Governança corporativa

PEDIDO DE DISPENSA DO ART. 35, INCISOS II E III, DA INSTRUÇÃO 391/03 – FIP ADVENT DE PARTICIPAÇÕES – BANCO SANTANDER (BRASIL) S.A. – PROC. RJ2010/13171

O Diretor Eli Loria declarou sua suspeição antes do início da discussão do assunto. O Colegiado deu início à discussão do assunto, tendo, ao final, a Presidente Maria Helena Santana solicitado vista do processo.

PEDIDO DE DISPENSA DO ART. 35, INCISOS II E III, DA INSTRUÇÃO 391/03 – FIP ADVENT DE PARTICIPAÇÕES – BANCO SANTANDER (BRASIL) S.A. – PROC. RJ2010/13171

(PEDIDO DE VISTA PTE) Trata-se da apreciação de consulta formulada por Banco Santander (Brasil) S.A., na qualidade de administrador do Fundo de Investimento em Participações – Advent de Participações ("Fundo"), a fim de confirmar o entendimento de que o disposto nos incisos II e III do art. 35 da Instrução CVM 391/03, não seria aplicável à operação que envolve a transferência, para o Fundo, de ações de emissão da CETIP S.A. – Balcão Organizado de Ativos – ("CETIP"), conjuntamente à assunção de obrigações e encargos contraídos pela Advent Securities Participações S.A. ("Advent Securities"), subsidiária integral do Fundo, para viabilizar a aquisição das referidas ações. Subsidiariamente, o Requerente solicita dispensa de cumprimento do disposto nos incisos II e III do art. 35 da Instrução CVM 391/03, de maneira a viabilizar a operação almejada. Conforme descrito no MEMO/SIN/GIE/Nº238/2010, o Fundo pretende reduzir o capital social da Advent Securities ou promover a liquidação dessa subsidiária de maneira a adquirir as ações de emissão da CETIP até então detidas pela subsidiária. Por força dessa operação, o Fundo também assumiria as obrigações e os encargos que foram contraídos pela Advent Securities para a aquisição das referidas ações.

Dessa forma, o Fundo se tornaria devedor de empréstimos que foram originalmente contraídos para a aquisição de ações de emissão da CETIP e passaria, igualmente, a ser titular de ações que se encontram gravadas, por alienação fiduciária em garantia, para o pagamento dos referidos empréstimos. A SIN manifestou-se favoravelmente à concessão da dispensa de cumprimento do disposto nos incisos II e III do art. 35 da Instrução CVM nº 391/03, tendo em vista que (i) os cotistas do FIP são investidores qualificados, capazes de tomarem decisões refletidas de investimento; (ii) a totalidade dos cotistas aprovou a realização da operação, inclusive a assunção dos empréstimos e dos encargos correlatos; (iii) a operação insere-se dentre as finalidades do Fundo; (iv) ainda que indiretamente, o Fundo já está vinculado às obrigações e encargos decorrentes da aquisição das ações de emissão da CETIP, uma vez que sua carteira é composta exclusivamente por ações da Advent Securities. A Presidente Maria Helena Santana apresentou voto, ressaltando, inicialmente, que os incisos II e III do referido art. 35 devem ser interpretados como impeditivos a que determinado fundo contraia ou assuma empréstimos bem como disponha de seus ativos para a concessão ou a assunção de garantias, independentemente de tais atos serem aprovados pelos cotistas do fundo. Dessa forma, o Fundo não poderia realizar a operação pretendida, a menos que a CVM o dispense do cumprimento do disposto nos incisos II e III do art.

35 da Instrução CVM 391/03. Em relação ao pedido subsidiário de dispensa de cumprimento dos referidos dispositivos, a Presidente destacou, com relação ao inciso II, que se tratava de pedido inédito. Quanto ao mérito, a Presidente divergiu da opinião manifestada pela SIN por entender que a autorização para o fundo contrair ou assumir empréstimos suscita questões complexas que exigem reflexão aprofundada, que não poderia ser levada a cabo satisfatoriamente, nos limites de um caso concreto, no âmbito da análise de um pedido de dispensa. Desse modo, a Presidente votou pelo indeferimento do pedido de dispensa do cumprimento do disposto no inciso II do art. 35 da Instrução CVM 391/03. A respeito do inciso III do art. 35, a Presidente considerou que não haveria óbice à concessão da dispensa, caso fosse do interesse do Requerente receber apenas essa dispensa. Nesse ponto, a Presidente ressaltou, em linha com a manifestação da SIN, que essa dispensa – para permitir a aquisição, pelo Fundo, de ações de emissão da CETIP que se encontram gravadas por meio de alienação fiduciária em garantia – pode ser concedida, consoante os precedentes do Colegiado, uma vez que a assunção da garantia atende ao interesse do Fundo e foi aprovada pela unanimidade dos cotistas do Fundo. Na sequência, o Colegiado deliberou: por unanimidade, nos termos do voto apresentado pela Presidente Maria Helena Santana, confirmar o entendimento de que os incisos II e III do referido art.

35 devem ser interpretados como impeditivos a que determinado fundo contraia ou assuma empréstimos bem como disponha de seus ativos para a concessão ou a assunção de garantias, independentemente de tais atos serem aprovados pelos cotistas do fundo; por maioria, nos termos do voto apresentado pela Presidente Maria Helena Santana, deferir parcialmente o pedido de dispensa formulado por Banco Santander (Brasil) S.A., na qualidade de administrador do Fundo de Investimento em Participações – Advent de Participações, concedendo apenas a dispensa de cumprimento do inciso III do art. 35 da Instrução CVM 391/03. Nesse ponto, restou vencido o Diretor Otavio Yazbek que, acompanhando a manifestação da SIN, votou a favor da concessão da dispensa de cumprimento tanto do inciso II como do inciso III do referido art. 35. Anexos VOTO DA PRESIDENTE MANIFESTAÇÃO DA ÁREA TÉCNICA

Processo Administrativo CVM RJ2010/13171

Reg. Col. Nº 7420/2010

Interessados: Banco Santander (Brasil) S.A. e Fundo de Investimento em Participações – Advent de Participações

Assunto: Aplicação dos incisos II e III do art. 35 da Instrução nº 391, de 16 de julho de 2003

Declaração de Voto

1. Trata-se da apreciação de consulta formulada por Banco Santander (Brasil) S.A., na qualidade de administrador do Fundo de Investimento em

Participações – Advent de Participações ("Fundo"), a fim de confirmar o entendimento de que o disposto nos incisos II e III do art. 35 da Instrução

CVM nº 391, de 16 de julho de 2003, não seria aplicável à operação pretendida, que envolve a transferência, para o Fundo, de ações de emissão

da CETIP S.A. – Balcão Organizado de Ativos – ("CETIP"), conjuntamente à assunção de obrigações e encargos contraídos pela Advent

Securities Participações S.A. ("Advent Securities"), subsidiária integral do Fundo, para viabilizar a aquisição das referidas ações.

Subsidiariamente, o Requerente solicita dispensa de cumprimento do disposto nos incisos II e III do art. 35 da Instrução 391/2003, de maneira a

viabilizar a operação almejada.

2. A operação encontra-se descrita no MEMO/SIN/GIE/Nº238/2010 e o pleito diz respeito especificamente à legalidade, à luz da regulamentação

em vigor, de o Fundo adquirir ações de emissão da CETIP que se encontram alienadas fiduciariamente em garantia do pagamento de

empréstimos que, também por força da operação pretendida, seriam assumidos pelo Fundo. Ou seja, caso realizada a operação, o Fundo se

tornaria devedor de empréstimos que foram originalmente contraídos para a aquisição de ações de emissão da CETIP e passaria, igualmente, a

ser titular de ações que estão gravadas, por alienação fiduciária em garantia, para o pagamento dos referidos empréstimos.

3. Inicialmente, não vejo como concordar com o entendimento do Requerente de que tal operação não estaria vedada pelos incisos II e III do art. 35

da Instrução 391/2003. Parece-me que o raciocínio adotado incorre em dois equívocos. Primeiro, argumenta-se que os preceitos normativos têm

por efeito proibir que o administrador, em nome do fundo, preste garantias ou contraia empréstimos, o que, todavia, não ocorreria no presente

caso, visto que os empréstimos e a garantia foram originariamente pactuados pela Advent Securities. Assim, a se admitir o argumento, os

dispositivos estariam a proibir a constituição, em nome do Fundo, de negócios de empréstimo ou garantia, e não já que, em momento

superveniente à constituição, o Fundo venha a ser parte de tais negócios.

4. Creio, contudo, que tal interpretação, que se atém ao elemento literal, não se ajusta à finalidade dos referidos preceitos que, como se sabe, visam

proteger o patrimônio do Fundo e dos cotistas dos riscos decorrentes da contração de empréstimos e da concessão de garantias. A meu ver, não

seria razoável, de uma parte, proibir determinado fundo de realizar negócios constitutivos de empréstimos ou garantias para, de outra parte,

permitir que o fundo alcance a mesma finalidade por meio de negócios translativos dessas obrigações.

5. O segundo argumento também não me parece convincente. De acordo com o Requerente, as vedações contidas nos incisos II e III do art. 35 da

Instrução 391/2003 se destinariam unicamente ao administrador do Fundo, de maneira que a anuência da assembleia de cotistas do Fundo seria

suficiente para autorizar a realização das operações ali visadas. Devo esclarecer que a CVM nunca adotou tal interpretação; pelo contrário,

sempre prevaleceu o entendimento de que os fundos de investimento em participação – FIP estão proibidos de incorrer nas operações

mencionadas nos incisos II e III do art. 35, pouco importando se contam com a aprovação dos cotistas.

6. Aliás, o precedente do Colegiado citado pelo Recorrente, ao invés de corroborar o seu pleito, confirma o que estou dizendo: no Processo

RJ2008/4122, o Colegiado decidiu dispensar Açúcar e Álcool Fundo de Investimentos em Participações do cumprimento do disposto no art. 35,

inciso III, da Instrução nº 391/03, de modo a permitir que o administrador pudesse conceder uma fiança em nome do fundo. A dispensa foi

necessária justamente porque, em princípio, o fundo não poderia constituir a garantia, a despeito da aprovação unânime dos cotistas.

7.

Com efeito, essa tem sido a orientação reiteradamente adotada pelo Colegiado da CVM com relação aos FIP que pretendem conceder garantias

em favor das companhias nas quais investem. Por diversas vezes,[1] o Colegiado concedeu a dispensa de cumprimento do disposto no art. 35,

inciso III, da Instrução nº 391/03, permitindo que ativos das carteiras desses fundos fossem conferidos em garantia. No entanto, nunca

manifestou o entendimento de que a vedação contida no referido preceito não seria aplicável caso a constituição da garantia fosse aprovada pela

assembléia de cotistas.

8.

Também me parece que não é dessa forma que o mercado vem interpretando esses preceitos normativos em apreço. Vale recordar, a propósito,

a Audiência Pública nº 1, de 2008, que resultou na edição da Instrução CVM nº 472/08, que dispõe sobre os Fundos de Investimento Imobiliário

– FII. Naquela ocasião, a CVM submeteu ao escrutínio do mercado minuta de instrução que continha comandos similares[2] aos em apreço

nesta decisão e indagou, especificamente, quanto à conveniência de permitir que os FII contraíssem empréstimos. Ora, é significativo que todos

os comentários recebidos sobre o tema partiram da premissa de que os dispositivos teriam o efeito de proibir os fundos de contraírem

empréstimos e concederem garantias, e não o de exigir a aprovação dos cotistas para a realização dessas operações. O fato de a discussão ter

sido travada nesses termos confirma, a meu ver, que o próprio mercado, além da CVM, entende que os fundos estão impedidos de tomar

empréstimos ou conferir garantias, independentemente da anuência dos cotistas.

9. Além disso, quando admite a tomada de empréstimos, a regulamentação da CVM é explícita nesse sentido, e não condiciona tal ato à anuência

da assembleia de cotistas. Assim, o inciso II do art. 2º da Instrução CVM nº 406/04 expressamente autoriza os fundos ali contemplados, que

dispõem do apoio financeiro direto de organismos de fomento, a "contrair empréstimos, diretamente, dos organismos, das agências de fomento

ou dos bancos de desenvolvimento (...), limitados ao montante correspondente a 30% (trinta por cento) dos ativos do fundo".

10. Em suma, por todas essas razões, entendo que a operação pretendida pelo Requerente não pode ser realizada, a menos que a CVM o dispense

do cumprimento do disposto nos incisos II e III do art. 35 da Instrução nº 391/03.

11. Passando então à análise do pedido subsidiário formulado pelo Requerente, ressalto inicialmente, como já destacou a SIN, que não há

precedente do Colegiado sobre pedidos de dispensa de cumprimento do inciso II do art. 35. Trata-se, portanto, de pleito inédito.

12. Porém, não posso concordar com a manifestação favorável da SIN à concessão dessa dispensa. É preciso notar que a autorização para o fundo

contrair ou assumir empréstimos suscita questões complexas que exigem reflexão aprofundada, que não poderia ser levada a cabo

satisfatoriamente, nos limites de um caso concreto, no âmbito da análise de um pedido de dispensa.

13. Veja-se, por exemplo, que a assunção de dívida por um fundo pode expor o seu patrimônio, bem como os de seus cotistas, a riscos superiores

àqueles geralmente associados à concessão de garantias em favor de terceiros. Isto porque o Fundo e também os cotistas, ainda que

subsidiariamente, respondem pessoalmente pelo pagamento da dívida. Já com a concessão de garantia em favor de uma companhia investida,

o risco incorrido pelo fundo é limitado ao valor do ativo conferido em garantia e os cotistas sequer assumem algum risco, nesse caso.

14. Esse é um exemplo – e creio que outros poderiam ser adicionados –, que indica que não seria apropriado adotar para os pedidos de dispensa do

cumprimento do inciso II do art. 35 (proibição de contração de empréstimos) a mesma política regulatória que vem sendo adotada para os

pedidos de dispensa referentes ao inciso III do art. 35 (proibição de concessão de garantias), antes de se proceder a um minucioso estudo do

tema.

15.

Com efeito, a autorização para o fundo contrair ou assumir empréstimos envolve o conhecido e atual tema da alavancagem dos fundos de

investimento. A CVM tem vedado a contratação de financiamentos e tal orientação não se restringe aos fundos de investimento em participação,

alcançando, em verdade, todas as modalidades de fundos de investimento,[3] ressalvada apenas a hipótese específica, já referida acima, dos

fundos que dispõem do apoio financeiro direto de organismos de fomento, nos termos da Instrução CVM nº 406/04. Trata-se, sem dúvida, de

uma política regulatória característica da indústria de fundos brasileira.

16.

A propósito, vale mencionar, mais uma vez, a Audiência Pública nº 1, de 2008, referente à edição da Instrução CVM nº 472/08, que dispõe sobre

os FII. Como disse acima, nessa audiência, a CVM perguntou ao mercado sobre a conveniência de permitir que os FII contraíssem empréstimos.

As manifestações recebidas dos participantes foram bastante heterogêneas e mesmo aqueles que opinaram a favor da possibilidade de

alavancagem reconheceram que seria necessário um mais amplo debate antes que a mudança fosse introduzida pela CVM.[4]

17. Enfim, tudo isso mostra, a meu ver, que não seria conveniente discutir uma mudança na política regulatória sobre a alavancagem dos FIP nesta

ocasião, em que se examina, de maneira restrita, a concessão de uma dispensa em favor de determinado fundo para a realização de certa

operação. Também não se pode perder de vista que a eventual concessão da dispensa pleiteada representaria um precedente importante, cujas

repercussões seriam difíceis de avaliar nesta oportunidade, já que não se dispõe ainda de um estudo abrangente e minucioso sobre a

possibilidade de endividamento pelos FIP.

18. Desse modo, voto pelo indeferimento do pedido de dispensa do cumprimento do disposto no inciso II do art. 35 da Instrução nº 391/03, tal como

formulado pelo Banco Santander (Brasil) S.A., na qualidade de administrador do Fundo de Investimento em Participações – Advent de

Participações.

19. Ressalvo, todavia, que não haveria óbice em se dispensar o Requerente do cumprimento do disposto no inciso III do art. 35 da Instrução nº

391/03, caso fosse de seu interesse receber apenas essa dispensa. Como a SIN destacou em sua manifestação, a dispensa do disposto no

inciso III – para permitir a aquisição, pelo Fundo, de ações de emissão da CETIP que se encontram gravadas por meio de alienação fiduciária

em garantia – pode ser concedida, consoante os precedentes do Colegiado, uma vez que a assunção dessa garantia atende ao interesse do

Fundo e foi aprovada pela unanimidade dos cotistas do Fundo.

Rio de Janeiro, 28 de dezembro de 2010.

Maria Helena dos Santos Fernandes de Santana

[1]Como o próprio Requerente reconhece ao citar vários precedentes do Colegiado nesse sentido.

[2]Tais comandos correspondem aos incisos III e IV do art. 35 da Instrução CVM nº 472/09: "Art. 35. É vedado ao administrador, no exercício das funções

de gestor do patrimônio do fundo e utilizando os recursos do fundo: (...) III – contrair ou efetuar empréstimo; IV - prestar fiança, aval, bem como aceitar ou

co-obrigar-se sob qualquer forma nas operações praticadas pelo fundo;"

[3]Nessa direção, confiram-se a vedação geral contida no art. 64, inciso II, da Instrução CVM nº 409/04; o art. 38, inciso II, da Instrução CVM nº 209/94,

aplicável aos Fundos Mútuos de Investimento em Empresas Emergentes – FMIEE; o art. 36, inciso II, da Instrução CVM 278/98, aplicável aos Fundos

Mútuos de Investimento em Empresas Emergentes – FMIEE – Capital Estrangeiro; o art. 36, inciso XI, da Instrução CVM nº 356/01, aplicável aos Fundos

de Investimento em Direitos Creditórios – FIDC e aos Fundos de Investimento em Cotas de Fundos de Investimento em Direitos Creditórios – FICFIDC; o

art. 47, incisos VII e XVI, da Instrução CVM nº 399/03, aplicável aos Fundos de Investimento em Direitos Creditórios – FIDC no âmbito do Programa de

Incentivo à Implementação de Projetos de Interesse Social; o art. 54, inciso VI, da Instrução CVM nº 398/03, aplicável aos Fundos de Financiamento da

Indústria Cinematográfica Nacional – FUNCINE; o art. 40, inciso II, da Instrução CVM nº 186/92, aplicável aos Fundos de Investimento Cultural e Artístico;

o art. 14, inciso II, da Instrução CVM nº 359/02, aplicável aos Fundos de Índice; o art. 26, inciso II, da Instrução CVM nº 279/98, aplicável aos Fundos

Mútuos de Privatização – FGTS; além do já mencionado art. 35, inciso III, da Instrução CVM nº 472/08, aplicável aos Fundos de Investimento Imobiliário FII.

[4]Assim consta do Relatório da Audiência Pública, "a CVM perguntou ao mercado sobre a conveniência de permitir que os FII contraíssem empréstimos,

expondo suas preocupações sobre a responsabilidade dos cotistas em caso de eventual patrimônio negativo e a impossibilidade legal dos FII darem seus

ativos em garantia. Seis participantes manifestaram suas opiniões a respeito do tema, das quais cinco são favoráveis e uma é contrária. Cabe notar que

mesmo aqueles que acreditam que a possibilidade de alavancagem seja positiva para os FII, admitem que é necessário um extenso debate antes de sua

implementação, e que talvez não seja adequado fazê-lo no âmbito desta audiência pública. (...)A CVM concorda que alavancagem em fundos de

investimento pode ser benéfica e ajudar o desenvolvimento do mercado de valores mobiliários no Brasil. No entanto, esse é um assunto delicado que

implica a averiguação cuidadosa de muitos riscos, tanto para o investidor quanto para o sistema e, por isso, precisa ser discutido amplamente

Para: SIN MEMO/SIN/GIE/Nº 238/2010

De: GIE Data: 3/12/2010

Assunto: Pedidos de Dispensa de Requisitos Normativos - Processo CVM nº RJ-2010-13171

Senhor Superintendente,

Trata-se de pedido de dispensa do cumprimento do disposto no art. 35, incisos II e III, da Instrução CVM nº 391/03 ("Instrução 391"), formulado pelo

Banco Santander (Brasil) S/A, na qualidade de administrador do FIP - Advent de Participações.

Os referidos dispositivos seguem transcritos abaixo:

"Art. 35 - É vedado ao administrador, direta

ou indiretamente, em nome do fundo:

(...)

II – contrair ou efetuar empréstimos, salvo

nas modalidades estabelecidas pela CVM;

III – prestar fiança, aval, aceite, ou coobrigarse sob qualquer outra forma;"

1. Sumário

Ao final de setembro o PL do fundo era de cerca de R$ 154 milhões e sua carteira é integralmente composta por ações de emissão da Advent Securities

Participações S/A ("Advent Securities"), sociedade holding, cujas ações são detidas integralmente pelo fundo (exceto por 3 ações detidas pelos membros

do conselho de administração).

O gestor da carteira é a Santander Investimento em Participações S/A, o custodiante dos ativos é o próprio administrador e o auditor independente das

demonstrações financeiras é a Deloitte Touche Tohmatsu Auditores Independentes.

Por meio de duas operações de compra e venda de ações, realizadas em 16/4 e 17/7/2009 (em conjunto, "Aquisições"), a Advent Securities adquiriu

ações de emissão da CETIP, representativas de aproximadamente 32% de seu capital social ("Ações CETIP").

Os contratos de compra e venda das ações de emissão da CETIP celebrados nas Aquisições (em conjunto, "Contratos"), previam que parte do

pagamento a ser realizado pela Advent Securities aos vendedores das Ações CETIP ("Vendedores") seria retido, até maio de 2011, para garantia de

certas contingências da CETIP ("Parcela Retida").

Ademais, os Contratos previam que, caso a CETIP apresentasse certos indicadores de performance, os Vendedores receberiam um prêmio ("Prêmio"), a

ser pago pela Advent Securities em abril de 2010.

Os Contratos previam ainda que caso a Advent Securities alienasse as ações de emissão da CETIP por meio de uma oferta pública de ações antes da

data de pagamento da Parcela Retida (maio de 2011), uma parte da Parcela Retida proporcional à parcela de ações alienada seria paga

antecipadamente aos Vendedores ("Aceleração da Parcela Retida").

Em garantia ao pagamento da Parcela Retida aos Vendedores, a Advent Securities apresentou uma carta-fiança, emitida pelo Banco Bradesco S.A.

("Credor"), que, por sua vez, exigiu uma contra-garantia da Advent Securities, mediante a alienação fiduciária das Ações CETIP ("Alienação Fiduciária").

Em outubro de 2009, quando parte das Ações CETIP foram alienadas na oferta pública de ações da CETIP, ocorreu a proporcional Aceleração da

Parcela Retida e, para cumprir com suas obrigações, a Advent Securities emitiu uma Cédula de Crédito Bancário, em favor do Credor, no valor de R$ 30

milhões ("CCB 30") e utilizou os recursos recebidos para pagar a parcela referente a Aceleração da Parcela Retida.

Após o referido pagamento, a Advent Securities permaneceu devedora de aproximadamente R$ 50 milhões, em decorrência do montante não acelerado

da Parcela Retida ("Parcela Retida Remanescente"), parcela do preço que continua ainda não quitada.

Em abril de 2010, quando o Prêmio tornou-se devido, a Advent Securities emitiu uma nova Cédula de Crédito Bancário, no valor de R$ 42 milhões,

também em favor do Credor ("CCB 42"), e utilizou os recursos recebidos para o pagamento do Prêmio. O Credor aceitou que as ações objeto da

Alienação Fiduciária fossem utilizadas também como garantia da CCB 30 e da CCB 42 (em conjunto, "CCBs").

A Advent Securities pretende realizar o resgate parcial de suas ações, atualmente detidas pelo fundo, ou a redução de capital da Advent Securities ou,

ainda, promover a sua liquidação, mediante a transferência, para o fundo, das Ações CETIP, as quais seriam transferidas em conjunto com as Obrigações

Decorrentes ("Operação Pretendida").

A Operação Pretendida já foi aprovada pela totalidade dos cotistas do fundo, em assembléia geral de cotistas realizada em 12/8/2010, bem como pelo

Comitê Gestor e de Investimento do fundo, o que demonstra que referida operação é do interesse da totalidade dos cotistas.

2. Manifestações dos Requerentes

Todas as obrigações remanescentes da Advent Securities, conforme acima descritas, incluindo a Parcela Retida Remanescente, a Alienação Fiduciária e

as CCBs ("Obrigações Decorrentes"), são operações usuais neste tipo de negócio e foram incorridas exclusivamente no âmbito e com o objetivo de

viabilizar as Aquisições das Ações CETIP, as quais não teriam sido realizadas se as operações descritas acima não tivessem ocorrido.

Cumpre destacar que não há vedação expressa que proíba o fundo de receber, em contrapartida a um resgate de ações ou a uma redução de capital,

ações e obrigações, especialmente quando estas foram incorridas exclusivamente no âmbito e com o objetivo de viabilizar a aquisição das respectivas

ações, como no caso em tela. Entretanto, os incisos II e III do art. 35 da Instrução 391 poderiam, ainda que indiretamente, e a nosso ver de modo

equivalente, serem interpretados de forma a trazer algum óbice à Operação Pretendida.

Inicialmente, o caput do art. 35 da Instrução 391 indica que a vedação em questão é aplicável ao administrador, visando à proteção do patrimônio dos

cotistas contra práticas discricionárias do administrador[1], não à assembléia geral de cotistas. Desse modo, de acordo com o princípio expressio unius

est exclusio alterius, caso a vedação do referido art. 35 fosse aplicável ao fundo e não apenas ao seu administrador, o caput do artigo deveria dizê-lo

expressamente, como ocorre, por exemplo, no parágrafo único do art. 6º da mesma Instrução. Isto posto, ainda que no caso em questão o fundo

estivesse contraindo um empréstimo e prestando algum tipo de garantia pessoal, a prévia aprovação pelos cotistas seria suficiente para autorizar a

realização dessas operações.

Tal entendimento é compartilhado pela CVM, como indica o Processo CVM nº RJ-2008-4122, no qual o Colegiado, não obstante a aparente vedação do

inciso II do art. 35 da Instrução 391, permitiu que o Açúcar e Álcool FIP prestasse fiança em uma operação de sua subsidiária, pois entendeu que "a fiança

é do interesse dos cotistas e, ainda, (...), a prestação da fiança foi aprovada unanimamente pela Assembléia Geral do Fundo realizada em 24.04.08".

Ressalte-se que as vedações dispostas no art. 35 da Instrução 391 não incidem sobre a Operação Pretendida, pois, como demonstrado a seguir, esta é

um negócio jurídico distinto dos tratados nos incisos do referido artigo.

Quanto à possibilidade de receber as Ações CETIP, ainda que gravadas pela Alienação Fiduciária, o inciso III do art. 35 da Instrução 391 veda que o

administrador, direta ou indiretamente, em nome do fundo, preste fiança, aval, aceite ou coobrigue-se sob qualquer outra forma, o que não ocorre na

Operação Pretendida. O fundo não irá prestar qualquer tipo de garantia ou se coobrigar, mas receber, por meio de negócio jurídico distinto – uma redução

de capital da Advent Securities ou o resgate de ações ou liquidação da Advent Securities –, as Ações CETIP, que já estão alienadas fiduciariamente. O

mesmo raciocino é válido para o inciso II, do art. 35 da Instrução 391, que apenas impede que o administrador, direta ou indiretamente, contraia ou efetue

empréstimos em nome do fundo e não que receba, em contrapartida de negócio jurídico distinto, qualquer das Obrigações Decorrentes.

A Operação Pretendida, ainda, não se mostra contrária à finalidade para a qual foram criados os fundos de investimentos em participações, visto que

foram os Contratos, a Alienação Fiduciária das Ações CETIP e as CCBs que permitiram ao fundo adquirir, ainda que indiretamente, as Ações CETIP,

assim garantindo sua participação deste no processo decisório da CETIP.

O resultado da Operação Pretendida seria apenas que o fundo passaria a ser titular, diretamente, das ações e obrigações que atualmente são detidas

através de uma sociedade holding – a Advent Securities.

Finalmente, destaque-se que (i) a Operação Pretendida é de interesses dos cotistas do Fundo, o que fica claramente demonstrado pela aprovação

unânime na assembléia geral de cotistas e pelo Comitê Gestor e de Investimento; (ii) que os cotistas são investidores qualificados; e (iii) que os cotistas

formam um bloco único e indissociável pois todos são investidores não residentes, nos termos da Resolução CMN n.º 2.689/00, com recursos direta ou

indiretamente geridos pela Advent International Corporation (as cotas serão negociadas apenas entre essas partes).

3. Nossas Considerações

Exegese

Tendo em vista que FIP são veículos de investimento exclusivamente destinados a investidores qualificados, entendemos que a prévia aprovação pela

assembleia geral de cotistas mitigaria a necessidade de intervenção regulatória desta Comissão, a qual se materializa na proibição prevista nos inciso II e

III do art. 35 da Instrução 391. Isto porque restaria descaracterizada a discricionariedade do administrador, cabendo ao administrador somente

operacionalizar a vontade dos condôminos, deliberada em assembleia geral.

Jurisprudência

Existe farta jurisprudência administrativa sobre a dispensa do cumprimento do art. 35, inciso III, da Instrução 391, haja vista que o Colegiado já o

dispensou em operações análogas, permitindo que ativos da carteira de FIP fossem dados em garantia de operações envolvendo companhias investidas,

em muitas oportunidades.

Permitiu, ainda, que o Açúcar e Álcool FIP prestasse contragarantia, na forma de fiança, em empréstimo que subsidiárias da Companhia Nacional de

Açúcar e Álcool, sua investida, obteriam junto ao Banco Interamericano de Desenvolvimento – BID, para construção de usinas.

Em todas as ocasiões, a dação de ativos dos FIP em garantia de operações de companhias investidas teria que ser previamente aprovada, ou

referendada, por assembléia geral de cotistas.

Em outra ocasião, o FI-FGTS foi dispensado do cumprimento do requisito disposto no art. 64, inciso III, da Instrução CVM nº 409/04, de modo a que a

Caixa Econômica Federal, sua administradora, pudesse, no contexto dos investimentos do fundo, utilizar ativos integrantes de sua carteira como garantia

de dívidas contraídas por companhias investidas.

Já no que tange à dispensa do inciso II do art. 35 da Instrução 391, trata-se da primeira vez em que o Colegiado apreciará a matéria.

4. Conclusões

Consideramos os pleitos razoáveis, posto que (i) os cotistas do FIP são investidores qualificados, capazes de tomarem decisões refletidas de

investimento; (ii) a totalidade dos cotistas deliberou pela afetação de seu próprio patrimônio; (iii) a Operação Pretendida é plenamente ordinária; e (iv), em

especial, porque hoje o fundo, ainda que indiretamente, já está vinculado aos direitos e deveres (Parcela Retida Remanescente, Alienação Fiduciária e

CCBs) decorrentes da aquisição das Ações CETIP pela Advent Securities, na medida que sua carteira é composta exclusivamente por ações dessa

companhia.

Diante de todo o acima exposto, encaminhamos a matéria à apreciação do Colegiado, manifestando nosso posicionamento favorável à concessão das

dispensas de requisito requeridas, de modo que o fundo possa dar continuidade à Operação Pretendida.

Por fim, colocamo-nos à disposição para relatar a matéria, caso o Colegiado entenda conveniente.

Atenciosamente,

original assinado por

Claudio Gonçalves Maes

Gerente de Acompanhamento de Fundos Estruturados

Ao SGE, de acordo com a análise e proposta da GIE.

original assinado por

Francisco José Bastos Santos

Superintendente de Relações com Investidores Institucionais

[1]Vide MEMO/SIN/GIE/N° 137/2009: "... uma interpretação literal do inciso III do art. 35 da Instrução 391 sinaliza que seu objetivo primário é a proteção do patrimônio dos cotistas contra práticas discricionárias do administrador."