Intermediação

PEDIDO DE INTERRUPÇÃO DO CURSO DO PRAZO DE ANTECEDÊNCIA DA CONVOCAÇÃO DE ASSEMBLÉIA GERAL EXTRAORDINÁRIA - M&G POLIÉSTER S.A. - PROC. Nº RJ/2007/8844

Trata-se de pedido de interrupção do prazo de convocação da assembléia de acionistas de M&G POLIÉSTER S.A. ("Companhia"), em razão de pedido de acionistas minoritários da M&G Poliéster S.A., representados por sua administradora, Hedging-Griffo Corretora de Valores S.A, bem como em pedido formulado por Arlete Sanches Morales Cifali, nos quais se requer, nos termos do artigo 124, § 5º, inciso II, da LSA c/c com artigo 3º da ICVM 372/02, a interrupção do curso do prazo de convocação da AGE designada para o dia 25.07.07, que tratará acerca da incorporação de ações da MG Polímeros pela MG Poliéster, para que a CVM possa examinar e analisar os termos das propostas a serem submetidas à dita AGE, em razão das inconsistências técnicas e jurídicas que as envolveriam, descritas no pedido de interrupção, que demonstrariam que a referida proposta viola dispositivos legais e regulamentares. Por unanimidade, o Colegiado decidiu, com base no Memo SEP/GEA-4/88/07, de 23.07.07, indeferir o pedido de interrupção do curso do prazo de antecedência da convocação de assembléia-geral extraordinária da Companhia por não vislumbrar nas propostas submetidas à assembléia geral uma ilegalidade comprovável de plano, passível de ser declarada por meio do procedimento de interrupção de que trata o art. 124, §5º da Lei 6.404/76, c/c com artigo 3º da ICVM 372/02. Adicionalmente, o Colegiado entendeu que qualquer conclusão quanto a eventual conflito de interesses ou benefício particular do acionista controlador, assim como quanto ao exercício abusivo de poder de controle, somente poderá se dar a posteriori à deliberação, uma vez que, como já decidido em 18.04.2007, no Processo RJ2007/3453, o art. 124, §5º da Lei 6.404/76 fala das "propostas a serem submetidas à assembléia", mas não das deliberações ou votos. Finalmente, o Colegiado salientou que a conduta do acionista controlador pode ser examinada em processo administrativo sancionador, após investigação apropriada, incompatível com o prazo e a natureza cautelar do pedido de interrupção do curso do prazo de antecedência de AGE. Anexos MANIFESTAÇÃO DA ÁREA TÉCNICA

PEDIDO DE RECONSIDERAÇÃO DE DECISÃO DO COLEGIADO – M&G POLIÉSTER S.A. – PROC. RJ2007/8844

O Colegiado, em reunião de 23.07.07, acompanhando manifestação da Superintendência de Relações com Empresas - SEP, indeferiu o pedido de Hedging-Griffo Corretora de Valores S.A., na qualidade de representante de diversos fundos de investimento detentores de participações minoritárias em M&G Poliéster S.A., de interrupção do prazo de antecedência de convocação de Assembléia Geral Extraordinária que iria realizar-se em 25.05.07, e que deliberaria, entre outras matérias, sobre a incorporação de ações da M&G Polímeros pela M&G Poliéster. O Colegiado não vislumbrou nas propostas da Assembléia alguma irregularidade comprovada de plano, passível de ser declarada pelo procedimento de que trata o art. 124, § 5º, II da Lei 6.404/76. A Requerente solicitou reconsideração desta decisão, não obstante a Assembléia já ter ocorrido, para que a CVM se manifeste novamente sobre a legalidade das propostas e sobre outros pontos suscitados em sua reclamação, como a declaração de impedimento de voto do acionista controlador e a diferenciação entre os institutos previstos nos art. 124, § 5º, II; 115, § 1º e 117 da Lei 6.404/76. Inicialmente, o Relator observou que não parece haver na decisão do Colegiado qualquer erro, omissão, obscuridade, inexatidão material, contradição ou dúvida.

Na verdade, a maior parte do pedido de reconsideração é utilizada apenas para renovar o inconformismo da Requerente com decisões anteriores da CVM, que em alguns casos alcança até questões já discutidas em outros processos. No entanto, o Relator analisou a maioria das alegações da Requerente, tecendo algumas considerações sobre alguns aspectos do caso. O único item que, no entendimento do Relator, permite o acolhimento do presente pedido de reconsideração é a dúvida que a CVM teria ensejado ao misturar a análise do benefício particular com a análise de ilegalidades na proposta da Assembléia e de outras condutas potencialmente abusivas praticadas pelo acionista controlador. Para o Relator, a Requerente tem razão ao alegar que o pedido de reconhecimento de impedimento de voto do acionista controlador por benefício particular não se confunde com o pedido de interrupção do prazo de antecedência de convocação da Assembléia, em decorrência de irregularidades nas propostas da ordem do dia. A SEP reconheceu esta diferença e por isso processou o pedido relativo ao benefício particular em autos apartados, coerentemente deixando de se manifestar sobre o tema no bojo do presente processo. O Colegiado, por outro lado, já afirmou que a análise do benefício particular não poderia ser feita sem informações adicionais.

Tendo em vista que este processo versa sobre pedido de interrupção de assembléia, e levando em conta ainda que a SEP tem sob análise um processo específico sobre a existência de impedimento de voto do Grupo Mossi & Ghisolfi na Assembléia, considerou o Relator que deve ser retificada a parte da decisão do Colegiado que fez referência ao benefício particular do acionista controlador, devendo o Colegiado se abster de apreciar a matéria neste momento para não se sobrepor à análise da SEP. Diante do exposto, foi mantida a decisão proferida em 23.07.07, tendo sido esclarecido, contudo, que o Colegiado ainda não se pronunciou sobre a existência de benefício particular e conseqüente impedimento de voto relativa ao acionista controlador, Mossi & Ghisolfi International SpA. O Diretor Marcos Pinto apresentou declaração de voto esclarecendo que o Colegiado não se manifestará sobre conflito de interesses ou impedimento de voto em pedido de interrupção do curso do prazo de AGE/AGO, mas nada impede a CVM de analisar a questão por outras vias procedimentais. Esse entendimento foi acompanhado pelos demais membros do Colegiado. Anexos VOTO DO RELATOR VOTO DO DIRETOR MARCOS PINTO

PARA: SGE MEMO/CVM/SEP/GEA-4/Nº088/07

DE: SEP/GEA-4 DATA: 23/07/07

ASSUNTO: Pedido de Interrupção do Curso do Prazo de Antecedência da Convocação de Assembléia Geral Extraordinária - Artigo 124, §5º, II, da Lei

nº.6.404/76

M&G Poliéster S.A.

Processo CVM no RJ/2007/8844

Senhor Superintendente Geral,

O presente processo originou-se de pedido, formulado por acionistas minoritários de M&G Poliéster S.A., nos termos do artigo 124, § 5º, inciso II, da Lei nº.6.404/76 c/c artigo 3º da Instrução CVM

nº372/02, referentes à interrupção do curso do prazo de antecedência da convocação da Assembléia Geral Extraordinária da Companhia, marcada para o dia 25.07.07, que deliberará, entre

outros assuntos, sobre a incorporação de ações de emissão da M&G Polímeros S.A..

I - DOS FATOS

I.1 - Do Primeiro Pedido de Interrupção de Age

2. Em 16.07.07, Hedging-Griffo Carteira Administrada Real Fundo de Investimento Multimercado, Hedging-Griffo Star Fundo de Investimento Multimercado, Hg Top Fundo de Investimento

Multimercado, Hg Top 30 – Fundo de Investimento Multimercado, Hedging-Griffo Verde Master Fundo de Investimento Multimercado, Hg Verde Equity Master Fundo de Investimento em

Ações ("Requerentes"), na condição de acionistas minoritários da M&G Poliéster S.A. ("Companhia"), representados por sua administradora, Hedging-Griffo Corretora de Valores S.A,

protocolizaram, na CVM, pedido de interrupção do curso do prazo de antecedência da convocação da Assembléia Geral Extraordinária da Companhia, alegando o que se segue

(fls.01/30):

a) a MG Polímeros S.A., sociedade anônima de capital fechado, foi criada por iniciativa da controladora da M&G Poliéster S.A., Grupo Mossi & Ghisolfi, e instalada em Ipojuca,

Estado de Pernambuco, para atuar no mesmo segmento da M&G Poliéster, qual seja, o setor de resinas PET, tendo iniciado suas atividades no final de março de 2007. A

despeito do controlador comum, a Companhia não detém qualquer participação societária na M&G Polímeros S.A.;

b) "na época dos fatos, havia rumores nos noticiários especializados de que o Grupo Mossi & Ghisolfi estaria investindo em construção de outra sociedade que atuaria no ramo

de resinas PET, mas, no entanto, não havia sido publicado nenhum fato relevante nesse sentido";

c) "por esta razão, os Requerentes resolveram indagar à Companhia se realmente a MG International estaria investindo em instalação de outra sociedade que atuaria no mesmo

ramo da MG Poliéster, sem a participação desta última, pois, se assim o fosse, estaria o grupo controlador agindo em benefício próprio e em detrimento da Companhia, vez que

estaria construindo uma empresa com grande poder concorrencial que passaria a fazer frente à própria MG Poliéster, configurando, por conseguinte, quebra do dever de lealdade

e boa-fé que o acionista controlador deve necessariamente ter para com a empresa, violando o parágrafo único do artigo 116 da LSA";

d) "em resposta, a MG Poliéster afirmou que não poderia prestar informações acerca do assunto pois que tal empreendimento era exclusivo do Grupo Controlador" (fl.58);

e) "confirmado o fato de que o Grupo Mossi & Guisolfi estaria investindo em empresa concorrente à sua própria controlada, os Requerentes enviaram correspondência à MG

International, requerendo que os negócios passassem a ser consolidados pela MG Poliéster, pois, de outra forma, estaria caracterizada a concorrência à Companhia, em

flagrante afronta ao Dever de Lealdade";

f) "em resposta, a MG International aduziu, primeiramente, que o mercado brasileiro no que tange à produção e comercialização de resinas PET é deficitário. Em seguida, afirmou

que a estrutura de capital da MG Poliéster não comportaria financiar o mencionado projeto e, ademais, novos financiamentos impactariam negativamente em seu fluxo de caixa"

(fl.60);

g) entretanto, passados alguns meses, o Grupo Mossi & Ghisolfi resolve fazer com que a M&G Poliéster incorpore as ações de emissão da M&G Polímeros, conforme Fato

Relevante, publicado em 05.07.07, e edital de convocação de AGE, que tem por ordem do dia, deliberar sobre (fls.62/71;165/167):

i. a incorporação das ações de emissão da M&G Polímeros Brasil S.A., com a conseqüente transformação daquela sociedade em sua subsidiária integral, nos termos do

Protocolo e Justificativa de Incorporação de Ações, celebrado pelos administradores das Companhias em 03.07.2007;

ii. aprovação dos laudos de avaliação elaborados pelas empresas Ernest & Young Auditores Independentes S.S., Deutsche Bank Securities Inc. e Engeval Engenharia de

Avaliações Ltda.:

iii. a conversão da totalidade das ações preferenciais da MG Poliéster em ações ordinárias, à razão de 1 (uma) ação ordinária para cada ação preferencial, mediante prévia

alteração estatutária e condicionada à ratificação pela Assembléia Especial de Preferencialistas, a ser realizada na mesma data;

iv. o aumento de capital social da MG Poliéster, no montante de R$ 155.710.969,32 (cento e cinqüenta e cinco milhões, setecentos e dez mil, novecentos e sessenta e

nove reais e trinta e dois centavos), mediante a emissão de 6.008.878.425 (seis bilhões, oito milhões, oitocentos e setenta e oito mil, quatrocentos e vinte e cinco) novas

ações ordinárias, a serem subscritas e integralizadas com as ações de emissão da M&G Polímeros que serão incorporadas ao patrimônio da Companhia;

v. a alteração do artigo 8º do Estatuto Social, para atribuir à totalidade das ações ordinárias de emissão da Companhia o direito de, observado o disposto no artigo 254-A

da Lei n° 6.404/1976, serem incluídas em eventual oferta pública decorrente da alienação de controle, por valor correspondente a 100% (cem por cento) do preço pago

às ações de propriedade do acionista controlador.

h) "os termos da aludida AGE, além de estarem eivados de inconsistências técnicas, violam flagrantemente as normas legais e regulamentares que regem a matéria, motivo pelo

qual deveriam ser melhor analisados por essa d. Autarquia";

do Processo Administrativo CVM nº 2002/7753

i) "em 04.11.02, após ter adquirido o controle da MG Poliéster (antiga Rhodia-ster S/A), a MG International solicitou, por meio do Bank of América, o registro de Oferta Pública de

Aquisição de Ações Ordinárias e Preferenciais de emissão da Companhia, a teor do artigo 254-A da LSA e da Instrução CVM nº 361/02";

j) "alegava-se que a MG International estava pagando um preço baixo aos acionistas minoritários pela aquisição de controle em razão do fato de estar assumindo o passivo da

Companhia pelo seu valor de face, ou seja, sem lhe imputar qualquer desconto. Vale dizer, era notório que a MG International estava abatendo do valor pago aos acionistas

minoritários o montante da dívida que estava adquirindo pelo quantum integral, sem nenhum desconto";

k) "todos previam, inclusive essa d. Autarquia, que as dívidas em questão deveriam ser assumidas não pelo seu valor integral, mas condicionadas a um desconto, de modo a

representar os riscos do negócio, inclusive de inadimplência";

l) em 18.12.02, a MG International manifestou-se perante a CVM, por meio do Bank Of América, no sentido de que "tais empréstimos deverão ser tratados como obrigações

financeiras normais da Companhia e que não há razão para se aplicar qualquer taxa de desconto em relação aos mesmos" (fl.224 do Processo Administrativo CVM nº

2002/7753);

m) "ao assim proceder, a MG International assumiu, implicitamente, que os riscos da operação, inclusive de inadimplência, eram nulos, pois apenas isso poderia justificar a

ausência de qualquer taxa de desconto";

n) "entretanto, sem demonstrar qualquer coerência à sua anterior manifestação, a MG International, logo depois, elevou abusivamente as taxas de juros dos contratos, as quais

passaram de uma média, em dólares, de 2,5% ao ano para patamares de 10% ao ano, tudo conforme já demonstrado no Processo Administrativo CVM nº 2002/7753. Com

efeito, tratou-se de um aumento significativo, ensejando uma taxa muito elevada para os padrões de mercado da época, não condizente com o acentuado movimento de queda

nas taxas de juros internacionais, muito menos com a real taxa a ser aplicada em contratos cujo risco de inadimplência é nulo";

o) "além disso, a MG International, por meio da M&G Polímeros, realizou uma nova contratação, no valor de US$ 23.887.248,00 aumentando a dívida da MG Poliéster para com

seu controlador para quase US$ 140 milhões de dólares. Frise-se que referido contrato também foi firmado com taxa de juros de 10% ao ano";

p) "essas operações tiveram, nitidamente, o objetivo exclusivo de beneficiar indevidamente o grupo italiano, que passou a se remunerar dos juros abusivos praticados contra a

MG Poliéster, apropriando-se, indevidamente, de parte considerável dos resultados da companhia e, por conseqüência, alijando os minoritários de sua participação na empresa";

q) "diante destas constatações, fica nítido observar que a MG International, na qualidade de acionista controladora da M&G Poliéster, vem atuando de forma abusiva em relação

à sociedade, em evidente arrepio à Lei, incorrendo nas modalidades de abuso do poder de controle, previstas no art. 117, §1º, ‘a’ e ‘f’ da Lei n.º 6.404/76, bem como na falta com

seu dever de lealdade, insculpido no art. 116, parágrafo único, do mesmo diploma";

r) "todas estas questões estão sendo discutidas judicialmente, por meio do processo nº 583.00.2006.122449-3, em trâmite perante a 28ª Vara Cível do Foro Central da Comarca

de São Paulo" (fls.191/280);

das inconsistências técnicas constantes do laudo

s) "os administradores da MG Polímeros e MG Poliéster contrataram três empresas para realizarem a avaliação das companhias: (i) Ernest & Young, que apurou o valor do

patrimônio líquido contábil da MG Polímeros para determinar o montante do aumento de capital da M&G Poliéster; (ii) Deutsche Bank, que averiguou o valor econômico das

ações da MG Poliéster e MG Polímeros para determinar a relação de substituição das ações; e (iii) Engeval, responsável por apurar o valor de patrimônio líquido a preços de

mercado das ações da MG Poliéster e MG Polímeros, conforme determinação do art. 264 da lei societária";

t) "já foi possível detectar inconsistências robustas no que se refere à avaliação das companhias pelo critério do valor econômico, o qual foi escolhido como base para estipular a

relação de troca das ações" (fls.105/163):

discrepância no EV por tonelada de produto de cada empresa

i. "ambas as empresas, MG Polímeros e MG Poliéster, têm produtos similares, quais sejam: commodities com preços de mercado. Partindo de uma análise de

capacidade instalada, já que os preços praticados no mercado são muito similares, podemos encontrar uma primeira inconsistência em relação aos valores

atribuídos às empresas. O laudo do Deutsche Bank considera o valor total da MG Polímeros, incluindo a dívida, em R$1.172.000.000,00 (hum bilhão e cento e

setenta e dois milhões de reais) e o valor da MG Poliéster em R$ 264.400.000,00 (duzentos e sessenta e quatro milhões e quatrocentos mil reais). Se

considerarmos a capacidade instalada de cada empresa, é possível verificar que o valor por tonelada de produtos atribuído à MG Polímeros é 3,68 vezes ou

268,2% maior que o valor atribuído à MG Poliéster";

ii. "o laudo de avaliação do Deutsche não atribuiu valor à empresa Recipet, controlada da MG Poliéster, porque considerou que sua margem de contribuição

esperada é igual a zero. Na nossa visão, considerar um valor nulo à Recipet prejudica a análise da MG Poliéster. No mínimo, a Recipet valeria seus ativos

(terrenos, máquinas, etc.)";

diferença entre a receita implícita e a receita apresentada no laudo para a M&G Polímeros

i. "para encontrar a receita de uma companhia, basta multiplicar o preço do produto pelo volume. O próprio laudo do Deutsche Bank apresenta qual foi o preço

de PET na MG Polímeros e o volume, no entanto, o laudo mostra resultados totalmente diferentes daquilo que deveria ter resultado da simples multiplicação

dos dados presentes no próprio laudo. Essa diferença de receita desvaloriza ainda mais o valor da MG Polímeros no estabelecimento da relação de troca";

conflito de Interesses na Rhodiaco (controle, taxa de conversão e receita mais baixa)

i. "a Rhodiaco é fornecedora de matéria-prima para fabricação de PET e também é controlada pela MG Polímeros. Segundo as informações trazidas pelo laudo,

a receita da Rhodiaco seria superior caso fossem considerados os preços de mercado para calcular a receita líquida. A MG Poliéster adquire matéria–prima,

fornece para a Rhodiaco, que transforma e vende para a MG Poliéster, a qual paga uma taxa de conversão para a Rhodiaco. É como se a MG Poliéster

estivesse subsidiando a indústria, contudo, apenas 51% das ações da Rhodiaco pertencem à MG Poliéster, ou seja, a outra sócia da Rhodiaco está sendo

beneficiada às custas da MG Poliéster"(1);

diferença entre a receita implícita e a receita constante no laudo para a Rhodiaco

i. "o laudo do Deutsche Bank comete a mesma irregularidade ao calcular a receita da Rhodiaco. Considerando os preços de mercado de PTA, multiplicados pelo

volume de vendas, notamos que a receita da Rhodiaco está substancialmente sub-avaliada. O laudo desconsidera os dados de volume e preço de PTA para

calcular a receita da Rhodiaco. A diferença entre o resultado do laudo e o resultado da multiplicação da receita pelo preço de PTA chega a 276%";

ii. "esse mesmo erro foi cometido na análise da receita advinda de terceiros. É possível verificar diferenças altíssimas entre os números apresentados pelo laudo

e os números encontrados pela multiplicação do preço pelo volume. A diferença chega a 255,9%";

diferença entre a receita implícita e a receita constante no laudo para Poços

i. "o mesmo erro encontrado no cálculo da receita da MG Polímeros e da Rhodiaco também foi encontrado no cálculo da receita da planta da MG Polímeros em

Poços de Caldas. Mais uma vez a avaliação da MG Polímeros fica desvalorizada por conta das diferenças na receita da planta de Poços de Caldas";

margens - perpetuidade e margem negativa por um período na M&G Poliéster

i. "existe uma diferença enorme entre a margem calculada para a MG Polímeros e para a MG Poliéster. Ambas exercem as mesmas atividades, no entanto, a

margem EBITDA da MG Poliéster chega a ficar negativa nos anos 2008 e 2009. A comparação entre a margem EBITDA da MG Polímeros e MG Poliéster nos

leva a concluir que a MG Polímeros foi beneficiada, com a margem atingindo até o triplo da margem atribuída a Poliéster. Na perpetuidade, aonde se encontra a

maior parte do valor presente das empresas, esse prêmio chega a 215%. Considerando um prêmio de, no máximo, 100% para a MG Polímeros em relação a

MG Poliéster no último ano, chegamos a um valor substancialmente maior para a MG Poliéster";

preço estimado para a M&G Poliéster no laudo está abaixo do justo

i. "considerando as premissas acima demonstradas, chegamos à relação de troca justa demonstrada abaixo":

Hipótese com as premissas acima MG Polímeros MG Poliéster

R$ 622,55 547,59

Ações 248.000.000 2.016.082.052

2,510 0,272

2,782

Relação de Troca Justa 9,24

ii. "a relação de troca proposta pelo laudo seria de 24,22935 ações da MG Poliéster para cada ação da MG Polímeros".

das inconsistências jurídicas na operação de incorporação da M&G Polímeros

u) "a administração da MG Poliéster escolheu o valor econômico para estipular a relação de troca na incorporação, porque esse é o critério que mais beneficia a MG Polímeros,

haja vista que o valor da sociedade, mensurado por essa sistemática, é quase quatro vezes maior do que o que foi encontrado usando o critério do valor patrimonial líquido a

preços de mercado";

v) "como o controlador da MG Poliéster é o mesmo que da MG Polímeros, uma avaliação benéfica para a MG Polímeros não o prejudica porque, apesar de ser diluída em sua

participação acionária na MG Poliéster, o mesmo acionista controlador participa da MGLOBAL Part, que é a atual controladora da MG Polímeros e que passará a controlar a MG

Poliéster devido à operação de incorporação";

w) "se aprovada essa operação em assembléia geral, a MG Poliéster pagará um preço muito maior do que o devido por uma empresa que, desde o começo, (...) deveria ter sido

criada pela própria MG Poliéster";

x) "esse preço absurdo atribuído para a MG Polímeros prejudica a MG Poliéster e seus acionistas minoritários, por terem que suportar uma diluição de sua participação acionária

totalmente injustificada";

y) "para a avaliação da relação de troca foi utilizada a metodologia do valor econômico, enquanto que para a avaliação da MG Polímeros, por conta do aumento do capital social

da incorporadora (MG Poliéster), foi usado o valor do patrimônio líquido contábil. E, por absurdo, não foi divulgada uma descrição pormenorizada da justificativa de ter adotado o

critério de valor econômico para o cálculo da relação de substituição e outro critério para o aumento de capital social da MG Poliéster, em flagrante afronta à própria

interpretação dessa d. Autarquia sobre o assunto";

z) "assim sendo, a caracterização da diluição injustificada torna-se patente à medida que a MG International, por meio da administração da MG Poliéster, não esboçou qualquer

explicação plausível acerca da utilização dos critérios para a avaliação das companhias. A única menção que faz à escolha da sistemática do valor econômico foi no sentido de

ter sido entendido como a melhor para a determinação do valor das companhias. Vale dizer, não demonstrou ‘pormenorizadamente’, nos dizeres da legislação, o porquê de tal

critério ter sido eleito o melhor, deixando, portanto, de atender à determinação legal";

aa) "corroborando as alegações acima esposadas, está a jurisprudência dessa própria Autarquia" (Processo CVM nºRJ/2004/3098(2));

bb) "a adoção de critérios diferentes para uma mesma operação aponta para uma tentativa de fraudar a lei. Isso porque se a administração da companhia propõe um critério

previsto em lei para o aumento do capital social da MG Poliéster por conta da incorporação da MG Polímeros, a princípio, a operação estaria correta, porque a realidade do

capital social estaria preservada. No entanto, esse mesmo critério não é usado para calcular a relação de substituição das ações da MG Polímeros pela MG Poliéster. E nessa

etapa é que o ganho do acionista controlador fica caracterizado. Aproveitando-se da liberdade de escolha de critérios para estipular a relação de troca, os administradores

escolhem um critério que claramente apenas beneficia os sócios da MG Polímeros, que, conforme divulgado pela companhia, é o mesmo controlador da MG Poliéster";

cc) "a diluição injustificada torna-se ainda mais patente quando se percebe que o valor econômico é o critério que mais prejudica a MG Poliéster e seus acionistas minoritários e,

além disso, está muito distante do valor de mercado e contábil da Companhia, fato que, a teor da jurisprudência dessa d. Autarquia, (...) também fortalece a caracterização da

diluição injustificada";

dd) "a diferença entre as bandas de valores obtidas utilizando-se o critério do valor econômico é gritante, sendo de 0,1255/0,1387 por ação para a MG Poliéster e de

3,0403/3,3603 por ação para a MG Polímeros, fato muito estranho, dada a similaridade entre o negócio desenvolvido por ambas as companhias, mesmo considerando a

localização geográfica de cada uma, o que também faz contribuir, sobremaneira, para a caracterização da diluição injustificada da participação dos acionistas minoritários";

ee) "por todo o exposto, resta patente a caracterização da diluição injustificada da participação dos Requerentes e de todos os acionistas minoritários, pelo fato de que a MG

International, por meio da administração da MG Poliéster, ter deixado de justificar adequadamente a escolha dos critérios para a avaliação das Companhias. Assim, em razão

das inconsistências acima ventiladas, faz-se necessária a análise mais cuidadosa da questão, justificando, pois, a interrupção do prazo de convocação da AGR que deliberará

acerca da matéria";

da existência de abuso de poder de controle

ff) o "acionista controlador não pode usar seu poder de controle para sua vantagem pessoal. Nessa esteira, é classificada como abuso de poder de controle a ‘realização de

qualquer ato de reestruturação societária, no interesse exclusivo do acionista controlador’, conforme o artigo 1º, inciso I, da Instrução CVM nº 323, de 19.01.00";

gg) "essa mesma Instrução, em seu inciso VIII, também considera haver abuso de poder de controle no caso de ‘promoção de diluição injustificada dos acionistas não

controladores, por meio de aumento de capital em proporções quantitativamente desarrazoadas, inclusive mediante a incorporação, sob qualquer modalidade, de sociedades

coligadas ao acionista controlador ou por ele controladas, ou da fixação do preço de emissão das ações em valores substancialmente elevados em relação à cotação de bolsa

ou de mercado de balcão organizado’ ";

hh) "assim, pelo que acima foi exposto, resta configurado o abuso do poder de controle por parte da MG International em face da MG Poliéster, justificando, pois, a interrupção de

aludida assembléia para fins de análise dessa d. Autarquia".

I.2 - Do Segundo Pedido de Interrupção de Age

3. Em 18.07.07, a Sra. Arlete Sanches Morales Cifali, acionista de M&G Poliéster S.A., detendo 10.000 (dez mil) ações ordinárias, encaminhou, por fax, pedido de interrupção do curso do

prazo de antecedência da AGE da Companhia(3), conforme resumimos a seguir (fls.):

a. "ambas as companhias (M&G Poliéster S.A. e M&G Polímeros S.A.) possuem a mesma linha de produtos, a saber, a produção de resina PET para embalagens, fibras sintéticas

de poliéster, ácido terefálico purificado (PTA) e polímeros de poliéster reciclados (vide páginas 10 e 13 do Relatório de Avaliação da Engeval)";

b. "a M&G Polímeros foi constituída recentemente (03.11.2004), após a aquisição, em 2002, do controle acionário da M&G Poliéster (anteriormente denominada Rhodia-Ster) pelo

grupo italiano Mossi&Ghisolfi, iniciando suas atividades apenas neste ano de 2007 (vide página 3 do Relatório de Avaliação da Engeval e página 7 das demonstrações

financeiras da M&G Polímeros auditados pela Ernst&Young)";

c. "após a aquisição do controle da M&G Poliéster (2002), os acionistas controladores constituíram no Brasil outra sociedade para atuar no mesmo ramo da M&G Poliéster, com

isso transferindo atividades empresariais lucrativas da M&G Poliéster (companhia aberta) à M&G Polímeros no interesse dos próprios controladores, passando essas empresas

a concorrer entre si, com evidente favorecimento da M&G Polímeros (e, por conseguinte, dos controladores) em prejuízo da participação dos minoritários nos lucros e no acervo

da M&G Poliéster – o que configura abuso de poder de controle, por força do disposto no art.117, §1º, "a", da Lei nº6.404/76, e no art.1º, III, da Instrução CVM nº323, de

19.1.2000";

d. "segundo o Laudo de Avaliação do Deutsche Bank, a capacidade de produção nominal de toda as unidades fabris da M&G Poliéster (538.000 toneladas por ano – vide página 13

do laudo) é muito maior do que a da única planta da M&G Polímeros (474.500 toneladas por ano – vide página 16 do mesmo laudo)";

e. "não obstante ambas as companhias atuem no mesmo ramo e confeccionem a mesma linha de produtos; não obstante a M&G Polímeros tenha iniciado suas atividades somente

em março de 2007, ou seja, há apenas quatro meses; não obstante a capacidade de produção nominal das unidades da M&G Poliéster seja superior à da M&G Polímeros

surpreendentemente o Laudo de Avaliação elaborado pelo Deutsche Bank Securities para fins de fixação da relação de substituição das ações das companhias envolvidas

acabou ‘apurando’ que o valor econômico por ação da M&G Polímeros seria vinte e seis vezes (...) maior do que o da M&G Poliéster";

f. "o avaliador Deutsche Bank utilizou diferentes taxas de crescimento anual para as duas companhias (vide páginas 23 e 26 do laudo de avaliação do Deutsche Bank), a despeito

de ambas atuarem no mesmo ramo e apresentarem a mesma linha de produtos, a capacidade de produção nominal de unidades da M&G Poliéster ser superior à da M&G

Polímeros, e a avaliação se destinar à apuração do "valor intrínseco do negócio" (como está dito no Laudo, página 4). E o que chama a atenção é que a nova companhia

constituída pelos controladores já iniciou suas operações no azul (página 36 do laudo), enquanto a projeção para a M&G Poliéster é de constantes perdas";

g. "todos esses manifestos erros de avaliação (se não dolo) resultaram numa relação de troca de 24,229348 ações da M&G Poliéster para cada ação da M&G Polímeros, o que

levará a uma diluição dos minoritários em benefício dos acionistas controladores, já que a incorporação certamente será aprovada em assembléia pelos majoritários,

controladores de ambas as companhias envolvidas na incorporação. Ora, levantando-se em conta o valor do patrimônio líquido das companhias a preço de mercado, conforme

apurado pela Engeval, essa mesma relação de troca seria de 6,252590 ações da M&G Poliéster para cada ação da M&G Polímeros. Em outras palavras, a relação de

substituição sugerida pelo Deutsche Bank é quatro vezes mais prejudicial aos minoritários do que a relação de troca apurada pela Engeval, sendo certo ainda que os minoritários

da M&G Poliéster serão diluídos de 11,55% do capital para apenas 2,902% - a demonstrar claramente que a operação não é eqüitativa para os acionistas minoritários da M&G

Poliéster, porquanto não há razões econômicos para justificar tão discrepantes diferenças desses dois critérios, ainda mais levando em conta que ambas as companhias atuam

no mesmo ramo, a M&G Polímeros iniciou suas atividades somente em março de 2007 (ou seja, há apenas quatro meses), e a capacidade de produção nominal das unidades

da M&G Poliéster é superior à da M&G Polímeros";

h. "os controladores da M&G Poliéster estão claramente promovendo a incorporação das ações da M&G Polímeros na M&G Poliéster com o propósito de obter, para si, vantagem

indevida, em prejuízo dos acionistas minoritários, que serão diluídos injustificadamente, o que configura abuso do poder de controle (art.117, §1º,"b", da Lei nº6.404/76). O ilícito

também está configurado no inciso VIII do art.1º da Instrução CVM nº323, de 19.1.2000"; e

i. "diante desses fatos gravíssimos, esta acionista vem requerer, com fundamento no art.124, §5º, II, da Lei nº6.404/76, a interrupção, por até 15 (quinze) dias, do curso do prazo

de antecedência da convocação da assembléia geral extraordinária da M&G Poliéster que se realizará no próximo dia 25 de julho de 2007, às 15 horas, a fim de que essa

Comissão de Valores Mobiliários conheça e analise as propostas a serem submetidas à assembléia, e informe à companhia, seus administradores, acionistas controladores e ao

avaliador Deutsche Bank Securities Inc., até o término da interrupção, as razões pelas quais a deliberação proposta aos acionistas viola dispositivos legais e regulamentares".

I.3 - Da Manifestação da Companhia

4. Instada a se manifestar por meio do OFÍCIO/CVM/SEP/GEA-4/Nº221/07, em 17.07.07, a M&G Poliéster S.A. encaminhou correspondência, em 18.07.07, alegando o que se segue (fls.

292/310):

considerações preliminares

a. "apesar de tais matérias [condutas supostamente abusivas do acionista controlador demonstradas pela oferta pública formulada pela M&G International, visando ao atendimento

do disposto no artigo 254-A da Lei das S.A. combinada com cancelamento de registro da Companhia, e a elevação das taxas de juros em contratos de mútuo envolvendo uma

subsidiária da M&G Poliéster e uma empresa relacionada ao grupo controlador] serem manifestamente estranhas ao objeto do aludido Pedido de Interrupção, vale apenas

enfatizar que":

(i) "esta Comissão efetuou o registro da oferta pública formulada pela M&G International, podendo-se concluir, portanto, que foram atendidos todos os requisitos legais e

regulamentares aplicáveis"; e

(ii) "a questão relativa à elevação das taxas de juros foi exaustivamente examinada por Comissão de Inquérito instaurada por esta autarquia, no âmbito do PAS CVM n° 26/2005,

a qual concluiu, segundo consta do respectivo Relatório, que ‘a análise sistemática do conjunto de operações de mútuo realizadas no período de outubro de 2002 até outubro de

2004 entre a Rhodia-ster Fibras e Resinas e a Polímeros não revelou a presença de dolo de aproveitamento da controladora M&G International, em detrimento da controlada

M&G Poliéster, de modo a caracterizar abuso de poder de controle’ e que a ‘contratação de empréstimos intercompany ocorreu em condições de mercado justificadas pela

companhia sem que se caracterizasse favorecimento’";

b. "desde que a M&G International adquiriu o controle acionário da M&G Poliéster, em outubro de 2002, a Hedging-Griffo e outros acionistas a ela relacionados, em clara prática de

abuso de minoria, ingressaram com diversas medidas judiciais e administrativas para questionar a legitimidade de atos praticados pela acionista controladora, todas as quais

foram consideradas improcedentes ou julgadas extintas pelos órgãos competentes, conforme se verifica da Relação em anexo";

da improcedência das críticas ao laudo de avaliação elaborado pelo Deutsche Bank

c. "a Companhia solicitou que o Deutsche Bank se manifestasse sobre as críticas dirigidas a seu trabalho, as quais foram devidamente analisadas e refutadas no documento

anexado à presente petição";

d. "conforme se verifica de tal documento, após analisar, uma a uma, as acusações formuladas pela Hedging-Griffo contra o Laudo de Avaliação e demonstrar a sua absoluta

ausência de fundamento, o Deutsche Bank concluiu que ‘na nossa visão as premissas apresentadas na Reclamação carecem de fundamento teórico e a avaliação da Poliéster e

da Polímeros apresentadas no Laudo estão devidamente fundamentadas, sendo que para atingir as conclusões descritas no Laudo foram observados métodos adequados de

avaliação de empresas, amplamente utilizados em trabalhos de avaliação realizados por instituições financeiras e empresas especializadas’";

e. "diante disso, como o avaliador independente contratado pela Companhia esclareceu todos os questionamentos apresentados em relação ao Laudo por ele elaborado e reiterou

os resultados ali apurados, conclui-se que a relação de troca proposta para a Incorporação de Ações representa a justa contrapartida entre o valor das Companhias envolvidas,

não havendo, ao contrário do que alega a Hedging-Griffo, qualquer diluição injustificada na participação dos acionistas minoritários da M&G Poliéster";

da justificativa para a escolha do critério do fluxo de caixa descontado para a fixação da relação de troca

f. "o método de fluxo de caixa descontado é amplamente reconhecido como o ‘mais abrangente’ e de ‘maior rigor conceitual e coerência’ na avaliação de ativos e de empresas, pois

‘revela a efetiva capacidade de geração de riqueza de determinado empreendimento’, em consonância com a noção de que o valor de um negócio depende, fundamentalmente,

dos benefícios futuros que ele deverá produzir (4)";

g. "de fato, existe um consenso de que a capacidade de geração de caixa é que demonstra o valor efetivo de determinada companhia, conforme salienta a doutrina (5)":

h. "em outras palavras, o método do fluxo de caixa descontado é o único critério capaz de aferir um núcleo produtivo de bens, em seu aspecto dinâmico, no que tem de

fundamental, isto é, a sua capacidade de produzir recursos";

i. "em vista disso, em praticamente todas as operações de incorporação ocorridas na prática dos negócios, tal método é adotado para se apurar o valor a ser atribuído às ações das

sociedades envolvidas, com o objetivo de se apurar a relação de troca das ações";

j. "no caso presente, os valores das companhias envolvidas, segundo o critério do fluxo de caixa descontado, foram apurados por empresa especializada independente e de notória

reputação no mercado, o Deutsche Bank, o que confirma a legitimidade dos valores propostos pela administração das companhias";

k. "o Laudo de Avaliação do Deutsche Bank observou os princípios e regras previstas na Instrução CVM no 361/2002, apesar desta não ser diretamente aplicável à hipótese de

operações de reorganização societária, justamente para garantir que, no caso presente, fossem seguidos os mais elevados padrões existentes na regulamentação brasileira

sobre a avaliação de companhias abertas";

l. "a existência do Laudo de Avaliação elaborado pelo Deutsche Bank, fundamentando os valores da relação de troca proposta, demonstra, por si só, a absoluta diferença existente

entre a presente situação e o caso citado como precedente pela Hedging-Griffo (Processo CVM RJ 2004/3098), no qual, segundo transcrito no próprio Pedido de Interrupção, não

havia ‘estudo detalhado ou laudo de avaliação da Companhia, tendo a administração se limitado a afirmar que o preço foi fixado ‘no máximo possível’ partindo da cotação das

ações preferenciais, dentro de uma razoabilidade que não espante os interessados’" (6);

m. "portanto, considerando-se que foi adotado o critério universalmente utilizado em operações semelhantes e que os valores das relações de troca foram fixados com base em

laudo de avaliação independente, não há como se considerar que as relações de troca fixadas não tenham sido adequadamente justificadas e, portanto, que elas tenham

acarretado diluição injustificada da participação dos atuais acionistas da M&G Poliéster";

n. "cumpre ainda ressaltar que a utilização do critério do valor de patrimônio líquido contábil, ao invés do fluxo de caixa descontado, para a determinação do valor do aumento de

capital da sociedade incorporadora constitui prática absolutamente legítima, sendo também adotada em praticamente todas as operações de incorporação realizadas no mercado

brasileiro, sem nunca ter sido questionada por quem quer que seja, inclusive, por esta Comissão";

o. "ou seja, a utilização de critérios distintos para fixação das relações de troca e para a determinação do valor do aumento de capital, exatamente como ocorreu no caso presente,

constitui prática absolutamente comum no mercado, não podendo ser qualificada como tentativa de ‘fraude à lei’, conforme alega a Hedging-Griffo";

p. "tanto as considerações acima formuladas são absolutamente verdadeiras que a própria Hedging-Griffo manifestou publicamente seu apoio à recente operação envolvendo a

incorporação de ações de emissão da Bunge Fertilizantes S.A. ao patrimônio da Fertilizantes Fosfatados S.A. – Fosfertil, na qual foram utilizados exatamente os mesmos

critérios para a determinação do valor do aumento de capital da incorporadora e para a fixação das relações de troca, sem que, em nenhum momento, a ora reclamante

questionasse a adequação dos aludidos critérios ou a ausência de justificativa para a sua adoção";

q. "pelos mesmos motivos, também são absolutamente infundadas as alegações da Hedging-Griffo no sentido de que a operação em tela caracterizaria abuso de poder de controle

e estaria sendo realizada no interesse exclusivo do acionista controlador";

r. "ao contrário, tal operação atende aos interesses da M&G Poliéster e de seus acionistas, na medida em que, conforme informado no Fato Relevante divulgado em 03.07.2007,

permitirá que a Companhia passe a participar da mais avançada fábrica de resina PET do mundo, com maior capacidade de produção e custos mais competitivos do que as

plantas industriais atualmente operadas pela M&G Poliéster, promovendo, ainda, o alinhamento de interesses entre seus acionistas e o aprimoramento das práticas de

governança corporativa adotadas pela Companhia";

s. "estando adequadamente justificados os critérios utilizados para a fixação da relação de troca e não havendo qualquer inconsistência no Laudo de Avaliação elaborado pelo

Deutsche Bank, não há como se considerar que a presente situação esteja enquadrada na hipótese prevista no artigo 1º, inciso VIII, da Instrução CVM no 323/2002, a qual veda a

‘promoção de diluição injustificada dos acionistas não controladores, por meio de aumento de capital em proporções quantitativamente desarrazoadas’";

da impossibilidade de interrupção do prazo de convocação da assembléia geral com base nas alegações apresentadas pela Hedging-Griffo

t. a manifestação da SEP, aprovada integralmente pelo Colegiado, no âmbito do Processo CVM RJ 2006/3848 (RA/SEP/GEA-4/Nº 022/2006), "refere-se, exatamente como ocorre

no caso presente, a uma situação em que um acionista minoritário, que, inclusive, litigava judicialmente com a companhia, solicita a interrupção do prazo de convocação de

assembléia geral que deliberaria sobre operação de incorporação de ações, em função de supostas irregularidades ‘nos critérios e premissas utilizados pelo avaliador’ e de

questionamentos relativos à ‘suficiência das informações (...) divulgadas ao mercado’" (7);

u. "vale ainda mencionar a decisão tomada pelo Colegiado no Processo CVM n°RJ/2003/12767, que, acatando a posição recomendada pela SEP e pela Procuradoria Federal

Especializada – PFE, indeferiu o pedido de interrupção do curso do prazo de antecedência de convocação de assembléia geral", considerando que, naquele momento, "qualquer

elucubração acerca das (supostas) finalidades (ilegítimas) dos controladores afigura-se prematura, exigindo-se, para a punição pela eventual prática de abuso de controle

relacionada à operação pretendida, dilação probatória aprofundada, o que traz inafastável incompatibilidade com o célere procedimento a que lançou mão a requerente"(8);

v. "recentemente, esta Superintendência confirmou o entendimento acima explicitado, ao aduzir, em sua manifestação nos autos do Processo CVM n° RJ 2007/3453, que ‘não

identificamos flagrantes irregularidades que justificassem a interrupção do curso do prazo de antecedência de convocação das AGE e AGESP, além do que, caso o Colegiado

venha a entender pela necessidade de se aprofundar diligências no que se refere à análise das premissas que embasaram os laudos, o prazo de quinze dias não seria suficiente,

em nossa opinião, para conclusão dessas análises’"(9);

w. "ou seja, a eventual interrupção do prazo de convocação, com fundamento no disposto no artigo 124, § 5º, inciso II, somente se justifica em virtude da constatação de ilegalidade

evidente nas propostas submetidas à assembléia geral, que possa ser apurada sem qualquer dilação probatória";

x. "no caso presente, a proposta de Reorganização Societária não contém qualquer ilegalidade, muito menos, flagrante ou evidente, que possa ser, a priori, identificada por esta

Comissão".

II - DA ANÁLISE

5. Cabe destacar inicialmente que a presente análise, motivada pelo pedido de interrupção formulado pelos acionistas minoritários, deverá ater-se ao conteúdo das matérias

constantes da ordem do dia da AGE de M&G Poliéster S.A., convocada para o dia 25.07.07. Não caberia, no âmbito do presente processo, proceder a uma nova análise de

questões que já foram objeto de processos anteriores (Processo CVM nº RJ/2002/7753 e PAS CVM nº 26/2005), tais como, os fatos relacionados ao episódio de aquisição do

controle acionário da M&G Poliéster S.A. e a realização OPA unificada por alienação de controle e para cancelamento de registro.

II.1 - Da Estrutura Acionária das Companhias Envolvidas

6. As Companhias envolvidas na operação de incorporação de ações apresentam a seguinte estrutura acionária (vide Fato Relevante de 05.07.07 e Laudo de Avaliação EconômicoFinanceira da Deutsche Bank Securities Inc. – fls. 62/71 e 121):

II.2 - Dos Fundamentos do Pedido de Interrupção do Prazo de Antecedência da AGE

7. Em seu pedido, o acionista questiona, em resumo, os seguintes pontos:

a. o acionista controlador teria aproveitado uma oportunidade de negócio da M&G Poliéster S.A., ao constituir nova empresa que teria objeto social semelhante ao de sua

controlada, sob a alegação de que "a estrutura de capital da M&G Poliéster S.A. não comportaria financiar o mencionado projeto" (vide correspondência da M&G International

S.A. , de 26.04.06 – fl. 60);

b. cerca de um ano depois, no final de março de 2007, a empresa resultante - M&G Polímeros S.A. iniciou suas operações (fls. 64);

c. em 05.07.07, foi divulgado Fato Relevante (fls. 62/71), por meio do qual o mercado foi informado da incorporação de ações da M&G Polímeros S.A. pela M&G Poliéster S.A.,

com base em relação de troca considerada não equânime pelos Requerentes, notadamente, em função dos seguintes aspectos:

i. a administração das companhias envolvidas não teria justificado adequadamente a adoção do critério valor econômico na atribuição da relação de troca;

ii. o patrimônio líquido da M&G Polímeros S.A., para fins de fixação do valor do aumento de capital a ser implementado na M&G Poliéster em decorrência da incorporação

de ações, foi determinado com base no valor patrimonial contábil. Na opinião do reclamante, deveria ter sido apresentada uma justificativa adequada para se

estabelecesse um critério para a relação de troca e outro para o aumento de capital. A adoção de diferentes critérios apontaria "para uma tentativa de fraudar a Lei";

iii. o laudo de avaliação que fundamentou a relação de troca conteria inconsistências técnicas.

8. Os pontos acima mencionados serão comentados a seguir.

II.2.1 - Justificativa para a adoção do critério valor econômico na atribuição da relação de troca e adoção do valor contábil para registro do aumento de capital na M&G Poliéster

S.A.

9. De acordo com o item 3.3.1 do Fato Relevante, "as administrações das Companhias entendem que a incorporação de Ações está sendo proposta em condições eqüitativas, pois

a relação de substituição das ações foi apurada com base em avaliações econômico-financeiras realizadas [por Deutsche Bank Securities Inc.] segundo o critério do valor

econômico das ações, baseado no método do fluxo de caixa descontado, o qual foi considerado por avaliador especializado independente como o apropriado para a

determinação do valor das Companhias".

10. Além do mencionado Laudo a Valor Econômico, foram elaborados o Laudo do Patrimônio Líquido Contábil (10) [Laudo da M&G Polímeros S.A. utilizado para fins de fixação do

valor do aumento de capital a ser implementado na M&G Poliéster] e o Laudo do Patrimônio Líquido a Valor de Mercado(11) [elaborado para efeitos da comparação prevista no

artigo 264 da Lei nº 6.404/1976] (fls. 318/422).

11. Chamam a atenção, conforme questionamento formulado pelos requerentes, as disparidades nas relações de troca resultantes dos diferentes critérios. Segundo o critério

contábil, a relação de troca seria de 4,3356 ações de emissão da Poliéster para cada ação de emissão da Polímeros; segundo critério laudo a mercado a relação seria de 6,25

para 1; e pelo critério efetivamente adotado, a relação é de 24,22 para 1 (vide quadros abaixo). Assim, para efetuar essa operação, a M&G Poliéster S.A. emitirá 6.008.878.425

ações. A cotação dessas ações na BOVESPA (média dos últimos trinta dias) foi de R$0,339615/ação, de modo que o valor de mercado das ações da M&G Poliéster S.A. que

serão transferidas aos atuais acionistas da M&G Polímeros S.A. seria de aproximadamente R$2.040.707.557,41.

VALOR ECONÔMICO

M&G Polímeros M&G Poliéster

Valor da Sociedade (R$): 793.700.000 266.300.000

Quantidade de Ações: 248.000.000 2.016.082.052

Valor por Ação (R$): 3,200403 0,132088

Relação de Substituição (Ações da M&G Poliéster para 1 24,229348

cada ação da M&G Polímeros):

PREÇO DE MERCADO

M&G Polímeros M&G Poliéster

Valor da Sociedade (R$): 175.971.000 362.651.000

Quantidade de Ações (*): 156.458.977 2.016.082.052

Valor por Ação (R$): 1,124710 0,179879

Relação de Substituição – Art. 264, da Lei nº 6.404/76 1 6,252590

(Ações da M&G Poliéster para cada ação da M&G

Polímeros):

(*) A quantidade de ações não reflete o aumento de capital ocorrido na M&G Polímeros em 11.06.2007 porque, segundo a Companhia, "no método do Patrimônio Líquido

ajustado, a valor de mercado, uma empresa é avaliada em um momento estático".

PL CONTÁBIL

M&G Polímeros M&G Poliéster

Valor da Sociedade (R$): 155.710.969,32 292.026.486,85

Quantidade de Ações: 248.000.000 2.016.082.052

Valor por Ação (R$): 0,627866 0,144848

Relação de Substituição (Ações da M&G Poliéster para 1 4,3356

cada ação da M&G Polímeros):

12. Por essa razão o requerente entende que caberia uma justificativa para a adoção do referido critério econômico, que resultaria em uma maior diluição de sua participação

acionária em comparação com os demais parâmetros.

13. No entanto, no que se refere à escolha dos critérios para a avaliação do patrimônio da companhia incorporada e o estabelecimento da relação de troca, há entendimento pacífico

na doutrina e nos precedentes administrativos da CVM no sentido de ser esta uma decisão de livre escolha da administração das sociedades, à condição de que seja

devidamente fundamentada, sobretudo perante a assembléia geral, de modo que os acionistas, conhecendo as razões da operação, possam formar seu juízo quanto à

oportunidade do negócio.

14. O método do fluxo de caixa descontado (FCD) constitui critério de avaliação econômica reconhecido na Lei nº 6.404/76 e aceito pela CVM para fins de avaliação de companhia

aberta(12). A adoção de tal critério para a avaliação de ambas as empresas fundamentada em Laudo de Avaliação elaborado por instituição independente e de reconhecida

capacidade técnica constituiria, a princípio e sem adentrar ainda nos questionamentos relativos às premissas adotadas, a justificativa da relação de troca, tendo em vista, ainda,

no caso concreto, a declaração do avaliador no sentido de que, em sua opinião, "o FCD é a metodologia apropriada para determinar o valor da Poliéster e Polímeros".

15. Neste ponto, cabe ressaltar que o precedente administrativo do Processo CVM nºRJ/2004/3098, evocado pela Hedging-Griffo para sustentar a ocorrência de diluição injustificada,

reportou-se, na verdade, a caso onde sequer havia sido confeccionado estudo técnico ou laudo de avaliação da Companhia (13).

16. Outrossim, não haveria óbice legal à utilização de critérios distintos para fixação das relações de troca na incorporação de ações da M&G Polímeros S.A. e na determinação do

valor do aumento de capital da M&G Poliéster S.A.

17. O valor do aumento de capital (baseado na avaliação contábil da M&G Polímeros S.A.) será de R$155.710.969,32, ao passo que os ativos da transferidos à M&G Poliéster S.A.

teriam um valor econômico de R$793.700.000,00. No entanto, tratando-se de reestruturações societárias que envolvem entidades sob controle comum, a orientação deve ser no

sentido de adoção do critério contábil para fins de registro do investimento na incorporadora, uma vez que não há mudança no controle de ambas as sociedades, independente

da relação de troca observada(14).

II.2.2 - Das eventuais inconsistências técnicas apontadas no laudo de avaliação

18. De acordo com o reportado nos pedidos de interrupção, o laudo de avaliação econômico-financeiro, elaborado por Deutsche Bank Securities Inc., apresentaria as inconsistências

técnicas, que seguem abaixo, em resumo, juntamente às justificativas apresentadas pelo avaliador:

Reclamante Deutsche Bank

1) Ambas as empresas, MG Polímeros e MG Poliéster, têm

produtos similares, quais sejam: commodities com preços de

mercado. Em análise de capacidade instalada, e considerando MG Polímeros e MG Poliéster são empresas com plantas

que os preços praticados no mercado são muito similares, é diferentes, processos produtivos distintos e vendem um mix de

possível verificar que o valor por tonelada de produtos atribuído produtos diferentes, de forma que a análise da capacidade

à MG Polímeros é 3,68 vezes ou 268,2% maior que o valor instalada como determinante de valor carece de fundamento

atribuído à MG Poliéster. teórico.

2) O laudo não atribuiu valor à empresa Recipet (controlada da A premissa utilizada foi de que a Recipet seguirá em operação e

MG Poliéster), o que prejudica a análise da MG Poliéster. No que sua margem de contribuição esperada é igual a zero, ou

mínimo, a Recipet valeria seus ativos (terrenos, máquinas, etc.) seja, espera-se que a Recipet gere caixa suficiente para pagar

seus custos, despesas e investimentos.

Para que fosse atribuído valor à Recipet com base no valor de

seus ativos, deveria ter sido adotada a premissa de

encerramento das atividades e a liquidação de suas operações,

de modo que seu valor seria o saldo da venda de seus ativos

após a dedução de todos os seus passivos e dos custos da

liquidação, o que resultaria em valor negativo.

Os preços médios apresentados no laudo são os preços médios

de venda e excluem os incentivos concedidos pelo Estado de

3) O laudo apresenta o preço de PET na MG Polímeros e o Pernambuco. Ao se computar os produtos vendidos pelos

volume, no entanto, mostra resultados totalmente diferentes respectivos preços de venda e acrescentando os incentivos,

daquilo que deveria ter resultado da simples multiplicação do chega-se à receita líquida de venda.

volume pelo preço (ambos apresentados no laudo), o que

O mesmo princípio foi adotado com relação à MG Poliéster com

desvaloriza ainda mais o valor da MG Polímeros no

relação aos incentivos concedidos pelos Estados de Minas

estabelecimento da relação de troca.

Gerais e Pernambuco.

4) A Rhodiaco é fornecedora de matéria-prima para fabricação A Rhodiaco é controlada pela MG Poliéster e não pela MG

de PET e também é controlada pela MG Polímeros. Polímeros.

Segundo as informações trazidas pelo laudo, a receita da A forma de remuneração da Rhodiaco não implica que sua

Rhodiaco seria superior caso fossem considerados os preços margem seja superior.

de mercado para calcular a receita líquida.

A taxa de conversão visa cobrir custos (indiretos) fixos,

A MG Poliéster adquire matéria–prima, fornece para a investimentos em manutenção e remunerar o investimento,

Rhodiaco, que transforma e vende para a MG Poliéster, a qual portanto a MG Poliéster não subsidia a indústria.

paga uma taxa de conversão para a Rhodiaco. A MG Poliéster

estaria subsidiando a indústria, contudo, apenas 51% das ações A remuneração da Rhodiaco segue os mesmos moldes de

da Rhodiaco pertencem à MG Poliéster, ou seja, a outra sócia quando a Amoco do Brasil Ltda (acionista da Rhodiaco) era

da Rhodiaco está sendo beneficiada às custas da MG Poliéster. controlada pela BP Chemical – um terceiro, o que desqualifica a

sugestão de que há conflitos de interesses.

5) Considerando os preços de mercado de PTA, multiplicados A receita da Rhodiaco é composta de (i) taxa de conversão de

pelo volume de vendas, nota-se que a receita da Rhodiaco está PX em PTA; e (ii) venda a terceiros.

substancialmente subavaliada. A diferença entre o resultado do

laudo e o resultado da multiplicação da receita pelo preço de A receita proveniente de conversão de PX em PTA não é

PTA chega a 276%. receita de venda, mas sim receita de serviço, sendo que seu

preço unitário é diferente do preço de venda do PTA.

Esse mesmo erro foi cometido na análise da receita advinda de Do total de PTA produzido é transferido para Poços e Cabo e o

terceiros, em que é possível verificar diferenças altíssimas entre excedente é exportado pela Rhodiaco. Da parte transferida, o

os números apresentados pelo laudo e os números excedente é vendido por poços para terceiros no mercado

encontrados pela multiplicação do preço pelo volume (a interno e compõe a receita de Poços.

diferença chega a 255,9%).

A receita da Rhodiaco deriva de uma fração do volume

produzido para venda a terceiros (que totaliza 8,7 mi

toneladas/ano, ou seja, R$4,5 mil toneladas/ano, para 51% da

Rhodiaco) e da receita de conversão.

A MG Poliéster possui planta em Poços de caldas, não a MG

Polímeros.

6) O mesmo erro ocorre no cálculo da receita da planta da MG

A referida planta tem capacidade de produzir 181 mil

Polímeros em Poços de Caldas. A avaliação da MG Polímeros

toneladas/ano de PET e 226 mil toneladas/ano de fibras,

fica desvalorizada por conta das diferenças na receita da planta

operando em 99%de sua capacidade. O total de 226 mil

de Poços de Caldas.

toneladas/ano de fibras inclui o PTA excedente que Poços

vende no mercado interno (vide item anterior), sendo o preço de

venda o mesmo do PTA que é exportado. O excedente de

receita apresentado é relativo aos incentivos fiscais.

7) Existe uma diferença enorme entre a margem calculada para As margens de EBITDA da MG Polímeros e MG Poliéster são

a MG Polímeros e para a MG Poliéster. Ambas exercem as diferentes, pois o mix de produtos vendidos é diferente, as

mesmas atividades, no entanto, a margem EBITDA da MG empresas têm diferentes logísticas de produção e diferentes

Poliéster chega a ficar negativa nos anos 2008 e 2009. A processos produtivos.

comparação entre a margem EBITDA da MG Polímeros e MG

Poliéster nos leva a concluir que a MG Polímeros foi A MG Polímeros tem uma planta recém construída e tem

beneficiada, com a margem atingindo até o triplo da margem tecnologia de ponta desenvolvida pelo Grupo MG, enquanto a

atribuída à MG Poliéster. Na perpetuidade, onde se encontra a MG Poliéster tem plantas em operação desde o fim da década

maior parte do valor presente das empresas, esse prêmio de 70, com tecnologia defasada.

chega a 215%.

A MG Polímeros se beneficia de uma escala muito maior que a

Considerando um prêmio de no máximo 100% para a MG MG Poliéster e tem custo de produção menor.

Polímeros em relação a MG Poliester no ultimo ano, chegamos

A MG Polímeros tem uma única linha de produção com

a um valor substancialmente maior para a MG Poliéster.

capacidade anual de 474.500 toneladas/ano, comparado com 3

plantas da MG Poliéster cm capacidade nominal de 520.000

toneladas/ano (sendo que em Poços, há 3 linhas de produção).

A estrutura de produção da MG Poliéster requer transporte de

mercadorias (principalmente PTA) entre as diferentes

localidades, o que resulta em custos adicionais inexistentes na

MG Polímeros.

As margens de EBITDA da MG Polímeros aumentam ao longo

da projeção à medida que o mix de vendas melhora ao

apresentar mais vendas no mercado interno, acompanhando o

crescimento da demanda interna. A MG Poliéster já apresenta

u m mix favorável de vendas concentrado no mercado

doméstico desde o início das projeções. As premissas adotadas

implicam que as vendas da MG Polímeros não impactarão o mix

de vendas da MG Poliéster.

As premissas apresentadas pelo reclamante carecem de

fundamento teórico e a avaliação da MG Poliéster e MG

8) Considerando as premissas acima descritas, a relação justa Polímeros estão devidamente fundamentadas, sendo que, para

de troca seria de 9,24 e não de 24,22935, conforme consta no atingir as conclusões descritas no laudo, foram observados

laudo. métodos adequados de avaliação de empresas, amplamente

utilizados em trabalhos de avaliação realizados por instituições

financeiras e empresas especializadas.

19. Inicialmente, entendemos não caber à CVM entrar no mérito das premissas utilizadas no laudo de avaliação, incumbindo a esta Autarquia zelar para que esteja disponível aos

acionistas justificativa pormenorizada acerca do valor final obtido no laudo de avaliação e, conseqüentemente, o valor da relação de troca das ações.

20. Nesse sentido, o laudo de avaliação, disponibilizado no Sistema IPE, serviria como justificativa pormenorizada dos valores utilizados na operação.

21. Todavia, caso os acionistas apresentem questionamentos acerca das premissas utilizadas no laudo de avaliação (como, de fato, ocorreu), compete à administração da

Companhia sanar tais dúvidas, apresentando esclarecimentos adicionais.

22. No presente caso, conforme se depreende da tabela acima, o Deutsche Bank apresentou justificativas "qualitativas" para os valores apresentados no laudo de avaliação quanto a

todos os pontos abordados pelos Requerentes.

23. No entanto, notadamente quanto aos itens 3, 5, 6 e 7 da tabela, observa-se que não foram apresentados esclarecimentos "quantitativos", ou seja, não foram discriminados os

montantes que teriam gerado as diferenças apontadas pelos Requerentes.

24. Desse modo, caberia, em nosso entendimento, sugerir à administração da M&G Poliéster que, quando da realização da Assembléia Geral, sejam apresentados os

esclarecimentos julgados necessários à elucidação de eventuais questionamentos de seus acionistas, que deverão incluir as justificativas acima apresentadas.

II.2.3 - Do eventual abuso de poder do controle

25. Segundo consta dos itens 1.5 e 1.6 do Fato Relevante da Companhia, a incorporação atenderia aos interesses das Companhias envolvidas, na medida em que permitiria: (i) o

aproveitamento das sinergias que serão obtidas com a união da tradição, expertise e conhecimento comercial e de mercado da M&G Poliéster com a maior capacidade e

menores custos de produção da M&G Polímeros; (ii) o alinhamento dos interesses de ambas as Companhias; e (iii) o aprimoramento das práticas de governança corporativa

adotadas pela M&G Poliéster e a unificação dos direitos conferidos por todas as ações de sua emissão, por meio da conversão das ações preferenciais em ordinárias e da

atribuição do tag-along integral aos acionistas minoritários.

26. Quanto às justificativas apresentadas pelos administradores das Companhias, não vislumbramos, salvo melhor juízo, relação entre a conversão de ações preferenciais em

ordinárias e a decisão de se proceder à incorporação de ações de emissão da M&G Polímeros.

27. Em relação aos demais itens (sinergias e alinhamento de interesses), entendemos que não caberia à CVM questionar a avaliação dos administradores, sobretudo em função do

prazo exíguo de que se dispõe para a análise de pedido de interrupção do curso do prazo de antecedência de AGE.

28. Não obstante o acima exposto, caso o acionista controlador compareça à AGE e vote quanto à deliberação de incorporação de ações, a SEP continuará investigando a eventual

configuração de abuso de poder, nos termos do art. 117, §1º, "b", da Lei nº6.404/76 e do artigo 1º, inciso VIII, da Instrução CVM nº323/00, considerando a operação desde a

decisão do controlador de não realizar o investimento na M&G Polímeros por meio da M&G Poliéster, sob a alegação de que "a estrutura de capital da M&G Poliéster S.A. não

comportaria financiar o mencionado projeto".

29. Ressalte-se que, após a aprovação da incorporação de ações da M&G Polímeros S.A., a estrutura acionária da M&G Poliéster S.A. passará a ser a seguinte: (vide item 1.7 do

Fato Relevante - fls.64):

30. Note-se que, atualmente, as participações são de 88,45% na M&G Poliéster S.A. e de 84,2% na M&G Polímeros S.A.. Após a operação, a participação direta e indireta da M&G

International S.A. na M&G Poliéster S.A. e na M&G Polímeros S.A. passará a ser de 85,26%. No entanto, a M&G International S.A. passará a exercer o direito de voto sobre as

ações correspondentes a 97,1% do capital total de M&G Poliéster S.A.

31. Desse modo, o controlador permanecerá com aproximadamente a mesma participação indireta nas duas companhias consideradas em conjunto, sendo que os acionistas não

controladores, em que pese a conversão de ações, terão reduzidos os seus direitos políticos na medida em que a sua participação será diluída de 11,55% para 2,9% do capital

total.

CONCLUSÃO

Diante do exposto, entendemos inexistirem elementos que justifiquem a interrupção do curso do prazo de antecedência da AGE de M&G Poliéster S.A., marcada para o dia 25.07.07, nos

termos do artigo 124, §5º, inciso II, da Lei nº6.404/76, considerando que qualquer conclusão quanto a eventual conflito de interesses do acionista controlador ou exercício abusivo de

poder somente poderá se dar a posteriori, após o devido processo de investigação incompatível com o prazo e a natureza cautelar do pedido de interrupção do curso do prazo de

antecedência de AGE, e uma vez constatado que o controlador exerceu seu poder com o objetivo de obter vantagem indevida em prejuízo dos demais acionistas. Tais questões

continuarão a ser objeto de análise por parte da SEP.

Sendo assim, encaminhamos o presente processo à SGE, para que seja submetido à apreciação do Colegiado, nos termos do artigo 124, §5º, inciso II, da Lei nº6.404/76 e da Instrução

CVM nº 372/02.

Atenciosamente,

Original assinado por

Diana Afonso Martins Jorge Luis da Rocha Andrade

Assistente GEA-4 Gerente de Acompanhamento de Empresas 4

De acordo, em 23/07/2007,

Original assinado por

Elizabeth Lopez Rios Machado

Superintendente de Relações com Empresas

(1) Rhodiaco Indústrias Químicas Ltda. Vide gráfico da página 14 deste memorando.

(2) Recurso contra manifestação da SEP - Companhia de Saneamento do Paraná - SANEPAR – Decisão da administração de adotar parâmetro previsto no inciso I do § 1º do art. 170 da Lei

6.404/76, qual seja, a perspectiva de rentabilidade da companhia, para fins da determinação do preço de emissão das ações ordinárias, objeto de proposta de aumento de capital, sem a

apresentação de estudo detalhado ou laudo de avaliação da Companhia.

(3) Pedido juntado ao presente processo, a despeito de sua intempestividade, nos termos do artigo 3º, §3º, c/c artigo 2º, §2º, da Instrução CVM nº372/02.

(4) ELISEU MARTINS (org.). Avaliação de Empresas: Da Mensuração Contábil à Econômica. São Paulo: Atlas, 2001. ALEXANDRE ASSAF NETO. Finanças Corporativas e Valor. São Paulo,

Atlas, 2003. DEAN PAXSON e DOUGLAS WOOD. Dicionário Enciclopédico de Finanças. São Paulo: Atlas, 2001.

(5) MODESTO CARVALHOSA. Comentários à Lei de Sociedades por Ações, vol. 3. São Paulo: Saraiva, 1997, p. 461.

(6) Vide nota de rodapé da página 7 deste memorando.

(7) Pedido de interrupção do curso de prazo de antecedência de AGE de Petrobrás Química S.A. - Petroquisa que tinha por ordem do dia deliberar sobre a incorporação de ações da Companhia

pela Petróleo Brasileiro S.A. - Petrobras. Pedido não deferido pelo Colegiado, em reunião de 18.05.06.

(8) Pedido de interrupção do curso de prazo de antecedência de AGE da Cataguases Leopoldina – CFLCL que tinha por ordem do dia deliberar sobre a redução do capital social e alterações

estatutárias, entre elas, a inclusão do direito de recebimento de dividendos cumulativos pelas ações preferenciais. Pedido não deferido pelo Colegiado, em reunião de 03.12.03.

(9) Pedido de interrupção do curso de prazo de antecedência de AGE e da AGESP da Fosfertil - Fertilizantes Fosfatados S.A. que tinha por ordem do dia deliberar sobre a reestruturação

societária, por meio da qual a Bunge Fertilizantes S.A., sociedade sob controle comum ao da Companhia, passaria a ser sua subsidiária integral. Pedido não deferido pelo Colegiado, em reunião

de 18.04.07.

(10) Laudo da M&G Polímeros, elaborado por Ernst&Young Auditores Independentes S.S. e Laudo da M&G Poliéster elaborado por Deloitte Touche Tohmatsu.

(11) Laudo elaborado Engeval Engenharia de Avaliações Ltda.

(12) Lei nº 6.404/76, art 4º, § 4º - O registro de companhia aberta para negociação de ações no mercado somente poderá ser cancelado se a companhia emissora de ações, o acionista

controlador ou a sociedade que a controle, direta ou indiretamente, formular oferta pública para adquirir a totalidade das ações em circulação no mercado, por preço justo, ao menos igual ao valor

de avaliação da companhia, apurado com base nos critérios, adotados de forma isolada ou combinada, de patrimônio líquido contábil, de patrimônio líquido avaliado a preço de mercado, de fluxo

de caixa descontado, de comparação por múltiplos, de cotação das ações no mercado de valores mobiliários, ou com base em outro critério aceito pela Comissão de Valores Mobiliários,

assegurada a revisão do valor da oferta, em conformidade com o disposto no art. 4o-A.

(13) Vide nota de rodapé da página 7 deste memorando.

(14) Segundo critérios das normas internacionais de contabilidade (IFRS 3), ainda não adotadas no Brasil, um investimento resultante de uma aquisição ou incorporação envolvendo partes

independentes seria registrado na incorporadora pelo valor de mercado das ações da incorporadora emitidas e transferidas em contrapartida à participação na incorporada ( Purchase Method). O

eventual goodwill resultante da operação resultaria da diferença entre o valor total da operação e o valor de mercado dos ativos líquidos da incorporada. No entanto, tal norma não se aplica a

concentrações de atividades empresariais que envolvam entidades ou atividades empresariais sob controle comum.

Processo Administrativo nº RJ 2007-8844

(Reg. Col. nº 5560/07)

Interessados: M&G Poliéster S.A.

Hedging-Griffo Corretora de Valores S.A.

Assunto: Pedido de Reconsideração de Decisão de Não Interrupção do Prazo de Antecedência de Convocação de Assembléia

Diretor Relator: Sergio Weguelin

RELATÓRIO

Sumário.

1. Em 16.07.07, Hedging-Griffo Corretora de Valores S.A. ("Hedging-Griffo" ou "Requerente"), na qualidade de representante de diversos fundos de

investimento detentores de participações minoritárias em M&G Poliéster S.A. ("MG Poliéster" ou "Companhia"), requereram interrupção do

prazo de antecedência de convocação de Assembléia Geral Extraordinária ("Assembléia"), que iria realizar-se em 25.05.07.

2. Em 23.07.07, o Colegiado, acompanhando manifestação da Superintendência de Relações com Empresas (" SEP"), indeferiu o pedido

apresentado por não vislumbrar nas propostas da Assembléia alguma irregularidade comprovada de plano, passível de ser declarada pelo

procedimento de que trata o art. 124, § 5º, II da Lei 6.404/76.

3. No pedido que ora se analisa, a Requerente postula a reconsideração desta decisão, nada obstante a Assembléia já tenha ocorrido, para que a

CVM se manifeste novamente sobre a legalidade das propostas e sobre outros pontos suscitados em sua reclamação, como a declaração de

impedimento de voto do acionista controlador e a diferenciação entre os institutos previstos nos art. 124, § 5º, II; 115, § 1º e 117 da Lei 6.404/76.

Primeiro Pedido de Interrupção.

4. Sobre o Contexto de Realização da Assembléia. Em sua manifestação (fls. 1/30), a Requerente em primeiro lugar se propõe a recompor o

cenário da convocação da Assembléia. Para tanto, narra os seguintes fatos, não contestados pela Companhia:

5. A MG Poliéster (antiga Rhodia-Ster) é uma companhia aberta, dedicada à produção de resinas plásticas e de material PET. Seu controle

acionário pertence a Mossi & Ghisolfi International SpA ("Grupo Mossi & Ghisolfi").

6. A M&G Polímeros ("MG Polímeros") é uma companhia fechada, recentemente constituída, que atua no mesmo segmento da MG Poliéster e

também é de iniciativa do Grupo Mossi & Ghisolfi.

7. Embora atuassem no mesmo setor e tivessem o mesmo controlador, as duas companhias não possuíam ligação societária direta entre si.

8. Os rumores sobre a constituição da MG Polímeros surgiram em outubro de 2005, e logo foram questionados pela Requerente. Argumentava-se

que, se fossem verdadeiras as notícias veiculadas na mídia, o controlador estaria constituindo uma concorrente da MG Poliéster,

conseqüentemente descumprindo seu dever de diligência.

9. Em resposta, datada de 26.04.2006, o Grupo Mossi & Ghisolfi afirmou que o mercado brasileiro de resinas PET é deficiente, não havendo

abastecimento doméstico suficiente. Acrescentou, ainda, que a estrutura de capital da MG Poliéster não comportaria o novo empreendimento,

dado que novos projetos teriam impacto negativo no seu fluxo de caixa e com isso dificultariam a obtenção de novas linhas de crédito,

imprescindíveis à sua manutenção no mercado. Desta forma, a constituição de uma nova sociedade não violaria os interesses da Companhia.

10. Entretanto, em 05.07.2007, foi publicado Fato Relevante pela Companhia, noticiando a intenção de levar a efeito a Incorporação de Ações da

MG Polímeros pela MG Poliéster ("Incorporação"). Logo em seguida foi convocada a Assembléia para deliberar sobre esta operação.

11. Sobre as Alegadas Inconsistências da Operação. A Requerente afirma que a Incorporação é marcada por uma série de inconsistências, que

subdivide em inconsistências técnicas e jurídicas.

12. Do ponto de vista jurídico, alega-se que não restou pormenorizadamente fundamentada a utilização do critério do valor econômico (fluxo de

caixa descontado) para o cálculo da relação de troca das ações da MG Polímeros pela MG Poliéster. Isto seria particularmente grave no caso de

que se cuida porque o valor apurado por este critério é significativamente inferior ao valor a que se chega pelo método do patrimônio líquido

marcado a preços de mercado.

13. Desta forma, os acionistas da MG Poliéster estariam sofrendo uma diluição injustificada, o que inclusive configura hipótese de abuso de poder de

controle, de acordo com a Instrução CVM nº 323/00.

14. A Requerente ressalta que a diluição atingiria apenas os acionistas minoritários da MG Poliéster, que teriam sua participação reduzida de

11,55% para 2,9%. Já o controlador, por também deter a maior parte do capital da MG Polímeros, não seria prejudicado.

15. Ainda sobre os critérios de avaliação utilizados, a Requerente destacou que, para efeito da fixação da relação de troca das ações, as

companhias foram avaliadas pelo método do fluxo de caixa descontado, mas, para efeito do aumento de capital da incorporadora, optou-se pelo

valor do patrimônio líquido contábil. Embora a lei confira à administração liberdade para determinar o parâmetro de fixação do preço de emissão

das novas ações em aumento de capital, a utilização de dois critérios distintos na mesma operação aponta para uma tentativa de fraudar a lei.

16. Quanto às inconsistências técnicas, a Hedging-Griffo faz algumas observações, adiante resumidas, ao laudo de avaliação das companhias pelo

fluxo de caixa descontado, produzido pelo Deutsche Bank:

i. embora os produtos da MG Poliéster e da MG Polímeros sejam similares e a capacidade instalada da MG Poliéster

seja superior, o valor atribuído à MG Polímeros foi muito maior que o atribuído à MG Poliéster;

ii. não foi atribuído valor à empresa Recipet, controlada pela MG Poliéster – no mínimo a empresa valeria seus ativos

(terrenos, máquinas, etc.);

iii. na avaliação da MG Polímeros de algumas das plantas e sociedades controladas pela MG Poliéster, há discrepâncias

entre a receita implícita (preço do produto multiplicado pelo volume) e a receita apontada pelo laudo;

iv. a despeito da semelhança das atividades desenvolvidas pela MG Poliéster e pela MG Polímeros, a margem EBITDA

desta última é consideravelmente superior, atingindo 215% na perpetuidade.

17. Adotando as premissas que considera corretas, a Requerente aponta como relação de troca justa 1 ação da MG Polímeros por 9,24 ações da

MG Poliéster. Como se verá a seguir, o laudo de avaliação pelo valor econômico indica a troca de 1 ação da MG Polímeros por 24,22 ações da

MG Poliéster.

18. Sobre a Aquisição de Controle da MG Poliéster. Parte da exposição contida no pedido da Requerente remonta ao episódio da aquisição do

controle da MG Poliéster pelo Grupo Mossi & Ghisolfi.

19. Segundo alega, os adquirentes do controle acionário teriam assumido as dívidas da Companhia pelo seu valor de face, sem nenhum desconto.

Na verdade, isto teria sido um artifício para reduzir o valor da aquisição da Companhia e, com isso, o tag along dos acionistas minoritários. De

todo modo, a atitude do adquirente autorizou a suposição de que aqueles créditos possuíam risco de inadimplência nulo.

20. Logo em seguida, porém, as taxas de juros destes empréstimos (assim como de outros empréstimos então contratados) foram elevadas de 2,5%

a.a. para cerca de 10% a.a., o que não seria compatível com créditos que teoricamente teriam risco próximo a zero.

21. Este episódio, no entanto, já foi discutido no Processo CVM nº 2002/7753.

Segundo Pedido de Interrupção.

22. Um segundo pedido de interrupção foi apresentado pelo acionista Arlete Sanches Morales Cifali, fundamentado nos mesmos argumentos

apresentados pela Hedging-Griffo (fls. 312/317).

23. A acionista frisou, em especial, a diferença entre a relação de troca sugerida pelo laudo de avaliação segundo o fluxo de caixa descontado e

aquela sugerida pelo laudo de avaliação do patrimônio líquido a preços de mercado. De acordo com o primeiro critério, 1 ação da MG Polímeros

equivaleria a 24,22 ações da MG Poliéster; pelo segundo critério, a mesma ação da MG Polímeros corresponderia a 6,25 ações da MG Poliéster.

24. Não haveria razões econômicas que justificassem esta diferença, sobretudo por as companhias atuarem no mesmo ramo, e a MG Polímeros ter

iniciado suas atividades apenas em março de 2007, além de contar com uma menor capacidade de produção nominal em suas unidades. Deste

modo, a Incorporação teria o propósito de propiciar ao acionista controlador uma vantagem indevida em prejuízo dos minoritários.

Resposta da Companhia.

25. Ao tomar conhecimento do pedido de interrupção, a MG Poliéster apresentou resposta às alegações da Requerente (fls. 293/309).

26. Sobre a Aquisição de Controle da MG Poliéster. A Companhia enfatiza, em primeiro lugar, que a CVM efetuou o registro da oferta pública por

aquisição de controle formulada por M&G International S.A., podendo-se concluir que foram atendidos todos os requisitos legais e

regulamentares aplicáveis. Em segundo lugar, acrescenta que a questão das taxas de juros dos empréstimos já foi examinada por Comissão de

Inquérito da CVM, não tendo sido encontradas ilegalidades.

27. Sobre as Inconsistências Técnicas do Laudo de Avaliação. A Companhia aduz que as críticas da Requerente ao laudo carecem de

fundamentação teórica, e para rebatê-las reporta-se aos esclarecimentos adicionais apresentados pelo Deutsche Bank, adiante resumidos:

i. o EV por tonelada implícito da MG Poliéster e da MG Polímeros são de fato diferentes, em razão do valor econômico

baseado na análise do fluxo de caixa descontado de ambas as empresas;

ii. MG Polímeros e MG Poliéster são empresas com plantas diferentes, têm processos produtivos distintos e vendem um

mix de produtos diferentes, de forma que a análise da capacidade instalada como determinante de valor carece de

fundamento teórico;

iii. o valor atribuído à empresa Recipet decorre da premissa de que a empresa seguirá em operação e que gerará caixa

suficiente para pagar seus custos, despesas e investimentos – atribuir valor com base em ativos só seria possível se

fosse adotada a premissa de encerramento das atividades e liquidação, hipótese em que deveriam ser considerados

os passivos da empresa, resultando em valor negativo, logo inferior ao considerado no laudo;

iv. as discrepâncias de receitas da MG Polímeros decorrem da exclusão dos incentivos concedidos pelo Estado de

Pernambuco, sendo que o mesmo princípio se aplica em relação à MG Poliéster em relação aos incentivos dos

Estados de Minas Gerais e Pernambuco;

v. as diferentes margens atribuídas a MG Polímeros e MG Poliéster decorrem de suas diferentes tecnologias, estruturas

de logística e processos produtivos.

28. Sobre a justificativa para a adoção do método do fluxo de caixa descontado, afirmou que este método é amplamente reconhecido como o mais

abrangente e de maior rigor conceitual e coerência, pois revela a efetiva capacidade de geração de riqueza de um determinado

empreendimento. Em outras palavras, é o único método capaz de aferir um núcleo produtivo de bens em seu aspecto dinâmico, no que tem de

fundamental, isto é, sua capacidade de produzir recursos. Por essa razão, é o método utilizado em praticamente todas as operações de

incorporação.

29. Afirma, também, que no presente caso a análise foi conduzida por empresa especializada e independente, de notório saber no mercado, que

observou os mais elevados padrões existentes na regulamentação brasileira sobre avaliação de companhias abertas.

30. A Companhia alega que também é prática comum nas operações de incorporação que o aumento de capital da incorporadora seja determinado

pelo valor do patrimônio líquido contábil da incorporada, a despeito de a relação de troca ter sido estabelecida pelo critério do valor econômico.

Isto teria ocorrido inclusive em recente operação envolvendo a companhia Fertilizantes Fosfatados S.A. – Fosfertil, operação esta que teria

recebido apoio da Reclamante.

31. Deste modo, não haveria que se falar em diluição injustificada, nem em abuso do poder de controle.

32. Por fim, a Companhia ressalta que a CVM vem reconhecendo que a via processual do art. 124, § 5º, II da Lei 6.404/76 é um rito sumário, que só

comporta a apreciação de irregularidades flagrantes, que dispensam extensa dilação probatória. No presente caso, prossegue, não há qualquer

ilegalidade, muito menos flagrante.

Manifestação da SEP e Decisão do Colegiado.

33. A SEP limitou sua análise (fls. 426/448) às matérias da Assembléia, por entender descabida a revisão de questões que já foram objeto de

processos anteriores, como a aquisição do controle acionário da MG Poliéster e a realização de OPA unificada por alienação de controle e para

cancelamento de registro.

34. Sobre os Critérios da Relação de Troca e do Aumento de Capital da MG Poliéster. A SEP observa que foram produzidos três laudos de

avaliações das companhias, tendo sido apurados resultados bastante divergentes, conforme quadro abaixo:

Relação de Substituição

Espécie de Laudo de Avaliação (ações da MG Poliéster para cada

ação da MG Polímeros)

Laudo a Valor Econômico, pelo critério do Fluxo de Caixa Descontado,

1 x 24,229348

elaborado para fixar a relação de substituição.

Laudo do Patrimônio Líquido a Valor de Mercado, elaborado para efeitos

1 x 6,252590

da comparação prevista no art. 264 da Lei 6.404/76

Laudo do Patrimônio Líquido Contábil, elaborado para fixar o valor do

1 x 4,3356

aumento de capital da MG Poliéster

35. A despeito da diferença entre os valores apurados, a SEP ressalta que a escolha do critério é uma decisão da administração das sociedades

envolvidas, à condição de que esteja bem fundamentada. E, em seu entendimento, esta condição foi atendida, já que o fluxo de caixa

descontado é critério previsto na lei e aceito pela CVM na avaliação de companhias abertas, tendo sido implementado por uma instituição

independente e de reconhecida capacidade técnica que ratificou a adequação deste critério no caso concreto.

36. Quanto às inconsistências técnicas das premissas adotadas na avaliação das companhias, a SEP entende que não cabe à CVM entrar no mérito

das premissas utilizadas no laudo de avaliação, devendo apenas zelar para que as justificativas pormenorizadas do valor final obtido estejam

disponíveis aos acionistas.

37. Embora entendesse que o laudo de avaliação já contivesse tais justificativas, a SEP afirmou que, havendo dúvidas adicionais apresentadas pelos

acionistas, caberia à administração saná-las.

38.

No caso, as questões suscitadas pela Requerente – que a SEP diligentemente cotejou com as repostas oferecidas pelo avaliador – teriam

recebido esclarecimentos "qualitativos", mas não "quantitativos". Isto é: foram expostos os motivos que levaram às divergências identificadas

pela Requerente, mas não houve uma exposição numérica dos montantes que teria gerado tais diferenças. Por essa razão, a SEP sugeriu à

administração da MG Poliéster que, na Assembléia, apresentasse esclarecimentos adicionais(1).

39. Sobre o aumento do capital da MG Poliéster pelo valor contábil da MG Polímeros, a SEP registrou que não há óbice legal para tanto e, mais do

que isto, confirma que esta deve ser a orientação observada em reestruturações de sociedades sob controle comum. Isto estaria em linha

inclusive com normas internacionais de contabilidade (IFRS 3).

40. Sobre o Eventual Abuso de Poder de Controle. A SEP ressalta que a CVM não deve questionar a avaliação dos administradores sobre os

benefícios da operação para a Companhia, sobretudo em razão do prazo exíguo para manifestação sobre o pedido de interrupção.

41. Todavia, caso o acionista controlador comparecesse à Assembléia e votasse, a SEP continuaria a investigar a eventual configuração de abuso

de poder, desde a sua decisão de não realizar o investimento na MG Polímeros por meio da MG Poliéster, sob alegação de que a estrutura de

capital da Companhia não comportaria o financiamento do mencionado projeto.

42. Decisão. Em razão destes fatos, a SEP entendeu que não havia razões que justificassem a interrupção do curso do prazo de antecedência da

Assembléia nos termos do art. 124, § 5º, II da Lei 6.404/76. Reiterou, por fim, que conclusões quanto a conflitos de interesses ou abusos do

acionista controlador só poderiam ser avaliadas posteriormente e que tais possibilidades continuariam sendo monitoradas.

43. O Colegiado acompanhou integralmente este entendimento e indeferiu o pedido de interrupção (fls. 450/451). Indo além, o Colegiado afirmou,

conforme consta da ata da reunião do dia 23.07.2007, que a verificação das hipóteses de benefício particular do acionista controlador também só

poderia ocorrer posteriormente à Assembléia. Como se verá adiante, esta menção ao "benefício particular" deu origem a dúvidas, trazidas pela

Requerente em seu pedido de reconsideração.

Pedido de Reconsideração

44. O pedido de reconsideração da Hedging-Griffo (fls. 506/517) baseia-se em grande parte nos mesmos argumentos constantes de seu

requerimento inicial. Após um novo relato, resumido, do contexto da Assembléia, a Requerente reitera suas considerações sobre:

i. a atuação conflitante e abusiva do acionista controlador ao constituir uma sociedade concorrente à Companhia, sob a

alegação de que não era razoável realizar este investimento por meio da MG Poliéster, e logo em seguida promover

sua incorporação à própria MG Poliéster;

ii. o negócio jurídico indireto consubstanciado na incorporação, com efeito de diluir a participação dos minoritários e

reduzir seus direitos políticos – se o investimento na MG Polímeros tivesse sido desde o início consolidado na MG

Poliéster (e para isto tivesse havido uma aumento de capital nesta sociedade), os minoritários teriam tido direito de

preferência na subscrição das ações emitidas;

iii. falta de justificativas para a adoção do critério do valor econômico na avaliação das companhias envolvidas na

Incorporação, tornando injustificada a diluição dos acionistas da MG Poliéster.

45. Ao comentar a decisão do Colegiado, a Requerente discorda do entendimento de que não há na proposta da Assembléia ilegalidade passível de

ser verificada e declarada de plano, mediante o procedimento previsto no art. 124, § 5º, II da Lei 6.404/76. Segundo a Requerente, esta via

processual não pode se restringir aos casos de irregularidades formais, devendo ser utilizada como instrumento para que a Autarquia consiga

atuar na mesma velocidade com que são realizados os atos societários, como já ocorreu em casos anteriores.

46. Outro ponto ventilado no pedido de reconsideração é a distinção entre a existência de um benefício particular (e conseqüente impedimento de

voto) e o conflito de interesses material e abuso de poder de controle (apurados depois de proferido o voto do acionista). A CVM teria divergido

de seus precedentes anteriores e do Parecer de Orientação nº 34 ao misturar os institutos e afirmar que "qualquer conclusão quanto a eventual

conflito de interesses ou benefício particular do acionista controlador, assim como quanto ao exercício abusivo de poder de controle somente

poderá se dar a posteriori à deliberação".

47.

Aqui é necessário um esclarecimento: a Requerente apresentou em 18.07.2007 uma outra manifestação, solicitando especificamente que a

CVM reconhecesse o impedimento de voto do acionista controlador, por estar na situação de benefício particular prevista no art. 115, § 1º da Lei

6.404/76. Este pedido, entretanto, não está contido no presente processo. Como se percebe no documento à fl. 423, esta questão está sendo

analisada em outro processo administrativo(2).

48. A SEP de fato absteve-se de comentar a existência de benefício particular no caso concreto, mas o Colegiado, como antecipado acima, declarou

que só se poderia chegar a alguma conclusão sobre o assunto após a Assembléia. A Requerente vislumbrou nesta afirmação um indeferimento

do pedido de reconhecimento do impedimento de voto do acionista controlador.

49. Desta forma, a Requerente ressalta que apresentou dois pedidos distintos – um de interrupção do prazo da Assembléia; outro de declaração de

impedimento de voto do acionista controlador. Enquanto o primeiro teve como fundamento a verificação de ilegalidades na proposta submetida à

Assembléia, o segundo se baseou na existência de benefício particular ao controlador, o que não se confunde com a ilegalidade da proposta ou

com o abuso de poder de controle. Portanto, os dois pedidos deveriam ser considerados de forma independente.

50. A Requerente postula o deferimento do pedido de reconsideração para que a CVM se pronuncie sobre (i) os fatos que tornaram a proposta ilegal

e a necessária aplicação do art. 124, § 5º, II da Lei das S.A.; (ii) declaração de impedimento de voto do acionista controlador; e (iii) diferenciação

entre os institutos previstos nos artigos 124, §5º, II; 115, § 1º e 117, todos da Lei 6.404/76.

É o Relatório.

VOTO

1. Como visto no Relatório, trata-se de pedido de reconsideração da decisão do Colegiado que indeferiu o pleito de interrupção do prazo de

convocação para Assembléia Geral Extraordinária que deliberaria, entre outras matérias, sobre a incorporação de ações da MG Polímeros pela

MG Poliéster.

2. Sobre os Requisitos do Pedido de Reconsideração. Inicialmente, observo que o presente pedido de reconsideração é de difícil

enquadramento em qualquer das hipóteses do inciso IX da Deliberação CVM nº 463.

3. Exceção feita à questão do pedido de impedimento de voto do acionista controlador, de que tratarei mais detidamente adiante, não parece haver

na decisão do Colegiado qualquer erro, omissão, obscuridade, inexatidão material, contradição ou dúvida. Na verdade, a maior parte do pedido

de reconsideração é utilizada apenas para renovar o inconformismo da Requerente com decisões anteriores da CVM, que em alguns casos

alcança até questões já discutidas em outros processos.

4. Isto, por si só, talvez já impedisse a análise da maioria das alegações da Requerente, mas não me furtarei a analisá-las, mesmo porque

considero oportuno fazer algumas considerações sobre alguns aspectos do caso que se apresenta.

5. A primeira destas considerações diz respeito aos limites do procedimento de interrupção de prazo de convocação de assembléia, previsto no art.

124, § 5º, II da Lei 6.404/76. Como a CVM tem repetidamente destacado, esta via procedimental comporta apenas a análise de ilegalidades

passíveis de serem verificadas de plano. Não necessariamente formalidades, como sugere a Requerente, mas que independam de dilação

probatória.

6. Outro limite importante deste artigo é que as ilegalidades devem se referir direta e exclusivamente a propostas de assembléias gerais. Faço esta

observação porque em alguns casos – neste, por exemplo – os participantes têm utilizado o procedimento de interrupção de prazo de

assembléia para instar a CVM a se manifestar sobre pretensas irregularidades ocorridas ao longo de todo um histórico de disputas entre

acionistas, do qual a assembléia é apenas uma pequena parte, e às vezes a parte menos relevante.

7. Isto não quer dizer, evidentemente, que a CVM deixará de examinar estas potenciais irregularidades. Mas estas questões devem ser

examinadas com grande cuidado, permitindo-se um maior detalhamento dos fatos e a ampla defesa das partes eventualmente sob suspeição.

Todo este processo não pode ser levado a cabo no bojo de uma análise de pedido de interrupção de prazo de assembléia.

8. Por esse motivo, recomendaria à SEP (e a rigor isto nem seria necessário, porque a SEP já se propôs a fazê-lo por iniciativa própria) que

aprofundasse, em processo apropriado, a apuração sobre os ilícitos apontados pela Requerente, principalmente o abuso de poder de controle,

tendo em vista os indícios – que realmente existem – de que a Incorporação objetivou diluir a participação dos acionistas minoritários.

9. Parece necessário investigar, em especial, a consistência do argumento de que a estrutura de capital da MG Poliéster não comportaria o

investimento necessário para a constituição da MG Polímeros, o que teoricamente contradiz a subseqüente decisão de levar a efeito a

incorporação de ações da MG Polímeros pela MG Poliéster.

10. Penso inclusive – e neste único ponto discordo da SEP – que a análise destas questões poderá adentrar a verificação das premissas utilizadas

na avaliação das companhias, caso se entenda necessário. Só o que impede a apreciação das premissas neste momento são os já

mencionados limites impostos pelo art. 124, § 5º, II, da Lei 6.404/76, e não uma pretensa falta de competência da CVM, como a SEP parece

sugerir.

11. Não se pretende com isso dizer que a CVM deve substituir-se ao avaliador. Mas é responsabilidade do órgão regulador atentar à razoabilidade e

à imparcialidade dos laudos, detectando eventuais erros técnicos e possíveis ilegalidades mais sofisticadas, como a utilização de pressupostos

sistematicamente voltados a justificar um resultado preestabelecido. Afinal, como se sabe, estes laudos baseiam-se em um grande número de

premissas, cuja fixação envolve alguma dose de subjetividade, de modo que é possível camuflar uma avaliação tendenciosa optando-se por

premissas que, isoladamente consideradas, estão no limite extremo da legalidade, mas ainda dentro dela.

12. O crescente número operações societárias baseadas nestes laudos de avaliação, notadamente as incorporações, obrigará a CVM reforçar a

supervisão exercida sobre tais laudos e as instituições responsáveis por sua elaboração, a exemplo do que já ocorre nos laudos utilizados para

registro de ofertas públicas de aquisição de ações. Nessas situações, também se deverá prestar especial atenção às responsabilidades dos

administradores e dos acionistas controladores que apreciaram, encaminharam e aprovaram peças que se mostrarem comprometidas.

13. Sobre as Supostas Ilegalidades da Assembléia. Restringindo a análise apenas aos pontos relacionados à Assembléia, que, como visto,

seriam os únicos capazes de determinar a interrupção de prazo pretendida, minha conclusão é que a Incorporação observou todo o regramento

previsto na Lei 6.404/76, em especial nos seus art. 252 e 264.

14. A principal ilegalidade suscitada pela Requerente foi o uso injustificado (e tecnicamente equivocado) do critério do valor econômico para fixação

da relação de troca das ações da MG Poliéster e MG Polímeros.

15. O argumento parece voltar-se, em um primeiro momento, contra a própria adoção do critério, desconsiderando que esta metodologia é aceita na

avaliação de companhias tanto por disposição legal como por seus fundamentos teóricos. Tratando-se de um método legítimo, cabe à

administração da Companhia optar pela sua utilização. Note-se que a Requerente não indicou quais outros métodos seriam preferíveis a este e

por que razão.

16. Em um segundo momento, o argumento parece atacar tão-somente os valores que foram alcançados pelo uso deste método. Neste caso,

porém, o laudo de avaliação justifica, a meu sentir de modo suficiente, os valores atingidos, ao menos, repise-se, diante da análise menos detida

que este procedimento permite.

17. Muito embora o laudo tenha sofrido questionamentos técnicos da Requerente, tais questionamentos receberam respostas robustas do ponto de

vista teórico, ainda que, como ponderado pela SEP, fosse recomendável que a administração da Companhia apresentasse comentários

adicionais sobre possíveis dúvidas remanescentes dos acionistas.

18. Também considero legítima a utilização do valor do patrimônio líquido contábil da MG Polímeros para fixação do aumento de capital da MG

Poliéster, a despeito de a relação de troca das ações destas sociedades ter sido determinada pelo valor econômico, segundo método do fluxo de

caixa descontado. Como apontado pela SEP, não há vedação a esta conduta, que inclusive está alinhada com normas internacionais, além de

tampouco haver conseqüências prejudiciais à sociedade, aos acionistas e aos credores da companhia.

19. Sobre o Pedido de Reconhecimento de Impedimento de Voto. O único item que a rigor permite o acolhimento do presente pedido de

reconsideração é a dúvida que a CVM teria ensejado ao misturar a análise do benefício particular com a análise de ilegalidades na proposta da

Assembléia e de outras condutas potencialmente abusivas praticadas pelo acionista controlador.

20. De fato, trata-se de conceitos diferentes. O benefício particular, previsto no art. 115 da Lei das S.A., ao contrário dos demais, não pressupõe a

existência de qualquer ilegalidade, tanto assim que a lei não impede que se tome uma deliberação que acarrete benefício particular a um

acionista. O que a lei impede é que este acionista favorecido vote acerca desta deliberação.

21. A propósito, relembre-se que, conforme entendimento que vem se consolidando na CVM, o benefício particular recebe o mesmo tratamento das

duas hipóteses que lhe precedem no § 1º do art. 115 da Lei 6.404/76 (aprovação do laudo de avaliação de bens utilizados para formação do

capital social e aprovação de suas próprias contas como administrador). Em todos estes casos, o acionista fica impedido de votar, ainda que

pretenda fazê-lo de modo a privilegiar o interesse social sobre o seu próprio interesse.

22. Deste modo, a Requerente tem razão ao alegar que o pedido de reconhecimento de impedimento de voto do acionista controlador por benefício

particular não se confunde com o pedido de interrupção do prazo de antecedência de convocação da Assembléia, em decorrência das

irregularidades nas propostas da ordem do dia.

23. A SEP reconheceu esta diferença e por isso processou o pedido relativo ao benefício particular em autos apartados, coerentemente deixando de

se manifestar sobre o tema no bojo do presente processo. O Colegiado, por outro lado, embora tampouco tenha pretendido se manifestar sobre

a existência de benefício particular, pode ter dado margem à interpretação de que já se teria concluído pela impossibilidade desta análise antes

da realização da Assembléia.

24. Tendo em vista que este processo versa sobre pedido de interrupção de assembléia, e levando em conta ainda que a SEP tem sob análise um

processo específico sobre a existência de impedimento de voto do Grupo Mossi & Ghisolfi na Assembléia, considero que deva ser retificada a

parte da decisão do Colegiado que fez referência ao benefício particular do acionista controlador.

25. Entendo que o Colegiado deve se abster de apreciar a matéria neste momento para não se sobrepor à análise da SEP. Uma eventual

manifestação do Colegiado sobre este tema poderá ocorrer posteriormente, se for o caso.

26. Conclusão. Diante do exposto, voto pela manutenção da decisão do Colegiado proferida em 23.07.07, esclarecendo, contudo, que o Colegiado

ainda não se pronunciou sobre a existência de benefício particular e conseqüente impedimento de voto relativa ao acionista controlador, Mossi &

Ghisolfi International SpA.

É como voto.

Rio de Janeiro, 9 de outubro de 2007.

Sergio Weguelin

Diretor-Relator

(1) A propósito, a Requerente alega que levou tal solicitação à Companhia durante a Assembléia e os esclarecimentos não foram prestados, o que ensejou

a apresentação de nova representação junto à CVM (fls. 494/504)

(2) Processo 2007-9132, atualmente em análise na GEA-4.

PROCESSO CVM NºRJ 2007/8844

Reg. Col. 5560/07

Declaração de Voto do Diretor Marcos Barbosa Pinto

1. Concordo integralmente com o voto do Diretor Sérgio Weguelin, mas gostaria de aproveitar a oportunidade para deixar claro qual vem sendo o

entendimento adotado pelo colegiado da CVM a respeito do procedimento previsto no art. 124, §5º, II, da Lei nº 6.404, de 15 de dezembro de 1976.

2. Com base no arts. 8º e 9º da Lei nº 6.385, de 7 de dezembro de 1976, o colegiado sempre entendeu que esta autarquia tem competência para se

manifestar publicamente sobre a legalidade de ações ou omissões de acionistas e administradores de companhias abertas.(1)

3. No exercício desta competência, a CVM pode opinar seja de forma abstrata, por meio de pareceres de orientação, seja de forma concreta, por meio de

simples manifestações de entendimento, que podem ser exaradas de ofício ou em resposta a consultas formuladas por interessados.

4. O art. 124, §5º, II, da Lei nº 6.404/76 não alargou nem estreitou a competência da CVM para se manifestar. Ele reconheceu esta competência de forma

implícita e fez mais: conferiu a nós o poder de interromper por 15 dias o prazo de convocação da assembléia para que a CVM possa conhecer e analisar

melhor a legalidade das propostas.

5. Interpretando este dispositivo, o colegiado já decidiu que:

i) a interrupção da assembléia não é cabível quando o prazo de 15 dias for insuficiente para que a CVM chegue a uma conclusão a respeito da

legalidade da proposta, o que normalmente ocorre quando a verificação da legalidade depende de dilação probatória;(2)

ii) a interrupção de prazo tampouco é cabível quando a ilegalidade de que se cogita não disser respeito à proposta submetida à assembléia, mas

a outros aspectos da deliberação societária, como o exercício de direito de voto em conflito de interesses ou benefício particular.(3)

6. Todavia, nada nesses precedentes indica que:

i) seja vedado à CVM buscar as informações necessárias para subsidiar suas manifestações de entendimento;

ii) falte à CVM competência para se manifestar sobre outros aspectos de uma operação que não digam respeito à proposta propriamente dita,

como o exercício de direito de voto em conflito de interesse ou benefício particular.

7. Nessas situações, a CVM não pode interromper o prazo de convocação da assembléia, mas ainda pode se manifestar. Como disse acima, a

competência da CVM para opinar sobre a legalidade das ações ou omissões de sócios ou administradores precede o art. 124, §5º, II da Lei nº 6.404/76 e

não foi limitada por este.

8. Em termos práticos, isso significa que a CVM pode, obviamente, manifestar sua opinião sobre conflito de interesse e benefícios particulares em

deliberações societárias, desde que disponha ou obtenha as informações de que necessita. Apenas não pode suspender o prazo de convocação da

assembléia para tanto, conforme prevê o art. 124, §5º, II da Lei nº 6.404/76.

9. No caso em exame, a CVM ainda não se manifestou sobre o conflito de interesses ou benefício particular alegado pelos acionistas minoritários, nem

pretende fazê-lo hoje. Não o fez no passado e não o fará hoje, todavia, apenas porque entendeu que o caso depende de investigações adicionais; não

porque lhe falte competência para tanto.

É como voto.

Rio de Janeiro, 9 de outubro de 2007.

Marcos Barbosa Pinto

(1) Essa questão já foi, inclusive, objeto de apreciação pelo Poder Judiciário, que confirmou o entendimento acima exposto. Proc. 2004.51.01.004044-7.

23ª Vara Federal do Rio de Janeiro. Julgado em 25 de maio de 2005. Na sentença proferida neste processo, a Justiça Federal reconheceu a competência

da CVM para manifestar-se sobre a legalidade de operações societárias com base "no art. 8º, inc. V e art. 9º, incs. V, VI e §1º da Lei nº 6.385/76". Além

disso, a sentença ressaltou que "a Lei nº 6.404/76, ao instituir o requerimento de interrupção do prazo de antecedência, em nenhum momento limit[ou] o

campo de análise da autarquia." E concluiu: "[n]ão pode o Poder Judiciário invadir a competência da agência reguladora para apagar uma opinião ou

parecer manifestado regularmente no exercício de suas atribuições".

(2) E.g. Processo Administrativo RJ 2007/3453, julgado em 18 de abril de 2007, em especial o voto do Diretor Pedro Marcilio; Processo RJ 2006/3848,

julgado em 18 de maio de 2006; Processo RJ 2003/1072, julgado em 14 de fevereiro de 2003.

(3) E.g. Processo Administrativo RJ 2007/3453, julgado em 18 de abril de 2007, em especial o voto do Diretor Pedro Marcilio; Processo RJ 2004/2698,

julgado em 29 de outubro de 2004; Processo RJ 2002/5635, julgado em 5 de agosto de 2002.