Processo Administrativo Sancionador nº RJ2016/8116

EXTRATO DA SESSÃO DE JULGAMENTO DO PROCESSO ADMINISTRATIVO

SANCIONADOR CVM nº RJ2016/8116

Acusado: André Pires de Oliveira Dias

Ementa: Não divulgação de fato relevante. Absolvição.

Decisão: Vistos, relatados e discutidos os autos, o Colegiado da Comissão de

Valores Mobiliários, com base na prova dos autos e na legislação

aplicável, por unanimidade de votos, decidiu:

1. ABSOLVER o acusado, André Pires de Oliveira Dias, da

acusação de não divulgação de fato relevante, em suposta infração ao disposto no

art. 157, §4º, da Lei nº 6.404/76, combinado com o art. 3º, caput e §3º, e art. 6º,

parágrafo único, da Instrução CVM nº 358/02.

Por força do Decreto nº Decreto nº 8.652/2016, a decisão absolutória

transita em julgado na 1ª Instância, sem a interposição de recurso de ofício por

parte da CVM ao Conselho de Recursos do Sistema Financeiro Nacional.

Presente o advogado Paulo Cezar Aragão, representante do acusado.

Presente a Procuradora-federal Cristiane Iwakura, representante da

Procuradoria Federal Especializada da CVM.

Participaram da Sessão de Julgamento os Diretores Gustavo Borba,

Relator, Henrique Balduino Machado Moreira, Pablo Renteria e o Presidente da CVM,

Leonardo P. Gomes Pereira, que presidiu a Sessão.

Rio de Janeiro, 30 de maio de 2017.

Gustavo Borba

Diretor-Relator

Leonardo P. Gomes Pereira

Presidente da Sessão de Julgamento

PROCESSO ADMINISTRATIVO SANCIONADOR CVM RJ2016/8116

Acusado: André Pires de Oliveira Dias

Assunto: Apurar a eventual responsabilidade de André Pires de Oliveira Dias,

na qualidade de Diretor de Relações com Investidores da Companhia

Metalúrgica Gerdau S.A., pelo suposto descumprimento do art. 157,

§4°, da Lei nº 6.404/76, c/c o art. 3°, caput e §3°, e art. 6º,

parágrafo único da Instrução CVM n° 358/02, pela não divulgação de

fato relevante.

Relator: Diretor Gustavo Borba

RELATÓRIO

I. OBJETO.

1. Trata-se de processo administrativo sancionador (“PAS”) instaurado pela

Superintendência de Relações com Empresas (“SEP” ou “Acusação”) em face de

André Pires de Oliveira Dias (“André Dias” ou “Acusado”), na qualidade de Diretor

de Relações com Investidores da Companhia Metalúrgica Gerdau S.A. (“Metalúrgica

Gerdau” ou “Companhia”), com a finalidade de apurar a sua responsabilidade por

suposto descumprimento do art. 157, §4º, da Lei 6.404/76 e artigos 3º, caput, e

6º, parágrafo único, da Instrução CVM nº 358/2002.

II. ORIGEM.

2. O presente processo originou-se do Processo CVM nº SP2015/305, que foi

instaurado pela SEP a fim de averiguar uma eventual infração pela não divulgação

de Fato Relevante pela Companhia em relação à operação de compra de

participações minoritárias anunciada por sua controlada Gerdau S.A. (“Gerdau”).

III. FATOS 1.

3. Em 13.07.2015, o Conselho de Administração da Gerdau aprovou a

aquisição de participações minoritárias na Gerdau Açominas S.A2, na Gerdau Aços

Longos S.A.3, na Gerdau Aços Longos S.A.4 e na Gerdau América Latina S.A.5 por

aproximadamente R$1 bilhão.

4. Em 14.07.2015, foi divulgado Fato Relevante pela Gerdau, comunicando a

operação (fls. 10-11), o qual foi posteriormente complementado, em 17.07.2015,

por Comunicado ao Mercado (fl. 26). Em suma, informou-se que: (i) não haveria

obrigação contratual de efetivar as referidas aquisições; (ii) não se tratava de

operações com acionista controlador ou partes relacionadas; e (iii) as contrapartes

da operação eram o Itaú Unibanco S.A. (“Itaú”) e a Arcelor Mittal Netherlands S.A.

(“Arcelor Mittal”).

5. Nesse dia, segundo o informado pela SEP, ocorreram oscilações atípicas nas

negociações com ações ordinárias e preferenciais de emissão da Companhia. A ação

GOAU3 teria oscilado atipicamente com relação aos critérios de “oscilação de preço

intraday”6, “oscilação (fechamento/abertura)”, volume e quantidade negociada,

enquanto o papel GOAU4 teria apresentado oscilação atípica nos critérios “oscilação

de preço intraday” e “oscilação (fechamento/abertura)”, conforme quadro abaixo:

Oscilação

Oscilação de Volume Quantidade

(fechamento

preço intraday (R$) negociada

/ abertura)

Metalúrgica

Gerdau PN 10,7% -8,1% 42.147.404 8.808.100

(GOAU4)

Média 60

pregões 4,5% -1,1% 23.520.757 3.538.021

anteriores

Desvio1,8% 2,6% 10.576.168 4.379.719

padrão

Intervalo 0 a 8,1% -6,4% a 0 a 0 a

de 4,2% 44.673.088 12.297.460

confiança

95%

Metalúrgica

Gerdau ON 10,8% -7,8% 826.307 207.600

(GOAU3)

Média 60

pregões 4,0% -1,4% 206.119 32.983

anteriores

Desvio2,0% 2,6% 227.474 37.446

padrão

Intervalo

de -6,5% a

0 a 7,9% 0 a 661.067 0 a 107.877

confiança 3,7%

95%

6. Em 04.08.2014, foi protocolada reclamação de investidor, alegando que o

Fato Relevante divulgado pela Gerdau deveria ter sido reproduzido na íntegra pela

Companhia, notadamente porque, segundo o reclamante, as ações da controladora

já teriam despencado dez pontos percentuais ao final do dia da divulgação da

operação pela Companhia (fl. 1).

7. A SEP, nesse sentido, solicitou manifestação da Companhia sobre a

reclamação7. Em resposta, a Companhia afirmou, em síntese, que não seria parte

dos negócios em questão e, portanto, não lhe caberia divulgar a operação apenas

em decorrência de sua participação acionária na Gerdau (fls. 51-52).

8. Em 06.05.2016, foi enviado novo ofício8 à Companhia, solicitando

informações, dentre outros assuntos, sobre o momento em que teria tomado

conhecimento da operação e sobre que medidas teriam sido adotadas a partir desse

momento. Por sua vez, a Companhia esclareceu, em suma, que a Companhia e a

Gerdau têm administradores em comum, de modo que a controladora teria tido

conhecimento da operação na medida em que esses administradores também

tiveram conhecimento (fls. 56-57). Além disso, a Companhia reiterou seu

entendimento de que, por ser parte da operação, não lhe caberia tomar medidas

específicas ao saber da operação e de suas condições.

IV. TERMO DE ACUSAÇÃO.

9. Em seu Termo de Acusação (0190643), a SEP inicialmente teceu as

seguintes considerações sobre a operação anunciada pela Gerdau em 14.07.2015:

11. Conforme exposto no Relatório nº 37/2016-CVM/SEP/GEA-4

do processo RJ2015/8486, o Itaú e o Grupo Gerdau firmaram uma

opção de venda no âmbito de uma estrutura análoga à de um

financiamento. Em 2005, o Itaú aportou recursos, por meio de um

aumento de capital, em uma subsidiária da Gerdau S.A., no valor

de R$550.000.000,00. A controladora Indac, tendo como

garantidora a Metalúrgica Gerdau, contratou a opção que daria ao

Itaú o direito de alienar as participações detidas em função da

subscrição e integralização do referido aumento de capital pelo

valor subscrito, corrigido com base no CDI (após um ano,

R$660.249.425,96).

12. A partir da data desse contrato (05.05.2005), os

controladores da Gerdau assumiram a obrigação de adquirir essas

participações e ficaram, portanto, expostos ao risco decorrente das

eventuais diferenças de variação entre o preço de mercado dos

ativos e o valor de referência do contrato de opção corrigido.

13. Não há qualquer registro, em documentos divulgados pela

Companhia, ou apresentados em resposta aos nossos questionamentos,

de que essa obrigação pudesse recair sobre a Gerdau.

14. Após diversas renovações, a opção de venda tornou-se

extremamente favorável para o Itaú, descolando-se do preço de

mercado dos ativos, haja vista que representava um preço 3,2

vezes maior do que outro agente de mercado, em livre

negociação, havia fechado com a Gerdau pelos mesmos ativos.

15. A opção de venda onerava dois controladores da Gerdau

S.A.: a Indac, como contraparte direta, e a Metalúrgica Gerdau,

como garantidora.

16. O conselho de administração da Gerdau S.A. tinha plena

ciência da existência do contrato de opção de venda e de suas

cláusulas e que o preço de exercício representava sobrepreço em

relação ao preço dos ativos transacionados com parte

independente (ArcelorMittal), e ao preço indicado em laudo

encomendado pela Companhia.

17. O fechamento da operação gerou benefícios diretos às

controladoras da Companhia, eximindo a Indac e a Metalúrgica

Gerdau das obrigações assumidas na opção de venda, dado que,

com a Transação, o Itaú deixaria de ser o proprietário dos ativos objeto

do instrumento de opção de venda.

18. Em 2015, o Itaú expressou seu desejo de sair do

investimento nas subsidiárias da Gerdau S.A. Tal saída foi

estruturada por uma compra, por parte da Gerdau S.A., das

participações detidas, ao preço de exercício da opção de venda

que o Itaú detinha contra a Indac.

19. Em paralelo, a Gerdau S.A. negociou com a ArcelorMittal a

aquisição de participações adicionais nos mesmos ativos que

negociava com o Itaú.

20. Houve assimetria não justificada em relação aos valores

pagos às duas diferentes contrapartes nas duas operações de aquisição

(Itaú e ArcelorMittal), e esse sobrepreço, da ordem de R$1,1 bilhão,

adveio do preço de exercício do contrato de opção de venda.

21. A aquisição foi, na verdade, uma transferência de obrigações

entre a Indac e a Gerdau S.A, tendo ainda a Metalúrgica Gerdau

como beneficiada, por extinguir sua obrigação de fiadora no âmbito do

contrato de opção de venda.

10. A SEP afirma que “a divulgação realizada pela Gerdau, em fato Relevante

de 14.07.2015, envolveu apenas informações globais de duas operações

independentes, omitindo informações sobre cada transação e omitindo o fato de

que as condições de uma das aquisições eram afetadas por contratos previamente

existentes, firmados entre o alienante (“Itaú”), a Indac e a Metalúrgica Gerdau”.

11. Com relação à alegação do Acusado de que a ausência de divulgação de

Fato Relevante pela Metalúrgica Gerdau decorreria do fato de esta não ter

participado da operação, a SEP argumenta o seguinte:

32. O Fato Relevante não está apenas relacionado às ações da

Companhia, mas, também, aos eventos de conhecimento da

Companhia, e a ela externos, que podem influir nas decisões

acerca das transações com os valores mobiliários de sua emissão.

Não é necessário, portanto, que a Companhia seja parte de uma

transação para que os seus valores mobiliários sejam afetados por

esta. Basta que a informação possa influenciar os valores

mobiliários de sua emissão.

[...]

34. Nem todas as informações relevantes de uma controlada

devem ser replicadas por sua controladora. Isso depende do

potencial dessas informações de influenciar na controladora. No

caso concreto, a informação sobre a Transação tinha elementos

que poderiam influir na cotação de seus valores mobiliários, por

influir nos fundamentos econômicos da Companhia.

12. Nesse sentido, a Acusação destaca que as atividades econômicas da

Companhia se limitariam à gestão de participações em outras sociedades (holding),

sendo que a sua única participação acionária relevante seria na própria Gerdau.

Desse modo, como a operação poderia influenciar o fluxo futuro de dividendos da

Gerdau, não se poderia afastar a relevância de tal informação para a própria

Companhia, posto que afetaria as suas perspectivas de ganho e de valor futuro.

13. A magnitude da transação, que comprometeria o equivalente a 18% do

valor de mercado da Gerdau à época, também não poderia ser considerada

imaterial para uma holding cujo ativo mais relevante seria afetado pela operação.

Do mesmo modo, as oscilações atípicas sofridas pelas ações da Companhia em

14.07.2015, data da divulgação da operação pela Gerdau, expressaria a capacidade

da informação sobre a operação influenciar nas cotações dos valores mobiliários da

Companhia, o que se enquadraria no conceito de relevância descrito na Instrução

CVM nº 358/02.

14. A Acusação sustenta, ainda, que a Companhia era parte interessada da

operação, pois seria a garantidora de contrato de opção de compra dos mesmos

ativos envolvidos no negócio, que, se implementado, resultaria na extinção da

referida garantia.

15. Por desempenhar a função de diretor de relações com investidores em

ambas as companhias, o Acusado teria posse da informação sobre a transação e

ciência de que se tratava de fato relevante, mas, ainda assim, teria decidido por

sua não divulgação pela Companhia.

16. A SEP, por fim, salienta o seguinte:

47. Não se afirma que todo o fato relevante da controlada deve

ser replicado pela controladora, mas, somente aqueles que de fato

têm capacidade de influenciar os valores mobiliários de emissão da

companhia, que, no caso concreto, era o caso da informação em

questão, que deveria ter sido divulgada concomitantemente por

Gerdau S.A. e Metalúrgica Gerdau S.A.

V. RESPONSABILIDADES.

17. Diante de todo o exposto, a SEP apresentou Termo de Acusação em face

de André Pires de Oliveira Dias, propondo a sua responsabilização por suposta

infração ao disposto no art. 157, §4º, da Lei nº 6.404/76 e aos artigos 3º, caput, e

6º, parágrafo único, da Instrução CVM nº 358/02.

VI. MANIFESTAÇÃO DA PFE-CVM.

18. Examinada a peça acusatória9, a Procuradoria Federal Especializada – PFE

entendeu estarem preenchidos os requisitos constantes dos artigos 6º e 11 da

Deliberação CVM nº 538/0810.

19. Por orientação da PFE-CVM, a SEP alterou o Termo de Acusação, a fim de

excluir a imputação de responsabilidade pelo §3° do art. 3° da Instrução CVM nº

358/2002. O presente relatório já reflete as alterações realizadas.

VII. DEFESA.

20. Devidamente intimado (0194089; 0198215), o Acusado apresentou a sua

defesa em 06.01.2017 (0216920).

21. De acordo com a defesa, a operação apenas envolveria a Gerdau, sendo

dela, portanto, a obrigação de publicar a informação como Fato Relevante. Nesse

sentido, obrigar a divulgação do mesmo Fato Relevante pela Companhia consistiria

em confundir as suas personalidades jurídicas. Esse entendimento, ademais,

violaria o disposto no art. 157, §4º, da Lei 6.404/7611, que, nesse ponto, seria claro

quanto à necessidade de vinculação entre o teor da informação e os negócios de

determinada companhia para que para ela surja a necessidade de divulgação de

Fato Relevante. Assim, no caso concreto, não seria cabível a discussão quanto à repercussão

direta ou indireta da operação divulgada pela Gerdau nos negócios da Companhia.

22. A defesa sustenta que em casos com ambiguidades sobre o conteúdo de

um fato público até poderia ser recomendável a divulgação de Fato Relevante para

afastar eventuais dúvidas sobre ele. A situação do caso concreto, no entanto, não

se enquadraria nessa hipótese, pois a Gerdau teria adequadamente informado ao mercado,

por meio do Fato Relevante de 14.07.2015, de todos os dados da operação.

23. Do mesmo modo, para a defesa, a divulgação de Fato Relevante pela

holding igualmente poderia ser adequada no caso de uma operação realizada por

uma de suas controladas fechadas, por se tratar da única maneira de informar ao

mercado sobre o tema. Essa situação, contudo, também não estaria presente no

caso, na medida em que a divulgação da operação foi realizada por outra

companhia aberta.

24. A defesa também argumenta que os fundos de investimento em ações não

precisam replicar Fatos Relevantes divulgados pelas companhias abertas nas quais

investem, ainda que o dispositivo normativo que regulamenta a matéria exija

divulgação dos Fatos Relevantes referentes aos seus ativos12.

25. Como o Acusado, na qualidade de diretor de relações com investidores da

Gerdau, divulgou as informações sobre a operação que entendia serem necessárias,

não lhe caberia, enquanto DRI da Companhia, divulgar outro Fato Relevante para

confirmar aquilo que fora divulgado na Gerdau. De outro modo, seria necessário,

por exemplo, que a Companhia, assim como todas aquelas com significativas

importações ou exportações, divulgasse Fatos Relevantes por conta de oscilações

nas cotações do dólar, e que também os divulgasse por conta dos preços

internacionais do aço.

26. Determinar a replicação pela holding de informações referentes às suas

controladas abertas afetaria negativamente a qualidade de informação disponível

ao mercado, na medida em que as informações relevantes da própria Companhia

seriam misturadas com outras que apenas poderiam lhe afetar reflexamente.

Assim, para a defesa, haveria prejuízo aos próprios investidores, posto que

deixariam de receber informações específicas sobre a Companhia e, assim, não

conseguiriam avaliá-la adequadamente.

27. Haveria, ainda, contradição no Termo de Acusação, vez que, de um lado, a

Acusação, em tese, reconheceria que não há obrigação de replicação pela holding

de todos os Fatos Relevantes de suas controladas, mas, de outro, a SEP

sustentaria, no caso concreto, a necessidade de reprodução do Fato Relevante da

Gerdau pela Companhia porque, sendo uma holding, a controlada seria seu ativo

mais relevante. Portanto, o entendimento da SEP significaria atribuir, a todo Fato

Relevante da Gerdau, a qualidade de fato relevante sujeito à divulgação pela

Companhia, o que, na prática, e contraditoriamente ao que afirmado inicialmente

pela própria Acusação, seria o mesmo que dizer que esta sociedade deveria replicar

todos os Fatos Relevantes daquela.

28. No que se refere à magnitude da operação, a defesa assevera que esse

tópico não seria autônomo, mas, sim, a premissa inicial sobre a discussão da

relevância da operação para a Companhia, pois que, se a operação não fosse

relevante para a Gerdau, também não teria o potencial de influenciar as cotações

de emissão da Companhia. Ademais, a defesa afirma que os comentários da

Acusação sobre o suposto sobrepreço na operação, além de equivocados, não

poderiam ser considerados para fins de análise do presente processo, posto que

essa questão encontra-se em discussão no âmbito do Processo Administrativo

Sancionador nº RJ2015/5733, que ainda não foi julgado.

29. Quanto ao suposto interesse da Companhia na operação, a defesa afirma

que o impacto gerado sobre a garantia não constituiria para ela um fato relevante,

porque tal garantia sequer representaria um passivo em seu balanço e, assim, a extinção

da garantia não teria aptidão para afetar o patrimônio ou o resultado da Companhia.

30. Ademais, ser o desembolso eventualmente decorrente do exercício da

garantia um fato eventual e incerto, que poderia nunca se concretizar, não seria

possível considerar que a extinção da garantia fosse uma informação que pudesse

afetar de modo ponderável as decisões dos investidores da Companhia. Nesse

sentido, a divulgação da extinção da garantia pela Companhia teria seguido os

mesmos padrões por ela adotados para a divulgação de sua existência, isto é, por

meio de referência nas notas explicativas de suas demonstrações financeiras13.

31. Em relação à oscilação atípica, a defesa alega que, em regra, para fins de

divulgação de fato relevante, uma oscilação atípica seria somente aquela

decorrente de uma informação não divulgada da própria sociedade. Por isso, as

oscilações das ações da Companhia por conta de fatos ocorridos na Gerdau não

poderiam ser consideradas atípicas, dado que a informação da operação já era de

conhecimento público.

32. Segundo a defesa, pelo menos nos últimos 13 anos, a Gerdau viria

consistentemente divulgando Fatos Relevantes apenas quando estes lhe afetassem

diretamente. Nesse sentido, foi apresentada tabela contendo os Fatos Relevantes

publicados pela Companhia entre 14.03.2003 e 09.08.201614. Nesse período, foram

encaminhados Fatos Relevantes em 60 dias, mas, em apenas 14 oportunidades

teria havido divulgação concomitante pela sociedade. E, mesmo nessas ocasiões,

de acordo com a defesa, houve, em verdade, a divulgação de Fatos Relevantes

específicos para a Gerdau e para Companhia.

33. Ressaltou-se, ainda, que a Companhia não seria a única a adotar o referido

padrão. Nesse sentido, também citou a ITAÚSA – Investimentos Itáu S.A.

(‘Itaúsa’), cujos investimentos no Itaú, segundo a defesa, teriam respondido por

99,8% do resultado por equivalência patrimonial da Itaúsa no terceiro trimestre de

2016. Dos 173 dias em que teria havido divulgação de Fatos Relevantes pelas

sociedades desde o ano de 2003, somente em 12 ocasiões teriam sido divulgados

Fatos Relevantes concomitantes e de conteúdos distintos pela Itaúsa e pelo Itaú.

34. Dado que a Companhia teria adotado o mesmo padrão por mais de uma

década sem questionamentos por parte da CVM, bem como que seus pares no

mercado seguiriam a mesma visão, o Acusado não poderia ser punido, pois não

sabia nem poderia saber que haveria um dever da Companhia de replicar Fatos

Relevantes da Gerdau, havendo, assim, erro de proibição. Do contrário, a punição

do Acusado ofenderia o princípio da segurança jurídica, expresso no art. 2º da Lei

9.784/9915, que impede a retroatividade de novas normas, ou interpretações de

retroagirem, salvo para favorecimento do administrado.

VIII. SORTEIO E DISTRIBUIÇÃO.

35. O processo foi para mim distribuído em reunião do Colegiado realizada em

07.03.2017.

É o relatório.

Rio de Janeiro, 30 de maio de 2017.

Gustavo Borba

Diretor-Relator

------------------------1 As folhas mencionadas no presente relatório referem-se ao arquivo contido no documento SEI nº 0179234.

2 8.801.915 ações ordinárias e 3.545 ações preferenciais.

3 9.565.329 ações ordinárias e 3.853 ações preferenciais.

4 8.801.915 ações ordinárias e 3.545 ações preferenciais.

5 8.801.915 ações ordinárias e 3.545 ações preferenciais.

6 Calculadas pela diferença entre a cotação máxima e a cotação mínima do dia, dividida pelo valor

mínimo atingido pelo papel no dia.

7 Ofício nº 007/2016-CVM/SEP-GEA-4 (fls. 48-50).

8 Ofício nº 099/2016-CVM/SEP-GEA-4 (fls. 53-55).

9 PARECER/N.º 00172/2016/GJU-4/PFE-CVM/PGF/AGU (0189933); DESPACHO n. 00307/2016/GJU4/PFE-CVM/PGF/AGU (0189934); e DESPACHO n. 00615/2016/PFE-CVM/PGF/AGU (0189937).

10 Art. 6º Ressalvada a hipótese de que trata o art. 7º, a SPS e a PFE elaborarão relatório, do qual

deverão constar:

I – nome e qualificação dos acusados;

II – narrativa dos fatos investigados que demonstre a materialidade das infrações apuradas;

III – análise de autoria das infrações apuradas, contendo a individualização da conduta dos acusados,

fazendo-se remissão expressa às provas que demonstrem sua participação nas infrações apuradas;

IV – os dispositivos legais ou regulamentares infringidos; e

V – proposta de comunicação a que se refere o art. 10, se for o caso.

Art. 11. Para formular a acusação, as Superintendências e a PFE deverão ter diligenciado no sentido de

obter do investigado esclarecimentos sobre os fatos descritos no relatório ou no termo de acusação,

conforme o caso.

11 §4º - Os administradores da companhia aberta são obrigados a comunicar imediatamente a bolsa de

valores e a divulgar pela imprensa qualquer deliberação da assembleia-geral ou dos órgãos de

administração da companhia, ou fato relevante ocorrido nos seus negócios, que possa influir, de modo ponderável,

na decisão dos investidores do mercado de vender ou comprar valores mobiliários emitidos pela companhia.

12 Instrução CVM nº 555/14, Art. 60. O administrador é obrigado a divulgar imediatamente a todos os

cotistas na forma prevista no regulamento do fundo e por meio do Sistema de Envio de Documentos

disponível na página da CVM, e para a entidade administradora de mercado organizado onde as cotas

estejam admitidas à negociação, qualquer ato ou fato relevante ocorrido ou relacionado ao

funcionamento do fundo ou aos ativos financeiros integrantes de sua carteira.

13 A defesa destaca que, nas notas explicativas ao Formulário de Informações Trimestrais (ITR) de 30.06.2016, o

fato subsequente da extinção da garantira foi informado no seção referente às partes relacionadas.

14 A defesa adotou como base o período para o qual há fatos relevantes disponíveis no Sistema IPE.

15 Art. 2o - A Administração Pública obedecerá, dentre outros, aos princípios da legalidade, finalidade,

motivação, razoabilidade, proporcionalidade, moralidade, ampla defesa, contraditório, segurança

jurídica, interesse público e eficiência. [...]

PROCESSO ADMINISTRATIVO SANCIONADOR CVM RJ2016/8116

Acusado: André Pires de Oliveira Dias

Assunto: Apurar a eventual responsabilidade de André Pires de Oliveira Dias,

na qualidade de Diretor de Relações com Investidores da Companhia

Metalúrgica Gerdau S.A., pelo suposto descumprimento do art. 157,

§4°, da Lei nº 6.404/76, combinado com o art. 3°, caput e §3°, e art.

6º, parágrafo único, da Instrução CVM n° 358/02, pela não

divulgação de fato relevante pela Companhia.

Relator: Diretor Gustavo Borba

VOTO

1. A Metalúrgica Gerdau S.A. é uma holding pura, tanto que o seu objeto consiste

em participar de outras sociedades, sem o exercício de atividades operacionais.

2. No que importa para o presente caso, a Metalúrgica Gerdau S.A. detinha

diretamente 41% do capital social da Gerdau S.A., a qual, por sua vez, detinha

diversas participações majoritárias em amplo leque de sociedades operacionais

(conforme gráfico exposto no item 8 do termo de acusação).

3. Percebe-se, destarte, que a Metalúrgica Gerdau S.A. é a holding final do

grupo, enquanto que a Gerdau S.A., apesar de ser subsidiária da primeira, também

possui características de holding (“subholding”), uma vez que por meio dela se

exercia o controle de diversas sociedades operacionais do grupo Gerdau.

4. Ambas as sociedades – Metalúrgica Gerdau S.A. e Gerdau S.A. – são

companhias abertas, submetidas, por conseguinte, à regulação e à fiscalização da CVM.

5. Para fins de simplificação da nomenclatura, chamar-se-á a Metalúrgica

Gerdau S.A. de holding, ou controladora, enquanto que a Gerdau S.A. será

denominada, no presente voto, controlada, ou subsidiária.

6. A acusação sustenta que o DRI da holding deveria ter “replicado” a

divulgação do Fato Relevante realizada por sua controlada, uma vez que a

informação, que era relevante para a subsidiária, também seria para a

controladora, considerando, no caso concreto, a inequívoca importância para a

holding do ativo representado pela participação societária na controlada.

7. Ressalve-se, inicialmente, que a acusação não sustenta que a holding teria

deixado de divulgar um aspecto específico e particular relacionado ao fato relevante

que poderia prejudicá-la, ou beneficiá-la, de forma específica. Desta forma, o

presente voto não analisará a questão sob a perspectiva de alguma informação adicional

a ser divulgada pela holding, pois essa não foi a tese sustentada pela acusação1.

8. Acrescente-se, ainda, que não se encontra dentro do objeto do presente

processo a questão da legalidade da operação, realizada pela Gerdau S.A., de

aquisição de participações minoritárias em diversas sociedades do grupo – essa

questão está sendo analisada no âmbito do PAS RJ2015/8486, de forma que se

encontra fora do objeto do presente processo sancionador.

9. Nessa linha, registre-se que o objeto do presente processo limita-se à

questão da eventual obrigação de divulgação de Fato Relevante pela Metalúrgica

Gerdau S.A. (holding) que “replicasse” o conteúdo do Fato Relevante já divulgado

por sua subsidiária (Gerdau S.A.). A conclusão do Termo da Acusação deixa clara

essa perspectiva acusatória:

“Não se afirma que todo o fato relevante da controlada deve

ser replicado pela controladora, mas somente aqueles que de

fato têm capacidade de influenciar os valores mobiliários de emissão

da companhia, que, no caso concreto, era o caso da informação em

questão, que deveria ser divulgada concomitantemente pela Gerdau

S.A. e pela Metalúrgica Gerdau S.A.”

10. Anote-se que a acusação chega a fazer algumas alusões sobre o impacto

das aquisições das participações societárias sobre a liberação de garantias

outorgadas pela holding, mas, essa questão não foi desenvolvida pela acusação,

tanto que não há nenhuma alegação de que a divulgação de Fato Relevante pela

controladora seria para complementar, sobre aspecto específico da operação, as

informações constantes do Fato Relevante da subsidiária.

11. Essa questão, apesar de citada no §41 do Termo de Acusação, não foi

utilizada como um elemento específico a ser divulgado pela holding em eventual

Fato Relevante, de forma que tal circunstância não poderia ser utilizada para

fundamentar uma eventual condenação, ainda mais porque não houve sequer

apresentação de elementos, ou mesmo afirmação pela acusação, de que esse

aspecto da operação seria relevante para a holding, de modo a obrigar uma

divulgação específica de Fato Relevante.

12. Feitas essas ressalvas, constata-se que a questão jurídica a ser analisada

consiste na avaliação da obrigação de o DRI da controladora2 divulgar “Fato

Relevante” cujo conteúdo seria idêntico ao do “Fato Relevante” divulgado pela

controlada. Essa será a questão a ser analisada no presente voto.

13. Passando-se ao mérito do caso, adianto, desde já e com as devidas vênias,

que discordo da acusação, uma vez que as holdings puras sempre são afetadas

pelas informações relativas às suas subsidiárias, desde que, naturalmente, a

participação na subsidiária seja um ativo relevante quando comparado ao

patrimônio total da controladora. Isso, contudo, definitivamente não leva à conclusão de

que a holding deve sempre reproduzir os Fatos Relevantes divulgados pela subsidiária.

14. Observe-se que a obrigação de divulgação de Fato Relevante encontra

fundamento axiológico e teleológico na busca de nivelamento das informações

detidas pelos participantes do mercado sobre questões que podem afetar, de modo

ponderável, a cotação dos valores mobiliários. Não se trata, portanto, de obrigação

meramente formal, mas, sim, de dever cujo objetivo consiste na divulgação para

todo o mercado, no mesmo momento, das informações que possuem potencial para

afetar o comportamento dos investidores de mercado, garantindo-se, com isso, a

isonomia informacional necessária para que o mercado funcione de forma

adequada, justa e sadia.

15. No caso, a informação já havia sido divulgada pela subsidiária, que era a

companhia específica, jurídica e diretamente envolvida na aquisição de

participações em outras sociedades do grupo. A controladora certamente sofreria os

efeitos reflexos dessa operação.

16. Isso, contudo, não quer dizer que todos que possuem participação

substancial em companhia que divulgou determinado fato relevante teriam que

imediatamente reproduzir esse mesmo fato relevante, uma vez que, observadas as

características do cada caso, muitas vezes os investidores da holding devem obter

subsídios informacionais na principal subsidiária aberta da Controladora, posto que

a holding pura, por razões mais do que óbvias, sofre o reflexo da atuação dessas

subsidiárias diretas e indiretas, uma vez que ela não possui atividade operacional própria.

17. Observe-se que a Gerdau S.A. é uma subsidiária da Metalúrgica Gerdau há

várias décadas, de forma que não há dúvida plausível no mercado quanto à

inequívoca relação de controle, como consta expresso no último parágrafo do

histórico da companhia descrito no Formulário de Referencia (FRE):

“A Companhia é o resultado de uma série de aquisições

corporativas, fusões e outras transações realizadas a partir de

1901. A Companhia iniciou suas operações em 1901 com a

fábrica de pregos Pontas de Paris, sediada em Porto Alegre e

controlada pela família Gerdau, a qual ainda é a acionista

controladora indireta da Companhia. Em 1969, a Pontas de Paris

teve sua denominação alterada para Metalúrgica Gerdau S.A.,

que é hoje a holding controlada pela família Gerdau e

controladora da Gerdau S.A.” (g.n.)

18. Essa mesma redação, que constava do FRE de 2015, é idêntica à atual,

assim como, por exemplo, à que estava no FRE de 2011. Não se apresenta crível,

portanto, que os participantes do mercado desconhecessem que a Metalúrgica Gerdau era

uma holding pura, cujo maior ativo era justamente sua participação na Gerdau S.A.

19. Assim, considerando as características do caso, não me parece razoável

entender que o investidor da controladora pudesse abstrair dos fatos relevantes

divulgados pela subsidiária aberta que controlava as empresas operacionais, uma

vez que o resultado da Metalúrgica Gerdau, sendo holding pura, dependia em

grande parte do resultado da sua subsidiária direta.

20. Observe-se que não se deve raciocinar e interpretar as regras do §4º do

art. 157 da Lei 6.404/76 (que faz expressa referência a “investidores de mercado”)

considerando a perspectiva de investidor cuja postura fuja aos padrões de

normalidade, uma vez que essa norma deve ser interpretada segundo parâmetros

que considerem o “investidor médio e razoável” (também chamado “investidor

racional”), sem o que não haveria segurança alguma na aplicação e observância da

obrigação de divulgação de fato relevante, especialmente porque a regra matriz

incorpora conceitos bastante abertos (“influência ponderável”, “decisão de investir”,

“possibilidade de afetar”, “investidores de mercado” etc.).

21. Parece-me, portanto, equivocado analisar o §4º do art. 157 da Lei

6.404/76 sob perspectivas que discrepam de um comportamento ordinário e

racional de investidor, como seria a postura daquele que apenas e exclusivamente

considere as notícias relacionadas à holding pura, sem avaliar as informações

relevantes divulgadas pela subsidiária aberta, que, já há décadas, controlava as

companhias operacionais do grupo. Da mesma forma, mas, em outro extremo,

também não se deve considerar, na interpretação, a eventual análise de investidor

altamente arguto e fora do padrão, com o poder de cojulgar diversos fragmentos de

informação para tirar conclusões totalmente extraordinárias e fora do alcance dos

demais participantes e das próprias companhias.

22. Considerar essas perspectivas extravagantes levaria a um quadro de total

incerteza quanto à aplicação da norma, o que, certamente, não seria salutar para o

adequado funcionamento do mercado de valores mobiliários.

23. Desta forma, quando a subsidiária divulgou o fato relevante, os acionistas

da holding já ficaram naturalmente informados sobre a questão, não havendo, data

venia, considerando as características do caso concreto, razoabilidade no

entendimento de que a holding também teria a obrigação de divulgar (“replicar”) o

mesmo fato relevante.

24. Anote-se, inclusive, que, além do histórico de controle inequívoco, já há

mais de 20 anos, ambas sociedades utilizavam a expressão “Gerdau” em seus

nomes empresarias, não se podendo cogitar que os investidores pudessem

desconhecer a evidente relação societária entre Metalúrgica Gerdau S.A. e Gerdau S.A.

25. Nesse contexto, não há dúvida plausível quanto ao fato de que a

Metalúrgica Gerdau S.A. controla a Gerdau S.A, e que essa participação é um ativo

extremamente relevante para a holding.

26. Insisto, como já me manifestei no PAS CVM nº RJ2014/6225, julgado em

18.04.2017, que não se pode caminhar para uma abordagem histérico-formal do

dever de divulgação de fato relevante, passando-se a exigir a divulgação por

critérios formalísticos, herméticos e descolados do objetivo da regra, que é informar

o mercado de forma correta, isonômica e tempestiva3.

27. No caso, considerando as circunstâncias expostas, não tenho dúvida de

que a divulgação do fato relevante pela subsidiária aberta certamente atingiu o

objetivo de informar o mercado em relação aos reflexos naturais e ordinários que a

holding pura sofreria. Os investidores não estão dentro de ambientes herméticos

que só lhes possibilitariam analisar informações especificamente divulgadas pela

holding, sem absorver informações relacionada às subsidiárias, mesmo quando a

situação de controle fosse evidente e notória, como ocorre no caso.

28. Por cautela, o DRI da holding poderia divulgar a informação relevante de

sua subsidiária, mas não vislumbro que tenha havido aí qualquer violação às

normas que tratam do tema, considerando as circunstância do caso concreto.

29. Ressalve-se, por fim, que o caso está sendo analisado conforme as

circunstâncias de fato que lhe são próprias, o que não impede que, em outros

casos, quando a situação de controle não for tão evidente, ou se houver algum

aspecto específico que afete de forma diferenciada a controladora, possa

eventualmente se considerar que a não divulgação do Fato relevante pela holding

configure infração, tudo a depender das características especificas de cada caso.

30. Do exposto, considerando as características do presente caso, entendo que

a informação divulgada pela subsidiária já atingiu os investidores efetivos ou

potenciais da holding, razão pela qual absolvo André Pires de Oliveira Dias, na

qualidade de Diretor de Relações com Investidores da Companhia Metalúrgica

Gerdau S.A., da acusação de não divulgação de fato relevante que reproduzisse a

mesma informação constante do fato relevante divulgado pela subsidiária Gerdau S.A.

É o voto.

Rio de Janeiro, 30 de maio de 2017.

Gustavo Tavares Borba

Diretor-Relator

-------------------------1 Em tese, havendo algum aspecto diferenciado não abarcado pelo Fato Relevante da subsidiária, e que

pudesse afetar de forma ponderável e particular a holding, não tenho dúvida de que esta deveria, sim,

divulgar o Fato Relevante específico. No caso, contudo, essa questão não está posta, uma vez que a

acusação se limita a afirmar que a holding deveria “replicar” o Fato Relevante divulgado pela subsidiária.

2 Que era, no caso, a mesma pessoa que exercia também o cargo de DRI na subsidiária.

3 Sobre a necessidade de uma interpretação teleológica para essa regra, sintonizada mais com a efetiva

divulgação da informação relevante do que com o cumprimento de formalidades, pode-se citar como

precedente o PAS RJ2002/1822, que entendeu que o fato relevante já estaria divulgado em ata de

assembleia, conforme se verifica no voto proferido pelo Relator Marcelo Trindade: “Adicionalmente,

entendo que se deva aplicar o já tradicional entendimento da área técnica aqui da CVM de que a

publicação da ata da assembleia pode suprir, em determinadas circunstâncias, a publicação do fato

relevante. Dito de outra maneira: dependendo da situação específica, não haveria necessidade de

publicar a ata de uma assembleia que contenha uma deliberação relevante, juntamente com o fato

relevante relativo à própria deliberação tomada em assembleia”;

Na mesma linha é o voto proferido pelo Diretor Relator Marcos Pinto no âmbito do PAS 23/2005:

“Todavia, o diretor de relações com investidores enviou à CVM, no dia seguinte à reunião do conselho, e

publicou na imprensa, no segundo dia útil após a reunião, o edital de convocação de assembleia geral,

que incluía informações detalhadas a respeito do aumento de capital (...) O simples fato de que essas

informações não foram publicadas com o carimbo de ‘fato relevante’, como é praxe no mercado, não é

suficiente para condenar os indiciados”; e

Declaração de Voto do Diretor Pablo Renteria na Sessão de Julgamento do

Processo Administrativo Sancionador CVM nº RJ2016/8116 realizada em

30 de maio de 2016.

1. Senhor Presidente, examinando as disposições da Instrução CVM nº

358, de 2002, não me parece que a conduta do diretor de relações com

investidores da Metalúrgica Gerdau S.A. tenha sido a mais adequada.

2. A meu ver, à luz do disposto nos artigos 2º e 3º da Instrução CVM nº

358, de 2002, cabia a essa companhia aberta proceder à divulgação de aviso de

fato relevante acerca da aquisição, pela sua controlada Gerdau S.A., de

participações minoritárias na Gerdau Açominas S.A., Gerdau Aços Longos S.A. e na

Gerdau América Latina S.A. por aproximadamente R$ 1 bilhão.

3. Note-se a propósito que o comando estabelecido no aludido art. 3º é

dirigido ao diretor de relações com investidores de cada companhia aberta, de

modo que, independentemente do aviso divulgado ao mercado pela Gerdau S.A.,

cabia ao acusado, na qualidade de DRI da Metalúrgica Gerdau S.A., avaliar se a mencionada

operação também constituía fato relevante para os investidores dessa companhia.

4. Examinando as circunstâncias do caso, parece-me acertado concluir que

a operação era relevante para os negócios da Metalúrgica Gerdau S.A., uma vez

que dizia respeito à aquisição, pela sua controlada e principal investida, de

participações societárias em montante significativo. Ademais, sendo a Metalúrgica

Gerdau S.A. uma holding pura, é de se esperar que os seus investidores tenham

especial interesse em atos ou fatos que, embora estejam diretamente relacionados à

sociedade investida, sejam capazes de influenciar o seu próprio desempenho financeiro.

5. E, nesse ponto, vale observar que o art. 2º não supõe que a companhia

aberta seja parte contratante para que se torne obrigatória a divulgação do negócio

na forma de aviso de fato relevante. Ao reverso, a definição de fato relevante,

estabelecida no aludido dispositivo, é propositadamente ampla, alcançando todo

“ato ou fato de caráter político-administrativo, técnico, negocial ou econômicofinanceiro ocorrido ou relacionado aos seus negócios que possa influir de modo

ponderável” no comportamento dos investidores em relação aos valores mobiliários

de emissão da companhia.

6. Em vista disso, parece-me claro que determinado negócio realizado por

uma das sociedades controladas, a depender de suas repercussões, pode constituir

fato relevante para a companhia holding¸ cujo desempenho financeiro, como se

sabe, está diretamente associado ao das sociedades investidas.

7. Ademais, no caso em apreço, a relevância da operação, sob a

perspectiva da Metalúrgica Gerdau S.A., é corroborada pela magnitude das

oscilações observadas na negociação em bolsa das ações de emissão dessa

companhia em 14.07.2015, data da divulgação da operação pela Gerdau S.A.

8. Sendo assim, no estrito cumprimento do art. 3º da Instrução CVM nº

358, de 2002, cabia ao acusado, na qualidade de DRI da Metalúrgica Gerdau S.A.,

ter divulgado ao mercado fato relevante acerca da referida operação,

independentemente de a controlada Gerdau S.A. ter adotada a mesma providência.

9. Acredito que essa interpretação da regulamentação vigente é a que mais

se alinha à finalidade da regulação do mercado de valores mobiliários, consistente na mais

ampla disseminação no mercado da ocorrência de determinado fato relevante.

10. Não pretendo, com esse raciocínio, sustentar que todas as informações

relevantes da controlada devem ser “replicadas” por sua controladora. A meu ver,

depreende-se das disposições da Instrução CVM nº 358, de 2002, que compete ao

DRI de cada companhia avaliar se o fato em questão é relevante, considerando,

exclusivamente, a influência que tal fato poderia ter no comportamento dos

investidores da respectiva companhia. Ainda que a função de DRI seja

desempenhada pela mesma pessoa nas duas companhias - como observado no caso ora em

análise – cabe-lhe proceder a uma avaliação independente para cada uma delas.

11. Em suma, não tendo a Metalúrgica Gerdau S.A. providenciado o aviso de

fato relevante, resta, a meu ver, configurada a falha na conduta do DRI, a qual, a

rigor, como apontado pela SEP, traduz irregularidade à luz do disposto nos artigos

157, §4º, da Lei nº 6.404/76 e 3º, caput, da Instrução CVM nº 358/02. Disso se

seguiria, portanto, a penalização do acusado.

12. No entanto, a CVM, na qualidade de órgão regulador de condutas do

mercado de valores mobiliários, deve, no exercício da sua atividade sancionadora,

guardar estrita observância ao princípio da proporcionalidade, sob pena de

subverter a aludida atribuição, desvinculando-a dos propósitos e valores a que deve

se orientar, nos termos do art. 4º da Lei nº 6.385/1976.

13. A atividade sancionadora deve, em outras palavras, ser exercida com

seriedade e prudência, de modo a desestimular e coibir práticas atentatórias ao

bom funcionamento do mercado de valores mobiliários, sem produzir, todavia,

incentivos adversos para os participantes do mercado.

14. Nesse sentido, este Colegiado já teve a oportunidade de ressaltar que:

“(...) em qualquer processo sancionador, o papel do Colegiado vai além do exame

da pertinência da acusação e da ocorrência dos fatos. É preciso verificar a

significância da infração no caso concreto, de modo a dosar adequadamente a

pena, ou mesmo não aplicá-la, quando irrelevante in concreto a falta”1.

15. No caso enfrentado neste processo, é inegável o fato irregular

constatado pela SEP. No entanto, em razão das peculiaridades do caso, considero

que ele carece da reprobabilidade e da relevância indispensáveis a justificar a

sujeição do acusado às penalidades previstas no art. 11 da Lei nº 6.385/76.

16. Primeiro, porque, como exaustivamente exposto pelo Diretor-Relator,

tudo indica que não houve prejuízo informacional para os investidores da

Metalúrgica Gerdau S.A., que, sabedores da estreita e histórica relação mantida por

essa companhia com a sua controlada, tinham à sua disposição o aviso de fato

relevante divulgado pela Gerdau S.A. e estavam, assim, em condições de reagir

tempestivamente às informações ali noticiadas.

17. Segundo, porque o acusado traz, em sua defesa, elementos sobre as

práticas de mercado com relação à divulgação conjunta de fato relevante por

companhia aberta controladora e controlada, que, ao menos, colocam em dúvida se

a interpretação das disposições da Instrução CVM nº 358, de 2002, adotada pela

acusação e neste voto se encontrava, à época dos fatos, devidamente disseminada

entre os participantes do mercado. À luz dessas evidências, parece razoável supor

que o acusado, de boa-fé, pudesse considerar suficiente, para o cumprimento da

regulamentação vigente, a divulgação de fato relevante pela Gerdau S.A. Tal fato

reforça o meu convencimento de que o caso ora em apreço carece da

reprobabilidade indispensável a justificar a sujeição do acusado às penalidades

previstas no art. 11 da Lei nº 6.385/1976.

18. Por isso mesmo, parece-me oportuno que a CVM proceda à ampla

divulgação da interpretação acolhida neste voto, de modo a desempenhar a sua

importante função de orientar as companhias abertas quanto à melhor forma de

cumprimento das disposições estabelecidas na regulamentação vigente.

19. Em suma, pelas razões acima expostas, acompanho o voto do DiretorRelator para absolver André Pires de Oliveira Dias da acusação de infração ao

disposto no art. 157, §4º, da Lei nº 6.404/76 e aos artigos 3º, caput, e 6º,

parágrafo único, da Instrução CVM nº 358, de 2002.

20. É como voto.

Rio de Janeiro, 30 de maio de 2017.

Pablo Renteria

DIRETOR

----------------------------------1 PAS CVM nº 2005/33, julgado em 05.10.2005, trecho do voto proferido pelo Relator, Presidente

Marcelo Trindade.