Governança corporativa

RECURSO CONTRA A DECISÃO DA SEP – COMPANHIA DE SANEAMENTO DO PARANÁ - SANEPAR – PROC. RJ2004/3098

(PEDIDO DE VISTA DO PTE) Trata-se de recurso interposto pela Companhia de Saneamento do Paraná - SANEPAR contra manifestação da SEP acerca dos critérios utilizados para se determinar se o preço das ações ordinárias que seriam emitidas em decorrência do aumento de capital da companhia não atenderiam aos ditames legais. O presente processo teve origem em reclamações de investidores enviadas a esta CVM — a primeira apresentada pela ANIMEC (Processo CVM RJ n.º 2004/0623), e a segunda pela Dominó Holdings S.A. (Processo CVM RJ n.º 2004/2267) —, ambas versando sobre os critérios utilizados para se determinar o preço de emissão das ações ordinárias objeto de proposta de aumento de capital já aprovada em reunião do Conselho de Administração de SANEPAR. O assunto foi discutido, tendo o Colegiado deliberado acompanhar os votos apresentados pelo Diretor-Relator e pelo Presidente, pela manutenção do entendimento da SEP, no sentido de que o preço de emissão proposto pela Diretoria da Companhia com base no inciso I do § 1º do art. 170 da Lei 6.404/76, já aprovado pelo seu Conselho de Administração, e que se pretende levar ao crivo da assembléia geral extraordinária de acionistas de SANEPAR, somente poderá servir de base à operação de aumento de capital pretendida caso haja um estudo detalhado ou laudo de avaliação da Companhia que venha a justificá-lo. Anexos VOTO DO RELATOR VOTO DO PRESIDENTE

PEDIDO DE RECONSIDERAÇÃO DE DECISÃO DO COLEGIADO – COMPANHIA DE SANEAMENTO DO PARANÁ – SANEPAR – PROC. RJ2004/3098

Trata-se de pedido de reconsideração apresentado pela Companhia de Saneamento do Paraná – SANEPAR, em face da decisão do Colegiado de 25.01.05, na qual, por unanimidade, foi mantido o entendimento da SEP, no sentido de que o preço de emissão proposto pela Diretoria da Companhia com base no inciso I do § 1º do art. 170 da Lei 6.404/76, já aprovado pelo seu Conselho de Administração, e que se pretendia levar ao crivo da assembléia geral extraordinária, somente poderia servir de base à operação de aumento de capital pretendida caso houvesse um estudo detalhado ou laudo de avaliação da Companhia que viesse a justificá-lo. Destacou-se que o presente pedido de revisão foi distribuído ao Presidente por força do inciso IX da Deliberação CVM n.º 463/03, tendo em vista ter o mesmo proferido o voto vencedor na ocasião do julgamento do recurso. O Colegiado, com base nas argumentações apresentadas no voto do Relator, constatou não ter ocorrido erro, omissão, obscuridade ou inexatidões materiais na decisão anterior, tendo deliberado manter integralmente a decisão proferida pelo Colegiado em25.01.05. Anexos VOTO DO RELATOR

PROCESSO ADMINISTRATIVO CVM RJ 2004/3098

Registro Colegiado n.º 4413/2004

Assunto: Recurso contra Manifestação da SEP

Interessado: Companhia de Saneamento do Paraná - SANEPAR

Relator: Diretor Wladimir Castelo Branco Castro

RELATÓRIO

1. Trata-se de recurso interposto pela Companhia de Saneamento do Paraná - SANEPAR ("Recorrente") contra manifestação da Superintendência de

Relações com Empresas – SEP acerca dos critérios utilizados para se determinar se o preço das ações ordinárias que seriam emitidas em decorrência

do aumento de capital da companhia não atenderiam aos ditames legais.

2. Em 18.12.2003, foram assinados pela SANEPAR e pelo Estado do Paraná (acionista controlador dessa empresa) os termos de resilição de um contrato

para devolução de dinheiro referente ao adiantamento para futuro aumento de capital – AFAC e de um contrato de sub-empréstimo de recursos.

3. As partes resolveram, então, que o débito da SANEPAR com o Estado do Paraná proveniente desses contratos seria utilizado para a integralização de

ações subscritas pelo referido Estado em futuro aumento de capital daquela companhia e que, enquanto não se operasse o aumento de capital, tal saldo

seria contabilizado na SANEPAR como AFAC.

4. Em 08.01.2004, foi discutida em reunião do Conselho de Administração da SANEPAR (fls. 112/121) a proposta da Diretoria para aumento do capital

social, mediante a conversão em capital dos saldos de créditos para futuro aumento de capital de que é titular o Estado do Paraná.

5. Nessa oportunidade, um dos conselheiros apresentou arrazoado sintetizando o entendimento da Dominó Holdings S.A. ("Dominó Holdings"),

argumentando que a capitalização proposta aumentaria o custo de capital da empresa, reduzindo o seu valor, bem como geraria, imediatamente, despesa

para o Estado do Paraná, transferindo para esse o risco cambial das dívidas.

6. Concluiu, assim, que o único objetivo da capitalização seria diluir, injustificadamente, a participação dos minoritários detentores de ações preferenciais e

ordinárias.

7. Transferida a decisão sobre essa questão para outra reunião do Conselho de Administração, em 27.01.2004 (fls. 122/144) foi novamente analisada a

proposta da Diretoria de aumento de capital por subscrição particular destinada a quitar o débito da SANEPAR com o Estado do Paraná.

8. A Diretoria assinalou que seria respeitado o direito de preferência dos acionistas e que aquelas ações que remanescessem por não ter sido o direito de

preferência exercido seriam, de imediato, destinadas à operação de capitalização dos créditos do Estado do Paraná, assim como as ações que lhe tocam

em virtude de seu próprio direito de preferência.

9. Em reunião realizada em 10.02.2004 (fls. 106/108), o Conselho de Administração aprovou o encaminhamento, para a AGE, da proposta de aumento

do capital social da companhia, condicionando o prosseguimento de tal operação à obtenção de autorização por parte da Assembléia Legislativa do

Estado, o que seria exigido por lei. A SANEPAR, na mesma data, publicou fato relevante comunicando a decisão do Conselho de Administração (fls.

219/220).

10. Em 23.01 e 23.03.2004, foram apresentadas reclamações à CVM pela Associação Nacional dos Investidores do Mercado de Capitais – ANIMEC e

pela Dominó Holdings S.A., esta última detentora de 39,71% do capital votante e de 34,75% do capital total da SANEPAR.

11. Tais reclamações deram origem, respectivamente, aos Processos CVM RJ 2004/0623 e RJ 2004/2267, os quais, por tratarem essencialmente do

mesmo assunto, foram conjuntamente analisados pela SEP mediante o MEMO/CVM/SEP/GEA-4/n.º 028/04 (fls. 423/451).

12. Nesse memorando, a SEP cuidou, dentre outras, da questão da razão econômica para a efetivação do aumento do capital social, assinalando que:

a. não há elementos que permitam concluir que a Companhia estaria substituindo uma dívida de longo prazo (até 20 anos), sobre a qual incidem

juros favorecidos (máximo de 4% ao ano), substancialmente inferiores ao praticado no mercado, como alega o Reclamante;

b. o AFAC representou efetiva entrada de caixa em períodos anteriores e a redução do nível de endividamento da Companhia pode, em tese,

aumentar sua capacidade de contrair novos empréstimos, caso entenda necessário; e

c. o estudo da Dominó Holdings destaca que a proporção teoricamente ideal de capitais próprios e de terceiros em uma empresa é assunto

bastante controverso e tecnicamente complexo.

13. Assim, no entendimento da SEP de que os argumentos apresentados pela administração da SANEPAR para justificar a proposta de aumento de

capital através da conversão de créditos do acionista controlador (Estado do Paraná) com a Companhia não apresentavam inconsistências que permitam

concluir que não existe uma razão econômica para a efetivação da operação, ou que a decisão de aumento de capital, por si só (sem considerar a questão

do preço de emissão), causará prejuízo à SANEPAR ou a seus acionistas.

14. Ademais, a SEP manifestou-se sobre o preço de emissão das ações, ressaltando que:

a. embora na ata de reunião do Conselho de Administração de 27.01.2004 esteja mencionado que para a determinação do preço de emissão das

ações ordinárias seriam levados em consideração outros fatores que não só a cotação das ações preferenciais em bolsa, é ressaltado que o

aludido preço de emissão equivale ao que vinha sendo praticado em bolsa nos primeiros pregões de 2004;

b. a Administração da Companhia não justificou, de maneira clara e precisa, o preço de emissão das novas ações;

c. é inadequada a utilização do valor de mercado das ações preferenciais como parâmetro único ou principal para a determinação do preço de

emissão das ações ordinárias, posto que as características específicas de cada tipo de ação, embora não tenham repercussão no seu valor

patrimonial, influenciam suas cotações no mercado em razão de seus componentes financeiros e econômicos; e

d. há argumentos consistentes por parte do Reclamante no sentido de que uma avaliação da companhia pelo valor econômico poderia trazer

importantes elementos para a determinação do valor justo de emissão das ações ordinárias da SANEPAR.

15. Dito isso, concluiu a SEP que o critério proposto pela SANEPAR não atende ao art. 170, § 1º, da Lei n.º 6.404/76.

16. Diante da decisão acima relatada, a Recorrente, por meio de petição protocolada em 11.05.2004 (fls. 1/12 – Processo CVM RJ 2004/3098), interpôs

recurso sustentando, em síntese, que:

i. uma vez observado que o preço de emissão do aumento de capital foi claramente justificado no ato que o deve fixar, a CVM não deve se imiscuir

nos critérios que levaram à sua fixação, já que isso demanda provas a serem produzidas e aferidas perante o Poder Judiciário;

ii. o Conselho de Administração da Companhia não chegou a fixar o valor pelo qual deveriam ser subscritas as ações oriundas do aumento de

capital, limitando-se a discutir o valor proposto pela Diretoria, sabendo que esse pode ser mais detalhadamente justificado quando do

encaminhamento da proposta de aumento à assembléia geral ou, ainda, na própria assembléia;

iii. a justificativa apresentada pela Diretoria era bastante consistente, tendo esse órgão levado em conta diversos fatores para chegar ao preço de

emissão que sugeriu;

iv. cabe à assembléia fixar o preço de emissão das ações e justificá-lo, não tendo sido essa sequer convocada;

v. os critérios adotados para a fixação do preço de emissão das novas ações estão perfeitamente indicados e as variantes que resultam de cada

qual dos fatores legais foram consideradas;

vi. as ações preferenciais, dada a sua natureza, encerram em si uma expectativa de rentabilidade da companhia e isso se reflete no seu valor

econômico, i.e., de mercado;

vii. havendo uma boa expectativa de rentabilidade da companhia, acabou não havendo nenhuma redução do valor médio de mercado das

preferenciais para efeito de determinação do preço das ordinárias;

viii. o preço não foi a média das cotações em bolsa, não sofreu redução em virtude de se tratar de ação ordinária e foi fixado no máximo que pareceu

possível, que, apenas por coincidência, representava o valor pelo qual a ação havia sido comercializada no início do ano;

ix. a companhia procurou estabelecer um valor acima da cotação em bolsa, na medida do máximo tolerado pelo mercado, posto que, para se

chegar ao preço das ações para subscrição do aumento de capital, deve-se observar uma razoabilidade que não invibialize a participação dos

acionistas na operação; e

x. tem de ser considerada a realidade econômica do mercado e não uma realidade hipotética que aconteceria nas raras hipóteses de recesso ou

de dissolução da companhia com a distribuição de seu acervo.

17. Por fim, a SANEPAR solicitou que fosse reformada a decisão da SEP, afastando-se o entendimento de que o aumento de capital que a Companhia

pretende realizar não atenderia às regras legais que o norteiam.

18. A Dominó Holdings, por sua vez, apresentou nova manifestação (fls. 900/906), argumentando, mais uma vez, faltar justificativa econômica ao

aumento de capital e não ser garantido tratamento eqüitativo aos acionistas que fossem subscrever o referido aumento de capital.

19. Após analisar as razões da Recorrente e da Reclamante, a SEP, mediante MEMO/CVM/SEP/GEA-4/Nº036/04, assinalou, em suma, que (fls. 922958):

a. os créditos a serem utilizados no aumento de capital proposto referem-se a recursos que já ingressaram na companhia por meio de contrato de

sub-empréstimo celebrado com o Estado do Paraná;

b. a análise, por parte da CVM, da regularidade das deliberações dos órgãos de administração das companhias abertas independe de reclamação

formulada por qualquer investidor;

c. a análise dos documentos constantes dos autos foi suficiente para fundamentar o entendimento da SEP;

d. a manifestação de entendimento possuiu um caráter preventivo e de maior eficácia do que uma eventual apuração de responsabilidades por

possíveis irregularidades a serem apuradas em eventual processo administrativo a ser instaurado após a efetivação da operação;

e. não havendo negócios em bolsa com ações ordinárias de emissão da SANEPAR, não há como se utilizar o critério de troca ou valor de

mercado;

f. o Diretor de Relação com Investidores da SANEPAR afirmou que, depois de diversas análises, concluiu-se que o valor de mercado das

preferenciais, de acordo com sua cotação em bolsa, deveria ser a base de fixação do preço de emissão das ordinárias;

g. as afirmações de que o preço foi fixado "no máximo que pareceu possível", partindo da cotação das ações preferenciais, dentro de uma

"razoabilidade que não espante os interessados" não constituem uma justificativa clara e precisa do preço de emissão;

h. não há nenhuma incorreção em se avaliar o valor patrimonial, em determinada data, computando-se a totalidade dos resultados acumulados até

aquele momento;

i. a companhia não apresenta quais seriam os valores de eventuais ajustes necessários ao cálculo do correto valor patrimonial em novembro de

2004; e

j. uma considerável redução no valor patrimonial, em decorrência do aumento de capital, somente se daria caso o preço de emissão viesse a ser

bastante inferior ao valor patrimonial da ação.

20. Diante disso, a SEP, mantendo seu entendimento, expresso no Ofício CVM/SEP/GEA-3/n.º083/04, encaminhou o presente processo ao Colegiado,

solicitando que esse se manifestasse sobre as alegações de falta de justificativa econômica do aumento de capital e o tratamento não eqüitativo entre

acionistas que teriam direito de subscrever o referido aumento de capital, assuntos que, embora não constem do recurso da SANEPAR, foram suscitadas

pela Dominó Holdings.

21. Em 19.01.2005, a Dominó Holdings protocolou nesta Autarquia diversos documentos, dentre os quais (fls. 1109-1124):

i. cópia da Lei n.º 14.452, de 07.07.2004, por meio da qual a Assembléia Legislativa do Estado do Paraná autorizou a realização da operação de

aumento de capital da SANEPAR;

ii. cópia de acórdão proferido pela Segunda Turma do Superior Tribunal de Justiça nos autos do Recurso Ordinário n.º 18.769-PR, de 02.12.2004

(publicado em 16.12.2004) em que foi decretada a nulidade do decreto (1) do Governador do Estado do Paraná que extinguiu o acordo de

acionistas firmado entre a Dominó Holdings e o Estado do Paraná(2).

É o Relatório.

VOTO

22. Inicialmente, em relação à questão da justificação econômica do aumento de capital da SANEPAR, observo não ser possível concluir, à luz dos

elementos acostados aos autos, que a companhia estaria de fato substituindo uma dívida de longo prazo (sobre a qual incidem juros de, no máximo, 4%

a.a.) e causando um reflexo negativo em seu custo de capital, como sustenta a Dominó Holdings.

23. Em verdade, parece-me que a Reclamante não levou em consideração o risco cambial relativo à dívida que, contraída em ienes, os administradores

da Companhia pretendem substituir.

24. A SANEPAR destacou, ainda, diversos benefícios que teria na hipótese de aprovação da operação de aumento de capital pela Assembléia Geral da

Companhia (cf. fls. 44/45).

25. Dessa forma, acredito não ser possível concluir, nesse momento, pela falta de justificativa econômica na operação de aumento de capital que a

Companhia pretende realizar.

26. Passo, portanto, a verificar se o preço de emissão das ações ordinárias, apresentado pelos seus administradores (valor esse que, ressalta-se, ainda

não passou pelo crivo da Assembléia Geral da Companhia), atende ao que determina a lei societária.

27. A propósito, verifico que o art. 170 da Lei n.º 6.404/76, em seu parágrafo 1º, determina que:

"Art. 170. (...)

§ 1o O preço de emissão deverá ser fixado, sem diluição injustificada da participação dos antigos acionistas, ainda que tenham direito de

preferência para subscrevê-las, tendo em vista, alternativa ou conjuntamente:

I - a perspectiva de rentabilidade da companhia;

II - o valor do patrimônio líquido da ação;

III - a cotação de suas ações em Bolsa de Valores ou no mercado de balcão organizado, admitido ágio ou deságio em função das condições do

mercado."

28. A companhia deve levar em consideração, portanto, pelo menos um dos critérios acima para determinar o preço de emissão de ações, apresentando

justificação clara e precisa dos cálculos que fez para chegar a tal valor, como se depreende da leitura do seguinte trecho do Parecer de Orientação CVM

n.º 01/78:

"Por último, como nenhum órgão regulador do mercado de valores mobiliários deve arvorar-se em avaliador de preços de mercado, não será

intenção da CVM pretender entrar no mérito do preço de emissão de ações, interferindo, deste modo, no mercado. O que a CVM exigirá, no

entanto, é que o preço de emissão das novas ações seja sempre justificado, de maneira clara e precisa, por ocasião da assembléia geral que

deliberar sobre a autorização do aumento de capital. Se atribuída à fixação de tal preço ao conselho de administração da companhia, a

justificativa do preço deverá constar, igualmente clara e precisa, do parecer que vier a ser expedido pelo Conselho." (grifei)

29. Chamo atenção para o fato de que não havia nenhuma informação sobre a cotação das ações ON de emissão da SANEPAR, de modo que não

poderia ter sido adotado o critério previsto no inciso III acima transcrito.

30. Os administradores da Recorrente sugerem, porém, um preço de emissão que, a meu ver, toma por base, principalmente, a cotação em bolsa das

ações PN da companhia, como se tal medida fosse atender ao que determina o referido inciso III, o que é uma impropriedade, por terem as ações

preferenciais natureza diversa das ordinárias.

31. Ademais, temos que a companhia não apresentou uma justificativa clara e precisa do preço de emissão, não apresentando laudo de avaliação e

limitando-se a afirmar que o preço foi fixado "no máximo possível", partindo da cotação das ações preferenciais, dentro de uma "razoabilidade que não

espante os interessados".

32. Dessa forma, entendo que o preço sugerido pela administração da SANEPAR não atende ao parágrafo 1º do art. 170 da Lei das S/A.

33. Ressalto que uma eventual aceitação, por parte da Assembléia Geral, do preço de emissão sugerido pela administração da companhia poderá

ocasionar, por conseguinte, a diluição injustificada da participação dos acionistas minoritários da SANEPAR que não tivessem condições de exercer o seu

direito de preferência.

34. Por todo o exposto, voto pela manutenção do entendimento da SEP, tanto no que tange aos argumentos atacados pela SANEPAR como àqueles

contestados pela Dominó Holdings S.A..

É o meu voto.

Rio de Janeiro, 25 de janeiro de 2005

Wladimir Castelo Branco Castro

Diretor- Relator

(1) Às fls. 1074 encontra-se cópia do Decreto n.º 3.582, de 13.09.2004, que revogou o Decreto n.º 452, de 13.02.2003, que, por sua vez, havia declarado

a ineficácia do acordo de acionistas firmado entre o Estado do Paraná e a Dominó Holdings S/A).

(2) O aludido acordo (fls. 552-571) foi celebrado em 04.09.1998 e devidamente arquivado na sede da SANEPAR.

Processo CVM N.º RJ 2004/3098

Relator: Wladimir Castelo Branco

Declaração de Voto do Presidente Marcelo Fernandez Trindade

Trata-se de recurso interposto pela Companhia de Saneamento do Paraná - SANEPAR ("Recorrente") em face da manifestação de entendimento da

Superintendência de Relações com Empresas – SEP nos Processos CVM n.º RJ 2004/0623 e RJ 2004/2267.

Tais processos tiveram origem em reclamações de investidores enviadas a esta CVM — a primeira apresentada pela Associação Nacional de

Investidores do Mercado de Capitais - ANIMEC em 23.01.04 (Processo CVM RJ n.º 2004/0623), e a segunda pela Dominó Holdings S.A. em 23.03.04

(Processo CVM RJ n.º 2004/2267) —, ambas versando sobre os critérios utilizados para se determinar o preço de emissão das ações ordinárias objeto de

proposta de aumento de capital já aprovada em reunião do Conselho de Administração de SANEPAR. Tendo em vista que ambos os processos versam

sobre a mesma matéria, foram analisados em conjunto pela área técnica, assim como será feito nesta declaração de voto.

Breve Histórico

De forma a melhor compreender os fatos envolvidos no presente processo administrativo, faz-se necessário analisar as diferentes origens dos créditos

cuja capitalização pretende ser proposta à assembléia geral extraordinária de acionistas de SANEPAR, quais sejam, aqueles provenientes do Contrato de

Sub-Empréstimo de Recursos firmado entre o Estado do Paraná e a SANEPAR de um lado e, de outro, aqueles provenientes de adiantamentos

realizados para futuro aumento de capital – AFACs.

Note-se, ainda, que tanto o Contrato de Sub-Empréstimo quanto a maior parte dos créditos provenientes dos AFACs são repasses de recursos obtidos

pelo Estado do Paraná junto ao Japan Bank for International Cooperation – JBIC para financiamento de parcela do Projeto de Saneamento Ambiental do

Paraná ("Projeto Paranasan").

Contrato de Sub-Empréstimo

Em 05.11.2001, o Conselho de Administração da SANEPAR deliberou autorizar a Diretoria da companhia a celebrar contrato de empréstimo com o

Estado do Paraná, constituindo repasse do PARANASAN, sob a forma de sub-empréstimo de recursos do acordo de empréstimo n.º BZ-P13, celebrado

entre Japan Bank for International Cooperation – JBIC e o Estado do Paraná, na importância de até Ұ 17.550.000.000,00 (fls. 56/59).

Em 29.01.02, a SANEPAR e o Estado do Paraná celebraram o "Contrato de Sub-empréstimo de recursos do acordo de empréstimo n.º BZ-P13, entre

JIBC e o Estado do Paraná", prevendo que:

i. o valor total do Acordo de Empréstimo firmado entre o Estado do Paraná e The Overseas Economic Corporation Fund (OECF – antiga

denominação do JBIC) envolveria a importância de até Ұ 23.686.000.000;

ii. desse valor, o Estado do Paraná repassaria à SANEPAR até Ұ 15.243.015.847,00;

iii. sobre esses valores em moeda japonesa incidiriam taxas de juros anuais variáveis conforme sua utilização, sendo 4% a.a. para obras e

construção e 2,3% a.a. para serviços de consultoria;

iv. previa o contrato que "a amortização do principal será procedida inicialmente pelo Estado do Paraná, contabilizando-se a mesma até que ela

atinja um total acumulado de principal amortizado de Ұ 8.442.984.153 e esta amortização deverá observar os termos do Acordo de Empréstimo,

ocorrendo, portanto, a partir de 20.01.2005 até 20.07.2011, sendo que a partir de 20.07.2011, a SANEPAR iniciaria a amortização de sua parte

do saldo devedor do principal (até Ұ 15.243.015.847)".

Isto é, nos termos da Cláusula Segunda do Contrato de Sub-empréstimo de Recursos, o Estado do Paraná estava obrigado a repassar à SANEPAR, de

forma parcelada em função do recebimento pelo Estado do Paraná dos recursos do JBIC de acordo com o Contrato de Empréstimo BZ-P13, a quantia

contratada, qual seja, Ұ 15.243.015.847.

Em seguida, após o Estado do Paraná ter repassado à companhia a quantia de R$ 185.050.800,50 (valor atualizado até 30 de novembro de 2003) —

representativo de 44,06% do total do valor que seria repassado —, em 18.12.2003, o Estado do Paraná e a SANEPAR(1) celebraram Termo de Resilição

Amigável do Contrato de Sub-empréstimo de Recursos do Acordo de Empréstimo N.º BZ-P13 (fls. 78/79), pelo qual ficou acordado que:

i. o crédito do Estado do Paraná junto à SANEPAR, proveniente do Contrato de Sub-empréstimo acima referido, no valor de R$ 185.050.800,50

seria utilizado para a integralização de ações a serem subscritas pelo Estado do Paraná em futuro aumento de capital a ser realizado pela

companhia;

ii. os recursos a serem ainda repassados pelo Estado do Paraná, a partir do dia 01 de dezembro de 2003, na forma do Acordo de Empréstimo BZP13, estavam estimados em R$ 229.789.065,72, sendo certo que o que viesse a ser repassado pelo Estado do Paraná a partir de então também

seria destinado à integralização de ações tal como a quantia já aportada na companhia;

iii. enquanto não realizada a competente assembléia geral de acionistas necessária a efetivar o aumento de capital contratado, a quantia já

repassada à SANEPAR, indicada no item (i) acima, deveria ser contabilizada como adiantamento para futuro aumento de capital (AFAC). Os

repasses futuros que viessem a ser realizados também deveriam ter idêntica destinação.

Importa notar que o Contrato de Empréstimo firmado entre o JBIC e o Estado do Paraná ainda permanece em vigor.

Adiantamentos para Futuro Aumento de Capital (AFAC)

No período entre junho de 1998 e dezembro de 2001, o Estado do Paraná realizou diversos aportes de recursos na SANEPAR a título de AFAC,

resultando no montante total de R$ 179.552.206,70 (valor atualizado pela TR até 29.01.2002).

Em 29.01.2002, a SANEPAR e o Estado do Paraná celebraram Contrato para Devolução em dinheiro dos AFACs realizados ("Contrato Original"), pelo

qual acordou-se que:

i. o crédito do Estado do Paraná, atualizado pela TR e no valor acima especificado, não mais deveria ser utilizado na integralização de ações da

SANEPAR mas sim devolvido ao Estado do Paraná em moeda corrente;

ii. tal devolução deveria ocorrer em até 30 dias do recebimento, por parte da SANEPAR, dos recursos advindos do lançamento de ações no

mercado ("IPO"), ficando, todavia, condicionada ao sucesso do lançamento de ações e do recebimento de recursos;

iii. no caso do insucesso do lançamento de ações deveriam ser renegociados os termos do contrato para o pagamento parcelado dos valores ali

constantes;

iv. foi reservado à SANEPAR o direito de, em não havendo capacidade financeira, realizar o pagamento em ações de sua emissão;

v. tal valor atualizado, no montante de R$ 179.552.206,70, seria atualizado a partir de 01.01.2002 pela TR acrescido de taxa média de juros anuais

incorridos pela SANEPAR nos seus outros financiamentos;

Em 18.12.2002, as mesmas partes celebraram Termo Aditivo ao Contrato Original pelo qual acordou-se:

i. o valor atualizado dos AFACs realizados, na forma prevista no Contrato Original, em 31.12.2002 era de R$ 199.944.270,26 – para tanto foi

aplicada a TR acrescido de juros anuais de 8,02%.

ii. do valor acima atualizado, R$ 31.994.589,46 não estavam vinculados diretamente ao Projeto Paranasan; em virtude de débitos do Estado do

Paraná referentes ao fornecimento de água, da ordem de R$ 5.299.280,86, o montante não vinculado ao Projeto Paranasan, por força da

compensação, passou a ser de R$ 26.695.308,60. Esse montante deveria ser pago em 24 parcelas mensais, tendo por vencimento final o mês

de novembro de 2004;

iii. Os valores vinculados diretamente ao Projeto Paranasan (a) utilizados para o serviço de consultoria, no montante de R$ 51.433.925,73, seriam

atualizados pela variação da moeda japonesa acrescida de 2,3% de juros efetivos anuais; (b) utilizados para obras e construções, no montante

de R$ 116.515.755,07, seriam atualizados pela variação da moeda japonesa acrescida de 4,0% de juros efetivos anuais. Ambos os valores

seriam amortizados em 14 parcelas semestrais, tendo como vencimento final o mês de julho de 2011.

Em 18 de dezembro de 2003, o Estado do Paraná e a SANEPAR(2) celebraram Termo de Resilição Amigável do Contrato Original, pelo qual:

i. concordou-se que o saldo remanescente do débito da SANEPAR para com o Estado do Paraná, atualizado até 30 de novembro de 2003, era de

R$ 181.969.287,20;

ii. tal montante seria utilizado para a integralização de ações a serem subscritas pelo Estado do Paraná em futuro aumento de capital na

SANEPAR;

iii. enquanto não realizada a competente assembléia geral de acionistas necessária a efetivar o aumento de capital contratado, a quantia já

repassada à SANEPAR, indicada no item (i) acima, deveria ser contabilizada como adiantamento para futuro aumento de capital (AFAC);

Em informações prestadas em 12.03.2004, a SANEPAR apresentou planilha da conta de Empréstimos e Financiamentos e da conta de AFAC, da qual

pode-se verificar a contabilização dos recursos na companhia (fls. 53):

Descrição Taxa de Juros Anual Indexador Vencimento Final 2002

Contrato Sub- 2,3% a 4% Ұ 2023 119.268mil

Empréstimo

Estado/JBIC

Acordo Formal – 8,02% Ұ 2011 167.950mil

Paranasan

Acordo Formal (parte 8,02% TR 2004 25.583mil

não vinculada)

Tais valores atualizados representavam em 31.12.2003 cerca de R$ 367.020 mil, o que somado a R$ 30.363mil referentes a dividendos a pagar e

liberações ocorridas em 2003, atinge o saldo de R$ 397.383 mil (fls. 54).

Isto posto, esclarecida a origem dos recursos ora contabilizados na conta AFAC da companhia, passo a analisar a operação de aumento de capital

proposta pela Diretoria e aprovada pelo seu Conselho de Administração em reunião realizada em 10.02.2004.

Aprovação pelo Conselho de Administração de SANEPAR da proposta de celebração de Termo de Resilição Amigável do Contrato de Subempréstimo de Recursos do Acordo de Empréstimo N.º BZ-P13 e do Contrato Original

Em primeiro lugar, cumpre analisar a deliberação do Conselho de Administração que aprovou a celebração de termo de resilição amigável do Contrato de

Sub-empréstimo de Recursos do Acordo de Empréstimo N.º BZ-P13 e do Contrato Original, tendo em vista que o aumento de capital ora em análise nada

mais é que a capitalização de créditos oriundos de tais contratos.

Nos termos do art. 17 do Estatuto Social de SANEPAR cabe ao Conselho de Administração deliberar, previamente, acerca da celebração de quaisquer

contratos entre a Companhia e qualquer de seus acionistas ou empresas que sejam controladoras destes, sejam por eles controladas ou estejam sob seu

controle comum. Diz a regra:

"Art. 17 - Caberá ao Conselho de Administração:

(...)

c) deliberar, previamente à sua celebração, sobre os contratos entre a Companhia e qualquer de seus acionistas ou empresas que sejam

controladoras destes, sejam por eles controladas ou estejam sob seu controle comum;

(...)"

Da mesma forma, o Acordo de Acionistas celebrado entre o Estado do Paraná e Dominó Holdings S.A. em 04.09.1998 (fls. 552 a 571) e devidamente

arquivado na sede da Companhia (o "Acordo de Acionistas"), determina em sua cláusula 4.41 c/c 4.3 "c" que a deliberação de que trata a alínea "c" do

art. 17 do Estatuto Social de SANEPAR somente pode ser aprovada pelo voto favorável de 07 (sete) membros do conselho de administração. Veja-se o

que dispõem tais cláusulas:

"4.3 Nas Assembléias Gerais que deliberarem sobre o ESTATUTO da COMPANHIA, as PARTES se comprometem a votar no sentido de

estabelecer a competência do Conselho de Administração para deliberar, dentre outros, sobre os seguintes assuntos:

(...)

c) deliberar, previamente à sua celebração, sobre os contratos entre a COMPANHIA e qualquer de seus acionistas ou empresas que sejam

controladoras destes, sejam por eles controladas ou estejam sob seu controle comum;

(...)"

"4.4.1 Dependerão de quorum qualificado as deliberações do Conselho de Administração relativas ás matérias constantes das alíneas "c", "d",

"e", "h", "i", "j", "k" e "l", do item 4.3 supra, para as quais será necessário o voto favorável de 7 (sete) conselheiros ." (grifou-se)

Não obstante a referência a "contratos" feita tanto no Estatuto Social quanto no Acordo de Acionistas, note-se que mesmo para a celebração de "termos

amigáveis de resilição" faz-se também necessário observar tais dispositivos.

Isso porque, a resilição bilateral de determinado contrato, em que as próprias partes do contrato deliberam conjuntamente dissolvê-lo ou modificá-lo por

negócio extintivo, é formalizada pelo distrato, o qual, por sua vez, nos termos do art. 472 do Código Civil, deve observar a mesma forma exigida para o

contrato. Diz a regra:

"Art. 472. O distrato faz-se pela mesma forma exigida para o contrato."

Não obstante tais disposições, o Conselho de Administração de SANEPAR, em sua 11ª Reunião Extraordinária, realizada em 16 de dezembro de 2003,

aprovou, por maioria, com o voto favorável de apenas 06 conselheiros(3), a celebração do Termo de Resilição Amigável do Contrato de Subempréstimo de Recursos do Acordo de Empréstimo N.º BZ-P13 e do Termo de Resilição Amigável do Contrato Original.

Entretanto, à época de tal deliberação estava em vigor o Decreto Estadual 452, de 13 de fevereiro de 2003, o qual, em seu artigo 1º, declarava em

caráter ex-tunc e erga omnes, a ineficácia do Acordo de Acionistas. Veja-se o que dispunha tal art. 1º:

"Art. 1º - Fica reconhecida, em caráter ex-tunc e erga omnes, a ineficácia do acordo de acionistas havido entre o ESTADO DO PARANÁ e

DOMINÓ HOLDINGS S/A, para regular o exercício do direito de voto do ESTADO DO PARANÁ na COMPANHIA DE SANEAMENTO DO

PARANÁ – SANEPAR, datado de 4 de setembro de 1998, que se encontra arquivado na sede da companhia, por infringência dos dispositivos

contidos no art. 87, XVIII e parágrafo único, da Constituição do Estado do Paraná, e pela violação dos princípios próprios do regime jurídicoadministrativo antes elencados.’

Visando a obter a anulação de referido Decreto, com o restabelecimento da eficácia do Acordo de Acionistas, a Dominó Holdings S.A. impetrou mandado

de segurança perante o Tribunal de Justiça do Estado do Paraná, denegado, por maioria, conforme acórdão publicado em 29 de março de 2004.

Em seguida, visando a suspender os efeitos de tal acórdão, a Dominó Holdings S.A. ingressou com medida cautelar com pedido de medida liminar junto

ao Superior Tribunal de Justiça, sendo a liminar concedida em julho de 2004, restando, portanto, os efeitos da decisão que negou a segurança suspensos.

Esta medida cautelar até a presente data não foi julgada.

Então, em 13 de setembro de 2004, o Governador do Estado do Paraná editou o Decreto n.º 3582 que revogou o Decreto n.º 452/2003.

Não obstante tal fato, paralelamente, em sede de Recurso Ordinário em Mandado de Segurança, a Segunda Turma do Superior Tribunal de Justiça, por

unanimidade, deu provimento ao recurso, concedendo a segurança, afastando a preliminar de perda de objeto, "decretando a nulidade do decreto que

extinguiu o acordo de acionistas, confirmando assim a liminar concedida no início de julho deste ano, independentemente da revogação datada de 13 de

setembro de 2004" (Voto da Exma. Ministra Eliana Calmon, Recurso Ordinário em MS N.º 18.769-PR, julgado em 02.12.2004).

Isto posto, entendo que a deliberação tomada pelo Conselho de Administração de SANEPAR em 16.12.2003 que aprovou a proposta de celebração dos

termos de resilição de tais contratos — diante do atual posicionamento do poder judiciário quanto à matéria, embora ainda em discussão uma vez que a

decisão proferida pelo Superior Tribunal de Justiça ainda não transitou em julgado — não atendeu ao disposto na cláusula 4.4.1 do Acordo de Acionistas.

Dessa forma, em mesmo sentido, a celebração, pelos Diretores da Companhia, em 18.12.2003, de tais termos de resilição, também se deu sem a

observância das disposições do Acordo de Acionistas arquivado na sede social.

Aumento de Capital Proposto

Uma vez analisada a deliberação do Conselho de Administração que serviu de base à operação de aumento de capital, passo a analisar as condições do

aumento de capital proposto.

Primeiramente, cumpre esclarecer que não cabe a CVM, a meu juízo, avaliar as razões econômicas que fundamentam as operações de aumento de

capital.

Tal fato, por óbvio, não exclui a possibilidade da CVM eventualmente aplicar sanções aos administradores de companhias abertas ou aos acionistas que

deliberaram determinada operação de aumento de capital caso reste comprovado, após o processo administrativo competente, que tal operação teve por

finalidade causar dano à companhia ou aos demais acionistas.

Entendo que não cabe à CVM questionar a decisão da administração, tomada no interesse da Companhia, que por força de lei cumpre à própria

administração da Companhia. Nestas hipóteses, caberá a CVM tão somente verificar se o preço de emissão das ações objeto do aumento de capital

proposto está claramente justificado em conformidade com o que dispõe a Lei n.º 6.404/76, em especial o seu artigo 170, visando a evitar que ocorra a

diluição injustificada da participação dos acionistas da Companhia.

De fato, o preço de emissão de novas ações em aumento de capital deve ser obrigatoriamente justificado com base em um ou mais critérios previstos no

§ 1º do art. 170 da Lei n.º 6.404/76, não havendo necessidade de se utilizar todos ou de que haja preponderância de um dos critérios, mas sim que seja

utilizado o que melhor reflita o valor real das novas ações a serem emitidas. Diz a regra:

"Art. 170. Depois de realizados três quartos, no mínimo, do capital social, a companhia pode aumentá-lo mediante subscrição pública ou

particular de ações.

§ 1º O preço de emissão deverá ser fixado, sem diluição injustificada da participação dos antigos acionistas, ainda que tenham direito de

preferência para subscrevê-las, tendo em vista, alternativa ou conjuntamente:

I - a perspectiva de rentabilidade da companhia;

II - o valor do patrimônio líquido da ação;

III - a cotação de suas ações em Bolsa de Valores ou no mercado de balcão organizado, admitido ágio ou deságio em função das condições do

mercado."

Note-se que, conforme melhor doutrina(4), a interpretação do disposto no § 1º do art. 170 deve ser no sentido de que os critérios constantes de seus

incisos são elementos indicativos que devem ser justificadamente ponderados para a fixação do preço de emissão, devendo a determinação dos critérios

estar embasada em fundamentos verdadeiros e consistentes, sob pena de se causar a diluição injustificada dos demais acionistas. No mesmo sentido o

Parecer de Orientação CVM n.º 01/78.

No caso do presente processo administrativo, pode-se verificar da análise da Ata da Reunião do Conselho de Administração da SANEPAR realizada em

10.02.2001 (fls. 96/109), bem como da proposta apresentada pela Diretoria (fls. 123/128), que para fixar o preço de emissão das novas ações ordinárias

objeto do aumento de capital proveniente da conversão dos créditos contabilizados na conta AFAC da companhia, a Diretoria da companhia entendeu

que:

i. "tratando-se de sociedade de economia mista com ações cotadas em Bolsa de Valores, pode-se tomar como fator preponderante o valor de

mercado, segundo a média dos últimos meses de negociação. Na Bolsa de Valores de São Paulo, só têm sido negociadas ações preferenciais

da Companhia. Nem por isso, pode-se dizer que as ordinárias se distanciam muito do valor daquelas. As ações preferenciais, nos últimos seis

meses, foram negociadas pelo valor médio de R$ 1,70 (hum real e setenta centavos). (...) Tendo em conta que o valor patrimonial das ações da

Companhia estava, no fechamento do mês de novembro, em R$ 3,22 (três reais e vinte e dois centavos), aí incluídas as provisões para

dividendos e imposto de renda, que têm de ser consideradas, e tendo ainda em conta, as perspectivas de rentabilidade da Companhia, que

tendem a proporcionar melhor resultado com redução do seu endividamento, parece a esta Diretoria que o preço de emissão das ações para

efeito do aumento de capital aqui proposto, pode ser fixado em R$ 1,95 (hum real e noventa e cinco centavos)..."; e

ii. "O Diretor de Relações com Investidores esclareceu que, partindo do valor do aporte de capital pretendido pelo Estado, e conhecido de todos, é

preciso estabelecer qual o número de ações que cabe em tal aporte. Que depois de diversas análises, chegou-se à conclusão, na data proposta

– 8 de janeiro do corrente – a partir da constatação do valor de mercado de ações preferenciais, conforme sua cotação em bolsa, de que esta

deveria ser a base de fixação do preço de emissão. E que, em geral, ações ordinárias e preferenciais de companhias abertas não têm grandes

diferenças de cotação em bolsa. Que o aumento de capital proposto está sendo procedido de acordo com o disposto na Lei n.º 6.404/76,

facultando aos minoritários que venham a adquirir estes créditos, na correspondência da proporcionalidade das ações possuídas;

Da análise da justificativa apresentada pela administração da Companhia, pode-se verificar que o preço de emissão de R$ 1,95 das ações ordinárias

objeto do aumento de capital proposto foi supostamente justificado com base nas seguintes premissas:

i. tratando-se de sociedade de economia mista com ações cotadas em Bolsa de Valores, pode-se tomar como fator preponderante o valor de

mercado, segundo a média dos últimos meses de negociação;

ii. que só têm sido negociadas ações preferenciais da Companhia;

iii. em geral, ações ordinárias e preferenciais de companhias abertas não têm grandes diferenças de cotação em bolsa;

iv. que as ações preferenciais, nos últimos seis meses, foram negociadas pelo valor médio de R$ 1,70;

v. que o valor patrimonial das ações da Companhia estava, no fechamento do mês de novembro, em R$ 3,22, e;

vi. que as perspectivas de rentabilidade da Companhia tendem a melhorar com a redução do seu endividamento.

Analisada a proposta da Diretoria, e, ainda, tendo em vista que o valor médio das ações preferenciais é de R$ 1,70, que o valor patrimonial das ações é

de R$ 3,22 e que o preço de emissão proposto (R$ 1,95) diverge deste valores, conclui-se que a administração da companhia, para fixar tal preço

utilizou-se do parâmetro previsto no inciso I do § 1º do art. 170 da Lei 6.404/76, qual seja, "perspectiva de rentabilidade da companhia".

Entretanto, a deliberação da adoção do parâmetro "perspectivas de rentabilidade da companhia" pela Diretoria de SANEPAR não apresenta qualquer

fundamento ou avaliação da Companhia, suas atividades, lucro projetado ou fluxo de caixa, se limitando a afirmar que "as perspectivas de rentabilidade

da Companhia (...) tendem a proporcionar melhor resultado com redução do seu endividamento".

A adoção do parâmetro previsto no inciso I do § 1º do art. 170 da Lei 6.404/76 requer estudo detalhado da Companhia de forma a se determinar suas

perspectivas de rentabilidade e, então poderá a administração analisar se tal parâmetro deve ou não ser considerado na fixação do preço de emissão.

Tal fator ganha relevância nos casos como o presente, em que o preço de emissão proposto para as ações ordinárias, com base na perspectiva de

rentabilidade da Companhia, difere substancialmente (i) do valor patrimonial das ações; (ii) do valor de mercado das ações preferenciais da companhia; e

ainda (iii) do valor de avaliação da Companhia em março de 2002, quando foi avaliada por Bancos de Investimento visando ao processo de distribuição

pública de novas ações.

Dessa forma, tendo em vista a falta de justificativa clara e precisa para a adoção do parâmetro "perspectiva de rentabilidade da companhia" na fixação do

preço de emissão, na forma do inciso I do § 1º do art. 170 da Lei 6.404/76, e, não havendo estudo detalhado ou laudo de avaliação da Companhia, tendo

a administração se limitado a afirmar que o preço foi fixado "no máximo possível" partindo da cotação das ações preferenciais, dentro de uma

"razoabilidade que não espante os interessados", resta comprovado, a meu ver, que o preço de emissão proposto não atende ao disposto no § 1º do art.

170 da Lei das S.A.

Finalmente, no que se refere à argumentação da Recorrente de que não cabe à área técnica da CVM, no caso a Superintendência de Relações com

Empresas – SEP, manifestar-se acerca das "condições em que poderá ocorrer um futuro aumento de capital social por subscrição particular (5)", reitero o

entendimento por mim manifestado quando do julgamento dos Processos CVM Nº RJ/2004/4558, RJ/2004/4559, RJ/2004/4569 e RJ/2004/4583 acerca

das manifestações de entendimento pelas áreas técnicas da CVM mesmo antes da ocorrência dos atos:

"O fundamento legal das manifestações de entendimento da CVM repousa, a meu sentir, em primeiro lugar e sob um ponto de vista mais

genérico, no dever de proteção dos investidores inscrito no art. 4º, IV, b, da Lei 6.385/76 — que inclui entre as finalidades da CVM a de "proteger

os titulares de valores mobiliários e os investidores do mercado contra atos ilegais de administradores e acionistas controladores das

companhias abertas, ou de administradores de carteira de valores mobiliários".

Naturalmente, à CVM, como a todo ente estatal, cumpre executar esta e suas outras relevantes funções através da adoção de procedimentos

que observem a Lei de Processo Administrativo (Lei 9.784/99), bem como as demais normas legais e regulamentares que disciplinem, de forma

específica, suas condutas.

Em segundo lugar, e sob um ponto de vista mais específico, a possibilidade de utilização das manifestações de entendimento para o

cumprimento das funções da CVM está prevista no art. 13 da mesma Lei 6.385/76, que determina: "A CVM manterá serviço para exercer

atividade consultiva ou de orientação junto aos agentes de mercado de valores mobiliários ou a qualquer investidor", facultando ainda à CVM, no

parágrafo único do mesmo artigo, a divulgação ou não, a seu critério, das " respostas às consultas ou aos critérios de orientação".

Por último, e sob um ponto de vista ainda mais específico, à CVM foi atribuída, pela reforma de 2001, a competência de "conhecer e analisar as

propostas a serem submetidas à assembléia (geral extraordinária) e, se for o caso, informar à companhia, até o término da interrupção (do

prazo de antecedência da convocação da assembléia), as razões pelas quais entende que a deliberação proposta à assembléia viola

dispositivos legais ou regulamentares" (cf. art. 124, § 5º, da Lei 6;404/76 – grifos e parênteses nossos).

Do conjunto de tais regras extrai-se que a CVM tem o poder de manifestar seu entendimento sobre certas situações ocorrentes nos mercados

por ela regulados, visando à proteção dos investidores. Tal poder, por sua vez, é exercido com discricionariedade, cabendo à autarquia examinar

a conveniência e oportunidade de sua manifestação e da divulgação de sua manifestação. Tal discricionariedade, aliás, é confirmada pela regra

do art. 31 da Lei 6.385/76, que determina a intimação da CVM nos processos judiciais que tenham por objeto matéria incluída na sua

competência, "para, querendo, oferecer parecer ou prestar esclarecimentos".

Oportunidade e atuação ex officio

As regras da Lei 6.385/76 não tratam do momento em que as manifestações de entendimento da CVM devam ser emitidas, se prévia ou

posteriormente aos atos por elas analisados. Já a norma do art. 124 da Lei das S.A. é expressa ao considerar a oportunidade de manifestação

de que trata, dizendo-a prévia à assembléia.

A razão da diferença de tratamento parece pertinente: a regra geral admite a utilidade das manifestações, ainda que posteriores (ou não a afasta

expressamente), enquanto a norma da Lei das S.A. considera o fato de que, tratando-se de pedido de acionista sobre determinada deliberação,

a manifestação prévia produzirá efeitos provavelmente muito mais benéficos que a posterior.

Mas isto não quer dizer que a CVM não possa manifestar seu entendimento sobre a legalidade de assembléias a posteriori. A locução se for o

caso, no § 5º do art. 124 da Lei das S.A., confirma o caráter facultativo da manifestação prévia de entendimento da CVM sobre determinada

assembléia, de sorte que, não estando confortável, ou não tendo elementos suficientes para manifestar seu entendimento, a CVM poderá

resguardar-se para uma manifestação posterior, em qualquer sentido.

Da mesma forma, ainda que tais operações não estejam sujeitas a registro na CVM (quando o poder de interromper a operação, e de ofício, vem

expresso no art. 20 da Lei 6.385/76), a autarquia poderá manifestar-se sobre a legalidade ou a ilegalidade de atos ou operações mesmo sem

requerimento de quem quer que seja.

A omissão no requerimento por acionista também não afasta a possibilidade de a CVM atuar de ofício, mesmo quando se trate de manifestação

de entendimento (prévia ou posterior) sobre a legalidade de uma deliberação assemblear. A regra do art. 124 § 5º da Lei 6.404/76 apenas se

destina a autorizar expressamente o requerimento, pelo acionista, de uma manifestação da CVM, sem que dela se possa extrair qualquer

restrição ao exercício da função pública da autarquia, de proteção dos direitos dos investidores, a qual, como de resto é a regra no exercício de

funções de fiscalização e orientação, não está condicionada à provocação pelos interessados."

Isto posto, voto pela manutenção do entendimento da SEP, no sentido de que o preço de emissão proposto pela Diretoria da Companhia com base no

inciso I do § 1º do art. 170 da Lei 6.404/76, já aprovado pelo seu Conselho de Administração, e que se pretende levar ao crivo da assembléia geral

extraordinária de acionistas de SANEPAR, somente poderá servir de base à operação de aumento de capital pretendida caso haja um estudo detalhado

ou laudo de avaliação da Companhia que venha a justificá-lo.

É como voto.

Rio de Janeiro, 25 de janeiro de 2005

Marcelo Fernandez Trindade

Presidente

(1) Conforme aprovação prévia de seu Conselho de Administração tomada em reunião realizada em 16.12.2003.

(2) Conforme aprovação prévia de seu Conselho de Administração tomada em reunião realizada em 16.12.2003.

(3) Conselheiros que votaram em sentido favorável à celebração dos Termos Aditivos de Resilição Amigável dos Contratos de Sub-Empréstimo e

Original: (1) Pedro Henrique Xavier; (2) Sergio Botto de Lacerda; (3) Heron Arzua; (4) Nivaldo Venancio da Cunha (suplente); (5) Iwan Sabatella Filho

(suplente); e (6) Hamilton Aparecido Gimenes. Votaram em sentido contrário à aprovação os Conselheiros Renato Torres de Faria e Rodrigo Bhering

Andrade.

(4) Mauro Rodrigues Penteado, "Aumentos de Capital das Sociedades Anônimas", p. 172, Ed. Saraiva, 1988; Egberto Lacerda Teixeira, José A. Tavares

Guerreiro, "Das Sociedades Anônimas no Direito Brasileiro", Ed. Bushatsky, 1979, p.156-7.

(5) Note-se que, conforme Comunicado divulgado ao mercado em 30 de junho de 2004, a Assembléia Legislativa do Estado do Paraná já autorizou o

Poder Executivo a realizar tal operação de aumento de capital.

Processo: CVM Nº RJ 2004/3098

Interessada: Companhia de Saneamento do Paraná - SANEPAR

Relator: Wladimir Castelo Branco

RELATÓRIO

Senhores Membros do Colegiado,

Trata-se de pedido de revisão apresentado pela Companhia de Saneamento do Paraná - SANEPAR ("SANEPAR") (fls. 1157 a 1159), em face da decisão

do colegiado de 25.01.2005, na qual, por unanimidade, foi mantido o entendimento da Superintendência de Empresas - SEP, no sentido de que o preço

de emissão proposto pela Diretoria da Companhia com base no inciso I do § 1º do art. 170 da Lei 6.404/76, já aprovado pelo seu Conselho de

Administração, e que se pretendia levar ao crivo da assembléia geral extraordinária, somente poderia servir de base à operação de aumento de capital

pretendida caso houvesse um estudo detalhado ou laudo de avaliação da Companhia que viesse a justificá-lo.

Em seu pedido a Companhia apresentou as seguintes questões:

a. "Essa conclusão, contudo, não contém qualquer tipo de determinação ou sanção, ficando a requerente, por isso, sem saber se há veto por parte

dessa CVM ao aumento de capital nas condições em que foi submetido à apreciação do Conselho de Administração ou se há mera

recomendação para que tal aumento não se realize";

b. "a assertiva de que o preço de emissão das ações foi proposto pela Diretoria da SANEPAR com base no inciso I do § 1º do art. 170 da Lei 6.404,

de 1976, caracteriza erro material, porquanto simples leitura da referida proposta revela que a definição do mencionado preço levou em

consideração os três critérios previstos no referido dispositivo legal";

c. "essa conclusão significa que o referido preço de emissão não pode ser de R$ 1,95, ou se limita, apenas, a exigir que ele seja melhor justificado

em estudo detalhado? (...) pede-se que esclareça qual seria esse estudo detalhado, além do que já foi realizado, para fins de fixação do prélio de

emissão das ações no aumento de capital proposto"; e

d. "a decisão conclui que, se não houver estudo detalhado, será mister um laudo de avaliação da Companhia para justificá-lo. (...) qual o dispositivo

legal que autoriza a conclusão de que a companhia deve ser avaliada para efeito de proceder à determinação do prelo de emissão de novas

ações em aumento de capital por subscrição, de modo a afastar a aplicação do critério previsto no art. 170, § 1º, inc. II, da Lei n.º 6.404/76".

Vale destacar, por fim, que o presente pedido de revisão foi a mim distribuído por força do inciso IX da Deliberação CVM n.º 463/03, tendo em vista que

proferi o voto vencedor na ocasião do julgamento do recurso.

VOTO

I. Manifestação CVM — Esclarecimento

Como já pude manifestar quando do julgamento dos Processos CVM Nº RJ/2004/4558, RJ/2004/4559, RJ/2004/4569 e RJ/2004/4583, à CVM foi

atribuída, pela reforma de 2001, a competência de "conhecer e analisar as propostas a serem submetidas à assembléia (geral extraordinária) e, se for o

caso, informar à companhia, até o término da interrupção (do prazo de antecedência da convocação da assembléia), as razões pelas quais entende que a

deliberação proposta à assembléia viola dispositivos legais ou regulamentares" (cf. art. 124, § 5º, da Lei 6;404/76 — parênteses nossos).

Adicionalmente, nos termos do art. 13 da Lei 6.385/76 a CVM "manterá serviço para exercer atividade consultiva ou de orientação junto aos agentes de

mercado de valores mobiliários ou a qualquer investidor", sendo ainda facultado, no parágrafo único do mesmo artigo, a divulgação ou não, a seu critério,

das "respostas às consultas ou aos critérios de orientação".

Dessa forma, conclui-se que a CVM tem o poder de manifestar seu entendimento sobre determinadas situações que ocorram nos mercados por ela

regulados, visando à proteção dos investidores.

Note-se que a CVM somente pode proibir aos participantes do mercado a prática de determinados atos com o fim de prevenir ou corrigir situações

anormais de mercado, na forma do § 1º do art. 9º da Lei 6.385/76, o que não é o caso.

Diante disto, resta claro que a decisão da CVM ora questionada apenas buscou manifestar o seu entendimento acerca da operação pretendida pela

Companhia, e nas condições à época propostas, não sendo um "veto" à operação, sem prejuízo de eventual aplicação de sanções administrativas, após o

devido processo administrativo, caso a CVM entenda que a operação não se deu com observância da lei.

II. Questões acerca do aumento de capital proposto

Como já esclarecido no voto apresentado em 25.01.2005, da análise da proposta da Diretoria, tendo em vista que o valor médio das ações preferenciais é

de R$ 1,70, que o valor patrimonial das ações é de R$ 3,22 e que o preço de emissão proposto (R$ 1,95) diverge deste valores, conclui-se que a

administração da Companhia, para fixar tal preço teve que utilizar o parâmetro previsto no inciso I do § 1º do art. 170 da Lei 6.404/76, qual seja,

"perspectiva de rentabilidade da companhia".

Dito de outra forma, não há como se alcançar o valor proposto por qualquer outro parâmetro, quer cotação das ações em bolsas de valores, quer

patrimonial, já que em nenhum momento houve menção a utilização de ágios ou deságios na emissão das novas ações.

Vale ressaltar, ainda, que, desde que pormenorizadamente justificado, na forma da lei, não há a meu juízo qualquer vedação quanto à adoção do valor de

bolsa de ações de diferente espécie ou classe como parâmetro a ser utilizado para a fixação do preço de emissão, observado o disposto nos Pareceres

de Orientação CVM n.º 1 e 5.

Dessa forma, conclui-se que o entendimento do Colegiado da CVM quando do julgamento do presente processo administrativo foi o de que para se

chegar a tal preço de emissão a administração da Companhia utilizou-se do parâmetro previsto no inciso I do § 1º do art. 170 da Lei 6.404/76 —

perspectiva de rentabilidade futura — sem que houvesse um estudo detalhado ou laudo de avaliação da Companhia capaz de embasar tal preço.

Quanto à questão da necessidade de laudo de avaliação ou estudo detalhado e o respectivo fundamento legal, a que faz referência o pedido de revisão

da Companhia, tratado no item (d) do Relatório que antecede este voto, entendo que um exame sistemático da lei e da regulamentação demonstra que

geralmente são explícitas as exigências de disponibilização aos acionistas de laudos e documentos de qualquer natureza, dada a natureza estratégica

das informações ali usualmente contidas (v.g.: art. 88, §2º, "e"; arts. 226 e 227; art. 252, art. 256 – todos da Lei 6.404/76; arts. 2º e 3º da Instrução 319/99,

entre outros). Não há, entretanto, norma específica quanto à divulgação de laudo ou estudo utilizado pela administração da companhia na fixação do

preço de emissão. Por outro lado, apesar da Lei 6.404/76 não requerer a apresentação do laudo de avaliação, exige, no §7º do art. 170 que a proposta de aumento de capital indique, dentre os critérios possíveis, aqueles adotados para a fixação do preço de emissão das ações, com justificativa pormenorizada dos aspectos econômicos que determinaram tal escolha. Isto é, de forma muito detalhada, que permita à administração ou aos acionistas (conforme a competência para deliberar o aumento de capital) atestar a legitimação econômica do preço de emissão das ações. Deve-se notar, ainda, que tal dever de que fala a lei pode ser cumprido de várias maneiras, a depender inclusive do parâmetro escolhido como mais adequado para fixação do preço de emissão.Se a maneira escolhida para o cumprimento da regra for a elaboração do laudo de avaliação, ainda assim, não há disposição legal que determine sua integral divulgação. A lei é clara no sentido de que é suficiente o esclarecimento pormenorizado da proposta de aumento de capital. Isto posto, não existindo erro, omissão, obscuridade ou inexatidões materiais na decisão, voto no sentido de manter-se integralmente a decisão proferida pelo Colegiado da CVM em 25.01.2005. É como voto. Rio de Janeiro, 19 de abril de 2005. Marcelo Fernandez Trindade Presidente