Recurso Voluntário — Acórdão nº 66/2023

Boletim de Serviço Eletrônico em 07/07/2023

MINISTÉRIO DA FAZENDA

Conselho de recursos do Sistema financeiro nacional

471ª Sessão

Processo 10372.100012/2021-00

Processo na primeira instância CRSFN-CVM 19957.007543/2019-03 (RJ2019/5673)

RECURSO VOLUNTÁRIO

RECORRENTES:

Luis Eduardo Martins

RECORRIDO:

COMISSÃO DE VALORES MOBILIÁRIOS

RELATOR :

Sérgio Varella Bruna

ADVOGADO :

ALEXANDRE ATIÊ MURAD (OAB/SP 252.718)

EMENTA : RECURSO VOLUNTÁRIO. MANIPULAÇÃO DE PREÇOS. CRIAÇÃO DE CONDIÇÕES ARTIFICIAIS DE DEMANDA POR MEIO DA ESTRATÉGIA DE LAYERING. Apuração interna da BSM. Infração ao inciso I c/c inciso II, letra "b" da Instrução CVM nº 08/1979. Infração caraterizada. Recurso conhecido e desprovido.

ACÓRDÃO CRSFN 66/2023

Vistos, relatados e discutidos os presentes autos, decidem os membros do Conselho de Recursos do Sistema Financeiro Nacional conhecer do recurso de LUIS EDUARDO MARTINS e, por unanimidade, negar-lhe provimento , para manter a pena de multa aplicada pela Autarquia, no valor de R$450.000,00 (quatrocentos e cinquenta mil reais), por infração ao inciso I c/c inciso II, letra "b" da Instrução CVM nº 08/1979, nos termos do voto do Relator.

Participaram do julgamento os Conselheiros Sérgio Varella Bruna, Gyedre Carneiro de Oliveira (art. 19, caput, RICRSFN), Valdir Carlos Pereira Filho, Ary Alves da Costa Neto (art. 19, caput, RICRSFN), Rui Fernando Ramos Alves, Adriana Teixeira de Toledo, Marcia Gomes Lencastre e Paula Christine Schlee. Declarou-se impedida a Conselheira Ilene Patricia de Noronha Najjarian. Ausente, justificadamente, o Conselheiro Pedro Frade de Andrade. Atuou o Procurador da Fazenda Nacional Vitor Tadeu Carramão Mello.

Sessão por videoconferência em 9 de maio de 2023.

Documento assinado eletronicamente

ADRIANA TEIXEIRA DE TOLEDO

Presidente do CRSFN

Documento assinado eletronicamente por Adriana Teixeira de Toledo , Presidente(a) , em 03/07/2023, às 16:22, conforme horário oficial de Brasília, com fundamento no § 3º do art. 4º do Decreto nº 10.543, de 13 de novembro de 2020 .

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MINISTÉRIO DA FAZENDA

Conselho de recursos do Sistema financeiro nacional

Recurso @md_crsfn_processo_antigo@

Processo 10372.100012/2021-00

Processo na primeira instância CRSFN-CVM 19957.007543/2019-03 (RJ2019/5673)

RECURSOS VOLUNTÁRIOS

RECORRENTES:

Luis Eduardo Martins

RECORRIDO:

COMISSÃO DE VALORES MOBILIÁRIOS

RELATOR :

Sérgio Varella Bruna

Modalidade(s) de Julgamento: ( )Virtual ( X )Videoconferência ( )Presencial

RELATÓRIO

Insurge-se o Recorrente contra decisão da Comissão de Valores Mobiliários (“CVM”) que o condenou pela prática de layering, ao pagamento de multa de R$ 450.000,00 (quatrocentos e cinquenta mil reais), com fundamento no item I c/c alínea “b” do item II da Instrução CVM nº 8/1979.

O termo de acusação imputou ao Recorrente a realização de 7.618 negócios irregulares, no montante de R$ 617.916,00, com base em investigação conduzida pela BSM, previamente ao processo sancionador.

A r. decisão recorrida afastou a alegação de prescrição, sob o argumento de que se trataria de infração continuada, verificada entre 4.3.2013 e 22.8.2017. Ainda que se considerasse a data de sua intimação acerca dos fatos em causa, ou seja, o dia 27.9.2019, como marco de interrupção da prescrição, o tempo decorrido até então, a partir da cessação da conduta, seria inferior ao prazo prescricional de 5 anos.

Refutou, igualmente, o argumento de cerceamento de defesa, em razão da juntada apenas parcial dos livros de negociação. Para o então relator, os documentos juntados aos autos seriam suficientes para viabilizar o exercício do direito de defesa, cabendo ao Recorrente apresentar os fatores externos que teriam afetado as cotações dos papéis negociados, sem o que os documentos em questão constituiriam prova válida e suficiente para fins de sua condenação.

Repeliu, do mesmo modo, a alegação de violação da ampla defesa, do devido processo legal e do contraditório, em decorrência do curto lapso temporal entre sua manifestação prévia e o termo de acusação. Segundo a decisão, o fato de o termo de acusação ter sido lavrado apenas dois dias depois da manifestação prévia do acusado não significaria que não houve a devida análise dos argumentos de defesa. Qualquer inferência nesse sentido teria, portanto, caráter meramente especulativo.

O relator considerou comprovada a materialidade da conduta, por ter sido demonstrado que o Recorrente habitualmente colocava ofertas no livro sem nenhuma intenção de executá-las, utilizando-as apenas como mecanismo para exercer pressão sobre o processo de formação de preços dos ativos negociados. A conduta de manipulação foi configurada em razão da ocorrência dos seguintes procedimentos pelo acusado: (i) inserção de ofertas com a finalidade exclusiva de promover a criação de uma camada artificial de ofertas no livro, exercendo pressão artificial sobre o processo de formação de preços; (ii) influência no preço do negócio realizado pelo mesmo comitente do lado oposto do livro com terceiros; (iii) cancelamento imediatamente subsequente ao negócio realizado no lado oposto das ofertas artificiais sem serem executadas (evidência de dolo) e (iv) repetição sistemática do ciclo, de modo a confirmar o dolo e afastar, no conjunto da obra, a relevância de eventual influência externa.

Não obstante, a r. decisão recorrida afirmou que a metodologia adotada pela BSM no caso concreto não permitiria concluir que “todas” as operações apontadas como irregulares configurariam, de fato, a prática de layering. Em primeiro lugar, porque não seria qualquer oferta que seria apta a falsear o mercado. Não seria válido afirmar que ofertas pequenas ou um conjunto pouco expressivo de ofertas seriam capazes de alterar o equilíbrio de mercado. A metodologia adotada pela acusação, portanto, abriria espaço para um grande número de “falsos positivos”. A r. decisão recorrida afirma, ainda, que o intervalo de 10 minutos seria inadequado à demonstração do layering, por ser excessivamente amplo. Cita precedente da própria CVM em que fora reconhecido que “a manipulação em apreço se encerra em curtíssima janela temporal”. A terceira falha metodológica estaria no fato de a SMI adotar critérios diferentes para a verificação de spoofing e da prática de layering, “ao não estabelecer um tempo mínimo de permanência da oferta no livro antes de seu cancelamento para que seja considerada como artificial”.

Prossegue a decisão afirmando que as definições de layering e spoofing usualmente enfatizam a elevada taxa de cancelamento das ofertas inseridas pelo manipulador e, ainda, a permanência “extremamente curta” da oferta no livro. Destaca igualmente que, embora não seja possível estabelecer critérios objetivos para a caracterização do ilícito de manipulação – sob pena de equivocadamente se tomar um “filtro de detecção” por um “filtro de ilicitude” – os parâmetros utilizados e a amostra selecionada precisam ser sempre analisados de forma crítica. No caso em julgamento, a decisão considerou que a metodologia empregada levou a que fossem consideradas como irregulares operações que não teriam essa característica.

As apontadas imperfeições metodológicas reclamariam redobrado cuidado, a fim de eliminar os efeitos de possíveis “falsos positivos”, cuja presença no caso concreto impediriam a fixação da penalidade com base no valor do benefício auferido pelo manipulador.

O relator rejeitou as asserções do Recorrente de que a prática de layering não estaria tipificada na legislação à época da ocorrência dos fatos, ressaltando que a Instrução CVM 8/1979 definiu, apropriadamente, tipos abertos capazes de abarcar condutas que, à época da edição da norma, não eram utilizadas ou sequer existiam. Nesse contexto, embora a conduta objeto da acusação tenha sido consumada em período anterior ao julgamento do primeiro processo que tratou do tema, os atos em julgamento configuraram manipulação de mercado já anteriormente tipificada, de forma aberta, na legislação vigente. Ademais, a SMI juntou aos autos documentos que comprovariam que o acusado havia sido previamente notificado sobre as possíveis irregularidades em suas operações, ainda no ano de 2013. Mesmo assim, o ora Recorrente persistiu na conduta.

Para a fixação da pena, considerou presentes uma circunstância atenuante (bons antecedentes do acusado) e uma circunstância agravante (prática reiterada e sistemática da conduta irregular), de modo que as repercussões de uma e outra se compensariam. Considerando as impropriedades metodológicas apontadas, reputou inadequada a fixação de sanção com base no valor da vantagem econômica obtida, impondo assim ao acusado multa no valor fixo de R$ 450.000,00 (quatrocentos e cinquenta mil reais).

Irresignado, apela o Recorrente afirmando que a ação sancionadora da Administração teria sido alcançada pela prescrição em relação aos negócios ocorridos há mais de 5 anos a contar da data em que teria sido cientificado do teor das imputações que lhe foram dirigidas. Isso teria ocorrido apenas com a apresentação do Termo de Acusação, em 27.9.2019. Por isso, teriam sido objeto de prescrição todos os fatos anteriores a 27.9.2014 – que seriam equivalentes a cerca de 1.360 operações na amostra selecionada.

Insiste o Recorrente na alegação de ocorrência de cerceamento de defesa, em razão de não terem sido deferidas as provas por ele requeridas, o que configuraria violação aos princípios do contraditório e ampla defesa. Segundo o Recorrente, seria necessário que fosse juntado aos autos o inteiro teor do livro de negociações relacionado a todos os dias em que ocorreram as 7.618 operações abrangidas pela acusação. Sem isso, seria impossível verificar a existência de layering. Ademais, inúmeros fatores, tais como notícias, fatos relevantes, boatos, entre outros eventos externos poderiam explicar a oscilação verificada nas cotações dos papéis negociados. A acusação, portanto, não teria demonstrado o nexo de causalidade entre as variações das cotações e os atos praticados pelos Recorrente.

Diz o Recorrente que a conduta de layering não estaria tipificada na legislação, em razão do que a infração a ele imputada careceria de fundamento legal. A definição da prática teria surgido apenas no ano de 2020, em acórdão da CVM, não podendo ser aplicada a fatos ocorridos entre 2013 e 2017. Isso resultaria em violação aos princípios da legalidade e da segurança jurídica.

Prossegue o Recorrente aduzindo que a CVM teria proferido decisões contraditórias em casos idênticos, que versavam sobre a mesma acusação. Em alguns deles, a autarquia sequer teria instaurado processos sancionadores. Em outros, o julgamento concluiu pela inconsistência da amostra de dados, absolvendo os acusados. Reclama a aplicação dos mesmos critérios a seu próprio caso.

Argumenta que a amostra selecionada pela acusação não teria relevância estatística, de vez que os 7.618 negócios realizados representariam em média, ao longo de 4 anos, apenas 10 negócios por dia, dentre os mais de 1000 realizados. Na mesma linha, a afirmação de que as ordens eram colocadas e canceladas em curto intervalo de tempo seria despida de objetividade, por não ter sido esclarecido o que haveria de ser considerado como tal, em quantidade de segundos, minutos ou horas.

Nessa mesma linha, afirma que, à época, movimentava cerca de R$ 150 milhões de reais por mês. Destarte, o valor dos negócios apontados como irregulares (R$ 617.916,00) representaria menos de 0,005% da movimentação mensal do Recorrente.

Segundo a peça recursal, o Recorrente jamais teria utilizado ferramentas eletrônicas como co-location, planilhas ou robôs pré-programados em hi-frequency. Diz que carecia dos meios necessários para provocar, sozinho, uma alteração substancial nas condições de oferta e demanda do mercado. Tudo configuraria mera estratégia especulativa, necessária ao bom funcionamento do mercado, provendo-lhe a desejada liquidez. Sustenta, ainda, que viria experimentando uma situação de desvantagem frente às “grandes instituições atuantes no mercado”, que operariam com o apoio de ferramentas eletrônicas. Ele, ao revés, teria sempre operado de forma “manual”. Isso o teria deixado sem alternativa, senão a de colocar várias ordens simultâneas, em lugar de simplesmente alterá-las.

Alega que as ordens que colocou no livro de negociações não seriam artificiais, pois se mantiveram vigentes e cogentes até serem canceladas. Neste interim, qualquer terceiro poderia ter aceitado as ofertas, concretizando o negócio, de modo que não se poderia qualificá-las como a artificiais.

Afirma que a CVM teria incorrido em contradição ao reconhecer a existência de impropriedades metodológicas no critério de análise utilizado pela acusação e, ao mesmo tempo, afirmar ter sido demonstrada a prática de layering em relação a parte das operações.

Para o Recorrente, a CVM teria andado mal ao não ter aferido corretamente a obtenção de benefício econômico, em razão da realização dos negócios. O critério adotado na decisão recorrida teria considerado presente o suposto benefício, de forma alheia à realidade dos fatos. Tudo seria mera conjectura, pura especulação. Impor ao Recorrente o dever de demonstrar a inexistência de ganhos seria equivalente a exigir-lhe a produção de prova negativa, quando o onus probandi é da acusação. Seria inadmissível a condenação do recorrente por ato in abstrato , tendo em vista que não teria sido materialmente verificada a existência de ganhos. Adicionalmente, em julgados anteriores, a própria CVM teria reconhecido a inadequação da metodologia utilizada para a apuração da existência de layering e para o cálculo do benefício obtido com a prática irregular. Invoca em seu favor decisões da CVM que teriam apenado os então acusados com sanções mais leves que aquela que lhe foi imposta, que teriam ainda desconsiderado a sua primariedade e boa reputação.

Ao final, pugna pelo provimento do recurso, para reformar a sentença recorrida, decretando-se sua absolvição, ou, ao menos, para reduzir o valor da sanção pecuniária que lhe foi imposta.

É o relatório.

Sérgio Varella Bruna - Conselheiro

Documento assinado eletronicamente por Sérgio Varella Bruna , Conselheiro(a) Relator(a) , em 17/03/2023, às 22:29, conforme horário oficial de Brasília, com fundamento no § 3º do art. 4º do Decreto nº 10.543, de 13 de novembro de 2020 .

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MINISTÉRIO DA FAZENDA

Conselho de recursos do Sistema financeiro nacional

Recurso @md_crsfn_processo_antigo@

Processo n° 10372.100012/2021-00

RECURSOS VOLUNTÁRIOS

RECORRENTES:

Luis Eduardo Martins

RECORRIDO:

COMISSÃO DE VALORES MOBILIÁRIOS

RELATOR :

Sérgio Varella Bruna

EMENTA: RECURSO ADMINISTRATIVO. ACUSAÇÃO POR PRÁTICA DE LAYERING DECORRENTE DE APURAÇÃO INTERNA DA BSM. CERCEAMENTO DE DEFESA NÃO CONFIGURADO. CONDUTA DEVIDAMENTE TIPIFICADA. DOLO CONFIGURADO. RECURSO IMPROVIDO. A conduta de layering é passível de enquadramento no item I, c/c item II, letra “b” da Instrução CVM nº 8/1979, na forma da jurisprudência do CRSFN. Desnecessidade de juntada da íntegra do livro de negociações. Robusto levantamento realizado pela BSM que não foi objeto de impugnação específica. Entidade que tem fé pública para tal finalidade. Recorrente que já havia sido interpelado sobre a irregularidade de sua conduta. Multa adequadamente estabelecida em valor fixo, de vez que inviabilizado o arbitramento em percentual do valor do benefício, em vista do risco de "falsos positivos" na metodologia utilizada pela BSM à época. Recurso voluntário improvido.

VOTO DO RELATOR

Trata-se de recurso voluntário interposto por Luis Eduardo Martins (“Recorrente”) contra decisão da Comissão de Valores Mobiliários (“CVM”) que o condenou pela prática de layering, ao pagamento de multa de R$ 450.000,00 (quatrocentos e cinquenta mil reais), com fundamento no item I c/c alínea “b” do item II da Instrução CVM nº 8/1979.

Insurge-se o Recorrente insistindo nas teses de defesa, pugnando pela reforma da r. decisão recorrida.

I – Questão Preliminar – Tempestividade

Conforme se depreende dos documentos dos autos, tendo sido o Recorrente intimado da decisão de primeira instância em 2.9.2020, o prazo recursal teria seu termo final em 3.10.2020. Antes da expiração do prazo, porém, o Recorrente apresentou-se nos autos, por meio de seu advogado, dando conta de que seu patrono fora acometido pela COVID19, permanecendo em tratamento, de 1.9.2020 a 23.9.2020. Trouxe documentação comprobatória do alegado, notadamente “Resumo e Orientação de Alta/Transferência” do Hospital HCor e atestado médico, que denotam que, entre 1.9.2020 e 14.9.2020, o tratamento ocorreu em regime de internação hospitalar, com orientação de afastamento do patrono de suas atividades profissionais até 21.9.2020.

Ouvida a Procuradoria Federal Especializada, em parecer da lavra da hoje eminente Conselheira Ilene Patrícia de Noronha Najjarian pedido, o pedido foi acolhido pela Diretoria Colegiada, na Reunião de 6.10.2020, que restituiu o prazo recursal a partir da publicação daquela decisão. A decisão foi tomada sob expressa ressalva da competência deste CRSFN para a apreciação da admissibilidade o recurso.

Subscrevo todos os termos do Parecer nº 00315/2020/GJU-4/PFE-CVM/PGF/AGU e da decisão colegiada, por entender configurada a justa causa, nos termos do disposto no art. 223, c/c art. 15 do Código de Processo Civil e do art. 70 da Instrução CVM nº 6074/2019, a exigir a devolução do prazo recursal, consignando que o Requerente, no âmbito do presente processo, não se encontra representado por outros advogados, além daquele que foi acometido pela referida enfermidade, conforme se depreende da procuração ad judicia et extra entranhada a fls. 5621.

II – Mérito

As acusações formuladas nestes autos derivam de Termo de Acusação (“Termo de Acusação BSM”) lavrado pela BM&F BOVESPA Supervisão de Mercados (“BSM”), que instaurou o processo administrativo ordinário nº 24/2016 contra a Ágora Corretora de Títulos e Valores Mobiliários S.A. (“Ágora”) e Aníbal Santos César Júnior, diretor responsável pelo cumprimento da Instrução CVM nº 505/2011 e Diretor de Relações com o Mercado à época dos fatos. Foram apontadas operações em que se constatou a utilização de estratégias de layering por 5 clientes da citada corretora, dentre eles o Recorrente. As operações irregulares consistiram na inserção de diversas ordens na posição oposta àquela em que o cliente pretende realizar a operação, com o objetivo de gerar a falsa impressão de maior liquidez, induzindo outros investidores a erro consistente no aumento de suas ofertas, até que as ofertas colocadas pelo autor da infração são por ele canceladas. A ação abrange, portanto, a colocação de ofertas artificiais, voltadas apenas a distorcer o processo de formação do preço dos papéis, sem que o infrator tenha qualquer intenção de consumá-las.

a) Prescrição

Alega o Recorrente que a ação sancionadora da Administração teria sido alcançada pela prescrição em relação aos negócios ocorridos há mais de 5 anos a contar da data em que teria sido cientificado do teor das imputações que lhe foram dirigidas. Isso teria ocorrido apenas com a apresentação do Termo de Acusação, em 27.9.2019. Por isso, teriam sido objeto de prescrição todos os fatos anteriores a 27.9.2014 – que seriam equivalentes a cerca de 1.360 operações na amostra selecionada.

A alegação deve ser refutada. O exame dos autos revela que o primeiro ato de investigação praticado pela CVM foi a notificação do Recorrente para prestar esclarecimentos, o que ocorreu por meio do Ofício nº 9/2018/CVM/SMI/GMA-1, de 16.02.2018 (fls. 206/207).

Já o Termo de Acusação da CVM imputa ao Recorrente práticas de manipulação de mercado ocorridas entre 4.3.2013 e 22.8.2017. Verifica-se, portanto, que entre 4.3.2013, início da conduta objeto da acusação, e 16.02.2018, não transcorreu por completo o prazo prescricional de 5 anos.

b) Tipicidade

A questão sobre o enquadramento do layering nas práticas de manipulação de mercado, previstas na Instrução CVM nº 8/1979, não é nova neste Conselho. Na 460ª sessão ordinária, realizada em 10.5.2022, o CRSFN julgou o recurso voluntário no processo nº 10372.100011/2021-57, negando-lhe provimento para manter a decisão de primeira instância, que havia condenado Rafael Nassutti Papazian, então recorrente, a pena pecuniária no valor de R$ 450.000,00.

Os argumentos do ora Recorrente em tudo se identificam com os que foram examinados naquela decisão. Com efeito, Rafael Nassutti Papazian era um dos 5 clientes da Ágora que, tal como o Recorrente, foram apontados no Termo de Acusação BSM como autores da prática de layering.

A decisão, de relatoria da ilustre Conselheira Ana Paula Zanetti de Barros Moreira, encontra-se assim ementada:

“RECURSO VOLUNTÁRIO. PRÁTICA DE MANIPULAÇÃO DE PREÇOS NO MERCADO DE VALORES MOBILIÁRIOS POR MEIO DA CRIAÇÃO DE CAMADAS ARTIFICIAIS DE OFERTAS DE COMPRA E VENDA NO LIVRO DE OFERTAS (LAYERING). Infração ao item I c/c item II, letra “b” da Instrução CVM nº 8/1979. Materialidade comprovada. Recurso conhecido e desprovido.”

Como se depreende do Termo de Acusação BSM, os 5 investidores incorreram na prática de manipulação de mercado mediante estratégias de layering tanto antes quanto depois de alertados sobre a irregularidade da estratégia em questão.

Curiosamente, um desses 5 investidores é Eduardo Nasutti Andriotti, também condenado pela CVM e cujo recurso voluntário está sendo julgado nesta mesma data. As coincidências não param por aí. No Parecer nº 074/2016 da Superintendência de Acompanhamento de Mercado da BSM, que instrui o Termo de Acusação BSM, figuram 2 desses investidores: Eduardo Nasutti Andriotti e o próprio Recorrente.

Desasiste qualquer razão ao argumento do Recorrente, de que a conduta de layering apenas teria sido definida como ilegal quando da primeira condenação da prática pela CVM. Chega a ser curiosa a alegação de que uma conduta poderia ser tipificada pelo julgamento de um processo sancionador, o que é totalmente descabido. A despeito disso, como sói acontecer em mercados dinâmicos como é o mercado de capitais, o regulador não tem condições de antecipar, em todos os seus contornos, as condutas ilegais que provirão da engenhosidade dos agentes econômicos no futuro. Em situações tais, o regulador recorre a tipos abertos, capazes de se amoldarem a um plexo de situações cuja ilegalidade é definida por uma raiz comum: no caso, o propósito de manipular o mercado. Tem-se, pois, que a conduta em questão encontra-se tipificada validamente desde a edição da Instrução CVM nº 8/1979, ao contrário do que alega o Recorrente.

c) Materialidade

Voltando ao Termo de Acusação BSM, o documento apresenta um conjunto de exemplos de estratégias de layering praticadas pelos 5 investidores então investigados. Os exemplos comparam a evolução das ordens de mercado antes de depois do início da atuação irregular de tais clientes. No caso do Recorrente, foram inicialmente selecionadas operações com ações da Telefonica Brasil S.A. (“VIVT4”) no pregão de 5.10.2016.

O exemplo em tela mostra que, antes do início da atuação do Recorrente, às 10h07m30s124ms, as melhores ofertas de compra e de venda no livro de ofertas eram, respectivamente R$ 47,00 e R$ 47,16, como um spread de R$ 0,16.

Entre as 10h07m49s138ms e as 10h07m54s008ms, o Recorrente inseriu 6 ofertas de compra, que figuraram no topo do livro de ofertas e fizeram com que a melhor oferta de compra registrada, que antes era de R$ 47,00, subisse ao valor de R$ 47,06, reduzindo o spread para R$ 0,10. Ao cabo do processo, às 10h07m55s747ms, o Recorrente inseriu oferta de venda de 300 ações a R$ 47,07, fechando negócios com outros investidores. Logo a seguir, entre as 10h07m57s072ms e as 10h08m01s586ms, o Recorrente excluiu as 6 ofertas de compra que havia artificialmente inserido no livro.

Inúmeros outros exemplos foram apontados no relatório intitulado Anexo I, que consta de fls. 212 a 5.546. São mais de 5 mil páginas com um sem-número de exemplos. A defesa do Recorrente se resumiu a argumentos conceituais e genéricos. Não houve impugnação específica e em momento algum demonstrou-se que a colocação atípica de ordens dos dois lados do livro de ofertas e o subsequente cancelamento da maior parte delas, todas situadas na ponta contrária ao negócio efetivamente concretizado, dever-se-ia a uma incrível sucessão de coincidências.

Voltando aos contornos da prática de layering, a artificialidade manipuladora consiste na colocação de ofertas na ponta oposta àquela que o investidor pretende realizar, sem qualquer intenção de consumá-las. Imediatamente após a realização do negócio-alvo, as ofertas artificiais são canceladas.

Já o elemento subjetivo dolo pode ser demonstrado pela repetição sistemática da conduta ilícita, em diversas ocasiões. No caso do Recorrente, basta ver que o Termo de Acusação lhe imputou a realização de 7.618 negócios irregulares, no montante de R$ 617.916,00. Mesmo reconhecendo que as deficiências metodológicas incorridas pela BSM, como bem apontou a decisão recorrida, inviabilizam a afirmação de que “todas” as situações configuraram efetivamente layering, isso não significa dizer que a atuação ilegal e sistemática do Recorrente para a manipulação do mercado careça de provas. Ela está fartamente comprovada, como mostram os documentos dos autos. Não há dúvida, pois, quanto à caracterização do dolo.

A existência de dolo se confirma pelo fato de que, como consignado no Termo de Acusação BSM, a partir de julho de 2015, a BSM enviou comunicações específicas à Ágora com relação a cada um dos 5 clientes investigados. Entretanto, não obstante as respostas da corretora com relação a cada cliente, todos continuaram com a prática de layering. Com relação ao Recorrente, a primeira dessas comunicações foi expedida em 27.6.2016 (fls. 164).

Entretanto, o Recorrente tinha consciência da irregularidade de sua forma de atuação muito antes de receber a citada missiva. A fls. 5.571/5.575 dos autos, consta cadeia de mensagens em que o Recorrente foi interpelado pela TOV Corretora de Câmbio Títulos e Valores Mobiliários Ltda., também por provocação da BSM, a prestar esclarecimentos sobre as operações suspeitas, em 14.11.2013.

Nesse contexto, são improcedentes os argumentos de defesa nessa parte. Não se mostra plausível que a conduta do Recorrente fosse a sua única alternativa, diante dos meios tecnológicos utilizados por “grandes instituições atuantes no mercado”. É inconcebível que o cancelamento sistemático de ofertas tivesse ocorrido por qualquer “estado de necessidade” em que se encontrassem o Recorrente.

É igualmente irrelevante o fato de que as ofertas permaneceram válidas até serem canceladas. Sim, é verdade que elas seriam vinculantes se algum investidor as aceitasse, mas essa hipótese era de todo improvável, pois, no layering, as ordens são colocadas, conforme o caso, pouco acima ou pouco abaixo da contação vigente no mercado, de modo a sinalizar a existência de uma ilusória liquidez na ponta de compra ou de venda, conforme seja o lado em que o manipulador esteja no negócio que pretende efetivamente realizar.

Por fim, não procede a alegação de que a existência de ganhos por parte do Recorrente não teria sido demonstrada e que não seria seu o ônus de provar a sua inexistência. Não cabe a menor dúvida de que as operações irregulares trouxeram ganhos para o Recorrente, como deflui do exemplo antes transcrito. Há muitas outras situações devidamente comprovadas nos autos. Em que pese o reconhecimento de deficiências metodológicas nos critérios adotados pela BSM, à época, a possibilidade da existência de “falsos positivos” não significa que as milhares de operações relatadas nos autos se enquadrassem nessa hipótese. Como bem constatou a r. decisão recorrida, o risco de falsos positivos não significa que as estratégias de layering não aconteceram. Resulta, apenas, na impossibilidade de fixação da pena pecuniária com base no valor do benefício auferido pelo manipulador, tal como calculado no Termo de Acusação.

d) Cerceamento de defesa

Deve ser rechaçada a alegação de cerceamento de defesa, pelo fato de não terem sido juntadas aos autos as versões integrais dos livros de ofertas. Nos relatórios juntados aos autos, as operações realizadas pelo Recorrente estão individualizadas de forma detalhada, com indicação do horário das ofertas em frações de milissegundos. Não é demais lembrar as lições de Fábio Konder Comparato [1] , de que as bolsas de valores desempenham função delegada pelo poder público, concernente à fiscalização dos negócios por ela organizados. Nesse sentido, veja-se o art. 9º da Resolução CVM 135/2022, que exige prévia autorização para a atividade das entidades administradoras de mercado organizado (i.e., bolsa ou balcão), colocando entre as funções de tais instituições a estruturação, manutenção e fiscalização dos negócios ocorridos em seu âmbito. Portanto, ao menos uma parte das funções das bolsas de valores – dentre as quais a de regulação e fiscalização – são exercidas por delegação do poder público, o que confere fé pública aos documentos por elas produzidos no exercício de tais misteres.

Tampouco procede a alegação de cerceamento de defesa do Recorrente, em razão de o Termo de Acusação CVM ter sido lavrado apenas 2 dias depois de sua manifestação prévia. Anoto, a propósito, que o Recorrente teve 2 oportunidades de manifestações prévias no curso do processo. A primeira por intermédio do Ofício nº 9/2018/CVM/SMI/GMA-1, de 16.02.2018, respondido pessoalmente pelo Recorrente em 26.2.2018 (p. 208/209 do PDF Parte 2). Logo depois dessa manifestação, a área técnica da CVM lavrou uma primeira versão do Termo de Acusação (fls. 5.594 e ss.), que já resumia o teor da manifestação prévia do Recorrente. Por recomendação da PFE, no Parecer nº 00188/2019/GJU-4/PFE-CVM/PGF/AGU, uma segunda oportunidade foi data ao acusado, por meio do Ofício nº 50/2019/CVM/SMI/GMA-1. Essa última foi objeto de um pedido de dilação de prazo, pedido esse assinado pelo advogado que até hoje representa o Recorrente, de cujo deferimento foi ele informado pelo Ofício nº 52/2019/CVM/SMI/GMA-1, de 27.9.2019. A resposta veio com a manifestação de fls. 5.629/5639, novamente resumida no novo Termo de Acusação, que consta a fls. 5.640 e ss.

Como se vê, foram concedidas fartas oportunidades para manifestação do Recorrente. Não só as suas manifestações prévias foram resumidas em ambas as versões dos termos de acusação, como também todos os seus argumentos foram analisados em detalhe pela decisão recorrida. Não houve, portanto, qualquer cerceamento de defesa.

d) Dosimetria

Andou bem a r. decisão recorrida ao afastar o cálculo da pena pecuniária com base no valor dos ganhos auferidos pelo Recorrente, pois o risco de existência de falsos positivos em meio às operações examinadas pela BSM leva incerteza à quantificação do proveito econômico.

Ressalto que a pena aplicada ao Recorrente observou os parâmetros vigentes ao tempo das operações irregulares, que limitavam a pena pecuniária, entre outros, ao valor de R$ 500.000,00.

O caráter sistemático e recorrente da prática infracional denota a gravidade da conduta, o que justifica, em razão do imenso número de operações irregulares, a fixação do valor da multa em nível próximo ao máximo legal. A coexistência de fatores atenuantes e agravantes, em igual número, neutraliza o impacto de tais circunstâncias no cálculo da penalidade, não cabendo redução ou aumento.

A disparidade entre os julgados da CVM indicados no recurso nada significa em termos práticos, no que concerne à condenação do Recorrente. O arquivamento do processo logo após a tomada de esclarecimentos pode-se dever a circunstâncias peculiares de cada caso, assim como a isso pode ser atribuída a fixação de multas maiores em uns e menores nos outros. Eventuais inconsistências na amostra selecionada para um indivíduo podem ou não se repetir nas amostras selecionadas para outros. Entendo que a uniformidade desejável entre os julgados da CVM foi observada, pois a autarquia tem afirmado a ilegalidade da prática de layering em todas as vezes que foi chamada a examinar o assunto.

III - Dispositivo

Ante o exposto, voto por negar provimento ao recurso voluntário, mantendo-se intacta a condenação do Recorrente a multa no valor de R$450.000,00 (quatrocentos e cinquenta mil reais).

É como voto.

Sérgio Varella Bruna – Conselheiro

[1] Natureza jurídica das bolsas de valores e delimitação do seu objeto. Revista de Direito Mercantil, Industrial, Econômico e Financeiro, v. 60. São Paulo: Revista dos Tribunais, 1985.

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