Oferta pública

PEDIDO DE AUTORIZAÇÃO PARA NEGOCIAÇÃO PRIVADA COM AÇÕES DE PRÓPRIA EMISSÃO – INSTRUÇÃO CVM 10/1980 e INSTRUÇÃO CVM 390/2003 – OI S.A. – PROC. RJ2014/11297

O Colegiado deu início à discussão do assunto, tendo ficado adiada sua decisão.

PEDIDO DE AUTORIZAÇÃO PARA NEGOCIAÇÃO PRIVADA COM AÇÕES DE PRÓPRIA EMISSÃO – INSTRUÇÃO CVM 10/1980 e INSTRUÇÃO CVM 390/2003 – OI S.A. – PROC. RJ2014/11297

Trata-se de pedido de autorização da Oi S.A. (“Companhia”) para dispensa do cumprimento de determinados requisitos da Instrução CVM nº 10/1980 (“Instrução 10”) e Instrução CVM nº 390/2003 (“Instrução 390”), no contexto do acordo (“Acordo”) negociado junto à Portugal Telecom SGPS S.A. (“Controladora”) que objetiva minimizar o impacto do inadimplemento, pela Rio Forte Investments S.A. (“Rio Forte”), dos títulos de sua emissão contribuídos ao capital social da Companhia na oferta pública de distribuição primária de ações (“Oferta”). O Acordo prevê, em resumo: (i) a transferência privada de ações ordinárias e preferenciais de emissão da Companhia detidas pela Controladora (“Ações Permutadas”) para a titularidade da PT Portugal SGPS S.A. e da Portugal Telecom International Finance BV (“Subsidiárias Oi”); (ii) a devolução dos títulos da Rio Forte detidos pelas Subsidiárias Oi à Controladora, pelo seu valor de face; e (iii) a outorga à Controladora, pela Companhia, de uma opção de compra das Ações (“Opção”). Para isso, a Companhia solicita dispensa do (i) art. 9º da Instrução 10, para permitir a transferência privada das Ações Permutadas; (ii) art. 2º, alínea “d”, da Instrução 10, para permitir a transferência, para a tesouraria da Companhia, de ações pertencentes a sua Controladora; (iii) art. 3º da Instrução 10 e art. 3º, inciso I, da Instrução 390, para fins de manutenção de ações em tesouraria acima do limite de 10%; (iv) art.

3º, inciso II, da Instrução 390, para permitir a transferência privada de ações à Controladora, caso a Opção seja exercida; (v) art. 3º, incisos III e IV, da Instrução 390, para fins de outorga da Opção à Controladora nos termos propostos; e (vi) art. 3º, inciso V, da Instrução 390, para afastar a necessidade de manutenção das Ações Permutadas em tesouraria como lastro da Opção. A Superintendência de Relações com Empresas – SEP, nos termos do RA/CVM/SEP/GEA-2/Nº 002/2015, manifestou-se contrariamente à possibilidade de transferência das Ações Permutadas à tesouraria da Companhia, em razão do disposto no art. 2º, alínea “d” c/c o art. 23 da Instrução 10. A área técnica destacou, ainda, que a Controladora estaria sendo beneficiada com o Acordo e que eventual dispensa de aplicação do art. 2° seria inédita, além de inconveniente e inoportuna. A área também foi contrária ao afastamento da exigência de manutenção das Ações Permutadas em tesouraria como lastro da Opção, conforme exigido pelo art. 3º, inciso V, da Instrução 390, por trazer riscos financeiros à Companhia. A SEP foi favorável às demais dispensas pleiteadas pela Companhia. Não obstante, a SEP sugeriu que, caso o Colegiado entenda por dar provimento ao pleito da Companhia, que o Acordo seja submetido à deliberação assemblear. A Superintendência de Registro de Valores Mobiliários – SRE também apresentou manifestação ao pedido da Companhia, por meio do Memorando nº 1/2015-CVM/SRE/GER-2.

No seu entendimento, o Acordo deveria ser tratado como hipótese de revogação da aceitação da Oferta, com restituição integral dos valores investidos, nos termos dos arts. 20 e 27 da Instrução CVM nº 400/2003 (“Instrução 400”), uma vez que o investimento da Controladora em títulos emitidos pela Rio Forte e a emissão da Opção seriam causas de modificação da Oferta. A Diretora-Relatora Luciana Dias inicia o seu voto afastando a sugestão da SRE. Na sua opinião, os arts. 20 e 27 da Instrução 400 garantem ao investidor a possibilidade de revogar a aceitação dada no âmbito de uma oferta ainda em andamento, diante de certas condições. No caso concreto, como o processo de distribuição já foi terminado, e a Oferta encerrada, os negócios jurídicos deles decorrentes estão sujeitos ao regime geral de invalidade previsto no Código Civil, que compete à autoridade jurisdicional apreciar. Quanto ao pleito propriamente dito, a Relatora é favorável ao deferimento dos pedidos de dispensa da Companhia, desde que o Acordo e todas as suas condições sejam objeto de deliberação pela assembleia geral de acionistas, conferindo-se aos titulares de ações preferenciais o direito de voto em tal deliberação.

No entender da Diretora, é comum que a CVM condicione a dispensa de aplicação de suas próprias regras ao cumprimento de certas obrigações adicionais e, no caso concreto, a legitimação do Acordo mediante a sua aprovação em assembleia geral seria condição proporcional à dispensa da restrição imposta pelo art. 2º, “d”, da Instrução 10. A Diretora aproveitou para destacar que a Instrução 10 e Instrução 390 foram objeto da Audiência Pública SDM nº 11/2013, que visava à unificação, ao aprimoramento e à modernização dessas Instruções. A Diretora registrou que um dos maiores méritos da proposta é justamente transferir à assembleia geral de acionistas a decisão sobre negociações com ações próprias quando os impactos da operação ou os riscos de que tal transação não seja comutativa sejam significativos. Ademais, a Relatora esclarece que o “Prospecto Definitivo de Oferta Pública de Distribuição Primária de Ações Ordinárias e Ações Preferenciais de Emissão da Oi” previa a conversão de ações preferenciais em ordinárias, de modo que os atuais acionistas preferencialistas da Companhia possuem a expectativa legítima de influenciar nas decisões políticas da Companhia. Tendo isso em vista, bem como o impacto do Acordo na estrutura de capital e controle da Companhia, a Relatora entende que se deva conferir aos detentores de ações preferenciais o direito de voto na deliberação acima mencionada. Por fim, a Relatora ressalta a necessidade de que seja observado o §1º do art.

115 da Lei nº 6.404/1976, especialmente por se tratar de transação com parte relacionada. O Colegiado, por unanimidade, acompanhando o voto da Relatora, decidiu conceder as dispensas pleiteadas pela Companhia, condicionadas (i) à aprovação do Acordo pela assembleia geral; e (ii) à concessão de direito de voto aos acionistas preferencialistas no referido conclave. Anexos VOTO DA RELATORA MANIFESTAÇÃO DA SEP MANIFESTAÇÃO DA SRE

Processo Administrativo nº RJ2014/11297

Reg. Col. nº 9537/2015

Interessado: Oi S.A.

Assunto: Pedido de dispensa de requisitos da Instrução CVM nº 10, de 1980 e da

Instrução CVM nº 390, de 2003

Diretora Relatora: Luciana Dias

Voto

1. Trata-se de pedido da Oi S.A. (“Oi” ou “Companhia”) para a dispensa da aplicação pela

CVM de diversos dispositivos das Instruções CVM nº 10, de 1980, e nº 390, de 2003 (“Pedido”),

com a finalidade de viabilizar a concretização do acordo (“Acordo”) firmado com a Portugal

Telecom SGPS S.A. (“PT SGPS”).

2. O Acordo tem como objetivo minimizar o impacto do inadimplemento, por parte da Rio

Forte Investments S.A., de títulos por ela emitidos no valor de €897 milhões (“Títulos”), os quais

faziam parte dos ativos da PT Portugal SGPS S.A. e da Portugal Telecom International Finance BV

(“Subsidiárias da Oi”), empresas que eram controladas pela PT SGPS e que foram contribuídas no

aumento de capital da Oi por meio de oferta pública de distribuição encerrada em 6.5.2014

(“Oferta”).

3. De forma resumida, o Acordo prevê:

i) a devolução, por meio das Subsidiárias da Oi, dos Títulos pelo seu valor de face à PT

SGPS, que entregaria, em contrapartida, 474.348.720 ações ordinárias e 948.697.440 ações

preferenciais de emissão da Oi (“Ações Permutadas”) – ou da CorpCo (companhia

resultante do processo de integração de ativos entre Oi e PT SGPS), se ocorrer após o

encerramento da incorporação de ações (“Permuta”)1; e

ii) a outorga não onerosa à PT SGPS de uma opção para recompra das Ações Permutadas ao

longo de 6 anos2, com possibilidade de exercício a qualquer tempo e pelo preço de

R$1,8529 e R$2,0104 por ação preferencial e ordinária, respectivamente, corrigidos pelo

CDI + juros de 1,5% ao ano (“Opção”).

1 O preço adotado para determinar o número de Ações Permutadas teria sido o preço médio ponderado por volume das

ações preferenciais de emissão da Oi nos 15 dias anteriores à divulgação do comunicado da PT SGPS a respeito dos

investimentos nos Títulos.

2 A quantidade de Ações Objeto da Opção diminui a taxas de 10% no primeiro ano e 18% ao ano nos cinco anos

subsequentes.

4. Para a consecução desse Acordo e considerando o disposto nas Instruções CVM nº 10, de

1980, e nº 390, de 2003, seria necessário que o Colegiado, nos termos do art. 23 da Instrução CVM

nº 10, de 19803, e do art. 6º da Instrução CVM nº 390, de 20034, autorizasse:

i) a transferência de forma privada das Ações Permutadas detidas pela PT SGPS para a

titularidade das Subsidiárias da Oi, o que demandaria a dispensa do art. 9º da Instrução

CVM nº 10, de 19805;

ii) a transferência, para a tesouraria da Companhia, de ações pertencentes ao seu acionista

controlador, a PT SGPS, vedada pelo art. 2º, alínea “d”, da Instrução CVM nº 10, de 19806;

iii) a manutenção em tesouraria de ações ordinárias e preferenciais em quantidade acima do

limite de 10% de ações de cada espécie e classe, o que demandaria a dispensa do art. 3º da

Instrução CVM nº 10, de 19807, para a Permuta, e do art. 3º, I, da Instrução CVM nº 390,

de 20038, para a Opção; no caso concreto, a porcentagem de ações em tesouraria

aumentaria de 2,94% das ações ordinárias e 1,27% das ações preferenciais para 19,52% e

17,85%, respectivamente;

iv) a transferência de forma privada das Ações Objeto da Opção a serem detidas pela Oi para a

titularidade da PT SGPS, se a Opção vier a ser exercida pela PT SGPS, vedada pelo art. 3º,

inciso II, da Instrução CVM nº 390, de 20038;

3 “Art. 23. Respeitado o disposto no Art. 2º, a CVM poderá, em casos especiais e plenamente circunstanciados,

autorizar, previamente, operações da companhia com as próprias ações que não se ajustarem às demais normas desta

Instrução”.

4 “Art. 6º A CVM poderá, em casos especiais e plenamente circunstanciados, autorizar, previamente, operações que

não se ajustarem às demais normas desta Instrução”.

5 “Art. 9º A aquisição de ações, para cancelamento ou permanência em tesouraria, e a respectiva alienação serão

efetuadas em bolsa, salvo se a companhia só tiver registro para negociar em mercado de balcão, vedadas as operações

privadas”.

6 “Art. 2º A aquisição, de modo direto ou indireto, de ações de emissão da companhia, para permanência em tesouraria

ou cancelamento, é vedada quando:

d) tiver por objeto ações não integralizadas ou pertencentes ao acionista controlador;”.

7 Art. 3º As companhias abertas não poderão manter em tesouraria ações de sua emissão em quantidade superior a 10%

(dez por cento) de cada classe de ações em circulação no mercado, incluídas neste percentual as ações existentes,

mantidas em tesouraria por sociedades controladas e coligadas.

8 Art. 3º A companhia que se utilizar da faculdade prevista no art. 2º deverá observar o seguinte:

I - o total das ações em tesouraria, aí incluídas e consideradas aquelas que a companhia poderia vir a adquirir mediante

o exercício, por si ou por contrapartes, de opções de compra ou de venda, não poderá ser superior a 10% (dez por cento)

de cada espécie ou classe de ações em circulação no mercado na data da autorização pelo Conselho de Administração

ou Assembléia Geral;

II – as operações com opções previstas nesta Instrução deverão ser efetuadas nos mercados onde são negociadas as

ações da companhia, sendo vedadas as operações privadas, ressalvadas aquelas referentes a plano de opções de compra

de ações, de que trata o § 3º do art. 168 da Lei no 6.404/76;

III - o prazo de vencimento das opções não poderá ser superior a 365 (trezentos e sessenta e cinco dias) corridos,

contados do dia da contratação da operação;

IV - as opções somente poderão ser exercidas nas datas de vencimento;

V – as opções de compra lançadas e as opções de venda adquiridas devem estar, obrigatoriamente, lastreadas em ações

em tesouraria durante o prazo de exercício das opções, ressalvada a faculdade de que trata o §4º do art. 2º;

v) a outorga da Opção à PT SGPS com prazo de vencimento superior a 365 dias corridos,

contados do dia da contratação da Opção e com possibilidade de exercício a qualquer

tempo pela PT SGPS, em conflito com o art. 3º, incisos III e IV, da Instrução CVM nº 390,

de 20038; e

vi) a dispensa do art. 3º, inciso V, da Instrução CVM nº 390, de 20038, que determina a

manutenção em tesouraria das ações objeto de opções.

5. De modo geral, a Oi argumenta que o Acordo seria benéfico à própria Companhia e a seus

acionistas porque:

i) a adoção de medidas judiciais contra a PT SGPS para reduzir os impactos do

inadimplemento poderia demorar anos e prejudicar os acionistas e a própria operação de

integração dos ativos entre Oi e PT SGPS;

ii) a Oi e seus acionistas ficariam livres dos efeitos negativos dos investimentos nos Títulos e

poderiam se beneficiar da recomposição de caixa decorrente da eventual alienação das

Ações Permutadas;

iii) haveria um aumento da participação relativa dos atuais acionistas na Companhia, em

função do “enxugamento” do número de ações da Oi em circulação; e

iv) a integridade do capital social e a proteção dos investidores e do mercado contra a

manipulação de preços das ações estariam preservadas pelas características da operação9.

6. Embora não diretamente envolvida no Pedido, mas devido à forte relação do Acordo com a

Oferta, a Superintendência de Registros de Valores Mobiliários (“SRE”) manifestou-se no presente

processo no sentido de que a Permuta poderia vir a restabelecer a equidade entre os acionistas,

atribuindo a cada qual uma participação no capital social na exata medida de sua efetiva

contribuição.

7. No entanto, para SRE, o Acordo não reestabeleceria a estrutura patrimonial prevista após a

conclusão da Oferta, pois o acionista teria recebido ações de uma Companhia com menos €897

milhões em caixa ou equivalentes. Isto teria ocorrido por falha informacional no prospecto da

Oferta.

8. Com relação à Opção, a SRE entendeu que o contrato conferiria à PT SGPS um tratamento

diferenciado de preço e condição de pagamento, pois, na essência, estaria sendo dada a

oportunidade ao controlador de integralizar as Ações Permutadas a preço inferior ao realizado na

Oferta e de forma parcelada.

9. A SRE parece sugerir que o Acordo fosse tratado como uma das hipóteses de revogação da

aceitação da Oferta, encerrada em 6.5.2014, com restituição integral dos valores investidos, nos

termos dos arts. 20 e 27 da Instrução CVM nº 400, de 2003.

10. A Superintendência de Relações com Empresas (“SEP”), após detalhada análise do Pedido

e dos Contratos de Permuta e de Opção, manifestou não haver óbice à concessão daquelas dispensas

9 Argumentou que essas seriam as justificativas para a vedação imposta pelo art. 30 da Lei nº 6.404, de 1976, à

negociação com ações de própria emissão, confirmadas pela Nota Explicativa nº 16, de 1980, referente à Instrução

CVM nº 10, de 1980.

que, em sua opinião, não trariam prejuízo ao mercado e ao espírito da lei e da norma: “(i)

negociação privada das ações e das opções, ao preço definido nos contratos; (ii) manutenção em

tesouraria de valores acima dos 10% estipulados na norma, enquanto permanecerem válidas as

Opções outorgadas; (iii) permissão para manter a Opção válida por mais de 365 dias e para que

possa ser exercida antes do prazo contratual (prazo máximo para exercício); e (iv) reconhecimento

de que há saldo de Reservas e Lucros para garantir a operação preservando o capital” (fl. 550).

11. Por outro lado, a SEP entendeu que não seria razoável conceder permissão para que a

Companhia deixasse de manter em tesouraria a quantidade de ações necessária para lastrear a

Opção (como exige o art. 3º, V da Instrução CVM nº 390, de 2003). Sua preocupação é que, caso a

ação suba acima do preço de exercício acordado, haveria interesse por parte da PT SGPS em

exercer a Opção e a Oi teria que arcar com os prejuízos decorrentes de uma venda a descoberto, o

que traria riscos financeiros “sem benefício evidente”. Essa necessidade de lastro impediria que a Oi

alienasse ou cancelasse as Ações Permutadas, como parece ser sua intenção.

12. Com relação à permissão para negociação com ações do acionista controlador – que

demandaria a dispensa do art. 2º, alínea “d”, da Instrução CVM nº 10, de 1980 – a SEP concluiu

pela não concessão de dispensa, alegando, resumidamente, que:

i) a PT SGPS seria a controladora da Oi, de acordo com manifestação do próprio Colegiado

no âmbito do Processo CVM nº RJ2013/10913, deliberado em 25.3.2014, e não haveria

precedente que dispensasse a vedação de aquisição pela companhia de ações pertencentes a

seu controlador;

ii) somente seria conveniente renunciar à vedação de aquisição de ações do controlador se

fosse possível determinar que o Acordo foi feito em benefício da Oi e de todos seus

acionistas, sem privilégios ao acionista controlador;

iii) haveria uma série de indícios, em sua opinião, de que o Acordo teria sido estruturado em

benefício da PT SGPS:

a. a outorga da Opção seria um benefício exclusivo ao controlador e, embora a Oi

alegue que há condições restritivas a serem respeitadas pela PT SGPS durante o

prazo permitido para o exercício da Opção, aquele benefício não foi estendido aos

demais acionistas;

b. o Acordo eximiria10, sem aprovação assemblear, a PT SGPS de suas

responsabilidades pela integralização de capital com ativos com vício oculto, nos

termos do art. 10 da Lei nº 6.404, de 1976, uma vez que manteria o laudo de

avaliação dos ativos integralizados na Oi “íntegro”11;

10 Com base na cláusula 5.1 do acordo de permuta: “Quitação: Sujeita ao Fechamento, na forma aqui prevista, o PT

Finance, a PT Holding, a CorpCo e a Oi outorgam, diante da consumação da Permuta, ampla, rasa, geral e

irrevogável quitação à PT SGPS, e aos administradores da PT SGPS, em relação à realização das aplicações

financeiras nos Títulos e de sua posterior utilização para a finalidade de Contribuição ao Aumento de Capital da Oi,

nada tendo a reclamar, no presente, no passado ou futuro a esse respeito, sob qualquer pretexto, incluindo omissões ou

incompletude de informações relacionadas especificamente aos Títulos, sua situação e riscos envolvidos, ressalvado

exclusivamente o disposto na Cláusula 5.2.1.”

11 De acordo com a SEP, o laudo de avaliação dos ativos conferidos ao capital da Oi poderia ser questionado pelo fato

de que um dos ativos (potencialmente um dos mais expressivos e líquidos) teve suas características avaliadas

incorretamente; essa diferença na avaliação dos ativos integralizados na Oi poderia ser maior do que o valor de face dos

Títulos quando analisados separadamente e, simplesmente, reverter a operação em relação aos Títulos poderia ser

medida insuficiente.

c. as Opções valeriam R$411 milhões contabilmente; e

d. a Opção seria, em essência, uma forma de integralização a prazo da Oferta, ou de

cessão de ações em garantia, até com maiores vantagens que estas, pois a PT SGPS

não teria a obrigação de adquirir as Ações Permutadas.

13. Caso o Colegiado discorde do seu entendimento de que não é possível aprovar as dispensas

discutidas acima, a SEP entende que, por se tratar de assunto diretamente relacionado à Oferta que

teve origem na assembleia geral que decidiu aumentar o capital da Companhia e que analisou a

integralização dos ativos que se busca reverter com o Acordo, a Companhia deveria ter permitido a

seus acionistas opinarem sobre este Acordo, por meio de assembleia geral. Nesse sentido, a SEP

cita o fato de a PT SGPS ter submetido o assunto à assembleia de acionistas.

14. A SEP menciona ainda que é competência exclusiva da assembleia geral aprovar o laudo

que confere bens ao capital da companhia, bem como outras operações societárias; prossegue

argumentando que as condições e informações existentes no momento da aprovação do laudo de

avaliação e do aumento de capital, pela assembleia geral da Companhia, não mais existem; e

finaliza entendendo que “[n]ão parece razoável que a administração tome decisões desse porte, em

nome dos acionistas, sem consultá-los formalmente” (fl. 550).

15. Antes de analisar os pedidos da Oi, entendo ser pertinente lembrar, em resposta às

conclusões da SRE, que a subscrição de ações, realizada por meio da Oferta encerrou-se em

6.5.2014, com a divulgação do “Anúncio de Encerramento de Oferta Pública”12. Desde então, a

apreciação de eventual nulidade ou ineficácia do negócio de subscrição das ações não compete à

CVM.

16. A CVM tem amplos poderes, atribuídos por diversos dispositivos da Lei nº 6.385, de 1976,

em relação à distribuição pública de valores mobiliários. Esta autarquia autoriza, por meio do

registro, o emissor de valores mobiliários (art. 21), a própria oferta (art. 19), bem como o exercício

de atividades relacionadas à intermediação e outros serviços necessários à realização da oferta (art.

16). A CVM tem poderes ainda para determinar a suspensão ou cancelamento de tais ofertas, caso

haja qualquer irregularidade (art. 20 e art. 8º, §1º, II).

17. Os arts. 20 e 27 da Instrução nº 400, de 2003, são exemplos da aplicação desses poderes de

regulamentação das ofertas de valores mobiliários conferidos à CVM pela Lei nº 6.385, de 1976.

Ambos dão ao investidor a oportunidade de revogar a aceitação dada a uma oferta diante de

alterações em suas condições no período em que essa oferta ainda não foi encerrada.

18. Mas, uma vez terminado o processo de distribuição, os negócios jurídicos deles

decorrentes estão sujeitos ao regime geral de invalidade previsto no Código Civil13. Por isso, a

12 Que informou a emissão de 2.262.544.570 ações ordinárias e 4.525.089.141 preferenciais, aos preços de R$2,17 e

R$2,00, respectivamente, totalizando uma operação de R$13.959.899.998,90.

13 O regime da nulidade é regulado pelos artigos 166 a 169 do Código Civil e o de anulabilidade pelos art. 170 a 184 –

destaca-se os comandos mais importantes:

“Art. 166. É nulo o negócio jurídico quando:

I - celebrado por pessoa absolutamente incapaz;

II - for ilícito, impossível ou indeterminável o seu objeto;

III - o motivo determinante, comum a ambas as partes, for ilícito;

IV - não revestir a forma prescrita em lei;

V - for preterida alguma solenidade que a lei considere essencial para a sua validade;

VI - tiver por objetivo fraudar lei imperativa;

nulidade ou a anulabilidade do negócio jurídico de subscrição de ações, ainda que tal contrato tenha

origem em uma distribuição pública, deve ser declarada pelo Poder Judiciário e não pela CVM –

isso é verdade mesmo quando a CVM entenda que houve vícios no processo de oferta não

identificados à época da distribuição. Não há na Lei nº 6.404, de 1976, ou na Lei nº 6.385, de 1976,

qualquer dispositivo que permita interpretar de outra maneira.

19. No caso específico da Oi, a CVM pode e deve averiguar a responsabilidade administrativa

da Companhia, de seus administradores, de seus controladores, dos coordenadores da oferta e dos

responsáveis por elaborar o laudo de avaliação dos ativos convertidos ao capital da Oi por eventuais

irregularidades no processo de distribuição, nas informações prestadas por meio do prospecto, na

conduta de tais agentes, e na diligência e lealdade com que foi conduzido o processo de negociação

da operação ou de elaboração do laudo, imputando aos eventuais responsáveis sanções

administrativas.

20. No entanto, ainda que a CVM, no futuro, depois de encerrado eventual processo

administrativo sólido e pautado pela ampla defesa, venha a concluir que houve alguma

irregularidade e, por isso, venha a punir administrativamente alguns desses agentes, a CVM não tem

poderes para determinar a revogação da aceitação, a nulidade da subscrição de ações, o

desfazimento do aumento de capital ou da integralização dos bens, tampouco a indenização dos

investidores prejudicados. Essas são prerrogativas do Poder Judiciário.

21. Com isso, refuto a possibilidade, trazida pela SRE, de determinar o desfazimento da

subscrição de ações ocorridas em decorrência da Oferta.

22. Passando à análise do Pedido propriamente dito, gostaria de ressaltar inicialmente que não

me parece que a análise sobre a possibilidade de dispensas de requisitos das Instruções CVM nº 10,

de 1980, e nº 390, de 2003, deva envolver considerações a respeito da conveniência, para a Oi e

para os seus acionistas, da operação de integração de ativos, da Oferta ou do Acordo.

23. Via de regra, considerações sobre a conveniência de uma operação devem ser feitas pelos

administradores e acionistas. A CVM deve tentar evitar se substituir a essas pessoas no julgamento

de se algo é bom ou ruim, conveniente ou não para companhia. Sempre que for adequado aplicar a

business judgement rule, a análise de mérito sobre uma decisão deve ser evitada.

24. Conforme já me manifestei em outro processo14 que também tratava de dispensas à

Instrução CVM nº 10, de 1980, a análise da decisão sobre a realização dessas operações e sobre a

VII - a lei taxativamente o declarar nulo, ou proibir-lhe a prática, sem cominar sanção”.

“Art. 167. É nulo o negócio jurídico simulado, mas subsistirá o que se dissimulou, se válido for na substância e na

forma”.

“Art. 168. As nulidades dos artigos antecedentes podem ser alegadas por qualquer interessado, ou pelo Ministério

Público, quando lhe couber intervir.

Parágrafo único. As nulidades devem ser pronunciadas pelo juiz, quando conhecer do negócio jurídico ou dos seus

efeitos e as encontrar provadas, não lhe sendo permitido supri-las, ainda que a requerimento das partes”.

“Art. 171. Além dos casos expressamente declarados na lei, é anulável o negócio jurídico:

I - por incapacidade relativa do agente;

II - por vício resultante de erro, dolo, coação, estado de perigo, lesão ou fraude contra credores”.

“Art. 177. A anulabilidade não tem efeito antes de julgada por sentença, nem se pronuncia de ofício; só os interessados

a podem alegar, e aproveita exclusivamente aos que a alegarem, salvo o caso de solidariedade ou indivisibilidade”.

14 Processo Administrativo CVM nº RJ2011/1532, julgado em 14.6.2011: “[a]ssim como os demais atos de

administração, a decisão sobre a realização dessas operações e sobre a fixação das condições, inclusive seu preço,

estarão sujeitas ao escrutínio dos deveres fiduciários estabelecidos nos art. 153 e seguintes da Lei n.º 6.404/76 e nos

deveres e responsabilidades do acionista controlador, previstos nos arts. 116 e seguintes do mesmo documento. Estes

fixação das condições é da administração e dos acionistas e estão sujeitas ao escrutínio dos deveres

fiduciários estabelecidos nos art. 153 e seguintes da Lei nº 6.404, de 1976 e nos deveres e

responsabilidades do acionista controlador, previstos nos arts. 116 e seguintes do mesmo

documento. A análise dos deveres fiduciários é a oportunidade mais adequada e traz melhores

balizas para lidar com a questão de conveniência e condições dessas operações.

25. No entanto, quando analisadas as dispensas das Instruções CVM nº 10, de 1980, e nº 390,

de 2003, as preocupações me parecem diferentes. Não encontrei em nenhum dos precedentes desta

casa que tratam de autorizações de transferências privadas de ações uma análise sobre o mérito ou

conveniência da operação que deu origem àquela transferência. Também não vejo motivos para

fazer essa análise nesse caso específico.

26. Assim, tratarei dos pedidos de dispensa feitos pela Oi analisando a compatibilidade do

Acordo com aquilo que o art. 30 da Lei n.º 6.404, de 1976, e as Instruções CVM nº 10, de 1980, e

nº 390, de 2003, buscaram proteger.

27. Nos termos do art. 9º da Instrução CVM n.º 10, de 1980, a alienação das ações de emissão

das companhias abertas deve ser realizada em bolsa de valores. Essa exigência reflete algumas

preocupações do regulador. Primeiro, o ambiente bursátil tende a conferir maior transparência para

essas operações. As negociações públicas também protegem a companhia em relação ao preço de

tais operações, ou seja, evitam que a companhia seja prejudicada por comprar ou vender ações a

preços, respectivamente, maiores ou menores que os de mercado15. Finalmente, as negociações

públicas garantem tratamento equitativo aos acionistas da companhia.

28. No entanto, a Instrução CVM n.º 10, de 1980, reconhece que há situações na vida das

companhias que podem justificar o afastamento desta regra. Assim, o art. 23 da Instrução CVM n.º

10, de 1980, confere à CVM a possibilidade de autorizar, em casos especiais e plenamente

circunstanciados, a dispensa de certos requisitos desta instrução.

29. O art. 6º da Instrução CVM nº 390, de 2003, tem provisão semelhante, de acordo com a

qual a CVM pode, em casos especiais e plenamente circunstanciados, autorizar previamente,

operações que não se ajustarem às normas de referido documento.

30. Portanto, desde que seja demonstrada e justificada a excepcionalidade do caso e que os

bens jurídicos resguardados pelas regras da qual se pede dispensa estejam protegidos de outra

forma, a CVM pode dispensar uma regra criada pela própria autarquia.

31. Os precedentes da CVM reconhecem a excepcionalidade exigida pelo art. 23, da Instrução

CVM n.º 10, de 1980, em diversas situações. Situações em que a companhia entrega ações de sua

emissão como parte do pagamento do preço de ativos e serviços são muito mais comuns do que a do

presente caso. No entanto, não vejo um impedimento legal para que oposto ocorra, ou seja, para que

a companhia receba suas ações em troca de um ativo. Essas operações são mais raras e exigem um

escrutínio ainda maior, mas não estão proibidas.

32. No caso em análise, existe uma lógica econômica que justifica o recebimento de ações

próprias em troca de um bem, uma vez que o que se tenta por meio do Acordo é a reversão dos

efeitos de parte de um aumento de capital integralizado com o ativo que se está devolvendo. Assim,

são os mecanismos adequados e as melhores balizas para lidar com a questão de conveniência e condições dessas

operações.”

15 Ver voto do Presidente Marcelo Trindade no pedido de autorização para negociação privada de ações de própria

emissão sob tratamento confidencial - Companhia Vale do Rio Doce, Reg. Nº 5522/07, julgado em 14 de junho de

2007.

entendo que o presente pedido é justificado e está suficientemente circunstanciado, de modo que

pode ser analisado no contexto do art. 23 da Instrução CVM n.º 10, de 1980, e do art. 6º da

Instrução CVM nº 390, de 2003.

33. As análises de dispensas com base nesses artigos em geral analisam se os objetivos dessas

regras foram atingidos por outros meios. Assim, verifica-se se (i) a operação foi realizada com

níveis de transparência adequados; (ii) o processo de determinação do preço atribuído às ações foi

adequado; e (iii) os acionistas da companhia foram tratados de forma equânime.

34. Com base nos precedentes da casa e no impacto que tais dispensam poderiam causar no

mercado, a própria SEP entendeu que algumas dispensas, se concedidas, não impactariam de forma

negativa o mercado e nem iriam de encontro ao racional dessas instruções. Com relação a estas

dispensas, entendo desnecessário tecer considerações a respeito. Acompanho a SEP em seus

entendimentos e nas dispensas concedidas.

35. A SEP apontou, entretanto, como principais impeditivos para a aprovação da Operação por

parte da CVM, os fatos de (i) a Permuta estar sendo realizada com ações pertencentes a um dos

acionistas que fazem parte do grupo de controle, o que estaria expressamente vedado pelo art. 2º,

“d”, da Instrução CVM nº 10, de 1980; e de (ii) a Opção outorgada a esse mesmo acionista não

prever a necessidade de manutenção de ações em tesouraria para lastreá-la, uma exceção ao art. 3º,

V, da Instrução CVM nº 390, de 2003. Segundo a área técnica, nos moldes em que a Operação foi

desenhada, poderia haver indícios de concessão de privilégios ao acionista controlador, a PT SGPS.

36. Concordo com a SEP, de que a PT SGPS seja um dos membros do grupo que controla a

Oi, conforme decidido por este Colegiado no Processo CVM nº RJ2013/10913. No entanto, acredito

que haja razões para reconsiderar ambas as análises sobre o cabimento das dispensas acima

mencionadas.

37. Em relação à dispensa de cumprimento do art. 2º, alínea “d”, da Instrução CVM n.º 10, de

1980, conforme apontado pela SEP, este é o primeiro caso em que se discute a negociação de ações

de própria emissão em operação cujas condições se aplicam exclusivamente ao controlador.

38. Em outros casos em que a CVM permitiu que a companhia negociasse ações próprias com

o controlador, estava-se diante de operações em que, por conta da aplicação da Instrução CVM n.º

361, de 2002, o acionista controlador estava sendo tratado exatamente nas mesmas condições em

que os demais acionistas destinatários da oferta pública de aquisição16.

39. Em muito, a dispensa concedida nesses precedentes tinha por base os termos da Nota

Explicativa n.º 16, de 1980, na qual o legislador original explica porque, ao regulamentar o art. 30

da Lei n.º 6.404, de 1976, impôs a restrição do art. 2º, “d”, da Instrução CVM n.º 10, de 1980, a

qual originalmente não consta do comando legal: “[a] ampla gama de deveres impostos ao

acionista controlador, por força do natural acesso às fontes decisórias da sociedade, recomenda o

afastamento de suas ações para os efeitos de aquisição pela companhia, de modo a evitar o

surgimento de situações de privilégio perante a comunidade acionária”.

40. A SEP entendeu que havia indícios de que o Acordo concedia privilégios à PT SGPS e, por

isso, a restrição do art. 2º, “d”, da Instrução CVM n.º 10, de 1980, deveria ser mantida.

16 Processo Administrativo n.º RJ2012/1810, apreciado em 2.5.2012 e Processo Administrativo n.º RJ2011-1532,

apreciado em 14.6.2011.

41. Tenho duas observações em relação a esse entendimento. Primeiro, acredito que no

presente caso há circunstâncias que justificam a realização de negócio entre a Companhia e um de

seus controladores, uma vez que tal negócio reverte ao patrimônio da Oi os Títulos que foram

vertidos ao seu capital social pela PT SGPS. Assim, se somente referida empresa integralizou os

Títulos, parece justificável que somente em relação a ela se realize a Permuta. A segunda

observação é de que tenho dúvidas de que os indícios de privilégios são tão robustos como

apontados pela área técnica.

42. Na minha leitura, o principal argumento para justificar a existência de privilégios é o fato

de que o Acordo estaria permitindo ao controlador preservar a operação de combinação de ativos

realizada entre a Companhia e a PT SGPS17 – ao não questionar a validade da manutenção da

integridade do Laudo de Avaliação que, segundo a SEP, teria restado prejudicado após a descoberta

da existência desses Títulos – em condições não extensíveis aos demais participantes, notadamente

pelo recebimento da Opção, que permitiria à PT SGPS a recomposição da participação perdida em

até 6 anos.

43. Em certa medida, o Acordo preserva a operação de combinação de ativos entre PT SGPS e

Oi, mas eu não vejo como ele, por si só, tenha a capacidade de preservar ou de proteger tal operação

de uma maneira mais robusta que o seu atual status jurídico. O Acordo não impede, no âmbito

administrativo, a apuração das responsabilidades por eventuais ilícitos ocorridos no curso da

operação de combinação de ativos entre Oi e PT SGPS, nem impede que os investidores que

subscreveram ações na oferta pública recorreram ao Judiciário para obter a tutela que acreditam lhes

ser devida.

44. Dessa forma, o Acordo não afeta a capacidade da CVM de averiguar o cumprimento dos

deveres de lealdade e diligência dos administradores da Oi nas operações societárias relacionadas

ao aumento de capital ou à negociação do próprio Acordo, tampouco impõe qualquer obstáculo à

avaliação da conduta dos intermediários que elaboraram o laudo de avaliação e atuaram na Oferta.

O Acordo também não altera a possibilidade de os acionistas questionarem a conduta de todos esses

profissionais ou pleitearem indenizações por eventuais prejuízos no Poder Judiciário18.

45. Por fim, o Acordo também não impede que a própria Oi demande judicialmente a PT

SGPS em relação a quaisquer vícios relacionados à operação de integração de ativos ou ao laudo de

avaliação utilizado para integralização dos ativos da PT SGPS19. A única quitação que realmente

está sendo dada por meio da Permuta é a da Oi, das Subsidiárias da Oi e da CorpCo “em relação à

realização das aplicações financeiras nos Títulos e de sua posterior Contribuição ao Aumento de

Capital da Oi” – o texto da cláusula contratual prossegue limitando a referida quitação “[às]

omissões ou incompletude de informações relacionadas especificamente aos Títulos”. E essa

quitação tem sentido na medida em que os Títulos estão sendo transferidos à PT SGPS e, portanto,

não integrarão mais o patrimônio da Oi.

17 De acordo com o RA/CVM/SEP/GEA-2/nº 2/2015: “185. Já os benefícios são bem claros e mensuráveis. 186. O

primeiro é considerar que o Laudo de Avaliação manteria sua integridade, na hipótese de perda de seu ativo mais

líquido. Essa lógica faz parte da estratégia de considerar a oferta como fato consumado”.

18 Da Lei nº 6.404, de 1976: “Art. 159. Compete à companhia, mediante prévia deliberação da assembleia-geral, a ação

de responsabilidade civil contra o administrador, pelos prejuízos causados ao seu patrimônio.

§7º A ação prevista neste artigo não exclui a que couber ao acionista ou terceiro diretamente prejudicado por ato de

administrador”.

19 A quitação referente aos Títulos não atinge o laudo de avaliação elaborado pelo Banco Santander (Brasil) S.A. e

aprovado em assembleia geral de acionistas de 27,3,2014, uma vez que não foi conferida qualquer quitação ao Banco

Santander (Brasil) S.A. ou mesmo à PT SGPS em relação aos demais ativos integralizados no capital da Oi.

46. Além disso, como em qualquer outra transação extrajudicial, a outorga de quitação é

inerente ao Acordo, que tem justamente por objetivo encerrar o conflito entre as partes contratantes,

por meio do ajuste de suas recíprocas pretensões. Ou seja, a outorga da quitação, nos termos acima

reproduzidos, faz parte do cálculo feito pela administração da Oi quanto à conveniência de celebrar

uma solução negocial para o seu conflito com a PT SGPS, em vez de iniciar o litígio judicial, o que

diz respeito, portanto, ao próprio mérito do Acordo.

47. Considero que há outros dados que dificultam mais a revisão da operação de combinação

de ativos do que o Acordo, tais como o estágio de implementação da operação e o fato de a Oi já ter

alienado parte dos ativos convertidos ao seu capital social por meio da operação quando vendeu à

Altice os ativos das operações conduzidas pela PT em Portugal e na Hungria (“Celebração de

Contrato de Compra e Venda de Ações PT Portugal com Altice” e “Aprovação na Assembleia

Geral da PT SGPS da Alienação de Ações da PT Portugal para Altice”, conforme fatos relevantes

de 9.12.2014 e 22.1.2015, respectivamente).

48. Por isso, não considero que a preservação da operação de combinação de ativos entre Oi e

PT SGPS possa ser considerada uma vantagem para a PT SGPS. O que o Acordo faz é trocar os

Títulos por uma certa quantidade de ações emitidas pela Oi, evitando que as partes discutam no

Judiciário, possivelmente por anos, a integralização de parte das ações da Oi feita pela PT SGPS na

Oferta.

49. Um segundo argumento utilizado tanto pela SEP20 quanto pela SRE21 é de que bastaria tão

somente a Permuta para, em tese, por fim ao impasse dos Títulos – ou seja, bastaria que a Oi

entregasse os Títulos e a PT SGPS entregasse as Ações Permutadas. Não seria necessário que a Oi

tivesse conferido à PT SGPS a Opção de recompra das Ações Permutadas. Assim, a Opção, da

maneira como foi outorgada, seria um benefício particular conferido à PT SGPS.

50. Embora seja verdade que para a Oi bastava a Permuta para que a questão dos Títulos fosse

resolvida, é bastante razoável que a Opção tenha sido uma condição imposta pela PT SGPS, sem a

qual o Acordo não teria sido concluído – não é impossível portanto que a Opção seja resultado da

comutatividade do negócio. E realmente o desenho básico da Opção parece ter como único objetivo

dar a oportunidade à PT SGPS de desfazer a Permuta – ambas as operações, Permuta e Opção,

tiveram por base os mesmos valores para as ações, referenciados em uma média de mercado, e têm

como objeto a mesma quantidade de ações.

51. Não é demais lembrar aqui que muitos dos precedentes da CVM autorizam a alienação

privada de ações de emissão própria quando ela é feita a valor de mercado ou sob a condição de que

ela seja feita a valor de mercado. Isto porque a formação transparente do valor de mercado é um dos

mecanismos que podem proteger a companhia de maus negócios22.

20 “187. As opções, segundo a própria Companhia, valem R$ 411 milhões. A devolução do ativo com vício redibitório e

o recebimento das ações emitidas, em tese, poderiam sanar a questão, de forma bastante simplificada, mas há a

outorga de ativos em valor expressivo à PT SGPS”.

21 “Analisando apenas os aspectos do Contrato de Permuta, entendemos que a permuta em si reequilibra a equidade

entre os acionistas atribuindo a cada qual uma participação no capital social da Companhia na exata medida de sua

contribuição efetiva. Eliminam-se, assim, os efeitos causados pela contribuição dos Títulos Rio Forte, de conhecimento

do subscritor PT SGPS e não dos demais subscritores”.

22 Proc. CVM n.º 2008-12855, Copasa, rel. Diretor Marcos Pinto, j. 05.05.2009; Proc. CVM n.º 2008-12392, Randon

S.A, rel. Diretor Otavio Yazbek, j. 14.07.2009; Proc. CVM n.º RJ2009-5962, CSN, rel. Diretor Marcos Pinto, j.

23.06.2009; e Proc. CVM n.º 2007-14993, ALL.

52. Além disso, há certas restrições para a PT SGPS impostas pelo Acordo. A principal, em

minha opinião, é o fato de a PT SGPS não poder adquirir ações da Oi por outro meio que não a

Opção nos próximos 6 anos. Ou seja, se a PT desejar recompor sua posição no capital da Oi, ela terá

que fazê-lo exercendo a Opção (ou seja, revertendo a Permuta), ainda que as ações estejam sendo

negociadas a valores mais baixos no mercado.

53. A PT SGPS também não pode, sem o prévio consentimento da Oi, “ceder ou de qualquer

forma transferir, total ou parcialmente, direta ou indiretamente, a Opção de Compra, bem como

não poderá criar ou outorgar quaisquer direitos decorrentes da Opção de Compra, ou ainda,

outorgar garantias sobre a Opção de Compra”23, embora possa transferi-la a uma subsidiária

integral.

54. Enfim, há bons elementos para entender que a Opção não é desproporcional à Permuta e

que, portanto, o Acordo como um todo pode ser um negócio comutativo.

55. No entanto, determinar se um contrato é comutativo é sempre uma tarefa complexa, pois

leva em conta inúmeros aspectos muito difíceis de serem analisados sob o ponto de vista do

regulador24. Via de regra, a CVM verifica se as condições em que tal contrato foi negociado pelos

administradores da companhia e aprovado por seus órgãos, de alguma maneira, levantam qualquer

dúvida sobre sua adequação.

56. A CVM decidiu inúmeras vezes que a negociação entre partes independentes é uma das

maneiras mais comuns de verificar se as condições de negociação de um contrato corroboram a

presunção comutatividade de um negócio. No entanto, aqui se trata de uma transação entre

controlada e uma de suas controladoras, de modo que não é possível daí inferir a comutatividade do

Acordo.

57. Por isso, eu compartilho e corroboro o entendimento da SEP de que todas as condições do

Acordo seriam mais bem avaliadas pelos acionistas que pela CVM, uma vez que ele não passou por

um processo de negociação por partes independentes.

58. Aliás, essa é a proposta que vem sendo discutida por meio da Audiência Pública SDM nº

11, de 2013, encerrada em 2.2014, que propõe a unificação e o aprimoramento da Instrução CVM

nº 10, de 1980, e da Instrução CVM nº 390, de 2003, bem como a modernização de seus

dispositivos, a fim de incorporar precedentes do Colegiado e de harmonizá-las com normas

internacionais e recomendações da OICV/IOSCO25.

59. A meu ver, um dos maiores méritos da proposta de reforma em discussão é transferir do

conselho de administração para a assembleia geral de acionistas a decisão sobre negociações com

23 Cláusula 5.5 do Contrato de Opção de Compra de Ações e Outras Avenças (fl. 62).

24 Por essas razões, em muitas situações a CVM não adentra ao mérito da discussão sobre o preço justo dispensando em

determinadas operações a obrigação de apresentação de laudo de avaliação quando o preço houver sido negociado de

maneira independente entre as partes, cf.: “A CVM decidiu inúmeras vezes que a negociação entre partes independentes

deve ser aceita como indicadora de preço justo, e chegou até a autorizar a dispensa de apresentação de laudo de

avaliação com base nessas negociações”, Processo CVM RJ-2007-3296, Presidente Maria Helena Santana, j.

31.10.2007.

25 Segundo o Edital de Audiência Pública SDM nº 11/13: “As Minutas resultam principalmente da experiência da CVM

na aplicação das normas sobre o tema. Ao apreciar casos concretos, o colegiado da CVM sinalizou a necessidade de

reformas normativas, as quais a presente proposta busca endereçar. As Minutas também receberam influência

significativa do Report on Stock Repurchase Programs, da OICV/IOSCO (“Relatório IOSCO”), e de normas

estrangeiras aplicáveis a recompras de ações e a negociações de derivativos referenciados em ações”.

ações próprias quando os impactos da operação sejam grandes ou os riscos de que tal transação não

seja comutativa sejam significativos.

60. Em certa medida, essa proposta também transfere da CVM para os acionistas a decisão

sobre a adequação das condições desses negócios, uma vez que flexibiliza os parâmetros

estabelecidos na Instrução CVM nº 10, de 1980, mas submete as operações relevantes ou com

potencial danoso à aprovação dos acionistas. Esta é uma grande evolução em termos de governança

para as companhias brasileiras.

61. Por isso, a minuta proposta, em seu art. 3º, exige que a assembleia geral aprove

previamente os negócios com ações próprias: (i) que tiverem por objeto mais de 5% de uma classe

ou espécie; (ii) que forem realizadas fora de mercado organizado e com preços que variem mais de

10% em relação às cotações de mercado; (iii) que possam influenciar a composição do controle; e

(iv) cuja contraparte do negócio seja uma parte relacionada à companhia. Estivesse em vigor a

proposta, o Acordo incidiria não em uma das hipóteses do art. 3º, mas em todas elas.

62. Tendo em vista o exposto, em especial as circunstâncias que justificam a existência de um

negócio com ações próprias por meio do qual um dos membros do grupo de controle tem condições

não estendidas aos demais acionistas, entendo que a melhor solução para legitimar o Acordo, bem

como para averiguar a conveniência e adequação de seus termos e condições, seja submetê-lo à

aprovação da assembleia geral de acionistas.

63. Essa solução também resolveria a preocupação da área técnica de que, com relação à

aprovação do Acordo pelo conselho de administração, “[n]ão [seria] razoável aceitar que o

benefício ficaria descaracterizado porque os ‘representantes’ do sócio se abstiveram de votar nas

RCAs que deliberaram pela aceitação do Acordo, até porque seria irrazoável que, uma vez

aprovado o Acordo na Assembleia Geral da PT SGPS, seus ‘representantes’ agissem de forma

contrária a essa decisão nas RCAs citadas”.

64. Não é inédito ou mesmo incomum que a CVM, ao conceder dispensas pleiteadas por

participantes do mercado, condicione-as ao cumprimento de certas obrigações adicionais com o

objetivo de proteger os bens jurídicos que eram resguardados pelos comandos dos quais se pede

isenção26. Acredito que a exigência de aprovação do Acordo pela assembleia geral seja condição

proporcional à dispensa da restrição imposta pelo art. 2º, “d”, da Instrução CVM nº 10, de 1980, e

proteja o julgamento sobre a comutatividade.

65. Adicionalmente, entendo que as dispensas também deveriam ser condicionadas à

atribuição do direito de voto aos atuais acionistas preferencialistas da Companhia.

66. Isso porque o Acordo não está dissociado do aumento de capital por meio do qual os

Títulos foram integralizados no capital da Oi. E desse fato nascem duas ponderações relevantes.

67. A primeira é que “Prospecto Definitivo de Oferta Pública de Distribuição Primária de

Ações Ordinárias e Ações Preferenciais de Emissão da Oi”, de 28.4.2014, vincula a Companhia à

expectativa dos participantes de que, como parte da reorganização societária da qual o aumento de

capital fazia parte, “cada ação ordinária de emissão da Companhia ser[i]á substituída por uma

nova ação ordinária de emissão da CorpCo e cada ação preferencial de emissão da Companhia

26 Ver decisões do colegiado no âmbito dos Processos Administrativos CVM nº RJ2011/14068, em 17.4.2012,

RJ2007/10205 e outros, em 31.3.2009 (dispensa do art. 35 da Instrução CVM nº 391, de 2003); RJ2012/9843, em

22.11.2012 (dispensa de requisitos da Instrução CVM nº 10, de 1980); RJ2004/5125, em 25.1.2005 (dispensa do art. 34

da Instrução CVM nº 361, de 2002) e RJ2014/1503, em 30.4.2014 (dispensa de requisitos da Instrução CVM n 400, de

2003).

ser[i]á substituída por 0,9211 nova ação ordinária de emissão da CorpCo.” e “ser[iam] tomadas

medidas para a adesão da CorpCo ao Novo Mercado da BM&FBOVESPA, condicionadas à

aprovação da Incorporação de Ações da Companhia”.

68. Assim, os acionistas que adquiriram ações preferenciais da Oi passariam a ter direito de

voto na CorpCo. Ou seja, os acionistas ordinaristas e preferencialistas têm uma expectativa de

influenciar nas decisões políticas da Oi.

69. A segunda é que a decisão a ser tomada a respeito do Acordo pela assembleia geral terá

impacto na estrutura de capital da Companhia e no equilíbrio de forças entre os seus acionistas

controladores e assim afetará indistintamente os acionistas ordinaristas e preferencialistas.

70. Tendo em vista a expectativa legítima dos preferencialistas de participar das decisões

políticas da Companhia, bem como o impacto do Acordo na estrutura de capital e de controle da Oi,

entendo que se deva dar aos detentores de ações preferenciais o direito de voto na deliberação sobre

a aprovação ou não do Acordo, como segunda condição para concessão das dispensas pleiteadas.

71. Resta analisar o pedido de dispensa da existência de manutenção em tesouraria de número

de ações suficientes para fazer lastro à Opção, exigido pelo atual art. 3º, inciso V, da Instrução

CVM nº 390, de 2003.

72. De um lado, é importante lembrar que a Instrução CVM nº 390, de 2003, estabelece

condições para o lançamento e a negociação com derivativos referenciados em ações de sua própria

emissão que as companhias estão livres para fazer sem a necessidade de uma autorização prévia

especial da CVM ou de seus órgãos de administração (art. 2º); por isso, é natural que estabeleça um

regime mais estrito.

73. A própria Instrução, no entanto, prevê a possibilidade de a CVM autorizar operações com

condições distintas daquelas estabelecidas em referido documento. Assim, desde 2003, mediante

autorização específica e desde que justificado, seria possível que a CVM autorizasse a emissão de

Opções sem lastro.

74. De outro lado, entendo que o arcabouço regulatório destinado ao monitoramente de risco,

inclusive aquele específico dos riscos inerentes aos instrumentos financeiros, como são as Opções, é

muito mais sofisticado que aquele existente em 2003.

75. Desde 2008, por força da Instrução CVM nº 47527, as companhias abertas estão obrigadas

a divulgar, em nota explicativa específica, informações qualitativas e quantitativas sobre todos os

seus contratos derivativos, reconhecidos ou não como ativo ou passivo em seu balanço patrimonial

(art. 1º). Tais empresas devem ainda divulgar quadro demonstrativo de análise de sensibilidade,

para cada tipo de risco de mercado considerado relevante pela administração, originado por

instrumentos financeiros, incluídas todas as operações com instrumentos financeiros derivativos

(art. 3º).

76. Adicionalmente, desde 2010, com a criação do formulário de referência, as companhias

passaram a ter que divulgar (itens 5.1 e 5.2 do formulário de referência), suas políticas de

gerenciamento de riscos, descrevendo os seus objetivos, estratégias e instrumentos, bem como a

estratégia de proteção patrimonial (hedge) de tais riscos. As companhias têm que informar ao

27 “Dispõe sobre a apresentação de informações sobre instrumentos financeiros, em nota explicativa específica, e sobre

a divulgação do quadro demonstrativo de análise de sensibilidade. Revoga a Instrução CVM nº 235, de 23 de março de

1995”.

mercado ainda a adequação de sua estrutura operacional e controles internos para verificação da

efetividade da política de riscos por elas adotadas.

77. Em outras palavras, os últimos 7 anos foram marcados por uma intensificação do

monitoramento de riscos em companhias abertas, bem como pela sofisticação e pelo aprimoramento

dos instrumentos de gestão desses riscos.

78. Evidência desse arcabouço mais robusto para a gestão e monitoramento de riscos é o fato

de que a proposta que vem sendo discutida por meio da Audiência Pública SDM nº 11, de 2013, já

mencionada acima, deixa de exigir que a emissão de opções ou outros derivativos baseados em

ações tenha lastro em ações mantidas em tesouraria.

79. Acredito que, diante deste arcabouço mais transparente e cercado de maiores controles,

uma gestão responsável dos riscos relativos à Opção, com permanente monitoramento das variações

de mercado e de seus impactos para a Companhia, pode vir a ter um resultado mais benéfico para a

Companhia que a manutenção em tesouraria da totalidade das ações necessárias para fazer frente à

Opção.

80. Assim, não vejo motivo, para obrigar a Companhia a manter em tesouraria, durante tantos

anos, ações em quantidade suficiente para o lastro das Opções.

81. Lembro, entretanto, que assim como a Permuta, a Opção é um contrato, com impacto

significativo na estrutura de capital da Companhia, firmado com uma parte relacionada, cujas

condições são específicas e não extensíveis aos demais acionistas, e por isso, a dispensa de lastro

merece também o escrutínio da assembleia geral nos moldes anteriormente propostos.

82. Pelo exposto e por entender que se trata de caso especial e plenamente circunstanciado,

voto pelo deferimento de todos os pedidos de dispensa da Companhia, sob as condições de que (i) o

Acordo seja submetido à aprovação da assembleia geral de acionistas; e (ii) seja conferindo aos

acionistas preferencialistas direito de voto em tal deliberação.

83. Lembro que o §1º do art. 115 da Lei nº 6.404, de 1976 deve ser observado, especialmente

por se tratar de uma transação com parte relacionada,

84. Por fim, devido ao número de ações que serão mantidas em tesouraria, entendo importante

lembrar que, nos termos da decisão deste Colegiado de 4.11.2014, nos Processos Administrativos

CVM nº RJ2013/4386 e RJ2013/4607, e do Ofício Circular da SEP emitido em 2.2015, a

Companhia deve excluir as ações mantidas em tesouraria para fins do cômputo dos percentuais

indicados no art. 141, §§4º e 5º da Lei nº 6.404, de 1976.

Rio de Janeiro, 4 de março de 2015.

(original assinado por)

Luciana Dias

Diretora

PARA: GEA-2 RA/CVM/SEP/GEA-2/N.º002/2015

DE: Paulo Portinho DATA: 07.01.2015

ASSUNTO: Autorização para negociação privada com ações de própria emissão.

OI S.A.

Processo CVM N.º RJ/2014/11297.

Senhor Gerente,

Trata-se de pedido de autorização formulado pela OI S.A. (“Companhia”, “Oi” ou

“Emissora”) e protocolado em 09.10.2014, para: (i) a transferência de forma privada das Ações

Permutadas detidas pela Portugal Telecom SGPS S.A. (“PT SGPS”) para a titularidade da PT

Portugal SGPS S.A. e da Portugal Telecom International Finance BV (“Subsidiárias Oi”); (ii) a

manutenção em tesouraria pela Oi de ações ordinárias e preferenciais em quantidade acima do limite

de 10% de ações de cada espécie e classe; (iii) a transferência de forma privada das Ações Objeto da

Opção a serem detidas pela Oi caso autorizada a Permuta, para a titularidade da PT SGPS, caso venha

a ser exercida a Opção pela PT SGPS e (iv) outorga da Opção à PT SGPS com prazo de vencimento

superior a 365 dias corridos, contados do dia da contratação da Opção e com possibilidade de

exercício a qualquer tempo pela PT SGPS.

DOS FATOS

1. Em 09.10.2014, a Companhia protocolou os pedidos acima descritos no contexto das

operações cujos termos foram acordados entre a Companhia e a PT SGPS e anunciados ao mercado,

com o objetivo de buscar solucionar, extrajudicialmente e de forma célere, a situação em que a

Companhia e seus acionistas se viram envolvidos por conta das aplicações financeiras realizadas em

papéis de emissão da Rio Forte Investments, S.A. (“Títulos” e “Rio Forte”, respectivamente), por

PT Portugal SGPS S.A. e Portugal Telecom International Finance BV, empresas que eram

controladas pela PT SGPS e que vieram a ser direta ou indiretamente contribuídas em aumento de

capital da Oi.

2. Em linhas gerais, no contexto da operação para união das atividades e negócios da Oi

e da PT SGPS, anunciada em Fatos Relevantes de 02/10/13 e 20/02/14, foi realizado um aumento

de capital da Companhia (“Aumento de Capital da Oi”), mediante oferta pública de distribuição de

ações ordinárias e preferenciais de emissão da Oi (“Oferta”), o qual foi integralizado parte em

dinheiro e parte em bens, sendo que a parte em bens foi integralizada pela PT SGPS com ativos por

ela então detidos (“Ativos PT”), que compreendiam todas as demais atividades e investimentos,

com exceção daqueles que direta ou indiretamente se referiam à Oi e à Contax.

3. Em 30/06/2014, com a divulgação de Comunicado pela PT SGPS, posteriormente, à

liquidação da Oferta e dos Ativos PT, que se deu em 5/05/2014, verificou-se que parte dos Ativos

PT era composta por aplicações financeiras realizadas pela PT SGPS, em Títulos da Rio Forte, no

valor total de 897 milhões de euros.

4. Essas aplicações, segundo a Oi, não estavam divulgadas nas demonstrações

financeiras da PT SGPS, a despeito do investimento não atender aos critérios de diversificação de

risco e de alocação de recursos divulgados pela PT SGPS nas notas explicativas às suas

demonstrações financeiras.

5. A Companhia argumenta que, mesmo com evidências de crise financeira aguda por

que passava o grupo Espírito Santo, maior acionista da PT SGPS, ainda assim não foi feita qualquer

ressalva ou referência aos investimentos nos documentos públicos disponibilizados pela PT SGPS.

6. A partir da divulgação do Comunicado pela PT SGPS, a Companhia começou a

avaliar soluções para as divergências geradas pelo investimento na Rio Forte.

7. A companhia informa que avaliou que a opção pela via litigiosa, seja judicial ou por

meio de arbitragem, poderia durar anos, o que penalizaria mais as ações da Companhia durante todo

o interregno, prejudicando ao final os acionistas da Companhia indefinidamente. Ainda, avaliava

que a reorganização societária, que tem por objetivo unir as bases acionárias da Oi e da PT SGPS,

poderia ser definitivamente cancelada.

8. A Companhia afirmou optar pela celebração com a PT SGPS de uma estrutura

negocial que pudesse solucionar as divergências, sem prejuízo da eventual adoção de medidas

judiciais no caso de fracasso da solução negociada.

9. Em 15/07/2014, chegou-se à estrutura do Memorando de Entendimentos (“MOU”),

conforme divulgado em Fato Relevante daquela data. Tal estrutura previa a realização de uma

permuta entre as Subsidiárias Oi e a PT SGPS, pela qual a PT SGPS entregaria às Subsidiárias Oi

ações de emissão da Oi e, em contrapartida, receberia os Títulos. Além da permuta, foi acordada,

em contrapartida, a outorga de uma opção de compra de ações de emissão da Oi à PT SGPS, nos

prazos e condições descritos no MOU. (grifo nosso)

10. Em 28/07/14, foram definidos entre Oi e PT SGPS os termos das referidas operações,

que constam dos contratos definitivos celebrados entre, de um lado, a PT SGPS e, de outro lado, as

Subsidiárias Oi e, ainda, a Oi e a TmarPart (“Contratos Definitivos”). Os termos acordados preveem

(i) a realização de uma permuta na qual as Subsidiárias Oi entregarão à PT SGPS os Títulos, pelo

seu valor de face, e a PT SGPS em troca entregará às Subsidiárias Oi ações ordinárias e

preferenciais de emissão da Oi (ou da CorpCo, na hipótese da permuta ser efetivada após a

incorporação de ações da Oi pela CorpCo (“Incorporação de Ações”)); e (ii) a outorga pelas

Subsidiárias Oi de uma opção de compra de ações de emissão da Oi em favor da PT SGPS.

11. Os termos e condições dos Contratos Definitivos foram aprovados pelo Conselho de

Administração da PT SGPS em 28/07/2014 e pelo Conselho de Administração da Oi em

08/09/2014, tendo sido também aprovados pela assembleia de acionistas da PT SGPS, realizada

no dia 8/09/2014. Na mesma data, os Contratos Definitivos foram celebrados entre as partes, sob

condição suspensiva de autorização por essa d. CVM para a realização da Permuta e a outorga das

Opções. (grifo nosso)

12. A Companhia afirma que desconhecia os investimentos em títulos da Rio Forte antes

do comunicado divulgado pela PT SGPS. Afirma que causou grande surpresa e espanto à sua

administração a existência desses títulos de forma que, a partir do momento em que se tomou

conhecimento deles, a administração passou a trabalhar na busca por soluções aos impactos dos

Títulos para os acionistas.

13. A Companhia afirma que os Contratos Definitivos foram negociados de forma

independente, com cada parte defendendo os seus interesses, antagônicos naquelas circunstâncias.

Afirma ainda que a administração atuou com o objetivo de defender os interesses da

Companhia e de seus acionistas. (grifo nosso)

14. A Companhia argumenta que a negociação dos termos teve como fundamento a

defesa dos seus interesses, de modo a evitar potenciais efeitos diluitivos resultantes dos Títulos para

os seus acionistas, garantindo a manutenção da equidade entre estes.

15. Lembra que as ações recebidas pelas Subsidiárias Oi na Permuta serão tratadas como

ações em tesouraria e poderão ser futuramente alienadas pela Companhia, que se beneficiaria do

caixa resultante dessas vendas.

2

16. No entendimento da Companhia a Portugal Telecom, de outro lado, tinha como

objetivo proteger os seus próprios interesses e de seus acionistas e isso teria assegurado uma

negociação independente e lisa entre as partes, de forma que chegaram, no entendimento da

Companhia, em termos justos para as operações.

17. A Oi afirma que a solução negocial mostrou-se mais adequada aos interesses da

Companhia e de seus acionistas quando comparada com uma duradoura potencial disputa judicial,

independentemente de seu desfecho favorável. (grifo nosso)

18. A Companhia afirma que a estrutura do MOU permitiu: (i) mitigar ou até mesmo

eliminar o efeito negativo para a Oi e para os seus acionistas causado pelo investimento financeiro

realizado em papéis da Rio Forte e (ii) retirar da Oi os Títulos da Rio Forte e o ônus de sua eventual

falência/recuperação. Isso sem falar da possibilidade de recomposição do caixa da Companhia por

meio da venda futura das ações permutadas.

19. A Companhia afirma não haver dúvidas de que a estrutura pretendida traz

benefícios substanciais à Companhia e aos seus acionistas, na medida em que permite que os

Tìtulos da Rio Forte sejam transferidos de forma definitiva da titularidade da Oi para a PT SGPS e

também permite a transferência para a tesouraria da Oi de ações sua emissão em quantidade

equivalente ao valor de face dos Títulos eliminando o efeito diluitivo provocado pela contribuição

dos Títulos no Aumento de Capital da Oi. Os acionistas da Companhia teriam seus percentuais de

participação na Companhia aumentados proporcionalmente à quantidade de ações permutadas,

política e economicamente. (grifo nosso)

20. A Companhia reforça que, em seu entendimento, a inviabilidade de uma solução

negocial obrigaria a Companhia a buscar uma solução judicial para a defesa dos seus interesses com

relação aos Títulos o que, como já se disse, poderia levar a uma prolongada disputa judicial com

a PT SGPS de custo inestimável para a Companhia e seus acionistas, sem a certeza de uma

solução favorável à Companhia. (grifo nosso)

21. Conforme definido pela Oi e pela PT SGPS e aprovado pelo Conselho de

Administração da PT SGPS em 28/07/14, pela assembleia geral da PT SGPS e pelo Conselho de

Administração da Oi em 08/09/14, a Companhia pretende, por meio das Subsidiárias Oi, realizar

uma permuta com a PT SGPS pela qual a PT SGPS entregará às Subsidiárias Oi ações livres de

emissão da Oi correspondentes a 474.348.720 ações ordinárias e 948.697.440 ações preferenciais

(“Ações Permutadas”); e as Subsidiárias Oi, em contrapartida, entregarão os Títulos à PT SGPS,

sem torna. Com a Permuta, busca-se o retorno do status quo anterior ao aumento de capital, por

meio da devolução dos Títulos à PT SGPS pelas Subsidiárias Oi.

22. Para a determinação do número de ações objeto da Permuta, as partes tomaram como

base o preço médio ponderado por volume (VWAP) das ações preferenciais de emissão da

Companhia nos 15 dias que antecederam a divulgação do Comunicado da PT SGPS que deu

conhecimento sobre os investimentos nos Títulos, ocorrida em 30/06/2014.

23. Nos termos do Contrato de Opção, as Subsidiárias Oi pretendem outorgar à PT SGPS

uma opção (“Opção”) para aquisição das 474.348.720 ações ordinárias e 948.697.440 ações

preferenciais de emissão da Oi (ou do número correspondente de Ações da CorpCo, após a

Incorporação de Ações (“Ações Objeto da Opção”)).

24. A Opção poderá ser exercida em até 6 anos, observado que o direito da PT SGPS de

exercer a Opção sobre as Ações Objeto da Opção será reduzido pelos percentuais indicados abaixo:

3

Data de Redução % das Ações Objeto da Opção que

anualmente deixam de estar sujeitas à

Opção

A partir do 1º aniversário da Data de 10%

Fechamento

A partir do 2º aniversário da Data de 18%

Fechamento

A partir do 3º aniversário da Data de 18%

Fechamento

A partir do 4º aniversário da Data de 18%

Fechamento

A partir do 5º aniversário da Data de 18%

Fechamento

A partir do 6º aniversário da Data de 18%

Fechamento

25. O preço de exercício será: R$ 1,8529 por ação preferencial e R$ 2,0104 por ação

ordinária de emissão da Oi (e, conforme o caso, R$ 2,0104 por ação ordinária de emissão da

CorpCo), corrigido pela variação da taxa do CDI acrescida de 1,5% ao ano, calculada pro rata

temporis, desde a realização da Permuta até a data do efetivo pagamento do preço de exercício, seja

parcial ou total, da Opção. O preço de exercício da Opção deverá ser pago à vista, em dinheiro, na

data da transferência das Ações Objeto da Opção.

26. A Opção poderá ser liquidada financeiramente, mediante o pagamento pelas

Subsidiárias Oi, no mesmo prazo à PT SGPS do valor, em moeda corrente e nacional,

correspondente à diferença entre o preço de mercado então das Ações Objeto da Opção e o

respectivo preço de exercício correspondente a estas ações.

27. Segundo o contrato, para incentivar que a PT SGPS apenas aplique recursos na

aquisição de participação na Companhia ou na CorpCo através do exercício da Opção, enquanto

esta permanecer em vigor, a PT SGPS não poderá comprar ações de emissão da Oi ou da CorpCo,

direta ou indiretamente, por qualquer forma que não através do exercício da Opção. A PT SGPS não

poderá ceder ou transferir a Opção, nem tampouco outorgar quaisquer direitos decorrentes da

Opção, inclusive garantias, sem o consentimento da Oi. Caso a PT SGPS emita, direta ou

indiretamente, derivativos que estejam lastreados ou referenciados em ações de emissão da Oi ou da

CorpCo deverá imediatamente utilizar a totalidade dos recursos financeiros auferidos, direta ou

indiretamente, em tais operações na aquisição de Ações Objeto da Opção.

28. A Oi poderá declarar extinta a Opção caso (i) seja alterado voluntariamente o

Estatuto Social da PT SGPS para suprimir ou alterar a previsão que limita o direito a voto a 10% da

totalidade dos votos correspondentes ao capital social da PT SGPS; (ii) a PT SGPS passe a exercer,

direta ou indiretamente, atividades concorrentes com as atividades mantidas pela Oi ou suas

controladas nos países em que estas atuem; (iii) a PT SGPS viole determinadas obrigações

contraídas pelo Contrato de Opção.

29. Por fim, a respeito do contrato de Opção, caso a Permuta não seja efetivada até o dia

31 de março de 2015, a Opção será automaticamente extinta.

4

30. Quanto aos fundamentos do pedido de autorização, a Companhia cita o artigo 30 da

Lei 6404/76 (LSA) que estabelece vedação genérica às operações de negociação pelas companhias

com ações de sua própria emissão, excluídas algumas hipóteses não compreendidas por tal vedação.

31. A Companhia afirma que, de acordo com a melhor doutrina, as principais finalidades

da vedação do referido art. 30 da lei são a preservação da integridade do capital social e a proteção

dos investidores e do mercado contra a manipulação do preço das ações.

32. A Companhia afirma que a edição das Instruções 10/80 (e 390/03), visaria

notadamente à proteção dos investidores contra a possibilidade de manipulação nos preços das

ações, argumento baseado na Nota Explicativa nº 16/80, à referida instrução, como se segue:

33. “O tratamento dado pela LEI Nº 6.404/76 à hipótese de negociação pelas

companhias com ações de sua própria emissão abrandou o princípio de restrição genérico,

permitindo em caráter de exceção, entre outras operações, a aquisição para cancelamento ou

manutenção em tesouraria, bem como a posterior alienação desses títulos.

34. A restrição genérica é conseqüência dos princípios básicos que informam o conceito

de capital social e que decorrem da necessidade de se preservar sua intangibilidade, garantindo-se

os interesses dos credores e dos próprios acionistas.

35. No caso das companhias abertas, esta restrição tem ainda a justificá-la a proteção

dos investidores contra a possibilidade de manipulação nos preços das ações.”

36. Dessa forma, a ICVM 10/80 impõe uma série de restrições à negociação pela

companhia com ações de sua própria emissão, tais como a vedação à alienação de ações em

tesouraria ao controlador, a vedação à negociação fora do ambiente de bolsa, dentre outras.

37. Aqui convém pontuar que a Companhia indica que a vedação à alienação de ações

em tesouraria ao controlador, porém, a ICVM 10/80, em seu artigo segundo, trata da vedação da

aquisição de ações pertencentes ao controlador.

38. A Companhia entende que, invocando o disposto no artigo 23 da ICVM 10/80, não

há razão para que sejam impostas restrições à vida das companhias, quando o objetivo da norma

restar atingido.

39. Para tanto, apresenta voto do diretor Otavio Yazbek nos autos do Processo CVM nº

RJ 2011/11230, julgado em 20/12/2011: “Cada vez mais as peculiaridades da vida empresarial

demandam certa flexibilidade na utilização das ações de própria emissão. Estas, com efeito, não

raro são utilizadas como "moeda" em operações societárias – em soluções que são não apenas

legítimas, como também eficientes, capazes de atender aos anseios das partes. O caso sob análise

parece representar esta "tendência" de maneira bastante eloquente. Creio que, muitas vezes, essas

demandas podem ser harmonizadas com o regime da Instrução CVM n.º 10/1980”.

40. A Companhia pontua que a Superintendência de Relações com Empresas (SEP)

também já teve a oportunidade de se manifestar no sentido de que as principais preocupações e

objetivos das normas de exceção previstas na Instrução 10 são a preservação do capital social, a

tutela da informação e a formação de preço das ações no mercado sem a interferência da

companhia. Para tanto, traz trecho do RA/CVM/SEP/GEA-2/nº 30/2012 nos autos do Processo

CVM nº RJ 2012/1810:

41. “49. A leitura das Notas Explicativas da Instrução CVM 10/80 indica que as três

principais preocupações e objetivos da norma de exceção são: a) a preservação do capital social;

b) a tutela da informação; c) e, finalmente, a formação de preço no mercado sem a interferência da

companhia.”

42. A respeito, a Companhia afirma que: (i) possui um saldo de lucros e reservas

disponíveis bastante elevado e suficiente para a manutenção das Ações Permutadas em tesouraria;

(ii) com relação à tutela da informação, é notória a constante preocupação da Companhia em manter

5

seus acionistas e o mercado amplamente informados sobre os acontecimentos relevantes e os

andamentos relacionados ao acordo que se buscou para mitigar os efeitos dos investimentos

realizados nos Títulos, desde a divulgação pela PT SGPS do Comunicado de 30/06, e (iii) no que se

refere ao processo de formação de preço das ações na Permuta e na Opção, o preço de exercício da

Opção foi fruto de negociação independente entre a Companhia e a PT SGPS, à vista de eminente

litígio que poderia se formar entre ambas, e, portanto, foi resultado de exigências e concessões, por

cada parte, cada qual defendendo os seus melhores interesses.

43. Ainda a respeito do preço das ações, afirma que este não foi livremente arbitrado

pelas partes, sem observar os valores de mercado das ações da Companhia. As partes utilizaram

como parâmetro o preço médio ponderado por volume (VWAP) das ações preferenciais de emissão

da Companhia nos 15 dias que antecederam a divulgação do Comunicado da PT SGPS que deu

conhecimento sobre os investimentos nos Títulos, ocorrida em 30/06/2014.

44. A esse respeito cabe ressaltar que no pedido a Companhia parece afirmar que o preço

utilizado foi o da oferta: “Vale notar, ainda, que em razão das negociações em torno do preço, ao

final da operação a PT SGPS entregará à Oi na Permuta um número de ações igual àquele

subscrito pela PT SGPS no Aumento de Capital da Oi, evitando, assim, qualquer efeito diluitivo da

subscrição.” (grifo nosso)

45. Já o preço de exercício da Opção teria sido o de mercado, conforme racional acima

explicitado. Com efeito, a companhia afirma que: “Já no que se refere ao preço de exercício da

Opção, especificamente, tendo em vista que tal preço reflete justamente o preço pelo qual a Oi

receberá as ações em Permuta, devidamente corrigido, também fica caracterizada a

comutatividade do acordo negociado.” (grifo nosso)

46. Em relação às vedações da ICVM 10/08, a Companhia pede dispensa de

cumprimento do artigo 9°, afirmando que não infringiria os objetivos da norma (transparência e

respeito às condições de mercado) e que não seria possível nem recomendável realizar as operações

em bolsa, pelo montante envolvido.

47. Afirma ainda que sendo a operação fruto de uma negociação entre partes

independentes, e tendo em vista que a mesma implica na negociação de volume capaz de afetar a

oferta e o preço de ações caso realizada em bolsa, e, ainda, considerando a utilização de parâmetros

de mercado para definição do preço, considera não haver razão para que a CVM não autorize a

alienação privada.

48. Quanto à vedação de aquisição de ações do controlador, artigo 2° da ICVM 10/80,

artigo este que, em tese, não poderia ser excepcionalizado pelo que autoriza o artigo 23, a

companhia afirma que a razão para a proibição seria a de evitar situações de privilégio entre o

acionista controlador e os demais acionistas da companhia.

49. A Companhia entende ainda que, desde que a operação não confira um privilégio ao

acionista controlador, colocando o mesmo em situação não equitativa com os demais acionistas, a

operação poderia ser excepcionada pela CVM, naturalmente diante das circunstâncias de cada caso.

50. Mas afirma também que não entende ser aplicável esta vedação ao caso em questão,

pois: “...embora a PT SGPS seja acionista da TmarPart e signatária de um de seus Acordos de

Acionistas, ela não é parte do Acordo de Acionistas que efetivamente regula o exercício do poder

de controle da TmarPart, e, indiretamente, da Oi. De fato, somente são signatários te tal acordo a

AG Telecom Participações S.A., LF Tel S.A. e a Fundação Atlântico de Seguridade Social.”

51. Afirma ainda que, mesmo que a PT SGPS seja considerada controladora, a vedação

tampouco seria aplicável, por tratar-se de operação negociada de forma independente, com base em

parâmetros de mercado e em benefício dos interesses da Companhia. (grifo nosso)

6

52. No entendimento da Companhia não há benefício à PT SGPS, pois a Permuta e a

Opção foram fruto de uma negociação entre a Oi e a PT SGPS, na qual ambas as partes atuaram de

forma independente, e em busca de resultados notadamente contrários.

53. A Companhia reforça que, embora a PT SGPS seja uma das acionistas da TmarPart,

e signatária de um de seus Acordos de Acionistas, ela não é parte do Acordo de Acionistas que

efetivamente regula o exercício do poder de controle da TmarPart, e, indiretamente, da Oi, que é

aquele do qual somente são signatários a AG Telecom Participações S.A., LF Tel S.A. e a Fundação

Atlântico de Seguridade Social.

54. A Companhia indica que, aparentemente, os títulos da Rio Forte, contrapartida às

ações permutadas, parecem valer menos que seu valor de face, pois: “não há dúvidas que títulos

emitidos por uma empresa que já requereu gestion contrôlée às cortes luxemburguesas (espécie de

recuperação judicial, naquela jurisdição) não valem o seu valor de face. No entanto, este é o valor

pelo qual a Oi estará transferindo-os à PT SGPS”.

55. Para demonstrar esse racional, a Companhia escreve: “Assim, num mero exercício

hipotético, se se considerar que valeriam metade de seu valor de face, em verdade, a Oi estaria

adquirindo ações de sua emissão na Permuta por valor equivalente também à metade das cotações

de mercado que balisaram o acordo negociado. Caso os Títulos valham um quinto do valor de face,

a Oi adquiriria suas ações por um quinto das cotações de mercado... Daí que, não importando a

perspectiva a partir da qual se analise a questão, o preço das ações que seriam adquiridas pela Oi

em decorrência da Permuta seria sempre inferior ao preço de mercado das ações, até porque não

se cogita que os Títulos da Rio Forte, sociedade que busca proteção contra credores em

recuperação judicial, possam ser negociados a prêmio”.

56. A Companhia apresenta como precedente para o afastamento da proibição do Artigo

2° da ICVM 10/80, o Processo CVM RJ nº 2012/1810, no contexto do pedido de registro de OPA

voluntária da JBS S.A. mediante permuta por ações da Vigor Alimentos S.A., quando foi autorizada

a participação do acionista controlador da JBS S.A. na oferta. Embora o caso apresente

especificidades distintas do caso presente, naquela ocasião a Companhia afirma que foi reconhecida

a possibilidade da CVM afastar a incidência do art. 2º da Instrução 10.

57. Por fim, a Companhia pede para não se restringir a operação pretendida com base na

proibição do Artigo 2° por entender que a PT SGPS, na qualidade de acionista controlador, não

estaria em posição de privilégio. A esse respeito, vale a transcrição literal:

58. “De fato, adotadas as salvaguardas necessárias para que o acionista controlador

não esteja em uma posição de privilégio pela sua qualidade de controlador, como é o caso, em que

a negociação com a PT SGPS foi realizada de forma independente, sem a utilização de caixa da

companhia e claramente em benefício único da Companhia e todos os seus acionistas, não há

razão para se restringir a operação pretendida pela Companhia.” (grifos nossos)

59. A Companhia também pede dispensa do que dispõe o art. 3º da Instrução 10, onde se

indica que as companhias abertas não poderão manter em tesouraria ações de sua emissão em

quantidade superior a 10% de cada classe e espécie de ações, incluídas neste percentual as ações

mantidas em tesouraria por sociedades controladas e coligadas.

60. Com a eventual transferência das ações de emissão da Companhia da PT SGPS para

as Subsidiárias Oi, a Companhia passaria a manter em tesouraria, consideradas as ações de sua

emissão detidas por suas controladas, 558.599.415 ações ordinárias e 1.021.505.516 ações

preferenciais, representativas de 19,52% das ações ordinárias e 17,85% das ações preferenciais,

quantidade superior ao limite de 10% de cada classe de ações em circulação no mercado.

61. A Companhia indica que o objetivo da restrição, conforme explicitado na Nota

Explicativa CVM nº 16/80 à Instrução 10, seria o de evitar distorções prejudiciais ao funcionamento

7

regular e ordenado do mercado, limitando a capacidade da Companhia de influir no mercado de

suas ações por meio da redução das ações em circulação.

62. A Companhia apresenta como precedentes os Processos CVM RJ nº 2012/1810,

2009/5962, 2005/8293 e 2003/6670.

63. Ainda a respeito desse limite do artigo 3°, a Companhia afirma textualmente que:

“...realizada ou não a Permuta, as ações objeto da Permuta não consistiriam em “ações em

circulação”, de forma que a Permuta não diminuirá a liquidez dos acionistas da Companhia. Isso

porque, ainda que a Permuta não fosse autorizada por essa d. CVM, as ações objeto da permuta

permaneceriam a ser detidas pela PT SGPS, considerada como controladora da companhia por

essa CVM e, inclusive, sujeitas atualmente ao lock-up.”. (grifo nosso).

64. Afirma também que tal transferência também não influi na cotação das ações, porque

realizada fora de bolsa, e que não há prejuízo decorrente da manutenção dessas ações em tesouraria

aos credores da Companhia, tendo em vista que o capital social da Companhia não sofrerá

alterações como consequência das transferências das ações para a tesouraria da Oi, uma vez que as

reservas disponíveis hoje existentes na Companhia seriam suficientes para a manutenção dessas

ações em tesouraria.

65. Com relação às dispensas do que se determina na ICVM 390/03, por força da

presença de Opções no contrato entre as partes, a circustância pode ser considerada a mesma, de

forma que a Companhia invoca o art. 6º da instrução, que prevê expressamente que a CVM poderá,

em casos especiais e plenamente circunstanciados, autorizar, previamente, operações que não se

ajustarem às demais normas daquela Instrução.

66. Com relação ao artigo 2° da ICVM 390/03, a Companhia afirma que: (i) o Estatuto

Social da Companhia atribui ao Conselho de Administração poderes para autorizar a negociação

com as próprias ações; (ii) a deliberação do Conselho de Administração que aprovou a operação foi

divulgada ao mercado por meio do Fato Relevante de 08/09/201; e (iii) a operação foi aprovada na

reunião do Conselho de Administração da Companhia realizada na mesma data, cuja ata reflete as

informações exigidas pelo parágrafo 3º do art. 2º, além daquelas exigidas pelo parágrafo 4º do art.

3º.

67. Com relação ao que dispõe o artigo 3°, a Companhia precisará de dispensa de,

praticamente, todas as limitações impostas pela norma, como se transcreve abaixo:

68. “Art. 3o A companhia que se utilizar da faculdade prevista no art. 2o deverá

observar o seguinte:

69. I - o total das ações em tesouraria, aí incluídas e consideradas aquelas que a

companhia poderia vir a adquirir mediante o exercício, por si ou por contrapartes, de opções de

compra ou de venda, não poderá ser superior a 10% (dez por cento) de cada espécie ou classe de

ações em circulação no mercado na data da autorização pelo Conselho de Administração ou

Assembléia Geral;

70. II – as operações com opções previstas nesta Instrução deverão ser efetuadas nos

mercados onde são negociadas as ações da companhia, sendo vedadas as operações privadas,

ressalvadas aquelas referentes a plano de opções de compra de ações, de que trata o § 3o do art.

168 da Lei no 6.404/76;

71. III - o prazo de vencimento das opções não poderá ser superior a 365 (trezentos e

sessenta e cinco dias) corridos, contados do dia da contratação da operação;

72. IV - as opções somente poderão ser exercidas nas datas de vencimento;

73. V – as opções de compra lançadas e as opções de venda adquiridas devem estar,

obrigatoriamente, lastreadas em ações em tesouraria durante o prazo de exercício das opções,

ressalvada a faculdade de que trata o §4o do art. 2o;

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74. VI - não poderá lançar mais de uma série de opção de compra e de uma série de

opção de venda para cada data de vencimento.

75. VII – não poderá, ressalvado o disposto no § 4o do art. 2o, realizar operações no

mercado à vista ou de opções em sentido contrário ao que estiver indicando as operações com

opções, no período compreendido entre a autorização da operação e a data de exercício da opção.

76. §1o Fica facultada a liquidação exclusivamente financeira das operações que

envolvam opções lançadas ou adquiridas referenciadas em ações de emissão da própria

companhia, nos termos desta Instrução, quando do respectivo exercício, na forma a ser

determinada pelas Bolsas de Valores ou entidade de balcão organizado, após previamente

aprovada pela Comissão de Valores Mobiliários.

77. §2o A liquidação física das opções de que trata esta Instrução ficará condicionada

à existência de saldo de lucros ou reservas disponíveis constantes do último balanço aprovado, em

valor suficiente para fazer face à operação.

78. A Companhia conclui requerendo autorizações para: (i) a transferência de forma

privada das Ações Permutadas detidas pela PT SGPS para a titularidade das Subsidiárias Oi; (ii) a

manutenção em tesouraria pela Oi de ações ordinárias e preferenciais em quantidade acima do

limite de 10% de ações de cada espécie e classe; (iii) a transferência de forma privada das Ações

Objeto da Opção a serem detidas pela Oi caso autorizada a Permuta, para a titularidade da PT

SGPS, caso venha a ser exercida a Opção pela PT SGPS; (iv) outorga da Opção à PT SGPS com

prazo de vencimento superior a 365 dias corridos, contados do dia da contratação da Opção e com

possibilidade de exercício a qualquer tempo pela PT SGPS.

79. Encerra com o seguinte texto: “Tendo em vista que a operação pretendida visa

claramente a proteger o interesse social e cujos efeitos são benéficos aos acionistas da

Companhia, e, ainda, que a não realização da operação poderá trazer significativos prejuízos

para a Companhia, não há, data venia, motivos que justifiquem a restrição para que a Companhia

realize as operações pretendidas.” (grifo nosso)

80. Em 10/11/2014, após a primeira análise do pedido da companhia, foi enviado o

OFÍCIO/CVM/SEP/GEA-2/Nº 358/2014, requerendo os seguintes esclarecimentos adicionais:

81. Quanto à afirmação de que haveria saldo de lucros ou reservas disponíveis para

manter as ações permutadas em tesouraria, foi solicitado à Companhia que detalhe essa afirmação,

levando em consideração a emissão de vultoso volume de opções e seus impactos no patrimônio

líquido. Ainda, que apresentasse a planilha de cálculo que demonstra o volume de reservas, antes e

depois da operação pretendida, considerando a emissão das opções. Solicitou-se também, obter e

encaminhar à CVM a manifestação do Auditor Independente a respeito dessa questão.

82. Com relação à negociação com ações do controlador, foi solicitado à Companhia que

demonstre, por que entende que a PT não seria controladora da Oi, a despeito de toda documentação

apresentada no IPE, uma vez que essa violação seria ao artigo 2° da ICVM 10/80, ao qual não se

poderia permitir o descumprimento. Além disso, deve se manifestar a respeito dos aparentes

benefícios mencionados: (i) poderá exercer as opções de compra em um período de 06 (seis) anos,

vantagem não concedida aos demais subscritores; e (ii) a operação parece tornar sem efeito o que

consta do parágrafo único do art. 10 da Lei 6.404/76 (LSA).

83. Com relação à responsabilidade da PT SGPS pela integralização do capital, a

Companhia pareceu entender que houve a integralização, porém não reconheceu o ativo como

válido. Dessa forma, requereu-se que informe se, em seu entendimento, o acordo de permuta, com

devolução dos títulos, não retiraria da PT o ônus imputado pela legislação brasileira de responder

pela solvência dos títulos (Art 10 da LSA).

84. Parece a esta área técnica que a permuta assemelharia-se a uma operação em que se

recebem ações em garantia. Pediu-se à Companhia que discorresse sobre esta hipótese, de

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considerar que foi entregue um ativo com valor de face de 897 milhões de euros e foram recebidas

ações em garantia, tendo em vista que o objetivo de toda a operação que gerou o recebimento deste

ativo era a capitalização da Companhia, o que, na prática, não ocorreu, mas poderia ocorrer no

período de 6 anos. A penalidade à PT seria perder as ações.

85. Quanto à contabilização das Opções, requereu-se que a Companhia apresentasse

planilha com os gastos previstos, contábeis e/ou financeiros, pela emissão das opções cedidas à PT.

Apresentar também, nos moldes do Item 13.9 do FRE, quais as premissas para o cálculo do preço

justo das opções.

86. Quanto à aprovação em Assembleia Geral, a área técnica pontuou o que se segue: (i)

que a OI S/A, reiteradamente, afirma em seu pedido que age no melhor interesse da Companhia e

de seus acionistas, porém não ofereceu qualquer oportunidade de decisão, para construção deste

acordo, aos Acionistas em Assembleia Geral, diferentemente do que ocorreu na PT; (ii) que as

aprovações do aumento do limite do capital autorizado e do laudo de avaliação foram oferecidas ao

julgamento dos acionistas, certamente confiantes na fidedignidade dos dados apresentados. A

operação envolve montante elevado e parece colocar em dúvida as premissas utilizadas para

julgamento dos acionistas em Assembleias anteriores.

87. Dessa forma, requereu-se que a Companhia explique por que entende não ser

necessária aprovação assemblear para a concretização dessa relevante operação, tanto no que se

refere às ações quanto às opções.

88. Em resposta protocolada em 28/11/2014, a Companhia endereça os pontos

assinalados como se segue:

89. Em suas considerações inicias, a Companhia procura indicar que não houve

benefício particular ao controlador PT SGPS. Afirma, entre outros, que: (i) os termos da Permuta e

da Opção foram resultado de uma negociação independente, entre partes que buscavam preservar

cada qual o seu próprio interesse com o propósito de chegar a uma solução negocial que pusesse

fim às divergências e impactos relacionados aos investimentos na Rio Forte; (ii) a solução negocial

sempre se mostrou, diante das circunstâncias do caso, aquela que melhor poderia atender os

interesses da Oi e de seus acionistas (grifo nosso); (iii) não há privilégios ou benefícios à PT

SGPS. Houve, sim, uma negociação isenta e independente, com concessões de parte a parte, e

inclusive com a imposição de pesados ônus à PT SGPS na qualidade de acionista da Oi e,

futuramente, da CorpCo, ônus esses que não são impostos a outros acionistas; (iv) é vital ao

interesse social que a CVM autorize as operações, haja vista principalmente a reorganização

societária, mas também as pretendidas operações que amplamente vem sendo divulgadas ao

mercado; (v) na Permuta e na Opção não há preço excessivo, já que decorre de negociação

independente. Naturalmente, como as operações contratadas têm base em uma negociação armslenght, não se deve falar em manipulação do preço de mercado. Aliás, as ações permutadas em

nenhum momento estiveram em circulação no mercado, dado que são ações vinculadas a Acordos

de Acionistas, logo não negociáveis; (vi) a PT SGPS em nenhum momento participou da

decisão da administração da Oi de aprovar as operações, que foram aprovadas por unanimidade

na reunião do Conselho de Administração de 08 de setembro de 2014, na qual sequer participaram

os representantes indicados pela PT SGPS. Além disso, os representantes da PT SGPS também

não participaram da reunião do Conselho de Administração da TmarPart em que foram

aprovadas, por unanimidade, as operações (grifo nosso); (vii) não há dúvidas de que a Permuta e

a Opção representam a solução mais benéfica à Companhia e aos seus acionistas, além de não

ferir os princípios que nortearam as limitações à negociação com as próprias ações previstas tanto

na Lei das S.A. como na Instrução 10 (grifo nosso); e (viii) os negócios jurídicos da Permuta e da

Opção têm características e efeitos próprios e não se confundem com a subscrição de ações em

aumento de capital ou no recebimento de ações em garantia, que são conceitos distintos. Não se

deve presumir que se trata de uma operação camuflada ou simulada, com o fim de privilegiar

determinado acionista em prejuízo da Companhia e dos demais acionistas.

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90. Quanto ao saldo de Lucros e Reservas disponíveis, a Companhia apresenta planilha

em que, mesmo após os efeitos das opções sobre as ações permutadas (R$ 702 milhões), ainda

haveria saldo positivo nas reservas no montante de R$ 64 milhões.

91. Quanto à permuta de ações do controlador, a Companhia reafirma seu entendimento

de que a PT SGPS não seria controladora da Oi e não participou das decisões da Companhia.

92. A Companhia frisa que sempre teve esse entendimento, inclusive quando

questionada pela CVM no contexto do Processo CVM RJ RJ2013/10913, que tratou de consulta da

acionista Tempo Capital a respeito da operação de união das bases acionárias da Companhia e da

PT SGPS.

93. Ocorre que houve decisão da CVM em tal Processo, inclusive após recurso da

Companhia ao Colegiado, levando a Oi a adequar o seu formulário de referência e as demais

informações públicas a respeito do seu controle para cumprir com a posição do Colegiado, que

decidiu que os acionistas da TmarPart compartilhariam o controle dessa sociedade e,

consequentemente, da Oi.

94. A Companhia afirma que o fim da Instrução 10 ao vedar a aquisição de ações do

controlador era justamente evitar a participação do controlador da decisão societária, evitando

situações de privilégio, como esclarece a Nota Explicativa CVM nº 16/80: “A ampla gama de

deveres impostos ao acionista controlador, por força do natural acesso às fontes decisórias da

sociedade, recomenda o afastamento de suas ações para os efeitos de aquisição pela companhia,

de modo a evitar o surgimento de situações de privilégio perante a comunidade acionária.”.

95. Logo, no entendimento da Companhia, não haveria dúvida de que o fim pretendido

pela CVM foi atingido, já que a PT SGPS se afastou e não influenciou de forma alguma a decisão

que aprovou a Permuta e a Opção.

96. A Companhia também afirma que é preciso diferenciar as operações de Permuta e

Opção da subscrição de ações no aumento de capital, pois são negócios distintos. No aumento de

capital, a PT SGPS subscreveu as ações pelo mesmo preço e nas mesmas condições dos demais

acionistas, tendo aportado os bens contribuídos ao capital da Oi na mesma data, em 5 de maio de

2014, em que os demais acionistas integralizaram as ações por eles subscritas no aumento. Contudo,

por conta da existência dos investimentos em papéis da Rio Forte, a Companhia se viu obrigada a

negociar com a PT SGPS uma solução para tais investimentos.

97. Afirma também que não se deve confundir o prazo de 6 anos para exercício das

Opções com as condições de integralização do aumento de capital da Oi. Naquela ocasião todos os

acionistas subscreveram ações ao mesmo preço e as integralizaram na mesma data, tanto os

acionistas que integralizaram ações em dinheiro na oferta como a PT SGPS, que transferiu as ações

da PT Portugal à Oi quando da liquidação da oferta.

98. Argumenta que numa integralização a prazo o acionista é obrigado a cumprir com as

condições de integralização estabelecidas, sob pena de se ver sujeito aos efeitos previstos no art.

107 da Lei das S.A. É diferente da Opção, já que a PT SGPS não possui a obrigação de adquirir as

ações. É, sim, uma decisão que cabe exclusivamente a ela. Não se cogita de uma integralização em

tais termos, pois iria em direção oposta do fim de um aumento de capital, que é justamente a

capitalização da Companhia.

99. A Companhia entende serem claras e inúmeras as distinções entre a Opção

contratada e a subscrição de ações em aumento de capital, não cabendo tentativa de equipará-las.

100. Também não admite que se fale em privilégios à PT SGPS, pois o Contrato de Opção

e a Permuta estabelece obrigações e ônus para a PT SGPS como, por exemplo, (1) limitação à

compra de ações da Oi por outro meio que não a Opção; (2) limitação ao direito de voto da PT

SGPS na CorpCo a 7,5% do capital; (3) vedação à transferência da Opção sobre as ações. Diz

também que essas restrições contratadas com a PT SGPS não foram impostas a outros subscritores

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no aumento de capital, nem tampouco às demais ações subscritas e integralizadas pela própria PT

SGPS não abrangidas pelo acordo de permuta.

101. Com relação à obrigação prevista no art. 10, parágrafo único, da Lei das S.A., que é

tratada no Ofício como suposto benefício à PT SGPS, A companhia esclarece que buscar recuperar

o crédito junto à Rio Forte ou com a PT SGPS era uma solução que não atendia aos interesses da

Companhia.

102. A Companhia lembra ainda que a regra prevista no art. 10 da Lei das S.A. pressupõe

que a companhia entre com uma ação contra o devedor do crédito e que, no limite, seja exaurida tal

cobrança, e somente quando comprovada a impossibilidade de execução daquele crédito é que pode

a companhia demandar do subscritor a garantia de sua solvência, nos termos do parágrafo único.

103. Para tanto, cita: “A responsabilidade é subsidiária e não solidária. A sociedade deve

primeiramente executar o devedor e, provada impossível tal execução, exigir o pagamento do

subscritor, sempre atendendo ao valor pelo qual o crédito foi conferido ao capital.” (Modesto

Carvalhosa. Comentários à Lei de Sociedades Anônimas, 1º Volume, p. 224)

104. Por fim, a respeito do tema, a Companhia afirma: Com a entrega das ações a

Companhia está recebendo da PT SGPS um ativo em valor equivalente àquele pelo qual a PT SGPS

subscreveu a parcela das ações relativa aos Títulos, ao mesmo tempo em que qualquer ônus relativo

ao seu inadimplemento passa a ser exclusivo da PT SGPS. Portanto a Permuta não exime a PT

SGPS de suas obrigações legais como subscritora. (grifo nosso)

105. Com relação às vedações previstas no artigo 2° da ICVM 10, a Companhia entende

que não são absolutas, sendo perfeitamente cabível que o Colegiado da CVM decida pela sua não

aplicação, quando os interesses da Companhia assim exigirem. Com efeito, no Processo CVM

RJ nº 2012/1810, no contexto do pedido de registro de OPA voluntária da JBS S.A., embora se

tratasse de uma OPA, A Companhia afirma que a SEP decidiu pela não aplicação da vedação

prevista no art. 2º da Instrução 10. (grifo nosso)

106. Afirma que, tratando-se de norma expedida pela CVM, não há que se negar a

possibilidade de o Colegiado, atentando para as circunstâncias do caso concreto, afastar as vedações

ali previstas em benefício do interesse social.

107. Com relação à responsabilidade do subscritor, a Companhia afirma que não se pode

falar que a Companhia eximiu a PT SGPS de sua obrigação, pois as circunstâncias do caso

mostraram que a solução negocial era a mais adequada para atender os interesses da Companhia e

de seus acionistas, quando comparada com a via litigiosa.

108. Acrescenta que a PT SGPS entregará à Companhia uma quantidade de ações

equivalente ao valor de face dos títulos. Tais ações podem ser livremente alienadas pela

Companhia ao seu exclusivo critério, de modo que, caso seja do seu interesse, a Companhia poderá

vender tais ações de forma a obter os recursos que não ingressaram na Companhia por

ocasião da subscrição das ações pela PT SGPS com os títulos. (grifos nossos)

109. Quanto ao recebimento de ações em garantia, a Companhia afirma que a Permuta é

um contrato de execução imediata, e não prolongada no tempo. Quer isso dizer que, uma vez

efetuada a troca, o contrato estará perfeito e acabado, tendo operado o seu principal efeito, que é

justamente a transferência da propriedade.

110. Afirma ainda que a PT SGPS não manterá qualquer direito econômico ou político

sobre as ações após a efetivação da Permuta, já que elas passam efetivamente para a titularidade da

Oi e de suas subsidiárias.

111. Por fim, diz que a Opção acordada com relação às ações em nada altera este cenário;

não confere à PT SGPS o direito de receber as ações. Isso por que (1) as opções podem ser

liquidadas em dinheiro; e (2) a quantidade de ações objeto da Opção é reduzida anualmente

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conforme percentuais previstos no Contrato de Opção. Ou seja, a Companhia não tem uma

obrigação de manter a titularidade das ações permutadas, podendo delas livremente valer-se, para

fazer caixa ou até mesmo cancelá-las, caso venha a ser de seu interesse.

112. Argumenta, por fim que não haveria que se falar em recebimento dessas ações em

garantia. Os contratos de garantia, acessórios por natureza, servem, justamente, para assegurar o

cumprimento de uma obrigação principal, a obrigação garantida. No caso concreto, admitir que há

recebimento de ações em garantia seria assumir que existe uma obrigação principal da PT SGPS

junto à Companhia, garantida pelas ações, o que destoaria da realidade. Com a implementação da

Permuta e a entrega das ações à Companhia, a PT SGPS deixa de ter qualquer obrigação perante a

Oi.

113. Quanto à contabilização das Opções, a Companhia afirma que não prevê nenhum

gasto contábil ou financeiro com a Opção, tendo em vista tratar-se de uma operação privada entre

Oi e PT SGPS.

114. A Companhia apresentou as premissas que levaram ao cálculo do valor das Opções

ao montante de R$ 411 milhões.

115. Por fim, quanto à Assembleia Geral, a Companhia afirma que as circunstâncias do

caso exigiram que a administração da Companhia agisse de forma rápida, no interesse da

Companhia, para encontrar uma solução para as divergências geradas pelo investimento na Rio

Forte. Lembra ainda que a Lei das S.A. não confere à Assembleia Geral a competência para, como

regra, aprovar a celebração de contratos pela Companhia com terceiros. Tal competência é, em

princípio, uma matéria a ser aprovada pelos administradores da Companhia.

116. No caso, o Estatuto Social da Oi, em seu art. 32, prevê que à Diretoria compete

autorizar a celebração de contratos que constituam obrigações ou compromissos para a Companhia,

conforme as alçadas da Diretoria estabelecidas pelo Conselho de Administração.

DA ANÁLISE

117. Dada a complexidade do caso, e os muitos caminhos para a análise das

circunstâncias, convêm sugerir uma organização prévia para as tratativas neste relatório.

118. Propõe-se, inicialmente, tratar de temas menos polêmicos, em que haja precedente

claro ou que confira à Área Técnica, com base nas faculdades previstas no artigo 23 da ICVM 10/80

e no artigo 6° da ICVM 390/03, segurança suficiente para sugerir, ou não, a autorização das

dispensas requeridas. São eles: (i) negociação privada tanto das ações quanto das opções entre as

partes; (ii) negociação a preço de mercado e/ou equivalente, tanto para as ações quanto para as

Opções; (iii) quanto à verificação da suficiência do saldo de Lucros e Reservas para a execução da

operação; e (iv) manutenção em tesouraria de ações acima do limite da norma (10% de cada classe

e espécie de ações, incluídas neste percentual as ações mantidas em tesouraria por sociedades

controladas e coligadas).

119. Quanto às dispensas pedidas em relação às vedações da ICVM 390/03, serão tratadas

preliminarmente aquelas de menor potencial de divergência, são elas (artigo 3º):

I - o total das ações em tesouraria, aí incluídas e consideradas aquelas que a companhia poderia

vir a adquirir mediante o exercício, por si ou por contrapartes, de opções de compra ou de venda,

não poderá ser superior a 10% (dez por cento) de cada espécie ou classe de ações em circulação

no mercado na data da autorização pelo Conselho de Administração ou Assembléia Geral;

II – as operações com opções previstas nesta Instrução deverão ser efetuadas nos mercados onde

são negociadas as ações da companhia, sendo vedadas as operações privadas, ressalvadas aquelas

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referentes a plano de opções de compra de ações, de que trata o § 3o do art. 168 da Lei no

6.404/76;

III - o prazo de vencimento das opções não poderá ser superior a 365 (trezentos e sessenta e cinco

dias) corridos, contados do dia da contratação da operação;

IV - as opções somente poderão ser exercidas nas datas de vencimento;

VI - não poderá lançar mais de uma série de opção de compra e de uma série de opção de venda

para cada data de vencimento.

VII – não poderá, ressalvado o disposto no § 4o do art. 2o, realizar operações no mercado à vista

ou de opções em sentido contrário ao que estiver indicando as operações com opções, no período

compreendido entre a autorização da operação e a data de exercício da opção.

120. Os temas que merecerão um aprofundamento maior, seja por não haver precedente

claro, seja pelo ineditismo, são os seguintes: (i) negociação com ações pertencentes ao controlador

(PT SGPS); (ii) possíveis benefícios ao controlador (PT SGPS); (iii) possível benefício ao

subscritor (artigo 10, LSA); (iv) quanto ao recebimento de ações em garantia; (v) quanto à

suficiência da aprovação em RCA e a não submissão do pleito à Assembleia Geral; e (vi) quanto à

apresentação de pedido plenamente circunstanciado.

121. Quanto às operações privadas e ao preço de mercado, tanto das ações quanto das

opções, a justificativa da Companhia parece proceder, uma vez que, caso fossem feitas a mercado,

dado o volume envolvido, provavelmente criariam condições artificiais de demanda, de oferta ou de

preço.

122. Apesar da negativa constante da Companhia de que a operação guardaria relação

com a Oferta, a própria Oi afirma em seu pedido que as condições seriam idênticas, pois a

Companhia entregaria os títulos pelo preço de face, e receberia a mesma quantidade de ações

emitidas na Oferta.

123. Ainda, afirma que as opções guardariam relação “comutativa” com as ações

permutadas, uma vez que seu preço de exercício seria o da permuta, corrigido.

124. Isso posto, como parece que a Companhia pretende que a Permuta se dê em termos

semelhantes aos observados na oferta, seria praticamente impossível, dadas as condições bastante

aviltadas no preço das ações, que a operação se desse a mercado, restando, para cumprir os

objetivos da Companhia, a operação privada.

125. A este analista a argumentação da Companhia não pareceu muito clara, pois chega a

afirmar o que se segue: “Para a determinação do número de ações objeto da Permuta, as partes

tomaram como base o preço médio ponderado por volume (VWAP) das ações preferenciais de

emissão da Companhia nos 15 dias que antecederam a divulgação do Comunicado da PT SGPS

que deu conhecimento sobre os investimentos nos Títulos, ocorrida em 30/06/2014.”

126. Esse preço não deveria guardar qualquer relação com o preço estipulado na Oferta

Pública da Oi, pois são datas e métodos diversos.

127. Mas, adiante se lê: “Vale notar, ainda, que em razão das negociações em torno do

preço, ao final da operação a PT SGPS entregará à Oi na Permuta um número de ações igual

àquele subscrito pela PT SGPS no Aumento de Capital da Oi, evitando, assim, qualquer efeito

diluitivo da subscrição.” (grifo nosso)

128. Como seria possível garantir a “devolução” de uma quantidade igual àquela susbcrita

no Aumento de Capital e garantir que os títulos sejam devolvidos pelo “valor de face”, sem que o

preço das ações seja o mesmo da oferta?

129. Não é algo que comprometa a análise da pertinência e razoabilidade do pedido para

negociação privada, porém mostra, como em outros pontos, que a própria Companhia, que deseja

14

afastar qualquer relação entre a Permuta e o Aumento de Capital, chega, muitas vezes, a tratar o

acordo como se fosse intrinsecamente ligado às condições da oferta.

130. A Companhia chega a argumentar que, hipoteticamente, poderia ter um “ganho” ao

devolver um título de valor incerto, provalmente muito mais baixo que o valor de face, e receber as

ações pelo preço inicial da oferta. Mas é uma vantagem irreal, uma vez que, há pouco, a companhia

recebeu esses títulos pelo valor de face e emitiu ações com base nesse valor.

131. Parece muito mais uma operação inversa, retornando às condições anteriores à

Oferta, do que uma operação comercial regular.

132. A Área Técnica, no caso, entende que o Acordo proposto, com os objetivos de

“neutralizar” os prejuízos associados aos títulos da Rio Forte, pode ser realizado fora de mercado,

de forma privada.

133. Sem entrar no mérito da operação em si, o que será feito adiante, parece que as

operações privadas, ao preço estipulado, tanto para transferir as ações à Oi, quanto para outorgar as

opções à PT SGPS e para, eventualmente, transferir ações à PT SGPS, por força do exercício das

opções, seriam a única opção da Companhia, de forma que parece-nos razoável conceder as

dispensas.

134. Quanto à verificação da suficiência do saldo de Lucros e Reservas para a execução

da operação, a Companhia cumpriu a exigência da Área Técnica e apresentou memória de cálculo,

levando em consideração os efeitos da Permuta, para demonstrar que há saldo suficiente. Anexou

também, manifestação do auditor. A dúvida quanto ao saldo de Lucros e Reservas parece sanada.

135. Quanto à manutenção de saldo superior a 10% de ações em tesouraria, a Companhia

apresenta como precedentes os Processos CVM RJ nº 2012/1810, 2009/5962, 2005/8293 e

2003/6670.

136. Em referência ao Processo CVM RJ nº 2012/1810, parece-me que circunstância é

diversa, pois, ao que indica o voto da Diretora Luciana Dias, seu parecer vai na direção de afastar as

restrições impostas pela ICVM 10/80, quando da presença de uma oferta regida pela ICVM 361/03.

137. "A respeito, entendo que a análise e a conclusão da GEA-2 foram bem

fundamentadas e estão coerentes com a posição da CVM até este momento. Não obstante, a meu

ver, a vedação contida no item "d" do art. 2º da Instrução CVM nº10/80 não deveria se aplicar às

ofertas públicas registradas na CVM. Isso porque não se estaria diante das situações que aquela

vedação procura evitar, quais sejam, principalmente, que o controlador utilize informações que os

demais acionistas não possuem para auferir vantagem indevida em operações em que a

contraparte é a própria companhia, bem como induzir a companhia a realizar operações do

interesse exclusivo do controlador. Assim, a meu ver, a verificação da possibilidade de que a OPA

registrada na CVM seja destinada aos controladores deveria ser feita à luz dos termos da Instrução

CVM nº361/02."

138. Quanto ao Processo CVM n° 2009/5962, não me pareceu guardar aderência ao pleito

da Companhia, uma vez que a autorização para manutenção foi concedida sob o pressuposto de que

“após a operação, as ações que excederem o limite de 10% previsto art. 3º da Instrução CVM nº

10/80 devem ser canceladas no prazo de três meses.”.

139. Não é o caso da Companhia, pois, ao que parece, a condição de exceção não será

temporária.

140. Quanto ao Processo CVM n° 2005/8293, o Colegiado realmente se manifestou por

aceitar a manutenção de ações em tesouraria acima do nível permitido com base na presunção de

que houve preservação do capital social (reservas suficientes), de que o mercado estava

devidamente informado e de que não houve influência no preço de mercado.

15

141. Porém, pareceu-me que a autorização deu-se pela impossibilidade de cancelamento

das ações, pois estariam empenhadas em favor de instituições financeiras, de forma que não havia

opção se não mantê-las em tesouraria até que o gravame seja desconstituído.

142. E a autorização foi expressamente concedida SOMENTE enquanto durar o gravame.

143. Não parece ser esse o pedido da Companhia, que, ao que tudo indica, poderá manter

as ações por tempo indeterminado, lembrando que nem mesmo o não exercício das Opções

obrigaria a Companhia a vender as ações, objeto das opções expiradas, e/ou cancelá-las.

144. Por fim, no Processo CVM n° 2003/6670, ainda nos pareceu que o Colegiado

entende que a manutenção de ações em tesouraria acima do limite da norma deveria ser algo

transitório, como se lê: “Autorizar a aquisição e manutenção temporária em tesouraria de ações

preferenciais "B" de emissão da Holdings, em limite não superior a 15% das ações em circulação

dessa classe, até realização do 2º leilão da OPA... Havendo, após o 2º leilão, ações em tesouraria

em excesso ao limite de 10% das ações em circulação, previsto no artigo 3º, da Instrução 10, a

companhia deve alienar ou cancelar imediatamente o saldo de ações excedentes.”

145. Não nos parece que os precedentes garantam vinculação ao pleito da Companhia, de

forma que será necessária análise própria do caso.

146. Parece-nos que não há, ou não foi possível achar, uma autorização genérica, sem

prazo e sem limite para a manutenção de ações em tesouraria acima do permitido pela norma, o que

dificulta a sugestão de aprovação pela Área Técnica.

147. Entretanto, há um agravante, pois, ao outorgar opções sobre esse expressivo volume

de ações em Tesouraria, a Companhia estaria sujeita também à exigência do artigo 3° da ICVM

390/03: “as opções de compra lançadas e as opções de venda adquiridas devem estar,

obrigatoriamente, lastreadas em ações em tesouraria durante o prazo de exercício das opções”.

148. Parece-nos que, tanto a ICVM 10/80, quanto a ICVM 390/03, não foram criadas para

lidar com um evento como o oferecido pela Companhia, muito atípico e montado para reduzir

perdas de um aporte baseado em títulos de liquidação e valor duvidosos.

149. Não se quer dizer que as normas não se apliquem ao caso, apenas que o próprio caso

não faria parte das operações naturais para as sociedades regidas pela LSA e pelo normativo da

CVM.

150. Como já explicitado, parece-nos que não há comprometimento do Capital Social, não

há falta de informação ao mercado e nem manipulação possível de preços, de forma que, me parece,

a exigência de ações em tesouraria para lastrear as opções teria precedência sobre a exigência de

manter menos de 10% de ações em tesouraria.

151. Não será possível manter as duas restrições, uma vez que são irreconciliáveis, pois se

a restrição da ICVM 10/80 for aplicada, com segurança a restrição da ICVM 390/03 precisará ser

relaxada, uma vez que as Opções outorgadas respondem por mais do que 10% das ações, tanto das

ON quanto das PN.

152. Os riscos de não se manter lastro em ações para volume tão expressivo de opções,

parece-nos bem mais expressivo do que o de se manter mais que 10% das ações em tesouraria.

153. Na hipótese de alta no valor das ações, a Companhia corre risco, caso não tenha

ações em tesouraria, de ter que buscar a mercado e, possivelmente, influenciar o preço, dado o

volume e os prazos curtos de liquidação após o exercício, ou de ter que liquidar financeiramente, o

que poderia trazer um ônus não calculado à companhia.

154. Isso posto, é entendimento desta área técnica que, preferencialmente, se dê dispensa

ao limite de 10% de Ações em tesouraria, tanto na ICVM 10/80 quanto no artigo 3° da ICVM

16

390/03, e se mantenha a exigência de lastro de ações em tesouraria para fazer frente aos possíveis

exercícios das Opções.

155. E, ainda, seguindo o verificado nas decisões do Colegiado, de que a manutenção

deverá ser transitória, que a Companhia cancele ou aliene as ações imediatamente, no caso de não

exercício das Opções.

156. Encerrando a análise dos pedidos de dispensa do que determina a ICVM 390/03, já

foram tratadas a proibição da manutenção de mais de 10% de Ações em Tesouraria e a proibição de

negociação privada, as quais, em nosso entendimento, poderiam ter sua dispensa concedida à

Companhia.

157. Também foi tratada a exigência da manutenção de lastro de Ações em Tesouraria

durante o prazo de exercício das Opções, a qual, no entendimento desta Área Técnica, deveria ser

mantida.

158. Com relação ao prazo máximo de 365 dias e à exigência de que o exercício só se dê

na data de vencimento, entendo que sejam passíveis de dispensa, uma vez que a Operação, da forma

como pensada e estruturada, não poderia ser realizada com essas restrições.

159. Não vislumbro prejuízo específico à Companhia e ao mercado por conceder as

dispensas para esses itens.

160. Quanto à negociação com ações do Controlador, que não estaria ao alcance das

dispensas possíveis pela invocação do Artigo 23 da ICVM 10/80, vale ressaltar que o pedido tem

muitas vertentes.

161. A Companhia quer, inicialmente, que se considere que a PT SGPS não seria sua

controladora. Caso não seja possível considerar, quer que a CVM aceite como precedente para

autorização o Processo CVM n° 2012/1810 e, caso ainda não seja possível, a Companhia pede ao

Colegiado, por ser norma própria da CVM, que afaste as restrições o artigo 2° em benefício do

interesse social.

162. Com relação à aceitação de que a PT SGPS não seria controladora da Oi, não parece

razoável o pleito, uma vez que este entendimento é recente e foi proferido pelo próprio Colegiado

da CVM, que determinou, inclusive, atualização do Formulário de Referência e demais informações

públicas a seu respeito (Proc. RJ2013/10913, reunião de 25/03/2014). Fato este confirmado pela

própria Companhia em sua resposta ao Ofício da SEP: “Ocorre que por conta da decisão da CVM

em tal Processo, inclusive após recurso da Companhia ao Colegiado, a Companhia teve de

adequar o seu formulário de referência e as demais informações públicas a respeito do seu

controle para cumprir com a posição do Colegiado, que decidiu que os acionistas da TmarPart

compartilhariam o controle dessa sociedade e, consequentemente, da Oi.”

163. Isso posto, entendo que não há mais o que discutir a respeito do mérito, pois é

entendimento desta CVM que a PT SGPS é controladora da Oi.

164. Quanto ao precedente apresentado, parece-me evidente que não se concedeu dispensa

de vedação disposta no artigo 2° da ICVM 10/80, o que ocorreu foi o afastamento da própria

instrução, na presença de oferta regida pela ICVM 361/03. Parece-nos que a diretora foi

suficientemente clara para indicar que é a própria norma que não se aplica, no caso de oferta regida

pela ICVM 361/03, como se segue: "A respeito, entendo que a análise e a conclusão da GEA-2

foram bem fundamentadas e estão coerentes com a posição da CVM até este momento. Não

obstante, a meu ver, a vedação contida no item "d" do art. 2º da Instrução CVM nº10/80 não

deveria se aplicar às ofertas públicas registradas na CVM. Isso porque não se estaria diante das

situações que aquela vedação procura evitar, quais sejam, principalmente, que o controlador

utilize informações que os demais acionistas não possuem para auferir vantagem indevida em

operações em que a contraparte é a própria companhia, bem como induzir a companhia a realizar

operações do interesse exclusivo do controlador. Assim, a meu ver, a verificação da possibilidade

17

de que a OPA registrada na CVM seja destinada aos controladores deveria ser feita à luz dos

termos da Instrução CVM nº361/02."

165. Restaria à Companhia requerer que o Colegiado afaste as vedações do Artigo 2° da

ICVM 10/80 com base na especificidade da circunstância apresentada. Ressalte-se que esse pedido

não estaria baseado no Artigo 23 da mesma instrução.

166. A Companhia argumenta: “...adotadas as salvaguardas necessárias para que o

acionista controlador não esteja em uma posição de privilégio pela sua qualidade de controlador,

como é o caso, em que a negociação com a PT SGPS foi realizada de forma independente, sem a

utilização de caixa da companhia e claramente em benefício único da Companhia e todos os seus

acionistas, não há razão para se restringir a operação pretendida pela Companhia.”

167. Há, entretanto, que se aceitar pelo menos dois pressupostos para sugerir que o

Colegiado possa tomar decisão inédita, de autorizar a dispensa da vedação do artigo 2° da ICVM

10/80: o primeiro é de que não há privilégio ao controlador, o segundo é que o Acordo foi realizado

em benefício único de todos os acionistas.

168. É inadequado que a Companhia afirme estar agindo, neste Acordo de Permuta, em

nome de todos os acionistas, uma vez que não ofereceu e, ao que parece, não pretende oferecer, à

deliberação em Assembleia Geral.

169. Ressalte-se que é inequívoco o interesse social da PT SGPS, uma vez que o Acordo,

naquela sociedade, foi aprovado em Assembleia Geral, porém, o que garantiria que o Acordo seria

aprovado em Assembleia Geral da Oi, para que a Administração possa, efetivamente, falar em

nome do interesse da sociedade?

170. A Companhia parece fazer confusão ao reiterar que a PT SGPS não foi beneficiada,

uma vez que seus representantes nos Conselhos de Administração da Oi e da Tmarpart não

participaram. Afirma: “Logo, não há dúvida de que o fim pretendido pela CVM foi atingido, já que

a PT SGPS se afastou e não influenciou de forma alguma a decisão que aprovou a Permuta e a

Opção, embora, vale lembrar, ela sequer possa ser considerada controladora da Oi.”

171. O artigo 115 da LSA, que trata de abuso do direito de voto e conflito de interesse,

demonstra explicitamente em seu parágrafo primeiro que a abstenção deverá se dar no âmbito da

Assembleia-Geral e não do Conselho de Administração.

172. Não é razoável aceitar que o benefício ficaria descaracterizado porque os

“representantes” do sócio se abstiveram de votar nas RCAs que deliberaram pela aceitação do

Acordo, até porque seria irrazoável que, uma vez aprovado o Acordo na Assembleia Geral da PT

SGPS, seus “representantes” agissem de forma contrária a essa decisão nas RCAs citadas.

173. Mas, com segurança, ficaria caracterizado que não há benefício, no entendimento da

sociedade, se, em Assembleia Geral o pleito fosse aprovado SEM a participação da PT SGPS.

174. Entendo como inconveniente e inoportuno para esta CVM abrir mão de uma regra de

quase 3 décadas e meia, até onde se sabe, nunca flexibilizada, por um Acordo em que nem mesmo a

sociedade pôde deliberar.

175. Vale, neste ponto, iniciar a análise sobre os possíveis benefícios à PT SGPS, para

complementar a inconveniência de se aceitar a decisão do Conselho de Administração como sendo

a decisão da sociedade.

176. A Companhia quer nos fazer crer que havia vício oculto, no que se refere aos títulos

da Rio Forte, como se lê: (i) “Em 30/06/2014, com a divulgação de Comunicado pela PT SGPS,

posteriormente, portanto, à liquidação da Oferta e dos Ativos PT, que se deu em 5/05/2014,

verificou-se que parte dos Ativos PT era composta por aplicações financeiras realizadas pela PT

SGPS, em Títulos da Rio Forte, no valor total de 897 milhões de euros, embora, nas

demonstrações financeiras divulgadas pela PT SGPS não houvesse qualquer referência expressa

18

a tal fato, a despeito do investimento não atender, por exemplo, aos critérios de diversificação de

risco e de alocação de recursos divulgados pela própria PT SGPS nas notas explicativas às suas

demonstrações financeiras.” (grifo nosso); e (ii) “Mais ainda: a essa altura, já ficara claro para o

mercado a situação de crise financeira aguda por que passava o grupo Espírito Santo, maior

acionista da PT SGPS, e ainda assim não foi feita qualquer ressalva ou referência aos

investimentos nos documentos públicos disponibilizados pela PT SGPS.”

177. Parece-nos impraticável que se aplique recursos de caixa em títulos de partes

relacionadas, em desacordo com as regras de compliance, sem intenção, sem querer.

178. Apesar de a Companhia querer considerar que a contribuição ao seu capital, por parte

da SGPS, foi definida na avaliação global dos ativos da PT SGPS, não está claro que, em havendo

um ativo expressivo com vício oculto, apenas o “desmembramento” do Ativo global, retirando

esses títulos, garantiria a manutenção das premissas do laudo de avaliação.

179. Em resumo, parece-nos que o laudo de avaliação restaria prejudicado, uma vez que o

ativo possivelmente mais expressivo e mais “líquido” perdeu suas características. Não está claro

que apenas a “retirada” dos valores garantiria ao restante dos ativos a manutenção de seu valor. Este

valor poderia estar influenciado pelo colchão de liquidez, que não mais existe.

180. Parece, entretanto, que a Companhia não quer discutir a Oferta, apesar de ter

montado uma operação que parece tentar reverter as condições da mesma, retirando os ativos com

vício oculto.

181. Até poderia parecer uma operação que sanearia eventuais prejuízos aos outros

subscritores e acionistas da Oi, não fosse a presença do expressivo volume de opções outorgadas

que, na própria opinião da Companhia guarda relação comutativa com as ações retomadas,

permitindo à PT SGPS retomar sua participação acionária, com prazo de 6 anos, pelo mesmo valor

da oferta com correção pelo CDI + juros.

182. Apesar das negativas da Companhia quanto à relação entre o Acordo e as condições

de Oferta, a mesma entende que os esforços da PT SGPS deveriam ser no sentido de capitalizar a

Companhia, como se lê: “Como forma de incentivar que a PT SGPS apenas aplique recursos na

aquisição de participação na Companhia ou na CorpCo através do exercício da Opção, enquanto

esta permanecer em vigor, a PT SGPS não poderá comprar ações de emissão da Oi ou da CorpCo,

direta ou indiretamente, por qualquer forma que não através do exercício da Opção. A PT SGPS

não poderá ceder ou transferir a Opção, nem tampouco outorgar quaisquer direitos decorrentes da

Opção, inclusive garantias, sem o consentimento da Oi. Caso a PT SGPS emita, direta ou

indiretamente, derivativos que estejam lastreados ou referenciados em ações de emissão da Oi ou

da CorpCo deverá imediatamente utilizar a totalidade dos recursos financeiros auferidos, direta ou

indiretamente, em tais operações na aquisição de Ações Objeto da Opção”.

183. A Companhia pontua que “Também não se deve falar em privilégio porque o

Contrato de Opção e a Permuta também estabelecem obrigações e ônus relevantes para a PT

SGPS como, por exemplo, (1) limitação à compra de ações da Oi por outro meio que não a Opção;

(2) limitação ao direito de voto da PT SGPS na CorpCo a 7,5% do capital; (3) vedação à

transferência da Opção sobre as ações. Não é preciso dizer que essas restrições contratadas com a

PT SGPS não foram impostas a outros subscritores no aumento de capital, nem tampouco às

demais ações subscritas e integralizadas pela própria PT SGPS não abrangidas pelo acordo de

permuta. Não se deve, portanto, buscar equiparar as condições, já que se trata de negócios

distintos e com objetivos diferentes.”

184. A argumentação grifada não faz muito sentido, pois a nenhum dos outros

subscritores foi oferecida a Opção de compra ao longo de 6 anos e, ainda, pelo que parece, a

limitação de voto restringe-se à CorpCo e não à Oi. Sem dúvida é um ônus à PT SGPS, mas numa

19

sociedade que, em tese, terá capital pulverizado, não se sabe, na prática, qual o efeito objetivo dessa

limitação política.

185. Já os benefícios são bem claros e mensuráveis.

186. O primeiro é considerar que o Laudo de Avaliação manteria sua integridade, na

hipótese de perda de seu ativo mais líquido. Essa lógica faz parte da estratégia de considerar a oferta

como fato consumado.

187. As opções, segundo a própria Companhia, valem R$ 411 milhões. A devolução do

ativo com vício redibitório e o recebimento das ações emitidas, em tese, poderiam sanar a questão,

de forma bastante simplificada, mas há a outorga de ativos em valor expressivo à PT SGPS.

188. Apesar de a Companhia entender que não seria uma operação simulada ou

camuflada, na forma de integralização a prazo, pois se assim fosse a PT SGPS estaria obrigada a

cumprir as condições de integralização, como se lê: “Ora, em uma integralização a prazo – o que se

admite apenas para argumentar – o acionista é obrigado a cumprir com as condições de

integralização estabelecidas, sob pena de se ver sujeito aos efeitos previstos no art. 107 da Lei das

S.A. É diferente da Opção, já que a PT SGPS não possui a obrigação de adquirir as ações. É, sim,

uma decisão que cabe exclusivamente a ela. Não se cogita de uma integralização em tais termos,

pois iria em direção oposta do fim de um aumento de capital, que é justamente a capitalização da

Companhia.”

189. Relembre-se que a Companhia continua demonstrando interesse no exercício das

opções, conforme demonstrado anteriormente, de forma que a condição oferecida parece-nos muito

mais vantajosa do que a eventual integralização a prazo.

190. À PT SGPS é conferido o direito de recompor sua participação, ao longo de 6 anos,

ao preço da oferta corrigido, porém, caso as condições de preço forem desvantajosas, estando os

valores de mercado menores que os de exercício, bastaria à PT SGPS não exercer as opções.

191. No caso contrário, de preços de mercado acima dos preços de exercício, a PT SGPS

recomporia sua base acionária em condições melhores que as de mercado.

192. É bastante difícil entender essa situação como desvantajosa.

193. Aproveitando para tratar da questão das ações dadas em garantia, a Companhia

afirma: “No caso concreto, admitir que há recebimento de ações em garantia seria assumir que

existe uma obrigação principal da PT SGPS junto à Companhia, garantida pelas ações, o que

destoa totalmente da realidade. Com a implementação da Permuta e a entrega das ações à

Companhia, a PT SGPS deixa de ter qualquer obrigação perante a Oi. Ora, se não há obrigação a

ser garantida, não se deve falar em recebimento de ações em garantia, porque o contrato acessório

não poderia sobreviver sem que houvesse, por trás dele, um contrato principal a ser garantido.”

194. Ora, parece-nos que há interesse SIM em poder retornar à condição acionária inicial

por parte da Oi e da PT SGPS, caso contrário não faria sentido a existência das Opções, em

condições comutativas, segundo a própria empresa, e com esforços contratuais para incentivar a PT

SGPS a comprar ações EXCLUSIVAMENTE através das opções.

195. Pode não ser um contrato de garantia simples, tradicional, mas o efeito é idêntico.

196. O que se quer proteger e garantir é a participação acionária perdida. Esse interesse

está posto no pedido. Trata-se de um “quase penhor”.

197. E, ao contrário do que diz a Companhia, em tese ela NÃO poderia vender essas

ações, pela vedação explicitada na ICVM 390/03 e que, em princípio, esta Área Técnica sugere que

seja mantida. Elas deveriam servir de lastro às opções outorgadas. Essa é a lógica.

198. Pode-se até afastar, por literalidade, que a Companhia esteja recebendo suas ações

em garantia, como afirma a Companhia: “Não há que se falar em recebimento dessas ações em

20

garantia. Os contratos de garantia, acessórios por natureza, servem, justamente, para assegurar o

cumprimento de uma obrigação principal, a obrigação garantida”.

199. Mas é impossível não ver que a operação vista em toda sua complexidade resta quase

plenamente assemelhada a uma operação garantida por essas ações.

200. A PT SGPS perdeu a participação acionária, que inclusive era condição para

consecução da reestruturação, entregou suas ações e terá o direito de recomprá-las em condições

semelhantes à da oferta.

201. É evidente que não tem a obrigação, porém, mesmo que tivesse e descumprisse, a

punição última seria perder as ações. O efeito é muito próximo, se não idêntico, com vantagem de

não haver obrigação de recompor sua base acionária.

202. Pode não ser entendida como operação garantida pelas ações, mas essa Área Técnica

não consegue ver diferença material relevante entre o que se pretende com as Opções e o que se

teria se, de fato, houvesse obrigação de comprar as ações.

203. Como último ponto de benefício, vale discorrer sobre eventuais benefícios ao

subscritor.

204. Aqui vale pontuar uma interessante conveniência adotada pela Companhia. Quando

busca afastar e hipótese de benefício ao subscritor, afirma: “Convém lembrar que a regra prevista

no art. 10 da Lei das S.A. pressupõe que a companhia entre com uma ação contra o devedor do

crédito e que, no limite, seja exaurida tal cobrança, e somente quando comprovada a

impossibilidade de execução daquele crédito é que pode a companhia demandar do subscritor a

garantia de sua solvência, nos termos do parágrafo único.”

205. E traz Modesto Carvalhosa, em Comentários à Lei de Sociedades Anônimas, 1º

Volume, p. 224: “A responsabilidade é subsidiária e não solidária. A sociedade deve

primeiramente executar o devedor e, provada impossível tal execução, exigir o pagamento do

subscritor, sempre atendendo ao valor pelo qual ocrédito foi conferido ao capital.”.

206. No mesmo livro, página 223, lê-se: “Pela lei vigente o subscritor responde pelo

pagamento do crédito incluido em um patrimônio líquido conferido, ou seja, em um complexo de

direitos e obrigações conferido ao capital das sociedades.”.

207. Ao que parece, nesse caso a Companhia entende que o título da Rio Forte seria um

crédito incluído no patrimônio líquido conferido.

208. Parece-nos que o ratio desse entendimento é que, normalmente, em patrimônio

líquido conferido ficaria dificil a responsabilização individualizada, uma vez que seu valor é

contribuído como um todo complexo.

209. Mas pareceu conveniente à Companhia entender que no valor contribuído, na

presença dos títulos com vício oculto, poderia-se segregar o valor de face dos títulos, o que, em meu

entendimento, desconfiguraria o “complexo de direitos e obrigações conferido ao capital da

sociedade”. Nesse sentido, a companhia deveria acionar o subscritor.

210. De qualquer forma, parece-nos que a responsabilidade por vício oculto resta

imputada à PT SGPS, como se lê no mesmo livro, página 222: “Da mesma forma responde o

subscritor se ao tempo da tradição da coisa à companhia estiver ela comprometida por vícios ou

defeitos ocultos que a tornem imprópria ao uso que lhe é destinada ou que lhe diminuam o valor”.

211. Ainda na página 223 se lê, a respeito da nulidade da cláusula de exclusão de

responsabilidade: “É nula de pleno direito a cláusula contratual ou estatutária que exclua a

responsabilidade do subscritor por vícios redibitórios ou pela evicção.”.

212. A leitura do Contrato do Permuta, parece-nos, traz cláusula que exclui a

responsabilidade do subscritor e de seus administradores, como se lê: “Quitação: Sujeita ao

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Fechamento, na forma aqui prevista, o PT Finance, a PT Holding, a CorpCo e a Oi outorgam,

diante da consumação da Permuta, ampla, rasa, geral e irrevogável quitação à PT SGPS, e aos

administradores da PT SGPS, em relação à realização das aplicações financeiras nos Títulos e de

sua posterior utilização para a finalidade de Contribuição ao Aumento de Capital da Oi, nada

tendo a reclamar, no presente, no passado ou futuro a esse respeito, sob qualquer pretexto,

incluindo omissões ou incompletude de informações relacionadas especificamente aos Títulos, sua

situação e riscos envolvidos, ressalvado exclusivamente o disposto na Cláusula 5.2.1.”

213. A Cláusula 5.2.1. diz respeito à manutenção do direito de regresso da PT Financei,

PT Holding, CorpCo e Oi contra a PT SGPS.

214. Sem considerar eventual nulidade de cláusula, resta evidente que, não só para a PT

SGPS, mas também para seus administradores, há benefício claro.

215. Parece-nos que a Companhia estará eximindo a PT SGPS de suas obrigações perante

o artigo 10 da LSA.

216. E, diga-se, sem aprovação assemblear.

217. Aqui vale tratar, em simultâneo, da necessidade de aprovação assemblear e das

circunstâncias apresentadas para instruir o pedido.

218. A Companhia afirma, em todos os momentos, que a opção litigiosa seria muito pior

do que a solução negociada. Diz isso em nome dos acionistas, apesar de não ter oferecido à

deliberação assemblear.

219. Entendo que, em uma Assembleia Geral convocada para deliberar sobre o tema,

dever-se-ia informar aos acionistas, de forma clara, precisa e suficientemente ampla, tanto as

condições da solução negociada, o que está informado, quanto as condições da solução litigiosa, o

que não está informado em qualquer documento público da Companhia. Nem mesmo em atas de

Conselho de Administração, caso tenha sido instado a decidir sobre o melhor caminho para a

Companhia.

220. Resta prejudicada a análise da plena circunstância, pois não há qualquer dado

objetivo, qualquer estimativa de custos, qualquer plano de ação ou estratégia para o contencioso.

221. A Companhia faz crer que nada poderia fazer contra eventual acionista remisso, ou

que este permaneceria com seus plenos direitos, mesmo tendo contribuído com ativo onde se vê,

claramente, vício oculto, o que não parece plenamente de acordo com a previsão legal.

222. Sem entrar em detalhes do processo propriamente dito, parece-nos que a lei dá

poderes à Assembleia Geral para suspender direitos de acionista que deixar de cumprir o que

determina a LSA, em seu artigo 120: “A assembléia-geral poderá suspender o exercício dos

direitos do acionista que deixar de cumprir obrigação imposta pela lei ou pelo estatuto, cessando a

suspensão logo que cumprida a obrigação.”.

223. É claro que a Companhia poderia demonstrar com clareza seu ponto, de que a

solução litigiosa seria muito pior ao interesse da sociedade, porém não o fez, nem à esta CVM, nem

aos acionistas.

224. Com relação à eventual desnecessidade de aprovação assemblear, diz a companhia:

(i) “É conveniente lembrar que a Lei das S.A. não confere à assembleia geral a competência para,

como regra, aprovar a celebração de contratos pela Companhia com terceiros. Tal competência é,

em princípio, uma matéria a ser aprovada pelos administradores da Companhia. O Estatuto Social

da Oi, em seu art. 32, prevê que à Diretoria compete autorizar a celebração de contratos que

constituam obrigações ou compromissos para a Companhia, conforme as alçadas da Diretoria

estabelecidas pelo Conselho de Administração.”; e (ii) “Assim é que os contratos definitivos da

Permuta e da Opção foram submetidos e aprovados pelo Conselho de Administração da

Companhia, em reunião realizada em 08 de setembro de 2014.”

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225. A Companhia quer fazer crer que o que se discute é meramente um contrato,

dissociado de efeitos societários relevantes, de outorga de valores mobiliários a acionistas, de

eventual quitação de obrigações societárias etc.

226. Os acionistas aprovaram a operação com a Portugal Telecom e o posterior Aumento

de Capital com base em pressupostos que não mais se verificam, como, por exemplo, a validade do

laudo de avaliação dos bens da PT SGPS, a presunção de que haveria incremento na qualidade da

Governança Corporativa com a entrada da PT e a presunção de boa-fé e convívio amigável entre os

acionistas relevantes.

227. A justificativa de que a aprovação de contratos é de responsabilidade suficiente da

administração esbarra nas inúmeras assertivas, muitas grifadas neste relatório, em que a

administração toma sua decisão como sendo no melhor interesse dos acionistas, mas isso não seria

verificável, no caso como esse, sem aprovação assemblear.

228. Em jogo está, entre outros pontos: (i) quitação de responsabilidade presente, passada

e futura da PT SGPS, pelo uso dos títulos da Rio Forte na contribuição ao capital da Oi; (ii)

concessão de expressivo volume de derivativos à PT SGPS, cujo valor atual atinge R$ 411 milhões;

(iii) decisão de buscar o caminho negocial apresentado, sem qualquer avaliação objetiva da opção

litigiosa; e (iv) levar adiante os termos da reestruturação, mesmo diante de fatos tão graves que,

evidentemente, colocaram a Companhia e seu principal acionista em lados opostos.

229. É competência exclusiva da Assembleia Geral: “VI - deliberar sobre a avaliação de

bens com que o acionista concorrer para a formação do capital social; VIII - deliberar sobre

transformação, fusão, incorporação e cisão da companhia, sua dissolução e liquidação, eleger e

destituir liquidantes e julgar-lhes as contas; e V - suspender o exercício dos direitos do acionista”.

230. Parece-me claro o suficiente que as condições em que se deliberou sobre os bens

contribuídos e sobre a reestruturação não mais se verificam e, ao que tudo indica, os fatos novos, na

realidade, representam vícios ocultos, tanto nos Títulos quanto eventualmente na conduta do

acionista envolvido.

231. Sobre o último ponto acima, a administração da PT SGPS não poderia, em princípio,

investir sem intenção suas disponibilidades imediatas em títulos de empresa ligada ao controlador,

cuja situação financeira já era questionada antes mesmo da rolagem do título em abril de 2014, e,

principalmente em desacordo com as regras de compliance da própria empresa.

232. Não cabe discutir a questão judicial, mas a presunção de que a reestruturação traria

um sócio que emprestaria elevados padrões de governança à Oi.

233. Não parece razoável que a administração tome decisões desse porte, em nome dos

acionistas, sem consultá-los formalmente.

234. Além disso, não é possível avaliar o impacto na operação dos seguintes eventos: (i) a

possível consolidação do setor de telecomunicações no Brasil (vide Fato Relevante da OI de

26/08/2014); (ii) a celebração de contrato de Compra e Venda de Ações da PT Portugal SPGS S.A.

com Altice (vide Fato Relevante da Oi de 09/12/2014 e Comunicado ao Mercado da Oi de

16/12/2014); e (iii) a investigação (na CVM , na CMVM e na SEC) a respeito do possível prévio

conhecimento por parte de administradores da OI dos investimentos nos Títulos da Rio Forte.

235. Desse modo, também por esse motivo, o pedido não estaria plenamente

circunstanciado.

CONCLUSÃO

236. Pareceu à Área Técnica que para alguns pontos do acordo poderiam ser concedidas

as dispensas excepcionais sem prejuízo do mercado e do espírito da lei e da norma.

23

237. Seriam elas: (i) negociação privada das ações e das opções, ao preço definido nos

contratos; (ii) manutenção em tesouraria de valores acima dos 10% estipulados na norma, enquanto

permanecerem válidas as Opções outorgadas; (iii) permissão para manter a Opção válida por mais

de 365 dias e para que possa ser exercida antes do prazo contratual (prazo máximo para exercício);

e (iv) reconhecimento de que há saldo de Reservas e Lucros para garantir a operação preservando o

capital.

238. Já no que se refere à dispensa de se manter as ações em tesouraria para lastrear as

opções, não nos parece razoável conceder.

239. O objetivo da norma, nos parece claro, é a proteção das finanças da Companhia, bem

como evitar que se possa especular com derivativos sem a devida cobertura.

240. Ainda pior, nesse caso, pois o valor envolvido é muito mais alto até do que o limite

imposto pelas ICVM 10/80 e ICVM 390/03, de 10% de ações em tesouraria.

241. Não parece que haveria benefício relevante à Companhia se, por acaso,

“monetizasse” as ações a valor inferior ao previsto na oferta. Por outro lado, caso a ação suba acima

do valor de exercício das opções, a Companhia, caso venda, entra no risco de ter que arcar com

valores ainda mais altos à época do exercício, sem ter as ações em lastro.

242. Parece-nos que permitir operar a descoberto, trará apenas riscos financeiros à

Companhia, sem benefício evidente.

243. Dessa forma, entendo que a exigência de manutenção de lastro em ações deveria ser

mantida, até porque, em princípio, não parece condição fundamental do Acordo.

244. Quanto à negociação com ações do controlador, entendo que o pleito da Companhia

só poderá ser atendido se, de forma inédita, esta CVM afastar as condições do artigo 2° da ICVM

10/80.

245. Não vejo mérito na argumentação de que a PT SGPS não seria controladora da

Companhia, uma vez que é entendimento recente proferido pelo próprio Colegiado.

246. O precedente apresentado pela Companhia, procurando afastar o artigo 2°, não tem

relação com o caso, pois o afastamento se deu no âmbito de oferta regida pela ICVM 361/02 onde

se entendeu que as garantias normativas já estariam previstas na norma que rege a oferta.

247. Quanto ao pedido para que o Colegiado, por ser norma própria da CVM, afaste a

exigência prevista no artigo 2°, entendo que a circunstância apresentada, a de que haveria garantias

de que o controlador não estaria sendo beneficiado, não parece se sustentar.

248. Primeiro porque o Artigo 115 da LSA, que trata de abuso de direito de voto,

benefício particular e conflito de interesses, só afasta essas possibilidades no caso de abstenção em

Assembleia Geral, não em reunião da administração. A abstenção dos indicados da PT SGPS em

votar nas RCAs da Oi e da TmarPart não pode significar que a inexistência de benefício ao

controlador esteja assegurada.

249. Segundo porque, apesar das veementes negativas, parece bastante evidente que há

vários elementos que beneficiam a PT SGPS, conforme já descritos neste relatório.

250. Desde alguns evidentes como os R$ 411 milhões das Opções, até alguns indiretos

como a possibilidade de recompor a base acionária perdida em até 6 anos, preservando as condições

de preço (+ correção).

251. Ainda há uma cláusula que parece eximir tanto a PT SGPS quanto seus

administradores de qualquer responsabilidade pela contribuição de ativo com vício oculto.

24

252. Ora, nem é possível dizer se, à luz da legislação brasileira, esta cláusula seria válida,

mas, em meu entendimento, uma quitação de responsabilidade representa um significativo

benefício, principalmente aos administradores da PT SGPS.

253. Dessa forma, entendo ser inconveniente e inoportuno admitir o afastamento da

proibição do artigo 2°, o que nunca foi feito em 34 anos, para uma circunstância tão complexa e, ao

mesmo tempo, tão incerta, principalmente por não ser fruto de decisão Assemblear.

254. Acrescente-se a inconveniência de deliberar sem conhecimento dos desdobramentos

das investigações que ocorrem no âmbito da CVM, da CMVM e da SEC. Nesse sentido, ressalte-se

que, em 06/01/2015, o Jornal Brasil Econômico noticiou que os escritórios da PT SGPS foram alvo

de buscas policiais no âmbito de um inquérito sobre suspeitas de fraude qualificada, estando a

investigação focada em aplicações financeiras realizadas pela empresa.

255. Por fim, parece-nos que o pedido não está plenamente circunstanciado, conforme

exige o art. 23 da ICVM 10/80 (vide §§ 217 a 233 e 234/235).

256. Caso o Colegiado entenda por dar provimento ao pleito da Companhia, sugere-se que

os temas aqui levantados sejam levados à deliberação assemblear, principalmente para que possa se

posicionar sobre os vários itens que causaram especial desconforto neste relatório.

257. Por fim, cabe ressaltar que a SRE encaminhou manifestação que foi anexada aos

autos (fls. 515 a 523).

258. Isto posto, sugere-se o encaminhamento do processo ao SGE para que, se de acordo,

o submeta ao Colegiado para apreciação.

Atenciosamente,

(original assinado por)

PAULO ROBERTO PORTINHO DE CARVALHO

Analista – GEA-2

De acordo.

À SEP,

(original assinado por)

DANIEL ALVES ARAÚJO DE SOUZA

Gerente de Acompanhamento de Empresas 2

De acordo.

À SGE,

(original assinado por)

FERNANDO SOARES VIEIRA

Superintendente de Relações com Empresas

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Memorando nº 1/2015-CVM/SRE/GER-2

Rio de Janeiro, 07 de janeiro de 2015.

Para: SEP

De: SRE/GER-2

Assunto: Alteração de Registro de Distribuição – Oi S.A. (Processo CVM n.º RJ-2014-11373).

Senhor Superintendente,

Referimo-nos (i) ao expediente encaminhado à SEP em 9/10/2014 (“Petição

Inicial”) por Oi S.A. (“Oi”, “Companhia” ou “Requerente”), solicitando autorização para aquisição de

ações de sua própria emissão nos termos da Instrução CVM n.º 10/80 e da Instrução CVM n.º 390/03 e

(ii) ao despacho da SEP de 10/10/14 que encaminhou a Petição Inicial à SRE uma vez que a solicitação

da Companhia guarda estreita relação com a oferta pública de distribuição primária de ações ordinárias

e preferenciais de emissão da Oi (“Oferta”).

1. A propósito, a Companhia esclarece na Petição Inicial as razões que a levaram

a celebrar, em 15/7/2014, Memorando de Entendimentos (“MOU”) com a Portugal Telecom

SGPS S.A. (“PT SGPS”), e, em 8/9/2014, contrato de permuta e outras avenças (“Contrato de

Permuta”) e contrato de opção de compra e outras avenças (“Contrato de Opção de Compra” e

em conjunto com o Contrato de Permuta “Contratos MOU”) com Portugal Telecom International

Finance B.V. (“PTIF BV”), PT Portugal SGPS S.A. (“PT Portugal” e em conjunto com PTIF BV

“Subsidiárias Oi”), PT SGPS e Telemar Participações S.A. (“Tmar Part”).

2. Os citados Contratos MOU, que têm como condição precedente a aprovação

por parte da CVM da solicitação encaminhada na Petição Inicial, possuem elementos que podem

caracterizar a modificação das condições da Oferta, ainda que venham a produzir efeitos

somente depois do encerramento da Oferta em 6/5/2014.

3. Antes, porém, de apresentar a análise dos elementos que podem caracterizar a

modificação das condições da Oferta, importante apresentar o histórico dos fatos que culminaram

na celebração dos Contratos MOU.

I. Histórico:

4. Em 2/10/2013 a Companhia divulgou Fato Relevante informando a intenção de

realizar uma potencial operação envolvendo a PT SGPS, a Oi e alguns de seus acionistas

controladores para a formação de uma companhia (“CorpCo”), a qual reuniria os acionistas da

Oi, da PT SGPS e da Tmar Part e combinaria as atividades e negócios desenvolvidos pela Oi no

Brasil e pela PT SGPS em Portugal e na África, no sentido de consolidar a aliança industrial entre

a Oi e a PT SGPS, iniciada em 2010 (“Operação Societária”). Esse primeiro Fato Relevante já

abordava a intenção de se realizar um aumento de capital na Oi por meio de uma oferta pública

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de distribuição primária de ações ordinárias e preferenciais de emissão da Companhia.

5. Em 19/2/2014 a Companhia protocolou na CVM o pedido de registro da Oferta

e em 20/2/2014 divulgou novo Fato Relevante em que apresentou a descrição detalhada da

Operação Societária e da Oferta. O pedido de registro da Oferta e o Fato Relevante de 20/2/2014

revelaram que as ações a serem emitidas seriam subscritas contra integralização parte em

dinheiro e parte em bens. Nesse sentido, a PT SGPS faria a integralização unicamente em bens,

através da contribuição das participações acionárias nas sociedades que detinham a totalidade

dos (i) ativos operacionais da PT SGPS, exceto as participações direta ou indiretamente detidas

na Oi, na Contax Participações S.A. e Bratel, BV, e (ii) passivos da PT SGPS na data da

contribuição considerados em laudo de avaliação (“Ativos PT”). Todos os demais investidores

fariam a integralização unicamente em dinheiro.

6. Em 21/2/2014 foi divulgado o Laudo de Avaliação dos Ativos PT juntamente

com a convocação para a realização de AGE em 27/3/2014 com o objetivo de, entre outros,

aprovar o Laudo de Avaliação.

7. Em 27/3/2014 foi realizada AGE de acionistas da Oi que aprovou o Laudo de

Avaliação dos Ativos PT.

8. Em 29/4/2014 foi deferido o registro da Oferta através do OFÍCIO/CVM

/SRE/GER-2/N.º 089/2014.

9. Em 5/5/2014 aconteceu a liquidação da Oferta e em 6/5/2014 foi divulgado o

Anúncio de Encerramento da Oferta.

10. Em 30/6/2014 a PT SGPS divulgou em Portugal, por intermédio da página na

internet da Comissão do Mercado de Valores Mobiliários de Portugal, Fato Relevante

(Informação Privilegiada na CMVM) em que informou sobre operações de tesouraria que

realizou com papéis comerciais de emissão da Rio Forte Investments S.A. (“Rio Forte”,

“Aplicações em Rio Forte” e “Títulos Rio Forte”), não informando maiores detalhes sobre as

aplicações. A partir dessa data começaram a ser veiculadas nos jornais de Portugal e do Brasil

notícias a respeito das Aplicações em Rio Forte e da situação financeira da Rio Forte, sociedade

controladora do Espírito Santo Financial Group S.A. (“ESFG”), que possui participação indireta

no Banco Espírito Santo (“BES”) e, portanto, participação indireta na Portugal Telecom.

11. Tais operações de tesouraria da PT SGPS ganharam ainda maior importância

por terem sido realizadas entre Partes Relacionadas já que a Rio Forte tem participação indireta

na PT SGPS, através de sua participação indireta no BES.

12. Importante destacar que a informação acerca das Aplicações em Rio Forte,

detalhadas no tópico II abaixo, teria sido de extrema importância e relevância para que os

investidores pudessem formar criteriosamente a sua decisão de investimento nas ações da

Companhia, entretanto tal informação não estava presente em nenhum dos documentos da

Oferta.

13. Em 2/7/2014 a Oi divulgou Fato Relevante em que reproduziu o Fato Relevante

de 30/6/2014 divulgado por PT SGPS, acrescentando que não havia sido informada, nem havia

participado das decisões que levaram à realização das Aplicações em Rio Forte.

14. Em 14/7/2014 a SRE enviou o OFÍCIO/CVM/SRE/N.º 368/2014 à Companhia

e ao Banco BTG Pactual S.A. (“Coordenador Líder” ou “BTG Pactual”), solicitando

esclarecimentos acerca da ausência da informação sobre as Aplicações em Rio Forte no

Prospecto da Oferta.

15. Em 17/7/2014 a Oi divulgou Fato Relevante para informar ao mercado sobre a

celebração, entre a Oi e a PT SGPS, de memorando de entendimentos (o já citado MOU) tendo

por objeto principal fixar as bases de um acordo com relação às aplicações financeiras realizadas

em papéis de emissão da Rio Forte.

16. Em 22/7/2014 a Oi e o BTG Pactual protocolaram expediente em resposta ao

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Ofício enviado pela SRE em 14/7/2014 em que informaram que a Companhia e o Coordenador

Líder não tinham conhecimento das Aplicações em Rio Forte e que teriam sido adotadas no

decorrer da Oferta as providências cabíveis para a verificação de existência de operações

eventualmente não descritas nos prospectos.

17. Em 23/7/2014 a Oi divulgou Fato Relevante para informar o encerramento do

período de cura dos títulos Rio Forte em 22/7/2014, sem que tenha sido pago o valor desses

títulos.

II. Aplicações em Rio Forte:

18. No Fato Relevante de 30/6/2014, a PT SGPS informou que havia subscrito,

através das suas subsidiárias, à época da subscrição, PTIF BV e PT Portugal (atualmente as

Subsidiárias Oi), um total de 897 milhões de euros em papel comercial da Rio Forte com uma

remuneração média anual de 3,6%.

19. Trata-se de aplicação de elevado risco, levando em consideração (i) a situação

financeira, à época das aplicações, da Espírito Santo International (“ESI”), que detém 100% de

participação na Rio Forte, e (ii) a taxa de juros praticada nas operações, da ordem de 3,6% a.a.,

muito acima dos padrões praticados no mercado europeu para os investimentos livres de risco.

20. Em resposta da Oi ao OFÍCIO/CVM/SEP/GEA-4/ N.º 184/2014 de 2/7/2014,

por intermédio do qual a SEP solicitou esclarecimentos sobre as notícias veiculadas acerca das

Aplicações em Rio Forte, a Companhia informou que tais aplicações haviam sido realizadas entre

10/2/2014 e 21/2/2014 pela própria PT SGPS e pela PTIF BV nos montantes de 200 milhões de

euros e 697 milhões de euros, respectivamente. Informou ainda que em 15/4/2014 e 17/4/2014

tais operações foram renovadas, tendo o investimento da PT SGPS sido transferido para a PT

Portugal e renovados os investimentos da PTIF BV.

21. Esses investimentos de elevado risco foram considerados pela PT SGPS, apesar

do montante envolvido e do risco a que estavam expostos, como simples aplicações de

tesouraria[1]. Comprometeram, entretanto, recursos que deveriam estar disponíveis como caixa

ou equivalentes de caixa na tesouraria das sociedades integrantes do conjunto de Ativos PT,

como era de se supor pelos investidores com base nas informações disponibilizadas no Prospecto

da Oferta e nas Demonstrações Financeiras da PT SGPS. Vale destacar que as Aplicações em Rio

Forte foram realizadas por sociedades integrantes dos Ativos PT que foram contribuídas à Oi por

ocasião da Oferta publica.

22. Todos esses fatos somente foram revelados a partir do Fato Relevante da PT

SGPS de 30/6/2014 e dos comunicados subsequentes, sendo desconhecidos pelo mercado e pelos

investidores à época da Oferta, uma vez que não houve qualquer menção às Aplicações em Rio

Forte no Prospecto, no Formulário de Referência da Oi ou em qualquer outro documento

incorporado por referência ao Prospecto.

23. Importante frisar que as Aplicações em Rio Forte ocorreram durante o período

da Oferta, cuja intenção de se realizar foi inicialmente divulgada ao mercado em 2/10/2013,

sendo posteriormente protocolado o pedido de registro na CVM em 19/2/2014.

III. Considerações da Área Técnica:

24. O pedido de autorização para aquisição de ações de sua própria emissão, feito

pela Requerente à SEP na Petição Inicial, apresenta dois contratos, quais sejam, o Contrato de

Permuta e o Contrato de Opção de Compra, que possuem elementos que podem vir a

caracterizar a modificação das condições da Oferta, conforme anteriormente citado no

parágrafo 2.

1. Contrato de Permuta

25. Em linhas gerais, o Contrato de Permuta foi celebrado, sob a condição

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precedente de autorização da CVM em relação ao pleito consubstanciado na Petição Inicial, para

permitir a troca de 474.348.720 ações ordinárias e 948.697.440 ações preferenciais de emissão da

Oi subscritas e integralizadas em bens na Oferta por PT SGPS (“Ações Permutadas”) pelos títulos

emitidos por Rio Forte no valor de face de 897 milhões de euros e atualmente detidos pelas

Subsidiárias Oi.

26. A operação procura eliminar o efeito das Aplicações em Rio Forte, ao expurgar

dos bens contribuídos por PT SGPS (os Ativos PT) montante equivalente ao valor de face dos

títulos inadimplidos, com o correspondente ajuste na participação da PT SGPS no capital da

Oi[2]. Na prática, o que se deseja com o Contrato de Permuta é eliminar o efeito de diluição

econômica causado a todos os acionistas da Oi pelos Títulos Rio Forte inadimplidos, através da

diluição na participação da PT SGPS, responsável pelas Aplicações em Rio Forte, na Oi.

27. De acordo com a Petição Inicial “a realização da operação, na medida em que

possibilitará a redução da participação da PT SGPS em valor no mínimo igual ao dos Títulos,

representa uma forma de buscar a equidade entre os acionistas e colocá-los numa posição justa

em função de suas contribuições ao capital.”.

28. Analisando apenas os aspectos do Contrato de Permuta, entendemos que a

permuta em si reequilibra a equidade entre os acionistas atribuindo a cada qual uma participação

no capital social da Companhia na exata medida de sua contribuição efetiva. Eliminam-se, assim,

os efeitos causados pela contribuição dos Títulos Rio Forte, de conhecimento do subscritor PT

SGPS e não dos demais subscritores.

29. Apesar de entendermos que o Contrato de Permuta reequilibra as contribuições

dos subscritores ao capital social da Companhia, reestabelecendo o valor patrimonial das ações

que seria esperado no encerramento da Oferta, o mesmo não tem a capacidade de reestabelecer a

estrutura patrimonial prevista após a conclusão da Oferta. Afinal, ainda que seja mantido o valor

patrimonial esperado de suas ações, o investidor acabou por aportar recursos em uma Companhia

cujo caixa ou equivalentes de caixa deveriam ser superiores em 897 milhões de euros.

30. Na prática o investidor recebeu ações de uma Companhia com caixa ou

equivalentes de caixa reduzidos no montante de 897 milhões de euros, não em razão da

concretização de um risco do negócio previsto ou não previsto, mas em razão de uma falha

informacional do Prospecto da Oferta. No ato da subscrição, os Títulos Rio Forte já existiam e já

faziam parte do patrimônio das sociedades que viriam a se tornar as Subsidiárias Oi, só não eram

de conhecimento do mercado, dos investidores e do público em geral.

31. Entendemos, portanto, que o Contrato de Permuta não é capaz de eliminar os

efeitos danosos causados pela falha informacional do Prospecto da Oferta e que ao investidor

não foi dada a oportunidade de formar criteriosamente a sua decisão de investimento,

conforme previsto no art. 38 da Instrução CVM n.º 400/03 (“Instrução CVM 400”), in verbis:

“Art. 38. Prospecto é o documento elaborado pelo ofertante em conjunto com a

instituição líder da distribuição, obrigatório nas ofertas públicas de distribuição de que trata esta

Instrução, e que contém informação completa, precisa, verdadeira, atual, clara, objetiva e

necessária, em linguagem acessível, de modo que os investidores possam formar criteriosamente a

sua decisão de investimento.” (grifamos)

32. Tal dispositivo está alinhado com os fundamentos e princípios norteadores da

regulação do mercado de valores mobiliários expressos no Voto CMN n.º 426/78 que justifica a

criação e a atuação da CVM.

2. Contrato de Opção de Compra

33. O Contrato de Opção de Compra foi parte da solução negociada pela

Companhia com a PT SGPS, juntamente com o Contrato de Permuta, com o objetivo de resolver

a situação causada pelo inadimplemento dos Títulos Rio Forte. Esse contrato prevê a outorga por

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parte das Subsidiárias Oi à PT SGPS de uma opção de compra de ações de emissão da Oi na

exata quantidade das Ações Permutadas. O contrato prevê (i) um preço de exercício negociado

entre as partes de R$ 1,8529 por ação preferencial e R$ 2,0104 por ação ordinária[3], inferior,

portanto, ao preço em reais das ações ordinárias e preferenciais da Oi na Oferta, e (ii) a

possibilidade de exercício da opção de compra de forma parcial e a qualquer tempo, desde que

respeitados os prazos limite para exercício da opção de compra estipulados no Contrato de Opção

de Compra[4].

34. O Contrato de Opção de Compra é benéfico à PT SGPS na medida em que

confere a esse e somente a esse subscritor, aparentemente responsável pela grave falha

informacional tanto no Prospecto da Oferta quanto nas demonstrações financeiras da PT SGPS

de 31/12/2013[5], preço diferenciado e condição diferenciada para a integralização das ações

subscritas na Oferta.

35. Ao outorgar a opção de compra à PT SGPS, na prática permite-se que esse

subscritor tenha uma condição de preço e prazo de integralização diferenciados em relação aos

demais investidores da Oferta. Afinal, todos os demais investidores tiveram que integralizar as

ações subscritas à vista e ao preço da Oferta, ao passo que à PT SGPS, principal causadora da

falha informacional que culminou no investimento dos demais subscritores em bases não

refletidas e na inadequada avaliação dos Ativos PT, estaria sendo dada a oportunidade de, na

essência, integralizar 474.348.720 ações ordinárias e 948.697.440 ações preferenciais,

correspondentes a aproximadamente 51% das ações por ela subscritas na oferta, ao preço de

exercício da opção de compra, inferior ao preço da Oferta em pelo menos 7%[6], e no prazo de

até 6 (seis) anos.

36. Claramente estamos diante de uma condição diferenciada oferecida a apenas

um dos destinatários da Oferta. Ainda que se pudesse admitir a existência, no caso concreto, de

um interesse legítimo da Companhia que respaldasse a existência dessa condição diferenciada,

ora oferecida à PT SGPS, tal condição não havia sido estipulada à época da Oferta, o que viola o

disposto no art. 23 da Instrução CVM 400, verbis:

“Art. 23. O preço da oferta é único, mas a CVM poderá autorizar, em operações

específicas, a possibilidade de preços e condições diversos consoante tipo, espécie, classe e

quantidade de valores mobiliários ou de destinatários, fixados em termos objetivos e em função de

interesses legítimos do ofertante, admitido ágio ou deságio em função das condições do mercado.”

(grifamos)

37. O art. 23 é claro, se a CVM autorizar podem ser praticados preços e condições

diversos, consoante tipos de destinatários, desde que atendam a interesses legítimos do ofertante

e sejam fixados em termos objetivos. Por certo que a fixação dessas condições diversas deve ser

feita em momento anterior à subscrição, afinal os investidores precisam saber de sua existência

para poder formar criteriosamente a sua decisão de investir. Também a autorização da CVM,

tacitamente concedida no deferimento do registro da Oferta, deve ser prévia pelo mesmo motivo.

38. No caso do Contrato de Opção de Compra, pelo menos no que se refere ao

subscritor PT SGPS e em relação às ações objeto da opção de compra, estamos diante de prática

de preço e condições de pagamento diversos daqueles adotados na Oferta para os demais

investidores, o que não foi autorizado pela CVM previamente à realização da Oferta nem era de

conhecimento do seu público alvo.

3. Suspensão da Oferta e Modificação das Condições da Oferta (“Institutos de Proteção ao

Investidor”)

39. A suspensão de ofertas públicas, aplicada de ofício pela CVM, é

regulamentada pelo art. 19 da Instrução CVM 400, in verbis:

“Art. 19. A CVM poderá suspender ou cancelar, a qualquer tempo, a oferta de

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distribuição que:

I - esteja se processando em condições diversas das constantes da presente

Instrução ou do registro; ou

II - tenha sido havida por ilegal, contrária à regulamentação da CVM ou

fraudulenta, ainda que após obtido o respectivo registro.

§1º A CVM deverá proceder à suspensão da oferta quando verificar ilegalidade ou

violação de regulamento sanáveis.

§2º O prazo de suspensão da oferta não poderá ser superior a 30 (trinta) dias,

durante o qual a irregularidade apontada deverá ser sanada.

§3º Findo o prazo referido no § 2º sem que tenham sido sanados os vícios que

determinaram a suspensão, a CVM deverá ordenar a retirada da oferta e cancelar o respectivo

registro.

§4º A rescisão do contrato de distribuição importará no cancelamento do registro.”

(grifamos)

40. Os efeitos da suspensão da Oferta são aqueles estipulados no parágrafo único

do art. 20 da instrução CVM 400, in verbis:

“Art. 20. O ofertante deverá dar conhecimento da suspensão ou do cancelamento

aos investidores que já tenham aceitado a oferta, facultando-lhes, na hipótese de suspensão, a

possibilidade de revogar a aceitação até o quinto dia útil posterior ao recebimento da respectiva

comunicação.

Parágrafo único. Terão direito à restituição integral dos valores, bens ou direitos

dados em contrapartida aos valores mobiliários ofertados, na forma e condições do Prospecto:

I - todos os investidores que já tenham aceitado a oferta, na hipótese de seu

cancelamento; e

II - os investidores que tenham revogado a sua aceitação, na hipótese de suspensão,

conforme previsto no caput.” (grifamos)

41. Já a modificação de ofertas públicas, requerida pelos ofertantes, é

regulamentada pelo art. 25 da Instrução CVM 400, in verbis:

“Art. 25. Havendo, a juízo da CVM, alteração substancial, posterior e imprevisível

nas circunstâncias de fato existentes quando da apresentação do pedido de registro de distribuição,

ou que o fundamentem, acarretando aumento relevante dos riscos assumidos pelo ofertante e

inerentes à própria oferta, a CVM poderá acolher pleito de modificação ou revogação da oferta.

§1º O pleito de modificação da oferta presumir-se-á deferido caso não haja

manifestação da CVM em sentido contrário no prazo de 10 (dez) dias úteis, contado do seu protocolo

na CVM.

§2º Tendo sido deferida a modificação, a CVM poderá, por sua própria iniciativa

ou a requerimento do ofertante, prorrogar o prazo da oferta por até 90 (noventa) dias.

§3º É sempre permitida a modificação da oferta para melhorá-la em favor dos

investidores ou para renúncia a condição da oferta estabelecida pelo ofertante.” (grifamos)

42. Os efeitos da modificação da Oferta estão previstos no parágrafo único do art.

27 da instrução CVM 400, in verbis:

“Art. 27. A modificação deverá ser divulgada imediatamente através de meios ao

menos iguais aos utilizados para a divulgação da oferta e as entidades integrantes do consórcio de

distribuição deverão se acautelar e se certificar, no momento do recebimento das aceitações da

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oferta, de que o manifestante está ciente de que a oferta original foi alterada e de que tem

conhecimento das novas condições.

Parágrafo único. Na hipótese prevista no caput, os investidores que já tiverem

aderido à oferta deverão ser comunicados diretamente, por correio eletrônico, correspondência

física ou qualquer outra forma de comunicação passível de comprovação, a respeito da modificação

efetuada, para que confirmem, no prazo de 5 (cinco) dias úteis do recebimento da comunicação, o

interesse em manter a declaração de aceitação, presumida a manutenção em caso de silêncio.”

(grifamos)

43. Observa-se que tanto a suspensão quanto a modificação de oferta produzem o

mesmo efeito prático para o investidor, a possibilidade de revogação da aceitação. Ambas

propiciam uma “porta de saída” para o investidor, já comprometido com a oferta, em caso de

alteração nas condições previamente estipuladas no Prospecto e com base nas quais o investidor

pôde formar criteriosamente a sua decisão pelo investimento. Em ambos os casos o investidor

pode desistir de sua decisão de investimento e ser restituído integralmente dos valores dados em

contrapartida aos valores mobiliários ofertados.

4. As Aplicações em Rio Forte e o Contrato de Opção de Compra à luz dos Institutos de

Proteção ao Investidor

44. No caso em tela, estamos diante de duas situações distintas que poderiam ser

enquadradas, respectivamente, em cada um dos Institutos de Proteção ao Investidor descritos

anteriormente.

45. As Aplicações em Rio Forte, cujos efeitos patrimoniais a Companhia tenta

eliminar através do Contrato de Permuta, sem conseguir conforme entendimento manifestado por

esta SRE no parágrafo 29 acima, configuram situação passível de suspensão de Oferta pela

CVM, nos termos do já citado art. 19 da Instrução CVM 400.

46. Já em relação ao Contrato de Opção de Compra, que propõe, em essência, a

aplicação de condições de preço e prazo diferenciadas para o subscritor PT SGPS, estar-se-ia

diante de uma situação de modificação de oferta, nos termos do art. 25 da Instrução CVM 400,

visto que além de claramente a Oferta apresentar condições diversas das estipuladas no

Prospecto, haveria ainda a necessidade de aprovação dessas novas condições pela CVM, por

força do disposto no art. 23 da Instrução CVM 400, uma vez que, na prática, envolve a aplicação

de condições de preço e prazo diferenciadas a apenas um dos investidores.

47. Tivessem sido tornadas públicas as Aplicações em Rio Forte antes de 6/5/2014,

data do encerramento da Oferta, a suspensão da Oferta seria sem dúvida a sanção a ser aplicada

pela CVM ao caso em tela, visto que as Aplicações em Rio Forte configuram alteração nas

condições estipuladas no Prospecto da Oferta.

48. O mesmo vale para o Contrato de Opção de Compra. Se tivesse sido proposto

no curso da Oferta, certamente ensejaria ou o pleito voluntário de modificação de Oferta pelo

Coordenador Líder e pela Companhia, ou a suspensão da Oferta de ofício pela CVM, pois

configura modificação nas condições de preço e prazo pelas razões já apresentadas.

49. Trata-se, contudo, de situação muito particular tendo em vista o encerramento

da Oferta em 6/5/2014. Poder-se-ia argumentar que os Institutos de Proteção do Investidor

aplicam-se, formalmente, somente ao período da oferta pública. Se não há mais oferta, não há

que se falar em suspensão ou modificação de algo que já se exauriu.

50. Temos entendimento diverso, afinal os Institutos de Proteção ao Investidor

existem para tutelar aquele que está em situação de desvantagem em razão da existência de

potencial assimetria informacional. Nessa linha, não importa se a nova informação que havia sido

omitida ou a alteração nas condições da Oferta surgiram durante ou após a oferta. O investidor

sempre deve ter direito à tutela do Estado. Esse é o espírito da norma.

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51. Aqui cabe um esclarecimento. Não obstante o § 1.º do art. 25 da Instrução

CVM 400 mencione que o pleito de modificação presumir-se-á deferido caso não haja

manifestação da CVM em sentido contrário no prazo de 10 (dez) dias úteis, é importante ressaltar

que o caso concreto, proposição do Contrato de Opção Compra, trata de pleito de modificação

atípico, visto que está inserido no âmbito de um pedido dispensa de requisitos das Instruções

CVM n.º 10/80 e CVM n.º 390/03, além de ter sido trazido a esta Autarquia após a divulgação do

Anúncio de Encerramento da Oferta, não cabendo, portanto, se falar em prazo de análise de 10

(dez) dias úteis.

52. Do ponto de vista prático, tanto as Aplicações em Rio Forte quanto o Contrato

de Opção de Compra, enquadrados, respectivamente, como situações de suspensão ou de

modificação de oferta, produziriam os mesmos efeitos para o investidor, qual seja a possibilidade

de revogação de aceitação com a restituição integral dos valores investidos.

IV. Conclusão:

53. Por todo o exposto, esta área técnica entende que tanto as Aplicações em Rio

Forte quanto o Contrato de Opção de Compra caracterizam, cada uma a seu modo, situações em

que houve/haverá alteração nas condições estipuladas na Oferta, tendo como efeito prático para

todos os investidores/subscritores, exceto por razões óbvias para a própria PT SGPS, a

possibilidade de revogação da aceitação da Oferta com restituição integral dos valores investidos,

nos termos dos artigos 20 e 27 da Instrução CVM 400, se assim aprouver a cada investidor.

54. Assim, é entendimento desta Área Técnica que na hipótese de aprovação do

pleito referente à dispensa de requisitos da Instrução CVM n.º 10/80, seja nos estritos termos

requeridos pela Companhia ou, ainda, em outros termos, devem o Coordenador Líder e a

Companhia: (i) publicar Comunicado ao Mercado nos termos do § único do art. 27 da Instrução

CVM 400; e (ii) após conclusão de tal procedimento, publicar novo Anúncio de Encerramento da

Oferta, nos termos do art. 29 da Instrução CVM 400, tornando sem efeito o Anúncio publicado

em 6/5/2014.

55. Cabe destacar que em relação às Aplicações em Rio Forte, a celebração do

Contrato de Permuta não é capaz de reestabelecer a estrutura patrimonial da Companhia (dívida /

capital próprio) esperada após a conclusão da Oferta, não se podendo afastar, portanto, a

possibilidade de revogação da aceitação da Oferta por parte dos investidores, conforme parágrafo

53 acima.

56. Assim, enviamos o presente Memorando à Superintendência de Relações com

Empresas para que o conteúdo do mesmo possa constar da Manifestação da SEP em relação ao

pleito consubstanciado na Petição Inicial.

Anexos:

1. Comunicado PT SGPS de 30/6/2014;

2. Fato Relevante Oi de 2/7/2014;

3. Comunicado PT SGPS de 25/8/2014 contendo Informação Complementar aos documentos de

prestação de contas consolidadas referentes ao exercício de 2013.

LMS

[1] De acordo com Comunicado divulgado pela Portugal Telecom SGPS S.A. em 30/6/2014,

parcialmente transcrito no Fato Relevante divulgado pela Oi em 2/7/2014, “A PT subscreveu, através

das então subsidiárias PT International Finance BV e PT Portugal SGPS SA, um total de 897 milhões

de euros em papel comercial da Rioforte com uma remuneração média anual de 3,6%. Todas as

aplicações de tesouraria em papel comercial da Rioforte atualmente em carteira têm vencimento em

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15 e 17 de julho de 2014 (847 e 50 milhões de euros, respectivamente). As operações de tesouraria

são realizadas num contexto de análise de várias opções de investimento de curto prazo disponíveis

no mercado, tendo como referência a atratividade da remuneração oferecida, e têm

acompanhamento e são sufragadas pela Comissão Executiva. (...)”. O Fato Relevante e o Comunicado

citados estão anexados ao final deste Memorando.

[2] A quantidade de Ações Permutadas foi calculada tomando como base o preço por ação da Oferta e

o valor de face dos títulos, precificados em euros, convertido para reais utilizando-se para isso a taxa de

câmbio R$/euro constante do Laudo de Avaliação dos Ativos PT.

[3] Nos termos do Contrato de Opção de Opção de Compra, o preço de exercício será corrigido pela

variação da taxa do CDI acrescida de 1,5% ao ano, calculada pro rata temporis, desde a Data do Início

da Vigência da Opção de Compra, que corresponde à data de efetivação da Permuta, que por sua vez

depende de aprovação prévia da CVM.

[4] O Contrato de Opção de Compra estabelece datas limite para o exercício da opção de compra,

estabelecendo redução anual das ações sujeitas ao contrato na seguinte proporção: 10% de redução na

primeira data de aniversário e 18% de redução respectivamente em cada data de aniversário da opção

de compra entre o 2.º e o 6.º ano. As reduções são aplicáveis caso a opção de compra não tenha sido

exercida até a data de aniversário em percentual pelo menos equivalente ao limite cumulativo na data

de aniversário.

[5] As demonstrações financeiras consolidadas da Portugal Telecom SGPS S.A. referentes ao período

encerrado em 31/12/2013 não continham informação acerca de aplicações de curto prazo em títulos

emitidos por sociedades integrantes do Grupo Espírito Santo. Entretanto, já em 2013, havia exposição

da PT SGPS ao Grupo Espírito Santo, em aplicações de curto prazo na Espírito Santo International,

sociedade holding não financeira que integra o Grupo Espírito Santo e que detém 100% das ações da

Rio Forte. Houve, portanto, falha informacional também nas demonstrações financeiras da PT SGPS,

razão pela qual a sociedade teve que publicar, por determinação da Comissão do Mercado de Valores

Mobiliários de Portugal, informação complementar aos documentos de prestação de contas

consolidados referentes ao exercício de 2013, dando o adequado disclosure à exposição ao Grupo

Espírito Santo. A referida informação complementar foi divulgada em Comunicado divulgado pela PT

SGPS em 25/8/2014, anexado ao final deste Memorando.

[6] Tomando por base o preço por ação preferencial, o preço de exercício da opção de compra é de R$

1,8529, inferior em 7,36% em relação ao preço por ação preferencial de R$ 2,00 na Oferta. A diferença

é ainda maior se considerados os efeitos do dinheiro no tempo, uma vez que a liquidação da Oferta

ocorreu em 5/5/2014. Esses efeitos somente cessarão na Data do Início da Vigência da Opção de

Compra (ver nota 2 acima) quando o preço de exercício passará a ser reajustado conforme previsto no

Contrato de Opção de Compra.

Atenciosamente,

Documento assinado eletronicamente por Luis Miguel Jacinto Mateus Rodrigues Sono,

Analista, em 07/01/2015, às 11:52, conforme art. 1º, III, "b", da Lei 11.419/2006.

Documento assinado eletronicamente por Leopoldo Antunes Maciel Filho, Gerente em

exercício, em 07/01/2015, às 11:57, conforme art. 1º, III, "b", da Lei 11.419/2006.

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Documento assinado eletronicamente por Reginaldo Pereira, Superintendente, em 07/01/2015,

às 12:38, conforme art. 1º, III, "b", da Lei 11.419/2006.

Referência: Processo nº 19957.000033/2015‐73 Documento SEI nº 0008456

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