Ato de Concentração Sumário nº 08700.003000/2019-02

SEI/CADE - 0633587 - Parecer PARECER Nº 208/2019/CGAA5/SGA1/SG PROCESSO Nº 08700.003000/2019-02 REQUERENTES: Sul América Investimentos Distribuidora de Títulos e Valores Mobiliários S.A., O10 Participações S.A. E Órama Distribuidora de Títulos e Valores Mobiliários S.A. Ementa: Ato de Concentração. Lei nº 12.529/2011. Procedimento Sumário. Requerentes: Sul América Investimentos Distribuidora de Títulos e Valores Mobiliários S.A., O10 Participações S.A. e Órama Distribuidora de Títulos e Valores Mobiliários S.A. Natureza da operação: aquisição de participação societária. Setores econômicos envolvidos: distribuidoras de títulos e valores mobiliários. Art. 8º, incisos III e IV, Resolução Cade nº 2, de 29 de maio de 2012. Aprovação sem restrições. VERSÃO PÚBLICA I. REQUERENTES I.1. SUL AMÉRICA INVESTIMENTOS DISTRIBUIDORA DE TÍTULOS E VALORES MOBILIÁRIOS S.A. (“SUL AMÉRICA INVESTIMENTOS") A SUL AMÉRICA INVESTIMENTOS é uma sociedade de capital fechado integrante do Grupo Sul América. As principais atividades da SUL AMÉRICA INVESTIMENTOS no segmento de distribuição de títulos e valores mobiliários são: (i) gestão de recursos das reservas técnicas das empresas do Grupo Sul América; e (ii) administração e gestão de recursos de terceiros. O Grupo Sul América atua, no Brasil, por meio de entidades controladas, nos seguintes setores econômicos e segmentos de atividade: (i) setor de saúde - planos administrados de saúde e odontológicos e seguros saúde e odontológicos -;

(ii) danos a pessoas - seguros de acidentes pessoais, vida e previdência privada -; e (iii) capitalização e gestão e administração de ativos. O faturamento bruto registrado pelo Grupo Sul América, em 2018, no Brasil, foi superior a R$ 750.000.000,00 (limite legalmente estabelecido e alterado pela Portaria Interministerial nº 994, de 30 de maio de 2012). I.2. O10 PARTICIPAÇÕES S.A. (“O10 PARTICIPAÇÕES”) A O10 PARTICIPAÇÕES é uma sociedade anônima de capital fechado que tem por objeto a detenção de participação em instituições financeiras. A O10 PARTICIPAÇÕES possui a seguinte estrutura societária, com os correspondentes percentuais de participação dos acionistas: XXX [ACESSO RESTRITO ÀS REQUERENTES E AO CADE]. A O10 PARTICIPAÇÕES é detentora da totalidade do capital social da Órama Distribuidora de Títulos e Valores Mobiliários S.A. (“ÓRAMA DTVM”), entidade que atua nos seguintes segmentos: (i) gestão de ativos financeiros; (ii) consultoria de investimentos;

e (iii) distribuição de títulos e valores mobiliários, por meio de sua plataforma online (“PLATAFORMA ÓRAMA”), para subscrição de cotas de fundos de investimentos e de fundos de investimento em cotas, distribuição direta de fundos de investimentos de diversos gestores independentes e de fundos de gestão própria, gestão ativa e não ativa das carteiras de fundos de investimento, operações de renda fixa (LCI´s, LCA´s, LC´s, CDB´s, COE, CRA, CRI, Debêntures), serviços de consultoria e divulgação de materiais de educação financeira e operações de renda variável através da B3 S.A. – Brasil, Bolsa, Balcão. A ÓRAMA DTVM é, a seu turno, detentora da quase totalidade do capital social da Órama Corretora de Seguros Ltda. (“ÓRAMA CORRETORA”), entidade portadora de autorização para atuação na intermediação, corretagem e oferta de seguros e planos de previdência complementar por meio da PLATAFORMA ÓRAMA. Para fins da análise a ser realizada a seguir, registra-se, a partir de relato das Requerentes, que, atualmente, a ÓRAMA CORRETORA apenas atua na comercialização de planos de previdência privada. Por essas informações, tem-se que as entidades O10 PARTICIPAÇÕES, ÓRAMA DTVM e ÓRAMA CORRETORA (doravante, ÓRAMA) atuam, sobretudo, nos seguintes segmentos: (i) corretagem de valores; (ii) gestão e administração de recursos de terceiros; e (iii) distribuição de produtos de investimento - inclusive planos de previdência privada.

O faturamento bruto registrado pelo Grupo Globo, em 2018, no Brasil, foi superior a R$ 750.000.000,00 (limite estabelecido pela Portaria Interministerial nº 994, de 30 de maio de 2012). II. ASPECTOS FORMAIS DA OPERAÇÃO Quadro 1 - Aspectos formais da operação Ato de Concentração de notificação obrigatória? Sim Taxa processual foi recolhida? Sim, conforme Despacho Ordinatório SECONT (0626245) Data da notificação ou emenda 07/06/2019 Data da publicação do edital O Edital nº 215/2018, que deu publicidade à operação em análise, foi publicado no dia 14/06/2019 (0626827) III. DESCRIÇÃO DA OPERAÇÃO Trata-se da subscrição e integralização, pela SUL AMÉRICA INVESTIMENTOS, de novas ações de emissão correspondentes a 25% do capital social e votante da O10 PARTICIPAÇÕES. A Figura 1 abaixo reproduz organogramas disponibilizados pelas Requerentes com ilustração das relações estabelecidas entre as Partes nos cenários antes e depois da Operação proposta. Figura 1 - As relações estabelecidas entre as Partes nos cenários antes e depois da Operação proposta: [ACESSO RESTRITO ÀS REQUERENTES E AO CADE] XXX Como justificativas para proposição da Operação, as Requerentes indicam: XXX [ACESSO RESTRITO ÀS REQUERENTES E AO CADE]. IV. ENQUADRAMENTO LEGAL (ART. 8º, RES. CADE Nº 2/2012) III - Baixa participação de mercado com sobreposição horizontal; e IV - Baixa participação de mercado com integração vertical. V.

Aspectos Formais da Operação Quadro 2 - Efeitos da operação Sobreposição horizontal Sim Integração vertical Sim Setor em que há sobreposição horizontal ou integração vertical Sobreposição horizontal: gestão de recursos de terceiros; e distribuição de produtos de investimento. Integração vertical: distribuição de produtos de investimento e administração fiduciária; e distribuição de produtos de investimento e planos de previdência privada. Participações de mercado Reduzidas VI. Considerações sobre a Operação Passando à análise da Operação, relativamente à dimensão produto, tem-se a possibilidade de geração de efeitos potenciais adversos sobre os seguintes mercados: (i) gestão de recursos de terceiros; e (ii) distribuição de produtos de investimento. Para consecução da tarefa, tem-se a seguir a análise dos seguintes mercados de produto, com os correspondentes cenários geográficos: (i) mercado de gestão de recursos de terceiros, cenário nacional; e (ii) mercado brasileiro de distribuição de produtos de investimento, cenário nacional. VI.1. Mercado de gestão de recursos de terceiros Em manifestações sobre os potenciais efeitos de operações entre empresas e/ou grupos econômicos atuantes no setor de serviços bancários e financeiros, no que tange à dimensão produto, o CADE tem considerado dois possíveis cenários, a saber: (i) análise produto a produto; e (ii) análise agregada, considerando clusters de produtos e serviços de intermediação financeira[1].

Quanto à estratégia de análise produto a produto, por ocasião da apreciação do Ato de Concentração nº 08700.010790/2015-41, assumiu o Eminente Relator do caso, Conselheiro João Paulo de Resende, o seguinte entendimento: "[...], com relação à definição de mercado relevante na dimensão produto, considerarei nesta análise que cada produto e/ou serviço bancário constitui um mercado de produto distinto, devendo ser analisado individualmente. Dessa forma, os produtos/serviços bancários não devem ser agregados em “clusters” ou cesta de produtos, de modo a permitir que sejam identificados com mais clareza os mercados em que há potencial problema concorrencial. Haverá, contudo, algumas agregações de produtos com razoável grau de substitutibilidade, seja pelo lado da oferta ou da demanda, conforme proposto pela própria Superintendência Geral" (SEI 0211912, parágrafo 85, p. 15). Este mesmo entendimento, também assumido por esta SG em manifestação sobre a operação de que trata o Ato de Concentração nº 08700.001642/2017-05, será igualmente adotada para fins da análise da operação ora em apreço. Portanto, as atividades de administração e gestão de recursos pode ser avaliada de forma separada do mercado de intermediação financeira. No que se refere especificamente ao mercado de gestão de recursos de terceiros, manifestações recentes desta SG[2] propõem, adicionalmente, a diferenciação entre as figuras do administrador fiduciário e do gestor de recursos.

Nesses precedentes, o administrador fiduciário é tido como o agente responsável pelas atividades gerenciais e operacionais de determinado fundo - a exemplo das atividades relacionadas à constituição, aprovação de regulamento(s) e submissão de informações relevantes à Comissão de Valores Mobiliários (“CVM”) e aos investidores, na periodicidade e prazos definidos pela regulamentação pertinente. Já o gestor de recursos de terceiros consiste, a seu turno, na pessoa natural ou jurídica incumbida da gestão dos ativos financeiros da carteira do fundo, detendo prerrogativas de negociação de ativos financeiros em nome do fundo de investimento e de exercício de direito de voto decorrente dos ativos financeiros por eles detidos. Constituiriam as principais atividades do gestor de recursos de terceiros: (i) a escolha dos ativos que integrarão a carteira do fundo, pela seleção daqueles de melhor perspectiva de rentabilidade, considerada a detenção de nível de risco compatível com a política de investimento do Fundo; e (ii) a emissão das ordens de compra e venda relacionadas aos ativos integrantes da carteira do Fundo. Em virtude desses elementos, e dos retromencionados precedentes do CADE, considera-se, no âmbito da presente análise, as atividades de administração fiduciária e de gestão de recursos de terceiro como constitutivas de mercados de produto distintos.

Quanto aos aspectos geográficos, majoritariamente, a jurisprudência do CADE tem definido os mercados de produtos e serviços bancários e financeiros como de abrangência nacional, reconhecendo, entretanto, a relevância da detenção de redes de postos de atendimento locais para a comercialização de determinados produtos e serviços[3]. Para fins da presente análise, sugere-se seja mantida em aberto a definição geográfica dos mercados de produtos bancários/financeiros potencialmente afetados pela Operação proposta, sendo a ênfase do presente Parecer posta, sobretudo, na apreciação dos potenciais efeitos no cenário nacional. Pela atuação simultânea da SUL AMÉRICA INVESTIMENTOS e da ÓRAMA no mercado de gerenciamento de recursos de terceiros, a Operação proposta enseja, pois, a análise dos potenciais efeitos de sobreposição das atividades das Partes nesse mercado de produto, sendo que para o mercado de administração fiduciária não se vislumbra relação horizontal, dado que apenas a SUL AMÉRICA INVESTIMENTOS possui atuação. Dados apresentados pelas Requerentes, compilados pela Associação Brasileira das Entidades dos Mercados Financeiros e de Capitais ("ANBIMA"), estima em R$ 4,650 trilhões a dimensão total do mercado brasileiro de gestão de recursos de terceiros, segundo dados de abril de 2019.

Segundo essa mesma fonte, nesse mesmo período, os montantes de recursos de terceiros geridos pela SUL AMÉRICA INVESTIMENTOS e pela ÓRAMA nesse mercado geográfico e de produto foram de aproximadamente R$ 28,8 bilhões e R$ 227,6 milhões, que corresponderiam a participações de mercado da ordem de 0,62% e 0,005%, respectivamente. Diante desses dados, infere-se que, no cenário pós-Operação, a participação conjunta das Partes no mercado de gestão de recursos de terceiros no país seria de menos de 1% desse mercado geográfico e de produto, valor bem abaixo do limite de 20% estabelecido pela legislação vigente e pelo Guia de Análise de Atos de Concentração Horizontal para aprovação, sob rito sumário, de operações que envolvam sobreposição das atividades das empresas e/ou grupos econômicos envolvidos no mercado potencialmente afetado. VI.2. Mercado de distribuição de produtos de investimento No que se refere às atividades de distribuição de produtos de investimento, por ocasião da apreciação do Ato de Concentração nº 08700.004431/2017-16, o CADE considerou, na dimensão produto, conforme o perfil das entidades ofertantes, os seguintes segmentos: (i) bancos de estrutura fechada; e (ii) plataformas abertas. Para fins da presente análise, sugere-se seja mantida em aberto à definição, nessa dimensão específica, pois no cenário abrangente ou restrito não se vislumbram preocupações de ordem concorrencial.

Quanto aos aspectos geográficos, a presente análise avaliará os potenciais efeitos da Operação proposta no cenário nacional. Em virtude da atuação concomitante das Partes no mercado brasileiro de distribuição de produtos de investimento, a Operação proposta enseja a análise de seus potenciais efeitos nesse mercado geográfico e de produto. Dados apresentados pelas Requerentes, também compilados pela ANBIMA, estimam em R$ 2,9 trilhões a dimensão total do mercado de distribuição de produtos de investimento no Brasil, igualmente segundo dados de abril de 2019. Nesse mesmo período, informam as Requerentes terem sido a SUL AMÉRICA INVESTIMENTOS e a ÓRAMA DTVM responsáveis pela distribuição de produtos de investimentos que totalizaram montantes de XXX [ACESSO RESTRITO ÀS REQUERENTES E AO CADE] e XXX [ACESSO RESTRITO ÀS REQUERENTES E AO CADE], valores que correspondem a aproximadamente 0% A 10% [ACESSO RESTRITO ÀS REQUERENTES E AO CADE] e 0% A 10% [ACESSO RESTRITO ÀS REQUERENTES E AO CADE] do mercado brasileiro de distribuição de produtos de investimento. Assim sendo, infere-se que, no cenário pós-Operação, a participação conjunta das Partes no mercado de distribuição de produtos de investimento no país seria de menos de 0% A 10% [ACESSO RESTRITO ÀS REQUERENTES E AO CADE] desse mercado geográfico e de produto, valor que se encontra, uma vez mais, bem abaixo do limite de 20% estabelecido que se presume ser possível o exercício unilateral de poder de mercado.

Ademais, ainda que se adotasse uma segmentação do mercado de distribuição de produtos de investimento, justificada pela atuação da ÓRAMA como plataforma aberta, de acordo com os dados apurados na análise do Ato de Concentração nº 08700.004431/2017-16 (cujo volume movimentado por este segmento foi de XXX [ACESSO RESTRITO AO CADE], em 2017), a participação conjunta das partes no mercado de distribuição de produtos de investimento em plataforma aberta poderia ser estimada em 0% A 10% [ACESSO RESTRITO AO CADE], considerando ainda que a SUL AMÉRICA INVESTIMENTOS seja qualificada como uma plataforma aberta. Mesmo nesse cenário mais restrito, constata-se também que as Partes possuem baixa participação de mercado. Considerando a atuação da ÓRAMA no mercado de distribuição de produtos de investimento (mercado upstream) e a da SUL AMÉRICA INVESTIMENTOS no mercado de administração fiduciária (mercado downstream), a Operação proposta enseja, também, a análise dos efeitos potencialmente decorrentes das relações de integração vertical entre as atividades das Partes nesses dois mercados de produto. Quanto a este ponto, registra-se que dados apresentados pelas Requerentes, compilados pela ANBIMA, referentes ao mês de dezembro de 2018, estimam em 4,618 trilhões a dimensão total do mercado brasileiro de administração fiduciária.

As atividades da SUL AMÉRICA INVESTIMENTOS nesse mercado geográfico e de produto envolveria, segundo essa mesma fonte, valores da ordem de R$ 24,8 bilhões, o que corresponderia a aproximadamente 0,54% de participação no mercado de administração fiduciária. Diante dos baixos percentuais de participação das Partes nos mercados de distribuição de produtos de investimento e de administração fiduciária - que se encontram, em ambos os casos, bastante abaixo do limite de 30% estabelecido pela legislação vigente e pelo Guia de Análise de Atos de Concentração Horizontal do CADE para a aprovação, sob rito sumário, de operações que envolvam relações verticais entre as atividades das Partes e/ou seus grupos econômicos - infere-se que a Operação proposta não tem potencial de fechamento ou de abuso de posição dominante por parte das Requerentes e/ou de seus respectivos grupos econômicos nos mercados potencialmente afetados. Tal conclusão também se verifica em relação a uma eventual integração vertical entre gestão de recursos de terceiros e distribuição de produtos de investimento, em face das participações das Partes nos mercados relacionados.

Pela atuação da SUL AMÉRICA INVESTIMENTOS no mercado de planos de previdência privada aberta (mercado upstream) e pela atuação da ÓRAMA no mercado de distribuição de produtos de investimento (mercado downstream), tem-se que a Operação proposta enseja, ainda, a análise dos potenciais efeitos da relações de integração entre atividades das Partes nesses dois mercados de produto. Por oportuno, registra-se que, em manifestações recentes, o CADE tem considerado o mercado de previdência privada como constituído pelos dois seguintes segmentos: (i) fechado, em que atuam Fundos de Pensão operados por entidades fechadas de previdência complementar; e (ii) aberto, no qual atuam Entidades Abertas de Previdência Complementar - a exemplo de bancos comerciais e seguradoras[4]. Quanto aos aspectos geográficos, a presente análise avaliará os potenciais efeitos da Operação proposta no mercado brasileiro de planos de previdência privada aberta. Dito isso, os dados apresentados pelas Requerentes, oriundos do Sistema de Estatísticas da Superintendência de Seguros Privados - SES/SUSEP, estimam em R$ 111,7 bilhões a dimensão total do mercado brasileiro de planos de previdência privada aberta. Segundo essa mesma fonte, as atividades da SUL AMÉRICA INVESTIMENTOS nesse mercado geográfico e de produto envolvem, a seu turno, montantes de aproximadamente R$ 608,8 milhões, o que corresponde a aproximadamente 0,54% do mercado brasileiro de planos de previdência privada aberta.

Dados os baixos percentuais de participação das Partes nos mercados de distribuição de produtos de investimento e de planos de previdência privada aberta - que, em ambos os casos, se encontram, uma vez mais, bem abaixo do limite de 20% (sobreposição horizontal) e 30% (integração vertical) estabelecido pela legislação vigente e pelo Guia de Análise de Atos de Concentração Horizontal do CADE - infere-se que a Operação proposta não gera risco de fechamento ou de abuso de posição dominante por parte das Requerentes e de seus respectivos grupos econômicos nos mercados potencialmente afetados. Diante de todos esses elementos, entende-se, pois, não haver óbices à aprovação, por esta SG, da Operação proposta. VII. Cláusula de Não-Concorrência XXX [ACESSO RESTRITO ÀS REQUERENTES E AO CADE]. Frente ao teor dessas cláusulas, e considerado o estrito limite das competências desta autarquia, registra-se o entendimento de estarem elas de acordo com a jurisprudência do CADE. VIIi. CONCLUSão Aprovação sem restrições. Encaminhe-se ao Sr. Superintendente-Geral. [1] Atos de Concentração nº 08700.001642/2017-05 (Requerentes: Itaú Unibanco S.A. e Banco Citibank S.A.) e 08700.010790/2015-41 (Requerentes: Banco Bradesco S.A.; HSBC Bank Brasil S.A. – Banco Múltiplo; e HSBC Serviços e Participações Ltda). [2] Ato de Concentração nº 08700.004431/2017-16 e 08700.001642/2017-05. [3] Idem. [4] Atos de Concentração nº 08700.004431/2017-16, 08700.001642/2017-05 e 08700.010790/2015-41.