Manipulação de mercado

APRECIAÇÃO DE PROPOSTAS DE TERMO DE COMPROMISSO – PAS 19957.003748/2021-26

Trata-se de propostas de termo de compromisso apresentadas por Ana Maria Loureiro Recart (“Ana Recart”), na qualidade de Diretora-Presidente, Diretora de Relações com Investidores, Diretora Financeira e membro do Conselho de Administração da Gafisa S.A. (“Companhia”), Karen Sanchez Guimarães (“Karen Sanchez”), na qualidade de Diretora Executiva Operacional e membro do Conselho de Administração da Companhia, e Pedro Carvalho de Mello (“Pedro de Mello” e, em conjunto com os demais, “Proponentes”), na qualidade de membro do Conselho de Administração e Presidente do Comitê de Auditoria da Companhia, no âmbito de Processo Administrativo Sancionador (“PAS”) decorrente de Inquérito Administrativo conduzido pela Superintendência de Processos Sancionadores – SPS, no qual constam outros dois acusados. A SPS propôs a responsabilização dos Proponentes conforme a seguir: (i) Ana Recart, por infração, em tese: (a) ao disposto no art. 155 da Lei nº 6.404/1976 (“LSA”), por supostamente ter exercido as suas atribuições em dissonância com os interesses da Companhia, e em alinhamento com os do seu acionista controlador, desrespeitando normas legais, bem como o próprio Estatuto da Companhia, e permitindo, com isso, a criação de ambiente favorável à consecução, por parte do mesmo acionista, de esquemas de manipulação de preços e de criação de condições artificiais de oferta e demanda para o ativo GFSA3, faltando com o seu dever de lealdade; e (b) ao disposto no art.

154 da LSA, pelo exercício dos cargos de membro do Conselho de Administração e de diretora financeira em suposto desrespeito ao estatuto e aos interesses da Companhia na aprovação e na implementação do Programa de Investimento em outras companhias; (ii) Karen Sanchez, por infração, em tese: (a) ao disposto no art. 153 da LSA, por suposto descumprimento ao seu dever de cuidado e diligência; (b) ao disposto no art. 155 da LSA, por suposta falta de lealdade ao omitir seu vínculo com o grupo de controle; e (c) ao disposto no art. 154 da LSA, pelo exercício do cargo de membro do Conselho de Administração em suposto desrespeito ao estatuto e aos interesses da Companhia, na aprovação do Programa de Investimento em outras companhias; e (iii) Pedro de Mello, por infração, em tese: (a) ao disposto no art. 153 da LSA, por suposto descumprimento ao ser dever de cuidado e diligência; e (b) ao disposto no art. 154 da LSA, pelo exercício do cargo de membro do Conselho de Administração em suposto desrespeito ao estatuto e aos interesses da Companhia, na aprovação do Programa de Investimento em outras companhias. Após serem citados, os Proponentes apresentaram propostas para celebração de termo de compromisso, de pagamento à CVM dos seguintes valores: (i) Ana Recart: R$ 350.000,00 (trezentos e cinquenta mil reais); (ii) Karen Sanchez: R$ 250.000,00 (duzentos e cinquenta mil reais); e (iii) Pedro de Mello: R$ 300.000,00 (trezentos mil reais). Em razão do disposto no art.

83 da Resolução CVM nº 45/2021 (“RCVM 45”), a Procuradoria Federal Especializada junto à CVM – PFE/CVM apreciou, à luz do art. 11, § 5º, incisos I e II, da Lei nº 6.385/1976, os aspectos legais das propostas apresentadas, tendo opinado pela inexistência de óbice jurídico à celebração de termo de compromisso. O Comitê de Termo de Compromisso (“Comitê”), tendo em vista (i) o disposto no art. 83 c/c o art. 86, caput , da RCVM 45; e (ii) o fato de a CVM já ter celebrado termos de compromisso em casos de infração, em tese, ao disposto nos arts. 153, 154 e 155 da LSA, entendeu que seria possível discutir a viabilidade de um ajuste para o encerramento antecipado do caso. Assim, considerando, em especial, (i) o disposto no art. 86, caput , da RCVM 45; (ii) o fato de as condutas terem sido praticadas após a entrada em vigor da Lei nº 13.506/2017 e de existirem novos parâmetros balizadores para negociação de solução consensual desse tipo de conduta; (iii) que as irregularidades, em tese, enquadram-se no Grupo V do Anexo A da RCVM 45; (iv) os critérios atualmente adotados em relação a situações como a que é objeto do presente processo; e (v) o histórico dos Proponentes, o Comitê propôs o aprimoramento da proposta apresentada, com a assunção de obrigação pecuniária, em parcela única, no valor total de R$ 11.080.000,00 (onze milhões e oitenta mil reais), sendo (“Contraproposta”): (a) R$ 5.280.000,00 (cinco milhões e duzentos e oitenta mil reais) a serem pagos por Ana Recart;

(b) R$ 3.400.000,00 (três milhões e quatrocentos mil reais) a serem pagos por Karen Guimarães; e (c) R$ 2.400.000,00 (dois milhões e quatrocentos mil reais) a serem pagos por Pedro de Mello. Para a fixação das contrapartidas, o Comitê avaliou a gravidade do caso como um todo, considerando que: (i) as condutas ora analisadas, de acordo com a realidade acusatória, colaboraram, em tese, direta ou indiretamente, para criação de ambiente favorável à consecução, por parte do acionista controlador, e em tese, de esquemas de manipulação de preços e de criação de condições artificiais de oferta e demanda para o ativo GFSA3; e que (ii) as condutas relacionadas ao Programa de Recompra caracterizaram-se por uma série de irregularidades, que se relacionam com outras irregularidades em tese graves. Tempestivamente, Pedro de Mello apresentou nova proposta no valor de R$ 1.000.000,00 (um milhão de reais). Em 25.06.2024, o Comitê, ao analisar a nova proposta apresentada por Pedro de Mello, decidiu reiterar, por seus próprios e jurídicos fundamentos, o valor de R$ 2.400.000,00 (dois milhões e quatrocentos mil reais). Tempestivamente, após reunião com a Secretaria do Comitê, em 10.07.2024, (i) Ana Recart apresentou nova proposta no valor de R$ 1.848.000,00 (um milhão e oitocentos e quarenta e oito mil reais); e (ii) Karen Sanchez apresentou manifestação majorando sua proposta para R$ 1.190.000,00 (um milhão e cento e noventa mil reais).

Na mesma data, Pedro de Mello reiterou sua proposta no valor de R$ 1.000.000,00 (um milhão de reais). Em 16.07.2024, ao analisar as novas propostas apresentadas, o Comitê decidiu: (i) opinar junto ao Colegiado da CVM pela rejeição da proposta apresentada por Pedro de Mello, considerando (i) a gravidade, em tese, das condutas, e (ii) que o valor apresentado está distante do que foi considerado a contrapartida adequada e suficiente para desestimular práticas de condutas semelhantes; e (ii) reiterar, por seus próprios e jurídicos fundamentos, sua Contraproposta, no sentido de se aprimorar os valores propostos com a assunção de obrigação pecuniária, em parcela única, nos valores de (a) R$ 5.280.000,00 (cinco milhões e duzentos e oitenta mil reais) para Ana Recart e (b) R$ 3.400.000,00 (três milhões e quatrocentos mil reais) para Karen Sanchez. Tempestivamente, em 31.07.2024, (i) Ana Recart apresentou nova proposta no valor de R$ 3.168.000,00 (três milhões e cento e sessenta e oito mil reais); e (ii) Karen Sanchez apresentou manifestação, majorando sua proposta para R$ 2.040.000,00 (dois milhões e quarenta mil reais). Em 06.08.2024, o Comitê, ao analisar as novas propostas apresentadas por Ana Recart e por Karen Sanchez, entendeu, à luz do disposto no art. 83 c/c o art.

86, caput , da RCVM 45, que não seria conveniente e oportuna a celebração de ajuste no presente caso e deliberou por opinar junto ao Colegiado pela rejeição das propostas apresentadas, considerando, em especial, (i) a gravidade, em tese, das condutas ora analisadas e do caso como um todo, (ii) que os valores propostos estão distantes do que fora considerado pelo Comitê como sendo a contrapartida adequada e suficiente para desestimular práticas semelhantes no caso; e (iii) o reduzido grau de economia processual, considerando tanto a deliberação no sentido de se opinar pela rejeição da proposta apresentada por Pedro de Mello, quanto a existência de outros dois acusados no âmbito do processo em tela. Ante o exposto, o Comitê sugeriu ao Colegiado da CVM a rejeição das propostas de termo de compromisso apresentadas pelos Proponentes. O Colegiado, por unanimidade, acompanhando a conclusão do parecer do Comitê, deliberou rejeitar as propostas de termo de compromisso apresentadas. Anexos PARECER DO COMITÊ

APRECIAÇÃO DE NOVAS PROPOSTAS DE TERMO DE COMPROMISSO – PAS 19957.003748/2021-26

Trata-se de novas propostas de termo de compromisso apresentadas por Ana Maria Loureiro Recart (“Ana Recart”), na qualidade de Diretora-Presidente, Diretora de Relações com Investidores, Diretora Financeira e membro do Conselho de Administração da Gafisa S.A. (“Gafisa” ou “Companhia”), e por Karen Sanchez Guimarães (“Karen Guimarães”), na qualidade de Diretora Executiva Operacional e membro do Conselho de Administração da Gafisa, no âmbito de Processo Administrativo Sancionador decorrente de Inquérito Administrativo conduzido pela Superintendência de Processos Sancionadores – SPS, no qual constam outros três acusados. A SPS propôs a responsabilização das Proponentes conforme a seguir: (a) Ana Recart, por infração, em tese: (i) ao disposto no art. 155 da Lei nº 6.404/1976 ("LSA"), por supostamente ter exercido as suas atribuições em dissonância com os interesses da Companhia, e em alinhamento com os do seu acionista controlador, desrespeitando normas legais, bem como o próprio estatuto da Companhia, e permitindo, com isso, a criação de ambiente favorável à consecução, por parte do mesmo acionista, de esquemas de manipulação de preços e de criação de condições artificiais de oferta e demanda para o ativo GFSA3, faltando com o seu dever de lealdade; e (ii) ao disposto no art.

154 da LSA, pelo exercício dos cargos de membro do Conselho de Administração e de diretora financeira em suposto desrespeito ao estatuto e aos interesses da Companhia na aprovação e na implementação do Programa de Investimento em outras companhias; e (b) Karen Guimarães, por infração, em tese: (i) ao disposto no art. 153 da LSA, por suposto descumprimento ao seu dever de cuidado e diligência; (ii) ao disposto no art. 155 da LSA, por suposta falta de lealdade ao omitir seu vínculo com o grupo de controle; e (iii) ao disposto no art. 154 da LSA, pelo exercício do cargo de membro do Conselho de Administração em suposto desrespeito ao estatuto e aos interesses da Companhia, na aprovação do Programa de Investimento em outras companhias. Após serem citadas, as Proponentes apresentaram propostas para celebração de termo de compromisso, de pagamento à CVM dos seguintes valores: (a) Ana Recart: R$ 350.000,00 (trezentos e cinquenta mil reais); e (b) Karen Sanchez: R$ 250.000,00 (duzentos e cinquenta mil reais). Em razão do disposto no art. 83 da Resolução CVM nº 45/2021 (“RCVM 45”), a Procuradoria Federal Especializada junto à CVM – PFE/CVM apreciou, à luz do art. 11, § 5º, incisos I e II, da Lei nº 6.385/1976, os aspectos legais das propostas apresentadas, tendo opinado pela inexistência de óbice jurídico à celebração de termo de compromisso.

Em 04.06.2024, ao analisar a primeira proposta das Proponentes (e de outro acusado), o Comitê de Termo de Compromisso (“Comitê” ou “CTC”) propôs o seu aprimoramento, com a assunção de obrigação pecuniária, pelas Proponentes, nos seguintes valores (“Contraproposta”): (a) R$ 5.280.000,00 (cinco milhões e duzentos e oitenta mil reais) a serem pagos por Ana Recart; e (b) R$ 3.400.000,00 (três milhões e quatrocentos mil reais) a serem pagos por Karen Guimarães. Em sua análise, o Comitê considerou, em especial: (a) o disposto no art. 86, caput, da RCVM 45; (b) o fato de as condutas terem sido praticadas após a entrada em vigor da Lei nº 13.506/2017 e de existirem novos parâmetros balizadores para negociação de solução consensual desse tipo de conduta; (c) que as irregularidades, em tese, enquadram-se no Grupo V do Anexo A da RCVM 45; (d) os critérios atualmente adotados em relação a situações como a que é objeto do presente processo; e (f) o histórico das Proponentes. Ademais, para a fixação das contrapartidas, o Comitê avaliou a gravidade do caso como um todo, considerando que: (a) as condutas ora analisadas, de acordo com a realidade acusatória, colaboraram, em tese, direta ou indiretamente, para criação de ambiente favorável à consecução, por parte do acionista controlador, e em tese, de esquemas de manipulação de preços e de criação de condições artificiais de oferta e demanda para o ativo GFSA3;

e que (b) as condutas relacionadas ao Programa de Recompra caracterizaram-se por uma série de irregularidades, que se relacionam com outras irregularidades em tese graves. Após negociação pelas Proponentes e reiteração pelo Comitê de sua contraproposta, em 31.07.2024, (a) Ana Recart apresentou nova proposta no valor de R$ 3.168.000,00 (três milhões e cento e sessenta e oito mil reais); e (b) Karen Sanchez apresentou manifestação, majorando sua proposta para R$ 2.040.000,00 (dois milhões e quarenta mil reais). Em 06.08.2024, o Comitê, ao analisar as propostas apresentadas naquela ocasião, entendeu, à luz do disposto no art. 83 c/c o art. 86, caput, da RCVM 45, que não seria conveniente e oportuna a celebração de ajuste no presente caso e deliberou por opinar junto ao Colegiado pela rejeição das propostas apresentadas, considerando, em especial: (a) a gravidade, em tese, das condutas e do caso como um todo, (b) que os valores propostos estão distantes do que fora considerado pelo Comitê como sendo a contrapartida adequada e suficiente para, em se entendendo pela celebração de ajuste no caso, desestimular práticas semelhantes; e (c) o reduzido grau de economia processual. Na sequência, em reunião de 15.10.2024 , o Colegiado, por unanimidade, acompanhando a conclusão do parecer do Comitê, deliberou rejeitar as propostas de termo de compromisso apresentadas.

Posteriormente, em 27.03.2025, Ana Recart e Karen Guimarães apresentaram novas propostas de termo de compromisso oferecendo pagar à CVM os valores de R$ 4.000.000,00 (quatro milhões de reais) e R$ 2.400.000,00 (dois milhões e quatrocentos mil reais), respectivamente. De acordo com a manifestação das Proponentes, teria havido um erro de cálculo na contraproposta feita pelo Comitê e os novos valores propostos estariam de acordo com o balizamento indicado no parágrafo 51 do Parecer do CTC 625. As propostas foram recebidas pela Diretora Relatora Marina Copola e encaminhadas ao CTC para adoção do trâmite previsto no art. 83 da RCVM 45, nos termos do art. 84, §2º, da mesma Resolução. Ao analisar as novas propostas, a PFE/CVM manifestou que “no caso concreto, não se verifica a existência de fundamento fático e jurídico a justificar a reabertura do processo administrativo especificamente no que concerne à análise dos requisitos legais para celebração de Termo de Compromisso, haja vista que as novas propostas apresentadas ainda se encontram aquém dos valores já assinalados pelo CTC como adequados e suficientes para fins de indenização por danos difusos, tendo havido decisão definitiva do Colegiado da Autarquia acerca do tema. Em adendo, trata-se de proposta extemporânea, cuja análise demanda a demonstração de situação excepcional, fundada em interesse público relevante, a teor do disposto no art.

84 da Resolução CVM nº 45/2021.” Em 24.06.2025, a Secretaria do Comitê (“SCTC”) apresentou ao Comitê os seguintes esclarecimentos: (a) foi, de fato, constatado um erro material na redação do parágrafo 62 do Parecer do Comitê 625 emitido após a negociação realizada com as Proponentes, ao se fazer menção às condutas imputadas à Karen Guimarães, considerando que foram mencionadas apenas as condutas enquadradas, em tese, nos arts. 153 e 154 da LSA, deixando-se de mencionar a proposta de responsabilização da Proponente pela conduta enquadrada, em tese, no art. 155 da LSA; (b) na nova proposta, Karen Guimarães limitou-se a mencionar o parágrafo 62 do Parecer do CTC 625, alegando “erro de cálculo”, sem considerar a realidade acusatória e a proposta de responsabilização formulada pela SPS; e (c) não se verificou o suposto “erro de cálculo” alegado por Ana Recart, uma vez que a diferença observada entre o valor por ela apresentado e o valor proposto pelo Comitê decorre de ajuste relacionado à sua qualificação e ao seu histórico como proponente. Na sequência, o Comitê, tendo em vista os esclarecimentos prestados pela SCTC e considerando, em especial: (a) a insuficiência do que está sendo proposto em relação ao que foi anteriormente considerado adequado para desestimular práticas semelhantes no caso, conforme deliberado nas reuniões do CTC de 04.06.2024 e 16.07.2024;

e (b) a inexistência de elementos novos aptos a infirmar a decisão do Comitê de opinar pela rejeição do outrora proposto, ocorrida em 06.08.2024, e a decisão de rejeição do Colegiado em 15.10.2024, entendeu que não seria conveniente e oportuna a celebração de ajuste no presente caso. Desse modo, o Comitê sugeriu ao Colegiado da CVM a rejeição das novas propostas apresentadas. O Colegiado, por unanimidade, decidiu aceitar as novas propostas de termo de compromisso apresentadas, considerando os critérios de conveniência e oportunidade. Na sequência, o Colegiado, determinando que o pagamento será condição do termo de compromisso, fixou os seguintes prazos: (a) dez dias úteis para a assinatura do termo de compromisso, contados da comunicação da presente decisão às Proponentes; e (b) dez dias úteis para o cumprimento das obrigações pecuniárias assumidas, a contar da publicação do termo de compromisso no “Diário Eletrônico” da CVM, nos termos do art. 91 da RCVM 45. A Superintendência Administrativo-Financeira – SAD foi designada responsável por atestar o cumprimento das obrigações pecuniárias assumidas. Por fim, o Colegiado determinou que, uma vez cumpridas as obrigações pactuadas, conforme atestado pela SAD, o processo seja definitivamente arquivado em relação às Proponentes. Anexos PARECER DO COMITÊ

COMISSÃO DE VALORES MOBILIÁRIOS

PARECER DO COMITÊ DE TERMO DE COMPROMISSO

PROCESSO ADMINISTRATIVO SANCIONADOR CVM 19957.003748/2021-26

SUMÁRIO

PROPONENTES:

ANA MARIA LOUREIRO RECART

KAREN SANCHEZ GUIMARÃES

PEDRO CARVALHO DE MELLO

ACUSAÇÃO:

ANA MARIA LOUREIRO RECART:

I) Infração, em tese, ao disposto no art. 155 da Lei nº 6.404/76[1], por ter, também

em tese, exercido as suas atribuições em dissonância com os interesses da

GAFISA S.A. (“GAFISA”), e em alinhamento com os do seu acionista controlador,

desrespeitando normas legais, bem como o próprio Estatuto da Companhia, e

permitindo, com isso, a criação de ambiente favorável à consecução, por parte do

mesmo acionista, de esquemas de manipulação de preços e de criação de

condições artificiais de oferta e demanda para o ativo GFSA3, faltando com o seu

dever de lealdade:

a) na aprovação do Programa de Recompra de ações da GAFISA, por ocasião

da reunião do Conselho de Administração de 28.09.2018;

b) na fiscalização e na implementação do Programa de Recompra de ações

da GAFISA, no período compreendido entre 01.10.2018 e 14.02.2019; e

c) na omissão de seu vínculo, bem como do vínculo dos demais integrantes

do Conselho de Administração, com o grupo de controle, passando aos

acionistas e ao mercado a falsa condição de conselheiros “independentes”,

conforme divulgado na ata da AGE de 25.09.2018 e no Formulário de

Referência de 02.10.2018.

II) Infração, em tese, ao disposto no art. 154 da Lei nº 6.404/76[2], pelo exercício

dos cargos de membro do Conselho de Administração e de diretora financeira em

desrespeito, também em tese, ao estatuto e aos interesses da Companhia na

aprovação e na implementação do Programa de Investimento em outras

companhias, em desvio de finalidade/do objeto social, e sem que houvesse uma

política de investimento em vigor na companhia, por ocasião da reunião do

Conselho de Administração de 26.12.2018.

KAREN SANCHEZ GUIMARÃES:

I) Infração, em tese, ao disposto no art. 153 da Lei nº 6.404/76[3], pela falta,

também em tese, de cuidado e diligência:

a) na aprovação do Programa de Recompra de ações da GAFISA, por ocasião

da reunião do Conselho de Administração de 28.09.2018; e

b) na fiscalização do Programa de Recompra de ações da GAFISA, no período

compreendido entre 01.10.2018 e 14.02.2019.

II) Infração, em tese, ao disposto no art. 155 da Lei nº 6.404/76, por falta de

lealdade, também em tese, ao omitir seu vínculo com o grupo de controle,

passando aos acionistas e ao mercado a falsa condição de conselheiro

“independente”, conforme divulgado na ata da AGE de 25.09.2018 e no

Formulário de Referência de 02.10.2018.

III) Infração, em tese, ao disposto no art. 154 da Lei nº 6.404/76, pelo exercício do

cargo de membro do Conselho de Administração em desrespeito, também em

tese, ao estatuto e aos interesses da Companhia, na aprovação do Programa de

Parecer do CTC 625 (2166073) SEI 19957.003748/2021-26 / pg. 1

Investimento em outras companhias, em desvio de finalidade/do objeto social, e

sem que houvesse uma política de investimento em vigor na companhia, por

ocasião da reunião do Conselho de Administração de 26.12.2018.

PEDRO CARVALHO DE MELLO:

I) Infração, em tese, ao disposto no artigo 153 da Lei nº 6.404/76, no que diz

respeito à falta, também em tese, de cuidado e diligência:

a) na aprovação do Programa de Recompra de ações da GAFISA, por ocasião

da reunião do Conselho de Administração de 28.09.2018; e

b) na fiscalização do Programa de Recompra de ações da GAFISA, no período

compreendido entre 01.10.2018 e 14.02.2019.

II) Infração, em tese, ao disposto no artigo 154 da Lei nº 6.404/76, pelo exercício

do cargo de membro do Conselho de Administração em desrespeito, também em

tese, ao estatuto e aos interesses da Companhia, na aprovação do Programa de

Investimento em outras companhias, em desvio de finalidade/do objeto social, e

sem que houvesse uma política de investimento em vigor na companhia, por

ocasião da reunião do Conselho de Administração de 26.12.2018.

PROPOSTA:

ANA MARIA LOUREIRO RECART: Pagar à CVM o valor de R$ 3.168.000,00 (três

milhões e cento e sessenta e oito mil reais);

KAREN SANCHEZ GUIMARÃES: Pagar à CVM o valor de R$ 2.040.000,00 (dois

milhões e quarenta mil reais); e

PEDRO CARVALHO DE MELLO: Pagar à CVM o valor de R$ 1.000.000,00 (um milhão

de reais).

PARECER DA PFE:

SEM ÓBICE

PARECER DO COMITÊ:

REJEIÇÃO

PARECER DO COMITÊ DE TERMO DE COMPROMISSO

PROCESSO ADMINISTRATIVO SANCIONADOR CVM 19957.003748/2021-26

PARECER TÉCNICO

1. Trata-se de propostas de Termo de Compromisso apresentadas por ANA MARIA LOUREIRO

RECART (“ANA RECART”), na qualidade de Diretora-Presidente, Diretora de Relações com

Investidores (“DRI”), Diretora Financeira e membro do Conselho de Administração da GAFISA S.A.

(“GAFISA” ou “Companhia”), KAREN SANCHEZ GUIMARÃES (“KAREN GUIMARÃES”), na qualidade

de Diretora Executiva Operacional e membro do Conselho de Administração da GAFISA, e PEDRO

CARVALHO DE MELLO (“PEDRO DE MELLO”), na qualidade de membro do Conselho de

Administração e Presidente do Comitê de Auditoria da GAFISA, no âmbito do Processo Administrativo

Sancionador acima referenciado, decorrente de Inquérito Administrativo (“IA”) conduzido pela

Superintendência de Processos Sancionadores (“SPS”), no qual constam outros dois acusados.

I. DA ORIGEM[4] E DOS ESCLARECIMENTOS INICIAIS

2. O IA teve origem em três processos distintos:

a. duas apurações conduzidas no âmbito da Superintendência de Relações com o Mercado e

Intermediários (“SMI”), sendo (i) uma iniciada em 2018, com a finalidade de se analisar negócios

realizados pela GAFISA no âmbito do Programa de Recompra (“PR”) de ações de sua própria

emissão; e (ii) a outra iniciada em 2019, a partir da identificação de atuação atípica do investidor

GAFISA, com indícios de desvio de finalidade/do objeto social do emissor e potencial abuso de

poder dos administradores da Companhia; e

b. uma apuração conduzida no âmbito da Superintendência de Relações com Empresas (“SEP”)

que, ao final, concluiu haver fortes indícios de que as condutas em tese irregulares então

identificadas seriam parte de irregularidade mais grave, de manipulação de preços com ações da

GAFISA (“GFSA3”) para beneficiar o Grupo GWI.

3. Cumpre registrar que, no curso dessas apurações, a CVM também recebeu (a) correspondência de

Parecer do CTC 625 (2166073) SEI 19957.003748/2021-26 / pg. 2

Corretora de Valores com comunicação de atipicidades verificadas no pregão de 11.02.2019 e

relacionadas com atuação da gestora GWI Asset Management S.A. (“GWI Asset”) por meio do

comitente GAFISA; e (b) relatório da BSM Supervisão de Mercados (“BSM”) com identificação de

atuação, em tese, irregular nos negócios realizados pela GAFISA e pelo Grupo GWI durante o período

de execução do PR da Companhia.

4. Ao final da investigação, a SPS concluiu que restou demonstrada, em tese, a existência de

esquemas de manipulação de preços e de criação de condições artificiais de oferta e demanda em

detrimento dos interesses da GAFISA. Tais esquemas, descritos na peça acusatória como as

“condutas centrais”, teriam sido engendrados pelo representante do Grupo GWI e então Presidente

do Conselho de Administração (“CA”) da Companhia e contaram, para a sua efetiva

operacionalização, com a colaboração direta e indireta dos demais membros do CA, mediante prática

de condutas em tese não diligentes ou desleais à Companhia. A atuação dos ora PROPONENTES se

deu no âmbito dessas últimas condutas, que foram tratadas na peça acusatória como as “condutas

periféricas”.

5. Para facilitar o entendimento do caso, no item a seguir serão apresentados: (a) o contexto e a

cronologia dos fatos objeto do inquérito; (b) as análises que levaram a área técnica a concluir pela

materialidade das condutas centrais; (c) as análises que levaram a área técnica a concluir pela

materialidade das condutas periféricas; e (d) as análises que levaram a área técnica a concluir pela

autoria das condutas de cada um dos PROPONENTES.

II. DOS FATOS

II. 1 DO CONTEXTO

6. Inicialmente, a SPS apresentou o contexto e a cronologia dos principais eventos relacionados à

atuação do Grupo GWI na GAFISA, relatando, em síntese, que:

a. o Grupo GWI tem por estratégia a utilização contumaz e relevante do mercado a termo nas

compras dos ativos de seu interesse;

b. tal método de alavancagem, aliado a sucessivas rolagens dos contratos, proporciona a

obtenção, de forma contínua – à medida que as rolagens são executadas – de direitos políticos

dos valores mobiliários, sem que seja necessário empregar a totalidade dos recursos que seriam

necessários para adquirir estes mesmos ativos no mercado à vista, mas apenas uma

porcentagem desse montante;

c. o interesse do Grupo na GAFISA começou em 2017 e, de outubro de 2017 a novembro de

2018, a participação do Grupo na Companhia aumentou de 5,12% para 42,47%[5], sendo que

19,8% dessa participação (8.872.200 ações ON) correspondia à posição no mercado a termo;

d. em assembleia realizada em 22.01.2018 ocorreu o primeiro evento indicativo da interferência

do Grupo GWI na administração da GAFISA, que se mostrou oportuno para a atuação

subsequente do Grupo, por conta dos seguintes aspectos:

i. houve modificação da regra estatutária conhecida como poison pill e o patamar de

participação acionária que obriga o acionista a fazer oferta pública de aquisição passou de

30% para 50%; e

ii. a proposta de alteração foi feita pelo próprio Grupo GWI que, à época, detinha cerca de

25% de participação na Companhia e, considerando que o capital da GAFISA era bastante

pulverizado, a aprovação também se deu por influência do Grupo;

e. em assembleia realizada em 27.04.2018, o Grupo GWI indicou e elegeu ANA RECART e KAREN

GUIMARÃES, então diretoras em sociedades do Grupo, como membros independentes do

Conselho de Administração (“CA”) da Companhia;

f. em 14.08.2018, a GAFISA divulgou fato relevante informando que o Grupo GWI, que à época

contava com 30% de participação, havia convocado assembleia geral extraordinária para

deliberar sobre (i) destituição de todos os membros do CA; e (ii) eleição de novos membros;

g. em assembleia realizada em 25.09.2018, o CA da GAFISA foi destituído e o Grupo GWI elegeu

5 dos 7 membros, entre eles ANA RECART, KAREN GUIMARÃES e PEDRO DE MELLO, todos na

qualidade de conselheiros independentes;

h. em 28.09.2018, o novo CA da Companhia aprovou, por maioria[6], o Programa de Recompra

das ações GFSA3, que contava com apenas dois parâmetros – período de execução de até 12

meses e quantitativo máximo de 3.516.970 ações – e com previsão de utilização de

instrumentos derivativos na sua implementação, e escolheu ANA RECART para ocupar os cargos

de Diretora Presidente e, de forma interina, Diretora Financeira e DRI;

i. em 14.11.2018, a GAFISA, por decisão unilateral de ANA RECART, contratou a GWI Asset para

Parecer do CTC 625 (2166073) SEI 19957.003748/2021-26 / pg. 3

prestação de serviços de gestão de ativos financeiros, mais especificamente da carteira de

investimentos da Companhia, inclusive ações GFSA3, no âmbito do PR: os benefícios diretos mais

nítidos do PR para o Grupo GWI seriam (i) o recebimento de um montante maior de recursos no

vencimento de suas operações a termo, ao utilizar o PR como forma de valorizar as ações da

Companhia; e (ii) o aumento da participação acionária relativa e, por consequência, o aumento

do poder político, tendo em vista que a recompra das ações ocasionaria um enxugamento da

base acionária da Companhia;

j. em 26.12.2018, o CA da GAFISA aprovou um Programa de Investimentos, que tinha como

objetivo investimentos em ações de outras companhias abertas, incluindo derivativos: foi

destacado que tanto o Programa de Recompra, quanto este Programa de Investimentos,

apresentavam alta complexidade e, em princípio, um certo grau especulativo, que demandariam

estudos bastante aprofundados por parte do CA para sua aprovação, mas, conforme será

abordado mais adiante neste Parecer, nenhum estudo nesse sentido foi apresentado à CVM;

k. em 22.01.2019, a GAFISA divulgou fato relevante e comunicado ao mercado informando que

Grupo GWI chegou a 50,17% de participação, de forma não intencional, mas por movimentações

de mercado;

l. de 22.01.2019 a 11.02.2019 ocorreu um paulatino e contínuo desmonte de parte da posição do

Grupo GWI na Gafisa: as ações GFSA3 caíram cerca de 25% nesse período, indo de R$ 16

(dezesseis reais) para R$ 12 (doze reais);

m. em 11.02.2019, a Corretora de Valores comunicou à GAFISA possíveis irregularidades

cometidas pelos gestores de sua carteira relacionadas à criação de condições artificiais de

demanda, oferta ou preço de valores mobiliários, bem como à manipulação de preço;

n. em 12.02.2019, a GAFISA enviou e-mail à GWI Asset determinando o cancelamento da

autorização para execução de qualquer operação com ações GFSA3 em seu nome; e

o. em 14.02.2019, os integrantes do Grupo GWI, teriam, de forma orquestrada, promovido

desinvestimento em peso das ações GFSA3, vendendo, neste único pregão, aproximadamente

15,7 milhões de papéis, de um total de cerca de 19 milhões que detinham àquele momento,

saindo de uma participação de 44% para apenas 7,7%.

II.2. DAS CONDUTAS CENTRAIS

7. Considerando esse contexto e o período de atuação do Grupo GWI na GAFISA, a SPS, após analisar

as informações apresentadas pela SMI, pela Corretora de Investimentos e pela BSM, concluiu pela

existência de um esquema supostamente composto por dois eixos principais de ação: um voltado à

manipulação de preços da ação GFSA3 e outro voltado à criação de condições artificiais de demanda

e oferta do mesmo ativo.

Da Manipulação de Preços

8. No que diz respeito à manipulação de preços, foi relatado, inicialmente, como a atuação do Grupo

GWI estava supostamente atrelada, de forma concomitante, à relevante posição assumida pelo

grupo no mercado a termo, à aquisição dos direitos políticos sob as ações e ao interesse em

valorizar o preço respectivo no mercado:

a. ao utilizar o mercado a termo e as sucessivas rolagens nas compras de ativos de seu

interesse[7], o Grupo GWI ficava exposto ao risco de variação do ativo, dado que o valor de

compra a termo é definido no momento da realização da operação;

b. a depreciação das cotações, dessa forma, implicaria em receber menos recursos no momento

da venda à vista, ocasionando prejuízo e menor capacidade para novas compras a termo, e

reduzindo, consequentemente, o poder político (quantidade de votos) do Grupo; e

c. caso a cotação das ações GFSA3 se apreciassem, após adquiridas as ações compradas a

termo pelo valor estabelecido, a sua alienação no mercado à vista por valor superior resultaria

em recebimento de volume maior de recursos, o que possibilitaria comprar mais ações no

mercado a termo com vencimento em data futura.

9. Nesse contexto é que se inseriu o Programa de Recompra da Companhia, conduzido por

integrantes do Grupo GWI, utilizado, em tese, para elevar de forma deliberada e artificial as

cotações das ações GFSA3:

a. verificou-se que a Companhia negociou ativamente suas próprias ações, comprando não só no

mercado à vista, mas também de forma alavancada – realizando compras à vista, seguidas de

vendas à vista e compras a termo;

b. tais operações seriam despropositadas sob o ângulo de um programa de recompra e

indicariam irresponsabilidade no trato das finanças da Companhia, por colocá-la em posição

Parecer do CTC 625 (2166073) SEI 19957.003748/2021-26 / pg. 4

ainda mais sensível do que já se encontrava; e

c. além disso, ao adquirir suas próprias ações, a Companhia “enxugava” os direitos políticos

vinculados às ações em circulação no mercado, elevando de forma concomitante a fatia

percentual de direitos políticos do grupo GWI sobre a Companhia.

10. Os primeiros indícios da ocorrência de manipulação detectados pela SMI dizem respeito ao

pregão de 31.01.2019, ocasião em que a valorização do preço da GFSA3 no mercado à vista seria

vantajosa para o Grupo GWI, pois era dia de vencimento de compras a termo feitas anteriormente

por GWI Asset. De acordo com a Área Técnica:

a. houve uma forte valorização da ação GFSA3 na parte final do pregão e, ao se buscar

elementos que pudessem explicar tal ocorrência, foram identificados 13 negócios entre GWI

Asset e GAFISA, a partir das 17h07m, todos eles com lotes de 100 ações e oscilações positivas

de preço[8]; e

b. a análise de tais negócios evidenciou falta de fundamento econômico na realização dessas

operações, principalmente para a parte compradora – posição da Companhia em todas as

operações.

11. Adicionalmente, conforme já mencionado, a CVM recebeu comunicado de Corretora de Valores

sobre operações suspeitas realizadas pela GWI Asset em nome da GAFISA no pregão de 11.02.2019.

Em síntese, a instituição intermediária consignou que:

a. no intuito de diminuir a alavancagem do cliente GWI Asset (posição compradora), bem como

cobrir seu saldo devedor, teria sido necessário reverter algumas posições mantidas pelo cliente

GWI Asset naquele dia, executando-se para isso algumas operações, dentre elas, negócios de

venda que totalizaram 300.000 ações GFSA3;

b. das 16:37:54 às 17:45:47 a GWI Gestora iniciou o movimento mais agressivo de compra para

o cliente GAFISA, “o que pode ter contribuído para a elevação repentina do preço”;

c. a situação de saldo devedor do cliente GWI Asset, um dos elementos motivadores para a

decisão de reversão implementada pela Corretora, poderia ter se acentuado pela queda de preço

verificada até 16:37:00, ou amenizado pela reversão na tendência de queda e, “sendo assim, a

GWI Gestora possuía interesse direto na elevação das cotações de GFSA3”; e

d. decidiu-se questionar a cliente GAFISA sobre as operações para verificar a hipótese de

infração a então aplicável ICVM 08[9].

12. Em resposta à Corretora, a Companhia informou, em síntese, que as operações: (a) eram parte

do escopo do Programa de Recompra de Ações, deliberado por meio de RCA da Companhia em

28.09.2018, (b) estariam integralmente alinhadas com a regulamentação do mercado de capitais, e

(c) não seria possível estabelecer uma relação entre a elevação do preço e as referidas negociações,

já que, naquele dia, o papel teria fechado em queda de 1,37%.

13. A SPS, por sua vez, destacou que:

a. o argumento que relaciona de forma direta o fechamento positivo, ou negativo, de um ativo

em determinado pregão com a ocorrência, ou não, de manipulação de preço seria indevido;

b. a referida prática é caracterizada pela ação deliberada de influenciar o comportamento do

ativo e, por consequência, a formação de seu preço – a fim de o manter, valorizar ou desvalorizar

no intradiário – o que pode ocorrer ao longo de um pregão inteiro ou durante somente uma parte

dele; e,

c. apesar de a Companhia ter utilizado o PR para justificar a negociação no pregão de

11.02.2019, a BSM, após análise e avaliação dos negócios realizados pela Companhia no período

de implementação do programa, também concluiu pela consecução de prática irregular.

14. O relatório da BSM apresentou, em resumo, as seguintes conclusões em relação aos negócios do

investidor GAFISA:

a. em relação às compras ocorridas no pregão de 11.02.2019: “caracterizaram irregularidades

pois foram realizados de forma intencional para alterar a formação do preço de GFSA3, a partir

da determinação de preço alvo pretendido com atuação protagonista na formação do preço da

ação”;

b. em relação às negociações ocorridas no âmbito da execução do PR no período de 01.10.2018

a 11.02.2019:

i. foi destacado, inicialmente, que, em uma atuação regular no âmbito de um programa de

recompra, uma companhia apresenta comportamento passivo na formação do preço, não

possui preço alvo, segue o preço de outros compradores e avalia o livro para posicionar

Parecer do CTC 625 (2166073) SEI 19957.003748/2021-26 / pg. 5

suas ofertas no mesmo nível de preço de ofertas de compras já inseridas por outros

investidores ou no mesmo preço do último negócio; e

ii. a atuação foi considerada irregular, uma vez que os negócios no mercado à vista teriam

se caracterizado “pela atuação ativa na formação de preço da ação por conduzirem a

cotação e exercerem pressão para elevar a cotação da ação e suas ofertas tomarem

liquidez de venda disponível no livro de ofertas da ação no momento de seu registro”.

15. Para concluir pela atuação irregular, a BSM analisou a natureza das operações, o tipo das

ofertas, os negócios com oscilações de preço e o tamanho das ofertas. Conforme detalhado na

Tabela 1 a seguir, tal análise foi feita também para a atuação do Grupo GWI durante o período de

execução do Programa de Recompra, e a BSM concluiu que o Grupo utilizou o mesmo modus

operandi observado para o investidor GAFISA: (a) atuação com lotes mínimos de ações para mudar a

percepção de liquidez do mercado; (b) inserção de ofertas agressoras e negociação a preços acima

do praticado pelo mercado, o que aumentou a negociabilidade do ativo; e (c) exploração do lote

grande que tinha para comprar, avaliando o livro de ofertas na venda e inserindo ofertas de compra

para agredir as ofertas de venda até o preço alvo, causando a oscilação positiva de preço.

Tabela 1. – Parâmetros observados pela BSM

GAFISA Grupo GWI

GAFISA

Período de Período de

Pregão de

01.10.2018 a 01.10.2018 a

11.02.2019

11.02.2019 11.02.2019

Os negócios de Foram

compra de Foram realizados

661.200 ações realizados 28.580

de GFSA3, 20.869 negócios de

executados entre negócios de compra no

Natureza da

15h22m51 e compra, mercado à

Operação

18h10m06, totalizando vista, que

(compra ou

corresponderam 7.454.500 totalizaram

venda)

a 20,29% das ações, 10.282.000

compras executados via ações,

realizadas por DMA e mesa executados via

todo o mercado de operações. DMA e mesa

no dia. de operações.

90% dos

negócios de

compra se

originaram de

ofertas

agressoras, em 79% dos

91,4% dos

uma atuação que negócios de

negócios de

teria conduzido o compra no

compra no

preço de período se

Tipo de período se

mercado com originaram de

Ofertas originaram de

inserção de ofertas

(agressoras ofertas

ofertas agressoras e

ou agressoras e

agressoras nos 21% se

agredidas) 8,6% se

melhores níveis originaram de

originaram de

de preço de ofertas

ofertas

ofertas de venda agredidas e de

agredidas.

já inseridas por leilão.

outros

investidores ou

no mesmo preço

do último

negócio[10].

Parecer do CTC 625 (2166073) SEI 19957.003748/2021-26 / pg. 6

94,3% dos 96% dos

94% dos negócios de 28.580

negócios foram compra foram negócios de

executados com executados compra foram

oscilação com oscilação executados

positiva ou nula positiva ou com oscilação

de preço, para nula para positiva ou

elevar ou manter elevar ou nula para

a cotação do manter a elevar ou

Negócios

papel, sendo cotação da manter a

com

que, deste ação, dos cotação da

oscilações de

universo, 71% quais 74,5% ação, dos

preços

foram foram quais 75%

executados sem realizados sem ocorreram sem

oscilação de oscilação de oscilação de

preço e 23% com preço e 19,9% preço e 21%

oscilação com oscilação com oscilação

positiva em positiva em positiva em

relação ao relação ao relação ao

negócio anterior. negócio negócio

anterior. anterior.

Embora as

ofertas com lote

mínimo de 100

ações tenham

sido tão 81,2% dos

74%

numerosas negócios de

envolveram

quanto as com compra

lote mínimo de

quantidade envolveram

100 ações e

Tamanho das superior, 50,4% lote mínimo de

26%

Ofertas contra 49,6%, 100 ações e

envolveram

respectivamente, 18,8%

quantidades

nos dois casos a envolveram

superiores.

dinâmica era a quantidades

mesma: inserção superiores.

de ofertas

visando a

elevação do

preço de GFSA3.

16. A fim de ilustrar suas observações, a BSM demonstrou graficamente a atuação conjunta do

Grupo GWI e da GAFISA com ações GFSA3 no período de 01.10.2018 a 11.02.2019:

Gráfico – 01 Negócios executados por GAFISA e pelo Grupo GWI no período de 01.10.2018 a

11.02.2019.

Parecer do CTC 625 (2166073) SEI 19957.003748/2021-26 / pg. 7

17. Adicionalmente, a SPS fez uma análise complementar da atuação do Grupo GWI e da GAFISA, no

período de 01.10.2018 a 14.02.2019, com o intuito de confirmar o entendimento da BSM de que os

investidores operaram em conjunto manipulando o preço da ação, destacando, em resumo, que:

a. esses investidores atuaram como partes e contrapartes em 2.647 negócios, que

compreenderam um volume da ordem de 4 milhões de ações GFSA3 negociadas em um universo

de aproximadamente 88,8 milhões (4,6%);

b. tal ocorrência foi frequente, em 49 dos 91 pregões do período (54%), apesar de não ser

comum este tipo de situação no mercado bursátil, considerando as suas características, como

alto volume de negócios, grande quantidade de investidores e o sigilo quanto à identidade de

seus participantes;

c. houve claro aumento nas cotações dos negócios, à medida que eles foram sendo executados,

quando se analisou no intradiário – a ocorrência foi observada em 12 pregões[11];

d. houve claro aumento nas cotações ao se analisar o período todo, ainda que de forma

inconstante e não uniforme;

e. em 26 dos 49 pregões em que foram identificadas operações com contrapartes sendo do

mesmo grupo de investidores (53%), os primeiros negócios foram feitos no último terço do dia,

quando a cotação de fechamento está sendo formada;

f. em 37 dos 49 pregões (76%) estes negócios se estenderam além de 17h00, ou seja, na última

hora de pregão, e, portanto, período crítico para formação de preço final para o ativo;

g. com base nas gravações de ordens foi possível comprovar que a estratégia de executar

operações com GFSA3 com os integrantes do Grupo GWI figurando nas duas pontas seria

intencional[12];

h. a intencionalidade da realização de operações no final do pregão também foi confirmada, em

depoimento, por um colaborador da GWI Asset, ao afirmar que (i) uma estratégia muito comum

adotada pelo Representante do Grupo era “defender” a cotação da ação, estabelecendo um

valor mínimo; (ii) isso acontecia ao longo dos pregões, mas sobretudo ao final deles, e (iii) o

escolhido para defender a cotação era aquele com mais força para fazer isso no momento,

podendo ser a GWI Asset ou a GAFISA a assumir tal papel;

i. a estratégia de executar ordens, de forma muito frequente e relevante, pelo lote mínimo de

100 ações por vez, além do uso do expediente de lotes escondidos, quando não fica aparente ao

mercado o total de ações da ordem original do investidor no intuito de criar um aparente cenário

de alta e generalizada demanda para a ação GFSA3 também foi comprovada com a análise de

gravação/comprovação de execução de ordens:

i. em um total de 13.960 ordens executadas em um conjunto de apenas 20 pregões e 11

Parecer do CTC 625 (2166073) SEI 19957.003748/2021-26 / pg. 8

investidores, verificou-se que 10.051 (72%) foram ordens emitidas com o lote mínimo de

100 ações, ou 12.236 ordens (88%) foram emitidas com lotes abaixo de 500 ações;

ii. no pregão de 14.11.2018, por exemplo, o operador da GWI Asset, executando negócios

para cliente integrante do Grupo GWI, passou uma sequência de ordens de 100 ações cada

para o operador da mesa da corretora, chegando a ficar cerca de 3 minutos ininterruptos

repetindo sempre a mesma expressão: “mais 100, mais 100, mais 100, mais 100, ...”; e

iii. questionado sobre esta ligação específica, o referido operador não soube precisar a

razão de ter procedido desta forma naquela exata ocasião, mas disse que as ligações para

a corretora para a execução de ordens eventualmente ocorriam quando a plataforma online apresentava algum problema: “(...) nessa época, eu não tenho, é, eu não sei aí,

eventualmente o robô parava de funcionar, né? Não sei se foi o caso... Mas, assim, eu,

simplesmente, eu executava, né? (...)”;

j. o volume de cerca de 4 milhões de negócios em um universo de aproximadamente 88,8

milhões, equivalente a 4,6%, pode parecer pequeno à primeira vista, mas há que se ponderar o

seleto grupo de 11 investidores aqui considerados – 12, ao considerar os negócios da própria

Companhia – movimentando cerca de 5% do mercado de ações GFSA3, somente em negócios

em que compravam e vendiam entre si;

k. na manipulação de mercado, tanto as variações no preço quanto o aumento de volume são

capazes de atrair investidores;

l. esse elemento não é direto como nos casos de “manipulação micro”, em que são realizadas

compras a preços cada vez mais altos para atrair compras e então agredi-las, como detalhado

pela BSM, mas pode ser um componente a mais para quem pretende implementar tal

irregularidade;

m. foi relevante o volume de ações transacionadas pelos investidores do Grupo GWI em

comparação com o volume total negociado no mercado à vista com o ativo GFSA3:

i. das 150,4 milhões de ações negociadas pelo mercado no período, cerca de 83,1 milhões

foram negociadas pelo Grupo (55%), incluindo-se nessa conta o volume de ações vendidas

no mercado à vista e que estavam vinculadas às rolagens dos contratos no mercado a

termo;

ii. mesmo que se tire, da quantidade total do Grupo, o volume de ações vendido que estava

casado com as operações no mercado a termo, ter-se-ia um volume de cerca de 34,7

milhões de ações, correspondendo a 23% do mercado;

n. em qualquer análise realizada, percebe-se o grande potencial que o grupo possuía para

influenciar o comportamento e a formação do preço da ação;

o. é verdade que, como o Grupo tinha interesse na compra de ações GFSA3, até pela questão do

controle da Companhia, e de fato as comprou, não poderia ter feito isso sem alta participação no

volume do mercado; e

p. entretanto, o volume comprado em nome da GAFISA no mesmo período, que ultrapassou,

inclusive, o limite definido no PR, caracterizou a manipulação pelo volume operado.

18. Por fim, a SPS destacou que, além da manipulação, foram observados indícios de que houve uso

da Companhia como uma espécie de “seguro” para os integrantes do Grupo GWI, de forma a

garantir-lhes uma contraparte para suas operações com GFSA3, uma vez que, estando disponível a

eles por meio da GWI Asset, a Companhia poderia pagar pelas operações o preço que lhes fosse

mais conveniente ou vantajoso:

a. o Grupo GWI montou e desmontou posição comprada, e realizou day-trades, a partir de

01.10.2018, chegando ao saldo máximo de 1.545.200 ações em 12.12.2018, e obteve, com

essas operações, resultado bruto positivo de R$ 3.681.902,35 (três milhões, seiscentos e oitenta

e um mil, novecentos e dois reais e trinta e cinco centavos) até 30.01.2019, data em que zerou o

consolidado iniciado em 01.10.2018[13];

b. destrinchando-se as atuações da Companhia e do Grupo GWI, por períodos e por natureza das

operações (compra/venda), percebeu-se um sincronismo que chamou atenção, com destaque

para o período de 07.01.2019 a 31.01.2019, quando foram compradas 1.326.400 ações em

nome da GAFISA, e vendidas 1.578.520 em nome do Grupo GWI; e

c. tais dados, analisados em conjunto, indicaram que o grupo GWI comprou ações em nome da

GAFISA com intenção de melhorar as vendas em seu nome;

d. uma prova de que o foco na gestão da carteira da GAFISA não era realmente aquilo que

pudesse lhe dar mais retorno ocorreu no pregão do dia 11.12.2018, quando a GWI Asset,

Parecer do CTC 625 (2166073) SEI 19957.003748/2021-26 / pg. 9

atuando em nome da GAFISA, desistiu de vender mais caro para vender mais barato, em um

momento que o mercado apresentava valorização[14];

e. poder-se-ia levantar a hipótese de que o cliente pudesse ter alcançado a meta de volume

vendido para o dia, mas não foi este o caso;

f. a mensagem passada pelo operador da GWI Asset foi clara: “SE VOLTAR A CAIR COLOCAMOS

DE NV”; e

g. dois operadores foram questionados sobre essa atuação durante as investigações e ambos

concordaram que tal estratégia não fazia sentido.

Da Criação de Condições Artificiais de Oferta e de Demanda

19. Em relação à suposta criação de condições artificiais de oferta e demanda, a SPS destacou,

inicialmente, o depoimento de um então colaborador da GWI Asset, encarregado de exercer funções

estratégicas nas área de portfólio, execução de ordens e análise de mercado, que afirmou que o

responsável pela GWI Asset e então Representante do Grupo de Controle e Presidente do Conselho

de Administração da GAFISA tinha interesse em aumentar a liquidez do ativo GFSA3, no intuito de

melhorar a precificação da ação, para fins de garantia, via redução do deságio implementado pela

câmara de liquidação e custódia da B3. Tal interesse decorria do fato de que os papéis GFSA3,

detidos tanto pelo Grupo GWI quanto pela Companhia no mercado à vista, serviam como garantia

das operações efetuadas por estes mesmos investidores no mercado a termo das mesmas ações

GFSA3.

20. Tendo em vista esse contexto, a SPS fez, em resumo, as seguintes considerações, a fim de

caracterizar a materialidade da conduta disposta no item I c/c o II, “a”, da então vigente ICVM 08:

a. a B3 calcula e atualiza diariamente o fator de deságio para cada ativo colocado em custódia

como garantia de alguma operação e o deságio é afetado por diversos fatores, mas

principalmente a liquidez, a volatilidade e a representatividade do ativo, sendo que, quanto

maior a liquidez de um ativo, menor tende a ser o deságio;

b. ao se analisar os dados de custódia das ações GFSA3 para os investidores Grupo GWI e

GAFISA, no período de 01.10.2018 a 14.02.2019, foi possível verificar que:

i. a maior parte do quantitativo total de ações GFSA3 detidas pelo Grupo GWI estava

garantindo alguma outra operação no mercado, e as operações feitas no mercado a termo

de GFSA3 tinham especial relevância neste universo;

ii. embora nem todas as ações GFSA3 da carteira do Grupo GWI tivessem estado realmente

impossibilitadas de serem movimentadas em razão de sua condição de garantia, uma parte

bastante considerável do quantitativo esteve nestas condições, uma vez que a razão entre

a sobra (saldo) de margem/margem total disponível esteve sempre abaixo de 20%,

chegando até mesmo a ficar negativa em alguns curtos períodos; e

iii. a relação entre a carteira livre e ações em garantia da GAFISA, por sua vez, era quase

antagônica se comparada à carteira do Grupo GWI;

c. nesse sentido, o Programa de Recompra oportunizava para o Grupo GWI a movimentação, a

seu arbítrio, de cerca de 3,5 milhões de ações, possibilitando tanto a manipulação da cotação

das ações, trazendo como benefício uma diminuição do custo operacional de suas operações no

mercado a termo de GFSA3, quanto o estímulo, de forma irregular, do aumento da liquidez do

mesmo papel, trazendo como benefício uma diminuição do aporte patrimonial para cobrir ou

garantir as mesmas operações do mercado a termo ou outros negócios no mercado de

derivativos;

d. tal entendimento foi corroborado pelo depoimento do então colaborador da GWI Asset que

afirmou que, em relação ao PR, sabia somente do limite de ações a serem compradas, e que

este limite foi alcançado de forma muito rápida, afirmando, na sequência, que talvez isso tenha

ocorrido pelo fato de o Grupo já estar concentrado demais nas ações GFSA3, sem poder

movimentar mais o papel, e, por isso, teria recorrido à GAFISA para fazer este trading e também

para proteger o preço da ação contra quedas mais bruscas;

e. ainda que a cotação da ação GFSA3 no mercado à vista tenha sido mais decisiva para a

precificação das garantias do Grupo GWI a partir do final de janeiro de 2019 e até o fim do

período investigado (14.02.2019), dado que houve queda de 25% na cotação, a liquidez do

papel, mesmo com influência proporcionalmente menor, continuava a fazer diferença na

precificação das garantias, via deságio;

f. nada obstante, o que se mostrou relevante foi a conduta da GWI Asset e a intenção por trás

dela, essencialmente voltada à irregular elevação artificial da liquidez do papel;

Parecer do CTC 625 (2166073) SEI 19957.003748/2021-26 / pg. 10

g. outro ponto do depoimento do então colaborador da GWI Asset a corroborar esse

entendimento teria sido a menção à estratégia utilizada pelo Representante do Grupo GWI no

sentido de operar GFSA3 com lote mínimo de 100 ações com o objetivo de melhorar as

condições das garantias que o Grupo tinha para cobrir a posição no mercado a termo, uma vez

que a liquidez do papel influenciava o cálculo das garantias;

h. a BSM também detectou essa estratégia ao analisar os negócios executados pela GAFISA e

entendeu ter ocorrido o mesmo nas operações realizadas pelo Grupo GWI, concluindo então que

eles atuaram com lotes mínimos de ações para mudar a percepção de liquidez do mercado;

i. o indício adicional da atuação do Grupo no sentido da criação de condições artificiais de

demanda e oferta para a ação GFSA3 foi o aumento substancial das médias diárias de volume de

ações e de quantidade de negócios durante o período sob investigação, em relação aos 12

meses anteriores:

i. no período que antecedeu o PR, de 01.10.2017 a 30.09.2018, as médias foram de

950.000 ações/dia e de 1,7 mil negócios/dia;

ii. nos meses seguintes, entre 01.10.2018 e 13.02.2019, os valores foram 68 e 77%

maiores, indo para 1,6 milhão de ações/dia e 3 mil negócios/dia;

j. a grande quantidade de operações do tipo day-trade executadas no âmbito do PR também

reforçou o entendimento em relação à atuação no sentido da criação de condições artificiais de

demanda e oferta para a ação GFSA3;

k. operações com essa característica – curtíssimo prazo e elevado risco, em que se compra e

vende no mesmo dia, comumente associadas a estratégias arrojadas de investimento, com alto

grau especulativo em que se busca resultado imediato – desde que regulares, são importantes

para movimentar o mercado e trazer liquidez aos ativos;

l. considerando-se o benefício que maior liquidez da ação GFSA3 traria ao Grupo GWI, faz sentido

que estas operações tenham sido feitas não para o Programa de Recompra, nem

necessariamente para a GAFISA, mas com vistas a provocar alterações no fluxo de ordens do

ativo, estimulando outros investidores a operarem;

m. um exemplo de uma atuação compradora e vendedora, de forma concomitante, ocorreu no

pregão do dia 16.10.2018:

i. em uma gravação de cerca de 5 minutos de duração, a emissora de ordens pela GAFISA

passou ao corretor uma solicitação de compra de um lote total de 36.000 ações, a ser

executado por robô, customizado para comprar lotes de 100 ações a cada 10 segundos, por

um preço limite de R$ 12,99, e também uma venda de um total de 10.500 ações, em lotes

de 500 ações cada, feitas “na mão”, no preço de R$ 13,00 (primeira operação), e elevandose em R$ 0,01 cada operação seguinte, até chegar a R$ 13,20;

ii. ordens em sentidos opostos dadas em sequência na mesma ligação, em momentos

intervalados em poucos segundos, sem que nem se aguardasse a execução de uma das

ordens para repassar a outra, denotam uma atuação distante da esperada para

cumprimento de um programa de recompra;

n. além das operações day-trade em si – que totalizaram a marca de 635.895 ações compradas

e vendidas no período investigado – a GAFISA ainda movimentou sua carteira de ações GFSA3 de

forma suspeita para uma Companhia que estava, ou deveria estar, executando um programa de

recompra:

i. entre 01.10.2018 e 14.02.2019, a Companhia comprou e vendeu no mercado à vista

(operações sem vinculação com as realizadas no mercado a termo), respectivamente, um

total aproximado de 6,7 milhões e 2,3 milhões de ações de sua própria emissão (volumes

sem relação com os day-trades citados);

ii. ou seja, a Companhia foi “montando” e “desmontando” posição comprada ao longo do

tempo, potencializando os efeitos dos day-trades mencionados, uma vez que movimentava

ainda mais o mercado, e, aos poucos, ia recomprando suas ações de fato, mas de forma

aparentemente ocasional e secundária; e

iii. perguntado como as operações de venda e as operações do tipo day-trade executadas

em nome do cliente GAFISA se compatibilizavam com o seu Programa de Recompra, o

então colaborador da GWI Asset disse que não concordava com as operações day-trade

com um papel tão ilíquido como o papel da GFSA3, com a carteira da GAFISA e com seu

caixa, mas que ele ou qualquer outro funcionário da gestora não tinham poder para

interferir nisso, uma vez que a gestão era controlada pelo Representante do Grupo GWI.

II. 3. DAS CONDUTAS PERIFÉRICAS

Parecer do CTC 625 (2166073) SEI 19957.003748/2021-26 / pg. 11

21. Conforme já mencionado no início deste Parecer, de acordo com a SPS, a efetiva

operacionalização dos supostos esquemas de manipulação e criação de condições artificiais,

mediante a instrumentalização do Programa de Recompra aprovado em 28.09.2018, não teria sido

possível sem a omissão daqueles que detinham, à época, condições concretas de exercício de seus

deveres de diligência e de lealdade no momento da aprovação e durante o período de fiscalização da

execução do PR, mas que assim não o fizeram. Foi nesse contexto que se inseriu a atuação dos

PROPONENTES, então integrantes do Conselho de Administração da GAFISA no período.

22. No campo da falta de diligência e lealdade dos membros do Conselho de Administração, diversas

irregularidades teriam sido praticadas, relacionadas tanto à qualidade da informação divulgada ao

mercado a respeito do PR, quanto à veracidade das informações sobre a independência dos próprios

integrantes do CA, e, como dito, à própria fiscalização da execução do PR.

23. A seguir, após o relato de cada uma das irregularidades em tese praticadas, será feita a

exposição da atuação específica de cada PROPONENTE.

Da Proibição de Negociação com Ações de Própria Emissão, salvo para Manutenção em Tesouraria

ou Cancelamento

24. No que diz respeito à violação, em tese, do disposto no art. 30 da Lei nº 6.406/76[15] c/c o

disposto no art. 2º da então vigente Instrução CVM nº 567/2015[16] (“ICVM 567”), que proíbem as

companhias abertas de negociarem com as suas próprias ações, salvo para manutenção em

tesouraria, a SPS relatou, em resumo, que:

a. a GAFISA comprou e vendeu as ações de sua própria emissão, realizou day-trades com estes

papéis, “montando” e “desmontando” posição de forma contínua ao longo de todo o período,

denotando uma estratégia diferente da esperada de um programa de recompra e uma atuação

em desconformidade com a norma;

b. a forma de negociação implementada durante a execução do PR não se enquadra em

nenhuma das taxativas exceções legais previstas nas alíneas do §1º do art. 30 da Lei nº

6.404/76[17];

c. durante o período de 01.10.2018 a 11.02.2019 a Companhia realizou operações do tipo caixa

que totalizaram a relevante marca de 10.792.127 ações GFSA3 compradas a termo com o

mesmo quantitativo de ações vendidas à vista (operações casadas);

d. dessa forma, ao contrário do informado pela GAFISA no Fato Relevante divulgado em

28.09.2018, não é possível sustentar que a aquisição das ações teve como objetivo mantê-las

em tesouraria ou cancelá-las; e

e. tais ações eram objeto de permanente circulação, seja mediante operações day-trade, seja

comprando-se e vendendo-se em pregões diferentes, e, portanto, “montando” e “desmontando”

posições, seja realizando operações para se financiar, inclusive via “rolagem de termo”, no

interesse do Grupo GWI, então controlador de fato da GAFISA e assumidamente detentor de

participação societária relevante.

Da Extrapolação do Limite do Programa de Recompra

25. No que diz respeito à violação, em tese, do disposto no art. 8º, caput e §1º[18], da então vigente

ICVM 567, quanto à inobservância do limite de 3.516.970 ações ordinárias que poderiam ser

adquiridas no âmbito do Programa de Recompra, tal como aprovado pelo Conselho de Administração

da Companhia, a SPS relatou, em síntese, que:

a. após exame feito nos dados de negociação com o ativo GFSA3, relacionados ao cliente

GAFISA, no período de 01.10.2018 a 14.02.2019, foi possível constatar que, de fato, a

Companhia excedeu o limite imposto pelo PR no pregão do dia 14.12.2018, só retornando ao

parâmetro extrapolado no pregão do dia 20.03.2019, quando o Grupo GWI já não controlava a

Companhia[19];

b. para avaliar se o limite de 3.516.970 ações ordinárias foi extrapolado, levou-se em

consideração tanto as ações em custódia quanto as aquisições a termo, pois a aquisição a termo

opera a efetiva transferência de titularidade das ações; e

c. ao se analisar, por exemplo, as operações ocorridas entre 01.10.2018 e 16.01.2019, foi

possível verificar que, entre ações GFSA3 e GFSA3T, a GAFISA comprou um total de 14.891.300

ações e vendeu um total de 10.332.100 ações, ou seja, um saldo comprado de 4.559.200 ações

no período.

Das Negociações em Período Vedado

26. No que diz respeito à violação, em tese, do disposto no art. 13, §4º, da então vigente Instrução

Parecer do CTC 625 (2166073) SEI 19957.003748/2021-26 / pg. 12

CVM nº 358/02[20] (“ICVM 358”), quanto às operações realizadas nos pregões dos dias 24, 26, 29 e

31 de outubro de 2018 e nos dias 01 e 05 de novembro de 2018, a SPS relatou, em resumo, que:

a. tendo em vista que a divulgação das informações trimestrais pela Companhia ocorreu em

08.11.2018, as referidas operações foram realizadas durante o período de vedação – de 24.10 a

08.11.2018;

b. em atenção à solicitação de manifestação então feita pela SEP, a Companhia informou que (i)

teria havido erro na metodologia de contagem do prazo de vedação à época da negociação em

relação à operação realizada em 24.10.2018 (compra de 136.400 ações); e (ii) a posição líquida

de ações em tesouraria ao final de cada pregão teria permanecido a mesma nas operações

realizadas em 26, 29 e 31.10, e em 01 e 05.11.2018 (rolagens de contratos a termo no total de

1.842.000 ações);

c. a SEP entendeu que as justificativas eram infundadas considerando, inclusive, que (i) o OfícioCircular da Área vigente à época já trazia orientações claras quanto à determinação do prazo de

15 dias corridos, o qual deve ser contado excluindo-se o dia da divulgação, além de ressaltar que

é vedada a negociação no próprio dia da divulgação, antes que a informação se torne pública; e

(ii) não existiria previsão de dispensa na então vigente ICVM 358 para casos análogos ao que ora

se apresentava, até porque, em razão de haver discricionariedade na decisão do investidor de

executar ou não uma rolagem a termo, entendeu-se ser possível, ao menos em tese, o uso de

informação privilegiada nesses casos; e

d. como tais fatos ocorreram no período em que estava vigente o Programa de Recompra, a SEP

entendeu que tais infrações em tese poderiam fazer parte de uma conduta mais ampla

envolvendo a própria regularidade da aprovação do PR e seu uso em possível prática de

manipulação de preços, e optou por não lavrar termo de acusação e encaminhar as informações

para aprofundamento das investigações pela SPS.

Da Divulgação ao Mercado de Informação Errônea ou Incompleta sobre o Programa de Recompra

27. No que diz respeito à violação, em tese, do disposto nos arts. 14[21] e 17[22] da então vigente

Instrução CVM nº 480/2009 (“ICVM 480”), a SPS relatou, em resumo, que:

a. em 28.09.2018, a GAFISA divulgou fato relevante ao mercado, no qual informava maiores

detalhes sobre a aprovação do PR, incluindo uma sequência de treze itens a serem

obrigatoriamente preenchidos pela Companhia, de acordo com o Anexo 30-XXXVI da então

vigente ICVM 480;

b. em sua análise, a SEP verificou a incorreção ou inadequação no preenchimento de dois destes

itens:

i. no item 12, que solicitava “Especificar os recursos disponíveis a serem utilizados”, foi

informado tão somente que “Conforme informações trimestrais – ITR de 30/06/2018, a

Companhia dispõe de recursos disponíveis”; e

ii. no item 13, que exigia “especificar as razões pelas quais os membros do conselho de

administração se sentem confortáveis de que a recompra de ações não prejudicará o

cumprimento das obrigações assumidas com credores nem o pagamento de dividendos

obrigatórios, fixos ou mínimos”, foi informado tão somente que“[o]s membros do conselho

de administração se sentem confortáveis de que o programa de recompra de ações da

Companhia não prejudicará o cumprimento das obrigações assumidas junto a seus credores

como também o pagamento de dividendos obrigatórios”;

c. o que o normativo pretende com tais exigências é que a origem dos recursos e a

racionalidade por trás da aprovação de um Programa de Recompra sejam claramente

especificados ao público, para que tudo seja objeto de conhecimento e crítica por parte dos

investidores, mas a Companhia se limitou a citar um documento de 84 páginas (o ITR de

30.06.2018) como forma de especificar os recursos disponíveis, ou dizer que os membros se

sentiram confortáveis, sem explicitar o porquê;

d. não havia clareza sobre a disponibilidade de recursos, valendo destacar, inclusive, que a

Companhia divulgou ao mercado, em 19.10.2018, suspensão temporária de pagamentos a

fornecedores;

e. além disso, nenhum estudo ou projeção de fluxo de caixa foi feito;

f. os administradores, à exceção de dois conselheiros independentes que votaram contra,

aprovaram um Programa de Recompra três dias após terem tomado posse, sem exigir nenhuma

informação adicional, o que resultou em uma aprovação em tese sem a devida diligência e sem

sequer “maiores parâmetros operacionais para a sua implementação”; e

Parecer do CTC 625 (2166073) SEI 19957.003748/2021-26 / pg. 13

g. diante do exposto, a SEP entendeu que restou configurada a violação ao disposto no art. 14 e

no art. 17 da então vigente ICVM 480.

Da Divulgação ao Mercado de Informação Errônea ou Incompleta sobre a Condição de Independência

dos Conselheiros da Companhia

28. No que diz respeito à violação, em tese, do disposto no art. 14 da então vigente ICVM 480, a SPS

destacou, em resumo, que:

a. de acordo com o registro feito na ata de AGE de 25.09.2018, todos os membros do CA foram

eleitos “na qualidade de conselheiros independentes”;

b. adicionalmente, no Formulário de Referência enviado à CVM em 02.10.2018, o primeiro

disponibilizado após a AGE de 25.09.2018, e já sob a nova administração de ANA RECART, ficou

consignado o seguinte:

i. em relação a PEDRO DE MELLO e aos outros dois membros do Conselho vinculados ao

Grupo GWI: “A Companhia informou à GWI que, tendo em vista a sua omissão a esse

respeito, a Companhia assumiria a independência dos Candidatos da GWI, inclusive com

relação aos critérios de independência previstos no regulamento do Novo Mercado, e

solicitou que a GWI se manifestasse se esse não fosse o caso. Até a presente data, a

Companhia não recebeu manifestação da GWI em sentido contrário”; e

ii. em relação a KAREN GUIMARÃES e ANA RECART: “[p]ara determinar a independência

deste membro do Conselho de Administração, a Companhia utilizou como critério o disposto

no art. 16 do Regulamento do Novo Mercado, e as regras da Bolsa de Valores de Nova York

(New York Stock Exchange), observado que possui valores mobiliários registrados nestes

dois mercados”;

c. de acordo com a então vigente ICVM 480, os critérios aplicáveis para a aferição da

independência dos membros do CA das companhias abertas, como a GAFISA, constam do Código

Brasileiro de Governança Corporativa - Companhias Abertas, que dispõe, no seu item 2.2.1,

alínea “ii”, o seguinte:

“(...) São consideradas situações que podem comprometer a

independência do membro do conselho de administração, sem

prejuízo de outras:

a) ter atuado como administrador ou empregado da companhia, de

acionista com participação relevante ou de grupo de controle, de

auditoria independente que audite ou tenha auditado a companhia, ou,

ainda, de entidade sem fins lucrativos que receba recursos financeiros

significativos da companhia ou de suas partes relacionadas;

b) ter atuado, seja diretamente ou como sócio, acionista, conselheiro ou

diretor, em um parceiro comercial relevante da companhia;

c) possuir laços familiares próximos ou relações pessoais

significativas com acionistas, conselheiros ou diretores da

companhia; ou

d) ter cumprido um número excessivo de mandatos consecutivos como

conselheiro na companhia.” (Grifado pela SPS)

d. apesar de o Grupo GWI nunca ter admitido exercer o controle da Companhia, tratando sua

relação como a de acionista “com participação relevante”, o grupo tinha a Companhia sob seu

controle desde, pelo menos, agosto de 2018, quando convocou assembleia para destituir todo o

CA;

e. os argumentos contrários a este controle eram o de que não havia acionista detentor da

maioria absoluta das ações da Companhia com direito a voto e o de que o seu capital social era

muito pulverizado;

f. entretanto, existem outros tipos de controle, como, por exemplo, o controle compartilhado –

em que o poder é exercido por diversas pessoas em grupo constituído, por exemplo, em acordo

de acionistas – e o controle minoritário – em que um acionista ou grupo de acionistas, mesmo

com menos da metade do capital votante, exerce de fato o poder de controle em uma

companhia com ações dispersas no mercado, hipótese que se encaixaria nesse caso;

g. além disso, mesmo em uma estrutura societária com um sócio majoritário, pode não ser ele

quem de fato exerça o poder de controle;

h. o Grupo GWI começou a demonstrar sua influência sobre os rumos da Companhia desde

janeiro de 2018, quando conseguiu alterar, em assembleia, a regra conhecida como “poison pill”

Parecer do CTC 625 (2166073) SEI 19957.003748/2021-26 / pg. 14

e, na sequência, em abril de 2018, logrou êxito na eleição de ANA RECART e KAREN GUIMARÃES,

que tinham vínculo diferenciado com o Grupo;

i. o ápice do domínio e do controle teria ocorrido em agosto/setembro de 2018, quando o Grupo

destituiu todo o CA, elegeu cinco de seus sete membros, e, na sequência, aprovou o Programa

de Recompra e o Programa de Investimento em ações de outras companhias;

j. em notificação da GAFISA em 27.12.2018, a B3 solicitou a reapresentação do Formulário de

Referência de 2018, com inclusão/alteração das seguintes informações: i) identificar a GWI como

acionista controladora; ii) ajustar a quantidade de ações em circulação; e iii) rever as indicações

de independência dos membros do CA;

k. a fundamentação da B3 foi no sentido de que a posição acionária da GWI Asset lhe assegurava

a maioria dos votos nas deliberações da assembleia geral da Companhia, bem como o poder de

eleger a maioria de seus administradores, e de que, portanto, a GWI vinha “usando efetivamente

seu poder no sentido de dirigir as atividades sociais e orientar o funcionamento dos órgãos

societários da Gafisa”;

l. ANA RECART e KAREN GUIMARÃES, eleitas para o CA em abril de 2018 e reeleitas na AGE de

25.09.2018, não poderiam ser consideradas “independentes”, nos termos da letra “a” do item

2.2.1, alínea “ii”, do Código Brasileiro de Governança Corporativa - Companhias Abertas:

i. ANA RECART ingressou no Grupo GWI como funcionária da GWI Real State, em janeiro de

2011, movimentando-se diretamente para a Gafisa, em abril de 2018, já como conselheira;

ii. KAREN GUIMARÃES ingressou como funcionária da GWI Asset em janeiro de 2013, tendo

assumido a gerência jurídica junto ao chamado “GWI Group” em janeiro de 2014, de lá

sendo eleita conselheira de administração também em abril de 2018;

m. o então Presidente do CA também estaria na mesma situação, por ser o administrador da GWI

Asset e representante final do Grupo GWI, detentor de participação societária relevante na

GAFISA à época dos fatos, e controlador de fato da Companhia no período;

n. o filho do então presidente do CA, também eleito para o CA na AGE de 25.09.2018, tampouco

poderia ser considerado tecnicamente como conselheiro independente, à luz da alínea “c” do

dispositivo acima citado; e

o. quanto a PEDRO DE MELLO, apesar de sua relação profissional pregressa com o então

Presidente do CA, não se verificou inconsistência no que refere à sua qualificação como

conselheiro independente.

Da Insuficiência de Recursos para Efetuar o Programa de Recompra

29. No que diz respeito à violação, em tese, do disposto no art. 7º, §5º, I, da então vigente ICVM

567[23] c/c o art. 153 da Lei nº 6.404/76, tendo em vista a situação financeira da Companhia à

época, a SPS relatou, em síntese, que:

a. ao promover desembolsos adicionais de caixa na compra de ações de sua própria emissão, em

estratégia que envolvia ainda o mercado a termo, com notória alavancagem, e em um contexto

de delicada situação financeira, a aprovação do PR demandaria que, no mínimo, o dever de

diligência de seus administradores fosse concretizado na exigência de informações detalhadas

sobre os eventuais impactos do programa na saúde financeira e na continuidade dos negócios da

Companhia;

b. de acordo com as informações constantes do 3º ITR de 2018, a GAFISA tinha apurado um

prejuízo de R$ 37,2 milhões no trimestre findo em 30.09.2018 (o último lucro contábil havia sido

no 4º trimestre de 2015) e de R$ 122,2 milhões no acumulado daquele ano;

c. a Companhia vinha apresentando queima de caixa em suas operações (R$ 98,4 milhões nos 9

primeiros meses de 2018), o que ajudou a elevar os prejuízos acumulados para quase R$ 2

bilhões (patrimônio líquido consolidado de R$ 871,9 milhões) em 30.09.2018;

d. reportagens da mídia especializada à época divulgavam, entre outras coisas, que a GAFISA

estava “no vermelho e sem perspectiva de voltar ao azul no curto prazo”, e que também teria

sido “alvo de uma ação de despejo por não pagar o aluguel e o condomínio de sua sede há dois

meses”;

e. a nova administração, escolhida e eleita pelo Grupo GWI, suspendeu o pagamento de diversos

fornecedores sob a justificativa de ter iniciado uma revisão dos contratos para obter maior

controle das despesas, esclarecendo ainda, em comunicado ao mercado à época, que agiu desta

forma “tendo em vista o momento de transição da liderança da Gafisa, no qual é necessário que

a nova administração tome conhecimento e avalie apropriadamente as suas disponibilidades e

obrigações”;

Parecer do CTC 625 (2166073) SEI 19957.003748/2021-26 / pg. 15

f. tal cenário também foi corroborado pelo depoimento[24] à CVM de um dos membros do CA à

época, que votou contra a aprovação do PR:

i. o voto dissidente do referido Conselheiro, que, naquela reunião, atuou também como

procurador do outro Conselheiro que se manifestou contra o PR, foi claro ao consignar suas

razões:

“Justificativa: O Conselho ñ tem informações para tomar tal decisão. Ñ

temos uma projeção de fluxo de caixa futuro. A empresa consumiu

aprox. R$ 50 mi de caixa no ano até agora, e possui uma alavancagem

aprox. de 82% do patrimônio líquido. Esta decisão pode colocar em risco a

liquidez da empresa ainda mais num momento de muitas mudanças. Ñ estão

+ na interlocução com os financiadores." (grifos da SPS)

ii. ainda, em e-mail de 03.10.2018, dirigido ao então Presidente do CA, o referido

Conselheiro, entre outras considerações, registrou que “[A] decisão de realizar uma

recompra de ações, sem ter nenhuma projeção de fluxo de caixa para o devido

embasamento, acentua ainda mais os riscos à liquidez da empresa”;

g. a fragilidade financeira da GAFISA foi reconhecida, inclusive, por conselheiros que

manifestaram voto favorável à aprovação do PR, tendo em vista o que ficou expressamente

consignado na ata da RCA de 28.09.2018, a mesma em que se aprovou o PR:

“os conselheiros [Representante do Grupo GWI e Presidente do

Conselho], Karen Guimaraes, [filho do Presidente do CA] e Ana

Recart renunciaram à remuneração a que fariam jus na qualidade de

conselheiros da Companhia até que a Companhia apresente

resultado líquido positivo, recuperando prejuízo dos anos anteriores”

(Grifos da SPS);

h. a simples renúncia à remuneração na qualidade de conselheiros não pode ser considerada

medida adequada, suficiente e compatível com os deveres legais de diligência e probidade

atribuídos aos administradores, para que, naquela circunstância concreta, de reconhecido

prejuízo líquido acumulado, aprovassem uma medida que, por definição, exporia a Companhia a

alto risco, ainda mais da forma como implementada;

i. a própria ANA RECART, admitiu, por ocasião de seu depoimento à CVM, que a GAFISA estava

em “crise” à época (meados de 2018), “apresentando altos prejuízos”;

j. outro sinal claro de insuficiência de caixa foi a forma alavancada de promover o PR,

consubstanciada pelas operações do tipo “caixa” executadas em nome da Companhia –

estruturadas por meio da compra de lotes de ações GFSA3 no mercado a termo, e, de forma

concomitante, da venda dos mesmos lotes no mercado à vista – que visaram gerar recursos para

financiar o próprio PR; e

k. dessa forma, considerando a ausência de diligências no sentido de resguardar a situação

financeira da Companhia, bem como o interesse dos seus acionistas, restou configurado, por

parte dos conselheiros que aprovaram o Programa de Recompra na RCA de 28.09.2018, a

violação, em tese, do disposto no §5º, I, do artigo 7º da então vigente ICVM 567 c/c o disposto no

art. 153 da Lei nº 6.404/76.

Da Contratação da GWI Asset pela Companhia

30. No que diz respeito à violação, em tese, do disposto nos arts. 153 e 154 da Lei nº 6.404/76,

tendo em vista a contratação da GWI Asset pela GAFISA, a SPS destacou, em resumo, que:

a. de acordo com o Estatuto Social da Companhia à época, cabia ao CA, dentre outras

competências, “aprovar os negócios ou contratos de qualquer natureza entre a Companhia

e seus acionistas e/ou administradores, bem como entre a Companhia e os sócios

controladores, direta ou indiretamente, dos acionistas da Companhia, exceto se previsto no

orçamento anual ou no plano de negócios então em vigor” (grifos da SPS);

b. em 14.11.2018, ANA RECART, então Diretora Presidente, procedeu, por decisão individual,

conforme declarado em depoimento à CVM, à contratação da gestora de recursos pertencente

ao Grupo GWI para prestação de serviços de gestão de carteira da GAFISA;

c. em sua defesa, ANA RECART mencionou que a contratação foi regular, uma vez que o PR já

estava inserido no plano de negócios da GAFISA e que, portanto, o caso se encaixava na exceção

prevista no Estatuto;

d. independentemente de o PR ter estado no plano de negócios da Companhia, o trecho final do

dispositivo estatutário se referia aos “negócios” ou “contratos”, portanto, descabida a correlação

feita;

Parecer do CTC 625 (2166073) SEI 19957.003748/2021-26 / pg. 16

e. além disso, o contrato estabelecido com a GWI Asset não tinha como objeto a execução ou

gestão do PR, mas era genérico, um tradicional contrato para gestão de recursos de terceiros;

f. o mesmo contrato foi, inclusive, utilizado para que a GWI Asset colocasse em execução o

Programa de Investimento em ações de outras companhias aprovado no mês seguinte, e,

portanto, deveria ter passado pela análise e pela aprovação do CA;

g. ANA RECART, KAREN GUIMARÃES, PEDRO DE MELLO e os demais membros do então CA

sabiam que tal contratação havia sido concretizada, se omitiram com relação à responsabilidade

que lhes cabia nessa contratação e ignoraram o alto conflito de interesses por trás dessa

transação, uma vez que se tratava de uma gestora do Grupo GWI, controlador da GAFISA à

época, e, ao mesmo tempo, de um investidor das ações GFSA3, e, portanto, pertencente a este

mesmo grupo de controle;

h. dessa forma, ANA RECART agiu em desacordo com o Estatuto Social, incorrendo em infração,

em tese, ao art. 154 da Lei nº 6.404/76; e

i. os demais conselheiros incorreram em falta de diligência, conforme o disposto no art. 153 da

Lei nº 6404/76, por terem se omitido e não terem feito cumprir o estatuto, dado que tal

contratação deveria ter passado pelo crivo do CA.

Da Posição no Mercado a Termo em Nível Acima do Permitido

31. Embora não tenha sido possível avançar na investigação da eventual violação aos limites

estabelecidos na então vigente Instrução CVM nº 283/98 (“ICVM 283”), que tratava sobre os

mercados de liquidação futura, a SPS registrou mais uma consequência potencialmente danosa ao

mercado, propiciada por conduta do Grupo GWI, praticada no afã de controlar a Companhia, sob

estratégia, como a realizada, de extrema e proibitiva alavancagem no mercado a termo,

destacando, em resumo, que:

a. conforme relatado pela SMI, a elevada posição a termo do Grupo teria violado os limites

estabelecidos pela então vigente ICVM 283; e

b. entretanto, o estabelecimento de tais limites, sua fiscalização e a adoção de medidas de

desconcentração, em caso de necessidade, são de competência da B3, e teria havido falha da

referida instituição neste processo, eis que não estaria adequada e suficientemente capacitada e

estruturada para detectar a extrapolação dos limites nos casos de grupos de investidores

atuando em conjunto, impossibilitando-se que o Grupo GWI fosse eventualmente investigado e

punido.

Do Desvio de Finalidade do Objeto Social em Relação ao Programa de Investimento em Outras

Companhias

32. No que diz respeito à violação, em tese, do disposto no art. 154 da Lei nº 6.404/76, em razão do

desvio de finalidade/do seu objeto social relativo ao Programa de Investimentos em outras

companhias, a SPS destacou, em resumo, que:

a. no período de 26.12.2018 a 16.01.2019, foi verificado um conjunto de negócios executados

pelo investidor GAFISA S.A., atuando nos mercados à vista e a termo da B3, com ações de

emissão de outras companhias, tais como Vale S.A. (“VALE3”), Marfrig Global Foods S.A.

(“MRFG3”), e Qualicorp S.A (“QUAL3”);

b. tais negócios tinham características de estratégias voltadas a investidores especulativos, uma

vez que também continham operações do tipo day-trade e os montantes envolvidos foram

relevantes, em especial com ações MRFG3 – R$ 13,5 milhões em compras e R$ 752 mil em

vendas – considerando-se o resultado bruto da Companhia no período de janeiro a setembro de

2018: um prejuízo acumulado de R$ 124 milhões;

c. posteriormente, verificou-se que tais operações foram realizadas no âmbito do Programa de

Investimentos em ações de outras companhias, incluindo seus derivativos, que foi aprovado na

RCA de 26.12.2018, em reunião convocada pelo Representante do Grupo GWI e então Presidente

do CA e controlador da Companhia;

d. o programa contava com os seguintes parâmetros: (i) investir até o limite de R$ 52 milhões –

valor equivalente a 1,5% de seu ativo consolidado total, verificado em 30.11.2018; (ii) as

empresas investidas teriam que ser listadas no Novo Mercado da B3 e suas ações teriam que

compor o índice IBrX; (iii) investir menos de 5% das ações representativas do capital total da

companhia investida; e (iv) não investir em empresas concorrentes;

e. o CA, ao decidir conceder à GWI Asset, então gestora da carteira da GAFISA, a liberdade de

investir até R$ 52 milhões em ações de outras companhias, à escolha, conveniência e

oportunidade do grupo controlador, valeu-se, conforme destacado na ata da reunião, do disposto

no art. 20, alínea “u”, do Estatuto Social da Companhia vigente à época:

Parecer do CTC 625 (2166073) SEI 19957.003748/2021-26 / pg. 17

"Art. 20. Compete ao conselho de administração, sem prejuízo das demais

competências atribuídas por lei e por este Estatuto Social:

(...)

(u) autorizar previamente: (i) a celebração, pela Companhia, de quaisquer

contratos, incluindo, exemplificativamente, para aquisição de participações

societárias ou ativos; ou (ii) a concessão, pela Companhia, de empréstimo,

financiamento ou garantia real ou fidejussória em favor de suas sociedades

controladas (à exceção de sociedades de propósito específico cujo capital

total e votante a Companhia seja titular de 90% ou mais) ou de terceiros,

sempre que, em quaisquer das hipóteses descritas nos itens (i) ou (ii), as

operações sejam contratadas por período superior a 48 (quarenta e oito)

meses (à exceção daqueles com concessionárias de serviços públicos ou

outros que obedeçam a condições uniformes, que não estarão sujeitas à

prévia aprovação do conselho de administração nesta hipótese) ou cujo valor

supere o maior valor entre R$ 15.000.000,00 ou 1,5% do ativo consolidado

total da Companhia (“Valor de Referência”)";

f. entretanto, tal dispositivo não guarda relação com o caso concreto, uma vez que tratava de

celebração de contratos ou de concessão de empréstimo, financiamento ou garantia real ou

fidejussória, por parte da Companhia;

g. adicionalmente, houve falta de transparência da Companhia para com o mercado e seus

acionistas em relação a esse Programa, tendo em vista que a referida RCA não foi objeto de

divulgação pelas vias oficiais;

h. a aprovação do Programa, que autorizava não somente investimentos em ações, ativos de

risco normalmente mais elevados, mas também a utilização de instrumentos de alavancagem,

como os derivativos – destaque-se que a SMI também apontou a implementação de estratégias

arrojadas, como as operações do tipo day-trade, o que potencializou o risco do investimento – foi

realizada sem qualquer estudo ou análise de mercado e financeira, que oferecesse suporte à

decisão da própria GAFISA;

i. o programa foi colocado em prática em um momento de indisponibilidade financeira pelo qual

passava a Companhia, que vinha de prejuízo acumulado nos três primeiros trimestres daquele

ano, no montante de cerca de R$ 122 milhões, agravada pela execução concomitante do

Programa de Recompra de suas ações;

j. conforme já mencionado, a GAFISA, inclusive,utilizou-se do mercado a termo para financiar o

Programa de Recompra, o que demonstrava a dificuldade da Companhia até mesmo para

captação financeira de curto prazo, quanto mais para aplicar ou especular no mercado

financeiro;

k. por fim, observando-se o Estatuto Social da GAFISA, não foi identificada no seu objeto social a

previsão de investimentos em companhias abertas:

“Art. 1º. A Gafisa S.A. (a ‘Companhia’) é uma companhia aberta, que se rege

por este Estatuto Social, pelo seu Código de Ética e Conduta e pelas

disposições legais e regulamentares que lhe forem aplicáveis.

(...)

Art. 3º. A Companhia tem por objeto: (i) a promoção e a incorporação de

empreendimentos imobiliários de qualquer natureza, próprios ou de

terceiros, nestes últimos como construtora e mandatária; (ii) a alienação e

aquisição de imóveis de qualquer natureza; (iii) a construção civil e a

prestação de serviços de engenharia civil; e (iv) o desenvolvimento e a

implementação de estratégias de marketing relativas a empreendimentos

imobiliários próprios e de terceiros.

Parágrafo Único. A Companhia pode participar de quaisquer outras

sociedades, no Brasil ou no exterior, mediante deliberação do conselho de

administração, exceto na hipótese prevista no §1º do Art. 30, em que não

haverá necessidade da prévia aprovação do conselho de administração.

(...)

Art. 30. A Companhia será representada e somente será considerada

validamente obrigada por ato ou assinatura de:

(a) quaisquer dois diretores;

Parecer do CTC 625 (2166073) SEI 19957.003748/2021-26 / pg. 18

(b) qualquer diretor em conjunto com um procurador com poderes

específicos; ou

(c) dois procuradores com poderes específicos.

(c) dois procuradores com poderes específicos.

§1º. A representação da Companhia na constituição ou aquisição de

participação societária em sociedades de propósito específico (“SPEs”) e/ou

consórcios que tenham por objeto o planejamento, promoção, incorporação,

realização de receita e a venda de empreendimentos imobiliários dar-se-á na

forma do disposto no caput deste Art. 30.”;

l. uma leitura superficial e descuidada do disposto no parágrafo único do art. 3º até poderia

indicar que o termo “participar de quaisquer outras sociedades” compreenderia, inclusive,

aplicar em ações de companhias abertas listadas em bolsa;

m. porém, a exceção à regra de necessidade de autorização prévia do CA contida no mesmo

dispositivo, e exposta no §1º do art. 30, esclarece e delimita o escopo de participação societária

tratada no art. 3º: a participação em sociedades em caráter permanente;

n. tal exceção, que tratava do caso de aquisição de participação societária em que se prescindia

até mesmo de prévia autorização do CA, trazia uma formalidade burocrática de representação de

prepostos da Companhia para a consecução da operação, característica bem distante daquela

encontrada no mercado de bolsa, ou em negócios de curtíssimo prazo, como os negócios daytrade executados em nome da GAFISA com os ativos ora analisados;

o. ainda que se pudesse aventar que a possibilidade de “participar de quaisquer outras

sociedades” significasse o mesmo que comprar e vender ações de companhias abertas no

mercado secundário da B3, utilizando-se, inclusive, de day-trades e de derivativos, o que

definitivamente não é o caso, o Estatuto Social não permitiu que o CA transferisse este poder de

escolha das companhias nas quais participar a terceiros e, no Programa em questão, tal escolha

coube à GWI Asset, braço do grupo controlador da Companhia;

p. outro ponto que demonstra a falta de conexão do Programa com a realidade, mas que não

parece ter sensibilizado os membros do CA à época, é o fato de que o pequeno investidoracionista que compra ações da GAFISA pretende, a priori e por lógica, investir, de forma geral,

em um mercado de construção civil e de incorporação imobiliária, e não investir indiretamente

nos ramos de mineração, de planos de saúde e de alimentos;

q. ao investir em ações da VALE3, QUAL3 e MRFG3, a GAFISA, além de ter forçado o acionista a

investir em algo que possivelmente não queria, também o forçou a investir em algo que não

sabia, uma vez que não publicizou tal programa; e

r. diante do exposto, teria restado claro que as negociações realizadas pela GWI Asset, em nome

da GAFISA, e com autorização do CA, com ações de outras companhias abertas, não atenderam

aos interesses da Companhia e de seus acionistas, e representaram, em tese, desvio de

finalidade/de seu objeto social, em infração, em tese, ao art. 117, §1º, alínea “a”, da Lei 6.404/76

(abuso do poder de controle), aplicável a acionista(s) controlador(es), e ao art. 154 do mesmo

diploma legal, aplicável aos administradores.

II.4. DA ATUAÇÃO DOS PROPONENTES

33. Após o relato das condutas centrais e periféricas, a SPS delimitou a atuação de cada agente

envolvido, considerando, para tanto, (a) a posição, cargo ou função exercida; (b) os vínculos entre

eles e com os fatos; e (c) os argumentos e os esclarecimentos de cada um; e (d) as análises e

conclusões pertinentes.

34. Em relação a ANA RECART, a SPS destacou, em resumo, que:

a. pela proximidade com o Grupo GWI, pela posição central e relevante que tinha na Companhia

e pela responsabilidade que tinha diante da execução do PR, sua atuação foi essencial na

consecução das irregularidades em tese, seja praticando atos, também irregulares em tese, seja

se omitindo em situações em que tinha o dever de atuar;

b. além de membro do CA, presidente e DRI da Companhia, ANA RECART era Diretora Financeira

e tinha a incumbência de executar o Programa de Recompra;

c. a funcionária inicialmente contratada por ANA RECART para a execução do PR afirmou, ao

descrever a razão e em que circunstância se deu sua participação na operacionalização do PR,

que “eles implantaram o programa de recompra de ações, e como eu já tinha trabalhado na GWI

nesta parte de mercado financeiro, eles fizeram meu cadastro pra que eu pudesse executar as

ordens que [o Representante do Grupo GWI] me passaria na corretora”; e que “o que era

Parecer do CTC 625 (2166073) SEI 19957.003748/2021-26 / pg. 19

passado pra mim era que [o Representante do Grupo GWI]e a Ana tinham as decisões, e que

eles juntos determinavam o que iam fazer e passavam pra mim”;

d. questionada sobre a autonomia da referida funcionária, ANA RECART hesitou em responder

em um primeiro momento, depois informou que passava a ela uma única instrução – “compre no

melhor preço” – e, por fim, após ser novamente questionada, informou que a colaboradora tinha

autonomia para definir preço e momento de compra;

e. a partir da análise dos áudios de execução de ordens, foi possível atestar que a funcionária, de

fato, atuou como mera intermediária passiva do processo e que a GWI Asset era a real gestora

da GAFISA, ao contrário do que foi afirmado por ANA RECART;

f. ANA RECART foi categórica ao afirmar que o objetivo do PR para a GAFISA seria comprar no

melhor preço possível, mas nada disse sobre as operações de venda e do tipo day-trade

executadas em nome da Companhia, nem quando questionada por depoimento, nem quando

questionada via Ofício;

g. questionada sobre as circunstâncias de sua movimentação do Grupo GWI para a GAFISA, ANA

RECART teria demonstrado desconforto para responder sobre sua ligação e nível de

independência com o Representante do Grupo GWI, que possuía participação relevante na

Companhia e passou a ocupar, pouco tempo depois, a Presidência do CA:

“eu pedi demissão, é.....enfim, é.... enfim, tinha, ele, eu, o que que

aconteceu, é..., tô tentando me lembrar, é... enfim, quando, ele falou

assim..., pera aí que eu tô... (risos), enfim, é... teve, teve essa mudança toda,

ele falou assim: Ana, tem esse, enfim, é..., tem esse no, esse novo, enfim,

tem, é, tem esse novo, é... enfim, tem esse investimento, né, na, na, na,

nessa companhia, na Gafisa, é..., ele falou assim: você, o que é que você

acha né, tem essa, essa, essa posição pra, pra, pra C.O., eu no começo fui,

fui, fui relutante, tá, eu não queria, é..., enfim, mas o que que, o que que me,

muita sinceramente, o que que me relutou, o que que me, o que que me, me

fez aceitar, é que, assim, é..., eu, sinceramente, eu achava que tinha muita

coisa, assim, o mato era muito alto lá, tinha muita coisa errada, quando eu

tava na, na, quando eu fui, quando eu tava nesse primeiro conselho”;

h. perguntada se os membros do CA eleitos em 25.08.2018, o que incluía ela própria, teriam tido

suas condições de independência afetadas, à luz das normas pertinentes à época, disse “não”

em relação à sua situação e nada respondeu em relação aos demais membros;

i. para embasar sua suposta condição de conselheira independente, ANA RECART disponibilizou

um documento enviado pela Companhia à B3, em que sustentava não haver acionista

controlador na GAFISA e citou um parecer, de 25.03.2019, em que B3 decidiu pela dispensa de

aplicação de multa à GAFISA por não ter reapresentado o Formulário de Referência (“FRE”) com

a identificação da GWI como acionista controladora e com as indicações de independência dos

membros do CA;

j. posteriormente, foi verificado junto à B3 que houve uma resposta da instituição para a

Companhia refutando os argumentos incialmente apresentados e reafirmando a necessidade de

reapresentação do FRE;

k. ademais, à época do Parecer com a decisão de dispensa de multa, o grupo GWI já não estava

mais no controle da Companhia e a B3 entendeu que houve perda do objeto do processo de

“enforcement”;

l. ANA RECART sustentou, ainda, que sua independência teria sido comprovada por duas

decisões que tomou durante sua gestão: (i) seu posicionamento frente à necessidade de oferta

pública de ações, em razão de o Grupo GWI ter atingido participação superior a 50% (poison

pill), no final de janeiro de 2019; e (ii) a rescisão do contrato com a GWI Asset, em fevereiro do

mesmo ano:

i. entretanto, à época do atingimento do patamar de 50% pelo Grupo GWI, a Companhia já

havia sido alertada pela B3 sobre a necessidade de adequar a prestação das informações

sobre o grupo de controle e sobre a independência dos conselheiros, sendo, dessa forma,

esperado e recomendado um cuidado maior da parte de ANA RECART quanto às suas

decisões;

ii. a rescisão do contrato com a GWI Asset só ocorreu dois dias após o questionamento feito

pela Corretora de Investimentos em relação a possível inobservância do disposto na então

vigente ICVM 08, e no mesmo dia em que o Grupo GWI vendeu sua grande participação na

Companhia, deixando de ser seu controlador; e,

iii. portanto, os fatos indicam não ser possível relacionar de forma inequívoca e objetiva os

Parecer do CTC 625 (2166073) SEI 19957.003748/2021-26 / pg. 20

dois atos de ANA RECART à sua pretensa independência e, ainda que as hipotéticas

demonstrações de independência de janeiro e fevereiro de 2019 fossem incontestáveis, elas

não seriam aproveitáveis para o período de setembro a dezembro de 2018;

m. perguntada sobre a existência de estudo técnico para embasar a decisão do CA referente ao

PR, ANA RECART não respondeu, informando apenas que analisou o ITR do segundo trimestre,

que acreditava no potencial da Companhia, que a mensagem que queriam passar era a de que

se tratava de um compromisso de longo prazo e, também, que se tratava de uma “janela de

oportunidade”, uma vez que a ação estava sendo cotada no mercado a R$ 10 (dez reais), e tinha

sido avaliada em R$ 15 (quinze reais) em um aumento de capital realizado no primeiro trimestre

de 2018;

n. ANA RECART defendeu que o PR não foi executado de forma acelerada. - ressalte-se que o

programa foi concebido para ser executado em até 12 meses e atingiu o limite de ações

compradas em ¼ do tempo -, e, ao mesmo tempo, admitiu que as ações da GAFISA tinham baixa

liquidez, o que seria contraditório, pois, se as ações tinham baixa liquidez, o programa deveria

levar mais tempo para ser executado do que efetivamente levou;

o. questionada sobre a razão de seguir com a aprovação do Programa de Recompra, mesmo com

as preocupações e as dificuldades financeiras da Companhia, que foram levantadas, inclusive,

na justificativa dos votos dissidentes, ANA RECART não respondeu e disse que, talvez, os

conselheiros que se manifestaram contra não aprovassem a nova administração que estava se

iniciando naquele período;

p. apesar de ter dito, como justificativa para implementação do PR, que a Companhia tinha caixa

e era viável, ANA RECART afirmou em outro momento do mesmo depoimento, quando discorria

sobre sua contrariedade e insatisfação a respeito de um dispêndio inesperado de R$ 20 milhões

para os cofres da Companhia – ressalte-se que o custo máximo aproximado do PR seria de R$ 40

milhões – que GAFISA estava em crise e apresentando altos prejuízos àquela época;

q. ANA RECART informou, ainda, não ter conhecimento sobre a extrapolação do limite de ações

aprovado para o PR e que, de acordo com as informações passadas pela GWI Asset e pelas áreas

internas da Companhia, tal limite não teria sido ultrapassado por conta do cancelamento de

ações – argumentação que não faz sentido, pois seria o mesmo que dizer que não havia limite e

que a GAFISA poderia ir comprando e cancelando ações indefinidamente;

r. ANA RECART assumiu para si a responsabilidade pela escolha e contratação da GWI Asset para

gerir a carteira da GAFISA, e, portanto, implementar seu PR e, conforme já mencionado, tal

conduta redundou, em tese, em usurpação de competência do CA;

s. sobre a não especificação dos recursos a serem utilizados na implementação do PR, disse que

o ITR de 30.06.2018 e seus anexos evidenciariam que “a Companhia, na época, possuía (i) caixa

de R$ 212,9 milhões, (ii) recebíveis na ordem de R$ 1,5 bilhão, (iii) estoque (imóveis prontos

para venda) de R$ 1,4 bilhão e (iv) banco de terrenos com valor geral de venda (VGV) de R$ 3,7

bilhões, frente a um endividamento, recentemente reperfilado, na ordem de R$ 960 milhões” –

informações que, por si sós, não são suficientes para tomada de decisão, visto que não há como

valorar/qualificar minimamente os termos "recebíveis" e "endividamento" citados, sejam de que

ordens forem;

t. em relação à não especificação das razões pelas quais os membros do CA se sentiram

confortáveis de que a recompra de ações não prejudicaria o cumprimento das obrigações

assumidas com credores, nem o pagamento de dividendos obrigatórios, fixos ou mínimos, disse

que a resposta apresentada – “considerando todas as informações financeiras da Companhia” –

atendia à legislação aplicável, como se as razões estivessem implícitas; e

u. questionada sobre a deliberação do CA que aprovou o Programa de Investimento em ações de

outras companhias, ANA RECART não respondeu sobre a possível inadequação em relação ao

objeto social da Companhia e ao contexto de fragilidade financeira, limitando-se a dizer que

eram operações de tesouraria e que estavam rentabilizando o seu caixa.

35. Em relação a KAREN GUIMARÃES, a SPS concluiu que restou comprovada a atuação pessoal e

direta da conselheira na aprovação dos PR e do Programa de Investimentos em outras companhias,

bem como na falha de fiscalização do PR, destacando, em síntese, que;

a. de acordo com o depoimento do conselheiro que votou contra a aprovação do PR, a reunião

do CA que tratou do assunto foi uma formalidade e não houve uma efetiva, amadurecida e

responsável deliberação;

b. questionada a respeito dessa aprovação, KAREN GUIMARÃES se limitou a declarar que teria

sido feito o que, a seu ver, seria “o necessário” naquele momento, destacando que as

informações prestadas à CVM e ao mercado em atenção à regulamentação eram “hígidas”,

Parecer do CTC 625 (2166073) SEI 19957.003748/2021-26 / pg. 21

tendo em vista que, para a sua elaboração, a Companhia contou com o assessoramento de

“renomado escritório de advocacia”;

c. adicionalmente, KAREN GUIMARÃES seguiu a mesma linha de respostas dada por ANA RECART

em relação às justificativas sobre a especificação da origem dos recursos e razões pelas quais se

sentiu confortável de que a recompra de ações não prejudicaria o cumprimento das obrigações

assumidas com credores nem o pagamento de dividendos obrigatórios, fixos ou mínimos;

d. o assessoramento de um escritório de advocacia para a simples elaboração de documentos e

o seu posterior envio ao regulador não substitui o conteúdo material do que se exige de uma

efetiva atuação do administrador na defesa dos interesses de uma companhia, ainda mais no

caso concreto, em que se aprovou, sem estudos prévios e em situação financeira delicada,

programa que contava com o uso de derivativos financeiros;

e. KAREN GUIMARÃES afirmou que o conselho teria aprovado apenas “a abertura do programa” e

que a sua execução ficara à análise da “conveniência e oportunidade” por parte da “área de

tesouraria, juntamente com uma área que a Ana [Recart] tocava, enfim, que era mais ligada à

Tesouraria”;

f. especificamente sobre a fiscalização do PR, KAREN GUIMARÃES afirmou que relatórios sobre a

execução do programa eram apresentados ao CA em reuniões, mas que não se lembrava da

periodicidade com que isso acontecia, informando, posteriormente, por escrito, que “o programa

e seus resultados eram reportados e deliberados mensalmente ao Conselho”, que a elaboração

dos reportes estava a cargo da diretoria sob a responsabilidade de ANA RECART e que os

relatórios vinham com as informações de volume, quantidade de ações negociadas e valores

financeiros envolvidos;

g. dessa forma, teria restado comprovado que o dever normativamente exigível de diligência e

cuidado na fiscalização dos atos da diretoria veio, no presente caso, acompanhado de condições

concretas de sua implementação;

h. a não atuação concreta de KAREN GUIMARÃES, podendo efetivamente fazê-lo em prol de uma

efetiva fiscalização do PR – considerando, inclusive, a declaração de que interagia com

frequência com ANA RECART e que ficava próxima dela, fisicamente, no escritório da Companhia

– materializou-se no conjunto das infrações em tese descritas como periféricas;

i. KAREN GUIMARÃES declarou que a contratação da GWI Asset para gerir a carteira da GAFISA

não demandaria deliberação e aprovação pelo CA, uma vez que o PR “estava inserido no plano

de negócios da Gafisa” – a referida conselheira era diretora da área jurídica da Companhia e,

apesar de sua formação profissional e dos deveres inerentes às suas funções legais e

estatutárias na defesa do interesse da companhia, sequer cogitou o conflito de interesses

existente na contratação de uma gestora de investimentos integrante do Grupo que, à época,

detinha o controle de fato da GAFISA;

j. além da exigência prevista no Estatuto Social, a existência deste potencial conflito tornava

ainda mais pertinente que tal contratação fosse aprovada pelo CA;

k. a falta de fiscalização de operações ocorridas em “período vedado” é também manifesta –

uma medida simples, possível e concreta, de parte de KAREN GUIMARÃES, enquanto conselheira,

diretora responsável pela área jurídica e advogada, teria sido, diante de uma adequada leitura e

interpretação das orientações divulgadas pela SEP, atuar para que, internamente, no âmbito da

GAFISA, fosse divulgada orientação clara e expressa sobre o período em que as operações de

compra e venda de valores mobiliários estariam vedadas, o que facilitaria a fiscalização desse

aspecto do PR;

l. assim, teria restado evidente que a conselheira teve plenas condições de atuar diligentemente

na fiscalização do PR no que diz respeito à não manutenção das ações recompradas em

tesouraria, à inobservância quanto ao limite de compra de ações autorizado pelo CA, à

contratação em tese irregular da GWI Asset, e à ocorrência de negociações em período vedado,

mas, apesar do efetivo conhecimento do volume de operações e da quantidade de ações

negociadas, não o fez;

m. no que diz respeito à divulgação ao mercado de informação não verdadeira ou incompleta

sobre a suposta independência dos membros do CA, KAREN GUIMARÃES apresentou o mesmo

argumento trazido por ANA RECART, no sentido de que “[n]a época foram apresentadas

informações à B3 (doc. 08) demonstrando que a Companhia não possuía acionista controlador,

com menção aos artigos de lei correlatos. A própria B3 ratificou esse posicionamento, ao decidir

pela não aplicação de qualquer sanção à Gafisa (doc. 05). Assim, entendo que fui eleita como

conselheira independente em 04/2018 e em 09/2018”;

n. KAREN GUIMARÃES manteve vínculo profissional com o Grupo GWI antes do seu ingresso no

Parecer do CTC 625 (2166073) SEI 19957.003748/2021-26 / pg. 22

CA da GAFISA, em 27.04.2018, e, assim como verificado no caso de ANA RECART, a referida

conselheira faltou em tese com a verdade ao registrar formalmente para esta CVM que a B3

teria ratificado o entendimento de que a GAFISA não tinha um acionista controlador;

o. conforme já mencionado, a B3 não aplicou nenhuma sanção à GAFISA na hipótese, não

porque tenha verificado e concordado com a manifestação de que a Companhia não possuía um

acionista controlador, mas porque, quando analisado o assunto por aquela entidade

autorreguladora, o Grupo GWI já tinha desfeito sua posição na composição acionária da

Companhia;

p. o próprio Regulamento do Novo Mercado da B3 mencionado na resposta deixaria claro que

KAREN GUIMARÃES não poderia ser enquadrada como independente, tendo em vista que o

Grupo GWI controlava a GAFISA à época dos fatos;

q. não seria aceitável que um membro de CA se quedasse inerte e omisso quanto à informação,

ao mesmo tempo, tão relevante para o mercado, de tão simples aferição e, mais importante,

relacionada a si mesma, à sua própria condição de conselheira (não) independente;

r. em relação à aprovação do Programa de Investimentos em outras companhias, KAREN

GUIMARÃES teria comprovado que entrou em contato com o comitê de auditoria da Companhia,

em 28.11.2018, para questionar se a GAFISA possuía ou não uma política de investimentos; e

s. mesmo diante da delicada situação financeira da Companhia, e com a informação concreta da

inexistência de uma política interna que orientasse e mitigasse os riscos dos investimentos,

conforme informado pelo comitê de auditoria, KAREN GUIMARÃES votou favoravelmente ao

referido programa na RCA de 26.12.2018, aprovando, inclusive, a aplicação em derivativos de

outras companhias e, por consequência, incrementando a já elevada exposição ao risco a que

estava submetida a GAFISA.

36. Por fim, em relação a PEDRO DE MELLO, a SPS relatou que, na qualidade de membro do CA, tudo

o que foi dito a respeito dos demais conselheiros, em termos de contexto fático e materialidade, lhe

seria aplicável, destacando, em resumo, que:

a. questionado sobre a existência de algum estudo prévio pormenorizado, que teria servido de

subsídios à sua avaliação do PR, PEDRO DE MELLO se limitou a dizer que a estruturação do

programa se deu por escritório de advocacia especializado;

b. conforme já exposto, o fato de a estruturação do PR ter contado com o auxílio de um escritório

de advocacia em nada exime os deveres de cuidado, diligência e de lealdade atribuíveis aos

administradores, e tal argumentação, no sentido de “terceirização dos deveres de cuidado”,

causa perplexidade quando proveniente de um investigado com experiência de mercado e

formação especializada;

c. PEDRO DE MELLO também não respondeu especificamente sobre a origem dos recursos e

razões pelas quais se sentiu confortável de que a recompra de ações não prejudicaria o

cumprimento das obrigações assumidas com credores, nem o pagamento de dividendos

obrigatórios, fixos ou mínimos, relatando, tão somente, que, pelo ITR mais recente à época, a

Companhia possuía caixa para fazer frente aos gastos com o PR, e que a recompra se mostrava

oportuna porque havia uma discrepância entre o valor de mercado e o valor patrimonial da

GAFISA;

d. PEDRO DE MELLO afirmou, ainda, que o uso de derivativos seria uma “medida de proteção

usual no mercado, no âmbito de programas de recompra de diversas companhias”, alegação

sem base fática;

e. conforme já exposto, não houve medida de proteção alguma – a GWI Asset, utilizando-se da

autorização do CA para uso de derivativos no âmbito do PR, realizou, em nome da Companhia,

operações estruturadas no mercado a termo (aliado ao mercado à vista) denominadas de

“caixa”, por meio das quais ela financiou o próprio PR, conforme já explanado anteriormente –

tais operações seriam plenamente perceptíveis, ainda mais para alguém experiente no mercado,

se tivesse realmente havido uma fiscalização adequada do programa;

f. questionado sobre quais medidas concretas teria tomado para a fiscalização do PR, limitou-se

a responder que: “[e]m bases regulares, o Conselho de Administração acompanhava os valores e

ações objeto de negociação por informações prestadas pela Sra. Ana Recart, de modo que à

época não identifiquei qualquer eventual inobservância aos termos do programa de recompra”;

g. apesar de sua experiência e conhecimento e de receber informações regulares a respeito do

PR, o conselheiro não foi capaz de perceber irregularidades de simples identificação no curso da

execução do programa, como a extrapolação do limite de ações negociadas, e execução de

operações em período vedado ou proibição de negociação com ações de própria emissão, salvo

para manutenção em tesouraria ou cancelamento, conforme determinado pelo próprio CA por

Parecer do CTC 625 (2166073) SEI 19957.003748/2021-26 / pg. 23

ocasião da aprovação;

h. na linha do afirmado por KAREN GUIMARÃES, PEDRO DE MELLO confirmou que os membros da

administração se sentavam próximos uns dos outros. Assim, o modo centralizador como o

Representante do Grupo GWI exercia sua liderança e o fato de o PR ter sido executado da forma

como foi, com os derivativos financeiros sendo usados como prática contínua, somados à

proximidade física dos conselheiros, são, todos, fatos indicadores da possibilidade concreta de

atuação não diligente na defesa dos interesses da Companhia no que diz respeito à fiscalização

do PR, não sendo possível acolher a alegação de que não percebeu “qualquer eventual

inobservância aos termos do programa de recompra”;

i. foram formuladas nove perguntas em relação à irregular contratação da GWI Asset e, apesar

disso, PEDRO DE MELLO limitou-se dizer que não se recordava de a contratação da gestora ter

sido posta à deliberação do CA;

j. é inconcebível que um profissional experiente no mercado, membro do CA e Presidente do

Comitê de Auditoria da GAFISA, não percebesse o conflito de interesses em tese existente na

contratação da GWI Asset pela Companhia, sem sequer a avaliação pelo CA;

k. é também inconcebível que não pudesse questionar, junto às esferas competentes da

governança da Companhia, a qualidade de conselheiros independentes atribuída aos demais

membros do CA, todos vinculados ao Grupo GWI, então controlador da Companhia;

l. a despeito de sua experiência e conhecimento do funcionamento do mercado e seus

regramentos, PEDRO DE MELLO votou favoravelmente a um PR sem maiores parâmetros

operacionais e num contexto em que se faziam presentes, cumulativamente, os seguintes fatos:

(i) um histórico recente de prejuízos seguidos e relevantes da GAFISA; (ii) a autorização para o

uso de derivativos no âmbito desse PR, incrementando-se o risco da companhia em benefício dos

interesses do acionista controlador; (iii) a ausência de qualquer estudo que embasasse a

viabilidade, necessidade, prioridade e relevância do PR; e (iv) uma série de irregularidades

normativas em tese em relação ao seu processo de aprovação, tais como a não especificação da

origem dos recursos e da razão dos membros do CA terem se sentido confortáveis na sua

aprovação – tudo isso, ressalte-se, em uma dinâmica em que as etapas de proposição, análise,

deliberação e aprovação foram realizadas em três dias;

m. em relação à aprovação do Programa de Investimentos em outras companhias, PEDRO DE

MELLO alegou apenas não se recordar de ter “aprovado a negociação, pela Gafisa, de ações de

emissão de outras companhias”;

n. à luz da boa-fé e do espírito colaborativo de revelar a verdade dos fatos, que devem permear

a conduta de quem agiu de forma inquestionavelmente regular, não é aceitável que tenha se

esquivado da pergunta – seu pedido de vista e concessão de prazo adicional para resposta foi

deferido e, dentre os documentos a ele entregues, constavam ao menos dois que faziam menção

clara e direta ao Programa de Investimento, bem como à sua participação na aprovação;

o. PEDRO DE MELLO era presidente do Comitê de Auditoria da GAFISA, o mesmo Comitê que,

instado por KAREN GUIMARÃES, informou que não havia política de investimentos na Companhia;

e

p. é inconcebível que a inexistência de uma política de investimentos, algo de conhecimento ou

que deveria ser de conhecimento de PEDRO DE MELLO, pudesse, naquele contexto de delicada

situação financeira, ser interpretada não como um óbice, mas como uma inexistência de

impeditivo para a aprovação de mais uma ação que incrementaria a exposição de risco da

GAFISA.

III. DA MANIFESTAÇÃO DA ÁREA TÉCNICA

37. De acordo com a SPS, diante dos elementos reunidos, restou configurada a execução, em tese,

de esquemas de manipulação de preços e de criação de condições artificiais de oferta e demanda

em detrimento dos interesses da Companhia.

38. Tais esquemas teriam sido engendrados e capitaneados pelo então gestor de carteiras da

Companhia e dos integrantes do Grupo GWI, responsável pela GWI Asset, representante do grupo de

controle e então Presidente do Conselho de Administração que, por meio do seu poder de gestão,

controle e decisão, agiu consciente e voluntariamente com tal desiderato por intermédio de

funcionários a ele subordinados, ao longo do período de execução do Programa de Recompra de

ações da Companhia.

39. Para a sua efetiva operacionalização, os esquemas teriam contado com a colaboração direta de

ANA RECART, mediante condutas comissivas e omissivas, e com a colaboração indireta dos demais

membros do CA, KAREN GUIMARÃES e PEDRO DE MELLO, inclusive mediante a prática de condutas

não diligentes ou desleais à Companhia.

Parecer do CTC 625 (2166073) SEI 19957.003748/2021-26 / pg. 24

40. Dentre os principais fatos que levam a esta conclusão pela SPS, foram destacados:

a. alteração da regra de “poison pill”, majorando a porcentagem de 30% para 50% do capital

social, que foi sugerida e aprovada pelo Grupo GWI e considerada oportuna e útil para os

objetivos do Grupo;

b. a “captura” do CA da GAFISA pelo Grupo GWI a partir da AGE realizada em 25.09.2018,

passando este a exercer o seu controle de fato;

c. cinco dos sete integrantes eleitos em 25.09.2018 para compor o CA ostentavam alguma

espécie de vínculo, profissional e/ou pessoal, com o Grupo GWI ou com o próprio representante

do Grupo, então eleito Presidente do CA;

d. destes cinco integrantes, ANA RECART, KAREN GUIMARÃES, o representante do Grupo GWI e o

filho dele, apesar de serem claramente ligados ao grupo de controle, foram caracterizados pela

Companhia como independentes e se quedaram omissos em relação a esta informação não

condizente com a realidade;

e. ANA RECART, pessoa com vínculo profissional anterior com o representante do grupo de

controle – foi funcionária do Grupo GWI desde 2011 até ingressar na GAFISA em 2018 – e foi

eleita Diretora Presidente, Diretora Financeira e DRI três dias depois, em 28.09.2018;

f. na mesma data, houve a aprovação pelo CA do Programa de Recompra de ações, contando

com votos favoráveis apenas dos conselheiros com vínculos com o Grupo GWI[25], sem qualquer

estudo ou análise prévia que a suportasse, em uma conjuntura de dificuldades financeiras

enfrentada pela Companhia;

g. a execução das ordens de compra e venda foi formalmente alocada na competência da

Diretoria Financeira, conduzida por ANA RECART até 14.11.2018;

h. por decisão unilateral de ANA RECART, em violação em tese ao que determinava o Estatuto

Social da Companhia, houve a contratação, em 14.11.2018, da gestora GWI Asset, pertencente

ao Grupo GWI, que passou a emitir todas as ordens de compra e venda do ativo GFSA3 no

âmbito da execução do PR, e, posteriormente, as ordens no âmbito do Programa de Investimento

de outras companhias;

i. os relatórios de acompanhamento do PR, destinados à fiscalização pelos membros do CA,

também eram elaborados pela Diretoria Financeira, sob a administração de ANA RECART, que os

apresentava aos demais conselheiros em periodicidade mensal;

j. os depoimentos convergentes de todos os operadores, no sentido de que jamais dispuseram

de qualquer grau de autonomia e de que todos os parâmetros das ordens de compra e venda do

ativo GFSA3 (tamanho dos lotes, volume de ações, preços-alvo, momento de colocação etc.)

eram determinados pelo representante do grupo, mesmo antes da contratação da GWI Asset

pela GAFISA;

k. exercício irregular de gestão de carteiras por parte do representante do grupo de controle, no

período de 01.10.2018 a 11.02.2019, quando ficou responsável pelas carteiras da GAFISA, e dos

integrantes do Grupo GWI, descumprindo condenação da CVM que o suspendia de tal exercício;

l. os depoimentos de três operadores convergentes em apontar a personalidade centralizadora

do representante do grupo de controle, enquanto efetivo gestor e exclusivo tomador de decisão

no curso de execução das ordens em nome da GAFISA, bem como das ordens emanadas em

nome de todos os integrantes do Grupo GWI;

m. a tentativa frustrada do representante do Grupo GWI de ocultar o seu efetivo controle sobre a

GWI Asset e o seu papel de direto e exclusivo decisor das execuções das ordens de compra e

venda do ativo GFSA3 no bojo do PR, ao apresentar à CVM a sua esposa como a suposta

responsável pela referida gestora de ativos;

n. a análise técnica de que o Grupo GWI e GAFISA operaram em conjunto, manipulando em tese

o preço da ação GFSA3 e criando condições artificiais de oferta e demanda para o mesmo ativo,

no período investigado, inclusive como partes e contrapartes nos mesmos negócios, que foi

corroborada pela análise e escuta das gravações de ordens direcionadas às corretoras;

o. o interesse do representante do grupo de controle em aumentar a liquidez do papel GFSA3, no

intuito de melhorar sua valoração, para fins de garantia, via redução do deságio, uma vez que os

papéis GFSA3 detidos tanto pelo Grupo GWI, quanto pela GAFISA, no mercado à vista, serviam

como garantia das operações efetuadas por estes mesmos investidores no mercado a termo das

mesmas ações GFSA3;

p. o interesse do representante do grupo de controle em elevar a cotação do papel GFSA3, no

intuito de reduzir o custo de manter o controle sob a Companhia, uma vez que a participação do

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Grupo GWI se dava em grande parte via contrato de compra de ações no mercado a termo (e

suas rolagens);

q. omissão em tese dos membros do CA da Companhia, todos ligados ao Grupo GWI, na

fiscalização da execução do PR, permitindo que uma série de irregularidades fossem cometidas

e proporcionando, com isso, ambiente favorável para a consecução dos esquemas colocados em

prática pelo representante do grupo de controle, por intermédio de sua gestora;

r. omissão dos membros do CA da Companhia, todos ligados ao Grupo GWI, quanto à divulgação

de informações verdadeiras e completas ao mercado sobre o PR e também sobre suas reais

qualidades de membros não independentes;

s. a efetiva operacionalização desse esquema, mediante a instrumentalização do PR aprovado

em 28.09.2018, não teria sido possível sem a omissão daqueles que detinham, à época,

condições concretas de exercício de seus deveres de diligência e de lealdade no momento da

aprovação e durante o período de fiscalização da execução do PR, mas que assim não o fizeram

os integrantes do CA no período; e

t. no campo da falta de diligência e lealdade dos membros do CA, diversas irregularidades em

tese teriam sido praticadas, tanto relacionadas à qualidade da informação divulgada ao mercado

a respeito do PR, quanto à veracidade das informações sobre a independência dos próprios

integrantes daquele órgão societário e à própria fiscalização da execução do PR;

u. em relação ao Programa de Investimento em outras companhias:

i. a aprovação ocorrida na reunião de conselho de administração de 26.12.2018, em desvio

de finalidade/do objeto social da GAFISA em tese, se deu pelos mesmos conselheiros; e

ii. a operacionalização obedeceu à mesma centralização e condução direta e exclusiva pelo

representante do grupo de controle e presidente do CA, valendo-se da instrumentalização

da GWI Asset, que havia sido contratada para administrar a carteira de investimentos da

GAFISA, em 14.11.2018.

IV. DA RESPONSABILIZAÇÃO

41. Diante do exposto, além das propostas de responsabilização feitas em face do então presidente

do Conselho de Administração da GAFISA, que era também representante do grupo de controle e

gestor de carteiras da Companhia[26] e de outro membro do Conselho de Administração, que

também era integrante do grupo de controle da Companhia[27], a SPS propôs a responsabilização

de:

a. ANA RECART, nas condições concomitantes de Diretora Presidente, DRI, Diretora Financeira e

membro do Conselho de Administração, por:

i. infração, em tese, ao disposto no artigo 155 da Lei nº 6.404/76, por ter exercido suas

atribuições, também em tese, em dissonância com os interesses da GAFISA, e em

alinhamento com os do seu acionista controlador, muitas vezes desrespeitando em tese

normas legais, bem como o próprio Estatuto da Companhia, permitindo, com isso, a criação

de ambiente favorável à consecução, por parte do mesmo acionista e em tese, de

esquemas de manipulação de preços e de criação de condições artificiais de oferta e

demanda para o ativo GFSA3, faltando, também em tese, com seu dever de lealdade:

i.1. na aprovação do Programa de Recompra de ações da GAFISA, por ocasião da

reunião do Conselho de Administração, de 28.09.2018;

i.2. na fiscalização e na implementação do Programa de Recompra de ações da

GAFISA, no período compreendido entre 01.10.2018 e 14.02.2019; e

i.3. na omissão de seu vínculo, bem como do vínculo dos demais integrantes do

Conselho de Administração, com o grupo de controle, passando aos acionistas e ao

mercado a falsa condição de conselheiros “independentes”, conforme divulgado na ata

da AGE de 25.09.2018 e no Formulário de Referência de 02.10.2018;

ii. infração, em tese, ao disposto no artigo 154 da Lei nº 6.404/76, pelo exercício dos cargos

de membro do Conselho de Administração e de diretora financeira, em desrespeito, em

tese, ao estatuto e aos interesses da Companhia na aprovação e na implementação do

Programa de Investimento em outras companhias, em desvio de finalidade/do objeto social,

e sem que houvesse uma política de investimento em vigor na companhia, por ocasião da

reunião do Conselho de Administração de 26.12.2018;

b. KAREN GUIMARÃES, nas condições concomitantes de Diretora Executiva Operacional e

membro do Conselho de Administração, por:

i. infração, em tese, ao disposto no artigo 153 da Lei nº 6.404/76, por falta de cuidado e

Parecer do CTC 625 (2166073) SEI 19957.003748/2021-26 / pg. 26

diligência:

i.1. na aprovação do Programa de Recompra de ações da GAFISA, por ocasião da

reunião do Conselho de Administração de 28.09.2018; e

i.2. na fiscalização do Programa de Recompra de ações da GAFISA, no período

compreendido entre 01.10.2018 e 14.02.2019;

ii. infração, em tese, ao disposto no artigo 155, Lei nº 6.404/76, por falta de lealdade em

tese, ao omitir seu vínculo com o grupo de controle, passando aos acionistas e ao mercado

a falsa condição de conselheiro “independente”, conforme divulgado na ata da AGE de

25.09.2018 e no Formulário de Referência de 02.10.2018;

iii. infração, em tese, ao disposto no artigo 154, Lei nº 6.404/76, pelo exercício do cargo de

membro do Conselho de Administração em desrespeito, em tese, ao estatuto e aos

interesses da Companhia, na aprovação do Programa de Investimento em outras

companhias, em desvio de finalidade/do objeto social, e sem que houvesse uma política de

investimento em vigor na companhia, por ocasião da reunião do Conselho de Administração,

de 26.12.2018;

c. PEDRO DE MELLO, nas condições concomitantes de presidente do Comitê de Auditoria e

membro do Conselho de Administração, por:

i. infração, em tese, ao disposto no artigo 153 da Lei nº 6.404/76, pela falta de cuidado e

diligência em tese:

i.1. na aprovação do Programa de Recompra de ações da GAFISA, por ocasião da

reunião do Conselho de Administração, de 28.09.2018; e

i.2. na fiscalização do Programa de Recompra de ações da GAFISA, no período

compreendido entre 01.10.2018 e 14.02.2019; e

ii. infração, em tese, ao disposto no artigo 154, Lei nº 6.404/76, pelo exercício do cargo de

membro do Conselho de Administração em desrespeito, em tese, ao estatuto e aos

interesses da Companhia, na aprovação do Programa de Investimento em outras

companhias, em desvio de finalidade/do objeto social, sem que houvesse uma política de

investimento em vigor na companhia, por ocasião da reunião do Conselho de Administração

de 26.12.2018.

V. DAS PROPOSTAS DE TERMO DE COMPROMISSO

42. Em 02.04.2024, após citação e no prazo para apresentação de defesa, ANA RECART apresentou

proposta para celebração de Termo de Compromisso na qual ofereceu pagar à CVM o valor de R$

350.000,00 (trezentos e cinquenta mil reais) para o encerramento antecipado do caso em tela.

43. Também, na mesma data, KAREN GUIMARÃES apresentou proposta com vistas ao encerramento

antecipado do caso, na qual ofereceu o pagamento de R$ 250.000,00 (duzentos e cinquenta mil

reais).

44. Embora as propostas tenham sido apresentadas separadamente, as duas PROPONENTES

trouxeram argumentação semelhante, manifestando, em resumo, que:

a. nunca sofreram qualquer espécie de condenação na CVM;

b. foram acusadas de agir de maneira negligente, e não com dolo ou má-fé;

c. o Programa de Recompra de Ações seria algo bastante utilizado no mercado como um sinal de

confiança do management na Companhia, tendo sido adotado recentemente por dezenas de

companhias, incluindo a própria GAFISA;

d. ainda sobre o PR, KAREN GUIMARÃES alegou que sua atuação se deu como membro do CA e

não como Diretora Operacional;

e. nas declarações envolvendo a condição de conselheiro independente, seguiram a literalidade

do que estabelece o artigo 16, § 1º, IV, do Regulamento do Novo Mercado, interpretação com a

qual concordaram todos os acionistas da GAFISA presentes às assembleias de 27.04.2018 e

25.09.2018, sendo que eventual interpretação divergente por parte da CVM não poderia

invalidar a interpretação de ANA RECART e, por consequência, não poderia dar arrimo à sua

responsabilização;

f. a acusação de desvio de objeto social não teria cabimento, pois o que ocorreu foi uma

operação de tesouraria, aplicando-se, em curto prazo, caixa e disponibilidades em ações em

bolsa de valores, envolvendo uma pequeníssima, e portanto, não relevante parte do ativo

consolidado da Companhia e que trouxe ótima rentabilidade aos recursos aplicados, o que, por

certo, não se confunde nem de longe com as clássicas situações de desvio de objeto, tais como a

Parecer do CTC 625 (2166073) SEI 19957.003748/2021-26 / pg. 27

empresa cujo objeto social é a fabricação de móveis e passa a atuar no mercado de aluguel de

automóveis, envolvendo, por exemplo, ativo não circulante; e

g. o valor proposto estaria em consonância com os valores aceitos pela CVM em termos de

compromisso anteriores ou em condenações anteriores impostas pela CVM envolvendo matérias

semelhantes àquelas discutidas neste procedimento administrativo sancionador[28].

45. Em 11.04.2024, PEDRO DE MELLO apresentou proposta para celebração de termo de

compromisso em que ofereceu pagar à CVM o valor de R$ 300.000,00 (trezentos mil reais) para o

encerramento antecipado do caso. Em sua manifestação, o PROPONENTE alegou, em resumo, que:

a. as potenciais irregularidades a ele atribuídas são substancialmente menos gravosas do que as

condutas de caráter doloso atribuídas a outros acusados;

b. os eventos descritos na acusação estão ligados a diferentes esferas de poder, atribuições e

responsabilidades, envolvendo tanto a atuação específica de membros da diretoria quanto de

membros do conselho de administração;

c. não possuía qualquer vínculo ou relacionamento com acionistas da Companhia e, portanto, foi

eleito para a administração da GAFISA na qualidade de membro independente do CA;

d. seguiu exercendo regularmente suas funções, até o término do respectivo mandato, mesmo

após os demais membros do CA – ligados a acionistas da Companhia – terem renunciado aos

seus respectivos cargos;

e. exerceu seu cargo no CA em meio a um processo amplo de reestruturação que contemplou

diversas medidas comerciais e de gestão, tendo recebido uma série de atribuições relevantes

em curto espaço de tempo e durante o processo de transição de gestão, ressaltando os

argumentos apresentados no âmbito da investigação e na própria defesa no sentindo de

enfatizar que a acusação não deveria prosperar, destacando, inclusive, que a Companhia

apresentou ou resultados financeiros positivos no período; e

f. o valor proposto estaria em linha com o de outros casos envolvendo infração, em tese, de falta

de diligência ou desvio de finalidade por parte de membros de órgãos de administração de

companhias abertas em que foram celebrados termo de compromisso[29].

VI. DA MANIFESTAÇÃO DA PROCURADORIA FEDERAL ESPECIALIZADA (“PFE-CVM”)

46. Em razão do disposto no art. 83 da RCVM[30] e conforme PARECER n. 00030/2024/GJU-2/PFECVM/PGF/AGU e respectivo Despacho, a PFE-CVM apreciou os aspectos legais da proposta

apresentada e, não tendo vislumbrado óbice legal à celebração do Termo de Compromisso,

concluiu no sentido de que, “dada a gravidade dos fatos narrados (...), há que ser ter em pauta os

demais princípios e regras que informam o mercado de valores mobiliários, de sorte que seja

avaliada a conveniência e oportunidade do exercício da atividade consensual pela CVM no caso

concreto”.

47. Em relação ao requisito constante do inciso I do § 5º do art. 11 da Lei nº 6.385/1976 (cessação da

prática), a PFE-CVM considerou que:

“(...) registramos o entendimento da CVM no sentido de que ‘sempre que as

irregularidades imputadas tiverem ocorrido em momento anterior e não se

tratar de ilícito de natureza continuada, ou não houver nos autos quaisquer

indicativos de continuidade das práticas apontadas como irregulares,

considerar-se-á cumprido o requisito legal, na exata medida em que não é

possível cessar o que já não existe’[...].

(...)

Considerando-se que as apurações efetuadas abrangem um período

de tempo específico, de acordo com o explicitado acima (manipulação de

preços da ação GFSA3, bem como criação de condições artificiais de

demanda e oferta do mesmo ativo, ambos capitaneados pelo Grupo GWI,

ambos com o objetivo principal de propiciar ao mesmo grupo a assunção do

controle da companhia Gafisa S.A. ao menor custo financeiro) não se

verifica, a princípio, indícios de continuidade infracional,

exclusivamente com base nas informações constantes no PAS, a

impedir a celebração dos termos propostos.”(Grifado)

48. Em relação ao requisito constante do inciso II do § 5º do art. 11 da Lei nº 6.385/1976 (correção

das irregularidades), a PFE-CVM considerou que:

“(...) os proponentes apresentam oferta indenizatória no valor de R$

350.000,00 (trezentos e cinquenta mil reais), 250.000,00 (duzentos e

Parecer do CTC 625 (2166073) SEI 19957.003748/2021-26 / pg. 28

cinquenta mil) e 300.000,00 (trezentos mi) respectivamente.

(...)

(...) via de regra, a suficiência do valor oferecido, bem como a adequação da

proposta, estará sujeita à análise de conveniência e oportunidade a ser

realizada pelo Comitê de Termo de Compromisso, diante da possibilidade de

negociação deste e de outros aspectos da minuta, conforme previsto no art.

83, § 4°, da Resolução CVM n° 45/2021. Nada obstante, existindo prejuízos

concretamente demonstrados, não é possível a celebração do termo sem a

formulação de proposta indenizatória.

Feitas tais considerações, pontua-se que, no caso concreto, não se

vislumbra a ocorrência de prejuízos mensuráveis, com possível

identificação dos investidores lesados, à luz das conclusões do

Relatório nº 4/2023- CVM/SPS/GPS-1 (...), a desautorizar a celebração do

compromisso mediante a formulação de proposta indenizatória

exclusivamente à CVM.

Por sua vez, a existência de danos difusos mostra-se inafastável, haja vista

que a manipulação de preços e criação de condições artificiais da demanda e

oferta configuram condutas que acarretam inegável abalo na confiança dos

investidores, bem como no regular funcionamento do mercado, interferindo

na correta formação dos preços dos papéis negociados.

Sobre o tema, ressalta a peça de acusação que as operações irregulares

praticadas buscavam, como vantagem ilícita promover a elevação artificial

no preço do papel GFSA3, mediante negociação de ações ordinárias de sua

emissão, nos mercados a termo e à vista, no âmbito do Programa de

Recompra da GAFISA, reduzindo o custo de manutenção do controle sob a

Companhia, conforme descrito nas alíneas xiiii a xvi do item 115 do

RELATÓRIO Nº 4/2023-CVM/SPS/GPS-2 (...):

(...)

Em virtude do exposto, cabe ao CTC avaliar a suficiência da indenização no

caso concreto, haja vista que não se pode admitir que os acusados realizem

lucro, mediante a adoção de práticas considerados ilícitas por este Agente

Regulador (as quais, inclusive, podem ser tipificadas criminalmente), de sorte

a que o descumprimento da lei se torne vantajoso economicamente, sob

pena de ferimento aos princípios da moralidade e da legalidade.

(...)

Em conclusão, dada a gravidade dos fatos narrados, os quais

apontam, inclusive, para indícios da prática de crime previsto no

art. 27-C, da Lei 6.385/76, há que se ter em pauta os demais

princípios e regras que informam o mercado de valores mobiliários,

de sorte a que seja avaliada a conveniência e oportunidade do

exercício da atividade consensual pela CVM no caso concreto, com

vistas ao efetivo atendimento do interesse público, matéria afeta à

atribuição do Comitê de Termo de Compromisso.” (Grifado)

VII. DA NEGOCIAÇÃO DAS PROPOSTAS DE TERMO DE COMPROMISSO

49. Em reunião realizada em 04.06.2024, o Comitê de Termo de Compromisso (“Comitê” ou “CTC”),

ao analisar as propostas de Termo de Compromisso apresentadas, tendo em vista (a) o disposto no

art. 83 c/c o art. 86, caput, da RCVM 45; e (b) o fato de a Autarquia já ter celebrado Termos de

Compromisso em casos de infração, em tese, ao disposto nos arts. 153, 154 e 155 da Lei n.º

6.404/76, entendeu que seria possível discutir a viabilidade de um ajuste para o encerramento

antecipado do caso e, consoante faculta o disposto no art. 83, §4º, da RCVM 45, decidiu[31]

NEGOCIAR as condições das propostas apresentadas.

50. Assim, considerando, em especial, (a) o disposto no art. 86, caput, da RCVM 45; (b) o fato de as

condutas terem sido praticadas após a entrada em vigor da Lei nº 13.506/2017 e de existirem novos

parâmetros balizadores para negociação de solução consensual desse tipo de conduta; (c) que as

irregularidades, em tese, enquadram-se no Grupo V do Anexo A da RCVM 45; (d) os critérios

atualmente adotados em relação a situações como a que é objeto do presente processo; e (e) o

histórico dos PROPONENTES[32], o Comitê propôs o aprimoramento da proposta apresentada,

com a assunção de obrigação pecuniária, em parcela única, no valor total de R$

11.080.000,00 (onze milhões e oitenta mil reais), sendo:

Parecer do CTC 625 (2166073) SEI 19957.003748/2021-26 / pg. 29

a. R$ 5.280.000,00 (cinco milhões e duzentos e oitenta mil reais) a serem pagos por

ANA RECART;

b. R$ 3.400.000,00 (três milhões e quatrocentos mil reais) a serem pagos por KAREN

GUIMARÃES; e

c. R$ 2.400.000,00 (dois milhões e quatrocentos mil reais) a serem pagos por PEDRO

DE MELLO.

51. Cumpre registrar que, para a fixação das contrapartidas, o Comitê, após avaliar a gravidade do

caso como um todo, e considerando que: (a) as condutas ora analisadas, de acordo com a realidade

acusatória, colaboraram, em tese, direta ou indiretamente, para criação de ambiente favorável à

consecução, por parte do acionista controlador, e em tese, de esquemas de manipulação de preços e

de criação de condições artificiais de oferta e demanda para o ativo GFSA3; e que (b) as condutas

relacionadas ao Programa de Recompra caracterizaram-se por uma série de irregularidades[33], que

se relacionam com outras irregularidades em tese graves, entendeu que a adoção dos valores

iniciais de R$ 700.000,00 (setecentos mil reais) para cada conduta enquadrada em tese no art. 153

da Lei nº 6.404/76, e de R$ 1.000.000,00 (um milhão de reais) para cada conduta enquadrada em

tese nos arts. 154 e 155 da mesma Lei, estaria adequada e suficiente para a elaboração da sua

contraproposta[34].

52. Tempestivamente, em 19.06.2024, PEDRO DE MELLO apresentou contraproposta no valor de R$

1.000.000,00 (um milhão de reais), alegando, em resumo, que a sua conduta não envolveu ou gerou

qualquer prejuízo quantificado ou individualizado ao mercado ou aos investidores, e que o novo valor

representa um acréscimo de 230% da proposta inicial e estaria em plena consonância com as

particularidades do caso, e em linha com precedente que envolve conduta praticada após a entrada

em vigor da Lei 13.506/2017[35].

53. Na mesma data, ANA RECART e KAREN GUIMARÃES protocolaram documentação contendo

solicitação de esclarecimentos adicionais sobre a contraproposta do Comitê. O prazo para

apresentação de contraproposta para essas PROPONENTES foi prorrogado e, na sequência, foi

agendada uma reunião com a Secretaria do CTC para o dia 26.06.2024.

54. Em reunião realizada em 25.06.2024, o Comitê, ao analisar a contraproposta

apresentada por PEDRO DE MELLO, decidiu[36] REITERAR, por seus próprios e jurídicos

fundamentos, o valor de R$ 2.400.000,00 (dois milhões e quatrocentos mil reais).

55. Vale ressaltar que o valor de R$ 1.000.000,00, apontado pelo PROPONENTE, corresponderia ao

montante então proposto pelo CTC para um dos três aumentos de capital em que houve

inobservância do dever de diligência no tocante à fixação de preço de emissão e, no presente caso,

à infração, em tese, ao disposto no art. 153 da Lei nº 6.404/76, que teria propiciado, conforme

consta da acusação, as seguintes irregularidades, em tese: (a) a aprovação do PR sem qualquer

estudo mínimo sobre as condições financeiras da Companhia e em situação de insuficiência de

recursos à época; (b) a contratação da GWI Asset sem aprovação pelo CA, mesmo diante de

flagrante conflito de interesses que tal contratação representaria; (c) a negociação irregular com

ações de própria emissão da GAFISA, uma vez que as ações negociadas no âmbito do PR não foram

mantidas em tesouraria ou canceladas; (d) a extrapolação do limite do Programa de Recompra; (e) a

negociação de ações de própria emissão em período vedado; (f) a não especificação das razões

pelas quais os conselheiros se sentiram confortáveis para a aprovação do PR; e (g) a não

especificação da origem dos recursos para o PR.

56. Além disso, no presente caso, foi também atribuída ao PROPONENTE a suposta infração, em

tese, ao disposto no art. 154 Lei nº 6.404/76, pelo exercício do cargo de membro do Conselho de

Administração em desrespeito, em tese, ao estatuto e aos interesses da Companhia, na aprovação

do Programa de Investimento em outras companhias, em desvio de finalidade/do objeto social, e

sem que houvesse uma política de investimento em vigor na Companhia.

57. Em 26.06.2024, foi realizada a reunião[37] com os Representantes Legais de ANA RECART e

KAREN GUIMARÃES, ocasião em que foram passados esclarecimentos adicionais em relação ao

entendimento do Comitê sobre a gravidade, em tese, das condutas atribuídas às PROPONENTES e

sobre a contrapartida considerada suficiente e adequada para desestimular práticas semelhantes.

Ao final do encontro, foi fixado novo prazo para apresentação de contraproposta.

58. Tempestivamente, em 10.07.2024, ANA RECART apresentou contraproposta no valor

de R$ 1.848.000,00 (um milhão e oitocentos e quarenta e oito mil reais). Na mesma data,

KAREN GUIMARÃES apresentou manifestação majorando sua proposta para R$

1.190.000,00 (um milhão e cento e noventa mil reais).

59. Nas referidas manifestações, as PROPONENTES alegaram, em resumo, que: (a) o Comitê deveria

considerar a boa-fé, os bons antecedentes e a capacidade financeira das PROPONENTES; (b) os

Parecer do CTC 625 (2166073) SEI 19957.003748/2021-26 / pg. 30

novos valores apresentados seriam bastante superiores àqueles usualmente aceitos em casos

envolvendo acusações semelhantes e representam uma majoração de quase 500% e 400%,

respectivamente, sobre os valores originalmente propostos; e (c) os valores propostos pelo CTC não

seriam proporcionais ao que foi negociado, em função do tempo de atuação e capacidade financeira,

em casos precedentes[38].

60. Também em 10.07.2024, PEDRO DE MELLO reiterou sua contraproposta anterior no

valor de R$ 1.000.000,00 (um milhão de reais), trazendo, em resumo, as mesmas

considerações apresentadas em 19.06.2024.

61. Em reunião realizada em 16.07.2024, o Comitê, ao analisar as contrapropostas apresentadas,

decidiu[39]:

a. opinar junto ao Colegiado pela REJEIÇÃO da proposta apresentada por PEDRO DE

MELLO, considerando (i) a gravidade, em tese, das condutas, e (ii) que o valor apresentado está

distante do que foi considerado a contrapartida adequada e suficiente para desestimular

práticas de condutas semelhantes; e

b. REITERAR, por seus próprios e jurídicos fundamentos, a proposta deliberada em

04.06.2024, no sentido de se aprimorar os valores propostos com a assunção de

obrigação pecuniária, em parcela única, nos valores de (a) R$ 5.280.000,00 (cinco

milhões e duzentos e oitenta mil reais) para ANA RECART e (b) R$ 3.400.000,00 (três

milhões e quatrocentos mil reais) para KAREN GUIMARÃES.

62. Cumpre registrar que a irregularidade tratada no âmbito do precedente citado pelas

PROPONENTES está enquadrada no Grupo IV do Anexo A da RCVM 45, e não guarda relação com a

atuação ora em análise de ANA RECART, que, na qualidade de Diretora-Presidente, DRI, Diretora

Financeira e Conselheira de Administração, foi responsabilizada por três condutas enquadradas, em

tese, no art. 155 da Lei 6.404/76, e uma conduta enquadrada, em tese, no art. 154 da mesma Lei, e

nem com a atuação de KAREN GUIMARÃES, que, na qualidade de Diretora Operacional e Conselheira

de Administração, foi responsabilizada por duas condutas enquadradas, em tese, no art. 153 da Lei

6.404/76, e uma conduta enquadrada, em tese, no art. 154 da mesma Lei. Destaque-se, ainda, que,

conforme já visto, o não cumprimento, em tese, do dever de lealdade, no caso de ANA RECART, no

âmbito da aprovação e da execução do Programa de Recompra, caracterizou-se pelas seguintes

irregularidades, em tese: (a) aprovação do PR em situação de insuficiência de recursos; (b) não

especificação das razões pelas quais os conselheiros se sentiram confortáveis para a aprovação do

PR; (c) não especificação da origem dos recursos para o PR; (d) extrapolação do limite de ações a

serem recompradas; (e) negociação de ações de própria emissão com finalidade distinta da

manutenção em tesouraria ou cancelamento; (f) negociação em período vedado; (g) inação em

relação ao adequado controle, acompanhamento e gerenciamento da execução do PR; e (h)

contratação da GWI Asset de forma pessoal e unilateral, em afronta ao estatuto, usurpando, em

tese, competência que era do CA.

63. Tempestivamente, em 31.07.2024, ANA RECART apresentou contraproposta no valor

de R$ 3.168.000,00 (três milhões e cento e sessenta e oito mil reais). Na mesma data,

KAREN GUIMARÃES apresentou manifestação, majorando sua proposta para R$

2.040.000,00 (dois milhões e quarenta mil reais).

64. As PROPONENTES, em síntese, reiteraram os mesmos argumentos sobre capacidade financeira.

Adicionalmente, ANA RECART informou que atuou de boa-fé, em benefício da GAFISA, e alegou que o

CTC, além de não considerar seus alegados antecedentes como atenuante, majorou o valor proposto

em razão de Termo de Compromisso anteriormente firmado por ela.

VIII. DA DELIBERAÇÃO FINAL DO COMITÊ DE TERMO DE COMPROMISSO

65. O art. 86 da RCVM 45 estabelece que, além da oportunidade e da conveniência, há outros

critérios a serem considerados quando da apreciação de propostas de Termo de Compromisso, tais

como a natureza e a gravidade das infrações objeto do processo, os antecedentes dos acusados, a

colaboração de boa-fé e a efetiva possibilidade de punição no caso concreto.

66. Nesse tocante, há que se esclarecer que a análise do Comitê é pautada pelas grandes

circunstâncias que cercam o caso, não lhe competindo apreciar o mérito e os argumentos próprios

de defesa, sob pena de convolar-se o instituto de Termo de Compromisso em verdadeiro julgamento

antecipado. Em linha com orientação do Colegiado, as propostas de Termo de Compromisso devem

contemplar obrigação que venha a surtir importante e visível efeito paradigmático junto aos

participantes do mercado de valores mobiliários, desestimulando práticas semelhantes.

67. Nesse sentido, em reunião realizada em 06.08.2024, o Comitê, ao analisar as propostas

apresentadas por ANA RECART e por KAREN GUIMARÃES, e considerando, em especial, (a) a

gravidade, em tese, das condutas ora analisadas e do caso como um todo, (b) que os valores

Parecer do CTC 625 (2166073) SEI 19957.003748/2021-26 / pg. 31

propostos estão distantes do que fora considerado pelo Órgão como sendo a contrapartida adequada

e suficiente para desestimular práticas semelhantes no caso; e (c) o reduzido grau de economia

processual, considerando tanto a deliberação ocorrida em 10.07.2024, no sentido de se opinar pela

rejeição da proposta apresentada por PEDRO DE MELLO, quanto a existência de outros dois acusados

no âmbito do processo em tela, entendeu, à luz do disposto no art. 83 c/c o art. 86, caput, da RCVM

45, que não seria conveniente e oportuna a celebração de ajuste no presente caso e

deliberou[40] por opinar junto ao Colegiado pela REJEIÇÃO das propostas apresentadas.

DA CONCLUSÃO

68. Em razão do acima exposto, o Comitê, (a) por meio de deliberação ocorrida em 10.07.2024,

decidiu[41] opinar junto ao Colegiado da CVM pela REJEIÇÃO da proposta de Termo de Compromisso

apresentada por PEDRO CARVALHO DE MELLO; e, (b) por meio de deliberação ocorrida em

06.08.2024, decidiu[42] opinar junto ao Colegiado da CVM pela REJEIÇÃO das propostas de Termo

de Compromisso apresentadas por ANA MARIA LOUREIRO RECART e KAREN SANCHEZ GUIMARÃES.

Parecer Técnico finalizado em 01.10.2024.

[1] Art. 155. O administrador deve servir com lealdade à companhia e manter reserva sobre os seus

negócios, sendo-lhe vedado: I - usar, em benefício próprio ou de outrem, com ou sem prejuízo para a

companhia, as oportunidades comerciais de que tenha conhecimento em razão do exercício de seu

cargo; II - omitir-se no exercício ou proteção de direitos da companhia ou, visando à obtenção de

vantagens, para si ou para outrem, deixar de aproveitar oportunidades de negócio de interesse da

companhia; III - adquirir, para revender com lucro, bem ou direito que sabe necessário à companhia,

ou que esta tencione adquirir.

[2] Art. 154. O administrador deve exercer as atribuições que a lei e o estatuto lhe conferem para

lograr os fins e no interesse da companhia, satisfeitas as exigências do bem público e da função

social da empresa.

[3] Art. 153. O administrador da companhia deve empregar, no exercício de suas funções, o cuidado

e diligência que todo homem ativo e probo costuma empregar na administração dos seus próprios

negócios.

[4] As informações apresentadas neste Parecer Técnico até o capítulo denominado “Da

Responsabilização” correspondem a um resumo do que consta da peça acusatória do caso.

[5] De outubro de 2017 a janeiro de 2018 a participação foi de 5,12% (1.435.096 ações ON) a

30,45% (8.539.596 ações ON). Em 28.02.2018 houve uma homologação de aumento de capital da

Companhia. De março de 2018 a novembro de 2018 a participação foi de 19,15% (8.572.296 ações

ON) a 42,47% (19.008.196 ações ON).

[6] Dois membros do CA, não vinculados ao Grupo GWI, apresentaram manifestação de voto

contrário à aprovação do Programa de Recompra. Ambos os conselheiros renunciaram ao cargo no

mês seguinte.

[7] Conforme relatado, em regra, na data de vencimento do termo, o Grupo GWI adquiria as ações

compradas a termo, as vendia no mercado à vista e as recomprava novamente a termo com

vencimento em data futura – operação chamada de rolagem de termo. De acordo com a análise feita

pela SMI, essa era a estratégia recorrente utilizada pelo grupo e ela pode ser melhor compreendida

em um exemplo de negociação realizada em 09.10.2018 com o ativo GFSA3, quando um membro do

Grupo GWI (“Investidor GWI”) vendeu 217.900 ações GFSA3 para um Fundo de Investimento no

mercado à vista às 10h39m15s e, no mesmo dia, comprou desse mesmo investidor a mesma

quantidade de ações no mercado a termo, às 16h54m39s. Para o Fundo, a operação equivaleu a

uma operação de renda fixa, uma vez que o investidor comprou à vista e vendeu a mesma

quantidade a termo, auferindo retorno equivalente à diferença de preço entre a compra e a venda.

Para o Investidor GWI, a operação lhe deixou detentor dos direitos políticos das 217.900 ações

GFSA3, porém o valor total da aquisição dessas ações só precisaria ser desembolsado na data de

vencimento do termo, e isso somente se o termo não fosse rolado. No momento da compra a termo,

o Investidor GWI precisou dispor apenas da margem de garantia da operação.

[8] O preço variou de R$ 13,44 até R$ 13,70.

[9] A corretora enviou a seguinte solicitação de informações à GAFISA, em 18.02.2019:

“Prezadas,

Verificamos que no pregão de 11/02/2019 os gestores da conta (...) – GAFISA S/A realizaram a

compra 661.200 ações de GFSA3, devendo destacar a compra 531.100 quantidades, realizadas após

às 16:37.54, o que coincidiu com a elevação do preço ativo em aproximadamente 10%, a partir

Parecer do CTC 625 (2166073) SEI 19957.003748/2021-26 / pg. 32

daquele momento.

Cabe ressaltar que a criação de condições artificiais de demanda, oferta ou preço de valores

mobiliários, bem como a manipulação de preço dos mesmos são atos vedados pela Instrução CVM nº

8/79.

Diante da mudança repentina de comportamento e da grande variação no preço do ativo GFSA3,

solicitamos esclarecimentos sobre as estratégias adotadas para a execução das operações cursadas

no pregão de 11/02/2019, para que possamos testar as hipóteses previstas na Instrução CVM nº

8/79.”

[10] O livro de ofertas de GFSA3 às 16h45m18s mostrava que a diferença de preço entre a melhor

oferta de compra (R$ 11,45) e a melhor de venda (R$ 11,48) era de R$ 0,03. Às 16h45m19s, GAFISA

registrou oferta de compra de 300 ações a R$ 11,53, o que acabou agredindo a oferta do

Participante 8 e gerou negócio de compra com 300 ações. Ao atuar desta forma em 90% dos casos,

a GAFISA teria conduzido o preço de mercado com inserção de ofertas agressoras nos melhores

níveis de preço de ofertas de venda já inseridas por outros investidores ou no mesmo preço do

último negócio.

[11] No pregão de 09.11.2018, por exemplo, ocorreram 246 negócios do tipo, sendo o de menor

preço a R$ 11,86 e o de maior preço a R$ 12,32.

[12] Em 03.12.2018 (09’18’’), por exemplo, um funcionário do Grupo ordenou ao operador da

corretora que vendesse 300 ações no preço de “82” e “81”, dizendo o seguinte: “vende no 82 e 81

também, Gafisa, 300. Tudo no [...], 39646. Sempre ele a venda e a [...] é que está tomando aí no

robô”. Outro exemplo ocorreu no pregão de 08.01.2019, quando o mesmo funcionário deu uma série

de comandos ao operador da corretora quanto às operações que deveriam ser executadas em nome

de dois integrantes do Grupo GWI, um Fundo que ele denominava de "gringo" e o cliente 39646,

para, no fim explicar: “ele [39.646] vende e o gringo compra no robô, entendeu?”

[13] A análise referente aos resultados financeiros da GAFISA e do Grupo GWI independe do estoque

anterior a 01.10.2018. Verificou-se que a posição do Grupo, por exemplo, aumentou a partir de

01.10.2018, e só foi zerada e passou a ser vendida em 31.01.2019 (vendida no consolidado a partir

de 01.10.2018, mas ainda comprada, porque tinham estoque grande antes dessa data).

[14] A GWI Asset vinha então executando operações de venda do ativo GFSA3 para a Companhia

desde 14h29, por meio de robô. Pelas mensagens trocadas com a corretora é possível verificar a

subida nos preços especificados pelo operador da gestora, conforme o robô vai sendo executado,

indo de R$ 16,07 (14h29) a R$ 16,18 (14h55). Até que, às 14h56, a GWI Asset enviou as seguintes

mensagens:

14:56:15 gwi.asset CANCELA O ROBO POR EQTO

14:56:20 gwi.asset DO CLIENTE GAFISA

14:56:26 gwi.asset SE VOLTAR A CAIR COLOCAMOS DE NV

[15] Art. 30. A companhia não poderá negociar com as próprias ações.

[16] Art. 2º Ao negociar ações de sua própria emissão, as companhias abertas somente podem: I –

adquirir ações para permanência em tesouraria ou cancelamento; e II – alienar as ações adquiridas

nos termos do inciso I e mantidas em tesouraria.

[17] Art. 30, § 1º Nessa proibição não se compreendem: a) as operações de resgate, reembolso ou

amortização previstas em lei; b) a aquisição, para permanência em tesouraria ou cancelamento,

desde que até o valor do saldo de lucros ou reservas, exceto a legal, e sem diminuição do capital

social, ou por doação; c) a alienação das ações adquiridas nos termos da alínea b e mantidas em

tesouraria; d) a compra quando, resolvida a redução do capital mediante restituição, em dinheiro, de

parte do valor das ações, o preço destas em bolsa for inferior ou igual à importância que deve ser

restituída.

[18] Art. 8º As companhias abertas não podem manter em tesouraria ações de sua emissão em

quantidade superior a 10% (dez por cento) de cada espécie ou classe de ações em circulação no

mercado. § 1º Incluem-se no percentual referido no caput: I – as ações de emissão da companhia

aberta detidas por sociedades coligadas e controladas pela companhia aberta; e II – as ações de

emissão da companhia aberta correspondentes à exposição econômica assumida em razão de

contratos derivativos ou de liquidação diferida, celebrados pela própria companhia ou pelas

sociedades mencionadas no inciso I.

[19] A peça acusatória apresenta um gráfico ilustrando o saldo de ações GFSA3 em custódia e a

termo, no qual é possível observar que o saldo dessas ações ultrapassa o limite do Programa de

Recompra (3.516.970 ações ordinárias) em 14.02.2018 e atinge seu máximo – entre 5.000.000 e

6.000.000 ações – entre 08 e 13.02.2019 antes de começar a cair e retornar ao parâmetro

Parecer do CTC 625 (2166073) SEI 19957.003748/2021-26 / pg. 33

extrapolado no pregão de 20.03.2019.

[20]De acordo com o referido dispositivo normativo, é vedada a negociação com valores mobiliários

de emissão da Companhia, ou a eles referenciados, pela própria companhia aberta, pelos acionistas

controladores, diretos ou indiretos, diretores, membros do conselho de administração, do conselho

fiscal e de quaisquer órgãos com funções técnicas ou consultivas, criados por disposição estatutária,

no período de 15 (quinze) dias antecedentes à divulgação das informações trimestrais (ITR) e anuais

(DFP) da Companhia, ressalvado o disposto no §2º do art. 15-A. Verificou-se que a exceção à regra

(§2º do art. 15-A, que trata de planos individuais de investimento) se encontrava afastada, uma vez

que a possibilidade de formalização de planos individuais de investimento não alcançaria a própria

companhia.

[21] Art. 14. O emissor deve divulgar informações verdadeiras, completas, consistentes e que não

induzam o investidor a erro.

[22] Art. 17. As informações fornecidas pelo emissor devem ser úteis à avaliação dos valores

mobiliários por ele emitidos.

[23] “Art. 7º A aquisição, por companhia aberta, de ações de sua emissão é vedada quando:

(...)

§ 5º Os administradores só podem aprovar a aquisição de ações ou, quando for o caso,

propor sua aprovação pela assembleia geral, se tiverem tomado as diligências necessárias

para se assegurar de que:

I – a situação financeira da companhia é compatível com a liquidação da aquisição em seu

vencimento sem afetar o cumprimento das obrigações assumidas com credores nem o

pagamento de dividendos obrigatórios, fixos ou mínimos; e

II – na hipótese da existência de recursos disponíveis ter sido verificada com base em demonstrações

contábeis intermediárias ou refletidas nos ITR, não há fatos previsíveis capazes de ensejar

alterações significativas no montante de tais recursos ao longo do período restante do exercício

social.” (grifos da SPS)

[24] Discorrendo sobre a sua passagem como membro daquele Colegiado, já sob o controle de fato

exercido pelo Grupo GWI, o referido Conselheiro afirmou que: “[E]m agosto, na verdade, teve a

primeira reunião, deu um mês e meio, a gente viu, eu vi o caminho que a empresa estava seguindo,

eu não tinha a menor condição de exercer a minha função de conselheiro, eu não tinha

nenhuma informação, eles passaram a decidir entre eles lá dentro da empresa e não

comunicavam a gente. Eu documentei isso em e-mails também, tá? Eu tomei essa preocupação:

tenho e-mails aqui em que eu questionava a eles o que estava acontecendo na empresa e que o

Conselho não estava sendo devidamente informado do que ocorria, e aí num certo momento

eu percebi que eu não tinha condições de concluir o meu dever fiduciário, que tinha uma...,

obviamente a gente tem um passivo, uma “liability” sempre nessas coisas, e o [outro membro do CA

que votou contra a aprovação do PR] renunciou umas duas ou três semanas antes, ele se

desesperou até antes, ele viu que não dava para fazer, eu ainda insisti mais um pouco, questionei

o “managment” mais um pouco, que eles não estavam informando ao Conselho o que

eles estavam fazendo, e aí uma hora eu pedi a minha renúncia, eu tenho a minha renúncia, aqui,

é de outubro a data, tá?” (grifos da SPS).

[25] Conforme mencionado no parágrafo 29, alínea f.

[26] Proposta de responsabilização por: (a) suposta criação de condições artificiais de oferta e

demanda para o ativo GFSA3, em infração, em tese, ao inciso I da então aplicável ICVM 8, nos

termos do inciso II, alínea “a”, do mesmo normativo; (b) suposta manipulação de preços do ativo

GFSA3, em infração, em tese, ao inciso I da então aplicável ICVM 8 , nos termos do inciso II, alínea

“b” do mesmo normativo; (c) suposto abuso de poder de controle, em infração, em tese, ao disposto

na alínea ‘a’ do §1º do artigo 117 da Lei nº 6.404/76: (c.i) na aprovação e fiscalização do Programa

de Recompra de ações da GAFISA, no período compreendido entre 01.10.2018 e 14.02.2019, com

fim diverso dos interesses da companhia; e (c.ii) na aprovação do Programa de Investimento em

outras companhias, em desvio de finalidade do objeto social, orientando a Companhia para fim

diverso do seu objeto social, e sem que houvesse uma política de investimento em vigor, por ocasião

da reunião do Conselho de Administração, de 26.12.2018; (d) suposta falta de lealdade ao omitir seu

vínculo com o grupo de controle, passando aos acionistas e ao mercado a falsa condição de

conselheiro “independente”, conforme divulgado na ata da AGE de 25.09.2018 e no Formulário de

Referência de 02.10.2018, em infração ao disposto no artigo 155, Lei nº 6.404/76; e (e) suposto

exercício irregular da atividade de administração de carteira de valores mobiliários em infração ao

inciso V do artigo 3º da então vigente Instrução CVM nº 558/2015, ao permanecer administrando

carteiras de clientes da GWI Asset, mesmo após ter sido inabilitado pela CVM.

Parecer do CTC 625 (2166073) SEI 19957.003748/2021-26 / pg. 34

[27] Proposta de responsabilização por (a) infração, em tese, ao disposto no artigo 153 da Lei nº

6.404/76, pela falta de cuidado e diligência: (a.1) na aprovação do Programa de Recompra de ações

da GAFISA, por ocasião da reunião do Conselho de Administração, de 28.09.2018; e (a.2) na

fiscalização do Programa de Recompra de ações da GAFISA, no período compreendido entre

01.10.2018 e 14.02.2019; (b) infração, em tese, ao disposto no artigo 155, Lei nº 6.404/76, por falta

de lealdade ao omitir seu vínculo com o grupo de controle, passando aos acionistas e ao mercado a

falsa condição de conselheiro “independente”, conforme divulgado na ata da AGE de 25.09.2018 e

no Formulário de Referência de 02.10.2018; e (c) infração, em tese, ao disposto no artigo 154, Lei nº

6.404/76, pelo exercício do cargo de membro do Conselho de Administração em desrespeito ao

estatuto e aos interesses da Companhia, na aprovação do Programa de Investimento em outras

companhias, em desvio de finalidade do objeto social, e sem que houvesse uma política de

investimento em vigor na companhia, por ocasião da reunião do Conselho de Administração, de

26.12.2018.

[28] PROPONENTES citaram como referência o PAS 13/2014 julgado em 05.11.2019. O caso tratou de

abuso de poder de controle pelo acionista majoritário das de companhia aberta e violação a deveres

fiduciários por parte dos administradores da companhia ocorridos em 2008 e 2009. O julgamento

resultou em multa d e R$225.000,00 para CA por se omitir em defender os interesses da

Companhia, em favorecimento a sociedades sob o controle comum do acionista controlador, em

infração ao art. 155 da Lei nº 6.404/76 e multa de R$180.000,00 para CA por não ter agido com

cuidado e diligência na aprovação das demonstrações financeiras da Companhia de 29.04.2008 e

30.04.2009, em infração ao art. 153 da Lei nº 6.494/76.

[29] PROPONENTE fez menção ao (a) PAS 19957.011341/2018-77 (decisão do Colegiado de

25.02.2022, disponível em: https://conteudo.cvm.gov.br/decisoes/2022/20220125_R1.html), em que

(i) membros do CA celebraram Termo de Compromisso no valor de R$ 350.000,00 cada um por não

terem agido com a devida diligência exigida para o cargo, ao, supostamente, terem deixado de

verificar se estavam preenchidos todos os requisitos legais para a validação do contrato de mútuo

celebrado em 2016 entre o Diretor-Presidente e a companhia, em possível violação ao disposto no

art. 153 da Lei nº 6.404/76; e (ii) Diretor-Presidente e Presidente do CA celebraram Termo de

Compromisso no valor de R$ 1.050.000,00 cada um por desvio de poder, em tese, ao celebrarem

contrato de mútuo sem aprovação da Assembleia Geral ou do Conselho de Administração, em

possível violação, em tese, ao artigo 154, §2º da Lei 6.404/76; e ao (b) PAS 19957.005572/2019-22

(decisão do Colegiado de 24.01.2023, disponível em

https://conteudo.cvm.gov.br/decisoes/2023/20230124_R1/20230124_D2423.html) em que o

Presidente de companhia aberta a celebrou de termo de compromisso no valor de R$ 350.000,00 por

não ter atuado, em tese, com a devida diligência exigida para o cargo, quando das deliberações

(período de 2012 e 2013), que deram seguimento às contratações e pagamentos, recomendados

pelo acionista controlador e vice-presidente do CA sem que os cuidados de verificação de serviços

efetivamente prestados ou proposta mais adequada para a Companhia fossem tomados, em

infração, em tese, ao disposto no art. 153 da Lei nº 6.404/76.

[30] Art. 83. Ouvida a PFE sobre a legalidade da proposta de termo de compromisso, a

Superintendência Geral deve submeter a proposta de termo de compromisso ao Comitê de Termo de

Compromisso, ao qual compete apresentar parecer sobre a oportunidade e a conveniência na

celebração do compromisso, e a adequação da proposta formulada pelo acusado ou investigado,

propondo ao Colegiado sua aceitação ou rejeição, tendo em vista os critérios estabelecidos no art.

86.

[31] Deliberado pelos membros titulares de SGE, SEP, SMI, SNC e SSR.

[32] ANA MARIA LOUREIRO RECART firmou Termo de Compromisso no valor de R$ 340.000,00 no

âmbito do PAS 19957.001968/2020-34, por descumprimento, em tese, do disposto no art. 157, §4º,

da Lei nº 6.404/76 c/c com os arts. 3º e 6º, p. ú., da então vigente Instrução CVM nº 358/02. Proposta

aceita pelo Colegiado em 31.08.2021. KAREN GUIMARÃES e PEDRO DE MELLO não constam como

acusados em outros processos administrativos sancionadores instaurados pela CVM (Fonte: INQ e

SSI. Último acesso em 01.10.2024).

[33] Conforme detalhado no item que tratou “Das Condutas Periféricas”.

[34] Ressalte-se que, embora não tenha sido detectado nenhum caso precedente similar, esses

valores não estão em dissonância, por exemplo, com o que foi objeto de negociação ocorrida no

âmbito do PA 19957.008706/2018-86, em que foi firmado Termo de Compromisso pelo valor de R$

850 mil em fase pré-sancionadora com administrador por se utilizar da Companhia, visando a atingir

finalidade não protegida pelo direito e em prejuízo à comunidade, atuando com deslealdade e com

desvio de poder (desvio de finalidade), descumprindo, em tese, os arts. 154 e 155 da Lei nº

6.404/76. Decisão do Colegiado de 07.02.2023, disponível em:

https://conteudo.cvm.gov.br/decisoes/2023/20230207_R1/20230207_D2798.html.

Parecer do CTC 625 (2166073) SEI 19957.003748/2021-26 / pg. 35

[35] O PROPONENTE mencionou negociação ocorrida no âmbito do PAS 19957.005982, com parte

das condutas praticadas após a entrada em vigor da 13.506 (20.07.2017, 26.01.2018 e 08.06.2018),

envolvendo precificação em três operações de aumento de capital e um prejuízo potencial difuso de

R$ 59 milhões. Na ocasião, não houve celebração de Termo de Compromisso, mas o CTC, em

22.05.2020, abriu negociação e propôs, dentre outros valores, R$ 1 milhão para membros do CA que

teriam agido com falta de dever de diligência ao ignorar os sinais de alerta relacionados a

determinadas variáveis utilizadas para calcular o custo de capital da companhia aberta envolvida,

resultando na diluição desnecessária da participação dos demais acionistas que não haviam

participado do aumento. Decisão do Colegiado de 28.07.2020, disponível em:

https://conteudo.cvm.gov.br/decisoes/2020/20200728_R1/20200728_D1675.html.

[36] Deliberado pelos membros titulares de SMI e SEP e pelos substitutos de SGE e SSR.

[37] A reunião foi realizada via Plataforma Teams e contou com a presença de membros da

Secretaria do Comitê e dos advogados João Eduardo Carvalho e Rodrigo Araujo.

[38] As PROPONENTES mencionaram Termo de Compromisso firmado no âmbito do PAS n.

19957.010224/2019-77. No caso, foi firmado Termo de Compromisso no valor de R$6.300.000,00

com entidade autorreguladora responsável pelos serviços de negociação e de compensação e

liquidação de valores mobiliários, pelo descumprimento dos incisos III e IV do art. 3º da ICVM 283/98,

por deixar de verificar, no período de maio de 2013 a janeiro de 2019, o grau de concentração no

mercado de derivativos e de empréstimos de ativos por ela administrados e por deixar de aplicar as

medidas de desconcentração previstas em seu regulamento. Na negociação, o CTC considerou,

entre outras particularidades do caso, o valor máximo de pena-base pecuniária de R$ 10.000.000,00,

e aplicou um desconto de 30% em razão de: (i) de a entidade já ter implementado um Plano de Ação

que resultou em sistemas e procedimentos aptos a gerenciar adequadamente o risco de

descumprimento do disposto no referido art. 3º, incisos III e IV, da ICVM 283; (ii) fase processual; e

(iii) histórico dos PROPONENTES. Decisão do Colegiado de 15.09.2020, disponível em:

https://conteudo.cvm.gov.br/decisoes/2020/20200915_R1/20200915_D1911.html.

[39] Deliberado pelos membros titulares de SGE, SMI, SNC e pelos substitutos de SEP e SSR.

[40] Deliberado pelos membros titulares de SGE, SEP e SNC e pelos substitutos de SMI e SSR.

[41] Ver Nota Explicativa (“NE”) 39.

[42] Ver NE 40.

Documento assinado eletronicamente por Fernando Soares Vieira, Superintendente, em

07/10/2024, às 14:12, com fundamento no art. 6º do Decreto nº 8.539, de 8 de outubro de 2015.

Documento assinado eletronicamente por Paulo Roberto Gonçalves Ferreira,

Superintendente, em 07/10/2024, às 16:33, com fundamento no art. 6º do Decreto nº 8.539,

de 8 de outubro de 2015.

Documento assinado eletronicamente por Guilherme Azevedo da Silva, Superintendente

Substituto, em 07/10/2024, às 16:49, com fundamento no art. 6º do Decreto nº 8.539, de 8 de

outubro de 2015.

Documento assinado eletronicamente por Andre Francisco Luiz de Alencar Passaro,

Superintendente, em 08/10/2024, às 10:08, com fundamento no art. 6º do Decreto nº 8.539,

de 8 de outubro de 2015.

Documento assinado eletronicamente por Alexandre Pinheiro dos Santos,

Superintendente Geral, em 08/10/2024, às 19:01, com fundamento no art. 6º do Decreto nº

8.539, de 8 de outubro de 2015.

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Parecer do CTC 625 (2166073) SEI 19957.003748/2021-26 / pg. 36

COMISSÃO DE VALORES MOBILIÁRIOS

PARECER DO COMITÊ DE TERMO DE COMPROMISSO

PROCESSO ADMINISTRATIVO SANCIONADOR CVM 19957.003748/2021-26

SUMÁRIO

PROPONENTES:

ANA MARIA LOUREIRO RECART

KAREN SANCHEZ GUIMARÃES

ACUSAÇÃO:

ANA MARIA LOUREIRO RECART:

I) Infração, em tese, ao disposto no art. 155 da Lei nº

6.404/1976[1], por ter, em tese, exercido as suas atribuições em

dissonância com os interesses da GAFISA S.A. (“GAFISA”), e em

alinhamento com os do seu acionista controlador, desrespeitando

normas legais, bem como o próprio Estatuto da Companhia, e

permitindo, com isso, a criação de ambiente favorável à

consecução, por parte do mesmo acionista, de esquemas de

manipulação de preços e de criação de condições artificiais de

oferta e demanda para o ativo GFSA3, faltando com o seu dever

de lealdade:

a) na aprovação do Programa de Recompra de ações da

GAFISA, por ocasião da reunião do Conselho de

Administração de 28.09.2018;

b) na fiscalização e na implementação do Programa de

Recompra de ações da GAFISA, no período compreendido

entre 01.10.2018 e 14.02.2019; e

c) na omissão de seu vínculo, bem como do vínculo dos

demais integrantes do Conselho de Administração, com o

grupo de controle, passando aos acionistas e ao mercado a

falsa condição de conselheiros “independentes”, conforme

divulgado na ata da AGE de 25.09.2018 e no Formulário de

Referência de 02.10.2018.

II) Infração, em tese, ao disposto no art. 154 da Lei nº

6.404/1976[2], em razão do exercício dos cargos de membro do

Conselho de Administração e de diretora financeira em

desrespeito, em tese, ao estatuto e aos interesses da Companhia,

na aprovação e na implementação do Programa de Investimento

em outras companhias, em desvio de finalidade/do objeto social,

e sem que houvesse uma política de investimento em vigor na

companhia, por ocasião da reunião do Conselho de Administração

de 26.12.2018.

KAREN SANCHEZ GUIMARÃES:

I) Infração, em tese, ao disposto no art. 153 da Lei nº

Parecer do CTC 685 (2417247) SEI 19957.003748/2021-26 / pg. 1

6.404/1976[3], pela falta, em tese, de cuidado e diligência:

a) na aprovação do Programa de Recompra de ações da

GAFISA, por ocasião da reunião do Conselho de

Administração de 28.09.2018; e

b) na fiscalização do Programa de Recompra de ações da

GAFISA, no período compreendido entre 01.10.2018 e

14.02.2019.

II) Infração, em tese, ao disposto no art. 155 da Lei nº

6.404/1976, por falta de lealdade, em tese, ao omitir seu vínculo

com o grupo de controle, passando aos acionistas e ao mercado a

falsa condição de conselheiro “independente”, conforme

divulgado na ata da AGE de 25.09.2018 e no Formulário de

Referência de 02.10.2018.

III) Infração, em tese, ao disposto no art. 154 da Lei nº

6.404/1976, em razão do exercício do cargo de membro do

Conselho de Administração, em desrespeito, em tese, ao estatuto

e aos interesses da Companhia, na aprovação do Programa de

Investimento em outras companhias, em desvio de finalidade/do

objeto social, e sem que houvesse uma política de investimento

em vigor na companhia, por ocasião da reunião do Conselho de

Administração de 26.12.2018.

PROPOSTA:

ANA MARIA LOUREIRO RECART: Pagar à CVM o valor de R$

4.000.000,00 (quatro milhões de reais).

KAREN SANCHEZ GUIMARÃES: Pagar à CVM o valor de R$

2.400.000,00 (dois milhões e quatrocentos mil reais).

ÓBICE JURÍDICO:

NÃO

PARECER DO COMITÊ:

REJEIÇÃO

PARECER DO COMITÊ DE TERMO DE COMPROMISSO

PROCESSO ADMINISTRATIVO SANCIONADOR CVM 19957.003748/2021-26

PARECER TÉCNICO

1. Trata-se de proposta de Termo de Compromisso apresentada por ANA MARIA

LOUREIRO RECART (“ANA RECART”), na qualidade de Diretora-Presidente, Diretora

de Relações com Investidores (“DRI”), Diretora Financeira e membro do Conselho de

Administração da GAFISA S.A. (“GAFISA” ou “Companhia”), e por KAREN SANCHEZ

GUIMARÃES (“KAREN GUIMARÃES”), na qualidade de Diretora Executiva

Operacional e membro do Conselho de Administração da GAFISA, no âmbito do

Processo Administrativo Sancionador acima referenciado, decorrente de Inquérito

Administrativo (“IA”) conduzido pela Superintendência de Processos Sancionadores

(“SPS”), no qual constam outros três acusados.

DA ORIGEM[4] E DOS ESCLARECIMENTOS INICIAIS

2. O IA teve origem em três processos distintos:

a) duas apurações conduzidas no âmbito da Superintendência de Relações com

Parecer do CTC 685 (2417247) SEI 19957.003748/2021-26 / pg. 2

o Mercado e Intermediários (“SMI”), sendo (i) uma iniciada em 2018, com a

finalidade de se analisar negócios realizados pela GAFISA no âmbito do

Programa de Recompra (“PR”) de ações de sua própria emissão; e (ii) a outra

iniciada em 2019, a partir da identificação de atuação atípica do investidor

GAFISA, com indícios de desvio de finalidade/do objeto social do emissor e

potencial abuso de poder dos administradores da Companhia; e

b) uma apuração conduzida no âmbito da Superintendência de Relações com

Empresas (“SEP”) que, ao final, concluiu no sentido da existência de fortes

indícios de que as condutas em tese irregulares então identificadas seriam parte

de irregularidade mais grave, de manipulação de preços com ações da GAFISA

(“GFSA3”), para beneficiar determinado Grupo (“Grupo”).

3. Cumpre registrar que, no curso dessas apurações, a CVM também recebeu (a)

correspondência de Corretora de Valores com comunicação de atipicidades

verificadas no pregão de 11.02.2019 e relacionadas com atuação de gestora por

meio do comitente GAFISA; e (b) relatório da BSM Supervisão de Mercados (“BSM”)

com identificação de atuação, em tese, irregular, nos negócios realizados pela

GAFISA e pelo Grupo durante o período de execução do PR da Companhia.

4. Ao final da investigação, a SPS concluiu que restou demonstrada, em tese, a

existência de esquemas de manipulação de preços e de criação de condições

artificiais de oferta e demanda em detrimento dos interesses da GAFISA. Tais

esquemas, descritos na peça acusatória como as “condutas centrais”, teriam sido

engendrados pelo representante do Grupo e então Presidente do Conselho de

Administração (“CA”) da Companhia e contaram, para a sua efetiva

operacionalização, com a colaboração direta e indireta dos demais membros do CA,

mediante prática de condutas em tese não diligentes ou desleais à Companhia. A

atuação dos ora PROPONENTES se deu no âmbito dessas últimas condutas, que

foram tratadas na peça acusatória como as “condutas periféricas”.

5. Para facilitar o entendimento do caso, no item a seguir serão apresentados: (a) o

contexto e a cronologia dos fatos objeto do inquérito; (b) as análises que levaram a

área técnica a concluir pela materialidade das condutas centrais; (c) as análises que

levaram a área técnica a concluir pela materialidade das condutas periféricas; e (d)

as análises que levaram a área técnica a concluir pela autoria das condutas de cada

uma das PROPONENTES.

DOS FATOS

DO CONTEXTO

6. Inicialmente, a SPS apresentou o contexto e a cronologia dos principais eventos

relacionados à atuação do Grupo na GAFISA, relatando, em síntese, que:

a) o Grupo tem por estratégia a utilização contumaz e relevante do mercado a

termo nas compras dos ativos de seu interesse;

b) tal método de alavancagem, aliado a sucessivas rolagens dos contratos,

proporciona a obtenção, de forma contínua – à medida que as rolagens são

executadas – de direitos políticos dos valores mobiliários, sem que seja

necessário empregar a totalidade dos recursos que seriam necessários para

adquirir estes mesmos ativos no mercado à vista, mas apenas uma

porcentagem desse montante;

c) o interesse do Grupo na GAFISA começou em 2017 e, de outubro de 2017 a

novembro de 2018, a participação do Grupo na Companhia aumentou de 5,12%

para 42,47%[5], sendo que 19,8% dessa participação (8.872.200 ações ON)

correspondia à posição no mercado a termo;

Parecer do CTC 685 (2417247) SEI 19957.003748/2021-26 / pg. 3

d) em assembleia realizada em 22.01.2018 ocorreu o primeiro evento indicativo

da interferência do Grupo na administração da GAFISA, que se mostrou oportuno

para a atuação subsequente do Grupo, por conta dos seguintes aspectos:

i. houve modificação da regra estatutária conhecida como poison pill e o

patamar de participação acionária que obriga o acionista a fazer oferta

pública de aquisição passou de 30% para 50%; e

ii. a proposta de alteração foi feita pelo próprio Grupo que, à época, detinha

cerca de 25% de participação na Companhia e, considerando que o capital

da GAFISA era bastante pulverizado, a aprovação também se deu por

influência do Grupo;

e) em assembleia realizada em 27.04.2018, o Grupo indicou e elegeu ANA

RECART e KAREN GUIMARÃES, então diretoras em sociedades do Grupo, como

membros independentes do CA da Companhia;

f) em 14.08.2018, a GAFISA divulgou fato relevante informando que o Grupo,

que à época contava com 30% de participação, havia convocado assembleia

geral extraordinária para deliberar sobre (i) destituição de todos os membros do

CA; e (ii) eleição de novos membros;

g) em assembleia realizada em 25.09.2018, o CA da GAFISA foi destituído e o

Grupo elegeu 5 dos 7 membros, entre eles ANA RECART, KAREN GUIMARÃES e

P.M., todos na qualidade de conselheiros independentes;

h) em 28.09.2018, o novo CA da Companhia aprovou, por maioria[6], o

Programa de Recompra das ações GFSA3, que contava com apenas dois

parâmetros – período de execução de até 12 meses e quantitativo máximo de

3.516.970 ações – e com previsão de utilização de instrumentos derivativos na

sua implementação, e escolheu ANA RECART para ocupar os cargos de Diretora

Presidente e, de forma interina, Diretora Financeira e DRI;

i) em 14.11.2018, a GAFISA, por decisão unilateral de ANA RECART, contratou a

gestora para prestação de serviços de gestão de ativos financeiros, mais

especificamente da carteira de investimentos da Companhia, inclusive ações

GFSA3, no âmbito do PR: os benefícios diretos mais nítidos do PR para o Grupo

seriam (a) o recebimento de um montante maior de recursos no vencimento de

suas operações a termo, ao utilizar o PR como forma de valorizar as ações da

Companhia; e (b) o aumento da participação acionária relativa e, por

consequência, o aumento do poder político, tendo em vista que a recompra das

ações ocasionaria um enxugamento da base acionária da Companhia;

j) em 26.12.2018, o CA da GAFISA aprovou um Programa de Investimentos, que

tinha como objetivo investimentos em ações de outras companhias abertas,

incluindo derivativos: foi destacado que tanto o Programa de Recompra, quanto

este Programa de Investimentos, apresentavam alta complexidade e, em

princípio, um certo grau especulativo, que demandariam estudos bastante

aprofundados por parte do CA para sua aprovação, mas, conforme será

abordado mais adiante neste Parecer, nenhum estudo nesse sentido foi

apresentado à CVM;

k) em 22.01.2019, a GAFISA divulgou fato relevante e comunicado ao mercado

informando que Grupo chegou a 50,17% de participação, de forma não

intencional, mas por movimentações de mercado;

l) de 22.01.2019 a 11.02.2019 ocorreu um paulatino e contínuo desmonte de

parte da posição do Grupo na Gafisa: as ações GFSA3 caíram cerca de 25%

nesse período, indo de R$ 16 (dezesseis reais) para R$ 12 (doze reais);

Parecer do CTC 685 (2417247) SEI 19957.003748/2021-26 / pg. 4

m) em 11.02.2019, a Corretora de Valores comunicou à GAFISA possíveis

irregularidades cometidas pelos gestores de sua carteira relacionadas à criação

de condições artificiais de demanda, oferta ou preço de valores mobiliários, bem

como à manipulação de preço;

n) em 12.02.2019, a GAFISA enviou e-mail à gestora determinando o

cancelamento da autorização para execução de qualquer operação com ações

GFSA3 em seu nome; e

o) em 14.02.2019, os integrantes do Grupo teriam, de forma orquestrada,

promovido desinvestimento em peso das ações GFSA3, vendendo, neste único

pregão, aproximadamente 15,7 milhões de papéis, de um total de cerca de 19

milhões que detinham àquele momento, saindo de uma participação de 44%

para apenas 7,7%.

DAS CONDUTAS CENTRAIS

7. Considerando esse contexto e o período de atuação do Grupo na GAFISA, a SPS,

após analisar as informações apresentadas pela SMI, pela Corretora de

Investimentos e pela BSM, concluiu pela existência de um esquema supostamente

composto por dois eixos principais de ação: um voltado à manipulação de preços da

ação GFSA3 e outro voltado à criação de condições artificiais de demanda e oferta

do mesmo ativo.

Da Manipulação de Preços

8. No que diz respeito à manipulação de preços, foi relatado, inicialmente, como a

atuação do Grupo estava supostamente atrelada, de forma concomitante, à

relevante posição assumida pelo grupo no mercado a termo, à aquisição dos direitos

políticos sob as ações e ao interesse em valorizar o preço respectivo no mercado:

a) ao utilizar o mercado a termo e as sucessivas rolagens nas compras de ativos

de seu interesse[7], o Grupo ficava exposto ao risco de variação do ativo, dado

que o valor de compra a termo é definido no momento da realização da

operação;

b) a depreciação das cotações, dessa forma, implicaria receber menos recursos

no momento da venda à vista, ocasionando prejuízo e menor capacidade para

novas compras a termo, e reduzindo, consequentemente, o poder político

(quantidade de votos) do Grupo; e

c) caso a cotação das ações GFSA3 se apreciassem, após adquiridas as ações

compradas a termo pelo valor estabelecido, a sua alienação no mercado à vista

por valor superior resultaria em recebimento de volume maior de recursos, o

que possibilitaria comprar mais ações no mercado a termo com vencimento em

data futura.

9. Nesse contexto é que se inseriu o Programa de Recompra da Companhia,

conduzido por integrantes do Grupo, utilizado, em tese, para elevar de forma

deliberada e artificial as cotações das ações GFSA3:

a) verificou-se que a Companhia negociou ativamente suas próprias ações,

comprando não só no mercado à vista, mas também de forma alavancada –

realizando compras à vista, seguidas de vendas à vista e compras a termo;

b) tais operações seriam despropositadas sob o ângulo de um programa de

recompra e indicariam irresponsabilidade no trato das finanças da Companhia,

por colocá-la em posição ainda mais sensível do que já se encontrava; e

c) além disso, ao adquirir suas próprias ações, a Companhia “enxugava” os

direitos políticos vinculados às ações em circulação no mercado, elevando de

forma concomitante a fatia percentual de direitos políticos do Grupo sobre a

Parecer do CTC 685 (2417247) SEI 19957.003748/2021-26 / pg. 5

Companhia.

10. Os primeiros indícios da ocorrência de manipulação detectados pela SMI dizem

respeito ao pregão de 31.01.2019, ocasião em que a valorização do preço da GFSA3

no mercado à vista seria vantajosa para o Grupo, pois era dia de vencimento de

compras a termo feitas anteriormente pela gestora. De acordo com a Área Técnica:

a) houve forte valorização da ação GFSA3 na parte final do pregão e, ao se

buscar elementos que pudessem explicar tal ocorrência, foram identificados 13

negócios entre gestora e GAFISA, a partir das 17h07m, todos eles com lotes de

100 ações e oscilações positivas de preço[8]; e

b) a análise de tais negócios evidenciou falta de fundamento econômico na

realização dessas operações, principalmente para a parte compradora – posição

da Companhia em todas as operações.

11. Adicionalmente, conforme já mencionado, a CVM recebeu comunicado de

Corretora de Valores sobre operações suspeitas realizadas pela gestora em nome da

GAFISA no pregão de 11.02.2019. Em síntese, a instituição intermediária consignou

que:

a) no intuito de diminuir a alavancagem do cliente (posição compradora), bem

como cobrir seu saldo devedor, teria sido necessário reverter algumas posições

mantidas pelo cliente naquele dia, executando-se para isso algumas operações,

dentre elas, negócios de venda que totalizaram 300.000 ações GFSA3;

b) das 16:37:54 às 17:45:47 a gestora iniciou o movimento mais agressivo de

compra para o cliente GAFISA, “o que pode ter contribuído para a elevação

repentina do preço”;

c) a situação de saldo devedor do cliente, um dos elementos motivadores para a

decisão de reversão implementada pela Corretora, poderia ter se acentuado pela

queda de preço verificada até 16:37:00, ou amenizado pela reversão na

tendência de queda e, “sendo assim, (...) possuía interesse direto na elevação

das cotações de GFSA3”; e

d) decidiu-se questionar a cliente GAFISA sobre as operações para verificar a

hipótese de infração a então aplicável ICVM 08[9].

12. Em resposta à Corretora, a Companhia informou, em síntese, que as operações:

(a) eram parte do escopo do Programa de Recompra de Ações, deliberado por meio

de RCA da Companhia em 28.09.2018, (b) estariam integralmente alinhadas com a

regulamentação do mercado de capitais, e (c) não seria possível estabelecer uma

relação entre a elevação do preço e as referidas negociações, já que, naquele dia, o

papel teria fechado em queda de 1,37%.

13. A SPS, por sua vez, destacou que:

a) o argumento que relaciona de forma direta o fechamento positivo, ou

negativo, de um ativo em determinado pregão com a ocorrência, ou não, de

manipulação de preço seria indevido;

b) a referida prática é caracterizada pela ação deliberada de influenciar o

comportamento do ativo e, por consequência, a formação de seu preço – a fim

de o manter, valorizar ou desvalorizar no intradiário – o que pode ocorrer ao

longo de um pregão inteiro ou durante somente uma parte dele; e,

c) apesar de a Companhia ter utilizado o PR para justificar a negociação no

pregão de 11.02.2019, a BSM, após análise e avaliação dos negócios realizados

pela Companhia no período de implementação do programa, também concluiu

pela consecução de prática irregular.

Parecer do CTC 685 (2417247) SEI 19957.003748/2021-26 / pg. 6

14. O relatório da BSM apresentou, em resumo, as seguintes conclusões em relação

aos negócios do investidor GAFISA:

a) em relação às compras ocorridas no pregão de 11.02.2019: “caracterizaram

irregularidades pois foram realizados de forma intencional para alterar a

formação do preço de GFSA3, a partir da determinação de preço alvo pretendido

com atuação protagonista na formação do preço da ação”;

b) em relação às negociações ocorridas no âmbito da execução do PR no período

de 01.10.2018 a 11.02.2019:

i. foi destacado, inicialmente, que, em uma atuação regular no âmbito de

um programa de recompra, uma companhia apresenta comportamento

passivo na formação do preço, não possui preço alvo, segue o preço de

outros compradores e avalia o livro para posicionar suas ofertas no mesmo

nível de preço de ofertas de compras já inseridas por outros investidores ou

no mesmo preço do último negócio; e

ii. a atuação foi considerada irregular, uma vez que os negócios no mercado

à vista teriam se caracterizado “pela atuação ativa na formação de preço

da ação por conduzirem a cotação e exercerem pressão para elevar a

cotação da ação e suas ofertas tomarem liquidez de venda disponível no

livro de ofertas da ação no momento de seu registro”.

15. Para concluir pela atuação irregular, a BSM analisou a natureza das operações, o

tipo das ofertas, os negócios com oscilações de preço e o tamanho das ofertas.

Conforme detalhado na Tabela 1 a seguir, tal análise foi feita também para a

atuação do Grupo durante o período de execução do Programa de Recompra, e a

BSM concluiu que o Grupo utilizou o mesmo modus operandi observado para o

investidor GAFISA: (a) atuação com lotes mínimos de ações para mudar a percepção

de liquidez do mercado; (b) inserção de ofertas agressoras e negociação a preços

acima do praticado pelo mercado, o que aumentou a negociabilidade do ativo; e (c)

exploração do lote grande que tinha para comprar, avaliando o livro de ofertas na

venda e inserindo ofertas de compra para agredir as ofertas de venda até o preço

alvo, causando a oscilação positiva de preço.

Tabela 1. – Parâmetros observados pela BSM

GAFISA Grupo

GAFISA

Período de Período de

Pregão de

01.10.2018 a 01.10.2018 a

11.02.2019

11.02.2019 11.02.2019

Negócios de

compra de GFSA3,

Foram

executados entre Foram

realizados

15h22m51 e realizados

Natureza da negócios de

18h10m06, 20.869 negócios

Operação compra no

corresponderam a de compra,

(compra ou mercado à vista,

20,29% das executados via

venda) executados via

compras DMA e mesa de

DMA e mesa de

realizadas por operações.

operações.

todo o mercado

no dia.

Parecer do CTC 685 (2417247) SEI 19957.003748/2021-26 / pg. 7

90% dos negócios

de compra se

originaram de

ofertas

79% dos

agressoras, em 91,4% dos

negócios de

uma atuação que negócios de

compra no

teria conduzido o compra no

período se

preço de mercado período se

originaram de

com inserção de originaram de

Tipo de Ofertas

ofertas

ofertas agressoras ofertas

(agressoras ou

agressoras e

agredidas) nos melhores agressoras e

21% se

níveis de preço de 8,6% se

originaram de

ofertas de venda originaram de

ofertas

já inseridas por ofertas

agredidas e de

outros agredidas.

leilão.

investidores ou no

mesmo preço do

último

negócio[10].

94,3% dos

96% dos

negócios de

94% dos negócios negócios de

compra foram

foram executados compra foram

executados com

com oscilação executados com

oscilação

positiva ou nula oscilação

positiva ou nula

de preço, para positiva ou nula

para elevar ou

elevar ou manter para elevar ou

manter a

a cotação do manter a

Negócios com cotação da

papel, sendo que, cotação da

oscilações de ação, dos quais

deste universo, ação, dos quais

preços 74,5% foram

71% foram 75% ocorreram

realizados sem

executados sem sem oscilação

oscilação de

oscilação de preço de preço e 21%

preço e 19,9%

e 23% com com oscilação

com oscilação

oscilação positiva positiva em

positiva em

em relação ao relação ao

relação ao

negócio anterior. negócio

negócio

anterior.

anterior.

Parecer do CTC 685 (2417247) SEI 19957.003748/2021-26 / pg. 8

Embora as ofertas

com lote mínimo

de 100 ações

tenham sido tão

81,2% dos

74%

numerosas

negócios de

envolveram lote

quanto as com

compra

mínimo de 100

quantidade

envolveram lote

ações e 26%

Tamanho das superior, 50,4%

mínimo de 100

Ofertas contra 49,6%, envolveram

ações e 18,8%

quantidades

respectivamente,

envolveram

superiores.

nos dois casos a

quantidades

dinâmica era a

superiores.

mesma: inserção

de ofertas visando

a elevação do

preço de GFSA3.

16. A fim de ilustrar suas observações, a BSM demonstrou graficamente a atuação

conjunta do Grupo e da GAFISA com ações GFSA3 no período de 01.10.2018 a

11.02.2019.

17. Adicionalmente, a SPS fez uma análise complementar da atuação do Grupo e da

GAFISA, no período de 01.10.2018 a 14.02.2019, com o intuito de confirmar o

entendimento da BSM de que os investidores operaram em conjunto manipulando o

preço da ação, destacando, em resumo, que:

a) esses investidores atuaram como partes e contrapartes em diversos negócios,

que compreenderam um volume da ordem de 4 milhões de ações GFSA3

negociadas em um universo de aproximadamente 88,8 milhões (4,6%);

b) tal ocorrência foi frequente, em 49 dos 91 pregões do período (54%), apesar

de não ser comum este tipo de situação no mercado bursátil, considerando as

suas características, como alto volume de negócios, grande quantidade de

investidores e o sigilo quanto à identidade de seus participantes;

c) houve claro aumento nas cotações dos negócios, à medida que eles foram

sendo executados, quando se analisou no intradiário – a ocorrência foi

observada em 12 pregões[11];

d) houve claro aumento nas cotações ao se analisar o período todo, ainda que

de forma inconstante e não uniforme;

e) em 26 dos 49 pregões em que foram identificadas operações com

contrapartes sendo do mesmo grupo de investidores (53%), os primeiros

negócios foram feitos no último terço do dia, quando a cotação de fechamento

está sendo formada;

f) em 37 dos 49 pregões (76%) estes negócios se estenderam além de 17h00,

ou seja, na última hora de pregão, e, portanto, período crítico para formação de

preço final para o ativo;

g) com base nas gravações de ordens foi possível comprovar que a estratégia de

executar operações com GFSA3 com os integrantes do Grupo figurando nas duas

pontas seria intencional[12];

h) a intencionalidade da realização de operações no final do pregão também

Parecer do CTC 685 (2417247) SEI 19957.003748/2021-26 / pg. 9

teria sido confirmada, em depoimento, por um colaborador da gestora, ao

afirmar que (i) uma estratégia muito comum adotada pelo Representante do

Grupo era “defender” a cotação da ação, estabelecendo um valor mínimo; (ii)

isso acontecia ao longo dos pregões, mas sobretudo ao final deles, e (iii) o

escolhido para defender a cotação era aquele com mais força para fazer isso no

momento, podendo ser a gestora ou a GAFISA a assumir tal papel;

i) a estratégia de executar ordens, de forma muito frequente e relevante, pelo

lote mínimo de 100 ações por vez, além do uso do expediente de lotes

escondidos, quando não fica aparente ao mercado o total de ações da ordem

original do investidor no intuito de criar um aparente cenário de alta e

generalizada demanda para a ação GFSA3 também foi comprovada com a

análise de gravação/comprovação de execução de ordens:

i. em um total de 13.960 ordens executadas em um conjunto de apenas 20

pregões e 11 investidores, verificou-se que 10.051 (72%) foram ordens

emitidas com o lote mínimo de 100 ações, ou 12.236 ordens (88%) foram

emitidas com lotes abaixo de 500 ações;

ii. no pregão de 14.11.2018, por exemplo, o operador da gestora,

executando negócios para cliente integrante do Grupo, passou uma

sequência de ordens de 100 ações cada para o operador da mesa da

corretora, chegando a ficar cerca de 3 minutos ininterruptos repetindo

sempre a mesma expressão: “mais 100, mais 100, mais 100, mais 100, ...”;

e

iii. questionado sobre esta ligação específica, o referido operador não

soube precisar a razão de ter procedido desta forma naquela exata

ocasião, mas disse que as ligações para a corretora para a execução de

ordens eventualmente ocorriam quando a plataforma on-line apresentava

algum problema: “(...) nessa época, eu não tenho, é, eu não sei aí,

eventualmente o robô parava de funcionar, né? Não sei se foi o caso... Mas,

assim, eu, simplesmente, eu executava, né? (...)”;

j) o volume de cerca de 4 milhões de negócios em um universo de

aproximadamente 88,8 milhões, equivalente a 4,6%, pode parecer pequeno à

primeira vista, mas há que se ponderar o seleto grupo de 11 investidores aqui

considerados – 12, ao considerar os negócios da própria Companhia –

movimentando cerca de 5% do mercado de ações GFSA3, somente em negócios

em que compravam e vendiam entre si;

k) na manipulação de mercado, tanto as variações no preço quanto o aumento

de volume são capazes de atrair investidores;

l) esse elemento não é direto como nos casos de “manipulação micro”, em que

são realizadas compras a preços cada vez mais altos para atrair compras e

então agredi-las, como detalhado pela BSM, mas pode ser um componente a

mais para quem pretende implementar tal irregularidade;

m) foi relevante o volume de ações transacionadas pelos investidores do Grupo

em comparação com o volume total negociado no mercado à vista com o ativo

GFSA3:

i. das 150,4 milhões de ações negociadas pelo mercado no período, cerca

de 83,1 milhões foram negociadas pelo Grupo (55%), incluindo-se nessa

conta o volume de ações vendidas no mercado à vista e que estavam

vinculadas às rolagens dos contratos no mercado a termo;

ii. mesmo que se tire, da quantidade total do Grupo, o volume de ações

vendido que estava casado com as operações no mercado a termo, ter-seParecer do CTC 685 (2417247) SEI 19957.003748/2021-26 / pg. 10

ia um volume de cerca de 34,7 milhões de ações, correspondendo a 23%

do mercado;

n) em qualquer análise realizada, percebe-se o grande potencial que o Grupo

tinha para influenciar o comportamento e a formação do preço da ação; e

o) é verdade que, como o Grupo tinha interesse na compra de ações GFSA3, até

pela questão do controle da Companhia, e de fato as comprou, não poderia ter

feito isso sem alta participação no volume do mercado (entretanto, o volume

comprado em nome da GAFISA no mesmo período, que ultrapassou, inclusive, o

limite definido no PR, caracterizou a manipulação pelo volume operado).

18. Por fim, a SPS destacou que, além da manipulação, foram observados indícios de

que houve uso da Companhia como uma espécie de “seguro” para os integrantes do

Grupo, de forma a garantir-lhes uma contraparte para suas operações com GFSA3,

uma vez que, estando disponível a eles por meio da gestora, a Companhia poderia

pagar pelas operações o preço que lhes fosse mais conveniente ou vantajoso:

a) o Grupo montou e desmontou posição comprada, e realizou day-trades, a

partir de 01.10.2018, chegando a um saldo máximo de ações em 12.12.2018, e

obteve, com essas operações, resultado bruto positivo de R$ 3.681.902,35 (três

milhões, seiscentos e oitenta e um mil, novecentos e dois reais e trinta e cinco

centavos) até 30.01.2019, data em que zerou o consolidado iniciado em

01.10.2018[13];

b) destrinchando-se as atuações da Companhia e do Grupo, por períodos e por

natureza das operações (compra/venda), percebeu-se um sincronismo que

chamou atenção, com destaque para o período de 07.01.2019 a 31.01.2019,

quando foram compradas ações em nome da GAFISA, e vendidas em nome do

Grupo; e

c) tais dados, analisados em conjunto, indicaram que o Grupo comprou ações

em nome da GAFISA com intenção de melhorar as vendas em seu nome;

d) uma prova de que o foco na gestão da carteira da GAFISA não era realmente

aquilo que pudesse lhe dar mais retorno ocorreu no pregão do dia 11.12.2018,

quando a gestora, atuando em nome da GAFISA, desistiu de vender mais caro

para vender mais barato, em um momento que o mercado apresentava

valorização[14];

e) poder-se-ia levantar a hipótese de que o cliente pudesse ter alcançado a

meta de volume vendido para o dia, mas não foi este o caso;

f) a mensagem passada pelo operador da gestora foi clara: “SE VOLTAR A CAIR

COLOCAMOS DE NV”; e

g) dois operadores foram questionados sobre essa atuação durante as

investigações e ambos concordaram que tal estratégia não fazia sentido.

Da Criação de Condições Artificiais de Oferta e de Demanda

19. Em relação à suposta criação de condições artificiais de oferta e demanda, a SPS

destacou, inicialmente, o depoimento de um então colaborador da gestora,

encarregado de exercer funções estratégicas nas área de portfólio, execução de

ordens e análise de mercado, que afirmou que o responsável pela gestora e então

Representante do Grupo de Controle e Presidente do Conselho de Administração da

GAFISA tinha interesse em aumentar a liquidez do ativo GFSA3, no intuito de

melhorar a precificação da ação, para fins de garantia, via redução do deságio

implementado pela câmara de liquidação e custódia da B3. Tal interesse decorria do

fato de que os papéis GFSA3, detidos tanto pelo Grupo quanto pela Companhia no

mercado à vista, serviam como garantia das operações efetuadas por estes mesmos

Parecer do CTC 685 (2417247) SEI 19957.003748/2021-26 / pg. 11

investidores no mercado a termo das mesmas ações GFSA3.

20. Tendo em vista esse contexto, a SPS fez, em resumo, as seguintes

considerações, a fim de caracterizar a materialidade da conduta disposta no item I

c/c o II, “a”, da então vigente ICVM 08:

a) a B3 calcula e atualiza diariamente o fator de deságio para cada ativo

colocado em custódia como garantia de alguma operação e o deságio é afetado

por diversos fatores, mas principalmente a liquidez, a volatilidade e a

representatividade do ativo, sendo que, quanto maior a liquidez de um ativo,

menor tende a ser o deságio;

b) ao se analisar os dados de custódia das ações GFSA3 para os investidores

Grupo e GAFISA, no período de 01.10.2018 a 14.02.2019, foi possível verificar

que:

i. a maior parte do quantitativo total de ações GFSA3 detidas pelo Grupo

estava garantindo alguma outra operação no mercado, e as operações

feitas no mercado a termo de GFSA3 tinham especial relevância neste

universo;

ii. embora nem todas as ações GFSA3 da carteira do Grupo tivessem estado

realmente impossibilitadas de serem movimentadas em razão de sua

condição de garantia, uma parte bastante considerável do quantitativo

esteve nestas condições, uma vez que a razão entre a sobra (saldo) de

margem/margem total disponível esteve sempre abaixo de 20%, chegando

até mesmo a ficar negativa em alguns curtos períodos; e

iii. a relação entre a carteira livre e ações em garantia da GAFISA, por sua

vez, era quase antagônica se comparada à carteira do Grupo;

c) nesse sentido, o Programa de Recompra oportunizava para o Grupo a

movimentação, a seu arbítrio, de cerca de 3,5 milhões de ações, possibilitando

tanto a manipulação da cotação das ações, trazendo como benefício uma

diminuição do custo operacional de suas operações no mercado a termo de

GFSA3, quanto o estímulo, de forma irregular, do aumento da liquidez do mesmo

papel, trazendo como benefício uma diminuição do aporte patrimonial para

cobrir ou garantir as mesmas operações do mercado a termo ou outros negócios

no mercado de derivativos;

d) tal entendimento foi corroborado pelo depoimento do então colaborador da

gestora que afirmou que, em relação ao PR, sabia somente do limite de ações a

serem compradas, e que este limite foi alcançado de forma muito rápida,

afirmando, na sequência, que talvez isso tenha ocorrido pelo fato de o Grupo já

estar concentrado demais nas ações GFSA3, sem poder movimentar mais o

papel, e, por isso, teria recorrido à GAFISA para fazer este trading e também

para proteger o preço da ação contra quedas mais bruscas;

e) ainda que a cotação da ação GFSA3 no mercado à vista tenha sido mais

decisiva para a precificação das garantias do Grupo a partir do final de janeiro

de 2019 e até o fim do período investigado (14.02.2019), dado que houve queda

de 25% na cotação, a liquidez do papel, mesmo com influência

proporcionalmente menor, continuava a fazer diferença na precificação das

garantias, via deságio;

f) nada obstante, o que se mostrou relevante foi a conduta da gestora e a

intenção por trás dela, essencialmente voltada à irregular elevação artificial da

liquidez do papel;

g) outro ponto do depoimento do então colaborador da gestora a corroborar

Parecer do CTC 685 (2417247) SEI 19957.003748/2021-26 / pg. 12

esse entendimento teria sido a menção à estratégia utilizada pelo

Representante do Grupo no sentido de operar GFSA3 com lote mínimo de 100

ações, com o objetivo de melhorar as condições das garantias que o Grupo tinha

para cobrir a posição no mercado a termo, uma vez que a liquidez do papel

influenciava o cálculo das garantias;

h) a BSM também detectou essa estratégia ao analisar os negócios executados

pela GAFISA e entendeu ter ocorrido o mesmo nas operações realizadas pelo

Grupo, concluindo então que eles atuaram com lotes mínimos de ações para

mudar a percepção de liquidez do mercado;

i) o indício adicional da atuação do Grupo no sentido da criação de condições

artificiais de demanda e oferta para a ação GFSA3 foi o aumento substancial das

médias diárias de volume de ações e de quantidade de negócios durante o

período sob investigação, em relação aos 12 meses anteriores:

i. no período que antecedeu o PR, de 01.10.2017 a 30.09.2018, as médias

foram de 950.000 ações/dia e de 1,7 mil negócios/dia;

ii. nos meses seguintes, entre 01.10.2018 e 13.02.2019, os valores foram

68 e 77% maiores, indo para 1,6 milhão de ações/dia e 3 mil negócios/dia;

j) a grande quantidade de operações do tipo day-trade executadas no âmbito do

PR também reforçou o entendimento em relação à atuação no sentido da

criação de condições artificiais de demanda e oferta para a ação GFSA3;

k) operações com essa característica – curtíssimo prazo e elevado risco, em que

se compra e vende no mesmo dia, comumente associadas a estratégias

arrojadas de investimento, com alto grau especulativo em que se busca

resultado imediato – desde que regulares, são importantes para movimentar o

mercado e trazer liquidez aos ativos;

l) considerando-se o benefício que maior liquidez da ação GFSA3 traria ao Grupo,

faz sentido que estas operações tenham sido feitas não para o Programa de

Recompra, nem necessariamente para a GAFISA, mas com vistas a provocar

alterações no fluxo de ordens do ativo, estimulando outros investidores a

operarem;

m) um exemplo de uma atuação compradora e vendedora, de forma

concomitante, ocorreu no pregão do dia 16.10.2018:

i. em uma gravação de cerca de 5 minutos de duração, a emissora de

ordens pela GAFISA passou ao corretor uma solicitação de compra de lote

de ações, a ser executado por robô, customizado para comprar lotes de 100

ações a cada 10 segundos, por um preço limite de R$ 12,99, e também

uma venda de ações, em lotes de 500 ações cada, feitas “na mão”, no

preço de R$ 13,00 (primeira operação), e elevando-se em R$ 0,01 cada

operação seguinte, até chegar a R$ 13,20;

ii. ordens em sentidos opostos dadas em sequência na mesma ligação, em

momentos intervalados em poucos segundos, sem que nem se aguardasse

a execução de uma das ordens para repassar a outra, denotam uma

atuação distante da esperada para cumprimento de um programa de

recompra;

n) além das operações day-trade em si, a GAFISA ainda movimentou sua

carteira de ações GFSA3 de forma suspeita para uma Companhia que estava, ou

deveria estar, executando um programa de recompra:

i. entre 01.10.2018 e 14.02.2019, a Companhia comprou e vendeu no

mercado à vista (operações sem vinculação com as realizadas no mercado

Parecer do CTC 685 (2417247) SEI 19957.003748/2021-26 / pg. 13

a termo), respectivamente, um total aproximado de 6,7 milhões e 2,3

milhões de ações de sua própria emissão (volumes sem relação com os

day-trades citados);

ii. ou seja, a Companhia foi “montando” e “desmontando” posição

comprada ao longo do tempo, potencializando os efeitos dos day-trades

mencionados, uma vez que movimentava ainda mais o mercado, e, aos

poucos, ia recomprando suas ações de fato, mas de forma aparentemente

ocasional e secundária; e

iii. perguntado como as operações de venda e as operações do tipo daytrade executadas em nome do cliente GAFISA se compatibilizavam com o

seu Programa de Recompra, o então colaborador da gestora disse que não

concordava com as operações day-trade com um papel tão ilíquido como o

papel da GFSA3, com a carteira da GAFISA e com seu caixa, mas que ele ou

qualquer outro funcionário da gestora não tinham poder para interferir

nisso, uma vez que a gestão era controlada pelo Representante do Grupo.

DAS CONDUTAS PERIFÉRICAS

21. Conforme já mencionado no início deste Parecer, de acordo com a SPS, a efetiva

operacionalização dos supostos esquemas de manipulação e criação de condições

artificiais, mediante a instrumentalização do Programa de Recompra aprovado em

28.09.2018, não teria sido possível sem a omissão daqueles que detinham, à época,

condições concretas de exercício de seus deveres de diligência e de lealdade no

momento da aprovação e durante o período de fiscalização da execução do PR, mas

que assim não o fizeram. Foi nesse contexto que se inseriu a atuação das

PROPONENTES, então integrantes da administração da GAFISA, ocupando cargos no

Conselho de Administração e na Diretoria da Companhia no período.

22. No campo da falta de diligência e lealdade dos membros do Conselho de

Administração, diversas irregularidades teriam sido praticadas, relacionadas tanto à

qualidade da informação divulgada ao mercado a respeito do PR, quanto à

veracidade das informações sobre a independência dos próprios integrantes do CA,

e, como dito, à própria fiscalização da execução do PR.

23. A seguir, após o relato de cada uma das irregularidades em tese praticadas,

será feita a exposição da atuação específica de cada PROPONENTE.

Da Proibição de Negociação com Ações de Própria Emissão, salvo para Manutenção

em Tesouraria ou Cancelamento

24. No que diz respeito à violação, em tese, do disposto no art. 30 da Lei nº

6.406/1976[15] c/c o disposto no art. 2º da então vigente Instrução CVM nº

567/2015[16] (“ICVM 567”), que proíbem as companhias abertas de negociarem

com as suas próprias ações, salvo para manutenção em tesouraria, a SPS relatou,

em resumo, que:

a) a GAFISA comprou e vendeu as ações de sua própria emissão, realizou daytrades com estes papéis, “montando” e “desmontando” posição de forma

contínua ao longo de todo o período, denotando uma estratégia diferente da

esperada de um programa de recompra e uma atuação em desconformidade

com a norma;

b) a forma de negociação implementada durante a execução do PR não se

enquadra em nenhuma das taxativas exceções legais previstas nas alíneas do

§1º do art. 30 da Lei nº 6.404/1976[17];

c) durante o período de 01.10.2018 a 11.02.2019 a Companhia realizou

operações do tipo caixa que totalizaram a relevante marca de 10.792.127 ações

Parecer do CTC 685 (2417247) SEI 19957.003748/2021-26 / pg. 14

GFSA3 compradas a termo com o mesmo quantitativo de ações vendidas à vista

(operações casadas);

d) dessa forma, ao contrário do informado pela GAFISA no Fato Relevante

divulgado em 28.09.2018, não é possível sustentar que a aquisição das ações

teve como objetivo mantê-las em tesouraria ou cancelá-las; e

e) tais ações eram objeto de permanente circulação, seja mediante operações

day-trade, seja comprando-se e vendendo-se em pregões diferentes, e,

portanto, “montando” e “desmontando” posições, seja realizando operações

para se financiar, inclusive via “rolagem de termo”, no interesse do Grupo, então

controlador de fato da GAFISA, e assumidamente detentor de participação

societária relevante.

Da Extrapolação do Limite do Programa de Recompra

25. No que diz respeito à violação, em tese, do disposto no art. 8º, caput e §1º[18],

da então vigente ICVM 567, quanto à inobservância do limite de 3.516.970 ações

ordinárias que poderiam ser adquiridas no âmbito do Programa de Recompra, tal

como aprovado pelo Conselho de Administração da Companhia, a SPS relatou, em

síntese, que:

a) após exame feito nos dados de negociação com o ativo GFSA3, relacionados

ao cliente GAFISA, no período de 01.10.2018 a 14.02.2019, foi possível constatar

que, de fato, a Companhia excedeu o limite imposto pelo PR no pregão do dia

14.12.2018, só retornando ao parâmetro extrapolado no pregão do dia

20.03.2019, quando o Grupo já não controlava a Companhia[19];

b) para avaliar se o limite de 3.516.970 ações ordinárias foi extrapolado, levouse em consideração tanto as ações em custódia quanto as aquisições a termo,

pois a aquisição a termo opera a efetiva transferência de titularidade das ações;

e

c) ao se analisar, por exemplo, as operações ocorridas entre 01.10.2018 e

16.01.2019, foi possível verificar que, entre ações GFSA3 e GFSA3T, a GAFISA

comprou um total de 14.891.300 ações e vendeu um total de 10.332.100 ações,

ou seja, um saldo comprado de 4.559.200 ações no período.

Das Negociações em Período Vedado

26. No que diz respeito à violação, em tese, do disposto no art. 13, §4º, da então

vigente Instrução CVM nº 358/02[20] (“ICVM 358”), quanto às operações realizadas

nos pregões dos dias 24, 26, 29 e 31 de outubro de 2018 e nos dias 01 e 05 de

novembro de 2018, a SPS relatou, em resumo, que:

a) tendo em vista que a divulgação das informações trimestrais pela Companhia

ocorreu em 08.11.2018, as referidas operações foram realizadas durante o

período de vedação – de 24.10 a 08.11.2018;

b) em atenção à solicitação de manifestação então feita pela SEP, a Companhia

informou que (i) teria havido erro na metodologia de contagem do prazo de

vedação à época da negociação em relação à operação realizada em 24.10.2018

(compra de 136.400 ações); e (ii) a posição líquida de ações em tesouraria ao

final de cada pregão teria permanecido a mesma nas operações realizadas em

26, 29 e 31.10, e em 01 e 05.11.2018 (rolagens de contratos a termo no total de

1.842.000 ações);

c) a SEP entendeu que as justificativas eram infundadas considerando, inclusive,

que (i) o Ofício-Circular da Área vigente à época já trazia orientações claras

quanto à determinação do prazo de 15 dias corridos, o qual deve ser contado

excluindo-se o dia da divulgação, além de ressaltar que é vedada a negociação

Parecer do CTC 685 (2417247) SEI 19957.003748/2021-26 / pg. 15

no próprio dia da divulgação, antes que a informação se torne pública; e (ii) não

existiria previsão de dispensa na então vigente ICVM 358 para casos análogos

ao que ora se apresentava, até porque, em razão de haver discricionariedade na

decisão do investidor de executar ou não uma rolagem a termo, entendeu-se ser

possível, ao menos em tese, o uso de informação privilegiada nesses casos; e

d) como tais fatos ocorreram no período em que estava vigente o Programa de

Recompra, a SEP entendeu que tais infrações em tese poderiam fazer parte de

uma conduta mais ampla envolvendo a própria regularidade da aprovação do PR

e seu uso em possível prática de manipulação de preços, e optou por não lavrar

termo de acusação e encaminhar as informações para aprofundamento das

investigações pela SPS.

Da Divulgação ao Mercado de Informação Errônea ou Incompleta sobre o Programa

de Recompra

27. No que diz respeito à violação, em tese, do disposto nos arts. 14[21] e 17[22] da

então vigente Instrução CVM nº 480/2009 (“ICVM 480”), a SPS relatou, em resumo,

que:

a) em 28.09.2018, a GAFISA divulgou fato relevante ao mercado, no qual

informava maiores detalhes sobre a aprovação do PR, incluindo uma sequência

de treze itens a serem obrigatoriamente preenchidos pela Companhia, de acordo

com o Anexo 30-XXXVI da então vigente ICVM 480;

b) em sua análise, a SEP verificou a incorreção ou inadequação no

preenchimento de dois destes itens:

i. no item 12, que solicitava “Especificar os recursos disponíveis a serem

utilizados”, foi informado tão somente que “Conforme informações

trimestrais – ITR de 30/06/2018, a Companhia dispõe de recursos

disponíveis”; e

ii. no item 13, que exigia “especificar as razões pelas quais os membros do

conselho de administração se sentem confortáveis de que a recompra de

ações não prejudicará o cumprimento das obrigações assumidas com

credores nem o pagamento de dividendos obrigatórios, fixos ou mínimos”,

foi informado tão somente que“[o]s membros do conselho de

administração se sentem confortáveis de que o programa de recompra de

ações da Companhia não prejudicará o cumprimento das obrigações

assumidas junto a seus credores como também o pagamento de dividendos

obrigatórios”;

c) o que o normativo pretende com tais exigências é que a origem dos recursos

e a racionalidade por trás da aprovação de um Programa de Recompra sejam

claramente especificados ao público, para que tudo seja objeto de conhecimento

e crítica por parte dos investidores, mas a Companhia se limitou a citar um

documento de 84 páginas (o ITR de 30.06.2018) como forma de especificar os

recursos disponíveis, ou dizer que os membros se sentiram confortáveis, sem

explicitar o porquê;

d) não havia clareza sobre a disponibilidade de recursos, valendo destacar,

inclusive, que a Companhia divulgou ao mercado, em 19.10.2018, suspensão

temporária de pagamentos a fornecedores;

e) além disso, nenhum estudo ou projeção de fluxo de caixa foi feito;

f) os administradores, à exceção de dois conselheiros independentes que

votaram contra, aprovaram um Programa de Recompra três dias após terem

tomado posse, sem exigir nenhuma informação adicional, o que resultou em

Parecer do CTC 685 (2417247) SEI 19957.003748/2021-26 / pg. 16

uma aprovação em tese sem a devida diligência e sem sequer “maiores

parâmetros operacionais para a sua implementação”; e

g) diante do exposto, a SEP entendeu que restou configurada a violação ao

disposto no art. 14 e no art. 17 da então vigente ICVM 480.

Da Divulgação ao Mercado de Informação Errônea ou Incompleta sobre a Condição

de Independência dos Conselheiros da Companhia

28. No que diz respeito à violação, em tese, do disposto no art. 14 da então vigente

ICVM 480, a SPS destacou, em resumo, que:

a) de acordo com o registro feito na ata de AGE de 25.09.2018, todos os

membros do CA foram eleitos “na qualidade de conselheiros independentes”;

b) adicionalmente, no Formulário de Referência enviado à CVM em 02.10.2018,

o primeiro disponibilizado após a AGE de 25.09.2018, e já sob a nova

administração de ANA RECART, ficou consignado o seguinte:

i. em relação ao conselheiro P.C.M. e aos outros dois membros do Conselho

vinculados ao Grupo: “A Companhia informou à (,,,) que, tendo em vista a

sua omissão a esse respeito, a Companhia assumiria a independência dos

Candidatos da (...), inclusive com relação aos critérios de independência

previstos no regulamento do Novo Mercado, e solicitou que a (...) se

manifestasse se esse não fosse o caso. Até a presente data, a Companhia

não recebeu manifestação da (...) em sentido contrário”; e

ii. em relação a KAREN GUIMARÃES e ANA RECART: “[p]ara determinar a

independência deste membro do Conselho de Administração, a Companhia

utilizou como critério o disposto no art. 16 do Regulamento do Novo

Mercado, e as regras da Bolsa de Valores de Nova York (New York Stock

Exchange), observado que possui valores mobiliários registrados nestes

dois mercados”;

c) de acordo com a então vigente ICVM 480, os critérios aplicáveis para a

aferição da independência dos membros do CA das companhias abertas, como a

GAFISA, constam do Código Brasileiro de Governança Corporativa - Companhias

Abertas, que dispõe, no seu item 2.2.1, alínea “ii”, o seguinte:

“(...) São consideradas situações que podem

comprometer a independência do membro do

conselho de administração, sem prejuízo de outras:

a) ter atuado como administrador ou empregado da

companhia, de acionista com participação relevante ou

de grupo de controle, de auditoria independente que

audite ou tenha auditado a companhia, ou, ainda, de

entidade sem fins lucrativos que receba recursos financeiros

significativos da companhia ou de suas partes relacionadas;

b) ter atuado, seja diretamente ou como sócio, acionista,

conselheiro ou diretor, em um parceiro comercial relevante

da companhia;

c) possuir laços familiares próximos ou relações

pessoais significativas com acionistas, conselheiros

ou diretores da companhia; ou

d) ter cumprido um número excessivo de mandatos

consecutivos como conselheiro na companhia.” (Grifado

pela SPS)

Parecer do CTC 685 (2417247) SEI 19957.003748/2021-26 / pg. 17

d) apesar de o Grupo nunca ter admitido exercer o controle da Companhia,

tratando sua relação como a de acionista “com participação relevante”, o grupo

tinha a Companhia sob seu controle desde, pelo menos, agosto de 2018, quando

convocou assembleia para destituir todo o CA;

e) os argumentos contrários a este controle eram o de que não havia acionista

detentor da maioria absoluta das ações da Companhia com direito a voto e o de

que o seu capital social era muito pulverizado;

f) entretanto, existem outros tipos de controle, como, por exemplo, o controle

compartilhado – em que o poder é exercido por diversas pessoas em grupo

constituído, por exemplo, em acordo de acionistas – e o controle minoritário –

em que um acionista ou grupo de acionistas, mesmo com menos da metade do

capital votante, exerce de fato o poder de controle em uma companhia com

ações dispersas no mercado, hipótese que se encaixaria nesse caso;

g) além disso, mesmo em uma estrutura societária com um sócio majoritário,

pode não ser ele quem de fato exerça o poder de controle;

h) o Grupo começou a demonstrar sua influência sobre os rumos da Companhia

desde janeiro de 2018, quando conseguiu alterar, em assembleia, a regra

conhecida como “poison pill” e, na sequência, em abril de 2018, logrou êxito na

eleição de ANA RECART e KAREN GUIMARÃES, que tinham vínculo diferenciado

com o Grupo;

i) o ápice do domínio e do controle teria ocorrido em agosto/setembro de 2018,

quando o Grupo destituiu todo o CA, elegeu cinco de seus sete membros, e, na

sequência, aprovou o Programa de Recompra e o Programa de Investimento em

ações de outras companhias;

j) em notificação da GAFISA em 27.12.2018, a B3 solicitou a reapresentação do

Formulário de Referência de 2018, com inclusão/alteração das seguintes

informações: i) identificar determinada instituição como acionista controladora;

ii) ajustar a quantidade de ações em circulação; e iii) rever as indicações de

independência dos membros do CA;

k) a fundamentação da B3 foi no sentido de que a posição acionária da gestora

lhe assegurava a maioria dos votos nas deliberações da assembleia geral da

Companhia, bem como o poder de eleger a maioria de seus administradores, e

de que, portanto, ela vinha “usando efetivamente seu poder no sentido de dirigir

as atividades sociais e orientar o funcionamento dos órgãos societários da

Gafisa”;

l) ANA RECART e KAREN GUIMARÃES, eleitas para o CA em abril de 2018 e

reeleitas na AGE de 25.09.2018, não poderiam ser consideradas

“independentes”, nos termos da letra “a” do item 2.2.1, alínea “ii”, do Código

Brasileiro de Governança Corporativa - Companhias Abertas:

i. ANA RECART ingressou no Grupo como funcionária de determinada

instituição, em janeiro de 2011, movimentando-se diretamente para a

Gafisa, em abril de 2018, já como conselheira;

ii. KAREN GUIMARÃES ingressou como funcionária da gestora em janeiro de

2013, tendo assumido a gerência jurídica junto ao chamado Grupo em

janeiro de 2014, de lá sendo eleita conselheira de administração também

em abril de 2018;

m) o então Presidente do CA também estaria na mesma situação, por ser o

administrador da gestora e representante final do Grupo, detentor de

participação societária relevante na GAFISA à época dos fatos, e controlador de

Parecer do CTC 685 (2417247) SEI 19957.003748/2021-26 / pg. 18

fato da Companhia no período;

n) o filho do então presidente do CA, também eleito para o CA na AGE de

25.09.2018, tampouco poderia ser considerado tecnicamente como conselheiro

independente, à luz da alínea “c” do dispositivo acima citado; e

o) quanto a P.C.M., apesar de sua relação profissional pregressa com o então

Presidente do CA, não se verificou inconsistência no que refere à sua

qualificação como conselheiro independente.

Da Insuficiência de Recursos para Efetuar o Programa de Recompra

29. No que diz respeito à violação, em tese, do disposto no art. 7º, §5º, I, da então

vigente ICVM 567[23] c/c o art. 153 da Lei nº 6.404/1976, tendo em vista a situação

financeira da Companhia à época, a SPS relatou, em síntese, que:

a) ao promover desembolsos adicionais de caixa na compra de ações de sua

própria emissão, em estratégia que envolvia ainda o mercado a termo, com

notória alavancagem, e em um contexto de delicada situação financeira, a

aprovação do PR demandaria que, no mínimo, o dever de diligência de seus

administradores fosse concretizado na exigência de informações detalhadas

sobre os eventuais impactos do programa na saúde financeira e na continuidade

dos negócios da Companhia;

b) de acordo com as informações constantes do 3º ITR de 2018, a GAFISA tinha

apurado um prejuízo de R$ 37,2 milhões no trimestre findo em 30.09.2018 (o

último lucro contábil havia sido no 4º trimestre de 2015) e de R$ 122,2 milhões

no acumulado daquele ano;

c) a Companhia vinha apresentando queima de caixa em suas operações (R$

98,4 milhões nos 9 primeiros meses de 2018), o que ajudou a elevar os prejuízos

acumulados para quase R$ 2 bilhões (patrimônio líquido consolidado de R$

871,9 milhões) em 30.09.2018;

d) reportagens da mídia especializada à época divulgavam, entre outras coisas,

que a GAFISA estava “no vermelho e sem perspectiva de voltar ao azul no curto

prazo”, e que também teria sido “alvo de uma ação de despejo por não pagar o

aluguel e o condomínio de sua sede há dois meses”;

e) a nova administração, escolhida e eleita pelo Grupo, suspendeu o pagamento

de diversos fornecedores sob a justificativa de ter iniciado uma revisão dos

contratos para obter maior controle das despesas, esclarecendo ainda, em

comunicado ao mercado à época, que agiu desta forma “tendo em vista o

momento de transição da liderança da Gafisa, no qual é necessário que a nova

administração tome conhecimento e avalie apropriadamente as suas

disponibilidades e obrigações”;

f) tal cenário também foi corroborado pelo depoimento[24] à CVM de um dos

membros do CA à época, que votou contra a aprovação do PR:

i. o voto dissidente do referido Conselheiro, que, naquela reunião, atuou

também como procurador do outro Conselheiro que se manifestou contra o

PR, foi claro ao consignar suas razões:

“Justificativa: O Conselho ñ tem informações para tomar

tal decisão. Ñ temos uma projeção de fluxo de caixa

futuro. A empresa consumiu aprox. R$ 50 mi de caixa no

ano até agora, e possui uma alavancagem aprox. de 82% do

patrimônio líquido. Esta decisão pode colocar em risco a

liquidez da empresa ainda mais num momento de muitas

mudanças. Ñ estão + na interlocução com os financiadores."

Parecer do CTC 685 (2417247) SEI 19957.003748/2021-26 / pg. 19

(grifos da SPS)

ii. ainda, em e-mail de 03.10.2018, dirigido ao então Presidente do CA, o

referido Conselheiro, entre outras considerações, registrou que “[A] decisão

de realizar uma recompra de ações, sem ter nenhuma projeção de

fluxo de caixa para o devido embasamento, acentua ainda mais os

riscos à liquidez da empresa”;

g) a fragilidade financeira da GAFISA foi reconhecida, inclusive, por conselheiros

que manifestaram voto favorável à aprovação do PR, tendo em vista o que ficou

expressamente consignado na ata da RCA de 28.09.2018, a mesma em que se

aprovou o PR:

“os conselheiros [Representante do (...) e Presidente do

Conselho], Karen Guimaraes, [filho do Presidente do

CA] e Ana Recart renunciaram à remuneração a que

fariam jus na qualidade de conselheiros da

Companhia até que a Companhia apresente resultado

líquido positivo, recuperando prejuízo dos anos anteriores”

(Grifos da SPS);

h) a simples renúncia à remuneração na qualidade de conselheiros não pode ser

considerada medida adequada, suficiente e compatível com os deveres legais de

diligência e probidade atribuídos aos administradores, para que, naquela

circunstância concreta, de reconhecido prejuízo líquido acumulado, aprovassem

uma medida que, por definição, exporia a Companhia a alto risco, ainda mais da

forma como implementada;

i) a própria ANA RECART admitiu, por ocasião de seu depoimento à CVM, que a

GAFISA estava em “crise” à época (meados de 2018), “apresentando altos

prejuízos”;

j) outro sinal claro de insuficiência de caixa foi a forma alavancada de promover

o PR, consubstanciada pelas operações do tipo “caixa” executadas em nome da

Companhia – estruturadas por meio da compra de lotes de ações GFSA3 no

mercado a termo, e, de forma concomitante, da venda dos mesmos lotes no

mercado à vista – que visaram gerar recursos para financiar o próprio PR; e

k) dessa forma, considerando a ausência de diligências no sentido de resguardar

a situação financeira da Companhia, bem como o interesse dos seus acionistas,

restou configurado, por parte dos conselheiros que aprovaram o Programa de

Recompra na RCA de 28.09.2018, a violação, em tese, do disposto no §5º, I, do

artigo 7º da então vigente ICVM 567 c/c o disposto no art. 153 da Lei nº

6.404/1976.

Da Contratação da gestora pela Companhia

30. No que diz respeito à violação, em tese, do disposto nos arts. 153 e 154 da Lei

nº 6.404/1976, tendo em vista a contratação da gestora pela GAFISA, a SPS

destacou, em resumo, que:

a) de acordo com o Estatuto Social da Companhia à época, cabia ao CA, dentre

outras competências, “aprovar os negócios ou contratos de qualquer

natureza entre a Companhia e seus acionistas e/ou administradores, bem

como entre a Companhia e os sócios controladores, direta ou indiretamente,

dos acionistas da Companhia, exceto se previsto no orçamento anual ou no

plano de negócios então em vigor” (grifos da SPS);

b) em 14.11.2018, ANA RECART, então Diretora Presidente, procedeu, por

decisão individual, conforme declarado em depoimento à CVM, à contratação da

Parecer do CTC 685 (2417247) SEI 19957.003748/2021-26 / pg. 20

gestora de recursos pertencente ao Grupo para prestação de serviços de gestão

de carteira da GAFISA;

c) em sua defesa, ANA RECART mencionou que a contratação foi regular, uma

vez que o PR já estava inserido no plano de negócios da GAFISA e que, portanto,

o caso se encaixava na exceção prevista no Estatuto;

d) independentemente de o PR ter estado no plano de negócios da Companhia, o

trecho final do dispositivo estatutário se referia aos “negócios” ou “contratos”,

portanto, descabida a correlação feita;

e) além disso, o contrato estabelecido com a gestora não tinha como objeto a

execução ou gestão do PR, mas era genérico, um tradicional contrato para

gestão de recursos de terceiros;

f) o mesmo contrato foi, inclusive, utilizado para que a gestora colocasse em

execução o Programa de Investimento em ações de outras companhias

aprovado no mês seguinte, e, portanto, deveria ter passado pela análise e pela

aprovação do CA;

g) ANA RECART, KAREN GUIMARÃES e os demais membros do então CA sabiam

que tal contratação havia sido concretizada, se omitiram com relação à

responsabilidade que lhes cabia nessa contratação e ignoraram o alto conflito de

interesses por trás dessa transação, uma vez que se tratava de uma gestora do

Grupo, controlador da GAFISA à época, e, ao mesmo tempo, de um investidor

das ações GFSA3, e, portanto, pertencente a este mesmo grupo de controle;

h) dessa forma, ANA RECART agiu em desacordo com o Estatuto Social,

incorrendo em infração, em tese, ao art. 154 da Lei nº 6.404/1976; e

i) os demais conselheiros incorreram em falta de diligência, conforme o disposto

no art. 153 da Lei nº 6404/1976, por terem se omitido e não terem feito cumprir

o estatuto, dado que tal contratação deveria ter passado pelo crivo do CA.

Da Posição no Mercado a Termo em Nível Acima do Permitido

31. Embora não tenha sido possível avançar na investigação da eventual violação

aos limites estabelecidos na então vigente Instrução CVM nº 283/1998 (“ICVM 283”),

que tratava sobre os mercados de liquidação futura, a SPS registrou mais uma

consequência potencialmente danosa ao mercado, propiciada por conduta do Grupo,

praticada no afã de controlar a Companhia, sob estratégia, como a realizada, de

extrema e proibitiva alavancagem no mercado a termo, destacando, em resumo,

que:

a) conforme relatado pela SMI, a elevada posição a termo do Grupo teria violado

os limites estabelecidos pela então vigente ICVM 283; e,

b) entretanto, o estabelecimento de tais limites, sua fiscalização e a adoção de

medidas de desconcentração, em caso de necessidade, são de competência da

B3, e teria havido falha da referida instituição neste processo, eis que não

estaria adequada e suficientemente capacitada e estruturada para detectar a

extrapolação dos limites nos casos de grupos de investidores atuando em

conjunto, impossibilitando-se que o Grupo fosse eventualmente investigado e

punido.

Do Desvio de Finalidade do Objeto Social em Relação ao Programa de Investimento

em Outras Companhias

32. No que diz respeito à violação, em tese, do disposto no art. 154 da Lei nº

6.404/1976, em razão do desvio de finalidade/do seu objeto social relativo ao

Programa de Investimentos em outras companhias, a SPS destacou, em resumo,

que:

Parecer do CTC 685 (2417247) SEI 19957.003748/2021-26 / pg. 21

a) no período de 26.12.2018 a 16.01.2019, foi verificado um conjunto de

negócios executados pelo investidor GAFISA S.A., atuando nos mercados à vista

e a termo da B3, com ações de emissão de outras companhias, tais como Vale

S.A. (“VALE3”), Marfrig Global Foods S.A. (“MRFG3”), e Qualicorp S.A (“QUAL3”);

b) tais negócios tinham características de estratégias voltadas a investidores

especulativos, uma vez que também continham operações do tipo day-trade e

os montantes envolvidos foram relevantes, em especial com ações MRFG3 – R$

13,5 milhões em compras e R$ 752 mil em vendas – considerando-se o

resultado bruto da Companhia no período de janeiro a setembro de 2018: um

prejuízo acumulado de R$ 124 milhões;

c) posteriormente, verificou-se que tais operações foram realizadas no âmbito

do Programa de Investimentos em ações de outras companhias, incluindo seus

derivativos, que foi aprovado na RCA de 26.12.2018, em reunião convocada pelo

Representante do Grupo e então Presidente do CA e controlador da Companhia;

d) o programa contava com os seguintes parâmetros: (i) investir até o limite de

R$ 52 milhões – valor equivalente a 1,5% de seu ativo consolidado total,

verificado em 30.11.2018; (ii) as empresas investidas teriam que ser listadas no

Novo Mercado da B3 e suas ações teriam que compor o índice IBrX; (iii) investir

menos de 5% das ações representativas do capital total da companhia investida;

e (iv) não investir em empresas concorrentes;

e) o CA, ao decidir conceder à gestora, então gestora da carteira da GAFISA, a

liberdade de investir até R$ 52 milhões em ações de outras companhias, à

escolha, conveniência e oportunidade do grupo controlador, valeu-se, conforme

destacado na ata da reunião, do disposto no art. 20, alínea “u”, do Estatuto

Social da Companhia vigente à época:

Art. 20. Compete ao conselho de administração, sem

prejuízo das demais competências atribuídas por lei e por

este Estatuto Social:

(...)

(u) autorizar previamente: (i) a celebração, pela Companhia,

de quaisquer contratos, incluindo, exemplificativamente,

para aquisição de participações societárias ou ativos; ou (ii)

a concessão, pela Companhia, de empréstimo,

financiamento ou garantia real ou fidejussória em favor de

suas sociedades controladas (à exceção de sociedades de

propósito específico cujo capital total e votante a Companhia

seja titular de 90% ou mais) ou de terceiros, sempre que, em

quaisquer das hipóteses descritas nos itens (i) ou (ii), as

operações sejam contratadas por período superior a 48

(quarenta e oito) meses (à exceção daqueles com

concessionárias de serviços públicos ou outros que

obedeçam a condições uniformes, que não estarão sujeitas à

prévia aprovação do conselho de administração nesta

hipótese) ou cujo valor supere o maior valor entre R$

15.000.000,00 ou 1,5% do ativo consolidado total da

Companhia (“Valor de Referência”);

f) entretanto, tal dispositivo não guarda relação com o caso concreto, uma vez

que tratava de celebração de contratos ou de concessão de empréstimo,

financiamento ou garantia real ou fidejussória, por parte da Companhia;

g) adicionalmente, houve falta de transparência da Companhia para com o

Parecer do CTC 685 (2417247) SEI 19957.003748/2021-26 / pg. 22

mercado e seus acionistas em relação a esse Programa, tendo em vista que a

referida RCA não foi objeto de divulgação pelas vias oficiais;

h) a aprovação do Programa, que autorizava não somente investimentos em

ações, ativos de risco normalmente mais elevados, mas também a utilização de

instrumentos de alavancagem, como os derivativos – destaque-se que a SMI

também apontou a implementação de estratégias arrojadas, como as operações

do tipo day-trade, o que potencializou o risco do investimento – foi realizada sem

qualquer estudo ou análise de mercado e financeira, que oferecesse suporte à

decisão da própria GAFISA;

i) o programa foi colocado em prática em um momento de indisponibilidade

financeira pelo qual passava a Companhia, que vinha de prejuízo acumulado nos

três primeiros trimestres daquele ano, no montante de cerca de R$ 122 milhões,

agravada pela execução concomitante do Programa de Recompra de suas ações;

j) conforme já mencionado, a GAFISA, inclusive, utilizou-se do mercado a termo

para financiar o Programa de Recompra, o que demonstrava a dificuldade da

Companhia até mesmo para captação financeira de curto prazo, quanto mais

para aplicar ou especular no mercado financeiro;

k) por fim, observando-se o Estatuto Social da GAFISA, não foi identificada no

seu objeto social a previsão de investimentos em companhias abertas:

“Art. 1º. A Gafisa S.A. (a ‘Companhia’) é uma companhia

aberta, que se rege por este Estatuto Social, pelo seu Código

de Ética e Conduta e pelas disposições legais e

regulamentares que lhe forem aplicáveis.

(...)

Art. 3º. A Companhia tem por objeto: (i) a promoção e a

incorporação de empreendimentos imobiliários de qualquer

natureza, próprios ou de terceiros, nestes últimos como

construtora e mandatária; (ii) a alienação e aquisição de

imóveis de qualquer natureza; (iii) a construção civil e a

prestação de serviços de engenharia civil; e (iv) o

desenvolvimento e a implementação de estratégias de

marketing relativas a empreendimentos imobiliários próprios

e de terceiros.

Parágrafo Único. A Companhia pode participar de quaisquer

outras sociedades, no Brasil ou no exterior, mediante

deliberação do conselho de administração, exceto na

hipótese prevista no §1º do Art. 30, em que não haverá

necessidade da prévia aprovação do conselho de

administração.

(...)

Art. 30. A Companhia será representada e somente será

considerada validamente obrigada por ato ou assinatura de:

(a) quaisquer dois diretores;

(b) qualquer diretor em conjunto com um procurador com

poderes específicos; ou

(c) dois procuradores com poderes específicos.

(c) dois procuradores com poderes específicos.

§1º. A representação da Companhia na constituição ou

Parecer do CTC 685 (2417247) SEI 19957.003748/2021-26 / pg. 23

aquisição de participação societária em sociedades de

propósito específico (“SPEs”) e/ou consórcios que tenham

por objeto o planejamento, promoção, incorporação,

realização de receita e a venda de empreendimentos

imobiliários dar-se-á na forma do disposto no caput deste

Art. 30.”;

l) uma leitura superficial e descuidada do disposto no parágrafo único do art. 3º

até poderia indicar que o termo “participar de quaisquer outras sociedades”

compreenderia, inclusive, aplicar em ações de companhias abertas listadas em

bolsa;

m) porém, a exceção à regra de necessidade de autorização prévia do CA

contida no mesmo dispositivo, e exposta no §1º do art. 30, esclarece e delimita

o escopo de participação societária tratada no art. 3º: a participação em

sociedades em caráter permanente;

n) tal exceção, que tratava do caso de aquisição de participação societária em

que se prescindia até mesmo de prévia autorização do CA, trazia uma

formalidade burocrática de representação de prepostos da Companhia para a

consecução da operação, característica bem distante daquela encontrada no

mercado de bolsa, ou em negócios de curtíssimo prazo, como os negócios daytrade executados em nome da GAFISA com os ativos ora analisados;

o) ainda que se pudesse aventar que a possibilidade de “participar de quaisquer

outras sociedades” significasse o mesmo que comprar e vender ações de

companhias abertas no mercado secundário da B3, utilizando-se, inclusive, de

day-trades e de derivativos, o que definitivamente não é o caso, o Estatuto

Social não permitiu que o CA transferisse este poder de escolha das companhias

nas quais participar a terceiros e, no Programa em questão, tal escolha coube à

gestora, braço do grupo controlador da Companhia;

p) outro ponto que demonstra a falta de conexão do Programa com a realidade,

mas que não parece ter sensibilizado os membros do CA à época, é o fato de

que o pequeno investidor-acionista que compra ações da GAFISA pretende, a

priori e por lógica, investir, de forma geral, em um mercado de construção civil e

de incorporação imobiliária, e não investir indiretamente nos ramos de

mineração, de planos de saúde e de alimentos;

q) ao investir em ações da VALE3, QUAL3 e MRFG3, a GAFISA, além de ter

forçado o acionista a investir em algo que possivelmente não queria, também o

forçou a investir em algo que não sabia, uma vez que não publicizou tal

programa; e

r) diante do exposto, teria restado claro que as negociações realizadas pela

gestora, em nome da GAFISA, e com autorização do CA, com ações de outras

companhias abertas, não atenderam aos interesses da Companhia e de seus

acionistas, e representaram, em tese, desvio de finalidade/de seu objeto social,

em infração, em tese, ao art. 117, §1º, alínea “a”, da Lei no 6.404/7196 (abuso

do poder de controle), aplicável a acionista(s) controlador(es), e ao art. 154 do

mesmo diploma legal, aplicável aos administradores.

DA ATUAÇÃO DAS PROPONENTES

33. Após o relato das condutas centrais e periféricas, a SPS delimitou a atuação de

cada agente envolvido, considerando, para tanto, (a) a posição, cargo ou função

exercida; (b) os vínculos entre eles e com os fatos; e (c) os argumentos e os

esclarecimentos de cada um; e (d) as análises e conclusões pertinentes.

34. Em relação a ANA RECART, a SPS destacou, em resumo, que:

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a) pela proximidade com o Grupo, pela posição central e relevante que tinha na

Companhia e pela responsabilidade que tinha diante da execução do PR, sua

atuação foi essencial na consecução das irregularidades em tese, seja

praticando atos, também irregulares em tese, seja se omitindo em situações em

que tinha o dever de atuar;

b) além de membro do CA, presidente e DRI da Companhia, ANA RECART era

Diretora Financeira e tinha a incumbência de executar o Programa de Recompra;

c) a funcionária inicialmente contratada por ANA RECART para a execução do PR

afirmou, ao descrever a razão e em que circunstância se deu sua participação

na operacionalização do PR, que “eles implantaram o programa de recompra de

ações, e como eu já tinha trabalhado na (...) nesta parte de mercado financeiro,

eles fizeram meu cadastro pra que eu pudesse executar as ordens que [o

Representante do Grupo (...)] me passaria na corretora”; e que “o que era

passado pra mim era que [o Representante do (...)]e a Ana tinham as decisões,

e que eles juntos determinavam o que iam fazer e passavam pra mim”;

d) questionada sobre a autonomia da referida funcionária, ANA RECART hesitou

em responder em um primeiro momento, depois informou que passava a ela

uma única instrução – “compre no melhor preço” – e, por fim, após ser

novamente questionada, informou que a colaboradora tinha autonomia para

definir preço e momento de compra;

e) a partir da análise dos áudios de execução de ordens, foi possível atestar que

a funcionária, de fato, atuou como mera intermediária passiva do processo e

que a gestora era a real gestora da GAFISA, ao contrário do que foi afirmado por

ANA RECART;

f) ANA RECART foi categórica ao afirmar que o objetivo do PR para a GAFISA

seria comprar no melhor preço possível, mas nada disse sobre as operações de

venda e do tipo day-trade executadas em nome da Companhia, nem quando

questionada por depoimento, nem quando questionada via Ofício;

g) questionada sobre as circunstâncias de sua movimentação do Grupo para a

GAFISA, ANA RECART teria demonstrado desconforto para responder sobre sua

ligação e nível de independência com o Representante do Grupo, que possuía

participação relevante na Companhia e passou a ocupar, pouco tempo depois, a

Presidência do CA:

“eu pedi demissão, é.....enfim, é.... enfim, tinha, ele, eu, o

que que aconteceu, é..., tô tentando me lembrar, é... enfim,

quando, ele falou assim..., pera aí que eu tô... (risos), enfim,

é... teve, teve essa mudança toda, ele falou assim: Ana, tem

esse, enfim, é..., tem esse no, esse novo, enfim, tem, é, tem

esse novo, é... enfim, tem esse investimento, né, na, na, na,

nessa companhia, na Gafisa, é..., ele falou assim: você, o

que é que você acha né, tem essa, essa, essa posição pra,

pra, pra C.O., eu no começo fui, fui, fui relutante, tá, eu não

queria, é..., enfim, mas o que que, o que que me, muita

sinceramente, o que que me relutou, o que que me, o que

que me, me fez aceitar, é que, assim, é..., eu, sinceramente,

eu achava que tinha muita coisa, assim, o mato era muito

alto lá, tinha muita coisa errada, quando eu tava na, na,

quando eu fui, quando eu tava nesse primeiro conselho”;

h) perguntada se os membros do CA eleitos em 25.08.2018, o que incluía ela

própria, teriam tido suas condições de independência afetadas, à luz das normas

pertinentes à época, disse “não” em relação à sua situação e nada respondeu

Parecer do CTC 685 (2417247) SEI 19957.003748/2021-26 / pg. 25

em relação aos demais membros;

i) para embasar sua suposta condição de conselheira independente, ANA

RECART disponibilizou um documento enviado pela Companhia à B3, em que

sustentava não haver acionista controlador na GAFISA e citou um parecer, de

25.03.2019, em que B3 decidiu pela dispensa de aplicação de multa à GAFISA

por não ter reapresentado o Formulário de Referência (“FRE”) com a

identificação da gestora como acionista controladora e com as indicações de

independência dos membros do CA;

j) posteriormente, foi verificado junto à B3 que houve uma resposta da

instituição para a Companhia refutando os argumentos incialmente

apresentados e reafirmando a necessidade de reapresentação do FRE;

k) ademais, à época do Parecer com a decisão de dispensa de multa, o Grupo já

não estava mais no controle da Companhia e a B3 entendeu que houve perda do

objeto do processo de “enforcement”;

l) ANA RECART sustentou, ainda, que sua independência teria sido comprovada

por duas decisões que tomou durante sua gestão: (i) seu posicionamento frente

à necessidade de oferta pública de ações, em razão de o Grupo ter atingido

participação superior a 50% (poison pill), no final de janeiro de 2019; e (ii) a

rescisão do contrato com a gestora, em fevereiro do mesmo ano:

i. entretanto, à época do atingimento do patamar de 50% pelo Grupo, a

Companhia já havia sido alertada pela B3 sobre a necessidade de adequar

a prestação das informações sobre o grupo de controle e sobre a

independência dos conselheiros, sendo, dessa forma, esperado e

recomendado um cuidado maior da parte de ANA RECART quanto às suas

decisões;

ii. a rescisão do contrato com a gestora só ocorreu dois dias após o

questionamento feito pela Corretora de Investimentos em relação a

possível inobservância do disposto na então vigente ICVM 08, e no mesmo

dia em que o Grupo vendeu sua grande participação na Companhia,

deixando de ser seu controlador; e,

iii. portanto, os fatos indicam não ser possível relacionar de forma

inequívoca e objetiva os dois atos de ANA RECART à sua pretensa

independência e, ainda que as hipotéticas demonstrações de

independência de janeiro e fevereiro de 2019 fossem incontestáveis, elas

não seriam aproveitáveis para o período de setembro a dezembro de 2018;

m) perguntada sobre a existência de estudo técnico para embasar a decisão do

CA referente ao PR, ANA RECART não respondeu, informando apenas que

analisou o ITR do segundo trimestre, que acreditava no potencial da Companhia,

que a mensagem que queriam passar era a de que se tratava de um

compromisso de longo prazo e, também, que se tratava de uma “janela de

oportunidade”, uma vez que a ação estava sendo cotada no mercado a R$ 10

(dez reais), e tinha sido avaliada em R$ 15 (quinze reais) em um aumento de

capital realizado no primeiro trimestre de 2018;

n) ANA RECART defendeu que o PR não foi executado de forma acelerada –

ressalte-se que o programa foi concebido para ser executado em até 12 meses e

atingiu o limite de ações compradas em ¼ do tempo – e, ao mesmo tempo,

admitiu que as ações da GAFISA tinham baixa liquidez, o que seria contraditório,

pois, se as ações tinham baixa liquidez, o programa deveria levar mais tempo

para ser executado do que efetivamente levou;

o) questionada sobre a razão de seguir com a aprovação do Programa de

Parecer do CTC 685 (2417247) SEI 19957.003748/2021-26 / pg. 26

Recompra, mesmo com as preocupações e as dificuldades financeiras da

Companhia, que foram levantadas, inclusive, na justificativa dos votos

dissidentes, ANA RECART não respondeu e disse que, talvez, os conselheiros

que se manifestaram contra não aprovassem a nova administração que estava

se iniciando naquele período;

p) apesar de ter dito, como justificativa para implementação do PR, que a

Companhia tinha caixa e era viável, ANA RECART afirmou em outro momento do

mesmo depoimento, quando discorria sobre sua contrariedade e insatisfação a

respeito de um dispêndio inesperado de R$ 20 milhões para os cofres da

Companhia – ressalte-se que o custo máximo aproximado do PR seria de R$ 40

milhões – que GAFISA estava em crise e apresentando altos prejuízos àquela

época;

q) ANA RECART informou, ainda, não ter conhecimento sobre a extrapolação do

limite de ações aprovado para o PR e que, de acordo com as informações

passadas pela gestora e pelas áreas internas da Companhia, tal limite não teria

sido ultrapassado por conta do cancelamento de ações – argumentação que não

faz sentido, pois seria o mesmo que dizer que não havia limite e que a GAFISA

poderia ir comprando e cancelando ações indefinidamente;

r) ANA RECART assumiu para si a responsabilidade pela escolha e contratação

da gestora para gerir a carteira da GAFISA, e, portanto, implementar seu PR e,

conforme já mencionado, tal conduta redundou, em tese, em usurpação de

competência do CA;

s) sobre a não especificação dos recursos a serem utilizados na implementação

do PR, disse que o ITR de 30.06.2018 e seus anexos evidenciariam que “a

Companhia, na época, possuía (i) caixa de R$ 212,9 milhões, (ii) recebíveis na

ordem de R$ 1,5 bilhão, (iii) estoque (imóveis prontos para venda) de R$ 1,4

bilhão e (iv) banco de terrenos com valor geral de venda (VGV) de R$ 3,7

bilhões, frente a um endividamento, recentemente reperfilado, na ordem de R$

960 milhões” – informações que, por si sós, não são suficientes para tomada de

decisão, visto que não há como valorar/qualificar minimamente os termos

"recebíveis" e "endividamento" citados, sejam de que ordens forem;

t) em relação à não especificação das razões pelas quais os membros do CA se

sentiram confortáveis de que a recompra de ações não prejudicaria o

cumprimento das obrigações assumidas com credores, nem o pagamento de

dividendos obrigatórios, fixos ou mínimos, disse que a resposta apresentada –

“considerando todas as informações financeiras da Companhia” – observava a

legislação aplicável, como se as razões estivessem implícitas; e

u) questionada sobre a deliberação do CA que aprovou o Programa de

Investimento em ações de outras companhias, ANA RECART não respondeu

sobre a possível inadequação em relação ao objeto social da Companhia e ao

contexto de fragilidade financeira, limitando-se a dizer que eram operações de

tesouraria e que estavam rentabilizando o seu caixa.

35. Em relação a KAREN GUIMARÃES, a SPS concluiu que restou comprovada a

atuação pessoal e direta da conselheira na aprovação do PR e do Programa de

Investimentos em outras companhias, bem como na falha de fiscalização do PR,

destacando, em síntese, que:

a) de acordo com o depoimento do conselheiro que votou contra a aprovação do

PR, a reunião do CA que tratou do assunto foi uma formalidade e não houve uma

efetiva, amadurecida e responsável deliberação;

b) questionada a respeito dessa aprovação, KAREN GUIMARÃES se limitou a

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declarar que teria sido feito o que, a seu ver, seria “o necessário” naquele

momento, destacando que as informações prestadas à CVM e ao mercado em

atenção à regulamentação eram “hígidas”, tendo em vista que, para a sua

elaboração, a Companhia contou com o assessoramento de “renomado

escritório de advocacia”;

c) adicionalmente, KAREN GUIMARÃES seguiu a mesma linha de respostas dada

por ANA RECART em relação às justificativas sobre a especificação da origem

dos recursos e razões pelas quais se sentiu confortável de que a recompra de

ações não prejudicaria o cumprimento das obrigações assumidas com credores

nem o pagamento de dividendos obrigatórios, fixos ou mínimos;

d) o assessoramento de um escritório de advocacia para a simples elaboração

de documentos e o seu posterior envio ao regulador não substitui o conteúdo

material do que se exige de uma efetiva atuação do administrador na defesa dos

interesses de uma companhia, ainda mais no caso concreto, em que se aprovou,

sem estudos prévios e em situação financeira delicada, programa que contava

com o uso de derivativos financeiros;

e) KAREN GUIMARÃES afirmou que o conselho teria aprovado apenas “a

abertura do programa” e que a sua execução ficara à análise da “conveniência e

oportunidade” por parte da “área de tesouraria, juntamente com uma área que

a Ana [Recart] tocava, enfim, que era mais ligada à Tesouraria”;

f) especificamente sobre a fiscalização do PR, KAREN GUIMARÃES afirmou que

relatórios sobre a execução do programa eram apresentados ao CA em

reuniões, mas que não se lembrava da periodicidade com que isso acontecia,

informando, posteriormente, por escrito, que “o programa e seus resultados

eram reportados e deliberados mensalmente ao Conselho”, que a elaboração

dos reportes estava a cargo da diretoria sob a responsabilidade de ANA RECART

e que os relatórios vinham com as informações de volume, quantidade de ações

negociadas e valores financeiros envolvidos;

g) dessa forma, teria restado comprovado que o dever normativamente exigível

de diligência e cuidado na fiscalização dos atos da diretoria veio, no presente

caso, acompanhado de condições concretas de sua implementação;

h) a não atuação concreta de KAREN GUIMARÃES, podendo efetivamente fazê-lo

em prol de uma efetiva fiscalização do PR – considerando, inclusive, a

declaração de que interagia com frequência com ANA RECART e que ficava

próxima dela, fisicamente, no escritório da Companhia – materializou-se no

conjunto das infrações em tese descritas como periféricas;

i) KAREN GUIMARÃES declarou que a contratação da gestora para gerir a

carteira da GAFISA não demandaria deliberação e aprovação pelo CA, uma vez

que o PR “estava inserido no plano de negócios da Gafisa” – a referida

conselheira era diretora da área jurídica da Companhia e, apesar de sua

formação profissional e dos deveres inerentes às suas funções legais e

estatutárias na defesa do interesse da companhia, sequer cogitou o conflito de

interesses existente na contratação de uma gestora de investimentos integrante

do Grupo que, à época, detinha o controle de fato da GAFISA;

j) além da exigência prevista no Estatuto Social, a existência deste potencial

conflito tornava ainda mais pertinente que tal contratação fosse aprovada pelo

CA;

k) a falta de fiscalização de operações ocorridas em “período vedado” é também

manifesta – uma medida simples, possível e concreta, de parte de KAREN

GUIMARÃES, enquanto conselheira, diretora responsável pela área jurídica e

Parecer do CTC 685 (2417247) SEI 19957.003748/2021-26 / pg. 28

advogada, teria sido, diante de uma adequada leitura e interpretação das

orientações divulgadas pela SEP, atuar para que, internamente, no âmbito da

GAFISA, fosse divulgada orientação clara e expressa sobre o período em que as

operações de compra e venda de valores mobiliários estariam vedadas, o que

facilitaria a fiscalização desse aspecto do PR;

l) assim, teria restado evidente que a conselheira teve plenas condições de atuar

diligentemente na fiscalização do PR no que diz respeito à não manutenção das

ações recompradas em tesouraria, à inobservância quanto ao limite de compra

de ações autorizado pelo CA, à contratação em tese irregular da gestora, e à

ocorrência de negociações em período vedado, mas, apesar do efetivo

conhecimento do volume de operações e da quantidade de ações negociadas,

não o fez;

m) no que diz respeito à divulgação ao mercado de informação não verdadeira

ou incompleta sobre a suposta independência dos membros do CA, KAREN

GUIMARÃES apresentou o mesmo argumento trazido por ANA RECART, no

sentido de que “[n]a época foram apresentadas informações à B3 (doc. 08)

demonstrando que a Companhia não possuía acionista controlador, com menção

aos artigos de lei correlatos. A própria B3 ratificou esse posicionamento, ao

decidir pela não aplicação de qualquer sanção à Gafisa (doc. 05). Assim, entendo

que fui eleita como conselheira independente em 04/2018 e em 09/2018”;

n) KAREN GUIMARÃES manteve vínculo profissional com o Grupo antes do seu

ingresso no CA da GAFISA, em 27.04.2018, e, assim como verificado no caso de

ANA RECART, a referida conselheira faltou em tese com a verdade ao registrar

formalmente para esta CVM que a B3 teria ratificado o entendimento de que a

GAFISA não tinha um acionista controlador;

o) conforme já mencionado, a B3 não aplicou nenhuma sanção à GAFISA na

hipótese, não porque tenha verificado e concordado com a manifestação de que

a Companhia não possuía um acionista controlador, mas porque, quando

analisado o assunto por aquela entidade autorreguladora, o Grupo já tinha

desfeito sua posição na composição acionária da Companhia;

p) o próprio Regulamento do Novo Mercado da B3 mencionado na resposta

deixaria claro que KAREN GUIMARÃES não poderia ser enquadrada como

independente, tendo em vista que o Grupo controlava a GAFISA à época dos

fatos;

q) não seria aceitável que um membro de CA se quedasse inerte e omisso

quanto à informação, ao mesmo tempo, tão relevante para o mercado, de tão

simples aferição e, mais importante, relacionada a si mesma, à sua própria

condição de conselheira (não) independente;

r) em relação à aprovação do Programa de Investimentos em outras

companhias, KAREN GUIMARÃES teria comprovado que entrou em contato com o

comitê de auditoria da Companhia, em 28.11.2018, para questionar se a GAFISA

possuía ou não uma política de investimentos; e

s) mesmo diante da delicada situação financeira da Companhia, e com a

informação concreta da inexistência de uma política interna que orientasse e

mitigasse os riscos dos investimentos, conforme informado pelo comitê de

auditoria, KAREN GUIMARÃES votou favoravelmente ao referido programa na

RCA de 26.12.2018, aprovando, inclusive, a aplicação em derivativos de outras

companhias e, por consequência, incrementando a já elevada exposição ao risco

a que estava submetida a GAFISA.

DA MANIFESTAÇÃO DA ÁREA TÉCNICA

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36. De acordo com a SPS, diante dos elementos reunidos, teria restado configurada

a execução, em tese, de esquemas de manipulação de preços e de criação de

condições artificiais de oferta e demanda em detrimento dos interesses da

Companhia.

37. Tais esquemas teriam sido engendrados e capitaneados por então gestor de

carteiras da Companhia e dos integrantes do Grupo, responsável pela gestora,

representante do grupo de controle e então Presidente do Conselho de

Administração, que, por meio do seu poder de gestão, controle e decisão, teria agido

consciente e voluntariamente com tal desiderato por intermédio de funcionários a

ele subordinados, ao longo do período de execução do Programa de Recompra de

ações da Companhia.

38. Para a sua efetiva operacionalização, os esquemas teriam contado com a

colaboração direta de ANA RECART, mediante condutas comissivas e omissivas, e

com a colaboração indireta dos demais membros do CA, KAREN GUIMARÃES

inclusive, mediante a prática de condutas não diligentes ou desleais à Companhia.

39. Dentre os principais fatos que levam a esta conclusão pela SPS, foram

destacados:

a) alteração da regra de “poison pill”, majorando a porcentagem de 30% para

50% do capital social, que foi sugerida e aprovada pelo Grupo e considerada

oportuna e útil para os objetivos do Grupo;

b) a “captura” do CA da GAFISA pelo Grupo a partir da AGE realizada em

25.09.2018, passando este a exercer o seu controle de fato;

c) cinco dos sete integrantes eleitos em 25.09.2018 para compor o CA

ostentavam alguma espécie de vínculo, profissional e/ou pessoal, com o Grupo

ou com o próprio representante do Grupo, então eleito Presidente do CA;

d) destes cinco integrantes, ANA RECART, KAREN GUIMARÃES, o representante

do Grupo e o filho dele, apesar de serem claramente ligados ao grupo de

controle, foram caracterizados pela Companhia como independentes e se

quedaram omissos em relação a esta informação não condizente com a

realidade;

e) ANA RECART, pessoa com vínculo profissional anterior com o representante

do grupo de controle – foi funcionária do Grupo desde 2011 até ingressar na

GAFISA em 2018 – e foi eleita Diretora Presidente, Diretora Financeira e DRI três

dias depois, em 28.09.2018;

f) na mesma data, houve a aprovação pelo CA do Programa de Recompra de

ações, contando com votos favoráveis apenas dos conselheiros com vínculos

com o Grupo[25], sem qualquer estudo ou análise prévia que a suportasse, em

uma conjuntura de dificuldades financeiras enfrentada pela Companhia;

g) a execução das ordens de compra e venda foi formalmente alocada na

competência da Diretoria Financeira, conduzida por ANA RECART até

14.11.2018;

h) por decisão unilateral de ANA RECART, em violação em tese ao que

determinava o Estatuto Social da Companhia, houve a contratação, em

14.11.2018, da gestora, pertencente ao Grupo, que passou a emitir todas as

ordens de compra e venda do ativo GFSA3 no âmbito da execução do PR, e,

posteriormente, as ordens no âmbito do Programa de Investimento de outras

companhias;

i) os relatórios de acompanhamento do PR, destinados à fiscalização pelos

membros do CA, também eram elaborados pela Diretoria Financeira, sob a

Parecer do CTC 685 (2417247) SEI 19957.003748/2021-26 / pg. 30

administração de ANA RECART, que os apresentava aos demais conselheiros em

periodicidade mensal;

j) os depoimentos convergentes de todos os operadores, no sentido de que

jamais dispuseram de qualquer grau de autonomia e de que todos os

parâmetros das ordens de compra e venda do ativo GFSA3 (tamanho dos lotes,

volume de ações, preços-alvo, momento de colocação etc.) eram determinados

pelo representante do grupo, mesmo antes da contratação da gestora pela

GAFISA;

k) exercício irregular de gestão de carteiras por parte do representante do grupo

de controle, no período de 01.10.2018 a 11.02.2019, quando ficou responsável

pelas carteiras da GAFISA, e dos integrantes do Grupo, descumprindo

condenação da CVM que o suspendia de tal exercício;

l) os depoimentos de três operadores convergentes em apontar a personalidade

centralizadora do representante do grupo de controle, enquanto efetivo gestor e

exclusivo tomador de decisão no curso de execução das ordens em nome da

GAFISA, bem como das ordens emanadas em nome de todos os integrantes do

Grupo;

m) a tentativa frustrada do representante do Grupo de ocultar o seu efetivo

controle sobre a gestora e o seu papel de direto e exclusivo decisor das

execuções das ordens de compra e venda do ativo GFSA3 no bojo do PR, ao

apresentar à CVM a sua esposa, como a suposta responsável pela referida

gestora de ativos;

n) a análise técnica de que o Grupo e a GAFISA operaram em conjunto,

manipulando em tese o preço da ação GFSA3 e criando condições artificiais de

oferta e demanda para o mesmo ativo, no período investigado, inclusive como

partes e contrapartes nos mesmos negócios, que teria sido corroborada pela

análise e escuta das gravações de ordens direcionadas às corretoras;

o) o interesse do representante do grupo de controle em aumentar a liquidez do

papel GFSA3, no intuito de melhorar sua valoração, para fins de garantia, via

redução do deságio, uma vez que os papéis GFSA3 detidos tanto pelo Grupo,

quanto pela GAFISA, no mercado à vista, serviam como garantia das operações

efetuadas por estes mesmos investidores no mercado a termo das mesmas

ações GFSA3;

p) o interesse do representante do grupo de controle em elevar a cotação do

papel GFSA3, no intuito de reduzir o custo de manter o controle sob a

Companhia, uma vez que a participação do Grupo se dava em grande parte via

contrato de compra de ações no mercado a termo (e suas rolagens);

q) omissão em tese dos membros do CA da Companhia, todos ligados ao Grupo,

na fiscalização da execução do PR, permitindo que uma série de irregularidades

fossem cometidas e proporcionando, com isso, ambiente favorável para a

consecução dos esquemas colocados em prática pelo representante do grupo de

controle, por intermédio de sua gestora;

r) omissão dos membros do CA da Companhia, todos ligados ao Grupo, quanto à

divulgação de informações verdadeiras e completas ao mercado sobre o PR e

também sobre suas reais qualidades de membros não independentes;

s) a efetiva operacionalização desse esquema, mediante a instrumentalização

do PR aprovado em 28.09.2018, não teria sido possível sem a omissão daqueles

que detinham, à época, condições concretas de exercício de seus deveres de

diligência e de lealdade no momento da aprovação e durante o período de

fiscalização da execução do PR, mas que assim não o fizeram os integrantes do

Parecer do CTC 685 (2417247) SEI 19957.003748/2021-26 / pg. 31

CA no período;

t) no campo da falta de diligência e lealdade dos membros do CA, diversas

irregularidades em tese teriam sido praticadas, tanto relacionadas à qualidade

da informação divulgada ao mercado a respeito do PR, quanto à veracidade das

informações sobre a independência dos próprios integrantes daquele órgão

societário e à própria fiscalização da execução do PR; e

u) em relação ao Programa de Investimento em outras companhias:

i. a aprovação ocorrida na reunião de conselho de administração de

26.12.2018, em desvio de finalidade/do objeto social da GAFISA em tese, se

deu pelos mesmos conselheiros; e

ii. a operacionalização obedeceu à mesma centralização e condução direta

e exclusiva pelo representante do grupo de controle e presidente do CA,

valendo-se da instrumentalização da gestora, que havia sido contratada

para administrar a carteira de investimentos da GAFISA, em 14.11.2018.

DA RESPONSABILIZAÇÃO

40. Diante do exposto, além das propostas de responsabilização feitas em face do

presidente do CA da Gafisa, que era também representante do grupo de controle e

gestor de carteiras da Companhia e de outros dois conselheiros, um deles integrante

do grupo de controle, a SPS propôs a responsabilização de:

a) ANA RECART, nas condições concomitantes de Diretora Presidente, DRI,

Diretora Financeira e membro do Conselho de Administração, por:

i. infração, em tese, ao disposto no artigo 155 da Lei nº 6.404/1976, por ter

exercido suas atribuições, também em tese, em dissonância com os

interesses da GAFISA, e em alinhamento com os do seu acionista

controlador, muitas vezes desrespeitando em tese normas legais, bem

como o próprio Estatuto da Companhia, permitindo, com isso, a criação de

ambiente favorável à consecução, por parte do mesmo acionista e em tese,

de esquemas de manipulação de preços e de criação de condições

artificiais de oferta e demanda para o ativo GFSA3, faltando, também em

tese, com seu dever de lealdade:

a. na aprovação do Programa de Recompra de ações da GAFISA, por

ocasião da reunião do Conselho de Administração, de 28.09.2018;

b. na fiscalização e na implementação do Programa de Recompra de

ações da GAFISA, no período compreendido entre 01.10.2018 e

14.02.2019; e

c. na omissão de seu vínculo, bem como do vínculo dos demais

integrantes do Conselho de Administração, com o grupo de controle,

passando aos acionistas e ao mercado a falsa condição de

conselheiros “independentes”, conforme divulgado na ata da AGE de

25.09.2018 e no Formulário de Referência de 02.10.2018;

ii. infração, em tese, ao disposto no artigo 154 da Lei nº 6.404/1976, pelo

exercício dos cargos de membro do Conselho de Administração e de

diretora financeira, em desrespeito, em tese, ao estatuto e aos interesses

da Companhia na aprovação e na implementação do Programa de

Investimento em outras companhias, em desvio de finalidade/do objeto

social, e sem que houvesse uma política de investimento em vigor na

companhia, por ocasião da reunião do Conselho de Administração de

26.12.2018;

b) KAREN GUIMARÃES, nas condições concomitantes de Diretora Executiva

Parecer do CTC 685 (2417247) SEI 19957.003748/2021-26 / pg. 32

Operacional e membro do Conselho de Administração, por:

i. infração, em tese, ao disposto no artigo 153 da Lei nº 6.404/1976, por

falta de cuidado e diligência:

a. na aprovação do Programa de Recompra de ações da GAFISA, por

ocasião da reunião do Conselho de Administração de 28.09.2018; e

b. na fiscalização do Programa de Recompra de ações da GAFISA, no

período compreendido entre 01.10.2018 e 14.02.2019;

ii. infração, em tese, ao disposto no artigo 155, Lei nº 6.404/1976, por falta

de lealdade em tese, ao omitir seu vínculo com o grupo de controle,

passando aos acionistas e ao mercado a falsa condição de conselheiro

“independente”, conforme divulgado na ata da AGE de 25.09.2018 e no

Formulário de Referência de 02.10.2018; e

iii. infração, em tese, ao disposto no artigo 154, Lei nº 6.404/1976, pelo

exercício do cargo de membro do Conselho de Administração em

desrespeito, em tese, ao estatuto e aos interesses da Companhia, na

aprovação do Programa de Investimento em outras companhias, em desvio

de finalidade/do objeto social, e sem que houvesse uma política de

investimento em vigor na companhia, por ocasião da reunião do Conselho

de Administração, de 26.12.2018;

DA PROPOSTA DE TERMO DE COMPROMISSO ANTERIOR REJEITADA PELO DO

COLEGIADO DA CVM

41. Em 02.04.2024, após citação e no prazo para apresentação de defesa, ANA

RECART e KAREN GUIMARÃES apresentaram proposta para celebração de Termo de

Compromisso oferecendo pagar à CVM o valor de R$ 350.000,00 (trezentos e

cinquenta mil reais) e o valor de R$ 250.000,00 (duzentos e cinquenta mil reais),

respectivamente, para o encerramento antecipado do caso.

42. Em razão do disposto no art. 83 da Resolução CVM nº 45/2021 (“RCVM 45”), a

Procuradoria Federal Especializada junto à CVM (“PFE-CVM”) apreciou, à luz do art.

11, § 5º, incisos I e II, da Lei nº 6.385/1976, os aspectos legais das propostas

apresentadas, tendo opinado pela inexistência de óbice jurídico à celebração de

termo de compromisso.

43. O Comitê de Termo de Compromisso (“Comitê” ou “CTC”), tendo em vista (a) o

disposto no art. 83 c/c o art. 86, caput, da RCVM 45; e (b) o fato de a CVM já ter

celebrado termos de compromisso em casos de infração, em tese, ao disposto nos

arts. 153, 154 e 155 da LSA, entendeu que seria possível discutir a viabilidade de

um ajuste para o encerramento antecipado do caso.

44. Assim, considerando, em especial: (a) o disposto no art. 86, caput, da RCVM 45;

(b) o fato de as condutas terem sido praticadas após a entrada em vigor da Lei nº

13.506/2017 e de existirem novos parâmetros balizadores para negociação de

solução consensual desse tipo de conduta; (c) que as irregularidades, em tese,

enquadram-se no Grupo V do Anexo A da RCVM 45; (d) os critérios atualmente

adotados em relação a situações como a que é objeto do presente processo; e (f) o

histórico das PROPONENTES, o Comitê propôs o aprimoramento da proposta

apresentada, com a assunção de obrigação pecuniária, em parcela única, no valor

de:

a) R$ 5.280.000,00 (cinco milhões e duzentos e oitenta mil reais) para ANA

RECART; e

b) R$ 3.400.000,00 (três milhões e quatrocentos mil reais) para KAREN

GUIMARÃES.

Parecer do CTC 685 (2417247) SEI 19957.003748/2021-26 / pg. 33

45. Para a fixação das contrapartidas, o Comitê avaliou, inclusive, a gravidade do

caso como um todo, considerando que: (a) as condutas analisadas, de acordo com a

realidade acusatória, teriam contribuído, em tese, direta ou indiretamente, para

criação de ambiente favorável à consecução, por parte do acionista controlador,

também em tese, de esquemas de manipulação de preços e de criação de condições

artificiais de oferta e demanda para o ativo GFSA3; e (a) as condutas relacionadas

ao Programa de Recompra caracterizaram-se por uma série de irregularidades em

tese, que se relacionam com outras irregularidades em tese também graves.

46. Em 10.07.2024, ANA RECART apresentou nova proposta no valor de R$

1.848.000,00 (um milhão e oitocentos e quarenta e oito mil reais) e KAREN

GUIMARÃES apresentou manifestação majorando sua proposta para R$

1.190.000,00 (um milhão e cento e noventa mil reais).

47. Em 16.07.2024, ao analisar as novas propostas apresentadas, o Comitê decidiu

reiterar, por seus próprios e jurídicos fundamentos, sua contraproposta, no sentido

de se aprimorar os valores propostos com a assunção de obrigação pecuniária, em

parcela única, no valor de (a) R$ 5.280.000,00 (cinco milhões e duzentos e oitenta

mil reais) para ANA RECART e (b) R$ 3.400.000,00 (três milhões e quatrocentos mil

reais) para KAREN GUIMARÃES.

48. Em 31.07.2024, ANA RECART apresentou nova proposta no valor de R$

3.168.000,00 (três milhões e cento e sessenta e oito mil reais) e KAREN GUIMARÃES

apresentou manifestação, majorando sua proposta para R$ 2.040.000,00 (dois

milhões e quarenta mil reais).

49. Em 06.08.2024, o Comitê, ao analisar as novas propostas apresentadas,

entendeu, à luz do disposto no art. 83 c/c o art. 86, caput, da RCVM 45, que não

seria conveniente e oportuna a celebração de ajuste no presente caso e

deliberou[26] por opinar junto ao Colegiado pela rejeição das propostas

apresentadas, considerando, em especial: (a) a gravidade, em tese, das condutas e

do caso como um todo, (b) que os valores propostos estão distantes do que fora

considerado pelo Comitê como sendo a contrapartida adequada e suficiente para,

em se entendendo pela celebração de ajuste no caso, desestimular práticas

semelhantes; e (c) o reduzido grau de economia processual.

50. Com efeito, o Comitê deliberou por opinar junto ao Colegiado pela rejeição das

propostas de termo de compromisso apresentadas pelas PROPONENTES.

51. Em 15.10.2024, o Colegiado, por unanimidade, acompanhando a conclusão do

parecer do Comitê, deliberou[27] pela rejeição das propostas de termo de

compromisso apresentadas.

DA NOVA PROPOSTA DE TERMOS DE COMPROMISSO

52. Em 27.03.2025, ANA RECART e KAREN GUIMARÃES apresentaram nova proposta

de Termo de Compromisso oferecendo pagar à CVM os valores de R$ 4.000.000,00

(quatro milhões de reais) e R$ 2.400.000,00 (dois milhões e quatrocentos mil reais),

respectivamente, para o encerramento antecipado do caso.

53. De acordo com a manifestação das PROPONENTES, teria havido um erro de

cálculo na contraproposta feita pelo Comitê e os novos valores propostos estariam

de acordo com o balizamento indicado no parágrafo 51 do Parecer do CTC[28].

54. Adicionalmente, na manifestação apresentada foi alegado, em síntese, que:

a) as PROPONENTES nunca sofreram qualquer espécie de condenação na CVM e

foram acusadas de agir de maneira negligente, e não com dolo ou má-fé;

b) as infrações que estão, em tese, sendo imputadas às PROPONENTES seriam

todas periféricas (e não centrais);

Parecer do CTC 685 (2417247) SEI 19957.003748/2021-26 / pg. 34

c) a maior gravidade diz respeito à alegada manipulação do mercado, conduta

que não pode ser imputada às PROPONENTES e, ao menor sinal de

anormalidade, em 11.02.2019, ANA RECART teria agido de maneira rápida para

interromper qualquer atuação que pudesse causar danos, tal como apontado

nos parágrafos 40 a 46 de sua defesa;

d) as PROPONENTES sempre agiram de boa-fé em prol dos interesses da GAFISA

e nunca foram sujeitas a qualquer processo administrativo ou judicial por

qualquer acionista, nem pela Companhia;

e) o Comitê partiu de algumas premissas equivocadas para considerar as

condutas imputadas à PROPONENTE como graves:

i. no item 6 do Parecer é mencionado que o Grupo (incluindo,

alegadamente, as PROPONENTES) teria, de forma orquestrada, promovido

desinvestimento na GAFISA em 14.02.2019, “vendendo”, em um único

pregão, vultoso valor de ações, mas as PROPONENTES não participaram

dessa venda, que teria ocorrido em razão de leilão (venda forçada)

promovido pela B3 e a corretora, sem que o mercado soubesse; e

ii. outro exemplo de premissa equivocada relacionada à gravidade das

supostas condutas é a afirmação de que os relatórios de acompanhamento

do programa de recompra seriam elaborados por ANA RECART: a

PROPONENTE não tem a competência técnica nem a expertise necessária

para executar tal tarefa, que não ficava a seu encargo; e

f) a capacidade financeira das PROPONENTES é muito inferior ao valor proposto

pelo Comitê, considerando que:

i. o salário recebido por ANA RECART na GAFISA, nos 06 meses em que foi

Diretora da Companhia, importa em cerca de 5,8% de R$ 5.280.000,00

(cinco milhões e duzentos e oitenta mil reais) e o salário recebido por

KAREN GUIMARÃES no mesmo período importa em cerca de 5,5% de R$

3.400.000,00 (três milhões e quatrocentos mil reais); e

ii. as PROPONENTES não foram investidoras no período em que atuaram na

GAFISA.

55. As propostas foram recebidas pela Diretora Relatora Marina Copola e

encaminhadas ao CTC para adoção do trâmite previsto no art. 83 da RCVM 45[29],

nos termos do art. 84, §2º, da mesma Resolução[30].

DA MANIFESTAÇÃO DA PROCURADORIA FEDERAL ESPECIALIZADA (“PFECVM”)

56. Em razão do disposto no art. 83 da RCVM 45 e conforme disposto na NOTA n.

00014/2025/GJU-2/PFE-CVM/PGF/AGU, a PFE-CVM teceu as seguintes considerações:

“Os requisitos legais necessários à celebração de

Termo de Compromisso foram analisados pela PFE,

por meio PARECER n. 00030/2024/GJU-2/PFECVM/PGF/AGU e DESPACHO n. 00188/2024/PFECVM/PFE-CVM/PGF/AGU (...), concluindo-se, na

ocasião, pela ausência de óbice e registrando-se que

‘[...] dada a gravidade dos fatos narrados, os quais apontam,

inclusive, para indícios da prática de crime previsto no art.

27-C, da Lei 6.385/76, há que se ter em pauta os demais

princípios e regras que informam o mercado de valores

mobiliários, de sorte a que seja avaliada a conveniência e

oportunidade do exercício da atividade consensual pela CVM

Parecer do CTC 685 (2417247) SEI 19957.003748/2021-26 / pg. 35

no caso concreto, com vistas ao efetivo atendimento do

interesse público, matéria afeta à atribuição do Comitê de

Termo de Compromisso.’

Em reunião realizada em 04.06.2024, o CTC propôs o

aprimoramento das propostas nos seguintes termos:

o Relativamente a Ana Maria Loureiro Recart (...), sugeriu “o

aprimoramento da proposta apresentada com a assunção de

obrigação pecuniária, em parcela única, no valor total de R$

5.280.000,00 (cinco milhões, duzentos e oitenta mil reais)”;

o Relativamente a Karen Sanchez Guimarães (...), sugeriu “o

aprimoramento da proposta apresentada com a assunção de

obrigação pecuniária, em parcela única, no valor total de R$

3.400.000,00 (três milhões e quatrocentos mil reais); (...)

(...)

O CTC fez consignar na referida decisão, ainda, que, os

montantes sugeridos, no caso concreto, seriam a

contrapartida adequada e suficiente para desestimular

práticas semelhantes, em atendimento à finalidade

preventiva do instituto de que se cuida, inclusive por ter a

CVM, entre os seus objetivos legais, a promoção da

expansão e do funcionamento eficiente do mercado de

capitais (art. 4º da Lei nº 6.385/76), que está entre os

interesses difusos e coletivos no âmbito de tal mercado.

(...)

O Colegiado da Autarquia, então, rejeitou as propostas, por

unanimidade, acompanhando a conclusão do parecer do

CTC, conforme Extrato de Ata da Reunião do Colegiado nº

36/2024 (...), realizada em 15.10.2024.

Dito isso, verifica-se que as propostas atuais, nos montantes

de R$ 4.000.000,00 (quatro milhões de reais) e R$

2.400.000,00 (dois milhões e quatrocentos mil reais), acima

referidos, ainda se encontram abaixo dos parâmetros fixados

pelo CTC no Parecer nº 625 (2166073).

Nesses termos, cumpre desde logo ressaltar que, na

ausência de fatos novos, não se justifica, a princípio,

a reabertura do processo administrativo

especificamente no que concerne à análise dos

requisitos legais para celebração de Termo de

Compromisso, inclusive na consideração de que o

controle da legalidade já foi realizado oportunamente

pela PFE-CVM, conforme consignado acima.

Sobre o tema, de se repisar, conforme reiteradamente

consignado pela PFE, que a suficiência do valor oferecido,

bem como a adequação das propostas formuladas estará

sujeita à análise de conveniência e oportunidade a ser

realizada pelo Comitê de Termo de Compromisso, inclusive

com a possibilidade de negociação deste e de outros

aspectos da proposta, a teor do previsto no art. 83, § 4°, da

Resolução CVM n° 45/2021, se inserindo na

discricionariedade técnica da Administração Pública.

Parecer do CTC 685 (2417247) SEI 19957.003748/2021-26 / pg. 36

(...)

(...) de se considerar ainda que, para além do estrito

cumprimento dos requisitos legais insculpidos nos incisos I e

II do §5º do art. 11 da Lei nº 6.385/1976, o exercício da

discricionariedade técnica exige a análise da situação

individualizada do proponente, tais como o histórico

negocial, as violações ao mercado, maus antecedentes que

não necessariamente estejam dentro do conceito penalista

de reincidência, notadamente no que toca ao seu caráter

profilático e educativo, matéria afeta à atribuição do Comitê

de Termo de Compromisso.

Por oportuno, cumpre ressaltar que, ao sugerir o

aprimoramento da proposta por ocasião da negociação, o

CTC fez consignar justamente que os valores sugeridos a

título de indenização consideram: (a) o disposto no art. 86,

caput, da RCVM 45; (b) o fato de a conduta ter sido

praticada após a entrada em vigor da Lei nº 13.506/2017 e

de existirem novos parâmetros balizadores para negociação

de solução consensual desse tipo de conduta; (c) que as

irregularidades, em tese, se enquadram no Grupo V do

Anexo A da Resolução CVM nº 45/2021; (d) os critérios

atualmente adotados em relação a situações como a que é

objeto do presente processo e (e) o histórico dos

proponentes.

Como se não bastasse, o Colegiado da Autarquia, como

visto, rejeitou as propostas, em decisão unânime, conforme

Extrato de Ata da Reunião do Colegiado nº 36/2024

(2198772), realizada em 15.10.2024.

Sobre o tema, confira-se o DESPACHO n. 00303/2021/PFE CVM/PFE-CVM/PGF/AGU do então Procurador-Chefe da PFECVM, anexa ao NUP 19957.008434/2019-03 (1325491), ao

consignar que:

“(...) deve ser coibida a prática de reapresentação de

propostas de termo de compromisso em situações como

a presente, para que seja evitada a utilização de manobras

processuais protelatórias e também para que seja

claramente indicado aos proponentes, de uma forma

geral, que as propostas devem representar

obrigações compatíveis com as características do

caso em sua origem.

Ressalto ainda que essa prática pode inclusive

caracterizar a ocorrência de preclusão administrativa,

instituto que, segundo a lição de Egon Bockmann Moreira[2],

‘veda a reiteração de atos já praticados (ou que deveriam têlo sido ao seu tempo), impondo limites a determinadas

atividades processuais e gerando estabilidade e

segurança no processo’. (Grifado pela PFE-CVM)

Ainda que assim não fosse, a renovação das propostas, além

de apresentar valores ainda aquém daqueles que já haviam

sido sinalizados como adequados e suficientes pelo CTC,

após ampla negociação, em que os proponentes tiveram

Parecer do CTC 685 (2417247) SEI 19957.003748/2021-26 / pg. 37

esclarecimento acerca dos critérios adotados para fixação

dos montantes indenizatórios a título de danos difusos,

conforme consignado itens 51 a 64 do Parecer nº 625 (...),

não havendo que se falar em fatos novos, deu-se quase seis

meses após a decisão definitiva do Colegiado que rejeitou a

proposta, tendo sido apresentadas em 27.03.2025.

(...)

Face ao exposto, no caso concreto, não se verifica a

existência de fundamento fático e jurídico a justificar

a reabertura do processo administrativo

especificamente no que concerne à análise dos

requisitos legais para celebração de Termo de

Compromisso, haja vista que as novas propostas

apresentadas ainda se encontram aquém dos valores

já assinalados pelo CTC como adequados e suficientes

para fins de indenização por danos difusos, tendo

havido decisão definitiva do Colegiado da Autarquia

acerca do tema.

Em adendo, trata-se de proposta extemporânea, cuja

análise demanda a demonstração de situação

excepcional, fundada em interesse público relevante,

a teor do disposto no art. 84 da Resolução CVM nº

45/2021.” (Grifado)

DA DELIBERAÇÃO FINAL DO COMITÊ DE TERMO DE COMPROMISSO

57. O art. 86 da RCVM 45 estabelece que, além da oportunidade e da conveniência,

há outros critérios a serem considerados quando da apreciação de propostas de

Termo de Compromisso, tais como a natureza e a gravidade das infrações objeto do

processo, os antecedentes[31] dos acusados, a colaboração de boa-fé e a efetiva

possibilidade de punição no caso concreto.

58. Nesse tocante, há que se esclarecer que a análise do Comitê é pautada pelas

grandes circunstâncias que cercam o caso, não lhe competindo apreciar o mérito e

os argumentos próprios de defesa, sob pena de convolar-se o instituto de Termo de

Compromisso em verdadeiro julgamento antecipado. Em linha com orientação do

Colegiado, as propostas de Termo de Compromisso devem contemplar obrigação

que venha a surtir importante e visível efeito paradigmático junto aos participantes

do mercado de valores mobiliários, desestimulando práticas semelhantes.

59. Nesse sentido, em reunião realizada em 24.06.2025[32], a Secretaria do Comitê

(“SCTC”) apresentou ao Comitê os seguintes esclarecimentos:

a) foi, de fato, constatado um erro material na redação do parágrafo 62 do

Parecer do Comitê emitido após a negociação realizada com as PROPONENTES,

ao se fazer menção às condutas imputadas à KAREN GUIMARÃES, considerando

que foram mencionadas apenas as condutas enquadradas, em tese, nos arts.

153 e 154 da Lei nº 6.404/1976, deixando-se de mencionar a proposta de

responsabilização da PROPONENTE pela conduta enquadrada, em tese, no art.

155 da Lei nº 6.404/1976;

b) na nova proposta, KAREN GUIMARÃES limitou-se a mencionar o parágrafo 62

do Parecer do CTC, alegando “erro de cálculo”, sem considerar a realidade

acusatória e a proposta de responsabilização formulada pela SPS; e

c) não se verificou o suposto “erro de cálculo” alegado por ANA RECART, uma

vez que a diferença observada entre o valor por ela apresentado e o valor

Parecer do CTC 685 (2417247) SEI 19957.003748/2021-26 / pg. 38

proposto pelo Comitê decorre de ajuste relacionado à sua qualificação e ao seu

histórico como PROPONENTE.

60. Na sequência, o Comitê, tendo em vista os esclarecimentos prestados pela SCTC

e considerando, em especial: (a) a insuficiência do que está sendo proposto em

relação ao que foi anteriormente considerado adequado para desestimular práticas

semelhantes no caso, conforme deliberado nas reuniões de 04.06.2024[33] e

16.07.2024[34]; e (b) a inexistência de elementos novos aptos a infirmar a decisão

do Comitê de opinar pela rejeição do outrora proposto, ocorrida em 06.08.2024[35],

e a decisão de rejeição do Colegiado em 15.10.2024, entendeu que não seria

conveniente e oportuna a celebração de ajuste no presente caso e deliberou[36] por

opinar pela REJEIÇÃO das propostas.

DA CONCLUSÃO

61. Em razão do acima exposto, o Comitê, por meio de deliberação ocorrida em

24.06.2025[37], decidiu opinar junto ao Colegiado da CVM pela REJEIÇÃO das

propostas de Termo de Compromisso apresentadas por ANA MARIA LOUREIRO

RECART e KAREN SANCHEZ GUIMARÃES.

Parecer Técnico finalizado em 12.08.2025.

[1] Art. 155. O administrador deve servir com lealdade à companhia e manter

reserva sobre os seus negócios, sendo-lhe vedado: I - usar, em benefício próprio ou

de outrem, com ou sem prejuízo para a companhia, as oportunidades comerciais de

que tenha conhecimento em razão do exercício de seu cargo; II - omitir-se no

exercício ou proteção de direitos da companhia ou, visando à obtenção de

vantagens, para si ou para outrem, deixar de aproveitar oportunidades de negócio

de interesse da companhia; III - adquirir, para revender com lucro, bem ou direito

que sabe necessário à companhia, ou que esta tencione adquirir.

[2] Art. 154. O administrador deve exercer as atribuições que a lei e o estatuto lhe

conferem para lograr os fins e no interesse da companhia, satisfeitas as exigências

do bem público e da função social da empresa.

[3] Art. 153. O administrador da companhia deve empregar, no exercício de suas

funções, o cuidado e diligência que todo homem ativo e probo costuma empregar na

administração dos seus próprios negócios.

[4] As informações apresentadas neste Parecer Técnico até o capítulo denominado

“Da Responsabilização” correspondem a um resumo do que consta da peça

acusatória do caso.

[5] De outubro de 2017 a janeiro de 2018 a participação foi de 5,12% (1.435.096

ações ON) a 30,45% (8.539.596 ações ON). Em 28.02.2018 houve uma homologação

de aumento de capital da Companhia. De março de 2018 a novembro de 2018 a

participação foi de 19,15% (8.572.296 ações ON) a 42,47% (19.008.196 ações ON).

[6] Dois membros do CA, não vinculados ao Grupo, apresentaram manifestação de

voto contrário à aprovação do Programa de Recompra. Ambos os conselheiros

renunciaram ao cargo no mês seguinte.

[7] Conforme relatado, em regra, na data de vencimento do termo, o Grupo adquiria

as ações compradas a termo, as vendia no mercado à vista e as recomprava

novamente a termo com vencimento em data futura – operação chamada de

rolagem de termo. De acordo com a análise feita pela SMI, essa era a estratégia

recorrente utilizada pelo grupo e ela pode ser melhor compreendida em um exemplo

de negociação realizada em 09.10.2018 com o ativo GFSA3, quando um membro do

Grupo(“Investidor”) vendeu ações GFSA3 para um Fundo de Investimento no

Parecer do CTC 685 (2417247) SEI 19957.003748/2021-26 / pg. 39

mercado à vista às 10h39m15s e, no mesmo dia, comprou desse mesmo investidor

a mesma quantidade de ações no mercado a termo, às 16h54m39s. Para o Fundo, a

operação equivaleu a uma operação de renda fixa, uma vez que o investidor

comprou à vista e vendeu a mesma quantidade a termo, auferindo retorno

equivalente à diferença de preço entre a compra e a venda. Para o Investidor, a

operação lhe deixou detentor dos direitos políticos das 217.900 ações GFSA3, porém

o valor total da aquisição dessas ações só precisaria ser desembolsado na data de

vencimento do termo, e isso somente se o termo não fosse rolado. No momento da

compra a termo, o Investidor precisou dispor apenas da margem de garantia da

operação.

[8] O preço variou de R$ 13,44 até R$ 13,70.

[9] A corretora enviou a seguinte solicitação de informações à GAFISA, em

18.02.2019:

“Prezadas,

Verificamos que no pregão de 11/02/2019 os gestores da conta (...) – GAFISA S/A

realizaram a compra 661.200 ações de GFSA3, devendo destacar a compra

531.100 quantidades, realizadas após às 16:37.54, o que coincidiu com a

elevação do preço ativo em aproximadamente 10%, a partir daquele momento.

Cabe ressaltar que a criação de condições artificiais de demanda, oferta ou

preço de valores mobiliários, bem como a manipulação de preço dos mesmos

são atos vedados pela Instrução CVM nº 8/79.

Diante da mudança repentina de comportamento e da grande variação no preço

do ativo GFSA3, solicitamos esclarecimentos sobre as estratégias adotadas para

a execução das operações cursadas no pregão de 11/02/2019, para que

possamos testar as hipóteses previstas na Instrução CVM nº 8/79.”

[10] O livro de ofertas de GFSA3 às 16h45m18s mostrava que a diferença de preço

entre a melhor oferta de compra (R$ 11,45) e a melhor de venda (R$ 11,48) era de

R$ 0,03. Às 16h45m19s, GAFISA registrou oferta de compra de ações a R$ 11,53, o

que acabou agredindo a oferta de Participante e gerou negócio de compra. Ao atuar

desta forma em 90% dos casos, a GAFISA teria conduzido o preço de mercado com

inserção de ofertas agressoras nos melhores níveis de preço de ofertas de venda já

inseridas por outros investidores ou no mesmo preço do último negócio.

[11] No pregão de 09.11.2018, por exemplo, ocorreram 246 negócios do tipo, sendo

o de menor preço a R$ 11,86 e o de maior preço a R$ 12,32.

[12] Em 03.12.2018 (09’18’’), por exemplo, um funcionário do Grupo ordenou ao

operador da corretora que vendesse ações , dizendo o seguinte: “vende no (...) e

(,,,) também, Gafisa, (...). Tudo no [...], (...). Sempre ele a venda e a [...] é que está

tomando aí no robô”. Outro exemplo ocorreu no pregão de 08.01.2019, quando o

mesmo funcionário deu uma série de comandos ao operador da corretora quanto às

operações que deveriam ser executadas em nome de dois integrantes do Grupo, um

Fundo que ele denominava de "gringo" e o cliente (...), para, no fim explicar: “ele

[...] vende e o gringo compra no robô, entendeu?”

[13] A análise referente aos resultados financeiros da GAFISA e do Grupo independe

do estoque anterior a 01.10.2018. Verificou-se que a posição do Grupo, por

exemplo, aumentou a partir de 01.10.2018, e só foi zerada e passou a ser vendida

em 31.01.2019 (vendida no consolidado a partir de 01.10.2018, mas ainda

comprada, porque tinham estoque grande antes dessa data).

[14] A gestora vinha então executando operações de venda do ativo GFSA3 para a

Companhia desde 14h29, por meio de robô. Pelas mensagens trocadas com a

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corretora é possível verificar a subida nos preços especificados pelo operador da

gestora, conforme o robô vai sendo executado, indo de R$ 16,07 (14h29) a R$ 16,18

(14h55). Até que, às 14h56, a gestora enviou as seguintes mensagens:

"14:56:15 (...) CANCELA O ROBO POR EQTO

14:56:20 (...) DO CLIENTE GAFISA

14:56:26 (...) SE VOLTAR A CAIR COLOCAMOS DE NV"

[15] Art. 30. A companhia não poderá negociar com as próprias ações.

[16] Art. 2º Ao negociar ações de sua própria emissão, as companhias abertas

somente podem: I – adquirir ações para permanência em tesouraria ou

cancelamento; e II – alienar as ações adquiridas nos termos do inciso I e mantidas

em tesouraria.

[17] Art. 30, § 1º Nessa proibição não se compreendem: a) as operações de resgate,

reembolso ou amortização previstas em lei; b) a aquisição, para permanência em

tesouraria ou cancelamento, desde que até o valor do saldo de lucros ou reservas,

exceto a legal, e sem diminuição do capital social, ou por doação; c) a alienação das

ações adquiridas nos termos da alínea b e mantidas em tesouraria; d) a compra

quando, resolvida a redução do capital mediante restituição, em dinheiro, de parte

do valor das ações, o preço destas em bolsa for inferior ou igual à importância que

deve ser restituída.

[18] Art. 8º As companhias abertas não podem manter em tesouraria ações de sua

emissão em quantidade superior a 10% (dez por cento) de cada espécie ou classe

de ações em circulação no mercado. § 1º Incluem-se no percentual referido no

caput: I – as ações de emissão da companhia aberta detidas por sociedades

coligadas e controladas pela companhia aberta; e II – as ações de emissão da

companhia aberta correspondentes à exposição econômica assumida em razão de

contratos derivativos ou de liquidação diferida, celebrados pela própria companhia

ou pelas sociedades mencionadas no inciso I.

[19] A peça acusatória apresenta um gráfico ilustrando o saldo de ações GFSA3 em

custódia e a termo, no qual é possível observar que o saldo dessas ações ultrapassa

o limite do Programa de Recompra (3.516.970 ações ordinárias) em 14.02.2018 e

atinge seu máximo – entre 5.000.000 e 6.000.000 ações – entre 08 e 13.02.2019

antes de começar a cair e retornar ao parâmetro extrapolado no pregão de

20.03.2019.

[20]De acordo com o referido dispositivo normativo, é vedada a negociação com

valores mobiliários de emissão da Companhia, ou a eles referenciados, pela própria

companhia aberta, pelos acionistas controladores, diretos ou indiretos, diretores,

membros do conselho de administração, do conselho fiscal e de quaisquer órgãos

com funções técnicas ou consultivas, criados por disposição estatutária, no período

de 15 (quinze) dias antecedentes à divulgação das informações trimestrais (ITR) e

anuais (DFP) da Companhia, ressalvado o disposto no §2º do art. 15-A. Verificou-se

que a exceção à regra (§2º do art. 15-A, que trata de planos individuais de

investimento) se encontrava afastada, uma vez que a possibilidade de formalização

de planos individuais de investimento não alcançaria a própria companhia.

[21] Art. 14. O emissor deve divulgar informações verdadeiras, completas,

consistentes e que não induzam o investidor a erro.

[22] Art. 17. As informações fornecidas pelo emissor devem ser úteis à avaliação dos

valores mobiliários por ele emitidos.

[23] “Art. 7º A aquisição, por companhia aberta, de ações de sua emissão é vedada

quando:

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(...)

§ 5º Os administradores só podem aprovar a aquisição de ações ou, quando

for o caso, propor sua aprovação pela assembleia geral, se tiverem tomado as

diligências necessárias para se assegurar de que:

I – a situação financeira da companhia é compatível com a liquidação da

aquisição em seu vencimento sem afetar o cumprimento das obrigações

assumidas com credores nem o pagamento de dividendos obrigatórios,

fixos ou mínimos; e

II – na hipótese da existência de recursos disponíveis ter sido verificada com base

em demonstrações contábeis intermediárias ou refletidas nos ITR, não há fatos

previsíveis capazes de ensejar alterações significativas no montante de tais recursos

ao longo do período restante do exercício social.” (grifos da SPS)

[24] Discorrendo sobre a sua passagem como membro daquele Colegiado, já sob o

controle de fato exercido pelo Grupo, o referido Conselheiro afirmou que: “[E]m

agosto, na verdade, teve a primeira reunião, deu um mês e meio, a gente viu, eu vi

o caminho que a empresa estava seguindo, eu não tinha a menor condição de

exercer a minha função de conselheiro, eu não tinha nenhuma informação,

eles passaram a decidir entre eles lá dentro da empresa e não

comunicavam a gente. Eu documentei isso em e-mails também, tá? Eu tomei essa

preocupação: tenho e-mails aqui em que eu questionava a eles o que estava

acontecendo na empresa e que o Conselho não estava sendo devidamente

informado do que ocorria, e aí num certo momento eu percebi que eu não tinha

condições de concluir o meu dever fiduciário, que tinha uma..., obviamente a

gente tem um passivo, uma “liability” sempre nessas coisas, e o [outro membro do

CA que votou contra a aprovação do PR] renunciou umas duas ou três semanas

antes, ele se desesperou até antes, ele viu que não dava para fazer, eu ainda insisti

mais um pouco, questionei o “managment” mais um pouco, que eles não

estavam informando ao Conselho o que eles estavam fazendo, e aí uma hora

eu pedi a minha renúncia, eu tenho a minha renúncia, aqui, é de outubro a data,

tá?” (grifos da SPS).

[25] Conforme mencionado no parágrafo 29, alínea f.

[26] Deliberado pelos membros titulares de SGE, SNC, SEP e substitutos de SSR e

SMI.

[27] Decisão do Colegiado de 15.10.2024. Disponível em:

https://conteudo.cvm.gov.br/decisoes/2024/20241015_R1/20241015_D3051.html

[28] “51. Cumpre registrar que, para a fixação das contrapartidas, o Comitê, após

avaliar a gravidade do caso como um todo, e considerando que: (a) as condutas ora

analisadas, de acordo com a realidade acusatória, colaboraram, em tese, direta ou

indiretamente, para criação de ambiente favorável à consecução, por parte do

acionista controlador, e em tese, de esquemas de manipulação de preços e de

criação de condições artificiais de oferta e demanda para o ativo GFSA3; e que (b)

as condutas relacionadas ao Programa de Recompra caracterizaram-se por uma

série de irregularidades, que se relacionam com outras irregularidades em tese

graves, entendeu que a adoção dos valores iniciais de R$ 700.000,00 (setecentos

mil reais) para cada conduta enquadrada em tese no art. 153 da Lei nº 6.404/1976,

e de R$ 1.000.000,00 (um milhão de reais) para cada conduta enquadrada em tese

nos arts. 154 e 155 da mesma Lei, estaria adequada e suficiente para a elaboração

da sua contraproposta.”

[29] Art. 83. Ouvida a PFE sobre a legalidade da proposta de termo de compromisso,

a Superintendência Geral deve submeter a proposta de termo de compromisso ao

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Comitê de Termo de Compromisso, ao qual compete apresentar parecer sobre a

oportunidade e a conveniência na celebração do compromisso, e a adequação da

proposta formulada pelo acusado ou investigado, propondo ao Colegiado sua

aceitação ou rejeição, tendo em vista os critérios estabelecidos no art. 86.

[30] Art. 84. Em casos excepcionais, nos quais se entenda que o interesse público

determina a análise de proposta de celebração de termo de compromisso

apresentada fora do prazo a que se refere o art. 82, tais como os de oferta de

indenização integral aos lesados pela conduta objeto do processo e de modificação

da situação de fato existente quando do término do referido prazo, a análise e

negociação da proposta pode ser realizada pelo Diretor Relator. (...) § 2º O Relator

pode encaminhar a proposta à Superintendência Geral para que seja adotado o

trâmite de que trata o art. 83.

[31] ANA RECART firmou Termo de Compromisso no valor de R$ 340.000,00 no

âmbito do PAS 19957.001968/2020-34, por descumprimento, em tese, do disposto

no art. 157, §4º, da Lei nº 6.404/1976 c/c com os arts. 3º e 6º, p. ú., da então

vigente Instrução CVM nº 358/2002. Proposta aceita pelo Colegiado em 31.08.2021;

KAREN GUIMARÃES não consta como acusada em outro PAS instaurado pela CVM.

(Fonte: Sistema de Inquérito - INQ e Sistema Sancionador Integrado - SSI da CVM.

Último acesso em 11.08.2025).

[32] Deliberado pelos membros titulares de SGE, SEP, SNC e SSR e pelo substituto

de SMI.

[33] Deliberado pelos membros titulares de SGE, SSR, SMI, SEP e SNC.

[34] Deliberado pelos membros titulares de SGE, SMI, SSR e pelos membros

substitutos de SEP e SNC.

[35] Vide Nota Explicativa (“N.E.”) nº 26.

[36] Deliberado pelos membros titulares de SGE, SEP, SNC e SSR e pelo substituto

de SMI.

[37] Vide N.E. nº 36.

Documento assinado eletronicamente por Fernando Soares Vieira,

Superintendente, em 26/08/2025, às 14:15, com fundamento no art. 6º do

Decreto nº 8.539, de 8 de outubro de 2015.

Documento assinado eletronicamente por Luis Lobianco, Superintendente,

em 26/08/2025, às 14:43, com fundamento no art. 6º do Decreto nº 8.539, de

8 de outubro de 2015.

Documento assinado eletronicamente por Andre Francisco Luiz de Alencar

Passaro, Superintendente, em 26/08/2025, às 18:59, com fundamento no

art. 6º do Decreto nº 8.539, de 8 de outubro de 2015.

Parecer do CTC 685 (2417247) SEI 19957.003748/2021-26 / pg. 43

Documento assinado eletronicamente por Alexandre Pinheiro dos Santos,

Superintendente Geral, em 28/08/2025, às 13:30, com fundamento no art.

6º do Decreto nº 8.539, de 8 de outubro de 2015.

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