Ato de Concentração Ordinário nº 08700.006814/2023-77

SEI/CADE - 1672041 - Nota Técnica Nota Técnica nº 29/2025/CGAA1/SGA1/SG/CADE Processo nº 08700.006814/2023-77 Tipo de Processo: Finalístico: Ato de Concentração Ordinário Interessado(s): Minerva S.A., MARFRIG GLOBAL FOODS S.A. EMENTA: Ato de Concentração Ordinário. Monitoramento de Remédios Unilaterais impostos pelo Tribunal Administrativo do Conselho Administrativo de Defesa Econômica. Análise de relatórios mensais apresentados pela Minerva. Pedido de Chancela de Auditoria Independente. Deferimento. VERSÃO DE ACESSO PÚBLICO I. RELATÓRIO Versam os presentes autos sobre “obrigação de fazer” a ser executada pela Requerente Minerva S.A. em Ato de Concentração Ordinário determinada unilateralmente pelo Tribunal do Cade na 236ª Sessão Ordinária de Julgamento, realizada em 25 de setembro de 2024, nos termos do Voto do Conselheiro-Relator Carlos Jacques Vieira Gomes (ut doc. SEI nº 1449785) e publicada no Diário Oficial da União em 02 de outubro de 2024 (ut doc. SEI nº 1452047). O trânsito em julgado ocorreu em 08 de outubro de 2024 (ut doc. SEI nº 1455033). Antecipando preocupações concorrenciais, o Conselheiro-Relator abordou com especial ênfase o pacto de não-expansão relativo à planta de abate e desossa do município de Várzea Grade (MT) e à planta de abate e desossa do município de Pirenópolis-GO (ut doc. SEI nº 1449785, § 94).

Quanto à primeira dessas preocupações, esta SG/Cade, ainda durante o período em que esteve analisando o caso, verificou que o escopo geográfico da cláusula de não-expansão era demasiadamente amplo, empreendendo rodadas de negociação no intuito de remodelar as cláusulas restritivas, de sorte a tornarem-nas aderentes à jurisprudência do Cade no que tange à dimensão geográfica, restringindo a cláusula de não-expansão aos Estados em que os ativos estavam sendo adquiridos, bem como suprimir a vedação de instalação de plantas de abate na América do Sul quando a produção se destinar ao Brasil, Chile ou alguma outra jurisdição que assim determinar a lei ou decisão administrativa (ut doc. SEI nº 1426957 e 1426959). Inobstante, o Tribunal/Cade, nos termos do voto do Conselheiro-Relator, achou por bem reduzir em maior medida o escopo daquela restrição. Cumpre ressaltar que, no pós-operação, a Marfrig manter-se-á como concorrente no mercado em que a Compradora adquiriu os ativos. E ademais, a planta localizada no município de Várzea Grande possui relevância estratégica para a Marfrig, sendo responsável tanto pelo abate e desossa quanto pelo processamento de carne, que é o foco da estratégia da Marfrig (ut doc. SEI nº 1449785, § 130).

No presente caso, como a Vendedora se manterá como concorrente da Compradora e impor um teto na capacidade de expansão da planta de Várzea Grande permitiria à Compradora conhecer de antemão o nível máximo de produção que uma de suas grandes concorrentes poderia alcançar, o Tribunal/Cade entendeu que admitir a cláusula de não-expansão nesses termos teria o condão de limitar a produção a uma quantidade de bens. Nas palavras do Conselheiro-Relator, in verbis: §155. Não afirmo, no presente caso, que a restrição à expansão se caracteriza como uma restrição por objeto e nem que tenha havido o intuito de dividir mercados. Entretanto, a anomalia da cláusula de não-expansão presente no contrato não pode passar incólume pela análise deste Conselho.” (ut doc. SEI nº1449785 , § 155) E continua, mais adiante, in fine: “(...) este Conselho não aceitará cláusulas que permitam a ingerência de um concorrente sobre os níveis de volume de produção de outro, por meio de cláusula contratual de non compete inserida no âmbito de um contrato de M&A.” (ut doc. SEI nº 1449785, § 157) De sorte, que a cláusula de não-expansão, por decisão unilateral do Tribunal/Cade, para o caso da não-expansão da planta de Várzea Grade é declarada sem efeito, mantendo-se, inobstante, o impeditivo da Vendedora de iniciar ou adquirir novas plantas de abate em Mato Grosso.

Quanto à segunda preocupação, essa tem por escopo o estado de Goiás, onde a operação implica na transferência de todas as plantas da Marfrig para a Minerva, deixando a primeira de ter plantas no estado. Nesse específico caso, a Compradora passará a deter em torno de 20 a 30% (vinte a trinta por cento) desse mercado. Nesse cenário, o índice de concentração CR-2, que soma os shares de mercado das duas maiores empresas no pós operação, JBS e Minerva, no estado de Goiás seria de [60-70%] [ACESSO RESTRITO AO CADE] em 2021, [60-70%] [ACESSO RESTRITO AO CADE] em 2022 e de [60-70%] [ACESSO RESTRITO AO CADE] em 2023. De mais a mais, o Conselheiro-Relator Carlos Jacques Vieira Gomes adverte que o maior concorrente da franja no mercado de abate em Goiás, Prima Foods S.A. dispõe de participação de mercado bastante inferior ao segundo maior concorrente desse mercado, a Minerva. Ao contabilizar o share da Compradora no pós operação, a capacidade ociosa da planta de Pirenópolis (GO) não foi considerada, uma vez que essa fábrica se encontra inativa. Inobstante, caso venha a ser novamente ativada, a Minerva passaria a deter um share ainda maior, de [30-40%][ACESSO RESTRITO AO CADE] no cenário pós operação, com aumento de [10-20%] [ACESSO RESTRITO AO CADE] desse share decorrente somente da atividade da planta de Pirenópolis. Como afirmado pelo Conselheiro-Relator, ad litteram:

“Tal incremento é significativo em um cenário onde a Minerva, no pós-operação, mesmo considerando a inatividade da planta de Pirenópolis, já possui um share de 20% (vinte por cento) no mercado de abate em Goiás.” (ut doc. SEI nº 1449785, § 191). Por força desse cenário, foram iniciadas tratativas com as Requerentes acerca de eventual desinvestimento da planta localizada em Pirenópolis (ut doc. SEI nº 1449785, § 197). [ACESSO RESTRITO À MINERVA E AO CADE] Não obstante não tenha sido firmado Acordo em Controle de Concentração (“ACC”), o Tribunal/Cade unilateralmente determinou a alienação da planta de abate e desossa de bovinos de Pirenópolis (GO) nos termos arrolados a seguir, in fine: a) A contar da data de trânsito em julgado deste ato de concentração, a Minerva deverá alienar a planta de Pirenópolis em até 6 (seis) meses; b) A Minerva, mediante petição fundamentada ao Cade, poderá pleitear a prorrogação do prazo de alienação por mais 6 (seis) meses; c) Caso, após o período de prorrogação, não for efetuada a alienação, a Minerva deverá promover leilão aberto, a ser realizado em até 6 (seis) meses contados do fim do prazo de prorrogação mencionado no item (b), com fixação de preço mínimo; d) Para fins de estabelecer o preço mínimo do leilão, a Minerva deverá contratar auditoria independente de sua escolha, a qual deverá ser chancelada pelo Cade. e) A Minerva deverá informar o Cade, com no mínimo 30 (trinta) dias de antecedência, da data do leilão a ser realizado.

f) A planta de Pirenópolis deverá ser alienada a adquirente único, sem qualquer participação societária relacionada, direta ou indiretamente, à Minerva, Marfrig ou a seus respectivos grupos econômicos. O adquirente deverá reunir higidez econômico-financeira e capacidade administrativa; g) É vedada a alienação da planta de Pirenópolis a adquirente atuante no mercado de abate e desossa de bovinos e que detenha participação de mercado acima de 20% (vinte por cento) no Estado de Goiás, conforme aferido pela Superintendência-Geral; h) Caso o leilão a ser eventualmente realizado pela Minerva reste frustrado, a obrigação de alienação da Minerva será dada como satisfeita; i) A Minerva se compromete, por um período de 5 (cinco) anos após o fechamento da venda, a não adquirir, direta ou indiretamente, a integralidade ou parte da planta de Pirenópolis que foi alienada; (ut doc. SEI nº 1449785, § 204) Ademais, a Minerva comprometeu-se a não ativar referida planta enquanto aguarda sua alienação. Por fim, o remédio estrutural de desinvestimento em Pirenópolis será monitorado conforme os procedimentos de fiscalização de cumprimento de decisões previstos na Resolução Cade nº 35/2024. Para tanto, a Minerva, consoante Voto do Conselheiro-Relator Carlos Jacques Vieira Gomes, cujos termos foram seguidos pelos Votos Vogais dos Conselheiros Victor Oliveira Fernandes (ut doc. SEI nº 1451739) e Gustavo Augusto Freitas de Lima (ut doc.

SEI nº 1450399) e aprovado por unanimidade pelo Plenário do Tribunal, nos termos do Voto do Conselheiro-Relator (ut doc. SEI nº 1452047), deverá apresentar relatórios mensais nos quais constem seus esforços para a alienação da planta de Pirenópolis[1]. Por derradeiro, o Tribunal/Cade, admitiu a consecução da obrigação de desinvestimento na modalidade pós operação. Para o efetivo cumprimento de desinvestimento da planta de Pirenópolis (GO), foi estabelecida obrigação acessória à Requerente Minerva S.A. no sentido de trazer aos autos relatórios mensais apresentando seus esforços para a alienação de referida planta. Hodiernamente, foram apresentados cinco relatórios, consoante demonstrado na tabela abaixo. Ressalte-se que o prazo para trânsito em julgado da decisão do Tribunal/Cade transcorreu in albis, encerrando-se em oito de outubro de 2024 (ut doc. SEI nº 1455033). Tabela 01 – Entrega de Relatórios Mensais de Monitoramento, antes do prazo de dilação de 6 meses Relatório Período de Referência Data de Protocolo Número SEI 1º Relatório Mensal de Desinvestimento 08.10.2024 a 07.11.2024 07.nov.2024 SEI 1470423 e SEI 1470424 2° Relatório Mensal de Desinvestimento 08.11.2024 а 06.12.2024 06.dez. 2024 SEI 1483976 e SEI 1483977 3° Relatório Mensal de Desinvestimento 07.12.2024 а 08.01.2025 08.jan. 2025 SEI 1498209 e SEI 1498210 4° Relatório Mensal de Desinvestimento 09.01.2025 a 07.02.2025 07.fev.

2025 SEI 1513278 e SEI 1513279 5° Relatório Mensal de Desinvestimento 08.02.2025 а 07.03.2025 07.mar. 2025 SEI 1526867 e SEI 1526868 Elaboração: CGAA1- Superintendência-Geral / Cade Esta Coordenação-Geral, por meio da Nota Técnica Confidencial 6 (ut doc. SEI nº 1531218), verificou ter havido a apresentação tempestiva pela Administrada de todos os relatórios mensais como obrigação acessória à obrigação principal relatando as etapas do processo de desinvestimento da planta de Pirenópolis (GO), consoante decidido pelo Tribunal/Cade. [ACESSO RESTRITO À MINERVA E AO CADE]. Desse modo, a SG/Cade considerou válidos os fundamentos do pedido de prorrogação e concedeu dilação de prazo, consoante referendado pelo Tribunal do Cade, de mais seis meses para o integral cumprimento da obrigação em apreço. Relatado. Passa-se, na sequência, à análise. II. ANÁLISE Precipuamente, cumpre salientar que a Superintendência-Geral (“SG”) é a unidade do Conselho Administrativo de Defesa Econômica (“Cade”) responsável pela fiscalização do cumprimento das decisões, compromissos e acordos aprovados pelo Tribunal Administrativo do Cade (“Tribunal”), consoante dispõem os artigos 13, incisos X e XVIII, e 52 da Lei nº 12.529, de 30 de novembro de 2011 (Lei de Defesa da Concorrência), cc.

com o artigo 10, incisos X e XVII do Regimento Interno do Cade (“RICade”), aprovado pela Resolução Cade nº 22, de 19 de junho de 2019, e atualizado pela Emenda Regimental nº 1, de 2 de abril de 2020, e cujo procedimento é disciplinado pela Resolução Cade nº 35, de 6 de março de 2024. Nesse mister, a imputação de monitoramento caracteriza-se como responsabilidade de crucial magnitude na implementação da política pública de Defesa da Concorrência, com o viso de dar efetividade e segurança às decisões administrativas do Cade, garantindo que o conjunto de medidas e ações negociadas com a administração pública e os agentes econômicos sejam efetivamente implementadas. Com essa finalidade, os prazos determinados nos acordos e imposição unilateral de remédios são supervisionados diligentemente e o processo de monitoramento se resolve somente após a análise e a declaração de cumprimento integral atestada pela SG e homologada pelo Tribunal. II.1. DO MONITORAMENTO REALIZADO POR MEIO DA APRESENTAÇÃO DE RELATÓRIOS MENSAIS Para o efetivo cumprimento de desinvestimento da planta de Pirenópolis (GO), além dos cinco relatórios mencionados anteriormente e já analisados na Nota Técnica Confidencial 6 (ut doc. SEI nº 1531218), foram apresentados mais sete relatórios após a concessão de dilação de prazo solicitada pela Requerente e concedida pelo Cade.

Ressalte-se que o prazo para trânsito em julgado da decisão do Tribunal/Cade transcorreu in albis, encerrando-se em oito de outubro de 2024 (ut doc. SEI nº 1455033). Tabela 02 – Entrega de Relatórios Mensais de Monitoramento – Entrega de Relatórios Relatório Período de Referência Data de Protocolo Número SEI 6° Relatório Mensal de Desinvestimento 08.03.2025 а 07.04.2025 07.abr. 2025 SEI 1543930 e SEI 1543931 7° Relatório Mensal de Desinvestimento 08.04.2025 а 07.05.2025 08.mai. 2025 SEI 1557782 e SEI 1557784 8° Relatório Mensal de Desinvestimento 08.05.2025 а 06.06.2025 06.jun. 2025 SEI 1573820 e SEI 1573821 9° Relatório Mensal de Desinvestimento 07.06.2025 а 08.07.2025 08.jul. 2025 SEI 1588689 e SEI 1588690 10° Relatório Mensal de Desinvestimento 09.07.2025 а 08.08.2025 08.ago. 2025 SEI 1604676 e SEI 1604677 11° Relatório Mensal de Desinvestimento 09.08.2025 а 08.09.2025 08.set. 2025 SEI 1619097 e SEI 1619098 12° Relatório Mensal de Desinvestimento 09.09.2025 а 08.10.2025 07.out. 2025 SEI 1635789 e SEI 1635790 Elaboração: CGAA1- Superintendência-Geral / Cade No Sexto Relatório Mensal de Desinvestimento, encaminhado pela Minerva S.A., foram relatadas as seguintes ações: [ACESSO RESTRITO À MINERVA E AO CADE]. No Sétimo Relatório Mensal de Desinvestimento, a Minerva S.A. informou que foram realizados A Minerva destacou, ainda, que a ocorrência de feriados recentes, como Páscoa e 1º de maio, pode ter contribuído para a redução no ritmo das negociações.

[ACESSO RESTRITO À MINERVA E AO CADE]. No Oitavo Relatório Mensal de Desinvestimento, a Minerva S.A. informou que, no período, [ACESSO RESTRITO À MINERVA E AO CADE]. No Nono Relatório Mensal de Desinvestimento, a Minerva S.A. registrou que [ACESSO RESTRITO À MINERVA E AO CADE]. No Décimo Relatório Mensal de Desinvestimento, a Minerva S.A. informou que, no período, [ACESSO RESTRITO À MINERVA E AO CADE]. No Décimo Primeiro Relatório Mensal de Desinvestimento, a Minerva S.A. registrou que, [ACESSO RESTRITO À MINERVA E AO CADE]. No Décimo Segundo Relatório Mensal de Desinvestimento, a Minerva S.A. esclareceu que, até a presente data — último relatório antes do prazo estabelecido para realização do leilão —, [ACESSO RESTRITO À MINERVA E AO CADE] [ACESSO RESTRITO À MINERVA E AO CADE]. [ACESSO RESTRITO À MINERVA E AO CADE]. Por força dessas dificuldades relatadas, a Minerva S.A. informa– através de seu Décimo Segundo Relatório e também em outra petição (ut doc. SEI nº 1635810) – que irá promover um leilão aberto, com fixação de preço mínimo, consoante previsto no voto do Conselheiro-Relator Carlos Jacques Vieira Gomes (ut doc. SEI nº 1449785, § 204.c e d), ad litteram: “204. (omissis) (...) c) Caso, após o período de prorrogação, não for efetuada a alienação, a Minerva deverá promover leilão aberto, a ser realizado em até 6 (seis) meses contados do fim do prazo de prorrogação mencionado no item (b), com fixação de preço mínimo;

d) Para fins de estabelecer o preço mínimo do leilão, a Minerva deverá contratar auditoria independente de sua escolha, a qual deverá ser chancelada pelo Cade. ” II.2. DA CHANCELA DA AUDITORIA INDEPENDENTE ESCOLHIDA Versa a presente seção sobre a obrigação acessória imposta à Minerva S.A., consistente na contratação de auditoria independente para definição do preço mínimo do leilão destinado à alienação da planta de Pirenópolis, em cumprimento à determinação do Tribunal do Cade para continuidade do processo de desinvestimento via leilão aberto (ut doc. SEI nº 1449785). Após análise de mercado, Minerva optou pela Câmara de Consultores Associados Ltda. (CCA), alegando que a empresa possui reconhecida experiência em avaliações patrimoniais e conhecimento do mercado local. A proposta da CCA prevê metodologia baseada em normas da ABNT, incluindo: (i) método comparativo de dados de mercado para terrenos; (ii) quantificação do custo para benfeitorias; e (iii) avaliação de máquinas, equipamentos e móveis. O trabalho resultará em Laudo de Avaliação detalhado, com prazo estimado de 20 dias úteis após aprovação e chancela do CADE. A Minerva solicita, portanto, a aprovação da auditoria para execução da avaliação. Cumpre esclarecer que a definição do preço mínimo para alienação da planta de Pirenópolis deve observar critérios técnicos de valuation amplamente reconhecidos no mercado, garantindo transparência, imparcialidade e aderência às melhores práticas internacionais.

Nesse sentido, para que haja a chancela do Cade à contratação da auditoria independente, responsável pela elaboração do laudo econômico-financeiro, impõe-se a análise técnica da metodologia apresentada, bem como do histórico profissional da empresa e dos seus dirigentes. Segundo informações constantes do sítio eletrônico da empresa[2], são apresentados dois diretores, cujos históricos profissionais se descrevem com base em dados publicamente atestados. A primeira diretora, Eliane H. Camardella Schiavo, afirma possuir formação em Engenharia Civil, com pós-graduação em Engenharia Econômica e Engenharia de Segurança do Trabalho, além de Mestrado em Engenharia de Avaliações com ênfase em Inferência Estatística. Segundo a própria apresentação profissional, ela teria mais de três décadas de experiência em análises econômico-financeiras, avaliação patrimonial e consultoria para empresas de médio e grande porte. O currículo indica atuação em linhas de financiamento e projetos junto a órgãos federais como BNDES e FINEP, além de vivência na elaboração de estudos de mercado, orçamentos e análises de custos industriais. Também é relatado o domínio de técnicas de avaliação de diversos tipos de ativos — imóveis residenciais, comerciais, industriais e rurais, shoppings, hotéis, plataformas offshore, máquinas e equipamentos — empregados para fins de investimento, garantia, seguro e operações de crédito ou risco.

A empresa descreve ainda larga experiência no ensino técnico, incluindo cursos de avaliação patrimonial ministrados para universidades, órgãos públicos e entidades setoriais, além de atuação como Perita Judicial e Assistente Técnica. Em documentos públicos, é possível encontrar laudos assinados por ela[3], o que sugere envolvimento real em prestação de serviços de avaliação. Além disso, consultas oficiais ao portal Redesim[4] indicam que Eliane figura no quadro societário da empresa, o que reforça a vinculação formal às atividades declaradas. O segundo diretor, José Francisco da Hora, também se apresenta como engenheiro civil, com pós-graduações em Engenharia Econômica, Barragens e Estruturas, e Análise de Mercados de Capitais, além de formação em Direito. Ele informa possuir experiência semelhante, com cerca de 30 anos de atuação em avaliação de ativos, estudos econômicos, análises de investimentos, elaboração de projetos e consultoria em operações de financiamento. O currículo divulgado ressalta domínio técnico na avaliação de imóveis urbanos e rurais, máquinas, equipamentos e bens móveis para finalidades como seguro, crédito, operações estruturadas e perícia judicial. Também afirma que atuou como analista bancário e de fiscalização no Banco Central entre 1993 e 1998, e que integra o corpo técnico do Instituto de Engenharia Legal (IEL).

Além do portifólio da empresa apresentado na página da internet da empresa (minerva, marfrig, açaí do amapá agroindústria ltda — sambazon, fazendas são marcelo)[5], documentos públicos disponíveis na internet reforçam que a empresa desses profissionais costuma realizar avaliações — embora sempre com a cautela de que tais registros refletem a atuação declarada pelas partes. Exemplo disso aparece em processos administrativos, como o acórdão disponibilizado pela Câmara de Recursos da Previdência Complementar[6] .Também existem registros contratuais com entes públicos, como o documento do Porto do Rio[7] .E a presença da empresa avaliadora em notas explicativas de demonstrações contábeis pode ser observada em relatórios de entidades como a Sistel[8] e Americel[9] . Ressalta-se, ainda, que a empresa passou pelo compliance da estatal Correios[10], constando na lista oficial de fornecedores contratados, e também foi considerada habilitada pela Agerio[11] o que representa indícios de higidez documental. [12][13][ACESSO RESTRITO À MINERVA E AO CADE] Assim, com base no que a própria empresa divulga e no que consta em registros acessíveis ao público, os dois diretores e a empresa apresentam histórico técnico consistente com atividades de avaliação patrimonial, consultoria financeira e perícia, com evidências documentais que sugerem participação ativa em projetos de natureza semelhante àqueles listados.

Cumpre ressaltar, in limine, que a análise da habilitação técnica da empresa, cuja experiência profissional já se encontra devidamente comprovada em avaliações patrimoniais complexas, configura verdadeira due diligence preliminar, essencial para mitigar riscos na seleção do avaliador responsável pela definição do preço mínimo de alienação no leilão, garantindo imparcialidade, precisão técnica e conformidade com as normas aplicáveis. Tal escrutínio criterioso da capacidade operacional da empresa precede e fundamenta a avaliação subsequente da proposta metodológica, que será examinada in fine, com vistas a aferir se oferece abordagens robustas e alinhadas ao contexto da liquidação proposta, assegurando um laudo defensável e economicamente realista. Passa-se, pois, à análise da metodologia apresentada. Para determinação do valor, é importante ressaltar que a ABNT[14], ao discutir procedimentos de avaliação, alerta que “o mercado imobiliário caracteriza-se como um ‘mercado imperfeito’, com bens não homogêneos, estoque limitado, liquidez diferenciada e grande influência de fatores externos”. Para mitigar tais imperfeições, diversas soluções metodológicas poderiam ser aplicadas, in casu, a abordagem apresentada demonstra aderência consistente às diretrizes da ABNT NBR 14653-2[15].

Para os terrenos, a utilização do método comparativo direto de dados de mercado está plenamente alinhada ao item 10.1.1, que recomenda expressamente esse procedimento como a forma preferencial para avaliação de terras nuas, com base em transações reais e evidências de mercado. No caso das benfeitorias, a adoção do método da quantificação de custo também se mostra coerente com o item 10.2.2, que admite esse procedimento mediante orçamentos analíticos, planilhas ou cadernos de preços, desde que anexados ao trabalho e fundamentados de maneira transparente. Por fim, para máquinas, equipamentos, móveis e afins, a metodologia proposta permanece compatível com o item 10.6, que permite a avaliação pelo método comparativo direto de mercado ou pelo custo de reedição quando inexistir mercado ativo, recomendando a citação das fontes consultadas e a apresentação dos cálculos realizados. Dessa forma, a estrutura metodológica adotada parece respeitar os critérios técnicos da norma, privilegiando consistência, rastreabilidade e compatibilidade com o contexto de cada tipo de bem. Cumpre, ainda, consignar que, em um contexto amplo de determinação de valor, existem quatro bases conceituais que desempenham funções distintas e complementares no campo da avaliação de negócios.

O Market Value, conforme definido pelas International Valuation Standards (IVS)[16], representa o valor estimado pelo qual um ativo ou empresa poderia ser transacionado, na data de avaliação, entre partes independentes, informadas e dispostas, após adequada exposição ao mercado e em condições normais de concorrência. Trata-se de um referencial “neutro”, ancorado no comportamento dos agentes econômicos em uma transação voluntária, amplamente utilizado como base para benchmark, auditoria e avaliações patrimoniais. Já o Fair Value, cuja disciplina é desenvolvida nas IVS e operacionalizada de forma mais detalhada pelo IFRS 13[17], corresponde ao valor que seria recebido na venda de um ativo ou pago na transferência de um passivo em uma transação ordenada entre participantes de mercado, na data de mensuração. Ao contrário do Market Value, predominantemente baseado na observação de transações efetivas, o Fair Value assume hipóteses de “participantes de mercado” e considera a mensuração à luz de informações disponíveis, hierarquia de inputs e premissas de eficiência de mercado, sendo aplicado sobretudo em relatórios financeiros, contabilidade, testes de impairment e mensuração de ativos e passivos complexos. O Investment Value, tal como tratado por Aswath Damodaran e também reconhecido nas IVS como base de valor ligada a um investidor específico, não busca um preço universal, mas o valor para um comprador determinado.

É o valor econômico produzido pelos fluxos de caixa, riscos, sinergias e características particulares que aquela empresa gera para um agente específico, podendo refletir integração vertical, economias de escala, benefícios fiscais, redução de custos ou expansão comercial. Por depender de premissas idiossincráticas, é uma base de valor não neutra, central em operações de fusões e aquisições, private equity e decisões estratégicas de investimento. Por fim, o Liquidation Value, amplamente sistematizado por Shannon Pratt[18] e definido nas IVS, expressa o montante que pode ser obtido quando os ativos são vendidos separadamente, sem pressupor a continuidade operacional da empresa. Essa liquidação pode ocorrer de forma ordenada ou forçada, o que afeta o valor realizável. Nessa base, ignora-se o potencial futuro de geração de caixa da empresa como negócio em marcha, concentrando-se apenas no valor realizável de ativos físicos e intangíveis, motivo pelo qual é frequentemente utilizada em cenários de insolvência, falência, reestruturações severas ou encerramento de atividades. Em síntese: o Market Value mede o que o mercado pagaria em condições normais e com exposição adequada; o Fair Value mede o valor que seria recebido ou pago em uma mensuração contábil baseada em premissas técnicas e em participantes de mercado; o Investment Value mede quanto vale para um investidor específico, incorporando sinergias e particularidades;

e o Liquidation Value mede o valor econômico residual da empresa quando ela deixa de existir como entidade operativa, com seus ativos alienados isoladamente. Cumpre consignar, in limine, que a definição do preço mínimo para alienação da planta de Pirenópolis deve observar critérios técnicos de valuation reconhecidos internacionalmente, com fundamento nas abordagens consagradas pela literatura de finanças corporativas e avaliação de empresas. Conforme os princípios clássicos, três metodologias podem ser aplicadas de forma complementar, in casu, para conferir robustez à estimativa de valor. Fluxo de Caixa Descontado (DCF) – Essa metodologia estima o valor presente dos fluxos de caixa futuros livres para a firma (FCFF), descontados pelo custo médio ponderado de capital (WACC), em linha com a formulação de valor presente líquido e custo de capital desenvolvida por Brealey, Myers e Allen[19]. É considerada a abordagem mais robusta para ativos em operação, pois permite incorporar premissas específicas do negócio, como volume de abate, preço médio da arroba, custos operacionais, investimentos em capital (CapEx) e variação do capital de giro, além de calcular o valor terminal por um modelo de crescimento constante compatível com a lógica do modelo de Gordon.

Múltiplos de Mercado – Utilizada como ferramenta de verificação (cross-check), essa abordagem compara o ativo com empresas do mesmo setor, aplicando indicadores como EV/EBITDA, P/E e EV/Sales, em linha com o tratamento dado por Damodaran[20] ao valuation relativo e ao uso de múltiplos. Permite aferir a razoabilidade do valor obtido pelo DCF e ajustar premissas à luz de benchmarks de mercado, sendo especialmente útil em operações de M&A, desde que observados os riscos de distorção associados a estrutura de capital, ciclo setorial e características específicas do negócio. Abordagem Baseada em Ativos – Fundamenta-se na reavaliação dos ativos tangíveis e intangíveis, deduzindo passivos e contingências, de acordo com a abordagem patrimonial descrita por Pratt[21] para empresas de capital fechado. Essa metodologia é frequentemente adotada como piso econômico de valor, sobretudo em cenários de liquidação, descontinuidade ou quando a geração de caixa futura é incerta, refletindo a lógica de que, em última instância, o valor realizável dos ativos individualmente considerados limita o valor da empresa. Por se tratar de planta inoperante e diante da dificuldade de obtenção de dados confiáveis relativos a operações semelhantes, a abordagem baseada em ativos revela-se, in casu, a opção metodológica mais adequada, podendo ser detalhada no trabalho de Caires. A metodologia apresentada na Proposta nº 023/25 (Proposta de Prestação de Serviços – Avaliação Patrimonial, ut doc.

SEI nº 1653020), fundamentada no estudo do Engenheiro Hélio de Caires, especialmente no método Ross-Heidecke, apresenta-se como alternativa sólida e tecnicamente consistente para estimar o valor residual de ativos sob desgaste operacional. O modelo matemático desenvolvido por Caires mensura a depreciação considerando regime de uso, manutenção, perdas funcionais e vida útil real. Tal abordagem dialoga diretamente com as principais referências institucionais, que tratam explicitamente do método Ross-Heidecke. O IBAPE-MG[22] recomenda a mensuração do decréscimo de valor com base em condições reais de uso, obsolescência e estado de conservação, evitando fórmulas simplistas e alinhando-se à lógica do Ross-Heidecke para refletir o desempenho efetivo do bem[23]. O documento do CNJ[24], em suas boas práticas para avaliação judicial (Prática 316), utiliza o livro de Caires como base doutrinária e aplica o método Ross-Heidecke em laudos estruturados, enfatizando o ambiente de venda forçada, degradação funcional e especificidades de máquinas/equipamentos. O Manual de Avaliação de Imóveis da União (2024)[25] reforça métodos reconhecidos como o Ross-Heidecke para avaliações técnico-administrativas, com enfoque econômico real — considerando idade, estado físico e funcional —, coerente com a finalidade do processo e não meramente contábil.

In fine, verifica-se que o método proposto não apenas se encontra em consonância com as diretrizes mencionadas, como é explicitamente adotado e referenciado nelas, materializando a transição entre avaliação teórica e pragmática, com base objetiva para valores de liquidação ou alienação em cenários administrativos ou judiciais. III. CONCLUSÃO Esta Coordenação-Geral verificou ter havido a apresentação tempestiva pela Administrada de todos os relatórios mensais como obrigação acessória à obrigação principal relatando as etapas do processo de desinvestimento da planta de Pirenópolis (GO), consoante decidido pelo Tribunal/Cade. À luz das melhores práticas internacionais de valuation e considerando a determinação do Tribunal do Cade da necessidade de chancela do Cade presente no voto do Conselheiro-Relator Carlos Jacques Vieira Gomes (ut doc. SEI nº 1449785, § 204.c), reputa-se adequada a contratação da Câmara de Consultores Associados Ltda. (CCA) para elaboração do laudo de avaliação da Planta de Pirenópolis. A metodologia apresentada, ancorada em normas da ABNT e complementada pelo método Ross-Heidecke, reconhecido e utilizado por associações de Peritos e órgãos do Judiciário e do Executivo Federal, assegura aderência a critérios técnicos robustos e transparência no processo.

A experiência comprovada dos profissionais responsáveis, aliada ao histórico de compliance e habilitação da empresa, mitiga riscos de parcialidade e inexequibilidade, conferindo segurança jurídica e econômica à definição do preço mínimo para alienação. Assim, propõe-se que a auditoria seja chancelada pela Superintendência-Geral do Cade, por tratar-se de empresa de reconhecida atuação junto a órgãos públicos e privados, cuja metodologia proposta se encontra em conformidade com os normativos vigentes e alinhada às práticas usualmente adotadas pela Administração Pública em processos judiciais e administrativos, conferindo maior segurança e transparência ao leilão desses ativos. ____________________________ Referências: ^ Nas tratativas junto à Minerva S.A., esta afirmou que os investimentos necessários para a ativação da planta de Pirenópolis são de elevada monta, podendo enfrentar dificuldades para alienar esse ativo. ^ http://consultoria-cca.com.br/ ^ CÂMARA DE CONSULTORES ASSOCIADOS LTDA. Laudo Técnico de Avaliação do imóvel localizado no Município de Macaé – RJ. Assinado por Eliane H. Camardella Schiavo (CREA-RJ 1979.102.468) e José Francisco da Hora (CREA-RJ 1976.100.805). Rio de Janeiro, s/d. Disponível em: https://s3-sa-east-1.amazonaws.com/906de634c48fb7d34136160b4c353ae4/public/anexo/1733255810.pdf. ^ REDESIM.png Disponível em:

https://consultacnpj.redesim.gov.br/ ^ SITE.png ^ https://www.gov.br/previdencia/pt-br/acesso-a-informacao/participacao-social/conselhos-e-orgaos-colegiados/camara-de-recursos-da-previdencia-complementar/consulta-a-jurisprudencia/integra-dos-acordaos/processos/108a-ro-44011-004988-2018-60.pdf ^ https://www.portosrio.gov.br/sites/default/files/download/contratos/c-supjur2012026.pdf ^ https://www.sistel.com.br/sistel/export/sites/default/.content/downloads-pdf/NOTAS-EXPLICATIVAS-2023.pdf ^ https://www.dodf.df.gov.br/dodf/jornal/visualizar-pdf?pasta=2012%7C06_Junho%7CDODF%20111%2011-06-2012%7C&arquivo=DODF%20111%2011-06-2012%20SECAO3.pdf ^ CORREIOS.png Disponível em: https://www2.correios.com.br/institucional/licit_compras_contratos/compras_contratos/fornecedores_contratados.cfm?Pag_ini=9194&contador=8932&& ^ https://www.agerio.com.br/wp-content/uploads/2024/06/1_Homologacao_ref_Habilitacao_de_01112024.pdf ^ [ACESSO RESTRITO À MINERVA E AO CADE] ^ [ACESSO RESTRITO À MINERVA E AO CADE] ^ ASSOCIAÇÃO BRASILEIRA DE NORMAS TÉCNICAS. ABNT NBR 14653-1: Avaliação de bens — Parte 1: Procedimentos gerais. 2. ed. Rio de Janeiro: ABNT, 2019. ^ ASSOCIAÇÃO BRASILEIRA DE NORMAS TÉCNICAS. ABNT NBR 14653-3: Avaliação de bens — Parte 3: Imóveis rurais. 1. ed. Rio de Janeiro: ABNT, 2004. ^ INTERNATIONAL VALUATION STANDARDS COUNCIL. International Valuation Standards (IVS). London: IVSC, 2022. Disponível em:

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Ministério da Gestão e da Inovação em Serviços Públicos. Secretaria de Patrimônio da União. Manual de avaliação de imóveis da União. 3. ed. rev. Brasília: SPU, 2024. Disponível em: https://www.gov.br/gestao/pt-br/assuntos/patrimonio-da-uniao/avaliacao-de-imoveis-da-uniao/manual-de-avaliacao-de-imoveis-2024-r3-final.pdf.