Recurso Voluntário — Acórdão nº 18/2021

Boletim de Serviço Eletrônico em 13/04/2021

MINISTÉRIO DA ECONOMIA

Conselho de recursos do Sistema financeiro nacional

446ª Sessão

Processo 10372.100284/2018-04

Processo na primeira instância CVM IA-2013-11

RECURSO VOLUNTÁRIO

RECORRENTE:

Geração Futuro Corretora de Valores S.A.

RECORRIDO:

COMISSÃO DE VALORES MOBILIÁRIOS

RELATOR :

João Batista de Moraes

ADVOGADO :

Carlos Augusto Leite Junqueira de Siqueira (OAB/RJ 114.289)

EMENTA : RECURSO VOLUNTÁRIO. Recurso não conhecido por ser intempestivo.

ACÓRDÃO CRSFN 18/2021

Vistos, relatados e discutidos os presentes autos, os membros do Conselho de Recursos do Sistema Financeiro Nacional decidem, por unanimidade, nos termos do voto do Relator, não conhecer do recurso de GERAÇÃO FUTURO CORRETORA DE VALORES S.A., em razão de sua intempestividade.

Participaram do julgamento os conselheiros Álvaro Affonso Mendonça, Francisco Papellás Filho (art. 19, caput do RICRSFN), Haroldo Mavignier Guedes Alcoforado (art. 19, §3º do RICRSFN), João Batista de Moraes, Rui Fernando Ramos Alves, Sérgio Cipriano dos Santos e Thiago Paiva Chaves. Presidiu o Conselheiro Sérgio Cipriano dos Santos, conforme previsto no art. 19, § 7º do RICRSFN, haja vista a vacância da Presidência e a não participação do Vice-Presidente Pedro Frade de Andrade, por tratar-se de processo sorteado a seu suplente. Ausentes, justificadamente, o Conselheiro Matheus Vasconcellos Jacobina Aires, convocado para compor o quórum de deliberação, nos termos do 19, §3º e 6º do RICRSFN e, por motivo de licença, a conselheira Maria Rita de Carvalho Drummond. Manifestou-se nos termos regimentais o Procurador da Fazenda Nacional André Alvim de Paula Rizzo.

Sessão por videoconferência em 9 de março de 2021.

Documento assinado eletronicamente

SÉRGIO CIPRIANO DOS SANTOS

Documento assinado eletronicamente por Sérgio Cipriano dos Santos , Conselheiro(a) , em 11/04/2021, às 15:26, conforme horário oficial de Brasília, com fundamento no art. 6º, § 1º, do Decreto nº 8.539, de 8 de outubro de 2015 .

Documento assinado eletronicamente por Pedro Frade de Andrade , Conselheiro(a) , em 11/04/2021, às 19:49, conforme horário oficial de Brasília, com fundamento no art. 6º, § 1º, do Decreto nº 8.539, de 8 de outubro de 2015 .

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MINISTÉRIO DA ECONOMIA

Conselho de recursos do Sistema financeiro nacional

Recurso

Processo 10372.100284/2018-04

Processo na primeira instância CRSFN-CVM IA-2013-11

RECURSOS VOLUNTÁRIOS

RECORRENTES:

Geração Futuro Corretora de Valores S.A.

RECORRIDO:

COMISSÃO DE VALORES MOBILIÁRIOS

RELATOR :

João Batista de Moraes

Modalidade(s) de Julgamento: ( )Virtual ( x )Videoconferência ( )Presencial

RELATÓRIO

I. Objeto

Trata-se de PAS que resultou na condenação em Primeira Instância Administrativa da recorrente Geração Futuro Corretora de Valores S.A. por infração ao artigo 16, inciso VI, da Instrução CVM n. 306/1999, sendo-lhe imposta pena de multa pecuniária de R$300.000,00 (trezentos mil reais).

II. Proposta de Instauração de Processo Administrativo

Consta dos autos que em 17.5.2013, o Superintendente Geral da CVM determinou a instauração de Inquérito Administrativo com remessa dos autos para a SPS, para investigar a conduta da acusada e seu diretor Sr. Mauro César Medeiros de Mello, pelo fato de terem sido constatadas possíveis irregularidades relacionadas com (i) a atuação irregular de agentes autônomos como gestores de clubes de investimento, (ii) a prática de negociação excessiva de ativos de clubes de investimento administrados e geridos pela Geração Futuro, (iii) a negligencia na defesa dos direitos e interesses dos clubes de investimento, ao não negociar o desconto nas taxas de corretagem geradas pelas operações realizadas por esses clubes administrados pela Geração Futuro; (iv) a outras irregularidades na administração e gestão de clubes de investimentos pela Geração Futuro; e (v) a não devolução aos clubes dos descontos de rebates de corretagem por parte de Eagle Capital.

III. Descrição das Ocorrências

As práticas infracionais foram descritas pela acusação nos seguintes termos:

- No tocante a atuação irregular de agentes autônomos como gestores de clubes de investimentos, a ilegalidade foi afastada porque a SPS entendeu não ter indícios suficientes sobre a atuação efetiva dos agentes autônomos na gestão do Clube Solaris ou dos Clubes da Família Gol.

- Em relação a prática de negociação excessiva, a Acusação se baseou em três indicadores segundo os quais a Geração Futuro, na qualidade de administradora de carteira de títulos e valores mobiliários, teria negociado excessivamente ativos que compunham a carteira dos Clubes de Investimento Gol Doc, Gol Family, Gol Mil, Gol Colina, Gol Meta, Gol Acadêmico, Gol Barriga Verde, Gol Mina, Gol Igualdade e Gol Ideal, com o propósito de gerar receita de corretagem, em detrimento dos interesses dos condôminos dos respectivos clubes, em infração à norma do artigo 16, inciso VI, da Instrução CVM n. 306/1999.

- Relativamente ao fato da maior parte dos clubes pagarem taxa de corretagem no valor de 0,5% (meio por cento), com descontos para certos clubes que variavam entre 50% e 80% desse valor, a acusação argumentou que a Geração Futuro, por acumular as funções de administradora dos clubes, gestora das carteiras desses veículos e de instituição intermediária das operações, tinha interesses distintos e contrapostos, e porisso, teria deixado de ser diligente na defesa do interesse dos cotistas dos clubes de investimentos “não exclusivos” ou “não familiares”, na medida em que não empreendeu esforços para reduzir os custos de corretagem deles.

- Em prosseguimento, a acusação trouxe o resultado de suas análises a respeito da prática de outras irregularidades na administração e gestão de Clubes de Investimentos pela Geração Futuro, destacando que: a) cotistas apresentaram percentual superior a 40% do total de cotas do clube de investimentos, em possível infração ao artigo 7º. da Instrução CVM n. 40/1984; b) o clube Programado III contou com 152 cotistas em janeiro e fevereiro de 2007, acima do limite regulamentar de 150 cotistas, em infração ao artigo 9º. da Instrução CVM n. 40/1984 e, (iii) o estatuto social do clube de investimento Cézanne não informou acerca da remuneração pactuada entre a Geração Futuro e a Eagle Capital, gestora da carteira do fundo, embora existisse remuneração para o exercício de tal função, caracterizando no seu entender infração ao artigo 4º, inciso III, da Instrução CVM n. 40/1984.

IV. Defesa

A acusada trouxe matéria prejudicial de mérito, argumentando que teria ocorrido a prescrição da pretensão punitiva prevista no artigo 1º, caput, da Lei n. 9.873/1999. No seu entender, os fatos tidos como irregulares ocorreram no ano de 2007 e tiveram o objetivo de apurar eventual gestão irregular de clubes de investimento por agentes autônomos de investimento contratados pela Geração Futuro, sendo tal fato, na sua interpretação, deixado de ser provado pela acusação. Considera que havendo modificação quanto ao objeto da investigação deveria ser-lhe dado o conhecimento prévio e pessoal para então deduzir sua defesa sob esse novo enfoque, sem o que não se legitima a configuração de um ato inequívoco de investigação. Argumenta também que a CVM não endereçou questionamento prévio a respeito das supostas irregularidades na administração de clubes de investimentos relacionados à Instrução CVM n. 40/1984, em violação à norma do artigo 11 da Deliberação CVM n. 538/2008.

Em relação ao mérito, formula sua contrariedade aduzindo não ter praticado negociação excessiva, e que, de acordo com a jurisprudência da CVM e com os próprios estudos utilizados pela acusação, a mera identificação de TR superior a 8 (oito) não seria suficiente para caracterizar o ilícito, sendo imprescindível a sua corroboração por índices de C/E também elevados. Sustenta que os estudos de BSM e ASA apresentam divergências significativas, e que os parâmetros usados na formulação deste último não autorizam que se tenha verificado a infração na espécie. A acusada também defendeu-se do mecanismo utilizado pela acusação, a qual, no seu entender, combinou três diferentes critérios embasados em estudos elaborados por órgãos diversos de modo a escolher de cada um destes estudos, isoladamente, os elementos que melhor sustentam sua tese acusatória. Considera que as operações foram economicamente justificáveis e que várias delas foram lucrativas, destacando que os clubes da Família Gol tiveram rendimento acima do Ibovespa no ano de 2007. No tocante aos atos praticados como gestora, a acusada impugnou a acusação de negligência justificando que os descontos de corretagem são permissivos que decorrem da natureza comercial dos negócios, descabendo ao regulador adentrar nesse mérito. Nada obstante, esclareceu que a regra geral adotada é a não concessão de descontos aos clientes e tratar como regra aquilo que é excepcional traria insegurança jurídica.

A defesa também aduziu não ser possível qualquer equiparação dos fatos apurados neste processo com o PAS CVM n. RJ2005/8510, julgado em 04.04.2007, que tratou de um Fundo de Investimento em Ações, cujo cotista único era um investidor institucional (fundo de pensão), diferenciando-se do presente caso em que os clubes de investimento são necessariamente formados por até 150 pessoas físicas, que não podem ser comparados a investidores institucionais. Por outro lado, sustentou que o exercício concomitante das atividades ligadas à administração e gestão da carteira e também de corretora intermediária das operações não são proibidas pelo Regulador. No tocante à acusação da prática de outras três irregularidades na administração de clubes de investimentos, a defesa replicou dizendo que regularizou em, no máximo 5 meses, a extrapolação do limite de 40% de participação por um único acionista no clube, circunstância que não acarretou prejuízo aos cotistas do clube ou ao mercado em geral, não sendo o caso, ademais, da instauração de processo administrativo sancionador, pois a correção teria se dado imediatamente caso tivesse sido alertada nos termos do ditame contido na Deliberação CVM n. 542/2008. A extrapolação no número máximo de 150 cotistas num mesmo Clube também foi objeto de pronta regularização no curto prazo de dois meses.

Quanto a ausência de previsão estatutária de remuneração da gestora Eagle no Clube Cézanne, não acarretou prejuízo ao clube ou seus cotistas, tendo em vista que a referida remuneração não constituía um encargo do clube, mas do próprio administrador, sendo certo também que sua conduta estaria em conformidade com a Instrução CVM n. 494/2011, que revogou a Instrução CVM n. 40/1984 e eliminou a obrigatoriedade da informação da remuneração da administradora ou da gestora quando não forem encargos do clube, e mesmo na hipótese de entendimento contrário deve militar em seu benefício o princípio da retroatividade da lei mais favorável.

V. Decisão.

Conhecendo do processado, o em. Relator de Primeira Instância afastou a ocorrência da prescrição quinquenal diante dos registros indicando a realização no processo de atos praticados com a finalidade de esclarecimento dos fatos. Tais registros indicam a ocorrência de duas intimações, uma datada de 07.11.2007 e outra de 08.2.2008 (fls. 55/56 e 2.443/2.444) para que fossem fornecidas cópias de diversos documentos relacionados aos clubes de investimento. Em 28.11.2008 foi emitido Relatório de Inspeção declarando a possibilidade de prática de negociação excessiva por gestor de clube de investimento; a presença de mais de 150 cotistas em um único clube e, outras supostas irregularidades relacionadas à administração e à gestão dos clubes de investimento selecionados. Em 04.3.2013, antes de completar o quinquídio, foi realizada proposta de instauração do inquérito (fls. 03/07), seguido da Portaria expedida em 17.5.2013, que se vê às fls. 1, pela qual foi inaugurada a fase apuratória que foi seguida de outros atos importantes do processo. Assim, os atos praticados nesse interstício tiveram o condão de interromper a prescrição ordinária e evitaram o transcurso de cinco anos, que se ultimaria em novembro daquele ano.

Prosseguindo na análise da defesa o em. Relator afastou a prescrição intercorrente, por considerar que após a conclusão da inspeção em novembro de 2008 não foram praticados quaisquer atos dentro do prazo legal de três anos. Assentou que no entendimento da CVM e do CRSFN a prescrição intercorrente não incide na fase investigativa,tendo ressaltado que naquela Autarquia o processo administrativo sancionador tem início com a intimação dos acusados para apresentação de defesa, nos termos do artigo 8º, parágrafo 1º. da Deliberação CVM n. 538/2008, o que se verificou apenas em 2014 e, desde então, jamais ficou paralisado por três anos.

No tocante ao mérito, a decisão recorrida principia informando que a Geração Futuro é acusada de negociar excessivamente ativos que compunham a carteira de dez clubes de investimento por ela administrados com o propósito de gerar receita de corretagem, em detrimento dos interesses dos condôminos dos respectivos clubes, em infração à norma do artigo 16, inciso VI, da Instrução CVM n. 306/1999. A negociação excessiva de ativos constitui uma prática internacionalmente conhecida como “churning”, que é realizada por pessoas que, atuando com controle sobre recursos de terceiros, realizam excessivos negócios em nome do cliente, visando não ao melhor interesse do cliente, mas a gerar taxas e comissões para si ou para outrem. Essa prática foi estudada inicialmente a partir da experiência do mercado norte-americano que a considerou uma modalidade de fraude. Coube à decisão recorrida fazer um exame detalhado das negociações para constatar se teriam havido de fato negociações excessivas com o intuito de gerar corretagens indevidas à acusada. No item 20 (fls. 4.781) a decisão recorrida apresenta os elementos submetidos pela acusação, na qual (sic):

“busca demonstrar o giro excessivo com base em dois indicadores usualmente mencionados na literatura especializada: (1) a taxa de giro da carteira (turnover ratio, “TR”) e (2) a razão custo sobre patrimônio (cost/equity ratio, “C/E”). Adicionalmente, a acusação (3) aplica os indicadores de TR e C/E, inicialmente utilizados para analisar o comportamento de cada carteira em sua totalidade, também para os ativos mais negociados por cada clube.”

Depois disso, apresenta justificativa demonstrando a importância que esses indicadores (TR e C/E) têm em casos instaurados para apurar a prática de “churning”, admitindo que a literatura especializada demonstra que existem variadas formas de se calcular cada um desses indicadores, tendo feito citação ao estudo pioneiro no Brasil realizado pela Gerência de Análise e Estratégia da BM&FBovespa Supervisão de Mercados (BSM) em 2011, seguido no ano de 2013 pela Assessoria de Análise e Pesquisa (ASA) da CVM, que elaborou o seu próprio estudo sobre indicadores de “churning” no mercado brasileiro, mas destacando que ambos estudos (da BSM e da ASA) se valeram de metodologias diversas para o cálculo dos indicadores e chegam a resultados distintos.

No exame do presente caso, a decisão recorrida ressaltou, preambularmente, que os indicadores TR e C/E fornecem apenas indícios de “churning”, porém destacando que eles nem sempre serão suficientes para demonstrar a prática do ilícito.

Não é o fato da carteira ter sido mais movimentada do que a média de mercado ou de os custos incorridos na negociação terem consumido uma parcela do patrimônio investido, que “a priori” autoriza afirmar a ocorrência de uma irregularidade. Para a decisão recorrida, é o perfil do investidor (ou do fundo ou clube de investimento, conforme o caso) e os seus objetivos com aquele investimento, as melhores medidas para aferir se o giro foi, de fato, excessivo.

Não escapou do julgador de Primeira Instância a menção à jurisprudência estadunidense, extraída da interpretação conferida à regra da FINRA ( Ruile 2111(a) – Suitability ), segundo a qual nenhum teste, considerado isoladamente, define a negociação excessiva, ressalvando, todavia, que fatores como os indicadores de TR e C/E, bem como sucessivas compras e vendas de um mesmo ativo podem fornecer elementos para concluir que a regra de adequação quantitativa ( quantitative suitability ) foi descumprida.

Após essa introdução, a decisão recorrida relembrou as Instruções CVM n. 494/2011 e 558/2015, que proíbem operações realizadas com a finalidade de gerar receitas de corretagem, enquanto a Instrução CVM n. 8/1979, veda a utilização de “ardil ou artifício destinado a induzir ou manter terceiros em erro, com a finalidade de se obter vantagem ilícita de natureza patrimonial para as partes na operação, para o intermediário ou para terceiros”.

A dificuldade de se afirmar a ocorrência da prática de churning também foi apresentada noitem “25” da decisão recorrida (verbis):

“...resta claro que uma taxa de giro e uma razão de custo sobre o patrimônio que excedem os indicadores apontados nos estudos especializados não são, necessariamente, provas irrefutáveis da prática de churning – embora usualmente se considere que, nessas situações, existe uma presunção relativa de irregularidade. Do mesmo modo, em outros casos pode-se ao final concluir que a carteira foi girada em excesso, com o intuito de gerar corretagem, mesmo quando os indicadores de TR e C/E ficaram abaixo dos limites indicados nos estudos. Afinal de contas, a análise de tais indicadores sempre deverá ser feita à luz do perfil do cliente e das características do caso concreto.”

E, depois de mostrar os elementos fundantes que servem de norte para o julgamento da “quaestio”, a decisão recorrida passou a examinar os argumentos da acusação e defesa referentes aos três indicadores de churning empregados pela acusação:

- Sobre a TR (Taxa de Giro da Carteira), feita longa e minuciosa análise que confrontou as teses que acusação e defesa trouxeram ao processo, arrematou que: (i) os clubes da Família Gol apresentaram taxas e giro elevadas, que excedem a taxa que, segundo o Estudo BSM, indica alta probabilidade de churning ; (ii) as taxas apuradas são, contudo, substancialmente inferiores àquelas vistas em precedentes da CVM. E (iii) não há nos autos elementos que nos permitam aprofundar o exame sobre o perfil dos clubes, que é um dado de suma importância para essa análise.

- Quanto a Razão custo sobre patrimônio (C/E), que tem a finalidade de medir a parcela do investimento que é consumida pelos custos de transação, sendo usualmente utilizado para complementar a análise feita com base no TR. A decisão recorrida analisou o C/E dos clubes da chamada Família Gol, notando que além dos 9 clubes que apresentaram TR acima de 8, a acusação incluiu, ainda, o clube Gol Ideal, por possuir carteira praticamente idêntica e que operava nos mesmos dias e em horários próximos aos demais.Nessa análise, evidenciou-se que nenhum desses 10 clubes atingiu o C/E de 21% proposto no Estudo BSM (v.g. Gol foi de 14,34%, tendo na média, os referidos clubes, apresentado um C/E de 12,57% no período). Mesmo depois de examinar os fundamentos da acusação e defesa, a decisão recorrida assentou no item 46 (fls. 4.791):

“as conclusões a respeito do indicador C/E são, portanto, similares àquelas obtidas pela análise do TR: taxas altas, mas não tão elevadas como nos precedentes. No caso do C/E, vale ressaltar que os percentuais são bastante próximos daquele indicado como limítrofe no Estudo ASA, e que se considerássemos o estudo BSM, nenhum dos fundos atingiria o percentual considerado como indicador de irregularidade.”

- Em relação a Análise Qualitativa – TR e C/E de Ativos Específicos, a decisão recorrida trouxe seu convencimento favorável ao acolhimento da tese acusatória, Assim é que, fazendo referência à Tabela que acompanhou o relatório do decisum, arremata afirmando existir fortes indícios de que certos ativos eram negociados excessivamente, gerando corretagens substanciais (vide item 49, alíneas “a”, “b” e “c”, fls. 4.793).

Por fim, convenceu-se acerca da existência de indícios substanciais de churning nas negociações com as carteiras dos clubes da Família Gol, nada havendo nos autos que indique tenham os cotistas dos clubes sido beneficiados, o que fortalece os argumentos da acusação para quem as negociações tiveram o propósito de gerar corretagem para a acusada.

- No tocante a negligência incorrida na defesa dos direitos e interesses dos clubes de investimento ao não negociar desconto nas taxas de corretagem geradas pelas operações realizadas por estes clubes, apesar de entender que a acusada descumpriu seu dever fiduciário enquanto administradora de carteira de valores mobiliários, repeliu a acusação por entender não ser possível, partindo do dever de diligência, construir um suposto dever de extensão de descontos a todos os clientes que não se encontram em situação idêntica.

- Quanto as demais infrações administrativas, foi afastada a acusação de irregularidade no fato da existência de alguns cotistas que apresentaram percentual superior a 40% do total de cotas de clubes de investimentos, pois foram apenas 4 cotistas que ultrapassaram esse limite e a situação foi regularizada em no máximo 5 meses. Também foi afastada a acusação de irregularidade no fato do clube de investimento Programado III ter tido 152 cotistas em janeiro e fevereiro de 2007, acima do imite de 150 cotistas, pois a conduta não foi entendida grave, principalmente por ter durado apenas dois meses e logo corrigida. Igual sorte foi reservada à infração dos artigos 7º e 9º da Instrução CVM n. 40/1984, por faltar-lhe materialidade e terem sido sanadas antes dos questionamentos da área técnica, tratando-se de problemas isolados que não trouxeram maiores consequências a terceiros ou ao mercado de capitais. Igual solução foi dada à acusação por infração ao artigo 4º, inciso III da Instrução CVM n. 40/1984, sendo repelida a acusação depois de acolher o fundamento da defesa quanto a aplicação do princípio da retroatividade da norma mais favorável, no caso, a Instrução CVM n. 494/2011, que eliminou a obrigatoriedade da informação da remuneração da administradora ou da gestora quando não forem encargos do clube.

Com isso, a acusada teve rejeitada as arguições de prescrição, sendo condenada a penalidade de multa pecuniária no valor de R$300.000,00 (trezentos mil reais), por infração ao artigo 16, inciso VI da Instrução CVM n. 306/1999 e absolvida das demais acusações.

VI. Recurso voluntário

Inconformada com a decisão na parte que a condenou à penalidade pecuniária, a recorrente aviou suas razões recursais nas quais postula o provimento do recurso com sua absolvição, sustentando não haver incorrido na irregularidade definida como prática de “churning”.

No recurso ordinário apresentado em 19.4.2018 (fls. 4812) depois de intimada por Carta com acuse de recebimento em 19/03/2018 (fls. 4809 v.), aduz que dos 151 clubes de investimentos da carteira que geria, somente 10 clubes da Família Gol, tiveram sua atuação perscrutada pela acusação e, em nenhum deles apresentou um índice de C/E igual ou superior a 21%, estando abaixo do índice que no Estudo BSM indicaria uma potencial realização de churning.

O maior índice de C/E averiguado dentre os clubes da Família Gol foi no valor de 14,34%, referente ao Gol Doc, sendo que os demais, na média, apresentaram um índice de C/E de 12,57% no período.

Destaca que o estudo BSM é utilizado historicamente pelo Colegiado da CVM, para avaliar se houve giro excessivo de carteira em precedentes envolvendo acusações de prática de churning.

Sua irresignação no tocante à condenação sofrida é porque desta feita foi utilizado um método que considera inédito para avaliar a ocorrência de churning baseado no estudo ASA, atribuindo que assim o fez a decisão recorrida por considerar a metodologia desse estudo “mais robusta do que a do Estudo BSM, pois considera os custos de fundos semelhantes, ano a ano, e não a rentabilidade do mercado”.

Para a recorrente, o índice TR-C/E Ativos Específicos se tornou fator decisivo que teria pesado na sua condenação, uma mudança que no seu entender não se justifica especialmente por considerar que a imposição de uma penalidade em processo administrativo sancionador não é a melhor maneira de sinalizar para o mercado a mudança havida na interpretação do que deve ser compreendido por prática “churning”.

Ressalta que o próprio colegiado da CVM reconheceu que, quando aplicada exclusivamente a metodologia BSM, nenhum dos clubes de investimento seriam enquadrados no liminar indicativo da prática irregular.A solução alvitrada na decisão recorrida teria confrontado metodologias utilizadas pelo Estudo BSM e Estudo ASA, e ao seguir esta última entendendo tratar-se de metodologia mais robusta do que a do Estudo BSM, ressaltou que a relevância do Estudo ASA para casos futuros dependeria de uma atualização periódica dos indicadores de churning, de forma que estes continuem refletindo as condições de mercado a cada período.

No seu pedido de reapreciação do julgamento nesta esfera recursal, a recorrente dá ênfase ao argumento segundo o qual, mesmo sendo aplicada a metodologia do Estudo ASA, os índices de TR e C/E dos clubes analisados não autorizariam sua condenação.Isso porque, o maior dos C/E apurados dentre os Clubes da Família Gol, seguindo a base de cálculo indicada no Estudo ASA, seria de apenas 4,95% a.a., pouco acima do índice de atenção apurado pelo Estudo ASA, de 4,1% a.a..

Em determinado trecho do recurso é feita alusão ao voto do em. Diretor-Relator de Primeira Instância, que teria declarado, em certa altura da decisão recorrida, que “essas análises adicionais fornecem elementos importantes em casos como este, onde os indicadores classicamente utilizados, calculados com base na carteira, são elevados, mas não excedem em muito os patamares usualmente indicados para verificar se houve negociação excessiva”.

Isso teria levado o julgador à análise de um terceiro índice, denominado de TR-C/E Ativos Específicos, permitindo-se deduzirque “os indicadores TR e C/E obtidos na análise individualizada dos ativos mais negociados são bstante elevados e constituem, no meu entender, mais um sólido indício de que as carteiras foram, de fato, giradas em excesso com o objetivo de gerar corretagem, em detrimento do melhor interesse dos cotistas dos clubes da Família Gol”. Para o em. Diretor Relator da Autarquia recorrida, no entender da recorrente, a caracterização da prática de churning dependeria também da análise do perfil de investimentos dos clubes avaliados, segundo o qual “a análise de tais indicadores sempre deverá ser feita à luz do perfil do cliente e das características do caso concreto”.

A recorrente traz à reflexão duas questões indagando por que a metodologia do Estudo BSM, que levaria à inafastável absolvição, teria deixado de ser seguida no processo, e a partir de quais limiares o índice de TR-C/E Ativos Específicos suportaria uma acusação de churning e como seria quantificado um índice de TR-C/E Ativos Específicos abusivo.

Em primeiro plano, reproduz um voto da ex-Diretora Luciana Dias, proferido no PAS CVM n. 15/08, j. 28 de fevereiro de 2012, no qual declara considerar não ser a melhor maneira de a CVM se posicionar pela primeira vez nesse tema, repleto de nuanças, através de um processo sancionador.

Entende que a decisão causa insegurança jurídica, foi injusta em relação a ela e traria efeitos perversos ao mercado de gestão de valores mobiliários, que acompanha a jurisprudência formada pela CVM acerca da prática de churning apoiada nas métricas trazidas pelo Estudo BSM.

Em outra passagem recursal, a recorrente faz um cotejo entre o Estudo BSM versus Estudo ASA, transcrevendo trecho do voto do Diretor Pablo Renteria proferido no PAS RJ2014/12921, j. 10 de fevereiro de 2017, que foi decidido com base em estudos elaborados pela BSM e reconhecido que a identificação de tur-over ratio acima de 8 e de cost-equity ratio superior a 21% constituiria forte evidência da prática de churning, baseado em precedentes anteriores do mesmo órgão julgador.

Sustenta que, caso tivesse sido aplicado o Estudo BSM para apuração da prática de churning, os índices de C/E dos clubes da Família Gol estariam em patamares confortáveis, bem abaixo daqueles 21% a.a. indicativos de atuação irregular. Nesse caso, o índice mais elevado, seguindo referido Estudo, seria de 14,34% a.a. do clube de investimento Gol DOC, sendo a média do C/E dos clubes de 12,57% a.a.Ao aplicar o Estudo ASA para apuração do C/E, os clubes da Família Gol apresentariam índices de C/E que variariam entre 1,15% a 4,95% a.a., apresentando, em média, um C/E de 4,14% a.a., que os colocaria no limiar de atenção, por representarem um C/E acima de 4,1% a.a..

A recorrente faz uma ampla narrativa em torno do modelo de Estudo BSM argumentando que a CVM dele se utilizou nas decisões que firmaram jurisprudência sobre a matéria, e que a adoção do Estudo ASA no caso “sub examem”, sinaliza uma mudança inaceitável da Autarquia porque gestada em processo sancionador, com a agravante de não levar em consideração que o próprio Estudo ASA não afirma que um C/E acima de 4,1% a.a. seria indicativo da prática de churning.

Por fim, atribui imprestabilidade do TR-C/E ativos específicos como fator decisivo para atribuir a prática da irregularidade definida como Churning, asseverando que a acusação não se preocupou em trazer qualquer estudo que delimite, a exemplo do que fazem os estudos BSM e ASA, qual seria um índice/percentual que se prestaria como forte indício da prática de churning. Assim, a decisão condenatória veio apoiada em fundamento destituído de uma base comparativa que permita afirmar serem os índices “elevados”.

Nada obstante, a recorrente remete ao histórico de seus argumentos em torno da legitimidade da sua conduta para discordar da pena que lhe foi aplicada, clamando pela absolvição.

VII. Remessa ao CRSFN

Em 23/08/2018 o presente Recurso foi sorteado a este Relator.

VIII. Parecer da PGFN

8. Esta relatoria dispensou esclarecimentos adicionais da ilustre PGFN por entender que os elementos constantes dos autos eram suficientes para conhecimento da matéria e julgamento do Colegiado.

É o relatório.

João Batista de Moraes. – Conselheiro Relator.

Documento assinado eletronicamente por João Batista de Moraes , Conselheiro(a) Relator(a) , em 21/02/2021, às 22:35, conforme horário oficial de Brasília, com fundamento no art. 6º, § 1º, do Decreto nº 8.539, de 8 de outubro de 2015 .

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RECURSOS VOLUNTÁRIOS

RECORRENTES:

Geração Futuro Corretora de Valores S.A.

RECORRIDO:

COMISSÃO DE VALORES MOBILIÁRIOS

RELATOR :

João Batista de Moraes

EMENTA : RECURSOS VOLUNTÁRIOS E DE OFÍCIO. Recurso não conhecido por ser intempestivo.

Voto do relator

Observo que a intimação da decisão recorrida feita à recorrente por carta com acuse de recebimento (AR) de fls. 4809 verso, indica seu recebimento no endereço da recorrente em 19 de março de 2018 (segunda-feira).

Da intimação constou que a parte dispunha de 30 dias para exercer o direito de interpor recurso, e assim, computado esse período na linha do tempo, dispunha ela até o dia 18 de abril daquele mesmo ano para usar da faculdade recursal.

Verificando o documento de fls. 4812, pude inferir que a apresentação do recurso no protocolo ocorreu em 19/04/2018, quando já tinha sido ultrapassado em um dia o termo final previsto no artigo 24, parágrafo 1o, inciso II, c/c artigo 29, ambos da Lei 13.506, de 13.11.2017.

Diante do exposto, voto por:

- Com relação à recorrente Geração Futuro Corretora de Valores S.A., NÃO CONHECER do recurso ordinário por ser intempestivo, ficando mantida sua condenação pelo cometimento da infração de ter violado o artigo 16, inciso VI, da Instrução CVM n. 306, de 5 de maio de 1999, à sanção pecuniária no valor de R$300.000,00 (trezentos mil reais).

É como voto.

João Batista de Moraes – Conselheiro Relator.

Documento assinado eletronicamente por João Batista de Moraes , Conselheiro(a) Relator(a) , em 09/03/2021, às 12:23, conforme horário oficial de Brasília, com fundamento no art. 6º, § 1º, do Decreto nº 8.539, de 8 de outubro de 2015 .

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