Processo Administrativo Sancionador nº 19957.009864/2019-34

Diário Eletrônico da CVM em

14/10/2020

COMISSÃO DE VALORES MOBILIÁRIOS

EXTRATO DE SESSÃO DE JULGAMENTO

DO PROCESSO ADMINISTRATIVO SANCIONADOR CVM nº

19957.009864/2019-34 (RJ2019/7806) *

* Sessão realizada exclusivamente por videoconferência, na forma da

Deliberação CVM nº 855, de 30 de abril de 2020.

Data do julgamento: 04/08/2020

Relator: Diretor Gustavo Gonzalez

Acusado:

Rafael Damiati Ferreira Alves

Ementa: Manipulação de preços – Spoofing. Infração ao item I, c/c item II, letra

“b”, da Instrução CVM nº 08/1979. Multa.

Decisão: Vistos, relatados e discutidos os autos, o Colegiado da Comissão de

Valores Mobiliários, com base na prova dos autos e na legislação aplicável, por

unanimidade de votos, decidiu pela condenação de Rafael Damiati Ferreira

Alves à penalidade de multa pecuniária no valor de R$ 403.352,61 (quatrocentos

e três mil trezentos e cinquenta e dois reais e sessenta e um centavos),

pelo descumprimento ao inciso II, letra “b”, da Instrução CVM nº 08/1979 e vedado

pelo inciso I desta mesma Instrução.

O Colegiado decidiu, também, que o resultado desse julgamento seja

comunicado ao Ministério Público Federal, por meio da Procuradoria da República

no Estado de São Paulo, em complemento ao Ofício nº 336/2019/CVM/SGE para as

providências que julgar cabíveis no âmbito de suas competências.

O acusado punido terá um prazo de 30 dias, a contar da comunicação

da decisão da CVM, para interpor recurso voluntário ao Conselho de Recursos do

Sistema Financeiro Nacional, nos termos do art. 70 da Instrução CVM nº 607/19.

Ausente o acusado, sem representante constituído.

Extrato de Sessão de Julgamento 334 (1105583) SEI 19957.009864/2019-34 / pg. 1

Presente a Procuradora Ilene Patrícia Najjarian, representante da

Procuradoria Federal Especializada da CVM.

Participaram da Sessão de Julgamento os Diretores Gustavo Machado

Gonzalez, Flávia Sant’Anna Perlingeiro, Henrique Balduino Machado Moreira e o

Presidente da CVM, Marcelo Barbosa, que presidiu a Sessão.

Documento assinado eletronicamente por Marcelo Santos Barbosa,

Presidente, em 30/09/2020, às 18:20, com fundamento no art. 6º, § 1º, do

Decreto nº 8.539, de 8 de outubro de 2015.

Documento assinado eletronicamente por Flavia Martins Sant Anna

Perlingeiro, Diretor, em 30/09/2020, às 20:16, com fundamento no art.

6º, § 1º, do Decreto nº 8.539, de 8 de outubro de 2015.

Documento assinado eletronicamente por Henrique Balduino Machado

Moreira, Diretor, em 05/10/2020, às 15:54, com fundamento no art. 6º, §

1º, do Decreto nº 8.539, de 8 de outubro de 2015.

Documento assinado eletronicamente por Gustavo Machado Gonzalez,

Diretor, em 09/10/2020, às 17:00, com fundamento no art. 6º, § 1º, do

Decreto nº 8.539, de 8 de outubro de 2015.

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PROCESSO ADMINISTRATIVO SANCIONADOR CVM Nº 19957.009864/2019-34

Reg. Col. nº 1716/20

Acusado: Rafael Damiati Ferreira Alves

Assunto: Infração ao item I c/c item II, letra “b”, da Instrução CVM n° 08/1979 –

Manipulação de preços – Spoofing.

Diretor Relator: Gustavo Machado Gonzalez

RELATÓRIO

I. INTRODUÇÃO

1. Este Processo Administrativo Sancionador (“PAS”) foi instaurado pela Superintendência

de Relações com o Mercado e Intermediários (“SMI” ou “Acusação”) para apurar eventual

responsabilidade de Rafael Damiati Ferreira Alves (“Rafael Damiati” ou “Acusado”).

2. Rafael Damiati teria manipulado preços de diversos ativos no mercado de valores

mobiliários por meio da colocação de ofertas artificiais no livro de negociação, entre 19.05.2015

e 31.08.2017, caracterizando a infração administrativa definida no inciso II, letra “b”, da Instrução

CVM n° 08/1979 e vedada pelo inciso I daquela mesma Instrução1.

3. O processo teve origem em comunicado enviado pela BM&FBovespa Supervisão de

Mercados (“BSM”) acerca de indícios de irregularidades em operações realizadas pelo Acusado,

com a utilização da prática de spoofing.

1 I - É vedada aos administradores e acionistas de companhias abertas, aos intermediários e aos demais participantes

do mercado de valores mobiliários, a criação de condições artificiais de demanda, oferta ou preço de valores

mobiliários, a manipulação de preço, a realização de operações fraudulentas e o uso de práticas não equitativas. II Para os efeitos desta Instrução conceitua-se como: (...) b) manipulação de preços no mercado de valores mobiliários,

a utilização de qualquer processo ou artifício destinado, direta ou indiretamente, a elevar, manter ou baixar a cotação

de um valor mobiliário, induzindo, terceiros à sua compra e venda.

Processo Administrativo Sancionador CVM nº 19957.009864/2019-34 – Relatório – Página 1 de 5

Relatório (1072209) SEI 19957.009864/2019-34 / pg. 3

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4. Após realizar diligências adicionais, a SMI ofereceu termo de acusação em face de Rafael

Damiati2.

II. ACUSAÇÃO

5. A SMI afirma que Rafael Damiati realizou prática internacionalmente conhecida como

spoofing, caracterizada pela inserção de ofertas manipuladoras de compra ou de venda de ações

com lote expressivo, sem o propósito de fechar negócio, com o objetivo apenas de exercer pressão

compradora ou vendedora no livro de ofertas e, com isso, atrair contrapartes para a execução de

suas ofertas constantes no lado oposto do livro.

6. Rafael Damiati teria realizado operações por meio de diferentes intermediários no período

analisado em que foi identificada manipulação do preço de diversos ativos. A prática ocorreu por

meio da inserção de supostas ofertas manipuladoras no livro de negociação em 1.726

oportunidades, o que teria gerado benefício ilícito para o Acusado no montante R$234.959,00

(duzentos e trinta e quatro mil, novecentos e cinquenta e nove reais), conforme a Tabela 1.

Tabela 1. Estratégias utilizadas pelo acusado e supostos benefícios auferidos

Participante de Quantidade de Estratégias Benefício

Período

Negociação de Spoofing Auferido R$

Corretora A 420 19.05.2015 a 03.03.2016 68.150,00

Corretora B 1.229 11.03.2016 a 08.06.2017 156.797,00

Corretora C 77 27.06.2017 a 31.08.2017 10.012,00

Total 1.726 19.05.2015 a 31.08.2017 234.959,00

Fonte: B3.

7. As ofertas inseridas por Rafael Damiati supostamente sem a intenção de execução e com

intuito de gerar falsa pressão compradora ou vendedora, foram identificadas a partir do seguinte

ciclo:

a) Criação de falsa liquidez: o investidor inseria oferta com lote expressivo sem o propósito

de fechar negócio, com o objetivo influenciar outros investidores a incluir ou melhorar as

respectivas ofertas no livro;

2 Doc. SEI nº 0874398.

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b) Reação de investidores: investidores reagiam ao registro da oferta expressiva;

c) Posicionamento e execução do negócio: o investidor registrava a oferta agressora, antes

ou após a criação de falsa liquidez, com consequente execução de negócio contra as ofertas

dos investidores que reagiram à oferta manipuladora;

d) Cancelamento: após a realização dos negócios, a oferta manipuladora era cancelada.

8. Os parâmetros adotados para a identificação da prática de spoofing neste caso foram:

a) Tamanho da oferta: quantidade maior do que a média das ordens inseridas no pregão

anterior do ativo mais 3 desvios-padrões;

b) Nível de preço: ofertas inseridas até o 5º (quinto) melhor nível de preço;

c) Participação da oferta artificial no mercado: para ser considerada artificial, a oferta

representar, no mínimo, 30% do total das ofertas até o nível de preço que ela está inserida;

d) Cancelamento: 100% da oferta é cancelada ou alterada para um nível de preço pior; e

e) Tempo de permanência após a execução do negócio: menor do que a média de intervalo

entre cada negócio do ativo no pregão anterior.

9. O Acusado teria sido notificado pela Corretora A acerca da ilicitude da prática3, o que, no

entanto, não o levou a interromper sua conduta. Ao contrário, a Acusação aponta que há indícios

de que, como forma de dissimular a prática, o investidor mudava de corretora para continuar a

praticar a infração administrativa.

III. DEFESA

10. Após ser regularmente intimado, o Acusado apresentou defesa tempestiva4.

III.1. Preliminar

11. Em sede preliminar, Rafael Damiati alega que a Corretora A entrou em regime de

insolvência, de modo que não lhe foi possível recuperar informações sobre as operações

supostamente irregulares, o que, em tese, constituiria cerceamento de defesa. Também alega que

3 Como descrito no Parecer SAM/BSM no 116/2019 (Doc. SEI nº 0869528), itens 40 a 42.

4 Doc. SEI nº 0930099.

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o Ofício nº 46/2019/CVM/SMI/GMA-15 – enviado pela CVM para os fins do artigo 5º da Instrução

CVM nº 607/2019 – possuía índole extremamente generalista (assim como seus anexos), não

sendo dotado de conteúdo inquisitório que o permitisse apresentar algum tipo de defesa.

III.2. Mérito

12. No mérito, o Acusado argumenta que o método utilizado pela Acusação para o cálculo de

benefício financeiro obtido com os negócios seria meramente conjectural, assim como os seus

percentuais de acerto e de cancelamento de ofertas. Inclusive, diz o Acusado que foram citadas

pela SMI apenas as operações que lhe deram lucro, sem inclusão de custos operacionais e prejuízos

decorrentes de outras operações.

13. Para o Acusado, igualmente arbitrários teriam sido os critérios adotados pela Acusação

para o reconhecimento da prática de spoofing no tocante à atipicidade da quantidade ofertada, seja

o volume de 30% representado pela oferta dentre o total de ofertas até o nível em que se

encontrava, seja o número de três desvios-padrão na série de observações das quantidades das

ofertas no pregão anterior. Acrescenta que, para que suas estratégias nas corretoras B e C fossem

consideradas irregulares, “seria necessário antes que as demais ofertas da mesma natureza que as

antecederam fossem igualmente classificadas como administrativamente delitivas”.

14. O Acusado sustenta que a adoção de tipos abertos pela Instrução CVM nº 08/1979 seria

objeto de crítica pela doutrina penal pátria e não adotada em legislações mais modernas, sendo de

tal amplitude que se tornaria genuína norma administrativa em branco. Argumenta que o fato de

ter sido monitorado pela Corretora A não serve como prova de que ele teria participação em

“quaisquer práticas transacionais irregulares”, sendo que as acusações que lhe foram imputadas

seriam meramente retóricas, desprovidas de enquadramento em um tipo administrativo

correspondente.

15. O Acusado afirma, ainda, que estratégias de spoofing deveriam ser dotadas de

“substancialidade que permitisse a alavancagem ou restrição do mercado nas datas indicadas, com

o adendo de que mera verificação ocular permite a aferição de que os valores apontados são de

monta irrisória”.

5 Doc. SEI nº 0869531.

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16. A Acusação, nesses termos, não teria logrado demonstrar que as operações apontadas

foram determinantes para direcionar movimentos nos preços e que, ainda, não houve cancelamento

posterior das ofertas não agredidas, descaracterizando a prática de spoofing. A atuação do

Acusado, realizada de forma manual e com montantes em torno de R$100 mil e R$200 mil, seria

irrelevante em face da atuação de formadores de mercado e algoritmos de negociação em alta

frequência, entre outros operadores mais relevantes.

17. Assim, indica que a Acusação não logrou comprovar o preenchimento de todos os

elementos que, supostamente, compõem as estratégias de spoofing, que seriam: (i) atração de

contrapartes para fins de posicionamento no polo oposto do proponente do negócio; (ii) formação

de liquidez artificial de determinado ativo; (iii) reação de contrapartes; (iv) lançamento de oferta

agressora; (v) posterior cancelamento da oferta agressora; (vi) tamanho da oferta; (vii) participação

da oferta no mercado; (viii) tempo de permanência da oferta na operação.

18. Nesses termos, requer que a imputação seja julgada improcedente.

IV. DISTRIBUIÇÃO DO PROCESSO

19. Em Reunião de Colegiado de 11.02.2020, fui designado relator desse processo6.

É o Relatório.

Rio de Janeiro, 03 de agosto de 2020.

Gustavo Machado Gonzalez

Diretor Relator

6 Doc. SEI nº 0934641.

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Relatório (1072209) SEI 19957.009864/2019-34 / pg. 7

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FOLHA DE ASSINATURA

DO RELATÓRIO DGG (DOC. SEI Nº 1072209)

Assina o Relatório DGG, nos termos do Doc. SEI nº 1072209.

Gustavo Machado Gonzalez

Diretor Relator

Documento assinado eletronicamente por Gustavo Machado Gonzalez,

Diretor, em 10/08/2020, às 13:59, com fundamento no art. 6º, § 1º, do

Decreto nº 8.539, de 8 de outubro de 2015.

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Folha de Assinatura DGG 1072210 SEI 19957.009864/2019-34 / pg. 8

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PROCESSO ADMINISTRATIVO SANCIONADOR CVM Nº 19957.009864/2019-34

Reg. Col. nº 1716/20

Acusado: Rafael Damiati Ferreira Alves

Assunto: Infração ao item I, c/c item II, letra “b”, da Instrução CVM nº 08/1979 –

Manipulação de preços – Spoofing

Diretor Relator: Gustavo Machado Gonzalez

VOTO

I. INTRODUÇÃO

1. Trata-se de PAS1 instaurado pela SMI em face de Rafael Damiati, em razão da prática de

manipulação de preços por meio da inserção de ordens artificiais de compra e venda, na

modalidade spoofing, entre 19.05.2015 e 31.08.2017, configurando a infração administrativa

definida no inciso II, letra “b”, da Instrução CVM nº 08/1979 e vedada pelo inciso I daquela mesma

Instrução.

II. PRELIMINAR

2. Rafael Damiati alega que o Ofício nº 46/2019/CVM/SMI/GMA-1, enviado pela CVM para

cumprir o disposto no artigo 5º da Instrução CVM nº 607/20192, possuía índole generalista e sem

conteúdo inquisitório, impossibilitando a apresentação de qualquer tipo de defesa.

3. Os ofícios enviados pela CVM para fins de cumprimento do artigo 5º da Instrução CVM

nº 607/2019 têm como objetivo a obtenção de esclarecimentos junto ao investigado sobre os fatos

1 Os termos iniciados em letras maiúsculas e que não estiverem aqui definidos têm o significado que lhes é atribuído

no relatório deste voto.

2 Art. 5º Previamente à formulação da acusação, as superintendências deverão diligenciar no sentido de obter

diretamente do investigado esclarecimentos sobre os fatos que podem ser a ele imputados.

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que a ele podem ser imputados, isto é, não se trata de acusação, mas apenas de pedido de prestação

de esclarecimentos que ocorre ainda durante a fase investigatória, e que influenciará o juízo da

Acusação sobre a ocorrência ou não de ilícito. Nesse sentido, verifico que o ofício em questão foi

devidamente instruído3, inclusive com anexos que detalhavam as operações questionadas neste

PAS.

4. A esse respeito, este Colegiado já assentou o entendimento4 de que a norma em questão –

o equivalente ao artigo 5º da Instrução CVM nº 607/2019 é o art. 11 da Deliberação CVM nº

538/209 – não confere um direito subjetivo ao investigado, nem deve ser confundida com defesa

prévia e sua inobservância não acarreta nulidade. Com muito mais razão, não vislumbro nulidade

se foi enviado ofício ao acusado, ainda que de “caráter generalista” ou “sem conteúdo inquisitório”

como sustenta, e, adicionalmente, teve o Acusado oportunidade de exercer plenamente seu direito

de defesa, suprindo qualquer irregularidade na fase inicial de instrução do processo nesse sentido.

5. Todas as estratégias implementadas por Rafael Damiati e consideradas irregulares foram

disponibilizadas pela SMI para o Acusado, por meio do documento “Anexo I – Relação de

Estratégias”5. Na descrição, constam as datas e horários das operações, além de informações acerca

dos intermediários e dos ativos negociados.

6. Em suma, todos os documentos utilizados para embasamento e formulação do Termo de

Acusação foram disponibilizados ao Acusado. Logo, rejeito a preliminar de cerceamento de

defesa.

7. Ademais, entendo que o fato de uma das corretoras utilizadas para a realização da prática

encontrar-se em regime de insolvência, em liquidação, é impertinente e em nada afeta o direito de

defesa do Acusado, dado que este teve pleno acesso a todas as operações questionadas no processo

mediante o envio da relação de estratégias em anexo ao Ofício nº 46/2019/CVM/SMI/GMA-1.

3 Doc. SEI nº 0869531.

4 PAS CVM nº RJ2012/10069, j. em 31.05.2015, Dir. Rel. Pablo Waldemar Renteria; PAS CVM nº RJ2006/8572, j.

em 16.3.2010, Dir. Rel. Otavio Yazbek; PAS CVM nº RJ2006/4665, j. em 09.01.2007, Dir. Rel. Pedro Oliva Marcilio

de Sousa.

5 Doc. SEI nº 0869616.

Processo Administrativo Sancionador CVM nº 19957.009864/2019-34 – Voto – Página 2 de 17

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III. CONSIDERAÇÕES INICIAIS. A MANIPULAÇÃO BASEADA EM OFERTAS: LAYERING E

SPOOFING

8. A manipulação é um dos ilícitos típicos do mercado de capitais. O termo designa um

conjunto bastante heterogêneo de práticas, como, por exemplo, a divulgação de informações falsas

e a realização de operações fictícias. Na regulamentação editada pela CVM, o gênero manipulação

compreende dois tipos administrativos: a manipulação de preços e a criação de condições

artificiais de demanda.

9. Segundo a Instrução CVM nº 08/1979, a manipulação de preços caracteriza-se pela

“utilização de qualquer processo ou artifício destinado, direta ou indiretamente, a elevar, manter

ou baixar a cotação de um valor mobiliário, induzindo, terceiros à sua compra e venda”.

10. O artifício utilizado no intuito de falsear o mercado pode consistir na realização de atos

que, a princípio, são perfeitamente regulares, como a realização de negócios no mercado de valores

mobiliários e mesmo a apregoação de uma oferta no livro de ofertas limitadas. As informações

disponíveis no livro de ofertas são um elemento de extrema relevância para a decisão de

investimento de diversos participantes do mercado, nomeadamente daqueles que negociam ações

buscando obter ganhos com variações na cotação no curto prazo, incluindo os negociadores de alta

frequência, que hoje respondem por parte significativa do volume negociado, e, sobretudo, das

ofertas colocadas.

11. Se as informações constantes do livro de ofertas influenciam nas decisões de investimento,

a colocação de ofertas no livro pode consistir em meio apto para falsear o mercado. Layering e

spoofing são espécies de manipulação de mercado que consistem na criação de liquidez aparente,

por meio da inserção, em um curto intervalo de tempo, de ofertas que, isoladamente (spoofing) ou

agregadas (layering), representam quantidade expressiva em um dos lados do livro, atraindo

contrapartes de modo a mover os preços em um sentido que venha a permitir a execução de uma

ou mais ofertas limitadas inseridas na ponta oposta pelo manipulador.

12. Como já ressaltei em outras oportunidades, um dos principais desafios para a acusação em

casos de manipulação baseada em negócio ou em ofertas reside em demonstrar o caráter artificioso

dos negócios realizados ou das ofertas apregoadas. Nos casos de layering e spoofing, a apregoação

de ofertas configura o artifício a que se refere a Instrução CVM nº 08/1979 quando se demonstra

que aquelas ofertas não foram colocadas com a intenção de serem executadas, mas apenas com o

propósito de alterar o processo de formação de preço e viabilizar, assim, a execução de um negócio

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na ponta oposta. Em última instância, é a intenção do investidor que distingue as manipulações

baseadas em ofertas ou em negócios de padrões legítimos de negociação.

13. Ao longo dos últimos anos, o Colegiado já analisou diversos casos envolvendo acusações

de layering e spoofing. O assunto é relativamente novo não porque as práticas sejam

verdadeiramente novas – estamos, ao fim e ao cabo, tratando de um tipo administrativo previsto

desde 1979 – mas porque, com a eletronificação do mercado, todo negócio executado e oferta

apregoada é documento, e a tecnologia hoje permite que quantidades massivas de dados sejam

analisadas. Ou seja, com o passar dos anos, foi possível ter registro não só dos negócios realizados,

como também de todas as ofertas apregoadas; em paralelo, desenvolveram-se ferramentas para

analisar criticamente esses enormes conjuntos de dados para identificar possíveis ilícitos. Vê-se,

portanto, que o ilícito não é novo; novos são os meios de detectá-lo.

14. Os meios de detecção consistem em filtros estatísticos, que buscam, no meio da infinidade

de dados registrados pelos sistemas de negociação, identificar padrões de negociação que, a

princípio, podem caracterizar uma prática ilícita. A configuração do ilícito, é importante dizer,

dependerá, necessariamente, da subsunção da conduta aos elementos do tipo. Não se pode,

portanto, interpretar os filtros de detecção como filtros de ilicitude.

15. De modo geral, o dolo do agente e o caráter artificioso das ofertas apregoadas, elementos

indispensáveis para a caracterização da manipulação de preços, decorrem de um conjunto

convergente de fatores: (i) a apregoação contemporânea de ofertas em ambos os lados do livro;

(ii) as características das ofertas colocadas em cada um dos lados do livro; e (iii) o cancelamento

das ofertas colocadas em um dos lados do livro pouco após a realização de um negócio na ponta

oposta, especialmente (iv) quando observadas de modo reiterado.

16. É indispensável, portanto, que os parâmetros utilizados nos filtros estatísticos sejam

cuidadosamente pensados, considerando, inclusive, as características do ativo. Há o risco de que

a parametrização inadequada dos filtros resulte na seleção de falsos positivos: estratégias

apontadas como irregulares, mas que não preenchem os elementos do tipo administrativo ou, mais

comum, para as quais não se pode concluir, com a segurança necessária para uma condenação pela

prática do ilícito.

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IV. MÉRITO

IV.1. Autoria

17. O Acusado reconhece, em suas razões de defesa, que realizou as operações apontadas como

irregulares neste PAS. Logo, não há controvérsia quanto à autoria da infração administrativa

indicada.

IV.2. Materialidade da infração

18. Os critérios adotados pela SMI e pela BSM para a detecção dos ciclos de spoofing neste

PAS foram:

a) Tamanho da oferta: quantidade maior do que a média das ordens inseridas no pregão

anterior do ativo mais 3 desvios-padrões;

b) Nível de preço: ofertas inseridas até o 5º (quinto) melhor nível de preço;

c) Participação da oferta artificial no mercado: para ser considerada artificial, a oferta

representar, no mínimo, 30% do total das ofertas até o nível de preço que ela está inserida;

d) Cancelamento: 100% da oferta é cancelada ou alterada para um nível de preço pior; e

e) Tempo de permanência após a execução do negócio: menor do que a média de intervalo

entre cada negócio do ativo no pregão anterior.

19. Trata-se de um aperfeiçoamento em comparação com os parâmetros adotados no PAS

CVM nº 19957.005977/2016-186.

20. Vale ressaltar que, dentre os critérios elencados, em contraste com os parâmetros para a

configuração de layering7, há um intervalo de tempo mínimo de permanência da oferta no livro

6 PAS CVM nº 19957.005977/2016-18, Rel. Dir. Henrique Balduino Machado Moreira, j. em 13.03.2018. Como

reproduzi anteriormente neste Voto: (i) oferta no lado oposto do livro até o quinto nível de preço no momento em que

foi executado o negócio em nome do cliente; (ii) ofertas de tamanho pelo menos 1,8 vezes maior que a soma de todas

as outras ofertas constantes no mesmo lado do livro do ativo, até o terceiro nível de preço; (iii) ofertas seis vezes

maiores que o tamanho médio praticado pelo mercado nos três pregões que antecederam o negócio e; (iv) que tenham

permanecido menos de dez segundos no livro do ativo.

7 PAS CVM nº 19957.007543/2019-03, Rel. Dir. Gustavo Machado Gonzalez, j. em 02.06.2020.

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após a execução da oferta-alvo e antes de seu cancelamento para que seja considerada como

artificial.

21. Para demonstrar a artificialidade das ofertas e a intenção manipuladora, a BSM e a SMI

escolheram medidas de tendência central e medidas de dispersão a partir de dados da negociação

dos ativos do pregão anterior ao em que teria ocorrido a manipulação. O caráter artificial da oferta

foi estabelecido por meio da demonstração de (i) uma quantidade atipicamente expressiva e de (ii)

um intervalo de cancelamento atípico, logo após a execução da oferta-alvo.

22. O universo de comparação da quantidade da oferta artificial foi a soma de todas as

quantidades ofertadas até o nível de preço em que está inserida: a quantidade da oferta artificial

deve ser de, pelo menos, 30% daquele total e, ainda, deve ser maior do que a média das ordens

inseridas no pregão anterior do ativo mais três desvios-padrões. Este segundo requisito é

importante e sua adequação é flagrante para que se determine a atipicidade de uma observação em

uma série de dados, pois estabelece um intervalo de confiança bastante amplo.

23. No tocante ao tempo de cancelamento, a oferta artificial é considerada como tendo sido

efêmera se o tempo decorrido após a execução do negócio é inferior à média de intervalo entre

cada negócio do ativo no pregão anterior.

24. Creio que a Acusação, por meio dos filtros empregados, logrou reunir um conjunto

suficientemente robusto a demonstrar que, por cerca de dois anos8, Rafael Damiati implementou

estratégias no mercado de valores mobiliários de modo frequente e reiterado, com intuito de

manipular a formação de preços no livro de ofertas.

25. Tais estratégias consistiam na inserção de ofertas artificiais com quantidade expressiva em

um dos lados do livro, o que representaria um sinal de pressão compradora ou vendedora,

influenciando os demais investidores a melhorar as condições de suas ofertas, direcionando o

movimento dos preços para o lado oposto do livro, onde havia uma oferta que Rafael Damiati

efetivamente desejava executar.

8 Doc. SEI nº 0869616.

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Exemplo 1

26. Tomo como exemplo as operações realizadas pelo Acusado no dia 22.02.2016 com as

ações preferenciais de emissão da Petrobras, com código de negociação PETR49.

Tabela 1 – Livro de ofertas de PETR4 em 22.06.2016 às 14h19m52s424ms, momento do

registro da oferta-alvo de Rafael Damiati

Ofertas de Compra Ofertas de Venda

Hora de Preço Preço

Investidor Corretora Qtd Qtd Corretora Investidor Hora de registro

registro (R$) (R$)

14:19:47.351 40 12.100 4,90 4,91 100 3 14:19:44.931

14:19:47.380 122 2.00 4,90 4,91 4.500 85 14:19:47.346

14:19:47.392 59 800 4,90 4,91 100 120 14:19:47.349

14:19:47.408 59 300 4,90 4,91 4.000 40 14:19:47.351

14:19:47.506 3 1.500 4,90 4,91 1.000 3 14:19:47.431

14:19:48.302 3 2.000 4,90 4,91 5.000 8 14:19:47.743

14:19:52.380 72 100 4,90 4,91 100 735 14:19:50.324

14:19:52.424 Rafael 37 25.000 4,90 4,91 50.000 735 14:19:53.450

14:19:52.817 147 1.200 4,90 4,91 400 8 14:19:54.467

14:19:52.990 40 300 4,90 4,91 1.000 3 14:19:55.698

14:19:55.215 40 300 4,90 4,91 1.000 3 14:19:55.970

Fonte: B3

27. A Tabela 1 mostra o livro de ofertas de PETR4 com preço da melhor oferta de compra em

R$4,90 e melhor oferta de venda em R$4,91. Nesse momento, Rafael Damiati inseriu oferta de

compra de 25.000 ações a R$4,90 (oferta-alvo).

28. Quatro segundos após a inserção dessa oferta, Rafael Damiati inseriu oferta de venda de

500.000 ações PETR4 a R$4,91 (Tabela 2). Essa segunda oferta veio a ser cancelada dois segundos

após a execução da oferta de compra a R$4,90.

Tabela 2 – Livro de ofertas de PETR4 em 22.02.2016 às 14h19m56s260ms, com destaque

para a oferta expressiva inserida por Rafael Damiati

Ofertas de Compra Ofertas de Venda

Hora de Preço Preço Hora de

Investidor Corretora Qtd Qtd Corretora Investidor

registro (R$) (R$) registro

14:19:47.351 40 12.000 4,90 4,91 100 3 14:19:44.931

14:19:47.380 122 2.000 4,90 4,91 4.500 85 14:19:47.346

9 Ações de emissão da Petróleo Brasileiro S.A. (Petrobras).

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14:19:47.392 59 800 4,90 4,91 100 120 14:19:47.349

14:19:47.408 59 300 4,90 4,91 4.000 40 14:19:47.351

14:19:47.506 3 1.500 4,90 4,91 1.000 3 14:19:47.431

14:19:48.302 3 2.000 4,90 4,91 5.000 8 14:19:47.743

14:19:52.380 72 100 4,90 4,91 100 735 14:19:50.324

14:19:52.424 Rafael 37 25.000 4,90 4,91 50.000 735 14:19:53.450

14:19:52.817 147 1.200 4,90 4,91 400 8 14:19:54.467

14:19:52.990 40 300 4,90 4,91 1.000 3 14:19:55.698

14:19:55.215 40 300 4,90 4,91 1.000 3 14:19:55.970

14:19:33.816 8 300 4,89 4,91 500.000 37 Rafael 14:19:56.260

Fonte: B3

29. Às 14h19m56s467ms, 207 milissegundos após a etapa anterior, houve reação de um

investidor ao movimento de venda com lote expressivo realizado por Rafael Damiati, com a

consequente inserção de oferta de venda de 50.600 ações a R$4,90, a qual agrediu diversas ofertas

que se encontravam neste patamar de preços, inclusive a oferta-alvo inserida anteriormente pelo

Acusado, conforme indicado na Tabela 3.

Tabela 3 – Livro de ofertas de PETR4 em 22.02.2016 às 14h19m56s467ms, com destaque

para o negócio executado por Rafael Damiati

Ofertas de Compra Ofertas de Venda

Hora de Preço Preço Hora de

Investidor Corretora Qtd Qtd Corretora Investidor

registro (R$) (R$) registro

14:19:21.774 40 12.100 4,90 4,90 50.600 8 14:19:56.467

14:19:44.172 122 200 4,90 4,91 100 3 14:19:44.931

14:16:32.263 59 800 4,90 4,91 4.500 85 14:19:47.346

14:14:38.250 59 300 4,90 4,91 100 120 14:19:47.349

14:19:47.506 3 1.500 4,90 4,91 4.000 40 14:19:47.351

14:19:48.302 3 2.000 4,90 4,91 1.000 3 14:19:47.431

14:19:04.455 72 100 4,90 4,91 5.000 8 14:19:47.743

14:19:52.424 Rafael 37 25.000 4,90 4,91 100 735 14:19:50.324

14:19:33.822 147 1.200 4,90 4,91 50.000 735 14:19:53.450

14:19:16.710 40 300 4,90 4,91 400 8 14:19:54.467

14:19:16.712 40 300 4,90 4,91 1.000 3 14:19:55.698

4:19:33.816 8 300 4,89 4,91 1.000 3 14:19:55.970

14:19:33.823 8 400 4,89 4,91 500.000 37 Rafael 14:19:56.260

Fonte: B3

30. Cerca de dois segundos após a execução dos negócios às 14h19m56s467ms, Rafael

Damiati cancelou a oferta artificial de PETR4.

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31. O benefício auferido pelo Acusado foi de R$250,00, calculado pela multiplicação da

quantidade negociada de ações pelo spread do livro (diferença entre melhor oferta de compra e

melhor oferta de venda) antes da colocação da oferta artificial. No caso, temos 25.000 e um spread

de R$0,01.

32. O exemplo acima pode também ser visualizado de outra forma, conforme descrito no item

22 do Termo de Acusação, a partir da síntese de estratégias elaborada pela BSM10. Nessa

descrição, a dinâmica da estratégia é detalhada por meio das seguintes informações:

a) Ocorrência: indica “Registro” para inserção de oferta e "Negócio" se execução de oferta;

b) Compra ou Venda: conforme a oferta for de “Compra” ou de “Venda”;

c) Hora: momento da ocorrência com precisão de milissegundos;

d) Hora Cancelamento: momento do cancelamento da oferta artificial (spoofing);

e) Preço: preço da oferta;

f) Quantidade: quantidade (lotes) relativa ao evento em questão;

g) Qtd média dia anterior: média das ordens inseridas no pregão anterior do ativo, acrescida

de três desvios-padrões.

h) Tempo médio dia anterior: média do intervalo entre cada negócio do ativo no pregão

anterior.

i) Participante: Código do Participante de Negociação (corretora) da operação;

j) Cliente: Código de negociação do cliente que realizou a estratégia (investidor);

k) Benefício Financeiro: produto da quantidade de contratos negociada, tamanho/cotação do

contrato e pela diferença do spread do livro de ofertas.

Tabela 4 – Ordens realizadas por Rafael Damiati em 22.02.2016 em relação ao ativo

PETR4 (Estratégia nº 289)

10 Doc. SEI nº 0869616.

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Fonte: B3

Exemplo 2

33. Outro exemplo que ilustra a estratégia utilizada por Rafael Damiati no dia 21.03.2016 com

ações de emissão da Usiminas (código de negociação USIM5)11.

Tabela 5 – Livro de ofertas de USIM5 em 21.03.2016 às 16h50m52s500ms, momento de

registro da oferta-alvo de Rafael Damiati

Ofertas de Compra Ofertas de Venda

Preço Preço

Hora de registro Investidor Corretora Qtd Qtd Corretora Investidor Hora de registro

(R$) (R$)

16:25:18.210 15 9.800 1,94 1,95 49.300 120 16:45:07.472

16:25:26.626 120 10.000 1,94 1,95 30.000 3 Rafael 16:50:52.500

16:26:38.215 3 3.200 1,94 1,95 300 238 16:45:08.151

16:28:42.583 23 46.300 1,94 1,95 20.000 39 16:45:09.288

16:29:10.253 74 1.000 1,94 1,95 10.100 40 16:45:16.665

Fonte: B3

34. A Tabela 5 mostra o livro de ofertas com melhor oferta de compra em R$1,94 e melhor

oferta de venda em R$1,95. Nesse momento, Rafael Damiati inseriu oferta de venda de 30.000

ações ao preço de R$1,95 (oferta-alvo).

35. Dois minutos depois, Rafael Damiati inseriu oferta de compra de 250.000 ações USIM5 a

R$1,95, conforme consta da Tabela 6. Essa oferta veio a ser cancelada em 3 (três) segundos após

a execução da oferta-alvo.

Tabela 6 – Livro de ofertas de USIM5 em 21.03.2016 às 16h52m52s268ms, com destaque

para a oferta expressiva inserida por Rafael Damiati

Ofertas de Compra Ofertas de Venda

Hora de Preço Preço Hora de

Investidor Corretora Qtd Qtd Corretora Investidor

registro (R$) (R$) registro

16:25:18.210 15 5.200 1,94 1,95 35.600 120 16:45:07.472

16:25:26.626 120 10.000 1,94 1,95 30.000 3 Rafael 16:50:52.500

16:28:42.583 23 46.300 1,94 1,95 300 238 16:45:08.151

16:29:10.253 74 1.000 1,94 1,95 20.000 39 16:45:09.288

16:35:21.280 40 4.500 1,94 1,95 10.100 40 16:45:16.665

16:38:36.088 735 2.500 1,94 1,95 23.000 40 16:45:16.711

11 Ações de emissão da Usinas Siderúrgicas de Minas Gerais S.A. (Usiminas).

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16:39:55.304 72 200 1,94 1,95 3.000 735 16:45:17.635

16:45:45.774 77 800 1,94 1,95 15.000 86 16:45:50.712

16:45:52.589 3 1.000 1,94 1,95 1.000 40 16:46:01.563

16:48:00.324 23 11.000 1,94 1,95 4.400 386 16:47:47.547

16:48:24.398 3 44.500 1,94 1,95 1.000 58 16:48:53.638

16:49:11.019 114 600 1,94 1,95 8.300 3 16:48:56.863

16:49:39.642 114 10.000 1,94 1,95 2.000 93 16:49:26.242

16:50:20.767 3 600 1,94 1,95 9.000 3 16:49:51.537

16:50:30.819 3 6.000 1,94 1,95 100 735 16:50:42.436

16:52:18.688 74 600 1,94 1,95 13.400 39 16:51:03.735

16:52:31.149 3 100 1,94 1,95 4.200 114 16:51:11.847

16:52:38.191 88 1.100 1,94 1,95 9.500 40 16:51:40.918

16:52:51.271 23 50.000 1,94 1,95 2.000 308 16:51:50.312

16:52:52.268 Rafael 3 250.000 1,94 1,95 13.600 39 16:52:06.327

Fonte: B3

36. Às 16h52m52s272ms, quatro milissegundos após a etapa anterior, houve reação de um

investidor ao movimento de venda com lote expressivo realizado por Rafael Damiati, com a

consequente inserção de oferta de compra de 92.000 ações ao preço de R$1,95, agredindo inúmeras

ofertas de venda presentes no livro naquele patamar, inclusive a oferta-alvo inserida pelo Acusado.

Tabela 7 – Livro de ofertas de USIM5 em 21.03.2016 às 16h52m52s272ms, com destaque

para negócio executado por Rafael Damiati

Ofertas de Compra Ofertas de Venda

Hora de Preço Preço Hora de

Investidor Corretora Qtd Qtd Corretora Investidor

registro (R$) (R$) registro

16:52:52.272 8 92.000 1,95 1,95 12.700 120 16:45:07.472

16:25:18.210 15 5.200 1,94 1,95 30.000 3 Rafael 16:50:52.500

16:25:26.626 120 10.000 1,94 1,95 300 238 16:45:08.151

16:28:42.583 23 46.300 1,94 1,95 20.000 39 16:45:09.288

16:29:10.253 74 1.000 1,94 1,95 10.100 40 16:45:16.665

16:35:21.280 40 4.500 1,94 1,95 23.000 40 16:45:16.711

16:38:36.088 735 2.500 1,94 1,95 3.000 735 16:45:17.635

16:39:55.304 72 200 1,94 1,95 15.000 86 16:45:50.712

16:45:45.774 77 800 1,94 1,95 1.000 40 16:46:01.563

16:45:52.589 3 1.000 1,94 1,95 4.400 386 16:47:47.547

16:48:00.324 23 11.000 1,94 1,95 1.000 58 16:48:53.638

16:48:24.398 3 44.500 1,94 1,95 8.300 3 16:48:56.863

16:49:11.019 114 600 1,94 1,95 2.000 93 16:49:26.242

16:49:39.642 114 10.000 1,94 1,95 9.000 3 16:49:51.537

16:50:20.767 3 600 1,94 1,95 100 735 16:50:42.436

16:50:30.819 3 6.000 1,94 1,95 4.200 114 16:51:11.847

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16:52:18.688 74 600 1,94 1,95 9.500 40 16:51:40.918

16:52:31.149 3 100 1,94 1,95 2.000 308 16:51:50.312

16:52:38.191 88 1.100 1,94 1,96 13.100 86 16:18:26.464

16:52:51.271 23 50.000 1,94 1,96 1.500 3 16:39:34.712

16:52:52.268 Rafael 3 250.000 1,94 1,96 1.000 23 16:21:06.417

Fonte: B3

37. Três segundos após a execução do negócio, Rafael Damiati cancelou a oferta de compra

de 250.000 USIM ações às 16h52m55s908ms.

38. O benefício auferido pelo Acusado foi de R$300,00, calculado pela multiplicação da

quantidade negociada de ações pelo spread do livro (diferença entre melhor oferta de compra e

melhor oferta de venda) antes da colocação da oferta artificial. No caso, temos 30.000 ações e um

spread de R$0,01.

39. A Tabela 8, mostrada a seguir, apresenta uma visualização alternativa da estratégia adotada

por Rafael Damiati.

Tabela 8 – Ordens realizadas por Rafael Damiati em 21.03.2016 em relação ao ativo

USIM5 (estratégia nº 427)

Fonte: B3

40. Os exemplos acima buscam apenas ilustrar a prática reiterada e intencional do Acusado,

que se utilizou de estratégias irregulares em 1.726 oportunidades, ao longo de dois anos.

41. Assim, entendo que o Acusado realizou ofertas manipuladoras com lote expressivo sem

nenhuma intenção de executá-las, utilizando-as apenas como mecanismo para exercer pressão

sobre o processo de formação de preços dos ativos negociados, com o objetivo de alterar o spread

do livro de ofertas e de induzir os outros participantes do mercado a modificarem suas ofertas. O

objetivo final era o de executar negócio na ponta oposta do livro de ofertas a preços mais

vantajosos que aqueles disponíveis em condições de mercado nas quais a manipulação não tivesse

ocorrido.

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42. Desta maneira, entendo restarem preenchidos todos os requisitos da infração administrativa

de manipulação de preços no mercado de valores mobiliários prevista na Instrução CVM nº

08/1979, definida como “a utilização de qualquer processo ou artifício destinado, direta ou

indiretamente, a elevar, manter ou baixar a cotação de um valor mobiliário, induzindo, terceiros à

sua compra e venda”.

43. A utilização de processo ou artifício previsto na norma restou caracterizada pelas etapas

de: (i) inserção de oferta com lote expressivo com a finalidade exclusiva de promover a criação de

uma camada artificial de ofertas no livro, exercendo pressão artificial sobre o processo de formação

de preços (artifício); (ii) influência no preço do negócio realizado pelo mesmo comitente do lado

oposto do livro com terceiros; (iii) cancelamento imediatamente subsequente ao negócio realizado

no lado oposto das ofertas artificiais sem serem executadas (evidência de dolo); e (iv) repetição

sistemática do ciclo, de modo a confirmar o dolo e afastar, no conjunto da obra, a relevância de

eventual influência externa.

IV.3. Improcedência das alegações de defesa

44. Considerando que já restou caracterizada a autoria e a materialidade da infração, passo a

analisar detidamente os argumentos de mérito da defesa.

45. Quanto à suposta abertura excessiva da descrição das infrações administrativas da

Instrução CVM nº 08/1979, já me manifestei12 no sentido de que este tipo de alegação, à

semelhança do argumento de que não haveria definição legal para práticas como spoofing e

layering ou que sua tipificação seria imprecisa, trata-se de alegação de erro sobre a ilicitude do

fato, também conhecido como erro de proibição. Tal alegação já foi analisada e rejeitada em

precedentes desta autarquia.

46. A Instrução CVM nº 08/1979 adotou tipos abertos que, como já afirmou o Presidente

Marcelo Barbosa no julgamento do PAS CVM nº 19957.006019/2018-2613, “permitem que

determinadas estratégias que, à época, não eram utilizadas ou sequer existiam, possam ser

enquadradas como ilícitos administrativos – desde que, é claro, estejam preenchidos os seus

12 Cf. PAS CVM no 19957.007543/2019-03, Rel. Dir. Gustavo Machado Gonzalez, j. em 02.06.2020.

13 Cf. PAS CVM nº 19957.006019/2018-26, Rel. Pres. Marcelo Barbosa, j. em 01.10.2019.

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requisitos e tenham o condão de prejudicar o bem jurídico tutelado pela norma (isto é, o

‘funcionamento regular do mercado’)”.

47. Apesar de a conduta objeto da acusação ter sido consumada em período anterior ao

julgamento do primeiro processo que tratou do tema, i.e., não havia orientação da CVM expressa

e específica à época dos fatos, a conduta do Acusado consistiu em manipulação de mercado que

já estava tipificada na legislação vigente. Ou seja, trata-se apenas de nova forma de praticar de um

ilícito administrativo que já contava com previsão normativa.

48. Considero igualmente impertinente o argumento do Acusado de que, para que as estratégias

nas corretoras B e C fossem consideradas irregulares, “seria necessário antes que as demais ofertas

da mesma natureza que as antecedem fossem igualmente classificadas como administrativamente

delitivas”.

49. A qualificação de certa estratégia como manipuladora depende do preenchimento dos

requisitos previstos na Instrução CVM nº 08/1979. Não há sentido algum em considerar como

manipuladoras as demais ofertas presentes no livro e que foram executadas em conjunto com a

oferta-alvo de Rafael Damiati, pois aquelas ofertas não se encontravam dentro de um ciclo de

spoofing, conforme a Acusação logrou demonstrar para as ofertas e negócios do Acusado diversas

ocasiões e em três diferentes corretoras.

50. No que concerne às alegações de defesa acerca da arbitrariedade dos critérios adotados

para a caracterização da prática de spoofing e da irrelevância das operações do Acusado para

determinar os movimentos nos preços, reitero que não se pode definir os tipos administrativos da

Instrução CVM nº 08/1979, em especial a manipulação de preços, com base em parâmetros

objetivos. Esse fato não desabona a utilização de ferramentas estatísticas como “filtros de

detecção”; mas apenas requerem que se verifique se as estratégias selecionadas efetivamente

preenchem os elementos do tipo normativo.

51. Entendo que, no presente PAS, os parâmetros adotados foram determinados

cuidadosamente e garantiram que as operações apontadas como irregulares fossem consistentes

com o tipo administrativo cuja prática é objeto de análise. Ao definir parâmetros que permitem

confrontar as características da atuação do Acusado em face dos demais participantes do mercado,

a Acusação logrou demonstrar a atipicidade dos resultados que, em conjunto com a recorrência da

atuação, me levam a concluir pela caracterização da infração administrativa.

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52. Por fim, quanto ao método utilizado pela SMI para o cálculo do benefício auferido, este

Colegiado já se posicionou nos precedentes de spoofing e layering anteriormente citados que o

cálculo é realizado pelo produto da quantidade negociada pela diferença entre o preço do ativo

antes da interferência das ofertas manipuladoras e o preço do negócio realizado em condições

manipuladas.

53. Cabe destacar também que emolumentos, taxas de corretagem e tributos não são excluídos

do cálculo de vantagem obtida, visto que não há qualquer tipo de previsão legal que determine a

exclusão e tais gastos são decorrentes da própria execução das estratégias ilícitas14.

54. Desse modo, entendo que a fórmula de cálculo usada pela SMI está correta e se encontra

alinhada com os precedentes desta autarquia.

V. CONCLUSÃO

55. Passo, por fim, à fixação das penalidades.

56. Quanto à dosimetria levo em consideração, como circunstância agravante, a prática

reiterada e sistemática da conduta irregular pelo prolongado período de cerca de dois anos. Por

outro lado, tenho que os bons antecedentes do Acusado constituem circunstância atenuante.

57. Nesses termos, voto pela condenação do Acusado à penalidade de multa pecuniária na

importância de uma vez e meia o valor da vantagem econômica obtida mediante o descumprimento

ao inciso II, letra “b”, da Instrução CVM nº 08/1979 e vedado pelo inciso I desta mesma Instrução.

O valor da vantagem indevida mencionada deverá ser atualizado pelo IPCA deste a data da última

operação irregular em cada um dos períodos elencados pela Acusação até a presente data,

conforme anexo a este voto15.

58. A vantagem ilícita obtida totalizou R$234.959,00 em valores da época e, atualizados

correspondem a R$268.901,74.

59. Ante o exposto, voto pela condenação de Rafael Damiati Ferreira Alves à penalidade de

multa pecuniária no valor de R$403.352,61.

14 Cf. PAS CVM nº 19957.005977/2016-18, Dir. Rel. Henrique Machado, j. em 13.03.2018.

15 A correção monetária pelo IPCA está disponível no site do Banco Central do Brasil, no instrumento “calculadora

do cidadão” em http://www.bcb.gov.br.

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60. Finalmente, proponho que o resultado desse julgamento seja comunicado ao Ministério

Público Federal, por meio da Procuradoria da República no Estado de São Paulo, em complemento

ao Ofício nº 336/2019/CVM/SGE16.

É como voto.

Rio de Janeiro, 4 de agosto de 2020.

Gustavo Machado Gonzalez

Diretor Relator

16 Doc. SEI 0896937.

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Anexo Único – Atualização dos valores referentes à vantagem econômica

Valor da

Data da

Participante Benefício Período vantagem Valor da

última Correção

de Período Auferido para indevida Multa(2)

operação IPCA(1)

Negociação (R$) atualização atualizado (R$)

irregular

(R$)

19.05.2015

mai/2015 a

Corretora A a 68.150,00 03.03.2016 1,254 85.492,24

jun/2020

03.03.2016

11.03.2016 jun/2017 a

Corretora B a 156.797,00 08.06.2017 jun/2020 1,10 172.402,10

403.352,61

08.06.2017

27.06.2017 ago/2017 a

Corretora C a 10.012,00 31.08.2017 jun/2020 1,10 11.007,40

31.08.2017

Total 234.959,00 268.901,74

(1) IPCA, obtido a partir da Calculadora do Cidadão, no site do Banco Central do Brasil.

(2)Valor do negócio atualizado x (1,5)

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Voto (1072211) SEI 19957.009864/2019-34 / pg. 25

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FOLHA DE ASSINATURA

DO VOTO DGG (DOC. SEI Nº 1072211)

Assina o Voto DGG, nos termos do Doc. SEI nº 1072211.

Gustavo Machado Gonzalez

Diretor Relator

Documento assinado eletronicamente por Gustavo Machado Gonzalez,

Diretor, em 10/08/2020, às 14:00, com fundamento no art. 6º, § 1º, do

Decreto nº 8.539, de 8 de outubro de 2015.

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Folha de Assinatura DGG 1072212 SEI 19957.009864/2019-34 / pg. 26