Recurso — Acórdão nº 24/2024

Boletim de Serviço Eletrônico em 29/04/2024

MINISTÉRIO DA FAZENDA

Conselho de recursos do Sistema financeiro nacional

480ª Sessão

Processo 10372.100089/2022-52

Processo na primeira instância CRSFN-CVM 19957.011368/2017-89 (RJ2018/00251)

RECURSOS ADMINISTRATIVOS

RECORRENTES:

BRB Distribuidora de Títulos e Valores Mobiliários S.A.

Andréa Moreira Lopes

RECORRIDA:

COMISSÃO DE VALORES MOBILIÁRIOS

RELATOR :

Pedro Frade de Andrade

ADVOGADOS :

Bia nca Gorgatti (OAB/SP 356.897)

Durval Garcia Filho (OAB/DF 16.966)

Rogerio Padua Nakano (OAB/SP 228.926)

EMENTA : RECURSOS ADMINISTRATIVOS. CVM. FALTA DO DEVER DE DILIGÊNCIA. ADMINISTRADOR FIDUCIÁRIO DE FUNDO DE INVESTIMENTO. Violação aos deveres de boa-fé, transparência, diligência e lealdade aos clientes pelo administrador de carteira de valores mobiliários. Infração caracterizada. Recursos conhecidos e desprovidos.

ACÓRDÃO CRSFN 24/2024

Vistos, relatados e discutidos os presentes autos, os membros do Conselho de Recursos do Sistema Financeiro Nacional decidem conhecer dos recursos e, por maioria, com o voto de qualidade da Presidente (art. 20 RICRSFN), nos termos do voto da Conselheira Ilene Patricia de Noronha Najjarian:

1. negar provimento ao recurso de BRB DISTRIBUIDORA DE TÍTULOS E VALORES MOBILIÁRIOS S.A., para manter a pena de multa aplicada pela Autarquia, no valor de R$ 150.000,00 (cento e cinquenta mil reais), por deixar de monitorar o limite total das aplicações dos recursos do regime próprio de previdência social de 25% do patrimônio líquido do fundo dos cotistas sujeitos ao art. 14 da Resolução CMN 3.922/10, em infração ao art. 16, inciso I, da Instrução CVM 558. Vencidos os Conselheiros Pedro Frade de Andrade (Relator), Igor Muniz, Valdir Carlos Pereira Filho e Gryecos Attom Valente Loureiro, que votaram para dar provimento ao recurso; e

2. negar provimento ao recurso de ANDRÉA MOREIRA LOPES, para manter a pena de multa aplicada pela Autarquia, no valor de R$ 63.750,00 (sessenta e três mil setecentos e cinquenta reais), por, na qualidade de diretora da BRB DTVM, deixar de monitorar o limite total das aplicações dos recursos do regime próprio de previdência social de 25% do patrimônio líquido do fundo dos cotistas sujeitos ao art. 14 da Resolução CMN 3.922/10, em infração ao art. 16, inciso I, da Instrução CVM 558. Vencidos os Conselheiros Pedro Frade de Andrade (Relator), Igor Muniz, Valdir Carlos Pereira Filho e Gryecos Attom Valente Loureiro, que votaram para dar provimento ao recurso.

Iniciado na 476ª Sessão, o julgamento foi suspenso em razão do pedido de vista do Conselheiro Igor Muniz, após a prolação dos votos dos Conselheiros Pedro Frade de Andrade (Relator), Ilene Patricia de Noronha Najjarian e Renato da Camara Pinheiro. Presentes na 476ª Sessão os Conselheiros Pedro Frade de Andrade, Paula Christine Schlee, Igor Muniz, Ilene Patricia de Noronha Najjarian, Valdir Carlos Pereira Filho, Alexandre Evaristo Pinto (art. 19, caput , RICRSFN), Renato da Camara Pinheiro (art. 19, caput , RICRSFN) e Adriana Teixeira de Toledo. Declarou-se suspeita a Conselheira Marcia Gomes Lencastre. Ausente, justificadamente, o Conselheiro Gryecos Attom Valente Loureiro. Atuou o Procurador da Fazenda Nacional André Alvim de Paula Rizzo.

Participaram do julgamento, na 480ª Sessão, os Conselheiros Pedro Frade de Andrade, Paula Christine Schlee, Igor Muniz, Ilene Patricia de Noronha Najjarian, Valdir Carlos Pereira Filho, Gryecos Attom Valente Loureiro, Renato da Câmara Pinheiro (art. 19, caput, RICRSFN) e Adriana Teixeira de Toledo. Atuou o Procurador da Fazenda Nacional André Alvim de Paula Rizzo.

Sessão por videoconferência em 12 de março de 2024.

Documento assinado eletronicamente

ADRIANA TEIXEIRA DE TOLEDO

Presidente do CRSFN

Documento assinado eletronicamente por Adriana Teixeira de Toledo , Presidente(a) , em 25/04/2024, às 11:11, conforme horário oficial de Brasília, com fundamento no § 3º do art. 4º do Decreto nº 10.543, de 13 de novembro de 2020 .

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MINISTÉRIO DA FAZENDA

Conselho de recursos do Sistema financeiro nacional

Processo 10372.100089/2022-52

Processo na primeira instância CRSFN-CVM 19957.011368/2017-89 (RJ2018/00251)

RECURSOS VOLUNTÁRIOS

RECORRENTES:

BRB – Distribuidora de Títulos e Valores Mobiliários S.A.

Andréa Moreira Lopes

RECORRIDA:

COMISSÃO DE VALORES MOBILIÁRIOS

ASSUNTO:

Violação aos deveres de boa-fé, transparência, diligência e lealdade aos clientes pelo administrador de carteira de valores mobiliários, em infração ao artigo 16, inciso I, da Instrução CVM n° 558/15.

RELATOR :

Pedro Frade de Andrade

Modalidade(s) de Julgamento: ( )Virtual ( x )Videoconferência ( )Presencial

RELATÓRIO

I. OBJETO

1. Trata-se de recursos voluntários interpostos perante o Conselho de Recursos do Sistema Financeiro Nacional (“ CRSFN ”) por BRB – Distribuidora de Títulos e Valores Mobiliários S.A., na qualidade de administrador de carteira de valores mobiliários (“ BRB ”), e Andréa Moreira Lopes, na qualidade de diretora responsável (“ Andréa Lopes ”, e, em conjunto com BRB, os “ Recorrentes ”), condenados pela Comissão de Valores Mobiliários (“ CVM ”) por infração ao artigo 16, inciso I, da Instrução CVM nº 558/15.

II. DESCRIÇÃO DA INFRAÇÃO

2. O processo foi instaurado pela Superintendência de Relações com Investidores Institucionais (“ SIN ”), originando-se a partir do intercâmbio de informações com a Subsecretaria de Regimes Próprios de Previdência Social da Secretária de Previdência do Ministério da Fazenda que permitiu à SIN identificar que um cotista do Fundo de Investimento em Cotas de Fundos de Investimento Multimercado Credito Privado Sanasa (“ FIC SANASA ”), administrado pelo BRB, teria descumprido o disposto na redação vigente à época do artigo 14 da Resolução CMN n° 3.922, de 25 de novembro de 2010 (“ Resolução CMN nº 3.922/10 ”), que previa que o total das aplicações dos recursos do regime próprio de previdência social em um mesmo fundo de investimento deveria representar, no máximo, 25% do patrimônio líquido do fundo.

III. DEFESA

3. Os Recorrentes apresentaram defesa escrita conjunta à CVM, aduzindo os seguintes principais argumentos:

(i) Que, considerando os fatos anteriores à lavratura do Termo de Acusação, a SIN teria tido a oportunidade de opinar e sugerir soluções ou orientações ao BRB, mas teria preferido aguardar para atuar de forma sancionadora em detrimento de uma ação conjunta com o regulado;

(ii) Que o BRB e a diretora Andréa Lopes negligenciaram seus deveres fiduciários, especificamente o de diligência, ao não monitorarem o limite total de aplicações dos recursos de um fundo de previdência social - o FIC SANASA, iniciado em 2016, estava fora do limite de participação após o término do prazo regulamentar para a adequação, o que levou à ação de fiscalização pela área técnica da CVM e subsequente acusação;

(iii) Que o fundamento do Termo de Acusação seria uma violação vinculada ao dever de verificação de suitability , que seria imposta ao distribuidor e não ao administrador de um fundo de investimentos – desse modo, o BRB e sua diretora Andréa Lopes não teriam legitimidade passiva para estarem vinculados à relação processual;

(iv) Que, em razão da deflagração da Operação Greenfield, o esforço de captação conduzido pela distribuidora das cotas do FIC SANASA teria sido prejudicado;

(v) Que a CVM não teria legitimidade ativa para sancionar o administrador do fundo, dado que a norma violada – a Resolução CMN nº 3.922/10 – seria emitida pelo Conselho Monetário Nacional e fiscalizada pelo Ministério da Previdência Social, tendo como destinatários não os administradores de fundos de investimento, mas os regimes próprios de previdência social, e que tal afirmação seria corroborada inclusive pela PFE-CVM;

(vi) Que a SIN teria feito um esforço interpretativo para criar uma ponte entre os deveres dos administradores fiduciários e quaisquer outras normas aplicáveis aos cotistas de fundos de investimentos, o que seria incompatível com a regra hermenêutica de inadmissibilidade de interpretação extensiva ou analógica em matéria sancionadora;

(vii) Que a SIN teria explorado a sua esfera de competência e buscado punir os Recorrentes com fundamento em obrigações que diriam respeito exclusivamente aos RPPS e ao Ministério da Previdência Social;

(viii) Que o Ministério da Previdência Social não teria imposto nenhuma sanção ao RPPS que descumpriu a norma da Resolução CMN nº 3.922/10;

(ix) Que o FIC SANASA contaria com três cotistas RPPS - o Instituto de Previdência Social dos Serviços do Município de Passo Fundo, o Fundo de Aposentadoria e Pensão do Município de Alegrete e o Instituto de Previdência Social do Município de Campinas -, e que todos teriam se manifestado no sentido de que o BRB teria tomado todas as medidas esperadas e possíveis para sanar o problema apontado pela CVM, e que todos demonstraram ter obtido resultados positivos com o investimento no FIC SANASA, além de destacar a atuação diligente e cooperativa dos Recorrentes;

(x) Que o Instituto de Previdência Social dos Serviços do Município de Passo Fundo, que, nos termos da acusação, estaria desenquadrado, jamais esteve sem o seu Certificado de Regularidade Previdenciária (“ CRP ”);

(xi) Que a Portaria nº 304 do Ministério da Previdência Social, que regula a emissão do CRP, determinaria que seria um critério para emissão do certificado a “aplicação dos recursos do RPPS no mercado financeiro e de capitais de acordo com as normas do Conselho Monetário Nacional” ;

(xii) Que a ação de liquidação do FIC SANASA teria sido aprovada por todos os cotistas e não teria sido uma decisão unilateral do BRB;

(xiii) Que a liquidação do FIC SANASA não teve efeitos práticos, dado que teria havido a transferência aos cotistas das cotas do FIDC SANASA, que era ativo investido pelo FIC SANASA;

(xiv) Que o único prejudicado com a liquidação foi o BRB, que, após tal evento, deixou de prestar serviços de administração fiduciária ao FIC SANASA;

(xv) Que a disposição do regulamento do FIC SANASA contestada pela área técnica da CVM seria comum na indústria de fundos de investimentos;

(xvi) Que a análise do enquadramento deveria ser feita em relação ao ativo-fim, não havendo descumprimento dado que o RPPS Instituto de Previdência Social dos Serviços do Município de Passo Fundo nunca teria sido beneficiário de mais de 25% das cotas sêniores do FIDC SANASA;

(xvii) Que a prática supostamente irregular teria sido cessada de forma voluntária, não justificando a imposição de sanção administrativa; e

(xviii) Que os Recorrentes possuem histórico ilibado na sua atuação no mercado de capitais.

4. Por fim, requereram o reconhecimento das preliminares alegadas, declarando a nulidade do processo, ou, subsidiariamente, a absolvição ou aplicação de advertência.

IV. DECISÃO DE 1ª INSTÂNCIA

5. O processo foi relatado, na 1ª instância, pelo Diretor Otto Lobo, acompanhado por unanimidade pelos demais Diretores. Participaram também da sessão os Diretores Alexandre Rangel, Flávia Perlingeiro e Marcelo Barbosa.

6. É possível sumarizar os fundamentos da CVM para a condenação dos Recorrentes da seguinte forma:

(i) Rejeição das preliminares de ilegitimidade ativa e passiva apresentadas pelos Recorrentes, confirmando a competência da CVM para análise do caso. Para tanto, o Relator afirma que as violações estão relacionadas à falta de diligência da administração do FIC SANASA, o que implicou violação ao disposto no artigo 16, inciso III, da Instrução CVM nº 558/15 e resultou em potenciais danos aos cotistas;

(ii) Que o BRB e a diretora Andréa Lopes negligenciaram seus deveres fiduciários, especificamente o de diligência, ao não monitorarem o limite total de aplicações dos recursos de um fundo de previdência social - o FIC SANASA, iniciado em 2016, estava fora do limite de participação após o término do prazo regulamentar para a adequação, o que levou à ação de fiscalização pela área técnica da CVM e subsequente acusação;

(iii) Que seria relevante distinguir que a área técnica da CVM não pretendia que os Recorrentes tivessem controle dos investimentos dos cotistas, mas apenas que acompanhassem, de forma diligente, os percentuais de participação dos cotistas no FIC SANASA, de modo a monitorar a adequação em relação aos regramentos especiais mencionados no artigo 1º, parágrafo único, de seu regulamento [1] , evitando, assim, potenciais efeitos negativos sobre o FIC SANASA e, na pior das hipóteses, a imposição de sua liquidação

(iv) Apesar da cooperação dos Recorrentes após o alerta da SIN, não há evidências de monitoramento adequado do limite legal ou do risco antes do aviso;

(v) Mesmo com os cotistas afirmando não terem sofrido prejuízos e estarem satisfeitos com o serviço prestado, a falta de diligência é apontada como infração, independentemente da ausência de danos;

(vi) Que o objeto do PAS se restringe aos riscos oferecidos ao próprio fundo, conforme as regras de seu próprio regulamento, não se tratando de avaliar se a ação do administrador foi a mais adequada, mas, sim, se a informação de risco era acessível ao administrador e, em sendo assim, se havia alguma medida para monitorar a situação e dar conhecimento aos investidores ou mitigar esse risco;

(vii) Que, vencido o prazo de 120 dias para a regularização do enquadramento quanto ao limite de participação do cotista RPPS Passo Fundo, não houve identificação imediata do problema pelo administrador e, assim, tampouco sucesso do administrador ou do distribuidor contratado em obter um quarto investidor com a participação necessária para adequar o primeiro cotista ao limite de 25% (vinte e cinco por cento), surgindo um risco razoável de que o primeiro cotista pudesse se movimentar para realizar um desinvestimento visando a manter o seu CRP, com validade presumida de 180 dias – risco razoável que teria como possível resultado mais grave a liquidação do fundo;

(viii) Em razão da falta de controles adequados para identificar risco que ensejou a liquidação do FIC SANASA, teria se comprovado a falta de diligência do administrador, impondo a responsabilização do BRB;

(ix) Tratando-se de infração de natureza institucional, conclui-se que Andréa Lopes, na qualidade de diretora responsável pela administração de carteiras de valores mobiliários do BRB, participou e tinha conhecimento da mesma e não evidenciou qualquer medida de monitoramento e controle para evitá-la; e

(x) Que o dever de diligência é uma obrigação de meio e não de fim, e o resultado positivo ou a ausência de dano, embora possa ser considerada para fins de dosimetria, não deve ser determinante para a aferição de sua violação, que teria sido suficientemente comprovada nos autos.

7. Com base em tais fundamentos, o Relator entendeu pela materialidade da conduta, fixando multas de R$ 150.000,00 (cento e cinquenta mil reais) para o BRB e R$ 63.750,00 (sessenta e três mil setecentos e cinquenta reais) para Andréa Lopes por infração ao artigo 16, inciso I, da Instrução CVM n° 558/15 ao deixar de monitorar o limite total das aplicações dos recursos do regime próprio de previdência social de 25% (vinte e cinco por cento) do patrimônio líquido do fundo dos cotistas sujeitos ao artigo 14 da Resolução CMN n° 3.922/10.

8. Foram consideradas a postura colaborativa diante da fiscalização, manifestadas na resposta às solicitações e nas diligências direcionadas ao encerramento do FIC SANASA, tendo a situação irregular durado pouco mais do que alguns meses. Também foram considerados os bons antecedentes de Andréa Lopes. A penalidade para o BRB considera uma condenação anterior por irregularidades na gestão de fundos de investimento, apesar estar pendente a análise de recurso perante o CRSFN, o que não implica reincidência, mas impede o reconhecimento de bons antecedentes para fins de dosimetria da penalidade.

V. RECURSO AO CRSFN

9. Tendo havido o cumprimento das Certidões de Intimação da decisão da CVM em 25 de maio de 2022, houve protocolo do Recurso do BRB ao CRSFN em 24 de junho de 2022 e de Andréa Lopes em 23 de junho de 2022. Nesta etapa, não houve a apresentação de defesa conjunta, embora os argumentos de ambos os Recursos sejam essencialmente os mesmos.

10. Os argumentos dos Recursos do BRB e de Andréa Lopes que não foram já apresentados na defesa podem ser sintetizados da seguinte forma:

(i) Que teria havido a prescrição intercorrente da pretensão punitiva entre a data de rejeição da proposta de termo de compromisso pelo Colegiado da CVM, em 21 de janeiro de 2019, e o julgamento do PAS, em 12 de abril de 2022;

(ii) Que fatores externos atrapalharam os esforços de captação pela distribuidora, o que teria contribuído para o desenquadramento;

(iii) Que a liquidação do FIC SANASA não teria resultado em nenhum prejuízo aos cotistas, mas, pelo contrário, no automático enquadramento do Instituto de Previdência Social dos Servidores do Município de Passo Fundo às regras aplicáveis aos RPPS;

(iv) Que o próprio Colegiado da CVM teria reconhecido que as obrigações de controle e gerenciamento dos limites de alocação competem ao próprio ente sujeito às regras de RPPS, e não à administradora do FIC SANASA;

(v) Que, tendo verificado que o cotista estava desenquadrado, o BRB teria realizado reunião com o cotista e com a distribuidora do FIC SANASA a fim de regularizar a situação de desenquadramento;

(vi) Que seria incontroversa (a) a ausência de prejuízo aos cotistas do FIC SANASA, (b) a postura colaborativa do BRB; (c) a duração mínima da suposta irregularidade (pouco mais de três meses, por opção do cotista supostamente desenquadrado), (d) a regularidade do RPPS de Passo Fundo perante seus órgãos fiscalizadores, o que seria comprovado pela manutenção do seu CRP, e (e) a inexistência de condenação anterior transitada em julgado;

(vii) Que a infração seria inexpressiva, tendo violado os postulados da proporcionalidade e razoabilidade;

(viii) Que, após somente oito dias do encerramento do prazo de tolerância para o desenquadramento, teria havido a realização da AGE para deliberar sobre (a) a autorização para resgate das cotas do cotista Instituto de Previdência Social dos Servidores do Município de Passo Fundo e (b) sobre a liquidação do FIC SANASA, mas que o item (a) teria sido retirado de pauta a fim de atender ao interesse do próprio cotista RPPS; e

(ix) Que foi do interesse do próprio cotista permanecer na situação de irregularidade

11. Por fim, requereram o reconhecimento da prescrição intercorrente, com a consequente anulação da decisão do Colegiado da CVM, ou, subsidiariamente, o reconhecimento das preliminares de ilegitimidade ativa e passiva, ou, subsidiariamente, a absolvição ou aplicação de advertência aos Recorrentes.

VI. REMESSA AO CRSFN

12. Os autos foram encaminhados ao CRSFN em 27 de junho de 2022, tendo os Recursos sido distribuídos a mim por sorteio em 18 de julho de 2022.

É o relatório.

Pedro Frade de Andrade – Conselheiro Relator.

[1] Regulamento do FIC SANASA

“Artigo 1º (...)

Parágrafo único. O FUNDO atenderá as normas específicas dos Regimes Próprios de Previdência Social – RPPS, instituídos pela União, pelos Estados, pelo Distrito Federal ou por Municípios e Entidades Fechadas de Previdência Complementar - EFPC, notadamente, as resoluções nº 3.922 e nº 3.792 do Conselho Monetário Nacional e suas alterações.”

Documento assinado eletronicamente por Pedro Frade de Andrade , Conselheiro(a) Relator(a) , em 27/06/2023, às 18:07, conforme horário oficial de Brasília, com fundamento no § 3º do art. 4º do Decreto nº 10.543, de 13 de novembro de 2020 .

A autenticidade deste documento pode ser conferida no site https://sei.economia.gov.br/sei/controlador_externo.php?acao=documento_conferir&id_orgao_acesso_externo=0 , informando o código verificador 35153705 e o código CRC 50AE0690 .

MINISTÉRIO DA FAZENDA

Conselho de recursos do Sistema financeiro nacional

Recurso @md_crsfn_processo_antigo@

Processo n° 10372.100089/2022-52

RECURSOS VOLUNTÁRIOS

RECORRENTES:

BRB – Distribuidora de Títulos e Valores Mobiliários S.A.

Andréa Moreira Lopes

RECORRIDA:

COMISSÃO DE VALORES MOBILIÁRIOS

RELATOR :

Pedro Frade de Andrade

EMENTA : RECURSOS VOLUNTÁRIOS. Diligência de administrador fiduciário de fundo de investimento. Suposta violação ao artigo 16, inciso I, da Instrução CVM nº 558/15. Investimento que implica desenquadramento da carteira de investimentos de RPPS. Incompetência da CVM. Recursos conhecidos e providos integralmente.

VOTO DO RELATOR

I. OBJETO

1. Trata-se de recursos voluntários interpostos perante o Conselho de Recursos do Sistema Financeiro Nacional (“ CRSFN ”) por BRB – Distribuidora de Títulos e Valores Mobiliários S.A., na qualidade de administrador de carteira de valores mobiliários (“ BRB ”), e Andréa Moreira Lopes, na qualidade de diretora responsável (“ Andréa Lopes ”, e, em conjunto com BRB, os “ Recorrentes ”), condenados pela Comissão de Valores Mobiliários (“ CVM ”) por infração ao artigo 16, inciso I, da Instrução CVM nº 558/15.

II. EVOLUÇÃO TEMPORAL

2. Preliminarmente, a cronologia dos fatos e atos processuais relevantes aos Recursos em análise está descrita na tabela abaixo:

Evento

Data

Docs.

Fatos (120 dias após o início das atividades do FIC SANASA, em 7 de dezembro de 2016)

6 de abril de 2017

26100804, fls. 2-4

Solicitação de esclarecimentos pela CVM sobre o FIC SANASA ao BRB

5 de abril de 2017

26100804, fls. 13-14

Solicitação de manifestação prévia pela CVM ao BRB

12 de maio de 2017

26100804, fls. 121-123

Lavratura do Termo de Acusação em face dos Recorrentes

18 de dezembro de 2017

26100804, fls. 1-11

Lavratura das Intimações nº 54 e nº 55/2018-CVM/SPS/CCP para apresentação de defesa pelos Recorrentes no PAS

23 de janeiro de 2018

26100804, fls. 152-155

Recebimento das intimações pelos Recorrentes

31 de janeiro de 2018

26100804, fl. 167

Protocolo na CVM da defesa dos Recorrentes

4 de abril de 2018

26100804, fl. 168

Emissão do Parecer do Comitê de Termo de Compromisso acerca da proposta apresentada pelos Recorrentes

13 de dezembro de 2018

26100804, fls. 279-288

Apreciação da Proposta de Termo de Compromisso pelo Colegiado da CVM

18 de dezembro de 2018

26100804, fls. 292-295

Designação da Diretora Flávio Perlingeiro como Relatora do PAS

12 de janeiro de 2021

26100804, fl. 309

Designação do Diretor Otto Lobo como Relator do PAS

11 de janeiro de 2022

26100804, fl. 310

Decisão da CVM

12 de abril de 2022

26100804, fls. 315-316

Protocolo dos Recursos ao CRSFN

24 de junho de 2022

26100804, fl. 395

III. TEMPESTIVIDADE

3. Verifico, de início, serem os Recursos tempestivos. Foi dado cumprimento das Certidões de Intimação Cumprida nº 1512100 e nº 1512101, endereçada à procuradora dos Recorrentes comunicando a decisão da CVM, no dia 25 de maio de 2022, sendo concedido o prazo de trinta dias para a apresentação de recurso. Essa faculdade foi exercida em 24 de junho de 2022, portanto, dentro do prazo concedido.

IV. PRESCRIÇÃO

(i) Prescrição ordinária

4. Conforme artigo 14, parágrafo único, da Resolução CMN n° 3.922/2010, com a redação vigente à época, que determinava que a observância do limite de aplicação de recursos do RPPS em um mesmo fundo seria facultativa nos 120 dias subsequentes à data de início das atividades do fundo, a suposta infração teria sido consumada 120 dias após o início das atividades do FIC SANASA – portanto, em 7 de dezembro de 2016.

5. A partir desse momento, ocorreu a interrupção do prazo prescricional em diversos momentos do processo, dos quais destaco:

· Lavratura do Termo de Acusação pela CVM em 18 de dezembro de 2017 (ato inequívoco de apuração).

· Recebimento das intimações pelos Recorrentes, em 31 de janeiro de 2018 (notificação ou citação do indiciado ou acusado).

· Decisão da CVM, em 12 de abril de 2022 (decisão condenatória recorrível).

6. Entre nenhum dos atos descritos acima, e considerando a data deste julgamento, houve o decurso do prazo de cinco anos para a prescrição da ação punitiva da Administração Pública Federal. Desse modo, em linha com o disposto no artigo 2º da Lei nº 9.873/99 [1] , não houve prescrição ordinária da pretensão punitiva.

(ii) Prescrição intercorrente

7. Pretendem os Recorrentes que seja decretada a prescrição entre a avaliação da proposta de termo de compromisso em 18 de dezembro de 2018 e a data de decisão de primeira instância, em 12 de abril de 2022.

8. Em 31 de janeiro de 2018, há o recebimento das Intimações nº 54 e nº 55/2018-CVM/SPS/CCP pelos Recorrentes, iniciando a contagem dos prazos de prescrição intercorrente previamente à instauração do processo administrativo, seguindo ainda o entendimento do CRSFN anterior à decisão no Processo nº 10372.000380/2016-83 (Recurso CRSFN nº 14460), em razão da modulação de efeitos.

9. A partir desse momento, considerando que, com base na jurisprudência pacífica deste Conselho, a redistribuição da relatoria do processo entre membros do Colegiado, tanto de primeira quanto de segunda instâncias, é ato de efetiva movimentação processual e interrompe a prescrição intercorrente, não identifico paralisação de três anos do processo após a notificação dos Recorrentes não se observa o decurso do prazo de 3 (três) anos entre qualquer dos atos do procedimento e do processo administrativo. Além disso, a Medida Provisória nº 928 entrou em vigor em 23 de março de 2020, suspendendo os prazos prescricionais contra a Administração Pública até a data de 20 de julho de 2020, em razão da pandemia da COVID-19. Dessa forma, não houve prescrição intercorrente no presente caso, em linha com o disposto no artigo 1º, §1º, da Lei nº 9.873/99 [2] .

V. DA COMPETÊNCIA DA CVM

10. Não obstante o objeto deste processo administrativo sob análise gravitar em torno do fato de o RPPS Passo Fundoter descumprido o artigo 14 da Resolução CMN n° 3.922, de 25 de novembro de 2010 (“ Resolução CMN nº 3.922/10 ”), ao deter, além do prazo regulamentar, mais de 25% do patrimônio líquido do FIC SANASA, norma esta que foge do âmbito de competência da CVM, o que se discute ao fim e a cabo é o exercício do dever de diligência por parte dos Recorrentes, na qualidade de administradores do fundo.

11. O que a CVM perquiriu, por meio desde processo administrativo, foi a conclusão a respeito das medidas que deveriam ter sido tomadas pelo administrador diante do descumprimento pelo RPPS Passo Fundo de uma norma a ele aplicável sobre concentração de investimentos em um mesmo fundo. Não há dúvida que tal norma se aplica ao RPPS e que esta foi descumprida pelo gestor do RPPS, nem mesmo se discute se a CVM estaria a aplicar e garantir o cumprimento da Resolução CMN n° 3.922/10. O que se discute no presente caso é o dever de diligência do administrador, portanto, é cristalina a aferição da competência da CVM no caso concreto.

VI. DESCRIÇÃO DA INFRAÇÃO

12. O processo foi instaurado pela Superintendência de Relações com Investidores Institucionais (“ SIN ”), originando-se a partir do intercâmbio de informações com a Subsecretaria de Regimes Próprios de Previdência Social da Secretária de Previdência do Ministério da Fazenda que permitiu à SIN identificar que um cotista (caracterizado como entidade de Regime Próprio de Previdência Social – RPPS) do Fundo de Investimento em Cotas de Fundos de Investimento Multimercado Credito Privado Sanasa (“ FIC SANASA ”), administrado pelo BRB, teria descumprido o disposto na redação vigente à época do artigo 14 da Resolução CMN n° 3.922/10, que previa que o total das aplicações dos recursos do regime próprio de previdência social em um mesmo fundo de investimento deveria representar, no máximo, 25% do patrimônio líquido do fundo.

VII. MÉRITO

13. Pelas razões que irei expor abaixo, adianto que meu voto no presente processo será pela absolvição de ambos os Recorrentes. Uma análise cuidadosa da acusação imputada aos Recorrentes me leva a crer que a melhor técnica jurídico-hermenêutica não autoriza a sanção administrativa imposta pela CVM a partir de tais fundamentos.

(i) Limites de observância e a suposta violação ao dever de diligência e de lealdade

14. Entendo, acima de tudo, que a presente acusação nem sequer existiria, não fosse a relevância coletiva dos Regimes Próprios de Previdência Social – relevância essa que não é negligenciada pela regulação brasileira, mas tem suas próprias peculiaridades. À CVM, no entanto, não foi atribuída nenhuma competência ou dever de tratamento distinto em relação aos RPPS, que, dentro da competência do regulador do mercado de valores mobiliários, devem ser tratados como qualquer outro investidor no mercado brasileiro . É o que passo a expor.

15. Os RPPS foram criados pela Lei nº 9.717/98, de forma anterior às reformas do sistema previdenciário posteriores à Constituição Federal de 1998, com o objetivo de estruturar um sistema de contabilização e financiamento para o pagamento de aposentadorias e pensões para servidores públicos. Os RPPS surgem como entidades dotadas de capacidade jurídica própria para centralizar e administrar os recursos voltados para o financiamento do sistema de previdência dos servidores públicos, cujos recursos são provenientes de contribuições pagas pelos servidores e de aportes pagos pelo ente federativo. Os RPPS estão autorizados apenas a operar os mesmos benefícios existentes no regime geral do INSS, sendo os entes federativos responsáveis pelo pagamento de quaisquer déficits eventualmente existentes. [3] Nos termos do artigo 6º da Lei nº 9.717/98, seus recursos devem contabilizados em conta distinta daquela da conta do Tesouro do ente federativo. [4]

16. Como se abstrai do artigo 40 da Constituição Federal, os RPPS são um regime de previdência público, assim como o regime geral do INSS, sendo a eles aplicado um regime geral de direito público. Destaco, nesse sentido, que, a Reforma da Previdência de 2019, veiculada por meio da Emenda Constitucional nº 103/19, adicionou ao artigo 40 da Constituição o seu §22, determinando a extinção dos RPPS e a unificação desses com o Regime Geral de Previdência Social, a qual será disciplinada por lei complementar. [5] Desse modo, é inegável a submissão dos RPPS a um regime jurídico de direito público.

17. A primeira competência regulatória sobre os RPPS que destaco é aquela atribuída pelo artigo 6º, inciso IV, da Lei nº 9.717/98, ao Conselho Monetário Nacional para normatizar a aplicação de recursos do RPPS em instrumentos de mercado. Tal competência foi exercida pelo CMN por meio da Resolução CMN nº 3.922/10 (hoje revogada e substituída pela Resolução CMN nº 4.963/21), cujo descumprimento fundamentou a instauração do presente processo administrativo. Dada a natureza pública dos recursos investidos pelos RPPS e a especialização do CMN na matéria financeira, parece razoável que tal desenho institucional tenha sido escolhido pelo legislador – permanece, no entanto, a dúvida sobre qual seria a instância responsável pelo enforcement de tal regra. Sobre esse tema, assim discorre Vitor Rhein Schirato:

“Contudo, o fato de estarem os RPPS insertos na Administração Pública faz com que a eles sejam aplicáveis os sistemas de controle interno e externo da Administração, em consonância com os artigos 70, 71 e 74 da Constituição Federal.

Como é evidente, a partir da própria nomenclatura, o controle interno refere-se aos instrumentos integrantes da própria estrutura da Administração Pública que se incumbem da fiscalização dos órgãos e entidades no mesmo nível federativo. Em consonância com o disposto no artigo 74 da Constituição Federal, podem ser organizados de diversas formas, conforme as leis de cada ente federativo, e devem realizar o controle da legalidade, da eficiência e da economicidade dos gastos públicos, e das demais formas de emprego dos recursos públicos.

De outro bordo, o controle externo é realizado pelo Poder Legislativo e pelos Tribunais de Contas, nos termos dos artigos 70 e 71 da Constituição Federal. As competências dos Tribunais de Contas são aquelas relacionadas no artigo 71 da Constituição Federal, as quais, embora referentes ao Tribunal de Contas da União, são replicáveis aos demais tribunais de contas, em função do Princípio do Paralelismo das Formas.

No caso de RPPS municipais, a fiscalização e o controle externo caberão aos Tribunais de Contas estaduais, eis que, com exceção feita aos Tribunais de Contas dos Municípios de São Paulo e do Rio de Janeiro, existentes desde antes da Constituição Federal de 1988, é vedada a instalação de novos tribunais de contas municipais.

Nesse passo, fica claro que as atribuições incumbidas à Previc, em relação aos Fundos de Pensão, serão desempenhadas pelos mecanismos de controle interno e pelos Tribunais de Contas em relação aos RPPS. E, embora não exista regulamento expresso nesse sentido (dado o silêncio da Lei 9.717/98), o objetivo da fiscalização desses órgãos sobre os RPPS será o mesmo: assegurar o equilíbrio atuarial, a transparência e o cumprimento dos demais deveres fiduciários subjacentes.” [6]

18. Sobre a competência regulatória da CVM sobre os RPPS, prossegue Schirato:

“Ora, conforme já mencionado, o plexo de competências e atribuições da CVM em relação aos Fundos de Pensão e aos RPPS é exatamente o mesmo existente em relação a qualquer outro investidor do mercado de capitais brasileiro . E as razões para tanto são quase autoexplicativas.

Em primeiro lugar, o bem jurídico tutelado pela CVM em relação ao mercado de capitais é seu regular funcionamento, por meio de garantia de ampla divulgação de informações. Assim é que a autarquia não tem qualquer compromisso ou obrigação com um ou com outro investidor. Compromete-se com a generalidade indivisa e difusa de todos os investidores, todos os agentes do mercado.

Nesse passo, sendo os Fundos de Pensão e RPPS investidores do mercado de capitais, devem ser tratados como tais pela CVM, sem qualquer distinção . O fato de os recursos dessas entidades servir para o pagamento de aposentadorias e pensões não transmuta em nada sua condição de investidor, para os fins da regulação do mercado de capitais .

(...)

Bem ao contrário, aliás. Como anotei acima, a regulação da CVM claramente é estruturada de forma assimétrica, sendo mais protetiva em relação aos investidores menos habituados a realizar aplicações no mercado de capitais. Como os Fundos de Pensão e os RPPS configuram-se como investidores profissionais , a regulação incidente em relação a eles, da parte da CVM, é menos intensa e rigorosa, pois assume-se que há menor assimetria entre eles, como investidores, e os emissores de títulos e valores mobiliários .” (grifos nossos) [7]

19. A partir dessas considerações doutrinárias, início o meu raciocínio.

20. Entendo que, no presente caso, a CVM se utiliza da natureza aberta do instituto do dever de diligência para exercer função fiscalizadora que não lhe compete – a supervisão dos limites de concentração de investimentos aplicáveis a RPPS.

21. A forma aberta e genérica do instituto do dever de diligência, embora necessária, dado que seria impossível prever a priori todas as possíveis situações que caracterizariam uma falta de diligência de agentes do mercado de capitais, deve estar sujeita a limites e critérios interpretativos claros, sob pena de se transformar em acusação do tipo one-size-fits-all .

22. Em linha com o afirmado por Schirato, o principal objetivo da CVM – embora não o único – é o da correção de assimetrias informacionais no mercado de capitais. Investidores profissionais, como é o caso do RPPS, possuem muito mais preparo para atuarem no mercado do que investidores de varejo, por exemplo, o que justifica interpretar o dever de diligência do administrador, à luz dessa realidade, sem posturas paternalistas. Ainda assim, no presente caso, a área técnica da CVM requer a punição do administrador fiduciário por, em tese, ter permitido que o RPPS descumprisse uma regra de alocação de recursos – a Resolução CMN nº 3.922/10 – que era direcionada ao gestor do RPPS, cujo regime jurídico próprio (do RPPS) não está sob a competência fiscalizadora da CVM. Não há como não reconhecer, no caso, que a CVM não confere tratamento diferenciado aos investidores RPPS, desconsiderando que o desenho institucional da autarquia não lhe permite conferir tratamento especial visando à proteção dos RPPS e dos fundos de pensão, muito embora inegável a sua importância pública – a lei apenas atribuiu tal dever a outras instâncias que não a CVM.

23. Não se trata aqui de questionar a competência da CVM para analisar se os Recorrentes atuaram de acordo com padrões esperados de diligência, mas, sim, questionar a abrangência dada pela autarquia a um dever que contém um tipo aberto e precisa ser contextualizado.

24. Transcrevo abaixo o trecho do Termo de Acusação que sintetiza a infração imputada aos Recorrentes:

“38. Não se exige, por óbvio, do administrador de um fundo de investimento que ele tenha que controlar, por exemplo, os limites para aplicações pelo regime próprio de previdência social em cotas de fundos de investimento de uma classe específica, ou se o investidor aloca seus recursos em uma multiplicidade de fundos de investimento em diferentes administradores e gestores .

39. Por outro lado, não é difícil reconhecer que, sempre dentro de limites razoáveis de diligência e lealdade esperado de um participante com tamanho dever fiduciário, o administrador deve diligenciar para que, no próprio fundo que administra, seus cotistas não venham a descumprir eventuais regras a que estão sujeitos . (...)

49. É certo que a responsabilidade primária pelo descumprimento desse novo limite cabe aos gestores do regime próprio de previdência social, que responderão pela sua atuação junto à Sprev e outros órgãos de controle. No entanto, tal infração pelo RPPS Passo Fundo às regras de Resolução CMN n° 3.922/2010 poderia ter sido evitada se eles contassem com uma atuação minimamente diligente por parte da BRB DTVM no caso.

50. Diante de todo o exposto, não resta dúvida que a BRB DTVM não foi leal e diligente na defesa dos interesses de cotista do FIC SANASA, expondo-o desnecessária e temerariamente a descumprimentos de regras da Resolução CMN n° 3.922/2010, situação que ainda foi agravada pelo fato do investidor se ver obrigado a manter em sua carteira ativos de baixa liquidez e em percentual que descumpre os limites da Resolução CMN n° 3.922/2010.

51. Tais fatos caracterizam infração por parte da BRB DTVM ao disposto no art. 16, inciso I, da Instrução CVM nº 558/2015, especialmente em relação ao dever de lealdade para com os cotistas do FIC SANASA.” (grifos nossos)

25. Inicialmente, como aponta Otávio Yazbek, há uma dificuldade prática já identificada pela doutrina jurídica na delimitação entre dever de diligência e dever de lealdade [8] , tratados recorrentemente – e, especialmente, para fins acusatórios – de forma genérica e intercambiável. Entendo que, no caso, não se trataria de suposta falta quanto ao dever de diligência, mas, sim, de suposta falta ao dever de lealdade, dado que o administrador, sabendo, da situação de impedimento do cotista, não teria tomado as providências necessárias para evitar a situação de desenquadramento, o que teria beneficiado o administrador em prejuízo do cotista.

26. No entanto, os limites dos deveres de lealdade impostos a administradores de fundos de investimento não são determinados por uma noção cultural de moralidade ou impacto social: o administrador age de forma leal dentro da esfera de funções a ele atribuídas pela regulação vigente e pelo contrato e regulamento do fundo. O administrador é desleal quando se furta a proteger, em juízo, direitos do fundo de investimento para, por exemplo, não prejudicar um parceiro de negócios, com resultado negativo sobre o patrimônio do fundo. O administrador é desleal ao, identificando, no exercício de sua função, oportunidade empresarial vantajosa ao fundo, realizar a contratação utilizando pessoa jurídica de que é acionista, relegando ao fundo apenas negócios menos atrativos. É leal ao não favorecer cotista com o qual possui vínculo societário em detrimento dos demais. [9]

27. Ao ofertar o seu produto de investimento, o administrador é leal ao apresentar aos investidores a totalidade das informações relativas ao ativo, permitindo que o investidor tome uma decisão de negócio informada. O administrador não é desleal ao, sabendo que seu produto de investimento não é o melhor do mercado, tentar convencer o investidor disso – desde que sem omitir informações, apresentar informações falsas ou induzir o investidor ao erro.

28. Parece temerário que se amplie o alcance dos deveres de diligência e lealdade para abranger também o dever de que os administradores fiduciários ativamente diligenciem para que os cotistas não descumpram normas que dizem respeito apenas aos próprios cotistas e que simplesmente não dizem respeito ao administrador fiduciário.

29. Não estou convencido de que a situação em análise é capaz de caracterizar, efetivamente, uma violação dos deveres de lealdade e diligência. Isso, porque, no limite, boa parte dos ilícitos administrativos previstos em normas mais “objetivas” que podem ser cometidos por um administrador fiduciário ou gestor de recursos podem também ser considerados como um exercício da atividade sem boa-fé, transparência, diligência ou lealdade. Melhor seria que a CVM editasse regra que previsse expressamente o dever dos administradores de fiscalizarem o enquadramento de seus cotistas RPPS, para que administradores pudessem se preparar e implementar tais controles.

30. Tanto é verdade, que o próprio regulamento do FIC SANASA previa em seu artigo 44 que as regras de concentração aplicáveis a cada investidor não seriam de responsabilidade do administrador. Vejo aqui a lealdade em alertar o investidor sobre essa ausência de responsabilidade. O RPPS, como investidor profissional, aderiu ao regulamento do fundo e, não sendo um dispositivo ilegal deste documento de natureza amplamente negocial, a CVM não deveria, simplesmente, retirar sua eficácia, com base em uma interpretação errônea do que seria o dever de diligência do administrador.

31. Objetivamente, o gestor do RPPS violou as regras aplicáveis ao regime próprio a ele dirigido. Por outro lado, o administrador fiduciário deve agir com diligência e lealdade nas atividades ligadas à sua atuação – qual seja, a de, em conjunto com o gestor, alocar os recursos dos investidores em ativos visando ao aumento no valor das cotas. Não é da competência do administrador checar se seus cotistas estão cumprindo as regras incidentes sobre eles – não seria em relação a um fundo de investimento tradicional, que também pode incorrer em desenquadramentos, e não será em relação ao RPPS.

32. Além disso discordo que o artigo 1º, parágrafo único [10] , do Regulamento seja uma norma especial em relação ao artigo 44 [11] , como defende o voto de primeira instância - isso, porque não há conflito necessário de normas. A regra geral de hermenêutica segundo a qual uma norma de caráter geral tem sua eficácia derrogada por norma especial depende da existência de um conflito de normas, que não entendo que exista no caso. Entendo que o parágrafo único determina que o administrador e o gestor do FIC SANASA mantenham o fundo elegível para investimentos por RPPS – o que, de fato, seria algo imputável apenas aos administradores.

33. A regra do parágrafo único impõe ao administrador a observância de um conjunto de normas destinadas ao administrador para permitir que o seu fundo receba investimentos de RPPS, notadamente os comandos normativos que se referem a que tipo de ativo o fundo investir.

34. A melhor interpretação jurídica é a de que tal conjunto de normas não inclui a do artigo 14 da Resolução CMN nº 3.922, dado que o administrador não é o destinatário da referida norma. Ao invés de utilizar-se de método de solução de antinomias, característico de conflito entre normas jurídicas (e não entre dispositivos negociais), a CVM deveria ter aplicado um critério hermenêutico sistemático que levaria em conta os regimes regulatórios aplicáveis a cada um dos agentes (RPPSs e Administradores Fiduciários), o mandato de investimento conferido pelo RPPS, assim com a autonomia da vontade das partes, em definir as regras no regulamento.

35. Podemos, no entanto, fazer um exercício interpretativo partindo da premissa contrária, como foi feito pela CVM. Nesse caso, haveria, de fato, um problema de antinomia com duas soluções possíveis .

36. Destaco que, como já mencionado, não há ilegalidade no conteúdo de nenhuma das normas em discussão (artigo 1º, parágrafo único, e artigo 44).

37. O artigo 1º, parágrafo único, adiciona ao conjunto de obrigações ordinárias do administrador aquelas necessárias para que o fundo seja adequado para receber investimentos de RPPS, que, utilizando a lógica do relator na CVM, abrangem a do artigo 14 da Resolução CMN nº 3.922, conforme figura abaixo.

38. A partir daqui, temos duas opções. Vejamos.

· O parágrafo único do artigo 1º do Regulamento abrange uma generalidade de matérias normativas desde que sejam específicas aos RPPS.

· O artigo 44 abrange uma generalidade de sujeitos tratando especificamente das normas de limites de concentração e diversificação de investimentos.

39. Nessa situação, qual é a melhor solução para o problema? O voto do Relator na CVM segue o primeiro caminho – a meu ver, de forma equivocada.

40. Isso, porque, quando analisada uma situação de investimento de RPPS, o primeiro caminho torna inútil, sem efeito, o artigo 44 em relação aos RPPS.

41. A segunda interpretação, por sua vez, retira do conjunto de normas abrangidas pelo parágrafo único aquelas referentes a limites de concentração e diversificação, permitindo que ambas as disposições coexistam harmonicamente. É a solução que faz sentido, a meu ver.

42. A observância de limites de alocação é responsabilidade dos prestadores de serviços que administram a entidade investidora. Caso houvesse a transferência de tal responsabilidade ao administrador fiduciário do FIC, este dever deveria constar de forma expressa na regulação.

43. O Regulamento é claro no sentido de que qualquer tipo de investidor que esteja sujeito a limites de concentração, por regras a eles aplicáveis, tem a responsabilidade de cumprir tais limites – regra que, a meu ver, apenas reforça entendimento que seria natural a partir da interpretação do direito vigente. O administrador fiduciário tem a obrigação de fornecer aos investidores informações sobre o PL e a carteiras dos fundos, para que estes possam avaliar seu cumprimento ou desenquadramento. Quando se fala em limites de concentração por parte de uma entidade como o RPPS, o administrador é diligente quando apresenta as informações dos ativos do fundo de forma tempestiva e suficiente, mas não quando se substitui ao administrador do RPPS para desempenhar função que nunca lhe foi atribuída pela regulação a ele aplicável.

44. O foco do dever de diligência de um administrador está no próprio fundo e nas regras para sua operação, como aquelas aplicáveis à constituição do fundo, à carteira de ativos, à divulgação de informações, e não nas regras a que cada investidor esteja sujeito em decorrência de sua natureza jurídica. Exigir o monitoramento do passivo é um ônus desproporcional que, sem um comando específico, não deve ser enquadrado no tipo aberto do dever de diligência. Não é razoável que um ente altamente regulado e investidor profissional delegue para a CVM esse monitoramento. Repito, a diligência aqui se prova com a prestação das informações do fundo de forma adequada.

45. Promover a ampliação sem critério dos deveres fiduciários dos prestadores de serviços de fundos de investimento fragiliza a segurança jurídica, dificulta a mensuração dos custos de observância incorridos por tais agentes – custos esses que, naturalmente, serão refletidos no valor do contrato, gerando ineficiências.

46. A proposta de solução ao caso dada pela CVM trata-se do que é conhecido no direito estrangeiro como regulation by enforcement . Nesse sentido, Brummer, Yadav e Zaring (em tradução livre):

“Uma resposta visível dos reguladores ao que consideram como desafios de mercado persistentes ou de rápida evolução tem sido uma guinada direcionada ao uso do meio litigioso para introduzir ou testar teses jurídicas ou arcabouços normativos inovadores que poderiam ter sido o produto ou objeto de normatização administrativa ou regulatória. Essa abordagem, popularmente denominada " regulation by enforcement ", provocou críticas severas de teóricos e do mercado, muitas vezes do ponto de vista da justiça—e baseadas na suposição implícita de que tal conduta regulatória poderia ser ilegal, ou, no mínimo, politicamente motivada. (...)” [12]

47. No caso, parece estarmos exatamente diante da introdução de tese jurídica inovadora visando a garantir a proteção direta dos RPPS pela CVM, como uma classe especial de investidor, em razão de um interesse público – coincidentemente, também recorrendo ao instituto do dever fiduciário. Embora a intenção seja louvável, a criação de um arcabouço normativo previsível é mais benéfica às instituições nacionais no longo prazo.

48. Nesse sentido, destaco a lição de Ronald Coase no trabalho “ The Problem of Social Cost ”: a alocação clara, pelo direito, das responsabilidades de cada parte em uma relação econômica permite que essas negociem o contrato de forma eficiente, maximizando o resultado econômico do contrato para ambas. [13] A ação da CVM de trazer condutas supostamente “inadequadas” para o escopo aberto do dever de diligência, sem que haja comando expresso atribuindo tal responsabilidade aos agentes econômicos, embora bem intencionada, traz mais prejuízos do que benefícios ao mercado quando consideramos o seu efeito sobre os custos de transação.

49. O interesse público que repousa sobre os RPPS não justifica que sejam eles protegidos por sanção administrativa que carece de fundamentos jurídicos sólidos, como é o presente caso. Por essa razão, voto pela absolvição do BRB e de Andréa Lopes pela infração ao artigo 16, inciso I, da Instrução CVM nº 558/15.

50. Outro argumento do voto condutor de primeira instância refere-se ao fato de que a falta de diligência do administrador teria causado um prejuízo ao próprio fundo, que terminou sendo liquidado, para o RPPS Passo Fundo deixasse de deter 25% do PL do FIC SANASA e detivesse participações diretas nos fundos em que o FIC SANASA investia. Sobre esse argumento é importante esclarecer algumas concepções equivocadas, a meu ver.

51. Primeiramente, qualquer fundo de investimento está sujeito a resgates e saída de investidores, o que, via de regra, é mitigado por índices de liquidez e prazos estendidos para liquidação. No caso em tela, a liquidação do FIC SANASA, além de não ter causado prejuízo direto aos cotistas (o que reconheço não ser determinante para a definição de eventual quebra do dever de diligência), foi benéfica, pois viabilizou que estes detivesses fundos diretamente e não por meio de um FIC, que existe apenas para dar acesso indireto a outros fundos que, por diversas razões, não recebem recursos diretamente de investidores finais.

52. Ademais, uma eventual notificação proativa do administrador neste caso concreto não teria o condão de preservar a existência do FIC SANASA, pois a distribuição do fundo e a busca de novos investidores para diluir a concentração do RPPS no FIC SANASA era de responsabilidade da Planner Corretora de Valores S.A. e, apesar do dever de supervisão atribuído ao administrador, a atividade de administração de recurso de terceiros difere ontologicamente da atividade de intermediação de valores mobiliários. Nesse caso, não tenho a menor sombra de dúvida, de que a melhor solução ao caso foi a extinção do FIC SANASA e, gostemos ou não, esse tipo de solução faz parte da mecânica de investimentos em fundos mútuos, que reúnem em um mesmo condomínio especial recursos de investidores diversos.

53. Por fim, é imperativo que não nos deixemos influenciar por questões alheias aos autos, como, por exemplo, o apelo social de garantir a aposentadoria de funcionários públicos hipossuficientes ou mesmo condenar o perfil do investimento decidido pelo RPPS ao investir no FIC SANASA, que era líquido ou ilíquido não importa para o deslinde do caso. A decisão deste Conselho precisa ser técnica e restrita à problemática-objeto deste processo sancionador.

VIII. CONCLUSÃO

54. Diante do exposto, voto por conhecer o recurso de BRB – Distribuidora de Títulos e Valores Mobiliários S.A. e de Andréa Moreira Lopes, e a eles dar total provimento, absolvendo os Recorrentes quanto à suposta infração ao artigo 16, inciso I, da Instrução CVM nº 558/15 .

É o voto.

Pedro Frade de Andrade – Conselheiro Relator.

[1] Lei nº 9.873/99

“Art. 2 o Interrompe-se a prescrição da ação punitiva:

I – pela notificação ou citação do indiciado ou acusado, inclusive por meio de edital;

II - por qualquer ato inequívoco, que importe apuração do fato;

III - pela decisão condenatória recorrível.

IV – por qualquer ato inequívoco que importe em manifestação expressa de tentativa de solução conciliatória no âmbito interno da administração pública federal.”

[2] Lei nº 9.873/99

“Art. 1 o (...)

II - Incide a prescrição no procedimento administrativo paralisado por mais de três anos, pendente de julgamento ou despacho, cujos autos serão arquivados de ofício ou mediante requerimento da parte interessada, sem prejuízo da apuração da responsabilidade funcional decorrente da paralisação, se for o caso. (...)”

[3] SCHIRATO, Vitor Rhein. Fundos de pensão e regimes públicos de previdência social: natureza jurídica, regime jurídico e regime patrimonial no Brasil . Rio de Janeiro: Lumen Juris, 2021, pp. 51-53.

[4] Lei nº 9.717/98

“Art. 6º Fica facultada à União, aos Estados, ao Distrito Federal e aos Municípios, a constituição de fundos integrados de bens, direitos e ativos, com finalidade previdenciária, desde que observados os critérios de que trata o artigo 1º e, adicionalmente, os seguintes preceitos: (...)

II - existência de conta do fundo distinta da conta do Tesouro da unidade federativa; (...)

IV - aplicação de recursos, conforme estabelecido pelo Conselho Monetário Nacional;

V - vedação da utilização de recursos do fundo de bens, direitos e ativos para empréstimos de qualquer natureza, inclusive à União, aos Estados, ao Distrito Federal e aos Municípios, a entidades da administração indireta e aos respectivos segurados;

VI - vedação à aplicação de recursos em títulos públicos, com exceção de títulos do Governo Federal;

VII - avaliação de bens, direitos e ativos de qualquer natureza integrados ao fundo, em conformidade com a Lei 4.320, de 17 de março de 1964 e alterações subseqüentes;

VIII - estabelecimento de limites para a taxa de administração, conforme parâmetros gerais;

IX - constituição e extinção do fundo mediante lei.

Parágrafo único. No estabelecimento das condições e dos limites para aplicação dos recursos dos regimes próprios de previdência social, na forma do inciso IV do caput deste artigo, o Conselho Monetário Nacional deverá considerar, entre outros requisitos:

I - a natureza pública das unidades gestoras desses regimes e dos recursos aplicados, exigindo a observância dos princípios de segurança, proteção e prudência financeira;

II - a necessidade de exigência, em relação às instituições públicas ou privadas que administram, direta ou indiretamente por meio de fundos de investimento, os recursos desses regimes, da observância de critérios relacionados a boa qualidade de gestão, ambiente de controle interno, histórico e experiência de atuação, solidez patrimonial, volume de recursos sob administração e outros destinados à mitigação de riscos.”

[5] Constituição Federal

“Art. 40. O regime próprio de previdência social dos servidores titulares de cargos efetivos terá caráter contributivo e solidário, mediante contribuição do respectivo ente federativo, de servidores ativos, de aposentados e de pensionistas, observados critérios que preservem o equilíbrio financeiro e atuarial. (...)

§ 22. Vedada a instituição de novos regimes próprios de previdência social, lei complementar federal estabelecerá, para os que já existam, normas gerais de organização, de funcionamento e de responsabilidade em sua gestão, dispondo, entre outros aspectos, sobre:

I - requisitos para sua extinção e consequente migração para o Regime Geral de Previdência Social;

II - modelo de arrecadação, de aplicação e de utilização dos recursos;

III - fiscalização pela União e controle externo e social;

IV - definição de equilíbrio financeiro e atuarial;

V - condições para instituição do fundo com finalidade previdenciária de que trata o art. 249 e para vinculação a ele dos recursos provenientes de contribuições e dos bens, direitos e ativos de qualquer natureza;

VI - mecanismos de equacionamento do déficit atuarial;

VII - estruturação do órgão ou entidade gestora do regime, observados os princípios relacionados com governança, controle interno e transparência;

VIII - condições e hipóteses para responsabilização daqueles que desempenhem atribuições relacionadas, direta ou indiretamente, com a gestão do regime;

IX - condições para adesão a consórcio público;

X - parâmetros para apuração da base de cálculo e definição de alíquota de contribuições ordinárias e extraordinárias."

[6] SCHIRATO, Vitor Rhein. Fundos de pensão e regimes públicos de previdência social: natureza jurídica, regime jurídico e regime patrimonial no Brasil . Rio de Janeiro: Lumen Juris, 2021. pp. 82-83.

[7] SCHIRATO, Vitor Rhein. Fundos de pensão e regimes públicos de previdência social: natureza jurídica, regime jurídico e regime patrimonial no Brasil . Rio de Janeiro: Lumen Juris, 2021, pp. 99-100.

[8] YAZBEK, Otávio. Representações do dever de diligência na doutrina jurídica brasileira: um exercício e alguns desafios. In: KUYVEN, Luiz Fernando Martins (Coord.). Temas essenciais de direito empresarial: estudos em homenagem a Modesto Carvalhosa . São Paulo: Saraiva, 2012. p. 955.

[9] ADAMEK, Marcelo Vieira von. Responsabilidade civil dos administradores de S/A e as ações correlatas . São Paulo: Saraiva, 2009. pp. 154-157

[10] Regulamento do FIC SANASA

“Art. 1º. O BRB FUNDO DE INVESTIMENTO EM COTAS DE FUNDOS DE INVESTIMENTO MULTIMERCADO CRÉDITO PRIVADO SANASA, doravante designado FUNDO, constituído por contrato particular, sob forma de condomínio aberto, com prazo indeterminado de duração, será regido pelo presente regulamento, pela Instrução CVM nº 555/14 e demais disposições legais e regulamentares que lhe forem aplicáveis.

Parágrafo Único. O FUNDO atenderá as normas específicas dos Regimes Próprios de Previdência Social – RPPS, instituídos pela União, pelos Estados, pelo Distrito Federal ou por Municípios e Entidades Fechadas de Previdência Complementar - EFPC, notadamente, as resoluções nº 3.922 e nº 3.792 do Conselho Monetário Nacional e suas alterações.”

[11] Regulamento do FIC SANASA

“Art. 44. Caso algum cotista do FUNDO esteja sujeito a regulamentação específica que lhe imponha limites de diversificação e concentração de ativos e/ou de investimentos, a verificação, o controle e o gerenciamento desses limites compete exclusivamente ao próprio cotista, não cabendo à ADMINISTRADORA, à GESTORA e/ou ao FUNDO a verificação destes limites.”

[12] BRUMMER, Christopher J.; YADAV, Yesha; ZARING, David T., Regulation by Enforcement (March 30, 2023). University of Southern California Law Review, forthcoming. Available at SSRN: https://ssrn.com/abstract=4405036. p. 2.

[13] COASE, Ronald. H. “The Problem of Social Cost.” The Journal of Law & Economics , vol. 3, 1960, pp. 1–44.

Documento assinado eletronicamente por Pedro Frade de Andrade , Conselheiro(a) Relator(a) , em 15/04/2024, às 17:55, conforme horário oficial de Brasília, com fundamento no § 3º do art. 4º do Decreto nº 10.543, de 13 de novembro de 2020 .

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MINISTÉRIO DA FAZENDA

Conselho de recursos do Sistema financeiro nacional

Processo 10372.100089/2022-52

Processo na primeira instância CRSFN-CVM 19957.011368/2017-89 (RJ2018/00251)

Relator :

Pedro Frade de Andrade

Voto VISTA

1. Na hipótese, foram interpostos recursos voluntários perante o Conselho de Recursos do Sistema Financeiro Nacional (“ CRSFN ”) por BRB – Distribuidora de Títulos e Valores Mobiliários S.A., na qualidade de administradora de carteira de valores mobiliários (“ BRB ”), e Andréa Moreira Lopes, na qualidade de diretora responsável (“ Andréa Lopes ”, e, em conjunto com BRB, os “ Recorrentes ”), condenados pela Comissão de Valores Mobiliários (“ CVM ”) por infração ao artigo 16, inciso I, da Instrução CVM nº 558/15, por suposta violação a deveres fiduciários, notadamente o dever de diligência, exigíveis do administrador de carteira de valores mobiliários.

2. De forma bastante resumida, a principal controvérsia posta nos autos consiste em aferir se, no caso concreto, os Recorrentes teriam deixado de cumprir o dever de diligência a eles aplicável devido à suposta falha no monitoramento do limite máximo de aplicações de recursos do regime próprio de previdência social em determinado fundo (na hipótese, o Fundo de Investimento em Cotas de Fundos de Investimento Multimercado Crédito Privado Sanasa (“ FIC SANASA ”), o que teria implicado em extrapolação dos limites fixados pela Resolução CMN nº 3.922/2010.

3. Alinho-me ao entendimento do Conselheiro Relator no sentido de que a CVM, ao penalizar os Recorrentes no caso concreto, teria dado interpretação demasiadamente ampla ao dever de diligência do administrador do fundo, ao exigir que este tomasse medidas para aferir se os limites de concentração de investimento aplicáveis ao RPPS, tal como fixados na então vigente resolução do Conselho Monetário Nacional, anteriormente citada, estariam sendo cumpridos. Sobre esse ponto, merece destaque o seguinte trecho do voto do relator:

"O foco do dever de diligência de um administrador está no próprio fundo e nas regras para sua operação, como aquelas aplicáveis à constituição do fundo, à carteira de ativos, à divulgação de informações, e não nas regras a que cada investidor esteja sujeito em decorrência de sua natureza jurídica. Exigir o monitoramento do passivo é um ônus desproporcional que, sem um comando específico, não deve ser enquadrado no tipo aberto do dever de diligência. Não é razoável que um ente altamente regulado e investidor profissional delegue para a CVM esse monitoramento. Repito, a diligência aqui se prova com a prestação das informações do fundo de forma adequada."

4. Assim sendo, com estas brevíssimas considerações, adoto, com base no artigo 50, parágrafo 1º, da Lei 9.784/99, a fundamentação lançada pelo ilustre Relator e VOTO no sentido de DAR PROVIMENTO aos recursos de BRB – Distribuidora de Títulos e Valores Mobiliários S.A. e de Andréa Moreira Lopes, absolvendo-os da infração que lhes foi imputada.

É como voto.

IGOR MUNIZ - Conselheiro Titular

Documento assinado eletronicamente por Igor Muniz , Conselheiro(a) Relator(a) , em 14/03/2024, às 17:32, conforme horário oficial de Brasília, com fundamento no § 3º do art. 4º do Decreto nº 10.543, de 13 de novembro de 2020 .

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MINISTÉRIO DA FAZENDA

Conselho de recursos do Sistema financeiro nacional

Processo 10372.100089/2022-52

Processo na primeira instância CRSFN-CVM 19957.011368/2017-89 (RJ2018/00251)

Relator:

Pedro Frade de Andrade

Ementa : RECURSOS VOLUNTÁRIOS. Padrão de diligência de administrador fiduciário de fundo de investimento. Violação ao artigo 16, inciso I, da Instrução CVM 558 de 2015. Recursos conhecidos e desprovidos. Penalidades aplicadas em primeira instância mantidas.

DECLARAÇÃO DE VOTO DA CONSELHEIRA ILENE PATRÍCIA DE NORONHA NAJJARIAN

I - Objeto. Questões Preliminares. Admissibilidade

1. Conforme apresentado pelo Ilustre Relator, cuida-se de Recursos Voluntários interpostos perante o Conselho de Recursos do Sistema Financeiro Nacional (“CRSFN”) por BRB – Distribuidora de Títulos e Valores Mobiliários S.A., na qualidade de administrador de carteira de valores mobiliários (“BRB”), e Andréa Moreira Lopes, na qualidade de diretora responsável (“Andréa Lopes”, e, em conjunto com BRB, os “Recorrentes”), responsabilizados pela Comissão de Valores Mobiliários (“CVM”) por infração ao artigo 16, inciso I, da Instrução CVM nº 558/15.

2. Acompanho o Relator quanto aos requisitos de admissibilidade dos recursos bem como na análise da prescrição intercorrente, arguida pelos Recorrentes, em sede de preliminares. Porém, ouso discordar, respeitosamente, do i. Relator e, do r. voto vista, quanto ao mérito.

II – Mérito

3. Aspecto de extrema relevância a ser analisado no contexto desta manifestação de voto diz respeito à utilização, pelo voto do eminente Conselheiro Relator, do que me parece ser um argumento de que a CVM não seria competente para exercer uma pretensão punitiva em relação à conduta sob exame, não estaria dotada de “ enforcement ” no que tange ao administrador de fundos de investimentos sob sua jurisdição, em face da qualificação do quotista, investidor institucional, Regime Próprio de Previdência Social. Nesse contexto, seria gerado um precedente que parece ir além da atividade recursal no âmbito deste Egrégio Sistema Financeiro Nacional, para trazer à baila padrões esperados de diligência de um administrador de fundos de investimento quando dentre seus quotistas estiver presente um RPPS, Regime Próprio de Previdência Social.

4. Não se trata, nesta perspectiva, de discutir a absolvição dos jurisdicionados da CVM por falta de comprovação da conduta, por não ter sido demonstrada sua culpabilidade ou qualquer outro elemento relacionado à existência dos fatos: não há dúvida que o CRSFN é a última instância administrativa para julgamento dos recursos em face de decisões condenatórias da Comissão de Valores Mobiliários e de outros órgãos do Sistema Financeiro Nacional e, não apenas pode, como deve, rever os julgamentos do órgão a quo .

5. O que se objeta, com a devida vênia , seria a possibilidade de, nos termos do voto do Relator, permitir que se infira que determinada conduta de administrador de fundo regulado pela Autarquia federal, e ao contrário do entendimento desta na interpretação do seu mandato legal, não estaria sujeita ao seu pálio administrativo, face ao entendimento de que teria havido um "alargamento" no conceito de "falta de diligência do administrador", o que poderia ter o condão de trazer um alcance geral, efeito impróprio para um julgamento deste Órgão recursal de segunda instância administrativa, consoante as razões abaixo descortinadas.

II.1. Legitimidade ativa. A CVM e o enforcement na indústria de fundos de investimento no Brasil

6. Em primeiro lugar, importante destacar para o deslinde do caso concreto em cotejo, que a competência da Comissão de Valores Mobiliários - CVM está definida por norma legal dotada de densidade normativa, uma verdadeira lei quadro que estabelece seus poderes, as atividades econômicas sob sua jurisdição, os objetivos e princípios, as sanções e outros aspectos necessários ao exercício do poder de regular e, supervisionar, o mercado de valores mobiliários, bem como punir as infrações ao ordenamento setorial, conforme definido pela Lei 6.385 de 1976.

7. Entendeu o ilustre Relator que, no presente caso, a CVM teria se utilizado da natureza aberta do instituto do dever de diligência para exercer função fiscalizadora que não lhe competiria – a supervisão dos limites de concentração de investimentos aplicáveis a quotistas RPPS(s) - Regimes próprios de previdência social. Não se trata aqui de one size fits all , como compreendeu o i. Relator e, nem de se prever “a priori” as possíveis causas de falta de diligência, mas, de fato, nos presentes autos o cotista ingressou em um fundo sob a jurisdição da CVM, em sua gênese, quando emitiram-se cotas, valores mobiliários, para captação de outros investidores (outros quotistas). Frise-se que os fundos de investimento no Brasil gozam da natureza jurídica de condomínio e, portanto, não se pode olvidar que seus administradores e gestores devem responder por atos considerados irregulares pelos órgãos reguladores.

8. A CVM, é dotada de poder de polícia administrativa para dar execução à sua Lei de criação, Lei 6.385 de 1976 e, ainda que não se considere a CVM como uma autarquia federal vinculada ao Ministério da Fazenda, nos termos da Lei n º 13.848, de 25 de junho de 2019, é plenamente reconhecido que Lei n o 6.385, de 7 de dezembro de 1976, atribui à Comissão de Valores Mobiliários várias características que reforçaram sua autonomia técnica decisória, algumas próprias das agências reguladoras, como mandato fixo de 5 anos para os membros do seu Colegiado, após aprovação pelo Senado Federal e nomeação pelo Presidente da República, além do seu enquadramento como autarquia em regime especial, nos termos da Lei nº 10.411, de 26.2.2002.

9. Neste sentido, cabe reconhecer que um dos fundamentos da própria existência de uma entidade reguladora é a complexidade técnica do setor sob sua responsabilidade, levando à impossibilidade prática de o legislador estabelecer uma disciplina detalhada das atividades privadas a serem disciplinadas e alcançar, ao mesmo tempo, os objetivos de interesse público pertinentes. Particularmente no caso de setores econômicos, o rápido avanço da tecnologia, as mudanças nos modelos de negócio e as vivas dinâmicas econômicas e sociais que orientam e condicionam a prestação das atividades a serem ordenadas torna impraticável uma solução legal que seja capaz de cobrir adequadamente todas as possibilidades, suplementada por uma regulamentação.

10. Apenas um regulador administrativo, devidamente autorizado por um marco legal, pode ter a velocidade para estabelecer e conformar, permanentemente, as normas setoriais aos objetivos públicos para o setor regulado, às finalidades estatuídas na lei e às diretrizes de políticas públicas pertinentes.

11. É por isso que as leis atributivas de poder normativo às entidades reguladoras independentes possuem em geral densidade normativa diferenciada, pois ao estabelecerem finalidades e parâmetros genéricos, permitem que se desenvolvam “ normas setoriais aptas a, com autonomia e agilidade, regular a complexa e dinâmica realidade social subjacente ” [1] .

12. Veja-se que existem instituições que estão autorizadas por Lei e capacitadas para exercer sua competência regulatória e definir especificamente o que está dentro ou não de sua jurisdição, evidentemente dentro das balizas legais e constitucionais. Embora tenham havido questionamentos históricos sobre essa realidade institucional brasileira, e não tem cabida adentrar aqui em discussões doutrinárias que durante muitos anos debateram a natureza das normas das entidades reguladoras (atividade ou escolha regulatória, regulamento de execução, autorizado ou delegado etc.) [2] e até questionaram sua constitucionalidade, não há nenhuma dúvida de que, na contemporaneidade, prevaleceu no país o modelo que foi sendo adotado ao longo de sua evolução institucional, com a instituições de autarquias reguladoras (inclusive Comissões, seguindo o modelo da Securities and Exchange Commission , a CVM estadunidense) e, a partir dos anos 90, de agências reguladoras.

13. A ordenação brasileira contempla entidades que, em seu conjunto, possuem ampla capacidade regulatória, com poderes para definir a regulação setorial e, constantemente, atuar como um verdadeiro guardião setorial, atualizando standards e parâmetros de condutas conforme as necessidades da evolução técnica, dos desafios de políticas públicas e de uma imensidão de fatores que devem ser equilibrados, sopesados, pelos reguladores, dentro de uma perspectiva sistêmica.

14. Destaque-se que essa tecnicidade dentro dessa perspectiva sistêmica só pode ser adequadamente considerada em uma escolha regulatória formada com uma visão ampla dos problemas do setor, com a experiência acumulada do setor e a compreensão dos objetivos regulatórios e de políticas públicas as quais devem ser sempre observadas.

15. Veja-se que esse princípio foi recentemente confirmado pelo Supremo Tribunal Federal, que reconheceu, no caso da fosfoetanolamina sintética, uma reserva do regulador, preservando, naquele caso concreto, a capacidade de a ANVISA fazer as escolhas regulatórias em seu campo de domínio eminentemente técnico [3] .

16. Ou seja, em setores econômicos complexos, as escolhas regulatórias, traduzidas especialmente na regulação das atividades privadas, são realizadas encarando a realidade econômica e social dinâmica de um modo sistemático e transparente, com procedimentos adequados, incluindo a participação social, por meio de consultas públicas na formulação de sua estratégia regulatória de um modo que estabilize o subsistema regulado e minimize a insegurança jurídica [4] . Nesse quadro, até mesmo a reconhecida possibilidade de revisão jurisprudencial encontra limites dentro de uma visão moderna do papel das entidades reguladoras esposada pelo Egrégio Supremo Tribunal Federal.

17. É neste contexto, portanto, que, com as devidas escusas pela longa introdução, cabe observar que a revisão das decisões de primeira instância, exercendo um juízo último no âmbito administrativo, embasado unicamente no entendimento de falta de "enforcement" deve ser objeto de muita atenção a preservação do necessário equilíbrio institucional em nosso Sistema Financeiro Nacional.

18. Nesse passo, o legítimo e devido exercício da função julgadora pelo Conselho não poderia, portanto, gerar a impressão na sociedade e, em especial no mercado altamente regulado de fundos de investimento, que se está a declarar a ausência de enforcement da Autarquia, CVM, em tema que o legislador lhe atribuiu expressa e ampla capacidade regulatória e fiscalizatória. Como apontado anteriormente, trata-se de verdadeira autorização legislativa para regular e fiscalizar, justamente para que a densidade normativa necessária seja definida no âmbito administrativo, nas escolhas regulatórias do agente regulador, aquele em melhor posição para acompanhar de perto as necessidades e desafios do setor regulado.

19. Não se diga com isso que este Egrégio Conselho de Recursos do Sistema Financeiro Nacional não possa reconhecer casos de extrapolação no exercício de competências de um determinado regulador, cabendo-lhe, evidentemente, como a qualquer autoridade administrativa, agir para sanar tais erros. No entanto, em linha com a prática internacional que embasou o modelo de agências reguladoras no país e as diretrizes da jurisprudência recente da Corte Suprema, uma decisão deste jaez demanda bastante exercício crítico, sem que se deixe escapar a análise do ato infracional que se está a julgar, em segunda instância administrativa, o caso concreto em tela.

20. Veja-se abaixo trecho do Termo de Acusação GIA SIN CVM - SEI n. 19957.011368/2017-89, páginas 8 e 9 que, ao meu sentir, melhor sintetiza a infração imputada aos Recorrentes:

“ Não há complexidade na tarefa do administrador de verificar o cumprimento da regra em apreço, que trata do limite máximo de 25% do patrimônio líquido de um fundo de investimento que pode ser detido por um regime próprio de previdência social . Tal modalidade de investidor investe parcela importante de seus recursos no mercado de fundos de investimento e sua normatização é pública e conhecida.

41. Para confirmar esse entendimento, podemos citar o próprio regulamento do FIC SANASA (0402921) que logo em seu art. 1°, parágrafo único, estabelece que o Fundo deve atender normas específicas da regulação dos regimes próprios de previdência social instituídos pela União, estados e municípios. Citamos o mencionado dispositivo do regulamento do FIC SANASA: Art. 1º. O BRB FUNDO DE INVESTIMENTO EM COTAS DE FUNDOS DE INVESTIMENTO MULTIMERCADO CRÉDITO PRIVADO SANASA doravante designado FUNDO, constituído por contrato particular, sob forma de condomínio aberto, com prazo indeterminado de duração, será regido pelo presente regulamento, pela Instrução CVM nº 555/14 e demais disposições legais e regulamentares que lhe forem aplicáveis. Parágrafo Único. O FUNDO atenderá as normas específicas dos Regimes Próprios de Previdência Social – RPPS, instituídos pela União, pelos Estados, pelo Distrito Federal ou por Municípios e Entidades Fechadas de Previdência Complementar EFPC, notadamente, as resoluções nº 3.922 e nº 3.792 do Conselho Monetário Nacional e suas alterações.

42. E não alegue o administrador que não poderia fazer diferente, pois haveria diversas formas de diligenciar o atendimento à regra da Resolução CMN n° 3.922/2010 como, por exemplo, a mais elementar, iniciar as atividades do fundo somente quando houvesse a certeza de que os recursos aportados por cada regime próprio de previdência social não ultrapassassem o limite de 25% do patrimônio líquido do FIC SANASA.

43. Também é no mínimo cínico o argumento do administrador de que deveria respeitar os limites temporais de enquadramento previstos na regulação da CVM (60 dias), pois quem elaborou o regulamento para posterior venda do fundo aos regimes próprios de previdência social foi, claro, o próprio administrador, que nele poderia ter previsto uma política de investimento tão focada quanto foi na aquisição de cotas de fundos de investimento em direitos creditórios , mas que contasse com um mínimo de flexibilidade (aliás, mais do que típica em fundos da classe multimercado) que lhe permitisse evitar a verdadeira armadilha (e nem se diz aqui que foi proposital, pois se assim fosse, a tônica seria de muito maior gravidade, envolvendo imputações pela Instrução CVM nº 8/1979) da qual o RPPS Passo Fundo, ao fim, não conseguiria mais escapar.

44. O mínimo que se poderia esperar do administrador é que – e baseado em redação equivalente no regulamento do fundo que assim permitisse – ele mantivesse os recursos investidos em ativos de alta liquidez (por exemplo, títulos públicos) até que se caracterizasse o enquadramento de todos os cotistas do fundo à Resolução em apreço, momento no qual, aí sim e apenas nesse momento, ele poderia então finalizar a estratégia de investimento do fundo, com a aplicação dos recursos nas cotas do alçado FIDC SANASA.

45. Como se vê neste caso, entretanto, a BRB DTVM iniciou as atividades do fundo em 7/12/2016 , com a aplicação de R$ 16 milhões realizada por um único cotista, o RPPS Passo Fundo, a partir do que ficou a depender apenas do êxito do distribuidor de cotas em captar novos cotistas nos próximos 120 dias . Como se pudesse, no exercício de tão delicado papel, contar apenas com a sorte.

46. Houve ingresso de novos investidores no FIC SANASA em 12/12/2016 e em 1°/3/2017, conforme exposto na Tabela 1 do item 9, mas ainda assim em volume de recursos e em número de cotistas insuficientes para atender ao requerido pela Resolução CMN nº 3.922/2010 , em seu art. 14.

47. Pode-se ver então, na Tabela 1 do item 9, que o cotista RPPS Passo Fundo ficou desenquadrado em relação ao limite estabelecido no art. 14 da Resolução CMN nº 3.922/2010, com 64,36% das cotas do FIC SANASA, e a carteira do Fundo, como já dito, investido em cotas do FIDC SANASA, um ativo de baixa liquidez, muito antes mesmo da BRB DTVM assegurar que os cotistas do Fundo estavam com seus limites devidamente enquadrados com base no art. 14 da Resolução CMN nº 3922/2010, e inviabilizando, desde então, uma saída da situação de desenquadramento que não implicasse em prejuízos aos cotistas envolvidos.

48. Vale dizer, ainda, que após a liquidação do FIC SANASA e o recebimento pelos cotistas das cotas do FIDC SANASA, em 13/9/2017, a Sprev comunicou (0403318) a esta CVM que o RPPS Passo Fundo extrapolou o limite previsto no art. 7º, VII, “a”, da Resolução CMN nº 3.922/2010, que limita em 5%, no segmento de renda fixa, o total das aplicações de regimes próprios de previdência social em cotas seniores de fundos de investimento em direitos creditórios. Assim, ficou caracterizado o irreversível prejuízo ao cotista RPPS Passo Fundo , pois, de um lado, nem mesmo a liquidação do FIC SANASA pôde resolver a situação de desenquadramento à Resolução CMN 3922/2010 ; e de outro, pouco pode ele fazer, dado que o investimento, mais uma vez, é bastante ilíquido. 49. É certo que a responsabilidade primária pelo descumprimento desse novo limite cabe aos gestores do regime próprio de previdência social, que responderão pela sua atuação junto à Sprev e outros órgãos de controle . No entanto, tal infração pelo RPPS Passo Fundo às regras de Resolução CMN n° 3.922/2010 poderia ter sido evitada se eles contassem com uma atuação minimamente diligente por parte da BRB DTVM no caso.

50. Diante de todo o exposto, não resta dúvida que a BRB DTVM não foi leal e diligente na defesa dos interesses de cotista do FIC SANASA, expondo-o desnecessária e temerariamente a descumprimentos de regras da Resolução CMN n° 3.922/2010, situação que ainda foi agravada pelo fato do investidor se ver obrigado a manter em sua carteira ativos de baixa liquidez e em percentual que descumpre os limites da Resolução CMN n° 3.922/2010.

51. Tais fatos caracterizam infração por parte da BRB DTVM ao disposto no art. 16, inciso I, da Instrução CVM nº 558/2015, especialmente em relação ao dever de lealdade para com os cotistas do FIC SANASA. Transcrevemos o mencionado dispositivo da Instrução CVM n° 558/2015: Art. 16. O administrador de carteira de valores mobiliários deve: I – exercer suas atividades com boa fé, transparência, diligência e lealdade em relação aos seus clientes ; ...

52. Do exposto acima, resta claro que a BRB DTVM descumpriu o disposto no art. 16, inciso I, da Instrução CVM n° 558/2015. Tendo em vista que a infração cometida é decorrente de ato de natureza institucional da BRB DTVM, conclui-se que sua diretora responsável pela atividade de administração de carteiras de valores mobiliários, por dever de ofício e por suas inerentes atribuições na administração e na gestão do FIC SANASA, participou e tinha conhecimento desses atos .

53. Em conformidade com a legislação aplicável (inciso III do art. 4° da Instrução CVM n° 558/2015), a administração de carteira de valores mobiliários fica sob a supervisão e responsabilidade direta do diretor responsável da instituição autorizada pela CVM a prestar tal serviço.” Grifou-se.

21. Some-se ao exposto a redação insofismável do artigo 8º da Lei de criação da CVM que atribuí competência para a CVM regulamentar observando a política definida pelo Conselho Monetário Nacional. Foi exatamente o que ocorreu, com a devida observância das Resoluções CMN nº 3.922 e 3.792 restou promulgado art. 16, inciso I, da Instrução CVM nº 558/2015, assim como a Instrução CVM 555/2014, conforme vigentes à época dos fatos, a saber:

Art. 8º Compete à Comissão de Valores Mobiliários : (...)

I - Regulamentar , com observância da política definida pelo Conselho Monetário Nacional, as matérias expressamente previstas nesta Lei [Lei 6.385/76] e na Lei de sociedades por ações; (Grifou-se).

22. Sendo certo que as Cotas dos Fundos de Investimento encontram-se expressamente elencadas no rol dos valores mobiliários sujeitos à jurisdição da CVM, posto que inseridas no inciso V, do artigo 2º, da supra citada Lei de criação da CVM, nº 6.386/76, a saber:

Art. 2 o São valores mobiliários sujeitos ao regime desta Lei : (Redação dada pela Lei nº 10.303, de 31.10.2001)

I - as ações, debêntures e bônus de subscrição; (Redação dada pela Lei nº 10.303, de 31.10.2001)

II - os cupons, direitos, recibos de subscrição e certificados de desdobramento relativos aos valores mobiliários referidos no inciso II; (Redação dada pela Lei nº 10.303, de 31.10.2001)

III - os certificados de depósito de valores mobiliários; (Redação dada pela Lei nº 10.303, de 31.10.2001)

IV - as cédulas de debêntures; (Inciso incluído pela Lei nº 10.303, de 31.10.2001)

V - as cotas de fundos de investimento em valores mobiliários ou de clubes de investimento em quaisquer ativos;... (Grifou-se)

23. Desse modo, abrem-se possibilidades para esta segunda instância administrativa colegiada, mas não existe nos presentes autos, data vênia , embasamento fático jurídico para que possa ser declarada ausência de enforcement, poder de polícia administrativa da CVM para supervisionar e eventualmente punir conduta de jurisdicionados no exercício de atividade expressamente inserida no âmbito do perímetro regulatório e fiscalizatório da Autarquia.

24. Em uma expressão que pode parecer superlativa, mas ainda assim útil, seria quase uma declaração incidental de incompetência da CVM por desenquadramento passivo de carteiras de Fundos de Investimentos constituídos no Brasil com quotistas RPPS, permitindo-se que administradores deixem de observar regras que devem ser observadas por fundos de investimentos constituídos no país.

25. Ademais, juízos que concluam e sedimentem visões de ampla e inédita aplicação são mais bem refletidos e produzidos, inclusive em benefício da segurança jurídica, após uma série de decisões similares, cada uma com as suas características próprias e pontos em comum, formando uma coleção de casos que podem permitir à instância revisora uma posição mais consolidada, como ocorre nas súmulas administrativas, informadas por diversos precedentes.

26. Dessa forma, no caso concreto, opino no sentido de divergir, respeitosamente, do entendimento do i. Relator, a meu sentir equivocado, acerca da ausência de enforcement da CVM para responsabilizar jurisdicionados, administradores fiduciários, por desenquadramentos passivos em fundos de investimentos registrados na CVM com quotistas RPPS (s).

II.2 - Legitimidade passiva. Caso concreto em exame

27. Releva recordar que o dever de conduta de que trata o art. 16, inciso I, da Instrução CVM nº 558/2015 é considerado infração grave nos termos do art. 32 da mesma Instrução, para os efeitos do art. 11, §3º, da Lei nº 6.385/76.

28. Releva também lembrar que o bem jurídico tutelado pela CVM é a higidez do mercado de valores mobiliários, incluindo, obviamente, por força de Lei, o mercado de quotas dos fundos de investimentos e seus respectivos administradores.

29. Diante das provas carreadas aos autos, permissa vênia , sequer seria possível relativizar a falta de diligência dos administradores (os quais foram devidamente remunerados para administrar, conforme consta do contrato anexado aos autos - Doc. SEI 26100804 ), tendo em vista que o Fundo foi liquidado, ou seja, o próprio fundo de investimento em cotejo, FIC SANASA, foi lesado e não somente o RPPS Passo Fundo - cotista.

30. Administradores de Fundos de Investimento são verdadeiros gatekeepers [5] , que deveriam atuar como auxiliares da CVM na supervisão da conformidade com a ordenação brasileira voltada para os mercados de capitais e de valores mobiliários. Assim, os fundos de investimentos sob a jurisdição da CVM, com quotistas RPPS(s) ou não, gozam de natureza jurídica de condomínio e, como tal, não há segregação entre o fundo e seus quotistas que são considerados comunheiros, pois o condomínio é a representação de uma comunhão de recursos, diferentemente do que ocorre entre os sócios e a sociedade.

31. Lembre-se que em função da condição de baixa liquidez dos ativos do fundo, o Administrador permitiu que um cotista (seja ele RPPS ou não) ficasse em situação de difícil solução pelo fato de ocorrer a liquidação do Fundo como uma medida saneadora da situação após término de prazo de ação, de modo que o Administrador do Fundo manteve o cotista em uma situação de desenquadramento em relação à regulação a ele aplicável desde o seu ingresso no Fundo, ou seja, desde a gênese do Fundo em análise, de modo que o Fundo jamais chegou a obedecer a Resolução do Conselho Monetário Nacional. Há precedentes na CVM e neste CRSFN, por exemplo: PAS CVM 19957.010223/2019-22 e RJ2014/3624 - 10372.100235/2017-82.

32. O desenquadramento se caracteriza quando, partindo de uma situação de enquadramento, se passa a outra, de desenquadramento, por força de um movimento sobre o qual o cotista ou o gestor não têm controle ou ação, quer por uma variação de preços de mercado, quer pela movimentação de outro cotista. Assim, no caso em tela, é irrefutável que nunca houve situação de enquadramento do cotista RPPS Passo Fundo, quanto ao percentual de sua participação no patrimônio do fundo, (denominado de passivo), bem como, não tinha como esse cotista saber disso, posto que desconhecia a situação de captação total do fundo no dia a dia e, contava com o conforto dado pelo parágrafo 1º do artigo 1º do Regulamento, que assegurava:

“o FUNDO atenderá as normas específicas dos Regimes Próprios de Previdência Social – RPPS...”

33. Em que pese a cultura jurídica e criatividade argumentativa estampadas nas peças recursais, a atuação diligente e, portanto, correta, teria sido monitorar (papel de um administrador diligente) o enquadramento passivo pendente de concretização desde o início das atividades do Fundo e buscar manter os recursos do fundo em títulos públicos ou em outros valores mobiliários, o que poderia ter ajudado a afastar o limite de participação do cotista RPPS Passo Fundo, ou ainda, poderia ter sido providenciado um compromisso de investimento a ser integralizado tão logo a captação do fundo perante demais cotistas viesse a comportar a participação do cotista RPSS mencionado.

34. O fato de ter aplicado todo o patrimônio do fundo recém-constituído em cotas de um FIDC considerado de baixa liquidez, tendo como cotistas RPPS(s), revela-se como um elemento caracterizador de necessidade de absoluto rigor na observância dos deveres fiduciários, dado ao dever de diligência por parte do administrador fiduciário que, dentre outros deveres, tem por dever contratar e, portanto, fiscalizar a execução do contrato de distribuição das cotas. Sobre o tema, confira-se as precisas palavras de Eduardo Cherez Paiva [6] :

“A contratação de prestadores de serviço deve ser feita pelo administrador fiduciário, em nome do fundo, sendo obrigatória a contratação de serviços de auditoria independente. Também é obrigatória a contratação de terceiros quando o administrador fiduciário não estiver devidamente autorizado ou credenciado para a prestação dos seguintes serviços: (i) tesouraria, controle e processamento dos ativos financeiros do fundo; (ii) distribuição de cotas ; (iii) escrituração da emissão e resgate de cotas; e (iv) custódia de ativos financeiros integrantes da carteira do fundo.

A CVM determina que a contratação de prestadores de serviços pelo administrador, em nome do fundo, deve ser precedida de criteriosa análise e seleção do contratado , devendo ainda o administrador figurar no contrato como interveniente anuente . (…)

Ainda, com base nos deveres de análise prévia à contratação e à contínua fiscalização dos serviços contratados, por parte do administrador, a CVM enxerga no administrador fiduciário o guardião do cotista , o verdadeiro gatekeeper do fundo .” Grifou-se.

35. Observe-se que não restou comprovado nos autos a contratação de entidade(s) apta(s) a distribuir as cotas dentro do prazo estabelecido pela regulação, nem restou comprovado qualquer esforço de distribuição dos Recorrentes que alegam ilegitimidade passiva apontando para o distribuidor contratado (Corretora Planner - conforme consta, por exemplo, no item 6, página 7 da peça recursal interposta pela Diretora responsável pela administração do Fundo).

36. Ao contrário, restou evidenciado nos autos que os administradores quedaram-se inertes e sequer comunicaram ao quotista RPPS Passo Fundo as dificuldades na distribuição de quotas, por parte do distribuidor contratado, no prazo exigido pela regulação vigente à época dos fatos. Nesse ponto, o voto condutor de primeira instância é minudente nos seguintes trechos aptos a rechaçar a interpretação dada pelos Recorrentes acerca do alcance de dispositivos do regulamento do Fundo e da tipologia:

Os Acusados arrazoaram que a verificação do enquadramento da entidade integrante do regime próprio da previdência social aos limites impostos na Resolução CMN nº 3.922/2010 seria uma obrigação exclusivamente vinculada às obrigações de suitability , impostas apenas ao distribuidor, e não ao administrador, conforme regulação da ICVM nº 539/2013. 10. O argumento não merece acolhimento...

14. De modo diverso, trata-se aqui de apurar se houve falta diligência em relação ao FIC SANASA e, por consequência, aos seus cotistas, buscando investigar eventual inadequação da proporção da participação do RPPS Passo Fundo no patrimônio líquido do fundo em face da Resolução CMN n° 3.922/2010, em descumprimento do regulamento do fundo e do art. 16, inciso I, da ICVM n° 558/2015 . No presente caso, as questões apuradas pela Acusação passam ao largo da discussão de uma suposta inadequação do produto oferecido ao investidor com determinado perfil.

A interpretação dada pela defesa sugere que enquanto o art. 1°, em seu parágrafo único, dá confiança ao investidor de que o FIC SANASA atenderá as Resoluções CMN nº 3.922 e 3.792, o art. 44 seria transparente e eximiria o mesmo de qualquer responsabilidade em não as atender.

21. Ao cotejarmos o art. 44 com o art. 1º do Regulamento, é certo que o art. 1° estabelece uma regra especial, destinada apenas aos investidores sujeitos às resoluções referenciadas e relativa à composição da participação dos cotistas no fundo , enquanto a regra do art. 44 seria aplicável a todos os investidores qualificados, conforme §1° do art. 3° do mesmo Regulamento, e relativo à composição da carteira do fundo (ou seja, aos tipos de ativos e investimentos feitos pelo fundo ), de forma que, em um eventual conflito, caberia aplicar a regra especial.

22. Para o presente caso, ainda, acredito que é relevante distinguir que a Acusação não pretende que os Acusados tenham controle dos investimentos dos cotistas, mas apenas que acompanhem, de forma diligente, os percentuais de participação dos cotistas no FIC SANASA, de modo a monitorar a adequação em relação aos regramentos especiais mencionados no art. 1º, evitando, assim, potenciais efeitos negativos sobre o FIC SANASA e, na pior das hipóteses, a imposição de sua liquidação...

31. O enfoque deste PAS está restrito aos riscos para o próprio fundo, conforme as regras previstas no próprio regulamento, nos termos do art. 16, inciso I, da ICVM nº 558/2015. Não se trata de avaliar se a ação do administrador foi a mais adequada, trata-se de avaliar se a informação desse risco era acessível ao administrador e, em sendo, se houve alguma medida para monitorar a situação e dar conhecimento aos investidores ou mitigar esse risco.

32. Considerando que passados esses 120 (cento e vinte) dias não houve identificação imediata do problema pelo administrador e, assim, tampouco sucesso do administrador ou do distribuidor contratado em obter um quarto investidor com a participação necessária para adequar o primeiro cotista ao limite de 25% (vinte e cinco por cento), surge um risco razoável de que o primeiro cotista poderia se movimentar para realizar um desinvestimento para manter o seu CRP, com validade presumida de 180 (cento e oitenta) dias.

33. Trata-se, portanto, de prazo conhecido para um risco razoável que teria como possível resultado mais grave a liquidação do fundo. Essa situação era uma possibilidade desde o início da atuação, visto que o cotista nunca esteve dentro dos limites legais e, sabendo disso, os investimentos foram realizados.

34. Em Ofício destinado à Acusação, datado de 24.04.2017, o BRB reconheceu o desenquadramento e declarou ter realizado reunião com o cotista e com o distribuidor contratado para alinhar uma estratégia de regularização imediata. Ação que foi tomada apenas após ação da fiscalização desta Autarquia e depois de expirado o prazo de 120 dias para enquadramento , já referido. (Grifou-se).

37. O monitoramento era devido, aliás, era esperado desde a constituição do Fundo e, não restou comprovado nos autos, embora as peças de recurso dos Recorrentes asseverem que cumpriram o monitoramento, tal assertiva está divorciada da prova carreada ao bojo dos autos. Eles não alertaram o cotista sobre a extrapolação de limite, deixando que fosse descumprido o próprio Regulamento do Fundo.

38. O dever de diligência foi claramente descumprido, considerando que o FIC SANASA ao longo de sua existência logrou possuir apenas três cotistas, todos eles RPPS (s) regimes próprios de previdência social de municípios e que encontrava-se encerrado o prazo de 120 dias para adaptação ao limite mencionado estabelecido pela ordenação brasileira e, estreme de dúvidas que, ao menos, um dos cotistas do Fundo não respeitava o limite máximo de exposição ali previsto desde a sua gênese: o RPPS Passo Fundo - Instituto de Previdência Social dos Servidores Municipais de Passo Fundo, que ingressou, frise-se: quando o Fundo foi constituído. Ainda assim, antes da atuação dos órgãos reguladores, não há nos autos sequer um " red flag", uma "bandeira vermelha", levantada pelo Administrador ou por sua Diretora Responsável aos quotistas RPPS(s), dos riscos, aptos a acarretar, como de fato acarretou, a liquidação do Fundo.

III - CONCLUSÃO

39. O art. 16, I, da ICVM nº 558/2015 — normativo que disciplina o exercício profissional da atividade de administração de carteiras de valores mobiliários — prevê os deveres fiduciários que os administradores de fundos devem observar. Dentre tais deveres, destacam-se as obrigações de agir com diligência e lealdade para com seus clientes. Veja-se que a distribuição de quotas não ocorreu em conformidade com a ordenação jurídica vigente à época, dado que não houve a devida comprovação de esforços para monitoramento, por parte do Administrador, da efetividade na distribuição de quotas, pelo distribuidor: Corretora Planner, contratada pelos Recorrentes, em nítido desrespeito ao prazo estabelecido pela regulação, acarretando a liquidação do Fundo FIC SANASA.

40. Cabe ao administrador, na qualidade de prestador de serviço essencial do fundo, zelar pelos objetivos de investimentos de seus clientes (ICVM nº 558/2015, art. 16, II, “b”), os quais incluem-se o cumprimento a limites e prazos regulatórios, ainda que emanados diretamente do Conselho Monetário Nacional, devendo sempre ter por escopo as melhores opções para o Fundo e seus cotistas.

41. Sob a luz de seus deveres fiduciários, cabe aos administradores comprovarem que foram diligentes e adotarem sempre a alternativa que mais beneficie o fundo e seus cotistas. O dever de informar o RPPS Passo Fundo da dificuldade de captação de outros cotistas foi ignorado, até porque o administrador também deve manter sob constante análise as diligências exigidas pelas circunstâncias para que, a qualquer momento, sejam avaliadas as melhores opções para o tratamento do desenquadramento passivo e, a sua regularização no menor tempo possível. No presente caso, o desenquadramento do RPPS Passo Fundo estava pendente de regularização desde o início das atividades do Fundo. Assim, as diligências esperadas poderiam ter contemplado, outras alternativas, que não a liquidação após o esgotamento do prazo.

42. Os Recorrentes recebiam remuneração estipulada em contrato anexado aos autos e quedaram-se inertes em seus deveres fiduciários, nem ao menos prestaram informações, ao longo do prazo de distribuição, ao(s) cliente(s) RPPS(s) acerca da problemática na pulverização das cotas do Fundo sob a jurisdição da CVM, dado que, após as averiguações de órgãos reguladores, simplesmente liquidaram o Fundo.

43. Por todo o exposto, diante do desenquadramento passivo duradouro, (até o término do prazo), nítido e incontestável, conforme previsto no artigo 14 da Resolução CMN 922/2010, que culminou na liquidação do Fundo, resta evidenciada e tipificada a conduta dos Administradores na infração capitulada no artigo 16, inciso I da Instrução CVM 558/15.

44. Desta forma, data vênia , ouso divergir do voto do i. Relator e do voto vista, consoante todo o conjunto probatório amealhado aos autos, adotando como motivação no presente voto divergente, nos termos do artigo 50 § 1º da Lei 9.784 de 1999, toda a fundamentação e motivação do r. voto Condutor de primeira instância, voto pelo conhecimento e desprovimento dos Recursos, para manter integralmente a r. decisão da Comissão de Valores Mobiliários, com a manutenção das penalidades pecuniárias aplicadas.

É o voto.

ILENE PATRÍCIA DE NORONHA NAJJARIAN - Conselheira Titular

[1] ARAGÃO, A. S. Agências reguladoras e a evolução do direito administrativo econômico. Rio de Janeiro: Forense, 2002. p. 406.

[2] Para uma síntese de algumas das posições da doutrina brasileira sobre a natureza das normas das agências reguladoras, ver: CARDOSO, H. R. O Poder Normativo das Agências Reguladoras. 2ª ed. Rio de Janeiro: Lumen Juris, 2017. p. 220-221.

[3] BLATTLER, S. O Reconhecimento da Reserva do Regulador no Ordenamento Jurídico Brasileiro a Partir do Julgamento do Caso da Fosfoetanolamina Sintética pelo STF. In: GUERRA. S. (org.). Teoria do Estado Regulador. Vol. II. Curitiba: Juruá Editora, 2017. p. 279. Notícia disponível em: https://portal.stf.jus.br/noticias/verNoticiaDetalhe.asp?idConteudo=454079&ori=1. consulta dos autos da ADI 5501 em https://portal.stf.jus.br/processos/detalhe.asp?incidente=4966501. Acesso em 03/03/2024, 10.48hs.

[4] GUERRA, S. Discricionariedade, Regulação e Reflexividade. Uma Nova Teoria sobre as Escolhas Administrativas. 7ª ed. Belo Horizonte: Fórum, 2023. p. 476.

[5] Conforme as lições de: COFFEE, John. Gatekeepers : The Professions and Corporate Governance . Oxford. Oxford University Press, 2006.

[6] PAIVA, Eduardo Cherez. Fundos de investimento: Estrutura jurídica e Agentes de Mercado como Proteção do Investimento. São Paulo: Quartier Latin , 2016. p. 116 -118.

Documento assinado eletronicamente por Ilene Patricia de Noronha Najjarian , Conselheiro(a) Relator(a) , em 17/03/2024, às 19:05, conforme horário oficial de Brasília, com fundamento no § 3º do art. 4º do Decreto nº 10.543, de 13 de novembro de 2020 .

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