Processo Administrativo Sancionador nº 11/2009

EXTRATO DA SESSÃO DE JULGAMENTO DO PROCESSO ADMINISTRATIVO SANCIONADOR CVM nº 11/09

Acusada: Hookipa Investments LLC

Ementa: Eventual utilização de informações relevantes ainda não divulgadas ao mercado. Absolvição.

Decisão: Vistos, relatados e discutidos os autos, o Colegiado da Comissão de Valores Mobiliários, com base na prova dos

autos e na legislação aplicável, por unanimidade de votos, decidiu:

1. Preliminarmente, afastar as alegações apresentadas pela defesa de: a) violação dos princípios de igualdade

e de impessoalidade; b) comportamento persecutório por parte do investigador; c) intimações supostamente

irregulares de investigados nos autos, que configurariam, conforme alegado pelos defendentes, má-fé por

parte da Acusação; e, d) não aplicação de precedentes do direito norte-americano cotejados pela Acusação.

2. No mérito, absolver a Hookipa Investments da imputação de uso de informação privilegiada em operações

com ações de emissão da Estácio Participações S/A.

Proferiram defesa oral os advogados Marcelo Beltrão da Fonseca e Adriana Baroni, representantes da Hookipa

Investments.

Presente a Procuradora-federal Julya Sotto Mayor Wellisch, representante da Procuradoria Federal Especializada da CVM.

Participaram da Sessão de Julgamento os Diretores Luciana Dias, Relatora, Otavio Yazbek e a Presidente da CVM, Maria

Helena dos Santos Fernandes de Santana, que presidiu a sessão.

Rio de Janeiro, 03 de abril de 2012.

Luciana Dias

Diretora-relatora

Maria Helena dos Santos Fernandes de Santana

Presidente da Sessão de Julgamento

PROCESSO ADMINISTRATIVO SANCIONADOR CVM nº 11/09

Acusado: Hookipa Investments LLC

Assunto: Apurar eventual utilização de informações relevantes ainda não divulgadas.

Diretora-relatora: Luciana Dias

RELATÓRIO

I. Objeto.

1. Trata-se de processo administrativo sancionador instaurado pela Superintendência de Processos

Sancionadores e pela Procuradoria Federal Especializada da CVM ("SPS" e "PFE", respectivamente, e

"Acusação", quando referidas em conjunto), nos termos do art. 5º e 6º da Deliberação CVM nº 538, de 2008,

para analisar eventual utilização de informações relevantes ainda não divulgadas ao mercado em operações

realizadas com ações de emissão da Estácio Participações S.A. ("Estácio" ou "Companhia"), agrupadas em

units ("Units") e negociadas sob o código ESTC11, no ano de 2008.

II. Relatório de Inquérito.

i. Breve histórico da operação subjacente.

2. Em 11.05.2008, foi divulgado fato relevante ("Fato Relevante") (fls. 23), anunciando a celebração de

Contrato de Compra e Venda de Ações e Outras Avenças, por força do qual a Moena Participações

S.A. ("Moena"), sociedade controlada pela GP Investimentos S.A. (" GP"), por sua vez integrante do

Grupo GP ("Grupo GP"), adquiriu 47.151.040 ações ordinárias de emissão da Estácio, representativas

de 20% do capital social da Companhia, então de titularidade dos seus acionistas controladores

("Contrato de Compra e Venda").

3. Segundo o Relatório de Inquérito, as tratativas entre representantes da Companhia, seus

controladores e representantes da Moena, sobre a possível aquisição de participação acionária iniciaram-se por volta de 07.03.08.1 4. Nos termos do Fato Relevante, o ingresso da Moena no quadro acionário da Estácio teria como objetivo a consecução de uma aliança estratégica entre os controladores da Companhia e a GP, por meio da qual o controle da Estácio seria compartilhado por prazo determinado, visando ao incremento de seu valor. 5. A Moena é uma companhia aberta com sede no Brasil que tem por objeto social investir em outras sociedades, sendo diretamente controlada pelo Grupo GP e cujos acionistas principais são a Private Equity Partners C, LLC e o GPCP4-FIP. 6. Conforme esclarece a GP, a Private Equity Partners C, LLC "é uma sociedade de propósito específico, constituída no ano de 2007 com o propósito de viabilizar investimentos do fundo de private equity GP Capital Partners IV, LP ("GPCPIV"), administrado por seu general partner GP Investments IV, Ltd., subsidiária integral da GP Investments" (fls. 2598/2600). 7. Por sua vez, o GPCP4-FIP foi "constituído no ano de 2007 com o propósito de investir pari passu com o GPCPIV, sendo a ele oferecidas as mesmas oportunidades de investimento e desinvestimento analisadas pelo general partner do GPCPIV" (fls. 2600). 8. Os organogramas dos principais acionistas da Moena estão indicados abaixo: Organograma Private Equity C, LLC Organograma GPCP4-FIP

ii. Breve histórico do processo. 9. Este processo sancionador tem origem no Processo Administrativo CVM nº RJ2008/8616, instaurado pela Superintendência de Relações com o Mercado e Intermediários ("SMI"), que, diante de oscilação atípica em preço e volume, tratou de negociações de ações de emissão da Estácio antes e depois da divulgação da aquisição de participação relevante pela Moena. 10. Em 19.01.2008 e 19.05.2008, a SMI remeteu ofícios à Estácio e à GP com a finalidade de obter informações relativas ao cronograma das tratativas que levaram à aquisição de participação acionária no capital da Companhia e às pessoas que teriam participado de tais tratativas (fls. 29/30 e fls. 60/61). 11. Com fundamento nos elementos destacados no Relatório de Análise GMA-1 nº 24/08 ("Relatório de Análise GMA"), em 12.11.08, a SMI propôs a abertura de inquérito administrativo para apurar indícios de uso de informação privilegiada. 12. A SPS e a PFE definiram como período suspeito aquele compreendido entre 01.03.2008 e 12.05.2008, um dia após a divulgação do Fato Relevante ("Período Suspeito"). A investigação da Hookipa Investments LLC ("Hookipa") foi aprofundada por meio de análise de informações e documentos obtidos com os próprios investigados, com as corretoras e distribuidoras, fornecidos pela BSM/Bovespa, existentes nos sistemas da CVM e por meio dos depoimentos. iii. A análise preliminar dos fatos pelo Relatório de Inquérito. 13. A Hookipa foi inserida no Relatório de Análise GMA em virtude de suas compras de Units realizadas entre os dias 10.04.08 e 08.05.08. O Relatório de Inquérito salienta que a Hookipa foi o segundo maior comitente por volume financeiro e o maior pelo critério de posição comprada líquida na mesma semana. 14. As ordens para realização das operações teriam sido emitidas por Claudio Bahbout e Alexandre Perez, então executivos da Hookipa. Tais pessoas têm uma relação histórica profissional com a GP, controladora da Moena. Por isso, a Acusação julgou necessário investigar o histórico dos sócios, diretos, indiretos, executivos ou não, da GP, da Estácio e da 3G Capital Partners, Ltd. ("3G"),

controladora da Hookipa. 15. A Hookipa é uma sociedade de investimentos constituída sob as leis do estado americano de Delaware, criada com a finalidade de ser o principal veículo de investimento da 3G no Brasil, detendo o portfólio de investimentos realizados sob Resolução CMN n.º 2.689, de 2000. 16. A 3G, por sua vez, é uma gestora de recursos organizada sob as leis das Ilhas Cayman e com escritório na cidade de Nova York, nos Estados Unidos, possuindo em seu quadro de sócios fundadores e executivos boa parte dos ex-sócios da GP. A administração da 3G era composta de acordo com o seguinte quadro2: Sócios Classe de Ações Percentual de Participação na Participação administração Antes de 01.01.2008 Alexandre Behring Costa Participating Shares 25% Sim Alexandre Jose da Costa Perez Participating Shares 25% Sim Luis Henrique de Moura Gonçalves Participating Shares 25% Sim Murat Ozbaydar Participating Shares 25% Sim Petrix Overseas Controlling Shares 100% Não Depois de 01.01.2008 Daniel S. Schwartz Ordinary Shares 2,5% Sim Marc MargoliesMezvinsky Ordinary Shares 6% Sim Luis Henrique de Moura Gonçalves Ordinary Shares 6% Sim Alexandre José da Costa Peres Ordinary Shares 6% Sim Claudio Chonchol Bahbout Ordinary Shares 1% Sim Alexandre Behring Costa Ordinary Shares 22% Sim Bernardo Piquet Carneiro Ordinary Shares 2,5% Sim Jorge Paulo Lemann Ordinary Shares 16,5% Não Carlos Alberto Sicupira Ordinary Shares 16,5% Não Marcel Hermann Telles Ordinary Shares 16,5% Não Roberto Moses Thompson Ordinary Shares 4,5% Não iv. Depoimentos e esclarecimentos. 17. Em seu depoimento, Alexandre Perez afirmou que: (i) é economista, sócio da 3G e exercia função de gestor de carteira; (ii) seu relacionamento com Jorge Paulo Lemann, Carlos Alberto Sicupira e Marcel Telles sempre foi profissional, pois fez carreira nas sociedades em que tais pessoas eram os maiores investidores; (iii) Antonio Bonchristiano, atual presidente da GP, foi seu colega de trabalho na GP, mas trabalhavam em áreas distintas; (iv) não sabia informar de quem teria partido a ordem para as aquisições das Units; e (v) operou com esses papéis por meio da Hookipa, principal veículo que a 3G utiliza para investimentos no Brasil (fls. 2644). 18. Claudio Bahbout declarou que: (i) mantém relacionamento estritamente profissional com Jorge Paulo Lemann, Carlos Alberto Sicupira e Marcel Telles; (ii) participa da reunião de conselho trimestral do Grupo 3G; (iii) o maior sócio executivo da 3G é Alexandre Behring Costa e os demais sócios executivos são Alexandre Perez, José Henrique Moura, Bernardo Piquet, Daniel Schwartz e Marc Mezvinsky; e (iv) se recorda de ter feito operações com ESTC11 provavelmente por meio da Hookipa, mas não se recorda o que teria fundamentado a decisão de investimento ou de quem teria partido a ideia (fls. 2627). 19. Em esclarecimentos adicionais sobre a relação entre a 3G e os atuais sócios da GP, bem como sobre

as negociações de Units, os depoentes informaram que "em outubro de 2004, os Sócios Fundadores

[Jorge Paulo Lemann, Carlos Alberto Sicupira e Marcel Hermann Telles] alienaram a totalidade de

suas participações acionárias na GP a alguns dos sócios remanescentes da GP (...). Os Sócios

Fundadores, desta forma, deixaram de ser titulares de qualquer participação acionária na GP a partir

de outubro de 2004, momento a partir do qual igualmente deixaram de exercer cargos de

administração e gerência na GP e em suas afiliadas" (fls. 2641).

20. Especificamente sobre as negociações com as Units, informaram que: (i) a 3G utiliza exclusivamente

material próprio para definição de investimentos, não recebendo orientação de terceiros, exceto

relatórios de bancos de investimentos e research boutiques; (ii) no momento das operações com as

Units, os fundos da Hookipa eram geridos por Claudio Bahbout e Alexandre Perez, os quais não

tinham conhecimento de qualquer informação relevante referente à Estácio; e (iii) os fundos geridos

pela 3G estão sob administração discricionária; as decisões não necessitam de autorizações de

clientes e se baseiam essencialmente em análises fundamentalistas.

21. Adicionalmente, os depoentes informaram que:

i. de acordo com o prospecto, os valores originais da oferta variavam entre R$ 32,50 e R$ 42,50 por

ação; após extensa análise, a 3G concluiu que nem o preço inicial nem o preço de emissão fixado no

lançamento efetivo da oferta pareciam atrativos;

ii. em 01.10.2007, o UBS Pactual emitiu um relatório esclarecendo que ESTC11 era uma oportunidade

de compra interessante em um setor que crescia com intensidade; o valor das ações estava abaixo do

valor de ações de companhias do mesmo setor econômico; ESTC11 estava sendo negociada a US$

9.76 (R$ 18,90);

iii. em 26.03.2008, novo relatório do UBS Pactual continuou recomendando a compra de ESTC11, como

um investimento interessante, com grande desconto se comparado com ações de companhias do

mesmo setor; ESTC11 estava sendo negociada a US$ 5.53 (R$ 9,89);

iv. como ESTC11 estava sendo negociada a valores 50% inferiores ao preço de lançamento, e o

Ibovespa apresentava uma valorização de 20%, Claudio Bahbout decidiu reavaliar um possível

investimento pela 3G; após análise fundamentalista dos documentos públicos da Companhia, datada

de 04.04.2008, atribuiu um preço-alvo para ESTC11 de R$ 29,003;

v. a 3G iniciou as compras de ESTC11 no começo de abril de 2008;

vi. em 18.04.2008, um único lote de 228.400 Units foi ofertado para ser vendido ao preço de R$ 12,59 por

Unit e Hookipa ordenou sua compra;

vii. a partir de junho de 2008, o potencial de valorização apontada pelo UBS Pactual havia se realizado,

razão pela qual Claudio Bahbout decidiu vender Units de maneira gradual e consistente, o que foi

realizado pelo preço médio de US$ 14.54 (R$ 23,24); e

viii. todas as operações com Units foram realizadas por meio de ordens por telefone para diferentes

corretoras e bancos (Geração Futuro, Hedging Griffo, UBS Pactual, Merril Lynch, Credit Suisse,

Citigroup e Morgan Stanley).

22. Em seu depoimento, Alexandre Behring da Costa, principal executivo da 3G, informou que: (i)

trabalhou na GP entre 1995 e 1998; (ii) ingressou na ALL em 1998, onde permaneceu até o final de

2004, quando foi para a 3G; (iii) atualmente é o principal executivo da 3G; (iv) realiza atividades de

controle de risco do portfólio dos fundos, e é responsável pelos investimentos de grande porte e de

longo prazo; (v) mantém relacionamento profissional com Carlos Alberto Sicupira, Jorge Paulo

Lemann, Marcel Telles e Roberto Thompson Motta; e (vi) as decisões de investimento da 3G são

tomadas por várias áreas, as quais acompanha diariamente (fls. 2755).

23. Antonio Carlos Augusto Ribeiro Bonchristiano, então presidente da GP, declarou que: (i) entrou na GP

em 1993 e trabalhou com o Sr. Carlos Alberto Sicupira por 10 anos; (ii) atualmente é conselheiro da

GP, da Magnesita S.A., da BHG S.A. e da BR Properties S.A.; (iii) encontra-se com Carlos Alberto

Sicupira, Marcel Telles e Jorge Paulo Leman de três a quatro vezes por ano, em eventos sociais; (iv)

Alexandre Behring foi seu sócio na GP entre 1994 e 2003 e após esse período permaneceram amigos,

mantendo contatos esporádicos; e (v) conhece Alexandre Perez pois este trabalhou na GP, com quem

não tem mais contato e não conhece Claudio Bahbout.

24. Em relação às questões adicionais apresentadas pela Acusação, Claudio Bahbout e Alexandre Perez

esclareceram que:

i. trabalhava-se com um preço médio razoavelmente flexível, em torno de R$ 14,50/15,00;

ii. as Units tinham baixa liquidez e, por isso, não comportavam ordens de compra participativas; as

ordens de Hookipa eram executadas à medida que o mercado permitia; e

iii. em 18.04.2008, a Hookipa adquiriu lote único de 228.400 Units porque a corretora Merril Lynch

informou que havia ordens de venda neste montante.

iv. Análise conclusiva dos fatos pelo Relatório de Inquérito.

25. Em vista dos fatos e elementos analisados até então, a Acusação observou que:

i. a Hookipa não havia operado anteriormente com as Units, tendo iniciado suas operações somente em

abril de 2008, i.e., durante o Período Suspeito;

ii. as compras realizadas pela Hookipa antes da divulgação do Fato Relevante corresponderiam a mais

do que o dobro das aquisições realizadas depois de referida divulgação:

Período Qtd. Compra Volume R$ Qtd. Venda Volume R$

De Abril até o Fato

Relevante 924.200 12.162.646,00 5.000 69.950,00

De Junho até 30/7/2008 430.200 9.948.999,00 1.497.400 36.536.943,00

iii. antes do Fato Relevante, as vendas de Hookipa corresponderiam somente a 1% do total de ações

adquiridas no período, o que demonstra que o comitente desejava permanecer com as ações;

iv. entre 10.04.08 (primeira aquisição) e 17.04.08 a média diária de compra pela Hookipa foi de 41.125

Units, ao passo que entre 18.04.08 e a última compra antes do Fato Relevante a média diária de

compra pela Hookipa foi de 151.940 Units; essa estratégia de aquisições em um período curto de

tempo, poucos dias antes do Fato Relevante, seria um indicativo de que o comitente teria acesso a

informação privilegiada;

v. as justificativas para a compra do único lote de 228.400 em 18.04.2008 seriam insuficientes, uma vez

que ao se analisar a ordem de compra (fls. 1677) conclui-se que logo no início do pregão, às

11h01min, o comitente já havia ordenado a compra de 400.000 Units, por meio de ordem administrada

transmitida para Merril Lynch CTVM;

vi. no pregão do dia 22.04.08, o "apetite" da Hookipa em adquirir Units também teria sido maior que o

total das aquisições feitas no dia (fls. 2897);

vii. de acordo com informações obtidas junto à Estácio e Moena, "as discussões com relação ao preço por

ação a ser pago se iniciaram na faixa de R$ 14,00 por UNIT" (fls. 2769);

viii. a 3G afirmou que suas compras estariam relacionadas (a) à existência de outros comitentes na ponta

oposta à negociação, dispostos a alienar Units, e (b) à necessidade de manter-se dentro de um preço

médio de R$14,50/R$15,00; no período entre 10.04.08 e 08.05.08 teriam ocorrido vários negócios com

ESTC11 na Bovespa e a Hookipa, no entanto, não teria realizado operações a preços superiores a

R$14,00;

ix. o comportamento da Hookipa em relação aos preços constitui mais um indício de conhecimento da

informação privilegiada, de que o preço negociado estaria na faixa de R$ 14,00;

x. apesar de os relatórios do UBS já sugerirem a possibilidade de compra das Units desde outubro de

2007, a Hookipa não se interessou pela compra até as vésperas do Fato Relevante;

xi. a análise que teria sido elaborada por Claudio Bahbout e subsidiado a decisão de investimento não

apresenta assinatura do autor e timbre da 3G, ou qualquer outra forma de identificação que permita a

verificação ou confirmação de sua autenticidade intelectual; além disso, em seu primeiro depoimento,

Claudio Bahbout afirmou não ser o responsável pelas análises de ações brasileiras e que não se

recordava do fundamento e de ter feito qualquer trabalho de análise da Estácio;

xii. no mesmo depoimento, Claudio Bahbout se recordou dos detalhes de outra operação, referente a

aquisições de ações de emissão de Submarino em 2006, quando era apenas analista;

xiii. o quadro de custos apresentado às fls. 2743 referente à análise remetida por Claudio Bahbout seria

uma cópia do quadro de fls. 2691, que integra o relatório de análise do UBS Pactual e se referiria ao

ano de 2006, e não ao ano de 2008;

xiv. tanto Alexandre Behring como Alexandre Perez, executivos da 3G, na condição de ex-executivos da

GP, possuem relacionamento histórico e presente com Antonio Bonchristiano e outros membros da

GP.

v. Conclusões do Relatório de Inquérito.

26. Com fundamento na análise realizada, a Acusação entendeu que a Hookipa teria utilizado informação

ainda não divulgada ao mercado para realizar as operações, resultando em lucro no valor de R$

11.615.602,00, com fundamento nos seguintes indícios:

i. o início das aquisições coincide com o Período Suspeito e os volumes de aquisições teriam sido

significativos e atípicos, fazendo, por exemplo, com que a participação do comitente representasse

89% do volume total negociado no dia 22.04.08 ("Indício 1");

ii. na primeira oportunidade de manifestação, não foi apresentado qualquer fundamento relevante para o

investimento; a justificativa apresentada posteriormente não se sustenta diante da análise dos

documentos e informações colhidos, as ordens solicitadas aos intermediários comprovam uma

dinâmica diversa, especialmente em relação às operações do dia 18.04.08 ("Indício 2");

iii. o preço limite para as aquisições da Hookipa coincidiu justamente com o preço inicialmente aventado

na operação societária com a Moena ("Indício 3");

iv. Claudio Bahbout e Alexandre Perez, em um primeiro momento, alegaram não se recordar da decisão

de investimento; em momento posterior, alegaram que a decisão teria decorrido de análise atribuída a

Cláudio Bahbout, que havia declarado não ser o responsável pelo acompanhamento de ações de

companhias brasileiras; não foi possível comprovar a autoria do apócrifo relatório de análise

apresentado ("Indício 4"); e

v. a existência de relações interpessoais dos sócios da 3G, ex-associados da GP, com executivos e

outros membros da equipe da GP ("Indício 5").

27. Considerando esse conjunto de indícios, a Acusação conclui que a Hookipa deveria ser

responsabilizada por violação ao disposto no §4º do art. 155 da Lei n.º 6.404/76 c/c §1º do art. 13 da

Instrução CVM n.º 358/2002.

III. Defesa.

III.A. Preliminares.

28. Preliminarmente, a defesa alega que:

i. a redução, pela Acusação, do número de acusados teria sido baseada em critérios inconsistentes e

ilegais, o que violaria os princípios da igualdade e impessoalidade, demonstrando atitude persecutória

da Acusação; o tipo "uso de informação privilegiada" não poderia ser flexibilizado;

ii. os depoimentos dos senhores Claudio Bahbout e Alexandre Perez não poderiam causar prejuízos à

Hookipa porque as intimações teriam sido irregulares; os representantes da Hookipa não estariam

preparados para prestar depoimento sobre as Units, pois receberam ofícios praticamente idênticos,

com as intimações, que somente continham os números de dois inquéritos administrativos diferentes,

sem indicação dos respectivos objetos (art. 26, §1º, VI, da Lei nº 9.784, de 1999); por isso, teriam sido

induzidos em erro pelas semelhanças dos ofícios;

iii. a irregularidade dos ofícios teria representado quebra da boa-fé pela Acusação; os senhores Claudio

Bahbout e Alexandre Perez estavam preparados para depor apenas sobre o caso Submarino; ambos

representantes são profissionais de mercado e à época dos depoimentos prestados detinham sob sua

gestão recursos que ultrapassavam US$3 bilhões, tendo mais de 440 ativos diversos em carteira; não

se poderia exigir que se lembrassem de detalhes de um decisão de investimento tomada dois anos

antes e que envolveu ativos que não eram tão representativos na carteira da 3G; pelas razões

aduzidas em (ii) e (iii), a defesa

iv. requer o afastamento do Indício 4; e

v. os precedentes do direito norte-americano apresentados pela Acusação seriam inaplicáveis ao caso,

segundo parecer de acadêmico norte-americano, para o qual os fatos apresentados pela Acusação,

caso ocorressem nos Estado Unidos, seriam insuficientes para iniciar um processo.

III.B. Mérito.

29. No mérito, a defesa sustentou argumentos expostos, de forma resumida, a seguir.

a. Não caberia condenação por indícios em ilícito de insider trading. Necessidade de comprovação de utilização

de informação. Não conhecimento de informação privilegiada por Hookipa ou seus administradores.

30. Segundo a defesa, o direito brasileiro não admitiria a condenação com base em indícios no caso de

insider de mercado; apenas aceitaria o uso de indícios para permitir a dedução de autoria da infração

já comprovada.

31. Além disso, a defesa sustenta que, não havendo certeza de que o Acusado tem conhecimento de

informação privilegiada, não se poderia condená-lo, pois a estrutura probatória nos casos de insiders

de mercado é diversa daquela aplicável aos insiders primários: não há presunção de conhecimento de

informação relevante, não podendo a Acusação se furtar ao ônus de demonstrar o efetivo fluxo de

informação para o Acusado. A Acusação não teria apresentado qualquer prova de que a Hookipa teria

tido conhecimento das negociações entre Moena ou GP e a Estácio.

32. Ainda que a condenação com base em indícios fosse aceita, tais indícios deveriam ser múltiplos,

veementes e graves, somente resultando em condenação caso não fossem confrontados por contraindícios ou provas diretas em sentido contrário. No presente caso, haveria contra-indícios que

impediriam a condenação.

b. Perfil de investimento e características da Hookipa e da 3G seriam incompatíveis com a acusação de insider

trading.

33. Segundo a defesa, as decisões de investimento da 3G seriam baseadas em análises

fundamentalistas, que procuravam identificar e adquirir ativos que, de acordo com suas estimativas,

estariam subprecificados, mas que teriam alto potencial de valorização. O investimento da 3G nas

ações de emissão da Estácio teria seguido essa lógica.

34. A defesa afirma também que, na época das operações realizadas com Units, os recursos sob gestão

da 3G somavam cerca de US$4 bilhões, aplicados em mais de 440 diferentes ativos em mercados

internacionais. O valor aplicado pela Hookipa nas Units representava 5% do total de investimentos da

3G, à época, no Brasil. No mês de abril de 2008, o total do giro da carteira da 3G foi US$412 milhões,

ou seja, o lucro com as Units não teria ultrapassado 0,7% desse total. O investimento em Units na

Bovespa no período teria representado menos do que 0,58% do volume negociado pela 3G por mês

no Período Suspeito. Essas operações não poderiam ser consideradas relevantes ou atípicas em

razão de seu volume.

35. A defesa sustenta ainda que a atuação da Hookipa não seria compatível com indícios de insider

trading. A primeira aquisição de ESTC11 teria ocorrido em 10.04.2008, 40 dias após o início do

Período Suspeito, e até a divulgação do Fato Relevante teriam sido adquiridas 975.900 Units. Após o

Fato Relevante, a Hookipa não alienou imediatamente as Units, ao contrário, adquiriu mais 430.200.

Em 12.06.2008, teria ocorrido a primeira venda de Units e a posição teria sido totalmente desfeita

apenas em 14.08.2008, três meses após a divulgação do Fato Relevante.

36. Em agosto de 2008 as Units estariam sendo negociadas a R$24,27 e como o preço fixado pela 3G

para 2009 teria sido de R$29,00, a venda por R$24,00 em 2008 significava que o preço alvo teria sido

atingido. Uma vez atingido o preço alvo, como se tratava de ativos ilíquidos e voláteis, o processo de

venda deveria ser realizado de forma paulatina, evitando oscilações bruscas no preço da ação.

37. Ainda segundo a defesa, como as ações de emissão da Estácio haviam estreado na Bovespa em

30.07.2007, isto é, cerca de 9 meses antes do Período Suspeito, a análise da habitualidade com que a

Hookipa operava com tais papéis ficaria prejudicada.

38. Por essas razões, a defesa requer o afastamento do Indício 1.

c. Fundamentos econômicos para as operações realizadas pela Hookipa.

39. A aquisição de Units pela Hookipa teria sido baseada em análise fundamentalista, identificando ativos

que estão erroneamente precificados, mas que a médio ou longo prazo tendem a ter seus preços

corrigidos. Foi o que ocorreu com as Units, que estariam subavaliadas e, devido a fatores do

respectivo setor econômico, tendiam a se valorizar com o tempo.

40. Em 30.07.2007 as Units começaram a ser negociadas na Bovespa e a 3G, após examinar a oferta,

teria considerado que o preço era injustificadamente alto. Porém, em outubro do mesmo ano, após

queda de 13% no preço das Units, o UBS Pactual elaborou relatório de análise com recomendação de

compra, pois o preço alvo do papel era de R$38,00, implicando valorização de 101%. Outros relatórios

também indicavam as Units como ativos atraentes4. Em março de 2008, no Período Suspeito, as Units

ainda mostravam queda de 56%. Segundo a defesa, o ativo estava tão subprecificado que mesmo o

pagamento de um prêmio sobre o valor do ativo não afetaria a decisão de investimento.

41. Ao longo do segundo semestre de 2007, as Units demonstraram grande volatilidade em termos de

preço e volume, decorrente de sua baixa liquidez e da divulgação, pela Estácio, de fatos relevantes.5

Tais variações não teriam acompanhado as oscilações do Ibovespa nos mesmos intervalos de tempo,

comprovando que eram decorrentes de características próprias dos títulos e/ou do segmento

econômico, sem relação também com a atuação da Hookipa.

42. Entre 17.04.2008 e 09.05.2008, o setor de educação no Brasil teria apresentado grande crescimento e

seus ativos, por terem pouca liquidez, apresentaram volatilidade expressiva. Nesse período, outras

companhias abertas do setor tiveram alta em seus papéis6. Juntamente com as Units, que tiveram alta

de 15%, tais altas alcançaram a média de 16,2%.

43. Outro fator que, segundo a defesa, teria gerado oscilação nos preços dos papéis foi o excesso de

demanda na distribuição pública de ações da Anhanguera Educacional Participações S.A.

("Anhanguera"), cujo prazo para reserva foi 18.04.2008. Desta forma, entre 09.04.2008 (anterior à

compra de Units pela Hookipa) e 09.05.2008 (pregão anterior ao Fato Relevante) a média de alta dos

papéis7 foi de 21,5%.

44. A defesa salienta ainda que em março de 2008 o UBS Pactual divulgou novo relatório em que

mantinha a recomendação de compra de ESTC11. No início de abril de 2008, o valor das Units estava

em torno de R$11,50 e as estimativas da 3G indicavam um preço alvo de R$29,00 em agosto de

2009, com potencial de variação de 160%. Esse potencial de variação teria fundamentado a decisão

de investimento da Hookipa.

45. Segundo a defesa, trazendo-se o preço alvo de R$29,00 a valor presente, seria possível chegar ao

valor de R$25,85. A Hookipa teria começado a vender as Units quando o preço atingiu R$24,50,

próximo do preço alvo, assumindo-se o desconto de liquidez aplicável.

46. Adicionalmente, os seguintes dados teriam sido utilizados na tomada de decisão de investimento,

aquisição de Units e posterior liquidação da posição pela Hookipa:

i. expectativa de que o Brasil se tornasse investment grade, beneficiando o setor de consumo

doméstico, que inclui educação, com relatórios8 orientando a compra de papéis desse setor e

afirmando crescimento do setor nos 2 anos seguintes;

ii. relatórios recomendando aquisição de papéis de companhias do setor de educação;9

iii. aquecimento do setor de educação com a distribuição pública primária de 17.000.000 de units pela

Anhanguera, com período de reserva em 18.04.2008 e prospecto final divulgado quatro dias depois;

iv. otimismo quanto ao potencial de crescimento do setor educacional no Brasil;10 e

v. as recomendações de aquisição de papéis de empresas do setor foram mantidas mesmo após o

término do Período Suspeito.11

47. Especificamente sobre as operações do dia 18.04.2008, os senhores Claudio Bahbout e Alexandre

Perez haviam informado que a compra de 228.400 estaria inserida em um processo contínuo e

consistente de aquisição de Units. A defesa argumenta que a dinâmica dessas operações não teria

divergido da lógica das demais.

48. A esse respeito, a Corretora Merrill Lynch, que intermediou essa compra e venda das Units, confirmou

que às 11h01min do dia 18.04.2008 haveria ordem de venda de 201.700 Units por terceiro e a

Hookipa teria transmitido ordem de compra dessa quantidade, ou seja, 201.700 Units. Segundo a

declaração, somente às 11h48min teria havido aumento da ordem de compra da Hookipa para

400.000 Units. Tal transação teria ocorrido em ambiente de leilão na Bovespa, de modo que a

Hookipa não teria como saber quem era sua contraparte.

49. A defesa também salientou que o "apócrifo relatório" mencionado pela Acusação consistia em análise

interna elaborada pelo Sr. Claudio Bahbout para subsidiar decisão de investimento da 3G. Não

haveria rito ou forma a serem observados.

50. Diante desses elementos, a defesa requer o afastamento do Indício 2. Também deveria ser afastado o

Indício 4, de que Claudio Bahbout e Alexandre Perez, em um primeiro momento, alegaram não se

recordar da decisão de investimento; em momento posterior, alegaram que a decisão teria decorrido

de análise atribuída a Cláudio Bahbout, que havia declarado não ser o responsável pelo

acompanhamento de ações de companhias brasileiras.

d. Relações interpessoais não são suficientes para caracterizar indício de insider trading.

51. Segundo a defesa, os depoimentos demonstrariam que os senhores Alexandre Behring e Alexandre

Perez trabalharam na GP e, portanto, como seria natural, conheceriam pessoas ligadas àquela

instituição, inclusive o Sr. Antonio Bonchristiano.

52. Mas, o mero conhecimento de sócios da GP por sócios da 3G e a existência de relações profissionais

já encerradas há anos não seria suficiente para evidenciar fluxo de informações entre essas pessoas.

53. Por essas razões, a defesa requer o afastamento do Indício 5, consistente na existência de relações

interpessoais dos sócios da 3G, ex-associados da GP, com executivos e outros membros da equipe

da GP.

e. Não vinculação do preço pago pela Hookipa ao preço da operação societária.

54. Não seria procedente o argumento da Acusação de que as aquisições foram realizadas com preços

limitados ao preço base da negociação entre Estácio e Moena, que era de R$14,00.

55. Em 18.04.2008, data em que a Hookipa iniciou as aquisições de Units, o Memorando de Entendimento

que fixava o valor de aquisição das Units em R$16,50, já havia sido celebrado entre os controladores

da Estácio e a Moena (24.03.2008). O preço da negociação entre os controladores da Estácio e a GP

era superior ao fixado pela 3G na sua primeira compra de Units.

56. A 3G teria, com base em sua análise fundamentalista de informações públicas, fixado um preço alvo,

mantendo-se fiel a esse número em toda sua estratégia de compra.

57. Por essas razões, a defesa requer o afastamento do Indício 3.

f. Supostos lucros auferidos.

58. Finalmente, a defesa esclarece que as compras da Hookipa durante o Período Suspeito totalizaram

975.900 Units e que não vendeu Units nesse período. Adotando o critério eleito pelo Relatório de

Acusação (comitentes que, aos 30 dias posteriores ao Fato Relevante, venderam a totalidade do lote

adquirido durante o Período Suspeito), a conclusão é de que o lucro nesse período teria sido

inexistente.

59. Caso o método de cálculo para a aferição do lucro seja multiplicar o número de ações adquiridas pela

diferença entre o preço médio de suas compras e a cotação da ação no primeiro momento após a

divulgação da informação ao mercado12, o suposto ganho seria de R$4.344.052,00.

g. Conclusão.

60. Ante o exposto, a Hookipa requer que a acusação seja julgada improcedente em todos os seus termos

e que o presente Processo Administrativo Sancionador seja arquivado, sem imposição de penalidades.

É o relatório.

Rio de Janeiro, 3 de abril de 2012.

Luciana Dias

Diretora

------------------A cronologia completa dos fatos compreendidos entre o início das tratativas (07.03.08) e a divulgação do Fato Relevante consta de fls. 2858/2859, bem

como de memorial apresentado pela defesa.

2Cf. resposta ao OFÍCIO/CVM/SPS/GPS-1/Nº085/2010: "Até 01.01.2008, existiam duas classes de ações – controling shares e participating shares. As primeiras eram indiretamente detidas

por Jorge Paulo Lemann, Carlos Alberto Sicupira e Marcel Hermann Telles, que não exerciam nem participavam da administração da 3G. Já as Participating Shares eram detidas por sócios

envolvidos diretamente na administração da 3G. Em 01.01.2008, após a extinção das duas classes de ações representativas do capital social da 3G, este passou a ser representado

somente por ordinary shares, e os sócios envolvidos na administração da 3G passaram a ser: Daniel S. Schwartz; Luiz Henrique de Moura Gonçalves; Alexandre Jose da Costa Perez;

Alexandre Behring Costa; e Bernardo Piquet Carneiro. Em 17.04.2008 e 01.01.2010, respectivamente, Marc Margolies Mezvinsky e Claudio Chonchol Bahbout passaram à condição de

sócios envolvidos na administração da 3G" (fl. 2589).

3De acordo com a referida análise, Sr. Bahbout formou sua opinião em vista dos fundamentos do setor e na comparação com ações concorrentes (especialmente Anhanguera) destacando em suma que: (i) as receitas

líquidas da Estácio eram de R$ 860 milhões no ano de 2007, com R$ 100,7 milhões de EBITDA e uma forte geração de fluxo de caixa; (ii) a Estácio conseguiria reduzir a razão folha de pagamento dos

professores/número de estudantes e, por isso, aumentar a produtividade; (iii) a Estácio seria capaz de adquirir universidades regionais menores e lucraria com a sinergia entre as novas subsidiárias e as operações já

existentes; (iv) a Estácio possuía uma avaliação convincente quando comparado à sua principal concorrente Anhanguera e avaliação de outras instituições internacionais de educação.

4 Relatório Brasil Stock Guide/HSBC CTVM, Credit Suisse e Morgan Stanley.

520.08.2007, 28.08.2007 e 21.11.2007.

6Anhanguera Educacional Participações S.A. (16,2%), Sistema Educacional Brasileiro S.A. (9,5%) e Kroton Educacional S.A. (24%).

7Anhanguera Educacional Participações S.A. (15,9%), Sistema Educacional Brasileiro S.A. (8%), Kroton Educacional S.A. (37,9%) e Estácio (24,2%).

8 Relatórios do Credit Suisse de 19.12.2007 e 03.03.2008 e Relatório da Merrill Lynch "Brazil – Investment Grade Aftermath".

9 Relatórios do Credit Suisse de 18.04.2007, 27.11.2007, 29.02.2008 e 30.03.2008 e Relatório Morgan Stanley de 29.08.2007.

1112D 01e Rc I is n ãeo f lp oaro rtfe móridra ai noç o P õdA e Sa C s VC M a on d º iRnic J2vi 0 oa09 n /l1o3 a 4r5 ies 9.s a d ees 0s2e. 0re6s.2p0e0ito8 ceo Rnestlaatvóarmio ddoo pMroorsgpaenc tSot adnel edyis dtreib 0u7iç.ã0o7 .d2a0 0A8n.hanguera, na seção "Visão Geral do Setor de Ensino Superior Brasileiro".

PROCESSO ADMINISTRATIVO SANCIONADOR CVM nº 11/09

Acusado: Hookipa Investments LLC

Assunto: Apurar eventual utilização de informações relevantes ainda não divulgadas.

Diretora-relatora: Luciana Dias

V O T O

I. Introdução.

1. O presente caso trata da eventual utilização, pela Hookipa, de informações relevantes ainda

não divulgadas ao mercado em operações realizadas com ações de emissão da Estácio,

agrupadas em Units.

2. A Acusação apontou os seguintes indícios de utilização de informação privilegiada:

i. o início das aquisições coincidiria com o Período Suspeito e seus volumes teriam sido

significativos e atípicos ("Indício 1");

ii. em seus depoimentos, os senhores Claudio Bahbout e Alexandre Perez não teriam

apresentado fundamentos relevantes para o investimento; a justificativa apresentada

posteriormente não se sustentaria diante da análise dos documentos colhidos e dos

depoimentos prestados, bem como diante das ordens solicitadas aos intermediários, que

comprovariam uma dinâmica diversa de atuação ("Indício 2");

iii. o preço limite para as aquisições pela Hookipa seria o mesmo inicialmente aventado na

operação societária da Moena ("Indício 3");

iv. Claudio Bahbout e Alexandre Perez, em um primeiro momento, teriam alegado não se

recordar da decisão de investimento. Nesta oportunidade, Claudio Bahbout também teria

declarado não ser o responsável pelo acompanhamento de companhias brasileiras; em

esclarecimentos posteriores, mencionaram que a decisão teria decorrido de análise

atribuída a Cláudio Bahbout; a autoria da análise apresentada para fundamentar a

decisão de investimento não teria sido comprovada ("Indício 4"); e

v. a existência de relações interpessoais dos sócios da 3G, ex-associados da GP, com

executivos e outros membros da equipe da GP ("Indício 5").

3. A defesa tem razão quando argumenta que quando se trata de um insider de mercado

(também chamado de insider secundário), como é o caso neste processo, não vigora qualquer

presunção sobre a posse da informação privilegiada. Os precedentes da CVM são muito

sólidos em relação ao entendimento de que, nesses casos, cabe à acusação provar a posse da

informação1.

4. No entanto, desde já, afasto o argumento de defesa de que em casos de uso indevido de

informação privilegiada não seria possível haver condenação baseada em indícios. Também já

se consolidou no Colegiado o entendimento de que nos casos de uso de informação

privilegiada prevalece o princípio do livre convencimento motivado, no sentido de que é

possível a condenação com base em prova indiciária, desde que haja um robusto corpo de

indícios que, no conjunto e por sua credibilidade, sejam capazes de convencer o julgador2.

5. Deste modo, no presente caso, embora caiba à acusação provar todos os elementos do ilícito

de uso indevido de informação privilegiada, tal prova pode ser feita por meio de indícios, desde

que capazes de convencer o julgador.

II. Preliminares.

6. Em primeiro lugar, afasto a preliminar de que os critérios utilizados para delimitar os acusados

seriam ilegais e violariam os princípios da igualdade e impessoalidade.

7. Entendo que a investigação é livre para delimitar os investigados de acordo com quaisquer

critérios que permitam identificar aqueles comitentes que podem ter conhecimento da

informação privilegiada, ou cujo comportamento seja típico de quem a detém. Esse processo

não precisa necessariamente ser cartesiano. O investigador, dentro do razoável, tem a

liberdade de usar sua sensibilidade e experiência para escolher quais critérios melhor se

adaptam ao caso concreto.

8. Assim, critérios como (i) data das operações de compra; (ii) não habitualidade das operações;

(iii) interrupção de compra dos ativos; (iv) resultados obtidos; e (v) conexões pessoais e

profissionais dos comitentes são parâmetros usuais para delimitar os acusados em

investigações de uso indevido de informação privilegiada. Isso não significa que todos os

acusados têm que preencher todos os requisitos ou se enquadrar em todos os critérios de

investigação de maneira idêntica. Os critérios são balizadores da investigação e não condições

da acusação3.

9. Por isso, discordo da defesa de que houve comportamento persecutório.

10. Também deve ser afastada a preliminar de que as intimações dos senhores Claudio Bahbout e

Alexandre Perez foram irregulares. Os ofícios de intimação continham o número de

identificação de cada um dos processos e faziam referência aos fatos que estavam sendo

investigados, em cumprimento ao art. 26, §1º, VI, da Lei nº 9.784, de 1999.

11. Além disso, também afasto a preliminar de que a suposta irregularidade dos ofícios teria

representado quebra da boa-fé pela Acusação. Como visto, os senhores Claudio Bahbout e

Alexandre Perez receberam ofícios de intimação com a identificação de cada um dos

processos sobre os quais teriam que prestar esclarecimentos. Todo investigado tem o dever e

o direito de se informar sobre os fatos que estão sendo apurados a seu respeito. Justamente

por essa razão, a Lei nº 9.784, de 1999, garante aos interessados acesso aos autos.

12. Por fim, deve ser afastada a preliminar de que os precedentes do direito norte-americano

colacionados pela Acusação não seriam aplicáveis a este caso e não deveriam ser

considerados. Ainda que os referidos precedentes tenham sido criados em ambiente e

arcabouço jurídico diverso, sua consideração é pertinente, mesmo que a título de orientação.

Por essas razões afasto também esta preliminar.

III. Mérito.

13. No mérito, estou convencida de que os argumentos trazidos aos autos pela defesa são

suficientemente sólidos para infirmar os indícios apontados pela Acusação, conforme passo a

analisar a seguir.

i. Indício 1.

14. A Acusação argumenta que a Hookipa não teria operado anteriormente com as Units, tendo

iniciado suas operações somente em abril de 2008, durante o Período Suspeito. Sustenta que o

timing das operações realizadas pela Hookipa seria um indicativo de utilização de informação

privilegiada. Segundo a Acusação, o início das aquisições da Hookipa coincidiria com o Período

Suspeito e os volumes de aquisições teriam sido significativos e atípicos.

15. Ainda segundo a Acusação, as compras realizadas pela Hookipa antes da divulgação do Fato

Relevante corresponderiam a mais do que o dobro das aquisições realizadas depois de referida

divulgação. Isso consistiria em uma estratégia de aquisições em período curto de tempo,

poucos dias antes do Fato Relevante.

16. Eu concordo com a Acusação no sentido de que o timing e a habitualidade das operações são

elementos muito importantes tanto na individualização de suspeitos, quanto na efetiva

caracterização do ilícito de uso indevido de informação privilegiada. No entanto, acredito que

neste caso concreto, há argumentos fortes que não permitem a consideração desses indícios.

17. Em primeiro lugar, as ações de emissão da Estácio começaram a ser negociadas na Bovespa

em 30.07.2007, ou seja, cerca de 8 meses antes do início do Período Suspeito. Concordo com

a defesa que, diante de um período curto de tempo como esse, a análise da habitualidade com

que a Hookipa operava com ações de emissão da Estácio fica comprometida.

18. Em segundo lugar, quanto ao timing, há pelo menos dois elementos que me convencem de que

tal indício não deve ser considerado: (i) a Hookipa continuou adquirindo ações ESTC11 após a

divulgação do Fato Relevante. Na verdade, quase 50% do total das compras ocorreram após

12.05.2008; e (ii) a Hookipa só começou a se desfazer de sua posição um mês após essa data

e só se desfez completamente dela em 14.08.2008, três meses após o Fato Relevante.

19. Obviamente, um comportamento como este nem sempre estaria livre de ser considerado típico

de insider. Mas, no contexto de minha avaliação sobre o conjunto proposto pela acusação,

essa tipicidade fica muito diminuída e me leva a concluir que os argumentos da defesa são

suficientes para afastar esse indício.

ii. Indício 2.

20. A Acusação alega que os seguintes elementos constituiriam indício de utilização de informação

privilegiada pela Hookipa: (i) a não apresentação de fundamentos econômicos para a

realização das operações nos depoimentos dos senhores Claudio Bahbout e Alexandre Perez;

(ii) a incongruência das justificativas apresentadas posteriormente com os documentos colhidos

e os depoimentos prestados; e (iii) o padrão de ordens solicitadas aos intermediários.

21. Acredito que os esclarecimentos prestados pelos senhores Claudio Bahbout e Alexandre Perez

e pela defesa não são incongruentes. De fato, diante dos fundamentos econômicos

apresentados e dos esclarecimentos prestados, parece razoável que as operações da Hookipa

naquele momento fizessem parte de um processo contínuo de aquisição de ESTC11. Estes

mesmos esclarecimentos poderiam, mesmo assim, ter menos peso se os indícios relacionados

ao timing das operações fossem fortes o suficiente para retirar ou reduzir sua credibilidade.

22. Também me parece plausível o argumento de que o setor educacional era bastante atraente

aos investidores naquele momento, em especial, as ações da Estácio. A grande procura na

distribuição pública primária das units da Anhanguera demonstrava o aquecimento do setor.

Havia vários relatórios de análise recomendando a aquisição de papéis de companhias do setor

de educação.4 As ações ESTC11 estavam 56% mais baratas do que quando do IPO da

Companhia, oito meses antes, e o IBOVESPA havia se valorizado 19% no mesmo período.

Foram apresentados, portanto, fundamentos econômicos para a decisão de investimento que

considero suficientes para afastar esse indício, diante das circunstâncias do caso.

23. Especificamente sobre as negociações havidas em 18.04.2008, a Acusação salienta que as

justificativas para a compra do único lote de 228.400 Units seriam insuficientes. Ao analisar a

ordem de compra, a Acusação concluiu que logo no início do pregão, às 11h01min, o comitente

já haveria ordenado a compra de 400.000 Units, por meio de ordem administrada transmitida

para Merril Lynch CTVM.

24. A esse respeito, a Corretora Merrill Lynch, que intermediou essa operação, confirmou que às

11h01min do dia 18.04.2008 haveria ordem de venda de 201.700 Units por terceiro e a Hookipa

teria transmitido ordem de compra dessa quantidade. Segundo a mesma declaração, somente

às 11h48min teria havido aumento da ordem de compra da Hookipa para 400.000 Units.

25. Acredito que esse comportamento é compatível com o de um investidor na posição compradora

disposto a montar uma posição em ativo subprecificado e que dele não decorre indício de

informação privilegiada.

26. Por essas razões afasto também esse indício.

iii. Indício 3.

27. Segundo a Acusação, o preço limite para as aquisições da Hookipa teria coincidido justamente

com o preço inicialmente aventado na aquisição de participação acionária da Estácio pela

Moena.5 O comportamento da Hookipa em relação aos preços constituiria, assim, mais um

indício de conhecimento da informação privilegiada, qual seja, de que o valor negociado na

operação era de R$ 14,00.

28. A Hookipa afirma que o preço para aquisição das Units tinha base em dados públicos

divulgados pela Estácio, bem como em suas análises internas.

29. A meu ver, parece pouco provável que a Hookipa, utilizando-se somente de dados públicos

disponíveis, conseguisse fixar um preço alvo tão próximo do preço base negociado entre

Estácio e Moena. No entanto, esse elemento isolado não comprova acesso à informação

privilegiada, uma vez que não é possível excluir totalmente uma eventual coincidência na

conclusão das análises.

30. Essas razões me levam a afastar também esse indício.

iv. Indício 4.

31. Segundo a Acusação, o Indício 4 consistiria na contradição supostamente existente entre a

alegação inicial dos senhores Claudio Bahbout e Alexandre Perez de que, em um primeiro

momento, não se recordariam da decisão de investimento, e a alegação posterior de que a

decisão teria decorrido de análise atribuída ao Sr. Cláudio Bahbout, que, no entanto, havia

declarado não ser o responsável pelo acompanhamento de companhias brasileiras.

32. A meu ver, os esclarecimentos trazidos posteriormente pela defesa são suficientes para afastar

esse indício. É possível que os senhores Claudio Bahbout e Alexandre Perez inicialmente não

se lembrassem da decisão de investimento em ESTC11 em razão da quantidade de ativos sob

sua gestão, da representatividade relativamente baixa desse investimento e de o investimento

ter sido realizado dois anos antes.

33. Sobre o "apócrifo relatório" mencionado pela Acusação, acredito que análises internas que

fundamentam investimentos de fundos como aqueles administrados pela 3G, em geral, não são

cercadas de muitas formalidades. Por isso, nessa situação específica, não vejo porque aferir

exatamente quem produziu a análise, ou duvidar de que as decisões de investimento possam

levar em conta relatórios emitidos por um banco, no caso, pelo UBS Pactual.

34. Por essas razões, afasto também esse indício.

v. Indício 5.

35. A Acusação entendeu que a existência de relações interpessoais dos sócios da 3G, exassociados da GP, com executivos e outros membros da equipe da GP seria um indício de

detenção de informação privilegiada.

36. Segundo a Acusação, tanto Alexandre Behring como Alexandre Perez, executivos da 3G, na

condição de ex-executivos da GP, teriam relacionamento histórico e presente com Antonio

Bonchristiano e outros membros da GP.

37. A existência de relações pessoais entre os envolvidos nas operações investigadas tem sido

considerada pelo Colegiado da CVM como elemento adicional na apuração de ilícitos de uso

indevido de informação privilegiada. Ela constitui, no geral, um indício adicional que lhe permite

formar convicção sobre a possibilidade de acesso à informação relevante pelos acusados.

Quando isoladamente considerada, no entanto, a existência de relações pessoais não é

suficiente para comprovar a detenção de informação privilegiada.

38. É o que ocorre no presente caso. Com o afastamento dos demais indícios, entendo que a

existência de relações entre pessoas que trabalharam juntas em algum momento e que

participam do mesmo mercado seria insuficiente para comprovar que informações privilegiadas

foram passadas pelos executivos da GP aos executivos da 3G.

IV. Conclusão.

39. Diante do exposto, voto pela absolvição da Hookipa das imputações que lhe foram formuladas.

Rio de Janeiro, 3 de abril de 2012.

Luciana Dias Diretora ------------------Cf., a título ilustrativo, PAS CVM nº SP2005/0155 e PAS CVM nº 18/01. 2 Cf., a título ilustrativo, PAS CVM nº 24/05, PAS CVM nº 15/04 e PAS CVM nº 13/09. 3 A adoção de critérios como aqueles utilizados pela Acusação é muito comum e usual não apenas na CVM, mas também em outros reguladores do mercado de valores mobiliários. A título ilustrativo, cf. "The process of identifying suspicious trades is part art, part science. Large trades are routinely classified as suspicious. Trades as small as 50 shares can be suspicious if they can be linked to other suspicious trades or to insiders. Any purchase which occurs shortly before a material change in the price of the issuer's securities can be deemed suspicious. To identify suspicious trades, SRU and Commission staff routinely use the desk top computer to analyze trading records according to various criteria including: Size of trade; Date of trade; Name of Broker Dealer; Zipcode of trader; Registered Representative; Branch Office; Age of AccountLast Name of Account Holders", L. Hilton Foster, Insider Trading Investigations, disponível em http://www.sec.gov/about/offices/oia/oia_enforce/foster.pdf. 4 Relatórios do Credit Suisse de 18.04.2007, 27.11.2007, 29.02.2008 e 30.03.2008 e Relatório Morgan Stanley de 29.08.2007. 5 De acordo com informações obtidas junto à Estácio e Moena, "as discussões com relação ao preço por ação a ser pago se iniciaram na faixa de R$ 14,00 por UNIT" (fls. 2769). Declaração de voto do Diretor Otavio Yazbek na Sessão de Julgamento do Processo Administrativo Sancionador CVM nº 11/09 realizada no dia 03 de abril de 2012. Senhora Presidente, eu acompanho o voto da Diretora-relatora. Otavio Yazbek DIRETOR Declaração de voto da Presidente da CVM, Maria Helena dos Santos Fernandes de Santana, na Sessão de Julgamento do Processo Administrativo Sancionador CVM nº 11/09 realizada no dia 03 de abril de 2012. Eu também acompanho o voto da Diretora-relatora e proclamo o resultado do julgamento, em que o Colegiado desta Comissão, por unanimidade de votos, decidiu absolver a Hookipa Investments da imputação que lhe foi formulada. Encerro a sessão, informando que a CVM interporá recurso de ofício da decisão ao Conselho de Recursos do Sistema Financeiro Nacional. Maria Helena dos Santos Fernandes de Santana PRESIDENTE