Ato de Concentração Sumário nº 08700.003468/2019-99

SEI/CADE - 0645359 - Parecer PARECER Nº 240/2019/CGAA5/SGA1/SG PROCESSO Nº 08700.003475/2019-91 Requerentes: Itaú Unibanco S.A., VSAP12 Fundo de Investimento em Participações e Pravaler S.A. Ementa: Ato de Concentração. Lei nº 12.529/2011. Procedimento Sumário. Requerentes: Itaú Unibanco S.A., VSAP12 Fundo de Investimento em Participações e Pravaler S.A. Natureza da Operação: aquisição de participação societária. Mercado afetado: Serviços de financeiros - gestão de recursos de terceiros e crédito educacional. Art. 8º, inciso VI, Resolução CADE nº 02/12. Aprovação sem restrições. VERSÃO DE ACESSO Público I. REQUERENTES I.1. Itaú Unibanco S.A. ("Itaú Unibanco" ou "Compradora") O Itaú Unibanco pertence a uma holding de instituições financeiras. As atividades de Itaú Unibanco estão classificadas como bancos múltiplos com carteira comercial. O Itaú Unibanco pertence ao Grupo Itaú Unibanco. I.2. Pravaler S.A. ("PRAVALER" ou"Empresa-Alvo") O PRAVALER foi criado em 2001 e atua (i) como gestor de fundos de investimento em direitos creditórios focados em operações no setor de crédito estudantil; (ii) como correspondente bancário, intermediando a relação entre instituições financeiras que ofertam crédito educacional e estudantes em busca de financiamento para seus estudos; e (iii) como prestador de serviços intermediando a relação entre Instituições de Ensino Superior (“IES”) e alunos para administração e parcelamento de mensalidades.

As ações do PRAVALER que são objeto desta operação são detidas pelo VSAP12 Fundo de Investimento em Participações ("Vendedora") e por outros acionistas II. ASPECTOS FORMAIS DA OPERAÇÃO Quadro 1 - Aspectos formais da operação Ato de Concentração de notificação obrigatória? Sim Taxa processual foi recolhida? Sim, conforme Despacho Ordinatório SECONT (0635858) Data da notificação ou emenda 05/07/2019 Data da publicação do edital O Edital nº 266, que deu publicidade à operação em análise, foi publicado no dia 18/07/2019 (0640037) III. DESCRIÇÃO DA OPERAÇÃO A operação consiste no aumento da participação minoritária já detida pelo Itaú Unibanco no capital social do PRAVALER, por meio da venda ao Itaú Unibanco das ações do PRAVALER detidas pelo VSAP12 FIP e por outros acionistas (“Operação”). O ingresso do Itaú Unibanco no capital do PRAVALER (atual denominação da Ideal Invest) ocorreu em 2011 e foi notificado na forma de ato de concentração ao Cade, o qual foi aprovado sem restrições[1]. Cabe mencionar que a decisão do Cade àquela época foi fundada na premissa de que o Itaú Unibanco teria adquirido de 20 a 30% da Ideal Invest, sendo que, ao final, o Itaú Unibanco adquiriu apenas [ACESSO RESTRITO] das ações da empresa (posteriormente, esta participação foi diluída em razão do exercício de determinadas opções de compra pela administração do PRAVALER, resultando na participação de [ACESSO RESTRITO] detida pelo Itaú Unibanco).

A Operação ora notificada implicará aumento da participação minoritária detida pelo Itaú Unibanco no PRAVALER de [ACESSO RESTRITO] para [ACESSO RESTRITO] das ações totais, sendo [ACESSO RESTRITO] das ações ordinárias e [ACESSO RESTRITO] das ações preferenciais “Tipo B” (não votante). Não obstante, segundo as Requerentes, a Operação não envolverá aquisição de controle por parte do Itaú Unibanco sobre o PRAVALER, pois a maioria do capital votante continuará sendo detida pelos atuais controladores e o Novo Acordo de Acionistas do PRAVALER (cujos efeitos ficarão suspensos até o fechamento da aquisição de ações), assinado na mesma data em que o Contrato de Compra e Venda de Ações, limitará os poderes de influência do Itaú Unibanco sobre a atuação da Empresa-Alvo no mercado. Contudo, de acordo com o Novo Acordo de Acionistas[2], [ACESSO RESTRITO] Abaixo se vislumbra a mudança na estrutura acionária da PRAVALER, propiciada pela operação: [ACESSO RESTRITO] IV. ENQUADRAMENTO LEGAL (ART. 8º, RES. CADE Nº 2/2012) VI- Outros casos. V. PRINCIPAIS INFORMAÇÕES SOBRE A OPERAÇÃO Quadro 2 - Efeitos da operação Sobreposição horizontal Sim Integração vertical Sim Setor em que há sobreposição horizontal ou integração vertical sobreposição horizontal (reforço): gestão de recursos de terceiros e de correspondência bancária. Integração vertical (reforço): concessão de crédito educacional e de correspondência bancária. Participações de mercado Reduzidas VI.

Considerações sobre a Operação Conforme as informações prestadas na notificação (destacadas acima), a Operação envolve o compartilhamento do controle sobre o PRAVALER entre os Acionistas Originais e o Itaú Unibanco, em linha com a jurisprudência deste Conselho. Segundo as Requerentes, para o Itaú, a Operação oportuniza maior participação no capital de empresa com atuação na promoção de crédito educacional. Para o VSAP12, a venda de sua participação no PRAVALER conclui de maneira exitosa o investimento realizado há 8 (oito) anos, quando do seu ingresso no capital da Empresa-Alvo. Sob a ótica do produto, as principais atividades operacionais do Grupo Itaú Unibanco são: (i) banco comercial; (ii) Itaú BBA (grandes empresas e banco de investimento), (iii) crédito ao consumidor (produtos e serviços financeiros para não correntistas); e (iv) atividade com mercado e corporação. Já o PRAVALER foi criado, em 2001, com o objetivo de implementar soluções financeiras para o setor de educação. Atualmente, o PRAVALER é gestor de dois Fundos de Investimento em Direitos Creditórios (“FIDCs”) com foco em operações no setor de crédito estudantil, a saber: o “Crédito Universitário FIDC I” e o “Crédito Universitário II FIDC” , responsáveis pela viabilização financeira do Programa PRAVALER, voltado especificamente ao segmento de crédito educacional.

A Empresa-Alvo atua também no mercado de correspondência bancária, intermediando a relação de instituições financeiras concedentes de crédito educacional, de um lado, e alunos interessados na obtenção de financiamento para os cursos universitários, de outro. Para tanto, o PRAVALER possui contratos de correspondência bancária para promoção de crédito educacional com [ACESSO RESTRITO], bem como mantém parcerias com as IES . Além disso, o PRAVALER é um dos operadores autorizados pelo Governo Federal para atuar no P-FIES, uma das vertentes do FIES. O P-FIES consiste em financiamento de até 100% do curso concedido por instituições financeiras privadas, porém com recursos públicos, sendo destinado a estudantes com renda per capita de até cinco salários mínimos. No âmbito do P-FIES, o PRAVALER atua como correspondente bancário para a BV Financeira e o Andbank . Outrossim, o PRAVALER oferece o produto de gestão de recursos de terceiros às IES. Trata-se de serviço de captação, formalização, gestão e cobrança das carteiras de financiamento estudantil que ficam no balanço das IES. Para além deste produto, as IES têm interesse na parceria com o PRAVALER por se tratar de uma via para captação de alunos aprovados no processo seletivo, mas que não têm condições de financiar o curso. O PRAVALER analisa o risco de crédito dos alunos que se cadastraram no site confirmando junto às IES se esses alunos estão de fato matriculados nos cursos informados, bem como o valor da mensalidade em questão.

Feito isso, o PRAVALER e o aluno celebram contrato de financiamento de forma digital. Ressalte-se que o Itaú Unibanco possui [ACESSO RESTRITO] do capital social do PRAVALER e, por conseguinte, qualquer relação resultante da presente Operação representaria um reforço, considerando a relação prévia entre as Partes. Diante da área de atuação das duas empresas, os mercados afetados pela operação seriam: Tabela 1: Mercados Relevantes Fonte: Elaboração SG A Operação envolve reforço de relação horizontal nos mercados nacionais de (i) gestão de recursos de terceiros e (ii) correspondência bancária. As Requerentes apresentam também dois cenários subsidiários para a atividade de correspondência bancária. No Cenário Subsidiário 1 de Correspondência Bancária, o PRAVALER integraria o mercado de operações de crédito a pessoas físicas não correntistas intermediadas ou não por correspondentes bancários restrito a operações de crédito educacional. Nesse cenário, não há sobreposição horizontal entre as atividades do Itaú Unibanco e do PRAVALER, uma vez que o Grupo Itaú Unibanco não atua na concessão de crédito educacional desde julho de 2011, a não por sua participação societária minoritária na PRAVALER. Já no Cenário Subsidiário 2 de Correspondência Bancária, participariam do mercado apenas os correspondentes bancários propriamente ditos, avaliando esse mercado sem qualquer segmentação.

Considerando-se esse cenário, os potenciais efeitos da Operação seriam a (i) integração vertical meramente potencial entre os mercados nacionais de concessão de crédito educacional, no elo upstream, e de correspondência bancária, no elo downstream; e (ii) sobreposição horizontal por conta de atuação acessória do Grupo Itaú Unibanco como correspondente bancário de crédito imobiliário. Em relação ao mercado de gestão de recursos de terceiros (asset management), conforme recente entendimento do CADE[3], optou-se pela separação dos serviços de gestão de recursos de terceiros daqueles de administração fiduciária de fundos de investimento em dois mercados relevantes distintos. Isso porque apesar de haver diversos agentes no mercado que desempenham os papéis de gestor e administrador simultaneamente, como é o caso do Grupo Itaú Unibanco, a segmentação seria justificável (i) pelas diferenças existentes entre as funções exercidas pelo gestor e pelo administrador e, consequentemente, entre as qualificações de cada um desses profissionais; e (ii) pela existência de exigências regulatórias específicas e distintas para o credenciamento de gestores e administradores perante a Comissão de Valores Mobiliários (“CVM”) (Instrução CVM nº 558, de 26 de março de 2015). O gestor é a pessoa natural ou jurídica credenciada pela CVM para gerir os ativos financeiros integrantes da carteira de determinado fundo de investimento.

Ele tem poderes para negociar os ativos financeiros em nome do fundo e exercer eventuais direitos de voto decorrentes dos ativos financeiros detidos pelo fundo. De acordo com a CVM, as principais atividades do gestor de carteira de fundo de investimento são as seguintes: (i) escolher os ativos que irão compor a carteira do fundo, selecionando aqueles com melhor perspectiva de rentabilidade, dado um determinado nível de risco compatível com a política de investimento do Fundo; e (ii) emitir as ordens de compra e venda com relação aos ativos que compõem a carteira do fundo, em nome do fundo. O administrador fiduciário, por sua vez, é o agente credenciado pela CVM para desempenhar as atividades gerenciais e operacionais de determinado fundo de investimento, o que inclui, por exemplo, a sua constituição, a aprovação do seu regulamento e a divulgação de informações para a CVM e para os investidores. A Empresa-Alvo não atua como administradora fiduciária de fundos de investimento, apenas na gestão de recursos de terceiros (asset management). Quanto ao mercado de concessão de crédito educacional, ao analisar o AC Itaú/Ideal Invest, o Cade aventou duas possíveis definições de mercado relevante para a modalidade de crédito educacional destinado ao financiamento de cursos de graduação, pós-graduação e cursos técnicos, quais sejam:

(i) mercado de crédito educacional em geral, incluindo o Fundo de Financiamento Estudantil – “FIES”, ou (ii) mercado de crédito educacional privado, excluindo o FIES. Concluiu, naquela ocasião, que o FIES deveria ser excluído do mercado, “pois, muito embora o FIES e os programas de financiamento estudantil das instituições privadas tenham o mesmo objetivo, o FIES possui alguns diferenciais que impossibilitam afirmar categoricamente que as demais opções sejam seus substitutos, tais como: (i) requisito de renda familiar abaixo de 20 salários mínimos e (ii) taxa de juros anual de 3,4% ao ano”. As Requerentes entendem que, à luz da atual dinâmica de mercado, não faz mais sentido a exclusão dos programas governamentais de incentivo à educação, tais como o Programa Universidade para Todos (“Prouni”), na sua modalidade de bolsas parciais e, especialmente, o FIES, para fins da análise de mercado. Isso porque, de forma geral, o financiamento estudantil vem passando por importantes transformações nos últimos anos, notadamente em razão da paulatina perda de relevância do FIES e consequente viabilização de participação mais expressiva das instituições privadas no mercado. A par desse contexto, as Requerentes sustentam que o mercado de crédito educacional é composto pelos seguintes agentes: (i) instituições financeiras privadas; (ii) instituições públicas (i.e., Caixa Econômica Federal – “CEF” e Governo Federal); (iii) IES;

(iv) entidades concedentes de bolsas estudantis e (v) outras instituições privadas. Neste caso específico, a definição do mercado de concessão de crédito educacional será deixada em aberto uma vez que a relação aqui analisada será meramente potencial, já que o Grupo Itaú Unibanco não atua na concessão de crédito educacional desde julho de 2011 e qualquer atividade relacionada à intermediação de crédito educacional ocorreria apenas via PRAVALER. O correspondente bancário, por sua vez, é o agente que presta serviços de intermediação entre uma instituição financeira que deseja vender seus produtos e o cliente final para estes produtos, recepcionando e encaminhando solicitações de crédito, entre outros serviços. A atividade de correspondência bancária é regulamentada pela Resolução nº 3.954/2011 do Conselho Monetário Nacional (“CMN”), que prevê que o correspondente atua por conta e sob as diretrizes da instituição financeira contratante, que assume inteira responsabilidade pelo atendimento prestado aos clientes e usuários por intermédio do correspondente. Cabe à instituição financeira garantir a integridade, a confiabilidade, a segurança e o sigilo das transações realizadas por meio do correspondente, bem como o cumprimento da legislação e da regulamentação relativa a essas transações. Em geral, o correspondente bancário é remunerado pela instituição financeira em função do volume/valor de negócios intermediados por ele.

De acordo com precedentes do Cade, os correspondentes bancários integram mercado amplo do qual participam não apenas os correspondentes bancários propriamente ditos, assim denominados por se sujeitarem à regulamentação do Banco Central do Brasil ("BCB") referida acima, mas também outros agentes promotores de vendas que intermedeiem operações de crédito embora não se sujeitem à regulamentação do BCB e as próprias instituições financeiras na medida em que elas, igualmente, recepcionam e encaminham solicitações de crédito a pessoas físicas não correntistas. As Requerentes, conforme já mencionado, apresentaram dois cenários subsidiários para a atividade de correspondência bancária para o caso de, eventualmente, se prefirir avaliar os impactos concorrenciais da Operação considerando-se contornos de mercado relevante mais restritos. No Cenário Subsidiário 1 de Correspondência Bancária, o PRAVALER integraria o mercado de operações de crédito a pessoas físicas não correntistas intermediadas ou não por correspondentes bancários restrito a operações de crédito educacional. Já no Cenário Subsidiário 2 de Correspondência Bancária, participariam do mercado abrangente de correspondentes bancários propriamente ditos. Em relação à dimensão geográfica, em precedentes do CADE envolvendo o setor financeiro[4], a SG entendeu que a dimensão geográfica para os mercados relevantes citados acima deveria ser definida como nacional.

No presente caso, as Requerentes entendem ser adequado definir todos os mercados relevantes como nacionais pelas seguintes razões principais: (i) o PRAVALER capta, gere e administra recursos de investidores de todo o Brasil; (ii) o PRAVALER, na qualidade de correspondente bancário, oferta crédito educacional online a estudantes em todo o território brasileiro; e (iii) os bancos parceiros do PRAVALER, a CEF, o Governo Federal, as IES e as instituições ofertantes de bolsas estudantis estão presentes em todo o país, seja por intermédio de filiais próprias, agências digitais ou por meio de correspondentes bancários. Por essas razões, a presente análise levará em conta a abrangência nacional para os mercados afetados pela Operação. Com o objetivo de auferir se a Operação possibilitaria o exercício de poder de mercado pelo Grupo Itaú, juntamente com o PRAVALER, apresenta-se a seguir o market share das Requerentes antes e após a Operação em cada mercado relevante. Tabela 2: Market shares nos mercados com reforço de sobreposição horizontal e integração vertical, 2017 Fonte: Elaboração da SG.[5] [ACESSO RESTRITO] A partir dos dados da tabela acima, os potenciais efeitos da Operação seriam sobreposição horizontal (reforço) nos mercados nacionais de (i) gestão de recursos de terceiros e (ii) correspondência bancárias, por conta de atuação acessória do Grupo Itaú Unibanco como correspondente bancário de crédito imobiliário;

e reforço de integração vertical meramente potencial entre os mercados nacionais de concessão de crédito educacional, no elo upstream, e de correspondência bancária, no elo downstream. Portanto, conforme a Resolução CADE nº 02/2012 e o Guia para Análise de Atos de Concentração Horizontal [6], presume-se que não há prejuízo à concorrência nesses mercados. Quanto às sobreposições horizontais, além do fato de se tratarem de reforços de relações entre as Partes, posto que o Itaú Unibanco já detém participação no PRAVALER, os mercados em questão não são concentrados; a participação combinada das Requerentes não ultrapassa o patamar de 20% em nenhum deles; e a participação do PRAVALER é ínfima em todos eles, de modo que a variação de HHI resultante da Operação seria irrelevante (inferior a 1) sob o prisma concorrencial nos cenários analisados. Também o reforço de integração vertical vislumbrada em decorrência da Operação não suscita preocupações concorrenciais, pois, como afirmado, seria uma relação meramente potencial, eis que o Grupo Itaú Unibanco não atua na concessão de crédito educacional desde julho de 2011. Com efeito, o Itaú Unibanco nem sequer participa do mercado de concessão de crédito educacional atualmente e a participação do PRAVALER no mercado restrito de correspondência bancária (Cenário Subsidiário 2 de Correspondência Bancária) seria de apenas [ACESSO RESTRITO]. Por fim, as Requerentes citam como concedentes de crédito educacional os seguintes concorrentes:

Banco Bradesco, Banco Santander, Caixa Econômica Federal, dente outros. [ACESSO RESTRITO] Além disso, as Requerentes defendem que uma eventual estratégia de favorecimento do Itaú Unibanco não seria economicamente racional, eis que a oferta de menos alternativas de crédito prejudicaria a atratividade do PRAVALER junto ao público (IES e estudantes) e, em última análise, também impactaria negativamente o desempenho financeiro do próprio PRAVALER. Destacam ainda que "tem-se percebido no mercado um gradual movimento de novos agentes privados (instituições financeiras, IES e Fintechs) interessados em adotar parcerias, ofertar linhas de crédito educacional próprias e se qualificar junto ao P-FIES, especialmente com vistas a explorar essa oportunidade no mercado. Entre 2017 e 2018, por exemplo, o saldo de crédito educacional das principais IES concedentes de crédito cresceu entre 64% e 138%, segundo demonstrativos financeiros públicos destas empresas". Tais informações também evidenciam a ausência de efeito lesivo à concorrência como consequência da presente Operação. Diante do exposto, reitera-se que todas as sobreposições (reforço) aqui observadas e potencial integração vertical não se revelam preocupantes e que os incrementos de participação de mercado são ínfimos. Desta forma, a presente Operação não resulta em alteração significante no ambiente concorrencial do setor de serviços financeiros. VII.

Cláusula de Não-Concorrência A cláusula de não-concorrência está de acordo com a jurisprudência do Cade, conforme se verifica a seguir: [ACESSO RESTRITO] [ACESSO RESTRITO] VIIi. Recomendação Aprovação sem restrições. Encaminhe-se ao Sr. Superintendente-Geral. [1] Ato de Concentração nº 08700.004210/2012-33 (Requerentes: Itaú Unibanco e Ideal lnvest.). [2] APARTADO DE ACESSO RESTRITO III: Novo Acordo de Acionistas do PRAVALER. [3] Ato de Concentração nº 08700.001642/2017-05 (Requerentes: Itaú Unibanco e Citibank). [4 ] Ato de Concentração nº 08700.004431/2017-16 (Requerentes: Itaú Unibanco e XP) e demais citados anteriormente. [5] Fonte dos dados (Requerentes): 1. Ranking de Gestores de Fundos de Investimento, disponibilizado mensalmente pela Associação Brasileira das Entidades dos Mercados Financeiro e de Capitais (“ANBIMA”) . O total do mercado e as participações de mercado de cada player foram estimados em termos de volume, considerando-se o patrimônio líquido total sob a responsabilidade de cada gestor credenciado pela CVM para atuar no mercado. 2. Censo de Educação Superior/MEC, 2017; PRAVALER; FNDE/MEC. Elaboração LCA Consultores. 3. BCB, demonstrativos financeiros de empresas atuantes no mercado e informações próprias das Requerentes. Elaboração LCA Consultores. [6] Disponível em http://www.cade.gov.br/acesso-a-informacao/publicacoes-institucionais/guias_do_Cade/guia-para-analise-de-atos-de-concentracao-horizontal.pdf, acessado em 25/07/2019