Fundo de investimento

PEDIDO DE DISPENSA DE REQUISITO NORMATIVO - INSTRUÇÃO CVM 356/2001 - CITIBANK DTVM S.A. – PROC. RJ2013/11017

Trata-se de apreciação de pedido de dispensa de requisitos da Instrução CVM 356/2001 (“Instrução CVM 356”), com alterações introduzidas pela Instrução CVM 531/2013 (“Instrução CVM 531”), apresentado pelo Citibank DTVM S.A. (“Custodiante” ou “Administradora”), na qualidade de administradora, gestora e custodiante do BB Recuperação de Crédito Banco do Brasil FIDC NP (“Fundo”). O Colegiado deu início à discussão do assunto, tendo a Diretora Luciana Dias, ao final, pedido vista do Processo.

PEDIDO DE DISPENSA DE REQUISITO NORMATIVO - INSTRUÇÃO CVM 356/2001 - CITIBANK DTVM S.A. – PROC. RJ2013/11017

Trata-se de apreciação de pedido de dispensa de requisitos da Instrução CVM 356/2001 (“Instrução CVM 356”), com alterações introduzidas pela Instrução CVM 531/2013 (“Instrução CVM 531”), apresentado pelo Citibank DTVM S.A. (“Custodiante” ou “Administradora”), na qualidade de administradora, gestora e custodiante do BB Recuperação de Crédito Banco do Brasil FIDC NP (“Fundo”). Em seu pedido, a Administradora esclarece que o Fundo tem como objetivo adquirir direitos creditórios inadimplidos do Banco do Brasil S.A. (“Cedente”) que estejam em cobrança administrativa ou judicial e que tenham sido originados no âmbito da rede de agências bancárias da Instituição. A distribuição de cotas do Fundo se dará nos termos da Instrução CVM 476/2009. O pedido principal refere-se à dispensa do cumprimento do disposto no art. 38, V, e §7º, II da Instrução CVM 356, de forma a permitir que o Cedente efetue a guarda dos documentos comprobatórios dos direitos creditórios, mantidos nas suas diversas agências bancárias. Adicionalmente, a Administradora solicita dispensa do cumprimento do art. 38, VII, alíneas “a” e “b”, da Instrução CVM 356, com vistas a permitir o recebimento dos pagamentos dos direitos creditórios em conta corrente do Cedente, para os créditos que o Fundo venha a adquirir e que já estejam com processo judicial de cobrança em curso. Preliminarmente, a Superintendência de Relações com Investidores Institucionais (“SIN”) ressaltou que a dispensa ao cumprimento do art.

38, §7º, II, da Instrução CVM 356 guarda semelhanças com as dispensas já concedidas pelo Colegiado, em reunião de 15.07.14, para dois FIDCs administrados pela BRL Trust e um FIDC administrado pela Gradual, no âmbito do Processo RJ2013/4911, no qual o voto vencedor da Diretora Ana Novaes acompanhou a decisão da área técnica, bem como os condicionantes dispostos no MEMO/CVM/SIN/GIE/Nº 215/2013. A SIN, após analisar o presente caso, e nos termos da decisão do Colegiado de 15.07.14, manifestou-se favorável a dispensa ao cumprimento do disposto no art. 38, §7º, II, da Instrução CVM 356, com redação dada pela Instrução 531, de forma a permitir que o Cedente do Fundo efetue a guarda dos documentos comprobatórios, desde que atendidas, cumulativamente, às seguintes exigências: (i) Prévia aprovação pela unanimidade dos cotistas, reunidos em assembleia geral, independentemente de qualquer ciência por meio de termo de adesão, aliado ao compromisso do administrador em adotar procedimentos que assegurem, na hipótese de ocorrer transferência de cotas, que o adquirente será previamente cientificado sobre a dispensa do cumprimento do art. 38, §7º, II, da Instrução CVM 356;

(ii) Todos os contratos de cessão de direitos creditórios devem possuir cláusulas que prevejam a recompra ou indenização pelo Cedente, no mínimo, pelo valor de aquisição pago pelo Fundo (corrigidos, quando for o caso), na hipótese de o cedente não conseguir apresentar os documentos que comprovem a existência do crédito, ou erros na documentação que inviabilizem a cobrança do crédito cedido; (iii) O Regulamento não pode prever a dispensa de que trata o art. 38, §3º, da Instrução CVM 356, de forma que o lastro dos direitos creditórios seja verificado pelo Custodiante, nos termos do art. 38, §1º, da mesma Instrução; e (iv) Os Informes Trimestrais do Fundo, estabelecidos no art. 8º, §3º da Instrução CVM 356, que trata da análise e da divulgação de informações sobre a qualidade da carteira, bem como os eventos extraordinários ocorridos no trimestre, devem divulgar a exposição do FIDC a cada um do(s) cedente(s), similar ao que hoje ocorre no Informe Mensal de FIDC no que se refere a direitos creditórios adquiridos sem aquisição substancial de riscos e benefícios, divulgando ainda, o montante de créditos recomprados ou indenizados conforme o estabelecido no item (ii) acima. No que se refere aos controles mantidos pelo Custodiante, a área técnica alertou que este já deve possuir mecanismos que lhe deem efetivo controle sobre os recebíveis que compõem a carteira do Fundo, a fim de exercerem minimamente o seu papel, notadamente os serviços de cobrança e recebimento de recursos.

A SIN reforçou que, não obstante seu entendimento favorável em relação ao pleito, todas as demais atribuições do Custodiante restam preservadas, nos termos do art. 38 da Instrução CVM 356, assim como a concessão da dispensa não configura uma isenção de responsabilidade por parte do Custodiante, inclusive em relação à própria guarda da documentação relativa aos direitos creditórios. Desta forma, a área técnica manifestou-se contrária ao acatamento do pedido de dispensa do art. 38, V, da Instrução CVM 356, a fim de preservar a responsabilidade do Custodiante em relação à guarda dos documentos de que trata tal dispositivo. A SIN lembrou ainda que a permissão da contratação de prestadores de serviço para a guarda da documentação, de que trata o art. 38, da Instrução CVM 356, nos termos do §6º do mesmo artigo, não isenta o Custodiante de sua responsabilidade primária em relação à matéria, e nem foi objeto de dispensa no âmbito do Processo CVM RJ2013/4911, permanecendo inalteradas as responsabilidades deste participante, apesar da permissão concedida em relação à guarda dos créditos pelo cedente.

Adicionalmente, em relação à questão levantada pela Administradora de que em casos de cobrança judicial, onde os documentos comprobatórios dos direitos creditórios fazem parte dos autos da própria ação, o Custodiante estaria impossibilitado de manter a sua guarda, a SIN entende que tal situação não carece de dispensa formal pelo Colegiado, dado que, nesta hipótese, tais documentos, obrigatoriamente, devem permanecer nos autos do processo de cobrança, o que representa uma inexigibilidade de conduta diversa por parte do regulado. Já com referência ao pedido de dispensa do cumprimento do art. 38, inc. VII, da Instrução CVM 356, solicitando que os recursos provenientes dos pagamentos dos direitos creditórios que já estejam em processo de cobrança judicial no momento de sua aquisição pelo Fundo sejam depositados diretamente na conta corrente do cedente, a SIN avalia que a Administradora deve solicitar nos autos dos processos judiciais a mudança da titularidade da referida conta para a do Fundo. Também nessa hipótese, caso este pleito seja negado pelo juiz, se estaria diante de outra situação onde há inexigibilidade de conduta diversa por parte do regulado, não carecendo, portanto, de dispensa formal pelo Colegiado.

A Diretora Luciana Dias, que havia pedido vista do processo em reunião de 16.09.14, esclareceu que, apesar de concordar com o posicionamento da SIN em relação aos pedidos apresentados pela Administradora quanto à guarda dos documentos que comprovam direitos creditórios objeto de disputa judicial, quanto ao pagamento desses direitos em conta corrente do cedente e quanto à responsabilidade do Custodiante, não concorda com o entendimento manifestado em relação à possibilidade de guarda, pelos cedentes, dos documentos comprobatórios de créditos adquiridos por um FIDC, pelas razões já expostas em voto proferido no âmbito do Processo CVM RJ2013/4911. Além dos argumentos já expostos em referida oportunidade, a Diretora Luciana Dias acrescentou que os precedentes em que o Colegiado permitiu que a guarda física dos documentos relativos aos direitos creditórios cedidos a um FIDC permanecesse com o originador (Processos CVM RJ2012/1961 e RJ2013/4911) tratavam de casos distintos do caso em análise. No primeiro deles, anterior à Instrução CVM 531, tratava-se de um fundo cujas cotas seriam adquiridas por um único cotista, controlador do originador dos créditos a serem cedidos para o FIDC e havia uma vedação para negociação das cotas do fundo no mercado secundário. No entendimento da Diretora, portanto, não havia realmente terceiros a serem protegidos ou um risco à imagem da indústria de FIDC.

No segundo deles, em que ficou vencida a Diretora Luciana, a decisão tomada por maioria pelo Colegiado teria sido baseada no art. 9º da Instrução CVM 444/2006 (“Instrução CVM 444”) e, em especial, em manifestação da então presidente Maria Helena Santana no âmbito do Processo CVM RJ2011/12448, decidido em 20.03.12 e, portanto, anteriormente à Instrução CVM 531. Porém, apesar de concordar com a colocação da então presidente da CVM, a Diretora Luciana entende que tal colocação se referia à situação distinta da ora analisada. No âmbito do Processo CVM RJ2011/12448, os comandos objeto de dispensa (arts. 40-A e 36, inciso III, Instrução CVM 356, respectivamente) diziam respeito a mitigações de risco de contraparte e riscos relacionados à variação do câmbio e às dificuldades operacionais de cobrança no exterior. Já no presente caso, o dispositivo que se pleiteia a dispensa visa endereçar risco de fraude, que no entendimento da Diretora justifica análise com maior rigor. A Diretora Luciana Dias também acrescenta que dentre as principais missões da CVM, estabelecidas no art. 4º da Lei 6.385/76, estão a proteção ao investidor e o funcionamento regular e eficiente do mercado, mas não o desenvolvimento do mercado de recuperação de crédito. Para a Diretora, a CVM pode e deve contribuir para o desenvolvimento de outras áreas no mercado financeiro. No entanto, tal contribuição não pode implicar na renuncia às suas missões institucionais.

Assim, sob a perspectiva da CVM, o desenvolvimento do mercado de recuperação de crédito não deveria se sobrepor às suas missões institucionais previstas em lei. Tendo em vista que as salvaguardas das quais se pede dispensa dizem respeito ao regular funcionamento do mercado e à proteção do investidor, a Diretora entende que as dispensas não devem ser concedidas. Assim, a Diretora Luciana Dias votou pelo indeferimento do pedido de dispensa formulado pela Administradora quanto ao cumprimento do art. 38, V, bem como do art. 38, §7º, II da Instrução CVM 356. A Diretora Ana Novaes reforçou a posição já consignada na reunião no dia 15.07.14, destacando que, no seu entendimento, as particularidades dos precedentes em nada alteram as referências que pontuam as diferenças entre os FIDC-NP dos FIDCs regulados apenas pela Instrução CVM 356. A Diretora Ana Novaes destacou ainda que o voto condutor da então Presidente Maria Helena Santana, em um dos precedentes mencionados pela Diretora Luciana Dias (Processo CVM RJ2022/12448), não restringiu a concessão de dispensa de que trata o art. 9º da Instrução CVM 444 às particularidades do caso de que se tratava (fundo exclusivo e com vedação para negociação de cotas no mercado secundário), tendo destacado a importância de se privilegiar o interesse público e a proteção do investidor. No entendimento da Diretora Ana Novaes, estes valores foram corretamente valorados no presente processo e no Processo CVM RJ2013/4911.

Nesse sentido, a Diretora lembrou que a Instrução CVM 444, que regula especificamente os FIDC-NP, prevê expressamente em seu art. 1º, §1º, incisos I e IV, que referidos veículos podem investir, em quaisquer percentuais de seu patrimônio, em direitos creditórios ”que estejam vencidos e pendentes de pagamento quando de sua cessão para o fundo” e “cuja constituição ou validade jurídica da cessão para o FIDC seja considerada um fator preponderante de risco”. Ou seja, diferentemente dos FIDC “Padronizados”, que tratam de créditos em seu curso normal de recebimento, é característica inerente aos FIDC-NP o investimento em direitos creditórios com características específicas, dentre eles, direitos creditórios inadimplidos e cuja constituição ou validade jurídica constituam fator preponderante de risco. Por esses motivos, a Diretora Ana Novaes entende que as características específicas do caso concreto autorizam a concessão da dispensa sem ameaçar a credibilidade da indústria de fundos que aplicam em direitos creditórios e os avanços conquistados com a edição da Instrução CVM 531. O Colegiado decidiu, por maioria, nos termos do Memorando da SIN e da manifestação da Diretora Ana Novaes, deferir o pedido de dispensa do cumprimento do art. 38, § 7º, II, da Instrução CVM 356, e, por unanimidade, indeferir o pedido de dispensa do cumprimento do art.

38, inciso V da Instrução CVM 356, nos termos do Memorando da SIN, acompanhando também a área técnica em relação à desnecessidade de dispensa formal ao disposto no art. 38, VII, da Instrução. Anexos MANIFESTAÇÃO DA ÁREA TÉCNICA VOTO DA DIRETORA LUCIANA DIAS VOTO DA DIRETORA ANA NOVAES DE 15.07.14

Para: SGE MEMO/CVM/SIN/GIE/Nº 183/2014

De: GIE/SIN Data: 19/8/2014

Assunto: Pedido de Dispensa de Requisito Normativo – Processo CVM nº RJ-2013-11017

Analista da GIE responsável pelo processo: Bruno de Freitas Gomes

Senhor Superintendente,

Trata-se de pedidos de dispensa de requisitos da Instrução CVM nº 356/01 (ICVM 356), com alterações introduzidas

pela Instrução CVM nº 531/13 (ICVM 531), apresentados pelo Citibank DTVM S.A., na qualidade de administradora,

gestora e custodiante do BB Recuperação de Crédito Banco do Brasil FIDC NP.

O Fundo tem como objetivo adquirir direitos creditórios inadimplidos do Banco do Brasil S.A. (cedente) que estejam

em cobrança administrativa ou judicial e que tenham sido originados no âmbito da rede de agências bancárias da

instituição. A distribuição de cotas do Fundo se dará nos termos da Instrução CVM nº 476.

O pedido principal refere-se à dispensa ao cumprimento do disposto no art. 38, inc. V, e §7º, da ICVM 356, de

forma a permitir que o cedente efetue a guarda dos documentos comprobatórios dos direitos creditórios, os quais

estão mantidos nas diversas agências bancárias do cedente. Adicionalmente, a Administradora solicita dispensa do

cumprimento do art. 38, inc. VII, alíneas “a” e “b”, da ICVM 356, com vistas a permitir o recebimento dos

pagamentos dos direitos creditórios em conta corrente do cedente, para os créditos que o fundo venha a adquirir e

que já estejam com processo judicial de cobrança em curso.

Abaixo seguem os itens da ICVM 356 objetos do pedido de dispensa:

Art. 38. O custodiante é responsável pelas seguintes atividades:

(...)

V – fazer a custódia e a guarda da documentação relativa aos direitos creditórios e demais ativos integrantes

da carteira do fundo;

(...)

VII – cobrar e receber, em nome do fundo, pagamentos, resgate de títulos ou qualquer outra renda relativa

aos títulos custodiados, depositando os valores recebidos diretamente em:

a) conta de titularidade do fundo; ou

b) conta especial instituída pelas partes junto a instituições financeiras, sob contrato, destinada a acolher

depósitos a serem feitos pelo devedor e ali mantidos em custódia, para liberação após o cumprimento de

requisitos especificados e verificados pelo custodiante (escrow account).

(...)

§ 6º Os custodiantes somente poderão contratar prestadores de serviço para a verificação de lastro dos

direitos creditórios referidas nos incisos II e III e para guarda da documentação de que tratam os incisos V

e VI, sem prejuízo de sua responsabilidade.

§ 7º Os prestadores de serviço contratados de que trata o § 6º não podem ser:

I – originador;

II – cedente;

III – consultor especializado; ou

IV – gestor.

CONSIDERAÇÕES DA ADMINISTRADORA

1) Dispensa referente à guarda dos direitos creditórios (art. 38, inc. V e §7º, inc. II, da ICVM 356).

A Administradora afirma que a elevada pulverização da carteira direitos creditórios a ser adquirida, o baixo valor

individual de cada direito creditório, a existência de processos judiciais em curso e a mescla entre contratos

eletrônicos e físicos tornam inviável, do ponto de vista prático e econômico, que seja atribuída esta responsabilidade

ao Custodiante. Conforme discorre a Administradora em sua argumentação, serão adquiridos milhões de direitos

creditórios entre pessoas físicas e jurídicas de diversas localidades do Brasil, o que também representa um

importante mitigador do risco individual de cada direito creditório.

Outro ponto destacado pela Administradora refere-se ao processo de originação pelo cedente, o qual adota um

conjunto de processos que previne fraudes e fundamenta adequadamente a efetiva existência do crédito.

Inicialmente, o cliente do cedente celebra contrato de adesão a diversos produtos financeiros que poderão ser por

ele contratados individual e posteriormente, dentre os quais se incluem financiamentos de que são oriundos os

direitos creditórios elegíveis. A contratação pode ser efetuada, inclusive, por meio eletrônico, com base na utilização

de sistemas eletrônicos do Banco do Brasil. Após a contratação, as informações e/ou documentos relativos ficam sob

a posse do cedente, por meio das agências ou do log das operações de todos os clientes.

Nesse contexto, a Administradora informa que o risco da inexistência dos direitos creditórios é minimizado pelo fato

dos sistemas eletrônicos do cedente estar sujeitos à constante fiscalização do BACEN, CGU, TCU e auditores

independentes do cedente, além destas informações integrarem à base de dados da Central de Risco de Crédito –

SCR do BACEN.

Outro fator mitigador do risco de não existência, conforme informado pela Administradora, refere-se ao fluxo

operacional de cobrança do próprio cedente anteriormente à cessão, uma vez que o direito creditório será elegível

para o Fundo após as primeiras tentativas de cobrança do cedente e realização de auditoria interna pelo cedente

para verificar a adequada existência do direito creditório concedido.

A Administradora entende que a robustez e confiabilidade do processo de originação e cobrança dos direitos

creditórios, bem como a higidez dos sistemas proprietários do cedente, asseguram a existência, validade e

exigibilidade da documentação física e eletrônica desses direitos, sendo que a realização da guarda pelo

Custodiante, ao invés de beneficiar a estrutura do Fundo, enfraqueceria todo o processo, tornando-o sujeito a

atrasos, falhas operacionais e a substancial perda de confiabilidade, o que apenas prejudicaria os cotistas do Fundo.

Adicionalmente, a Administradora ressalta que haverá auditoria trimestral do lastro por empresa contratada pelo

custodiante.

Sobre os direitos creditórios que estão em cobrança judicial a Administradora argumenta pela impossibilidade de se

retirar a documentação comprobatória dos processos judiciais em curso, entre outros argumentos, pois os

documentos comprobatórios são os próprios autos da ação judicial, que ficam, mandatoriamente, na vara judicial

onde tem curso o respectivo processo.

Por fim, a Administradora informa que o cedente se comprometerá, por meio do instrumento de cessão dos direitos

creditórios entre ambos celebrado, a disponibilizar os documentos comprobatórios quando solicitados pelo

custodiante e a indenizar integralmente o Fundo caso não apresente toda documentação e/ou informação

necessária para que o Fundo execute a cobrança.

2) Dispensa referente ao recebimento dos direitos creditórios em conta do cedente nos casos de cobrança judicial (art. 38,

inc. VII, da ICVM 356).

Tendo em vista que o Fundo irá adquirir direitos creditórios já objeto de processo judicial de cobrança em curso, a

Administradora ressalta que a indicação ao juízo competente da conta bancária do Fundo poderá não ser deferida e

que, nessa situação, os recursos continuariam a ser depositados diretamente na conta-corrente do devedor mantida

junto à cedente. Ressalta ainda a Administradora que para os direitos creditórios em cobrança administrativa, os

recursos serão depositados diretamente na conta do Fundo.

CONSIDERAÇÕES DA GIE

1) Dispensa para os direitos creditórios inadimplidos em cobrança extra-judicial (guarda dos documentos – art. 38, inc. V e

§7º, inc. II, da ICVM 356).

A dispensa solicitada pela Administradora refere-se não somente ao cumprimento do art. 38, §7º, II, da ICVM 356,

de forma a permitir que a guarda dos documentos comprobatórios permaneçam com o cedente, mas também ao

cumprimento do art. 38, V, da ICVM 356, com vistas a isentar o Custodiante da responsabilidade sobre a guarda

dos documentos comprobatórios.

A principal alegação da Administradora é o custo-benefício e a praticidade para se transferir a guarda dos

documentos comprobatórios, dado que o fundo em questão comprará carteiras de créditos inadimplidos, onde a

quantidade de direitos creditórios é expressiva e o valor de aquisição pago é pequeno em relação ao total da

carteira. Assim, o custo-benefício para a transferência dos documentos seria significativo em relação ao patrimônio

do Fundo, já que a documentação suporte dos direitos creditórios está dispersa em diversas agências bancárias do

Banco do Brasil pelo país.

Outro ponto destacado pela Administradora refere-se ao fato de que os contratos de cessão irão prever que o

cedente se obrigará a indenizar o Fundo o valor correspondente aos direitos creditórios adquiridos em casos de

problemas identificados com os documentos comprobatórios. A Administradora também destaca o fato do cedente

ser instituição financeira e de que os direitos creditórios serão originados em sistemas auditados por terceiros.

Reforça, ainda, a Administradora que tanto o domínio físico quanto a verificação da regularidade dos documentos

comprobatórios dos direitos creditórios não representam fator relevante para possibilitar a recuperação da parcela

esperada dos valores inadimplidos, tendo em vista o foco nas cobranças extra-judiciais.

A dispensa ora pretendida guarda semelhanças com as dispensas já concedidas pelo Colegiado, em reunião de

15/7/2014, para dois FIDCs administrados pela BRL Trust e um FIDC administrado pela Gradual, no âmbito do

processo CVM RJ-2013-4911, no qual o voto vencedor da Diretora Ana Novaes acompanhou a decisão da área

técnica, incluindo os condicionantes mencionados neste memorando.

Em seu voto, a Diretora citou inicialmente que “a alteração da Instrução CVM nº 356/2001 pela Instrução CVM nº 531/2013

veio na esteira de possíveis fraudes em FDICs cujo lastro não existia e nos quais o conflito de interesse entre o originador,

cedente e gestor era irreconciliável. Diante do ocorrido, a CVM buscou aprimorar a regulação dos FDICs e, entre as medidas

adotadas, proibiu o cedente de ficar com a guarda dos documentos comprobatórios dos créditos que deveriam ser transferidos

para um custodiante não relacionado”.

Em contra ponto, destacou a Diretora o voto da Ex-presidente Maria Helena no processo CVM RJ-2011-12448:

“...a aplicação das disposições da Instrução 356 aos FIDCs-NP foi acompanhada, desde o início, da

possibilidade de dispensa prevista no art. 9° da Instrução 444, que permite expressamente que a CVM

exima o FIDC-NP do cumprimento de dispositivos da Instrução 356 se observados o interesse público, a

adequada informação e a proteção ao investidor.

E, entendo que a motivação para tal previsão foi o reconhecimento de que o FIDC-NP é um fundo com

características particulares no qual, desde que cumpridos os requisitos estabelecidos no próprio art. 9º, seria

possível a dispensa das disposições da Instrução 356 após a análise do caso específico.

(...)

19. Entendo ser semelhante o caso da Instrução 444, ou seja, que ao desenvolver o FIDC-NP o regulador

sabia estar diante de uma espécie de fundo de investimento que aplicaria em direitos creditórios especiais, o

que demandaria um regramento próprio, e que, por conta da diversidade de hipóteses para a sua utilização,

preferiu não restringir seu escopo, podendo excepcionar o cumprimento da regra para o caso específico

quando não vislumbrasse prejuízo ao interesse público, ao mercado e aos investidores.”

O art. 9º da Instrução CVM nº 444/06 dispõe sobre:

“Art. 9º A CVM poderá, a seu critério e sempre observados o interesse público, a adequada informação e a

proteção ao investidor, autorizar procedimentos específicos e dispensar o cumprimento de dispositivos da

Instrução CVM nº 356/01, para os fundos registrados na forma desta Instrução”.

O voto da Diretora Ana pontua ainda as seguintes características desse tipo de FIDC-NP objeto daquela dispensa e

como eles se diferenciam dos tradicionais FIDC:

a. A carteira de crédito destes fundos é espalhada por centenas de milhares de contratos pulverizados e de baixo

ticket. Alguns desses fundos têm milhões de contratos em suas carteiras.

b. A cobrança judicial não se justifica economicamente. Os participantes estimam que o valor de face do crédito

teria que ser superior a R$30 mil para que se justifique economicamente ir ao judiciário.

c. O preço pago sobre o valor de face varia entre 0,1% e 8%, sendo 3% uma boa estimativa. Assim para cada

R$100 de valor de face, os fundos pagam, em média, apenas R$3.

d. O grande deságio indica que a própria precificação do produto incorpora falhas na documentação dos contratos

cedidos.

e. A lógica econômica destes fundos não se baseia na qualidade individual dos créditos e dos respectivos

devedores, mas sim na recuperação de um determinado percentual da carteira, percentual este que é

estimado pelos adquirentes a partir de modelos estatísticos. Estes levam em conta desde a situação

macroeconômica até a dispersão da carteira geograficamente no país, passando pelo setor do crédito, ticket

médio etc.

f. Assim que o crédito é comprado pelo FIDC-NP, o apontamento do devedor na SERASA e no SPC é baixado pelo

banco cedente e um novo apontamento é realizado pelo FIDC.

g. Os contratos de cessão dos créditos entre o banco cedente e o FIDC-NP preveem que o banco tem prazo

definido para apresentar a documentação de um determinado contrato a pedido do gestor do FIDC. Caso o

contrato não seja apresentado no prazo, há pena de multa, e, caso a documentação não exista ou esteja

incompleta, o cedente tem a obrigação de pagar ao fundo aquele crédito pelo valor cedido corrigido. Em

outras palavras, o cedente assume o risco da não existência do crédito ou de sua documentação falha.

h. Os documentos comprobatórios são importantes quando o devedor questiona a dívida. Na experiência de um

dos participantes as reclamações giram em torno de 0,2% a 0,3% dos devedores de uma carteira.

i. Dado o volume de informação e o elevado custo de transferência de todos estes contratos para um

custodiante, em geral os contratos de cessão preveem que eles possam ficar sob a guarda da instituição

cedente que é contratada para exercer tal função (isto é, de custodiante).

A Diretora observa também que se estes créditos inadimplidos fossem predominantemente fictícios, imediatamente

os gestores, independentes aos cedentes, identificariam a fraude, uma vez que a cobrança dos créditos começa no

dia seguinte e o não atendimento massivo de pedidos realizados pelo gestor da documentação de suporte em

seguida a questionamentos dos supostos devedores dispararia um alerta de fraude. Assim, segundo o voto da

Diretora referendado pelo Colegiado não pareceria lógico que um participante de má fé escolha esta forma de

fraude que seria rapidamente detectada.

A Diretora discorreu ainda sobre a importância deste tipo de fundo para o mercado de securitização de créditos

inadimplidos, concluindo que, “do ponto de vista econômico, a recuperação de créditos inadimplidos via FIDC-NP, tem um

papel na economia de mercado e que cresce de importância na medida em que o crédito se expande na economia brasileira, tal

como ocorreu em outros países”.

Finalmente, o Colegiado, por maioria de votos, decidiu acatar a dispensa do cumprimento do art. 38, § 7º, II, da

Instrução CVM 356/01 para o caso concreto, e afirmou que foi observado o interesse público e garantida a

adequada proteção ao cotista tal como preconizado pelo art. 9º da Instrução CVM 444/06, tendo em vista os

seguintes elementos:

a. Qualificação dos investidores de FIDCs-NP – investidores qualificados que invistam no mínimo R$ 1 milhão no

produto;

b. Natureza do lastro dos fundos – créditos inadimplidos, massificados, de baixo ticket e cedidos ao fundo por

baixo percentual do valor de face;

c. Cobrança dos créditos preponderantemente de forma extra-judicial, que dispensa a apresentação do contrato

de crédito original;

d. Incidência de multa pela não apresentação do contrato tempestivamente, caso seja exigida pelo gestor do

fundo (em caso de contestação pelo devedor);

e. Recompra do crédito cedido pelo cedente em caso de inexistência ou falhas na documentação;

f. Crescente relevância da indústria da recuperação de crédito inadimplidos para a economia brasileira;

g. Ganhos de eficiência para a economia brasileira da cessão de créditos inadimplidos para agentes

especializados em sua recuperação.

Ressalta-se que o Colegiado, ao deferir o pleito e acompanhar o voto da Diretora Ana Novaes, também

acompanhou o entendimento da SIN e condicionou à dispensa ao atendimento, pelos administradores, do disposto

no MEMO/CVM/SIN/GIE/215/2013. Os condicionantes dispostos naquele memorando estão também reproduzidos e

reforçados na conclusão do presente memorando.

As operações do BB Recuperação de Crédito Banco do Brasil FIDC NP, objeto da presente dispensa, são

praticamente idênticas ao caso analisado pelo Colegiado e descrito acima, conforme demonstrado no quadro

comparativo abaixo:

Fundos analisados pelo Colegiado BB Recuperação de Crédito Banco

do Brasil FIDC NP

Características

Natureza do lastro dos fundos Créditos inadimplidos, massificados, de baixo ticket e cedidos ao fundo

por baixo percentual do valor de face.

Cobrança dos créditos Preponderantemente de forma extra-judicial.

Caso de inexistência de Recompra dos créditos pelos Indenização ao fundo pelo cedente.

documentação suporte (*) cedentes.

Responsabilidade do Custodiante Possibilidade de guarda no cedente Pleito de isenção total da

em relação à guarda com responsabilidade integral do responsabilidade do custodiante

custodiante

(*) Nos casos de inexistência de documentação comprobatória, a diferença entre indenização e recompra é

relevante somente para o cedente que, no caso da recompra recebe os créditos de volta, mas não no caso da

indenização. Para os fundos o efeito econômico é o mesmo.

Não obstante o nosso entendimento favorável em relação a um dos pleitos da Administradora (dispensa do art. 38,

§7º, II, da ICVM 356), e seguindo a decisão do Colegiado mencionada acima, deixamos claro que todas as demais

atribuições do custodiante restam mantidas, nos termos do art. 38, da ICVM 356, assim como a dispensa não

configura em isenção de responsabilidade pelos custodiantes. Nesse sentido, não somos favoráveis à dispensa do

disposto no art. 38, inc. V, da ICVM 356, de forma a manter a responsabilidade do custodiante pela guarda dos

documentos comprobatórios.

2) Dispensas para os direitos creditórios inadimplidos em cobrança judicial (guarda dos documentos - art. 38, §7º, da ICVM

356).

Para os casos de direitos creditórios em disputa judicial, a Administradora argumenta que o cumprimento da regra é

legalmente impossível, tendo em vista que os documentos que evidenciam tais direitos creditórios são os próprios

autos da ação, que ficam, mandatoriamente, na vara judicial onde tem curso o respectivo processo.

Nesse contexto, entendemos que tal situação não carece de dispensa formal pelo Colegiado, dado que os

documentos comprobatórios que evidenciam direitos creditórios decorrentes de ações judiciais deve,

obrigatoriamente, permanecer nos autos da ação.

O Relatório de Audiência Pública SDM nº 05/2012, inclusive, manifestou tal entendimento, ao afastar a incidência do

disposto no art. 38, VII, alíneas “a” e “b” afirmando que, em determinadas situações, é intrínseco ao curso de

ações judiciais o recebimento dos recursos diretamente na conta do cedente, uma vez que os recursos serão

depositados nas contas designadas pelo juízo.

Cumpre-nos destacar, entretanto, que apesar de isento de efetuar a guarda dos documentos comprobatórios nessa

situação específica, o custodiante, assim como na análise do pleito 1 acima, continua responsável pelos demais

comandos do art. 38, da ICVM 356.

3) Dispensas para os recebimentos dos direitos creditórios inadimplidos em cobrança judicial (cobrança - art. 38, inc. VII, da

ICVM 356).

Para os direitos creditórios adquiridos e que suas cobranças já estejam em juízo no momento da aquisição pelo

Fundo, a Administradora pleiteia que o recebimento se dê por meio da conta corrente do devedor na cedente, tendo

em vista a possibilidade de indeferimento do juiz de pedido para alteração da conta para depósito.

Esse aspecto não foi analisado pelo Colegiado na reunião de 15/7/2014, uma vez que trata-se de pedido específico

para o presente caso. As alternativas no caso seriam: (i) trocar a conta para depósito para a conta do Fundo nos

autos dos processos judiciais; ou (ii) transformar a conta corrente do devedor em uma conta vinculada específica

para receber o depósito da cobrança. Com isso, seria plenamente atendido o disposto no art. 38, inc. VII, da ICVM

356.

A alternativa (i) foi apresentada pela Administradora como passível de indeferimento em juízo. Já a alternativa (ii)

criaria custos que poderiam ser considerados desproporcionais para esse tipo de operação, conforme já analisado

nas dispensas acima, tendo em vista, inclusive que os devedores teriam suas contas corrente transformadas em

contas vinculadas de movimentação exclusiva do custodiante, impossibilitando outras transações.

Assim, entendemos como razoável o pleito apresentado pela Administradora, porém somos favoráveis ao

recebimento na conta corrente do cedente somente nos casos em que a Administradora tenha solicitado a mudança

da titularidade da conta para recebimento nos autos do processo e teve o seu pedido negado pelo juiz.

Com isso, entendemos que caso haja a negativa em juízo do pedido de transferência de titularidade, estaríamos

diante da situação analisada no item 2 acima e não caberia dispensa formal pelo Colegiado dada a determinação

judicial e a consequente inexigibilidade de conduta diversa.

CONCLUSÕES

Por todo o exposto acima, e nos termos da decisão do Colegiado desta CVM para o Processo CVM RJ-2013-4911,

recomendamos ao Colegiado à concessão de dispensa ao cumprimento do disposto no art. 38, §7º, II, da ICVM

356, com redação dada pela ICVM 531, de forma a permitir que o cedente do Fundo efetue a guarda dos

documentos comprobatórios, desde que atendidas, cumulativamente, às seguintes exigências:

(i) Prévia aprovação pela unanimidade dos cotistas, reunidos em assembleia geral, independentemente de

qualquer ciência por meio de termo de adesão; e compromisso do administrador em adotar procedimentos

que assegurem, na hipótese de ocorrer transferência de cotas, que o adquirente será previamente

cientificado sobre a dispensa do cumprimento do art. 38, §7º, II, da ICVM 356.

(ii) Todos os contratos de cessão de direitos creditórios devem possuir cláusulas que preveem a recompra ou

indenização pelo cedente, no mínimo pelo valor de aquisição pago pelo Fundo, corrigidos, quando for o

caso, na hipótese de o cedente não conseguir apresentar os documentos que comprovem a existência do

crédito, ou erros na documentação que inviabilizem a cobrança do crédito cedido.

(iii) O Regulamento não pode prever a dispensa de que trata o art. 38, §3º, da ICVM 356/01, de forma que o

lastro dos direitos creditórios seja verificado pelo custodiante, nos termos do art. 38, §1º, da mesma

Instrução.

(iv) Os Informes Trimestrais do Fundo, estabelecidos no art. 8º, §3º da ICVM 356, que trata da análise e da

divulgação de informações sobre a qualidade da carteira, bem como os eventos extraordinários ocorridos no

trimestre, deve divulgar a exposição do FIDC a cada um do(s) cedente(s), similar ao que hoje ocorre no

Informe Mensal de FIDC no que se refere a direitos creditórios adquiridos sem aquisição substancial de

riscos e benefícios, divulgando ainda, o montante de créditos recomprados ou indenizados conforme o

estabelecido no item (ii) acima.

Adicionalmente, entendemos que o administrador deverá avaliar a necessidade de divulgação de fato relevante, nos

termos do art. 46, §§ 2º e 3º, da ICVM 356, toda vez em que a cláusula contratual de recompra for exercida, dado

que tal informação poderá influenciar a decisão de investimento dos participantes do mercado.

No que se refere aos controles mantidos pelo custodiante, alertamos que este já deve possuir mecanismos que lhe

deem efetivo controle sobre os recebíveis que compõem a carteira do Fundo, a fim de exercerem minimamente o

seu papel, notadamente os serviços de cobrança e recebimento de recursos.

Nesse sentido, especialmente no contexto do FIDC objeto da dispensa, o custodiante deve se atentar, por exemplo,

para os controles sobre os dados cadastrais de cada sacado, informações relativas ao contrato de crédito original

cedido por sacado, tais como a data de início e vencimento, taxa de juros originalmente pactuada para o contrato,

bem como o desconto aplicado, valor de face do crédito adquirido, entre outros dados relevantes. Esse controle é de

suma importância caso o(s) cedente(s) recompre(m) ou indenize(m) os créditos inicialmente adquiridos pelo FIDCNP.

Ressaltamos que entendemos por recompra/indenização de créditos o pagamento integral pelo cedente, em

moeda corrente, pelos créditos recomprados/indenizados, no mínimo pelo valor de aquisição pago pelo Fundo,

corrigido, se for o caso, o que não se confunde com a substituição de direitos creditórios, onde há uma troca de

recebíveis.

Reforçarmos que, não obstante o nosso entendimento favorável em relação ao pleito, todas as demais atribuições

do custodiante restam preservadas, nos termos do art. 38, da ICVM 356, assim como a dispensa não configura uma

isenção de responsabilidade por parte do custodiante, inclusive em relação à própria guarda da documentação

relativa aos direitos creditórios. Desta forma recomendamos ao Colegiado não acatar o pedido de dispensa do art.

38, inc. V, da ICVM 356, a fim de preservar a responsabilidade do custodiante em relação à guarda dos documentos

de que trata tal dispositivo.

Vale lembrar, que a permissão da contratação de prestadores de serviço para a guarda da documentação de que

trata o art. 38, da ICVM 356, nos termos do §6º, do mesmo artigo, não isenta o custodiante de sua

responsabilidade primária em relação à matéria, e nem foi objeto de dispensa no âmbito do Processo CVM RJ-20134911, permanecendo inalteradas as responsabilidades deste participante, apesar da permissão concedida em

relação a guarda dos créditos pelo cedente.

Adicionalmente, sobre a questão levantada pela Administradora de que em casos de cobrança judicial, onde os

documentos comprobatórios dos direitos creditórios fazem parte dos autos da própria ação, impossibilitaria o

custodiante de manter a sua posse, reforçamos nosso entendimento de que tal situação não carece de dispensa

formal pelo Colegiado, dado que tais documentos, obrigatoriamente, devem permanecer nos autos do processo de

cobrança, o que seria, em certo grau, uma inexigibilidade de conduta diversa.

Com referência ao pedido de dispensa do cumprimento do art. 38, inc. VII, da ICVM 356, solicitando que os

recursos provenientes dos pagamentos dos direitos creditórios que já estejam ajuizados no momento da aquisição

pelo Fundo sejam depositados diretamente na conta do cedente, ressaltamos que a Administradora deve solicitar

nos autos dos processos judiciais a mudança da titularidade da conta para a conta do Fundo e, caso tenha o seu

pleito negado pelo juiz, estaríamos diante da inexigibilidade de conduta diversa, não carecendo de dispensa pelo

Colegiado.

Finalmente, colocamo-nos à disposição para relatar a matéria, caso o Colegiado entenda conveniente.

Atenciosamente,

BRUNO BARBOSA DE LUNA

Gerente de Acompanhamento de Fundos Estruturados

Ao SGE, de acordo com a manifestação e o encaminhamento proposto pela GIE.

FRANCISCO JOSÉ BASTOS SANTOS

Superintendente de Relações com Investidores Institucionais

Processo CVM nº RJ2013/11017

Interessados: Citibank DTVM S.A.

Assunto: Pedidos de dispensa de requisitos da Instrução CVM nº 356, de 2001, com alterações

introduzidas pela Instrução CVM nº 531, de 2013.

Diretora Relatora: Luciana Dias

Declaração de Voto

1. O presente processo trata de pedido apresentado pelo Citibank DTVM S.A. (“Citibank”), na qualidade de

administrador, gestor e custodiante do BB Recuperação de Crédito Banco do Brasil FIDC-NP (“Fundo” ou “FIDC”),

com relação à dispensa do cumprimento de requisitos previstos na Instrução CVM nº 356, de 2001, após a sua

alteração pela Instrução CVM nº 531, de 2013.

2. Pedi vista ao presente processo porque, apesar de concordar com o posicionamento da Superintendência de

Relações com Investidores Institucionais (“SIN”) em relação aos pedidos apresentados pelo Citibank quanto à

guarda dos documentos que comprovam direitos creditórios objeto de disputa judicial, quanto ao pagamento desses

direitos em conta corrente do cedente e quanto à isenção de responsabilidade do custodiante, não concordo com o

entendimento manifestado pela mesma superintendência em relação à possibilidade de guarda, pelos cedentes,

dos documentos comprobatórios de créditos adquiridos por um FIDC.

3. Dessa forma, abordarei no presente voto somente os argumentos pelos quais entendo não ser possível,

adequada ou conveniente a dispensa de cumprimento do art. 38, V e §7º, II da Instrução CVM nº 356, de 2001, tal

como pleiteado pelo Citibank.

4. Conforme me manifestei no Processo CVM RJ2013/4911, referidos comandos tratam da custódia e da

guarda da documentação relativa aos direitos creditórios e demais ativos integrantes da carteira do fundo. A

questão da guarda física de documentos que representam os créditos adquiridos pelos FIDC e, de maneira mais

genérica, o papel do custodiante nesses fundos tem sido objeto de intenso debate, ao menos, desde 2010.

5. Referido debate está refletido em diversas decisões[1], memorandos[2] e nos aperfeiçoamentos

introduzidos na Instrução CVM nº 356, de 2001, pela Instrução CVM nº 531, de 2013.

6. Esse debate e os avanços que dele decorrem não foram exclusivamente fruto da natural obsolescência de

regras pertinentes a uma matéria diante de inovações da indústria. Eles têm origem na experiência da CVM diante

de situações bastante concretas em que a manutenção da guarda dos documentos relativos aos créditos cedidos

aos FIDC junto da entidade cedente correspondeu a um importante foco de conflito de interesses e fraudes.

7. No passado, a prática de alguns participantes do mercado de manter os documentos representativos dos

créditos cedidos possibilitou, em alguns casos concretos, a dupla cessão de direitos creditórios, a criação de direitos

creditórios fictícios e um descontrole gerencial dessas cessões, prejudicando a confiança na indústria de FIDC.

8. Diante desse cenário em que a função de custodiante estava sendo delegada ao próprio originador ou

cedente do crédito, a SIN consultou a Procuradoria Federal Especializada junto à CVM (“PFE”) a respeito da

possibilidade de terceirização dos serviços de custódia e, em especial, da delegação a terceiros da guarda física dos

documentos que embasam os créditos cedidos aos FIDC.

9. A PFE, por meio do MEMO/PFE-CVM/GJU-1/Nº 129/11, manifestou-se pela possibilidade de terceirização das

atividades de custodiante somente a outro agente igualmente autorizado pela CVM a prestar serviços de custódia.

10. Em seguida, a SIN passou a exigir que os regulamentos dos FIDC fossem aprimorados, de forma a atender

plenamente a Instrução CVM nº 356, de 2001, nos termos da manifestação da PFE.

11. Diante do entendimento da PFE e das ações de supervisão da SIN, alguns participantes do mercado

propuseram novas estruturas que permitissem que a guarda física de documentos fosse feita por terceiros não

autorizados para o exercício da atividade de custódia, mas que ao mesmo tempo mitigassem os riscos inerentes à

terceirização da guarda física de documentos.

12. Com base em análise desenvolvida pela SIN no âmbito do Processo CVM nº RJ 2011/12712, o Colegiado,

em reunião de 2.5.2012, aprovou a terceirização, pelos custodiantes, da guarda dos documentos comprobatórios e

da cobrança dos direitos creditórios, desde que o custodiante não se eximisse de qualquer responsabilidade. Além

da manutenção de suas responsabilidades, o Colegiado considerou, entre outros aspectos, que a guarda dos

direitos creditórios seria operacionalizada por uma empresa especializada e independente em relação ao cedente e

ao originador, além de observar um processo detalhado e pré-definido de averiguação da existência dos créditos,

que envolvia a adoção de ações de controle por parte do custodiante.

13. Para justificar essa flexibilização, a SIN ponderou que “a terceirização, per si, não é o cerne dos problemas que

afetam a indústria e sim a forma como as terceirizações foram efetivamente implementadas, materializando hipóteses de

conflito de interesses, nas quais o originador e/ou o cedente dos direitos creditórios, ao realizar atividades típicas dos

custodiantes de FIDC, fragilizaram a plataforma regulatória”.

14. Depois dessa decisão, algumas outras autorizações foram aprovadas em termos similares, mas todas com

base nas premissas de que a terceirização não implicava um conflito de interesses e de que as funções de

gatekeeper típicas do custodiante estavam sendo exercidas por um terceiro independente.

15. Tendo em vista a experiência acumulada com o debate descrito acima, o edital da Audiência Pública nº

05/2012 (“Audiência Pública”), que culminou na edição da Instrução CVM nº 531, de 2013, consubstanciou as

preocupações da CVM naquele momento, buscando esclarecer o que se esperava dos custodiantes no que concerne

às obrigações de guarda física de documentos, bem como as condições para delegação desses serviços a terceiros.

16. Referida audiência deixou claro que a proposta de norma tinha como objetivo aperfeiçoar determinados

aspectos da Instrução CVM nº 356, de 2001, sobretudo, com relação: (i) à mitigação de estruturas que propiciam a

ocorrência de conflito de interesses, em que a concentração indevida de funções por um mesmo participante ou por

partes a ele relacionadas compromete a boa governança dos FIDC; e (ii) ao aperfeiçoamento dos controles por

parte do administrador e dos principais prestadores de serviços aos FIDC, com a definição mais clara da atuação e

de responsabilidades dos atores desse mercado[3].

17. A meu ver, mais do que prevenir situações idênticas àquelas enfrentadas pela própria CVM e pelo mercado

como um todo pouco antes (incluindo aquelas em que fraudes foram verificadas), essa audiência buscou preservar

veementemente a independência e atuação diligente e eficiente dos gatekeepers e demais atores desse mercado.

18. Sob essa perspectiva, ao permitir que o custodiante pudesse contratar, sem prejuízo de suas

responsabilidades, prestadores de serviço para a verificação de lastro dos direitos creditórios e para a guarda da

documentação a eles pertinente, a nova instrução vedou que fossem contratados o originador, o cedente, o

consultor especializado ou partes a eles relacionadas (vide redação final do art. 38, §§ 6º, 7º e 8º da Instrução CVM

nº 356, de 2001[4]).

19. No edital da Audiência Pública, destacou-se que tal vedação foi prevista em estrita relação com o objetivo

central da Instrução CVM nº 531, de 2013. Sua principal motivação foi a de afastar os riscos oriundos de conflitos de

interesses verificados quando os agentes acima mencionados exercem “a atividade de guarda da documentação relativa

aos direitos creditórios ou a de verificação desse lastro, minimizando a ocorrência de fragilidades nas estruturas dos FIDC que

possibilitem fraudes tais como a dupla cessão de direitos creditórios”[5].

20. No âmbito da Audiência Pública, alguns participantes argumentaram que a vedação de contratação do

originador, do cedente, do consultor especializado ou de partes a eles relacionadas (art. 38, §§ 6º, 7º e 8º da

Instrução CVM nº 356, de 2001) não deveria ser aplicável em função das obrigações de due diligence pertinentes ao

custodiante e da atribuição de responsabilidades aos fiéis depositários nos termos do art. 627 e seguintes do

Código Civil[6].

21. A CVM, por sua vez, rejeitou a flexibilização da regra, inclusive, na hipótese em que fosse contratualmente

assegurado ao custodiante amplo acesso aos documentos. Conforme indicado no relatório da Audiência Pública,

essa flexibilização “iria no sentido oposto à mitigação de estruturas que propiciam a ocorrência de conflito de interesses,

causados pela concentração indevida de funções por um mesmo participante ou por partes a ele relacionadas”[7]. Por essa

razão, a CVM mais uma vez ressaltou que “há potencial conflito de interesses entre o controle e guarda da documentação

comprobatória dos diretos creditórios e a sua originação e cessão, entendendo ser pertinente a associação de obrigações pelo

gatekeeper responsável (custodiante) com as vedações presentes nos §§7º e 8º” do art. 38 da Instrução CVM nº 356, de

2001[8].

22. Tal como mencionado pela SIN no âmbito do Processo CVM RJ2013/4911, as alterações promovidas pela

Instrução CVM nº 531, de 2013 almejaram e, em minha opinião, tem sido bem sucedidas em assegurar a

preservação da credibilidade da indústria de FIDC como um todo.

23. Depois de iniciado o debate ora relatado, os únicos casos em que o Colegiado da CVM permitiu que a

guarda física dos documentos relativos aos direitos creditórios cedidos a um FIDC permanecesse com o originador

foram o Processo Administrativo n° RJ2012/1961, decidido em 10.10.2012, e o Processo CVM RJ2013/4911, decidido

em 15.7.2014.

24. O primeiro precedente, contudo, é anterior à Instrução CVM nº 531, de 2013, e, ainda, trata de caso muito

diferente daqueles aqui analisados. Lá a totalidade das cotas do fundo seria adquirida por um único cotista,

controlador do originador dos créditos a serem cedidos para o FIDC e havia uma vedação para negociação das cotas

do fundo no mercado secundário. O controlador do originador não era realmente um investidor e, melhor do que

qualquer outra pessoa, conhecia as condições do fundo e dos créditos cedidos ao FIDC.

25. Em outras palavras, nesse precedente utilizado como justificativa tanto para fins do Processo CVM

RJ2013/4911 quanto do presente não havia realmente terceiros a serem protegidos ou um risco à imagem da

indústria de FIDC. Assim, a SIN entendeu que era possível conceder a dispensa da obrigação de o custodiante

permanecer com a guarda física dos documentos relativos aos direitos creditórios com base no art. 9º da Instrução

CVM no 444, de 2006, tendo em vista que “(i) não havia afronta ao interesse público; (ii) o investidor tinha conhecimento

e aceitava as condições, encontrando-se, portanto, informado e protegido; e (iii) existia vedação a negociação secundária das

cotas do fundo”.

26. O segundo precedente, no qual fui voto vencido, com argumentos idênticos aos que aqui apresento, baseou

sua análise, primordialmente, no fato de que o art. 9º da Instrução CVM nº 444, de 2006[9] autoriza a CVM a

dispensar um FIDC-NP de requisitos previstos na Instrução CVM nº 356, de 2001, se observados o interesse público,

a adequada informação e a proteção do investidor.

27. Para auxiliar na interpretação de tal dispositivo, o voto condutor do Processo CVM RJ2013/4911 e o

memorando da SIN referente ao presente processo mencionam o voto proferido pela então presidente Maria Helena

Santana no âmbito do Processo CVM RJ2011/12448, decidido em 20.3.2012 e, portanto, anteriormente à Instrução

CVM nº 531, de 2013, e que, no meu entender, tratava de uma discussão distinta.

28. Em seu voto, a então Presidente explicou que “ao desenvolver o FIDC-NP o regulador sabia estar diante de uma

espécie de fundo de investimento que aplicaria em direitos creditórios especiais, o que demandaria um regramento próprio, e

que, por conta da diversidade de hipóteses para a sua utilização, preferiu não restringir seu escopo, podendo excepcionar o

cumprimento da regra para o caso específico quando não vislumbrasse prejuízo ao interesse público, ao mercado e aos

investidores.” Esse trecho foi transcrito tanto pela a área técnica e o voto vencedor da Diretora Ana Novaes no

Processo CVM RJ2013/4911 para contextualizar e justificar o tratamento diferenciado dado aos FIDC-NP em relação

à guarda física de documentos.

29. Assim como a área técnica e a Diretora Ana Novaes no Processo CVM RJ2013/4911, eu concordo com a

colocação da então Presidente Maria Helena Santana. FIDC- NP são fundos não padronizados, como seu próprio

nome diz, e merecem análises específicas. No entanto, acredito que no caso analisado pela então Presidente a

estrutura do fundo era diferente daquela que se analisa agora e as dispensas a serem concedidas visavam proteger

bens jurídicos distintos daqueles que as alterações promovidas pela Instrução CVM nº 531, de 2013, almejaram

resguardar.

30. Em relação à estrutura do fundo, no processo analisado pela então Presidente, tal como ocorreu no

Processo Administrativo n° RJ2012/1961, a totalidade das cotas do fundo seria adquirida por um único cotista e

havia uma vedação para negociação das cotas do fundo no mercado secundário. Essa estrutura fez parte das

considerações do voto condutor do Processo CVM RJ2011/12448, conforme evidencia o seguinte trecho: “penso que o

investidor exclusivo do Fundo tem conhecimento e aceitou as suas condições encontrando-se, portanto, informado e protegido.

Além disso, conforme consta dos autos, existe vedação à negociação secundária das cotas do Fundo.”.

31. O trecho do precedente incansavelmente repetido se refere a um fundo que não seria um produto de

investimento, não haveria uma oferta de contas para investidores, tampouco seria possível negociá-lo no

secundário. Essas características, a meu ver, mudam substancialmente a análise que a CVM deve fazer a respeito

do risco trazido por eventuais flexibilizações.

32. Além disso, essa introdução repetidamente citada para justificar as dispensas aqui discutidas é correta, mas

genérica, e foi utilizada para conceder duas dispensas muito diferentes daquela ora pleiteada. A primeira dispensa

discutida no processo decidido em março de 2012 dizia respeito ao art. 40-A da Instrução nº 356, de 2001,

autorizando o fundo a adquirir, em montante superior ao limite de 20% de seu patrimônio líquido, direitos

creditórios de um mesmo devedor, ou de coobrigação de uma mesma pessoa ou entidade. A segunda dispensa

estava relacionada ao art. 36, III, da Instrução nº 356, de 2001, autorizando o fundo a aplicar recursos diretamente

no exterior.

33. A meu ver esses dois comandos dizem respeito a mitigações de risco de contraparte (exigindo a

diversificação) e riscos relacionados à variação do câmbio e às dificuldades operacionais de cobrança no exterior.

Riscos estes que um investidor qualificado deve saber interpretar e calcular e, portanto, faz sentido que eles sejam

flexibilizados em um fundo destinado exclusivamente a um único investidor mais que sofisticado.

34. Nem o art. 40-A, tampouco o art. 36, III, da Instrução nº 356, de 2001, têm como objeto cuidar da

segurança do produto e dos riscos de fraude que foram endereçados pela Instrução CVM nº 531, de 2013. O risco

de fraude não é um risco com a mesma natureza que o risco de contraparte, que o risco cambial ou mesmo que o

operacional. Ele é mais grave, mais difícil de precificar (se é que é possível precificá-lo) e implica riscos

reputacionais para o mercado e para a própria CVM que os outros não me parecem implicar. Por isso, entendo que

a análise de flexibilizações relacionadas ao risco de fraude deve ser muito mais rigorosa que aquela relacionada a

outros riscos, como o de contraparte e o cambial.

35. Conforme já me manifestei, em casos em que se está protegendo do risco de fraude, como no presente, a

previsão do art. 9º da Instrução CVM nº 444, de 2006, que autoriza a CVM a dispensar FIDC-NP de requisitos

previstos na Instrução CVM nº 356, de 2001, não observa o interesse público, requisito mencionado no próprio

comando, porque o propósito da exigência de guarda física dos créditos visa à segurança da indústria, à proteção do

investidor e à mitigação dos conflitos de interesses.

36. Diante do amplo e longo debate havido nos últimos anos e consubstanciado no novo texto da Instrução

CVM nº 356, de 2001, não vejo porque a CVM deveria mudar seu entendimento a respeito da vedação de

contratação do originador, do cedente, do consultor especializado ou de partes a eles relacionadas para a

consecução da guarda física dos documentos que dão lastro aos direitos creditórios cedidos aos FIDC. A CVM estaria

abrindo mão das proteções geradas pelos serviços de um gatekeeper importante na cadeia dos FIDC, produto tão

relevante para o sistema financeiro nacional, sem uma justificativa que me pareça razoável ou pertinente.

37. Ademais, há ainda três observações que eu gostaria de fazer a respeito do caso específico aqui analisado e,

em especial, a respeito de alguns dos elementos que justificam o entendimento da SIN.

38. Para a área técnica, um dos mais importantes elementos presente neste caso concreto e que justificaria

permitir que o cedente mantivesse a guarda física dos documentos representativos de direitos creditórios seria o

fato de o cedente se comprometer a indenizar o fundo com o valor integral dos créditos caso eles não existam (não

se confundindo com a substituição de direitos creditórios em que há uma mera troca de recebíveis ou com a

recompra de créditos). Essa obrigação de o cedente indenizar o fundo caso os direitos creditórios não existam

supriria a necessidade de guarda física dos documentos.

39. Embora eu compreenda o raciocínio da SIN e entenda que o dever de indenizar o fundo imposto ao cedente

possa significar um conforto adicional para os investidores[10], cujo risco passa a ser analisado, em parte, pela

solidez do próprio cedente e não do fundo, não vejo como tal característica possa mitigar a necessidade de

segregação entre os diversos prestadores de serviços do fundo e a existência de gatekeepers independentes. Na

hipótese de falha do cedente, como ocorrido em alguns casos concretos no passado, em nada tal obrigação de

indenizar socorreria o investidor, tampouco tal obrigação seria capaz de prevenir fraudes.

40. A segunda observação é em relação ao frequente argumento de que os custos de implementação das

regras trazidas pela Instrução CVM nº 531, de 2013, inviabilizariam a própria existência de FIDC com créditos

pulverizados e de baixo valor. Essa parece ter sido, inclusive, uma das considerações mais relevantes no

convencimento da Diretora Ana Novaes no voto que conduziu a decisão do Processo CVM RJ2013/4911.

41. Como já havia afirmado, esses custos já foram considerados quando da elaboração da norma pela CVM. A

fim de reduzir os impactos por esta gerados, a própria Instrução CVM nº 531, de 2013, admitiu como comprovante

dos direitos creditórios não apenas a documentação física, mas também aquela: (i) emitida a partir dos caracteres

criados em computador ou meio técnico equivalente e de que conste a assinatura do emitente que utilize certificado

admitido pelas partes como válido; e (ii) digitalizada e certificada nos termos constantes em lei e regulamentação

específica (vide a redação final do art. 38, §11 da Instrução CVM nº 356, de 2001[11]). Ou seja, há inúmeras

formas de cumprir com o comando regulamentar e a CVM facultou ao custodiante escolher qual a forma de

adaptação mais conveniente e, conforme o caso, menos custosa[12].

42. Há dois outros comentários sobre custos que merecem ser ponderados. Primeiro, a maioria dos FIDC se

adaptou plenamente à regra em janeiro de 2014 – pelo menos, essa é a percepção plausível após o período de

adaptação dos fundos à Instrução CVM nº 531, de 2013, e diante do número de pedidos de dispensa que ora

discutimos. Por isso, o argumento de que os custos não justificam a própria existência do produto não me parece

realista.

43. E ainda que esse fosse um argumento realista, não sei se esse ponto seria o mais importante. De modo

algum pretendo deixar de lado o direito de qualquer regulado de propor à CVM reflexões sobre casos específicos,

mas lembro que as principais missões dessa autarquia estão estabelecidas no art. 4º da Lei nº 6.385, de 1976, e

que são elas que devem orientar as nossas atividades. Lá estão elencadas, dentre outras missões, a proteção ao

investidor e o funcionamento regular e eficiente do mercado.

44. O desenvolvimento do mercado de recuperação de crédito não está indicado dentre as missões da CVM e,

por isso, não deve se sobrepor a elas, ao menos não sob o ponto de vista da própria CVM. Obviamente, porque tal

mercado é importante para economia como um todo e para muitos dos regulados da CVM, se a CVM puder

contribuir, como acredito que tem contribuído com o bom trabalho que tem feito em relação à indústria de

securitização, ela deve contribuir. Mas, isso não justifica sacrificar suas próprias missões.

45. A segunda razão pela qual eu acredito que o argumento de que os custos inviabilizariam os FIDC deve ser

afastado corresponde aos recentes esforços legislativos e regulamentares no sentido de validar tecnologias mais

atuais e baratas de armazenamento de dados, em especial, dentro do sistema financeiro nacional. Vale citar as Leis

nº 12.682, de 2012, e 12.865, de 2013, que asseguram que o documento digitalizado tem o mesmo valor legal que

o documento que lhe deu origem nas operações realizadas no sistema financeiro nacional, bem como os esforços

do Banco Central do Brasil para que muitos dos títulos bancários já nasçam em forma eletrônica.

46. Meu terceiro comentário sobre os elementos apresentados pela SIN diz respeito ao argumento sobre a

cobrança de créditos dispersos de baixo valor. De acordo com o Citibank, a lógica dessa cobrança prescinde de

documentos. A cobrança é feita, em geral, por meio de negociação extrajudicial com os devedores. E, por esse

motivo, seria indiferente para os investidores quem mantém a guarda física dos documentos que representam os

direitos creditórios.

47. Eu não questiono o fato de a cobrança de créditos dispersos e de baixo valor ser feita sem a necessidade

de documentos. Parece bastante lógico que a cobrança de créditos de baixo valor privilegie formas mais baratas e

céleres como as negociações extrajudiciais e que, para isso, a documentação seja menos relevante.

48. No entanto, a exigência de guarda física dos documentos não tem por objetivo viabilizar a cobrança dos

créditos cedidos aos FIDC, mas, sim, garantir a verdadeira cessão do crédito e, consequentemente, a sua

propriedade pelo fundo. Insisto que esses custos que a regulação impõe não são irracionais ou um desperdício de

recursos dos cotistas. Eles são imputados pela regulação como um custo necessário para verificação da existência

dos créditos. Se esses custos não viabilizam a securitização de certos tipos de crédito, esses produtos devem ser

repensados ou, ao menos, não devem existir como produtos financeiros passíveis de distribuição pública e

negociação em mercado secundário como se propõe no presente caso.

49. Por fim, julgo pertinente esclarecer que, antes de alterar ou flexibilizar os termos de norma recentemente

editada, é adequado e conveniente enfrentar com firmeza o período de adaptação da indústria às novas regras. A

Instrução CVM nº 531, de 2013, obviamente muda os custos e a maneira de estruturar os FIDC. O objetivo da

reforma era esse, era tornar esses fundos mais seguros. E parece precipitado falar que tal reforma inviabiliza a

indústria de FIDC, mesmo os FIDC-NP de créditos pulverizados inadimplidos, tendo em vista que os requerentes

representam uma parcela reduzida dos fundos hoje existentes.

50. Conforme procurei demonstrar acima, estou convencida de que (i) a estrutura do BB Recuperação de Crédito

Banco do Brasil FIDC NP não atende as expectativas da CVM consolidadas na Instrução CVM nº 531, de 2013, com

relação à mitigação de conflitos de interesses na guarda da documentação pertinente aos direitos creditórios cedidos

aos fundos; bem como, de que (ii) qualquer flexibilização dos comandos trazidos pela reforma de 2013 é

precipitada.

51. Por todo o exposto acima, voto pelo indeferimento do pedido de dispensa formulado pelo Citibank quanto

ao cumprimento do art. 38, V, bem como do art. 38, §7º, II da Instrução CVM nº 356, de 2001.

Rio de Janeiro, 23 de setembro de 2014.

Luciana Dias

Diretora

[1] Ver, como exemplo, o Processo CVM n° RJ2011/12712 e o Processo CVM n° RJ2012/7947.

[2] Ver, como exemplo, o MEMO/PFE-CVM/GJU-1/Nº 129/11, no qual a Procuradoria Federal Especializada junto à

CVM manifestou-se pela impossibilidade de terceirização das atividades de custodiante, e o Ofício

Circular/CVM/SIN/Nº 4/2012 em que a área técnica destacou a decisão do Colegiado quanto à possibilidade de

terceirização dos serviços de guarda física: “ART. 38,IV, INSTRUÇÃO CVM Nº 356/01 - O Colegiado, em reunião de

2/5/2012, no âmbito do Processo CVM nº RJ -2011 - 12712 (Driver Brasil One Banco Volkswagen FIDC Financiamento de

Veículos), aprovou a terceirização pelos custodiantes do fundo de alguns dos serviços previstos no art. 38, IV, a saber, a

guarda dos documentos comprobatórios e a cobrança dos direitos creditórios, desde que o custodiante não se exima de

qualquer responsabilidade. Para tal decisão, o Colegiado considerou que (i) a guarda dos direitos creditórios será

operacionalizada pela Recall, não pelo cedente, observado um processo detalhadamente pré - definido, que envolve a adoção de

ações de controle por parte do Custodiante; (ii) a cobrança, conforme estruturada, embora origine um trânsito de 3 dias pelo

patrimônio do cedente, ao contar com bancos de cobrança e conta vinculada sob o controle do Custodiante, não representa risco

de fungibilidade; (iii) as cessões de direitos creditórios serão registradas na Central de Cessão de Crédito – C3, administrada

pela CIP - Câmara Interbancária de Pagamentos; e (iv) a proposta não representa prejuízo ao interesse público, à adequada

informação ou à proteção do público investidor (no caso, formado exclusivamente por investidores qualificados), nem

tampouco hipótese de fragilização da regulação que incide sobre as operações dos FIDC.”

[3] Edital de Audiência Pública nº 05/2012, disponível em: http://www.cvm.gov.br/port/audi/ed0512sdm.pdf. Último

acesso em 16.1.2014.

[4] Art. 38, § 6º Os custodiantes somente poderão contratar prestadores de serviço para a verificação de lastro dos

direitos creditórios referidas nos incisos II e III e para guarda da documentação de que tratam os incisos V e VI,

sem prejuízo de sua responsabilidade.

§ 7º Os prestadores de serviço contratados de que trata o § 6º não podem ser:

I – originador;

II – cedente;

III – consultor especializado; ou

IV – gestor.

§ 8º A restrição mencionada no § 7º também se aplica a partes relacionadas, tal como definidas pelas regras

contábeis que tratam desse assunto, aos participantes listados nos seus incisos I ao IV.

[5] Edital de Audiência Pública nº 05/2012, disponível em: http://www.cvm.gov.br/port/audi/ed0512sdm.pdf. Último

acesso em 16.1.2014.

[6] A título de exemplo, menciona-se que o art. 629 do Código Civil dispõe que “[o] depositário é obrigado a ter na

guarda e conservação da coisa depositada o cuidado e diligência que costuma com o que lhe pertence, bem como a restituí-la,

com todos os frutos e acrescidos, quando o exija o depositante”.

[7] Relatório da Audiência Pública nº 05/2012. Disponível em: www.cvm.gov.br. Último acesso em 16.1.2014.

[8] Idem.

[9] Art. 9º. A CVM poderá, a seu critério e sempre observados o interesse público, a adequada informação e a

proteção ao investidor, autorizar procedimentos específicos e dispensar o cumprimento de dispositivos da Instrução

CVM nº 356/01, para os fundos registrados na forma desta Instrução.

[10] Quanto a esse caráter adicional, noto que, nos termos do art. 295 do Código Civil, “[n]a cessão por título

oneroso, o cedente, ainda que não se responsabilize, fica responsável ao cessionário pela existência do crédito ao tempo em

que lhe cedeu”.

[11] Art. 38, § 11. Para fins do disposto neste artigo, considera-se documentação dos direitos creditórios aquela:

I – original emitida em suporte analógico;

II – emitida a partir dos caracteres criados em computador ou meio técnico equivalente e de que conste a

assinatura do emitente que utilize certificado admitido pelas partes como válido;

III – digitalizada e certificada nos termos constantes em lei e regulamentação específica.

[12] Com relação aos custos, a CVM se manifestou expressamente no relatório da Audiência Pública no sentido de

que “as possibilidades de guarda da documentação listadas no atual §11 desobrigam a efetiva transferência física da

documentação original para os custodiantes ou prestadores de serviço por ele subcontratados, uma vez que se pode utilizar

meio digital”.

Processo CVM nº RJ2013/4911

Reg. Col. nº 8935/2013

Interessados: Quorum Gestão de Investimentos Ltda.

BRL Trust DTVM S.A.

Gradual CCTVM S.A.

Assunto: Pedidos de dispensa de requisitos da Instrução CVM nº 356, de 2001, com alterações introduzidas

pela Instrução CVM nº 531, de 2013.

Manifestação de Voto

I. Introdução

1. Trata-se de pedidos de dispensa de requisitos da Instrução CVM nº 356/2001, com alterações introduzidas pela

Instrução CVM nº 531/2013, apresentados por dois administradores – BRL Trust DTVM S.A. (“BRL”) e Gradual

CCTVM S.A. (Gradual) para alguns Fundos de Investimento em Direitos Creditórios – Não Padronizados (FIDCNP) sob suas respectivas administrações, tendo em vista o prazo de 1º de fevereiro de 2014 para a adaptação

dos Fundos de Investimento em Direitos Creditórios (FDIC) e FDIC-NP ao disposto na Instrução CVM nº

531/2013. Os fundos administrados pela BRL são geridos pela Quorum Gestão de Investimentos Ltda. (“Quorum”)

e os da Gradual pela RCB Planejamento Financeiro Ltda. (RCB) que em conjunto com os administradores são aqui

referidos como “Requerentes”.

2. O ponto comum entre os pedidos é a obtenção de dispensa ao cumprimento do disposto no art. 38, §7º, II, da

Instrução CVM nº 356/2001[1], de forma a permitir que os cedentes efetuem a guarda da documentação dos

direitos creditórios. Adicionalmente, a BRL Trust DTVM S.A. solicita dispensa ao cumprimento do disposto no art.

39, §2º[2] e art. 38, V[3], da Instrução CVM nº 356, de forma a permitir que o custodiante de seus fundos, o

Banco Santander, permaneça também como um dos cedentes dos direitos creditórios investidos pelos FIDC.

3. Em 17/12/2013, a Superintendência de Investidores Institucionais (SIN) relatou os pedidos ao Colegiado com

parecer favorável à dispensa do art. 38, §7º, II, da Instrução CVM nº 356/2013, deixando claro que todas as

demais atribuições do custodiante deveriam restar preservadas, nos termos do art. 38, da Instrução CVM nº

356/2001. Além disso, alertou que a dispensa não configurava uma isenção de responsabilidade por parte dos

custodiantes, inclusive em relação à própria guarda da documentação relativa aos direitos creditórios.

4. Com referência ao pedido de dispensa do cumprimento do art. 39, §2º, solicitado pela BRL, a Área Técnica

recomendou ao Colegiado não atender o pleito, “tendo em vista os riscos que tal flexibilização pode trazer ao

mercado, fragilizando a plataforma regulatória e minando um dos pilares da reforma da indústria de FIDC,

introduzida pela Instrução CVM nº 531”.

5. Finalmente, sobre a questão levantada pela BRL a respeito de casos de cobrança judicial, a Área Técnica

esclareceu “que tal situação não carece de dispensa formal pelo Colegiado, dado que tais documentos,

obrigatoriamente, devem permanecer nos autos do processo de cobrança, o que seria, em certo grau, uma

inexigibilidade de conduta diversa”.

6. A Diretora Luciana Dias pediu vistas do processo quando do relato da SIN. Em 27/05/2014, ela consignou o seu

voto tendo concordado com a SIN “quanto à guarda dos documentos que comprovam direitos creditórios objeto

de disputa judicial e quanto ao cumprimento do art. 39, §2º da Instrução CVM nº 356, de 2001”. Contudo, a

Diretora discordou da recomendação da SIN quanto à possibilidade de guarda pelos cedentes dos documentos

comprobatórios de créditos adquiridos por um FIDC, indeferindo este pedido. Nesta reunião pedi vistas deste

processo.

7. É importante lembrar que os FIDC envolvidos no pedido são todos “Não Padronizados” e tem como objeto a

recuperação de créditos inadimplidos já provisionados ou baixados dos ativos dos bancos, massificados, de

pequeno valor de face, envolvendo centenas de milhares de contratos de crédito.

8. Na próxima seção, recapitulo os argumentos da Diretora Luciana Dias para negar o deferimento do pedido. A

seção seguinte apresenta uma visão da indústria de recuperação de crédito no Brasil. Por último, analiso porque

discordo da Diretora Luciana Dias, acompanhando o entendimento da Área Técnica para deferir o pedido de

dispensa do cumprimento do art. 38, §7, II da Instrução CVM nº 356/2001. Acompanho o entendimento da SIN e

da Diretora Luciana Dias quanto aos processos judiciais e quanto ao indeferimento da dispensa do art. 39, § 2º

que permitiria ao Custodiante, Banco Santander, ser também cedente do FDIC-NP administrado pela BRL.

II. A Análise da Diretora Luciana Dias

9. A Diretora Luciana Dias lembrou em seu Voto as possíveis fraudes envolvendo FDICs que levaram a CVM a

alterar a regulação destes fundos.

10. A primeira possível fraude envolvendo FDIC recordada ocorreu em 2009 quando um grupo de 17 investidores,

quase todos "hedge funds" estrangeiros e um fundo de pensão brasileiro perdeu boa parte de um total de R$ 800

milhões que aplicaram em um fundo de direitos creditórios, o Union National. Quando a gestora, a Union, criou o

fundo, ela era uma empresa de factoring fundada em 1995. Além de idealizadora da estrutura do fundo, ela era a

cedente, a consultora de créditos e a agente de cobrança do Union. A ideia era replicar operações de factoring

estruturadas pelos sócios da Union, permitindo que investidores participassem da atividade. Entre março e

setembro de 2009, o volume de créditos vencidos saiu de 13% para 96,2%, com papéis de empresas como a

Universidade Luterana do Brasil (Ulbra), cooperativas agrícolas e o grupo Bertol, do Rio Grande do Sul. Já no

início do fundo, 40% das duplicatas foram cedidas pela fabricante de talheres Mundial da qual um dos sócios da

Union era conselheiro de administração. Aparentemente, os cotistas descobriram que aplicaram em um fundo

com baixo histórico de inadimplência, mas que na realidade estava repleto de créditos duvidosos.[4]

11. Outras possíveis fraudes envolvendo FDIC teriam ocorrido em fundo administrado pelo Banco Pan Americano

e envolveu a cessão do mesmo crédito para mais de um fundo e a manutenção de recebíveis que já haviam sido

pagos. No FDIC administrado pelo Banco Cruzeiro do Sul, a possível fraude envolveu a cessão de créditos

inexistentes de pequeno valor.

12. Em todas essas alegações de fraudes, o objeto da fraude era recebíveis de operações mercantis supostamente de qualidade e no curso normal de seu recebimento -, em FDIC tradicional padronizado, e não em

FDIC-NP que busca recuperar os chamados “créditos podres”. Observe-se que nesses casos de fraude, a

discussão ocorre após a inadimplência surgir, diferentemente dos fundos aqui envolvidos que adquirem já na

partida créditos sabidamente inadimplidos.

13. Diante dessas possíveis fraudes a CVM ajustou a sua regulação publicando a Instrução CVM nº 531/2013 para

prevenir que estes tipos de fraude se repetissem. Conforme lembrou a Diretora Luciana Dias, “[o] edital da

Audiência Pública nº 05/2012 (“Audiência Pública”), que culminou na edição da Instrução CVM nº 531, de 2013,

consubstanciou as preocupações da CVM naquele momento, buscando esclarecer o que se esperava dos

custodiantes no que concerne às obrigações de guarda física de documentos, bem como as condições para

delegação desses serviços a terceiros”.

14. De acordo com a Diretora:

“Referida audiência deixou claro que a proposta de norma tinha como objetivo aperfeiçoar

determinados aspectos da Instrução CVM nº 356, de 2001, sobretudo, com relação: (i) à

mitigação de estruturas que propiciam a ocorrência de conflito de interesses, em que a

concentração indevida de funções por um mesmo participante ou por partes a ele relacionadas

compromete a boa governança dos FIDC; e (ii) ao aperfeiçoamento dos controles por parte do

administrador e dos principais prestadores de serviços aos FIDC, com a definição mais clara da

atuação e de responsabilidades dos atores desse mercado”.

15. Para a Diretora, a redação final do art. 38, §§ 6º, 7º, e 8º após a alteração da Instrução CVM nº 356/2001

pela Instrução CVM nº 531/2013, veda que o custodiante contrate o originador, o cedente, o consultor

especializado ou partes a eles relacionadas. A motivação para esta vedação foi afastar os riscos oriundos de

conflito de interesses.

16. Assim, a Diretora conclui que, no caso concreto, não seria “possível apontar o art. 9º da Instrução CVM nº

444, de 2006[5] ou o precedente mencionado acima[6] como fundamento para a dispensa pleiteada nos casos

sob análise, porque, nos termos de tal dispositivo, qualquer dispensa de requisitos previstos na Instrução CVM nº

356, de 2001, depende da inexistência de violação ao interesse público, o qual, nesse caso, parece corresponder

justamente à segurança da indústria, à proteção do investidor e à mitigação dos conflitos de interesses ora

discutidos”.

17. De acordo com o entendimento da Diretora Luciana Dias, caso a CVM concedesse a dispensa, esta Autarquia

“estaria abrindo mão das proteções geradas pelos serviços de um gatekeeper importante na cadeia dos FIDC,

produto tão relevante para o sistema financeiro nacional, sem uma justificativa que me pareça razoável ou

pertinente”.

18. Ao concluir o seu voto, a Diretora fez três comentários em relação aos casos concretos:

(i) Para a Diretora, o fato de o cedente se comprometer a pagar o valor integral de aquisição dos créditos,

caso eles não existam, implica que o investidor passa a correr o risco da solidez do próprio cedente e

não do fundo. Contudo, ela não vê “como tal característica possa mitigar a necessidade de

segregação entre os diversos prestadores de serviços do fundo e a existência de gatekeepers

independentes. Na hipótese de falha do cedente, como ocorrido em alguns casos concretos no

passado, em nada tal obrigação de indenizar socorreria o investidor, tampouco tal obrigação seria

capaz de prevenir fraudes”.

(ii) Quanto ao argumento de que o elevado custo de implementação das novas regras da Instrução CVM nº

531/2013 inviabilizaria a indústria de FDIC com créditos pulverizados de baixo valor, a Diretora

lembra que a própria Instrução CVM nº 531/2013 já admite que a existência dos créditos possa ser

feita através de caracteres criados em computador ou digitalizada. Ademais, “[m]uitos outros fundos

com créditos tão dispersos quanto os dos requerentes cumprem hoje com os comandos da Instrução

CVM nº 531 de 2013”.

(iii) Quanto ao argumento dos Requerentes segundo o qual a lógica de cobrança de créditos de baixo valor

dispensa os documentos físicos, pois é realizada em geral através de negociações extrajudiciais com

os devedores, a Diretora argui que a “exigência de guarda física dos documentos não tem por

objetivo viabilizar a cobrança dos créditos cedidos aos FIDC, mas sim garantir a verdadeira cessão

do crédito e, consequentemente, a sua propriedade pelo fundo. Portanto, é pouco relevante para o

bem jurídico protegido pelo comando ora discutido se a cobrança dos créditos cedidos pode ser feita

sem a documentação pertinente ao crédito”.

19. A Diretora conclui ainda que seria precipitado “falar que tal reforma inviabiliza a indústria de FIDC, mesmo os

FIDC-NP de créditos pulverizados inadimplidos, tendo em vista que os requerentes representam uma parcela

reduzida dos fundos hoje existentes”.[7]

III. A Indústria de Recuperação de Créditos Inadimplidos e os FDICs dos Requerentes

20. Nos últimos 14 anos, o volume de crédito da economia brasileira cresceu de 25% do PIB para 50%,

impulsionado pelo crédito ao consumidor que passou de 23% do PIB em 2002 para 46% nos dias atuais. Com a

expansão do crédito, a inadimplência também aumentou fazendo com que a carteira de crédito dos bancos com

créditos inadimplidos crescesse. Os bancos passaram a leiloar suas carteiras de créditos inadimplidos para fundos

constituídos como FDIC-NP especializados em cobra-los. Estes leilões são precedidos da disponibilização para os

potenciais adquirentes dos dados básicos dos créditos e seus devedores.

21. Apenas recentemente o mercado de créditos inadimplidos começou a desenvolver-se no Brasil. De acordo

com a BRL (fl.116), a primeira transação relevante deste ativo ocorreu no final dos anos 90 entre a Goldman

Sachs (cessionária) e o Banco Itaú (cedente). Contudo, só em meados da década de 2000 foi que o mercado se

estruturou através do surgimento de empresas que coordenam a ligação entre os investidores, vendedores de

carteiras, e empresas de cobranças.[8] Assim, no final de 2006, o Banco ABN AMRO, colocou à venda uma

carteira de créditos inadimplentes há mais de 360 dias com valor de face de R$ 1,6 bilhão de pessoas físicas e R$

900 milhões de pessoas jurídicas. O comprador foi um grupo americano.

22. A Tabela 1 mostra o valor de face das transações envolvendo carteiras de créditos inadimplidos (non

performing loans – NPL) cedidas no Brasil entre 2006 e 2013 (estimado). Neste período, o valor de face das

carteiras cedidas cresceu 32,5% a.a..

23. O mercado no Brasil é promissor para este tipo de operação. A carteira de crédito dos bancos privados no

Brasil é hoje de R$ 2 trilhões. Assumindo uma inadimplência de 2%, o tamanho da carteira que poderia ser

transferida para FDICs-NP seria de R$ 40 bilhões. Os potenciais compradores dessas carteiras são bancos de

investimentos através das suas mesas de renda fixa proprietária, hedge funds, e os investidores sofisticados de

grande porte (os chamados master services).

24. Para efeito de comparação, nos Estados Unidos, entre 2008 e 2013, o valor de face securitizado cresceu 16%

a.a. para atingir cerca de R$ 148 bilhões estimados no ano passado (fls. 102).

Tabela 1 – Brasil: Valor de Face das Carteiras de Créditos Inadimplidos Transferidas

Fonte: Quorum até 2007 e RCB para o período posterior com base em

informações internas das gestoras (fls. 102 e 116)

25. No Brasil, os créditos inadimplidos são comercializados por bancos, financeiras, varejistas, incorporadoras,

concessionárias de serviços públicos, ou quaisquer prestadores de serviço ou vendedores que prestem serviços

ou façam vendas contra recebimentos futuros. O lastro dos créditos inclui dívidas associadas a cheque especial,

cartão de crédito, crédito consignado, crédito pessoal, adiantamento a depositante, capital de giro, crédito direto

ao consumidor, e imóveis.

26. A Tabela 2 traz uma compilação dos FDIC-NP de acordo com o seu objeto conforme dispõe o regulamento do

fundo. Foram compilados praticamente todos os FDICs-NP registrados na CVM totalizando 108 fundos, excluindose os que não são operacionais. Dos 108 fundos, praticamente metade, 51, buscam recuperar créditos vencidos e

inadimplidos. Eles respondem por cerca de 50% do patrimônio líquido da indústria quando se exclui os FDICs-NP

da Petrobrás e do Grupo VALE (ver última coluna). Os seis fundos que buscam dispensa neste processo estão

incluídos entre os 51 fundos. Eles buscam recuperar créditos inadimplidos de origem bancária.

Tabela 2 – FDIC – NP: Classificação por Objeto e Patrimônio Líquido em Dezembro de 2013

Fonte: Assessoria Econômica da CVM (ASA) com base nos regulamentos dos fundos

27. As exigências regulatórias dispostas na Instrução CVM nº 531/2013 afetam particularmente estes fundos que

compram centenas de milhares de contratos de créditos vencidos de várias instituições financeiras. A título de

exemplo, o FIDC Ipanema II detém créditos inadimplidos originados por 10 bancos diferentes, totalizando

808.243 contratos com valor de face de R$ 1,2 bilhão resultando em um ticket médio de apenas R$ 1.476,50. Já o

fundo Itapeva II, gerido pela RCB, detinha créditos inadimplidos originados por cinco bancos com valor de face de

R$ 6,8 bilhões, representados por 1,7 milhão de contratos.

28. É importante pontuar as características desses fundos e como eles se diferenciam dos tradicionais FDIC[9]:

a. A carteira de crédito destes fundos é espalhada por centenas de milhares de contratos

pulverizados e de baixo ticket. Alguns desses fundos têm entre um e dois milhões de contratos

em suas carteiras.

b. A cobrança judicial não se justifica economicamente. Os participantes estimam que o valor de face

do crédito teria que ser superior a R$ 30 mil para que se justifique economicamente ir ao

judiciário.

c. O preço pago sobre o valor de face varia entre 0,1% e 8%, sendo 3% uma boa estimativa. Assim

para cada R$ 100 de valor de face, os fundos pagam, em média, apenas R$ 3,0.

d. O grande deságio indica que a própria precificação do produto incorpora falhas na documentação

dos contratos cedidos.

e. A lógica econômica destes fundos não se baseia na qualidade individual dos créditos e dos

respectivos devedores, mas sim na recuperação de um determinado percentual da carteira,

percentual este que é estimado pelos adquirentes a partir de modelos estatísticos. Estes levam

em conta desde a situação macroeconômica até a dispersão da carteira geograficamente no país,

passando pelo setor do crédito, ticket médio etc.

f. Assim que o crédito é comprado pelo FDIC-NP, o apontamento do devedor na SERASA e no SPC é

baixado pelo banco cedente e um novo apontamento é realizado pelo FDIC.

g. Os contratos de cessão dos créditos entre o banco cedente e o FDIC-NP preveem que o banco tem

prazo definido para apresentar a documentação de um determinado contrato a pedido do gestor

do FDIC. Caso o contrato não seja apresentado no prazo, há pena de multa, e, caso a

documentação não exista ou esteja incompleta, o cedente tem a obrigação de pagar ao fundo

aquele crédito pelo valor cedido corrigido. Em outras palavras, o cedente assume o risco da não

existência do crédito ou de sua documentação falha.

h. Os documentos comprobatórios são importantes quando o devedor questiona a dívida. Na

experiência da RCB, as reclamações giram em torno de 0,2% a 0,3% dos devedores de uma

carteira (fl. 104).

i. Dado o volume de informação e o elevado custo de transferência de todos estes contratos para um

custodiante, em geral os contratos de cessão preveem que eles possam ficar sob a guarda da

instituição cedente que é contratada para exercer tal função (isto é, de custodiante).

29. Da descrição acima, algumas conclusões podem ser tiradas. Primeiro, a natureza destes FDICs-NP, que focam

na recuperação de crédito massificado inadimplido, é muito diferente de um FDIC padronizado cujo lastro é

formado por recebíveis de créditos no curso normal de seu recebimento. Observe-se que uma carteira de crédito

adimplente em seu curso normal de recebimento é cedida com pequeno deságio tal como no desconto de uma

duplicada não vencida. Esta é uma diferença fundamental entre um FDIC tradicional e o FDIC-NP que busca

recuperar o chamado “crédito podre”. Os FDICs-NP não adquirem para suas carteiras duplicatas mercantis.

30. Em contraste, uma carteira de créditos inadimplidos é adquirida por um grande desconto. Para ilustrar, uma

carteira de crédito adimplente (crédito bom) pode ser cedida com um desconto de 3% do valor de face (isto é R$

97 para cada R$ 100 de valor de face) enquanto uma carteira com créditos em atraso por mais de 180 dias é

adquirida por 3% do valor de face (isto é R$ 3,0 para cada R$ 100,0 de valor de face).

31. Segundo, do ponto de vista dos bancos com créditos inadimplidos, a cessão de créditos inadimplidos há mais

de 180 dias, provisionados, e baixados, para FDICs-NP representa uma receita adicional através da recuperação

de um crédito que já foi totalmente provisionado. Os recursos recebidos com a venda da carteira podem ser

alavancados através do uso deles em novos créditos. Assim, um banco com uma carteira de créditos pulverizados

vencidos há mais de 180 dias com valor de face de R$ 1 bilhão, ao receber 3% por ela, recupera R$ 30 milhões

que voltam para o sistema.

32. Além disso, do ponto de vista do banco, uma renegociação de uma dívida de valor de face de R$ 100 por um

valor muito baixo pode criar precedentes de desconto e estimular devedores à inadimplência. Já o FDIC-NP que

adquiriu um crédito de valor de face por R$ 3,00, pode negociar com o devedor o pagamento de algo como R$

10,00 e sair no lucro enquanto o devedor tem o seu nome limpo na SERASA/SPC e a sua volta ao mercado de

crédito.

33. Podemos concluir que, do ponto de vista econômico, a recuperação de créditos inadimplidos via FDICs-NP tem

um papel na economia de mercado e que cresce de importância na medida em que o crédito se expande na

economia brasileira, tal como ocorreu em outros países.

34. No que se segue, analisamos os pontos levantados pela Diretora Luciana Dias.

IV. O Custodiante, a Recompra do Crédito Inexistente ou com Documentação Falha, o Custo de

Adaptação à Instrução CVM nº 531/2013, e a Forma de Cobrança dos Créditos Inadimplentes

Massificados de Baixo Valor de Face

35. Conforme a Diretora Luciana Dias explicou em seu Voto, a alteração da Instrução CVM nº 356/2001 pela

Instrução CVM nº 531/2013 veio na esteira de possíveis fraudes em FDICs cujo lastro não existia e nos quais o

conflito de interesse entre o originador, cedente e gestor era irreconciliável. Diante do ocorrido, a CVM buscou

aprimorar a regulação dos FDICs e, entre as medidas adotadas, proibiu o cedente de ficar com a guarda dos

documentos comprobatórios dos créditos que deveriam ser transferidos para um custodiante não relacionado.

36. No entendimento da Diretora Luciana Dias, a concessão da dispensa aqui requerida seria abrir mão desta

proteção sem uma justificativa razoável. Outros pontos levantados pela Diretora foram: (i) o risco de crédito do

cedente, (ii) o cumprimento das novas normas pelos demais FDICs-NP registrados na CVM, e (iii) a irrelevância

do não uso da documentação do crédito para efetuar a cobrança dos créditos inadimplidos, pois a transferência

da documentação busca evitar que o mesmo crédito possa ser cedido mais de uma vez.

37. Discordo da Diretora quando ela afirma que não há uma justificativa razoável para a concessão da dispensa

pleiteada pela BRL e pela Gradual.

38. Começo minha argumentação lembrando o voto da Ex-Presidente Maria Helena Santana no Processo RJ

2011/12448, apreciado em 20/03/2012 em pedido de dispensa dos requisitos da Instrução CVM nº 356/2001 por

FIDC-NP. Naquela ocasião, a então Presidente escreveu:

14. No entanto, entendo ser importante para o presente caso o exame dos objetivos da CVM ao

desenvolver as normas para os FIDCs-NP. E, neste sentido, vejo que sempre foi reconhecido

que se pretendia criar um fundo com tratamento regulatório diferenciado do FIDC, já que o

investimento em créditos não-padronizados apresenta "riscos de natureza jurídica ou

operacional relevantes que exijam do investidor mais do que a expertise financeira usualmente

empregada na análise de modalidades de investimento já assimiladas pelo mercado". Assim, se

por um lado a norma previu maior flexibilidade para acomodar particularidades dos direitos

creditórios chamados de não-padronizados, ela por outro restringiu a oferta do produto a um

público investidor ainda mais restrito do que os dos FIDCs, já que as cotas do FIDC-NP deverão

possuir valor nominal unitário de, no mínimo, R$ 1.000.000,00 (art. 4°, inciso II da Instrução

444). E, ainda, exigiu que a qualidade especial dos direitos objeto de aplicação fosse explicitada

no próprio nome dos fundos, para que servisse de alerta aos investidores (art. 3° da Instrução

444).

15. Nesse sentido, a aplicação das disposições da Instrução 356 aos FIDCs-NP foi

acompanhada, desde o início, da possibilidade de dispensa prevista no art. 9° da Instrução 444,

que permite expressamente que a CVM exima o FIDC-NP do cumprimento de dispositivos da

Instrução 356 se observados o interesse público, a adequada informação e a proteção ao

investidor.

16. E, entendo que a motivação para tal previsão foi o reconhecimento de que o FIDC-NP é um

fundo com características particulares no qual, desde que cumpridos os requisitos estabelecidos

no próprio art. 9º, seria possível a dispensa das disposições da Instrução 356 após a análise do

caso específico.

(...)

19. Entendo ser semelhante o caso da Instrução 444, ou seja, que ao desenvolver o FIDC-NP o

regulador sabia estar diante de uma espécie de fundo de investimento que aplicaria em direitos

creditórios especiais, o que demandaria um regramento próprio, e que, por conta da

diversidade de hipóteses para a sua utilização, preferiu não restringir seu escopo, podendo

excepcionar o cumprimento da regra para o caso específico quando não vislumbrasse prejuízo

ao interesse público, ao mercado e aos investidores.

39. O Voto da Ex-Presidente menciona a Instrução CVM nº 444/2006 que dispõe especificamente sobre o

funcionamento dos FIDCs-NP. O seu art. 9º menciona os princípios que devem ser observados nos casos de

dispensa dos cumprimentos da Instrução CVM nº 356/2001:

“Art. 9º A CVM poderá, a seu critério e sempre observados o interesse público, a adequada

informação e a proteção ao investidor, autorizar procedimentos específicos e dispensar o

cumprimento de dispositivos da Instrução CVM nº 356/01, para os fundos registrados na forma

desta Instrução”.

40. Passo a analisar se os critérios dispostos neste artigo estão contemplados no caso concreto.

41. Lembro inicialmente que os cotistas desses fundos são investidores que investem um ticket mínimo de R$ 1

milhão (os chamados investidores super qualificados ou profissionais)[10]. Pela característica desses fundos, seus

investidores não são apenas indivíduos de alta renda, mas cotistas especializados e sofisticados do ponto de vista

financeiro. No caso do fundo administrado pela Gradual, o único cotista era investidor especializado e de grande

porte e, no caso dos fundos da BRL, são algumas poucas pessoas jurídicas e pessoas físicas de alta renda, a

maioria conhecedora do mercado financeiro.

42. Conforme a Diretora Luciana Dias mencionou em seu Voto, cada vez mais os bancos, especialmente os

grandes bancos, buscam digitalizar seus processos. Frequentemente, os grandes bancos contratam empresas

especializadas em vários locais do Brasil para digitalizar e fazer a custodia da documentação física de seus

clientes. A digitalização não é obrigatória e os bancos médios e pequenos não necessariamente contratam

grandes empresas de guarda de documentos. Muitos continuam fazendo a própria guarda da documentação.

43. É importante destacar que o fato de haver digitalização não quer dizer que o custo de transferência de

contratos inadimplidos seja irrelevante, pois a transferência pelo banco cedente para o custodiante do FDIC-NP

dos contratos cedidos pode não ser trivial. Os bancos frequentemente trabalham com um contrato guarda-chuva

que o cliente aciona assim que contrata um determinado serviço ou produto, p. ex., cheque especial, cartão de

crédito, crédito consignado, crédito ao consumidor etc. Quando há a transferência de um desses contratos para

um FDIC-NP, por exemplo, é necessário separar a documentação pertinente àquele crédito, não se podendo

passar outros dados que não digam respeito àquele contrato. Além disso, há de se considerar que muitos

contratos ainda existem na forma física, bem como a exigência legal de apresentar o documento original tal como

no caso do cheque sem fundos.

44. Os FDICs-NP aqui considerados têm contratualmente o direito de pedir mensalmente a documentação de um

determinado número de contratos. Após ultrapassada esta barreira, o custo para disponibilizar contratos

adicionais é de cerca de R$ 2,00-R$ 3,00 por contrato. Dado o percentual do valor de face pago por essas

carteiras de créditos inadimplidos, pode-se observar que a exigência da transferência dos contratos elevaria

sobremaneira o custo da indústria, e com ganhos de segurança bastante reduzidos, ou mesmo inexistentes já que

esta documentação não é utilizada nas negociações extrajudiciais entre o FDIC e os devedores.

45. Além do custo da transferência, seria necessário considerar o custo da guarda mensal de cheques e contratos.

De acordo com a BRL (fl 111), este custo seria de R$ 0,13 por mês por cheque e de R$ 0,04 por mês por

contrato. Em apenas uma das carteiras da BRL com 831.403 cheques e 4.240.461 contratos, o custo mensal de tal

exigência seria de R$ 278 mil/mês. Embora não seja papel da CVM considerar custos em caso de riscos

ponderáveis para o mercado e investidores, entendo que no caso em tela, os custos ultrapassam em muito os

benefícios de tal medida, conforme veremos mais abaixo.

46. Em relação ao argumento de que os demais FDICs-NP se adaptaram à nova sistemática, observo na Tabela 2

que muitos lidam com precatórios e processos judiciais (40 fundos dos 106 ex-Petrobras e ex-VALE) e, portanto,

estão fora do escopo de preocupação e da dispensa, conforme bem apontado pela SIN no MEMO/CVM/SIN/GIE/Nº

215/2013.

47. Quanto aos 51 fundos que buscam recuperar créditos inadimplidos, lembro que seis estão aqui representados.

Para os demais, é preciso analisar como eles se adaptaram a nova regra. A simples permissão de acesso pelo

FDIC-NP e seu custodiante à empresa que guarda a documentação do próprio banco cedente não é suficiente, na

leitura dos administradores requerentes, para satisfazer a nova Instrução CVM nº 531/2013. Outra possível forma

de adaptação que está sendo considerada por participantes do mercado é a transferência das carteiras para

sociedades (Ltda. ou S.A.) que não são reguladas pela CVM (fl. 113). Observo que a SIN já tem esclarecido a

custodiantes que, se houver total controle por parte deles dos documentos lastro dos direitos creditório que só

podem ser acessados pelo custodiante do FDIC ou mediante sua autorização, a guarda física pode ser feita nas

instalações do cedente sem contrariar a ICVM 531. Contudo, o caso do pedido da dispensa não se enquadra

exatamente neste entendimento da SIN, já que muitos bancos retêm a documentação.

48. Assim, não considero conclusiva a afirmação de que todos os fundos FDICs-NP se adaptaram, exceto os

Requerentes, como se fosse um capricho destes últimos e não um problema para o qual estão buscando solução

legítima. Não concordo ainda com o argumento segundo o qual, a medida afeta uma parcela pequena da

indústria. A meu ver qualquer jurisdicionado que seja afetado por uma instrução da CVM tem o direito de ver o

seu legítimo pleito de dispensa ser considerado pelo Colegiado, mesmo que este pleito seja único e particular.

49. Lembro também que o indeferimento da dispensa afeta não apenas a eles, mas também àqueles que queiram

implementar estrutura similar. A Área Técnica tem outros pedidos semelhantes, inclusive de um grande banco de

varejo, esperando a decisão do caso em tela. O indeferimento da dispensa aqui requerida não afeta apenas os

Recorrentes, mas todos os potenciais participantes deste mercado que ora começa a florescer no Brasil.

50. Passo a abordar o argumento segundo o qual, no caso concreto, os cotistas dos FDICs-NP estariam correndo

o risco de crédito do cedente caso os créditos não existam. Conforme explicado acima, se o contrato de crédito

não existe ou a documentação revele-se falha, o cedente recompra o crédito do FDIC-NP. Para a Diretora Luciana

Dias, o cotista estaria correndo, no caso de não existência do crédito ou documentação falha, o risco do banco

cedente. Não me parece que o risco de devolver 3% do valor de face de um crédito inexistente ou com

documentação falha seja um risco palpável para o cotista. Por outro lado, se o cedente sofrer intervenção ou for

liquidado, a carteira de contratos é de propriedade do FDIC-NP, não fazendo parte dos ativos do banco.

51. Noto que os administradores e gestores Requerentes são partes não relacionadas aos cedentes,

diferentemente dos casos mencionados acima de possível fraude. Este é um ponto crucial e que inclusive explica

o indeferimento pela SIN do pedido da BRL de dispensa do §2º do art. 39 da Instrução CVM nº 358/2001. A BRL

gostaria que o fundo por ela administrado pudesse comprar créditos inadimplidos do Banco Santander, seu

custodiante. Não é à-toa que a SIN indeferiu este pedido. Aqui sim haveria um conflito irreconciliável já que o

originador do crédito e cedente seria o próprio custodiante do fundo. Poder-se-ia imaginar que um originador e

cedente de má-fé pudesse “fabricar créditos podres” dos quais a custodia seria sua. Na medida em que o

administrador do fundo pedisse a documentação e esta não existisse, o cedente “de má-fé fabricante de créditos

inadimplidos” iria recomprando os créditos inexistentes. Seria uma forma fraudulenta de se financiar. A SIN

resolveu este ponto não deferindo a dispensa do cumprimento do §2º do art. 39 da Instrução CVM nº 358/2001.

52. Os fundos administrados pela BRL e pela Gradual têm como custodiantes o Banco Santander e o Banco

Paulista, respectivamente. No entendimento da SIN, estes podem contratar os cedentes para fazer a guarda dos

documentos dos contratos de créditos cedidos aos fundos, desde que todas as demais obrigações dos

custodiantes sejam preservadas. É importante destacar que no pedido da BRL, o Requerente não prevê o uso da

dispensa de que trata o art. 38, § 3º da Instrução CVM nº 356/2001 de forma que o lastro dos direitos creditórios

será verificado por amostragem pelo custodiante, nos termos do art. 38, §1º.[11]. Portanto, embora os fundos

sejam compostos de créditos de pequeno valor de face, a proposta deste Requerente é que o custodiante

continue checando por amostragem o lastro dos fundos.

53. Observe-se que se estes créditos inadimplidos fossem predominantemente fictícios, imediatamente os

gestores, que não são relacionados aos cedentes, identificariam a fraude. Afinal, a cobrança dos créditos começa

no dia seguinte e o não atendimento massivo de pedidos realizados pelo gestor do FDIC da documentação de

suporte em seguida a questionamentos dos supostos devedores dispararia o alerta. Um fraudador de “créditos

podres” seria rapidamente identificado. Não me parece lógico que um participante de má fé escolha esta forma de

fraude que será rapidamente detectada.

54. Conforme mencionado acima, as possíveis fraudes que levaram a CVM a mudar a regulação ocorreram em

FDICs de recebíveis de transações mercantis e não em FDICs-NP. E isto por um motivo simples: é difícil imaginar

que centenas de milhares de contratos de crédito cedidos por 3% do valor de face, valor residual em relação ao

valor de face, com seus devedores já negativados na SERASA não existam em sua grande maioria.

55. Quanto ao argumento segundo o qual o cedente, por estar com a documentação destes créditos, poderia

ceder os créditos mais de uma vez, acredito que esta possibilidade é baixíssima, diria mesmo que nula, quando o

gestor e administradores não são partes relacionadas e quando o crédito é inadimplente. Quando o crédito é

cedido, há baixa do registro dos devedores na SERASA/SPC pelo cedente. Um novo apontamento é feito pelo

cessionário (o FDIC-NP), usando a base de dados do cedente. O devedor, já conhecedor de sua negativação pelo

cedente, é notificado pelo cessionário (novo titular do crédito) nos termos do art. 290 do Código Civil[12].

56. Caso o banco transfira outra vez os mesmos contratos, o novo cessionário não conseguirá fazer o

apontamento do mesmo CPF ou CNPJ na SERASA e no SPC, pois o cessionário original (o FDIC-NP) não teria feito

a baixa para permitir novo apontamento. Em outras palavras, é mais fácil falsificar uma duplicata de uma venda

mercantil, substituir um crédito atrasado numa carteira supostamente de qualidade do que fabricar créditos

inadimplidos com apontamento na SERASA e no SPC. É claro que nenhum sistema é totalmente imune a fraudes,

mas me parece, que no caso concreto, há garantias mais do que suficientes para que se admita a dispensa.

57. Note-se que os FDICs-NP aqui considerados têm o direito de exigir a recompra dos créditos inexistente ou

sem documentação e não apenas à substituição do crédito na carteira do fundo. Perceba-se a diferença para o

FDIC de recebíveis de créditos em curso normal nos quais pode ocorrer a substituição de um crédito que se torna

inadimplente por outro adimplente. Nas fraudes envolvendo FDIC mercantis, os créditos não existiam e estavam

lastreados em documentação de operações mercantis forjadas. Nestes casos não existia a recompra, mas a

substituição do crédito inexistente por outro também inexistente, todos transferidos com pequeno deságio em

relação ao valor de face. É uma situação muito diferente dos créditos inadimplidos aqui considerados.

58. Falta ainda endereçar uma última consideração da Diretora Luciana Dias, a saber, o seu entendimento

segundo o qual a “exigência de guarda física dos documentos não tem por objetivo viabilizar a cobrança dos

créditos cedidos aos FIDC, mas sim garantir a verdadeira cessão do crédito e, consequentemente, a sua

propriedade pelo fundo. Portanto, é pouco relevante para o bem jurídico protegido pelo comando ora discutido se

a cobrança dos créditos cedidos pode ser feita sem a documentação pertinente ao crédito”. (ênfase adicionada)

59. Já enderecei acima a questão da “verdadeira cessão do crédito”. Não posso concordar com a tese de que é

irrelevante o fato da cobrança extra judicial prescindir da documentação pertinente ao crédito. É irracional e

economicamente um desperdício de recursos dos cotistas (e da sociedade como um todo) exigir que os contratos

sejam transferidos para o custodiante do fundo, mesmo que eles não sejam necessários na negociação com o

devedor inadimplente. É um custo desnecessário! Não posso entender razão para a CVM exigir que o cotista de

um fundo incorra em um custo desnecessário, reduzindo o seu retorno se não há nenhum ganho de segurança

para a indústria de recuperação de créditos inadimplidos e provisionados pelos bancos!

V. Conclusão

60. Cabem aqui as seguintes questões:

a) o indeferimento do pedido dos Administradores é o meio adequado e necessário para se atingir a

proteção dos cotistas dos fundos? Esta é a maneira menos gravosa para se atingir os mesmos

objetivos?

b) as vantagens do indeferimento superam as desvantagens?

61. Em outras palavras, o deferimento do pedido dos Requerentes observa o interesse público, a adequada

informação e a proteção do investidor tal como disposto no art. 9º da Instrução CVM nº 444/2006?

62. Por toda a análise acima, a saber:

a. A qualificação dos investidores dos fundos envolvidos, FDICs-NP, todos investidores que investiram

no mínimo R$ 1 milhão nos fundos devidamente informados do risco do lastro dos fundos

(créditos inadimplidos);

b. A natureza do lastro dos fundos: créditos inadimplidos, massificados, de baixo ticket, e cedidos ao

fundo por baixo percentual do valor de face (entre 0,5% e 8% do valor de face);

c. Cobrança preponderantemente de forma extra-judicial a qual dispensa a apresentação do contrato

de crédito original, tornando inócua e economicamente irracional a transferência de milhões de

contratos dos fundos envolvidos para o custodiante dos fundos, gerando custo sem nenhum

ganho para os cotistas;

d. A existência de multa pela não apresentação do contrato tempestivamente, caso seja exigida pelo

gestor do fundo (em caso de contestação pelo devedor) e a recompra do crédito cedido pelo

cedente em caso de inexistência ou falhas na documentação são remédios mais do que razoáveis

para a proteção do cotista;

e. A crescente relevância da indústria da recuperação de crédito inadimplidos para a economia

brasileira;

f. Os ganhos de eficiência para a economia brasileira da cessão de créditos inadimplidos para agentes

especializados em sua recuperação; e

g. O fato de que, seguindo a recomendação da SIN, não será concedida dispensa do art. 39, § 2º,

impedindo assim o custodiante dos fundos de ceder créditos por ele originado para os fundos;

entendo que a dispensa do cumprimento do art. 38, § 7º, II, observa o interesse público e garante a adequada

proteção ao cotista tal como preconizado pelo art. 9º da Instrução CVM nº 444/2006.

63. No meu entender, a CVM ao se deparar com casos de fraudes envolvendo FDICs, atuou para eliminar

potenciais conflitos de interesse. A nova regulação não admitiu exceções. E acho que ela foi positiva neste

sentido, uma vez que fundos mais complexos tais como os FDICs-NP podem sempre apelar à CVM por um pedido

de dispensa desde que observados determinados critérios. Acho que estamos em um caso particular e bem

circunstanciado.

64. Por todo o exposto acompanho o entendimento da SIN, nos termos do Memo/CVM/SIN/GIE/Nº 215/2013,

votando pelo deferimento do pedido de dispensa do cumprimento do art. 38, §7º, II, da Instrução CVM nº

356/2001.[13].

65. Esta dispensa não deve ser aplicada a fundos com créditos pulverizados em seu curso normal de recebimento.

Rio de Janeiro, 15 de julho de 2014

Ana Dolores Moura Carneiro de Novaes

Diretora

[1] Art. 38. O custodiante é responsável pelas seguintes atividades:

(...)

II – receber e verificar a documentação que evidencia o lastro dos direitos creditórios representados por

operações financeiras, comerciais e de serviços;

III – durante o funcionamento do fundo, em periodicidade trimestral, verificar a documentação que evidencia o

lastro dos direitos creditórios representados por operações financeiras, comerciais e de serviços;

(...)

V – fazer a custódia e a guarda da documentação relativa aos direitos creditórios e demais ativos integrantes da

carteira do fundo;

VI – diligenciar para que seja mantida, às suas expensas, atualizada e em perfeita ordem a documentação dos

direitos creditórios, com metodologia pré-estabelecida e de livre acesso para auditoria independente, agência de

classificação de risco de crédito contratada pelo fundo e órgãos reguladores; e

(...)

§ 6º Os custodiantes somente poderão contratar prestadores de serviço para a verificação de lastro dos direitos

creditórios referidas nos incisos II e III e para guarda da documentação de que tratam os incisos V e VI, sem

prejuízo de sua responsabilidade.

§ 7º Os prestadores de serviço contratados de que trata o § 6º não podem ser:

I – originador;

II – cedente;

III – consultor especializado; ou

IV – gestor.

[2] Art. 39 A instituição administradora pode, sem prejuízo de sua responsabilidade e do diretor ou sócio-gerente

designado, mediante deliberação da assembleia geral de condôminos ou desde que previsto no regulamento do

fundo, contratar serviços de:

§ 2º. É vedado ao administrador, gestor, custodiante e consultor especializado ou partes a eles relacionadas, tal

como definidas pelas regras contábeis que tratam desse assunto, ceder ou originar, direta ou indiretamente,

direitos creditórios aos fundos nos quais atuem.

[3] Art. 38. O custodiante é responsável pelas seguintes atividades:

(...)

V – Fazer a custódia e a guarda da documentação relativa aos direitos creditórios e demais ativos integrantes da

carteira do fundo;

[4] Ver reportagem de Carolina Mandl “Investidores Levam Calote de R$ 800 milhões em Fundo” publicada em

06/08/2010 pelo Jornal Valor Econômico. Disponível em 20/06/2014 em http://www.fraudes.org/clipread.asp?

CdClip=17740

[5] Art. 9º. A CVM poderá, a seu critério e sempre observados o interesse público, a adequada informação e a

proteção ao investidor, autorizar procedimentos específicos e dispensar o cumprimento de dispositivos da

Instrução CVM nº 356/01, para os fundos registrados na forma desta Instrução.

[6] A Gradual mencionou em seu pedido de dispensa o Processo RJ 2012/1961 apreciado pelo Colegiado em

10/10/2012. A Diretora Luciana Dias entendeu que este precedente não poderia ser admitido já que apreciado

antes da Instrução CVM nº 531/2013 e por se tratar de caso diferente do ora analisado.

[7] Em nota de rodapé, a Diretora Luciana Dias informa que em 31/03/2014, o FDIC Itapeva administrado pela

Gradual e os FDICs Ipanema administrados pela BRL correspondiam a 3,57% do número total de FDICs-NP e

1,7% do patrimônio líquido desconsiderando o FDIC-NP do sistema Petrobrás. Além disso, a Diretora pontua que

apenas nove fundos pediram dispensa de algum requisito da Instrução CVM nº 531/2013, incluindo os fundos aqui

representados.

[8] De acordo com a RCB, as empresas de cobrança empregam atualmente cerca de 7 mil pessoas.

[9] As informações deste item foram colhidas em entrevistas com a Quorum, RCP e Banco do Brasil DTVM (ver

também fls. 94-119 ).

[10] No momento em que esta Manifestação de Voto era redigida, estava em audiência pública a proposta de

mudança dos critérios para o investidor qualificado e a criação da categoria investidor profissional com base no

valor do estoque de riqueza financeira em lugar do ticket mínimo de R$ 1 milhão.

[11] Art. 38. O custodiante é responsável pelas seguintes atividades:

(...)

§ 1º Em fundos em que haja significativa quantidade de créditos cedidos e expressiva diversificação de

devedores, o custodiante poderá realizar a verificação do lastro dos direitos creditórios referida nos incisos II e

III por amostragem, desde que tal faculdade esteja prevista no regulamento do fundo, observado o disposto no §

13.

§2º Na hipótese a que se refere o §1º, os parâmetros de quantidade dos créditos cedidos e de diversificação de

devedores que ensejarão a verificação do lastro por amostragem devem estar explicitados no regulamento e no

prospecto do fundo.

§3º Nos casos descritos no §1º, se o reduzido valor médio dos direitos creditórios não justificar a realização de

verificação por amostragem ali referida, o regulamento do fundo poderá eximir o custodiante de tal

responsabilidade.

[12] Art. 290 A cessão do crédito não tem eficácia em relação ao devedor, senão quando a este notificada, mas

por notificado se tem o devedor que, em escrito público ou particular, se declarou ciente da cessão feita.

[13] A SIN deferiu o pedido desde que atendida cumulativamente as seguintes exigências:

(i) Prévia aprovação pela unanimidade dos cotistas, reunidos em assembleia geral; e compromisso do

administrador em adotar procedimentos que assegurem, na hipótese de ocorrer transferência de cotas,

que o adquirente será previamente cientificado sobre a dispensa do cumprimento do art. 38, §7º, II, da

ICVM 356.

(ii) Todos os contratos de cessão de direitos creditórios devem possuir cláusulas que preveem a recompra pelo

cedente, no mínimo pelo valor de aquisição pago pelo fundo, corrigidos, quando for o caso, na hipótese

de o cedente não conseguir apresentar os documentos que comprovem a existência do crédito, ou erros

na documentação que inviabilizem a cobrança do crédito cedido;

(iii) Os regulamentos desses fundos não podem prever a dispensa de que trata o art. 38, §3º, da ICVM 356/01,

de forma que o lastro dos direitos creditórios seja verificado pelo custodiante, nos termos do art. 38, §1º,

da mesma Instrução, segundo proposto pela própria BRL Trust.

(iv) Os Informes Trimestrais dos FIDC, estabelecido no art. 8º, §3º da ICVM 356, que trata da análise e da

divulgação de informações sobre a qualidade da carteira, bem como os eventos extraordinários ocorridos

no trimestre, deve divulgar a exposição dos FIDC a cada um dos cedentes, similar ao que hoje ocorre no

Informe Mensal desses fundos no que se refere a direitos creditórios adquiridos sem aquisição substancial

de riscos e benefícios, divulgando ainda, o montante de créditos recomprados conforme o estabelecido no

item (ii) acima.

Concordo com tais exigências.