Oferta pública

RECURSOS CONTRA DECISÃO DA SRE – REALIZAÇÃO DE OPA POR AUMENTO DE PARTICIPAÇÃO – USINAS SIDERÚRGICAS DE MINAS GERAIS S.A. – PROC. RJ2015/3702 (PROC. SEI 19957.007771/2019-75)

Trata-se de recursos interpostos contra decisão da Superintendência de Registro de Valores Mobiliários – SRE no âmbito de consulta apresentada em 16.10.2014 (“Consulta”) por Nippon Steel & Sumitomo Metal Corporation e Nippon Usiminas Co., Ltd. (“Nippon”), na qualidade de acionista integrante do grupo de controle da Usinas Siderúrgicas de Minas Gerais S.A. (“Usiminas” ou “Companhia”). A Consulta questionava sobre eventual obrigação de realizar oferta pública de aquisição de ações da Companhia (“OPA”) por aumento de participação, conforme preceituam o art. 4º, § 6º da Lei nº 6.404/1976 (“LSA”) e o art. 26 da então vigente Instrução CVM nº 361/2002 (“ICVM 361”). O aumento de participação ocorreu em 31.10.2014, em razão da aquisição (“Aquisição Previ”), pela Ternium Investments S.À.R.L (“Ternium”), também membro do grupo de controle da Companhia, de ações ordinárias de emissão da Companhia até então detidas pela Caixa de Previdência dos Funcionários do Banco do Brasil (“Previ”). Em atendimento à Consulta, a SRE analisou os fatos e os argumentos apresentados por Nippon, Ternium e Previdência Usiminas, esta última também integrante do bloco de controle da Companhia, observando, conforme estabelecido no art. 37, §1° da ICVM 361, as principais alterações do capital social da Companhia, desde 05.09.2000.

Ademais, com base em fórmula adotada em casos precedentes (“Fórmula L (1/3)”), a SRE apurou para cada composição do quadro acionário, “ os limites possíveis de serem adquiridos por acionistas controladores ou pessoas vinculadas, sem que se ensejasse o dever de realizar a OPA por aumento de participação, em cada uma das respectivas datas ”. Nessa análise, a área técnica considerou as ações detidas pela Companhia Vale do Rio Doce (“Vale”), no momento da assinatura do acordo de acionistas da Usiminas em 17.11.2006 (“Acordo de Acionistas”), como ações retiradas de circulação. Segundo a SRE, ambas “ as operações (assinatura do acordo pela Vale e a alienação das 5.362.928 ações aos controladores da Companhia) [se deram] de forma imediata e por ato vinculado ”, se tratando, portanto, “ na essência, [de] uma aquisição de ações em circulação por parte dos acionistas controladores da Usiminas, sendo contabilizada, dessa forma, pela variável AQ ” (adquiridas pelo controlador).

Ou seja, a Área Técnica entendeu que, no momento da celebração do Acordo de Acionistas e, ato contínuo, alienação de parte dessas ações pela Vale a integrantes do grupo de controle da Companhia, todas as 25.810.728 ações detidas pela Vale foram retiradas de circulação, sendo que as 5.362.928 ações alienadas imediatamente deveriam ser contabilizadas na variável AQ (adquiridas pelo controlador) e o restante das 20.447.800 (soma das 13.839.192 não vinculadas ao Acordo de Acionistas com as 6.608.608 vinculadas ao Acordo de Acionistas) na variável ARC (ações retiradas de circulação). Por fim, a SRE concluiu que, com a consumação da Aquisição Previ, o limite previsto no art. 26 da ICVM 361 teria sido ultrapassado em 5.239.587 ações ordinárias de emissão em circulação (“ free float ”) da Companhia, ensejando, assim, a obrigação de os acionistas controladores realizarem uma OPA por aumento de participação (“Decisão da SRE”). Da Decisão da SRE foram apresentados recursos por Nippon, Ternium e Previdência Usiminas (“Recorrentes”), os quais foram transcritos na análise da SRE sobre os pleitos, consubstanciada no Memorando nº 30/2015-CVM/SRE/GER-1, de 15.06.2015 (“Memorando nº 30”). Os três recursos contaram com requerimento de efeito suspensivo, previsto pelo inciso V da então vigente Deliberação CVM n° 463/2003, o qual foi deferido pela SRE.

Em síntese, (i) a Nippon concordou com a Decisão da SRE quanto à ultrapassagem do referido limite, mas argumentou que a obrigação de realizar a OPA por aumento de participação, “ deve [ria] ser imposta exclusivamente à Ternium, que efetivamente realizou a aquisição de ações em excesso ao limite ”; (ii) a Ternium defendeu que a totalidade das ações de titularidade da Vale foi retirada de circulação em 2006, quando da sua adesão ao Acordo de Acionistas. Portanto, na sua visão, as posteriores transações intragrupo, envolvendo tais ações não poderiam ser consideradas no cômputo das “aquisições de ações em circulação” — variável “AQ” da Fórmula L (1/3) —, já que não teriam impactado o free float ; e (iii) a Previdência Usiminas alegou que (a) “ as ações de titularidade da Vale vinculadas ao acordo de acionistas (6.608.608 ações ordinárias) deixaram de compor o free float da mencionada classe de ações ” e (b) “ o ônus da oferta pública apenas pode ser imposto ao acionista de controle que, nos termos específicos do acordo firmado, poderia evitar ou promover a realização da transação que ensejou a superação do limite fixado pela CVM ”. Por fim, a Ternium apresentou os seguintes pleitos: “ (i) reconhecer a impossibilidade de se computarem as [a] ções [da] Vale na variável AQ (...); e (ii) reconhecer a impossibilidade de se computarem as [a] ções [da] Vale na variável ARC, uma vez que a adesão ao acordo de acionistas não se insere nas hipóteses previstas na Fórmula [L(1/3)] (...);

ou (iii) subsidiariamente, caso a CVM considere correto e imediatamente aplicável o entendimento de que a adesão ao acordo de acionistas deve ser considerado na variável ARC, reconhecer, então, que a totalidade das [a] ções [da] Vale deve ser considerada na variável ARC, uma vez que todas elas foram retiradas de circulação em um mesmo ato: a adesão ao [a] cordo [de acionistas] de 2006; ou ainda (iv) caso os pedidos anteriores não venham a ser acatados, (...) confirmar o entendimento de que o prazo de 3 (três) meses previsto no art. 28 da [ICVM 361] somente terá início na data da intimação de eventual decisão definitiva que venha a reconhecer a incidência da obrigação de lançamento de uma OPA por aumento de participação ”(“Pleito de entendimento sobre o art. 28”). Em sua análise dos recursos, contida no Memorando nº 30, a SRE reiterou os termos de sua decisão quanto à aplicação da Fórmula L (1/3). Adicionalmente, a SRE recebeu o Pleito de entendimento sobre o art. 28, apresentado pela Ternium,“ como uma solicitação de autorização para não realização da OPA por aumento de participação de Usiminas ”, tendo manifestado que:

“ não [via] óbice à concessão do pleito, no sentido de que, caso o Colegiado da CVM confirme o dever de Ternium realizar a OPA por aumento de participação de Usiminas, nos termos tratados pelo [Memorando nº 30], a mesma (Ternium) fique autorizada a alienar o seu excesso de participação na Companhia no prazo de 3 meses, a contar da data da decisão do Colegiado da CVM sobre o tema ”. Por fim, considerando não haver, na regulamentação aplicável e no Acordo de Acionistas da Companhia, previsão de solidariedade entre os membros do bloco de controle na assunção do referido ônus de realização da OPA em tela, a SRE concluiu “ ser coerente que a obrigação de se realizar tal oferta seja atribuída única e exclusivamente à Ternium, agente do bloco de controle de Usiminas que, ao efetivar a aquisição das 51.390.000 ações ordinárias detidas à época por Previ, ultrapassou ativamente o limite de 1/3 de que trata o art. 26 da [ICVM 361]”. No entanto, dado o “ineditismo” do tema, optou por manter os termos de sua decisão e submeter a matéria para a apreciação do Colegiado. Em 18.04.2018, a Ternium apresentou nova manifestação informando que “ em 18.04.2016, a Assembleia Geral da Usiminas aprovou a proposta apresentada pelo Grupo [Nippon] e deliberou aumentar o capital social da Companhia mediante a emissão de 200.000.000 novas ações ordinárias, as quais foram integralmente subscritas pelos seus acionistas, até sua homologação em 19.07.2016 ”.

Conforme esclarecimento prestado pela Usiminas à Ternium, “ 39.055.209 das ações ordinárias objeto do [referido aumento de capital] foram destinadas ao free float da Companhia ”, o que, segundo a Ternium, teria gerado “i mpactos relevantes nos cálculos ” da Fórmula L (1/3). Nesse sentido, a Ternium requereu que fosse “ reconhecida a ocorrência da recomposição integral do patamar mínimo de ações em circulação da Usiminas, em vista do novo [l]imite de 1/3 resultante da aplicação da Fórmula [(L 1/3)] posteriormente ao [a]umento de [c]apital de 2016 e, portanto, desnecessária qualquer alienação de ações ”. Por meio do Memorando n° 54/2018-CVM/SER/GER-1 (“Memorando nº 54”), a SRE analisou a manifestação suplementar apresentada pela Ternium, reconhecendo que o aumento de capital homologado pela Companhia em 19.07.2016 recompôs o limite mínimo do free float , que passou a ser positivo em 7.778.816 ações ordinárias. No entanto, a área técnica destacou que a referida recomposição do limite de 1/3 das ações em circulação ocorreu 628 dias após a Aquisição Previ, ou seja, ultrapassado o prazo de 3 (três) meses para o acionista controlador solicitar à CVM autorização para não realizar a OPA por aumento de participação e alienar o excesso de participação, consoante disposto no art. 28 da ICVM 361. Ademais, a SRE apontou que a recomposição da liquidez teria ultrapassado, ainda, a prorrogação do prazo acima apontado, conforme previsto no §4° do aludido dispositivo.

Assim, concluiu que “ o aumento de capital de Usiminas homologado em 19.07.2016 não poderia (...) afastar a necessidade de realização da OPA em questão no caso concreto ”. O processo em tela foi redistribuído para a relatoria do Diretor Otto Lobo em 12.01.2022. Em sua manifestação de voto, o Diretor Relator, ao apreciar a preliminar de perda de objeto suscitada pela Ternium em sede de manifestação suplementar, lembrou inicialmente que o art. 28 da ICVM 361 faculta ao acionista controlador solicitar à CVM autorização para não realizar uma OPA por aumento de participação, desde que se comprometa a alienar o excesso de participação no prazo de três meses contados da aquisição. Em relação ao caso concreto, o Relator observou que, de acordo com o Memorando n° 30: (i) a SRE acolheu a solicitação da Ternium de autorização para não realização da OPA por aumento de participação da Usiminas; e (ii) deferiu a suspensão do prazo de que trata o art. 28 da ICVM 361, o qual só voltaria a fluir a partir da data de ciência dos Recorrentes de eventual decisão do Colegiado da CVM no sentido de entender obrigatória a realização da OPA por aumento de participação.

Assim, tendo sido verificado que o aumento de capital social de Usiminas, homologado em 19.07.2016, fora suficiente para recomposição do limite mínimo de liquidez das ações de emissão da Companhia, conforme reconhecido pela própria SRE no Memorando n° 54, o Diretor Otto Lobo concluiu que houve a perda superveniente do objeto do processo. Nesse sentido, tendo em vista que “ o que se busca tutelar por meio da OPA é a liquidez do mercado — e não a penalização do adquirente das ações —, e não havendo controvérsia acerca do reestabelecimento (há anos) do free float da Companhia ”, o Relator votou, com base no art. 52 da Lei nº 9.784/1999, pela extinção do processo sem resolução de mérito, haja vista a perda do objeto por fato superveniente da Decisão da SRE, na medida em que o limite de free float da Companhia foi recomposto na ocasião do aumento de capital da Usiminas, homologado em julho de 2016. O Colegiado, por unanimidade, acompanhando o voto do Relator, deliberou pela extinção do processo sem resolução de mérito, pela perda do objeto. Anexos MANIFESTAÇÃO DA SRE VOTO DO RELATOR

Memorando nº 30/2015-CVM/SRE/GER-1

Rio de Janeiro, 15 de junho de 2015.

Ao Senhor Superintendente de Registro de valores Mobiliários (SRE)

Assunto: Recurso contra decisão da SRE

OPA por aumento de participação de Usinas Siderúrgicas de

Minas Gerais S.A. - Processo CVM nº RJ-2015-3702

1. Trata-se de três recursos interpostos pelos acionistas controladores da Usinas

Siderúrgicas de Minas Gerais S.A. (“Usiminas” ou “Companhia”), a saber: (i) Nippon

Steel & Sumitomo Metal Corporation, juntamente com Nippon Usiminas Co., Ltd.

(“Nippon”); (ii) Ternium Investments S.à.r.l (“Ternium”); e (iii) Previdência Usiminas

(também denominada por Caixa dos Empregados da Usiminas ou “CEU”), contra a

decisão desta SRE constante do Ofício nº 61/2015/CVM/SRE/GER-1 (“Decisão”,

cópia à folha 147), tendo sido os dois primeiros recursos protocolados em

29/04/2015 e o terceiro em 28/05/2015, os quais estão sendo tratados no âmbito

do Processo em epígrafe.

2. A propósito, a Decisão se deu no âmbito do Processo CVM nº RJ-2014-12089, o

qual tratou de consulta protocolada por Nippon, em 16/10/2014 (“Consulta”),

versando sobre a necessidade ou não de realização de oferta pública de aquisição

de ações (“OPA”) por aumento de participação de Usiminas, como consequência

da aquisição de 51.390.000 ações ordinárias de sua emissão (“Transação”), pela

Ternium, que à época eram de titularidade de Caixa de Previdência dos

Funcionários do Banco do Brasil (“Previ”).

3. Tal aquisição fora divulgada ao mercado por meio de Fato Relevante datado de

02/10/2014 (fls. 76 e 77), e consumada em 30/10/2014 (fl. 78).

4. Nos termos da Decisão, a qual se deu com base no Memorando nº 23/2015CVM/SRE/GER-1 (cópia às folhas 79 a 146), esta área técnica concluiu, após a

análise da Consulta, bem como de todos os demais expedientes protocolados no

âmbito do Processo CVM nº RJ-2014-12089 pela Nippon, pela Ternium e pela

Usiminas, que a Transação ensejou a obrigação de os controladores da

Companhia realizarem uma OPA por aumento de participação para todas

as ações ordinárias de sua emissão em circulação, nos termos do § 6º do

art. 4º da Lei nº 6.404/76 (“LSA”) e do art. 26 da Instrução CVM nº

Memorando 30 (0029927) SEI 19957.001854/2015-27 / pg. 1

361/02 (“Instrução CVM 361”).

5. Cabe ressaltar que os controladores da Companhia foram informados sobre a

necessidade de providenciarem o protocolo da documentação pertinente ao

pedido de registro da OPA em questão no prazo de 60 dias, a contar de

14/04/2015, data do Ofício que comunicou sobre a Decisão.

6. Ademais, toda a análise realizada por esta SRE no âmbito da Consulta baseou-se

na aplicação da “Fórmula L (1/3)”, assim definida no Memorando nº 23/2015CVM/SRE/GER-1, por meio da qual foi possível contabilizar o impacto no número de

ações em circulação de emissão da Companhia, desde 05/09/2000, nos termos do

§ 1º do art. 37 da Instrução CVM 361, resultante das diversas modificações

ocorridas em seu capital social.

7. Dessa forma, pudemos calcular o limite de 1/3 de ações em circulação, de que

trata o art. 26 da Instrução CVM 361, vigente no momento anterior à Transação,

sendo possível verificar que a compra das 51.390.000 ações ordinárias de emissão

de Usiminas, por Ternium, ultrapassou o referido limite de 1/3 em 5.239.587

ações, o que deu ensejo à necessidade de realização da OPA em tela, conforme

comentamos acima.

8. Cabe ressaltar que Nippon e Ternium protocolaram seus recursos contra a

decisão desta Superintendência tempestivamente (em 29/04/2015), nos termos da

Deliberação CVM nº 463/03 (“Deliberação CVM 463”).

9. No que se refere ao recurso de CEU, o mesmo foi protocolado após o prazo

previsto na referida Deliberação (em 28/05/2015), o qual se encerrou em

29/04/2015.

10. Sobre esse ponto, a CEU alegou que não foi parte do processo administrativo

que deu origem à Decisão e que só obteve vistas e cópia do Processo CVM nº RJ2014-12089 em 11/05/2015, motivo pelo qual entende que o prazo previsto na

Deliberação CVM 463 deve ser contado, exclusivamente para a CEU, a partir

daquela data, tendo se encerrado, dessa forma, em 26/05/2015.

11. A esse respeito, cabe ressaltar que não vemos óbice a que o recurso de CEU

possa ser analisado juntamente com os demais, motivo pelo qual trataremos do

mesmo por meio do presente Memorando, juntamente com os recursos

interpostos por Nippon e Ternium.

12. O recurso interposto por Nippon (“Recurso Nippon”, às fls. 1 a 12), o qual

encontra-se integralmente transcrito na seção “1. Recurso Nippon” abaixo, tem

como pleito principal a reforma da Decisão no sentido de “esclarecer que somente

o acionista controlador Ternium é que está obrigado a realizar a OPA, em razão de

ter adquirido ações ordinárias em montante que ultrapassou o limite de 1/3.”

13. No que tange ao recurso interposto por Ternium (“Recurso Ternium”, às fls. 13

a 28), o qual veio acompanhado de Parecer elaborado por Marcos Barbosa Pinto

(fls. 30 a 37), o mesmo encontra-se integralmente transcrito na seção “2. Recurso

Ternium” abaixo, apresentando os seguintes pleitos:

“(i) reconhecer a impossibilidade de se computarem as Ações

Vale na variável AQ, uma vez que manifestamente não se trata

de aquisições de ações em circulação e que tal entendimento

contraria o posicionamento atual da própria CVM; e

(ii) reconhecer a impossibilidade de se computarem as Ações

Vale na variável ARC, uma vez que a adesão ao acordo de

acionistas não se insere nas hipóteses previstas na Fórmula e

que qualquer nova interpretação da Fórmula somente poderia

ser aplicada a casos futuros; ou

Memorando 30 (0029927) SEI 19957.001854/2015-27 / pg. 2

(iii) subsidiariamente, caso a CVM considere correto e

imediatamente aplicável o entendimento de que a adesão ao

acordo de acionistas deve ser considerado na variável ARC,

reconhecer, então, que a totalidade das Ações Vale deve ser

considerada na variável ARC, uma vez que todas elas foram

retiradas de circulação em um mesmo ato: a adesão ao Acordo

de 2006; ou ainda

(iv) caso os pedidos anteriores não venham a ser acatados, o

que se cogita apenas para argumentar, confirmar o

entendimento de que o prazo de 3 (três) meses previsto no art.

28 da Instrução CVM nº 361/02 somente terá início na data da

intimação de eventual decisão definitiva que venha a

reconhecer a incidência da obrigação de lançamento de uma

OPA por aumento de participação.”

14. Já no que se refere ao recurso interposto por CEU (“Recurso CEU”) (fls. 62 a

71), o mesmo encontra-se integralmente transcrito na seção “3. Recurso CEU”

abaixo, requerendo, resumidamente, que a CVM reconheça que:

“i - o limite previsto na Instrução CVM 361/02 não foi

ultrapassado quando da aquisição, pela Ternium, das ações

ordinárias em 30/10/2014, não ensejando, portanto, a

obrigatoriedade de realização da oferta pública de ações; e

ii - na remota hipótese desse douto Colegiado entender ser

obrigatória a realização da oferta pública, esta não pode ser

aplicada à Previdência Usiminas, considerando que esta não

tinha qualquer poder de decisão sobre a operação realizada

entre a Ternium e a Previ.”

15. Ademais, os três recursos contaram com requerimento de efeito suspensivo,

previsto pelo inciso V da Deliberação CVM 463, o qual foi deferido por esta área

técnica, no caso dos recursos de Nippon e Ternium, em 05/05/2015, nos termos do

Ofício nº 73/2015/CVM/SRE/GER-1(fl. 43), e, no caso do recurso de CEU, em

03/06/2015, nos termos do Ofício nº 87/2015/CVM/SRE/GER-1 (fl. 73).

16. Cabe ressaltar que após as transcrições dos recursos interpostos por Nippon,

Ternium e CEU, nas próximas três seções do presente Memorando, analisaremos

detalhadamente, na seção “4. Nossas Considerações”, os pleitos de todas as

partes, bem como os argumentos que os subsidiam.

17. Contudo, adiantamos que os dois principais pontos a serem enfrentados neste

Memorando serão:

(i) a correta interpretação a ser dada às variáveis da "Formula L(1/3)":

L(1/3)= 1/3 (AC00 + AAC – ARC + AOPS) – AQ, que calcula a quantidade

de ações em circulação passível de ser adquirida pelo acionista

controlador de uma companhia aberta ou pessoa vinculada sem que

venha a ter o dever de realizar uma OPA por aumento de participação.

Nesse ponto, o questionamento será quanto ao tratamento a ser dado

para a contabilização das ações ordinárias de emissão de Usiminas,

anteriormente de titularidade da Companhia Vale do Rio Doce (“Vale”),

quando de sua adesão ao acordo de acionistas de 06/11/2006[1] da

Companhia, concomitantemente com a alienação de parte daquelas

ações que detinha a outros controladores da Companhia à época; e

(ii) a quem cabe o dever de realizar a OPA por aumento de participação

de Usiminas, caso o Colegiado da CVM ratifique o entendimento da SRE

quanto à sua necessidade, no caso ora analisado em que a Companhia é

controlada por um bloco composto por Ternium, Nippon e CEU, mediante

Memorando 30 (0029927) SEI 19957.001854/2015-27 / pg. 3

Acordo de Acionistas (se exclusivamente à Ternium, por ter ultrapassado

o limite de 1/3 de ações em circulação de que trata o art. 26 da Instrução

CVM 361, quando da aquisição das ações ordinárias de emissão da

Companhia, anteriormente detidas por Previ, ou se, de forma solidária, a

todos os integrantes do bloco de controle, uma vez que o referido Acordo

de Acionistas é silente sobre esse tema).

I. Recurso Nippon:

“Prezados Senhores,

1. Nippon Steel & Sumitomo Metal Corporation (“NSSMC”) e Nippon

Usiminas Co., Ltd. (em conjunto com NSSMC, “Recorrentes”), na

qualidade de membros do grupo de controle da Usinas Siderúrgicas de

Minas Gerais S.A. - USIMINAS (“Usiminas” ou “Companhia”), por meio de

seus advogados infra assinados, no âmbito do Processo CVM n° RJ-201412089, originado da consulta apresentada pelas Recorrentes a essa D.

Comissão em 16 de outubro de 2014 (“Consulta”), vêm apresentar,

tempestivamente e nos termos da Deliberação da Comissão de Valores

Mobiliários (“CVM”) n° 463/03, seu RECURSO contra a decisão proferida

por esta D. Superintendência nos termos do Ofício n°

63/2015/CVM/SRE/GER-1 (“Ofício”) de 14 de abril de 2015, pelas razões

que expõe abaixo.

A obrigação de lançamento da OPA

2. Inicialmente, parabenizamos esta D. Superintendência pela detalhada

análise da Consulta, consubstanciada no Memorando n°

23/2015/CVM/SRE/GER-1 (“Memorando”), e que restou evidenciada na

decisão contida no Ofício.

3. Em que pese a correta decisão desta D. Superintendência de que o

limite de 1/3 (um terço) das ações ordinárias em circulação (“free float”)

de emissão da Usiminas, previsto pelo caput do Art. 26 da Instrução CVM

n° 361/02, foi ultrapassado pela Ternium Investments S.à.r.l. (“Ternium”)

quando de sua aquisição, em 31 de outubro de 2014, das 51.390.000

ações ordinárias anteriormente detidas pela Caixa de Previdência dos

Funcionários do Banco do Brasil – Previ[2], entendem as Recorrentes que

a obrigação de realizar a Oferta Pública de Aquisição de Ações por

Aumento de Participação (“OPA”), decorrente de tal aquisição, deve ser

imposta exclusivamente à Ternium, que efetivamente realizou a aquisição

de ações em excesso ao limite .

4. Como é sabido, no direito brasileiro a solidariedade não se presume.

Ela só resulta de disposição expressa da lei ou da vontade das partes,

conforme reza o Art. 265 da Lei n° 10.406/02 (Código Civil).

5. No presente caso, não há qualquer arranjo ou disposição contratual

que preveja qualquer obrigação de os acionistas controladores da

Usiminas se responsabilizarem, de maneira solidária, pela realização de

qualquer oferta pública de aquisição de ações da Usiminas.

6. Outrossim, não há qualquer dispositivo legal que preveja, sequer

indiretamente, tal solidariedade.

7. A OPA por aumento de participação é prevista no §6° do Art. 4° da Lei

n° 6.404/76 (“Lei das S.A.”) nos seguintes termos:

“Art. 4°, §6°. O acionista controlador ou a sociedade

Memorando 30 (0029927) SEI 19957.001854/2015-27 / pg. 4

controladora que adquirir ações de companhia aberta sob

seu controle que elevem sua participação, direta ou indireta,

em determinada espécie e classe de ações à porcentagem que,

segundo normas gerais expedidas pela Comissão de Valores

Mobiliários, impeça a liquidez de mercado das ações

remanescentes, será obrigado a fazer oferta pública, por preço

determinado nos termos do §4°, para aquisição da totalidade

das ações remanescentes no mercado.” (grifos nossos)

8. Ademais, o caput do Art. 26 da Instrução CVM n° 361/02 regulamenta a

porcentagem referida no §6° do Art. 4° da Lei das S.A. nos seguintes

termos:

“Art. 26. A OPA por aumento de participação, conforme

prevista no §6° do art. 4° da Lei 6.404. de 1976, deverá realizarse sempre que o acionista controlador, pessoa a ele

vinculada, e outras pessoas que atuem em conjunto com o

acionista controlador ou pessoa a ele vinculada, adquiram, por

outro meio que não uma OPA, ações que representem mais de

1/3 (um terço) do total das ações de cada espécie e classe em

circulação, observado o disposto no §§ 1° e 2° do art. 37.”

(grifos nossos)

9. Da leitura do §6° do Art. 4° da Lei das S.A. resta claro que não foi

prevista qualquer solidariedade entre acionistas controladores no tocante

à obrigação de realizar a oferta pública de que trata. Pelo contrário, a lei

prefere utilizar o termo “acionista controlador” no singular, indicando que

aquele, e somente aquele, que efetuar a aquisição que eleve sua

participação ao porcentual regulamentado é que deve sofrer o ônus de

realizar a oferta pública.

10. No mesmo sentido, resta igualmente claro que o caput do Art. 26 da

Instrução CVM 361/02 tampouco cria qualquer solidariedade entre

acionistas controladores da companhia objeto, mas tão somente uma

obrigação de realizar a OPA para aquele acionista controlador que

adquirir ações que ultrapassem o limite de 1/3 ali previsto.

11. Assim, caso a companhia objeto possua mais de um acionista

controlador (ou grupos de acionistas controladores), como se verifica na

Usiminas, não pode o acionista controlador (ou os demais acionistas

controladores) que se atenta ao (e observa o) limite imposto pela

regulamentação e deixa de adquirir ações que possam fazê-lo ultrapassar

tal limite, ter de se responsabilizar pela conduta de um outro acionista

controlador que opte por deixar de observar o limite imposto pela

regulamentação.

12. Não se pode tampouco alegar que as Recorrentes, ou qualquer outra

entidade do Grupo NSC, que não são pessoas vinculadas nem atuam em

conjunto com o acionista controlador Ternium para os fins da Instrução

CVM 361/02, teriam contribuído para uma desavisada aquisição, pela

Ternium, de ações em excesso ao limite de 1/3. A Ternium anunciou sua

aquisição de ações sem nenhuma consulta prévia ou aviso, escrito ou

verbal, prévio para qualquer das Recorrentes ou outras entidades do

Grupo NSC. É importante lembrar que a última, e modesta, aquisição de

ações ordinárias em circulação da Usiminas pelo Grupo NSC se deu em

2009, quando a NSSMC adquiriu 2.700.000 ações ordinárias em

circulação.

13. As Recorrentes concordam que seria permitido – e a linguagem

Memorando 30 (0029927) SEI 19957.001854/2015-27 / pg. 5

utilizada por esta D. Superintendência na decisão contida no Ofício o

confirma – aos demais membros do bloco de controle da Usiminas parcial

ou totalmente satisfazer, se assim lhes aprouver(sse), em benefício da

Ternium, a obrigação de realização da OPA, tendo em vista que a

intenção primordial da norma é a proteção dos direitos dos acionistas

minoritários que tiveram a liquidez de suas ações potencialmente

impactadas pela aquisição além do limite de 1/3 realizada pela Ternium.

Porém, trata-se de um direito dos demais acionistas controladores, mas

nunca de uma obrigação, posto que não participaram da ou contribuíram

com a aquisição que ultrapassou o limite de 1/3.

14. Caso eventual interpretação diversa da acima fosse realizada por esta

D. Superintendência, poder-se-ia chegar, inclusive, à conclusão um tanto

quanto absurda, a nosso ver, de que até a Previdência Usiminas (antiga

Caixa dos Empregados da Usiminas, ou “CEU”), que também é membro

do bloco de controle da Usiminas, e que sequer adquiriu ações ordinárias

da Companhia após a data fixada pela Instrução CVM 361/02 para a

determinação do número inicial de ações em circulação para fins de

cálculo do limite de 1/3 – 05 de setembro de 2000 – estaria também

obrigada a realizar, em conjunto com os demais acionistas controladores,

a OPA requerida pelo Ofício.

15. Por todo o acima exposto:

(i) esclarecer que somente o acionista controlador Ternium é que está

obrigado a realizar a OPA, em razão de ter adquirido ações ordinárias em

montante que ultrapassou o limite de 1/3; e

(ii) caso, dentro do prazo de 60 (sessenta) dias da data do Ofício, esta D.

Superintendência (ou o Colegiado da CVM, se este Recurso for a ele

submetido) não tenha ainda se manifestado sobre o pedido do item (i)

acima, ou caso esta D. Superintendência (ou o Colegiado da CVM, se este

Recurso for a ele submetido) decida não reformar sua decisão conforme

o pedido do item (i) acima, as Recorrentes respeitosamente requerem

desde já também que este Recurso seja recebido com efeito suspensivo,

desde o seu protocolamento, com relação aos acionistas controladores

da Usiminas que fazem parte do Grupo NSC de acordo com o acordo de

acionistas da Usiminas (o Grupo NSC é formado pelas Recorrentes,

juntamente com Metal One Corporation e Mitsubishi Corporation do Brasil

S.A.), e também com relação à CEU, a outra entidade do grupo de

controle que não faz parte do grupo Ternium.Caso contrário, parece-nos

indiscutível que a necessidade de as Recorrentes protocolarem perante a

CVM (em de 60 (sessenta) dias da data do Ofício) toda a documentação

pertinente ao pedido de registro da OPA exigida no Ofício poderá

acarretar ônus desnecessário e prejuízo de difícil reparação às

Recorrentes.

16. Não menos importante, e devido à complexidade da matéria, que

requereu uma análise detida desta D. Superintendência, as Recorrentes

ressaltam que se reservam o direito de, caso considerem necessário,

respeitosamente requerer a reforma de qualquer outra parte da decisão

refletida no Ofício, conforme o disposto nos itens III e IV da Deliberação

CVM 463/03.

17. Caso esta D. Superintendência decida por manter sua decisão, as

Recorrentes requerem desde já que este Recurso seja encaminhado ao

Colegiado da CVM, para que examine e se pronuncie sobre os pedidos

acima.”

Memorando 30 (0029927) SEI 19957.001854/2015-27 / pg. 6

II. Recurso Ternium (acompanhado de parecer elaborado por Marcos Barbosa

Pinto):

“Prezados Senhores,

Ternium Investments S.à r.l. (“Ternium”), acionista integrante do grupo

de controle da Usinas Siderúrgicas de Minas Gerais S.A. – Usiminas

(“Usiminas” ou “Companhia”) nos termos do Acordo de Acionistas Aditado

e Consolidado de 16.01.2012, vem, em cumprimento ao disposto na

Deliberação CVM nº 463, apresentar, respeitosa e tempestivamente[3], o

presente Recurso ao Colegiado, com pedido de efeito suspensivo, contra

a r. decisão proferida em 13.04.2015 por essa i. Superintendência de

Registro de Valores Mobiliários (“SRE”) no Memorando nº 23/2015CVM/SRE/GER-1 (“Decisão Recorrida”), pelas razões a seguir expostas.

I. Objeto do Recurso

O presente processo decorre de uma consulta realizada pela Nippon Steel

& Sumitomo Metal Corporation e Nippon Usiminas Co., Ltd. (“Grupo

NSSMC”) questionando se a aquisição realizada em 30.10.2014 pela

Ternium de 51.390.000 ações ordinárias de emissão da Companhia, até

então detidas pela Caixa de Previdência dos Funcionários do Banco do

Brasil – PREVI (“Aquisição Previ”), teria gerado a obrigação de

lançamento de uma OPA por aumento de participação, nos termos do

art.4º, §6º da Lei das S.A. e da regulamentação aplicável.

Após reiteradas manifestações de ambos os lados a respeito dos diversos

eventos societários que teriam impactado o free float desde 5.09.2000, a

controvérsia objeto do presente Processo resume-se ao tratamento a ser

dado às ações que foram vinculadas pela Companhia Vale do Rio Doce

(“Vale”) ao acordo de acionistas da Usiminas de 2006 (“Ações Vale”),

para efeito da aplicação da fórmula elaborada no âmbito do Processo

CVM nº RJ 2010/13241 (“Fórmula”).

Sendo assim, faz-se necessário entender, em detalhes, as operações que

envolveram as Ações Vale, como induvidosamente se passaram:

(i) em 5.09.2000, a Vale não integrava o Grupo de Controle, de modo que

as ações por ela detidas eram consideradas como ações em circulação;

(ii) em 06.11.2006, a Vale ingressou no grupo de controle da Usiminas por

meio da celebração de Acordo de Acionistas com os acionistas até então

vinculados ao acordo de 1998 (conforme alterado em 20.01.2004)

(“Acordo de 2006”), vinculando a este acordo apenas 11.971.536 ações

ordinárias de sua titularidade (mantendo dele desvinculadas um saldo de

13.839.192 ações ordinárias, integralmente alienadas entre abril e

setembro de 2007[4]);

[5]

(iii) ato contínuo ao seu ingresso no grupo de controle da Usiminas , a

Vale alienou 5.362.928 Ações Vale ao Grupo NSSMC, à Votorantim e à

Camargo Correa;

(iv) em 16.04.2009, a Vale alienou o saldo das Ações Vale (6.608.608

ações ordinárias) ao Grupo NSSMC e a outros signatários do Acordo de

2006 (Votorantim, Camargo Correa e Mitsubishi), deixando de figurar

como acionista da Usiminas.

Diante desses fatos, a NSSMC defendia, contrariamente ao que

expressamente prevê a Lei das S.A., que todas as Ações Vale alienadas

Memorando 30 (0029927) SEI 19957.001854/2015-27 / pg. 7

expressamente prevê a Lei das S.A., que todas as Ações Vale alienadas

intragrupo posteriormente à adesão ao Acordo de 2006 deveriam ser

consideradas como “aquisições de ações em circulação” para fins da

aplicação do art. 4º, §6º, da Lei 6.404/76 e, consequentemente, da

quantificação da variável AQ presente na Fórmula.

Por outro lado, o entendimento sustentado pela Ternium – como se

explicará melhor ao longo do presente recurso –, é o de que, tendo em

vista que a totalidade das Ações Vale teria sido retirada de circulação por

meio da adesão da Vale ao Acordo de 2006, nenhuma das posteriores

operações intragrupo envolvendo as Ações Vale deveria ser considerada

no cômputo das aquisições de ações em circulação, sendo, portanto,

incapazes de ensejar a obrigação de se lançar uma OPA por aumento de

participação.

A Decisão Recorrida, por sua vez, reconheceu que, em regra, a adesão

ao acordo de acionistas ou a aquisição de ações intragrupo de controle

não deveriam ser consideradas como aquisições de ações em circulação,

mas que, em contrapartida, a adesão ao acordo de acionistas, por ter um

efetivo impacto no free float, deveria ser contabilizada na variável ARC da

Fórmula.

Não obstante, na análise do caso concreto, a Decisão Recorrida entendeu

que as Ações Vale que foram alienadas aos demais membros do Grupo

de Controle imediatamente após a adesão da Vale ao Acordo de 2006

deveriam ser “consideradas como aquisições de ações em circulação por

parte dos acionistas controladores”, uma vez que “a adesão ao referido

acordo e a alienação das ações ocorreram por ato imediato e vinculado”,

devendo as demais Ações Vale ser contabilizadas na variável ARC.[6]

Com base nesse equivocado raciocínio, a Decisão Recorrida chegou à

conclusão de que a Aquisição Previ teria ultrapassado o limite de 1/3

previsto no art. 26 da Instrução CVM nº 361/02 em 5.239.587 ações

ordinárias, e, assim, ensejado a obrigação de os acionistas controladores

realizarem uma OPA por aumento de participação.

Diante disso, ainda que a Decisão Recorrida também apresente

discordâncias (menores) em relação a determinados números e métodos

adotados pelas partes do processo[7], o presente recurso concentra seus

questionamentos aos equívocos da Decisão Recorrida no cômputo das

Ações Vale na Fórmula, como se passa a demonstrar.

II. Os equívocos da Decisão Recorrida

Variável AQ

Como se viu acima, ainda que não haja discordância entre NSSMC,

Ternium e a Decisão Recorrida quanto ao fato de que a adesão ao acordo

de acionistas em si não deveria ser considerada como aquisição de ações

em circulação para fins da aplicação da Fórmula, a Decisão Recorrida

entendeu que “a despeito de as 5.362.928 ações alienadas pela Vale

imediatamente após ter aderido ao bloco de controle da Usiminas não

serem mais consideradas formalmente como ações em circulação nos

termos dos dispositivos acima, a aquisição de tais ações, por parte de

acionistas controladores da Companhia, deve, em nosso entendimento,

ser contabilizada como aquisição de ações em circulação por parte do

controlador, ou seja, deve ser contabilizada pela variável AQ”.

Para isso, sustentou a Decisão Recorrida que a adesão da Vale ao Acordo

de 2006 e a posterior alienação de 5.362.928 Ações Vale teriam se dado

Memorando 30 (0029927) SEI 19957.001854/2015-27 / pg. 8

“de forma imediata e por ato vinculado”.

Note-se, porém, que, diferentemente do que a pluralidade de

tratamentos conferidos pela Decisão Recorrida faz parecer, as Ações Vale

não foram retiradas de circulação em dois momentos diferentes, ou por

meio de dois atos distintos. Pelo contrário, o ato de adesão e vinculação

ao Acordo de 2006 foi único para todas as Ações Vale. E foi exatamente a

adesão ao Acordo de 2006, e não as posteriores alienações intragrupo

das Ações Vale, que impactaram o free float.

Sendo assim, por que então conferir diferentes tratamentos a elas

exclusivamente em razão do período em que foram mantidas pela Vale

antes de serem posteriormente alienadas a terceiros, quando já sequer

eram consideradas ações em circulação?

Logicamente, a proximidade temporal e a previsão, no próprio Acordo de

2006 da alienação subsequente de parte das Ações Vale aos demais

controladores não tornam a adesão ao Acordo de 2006 e as posteriores

transações intragrupo um ato único. Afinal, trata-se de negócios jurídicos

com pressupostos e efeitos distintos, celebrados, inclusive, por partes

diferentes e em momentos diversos.

Como se sabe, a OPA por aumento de participação, prevista no art. 4º,

§6º da Lei das S.A., aplica-se exclusivamente aos casos de aquisição pelo

acionista controlador de ações que aumentem sua participação em

determinada espécie ou classe de ações a ponto de impedir a liquidez das

ações remanescentes:

“Art. 4º (…) § 6º O acionista controlador ou a sociedade

controladora que adquirir ações da companhia aberta sob

seu controle que elevem sua participação, direta ou indireta,

em determinada espécie e classe de ações à porcentagem que,

segundo normas gerais expedidas pela Comissão de Valores

Mobiliários, impeça a liquidez de mercado das ações

remanescentes, será obrigado a fazer oferta pública, por

preço determinado nos termos do § 4o, para aquisição da

totalidade das ações remanescentes no mercado.”

A CVM, ao regular suas hipóteses de incidência por meio da Instrução nº

361 de 5 de março de 2002, buscou ser fiel às instruções da Lei das S.A.,

e deixa clara a necessidade de uma efetiva aquisição de ações em

circulação para que incida a obrigação de lançamento de uma OPA por

aumento de participação:

“Art. 26. A OPA por aumento de participação, conforme

prevista no § 6o do art. 4º da Lei 6.404, de 1976, deverá

realizar-se sempre que o acionista controlador, pessoa a ele

vinculada, e outras pessoas que atuem em conjunto com o

acionista controlador ou pessoa a ele vinculada, adquiram, por

outro meio que não uma OPA, ações que representem mais

de 1/3 (um terço) do total das ações de cada espécie e

classe em circulação, observado o disposto no §§ 1º e 2º do

art. 37.”

Como se vê – e aliás, como bem reconhecido pela própria Decisão

Recorrida[8] –, tanto a Lei das S.A. quanto a Instrução CVM nº 361/02 são

bastante claras ao estabelecerem dois requisitos básicos para que uma

operação seja capaz de gerar a obrigação de lançamento de OPA por

aumento de participação: “(i) a realização de uma aquisição ou série de

aquisições de ações pelo controlador; e (ii) a retirada de ações de

Memorando 30 (0029927) SEI 19957.001854/2015-27 / pg. 9

circulação, reduzindo a liquidez do mercado”.

Nas irretocáveis palavras de Marcos Barbosa Pinto, em seu parecer de

04.02.2015:

“Como vimos, o fechamento branco de capital tem dois

elementos básicos: (i) a realização de uma aquisição ou série de

aquisições de ações pelo controlador; e (ii) a retirada de ações

de circulação, reduzindo a liquidez do mercado.São esses dois

fatores que, em conjunto, coagem o acionista minoritário a

vender suas ações ao controlador por qualquer preço. Não há

fechamento branco de capital se qualquer desses requisitos

estiver faltando.Se o percentual de ações em circulação for

reduzido sem que o acionista controlador tenha realizado uma

aquisição de ações, não se pode falar em fechamento branco,

pois o próprio objetivo do fechamento era coagir o acionista

minoritário a vender suas ações para o controlador mediante

uma aquisição ou série de aquisições de ações em circulação

no mercado. Tampouco pode haver fechamento branco se o

acionista adquire ações sem reduzir o número de papéis em

circulação, já que o mecanismo que colocava o acionista sob

pressão no fechamento branco era justamente a redução de

liquidez provocada pela diminuição do número de ações em

circulação.” (grifou-se)

Ao se analisarem, porém, as transações realizadas com as Ações Vale,

vê-se que nenhuma delas apresenta ambos os requisitos

cumulativamente. Afinal, se, por um lado, a adesão das Ações Vale ao

Acordo de 2006 não pode ser equiparada às “aquisições” a que se refere

a lei, por outro lado, as posteriores aquisições intragrupo das Ações Vale

não geraram qualquer impacto no free float. Sendo assim, logicamente,

nenhuma das transações intragrupo com as Ações Vale poderia ser

consideradas no cálculo da variável AQ para fins da aplicação da Fórmula.

Portanto, ao considerar a adesão ao Acordo de 2006 e as alienações

subsequentes como um só ato, a Decisão Recorrida constrói raciocínio

equivocado, por meio do qual transfere indevidamente os efeitos

exclusivos da adesão da Vale ao Acordo de Acionistas (leia-se: o impacto

no free float) para as alienações intragrupo de suas 5.362.928 ações

ocorridas subsequentemente – que em nada impactaram ou limitaram o

free float –, de modo a cumprir artificialmente os requisitos legais para

inclusão destas ações na variável AQ.

Na verdade, tem-se a impressão de que a Decisão Recorrida busca suprir

o que talvez considere uma suposta lacuna regulatória.

Pois, sob a perspectiva da regulamentação vigente, é inegável que a

vinculação de ações a um acordo de acionistas, com sua posterior

alienação intragrupo, constitui uma operação legítima, não abrangida

pelas regras que visam à proteção de liquidez.

Contudo, as tentativas de expansão da regulamentação vigente devem

ser feitas pelo meio adequado, isto é, a edição de novas normas, e jamais

aplicando-se entendimentos inéditos e contra legem a casos concretos

objeto de processos administrativos.

Não há dúvidas – conforme já reiterado no âmbito deste processo – de

que, caso se estivesse diante de alguma espécie de fraude ou simulação,

caberia à CVM desconsiderar a forma adotada por eventual negócio

jurídico simulado e empregar o regime jurídico aplicável ao negócio

Memorando 30 (0029927) SEI 19957.001854/2015-27 / pg. 10

dissimulado.

Entretanto, como já restou comprovado, esse não é o caso do presente

processo, uma vez que (i) a aquisição das ações da Vale pelos demais

acionistas controladores, à época, não seria capaz de disparar uma OPA

por aumento de participação; (ii) a Vale se manteve vinculada ao Acordo

de 2006 até abril de 2009 (isto é, por quase dois anos e meio); e (iii) a

Ternium sequer era parte do grupo de controle à época, somente tendo

contratado a Aquisição Previ oito anos após a celebração do Acordo de

2006.

Diante disso, a desconsideração da forma e da sequência cronológica em

que foram celebrados os referidos negócios jurídicos – como

equivocadamente fez a Decisão Recorrida em relação às Ações Vale

alienadas em sequência à celebração do Acordo de 2006 – mostra-se

desprovida de qualquer fundamento legal.

Marcos Barbosa Pinto, em seu parecer complementar, anexo ao presente

recurso (“Parecer Complementar”), deixa claros os equívocos da

interpretação aplicada pela Decisão Recorrida:

“A SRE argumenta que essa compra de ações se deu ‘de forma

imediata e por ato vinculado’ à adesão da Vale ao acordo de

acionistas, o que justificaria seu tratamento como uma

aquisição de ações em circulação. Essa interpretação me

parece equivocada por três razões: uma primeira de ordem

formal, uma segunda de ordem substancial e, por fim, uma

terceira de ordem funcional.

Do ponto de vista formal, é evidente que não se pode tratar a

adesão ao acordo de acionistas e a compra de ações como

uma aquisição de ações em circulação. Conforme expliquei em

meu parecer anterior, a adesão ao acordo retirou as ações de

circulação, de modo que a compra posterior não teve por

objeto ações em circulação mas ações de titularidade dos

próprios acionistas controladores.(…)

Do ponto de vista substancial, a conclusão é a mesma. A esse

respeito, a SRE se restringe a afirmar que “na essência, a

alienação em tela deve ser considerada como uma aquisição de

ações em circulação”. Contudo, sabemos que a adesão a um

acordo de acionistas com posterior compra de parte das ações

é um evento muito distinto, tanto em sua forma como em sua

essência, de uma aquisição de ações em circulação. Nesse

último caso, temos uma simples compra e venda de valores

mobiliários realizada no mercado. Já em uma aquisição

realizada após a celebração de um acordo de acionistas,

estamos diante de uma negociação privada complexa, na qual

inúmeros interesses estratégicos, políticos e econômicos estão

envolvidos.

Se a essência da operação fosse realmente uma simples

aquisição de ações em circulação, as partes poderiam muito

bem ter invertido a ordem dos acontecimentos, celebrando a

compra antes do acordo. Se elas não o fizeram, foi porque sua

intenção não era essa. O que elas queriam, na essência, era

celebrar o acordo primeiro, para garantir a participação da Vale

no grupo de controle, para só depois celebrar a compra e

venda das ações. Inexistindo suspeita de fraude, não há razão

Memorando 30 (0029927) SEI 19957.001854/2015-27 / pg. 11

nenhuma para cogitar e muito menos concluir que a essência

das operações em tela seja de algum modo distinta de sua

forma.

Do ponto de vista funcional, a questão me parece ainda mais

clara. Como procurei explicar em meu parecer anterior, a

oferta por aumento de participação foi criada para combater

um problema específico, a saber, o fechamento branco de

capital, que consistia em aquisições sucessivas de ações em

circulação pelo acionista controlador, as quais acabavam por

retirar a liquidez das ações remanescentes no mercado e

coagiam os demais acionistas a vender suas ações.

Evidentemente, a aquisição das ações da Vale não guarda

nenhuma relação com esse tipo de conduta.”

Sendo certo, portanto, que não se trata de hipótese de fraude à lei ou

simulação, não está a CVM autorizada a desconsiderar a ordem de

negócios jurídicos legal e legitimamente celebrados e o regime jurídico a

eles aplicáveis, para, sem maiores fundamentos, considerar uma

aquisição de ações já vinculadas ao bloco de controle como se aquisição

de ações em circulação fosse.

Ademais, não bastasse a clareza do dispositivo legal que exige a aquisição

de ações em circulação para que se obrigue o acionista controlador a

realizar uma OPA por aumento de participação, a tese adotada pela

Decisão Recorrida mostra-se igualmente contrária ao próprio

posicionamento atual da CVM, manifestado no Processo CVM nº

RJ2004/6333, em que se reconheceu, de forma categórica, que “as

aquisições havidas intra grupo de controle excluem-se do cálculo

a que se refere o art. 37 da Instrução 361/02”.

Sendo assim, ainda que a lei permitisse a construção jurídica pretendida

pela Decisão Recorrida – o que se cogita unicamente para argumentar,

em respeito ao princípio da eventualidade –, sua aplicação somente seria

possível em casos futuros, uma vez que o art. 2º, XIII, da Lei 9.784/99

veda expressamente a aplicação retroativa de nova

interpretação.

Nas palavras mais uma vez irretocáveis de Marcos Barbosa Pinto, em seu

parecer de 04.02.2015:

“O respeito aos precedentes adquiriu força ainda maior na

esfera de atuação da CVM com a edição da Lei n° 9.784, de 29

de janeiro de 1999, cujo artigo 2°, XIII, veda a ‘aplicação

retroativa de nova interpretação’. Por força desse preceito

legal, sempre que a CVM decide mudar sua interpretação, ela

deve fazê-lo somente para casos futuros, evitando assim que os

investidores sejam pegos de surpresa pela mudança de

interpretação e punidos mesmo quando atuaram em

conformidade com decisões passadas da própria autarquia.

Essas considerações são pertinentes neste parecer porque a

CVM já decidiu a principal questão que se coloca neste caso. No

Processo CVM RJ2004/6333, decidido pelo colegiado em 30 de

novembro de 2004, a CVM deixou claro que ‘as aquisições

havidas intra grupo de controle excluem-se do cálculo a que se

refere o art. 37 da Instrução 361/02’, o qual, como se sabe,

apenas complementa a hipótese de incidência do artigo 26 para

companhias que, como a Usiminas, já tinham ações em

Memorando 30 (0029927) SEI 19957.001854/2015-27 / pg. 12

circulação na data em que a Instrução CVM n° 361/02 foi

editada.

Portanto, no caso concreto, mesmo que a CVM discordasse do

entendimento deste parecer e de suas próprias decisões

anteriores, ela não poderia exigir que a Ternium realizasse uma

oferta por aumento de participação.”

Diante disso, requer-se a reforma da Decisão Recorrida para que se

exclua do cômputo da variável AQ as 5.362.928 Ações Vale alienadas aos

demais membros do Grupo de Controle em sequência à adesão da Vale

ao Acordo de 2006.

Variável ARC

Adicionalmente, a Decisão Recorrida inova também quanto à aplicação

da Fórmula em relação à variável ARC, ao defender que as novas ações

vinculadas ao acordo de acionistas que não tenham sido consideradas na

variável AQ deveriam ser contabilizadas na Fórmula como ARC.

Contudo, a Fórmula é absolutamente clara ao determinar as exatas

hipóteses de ações retiradas de circulação que devem ser inseridas na

variável ARC, nas quais, como se vê, não se inclui a adesão ao acordo de

acionistas:

“ARC – número de ações da classe ou espécie retiradas de

circulação a partir de 5/9/2000, em decorrência de: (a)

resgate, amortização ou reembolso, (b) aquisição de ações pela

própria companhia objeto para manutenção em tesouraria ou

cancelamento, e (c) conversões de ações da classe ou espécie

para a qual se pretende determinar o L(1/3) em ações de outra

classe ou espécie”.

Como se vê, diferentemente do que sustenta a Decisão Recorrida, a

Fórmula não tem a pretensão de englobar toda e qualquer variação no

número de ações em circulação de uma companhia. Afinal, caso assim

quisesse, bastaria que se comparasse o número de ações em circulação

de em 5.09.2000 com o número atual de ações em circulação para se

chegar ao número de ações que ainda estariam disponíveis à aquisição

dos acionistas controladores. Como explicou Marcos Barbosa Pinto em

seu Parecer Complementar:

“Não concordo com a afirmação feita pela SRE de que, a

despeito da fórmula descrever situações específicas, seu intuito

é “contabilizar as ações que foram retiradas de circulação

após” a data-base fixada na instrução. Semelhante

entendimento resulta em revogação implícita do art. 37, §1°, da

Instrução CVM n° 361/02, que fixa 5 de setembro de 2000 como

a data em que o número de ações em circulação deve ser

calculado. Com efeito, essa regra se tornaria letra morta se a

CVM passasse a ajustar a base de cálculo do limite de um terço

cada vez que o número de ações em circulação fosse

aumentado ou reduzido em decorrência de eventos que não

estão previstos em sua regulamentação ou em seus

precedentes.”

Portanto, ainda que a adesão ao acordo de acionistas gere impactos no

free float, certo é que a Fórmula decidiu por não contemplá-la em sua

variável ARC. Sendo assim, a Decisão Recorrida vai de encontro aos

Memorando 30 (0029927) SEI 19957.001854/2015-27 / pg. 13

próprios precedentes da CVM, ampliando de forma bastante relevante o

alcance da variável ARC e, consequentemente, da obrigação prevista no

art. 4º, §6º da Lei das S.A.

Ademais, cumpre lembrar que a elaboração da Fórmula tem como

principal objetivo dar segurança jurídica aos participantes do mercado, de

modo a garantir uma previsibilidade das hipóteses de incidência da

obrigação de lançamento de uma OPA por aumento de participação.

Todavia, o que faz a Decisão Recorrida ao sustentar a modificação da

variável ARC – desconsiderando por completo o conceito expressamente

estabelecido na própria Fórmula – é exatamente o contrário.

Sendo assim, ainda que se venha a entender que a adesão a acordos de

acionista deveria passar a ser computada na variável ARC – o que se

admite apenas para argumentar e, frise-se, nunca se fez até a presente

data –, não há dúvidas de que restaria caracterizada nova interpretação

de norma administrativa, cuja aplicação retroativa é vedada pelo art. 2º,

XIII da Lei 9.784/99.

É o que atesta Marcos Barbosa Pinto em seu Parecer Complementar:

“[A] SRE inovou ao incluir no conceito uma operação que não é

por ele mencionada, o que é evidentemente ilegal, visto que

resulta em aplicação retroativa de nova interpretação, o que é

proibido pelo artigo 2°, XIII, da Lei n° 9.784, de 29 de janeiro de

1999.”

Diante, portanto, da evidente inaplicabilidade de nova interpretação ao

presente caso, torna-se mandatório o reconhecimento de que as Ações

Vale tampouco poderiam ser contabilizadas na variável ARC.

Aplicação correta da Fórmula

Diante do acima exposto, a correta aplicação da Fórmula exclui o

cômputo das Ações Vale das variáveis AQ – visto que manifestamente

não se trata de aquisições de ações em circulação – e ARC – visto que não

se insere nas hipóteses previstas na Fórmula. Sendo assim, partindo-se

dos números adotados pela própria Decisão Recorrida, tem-se que a

adequada aplicação da Fórmula chegaria ao seguinte limite de 1/3:

Sendo:

AC00 = 52.097.043 x 2 = 104.194.086

AAC = (141.690 + 672 + 35 + 36.691 + 20.009.202 + 17 + 3

+ 30.013.814 + 119) x 2 + 14 + 18 + 3.985 = 100.408.503

ARC = (13.839.192 + 249.392 + 6 + 377 + 1) x 2 + 3.218 + 2 =

28.181.156

AOPS = 13.802.499 x 2 = 27.604.998

AQ = (99 + 663.300 + 2.700.000) x 2 + 5 = 6.726.803

L(1/3) = (104.194.086 + 100.408.503 – 28.181.156 + 27.604.998) –

6.726.803

3

L(1/3) = 61.282.007

Memorando 30 (0029927) SEI 19957.001854/2015-27 / pg. 14

Pedido subsidiário

Por fim, no improvável cenário em que essa Autarquia venha a considerar

correta e imediatamente aplicável a nova interpretação da Decisão

Recorrida de que a adesão ao Acordo deveria ser considerada na variável

ARC – o que se admite apenas para argumentar, tendo em vista que se

trataria de inovação não prevista nas normas aplicáveis ao mercado de

capitais brasileiro –, certo é que não se poderia, sob nenhuma hipótese,

aceitar que se confiram tratamentos variados às Ações Vale –

considerando algumas na variável AQ e outras na variável ARC –, uma vez

que, como se viu, todas elas foram retiradas de circulação pelo mesmo

evento: a adesão ao Acordo de 2006.

Trata-se, na realidade, de hipótese levantada pela própria Decisão

Recorrida, ao defender que “mesmo que viéssemos a concordar que a

alienação das ações detidas pela Vale aos controladores da Companhia

imediatamente após a assinatura do acordo de acionistas de 17/11/2006

[retificando, em 06/11/2006, conforme consta das notas de

rodapé 1 e 11] não deveria ser contabilizado pela variável AQ, ainda

assim, não haveria como deixar de contabilizar na variável ARC todas as

ações de titularidade da Vale quando de sua adesão ao referido acordo,

visto que, naquele momento, tais ações deixaram de ser consideradas

ações em circulação” (grifou-se).

Sendo assim, também as Ações Vale vendidas imediatamente após a

celebração do Acordo de Acionistas de 2006 deveriam ser consideradas

na variável ARC, visto que, assim como as demais, também foram

retiradas de circulação exclusivamente pela adesão ao referido Acordo.

Ainda nesse cenário subsidiário, em que a totalidade das Ações Vale é

considerada na variável ARC, o emprego da Fórmula também resultaria

na não incidência de obrigação de lançamento de uma OPA por aumento

de participação:

Sendo:

AC00 = 52.097.043 x 2 = 104.194.086

AAC = (141.690 + 672 + 35 + 36.691 + 20.009.202 + 17 + 3 +

30.013.814 + 119) x 2 + 14 + 18 + 3.985 = 100.408.503

ARC = (6.608.608 + 5.362.928 + 13.839.192 + 249.392 + 6 + 377 + 1) x

2 + 3.218 + 2 = 52.124.228

AOPS = 13.802.499 x 2 = 27.604.998

AQ = (99 + 663.300 + 2.700.000) x 2 + 5 = 6.726.803

L(1/3) = (104.194.086 + 100.408.503 – 52.124.228 + 27.604.998) –

6.726.803

3

L(1/3) = 53.300.983

Diante disso, caso a CVM venha a contrariar a vedação legal à aplicação

retroativa de nova interpretação, considerando correto e imediatamente

aplicável o entendimento inédito da SRE, requer-se, subsidiariamente aos

demais pedidos, que a totalidade das Ações Vale seja considerada na

variável ARC, uma vez que todas elas foram retiradas de circulação por

meio da adesão ao Acordo de 2006.

Memorando 30 (0029927) SEI 19957.001854/2015-27 / pg. 15

III. Prazo para Adoção de Procedimento Alternativo

Embora a Ternium esteja convicta de que o entendimento inédito da SRE

será reformado, dando prioridade à segurança das relações

estabelecidas no mercado de capitais, há mais um ponto a ser

examinado, para fins de argumentação.

A Instrução CVM nº 361/02 garante aos acionistas controladores, em seu

art. 28, a faculdade de requerer à CVM a adoção de procedimento

alternativo à realização da OPA por aumento de participação, desde que

se comprometam a alienar as ações que tenham ultrapassado o limite de

1/3 no prazo de 3 (três) meses.

Contudo, ainda que a Decisão Recorrida tenha reconhecido “ser lícito aos

controladores da Companhia solicitar à CVM autorização para não

realização de OPA por aumento de participação, desde que se

comprometam a alienar o excesso de participação, nos termos do art. 28

da Instrução CVM 361”, não se manifestou expressamente quanto ao

termo inicial, neste caso específico, do prazo de 3 (três) meses previsto

no referido dispositivo.

Deste modo, considerando-se o entendimento já manifestado pela CVM

de que, em casos em que não se tenha “a plena convicção da incidência

de OPA por aumento de participação”, o referido prazo apenas tem início

com a reconhecimento de sua incidência pela CVM[9], requer-se que se

reconheça expressamente, também neste caso, que o prazo de 3 (três)

meses previsto no art. 28 da Instrução CVM nº 361/02 somente terá início

na data da intimação de eventual decisão definitiva que venha a

reconhecer a incidência da obrigação de lançamento de uma OPA por

aumento de participação.

IV. Efeito Suspensivo

Considerando-se, ainda, que o Ofício nº 61/2015/CVM/SRE/GER-1 estipulou

prazo de 60 (sessenta) dias para que os acionistas controladores

“providenciem o protocolo da documentação pertinente ao pedido de

registro da OPA em questão”, torna-se impositiva, em linha com o

posicionamento corrente desta Autarquia em relação a casos análogos, a

imediata concessão de efeito suspensivo ao presente recurso, uma vez

que eventual realização de OPA por aumento de participação no prazo

determinado pelo referido ofício frustraria os direitos da Ternium, dada

sua impossibilidade de reversão.

V. Conclusão e Pedidos

Ante todo o exposto, a Ternium confia, em primeiro lugar, que a SRE

deferirá o pedido de efeito suspensivo ora requerido. Caso, porém, a SRE

indefira, total ou parcialmente, o pedido de efeito suspensivo, requer-se a

imediata intimação do recorrente e remessa de cópia do recurso e da

decisão ao Presidente da CVM, para que promova o reexame da decisão

denegatória do efeito suspensivo, nos termos do item VI da Deliberação

CVM nº 463/03.

A Ternium confia, ainda, que a SRE reformará a Decisão Recorrida para:

(i) reconhecer a impossibilidade de se computarem as Ações Vale na

Memorando 30 (0029927) SEI 19957.001854/2015-27 / pg. 16

variável AQ, uma vez que manifestamente não se trata de aquisições de

ações em circulação e que tal entendimento contraria o posicionamento

atual da própria CVM; e

(ii) reconhecer a impossibilidade de se computarem as Ações Vale na

variável ARC, uma vez que a adesão ao acordo de acionistas não se

insere nas hipóteses previstas na Fórmula e que qualquer nova

interpretação da Fórmula somente poderia ser aplicada a casos futuros;

ou

(iii) subsidiariamente, caso a CVM considere correto e imediatamente

aplicável o entendimento de que a adesão ao acordo de acionistas deve

ser considerado na variável ARC, reconhecer, então, que a totalidade das

Ações Vale deve ser considerada na variável ARC, uma vez que todas elas

foram retiradas de circulação em um mesmo ato: a adesão ao Acordo de

2006; ou ainda

(iv) caso os pedidos anteriores não venham a ser acatados, o que se

cogita apenas para argumentar, confirmar o entendimento de que o

prazo de 3 (três) meses previsto no art. 28 da Instrução CVM nº 361/02

somente terá início na data da intimação de eventual decisão definitiva

que venha a reconhecer a incidência da obrigação de lançamento de

uma OPA por aumento de participação.

Caso, porém, a SRE entenda por manter a Decisão Recorrida, requer-se o

imediato encaminhamento do presente recurso ao Colegiado da CVM

para que este possa examinar as razões e pedidos ora expostos, a fim de

reconhecer a não incidência, no presente caso, da obrigação de os

acionistas controladores realizarem uma OPA por aumento de

participação.

Nestes termos,

Pede deferimento.

Ternium Investments S.à R.L.”

Parecer elaborado por Marcos Barbosa Pinto

“1. Introdução

Em 26 de janeiro de 2015, emiti um parecer a respeito da incidência de

oferta por aumento de participação em decorrência de aquisições de

ações realizadas pelos controladores da Usinas Siderúrgicas de Minas

Gerais – Usiminas. Mais especificamente, meu parecer tratava da forma

como deveriam ser computadas certas operações realizadas pelos

controladores da Usiminas com a Companhia Vale do Rio Doce.

Essas operações podem ser assim resumidas:

(i) em 6 de novembro de 2006, a Vale ingressou no grupo de

controle da Usiminas, mediante celebração de um acordo de

acionistas, ao qual vinculou uma parcela das ações ordinárias de que

era titular;

(ii) na mesma data, após a celebração do acordo de acionistas, a

Vale alienou parte das ações vinculadas ao acordo para os demais

membros do bloco de controle;

Memorando 30 (0029927) SEI 19957.001854/2015-27 / pg. 17

(iii) mais de dois anos depois, em 16 de abril de 2009, a Vale vendeu

as demais ações vinculadas ao acordo de acionistas, também para

os demais integrantes do bloco de controle.

A questão objeto de meu primeiro parecer foi a seguinte: As ações

vinculadas pela Vale ao acordo de acionistas e posteriormente vendidas

aos demais membros do grupo de controle da Usiminas devem ou não

ser computadas para fins do cálculo do limite de um terço previsto no

artigo 26 da Instrução CVM n° 361, de 5 de março de 2002? Pelas razões

expostas no parecer, minha resposta foi negativa: referidas operações

não deveriam ser computadas no cálculo do limite de um terço.

Posteriormente à emissão de meu parecer, a Superintendência de

Registro – SRE da Comissão de Valores Mobiliários - CVM proferiu sua

decisão a respeito do assunto, na qual chegou às seguintes conclusões:

(i) a compra de ações realizada em 6 de novembro de 2006 deve ser

deduzida do saldo de ações que o grupo de controle poderia

adquirir, pois a adesão da Vale ao acordo de acionistas e a compra

de ações ocorreram de forma imediata e por ato vinculado;

(ii) as ações que continuaram a pertencer à Vale após sua adesão ao

acordo de acionistas devem ser excluídas da base de cálculo sobre a

qual se aplica o limite de um terço, pois a adesão ao acordo fez com

que elas saíssem de circulação;

(iii) a compra de ações realizada em 16 de abril de 2009 não deve

ser deduzida do saldo de ações que o grupo de controle poderia

adquirir, pois nesse momento essas ações já não estavam em

circulação.

Concordo com a conclusão da SRE descrita no item (iii) acima, mas

discordo, respeitosamente, das demais.

Como explicarei na primeira parte desse parecer, a adesão da Vale ao

acordo de acionistas não deve alterar a base de cálculo sobre a qual se

aplica o percentual de um terço, pois o artigo 37, §1°, da Instrução CVM

n° 361/02 determina expressamente que o limite de um terço seja

calculado com base no número de ações em circulação em uma

determinada data, a saber: 5 de setembro de 2.000. Por isso, alterações

posteriores no número de ações em circulação devem ser

desconsideradas, exceto nas hipóteses expressamente previstas pela

CVM com base no art. 35-A da Instrução CVM n° 361/02, as quais não

englobam a adesão a acordo de acionistas.

Além disso, conforme procurarei demonstrar na segunda parte desse

parecer, a adesão da Vale ao acordo de acionistas e a compra de suas

ações são operações distintas, que não podem ser tratadas como uma

só. Embora tenham sido realizadas na mesma data, a adesão ao acordo

ocorreu antes da compra das ações. E ainda que ambas as operações

possam estar vinculadas, elas não se confundem. A natureza distinta

dessas operações só poderia ser desconsiderada em caso de fraude à lei,

algo de que não se cogita no presente caso.

Elaborei esse parecer suplementar com base nos mesmos documentos

que instruíram meu parecer anterior, além dos seguintes, posteriormente

recebidos:

(i) Acordo de Acionistas Alterado e Consolidado, celebrado entre os

controladores da Usiminas em 6 de novembro de 2006; e

Memorando 30 (0029927) SEI 19957.001854/2015-27 / pg. 18

(ii) Memorando n° 23/2015-CVM/SRE/GER 1, datado de 13 de abril de

2015.

2. Adesão ao Acordo

Em sua bem fundamentada decisão, a SRE entendeu que a adesão da

Vale ao acordo de acionistas implicou redução no número de ações em

circulação da Usiminas. Esse entendimento está absolutamente correto,

pois ações pertencentes ao grupo de controle não estão mesmo em

circulação, conforme estabelecem tanto o art. 4-A, §2° da Lei n° 6.404,

de 15 de dezembro de 1976 quanto o art. 3°, III, da Instrução CVM n°

361/02, corretamente citados na decisão da SRE.

Ocorre que, em sua análise, a SRE desconsiderou o aspecto cronológico

da questão. O número de ações em circulação de uma companhia aberta

varia frequentemente, conforme a companhia emita ou recompre ações,

realize operações societárias ou caso ocorram alterações no bloco de

controle. Portanto, para que se possa calcular o número de ações que os

controladores podem adquirir sem disparar a oferta por aumento de

participação, a Instrução CVM n° 361/02 fixou datas específicas nas quais

o número de ações em circulação deve ser computado.

Para as companhias abertas já existentes à data da edição da instrução, a

questão é disciplinada pelo art. 37, §1°, cujo teor transcrevo abaixo:

Art. 37 (...)

§1° Para efeito da aplicação às companhias abertas existentes

na data da entrada em vigor desta Instrução do disposto nos

arts. 15, inciso I e 26, o limite de 1/3 das ações em circulação ali

referido deverá ser calculado considerando-se as ações em

circulação na data da entrada em vigor da Instrução CVM nº

345, de 4 de setembro de 2000, de modo que as ações

adquiridas pelo ofertante, por meio de oferta pública, desde

aquela data, sejam deduzidas do saldo a adquirir.

Vê-se que a SRE cometeu um equívoco ao entender que, após a adesão

da Vale ao acordo de acionistas, suas ações deveriam ser excluídas da

base de cálculo sobre a qual o percentual de um terço deve ser aplicado.

Pois, segundo o §1° do art. 37, acima transcrito, essa base de cálculo é

fixa, devendo corresponder ao número de ações em circulação em 5 de

setembro de 2.000, data em que a Instrução CVM n° 345/00 entrou em

vigor. Alterações posteriores no número de ações em circulação, como as

resultantes da adesão da Vale ao acordo de acionistas, são irrelevantes e

devem ser desconsideradas – salvo nos casos de ajuste previstos no art.

35-A da Instrução CVM nº 361/02, o que não é o caso.

É importante entender porque a CVM decidiu fixar a base de cálculo

numa determinada data. Isso foi feito por duas razões. Primeiro, porque

se a base de cálculo fosse móvel, ocorreria uma referência circular, já

que a aquisição de ações pelo controlador alteraria o próprio número de

ações em circulação. Segundo, fixar uma data- base permitia que os

controladores soubessem, desde o início da vigência da Instrução,

exatamente quantas ações poderiam adquirir sem disparar a oferta por

aumento de participação.

Mas o que dizer da famosa fórmula L(1/3) = 1/3 x (AC00 + AAC – ARC +

AOPS) – AQ? Ela não faz alterações à base de cálculo sobre a qual se

aplica o percentual de um terço? É evidente que sim. É preciso entender,

Memorando 30 (0029927) SEI 19957.001854/2015-27 / pg. 19

contudo, as origens dessa fórmula, para que ela não seja usada

indevidamente. Como deixa claro o voto do relator no Processo CVM RJ2010-13241, decidido pelo colegiado em 19 de abril de 2011, a fórmula

acima foi concebida para orientar a aplicação, pela CVM, do art. 35-A da

Instrução CVM n° 361/02, cujo teor transcrevo abaixo:

Art. 35-A. A pedido do acionista controlador, a CVM poderá

autorizar que sejam realizados ajustes no número de ações em

circulação que serve de base para cálculo do limite de 1/3 (um

terço) previsto nos arts. 15, inciso I e 26, caso esse número

tenha se alterado de maneira significativa após as datas

estabelecidas nos referidos dispositivos e no art. 37, §1º, em

razão de aumentos de capital, ofertas públicas de distribuição

ou operações societárias.

O artigo 35-A foi inserido na Instrução CVM n° 361/02 em sua reforma,

realizada em 2010. Naquele momento, o colegiado da CVM estava ciente

de que a base acionária de muitas companhias havia se modificado

radicalmente desde 2000, o que gerava enorme incerteza para os

controladores e para o próprio mercado. O próprio Processo CVM RJ2010-13241, que deu ensejo à fórmula L(1/3) = 1/3 x (AC00 + AAC – ARC

+ AOPS) – AQ, estava em discussão no colegiado naquele momento,

levantando questões bastante complexas.

Durante os debates a respeito, o colegiado pensou em incluir uma

fórmula na própria Instrução CVM n° 361/02. Porém, esse caminho foi

afastado porque as situações fáticas a que essa fórmula seria aplicada

poderiam ser bastante distintas, o que tornava mais apropriado um

exame casuístico. Além disso, temia-se que a aplicação imediata dessa

fórmula acabasse por demandar a realização de ofertas públicas em

situações já consolidadas, causando insegurança jurídica. Em vista disso,

o colegiado decidiu incluir na instrução um artigo que permitisse ajustes

na base de cálculo, mediante solicitação do acionista controlador e após a

análise da questão pela CVM.

Sendo assim, a inserção do art. 35-A na Instrução CVM nº 361/02, seguida

pela elaboração da fórmula no Processo CVM RJ-2010-13241, tinha como

principal objetivo a criação de um ambiente de maior segurança jurídica,

em benefício dos acionistas controlador. Contudo, o que se vê na decisão

da SRE é exatamente o oposto.

Em sua decisão, a SRE não se ateve aos conceitos anteriormente vigentes

para aplicação da fórmula L(1/3) = 1/3 x (AC00 + AAC – ARC + AOPS) –

AQ. Com efeito, o conceito ARC vem sendo definido, em todos os

processos em que foi utilizado, como “número de ações da classe ou

espécie retiradas de circulação a partir de 5/9/2000, em decorrência de:

(a) resgate, amortização ou reembolso, (b) aquisição de ações pela

própria companhia objeto para manutenção em tesouraria ou

cancelamento, e (c) conversões de ações da classe ou espécie para a

qual se pretende determinar o L(1/3) em ações de outra classe ou

espécie”.

Como se percebe, esse conceito não incide sobre a retirada de ações em

circulação em decorrência de acordo de acionistas. Portanto, a SRE

inovou ao incluir no conceito uma operação que não é por ele

mencionada, o que é evidentemente ilegal, visto que resulta em aplicação

retroativa de nova interpretação, o que é proibido pelo artigo 2°, XIII, da

Lei n° 9.784, de 29 de janeiro de 1999.

Memorando 30 (0029927) SEI 19957.001854/2015-27 / pg. 20

Não concordo com a afirmação feita pela SRE de que, a despeito da

fórmula descrever situações específicas, seu intuito é “contabilizar as

ações que foram retiradas de circulação após” a data-base fixada na

instrução. Semelhante entendimento resulta em revogação implícita do

art. 37, §1°, da Instrução CVM n° 361/02, que fixa 5 de setembro de 2000

como a data em que o número de ações em circulação deve ser

calculado. Com efeito, essa regra se tornaria letra morta se a CVM

passasse a ajustar a base de cálculo do limite de um terço cada vez que o

número de ações em circulação fosse aumentado ou reduzido em

decorrência de eventos que não estão previstos em sua regulamentação

ou em seus precedentes.

Acredito que este caso exija uma reflexão ainda mais aprofundada por

parte da CVM. Inicialmente, a autarquia alterou a Instrução CVM n°

361/02 para permitir ajustes na base de cálculo do limite de um terço a

pedido do acionista controlador. Para tanto, desenvolveu uma fórmula

para balizar suas decisões. Na sequência, passou a exigir a realização de

oferta pública com base nessa fórmula, o que me parece questionável.

Agora, neste caso, foi além e alargou um dos conceitos previstos na

fórmula, exigindo a realização de oferta sem observar seus próprios

precedentes. Não me parece que essa decisão tenha respaldo legal.

Parece-me que o caminho mais adequado a ser seguido é aplicar a

fórmula divulgada ao mercado à risca e, no momento adequado, alterar

a regulamentação para incorpora-la formalmente ao ordenamento, com

os ajustes que se fizerem necessários. Para o caso concreto, isso significa

que as ações detidas pela Vale não devem ser incluídas na variável ARC

da fórmula, mas simplesmente ignoradas na determinação da base de

cálculo sobre a qual se aplica o limite de um terço previsto na

regulamentação.

3. Compra de Ações

Minha discordância com a decisão da SRE não se restringe à exclusão das

ações de propriedade da Vale da base de cálculo sobre a qual incide o

limite de um terço. Também me parece equivocado o tratamento dado

pela SRE à compra de ações da Vale por membros do bloco de controle

realizada na mesma data em que o acordo foi celebrado. Segundo a área

técnica da CVM, as ações adquiridas nessa operação devem ser

deduzidas do saldo de ações que os controladores podem comprar sem

disparar a oferta por aumento de participação.

A SRE argumenta que essa compra de ações se deu “de forma imediata e

por ato vinculado” à adesão da Vale ao acordo de acionistas, o que

justificaria seu tratamento como uma aquisição de ações em circulação.

Essa interpretação me parece equivocada por três razões: uma primeira

de ordem formal, uma segunda de ordem substancial e, por fim, uma

terceira de ordem funcional.

Do ponto de vista formal, é evidente que não se pode tratar a adesão ao

acordo de acionistas e a compra de ações como uma aquisição de ações

em circulação. Conforme expliquei em meu parecer anterior, a adesão ao

acordo retirou as ações de circulação, de modo que a compra posterior

não teve por objeto ações em circulação mas ações de titularidade dos

próprios acionistas controladores.

Ressalte-se, a propósito, que o acordo celebrado entre as partes deixa

bastante claro que a transferência das ações só ocorreu posteriormente:

Memorando 30 (0029927) SEI 19957.001854/2015-27 / pg. 21

2.1 Os Acionistas concordam que imediatamente após a Data

de Fechamento, as quantidades de Ações previstas nos Anexo 1

serão transferidas, direta ou indiretamente, entre os cedentes e

cessionários identificados no Anexo 1.

1.6 “Data de Fechamento” significa a data de assinatura deste

Contrato por todos os Acionistas.

Do ponto de vista substancial, a conclusão é a mesma. A esse respeito, a

SRE se restringe a afirmar que “na essência, a alienação em tela deve ser

considerada como uma aquisição de ações em circulação”. Contudo,

sabemos que a adesão a um acordo de acionistas com posterior compra

de parte das ações é um evento muito distinto, tanto em sua forma como

em sua essência, de uma aquisição de ações em circulação. Nesse último

caso, temos uma simples compra e venda de valores mobiliários

realizada no mercado. Já em uma aquisição realizada após a celebração

de um acordo de acionistas, estamos diante de uma negociação privada

complexa, na qual inúmeros interesses estratégicos, políticos e

econômicos estão envolvidos.

Se a essência da operação fosse realmente uma simples aquisição de

ações em circulação, as partes poderiam muito bem ter invertido a

ordem dos acontecimentos, celebrando a compra antes do acordo. Se

elas não o fizeram, foi porque sua intenção não era essa. O que elas

queriam, na essência, era celebrar o acordo primeiro, para garantir a

participação da Vale no grupo de controle, para só depois celebrar a

compra e venda das ações. Inexistindo suspeita de fraude, não há razão

nenhuma para cogitar e muito menos concluir que a essência das

operações em tela seja de algum modo distinta de sua forma.

Do ponto de vista funcional, a questão me parece ainda mais clara. Como

procurei explicar em meu parecer anterior, a oferta por aumento de

participação foi criada para combater um problema específico, a saber, o

fechamento branco de capital, que consistia em aquisições sucessivas de

ações em circulação pelo acionista controlador, as quais acabavam por

retirar a liquidez das ações remanescentes no mercado e coagiam os

demais acionistas a vender suas ações. Evidentemente, a aquisição das

ações da Vale não guarda nenhuma relação com esse tipo de conduta.

A compra de ações da Vale possui uma série de características próprias

que a distinguem radicalmente do fechamento branco. Em primeiro

lugar, ela foi objeto de negociação privada e não de uma típica operação

em bolsa. Em segundo lugar, a operação envolveu uma negociação

complexa, em que interesses estratégicos estavam certamente

envolvidos. Por fim, a operação foi precedida pela negociação de um

acordo de acionistas que assegurou à Vale uma série de direitos políticos

e econômicos, num resultado muito distinto das operações coercitivas

para os minoritários que caracterizam o fechamento branco.

Por isso, discordo da interpretação da SRE que tratou a compra ações da

Vale como uma aquisição de ações em circulação. Seja do ponto de vista

formal, substancial ou funcional, esse tratamento é inadequado.

Formalmente, a aquisição de ações após a celebração de um acordo de

acionistas não é uma aquisição de ações em circulação.

Substancialmente, a operação em nada diverge de sua forma.

Funcionalmente, ela não provocou nem contribuiu para um fechamento

branco de capital da Usiminas.

Memorando 30 (0029927) SEI 19957.001854/2015-27 / pg. 22

4. Conclusão

Por conseguinte, concluo que:

(i) as ações da Usiminas de que a Vale era titular na data em que

aderiu ao acordo de acionistas não devem ser subtraídas da base de

cálculo sobre a qual se aplica o limite de um terço previsto no artigo

26 da Instrução CVM n° 361/02, tendo em vista que se trata de

hipótese não prevista na regulamentação, tampouco nos

precedentes da CVM;

(ii) na aplicação da fórmula L(1/3) = 1/3 x (AC00 + AAC – ARC +

AOPS) – AQ, as ações detidas pela Vale não devem ser incluídas no

elemento ARC, visto que a definição desta variável da fórmula não

engloba a retirada de ações em circulação em decorrência de

acordo de acionistas, sob pena de violação do artigo 2°, XIII, da Lei

n° 9.784/99, que veda a aplicação retroativa de nova interpretação;

(iii) a aquisição de ações da Vale realizada na mesma data em que

foi celebrado o acordo de acionistas não constitui uma aquisição de

ações em circulação, porque a celebração do acordo ocorreu antes

da aquisição; além disso, não temos nenhuma razão para supor que

a essência dessa operação seja distinta de sua forma, já que ela não

guarda qualquer relação com as práticas que oferta por aumento de

participação visa a coibir.

Rio de Janeiro, 26 de abril de 2015.

Marcos Barbosa Pinto”

III. Recurso CEU:

“PREVIDÊNCIA USIMINAS, já qualificada nos autos do processo em

epígrafe, vem, por seus procuradores, nos termos da Deliberação CVM nº

463/2003, apresentar RECURSO ao Colegiado dessa Comissão de Valores

Mobiliários – CVM, em face da decisão contida no Ofício nº

061/2015/CVM/SRE/GER-1(“Ofício”).

No Ofício, a r. Superintendência de Registro e Valores Mobiliários - SRE

entendeu que a transação realizada entre a Caixa de Previdência dos

Funcionários do Banco do Brasil ("PREVI") e a Ternium Investments S.à.r.l

(“Ternium"), em 30/10/2014, teria ensejado "a obrigação de os

controladores da Companhia realizarem uma OPA por aumento de

participação para todas as ações ordinárias de sua emissão em

circulação, nos termos do § 6o do art. 40 da Lei no 6.404/76 e do art. 26 da

Instrução CVM no 361/02".

Em decorrência, determinou "sejam notificados os acionistas

controladores da Companhia sobre a referida conclusão desta

Superintendência, a fim de que providenciem o protocolo da

documentação pertinente ao pedido de registro da OPA em questão no

prazo de 60 dias a contar da presente data; (...)".

Todavia, a determinação da SRE não pode prosperar, uma vez que não se

coaduna com as normas vigentes, devendo ser reformada pelo colendo

Colegiado dessa respeitável Autarquia.

1. TEMPESTIVIDADE DO PRESENTE RECURSO

Memorando 30 (0029927) SEI 19957.001854/2015-27 / pg. 23

Em 14 de abril de 2015, a Previdência Usiminas, na qualidade de

integrante do grupo de controle da Usinas Siderúrgicas de Minas Gerais

S/A – USIMINAS (“Usiminas”), recebeu o Ofício, encaminhado pelo Diretor

de Relações com Investidores da Usiminas.

Considerando não ter sido parte do processo administrativo que deu

origem ao Ofício, iniciado através de uma consulta realizada pela Nippon

Steel & Sumitomo Metal Corporation e Nippon Usiminas Co. Ltd., a

Previdência Usiminas solicitou cópia integral do mesmo, que foi recebida

em 11 de maio de 2015.

Assim, nos termos do inciso I da Deliberação CVM 463/2003[10], o prazo

para interposição de recurso se encerra no dia 26 de maio de 2015,

restando evidenciada a sua tempestividade.

2. A DECISÃO RECORRIDA

Conforme acima explicitado, a decisão recorrida concluiu que a transação

realizada entre a PREVI e a Ternium em 30/10/2014 teria ensejado "a

obrigação de os controladores da Companhia realizarem uma OPA por

aumento de participação para todas as ações ordinárias de sua emissão

em circulação”, e determinou que os acionistas de controle efetuassem o

protocolo da documentação pertinente ao pedido de registro da OPA em

questão no prazo de 60 dias".

Tal conclusão partiu da análise do § 6o do art. 4o da Lei no 6.404/76 e do

art. 26 da Instrução CVM no 361/02, segundo os quais:

Lei 6.404/1976

“Art. 4o (...)

§ 6o. O acionista controlador ou a sociedade controladora que

adquirir ações da companhia aberta sob seu controle que

elevem sua participação, direta ou indireta, em determinada

espécie e classe de ações à porcentagem que, segundo normas

gerais expedidas pela Comissão de Valores Mobiliários, impeça

a liquidez de mercado das ações remanescentes, será obrigado

a fazer oferta pública, por preço determinado nos termos do §

4o, para aquisição da totalidade das ações remanescentes no

mercado.

Instrução CVM no 361/02

Art. 26. A OPA por aumento de participação, conforme prevista

no § 6o do art. 4o da Lei 6.404, de 1976, deverá realizar-se

sempre que o acionista controlador, pessoa a ele vinculada, e

outras pessoas que atuem em conjunto com o acionista

controlador ou pessoa a ele vinculada, adquiram, por outro

meio que não uma OPA, ações que representem mais de 1/3

(um terço) do total das ações de cada espécie e classe em

circulação, observado o disposto no §§ 1o e 2o do art. 37.

§1o. Caso as pessoas referidas no caput detenham, na entrada

em vigor desta Instrução, em conjunto ou isoladamente, mais

da metade das ações de emissão da companhia de

determinada espécie e classe, e adquiram, a partir da entrada

Memorando 30 (0029927) SEI 19957.001854/2015-27 / pg. 24

em vigor desta Instrução, isoladamente ou em conjunto,

participação igual ou superior a 10% (dez por cento) daquela

mesma espécie e classe em período de 12 (doze) meses, sem

que seja atingido o limite de que trata o caput, a CVM poderá́

determinar a realização de OPA por aumento de participação,

caso verifique, no prazo máximo de 6 (seis) meses a contar da

comunicação de aquisição da referida participação, que tal

aquisição teve o efeito de impedir a liquidez das ações da

espécie e classe adquirida.

§2o. A OPA de que trata este artigo deverá ter por objeto todas

as ações da classe ou especie afetadas.

§3o. O requerimento de registro da OPA de que trata o caput

deverá ser apresentado à CVM no prazo de 30 (trinta) dias, a

contar da data em que se verificar a hipótese do caput, ou no

prazo determinado pela CVM, na hipótese do § 1o.

§4o. Em qualquer das hipóteses deste artigo será́ lícito às

pessoas mencionadas no caput adotar o procedimento

alternativo de que trata o art. 28, nas condições ali referidas.

§ 5o. Não sendo aplicável o disposto nos §§1o e 2o do art. 37, o

limite de 1/3 (um terço) previsto no caput deverá ser calculado

com base no número de ações em circulação na data de

encerramento da primeira oferta pública de distribuição de

ações da companhia ou, caso nenhuma oferta tenha sido

realizada, na data da obtenção do registro da companhia para

negociação de ações em mercados regulamentados de valores

mobiliários.

§ 6o. Uma vez ultrapassado o limite de 1/3 (um terço) das ações

em circulação previsto no caput, o controlador, pessoa a ele

vinculada e outras pessoas que atuem em conjunto com o

acionista controlador ou pessoa a ele vinculada só poderão

realizar novas aquisições de ações por meio de OPA por

aumento de participação.

No âmbito do MEMO/SRE/GER-1/Nº 43/2011, a SRE estabeleceu a fórmula

para o cálculo do limite de 1/3 (um terço) fixado no artigo 26 da Instrução

CVM nº 361/02, conforme abaixo:

"Formula L(1/3)": L(1/3)= 1/3 (AC00 + AAC – ARC + AOPS) – AQ,

sendo:

1. L(1/3) - Limite de 1/3 previsto nos arts. 15, inciso I, e 26 da

Instrução CVM 361;

2. AC00 - número de ações da classe ou espécie em circulação

em 5/9/2000;

3. AAC - número adicional de ações da classe ou espécie em

circulação a partir de 5/9/2000, em decorrência de: (a)

aumentos de capital com subscrição de ações, (b) bonificações

em ações, (c) alienação de ações pela própria companhia

objeto em negociação com ações em tesouraria, e (d)

conversões de ações de outra classe ou espécie em ações da

classe ou espécie para a qual se pretende determinar o L(1/3);

Memorando 30 (0029927) SEI 19957.001854/2015-27 / pg. 25

4. ARC – número de ações da classe ou espécie retiradas de

circulação a partir de 5/9/2000, em decorrência de: (a) resgate,

amortização ou reembolso, (b) aquisição de ações pela própria

companhia objeto para manutenção em tesouraria ou

cancelamento, e (c) conversões de ações da classe ou espécie

para a qual se pretende determinar o L(1/3) em ações de outra

classe ou espécie;

5. AOPS – número de ações da classe ou espécie alienadas a

partir de 5/9/2000 pelo controlador, por pessoa a ele vinculada,

ou por outras pessoas que atuem em conjunto com o acionista

controlador ou pessoa a ele vinculada, por meio de ofertas

públicas de distribuição secundárias; e

6. AQ – número de ações da classe ou espécie adquiridas pelo

controlador/vinculado, desde 5/9/2000, por meio de OPA ou por

outro meio que não uma OPA”.

O Memorando nº 23/2015-CVM/SRE/GER-1 (“Memorando”), que

fundamentou a decisão recorrida, utilizou a supracitada fórmula para o

cálculo do limite previsto na Instrução CVM nº 361/02. Todavia,

verificamos alguns equívocos em sua aplicação.

A SRE, ao efetuar o cálculo do limite, explicitado no Memorando,

considerou que as ações adquiridas pela então Companhia Vale do Rio

Doce (“Vale”) e posteriormente alienadas a outros acionistas do grupo de

controle teriam impactado em duplicidade o free float das ações

ordinárias da Usiminas. Todavia, não foi o que ocorreu.

Em 06 de novembro de 2006 a Vale assinou o Acordo de Acionistas da

Usiminas (“Acordo de Acionistas”), passando a integrar o grupo de

controle da companhia. Neste momento, as ações de titularidade da Vale

vinculadas ao Acordo de Acionistas (6.608.608 ações ordinárias) deixaram

de compor o free float da mencionada classe de ações. No mesmo ano, a

Vale efetuou a venda de parte dessas ações (5.362.928) a outros

acionistas integrantes do grupo de controle. No momento da venda das

ações pela Vale, estas já não compunham o free float de ações ordinárias

da Usiminas, tendo em vista que a venda ocorreu entre os próprios

acionistas controladores. Logo, não poderiam impactar – como de fato

não impactaram – o free float e, consequentemente, não deveriam ser

novamente computadas no cálculo do limite de 1/3 estabelecido na

Instrução CVM nº 361/02.

Inobstante o acima exposto, conforme consignado no trecho do

Memorando abaixo transcrito, a SRE considerou em duplicidade as

5.362.928 ações ordinárias adquiridas e posteriormente alienadas pela

Vale quando do cálculo do referido limite:

“4.25. Com base no quadro acionário encaminhado pela

Companhia com data base de 17/11/2006 (fls. 239 e 240),

verifica-se que, em 06/11/2006, houve a assinatura de um

novo acordo de acionistas da Usiminas, o qual marcou a

entrada, no grupo de controle, da então chamada

Companhia Vale do Rio Doce (“Vale”).

4.26. Por meio desse novo acordo, a Vale, que já era acionista

da Companhia antes de 06/11/2006, detendo 25.810.728 ações

ordinárias de sua emissão, as quais, até então, compunham o

free float da referida espécie, passou a fazer parte do

Memorando 30 (0029927) SEI 19957.001854/2015-27 / pg. 26

grupo de controle da Usiminas, vinculando ao referido

acordo 6.608.608 ações ordinárias do total que detinha,

montante que deve ser contabilizado na variável ARC,

por representarem ações retiradas de circulação, sem

que tivessem sido por meio de aquisições realizadas pelo

acionista controlador ou pessoas vinculadas (caso em que

deveriam ser contabilizadas em AQ).

4.27. Ademais, além das 6.608.608 ações ordinárias integrantes

do grupo de controle da Companhia, imediatamente após a

assinatura do referido acordo, conforme se verifica da leitura

da cláusula 2.1 e do Anexo I do acordo em tela (fls. 105 e 130,

respectivamente), mantendo o restante (13.839.192 ações

ordinárias) fora do acordo em questão.

(...)

4.29. A despeito de as 5.362.928 ações alienadas pela

Vale imediatamente após ter aderido ao bloco de

controle da Usiminas não serem mais consideradas

formalmente como ações em circulação nos termos dos

dispositivos acima, a aquisição de tais ações, por parte

de acionistas controladores da Companhia, deve, em

nosso entendimento, ser contabilizada como aquisição

de ações em circulação por parte do controlador, ou

seja, deve ser contabilizada pela variável AQ.

(destacamos)

Como é possível verificar, a própria SRE reconhece que as ações

ordinárias alienadas pela Vale dentro do grupo de controle não

constituíam mais ações em circulação desde a data em que a

Vale se tornou signatária do Acordo de Acionistas. Todavia, sob a

simples alegação de que as operações realizadas pela Vale

(compra e venda) ocorreram em datas próximas e já estavam

previstas no Acordo de Acionistas, ao arrepio da lei e do

entendimento dessa d. CVM, considerou que tais ações deveriam

ser excluídas novamente do free float de ações ordinárias,

compondo a variável AQ da fórmula L(1/3).

4.30. O entendimento em questão deve-se ao fato de ambas as

etapas descritas anteriormente (a adesão da Vale ao acordo e

a alienação das 5.362.928 ações ordinárias) terem se dado de

forma imediata e em ato vinculado, ou seja, o acordo de

acionistas em questão já previa a alienação das 5.362.928

ações ordinárias) terem se dado de forma imediata e em ato

vinculado, ou seja, o acordo de acionistas em questão já previa

a alienação das 5.362.928 ações ordinárias e acionistas

membros do grupo de controle da Companhia (“Nippon”,

“Votorantim” e “Camargo”), conforme se verifica da leitura da

cláusula 2.1 e do Anexo I do referido acordo (...).

Em sentido diverso ao acima explicitado pela SRE já se manifestou esse d.

Colegiado, no Processo CVM nº RJ-2004-6333, no qual entendeu que as

transações realizadas entre os acionistas do grupo de controle excluemse do cálculo do limite a que se refere o artigo 37 da Instrução nº 361/02.

“Quanto ao quesito da não obrigatoriedade de OPA por

Memorando 30 (0029927) SEI 19957.001854/2015-27 / pg. 27

“Quanto ao quesito da não obrigatoriedade de OPA por

aumento de participação considero, igualmente, que os

esclarecimentos prestados pelos Requerentes atendem

a exigência de comprovação requerida pelo Colegiado

em sua anterior decisão, dado que, de fato, as

aquisições havidas intragrupo de controle excluem-se do

cálculo a que se refere o art. 37 da Instrução 361/02”.

(Grifamos)

Assim, tendo em vista que no entendimento da SRE, fundamentado nos

cálculos por ela efetuados, o limite previsto na Instrução CVM 361/02 teria

sido ultrapassado em 5.239.587 ações, ao realizarmos o estorno das

5.362.928 ações alienadas pela Vale, computadas equivocadamente no

fator AQ, ainda restaria um saldo de 123.341 ações abaixo do L(1/3), não

ensejando, portanto, a obrigatoriedade de realização da OPA pelo

acionista de controle.

3. DA INAPLICABILIDADE DA OBRIGAÇÃO DE REALIZAÇÃO DA OPA

À PREVIDÊNCIA USIMINAS

Ainda que o equívoco no cálculo do limite não seja reconhecido por esse

colendo Colegiado, o que se admite apenas por amor ao debate, a

obrigatoriedade de realização da OPA não se aplica à Previdência

Usiminas.

A Lei 6.404/1976, em seu artigo 4º, § 6o, estabelece que o acionista

controlador ou a sociedade controladora que adquirir ações da

companhia aberta sob seu controle, que elevem a sua participação em

determinada classe de ações de forma a impedir a liquidez de mercado

das ações remanescentes, nos limites fixados pela CVM, deve realizar

uma oferta pública. A Instrução CVM no 361/02, que regulamentou a

matéria, estabeleceu o limite de 1/3 (um terço) do total das ações de

cada espécie e classe em circulação.

Ainda nos termos da Instrução CVM 361/02, a definição de acionista

controlador engloba os signatários de acordo de acionistas.

“Art. 3º. Para os efeitos desta Instrução, entende-se por:

[...]

IV – acionista controlador: a pessoa, natural ou jurídica, fundo

ou universalidade de direitos ou o grupo de pessoas

vinculadas por acordo de voto, ou sob controle comum,

direto ou indireto, que:

a) seja titular de direitos de sócio que lhe assegurem, de modo

permanente, a maioria dos votos nas deliberações da

assembléia geral e o poder de eleger a maioria dos

administradores da companhia; e

b) use efetivamente seu poder para dirigir as atividades sociais

e orientar o funcionamento dos órgãos da companhia.”

(destacamos)

Contudo, parece óbvio que a única interpretação do texto acima

consistente com o restante do ordenamento jurídico, inclusive com a

Constituição Federal (art. 5º, II), é que, ao impor ao acionista controlador

Memorando 30 (0029927) SEI 19957.001854/2015-27 / pg. 28

que adquirir ações além do limite estabelecido pela CVM a obrigação de

realizar uma oferta pública, a norma se refere ao acionista controlador

que optou ou que, de qualquer forma, em virtude do acordo de

acionistas, por ação ou omissão, teve qualquer ingerência, direta ou

indireta, na realização da transação.

Com efeito, não seria razoável imaginar que um acionista, pelo simples

fato de integrar o grupo de controle de uma companhia, poderia ser

obrigado a realizar uma oferta pública em razão da aquisição de ações

por outro acionista, em relação a qual não possuía, em decorrência do

acordo de acionistas firmado, qualquer conhecimento ou controle sobre

sua concretização. Ou seja, o ônus da oferta pública apenas pode ser

imposto ao acionista de controle que, nos termos específicos do acordo

firmado, poderia evitar ou promover a realização da transação que

ensejou a superação do limite fixado pela CVM.

No presente caso, a Previdência Usiminas tomou conhecimento da

aquisição realizada pela Ternium no momento em que houve a sua

divulgação através dos meios de comunicação, não tendo qualquer poder

ou ingerência sobre a decisão da Ternium de adquirir novas ações. Uma

simples leitura do Acordo de Acionistas da Usiminas, datado de 16 de

janeiro de 2012, permite concluir que a Previdência Usiminas não tinha

qualquer direito de veto, preferência ou coisa que o valha com relação à

decisão da Ternium de comprar ou vender ações não vinculadas ao

citado Acordo. A obrigação de promover a oferta pública apenas poderia

ser oponível à Previdência Usiminas se pelo Acordo de Acionistas ela

pudesse de qualquer forma evitar a compra das ações pela Ternium, o

que não é o caso.

Assim, merece reforma a decisão para deixar explícito que a obrigação

de realizar a oferta pública de ações apenas é aplicável ao acionista

controlador que (i) efetivamente excedeu o limite regulamentar ou (ii)

tinha qualquer direito com relação à decisão do primeiro no que toca à

realização da operação.

4. DO EFEITO SUSPENSIVO DO PRESENTE RECURSO

Nos termos do item V da Deliberação CVM 463/2003:

V – O recurso será recebido no efeito devolutivo. Havendo

justo receio de prejuízo de difícil ou incerta reparação

decorrente da execução da decisão, o Superintendente

poderá, de ofício ou a pedido, dar efeito suspensivo ao

recurso. (destacamos)

No caso, o receio de prejuízo de difícil ou incerta reparação

consubstancia-se no fato de que a determinação contida no Ofício, além

de gerar custos à Previdência Usiminas, geraria expectativa nos demais

acionistas quando da divulgação da oferta pública, sendo que eventuais

aquisições realizadas nesse âmbito teriam que ser revertidas na

confirmação do presente recurso por esse E. Colegiado.

Por estas razões, requer a Previdência Usiminas seja concedido efeito

suspensivo ao presente recurso.

5. CONCLUSÃO

Memorando 30 (0029927) SEI 19957.001854/2015-27 / pg. 29

Em apertada síntese:

i - o limite previsto na Instrução CVM 361/02 não foi ultrapassado quando

da aquisição, pela Ternium, das ações ordinárias em 30/10/2014, não

ensejando, portanto, a obrigatoriedade de realização da oferta pública de

ações; e

ii - na remota hipótese desse douto Colegiado entender ser obrigatória a

realização da oferta pública, esta não pode ser aplicada à Previdência

Usiminas, considerando que esta não tinha qualquer poder de decisão

sobre a operação realizada entre a Ternium e a Previ.

Assim, requer a reforma integral da decisão recorrida, pelos fatos e

fundamentos expostos acima.”

IV. Nossas Considerações:

4.1. Inicialmente, destacamos, conforme adiantado acima (parágrafo 17), que os

dois principais pontos a serem enfrentados neste Memorando são:

(i) a correta interpretação a ser dada às variáveis da "Formula L(1/3)":

L(1/3)= 1/3 (AC00 + AAC – ARC + AOPS) – AQ, que calcula a quantidade

de ações em circulação passível de ser adquirida pelo acionista

controlador de uma companhia aberta ou pessoa vinculada sem que

venha a ter o dever de realizar uma OPA por aumento de participação.

Nesse ponto, o questionamento será quanto ao tratamento a ser dado

para a contabilização das ações ordinárias de emissão de Usiminas,

anteriormente de titularidade da Companhia Vale do Rio Doce (“Vale”),

quando de sua adesão ao acordo de acionistas de 06/11/2006[11] da

Companhia, concomitantemente com a alienação de parte daquelas

ações que detinha a outros controladores da Companhia à época; e

(ii) a quem cabe o dever de realizar a OPA por aumento de participação

de Usiminas, caso o Colegiado da CVM ratifique o entendimento da SRE

quanto à sua necessidade, no caso ora analisado em que a Companhia é

controlada por um bloco composto por Ternium, Nippon e CEU, mediante

Acordo de Acionistas (se exclusivamente à Ternium, por ter ultrapassado

o limite de 1/3 de ações em circulação de que trata o art. 26 da Instrução

CVM 361, quando da aquisição das ações ordinárias de emissão da

Companhia, anteriormente detidas por Previ, ou se, de forma solidária, a

todos os integrantes do bloco de controle, uma vez que o referido Acordo

de Acionistas é silente sobre esse tema).

4.2. Partiremos nossa análise do Recurso Nippon, cujos pleitos foram apresentados

nos seguintes termos:

“(i) as Recorrentes respeitosamente requerem a esta D.

Superintendência que reforme a decisão do Ofício para

esclarecer que somente o acionista controlador Ternium é que

está obrigado a realizar a OPA, em razão de ter adquirido ações

ordinárias em montante que ultrapassou o limite de 1/3; e

(ii) caso, dentro do prazo de 60 (sessenta) dias da data do

Ofício, esta D. Superintendência (ou o Colegiado da CVM, se

este Recurso for a ele submetido) não tenha ainda se

manifestado sobre o pedido do item (i) acima, ou caso esta D.

Superintendência (ou o Colegiado da CVM, se este Recurso for a

ele submetido) decida não reformar sua decisão conforme o

pedido do item (i) acima, as Recorrentes respeitosamente

Memorando 30 (0029927) SEI 19957.001854/2015-27 / pg. 30

requerem desde já também que este Recurso seja recebido

com efeito suspensivo, desde o seu protocolamento, com

relação aos acionistas controladores da Usiminas que fazem

parte do Grupo NSC de acordo com o acordo de acionistas da

Usiminas (o Grupo NSC é formado pelas Recorrentes,

juntamente com Metal One Corporation e Mitsubishi

Corporation do Brasil S.A.), e também com relação à CEU, a

outra entidade do grupo de controle que não faz parte do grupo

Ternium. Caso contrário, parece-nos indiscutível que a

necessidade de as Recorrentes protocolarem perante a CVM

(em de 60 (sessenta) dias da data do Ofício) toda a

documentação pertinente ao pedido de registro da OPA exigida

no Ofício poderá acarretar ônus desnecessário e prejuízo de

difícil reparação às Recorrentes.”

4.3. Quanto ao pleito (ii) acima, cabe ressaltar que encaminhamos, em

05/05/2015, à Nippon e à Ternium, o Ofício nº 73/2015/CVM/SRE/GER-1, por meio

do qual comunicamos: “(i) que o Processo em epígrafe será encaminhado ao

Colegiado desta CVM, nos termos do inciso III da Deliberação CVM nº 463/03; e (ii)

que o prazo de 60 dias para o protocolo da documentação pertinente ao pedido de

registro da OPA por aumento de participação, definido no Ofício nº

61/2015/CVM/SRE/GER-1, encontra-se suspenso e somente voltará a fluir após a

análise do mérito do referido recurso pelo Colegiado, caso este não decida

diversamente.”

4.4. Dessa forma, o pleito (ii) da recorrente Nippon já fora atendido por esta

Superintendência, tendo sido deferido o efeito suspensivo solicitado.

4.5. No que tange ao pleito (i) acima, a Nippon defende que a obrigação de se

realizar a OPA por aumento de participação da Companhia seja conferida única e

exclusivamente à Ternium.

4.6. Sobre esse ponto, cabe ressaltar que a Decisão foi genérica ao esclarecer que

cabe aos acionistas controladores de Usiminas, nos termos do § 6º do art. 4º da

LSA e do art. 26 da Instrução CVM 361, a obrigação de realização da referida OPA.

4.7. Abaixo, destacamos os principais argumentos trazidos por Nippon em seu

recurso, com vistas a subsidiar o pleito em questão:

a. a obrigação de realizar a OPA “(...)deve ser imposta

exclusivamente à Ternium, que efetivamente realizou a

aquisição de ações em excesso ao limite e, portanto, deu causa

à aplicação do dispositivo legal.”;

b. “(...)no direito brasileiro a solidariedade não se presume. Ela

só resulta de disposição expressa da lei ou da vontade das

partes, conforme reza o Art. 265 da Lei n° 10.406/02 (Código

Civil).”;

c. “No presente caso, não há qualquer arranjo ou disposição

contratual que preveja qualquer obrigação de os acionistas

controladores da Usiminas se responsabilizarem, de maneira

solidária, pela realização de qualquer oferta pública de

aquisição de ações da Usiminas.”;

d. “(...)não há qualquer dispositivo legal que preveja, sequer

indiretamente, tal solidariedade.”;

e. “Da leitura do §6° do Art. 4° da Lei das S.A. resta claro que

não foi prevista qualquer solidariedade entre acionistas

controladores no tocante à obrigação de realizar a oferta

Memorando 30 (0029927) SEI 19957.001854/2015-27 / pg. 31

pública de que trata. Pelo contrário, a lei prefere utilizar o

termo “acionista controlador” no singular, indicando que

aquele, e somente aquele, que efetuar a aquisição que eleve

sua participação ao porcentual regulamentado é que deve

sofrer o ônus de realizar a oferta pública.”;

f. “(...)resta igualmente claro que o caput do Art. 26 da

Instrução CVM 361/02 tampouco cria qualquer solidariedade

entre acionistas controladores da companhia objeto, mas tão

somente uma obrigação de realizar a OPA para aquele

acionista controlador que adquirir ações que ultrapassem o

limite de 1/3 ali previsto.”;

g. “(...)caso a companhia objeto possua mais de um acionista

controlador (ou grupos de acionistas controladores), como se

verifica na Usiminas, não pode o acionista controlador (ou os

demais acionistas controladores) que se atenta ao (e observa o)

limite imposto pela regulamentação e deixa de adquirir ações

que possam fazê-lo ultrapassar tal limite, ter de se

responsabilizar pela conduta de um outro acionista controlador

que opte por deixar de observar o limite imposto pela

regulamentação.”;

h. “Não se pode tampouco alegar que as Recorrentes, ou

qualquer outra entidade do Grupo NSC, que não são pessoas

vinculadas nem atuam em conjunto com o acionista controlador

Ternium para os fins da Instrução CVM 361/02, teriam

contribuído para uma desavisada aquisição, pela Ternium, de

ações em excesso ao limite de 1/3. A Ternium anunciou sua

aquisição de ações sem nenhuma consulta prévia ou aviso,

escrito ou verbal, prévio para qualquer das Recorrentes ou

outras entidades do Grupo NSC.”; e

i. “As Recorrentes concordam que seria permitido – e a

linguagem utilizada por esta D. Superintendência na decisão

contida no Ofício o confirma – aos demais membros do bloco de

controle da Usiminas parcial ou totalmente satisfazer, se assim

lhes aprouver(sse), em benefício da Ternium, a obrigação de

realização da OPA, tendo em vista que a intenção primordial da

norma é a proteção dos direitos dos acionistas minoritários que

tiveram a liquidez de suas ações potencialmente impactadas

pela aquisição além do limite de 1/3 realizada pela Ternium.

Porém, trata-se de um direito dos demais acionistas

controladores, mas nunca de uma obrigação, posto que não

participaram da ou contribuíram com a aquisição que

ultrapassou o limite de 1/3.”

4.8. Primeiramente, cabe ressaltar que, apesar de o § 6º do art. 4º da LSA

especificar que o “acionista controlador ou a sociedade controladora que adquirir

ações da companhia aberta sob seu controle que elevem sua participação, direta

ou indireta, em determinada espécie e classe de ações à porcentagem que,

segundo normas gerais expedidas pela Comissão de Valores Mobiliários, impeça a

liquidez de mercado das ações remanescentes, será obrigado a fazer oferta

pública” (grifo nosso), o termo “acionista controlador”, mesmo que usado no

singular, da maneira como consta do referido dispositivo legal, não se refere

necessariamente a um único acionista individual.

4.9. Independentemente de quem tenha realizado a aquisição de ações em

circulação que resultou na obrigação prevista pelo § 6º do art. 4º da LSA e pelo

Memorando 30 (0029927) SEI 19957.001854/2015-27 / pg. 32

art. 26 da Instrução CVM 361, nos casos em que a Companhia objeto de eventual

OPA por aumento de participação for controlada por acordo de acionistas, o grupo

de pessoas vinculadas ao referido acordo é que será, conforme previsto no art.

116 da LSA, considerado como “acionista controlador”, nos seguintes termos:

“Art. 116. Entende-se por acionista controlador a pessoa,

natural ou jurídica, ou o grupo de pessoas vinculadas por

acordo de voto, ou sob controle comum, que:

a) é titular de direitos de sócio que lhe assegurem, de modo

permanente, a maioria dos votos nas deliberações da

assembléia-geral e o poder de eleger a maioria dos

administradores da companhia; e

b) usa efetivamente seu poder para dirigir as atividades sociais

e orientar o funcionamento dos órgãos da companhia.

Parágrafo único. O acionista controlador deve usar o poder com

o fim de fazer a companhia realizar o seu objeto e cumprir sua

função social, e tem deveres e responsabilidades para com os

demais acionistas da empresa, os que nela trabalham e para

com a comunidade em que atua, cujos direitos e interesses

deve lealmente respeitar e atender.” (grifo nosso)

4.10. Dessa forma, discordamos da alegação de Nippon de “que aquele, e

somente aquele, que efetuar a aquisição que eleve sua participação ao porcentual

regulamentado é que deve sofrer o ônus de realizar a oferta pública”, conforme

destacamos no parágrafo 4.6(e) acima.

4.11. Ou seja, nosso entendimento é de que a OPA por aumento de participação,

quando devida, pode ser realizada por qualquer membro do bloco de controle,

individual ou solidariamente, não se restringindo o cumprimento de tal obrigação

ao acionista membro do bloco de controle que tenha efetivado individualmente a

aquisição de ações em circulação que resultou na ultrapassagem do limite de 1/3

de que trata o art. 26 da Instrução CVM 361.

4.12. Sobre essa possibilidade, destacamos, por exemplo, as situações em que: (i)

haja dever de solidariedade dos membros do bloco de controle, em caso de OPA

por aumento de participação, previsto em algum documento que reja a relação

entre os mesmos (Estatuto Social da Companhia ou Acordo de Acionistas, por

exemplo); ou (ii) haja solidariedade voluntária por parte de algum membro do

bloco de controle em relação àquele que, individualmente, tenha adquirido ações

em circulação de modo a ultrapassar o limite de 1/3 de que trata o art. 26 da

Instrução CVM 361 .

4.13. Por esse motivo, quando de nossa Decisão, imputamos de maneira genérica,

aos acionistas controladores da Companhia, a obrigação de se realizar OPA por

aumento de participação, dando a eles a possibilidade de verificarem entre si a

conveniência de se solidarizarem no ônus de realizar a OPA por aumento de

participação de Usiminas.

4.14. Entretanto, dada a manifestação de Nippon e de CEU, como membros do

bloco de controle de Usiminas, alegando não serem obrigadas, pela

regulamentação aplicável, a se solidarizarem com a Ternium na assunção do

referido ônus de realização da OPA em tela, ressaltando ainda não haver no

Acordo de Acionistas da Companhia previsão de que haja tal solidarização,

entendemos ser coerente que a obrigação de se realizar tal oferta seja atribuída

única e exclusivamente à Ternium, agente do bloco de controle de Usiminas que,

ao efetivar a aquisição das 51.390.000 ações ordinárias detidas à época por Previ,

ultrapassou ativamente o limite de 1/3 de que trata o art. 26 da Instrução CVM

361.

Memorando 30 (0029927) SEI 19957.001854/2015-27 / pg. 33

4.15. Não obstante nosso entendimento manifestado no parágrafo anterior de

que, não havendo solidariedade entre os membros do bloco de controle de

Usiminas, cabe à Ternium o ônus da realização da OPA por aumento de

participação da Companhia, não proporemos que a SRE reforme sua decisão, nos

termos da Deliberação CVM 463, manifestando-se diretamente àquele agente do

bloco de controle, determinando que efetive a referida oferta.

4.16. Como se verá ao final deste Memorando, nossa proposta será de que esse

tema também seja submetido ao Colegiado da CVM, sem a reforma da Decisão,

tendo em vista o seu ineditismo.

4.17. A partir deste ponto do Memorando, discorreremos sobre a correta aplicação

da Fórmula L (1/3), utilizada para que chegássemos à conclusão de que a

aquisição das 51.390.000 ações ordinárias de emissão de Usiminas, por parte de

Ternium, anteriormente detidas por Previ, ultrapassou ativamente o limite de 1/3

de que trata o art. 26 da Instrução CVM 361, ensejando a OPA por aumento de

participação da Companhia, nos termos da Decisão da SRE, contestada pelos

recorrentes Ternium e CEU.

4.18. Iniciaremos esse ponto, então, pelo Recurso Ternium, listando abaixo os

pleitos constantes do mesmo, de modo a, posteriormente, analisarmos cada um

deles, à luz dos argumentos que foram apresentados.

“(i) reconhecer a impossibilidade de se computarem as Ações

Vale na variável AQ, uma vez que manifestamente não se trata

de aquisições de ações em circulação e que tal entendimento

contraria o posicionamento atual da própria CVM; e

(ii) reconhecer a impossibilidade de se computarem as Ações

Vale na variável ARC, uma vez que a adesão ao acordo de

acionistas não se insere nas hipóteses previstas na Fórmula e

que qualquer nova interpretação da Fórmula somente poderia

ser aplicada a casos futuros; ou

(iii) subsidiariamente, caso a CVM considere correto e

imediatamente aplicável o entendimento de que a adesão ao

acordo de acionistas deve ser considerado na variável ARC,

reconhecer, então, que a totalidade das Ações Vale deve ser

considerada na variável ARC, uma vez que todas elas foram

retiradas de circulação em um mesmo ato: a adesão ao Acordo

de 2006; ou ainda

(iv) caso os pedidos anteriores não venham a ser acatados, o

que se cogita apenas para argumentar, confirmar o

entendimento de que o prazo de 3 (três) meses previsto no art.

28 da Instrução CVM nº 361/02 somente terá início na data da

intimação de eventual decisão definitiva que venha a

reconhecer a incidência da obrigação de lançamento de uma

OPA por aumento de participação.”

4.19. Antes de iniciarmos nossa análise sobre os pleitos (i) e (ii), cabe destacarmos

que a Fórmula L (1/3) já foi referendada pelo Colegiado da CVM, no âmbito dos

Processos CVM nº’s RJ-2010-13241, RJ-2010-15144, RJ-2014-3723 e RJ-2014-4394,

nos seguintes termos:

“Fórmula: L(1/3) = 1/3 (AC00 + AAC – ARC + AOPS) – AQ, sendo:

L(1/3) – Limite de 1/3 previsto nos arts. 15, inciso I, e 26 da Instrução CVM

361;

AC00 – número de ações da classe ou espécie em circulação em

Memorando 30 (0029927) SEI 19957.001854/2015-27 / pg. 34

5/9/2000;

AAC – número adicional de ações da classe ou espécie em circulação a

partir de 5/9/2000, em decorrência de: (a) aumentos de capital com

subscrição de ações; (b) bonificações em ações; (c) alienação de ações

pela própria companhia objeto em negociação com ações em tesouraria;

e (d) conversões de ações de outra classe ou espécie em ações da classe

ou espécie para a qual se pretende determinar o L(1/3);

ARC – número de ações da classe ou espécie retiradas de circulação a

partir de 5/9/2000, em decorrência de: (a) resgate, amortização ou

reembolso; (b) aquisição de ações pela própria companhia objeto para

manutenção em tesouraria ou cancelamento; e (c) conversões de ações

da classe ou espécie para a qual se pretende determinar o L(1/3) em

ações de outra classe ou espécie;

AOPS – número de ações da classe ou espécie alienadas a partir de

5/9/2000 pelo controlador, por pessoa a ele vinculada, ou por outras

pessoas que atuem em conjunto com o acionista controlador ou pessoa a

ele vinculada, por meio de ofertas públicas de distribuição secundárias; e

AQ – número de ações da classe ou espécie adquiridas pelo

controlador/vinculado, desde 5/9/2000, por meio de OPA ou por outro

meio que não uma OPA.”

4.20. Ademais, conforme já expusemos nos parágrafos 4.9 a 4.14 do Memorando

nº 23/2015-CVM/SRE/GER-1 (fl. 127 do presente Processo), a despeito das

situações específicas que constam da descrição de cada uma das variáveis da

Fórmula L (1/3), conforme vimos acima, as mesmas têm por função contabilizar

todas as alterações ocorridas no capital social de uma companhia aberta, desde

05/09/2000, ou seja, desde a definição do valor da variável AC00 (número de

ações em circulação a ser tutelado no que tange ao enxugamento da liquidez).

4.21. Dessa forma, em resumo: (i) as variáveis AAC, ARC e AOPS têm por intuito

contabilizar ajustes no número de ações em circulação que serve de base para o

cálculo do limite de 1/3 a que se refere o caput do art. 26 da Instrução CVM 361

(AC00); e (ii) a variável AQ tem por intuito contabilizar o número de ações em

circulação adquiridas pelo acionista controlador, pessoa a ele vinculada, e outras

pessoas que atuem em conjunto com o acionista controlador ou com pessoas a ele

vinculadas, após a data de definição da variável AC00, ou seja, reduzindo

diretamente o limite de 1/3 em questão.

4.22. Voltando aos pleitos constantes do Recurso Ternium, vemos que foi solicitado

por meio do pleito (i) que nenhuma das ações detidas pela Companhia Vale do Rio

Doce (“Vale”), quando de sua adesão, em 06/11/2006, ao acordo de acionistas de

Usiminas, seja contabilizada pela variável AQ da Fórmula L (1/3).

4.23. Sobre esse ponto, cabe relembrar que, antes da assinatura do referido

acordo, Vale já era acionista da Companhia, detendo 25.810.728 ações ordinárias

de sua emissão, as quais, até então, compunham o free float da referida espécie.

4.24. Com a assinatura do acordo em questão, em 06/11/2006, Vale passou a

fazer parte do grupo de controle de Usiminas, vinculando ao mesmo 6.608.608

ações ordinárias do total que detinha, montante que foi contabilizado na variável

ARC, por representar ações retiradas de circulação, sem que tivessem sido por

meio de aquisições realizadas pelo acionista controlador ou pessoas vinculadas (o

que, se fosse o caso, deveriam ser contabilizadas em AQ).

4.25. Não obstante, além das 6.608.608 ações ordinárias que foram vinculadas ao

acordo, Vale alienou 5.362.928 ações ordinárias a integrantes do grupo de

controle da Companhia, em ato vinculado e imediatamente após a assinatura do

Memorando 30 (0029927) SEI 19957.001854/2015-27 / pg. 35

referido acordo, conforme se verifica da leitura da Cláusula 2.1 e do Anexo 1 do

mesmo, ambos transcritos abaixo, mantendo o restante (13.839.192 ações

ordinárias de emissão da Companhia) fora do acordo em questão.

“2.1 Os Acionistas concordam que imediatamente após a Data

de Fechamento, as quantidades de Ações previstas no Anexo 1

serão transferidas, direta ou indiretamente, entre os cedentes e

cessionários identificados no Anexo 1. Cada um dos Acionistas

que também é uma parte do Acordo Original, neste ato,

renuncia ao direito de preferência ou qualquer outro direito,

nos termos do Acordo Original, que possa ter em relação às

referidas Ações.”

"

”

4.26. Conforme expusemos nos 4.29 a 4.31 do Memorando nº 23/2015CVM/SRE/GER-1 (fls. 130 e 131 do presente Processo), a despeito de as 5.362.928

ações alienadas pela Vale, imediatamente após ter ingressado no bloco de

controle da Usiminas, não serem mais consideradas formalmente como ações em

circulação, nos termos do § 2º do art. 4º-A da LSA e do inciso III do art. 3º da

Instrução CVM 361, a aquisição de tais ações, por parte de acionistas

controladores da Companhia, foi por nós contabilizada como aquisição de ações

em circulação pelo controlador, ou seja, foi contabilizada pela variável AQ.

4.27. Isso porque ambas as etapas descritas anteriormente (a adesão da Vale ao

acordo e a alienação das 5.362.928 ações ordinárias) terem se dado de forma

imediata e em ato vinculado, ou seja, o acordo de acionistas em questão já previa

a alienação das 5.362.928 ações ordinárias a acionistas membros do grupo de

controle da Companhia (“Nippon”, “Votorantim” e “Camargo”), conforme se

verifica da leitura da cláusula 2.1 e do Anexo 1 do referido acordo, expostos

acima, em que Vale foi identificada por CVRD.

4.28. Ademais, quanto às 13.839.192 ações ordinárias que permaneceram detidas

Memorando 30 (0029927) SEI 19957.001854/2015-27 / pg. 36

pela Vale, porém não vinculadas ao acordo de acionistas assinado em 06/11/2006,

contabilizamos tal montante pela variável ARC, juntamente com as 6.608.608

ações vinculadas ao acordo de acionistas, pois, após a assinatura do referido

acordo, tais ações não mais se enquadraram no conceito de ações em circulação,

nos termos dos já mencionados dispositivos legal e normativo (§ 2º do art. 4º-A da

LSA e do inciso III do art. 3º da Instrução CVM 361).

4.29. Adicionalmente, cabe reiterarmos o que já havíamos destacado nos

parágrafos 4.36 a 4.38 e 4.57 a 4.58 do Memorando nº 23/2015-CVM/SRE/GER-1

(fls. 132 e 134 do presente Processo), a respeito de operações realizadas pela Vale

com as ações de emissão da Companhia, após sua adesão ao acordo de acionistas

em 06/11/2006:

(i) Em 07/05/2007, a Vale publicou o Anúncio de Encerramento da oferta

pública de distribuição secundária de ações ordinárias de emissão de

Usiminas de que era titular, por meio da qual alienou quase a totalidade

das 13.839.192 ações que não estavam vinculadas ao acordo de

acionistas da Companhia assinado em 06/11/2006, montante que foi

contabilizado pela variável AOPS, por representar ações adicionadas em

circulação por meio de oferta pública de distribuição secundária; e

(ii) Em 16/04/2009, a Vale alienou as 14.869.368 ações ordinárias de

emissão de Usiminas de que ainda era titular (equivalente às 6.608.608

ações que foram vinculadas ao acordo de acionistas em 06/11/2006, após

as duas bonificações de ações na proporção de uma nova ação para cada

duas ações existentes, ocorridas em 27/11/2007 e 29/04/2008) aos

demais membros do bloco de controle, os quais exerceram seus direitos

de preferência, nos termos do referido acordo. Dessa forma, entendemos

que tal alienação não alterou, naquele momento, o número de ações

ordinárias em circulação, já que as mesmas já haviam sido retiradas do

free float, quando a Vale passou a fazer parte do acordo de acionistas

datado de 06/11/2006.

4.30. Até aqui, destacamos as razões que nos fizeram contabilizar as 5.362.928

ações de emissão da Companhia alienadas pela Vale, em 06/11/2006, aos

membros do bloco de controle de Usiminas na variável AQ, bem como o

tratamento dado às demais ações de emissão de Usiminas também detidas por

Vale, posteriormente à sua adesão ao acordo de acionistas.

4.31. Apresentaremos, a seguir, os principais argumentos da recorrente Ternium,

os quais subsidiam o pleito (i) de seu recurso:

“(...) diferentemente do que a pluralidade de tratamentos

conferidos pela Decisão Recorrida faz parecer, as Ações Vale

não foram retiradas de circulação em dois momentos

diferentes, ou por meio de dois atos distintos. Pelo contrário, o

ato de adesão e vinculação ao Acordo de 2006 foi único para

todas as Ações Vale. E foi exatamente a adesão ao Acordo de

2006, e não as posteriores alienações intragrupo das Ações

Vale, que impactaram o free float.

Sendo assim, por que então conferir diferentes tratamentos a

elas exclusivamente em razão do período em que foram

mantidas pela Vale antes de serem posteriormente alienadas a

terceiros, quando já sequer eram consideradas ações em

circulação?

Logicamente, a proximidade temporal e a previsão, no próprio

Acordo de 2006 da alienação subsequente de parte das Ações

Vale aos demais controladores não tornam a adesão ao Acordo

Memorando 30 (0029927) SEI 19957.001854/2015-27 / pg. 37

de 2006 e as posteriores transações intragrupo um ato único.

Afinal, trata-se de negócios jurídicos com pressupostos e efeitos

distintos, celebrados, inclusive, por partes diferentes e em

momentos diversos.

(...) tanto a Lei das S.A. quanto a Instrução CVM nº 361/02 são

bastante claras ao estabelecerem dois requisitos básicos para

que uma operação seja capaz de gerar a obrigação de

lançamento de OPA por aumento de participação: “(i) a

realização de uma aquisição ou série de aquisições de ações

pelo controlador; e (ii) a retirada de ações de circulação,

reduzindo a liquidez do mercado”.

(...)

Ao se analisarem, porém, as transações realizadas com as

Ações Vale, vê-se que nenhuma delas apresenta ambos os

requisitos cumulativamente. Afinal, se, por um lado, a adesão

das Ações Vale ao Acordo de 2006 não pode ser equiparada às

“aquisições” a que se refere a lei, por outro lado, as posteriores

aquisições intragrupo das Ações Vale não geraram qualquer

impacto no free float. Sendo assim, logicamente, nenhuma das

transações intragrupo com as Ações Vale poderia ser

consideradas no cálculo da variável AQ para fins da aplicação

da Fórmula.

Portanto, ao considerar a adesão ao Acordo de 2006 e as

alienações subsequentes como um só ato, a Decisão Recorrida

constrói raciocínio equivocado, por meio do qual transfere

indevidamente os efeitos exclusivos da adesão da Vale ao

Acordo de Acionistas (leia-se: o impacto no free float) para as

alienações intragrupo de suas 5.362.928 ações ocorridas

subsequentemente – que em nada impactaram ou limitaram o

free float –, de modo a cumprir artificialmente os requisitos

legais para inclusão destas ações na variável AQ.

Na verdade, tem-se a impressão de que a Decisão Recorrida

busca suprir o que talvez considere uma suposta lacuna

regulatória.

Pois, sob a perspectiva da regulamentação vigente, é inegável

que a vinculação de ações a um acordo de acionistas, com sua

posterior alienação intragrupo, constitui uma operação legítima,

não abrangida pelas regras que visam à proteção de liquidez.

Contudo, as tentativas de expansão da regulamentação vigente

devem ser feitas pelo meio adequado, isto é, a edição de novas

normas, e jamais aplicando-se entendimentos inéditos e contra

legem a casos concretos objeto de processos administrativos.

Não há dúvidas – conforme já reiterado no âmbito deste

processo – de que, caso se estivesse diante de alguma espécie

de fraude ou simulação, caberia à CVM desconsiderar a forma

adotada por eventual negócio jurídico simulado e empregar o

regime jurídico aplicável ao negócio dissimulado.

Entretanto, como já restou comprovado, esse não é o caso do

presente processo, uma vez que (i) a aquisição das ações da

Vale pelos demais acionistas controladores, à época, não seria

capaz de disparar uma OPA por aumento de participação; (ii) a

Vale se manteve vinculada ao Acordo de 2006 até abril de 2009

Memorando 30 (0029927) SEI 19957.001854/2015-27 / pg. 38

(isto é, por quase dois anos e meio); e (iii) a Ternium sequer era

parte do grupo de controle à época, somente tendo contratado

a Aquisição Previ oito anos após a celebração do Acordo de

2006.

Diante disso, a desconsideração da forma e da sequência

cronológica em que foram celebrados os referidos negócios

jurídicos – como equivocadamente fez a Decisão Recorrida em

relação às Ações Vale alienadas em sequência à celebração do

Acordo de 2006 – mostra-se desprovida de qualquer

fundamento legal.

(...)

Sendo certo, portanto, que não se trata de hipótese de fraude à

lei ou simulação, não está a CVM autorizada a desconsiderar a

ordem de negócios jurídicos legal e legitimamente celebrados e

o regime jurídico a eles aplicáveis, para, sem maiores

fundamentos, considerar uma aquisição de ações já vinculadas

ao bloco de controle como se aquisição de ações em circulação

fosse.

Ademais, não bastasse a clareza do dispositivo legal que exige a

aquisição de ações em circulação para que se obrigue o

acionista controlador a realizar uma OPA por aumento de

participação, a tese adotada pela Decisão Recorrida mostra-se

igualmente contrária ao próprio posicionamento atual da CVM,

manifestado no Processo CVM nº RJ2004/6333, em que se

reconheceu, de forma categórica, que “as aquisições havidas

intra grupo de controle excluem-se do cálculo a que se refere o

art. 37 da Instrução 361/02”.

Sendo assim, ainda que a lei permitisse a construção jurídica

pretendida pela Decisão Recorrida – o que se cogita

unicamente para argumentar, em respeito ao princípio da

eventualidade –, sua aplicação somente seria possível em casos

futuros, uma vez que o art. 2º, XIII, da Lei 9.784/99 veda

expressamente a aplicação retroativa de nova interpretação."

4.32. Da leitura do disposto acima, verifica-se que o argumento que subsidia o

recurso da Ternium, no que se refere ao pleito (i), diz respeito à desconsideração,

por parte desta área técnica, da ordem cronológica em que os negócios jurídicos

realizados com as ações de titularidade de Vale aconteceram.

4.33. A esse respeito, a Ternium alega que, apesar de estar expressamente

previsto no acordo de acionistas celebrado em 06/11/2006 o compromisso de

imediata alienação das 5.362.928 de ações detidas por Vale, aos então

controladores da Companhia, tal previsão não permitiria que a CVM tratasse a

adesão ao referido acordo e a imediata alienação das ações como ato único.

4.34. Sobre esse ponto, esclarecemos o nosso entendimento de que a assinatura

do acordo de acionistas pela Vale, em 06/11/2006, é o ato jurídico que marca tanto

a vinculação das 6.608.608 ações ao referido acordo, conforme expusemos no

parágrafo 4.24 acima, quanto a imediata alienação das outras 5.362.928 ações,

que sequer foram vinculadas ao acordo em questão, aos então controladores da

Companhia, conforme expusemos nos parágrafos 4.25 a 4.27 acima, sem que

tivéssemos entrado no mérito de considerar as duas operações (adesão de Vale

ao acordo e posterior alienação das ações aos controladores de Usiminas) como

ato único ou não.

4.35. Dessa forma, mesmo que a transferência de titularidade das 5.362.928

Memorando 30 (0029927) SEI 19957.001854/2015-27 / pg. 39

4.35. Dessa forma, mesmo que a transferência de titularidade das 5.362.928

ações detidas pela Vale para os demais controladores de Usiminas tenha se dado

em momento posterior à assinatura do acordo de acionistas em questão,

entendemos que o ato jurídico que dá base à alienação das 5.362.928 ações é a

assinatura do referido acordo, dadas as previsões constantes da cláusula 2.1 e do

Anexo 1 do mesmo.

4.36. Ainda que assim não fosse; ou seja, mesmo que a transferência das

5.362.928 ações de emissão de Usiminas, anteriormente detidas pela Vale, para os

demais controladores da Companhia não estivesse prevista no acordo assinado

em 06/11/2006, o imediatismo em que se deu transferência daquelas ações, após

a assinatura do referido acordo, já seria motivo suficiente para que tal quantidade

de ações fosse contabilizada na variável AQ, sem que com isso estivéssemos

presumindo ou suspeitando de fraude à lei ou de simulação, para que o tema

fosse tratado como tal, conforme possibilidade aventada por Ternium.

4.37. Sendo assim, ratificamos o nosso entendimento de que a alienação das

5.362.928 ações detidas pela Vale, aos demais controladores da Companhia,

imediatamente após a assinatura do acordo de acionistas ocorrida em 06/11/2006

e em ato vinculado, deve continuar sendo contabilizada como aquisição de ações

em circulação por parte do controlador, ou seja, pela variável AQ.

4.38. Ademais, faz-se necessário esclarecer que o entendimento desta área

técnica, no que diz respeito à contabilização das 5.362.928 ações de emissão de

Usiminas pela variável AQ, não se caracteriza como “aplicação retroativa de nova

interpretação”, conforme alega a Ternium, argumentando já ter a CVM

reconhecido, em decisão no âmbito do Processo CVM nº RJ-2004-6333, que “as

aquisições havidas intra grupo de controle excluem-se do cálculo a que se refere o

art. 37 da Instrução 361/02”.

4.39. Sobre esse ponto, trazemos nossas considerações já tratadas nos itens 4.130

e 4.131 do Memorando nº 23/2015-CVM/SRE/GER-1 (fls. 142 e 143 do presente

Processo), nos seguintes termos:

“4.130. Cabe ressaltar que não consideramos no cálculo do

limite de 1/3 da Fórmula quaisquer “aquisições havidas intra

grupo de controle”, tanto que a venda das ações detidas pela

Vale aos controladores de Usiminas em 16/04/2009, quando já

fazia parte do acordo de acionistas da Companhia há 2 anos e 5

meses, não foi considerada por nenhuma das variáveis da

Fórmula, conforme tratamos nos parágrafos 4.57 a 4.60.

4.131. Reiteramos apenas nosso entendimento de que a

alienação das ações detidas pela Vale, aos controladores de

Usiminas, ocorrida em 17/11/2006 [retificando, em

06/11/2006, conforme consta das notas de rodapé 1 e

11], na mesma data em que aderiu ao acordo de acionistas da

Companhia, deve ser tratada como ato imediato e vinculado à

assinatura do referido acordo, não se tratando, portanto, de

uma comum aquisição “havida intra grupo de controle”, nos

termos do voto do ex-Diretor Eli Loria supramencionado.”

4.40. Como se vê, ao contrário do que alega Ternium, de forma geral a situação

em questão, qual seja, a adesão a acordo de acionistas, com alienação de

participação acionária aos controladores de companhia aberta, de forma imediata

e vinculada, consubstanciado pela assinatura do referido acordo, não se trata de

uma simples aquisição intra grupo de controle, a qual poderia ser abrangida pelo

entendimento acima exposto.

4.41. Pelo contrário, não há precedentes a respeito de situação similar à que se

analisa no presente caso, não sendo possível, portanto, considerar o entendimento

Memorando 30 (0029927) SEI 19957.001854/2015-27 / pg. 40

defendido por esta área técnica como uma aplicação retroativa de nova

interpretação.

4.42. Assim, após termos analisado o pleito (i) do Recurso Ternium, o qual, em

nosso entendimento, deve ser indeferido, passaremos à análise do pleito (ii), por

meio do qual foi solicitado que a CVM reconheça “a impossibilidade de se

computarem as Ações Vale na variável ARC, uma vez que a adesão ao acordo de

acionistas não se insere nas hipóteses previstas na Fórmula e que qualquer nova

interpretação da Fórmula somente poderia ser aplicada a casos futuros”.

4.43. Sobre esse ponto, conforme expusemos nos parágrafos 4.24 e 4.28 acima,

tanto as 6.608.608 ações que foram vinculadas ao acordo de acionistas em

06/11/2006, quanto as 13.839.192 ações que permaneceram detidas pela Vale,

porém não vinculadas ao referido acordo, foram ações retiradas de circulação,

dado que, após a assinatura do acordo em questão, tais ações não mais se

enquadraram no conceito de ações em circulação, nos termos do§ 2º do art. 4º-A

da LSA e do inciso III do art. 3º da Instrução CVM 361, ambos transcritos abaixo:

LSA:

“Art. 4º-A, § 2º Consideram-se ações em circulação no mercado

todas as ações do capital da companhia aberta menos as de

propriedade do acionista controlador, de diretores, de

conselheiros de administração e as em tesouraria.”

Instrução CVM 361:

“Art. 3º, III – ações em circulação: todas as ações emitidas pela

companhia objeto, excetuadas as ações detidas pelo acionista

controlador, por pessoas a ele vinculadas, por administradores

da companhia objeto, e aquelas em tesouraria;”

4.44. Dessa forma, tais montantes de ações foram contabilizados pela variável

ARC da Fórmula L (1/3), que tem por intuito contabilizar as ações que foram

retiradas de circulação após a data de definição de AC00, exceto por meio de

aquisições realizadas pelo acionista controlador, pessoa a ele vinculada, e outras

pessoas que atuem em conjunto com o acionista controlador ou pessoa a ele

vinculada.

4.45. Em seu recurso, a Ternium traz os seguintes argumentos para subsidiar o

pleito (ii):

“(...)a Fórmula é absolutamente clara ao determinar as exatas

hipóteses de ações retiradas de circulação que devem ser

inseridas na variável ARC, nas quais, como se vê, não se inclui a

adesão ao acordo de acionistas:

“ARC – número de ações da classe ou espécie retiradas de

circulação a partir de 5/9/2000, em decorrência de: (a)

resgate, amortização ou reembolso, (b) aquisição de ações

pela própria companhia objeto para manutenção em

tesouraria ou cancelamento, e (c) conversões de ações da

classe ou espécie para a qual se pretende determinar o

L(1/3) em ações de outra classe ou espécie”.

(...) a Fórmula não tem a pretensão de englobar toda e

qualquer variação no número de ações em circulação de uma

companhia. Afinal, caso assim quisesse, bastaria que se

comparasse o número de ações em circulação de em

5.09.2000 com o número atual de ações em circulação para se

chegar ao número de ações que ainda estariam disponíveis à

aquisição dos acionistas controladores.

Memorando 30 (0029927) SEI 19957.001854/2015-27 / pg. 41

(...) ainda que a adesão ao acordo de acionistas gere impactos

no free float, certo é que a Fórmula decidiu por não contemplála em sua variável ARC. Sendo assim, a Decisão Recorrida vai

de encontro aos próprios precedentes da CVM, ampliando de

forma bastante relevante o alcance da variável ARC e,

consequentemente, da obrigação prevista no art. 4º, §6º da Lei

das S.A.

(...) cumpre lembrar que a elaboração da Fórmula tem como

principal objetivo dar segurança jurídica aos participantes do

mercado, de modo a garantir uma previsibilidade das hipóteses

de incidência da obrigação de lançamento de uma OPA por

aumento de participação. Todavia, o que faz a Decisão

Recorrida ao sustentar a modificação da variável ARC –

desconsiderando por completo o conceito expressamente

estabelecido na própria Fórmula – é exatamente o contrário.

(...) ainda que se venha a entender que a adesão a acordos de

acionista deveria passar a ser computada na variável ARC – o

que se admite apenas para argumentar e, frise-se, nunca se fez

até a presente data –, não há dúvidas de que restaria

caracterizada nova interpretação de norma administrativa, cuja

aplicação retroativa é vedada pelo art. 2º, XIII da Lei 9.784/99.”

4.46. Conforme se percebe da leitura dos argumentos apresentados por Ternium

acima, o principal motivo para a não contabilização das ações detidas por Vale na

variável ARC, quando de sua adesão ao acordo de acionistas da Companhia em

06/11/2006, refere-se ao fato de que a adesão de acionistas minoritários ao bloco

de controle não é situação expressamente prevista na descrição de nenhuma das

variáveis constantes da Fórmula L (1/3).

4.47. Sobre esse ponto, cabe destacar a decisão do Colegiado da CVM, datada de

18/05/2014, no âmbito do Processo CVM nº RJ-2014-3723, o qual tratou de recurso

contra a decisão desta SRE, que entendeu ser necessária a realização de OPA por

aumento de participação do Banco Sofisa S.A. (“Sofisa”).

4.48. Um dos pleitos apresentados por meio daquele recurso do caso Sofisa

referia-se à impossibilidade de se computar na Fórmula L (1/3) as ações que foram

adquiridas pelos administradores do Sofisa, exatamente pelo fato desse tipo de

transação não estar expressamente previsto na descrição da Fórmula L (1/3).

4.49. Não obstante, em sua decisão, o Colegiado da CVM acompanhou o

entendimento desta SRE, que optou pela “inclusão das ações recompradas pela

própria Companhia e aquelas detidas pelos seus administradores (naquele caso,

referindo-se às aquisições realizadas pelos administradores de Sofisa) no cálculo

do limite das ações em circulação que podem ser adquiridas pelo acionista

controlador sem a necessidade de que seja disparada OPA por aumento de

participação”.

4.50. No caso do Banco Sofisa S.A., as ações adquiridas pelos administradores

entraram no cômputo da Fórmula L (1/3), pela variável ARC, a despeito de tal

operação não constar da descrição da Fórmula originalmente, por termos

considerado que seu efeito se comparava ao das aquisições feitas pela própria

companhia, qual seja, a diminuição da quantidade de ações em circulação, sem

que fosse por aquisição realizada pelo acionista controlador ou por pessoa

vinculada, como acontece no presente caso quanto às ações de emissão de

Usiminas que deixaram de ser consideradas “em circulação”, pelo fato de Vale

(titular de tais ações) ter aderido ao acordo de acionistas datado de 06/11/2006.

4.51. Referindo-nos ainda ao caso Sofisa, os recorrentes à época também

Memorando 30 (0029927) SEI 19957.001854/2015-27 / pg. 42

argumentavam que a contabilização das ações adquiridas pelos administradores

na variável ARC seria um procedimento inédito até então e que, por isso, não

poderia ser considerado naquele caso, sob a alegação de que seria a aplicação

retroativa de um novo entendimento.

4.52. Cabe destacar que a consideração das ações adquiridas pelos

administradores do Banco Sofisa S.A. na variável ARC da Fórmula L (1/3), naquele

caso, decorreu de entendimento de que tal Fórmula, desde que fora criada e

aprovada pela decisão do Colegiado da CVM, em 19/04/2011, no âmbito do

Processo CVM nº 2010-13241 (caso de Suzano Holding S.A.), “seria adequada

inclusive para nortear a postura da área em casos futuros de mesma natureza”,

nos termos daquela decisão.

4.53. Não obstante, sua aplicação deveria observar cada caso concreto, com suas

particularidades específicas que eventualmente não foram contempladas

originalmente, conforme se depreende das seguintes palavras da manifestação de

voto do então Diretor Otávio Yazbek, relator do caso Suzano Holding S.A. à época:

“8. Acompanho a posição ao cabo esposada pela SRE,

reiterando que a metodologia por ela apresentada no

memorando de 11.4.2011 parece-me adequada inclusive para

nortear a postura da área em casos futuros de mesma

natureza. Considero, porém, necessário aprofundar a análise

dos fundamentos daquela metodologia, de modo a demonstrar

que ela, de fato, é consistente com a regulamentação em

vigor.”

4.54. Desse modo, a exemplo do que foi visto no caso Sofisa, ratificamos nosso

entendimento de que a descrição das variáveis da Fórmula L (1/3) não limita sua

aplicação às situações explicitamente ali previstas, devendo a mesma ser aplicada

de modo a contabilizar todas as modificações ocorridas no capital social de uma

companhia aberta, desde a data da definição do valor da variável AC00, no

presente caso, 05/09/2000.

4.55. De outra forma (ou seja, não contabilizando na variável ARC da Fórmula L

(1/3) as aquisições realizadas pelos administradores, no caso Sofisa, ou o ingresso

de acionista minoritário no bloco de controle, como no presente caso), estar-se-ia

criando lacunas que favoreceriam o impedimento de liquidez por conta de

situações não previstas pelas variáveis da Fórmula L (1/3), quando de sua

elaboração e aprovação.

4.56. Logo, de volta ao caso concreto, reiteramos a necessidade de contabilizar as

ações ordinárias de emissão de Usiminas detidas por Vale que não foram

imediatamente alienadas aos controladores, quando de sua adesão ao acordo de

acionistas datado de 06/11/2006, na variável ARC, sem que tal procedimento seja

caracterizado como “nova interpretação de norma administrativa, cuja aplicação

retroativa é vedada pelo art. 2º, XIII da Lei 9.784/99”, conforme Ternium

argumenta no seu pleito (ii) mencionado acima.

4.57. Sendo assim, concluímos que o pleito (ii), a exemplo do pleito (i), também

deve ser indeferido, restando-nos apenas analisar a possibilidade de deferimento

dos pleitos (iii) e (iv).

4.58. No que se refere ao pleito (iii), qual seja, “reconhecer, então, que a

totalidade das Ações Vale deve ser considerada na variável ARC, uma vez que

todas elas foram retiradas de circulação em um mesmo ato: a adesão ao Acordo

de 2006”, não há muito o que ser comentado, dado o entendimento que

manifestamos a respeito do pleito (i) nos parágrafos 4.32 a 4.37 acima, de que a

alienação das 5.362.928 ações detidas pela Vale para os demais controladores da

Companhia, quando da assinatura do acordo de acionistas, em 06/11/2006, deve

Memorando 30 (0029927) SEI 19957.001854/2015-27 / pg. 43

continuar sendo contabilizada como aquisição de ações em circulação por parte

do controlador, ou seja, pela variável AQ.

4.59. Dessa forma, tendo em vista o entendimento que expusemos quanto aos

pleitos (i) e (ii), de que parte das ações inicialmente detidas por Vale deve

continuar sendo contabilizada pela variável AQ, enquanto a outra parte deve

continuar sendo contabilizada pela variável ARC, o pleito (iii) perde seu objeto.

4.60. Quanto ao pleito (iv), qual seja, “caso os pedidos anteriores não venham a

ser acatados, o que se cogita apenas para argumentar, confirmar o entendimento

de que o prazo de 3 (três) meses previsto no art. 28 da Instrução CVM nº 361/02

somente terá início na data da intimação de eventual decisão definitiva que venha

a reconhecer a incidência da obrigação de lançamento de uma OPA por aumento

de participação”, destacamos o que preceitua o referido dispositivo:

“Art. 28. Caso se verifique qualquer das hipóteses do art. 26,

ao acionista controlador será lícito solicitar à CVM autorização

para não realizar a OPA por aumento de participação, desde

que se comprometa a alienar o excesso de participação no

prazo de 3 (três) meses, a contar da ocorrência da aquisição.”

4.61. Nesse sentido, recepcionamos o pleito (iv) como uma solicitação de

autorização para não realização da OPA por aumento de participação de Usiminas,

mediante o compromisso de Ternium em alienar o seu excesso de participação na

Companhia no prazo de 3 meses, a contar de sua ciência da decisão do Colegiado

da CVM sobre o presente recurso, caso o Colegiado confirme a necessidade de

realização da referida OPA por parte de Ternium, nos termos tratados pelo

presente Memorando.

4.62. Sobre esse tema, então, não vemos óbice à concessão do pleito, no sentido

de que, caso o Colegiado da CVM confirme o dever de Ternium realizar a OPA por

aumento de participação de Usiminas, nos termos tratados pelo presente

Memorando, a mesma (Ternium) fique autorizada a alienar o seu excesso de

participação na Companhia no prazo de 3 meses, a contar da data da decisão do

Colegiado da CVM sobre o tema.

4.63. Após termos nos manifestado a respeito dos recursos de Nippon e Ternium,

analisaremos o recurso interposto por CEU, o qual conta, resumidamente, com os

seguintes pleitos:

(i) que a CVM reconheça que o limite de 1/3 de que trata o art. 26 da

Instrução CVM 361 não foi ultrapassado quando da aquisição, pela

Ternium, em 30/10/2014, das 51.390.000 ações ordinárias de emissão da

Companhia, à época de titularidade de Previ, não ensejando, portanto, a

obrigatoriedade de realização de OPA por aumento de participação;

(ii) caso a CVM continue entendendo ser necessária a realização da

referida OPA, que reconheça que a obrigação de realização da mesma

não pode ser aplicada à CEU, considerando que esta não tinha qualquer

poder de decisão sobre a operação realizada entre a Ternium e a Previ; e

(iii) que seja concedido o efeito suspensivo, de que trata o inciso V da

Deliberação CVM 463, ao recurso.

4.64. Quanto ao pleito (i) acima, a CEU traz os seguintes argumentos para

subsidiá-lo:

“A SRE, ao efetuar o cálculo do limite, explicitado no

Memorando, considerou que as ações adquiridas pela então

Companhia Vale do Rio Doce (“Vale”) e posteriormente

alienadas a outros acionistas do grupo de controle teriam

impactado em duplicidade o free float das ações ordinárias da

Memorando 30 (0029927) SEI 19957.001854/2015-27 / pg. 44

Usiminas. Todavia, não foi o que ocorreu.

Em 06 de novembro de 2006 a Vale assinou o Acordo de

Acionistas da Usiminas (“Acordo de Acionistas”), passando a

integrar o grupo de controle da companhia. Neste momento, as

ações de titularidade da Vale vinculadas ao Acordo de

Acionistas (6.608.608 ações ordinárias) deixaram de compor o

free float da mencionada classe de ações. No mesmo ano, a

Vale efetuou a venda de parte dessas ações (5.362.928) a

outros acionistas integrantes do grupo de controle. No

momento da venda das ações pela Vale, estas já não

compunham o free float de ações ordinárias da Usiminas, tendo

em vista que a venda ocorreu entre os próprios acionistas

controladores. Logo, não poderiam impactar – como de fato

não impactaram – o free float e, consequentemente, não

deveriam ser novamente computadas no cálculo do limite de

1/3 estabelecido na Instrução CVM nº 361/02.

(...)

Em sentido diverso ao acima explicitado pela SRE já se

manifestou esse d. Colegiado, no Processo CVM nº RJ-20046333, no qual entendeu que as transações realizadas entre os

acionistas do grupo de controle excluem-se do cálculo do limite

a que se refere o artigo 37 da Instrução nº 361/02.

(...)

Assim, tendo em vista que no entendimento da SRE,

fundamentado nos cálculos por ela efetuados, o limite previsto

na Instrução CVM 361/02 teria sido ultrapassado em 5.239.587

ações, ao realizarmos o estorno das 5.362.928 ações alienadas

pela Vale, computadas equivocadamente no fator AQ, ainda

restaria um saldo de 123.341 ações abaixo do L(1/3), não

ensejando, portanto, a obrigatoriedade de realização da OPA

pelo acionista de controle.” (grifos nossos)

4.65. Antes de mais nada, cabe esclarecermos que houve um erro de

interpretação por parte de CEU, com relação às 5.362.928 ações alienadas por

Vale, aos controladores de Usiminas, imediatamente após a adesão daquela

companhia ao acordo de acionistas, em 06/11/2006.

4.66. Conforme se verifica da leitura do segundo parágrafo do trecho transcrito

acima (com ênfase na parte por nós grifada), CEU entendeu que as referidas

5.362.928 ações eram parte das 6.608.608 ações ordinárias de emissão da

Companhia, as quais foram, à época, vinculadas por Vale ao acordo de acionistas

em questão.

4.67. O erro em questão resultou na conclusão a que chegou CEU, de que “as

ações adquiridas pela então Companhia Vale do Rio Doce (“Vale”) e

posteriormente alienadas a outros acionistas do grupo de controle teriam

impactado em duplicidade o free float das ações ordinárias da Usiminas”.

4.68. Dessa forma, conforme já explicitamos no parágrafo 4.25 acima, “além das

6.608.608 ações ordinárias que foram vinculadas ao acordo, a Vale alienou

5.362.928 ações ordinárias a integrantes do grupo de controle da Companhia,

imediatamente após a assinatura do referido acordo, conforme se verifica da

leitura da cláusula 2.1 e do Anexo 1 do mesmo, ambos transcritos abaixo,

mantendo o restante (13.839.192 ações ordinárias) fora do acordo em questão.”

4.69. Portanto, não há que se confundir as 6.608.608 ações ordinárias que foram

Memorando 30 (0029927) SEI 19957.001854/2015-27 / pg. 45

vinculadas ao acordo, com as 5.362.928 ações ordinárias que foram alienadas aos

controladores da Companhia imediatamente após a assinatura do acordo em

questão, as quais, quando somadas às 13.839.192 ações ordinárias de titularidade

de Vale que foram mantidas fora do referido acordo, completam as 25.810.728

ações ordinárias de emissão de Usiminas, de que Vale era titular antes de aderir

ao bloco de controle, em 06/11/2006, conforme expusemos no parágrafo 4.23

acima.

4.70. Superado esse ponto, CEU ainda alega que, por ter a CVM reconhecido, no

âmbito do Processo CVM nº RJ-2004-6333, que as transações realizadas entre os

acionistas do grupo de controle excluem-se do cálculo do limite a que se refere o

artigo 37 da Instrução CVM 361, as 5.362.928 ações ordinárias que foram

alienadas por Vale, aos controladores da Companhia, imediatamente após a

assinatura do acordo de acionistas, em 06/11/2006, não poderiam ter sido por nós

computadas pela Fórmula L (1/3).

4.71. A esse respeito, reiteramos o nosso entendimento, manifestado nos

parágrafos 4.38 a 4.41 acima, de que a situação em questão, qual seja, a adesão a

acordo de acionistas, com alienação de participação acionária aos controladores

de companhia aberta, de forma imediata e vinculada, consubstanciada pela

assinatura do referido acordo, não se trata de uma simples aquisição intra grupo

de controle, a qual poderia, se fosse o caso, ser abrangida pelo entendimento

acima exposto.

4.72. Sendo assim, pelos motivos acima expostos, entendemos que o pleito (i) do

recurso de CEU não deve prosperar, de modo que as 5.362.928 ações ordinárias

que foram alienadas por Vale, aos controladores da Companhia, imediatamente

após a assinatura do acordo de acionistas de Usiminas, em 06/11/2006, devem

continuar a ser contabilizadas pela variável AQ.

4.73. No que se refere ao pleito (ii) do recurso de CEU, por meio do qual é

solicitado que a CVM reconheça que o dever de realização da OPA por aumento de

participação não pode ser atribuído à CEU, considerando que a mesma não tinha

qualquer poder de decisão sobre a operação realizada entre a Ternium e a Previ,

reiteramos o entendimento manifestado sobre o mesmo assunto nos parágrafos

4.5 a 4.16, por meio dos quais concluímos nos seguintes termos:

“4.11. Ou seja, nosso entendimento é de que a OPA por

aumento de participação, quando devida, pode ser realizada

por qualquer membro do bloco de controle, individual ou

solidariamente, não se restringindo o cumprimento de tal

obrigação ao acionista membro do bloco de controle que tenha

efetivado individualmente a aquisição de ações em circulação

que resultou na ultrapassagem do limite de 1/3 de que trata o

art. 26 da Instrução CVM 361.

4.12. Sobre essa possibilidade, destacamos, por exemplo, as

situações em que: (i) haja dever de solidariedade dos membros

do bloco de controle, em caso de OPA por aumento de

participação, previsto em algum documento que reja a relação

entre os mesmos (Estatuto Social da Companhia ou Acordo de

Acionistas, por exemplo); ou (ii) haja solidariedade voluntária

por parte de algum membro do bloco de controle em relação

àquele que, individualmente, tenha adquirido ações em

circulação de modo a ultrapassar o limite de 1/3 de que trata o

art. 26 da Instrução CVM 361 .

4.13. Por esse motivo, quando de nossa Decisão, imputamos de

maneira genérica, aos acionistas controladores da Companhia,

Memorando 30 (0029927) SEI 19957.001854/2015-27 / pg. 46

a obrigação de se realizar OPA por aumento de participação,

dando a eles a possibilidade de verificarem entre si a

conveniência de se solidarizarem no ônus de realizar a OPA por

aumento de participação de Usiminas.

4.14. Entretanto, dada a manifestação de Nippon e de CEU,

como membros do bloco de controle de Usiminas, alegando

não serem obrigadas, pela regulamentação aplicável, a se

solidarizarem com a Ternium na assunção do referido ônus de

realização da OPA em tela, ressaltando ainda não haver no

Acordo de Acionistas da Companhia previsão de que haja tal

solidarização, entendemos ser coerente que a obrigação de se

realizar tal oferta seja atribuída única e exclusivamente à

Ternium, agente do bloco de controle de Usiminas que, ao

efetivar a aquisição das 51.390.000 ações ordinárias detidas à

época por Previ, ultrapassou ativamente o limite de 1/3 de que

trata o art. 26 da Instrução CVM 361.

4.15. Não obstante nosso entendimento manifestado no

parágrafo anterior de que, não havendo solidariedade entre os

membros do bloco de controle de Usiminas, cabe à Ternium o

ônus da realização da OPA por aumento de participação da

Companhia, não proporemos que a SRE reforme sua decisão,

nos termos da Deliberação CVM 463, manifestando-se

diretamente àquele agente do bloco de controle, determinando

que efetive a referida oferta.

4.16 Como se verá ao final deste Memorando, nossa proposta

será de que esse tema também seja submetido ao Colegiado da

CVM, sem a reforma da Decisão, tendo em vista o seu

ineditismo.”

4.74. Já no que tange ao pleito (iii) do recurso de CEU, por intermédio do qual

solicita que seja concedido o efeito suspensivo de que trata o inciso V da

Deliberação CVM 463 ao recurso, esclarecemos que o mesmo já foi atendido, com

base na manifestação constante do Ofício nº 87/2015/CVM/SRE/GER-1, conforme

mencionamos no parágrafo 15 acima.

V. Conclusão:

5.1. Por todo o cima exposto, propomos a manutenção da decisão da SRE, quanto

à necessidade de realização da OPA por aumento de participação de Usiminas,

tratada no âmbito do Processo CVM nº RJ-2014-12089 e o encaminhamento do

Processo CVM nº RJ-2015-3702 ao Superintendente Geral (“SGE”), com solicitação

de que os recursos tratados no âmbito do mesmo sejam submetidos à apreciação

do Colegiado da CVM, nos termos constantes deste Memorando, para escolha de

relator, ressaltando nosso entendimento de que:

(i) a aquisição de 51.390.000 ações ordinárias em circulação de emissão

de Usiminas, realizada em 30/10/2014 por Ternium, anteriormente de

titularidade de Previ, ultrapassou ao limite de 1/3 de que trata o art. 26 da

Instrução CVM 361, com base na Fórmula L (1/3), ensejando a

necessidade de realização da OPA por aumento de participação da

Companhia; e

(ii) cabe à Ternium o dever de realizar a OPA por aumento de

participação da Companhia, tendo em vista a ausência de solidarização

entre os demais membros (Nippon e CEU) do bloco de controle de

Memorando 30 (0029927) SEI 19957.001854/2015-27 / pg. 47

Usiminas, seja por força de contrato (Acordo de Acionistas ou Estatuto

Social da Companhia, por exemplo) ou voluntária entre as partes.

[1] Retificação: a data correta do ingresso da Vale no acordo de acionista da

Companhia de 2006 é 06/11/2006, e não 17/11/2006, como foi por nós citado no

Memorando nº 23/2015-CVM/SRE/GER-1 (cópia às folhas 79 a 146). Não obstante,

esclarecemos que a correção da referida data em nada altera a conclusão a que

chegamos por meio daquele Memorando.

[2] Manifestamos nossa concordância especificamente com relação à decisão

sobre necessidade do lançamento da OPA, mas, como dito à frente (parágrafo 16),

ainda estamos analisando, e nos reservamos o direito de recorrer sobre, possíveis

outros aspectos da decisão, incluindo fatores específicos da fórmula de cálculo

(e.g. tratamento da ações da Vale).

[3] A Ternium foi notificada da Decisão Recorrida em 14 de abril de 2015 (fls. 425),

razão pela qual é tempestivo o presente Recurso, protocolado no dia 29 de abril de

2015, dentro do prazo previsto no item I da Deliberação CVM nº 463/03.

[4] Das 13.839.192 ações ordinárias não vinculadas ao Acordo de 2006,

13.802.499 foram alienadas por meio de oferta pública de distribuição secundária

realizada em 07.05.2007 e as outras 36.691 alienadas ao mercado por outros

meios entre os dias 30.07.2007 e 27.08.2007.

[5] A Cláusula 2.1 e o Anexo 1 do Acordo de 2006 deixam claro que a alienação de

ações detidas pela Vale ocorre “após a Data de Fechamento”, quando, portanto, a

Vale já havia aderido ao bloco de controle:

http://siteempresas.bovespa.com.br/consbov/ArquivoComCabecalho.asp?

motivo=&protocolo=102495&funcao=visualizar&Site=C.

[6] “4.91. Em nossos cálculos, consideramos como ações em circulação apenas

aquelas que foram alienadas pela Vale aos controladores imediatamente após a

adesão da mesma ao acordo de acionistas de 17/11/2006, uma vez que a adesão

ao referido acordo e a alienação das ações ocorreram por ato imediato e

vinculado, não nos permitindo tratar a questão de forma diversa, conforme

expusemos nos parágrafos 4.25 a 4.35 acima.

4.92. Já com relação à segunda alienação de ações detidas pela Vale aos

controladores de Usiminas, ocorrida em 16/04/2009, ou seja, 2 anos e 5 meses

após a Vale ingressar no grupo de controle da Companhia, entendemos que a

mesma não deve ser considerada como aquisição de ações em circulação, tendo

em vista que tais ações já não compunham o free float desde 17/11/2006, motivo

pelo qual discordamos de parte dos argumentos apresentados pelas Consulentes.

4.93. Porém, cabe ressaltar que todas as ações detidas pela Vale na data em que

assinou o acordo de acionistas da Usiminas (17/11/2006) foram por nós

contabilizados como ações retiradas de circulação, sendo parte contabilizada pela

variável AQ (aquelas que foram imediatamente alienadas aos controladores da

Companhia) e parte contabilizada pela variável ARC (todas as demais ações

detidas pela Vale, independentemente de terem sido vinculadas ao acordo), uma

vez que, a partir do momento em que a Vale passou a fazer parte do referido

acordo, as ações por ela detidas passaram imediatamente a ser desconsideradas

do cômputo das ações de emissão da Usiminas em circulação.”

[7] Neste ponto, destaquem-se: (i) o fato de Ternium e NSSMC terem optado por

não computar as 13.839.192 ações da Vale que não haviam sido vinculadas ao

Acordo de 2006 em nenhuma das variáveis (AAC, ARC ou AOPS) visto que se

compensariam, enquanto a Decisão Recorrida preferiu considerá-las tanto no ARC

Memorando 30 (0029927) SEI 19957.001854/2015-27 / pg. 48

quanto no AAC e no AOPS, gerando o mesmo resultado nulo na Fórmula produzido

pelo método adotado por Ternium e NSSMC; (ii) os pequenos ajustes realizados

pela Decisão Recorrida em relação às variações no número de ações ordinárias

detidas por administradores e pelos acionistas controladores da Companhia

considerados nos cálculos de NSSMC e Ternium; e (iii) pequenas variações nos

números adotados, em decorrência de a Decisão Recorrida ter utilizado os

números fornecidos pela Companhia, não disponíveis quando dos primeiros

cálculos elaborados por Ternium e NSSMC. Quanto a essas três pequenas

divergências, a Ternium não se opõe aos números adotados pela Decisão

Recorrida.

[8] “4.115. Primeiramente, cabe destacar que concordamos que há de se observar

a ocorrência dos dois requisitos acima citados para que haja a obrigação de se

realizar uma OPA por aumento de participação, quais sejam: ‘(i) a realização de

uma aquisição ou série de aquisições de ações pelo controlador; e (ii) a retirada de

ações de circulação, reduzindo a liquidez do mercado.’” (fls. 419).

[9] Conforme manifestação da SRE no Processo RJ2014/3723 – Banco Sofisa S.A.

(MEMO/SRE/GER-1/Nº26/2014), acompanhada por decisão unânime do Colegiado

da CVM em 20.05.2014: “Conforme visto, apesar de a ocorrência da aquisição ter

acontecido há mais de 5 anos, em princípio não veríamos óbice à concessão da

referida autorização para adoção de procedimento alternativo à realização da OPA

por aumento participação, caso venha a ser pleiteada tempestivamente em

protocolo específico, visto que não havia, até o posicionamento desta área técnica,

a plena convicção da incidência de OPA por aumento de participação.”

[10]“I - Das decisões proferidas pelos Superintendentes da Comissão de Valores

Mobiliários - CVM caberá recurso para o Colegiado no prazo de 15 (quinze) dias,

contados da sua ciência pelo interessado”.

[11] Retificação: a data correta do ingresso da Vale no acordo de acionista da

Companhia de 2006 é 06/11/2006, e não 17/11/2006, como foi por nós citado no

Memorando nº 23/2015-CVM/SRE/GER-1 (cópia às folhas 79 a 146). Não obstante,

esclarecemos que a correção da referida data em nada altera a conclusão a que

chegamos por meio daquele Memorando.

Atenciosamente,

(Assinado eletronicamente

por) (Assinado eletronicamente por)

RAUL DE CAMPOS

CORDEIRO RICARDO MAIA DA SILVA

Analista GER1 Gerente de Registros 1

Ao SGE, de acordo com a manifestação da GER-1.

Atenciosamente,

Memorando 30 (0029927) SEI 19957.001854/2015-27 / pg. 49

(Assinado eletronicamente por)

REGINALDO PEREIRA DE OLIVEIRA

Superintendente de Registros de Valores Mobiliários

Documento assinado eletronicamente por Raul de Campos Cordeiro,

Analista, em 15/06/2015, às 18:43, com fundamento no art. 6º, § 1º, do

Decreto nº 8.539, de 8 de outubro de 2015.

Documento assinado eletronicamente por Ricardo Maia da Silva,

Gerente, em 15/06/2015, às 20:11, com fundamento no art. 6º, § 1º, do

Decreto nº 8.539, de 8 de outubro de 2015.

Documento assinado eletronicamente por Reginaldo Pereira de Oliveira,

Superintendente, em 16/06/2015, às 12:07, com fundamento no art. 6º, §

1º, do Decreto nº 8.539, de 8 de outubro de 2015.

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Referência: Processo nº 19957.001854/2015-27 Documento SEI nº 0029927

Memorando 30 (0029927) SEI 19957.001854/2015-27 / pg. 50

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PROCESSO ADMINISTRATIVO CVM SEI nº RJ2015/3702

(Processo Eletrônico CVM SEI nº 19957.007771/2019-75)

Reg. Reg. 9718/15

Interessados: Nippon Steel & Sumitomo Metal Corporation e Nippon Usiminas Co., Ltd.

Ternium Investments S.À.R.L

Previdência Usiminas (atual denominação da Caixa dos Empregados da

Usiminas)

Assunto: Recursos contra decisão da Superintendência de Registro de Valores

Mobiliários, que determinou a realização de oferta pública de aquisição de ações

por aumento de participação de ações de emissão da Usinas Siderúrgicas de Minas

Gerais S.A.

Diretor Relator: Otto Eduardo Fonseca de Albuquerque Lobo

RELATÓRIO

I. OBJETO E ORIGEM

1. O presente Processo Administrativo teve origem em consulta protocolada por Nippon

Steel & Sumitomo Metal Corporation e Nippon Usiminas Co., Ltd. (“Nippon”), em 16.10.2014

(“Consulta”), na qualidade de acionista integrante do grupo de controle da Usinas Siderúrgicas de

Minas Gerais S.A. (“Usiminas” ou “Companhia”), sobre eventual obrigação de realização de

oferta pública de aquisição de ações (“OPA”) por aumento de participação de Usiminas, conforme

preceituam o art. 4º, § 6º da Lei nº 6.404/76 (“LSA”)1 e o art. 26 da então vigente2 Instrução CVM

nº 361/02 (“ICVM 361”)3, em razão da aquisição, pela Ternium Investments S.À.R.L (“Ternium”),

1 Art. 4º, § 6o O acionista controlador ou a sociedade controladora que adquirir ações da companhia aberta sob seu

controle que elevem sua participação, direta ou indireta, em determinada espécie e classe de ações à porcentagem que,

segundo normas gerais expedidas pela Comissão de Valores Mobiliários, impeça a liquidez de mercado das ações

remanescentes, será obrigado a fazer oferta pública, por preço determinado nos termos do § 4o, para aquisição da

totalidade das ações remanescentes no mercado.

2 A Instrução CVM nº 361/02 foi revogada pela Resolução CVM n° 85, de 31.03.2022.

3 Art. 26. A OPA por aumento de participação, conforme prevista no § 6o do art. 4o da Lei 6.404, de 1976, deverá

realizar-se sempre que o acionista controlador, pessoa a ele vinculada, e outras pessoas que atuem em conjunto com

o acionista controlador ou pessoa a ele vinculada, adquiram, por outro meio que não uma OPA, ações que representem

mais de 1/3 (um terço) do total das ações de cada espécie e classe em circulação, observado o disposto no §§ 1o e 2o

do art. 37.

Processo Administrativo CVM SEI nº 19957.007771/2019-75 – Página 1 de 15.

Voto (1610263) SEI 19957.007771/2019-75 / pg. 1

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também membro do grupo de controle da Companhia, em 31.10.2014, de 51.390.000 ações

ordinárias de emissão da Companhia até então detidas pela Caixa de Previdência dos Funcionários

do Banco do Brasil (“Previ”), ações estas que eram caracterizadas como ações em circulação à

época da transação (“Aquisição Previ”)4.

2. Em atendimento à Consulta, a SRE analisou os fatos e os argumentos apresentados por

Nippon, Ternium e Previdência Usiminas, esta última também integrante do bloco de controle da

Companhia, considerando “a regulamentação aplicável às OPA por aumento de participação [e]

a aplicabilidade da [Fórmula L(1/3) = 1/3(AC00 + AAC – ARC + AOPS) – AQ]5_6, (“Fórmula L

(1/3)”), segundo os casos já apreciados pelo Colegiado da CVM”7:

4 Divulgada por meio de fato relevante pela Usiminas, em 02.10.2014, cujo conteúdo reproduziu correspondência

recebida das acionistas Ternium e PREVI, informando acerca da Aquisição Previ. Disponível em: <https://mzfilemanager.s3.amazonaws.com/5dcf459c-823d-4c02-ac4b-a2aa54a63486/fatosrelevantes/57b2e448609c2001b086081dc3e6822e7d2cbbdf6083635d17cf081a7c32c57d/aquisicao_de_participacao

_acionaria_fato_relevante.pdf>

5Art. 15. Na OPA formulada pela companhia objeto, pelo acionista controlador ou por pessoas a ele vinculadas, caso

ocorra a aceitação por titulares de mais de 1/3 (um terço) e menos de 2/3 (dois terços) das ações em circulação, o

ofertante somente poderá:

I - adquirir até 1/3 (um terço) das ações em circulação da mesma espécie e classe, procedendo-se ao rateio entre os

aceitantes, observado, se for o caso, o disposto nos §§ 1o e 2o do art. 37;

Art. 26. A OPA por aumento de participação, conforme prevista no § 6° do art. 4° da Lei 6.404, de 1976, deverá

realizar-se sempre que o acionista controlador, pessoa a ele vinculada, e outras pessoas que atuem em conjunto com

o acionista controlador ou pessoa a ele vinculada, adquiram, por outro meio que não uma OPA, ações que representem

mais de 1/3 (um terço) do total das ações de cada espécie e classe em circulação, observado o disposto no §§ 1° e 2°

do art. 37.

6 Art. 35-A. A pedido do acionista controlador, a CVM poderá autorizar que sejam realizados ajustes no número de

ações em circulação que serve de base para cálculo do limite de 1/3 (um terço) previsto nos arts. 15, inciso I e 26, caso

esse número tenha se alterado de maneira significativa após as datas estabelecidas nos referidos dispositivos e no art.

37, §1º, em razão de aumentos de capital, ofertas públicas de distribuição ou operações societárias.

7 Fórmula já reconhecida pelo Colegiado da CVM no âmbito dos seguintes Processos CVM: n° RJ 2014/4394, decisão

em 03/06/2014, n° RJ 2010/15144, decisão em 27/12/2011, n° RJ 2014/3723, decisão em 20/05/2014, e n° RJ-201013241, decisão em 19/04/2011.

Processo Administrativo CVM SEI nº 19957.007771/2019-75 – Página 2 de 15.

Voto (1610263) SEI 19957.007771/2019-75 / pg. 2

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3. Para tanto, conforme estabelecido no art. 37, §1° da ICVM 3618, foram levantadas as

principais alterações do capital social da Companhia, desde 05.09.2000, e apurados, para cada

composição do quadro acionário, “os limites possíveis de serem adquiridos por acionistas

controladores ou pessoas vinculadas, sem que se ensejasse o dever de realizar a OPA por aumento

de participação, em cada uma das respectivas datas”, as quais seguiram a seguinte cronologia,

consoante indicado no Memorando n° 23/2015-CVM/SRE/GER-1, de 13.04.2015 (“Memorando

n° 23”)9:

8 Art. 37. Esta Instrução entra em vigor na data de sua publicação, revogadas as Instruções CVM nos. 229/95, 299/99

e 345/00, ressalvada a aplicação da Lei 10.303, de 31 de outubro de 2001 às ofertas ainda não publicadas.

§1° Para efeito da aplicação às companhias abertas existentes na data da entrada em vigor desta Instrução do disposto

nos arts. 15, inciso I e 26, o limite de 1/3 das ações em circulação ali referido deverá ser calculado considerando-se as

ações em circulação na data da entrada em vigor da Instrução CVM n° 345, de 4 de setembro de 2000, de modo que

as ações adquiridas pelo ofertante, por meio de oferta pública, desde aquela data, sejam deduzidas do saldo a adquirir.

9 Doc. SEI 0798923, pp. 80-147.

Processo Administrativo CVM SEI nº 19957.007771/2019-75 – Página 3 de 15.

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4. Em sua análise, a SRE considerou as ações detidas pela Companhia Vale do Rio Doce

(“Vale”), no momento da assinatura do acordo de acionistas da Usiminas em 17.11.2006 (“Acordo

de Acionistas”), como ações retiradas de circulação: (i) “sendo parte contabilizada pela variável

AQ (aquelas que foram imediatamente alienadas aos controladores da Companhia)”; e (ii) “parte

contabilizada pela variável ARC (todas as demais ações detidas pela Vale, independentemente de

terem sido vinculadas ao acordo)”10.

5. Segundo a SRE, ambas “as operações (assinatura do acordo pela Vale e a alienação

das 5.362.928 ações aos controladores da Companhia) [se deram] de forma imediata e por ato

vinculado”11, se tratando, portanto, “na essência, [de] uma aquisição de ações em circulação por

parte dos acionistas controladores da Usiminas, sendo contabilizada, dessa forma, pela variável

AQ”12.

6. Ou seja, a Área Técnica entendeu que, no momento da celebração do Acordo de

Acionistas e, ato contínuo, alienação de parte dessas ações pela Vale a integrantes do grupo de

controle da Companhia13, todas as 25.810.728 ações detidas pela Vale foram retiradas de

circulação, sendo que as 5.362.928 ações alienadas imediatamente deveriam ser contabilizadas na

variável AQ (adquiridas pelo controlador) e o restante das 20.447.800 (soma das 13.839.192 não

10 “4.91 Em nossos cálculos, consideramos como ações em circulação apenas aquelas que foram alienadas pela Vale

aos controladores imediatamente após a adesão da mesma ao acordo de acionistas de 17/11/2006, uma vez que a

adesão ao referido acordo e a alienação das ações ocorreram por ato imediato e vinculado, não nos permitindo tratar

a questão de forma diversa, conforme expusemos nos parágrafos 4.25 a 4.35 acima.

4.92 Já com relação à segunda alienação de ações detidas pela Vale aos controladores de Usiminas, ocorrida em

16/04/2009, ou seja, 2 anos e 5 meses após a Vale ingressar no grupo de controle da companhia, entendemos que a

mesma não deve ser considerada como aquisição de ações em circulação, tendo em vista que tais ações já não

compunham o free float desde 17/11/2006, motivo pelo qual discordamos de parte dos argumentos apresentados pelas

Consulentes.

4.93 Porém, cabe ressaltar que todas as ações detidas pela Vale na data em que assinou o acordo de acionistas da

Usiminas (17/11/2006) foram por nós contabilizados como ações retiradas de circulação, sendo parte contabilizada

pela variável AQ (aquelas que foram imediatamente alienadas aos controladores da Companhia) e parte

contabilizada pela variável ARC (todas as demais ações detidas pela Vale, independentemente de terem sido

vinculadas ao acordo), uma vez que, a partir do momento em que a Vale passou a fazer parte do referido acordo, as

ações por ela detidas passaram imediatamente a ser consideradas do cômputo das ações de emissão da Usiminas em

circulação.”

11 “2.1 Os Acionistas concordam que imediatamente após a Data de Fechamento, as quantidades de Ações previstas

no Anexo 1 serão transferidas, direta ou indiretamente, entre os cedentes e cessionários identificados no Anexo 1.

Cada um dos Acionistas que também é uma parte do Acordo Original, neste ato, renuncia ao direito de preferência

ou qualquer outro direito, nos termos do Acordo Original, que possa ter em relação às referidas Ações.”

12 “4.131. Reiteramos apenas nosso entendimento de que a alienação das ações detidas pela Vale, aos controladores

de Usiminas, ocorrida em 17/11/2006, na mesma data em que aderiu ao acordo de acionistas da Companhia, deve

ser tratada como ato imediato e vinculado à assinatura do referido acordo, não se tratando, portanto, de uma comum

aquisição ‘havida intra grupo de controle’”.

13 Das 25.810.728 ações por ela detidas, a Vale vinculou 11.971.536 ações ao Acordo de Acionistas, alienando, ato

contínuo, 5.362.928 ações a Nippon, Votorantim e Camargo Correa.

Processo Administrativo CVM SEI nº 19957.007771/2019-75 – Página 5 de 15.

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vinculadas ao Acordo de Acionistas com as 6.608.608 vinculadas ao Acordo de Acionistas) na

variável ARC (ações retiradas de circulação).

7. Seguindo adiante, a SRE verificou que, em 30.10.2014 (data da consumação da

Aquisição Previ), o limite de 1/3 (um terço) das ações em circulação da Companhia, que ensejaria

ou não a obrigação, por parte dos acionistas controladores de Usiminas, de realizar uma OPA por

aumento de participação, era de 46.150.41314 ações ordinárias.

8. Nesse sentido, considerando que as 51.390.000 ações ordinárias de emissão da

Companhia até então detidas pela Previ e alienadas à Ternium representavam ações em circulação,

a Aquisição Previ foi contabilizada, pela SRE, pela variável AQ, resultando na ultrapassagem do

referido limite em 5.239.587 ações ordinárias (51.390.000 – 46.150.413).

9. Dessa forma, a SRE concluiu que a Aquisição Previ teria ultrapassado o limite de 1/3,

previsto no art. 26 da ICVM 361, em 5.239.587 ações ordinárias de emissão em circulação (“free

float”) da Companhia, ensejando, assim, a obrigação de os acionistas controladores realizarem

uma OPA por aumento de participação (“Decisão da SRE”)15.

II. RECURSOS

10. Da Decisão da SRE foram apresentados recursos por Nippon, Ternium e Previdência

Usiminas (“Recorrentes”), cujas alegações encontram-se sintetizadas a seguir.

(a) Alegações de Nippon

11. Em sede recursal, Nippon manifestou concordância com os termos da Decisão da SRE,

no sentido de que “o limite de 1/3 (um terço) das ações ordinárias em circulação (“free float”) de

emissão da Usiminas, previsto pelo caput do Art. 26 da [ICVM 361], [teria sido] ultrapassado

pela [Ternium] quando [da Aquisição Previ]”, mas defendeu que a obrigação de realizar a OPA

por aumento de participação, “deve[ria] ser imposta exclusivamente à Ternium, que efetivamente

realizou a aquisição de ações em excesso ao limite e, portanto, deu causa à aplicação do

dispositivo legal”16.

12. Fundamentando suas alegações, Nippon aduziu que a solidariedade não pode ser

presumida, devendo ser prevista em lei ou vontade das partes, conforme estabelece o art. 265 do

Código Civil. Nesse sentido, argumenta que o art. 4°, §6° da LSA nem o art. 26 da ICVM 361

14 Memorando n° 23, cf. itens 4.74 a 4.82 (Doc. SEI 0798923, p 137 e 138).

15 Tal decisão foi comunicada por meio do Ofício n° 61/2015/CVM/SRE/GER-1, de 14.04.2015, no âmbito do

Processo CVM n° RJ-2014-12089 (Doc. SEI 0798923, p. 148).

16 Doc. SEI 0798923, pág. 4.

Processo Administrativo CVM SEI nº 19957.007771/2019-75 – Página 6 de 15.

Voto (1610263) SEI 19957.007771/2019-75 / pg. 6

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previram solidariedade entre acionistas controladores à obrigação de realizar OPA, além de

inexistir arranjo ou disposição contratual que estabeleça tal solidariedade.

13. Assim, Nippon solicitou a reforma da Decisão da SER, no sentido de “esclarecer que

somente o acionista controlador Ternium é que est[aria] obrigado a realizar a OPA, em razão de

ter adquirido ações ordinárias em montante que ultrapassou o limite de 1/3”.

14. Por fim, requereu a concessão de efeito suspensivo ao recurso “com relação aos

acionistas controladores da Usiminas que fazem parte do Grupo NSC de acordo com o acordo de

acionistas da Usiminas (o Grupo NSC é formado [pela Nippon], juntamente com Metal One

Corporation e Mitsubishi Corporation do Brasil S.A.), e também com relação à Previdência

Usiminas, a outra entidade do grupo de controle que não faz parte do grupo Ternium”.

(b) Alegações de Ternium

15. Ternium apresentou recurso contra a Decisão da SRE, acompanhado de parecer

elaborado por Marcos Barbosa Pinto, fundamentando a sua divergência essencialmente na

metodologia aplicada pela Área Técnica no que se refere ao tratamento dado às ações que foram

vinculadas pela Vale ao Acordo de Acionistas, para fins do cálculo da Fórmula L (1/3).

16. Em síntese, a Ternium defendeu que a totalidade das ações de titularidade da Vale foi

retirada de circulação em 2006, quando da sua adesão ao Acordo de Acionistas. Portanto, as

posteriores transações intragrupo, envolvendo tais ações, não poderiam ser consideradas no

cômputo das “aquisições de ações em circulação” — variável “AQ” da Fórmula L (1/3) —, já que

não teriam impactado o free float.

17. Sobre o entendimento adotado pela SRE de considerar a adesão da Vale ao Acordo de

Acionistas e a alienação subsequente como um só ato, aduziu a Ternium que a “proximidade

temporal e a previsão, no próprio [Acordo de Acionistas] da alienação subsequente de parte das

[a]ções [da] Vale aos demais controladores não tornam a adesão ao [Acordo de Acionistas] e as

posteriores transações intragrupo um ato único”.

18. Acrescentou que “tanto a Lei das S.A. quanto a [ICVM 361] são bastante claras ao

estabelecerem dois requisitos básicos para que uma operação seja capaz de gerar a obrigação de

lançamento de OPA por aumento de participação: ‘(i) a realização de uma aquisição ou série de

aquisições de ações pelo controlador; e (ii) a retirada de ações de circulação, reduzindo a liquidez

do mercado’”17.

17 Doc. SEI 0798923, p. 13.

Processo Administrativo CVM SEI nº 19957.007771/2019-75 – Página 7 de 15.

Voto (1610263) SEI 19957.007771/2019-75 / pg. 7

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19. Já em relação ao entendimento da SRE de contabilizar as demais ações detidas pela Vale

(que não tenham sido consideradas na variável AQ) na variável ARC, a Ternium sustentou que “a

Fórmula [L (1/3)] é absolutamente clara ao determinar as exatas hipóteses de ações retiradas de

circulação que devem ser inseridas na variável ARC, nas quais, como se vê, não se inclui a adesão

ao acordo de acionistas”.

20. Por fim, a Ternium apresentou os seguintes pleitos:

“(i) reconhecer a impossibilidade de se computarem as [a]ções [da] Vale na

variável AQ, uma vez que manifestamente não se trata de aquisições de ações

em circulação e que tal entendimento contraria o posicionamento atual da

própria CVM; e

(ii) reconhecer a impossibilidade de se computarem as [a]ções [da] Vale na

variável ARC, uma vez que a adesão ao acordo de acionistas não se insere nas

hipóteses previstas na Fórmula [L(1/3)] e que qualquer nova interpretação da

Fórmula [L(1/3)] somente poderia ser aplicada a casos futuros; ou

(iii) subsidiariamente, caso a CVM considere correto e imediatamente

aplicável o entendimento de que a adesão ao acordo de acionistas deve ser

considerado na variável ARC, reconhecer, então, que a totalidade das [a]ções

[da] Vale deve ser considerada na variável ARC, uma vez que todas elas foram

retiradas de circulação em um mesmo ato: a adesão ao [a]cordo [de acionistas]

de 2006; ou ainda

(iv) caso os pedidos anteriores não venham a ser acatados, o que se cogita

apenas para argumentar, confirmar o entendimento de que o prazo de 3 (três)

meses previsto no art. 28 da [ICVM 361] somente terá início na data da

intimação de eventual decisão definitiva que venha a reconhecer a incidência

da obrigação de lançamento de uma OPA por aumento de participação”

(“Pleito de entendimento sobre o art. 28”).

(c) Alegações de Previdência Usiminas

21. Em seu recurso, Previdência Usiminas arguiu a existência de equívoco por parte da SRE

ao efetuar o cálculo do limite previsto na ICVM 361, pois “considerou que as ações adquiridas

pela [Vale] e posteriormente alienadas a outros acionistas do grupo de controle teriam impactado

em duplicidade o free float das ações ordinárias da Usiminas”, o que, em seu entendimento, não

ocorreu.

22. Sustentou Previdência Usiminas que, com a entrada da Vale no grupo de controle da

Companhia, por meio da assinatura do Acordo de Acionistas, em novembro de 2006, “as ações de

titularidade da Vale vinculadas ao acordo de acionistas (6.608.608 ações ordinárias) deixaram

de compor o free float da mencionada classe de ações”. Assim, “[n]o momento da venda das ações

pela Vale, estas já não compunham o free float de ações ordinárias da Usiminas, tendo em vista

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que a venda ocorreu entre os próprios acionistas controladores. Logo, não poderiam impactar

[...] o free float”.

23. Ademais, argumentou que “o ônus da oferta pública apenas pode ser imposto ao

acionista de controle que, nos termos específicos do acordo firmado, poderia evitar ou promover

a realização da transação que ensejou a superação do limite fixado pela CVM”, razão pela qual

pugnou pela reforma da decisão, “para deixar explícito que a obrigação de realizar a oferta

pública de ações apenas é aplicável ao acionistas controlador que (i) efetivamente excedeu o

limite regulamentar ou (ii) tinha qualquer direito com relação à decisão do primeiro no que toca

à realização da operação”.

24. Por fim, Previdência Usiminas requereu a concessão de efeito suspensivo ao recurso e a

reforma da Decisão da SER, uma vez que limite previsto na ICVM 361 não teria sido ultrapassado

quando da Aquisição Previ, não havendo obrigatoriedade, portanto, de realização da OPA.

25. Subsidiariamente, na hipótese de a CVM entender ser obrigatória a realização da oferta

pública, requereu que eventual obrigação não seja aplicada a ela, na medida em que não tinha

poder de decisão sobre a operação realizada entre Ternium e Previ.

III. DA APRECIAÇÃO DOS RECURSOS PELA SRE

26. Nos termos do Memorando nº 30/2015/CVM/SRE/GER-1, de 15.06.2015 (“Memorando

nº 30”), a SRE analisou os recursos e ressaltou que o exame ali contido se limitou a dois principais

pontos:

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27. Quanto ao item “i”, a SRE entendeu que as 5.362.928 ações da Vale alienadas na

sequência do seu ingresso no grupo de controle, em 06.11.2016, deveriam ser consideradas na

variável AQ da Fórmula L (1/3) (aquisições de ações em circulação por parte dos acionistas

controladores), em razão de “a adesão ao referido acordo e a alienação das ações [terem]

ocorr[ido] por ato imediato e vinculado”.

28. Em relação às demais ações de titularidade da Vale (6.608.608) alienadas aos demais

membros do bloco de controle da Usiminas, a SRE entendeu que deveriam ser contabilizadas na

variável ARC da Fórmula L (1/3), sob a fundamentação de que a adesão da Vale ao Acordo de

Acionistas teria as retirado de circulação.

29. Especificamente em relação ao Pleito de entendimento sobre o art. 28, apresentado em

sede de recurso pela Ternium, a SRE afirmou que:

“[...] recepcionamos o [Pleito de entendimento sobre o art. 28] como uma solicitação de

autorização para não realização da OPA por aumento de participação de Usiminas,

mediante o compromisso de Ternium em alienar o seu excesso de participação na

Companhia no prazo de 3 meses, a contar de sua ciência da decisão do Colegiado da

CVM sobre o presente recurso, caso o Colegiado confirme a necessidade de realização

da referida OPA por parte de Ternium, nos termos tratados pelo presente Memorando.

Sobre esse tema, então, não vemos óbice à concessão do pleito, no sentido de que, caso

o Colegiado da CVM confirme o dever de Ternium realizar a OPA por aumento de

participação de Usiminas, nos termos tratados pelo presente Memorando, a mesma

(Ternium) fique autorizada a alienar o seu excesso de participação na Companhia no

prazo de 3 meses, a contar da data da decisão do Colegiado da CVM sobre o tema”.

30. Já no tocante ao item “ii”, a SRE esclareceu que apesar de o art. 4º, § 6º da LSA utilizar

a expressão “acionista controlador” no singular, não significa dizer que “se refere necessariamente

a um único acionista individual”. Ademais, a Área Técnica ressaltou que, “nos casos em que a

Companhia objeto de eventual OPA por aumento de participação for controlada por acordo de

acionistas, o grupo de pessoas vinculadas ao referido acordo é que será, conforme previsto no

art. 11618 da LSA, considerado como ‘acionista controlador’”.

31. Por essas razões, a SRE discordou da alegação de Nippon e indicou que “a OPA por

aumento de participação, quando devida, pode ser realizada por qualquer membro do bloco de

18 Art. 116. Entende-se por acionista controlador a pessoa, natural ou jurídica, ou o grupo de pessoas vinculadas por

acordo de voto, ou sob controle comum, que: a) é titular de direitos de sócio que lhe assegurem, de modo permanente,

a maioria dos votos nas deliberações da assembléia-geral e o poder de eleger a maioria dos administradores da

companhia; e b) usa efetivamente seu poder para dirigir as atividades sociais e orientar o funcionamento dos órgãos

da companhia.

Parágrafo único. O acionista controlador deve usar o poder com o fim de fazer a companhia realizar o seu objeto e

cumprir sua função social, e tem deveres e responsabilidades para com os demais acionistas da empresa, os que nela

trabalham e para com a comunidade em que atua, cujos direitos e interesses deve lealmente respeitar e atender.

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controle, individual ou solidariamente, não se restringindo o cumprimento de tal obrigação ao

acionistas membro do bloco de controle que tenha efetivado individualmente a aquisição de ações

em circulação que resultou na ultrapassagem do limite de 1/3 de que trata o art. 26 da [ICVM

361]”.

32. Por outro lado, ponderou que podem existir situações em que “(i) haja dever de

solidariedade dos membros do bloco de controle, em caso de OPA por aumento de participação,

previsto em algum documento que reja a relação entre os mesmos (Estatuto Social da Companhia

ou Acordo de Acionistas, por exemplo); ou (ii) haja solidariedade voluntária por parte de algum

membro do bloco de controle em relação àquele que, individualmente, tenha adquirido ações em

circulação de modo a ultrapassar o limite de 1/3 de que trata o art. 26 da [ICVM 361]”.

33. Com efeito, considerando não haver, na regulamentação aplicável e no Acordo de

Acionistas da Companhia, previsão de solidariedade entre os membros do bloco de controle na

assunção do referido ônus de realização da OPA em tela, a SRE concluiu “ser coerente que a

obrigação de se realizar tal oferta seja atribuída única e exclusivamente à Ternium, agente do

bloco de controle de Usiminas que, ao efetivar a aquisição das 51.390.000 ações ordinárias

detidas à época por Previ, ultrapassou ativamente o limite de 1/3 de que trata o art. 26 da [ICVM

361]”.

34. No entanto, dado o “ineditismo” do tema, optou por manter os termos de sua decisão e

submeter a matéria para a apreciação do Colegiado.

IV. DA MANIFESTAÇÃO DE TERNIUM SOBRE FATO SUPERVENIENTE

35. Em 18.04.2018, Ternium apresentou nova manifestação19 informando que “em

18.04.2016, a Assembleia Geral da Usiminas aprovou a proposta apresentada pelo Grupo

[Nippon] e deliberou aumentar o capital social da Companhia mediante a emissão de 200.000.000

novas ações ordinárias, as quais foram integralmente subscritas pelos seus acionistas, até sua

homologação em 19.07.2016”. Conforme esclarecimento prestado pela Usiminas à Ternium,

“39.055.209 das ações ordinárias objeto do [referido aumento de capital] foram destinadas ao

free float da Companhia”, o que, segundo a Ternium, teria gerado “impactos relevantes nos

cálculos” da Fórmula L (1/3).

36. Nesse sentido, Ternium requereu que fosse “reconhecida a ocorrência da recomposição

integral do patamar mínimo de ações em circulação da Usiminas, em vista do novo [l]imite de 1/3

resultante da aplicação da Fórmula [(L 1/3)] posteriormente ao [a]umento de [c]apital de 2016 e,

portanto, desnecessária qualquer alienação de ações”.

19 Doc. SEI 0798929, pág. 110-117.

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V. DA MANIFESTAÇÃO DA SRE SOBRE FATO SUPERVENIENTE

37. Por meio do Memorando n° 54/2018-CVM/SER/GER-1 (“Memorando nº 54”), a SRE

analisou a manifestação suplementar apresentada pela Ternium, reconhecendo que o aumento de

capital homologado pela Companhia em 19.07.2016 recompôs o limite mínimo do free float, que

passou a ser positivo em 7.778.816 ações ordinárias.

38. No entanto, a Área Técnica destacou que a referida recomposição do limite de 1/3 das

ações em circulação ocorreu 628 dias após a Aquisição Previ, ou seja, ultrapassado o prazo de 3

(três) meses para o acionista controlador solicitar à CVM autorização para não realizar a OPA por

aumento de participação e alienar o excesso de participação, consoante disposto no art. 28 da

ICVM 361. Ademais, a SRE apontou que a recomposição da liquidez teria ultrapassado, ainda, a

prorrogação do prazo acima apontado, conforme previsto no §4° do aludido dispositivo.

39. Assim, concluiu que “o aumento de capital de Usiminas homologado em 19.07.2016 não

poderia, em nosso entendimento, afastar a necessidade de realização da OPA em questão no caso

concreto”.

40. O processo foi inicialmente distribuído à Diretora Luciana Pires Dias, em 23.06.201520.

Com o fim do seu mandato, o processo foi redistribuído ao Diretor Henrique Machado, em

26.07.201621, redistribuído à Diretora Flávia Perlingeiro, em 12.01.202122 e, por fim, redistribuído

para a minha relatoria, em 12.01.202223.

VOTO

1. Conforme relatado, Nippon, Ternium e Previdência Usiminas interpuseram recursos

contra a Decisão da SRE, que concluiu pela obrigatoriedade de realização de OPA por aumento

de participação de Usiminas, como consequência da aquisição, pela Ternium, de 51.390.000 ações

ordinárias de sua emissão de titularidade da Previ.

2. Cabe esclarecer, de plano, que o cerne deste processo perpassa por duas discussões: (i) o

tratamento a ser dado, para fins da Fórmula L (1/3), às ações de titularidade da Vale, na ocasião

do seu ingresso no grupo de controle da Usiminas, em 06.11.2006, e a posterior alienação de parte

delas a outros controladores da Companhia; e (ii) a quem caberia o dever de realizar a OPA por

20 Doc. SEI 0798929, pág. 2.

21 Doc. SEI 0798929, p. 60.

22 Doc. SEI 1176179.

23 Doc. SEI 1424450.

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aumento de participação de Usiminas em decorrência da Aquisição Previ, se à Ternium,

isoladamente, por ter realizado a referida aquisição ou se, de forma solidária, a todos os integrantes

do bloco de controle.

3. Antes de analisar o mérito deste processo, necessário apreciar a preliminar de perda de

objeto suscitada pela Ternium, em sede de manifestação suplementar, ao alegar que o aumento de

capital social da Companhia homologado em 19.07.2016 teria impactado de forma relevante o free

float, fazendo com que ocorresse a recomposição integral do patamar mínimo de ações em

circulação da Usiminas, razão pela qual seria “desnecessária qualquer alienação de ações”.

I. PRELIMINAR

4. Ao interpor seu recurso, Ternium apresentou, expressamente, pleito à CVM no sentido

de se “confirmar o entendimento de que o prazo de 3 (três) meses previsto no art. 28 da [ICVM

361] somente terá início na data da intimação de eventual decisão definitiva que venha a

reconhecer a incidência da obrigação de lançamento de uma OPA por aumento de participação”.

5. Cabe aqui fazer um breve parênteses para ressaltar que o art. 28 da ICVM 36124 faculta

ao acionista controlador solicitar à CVM autorização para não realizar uma OPA por aumento de

participação, desde que se comprometa a alienar o excesso de participação no prazo de três meses

contados da aquisição.

6. A respeito do referido pleito, a SRE apontou o seguinte25:

7. Passados mais de 3 anos sem qualquer pronunciamento pela CVM, Ternium comunicou

a realização de um aumento de capital da Usiminas, homologado em julho de 2016, o qual teria

reestabelecido o limite de free float da Companhia. Ao analisar o fato superveniente, a SRE

24 Art. 28. Caso se verifique qualquer das hipóteses do art. 26, ao acionista controlador será lícito solicitar à CVM

autorização para não realizar a OPA por aumento de participação, desde que se comprometa a alienar o excesso de

participação no prazo de 3 (três) meses, a contar da ocorrência da aquisição.

25 Memorando n° 30/2015-CVM/SRE/GER-1 (Doc. SEI 0798923, págs. 155-198).

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atualizou, por meio da Fórmula L (1/3), o cálculo do limite de que trata o art. 26 da ICVM 361 e

concluiu que, de fato, o referido limite teria sido recomposto. No entanto, emitiu a seguinte

conclusão26:

8. Ocorre que, a meu ver, restou evidente no Memorando n° 30 que (i) a Área Técnica

acolheu a solicitação da Ternium de autorização para não realização da OPA por aumento de

participação da Usiminas; e (ii) deferiu a suspensão do prazo de que trata o art. 28 da ICVM 361,

o qual só voltaria a fluir a partir da data de ciência dos Recorrentes de eventual decisão do

Colegiado da CVM no sentido de entender obrigatória a realização da OPA por aumento de

participação27.

9. Assim, tendo sido verificado que o aumento de capital social de Usiminas, homologado

em 19.07.2016, fora suficiente para recomposição do limite mínimo de liquidez das ações de

emissão da Companhia, conforme reconhecido pela própria SRE no Memorando n° 54, entendo

que houve a perda superveniente do objeto do presente processo.

10. Caso assim não se entendesse, poder-se-ia chegar à situação em que a CVM determinasse

— como forma de cumprimento do procedimento alternativo previsto no art. 28 da ICVM 361 —

a alienação, pelo acionista controlador, das ações supostamente adquiridas em excesso em 2014,

e, imediatamente em seguida, tal acionista controlador poderia adquirir quantidade superior àquela

recém alienada, na medida em que o limite da Fórmula L (1/3) já está recomposto — o que,

evidentemente, não faz sentido.

26 Memorando n° 54/2018-CVM/SRE/GER-1 (Doc. SEI 0798929, págs. 128-130).

27 In casu, penso que não tivesse a Área Técnica recepcionado o Pleito de entendimento sobre o art. 28 da ICVM 361

como uma “solicitação de autorização para não realização da OPA por aumento de participação da Usiminas” e,

tampouco, manifestado o seu entendimento no sentido de que “não [via] óbice a concessão do pleito”, poder-se-ia

concluir pela inexistência da solicitação, pelo acionistas controlador, do procedimento alternativo à realização da

OPA, ou pelo decurso do prazo de que trata o art. 28 da ICVM 361.

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11. Ademais, tendo em vista que o que se busca tutelar por meio da OPA é a liquidez do

mercado28 — e não a penalização do adquirente das ações — e não havendo controvérsia acerca

do reestabelecimento (há anos) do free float da Companhia, voto, com base no art. 52 da Lei nº

9.784/1999, pela extinção deste processo sem resolução de mérito, haja vista a perda do objeto por

fato superveniente da Decisão da SRE, na medida em que o limite de free float da Companhia foi

recomposto na ocasião do aumento de capital da Usiminas29, homologado em julho de 2016.

II. CONCLUSÃO

12. Por todo o exposto, voto, com base no art. 52 da Lei nº 9.784/1999, pela extinção deste

processo sem resolução de mérito, haja vista a perda do objeto por fato superveniente da Decisão

da SRE, na medida em que o limite de free float da Companhia já foi, há anos, recomposto, na

ocasião do aumento de capital da Usiminas, homologado em julho de 2016.

Rio de Janeiro, 16 de agosto de 2022.

Otto Eduardo Fonseca de Albuquerque Lobo

Diretor Relator

28 Neste sentido, vale transcrever a lição de Nelson Eizirik: “Com efeito, o artigo 28 da Instrução CVM nº 361/2002

visa a evitar que o acionista controlador, que eventualmente tenha adquirido ações em número superior aos limites

previstos no artigo 26 da aludida Instrução, seja onerado com obrigação de lançar a OPA por aumento de

participação caso ele se comprometa a recompor a quantidade de ações em circulação remanescentes. Isto porque,

nesta hipótese, deixa de haver fundamento para a obrigatoriedade da realização da OPA por aumento de

participação, na medida em que o prejuízo à liquidez das ações terá sido remediado. Em outras palavras, se o

acionista controlador adotar procedimento que permita o restabelecimento da liquidez das ações de emissão de sua

controlada, não mais se justifica a obrigatoriedade de realização da OPA por aumento de participação, uma vez que,

desta forma, estará devidamente resguardado o bem jurídico tutelado pela oferta.” (EIZIRIK, Nelson. Direito

societário; estudos e pareceres. São Paulo, Ed. Quartier Latin do Brasil, 2015. p. 552).

29 “A eliminação do excesso de participação detida pelo controlador pode ser efetivada por meio de vendas de ações

em bolsa de valores ou mercado de balcão organizado, vendas privadas, distribuição pública de ações ou de outras

formas. A Instrução 361 não regulamenta a forma pela qual deve ser alienado o excesso de participação e a CVM

tem, a nosso ver acertadamente, reconhecido que não cabe interpretar o art. 28 restritivamente, podendo o excesso

de participação ser eliminado de outras maneiras que não a venda de ações em sentido estrito.” O autor acrescenta

a existência de precedentes na CVM neste sentido, conforme consta na nota de rodapé 47: “Confira-se o Processo

CVM RJ 2006/8591, evolvendo a Energisa S.A., no qual a CVM admitiu que o excesso de participação do acionista

controlador teria sido eliminado em decorrência da incorporação pela companhia objeto das ações da sua sociedade

controladora, tornando-se esta una subsidiária integral da companhia objeto, o que teria aumentando a base

acionária da companhia objeto (já que, na incorporação, toda a base acionária da sociedade controladora foi

transferida para a companhia objeto), e o Processo CVM RJ 2014/12977, evolvendo a Biosev S.A., no qual o

controlador eliminou o excesso de participação por meio da cessão gratuita a uma pessoa não vinculada do direito

de subscrever e integralizar ações da companhia em um aumento de capital.” (PENNA, Paulo Eduardo. Fechamento

branco de capital e oferta pública de aquisição de ações por aumento de participação. In: Felipe Hanszmann. (Org.).

Atualidades em Direito Societário e Mercado de Capitais. 1° ed. Rio de Janeiro: Lumen Juris, 2016, v. 4, p. 423).

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