Recurso de Ofício — Acórdão nº 11372/2014

371ª Sessão Recurso 13233  Processo CVM 0019/2006      RECURSO DE OFÍCIO     RECORRENTE: COMISSÃO DE VALORES MOBILIÁRIOS

 RECORRIDO(S): GOLDMAN, SACHS & CO.

  EMENTA: RECURSO DE OFÍCIO – Mercado de valores mobiliários – Uso de informação privilegiada relacionada a negócios com ações realizados em período anterior à divulgação de fato relevante pelas companhias emissoras - Não comprovação de vazamento de informação e sua utilização - Incerteza quanto ao fato e sua relevância - Situações enquadradas como confidenciais e sujeitas às regras estabelecidas nas políticas e regras da Muralha da China - Ausência de materialidade do ilícito de insider trading - Irregularidades não caracterizadas – Recurso de ofício improvido – Arquivamento confirmado.     ACÓRDÃO/CRSFN 11372/14:

R E L A T Ó R I O

1. Trata-se de recurso de ofício interpostos perante o Conselho de Recursos do Sistema Financeiro Nacional - CRSFN, visando revisitar a decisão proferida pela CVM, nos autos do Processo Administrativo Sancionador (“PAS”) CVM nº 19/2006, instaurado para apurar eventual uso de informação privilegiada relacionada aos negócios com ações de emissão da Ripasa S/A Celulose e Papel (“Ripasa”), Suzano Bahia Sul Papel e Celulose S/A (“Suzano”) e Votorantim Celulose e Papel S/A (“VCP”), realizados no período que antecedeu o fato relevante por elas divulgado em 10/11/2004.

2. Antes de relatar os detalhes do caso, é importante ressaltar que este relatório se concentrará nos fatos envolvendo a recorrida Goldman, Sachs & CO (“Goldman Sachs”). Isso porque, os demais acusados pelo Relatório da Comissão de Inquérito (fls. 3.952 - 3.996) firmaram termo de compromisso com esta autarquia em 16/4/2010 (fls. 5.132 - 5.136) e em 14/9/2010 (5.137-5.142) e por isso suas condutas não compõe o presente escopo deste recurso.

3. Em 23/11/2004 (fl. 67 - ss) as referidas empresas responsáveis pela divulgação do fato relevante foram inquiridas acerca das oscilações nos preços de suas ações em períodos próximos à divulgação do fato relevante. Em resposta, a ZDZ Participações e Administração S.A. (atual CMT Empreendimentos e Administração S.A. - doravante "ZDZ"), controladora da Ripasa à época, informou que contou com a assessoria da Goldman Sachs na operação, a qual teria sido incumbida de definir a modelagem da negociação e contatar possíveis investidores interessados.

4. Também de acordo com a ZDZ, em razão dessa incumbência a Goldman Sachs manteve contato com as empresas Stora Enso Brasil Ltda. e International Paper, envolvidas na negociação. Essa informação foi confirmada por representantes dessas empresas. Além disso, a Suzano informou ter tido contato com a Goldman Sachs em razão das negociações.

5. Ao analisar as operações realizadas antes da divulgação de fato relevante, a CVM também constatou que a Goldman Sachs, representada no Brasil pela distribuidora Citibank DTVM S.A., realizou, entre os pregões de 5/1/2004 e 2/8/2004, alternadamente, compras e vendas de ações da Suzano, as quais totalizaram, respectivamente, 363.100 e 322.100 ações. Foi verificado também que, posteriormente, nos pregões entre 27/9/2004 e 19/10/2004, a Goldman Sachs apenas vendeu ações da Suzano, totalizando 1.486.900 ações vendidas. A acusação destacou a quantidade de 427.600 ações vendidas no pregão de 19/10/04, dias antes da divulgação do primeiro fato relevante de 22/10/2004, o qual foi divulgado pela ZDZ e que consistia na informação de que ela estaria, desde fevereiro de 2004, buscando visando antecipar o crescimento da companhia, seja pela forma de associação ou pela alienação de suas ações a outras empresas.

6. Com base nisso, em 28/11/2008 foi apresentado Relatório da Comissão de Inquérito (fls. 3.952 - 3.996), opinando pela responsabilização da Goldman Sachs pelo uso de informações privilegiadas uso de informação privilegiada, em descumprimento ao art. 155, § 4º, da Lei nº 6.404/76, com base, sobretudo, nos seguintes fundamentos:

A Goldman Sachs alterou o seu comportamento nos negócios realizados com ações de emissão da Suzano, quando, em dado momento, passou a apenas vender tais ações, até liquidar toda a sua posição. Sendo que ao alienar as ações da Suzano entre 27/9/2004 e 19/10/2004, obteve um preço médio de R$ 12,05 nos negócios, ao passo que se tivesse alienado suas ações apenas em 11/11/04, ou seja, após o fato relevante atinente à alienação da ZDZ, teria obtido um preço médio nas vendas de R$ 11,88. Considerando o total de 1.486.900 ações da Suzano que foram alienadas, a Goldman Sachs obteve, com as vendas realizadas, resultado R$ 250.231,00 superior àquele que obteria se as vendas tivessem ocorrido no dia posterior ao último fato relevante, em 11/11/2004; Essas vendas foram realizadas entre os dias 27/09/04 e 19/10/04, tendo sido iniciadas, portanto, pouco depois da entrega da proposta não vinculativa da Suzano feita aos controladores da Ripasa, à qual a Goldman Sachs teria recebido cópia em 16/09/04 (fls. 1061 a 1067); De todo modo, a Goldman Sachs possuía informação relevante desde abril de 2004, quando passou a manter contato com a Suzano a respeito das negociações relativas ao 14/8/2014 controle da Ripasa, em decorrência do trabalho de assessoramento à ZDZ.

7. Em razão das conclusões aferidas por esse relatório, inclusive, o Ministério Público Federal do Estado de São Paulo (“MPF-SP”) foi oficiado em 28/1/2009 (fls. 4.001 – 4.001v).

8. Dessa acusação, a Goldman Sachs foi intimada em 28/1/2009 (fls. 4.002 – 4.005), tendo apresentado defesa em 29/4/2009 (fls. 4.079 - 4.111), requerendo o arquivamento do feito e alegando, em suma, que:

A acusação não teria distinguido corretamente os serviços prestados pelo Goldman Sachs Investment Banking Division ("IBD") – que assessorou a ZDZ e na operação realizada com a Suzano – e as atividades da mesa de operações da Goldman Sachs Principal Strategies ("GSPS") – que faz parte do setor de trading e investimentos de recursos próprios. Sendo que a GSPS seria uma unidade autônoma do Goldman Sachs, sem qualquer relação com o IBD;

Essa segregação de atividades se daria por políticas e procedimentos de Chinese Wall. Na adoção dessas políticas, cumpre e até mesmo excede as exigências estabelecidas no art. 15 da Instrução CVM 306/99;

Em razão do Chinese Wall adotado, pode-se concluir que o GSPS desconhecia completamente o trabalho do IBD na assessoria da ZDZ. Nesse sentido, a quando uma instituição financeira constitui um Chinese Wall eficaz, pode invocar a sua existência para afastar alegações de prática de insider trading;

Assim, para que haja acusações dessa natureza, deve-se trazer provas concretas que indiquem falha no Chinese Wall, sem as quais não se pode presumir que tenha sido feito uso da informação privilegiada;

Ainda que assim não fosse, nem mesmo a equipe do IBD que assessorava a ZDZ dispunha da informação relevante sobre uma eventual operação entre a Suzano e a ZDZ à época que o GSPS encerrou as posições em ações preferenciais de emissão da Suzano (SUZB5). Isso porque, a Suzano, em conjunto com a VCP, abordaram a ZDZ diretamente, sem qualquer conhecimento por parte do IBD. Com isso, a Suzano, através da joint venture formada com a VCP, firmou um acordo verbal com a ZDZ para a aquisição do controle da Ripasa durante uma reunião ocorrida no fim de semana de 6 a 7/11/2004, sem que a Goldman Sachs fosse alertada;

Nesse mesmo fim de semana, mais especificamente no dia 07/11/2004, a equipe do IBD trabalhava na elaboração da minuta do press release que comunicaria ao mercado o fato de a Stora Enso ter fechado um acordo para adquirir o controle acionário da Ripasa. Essa minuta teria, inclusive, circulado entre a equipe da IBD, conforme documentos apresentados;

Assim, ainda no dia 10/11/2004, alguns membros da equipe do IBD permaneciam sem conhecer a identidade do comprador da participação da ZDZ na Ripasa;

Sobre os negócios com as ações da Suzano, realizadas ao comando do GSPS, de acordo com as declarações do Sr. Lars Schonander – o qual não estava disponível quando a Goldman Sachs teve que responder aos ofícios da CVM – as ações da Suzano passaram a compor o portfólio latino americano da Goldman Sachs em novembro de 2003, conforme os fundamentos apresentados no relatório preparado pelo Sr. Schonander;

De acordo com o Sr. Schonander, em agosto de 2004 a Suzano divulgou números decepcionantes. Assim, considerando, ainda, (a) que durante o mesmo período outras posições do portfólio latino americano tornaram-se mais rentáveis, (b) algumas razões macroeconômicas e (c) a necessidade de reduzir o risco com a proximidade do término do ano fiscal, a GSPS concluiu pelo encerramento das posições em concessionárias brasileiras, Eletrobrás e empresas de papel;

O GSPS não auferiu lucros antes de alienar suas ações de emissão da Suzano antes do anúncio da operação, realizado em 10/11/04, já que, apesar da queda inicial, a partir de 24/11/2004 as ações registraram alta e chegaram a ser cotadas a R$ 13,73, valor esse 25% maior do que o atingido no fechamento do pregão do dia 11/11/2004. Por isso razão, a alegação de que o GSPS teria se beneficiado com a venda das ações de emissão da Suzano seria inconsistente com a significativa valorização dessas ações dias após a divulgação do fato relevante;

Ter uma eventual informação privilegiada de que a Suzano estaria planejando adquirir a participação da ZDZ na Ripasa não teria levado ninguém a acreditar que a cotação da SUZB5 fosse cair, pois não é geralmente possível ao mercado antecipar com precisão os efeitos de uma aquisição no preço da ação do adquirente. Sendo que de fato havia incertezas, tanto que a cotação da SUZB5 subiu significativamente após os investidores absorverem o impacto da Operação.

9. Após a apresentação dessa defesa, o Colegiado da CVM analisou o caso em 30/11/2010 (fls. 5.157 – 5.175), concluindo, de forma unânime, pela absolvição da Goldman Sachs das acusações formuladas e consequente arquivamento do feito, com base nos seguintes argumentos:

Não há indícios de que a Goldman Sachs tenha feito uso de informação relevante, até o início de agosto de 2004. Isso porque, ainda que os contatos ocorridos a partir de abril de 2004 pudessem ter fornecido informação considerada relevante para a Goldman Sachs, o fato é que, conforme a própria acusação, foi mantida uma constância nos negócios realizados pela Goldman Sachs no período de 05/01/2004 e 02/08/2004, quando realizou, alternadamente, compras e vendas de ações Suzano PN (fl. 3934); A Goldman Sachs trouxe, em sua defesa, documentos que indicam que até o dia 07/11/2004 ainda havia a possibilidade do controle acionário da Ripasa ser adquirido por outra empresa – no caso, a Stora Enso, cuja intenção de adquirir a Ripasa teria levado à elaboração de minuta de press release, para comunicar o mercado sobre a operação (fls. 4.490 - 4.494). Além disso, documentos anexados à defesa indicam que a própria equipe interna da Goldman Sachs – que cuidava do assessoramento à ZDZ – ignorava até o dia 10/11/2004 a alienação do controle da Ripasa à Suzano, conforme e-mails trocados entre os funcionários da IBD (fl. 4.524); Embora a Goldman Sachs não tenha apresentado provas sobre as medidas de segregação adotadas na fase de inquérito, tendo sido todo o conteúdo nesse sentido apresentado apenas em sede de defesa, as provas colhidas pela acusação não são contundentes. Inclusive o referido documento apresentado pela Suzano à Goldman Sachs, em 16/09/2004, contendo a proposta da Suzano à Ripasa, não foi objeto, no período investigatório, de questionamentos específicos que apurassem a forma que tal documento foi recepcionado e utilizado internamente pelos funcionários da Goldman Sachs. Também não há qualquer comprovante ou indicativo da entrega desse documento à Goldman Sachs, não sendo possível indicar, com precisão, a data e o responsável pelo seu recebimento; Desse modo, não é possível concluir que a Goldman Sachs teve acesso, a partir de setembro de 2004, a informações privilegiadas que indicassem que o controle detido pela ZDZ seria alienado à Suzano. Por essa razão, não é possível tipificar a conduta da Goldman Sachs nas vendas das ações de emissão da Suzano entre os pregões de 27/09/04 e 19/10/04, como infração ao parágrafo 4º, do artigo 155, da Lei nº 6.404/76, pois, para tanto, seria necessário apontar, antes de tudo, o acesso à "informação relevante".

10. Em seguida, o presente recurso de ofício foi autuado neste CRSFN em 28/2/2011 (fl. 5.187), após o que foi encaminhado à Procuradoria Geral da Fazenda Nacional – PGFN.

11. Por fim, em 12/2/2014 a PGFN emitiu o seu parecer (fls. 5.189 – 5.190). Nesse, entendeu que o recurso de ofício não merece provimento no mérito, pois não houve efetiva caracterização de irregularidade. Isso porque, não só não havia indícios suficientes a suportar a afirmação de que o a Goldman Sachs possuía ciência da informação relevante, como existiam justificativas econômicas plausíveis a amparar a decisão de venda dos papéis. Assim, pugnou pelo improvimento do recurso de ofício com a manutenção da decisão na íntegra da decisão do Colegiado da CVM.

É o relatório.

São Paulo, 19 de agosto de 2014. Bruno Meyerhof Salama – Conselheiro-Relator.

V O T O

1. Preliminarmente, é importante analisar a eventual ocorrência de prescrição. Para isso, é preciso recapitular algumas datas. Acerca dos fatos aqui analisados, a CVM iniciou as investigações através de uma Solicitação de esclarecimentos encaminhada em 23/11/2004 (fl. 67), realizado esse e alguns outros procedimentos investigatórios, em 19/12/2006 (fl. 1) o Superintendente Geral da CVM designou Comissão de Inquérito para apurar as irregularidades tratadas neste processo. Em 28/1/2009 (fls. 4.002 – 4.025) os acusados foram intimados acerca do conteúdo do relatório da Comissão de Inquérito (fls. 3.952 – 3.996) e em 30/11/2010 o Colegiado da CVM julgou o caso (fls. 5.157 – 5.175). O presente recurso foi numerado neste Conselho (fl. 5.187) em 28/2/2011 e como último ato do processo antes da apresentação do relatório e da inserção na pauta, a PGFN apresentou parecer em 12/2/2014 (fls. 5.189 – 5.190).

2. Assim, não há que se falar em prescrição antes de iniciado o processo administrativo, pois as eventuais irregularidades teriam ocorrido em 2004, pelo que a prescrição só teria ocorrido se nenhum ato inequívoco de apuração ou notificação tivesse ocorrido até 2009. Tampouco houve prescrição ordinária, que incidiria apenas em 30/11/2015 – 5 anos a contar da decisão da CVM –, nem prescrição intercorrente, que só ocorreria em 12/2/2017, ou seja, 3 anos a contar do Parecer da PGFN.

3. Posto isso, passo á análise do mérito. A questão a se verificar aqui é, ao menos em princípio, relativamente simples. Isso porque, trata basicamente de definir se a parte do setor de trading e investimentos de recursos próprios da recorrida representada pela Goldman Sachs Principal Strategies (“GSPS”) realizou negociações com base em informações confidenciais obtidas pela divisão da recorrida responsável por serviços de consultoria em operações, a Goldman Sachs Investment Banking Division ("IBD").

4. Para caracterizar eventual condenação, é necessário que se responda de forma positiva às seguintes quatro perguntas:

Existia uma informação confidencial apta a impactar o preço das ações preferenciais da Suzano (SUZB5)? A IBD teve acesso a essa informação? A atuação da GSPS foi compatível com a de quem eventualmente detivesse a informação? Essa informação fluiu da IBD para a GSPS?

5. Desse modo, passo a análise de cada uma dessas perguntas a fim de aferir o mérito do presente caso.

6. Sobre a primeira questão, entendo que assiste alguma razão ao argumento apresentado pela recorrida em sua defesa, de que a informação de que a Suzano estaria planejando adquirir a participação da ZDZ na Ripasa não era apta a per se prever a queda da cotação da SUZB5. Tanto que, conforme apurado este processo, após uma desvalorização inicial, a cotação da SUZB5 subiu significativamente acima dos patamares anteriores, quando os investidores absorveram o impacto da operação.

7. Contudo, esse não deixa de ser uma informação tanto confidencial quando suficientemente relevante para possibilitar um movimento especulativo que visasse auferir vantagens em cima dessa operação. Por isso, considero que para essa primeira questão a resposta é afirmativa.

8. Quanto à segunda questão, entendo que: (i) de fato não há prova específica que a IBD teve acesso a essa informação quando o acordo verbal foi formalizado, (ii) é plausível entender que parte da equipe da IBD desconhecia o fato até 10/11/2004 e (iii) também que até essa data a alienação para outros compradores, como a Stora Enso e a Internacional Paper, era possível.

9. Entretanto, não só ficou claro que a IBD manteve contato com a Suzano desde abril de 2004, como a proximidade da relação assessoria da IBD com a ZDZ para esta operação torna bastante plausível a hipótese de que ao menos parte de sua equipe tinha informações suficientes para conjecturar com alguma precisão a probabilidade da ocorrência do negócio. Desse modo, considero que para essa segunda questão a resposta também é afirmativa.

10. No que se refere à terceira questão, entendo que, conforme demonstrado pela recorrida, a GSPS detinha justificativas suficientes e plausíveis para o movimento de venda das ações da Suzano entre 27/9/2004 e 19/10/2004. Contudo, apesar dessas justificativas serem a meu ver suficiente e não englobarem a informação confidencial que a IBD detinha, parece-me claro que essa alienação, realizada nesse momento, é compatível com a conduta de alguém que eventualmente detivesse a informação. Assim, também para essa terceira pergunta, considero que a resposta deve ser afirmativa.

11. Por fim, resta averiguar se a informação fluiu da IBD para a GSPS.

12. Resta claro que não existe nos autos nenhuma prova do fluxo dessa informação entre a IBD e a GSPS. Contudo, tal como muito bem colocou o Conselheiro Marcos Davidovich em seu preciso voto no recurso 13264, quando uma subdivisão da pessoa jurídica do acusado tem acesso à informação confidencial e outra subdivisão age de forma compatível com essa informação, há um forte indício de contágio.

13. Tal indício, contudo, pode ser devidamente ilidido pela apresentação combinada de justificativas econômicas plausíveis – diversas da informação confidencial – para a operação e a demonstração da existência de uma segregação efetiva (Chinese Wall) entre as subdivisões do acusado.

14. Quanto à justificativa econômica das operações, como disse anteriormente, acredito que essa restou bem comprovada. Isso porque, a defesa apresentada pela recorrida não só narrou em detalhe essa justificativa às fls 4.089 - 4.094, como comprovou todo o exposto por meio do Anexo II da defesa (fls. 4.121 – 4.413), no qual constam depoimentos, relatórios, análises, comprovantes de operações e trocas de e-mails que conferem um elevado grau de plausibilidade para a referida justificativa. Em termos gerais, tem-se, portanto, tal como declarou o Sr. Schonander, responsável pelas operações, que em agosto de 2004 a Suzano divulgou números decepcionantes. Assim, como durante o mesmo período outras posições do portfólio latino americano teriam se tornado mais rentáveis, houve algumas mudanças macroeconômicas e também a necessidade de reduzir o risco com a proximidade do término do ano fiscal, a GSPS concluiu pelo encerramento das posições em concessionárias brasileiras, Eletrobrás e empresas de papel. Uma justificativa verossímil, portanto.

15. Quanto à segregação efetiva entre IBD e GSPS, entendo que essa também foi bem demonstrada, tal como reconheceu também a decisão da CVM e o parecer da PGFN. Isso porque, restou demonstrado na defesa e sua farta documentação anexa que a recorrida cumpre e até mesmo excede as exigências estabelecidas no art. 15 da Instrução CVM 306/99. Apenas a título ilustrativo, ficou demonstrado que tal política envolvia, entre outras coisas:

Treinamento específico dos funcionários à respeito da política de Chinese Wall; Segregação física das unidades; Limitação das discussões que envolvem informações confidenciais a áreas restritas; Limitação de acesso a áreas doe escritório onde essas informações podem ser discutidas; Arquivamento de documentos confidenciais em arquivos lacrados; Utilização de códigos para fazer referência a projetos confidenciais; Manutenção de arquivos eletrônicos contendo informações confidenciais em computadores protegidos por senhas ou outras formas de segurança contra o acesso por pessoas não autorizadas.

16. Por essas razões, entendo como afastado o indício da afluência da informação da IBD para a GSPS. Assim, considero que a resposta à quarta pergunta deve ser negativa, fato que descaracteriza a materialidade do ilícito de insider trading, vez que não restam satisfeitos os elementos desse.

17. Portanto, por todo o exposto, nego provimento ao recurso de ofício, de modo a manter o arquivamento do presente processo e absolver a recorrida do ilícito de insider trading, nos termos da decisão do Colegiado da CVM, que mantenho na íntegra.

É o Voto.

Brasília, 21 de outubro de 2014. Bruno Meyerhof Salama – Conselheiro-Relator.

D E C L A R A Ç Ã O D E V O T O

Solicitei vista dos autos para poder completar meu convencimento quanto à decisão do voto e também para fundamentá-lo adequadamente, ante a relevância do tema, da repercussão no mercado que uma condenação ou absolvição de insider trading causa e diante de votos meus proferidos anteriormente em casos referentes ao mesmo tema.

Aqui, o colegiado da CVM entendeu não ter ocorrida a violação, sendo esta a mesma conclusão que chegaram a PGFN e o D. Relator, Conselheiro Bruno Salama. E confesso desde já que chego à mesma conclusão. Sirvo como fundamento para essa conclusão os bons ensinamentos do Conselheiro Marcos Davidovich em seu voto proferido no Recurso 13264.

A Comissão de Inquérito entendeu ter ocorrido Insider Trading pelo fato da Goldman Sachs ter sido a consultora financeira da operação de venda do controle da Ripasa e antes da divulgação do fato relevante, ter realizado venda de ações da Suzano, que veio a comprar a Ripasa, evitando prejuízos. Conclui que houve vazamento da informação e utilização indevida.

São várias as causas que me levam a confirmar a absolvição neste caso.

Não comprovação de vazamento de informação e sua utilização.

Mesmo a considerar que os operadores do Goldman Sachs poderiam ser considerados como insiders primários, a Comissão de Inquérito não conseguiu comprovar que houve vazamento da informação por parte da Goldman Sachs Investment Banking Division ("IBD") – que assessorou a ZDZ, controladora da Ripasa e na operação realizada com a Suzano – e que essa informação foi utilizada pela mesa de operações da Goldman Sachs Principal Strategies ("GSPS").

Isso porque foi desconsiderada a atuação da instituição em observância às regras de Chinese Wall constante em seus regulamentos. Como defendido pelo Conselheiro Marcos Davidovich no voto acima citado, para ser considerada efetiva, essa segregação proporcionada pelas regras de Chinese Wall deve conter as seguintes características:

Declaração da política de divulgação de informações: a política sobre restrições à circulação de informações deve ser amplamente divulgada entre os membros da instituição financeira, tratando de forma clara e exaustiva sobre procedimentos a serem adotados pelos empregadores que se encontrarem em potencial situação de conflito de interesses;

Programas de treinamento: programas de treinamento devem ser regulares e documentados para que possam servir como prova da diligência da instituição financeira. Devem os programas incluir aulas sobre as políticas a serem adotadas, com exposição das consequências civis e criminais decorrentes da inobservância de tais regras, bem como explicações adicionais sobre a política de divulgação de informações da instituição;

Restrição de acesso a documentos: procedimentos de restrição de acesso a documentos devem ser implementados, com a possibilidade de identificação e registro de todos os funcionários que tiveram acesso a determinados documentos de natureza restrita;

Transparência quanto à existência de segregação: as sociedades que implementam barreiras de segregação devem informar a seus clientes os procedimentos que são adotados para que estes tenham ciência de que dentro da instituição há controle rígido de fluxo de informações. Aconselha-se, inclusive, a distribuição aos clientes, ainda que de forma resumida, da política interna de divulgação de informações;

Transferência de pessoas: deve-se evitar o wall crossing, que ocorre quando empregado do lado público é transferido temporariamente para o lado privado da barreira. A transferência de pessoas com conhecimentos específicos para atuar em determinada operação pode gerar situações conflituosas indesejadas cujos prejuízos acabam superando as eventuais vantagens pretendidas. Na eventualidade de haver estrita necessidade de transposição da barreira deve-se garantir período de quarentena para que estes funcionários não voltem ao lado público enquanto em poder da informação relevante ainda não divulgada;

Separação física: a separação física de departamentos reduz as chances de comunicação acidental de informação relevante. Essa forma de segregação, embora pareça rudimentar, causa impacto positivo em eventuais defesas que utilizem a exceção de segregação, na medida em que demonstra distanciamento físico entre aqueles que eventualmente detêm informações e o lado público da barreira. Com efeito, o só fato de haver distanciamento físico reduz a possibilidade de encontros ocasionais em áreas comuns onde transferências acidentais de informações poderiam ocorrer;

Procedimentos claros em caso de comunicação acidental de informação relevante: como as barreiras não conseguem eliminar completamente toda a comunicação entre os dois lados, caso haja vazamento acidental da informação, procedimentos específicos de salvaguarda devem estar previstos. Coloca-se como exemplo de procedimentos preventivos a indicação de diretor responsável pela tomada de decisões tempestivas ao ser informado sobre o vazamento, podendo, para este fim, determinar inclusive a suspensão das operações com determinados ativos ou ter poder para adotar outras medidas que entender suficientes.

Embora cada situação deva ser analisada de forma específica e individualizada, já que não há regra ou fórmula que garanta a eficácia absoluta das medidas a serem adotadas, os parâmetros acima extraídos de decisões proferidas sobre a matéria no âmbito da Common Law parecem adequados como diretrizes mínimas a serem observados.

No caso concreto, parece ter havido sim dita segregação de forma eficiente, não podendo a mera presunção da Comissão de Inquérito levar à condenação da instituição. O parecer de Nelson Carvalho juntado aos memoriais, dá conta das regras específicas do manual do Goldman Sachs quanto à segregação das atividades:

Confidencialidade

Como um empregado ou contratado da Companhia, você poderá ter acesso a informações não públicas consideradas confidenciais (fornecidas por uma fonte externa tal como um cliente) ou proprietárias (criadas pela Informações confidenciais ou proprietárias não deverão ser próprio benefício pessoal ou compartilhadas com outros em pessoal deles.

O uso não autorizado ou inadequado de tais poderia resultar em responsabilidade para você e a companhia com penalidades severas contra você e a Companhia.

Para assegurar que as políticas de confidencialidade da Goldman Sachs sejam efetivamente entendidas e cumpridas por seus funcionários e colaboradores, o documento especifica e exemplifica diversas situações passíveis de enquadramento como confidenciais e, portanto, sujeitas às regras estabelecidas nas políticas e regras da Muralha da China. Dentre tais situações, a seguinte é representativa e correlaciona-se com o objeto deste parecer, a saber:

• não comprar, vender ou recomendar um valor mobiliário enquanto tiver conhecimento ou posse de informações confidenciais relevantes relacionadas ao valor mobiliário ou seu emissor (uma informação é relevante se for possivelmente considerada por um provável investidor como importante para decidir se compra, vende ou mantém esses valores mobiliários)...".

No item 2. desta Política constam os seguintes conceitos e definições, essenciais para o entendimento da abrangência e relevância dessa prática de boa governança corporativa:

"Para controlar o fluxo de informações confidenciais e proprietárias, a Companhia criou uma "Muralha da China" para separar essas pessoas envolvidas na pesquisa, venda, negociação ou outras atividades que não sejam de consultoria (a "área de vendas e negociação da Companhia'') das pessoas envolvidas com atividades de banco de investimento ou outras atividades de consultoria (a "área de consultoria da Companhia''). A finalidade da Muralha da China é também impedir que pessoas da área de vendas ou negociação da Companhia tenham acesso a informações confidenciais adquiridas ou desenvolvidas pela área de consultoria da Companhia...".

No item 3 do referido documento, consta o sumário dos "Procedimentos para Cruzar a Muralha", assim redigido:

"Se você estiver na área de consultoria da Companhia, você não poderá divulgar informações confidenciais a qualquer pessoa da área de vendas e negociação da Companhia ou dar acesso a tal pessoa a qualquer arquivo ou banco de dados que contenham tais informações, exceto de acordo com os procedimentos da Companhia para cruzar a Muralha especificados na Seção Ili (D) deste memorando e em certos Boletins. Se você estiver na área de vendas e negociação da Companhia, você não poderá obter ou fazer qualquer esforço para obter informações confidenciais de qualquer pessoa que esteja na área de consultoria da Companhia, salvo de acordo com os procedimentos da Companhia para cruzar a Muralha.

Em geral, os procedimentos da Companhia para cruzar a Muralha exigem que os funcionários e contratados na área de consultoria da Companhia obtenham aprovações prévias de supervisores designados antes de fazer qualquer divulgação a um funcionário ou contratado da área de vendas e de negociação da Companhia..

A Goldman Sachs forneceu todas estas informações complementares a respeito do funcionamento da Muralha da China, incluindo, ainda, a existência da Grey List - Lista Cinza e da Restricted List - Lista de Negociação Restrita e explanou os propósitos e abrangências dessas listas, enfatizando que estas tinham o propósito de reforçar as restrições impostas pela política em comento.

As definições de Lista Cinza e Lista de Negociação Restrita, de acordo com o documento em tela, são as seguintes:

"A Lista Cinza ("LC") é uma lista confidencial de valores mobiliários de cujos emissores a Companhia pode ter recebido informações confidenciais relevantes, em geral, relacionadas à operação ou outro evento em que a Companhia possa estar envolvida ou em que a Companhia tenha sido contratada para prestar consultoria a um emissor ou de outro modo tenha determinado que exista um motivo para monitorar as atividades de negociação. A LC é usada, em geral, para identificar conflitos potenciais, facilitar o monitoramento de, sem restringir, atividades de venda e negociação e outras atividades com esses valores mobiliários para monitorar o cumprimento dos procedimentos da Muralha da China especificadas neste memorando e nos Boletins...".

A Lista de Negociação Restrita ("LNR") é "uma lista de valores mobiliários que estão principalmente sujeitos a restrições de negociação para contas próprias e para contas de funcionários, de contratados e contas relacionadas e outras atividades.

Esses textos constantes da Política do Goldman Sachs foram reproduzidas no parecer citado e dão conta da existência efetiva de segregação das atividades. A Comissão de Inquérito não demonstrou, nem outros elementos existentes nos autos, que tenha havido violação dessas regras e tenha efetivamente havido o vazamento da informação da venda da Ripasa do Banco de Investimento (IBD) para a mesa de trading (GSPS).

Além disso, foi informado que à época da venda das ações, o time de trabalho da divisão de Banco de Investimentos (Goldman Sachs’ Investment Banking Division - “IBD”), atuava no Brasil, com escritório na Av. Pres. Juscelino Kubitschek, 510 – 6º andar, São Paulo - SP. Esse grupo de trabalho brasileiro do IBD reportava para os respectivos gestores em NY, os quais tinham endereço em um edifício localizado no número 85 da Broad Street em NY. Por outro lado, a equipe de trading do GSPS ficava baseada em NY mas em outro prédio, situado na 1 NY Plaza. Havia, também, então, segregação física.

Incerteza quanto ao fato e sua relevância

Como descrito nestes autos, a assessoria financeira (IBD) sequer sabia a decisão sobre a venda à Suzano, já que estava trabalhando a comunicação para o Mercado da venda para a Stora Enzo, enquanto que a proposta da Suzano foi enviada diretamente à ZDZ, controladora da Ripasa.

Lucro auferido ou prejuízo evitado

A conclusão da Comissão de que a recorrida utilizou-se da informação para evitar prejuízo fica incongruente com os fatos. Isso porque, caso a empresa ao invés de 11/11/2004 vendesse sua participação em 24/11/2004, teria lucro já que as ações subiram de preço nesse período.

Substrato econômico para a venda das ações da Suzano

Verificou-se que havia sentido econômico para o Goldman Sachs realizar a venda das ações das papeleiras de seu portfolio e não houve unicamente a venda dos papéis da Suzano, mas também da Votorantim Celulose.

Por todos esses fatos, bem como por aqueles já expressos no Voto do Conselheiro Bruno Salama, relator do processo, voto no sentido de confirmar a decisão da CVM, negando provimento ao recurso de ofício e acompanhando o voto do relator.

É o Voto.

Brasília, 21 de outubro de 2014. Arnaldo Penteado Laudísio – Conselheiro.

Vistos, relatados e discutidos os presentes autos, decidem os membros do Conselho de Recursos do Sistema Financeiro Nacional - por unanimidade e nos termos do voto do Conselheiro-Relator, acompanhada da declaração de voto do Conselheiro Arnaldo Penteado Laudísio - negar provimento ao recurso de ofício formulado, mantida a decisão do órgão de primeiro grau no sentido de arquivar o processo em relação à recorrida: GOLDMAN, SACHS & CO, feita, ainda, a seguinte anotação: registrada a presença do advogado Dr. Eduardo Perazza de Medeiros em nome da indiciada.

Participaram do julgamento os conselheiros: Ana Maria Melo Netto Oliveira, Arnaldo Penteado Laudísio, Bruno Meyerhof Salama, Flávio Maia Fernandes dos Santos, Francisco Satiro de Souza Junior, José Augusto Mattos da Gama, Julio Cesar Costa Pinto e Márcia Tanji. Presentes a Dra. Luciana Miranda Moreira, Procuradora da Fazenda Nacional, e Fabiano Costa Coelho, Secretário-Executivo do CRSFN.

Brasília, 21 de outubro de 2014.

ANA MARIA MELO NETTO OLIVEIRA Presidente

BRUNO MEYERHOF SALAMA Relator

LUCIANA MIRANDA MOREIRA Procuradora da Fazenda Nacional

Ata publicada no DOU de 28.11.2014 - Seção 1 - págs. 45 e 46. O teor deste acórdão foi divulgado no portal em 27.02.2015.