Oferta pública

PEDIDO DE REGISTRO DE OPA UNIFICADA POR ALIENAÇÃO DE CONTROLE E PARA SAÍDA DO NÍVEL 2 - NET SERVIÇOS DE COMUNICAÇÃO S.A. - PROC. RJ2012/6422

Trata-se de apreciação de pedido de unificação de ofertas públicas de aquisição de ações ("OPA") de emissão de NET Serviços de Comunicação S.A. ("Companhia"), formulado pelo Banco Itaú BBA S.A, juntamente com Embratel Participações S.A., Empresa Brasileira de Telecomunicações S.A. e GB Empreendimentos e Participações S.A., nos termos do § 2º do art. 34 da Instrução 361/02. A unificação visa atender às seguintes modalidades de OPA: por alienação do controle da Companhia, nos termos do art. 254-A da Lei 6.404/76; e para saída do Nível 2 de Governança Corporativa da BM&FBovespa. Em sua manifestação, a Superintendência de Registro de Valores Mobiliários - SRE opinou favoravelmente ao pedido, por considerar atendidos os dispostos no §2º do art. 34 da Instrução 361/02, no art. 254-A da Lei 6404/76 e na regra prevista no Regulamento do Nível 2 do segmento especial de Governança Corporativa da BM&FBovespa. Além disso, a SRE mencionou diversos precedentes do Colegiado que autorizaram a unificação em situações análogas. O Colegiado, com base no exposto no Memo/SRE/GER-1/099/2012, e em linha com os precedentes, deliberou o deferimento do pedido de unificação da oferta pública de aquisição de ações de emissão de NET Serviços de Comunicação S.A., nos termos do art. 34 da Instrução 361/02. Anexos MANIFESTAÇÃO DA ÁREA TÉCNICA

RECURSO COM EFEITO SUSPENSIVO NO ÂMBITO DA OPA UNIFICADA POR ALIENAÇÃO DE CONTROLE - NET SERVIÇOS DE COMUNICAÇÃO S.A. — PROC. RJ2012/14764

O Colegiado deu início à discussão do assunto, tendo, ao final, o Diretor Otavio Yazbek solicitado vista do processo.

RECURSO COM EFEITO SUSPENSIVO NO ÂMBITO DA OPA UNIFICADA POR ALIENAÇÃO DE CONTROLE - NET SERVIÇOS DE COMUNICAÇÃO S.A. — PROC. RJ2012/14764

(PEDIDO DE VISTA DOZ) Trata-se de apreciação de recurso interposto contra a decisão da Superintendência de Registro de Valores Mobiliários - SRE que considerou improcedente reclamação quanto à revisão de preço de que trata o art. 4º-A da Lei 6.404/76 ("LSA"), no âmbito da oferta pública unificada de aquisição de ações, por alienação de controle e para saída do Nível 2 de Governança Corporativa ("OPA Unificada"), de NET Serviços de Comunicação S.A. ("NET"). Antes da concessão do registro da OPA Unificada de NET, os seguintes acionistas titulares de aproximadamente 35% das ações em circulação de emissão de NET interpuseram o presente recurso: (i) Mainstay Ações Master FIA; (ii) Mainstay Long Short FIM; (iii) Mainstay Multiestratégia Master FIM; (iv) Nest ARB Master FIM; (v) Nest Ações Master FIA; (vi) UV Sequóia FIM – Investimento no Exterior – Crédito Privado; (vii) UV Plátano FIM – Investimento no Exterior – Crédito Privado; (viii) UV Ipê FIM – Investimento no Exterior – Crédito Privado; e (ix) UV Baobá FIM – Investimento no Exterior – Crédito Privado ("Recorrentes"). Os Recorrentes solicitaram, alternativamente: (a) o reconhecimento de que a OPA para saída de Nível 2 de NET deve ser submetida ao rito e às salvaguardas da OPA por aumento de participação, nos termos do § 6° do art. 26 e do § 2° do art. 37 da Instrução CVM 361/02, devendo, por conseguinte, ser assegurado aos destinatários da oferta o direito de pedir a revisão de preço de que trata o art.

4º-A da LSA, uma vez que, no caso concreto, o grupo controlador de NET já ultrapassou o limite de 1/3 das ações em circulação previsto por conta de OPA voluntária realizada anteriormente; ou (b) que seja indeferida a unificação da OPA por alienação de controle com a OPA para saída do Nível 2 da NET, "tendo em vista que da aglutinação de tais ofertas resultou a supressão de direitos relevantíssimos dos acionistas minoritários - o que fere o § 2° do art. 34 da Instrução CVM n° 361/02". A Superintendência de Registro de Valores Mobiliários – SRE manifestou-se no sentido da não necessidade da OPA Unificada de NET observar as regras de uma OPA por aumento de participação de que tratam o § 6º do art. 26 e o § 2º do art. 37 da Instrução CVM 361/02, por entender que as aquisições que se realizará na OPA Unificada não decorrem da vontade dos ofertantes ou de sua estratégia em aumentar participação nas ações em circulação da NET. Em reunião de 22.01.13, o Diretor Otavio Yazbek solicitou vista dos autos. O Diretor observou que os Recorrentes sustentam, em síntese, que o § 6º art. 26 da Instrução CVM 361/02 cria uma hipótese de OPA distinta daquela do caput do mesmo artigo.

Assim, se o caput trata da OPA por aumento de participação propriamente dita, deflagrada por aquisições que superem o patamar ali estabelecido efetuadas por outro meio que não uma OPA, o § 6º estabeleceria uma obrigação de, a partir da aquisição de 1/3 das ações em circulação, por qualquer meio, apenas realizar novas aquisições por meio de uma OPA por aumento de participação. Segundo o Diretor, o § 6º do art. 26, tal como incluído pela Instrução CVM 487/10, visa, basicamente, fortalecer a regra do caput e do § 1º do art. 26. A ideia é que, uma vez preenchidos os elementos que compõem o suporte fático do caput do art. 26 ou do § 1º (i.e., uma vez deflagrada a obrigação de realizar a OPA por aumento de participação), o controlador e os outros sujeitos mencionados no § 6º não possam adquirir novas ações privadamente ou em bolsa até que se cumpra com a obrigação de realizar uma OPA por aumento de participação. Nesse sentido, o Diretor concluiu que o § 6º do art. 26 não faz deflagrar uma OPA por aumento de participação distinta daquela do caput. O segundo ponto levantado pelo Diretor é o da obrigatoriedade de realização de OPA por aumento de participação, no presente caso, com fundamento no § 2º do art. 37 da Instrução CVM 361/02. Segundo o Diretor, este artigo não incide no presente caso, pois sua redação, que remete somente ao inciso I do art.

15 e ao verbo "atingir", deixa claro que sua hipótese de incidência se volta para as situações em que o limite de um terço foi atingido por meio de uma oferta que, tendo obtido adesões superiores a um terço, restringiu-se a adquirir só um terço. Ao final da discussão, o Colegiado, acompanhando o voto apresentado pelo Diretor Otavio Yazbek, deliberou, por unanimidade, o indeferimento do recurso apresentado. Anexos VOTO DO DIRETOR

Para: SGE MEMO/SRE/GER-1/Nº99/2012

De: SRE Data: 22/11/2012

Assunto: Pedido de registro de OPA Unificada, por alienação de controle e para Saída do Nível 2 de Governança Corporativa da BM&FBovespa, de NET

Serviços de Comunicação S.A. — Processos CVM nº RJ-2012-6422 e RJ-2012-8580

Senhor Superintendente Geral,

Requer o Banco Itaú BBA S.A, juntamente com Embratel Participações S.A. ("Embrapar"), Empresa Brasileira de Telecomunicações S.A. ("Embratel") e

GB Empreendimentos e Participações S.A. ("GB") (juntas, "Ofertantes") o registro de oferta pública unificada de aquisição de ações ("OPA Unificada"), por

alienação de controle e para Saída do Nível 2 de Governança Corporativa da BM&FBovespa, de NET Serviços de Comunicação S.A. ("Companhia" ou

"NET"), cuja análise é tratada no âmbito do Processo CVM nº RJ-2012-6422.

Paralelamente ao referido Processo de análise de OPA, esta área técnica recebeu expedientes, protocolados na CVM em 20/07, 30/07 e 10/08/2012, por

um grupo de acionistas destinatários da OPA, quais sejam: (i) Mainstay Ações Master FIA; (ii) Mainstay Long Short FIM; (iii) Mainstay Multiestratégia

Master FIM; (iv) Nest ARB Master FIM; (v) Nest Ações Master FIA; (vi) UV Sequóia FIM – Investimento no Exterior – Crédito Privado; (vii) UV Plátano FIM

– Investimento no Exterior – Crédito Privado; (viii) UV Ipê FIM – Investimento no Exterior – Crédito Privado; e (ix) UV Baobá FIM – Investimento no

Exterior – Crédito Privado ("Reclamantes").

Tais acionistas, titulares de aproximadamente 35% das ações em circulação da Companhia, alegam inconsistências no laudo de avaliação da

Companhia e reclamam direito à revisão de preço prevista no art. 4º-A da Lei 6.404/76 ("LSA"), por entenderem que:

(i) a OPA Unificada ora em análise deve observar as regras da OPA por aumento de participação, nos termos do § 6º do art. 26 da Instrução

CVM 361, uma vez que os atuais controladores já atingiram fração superior a 1/3 do free float, mediante realização de OPA voluntária

anteriormente;

(ii) o Estatuto Social da Companhia garantiria à OPA para Saída do Nível 2 as mesmas regras aplicáveis à OPA para cancelamento de registro

de companhia aberta, ainda que a oferta não visasse a essa última finalidade; e

(iii) o Regulamento do Nível 2 de Governança Corporativa da BM&FBovespa exigiria a referida revisão de preço ao estabelecer princípios para a

elaboração do laudo de avaliação da Companhia, no caso de OPA para Saída do Nível 2.

A reclamação supramencionada está sendo tratada no âmbito do Processo CVM nº RJ-2012-8580, e seu teor encontra-se descrito em maiores detalhes

no item "IV. Alegações dos Reclamantes" abaixo.

A Companhia é inscrita no CNPJ/MF sob o nº 00.108.786/0001-65, e seu capital social é representado por 342.963.601 ações, sendo 114.459.685 ações

ordinárias e 228.503.916 ações preferenciais.

Do capital total da Companhia, 91,12% das ações são detidas pela GB, sua controladora direta. Partes vinculadas representam 7,09%, enquanto ações

em circulação no mercado ("free float") somam 1,79%.

I. Histórico dos Processos

1.1 Em 12/06/2012, as Ofertantes protocolaram o pedido de registro da OPA Unificada de NET. Originalmente, a unificação visava a três

modalidades: (i) alienação de controle, nos termos do art. 254-A da LSA; (ii) saída de segmento diferenciado de governança corporativa, o Nível

2 da BM&FBovespa ("Saída do Nível 2"); e (iii) cancelamento de registro, nos termos do § 4º do art. 4º da LSA.

1.2 Como a OPA de NET contava com a modalidade do "cancelamento de registro", à mesma se aplicava a possibilidade de revisão de preço,

prevista no art. 4º-A da LSA, e regulada pelo art. 24 da Instrução CVM nº 361/02 ("Instrução CVM 361"), nos seguintes termos, respectivamente:

LSA - Art. 4o-A - "Na companhia aberta, os titulares de, no mínimo, 10% (dez por cento) das ações em circulação no mercado poderão

requerer aos administradores da companhia que convoquem assembléia especial dos acionistas titulares de ações em circulação no

mercado, para deliberar sobre a realização de nova avaliação pelo mesmo ou por outro critério, para efeito de determinação do valor de

avaliação da companhia, referido no § 4o do art. 4o."; e

Instrução CVM 361 - Art. 24 - "Na revisão do preço da OPA adotar-se-á o seguinte procedimento:

I – o pedido de convocação da assembléia especial de acionistas titulares de ações em circulação, devidamente fundamentado e

acompanhado de elementos de convicção que demonstrem a falha ou imprecisão no emprego da metodologia de cálculo ou no critério

de avaliação adotado, deverá ser formulado no prazo de 15 (quinze) dias, contado da divulgação do valor da oferta pública, nos termos

do § 1o do art. 4o-A da Lei 6.404/76, e suspenderá o curso do processo de registro ou, se já concedido este, o prazo do edital da OPA,

adiando o respectivo leilão, devendo o ofertante providenciar a publicação de aviso de fato relevante dando notícia do adiamento e da

data designada para a assembléia especial;"

1.3 Já em Fato Relevante datado de 21/06/2012 NET divulgou ao mercado que titulares de ações em circulação solicitaram a revisão de preço

da OPA, nos seguintes termos:

"Net Serviços de Comunicação S.A. ("NET" ou "Companhia") vem a público, em atenção ao disposto no parágrafo 4º do artigo 157 da

Lei nº 6.404/76, e na Instrução nº 358/02 da Comissão de Valores Mobiliários ("CVM"), comunicar aos seus acionistas e ao público em

geral, na sequencia dos Fatos Relevantes divulgados em 06 e 08 de junho de 2012, que recebeu correspondência subscrita por

acionistas representando mais de 10% das ações da Companhia em circulação no mercado, por meio da qual foi solicitada a

convocação de Assembleia Geral Especial para deliberar sobre a realização de nova avaliação das ações de emissão da Companhia,

no âmbito da oferta pública unificada para a aquisição de todas as ações ordinárias e preferenciais de emissão da NET, incluindo as

ações subjacentes às American Depositary Shares e ações negociadas na LATIBEX, a ser lançada em conjunto pela Embratel

Participações S.A. e por suas controladas, Empresa Brasileira de Telecomunicações S.A. – EMBRATEL e GB Empreendimentos e

Participações S.A.

A NET informa que a referida correspondência foi encaminhada ao seu Conselho de Administração, a quem cabe convocar a referida

Assembleia Geral Especial, para as devidas providências."

1.4 Em Fato Relevante datado de 06/07/2012, NET comunicou ao mercado que Embrapar desistiu de formular a OPA para cancelamento de

registro, prosseguindo apenas com as OPA por alienação de controle e para Saída do Nível 2, nos seguintes termos:

"Net Serviços de Comunicação S.A. ("NET" ou "Companhia") vem a público, em atenção ao disposto no parágrafo 4º do artigo 157 da

Lei nº 6.404/76, e na Instrução nº 358/02 da Comissão de Valores Mobiliários ("CVM"), comunicar que a Embratel Participações S.A.

("Embrapar") divulgou, em 05 de julho de 2012, Fato Relevante por meio do qual informou sua decisão de desistir da oferta pública de

aquisição de ações para cancelamento de registro de companhia aberta da NET.

Adicionalmente, a Embrapar comunicou que promoverá, em conjunto com suas controladas, Empresa Brasileira de Telecomunicações

S.A. – EMBRATEL e GB Empreendimentos e Participações S.A., apenas a oferta pública por alienação de controle da NET e para

descontinuidade, pela Companhia, das práticas diferenciadas de governança corporativa do Nível 2 da BM&FBOVESPA, ao preço de

R$ 26,64 por ação, independentemente da classe ou espécie, corrigido pela variação do CDI entre 08 de junho de 2012 e a data de

realização do leilão da oferta, inclusive, conforme havia sido divulgado por meio do Fato Relevante da Embrapar de 07 de junho de

2012.

Por fim, a Embrapar informou que apresentará a CVM nova minuta do Edital e dos demais documentos necessários para registro da

oferta pública nos termos mencionados acima."

1.5 Mais precisamente, essa possibilidade de desistência da OPA para cancelamento de registro de NET, caso fosse solicitada a revisão de

preço - o que acabou ocorrendo, já havia sido prevista pela Embrapar, em fato relevante datado de 08/06/2012, nos seguintes termos:

"Por fim, a Embrapar declarou que se reserva o direito de desistir da oferta pública para cancelamento de registro de companhia aberta

da NET na hipótese de que acionistas representando 10% (dez por cento) ou mais das ações da NET em circulação no mercado

venham requerer a convocação de assembleia especial para deliberar sobre a realização de nova avaliação, nos termos do art. 4º-A da

Lei 6.404/76. Neste caso, a Embrapar poderá prosseguir apenas com as ofertas públicas por alienação de controle e para

descontinuidade, pela NET, das práticas diferenciadas de governança corporativa do Nível 2 da BM&FBOVESPA, mantendo-se,

entretanto, o Preço da Oferta."

1.6 Assim, em 19/07/2012, recebemos novo protocolo, em que as Ofertantes solicitaram o registro de OPA Unificada apenas por alienação de

controle e para Saída do Nível 2 de NET, nos termos constantes do item "III. Características da OPA Unificada" abaixo.

1.7 Em 20/07/2012, os Reclamantes protocolaram o expediente em que alegam direito à revisão do preço de que trata o art. 4º-A da LSA, nos

termos mencionados acima, pelo que instauramos o Processo CVM nº RJ-2012-8580.

1.8 Em 27/07/2012, encaminhamos o OFÍCIO/CVM/SRE/GER-1/Nº231/2012, solicitando que as Ofertantes se manifestassem sobre o tema da

reclamação tratada no Processo CVM nº RJ-2012-8580, o qual consta do item "IV. Alegações dos Reclamantes" abaixo.

1.9 Em expedientes protocolados na CVM 10 e 24/08/2012, as Ofertantes responderam ao OFÍCIO/CVM/SRE/GER-1/Nº231/2012, nos termos

do item "V. Alegações das Ofertantes" abaixo. A resposta das Ofertantes conta, ainda, com dois pareceres de advogados, das lavras de Nelson

Eizirik e de Luiz Leonardo Cantidiano ("Parecer Eizirik" e "Parecer Cantidiano", respectivamente).

1.10 Em 02/08/2012, encaminhamos o OFÍCIO/CVM/SRE/GER-1/Nº233/2012 à BM&FBovespa, solicitando "esclarecer se os procedimentos das

OPA para Saída do Nível 2 de Governança Corporativa e para Saída do Novo Mercado, conforme constam dos respectivos regulamentos,

preveem o direito à revisão do preço de que tratam os art. 4º-A da LSA e art. 24 da Instrução CVM 361", uma vez que essa era uma das

alegações dos Reclamantes.

1.11 Em 10/08/2012, a BM&FBovespa encaminhou resposta ao OFÍCIO/CVM/SRE/GER-1/Nº233/2012, esclarecendo que, "para fins de ofertas

públicas de aquisição de ações exclusivamente para saída dos segmentos diferenciados de listagem – Novo Mercado e Nível 2 de Governança

Corporativa, os respectivos regulamentos não preveem o direito à revisão de preço de que tratam os artigos 4º-A da Lei nº 6.404/76 e 24 da

Instrução CVM nº 361/02".

1.12 A resposta da BM&FBovespa contava, ainda, com a seguinte redação:

"Esclarecemos que, ao contrário do que foi alegado pelos acionistas da NET Serviços de Comunicação S.A., a referência à Seção X do

Regulamento de Listagem do Nível 2 de Governança Corporativa contida no item 11.2 diz respeito exclusivamente ao procedimento de

escolha dos avaliadores disposto no item 10.1. do mesmo regulamento.

Adicionalmente, notamos que o item 10.4 do Regulamento de Listagem do Nível 2 de Governança Corporativa tem como intuito apenas

alertar as companhias listadas de que, além das disposições nele contidas, deverão ser observadas as normas legais e regulamentares

quando do cancelamento do registro de companhia aberta."

1.13 Em 16/08/2012, encaminhamos o OFÍCIO/CVM/SRE/GER-1/Nº248/2012 às Ofertantes, com exigências a serem atendidas nos documentos

que instruem a OPA Unificada de NET.

1.14 Em 14/09/2012, as Ofertantes responderam ao OFÍCIO/CVM/SRE/GER-1/Nº248/2012.

1.15 Em 02/10/2012, encaminhamos o OFÍCIO/CVM/SRE/GER-1/Nº290/2012 às Ofertantes, com reiteração de exigências não atendidas por

conta da resposta ao Ofício anterior.

1.16 Em 22/10/2012, as Ofertantes responderam ao OFÍCIO/CVM/SRE/GER-1/Nº290/2012, atendendo-o plenamente, contemplando, inclusive,

as questões apontadas pelos Reclamantes como inconsistências no laudo de avaliação da Companhia.

II. A Alienação do Controle de NET

2.1 Em 27/06/2004, NET era controlada diretamente por GB, com 51% de seu capital votante. Naquela mesma data, GB tinha todo o seu capital

social detido por Globo Comunicação e Participações S.A. ("Globopar"), Distel Holding S.A. e Roma Participações LTDA, todas do Grupo

Globopar, o qual detinha também participação direta em NET.

2.2 Ainda naquela data, o Grupo Globopar celebrou contrato de compra e venda com LATAM do Brasil Participações S.A ("LATAM"), subsidiária

da companhia mexicana Teléfonos de México S.A. de CV ("Telmex"), por meio do qual comprometeu-se a alienar participação minoritária em

NET e em GB para a LATAM, no âmbito de um processo de readequação do endividamento financeiro de NET.

2.3 Em 21/03/2005, tal alienação foi concretizada, ao preço de US$ 0,2311 por ação de emissão de GB e de NET (valor idêntico para as ações

de emissão de ambas as companhias), tendo LATAM assumido diretamente 49% do capital votante de GB e 38% do capital votante de NET.

2.4 Vale esclarecer que GB é uma sociedade de propósito específico (exclusivamente a participação no capital social de NET). À época, a

quantidade total de ações de emissão de NET detida por GB era idêntica à quantidade de ações representativa do capital social de GB, motivo

pelo qual as ações de NET e de GB tinham valor idêntico.

2.5 Naquela mesma data (21/03/2005), em acordo de acionistas da GB, a Globopar outorgou à LATAM opção de compra para futura aquisição

de ações ordinárias de emissão de GB, ao mesmo valor de US$ 0,2311 por ação, em número que fizesse de LATAM a sua nova controladora

direta, vindo a se tornar controladora indireta de NET, caso viesse a exercer a referida opção.

2.6 O exercício de tal opção, contudo, estava condicionado à autorização por parte da legislação brasileira que, à época, não permitia o controle

de companhia operadora de TV a cabo por estrangeiros.

2.7 Em 28/04/2006, Embrapar, outra controlada de Telmex, sucedeu LATAM no referido acordo de acionistas.

2.8 Em 31/07/2006, GB e NET passaram por um grupamento de ações representativas de seu capital social à proporção de 15:1, de modo que o

preço das ações alienadas em 21/03/2005, passou a corresponder a US$ 3,4668 (pelo câmbio da época, R$ 9,4155) por ação de emissão de GB

ou de NET.

2.9 Em 08/10/2010, Embratel, controlada pela Embrapar, realizou OPA voluntária para aquisição de ações preferenciais de NET, adquirindo

210.838.097 ações de emissão da Companhia, representativas de 92,27% da totalidade de ações daquela espécie, ao preço de R$ 23,00 por

ação.

2.10 Na realização da referida OPA voluntária, Embratel já observou as regras aplicáveis a controladores e pessoas vinculadas, conforme

previstas na Instrução CVM 361.

2.11 Em 12/09/2011, foi promulgada a Lei nº 12.485/11, que tornou possível o controle de sociedades que prestam serviços de TV a cabo por

grupos estrangeiros. Com essa mudança legislativa, a Embrapar e a Globopar solicitaram aprovação da ANATEL para transferência do controle

acionário direto de GB e, por consequência, do controle indireto de NET, sendo que tal autorização ocorreu em 05/03/2012.

2.12 Na mesma data (05/03/2012), a Embrapar exerceu a citada opção de compra, adquirindo 1.077.520 ações ordinárias de emissão da GB

anteriormente detidas por Globopar, correspondentes a 5,5% do capital votante de GB, ao preço de R$ 5,97 por ação (equivalente aos US$

3,4668 por ação – câmbio da época, em função do grupamento de 15:1 supramencionado).

2.13 Com isso, Embrapar atingiu 54,5% do capital votante de GB, assumindo o controle indireto de NET e a obrigação de realizar a OPA de que

trata o art. 254-A da LSA, a qual deve ser estendida nas mesmas condições às ações preferenciais, por força do Regulamento do Nível 2 do

segmento de Governança Corporativa da BM&FBovespa, em que NET é listada.

2.14 Para melhor compreensão, seguem dois diagramas de bloco ilustrativos da distribuição do capital votante de NET, antes e após a alienação

de seu controle:

III. Características da OPA Unificada

3.1 A presente OPA Unificada visa a atender ao disposto no art. 254-A da LSA, que trata da OPA por alienação de controle e também à saída da

NET da listagem do Nível 2 de Governança Corporativa da BM&FBovespa.

3.2 As ações objeto da OPA somam (i) 10.932.212 ações ordinárias (9,55% dessa espécie) e (ii) 5.423.468 ações preferenciais (2,37% dessa

espécie), totalizando 16.355.680 ações de ambas as espécies. Do total das ações objeto da oferta, 10.211.969 ações ordinárias e 1.000 ações

preferenciais pertencem à Globopar, considerada, a princípio, como parte vinculada às Ofertantes. Assim, apenas as ações em circulação objeto

da oferta, excluídas as ações de titularidade da Globopar, totalizam 6.142.711 ações preferenciais ou ordinárias, correspondendo a um free float

de 1,79%.

3.3 O pagamento da OPA será à vista na data da liquidação financeira do leilão, ao preço de R$ 26,64 por ação de ambas as espécies. Tal valor

será corrigido pela taxa SELIC a partir de 08/06/2012 até a data em que vier a ocorrer a liquidação financeira do leilão.

3.4 O preço das ações objeto foi definido por meio de laudo de avaliação elaborado pelo Banco BTG Pactual, que apurou o valor econômico da

Companhia. A escolha do avaliador se deu em assembleia de titulares de ações em circulação, por meio de lista tríplice apresentada pelo

Conselho de Administração, de acordo com o que preceitua o Regulamento do Nível 2 de Governança Corporativa da BM&FBovespa.

3.5 A oferta também será destinada aos titulares de ações de emissão da Companhia subjacentes às ADS (American Depositary Shares), bem

como para os titulares de ações de emissão da Companhia no Mercado de Valores Latinoamericanos (Latibex) da Espanha.

3.6 No dia útil subsequente ao da realização do leilão, a Companhia sairá do Nível 2 de Governança Corporativa da BM&FBovespa,

independentemente do quórum de aceitação da presente oferta.

IV. Alegações dos Reclamantes

4.1 Seguem as alegações, com os grifos originais, apresentadas pelos Reclamantes, no expediente protocolado em 20/07/2012:

"Os ora requerentes são acionistas da Net há quase um ano e hoje detêm, em conjunto, cerca de 35% das ações em circulação no mercado.

Em 5 de abril de 2012, o grupo controlador da Net [1] aprovou, sob os veementes protestos dos acionistas minoritários da companhia, a

realização de oferta pública de aquisição de ações para cancelamento de registro de companhia aberta e saída do Nível 2 da BM&FBOVESPA.

Requerida pelos minoritários a convocação de assembleia especial nos termos do art. 4º-A da Lei nº 6.404/76, o grupo controlador da Net

desistiu da OPA para cancelamento de registro, mantendo apenas a OPA para saída do Nível 2 e por alienação de controle.

O grupo controlador cancelou então a realização da assembleia do art. 4º-A da Lei nº 6.404/76 às vésperas da data designada, negando aos

minoritários o direito à revisão do preço da oferta.

(...)

Contudo, a desistência da OPA para cancelamento de registro de companhia aberta não elimina o direito dos minoritários à revisão do preço da

oferta, como se passa a demonstrar.

A saída do Nível 2 deve seguir as regras da OPA por aumento de participação

Tendo o grupo controlador adquirido nos últimos anos mais de 1/3 (um terço) das ações em circulação no mercado (hoje menos de 5% das

ações estão em circulação), toda e qualquer nova aquisição de ações de emissão da Net (em especial para fins de cancelamento de práticas

diferenciadas de governança corporativa) somente pode ser realizada por meio de OPA por aumento de participação , nos termos do § 6º do

art. 26 e do § 2º do art. 37 da Instrução CVM nº 361/02.

(...)

Já tendo sido atingido o limite de 1/3 – hoje a Net possui menos de 5% de suas ações em circulação no mercado –, a OPA para saída do Nível 2

da BM&FBOVESPA deve seguir as regras e procedimentos aplicáveis às OPAs por aumento de participação, por força do texto expresso do § 6º

do art. 26 e do § 2º do art. 37 da Instrução CVM nº 361/02.

E às OPAs por aumento de participação se aplica o procedimento de revisão do preço da oferta assegurado no art. 4º-A da Lei nº 6.404/76.

De fato, o § 6º do art. 4º da Lei nº 6.404/76 determina que nas OPAs por aumento de participação o preço deve ser determinado nos termos do §

4º do art. 4º da Lei nº 6.404/76. E o § 4º, na sua parte final, assegura "a revisão do preço da oferta, em conformidade com o disposto no art. 4ºA".

A OPA por aumento de participação e a possibilidade de revisão de seu preço servem para evitar o conhecido fenômeno do "fechamento

branco" de capital, como ensina Modesto Carvalhosa:

"O ‘fechamento branco’ de capital constitui expressão utilizada pelo mercado para denominar as operações em que o acionista

controlador adquire praticamente a totalidade das ações de emissão de sua controlada em circulação no mercado, sem

cancelar o registro perante a CVM.

Tal operação é extremamente prejudicial aos acionistas minoritários, visto que, ao adquirir quantidade significativa das ações

de emissão de sua controlada, o acionista controlador reduz a sua liquidez, inviabilizando, na prática, a negociação com tais

títulos no mercado" (Comentários à Lei de Sociedades Anônimas, Saraiva, 2007, 5ª. ed., p. 91).

(...)

No caso da Net, o grupo controlador agravou de tal forma a falta de liquidez que hoje menos de 5% das ações estão em circulação no mercado,

o que tem ensejado a imposição de multas pela BM&FBOVESPA à companhia por violação da regra de manutenção de 25% do total das ações

em circulação (conforme definição de "Percentual Mínimo de Ações em Circulação" no Regulamento do Nível 2).

Assim, é inquestionável o cabimento da revisão do preço da oferta na OPA para saída do Nível 2 da BM&FBOVESPA, seja porque deve seguir

as regras das OPAs por aumento de participação, seja porque a ela se aplicam todos os procedimentos das OPAs para fechamento de capital –

tendo sido totalmente ilegal o cancelamento, pela administração da Net, da assembleia especial dos minoritários convocada para o dia 17 de

julho de 2012.

(...)

O Regulamento do Nível 2 também assegura a revisão do preço da oferta

Mas ainda que assim não fosse, o Regulamento do Nível 2 também assegura aos minoritários a revisão do preço da oferta ao determinar, no

item 11.2, que o Valor Econômico deve ser "apurado na forma prevista na Seção X deste Regulamento", a qual estabelece, no item 10.4, a

aplicação dos mesmos procedimentos e regras previstos na legislação vigente e nas normas da CVM que regulam as OPAs para cancelamento

de registro – dentre os quais se encontra justamente a possibilidade de revisão do preço da oferta .

Afinal, não seria razoável que os minoritários fossem privados de boas práticas de governança corporativa (o que só beneficia o grupo

controlador e destrói valor da companhia) sem a possibilidade de pedir a revisão do preço da OPA. Ainda mais quando se têm em conta os

graves erros cometidos pelo laudo produzido pelo BTG Pactual, que está em desacordo com as projeções da própria administração da

companhia.

A manutenção apenas da OPA para saída do Nível 2 é maliciosa

Ademais, a desistência da OPA para cancelamento de registro, com a manutenção apenas da OPA para saída de Nível 2, é procedimento

malicioso do grupo controlador da Net, empregado após várias tentativas frustradas de cancelamento de registro da companhia, destinado a

forçar os minoritários a vender as suas ações a qualquer preço.

A tentativa do grupo controlador de formular OPA para saída do Nível 2 sem seguir os procedimentos da OPA por aumento de participação, sem

assegurar a revisão do preço da oferta e sem condicionar a sua conclusão à aceitação de pelo menos 2/3 (dois terços) das ações em circulação

só serve para ameaçar gravemente os interesses dos minoritários.

(...)

Ora, as ações perdem valor (e a falta de liquidez fica agravada) quando a companhia (mesmo que aberta) deixa de adotar práticas diferenciadas

de governança corporativa – de maneira que no caso o prejuízo causado aos acionistas minoritários é patente.

(...)

Ou seja, o expediente do grupo controlador de formular a oferta de saída do Nível 2 destina-se claramente a constranger os minoritários a

alienar suas ações a qualquer preço.

(...)"

4.2 Ainda sobre o tema da revisão de preço, os Reclamantes acrescentam, no expediente protocolado em 09/08/2012:

"No dia 20 de março de 2012 foi convocada assembleia geral extraordinária da Net – a realizar-se em 5 de abril – para deliberar sobre a

alteração do Estatuto Social, conforme proposta disponibilizada pela administração da companhia naquela mesma data.

Realizada a assembleia no dia 5 de abril, deliberou-se o seguinte, conforme consta do item "b" da respectiva ata:

"Os Senhores acionistas detentores de ações ordinárias aprovaram, por unanimidade, a proposta de reforma do Estatuto

Social da Companhia para adequá-lo ao disposto nas cláusulas mínimas obrigatórias previstas no Regulamento do Nível 2,

com a consequente alteração dos artigos 1º, 5º, 9º, 10, 11, 12, 15, 20, 27, 29, 30, 32, 34, 35 e 39, inserção de novos artigos

31, 36, 37 e renumeração dos artigos 32, 33, 34, 35, 36, 37, 38, 39, 40, 41, 42, 43 e 44, todos do Estatuto Social, conforme

Proposta da Administração de 20 de março de 2012, arquivada na sede social da Companhia".

Ou seja, foi aprovada a proposta da administração disponibilizada aos acionistas no dia 20 de março de 2012, conforme atestado na ata com

todas as letras.

Isso não obstante, ao consultar o sítio da Comissão de Valores Mobiliários e da BM&FBOVESPA, os requerentes verificaram que a

administração da Net apresentou ao mercado outro Estatuto, com conteúdo diverso daquele aprovado na assembleia do dia 5 de abril.

O que chama atenção, no caso, é o fato de na versão apresentada ao mercado (não aprovada na assembleia) ter sido suprimido dispositivo

relevantíssimo, que dá aos minoritários a garantia de aplicação à OPA para saída do Nível 2 (em análise pela Superintendência de Registro de

Valores Mobiliários) das mesmas regras da OPA para cancelamento de registro.

Com efeito, diz o § 1º do art. 35 da proposta disponibilizada pela administração da Net no dia 20 de março e aprovada na assembleia de 5 de

abril:

"Parágrafo primeiro – A oferta pública prevista neste artigo observará, no que for cabível, as regras de oferta pública para

cancelamento de registro de companhia aberta perante a CVM, nos termos dos artigos 32, 33 e 34 deste Estatuto".

Em outras palavras, o expediente da administração de apresentar ao mercado versão diversa daquela aprovada em assembleia tem por objetivo

suprimir direitos dos minoritários, justamente quando está em curso oferta pública para saída do Nível 2 (com várias irregularidades, conforme

manifestação já apresentada pelos requerentes a essa Autarquia).

Diante disso, os requerentes pedem que essa Autarquia apure os fatos acima narrados, para que sejam considerados por ocasião da análise do

edital da oferta pública das ações da Net pela Superintendência de Registro de Valores Mobiliários e do requerimento anteriormente apresentado

pelos mesmos acionistas, tendo em vista que tais fatos podem configurar, em tese, a prática dos crimes previstos nos arts. 297, 299 e 304 do

Código Penal, oficiando-se, se o caso, o Ministério Público Federal para a adoção das medidas cabíveis."

4.3 Com relação ao que considerou serem inconsistências no laudo de avaliação, os Reclamantes alegaram, no expediente protocolado em

20/07/2012:

"De fato, o laudo considera uma taxa de crescimento composta média de 14,2% para o período de 2012 a 2021, fruto de um crescimento

composto médio de 11,1% no número de domicílios conectados ao sistema Net e um crescimento de 1,9% na receita média mensal por usuário

(ARPU, na sigla em inglês). Referida taxa, todavia, definitivamente não reflete o crescimento potencial da companhia.

Segundo a ANATEL[2], a taxa de crescimento composta média do mercado de assinaturas dos serviços de TV por Assinatura no período 2006 a

2011 foi de 22% e, ao contrário dos dados utilizados pelo laudo, tal mercado não apresenta nenhum sinal de desaceleração, tendo em vista que

o crescimento nos três primeiros meses do ano, quando comparado com igual período do ano anterior, foi de 31,3%, ou seja, ainda superior.

A TV por Assinatura é o maior serviço da Net em faturamento (conforme reconhecido na página 46 do Formulário de Referência da companhia

de 2012) e no mesmo período de 2006 a 2011 o número de assinantes apresentou taxa de crescimento composta média de 17,6%, atingindo

4,7 milhões de assinantes em 31.12.2011.

Em outras palavras, o laudo está em total desacordo com as informações do órgão regulador e com aquelas prestadas pela administração da

Net ao público investidor!

Não é só. Os demais segmentos de negócio da Net, a saber, Internet Banda Larga e Telefonia Fixa, não apresentam taxa de crescimento

negativa o suficiente para impactar a receita líquida consolidada da companhia. Muito pelo contrário. No ano de 2011, em ambos os segmentos

a companhia apresentou taxas de crescimento no número de assinantes ainda superior àquele apresentado para o número de assinantes de TV

por Assinatura (21,5% para Internet Banda Larga, e 20,5% para Telefonia Fixa)[3].

Daí que a premissa de crescimento do ARPU adotada pelo laudo de apenas 1,9% para o período 2012 a 2021 é vergonhosamente prejudicial

aos minoritários da Net, ainda mais quando se tem em conta que o avaliador utiliza como premissa macroeconômica uma taxa de inflação,

medida pelo IGP-M, de 4,69% (cf. página 27 do laudo) e que parte substancial das tarifas mensais de assinatura são reajustas anualmente com

base no IGP-M (cf. página 94 do Formulário de Referência de 2012).

Infelizmente tem mais. O laudo assume, já para o ano de 2013, uma diminuição de 2 pontos percentuais na margem EBITDA da companhia.

Vale lembrar que o modelo de negócio desenvolvido pela Net caracteriza-se pelo elevado potencial de alavancagem operacional por meio da

diluição de custos fixos e aumento do poder de barganha da companhia. A margem EBITDA da companhia apresentou expansão nos últimos

três anos (2009 a 2011), passando de 26,9% para 29%.

Contudo, a própria administração da companhia, conforme consta da página 46 do Formulário de Referência de 2012, não espera que as

margens do serviço de TV por Assinatura declinem ao longo dos próximos anos – de modo que é simplesmente inadmissível que o laudo faça tal

redução por vontade própria, sem nenhuma justificativa, e, pior, contra as informações divulgadas ao mercado pela administração da Net.

Depois de divulgado o laudo, a própria administração da companhia reafirmou as projeções constantes do Formulário de Referência de 2012,

conforme publicado no noticiário Bloomberg:

"The stable outlook reflects our opinion that Net will maintain a leading position in the Brazilian pay TV sector and that it will

sustain sound profitability, with margins above 26%, despite higher competition".

Em suma, ou o laudo analisou "outra companhia", com dados totalmente diversos (e muito mais "modestos") daqueles que foram divulgados pela

administração ao mercado e informados à Comissão de Valores Mobiliários; ou então a administração da Net está reiterada e deliberadamente

mentindo ao mercado. Há algo podre no ar...

Como se isso não bastasse, o laudo simplesmente dá de ombros para fato relevantíssimo: a troca de controle da Net ocorrida antes mesmo do

anúncio da OPA, que naturalmente provocou a sensível melhora do "rating" da companhia e, por conseguinte, a diminuição no custo de suas

dívidas, conforme atestado pela agência de risco Standard & Poor’s. Só o avaliador não percebeu (ou não quis perceber, fazendo-se de

desentendido) a relevância da troca de controle na avaliação da companhia...

Além disso, não está claro em quais dados o laudo se embasou para assumir, entre os anos de 2012 a 2015, um CapEx equivalente a

aproximadamente 31,6% da receita líquida, chegando a 35,2% em 2013. Mesmo nos períodos em que a companhia apresentou taxa de

crescimento substancialmente superior àquela estimada pelo laudo, a Net jamais gastou mais de 26% da receita na forma de CapEx. Tal

estimativa do laudo, mais uma vez feita sem justificativa, só tem por objetivo prejudicar os minoritários na fixação do preço da OPA, em clara

violação do disposto na Instrução CVM nº 361/02.

Os erros do avaliador não param por aí. Segundo o laudo, a companhia contaria atualmente com apenas 58.000 km de rede total. No entanto,

segundo a própria administração da companhia, já em 31 de dezembro de 2011, conforme está atestado na página 46 do Formulário de

Referência de 2012, a Net contava com uma rede avançada de cabos coaxiais e de fibra óptica superior a 75.000 km, ou seja, quase 30%

superior!

Em outras palavras, mais uma vez o laudo está em escandalosa contradição (sem nenhuma justificativa) com os dados e informações oficiais da

Net!

Vale mencionar que, segundo a administração da companhia, cerca de 60% dos investimentos realizados em 2011 foram direcionados à

aquisição de clientes, instalação em residências e compra de equipamentos, de modo que uma diminuição da taxa de crescimento (conforme

sugerida pelo laudo) deveria implicar necessariamente uma redução dos investimentos. O laudo faz justamente o contrário para prejudicar os

minoritários...

O laudo considera ainda um crescimento nominal na perpetuidade de 2,2%. Referida taxa está em desacordo com as práticas de avaliação de

companhia para empresas do mesmo setor, por ser excessivamente conservadora e, portanto, lesiva aos minoritários.

Não é só. Para o cálculo da Taxa Livre de Risco o laudo se baseia na média dos últimos 3 anos do título do tesouro americano de 10 anos.

Contudo, é prática consolidada na indústria de avaliações a utilização, para cálculo da referida média, de uma janela de observação

substancialmente menor, o que diminuiria sensivelmente a taxa utilizada.

Além disso, o laudo assume como custo de dívida em termos nominais em moeda nacional uma taxa de 11,44%, correspondente a CDI + spread

de 2,50%. No entanto, a própria companhia informou, por fato relevante divulgado em 9 de maio de 2012, que contratou empréstimo no montante

de R$ 680.000.000,00 com prazo de 5 anos e juros atrelados ao CDI + Spread de 1,08%, sendo este, portanto, o custo da dívida marginal que

deveria ter sido utilizado, e não aquele arbitrariamente fixado pelo laudo.

Como se vê, o laudo foi produzido para prejudicar os interesses dos acionistas minoritários da Net, em clara violação do dever de apuração do

valor justo da companhia.

Diante dessas falhas e inconsistências primárias e inaceitáveis (para dizer o mínimo) – já denunciadas pelos minoritários por ocasião do pedido

de convocação de assembleia especial –, indispensável é a realização de novo laudo por outro avaliador, conforme requerido pelos minoritários,

até porque, nos termos do inciso III do Anexo III da Instrução CVM nº 361/02 (acrescentado pela Instrução CVM nº 436, de 5 de julho de 2006):

"III – As informações constantes do laudo de avaliação deverão ser baseadas nas demonstrações financeiras auditadas da

companhia avaliada, podendo, adicionalmente, ser fundamentadas em informações gerenciais relativas à companhia

avaliada, fornecidas por sua administração ou por terceiros por ela contratados, e ainda em informações disponíveis ao público

em geral. Quanto às informações gerenciais, o avaliador somente as aceitará e utilizará se entender que elas são

consistentes".

No caso, o laudo está em total desacordo com as informações prestadas pela administração no Formulário de Referência de 2012 e dados

noticiados pela imprensa especializada e agências de risco, sem que haja qualquer justificativa para tanto por parte do avaliador, o que contraria

a alínea "a" do inciso XIV do Anexo III da Instrução CVM nº 361/02 – que determina o "destaque para as principais premissas utilizadas e

justificativa para cada uma delas", em especial quando estão em total contradição com as informações oficiais prestadas ao mercado pela

administração da companhia!"

V. Alegações das Ofertantes

5.1 Desde a petição inicial, as Ofertantes pleiteiam a aprovação da OPA Unificada (que originalmente visava também ao cancelamento de

registro), alegando que, no presente caso, o procedimento adotado atende ao que preceitua o § 2º do art. 34 da Instrução CVM 361, quanto à

compatibilidade dos procedimentos das modalidades de OPA envolvidas e à ausência de prejuízo para os destinatários da oferta.

5.2 Alegam, ainda, que o caso em tela encontra-se em linha com os precedentes em que o Colegiado da CVM deliberou favoravelmente à

unificação de OPA que visava a atender a regra da alienação de controle e da saída de nível diferenciado de Governança Corporativa da

BM&FBovespa, os quais são mencionados no item "VII. Nossas Considerações" abaixo.

5.3 Em resposta às alegações apresentadas pelos Reclamantes, quanto à revisão de preço de que trata o art. 4º-A da LSA, as Ofertantes negam

a aplicação desse dispositivo legal ao caso concreto, por entenderem que ao mesmo não se aplicam as regras das OPA para cancelamento de

registro ou por aumento de participação, seja por força da LSA, da Instrução CVM 361, do Estatuto Social de NET ou do Regulamento do Nível 2

de Governança Corporativa da BM&FBovespa.

5.4 Com vistas à sustentação de seu entendimento, as Ofertantes apresentaram, ainda, os Pareceres Eizirik (fls. 166 a 171 e 198 a 229 do

Processo CVM 2012-8580) e Cantidiano (fls. 173 a 188 do Processo CVM 2012-8580), que concluem da mesma forma.

5.5 Quanto à alegação de inconsistências constantes do laudo de avaliação da Companhia, às Ofertantes providenciaram, junto ao avaliador,

alterações no referido documento, que esclarecem os pontos levantados pelos Reclamantes.

VI. Manifestação da SEP Quanto à Alteração do Estatuto Social de NET

6.1 A alegação dos Reclamantes, quanto à suposta irregularidade da alteração realizada no Estatuto Social de NET (item 4.2 acima), foi

analisada pela Superintendência de Relações com Empresas ("SEP"), no âmbito do Processo CVM nº RJ-2012-9278, que concluiu nos

seguintes termos do RA/CVM/SEP/GEA-4/Nº088/2012 (fls. 230 a 239 do Processo CVM RJ-2012-8580):

"31. Em sua correspondência, o Reclamante entende que, com a exclusão do parágrafo primeiro do artigo 35 da versão do

Estatuto Social proposto em 20.03.12, os acionistas minoritários foram prejudicados, uma vez que foi excluída a garantia de

aplicação à OPA para saída do Nível 2 das mesmas regras da OPA para cancelamento de registro.

32. Conforme podemos constatar no texto deste parágrafo ora excluído, o Estatuto previa que a OPA para deslistagem do

Nível 2 observaria, no que fosse cabível, as regras de oferta pública para cancelamento de registro de companhia aberta

perante a CVM, nos termos dos artigos 32, 33 e 34 do Estatuto.

33. Por sua vez, com relação ao valor da oferta da OPA (arts. 32 e 34), podemos verificar que, apesar de terem ocorrido

algumas mudanças na disposição do texto, ambas as versões definiam como valor mínimo o valor econômico da companhia

apurado em laudo de avaliação elaborado por empresa especializada.

34. Assim, a análise a ser feita, a meu ver, deve verificar se à OPA pela saída do Nível 2 aplicar-se-iam as garantias previstas

na Instrução CVM nº361/02 à OPA pelo cancelamento de registro, inclusive a aplicação de quorum de aceitação da OPA e a

possibilidade de revisão do preço da oferta.

35. O parágrafo excluído, além de conter a expressão "no que for cabível", citava explicitamente a observância das regras nos

termos dos artigos 32, 33 e 34.

36. O art. 32 define, principalmente, o preço mínimo da OPA, enquanto o art. 33 exige a divulgação do preço máximo pelo qual

o ofertante formulará a oferta e o art. 34 diz respeito ao laudo de avaliação utilizado na determinação do preço mínimo.

37. Assim, a meu ver, não havia evidências de que seriam adotadas, no caso de OPA para saída do Nível 2, as mesmas

condições impostas pela Instrução CVM nº361/02 para OPA por cancelamento de registro, em especial o quorum de aceitação

da OPA e a possibilidade de revisão do preço da oferta.

38. Em linha com este entendimento, o Regulamento de Listagem do Nível 2, ao tratar da OPA de saída do Nível 2, cita, em

seu artigo 11.2, que "o acionista controlador deverá efetivar oferta pública de aquisição de ações pertencentes aos demais

acionistas da Companhia, no mínimo, pelo respectivo valor econômico, a ser apurado na forma prevista na Seção X deste

regulamento", seção esta referente ao cancelamento de registro de companhia aberta, ou seja, o Regulamento prevê apenas

que seja utilizado o valor mínimo da OPA para cancelamento de registro, não sendo exigidas as demais garantias previstas

neste tipo de OPA.

39. Ademais, conforme já ressaltado neste relatório, a alteração do Estatuto Social foi uma recomendação da própria

BM&FBOVESPA, não sendo possível concluir que a administração da Companhia teria apresentado ao mercado versão

diversa daquela aprovada em assembleia com o intuito de suprimir direitos dos minoritários, conforme entende o Reclamante."

VII. Nossas Considerações

7.1 Antes de entrarmos na análise da possibilidade de se unificar as OPA por alienação de controle e para Saída do Nível 2 da Companhia, nos

termos solicitados pelas Ofertantes, verificaremos a procedência das alegações trazida pelos Reclamantes.

7.2 Quanto à reclamação sobre o direito à revisão de preço, prevista no art. 4º-A da LSA, destacamos o referido dispositivo:

"Art. 4o-A. Na companhia aberta, os titulares de, no mínimo, 10% (dez por cento) das ações em circulação no mercado poderão

requerer aos administradores da companhia que convoquem assembléia especial dos acionistas titulares de ações em circulação no

mercado, para deliberar sobre a realização de nova avaliação pelo mesmo ou por outro critério, para efeito de determinação do valor de

avaliação da companhia, referido no § 4o do art. 4o."

7.3 O mencionado § 4º do art. 4º da LSA estabelece que as OPA para cancelamento de registro e por aumento de participação devem ser

formuladas "por preço justo, ao menos igual ao valor de avaliação da companhia, (...) assegurada a revisão do valor da oferta, em conformidade

com o disposto no art. 4o-A."

7.4 Com base nesses dispositivos, os Reclamantes alegam o direito à revisão de preço, por entenderem que a OPA Unificada de NET deve

observar as regras de uma OPA por aumento de participação, nos termos do § 6º do art. 26 da Instrução CVM 361, uma vez que os atuais

controladores já atingiram fração superior a 1/3 do free float, mediante realização de OPA voluntária anteriormente.

7.5 Entendemos, então, que, descaracterizada a suposta necessidade de se observar as regras de uma OPA por aumento de participação na

OPA Unificada de NET, a reclamação perde seu objeto quanto a esse ponto.

7.6 Para tanto, destacamos que a OPA por aumento de participação decorre do disposto no § 6º do art. 4º da LSA, nos seguintes termos:

"Art. 4, § 6o O acionista controlador ou a sociedade controladora que adquirir ações da companhia aberta sob seu controle que elevem

sua participação, direta ou indireta, em determinada espécie e classe de ações à porcentagem que, segundo normas gerais expedidas

pela Comissão de Valores Mobiliários, impeça a liquidez de mercado das ações remanescentes, será obrigado a fazer oferta pública,

por preço determinado nos termos do § 4o, para aquisição da totalidade das ações remanescentes no mercado."

7.7 Já a CVM, no exercício de sua atribuição, estabeleceu a seguinte regra sobre esse tema no art. 26 da Instrução CVM 361:

"Art. 26. A OPA por aumento de participação, conforme prevista no § 6o do art. 4o da Lei 6.404, de 1976, deverá realizar-se sempre que

o acionista controlador, pessoa a ele vinculada, e outras pessoas que atuem em conjunto com o acionista controlador ou pessoa a ele

vinculada, adquiram, por outro meio que não uma OPA, ações que representem mais de 1/3 (um terço) do total das ações de cada

espécie e classe em circulação, observado o disposto no §§ 1o e 2o do art. 37.

(...)

§ 6º Uma vez ultrapassado o limite de 1/3 (um terço) das ações em circulação previsto no caput, o controlador, pessoa a ele vinculada

e outras pessoas que atuem em conjunto com o acionista controlador ou pessoa a ele vinculada só poderão realizar novas aquisições

de ações por meio de OPA por aumento de participação."

7.8 Verifica-se que se trata de regra que busca tutelar a liquidez de ações de emissão de companhia aberta, característica que confere valor às

ações em circulação, combatendo, ainda, o fenômeno conhecido pelo mercado como "fechamento branco de capital", em que o controlador

poderia adquirir, paulatinamente, ações de emissão de sua controlada no mercado, ao ponto de cancelar o registro da mesma, sem que,

contudo, os titulares das ações em circulação remanescentes fossem providos das proteções que teriam num processo de cancelamento de

registro, mediante a realização de OPA própria para esse fim, a OPA para cancelamento de registro.

7.9 No caso em tela, como bem observaram os Reclamantes, os atuais controladores de NET (as Ofertantes) já ultrapassaram essa fração de

1/3 do total de ações preferenciais em circulação de NET, mediante OPA voluntária realizada anteriormente, tempo em que já eram

considerados como pessoas vinculadas ao antigo controlador.

7.10 Isso faria entender, num primeiro momento, que as Ofertantes só poderiam "realizar novas aquisições de ações por meio de OPA por

aumento de participação", conforme prevê o § 6º do art. 26 da Instrução CVM 361, conferindo aos titulares de ações em circulação o direito à

revisão de preço, prevista pelo art. 4º-A da LSA.

7.11 Contudo, discordamos que, especificamente no presente caso, essa regra da norma se aplique à OPA Unificada de NET.

7.12 Isso porque as "novas aquisições" que os atuais controladores de NET se propõem a fazer por ora não decorrem de sua vontade ou

estratégia em aumentar participação nas ações em circulação de sua controlada, diminuindo a liquidez de tais ações, mediante aquisições

privadas ou em mercado, nem mesmo mediante nova OPA voluntária, mas de obrigação legal, por conta da alienação de controle de NET, nos

seguintes termos do disposto no art. 254-A da LSA:

"Art. 254-A. A alienação, direta ou indireta, do controle de companhia aberta somente poderá ser contratada sob a condição, suspensiva

ou resolutiva, de que o adquirente se obrigue a fazer oferta pública de aquisição das ações com direito a voto de propriedade dos

demais acionistas da companhia, de modo a lhes assegurar o preço no mínimo igual a 80% (oitenta por cento) do valor pago por ação

com direito a voto, integrante do bloco de controle."

7.13 Tal entendimento de que à OPA por alienação de controle não se aplica a regra da tutela pela liquidez prevista pelo art. 26, caput e § 6º, da

Instrução CVM 361 é corroborado, ainda, com a redação constante do art. 15 da mesma norma.

7.14 Então vejamos, o art. 15 da Instrução CVM 361, dispositivo que, em linha com o art. 26 da Instrução CVM 361, visa à tutela da liquidez das

ações de emissão de uma companhia aberta, estabelece que, em qualquer OPA formulada pela companhia objeto, pelo acionista controlador ou

por pessoas a ele vinculadas, deve-se observar a regra de aquisição entre 1/3 e 2/3 das ações em circulação, faz exceção da OPA por alienação

de controle, nos seguintes termos:

"Art. 15. Em qualquer OPA formulada pela companhia objeto, pelo acionista controlador ou por pessoas a ele vinculadas, desde que

não se trate de OPA por alienação de controle, caso ocorra a aceitação por titulares de mais de 1/3 (um terço) e menos de 2/3 (dois

terços) das ações em circulação, o ofertante somente poderá:

I - adquirir até 1/3 (um terço) das ações em circulação da mesma espécie e classe, procedendo-se ao rateio entre os aceitantes,

observado, se for o caso, o disposto nos §§ 1o e 2o do art. 37; ou

II - desistir da OPA, desde que tal desistência tenha sido expressamente manifestada no instrumento de OPA, ficando sujeita apenas à

condição de a oferta não ser aceita por acionistas titulares de pelo menos 2/3 (dois terços) das ações em circulação".

7.15 Como se trata de Companhia listada no Nível 2, a OPA por alienação de controle de NET deve observar, ainda, a regra prevista no

Regulamento daquele segmento especial de Governança Corporativa da BM&FBovespa, que prevê "tratamento igualitário àquele dado ao

Acionista Controlador Alienante" e extensão da OPA "aos detentores dessas ações preferenciais deverá ser realizada pelo mesmo valor

oferecido aos detentores de ações ordinárias e nas mesmas condições" (itens 8.1 e 8.1.2 do referido Regulamento, respectivamente).

7.16 Ademais, por se tratar de OPA Unificada que, caso aprovada pelo Colegiado da CVM, tem também o propósito da saída de NET do Nível 2

da BM&FBovespa, tais aquisições visam ao cumprimento da seguinte obrigação prevista na seção XI do Regulamento daquele segmento

diferenciado de Governança Corporativa:

"11.1 Saída. A Companhia poderá sair do Nível 2 de Governança Corporativa a qualquer tempo, desde que a saída seja (i) aprovada

previamente em assembleia geral de acionistas, exceto nos casos de saída do Nível 2 por cancelamento do registro de companhia

aberta e (ii) comunicada à BM&FBOVESPA por escrito com antecedência prévia mínima de 30 (trinta) dias.

11.1.1 A saída do Nível 2 de Governança Corporativa não implicará para a Companhia a perda da condição de companhia aberta

registrada na BM&FBOVESPA.

11.2 Oferta pelo Acionista Controlador. Quando a saída da Companhia do Nível 2 de Governança Corporativa ocorrer para que os

valores mobiliários por ela emitidos passem a ter registro para negociação fora do Nível 2, o Acionista Controlador deverá efetivar oferta

pública de aquisição de ações pertencentes aos demais acionistas da Companhia, no mínimo, pelo respectivo Valor Econômico, a ser

apurado na forma prevista na Seção X deste Regulamento, respeitadas as normas legais e regulamentares aplicáveis. (...)"

7.17 Poderia se questionar, então, que a restrição de que trata o art. 15 da Instrução CVM 361 seria aplicável ao presente caso por conta da OPA

para Saída do Nível 2, uma vez que controlador já ultrapassou a fração de 1/3 das ações preferenciais em circulação.

7.18 Entretanto, em nosso entendimento, tal questionamento teria valia para a verificação da aplicabilidade ou não do disposto no art. 35 da

Instrução CVM 361, que prevê a possibilidade de os limites referidos no art. 15 da norma serem dispensados pela CVM, ao analisar caso a caso,

mediante pleito do ofertante, nos seguintes termos:

"Art. 35. A CVM poderá dispensar as exigências desta Instrução quanto ao limite mínimo ou máximo de ações a serem adquiridas, em

OPA formulada por acionista controlador de companhia listada em segmento especial de negociação de valores mobiliários, instituído

por bolsa de valores ou por entidade do mercado de balcão organizado, que assegure, através de vínculo contratual, práticas

diferenciadas de governança corporativa, desde que:

I - tais ofertas decorram de exigência constante do regulamento de listagem do respectivo segmento especial de negociação, em caso

de retirada da companhia do respectivo segmento, seja em função de deliberação voluntária da companhia seja em razão de

descumprimento de regras do regulamento, e desde que tais ofertas não impliquem cancelamento de registro para negociação de ações

nos mercados regulamentados de valores mobiliários; e

II - o preço de aquisição corresponda, no mínimo, ao valor econômico da ação, apurado em laudo de avaliação elaborado por empresa

especializada, com experiência comprovada e independência quanto ao poder de decisão da companhia, seus administradores e seu

acionista controlador.

7.19 No presente, contudo, tal questionamento não deve ser sequer despertado, uma vez que envolve uma OPA por alienação de controle, que,

por sua natureza, conta com dispensa legal de observação aos limites que tutelam a liquidez das ações em circulação, nos termos do art. 254-A

da LSA e do art. 15 da Instrução CVM 361, destacados acima.

7.20 Assim, nesse caso específico, entendemos ser improcedente a alegação dos Reclamantes ao requererem a revisão de preço de que trata o

art. 4º-A da LSA na OPA Unificada de NET, por conta da redação constante do art. 26, caput e § 6º, da Instrução CVM 361.

7.21 Os Reclamantes alegam, ainda, que fazem jus à revisão de preço na OPA Unificada de NET, por conta da oferta para Saída do Nível 2,

conforme prevista no Estatuto Social da Companhia e no Regulamento do Nível 2 de Governança Corporativa da BM&FBovespa.

7.22 Mais especificamente, reclamam que o atual Estatuto Social de NET suprimiu uma redação anteriormente proposta para deliberação em

assembleia, que supostamente vincularia as regras da OPA para Saída do Nível 2 às regras da OPA para cancelamento de registro, incluindo a

revisão e preço e o quórum de sucesso (concordância ou aceitação da oferta por parte de acionistas titulares de mais de 2/3 de ações em

circulação, conforme previsto no inciso II do art. 16 da Instrução CVM 361), qual seja:

"Art. 35, parágrafo único – A oferta pública prevista neste artigo observará, no que for cabível, as regras de oferta pública para

cancelamento de registro de companhia aberta perante a CVM, nos termos dos artigos 32, 33 e 34 deste Estatuto."

7.23 Entretanto, como já mencionado pela SEP:

"35. O parágrafo excluído, além de conter a expressão "no que for cabível", citava explicitamente a observância das regras nos termos

dos artigos 32, 33 e 34.

36. O art. 32 define, principalmente, o preço mínimo da OPA, enquanto o art. 33 exige a divulgação do preço máximo pelo qual o

ofertante formulará a oferta e o art. 34 diz respeito ao laudo de avaliação utilizado na determinação do preço mínimo.

37. Assim, a meu ver, não havia evidências de que seriam adotadas, no caso de OPA para saída do Nível 2, as mesmas condições

impostas pela Instrução CVM nº361/02 para OPA por cancelamento de registro, em especial o quorum de aceitação da OPA e a

possibilidade de revisão do preço da oferta."

7.24 Ademais, cabe esclarecer que o art. 35 do Estatuto Social de NET trata dos procedimentos que devem ser observados no caso de a

Companhia sair do Nível 2 de Governança Corporativa da BM&FBovespa, nos seguintes termos da redação atual:

"Art. 35 – Caso os acionistas da Companhia reunidos em Assembleia Geral Extraordinária aprovem a saída da Companhia do Nível 2

da BM&BOVESPA, (i) na hipótese de a saída da Companhia do Nível 2 de Governança Corporativa ocorrer para que os valores

mobiliários por ela emitidos passem a ser registrados para negociação fora do Nível 2, ou (ii) em consequência de operação de

reorganização societária, na qual os valores mobiliários de emissão da companhia resultante de tal reorganização não sejam admitidos

para negociação no Nível 2 de Governança Corporativa no prazo de 120 (cento e vinte) dias contados da Assembleia Geral que

aprovou a referida operação, o acionista controlador deverá efetivar uma oferta pública de aquisição das ações pertencentes aos demais

acionistas da Companhia, no mínimo, pelo respectivo valor econômico apurado em laudo de avaliação elaborado nos termos do artigo

34 acima, respeitadas as normas legais e regulamentares aplicáveis.

(...)"

7.25 Como se verifica, a redação constante do dispositivo estatutário reflete o procedimento previsto na seção XI do Regulamento do Nível 2 de

Governança Corporativa da BM&FBovespa. Não poderia ser diferente, uma vez que se refere à parte do Estatuto que trata do tema.

7.26 Em outras palavras, seja pela redação proposta anteriormente para o art. 35 do Estatuto Social de NET, caput e Parágrafo Único, a qual

terminou por não vigorar (um dos motivos da reclamação), seja pela redação atual desse dispositivo, entendemos que a regra para Saída do

Nível 2 prevista no referido documento não acrescenta nem suprime qualquer procedimento já previsto no Regulamento daquele segmento

diferenciado de Governança Corporativa da BM&FBovespa.

7.27 Por esse motivo, entendemos que, ao se verificar que o Regulamento do Nível 2 de Governança Corporativa da BM&FBovespa não impõe

às Ofertantes ou à Companhia o ônus da revisão de preço prevista no art. 4ª-A da LSA, numa OPA para Saída do Nível 2, a mesma conclusão

deve ser estendida quando da análise sobre esse tema (Saída do Nível 2) no Estatuto Social da NET.

7.28 Nesse sentido, vele rever a regra constante do item 11.2 do referido Regulamento, acima destacada, que, ao estabelecer a necessidade de

realização de OPA para Saída do Nível 2, prevê que o preço ofertado deve ser, "no mínimo, pelo respectivo Valor Econômico, a ser apurado na

forma prevista na Seção X deste Regulamento, respeitadas as normas legais e regulamentares aplicáveis".

7.29 A redação acima faz remissão à Seção X do Regulamento do Nível 2, que trata das OPA para cancelamento de registro das companhias

listadas naquele segmento de Governança Corporativa.

7.30 Embora sempre tenhamos entendido que tal remissão não estabelece que a regra da revisão de preço, própria da OPA para cancelamento

de registro, seja estendida à OPA para Saída do Nível 2, solicitamos à BM&FBovespa que apresentasse esclarecimentos sobre o tema,

conforme destacamos no item "I. Histórico dos Processos" acima.

7.31 Em resposta, a BM&FBovespa encaminhou expediente, esclarecendo que, "para fins de ofertas públicas de aquisição de ações

exclusivamente para saída dos segmentos diferenciados de listagem – Novo Mercado e Nível 2 de Governança Corporativa, os respectivos

regulamentos não preveem o direito à revisão de preço de que tratam os artigos 4º-A da Lei nº 6.404/76 e 24 da Instrução CVM nº 361/02".

7.32 A resposta da BM&FBovespa contava, ainda, com a seguinte redação:

"Esclarecemos que, ao contrário do que foi alegado pelos acionistas da NET Serviços de Comunicação S.A., a referência à Seção X do

Regulamento de Listagem do Nível 2 de Governança Corporativa contida no item 11.2 diz respeito exclusivamente ao procedimento de

escolha dos avaliadores disposto no item 10.1. do mesmo regulamento.

Adicionalmente, notamos que o item 10.4 do Regulamento de Listagem do Nível 2 de Governança Corporativa tem como intuito apenas

alertar as companhias listadas de que, além das disposições nele contidas, deverão ser observadas as normas legais e regulamentares

quando do cancelamento do registro de companhia aberta."

7.33 Assim, também entendemos ser improcedente a alegação dos Reclamantes ao requererem a revisão de preço de que trata o art. 4º-A da

LSA na OPA Unificada de NET, por conta de dispositivo estatutário de NET ou de procedimento previsto no Regulamento do Nível 2 de

Governança Corporativa da BM&FBovespa.

7.34 Quanto às alegações de inconsistências no laudo de avaliação, por parte dos Reclamantes, vale ressaltar que a versão original do laudo de

avaliação passou por alterações, provocadas tanto pela análise desta área técnica, quanto pelas alegações dos Reclamantes.

7.35 Atualmente, a versão do laudo de avaliação conta com redações que esclarecem os pontos abordados e demonstram com mais

transparência os critérios adotados na avaliação da Companhia, atendendo, em nosso entendimento, às regras previstas para sua confecção,

conforme constam da Instrução CVM 361 e do Regulamento do Nível 2 de Governança Corporativa da BM&FBovespa.

7.36 Por esses motivos, esta área técnica considera que os critérios utilizados pelo avaliador encontram-se justificados no âmbito da OPA

Unificada em tela, e que os documentos da oferta são suficientes para "assegurar tratamento eqüitativo aos destinatários, permitir-lhes a

adequada informação quanto à companhia objeto e ao ofertante, e dotá-los dos elementos necessários à tomada de uma decisão refletida e

independente quanto à aceitação da OPA", conforme preceitua o inciso II do art. 4º da Instrução CVM 361.

7.37 No tocante à possibilidade de unificação da OPA, por alienação de controle e para Saída do Nível 2, vale destacar o disposto no § 2º do art.

34 da Instrução CVM 361, nos seguintes termos:

"Art. 34, § 2º. A CVM poderá autorizar a formulação de uma única OPA, visando a mais de uma das finalidades previstas nesta

instrução, desde que seja possível compatibilizar os procedimentos de ambas as modalidade de OPA, e não haja prejuízo para os

destinatários da oferta."

7.38 Nesse sentido, o Colegiado da CVM já deliberou favoravelmente à formulação de uma única oferta, visando a mais de uma finalidade, após

ter observado a compatibilidade dos procedimentos entre as diferentes modalidades e a ausência de prejuízo para os destinatários, em cada

caso específico.

7.39 Entre os caso que envolviam a unificação de OPA por alienação de controle e OPA para saída de nível de segmento especial de

governança corporativa da BM&FBovespa, o Colegiado da CVM deliberou favoravelmente nos seguintes precedentes:

i. OPA Unificada de Pearson Sistemas do Brasil S.A. para três finalidades (por alienação de controle, para saída do Novo Mercado e para

cancelamento de registro) – Processo CVM nº RJ-2010-14993 – decisão de 1/2/2011;

ii. OPA Unificada de Tivit Terceirização de Processos, Serviços e Tecnologia S.A. para três finalidades (por alienação de controle, para

saída do Novo Mercado e para cancelamento de registro) – Processo CVM nº RJ-2010-11232 – decisão de 16/11/2010;

iii. OPA Unificada de GVT Holding S.A. para quatro finalidades (por alienação de controle, por aumento de participação, para saída do

Novo Mercado, e para cancelamento de registro) – Processo CVM nº RJ-2009-11570 – decisão de 23/3/2010; e

iv. OPA Unificada de Anglo Ferrous Brazil S.A. (anteriormente denominada IronX Mineração S.A.) para três finalidades (por alienação de

controle, para saída do Novo Mercado e para cancelamento de registro) – Processo nº CVM RJ- 2008-7781 – decisão de 7/10/2008.

7.40 No presente caso, a OPA Unificada tem por objeto as ações ordinárias e preferenciais em circulação, ao preço de R$ 26,64 por ação de

ambas as espécies (corrigido pela taxa SELIC, de 08/06/2012 até a data da liquidação financeira da oferta), valor superior ao preço praticado na

alienação do controle de NET.

7.41 O referido preço tem como base o valor econômico de NET, apurado em laudo de avaliação da Companhia, elaborado por avaliador

escolhido em assembleia de titulares de ações em circulação, mediante apresentação de lista tríplice por parte do Conselho de Administração da

Companhia.

7.42 Por tais características, entendemos que o preço formulado na OPA Unificada atende ao que preceituam o art. 254-A da LSA, para as OPA

por alienação de controle, e a regra prevista no Regulamento do Nível 2 do segmento especial de Governança Corporativa da BM&FBovespa,

para as OPA de Saída do Nível 2.

7.43 Considerando as demais características da OPA Unificada, conforme descrita no item "III. Características da OPA Unificada" acima,

entendemos que as regras da OPA por alienação de controle e para Saída do Nível 2, conforme previstas na LSA, na Instrução CVM 361 e no

Regulamento do Nível 2, encontram-se devidamente observadas no presente caso, sendo "possível compatibilizar os procedimentos de ambas

as modalidade de OPA, e não haja (havendo) prejuízo para os destinatários da oferta", nos termos do § 2º do art. 34 da Instrução CVM 361 e

dos precedentes supramencionados.

7.44 Assim, manifestamo-nos favoravelmente à OPA Unificada de NET, nos termos propostos pelas Ofertantes.

VIII. Conclusão

8.1 Por todo o exposto, encaminhamos os Processos em referência a essa SGE, solicitando que sejam submetidos à apreciação do Colegiado

da CVM, tendo esta SRE/GER-1 como relatora do caso, ressaltando que: i. consideramos improcedente a reclamação, tratada no âmbito do Processo CVM nº RJ-2012-8580, pela revisão de preço prevista no art. 4º-A da LSA para a OPA Unificada de NET, nos termos em que se apresenta; ii. consideramos atendidos os questionamentos apontados pelos Reclamantes, quanto às informações constantes no laudo de avaliação, no âmbito do mesmo Processo CVM nº RJ-2012-8580; e iii. somos favoráveis à unificação OPA de NET, por alienação de controle e para Saída do Nível 2 de Governança Corporativa da BM&FBovespa, nos termos propostos pelas Ofertantes, no âmbito do Processo CVM nº RJ-2012-6422. Atenciosamente, (original assinado por) Ricardo Maia da Silva Superintendente de Registro de Valores Mobiliários (em exercício) _______________________________ [1]Formado pelos acionistas GB Empreendimentos e Participações S.A., Globo Comunicação e Participações S.A., Empresa Brasileira de Telecomunicações S.A. e Embratel Participações S.A. [2]Dados Estatísticos dos Serviços de TV por Assinatura ‐ Cap. 01 ‐ 48.ª Edição, de 31/04/2012. Disponível em: http://www.anatel.gov.br/Portal/verificaDocumentos/documento.asp?numeroPublicacao=278907&pub=original&filtro=1&documentoPath=278907.pdf [3]Estudo da Teleco ‐ Inteligência em Telecomunicações. Disponível em: http://www.teleco.com.br/Operadoras/Net.asp

Processo CVM n.º RJ 2012/14764

(Reg. Col. n.º 8399/2012)

Interessados: Mainstay Ações Master FIA; Mainstay Long Short FIM; Mainstay Multiestratégia Master FIM; Nest ARB Master FIM; Nest Ações Master

FIA; UV Sequóia

FIM – Investimento no Exterior – Crédito Privado; UV Plátano FIM – Investimento no Exterior – Crédito Privado; UV Ipê FIM – Investimento no Exterior –

Crédito Privado; UV Baobá FIM – Investimento no Exterior – Crédito Privado; Embratel Participações S.A.; Empresa Brasileira de Telecomunicações S.A.;

e GB Empreendimentos e Participações S.A.

Assunto: Aplicação das regras relativas à OPA por aumento de participação a uma OPA por alienação de controle cumulada com uma OPA para saída

de nível

Diretor Relator: Otavio Yazbek

Declaração de Voto

I. Objeto e Principais Fatos

1. O presente caso envolve a questão da aplicabilidade também do regime da OPA por aumento de participação à OPA resultante da cumulação

da OPA por alienação de controle com a OPA para saída de nível da Net Serviços de Comunicação S.A. ("Net").

2. Parece relevante, para os fins do presente voto, chamar a atenção para os seguintes fatos:[1]

i. sociedades controladas pela Teléfonos de México S.A., de C.V. ("Grupo Telmex") celebraram, em 27.6.2004, um contrato com o antigo

controlador da Net, disciplinando a aquisição, pelo Grupo Telmex, de uma participação significativa no capital da Net e na sua

controladora, a GB Empreendimentos e Participações S.A. ("GB") – em função deste contrato, o Grupo Telmex tornou-se titular de 38%

das ações ordinárias da Net e de 48% do capital votante da GB;

ii. quando da implementação desta aquisição, em 21.3.2005, também se concedeu ao Grupo Telmex uma opção para adquirir uma

participação adicional no capital da GB e, assim, tornar-se controladora indireta da Net. O exercício desta opção, contudo, estava

condicionado a alterações legislativas e regulamentares que permitissem que o controle da Net fosse exercido por estrangeiros;

iii. ainda antes de poder exercer esta opção de compra, o Grupo Telmex decidiu lançar uma OPA voluntária visando a aquisição de todas

as ações preferenciais da Net ("OPA Voluntária"). Em razão desta oferta, cujo leilão ocorreu em 7.10.2010, e do put dela decorrente, o

Grupo Telmex adquiriu ações representativas de 72,94% das ações preferenciais que, no momento do leilão, estavam em circulação.

Somando essas ações às que já eram de sua titularidade, o Grupo Telmex elevou a sua participação no capital preferencial da Net

para 97,63%; e

iv. depois das alterações legislativas promovidas pela Lei n.º 12.485, de 12.9.2011, e posteriormente à autorização formalizada pela

Anatel, em 5.3.2012, o Grupo Telmex exerceu a opção de compra acima mencionada e se tornou controlador direto da GB e,

indiretamente, da Net.

3. Assim, uma vez configurada a alienação de controle, o Grupo Telmex, que já deveria realizar uma OPA para cumprir com o art. 254-A da Lei

n.º 6.404/1976, decidiu cumular, a esta oferta, uma OPA para saída do nível 2 de governança corporativada BM&FBovespa[2]. Realizou-se,

assim, em 5.4.2012, uma assembleia geral extraordinária que aprovou, por maioria, "a descontinuidade das Práticas Diferenciadas de

Governança Corporativa Nível 2 da BM&FBovespa".

4. Apresentado edital da oferta para registro na CVM, acionistas titulares de ações preferenciais da Net ("Recorrentes"), inconformados com a

decisão do Grupo Telmex de proceder com a oferta sem seguir os procedimentos relativos a uma OPA por aumento de participação,

apresentaram uma reclamação.

5. A Superintendência de Registro de Valores Mobiliários ("SRE"), contudo, entendeu não serem aplicáveis, no presente caso, as disposições

relacionadas à OPA por aumento de participação, essencialmente, porque "as novas aquisições que as Ofertantes se propõem a fazer por meio

dessa oferta não decorrem de sua vontade ou estratégia em aumentar participação nas ações em circulação da sua controlada, diminuindo a

liquidez de tais ações".

II. Pedido de Vista

6. Foi justamente por discordar desta assertiva da SRE (do seu uso como fundamento da decisão, para ser mais específico) que pedi vista do

presente processo.

7. A meu ver, nem o § 6º do art. 4º da Lei n.º 6.404/1976[3] nem a Instrução CVM n.º 361/2002 estabelecem a intenção de "diminui[r] a liquidez"

como um dos elementos necessários à deflagração da OPA por aumento de participação.

8. O que, na verdade, se tem é a lei prevendo, como hipótese de incidência das regras relativas à OPA por aumento de participação, a redução da

liquidez das ações em mercado perpetrada por controlador e a Instrução da CVM concretizando o critério para se aferir quando há e quando não

há essa redução de liquidez.

9. Mas o importante a destacar é que, seja para a lei, seja para a instrução, não importa a vontade do agente de promover aquela redução de

liquidez, mas sim os efeitos de seus atos.

III. OPA para Saída de Nível como OPA Obrigatória?

10. Outro argumento que também foi bastante discutido nos autos, mas que, a meu ver, não é verdadeiramente relevante para o deslinde da questão

ora sob análise é o da caracterização da OPA por saída de nível como obrigatória ou voluntária.

11. E, embora entenda que estamos diante de uma oferta essencialmente voluntária, tal fato, tal como bem identificado pela SRE, parece-me

irrelevante para o deslinde do presente caso. Com efeito, para decidir sobre a incidência ou não das regras relativas à OPA por aumento de

participação, não parece necessário saber se estamos diante de uma oferta obrigatória ou voluntária.

12. Embora haja ainda outros pontos, no presente caso, que talvez merecessem alguma atenção, cingir-me-ei àqueles dois que me parecem

verdadeiramente centrais e que explorarei na sequência, que são: (i) o da exigibilidade ou não da OPA do art. 26 da Instrução CVM

n.º 361/2002, ou, melhor dizendo, da OPA do § 6º do referido dispositivo[4]; e (ii) o da exigibilidade de OPA em razão do disposto no § 2º do art.

37 da mesma Instrução[5].

IV. A interpretação do § 6º do art. 26

13. Como disse, a primeira das questões que verdadeiramente se impõem para decisão, a meu ver de forma inédita, no presente caso, é a da

exigibilidade de OPA em razão do disposto no § 6º do art. 26 da Instrução CVM n.º 361/2002. Na verdade, o que se deve, aqui, decidir, é se in

abstracto existe uma OPA autônoma no § 6º do art. 26.

14. Isso porque os Recorrentes sustentam, em síntese, que o referido dispositivo cria uma hipótese de OPA distinta daquela do caput do mesmo

artigo. Assim, se o caput trata da OPA por aumento de participação propriamente dita, deflagrada por aquisições que superem o patamar ali

estabelecido efetuadas por outro meio que não uma OPA, o § 6º estabeleceria uma obrigação de, a partir da aquisição de 1/3 das ações em

circulação, por qualquer meio, apenas realizar novas aquisições por meio de uma OPA por aumento de participação.

15. Já para o Grupo Telmex, não há autonomia do § 6º em face do caput do art. 26. E, na opinião dos ofertantes, inclusive por conta da remissão

que o parágrafo faz ao caput, a análise conjunta dos dois dispositivos levaria, inevitavelmente, à conclusão de que OPAs não fazem incidir nem o

caput nem o § 6º do art. 26.

16. Foi nesse sentido que Nelson Eizirik, em parecer que elaborou para o presente caso, concluiu que o § 6º teria exclusivamente a finalidade de

impedir "que novas aquisições de ações [fossem] realizadas pelo controlador que ultrapassou o limite de 1/3 das ações em circulação

privadamente ou em bolsa de valores até que ele promova a OPA de que trata o caput, qual seja, a OPA por aumento de participação

decorrente destas aquisições privadas".

17. Concordo com esta posição. O § 6º do art. 26, tal como incluído pela Instrução CVM n.º 487, de 25.11.2010, visa, basicamente, fortalecer a regra

do caput e a do §1º do art. 26.

18. A ideia é que, uma vez preenchidos os elementos que compõem o suporte fático do caput do art. 26 ou do §1º (i.e., uma vez deflagrada a

obrigação de realizar a OPA por aumento de participação), o controlador e os outros sujeitos mencionados no § 6º não possam adquirir novas

ações privadamente ou em bolsa até que se cumpra com a obrigação de realizar uma OPA por aumento de participação.

19. Mas, como disse, para que cheguemos ao ponto de considerar a incidência do §6º, é necessário que, antes, o caput ou o §1º tenha incidido e

que, por consequência, já exista a obrigação de o controlador realizar uma OPA por aumento de participação. É só aí, nesse segundo momento,

que "o controlador, pessoa a ele vinculada e outras pessoas que atuem em conjunto com o acionista controlador ou pessoa a ele vinculada"

passam a se sujeitar ao dever contido no §6º de não "realizar novas aquisições de ações [exceto se] por meio de OPA por aumento de

participação".

20. Nesse sentido, não me parece que o § 6º do art. 26 faça deflagrar, no presente caso, uma OPA por aumento de participação especial.

V. A questão do § 2º do Art. 37

21. O segundo ponto que vale explorar, como já esclarecido, é o da obrigatoriedade de realização de OPA por aumento de participação, no presente

caso, com fundamento no § 2º do art. 37 da Instrução CVM n.º 361/2002.

22. Contudo, ao que me parece, tampouco este artigo incide no presente caso. A redação do artigo (que remete somente ao inciso I do art. 15 e ao

verbo "atingir") deixa claro que sua hipótese de incidência se volta para as situações em que o limite de um terço foi atingido por meio de uma

oferta que, tendo obtido adesões superiores a um terço, restringiu-se a adquirir só um terço.

23. É de se lembrar, ademais, que esta situação já poderia ocorrer sob a égide da Instrução CVM n.º 299/1999, tal como alterada pela Instrução

CVM n.º 345/2000. Lá, no caso de o controlador realizar uma oferta visando mais de um terço das ações em circulação, ele deveria fazer

constar do edital se, na hipótese de acionistas representando mais de um terço das ações em circulação efetivamente aceitassem a oferta, ele

iria (i) desistir da oferta; (ii) adquirir, proporcionalmente, o número de ações de propriedade dos aceitantes da oferta, até o limite de um terço da

ações em circulação; ou (iii) iniciar novo procedimento de oferta pública, com observância das regras da Instrução CVM n.º 229, de 16.1.1995.

24. Em outras palavras, poderia o controlador, se assim desejasse, adquirir só um terço das ações em circulação e, assim, evitar a incidência das

regras relacionadas ao procedimento aplicável ao cancelamento de registro, notadamente aquelas relativas ao laudo de avaliação.

25. Mas, inclusive porque, nesta hipótese, o controlador evitava a incidência das regras relativas à avaliação, o regulador entendeu pertinente

esclarecer, no § 2º do art. 37 da Instrução CVM n.º 361/2002 – que, vale lembrar, está inserido na seção referente às "Regras de Vigência" –,

que o controlador somente poderia fazer novas aquisições "mediante OPA por aumento de participação".

26. Nesse sentido, não me parece que estejamos, no presente caso, diante de uma das hipóteses que o § 2º do art. 37 veio a disciplinar,

nomeadamente, aquelas em que o limite de um terço foi atingido por meio de uma oferta que, tendo obtido adesões superiores a um terço,

restringiu-se a adquirir só um terço. Por este motivo, não me parece que tampouco este dispositivo sirva de fundamento para a incidência das

regras relativas a OPA por aumento de participação.

VI. Conclusão

27. Ante o exposto, entendo que as regras relativas a OPA por aumento de participação não incidem no presente caso, motivo pelo qual voto pelo

não provimento do recurso apresentado pelos Recorrentes.

É o meu voto.

Rio de Janeiro, 30 de julho de 2013.

Otavio Yazbek

Diretor Relator

[1] Para uma descrição mais detalhada dos fatos, remeto ao Memo/SRE/GER-1/n.º 099/2012, de 22.11.2012, referente ao Processo CVM n.º RJ

2012/6422, julgado em 27.11.2012, e, ainda, ao MEMO/SER/GER-1/n.º 02/2013, de 10.1.2013, referente ao presente recurso.

[2] O Grupo Telmex, num primeiro momento, propôs a realização de uma OPA contemplando também a OPA de cancelamento de registro, mas acabou

por desistir desta opção quando alguns acionistas da Net requereram, com fundamento no art. 4º-A da lei acionária, a convocação de uma assembleia

para deliberar sobre nova avaliação da Net.

[3] Art. 4. (...) § 6º O acionista controlador ou a sociedade controladora que adquirir ações da companhia aberta sob seu controle que elevem sua

participação, direta ou indireta, em determinada espécie e classe de ações à porcentagem que, segundo normas gerais expedidas pela Comissão de Valores Mobiliários, impeça a liquidez de mercado das ações remanescentes, será obrigado a fazer oferta pública, por preço determinado nos termos do § 4º, para aquisição da totalidade das ações remanescentes no mercado. [4] Art. 26. A OPA por aumento de participação, conforme prevista no § 6º do art. 4º da Lei 6.404, de 1976, deverá realizar-se sempre que o acionista controlador, pessoa a ele vinculada, e outras pessoas que atuem em conjunto com o acionista controlador ou pessoa a ele vinculada, adquiram, por outro meio que não uma OPA, ações que representem mais de 1/3 (um terço) do total das ações de cada espécie e classe em circulação, observado o disposto no §§ 1º e 2º do art. 37. §1º Caso as pessoas referidas no caput detenham, na entrada em vigor desta Instrução, em conjunto ou isoladamente, mais da metade das ações de emissão da companhia de determinada espécie e classe, e adquiram, a partir da entrada em vigor desta Instrução, isoladamente ou em conjunto, participação igual ou superior a 10% (dez por cento) daquela mesma espécie e classe em período de 12 (doze) meses, sem que seja atingido o limite de que trata o caput, a CVM poderá determinar a realização de OPA por aumento de participação, caso verifique, no prazo máximo de 6 (seis) meses a contar da comunicação de aquisição da referida participação, que tal aquisição teve o efeito de impedir a liquidez das ações da espécie e classe adquirida. (...) § 6º Uma vez ultrapassado o limite de 1/3 (um terço) das ações em circulação previsto no caput, o controlador, pessoa a ele vinculada e outras pessoas que atuem em conjunto com o acionista controlador ou pessoa a ele vinculada só poderão realizar novas aquisições de ações por meio de OPA por aumento de participação. [5] Art. 37. (...) §2º Ainda para efeito das companhias abertas existentes na data da entrada em vigor desta Instrução, caso o ofertante, nas ofertas de que trata o caput do art. 15, já tenha atingido o limite a que se refere o inciso I do mesmo artigo, calculado na forma do parágrafo anterior, nova aquisição de ações somente poderá ser realizada mediante OPA por aumento de participação, com as limitações ali estabelecidas.