Governança corporativa

RECURSO CONTRA DECISÃO DA SEP – NÃO INSTAURAÇÃO DE PROCESSO ADMINISTRATIVO SANCIONADOR – ENERGISA S.A. – PROC. RJ2012/8386

O Colegiado deu início à discussão do assunto, tendo, ao final, a Diretora Luciana Dias solicitado vista dos autos.

RECURSO CONTRA DECISÃO DA SEP - NÃO INSTAURAÇÃO DE PROCESSO ADMINISTRATIVO SANCIONADOR – ENERGISA S.A. E COMPANHIA INDUSTRIAL CATAGUASES – PROC. RJ2012/8386

Trata-se de recurso interposto por Energisa S.A. (“Recorrente” ou “Energisa”) contra decisão da Superintendência de Relações com Empresas – SEP de não instaurar Processo Administrativo Sancionador em face dos administradores da Companhia Industrial Cataguases (“Cataguases”), em função de supostas irregularidades ocorridas na distribuição do lucro líquido dos exercícios sociais de 2007 a 2011, e por não determinar o refazimento das Demonstrações Financeiras anuais da Companhia para os referidos exercícios. A Recorrente, em sede de Reclamação, alegou a ocorrência dos seguintes fatos: (i) Apresentação de proposta da administração, em assembleia geral ordinária ocorrida em 11.06.2012, para retenção de R$ 6.753.209,46 do lucro líquido do exercício social de 2011 a fim de compor “Reserva para Aumento de Capital”, mesmo que não houvesse previsão no estatuto social para tanto; e (ii) Retenção de lucros dos exercícios compreendidos entre 2007 e 2011, com base em orçamentos de capital aparentemente superestimados, cujas fontes de recursos para os investimentos seriam tanto a parcela retida dos resultados quanto aqueles oriundos de empréstimos, quais sejam, recursos obtidos junto a terceiros. A Energisa destacou que, nos termos do art. 202, § 6º da Lei 6.404/76, os dividendos dos lucros não destinados na forma dos arts. 193 a 197 da Lei 6.404/76, deveriam ser passíveis de distribuição.

Sendo assim, não havia previsão estatutária e legal para a realização da referida “Reserva para Aumento de Capital”. A SEP, entretanto, em análise, embora entendendo que poderia ser conhecido o potencial abuso de poder, verificou que, na assembleia realizada em 12.11.2012, foi aprovada a distribuição dos dividendos no mesmo montante aprovado na AGO de 11.06.2012, ocorrendo, desta forma, a retificação da decisão inicial antes mesmo que se produzissem seus efeitos. Isto posto, compreendeu que não caberia a instauração de processo administrativo sancionador. A Recorrente informou que a Cataguases realizou retenções de lucros, nos exercícios compreendidos entre 2007 e 2011, baseando-se em orçamentos de capital e que, frequentemente, o que se verificou foi que os investimentos previstos não foram totalmente executados, tendo havido, portanto, um excesso na retenção dos dividendos. Refutou, ainda, a aceitação pela SEP das informações prestadas pela Cataguases sem que houvesse qualquer tipo de comprovação e mencionou, ao fim, que os investimentos orçados para o exercício anterior não realizados deveriam ser acrescentados ao montante dos investimentos previstos para o exercício seguinte, caracterizando o carry over . A área técnica, por sua vez, salientou que (i) a parcela executada dos investimentos foi superior às retenções realizadas, não havendo, portanto, valores descabidamente retidos; (ii) eventuais “ divergências entre investimentos previstos e realizados são usuais ”;

(iii) promover uma combinação entre recursos próprios e de terceiros é um ato de gestão, podendo a Cataguases, se assim desejasse, realizar integralmente os investimentos com lucros retidos. Em seguida, destacou que adotar uma interpretação mais rígida relativa ao orçamento de capital, como pretende a Recorrente, poderia gerar certa dificuldade para a administração das companhias, visto que “ passarão a ter de antecipar uma parte expressiva do esforço de estimar as condições de mercado e definir sua estrutura ótima de capital para o momento da assembleia, perdendo, assim, parte da flexibilidade com que a tarefa é executada atualmente ”. E, apesar de reconhecer que não se pode admitir uma flexibilização tamanha, na gestão das sociedades anônimas, a ponto de tornar o orçamento uma ficção, percebeu que, neste caso concreto, os investimentos foram realizados, o que demonstraria os seus efeitos práticos. Ademais, a SEP mencionou que utilizou as demonstrações contábeis auditadas disponibilizadas pela Cataguases e que a Reclamante, que também se valeu desses dados, chegou a montantes muito similares. Eventual divergência envolveria mais a forma de apresentação das informações do que seu conteúdo propriamente dito. A área técnica ressaltou que, na prática, a distribuição de dividendos seria influenciada pela controvérsia caso se entendesse que “ a proporção entre recursos próprios e de terceiros prevista no orçamento de capital devesse ser estritamente preservada ”.

O Diretor Relator Gustavo Borba, por sua vez, frisou, quanto à alegação de abuso de poder, que, a decisão da área técnica de não abrir processo administrativo sancionador contra os administradores e controladores da Companhia estaria amparada pelo art. 9º, § 4º da Lei 6.385/76, uma vez que a CVM deve dar primazia às infrações com caráter mais grave, cuja medida punitiva proporcione maior efeito educativo ao mercado, o que, diante da retificação da decisão de destinação irregular de parte do lucro líquido do exercício social de 2011, não seria o caso. Portanto, uma vez que há previsão da possibilidade de não instauração do processo administrativo sancionador nos casos em que a conduta e o dano ao bem jurídico tutelado não sejam significativos, não haveria razão para o Colegiado manifestar-se a respeito da decisão da SEP. Com relação à suposta retenção excessiva de lucros nos exercícios de 2007 a 2011, Gustavo Borba destacou que a estrutura de capital a ser adotada pela companhia é uma decisão gerencial que pode ser influenciada por inúmeros fatores, estando abarcada pela business judgement rule . O que deve-se respeitar é a determinação da Lei nº 6.404/76 de que o montante retido com base no orçamento de capital deve ser integralmente gasto com a finalidade a que se propõe tal reserva.

Por fim, Borba enfatiza que a conta “Reserva de Retenção de Lucros”, segundo as regras contábeis, não sofre redução ou é desconstituída conforme os investimentos previstos no orçamento de capital são realizados. Tal retenção, por sua natureza de reserva de lucros, é uma rubrica que indica que a origem dos recursos é capital próprio e não de terceiros. Por essa razão, é natural que ela continue crescendo, exercício após exercício, na medida em que novas retenções são feitas, até que se atinja, eventualmente, o limite determinado pelo art. 199 da Lei 6.404/76, quando se deve destinar o excesso de reservas para o capital social da companhia (aumento de capital) ou para distribuição aos acionistas em forma de dividendos. Destarte, acompanhando a área técnica, Borba votou pelo indeferimento do pedido de refazimento das demonstrações financeiras da Companhia. Após a manifestação de voto do Diretor Gustavo Borba, o Diretor Gustavo Gonzalez solicitou vista do processo. Anexos MANIFESTAÇÃO DA ÁREA TÉCNICA VOTO DO RELATOR

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(Pedido de vista DGG) Trata-se da continuação da discussão iniciada pelo Colegiado em 10.4.2018 a respeito de recurso interposto por Energisa S.A. (“Recorrente” ou “Energisa”) contra decisão da Superintendência de Relações com Empresas – SEP de não instaurar Processo Administrativo Sancionador em face dos administradores da Companhia Industrial Cataguases (“Cataguases”), em função de supostas irregularidades ocorridas na distribuição do lucro líquido dos exercícios sociais de 2007 a 2011, e por não determinar o refazimento das Demonstrações Financeiras anuais da Companhia para os referidos exercícios. Na ocasião, acompanhando, em linhas gerais, as conclusões da SEP, o Diretor Relator Gustavo Borba votou (i) pela inadmissão do recurso no que diz respeito à decisão de não instauração de processo administrativo sancionador; e (ii) pelo indeferimento do pedido de refazimento das demonstrações financeiras da Companhia. As razões de voto expostas pelo Diretor Gustavo Borba encontram-se resumidas no extrato da ata daquela reunião. Retomada a discussão após o pedido de vista do Diretor Gustavo Gonzalez, diante das ponderações apresentadas ao longo da reunião a respeito da natureza da retenção de lucros com base em orçamento de capital, o Diretor Relator Gustavo Borba apresentou manifestação complementar de voto. Inicialmente, o Diretor Gustavo Borba esclareceu que o enfrentamento desse tema não seria necessário para a solução do caso concreto, motivo pelo qual não se aprofundaria em sua análise. Não obstante, em exame incidental sobre a matéria, o Diretor Gustavo Borba ressaltou o seu entendimento de que a não submissão dos lucros retidos com base em orçamento de capital aos limites do art. 199 da Lei nº 6.404/76 poderia gerar consequências disfuncionais no sistema contábil empresarial, uma vez que tais rubricas poderiam permanecer indefinidas e ilimitadamente contabilizadas, sem se submeterem ao tratamento legal previsto para situações idênticas ou equivalentes nessa seara. Também não lhe pareceria adequado impor que os prejuízos do exercício fossem absorvidos prioritária e obrigatoriamente pela rubrica relacionada ao orçamento de capital antes de qualquer outra reserva, o que decorreria da conclusão de que os “lucros retidos” estão submetidos a sistema diverso do aplicável às reservas de lucros. Por fim, o Diretor Relator resguardou-se à possibilidade de analisar com maior profundidade a matéria em outra oportunidade, quando a sua apreciação for necessária para o equacionamento do caso a ser julgado. Na sequência, a análise do processo foi suspensa a pedido do Diretor Gustavo Gonzalez, que havia solicitado vista dos autos em 10.04.18, para que a SEP pudesse formalizar considerações adicionais sobre a matéria. Anexos MANIFESTAÇÃO COMPLEMENTAR DE VOTO DO RELATOR

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Trata-se da continuação da análise do recurso interposto por Energisa S.A. (“Energisa” ou “Recorrente”) contra a decisão da Superintendência de Relações com Empresas – SEP de não instaurar Processo Administrativo Sancionador (“PAS”) em face dos administradores da Companhia Industrial Cataguases (“Companhia”), em função de supostas irregularidades ocorridas na distribuição do lucro líquido dos exercícios sociais de 2007 a 2011, e por não determinar o refazimento das Demonstrações Financeiras anuais da Companhia para os referidos exercícios. O Diretor Carlos Rebello não participou da deliberação, em razão de se tratar de processo relatado por seu antecessor, Gustavo Borba. Na reunião de 10.04.18 , o Diretor Relator Gustavo Borba proferiu seu voto no sentido de: (i) inadmitir o recurso no que se refere à decisão de não abertura de processo administrativo sancionador pela SEP, e (ii) indeferir o pedido de refazimento das demonstrações financeiras da Companhia. Na sequência, o Diretor Gustavo Gonzalez solicitou vista do processo. Retomada a discussão, em reunião de 10.07.18 , o Relator Gustavo Borba apresentou voto complementar tecendo considerações, de forma incidental, sobre a natureza da retenção de lucros com base em orçamento de capital, especialmente no que tange à sua submissão ao limite imposto no art. 199 da Lei 6.404/76.

Ao final, a análise do processo foi suspensa a pedido do Diretor Gustavo Gonzalez, para que a SEP pudesse formalizar considerações adicionais sobre a matéria. Em nova manifestação, consubstanciada no Memorando nº 118/2018-CVM/SEP/GEA-4, a SEP acompanhou o entendimento do Diretor Relator pela aplicação da regra do art. 199 à retenção de lucro feita com base no art. 196 da Lei 6.404/76, destacando que, na sua visão, a retenção de lucros prevista no art. 196 seria “uma espécie de reserva de lucros, conforme expressamente declarado na Lei e entendimento majoritário da doutrina e do mercado” , de forma que, “a leitura do art. 199 não deveria (...) comportar entendimento diverso em relação ao alcance do limite imposto, em linha com o objetivo maior da norma de limitar a discricionariedade da maioria nas deliberações sobre a destinação dos lucros”. O Diretor Gustavo Gonzalez, em seu voto, acompanhou o Relator no sentido da inadmissão do recurso e pelo indeferimento do pedido de refazimento das demonstrações financeiras da Companhia. Quanto à questão dos lucros retidos com base em orçamento de capital, na forma do artigo 196 da Lei 6404/76, e ao limite fixado no artigo 199 daquele mesmo diploma, Gustavo Gonzalez defendeu posição diversa do Relator e da área técnica. Para Gonzalez, no sistema da Lei 6404/76, os lucros retidos com base em orçamento de capital estão sujeitos a um regime jurídico específico, distinto daquele aplicável às reservas de lucros.

Dessa distinção decorrem alguns efeitos relevantes, dentre os quais a inaplicabilidade da regra do artigo 199 à retenção de lucro feita com base no artigo 196, posto tratar-se de limite fixado especificamente para as reservas de lucros. Para sustentar sua posição, o Diretor Gustavo Gonzalez ressaltou primeiramente que a Lei 6404/76 se refere em diversas passagens às reservas de lucros e às retenções de lucro como institutos distintos, em especial na Seção II do Capítulo XVI. Para Gonzalez, a equiparação da retenção de lucros às reservas de lucros parece se basear na terminologia usualmente empregada pela Contabilidade. A questão em tela gravitaria, todavia, em torno da natureza jurídica dos lucros acumulados, de sorte que e não se poderia negar que embora haja grande interface entre a Contabilidade e o Direito, tratam-se de disciplinas autônomas. Nesse sentido, o Diretor ressaltou que é o Direito, e não a Contabilidade, que determina a natureza jurídica das retenções de lucro. Do mesmo modo, o fato de as reservas e a retenção de lucro cumprirem funções análogas também não seria é determinante para definir a natureza jurídica da retenção de lucros no sistema da Lei 6404/76. Gustavo Gonzalez ressaltou, ainda, que existiriam orientações doutrinárias e da própria CVM reconhecendo que a retenção de lucros teria (ou poderia ter) a natureza de lucros acumulados.

Nesse tocante, o fato de as reformas de 2007 a 2009 terem substituído a conta “lucros ou prejuízos acumulados” por uma conta de “prejuízos acumulados”, que somente pode ter saldo zero ou negativo, não teria tido a intenção nem o condão de alterar a natureza jurídica da “retenção de lucro”, tornando-a uma reserva de lucros. Com relação ao comentário da SEP quanto aos recursos disponíveis referidos na Instrução CVM nº 567/2015, o Diretor Gustavo Gonzalez ressaltou não existir na Lei 6404/76 justificativa que autorize a CVM a impedir que lucros disponíveis aos acionistas sejam empregados pela companhia para adquirir ações de sua própria emissão. Indo adiante, Gonzalez manifestou seu entendimento de que a exclusão dos lucros retidos do limite do artigo 199 seria plenamente justificável, uma vez que a cifra registrada no balanço corresponderia a valores empregados no autofinanciamento da companhia após uma aprovação específica da assembleia geral, feita com base em orçamento de capital. Por fim, o Diretor Gustavo Gonzalez ressaltou entender que a discussão em tela é mais teórica do que prática, uma vez que as companhias abertas quase sempre optam por capitalizar o saldo que excede o limite do artigo 199. Para Gonzalez, a capitalização das reservas que sobejam o valor do capital social é mera alteração contabilística, que não fornece qualquer proteção efetiva aos acionistas, beneficiando sobretudo os credores.

Na perspectiva dos acionistas, a capitalização terminaria por reduzir a flexibilidade da companhia, afetando negativamente a sua capacidade de devolver recursos aos seus acionistas. Diante do exposto, o Diretor Gonzalez divergiu do Relator e da SEP na questão incidental suscitada, opinando pela não sujeição dos lucros retidos na forma do artigo 196 da Lei 6404/76 aos limites do artigo 199 daquele mesmo diploma. O Colegiado, por unanimidade, acompanhando as conclusões do Diretor Relator Gustavo Borba, deliberou pela inadmissão do recurso no que se refere à decisão da SEP de não abertura de processo administrativo sancionador e pelo indeferimento do pedido de refazimento das demonstrações financeiras da Companhia Industrial Cataguases. Quanto à questão incidental, o Colegiado, por maioria, acompanhando a manifestação de voto do Diretor Gustavo Gonzalez, entendeu que a retenção de lucros prevista no artigo 196 da Lei 6404/76 não está sujeita ao limite do artigo 199, restando vencido o Relator. Anexos MANIFESTAÇÃO DA ÁREA TÉCNICA VOTO DIRETOR GUSTAVO GONZALEZ

COMISSÃO DE VALORES MOBILIÁRIOS

Memorando nº 102/2017-CVM/SEP/GEA-3

Rio de Janeiro, 27 de junho de 2017.

Assunto: Recurso contra decisão de Superintendente

Companhia Industrial Cataguases

Processo CVM RJ-2012-8386

Senhor Superintendente,

I. Introdução

1. Trata-se de pedido de nova manifestação da Superintendência de

Relações com Empresas (“SEP”), em processo instaurado por reclamação formulada

pela Energisa S.A. (“Reclamante”), na qualidade de acionista minoritária da

Companhia Industrial Cataguases (“Cataguases”). A reclamação já foi objeto de

manifestações da SEP em três oportunidades anteriores neste processo.

2. Em síntese, a reclamação questiona retenções de lucros deliberadas pela

Cataguases, que alegadamente não teriam cumprido os pressupostos legais para tanto.

A SEP analisou as alegações da Reclamante e decidiu não instaurar procedimento

sancionador. A Reclamante interpôs recurso contra tal decisão. Desde então, as

questões tratadas no processo já foram objeto de comentários da Procuradoria Federal

Especializada (“PFE”) e da Superintendência de Normas Contábeis (“SNC”).

3. Considerando que a Reclamante reitera pontos que já foram comentados

pela SEP nas suas manifestações anteriores, este memorando não se propõe a

reanalisar a questão mais uma vez. Seu objetivo é delimitar de modo mais claro e

simplificado as matérias controvertidas, com vistas a facilitar a decisão pelo

Colegiado.

II. Retenção de lucros relativos ao exercício de 2011

4. Na assembleia geral ordinária de 11.06.2012, acionistas controladores

votaram pela retenção de R$6.753 mil, relativos ao resultado do exercício de 2011, em

reserva para aumento de capital.

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5. Ao assim deliberarem, eles rejeitaram proposta da administração, que

previa distribuição desses valores. Contudo, em assembleia realizada em 12.11.2012, a

decisão foi retificada e a distribuição desses valores foi aprovada.

6. Diante disso, reconhecendo o potencial abuso de poder na retenção de

lucros, mas também a retificação antes que a matéria produzisse efeitos –

considerando que os dividendos poderiam ser pagos até o fim do exercício social,

segundo o art. 205, §3º, da Lei 6.404/76 –, a SEP optou por não instaurar processo

sancionador.

7. Adicionalmente, como a assembleia ordinária ocorrera fora do prazo

previsto no art. 132 da Lei 6.404/76, foi enviado ofício de alerta à Cataguases, nos

termos da Deliberação CVM nº 542/08.

8. A Reclamante se insurge contra essas decisões, alegando que (i) a

intempestividade da realização da assembleia restou comprovada e deve ser vista em

conjunto com o atraso do pagamento dos dividendos; (ii) não é aplicável ao caso o art.

205, §3º, pois não se deliberou em assembleia pela prorrogação do prazo de

pagamento para o fim do exercício de 2012 e (iii) houve prejuízos por ela suportados e

não ressarcidos em função do pagamento extemporâneo, como despesas com

advogados, correção monetária etc.

9. A SEP manteve sua decisão, por razões que estão exploradas em mais

detalhes em relatório às fls. 727/736. A esse respeito, e em complemento a tal relatório,

destaque-se que:

a. a assembleia poderia ter ocorrido tempestivamente e, ainda assim,

ter deliberado pelo pagamento de dividendos até o fim do exercício

de 2012, o que vai contra a tentativa de mesclar essa intempestividade

com a discussão sobre a retenção de lucros; e

b. a decisão da SEP de instaurar ou não procedimentos de natureza

sancionadora leva em conta os efeitos do caso perante o mercado

como um todo, não devendo necessariamente se pautar por despesas

em que um ou outro acionista específico possa ter incorrido para

apresentar suas reclamações.

10. Não houve manifestações da PFE e da SNC sobre esse tema em

particular, embora caiba registrar o comentário genérico da PFE sobre precedentes do

Colegiado no sentido de que “não cabe ao Colegiado da CVM imiscuir-se na decisão

das áreas técnicas que, de posse de subsídios suficientes para uma formação do seu

juízo, optam pela não instauração de processo administrativo sancionador” (processo

19957.001108/2017-03), à fl. 871.

11. A questão a ser decidida pelo Colegiado, portanto, é, em primeiro lugar,

se deve preservar a decisão da SEP, em vista da separação das funções de acusação e

julgamento, ou se pode reformar essa decisão. Caso decida pela possibilidade em tese

de reforma, deve então avaliar se as circunstâncias são tais que justifiquem fazê-lo

nesse caso concreto.

III. Retenções de lucros relativos em desacordo com orçamentos de capital

Divergência Teórica

12. A Cataguases promoveu retenções de lucros referentes a exercícios entre

2007 e 2011 com base em orçamentos de capital. Esses orçamentos de capital

indicavam como fontes de recursos para os investimentos tanto essa parcela retida do

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resultado como recursos que seriam obtidos junto a terceiros.

13. Uma situação recorrente dessas retenções foi que, de acordo com as

informações produzidas pela Companhia, os investimentos previstos no orçamento

de capital nem sempre foram integralmente executados (em média foram executados

80% dos valores previstos), mas ao menos a parcela executada foi superior às

retenções.

14. Desse modo, não se pode afirmar que foram retidos valores que deixaram

de ser aplicados nos investimentos que justificaram as retenções, ainda que se possa

contra argumentar que, se os investimentos foram menores que originalmente

previstos e os montantes captados junto a terceiros foram iguais aos previstos, a

estrutura de capital final foi diferente daquela com a qual os acionistas manifestaram

sua aprovação. Além da Reclamante, a SNC levanta esse ponto.

15. Contudo, a SEP ao considerar a questão manteve o posicionamento de

que:

a. divergências entre investimentos previstos e realizados são usuais e o

percentual dessas divergências no caso não é indicativo de que a

Cataguases tenha deliberadamente retido mais recursos do que de

fato pretendesse utilizar;

b. uma vez que os investimentos executados excederam as retenções,

não há valores retidos injustificadamente que devessem ser

restituídos aos acionistas;

c. o mix entre capital próprio e capital de terceiros é essencialmente

uma decisão de gestão, amparada pela regra de proteção à decisão

empresarial; e

d. nessa linha, se assim o desejasse, a Cataguases poderia ter financiado

100% dos investimentos previstos nos orçamentos de capital com

lucros retidos, sem qualquer menção a capital de terceiros, o que

enfraquece a tese de que as previsões de investimento teriam sido

elaboradas com o propósito de obstar uma maior distribuição de

dividendos.

16. Em reforço a esses pontos, cabe destacar que, se os orçamentos de

capital passarem a ser interpretados como a Reclamante sugere, poderão surgir

complexidades difíceis de serem administradas pelas sociedades anônimas.

17. Isso porque o orçamento de capital será alçado a uma posição central

não só na retenção de lucros do exercício – função a que tradicionalmente é associado

na Lei 6.404/76 –, mas à própria gestão da estrutura de capital em uma perspectiva

mais ampla. A prevalecer a leitura que a Recorrente indica, a gestão da estrutura de

capital das sociedades anônimas estará em grande medida vinculada ao orçamento de

capital submetido à assembleia.

18. Ocorre que essa administração de estrutura de capital é muito

dependente das circunstâncias nos mercados de ações e dívidas, que podem ser

bastante voláteis. Na prática, esse é um trabalho usualmente desempenhado por

diretorias financeiras das companhias, que monitoram continuamente as condições

de mercado.

19. Diante de uma visão mais rígida do orçamento de capital, as companhias

passarão a ter de antecipar uma parte expressiva do esforço de estimar as condições

de mercado e definir sua estrutura ótima de capital para o momento da assembleia,

perdendo, assim, parte da flexibilidade com que a tarefa é executada atualmente.

Memorando 102 (0308702) SEI 19957.002197/2017-05 / pg. 3

20. Note-se, ainda, que não apenas a estrutura de capital é inerentemente

mutável, como também os projetos que tal estrutura se propõe a financiar são sujeitos

a incertezas diversas, que podem fazer com que eles não sejam adotados como

previstos por ocasião da elaboração do orçamento de capital submetido a assembleia.

21. É claro que não se pode, a pretexto de se reconhecer alguma margem de

flexibilidade à gestão de capital das companhias, transformar o orçamento em uma

ficção, desprovido de qualquer implicação prática depois de aprovado. Mas a SEP fez

essa avaliação no caso concreto e concluiu que um percentual significativo dos

investimentos previstos foi, de fato, realizado, afastando, em princípio, a hipótese de

o orçamento ser uma mera ficção.

22. Resta, portanto, ao Colegiado decidir se está de acordo com essa

interpretação ou se, em seu entendimento, a divisão entre capitais próprios e de

terceiros indicada em orçamento de capital apresentado a assembleia geral para

justificar retenções de lucros deve vincular a administração de tal modo que lucros

retidos sejam obrigatoriamente distribuídos, se isso for necessário para preservar tal

divisão.

Divergência nos Números

23. Adicionando mais uma camada de complexidade à discussão anterior,

há uma divergência sobre os números fornecidos pela Cataguases.

24. A Reclamante lança dois tipos de dúvidas a esse respeito.

25. A primeira é de caráter genérico, no sentido de que a SEP não poderia ter

acolhido os dados da Cataguases sem exigir qualquer espécie de comprovação.

26. Sobre esse ponto, cabe observar que:

a. a SEP utilizou dados extraídos de documentos oficialmente

disponibilizados pela Cataguases, notadamente suas demonstrações

contábeis auditadas;

b. a Reclamante também recorreu ao exercício de compilar dados para

calcular o montante dos dividendos que entende devidos e, exceto

pela questão do carry over comentada a seguir, chega a montantes

bastante próximos aos da Cataguases, como se nota na comparação

entre as tabelas nas páginas 683 e 807; e

c. considerando já terem decorrido dez anos do início dos fatos, o

esforço de conciliação para reduzir as divergências além do patamar

atual não seria justificado.

27. A segunda espécie de dúvida envolve o chamado carry over, isto é, a

parcela de investimentos orçada em exercício anterior, mas que, não sendo realizada

em tal exercício, é transposta para o exercício seguinte. De acordo com a Reclamante,

esse valor deveria ser somado ao montante dos investimentos previstos para o

exercício seguinte.

28. Por exemplo: se ao longo de 2 exercícios são previstos investimentos de

R$10 em cada um deles, conforme orçamentos de capital, mas ao final do primeiro

deles se verifica a realização financeira de investimentos no montante de R$8, a

Reclamante ajusta o valor dos investimentos previstos para o segundo ano para R$12.

Assim, se ao final desse segundo ano forem investidos os R$10 previstos, a Reclamante

conclui que a diferença deveria ser distribuída como dividendos.

Memorando 102 (0308702) SEI 19957.002197/2017-05 / pg. 4

29. Já a Cataguases reporta os valores previstos para cada exercício

especificamente. Ou seja, no exemplo simplificado acima, ela reportaria investimentos

projetados de R$10 em cada exercício.

30. Evidentemente, o ajuste promovido pela Recorrente sobre os montantes

dos orçamentos de capital fornecidos pela Cataguases leva a ajustes que se acumulam

ao longo do tempo, se os investimentos são menores que os previstos.

31. Esse é o principal fator para a discrepância de números que as partes

apresentaram no processo, discrepância essa que levou a SNC a sugerir a oitiva do

auditor independentes da Cataguases e até mesmo a realização de inspeção in loco.

32. A nosso ver, entretanto, a divergência parece afetar mais a forma de

exposição dos dados do que propriamente seu conteúdo. E, na verdade, ambas as

formas podem ser legítimas, a depender da pergunta que se queira responder.

33. Se o objetivo da análise é avaliar eventual saldo a ser distribuído (ou

efetivamente investido) em uma janela temporal, o ajuste sugerido pela Reclamante

faz sentido. Retornando aos números ilustrativos do exemplo acima, se a Cataguases

prevê investimentos de R$10 em cada exercício, mas no primeiro deles só executa

financeiramente R$8, há uma parcela de R$2 pela qual deve responder a seus

acionistas. Nesse contexto, o ajuste dos investimentos previstos no segundo ano para

R$12 é razoável.

34. Mas se a avaliação é feita com propósito de determinar o montante

passível de ser investido em um determinado exercício, então a Cataguases não pode

considerar-se autorizada a efetuar investimentos de R$12 no segundo período,

quando o orçamento de capital efetivamente prevê R$10. Ele deve realizar

investimentos de R$10 e, para além disso, no máximo, realizar financeiramente os R$2

que tenham permanecido pendentes.

35. Esse esclarecimento dissipa a maior parte da divergência dos números,

porém não dá respostas imediatas às questões que o processo deve endereçar.

36. Pelo método da Cataguases, a distância entre os orçamentos de capital e

os investimentos realizados é menor. Pelo método da Reclamante, que ajusta o valor

dos orçamentos de capital da Cataguases para cima, essa diferença evidentemente é

maior. De um ou de outro jeito, no entanto, o fato é que os valores investidos foram

superiores aos retidos.

37. Assim, a única forma em que essa controvérsia pode ter consequências

práticas no tocante à distribuição de dividendos é caso se venha a concluir que a

proporção entre recursos próprios e de terceiros prevista no orçamento de capital

devesse ser estritamente preservada. Como visto, essa é exatamente a questão teórica

já apresentada neste relatório.

38. Portanto, entendemos que não há divergências de valores materiais que

justificassem verificação diligências investigativas adicionais nesse momento. Uma

vez que o Colegiado decida como os orçamentos de capital devem ser interpretados,

será possível determinar se as retenções foram ou não efetuadas de modo regular.

Saldo Contábil da Reserva de Investimentos

39. Em algumas passagens de suas manifestações (p. ex., página 793), a

Reclamante afirma que, se os valores retidos tivessem sido investidos conforme

previstos, o saldo contábil da “reserva para investimentos”, que integra o patrimônio

líquido da Cataguases, estaria zerado.

Memorando 102 (0308702) SEI 19957.002197/2017-05 / pg. 5

40. No entanto, tal afirmação é tecnicamente equivocada, por razões já

mencionadas no RA/CVM/SEP/GEA-3/nº 99/14 (v. página 822), da SEP, e no

Memorando nº 7/2017-CVM/SNC/GNC (v. página 868), da SNC. Ainda assim, trata-se

de questão controvertida, que também aguarda decisão do Colegiado.

IV. Conclusão

41. Em razão do exposto, mantidas as conclusões dos relatórios

RA/CVM/SEP/GEA-3/nos. 101/2012, 12/2013 e 99/2014, e em vista das considerações

dos despachos da Secretaria Executiva do Colegiado (fls. 852) e da PFE (fls. 870/871)

encaminhamos o processo à Superintendência Geral para posterior submissão ao

Colegiado.

Atenciosamente,

Raphael Souza

Gerente de Acompanhamento de Empresas 3

Ao SGE, de acordo com a manifestação da GEA-3

Fernando Soares Vieira

Superintendente de Relações com Empresas

Documento assinado eletronicamente por Raphael Acácio Gomes dos Santos de

Souza, Gerente, em 30/06/2017, às 19:22, com fundamento no art. 6º, § 1º, do Decreto

nº 8.539, de 8 de outubro de 2015.

Documento assinado eletronicamente por Fernando Soares Vieira,

Superintendente, em 03/07/2017, às 15:39, com fundamento no art. 6º, § 1º, do

Decreto nº 8.539, de 8 de outubro de 2015.

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Referência: Processo nº 19957.002197/2017-05 Documento SEI nº 0308702

Memorando 102 (0308702) SEI 19957.002197/2017-05 / pg. 6

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PROCESSO ADMINISTRATIVO CVM Nº RJ2012/8386

Reg. Col. 8596/2013

Interessado: Energisa S.A. e Companhia Industrial Cataguases

Assunto: Recurso contra decisão da Superintendência de Relações com Empresas

– SEP de não instaurar processo administrativo sancionador para apurar

supostas irregularidades na destinação de lucro líquido dos exercícios

sociais de 2007 a 2011 para reservas de lucro por meio de orçamento de

capital (art. 196 da Lei nº 6.404/76).

Diretor Relator: Gustavo Borba

RELATÓRIO

I. DO OBJETO

1. Trata-se de recurso interposto pela Energisa S.A. (“Energisa”, “Recorrente” ou

“Reclamante”) contra a decisão da Superintendência de Relações com Empresas – SEP de não

instaurar Processo Administrativo Sancionador (“PAS”) contra os administradores da

Companhia Industrial Cataguases (“Cataguases”, “Companhia” ou “Reclamada”) diante de

supostas irregularidades ocorridas na distribuição do lucro líquido dos exercícios sociais de 2007

a 2011 e de não determinar o refazimento das Demonstrações Financeiras anuais da Companhia

para os referidos exercícios.

II. DA RECLAMAÇÃO E DAS MANIFESTAÇÕES SUBSEQUENTES DA RECLAMANTE

2. Em 18/07/2012, a Energisa S.A protocolizou reclamação (“Reclamação”) junto à SOI

contra a Cataguases e seus Controladores, atribuindo a estes, a ocorrência de duas

irregularidades: (i) a elaboração de proposta da administração sugerindo a retenção de

R$6.753.209,46 do lucro líquido do exercício social de 2011 para “Reserva para Aumento de

Capital”, não prevista no estatuto social da Companhia; e (ii) a retenção indevida de lucros com

base em orçamentos de capital supostamente superestimados nos exercícios sociais de 2007 a

2011.

3. Para a Recorrente, o §6º do art. 202 da Lei nº 6.404/76 (“LSA”) imporia a distribuição

como dividendos dos lucros não destinados na forma dos arts. 193 a 197 do mesmo diploma

legal. Dessa forma, como não haveria previsão, legal ou estatutária, de reserva para aumento de

capital, e ficaria evidente a ilegalidade da retenção de lucros realizada.

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4. Além disso, por diversos anos, os controladores da Companhia teriam aprovado a

retenção de capital com base em previsões de orçamentos fictícios, na medida em que teriam

sido realizadas projeções de investimento/orçamento superestimadas.

5. A fim de comprovar o alegado, a Recorrente anexou em sua reclamação uma série de

tabelas onde afirma que poderia ser verificada a diferença entre o valor da projeção de

investimentos perante o valor total dos investimentos realizados, o que evidenciaria o excesso de

retenção de dividendos, que chegaria ao montante de R$ 32.825.000,00.

III. DA RESPOSTA DA RECLAMADA

6. Em sua resposta, a Reclamada contraditou, em breve síntese, as acusações formuladas,

afirmando que:

i. a retenção de lucros não teria por objetivo privar acionistas do recebimento de

dividendos, mas tão somente manter a Companhia com recursos suficientes para os

investimentos essenciais e iminentes que seriam efetuados. Por essa razão, a Reclamada

vinha aprovando a retenção de lucros com base em orçamento de capital, conforme o

art. 196 da LSA;

ii. em se pesando a retenção de recursos feita para reserva de aumento de capital ter sido

inadequada do ponto de vista formal, pois não se circunscrevia nos pressupostos do art.

39 do Estatuto Social da Companhia, esta teria sido completamente legítima, uma vez

que feita pensando nos melhores interesses da Companhia, não tendo trazido, na visão

da Reclamada, qualquer prejuízo aos acionistas. Tal fato se verificaria, inclusive, pela

convocação e realização de outra assembleia geral para retificar a deliberação;

iii. quanto à acusação de retenção de recursos com base em orçamentos de capital

“superfaturados”, a Reclamada fez três considerações: (a) todos os recursos retidos com

base nos orçamentos de capital teriam sido investidos; (b) as projeções de investimento

seriam feitas com base em premissas que nem sempre se confirmariam, de forma que

seria natural que determinados investimentos projetados não fossem realizados1; e (c) a

Recorrente teria identificado de forma equivocada os valores, uma vez que usaria como

“valor de investimentos/orçamentos de capital” os valores que a Reclamada teria

separado como projeção de investimentos no exercício, que não teriam sido os valores

efetivamente retidos. Nesse passo, a acusação de retenção excessiva de recursos não se

sustentaria diante do fato de que, mesmo com os altos investimentos realizados, a

1 Nesse sentido a Reclamada citou o entendimento de Modesto Carvalhosa, no sentido de que “por mais cuidadoso que seja o

referido orçamento, podem ocorrer eventos econômicos durante sua execução que imponham uma adequada revisão

orçamentária.” (fls. 751-752 de Comentários à Lei de Sociedades Anônimas).

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Reclamada viria distribuindo dividendos em valores superiores ao dividendo mínimo

obrigatório.

IV. DECISÃO DA SEP

7. A SEP, em decisão de fls. 650-686 consignou que:

i. a decisão da AGE realizada em 12.11.2012, de distribuir dividendos no mesmo

montante proposto pela administração para a AGO de 11.06.2012, teria retificado a

impropriedade da decisão dos Controladores, a qual não teria, dessa forma, produzido

efeito;

ii. não haveria na legislação pertinente, menção à necessidade de execução integral do

orçamento anual, desde que investidos, no mínimo, os valores retidos do Lucro Líquido

do Exercício; e

iii. não haveria previsão para a incidência de juros e correção monetária no caso concreto

(fls. 650 a 686).

V. RECURSO E MANIFESTAÇÕES SUPERVENIENTES DA ENERGISA

8. Em seu recurso, a Energisa argumentou que:

i. o atraso na realização da AGO seria, por si só, justa causa para instauração de inquérito

ou processo administrativo sancionador contra os administradores responsáveis por tal

atraso;

ii. as demais irregularidades ocorridas na AGO ensejariam punição aos administradores;

iii. a decisão de não distribuição de dividendos do exercício social de 2011, embora revista,

teria gerado prejuízos aos acionistas, demandando reparação; e

iv. a prática da retenção ilegal de lucros faria parte de uma série de atos praticados pelos

Controladores em detrimento do direito dos acionistas aos dividendos na totalidade dos

lucros sociais não destinados, na forma dos arts. 193 a 197, conforme disporia o art.

202, §6º da LSA.

9. Após reunião do Colegiado, datada de 26 de fevereiro de 2013, foi requerida vista do

processo pela, então diretora, Luciana Dias. Nesse ínterim, a Recorrente protocolou nessa

autarquia manifestações adicionais, acompanhadas de parecer contábil, onde se expôs o que

segue:

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i. o presente caso teria uma importância bastante acentuada, na medida em que a decisão

da SEP serviria como uma “diretriz de comportamento para as companhias2”. Desta

feita, seria imperioso que a área técnica tivesse analisado a justa causa diante do aspecto

do direito sancionador, o que necessariamente implicaria na instauração do processo

administrativo, mesmo diante das correções feitas pela Companhia;

ii. o entendimento adotado pela SEP assumiria que o orçamento de capital seria “uma

ficção criada por lei sem qualquer consequência para Companhia3”, entendimento esse

que feriria qualquer lógica jurídica, tendo em vista que: (a) o orçamento de capital teria

uma importância impar na estrutura legal das companhias, demonstrado pelo fato de que

a LSA determinaria que ele deveria passar por todos os órgãos sociais da companhia; e

(b) não se poderia admitir que existisse uma norma legal sem a devida consequência

pelo seu descumprimento; e

iii. (a) a própria SEP teria identificado, no caso em apreço, a suposta falta de governança

corporativa da Companhia (fls. 679 e 681), mas não teria relacionado esse fato como

agravante da ilegalidade cometida quanto à suposta retenção injustificada de lucros; (b)

o argumento da Área Técnica sobre a inaplicabilidade dos precedentes citados ao caso

vertente não procederia, uma vez que todos os precedentes abordariam a correta

interpretação esperada dos dispositivos legais que versam sobre a retenção de

dividendos com base no orçamento de capital.

10. Destacou-se, ainda, que o presente caso se assemelharia aos processos administrativos

RJ2007/10.879 e RJ2007/13.216, onde o Diretor Marcos Barbosa Pinto teria determinado que a

SEP investigasse as eventuais irregularidades praticadas pelos administradores da Eletrobrás,

dado o interesse do mercado sobre a definição do assunto4.

11. Segundo parecer apresentado, (a) a legislação societária brasileira estabeleceu que

somente poderiam ser retirados lucros pelas companhias para o estabelecimento de reservas

especificas da LSA, de modo que as reservas para investimento futuro ou para expansão somente

seriam aceitáveis quando a fixação de seus valores seguissem as regras legais; e (b) por isso, o

entendimento da SEP – que desconsideraria o carry over5 – estaria equivocado, visto que esse

2 Parágrafo 1º, fls. 773 dos autos.

3 Parágrafo 16, fls. 777 dos autos.

4 O referido precedente se trata de reclamação de acionistas da Eletrobrás que questionaram a não distribuição de dividendos

obrigatórios que haviam sido retidos em exercícios passados pela Eletrobrás. Na oportunidade, em se pesando SEP ter entendido

que não existiriam indícios de irregularidades no tocante ao não pagamento dos referidos dividendos, que teriam sido mantidos

de forma supostamente ilegal na reserva especial, o então diretor, Marcos Barbosa Pinto teria acolhido a tese recursal e

determinado que a mencionada área técnica diligenciasse no sentido de investigar eventuais irregularidades praticadas pelos

administradores da Eletrobrás.

5 Valores orçados para o ano, porém não investidos naquele exercício social e transferidos para investimentos no ano seguinte.

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valor seria, na realidade, um somatório dos orçamentos anteriores não completamente investidos,

o que caracterizaria uma retenção ilegal de lucros, impondo dessa maneira a sua distribuição.

VI. MANIFESTAÇÕES DA PFE-CVM E SNC

12. Em 22/07/2015, a Diretora Luciana Dias requisitou manifestação da Procuradoria

Federal Especializada junto à CVM (fl. 848), a qual entendeu pertinente ouvir a

Superintendência de Normas Contábeis e Auditoria quanto à suposta retenção excessiva de

dividendos nos exercícios sociais de 2007 a 2011 (fl.s 849/850).

13. A SNC, apesar de entender que o processo trata de matéria puramente societária, por

abordar questões referentes à retenção ou distribuição, manifestou-se sobre o pedido do

Recorrente de distribuição dos aproximadamente R$21 milhões que seriam o saldo da conta de

Reserva para Investimentos.

14. Segundo a SNC, “o simples fato de existir saldo na conta ‘reserva para investimento’

não significa, necessariamente, que existem ‘sobras’ dos recursos retidos pelo orçamento de

capital”, uma vez que estes recursos retidos estão alocados nos ativos da companhia, e as contas

do patrimônio líquido “representam valores residuais; Isto é, são escriturais” (fl. 868).

15. A PFE-CVM devolveu o processo à SEP em 25/05/2017, alegando que “a consulta

formulada à PFE-CVM pela então Diretora Luciana Dias deveria ter sido direcionada à SEP,

área responsável pela análise técnica dos fatos”, mas registrou que o entendimento do

Colegiado é no sentido de que “não cabe ao Colegiado da CVM imiscuir-se na decisão das

áreas técnicas que, de posse de subsídios suficientes para uma formação do seu juízo, optam

pela não instauração de processo administrativo sancionador’ (Processo Administrativo

19957.001108/2017-03, Reg. Col. 0589/2017, dentre outros)” (fl. 871).

VII. MANIFESTAÇÃO FINAL DA SEP E DISTRIBUIÇÃO DO PROCESSO

16. Em sua manifestação final, a SEP manteve as conclusões dos relatórios

RA/CVM/SEP/GEA-3/nos 101/2012, 12/2013 e 99/2014 e encaminhou o processo para a SGE,

tendo sido a mim distribuído na reunião do Colegiado de 11/07/2017, conforme disposto nos

arts. 2º e 3º da Deliberação CVM 558 de 2008 (fls. 852 e 880).

É o relatório.

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VOTO

1. Inicialmente, é importante destacar que não cabe ao Colegiado, ressalvadas situações

excepcionais, rever a decisão das áreas técnicas de não instaurar procedimentos sancionadores

aos participantes do mercado sob sua supervisão (nesse sentido, podemos citar, a título de

exemplo, a decisão proferida no Processo CVM nº 19957.001108/2017-03).

2. No presente caso, entretanto, dado o ineditismo do assunto tratado, e como parte da

discussão diz respeito ao pedido do Reclamante6 de republicação e refazimento das

demonstrações financeiras da Companhia em virtude da suposta retenção irregular de lucros para

reserva vinculada a orçamento de capital, farei uma breve análise do mérito da questão trazida ao

conhecimento do Colegiado.

I. ALEGAÇÃO DE ABUSO DE PODER

3. A primeira reclamação da Energisa consiste no suposto abuso de poder cometido pelos

controladores e membros da diretoria, que teriam destinado parte do lucro do exercício social de

2011, no montante aproximado de R$6,7 milhões, para a irregular (sem previsão estatutária)

“Reserva para Aumento de Capital”.

4. Apesar de reconhecer que tal retenção seria irregular, a SEP entendeu que, como a

decisão teria sido retificada logo após (no mesmo ano), na Assembleia Geral Extraordinária

realizada em 12/11/2012, na qual se decidiu pela distribuição dos R$6,7 milhões na forma de

dividendos aos acionistas, a irregularidade inicial não teria gerado efeitos substanciais, razão

pela qual não haveria justa causa para instauração de um processo administrativo sancionador.

5. Nesse sentido, destaco que, nos termos do art. 9º, §4º da Lei nº 6.385/767, a CVM deve

priorizar seus esforços em infrações que possuam natureza grave e cuja sanção proporcione

maior efeito educativo ao mercado. Tal ponderação é tão importante que foi reforçada na edição

da Lei nº 13.506/17, que explicitou a possibilidade de se deixar de instaurar processo

administrativo sancionador dependendo da relevância da conduta e da expressividade da lesão ao

bem jurídico tutelado:

§4º Na apuração de infrações da legislação do mercado de

valores mobiliários, a Comissão priorizará as infrações de

natureza grave, cuja apenação proporcione maior efeito

educativo e preventivo para os participantes do mercado, e

6 Fl. 724.

7 Redação vigente à época: “§4º Na apuração de infrações da legislação do mercado de valores mobiliários, a Comissão deverá

dar prioridade às infrações de natureza grave, cuja apenação proporcione maior efeito educativo e preventivo para os

participantes do mercado”.

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poderá deixar de instaurar o processo administrativo

sancionador, consideradas a pouca relevância da conduta, a

baixa expressividade da lesão ao bem jurídico tutelado e a

utilização de outros instrumentos e medidas de supervisão

que julgar mais efetivos.(g.n.)

6. Diante desse contexto, não vislumbro qualquer situação excepcional que pudesse

justificar manifestação do Colegiado sobre algum aspecto específico da decisão da área técnica

quanto à não instauração de processo sancionador.

II. SUPOSTA RETENÇÃO EXCESSIVA DE LUCROS NOS EXERCÍCIOS SOCIAIS DE 2007 A

2011

7. O segundo e principal ponto da reclamação, em relaço ao qual entendo ser conveniente

a análise pelo Colegiado para fins de orientação ao mercado, diz respeito à alegada retenção

excessiva de lucros dos exercícios sociais de 2007 a 2011, em virtude de uma alegada

apresentação reiterada de orçamentos de capital superestimados que justificariam a manutenção

de parte dos lucros do exercício na Reserva de Retenção de Lucros (ou Reserva para

Investimento8).

8. Os investimentos projetados pela Cataguases naqueles exercícios sociais teriam sido de

R$108,7 milhões, enquanto os valores efetivamente investidos teriam sido de R$72,48 milhões.

Desse total investido, R$33,48 milhões seriam provenientes de capital próprio (retenção de

lucros), o que corresponderia a 30,81% dos valores projetados e a 46,19% do montante

efetivamente investido9.

9. O montante restante utilizado pela Companhia para o projeto de investimento

relacionado ao orçamento de capital seria oriundo de empréstimos, ou seja, recursos de terceiros

(passivo).

10. Diante desses números, a área técnica concluiu que não haveria qualquer violação à Lei

nº 6.404/76, que permite a retenção de lucros com base em orçamento de capital10, uma vez que

8 Conforme denominada na última proposta da administração apresentada à época, para a AGO de 2012, referente ao exercício

social de 2011.

9 Há uma divergência entre os valores informados pelo Reclamante e pela Reclamada. Os valores utilizados pela SEP foram

retirados das demonstrações financeiras anuais da Companhia.

10 Art. 196. A assembléia-geral poderá, por proposta dos órgãos da administração, deliberar reter parcela do lucro líquido do

exercício prevista em orçamento de capital por ela previamente aprovado.

§1º O orçamento, submetido pelos órgãos da administração com a justificação da retenção de lucros proposta, deverá

compreender todas as fontes de recursos e aplicações de capital, fixo ou circulante, e poderá ter a duração de até 5 (cinco)

exercícios, salvo no caso de execução, por prazo maior, de projeto de investimento.

§2º O orçamento poderá ser aprovado pela assembléia-geral ordinária que deliberar sobre o balanço do exercício e revisado

anualmente, quando tiver duração superior a um exercício social.

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nada indicaria que os lucros retidos para o projeto de investimento não teriam sido efetivamente

gastos, tanto que foi necessária a realização de empréstimos para complementar os recursos

necessários ao projeto.

11. O Reclamante, entretanto, defende uma visão expansiva de tal dispositivo, sob o

argumento de que, juntamente com a aprovação do orçamento de capital, estaria implícita

autorização para endividamento obrigatório e proporcional da companhia, nos casos em que o

valor retido não fosse suficiente para a execução de todos os investimentos propostos no

orçamento apresentado.

12. Assim, ao investir menos do que o planejado, apesar de ter utilizado totalmente os

lucros que foram retidos na Reserva de Retenção de Lucros, a Companhia teria “desbalanceado”

a proporção entre capital próprio e capital de terceiros implícita quando da aprovação do

orçamento de capital pela assembleia geral, o que conduziria à conclusão de que houve excesso

de retenção de capital próprio à custa da não distribuição de dividendos.

13. Acompanho a área técnica no sentido de que não assiste razão ao Reclamante.

14. Inicialmente, embora existam algumas diferenças entre os valores apresentados pelo

Reclamante, pela Reclamada e os apurados pela SEP, parece haver indicativos claros de que

todos os recursos retidos nos exercícios sociais entre 2007 e 2011, a título da Reserva de

Retenção de Lucros vinculados ao orçamento de capital, teriam sido aplicados nos projetos

pertinentes.

15. O fato de os desembolsos da Companhia terem sido, ao longo de cinco anos, 20%

inferiores ao que estava planejado não leva à conclusão de que haveria sistemático e proposital

superdimensionamento dos orçamentos a fim de reter lucros e assim privar os acionistas de

dividendos.

16. Quanto à tese da Recorrente de que a composição entre capital próprio e capital de

terceiros proposta no orçamento apresentado à assembleia geral deveria ser mantida, entendo que

essa suposição não possui base de sustentação legal ou regulamentar.

17. Não há obrigação de vinculação da administração à estrutura de capital pretendida pelo

recorrente, uma vez que essa é uma decisão gerencial que pode ser influenciada por inúmeros

outros fatores, em especial os lucros obtidos nos exercícios sociais, e está abarcada pela business

judgement rule.

18. O que deve ser respeitado, como ocorreu, é que o montante retido dos lucros tenha sido

integralmente gasto com o objetivo próprio da reserva (vinculado ao orçamento de capital).

Processo Administrativo CVM nº RJ2012/8386

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Assim, caso não houvesse sido totalmente investido, seria, então, por exemplo, passível de

distribuição aos acionistas na forma de dividendos.

19. Alternativamente, no meu entender, caso o investimento estivesse previsto para mais de

um exercício, esse orçamento poderia ser revisto e novamente proposto para a aprovação da

assembleia geral.

20. Tal questão não se confunde, como aduz o Reclamante, com a proteção que o legislador

procurou outorgar aos acionistas minoritários contra eventuais acúmulos excessivos e indevidos

de “lucros acumulados”, por interesse de seus controladores.

21. O elaborado mecanismo de constituição de reservas e distribuição de dividendos

estabelecido pela Lei nº 6.404/76 – especialmente após as reformas de 2001 e 200711

(“CAPÍTULO XVI – Lucro, Reservas e Dividendos”) – objetiva, sem dúvida, evitar que os

acionistas majoritários privem os minoritários dos lucros gerados pela companhia e os acumulem

indefinidamente sem uma destinação específica, como corretamente afirmaram os ex-diretores

da CVM Luiz Antônio de Sampaio Campos e Norma Jonssen Parente, em precedentes citados

pelo Reclamante12.

22. Ressalte-se, entretanto, que, no caso concreto, pelo que se extrai das informações

constantes dos autos, não houve desrespeito às regras aplicáveis da LSA, de modo que não se

pode afirmar, diante das evidências existentes, que foram investidos valores superiores aos

lucros retidos com base nos orçamentos de capital e que teria havido retenção indevida de lucros

dos exercícios em questão.

23. Quanto à afirmação dos Recorrentes de que “se todo o valor retido no período em

análise tivesse sido integralmente investido conforme os orçamentos de capital – como afirma a

SEP em seu Relatório – a conta ‘Reserva para Investimentos’ deveria estar zerada”, entendo

que a alegação não possui sustentação segundo as práticas contábeis vigentes.

24. Ao fazer tal afirmação, o Reclamante desconsidera que a conta Reserva de Retenção de

Lucros, pelas regras contábeis, não vai sendo reduzida à medida que são realizados os

investimentos previstos no orçamento de capital. Mesmo que se considere que essa rubrica não

possa ser classificada propriamente como uma “reserva”, em virtude de uma leitura literal do art.

196 da Lei 6.404/76 (“retenção de lucros”), o tratamento contábil seria o mesmo, uma vez que,

11 Pelas leis nº 10.303/01 e 11.638/07, respectivamente.

12 Processo CVM nº RJ2001/12367, Diretor Relator Luiz Antônio Sampaio de Campos e Processo CVM nº RJ2001/3270, voto da

Diretora Norma Jonssen Parente em processo de relatoria do Diretor Wladimir Castelo Branco (fl. 720).

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ainda que se adote esse entendimento, tal rubrica seria equiparável a um reserva13, razão pela

qual entendo inócuo o prosseguimento dessa discussão teórica.

25. Dessa forma, quando a Reserva de Retenção de Lucros é constituída (contra a conta

Lucros Acumulados, proveniente da Demonstração do Resultado do Exercício – DRE), o

montante pertinente já possui sua correspondência no Ativo da Companhia. Assim, a conta de

Reserva não é uma conta que “acumula recursos”, assim como não o é o Capital Social. Ambas

são rubricas que indicam que as origens dos recursos estão expressas no ativo da companhia,

constituindo capital próprio e não de terceiros.

26. Assim, a Reserva de Retenção de Lucros não seria desconstituída ou reduzida, sem um

ato específico (por ex., capitalização), em virtude da mera destinação dos recursos para o

investimento previsto no orçamento de capital, do que se conclui que esse pressuposto da tese da

recorrente é inconsistente.

27. Portanto, afigura-se natural que o valor das reservas de lucros (qualquer uma das

autorizadas pela LSA14, inclusive as estatutárias) continue crescendo, exercício após exercício,

na medida em que novas retenções são feitas. Não sem razão a própria lei impõe um limite a esse

crescimento, consubstanciado no seu art. 199:

13 Observe-se que, s.m.j., essa tese não encontra respaldo nas normas contábeis vigentes e aplicadas no Brasil. Cito, nesse

sentido, o Manual de Contabilidade Societária editado pela FIPECAFI, 2ª edição, que denomina a retenção de lucros do art. 196

como “Reserva de lucros para expansão (retenção de lucros)”, conta do Patrimônio Líquido das demonstrações financeiras

(pág. 425).

Ademais, as definições de reservas de lucros apresentadas pelo Manual aplicam-se integralmente à retenção de lucros do art. 196:

“lucros obtidos e reconhecidos pela empresa, retidos com finalidade específica” e como “valores (...) que se originam de

lucros não distribuídos aos proprietários” (pág. 411 e 412, respectivamente).

Adicionalmente, o CPC 26, que trata da apresentação das demonstrações contábeis, ao explicar a Demonstração das Mutações do

Patrimônio Líquido, revela:

106B. O patrimônio líquido deve apresentar o capital social, as reservas de capital, os ajustes de avaliação patrimonial, as

reservas de lucros, as ações ou quotas em tesouraria, os prejuízos acumulados, se legalmente admitidos os lucros acumulados e

as demais contas exigidas pelos Pronunciamentos Técnicos emitidos pelo CPC.

108. Os componentes do patrimônio líquido referidos no item 106 incluem, por exemplo, cada classe de capital integralizado, o

saldo acumulado de cada classe do resultado abrangente e a reserva de lucros retidos.

Em uma análise jurídica, também não verifico razões para classificação de forma diversa. Nesse sentido, cito Maria Isabel

Bocater, José Luiz Braga e Carlos Martins Neto, em DIFERIMENTO DO PAGAMENTO DE DIVIDENDOS OBRIGATÓRIOS

EM RAZÃO DE SITUAÇÃO FINANCEIRA INCOMPATÍVEL: CONSIDERAÇÕES SOBRE A INTELIGÊNCIA DO ART.

202, § 4°, DA LEI DAS S.A.: “Adicionalmente, a Lei das S.A. reforça o caráter prioritário dos dividendos fixos ou mínimos que

sejam estatutariamente atribuídos aos titulares de ações preferenciais sem voto, dispondo no seu art. 203 que a constituição das

reservas a que se referem os arts. 194 (estatutária), 195 (incentivos fiscais), 196 (reserva para investimentos) e o pagamento do

dividendo obrigatório não devem prejudicar o direito dos acionistas titulares de ações preferenciais ao recebimento de

dividendos mínimos ou fixos, inclusive com relação aos atrasados (no caso de tais dividendos serem cumulativos). Em outras

palavras, apurado o lucro líquido do exercício, constitui-se a reserva legal e, em seguida, atende-se ao pagamento prioritário

desses dividendos”.

14 Arts. 193 a 197 da Lei nº 6.404/76.

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Art. 199. O saldo das reservas de lucros, exceto as para

contingências, de incentivos fiscais e de lucros a

realizar, não poderá ultrapassar o capital social.

Atingindo esse limite, a assembléia deliberará sobre

aplicação do excesso na integralização ou no aumento do

capital social ou na distribuição de dividendos.(g.n.)

28. Nesse momento15, torna-se obrigatória a destinação do excesso para incorporação ao

capital social da companhia (caso se decida por um aumento de capital) ou para distribuição aos

acionistas na forma de dividendos16.

29. Assim, como afirmou a área técnica, “a existência de saldo na conta Reserva de

Retenção de Lucros não significa que os valores retidos e contabilizados nessa conta não

tenham sido investidos dentro daquele exercício”.

30. Do exposto, voto pela inadmissão do recurso no que se refere à decisão de não abertura

de processo administrativo sancionador pela SEP e acompanho o entendimento da área técnica

com relação ao indeferimento do pedido de refazimento das demonstrações financeiras da

Companhia.

É como voto.

Rio de Janeiro, 10 de abril de 2018.

Original assinado por

Gustavo Tavares Borba

Diretor Relator

15 Conforme precedentes da CVM, não há dúvida de que os lucros destinados a orçamento de capital seriam computados para fins

de apuração de “excesso de reservas”, como se pode verificar na manifestação da Diretora Norma Parente no âmbito do processo

administrativo RJ2001/12367: “Portanto, nem a reserva estatutária, nem a retenção de lucros com base no art. 196 pode

ultrapassar o limite do capital social, mas isso não significa que a acumulação de lucros com base em tais dispositivos não se

sujeite a regras próprias”.

16 Ressalte-se, ainda, que não há discussão no presente caso quando à efetiva e regular distribuição dos dividendos obrigatórios

dos exercícios.

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PROCESSO ADMINISTRATIVO CVM Nº RJ2012/8386

Reg. Col. 8596/2013

Interessado: Energisa S.A. e Companhia Industrial Cataguases

Assunto: Recurso contra decisão da Superintendência de Relações com

Empresas – SEP de não instaurar processo administrativo

sancionador para apurar supostas irregularidades na destinação

de lucro líquido dos exercícios sociais de 2007 a 2011 para

reservas de lucro por meio de orçamento de capital (art. 196 da

Lei nº 6.404/76).

Diretor Relator: Gustavo Borba

MANIFESTAÇÃO COMPLEMENTAR DE VOTO

1. Diante das ponderações apresentadas na presente sessão sobre a natureza dos

recursos retidos com base em orçamento de capital, reitero minha manifestação, de

10/04/2018, de que “mesmo que se considere que essa rubrica não possa ser

classificada propriamente como uma ‘reserva’, em virtude de uma leitura literal do art.

196 da Lei 6.404/76 (“retenção de lucros”), o tratamento contábil seria o mesmo, uma

vez que, ainda que se adote esse entendimento, tal rubrica seria equiparável a um

reserva, razão pela qual entendo inócuo o prosseguimento dessa discussão teórica”.

2. Como exposto naquela oportunidade (após o que ocorreu o pedido de vista do

Diretor Gustavo Gonzalez), a natureza dessa retenção (se reserva ou não reserva de

lucros) envolve questão complexa, cujo enfrentamento, contudo, não se faz necessário

para a solução do caso concreto, motivo pelo qual não me aprofundei nem me

aprofundarei, no presente momento, em sua análise.

3. Ainda assim, cabe realçar que a possibilidade de retenção ilimitada de recursos

com base em orçamento de capital, sem os limites do art. 199 da LSA ou qualquer outro

aplicável, poderia gerar consequências disfuncionais no sistema contábil empresarial,

uma vez que essas rubricas poderiam permanecer indefinida e ilimitadamente

contabilizadas, sem submissão ao tratamento legal definido para situações idênticas ou

equivalentes nessa seara.

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4. Nesse sentido, como aduz Norma Parente, o “objetivo do mencionado art. 199

é evitar a acumulação excessiva de lucros”1, o que visivelmente se aplica aos recursos

retidos com base em “orçamento de capital”2, sendo ou não considerada necessária a

constituição de correspondente reserva de lucros. Nessa linha, discordo da citação

apresentada nas discussões de que “submeter o saldo dessa conta ao limite previsto no

artigo 199 conflita com a finalidade da norma legal, ou seja, pode impedir a execução

de projeto aprovado na forma da lei”3, uma vez que, havendo ou não capitalização após

a superação do limite do art. 199 da LSA, os recursos, em qualquer uma dessas

hipóteses, permaneceriam na companhia4.

5. Em seus comentários à Lei das Sociedades Anônimas, José Waldecy Lucena

analisa essa questão com equilíbrio e ponderação, nos seguintes termos:

É a nominada retenção de lucros uma reserva? Para os que se

dedicam à ciência contábil, a resposta é afirmativa – reserva

de retenção de lucros, também por eles chamada reserva para

expansão, reserva para investimentos ou reserva orçamentária.

Para os juristas, não há consenso: reserva inominada; figura

nova, não intitulada propriamente como reserva; ou

simplesmente sem se pronunciarem a respeito (a maioria).

A nós nos parece que se trata, tal como as outras, de uma

reserva assemblear, já que submetida ao mesmo regime jurídico

das demais reservas assembleares: a) proposta da diretoria e

de manifestação, se houver, do conselho de administração; b)

orçamento de capital, acompanhado de proposta de retenção

devidamente justificada; c) aprovação pela assembleia geral;

d) retenção de parcela do lucro líquido do exercício; e) nãoaprovação da retenção, em cada exercício, em prejuízo da

distribuição do dividendo obrigatório (art. 198).5

6. De fato, apesar de verificamos posições divergentes sobre o tema no âmbito

doutrinário6, constata-se que os precedentes da CVM7 convergem no sentido da

1 Voto proferido no PA RJ2001/12367.

2 Sobre a questão, assim se manifestou a Diretora Norma Parente no referido precedente: “Portanto, nem a reserva

estatutária, nem a retenção de lucros com base no art. 196 pode ultrapassar o limite do capital social, mas isso não

significa que a acumulação de lucros com base em tais dispositivos não se sujeite a regras próprias”.

3 PIVA, Luiz Carlos; “Direito das Companhias”; 2ª ed.; pag. 1226.

4 Até mesmo porque não faria sentido algum distribuir dividendos quando os recursos forem necessários à execução

do projeto vinculado ao orçamento de capital.

5 LUCENA, José Waldecy; Das Sociedades Anônimas: Comentários à Lei. Vol. 2. 2009. p. 51.

6 - No sentido de que a retenção de lucros do art. 196 constitui reserva, além do autor referido na nota anterior,

temos: Modesto CARVALHOSA; “Comentários à lei de sociedades anônimas” - 3º Vol. 5ª ed, 2014. pág. 920; Fábio

Ulhoa COELHO, “Curso de Direito Comercial” – vol. 2, 20ª ed., pag. 344; e José Edwaldo Tavares BORBA,

“Direito Comercial”; 16ª ed, pag. 449.

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natureza de reserva da referida retenção de lucros (ver nota de rodapé n.º 2). Ademais,

considerando que se trata de matéria em que há interseção entre as ciências jurídica e

contábil, parece-me que se deve dar especial atenção ao entendimento dos profissionais

desta área, bem como atentar para as consequências contábeis da interpretação a ser

adotada.

7. Nessa linha, parece-me recomendável, em análise incidental, reiterar o

entendimento que adotei em 10/04/2018, pois, além do problema da ausência de limites

(referida no item 3), também não me parece adequado impor que os prejuízos do

exercício sejam absorvidos prioritária e obrigatoriamente pela rubrica relacionada ao

orçamento de capital (relacionado a projeto de investimento), antes de qualquer outra

reserva, o que aconteceria, com fulcro no parágrafo único do art. 189 da LSA, caso

esses “lucros acumulados” (ou “reserva de lucros”) sejam submetidos a sistema diverso

do aplicável às reservas8.

8. De qualquer forma, levando em conta que o enfrentamento dessa questão é

desnecessário para análise do presente caso, mas em atenção ao estudo detalhado sobre

o tema realizado pelo Diretor que pediu vista dos autos, esclareço, desde já, que

pretendo analisar com maior profundidade essa questão em outra oportunidade, quando

a apreciação da questão for necessária para o equacionamento do caso a ser julgado.

9. Do exposto, e com as ressalvas acima, reitero o meu voto proferido em

10/04/2018, mas me reservo a possibilidade de analisar com maior profundidade a

questão relacionada à natureza da retenção de lucros com fulcro em orçamento de

capital (e consequente aplicação do art. 199 da LSA) em um eventual futuro caso cuja

apreciação da matéria seja necessária para solução do processo.

É como voto.

Rio de Janeiro, 10 de julho de 2018.

Gustavo Tavares Borba

Diretor da CVM

- No sentido de que essa retenção não constitui reserva, temos: Nelson EIZIRIK; “A Lei das S/A Comentada” - Vol.

III, 2ª ed, 2015. pág. 516; e TEIXEIRA, Egberto Lacerda; GUERREIRO, José Alexandre Tavares. Das Sociedades

Anônimas no Direito Brasileiro. São Paulo: Livraria e Editora Jurídica J. Bushatsky, 1979, p. 568.

7 Como exemplo, podemos citar o PA RJ2001/12367, no qual os diretores Luiz Antonio de Sampaio Campos e

Norma Jonssen Parente proferiram votos que, embora tenham divergido do sobre o mérito do caso concreto, não

apresentam discordância quanto à natureza de reserva da retenção de lucros do art. 196.

8 Contudo, como não ponderei profundamente sobre todas as possíveis consequências desses diferentes

entendimentos, parece-me recomendável uma maior maturação do tema, que, como exposto no presente adendo, não

precisa ser apreciado para solução do caso concreto.

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Memorando nº 118/2018-CVM/SEP/GEA-4

Rio de Janeiro, 18 de julho de 2018.

ASSUNTO: Recurso contra entendimento da SEP - inteligência do art. 199 da Lei 6.404/76

Senhor Superintendente,

1. Trata-se de processo instaurado em razão de reclamação formulada pela Energisa S.A.

(“Reclamante”), na qualidade de acionista minoritária da Companhia Industrial

Cataguases (“Cataguases”).

2. Em síntese, na reclamação e posteriormente no recurso contra a decisão da SEP em

relação à matéria, a Energisa questionou o fato de a Cataguases ter realizado retenções

de lucros, nos exercícios compreendidos entre 2007 e 2011, baseando-se em

orçamentos de capital e ter se verificado posteriormente, em seu entendimento, que

os investimentos previstos nos respectivos orçamentos de capital não haviam sido

totalmente executados.

3. Em sua análise, a SEP observou que (i) a parcela executada dos investimentos foi

superior às retenções realizadas, não havendo, portanto, valores descabidamente

retidos; (ii) eventuais “divergências entre investimentos previstos e realizados são

usuais”; (iii) promover uma combinação entre recursos próprios e de terceiros é um

ato de gestão, podendo a Cataguases, se assim desejasse, realizar integralmente os

investimentos com lucros retidos.

4. Na análise do recurso, o Diretor Relator destacou que a "estrutura de capital a ser

adotada pela companhia é uma decisão gerencial que pode ser influenciada por

inúmeros fatores, estando abarcada pela business judgement rule. O que se

deve respeitar é a determinação da Lei nº 6.404/76 de que o montante retido com base

no orçamento de capital deve ser integralmente gasto com a finalidade a que se

propõe tal reserva".

5. Aduziu o Relator que "é natural que ela continue crescendo, exercício após exercício,

na medida em que novas retenções são feitas, até que se atinja, eventualmente, o

limite determinado pelo art. 199 da Lei 6.404/76, quando se deve destinar o excesso de

reservas para o capital social da companhia (aumento de capital) ou para distribuição

aos acionistas em forma de dividendos".

6. Após a manifestação de voto do Diretor Gustavo Borba, o Diretor Gustavo Gonzalez

solicitou vista do processo.

7. Considerando a menção ao artigo 199, assunto não abordado pela SEP, em suas

manifestações ao longo do processo, e a importância de eventual decisão na formação

de precedente sobre a matéria, entendemos oportuno aditar as análises anteriores

com vistas a contribuir para a eventual decisão do Colegiado que venha a abarcar o

tema.

8. A questão envolve essencialmente a interpretação dos dispositivos da Lei 6.404/76

com vistas à manifestação de entendimento quanto à definição da natureza jurídica

da retenção de lucros prevista do seu art. 196 e sua submissão ao limite imposto no

art. 199. Embora estejamos de acordo com as considerações apresentadas pelo Diretor

Gustavo Borba, julgamos conveniente apresentar as observações abaixo.

Da natureza jurídica da Retenção de Lucros - Das Reservas submetidas ao limite do art. 199

9. A análise da adequada conceituação e aplicação desses dispositivos, tema de

reconhecida complexidade e objeto de manifestações doutrinárias em sentidos

opostos, não pode dispensar qualquer processo de interpretação que possa contribuir

para seu melhor entendimento.

10. Nesse sentido, reportamo-nos inicialmente ao texto do Decreto-Lei n. 2.627/40,

que tratava, em seu "Capítulo XIII - Do Exercício Social", de Balanço, amortizações,

reservas e dividendos, cujos principais dispositivos de interesse para esta análise estão

descritos a seguir:

Art. 129. No fim de cada ano ou exercício social, proceder-se-á a balanço geral, para

a verificação dos lucros ou prejuízos.

Parágrafo único. Feito o inventário do ativo e passivo, a estimação do ativo

obedecerá às seguintes regras:

a) [....];

b) [....] Quando o preço corrente ou venal estiver acima do valor do custo de

aquisição ou fabricação, se avaliados os bens pelo preço corrente, a diferença entre

este e o preço do custo não será levada em conta para a distribuição de dividendos,

nem para as percentagens referentes aos fundos de reserva;

c) [....];

d) [....];

e) [....].

Art. 130. Dos lucros líquidos verificados far-se-á, antes de qualquer outra. a

Memorando 118 (0564630) SEI 19957.002197/2017-05 / pg. 1

dedução de cinco por cento, para a constituição de um fundo de reserva, destinado

a assegurar a integridade do capital. Essa dedução deixará de ser obrigatória logo

que o fundo de reserva atinja 20% (vinte por cento) do capital social, que será

reintegrado quando sofrer diminuição.

§ 1º Quando os estatutos criarem fundos de reserva especiais, estabelecerão

também a ordem para a dedução da percentagem dos lucros líquidos, os quais não

poderão, em tempo algum, ser totalmente atribuídos àqueles fundos.

§ 2º As importâncias dos fundos de reserva criados pelos estatutos não poderão,

em caso algum, ultrapassar a cifra do capital social realizado. Atingido esse total, a

assembleia geral deliberará sobre a aplicação de parte daquelas importâncias, seja

na integralização do capital, se for caso, seja no seu aumento, com a distribuição das

ações correspondentes pelos acionistas (art. 113), seja na distribuição, em dinheiro,

aos acionistas, a título de bonificação.

Se as importâncias dos fundos de amortização ou de depreciação ultrapassarem o

ativo por amortizar, o excesso distribuir-se-á pelos acionistas.

§ 3º A assembléia geral pode deliberar a criação de fundos de previsão, destinados a

amparar situações indecisas ou pendentes, que passam de um exercício para outro.

Art. 131. Se os estatutos não fixarem o dividendo que deva ser distribuído pelos

acionistas ou a maneira de distribuírem-se os lucros líquidos, a assembléia geral,

por proposta da diretoria, e ouvido o conselho fiscal, determinará o respectivo

montante. [grifo nosso].

11. Vê-se, no § 2º do art. 130 do Decreto Lei 2627/40, o embrião do conceito contido no

atual art. 199 da Lei 6.404/76, que, no caso daquele normativo, os valores destinados

aos então denominados fundos de reserva criados pelo estatuto eram limitados à cifra

do capital social realizado.

12. O Decreto Lei 2627/40 veio a ser revogado pela lei 6.404/76, cuja exposição de motivos é

bastante elucidativa em relação ao tema:

Seção II Reservas e Retenção de Lucros

A proteção do direito dos acionistas minoritários de participar, através de

dividendos, nos lucros da companhia, exige a definição de regime legal sobre

formação de reservas, que limite a discricionariedade da maioria nas

deliberações sobre a destinação dos lucros.

O artigo 194 mantém a reserva legal na sua função de assegurar a integridade do

capital social, mas a limita a 20% desse capital.

O artigo 195 estabelece condições que o estatuto deverá observar na criação de

reservas.

As reservas para contingências (art. 196) devem ser as estritamente necessárias para

compensar, em exercícios futuros, a diminuição do lucro decorrente de perda

julgada provável.

O Projeto admite que a Assembléia Geral possa, por proposta dos órgãos da

administração, reter parte dos lucros, desde que em execução de orçamento de

capital por ela aprovado (art. 197).

A reserva de lucros a realizar é regulada no Projeto a fim de que o dividendo

obrigatório possa ser fixado como porcentagem do lucro do exercício sem risco de

criar problemas financeiros para a companhia. Os valores enumerados no parágrafo

único do artigo 198 são modalidades de lucros que, embora computados no

resultado do exercício, ainda não foram realizados, em condições que permitam sua

distribuição como dividendo.

A constituição de reservas não pode ser feita em prejuízo da distribuição do

dividendo obrigatório (art. 199), e com o objetivo de evitar a acumulação excessiva

de reservas de lucros o artigo 200 reduz, de 100 para 50% do capital social, o limite

do saldo dessas reservas. O artigo 201 regula a utilização das reservas de capital, que

não têm origem em lucros, e que por isso não devem servir para a distribuição de

dividendos, a não ser como vantagem excepcional atribuída a ações preferenciais.

O artigo 201 regula a utilização das reservas de capital, que não têm origem em

lucros, e que por isso não devem servir para a distribuição de dividendos, a não ser

como vantagem excepcional atribuída a ações preferenciais.

Seção III Dividendos

O artigo 202 reproduz preceitos da legislação atual, destinados a proteger a

integridade do capital social.

A ideia da obrigatoriedade legal de dividendo mínimo tem sido objeto de amplo

debate nos últimos anos, depois que se evidenciou a necessidade de se restaurar a

ação como título de renda variável, através do qual o acionista participa dos lucros

na companhia. Não obstante, é difícil generalizar preceitos e estendê-los a

companhias com estruturas diversas de capitalização, nível de rentabilidade e

estágio de desenvolvimento diferentes. Daí o Projeto fugir a posições radicais,

procurando medida justa para o dividendo obrigatório, protegendo o acionista

até o limite em que, no seu próprio interesse, e de toda a comunidade, seja

compatível com a necessidade de preservar a sobrevivência da empresa.

O Projeto deixa ao estatuto da companhia margem para fixar a política de

dividendos que melhor se ajuste às suas peculiaridades, desde que o faça de modo

preciso (art. 203 e seu § 2°).

Nas companhias a se constituírem no futuro, não há limites mínimos para o

dividendo obrigatório, porque os subscritores ou adquirentes de suas ações

estarão tomando suas decisões no conhecimento da norma estatutária. Nas

companhias em funcionamento, o estatuto poderá fixar livremente o dividendo,

mas se o fizer em nível inferior a 25% dos lucros a minoria dissidente ficará

protegida pelo direito de recesso (art. 295, § 4º).

Nas companhias cujo estatuto for omisso prevalecerá a regra legal supletiva da

obrigatoriedade de distribuição de metade do lucro líquido, com os ajustamentos

previstos no artigo 203, que visam a eliminar os riscos de que a distribuição de

dividendos possa ser fonte de problemas financeiros para a companhia.

O § 2° do artigo 203 e o número IV do artigo 136 protegem a minoria contra a

alteração do dispositivo estatutário que fixa o dividendo obrigatório.

A faculdade prevista no § 4° do artigo 203 constitui cautela adicional, que reconhece

Memorando 118 (0564630) SEI 19957.002197/2017-05 / pg. 2

a prioridade na preservação da solvência da companhia sobre o interesse do

acionista na distribuição de dividendos.

As disposições sobre dividendo obrigatório são do interesse precípuo das ações

ordinárias, e o artigo 204 visa a eliminar quaisquer dúvidas de interpretação sobre o

direito das ações preferenciais ao pagamento dos dividendos fixos e mínimos a que

tenham prioridade.

O artigo 205 facilita o pagamento de dividendos intermediários, desde que

observadas regras de prudência na apuração de lucros. E o artigo 206 contém

algumas normas sobre o pagamento de dividendos, visando à redução de custos

para a companhia e a proteger o interesse dos acionistas, mediante a fixação de

prazo para o pagamento do dividendo declarado. [Grifo nosso]

13. Com o objetivo de proteção do direito dos acionistas minoritários de participar,

através de dividendos, nos lucros da companhia, por meio da limitação

à discricionariedade da maioria nas deliberações sobre a destinação dos lucros, foi

estabelecido na Lei 6.404/76 um preciso e sofisticado sistema que envolve a destinação

de resultados, com a definição de critérios e procedimentos de devem ser analisados

de forma integrada.

14. A Lei 6.404/76 manteve a previsão da norma anterior de constituição obrigatória de

um fundo de reserva com o objetivo de assegurar a integridade do capital social, que

passou a denominar de reserva legal. Também manteve o percentual de destinação

obrigatória de 5% do lucro líquido antes de qualquer outra destinação. O limite de 20%

do capital social passou a ser impositivo, em linha com o objetivo de restringir as

hipóteses que conduziriam a uma retenção excessiva de resultados. Criou-se, ainda,

um limite adicional facultativo de 30 % do capital social, considerando a reserva legal

acrescida do montante das reservas de capital (art. 193 da Lei 6.404/76).

15. A Lei 6.404/76 também manteve a previsão quanto à possibilidade de destinação

de importâncias para fundos de reserva criados pelos estatutos. O Decreto Lei 2627/40

dispunha que os estatutos poderiam criar fundos de reserva e que, quando o fizessem,

estabeleceriam "também a ordem para a dedução da percentagem dos lucros líquidos,

os quais não [poderiam], em tempo algum, ser totalmente atribuídos àqueles fundos".

16. No art. 194 da Lei 6.404/76, que trata das atualmente denominadas reservas

estatutárias, não se fez necessário dispor que os lucros líquidos não podem ser

totalmente destinados a essas reservas, inclusive em razão do disposto no seu art. 202,

que veio a regular com mais precisão técnica os critérios relacionados ao cálculo do

dividendo obrigatório. Por outro lado, o referido dispositivo passou a prever

expressamente que o estatuto deve indicar, "de modo preciso e completo", a

finalidade da reserva, bem como "os critérios para determinar a parcela anual dos

lucros líquidos que serão destinados à sua constituição" e o seu limite máximo.

17. Não há dúvidas de que as duas espécies de reservas de lucros mencionadas até o

momento, legal e estatutária, previstas já no Decreto Lei 2627/40, submetem-se, no

atual regramento, além dos limites individuais impostos respectivamente na lei e no

estatuto, ao limite previsto no art. 199 da Lei 6.404/76.

18. Ocorre que, visando atingir a "medida justa para o dividendo obrigatório", de modo

"compatível com a necessidade de preservar a sobrevivência da empresa", a Lei

6.404/76 passou a prever outras hipóteses de destinação do resultado.

19. A Lei 6.404/76 passou, então, a admitir que "a Assembléia Geral possa, por proposta

dos órgãos da administração, reter parte dos lucros, desde que em execução de

orçamento de capital por ela aprovado", instituto que passou a denominar de

retenção de lucros (art. 196). Como esclarece Ascarelli[1], essa possibilidade não existia

no regime anterior:

Poderão, os lucros, ser destinados a reservas criadas pela assembleia,

independentemente de uma cláusula estatutária a respeito? Na lei anterior, o art.

130, § 1º e § 3º, contrario sensu, dava uma resposta negativa a esta pergunta.

20. A destinação de parcela dos lucros para esse fundo, denominado atualmente de

retenção de lucros, permite a não distribuição desse montante sob a forma de

dividendos, visando à sua utilização para fazer face às necessidades de

recursos financeiros da companhia indicadas em orçamento de capital previamente

aprovado.

21. A inclusão desse dispositivo constituiu, em nosso entendimento, um avanço em

relação ao regime anterior, permitindo a decisão pela maioria assemblear de retenção

de parcela do resultado, ainda que sem prévia previsão estatutária, em razão da

avaliação, naquele momento, das necessidades de capital decorrentes da realização da

atividade empresária.

22. As semelhanças e diferenças entre as destinações previstas nos artigos 193, 194 e 196

da Lei merecem um especial atenção para fins da análise a ser desenvolvida.

23. Ao saldo da retenção de lucros, assim como ao saldo das reservas legal e estatutária,

são acrescidos cumulativamente, ano a ano, os valores que lhe são destinados nas

respectivas AGO. Esses saldos somente sofrerão reduções, em regra, em razão de uma

das possibilidades de utilização previstas na Lei, das quais podem ser

citadas exemplificativamente, aquelas previstas na alínea “b” do § 1º do art. 30, art. 44,

§ 5º do art. 45, § 4º do art. 107, art. 169 e § único do art. 189 da Lei 6.404/76 [2].

24. A primeira reserva, prevista no art. 193, constituída por força de lei, tem um

limite individual (20% do capital social), em conjunto com as reservas de capital

(30%), objetivamente delimitado. Essa reserva, constituída com a finalidade de

assegurar a integridade do capital social, goza de uma maior proteção que as demais.

Não pode, por exemplo, ser utilizada em contrapartida de aquisição de ações de

própria emissão e é a última a absorver o prejuízo do exercício.

25. A segunda, do art. 194, somente pode ser constituída nos termos e no limite previstos

no estatuto social, documento que tem como objeto estabelecer o ordenamento

corporativo permanente (embora passível de alterações) da pessoa jurídica e que,

como já comentado deve indicar, de modo preciso e completo, a finalidade e os

limites da reserva [3].

Memorando 118 (0564630) SEI 19957.002197/2017-05 / pg. 3

limites da reserva .

26. A terceira, prevista art. 196, que pode ser constituída por decisão da maioria

assemblear, independente de previsão estatutária, para fazer face a eventual

necessidade de capital da companhia, foi denominada "retenção de lucros".

27. Ocorre que o artigo 196 não utiliza a palavra reserva, mas retenção. O artigo 199, por

sua vez estabelece que o saldo das reservas de lucros, exceto as para contingências, de

incentivos fiscais e de lucros a realizar, não poderá ultrapassar o capital social.

28. Uma interpretação literal e exclusiva desses dois artigos considerados de forma

fragmentada, fora da análise integrada da lei e, em especial, desconsiderando a

precisão técnica do sistema de destinação de resultados da Lei 6.404/76, concluiria

que (i) retenção não é reserva e, portanto, a retenção do art. 196 não está incluída no

limite do art. 199, ou (ii) ainda que a retenção do art 196 seja uma reserva de lucros

para outros fins, sua denominação (retenção) deveria constar expressamente do texto

do art. 199.

29. A partir disso, pode-se buscar uma razão para o tratamento diferenciado entre, de um

lado, as reservas legal e estatutária, e, de outro, a retenção de lucros (denominada

usualmente de reserva orçamentária ou de lucros para expansão).

30. Nesse sentido, é importante observar que a interpretação literal dos artigos 196 e

199 considerados isoladamente pode conduzir à distorção da análise da matéria, se,

dessa interpretação, resultar entendimento inconsistente com os princípios, critérios,

conceitos ou objetivos que podem advir da leitura integral da norma, conforme

adverte Maximiliano [4]:

Guia-se bem o hermeneuta por meio do processo verbal quando claros e

apropriados os termos da norma positiva, ou do ato jurídico. Entretanto, não é

absoluto o preceito; porque a linguagem, embora perfeita na aparência, pode ser

inexata; não raro, aplicados a um texto, lúcido à primeira vista, outros elementos de

interpretação, conduzem a resultado diverso do obtido com o só emprego do

processo filológico.

Nada de exclusivo apego aos vocábulos. O dever do juiz não é aplicar os parágrafos

isolados, e, sim, os princípios jurídicos em boa hora cristalizados em normas

positivas.

31. Alfredo Lamy Filho e José Luiz Bulhões, Luiz Antonio de Sampaio Campos e Nelson

Eizirik, por exemplo, defendem que a retenção de lucros não está submetida aos

limites do art. 199 da Lei [4]. No entanto, todos os citados classificam a retenção de

lucros como uma espécie de reserva de lucros; apenas entendem não se aplicar à

retenção o limite do art. 199, por ser, em seu entendimento, conflitante com a

finalidade da norma legal, qual seja, dar suporte financeiro à execução do projeto

previsto em orçamento de capital.

32. Não poderia ser diferente o entendimento quanto à natureza jurídica da retenção de

lucros a partir dos conceitos e institutos dispostos ao longo da Lei, em especial em

relação àqueles que integram o sistema que disciplina a constituição e destinação das

reservas.

33. O § 4º do art. 182 declara expressamente que "serão classificados como reservas de

lucros as contas constituídas pela apropriação de lucros da companhia".

34. Atente-se, ainda, para o fato de que o Capítulo XVI da Lei 6.404/76 dispõe sobre

"Lucro, Reservas e Dividendos". Esse Capítulo divide-se em três seções: (i) Seção I Lucro (trata do Lucro líquido do exercício); (ii) Seção II - Reservas e Retenção de

Lucros; (iii) Seção III - Dividendos. Parece evidente que a retenção está tratada na

seção referente às reservas e não à de Lucro, estando, inclusive, prevista no art. 196

entre as reservas de contingências (art. 195) e de lucros a realizar (art. 197).

35. Além dos autores citados no § 31, pode mencionar, dentre outros, Carvalhosa e

Lucena a defenderem a natureza de reserva de lucros da retenção prevista no art. 196:

A Lei Societária estabelece as seguintes modalidades de reservas: (i) reserva legal (art.

193); (ii) reservas estatutárias (art. 194); (iii) reservas para contingências (art. 195); (iv)

reservas de incentivos fiscais (art. 195-A); (v) reserva de lucros baseada em orçamento

de capital (art. 196); (vi) reserva de lucros a realizar; (vii) reservas de capital (art. 200).

(Modesto Carvalhosa. (CARVALHOSA, Modesto. Tratado de Direito Empresarial, Vol.

III, Sociedades Anônimas. São Paulo, 2016. Editora Revista dos Tribunais, pg. 301).

É a nominada retenção de lucros uma reserva? Para os que se dedicam à ciência

contábil, a resposta é afirmativa – reserva de retenção de lucros, também por eles

chamada reserva de expansão, reserva para investimentos ou reserva orçamentária.

Para os juristas, não há consenso: reserva inominada; figura nova, não intitulada

propriamente como reserva; ou simplesmente sem se pronunciarem a respeito (a

maioria). A nós parece que se trata, tal como as outras, de um reserva assemblear, já

que submetida ao mesmo regime jurídico das demais reservas assembleares: a)

proposta da diretoria e de manifestação, se houver, do conselho de administração; b)

orçamento de capital, acompanhado de proposta de retenção devidamente

justificada; c) aprovação pela assembleia geral; d) retenção de parcela do lucro

líquido do exercício; e) não aprovação da retenção, em cada exercício, em prejuízo da

distribuição do dividendo obrigatório (art. 198). ((LUCENA, José Waldecyr. Das

Sociedades Anônimas, Comentários à Lei, Vol. III. São Paulo, 2012. Editora Renovar,

pg. 51 e 66.)

36. Importante notar que, ao tratar, de forma sempre precisa, da possível utilização das

reservas de lucros, a Lei faz, em diversas passagens menção a lucros e reservas:

art. 44. O estatuto ou a assembléia-geral extraordinária pode autorizar a aplicação

de lucros ou reservas no resgate ou na amortização de ações, determinando as

condições e o modo de proceder-se à operação.

art. 45 § 5º O valor de reembolso poderá ser pago à conta de lucros ou reservas,

exceto a legal, e nesse caso as ações reembolsadas ficarão em tesouraria.

art. 107 § 4º Se a companhia não conseguir, por qualquer dos meios previstos neste

Memorando 118 (0564630) SEI 19957.002197/2017-05 / pg. 4

artigo, a integralização das ações, poderá declará-las caducas e fazer suas as

entradas realizadas, integralizando-as com lucros ou reservas, exceto a legal [....]

art. 169. O aumento mediante capitalização de lucros ou de reservas importará

alteração do valor nominal das ações ou distribuições das ações novas,

correspondentes ao aumento, entre acionistas, na proporção do número de ações

que possuírem.

art. 178. No balanço, as contas serão classificadas segundo os elementos do

patrimônio que registrem, e agrupadas de modo a facilitar o conhecimento e a

análise da situação financeira da companhia. § 2º No passivo, as contas serão

classificadas nos seguintes grupos: d) patrimônio líquido, dividido em capital social,

reservas de capital, reservas de reavaliação, reservas de lucros e lucros ou prejuízos

acumulados [redação original]

Parágrafo único do art. 189. o prejuízo do exercício será obrigatoriamente absorvido

pelos lucros acumulados, pelas reservas de lucros e pela reserva legal, nessa ordem.

Art. 200. As reservas de capital somente poderão ser utilizadas para: I - absorção de

prejuízos que ultrapassarem os lucros acumulados e as reservas de lucros (artigo

189, parágrafo único);

art. 201. A companhia somente pode pagar dividendos à conta de lucro líquido do

exercício, de lucros acumulados e de reserva de lucros; e à conta de reserva de

capital, no caso das ações preferenciais de que trata o § 5º do artigo 17.

37. Não parece haver dúvidas de que a reserva de retenção de lucros pode servir de base

para resgate ou amortização de ações, bem como para o pagamento do valor de

reembolso, o que se deve, em nossa opinião, ao fato de se tratar de um reserva de

lucros, como expressamente previsto no texto legal. Ao longo de seu texto, a Lei se

refere a reservas de lucros em geral, mencionando as exceções sempre que necessário,

como no caso do art. art. 30, § 1º, "b", art. 45, § 5º, art. 107, § 4º, e do art. 199. Em outros

artigos, a Lei trata de critérios relacionados a uma ou duas reservas específicas que são

expressamente mencionadas nos dispositivos, como no caso do § único do art. 189

(reserva legal), art. 198 (reservas estatutárias e retenção de lucros) e art. 202 , I, "a" e "b"

(reservas legal, de contingência e de lucros a realizar).

38. Não bastasse o caráter declarativo do § 4º do art. 182, entender que a lei, sempre que

menciona lucros ou lucros acumulados, trata, na realidade, da reserva prevista no art.

196, seria assumir um nível de imprecisão do texto legal, incompatível com a robustez

e consistência técnica da Lei 6.404/76 e, pelo que foi possível observar, contra

posicionamento majoritário da doutrina.

39. A conta de lucros de acumulados, em regra, tem saldo formado principalmente pelos

créditos do lucro do exercício e das reversões das reservas de contingências, de lucros

a realizar e da antiga reserva de reavaliação e pelos débitos que visam registrar as

destinações permitidas em lei. Os lucros acumulados constituem uma conta de

caráter eminentemente transitório de valores que não foram objeto de deliberação

assemblear, como descreve Bulhões Pedreira (Lamy e Bulhões, p. 1342/1343):

Assim, por exemplo: (a) toda companhia apura o resultado do exercício e a Lei

prescreve que o lucro ou prejuízo líquido seja creditado ou debitado à conta de

lucros ou prejuízos acumulados; (b) a formação de reservas e a distribuição de

dividendos é registrada na escrituração como transferências da conta de lucros ou

prejuízos acumulados para as de reservas ou para a conta do passivo exigível de

dividendos a pagar; (c) se a companhia resgata ações, a quantidade de capital

próprio que sai do patrimônio líquido reduz a reserva utilizada para pagamento do

resgate; e (d) se a Assembléia Geral delibera aumentar o capital social com a

utilização de lucros acumulados ou reservas, uma quantidade de capital próprio

existente no ativo é transferida da conta de lucros acumulados ou reservas e passa a

integrar a conta do capital social, ficando sujeita ao regime legal deste.

40. De forma diferente, a retenção de lucros tem uma destinação específica prevista em

orçamento de capital previamente aprovado pela assembleia. Como visto na análise

do caso concreto que originou o processo em referência, a regra é que esse orçamento

de capital, que normalmente prevê a utilização de capital próprio e de terceiros, seja

executado e, ainda que não seja executado integralmente, que o capital próprio seja

integralmente aplicado nos fins para os quais foram retidos. É uma reserva, como já

mencionado, a exemplo das reservas legal e estatutária, constituída com uma

finalidade específica e de caráter não provisório, cujo saldo deve se acumular a cada

exercício até que lhe seja dada uma das destinações permitidas por lei.

41. Compreendida a retenção de lucros como uma espécie de reserva de lucros, conforme

expressamente declarado na Lei e entendimento majoritário da doutrina e do

mercado (como será vista adiante), a leitura do art. 199 não deveria, em nossa opinião,

comportar entendimento diverso em relação ao alcance do limite imposto, em linha

com o objetivo maior da norma de limitar a discricionariedade da maioria nas

deliberações sobre a destinação dos lucros.

42. Resta, ainda, analisar a alegação de que o limite imposto pelo art. 199 impediria a

companhia de financiar seus projetos por meio da referida retenção legitimamente

aprovada em assembleia.

43. Importante notar que o orçamento de capital pode prever a aplicação de recursos em

determinados projetos de investimentos, da mesma forma que pode justificar uma

retenção para fortalecer o capital de giro e garantir maior robustez e estabilidade

financeira, a exemplo do orçamento de capital da Cielo S.A. submetido à AGO de 2018

(fl. 12 do Anexo 2).

44. Em um ambiente de negócios saudável, é esperado que a companhia, na consecução

de seu objeto social, alcance lucros ao longo dos anos e que parcela desses lucros seja

reinvestida na atividade empresarial, investimento proporcionado pelas retenções

previstas nos mencionados artigos 193, 194 e 196.

45. Não é usual que, em um ou dois exercícios, a sociedade alcance lucros passíveis de

retenção (nos termos dos art. 193, 194 e 196), superiores ao seu capital social. Na

Memorando 118 (0564630) SEI 19957.002197/2017-05 / pg. 5

realidade, ao analisar os números relativos aos últimos cinco exercícios das

companhias abertas cujas ações são listadas em segmentos diferenciados de

negociação, verifica-se que os lucros dos exercícios representaram em média 8,4% do

capital social. Ainda que sejam excluídas dessa amostra as companhias que

acumularam prejuízos no período, a relação média seria de 27,8% do lucro líquido em

relação ao capital social. Se considerarmos somente as destinações obrigatórias para a

reserva legal (5% do lucro) e os dividendos mínimos obrigatórios (25% do lucro) [5],

seriam necessários, em média, mais de cinco exercícios para que essas companhias,

que obtiveram lucro no período, acumulassem resultados suficientes para atingir seu

capital social (Anexo 3).

46. Note-se que não há limitação a priori para a deliberação quanto à destinação do

resultado, ainda que, no momento imediatamente após a AGO, as reservas de lucros

ultrapassem o limite do art. 199.

47. Uma vez alcançado esse limite, a Companhia deve, quando possível enquadrar-se ao

limite do art. 199, o que pode ser objeto de deliberação na assembleia seguinte.

48. Referida sistemática guarda estreita relação, repise-se, com a proteção do direito dos

acionistas minoritários de participar, através de dividendos, nos lucros da companhia,

limitando a discricionariedade da maioria nas deliberações sobre a destinação dos

lucros e evitando a acumulação excessiva de reservas de lucros.

49. Tão ou mais importante que essa análise teórica, é de fundamental importância

avaliar como o mercado vem aplicando esses dispositivos legais. Nessa linha,

selecionamos uma amostra composta pelas companhias cujas ações são listadas em

segmentos diferenciados de negociação da B3.

50. Verifica-se que, em 2015, apenas em 8 das 187 companhias, a soma dos montantes das

reservas legal, estatutárias e de retenção ultrapassaram o valor do capital social. As oito

companhias mencionadas procederam ao aumento de capital em seguida (Arezzo,

Bradesco, Cia Hering, Cyrela, Engie, Estácio, Portobello e Ser Educação, essa última

realizou o aumento de capital em 2017 - Anexo 4). Em sete dos oito casos, caso não

houvesse retenção de lucros, não teria sido atingido o limite do art. 199. Somente o

Bradesco possuía reservas estatutárias e não de retenção de lucros.

51. Em 2016, em outras 7 Companhias (dentre 187), a soma dos montantes das reservas

legal, estatutárias e de retenção ultrapassaram o valor do capital social. Com exceção

da Natura, as outras seis Companhia procederam ao aumento de capital, adequandose ao limite do art. 199 (Eletropaulo, Irbbrasil, Localiza, Sul America, Totvs e Ultrapar Anexo 4). Em cinco dos oito casos, caso não houvesse retenção de lucros, não teria

sido atingido o limite do art. 199. Somente Eletropaulo e Sul America possuíam

reservas estatutárias e não de retenção de lucros.

52. Adicionalmente, verificamos que, dentre as Companhias cujas ações integram o

Ibovespa, um pouco mais da metade, 35 companhias (total de 60 companhias

verificadas) possuem, em seus respectivos estatutos, previsão de reserva estatutária

para investimento, para expansão ou para reforço do capital de giro (Anexo 1).

53. Nas instituições financeiras é comum a previsão de reserva estatutária que visa à

"manutenção de margem operacional compatível com o desenvolvimento das

operações da Sociedade" (Anexo 1).

54. Ao analisar a destinação de resultados do exercício de 2017 da mesma amostra de

companhias, verifica-se que, dentre as 50 companhias que obtiveram lucro, 27

destinaram uma parcela considerável do resultado às suas respectivas reservas

estatutárias para investimento, para expansão ou para reforço do capital de giro e não

fizeram uso de orçamento de capital (AMBEV, B3, CBD, Embraer, Klabin, Vale, dentre

outros). 14 Companhias destinaram uma parcela do resultado à reserva orçamentária.

A Qualicorp, Ecorodovias, Fleury, Smiles, Engie, Hypera e Transmissora Aliança

distribuíram 100% do lucro do exercício ajustado passível de distribuição. A CSN e a

Gol tiveram o lucro líquido integralmente destinado para compensação dos prejuízos

acumulados nos exercícios anteriores.

55. A prática de mercado indica que, apesar das opiniões divididas da doutrina, as

companhias vêm observando o limite imposto pelo art. 199 às reservas de lucros, com

exceção das reservas para contingências, de incentivos fiscais e de lucros a realizar.

Nessas reservas de lucros estão incluídas as reservas legal, estatutárias e de retenção de

lucros.

56. Reforçando os dados mencionados nos §§ 44 a 50, o mercado não apresentou qualquer

indicativo de que o limite imposto pelo art. 199 prejudique o atingimento de objetivos

almejados quando da constituição de reservas de retenção, tampouco das reservas

estatutárias cujas finalidades estariam, em princípio, alinhadas com objetivos

tipicamente englobados em orçamentos de capital.

57. Os elementos convergem para a conclusão de que essa questão, existente a entrada em

vigor da Lei 6.404/76, ainda não foi trazida à CVM, por não constituir um problema

para as companhias. Como já mencionado, atingido o limite, delibera-se

posteriormente, se julgado conveniente e observados os requisitos legais, pelo

aumento de capital, o que se alinha ao objetivo de Lei de proteção da minoria

acionária.

58. O critério imposto pela Lei prevê que, após alguns exercícios com sucessivas retenções

de lucros, há a necessidade de, alcançado o limite do art. 199, proceder-se à destinação

definitiva, naquele momento, inclusive na integralização do aumento de capital.

59. Seria importante, nesse sentido, avaliar a conveniência e oportunidade de a CVM

manifestar-se a respeito de matéria irrelevante para a solução do caso concreto

apresentado, controversa do ponto de vista doutrinário em que pese nossa convicção

sobre o assunto e, sem que haja pedido de qualquer parte, adotar posicionamento

menos protetivo a um direito essencial dos acionistas minoritários e contrário à

pratica de mercado.

Das Reservas não submetidas ao limite do art. 199 (Lei Original)

Memorando 118 (0564630) SEI 19957.002197/2017-05 / pg. 6

60. A Lei 6.404/76 prevê a possibilidade de destinação de parcela do lucro a uma reserva,

denominada Reservas para Contingências (art. 195). Parece-nos que o paralelo, no

Decreto Lei 2627/40, seriam os fundos de previsão, destinados a amparar situações

indecisas ou pendentes, que passam de um exercício para outro, previsto no § 3º do

art. 130 daquele diploma legal e não sujeito ao limite do § 2º do mesmo artigo [6].

Art. 130 do Decreto Lei 2627/40. Dos lucros líquidos verificados far-se-á, antes de

qualquer outra. a dedução de cinco por cento, para a constituição de um fundo de

reserva, destinado a assegurar a integridade do capital. Essa dedução deixará de ser

obrigatória logo que o fundo de reserva atinja 20% (vinte por cento) do capital social,

que será reintegrado quando sofrer diminuição.

§ 1º Quando os estatutos criarem fundos de reserva especiais, estabelecerão

também a ordem para a dedução da percentagem dos lucros líquidos, os quais não

poderão, em tempo algum, ser totalmente atribuídos àqueles fundos.

§ 2º As importâncias dos fundos de reserva criados pelos estatutos não poderão,

em caso algum, ultrapassar a cifra do capital social realizado. Atingido esse total, a

assembléia geral deliberará sobre a aplicação de parte daquelas importâncias, seja

na integralização do capital, se fôr caso, seja no seu aumento, com a distribuição das

ações correspondentes pelos acionistas (art. 113), seja na distribuição, em dinheiro,

aos acionistas, a título de bonificação.

Se os importâncias dos fundos de amortização ou de depreciação ultrapassarem

o ativo por amortizar, o excesso distribuir-se-á pelos acionistas.

§ 3º A assembléia geral pode deliberar a criação de fundos de previsão,

destinados a amparar situações indecisas ou pendentes, que passam de um

exercício para outro.

61. Trata-se de mais uma reserva voltada à consecução do objetivo destacado na

exposição de motivos, qual seja, a proteção do direito dos acionistas minoritários de

participar, através de dividendos, nos lucros da companhia, limitando a

discricionariedade da maioria nas deliberações sobre a destinação dos lucros,

compatível com a necessidade de preservar a sobrevivência da empresa.

62. Essa reserva pode ser formada com a finalidade de compensar, em exercício futuro,

uma perda julgada provável resultante de um fato futuro previsível e cujo impacto

pode ser estimado.

Art. 195. A assembléia-geral poderá, por proposta dos órgãos da administração,

destinar parte do lucro líquido à formação de reserva com a finalidade de

compensar, em exercício futuro, a diminuição do lucro decorrente de perda julgada

provável, cujo valor possa ser estimado.

§ 1º A proposta dos órgãos da administração deverá indicar a causa da perda

prevista e justificar, com as razões de prudência que a recomendem, a constituição

da reserva.

§ 2º A reserva será revertida no exercício em que deixarem de existir as razões que

justificaram a sua constituição ou em que ocorrer a perda.

63. Note-se uma relevante diferença na natureza dessa reserva (art. 195) em relação

àquelas reservas discutidas anteriormente, previstas nos artigos 193, 194 e 196: Essa

reserva está relacionada a um fato futuro previsível, cujas condições podem ser

estimadas. Tão logo ocorra o fato previsto, ou verificado que o fato não mais ocorrerá,

a referida reserva deve ser revertida e passará a constituir a base de cálculo do

dividendo obrigatório.

64. Trata-se, portanto, de uma reserva voltada para fazer face a um momento posterior de

dificuldade do negócio, relacionada à sobrevivência da empresa, mas com prazo

previsto para sua reversão.

65. Semelhante natureza se verifica no estudo da reserva de lucros a realizar, prevista no

art. 197 da Lei 6.404/76, também não prevista no diploma anterior. A redação original

da Lei dispunha que os lucros a realizar que ultrapassassem os valores destinados nos

termos dos artigos 193 a 197, poderiam ser destinados a essa reserva.

Art. 197. No exercício em que os lucros a realizar ultrapassarem o total deduzido nos

termos dos artigos 193 a 196, a assembleia geral poderá, por proposta dos órgãos da

administração, destinar o excesso à constituição de reserva de lucros a realizar.

Parágrafo único. Para os efeitos deste artigo, são lucros a realizar:

a) o saldo credor da conta de registro das contrapartidas dos ajustes de correção

monetária (artigo 185, § 3º);

b) o aumento do valor do investimento em coligadas e controladas (artigo 248, III);

c) o lucro em vendas a prazo realizável após o término do exercício seguinte.

66. Dentro do sistema equilibrado que o legislador buscou desenhar, o resultado não

realizado financeiramente poderia ser excluído da base de cálculo dos dividendos,

critério também alinhado com o princípio da preservação da empresa. No entanto,

tão logo realizados, tais valores deveriam, na medida de sua realização ser acrescidos à

base de cálculo dos dividendos. Assim como os valores destinados à reserva para

contingências, os valores destinados à reserva de lucros a realizar, estão ligados a um

evento futuro previsível que deve, quando de sua ocorrência, gerar a sua reversão e

consequente impacto na remuneração dos acionistas.

67. Em razão dessas características, era desnecessária, e mesmo incompatível com seu

objetivo, a inclusão das reservas previstas nos arts. 195 e 197, no limite do art. 199 da

Lei 6.404/76.

68. A interpretação sistemática desse mecanismo não prescinde da leitura conjunta dos

arts. 195, 197, 199 e 202, em sua redação original.

Art. 199. O saldo das reservas de lucros, exceto as para contingências e de lucros a

realizar, não poderá ultrapassar o capital social; atingido esse limite, a assembleia

deliberará sobre a aplicação do excesso na integralização ou no aumento do capital

social, ou na distribuição de dividendos.

Art. 202. Os acionistas têm direito de receber como dividendo obrigatório, em cada

exercício, a parcela dos lucros estabelecida no estatuto, ou, se este for omisso,

Memorando 118 (0564630) SEI 19957.002197/2017-05 / pg. 7

metade do lucro líquido do exercício diminuído ou acrescido dos seguintes valores:

I - quota destinada à constituição da reserva legal (artigo 193);

II - importância destinada à formação de reservas para contingências (artigo

195), e reversão das mesmas reservas formadas em exercícios anteriores;

III - lucros a realizar transferidos para a respectiva reserva (artigo 197), e lucros

anteriormente registrados nessa reserva que tenham sido realizados no

exercício.

69. Nesse sentido, esclarece Carvalhosa [7]:

Com o objetivo de evitar a acumulação excessiva de reservas de lucros, o art. 199

estabelece que essas reservas não poderão ultrapassar o capital social. Atingindo esse

limite, a assembleia deliberará sobre a aplicação do excesso na integralização ou no

aumento do capital, ou na distribuição de dividendos. Entre as reservas de lucros

incluem-se os lucros acumulados e a expressão capital social correspondente ao

capital efetivamente realizado.

Por outro lado, a Lei Societária exclui do cômputo das reservas que não poderão

ultrapassar o capital social as reservas de contingências, as reservas de incentivos

fiscais e as reservas de lucros a realizar. Isso porque a reserva para contingência

será revertida quando cessarem as causas que determinam a sua constituição.

Igualmente, será revertida a parcela de lucro financeiramente realizada no

exercício, anteriormente registrada na reserva de lucros a realizar.

70. O entendimento do caráter transitório dos montantes destinados às reservas para

contingências e de lucros a realizar, aliados à natureza específica e finalidade dessas

reservas, permite a compreensão do sistema de compensação contido no art. 202, que,

por sua vez, indica não caber a inclusão dessas reservas no limite previsto no art. 199.

Daí, as exceções expressamente previstas na redação do dispositivo. Esse raciocínio,

evidentemente, não se aplica às reservas previstas nos artigos 193, 194 e 196.

Das alterações promovidas pela Lei 11.638/2007

71. A Lei 11.638, de 28 de dezembro de 2007, alterou e revogou dispositivos da Lei 6.404/76,

com o principal objetivo de harmonizar as normas contábeis nacionais com as

Normas Internacionais de Contabilidade, tal como emitidas pelo International

Accounting Standards Board - IASB.

72. Essas alterações tiveram diversos impactos sobre princípios e regras de contabilidade

até então adotados pelas sociedades anônimas, no que se refere a critérios de

reconhecimento, mensuração e evidenciação de ativos, passivos, receitas e despesas.

73. A alteração de forma relevante, em especial, nos critérios de reconhecimento de

receitas e despesas, com impacto direto no resultado, não poderia deixar de ter suas

implicações no complexo sistema que regra os critérios de destinação de resultados

das sociedades anônimas.

74. Dentre as alterações relevantes, destaca-se, para efeito da matéria sob exame, a

alteração no reconhecimento de doações ou subvenções governamentais para

investimentos.

75. Anteriormente classificada como reserva de capital, nos termos da alínea "d" do § 1º

do art. 182, esses incentivos fiscais passaram a transitar pelo resultado, conforme se

verifica no Pronunciamento Técnico CPC 10, item 12:

12. Uma subvenção governamental deve ser reconhecida como receita ao longo do

período confrontada com as despesas que pretende compensar, em base

sistemática, desde que atendidas às condições deste Pronunciamento. A subvenção

governamental não pode ser creditada diretamente no patrimônio líquido.

76. Essa alteração poderia ter relevantes e eventualmente indesejáveis repercussões do

ponto de tributário, além dos impactos na base da distribuição de dividendos, tendo

sido, desse modo, criada, pela mesma lei, a reserva de incentivos fiscais (art. 195-A),

conforme se esclarece no pronunciamento já mencionado:

15. Há situações em que é necessário que o valor da subvenção governamental não

seja distribuído ou de qualquer forma repassado aos sócios, fazendo-se necessária

a retenção, após trânsito pelo resultado, em conta apropriada de patrimônio líquido

para comprovação do atendimento dessa condição. Nessas situações, tal valor,

após ter sido reconhecido no resultado, pode ser creditado à reserva própria

(Reserva de Incentivos Fiscais), a partir da conta de Lucros ou Prejuízos

Acumulados.

77. Nesse sentido, a justificativa apresentada pelo Relator do Projeto de Lei 3.741/2000,

na Comissão de Desenvolvimento Econômico, Indústria e Comércio (CDEIC) [8]:

V - RESERVA POR INCENTIVOS FISCAIS (arts. 195-A e 199): As doações e as

subvenções para investimento, pelas práticas contábeis internacionais, são

registradas diretamente no resultado, afetando o lucro líquido do exercício. No

Brasil, as subvenções governamentais são normalmente concedidas sob

determinadas condições que incluem a proibição da sua distribuição, seja na forma

de dividendo, seja como devolução de capital. A criação dessa reserva permitirá que

esse procedimento contábil possa ser adotado no Brasil, sem que isso implique

obrigatoriamente a sua distribuição na forma de dividendo, o que poderia acarretar

a perda do benefício (art. 195-A). Pela sua natureza, essa reserva, juntamente com as

reservas para contingências e de lucros a realizar, está sendo também excluída do

limite em relação ao capital social previsto no art. 199.

78. Na mesma linha, o Parecer do Relator do Projeto de Lei 3.741/2000 na Comissão de

Finanças e Tributação (CFT) [9]:

As doações e as subvenções para investimento, pelas mais modernas práticas

contábeis adotadas em outros países, são registradas diretamente no resultado,

Memorando 118 (0564630) SEI 19957.002197/2017-05 / pg. 8

compondo o lucro líquido do exercício. No Brasil, as subvenções governamentais

para investimentos são registradas na reserva de capital, não transitando pelo

resultado da companhia. Essa forma de reconhecimento possibilita às empresas

deixarem de computar o valor da subvenção em qualquer cálculo que tenha o lucro

como base para distribuição (dividendos, juros sobre o capital próprio, etc.). Devese ter em mente que o tratamento diferenciado dado pelo Brasil a essas receitas

justifica-se pelas condições normalmente impostas às companhias para

recebimento de subvenções governamentais e que normalmente incluem a

proibição da sua distribuição, seja na forma de lucro, seja na forma de devolução de

capital. A Lei Societária em referência, na forma dos arts. 193 a 197, bem como no §

6º do art. 202, com redação dada pela Lei nº. 10.303/01, determina que a companhia

distribua todo o lucro cuja retenção não esteja justificada. Por conseguinte, a criação

dessa nova reserva de lucro permitirá que o procedimento contábil internacional

possa ser adotado, sem que isso implique a distribuição de tal tipo de recurso na

forma de dividendo; o que poderia acarretar a perda do benefício (art. 195-A).

Ademais, a criação de conta específica para alocação de incentivos fiscais em muito

contribuirá para a transparência das contas das empresas e para a análise das

mesmas, pois ficará evidente quanto do seu retorno deve-se a sua atuação e quanto

é oriundo dos incentivos fiscais recebidos.

79. Evidentemente, a reserva de incentivos fiscais não poderia deixar de ser uma espécie

de reserva de lucros, dado que criada a partir de valores que transitaram pelo resultado

da sociedade, em contrapartida, como as demais reservas de lucros, da conta de

Lucros ou Prejuízos Acumulados. Uma vez que sua distribuição aos sócios poderia

trazer impactos indesejados do ponto de vista tributário, entendeu-se necessária a

criação de nova exceção ao limite do art. 199, o que busca proteger o interesse social,

sem contudo sujeitar a minoria a eventual arbítrio da maioria acionária, inclusive em

razão do fato de que o valor da reserva corresponde ao valor das doações e subsídios

reconhecidos conforme o princípio da competência nos termos das regras contábeis

aplicáveis. Daí a atual redação do art. 199, comportar essa nova reserva:

art. 199. O saldo das reservas de lucros, exceto as para contingências, de incentivos

fiscais e de lucros a realizar, não poderá ultrapassar o capital social. Atingindo esse

limite, a assembléia deliberará sobre aplicação do excesso na integralização ou no

aumento do capital social ou na distribuição de dividendos. (Redação dada

pela Lei nº 11.638,de 2007)

Instruções anteriores da CVM

80. Finalmente, em linha com o mencionado no § 36, há outro ponto que pode ser

mencionado para exemplificar que o tratamento diferenciado ente lucros e reservas (i)

não corresponde à interpretação historicamente prevalecente sobre o tema e (ii) pode

ter efeitos indesejados e ainda não totalmente dimensionados. Trata-se da Instrução

CVM nº 567/15, que regula a negociação, pela companhia, com ações de própria

emissão.

81. O art. 30 da Lei 6.404/76 veda a negociação com ações de própria emissão, porém

excepciona da proibição a aquisição “até o valor do saldo de lucros ou reservas, exceto

a legal, e sem diminuição do capital social, ou por doação”.

82. A Instrução CVM nº 10/80, ao regular esse dispositivo, reproduzia o conceito legal,

vedando aquisições quando estas viessem a requerer utilização de “recursos

superiores ao saldo de lucros ou reservas disponíveis”.

83. Por reservas disponíveis, eram entendidas todas as reservas, exceto a legal, a de lucros

a realizar, a de reavaliação, a de correção monetária do capital realizado e a especial de

dividendo obrigatório não distribuído.

84. Sempre prevaleceu o entendimento de que os montantes retidos com base no art. 196

da Lei 6.404/76 estavam incluídos no saldo de lucros ou reservas disponíveis.

85. A Instrução CVM nº 10/84 veio a ser revogada pela Instrução CVM nº 567/15. Sem que

tenha pretendido restringir os recursos que poderiam ser usados no contexto de uma

recompra – na verdade, passou-se inclusive a permitir que lucros em formação fossem

considerados como disponíveis –, esta norma se referiu a “todas as reservas de lucros

ou capital”, e não utilizou a expressão “saldo de lucros”.

86. E isso exatamente porque, a nosso ver, lucros retidos constituem espécie de reservas

de lucros. A questão sequer se mostrou uma discussão relevante durante a audiência

pública que precedeu a edição da norma, a corroborar que essa também era, à época,

a interpretação corrente sobre o tema.

87. Entendemos, ainda, que se deve avaliar com cautela o contido no artigo 8º da

Instrução CVM nº 59, de 1986, Instrução elaborada com o fim de dispor sobre a

obrigatoriedade de elaboração e publicação da demonstração das mutações do

patrimônio líquido pelas companhias abertas. Ao se admitir, naquela norma, a

evidenciação, na coluna de lucros acumulados da DMPL, de montantes destinados à

reserva de retenção de lucros, o que entendemos não ser adequado, não se está, a

nosso ver, equiparando-se essa última àqueles, do ponto de vista societário. Não se

pode desconsiderar que os valores destinados à reserva de retenção não têm a

natureza jurídica alterada em razão de sua forma de divulgação, sendo que,

atualmente, essa não é a prática de mercado, de modo que a retenção de lucros é

invariavelmente informada no grupo das reservas de lucros. O mesmo comentário se

aplica ao Parecer de Orientação 24/91. Caso restem dúvidas sobre a matéria, pode-se

sugerir a solicitação de manifestação de entendimento da SNC a respeito, por tratar-se

de normas de caráter eminentemente contábil.

Conclusão

88. A presente análise, limitada pelo exíguo prazo, buscou interpretar o alcance do limite

imposto pelo Lei nº 6.404/76, em seu artigo 199, à constituição de reservas de lucros.

Pelas razões expostas, considerando a relevância e ineditismo de eventual

manifestação do Colegiado da CVM sobre a matéria, entendemos oportuno tecer

essas breves considerações, concordando com a manifestação do Diretor Relator,

tendo sido observado, em resumo, o que se segue:

Memorando 118 (0564630) SEI 19957.002197/2017-05 / pg. 9

Os objetivos constantes das exposição de motivos da Lei 6.404/76 devem nortear a

interpretação integrada de seus dispositivos;

Dentre esses objetivos, considerando a natureza da matéria analisada, destaca-se o de

assegurar aos acionistas o direito essencial de participação nos resultados da

sociedades, protegendo os minoritários contra eventuais abusos das maiorias, ao

mesmo tempo, em que se busca conciliar esse objetivo com a necessidade de

preservação da empresa;

Nessa linha, a Lei 6.404/76 apresenta um preciso e sofisticado sistema que envolve a

destinação de resultados das sociedades;

As reservas de lucros legal, estatutárias e assembleares podem ser classificadas em

razão do caráter inicialmente provisório ou permanente dos valores que lhes são

destinados;

Os valores destinados às reservas de contingências e de lucro a realizar são

necessariamente revertidos e considerados para efeito de distribuição de dividendos

respectivamente quando ocorre a contingência prevista (ou verifica-se que não mais

ocorrerá) e quando o resultado for realizado financeiramente. Esse restrição natural

faz com que não faça sentido a inclusão dessas reservas no limite do art. 199. Daí, a

exceção expressamente prevista, conforme indica a leitura conjunta dos artigos 199 e

202 da Lei, tal como originariamente concebidos;

Para as demais reservas de lucros que podem acumular indefinidamente os valores

oriundos dos sucessivos exercícios, aplica-se o limite legal do art. 199 (exceção da

reserva para incentivos fiscais já objeto de análise anteriormente);

Esse limite não impediria que tais reservas contribuíssem para a realização dos

objetivos para os quais foram criadas, uma vez que, em regra, são necessários alguns

exercícios para que os lucros retidos nessas reservas atinjam o montante do capital

social e, uma vez atingido esse montante, as sociedades têm um prazo para decidir

sobre o valor que o excede e mesmo para capitalizar todo o seu valor;

A denominação utilizada no art. 196 não descaracteriza a retenção de lucros como

uma espécie de reserva de lucros, inclusive em razão de conceito expressamente

previsto na lei (§ 4º do art. 182);

Nas diversas passagens em que a Lei 6.404/76 refere-se a "lucros e reservas", estariam

incluídas nesse conceito as retenções de lucros do art. 196, em nossa opinião, por se

tratar de uma espécie de reserva de lucros;

As companhias abertas vêm adotando esse entendimento. Na prática, muitas

companhias já têm, em seu estatuto social, previsão de reserva estatutária para

investimentos ou manutenção do capital de giro. O limite do art. 199 não foi

entendido, em princípio, como impeditivo da realização dos objetivos almejados

quando da constituição dessas reservas, tanto assim que essa matéria, já prevista na

Lei em sua redação original, ao que consta, ainda não foi submetida à apreciação da

CVM;

Seria importante, nesse sentido, avaliar a conveniência e oportunidade de a CVM

manifestar-se a respeito de matéria não fundamental para a solução do caso concreto

apresentado, controversa do ponto de vista doutrinário em que pese nossa convicção

sobre o assunto e, sem que haja pedido de qualquer parte, adotar eventualmente

posicionamento menos protetivo a um direito essencial dos acionistas minoritários e

contrário à pratica de mercado.

89. Por todo o exposto, conforme conversa prévia com o SGE, sugerimos o envio desse

memorando ao Diretor Gustavo Gonzalez, solicitando que seja acostado aos autos do

processo em referência e que os argumentos mencionados sejam considerados, caso o

Colegiado entenda necessário pronunciar-se sobre a inteligência do artigo 199.

Atenciosamente,

JORGE LUÍS DA ROCHA ANDRADE

Gerente de Acompanhamento de Empresas 4

RAPHAEL ACÁCIO GOMES DOS SANTOS DE SOUZA

Gerente de Acompanhamento de Empresas 3

De acordo, ao DGG.

FERNANDO SOARES VIEIRA

Superintendente de Relações com Empresas

[1] Ascarelli, Tulio. Problemas das Sociedades Anônimas e Direito Comparado - São Paulo:

Quorum , 2008. p. 587

[2] Em razão dos termos da reclamação apresentada, buscou-se, ao longo do processo,

esclarecer didaticamente que tais utilizações das reservas, permitidas por lei, não se

confundem, por óbvio, com as aplicações dos recursos pela Companhia em ativos ou na

redução de suas obrigações. As variações dos saldos das reservas que compõem o

patrimônio líquido são evidenciadas aos usuários das informações contábeis, no balanço

patrimonial da companhia, e, com maior nível de detalhe, na demonstração das mutações

do patrimônio líquido e nas notas explicativas às demonstrações financeiras. As aplicações

do capital próprio ou de terceiros nos ativos ou na redução de passivos podem ser

acompanhadas pelos usuários das informações contábeis, com maior ou menor nível de

Memorando 118 (0564630) SEI 19957.002197/2017-05 / pg. 10

detalhamento, pela análise da variação dos saldos das contas do ativo e passivo da

companhia, na demonstrações de origens e aplicações de recursos, de fluxo de caixa ou nas

notas explicativas às demonstrações financeiras.

[3] Conforme ensina Carlos Augusto da Silveira Lobo, o estatuto é parte integrante do

contrato constitutivo da companhia e tem como objeto estabelecer o ordenamento

corporativo permanente (embora passível de alterações) da pessoa jurídica. Apesar de sua

origem contratual, tem aspectos de lei no sentido formal, norma geral de observância

obrigatória pelos acionistas presentes e futuros, que não somente regula as relações entre os

acionistas mas também a composição, o funcionamento e a atuação dos órgãos da pessoa

jurídica, inclusive perante terceiros (Direito das companhias / coordenadores Alfredo Lamy

Filho; José Luiz Bulhões Pedreira.- Rio de Janeiro: Forense, 2009. p. 680/681 ). A AGE que

tiver por objeto a reforma do estatuto somente se instalará em primeira convocação com a

presença de acionistas que representem 2/3 (dois terços), no mínimo, do capital com

direito a voto.

[4] LAMY FILHO, Alfredo e PEDREIRA, José Luis Bulhões. Direito das Companhias, vol.2 - 1ª

ed. Rio de Janeiro, 2009. p. 1686 e 1690) - A LSA regula as seguintes reservas: reserva legal (art.

193), que a companhia é obrigada a formar, reserva de capital (art. 182, §§ Io e 2o), reserva

de incentivos fiscais (art. 195-A), reserva para contingências (art. 195), retenção de lucros,

denominada na prática contábil reserva de expansão (art. 196), reserva de lucros a realizar

(art. 197) e reserva especial (art. 202, §§ 4o e 5o), que a companhia pode formar

independentemente de previsão estatutária.

[...]

Os lucros retidos com base no artigo 196 da LSA têm a finalidade de dar suporte financeiro à

execução do projeto previsto em orçamento de capital aprovado pela assembleia. Submeter o

saldo dessa conta ao limite previsto no artigo 199 conflita com a finalidade da norma legal,

ou seja, pode impedir a execução do projeto aprovado na forma da lei

DE SAMPAIO CAMPOS, Luiz Antônio. "Notas sobre destinação do lucro do exercício: A

reserva de lucros a realizar e a destinação a ela do lucro excedente do dividendo

obrigatório". lei das S.A. em seus 40 anos. 1ª ed. Rio de Janeiro, Editora Forense, 2017. p.

417/418 e 429/430) - No regime da LSA, a retenção de lucro líquido do exercício depende

essencialmente da sua destinação. A retenção decorre de três fontes básicas. A destinação por

determinação legal; a destinação por determinação estatutária; a destinação por

determinação assemblear.

[...]

Na terceira hipótese, encontram-se a (i) a retenção de lucros com base no orçamento de

capital, conforme previsto no art. 196 da LSA, e (ii) todas as demais reservas previstas na LSA e

cuja destinação do lucro depende de uma deliberação assemblear, na medida em que não são

de destinação obrigatória, mas facultativa, conforme for decidido em assembleia geral. [...]

São hipóteses facultativas, mas que podem ser exercidas pela assembleia geral, desde que se

conformem ao tipo especificamente previsto na LSA.

[...]

É verdade que a retenção com base em orçamento de capital, prevista no art. 196 da LSA,

tanto quanto a reserva de lucros a realizar, também não tem por limite o montante do

capital social. (grifo nosso)

(EIZIRIK, Nelson. A Lei das S/A Comentada, Vol. III. São Paulo, 2011. Quartier Latin, pg.

41/74) - A Lei das S.A. prevê 7 (sete) diferentes tipos de reservas de lucros, a saber: (i) reserva

legal; (ii) reservas estatutárias (artigo 194); (iii) reserva para contingências (artigo 195); (iv)

reserva de incentivos fiscais (artigo 195-A); (v) reserva de lucros a realizar (artigo 197); (vi)

retenção de lucros (artigo 196); e (vii) reserva especial para dividendo obrigatório não

distribuído (artigo 202, § 5º).

[...]

A retenção de lucros de que trata o artigo 196 também não está sujeita ao limite previsto neste

artigo, ou seja, não há necessidade de ser observado o valor do capital social, tendo em vista

que a finalidade de sua retenção é a execução de projeto previsto em orçamento de capital.

[4] Carlos Maximiliano, Hermenêutica e aplicação do direito 20. ed. - Rio de Janeiro:

Forense, 2011 (p. 92 e 97)

[5] Conta simplificada que considera o modelo aplicável à maioria das sociedades,

desconsiderando eventuais destinações às reservas de contingências, de lucros a realizar e

de incentivos fiscais.

[6] Não nos parece clara, no texto do diploma anterior, a distinção conceitual entre

provisão e reserva para contingências. O primeiro é um passivo de prazo ou de valor

incertos, ou seja, "uma obrigação presente da entidade, derivada de eventos já ocorridos,

cuja liquidação se espera que resulte em saída de recursos da entidade capazes de gerar

benefícios econômicos". A segunda constitui uma destinar parte do lucro líquido à

formação de reserva com a finalidade de compensar, em exercício futuro, a diminuição do

lucro decorrente de perda julgada provável decorrente de um fato que ainda ocorrerá.

[7] CARVALHOSA, Modesto. Tratado de Direito Empresarial, Vol. III, Sociedades Anônimas.

São Paulo, 2016. Editora Revista dos Tribunais, pg. 329.

[8] Disponível

em http://www.camara.gov.br/proposicoesWeb/prop_pareceres_substitutivos_votos;jsessionid=70C2175D487B5414FC1CED3FDB5FC4AC.proposicoesWebExterno2?

idProposicao=20141

Documento assinado eletronicamente por Jorge Luís da Rocha Andrade, Gerente,

em 26/07/2018, às 17:59, com fundamento no art. 6º, § 1º, do Decreto nº 8.539, de 8 de

outubro de 2015.

Memorando 118 (0564630) SEI 19957.002197/2017-05 / pg. 11

Documento assinado eletronicamente por Fernando Soares Vieira,

Superintendente, em 26/07/2018, às 18:07, com fundamento no art. 6º, § 1º, do

Decreto nº 8.539, de 8 de outubro de 2015.

Documento assinado eletronicamente por Raphael Acácio Gomes dos Santos de

Souza, Gerente, em 26/07/2018, às 18:13, com fundamento no art. 6º, § 1º, do Decreto

nº 8.539, de 8 de outubro de 2015.

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PROCESSO ADMINISTRATIVO CVM Nº RJ2012/8386

Reg. Col. n.º 8596/2013

Interessados: Energisa S.A. e Companhia Industrial Cataguases

Assunto: Recurso contra decisão da Superintendência de Relações

com Empresas – SEP de não instaurar processo

administrativo sancionador para apurar supostas

irregularidades na retenção de lucro líquido dos exercícios

sociais de 2007 a 2011 por meio de orçamento de capital

(artigo 196 da Lei nº 6.404/1976).

Diretor Relator: Gustavo Borba

MANIFESTAÇÃO DE VOTO

INTRODUÇÃO

1. Preparei este arrazoado para registrar uma divergência pontual em relação ao

voto do Relator. Essa não se refere ao mérito do recurso que nos foi submetido, mas

especificamente à submissão dos lucros retidos com base em orçamento de capital, na

forma do artigo 196 da Lei nº 6.404/1976, ao limite fixado no artigo 199 daquele

mesmo diploma.

2. A bem da verdade, essa questão incidental não havia sido ventilada pelos

interessados ou mesmo pela área técnica durante todo o trâmite do processo, sendo pela

primeira vez tratada na primeira manifestação de voto do Relator. Em 10.07.2018,

retomamos a discussão do caso, tendo a SEP, ao conhecer da minha posição acerca da

natureza jurídica da retenção de lucros e sua submissão ao limite do saldo das reservas

de lucro, solicitado que lhe fosse franqueado o direito de apresentar suas considerações

acerca da matéria.

3. Naquela mesma oportunidade, o Relator – que, como visto, havia inaugurado a

referida discussão – fez novas considerações sobre o assunto, resguardando-se o direito

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de rever sua posição no futuro. Em 26.07.2018, a SEP apresentou suas considerações

acerca da matéria, subscrevendo o entendimento do Diretor Relator1.

4. Embora concorde com o Relator e com a área técnica que uma posição do

Colegiado acerca do tema não era de fato necessária para a solução do caso concreto,

entendi que não poderia acompanhar a manifestação original do Diretor Relator sem

uma ressalva acerca da aplicabilidade da regra do artigo 199 à retenção de lucro feita

com base no artigo 196 da Lei nº 6.404/1976. Pareceu-me, ademais, descabido discordar

da posição do Relator em um tema pouco explorado sem explicitar as razões da minha

divergência.

5. Dito isso, considerando que existe, de fato, uma divergência na casa, penso ser

positivo avançarmos no exame da matéria. Os argumentos pela aplicação da regra do

artigo 199 à retenção de lucro feita com base no artigo 196 da Lei nº 6.404/1976 foram

bem explorados pelo Relator e pela área técnica. Creio, portanto, ser razoável que eu

possa também expor os motivos pelos quais respeitosamente defendo posição diversa.

6. Com efeito, em que pesem os argumentos apresentados pela área técnica em sua

manifestação, entendo, pelas razões expostas a seguir, que, no sistema da Lei nº

6.404/1976, os lucros retidos com base em orçamento de capital estão sujeitos a um

regime jurídico específico, distinto daquele aplicável às reservas de lucros. Dessa

distinção decorrem alguns efeitos relevantes, dentre os quais destaco, para fins deste

voto, a inaplicabilidade da regra do artigo 199 à retenção de lucro feita com base no

artigo 196 da Lei nº 6.404/1976, posto tratar-se de limite fixado especificamente para as

reservas de lucros.

ANTECEDENTES: OS LUCROS EM SUSPENSO NO DECRETO-LEI Nº 2.627/1940

7. Até o advento da Lei nº 6.404/1976, era comum a manutenção de lucros em

suspenso, sem destinação específica. Era claro, então, que tais lucros não se confundiam

com reservas. Nesse sentido, explicava Valverde em seus comentários ao Decreto-lei nº

2.627/1940 não serem reservas “os restos de lucros não distribuídos e que continuam

em conta especial, geralmente sob os títulos – lucros suspensos ou lucros acumulados –

1 Memorando nº 118/2018-CVM/SEP/GEA-4.

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à disposição da assembleia geral”2. A principal distinção entre os lucros destinados às

reservas de lucros e aqueles mantidos em suspenso era o caráter transitório dos últimos.

Nas palavras de Ascarelli:

“Econômica e juridicamente, os lucros em suspenso desempenham função análoga à das

reservas criadas pela própria assembleia, embora (diversamente das reservas) se trate de

conta de caráter transitório; diversamente das reservas assembleares, portanto, para que

os lucros fiquem em suspenso será necessária, em cada exercício uma deliberação,

embora implícita, da assembleia; analogamente às reservas tratam-se de fundos que

aumentam o patrimônio líquido da sociedade.”3

8. Não era outro o entendimento de Erymá Carneiro:

“Natureza jurídica dos lucros em suspenso

Além do ‘report-à-nouveau’ que tem a função de reserva inominada, pois são lucros não

distribuídos, surge às vezes nos balanços uma conta denominada lucros suspensos,

representando a mesma coisa, isto é, lucros aos quais a assembleia ou os sócios das

empresas não quiseram dar destino específico em momento próprio.

Ditos lucros têm, como os saldos transportados do exercício anterior, na própria conta

de lucros e perdas, função de reservas livres e estão à disposição dos sócios e da

assembleia, distribuíveis nos termos do contrato social ou como o desejarem os

acionistas, não sendo, porém, como saldo transportado, uma reserva, no sentido

jurídico”.4

A LEI Nº 6.404/1976: LIMITES À DISCRICIONARIEDADE. O ORÇAMENTO DE CAPITAL

9. A Lei nº 6.404/1976 estabeleceu um regime mais protetivo do direito do

acionista ao dividendo do que aquele existente no Decreto-lei nº 2.627/1940. Dentre as

novas proteções, destaca-se, para fins desta análise, a inclusão de regras destinadas a

impedir a manutenção injustificada de lucros no balanço.

2 VALVERDE, Trajano de Miranda. Sociedades por ações (Comentários ao decreto-lei nº 2.627, de 26 de

setembro de 1940). 2ª Edição. Rio de Janeiro: Forense, 1953; v. II, p.376.

3 ASCARELLI, Tulio. “Reservas”. In: Problemas das Sociedades Anônimas e Direito Comparado. 2ª

Edição. São Paulo: Saraiva, 1969, p. 417.

4 CARNEIRO, Erymá. O Balanco das Sociedades Anônimas. Rio de Janeiro: Edição da Revista das

Sociedades Anônimas, 1958, pp. 456-459. Sem grifos no original.

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10. Segundo os artigos 192 e 202, §6º, da nossa Lei Societária, todo o lucro líquido

do exercício deve ser destinado pela assembleia geral na forma dos artigos 193 a 203.

Desse modo, deixou de ser possível manter em “suspenso” uma parcela do lucro, para

destinação futura.

11. Isso não significa, contudo, que a Lei nº 6.404/1976 tenha impedido a

manutenção de lucros no patrimônio líquido. Com efeito, além de regular de forma

específica algumas reservas de lucros (artigos 193, 195, 195-A e 197) e estabelecer os

requisitos para a criação de reservas estatutárias (artigo 194), a Lei das S.A. permite a

retenção de lucros no balanço para financiar projetos de interesse da companhia. Tratase justamente do artigo 196, que, segundo os Professores Lamy e Bulhões, “limita a

discricionariedade da assembleia geral para reter lucros, subordinando essa deliberação

à aprovação de orçamento de capital para os próximos exercícios”5.

12. Essa restrição à liberdade da assembleia a que se referiam Lamy e Bulhões não

foi feita, contudo, mediante à equiparação dos lucros retidos àqueles destinados às

reservas de lucro. Ao contrário, tomou-se o cuidado, no texto da lei, de registrar que a

Lei nº 6.404/1976 deu tratamento específico para os lucros retidos com base em

orçamento de capital, distinguindo-os de outras parcelas do capital próprio aplicado no

ativo, inclusive as reservas de lucros.

RESERVAS E RETENÇÃO DE LUCROS NA LEI Nº 6.404/1976

13. Começo por uma análise do Capítulo XVI da Lei nº 6.404/1976 da Lei das S.A.,

que dispõe sobre “Lucro, Reservas e Dividendos” e está divido em três seções.

14. Referido capítulo se inicia com as regras sobre a apuração do lucro e de sua

destinação (Seção I), passando na sequência para as hipóteses de reservas e retenções de

lucros (Seção II) para ao final concluir com as regras aplicáveis aos dividendos (Seção

III). A forma como as disposições encontram-se logicamente encadeadas ilustra a

celebrada capacidade de sistematização dos autores do anteprojeto e a sua preocupação

em criar um regime coeso e harmonioso: o lucro apurado, e não destinado a reservas ou

5 LAMY FILHO, Alfredo; BULHÕES PEDREIRA, José Luiz. A Lei das S.A.: (pressupostos, elaboração,

aplicação). 3ª Edição, Vol. I. Rio de Janeiro: Renovar, 1997, p. 309.

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retido com base em orçamento de capital, deve, a princípio6, ser distribuído aos

acionistas na forma de dividendos.

15. De acordo com a SEP, “parece evidente que a retenção está tratada na seção

referente às reservas e não à de Lucro, estando, inclusive, prevista no artigo 196, entre

as reservas de contingências (art. 195) e a de lucros a realizar (art. 197).”

16. Peço vênia para discordar da SEP. Conhecida por sua clareza e sistematicidade,

em mais de uma passagem a Lei Societária se refere às reservas de lucros e às retenções

de lucro como coisas distintas, inclusive no título da seção mencionada pela área

técnica. Com efeito, a seção II do capítulo XVI da Lei não se intitula “Reservas”, mas

sim “Reservas e Retenção de Lucros”. As ementas dos artigos 193, 194, 195, 195-A e

1977, empregam o termo “Reserva”, enquanto o artigo 196 não utiliza tal palavra, se

referindo à “Retenção de Lucros”. A expressão “retenção de lucros” é empregada mais

duas vezes na Seção II, mais especificamente no artigo 198, que tem como ementa

“Limite da Constituição de Reservas e Retenção de Lucros” e dispõe que “a destinação

dos lucros para constituição das reservas de que trata o artigo 194 e a retenção nos

termos do artigo 196 não poderão ser aprovadas, em cada exercício, em prejuízo da

distribuição do dividendo obrigatório (artigo 202).”

17. O artigo 199 também se insere na seção “Reservas e Retenção de Lucros” e faz

referência somente ao saldo das “reservas de lucros”, tanto em sua ementa (“Limite do

Saldo das Reservas de Lucro”) quanto no dispositivo (“o saldo das reservas de lucros,

exceto as para contingências, de incentivos fiscais e de lucros a realizar, não poderá

ultrapassar o capital social”).

18. Por fim, o último artigo da seção em exame (200) cuida da reserva de capital, e

elenca, dentre as finalidades da referida reserva, a absorção de prejuízos que

“ultrapassarem os lucros acumulados e as reservas de lucros”. Mais uma vez, a Lei se

refere às reservas e à retenção como figuras distintas, reunidas por meio da conjunção

aditiva. Faz-se, ademais, referência ao artigo 189, que, como se verá a seguir, estabelece

6 A princípio, pois a Seção destinada aos dividendos contempla, ainda, a possibilidade de destinação de

parcela do lucro a uma reserva especial (artigo 202, §4º). Não irei examinar a referida reserva especial por

se tratar de matéria irrelevante para a questão em debate.

7 As ementas são as seguintes: Reserva legal, artigo 193; reservas estatutárias, artigo 194; reservas para

contingências, artigo 195; reserva de incentivos fiscais, artigo 195-A; e reserva de lucros a realizar, artigo

197.

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regramentos diferentes para reservas de lucro e retenção de lucro, o que comprova se

tratarem de contas distintas, sujeitas a regimes jurídicos próprios.

19. A interpretação dos dispositivos da Seção II do Capítulo XVI da Lei nº

6.404/1976 nos conduz, portanto, à conclusão de que a Lei Societária distingue as

reservas de lucro e a retenção de lucros. O reiterado emprego da conjunção aditiva

nas passagens acima transcritas, bem como o cuidado que o legislador teve ao se

referir expressamente a essas duas parcelas do patrimônio líquido nos dispositivos

que lhes fossem igualmente aplicáveis, denota a opção da Lei nº 6.404/1976 de

diferenciar uma da outra.

20. Destarte, a falta de referência expressa à retenção de lucro no artigo 199, aliada

ao fato de que o artigo antecedente (198) trata essa parcela do patrimônio líquido como

algo distinto das reservas de lucro, indica que os lucros retidos com base em orçamento

de capital não devem ser computados no cálculo do saldo cujo limite é ali fixado.

21. Não se trata, como argumenta a SEP, de “uma interpretação gramatical e

exclusiva desses dois artigos [os artigos 196 e 199] considerados de forma fragmentada,

fora da análise integrada da lei”, mas de interpretação que respeita o texto e sistema da

Lei nº 6.404/1976, como exporei ao longo deste voto.

CONCEITOS JURÍDICOS, CONTÁBEIS E FINANCEIROS

22. Os que negam a distinção entre as reservas de lucros e a retenção de lucros

parecem se basear na terminologia usualmente empregada pela Contabilidade. Essa,

com efeito, usualmente se refere genericamente a todas as parcelas de lucro apropriadas

pela companhia como “reservas”8.

23. Sem pretender aqui me estender no assunto, ressalto que embora haja grande

interface entre a Contabilidade e o Direito, tratam-se de disciplinas autônomas9. É

8 IUDICIBUS, Sérgio; MARTINS, Eliseu; GELBCKE, Rubens; SANTOS, Ariovaldo dos. Manual de

Contabilidade Societária. 3ª Edição. São Paulo: Atlas, 2018, p. 386.

9 LOPES, Alexsandro Broedel; MOSQUERA, Roberto Quiroga. “O Direito Contábil: fundamentos

conceituais, aspectos da experiência brasileira e implicações”. In: MOSQUERA, Roberto Quiroga;

LOPES, Alexsandro Broedel. Controvérsias Jurídico-Contábeis: (Aproximações e Distanciamentos). São

Paulo: Dialética; 2010.

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evidente, portanto, que é o Direito, e não a Contabilidade, que determina a natureza

jurídica das retenções de lucro.

24. Como bem reportado pelo Diretor Relator em seu segundo voto, a doutrina

jurídica diverge quanto à natureza jurídica da retenção de lucro, havendo nomes

importantes que a equiparam às reservas de lucro. Com a devida vênia, parece-me que

tal posição decorre da transposição de conceitos contábeis10 ao plano jurídico,

ignorando o fato de que o Direito, mais especificamente a Lei nº 6.404/197611,

disciplina de modo bastante detalhado a contabilidade das sociedades anônimas,

incluindo o regramento da retenção de lucros.

25. Não se ignora que as reservas e a retenção de lucro têm a função de reforçar o

capital próprio da companhia, ao indisponibilizar lucros que, de outro modo, deveriam

ser distribuídos aos acionistas. Contudo, o fato de cumprirem funções análogas, como já

apontava Ascarelli na passagem acima transcrita, também não é determinante para

determinar a natureza jurídica da retenção de lucros no sistema da Lei nº 6.404/1976.

DOS LUCROS EM SUSPENSO AOS LUCROS RETIDOS COM DESTINAÇÃO ESPECÍFICA

26. Na perspectiva jurídica, os lucros retidos com base no artigo 196 da Lei nº

6.404/1976 são lucros conservados dentro da companhia para a realização de

investimentos previstos em orçamento de capital.

27. Por se tratar, juridicamente, de lucro e não de uma reserva de lucros, a retenção

de lucros prevista no artigo 196 foi considerada por parte da doutrina como uma

evolução dos lucros em suspenso que existiam na vigência do Decreto-lei nº

2.627/1940. Sobre o assunto, Egberto Lacerda Teixeira e José Alexandre Tavares

Guerreiro:

10 Diz Carlos Augusto da Silveira Lobo: “Como milita em áreas afins àquelas palmilhadas pelo Direito, a

Contabilidade muitas vezes se apropria de conceitos jurídicos. Frequentemente, todavia, desliga-se do

significado preciso, que esses conceitos têm na ciência jurídica, para utilizá-los em função dos objetivos

que só ela, a Contabilidade, tem em mira.” LOBO, Carlos Augusto da Silveira. As Demonstrações

Financeiras das Sociedades Anônimas. Rio de Janeiro: Renovar, 2001, p. 29.

11 Assinale-se, ademais, a importância que hoje têm as normas elaboradas em consonância com os

padrões internacionais de contabilidade (IFRS). Tais normas têm foco nas demonstrações de resultado,

não havendo, nesse momento, regramento internacional detalhado acerca das contas do patrimônio

líquido.

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“Também não se confundem com as reservas as importâncias correspondentes a lucros

não distribuídos pela sociedade, na prática denominados lucros em suspenso, aos quais

não se deu destinação específica no momento próprio (...). Do ponto de vista jurídico,

não são tecnicamente reservas os saldos de lucros transportados de um exercício para

outro (report à nouveau), como também a parcela do lucro retido pela sociedade, por

deliberação da Assembléia Geral, quando prevista em orçamento de capital por ela

previamente aprovado, figura essa que a lei cuida em seu art. 196, sob a rubrica retenção

de lucros.”12

“O autofinanciamento das empresas, mediante a reaplicação de seus resultados positivos

torna-se, a bem dizer, excepcional, no regime agora vigente e somente se fará por

referência a um orçamento de capital previamente aprovado pelos acionistas. Note-se,

desde logo, que os fundos retidos pela sociedade com tal finalidade não se intitulam

propriamente como reservas. A lei criou a respeito figura nova, denominando-a retenção

de lucros, disciplinada no art. 196.”13

28. No mesmo sentido, Fran Martins:

“A retenção de lucros tem, na verdade, função econômica de reserva inominada, pois

são lucros não distribuídos e que passam de um exercício para outro, no balanço, como

saldo credor de lucros e perdas. A retenção de lucros, também chamada, na técnica

contábil, de report-à-nouveau, distingue-se dos lucros suspensos apenas formalmente,

porquanto ambos têm a mesma natureza, isto é, são lucros aos quais a assembléia geral

não quis dar destino específico no momento próprio. Como explica Erymá Carneiro,

limita-se a distinção entre as duas figuras ao fato de que, enquanto a conta de ‘lucros

suspensos’ aparece de forma especial em virtude de transferência do saldo de lucros da

conta de lucros e perdas para ela, o característico do ‘lucro retido’ ou report-à-nouveau

é constar expressamente contabilizado como saldo da conta Lucros e Perdas.

Daí porque tem-se entendido, com razão, que embora com apresentação contábil

própria, distinta, os lucros suspensos e os lucros retidos são representações gráficas da

mesma coisa, isto é, lucros apurados e não distribuídos por decisão assemblear. Sob este

aspecto, Tullio Ascarelli e Barros Leães os consideram verdadeiras reservas pela função

econômica que desempenham; aumentam o patrimônio da companhia, embora se

distingam das reservas assembleares em dois pontos: a) não exigem prévia autorização

12 TEIXEIRA, Egberto Lacerda; GUERREIRO, José Alexandre Tavares. Das Sociedades Anônimas no

Direito Brasileiro. São Paulo: Livraria e Editora Jurídica J. Bushatsky, 1979, p. 568.

13 Idem, p. 578.

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estatutária para a sua constituição, bastando uma deliberação da assembléia, mesmo

implícita, para que tais lucros não sejam distribuídos; b) ao contrário das reservas, têm

caráter de conta transitória.”14

29. Embora os lucros retidos com base em orçamento de capital se assemelhem

aos antigos lucros em suspenso, por se tratar de uma espécie de capital próprio

aplicado no balanço, sujeita a um regime jurídico distinto daquele aplicável ao

capital social ou às reservas, há um elemento que os distingue de modo relevante: o

fato de que os lucros em suspenso eram compostos por parcela do lucro não

destinada, enquanto a retenção de lucros é uma forma válida de destinação de

parte do resultado, que possui, inclusive, regramento próprio na Lei Societária.

A RETENÇÃO DE LUCROS COMO UM LUCRO ACUMULADO

30. No tocante à natureza jurídica, os lucros retidos foram historicamente

classificados como lucros acumulados, com base não só em autorizada doutrina, como

também em orientação expressa da CVM. Senão vejamos.

31. Começo por José Luiz Bulhões Pedreira, que em seu magistral “Finanças e

Demonstrações Financeiras da Companhia”, assinalava que a retenção de lucros devia

ser registrada na conta de lucros ou prejuízos acumulados prevista na redação original

do artigo 178, § 2º, “d”, da Lei nº 6.404/1976:

“Lucros (ou prejuízos) Acumulados: registra os lucros apurados pela sociedade

empresária até a data do balanço e que ainda não tiveram destinação definida em

proposta dos órgãos da administração à Assembleia Geral, ou são retidos na sociedade,

por deliberações da Assembleia, nos termos do art. 196 da lei de sociedade por

15

ações.”

32. A CVM tinha a mesma orientação. É o que se depreende, em primeiro lugar, do

artigo 8º da Instrução CVM n.º 59/1986:

“Art. 8º - A conta de lucros acumulados contemplará apenas a parcela relativa a frações

14 MARTINS, Fran. Comentários à Lei das Sociedades Anônimas, Vol. 2, T. II. Rio de Janeiro: Forense,

1978, p. 700.

15 BULHÕES PEDREIRA, José Luiz. Finanças e demonstrações financeiras da companhia: conceitos

fundamentais. Rio de Janeiro: Forense, 1989, p. 612.

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de lucros que não possam ser computadas na declaração do dividendo por ação. Poderá

ser, ainda, admitida a utilização desta rubrica para abrigar as retenções de lucros na

forma do artigo 196 da Lei n.º 6.404/76.”

33. A mesma orientação foi mantida no Parecer de Orientação CVM nº 24/1992:

“Retenção de Lucros

A retenção de lucros poderá apresentar-se com diversas denominações, tais como:

reserva para expansão, para reinvestimento etc., podendo estar ainda compreendida na

conta de Lucros Acumulados. (...)”

34. Penso que a Instrução CVM n.º 59/1986 e o Parecer de Orientação CVM

n.º 24/1992 são duas manifestações inequívocas da CVM no sentido de diferenciar a

retenção de lucros das reservas de lucro16. Não há um registro claro acerca do momento

em que a SEP (e, eventualmente, outras áreas técnicas) alterou seu entendimento acerca

da matéria. Em 2004, por exemplo, a SEP e a PFE-CVM possuíam entendimentos

divergentes quanto à necessidade de se computar a retenção de lucros no cálculo do

limite do artigo 199 da Lei nº 6.404/1976, com a primeira entendendo que sim e a

segunda que não17.

35. No que se refere ao Colegiado, até onde sei, o assunto jamais foi objeto de uma

discussão específica. Ressalto, contudo, que a posição aqui defendida não é inédita

nessa instância. Com efeito, a Diretora Ana Novaes, no voto que proferiu no Processo

CVM nº RJ2013/5993, manifestou o entendimento de que “os lucros retidos com base

em orçamento de capital, por terem a natureza de lucro acumulado (e não de reserva de

lucro), não têm limite para seu saldo, não sendo a eles aplicados a norma do art. 199 da

lei.”

16 A bem da verdade, a Instrução CVM n.º 59/1986 parecia também admitir que a retenção de lucros fosse

classificada como uma reserva de lucros. Nesse sentido, o parágrafo único do artigo 7º previa que as

reservas de lucros seriam constituídas e utilizadas na forma prevista nos artigos 193 a 199 e 202 § 5º da

Lei nº 6.404/1976, sem excepcionar o artigo 16. Muito embora, como visto, o artigo seguinte (8º)

expressamente admita a possibilidade de a retenção de lucro ser registrada como lucro acumulado, a

tabela anexa à Instrução com sugestão de modelo para o controle das reservas de lucro inclui novamente à

retenção para expansão. Esse entendimento é corroborado pela leitura da Nota Explicativa à Instrução

CVM n.º 59/1986, que elencava a retenção do artigo 196 dentre as reservas de lucro, mas expressamente

repisava a possibilidade de o valor retido ser registrado na conta de Lucros Acumulados”, desde que

justificado em nota explicativa o seu fundamento legal.”

17 Processo CVM nº RJ/2004/3697.

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AS REFORMAS DE 2007, 2008 E 2009 E AS MUDANÇAS NO PLANO DE CONTAS DO

PATRIMÔNIO LÍQUIDO

36. Na seção anterior, mencionei o entendimento de que os lucros retidos com base

em orçamento de capital teriam natureza de lucros acumulados. É importante, contudo,

assinalar que as mudanças na Lei nº 6.404/1976 realizadas entre 2007 e 200918 deram

nova estrutura ao patrimônio líquido, substituindo a conta “lucros ou prejuízos

acumulados” por uma conta de “prejuízos acumulados” (artigo 178, §2º, “d”). Hoje,

referida conta pode somente ter saldo zero ou negativo.

37. O ajuste no artigo 178, §2º, “d” teve como objetivo reforçar a ilegalidade de não

se dar destinação à totalidade do lucro do exercício – mesmo propósito, aliás, que

justificou a inclusão do §6º ao artigo 202 na reforma de 2001. Não se discutiu, no

âmbito da referida reforma, a exclusão ou mesmo a alteração da retenção de lucros

prevista no artigo 196, posto tratar-se de forma válida de destinação de parte do

resultado.

38. Todavia, a alteração na estrutura do patrimônio líquido teve reflexos no registro

contábil das retenções de lucro, uma vez que a conta “lucros e prejuízos acumulados”

registrava não só os lucros “em suspenso” – aqueles que, ao arrepio da lei ou na

vigência do regime anterior, não haviam sido destinados – como também aqueles

validamente retidos com base em orçamento de capital.

39. De acordo com a Instrução CVM nº 469/2008, que dispõe sobre a aplicação da

Lei nº 11.638/2007, a CVM orientou as companhias a registrarem na conta “reserva de

lucros” todos os lucros destinados nos termos dos artigos 194 a 197 da Lei nº

6.404/197619. Diante dessa orientação expressa, as companhias abertas têm registrado

na conta de reserva de lucros tanto as parcelas de lucros efetivamente destinadas a essas

reservas como aquela retida com base em orçamento de capital, como bem destacado

pela SEP em seu memorando.

40. A meu ver, temos duas discussões distintas. A primeira é sobre a natureza

18 Lei nº 11.638/2007, Medida Provisória nº 449/2008 e Lei nº 11.941/2009.

19 Instrução CVM nº 469/2008, Art. 5º. No encerramento do exercício social, a conta de lucros e prejuízos

acumulados não deverá apresentar saldo positivo. Parágrafo único. Eventual saldo positivo remanescente

na conta de lucros e prejuízos acumulados deverá ser destinado para reserva de lucros, nos termos dos art.

194 a 197 da Lei nº 6.404, de 15 de dezembro de 1976, ou distribuído como dividendo.

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jurídica da retenção de lucros. Como tenho exposto ao longo do voto, entendo que se

trata de uma espécie específica de capital próprio, que não se confunde com a reserva de

lucros. Essa conclusão a meu ver não se altera em razão das reformas realizadas entre

2007 e 2009. Como dito, a substituição da conta “lucros e prejuízos acumulados” pela

conta de “prejuízos acumulados” não teve a intenção nem o condão de alterar a natureza

jurídica da “retenção de lucro”, tornando-a uma reserva de lucros. Nesse sentido, vale

frisar que a Lei nº 6.404/1976 continua se referindo a lucros acumulados ao lado das

reservas de lucros, não só nos já examinados dispositivos da Seção II do Capítulo XVI,

como também em outras passagens (no artigo 189, caput e parágrafo único, no artigo

201, no artigo 204, §2º, no artigo 226, §1º, e no artigo 250, inciso III).

41. A segunda questão é sobre o registro da retenção de lucros no patrimônio

líquido. Naturalmente, a questão fica prejudicada quando se entende –

equivocadamente, em minha opinião – que a retenção de lucros é uma espécie de

reserva. Embora entenda que a retenção de lucros não é uma reserva, reconheço que

desde a reforma do artigo 178, §2º, “d”, a Lei nº 6.404/1976 não contempla, de forma

expressa, uma conta específica para o registro da retenção de lucros.

42. Esse fato não deveria, contudo, ser um obstáculo intransponível, uma vez que,

em função dos IFRS, as companhias brasileiras vêm reconhecendo em seus patrimônios

líquidos contas que não estão previstas na Lei Societária20.

43. Não cabe aqui me estender no exame do plano de contas da Lei nº 6.404/1976 e,

mais especificamente, da sua coexistência com as regras contábeis editadas para

permitir a convergência das normas contábeis brasileiras aos padrões internacionais.

Sobre o tema, faço apenas referência à lição de Paulo Cezar Aragão que, em sua análise

sobre a nem sempre tranquila harmonização das regras da Lei Societária com os IFRS,

destaca a “desarmonia entre a visão segmentada das contas do patrimônio líquido, de

‘gavetas’ taxativamente identificadas e qualificadas, característica da LSA, e o sistema

20 “Além dos itens previstos na Lei nº 6.404/76, o grupo patrimônio líquido pode apresentar outras contas

para melhor evidenciar a situação patrimonial da companhia, bem como para atender a outras

normatizações que estabeleçam a necessidade da divulgação”. IUDICIBUS, Sérgio; MARTINS, Eliseu;

GELBCKE, Rubens; SANTOS, Ariovaldo dos. Manual de Contabilidade Societária. 3ª Edição. São

Paulo: Atlas, 2018, p. 397.

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dos IFRS”21.

44. Assim, nada impede, a meu ver, que a retenção de lucros continue sendo

registrada no patrimônio líquido em conjunto com as reservas de lucros, desde que

existam subcontas específicas para cada uma dessas contas. Essa segregação é

indispensável em razão das regras previstas nos artigos 189 e 199, que reconhecem

efeitos práticos à distinção das reservas e retenção, e que serão examinadas a seguir nos

itens 57 a 60 deste voto.

USOS DA RETENÇÃO. A QUESTÃO DA RECOMPRA

45. Passo agora ao exame dos usos previstos na lei para a retenção de lucros.

46. Os lucros retidos com base no artigo 196 são lucros disponíveis aos acionistas.

Por tal motivo, podem ser (i) transferidos aos acionistas mediante recompra (artigo 30, §

1º, “b”), resgate e amortização (artigo 44) ou reembolso (artigo 45, § 5º); (ii) utilizados

para a integralização de ações subscritas e não integralizadas (artigo 107, § 4º); (iii)

capitalizados em aumento de capital (artigos 169 e 17, §5º); ou (iv) utilizados para o

pagamento de dividendos, inclusive intermediários (artigo 204, §2º).

47. Em seu memorando, a SEP assinala que a distinção entre a retenção de lucros e

as reservas de lucro pode ter efeitos indesejados e ainda não totalmente dimensionados

no tocante às operações da companhia aberta com ações de sua própria emissão, em

razão dos dispositivos constantes da Instrução CVM nº 567/2015, que hoje regula a

matéria.

48. A possibilidade de a companhia negociar com suas próprias ações decorre do

artigo 30 da Lei nº 6.404/1976, que assinala o caráter extraordinário dessas operações (o

21 ARAGÃO, Paulo Cezar. “A Lei das S.A. e os padrões contábeis internacionais (IFRS).” In:

VENÂNCIO FILHO, Alberto; LOBO, Carlos Augusto da Silveira; ROSMAN, Luiz Alberto Colonna. Lei

das S.A. em seus 40 anos. Rio de Janeiro: Forense, pp. 675-676. Na referida passagem o autor examina a

exigência do IFRS de que a outorga de opções a administradores, empregados e colaboradores seja

reconhecida como despesa, tendo como contrapartida um crédito na conta de patrimônio líquido.

Na mesma obra coletiva, Luiz Alberto Colonna Rosman examina a incompatibilidade de algumas regras

do IFRS com o regime do capital social, destacando os ajustes feitos em diversos países europeus para

impedir que, em razão das novas regras contábeis, fossem distribuídos (ou mesmo se tornassem passíveis

de distribuição) lucros meramente contábeis e, portanto, ainda fictícios. ROSMAN, Luiz Alberto

Colonna. “Incompatibilidade de Regras do IFRS sobre a Apuração do Lucro Distribuível com o Princípio

da Intangibilidade do Capital Social”. In: Idem., pp. 365 e ss.

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caput do citado dispositivo deixa claro que, nesse ponto, a vedação é a regra) e

determina que tais operações estão limitadas ao “valor do saldo de lucros ou reservas,

exceto a legal” e não podem importar em diminuição do capital social.

49. O §2º do artigo 30 da Lei nº 6.404/1976 atribui competência à CVM para regular

a aquisição por companhias abertas das suas próprias ações. A matéria foi originalmente

disciplinada por meio da Instrução CVM nº 10/1980, que, fiel ao texto da Lei, vedava a

aquisição de ações de emissão da companhia, para permanência em tesouraria ou

cancelamento, quando demandasse “a utilização de recursos superiores ao saldo de

lucros ou reservas disponíveis, constantes do último balanço” (artigo 2º, “b”). De

acordo com o artigo 7º da referida instrução, consideravam-se disponíveis, para fins de

recompra, todas as reservas de lucro ou de capital, exceto a legal, a de lucros a realizar,

a de reavaliação, a de correção monetária do capital realizado e a especial de dividendo

obrigatório não distribuído.

50. Em seu memorando, a SEP destaca que “sempre prevaleceu o entendimento de

que os montantes retidos com base no art. 196 da Lei 6.404/76 estavam incluídos no

saldo de lucros ou reservas disponíveis.” Eu subscrevo o entendimento da SEP, mas

entendo que a retenção de lucros podia ser empregada para recompras por compor o

saldo de lucros, que era expressamente mencionado no artigo 2º, “b”, da Instrução CVM

nº 10/1980, e não por se tratar de uma reserva disponível.

51. Nesse sentido, noto que a Instrução CVM nº 10/1980 empregava o adjetivo

“disponível” apenas para se referir às reservas. Noto nesse sentido, que o artigo 2º, “b”,

da referida instrução se referia a “lucros ou reservas disponíveis”, sem diferenciar

reservas de lucros e de capital, enquanto o artigo 7º considerava “disponíveis, para os

efeitos desta [daquela] Instrução, todas as reservas de lucros ou de capital com exceção

das seguintes”. A Nota Explicativa nº 16/1980, editada em conjunto com a Instrução

CVM nº 10/1980, confirma essa interpretação22.

22 Transcrevo o trecho relevante: “A par da expressa proibição imposta ao uso da reserva legal para

aquisição das próprias ações pela Lei nº 6.404/76, o princípio da intangibilidade do capital social requer

se estenda a vedação a outras reservas constituídas com recursos financeiramente indisponíveis, como é o

caso da reserva de reavaliação, que representa mero acréscimo escritural de bens do ativo, e da de lucros a

realizar. O regime excepcional que cerca a constituição da reserva especial de dividendo obrigatório

resulta na caracterização desses recursos como indisponíveis, vez que, quando não absorvidos por

prejuízo, é obrigatória sua distribuição no exercício posterior. Exclui-se a reserva de correção monetária

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52. Já a Instrução CVM nº 567/2015 veda recompras que requererem a utilização de

recursos superiores aos disponíveis (artigo 7º, IV). A definição de recursos disponíveis

inclui (i) todas as reservas de lucro ou de capital, exceto a legal, a de lucros a realizar, a

especial de dividendo obrigatório não distribuído, e a de incentivos, e, ainda, (ii) o

resultado já realizado do exercício social em andamento, segregadas as destinações às

reservas acima mencionadas (artigo 7º, §1º).

53. Verifica-se, portanto, que a Instrução CVM nº 567/2015 não se refere a lucros

ou a lucros acumulados, mas somente a reservas e ao “resultado já realizado do

exercício social em andamento”. Por tal motivo, a SEP assinala que uma decisão que

confirme que a retenção de lucros e as reservas de lucros são, sob ponto de vista

jurídico, coisas distintas, poderia conduzir a equivocada conclusão de que os lucros

retidos com base em orçamento de capital não deveriam ser considerados como

“recursos disponíveis” para fins de recompra.

54. A própria área técnica reconhece que essa interpretação seria indesejável e não

corresponderia aos objetivos que nortearam a reforma normativa. Nesse sentido, a SEP

destaca que as discussões que resultaram na edição da Instrução CVM nº 567/2015 não

buscavam restringir os recursos que poderiam ser usados no contexto de uma recompra,

mas ampliá-los, em linha com a decisão do Colegiado nos processos nº RJ-2008-2535 e

RJ-2008-458723.

55. Além das considerações da SEP, entendo que qualquer interpretação da

Instrução CVM nº 567/2015 que impedisse à companhia de utilizar lucros disponíveis

aos acionistas para recompras contraria o regime legal. Não existe justificativa na Lei

das S.A. que autorize a CVM a impedir que lucros disponíveis aos acionistas sejam

empregados pela companhia para adquirir ações de sua própria emissão. Não há, no

caso, preocupação com preservação da integridade do capital social ou qualquer outra

por não configurar uma reserva de capital propriamente dita e, sim, atualização da expressão monetária do

capital social, cuja integridade e realidade devem ser preservadas.”

23 Há, inclusive, discussão sobre se o conceito de “resultado já realizado do exercício social em

andamento” não incluiria lucros que não estariam ainda disponíveis aos acionistas e que,

consequentemente, não poderiam ser distribuídos aos acionistas (inclusive por meio de recompra) em

homenagem ao princípio da intangibilidade do capital social. Sobre o assunto, cf. CAMPOS, Luiz

Antônio de Sampaio. “Algumas notas sobre a utilização do lucro do exercício em curso: dividendo e

recompra”. In: ADAMEK, Marcelo Vieira Von (Coord.). Temas de Direito Societário e Empresarial

Contemporâneos. São Paulo: Malheiros, 2011.

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justificativa para considerar tais recursos como indisponíveis. Nessa perspectiva, a

interpretação literal do artigo 7º, IV e §1º, da Instrução CVM nº 567/2015 criaria uma

aparente antinomia com o artigo 30 da Lei nº 6.404/1976, que é hierarquicamente

superior.

56. Por tal motivo, caso o Colegiado ao final decida que a retenção de lucros do

artigo 196 não está sujeita ao limite do saldo das reservas de lucros a que alude o artigo

199, por se tratar de conta sujeita a um regime jurídico distinto, será importante

assinalar que a parcela de lucros retida com base em orçamento de capital pode ser

utilizada em negociações pela companhia aberta com ações de sua emissão, por se tratar

de lucro disponível aos acionistas, devendo, portanto, ser incluída no limite de recursos

disponíveis da Instrução CVM nº 567/2015. Ademais, deve a SDM incluir, em uma

eventual reforma do normativo, o ajuste da definição constante do §1º do artigo 7º.

EFEITOS PRÁTICOS DA DISTINÇÃO

57. A distinção entre lucros retidos e reservas de lucro não é uma simples questão

formal de nomenclatura. Dela decorrem, ao menos, duas consequências relevantes.

58. A primeira delas é a ordem de imputação de prejuízos. De acordo com o

parágrafo único do artigo 189 da Lei nº 6.404/1976, o prejuízo apurado em determinado

exercício será absorvido, em primeiro lugar, pelos lucros acumulados. Se o prejuízo do

exercício sobejar esse montante, a parcela excedente será então absorvida pelas reservas

de lucro. Se essas também não foram suficientes, o prejuízo remanescente será

absorvido pela reserva legal24.

59. A segunda distinção efetiva relaciona-se, justamente, à já mencionada

inaplicabilidade dos limites do artigo 199 aos lucros retidos com base em orçamento de

capital. É essa a opinião, por exemplo, de Luiz Antonio de Sampaio Campos25 e de Luiz

Carlos Piva, que transcrevo a seguir:

24 Art. 189. (...) Parágrafo único. O prejuízo do exercício será obrigatoriamente absorvido pelos lucros

acumulados, pelas reservas de lucros e pela reserva legal, nessa ordem. (sem grifos no original)

25 CAMPOS, Luiz Antonio de Sampaio. “Notas sobre a Destinação do Lucro do Exercício: A reserva de

lucros a realizar e a destinação a ela do lucro excedente do dividendo obrigatório”. In: VENÂNCIO

FILHO, Alberto; LOBO, Carlos Augusto da Silveira; ROSMAN, Luiz Alberto Colonna. Lei das S.A. em

seus 40 anos. Rio de Janeiro: Forense, p. 430.

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“Alguns autores entendem, a nosso ver erradamente, que as retenções de lucro de que

trata o artigo 196 são computadas para efeito do limite de reservas fixado no artigo

199 (LATORRACA, loc. cit.; CAMPIGLIA, 1978, v. 5, p. 248).

Os lucros retidos com base no artigo 196 da LSA têm a finalidade de dar suporte

financeiro à execução do projeto previsto em orçamento de capital aprovado pela

assembleia. Submeter o saldo dessa conta ao limite previsto no artigo 199 conflita com

a finalidade da norma legal (...)”26

60. No mesmo sentido, Nelson Eizirik, ao comentar o artigo 199:

“A retenção de lucros de que trata o artigo 196 também não está sujeita ao limite

previsto neste artigo, ou seja, não há a necessidade de ser observado o valor do capital

social, tendo em vista que a finalidade da sua retenção é a execução de projeto

previsto em orçamento de capital.”27

INCOMPATIBILIDADE DOS OBJETIVOS DA RETENÇÃO DE LUCROS COM O LIMITE DO

ARTIGO 199

61. A exclusão dos lucros retidos do limite do artigo 199 é plenamente justificável,

uma vez que a cifra registrada no balanço corresponde a valores empregados no

autofinanciamento após uma aprovação específica da assembleia geral, feita com base

em orçamento de capital.

62. Em sua manifestação, a SEP assinala que o limite do saldo das reservas de lucros

estabelecido no artigo 199 não incluiria os valores destinados à reserva de contingências

nem à reserva de lucros a realizar uma vez que tais reservas estariam ligadas a um

evento futuro previsível, cuja ocorrência geraria a sua reversão. A reserva de incentivos

fiscais também foi excluída de tal limite, mas por um motivo diferente: o fato de que a

distribuição de valores correspondentes às doações e subvenções governamentais

poderiam ter impactos tributários indesejados.

63. As razões pelas quais a retenção de lucros do artigo 196 também não deve ser

26 PIVA, Luiz Carlos. “Finanças da Companhia”. In: LAMY FILHO, Alfredo; BULHÕES PEDREIRA,

José Luiz. Direito das Companhias. 2ª Edição, Vol. I. Rio de Janeiro: Forense, 2017, p. 1225.

27 EIZIRIK, Nelson. A Lei das S/A Comentada. Volume III – Artigos 138 a 205. 2ª Edição, Revista e

Ampliada. São Paulo: Quartier Latin, 2015, p. 516.

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incluída no saldo das reservas de lucro do artigo 199 são, em certa medida, similares

àquelas apontadas pela SEP para justificar a exclusão das reservas previstas nos artigos

195 e 197. Afinal de contas, a retenção de lucros somente se justifica para financiar

projetos legítimos e previstos em orçamento de capital.

64. Ao contrário das reservas de lucros estatutárias estabelecidas com base no artigo

194, em que a assembleia geral dá uma autorização genérica no momento da criação da

reserva no estatuto (o que não implica dizer que cada destinação àquela reserva não

deva ser feita no interesse social), cada retenção de lucros do artigo 196 é feita de modo

circunstanciado, uma vez que a deliberação que aprova tal medida é dada de forma

específica, autorizando o autofinanciamento dos projetos indicados no orçamento de

capital submetido à assembleia.

65. Em teoria, uma companhia pode obter lucro em valor superior ao valor do seu

capital social em poucos ou mesmo em um único exercício social. Essa hipótese é,

naturalmente, bastante remota, quiçá puramente teórica, quando se trata de companhias

abertas28, mas é factível em outros cenários, como, por exemplo, companhias em

estágios iniciais que atuem em setores de alta rentabilidade. As regras da Lei nº

6.404/1976 se aplicam a companhias abertas e fechadas, de maior e menor porte, e não

há qualquer justificativa para se proibir que a administração de uma companhia que,

eventualmente, se veja na situação acima descrita possa propor aos acionistas que

retenham uma parcela do lucro em valor superior ao do capital social para financiar

novos projetos previstos em orçamento de capital.

66. Veja-se que na Lei nº 6.404/1976 o orçamento de capital pode “ter a duração de

até 5 (cinco) exercícios, salvo no caso de execução, por prazo maior, de projeto de

investimento” (artigo 196, §1º), sendo que o orçamento que tiver duração superior a um

exercício social deve ser anualmente revisado (artigo 196, §2º). Trata-se, portanto, de

uma retenção relacionada a eventos futuros previsíveis: os investimentos previstos no

orçamento de capital. No caso do artigo 196, a inexecução dos investimentos previstos

no orçamento de capital exige a reversão dos valores retidos na referida conta.

67. Ao revés, cabe assinalar que o registro dos lucros retidos na forma do artigo 196

28 V. itens 44 e ss. do memorando da SEP.

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no patrimônio líquido da companhia não se modifica na medida em que os projetos

previstos no orçamento de capital que justificou a retenção forem sendo executados.

Esse valor indicará a origem de parte do capital aplicado no ativo e ficará, portanto,

registrado no patrimônio líquido até que (a) seja compensado com prejuízos em

exercícios subsequentes ou (b) a assembleia geral – se e quando entender pertinente –

delibere dar-lhe destinação diferente, seja para fins de aumento de capital, seja para

distribuição como dividendo ou, ainda, para formação de reservas estatutárias.

O LIMITE DO ARTIGO 199 E A PROTEÇÃO POR ELE OFERECIDA AOS ACIONISTAS

68. Por fim, gostaria de examinar o argumento da SEP de que a submissão dos

lucros retidos ao limite fixado no artigo 199 da Lei nº 6.404/1976 protege os acionistas.

69. Começo novamente com Ascarelli, para quem a fixação de um limite máximo

para o saldo das reservas29:

“visa a tutela do acionista à distribuição do lucro. Esta tutela é frisada quando as

reservas excessivas devam ser distribuídas. Caso, ao contrário, possam ser capitalizadas,

a tutela do acionista assenta apenas nas maiores dificuldades de capitalização decorrente

dos quórum necessários para uma alteração do capital”30.

70. A Lei nº 6.404/1976 prevê que o valor das reservas de lucros, exceto as para

contingências, de incentivos fiscais e de lucros a realizar, que ultrapassar o capital social

pode ser aplicado na integralização ou no aumento do capital social ou na distribuição

de dividendos. Na prática, verifica-se que quase sempre as companhias optam pelo

aumento de capital mediante a capitalização das reservas (artigo 169).

71. Em seu memorando, a SEP traz uma importante análise da prática corrente das

companhias abertas. Analisando uma amostra de 187 companhias cujas ações são

listadas em segmentos diferenciados de negociação da B3, a SEP verificou que, em

2015, todas as sete ou oito (conforme se compute ou não a retenção para cálculo do

limite) companhias cujo saldo das reservas excedeu o limite legal realizaram um

aumento de capital para se readequar. Em 2016, apenas uma das sete ou cinco

(conforme a interpretação que se dê ao artigo 199) distribuiu dividendos para seus

29 O autor fazia referência ao artigo 130, §2º, do Decreto-lei nº 2.627/1940.

30 ASCARELLI, Tulio. Op. Cit., p. 412.

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acionistas para se readequar ao limite do artigo 199, tendo as demais deliberado

capitalizar o valor excedente.

72. Essa constatação me leva a concluir que, ao contrário do que indica a SEP, a

discussão em tela é mais teórica do que prática.

73. A meu ver, a capitalização das reservas que sobejam o valor do capital social

não fornece qualquer proteção efetiva aos acionistas. Trata-se, como aponta o jurista

lusitano Paulo de Tarso Domingues, de “mera alteração contabilística dos valores que

compõem o patrimônio social – que se mantém, portanto, o mesmo antes e depois da

operação – e conservando os sócios sua posição societária inalterada após a realização

da mesma”31.

74. De fato, a capitalização de lucros e reservas reduz a flexibilidade da companhia,

afetando negativamente na sua capacidade de devolver recursos aos seus acionistas.

Afinal de contas, as reservas de lucros e a retenção de lucros são valores disponíveis,

enquanto o capital social é submetido a um regime mais rigoroso que busca garantir a

sua integridade32. Nesse sentido, vale citar novamente Paulo de Tarso Domingues:

“O efeito mais evidente da realização de aumento de capital gratuito traduz-se no facto

de que determinados valores – correspondentes às reservas – que podiam, em princípio,

ser livremente distribuídos pelos sócios, deixam, com sua incorporação do capital social

de o poder ser”33.

75. Por tal motivo, há quem defenda que são os credores sociais os principais

beneficiados pela capitalização das reservas34. Se o que se quer proteger é o direito do

acionista ao dividendo, pode-se entender, inclusive, que a interpretação aqui defendida é

mais benéfica. Afinal de contas, o saldo da conta lucros retidos pode ser a qualquer

momento utilizado para pagamento de dividendos.

31 DOMINGUES, Paulo de Tarso. Variações sobre o capital social. Almedina, 2013, p. 426.

32 Sobre o conceito, funções e regime legal do capital social cf. ROSMAN, Luiz Alberto Colonna. Op.

Cit. In: VENÂNCIO FILHO, Alberto; LOBO, Carlos Augusto da Silveira; ROSMAN, Luiz Alberto

Colonna. Op. Cit., pp. 365 e ss.

33 DOMINGUES, Paulo de Tarso. Op. Cit., p. 427.

34 NADAL, Apolinia Martinez. El aumento de capital con cargo a reservas y beneficios en la sociedad

anónima. Madri: Editorial McGraw-Hill, 1996.

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CONCLUSÃO

76. Diante do exposto, respeitosamente divirjo do Relator e da SEP no tocante à

sujeição dos lucros retidos na forma do artigo 196 da Lei nº 6.404/1976 aos limites do

artigo 199 daquele mesmo diploma. A retenção de lucros tem natureza distinta das

reservas, o que justifica certas divergências no tratamento dessas duas contas do

patrimônio líquido.

77. Essa divergência em nada impacta nas conclusões da SEP em seu relatório de

análise inicial, razão pela qual, ressalvado o ponto examinado neste voto, acompanho o

bem lançado voto do Diretor Relator e voto pela inadmissão do recurso no que se refere

à decisão de não abertura de Processo Administrativo Sancionador e pelo indeferimento

do pedido de refazimento das demonstrações financeiras da Companhia.

É como voto.

Rio de Janeiro, 2 de outubro de 2018

Gustavo Machado Gonzalez

Diretor

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