Apuração de Ato de Concentração nº 08700.000641/2023-83

SEI/CADE - 1365199 - Voto Apuração de Ato de Concentração Processo nº 08700.00641/2023-83 Representante: CADE ex officio Representadas: Goshme Soluções para a Internet Ltda. e Digesto Pesquisa e Banco de Dados S.A. Advogados(as): Ticiana Nogueira da Cruz Lima, Marcela Mattiuzzo e Anna Binotto Massaro. Relator: Conselheiro Victor Oliveira Fernandes VOTO VOGAL - CONSELHEIRO CARLOS JACQUES VIEIRA GOMES VERSÃO ÚNICA DE ACESSO PÚBLICO 1. Gostaria de fazer breves observações ao esmerado voto do Conselheiro Victor Fernandes. Tivemos a sorte de tê-lo como Relator deste caso desafiador. 2. Assim como os glosadores do século XI, que empreenderam um esforço hercúleo para o estudo do Digesto de Justiniano e sua posterior sistematização para o estudo da Ciência do Direito, fez o Conselheiro Victor algo semelhante: esquadrinhou toda a experiência do Cade com o tema de controle societário, grupos econômicos e participações minoritárias, levando em consideração: a) a jurisprudência do Tribunal do CADE e b) toda a prática da Superintendência-Geral, em mais de uma década na análise de configuração de grupos econômicos e estabelecimento dos critérios de faturamento necessários para a submissão obrigatória de atos de concentração ao Cade. 3. Trata-se de verdadeira compilação ou glosa dos entendimentos do Cade sobre um tema espinhoso e que servirá como guia para discussões futuras sobre o tópico.

O grande mérito do voto está em concatenar a fragmentada discussão sobre poder de controle, principalmente no âmbito do direito societário. 4. O tema de controle é complexo e traz riscos claros ao Sistema Brasileiro de Defesa da Concorrência. E eu elenco três possíveis riscos neste momento, abaixo enumerados. 5. Primeiro, deve-se ressaltar que os critérios de notificação de atos de concentração devem ser puramente mecânicos, em prestígio à segurança jurídica, de modo que não deve haver espaço para discricionariedade da autoridade ou dúvida para os notificantes. A falta de clareza sobre a subsunção ou não de uma operação aos critérios de notificação traz claros prejuízos não somente às partes, mas também a seus advogados, que se veem em situação difícil de orientar seus clientes sem uma posição mais clara do Cade, com riscos sancionatórios pecuniários evidentes. 6. Segundo, o entendimento fragmentado sobre o critério de controle pode levar à "supernotificação" de atos de concentração, dado que as partes teriam incentivos em notificar todas as operações, a fim de evitar futuras sanções pelo Cade. 7. Terceiro, seria saudável que o Cade revisasse seus critérios de notificação de forma periódica, de forma a evitar que os agentes econômicos explorassem potenciais brechas ou se valessem de operações de compra indireta, com ou sem o uso de fundos de investimento, para ilidir a notificação obrigatória de atos de concentração.

Aqui, ao contrário do ponto anterior, estaríamos em um cenário de "subnotificação". 8. Reputo que as preocupações acima merecem reflexão para evitar que o Cade empregue mais tempo discutindo temas afeitos ao direito privado na análise de atos de concentração - como o conceito de controle - do que debatendo e decidindo sobre temas inerentemente afeitos ao direito concorrencial, seu dever legal. 9. Nesse sentido entendo ser necessário elencar à comunidade antitruste, de forma clara, quais são os critérios aplicados pelo Cade para a notificação de atos de concentração, particularmente na detenção ou aquisições de participações societárias minoritárias. 10. Aqui vale uma nota histórica. No direito privado, desde o escândalo envolvendo a empresa de consultoria Enron[1], buscam-se alternativas mais pragmáticas para o conceito de controle e consequente responsabilização dos controladores. Isto é um efeito da pulverização do capital e a dificuldade de identificação clara de um controlador. Especificamente no caso da Enron, dada a impossibilidade de identificação de um controlador, a solução adotada foi a de "controle gerencial": os diretores passam a ser os controladores da empresa. Ainda no contexto estrangeiro, relembro que o Sarbannes-Oxley Act, promulgado nos Estados Unidos em 2002, na esteira do escândalo da Enron, buscou trazer maior responsabilidades para diretores e empresas de auditoria responsáveis por análises contábeis.

A Section 302 da lei é particularmente interessante, ao prever que o CEO e CFO das companhias assinem juntos os balanços contábeis. Eles devem certificar que os documentos estão de acordo com os padrões da Securities and Exchange Commission e que refletem o verdadeiro estado financeiro da companhia[2]. 11. A pulverização do capital colocou em xeque o conceito de controle. Somado a isso, a grande relevância de empresas nascentes (start-ups) no cenário econômico dos últimos chamou a atenção de grandes agentes financeiros que aportam investimentos de risco em tais empresas em estágio inicial. Não por acaso, novas legislações foram editadas no Brasil com o intuito de fornecer um ambiente mais favorável a tais investimentos. Em especial, cito o Marco Legal das Startups (Lei Complementar n. 182/2021)[3] e também a Resolução 88 da CVM sobre equity crowdfunding[4]. Nesses cenários, é quase impossível divisar as cláusulas que definem mera proteção do investimento com as cláusulas que definem controle compartilhado, que decerto acontecerá nos casos de start-ups bem-sucedidas financeiramente no tempo. 12. O venture capital é, como seu próprio nome já diz, um investimento de capital de risco em empresas em estágio inicial. Grandes firmas de VC costumam pulverizar seus investimentos em diferentes start-ups, na esperança de que algumas delas sobrevivam ao estágio inicial, se estabeleçam no mercado e possam se traduzir em lucro no futuro.

Nesse cenário, os contratos de investimentos de VC comumente possuem cláusulas que propiciam aos investidores minoritários proteção de seu investimento, com o objetivo de evitar o comportamento oportunista dos acionistas majoritários. Esta proteção é legítima e importante para promover um cenário de segurança jurídica para investidores externos[5] . 13. Entretanto, há cenários em que tais direitos ultrapassam a mera proteção ao investimento e conferem ao minoritário controle compartilhado na empresa investida. E faz sentido o investidor buscar algum nível de controle, pensando de maneira prospectiva no sucesso da investida, e sua futura saída (cash-out). 14. É essa linha tênue entre proteção do investimento e controle compartilhado por meio de cláusulas contratuais que torna desafiadora a análise do Cade para configuração de grupos econômicos e sua decorrente aferição dos faturamentos. Não basta somente adotar a participação societária de 20% como um proxy de controle na sociedade, pois nem sempre isso é verdade. 15. Da mesma forma que investidores com mais de 20% podem não deter controle algum sobre a empresa, investidores com menos de 20% podem ser titulares de direitos oriundos de Acordos de Sócios que permitam a eles verdadeiro controle compartilhado da sociedade. 16. O voto do Conselheiro-Relator possui o mérito de sistematizar quais cláusulas são compreendidas como franqueadoras de controle e quais não o são.

Isso somente favorece a segurança jurídica para todos os stakeholders. 17. Em verdade, ainda que a jurisprudência sobre o tema do controle em notificação de atos de concentração seja fragmentada, o Tribunal do Cade já havia iniciado um esforço memorável para sanear as dúvidas. O bem lançado voto do Conselheiro Gustavo Augusto no APAC n. 08700.006369/2018-88 buscou tal objetivo. E este voto esmerado é revisitado agora no voto do Conselheiro Victor Fernandes neste caso Digesto/Jusbrasil. Não tenho dúvidas de que o entendimento aqui sedimentado representa importante marco na prática deste Conselho. 18. Por fim, em que pese todo o esforço deste Tribunal em aclarar as dúvidas pertinentes ao tema de controle e formação de grupos econômicos, sugiro aos membros do Tribunal que indiquem assessores passe a integrar o grupo de trabalho instituído pela Portaria Normativa CADE n. 28, de 19 de setembro de 2023, com o objetivo de subsidiar tecnicamente a decisão de não conhecimento de atos de concentração. 19. Mais uma vez elogiando o voto de fôlego do Relator, acompanho-o integralmente. CARLOS JACQUES VIEIRA GOMES Conselheiro (assinado eletronicamente) ____________________________ [1] Para mais detalhes sobre o caso e seus efeitos, v. a obra de Bethany McLean, Peter Elkind e Joe Nocera, "The Smartest Guys in the Room:

The Amazing Rise and Scandalous Fall of Enron" (2013) [2] The Commission shall, by rule, require, for each company filing periodic reports under section 78m(a) or 78o(d) of this title, that the principal executive officer or officers and the principal financial officer or officers, or persons performing similar functions, certify in each annual or quarterly report filed or submitted under either such section of this title that— (1)the signing officer has reviewed the report; (2)based on the officer’s knowledge, the report does not contain any untrue statement of a material fact or omit to state a material fact necessary in order to make the statements made, in light of the circumstances under which such statements were made, not misleading; (3)based on such officer’s knowledge, the financial statements, and other financial information included in the report, fairly present in all material respects the financial condition and results of operations of the issuer as of, and for, the periods presented in the report; [3] Institui o marco legal das startups e do empreendedorismo inovador; e altera a Lei nº 6.404, de 15 de dezembro de 1976, e a Lei Complementar nº 123, de 14 de dezembro de 2006. [4] Dispõe sobre a oferta pública de distribuição de valores mobiliários de emissão de sociedades empresárias de pequeno porte realizada com dispensa de registro por meio de plataforma eletrônica de investimento participativo e revoga a Instrução CVM nº 588, de 13 de julho de 2017.

[5] "Investor protection turns out to be crucial because, in many countries, expropriation of minority shareholders and creditors by the controlling shareholders is extensive. When outside investors finance firms, they face a risk, and sometimes near certainty, that the returns on their investments will never materialize because the controlling shareholders or managers expropriate them." (LA PORTA, Rafael et al. Investor Protection and Corporate Governance. Journal of Financial Economics 58 (2000), p. 4).