Fundo de investimento

RECURSO CONTRA DECISÃO DA SIN – APRESENTAÇÃO DE PLANO PARA ADEQUAÇÃO DO CAPITAL – SAFRA SERVIÇOS DE ADMINISTRAÇÃO FIDUCIÁRIA LTDA. – PROC. SEI 19957.003391/2021-86

Trata-se de recurso interposto por Safra Serviços de Administração Fiduciária Ltda. (“Safra” ou “Recorrente”), na qualidade de administrador fiduciário de fundos de investimentos regulados pela Instrução CVM nº 555/2014, nos termos do art. 1°, § 2º, inciso II, da Instrução CVM nº 558/2015, contra decisão da Superintendência de Supervisão de Investidores Institucionais – SIN que solicitou ao Recorrente a apresentação de um plano para adequação do capital exigido pela Instrução CVM nº 558/2015. A referida decisão foi manifestada pela área técnica por meio do Ofício nº 246/2021/CVM/SIN/GAIN (“Ofício nº 246”), após ter identificado, com base nas demonstrações financeiras do Safra com data base de 31.12.2020, insuficiência nas contas de patrimônio líquido e de disponibilidades para atender o disposto no art. 1°, § 2º, inciso II, da Instrução CVM nº 558/2015. No entendimento da SIN, tal insuficiência decorreu do cálculo adotado pelo Safra sobre o montante de recursos financeiros sob administração, tendo excluído da base de cálculo para requerimento de capital os recursos investidos em fundos de investimento que investem em outros fundos de investimento administrados pelo próprio Safra. Isso porque, na visão da SIN, deveriam ser considerados na referida base de cálculo todos os fundos administrados, independentemente de eventual interconexão entre eles. Em recurso, o Safra argumentou essencialmente que:

(i) a exigência de Patrimônio Líquido mínimo para os administradores, introduzida pela Instrução CVM nº 558/2015, tem por objetivo garantir que as administradoras fiduciárias não-financeiras tenham recursos financeiros suficientes para exercer suas atividades, conforme se depreende do relatório de audiência pública da citada norma; (ii) em linha com o objetivo da norma, ao adotar o cálculo em tela, a Recorrente considerou que os recursos financeiros alocados pelos investidores que estão sob administração ficam duplicados quando um fundo administrado pelo administrador investe em outro fundo administrado pelo mesmo administrador; e (iii) a “ dupla contagem ” para apuração do Patrimônio Líquido mínimo gera um suposto " efeito multiplicador inexistente ", se o ativo representado por cotas de outros fundos do próprio administrador compuser a base de cálculo para apuração do referido Patrimônio Líquido, superestimando " o montante de recursos financeiros efetivamente administrados pela entidade " e, por conseguinte, o montante de Patrimônio Líquido necessário. Desse modo, o Safra solicitou a reavaliação do entendimento indicado no Ofício nº 246 quanto à apuração do capital mínimo e a reconsideração do pedido de apresentação de um plano para adequação do capital exigido pela norma.

Ao analisar o recurso, por meio do Ofício Interno nº 7/2021/CVM/SIN/GAIN, a SIN destacou inicialmente que, embora, para certos efeitos, levar em consideração fundos investidores e fundos investidos, em especial em estruturas coesas, como os master-feeders , possa gerar redundâncias desnecessárias, o mesmo entendimento não se aplicaria em relação ao cálculo do capital mínimo de administradores fiduciários. A esse respeito, a SIN fez referência ao Relatório da Audiência Pública que culminou com a edição da Instrução CVM nº 558/2015, no sentido de que, com a criação da regra de capital mínimo para o administrador fiduciário que não seja instituição autorizada a funcionar pelo Banco Central do Brasil (“BACEN”), “ a CVM alcança o seu principal objetivo com a Minuta – o de garantir que o administrador fiduciário tenha recursos financeiros mínimos para exercer sua atividade –, sem fazer com que os administradores de carteira tenham necessariamente que incorrer em custos de compliance com o BACEN ”.

Assim, considerando as discussões ocorridas durante a referida Audiência Pública, a SIN destacou que “ o estabelecimento de capital mínimo serviu de proxy para definir, de maneira mais objetiva e direta, um nível igualmente mínimo [em relação às instituições financeiras] de (i) comprometimento do regulado com a prestação do serviço que oferece ao mercado de interesse (skin in the game), assim como, de (ii) uma estrutura para prestá-lo (afinal, ele contaria com pelo menos recursos básicos para um modelo de negócios que, sabe-se, exige investimentos fixos relevantes). Isso tudo de uma forma viável e escalável de fiscalizar ”. Nesse contexto, segundo a área técnica, não seria possível alcançar o argumento do Recorrente de que contar os fundos investidores e também os fundos investidos pela mesma instituição representaria alguma redundância, pois “ tanto esses fundos investidores quanto os investidos oneram a estrutura do prestador de serviços, demandam investimentos em tecnologia, pessoas, controles e estrutura de forma geral, e oferecem, mesmo que eventualmente em medidas diferentes, riscos operacionais na prestação do serviço. (...) Aliás, tanto os fundos investidores quanto os fundos investidos oferecem riscos operacionais cuja materialização pode levar o administrador fiduciário a consumir esse capital (outro motivo relevante para que o BACEN sempre tenha estabelecido essas exigências a seus regulados). ”.

Por fim, a SIN registrou que, embora a CVM não esteja vinculada a conferir o mesmo tratamento dado pelo BACEN aos regulados sob sua jurisdição, “ considerando os propósitos perseguidos e critérios adotados pela CVM quando do estabelecimento desse requisito de capital mínimo, a leitura daquele regulador prudencial sobre o mesmo tema se afigura como mais do que relevante para guiar a melhor interpretação da CVM. Inclusive, para evitar a possibilidade de tratamentos assimétricos entre ambos que leve regulados a adotar um ou outro regime apenas por esse motivo, o que não nos parece de toda forma conveniente permitir ”. Diante do exposto, a SIN opinou pela manutenção da exigência formulada por meio do Ofício nº 246. O Diretor Alexandre Rangel manifestou-se contrariamente ao entendimento da área técnica, votando pelo provimento do recurso do Safra Serviços de Administração Fiduciária Ltda., observados os seguintes termos. De plano, Rangel pontuou que a exigência prevista no art. 1°, §2°, inciso II, da Instrução CVM n° 558/2015 tem o objetivo central de assegurar, sob uma perspectiva de regulação prudencial e sistêmica, que os participantes do mercado de valores mobiliários habilitados para a prestação de serviços de administração fiduciária tenham uma estrutura adequada para o exercício regular da atividade.

Nesse sentido, o Diretor entendeu – para fins de atendimento do dispositivo regulamentar em questão – que deve ser descontado do total de recursos administrados o montante do patrimônio líquido de fundos de investimentos em cotas de fundos de investimento (“FICs”), desde que tais FICs somente possam investir em cotas de emissão de fundos que também sejam administrados pela mesma instituição, no contexto das estruturas master-feeder , largamente utilizadas pelo mercado. Rangel fundamentou seu entendimento, em suma, nos seguintes pontos: (i) as preocupações e os riscos que justificaram a criação do referencial estabelecido no art. 1°, §2°, inciso II, da Instrução CVM n° 558/2015 não se apresentam como pontos de atenção em estruturas master-feeder , as quais não demandam obrigações, responsabilidades ou requisitos dobrados em termos regulatórios; (ii) encontra-se em discussão, no âmbito da Audiência Pública SDM n° 08/2020, um novo arcabouço normativo que permitirá que a estrutura master-feeder seja substituída por um único fundo de investimento, sob as regras que venham a ser editadas sobre o regime de classes de cotas, reforçando a percepção de que não faz sentido contar em dobro os respectivos patrimônios; (iii) exceto por questões de natureza operacional e sem maior relevância regulatória, as atividades reguladas de administração fiduciária de um feeder e um master não parecem guardar relação com a soma do patrimônio líquido de ambos os veículos;

(iv) é comum que estruturas master-feeder não ensejem remuneração dobrada para os respectivos prestadores de serviços; e (v) os rankings e demais acompanhamentos de mercado sobre as atividades de administração fiduciária, nessa mesma linha, não contabilizam o somatório dos patrimônios integrantes das estruturas master-feeder , eliminando a sobreposição de recursos, basicamente, por não refletir adequadamente a verdadeira representatividade do participante no setor. Assim, no caso concreto, o Diretor discordou da área técnica e votou favoravelmente ao deferimento do recurso, no sentido de que, para fins de atendimento do art. 1°, §2°, inciso II, da Instrução CVM n° 558/2015, não devem ser considerados os valores de patrimônio líquido dos FICs administrados pelo Recorrente que somente possam investir em cotas de emissão de fundos de investimento que também sejam administrados pela mesma instituição. A Diretora Flávia Perlingeiro votou pelo provimento do recurso, para acolher os argumentos do Recorrente no que tange ao afastamento da “dupla contagem” no que diz respeito, exclusivamente, aos FICs e respectivos fundos investidos, todos administrados pelo Recorrente, integrantes de estruturas conhecidas como master-feeder , nesse sentido acompanhando a conclusão do Diretor Alexandre Rangel.

Pontuou a Diretora que, em que pese reconhecer que administrar investimentos em um mesmo conjunto de ativos finais por meio de uma estrutura master-feeder possa ser mais oneroso do uma estrutura direta em um fundo de investimento, as práticas adotadas em tais estruturas a rigor não resultam na duplicação de custos e de riscos operacionais, não se justificando, a seu ver, a referida “dupla contagem” no cálculo dos “recursos financeiros sob administração” de que trata o art. 1°, §2°, II, da Instrução CVM n° 558/2015. Em acréscimo, ressaltou entender que o paralelo feito com relação ao critério adotado pelo Banco Central em sua esfera de competência não se prestaria a corroborar a dupla contagem no contexto sob análise, tendo em vista que tem base diversa, marcada pela efetiva prestação do serviço (i.e. nas receitas com a administração de recursos de terceiros), observando que, na prática, nas estruturas master-feeder , não são cobradas taxas cheias de todos os fundos, mas concentradas as cobranças no master , no feeder ou, em algumas medida, repartidas entre esses. Assim, ainda que, como um todo, possa ser mais onerosa, não são propriamente receitas computadas em duplicidade. Sendo assim, o Colegiado, por maioria, deliberou pelo provimento do recurso, vencido o Presidente Marcelo Barbosa, que acompanhou a manifestação da área técnica. Anexos MANIFESTAÇÃO DA ÁREA TÉCNICA

COMISSÃO DE VALORES MOBILIÁRIOS

Rua Sete de Setembro, 111/2-5º e 23-34º Andares, Centro, Rio de Janeiro/RJ – CEP: 20050-901 – Brasil - Tel.: (21) 35548686

Rua Cincinato Braga, 340/2º, 3º e 4º Andares, Bela Vista, São Paulo/ SP – CEP: 01333-010 – Brasil - Tel.: (11) 21462000

SCN Q.02 – Bl. A – Ed. Corporate Financial Center, S.404/4º Andar, Brasília/DF – CEP: 70712-900 – Brasil -Tel.: (61)

3327-2030/2031

www.cvm.gov.br

Ofício Interno nº 7/2021/CVM/SIN/GAIN

Rio de Janeiro, 04 de maio de 2021.

De: SIN

Para: SGE

Assunto: Recurso contra decisão da SIN/GAIN - Processo CVM nº

19957.003391/2021-86

Senhor Superintendente Geral,

A) CONSIDERAÇÕES INICIAIS

1. Trata-se de Recurso para o Colegiado da CVM, apresentado por SAFRA

SERVIÇOS DE ADMINISTRAÇÃO FIDUCIÁRIA LTDA, doravante denominados

"SAFRA", em face de decisão da Superintendência de Relações com Investidores

Institucionais (SIN), nos termos da Deliberação CVM nº 463.

2. O SAFRA SERVIÇOS DE ADMINISTRAÇÃO FIDUCIÁRIA LTDA, apesar de não ser

instituição financeira, está habilitado a exercer a atividade de administração

fiduciária de fundos de investimentos regulados pela Instrução CVM nº 555

("ICVM 555") com base no art. 1°, § 2º, inciso II, da Instrução CVM nº 558 ("ICVM

558").

Art. 1º A administração de carteiras de valores mobiliários é o exercício

profissional de atividades relacionadas, direta ou indiretamente, ao

funcionamento, à manutenção e à gestão de uma carteira de valores

mobiliários, incluindo a aplicação de recursos financeiros no mercado de

valores mobiliários por conta do investidor.

[...]

§ 2º Podem ser registrados na categoria administrador fiduciário:

[...]

II – pessoa jurídica que mantenha, continuamente, valores equivalentes a

no mínimo 0,20% dos recursos financeiros sob administração de que trata

o item 6.3.c do Anexo 15-II ou mais do que R$ 550.000,00 (quinhentos e

Ofício Interno 7 (1254564) SEI 19957.003391/2021-86 / pg. 1

cinquenta mil reais), o que for maior, em cada uma das seguintes contas

do Balanço Patrimonial elaborado de acordo com a Lei nº 6.404, de 15 de

dezembro de 1976, e com as normas da CVM:

a) patrimônio líquido; e

b) disponibilidades, em conjunto com os investimentos em títulos públicos

federais.

[...]

§ 5º O administrador de carteiras de valores mobiliários registrado na

categoria administrador fiduciário de acordo com o inciso II do § 2º deve

encaminhar à CVM, até o dia 31 de março de cada ano:

I – demonstrações financeiras elaboradas de acordo com a Lei nº 6.404, de

1976, e com as normas da CVM, com a data base de 31 de dezembro do

ano anterior, auditadas por auditor independente registrado na CVM; e

II – relatório sobre a efetividade da manutenção contínua dos valores

exigidos pelo inciso II do § 2º, referente ao ano anterior, emitido por

auditor independente registrado na CVM.

3. O presente processo foi instaurado após analisarmos as demonstrações

financeiras (1242775 da instituição com data base de 31/12/2020, juntamente com

o relatório (1242776) do auditor externo (“Relatório”) e identificarmos insuficiência

nas contas de patrimônio líquido e de disponibilidades para atender o disposto

no art. 1°, § 2º, inciso II, da Instrução CVM 558.

4. A razão para essa insuficiência, na visão da SIN, decorreu do fato do SAFRA, ao

calcular o montante de recursos financeiros sob administração, ter excluído do

cálculo para requerimento de capital os recursos investidos em fundos de

investimento que investem em outros fundos de investimento administrados pelo

próprio SAFRA.

5. Identificada tal situação, a SIN por meio do Ofício nº 246/2021/CVM/SIN/GAIN

(1242778), de 19 de abril de 2021, solicitou ao participante um plano para

adequação do capital exigido pela norma já que o entendimento desta área

técnica é de que devem ser considerados na base de cálculo dos recursos

financeiros sob administração todos os fundos administrados, independentemente

de eventual interconexão entre eles, como, neste caso, fundos que investem em

outros fundos administrados pela mesma instituição, entendimento contra o qual a

instituição manifestou seu inconformismo, como se verá adiante.

6. Por conseguinte, este Ofício Interno tem como objetivo apresentar o recurso

interposto pelo recorrente contra o posicionamento desta SIN, bem como as

contrarrazões desta superintendência que a levam a defender a manutenção da

decisão de que o SAFRA deve apresentar plano de adequação.

B) RECURSO

7. Em seu recurso (1254560), o SAFRA inicialmente alega que a exigência de

Patrimônio Líquido mínimo para os Administradores foi introduzida pela Instrução

CVM nº 558, de 26 de março de 2015 e tem por objetivo garantir que as

administradoras fiduciárias não-financeiras tenham recursos financeiros

suficientes para exercer suas atividades. Assim, cita trecho do relatório de análise

da audiência pública daquela regra:

Com a regra acima, a CVM alcança o seu principal objetivo com a Minuta –

o de garantir que o administrador fiduciário tenha recursos financeiros

mínimos para exercer sua atividade – sem fazer com que os

administradores de carteira tenham necessariamente que incorrer em

custos de compliance com o BACEN. Tendo em vista a novidade dessa

Ofício Interno 7 (1254564) SEI 19957.003391/2021-86 / pg. 2

atividade de supervisão de exigência de capital pela CVM, todavia, a

autarquia planeja constante avaliação sobre os efeitos da regra no

mercado e se dispõe a aprimorá-la no futuro próximo, se necessário.

8. Ainda, argumenta que em linha com tal objetivo e com a opinião do auditor

externo de suas demonstrações, o SAFRA considerou que o montante total de

recursos financeiros sob administração deve considerar o total efetivo de recursos

financeiros alocados pelos investidores nos fundos administrados, o que "implica

desconsiderar os recursos representados pelos investimentos em cotas de outros

fundos também administrados pela entidade". Segundo o recurso, a razão seria de

que os recursos financeiros alocados pelos investidores que estão sob

administração ficam duplicados quando um fundo administrado pelo Administrador

investe em outro fundo administrado pelo mesmo Administrador, o que pode,

inclusive, "configurar informação distorcida ao mercado", distorção essa que

poderia levar o "montante ao infinito, com a possibilidade de fundos aplicando em

outros fundos".

9. De outro lado, considera que a “dupla contagem” para apuração do Patrimônio

Líquido mínimo gera um suposto "efeito multiplicador inexistente", se o Ativo

representado por cotas de outros fundos do próprio administrador compuser a

base de calculo para apuração do referido Patrimônio Líquido, refletindo,

superestimando "o montante de recursos financeiros efetivamente administrados

pela entidade" e, por conseguinte, o montante de Patrimônio Líquido necessário.

10. Apesar de reconhecer que a regra não traz nenhum detalhamento ou

definição sobre o método de cálculo a ser utilizado para apuração do volume de

recursos sobre administração, o entendimento da instituição baseia-se também no

procedimento adotado pelo mercado na "prestação de informações à ANBIMA

relativas a ranking de administradores de recursos de terceiros onde o

investimento em cotas de fundos do próprio administrador são desconsiderados,

com a aplicação do conceito de 'dupla contagem'”.

11. Diante dos argumentos apresentados o SAFRA solicita, assim, (i) a reavaliação

do entendimento indicado no Ofício Ofício nº 246/2021/CVM/SIN/GAIN quanto à

apuração do capital mínimo; bem como (ii) a reconsideração do pedido de

apresentação de um plano para adequação do capital exigido pela norma.

C) MANIFESTAÇÃO DA ÁREA TÉCNICA

12. Como se vê do recurso, o argumento central do SAFRA contra a decisão da

área técnica e o que de a contagem do patrimônio liquido dos fundos investidores

e também dos fundos por ele investidos, ainda que ambos administrados pela

instituição, representaria uma "dupla contagem" para os efeitos do cálculo do

capital mínimo que ela deveria manter para atender o requisito previsto no art. 1°,

§ 2º, inciso II, da Instrução CVM nº 558.

13. E fato que, para certos efeitos, levar em consideração fundos investidores e

fundos investidos, em especial em estruturas coesas como no caso a dos masterfeeders, pode gerar redundâncias desnecessárias, ate mesmo em certos temas de

supervisão. Mas não parece ser esse o caso para o cálculo do capital mínimo de

administradores fiduciários, como se verá.

14. Vale relembrar, como mencionado no Edital de Audiência Pública SDM nº

10/14, que culminou com a edição da Instrução CVM nº 558, qual foi o objetivo do

estabelecimento do requisito de capital mínimo previsto na regulação vigente:

Na Audiência Pública SDM nº 14/2011, foram recebidos diversos

comentários sobre a necessidade de a CVM reconhecer a existência de

Ofício Interno 7 (1254564) SEI 19957.003391/2021-86 / pg. 3

administradores de carteira de valores mobiliários com duas

especializações distintas:

(i) administração fiduciária, com responsabilidades diretas ou

indiretas pela custódia, controladoria de ativos e passivos e, de

maneira geral, pela supervisão da higidez da gestão; e

(ii) gestão de recursos, responsável pela tomada de decisão de

investimentos.

A CVM acatou tais comentários e decidiu criar duas categorias de registro

para os administradores de carteira de valores mobiliários: (i)

administrador fiduciário; e (ii) gestor de recursos. Nesse sistema, o

administrador de carteira poderá requerer o registro em uma ou em

ambas as categorias.

Em relação à categoria “administrador fiduciário”, foi identificado o risco

de aumento do número de administradores responsáveis por esta

atividade que não sejam instituição autorizada a funcionar pelo BACEN.

Esse cenário parece provável, tendo em vista a possibilidade prevista na

futura norma de administradores de carteira de que os administradores

registrados na categoria “administrador fiduciário” poderão distribuir cotas

dos fundos que administrem mesmo se não forem instituição financeira.

A proposta apresentada neste Edital de que o administrador fiduciário

deverá ser banco múltiplo, banco comercial, a Caixa Econômica Federal,

banco de investimento, sociedade corretora de títulos e valores mobiliários

ou sociedade distribuidora de títulos e valores mobiliários tem três

finalidades principais.

Todo administrador fiduciário passaria a ter requerimentos mínimos de

patrimônio de referência, acompanhado pelo BACEN, de acordo com as

regras já existentes e aplicáveis às instituições autorizadas a funcionar

pela referida autarquia. Esse patrimônio seria importante em caso de

eventuais prejuízos em virtude de condutas contrárias à lei, ao

regulamento e aos atos normativos expedidos pela CVM.

Os requerimentos mínimos de patrimônio de referência trariam ainda o

benefício de serem complementares à análise feita pela CVM, quando do

pedido de registro como administrador de carteira, sobre a suficiência dos

recursos humanos e tecnológicos do requerente. EDITAL DE AUDIÊNCIA

PÚBLICA SDM Nº 10/14 3

A estrutura operacional e tecnológica das instituições financeiras é muito

similar àquela necessária ao administrador fiduciário para exercer suas

atividades de tesouraria, controle e processamento dos ativos financeiros

sob administração. Nesse sentido, seria saudável para a supervisão da

atividade de administração de carteiras de valores mobiliários que os

administradores fiduciários tivessem que respeitar as regras aplicáveis às

instituições autorizadas a funcionar pelo BACEN, que tratam também

sobre sua estrutura operacional.

Segundo dados de agosto de 2014, 99,8% do patrimônio líquido dos

fundos regulados pela Instrução CVM nº 409 (Fundos 409), de 18 de

agosto de 2004, é administrado por administrador de carteira que é,

também, instituição autorizada a funcionar pelo BACEN ou sociedade

integrante de conglomerado econômico-financeiro. No 0,2% restante,

incluem-se menos de 10 administradores de carteira.

É fácil concluir, pelos números apresentados acima, que o impacto da

regra proposta neste Edital seria bastante reduzido no setor da indústria

que administra Fundos 409 [Fundos 555]. Tais números corroboram a

conclusão da CVM de que é mais do que natural que as instituições

financeiras se predisponham a oferecer serviços de administração

fiduciária de fundos, tendo em vista sua estrutura operacional

especializada na escrituração e na custódia de ativos financeiros.

Ofício Interno 7 (1254564) SEI 19957.003391/2021-86 / pg. 4

15. Em função dos comentários e sugestões trazidas no âmbito dessa audiência, a

CVM concluiu, em resumo, que:

No caso da proposta apresentada na Minuta, a CVM está convencida que a

exigência de capital mínimo de administradores fiduciários apresenta

maiores benefícios para o funcionamento eficiente e regular do mercado

do que custos. Tendo em vista que a imensa maioria dos administradores

de fundos de investimento já são instituições autorizadas a funcionar pelo

BACEN e já possuem, portanto, requerimentos mínimos de patrimônio de

referência, a regra de capital mínimo seria potencialmente onerosa para

poucos desses prestadores de serviços.

A grande vantagem da regra proposta na Minuta é que o BACEN tem larga

competência e experiência no acompanhamento de regras de exigência

de capital, poupando à CVM os custos necessários para serem criadas

novas regras e estrutura de fiscalização sobre o tema. Por isso, à época da

divulgação do Edital de Audiência Pública, preferiu-se exigir o registro dos

administradores fiduciários no BACEN, e não a criação de regras de capital

mínimo pela própria CVM.

Os comentários recebidos na Audiência Pública, no entanto, fizeram com

que a CVM criasse uma regra de capital mínimo para o administrador

fiduciário que não seja instituição autorizada a funcionar pelo BACEN: ele

deve ter, continuamente, patrimônio líquido que represente mais do que

0,20% dos recursos financeiros sob administração, não podendo esse

patrimônio ser menor que R$ 550 mil. Esse valor mínimo deverá ter

correspondente também em ativos com alta liquidez: mais

especificamente, em disponibilidades e investimentos em títulos da dívida

pública federal.

Em termos práticos, esse valor de capital mínimo é similar àquele

necessário para uma distribuidora de títulos e valores mobiliários que

exerce exclusivamente atividades de administração de recursos de

2

terceiros .

Com a regra acima, a CVM alcança o seu principal objetivo com a Minuta –

o de garantir que o administrador fiduciário tenha recursos financeiros

mínimos para exercer sua atividade –, sem fazer com que os

administradores de carteira tenham necessariamente que incorrer em

custos de compliance com o BACEN. Tendo em vista a novidade dessa

atividade de supervisão de exigência de capital pela CVM, todavia, a

autarquia planeja constante avaliação sobre os efeitos da regra no

mercado e se dispõe a aprimorá-la no futuro próximo, se necessário.

16. Assim, melhor contextualizada a discussão havida naquela audiência, faz-se

necessário aqui rechaçar o argumento do recurso de que essas discussões, de

alguma forma, validem o entendimento da SAFRA de que os fundos não devam ser

individualmente considerados no cálculo do patrimônio líquido. Na verdade, e

como seria mesmo de se esperar, a audiência não adentrou em tamanho

detalhe sobre a correta e melhor aplicação da norma.

17. Sem prejuízo disso, rememorar o ali discutido é de grande importância para se

chegar a uma melhor conclusão sobre a interpretação do dispositivo, pois dali se

pode extrair o objetivo perseguido pela CVM quando da imposição de sua regra, e

assim, qual seria o entendimento que de forma mais adequada atenderia esse

objetivo.

18. Nesse sentido, como se pode perceber do exposto tanto no Edital quanto no

Relatório da audiência, as exigências no requerimento de capital mínimo

buscaram (i) equalizar no contexto da CVM as exigências similares desde muito

feitas pelo BACEN para atividades de escopo e natureza muito similares (pois

envolvem, ao menos em parte, a geração, processamento, divulgação e controle

Ofício Interno 7 (1254564) SEI 19957.003391/2021-86 / pg. 5

de informações de natureza financeira) e que sempre demonstraram,

pela experiência daquele outro regulador, ser pertinentes e convenientes; (ii) a

própria evidência prática de que a indústria de administração fiduciária sempre se

posicionou nesse serviço, de forma quase que exclusiva, com sua prestação por

instituições financeiras sujeitas a esse requisito.

19. É verdade que na versão original proposta pelo Edital a atividade de

administração fiduciária seria exclusiva de instituições financeiras e, ao final, tal

possibilidade foi também estendida para as que atendessem o já citado requisito

previsto no art. 1°, § 2º, inciso II, da Instrução CVM nº 558. Mas, como bem

lembrado pelo mencionado trecho do Relatório da Audiência, a única diferença

relevante desse reposicionamento da regulação foi a de atribuir para a própria

CVM a fiscalização do atendimento de um requisito que, de outra forma, seria

fiscalizado indiretamente pelo BACEN.

20. Isso tudo exposto, é possível perceber que o estabelecimento de capital

mínimo serviu de proxy para definir, de maneira mais objetiva e direta, um nível

igualmente mínimo de (i) comprometimento do regulado com a prestação do

serviço que oferece ao mercado de interesse (skin in the game), assim como, de

(ii) uma estrutura para prestá-lo (afinal, ele contaria com pelo menos recursos

básicos para um modelo de negócios que, sabe-se, exige investimentos fixos

relevantes). Isso tudo de uma forma viável e escalável de fiscalizar.

21. Nesse contexto, difícil alcançar o argumento do recurso de que contar os

fundos investidores e também os fundos investidos pela mesma

instituição representaria alguma redundância. Ora, tanto esses fundos investidores

quanto os investidos oneram a estrutura do prestador de serviços, demandam

investimentos em tecnologia, pessoas, controles e estrutura de forma geral, e

oferecem, mesmo que eventualmente em medidas diferentes, riscos operacionais

na prestação do serviço.

22. Aliás, tanto os fundos investidores quanto os fundos investidos oferecem riscos

operacionais cuja materialização pode levar o administrador fiduciário a consumir

esse capital (outro motivo relevante para que o BACEN sempre tenha estabelecido

essas exigências a seus regulados). A abordagem do próprio BACEN ao

estabelecer seus requisitos de capital mínimo para as instituições financeiras

prestadoras de serviços de administração fiduciária define, conforme visto na

Circular BACEN nº 3.640, de 2013, que elas devem apresentar patrimônio de

referência para fazer frente a esses riscos operacionais (sob a Abordagem do

Indicador Básico), sob um percentual de 15% das receitas com a administração de

recursos de terceiros.

23. Ora, nesse contexto, se o recorrente instituição financeira fosse e assim

estivesse sujeita aos requisitos do BACEN, teria ela que se sujeitar a um critério

marcado pela base da efetiva prestação do serviço. Assim, para convencer aquele

regulador de seu argumento, o SAFRA teria que demonstrar que nenhum serviço

de "administração de recursos de terceiros" seria prestado numa ou noutra ponta

desses fundos, o que, claro, não se sustentaria.

24. Não que se pretenda dizer aqui que a CVM estaria vinculada a conferir o

mesmo tratamento dado pelo BACEN aos regulados sob sua jurisdição. Mas,

considerando os propósitos perseguidos e critérios adotados pela CVM quando do

estabelecimento desse requisito de capital mínimo, a leitura daquele regulador

prudencial sobre o mesmo tema se afigura como mais do que relevante para guiar

a melhor interpretação da CVM. Inclusive, para evitar a possibilidade de

tratamentos assimétricos entre ambos que leve regulados a adotar um ou outro

regime apenas por esse motivo, o que não nos parece de toda forma conveniente

Ofício Interno 7 (1254564) SEI 19957.003391/2021-86 / pg. 6

permitir.

D) CONCLUSÃO

25. Em face do exposto, entendemos que a exigência formulada por meio do

Ofício nº 246/2021/CVM/SIN/GAIN não merece ser reformada, motivo pelo qual

sugerimos o envio do presente processo à apreciação do Colegiado da CVM, com

proposta de que relatoria do caso seja da SIN/GAIN.

Atenciosamente,

DANIEL WALTER MAEDA BERNARDO

Superintendente de Supervisão de Investidores Institucionais - SIN.

Documento assinado eletronicamente por Daniel Walter Maeda Bernardo,

Superintendente, em 11/05/2021, às 23:58, com fundamento no art. 6º

do Decreto nº 8.539, de 8 de outubro de 2015.

A autenticidade do documento pode ser conferida no site

https://sei.cvm.gov.br/conferir_autenticidade, informando o código

verificador 1254564 e o código CRC 7FFCBC39.

This document's authenticity can be verified by accessing

https://sei.cvm.gov.br/conferir_autenticidade, and typing the "Código Verificador"

1254564 and the "Código CRC" 7FFCBC39.

Referência: Processo nº 19957.003391/2021-86 Documento SEI nº 1254564

Ofício Interno 7 (1254564) SEI 19957.003391/2021-86 / pg. 7