Oferta pública

DISPENSA DE REQUISITOS DE REGISTRO NO ÂMBITO DA OFERTA PÚBLICA DE DISTRIBUIÇÃO PRIMÁRIA E SECUNDÁRIA DE AÇÕES ORDINÁRIAS DE EMISSÃO – SENIOR SOLUTION S.A. - PROC. RJ2012/15244

Trata-se de pedido apresentado pelo Banco Votorantim S.A. ("Requerente"), com fundamento no disposto no art. 4º da Instrução CVM 400/03 ("Instrução"), de dispensa de requisitos no âmbito do pedido de registro de oferta pública de distribuição primária e secundária de ações ordinárias ("Oferta") de emissão da Senior Solution S.A. A Requerente pede que seja dispensada de (i) publicação do Aviso ao Mercado (art. 53 da Instrução); (ii) publicação dos Anúncios de Início e de Encerramento (arts. 52 e 29 da Instrução); e (iii) impressão do Prospecto da Oferta. Com relação à impressão do Prospecto da Oferta, a Superintendência de Registro de Valores Mobiliários - SRE entende que não há previsão da sua obrigatoriedade na Instrução CVM 400/03, razão pela qual seria desnecessário o pedido da sua dispensa. A área ressaltou, contudo, a necessidade de impressão do documento, caso seja solicitado por algum investidor. Com relação à dispensa da publicação do Aviso ao Mercado e dos Anúncios de Início e de Encerramento, a SRE se manifestou pelo indeferimento do pedido, por entender que a não publicação dos documentos acima referidos poderia gerar prejuízo informacional aos investidores. Em contrapartida, a fim de permitir a companhia minimizar os custos associados à realização da oferta, a SRE sugeriu ao Colegiado autorizar a Requerente a publicar o Aviso ao Mercado e os Anúncios de Início e de Encerramento de forma resumida, indicando a página na rede mundial de computadores onde os investidores poderão obter as informações completas. Acompanhando a manifestação da SRE, consubstanciada no MEMO/CVM/SRE/Nº 02/2013, o Colegiado unanimemente acompanhou a SRE, opinando pela desnecessidade de impressão do prospecto, tendo a Diretora Luciana Dias apresentado voto divergente apenas por discordar da orientação da SRE de que a Companhia está obrigada a fornecer via impressa do prospecto, caso o investidor solicite. Com relação à dispensa da publicação do Aviso ao Mercado e dos Anúncios de Início e de Encerramento, o Colegiado deliberou, por maioria, vencida a Diretora Luciana Dias, acompanhar o posicionamento da SRE e indeferir o pedido de dispensa de publicação do Aviso ao Mercado e dos Anúncios de Início e de Encerramento, autorizando, todavia, a publicação dos documentos de modo resumido. A Diretora Luciana Dias apresentou voto divergente, opinando pelo deferimento da dispensa pleiteada, por entender que a dispensa de publicação em jornais não resultaria em qualquer prejuízo informacional nem geraria um precedente indesejável para esta casa. Adicionalmente, o Colegiado requereu que a Superintendência de Desenvolvimento de Mercado – SDM reavalie a exigência de publicação em jornal dos anúncios de oferta pública previstos na Instrução CVM 400/03, devendo o assunto ser também debatido no âmbito do Comitê Técnico de Ofertas Menores. Anexos MANIFESTAÇÃO DA ÁREA TÉCNICA VOTO DA RELATORA

Para: SGE MEMO/CVM/SRE/Nº 02/2013

De: SRE/ GER-2 Em 31.01.2013

Assunto: Oferta Pública de Distribuição Primária e Secundária de Ações Ordinárias de Emissão da Senior Solution S/A – Pedido de Dispensa de

Requisitos de Registro – Processo CVM n.º RJ-2012-15244.

Senhor Superintendente-Geral,

Trata-se de pedido de dispensa de requisitos de registro, conforme previsto no artigo 4º da Instrução CVM 400/03 ("instrução CVM 400"), protocolado

nesta Autarquia em 19.12.2012, pelo Banco Votorantim S/A ("Coordenador Líder") e pela Senior Solution S/A ("Companhia" e em conjunto "Requerentes")

no âmbito do pedido de registro de oferta pública de distribuição primária e secundária de ações ordinárias ("Oferta") de emissão da Companhia.

A Oferta Primária refere-se à primeira distribuição pública de ações da Companhia ("IPO"), que já tem suas ações listadas para negociação no segmento

Bovespa Mais da BM&FBOVESPA.

O expediente protocolado, às fls. 01 a 15, informa que a Oferta Secundária tem como principal acionista vendedor o Fundo Mútuo de Investimento em

Empresas Emergentes – FMIEE Stratus GC ("FMIEE Stratus GC") e contará também com outros acionistas, que serão identificados no Prospecto

Preliminar (em conjunto "Acionistas Vendedores").

1. Características da Companhia:

1.1. O capital social da Companhia é composto apenas por ações ordinárias, totalmente subscritas e integralizadas, que somam, na data

Prospecto apresentado, R$ 10.495.351,20 (dez milhões, quatrocentos e noventa e cinco mil e trezentos e cinquenta e um reais e vinte centavos).

Neste momento, ainda não temos a definição por parte da Companhia no que tange à quantidade de ações a serem distribuídas na Oferta

Primária.

1.2. Em número de ações, o capital social da Companhia é composto por 8.207.408 (oito milhões, duzentas e sete mil e quatrocentas e

oito) ações ordinárias, distribuídas na seguinte proporção: 21,48% são detidas pelo BNDESPAR; 16,37% pelo FMIEE Stratus; 17,38%

por Bernardo Francisco P. Gomes; 17,38% por Antonio Luciano de Camargo Filho; 7,53% por Paulo Bueno de Mendonça e 19,86%

pertencem a outros acionistas não nominados no Prospecto.

1.3. Excluindo o BNDESPAR, os demais acionistas são integrantes de acordo que estabelece o grupo de controle da Companhia.

Segundo informação constante do Prospecto, "após a Oferta, o grupo atual de controle, não mais existirá".

1.4. Considerando o período de nove meses, encerrado em 30.09.2012, a Companhia apresenta Receita Líquida de R$ 27.936 mil

(vinte e sete milhões e novecentos e trinta e seis mil); Patrimônio Líquido de R$ 15.045 mil (quinze milhões e quarenta e cinco mil) e

Lucro Líquido de R$ 1.574 mil (um milhão e quinhentos e setenta e quatro mil).

1.5. O expediente acima citado informa que a Oferta total, compreendendo a distribuição primária e secundária, deverá ser inferior a R$

100.000.000 (cem milhões de reais).

2. Histórico:

2.1. A Oferta Primária foi deliberada pelo Conselho de Administração da Companhia em 18.12.2012 e o FMIEE Stratus GC, principal

Acionista Vendedor, deliberou pelo desinvestimento na Companhia, na reunião do comitê de investimento do Fundo, realizada

26.03.12.

2.2. Na ata da reunião do comitê de investimento do FMIEE Stratus GC acima citada, consta indicação para a listagem da Companhia

no Bovespa Mais. O prospecto da Oferta menciona que Companhia celebrou Contrato de Participação no Bovespa Mais com a

BM&FBOVESPA, em 10.05.2012.

2.3. O registro de Companhia Aberta, na "Categoria A", foi concedido pela Superintendência de Relações com Empresas em

26.04.2012.

2.4. O presente Processo encontra-se em análise nesta GER-2, tendo sido encaminhado o Ofício de Exigências em 22.01.2013, com

prazo de atendimento até 21.03.2013. Contudo, o cronograma previsto pela Companhia estabelece que as exigências serão atendidas

em 08.02.2013, com início de apresentação da Oferta para os potenciais investidores em 18.02.2013.

3. Características da Oferta:

3.1. A Oferta em comento, cujas ações serão negociadas no Bovespa Mais, segmento voltado para as empresas de pequeno e médio

porte, traz diversas características semelhantes às demais ofertas de ações já registradas nesta Autarquia, para negociação nos

diversos segmentos da BM&FBOVESPA. Abaixo destacamos algumas características comuns:

i. Procedimento de Bookbuilding para precificação das ações;

ii. possibilidade de acréscimo das ações inicialmente ofertadas em 35%, sendo 15% de lote de Ações Suplementares e 20% de Ações Adicionais,

conforme previsto no artigo 14; § 2º e no artigo 24 da Instrução CVM 400;

iii. ser aceita a participação de Investidores Institucionais que sejam Pessoas Vinculadas no processo de alocação das Ações objeto da Oferta

Institucional, mediante a participação destas no Procedimento de Bookbuilding, até o limite máximo de 15% do valor da Oferta (sem considerar

as Ações Suplementares e as Ações Adicionais);

iv. regime de Garantia Firme de Liquidação.

3.2. Entretanto, a Oferta apresenta outras características que são diferenciadas, quando comparada às demais Ofertas já registradas,

tais como:

i. Oferta destinada a investidores pessoas físicas e jurídicas residentes e domiciliados ou com sede no Brasil, e clubes de investimento registrados

na BM&FBOVESPA. Não haverá esforços de colocação das ações no exterior;

ii. o valor mínimo de investimento será de R$ 20.000 (vinte mil reais) para investidores não institucionais, excetuando os empregados e

administradores, sujeitos à alocação prioritária, que poderão aderir à Oferta com investimento mínimo de R$ 1.000 (um mil reais);

iii. o valor total da Oferta será em torno de R$ 100.000.000 (cem milhões de reais). Montante bem menor do que usualmente vimos para Ofertas

desta espécie.

4. Do Pedido de Dispensa de Requisitos de Registro:

4.1. Os Requerentes solicitaram algumas dispensas que foram concedidas diretamente pela SRE, tendo em vista que os requisitos

estabelecidos na Deliberação CVM nº 476/05[1] foram plenamente atendidos. Além dessas dispensas, comumente solicitadas, a

Companhia também pediu dispensas de:

a. publicação do Aviso ao Mercado, cuja obrigatoriedade está estabelecida no artigo 53 da Instrução CVM 400;

b. publicação dos Anúncios de Início e de Encerramento, previstos nos artigos 52 e 29 da Instrução CVM 400, respectivamente;

c. impressão do Prospecto da Oferta.

5. Alegação dos Requerentes:

Transcrevemos, abaixo, os argumentos dos Requerentes para a solicitação das dispensas citadas nos itens 4.1 (a) e (b) acima:

5.1. Nos termos do artigo 4°, caput da Instrução CVM 400, esta D. Autarquia poderá dispensar determinados requisitos da referida

instrução, a fim de adequar as normas às características da oferta. Tal prerrogativa vem sendo constantemente utilizada para minimizar

os custos de ofertas de menor porte, uma vez que determinados requisitos, como a publicação nos jornais, gera um ônus financeiro

relevante frente ao montante captado. (Grifamos).

5.2. Neste sentido podemos citar o entendimento da Superintendência de Registro de Valores Mobiliários que, no âmbito do

MEMO/CVM/SRE/GER-2/Nº 100/2011, deferiu o pedido de dispensa da emissora de publicação nos jornais por considerar

desproporcional o custo fixo gerado pelas mesmas em relação à pequena monta da oferta.

5.3. A presente Oferta é direcionada para Investidores Não Institucionais, Investidores Institucionais e Empregados e Administradores

Sujeitos à Alocação Prioritária, devendo totalizar número inferior a [●] investidores. Tanto os Investidores Não Institucionais como os

Investidores Institucionais poderão investir na Companhia, no mínimo, R$20.000,00 (vinte mil reais) e 300.000,00 (trezentos mil reais),

respectivamente, fato que garante a ausência de pequenos investidores na Oferta. Os Empregados e Administradores Sujeitos à

Alocação Prioritária, por sua vez, estão diretamente envolvidos com os negócios da Companhia e com o desenvolvimento da presente

Oferta, tendo, portanto, uma visão privilegiada dos seus respectivos termos e condições.

5.4. Além disso, o valor da presente Oferta, que deverá ser inferior à R$100 milhões, destoa significativamente do montante usualmente

observado por esta D. Autarquia em procedimentos análogos. Com efeito, a presente Oferta não deveria observar os mesmos

procedimentos aplicáveis a operações sensivelmente mais complexas, como é a regra das ofertas públicas de ações realizadas no

Brasil atualmente, sob pena de tornar os custos incorridos com a mesma excessivos e desproporcionais.

5.5. Vale notar que nos países em que o mercado de acesso para companhias de médio porte se desenvolveu, os requisitos acima

mencionados não são sequer exigidos. Tal fato decorre da natural limitação das companhias de médio porte que ainda não contam com

a capacidade operacional e financeira dos grandes players do mercado.

5.6. À luz das premissas acima expostas, a Companhia, os Acionistas Vendedores e o Coordenador Líder solicitam a dispensa da

publicação do aviso ao mercado, dos anúncios de início e de encerramento nos jornais, bem como a impressão dos prospectos para

entrega física aos investidores. O acesso às informações contidas nesses documentos será garantido por meio da disponibilização dos

mesmos nas páginas da rede mundial de computadores da Companhia e do Coordenador Líder, sendo os respectivos endereçamentos

informados em todo o material publicitário da Oferta.

5.7. Por fim, ressaltamos que a Companhia optou por não requerer a dispensa de determinados requisitos da Instrução CVM 400, na

forma do comunicado emitido por esta D. CVM no dia 13 de novembro de 2012. O procedimento simplificado descrito no referido

comunicado impõe a realização da oferta via leilão em bolsa exclusivamente para investidores qualificados e, consequentemente, não

se adequa aos termos e condições do presente oferta.

6. Considerações da Área Técnica:

6.1. O deferimento dos pedidos de dispensa de publicação dos anúncios de início e de encerramento e impressão do prospecto

definitivo citado pelos Requerentes, no item 5.2 acima, ocorreu no âmbito do Processo CVM RJ-2011-5782, relativo à oferta pública de

distribuição de cotas da 2ª emissão do TRX Realty Logística Renda I Fundo de Investimento Imobiliário – FII.

6.2. Na análise do Processo supracitado, a área técnica desta SRE exprimiu sua opinião favorável às dispensas pleiteadas, naquela

situação específica, conforme mencionado no MEMO/CVM/SRE/GER-2/Nº 100/2011, tendo em vista que:

6.2.1. a oferta era de até 20.725 (vinte mil, setecentas e vinte e cinco) cotas, sem considerar os lotes suplementar a adicional,

com valor, na data de emissão, de R$ 96,50 por cota, com montante de até R$ 1.999.962,50 (um milhão, novecentos e

noventa e nove mil, novecentos e sessenta e dois reais e cinquenta centavos);

6.2.2. a Oferta era prioritariamente destinada aos cotistas do Fundo, de acordo com a informação prestada pela

Administradora;

6.2.3. no que tange à impressão do prospecto definitivo, o art. 42 da Instrução CVM 400 não prevê a obrigatoriedade

de impressão, facultando a obtenção dos prospectos definitivo e preliminar por meio eletrônico.

6.3. Na ocasião, a SRE entendeu que por ser pequeno o montante da Oferta, quando comparado às distribuições comumente

analisadas pela GER-2, os custos de publicação e impressão relativos às dispensas solicitadas seriam desproporcionais.

6.4. Feitos os apontamentos preliminares, de modo a afastar o caso precedente indicado pelos Requerentes, uma vez que se referiu à

distribuição de quotas de Fundo de Investimento Imobiliário, com montante muito menor e público alvo específico, passamos à análise

de mérito do pedido de dispensa apresentado pelos Requerentes para a Oferta em tela.

6.5. Ressaltamos que, segundo o caput do 4º da Instrução CVM 400, é possível a concessão de dispensas de requisitos de registro,

desde que consideradas as características da oferta pública de distribuição de valores mobiliários e preservados o interesse público, a

adequada informação e a proteção ao investidor.

6.6. Em que pese o fato de a Companhia estar realizando seu IPO para a efetiva negociação das ações no Bovespa Mais, segmento

criado com a finalidade de aportar pequenas e médias companhias, com custos reduzidos se comparado ao Novo Mercado, a Oferta é

primária e secundária, devendo contar com a participação dos Acionistas Vendedores para colaborar com os custos da distribuição.

6.7. Salientamos que, apesar de não haver obrigatoriedade na legislação, em regra os custos de uma Oferta Primária e Secundária

devem ser divididos entre a Companhia e os Acionistas Vendedores na proporção de sua participação na distribuição.

6.8. Por enquanto, identificamos como Acionista Vendedor, o FMIEE Stratus GC, que possui 16,37% do capital social da Companhia,

segundo as informações contidas no formulário de referência e no Prospecto da distribuição em análise.

6.9. Além disso, a Companhia pretende alcançar um perfil diferenciado de investidor, estabelecendo um aporte mínimo de R$

20.000,00 (vinte mil) para os investidores não institucionais, embora os administradores e empregados possam aderir a Oferta com

R$1.000,00 (um mil reais).

6.10. O montante de R$ 100.000.000 (cem milhões) pretendido na Oferta realmente é bem menor do que os montantes registrados

nesta Autarquia, principalmente considerando que se trata de uma Oferta primária e secundária de ações, o que corrobora com o pleito

da Companhia. Tal valor provavelmente está ligado ao tamanho da Companhia, conforme evidenciado na DRE que abaixo

apresentamos:

6.11. Entretanto, mesmo reconhecendo as características particulares da Oferta, entendemos que o deferimento dos pleitos descritos

nos itens 4.1 (a) e (b) abriria um precedente que poderia gerar prejuízo informacional aos investidores nas próximas ofertas públicas de

valores mobiliários.

6.12. Não podemos olvidar que quando ocorre uma alteração relevante na oferta de ações, de forma espontânea ou por exigência da

CVM, é obrigatória, nos termos do artigo 27 da Instrução CVM 400, a divulgação imediata da modificação através de meios ao menos

iguais aos utilizados para a divulgação inicial da oferta e as entidades integrantes do consórcio de distribuição deverão se acautelar e se

certificar, no momento do recebimento das aceitações da oferta, de que o investidor está ciente de que a oferta original foi alterada e de

que tem conhecimento das novas condições.

6.13. Ademais, a Instrução CVM 400, no artigo 52 § 1º, já prevê a possibilidade do anúncio de início ser publicado nos jornais através

de aviso resumido, indicando a página da rede mundial de computadores onde os investidores poderão obter as informações

detalhadas e completas sobre a Oferta. Tal previsão nos faz crer que, na elaboração da norma, já foi dada a possibilidade de redução

dos custos da Oferta no que tange ao Anúncio de Início.

6.14. Deste modo, caso seja adotado o procedimento acima citado para a Oferta em tela, restaria apenas a necessidade de publicação

de Aviso ao Mercado e Anúncio de Encerramento, que podem ocupar menos espaço no jornal se comparado ao Anúncio de Início

tradicional.

6.15. A propósito, observamos que, na maioria dos casos, o Anúncio de Início ocupa duas páginas de jornal. Já as informações que

devem ser divulgadas no Aviso ao Mercado e no Anúncio de Encerramento, de acordo com a Instrução CVM 400, cabem em ¼ de

página. Para isso, basta que o ofertante limite-se a apresentar as informações requeridas no artigo 53 da Instrução CVM 400, quanto ao

Aviso ao Mercado e as informações dispostas no Anexo V da Instrução CVM 400, no que diz respeito ao Anúncio de Encerramento.

6.16. Cabe ainda salientar a ausência de citação de exemplos no argumento dos Requerentes, descrito no item 5.5 acima, de que nos

países que possuem mercado de acesso desenvolvido, para companhias de médio porte, tais obrigatoriedades, objeto do pedido de

dispensa ora analisado, não são sequer exigíveis. Tal ausência nos impossibilitou o estudo sobre possíveis desdobramentos dessa

inexigibilidade.

6.17. Quanto ao pedido de Dispensa da impressão do prospecto, mantemos o entendimento exposto ao Colegiado, por intermédio do

MEMO/CVM/SRE/GER-2/Nº 100/2011, considerando não haver obrigatoriedade da impressão do documento em qualquer parte da

Instrução CVM 400, que explicita, inclusive, no artigo 42 a admissão de "envio ou obtenção por meio eletrônico".

7. Casos Precedentes:

7.1. Não há casos precedentes de pedido de dispensa de tais requisitos em Oferta Pública de Ações a serem listadas em qualquer dos

segmentos da BM&FBOVESPA.

7.2. Os Requerentes mencionam em suas alegações para a concessão da dispensa que " Tal prerrogativa vem sendo constantemente

utilizada para minimizar os custos de ofertas de menor porte, uma vez que determinados requisitos, como a publicação nos jornais, gera

um ônus financeiro relevante frente ao montante captado", conforme transcrito no item 5.1 acima. Na prática, não costumamos analisar

esse tipo de pedido de dispensa, o que nos possibilita a afirmação inserida no item anterior.

7.3. Conforme dados analisados nos itens 6.1 ao 6.4 acima, afastamos o caso precedente mencionado pelos Requerentes de

deferimento de tais pedidos de dispensas requisitos por tratar-se de emissão de cotas de FII, completamente incomparável com a

presente Oferta.

7.4. Embora a Nutriplant Indústria e Comércio S/A, listada no Bovespa Mais, tenha realizado seu IPO, captando apenas R$

20.701.000,00 (vinte milhões e setecentos e um mil reais), no âmbito do Processo RJ-2007-13138, a mesma não solicitou dispensas,

publicando integralmente os avisos relativos à Oferta.

7.5. Contudo, citamos o IPO da Nutriplant apenas por ter sido o único realizado por empresas listadas no segmento Bovespa Mais, pois

entendemos que o momento econômico era outro e a referida Oferta ocorreu há aproximadamente cinco anos.

8. Conclusão:

8.1. Mesmo considerando as características da Oferta e as alegações dos Requerentes, entendemos que, nesse momento, haverá um

prejuízo informacional para o investidor caso a Companhia apenas apresente as informações sobre a Oferta nos websites da CVM e

dos participantes da Oferta.

8.2. Ademais, entendemos que o objetivo da Companhia em minimizar os custos da Oferta seria atendido caso seja concedida a

possibilidade de publicação do Aviso ao Mercado e do Anúncio de Encerramento nos mesmos moldes do Anúncio de Início resumido,

conforme previsto no §1º do artigo 52 da Instrução CVM 400.

8.3. Desse modo, sugerimos que o Colegiado autorize os Requerentes a publicarem o Aviso ao Mercado e os Anúncios de Início e de

Encerramento, nos jornais onde a emissora normalmente publica seus avisos, por meio de aviso resumido, indicando a página da rede

mundial de computadores onde os investidores poderão obter as informações detalhadas e completas sobre a Oferta e seu

encerramento.

8.4. Aproveitamos a oportunidade para ratificar o entendimento da área técnica da SRE sobre a não obrigatoriedade de impressão dos

Prospectos de Oferta Pública, de acordo com o disposto na Instrução CVM 400. Contudo, entendemos que a falta de obrigatoriedade de

impressão do documento, não afasta a sua necessidade, caso a via impressa do Prospecto seja solicitada pelo investidor, o que

provavelmente dar-se-á em um grupo pequeno de investidores e que, portanto, não irá afetar os custos de uma Oferta.

Por fim, solicitamos ao SGE submeter o pleito dos Requerentes à superior consideração do Colegiado, sendo a SRE apta a relatar a matéria na

oportunidade de sua apreciação.

Atenciosamente,

CARLA VERONICA OLIVEIRA CHAFFIM ALEXANDRE PINHEIRO MACHADO

Analista da GER-2 Gerente de Registros - 2

De Acordo,

REGINALDO PEREIRA DE OLIVEIRA

Superintendente de Registro de Valores Mobiliários

[1]A Deliberação CVM 476 delega competência ao SRE para conceder dispensa dos seguintes requisitos de registro de ofertas públicas de distribuição de

valores mobiliários formulados de acordo com o art. 4º da Instrução CVM 400/03: a) obrigatoriedade de apresentação do Prospecto Preliminar e Definitivo

na página da rede mundial de computadores (art. 42, §§ 1º e 3º, da Instrução CVM 400/03), na hipótese de alguns dos envolvidos na oferta pública de

distribuição não possuir página própria; b) obrigatoriedade de inclusão do nome e endereço dos ofertantes pessoas físicas nos anúncios de início e

encerramento da distribuição de valores mobiliários (Art. 52, Anexo IV, I, e Anexo V, I, da Instrução CVM 400/03), desde que tais informações constem, de

forma completa, no mínimo, dos Prospectos Preliminar e Definitivo, bem como do recibo de aquisição dos valores mobiliários; e c) vedação à colocação

de valores mobiliários junto a pessoas consideradas vinculadas à oferta no caso de distribuição com excesso de demanda superior em um terço à

quantidade de valores mobiliários ofertada (art. 55 da Instrução CVM nº 400/03).

Processo Administrativo n.º RJ2012/15244

Reg. Col. n.º 8572/2013

Interessado: Banco Votorantim S.A.

Senior Solutions S.A.

Assunto: Pedido de Dispensa de Requisitos em Oferta Pública de Distribuição de Ações.

Diretora: Luciana Dias

Declaração de Voto

1. Trata-se de pedido de dispensa de (i) impressão de prospecto; e (ii) publicações em jornais de aviso ao mercado

(art. 53 da Instrução CVM nº 400, de 2003), anúncio de início e anúncio de encerramento (arts. 29 e 52 da Instrução

CVM nº 400, de 2003), no âmbito da oferta pública inicial da Senior Solutions S.A. (“Companhia”) coordenada pelo

Banco Votorantim S.A. (“Coordenador Líder”). Tais documentos seriam divulgados e permaneceriam à disposição

dos investidores nas páginas da Companhia, do Coordenador Líder, da CVM e da BM&FBovespa na rede mundial de

computadores.

2. Para fundamentar seu pedido, a Companhia argumenta: (i) que o ônus financeiro relativo à impressão de

prospecto e publicação dos anúncios é relevante frente aos recursos a serem captados pela oferta; (ii) há

precedentes da CVM concedendo exatamente as mesmas dispensas por considerar o custo gerado por tais

comandos normativos desproporcionais ao tamanho oferta; e (iii) a oferta é destinada a investidores institucionais

dispostos a investir, no mínimo, R$300.000,00 e investidores individuais que estejam dispostos a investir, no

mínimo, R$20.000,00, o que afasta a presença de investidores muito pequenos.

3. A área técnica, em sua análise, entendeu que a Instrução CVM nº 400, de 2003, não obriga a impressão dos

prospectos, facultando a entrega eletrônica de tal documento. Concordo com a área técnica neste ponto, não há na

Instrução CVM nº 400, de 2003, qualquer comando que imponha a impressão dos prospectos de oferta, eles podem

existir e cumprir perfeitamente com os objetivos da regulação sob a forma eletrônica.

4. No entanto, discordo da orientação de que a Companhia está obrigada a fornecer via impressa do prospecto,

caso o investidor solicite. Primeiro porque, como reconhecido pela SRE, nada na norma imputa essa obrigação à

Companhia ou ao Coordenador Líder. E, adicionalmente, não vejo o que protegemos com tal orientação, uma vez

que, se o investidor receber a via eletrônica do prospecto, tem a faculdade de imprimi-la, se assim desejar. Não

vejo como está pode ser uma medida de proteção ao investidor. Parece-me mais um paternalismo desnecessário e,

potencialmente, custoso.

5. Em seguida, a SRE opina pelo indeferimento do pedido de dispensa de publicações em jornais do aviso ao

mercado, anúncio de início e anúncio de encerramento, embora permita que tais informações sejam publicadas em

forma resumida, desde que se indique as páginas na rede mundial de computadores onde as informações podem

ser encontradas de forma detalhada.

6. As razões que levaram a Superintendência a emitir tal opinião foram: (i) o presente caso abriria um precedente

que poderia gerar prejuízo informacional aos investidores em oferta futura; (ii) o fato de que quando ocorrem

alterações relevantes na oferta, a divulgação das alterações tem que se dar por meios, ao menos, iguais para a

divulgação inicial da oferta, caso em que uma divulgação em jornal seria desejável; e (iii) a Companhia e o

Coordenador Líder, embora tenham afirmado que jurisdições com mercados de acesso para pequenas e médias

empresas desenvolvido não exigem publicação em jornal ou algo semelhante, falharam em citar exemplos.

7. Por fim, a área técnica entendeu que o precedente trazido pela Companhia não se aplicava ao caso em tela, uma

vez que se tratava de oferta de um fundo imobiliário, destinada primordialmente aos cotistas do fundo, cujo valor

era aproximadamente 100 vezes menor que a oferta em análise no presente caso

8. Começando por este último argumento, eu concordaria com a SRE que os dois casos são suficientemente

distintos para que a primeira decisão não influenciasse a segunda, não fosse pelo fato de que na oportunidade em

que se decidiu sobre o PA nº RJ2011/5782, o Colegiado “requereu que a Superintendência de Desenvolvimento de

Mercado – SDM reavalie a exigência de publicação em jornal dos anúncios de oferta previstos na Instrução 400/03”.

9. Essa recomendação do Colegiado de 2011 veio na esteira de outras medidas que a CVM vem tomando para

reduzir os custos e modernizar o sistema de comunicação entre emissores e participantes do mercado.

10. Como exemplo recente desse movimento contínuo e gradual em rumo à utilização de meios mais modernos e

eficientes de disseminação de informações, pode-se citar a Instrução CVM nº 358, editada em 2002, que revoga a

Instrução CVM nº 31. Este documento permitiu que comunicados de atos ou fatos relevantes fossem publicados em

jornais de forma resumida, desde houvesse indicação do local na página na rede mundial de computadores onde a

informação completa poderia ser encontrada por todos os investidores.

11. Já em 2002, a CVM reconheceu que a rede mundial de computadores era um meio eficaz de divulgar

informações aos investidores. Não há pleito de investidores junto a CVM solicitando que o regime seja alterado

para que as publicações em jornais sejam mais detalhadas.

12. Sete anos mais tarde, em 2009, a Instrução CVM nº 480, que revoga a Instrução CVM nº 207, de 1994, e com

ela elimina todas as publicações adicionais à Lei nº 6.404, de 1976, impostas pelas regras da CVM aos emissores de

valores mobiliários, relativas a informações periódicas e eventuais. A Instrução CVM nº 480, de 2009, ao mesmo

tempo, obriga os emissores registrados na categoria A a manterem uma página na rede mundial de computadores

com suas informações periódicas e eventuais. Mais um exemplo de que a CVM vem privilegiando a rede mundial de

computadores.

13. A eliminação de publicações adicionais em jornais entrou em vigor há 3 anos e, até o momento, não houve

sequer uma reclamação na CVM por parte de investidores que se sentiram privados de informação porque

publicações em jornais deixaram de ser realizadas.

14. Outro exemplo é a Instrução CVM nº 476, de 2009, em seu art. 17, que prevê que as divulgações relativas a

demonstrações financeiras e fatos relevantes de emissores que distribuem valores mobiliários por meio de ofertas

com esforços restritos sejam feitas por meio de sua página na rede mundial de computadores e, quando for o caso,

por meio de envio às entidades administradores de mercados em que os valores mobiliários forem admitidos à

negociação.

15. É fato que tais ofertas são destinadas exclusivamente a investidores qualificados, mas novamente, nunca houve

pleito ou reclamação a respeito deste comando que pudesse colocar em dúvida a eficiência da internet como meio

de comunicação entre emissor e investidor.

16. A própria Instrução CVM nº 400, de 2003, foi alterada concedendo ao ofertante a possibilidade de anexar ao

prospecto o último formulário de referência entregue pela companhia emissora ou incorporá-lo por referência

indicando a página na rede mundial de computadores na qual possa ser consultado (item 5.1 do Anexo III). O

formulário de referência contém todas as informações sobre a companhia emissora e a regulamentação da CVM

permite que tais informações fossem fornecidas ao investidor exclusivamente por meio eletrônico.

17. Essa tendência não é algo particular ao Brasil. Na verdade, estamos caminhando nessa direção em passos mais

parcimoniosos que os reguladores de outras jurisdições.

18. A Securities and Exchange Commission – SEC, regulador norte americano, desde 1995, tem incentivado os

emissores de valores mobiliários a cumprirem com suas obrigações de transparência por meios eletrônicos. A SEC

defende que o desenvolvimento de tecnologias de comunicação, em especial da internet, tornou o mercado de

valores mobiliários mais eficiente, uma vez que esses meios permitem que as informações dos emissores sejam

difundidas para o todo o globo em tempo real.[1]

19. Por isso, ao longo dos anos, a SEC vem, de um lado flexibilizando os meios por meio dos quais uma informação

pode ser difundida[2] e, de outro, incentivando a utilização de meios eletrônicos como melhor forma de

cumprimento das obrigações de transparência. Atualmente, para os fins da regulamentação do mercado

americano, qualquer meio desenhado para prover ampla divulgação de informação ao público de forma não

discriminatória é considerado satisfatório. Não há, portanto, obrigatoriedade de publicações em jornais e há uma

clara preferência para meios eletrônicos.

20. Situação semelhante é encontrada na Europa. A Diretiva Europeia 2004/109/EC[3], que trata da harmonização

dos requisitos de transparência em relação à informação sobre emissores cujos valores mobiliários sejam admitidos

em mercados regulamentados, adota uma postura tão flexível quanto o regulador americano. De acordo com tal

documento, a regulação dos países membros deve assegurar que a forma de divulgação proporcione acesso rápido,

em bases não discriminatórias, da informação a todo o público.[4]

21. Para atender à Diretiva, a Inglaterra considera que uma obrigação de divulgação é considerada cumprida

quando a informação é encaminhada para um RIS[5] (Regulatory Information Service). As RIS são agências de

notícias eletrônicas que prestam serviços nos moldes satisfatórios para FSA.[6] A França, por sua fez, para o

cumprimento da mesma diretiva, exige que a informação seja divulgada no site do regulador local, a Autorité des

Marchés Financiers - AMF, e da própria companhia. Caso a o emissor utilize um sistema de difusão de informação

autorizado (em geral, agências de notícia), há presunção de que a informação foi amplamente divulgada.[7] Assim,

nesses países, emissores também não estão obrigados a publicar informações em jornais.

22. Nem parecer ser esta a recomendação da IOSCO. No trabalho intitulado “Principles for periodic disclosure by

listed entities”, publicado em 2010, a associação de reguladores recomenda simplesmente que o regulador

estabeleça um meio de armazenamento da informação que possibilite o acesso a todo o público e ainda menciona a

rede mundial de computadores como uma das possibilidades. [8]

23. Por essas razões, a CVM deve optar por meios mais modernos e baratos de difusão de informação, obviamente

quando couber a ela a escolha. Acredito que assim tem sido feito. Quando em 2009 se eliminou a necessidade de

publicações adicionais e, em 2010, se permitiu que todas as informações relativas a companhia fossem

incorporadas por referência indicando um link na rede mundial de computadores e, finalmente, quando o Colegiado

pediu que a SDM revisitasse a Instrução CVM nº 400 e avaliasse a exigências de publicação lá remanescentes.

24. Assim, ao contrário da opinião da área técnica, não há qualquer prejuízo informacional na dispensa de

publicação em jornais, nem há o perigo de que tal dispensa possa gerar um precedente indesejável para esta casa.

25. Também discordo do fato de que o prejuízo se daria se houvesse uma mudança relevante na oferta, porque os

investidores não receberiam tal notificação por meio de jornais. O art. 27 da Instrução CVM nº 400, de 2003,

explicita quais os mecanismos que o regulador entendeu necessários para assegurar que o investidor tomasse

ciência das modificações e revisitasse sua decisão de investimento na hipótese de mudanças relevantes na oferta, e

nada na redação deste artigo faz crer que jornais impressos sejam necessários: “[a] modificação deverá ser

divulgada imediatamente através de meios ao menos iguais aos utilizados para a divulgação da oferta e as

entidades integrantes do consórcio de distribuição deverão se acautelar e se certificar, no momento do recebimento

das aceitações da oferta, de que o manifestante está ciente de que a oferta original foi alterada e de que tem

conhecimento das novas condições.”

26. Acredito que a responsabilidade imputada às entidades integrantes do consórcio de distribuição de se certificar

que o investidor está ciente de que a oferta original foi alterada e de que tem conhecimento das novas condições é

mecanismo muito mais eficiente do que a divulgação das alterações em jornais impressos. Por isso, nem mesmo

nestas situações haveria necessidade de publicações.

27. Finalmente, a CVM tem ativamente participado do Comitê Técnico de Ofertas Menores, grupo de trabalho

composto por entidades privadas e públicas que estuda medidas para desenvolver o mercado de ofertas de ações

para companhias de médio porte. Embora os custos relacionados à oferta e a manutenção de um emissor não

sejam os maiores entraves para que esse mercado se desenvolva, eles são frequentemente apontados como um

dos pontos de preocupação dos potenciais emissores.

28. A CVM, obedecendo ao comando legal que lhe imputa a obrigação de cuidar do desenvolvimento do mercado

de valores mobiliários[9], tem a responsabilidade de estar atenta a medidas que possam facilitar o acesso dos

emissores a este mercado, sem causar prejuízos ou colocar em risco os investidores. Reduzir os custos de difusão

de informações, dispensado as publicações em jornais quando é legalmente possível fazê-lo, em especial para

emissores de menor porte, parece ser uma das medidas que reduzem o custo dos emissores e ofertas, sem

qualquer prejuízo para os investidores.

29. Como já reconheceu a área técnica, a Companhia e consequentemente a oferta sob análise tem porte bem

menor do que se tem visto no mercado brasileiro nos últimos anos e parece ser exatamente esse o tipo de

companhia para as quais o Comitê Técnico de Ofertas Menores tem voltado suas discussões e esforços. Assim, não

vejo melhor oportunidade para dar esse passo adiante nos precedentes sobre requisitos de oferta e conceder as

dispensas pleiteadas pela Companhia.

30. Por esses motivos, voto pelo deferimento das dispensas solicitadas Companhia e pelo Coordenador Lider.

Rio de Janeiro, 5 de fevereiro de 2013.

Luciana Dias

Diretora

[1]Cf. Commission Guidance on Use of company web site (Release Nos. 34-58288, IC-28351; File No. S7-23-08): “Ongoing

technological advances in electronic communications have increased both the markets’ and investors’ demand for more

timely company disclosure and the ability of companies to capture, process and disseminate this information to market

participants. Indeed, one of the key benefits of the Internet is that companies can make information available to investors

quickly and in a cost-effective manner.

[2]Em agosto de 2008 a SEC editou a Rule 101(e) que conferiu ainda maior flexibilidade para emissores divulguem

informações mandatórias: “as adopted, Rule 101(e) states that issuers can make public disclosure for purposes of

Regulation FD by filing or furnishing a Form 8-K, or by disseminating information "through another method (or combination

of methods) of disclosure that is reasonably designed to provide broad, non-exclusionary distribution of the information to

the public."

[3]Diretiva Europeia 2004/109/EC, Article 21: “The home Member State shall ensure that the issuer, or the person who has

applied for admission to trading on a regulated market without the issuer's consent, discloses regulated information in a

manner ensuring fast access to such information on a non-discriminatory basis and makes it available to the officially

appointed mechanism referred to in paragraph 2. (…)

2. The home Member State shall ensure that there is at least one officially appointed mechanism for the central storage of

regulated information. These mechanisms should comply with minimum quality standards of security, certainty as to the

information source, time recording and easy access by end users and shall be aligned with the filing procedure under

Article 19(1).”

[4]Um segundo requisito é que haja, ao menos, um mecanismo oficial de depósito central dessas informações.

[5]Disclosure Rules and Transparency Rules Handbook FSA, Chapter 2, item 2.2.1.

[6]Cf. http://www.fsa.gov.uk/doing/ukla/ris:“Companies subject to the Disclosure and Transparency Rules and/or the Listing

Rules are required, in a range of circumstances, to make announcements to investors. For an announcement obligation to

have been properly fulfilled, that announcement must be made via one of the newswire services we have officially

designated as a ‘Regulatory Information Service’.”

[7]Cf. art. 221 da General Regulation.

[8]Cf. “Principles for periodic disclosure by listed entities”, publicado em 2010, a associação de reguladores recomenda:

“[t]he relevant law or regulation should ensure that there is storage of the periodic information in order to facilitate public

access to the information. Storage of that information should also be at the lowest cost possible for investors. Electronic

storage is one means of achieving this objective. This information should be stored in a central location, whether with the

relevant regulator or another authorized repository, and be available for a sufficient period of time. The periodic report

should be presented in a format that facilitates analysis of the information contained in the periodic report. To that end,

some regulators are investigating the use of interactive data technology as a means of providing a quick and easy means

for investors and others to extract, analyze and compare financial information that has been filed with regulators. The

enhanced search and comparison capabilities afforded by the use of interactive data could improve investors’ ability to

understand the available financial information, and could enable issuers to communicate their financial results more

effectively.”

[9]Cf. Lei nº 6.385, de 1976, art. 4º: “[o] Conselho Monetário Nacional e a Comissão de Valores Mobiliários exercerão as

atribuições previstas na lei para o fim de: I - estimular a formação de poupanças e a sua aplicação em valores mobiliários; (...) II - promover a expansão e o funcionamento eficiente e regular do mercado de ações, e estimular as aplicações permanentes em ações do capital social de companhias abertas sob controle de capitais privados nacionais; (...) VI - assegurar o acesso do público a informações sobre os valores mobiliários negociados e as companhias que os tenham emitido;”