Manipulação de mercado

APRECIAÇÃO DE PROPOSTA DE TERMO DE COMPROMISSO – PAS 19957.018693/2024-00

Trata-se de proposta de termo de compromisso apresentada por Francisco Giffoni Meirelles de Andrade e Michel Shirozono (em conjunto, "Proponentes"), na qualidade de gestores de fundo de investimento em ações ("FIA"), no âmbito de Processo Administrativo Sancionador instaurado pela Superintendência de Relações com o Mercado e Intermediários – SMI, no qual não há outros investigados. A SMI propôs a responsabilização dos Proponentes por infração, em tese, ao art. 3º da Resolução CVM nº 62/2022, em razão da prática de manipulação de preços, nos termos descritos no art. 2°, inciso II, da referida Resolução, por meio de negócios realizados pelo FIA com três ativos small caps , nos meses de março e novembro de 2023. Os Proponentes apresentaram proposta para celebração de termo de compromisso, na qual propuseram o pagamento de R$ 346.150,00 (trezentos e quarenta e seis mil cento e cinquenta reais), em parcela única. Em razão do disposto no art. 83 da Resolução CVM nº 45/2021 ("RCVM 45"), a Procuradoria Federal Especializada junto à CVM – PFE/CVM apreciou, à luz do disposto no art. 11, § 5º, incisos I e II, da Lei nº 6.385/76 e no art. 82 da RCVM 45, os aspectos legais da proposta apresentada, tendo opinado pela inexistência de óbice jurídico à celebração do termo de compromisso, exclusivamente no que toca aos requisitos legais pertinentes. O Comitê de Termo de Compromisso ("Comitê"), tendo em vista: (a) o disposto no art. 83 c/c o art. 86, caput , da RCVM 45;

e (b) o fato de a Autarquia já ter celebrado termo de compromisso em casos de infração, em tese, ao art. 2º, inciso II, e ao art. 3°, ambos da RCVM 62, entendeu que seria possível discutir a viabilidade de um ajuste para o encerramento antecipado do caso. Assim, considerando (a) o disposto no art. 86, caput , da RCVM 45; (b) o fato de a conduta ter sido praticada após a entrada em vigor da Lei nº 13.506/2017 e de existirem novos parâmetros balizadores para negociação de solução consensual desse tipo de caso; (c) a fase em que se encontrava o processo (sancionadora); (d) a gravidade, em tese, das condutas no caso concreto; (e) o possível enquadramento das condutas, em tese, no Grupo V do Anexo A da RCVM 45; e (f) o histórico dos Proponentes, o Comitê propôs o aprimoramento da proposta apresentada, com a assunção de obrigação pecuniária, em parcela única, no valor total de R$ 1.440.000,00 (um milhão quatrocentos e quarenta mil reais), sendo R$ 720.000,00 (setecentos e vinte mil reais) para cada um dos Proponentes. Tempestivamente, os Proponentes manifestaram sua concordância com o proposto pelo Comitê. Assim, o Comitê entendeu que a celebração do termo de compromisso seria conveniente e oportuna, considerando a contrapartida adequada e suficiente para desestimular práticas semelhantes, em atendimento à finalidade preventiva do instituto, razão pela qual sugeriu ao Colegiado da CVM a aceitação da proposta.

O Colegiado, por unanimidade, acompanhando o parecer do Comitê, deliberou aceitar a proposta conjunta de termo de compromisso apresentada. Na sequência, o Colegiado, determinando que o pagamento será condição do termo de compromisso, fixou os seguintes prazos: (i) dez dias úteis para a assinatura do termo de compromisso, contados da comunicação da presente decisão aos Proponentes; e (ii) dez dias úteis para o cumprimento das obrigações pecuniárias assumidas, a contar da publicação do termo de compromisso no "Diário Eletrônico" da CVM, nos termos do art. 91 da RCVM 45. A Superintendência Administrativo-Financeira – SAD foi designada responsável por atestar o cumprimento das obrigações pecuniárias assumidas. Por fim, o Colegiado determinou que, uma vez cumpridas as obrigações pactuadas, conforme atestado pela SAD, o processo seja definitivamente arquivado em relação aos Proponentes. Anexos PARECER DO COMITÊ

COMISSÃO DE VALORES MOBILIÁRIOS

PARECER DO COMITÊ DE TERMO DE COMPROMISSO

PARECER DO COMITÊ DE TERMO DE COMPROMISSO

PROCESSO ADMINISTRATIVO SANCIONADOR CVM 19957.018693/2024-00

SUMÁRIO

PROPONENTES:

FRANCISCO GIFFONI MEIRELLES DE ANDRADE

MICHEL SHIROZONO

ACUSAÇÃO:

Infração, em tese, ao art. 2º, inciso II, e ao art. 3° da Resolução CVM n°

[1]

62/2022 (“RCVM 62”), na qualidade de gestores de Fundo de

Investimento em Ações, pela suposta prática de manipulação de preços.

PROPOSTA:

Pagar à CVM, em parcela única, o montante de R$ 1.440.000,00 (um

milhão e quatrocentos e quarenta mil reais), sendo R$ 720.000,00

(setecentos e vinte mil reais) para cada um dos proponentes.

ÓBICE JURÍDICO:

NÃO

PARECER DO COMITÊ:

ACEITAÇÃO

PARECER DO COMITÊ DE TERMO DE COMPROMISSO

PROCESSO ADMINISTRATIVO SANCIONADOR CVM 19957.018693/2024-00

PARECER TÉCNICO

1. Trata-se de proposta de Termo de Compromisso (“TC”) apresentada por

FRANCISCO GIFFONI MEIRELLES DE ANDRADE (“FRANCISCO GIFFONI”) e MICHEL

SHIROZONO, em conjunto “PROPONENTES”, na qualidade de gestores de FUNDO DE

INVESTIMENTO EM AÇÕES (“FIA”), após a instauração de Processo

Administrativo Sancionador (“PAS”) pela Superintendência de Relações com o

Mercado e Intermediários (“SMI”), no qual não há outro investigado.

[2]

DA ORIGEM

Parecer do CTC 701 (2497918) SEI 19957.018693/2024-00 / pg. 1

2. O Termo de Acusação teve origem em denúncia protocolada nesta CVM em maio de

2023 acerca de suposta criação de condições artificiais de oferta e demanda, e

manipulação de preços, em negociações em bolsa de valores envolvendo ações

emitidas por companhias abertas, em especial as comumente denominadas small

[3]

caps .

DOS FATOS

3. A SMI teria identificado, após aprofundar a análise, e corroborando parte do

conteúdo da denúncia e dos seus complementos, a prática de manipulação de preços

[4]

pelo FIA, por meio de negócios com a ação A , viabilizados mediante o aluguel de

ações, em seis pregões no mês de março de 2023, e com as ações B e C, em um

pregão do mês de novembro do mesmo ano.

4. Os negócios com as ações mencionadas, em especial as vendas, teriam se

concentrado em períodos específicos, representando percentuais relevantes dos

volumes negociados – sobretudo nos leilões de fechamento, a preços inferiores aos

praticados anteriormente, o que resultou em condições menos favoráveis do que

aquelas que poderiam ter sido obtidas ao longo do pregão.

5. Eventualmente, as ordens de venda eram colocadas em aberto, o que significava

aceitar qualquer preço até atender todo o lote, tendo-se chegado, em algumas

situações, a mais de 70% (setenta por cento) das vendas do leilão de fechamento. Tal

estratégia aumentava significativamente a pressão negativa, causando impacto no

preço de fechamento do ativo.

6. A concentração das ordens de venda no leilão de fechamento teria resultado em um

preço de encerramento inferior à média do dia ou ao verificado nos negócios finais do

pregão regular.

DA MANIFESTAÇÃO DA ÁREA TÉCNICA

7. De acordo com a SMI:

a ) a atuação do FIA ao longo dos pregões não corresponderia à conduta

esperada de um investidor que buscasse mitigar o impacto negativo no preço

do ativo a ser alienado, de modo a obter melhores resultados, o que

reforçaria a ocorrência de atuação direcional com vistas a conduzir o preço de

forma intencional;

b) tal conduta seria mais grave quando considerado que o FIA teria recorrido,

eventualmente, ao aluguel de ações para realizar as operações;

c ) os gestores do FIA, deliberadamente, optaram por vender, de forma

agressiva, as ações no call de encerramento, com significativo impacto na sua

cotação, em vez de optarem por pregão regular, com, em tese, melhor preço,

mesmo que houvesse liquidez suficiente para atender a quantidade

Parecer do CTC 701 (2497918) SEI 19957.018693/2024-00 / pg. 2

negociada, com o objetivo de, supostamente, diminuir-se a cotação e, assim,

obter-se lucro com a queda;

d ) o FIA teria auferido lucro de R$ 138.460,00 (cento e trinta e oito mil e

quatrocentos e sessenta reais), caso a posição vendida com o ativo A fosse

encerrada no dia 27.03.2023;

e ) as operações realizadas com os ativos B e C, em novembro de 2023,

deixaram evidente a finalidade de pressionar negativamente seus preços, em

razão do relevante impacto e da ausência de fundamento econômico nas

negociações;

f) o voto condutor, acompanhado por unanimidade, no julgamento do PAS CVM

n° RJ-2013-5194, orienta qual seria a conduta na manipulação de preço:

Nos casos de manipulação de preços são utilizadas manobras

artificiais para elevar, manter ou baixar a cotação de um valor

mobiliário com a finalidade de induzir terceiros a adquirir papéis

sobrevalorizados ou alienar papéis subvalorizados. Caracteriza-se a

manipulação de preços se restar comprovado que a elevação

dos preços de determinada ação não resultou das forças

normais de mercado, mas da atuação de certos investidores.

O tipo não exige a comprovação de um resultado material efetivo.

Trata-se de ilícito administrativo formal ou de perigo abstrato.

Contudo, para que seja aplicada a penalidade é necessário

demonstrar o nexo causal entre o artifício e o resultado, a efetiva

produção de cotações enganosas.

g) no referido voto ressalta-se ainda que devem ser observados quatro

elementos, os quais estariam satisfeitos no caso concreto, para caracterizar a

manipulação de preços, a saber:

(i) Utilização de processo ou artifício: realização de negócios com

oscilação negativa de preços durante o pregão regular e atuação

agressiva no call de fechamento;

(ii) Destinados a promover cotações enganosas, artificiais: as

operações analisadas e a ausência de fundamento econômico que

as embasassem comprovariam a intenção de impactar

negativamente o preço dos ativos;

(iii) Induzindo terceiros a negociar valores mobiliários cujas cotações

foram artificialmente produzidas: terceiros teriam tomado decisões

de investimento e negociado valores mobiliários com base em

cotações artificiais; e

(iv) Presença do dolo, ainda que eventual, de alterar as cotações e

induzir terceiros a negociarem com base nessas cotações falsas: a

Parecer do CTC 701 (2497918) SEI 19957.018693/2024-00 / pg. 3

ausência de fundamento econômico no modo como os negócios

foram realizados teria demonstrado a intenção de causar impacto

negativo no preço dos ativos; e

h) as decisões de investimento eram compartilhadas, de forma discricionária,

por FRANCISCO GIFFONI e MICHEL SHIROZONO, ambos devidamente

habilitados pela CVM.

DA RESPONSABILIZAÇÃO

8. Em razão do acima exposto, a SMI propôs a responsabilização de FRANCISCO

GIFFONI e MICHEL SHIROZONO por terem incorrido, em tese, na prática de

manipulação de preços, nos termos descritos no art. 2°, "II" c/c o art. 3º,

ambos da RCVM 62, por meio de negócios realizados pelo FIA com três ativos small

caps, nos meses de março e novembro de 2023.

DA PROPOSTA INICIAL DE CELEBRAÇÃO DE TERMO DE COMPROMISSO

9. Os PROPONENTES propuseram o pagamento de R$ 346.150,00 (trezentos e

quarenta e seis mil e cento e cinquenta reais), em parcela única, para encerramento

antecipado do presente PAS com a celebração de TC, nos termos do art. 11, §5º, da Lei

nº 6.385/1976 e do art. 82 da Resolução CVM nº 45/2021 (“RCVM 45”).

10. Alegaram a conveniência e a oportunidade na celebração do TC, em razão: (a) de

sustentada economia processual; (b) de afirmada boa-fé e dos seus históricos, (c) da

afirmada falta de ineditismo do caso; (d) das circunstâncias da infração, eis que a

suposta prática teria gerado benefício financeiro hipotético de R$ 138.546,00 (centro e

trinta e oito mil e quinhentos e quarenta e seis reais), valor equivalente a 0,0184% do

patrimônio líquido do FIA à época; e (e) de alegados danos irreparáveis às suas

reputações e à da GESTORA.

DA MANIFESTAÇÃO DA PROCURADORIA FEDERAL ESPECIALIZADA

11. Em razão do disposto no art. 83 da RCVM 45, conforme Parecer n. 00039/2025/GJU2/PFE-CVM/PGF/AGU e respectivos Despachos, a Procuradoria Federal Especializada

junto à CVM (“PFE/CVM”) apreciou, à luz do disposto no art. 11, §5º, incisos I e II, da Lei

nº 6.385/76 e no art. 82 da RCVM 45, os aspectos legais da proposta de TC

apresentada, tendo opinado pela inexistência de óbice jurídico à celebração do

termo de compromisso, exclusivamente no que toca aos requisitos legais

pertinentes.

12. Em relação aos incisos I (cessação da prática) e II (correção das irregularidades) do

art. 82, a PFE/CVM destacou que:

“Considerando-se que as apurações efetuadas abrangem um

período de tempo específico, (...), não se verifica, a princípio,

Parecer do CTC 701 (2497918) SEI 19957.018693/2024-00 / pg. 4

indícios de continuidade infracional, exclusivamente com base nas

informações constantes no PAS, a impedir a celebração dos

termos propostos.

No que concerne à correção de irregularidades e indenização de

prejuízos, tem-se que os proponentes se obrigam a pagar o valor

correspondente a R$ 346.150,00 (trezentos e quarenta e seis mil,

cento e cinquenta reais), em parcela única. (...).

(...)

Nesse diapasão, a área técnica, concluiu que “22. (...) restou

demonstrada atuação com a finalidade de impactar

negativamente o preço dos ativos, com a realização de operações

sem fundamento econômico durante o pregão regular e com

atuação agressiva nos leilões de fechamento para pressionar

negativamente os preços de fechamento”.

(...)

(...) a existência de danos difusos mostra-se inafastável, na

medida em que a obtenção de lucro indevido seria apenas um dos

efeitos nocivos causados pela infração à norma insculpida no

inciso 2°, "II", da Resolução CVM n. 62/2022, haja vista que a

manipulação de preços configura conduta que acarreta inegável

abalo na confiança dos investidores, bem como no regular

funcionamento do mercado, interferindo na correta formação dos

preços dos papéis negociados.

(...)

III - CONCLUSÃO

(...) opina-se pela possibilidade de celebração do Termo de

Compromisso, exclusivamente no que toca aos requisitos legais

pertinentes, cabendo ao CTC avaliar a suficiência da indenização

proposta, conforme jurisprudência administrativa acerca do tema,

a qual deverá ser fixada em valor, no mínimo, superior ao

benefício econômico obtido, haja vista que, além do lucro

apontado no item 16 do Termo de Acusação (...), verifica-se a

ocorrência de danos difusos, conforme considerações efetuadas no

item precedente.

Nada obstante, dada a gravidade dos fatos narrados, os quais

apontam, inclusive, para indícios da prática de crime previsto no

art. 27-C, da Lei 6.385/76, há que se ter em pauta os demais

princípios e regras que informam o mercado de valores

mobiliários, de sorte a que seja avaliada a conveniência e

oportunidade do exercício da atividade consensual pela CVM no

caso concreto, com vistas ao efetivo atendimento do interesse

público, matéria afeta, por igual, à atribuição do CTC.”

Parecer do CTC 701 (2497918) SEI 19957.018693/2024-00 / pg. 5

DA NEGOCIAÇÃO DA PROPOSTA DE TERMO DE COMPROMISSO

13. O Comitê de Termo de Compromisso (“Comitê” ou “CTC”), em reunião realizada

[5]

em 29.07.2025 , ao analisar a proposta de TC apresentada pelos PROPONENTES,

tendo em vista: (a) o disposto no art. 83 c/c o art. 86, caput, da RCVM 45; e (b) o fato

de a Autarquia já ter celebrado TC em casos de infração, em tese, ao art. 2º, inciso II,

e ao art. 3°, ambos da RCVM 62, como, por exemplo, no PAS 19957.002011/2023-58

(decisão do Colegiado de 30.01.2024, disponível em

[6]

https://conteudo.cvm.gov.br/decisoes/2024/20240130_R1/20240130_D3006.html) ,

entendeu que seria possível discutir a viabilidade de um ajuste para o encerramento

antecipado do caso em tela. Assim, consoante faculta o disposto no art. 83, §4º, da

RCVM 45, o CTC decidiu negociar as condições da proposta apresentada.

14. Considerando: (a) o disposto no art. 86, caput, da RCVM 45; (b) o fato de a

conduta ter sido praticada após a entrada em vigor da Lei nº 13.506/2017 e de

existirem novos parâmetros balizadores para negociação de solução consensual desse

tipo de caso; (c) a fase em que se encontra o processo (sancionadora); (d) a

[7]

gravidade, em tese, das condutas no caso concreto ; (e) o possível enquadramento

das condutas, em tese, no Grupo V do Anexo A da RCVM 45; e (f) o histórico dos

[8]

PROPONENTES ; o Comitê propôs o aprimoramento da proposta apresentada, com a

assunção de obrigação pecuniária, em parcela única, no valor total de R$

1.440.000,00 (um milhão e quatrocentos e quarenta mil reais), sendo R$

720.000,00 (setecentos e vinte mil reais) para cada um dos PROPONENTES,

montante que, no caso concreto, entendeu que seria a contrapartida adequada e

suficiente para desestimular práticas semelhantes, em atendimento à finalidade

preventiva do instituto de que se cuida, inclusive por ter a CVM, entre os seus

objetivos legais, a promoção da expansão e do funcionamento eficiente do mercado

de capitais (art. 4º da Lei n.º 6.385/76), que está entre os interesses difusos e

coletivos no âmbito de tal mercado.

15. Em 31.07.2025, foi enviado Comunicado de Negociação com a proposta de

aprimoramento do que havia sido inicialmente apresentado para os PROPONENTES.

1 6 . Tempestivamente, em 22.08.2025, os PROPONENTES manifestaram sua

concordância com os termos do ajuste proposto pelo CTC e aditaram a proposta

inicial.

DA DELIBERAÇÃO FINAL DO COMITÊ DE TERMO DE COMPROMISSO

17. O art. 86 da RCVM 45 estabelece que, além da oportunidade e da conveniência, há

outros critérios a serem considerados quando da apreciação de propostas de TC, tais

[9]

como a natureza e a gravidade das infrações objeto do processo, os antecedentes e

a colaboração de boa-fé dos acusados ou investigados e a efetiva possibilidade de

Parecer do CTC 701 (2497918) SEI 19957.018693/2024-00 / pg. 6

punição no caso concreto.

18. Nesse tocante, há que se esclarecer que a análise do Comitê de Termo de

Compromisso é pautada pelas grandes circunstâncias que cercam o caso, não lhe

competindo apreciar o mérito e os argumentos próprios de defesa, sob pena de

convolar-se o instituto de TC em verdadeiro julgamento antecipado. Em linha com

orientação do Colegiado, as propostas de TC devem contemplar obrigação que venha

a surtir importante e visível efeito paradigmático junto aos participantes do mercado

de valores mobiliários, desestimulando a prática de condutas semelhantes.

19. Assim, e diante do êxito em fundamentada negociação empreendida, o Comitê,

[10]

por meio de deliberação ocorrida em 02.09.2025 , entendeu que o encerramento

do presente caso por meio da celebração de TC, com assunção de obrigação

pecuniária, em parcela única, no valor total de R$ 1.440.000,00 (um milhão e

quatrocentos e quarenta mil reais), sendo R$ 720.000,00 (setecentos e vinte

mil reais) para cada um dos PROPONENTES, afigura-se conveniente e oportuno, e

que a contrapartida em tela é adequada e suficiente para desestimular práticas

semelhantes, em atendimento à finalidade preventiva do instituto de que se cuida,

inclusive por ter a CVM, entre os seus objetivos legais, a promoção da expansão e do

funcionamento eficiente do mercado de capitais (art. 4º da Lei nº 6.385/1976), que

está entre os interesses difusos e coletivos no âmbito de tal mercado

DA CONCLUSÃO

20. Em razão do acima exposto, o Comitê de Termo de Compromisso, por meio de

[11]

deliberação ocorrida em 02.09.2025 , decidiu propor ao Colegiado da CVM a

ACEITAÇÃO da proposta de Termo de Compromisso apresentada por FRANCISCO

GIFFONI MEIRELLES DE ANDRADE e MICHEL SHIROZONO, sugerindo a

designação da Superintendência Administrativo-Financeira para o atesto do

cumprimento da obrigação pecuniária assumida.

Parecer Técnico finalizado em 01.10.2025.

[1]

Art. 2º Para fins desta Resolução, aplicam-se as seguintes definições:

(...)

II – manipulação de preços: a utilização de qualquer processo ou artifício destinado, direta ou

indiretamente, a elevar, manter ou baixar a cotação de um valor mobiliário, induzindo terceiros à sua

compra e venda

Art. 3º É vedada aos administradores e acionistas de companhias abertas, aos intermediários e aos

demais participantes do mercado de valores mobiliários, a criação de condições artificiais de

demanda, oferta ou preço de valores mobiliários, a manipulação de preços, a realização de operações

fraudulentas e o uso de práticas não equitativas.

[2]

As informações apresentadas nesse Parecer Técnico correspondem a relato resumido do que

consta no Termo de Acusação elaborado pela SMI.

Parecer do CTC 701 (2497918) SEI 19957.018693/2024-00 / pg. 7

[3]

Na B3 - Brasil, Bolsa, Balcão as small caps são ações de empresas com menor capitalização de

mercado, ou seja, menor valor de mercado em comparação com as empresas de maior porte, as

chamadas blue chips.

[4]

Neste Parecer Técnico, optou-se por não serem identificados os códigos das ações small caps,

considerando que essa informação não foi relevante para a análise da proposta de Termo de

Compromisso nem para as deliberações do Comitê de Termo de Compromisso.

[5]

Deliberado pelos membros titulares de SGE, SPS, SEP e SSR.

[6]

Trata-se de proposta de TC apresentada por gestora de recursos, seus respectivos diretores de

gestão e de compliance e seu operador, no âmbito de PAS instaurado pela SMI.

[7]

O art. 4º da RCVM 62 considera infração grave, para efeito do disposto no § 3º do art. 11 da Lei nº

6.385/1976, a infração à norma contida na mesma Resolução.

[8]

FRANCISCO GIFFONI e MICHEL SHIROZONO não constam como acusados em outro PAS

instaurado pela CVM. (Fonte: INQ e SSI da CVM. Último acesso em 17.09.2025).

[9]

Vide Nota Explicativa (“N.E.”) 8.

[10]

Deliberado pelos membros titulares de SGE, SSR, SNC, SEP e SPS.

[11]

Vide N.E. 10.

Documento assinado eletronicamente por Alexandre Pinheiro dos Santos,

Superintendente Geral, em 04/11/2025, às 19:00, com fundamento no art.

6º do Decreto nº 8.539, de 8 de outubro de 2015.

Documento assinado eletronicamente por Carlos Guilherme de Paula

Aguiar, Superintendente, em 05/11/2025, às 09:45, com fundamento no

art. 6º do Decreto nº 8.539, de 8 de outubro de 2015.

Documento assinado eletronicamente por Fernando Soares Vieira,

Superintendente, em 05/11/2025, às 10:35, com fundamento no art. 6º do

Decreto nº 8.539, de 8 de outubro de 2015.

Documento assinado eletronicamente por Fabio Pinto Coelho,

Superintendente, em 05/11/2025, às 13:48, com fundamento no art. 6º do

Decreto nº 8.539, de 8 de outubro de 2015.

Documento assinado eletronicamente por Luis Lobianco, Superintendente,

em 05/11/2025, às 15:15, com fundamento no art. 6º do Decreto nº 8.539, de

8 de outubro de 2015.

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