Oferta pública

RECURSO CONTRA DECISÃO DA SRE - REGISTRO DE OFERTA PÚBLICA DE DISTRIBUIÇÃO DE CERTIFICADOS DE RECEBÍVEIS IMOBILIÁRIOS - CM CAPITAL MARKETS DTVM LTDA. E OUTRO - PROC. SEI 19957.008927/2017-73

Trata-se de recurso interposto por CM Capital Markets DTVM Ltda. e Barigui Securitizadora S.A. (“Recorrentes”) contra decisão da Superintendência de Registros de Valores Mobiliários - SRE, no âmbito do pedido de registro da oferta pública de distribuição de Certificados de Recebíveis Imobiliários das séries 62ª e 63ª da 1ª emissão da Barigui Securitizadora S.A. O presente recurso questiona exigência formulada pela SRE, mais especificamente pela Gerência de Registros 1 – GER-1, no sentido de excluir “Instrumentos Particulares de Empréstimo com Pacto Adjeto de Alienação Fiduciária de Imóvel Em Garantia” dos créditos que serviriam de lastro para a emissão em questão. Em suas razões recursais, as Recorrentes ressaltam que a manifestação da CVM a respeito da definição de crédito imobiliário se evidencia necessária em prol da segurança jurídica do mercado imobiliário e de capitais. Argumentam que “(...) o crédito com lastro em Contratos de Refinanciamento é um produto que tem a finalidade precípua de viabilizar crédito mais barato ao jurisdicionado, que atende às regras do disposto na Lei 9.514/97 e ainda, é definido pelo CMN e pelo Bacen como crédito imobiliário (...)” As Recorrentes requereram ainda que lhes fosse possibilitada sustentação oral do recurso na sessão em que fosse apreciado pelo Colegiado da CVM.

Em sua análise, constante do Memorando nº 1/2018-CVM/SRE/GER-1, a SRE destacou que a Lei nº 9.514/1997 (“Lei 9.514”) não define crédito imobiliário, de forma que a CVM vem construindo o entendimento sobre esse tema caso a caso, por meio de apreciação do Colegiado. Em específico, reforçou que a possibilidade de emissão de CRI lastreado em empréstimos garantidos por alienação fiduciária de imóveis não teve, até o momento, a oportunidade de ser apreciada pelo Colegiado. Entre outros argumentos trazidos pela área técnica, ressaltou-se que os créditos em questão não se enquadrariam no conceito de crédito imobiliário seja em sua origem, seja em sua destinação. Ainda, em comparação a produtos como LCI e LIG, o CRI apresentaria características distintas, merecendo interpretação diferenciada quanto às possibilidades de lastro. Em conclusão, a área técnica manifestou-se no sentido de que “a oferta só possa ser registrada após a exclusão dos “Instrumentos Particulares de Empréstimo com Pacto Adjeto de Alienação Fiduciária de Imóvel em garantia” entre seus lastros, tendo em vista que, em nosso entendimento, tais Instrumentos não podem ser considerados créditos imobiliários para fins de lastro de CRI, nem na origem, tampouco na sua destinação, pois os mesmos não proveem da exploração ou do financiamento do imóvel, além de não haver qualquer previsão de direcionamento dos recursos a serem captados por meio da oferta a imóveis previamente identificados”.

Quanto ao pedido das Recorrentes de que lhes fosse possibilitada a sustentação oral, em linha com a Decisão do Colegiado de 09.10.2007 no âmbito do Proc. RJ2007/7345 , a SRE entendeu ser desnecessário o atendimento ao referido pleito, por falta de previsão legal. Os Diretores Pablo Renteria, Henrique Machado e Gustavo Gonzalez divergiram do entendimento da área técnica, votando a favor do provimento do recurso. De acordo com os Diretores, o empréstimo a pessoal natural com pacto adjeto de alienação fiduciária de imóvel em garantia constitui crédito imobiliário na sua origem, uma vez que o proprietário tira proveito econômico do seu imóvel, mediante a outorga da garantia real, para obter recursos a custos reduzidos. Ademais, nessa modalidade de mútuo, verifica-se a vinculação do valor de alienação do imóvel à satisfação do crédito, visto que o credor tem a segurança de receber a prestação devida a partir do produto obtido com a execução da garantia, em caso de inadimplemento. De outra parte, no caso em análise, a pertinência desse empréstimo com o mercado imobiliário é evidenciada pelo fato de o originador ser companhia hipotecária, integrante do Sistema Financeiro Imobiliário (Lei 9.514, art. 2º) e do Sistema Financeiro Habitacional (Lei nº 4.380/1964, art. 8º, VI), que tem por objeto típico a concessão de empréstimos e financiamentos garantidos por alienação fiduciária de bens imóveis (Resolução CMN nº 2.122/1994, art. 3º, II).

Assim, ao permitir-se que o mútuo sirva de lastro para a emissão do CRI, contribui-se para a expansão das atividades desempenhadas por esse participante do mercado imobiliário. Além disso, a admissão dessa modalidade de empréstimo como lastro de CRI se mostra consentânea com o entendimento que vem sendo adotado pelo Banco Central do Brasil e o Conselho Monetário Nacional a respeito da qualificação do crédito imobiliário, como se vê da Circular BACEN nº 3.614/2012, relativa à letra de crédito imobiliário – LCI, e da Resolução CMN n º 4.598/2017, que regulamentou a letra imobiliária garantida – LIG. Trata-se, portanto, de interpretação sobre o conceito de crédito imobiliário que promove a coerência regulatória entre os diferentes instrumentos de captação de recursos utilizados no âmbito do mercado imobiliário. Os Diretores destacaram ainda que a análise técnica da SRE não identificou riscos aos investidores ou ao bom funcionamento do mercado de valores mobiliários que poderiam advir da qualificação desse crédito como lastro de CRI. Ao reverso, o fato de ser um empréstimo dotado de garantia fiduciária imobiliária, concedido por instituição integrante do sistema financeiro segundo a regulamentação do Banco Central do Brasil, é um fator que tende a atenuar o risco assumido pelo adquirente do CRI.

Na mesma direção, o fato de o Banco Central do Brasil e o Conselho Monetário Nacional aceitarem esse tipo de lastro para a LCI e a LIG constitui outra evidência da adequação material dessa interpretação, sob o aspecto regulatório. Por fim, os Diretores Pablo Renteria, Henrique Machado e Gustavo Gonzalez ressaltaram a importância de a CVM continuar a desenvolver estudos sobre a extensão do conceito de crédito imobiliário e suas repercussões no funcionamento e desenvolvimento do mercado de valores mobiliários. Por sua vez, o Presidente Marcelo Barbosa e o Diretor Gustavo Borba, acompanhando o entendimento da área técnica, votaram pelo não provimento do recurso, por entenderem que a aceitação de “Instrumentos Particulares de Empréstimo com Pacto Adjeto de Alienação Fiduciária de Imóvel Em Garantia” como créditos imobiliários passíveis de lastrear CRIs não encontraria respaldo jurídico, tendo em vista as disposições da Lei 9.514, a qual não define créditos imobiliários, e a falta de elementos que caracterizem a operação pretendida, mesmo do ponto de vista conceitual, como uma operação de financiamento imobiliário. Nesse sentido, tais contratos de empréstimo não se enquadrariam nos conceitos de crédito imobiliário pela origem ou pela destinação construídos nas decisões do Colegiado da CVM, não sendo certa sua utilização para a finalidade de financiamento imobiliário preceituada pela Lei 9.514.

A esse respeito, corroboraram o entendimento da SRE de que além de o fluxo de pagamento de uma operação de securitização com lastro em mútuos não ter origem na exploração ou financiamento de imóveis, a destinação de tais recursos também não estaria vinculada a nenhuma atividade relacionada ao setor imobiliário, tendo em vista que nos empréstimos em análise a destinação seria livre. Em seu entendimento, o fato de existir uma garantia de natureza imobiliária não transforma a natureza do crédito em si, considerando inclusive o caráter acessório e substituível da garantia. Nesse tocante, pontuaram que a Lei 9.514 dispõe que o crédito – e não apenas sua garantia – tem que estar vinculado a imóveis. Quanto ao argumento de que os conceitos de crédito imobiliário previstos nas normas relativas a outros produtos bancários, quais sejam, a LIG e a LCI, incluem empréstimos garantidos por alienação fiduciária de bens imóveis, o Presidente Marcelo Barbosa e o Diretor Gustavo Borba, em linha com o posicionamento da área técnica, salientaram que se trata de instrumentos de natureza e com especificidades diversas.

A título de exemplo, mencionou-se que a composição da carteira de ativos que lastreia LIGs seria mais flexível, podendo ser composta por até 20% de títulos públicos, e que, enquanto CRIs são emitidos por companhias securitizadoras, LCIs e LIGs somente podem ser ofertadas por entidades autorizadas a operar do Sistema de Financiamento Imobiliário, de modo que estes títulos atingiriam naturalmente o objetivo legal de financiamento imobiliário. Assim, embora entendam que uma interpretação mais flexível do conceito poderia permitir uma expansão das possibilidades de financiamento via mercado de capitais, operação atualmente disponível apenas por meio de financiamento bancário, o Presidente Marcelo Barbosa e o Diretor Gustavo Borba entenderam que o alargamento pretendido poderá ser feito, se for o caso, via regulação, quando se poderá ponderar, de forma mais sistemática, todos os aspectos envolvidos. Dessa forma, o Colegiado decidiu (i) por unanimidade, acompanhando a conclusão da área técnica, não conceder a possibilidade de sustentação oral às Recorrentes; e (ii) por maioria, divergindo do entendimento da área técnica, prover o recurso para admitir que os “Instrumentos Particulares de Empréstimo com Pacto Adjeto de Alienação Fiduciária de Imóvel em Garantia” sirvam de lastro para o CRI. Anexos MANIFESTAÇÃO DA ÁREA TÉCNICA

COMISSÃO DE VALORES MOBILIÁRIOS

Memorando nº 1/2018-CVM/SRE/GER-1

Rio de Janeiro, 10 de janeiro de 2018.

Ao Superintendente de Registro de Valores Mobiliários (SRE)

Assunto: Recurso contra Decisão da SRE – Processo CVM nº 19957.008927/2017-73

Senhor Superintendente,

1. Trata-se de expediente encaminhado à CVM em 21/12/2017 (documento 0386006) por CM

Capital Markets DTVM Ltda. e Barigui Securitizadora S.A. (“Emissora” e, em conjunto com a

CM Capital Markets DTVM Ltda., “Recorrentes”) com interposição de recurso contra

decisão desta Superintendência (“Recurso”), no âmbito do pedido de registro da oferta

pública de distribuição (“Oferta”) de Certificados de Recebíveis Imobiliários das séries 62ª e

63ª da 1ª emissão da Barigui Securitizadora S.A.

2. A propósito, o recurso supramencionado foi interposto contra exigência formulada pela

SRE/GER-1, que solicitou a exclusão de “Instrumentos Particulares de Empréstimo com

Pacto Adjeto de Alienação Fiduciária de Imóvel em garantia” entre os créditos que servem

de lastro para a emissão em questão, por entender que "contratos de mútuos desvinculados

de transações imobiliárias não podem ser utilizados como lastro para a emissão de CRI, haja

vista que a natureza jurídica dos creditos imobiliários elegíveis para tal não é caracterizada

pela caução que os assegura, e sim por decorrer de negócio envolvendo bem imóvel".

3. O Recurso contou, ainda, com requerimento de efeito suspensivo quanto ao

cumprimento das exigências constantes do Ofício nº 95/2017/CVM/SRE/SEP (“Ofício 95”,

documento 0402880), nos termos do inciso V da Deliberação CVM nº 463/03.

4. Em 22/12/2017, a SRE encaminhou o Ofício nº 433/2017/efeito suspensivo ao Recurso,

ficando suspenso o prazo para atendimento das exigências constantes do Ofício 95, até que

o Colegiado da CVM decida o sobre o tema.

5. Conforme se verificará na seção “I- Características dos CRI e da Oferta”, os CRI em tela

são lastreados por contratos de financiamento imobiliário residencial, contratos de

financiamento imobiliário de salas comerciais, contratos de financiamento imobiliário de

unidades hoteleiras (Condo-Hoteis), além dos supracitados empréstimos garantidos por

alienação fiduciária de imóveis (“Empréstimos Garantidos”).

6. Desse modo, a questão central a ser enfrentada por meio do presente Memorando diz

respeito à possibilidade de caracterização dos Empréstimos Garantidos como crédito

imobiliário passível de securitização por meio da emissão de CRI, à luz da Lei nº 9.514/97 e

da Instrução CVM nº 414/03.

Memorando 1 (0417990) SEI 19957.008927/2017-73 / pg. 1

I. CARATECTERÍSTICAS DOS CRI E DA OFERTA

7. A presente Oferta foi aprovada em reunião de Diretoria da Emissora realizada em

14/08/2017 e prevê a emissão de 216 CRI da 62ª série (sênior) ao valor unitário de R$

50.101,46268519, totalizando R$ 10.821.915,94 e 24 CRI da 63º série (subordinada) ao valor

unitário de R$ 50.101,4625, totalizando R$ 1.202.435,10, a serem distribuídos publicamente

sob o regime de melhores esforços, nos termos da Instrução CVM 400.

8. O vencimento dos CRI se dará em 10/04/2031 e a taxa de remuneração será de IGP-M +

5,75% ao ano, para a série sênior, e IGP-M + 34,1694% ao ano para a série subordinada.

9. A presente emissão de CRI contará ainda com regime fiduciário dos créditos imobiliários

que comporão o lastro dos referidos títulos, os quais serão destacados do patrimônio da

Emissora, constituindo, dessa forma, patrimônio separado, destinando-se especificamente

ao pagamento dos CRI e das demais obrigações relativas ao regime fiduciário.

10. Os CRI serão admitidos para negociação no mercado secundário no módulo CETIP 21,

administrado e operacionalizado pela B3 S.A.

11. Os CRI terão como lastro 82 contratos de financiamento ou empréstimos, sendo: (i) 28

contratos de financiamento de unidades hoteleiras integrantes do Condomínio Mondial

Jundiaí (Condo-hotel), garantidos por alienação fiduciária constituída sobre os imóveis a

eles vinculados; (ii) 43 contratos de financiamento de imóveis residenciais ou salas

comerciais, também garantidos por alienação fiduciária constituída sobre os imóveis a eles

vinculados; e (iii) 11 contratos de empréstimo com garantia em alienação fiduciária de

imóveis residenciais ou comerciais.

12. Os CRI serão distribuídos exclusivamente a investidores que se enquadrem no conceito

de investidor qualificado ou profissional, conforme definidos nos artigos 9º-A e 9º-B da

Instrução CVM nº 554/14.

II. ALEGAÇÕES DOS RECORRENTES

13. De forma a obter o sucesso de seu pleito, os Requerentes apresentaram por meio do

expediente de 21/12/2017 os seguintes argumentos destacados abaixo, com os grifos

originais:

“ 1. DOS FATOS

Em 25 de agosto de 2017, nos termos do artigo 7º da Instrução CVM nº 414, de 30 de

dezembro de 2004 (“ICVM 414”) e do artigo 7º da Instrução CVM nº 400, de 29 de

dezembro de 2003 (“ICVM 400”), a Emissora e o Coordenador Líder apresentaram perante

esta D. CVM o pedido de registro definitivo da oferta pública de 240 Certificados de

Recebíveis Imobiliários nominativo-escriturais, sendo 216 unidades para Série Sênior (62ª

Série), no montante de R$ 10.821.915,94, e 24 unidades para a Série Júnior (63ª Série), no

montante de R$ 1.202.435,10, perfazendo o valor total de Emissão de R$ 12.024.351,04,

com lastro em créditos imobiliários pulverizados decorrentes de 81 Contratos Imobiliários

(conforme definição abaixo) representados por Cédulas de Crédito Imobiliário (“CCI”)

cedidas à Emissora na forma prevista na Lei nº 10.931/04, de 02 de agosto de 2004 (“Lei

10.931/04”), tendo sido apresentados para apreciação desta d. CVM os documentos

exigidos para registro da Oferta na forma da legislação e regulamentação em vigor.

Os CRI em questão têm como lastro Contratos de Financiamento e Contratos de

Refinanciamento representados por CCI, assim definidos nos Documentos da Oferta:

São os (i) Instrumentos Particulares de Compra e Venda de

Imóvel, Financiamento Imobiliário com Pacto Adjeto de

Memorando 1 (0417990) SEI 19957.008927/2017-73 / pg. 2

Alienação Fiduciária de Imóvel em Garantia e Outras

“Contratos de

Avenças, com Emissão de Cédula de Crédito Imobiliário

Financiamento”:

originados pela Cedente, e; (ii) Instrumentos Particulares de

Compra e Venda de Imóvel para aquisição originados por

terceiros quando mencionados em conjunto.

São os Instrumentos Particulares de Empréstimo com Pacto

“Contratos de Adjeto de Alienação Fiduciária de Imóvel em Garantia,

Refinanciamento”: Emissão de Cédula de Crédito Imobiliário e Outras Avenças

originados pela Cedente.

Pois bem, a respeito do pedido de registro dos CRI com lastro nos Contratos de

Financiamento e Contratos de Refinanciamento, denominados em conjunto como

“Contratos Imobiliários”, devidamente representados por CCI, esta D. CVM, representada

pela sua Gerência de Registros 1 (“GER-1”) apresentou exigências conforme Ofício nº

69/2017/CVM/SRE/SEP, expedido em 25 de setembro de 2017 (“Ofício de Exigências”).

Em 23 de novembro de 2017, em atenção ao Ofício de Exigências, a Emissora e o

Coordenador Líder apresentaram resposta, mediante a qual não somente deram

atendimento a todos os itens do Ofício de Exigências, como também, em relação à

Exigência Objeto do Recurso, apresentaram arrazoado esclarecendo, com fundamento (i)

no disposto na Lei 9.514/97, de 20 de novembro de 1997 (“Lei 9.514/97”) e em sua exposição

de motivos; (ii) na evolução dos debates entre os participantes do mercado de capitais e a

Comissão de Valores Mobiliário (“CVM” ou “Autarquia” ou “Casa”) acerca do conceito de

crédito imobiliário, e ainda; (iii) na definição de crédito imobiliário definida pelo

Conselho Monetário Nacional (“CMN”) e pelo Banco Central do Brasil (“Bacen”);

requerendo a reconsideração da Exigência Objeto do Recurso, para que os Contratos de

Refinanciamento permanecessem como lastro da Oferta em análise.

Em 7 de dezembro de 2017, mediante o Ofício nº 95/2017/CVM/SRE/SEP, expedido na

mesma data (“Ofício de Vícios Sanáveis”), a GER-1 conferiu à Emissora e ao Coordenador

Líder, oportunidade para suprir vícios sanáveis até 21 de dezembro de 2017, nos termos do

parágrafo 1º do artigo 16 da ICVM 400.

No Ofício de Vícios Sanáveis, no que se refere à Oferta, a D. GER-1 reiterou as exigências

constantes dos itens 3.1.1, 3.1.2, 3.1.3, 3.1.4, 3.1.5, 3.1.6, 3.2.9, 3.2.14, 3.3.1, 3.3.2, e 3.4.1, e,

quanto ao registro de Companhia Aberta, foram reiterados alguns subitens do item 4.1.1.

A respeito do Ofício de Vícios Sanáveis, a Emissora e o Coordenador Líder

providenciaram o pleno atendimento das exigências formuladas, o que fizeram mediante

a Carta-Resposta à Oportunidade de Suprir Vícios Sanáveis protocolada nesta mesma

data (21/12/17), exceto no que se refere ao item 3.2.9. objeto do presente Recurso, (...)

É contra esta manifestação da área técnica da CVM, com fulcro no disposto na

Deliberação CVM nº 463, de 25 de julho de 2003, com a alteração introduzida pela

Deliberação 510/06 (“Deliberação CVM 463/03”), que se insurgem a Emissora e o

Coordenador Líder, para requerer o exame da questão pelo i. Colegiado, considerando os

fundamentos a seguir aduzidos, senão vejamos:

2. DO EFEITO SUSPENSIVO AO RECURSO

Considerando que, está em curso o prazo de análise de registro da Oferta, tendo em vista a

necessária análise do presente recurso pelo i. Colegiado, antes da apreciação da CartaResposta à Oportunidade de Suprir Vícios Sanáveis, cuja prorrogação de prazo foi

requerida à esta d. Superintendência, de forma que a Emissora e o Coordenador Líder

não tenham nenhum prejuízo ao atendimento do Ofício de Oportunidade de Suprir

Vícios Sanáveis, com fulcro no disposto no item “V” da Deliberação CVM 463/03, requerse, ainda que indeferido o pedido de prorrogação de prazo formulado, seja atribuído

Memorando 1 (0417990) SEI 19957.008927/2017-73 / pg. 3

efeito suspensivo ao presente Recurso, sob pena de prejuízo de difícil ou incerta

reparação, para suspender o início da prorrogação de prazo para resposta ao Ofício de

Oportunidade de Suprir Vícios Sanáveis, ou, alternativamente se indeferido o pedido de

prorrogação de prazo, para obstar a análise do pedido de registro da Oferta até final

decisão nestes autos.

Caso seja indeferido o pedido de efeito suspensivo ora pleiteado por esta D.

Superintendência, requer-se, com fundamento no item “VI” da Deliberação CVM 463/03,

sejam remetidos ao Presidente da CVM para reexame, cópia deste Recurso e da decisão.

3. RAZÕES RECURSAIS

A securitização de créditos imobiliários foi introduzida no ordenamento jurídico

brasileiro no âmbito da criação do Sistema de Financiamento Imobiliário (“SFI”), tendo

sido regulamentada pela Lei nº 9.514, de 20 de novembro de 1997, conforme alterada (“Lei

nº 9.514/97”).

O modelo institucional do SFI foi concebido segundo diretrizes da economia de mercado,

visando a desestatização de atividades e desoneração dos cofres públicos, isto é, as

operações do SFI são efetuadas segundo as condições de mercado, e sua implementação

independe de qualquer regulamentação governamental, não envolvendo a aplicação de

quaisquer recursos provenientes dos cofres públicos, como é o caso do SFH.

Dispõe o artigo 1º da Lei 9514/97: “O Sistema de Financiamento Imobiliário - SFI tem por

finalidade promover o financiamento imobiliário em geral, segundo condições

compatíveis com as da formação dos fundos respectivos” (Destacamos).

Neste particular é importante verificar que as expressões “financiamento imobiliário” e

“crédito imobiliário” não são conceituadas pela referida Lei, mas são encontradas em

diversos textos legais, presumidamente pelo sentido comum, usual, e de certa forma,

técnico.

O substantivo “financiamento” – cognato de “finanças” (o dinheiro, a riqueza, a pecúnia,

os recursos pecuniários, etc.) – significa a provisão de recursos em dinheiro para alguma

coisa ou o custeio de alguma coisa. No que se refere, ao adjetivo “imobiliário” significa

tudo o que for relativo a um imóvel, seja um terreno, um prédio, ou qualquer outra

edificação. Enquanto que, a locução adverbial “em geral” modifica a expressão

“financiamento imobiliário” para indicar uma dimensão de generalidade, totalidade,

universalidade, ou seja, todas as espécies de negócios jurídicos de tal gênero.

Desta forma, temos que sob o ângulo literal a expressão “financiamento imobiliário em

geral” diz respeito às operações em que a previsão de recursos em dinheiro tenha alguma

relação de causa ou efeito com o imóvel em seu sentido mais generalista.

Pois bem, o objetivo de “promover o financiamento imobiliário em geral” trazido pelo

SFI tal como disposto na norma acima transcrita, foi o de incentivar e fomentar o

mercado imobiliário em geral, conforme direcionou a Exposição de Motivos que

precedeu a edição da Lei nº 9.514/97, a saber:

“(...) Seu objetivo fundamental é estabelecer as condições mínimas necessárias

ao desenvolvimento de um mercado de financiamento imobiliário, para o que se

criam novos instrumentos e mecanismos que possibilitam a livre operação do

crédito para o setor e a mobilização dos capitais necessários à sua dinamização”.

(Destacamos)

Como não poderia deixar de ser, na mesma linha da finalidade da criação do SFI, a

criação dos Certificados de Recebíveis Imobiliários buscou estabelecer os mecanismos e o

aparato jurídico necessário para o desenvolvimento do mercado de financiamento

imobiliário para o fim de comportar a demanda de capital pelos setores produtivos,

buscando tal fim mediante o fomento de instrumentos no âmbito do mercado

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financeiro e de capitais.

E o que se pretende neste Recurso, não somente para os fins da Oferta, mas também por

uma demanda do mercado de capitais, é que este i. Colegiado se pronuncie a respeito da

definição do conceito de crédito imobiliário, entendendo ser lastro de CRI o empréstimo

com garantia imobiliária, denominado refinanciamento, tal como já definido pelo

Conselho Monetário Nacional (“CMN”), pelo Banco Central do Brasil (“Bacen”),

conforme a seguir demonstrado.

Aqui, vale destacar recentes entendimentos do i. Colegiado desta CVM no Processo SEI

19957.0016969/2016-13 e no Processo CVM nº 19957.010578/2017-50 mencionados mais

adiante, nos quais restou entendida a necessária análise da finalidade da lei para fins de

definição do crédito agrícola, no primeiro caso, e fazendo citação expressa ao primeiro

caso, no segundo, esta CVM mencionou expressamente não existir razão para uma maior

limitação da definição de crédito imobiliário:

Processo SEI 19957.0016969/2016-13: “28. A redação do parágrafo 1º do art. 23 também

não exclui a possibilidade de emissão de um CRA em que os valores arrecadados sejam

destinados ao pagamento de produtores rurais. Embora não se trate de uma operação de

financiamento em si, a emissão de títulos com esse perfil beneficia a produção rural

na medida em que representa um aporte de recursos no setor, contribuindo para o

fomento e desenvolvimento do agronegócio. 29. Esse entendimento está em linha com a

Exposição de Motivos da Lei 11.076 que, a meu ver, teve por objetivo esclarecer o

contexto de criação da regra e destacar as necessidades do setor do agronegócio.”

(Grifos Nossos)

Processo CVM nº 19957.010578/2017-50: 60. Não obstante, em que pese as características

peculiares dos CRI e dos CRA, as diferenças de definições legais quanto aos títulos que

podem compor seus lastros (uma mais detalhista que outra), a nosso ver, não deveriam

fazer com que a regulação da CVM, dentro das balizas legais, interpretasse os créditos

imobiliários de forma mais restritiva, como visto no Primeiro Caso Rede D’or, em

relação à interpretação que é dada aos direitos creditórios do agronegócio passíveis de

lastrear CRA a partir do Precedente Burger King.”

Pois bem, a Lei 9.514/97 disciplina em seu art. 2º que as operações de financiamento

imobiliário em geral são livremente efetuadas pelas entidades autorizadas a operar no

SFI, quais sejam caixas econômicas, os bancos comerciais, os bancos de investimento, os

bancos com carteira de crédito imobiliário, as sociedades de crédito imobiliário, as

associações de poupança e empréstimo, e as companhias hipotecárias.

Sendo a originadora dos Contratos de Refinanciamento cujo lastro é objeto do Recurso

companhia hipotecária (Barigui Companhia Hipotecária), que opera junto ao SFI na

forma estabelecida na Lei 9.514/97, estimulando o desenvolvimento do mercado

imobiliário brasileiro, e promovendo operações livremente pactuadas entre as partes

que observam necessariamente as condições mínimas estabelecidas no artigo 5º da

referida lei, quais sejam: i) reposição integral do valor emprestado e respectivo reajuste;

ii) remuneração do capital emprestado às taxas convencionadas no contrato; iii)

capitalização dos juros; e, iv) contratação, pelos tomadores de financiamento, de seguros

contra os riscos de morte e invalidez permanente.

Desta forma, tal como acima exposto, sendo a Originadora dos créditos imobiliários

objeto deste Recurso autorizada a operar no SFI, estando o Contrato Imobiliário em

conformidade com o disposto na Lei 9.514/97, estabelecido negócio jurídico entre a

Originadora e o devedor garantido por alienação fiduciária de imóvel, há que se concluir

pela natureza imobiliária do lastro, senão vejamos.

Encontramos esclarecedora análise a respeito do tema em debate no artigo elaborado

pelo Dr. Alexandre Jamal Batista denominado “Crédito Imobiliário: Conceito e Extensão

Memorando 1 (0417990) SEI 19957.008927/2017-73 / pg. 5

para Fins de Securitização”, publicado no livro “Temas de Direito Imobiliário – Tomo 1”

da Editora Iasp, 1ª Edição, 2017, páginas 31 e 32, o qual faz referência à decisão desta

Comissão no Processo CVM nº RJ 2002/3032 – Reg. Col. nº 3760/2002-Anexo II, que assim

dispõe:

“Com base nessa premissa tem-se que a destinação que é dada ao crédito oriundo

da alienação fiduciária do imóvel é irrelevante. Pouco importa o fim em que o

crédito é empregado para que seja definido como imobiliário. O que é

determinante para qualificá-lo é a natureza que o crédito adquire na sua

origem.”

“A CVM já se manifestou no sentido de que a intenção da lei foi estabelecer como

crédito imobiliário aquele que se surge, ou garante-se, dos frutos e rendimentos

de um imóvel, ou de um negócio imobiliário. É imobiliário, portanto, o crédito

que se origina da exploração direta ou indireta do bem imóvel”.

“Como já se observou no início deste estudo a própria Lei nº 9.514/97 criou

juntamente com o sistema financeiro imobiliário a alienação fiduciária de bens

imóveis. Trata-se de um negócio jurídico tipicamente imobiliário capaz de

ensejar crédito imobiliário para os fins da lei.”

“O Crédito é indissociável do negócio imobiliário. Um nasce e existe em razão do

outro. Sem o crédito o negócio imobiliário não existiria; e sem o negócio

imobiliário o crédito não existiria naquelas condições. Tem-se que a alienação

fiduciária do bem imóvel é por excelência, a origem, a causa do crédito, portanto,

do crédito imobiliário.” (Destacamos)

De igual forma, Melhim Namen Chalhub em sua obra “Negócio Fiduciário, Alienação

Fiduciária”, 4ª Edição Revista e Atualizada da Editora Renovar, trata do conceito de

crédito imobiliário para fins securitizáveis:

“Pouco importa que a prestação seja uma obrigação de dar, como, por exemplo, a

de entrega do imóvel ao comprador, ou de fazer correspondente à obrigação de

pagamento de uma dívida decorrente de um empréstimo particular ou bancário,

que seja garantido por hipoteca ou por propriedade fiduciária.

O que importa é que os imóveis vinculados aos créditos securitizados fiquem

também vinculados aos direitos dos subscritores de títulos, de modo a assegurar a

existência de bens conversíveis em dinheiro, em volume suficiente para resgatar os

títulos colocados no mercado.

Assim, a se admitir a aplicação da Lei nº 9.514/97 à securitização de créditos

correspondentes a aluguéis de imóveis ou a saldo de preço de promessas de compra e

venda, parece-nos necessário proteger os riscos da emissão mediante garantia real

imobiliária, de modo a conferir aos investidores meios que efetivamente assegurem

a satisfação dos seus créditos, em caso de eventual desfazimento da locação ou

resolução da promessa de compra e venda.

De outra parte, parece razoável que, visando a ampliação do mercado, com

segurança jurídica, seja admitida a securitização de créditos oriundos de

empréstimo sem finalidade específica, mas garantidos por direito real

imobiliário.” (Destacamos)

Assim, apesar do artigo 6º da Lei nº 9.514/97 ter definido que o Certificado de Recebíveis

Imobiliários é um título de crédito lastreado em créditos imobiliários, porém, sem indicar

a definição exata deste tipo de crédito, e a Lei nº 10.931/04 a despeito de introduzir no

ordenamento jurídico título representativo de créditos imobiliários, qual seja, as

denominadas Cédulas de Crédito Imobiliário, também não ter conceituado a expressão

“crédito imobiliário”, a análise do conceito com base na exposição de motivos da lei

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9.514/97, qual seja, de fomentar o mercado imobiliário em geral, não deixa dúvidas de

que o lastro objeto deste Recurso tem natureza eminentemente imobiliária.

No entanto, o CMN, que tem por definição da própria Lei 9.514/97 competência para

[1]

regulamentar a respeito do tipo de crédito - conforme acima indicado - que pode ser

vinculado ao CRI, trouxe definição clara e objetiva do conceito de crédito imobiliário, no

qual o lastro da Oferta objeto da Exigência Objeto do Recurso está perfeitamente

enquadrado, a saber:

“Art. 20. Para fins desta Resolução, consideram-se créditos imobiliários os créditos

constituídos por meio das seguintes operações:

I - financiamento para a aquisição de imóvel residencial ou não residencial;

II - financiamento para a construção de imóvel residencial ou não residencial;

III - financiamento a pessoa jurídica para a produção de imóveis residenciais ou

não residenciais; e

IV - empréstimo a pessoa natural com garantia hipotecária ou com cláusula de

alienação fiduciária de bens imóveis residenciais.” (Bacen, Resolução nº 4.598, de

29 de agosto de 2017 - Destacamos).

No mesmo sentido foi a conceituação de crédito imobiliário conferida pelo Bacen,

na Circular nº 3614, de 14 de novembro de 2012:

“Art. 4º A partir de 1º de janeiro de 2013, o registro de LCI emitida após a entrada em

vigor desta Circular em sistemas de registro e liquidação financeira de ativos

autorizados pelo Banco Central do Brasil deve permitir a identificação:

I - das condições de emissão da LCI, conforme previstas nos arts. 12 a 15 da Lei nº

10.931, de 2 de agosto de 2004;

II - do crédito ou dos créditos que lastreiam a emissão da LCI, classificados de

acordo com as seguintes categorias:

a) financiamentos habitacionais contratados no âmbito do Sistema Financeiro de

Habitação (SFH), garantidos por hipoteca ou por alienação fiduciária de bens

imóveis;

b) outros financiamentos imobiliários garantidos por hipoteca ou por alienação

fiduciária de bens imóveis;

c) empréstimos a pessoas naturais garantidos por hipoteca ou por alienação

fiduciária de bens imóveis residenciais; e

d) outros empréstimos e financiamentos garantidos por hipoteca ou por alienação

fiduciária de bens imóveis;

III - das condições do crédito ou dos créditos que lastreiam a emissão da LCI.”

(Destacamos)

Veja-se: o que se pretende aqui não é sugerir nenhuma subordinação ou ingerência do

CMN e do Bacen à esta d. Autarquia! Ao contrário, ante o princípio da segurança

jurídica e por estarem CVM, CMN e Bacen sob a égide comum do Ministério da Fazenda,

e terem sua atuação interligada no âmbito de normatizar, fiscalizar e punir o mercado, é

imperativo que o entendimento a respeito do conceito de crédito imobiliário deva ser

linear entre eles.

Desta forma, existindo um entendimento uníssono entre CMN e Bacen que direciona o

mercado para o enquadramento do “empréstimo a pessoa natural com garantia

hipotecária ou com cláusula de alienação fiduciária de bens imóveis residenciais” como

crédito imobiliário, o que atende plenamente o princípio norteador do conceito de

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crédito imobiliário que se verifica na Lei 9514/97 e na sua exposição de motivos conforme

acima indicado, é muito importante para o mercado de capitais que esta d. CVM enfrente

o debate ora proposto para alinhar o conceito de crédito imobiliário que pratica ao dos

demais entes públicos com quem opera conjuntamente na sua esfera de atuação, para

que seja garantida aos legislados a plena segurança jurídica na realização de suas

atividades dentro do mercado de capitais.

Neste particular é relevante lembrar o papel interligado que estes entes públicos exercem

na regulação e controle do mercado de valores mobiliários, o que extraímos do livro

desenvolvido pelo Comitê Consultivo de Educação desta CVM, “Top Direito do Mercado

de Valores Mobiliários”, 1ª Edição, Rio de Janeiro Comissão de Valores Mobiliários, 2017,

páginas 300 e 301, disponível no site

http://www.portaldoinvestidor.gov.br/portaldoinvestidor/export/sites/

portaldoinvestidor/publicacao/Livro/Livro_top_Direito.pdf, a saber:

“Como xerife do mercado de valores mobiliários, a CVM é uma autarquia em regime

especial, vinculada ao Ministério da Fazenda, com personalidade jurídica e patrimônios

próprios, dotada autoridade administrativa independente, ausência de subordinação

hierárquica, mandato fixo e estabilidade de seus dirigentes, bem como autonomia

financeira e orçamentária. Suas principais atribuições são fiscalizar, normatizar,

disciplinar e desenvolver o mercado de valores mobiliários, podendo instaurar e julgar

processos administrativos sancionadores e impor penalidades aos infratores da Lei

6.386/79 e da lei de sociedade por ações.

Além da CVM, o Conselho Monetário Nacional (CMN), com funções noirmativas, e o

Banco Central do Brasil, com função essencialmente de supervisão, exercem papel

crucial na regulamentação e fiscalização de alguns dos agentes do mercado de valores

mobiliários. Por exemplo, as instituições financeiras, incluindo bancos, corretoras e

distribuidores de valores mobiliários, embora atuem no mercado de capitais e estejam

sob a supervisão da CVM, estão sujeitas à regulamentação do CMN e são autorizadas

a funcionar e fiscalizadas pelo Banco Central do Brasil.

Apresentamos neste capítulo uma visão geral dos principais agentes participantes do

mercado de valores mobiliários:

- Emissores de Valores Mobiliários

(...)

- Entidades Distribuidoras de Títulos e Valores Mobiliários

(...).” (Grifos Nossos)

E não poderia ser diferente, se avaliarmos o histórico da estrutura da regulação do

mercado de capitais, conforme parafraseamos esta própria Casa que trouxe no

compilado desenvolvido pelo Comitê Consultivo de Educação da CVM acima

[2]

citado, “Top Direito do Mercado de Valores Mobiliários” , páginas 184 à 186, o

seguinte ensinamento:

“Na década de 60 iniciou-se um esforço para modernizar o mercado financeiro e de

capitais brasileiro, daí resultando a edição da Lei nº 4.595, de 31 de dezembro de

1964 e da Lei nº 4.728, de 14 de julho de 1965, iniciando-se a fase em que cabia ao

Banco Central do Brasil acumular, dentre suas inúmeras funções, a de regular o

mercado de capitais.

Em linhas gerais, com a Lei no 4.728 as instituições que compunham o

denominado Sistema Financeiro Nacional passaram a se segmentar, de acordo com

suas linhas de crédito, em bancos comerciais (especializados em operações de curto

prazo), bancos de investimento (especializados em operações de médio e longo

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prazo), sociedades corretoras e de crédito imobiliário, instituições públicas ou mistas

especiais, caixas econômicas e instituições que financiavam a construção civil. Com

a especialização das atividades das instituições financeiras, acreditava-se que suas

atividades seriam desempenhadas com maior qualidade e eficiência.

Nesse mesmo período, buscando criar uma cultura de investimento no mercado de

capitais, o governo brasileiro concedeu diferentes incentivos fiscais para tornar tais

modalidades de investimento mais atrativas, tendo também editado regras

obrigando certos tipos de investidores institucionais a dedicar parcela de seus

recursos à aquisição de títulos de renda variável, em bolsas de valores.

(...)

Prosseguindo em seu esforço de aprimorar o arcabouço legal do mercado de

capitais, o governo decidiu criar nova e especializada agência, a quem coubesse

regular especificamente o mercado de capitais (ou grande parte dele), em

substituição (ou, em alguns casos, em complemento) ao Banco Central do Brasil.

Foi então que se publicou a Lei n° 6.385, de 7 de dezembro de 1976, criando-se a

Comissão de Valores Mobiliários, órgão até hoje mais diretamente responsável pela

regulação do mercado de capitais no Brasil.

[...]

Diversas formas de regulação têm se estruturado no âmbito internacional, cada

qual com características próprias em função de particularidades de cada contexto.

No Brasil, o sistema de regulação do mercado de capitais é composto por

reguladores estatais, entidades de autorregulação por exigência legal (mercados

organizados e entidades de compensação e liquidação) e entidades de

autorregulação voluntária.

Nesse sistema, os reguladores estatais usualmente editam normas de caráter mais

genérico, apontando as bases da regulação e cuidando de normatizar as condutas

que, no entendimento do regulador, têm maior relevância para o bom

funcionamento do mercado. Como não poderia deixar de ser, a regulação estatal

está sujeita a maiores formalidades e, por isso mesmo, nem sempre consegue

acompanhar de pronto as mudanças ocorridas no mercado. É louvável a posição

do regulador estatal que evita descer a normas mais detalhadas, que podem

ficar rapidamente ultrapassadas, e merecer frequentes atualizações.

Mas nem sempre a regulação estatal é suficiente para atender às demandas

regulatórias. Normas mais detalhadas, mais próximas ao dia a dia dos agentes

de mercado podem se fazer necessárias. É necessário também rapidez na

elaboração das normas, que devem acompanhar as contínuas mudanças do

mercado, não podendo se tornar um fator impeditivo de suas inovações.

[...]

Entende-se que o compartilhamento da atividade regulatória com os agentes

privados concilia os objetivos regulatórios com a ideia liberal de eficiência do

mercado. A delegação de parte da regulação oferece um equilíbrio regulatório que

mantém os importantes benefícios gerados pela competitividade enquanto que a

possibilidade de se aumentar os níveis de regulação mantém a integridade e a busca

dos objetivos da regulação, para corrigir o que se convencionou universalmente de

chamar de falhas do mercado.”

E, neste espírito de atualização do regulador, para acompanhar o desenvolvimento do

mercado, e da intersecção das atividades da CVM, do CMN e do Bacen, somado ao fato do

conceito da Lei 9.514/97 nos direcionar para uma conceituação harmônica e igualitária

de crédito imobiliário a qual enquadra o lastro da Oferta em questão neste conceito, é que

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se busca a análise do tema pelo d. Colegiado desta Autarquia.

É exatamente essa segurança jurídica que se busca no presente Recurso! Que o i.

Colegiado aprecie a questão da conceituação do lastro da Oferta conferindo a definição

de crédito imobiliário, que lhe é aplicada pelo Bacen, conforme o disposto no art. 4º da

Circular nº 3614, de 14 de novembro de 2012 acima transcrita, e mais recentemente

aplicada pelo Bacen, por orientação do CMN, no art. 20 da Resolução nº 4.598, de 29 de

agosto de 2017.

Veja-se que a intersecção de atividades da CVM, do CMN e do Bacen já é bastante

[3]

praticada na esfera sancionatória como ilustrado por esta CVM :

“O mesmo se dá também em relação a condutas irregulares que sejam capazes de

afetar mais de uma esfera de natureza administrativa. No caso da CVM, é muito

comum que um mesmo ato possa constituir ilícito contra o mercado de capitais

(apurável e punível pela CVM) e contra o sistema financeiro stricto sensu (apurável

e punível pelo BCB). Nessas situações e sendo distintos os bens jurídicos tutelados

por ambas as instituições, não há que se falar em bis in idem, tampouco em uma

suposta relação de prejudicialidade entre um e outro processo. Como ensina

Guerreiro, em suas sempre lúcidas e esclarecedoras lições, “a decisão da CVM não

vincula a do Banco Central do Brasil, nem a deste predetermina aquela”.

Tal não significa, é bom advertir, que deva existir um isolamento de distintos órgãos ou

entes do Estado na apreciação de um mesmo fato da vida, sobretudo diante de um

mesmo mosaico probatório, e à luz, em especial, da boa-fé objetiva que baliza a atuação

das instituições de controle e de fiscalização. Se um mesmo fato é apurado por distintos

órgãos ou entidades, é legítimo presumir que estes, em algum grau, atuam em conjunto,

comunicando-se entre si e entabulando estratégias coordenadas, para, em regime de

consenso, alcançarem todos os resultados de interesse comum.”

De se concluir, pois, que se há uma orientação firme de aproveitamento da atuação de

uma das “Casas” – entenda-se quando mencionadas em conjunto a CVM, o CMN e o

Bacen - para ação da outra em benefício do interesse comum no que se refere à proteção

do mercado, por que não, ser conferida a mesma segurança jurídica aos jurisdicionado

quando se trata da normatização das regras exatamente no sentido de ser evitado

qualquer desatendimento destas normas?

Sendo a CVM, o CMN e o Bacen entidades vinculadas ao Ministério da Fazenda, é

oportuno verificar que o próprio Sr. Henrique Meirelles, representante maior deste

Ministério do Governo Federal, ao se referir à securitização, em congresso do Bacen

[4]

realizado em 20 de dezembro de 2016 a respeito do fomento do mercado imobiliário ,

demonstra profunda e necessária interligação da sua atuação em prol do

desenvolvimento de um mercado de capitais seguro que possa conferir funding ao país,

veja-se:

“O Banco Central, por sua vez, está engajado nesse processo, acompanhando a

evolução das operações de crédito imobiliário, visando à elaboração de regulação

que contribua para o desenvolvimento do segmento de forma segura e pujante.

[...]

São diversos os aprimoramentos concretizados nos anos recentes. A lei 9.514, de 20

de novembro de 1997, por exemplo, que instituiu o Sistema de Financiamento

Imobiliário (SFI), menos regulamentado e mais voltado às forças de mercado

quando comparado com o SFH, representa a instituição de um novo marco legal,

estabelecendo conexão direta entre o mercado de capitais e o negócio imobiliário.

Foram criadas as companhias securitizadoras de créditos imobiliários, instituídos

Memorando 1 (0417990) SEI 19957.008927/2017-73 / pg. 10

os certificados de Recebíveis Imobiliários (CRIs) e introduzida a alienação fiduciária

de bens imóveis, propiciando mais agilidade ao processo de execução de garantias.

Poupança forte

No tocante ao funding desses financiamentos, temos observado desde meados de

2006 notável mudança no comportamento da captação dos depósitos de poupança.

Em setembro de 2006, a captação líquida acumulada em 12 meses era negativa em

pouco mais de R$ 600 milhões. Já em setembro de 2007, a captação líquida

acumulada em 12 meses era positiva em quase R$ 31 bilhões.

Também merece destaque o incentivo concedido com vistas a estimular a concessão

de financiamento para aquisição e construção de imóveis de baixo valor, bem como

para a concessão de financiamentos mais baratos, com redução nas taxas de juros.

[...]

Verifica-se também um grande potencial no que se refere à securitização de créditos

imobiliários. Apenas recentemente atingimos os R$ 5 bilhões em emissões de

Certificados de Recebíveis Imobiliários (CRIs), instrumento criado em 1997. Esperase que esse número cresça no futuro próximo com as medidas que o governo tem

adotado no sentido de incentivar o mercado de securitização, tais como a

possibilidade de utilizar o CRI no atendimento das exigibilidades do SFH, com a

aplicação de multiplicador, e a isenção de Imposto de Renda no rendimento do CRI

auferido por pessoa física.

Espaço para crescer

A maior atratividade das operações de crédito imobiliário na atual conjuntura

econômica tem despertado o interesse de novos atores econômicos por esse mercado.

Esse recente interesse de novos agentes econômicos pelo segmento é salutar, ao

contribuir para elevar a competitividade do mercado de crédito imobiliário.

[...]

Nesse contexto, é importante que os reguladores estejam conscientes de seu

papel no sentido de oferecer bases sólidas para o desenvolvimento do setor,

revigorando e atualizando a regulamentação pertinente e adotando as medidas

prudenciais necessárias.

Conferência de Salvador

Por fim, aproveito a oportunidade para destacar evento sobre o crédito

imobiliário realizado recentemente pelo Banco Central. Diante dos

acontecimentos recentes e da importância do tema para o crescimento econômico

de nosso país, realizamos a Conferência Internacional de Crédito Imobiliário –

Experiência Internacional e Contribuições para o Caso Brasileiro, entre os dias 7 e 9

de novembro de 2007, em Salvador.

Nosso propósito foi o de discutir os mais recentes desenvolvimentos e

oportunidades surgidos no setor de crédito imobiliário, analisando experiências

bem-sucedidas em âmbito nacional e internacional, além de permitir que ideias e

conhecimentos fossem compartilhados entre profissionais do Banco Central,

Ministério da Fazenda, Ministério das Cidades, Poder Judiciário, Poder Legislativo,

instituições financeiras, empresas da construção civil, profissionais de áreas afins e

sociedade em geral.

[...]

Ações como essa demonstram o interesse e a prioridade que o tema tem recebido no

âmbito do Banco Central. Estamos atentos ao desempenho do segmento e

empenhados em contribuir para o estabelecimento de bases sólidas para o

Memorando 1 (0417990) SEI 19957.008927/2017-73 / pg. 11

empenhados em contribuir para o estabelecimento de bases sólidas para o

crescimento.”

E, da mesma forma o Bacen posicionou-se ao promover uma agenda de atividades

lançada em 20 de dezembro de 2016 para buscar baratear o crédito no país, aumentar a

eficiência do SFI, promover a cidadania financeira e atualizar a legislação que regula a

atuação das instituições financeiras e do próprio BC, denominada Agenda BC, disponível

no seu endereço eletrônico

https://www.bcb.gov.br/pec/appron/apres/Apresenta%C3%A7%C3%A3o_

Presidente_Ilan_Goldfajn_Agenda_BC_Mais_20122016.pdf:

“LEGISLAÇÃO MAIS MODERNA

Ações

- Revisar a legislação referente às infraestruturas do mercado financeiro

(Infraestruturas são entidades que dão suporte às transações realizadas pelos

membros do SFN. Exemplos: Cetip, Selic)

O BC, em sintonia com a Comissão de Valores Mobiliários (CVM) e com o

Ministério da Fazenda, irá elaborar proposta de Lei das Infraestruturas do

Mercado Financeiro (Limf), com o objetivo de atualizar as competências

necessárias para a vigilância dessas infraestruturas.

CRÉDITO MAIS BARATO

Ações

- Regulamentar Letra Imobiliária Garantida.

Criação desse instrumento de captação por meio da regulamentação da Letra

Imobiliária Garantida, prevista na Lei nº 13.097, de 19 de janeiro de 2015.

Este título tem garantias reais de operações de crédito segregadas do ativo do banco

emissor. Facilita a captação para bancos pequenos e médios através de oferecimento

da garantia.

Por isso é necessário viabilizar instrumento de captação com garantias em qualquer

tipo de operações de crédito (similar a Letra de Crédito Imobiliário – LCI/Letra de

Crédito do Agronegócio – LCA, mas sem isenção tributária).

Os objetivos são ampliar a oferta de crédito de longo prazo para a construção civil e

reduzir o custo de crédito para o tomador final.”

Sendo inconteste que o crédito com lastro em Contratos de Refinanciamento é um

produto que tem a finalidade precípua de viabilizar crédito mais barato ao

jurisdicionado, que atende às regras do disposto na Lei 9.514/97 e ainda, é definido pelo

CMN e pelo Bacen como crédito imobiliário, requer-se a esta Comissão que reavalie a

conceituação de crédito imobiliário que tem adotado para direcionar o mercado a esse

respeito, o que, espera-se seja feito de forma linear ao direcionamento do Ministério da

Fazenda, conferindo a esperada segurança jurídica deste produto.

[5]

Vale a pena destacar que a Moody´s já se pronunciou favoravelmente neste sentido,

quando da análise da LIG, destacando-a como importante funding de financiamento

imobiliário o que ratifica a linha de raciocínio acima exposta, a saber:

“(...) No Brasil, as letras imobiliárias garantidas (LIGs), especificamente, serão

lastreadas por uma carteira de financiamentos imobiliários.

A nova regulamentação, publicada pela Medida provisória 656, deverá promover

mais liquidez nos mercados de capitais no Brasil, estimulando a emissão de títulos

de prazos mais longos e aumentando montante de recursos disponíveis para

Memorando 1 (0417990) SEI 19957.008927/2017-73 / pg. 12

financiamento imobiliário, afirma a Moody´s.”

Seguindo esta linha de raciocínio, interessante ainda lembrar, a orientação da Lei 6.385,

de 7 de dezembro de 1976 (“Lei 6385”) que dispõe sobre o mercado de valores mobiliários e

cria a CVM, que em seu artigo 3º atribui ao CMN competência para:

“Art . 3º Compete ao Conselho Monetário Nacional:

I - definir a política a ser observada na organização e no funcionamento do

mercado de valores mobiliários;

II - regular a utilização do crédito nesse mercado;

III - fixar, a orientação geral a ser observada pela Comissão de Valores Mobiliários

no exercício de suas atribuições;

IV - definir as atividades da Comissão de Valores Mobiliários que devem ser

exercidas em coordenação com o Banco Central do Brasil.

V - aprovar o quadro e o regulamento de pessoal da Comissão de Valores

Mobiliários, bem como fixar a retribuição do presidente, diretores, ocupantes de

funções de confiança e demais servidores.

VI - estabelecer, para fins da política monetária e cambial, condições específicas

para negociação de contratos derivativos, independentemente da natureza do

investidor, podendo, inclusive:

a) determinar depósitos sobre os valores nocionais dos contratos; e

b) fixar limites, prazos e outras condições sobre as negociações dos contratos

derivativos.”

E, sendo o CMN o órgão responsável por expedir diretrizes gerais para o bom

funcionamento do sistema financeiro nacional (nos termos da Lei 4.595, de 31 de

dezembro de 1964, a qual cria o CMN), e nos termos da Lei 6385, sendo sua a competência

de “regular a utilização do crédito nesse mercado”, é importante considerar a

interpretação conferida pelo CMN ao conceito de crédito imobiliário na LIG, que está

plenamente de acordo com o lastro dos CRI objeto deste Recurso.

De se destacar ainda que, nesta linha é o direcionamento trazido pelo Projeto de Medida

Provisória EMI nº 00144/2014 MF MJ MTE MDIC BACEN, datado de 12 de setembro de

2014 (http://www.ibet.com.br/download/ExmMPv656-14.pdf), que assim dispõe:

“69. A minuta de Medida provisória dispõe ainda sobre a criação da Letra

Imobiliária Garantida (LIG) como instrumento de captação de longo prazo pelas

instituições financeiras e como fonte alternativa de recursos para a expansão do

crédito imobiliário.”

70. O título de crédito proposto possui as características do chamado Covered Bond,

título com ampla utilização nos mercados internacionais, constituindo-se em um

instrumento de dívida para o emissor, garantido por uma carteira de créditos

imobiliários que servem de lastro de garantia para estas emissões. Na perspectiva do

emissor, a LIG é qualificada como dívida e em grande parte é considerada

instrumento financeiro de captação de longo prazo.

(...)

73. O emissor da LIG manterá em seu balanço os ativos que lastreiam a emissão, em

valor nominal, no mínimo, cinco por cento superior ao valor da LIG, durante toda

a maturidade do título da dívida garantido pelos ativos em regime fiduciário. Deve,

ademais, haver reposição ou recomposição pelo emissor dos ativos originais, caso

estes se mostrem inadequados ou insuficientes, ou ainda sejam liquidados

antecipadamente.

Memorando 1 (0417990) SEI 19957.008927/2017-73 / pg. 13

74. Do ponto de vista regulatório da LIG, registra-se que o regime de que trata o

parágrafo anterior constitui incentivo para boas práticas na originação do crédito

imobiliário, uma vez que os créditos dessa natureza permanecem no balanço do

emissor com obrigação de substituição ou reposição, diferentemente do modelo

baseado no conceito de originar para distribuir. Destaca-se, ainda, a exigência de o

emissor da LIG administrar a Carteira de Ativos que garante a emissão de forma

segregada, mantendo controles contábeis que permitam a sua identificação,

evidenciando em suas demonstrações financeiras informações sobre essa carteira.

76. Ao Agente Fiduciário, que terá suas atribuições, requisitos para atuação, bem

como hipóteses, condições e forma de sua destituição ou substituição estabelecidos

pelo Conselho Monetário Nacional (CMN), cabe, entre outras, a missão de

monitorar e zelar pela proteção dos direitos e interesses dos investidores, enviar

periodicamente informações da Carteira de Ativos ao Banco Central do Brasil,

adotar medidas judiciais ou extrajudiciais necessárias à defesa dos interesses dos

investidores, além de outras atribuições designadas pelo CMN.

(...)

80. Pelas características do arcabouço legal contemplado na Medida Provisória,

percebe-se a possibilidade de criar um novo e diferenciado instrumento de captação

de recursos para as instituições financeiras, que oferece ao comprador da LIG, com a

desejada segurança jurídica, um menor risco de crédito e ao mesmo tempo, com o

incremento da captação de recursos pelas instituições integrantes do sistema

financeiro, a possibilidade de reduzir o custo final do financiamento imobiliário

para o consumidor, atraindo investidores estrangeiros. Adicionalmente, a

emissão da LIG, porque constitui em uma aplicação de longo prazo, aproxima os

prazos de captação dos prazos de aplicação dos recursos, reduzindo os riscos

normalmente relacionados ao financiamento de longo prazo.

(...)

84. A Medida Provisória promove, ainda, alterações na Lei nº 10.931, de 03 de

agosto de 2004, na Lei nº 11.076, de 30 de dezembro de 2004, e na Lei nº 9.514, de

20 de novembro de 1997, necessárias para que as principais características da

LIG produzam efeitos de acordo com as disposições legais contidas nesta

proposta de MP. Assim, as alterações propostas permitem ao CMN o poder de

estabelecer prazos mínimos e outras condições para emissão e resgate de LCI,

CRI, Certificado de Depósito Agropecuário (CDA), Warrant Agropecuário (WA),

Certificado de Direitos Creditórios do Agronegócio (CDCA), Letra de Crédito do

Agronegócio (LCA) e Certificado de Recebíveis do Agronegócio (CRA), podendo

inclusive diferenciar tais condições de acordo com o tipo de indexador adotado

contratualmente.

Imperativa, pois, a interpretação sistemática das normas emanadas pela CVM, o CMN e o

Bacen!

Indubitável, pois, que o arcabouço regulatório destinado ao mercado imobiliário sinaliza

um direcionamento expresso quanto à conceituação de empréstimo com garantia real ou

com cláusula de alienação fiduciária, como crédito imobiliário.

Neste passo, reitere-se a manifestação anterior de não se pretender neste Recurso sugerir

qualquer subordinação desta D. Autarquia ao CMN ou ao Bacen, ao contrário, o que se

pretende é que a CVM considere, em prol da segurança jurídica do mercado imobiliário

e de capitais, na sua esfera de atuação, o entendimento das demais autoridades

financeiras que encontraram entre si um conceito uniforme de crédito imobiliário o

Memorando 1 (0417990) SEI 19957.008927/2017-73 / pg. 14

qual abrange o lastro dos CRI é objeto do presente Recurso.

Por fim, importante trazer ao Colegiado uma síntese dos casos mais emblemáticos

debatidos nesta Casa, que denotam a necessária evolução do conceito de crédito

imobiliário no tempo, e diante de cada caso concreto, para que se possa aferir ao final,

que a decisão buscada no presente Recurso está perfeitamente embasada nas leis e normas

jurídicas acima indicadas, e também na necessária atualização do aparato decisório

desta i. Autarquia, senão vejamos:

1. Processo RJ 2001/1981, datado de 14.05.02 – Definição de Crédito Imobiliário pela

exploração de um imóvel.

Diante do questionamento a respeito da possibilidade de emissão de CRI lastreados em

créditos oriundos de contrato de locação comercial, o entendimento exarado por esta

Comissão foi de que “créditos decorrentes de locações comerciais podem ser securitizados

nos termos da Lei 9.514/97, já que esta não veda expressamente tal modalidade, mesmo

que tais créditos não se originem de operações de financiamento no âmbito do SFI ou

fora dele.” (Destacamos).

Neste voto nortearam-se os julgadores no fato de considerar o contrato de locação,

enquanto um veículo de exploração do imóvel, como sendo um contrato que origina

crédito imobiliário para lastrear CRI, e ainda, pelo fato de ser o crédito imobiliário em

questão adquirido por sociedade integrante do SFI, a saber:

“(...) nos termos do art. 8º da Lei 9.514/97, securitização consiste na operação pela

qual as CSCI, mediante prévia lavratura de Termo de Securitização de Créditos,

emitem e colocam no mercado uma série de títulos de crédito, os Certificados de

Recebíveis Imobiliários, expressamente vinculados a créditos imobiliários

adquiridos das entidades integrantes do SFI.”. E continua a seguir: “Em que pese

o CRI representar livre captação de recursos no mercado, ao contrário do que ocorre

no SFH, em que as operações são efetuadas com recursos provenientes das contas de

poupança e do FGTS, o fim colimado por ambos é o mesmo, e de caráter

estritamente público. Por isso a Lei estabelece expressamente as entidades

autorizadas a operar no SFI. (...) Ora, sendo o CRI um instrumento de

desintermediação financeira, fica claro que para se falar em desintermediação,

devemos ter em uma das pontas uma entidade integrante do SFI. Assim, não

cabe falar na possibilidade - através da Lei 9.514/97 - de emissão de CRIs

lastreados em créditos adquiridos de sociedades não integrantes do Sistema

tratado por essa Lei.” (grifou-se). Tal entendimento obteve o "de acordo" da PJU, à

época, Dra. Sueli da Silva. (Destacamos)

Com estas 2 questões verificadas, entendeu-se endereçada a preocupação de o conceito de

crédito imobiliário estar diretamente relacionado ao necessário fomento do mercado

imobiliário.

Veja-se que no caso da Oferta cujo registro é solicitado a esta D. CVM, cujas Exigências

estão sendo atendidas/esclarecidas nesta Carta-Resposta, temos verdadeiro fomento ao

mercado imobiliário, via mercado de capitais, sendo a Cedente dos Créditos

Imobiliários, e também a parte que receberá os recursos objeto da distribuição dos CRI

pessoa jurídica integrante do SFI, a qual tem por finalidade, observados os critérios

estabelecidos na Lei 9514/97, a concessão de financiamentos.

Note-se ainda que, no caso de operações de locação comercial, para fins de análise da

natureza imobiliária do lastro, esta D. Autarquia não considera em momento algum a

figura do pagador do contrato, como faz em alguns outros casos conforme serão

indicados abaixo.

Aliás, é importante considerar que não há como se exigir por regra que a figura do

pagador dos créditos imobiliários tenha natureza imobiliária, nem tampouco que os

Memorando 1 (0417990) SEI 19957.008927/2017-73 / pg. 15

recursos da sua atividade que originarão os recursos para pagamento do financiamento

sejam eminentemente imobiliários como ocorreu no caso tratado no item 3 abaixo,

porque fosse a norma rígida a este ponto, créditos originados em operações de

financiamento imobiliário típicas do SFI ou SFH, realizadas por particulares que

utilizam os recursos recebidos na realização de suas atividades profissionais das mais

diversas naturezas não teriam obviamente natureza imobiliária e assim, estes não seriam

crédito imobiliário.

Estabelecer o conceito é muito importante, mas conforme o direcionamento desta d.

Comissão, as regras precisam ser interpretadas caso a caso, sob pena de tornar o conceito

inexistente, tal como indicado no parágrafo anterior.

2. Processo CVM nº RJ 2002/3032 - Definição de Crédito Imobiliário pela sua origem.

Contínua a demanda do mercado pela conceituação de crédito imobiliário, a decisão do

colegiado desta D. Autarquia exarada nos autos do Processo RJ 2002/3032 trouxe um novo

elemento norteador: a definição do lastro pela sua origem, a saber:

“A par do entendimento manifestado pelo Recorrente, parece-me que a PJU foi

precisa em sua manifestação de fls. 285/291, ao esclarecer que a intenção da lei foi

estabelecer como crédito imobiliário aquele que surge, ou garante-se, dos frutos e

rendimentos de um imóvel ou de negócio imobiliário.

Nesse passo, para que os créditos imobiliários possam lastrear uma emissão de

certificados de recebíveis imobiliários, seria necessário que tais recebíveis

decorressem da exploração do imóvel ou do financiamento do imóvel, e não de

uma atividade econômica exercida pela tomadora mediata dos recursos, mesmo

que tal atividade seja realizada em um imóvel de propriedade desta (...).

Dito de outro modo, parece-me que o crédito é imobiliário pela origem e não pela

destinação.” (Destacamos)

Assim, tratando o caso objeto do Recurso de financiamento imobiliário tipificado nos

termos dos artigos 4º e 5º da Lei 9514/97, ou seja, realizado por entidade integrante do SFI

sendo estritamente observados os requisitos estabelecidos na Lei 9.514/97 para concessão

do financiamento, e ainda, sendo a exploração do imóvel de propriedade do devedor

utilizada para a obtenção do financiamento mediante a concessão da alienação

fiduciária do imóvel em garantia, para fins de interpretação da natureza do crédito que

lastreia os Contratos de Refinanciamento impõe-se a equiparação desta, à situação

conferida ao contrato de locação.

3. Processo RJ 2012/12177 - Definição de Crédito Imobiliário pela sua destinação

E ainda no sentido de demonstrar a contínua evolução da interpretação do conceito de

crédito imobiliário, no caso do processo CVM nº RJ-2012-12177, a CVM entendeu, em

resumo, que não era suficiente que a origem do lastro fosse um crédito imobiliário,

exigindo ainda que, o pagador dos recursos fosse também uma empresa imobiliária.

Aqui, reiteramos a manifestação feita acima quanto à nossa discordância em relação a

esta decisão específica, uma vez que, trazendo para os casos de financiamentos

imobiliários, não se pode exigir que o devedor, pessoa física que financia seu imóvel ou

toma um financiamento mediante a exploração do seu imóvel, tenha que comprovar a

origem imobiliária dos recursos que utilizará para pagamento do financiamento.

Fosse assim, o instituto da securitização de créditos imobiliários da Lei 9514/97 estaria

fadado ao desuso.

Vê-se, pois, que não há súmula vinculante no âmbito das decisões CVM. Ao contrário,

vemos que diante da demanda de mercado e acompanhando a rápida evolução das

estruturas apresentadas pelo mercado de capitais para fins de fomento do mercado

Memorando 1 (0417990) SEI 19957.008927/2017-73 / pg. 16

imobiliário, esta Autarquia evolui seu entendimento, reavaliando e trazendo, o

entendimento mais apropriado para cada caso concreto.

E, é considerando-se o caso concreto do presente Recurso, que se busca a análise esta D.

CVM para o conceito de crédito imobiliário para conferir aos créditos originados em

Contratos de Refinanciamento, a definição de créditos imobiliários, tal como seriam se

fossem lastro de LCI ou LIG.

E como não poderia deixar de ser, em prol do desenvolvimento do mercado, reapreciando

a questão esta trazida pelo mesmo contribuinte, em decisão recentíssima datada de 6 de

dezembro de 2017 , esta d. Comissão reapreciou a matéria nos autos do Processo CVM

nº 19957.010578/2017-50, manifestando entendimento que:

“(...)

42. Diante dos requisitos consolidados nos precedentes acima mencionados para a

emissão de CRI com lastro em créditos considerados imobiliários pela sua

destinação, verifica-se que o caso concreto se diferencia dos demais essencialmente

pelo fato de contemplar a emissão de CRI lastreados em debêntures de emissão de

empresa cuja atuação não se dá primordialmente no setor imobiliário, uma vez

que a Rede D’or São Luiz S.A. é empresa atuante no setor hospitalar.

43. Como vimos, o requisito de que a emissora das debêntures, em casos dessa

natureza, tenha que ser empresa atuante no setor imobiliário advém de

interpretação de Decisão anterior do Colegiado da CVM, no Primeiro Caso Rede

D’or, uma vez que prevaleceu, naquela operação, o entendimento de que seria

necessária “a caracterização dos recebíveis [as Debêntures de emissão de Rede D’or]

como sendo de natureza imobiliária”.

44. Não obstante, com base na evolução dos precedentes desta Autarquia após o

Primeiro Caso Rede D’or, entendemos que tal requisito não faria mais sentido,

conforme demonstraremos a partir de agora.

45. Inicialmente, cabe lembrar que a operação ora em análise observa o requisito

legal previsto pelo inciso I do art. 8º da Lei nº 9.514/1997 (“individuação do imóvel a

que esteja vinculado”), uma vez que os recursos a serem captados por meio dos CRI

serão destinados a imóveis específicos (unidades hospitalares da Devedora),

previamente identificados na documentação da Oferta, até o vencimento dos

referidos títulos, devendo tal destinação ser verificada pelo Agente Fiduciário da

operação.

46. Em nosso entendimento, ao se tratar de emissões de CRI lastreadas em créditos

considerados imobiliários pela sua destinação, esse seria o requisito essencial para

verificar se a operação observa os objetivos para os quais tais títulos foram criados,

não devendo tal verificação se pautar pelo setor de atuação da empresa devedora do

lastro.

47. Ademais, cabe destacar que vários outros tipos de lastro de CRI já consagrados

são comumente utilizados e contam com fluxo de pagamento que não advém dos

imóveis vinculados à operação.

48. Como exemplo de tais lastros podemos citar: contratos de locação típicos,

contratos de locação atípicos, contratos de compra e venda de imóvel, contratos

de financiamento imobiliário, ou seja, situações em que os objetivos do SFI

previstos pela Lei nº 9.514/97 (“promover o financiamento imobiliário em geral,

segundo condições compatíveis com as da formação dos fundos respectivos”) são

cumpridos independentemente do setor de atuação do devedor do lastro dos

CRI.

60. Não obstante, em que pese as características peculiares dos CRI e dos CRA, as

Memorando 1 (0417990) SEI 19957.008927/2017-73 / pg. 17

diferenças de definições legais quanto aos títulos que podem compor seus lastros

(uma mais detalhista que outra), a nosso ver, não deveriam fazer com que a

regulação da CVM, dentro das balizas legais, interpretasse os créditos

imobiliários de forma mais restritiva, como visto no Primeiro Caso Rede D’or, em

relação à interpretação que é dada aos direitos creditórios do agronegócio passíveis

de lastrear CRA a partir do Precedente Burger King.”

4. Processo SEI 19957.0016969/2016-13 – Definição de Crédito Agrícola pela finalidade

de fomento do mercado.

E, ao passo deste cuidado da CVM com a fundamentação de suas decisões e evolução

contínua, que foi interpretado o conceito de crédito agrícola para fins de securitização,

nos autos do Processo CVM nº RJ-19957.001669/2016-13, pautado pela interpretação

teleológica na busca de alcançar a finalidade essencial da Lei 11.076/2004, manifestando

o Sr. Presidente da Autarquia, Leonardo P. Gomes Pereira, em seu voto:

“28. A redação do parágrafo 1º do art. 23 também não exclui a possibilidade de

emissão de um CRA em que os valores arrecadados sejam destinados ao pagamento

de produtores rurais. Embora não se trate de uma operação de financiamento em

si, a emissão de títulos com esse perfil beneficia a produção rural na medida em

que representa um aporte de recursos no setor, contribuindo para o fomento e

desenvolvimento do agronegócio.

29. Esse entendimento está em linha com a Exposição de Motivos da Lei 11.076

que, a meu ver, teve por objetivo esclarecer o contexto de criação da regra e

destacar as necessidades do setor do agronegócio.” (Grifos Nossos)

Melhor situação análoga não há, como plenamente reconhecido por este i. Colegiado nos

autos do Processo CVM nº 19957.010578/2017-50 acima mencionado, pois não se pode

olvidar que o lastro dos CRI em Contratos de Refinanciamento do caso em debate,

cumpri efetivamente com a finalidade essencial da Lei 9.514/97, conforme se verifica da

Exposição de Motivos, qual seja: “estabelecer as condições mínimas necessárias ao

desenvolvimento de um mercado de financiamento imobiliário, para que se criam

novos instrumentos e mecanismos que possibilitam a livre operação de crédito para o

setor e a mobilização dos capitais necessários à sua dinamização”.

4. DO PEDIDO

Diante de todo o exposto sendo a Exigência Objeto do Recurso assunto de extrema

relevância não somente para a Emissora e o Coordenador Líder, como também ao

mercado de capitais em geral e para a economia brasileira, apresentamos o presente

recurso a esta CVM considerar como aptos a lastro de CRI Contratos de Refinanciamento

Imobiliário, tal como elucidam os doutrinadores citados no presente Recurso, e, ainda,

na mesma linha das definições trazidas pelo CMN no art. 20 da Resolução nº 4.598, de 29

de agosto de 2017, e pelo Bacen, conforme o disposto no art. 4º da Circular nº 3614, de 14

de novembro de 2012 acima transcritas, requerendo-se:

(i) seja deferido o efeito suspensivo ao presente Recurso, para suspender o início da

prorrogação de prazo para resposta ao Ofício de Oportunidade de Suprir Vícios

Sanáveis ou, alternativamente se indeferido o pedido de prorrogação de prazo, para

obstar a análise do pedido de registro da Oferta até final decisão nestes autos;

(ii) caso seja indeferido o pedido de efeito suspensivo ora pleiteado no item “i”

acima por esta D. Superintendência, requer-se, com fundamento no item “VI” da

Deliberação CVM 463/03, sejam remetidos ao Presidente da CVM para reexame,

cópia deste Recurso e da decisão, e;

(iii) e, ao final, seja provido o presente Recurso para que seja aceito o lastro dos

Memorando 1 (0417990) SEI 19957.008927/2017-73 / pg. 18

Contratos de Refinanciamento como enquadrados no conceito de crédito

imobiliário, de forma que possam servir de lastro da Oferta, sendo ao final, com o

atendimento das demais exigências do Ofício de Oportunidade de Suprir Vícios

Sanáveis, providenciado em apartado, realizado pela D. Superintendência o registro

definitivo da Oferta objeto do Processo em epígrafe.

Requer-se, por fim, considerando-se o relevante interesse de mercado e seu potencial

reflexo na economia brasileira, no que se refere ao objeto deste Recurso, requerer-se seja

possibilitada a sustentação oral, na seção que for designada para a apreciação do

presente Recurso pelo Colegiado desta CVM.”

III. NOSSAS CONSIDERAÇÕES

14. Antes de iniciarmos a análise do caso concreto, cabe verificarmos alguns dispositivos da

regulamentação aplicável aos CRI, além da evolução do entendimento da CVM ao longo do

tempo a respeito do que poderia ou não constituir lastro para emissão de tais títulos.

15. Nesse sentido, cabe destacar o previsto nos seguintes dispositivos da Lei nº 9.514/97, por

meio da qual os CRI foram criados:

“Art. 6º O Certificado de Recebíveis Imobiliários - CRI é título de crédito nominativo,

de livre negociação, lastreado em créditos imobiliários e constitui promessa de

pagamento em dinheiro.

Parágrafo único. O CRI é de emissão exclusiva das companhias securitizadoras.

Art. 7º O CRI terá as seguintes características:

I - nome da companhia emitente;

II - número de ordem, local e data de emissão;

III - denominação "Certificado de Recebíveis Imobiliários";

IV - forma escritural;

V - nome do titular;

VI - valor nominal;

VII - data de pagamento ou, se emitido para pagamento parcelado, discriminação

dos valores e das datas de pagamento das diversas parcelas;

VIII - taxa de juros, fixa ou flutuante, e datas de sua exigibilidade, admitida a

capitalização;

IX - cláusula de reajuste, observada a legislação pertinente;

X - lugar de pagamento;

XI - identificação do Termo de Securitização de Créditos que lhe tenha dado origem.

§ 1º O registro e a negociação do CRI far-se-ão por meio de sistemas centralizados de

custódia e liquidação financeira de títulos privados.

§ 2º O CRI poderá ter, conforme dispuser o Termo de Securitização de Créditos,

garantia flutuante, que lhe assegurará privilégio geral sobre o ativo da companhia

securitizadora, mas não impedirá a negociação dos bens que compõem esse ativo.

Art. 8º A securitização de créditos imobiliários é a operação pela qual tais

créditos são expressamente vinculados à emissão de uma série de títulos de

crédito, mediante Termo de Securitização de Créditos, lavrado por uma

companhia securitizadora, do qual constarão os seguintes elementos:

I - a identificação do devedor e o valor nominal de cada crédito que lastreie a

Memorando 1 (0417990) SEI 19957.008927/2017-73 / pg. 19

emissão, com a individuação do imóvel a que esteja vinculado e a indicação do

Cartório de Registro de Imóveis em que esteja registrado e respectiva matrícula, bem

como a indicação do ato pelo qual o crédito foi cedido;

II - a identificação dos títulos emitidos;

III - a constituição de outras garantias de resgate dos títulos da série emitida, se

for o caso.

Parágrafo único. Será permitida a securitização de créditos oriundos da alienação

de unidades em edificação sob regime de incorporação nos moldes da Lei nº 4.591,

de 16 de dezembro de 1964.” (grifos nossos)

16. Da leitura dos dispositivos legais acima expostos, verifica-se dois pontos que

consideramos importante destacar na presente análise, quais sejam: (i) que os CRI devem

ser lastreados em créditos imobiliários; e (ii) que os créditos imobiliários que lastreiam os

CRI devem estar vinculados a imóveis.

17. Ademais, verifica-se também que a referida Lei não define o que vem a ser crédito

imobiliário, tampouco menciona quais seriam os créditos imobiliários passíveis de lastrear

CRI, de modo que o entendimento sobre esse tema vem sendo construído ao longo do

tempo pela CVM, por meio de decisões proferidas no âmbito de diversos casos concretos

que foram submetidos à apreciação de seu Colegiado.

18. Por meio de tais decisões, a CVM vem, de certa maneira, expandindo a abrangência do

que poderia ser crédito imobiliário passível de lastrear CRI, para além daqueles

considerados créditos imobiliários tradicionais (os que se originam de financiamento

imobiliário ou da compra e venda de um imóvel).

19. Sobre esse tema, cabe mencionar a Decisão do Colegiado da CVM datada de 10/07/2007

(Processo CVM nº RJ-2007-0547), no âmbito de recurso interposto contra decisão da SRE,

que indeferiu o registro definitivo de distribuição de Certificados de Recebíveis

Imobiliários – CRI da 2ª série da 1ª emissão da Rio Bravo Crédito Companhia de

Securitização, por entender não ser possível a emissão de CRI com lastro em créditos ainda

não constituídos.

20. Naquela decisão, o Colegiado da CVM manteve o entendimento da SRE, acompanhando

voto do Relator do caso, o então Presidente da CVM Marcelo Trindade, cujos seguintes

trechos vale destacar:

“3. O conceito de crédito a que se refere a Lei 9.514/97 tem sido constantemente

objeto de exame pela CVM, e portanto de evolução de interpretação da autarquia.

Em 2002, em processo de que foi Relator o Diretor Wladimir Castelo Branco,

decidiu-se que os aluguéis oriundos de contrato de locação registrado podiam ser

considerados como créditos imobiliários, para efeito de securitização (Processo

RJ 2001/1981, decidido em 14.05.02).

4. Em 2003, examinou-se novamente o significado da expressão créditos

imobiliários, tendo sido decidido, em processo relatado pelo Diretor Luis Antonio de

Sampaio Campos, que o crédito imobiliário que pode servir de lastro ao CRI é

aquele que provém da exploração de um imóvel, ou do financiamento do imóvel,

isto é, tem por origem a exploração de um imóvel, e não aquele que representa

uma dívida tomada para investimento em imóvel, que seria imobiliário por

força de sua destinação (Processo nº 2002/3032, decidido em 13.05.2003).(1)

5. Mais recentemente discutimos, no âmbito dos FIDC, a distinção entre os conceitos

de créditos e de direitos creditórios, identificando que "[a] regulamentação refere-se a

direitos creditórios, e não a créditos, porque frequentemente os FIDC formam-se

com a finalidade de adquirir créditos futuros, ainda não constituídos. Assim, são

captados recursos dos condôminos (cotistas), sendo tais recursos destinados, pelo

Memorando 1 (0417990) SEI 19957.008927/2017-73 / pg. 20

administrador, ao longo do período de existência do FIDC, à aquisição de créditos

que vão sendo constituídos (e quitados) durante aquele período" (Processo CVM RJ

2004/6913, de que fui Relator, decidido em 04.10.2005).

6. Finalmente, com a edição da Instrução 444/06, que disciplina os FIDC não

padronizados, ficou claro que os direitos creditórios podem ter por objeto créditos

"de existência futura e montante desconhecido, desde que emergentes de relações já

constituídas" (art. 1º, §1º, VI). Assim, a regulamentação estabeleceu que mesmo os

direitos creditórios deverão ter por base relações já existentes, embora a existência do

próprio crédito e seu montante possam ser incertos.(2)

7. Diante disso, parece-me que a interpretação que a área técnica está dando ao art.

8º da Lei 9.514/97 é correta. A lei não fala em direitos creditórios, mas em "créditos

imobiliários (...) expressamente vinculados à emissão", e ainda exige que do Termo

de Securitização conste "a identificação do devedor e o valor nominal de cada

crédito que lastreie a emissão, com a individuação do imóvel a que esteja vinculado

e a indicação do Cartório de Registro de Imóveis a que esteja registrado e respectiva

matrícula, bem como a indicação do ato pelo qual o crédito foi cedido". O art. 6º da

lei define como CRI o "título de crédito nominativo, de livre negociação, lastreado

em créditos imobiliários e constitui promessa de pagamento em dinheiro".

8. Portanto, concordo em que os ativos passíveis de securitização por meio de CRI

são os créditos imobiliários, e não os direitos creditórios de origem imobiliária —

adotando-se a distinção antes referida. Isto é: é preciso que o crédito esteja

constituído, e seu valor seja determinado, para que se possa proceder à emissão

de CRI com base nele. E isto se dá porque o CRI é um título de crédito criado por

lei, cujas características não podem ser alteradas pela CVM.

9. Nada impede, naturalmente, que operações com base em créditos futuros sejam

estruturadas através de FIDC, pois a regulamentação da CVM expressamente o

admite, observadas as ressalvas antes feitas quanto à prévia existência de uma

relação jurídica, como previsto na Instrução 444/06.

10. Logo, os aluguéis que ainda virão a ser contratados, seja sobre imóveis

desocupados, seja sobre imóveis que ainda virão a ser construídos (a futura

expansão do shopping center), não se constituem em créditos imobiliários (e

talvez nem mesmo em direitos creditórios). Já os aluguéis decorrentes da

renovação futura de contratos de locação hoje existentes, também não

constituem créditos imobiliários, mas talvez possam ser considerados como

direitos creditórios.” (grifos nossos)

21. Como se destacou por meio do voto supra, a CVM já reconheceu que, além dos lastros

tradicionais em emissões de CRI (contrato de financiamento imobiliário e contrato de

compra e venda de imóvel), contratos de aluguéis também poderiam ser considerados

créditos imobiliários passíveis de constituir lastro de CRI, desde que fossem contratos

vigentes no momento da securitização, e não aqueles que pudessem ser no futuro

constituídos.

22. Ademais, foi também destacado por meio do referido voto entendimento manifestado

pelo Colegiado da CVM em 2003, de que “o crédito imobiliário que pode servir de lastro ao

CRI é aquele que provém da exploração de um imóvel, ou do financiamento do imóvel, isto é,

tem por origem a exploração de um imóvel, e não aquele que representa uma dívida tomada

para investimento em imóvel, que seria imobiliário por força de sua destinação”.

23. Por conta do entendimento supra, de que o crédito que é imobiliário por conta de sua

destinação não poderia servir de lastro em emissões de CRI, a SRE decidiu levar à

apreciação do Colegiado da CVM, em 2013, caso em que os CRI seriam lastreados em

debêntures de emissão de Rede D’or São Luiz S.A. (Processo CVM nº RJ-2012-12177 –

Memorando 1 (0417990) SEI 19957.008927/2017-73 / pg. 21

“Primeiro Caso Rede D’or”), sendo que os recursos obtidos com a emissão de tais títulos

seriam destinados a financiar a aquisição de terrenos, edificação e expansão de prédios

hospitalares, ou seja, as referidas debêntures, caso pudessem ser créditos imobiliários, o

seriam na sua destinação, e não na sua origem.

24. Conforme se verifica da ata da Reunião do Colegiado que decidiu sobre aquele caso (de

26/03/2013), “a SRE manifestou-se favoravelmente ao registro da oferta em tela, por entender

que, embora a Devedora não tenha como objeto social a exploração (como venda ou aluguel,

por exemplo) dos imóveis que pretende adquirir, edificar ou expandir, utilizar-se-ia de fato de

financiamento imobiliário, ao emitir as Debêntures que seriam subscritas pelo BTG Pactual

(o originador do crédito), com essa finalidade específica, consoante formalizada na Escritura

das Debêntures.”

25. O Colegiado da CVM, por sua vez, “discordou da manifestação da área técnica, por

entender que o fluxo de pagamento da operação proposta não estaria relacionado aos

imóveis, mas ao fluxo de caixa da Devedora, o que não permitiria a caracterização dos

recebíveis como sendo de natureza imobiliária.”

26. Mais recentemente, a SRE encaminhou à apreciação do Colegiado da CVM pleito de

dispensa de requisito previsto na Instrução CVM nº 414/04, no âmbito de oferta pública de

distribuição de CRI com lastro em debêntures de emissão de Cyrela Brazil Realty S.A.

(Processo CVM nº 19957.000587/2016-51), em que os recursos obtidos com a emissão seriam

destinados a determinados empreendimentos imobiliários da devedora das debêntures.

27. Apesar de o caso em questão ter sido levado ao Colegiado primordialmente para tratar

de dispensa de requisitos da norma de CRI, a SRE abordou, por meio do Memorando nº

84/2016-CVM/SRE/GER-1, o fato de o lastro dos CRI ser constituído por debêntures, ou seja,

ser um crédito imobiliário de acordo com a sua destinação.

28. Ao abordar o referido tema, a SRE entendeu que o caso em questão diferia do caso da

oferta de CRI com lastro em debêntures de emissão de Rede D’or, e que os motivos que

levaram o Colegiado da CVM a propor o indeferimento do pedido de registro naquele caso

(de Rede D’or) não estavam presentes no caso de Cyrela Brazil Realty S.A. (“Cyrela”), uma

vez que o fluxo de pagamento dessa operação, apesar de não estar relacionado a imóveis,

mas sim ao fluxo de caixa da devedora, poderia ser caracterizado como de natureza

imobiliária, uma vez que a Cyrela tem por objeto social “a incorporação, a compra e a venda

de imóveis prontos ou a construir, residenciais e comerciais, terrenos e frações ideais, a locação

e administração de bens imóveis, a construção de imóveis e a prestação de serviços de

consultoria em assuntos relativos ao mercado imobiliários, estando, portanto relacionado ao

setor imobiliário”.

29. Adicionalmente ao entendimento acima, a SRE propôs que “nas emissões de CRI cujo

lastro seja constituído por créditos imobiliários na sua destinação, como ocorre na Oferta, o

efetivo direcionamento dos recursos a imóveis, de modo a configurar o vínculo previsto pelo

inciso I do art. 8º da Lei nº 9.514/1997, deva ocorrer até a data de vencimento dos CRI, tendo

em vista ser até essa data que perduram as obrigações atribuídas ao agente fiduciário dos

referidos títulos, que é o responsável por verificar se o referido direcionamento ocorreu

conforme previsto na documentação da Oferta, nos termos do § 1º do art. 68 da Lei nº

6.404/1976 e do art. 13 da Instrução 414.”

30. Já o Colegiado da CVM, “por unanimidade, deliberou o deferimento da dispensa dos

incisos I e II do art. 6º da Instrução 414, acompanhando o entendimento da área técnica

consubstanciado no Memorando nº 84/2016-CVM/SRE/GER-1.”

31. Mais recentemente, o Colegiado da CVM, em Decisão datada de 12/12/2017 (Processo

CVM nº 19957.010578/2017-50), manifestou-se no âmbito de pedido de registro de oferta

pública de distribuição de Certificados de Recebíveis Imobiliários da 157ª série da 1ª

emissão da RB Capital Companhia de Securitização (“Segundo Caso Rede D’or”).

Memorando 1 (0417990) SEI 19957.008927/2017-73 / pg. 22

32. Tal pedido tratou, novamente, de uma emissão de CRI com lastro em debêntures

devidas pela Rede D’or São Luiz S.A., cujos recursos captados seriam destinados à

construção, expansão, desenvolvimento e reforma de determinados imóveis e/ou

empreendimentos imobiliários, diretamente pela devedora ou através de suas subsidiárias.

33. Nessa oportunidade, o Colegiado da CVM, acompanhando manifestação da SRE,

deliberou pelo deferimento do pedido de registro da oferta, tendo em vista que, embora a

devedora não tivesse como objeto social atividade tipicamente imobiliária, restou

comprovado na documentação da oferta o efetivo direcionamento dos recursos à atividade

imobiliária, ficando configurado o vínculo previsto pelo inciso I do art. 8º da Lei nº

9.514/1997, além de a estrutura da operação estar em linha com os mais recentes

precedentes da CVM no que tange à destinação dos recursos, sua fiscalização e mecanismos

de controle que garantam a aplicação integral dos recursos em imóveis pré-determinados

durante a vigência dos CRI.

34. Com a aprovação dessa operação pelo Colegiado da CVM, em conjunto com a decisão

proferida no âmbito do caso de Cyrela, em nosso entendimento, a possibilidade de emissão

de CRI lastreados em créditos imobiliários em sua destinação passou a estar pacificada nos

casos em que fique comprovado o efetivo direcionamento dos recursos levantados por meio

de oferta pública a imóveis previamente identificados nos documentos da operação.

35. Com base no acima exposto, verifica-se que, com a evolução dos casos apreciados pelo

Colegiado da CVM, encontra-se atualmente pacificada a possibilidade de emissão de CRI

com lastro em: (i) contrato de compra e venda de imóvel; (ii) contrato de financiamento

imobiliário; (iii) contrato de aluguel de imóvel; e (iv) dívida contraída com destinação

integral de recursos a imóveis previamente identificados na documentação da oferta.

36. Cabe salientar que os créditos envolvidos nas 3 primeiras possibilidades de lastro acima

mencionadas seriam aqueles considerados como imobiliários na sua origem, ou seja,

“aquele que provém da exploração de um imóvel, ou do financiamento do imóvel”, nos

termos do voto do então Diretor Luis Antonio de Sampaio Campos, acompanhado pelo

Colegiado da CVM no caso tratado no âmbito do Processo CVM RJ-2002-3032, conforme

mencionamos na parte inicial desta seção.

37. Já os créditos envolvidos na 4ª possibilidade de lastro elencada no parágrafo acima

seriam aqueles considerados como imobiliários pela sua destinação.

38. Com relação ao tema objeto do presente Recurso, qual seja, a possibilidade de emissão

de CRI lastreado em empréstimos que contam com a garantia de alienação fiduciária de

imóveis, vale ressaltar que o mesmo não teve, até o momento, a oportunidade de ser

apreciado pelo Colegiado da CVM, porém, foi objeto de manifestação por parte desta área

técnica em duas ocasiões, no âmbito da análise de consultas em tese sobre o tema, nos

seguintes termos:

Ofício nº 1.654/2006-CVM/SRE/GER-1, datado de 08/09/2005 (Processo CVM nº RJ5180/2005):

“esta área técnica considera que contratos de mútuo desvinculados de transações

imobiliárias não podem ser utilizados como lastro para a emissão de CRI, haja

vista a natureza jurídica dos créditos imobiliários elegíveis para tal não é

caracterizada pela caução que os assegura, e sim por decorrer de negócio

envolvendo bem imóvel.”

Ofício nº 336/2016-CVM/SRE/GER-1, datado de 05/10/2016 (Processo CVM nº RJ-20151539):

“8. (...) consideramos que são passíveis de securitização por meio de CRI, créditos

imobiliários cujo fluxo de pagamento esteja relacionado diretamente a imóveis ou,

Memorando 1 (0417990) SEI 19957.008927/2017-73 / pg. 23

alternativamente, relacionado ao setor imobiliário por meio da destinação dos

recursos a serem captados por meio da emissão do CRI.

9. Assim, a emissão de CRI lastreados em empréstimos de mútuos, em nosso

entendimento, não se enquadra em nenhuma das duas hipóteses supra, pois o fluxo

de pagamentos de uma operação com tal lastro não seria originado dos imóveis, os

quais serviriam apenas como garantia dos empréstimos, bem como a destinação de

tais recursos não estaria vinculada a aportes no setor imobiliário, pois, nos

empréstimos de mútuos, tal destinação seria livre.

10. Por fim, entendemos que a possibilidade de direcionamento de um percentual

dos recursos da caderneta de poupança para tal finalidade (empréstimos de mútuos

garantidos por hipoteca ou alienação fiduciária ), ou a possibilidade de utilização

de tal lastro em emissões de Letras de Crédito Imobiliário, conforme Circular do

Banco Central nº 3.614/12, não alteram nossa interpretação sobre créditos

imobiliários e os CRI, em observância à Lei nº 9.514/97, que os criou, à Instrução

CVM nº 414/04, que normatizou os mesmos e aos precedentes sobre o tema já

deliberados pelo Colegiado da CVM.

(...)"

39. Como se percebe das manifestações acima expostas, considerando ainda as

possibilidades de lastro em operações de emissão de CRI referendadas pelo Colegiado da

CVM até o momento, os créditos oriundos de empréstimos de mútuo com garantia

imobiliária não se enquadrariam no conceito de crédito imobiliário na sua origem, dado

que não “provém [proveem] da exploração de um imóvel, ou do financiamento do imóvel”,

tampouco se enquadrariam no conceito de crédito imobiliário na sua destinação, dado

que os recursos obtidos com a operação de securitização de tais créditos não seriam

necessariamente destinados a imóveis previamente identificados.

40. Ainda que se possa considerar que o instituto da alienação fiduciária de bem imóvel (o

qual foi instituído pela mesma Lei que criou os CRI - Lei nº 9.514/97), sendo ele utilizado

em operações imobiliárias ou não, amplia os usos possíveis para um bem imóvel, estando,

portanto, em consonância com os objetivos da referida Lei, tal fato não implica dizer que

qualquer crédito garantido por alienação fiduciária de bem imóvel possa ser considerado

como crédito imobiliário para fins de constituição de lastro em operações de emissão de

CRI.

41. Isso porque o simples fato de um crédito contar com garantia imobiliária não quer dizer

que o mesmo se origine da exploração ou do financiamento de um imóvel, muito menos

que os recursos obtidos por meio dele sejam destinados a imóveis, características, como

vimos, consideradas essenciais pelo Colegiado da CVM para os créditos que podem

constituir lastro de CRI.

42. Dito isso, teceremos a seguir comentários a respeito das alegações trazidas pelos

Recorrentes.

43. Os Recorrentes entendem que os Empréstimos Garantidos seriam passíveis de

securitização via emissão de CRI, pois: (i) fomentam o mercado imobiliário em geral; (ii)

são considerados créditos imobiliários para fins de lastro de Letra de Crédito Imobiliário

(LCI) e Letra Imobiliária Garantida (LIG), nos termos da Portaria BCB no 3.614/12 e da

Resolução CMN nº 4.598/17; e (iii) estariam embasados na atualização de decisões

anteriores da CVM, tanto para casos de CRI, quanto para casos de CRA.

44. Os Recorrentes requerem ainda que lhes seja possibilitada a sustentação oral do

presente recurso na sessão em que o mesmo for apreciado pelo Colegiado da CVM.

45. Quanto à alegação de que a emissão de CRI lastreado nos Empréstimos Garantidos

fomenta o mercado imobiliário, entendemos que toda emissão desses títulos deve observar

Memorando 1 (0417990) SEI 19957.008927/2017-73 / pg. 24

a finalidade para a qual o mesmo foi criado.

46. Nesse sentido, depreende-se da leitura da Exposição de Motivos da referida Lei quais

foram os objetivos gerais almejados com a sua promulgação e mais especificamente aqueles

relacionados com a criação dos CRI, conforme trechos transcritos abaixo:

12. O presente projeto de lei orienta-se segundo as diretrizes de desregulamentação

da economia e modernização dos instrumentos e mecanismos de financiamento à

atividade produtiva. Seu objetivo fundamental é estabelecer as condições

mínimas necessárias ao desenvolvimento de um mercado de financiamento

imobiliário, para o que se criam novos instrumentos e mecanismos que

possibilitam a livre operação do crédito para o setor e a mobilização dos capitais

necessários à sua dinamização.

13. Destaca-se a criação da figura de um novo título de crédito [o CRI],

característico e destinado às operações do mercado secundário. A criação da figura

desse novo título vem acompanhada da definição das condições legais para a

efetiva securitização de créditos imobiliários, previstos rigorosos mecanismos de

segurança e proteção ao investidor. Dessa forma, abrem-se perspectivas inéditas

para o funcionamento de um mercado secundário de créditos imobiliários e a

estruturação de operações de captação de recursos capazes de robustecer

grandemente o financiamento habitacional.

(...)

23. Além dessas garantias, o projeto de lei permite a aplicação, na negociação de

bens imóveis, do contrato de alienação fiduciária, que já integra nosso

ordenamento jurídico quanto aos bens móveis. Reside aí a grande inovação: por

oferecer segurança quanto à execução sem delongas da garantia, o contrato de

alienação fiduciária constitui poderoso estímulo ao crédito, ao investimento nos

Certificados de Recebíveis Imobiliários e portanto à aquisição e produção de

imóvel mediante pagamento a prazo. Trata-se de verdadeira pedra angular no

novo modelo de financiamento habitacional ora proposto.

(...)

26. Pelas razões apresentadas, estamos convictos de que o presente projeto de lei crie

as condições para mobilizar volume crescente de recursos para o setor

habitacional, com redução tendencial dos custos dos financiamentos, seja pela

ampliação da oferta de imóveis, seja pela diminuição dos riscos implícitos na

concessão de crédito. Estaremos assim atingindo três objetivos fundamentais do

governo de Vossa Excelência, nomeadamente: geração de renda e empregos,

ampliação do acesso da população à moradia e promoção do crescimento

sustentado da economia.” (grifos nossos)

47. Diante do exposto acima, depreende-se que a criação dos CRI visou ao desenvolvimento

do mercado de financiamento imobiliário, promovendo a dinamização desse setor e a

ampliação da oferta de imóveis.

48. Desse modo, entendemos que os Empréstimos Garantidos, ao contrário do que é

alegado pelos Recorrentes, não fomentam necessariamente o financiamento imobiliário,

nem estimulam o desenvolvimento do mercado imobiliário brasileiro, pois os mesmos não

advêm de transações imobiliárias ou da exploração de imóveis, bem como não resultarão na

aplicação de recursos na atividade imobiliária.

49. Os Recorrentes alegam, ainda, que os Empréstimos Garantidos são considerados

créditos imobiliários para fins de lastro de LCI e LIG e, portanto, deveriam servir de lastro

para CRI.

50. Antes de analisarmos as diferenças entre os CRI, as LCI e as LIG, cabe frisar que a Lei

Memorando 1 (0417990) SEI 19957.008927/2017-73 / pg. 25

9.514, que criou os CRI, também dispôs sobre o Sistema de Financiamento Imobiliário,

cabendo destacar as seguintes passagens da referida Lei:

“Do Sistema de Financiamento Imobiliário

Seção I

Da finalidade

Art. 1º O Sistema de Financiamento Imobiliário - SFI tem por finalidade

promover o financiamento imobiliário em geral, segundo condições compatíveis

com as da formação dos fundos respectivos.

Seção II

Das entidades

Art. 2º Poderão operar no SFI as caixas econômicas, os bancos comerciais, os

bancos de investimento, os bancos com carteira de crédito imobiliário, as

sociedades de crédito imobiliário, as associações de poupança e empréstimo, as

companhias hipotecárias e, a critério do Conselho Monetário Nacional - CMN,

outras entidades.

Seção III

Do financiamento imobiliário

Art. 4º As operações de financiamento imobiliário em geral serão livremente

efetuadas pelas entidades autorizadas a operar no SFI, segundo condições de

mercado e observadas as prescrições legais.

Parágrafo único. Nas operações de que trata este artigo, poderão ser empregados

recursos provenientes da captação nos mercados financeiro e de valores

mobiliários, de acordo com a legislação pertinente. (grifos nossos)

51. Dos dispositivos legais supra, destaca-se que o SFI visa promover o financiamento

imobiliário em geral e que determinadas instituições, que foram expressamente autorizadas

a operar no SFI, realizam livremente as operações de financiamento imobiliário.

52. Ainda, destaque-se que, dentre as fontes de recursos de tais instituições a serem

direcionados ao financiamento imobiliário constam as captações, tanto por meio de

emissão de valores mobiliários, como por meio do mercado financeiro.

53. Por sua vez, a LCI foi criada por meio da Lei nº 10.931/04 (“Lei 10.931”), a qual

estabeleceu, ainda, que a emissão das LCI seria de exclusividade das mesmas instituições

que foram expressamente autorizadas a operar no SFI pela Lei 9.514, nos seguintes termos:

“DA LETRA DE CRÉDITO IMOBILIÁRIO

Art. 12. Os bancos comerciais, os bancos múltiplos com carteira de crédito

imobiliário, a Caixa Econômica Federal, as sociedades de crédito imobiliário, as

associações de poupança e empréstimo, as companhias hipotecárias e demais

espécies de instituições que, para as operações a que se refere este artigo,

venham a ser expressamente autorizadas pelo Banco Central do Brasil, poderão

emitir, independentemente de tradição efetiva, Letra de Crédito Imobiliário - LCI,

lastreada por créditos imobiliários garantidos por hipoteca ou por alienação

fiduciária de coisa imóvel, conferindo aos seus tomadores direito de crédito pelo

valor nominal, juros e, se for o caso, atualização monetária nelas estipulados.”

§ 1o A LCI será emitida sob a forma nominativa, podendo ser transferível mediante

endosso em preto, e conterá:

I - o nome da instituição emitente e as assinaturas de seus representantes;

Memorando 1 (0417990) SEI 19957.008927/2017-73 / pg. 26

II - o número de ordem, o local e a data de emissão;

III - a denominação "Letra de Crédito Imobiliário";

IV - o valor nominal e a data de vencimento;

V - a forma, a periodicidade e o local de pagamento do principal, dos juros e, se for

o caso, da atualização monetária;

VI - os juros, fixos ou flutuantes, que poderão ser renegociáveis, a critério das partes;

VII - a identificação dos créditos caucionados e seu valor;

VIII - o nome do titular; e

IX - cláusula à ordem, se endossável.

§ 2o A critério do credor, poderá ser dispensada a emissão de certificado, devendo a

LCI sob a forma escritural ser registrada em sistemas de registro e liquidação

financeira de títulos privados autorizados pelo Banco Central do Brasil. (grifos

nossos)

54. Posteriormente, por meio da Portaria BCB nº 3.614/12, foi editada uma série de regras a

serem observadas na emissão das LCI pelas instituições autorizadas. Tal Portaria

categorizou ainda os créditos que seriam passíveis de lastrear a emissão das referidas letras,

conforme abaixo:

“Art. 4º A partir de 1º de janeiro de 2013, o registro de LCI emitida após a entrada em

vigor desta Circular em sistemas de registro e liquidação financeira de ativos

autorizados pelo Banco Central do Brasil deve permitir a identificação:

I - das condições de emissão da LCI, conforme previstas nos arts. 12 a 15 da Lei nº

10.931, de 2 de agosto de 2004;

II - do crédito ou dos créditos que lastreiam a emissão da LCI, classificados de

acordo com as seguintes categorias:

a) financiamentos habitacionais contratados no âmbito do Sistema Financeiro de

Habitação (SFH), garantidos por hipoteca ou por alienação fiduciária de bens

imóveis;

b) outros financiamentos imobiliários garantidos por hipoteca ou por alienação

fiduciária de bens imóveis;

c) empréstimos a pessoas naturais garantidos por hipoteca ou por alienação

fiduciária de bens imóveis residenciais; e

d ) outros empréstimos e financiamentos garantidos por hipoteca ou por

alienação fiduciária de bens imóveis;

(...)” (grifos nossos)

55. Mais recentemente, foi criada a LIG, por meio da Lei nº 13.097/15 (“Lei 13.097”) e

regulamentada por meio da Resolução CMN nº 4.598/17 (“Resolução 4.598”), dos quais

destacamos as seguintes passagens:

Lei 13.097:

“Art. 63. A Letra Imobiliária Garantida - LIG é título de crédito nominativo,

transferível e de livre negociação, garantido por Carteira de Ativos submetida ao

regime fiduciário disciplinado na forma desta Lei.

Parágrafo único. A instituição emissora responde pelo adimplemento de todas as

obrigações decorrentes da LIG, independentemente da suficiência da Carteira de

Ativos.

Memorando 1 (0417990) SEI 19957.008927/2017-73 / pg. 27

Art. 64. A LIG consiste em promessa de pagamento em dinheiro e será emitida por

instituições financeiras, exclusivamente sob a forma escritural, mediante registro

em depositário central autorizado pelo Banco Central do Brasil com as seguintes

características:

I - a denominação “Letra Imobiliária Garantida”;

II - o nome da instituição financeira emitente;

III - o nome do titular;

IV - o número de ordem, o local e a data de emissão;

V - o valor nominal;

VI - a data de vencimento;

VII - a taxa de juros, fixa ou flutuante, admitida a capitalização;

VIII - outras formas de remuneração, quando houver, inclusive baseadas em índices

ou taxas de conhecimento público;

IX - a cláusula de correção pela variação cambial, quando houver;

X - a forma, a periodicidade e o local de pagamento;

XI - a identificação da Carteira de Ativos;

XII - a identificação e o valor dos créditos imobiliários e demais ativos que

integram a Carteira de Ativos;

XIII - a instituição do regime fiduciário sobre a Carteira de Ativos, nos termos desta

Lei;

XIV - a identificação do agente fiduciário, indicando suas obrigações,

responsabilidades e remuneração, bem como as hipóteses, condições e forma de sua

destituição ou substituição e as demais condições de sua atuação; e

XV - a descrição da garantia real ou fidejussória, quando houver.”

Resolução 4.598:

“Art. 2º A LIG somente pode ser emitida por bancos múltiplos, bancos comerciais,

bancos de investimento, sociedades de crédito, financiamento e investimento,

caixas econômicas, companhias hipotecárias e associações de poupança e

empréstimo.

(...)

Art. 19. A carteira de ativos somente pode ser integrada por:

I - créditos imobiliários;

II - títulos de emissão do Tesouro Nacional;

III - instrumentos derivativos; e

IV - disponibilidades financeiras provenientes dos ativos integrantes da carteira

de ativos.

Art. 20. Para fins desta Resolução, consideram-se créditos imobiliários os

créditos constituídos por meio das seguintes operações:

I - financiamento para a aquisição de imóvel residencial ou não residencial;

II - financiamento para a construção de imóvel residencial ou não residencial;

III - financiamento a pessoa jurídica para a produção de imóveis residenciais ou

Memorando 1 (0417990) SEI 19957.008927/2017-73 / pg. 28

não residenciais; e

IV - empréstimo a pessoa natural com garantia hipotecária ou com cláusula de

alienação fiduciária de bens imóveis residenciais.

§ 1º O crédito imobiliário somente pode ser incluído na carteira de ativos se:

I - adimplente;

II - livre de qualquer tipo de ônus, exceto os relacionados com a garantia dos

direitos dos titulares das LIGs;

III - garantido por hipoteca em primeiro grau ou por alienação fiduciária de coisa

imóvel, nos casos dos incisos I, II e IV do caput;

IV - a incorporação imobiliária objeto da operação de crédito, no caso do inciso III

do caput, estiver submetida ao regime de afetação a que se refere o art. 31-A da Lei

nº 4.591, de 16 de dezembro de 1964;

V - a classificação de risco de crédito da operação não for inferior a “B”, conforme

regulamentação em vigor;

VI - atender aos limites estabelecidos nos §§ 2º e 3º deste artigo, observada a

natureza da operação;

VII - no caso de operação com pessoa natural na forma dos incisos I e II do caput, o

financiamento possuir cobertura securitária, no mínimo, quanto aos riscos de

morte e invalidez permanente do mutuário e de danos físicos ao imóvel, nos termos

da regulamentação em vigor;

VIII - no caso de operação mencionada no inciso III do caput, houver cobertura

securitária, no mínimo, de danos físicos ao imóvel e de responsabilidade civil do

construtor, nos termos da regulamentação em vigor; e

IX - representado pelo seu valor integral.

§ 2º A razão entre o valor nominal atualizado da operação, compreendendo

principal e despesas acessórias, e o valor de avaliação da respectiva garantia, na

data da contratação, não pode superar o limite de:

I - 80% (oitenta por cento), nas operações mencionadas nos incisos I e II do caput,

no caso de imóveis residenciais;

II - 60% (sessenta por cento), nas operações mencionadas nos incisos I e II do caput,

no caso de imóveis não residenciais; e

III - 60% (sessenta por cento), nas operações mencionadas no inciso IV do caput.

§ 3º A razão entre o valor nominal atualizado do financiamento mencionado no

inciso III do caput e o custo de produção do imóvel não pode superar o limite de

80% (oitenta por cento).

Art. 21. A verificação do disposto nos §§ 2º e 3º do art. 20 deve ser efetuada, no

máximo, a cada três anos.

Parágrafo único. Para os fins de que trata o caput, o valor da garantia deve ser

apurado por meio de:

I - nova avaliação do imóvel, observado o disposto na legislação e regulamentação

em vigor; ou

II - metodologia própria, baseada em critérios, premissas e procedimentos

consistentes, documentados e passíveis de verificação.

Art. 22. Somente podem integrar a carteira de ativos os títulos emitidos pelo Tesouro

Nacional admitidos para realização de operações compromissadas com o Banco

Memorando 1 (0417990) SEI 19957.008927/2017-73 / pg. 29

Central do Brasil.

Art. 23. O instrumento derivativo somente pode integrar a carteira de ativos se:

I - for destinado exclusivamente a hedge, nos termos da regulamentação em vigor; e

II - não possuir cláusula de vencimento antecipado relacionada às hipóteses

previstas no art. 47.

(...)

Art. 25. A soma dos valores nominais atualizados dos créditos imobiliários,

incluindo o valor dos instrumentos derivativos, deve representar, no mínimo,

80% (oitenta por cento) do valor nominal atualizado total da carteira de ativos.”

(grifos nossos)

56. Como se percebe do disposto acima, tanto as LCI (art. 12 da Lei 10.931) quanto as LIG

(art. 2º da Resolução 4.598) só podem ser emitidas pelas instituições que são, pela Lei 9.514,

autorizadas a operar no SFI, ou seja, os recursos captados via emissão das LCI e das LIG

espera-se resultarão em maior oferta de crédito para a realização de operações de

financiamento imobiliário por parte dessas instituições.

57. Já os CRI são de emissão exclusiva das companhias securitizadoras, nos termos do

parágrafo único do art. 6º da Lei 9.514, que não estão, como vimos, no “roll” de instituições

autorizadas a operar no SFI.

58. Essa diferença de requisito, por si só, já justificaria um tratamento mais rígido na

conceituação daquilo que pode ser considerado como crédito imobiliário para fins de

emissões de CRI, quando comparado ao que poderia ser considerado como crédito

imobiliário passível de lastrear LCI e LIG.

59. Nesse sentido, cabe destacar que uma emissão de CRI, para fins de observância aos

objetivos da Lei 9.514, dependeria das operações que originaram os créditos que constituem

seu lastro, enquanto que uma emissão de LCI ou de LIG atingiria tal objetivo naturalmente,

considerando que a emissão de tais títulos teriam como intuito a capitalização das

instituições expressamente autorizadas a operar no SFI, que por sua vez “tem por finalidade

promover o financiamento imobiliário em geral”.

60. Ademais, ressalta-se ainda outras diferenças relevantes nas regras a serem observadas

em emissões de CRI, LCI e LIG, como o fato de os créditos que lastreiam as LCI deverem

contar com garantia de hipoteca ou alienação fiduciária de coisa imóvel, enquanto que no

caso dos CRI e da LIG, não há nos dispositivos legais ou regulamentares a serem observados

por tais títulos a obrigatoriedade de se constituir garantia no bojo de sua emissão.

61. A LIG, por sua vez, traz inovações quanto às garantias de seu pagamento. Além da

responsabilidade pelo adimplemento de todas as suas obrigações por parte da instituição

financeira emissora, a LIG conta ainda com a garantia de uma carteira de ativos que serve

de lastro à sua emissão.

62. Nota-se também que a carteira de ativos que lastreia a LIG é mais flexível, pois pode

contar, por exemplo, com até 20% de títulos públicos em sua composição, situação

incabível em uma emissão de CRI.

63. Desse modo, conclui-se que o lastro das LCI e das LIG é composto de títulos que

compõe a carteira de ativos das instituições financeiras autorizadas a emitir tais letras. Com

a emissão das LCI e das LIG, as referidas instituições visam, ainda que indiretamente, a

aumentar a oferta de financiamento imobiliário, nos termos dos objetivos da criação do

SFI, fazendo sentido, a nosso ver, a maior abrangência dos créditos passíveis de lastrear as

LCI e as LIG.

64. No caso dos CRI, por sua vez, vê-se que a definição de créditos imobiliários passíveis de

securitização deve ser mais restritiva, para que se possa ter maior segurança na observância

Memorando 1 (0417990) SEI 19957.008927/2017-73 / pg. 30

da finalidade da Lei 9.514 nas emissões desses títulos, definição na qual entendemos não se

enquadrarem, conforme já expusemos anteriormente, os Empréstimos Garantidos.

65. Assim, reafirmamos que, em nosso entendimento, a definição de crédito imobiliário

passível de securitização por meio da emissão de CRI não deve observar necessariamente as

regulamentações para a emissão de LCI e LIG, pois, como já exposto, sua natureza e seus

objetivos são distintos dos previstos para aqueles títulos.

66. Nesse sentido, reiteramos nosso entendimento de que empréstimos com garantia de

alienação fiduciária de coisa imóvel não devem ser considerados créditos imobiliários para

fins de securitização via emissão de CRI.

67. Finalmente, os Recorrentes alegam que a emissão da oferta em tela, na forma em que foi

estruturada, seria uma atualização de decisões anteriores da Autarquia, tanto para casos de

CRI, quanto para casos de CRA.

68. Conforme já demonstramos, a CVM considera, para fins de emissão de CRI, créditos

imobiliários assim caracterizados pela sua origem ou então créditos imobiliários assim

caracterizados pela sua destinação.

69. Em relação aos créditos imobiliários em sua origem, entendemos que o requisito

essencial para verificar se a operação observa os objetivos para os quais tais títulos foram

criados é que o crédito imobiliário que pode servir de lastro ao CRI seja aquele que provém

da exploração de um imóvel, ou do financiamento do imóvel.

70. Nesse sentido, cabe destacar que vários tipos de lastros de CRI já consagrados são

comumente utilizados, tais como: contratos de locação típicos, contratos de locação

atípicos, contratos de compra e venda de imóvel, contratos de financiamento imobiliário,

ou seja, situações em que os objetivos do SFI previstos pela Lei nº 9.514/97 (“promover o

financiamento imobiliário em geral, segundo condições compatíveis com as da formação dos

fundos respectivos”) são cumpridos na origem do crédito.

71. Desse modo, em relação aos Empréstimos Garantidos, não vemos sua caracterização

como crédito imobiliário em sua origem, pois tais instrumentos se originam de um

empréstimo desvinculado de transações imobiliárias.

72. Podemos ainda verificar a possibilidade de enquadramento dos Empréstimos

Garantidos como crédito imobiliário pela sua destinação.

73 . Nesse caso, em linha com o mais recente precedente de Rede D’or, entendemos que o

fluxo de pagamento de uma estruturação de CRI não precisaria estar relacionada aos

imóveis lastro, desde que tal crédito possa ser caracterizado como “imobiliário” pela

destinação de recursos, e desde que haja efetivo direcionamento dos recursos a imóveis,

configurando o vinculo previsto pelo inciso I do art. 8º da Lei 9.514.

74. Portanto, percebe-se que os recursos advindos dos Empréstimos Garantidos têm livre

destinação e não há qualquer vínculo quanto ao direcionamento dos recursos a imóveis

previamente identificados, portanto não cabendo sua caracterização como crédito

imobiliário em sua destinação.

75. Vale destacar, ainda, a Decisão do Colegiado da CVM de 30/08/2016, no âmbito do

pedido de registro de oferta pública de distribuição da 79ª série da 1ª emissão de CRA da

Eco Securitizadora de Direitos Creditórios do Agronegócio S.A. (“Precedente Burger King”),

precedente que foi citado pelos Recorrentes de forma a embasar seu pedido.

76. No Precedente Burger King, a emissão de CRA seria lastreada em debêntures de emissão

de uma rede de restaurantes que não desenvolve atividade rural, e a destinação final dos

recursos a serem captados seria a aquisição de carne a ser utilizada em suas atividades

ordinárias.

77. A nosso ver, o Precedente Burger King não está relacionado ao caso em tela, pois naquele

Memorando 1 (0417990) SEI 19957.008927/2017-73 / pg. 31

caso, embora o devedor não atuasse diretamente na atividade rural, os recursos captados

por meio daquela oferta deveriam ser destinados especificamente à compra de carne in

natura diretamente de produtor rural, ficando dessa forma caracterizada a observância à

Lei nº 11.076/09 (“Lei 11.079”).

78. Cabe mencionar ainda que, ao contrário do que ocorre com a Lei que criou os CRI (Lei

9.514), a Lei 11.079 traz a definição de direito creditório do agronegócio para fins de lastro

de CRA (“direitos creditórios originários de negócios realizados entre produtores rurais, ou

suas cooperativas, e terceiros, inclusive financiamentos ou empréstimos, relacionados com a

produção, a comercialização, o beneficiamento ou a industrialização de produtos ou insumos

agropecuários ou de máquinas e implementos utilizados na atividade agropecuária”), fato

que torna a análise das emissões de CRA mais objetiva em relação aos CRI.

79. No presente caso, conforme já expusemos, não há o direcionamento dos recursos a

serem captados a imóveis, não havendo, portanto, a mesma vinculação existente naquele

precedente de CRA.

80. Por todo o exposto, entendemos que os Empréstimos Garantidos não são passíveis de

lastrear emissão de CRI, tendo em vista que não atendem aos objetivos da Lei 9.514 e não

encontram correspondência com os créditos que podem ser considerados imobiliários,

tanto na origem, quanto na destinação, conforme se verifica da análise dos precedentes

desta Autarquia.

81. Cabe esclarecer que o entendimento acima não inviabilizaria, a princípio, no tocante

aos Empréstimos Garantidos, a realização da captação pretendida pela Barigui Companhia

Hipotecária, que, segundo a Recorrente, é a originadora desses empréstimos, uma vez que

tais créditos poderiam ser utilizados como lastro para uma emissão de LCI ou LIG,

considerando que a referida companhia figura entre as instituições autorizadas a emitir tais

títulos pela Lei 10.931 (no caso da LCI) e pela Resolução 4.598 (no caso da LIG).

82. Quanto ao pedido dos Recorrentes de que lhes seja possibilitada a sustentação oral do

presente recurso na sessão em que o mesmo for apreciado pelo Colegiado da CVM, em linha

com a Decisão do Colegiado de 09/10/2007 no âmbito do Processo CVM nº RJ-2007-7345

(Apreciação de recurso interposto contra decisão do Colegiado de determinação de

apresentação de estudo de viabilidade econômico-financeira em registro inicial de

companhia aberta de companhia em fase pré-operacional), entendemos ser desnecessário o

atendimento ao referido pleito, seguindo a manifestação do Colegiado sobre o tema nos

seguintes termos:

“Preliminarmente, o Relator votou pela desnecessidade de que a Recorrente proceda

a sustentação oral, bem como da presença de seus advogados durante o julgamento

do recurso, por falta de previsão legal e à luz do interesse público, não tendo havido

qualquer cerceamento a sua ampla manifestação, inclusive por intermédio de

entrega de memorial. O legislador, ao tratar de sessões públicas de julgamento pelo

Colegiado, o fez no âmbito do processo administrativo sancionador, consoante

artigo 9º, § 5º, da Lei nº 6.385/76, o que não é o caso ora em comento.

(...)

Diante do exposto, o Colegiado acompanhou o voto apresentado pelo Relator (...)”

IV. Conclusão

83. Por todo o acima exposto, propomos o encaminhamento do presente caso ao SGE,

solicitando que o mesmo seja submetido à apreciação do Colegiado da CVM, tendo esta

SRE/GER-1 como relatora, ressaltando nosso entendimento de que:

(i) a oferta só possa ser registrada após a exclusão dos “Instrumentos Particulares

de Empréstimo com Pacto Adjeto de Alienação Fiduciária de Imóvel em garantia”

entre seus lastros, tendo em vista que, em nosso entendimento, tais Instrumentos

Memorando 1 (0417990) SEI 19957.008927/2017-73 / pg. 32

não podem ser considerados créditos imobiliários para fins de lastro de CRI, nem

na origem, tampouco na sua destinação, pois os mesmos não proveem da

exploração ou do financiamento do imóvel, além de não haver qualquer previsão

de direcionamento dos recursos a serem captados por meio da oferta a imóveis

previamente identificados; e

(ii) não deve ser concedida a possibilidade de sustentação oral da Recorrente na

reunião do Colegiado da CVM em que o Recurso for apreciado, “por falta de

previsão legal e a luz do interesse público, não tendo havido qualquer cerceamento

a sua ampla manifestação (...)”, em linha com a Decisão do Colegiado da CVM de

09/10/2007 (Processo CVM nº RJ-2007-7345).

84. Por fim, caso o Colegiado da CVM, ao receber o presente caso, entenda ser possível a

sustentação oral por parte da Recorrente, que notifique esta área técnica em tempo hábil

para que se possa fazer chegar ao conhecimento da Recorrente tal possibilidade.

Atenciosamente,

GUSTAVO LUCHESE UNFER RAUL DE CAMPOS CORDEIRO

Analista GER-1 Gerente de Registros – 1

Ao SGE, de acordo com a manifestação da GER-1.

LUIS MIGUEL R. SONO

Superintendente de Registro de Valores Mobiliários – em exercício

Ciente.

À EXE, para providências exigíveis.

PATRICK VALPAÇOS FONSECA LIMA

Superintendente Geral - em exercício

[1] Art. 41. “O Conselho Monetário Nacional poderá regulamentar o disposto nesta Lei,

inclusive estabelecer prazos mínimos e outras condições para emissão e resgate de CRI e

diferenciar tais condições de acordo com o tipo de crédito imobiliário vinculado à emissão e

com o indexador adotado contratualmente.” (Destacamos)

[2] Top Direito do Mercado de Valores Mobiliários, 1ª Edição, Rio de Janeiro Comissão de

Valores Mobiliários, 2017, disponível no site

http://www.portaldoinvestidor.gov.br/portaldoinvestidor/export/

sites/portaldoinvestidor/publicacao/Livro/Livro_top_Direito.pdf

[3] Top Direito do Mercado de Valores Mobiliários, 1ª Edição, Rio de Janeiro Comissão de

Valores Mobiliários, 2017, página 90, disponível no site

http://www.portaldoinvestidor.gov.br/portaldoinvestidor/export

Memorando 1 (0417990) SEI 19957.008927/2017-73 / pg. 33

/sites/portaldoinvestidor/publicacao/Livro/Livro_top_Direito.pdf

[4] https://www.sindusconsp.com.br/revistas/o-papel-do-credito-imobiliario-no-brasil-porhenrique-meirelles/.

[5] https://www.moodys.com/research/Moodys-Brasil-abre-novo-mercado-para-letrasimobiliriasgarantidas-covered--PR_311500?WT.mc_id=AM~RmluYW56ZW4ubm

V0X1JTQl9SYXRpbmdzX05ld3NfTm9fVHJhbnNsYXRpb25z~20141029_PR_311500.

Documento assinado eletronicamente por Gustavo Luchese Unfer, Analista, em

10/01/2018, às 15:45, com fundamento no art. 6º, § 1º, do Decreto nº 8.539, de 8 de

outubro de 2015.

Documento assinado eletronicamente por Raul de Campos Cordeiro, Gerente, em

10/01/2018, às 15:45, com fundamento no art. 6º, § 1º, do Decreto nº 8.539, de 8 de

outubro de 2015.

Documento assinado eletronicamente por Luis Miguel Jacinto Mateus Rodrigues

Sono, Superintendente de Registro em exercício, em 10/01/2018, às 18:29, com

fundamento no art. 6º, § 1º, do Decreto nº 8.539, de 8 de outubro de 2015.

Documento assinado eletronicamente por Patrick Valpaços Fonseca Lima,

Superintendente Geral em exercício, em 11/01/2018, às 11:59, com fundamento no

art. 6º, § 1º, do Decreto nº 8.539, de 8 de outubro de 2015.

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Referência: Processo nº 19957.008927/2017-73 Documento SEI nº 0417990

Memorando 1 (0417990) SEI 19957.008927/2017-73 / pg. 34

COMISSÃO DE VALORES MOBILIÁRIOS

Memorando nº 2/2018-CVM/SRE/GER-1

Rio de Janeiro, 15 de janeiro de 2018.

Ao Superintendente de Registro de Valores Mobiliários (SRE)

Assunto: Aditamento ao Memorando nº 01/2018-CVM/SRE/GER-1 – Processo CVM nº

19957.008927/2017-73

Senhor Superintendente,

1. Apresentamos abaixo redação completa do parágrafo 4º constante do Memorando nº

01/2018-CVM/SRE/GER-1 ("Memorando 1"), que trata de expediente encaminhado à CVM

em 21/12/2017 (documento 0386006) por CM Capital Markets DTVM Ltda. e Barigui

Securitizadora S.A. com interposição de recurso contra decisão desta Superintendência

(“Recurso”), no âmbito do pedido de registro da oferta pública de distribuição (“Oferta”) de

Certificados de Recebíveis Imobiliários das séries 62ª e 63ª da 1ª emissão da Barigui

Securitizadora S.A.

2. Nesse sentido, a correta redação para o paragráfo 4º do Memorando 1 deve ser lida da

seguinte forma:

4. Em 22/12/2017, a SRE encaminhou o Ofício nº 433/2017/CVM/SRE/GER1 (documento 0412438), comunicando o deferimento do pleito de efeito suspensivo

ao Recurso, ficando suspenso o prazo para atendimento das exigências constantes

do Ofício 95, até que o Colegiado da CVM decida o sobre o tema.

3. Por fim, vale ressaltar que, com exceção do aditamento acima mencionado, o conteúdo

do Memorando 1 permanece inalterado.

Atenciosamente,

GUSTAVO LUCHESE UNFER RAUL DE CAMPOS CORDEIRO

Analista GER-1 Gerente de Registros – 1

Ao SGE, de acordo com a manifestação da GER-1.

Memorando 2 (0421301) SEI 19957.008927/2017-73 / pg. 35

LUIS MIGUEL R. SONO

Superintendente de Registro de Valores Mobiliários – em exercício

Ciente.

À EXE, para providências exigíveis.

PATRICK VALPAÇOS FONSECA LIMA

Superintendente Geral - em exercício

Documento assinado eletronicamente por Gustavo Luchese Unfer, Analista, em

15/01/2018, às 11:51, com fundamento no art. 6º, § 1º, do Decreto nº 8.539, de 8 de

outubro de 2015.

Documento assinado eletronicamente por Raul de Campos Cordeiro, Gerente, em

15/01/2018, às 12:53, com fundamento no art. 6º, § 1º, do Decreto nº 8.539, de 8 de

outubro de 2015.

Documento assinado eletronicamente por Luis Miguel Jacinto Mateus Rodrigues

Sono, Superintendente de Registro em exercício, em 15/01/2018, às 14:36, com

fundamento no art. 6º, § 1º, do Decreto nº 8.539, de 8 de outubro de 2015.

Documento assinado eletronicamente por Patrick Valpaços Fonseca Lima,

Superintendente Geral em exercício, em 17/01/2018, às 17:30, com fundamento no

art. 6º, § 1º, do Decreto nº 8.539, de 8 de outubro de 2015.

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Referência: Processo nº 19957.008927/2017-73 Documento SEI nº 0421301

Memorando 2 (0421301) SEI 19957.008927/2017-73 / pg. 36