Consulta nº RJ2007/13175

CONSULTA DO BANCO DO BRASIL S/A RELATIVA AOS ARTIGOS 224 A 226 E 264 DA LEI Nº 6.404/76 – PROC. RJ2007/13175

Trata-se de consulta do Banco do Brasil S/A (BB), referente aos critérios de avaliação dos patrimônios líquidos das instituições incorporadora e incorporada, aplicáveis por ocasião de cogitada incorporação do Banco do Estado do Piauí S.A. (BEP) pelo BB: I – para efeito do art. 224 da Lei n° 6.404/76: a) para o BB, o critério da cotação das ações no mercado de valores mobiliários; b) para o BEP, o critério do fluxo do caixa descontado; e II – para efeito do art. 264 da mesma Lei, o critério do fluxo de caixa descontado para ambas as companhias. A Superintendência de Relações com Empresas – SEP, nos termos do Relatório de Análise/CVM/SEP/GEA-3/N° 062/07 e do MEMO/CVM/SEP/GEA-3/N° 304/07, ambos de 09.11.07, manifestou-se no sentido de que, desde que justificada, não há impedimento (i) para a adoção de critérios diferentes de avaliação (da incorporada e incorporadora) para fixação da relação de troca prevista no art. 224 da Lei das S.A. nem (ii) para a adoção do critério do fluxo de caixa descontado para fins da avaliação prevista no art. 264 da Lei das S.A. A SEP apontou que seu entendimento observa os critérios recomendados pelo Colegiado na operação de incorporação do BESC pelo BB, analisada na reunião do Colegiado de 19.06.07 (Proc. RJ 2007/4933). O Colegiado concordou com o entendimento da área técnica, manifestando-se pela possibilidade de utilização, no caso, de critérios de avaliação diferenciados para fins do art. 224 da Lei das S.A. e do fluxo de caixa descontado para fins do art. 264 da Lei das S.A. Anexos MANIFESTAÇÃO DA ÁREA TÉCNICA

PARA: SEP MEMO/CVM/SEP/GEA-3/Nº 304/07

DE: GEA-3 DATA: 09.11.07

ASSUNTO: Consulta do Banco do Brasil S/A envolvendo os artigos 224 a 226 e 264 da Lei nº 6.404/76

Processo CVM RJ-2007-13175

Senhora Superintendente,

Trata-se de consulta do Banco do Brasil S/A (BB), encaminhada à CVM, por fax, em 01.11.07, tendo em vista a decisão do BB e do Banco do Estado do

Piauí S.A. (BEP) em desenvolver estudos visando à incorporação do BEP pelo BB, por meio da qual, em resumo, submeteu seu entendimento à

apreciação desta CVM, particularmente no tocante à utilização, na avaliação dos patrimônios líquidos das instituições incorporadora e incorporada, qual

seja:

I – para efeito do art. 224 da Lei n° 6.404/76, os seguintes critérios: a) para o BB, o critério da cotação das ações no mercado de valores mobiliários; b)

para o BEP, o critério do fluxo do caixa descontado; e

II – para efeito do art. 264 da mesma Lei, o critério do fluxo de caixa descontado para ambas as companhias.

A questão foi resumida e analisada nos termos do RA/CVM/SEP/GEA-3/N° 062/07, de 08.11.07 (fls. 20/24).

A respeito, informo que estou de acordo com o referido relatório, no sentido de que não existem, no presente caso, características específicas que façam

com que não se possa adotar os critérios recomendados pelo Colegiado na operação de incorporação do BESC pelo BB, conforme solicitado na consulta

em análise.

Todavia, em linha com o mencionado relatório, sugiro o envio do presente processo à SGE, para posterior encaminhamento ao Colegiado da CVM, tendo

em vista que outros casos relacionados ao disposto no art. 264 da LSA foram objeto de deliberação por parte daquele órgão.

Atenciosamente,

FERNANDO SOARES VIEIRA

Gerente de Acompanhamento de Empresas 3

De acordo, em ___ / ___ / 07

À SGE,

ELIZABETH LOPEZ RIOS MACHADO

Superintendente de Relações com Empresas

PARA: GEA-3 RA/CVM/SEP/GEA-3/Nº 062/07

DE: PATRICK VALPAÇOS DATA: 08.11.07

ASSUNTO: Consulta do Banco do Brasil S/A envolvendo os artigos 224 a 226 e 264 da Lei nº 6.404/76

Processo CVM RJ-2007-13175

Senhor Gerente,

Trata-se da correspondência VIFIN – 2007/039, do Banco do Brasil S/A ("BB"), datada de 30.10.07, recebida, por fax, em 01.11.07 (fl. 01), acerca da

decisão do BB e do Banco do Estado do Piauí S/A ("BEP") em desenvolver estudos visando à incorporação do BEP pelo BB, conforme Fato Relevante

divulgado em 06.09.07 (fl. 02).

HISTÓRICO

2. Em 01.11.07, o BB encaminhou consulta, citada no parágrafo anterior, nos seguintes principais termos:

a. o BEP, a exemplo do BANCO DO ESTADO DE SANTA CATARINA ("BESC"), também em processo de incorporação pelo BB e objeto

de consulta à CVM sobre critério de avaliação patrimonial (analisada no âmbito do Processo CVM RJ-2007-4933), encontra-se dentro

do Programa de Incentivo à Redução do Setor Público Estadual na Atividade Bancária (PROES) e está inserido no Programa Nacional

de Desestatização (PND);

b. em vista disso, as duas instituições financeiras – BB e BEP – passaram a ter a União como controlador comum, e ambas são

companhias de capital aberto;

c. tendo em vista o BEP encontrar-se em condições similares ao BESC, no que diz respeito à inserção nos Programas acima citados,

solicitamos manifestação dessa Comissão sobre a aplicabilidade ao BB e ao BEP dos mesmos critérios de avaliação dos patrimônios

líquidos, conforme decisão encaminhada em seu OFÍCIO/CVM/SEP/GEA-3/N° 547/07, de 21.06.07 (fls. 03/04);

d. o citado Ofício dispõe que: (i) para efeito do artigo 224 da Lei n° 6.404/76 deve ser utilizado, para o BB, a cotação de suas ações no

mercado de valores mobiliários e para o BESC, a metodologia do fluxo de caixa descontado; e (ii) para efeito do artigo 264 da mesma

Lei, a metodologia do fluxo de caixa descontado; e

e. submetemos, pois, esse entendimento à apreciação dessa CVM, visando a obter os esclarecimentos necessários a promover o fiel

cumprimento das disposições legais acerca dos aspectos relacionados à avaliação dos patrimônios do BB e do BEP.

ANÁLISE

Do Processo CVM RJ-2007-4933

3. Conforme mencionado anteriormente, em 24.05.07, o BB protocolou consulta referente à aplicação dos artigos 224 a 226 e 264 da Lei n°

6.404/76 à operação de incorporação do BESC pelo BB.

4. Nesse sentido, importa ressaltar que a consulta, que deu origem ao Processo CVM RJ-2007-4933, foi analisada através do RA/CVM/SEP/GEA3/N° 031/07, de 11.06.07 (cujos termos foram corroborados pela GEA-3 e pela SEP, por meio do MEMO/CVM/SEP/GEA-3/N° 121/07, da

mesma data – fl. 11), que contém, em resumo, as seguintes conclusões (fls. 05/10):

a. a Lei n° 6404/76 não determina que o critério de avaliação para estabelecer a relação de substituição seja o mesmo na incorporada e

na incorporadora;

b. no caso concreto, trata-se de companhias que possuem o mesmo controlador (União Federal), que se encontra em todas as partes da

operação. Nesse sentido, o remédio que a Lei 6404/76 estabeleceu para corrigir o comprometimento da fidedignidade da relação de

substituição, em razão de eventual conflito de interesses, é o disposto no caput do art. 264;

c. o inciso I do art. 224 da LSA estabelece que o protocolo firmado entre os órgãos da administração das companhias deve incluir " os

critérios utilizados para determinar as relações de substituição", não havendo vedação quanto à utilização de critérios diferenciados

para estabelecer a relação de substituição;

d. nesse sentido, entendo possível a adoção de critérios diferenciados, tendo em vista o disposto no caput do art. 264, acima transcrito, e

que, a meu ver, deve-se buscar a adoção do critério que melhor avalie cada companhia envolvida, independente de os critérios

adotados serem os mesmos ou não;

e. assim sendo, entendo não existir óbice para a adoção do critério de preço de cotação para avaliar o BB e do critério de fluxo de caixa

descontado para avaliar o BESC e a BESCRI, desde que os administradores das companhias envolvidas entendam e justifiquem

que os critérios escolhidos são os que melhor avaliam as respectivas companhias;

f. no que tange à adoção do critério de avaliação contábil para atendimento ao estabelecido no artigo 264 da LSA , destaca que o

referido dispositivo determina que, no caso de incorporação de companhias que possuam o mesmo controlador (como no caso

concreto), além do cálculo da relação substituição contida no protocolo, deve ser calculada a relação de substituição das ações dos

acionistas não controladores da controlada com base no valor do patrimônio líquido das ações da controladora e da controlada,

avaliados os dois patrimônios segundo os mesmos critérios e na mesma data, a preços de mercado, ou com base em outro critério

aceito pela Comissão de Valores Mobiliários, no caso de companhias abertas;

g. nesse sentido, dois são os motivos que impedem a adoção do valor contábil para efeitos de atender o referido dispositivo: (i) o valor

contábil não é uma informação nova para o acionista, uma vez que as demonstrações financeiras das companhias, por serem

companhias abertas, são publicadas e divulgadas ao mercado e, portanto, não agregaria valor para formar sua opinião; e (ii) se as

relações de substituição dos acionistas não controladores, previstas no protocolo de incorporação, forem menos vantajosas que as

resultantes da comparação prevista no caput do art. 264 da LSA, seria subtraída do acionista dissidente a opção de ser reembolsado

nos termos do art. 45 da Lei n° 6404/76 (leia-se pelo valor contábil, no caso do BESC) ou por outro valor que seria apurado de acordo

com o caput do art. 264, conforme disposto no seu §3°, dado que ambos seriam os mesmo;

h. dessa forma, não vislumbro a possibilidade de se autorizar a adoção do valor contábil para fins de atender o disposto no art. 264 da Lei

n° 6404/76 no caso concreto;

i. destaca, ainda, que o entendimento ali manifestado tem por base tão-somente as informações trazidas pelo BB, dentre as quais não

constam os valores calculados nas avaliações pelos critérios mencionados; e

j. por fim, sugere o envio do processo à SGE, para posterior encaminhamento ao Colegiado da CVM, tendo em vista que outros casos

relacionados ao disposto no art. 264 da LSA também foram objeto de deliberação por parte daquele órgão.

5. Assim sendo, o Colegiado da CVM, em reunião de 19.06.07, concordou com o entendimento da SEP quanto à possibilidade de adoção de

critérios diferenciados para fixação da relação de troca e da impossibilidade de adoção do critério contábil para cumprimento do art. 264 (método

comparativo), ressaltando que a avaliação comparativa poderia ser feita pela metodologia do fluxo de caixa descontado (DCF), conforme voto do

Diretor Pedro Marcilio, cujos principais pontos encontram-se resumidos a seguir (fls. 12/13):

a. a característica fundamental que deve estar presente na determinação da relação de substituição é que o processo ocorra de maneira

justa e desinteressada;

b. no entanto, como em reestruturação societária não se antevê um processo desinteressado, a Lei n° 6404/76, em seu artigo 264,

estabeleceu um critério comparativo para que se analise se a relação de substituição é adequada. Esse critério é o patrimônio líquido a

preços de mercado. Caso a relação de substituição por esse critério seja superior, como conseqüência, a lei prevê que o direito de

recesso seja apurado com base nesse valor (resguardando, conseqüentemente, o caráter arbitrário na fixação da relação de

substituição);

c. esse mesmo artigo 264 prevê a possibilidade de a CVM autorizar a utilização de outro critério. No caso concreto, em que o valor da

incorporadora foi apurado com base em um critério – valor de mercado – e a incorporada com outro – fluxo de caixa descontado – nada

melhor para o acionista minoritário de ambas as sociedades do que a comparação da relação de substituição com base em um único

critério; e

d. tendo em vista a escassa liquidez das ações da companhia incorporada, parece-me que a avaliação de ambas as sociedades pelo fluxo

de caixa descontado é o melhor critério para a comparação da relação de substituição.

Da presente consulta apresentada pelo BB

6. Na consulta protocolada pelo BB, questiona-se se, na operação de incorporação do BEP, poderiam ser aplicados os mesmos critérios de

avaliação dos patrimônios líquidos utilizados na incorporação do BESC pelo BB, conforme decisão encaminhada no OFÍCIO/CVM/SEP/GEA3/N° 547/07, de 21.06.07.

7. No que tange à presente consulta, importa tecer os seguintes comentários:

a. segundo dados extraídos dos Formulários IAN/2006, a dispersão acionária do BEP (17,86% - fl. 14) é maior do que a dispersão

acionária do BESC (4,25% - fl. 15);

b. de acordo com as informações prestadas pelo BB, em sua consulta, o BEP encontra-se em condições similares ao BESC, com relação

à inserção no Programa de Incentivo à Redução do Setor Público Estadual na Atividade Bancária (PROES) e no Programa Nacional de

Desestatização (PND), sendo as duas controladas pela União;

c. em consulta ao Economática, verificou-se a pouca liquidez das ações do BEP, que foram negociadas apenas 427 vezes durante o

exercício de 2007. Tais negociações envolveram 105.700 títulos, ou seja, aproximadamente 4,4% das ações em circulação da

Companhia (fls. 16/19);

d. ainda em relação à cotação das ações do BEP, constatou-se uma valorização de 510% durante o presente exercício social, visto que

começaram o ano cotadas em R$ 3,44 e atingiram, em 31.10.07, R$ 21,00, cabendo ressaltar que, na data de divulgação do Fato

Relevante sobre a operação (06.0907), a cotação de fechamento foi R$ 13,90;

e. cabe ressaltar, ainda, que, em 12.07.07, a BOVESPA encaminhou e-mail à Companhia solicitando esclarecimentos acerca da oscilação

na cotação de suas ações, que foi respondida, em 12.07.07, através de Comunicado ao Mercado, em que o BEP informa que a

Secretaria do Tesouro Nacional e a Secretaria da Fazenda do Estado do Piauí vinham mantendo discussões acerca do controle

acionário do Banco (fls. 20/21);

f. nesse sentido, importa salientar que o atendimento às disposições da Instrução CVM n° 358/02 pelo Diretor de Relações com

Investidores da Companhia, bem como a utilização de eventual informação privilegiada (tendo em vista a acentuada valorização da

cotação de seus papéis, antes mesmo da divulgação do Fato Relevante sobre a operação) não é objeto do presente processo;

g. em que pese o fato de a Companhia não ter apresentado valores em sua consulta, o quadro abaixo apresenta as cotações e os valores

patrimoniais das ações do BB e do BEP, com base em informações constantes do 2° ITR/07 e no IAN/2006 (fl. 22/27):

CONCLUSÃO

8. Conforme mencionado anteriormente, na presente consulta, o BB questiona se poderiam ser utilizados os seguintes critérios de avaliação dos

patrimônios líquidos na operação de incorporação do BEP pelo BB:

a. para efeito do artigo 224 da Lei n° 6404/76 – para o BB, a utilização da cotação de suas ações no mercado de valores mobiliários e

para o BEP, a metodologia do fluxo de caixa descontado; e

b. para efeito do artigo 264 da Lei n° 6404/76 – a metodologia de fluxo de caixa descontado aplicada a ambas as companhias.

9. Nesse sentido, considerando o exposto nos itens ‘b’ e ‘c’ do parágrafo 7°, retro, entendo que não há, no presente caso, características

específicas que façam com que não se possa adotar os critérios recomendados pelo Colegiado na operação de incorporação do BESC pelo BB,

conforme solicitado na consulta em análise.

10. Não obstante, deve ser destacado que a adoção de critérios diferenciados de avaliação dos patrimônios líquidos das companhias envolvidas na

incorporação em análise para fins de atendimento ao artigo 224 da LSA (item ‘a’, do parágrafo 8°, retro) só pode ser admitida caso os

administradores das companhias envolvidas entendam e justifiquem que os critérios escolhidos são os que melhor avaliam as

respectivas companhias.

11. Tal justificativa adquirirá importância ainda maior caso a relação de substituição comparativa prevista no art. 264 seja inferior à relação de

substituição utilizada nos termos do art. 224 e o acionista dissidente resolva exercer seu direito de recesso, nos termos do art. 137 da Lei n°

6404/76, visto que o valor contábil da ação da Companhia (que serviria de base para o cálculo do recesso, pois o Estatuto Social do BEP é

silente – fls. 28/47), na data-base 30.06.07, próximo de R$ 4,61, é muito inferior ao valor atual de sua cotação na BOVESPA (R$ 21,00),

ressalvado o disposto nas letras ‘d’ a ‘f’ do §7°, retro, o que poderá vir a gerar questionamentos sobre os motivos que levaram à escolha do

critério de fluxo de caixa descontado no lugar da cotação de mercado.

12. Por fim, ressalto que a presente análise foi baseada nas informações disponibilizadas pelo BB e pelo BEP, dentre as quais não constam os

valores obtidos através da utilização de quaisquer dos critérios de avaliação aqui citados.

Isto posto, sugiro o envio do presente processo à SGE, para posterior encaminhamento ao Colegiado da CVM, tendo em vista que outros casos

relacionados ao disposto no art. 264 da LSA foram objeto de deliberação por parte daquele órgão.

Atenciosamente,

PATRICK VALPAÇOS F. LIMA

Analista