Oferta pública

RECURSO CONTRA DECISÃO DA SRE – REGISTRO DE OFERTA PÚBLICA DE DISTRIBUIÇÃO DE CERTIFICADOS DE RECEBÍVEIS DO AGRONEGÓCIO – VERT COMPANHIA SECURITIZADORA E OUTRO - PROC. SEI 19957.006751/2017-15

O Diretor Gustavo Gonzalez declarou-se impedido, tendo deixado a sala durante o exame do caso. Trata-se de recurso interposto por VERT Companhia Securitizadora, na qualidade de ofertante (“Ofertante”), e Banco Santander (Brasil) S.A., na qualidade de coordenador líder (em conjunto com a Ofertante, “Recorrentes”) contra entendimento da Superintendência de Registro de Valores Mobiliários – SRE no âmbito do pedido de registro da oferta pública de distribuição (“Oferta”) de Certificados de Recebíveis do Agronegócio (“CRA”) da 1ª série da 12ª emissão da Ofertante. A Oferta, destinada exclusivamente a investidores qualificados, envolve a emissão inicial de 850.000 CRA, com valor nominal unitário de R$ 1.000,00, perfazendo o valor total de R$ 850.000.000,00. O lastro da Oferta consiste em Notas Promissórias emitidas por Produtores Rurais, suas Cooperativas, e por Distribuidores de insumos agrícolas (em conjunto, “Devedores”) à Vert Créditos Ltda. (“Cedente”), sociedade ligada à Ofertante, e serão baseadas no volume de insumos a serem adquiridos da Syngenta Proteção de Cultivos Ltda. (“Syngenta”). Em relação aos Produtores Rurais e Cooperativas, o valor das Notas Promissórias será embasado em ordens de compra e venda e/ou notas fiscais eletrônicas, enquanto que no caso dos Distribuidores, tal valor será indicado em função do volume de insumos previstos nos pedidos recebidos anteriormente de pequenos e médios Produtores Rurais.

Segundo informações dos Recorrentes, com os recursos decorrentes dos CRA, a Ofertante, por conta e ordem dos Devedores, como contraprestação pela aquisição das Notas Promissórias da Cedente, pagará o Preço de Aquisição à Syngenta, cujo valor refere-se à compra dos insumos, conforme as operações de compra e venda. Na sequência, a Syngenta entregará os insumos para os Devedores, e os Distribuidores venderão os insumos para pequenos e médios Produtores Rurais, conforme pedidos realizados previamente. Em sua análise inicial, a SRE entendeu que as Notas Promissórias emitidas pelos Distribuidores não poderiam ser consideradas como “direitos creditórios originários de negócios realizados entre produtores rurais, ou suas cooperativas, e terceiros”, conforme previsto no § 1º do art. 23 da Lei nº 11.076/04. Na sua visão, além de não ser possível equiparar os Distribuidores a produtores rurais, não ficou demonstrada a vinculação da destinação dos recursos oriundos da emissão das referidas Notas Promissórias a produtores rurais, ou suas cooperativas, devidamente identificados e com base em contratos de comercialização de produtos ou insumos agropecuários, que sejam realizados até a liquidação dos CRA. Nesse sentido, a área técnica solicitou a adequação da estrutura da Oferta ao disposto na Lei nº 11.076/04, tendo requerido ajustes na documentação apresentada, de modo a justificar o enquadramento:

(i) das Notas Promissórias como direitos creditórios do agronegócio, nos termos do § 1º do art. 23 da referida Lei; (ii) dos produtos adquiridos no âmbito das Notas Promissórias como insumos agropecuários, encaminhando cópia dos contratos de fornecimento envolvidos; e (iii) dos adquirentes dos referidos produtos como produtores rurais ou cooperativas de produtores rurais. Em sede de recurso, os Recorrentes alegaram essencialmente que: (i) embora os Distribuidores não sejam classificados como produtores rurais ou cooperativas de produtores rurais, a sua atividade intrínseca, forma de atuação e função na cadeia do agronegócio, permitiriam a interpretação extensiva do art. 23 da Lei n° 11.076/04; (ii) o Colegiado da CVM já teria admitido emissão de CRA com lastro em títulos de dívida de terceiros (não considerados como produtor rural ou suas cooperativas), conforme decisão relativa ao Processo 19957.001669/2016-13; (iii) a comercialização dos bens produzidos pela Syngenta, insumos de proteção de cultivos e sementes, é destinada exclusivamente a produtores rurais por disposição legal e regulamentar, não sendo necessária a identificação individual de produtores rurais ou suas cooperativas;

e (iv) não caberia a exigência de apresentação dos contratos realizados entre os Distribuidores e Produtores Rurais, uma vez que, de acordo com os documentos da Oferta, os Distribuidores deverão fornecer à Emissora e ao Agente Fiduciário as Notas Fiscais de efetiva comercialização dos insumos junto a Produtores Rurais e suas Cooperativas, o que já fortaleceria a segurança da estrutura. Na visão da área técnica, a decisão do Colegiado no Processo 19957.001669/2016-13 (“Caso Burger King”, apreciado em 30.08.2016), que permitiu a constituição de lastro de CRA vinculado a dívidas de emissão de terceiros, teria criado uma série de condições para a aprovação desse tipo de estrutura, com o objetivo de identificar expressamente na documentação da Oferta a origem dos negócios realizados, nos termos da Lei n° 11.076/04. No caso concreto, como não foram apresentados documentos que formalizassem a relação entre os Produtores Rurais (e suas Cooperativas) e os Distribuidores, a SRE entendeu que não estariam cumpridos os requisitos da Lei em comento. Desse modo, a SRE concluiu pela manutenção das exigências reiteradas nos itens 3.8.2 e 3.8.3 do Ofício nº 333/2017/CVM/SRE/GER-1, relacionadas a ajustes nos documentos da Oferta no que tange às Notas Promissórias de emissão dos Distribuidores. O Colegiado, por maioria, decidiu indeferir o recurso, por entender que, da forma como estruturada, a Oferta não satisfaz o requisito legal estabelecido no art.

23, § 1º, da Lei nº 11.076, de 2004, na parte relativa aos CRA lastreados em notas promissórias emitidas por distribuidores. De acordo com o referido dispositivo legal, os CRA devem ter por lastro direitos creditórios originários de negócios realizados entre produtores rurais, ou suas cooperativas, e terceiros. No entanto, no presente caso, os negócios de venda de defensivos agrícolas realizados entre distribuidores e a Syngenta não se prestam ao cumprimento de tal exigência, uma vez que nenhuma das partes é produtora rural. Em contrapartida, os negócios de venda de defensivos agrícolas realizadas entre distribuidores e os produtores rurais poderiam ser vinculados às notas promissórias que servem de lastro aos CRA. No entanto, a existência desses negócios é futura e incerta, dada a ausência de formalização dessas relações jurídicas previamente à emissão dos CRA. Ainda que possa ser considerada provável, em razão da destinação natural e legalmente controlada dos defensivos agrícolas, a existência desses negócios permanece incerta, dado o risco comercial incorrido pelo distribuidor de não conseguir revender todo o seu estoque junto a produtores rurais. Desse modo, da forma como estruturada, a Oferta não assegura que, conforme exigido pelo art. 23, § 1º, da Lei nº 11.076, de 2004, os CRA a serem distribuídos estejam integralmente lastreados em direitos creditórios originados de negócios realizados entre produtores rurais, ou suas cooperativas, e distribuidores.

Nada obstante, divergindo da posição da SRE, o Colegiado, por maioria, entendeu que, uma vez formalizados os negócios jurídicos previamente à emissão dos CRA, seja por meio de contratos seja por meio da emissão de títulos de crédito pelos produtores rurais, a Oferta poderia ser realizada sem que fosse necessário (i) submeter os respectivos instrumentos à CVM e (ii) identificar todos os produtores rurais ou suas cooperativas nos documentos da Oferta. De acordo com a posição majoritária do Colegiado, tais exigências introduziriam custos desnecessários na Oferta, uma vez que a verificabilidade da integridade dos lastros dos CRA poderia ser assegurada por meios menos onerosos. Nessa direção, o disposto no art. 23, § 1º, da Lei nº 11.076, de 2004, restaria atendido caso a Oferta fosse de tal modo estruturada que os instrumentos contratuais ou títulos de crédito emitidos pelos produtores rurais acompanhassem os títulos de créditos emitidos pelos distribuidores a que estejam vinculados. Dessa forma, caberia à Emissora verificar, com base na documentação recebida, a higidez e a completude do lastro previamente à emissão do respectivo CRA. Tais documentos também deveriam ser mantidos custodiados junto à Instituição Custodiante de modo a permitir a verificação da regularidade do lastro pela CVM, no curso das suas rotinas de supervisão ou quando entender apropriado.

O Diretor Henrique Machado, por sua vez, votou pelo deferimento do recurso por entender que a operação em análise preenche os requisitos legais de que trata o art. 23, §1º, da Lei nº 11.076, de 2004, e atende o objetivo da citada Lei de desenvolvimento do agronegócio por meio do financiamento privado. Nesse sentido, o Diretor destacou que a apresentação dos documentos ou a alteração da estrutura e fluxo da operação, conforme descritas no Memorando da SRE, representam aumento injustificado do custo de observância e podem resultar, inclusive, em inviabilidade do acesso de pequenos e médios produtores rurais, que atuam por intermédio de Distribuidores, ao mercado de capitais via CRA. Em sua manifestação, ressaltou que a utilização, o armazenamento e a comercialização de defensivos agrícolas são regidos por legislação especial (Lei nº 7.802, de 1999, e Decreto nº 4.074, de 2002) que determina que esses produtos sejam aplicados exclusivamente na lavoura, de forma que os títulos de crédito que lastreiam a emissão de CRA estão necessariamente relacionados à atividade agropecuária. Assim sendo, não há que se falar em apresentação adicional de documentos ou alteração da estrutura da operação a fim de garantir a destinação adequada dos recursos oriundos da securitização.

Ademais, destacou que os Distribuidores são elemento essencial na integração das atividades econômicas que compõem a produção agrícola, destacadamente quanto à parcela do agronegócio voltada ao pequeno e médio produtor rural. Trata-se de intermediário que tradicionalmente responde pelo oferecimento de produtos e serviços ao produtor e é essencial ao escoamento de insumos agropecuários, considerando a escala exigida para essa atividade e a pulverização geográfica do setor no país. Nesse diapasão, asseverou que o título de crédito oriundo de negócio realizado entre o Distribuidor e o fornecedor de insumos agrícolas, em casos como o ora em apreço, deve ser considerado elegível ao lastro dos CRAs porquanto se vincula necessariamente ao negócio a ser realizado com o produtor rural. Mais do que isso, esse seria o instrumento pelo qual o pequeno e médio produtor rural podem acessar o financiamento privado estabelecido pela Lei nº 11.076, de 2004. Tal interpretação seria, ainda em seu entendimento, a que melhor justifica o benefício tributário atribuído aos rendimentos do CRA. Anexos MANIFESTAÇÃO DA ÁREA TÉCNICA

COMISSÃO DE VALORES MOBILIÁRIOS

Memorando nº 56/2017-CVM/SRE/GER-1

Rio de Janeiro, 6 de novembro de 2017.

Ao Superintendente de Registro de Valores Mobiliários (SRE)

Assunto: Recurso contra Decisão da SRE - Processo CVM nº 19957.006751/2017-15

Senhor Superintendente,

1. Trata-se de expediente protocolado na CVM em 20/10/2017 (documentos 0379263 e 0379269 do

presente Processo), por Banco Santander (Brasil) S.A. (“Coordenador-Líder”) e VERT Companhia

Securitizadora (“Emissora” ou “Ofertante” e juntamento com o Coordenador-Líder, “Recorrentes”), com

interposição de recurso contra decisão desta Superintendência (“Recurso”), no âmbito do pedido de

registro da oferta pública de distribuição (“Oferta”) de Certificados de Recebíveis do Agronegócio

(“CRA”) da 1ª série da 12ª emissão da Emissora.

2. A propósito, o recurso supramencionado foi interposto contra exigência formulada pela SRE/GER-1,

que solicitou a apresentação de documentação complementar para fins de comprovação da observância

aos requisitos para a emissão de CRA previstos pela Lei 11.076/04 (“Lei 11.076”).

3. Conforme se verificará nas seções "I - Histórico" e “II - Estrutura dos CRA e Características da

Oferta”, a questão central a ser enfrentada por meio do presente Memorando diz respeito à observância,

no âmbito da operação de securitização em questão, do que preceitua a Lei 11.076, que instituiu os CRA,

mais especificamente no que se refere à necessidade da comprovação dos negócios realizados entre

produtores rurais, ou suas cooperativas, e terceiros que originarão os direitos creditórios lastro dos CRA,

nos termos do §1º do art. 23 da Lei 11.076.

4. Ao longo do rito de análise da operação, nos termos da Instrução CVM nº 400/03 (“Instrução CVM

400”), as Recorrentes, além de apresentarem alegações com o objetivo de defender o enquadramento da

operação em questão dentro daquilo que preceitua a regulamentação aplicável, encaminharam, ainda,

Parecer elaborado por Otávio Yazbek e Renato Buranello (“Parecer Emissora”, que pode ser encontrado

no documento 0379269 do presente Processo).

5. Todas as alegações apresentadas pelas Recorrentes encontram-se transcritas na seção “III – Alegações

das Recorrentes”, abaixo.

6. Finalmente, o presente Memorando conta ainda com as seções “IV - Nossas Considerações” e “V –

Conclusão”.

I. Histórico:

7. Em 26/07/2017, foi protocolado o pedido de registro da Oferta (documento 0326623), acompanhado

de seus anexos (documentos 0326626, 0326628 e 0326629).

8. Em 23/08/2017, encaminhamos o Ofício nº 55/2017-CVM/SRE/SEP (documento 0346626), OfícioConjunto por meio do qual a SRE e a SEP apresentaram, respectivamente, exigências a serem atendidas

no âmbito do pedido de registro da Oferta e da atualização do registro de companhia aberta da Emissora.

9. Por meio daquele Ofício, elaboramos duas exigências com relação à questão objeto do presente

Memorando, nos seguintes termos:

“3.8.2 Da estrutura da Oferta, depreende-se que parte do lastro dos CRA será

constituído por Notas Promissórias de emissão de distribuidores a terceiro, os

quais não seriam considerados produtores rurais.

Ademais, da leitura das Notas Promissórias, não foi possível verificar a

vinculação da destinação dos recursos oriundos de sua emissão a produtores

rurais, ou suas cooperativas, devidamente identificados e com base em contratos

de comercialização de produtos ou insumos agropecuários, que se dê até a

liquidação dos CRA, conforme se observa na estrutura das operações de

emissão de CRA que têm sido registradas por esta área técnica com lastro em

títulos de emissão de terceiros, que não produtores rurais ou suas cooperativas.

Desse modo, entendemos que tais Notas Promissórias, a princípio, não

Memorando 56 (0384805) SEI 19957.006751/2017-15 / pg. 1

Desse modo, entendemos que tais Notas Promissórias, a princípio, não

poderiam ser consideradas como “direitos creditórios originários de negócios

realizados entre produtores rurais, ou suas cooperativas, e terceiros”, conforme

previsto pelo § 1º do art. 23 da Lei nº 11.076/04, de modo que solicitamos

alterar a estrutura da Oferta de forma a se adequar ao entendimento exposto

acima, ajustando a sua documentação, naquilo que couber;

3.8.3 Uma vez atendida a exigência acima, no que tange às Notas Promissórias

lastro dos CRA, solicitamos: (i) justificar o enquadramento de tais títulos como

direitos creditórios do agronegócio, ou seja, aqueles que se originam de “de

negócios realizados entre produtores rurais, ou suas cooperativas, e terceiros,

inclusive financiamentos ou empréstimos, relacionados com a produção, a

comercialização, o beneficiamento ou a industrialização de produtos ou insumos

agropecuários ou de máquinas e implementos utilizados na atividade

agropecuária”, nos termos do § 1º do art. 23 da Lei nº 11.076/04; (ii) justificar o

enquadramento dos produtos adquiridos no âmbito das Notas Promissórias

como insumos agropecuários, encaminhando cópia dos contratos de

fornecimento envolvidos; (iii) justificar o enquadramento dos adquirentes dos

referidos produtos como produtores rurais ou cooperativas de produtores

rurais;”

10. Em 21/09/2017, as Recorrentes protocolaram expediente na CVM (documentos 0364326, 0364329,

0364330, 0364331, 0364334 e 0364335) em atendimento ao Ofício nº 55/2017-CVM/SRE/SEP

supramencionado, por meio dos quais apresentaram alegações a respeito do tema em tela, defendendo o

enquadramento da Emissão dentro do que preceitua a regulamentação aplicável aos CRA. Cabe lembrar

que todas as alegações apresentadas pelas Recorrentes encontram-se descritas na seção “IV – Alegações

da Emissora” abaixo.

11. Em 05/10/2017, encaminhamos o Ofício nº 333/2017-CVM/SRE/GER-1 (documento 0370937),

reiterando as exigências apresentadas por meio do Ofício nº 55/2017-CVM/SRE/SEP que não haviam

sido atendidas, oportunidade em que nos manifestamos quanto ao tema em tela nos seguintes termos:

"Em função das respostas às exigências 3.8.2 e 3.8.3, comunicamos o seguinte

entendimento:

Considerando que: (i) nos termos do § 1º do art. 23 da Lei nº 11.076/04, os

direitos creditórios do agronegócio que lastreiam os CRA (no caso, as Notas

Promissórias de emissão dos Distribuidores) devem se originar de negócio

realizado (no caso, a comercialização de insumos agropecuários) entre produtor

rural (no caso, produtores rurais e/ou cooperativas de produtores rurais com

quem os Distribuidores mantenham relacionamento) e terceiros (no caso, os

Distribuidores) relacionados com a produção, comercialização, beneficiamento

ou industrialização de produtos ou insumos agropecuários (no caso, os insumos

agropecuários fornecidos pela Syngenta); e considerando que (ii) é requisito

prévio à emissão dos CRA a “identificação do Termo de Securitização de

Direitos Creditórios que lhe tenha dado origem”, nos termos do inciso VIII do

art. 37 da Lei nº 11.076/04, entendemos que, para se cumprir plenamente com o

que preceitua os acima referidos dispositivos legais, previamente à emissão dos

CRA e ao registro da Oferta na CVM (que verificará a legalidade da operação),

deverão ser inseridos nos documentos da Oferta (no mínimo no Termo de

Securitização, nas Notas Promissórias e no Prospecto) e encaminhados a esta

Autarquia:

(i) relação exaustiva dos produtores rurais que poderão adquirir insumos

agropecuários dos Distribuidores, no âmbito da destinação dos recursos

oriundos da Oferta (obtidos por meio da emissão das Notas Promissórias), até a

data de liquidação dos CRA; bem como

(ii) todos os contratos de compra de insumos agropecuários no âmbito dos quais

serão destinados os recursos captados com a operação, devidamente assinados,

em valor que permita a destinação de todo o montante de recursos oriundos da

presente emissão até o vencimento dos CRA; ou

(iii) alternativamente ao item (ii) acima, todos os pedidos de compra de insumos

agropecuários realizados pelos produtores rurais, ou suas cooperativas, junto

aos Distribuidores, cujos pagamentos ocorrerão após a emissão dos CRA e até o

seu vencimento, em valor correspondente ao montante de recursos oriundos da

presente emissão e ao valor das Notas Promissórias lastro dos CRA; ou

(iv) alternativamente aos itens (ii) e (iii) acima, que o “Convênio de Aquisição de

Insumos Agrícolas” vinculado a cada Nota Promissória de cada um dos

Distribuidores contenha listagem exaustiva dos produtores rurais, ou suas

cooperativas, que poderão adquirir insumos no âmbito do mesmo, assinados

pelo Distribuidor e produtores rurais, ou suas cooperativas, a ele vinculados,

com informações sobre o volume de negócios a serem realizados em seu âmbito

compatível com o valor da Nota Promissória a ele vinculado e prazo que

contemple o período de vigência dos CRA.

Dessa forma, entendemos que a mecânica prevista na documentação atual da

Oferta com relação à destinação dos recursos oriundos da emissão dos CRA

pela Devedora, conforme prevista no item 2.4 do Prospecto, não cumpre com

os requisitos acima expostos, de modo que o registro da operação dependerá da

realização de ajustes na referida documentação nesse sentido.

Memorando 56 (0384805) SEI 19957.006751/2017-15 / pg. 2

Adicionalmente ao disposto acima, solicitamos que:

(i) se justifique o enquadramento do produto a ser comercializado (insumos

produzidos pela Syngenta), entre os produtores rurais e/ou cooperativas de

produtores rurais e os Distribuidores, como “insumo agropecuário”, de modo

que o financiamento obtido por meio da emissão das Notas Promissórias lastro

dos CRA pelos Distribuidores atenda ao disposto no § 1º do art. 23 da Lei nº

11.076/04; e

(ii) se encaminhe documentação que comprove o enquadramento de todos

adquirentes de fertilizantes dos Distribuidores no âmbito das Notas Promissórias

lastro dos CRA como "produtor rural", nos termos da regulamentação

aplicável."

12. Em 20/10/2017, as Requerentes protocolaram o presente Recurso na CVM (documentos 0379263 e

0379269), tendo como anexo o Parecer Emissora.

13. Tal Recurso foi acompanhado de pedido de efeito suspensivo com relação ao prazo para atendimento

às exigências constantes do Ofício nº 333/2017-CVM/SRE/GER-1, o qual foi concedido por esta área

técnica em 25/10/2017, por meio do Ofício nº 368/2017/CVM/SRE/GER-1 (documento 0380983).

II. Estrutura dos CRA e Características da Oferta:

14. A presente Oferta, que foi aprovada em reunião de diretoria da Emissora realizada em 23/05/2017,

prevê a emissão de, inicialmente, 850.000 CRA, para distribuição pública, nos termos da Instrução CVM

400, da 1ª série da 12ª emissão da Ofertante, com valor nominal unitário de R$ 1.000,00, perfazendo o

valor total de, inicialmente, R$ 850.000.000,00.

15. O vencimento dos CRA se dará em 21/08/2021, sendo que tais títulos farão jus a juros remuneratórios

equivalentes a 97% da taxa DI.

16. A presente emissão de CRA contará ainda com regime fiduciário dos direitos creditórios do

agronegócio que comporão o lastro dos referidos títulos, os quais serão destacados do patrimônio da

Emissora, constituindo, dessa forma, patrimônio separado, destinando-se especificamente ao pagamento

dos CRA e das demais obrigações relativas ao regime fiduciário.

17. A custódia eletrônica e a liquidação financeira dos eventos de pagamentos dos CRA, bem como a sua

distribuição no mercado primário e negociação no mercado secundário se realizarão no sistema CETIP 21

da B3 S.A.

18. Os CRA terão como lastro direitos creditórios do agronegócio representados por Notas Promissórias

(“Direitos Creditórios do Agronegócio”) emitidas por produtores rurais e por distribuidores de insumos

agrícolas (“Distribuidores” e juntamente com os produtores rurais, serão os devedores dos direitos

creditórios que comporão o lastro dos CRA).

19. As Notas Promissórias são emitidas conforme o “Convênio de Aquisição de Insumos Agrícolas a

Certificados de Recebíveis do Agronegócio da VERT Companhia Securitizadora” (“Convênio”,

documento n° 0364329), a ser celebrado entre a Emissora e cada um Devedores.

20. O Convênio apresenta as seguintes características:

(a) o emitente de Notas Promissórias (“Emitente”) deverá disponibilizar à Emissora: (i) um contrato

de fornecimento, ordem ou pedido de aquisição de Insumos pelo Emitente junto à Syngenta Proteção

de Cultivos Ltda (“Syngenta”) ou (ii) notas fiscais correspondentes à aquisição de insumos da

Syngenta;

(b) os insumos agrícolas adquiridos deverão ser utilizados pelo Emitente exclusivamente (i) no caso

de produtor rural, para suas atividades de produção rural, ou (ii) no caso de distribuidor, para

alienação a produtores rurais e/ou cooperativas de produtores rurais, em operações a prazo, por meio

do qual o Emitente deverá fornecer os insumos a referidos produtores rurais e/ou cooperativas de

produtores rurais;

(c) os recursos oriundos do Convênio (captados na Oferta) serão utilizados para a aquisição

financiada dos insumos pelos Emitentes junto à Syngenta.

21. A Oferta conta com revolvência dos direitos creditórias que a lastreaiam, o que significa que ao longo

da vigência dos CRA, poderão ser adquiridas novas Notas Promissórias para compor o lastro, com

recursos oriundos do pagamento dos direitos creditórios que originalmente compunham o lastro, desde

que atendidos determinados critérios de elegibilidade como, por exemplo, prazo dos novos Direitos

Creditórios do Agronegócio inferior à data de vencimento dos CRA.

22. O fluxograma com a descrição da estrutura pretendida para a operação de securitização de que trata a

referida Oferta encontra-se abaixo, conforme consta da documentação que apresentou o Recurso:

"1. produtores rurais, suas cooperativas e distribuidores (“Devedores”) indicam um

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volume de Insumos que desejam adquirir da Syngenta e emitem Notas Promissórias

para a Cedente, conforme as Ordens de Compra e Venda e/ou Notas Fiscais

Eletrônicas, observado que os Distribuidores indicam o volume conforme pedidos

feitos anteriormente por pequenos e médios produtores rurais. Em ato subsequente, a

Cedente transfere as Notas Promissórias à Emissora, por meio de endosso completo,

nos termos dos artigos 80 e 56 do Decreto n.° 2.044 e do artigo 13 da Lei Uniforme de

Genebra.

2. A Emissora emite, com lastro nas referidas Notas Promissórias (“Créditos do

Agronegócio”), os CRA.

3. Com os recursos decorrentes dos CRA, a Emissora, por conta e ordem dos

Devedores, como contraprestação pela aquisição das Notas Promissórias, paga o

Preço de Aquisição à Syngenta, cujo valor refere-se à compra dos Insumos, conforme

as Operações de Compra e Venda. A Syngenta, assim, entrega os Insumos para os

Devedores.

4. Distribuidores vendem Insumos para pequenos e médios produtores rurais,

conforme pedidos feitos anteriormente à compra pelos Distribuidores de Insumos da

Syngenta.

5. Recursos recebidos em decorrência do pagamento das Notas Promissórias serão

utilizados para (i) a recomposição do Fundo de Despesas; (ii) a Renovação; (iii) a

Amortização Extraordinária semestral ou (iv) a Amortização Extraordinária, caso não

tenha havido a aquisição de novos Créditos do Agronegócio até a respectiva Data

Limite para Renovação. No último ciclo, os recursos recebidos serão direcionados

para pagamento de juros e principal dos CRA."

23. Assim, verifica-se que parte do lastro dos CRA será constituído por Notas Promissórias de emissão de

distribuidores de insumos agrícolas a terceiro, no caso a VERT Créditos Ltda., integrante do grupo

empresarial da Emissora.

24. Ademais, da leitura dos documentos da Oferta, verifica-se que não há comprovação da vinculação da

destinação dos recursos oriundos da Emissão ao financiamento da aquisição de insumos agropecuários

por parte de produtores rurais específicos, ou suas cooperativas, devidamente identificados na

documentação da Oferta.

III. Alegações das Recorrentes:

25. Em 20/10/2017, as Recorrentes protocolaram o Recurso na CVM, abaixo transcrito, tendo como

anexo o Parecer Emissora, que pode ser encontrado no documento 0379269 do presente Processo:

Recurso:

"II. DA SÍNTESE DOS FATOS

A. Da estrutura da Oferta

5. As Recorrentes, em conjunto com a Syngenta Proteção de Cultivos Ltda.,

sociedade limitada com sede na Cidade de São Paulo, Estado de São Paulo, na

Avenida das Nações Unidas, n.º 18.001, 2º andar, inscrita no CNPJ/MF sob nº

60.744.463/0001-90 (“Syngenta”), estruturaram a oferta de certificados de

recebíveis do agronegócio emitidos pela VERT, consistindo na 1ª (primeira) série

da 12ª (décima segunda) emissão da VERT (“Emissão”). Os CRA objeto da

Emissão serão lastreados nas notas promissórias (“Notas Promissórias”) a

serem emitidas por distribuidores e produtores rurais, devidamente cadastrados

e aprovados pela Syngenta de acordo com os termos e condições da política de

crédito da Syngenta, que realizarão a aquisição de insumos de proteção de

cultivos e sementes agrícolas (“Insumos”) para uso próprio, no caso dos

produtores rurais, ou para comercialização com produtores rurais e/ou suas

cooperativas, no caso dos distribuidores.

6. Para fácil referência, apresentamos abaixo gráfico demonstrando como se

dará tal estrutura:

Onde:

1. Produtores rurais, suas cooperativas e distribuidores (“Devedores”) indicam

um volume de Insumos que desejam adquirir da Syngenta e emitem Notas

Promissórias para a Cedente, conforme as Ordens de Compra e Venda e/ou

Notas Fiscais Eletrônicas, observado que os Distribuidores indicam o volume

conforme pedidos feitos anteriormente por pequenos e médios produtores rurais.

Em ato subsequente, a Cedente transfere as Notas Promissórias à Emissora, por

Memorando 56 (0384805) SEI 19957.006751/2017-15 / pg. 4

meio de endosso completo, nos termos dos artigos 8º e 56 do Decreto n.º 2.044 e

do artigo 13 da Lei Uniforme de Genebra.

2. A Emissora emite, com lastro nas referidas Notas Promissórias (“Créditos do

Agronegócio”), os CRA.

3. Com os recursos decorrentes dos CRA, a Emissora, por conta e ordem dos

Devedores, como contraprestação pela aquisição das Notas Promissórias, paga

o Preço de Aquisição à Syngenta, cujo valor refere-se à compra dos Insumos,

conforme as Operações de Compra e Venda. A Syngenta, assim, entrega os

Insumos para os Devedores.

4. Distribuidores vendem Insumos para pequenos e médios produtores rurais,

conforme pedidos feitos anteriormente à compra pelos Distribuidores de Insumos

da Syngenta.

5. Recursos recebidos em decorrência do pagamento das Notas Promissórias

serão utilizados para (i) a recomposição do Fundo de Despesas; (ii) a

Renovação; (iii) a Amortização Extraordinária semestral ou (iv) a Amortização

Extraordinária, caso não tenha havido a aquisição de novos Créditos do

Agronegócio até a respectiva Data Limite para Renovação. No último ciclo, os

recursos recebidos serão direcionados para pagamento de juros e principal dos

CRA.

7. O Santander realizará a distribuição pública dos CRA objeto da Emissão

sob os termos da Instrução CVM nº 400, de 29 de dezembro de 2003 (“Oferta

Pública”), tendo, deste modo, submetido a documentação relacionada à Oferta

Pública para análise da SRE a fim de obter o necessário registro. Desta forma,

foi aberto o Processo CVM nº 19957.006751/2017-15, no âmbito do qual foi

emitido o Ofício objeto do presente recurso.

B. Das exigências presentes no Ofício

8. Por meio do Ofício em questão, esta d. CVM, por meio da

Superintendência de Registro de Valores Mobiliários – SRE (“SRE”),

apresentou a seguinte exigência nos itens 3.8.2. e 3.8.3.:

“Considerando que: (i) nos termos do parágrafo 1º do art. 23 da lei n°

11.076/04, os direitos creditórios do agronegócio que lastreiam os CRA

(no caso, as Notas Promissórias de emissão dos Distribuidores) devem se

originar de negócio realizado (no caso, a comercialização de insumos

agropecuários) entre o produtor rural (no caso, produtores rurais e/ou

cooperativas de produtores rurais com quem os Distribuidores

mantenham relacionamento) e terceiros (no caso, os Distribuidores)

relacionados com a produção, comercialização, beneficiamento ou

industrialização de produtos ou insumos agropecuários (no caso, os

insumos agropecuários fornecidos pela Syngenta); e considerando que (ii)

é requisito prévio à emissão dos CRA a “identificação do Termo de

Securitização de Direitos Creditórios que lhe tenha dado origem”, nos

termos do inciso VIII do art. 37 da Lei nº 11.076/04, entendemos que, para

se cumprir plenamente com o que preceitua os acima referidos dispositivos

legais, previamente à emissão dos CRA e ao registro da Oferta na CVM

(que verificará a legitimidade da operação), deverão ser inseridos nos

documentos da Oferta (no mínimo no Termo de Securitização, nas Notas

Promissórias e no Prospecto) e encaminhados a esta Autarquia:

(i) relação exaustiva dos produtores rurais que poderão adquirir insumos

agropecuários dos Distribuidores, no âmbito da destinação dos recursos

oriundos da Oferta (obtidos por meio da emissão das Notas Promissórias),

até a data de liquidação dos CRA; bem como

(ii) todos os contratos de compra de insumos agropecuários no âmbito dos

quais serão destinados os recursos captados com a operação, devidamente

assinados, em valor que permita a destinação de todo o montante de

recursos oriundos da presente emissão até o vencimento dos CRA; ou

(iii) Alternativamente ao item (ii) acima, todos os pedidos de compra de

insumos agropecuários realizados pelos produtores rurais, ou suas

cooperativas, junto aos Distribuidores, cujos pagamentos ocorrerão após

a emissão dos CRA e até o seu vencimento, em valor correspondente ao

montante de recursos oriundos da presente emissão e ao valor das Notas

Promissórias lastro dos CRA; ou

(iv) alternativamente aos itens (ii) e (iii) acima, que o “Convênio de

Aquisição de Insumos Agrícolas” vinculado a cada Nota Promissória de

cada um dos Distribuidores contenha listagem exaustiva dos produtores

rurais, ou suas cooperativas, que poderão adquirir insumos no âmbito do

mesmo, assinados pelo Distribuidor e produtores rurais, ou suas

cooperativas, a ele vinculados, com informações sobre o volume de

negócios a serem realizados em seu âmbito compatível com o valor da

Nota Promissória a ele vinculado e prazo que contemple o período de

Memorando 56 (0384805) SEI 19957.006751/2017-15 / pg. 5

vigência dos CRA.

(v) Dessa forma, entendemos que a mecânica prevista na documentação

atual da Oferta com relação à destinação dos recursos oriundos da

emissão dos CRA pela Devedora, conforme prevista no item 2.4 do

Prospecto, não cumpre com os requisitos acima expostos, de modo que o

registro da operação dependerá da realização de ajustes na referida

documentação nesse sentido.

Adicionalmente ao disposto acima, solicitamos que:

(i) se justifique o enquadramento do produto a ser comercializado

(insumos produzidos pela Syngenta), entre os produtores rurais e/ou

cooperativas de produtores rurais e os Distribuidores, como “insumo

agropecuário”, de modo que o financiamento obtido por meio da emissão

das Notas Promissórias lastro dos CRA pelos Distribuidores atenda ao

disposto no parágrafo 1º do art. 23 da Lei nº 11.076/04; e

(ii) se encaminhe documentação que comprove o enquadramento de todos

adquirentes de fertilizantes dos Distribuidores no âmbito das Notas

Promissórias lastro dos CRA como “produtor rural”, nos termos da

regulamentação aplicável.”

9. Apesar de compreender as legítimas preocupações desta d. CVM com a

devida adequação da Oferta aos normativos aplicáveis, o Coordenador Líder e a

Emissora entendem que a Emissão e a estrutura pretendida para a Oferta

atendem a todos requisitos legais e regulatórios aplicáveis, motivo pelo qual

apresentam o presente Recurso.

III. DO MÉRITO

10. A estrutura da Oferta tem como lastro dos CRA a vinculação de Notas

Promissórias de emissão (a) de produtores rurais e/ou suas cooperativas; e (b)

de distribuidores, que realizarão a aquisição de Insumos da Syngenta para

comercialização com produtores rurais e/ou suas cooperativas

(“Distribuidores”).

11. Inicialmente, vale destacar que, como depreende-se do Ofício, não há

qualquer óbice específico quanto à estrutura apresentada, limitando-se as

exigências ora apresentadas nos itens 3.8.2 e 3.8.3. a uma questão formal e

incidental, qual seja, a apresentação à SRE, para fins de registro da Oferta, de

informações referentes a três pontos principais (os quais, em nosso entender,

resumem todas as exigências aqui analisadas):

(a) documentos formalizando, individualmente, cada aquisição de

insumos por produtores rurais e/ou suas cooperativas junto aos

Distribuidores;

(b) relação exaustiva dos produtores rurais que poderão adquirir tais

insumos e encaminhamento de documentação que comprove o

enquadramento de todos adquirentes de fertilizantes dos Distribuidores, no

âmbito das Notas Promissórias lastro dos CRA, como “produtor rural”; e

(c) justificativa de enquadramento do produto a ser comercializado

como “insumo agropecuário”.

12. Passamos, portanto, a analisar, individualmente, as exigências acima.

(a) exigência de apresentação de documentos formalizando,

individualmente, cada aquisição de insumos por produtores rurais e/ou suas

cooperativas junto aos Distribuidores

13. Depreende-se da exigência acima que a SRE entende ser imprescindível

a apresentação de documentos que formalizam a relação entre os Distribuidores

e os produtores rurais e suas cooperativas que adquirirão insumos de referidos

Distribuidores. Tal exigência, presumimos, decorre de exigências apresentadas e

discutidas com esta d. CVM em ofertas anteriormente realizadas.

14. Ocorre que, diferentemente da interpretação da SRE, a estrutura ora

apresentada deve, na verdade, ser tratada, neste ponto, de forma diversa

daquelas anteriormente analisadas, tendo em vista as atividades específicas

praticadas pelos Distribuidores, conforme detalhado abaixo, as quais

diferenciam-se de forma relevante das atividades realizadas por alguns

“terceiros” emitentes de lastro utilizado para vinculação a CRA.

15. Ademais, mesmo se não fosse o caso de aplicar-se tratamentos distintos (o

que admite-se apenas a título argumentativo), não haveria que se falar em

apresentação de contratos, uma vez que a mesma não é necessária para

comprovação da existência de negócio entre os produtores rurais e suas

Memorando 56 (0384805) SEI 19957.006751/2017-15 / pg. 6

cooperativas e Distribuidores, conforme já manifestado à SRE e, de forma

sumária, reiterado abaixo.

16. Neste sentido, fazemos referência à decisão deste d. Colegiado no âmbito

do Processo SEI nº 19957.001669/2016-13, que tinha por interessados Eco

Securitizadora de Direitos Creditórios do Agronegócio S.A., XP Investimentos

Corretora de Câmbio, Títulos e Valores Mobiliários S.A. e BK Brasil Operação

e Assessoria a Restaurantes S.A. (“Decisão CRA Burger King”), a qual

entendemos ser base para as exigências ora formuladas pela SRE. Em tal

decisão, como é de conhecimento deste Colegiado, foi admitida a emissão de

CRA com lastro em títulos de dívida de “terceiros” (os quais, em nosso entender,

é o tratamento que vem sendo outorgado pela SRE aos Distribuidores no âmbito

da presente Oferta), nos termos do disposto no artigo 23, parágrafo 1º da Lei

11.076.

(a.i) Diferenças nas estruturas já analisadas pela CVM e a Oferta atual

17. Na operação analisada na Decisão CRA Burger King, assim como em

outros precedentes já aprovados por esta CVM, como no caso da oferta de CRA

emitidos pela Ápice Securitizadora S.A., com lastro em debêntures emitidas pela

Companhia Brasileira de Distribuição (“CRA Pão de Açúcar”), as companhias

emitentes dos títulos que foram lastro dos CRA (em ambos os casos, debêntures)

realizavam, dentre diversas atividades empresariais próprias, a aquisição de

produtos agropecuários de produtores rurais e cooperativas de produtores

rurais.

18. Por tal motivo, em tais estruturas houve por bem esta d. CVM, a fim de

zelar pela correta adequação das estruturas apresentadas aos dispositivos legais

aplicáveis, exigir (a) a comprovação da existência da relação entre tais emitentes

dos lastros dos CRA e produtores rurais e/ou suas cooperativas, (b) o

estabelecimento de amarras contratuais para estabelecer a devida destinação

dos recursos aos referidos produtores rurais e/ou suas cooperativas, e, por fim

(c) a posterior verificação – naqueles casos delegada ao agente fiduciário – da

referida destinação de recursos.

19. Tais preocupações tinham por finalidade mitigar o risco de destinação dos

recursos a outras atividades desenvolvidas por tais companhias, bem como

verificar a capacidade de a totalidade dos recursos obtidos por estas companhias

poder ser efetivamente destinado a relações comerciais existentes com

produtores rurais. Isto porque, nos casos acima referidos, as companhias

emissoras do lastro tinham diversas atividades econômicas, dentre as quais nem

todas eram relacionadas ao setor do agronegócio e, portanto, justificava-se a

preocupação desta d. CVM em apresentar tais requisitos adicionais

comprovando origem em negócios com produtores rurais e suas cooperativas,

assim como a posterior verificação da devida destinação.

20. Ocorre que, no caso da presente Oferta, os Distribuidores, emitentes das

Notas Promissórias que são objeto das exigências apresentadas, tem por única e

exclusiva atividade a comercialização de insumos agrícolas que, por sua

natureza e por determinação legal, tem por destinação exclusiva a sua

utilização na produção rural.

21. Fazemos referência, com relação ao acima, ao parecer anexo (Doc. 2) e

emitido pelos ilustres Srs. Otavio Yazbek (Yazbek Advogados) e Renato

Buranello (Vaz, Buranello, Shingaki & Oioli Advogados) (“Parecer”):

“Isso porque, aqui, se está diante de um caso em que, diferentemente do

que ocorria naqueles dois outros, a emissão de CRA se apresenta, de

início, em sua forma mais típica: estamos basicamente diante de uma

operação destinada a securitizar fluxos nascidos de uma relação

comercial entre produtores rurais e um terceiro, distribuidor de

determinados insumos. Insumos estes, vale frisar, que não apenas são

necessários para a produção agrícola, como também apenas podem ser

usados para esses fins exclusivos e nesse contexto bastante limitado (tratase, afinal, de produtos de uso controlado, como se verá mais adiante).”

(grifamos)

22. Ainda, é importante ressaltar que o próprio regulamento jurídico

relacionado à comercialização de insumos agrícolas, como o agrotóxico,

delimita o produtor rural como destinatário exclusivo destes insumos

agropecuário, conforme Lei nº 7.802, de 11 de julho de 1989 (“Lei 7.802”) e

sua respectiva regulamentação, qual seja, o Decreto 4.074, de janeiro de 2002

(“Decreto 4.074”).

23. A Lei 7.802, em seu artigo 2º, inciso I, ao definir agrotóxico, o qualifica

como produtos destinados ao setor de produção de produtos agrícolas, bem

como armazenamento e beneficiamento desses. Além disso, a Lei 7.802 em seu

artigo 7º exige que a bula dos agrotóxicos deixe claro que os agrotóxicos são

aplicados na lavoura, requerendo a identificação para aplicação dentro do

Memorando 56 (0384805) SEI 19957.006751/2017-15 / pg. 7

intervalo de segurança, assim entendido como tempo que deverá transcorrer

entre a aplicação e a colheita, uso ou consumo, a semeadura ou plantação, e a

semeadura ou plantação do cultivo seguinte, conforme o caso. Ademais, o artigo

66 do Decreto 4.074, dispõe que a receita de venda do agrotóxico deve

identificar o nome do usuário, a propriedade e sua localização, bem como a

cultura e áreas onde os agrotóxicos serão aplicados. Por fim, o receituário

obrigatório para comercialização dos agrotóxicos somente pode ser emitido por

engenheiros agrônomos ou técnicos agrícolas habilitados, observado que a nota

fiscal que acompanha o receituário também deve identificar o produtor rural que

utilizará os agrotóxicos.

24. Os insumos adquiridos da Syngenta e comercializados pelos

Distribuidores tratam-se exclusivamente de (i) insumos de proteção de cultivos e

(ii) sementes, vendidos em volumes e forma cuja utilização se dá exclusivamente

por produtores rurais e suas cooperativas, conforme disposto na Lei 7.802 e

Decreto 4.074. Deste modo, não há qualquer outro adquirente de tais Insumos

dos Distribuidores, de modo que os Distribuidores deverão, por limitação

prática e legal, além das restrições contratuais estabelecidas nos documentos da

Oferta, realizar negócios exclusivamente com produtores rurais e suas

cooperativas.

25. Vale destacar ainda que, nos termos dos documentos da Oferta, os

Distribuidores deverão fornecer à Emissora e ao Agente Fiduciário as Notas

Fiscais de efetiva comercialização dos Insumos juntos a produtores rurais e suas

cooperativas, fortalecendo ainda mais a segurança da estrutura e a

comprovação de que o produtor rural e/ou suas cooperativas estão sendo

diretamente beneficiados com a emissão dos CRA, mesmo que tal obrigação não

seja nem mesmo necessária tendo em vista legislação restrita de venda de

defensivos e a própria lógica de cadeia industrial, em que o distribuidor se

apresenta como elo entre os produtos necessários para a produção e o produtor

rural.

26. Assim, considerando-se a natureza comercial dos Distribuidores e sua

atividade exclusiva, não há que se falar na necessidade das mesmas exigências

apresentadas em operações como aquelas anteriormente citadas onde, de fato,

havia uma preocupação específica quanto a possibilidade de destinação de

recursos para destinatários diversos dos fornecedores que fossem enquadrados

como produtores rurais e suas cooperativas, o que não ocorre no caso da

presente Oferta.

27. Vale destacar que, sem prejuízo do acima, a Oferta ora apresentada tem,

de fato, como base, (a) a existência de relação entre os Distribuidores e os

produtores rurais e/ou suas cooperativas, as quais são formalizadas por meio de

pedidos de venda e/ou notas fiscais, (b) a existência de amarras contratuais para

utilização dos recursos obtidos por meio do CRA (que serão utilizados para

aquisição dos insumos da Syngenta, os quais serão comercializados pelos

Distribuidores junto aos produtores rurais e/ou suas cooperativas com base em

pedidos de venda e/ou notas fiscais), e (c) posterior verificação pelo Agente

Fiduciário da destinação de recursos na forma como disciplinada nos

documentos da Oferta.

28. Deste modo, uma vez superada esta questão, o ponto em discussão

resume-se exclusivamente à necessidade de (i) apresentação de todos os pedidos

de compra e/ou contratos, e (ii) da lista exaustiva dos produtores rurais e/ou

cooperativas de produtores rurais, conforme sugerido pela SRE. A apresentação

de tais informações, em vista das atividades exercidas pelas Distribuidores é

desnecessária, como mencionado, e também impraticável, como demonstrar-seá abaixo.

(a.ii) Da impossibilidade de apresentação de documentos e/ou da alteração da

dinâmica do agronegócio

29. Como mencionado na resposta ao Ofício nº 55/2017/CVM/SRE/SEP,

conforme levantamento de base de dados usados pela Syngenta com relação a

vendas feita a Distribuidores e destes aos produtores rurais e/ou suas

cooperativas, foi possível verificar que, apenas neste ano de 2017, considerando

um universo de cerca de 60 (sessenta) Distribuidores, algo em torno de metade

dos distribuidores alvo desta Emissão, foram efetuadas vendas de insumos para

quase 40.000 (quarenta mil) clientes produtores rurais e/ou suas cooperativas,

que geraram um total de aproximadamente 265.000 (duzentos e sessenta e cinco

mil) pedidos de venda e/ou notas fiscais.

30. Neste sentido, é importante contrapor que, nos casos tratados na Decisão

CRA Burger King e no CRA Pão de Açúcar, bem como em outras operações

com estruturas semelhantes a estas nas quais os CRA são lastreados em dívidas

corporativas (“CRA Corporativo”), os emitentes dos títulos de dívida, de forma

a cumprir com as exigências apresentadas pela CVM no âmbito do pedido de

registro, selecionam grandes fornecedores de produtos rurais para compor a

lista de fornecedores elegíveis para a destinação dos recursos obtidos por meio

da Oferta. Isso ocorre por diversos motivos, mas principalmente por questões

Memorando 56 (0384805) SEI 19957.006751/2017-15 / pg. 8

práticas de composição da carteira e pelos requisitos de formalização da relação

comercial existente entre os devedores dos lastros dos CRA e estes fornecedores

(como por exemplo, a exigência de apresentação de contratos de fornecimento

entre estes participantes em montantes suficientes para atender o valor total da

Oferta).

31. Em razão disso, em estruturas de CRA Corporativo, estamos diante de um

número muito inferior de produtores rurais e cooperativas de produtores rurais

se comparado com o universo de produtores rurais que está envolvido na

estrutura da presenta Oferta, que é extremamente capilarizada. Assim, podemos

aferir, inclusive, que estruturas utilizadas em CRA Corporativo beneficiam,

principalmente, produtores rurais de grande porte e que possuem um número de

vendas em valores expressivos para suportar a destinação dos recursos destas

emissões, enquanto a presente Oferta, por outro lado, se propõe a beneficiar não

apenas os grandes produtores rurais, que inclusive adquirem Insumos

diretamente da Syngenta, mas também, e principalmente, pequenos e médios

produtores rurais e suas cooperativas localizados em diversas regiões do Brasil

em que a Syngenta atua por meio dos Distribuidores.

32. Com isso, fica claro e evidenciado que a estrutura da presente Oferta

pretende atender, da forma mais ampla possível, os objetivos previstos com a Lei

11.076 de desenvolvimento do agronegócio por meio do financiamento privado e

para beneficiamento, não apenas de grandes produtores rurais, mas

principalmente dos pequenos e médios produtores rurais, sendo estes, inclusive,

os que mais necessitariam de opções de crédito e financiamento como a

proporcionada pela estrutura da presente Oferta.

33. A propósito e conforme será destacado adiante, a extensão da estrutura da

presente Oferta para pequenos e médios produtores só se torna possível e

também viável devido à participação dos Distribuidores neste programa.

Conforme indica o Parecer, os Distribuidores atuam como agentes que

proporcionam a capilaridade necessária para que os Insumos da Syngenta

possam alcançar pequenos e médios produtores rurais e suas cooperativas pelo

território nacional, sendo parte essencial da cadeia do agronegócio.

34. Desta forma, diferente de CRAs Corporativos onde é possível aos

participantes encaminhar cópias de tais documentos a esta d. CVM (por todos os

motivos expostos acima) e, à SRE, analisar tais documentos, é impraticável o

envio de tal informação no caso desta Oferta, tendo em vista o volume de

documentos, a quantidade de participantes (sejam eles diretos, no caso dos

produtores rurais e Distribuidores emitentes das notas promissórias, sejam eles

indiretos, no caso dos milhares de produtores rurais adquirentes de Insumos

dos Distribuidores), as práticas utilizadas no agronegócio e os custos que

seriam verificados.

35. Ressaltamos que o lastro dos CRA, ou seja, as Notas Promissórias, bem

como os demais documentos comprobatórios relacionados ao lastro, quais

sejam, os Convênios, os Termos de Quitação de Obrigação e Confissão de

Dívida, as Notas Fiscais Eletrônicas e as Ordens de Compra e Venda, estarão

devidamente custodiadas pela Instituição Custodiante, tão logo tenham sido

formalizados pelos Participantes, considerando os termos e condições previstos

nos documentos da Oferta. Também faz-se necessária a distinção destes CRA

Corporativo pela própria natureza do emitente da dívida, que diferencia-se de

forma substancial do Distribuidor, uma vez que este último está plenamente

inserido na cadeia agroindustrial, tendo seu objeto totalmente voltado ao

produtor rural.

36. Neste sentido, vale destacar que a própria CVM já enfrentou debates

relacionados a situações que se demonstravam impraticáveis e/ou muito custosas

às partes o envio de documentos comprovatórios de crédito e seus respectivos

lastros no âmbito destas ofertas. Em seu voto no Processo CVM RJ 2004/6913,

que tratava de obrigações dos custodiantes de fundos de investimento em direitos

creditórios (FIDCs), o então Presidente Sr. Marcelo Fernandez Trindade fez as

seguintes ponderações ao analisar a verificação de lastro pulverizado por

custodiantes:

“Nesses casos, a análise de cada um dos créditos e seus lastros (operações

ou negócios que lhes deram origem, ou mesmo autenticidade das

assinaturas dos devedores em aceites, recibos de entrega ou cheques) seria

impraticável, ou ao menos muitíssimo custosa, terminando por duplicar

toda a estrutura de venda e análise de crédito do próprio originadorcedente, estrutura que, ademais, deve ser examinada pela agência de

rating. Esse custo provavelmente eliminaria, ou reduziria muitíssimo, os

benefícios da diversificação da carteira e da desintermediação do crédito

obtidos com a estruturação de um FIDC.” (grifamos)

37. Trata-se, portanto, de caso que se assemelha ao da presente Oferta, onde

a apresentação de milhares de pedidos de venda e/ou notas fiscais, bem como a

relação exaustiva de todos os possíveis produtores rurais e suas cooperativas

adquirentes de Insumos dos Diretores, se faz impraticável e torna inviável a

Memorando 56 (0384805) SEI 19957.006751/2017-15 / pg. 9

realização da Oferta. Contudo, cumpre ressaltar que as exigências impostas por

meio do Ofício são ainda mais gravosas e prejudiciais a estrutura da operação

uma vez que, no caso tratado no Processo CVM RJ 2004/6913 a discussão

envolvia “a análise de cada um dos créditos e seus lastros”, ou seja, trata-se

especificamente dos direitos creditórios que compunham o lastro do FIDC,

enquanto que, na presente Oferta, o Ofício impõe exigências tão impraticáveis e

custosas quanto essas, mas, diferentemente do outro caso, estas exigências

recaem sobre a formalização de documentos e informações que tem por objetivo

demonstrar apenas a existência da relação existente entre os Distribuidores e

seus clientes, produtores rurais e cooperativas produtores rurais, ou seja,

especificamente quanto a ponta final da destinação dos recursos obtidos com a

emissão dos CRA. E, ressalte-se, considerando a atividade fim de um

Distribuidor tal com o discutido acima, esta relação com o produtor rural existe

de forma mais natural e necessária do que outros participantes do mercado.

38. As alternativas apresentadas pela SRE, ainda que detalhadas de forma

específica, infelizmente, também não são viáveis. Isto porque, além da

impossibilidade de obtenção de referida documentação em relação a milhares de

produtores rurais, trata-se de alteração na dinâmica comercial e contratual já

consolidada no setor, a qual não pode (e nem deve) ser alterada por uma

estrutura de securitização prevista em lei cujo real objetivo é se adequar à

realidade do campo, oferendo uma alternativa viável de financiamento, e não o

contrário. A alteração além de não apresentar benefícios, pode ter o efeito

inverso de poder agravar um risco à operação por trazer instrumentos que não

são aqueles utilizados pelos agentes. É, inclusive, o que aponta o Parecer ao

indicar que “Quando, na qualidade de agente normativo e regulador do

processo econômico, o Estado atua, não cabe a ele propriamente determinar ou

mesmo sugerir modelos negociais entre os agentes privados, como se ele

pudesse, por decisões unilaterais, conformar mercados”.

39. Assim, fica demonstrada a impossibilidade prática de apresentação dos

documentos solicitados pela SRE e da alteração da dinâmica do agronegócio.

(a.iii) Da inexistência de obrigação de apresentação de contratos

40. Como já manifestado pelo Coordenador Líder e pela Emissora, é

importante destacar também que a Decisão do CRA Burger King não estabelece

a necessidade de comprovação de existência específica de contrato de

fornecimento ou qualquer outro contrato ou documentação específica que

formalize a relação comercial entre o “terceiro” e os produtores rurais.

41. Do precedente citado, então, depreende-se apenas a necessidade de

demonstração da existência de “negócio” realizado entre o produtor rural e

suas cooperativas e o “terceiro” que realizará a captação dos recursos. Isto

porque, em seu voto, o relator Sr. Presidente Leonardo P. Gomes Pereira,

expressamente estabelece os requisitos para definição de crédito hábil a lastrear

[1]

o CRA , quais sejam:

(1) originar-se de negócio realizado entre produtor rural (ou cooperativas)

e terceiros; e

(2) que esse negócio tenha relação com alguma das etapas do processo de

produção rural.

42. Do mesmo modo, os Srs. Diretores Gustavo Borba e Pablo Renteria em

nenhum momento manifestam em seus votos a exigência de que exista contrato

formal, ou qualquer outro documento celebrado entre as partes, que estabeleça

os termos e condições do negócio realizado entre as partes. Do contrário, o Sr.

Diretor Pablo Renteria indica seu entendimento de que “a restrição estabelecida

em lei não é tipológica nem formal, mas de ordem funcional, atinente à origem

do crédito” e “não há óbice jurídico a que seja admitido como lastro de CRA

crédito diverso daquele tipicamente agropecuário, inclusive debênture simples,

desde que a causa seja o negócio celebrado entre o produtor rural (ou sua

cooperativa) e terceiro, relacionado com alguma etapa do processo de produção

rural.” (grifo próprio).

43. Portanto, como expressamente determinado pela Decisão CRA Burger

King, há necessidade de existência de negócio jurídico com produtores rurais

(ou suas cooperativas), mas não há qualquer obrigação de existência de

contrato escrito ou qualquer outro documento formalizando esta relação

comercial.

44. Neste sentido, a existência de negócios realizados entre Distribuidores e

produtores rurais e suas cooperativas pode ser evidenciado pela natureza do seu

próprio negócio e pela própria aquisição de Insumos da Syngenta pelos

Distribuidores. Necessariamente, os Insumos adquiridos pelos Distribuidores

não terão qualquer outra destinação se não a sua consequente comercialização

com seus clientes, os quais, conforme explicitado acima, são, necessariamente,

produtores rurais e cooperativas de produtores rurais. Assim, a existência lógica

Memorando 56 (0384805) SEI 19957.006751/2017-15 / pg. 10

de negócios entre os Distribuidores, considerados para efeitos deste raciocínio

como “terceiros”, e seus clientes, assim considerados os produtores rurais e

cooperativas de produtores rurais, independe de qualquer tipo de comprovação

específica. Consiste, na verdade, em relação comercial existente, contínua e

necessária, pela própria natureza da sua atividade.

45. Portanto, apesar de, de fato, existirem negócios jurídicos que são

representados por pedidos de venda e notas fiscais que formalizam a relação

entre os Distribuidores e produtores rurais e suas cooperativas, os quais,

conforme demonstrado acima, consistem em documentos em volume tão

expressivo que poderiam, inclusive, atingir a escala de centenas de milhares (se

considerarmos todos os possíveis clientes dos Distribuidores que seriam

relacionados exaustivamente conforme exigência da SRE), não há que se falar

em exigência de submissão dos mesmos à CVM, pelos motivos acima expostos,

sejam eles de ordem legal, regulamentar ou prática.

(b) da exigência de apresentação de relação exaustiva dos produtores rurais

que poderão adquirir tais insumos e encaminhamento de documentação que

comprove o enquadramento de todos adquirentes de fertilizantes dos

Distribuidores no âmbito das Notas Promissórias lastro dos CRA como

“produtor rural”

46. Conforme descrito acima, tendo em vista a estrutura ora apresentada, é

impossível a apresentação individualizada de todos os produtores rurais e/ou

cooperativas de produtores rurais que adquirirão os Insumos junto aos

Distribuidores, tendo em vista que tratam-se de milhares de produtores que

serão beneficiados por meio da estrutura. Tal dificuldade aumenta

exponencialmente quando lembramos que a estrutura pretendida para esta

Oferta prevê o mecanismo de revolvência, nos termos previstos e consolidados

no item 16 do OFÍCIO-CIRCULAR Nº 01/2017/CVM/SRE, de 06 de março de

2017. Dessa forma, pela estrutura prevista nos documentos da presente Oferta,

existe a possibilidade de que os Participantes inicialmente estabelecidos não

sejam necessariamente os mesmos que irão integrar a estrutura em seu próximo

ciclo. Com isso, a relação “exaustiva” de produtores rurais, caso fosse

apresentada à SRE e incluída na documentação da Oferta neste momento, não

necessariamente seria a mesma que acompanharia o processo da operação até o

seu vencimento.

47. Outro fator importante que deve ser considerado, e conforme explicitado

acima, a estrutura pretendida para esta Oferta se estende, de forma direta ou

indireta, a grandes, médios e pequenos produtores, sem qualquer distinção.

Neste sentido, e considerando a volatilidade e dinâmica característica do

mercado do agronegócio no Brasil, bem como o expressivo número de

Participantes (que, inclusive, podem ser alterados ao longo da operação devido

à revolvência), se torna impraticável e até mesmo desnecessário a inclusão de

uma relação exaustiva de produtores rurais e cooperativas de produtores rurais

habilitados a integrarem a estrutura. Por essência, essa relação é (e deve ser)

mutável durante toda a operação.

48. Além disso, a exigência imposta por pela SRE requer, basicamente, a

apresentação de uma relação de todos os produtores rurais que poderão

adquirir Insumos dos Distribuidores que participam da operação. Esta lista

exaustiva de clientes consiste em uma informação estratégica, sensível e

confidencial sobre os negócios praticados por cada um dos Distribuidores, que

se, inclusive, se afasta do próprio controle da Syngenta. Assim, a inclusão deste

tipo de informação nos documentos de uma oferta pública poderia prejudicar

enormemente as atividades desenvolvidas pelos Distribuidores, especialmente em

relação aos seus competidores no mercado, intervindo na dinâmica e práticas

usuais no mercado.

49. Nesse mesmo sentido e conforme detalhado acima, vale destacar que os

Distribuidores cumprem papel essencial na cadeia do agronegócio ao ampliar,

por meio de sua capilaridade, o acesso dos insumos no campo aos pequenos e

médios produtores rurais. Faz parte da própria lógica do agronegócio a figura

dos Distribuidores, que tem o papel de revender os Insumos adquiridos para

milhares de produtores rurais espalhados por todo o país.

50. Conforme indicado no Parecer, “Os distribuidores, na prática, são

empresas que representam um número pequeno de insumos agropecuários ou de

fabricantes de insumos agropecuários e atingem número elevado de clientes

compradores. Sua função como distribuidores e representantes comerciais é a de

aproximar o produtor dos insumos ao consumidor final, produtor rural. Assim,

como reforçaremos adiante, os distribuidores representam um elo neutro, porém

essencial, entre a Syngenta e os pequenos e médios produtores, que adquirem os

produtos da empresa”. Destaca-se que o canal de distribuição efetua a venda de

mais de 47% de defensivos para produtores rurais. Os distribuidores atendem

cerca de um milhão e meio de produtores rurais, o que indica claramente a

impossibilidade operacional de identificação individual, exaustiva e devidamente

comprovada dos produtores rurais almejada pela área técnica.

Memorando 56 (0384805) SEI 19957.006751/2017-15 / pg. 11

51. Ainda, “Note-se que os distribuidores, no desenvolvimento de suas

atividades econômicas, não adquirem produtos para qualquer espécie de

modificação, transformação, industrialização e/ou beneficiamento, mas tão

somente para revenda junto a produtores rurais. Essa é a sua função e nesse

contexto deve ser analisado no bojo da emissão do CRA objeto deste parecer”.

52. O mercado de defensivos agrícolas no Brasil, de acordo com a pesquisa

de mercado efetuada pela Spark – BIP – (BI Brasil), é da ordem de

US$8.991.000.000,00, sendo que apenas os distribuidores são responsáveis por

47% (quarenta e sete por cento) deste total, ou seja, US$4.260.000.000,00.

Nesse contexto, 2.730.000 produtores rurais são atendidos pelos 1.136

distribuidores atuantes no Brasil, de modo que fica evidenciada a

impossibilidade operacional de identificação individual e exaustiva de cada um

dos produtores rurais com quem os Distribuidores celebram negócios, conforme

exigido pela área técnica desta CVM.

53. Assim, a estrutura atende o princípio basilar que estimou a promulgação

da Lei 11.076, que visava criar alternativas para fins de financiamento privado

do agronegócio. Alternativas estas que deveriam beneficiar a todos que

participam da cadeia do agronegócio, em especial os de médio ou pequeno

porte. Neste sentido, destaca-se o voto do Sr. Diretor Gustavo Borba, que

indicou seu entendimento de que o propósito da Lei 11.076 de captação de

recursos no mercado, para fins de estímulo das atividades agropecuárias, é

atingido pela sistemática da lei, tanto pelo financiamento do produtor rural como

pela destinação dos recursos para terceiro que contrata com o produtor rural.

54. Vale notar, então, que a presente Oferta, em vista da estrutura

apresentada, atinge um rol de produtores sem precedentes em ofertas similares

no mercado de capitais e de variados portes, constituindo estrutura que

representa verdadeiro avanço no financiamento privado do agronegócio, uma

vez que até mesmo pequenos e médios produtores poderão beneficiar-se da

estrutura. A decisão deste Colegiado no presente Recurso, assim, contribuirá

com o fortalecimento do ambiente de segurança jurídica no âmbito do títulos do

agronegócio, de modo a incentivar a estruturação de ofertas que efetivem o

propósito da Lei 11.076.

55. Ademais, é importante evidenciar que a própria comercialização dos

Insumos produzidos pela Syngenta é destinada exclusivamente a produtores

rurais por disposição legal e regulamentar, não sendo necessária a identificação

individual de produtores rurais ou suas cooperativas. Não haveria outro uso

possível, pelas restrições impostas pela própria legislação e regulamentação,

para defensivos agrícolas que não por produtores rurais e suas cooperativas.

56. É nesse sentido que indica o Parecer “Na verdade, este elo (i.e. o

Distribuidor) é neutro, antes de mais nada, porque não há nada a fazer com os

produtos vendidos pela Syngenta e que são objeto do Convênio senão repassálos aos produtores rurais para a finalidade exclusiva de uso no processo de

produção agrícola. O Distribuidor, também por força do Convênio e dos demais

documentos que subscreve – incluindo a nota promissória –, não os beneficia e

não os aliena a nenhum terceiro que não seja produtor rural. Este é o efeito do

regime contratual, legal e regulamentar acima descrito. Trata-se, repita-se, de

produtos de uso controlado, como já se viu mais acima neste parecer, para os

quais não existe um mercado secundário e para os quais não se pode pensar em

outra destinação”.

57. Tendo em vista que a própria comercialização de agrotóxico é destinada a

produtores rurais por disposição legal e regulamentar, não é necessária a

identificação individual de produtores rurais ou suas cooperativas e nem mesmo

o encaminhamento de documentação que comprove o enquadramento de todos

adquirentes de Insumos dos Distribuidores no âmbito das Notas Promissórias

lastro dos CRA como “produtor rural”. Trata-se, portanto, de situação diversa

daquela enfrentada na Decisão CRA Burger King onde, de fato, havia tal

preocupação com relação à destinação dos recursos objeto da oferta

considerando que o devedor do lastro dos CRA em questão possuía uma gama

muito maior de atividades e relações comerciais com clientes e fornecedores que

iam além da comercialização de produtos rurais.

58. Vale destacar, por fim, que a apresentação das informações exigidas pelas

exigências 3.8.2 e 3.8.3 do Ofício são relativas, por ordem lógica, com a

destinação dos recursos obtidos pelos Distribuidores com a Oferta, de forma que

não guardam qualquer relação específica com os direitos creditório do

agronegócio que lastreiam a presente emissão de CRA. Nos termos do inciso

VIII do art. 37 e do art. 40 da Lei 11.076, devem ser identificados no Termo de

Securitização os direitos creditórios que lastreiam os CRA, os quais, neste caso

específico, são, de fato, as Notas Promissórias e não os eventuais negócios

realizados posteriormente e a elas relacionados. Tal requisito será, portanto,

devidamente cumprido, uma vez que a lista dos emitentes das Notas

Promissórias e a descrição das mesmas constará dos documentos da

operação.[2]

Memorando 56 (0384805) SEI 19957.006751/2017-15 / pg. 12

(c) de justificativa de enquadramento do produto a ser comercializado como

“insumo agropecuário”.

59. Conforme indicado acima, os Insumos adquiridos da Syngenta e

comercializados pelos Distribuidores tratam-se exclusivamente de (i) insumos de

proteção de cultivos e (ii) sementes, vendidos em volumes e forma cuja utilização

se dá exclusivamente por produtores rurais e suas cooperativas, conforme

disposto na Lei 7.802 e Decreto 4.074. Insumos agrícolas, para fins práticos,

podem ser considerados como todo fator de produção utilizado com o objetivo

de garantir a nutrição e a proteção das plantas para obter boa produtividade da

lavoura e produto final de boa qualidade[3].

60. Neste sentido, nos termos do artigo 2º, inciso I, da Lei 7.802, consideramse agrotóxicos e afins como os produtos e os agentes de processos físicos,

químicos ou biológicos, destinados ao uso nos setores de produção, no

armazenamento e beneficiamento de produtos agrícolas, nas pastagens, na

proteção de florestas, nativas ou implantadas, e de outros ecossistemas e também

de ambientes urbanos, hídricos e industriais, cuja finalidade seja alterar a

composição da flora ou da fauna, a fim de preservá-las da ação danosa de seres

vivos considerados nocivos.

61. Nos termos do artigo 2º da Lei nº 10.711, de 05 de agosto de 2003,

conforme alterada, de maneira geral, entende-se por semente o material de

reprodução vegetal de qualquer gênero, espécie ou cultivar, proveniente de

reprodução sexuada ou assexuada, que tenha finalidade específica de

semeadura, sendo esta uma atividade essencialmente agrícola.

62. Assim, diante de todo o exposto, os Insumos comercializados pela

Syngenta e tratados no âmbito desta operação tratam-se exclusivamente de

insumos agropecuários, utilizados por produtores rurais e suas cooperativas

para fins de produção agrícola, de modo que não tem outra destinação que não

produtores rurais.

DA CADEIA AGROINDUSTRIAL

63. O agronegócio demanda, necessariamente, um entrelaçamento entre

fornecedores, produtores, processadores e distribuidores, para posterior

comercialização dos produtos de origem animal ou vegetal[4]. Os distribuidores

hoje são parte essencial da cadeia do agronegócio no país e permitem que o

grande, médio, e pequeno produtor rural tenha acesso a produtos, serviços,

opções de crédito e suporte técnico para que continue crescendo e estimulando a

produção agrícola.

64. A presente Emissão, por seu valor expressivo de R$1.000.000.000,00 (um

bilhão de reais) dos quais 850.000.000,00 (oitocentos e cinquenta milhões de

reais) são objeto da Oferta e pela estrutura envolvendo Distribuidores, garantirá

parcela relevante do financiamento privado do setor rural, em especial aos

pequenos e médios produtores rurais que usualmente e conforme demonstrado

acima não têm acesso aos produtos de mercado de capitais oferecidos por meio

dos Distribuidores.

65. É importante reforçar que a relevância dos Distribuidores se dá por sua

atuação como canal, ligando os grandes fornecedores de insumos aos pequenos

e médios produtores. Neste sentido, como bem indicado no Parecer “(...) uma

indústria como a Syngenta, seja pelo seu modelo de negócio, seja pelo seu porte,

não efetua a venda direta a consumidores finais de menor porte, que existem em

grande número e, em um país como o Brasil, são naturalmente muito

pulverizados. Apenas a figura de um distribuidor é capaz de manter esse

relacionamento, na sua respectiva região. E é essa situação que se tenta refletir

na estrutura proposta”.

66. É exatamente em razão da relevância dos Distribuidores para o setor do

agronegócio, assim como de outros agentes importantes da cadeia, que foram

criados pelo legislador pátrio diversos mecanismos de financiamento,

especialmente aqueles previstos na Lei 11.076 e objeto da presente oferta.[5]

67. Nesse sentido, fazemos novamente referência ao Parecer emitido pelos

ilustres Srs. Otavio Yazbek e Renato Buranello, que assim descreve:

“Nesse aspecto, parece-nos que a melhor interpretação das normas,

princípios e conceitos que permeiam as relações jurídicas havidas no

âmbito da cadeia agroindustrial remete a um conjunto sistemático de

atividades e de agentes que englobam, como descrito, os segmentos

“antes, dentro e depois da porteira”, criando-se assim uma dinâmica

moderna, eficaz e desenvolvimentista do setor. De fato, a inteligência do

§1º do artigo 23 da Lei nº 11.076/04 parece ter buscado exemplificar,

ainda que com certa imprecisão técnica, todo esse conjunto sistemático de

atividades.

Ao nosso ver, portanto, e conforme a própria normatização hoje existente,

o caráter objetivo da Lei nº 11.076/04 percorre todas as atividades que

Memorando 56 (0384805) SEI 19957.006751/2017-15 / pg. 13

compõem determinada Cadeia Agroindustrial. Por sua vez, o caráter

subjetivo da Lei nº 11.076/04 alcança todos aqueles sujeitos que

desenvolvam suas atividades no âmbito de determinada Cadeia

Agroindustrial. Daí porque esta lei traz à tona a questão dos negócios

realizados por “terceiros”, não se limitando, de forma equivocada, a

geração de “direitos creditórios” para os fins a que a norma se propõe.

Dados estes conceitos, temos de maneira clara o perfeito enquadramento

dos distribuidores de insumos dentro dos sujeitos integrantes da cadeia

agroindustrial e, portanto, sua caracterização como um originador de

“direitos creditórios do agronegócio”

68. Desta forma, ainda que os Distribuidores não sejam classificados como

produtores rurais ou cooperativas de produtores rurais, a sua atividade

intrínseca, sua forma de atuação e sua função na cadeia do agronegócio,

essencial ao escoamento de insumos agropecuários no campo, acaba tornando

possível a emissão das Notas Promissórias para fins do lastro dos CRA,

especialmente considerando que necessariamente estarão vinculados a um

negócio realizado entre o respectivo Distribuidor e seus clientes, os quais,

necessariamente, são produtores rurais e cooperativas de produtores rurais.

69. Nesse sentido e considerando a estrutura pretendida para a presente

Oferta, indicamos que em nosso entendimento, o §1º do Art. 23 da Lei 11.076/04

permite interpretação extensiva que autoriza essa estrutura. Assim,

independentemente de qualquer vinculação relacionada a produtores rurais e/ou

suas cooperativas, a simples emissão de títulos de crédito pelos Distribuidores,

por si só, estaria de acordo com referida norma e, assim, serviria de lastro para

a emissão de CRA.

IV. DOS PEDIDOS

70. Face ao exposto, o Coordenador Líder e a Emissora reiteram seu

entendimento de que a estrutura apresentada atende aos requisitos legais e

regulatórios aplicáveis de forma satisfatória e, com efeito, respeitosamente

requerem:

(i) que seja atribuído efeito suspensivo ao presente Recurso, nos termos da

Deliberação CVM 463, em face das exigências formuladas pela SRE constantes

dos itens 3.8.2 e 3.8.3 do Ofício; e

(ii) que este Recurso seja recebido pela SRE para que se exerça o juízo de

reconsideração, se assim entender oportuno e cabível, diante dos argumentos

apresentados; e

(iii) caso negado o pedido de reconsideração formulado no item (ii) acima,

alternativa e subsidiariamente, que seja o presente recurso relatado e

encaminhado ao E. Colegiado desta E. Autarquia para julgamento.

71. As Recorrentes esclarecem que a presente correspondência não representa

o atendimento dos vícios sanáveis formuladas pela SRE por meio do Ofício, mas

recurso específico contra decisão da área técnica desta CVM."

---------------------------------------------------------------------------[1] Referência ao voto do então Presidente, Sr. Leonardo P. Gomes Pereira,

que assim dispôs: “12. A meu ver, o parágrafo primeiro do artigo 23 fixa dois

principais critérios para a definição de crédito hábil a lastrear o CRA, quais

sejam, originar-se de negócio realizado entre produtor rural (ou cooperativas) e

terceiros e que esse negócio tenha relação com alguma das etapas do processo

de produção rural.”

[2] Neste sentido, fazemos referência ao Parecer, que ratifica o entendimento

aqui apresentado da seguinte forma:

“8.3. Há, aqui, uma confusão entre o que determinam aquelas disposições do

art. 40 (no sentido de que o termo de securitização traga informações sobre os

direitos creditórios que servem de lastro ao CRA) e entre as particularidades

desse mercado em matéria de comprovação da destinação final dos recursos

aqui captados.

8.4. Uma coisa são os direitos creditórios que servirão de lastro para os CRA,

que deverão constar do termo de securitização. É preciso ter em mente, como já

se referiu ao longo deste parecer (e como a SRE parece ter compreendido bem),

que os devedores dos direitos creditórios que servirão de lastro aos CRA são,

para todos os efeitos, os Distribuidores – são eles e as nota promissórias por eles

emitidas que constarão do respectivo termo de securitização, porque são estes os

direitos creditórios que servem de lastro à emissão daqueles CRA.”

[3] http://www.agricultura.gov.br/assuntos/insumos-agropecuarios

[4] SANABIO, Marcos Tanure. Redes organizacionais como estratégia para

inserção dos negócios na cadeia produtiva do leite: o caso da associação de

Memorando 56 (0384805) SEI 19957.006751/2017-15 / pg. 14

produtores rurais de pires. 2008. 275 f. Tese (Doutorado) - Curso de

Administração, Universidade Federal de Lavras, Minas Gerais, 2008. p. 3.

[5] Em 2005, a necessidade de financiamento de capital de giro para o custeio

agrícola foi estimada em R$ 110.000.000.000,00 (cento e dez bilhões de reais),

enquanto o governo anunciou disponibilidade de recursos a juros controlados

em R$ 33.200.000.000,00 (trinta e três bilhões e duzentos milhões de reais), isto

é, apenas 30% do necessário. Conforme dados do Centro de Estudos Avançados

em Economia Aplicada - CEPEA, o Produto Interno Bruto gerado pelo

agronegócio brasileiro correspondeu a 23% no ano de 2016, evidenciando a

importância desse setor para a economia brasileira. Assim, desde meados dos

anos 90 formou-se uma nova tendência de forma de financiamento ao

agronegócio, qual seja, a obtenção de recursos por meio do mercado financeiro.

Conforme exposto no Parecer no 35 de 2016 do Senado Federal, de relatoria do

Senador Ronaldo Caiado, atualmente os títulos do agronegócio são essenciais

como fontes alternativas para financiamento do setor rural, pois o montante

disponibilizado pelo crédito oficial não tem conseguido acompanhar a demanda

da evolução setorial.

-------------------------------------------------------------------------------IV. Nossas Considerações:

26. Antes de iniciarmos a análise das alegações trazidas pelo Recorrente, cabe verificarmos o que prevê a

regulamentação aplicável à constituição do lastro dos CRA, bem como entendimento que já foi

manifestado pelo Colegiado da CVM sobre o referido tema.

27. Primeiramente, cabe destacar o que prevê a Lei nº 11.076/04, que criou os CRA, com relação aos

requisitos para composição de seu lastro, nos termos do § 1º do art. 23 da referida Lei:

“Art. 23. Ficam instituídos os seguintes títulos de crédito:

I - Certificado de Direitos Creditórios do Agronegócio - CDCA;

II - Letra de Crédito do Agronegócio - LCA;

III - Certificado de Recebíveis do Agronegócio - CRA.

§ 1º Os títulos de crédito de que trata este artigo são vinculados a direitos

creditórios originários de negócios realizados entre produtores rurais, ou suas

cooperativas, e terceiros, inclusive financiamentos ou empréstimos, relacionados

com a produção, a comercialização, o beneficiamento ou a industrialização de

produtos ou insumos agropecuários ou de máquinas e implementos utilizados

na atividade agropecuária.”

28. Ademais, o art. 37 da Lei nº 11.076/04 apresenta os seguintes requisitos para a emissão de CRA:

“Art. 37. O CRA terá os seguintes requisitos, lançados em seu contexto:

I - nome da companhia emitente;

II - número de ordem, local e data de emissão;

III - denominação "Certificado de Recebíveis do Agronegócio";

IV - nome do titular;

V - valor nominal;

VI - data de vencimento ou, se emitido para pagamento parcelado,

discriminação dos valores e das datas de vencimento das diversas parcelas;

VII - taxa de juros, fixa ou flutuante, admitida a capitalização;

VIII - identificação do Termo de Securitização de Direitos Creditórios que lhe

tenha dado origem.”

29. Já a Instrução CVM nº 414/04, que se aplica aos CRA por força da Decisão do Colegiado da CVM

de 18/11/2008, prevê, nos termos do § 1º de seu art. 7º, que:

“Art. 7º O pedido de registro de oferta pública de distribuição será apresentado

à CVM pela instituição líder da distribuição, ou pela companhia securitizadora,

caso seja dispensada a intermediação da oferta (art. 9º), mediante formulário

elaborado em conformidade com o Anexo I, e observará o disposto na Instrução

CVM nº 400, de 29 de dezembro de 2003, ressalvadas as disposições desta

Instrução.

§1º O pedido de registro deve vir acompanhado do Termo de Securitização de

Créditos, contendo as informações e documentos indicados no Anexo III desta

Instrução, que deverá estar registrado ou averbado, conforme o caso:

I – no cartório de registro de imóveis competente; ou

II – na instituição custodiante, quando instituído regime fiduciário e o lastro da

emissão consistir em Cédulas de Crédito Imobiliário, na forma do art. 23 da Lei

nº 10.931, de 2 de agosto de 2004.”

30. Da leitura do acima exposto, depreende-se que os direitos creditórios que comporão o lastro de CRA

devem cumprir com alguns requisitos, quais sejam:

Memorando 56 (0384805) SEI 19957.006751/2017-15 / pg. 15

(i) originar-se de negócios realizados entre produtores rurais, ou suas cooperativas, e terceiros; e

(ii) tais negócios, que podem ser inclusive financiamentos ou empréstimos, devem se relacionar com

a produção, a comercialização, o beneficiamento ou a industrialização de produtos ou insumos

agropecuários ou de máquinas e implementos utilizados na atividade agropecuária.

31. Ademais, verifica-se do inciso VIII do art. 37 da Lei nº 11.076/04 que os direitos creditórios que

comporão o lastro de CRA devem estar devidamente identificados no Termo de Securitização, documento

que deverá ser apresentado à CVM, registrado ou averbado, previamente ao registro da oferta, conforme

previsto pelo § 1º do art. 7º da Instrução CVM nº 414/04.

32. Dessa forma, conclui-se que a verificação quanto ao cumprimento dos requisitos previstos para a

constituição do lastro dos CRA é algo que deve ocorrer anteriormente à emissão de tais títulos.

33. Dito isso, passemos a uma análise geral dos requisitos previstos para composição do lastro dos CRA,

conforme listamos no parágrafo 30 acima.

34. Com relação ao requisito de que os direitos creditórios que se vinculam aos CRA devem se originar

de negócios realizados entre produtores rurais, ou suas cooperativas, e terceiros, há que se pontuar que

existiriam, a princípio, dois arranjos possíveis, quais sejam: (i) aquele em que o produtor rural, ou suas

cooperativas, figuram como devedor dos direitos creditórios; e (ii) aquele em que os terceiros figuram

como devedor.

35. O primeiro arranjo acima mencionado não traz grandes desafios, uma vez que o produtor rural ou suas

cooperativas constam como devedores de tais direitos creditórios, ou seja, os títulos que lastreiam o CRA,

nesse caso, só poderiam se originar de negócios realizados entre estes e terceiros.

36. Já no que se refere ao segundo arranjo, quando terceiros são os devedores dos direitos creditórios,

haveria desafios a serem enfrentados nas situações em que produtores rurais, ou suas cooperativas, não

seriam parte direta da relação que originou tais títulos.

37. O Colegiado da CVM já teve a oportunidade de se manifestar sobre o tema em questão, ao apreciar

recurso interposto contra decisão da SRE, no âmbito do pedido de registro da oferta pública de

distribuição de CRA da 79ª série da 1ª emissão da Eco Securitizadora de Direitos Creditórios do

Agronegócio S.A. (“Caso Burger King” – Processo CVM nº 19957.001669/2016-13 – Decisão de

30/08/2016), acompanhando voto do então Presidente da CVM Leonardo Pereira, nos seguintes termos

da Ata daquela reunião:

"REGISTRO DE OFERTA PÚBLICA DE DISTRIBUIÇÃO DE

CERTIFICADOS DE RECEBÍVEIS DO AGRONEGÓCIO – ECO

SECURITIZADORA DE DIREITOS CREDITÓRIOS DO

AGRONEGÓCIO S.A. – PROC. SEI 19957.001669/2016-13

Reg. nº 0291/16

Relator: SRE/GER-1

Trata-se de recurso interposto por Eco Securitizadora de Direitos Creditórios do

Agronegócio S.A. (“Ofertante”) e XP Investimentos Corretora de Câmbio,

Títulos e Valores Mobiliários S.A. na qualidade de coordenador líder (em

conjunto com a Ofertante, “Recorrentes”) contra entendimento da

Superintendência de Registro de Valores Mobiliários – SRE no âmbito do pedido

de registro da oferta pública de distribuição (“Oferta”) de Certificados de

Recebíveis do Agronegócio (“CRA”) da 79ª série da 1ª emissão da Ofertante.

A Oferta envolve a emissão de 150.000 CRA com valor nominal unitário de R$

1.000,00, perfazendo o montante de R$ 150.000.000,00, sendo destinada

exclusivamente a investidores qualificados. Já o lastro da Oferta consiste em

debêntures simples, não conversíveis em ações, quirografárias e emitidas em

série única pela BK Brasil Operação e Assessoria a Restaurantes S.A.

(“Debêntures” e “Devedora”, respectivamente), as quais serão adquiridas de

forma privada pela W2DMA Comércio de Alimentos Ltda. (“Cedente”),

sociedade cuja totalidade das quotas são indiretamente detidas pela Devedora, e

cedidas posteriormente à Ofertante.

Segundo os documentos disponibilizados pelos Recorrentes, os recursos

captados na Oferta serão utilizados pela Ofertante para integralização das

Debêntures da Devedora, que, por sua vez, utilizará os referidos recursos para

a aquisição de carne in natura produzida e comercializada pela JBS S.A. e

Seara Alimentos Ltda. (“Fornecedores”). Nesse contexto, caberá à Devedora

enviar à Ofertante declaração trimestral atestando a destinação dos recursos

conforme tal finalidade, facultando o acesso aos respectivos documentos

comprobatórios, inclusive notas fiscais. Por fim, a Oferta se submete a regime

fiduciário, com a instituição de patrimônio separado na Ofertante, tendo sido

contratada a SLW Corretora de Valores e Câmbio Ltda. como representante dos

investidores (“Agente Fiduciário”).

Em sua análise inicial, a SRE questionou os Recorrentes a respeito do

enquadramento da atividade social da Devedora e dos produtos cujos contratos

de comercialização constituem o vínculo das Debêntures com a atividade do

agronegócio na definição do § 1º do art. 23 da Lei nº 11.076/2004 (“Lei

11.076”), que dispõe sobre as características do CRA. A área técnica também

questionou a Procuradoria Federal Especializada da CVM (“PFE-CVM”) a

Memorando 56 (0384805) SEI 19957.006751/2017-15 / pg. 16

respeito da possibilidade de se emitir CRA cuja finalidade seja o financiamento

de cadeia de restaurantes que adquire produtos agropecuários para revenda.

A PFE-CVM pontuou, em síntese, que: (i) sendo o CRA título com isenção fiscal,

a Lei 11.076 deveria ser interpretada restritivamente; (ii) a Devedora, rede de

restaurantes com atividade específica, não poderia ser caracterizada como

integrante da cadeia de agronegócios; e (iii) com base em precedente do

Colegiado envolvendo certificados de recebíveis imobiliários (“CRI”) (Processo

CVM nº RJ2012/12177), o fluxo de pagamentos dos CRA deveria estar

relacionado ao risco específico do setor do agronegócio.

Em atenção à solicitação da SRE e manifestação da PFE-CVM, os Recorrentes

alegam, resumidamente, que a Lei 11.076 teve por objetivo permitir a realização

de operações envolvendo todos os agentes integrantes da cadeia do agronegócio,

conceito no qual se incluiria a Devedora, sociedade que adquire e comercializa

produtos agropecuários in natura. Os Recorrentes também afastaram a

aplicação do precedente sobre CRI e discordaram da PFE-CVM com relação à

interpretação restritiva do conceito de crédito do agronegócio.

A SRE concluiu a sua análise no sentido de que não seria possível a concessão

do registro da Oferta da forma como foi estruturada, tendo em vista que a

operação não observaria o disposto na Lei 11.076 pelo fato de não promover

financiamento ao produtor rural. Adicionalmente, a área técnica solicitou que

o Colegiado se manifestasse sobre o entendimento de que uma operação de

CRA deveria conter os seguintes requisitos: (1) estar vinculada a negócios

realizados entre produtores rurais (ou suas cooperativas) e terceiros,

relacionados com a produção, a comercialização, o beneficiamento ou a

industrialização de produtos ou insumos agropecuários ou de máquinas e

implementos utilizados na atividade agropecuária, nos termos do art. 23, §1º,

da Lei 11.076; e (2) prover, em sua essência, financiamento ao produtor rural.

O Diretor Roberto Tadeu concordou com a manifestação da SRE,

consubstanciada no Memorando nº 61/2016-CVM/SRE/GER-1.

Por sua vez, o Presidente Leonardo Pereira apresentou manifestação de voto

propondo o deferimento do recurso. Em seu voto, o Presidente concordou com

a SRE em relação ao requisito (1), mas discordou quanto ao requisito (2).

Conforme salientado por Leonardo Pereira, o art. 23, § 1º, da Lei 11.076, fixa

dois principais critérios para definir o crédito hábil a lastrear o CRA, quais

sejam, a origem em negócio realizado entre produtor rural (ou cooperativas) e

terceiros e que tal negócio tenha relação com alguma das etapas do processo de

produção rural.

Em sua visão, esses critérios estariam presentes no caso concreto por três

principais razões. Primeiramente, a operação tem, de um lado, os Fornecedores

(considerados produtores rurais) e, de outro, a Devedora, na qualidade de

terceiro que contrata com o produtor rural. Em segundo lugar, a operação

compreende a comercialização de produção rural. Por fim, o Presidente

Leonardo Pereira destacou que as Debêntures têm origem em negócios entre

os Fornecedores e a Devedora, sendo que, nos termos da documentação da

operação, há uma clara vinculação dos recursos captados por meio da Oferta e

emissão das Debêntures à transação envolvendo os Fornecedores.

O Presidente ressaltou, contudo, que o registro da Oferta deveria ser

condicionado à previsão de que as notas fiscais relativas à aquisição das carnes

in natura no âmbito da operação deveriam acompanhar, necessariamente, a

declaração trimestral da Devedora dirigida à Ofertante, competindo ao Agente

Fiduciário a verificação de tal obrigação.

Com relação ao requisito (2) proposto pela SRE (“prover, em essência,

financiamento ao produtor rural”), o Presidente Leonardo Pereira asseverou

que o art. 23, § 1º, não restringe o tipo de transação que pode originar o

crédito, uma vez que se refere a “negócios realizados entre produtores rurais,

ou suas cooperativas, e terceiro” e não a “negócios em que o produtor rural

seja o devedor”. Além disso, a redação do dispositivo indica que tais negócios

incluem financiamento ou empréstimos, podendo, assim, compreender outros

tipos de transações comerciais, desde que relacionadas à produção,

comercialização, ao beneficiamento ou à industrialização de produtos/insumos

agropecuários ou de máquinas e implementos utilizados na atividade. Na

mesma linha, ressalta que o dispositivo não exclui a possibilidade de emissão de

CRA em que os valores arrecadados se destinem ao pagamento de produtores

rurais.

O Presidente também afastou a aplicação do precedente do Colegiado no

Processo CVM nº RJ2012/12177, sob o argumento de que não há, até o presente

momento, qualquer definição legal de lastro de CRI, diferentemente do que

ocorre no caso de CRA, em que a Lei 11.076 estabelece elementos mínimos que

permitem delimitar o conceito de direito creditório vinculado ao agronegócio

Memorando 56 (0384805) SEI 19957.006751/2017-15 / pg. 17

apto a lastrear a emissão de CRA. Segundo Leonardo Pereira, tais elementos,

por sua vez, não incluem a necessidade de que o fluxo de pagamento da

operação decorra de atividade rural.

Os Diretores Henrique Machado e Pablo Renteria acompanharam a

integralidade do voto do Presidente, tendo o Diretor Pablo apresentado voto

complementar.

Segundo o referido Diretor, não há óbice jurídico a que seja admitido como

lastro de CRA crédito diverso daquele tipicamente agropecuário, inclusive

debênture simples, desde que a sua causa seja a realização de negócio entre o

produtor rural (ou sua cooperativa) e terceiro, relacionado com alguma etapa

do processo de produção rural. Concluiu, então, que as Debêntures em questão

não são emitidas por outra razão senão o cumprimento dos negócios celebrados

com os Fornecedores e subsistirão apenas na medida em que seja respeitada

essa sua origem específica, satisfazendo, assim, o requisito legal da originação.

O Diretor Pablo Renteria ressalta, por fim, que a CVM está a adotar, neste caso,

interpretação estrita do art. 23, § 1º, da Lei 11.076, que respeita cabalmente

cada um dos elementos que formam a definição legal do direito creditório que

pode servir de lastro para a emissão de CRA, não havendo que se falar,

portanto, em leitura restritiva nem extensiva.

Já o Diretor Gustavo Borba acompanhou a conclusão do voto do Presidente

Leonardo Pereira, porém apresentou manifestação de voto no sentido de que o

crédito oferecido à Ofertante como lastro para a operação em questão não seria

originário do agronegócio, uma vez que a debênture, por sua própria natureza, é

um título que corporifica dívida da companhia desvinculada de qualquer

situação específica, o que é corroborado, no caso, pela circunstância de as

Debêntures terem sido emitidas pela Devedora e adquiridas integralmente por

uma subsidiária desta, não participando dessa relação, em qualquer nível, o

produtor rural. Nesse sentido, o referido Diretor defende que o lastro do CRA

deve ser, em regra, um recebível originário de uma transação relacionada à

cadeia do agronegócio e desde que um dos contratantes seja produtor rural, não

bastando que o negócio seja relacionado à cadeia do agronegócio.

Não obstante, o Diretor Gustavo Borba entende que as amarras previstas na

escritura das Debêntures e no termo de securitização, os requisitos impostos pela

área técnica (referência ao contrato específico de compra de carne dos

Fornecedores), bem como as obrigações propostas no voto do Presidente

Leonardo Pereira, preservam o objetivo da Lei 11.076, na medida em que

garantem que os recursos captados na Oferta do CRA serão, ao final e ao cabo,

destinados com exclusividade à aquisição de carne fornecida por produtores

rurais já identificados.

O Colegiado, por maioria, nos termo do voto do Presidente Leonardo Pereira,

deliberou o deferimento do recurso em favor dos Recorrentes, condicionando o

registro da Oferta à previsão, na escritura das Debêntures, de que a Devedora,

em sua prestação de contas trimestral à Ofertante, deverá anexar as notas

fiscais relativas ao pagamento dos Fornecedores, ficando o Agente Fiduciário

responsável por verificar o cumprimento de tal obrigação.” (grifos nossos)

38. Conforme se depreende da leitura da Decisão supramencionada, o Colegiado da CVM, ao

acompanhar o voto do então Presidente Leonardo Pereira, entendeu ser possível que debêntures de

emissão de um terceiro (não considerado como produtor rural ou suas cooperativas), a um outro terceiro,

constitua lastro de CRA, desde que observados determinados requisitos, os quais foram apresentados de

forma detalhada no referido voto, nos seguintes termos:

“18. No caso concreto, os objetos sociais dos Fornecedores incluem as

seguintes atividades:

(i) JBS S.A.[8]: “exploração por conta própria de abatedouro e frigorificação de

bovinos, industrialização, distribuição e comercialização de produtos

alimentícios in natura ou industrializados e de produtos e subprodutos de origem

animal e vegetal e seus derivados”; e

(ii) Seara Alimentos Ltda.[9]: “a industrialização e a comercialização de

produtos alimentícios; a criação e o abate de aves e suínos (...) a

comercialização, exportação e distribuição de produtos agrícolas em geral,

próprios e/ou de terceiros em seus estados ‘in natura’, brutos, beneficiados ou

industrializados”.

19. Portanto, parece-me que os Fornecedores podem ser considerados como

produtores rurais, pois, à luz do que dispõem os respectivos estatuto e contrato

social, desenvolvem atividades relacionadas à produção rural e à

industrialização da produção rural própria e da produção rural própria e da

adquirida de terceiros.

20. A segunda razão pela qual o negócio ora em tela se enquadra nos critérios

fixados pelo parágrafo 1º do art. 23 para a definição de lastro do agronegócio é

o fato de que ele compreende a aquisição de carne in natura, ou, em outras

palavras, comercialização de produção rural.

Memorando 56 (0384805) SEI 19957.006751/2017-15 / pg. 18

21. Em terceiro lugar, as Debêntures (direito creditório) têm origem em

negócios entre o produtor rural e terceiros, uma vez que, nos termos da minuta

de escritura e do termo de securitização anexos ao prospecto preliminar:

(i) os recursos líquidos captados pela Devedora serão destinados

exclusivamente ao pagamento de obrigações contratuais oriundas da aquisição

de carne in natura produzida e comercializada pelos Fornecedores[10];

(ii) em razão do Regime Fiduciário, todos e quaisquer recursos devidos à

Ofertante em decorrência de sua qualidade de titular das Debêntures, estarão

expressamente vinculados aos pagamentos a serem realizados aos investidores

dos CRA[11];

(iii) a Devedora deverá fornecer à Ofertante, trimestralmente, declaração de

que os recursos obtidos com a emissão das Debêntures foram utilizados para

pagamento das obrigações contratuais oriundas da aquisição de carne in

natura em questão[12];

(iv) a Devedora estará obrigada a dar acesso a todos os documentos

comprobatórios da referida comercialização em até cinco dias úteis contados do

recebimento de solicitação por escrito enviada pela Ofertante[13]; e

(v) constitui causa de vencimento antecipado automático das Debêntures e dos

CRAs a não utilização, pela Devedora, ao longo do prazo das Debêntures, dos

recursos líquidos obtidos com a Oferta nos termos previstos na escritura[14].

22. Como se pode observar, as disposições acima demonstram a clara

vinculação dos recursos captados por meio da Oferta e emissão das Debêntures

à transação envolvendo os Fornecedores.” (grifos nossos)

39. A partir de tal Decisão, diversas operações nos moldes do Caso Burger King passaram a ser

estruturadas e eventualmente apresentadas à CVM, quando realizadas ao amparo da Instrução CVM 400.

40. A análise quanto à observância da legislação aplicável nesses casos passou então a contemplar a

verificação do atendimento aos requisitos considerados necessários pelo Colegiado da CVM no

precedente supramencionado, de modo que os direitos creditórios que não se originassem

“naturalmente”(ou diretamente) de negócios realizados entre produtores rurais, ou suas cooperativas, e

terceiros, deveriam ter essa origem expressamente prevista na documentação que os formaliza, o que

se entendeu ocorrer, nos casos em que:

(i) há expressa identificação, nos documentos da oferta, dos produtores rurais, ou suas

cooperativas, que serão envolvidos na operação (requisito externado nos itens 18, 19 e 21 (i) do

referido voto);

(ii) há expressa identificação, nos documentos da oferta, dos produtos ou insumos

agropecuários ou de máquinas e implementos utilizados na atividade agropecuária envolvidos

na operação (requisito externado nos itens 20 e 21 (i) do referido voto);

(iii) há documento que formaliza a relação entre o produtor rural, ou suas cooperativas, e

terceiros, no âmbito da qual haverá a destinação dos recursos oriundos da emissão dos CRA a

negócios relacionados com a produção, a comercialização, o beneficiamento ou a industrialização de

produtos ou insumos agropecuários ou de máquinas e implementos utilizados na atividade

agropecuária (requisito externado no item 21 (i) do referido voto); e

(iv) há previsão na documentação da oferta de sistemática que dê maior segurança com

relação à efetiva destinação dos recursos captados com a emissão dos CRA durante a vigência

dos referidos títulos (requisito externado nos itens 21 (iii), (iv) e (v) do referido voto).

41. Vale ainda mencionar trecho do voto do Diretor Pablo Renteria no Caso Burger King, que corrobora

a necessidade da apresentação de documento que formaliza a relação entre o produtor rural, ou suas

cooperativas, e terceiros, para que o direito creditório, naquele caso, pudesse ser considerado como

originário de negócios realizados entre tais partes:

“5. É o que se observa no caso em exame. Os arranjos contratuais previstos na

minuta de escritura e do termo de securitização – descritos no § 21 do voto do

Presidente Leonardo Pereira – evidenciam que as debêntures simples emitidas

pela BK Brasil Operação e Assessoria a Restaurantes S.A (“BK”) são

originárias de negócios de fornecimento que esta última realizou com

produtores rurais – JBS S.A. e Seara Alimentos Ltda. – relacionados à

comercialização de produto rural – a carne in natura. As debêntures, com

efeito, destinam-se, exclusivamente, ao pagamento das obrigações assumidas

pela BK perante o produtor rural nos referidos contratos.

6. As debêntures, em outras palavras, não são emitidas por outra razão senão o

cumprimento dos negócios celebrados com o produtor rural e subsistirão apenas

na medida em que seja respeitada essa sua origem específica.

7. Pode-se dizer, portanto, que os contratos de fornecimento são a causa da

emissão das debêntures, que satisfazem, assim, o requisito legal da originação

estabelecido no art. 23, § 1º, da Lei nº 11.076, de 2004.”

42. Seguindo o entendimento manifestado pelo Colegiado da CVM no âmbito do Caso Burger King, o

Edital de Audiência Pública da norma que tratará de ofertas públicas de distribuição de CRA dispôs sobre

Memorando 56 (0384805) SEI 19957.006751/2017-15 / pg. 19

o tema em tela nos seguintes termos:

“As emissões de debêntures podem ser consideradas direitos creditórios do

agronegócio para fins de vinculação ao CRA, desde que estejam vinculadas a

uma relação comercial existente com produtores rurais, caso as dívidas sejam

emitidas por terceiros. Nos termos da Minuta, a companhia securitizadora pode

subscrever diretamente dívidas de emissores.

Com isso, a Minuta prevê que os recursos recebidos pelo terceiro com a emissão

da dívida devem ser destinados a produtores rurais e essa destinação deve ser

comprovada por meio de contrato vigente entre o terceiro e o produtor e

verificada trimestralmente pelo agente fiduciário.”

43. Cabe pontuar que, a despeito de os CRA a serem emitidos no presente caso não serem lastrados por

debêntures, entendemos que os requisitos previstos pelo Colegiado da CVM para o caso de Burger King,

e que foram refletidos na minuta da norma que tratará da oferta pública de distribuição dos referidos

títulos, se aplicam ao caso ora em análise, conforme se verifica da redação dos § § 6º e 7º do art. 3º da

referida minuta:

“Art. 3º O CRA deve ser vinculado a direitos creditórios originários de negócios

realizados entre produtores rurais, ou suas cooperativas, e terceiros, inclusive

financiamentos ou empréstimos, relacionados com a produção, a

comercialização, o beneficiamento ou a industrialização de:

I – produtos agropecuários;

II – insumos agropecuários; ou

III – máquinas e implementos utilizados na atividade agropecuária.

(...)

§ 6º Os recursos recebidos por terceiros com a emissão da dívida utilizada como

lastro de CRA devem ser destinados a produtores rurais, para fins de

comprovação da vinculação referida no caput e no § 4º, inciso II.

§ 7º A destinação dos recursos referida no § 6º deve ser comprovada por meio

de contrato vigente entre o terceiro e o produtor rural, em montantes e prazos

compatíveis com os da emissão do certificado, e verificada trimestralmente pelo

agente fiduciário.” (grifos nossos)

44. Apenas para fins exemplificativos, relacionamos abaixo as principais características de ofertas públicas

de distribuição de CRA, cujo registro foi requerido junto à CVM, realizadas nos moldes do Caso Burger

King após a Decisão do Colegiado supramencionada, com vistas a que possamos observar como foram

cumpridos os requisitos acima elencados:

Caracterização da Origem do

Nº do Processo Oferta Lastro Registro

Lastro

Debêntures de emissão da

2ª série da 1ª emissão da Ápice Securitizadora Aquisição de alimentos

19957.003813/2016-56 Companhia Brasileira de 19/12/2016

S.A. diretamente do produtor rural

Distribuição

91ª e 92ª séries da 1ª emissão da Eco

Debêntures de emissão da Aquisição de açúcar da

19957.006358/2016-41 Securitizadora de Direitos Creditórios do 08/12/2016

Camil Alimentos S.A. Raízen Energia S.A.

Agronegócio S.A.

Debêntures de emissão da

7ª série da 1ª emissão da Ápice Securitizadora Aquisição de alimentos

19957.000722/2017-40 Companhia Brasileira de 12/04/2017

S.A. diretamente do produtor rural

Distribuição

114ª e 115ª séries da 1ª emissão da Eco Debêntures de emissão da Aquisição de etanol

19957.001524/2017-01 Securitizadora de Direitos Creditórios do Ipiranga Produtos de Petróleo diretamente de produtores 09/05/2017

Agronegócio S.A. S.A. rurais

117ª e 118ª séries da 1ª emissão da Eco

Debêntures de emissão da Aquisição de açúcar da

19957.003569/2017-11 Securitizadora de Direitos Creditórios do 17/07/2017

Camil Alimentos S.A. Raízen Energia S.A.

Agronegócio S.A.

Debêntures de emissão da Aquisição de açúcar

8ª série da 1ª emissão da RB Capital

19957.006479/2017-73 Norsa S.A. (franqueado Coca- diretamente de produtores 27/09/2017

Companhia de Securitizaçãoo

Cola Brasil) rurais

Debêntures de emissão da Aquisição de etanol

1ª e 2ª séries da 14ª emissão da VERT

19957.006849/2017-72 Ipiranga Produtos de Petróleo diretamente de produtores 26/10/2017

Companhia de Securitização

S.A. rurais

Aquisição de etanol

11ª e 12ª séries da 1ª emissão da RB Capital Debêntures de emissão da

19957.009578/2017-15 diretamente de produtores Em análise

Companhia de Securitização Raízen Combustíveis S.A.

rurais

45. Como se percebe, em todos os casos acima mencionados, o lastro foi constituído por debêntures de

Memorando 56 (0384805) SEI 19957.006751/2017-15 / pg. 20

emissão de terceiros (ou seja, empresas que não podem ser consideradas como produtores rurais, ou suas

cooperativas).

46. Para que tais operações atendessem aos requisitos estabelecidos pelo Colegiado da CVM no

precedente de Burger King, foram encaminhados à CVM os contratos de fornecimento do produto ou

insumo agropecuário a ser comercializado junto a produtores rurais, ou suas cooperativas, de modo que

foi possível atestar que a operação contava com (i) a presença de produtores rurais, ou suas cooperativas,

(ii) transação envolvendo produto ou insumo agropecuário e (iii) sistemática de verificação, pelo agente

fiduciário, da efetiva destinação dos recursos captados àquilo que fora prometido, conforme previsão

constante da documentação das referidas ofertas.

47. Destaca-se que, ao longo da análise de algumas das referidas ofertas, foram feitas exigências por parte

desta área técnica solicitando a exclusão de alguns fornecedores que haviam sido considerados

inicialmente pelos ofertantes como produtores rurais, mas cujo objeto social os caracterizavam como

distribuidores e não como produtores, fato que demonstra a importância da identificação prévia de todas

as partes envolvidas na operação, de forma a ser possível verificar o pleno atendimento à regulamentação

aplicável.

48. Cabe mencionar ainda que apenas no âmbito dos CRA lastreados em debêntures de emissão de

Ipiranga Produtos de Petróleo S.A., apesar de terem sido encaminhados à CVM os contratos de

fornecimento, os produtores rurais envolvidos em tais contratos não foram efetivamente identificados na

documentação da oferta (Prospecto, Termo de Securitização e Escritura de Emissão de Debêntures), por

ter sido alegado que tal informação seria estratégica para a referida companhia.

49. Não obstante termos concordado com a não identificação dos produtores rurais nos documentos

daquelas ofertas, fazendo agora uma reflexão mais aprofundada sobre a questão, a partir da análise do

presente caso, entendemos que tal identificação seria imprescindível para que se caracterize

formalmente a vinculação dos direitos creditórios que comporão o lastro dos CRA à origem requerida

pelo § 1º do art. 23 da Lei 11.076 para a composição do lastro dos referidos títulos.

50. Ainda que se envie tal informação à CVM por meio dos contratos de fornecimento (os quais

muitas vezes são encaminhados em condição de confidencialidade), a vinculação formal requerida

pelo supramencionado dispositivo legal só se daria, em nosso entendimento, por meio da

documentação da oferta (composta principalmente pelo Prospecto, Termo de Securitização e

documento de emissão dos direitos creditórios que comporão o lastro dos CRA, que nos casos

acima expostos era a escritura de emissão de debêntures), uma vez que é por meio desta

documentação que seria realizada uma vinculação formal entre os referidos contratos e os recursos

que serão captados com a emissão.

51. Sobre esse ponto, cabe por fim enfatizar que, nos casos em que os direitos creditórios que constituirão

lastro de CRA são originados "naturalmente" (ou diretamente) de negócios realizados entre produtores

rurais, ou suas cooperativas, e terceiros (lastro tradicional), a identificação daqueles na documentação da

oferta existe naturalmente, uma vez que tais direitos creditórios são, na realidade, títulos que têm como

uma das contrapartes produtores rurais, ou suas cooperativas.

52. Uma vez analisados os pontos importantes da regulamentação aplicável ao tema objeto do presente

recurso, passemos à análise do caso concreto.

53. Primeiramente, cabe lembrar que os CRA ora em análise serão lastreados por (i) Notas Promissórias

de emissão de produtores rurais, ou suas cooperativas, bem como por (ii) Notas Promissórias de emissão

dos Distribuidores.

54. As referidas Notas Promissórias serão emitidas pelas partes acima mencionadas à Vert Créditos Ltda.

(“Cedente”), empresa ligada à Securitizadora, que fará o papel da cedente na operação, a qual transferirá

tais créditos à Ofertante para fins de lastrear a emissão dos CRA.

55. Os recursos obtidos com a emissão dos CRA serão destinados diretamente à Syngenta, no âmbito da

aquisição de insumos agropecuários (produtos de proteção de cultivos e sementes) por parte dos emissores

das Notas Promissórias.

56. Cabe ressaltar que a discussão que se dá no âmbito do presente recurso está circunscrita à parte do

lastro da operação composta pelas Notas Promissórias de emissão dos Distribuidores, uma vez que a parte

do lastro referente às Notas Promissórias de emissão dos produtores rurais, ou suas cooperativas,

observaria “naturalmente” a originação prevista pelo § 1º do art. 23 da Lei 11.076.

57. Ressalta-se que estão presentes nas Notas Promissórias dois campos que se referem ao propósito de

sua emissão, os quais contam com as seguintes redações:

"Referência:

Esta Nota Promissória é emitida conforme o Convênio de Aquisição de Insumos

Agrícolas a Certificados de Recebíveis do Agronegócio da VERT Companhia

Securitizadora.

Destinação de Recursos:

Os recursos obtidos pelo Emitente mediante emissão desta nota promissória

serão utilizados exclusivamente para fins de aquisição de insumos agrícolas

produzidos pela Syngenta Proteção de Cultivos Ltda. (“Insumos”), os quais

deverão ser utilizados pelo Emitente exclusivamente (i) para fins de produção

rural, no caso de produtores rurais, ou (ii) para fins alienação a produtores

rurais e/ou cooperativas de produtores rurais para quitação ao final das

respectivas safras, no caso de distribuidores de Insumos.”

Memorando 56 (0384805) SEI 19957.006751/2017-15 / pg. 21

58. Como se percebe, a emissão das Notas Promissórias está ligada a um convênio denominado

“Convênio de Aquisição de Insumos Agrícolas a Certificados de Recebíveis do Agronegócio da VERT

Companhia Securitizadora”, tendo como destinação de recursos, no caso das Notas Promissórias de

emissão dos Distribuidores, a “aquisição de insumos agrícolas produzidos pela Syngenta Proteção de

Cultivos Ltda. (“Insumos”), os quais deverão ser utilizados pelo Emitente exclusivamente (...) para fins

alienação a produtores rurais e/ou cooperativas de produtores rurais para quitação ao final das

respectivas safras”.

59. O Convênio tem como partes os emissores das Notas Promissórias, a Cedente e a Ofertante, e tem

basicamente a função de estabelecer os principais termos e condições das aquisições de insumos

agropecuários realizadas no bojo da presente operação.

60. Ademais, consta do Convênio um detalhamento maior de como será cumprida a obrigação prevista

nas Notas Promissórias com relação à “Destinação de Recursos”, nos seguintes termos:

“10. Por meio deste instrumento, o Emitente declara-se ciente e concorda

expressamente com todas as condições do Convênio acima descritas. Ademais, o

Emitente declara que:

(...)

e) no caso do Emitente ser Distribuidor, os Insumos serão destinados a

produtores rurais ou cooperativas de produtos rurais;

f) mantém e manterá, conforme o caso, em seus arquivos os contratos de

fornecimento, pedidos ou ordens de compra de Insumos feitos por produtores

rurais ou cooperativas de produtores rurais junto ao Emitente; e

(...)

10.1. Sem prejuízo do acima exposto, caso o Emitente seja Distribuidor deverá

encaminhar à Emissora, que disponibilizará tais informações também ao agente

fiduciário dos CRA, representando os investidos dos CRA, ordens de compra e

venda ou notas fiscais ou informações que permitam acessar as respectivas notas

fiscais, por meio de consulta via página na rede mundial de computadores,

conforme o caso, que demonstrem a comercialização dos Insumos junto a

produtores rurais e/ou cooperativas de produtores rurais. Dessa forma e

considerando o exposto acima, a Emissora e o Agente Fiduciário poderão

comprovar a efetiva destinação dos recursos, pelos Distribuidores, para a

aquisição de Insumos da Syngenta com a consequente comercialização destes

Insumos junto a produtores rurais e/ou cooperativas de produtores rurais.”

61. Como se percebe, apesar de haver claramente na documentação da Oferta um comprometimento dos

Distribuidores em alienar os insumos agropecuários adquiridos no âmbito da operação a produtores rurais,

ou suas cooperativas, não há identificação destes nos documentos da Oferta, tampouco foram

apresentados documentos que formalizem a relação entre tais produtores rurais, ou suas cooperativas, e os

Distribuidores.

62. Dessa forma, em nosso entendimento, as Notas Promissórias emitidas pelos Distribuidores se

originariam formalmente de negócios realizados entre estes e a Syngenta, ambos terceiros, não havendo a

presença de produtores rurais, ou suas cooperativas, materializada na constituição dos direitos creditórios

que serão lastro dos CRA.

63. Diante do acima exposto, esta área técnica elaborou exigências sobre o tema em questão, no âmbito da

análise do pedido de registro da Oferta, primeiramente por meio do Ofício nº 55/2017/CVM/SRE/SEP,

nos seguintes termos:

"3.8.2 Da estrutura da Oferta, depreende-se que parte do lastro dos CRA será

constituído por Notas Promissórias de emissão de distribuidores a terceiro, os

quais não seriam considerados produtores rurais.

Ademais, da leitura das Notas Promissórias, não foi possível verificar a

vinculação da destinação dos recursos oriundos de sua emissão a produtores

rurais, ou suas cooperativas, devidamente identificados e com base em contratos

de comercialização de produtos ou insumos agropecuários, que se dê até a

liquidação dos CRA, conforme se observa na estrutura das operações de

emissão de CRA que têm sido registradas por esta área técnica com lastro em

títulos de emissão de terceiros, que não produtores rurais ou suas cooperativas.

Desse modo, entendemos que tais Notas Promissórias, a princípio, não

poderiam ser consideradas como “direitos creditórios originários de negócios

realizados entre produtores rurais, ou suas cooperativas, e terceiros”, conforme

previsto pelo § 1º do art. 23 da Lei nº 11.076/04, de modo que solicitamos

alterar a estrutura da Oferta de forma a se adequar ao entendimento exposto

acima, ajustando a sua documentação, naquilo que couber;

3.8.3 Uma vez atendida a exigência acima, no que tange às Notas

Promissórias lastro dos CRA, solicitamos: (i) justificar o enquadramento de tais

títulos como direitos creditórios do agronegócio, ou seja, aqueles que se

originam de “de negócios realizados entre produtores rurais, ou suas

cooperativas, e terceiros, inclusive financiamentos ou empréstimos, relacionados

com a produção, a comercialização, o beneficiamento ou a industrialização de

produtos ou insumos agropecuários ou de máquinas e implementos utilizados na

atividade agropecuária”, nos termos do § 1º do art. 23 da Lei nº 11.076/04; (ii)

justificar o enquadramento dos produtos adquiridos no âmbito das Notas

Promissórias como insumos agropecuários, encaminhando cópia dos contratos

Memorando 56 (0384805) SEI 19957.006751/2017-15 / pg. 22

de fornecimento envolvidos; (iii) justificar o enquadramento dos adquirentes dos

referidos produtos como produtores rurais ou cooperativas de produtores

rurais;"

64. Em resposta ao referido Ofício, a Ofertante apresentou alegações no sentido de justificar que a

estrutura da Oferta atendia plenamente ao disposto no § 1º do art. 23 da Lei 11.076, alegações essas que

serão discutidas mais adiante.

65. Como a estrutura da Oferta foi mantida, esta área técnica continuou entendendo que as exigências

3.8.2 e 3.8.3 não haviam sido cumpridas em sua totalidade, de modo que reiterou tais exigências por meio

do Ofício de Vícios Sanáveis (Ofício nº 333/2017/CVM/SRE/GER-1), nos seguintes termos:

“3.8.2. e 3.8.3. Em função das respostas às referidas exigências, comunicamos o

seguinte entendimento:

Considerando que: (i) nos termos do § 1º do art. 23 da Lei nº 11.076/04, os

direitos creditórios do agronegócio que lastreiam os CRA (no caso, as Notas

Promissórias de emissão dos Distribuidores) devem se originar de negócio

realizado (no caso, a comercialização de insumos agropecuários) entre produtor

rural (no caso, produtores rurais e/ou cooperativas de produtores rurais com

quem os Distribuidores mantenham relacionamento) e terceiros (no caso, os

Distribuidores) relacionados com a produção, comercialização, beneficiamento

ou industrialização de produtos ou insumos agropecuários (no caso, os insumos

agropecuários fornecidos pela Syngenta); e considerando que (ii) é requisito

prévio à emissão dos CRA a “identificação do Termo de Securitização de

Direitos Creditórios que lhe tenha dado origem”, nos termos do inciso VIII do

art. 37 da Lei nº 11.076/04, entendemos que, para se cumprir plenamente com o

que preceitua os acima referidos dispositivos legais, previamente à emissão dos

CRA e ao registro da Oferta na CVM (que verificará a legalidade da operação),

deverão ser inseridos nos documentos da Oferta (no mínimo no Termo de

Securitização, nas Notas Promissórias e no Prospecto) e encaminhados a esta

Autarquia:

(i) relação exaustiva dos produtores rurais que poderão adquirir insumos

agropecuários dos Distribuidores, no âmbito da destinação dos recursos

oriundos da Oferta (obtidos por meio da emissão das Notas Promissórias), até a

data de liquidação dos CRA; bem como

(ii) todos os contratos de compra de insumos agropecuários no âmbito dos quais

serão destinados os recursos captados com a operação, devidamente assinados,

em valor que permita a destinação de todo o montante de recursos oriundos da

presente emissão até o vencimento dos CRA; ou

(iii) alternativamente ao item (ii) acima, todos os pedidos de compra de insumos

agropecuários realizados pelos produtores rurais, ou suas cooperativas, junto

aos Distribuidores, cujos pagamentos ocorrerão após a emissão dos CRA e até o

seu vencimento, em valor correspondente ao montante de recursos oriundos da

presente emissão e ao valor das Notas Promissórias lastro dos CRA; ou

(iv) alternativamente aos itens (ii) e (iii) acima, que o “Convênio de Aquisição de

Insumos Agrícolas” vinculado a cada Nota Promissória de cada um dos

Distribuidores contenha listagem exaustiva dos produtores rurais, ou suas

cooperativas, que poderão adquirir insumos no âmbito do mesmo, assinados

pelo Distribuidor e produtores rurais, ou suas cooperativas, a ele vinculados,

com informações sobre o volume de negócios a serem realizados em seu âmbito

compatível com o valor da Nota Promissória a ele vinculado e prazo que

contemple o período de vigência dos CRA.

Dessa forma, entendemos que a mecânica prevista na documentação atual da

Oferta com relação à destinação dos recursos oriundos da emissão dos CRA

pela Devedora, conforme prevista no item 2.4 do Prospecto, não cumpre com os

requisitos acima expostos, de modo que o registro da operação dependerá da

realização de ajustes na referida documentação nesse sentido.

Adicionalmente ao disposto acima, solicitamos que:

(i) se justifique o enquadramento do produto a ser comercializado (insumos

produzidos pela Syngenta), entre os produtores rurais e/ou cooperativas de

produtores rurais e os Distribuidores, como “insumo agropecuário”, de modo

que o financiamento obtido por meio da emissão das Notas Promissórias lastro

dos CRA pelos Distribuidores atenda ao disposto no § 1º do art. 23 da Lei nº

11.076/04; e

(ii) se encaminhe documentação que comprove o enquadramento de todos

adquirentes de fertilizantes dos Distribuidores no âmbito das Notas Promissórias

lastro dos CRA como "produtor rural", nos termos da regulamentação

aplicável.”

66. Como se vê, esta área técnica fez uma exigência que solicitava a identificação na documentação da

Oferta dos produtores rurais, ou suas cooperativas, além de apresentar 3 alternativas à Ofertante para que

estes fossem formalmente identificados e inseridos na mecânica da operação, de modo que as Notas

Promissórias emitidas pelos Distribuidores pudessem ser consideradas como direitos creditórios originados

de negócios realizados entre produtores rurais, ou suas cooperativas, e terceiros, quais sejam:

(i) que fossem apresentados os contratos de fornecimento entre os Distribuidores e os produtores

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rurais, ou suas cooperativas;

(ii) que fossem apresentados os pedidos de compra realizados pelos produtores rurais, ou suas

cooperativas, aos Distribuidores, os quais seriam atendidos pelas aquisições de insumos

agropecuários realizadas junto à Syngenta no âmbito das Notas Promissórias; ou

(iii) que fosse inserida no Convênio listagem com a identificação dos produtores rurais, ou suas

cooperativas, que pudessem adquirir os insumos agropecuários junto aos Distribuidores em volume

compatível com as aquisições que seriam realizadas junto à Syngenta no âmbito de cada uma das

Notas Promissórias.

67. Em face das referidas exigências, a Ofertante apresentou recurso mais especificamente contra os

requisitos destacados no parágrafo acima, alegando resumidamente que:

(i) no presente caso, não há o risco de a destinação dos recursos oriundos da Oferta não envolver

transação com produtor rural, ou suas cooperativas, uma vez que os produtos adquiridos da Syngenta

pelos Distribuidores são produtos de venda controlada e que têm como destinatário exclusivo o

produtor rural, conforme previsão legal;

(ii) como o produtor rural é destinatário exclusivo dos produtos a serem adquiridos da Syngenta, as

Notas Promissórias emitidas pelos Distribuidores para financiar a aquisição destes produtos para

posterior revenda aos produtores rurais nasceria dessa relação e, por isso, se originaria de negócios

realizados entre produtores rurais e terceiros (os Distribuidores);

(iii) há nos documentos da Oferta a obrigação de que a posterior alienação dos insumos

agropecuários, pelos Distribuidores, seja realizada somente junto aos produtores rurais, ou suas

cooperativas, e seja comprovada ao agente fiduciário da operação, durante o prazo dos CRA;

(iv) para atender às exigências elaboradas pela área técnica, seria necessário o envio à CVM de um

volume muito grande de documentos e informações, uma vez que o número de produtores rurais, ou

suas cooperativas, que se relacionam com os Distribuidores é imenso, de modo que a verificação por

parte da CVM também seria impraticável;

(v) a presente Oferta, da forma como foi estruturada, atinge um número muito grande de pequenos e

médios produtores rurais, o que não aconteceria caso fosse necessário formalizar, previamente à

emissão dos CRA, a relação entre todos os produtores rurais, ou suas cooperativas, que

transacionarão com os Distribuidores;

(vi) "as alternativas apresentadas pela SRE, ainda que detalhadas de forma específica, infelizmente,

também não são viáveis. Isto porque, além da impossibilidade de obtenção de referida

documentação em relação a milhares de produtores rurais, trata-se de alteração na dinâmica

comercial e contratual já consolidada no setor, a qual não pode (e nem deve) ser alterada por uma

estrutura de securitização prevista em lei cujo real objetivo é se adequar à realidade do campo,

oferecendo uma alternativa viável de financiamento, e não o contrário. A alteração além de não

apresentar benefícios, pode ter o efeito inverso de poder agravar um risco à operação por trazer

instrumentos que não são aqueles utilizados pelos agentes”;

(vii) com base no precedente de Burger King, haveria a necessidade, para a presente Oferta, apenas

da existência de negócio jurídico entre Distribuidores e produtores rurais, ou suas cooperativas, mas

não haveria qualquer obrigação de existência de contrato escrito ou qualquer outro documento

formalizando esta relação comercial, sendo que a existência de tal negócio jurídico poderia ser

evidenciada pela natureza da própria atuação dos Distribuidores, qual seja, aquisição de insumos

agropecuários da Syngenta para posterior revenda aos produtores rurais, ou suas cooperativas;

(viii) a dificuldade em apresentar à CVM relação exaustiva dos produtores rurais, ou suas

cooperativas, que adquirirão insumos agropecuários dos Distribuidores aumenta ainda mais

considerando que a operação em tela conta com mecanismo de revolvência (já referendado pelo

Colegiado da CVM), por meio do qual as Notas Promissórias que inicialmente constituirão o lastro

dos CRA poderão ser substituídas por outras ao longo da vigência dos referidos títulos, de modo que

poderão ser outros os produtores rurais, ou suas cooperativas, a transacionarem com os

Distribuidores após a revolvência; e

(ix) a lista dos produtores rurais, ou suas cooperativas, que transacionam com cada um dos

Distribuidores representa, para eles, informação estratégica, sensível e confidencial, de modo que a

inclusão destas informações nos documentos da Oferta poderia prejudicar as atividades

desenvolvidas pelos Distribuidores, especialmente em relação aos seus competidores no mercado,

intervindo na dinâmica e práticas usuais no mercado.

68. Antes de tecermos comentários a respeito das alegações apresentadas no Recurso, cabe salientar que

nossa análise e entendimento sobre o presente caso não passa por qualquer juízo de valor sobre o mérito

da operação estruturada para a Oferta, pautando-se apenas pela aplicação da regulamentação aplicável,

além de considerar o entendimento manifestado pelo Colegiado no Caso Burger King.

69. A alegação central trazida no Recurso gira em torno do entendimento de que as Notas Promissórias

emitidas pelos Distribuidores se originariam de negócios realizados entre produtores rurais, ou suas

cooperativas, e os Distribuidores, uma vez que tais direitos creditórios estariam sendo emitidos

exclusivamente para financiar a aquisição de insumos agropecuários para posterior revenda aos produtores

rurais, ou suas cooperativas, o que seria suficiente para caracterizar a plena observância ao disposto no §

1º do art. 23 da Lei 11.076.

70. Conforme já expusemos anteriormente no presente Memorando, em nossa visão, com base no

entendimento manifestado pelo Colegiado da CVM no Caso Burger King, e considerando como tal

entendimento foi refletido na minuta da Instrução que tratará de ofertas públicas de distribuição de CRA,

para que um direito creditório emitido por um terceiro a um outro terceiro, ou seja, não se originando

“naturalmente” de negócios realizados com produtores rurais, ou suas cooperativas, possa constituir lastro

de CRA, há a necessidade de que a relação com produtores rurais, ou suas cooperativas, no bojo da

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operação, seja materializada formalmente nos documentos da oferta, o que se daria nos casos em que:

(i) haja expressa identificação, nos documentos da oferta, dos produtores rurais, ou suas

cooperativas, que serão envolvidos na operação;

(ii) haja expressa identificação, nos documentos da oferta, dos produtos ou insumos

agropecuários ou de máquinas e implementos utilizados na atividade agropecuária envolvidos

na operação;

(iii) há documento que formaliza a relação entre o produtor rural, ou suas cooperativas, e

terceiros, no âmbito da qual haverá a destinação dos recursos oriundos da emissão dos CRA a

negócios relacionados com a produção, a comercialização, o beneficiamento ou a industrialização de

produtos ou insumos agropecuários ou de máquinas e implementos utilizados na atividade

agropecuária; e

(iv) há previsão na documentação da oferta de sistemática que dê maior segurança com

relação à efetiva destinação dos recursos captados com a emissão dos CRA durante a vigência

dos referidos títulos.

71. Com relação à alegação de que, para atender às exigências elaboradas pela área técnica, seria

necessário o envio à CVM de um volume muito grande de documentos e informações, de modo que a

verificação por parte da CVM também seria impraticável, cabe esclarecer que atualmente, com a instrução

dos processos administrativos de forma eletrônica nesta Autarquia, não haveria problemas em recepcionar

um grande volume de documentos.

72. Com relação à verificação dos referidos documentos e informações por parte da CVM, entendemos

que a mesma poderia ser realizada por amostragem, caso o número de agentes envolvidos na operação

fosse realmente expressivo, o que não significa que tal verificação deixaria de ser efetiva.

73. No que tange à alegação de que a Oferta, da forma como foi estruturada, atingiria um número muito

maior de pequenos e médio produtores, o que não seria possível caso fosse necessário atender às

exigências realizadas pela SRE, entendemos que as regulamentações, pela própria natureza, acabam

restringindo as possibilidades de atuação dos agentes de mercado, porém são elaboradas com um objetivo

maior, qual seja, dar segurança e clareza nas regras que devem ser por todos observadas, no âmbito de um

interesse público geral.

74. O presente caso se refere a uma emissão de CRA, operação que deve observar o que prevê a Lei

11.076, bem como as interpretações dadas pela CVM às aplicações das regras contidas em tal instituto.

75. Em se desejando ter maior flexibilidade, a operação em tela poderia ter sido estruturada sob a forma de

um FIDC, onde o Fundo, após a distribuição de suas cotas, poderia, dentro do prazo previsto na Instrução

CVM nº 356/01, adquirir as Notas Promissórias que desejasse, sendo elas originadas ou não de negócios

realizados entre produtores rurais, ou suas cooperativas, e terceiros.

76. A operação em questão ainda poderia ter sido estruturada como outras ofertas de CRA que foram

registradas por esta área técnica recentemente, as quais também envolviam a aquisição, por distribuidores,

de insumos agropecuários para posterior revenda a produtores rurais, ou suas cooperativas, inclusive uma

onde os insumos eram produzidos pela própria Syngenta.

77. Nesse sentido, podemos citar:

(i) a oferta pública de distribuição de CRA da 26ª série da 1ª emissão da Octante Securitizadora S.A.,

lastreada parte em CDCA de emissão de distribuidores de insumos agropecuários e parte em CPR-F

de emissão de produtores rurais, ambos emitidos para financiar a aquisição de insumos agropecuários

produzidos pela Syngenta (Processo CVM nº RJ-2014-7808 – oferta registrada em 16/12/2014 –

“Caso Syngenta 1”);

(ii) a oferta pública de distribuição de CRA da 13ª série da 1ª emissão da Octante Securitizadora

S.A., lastreada parte em CDCA de emissão de distribuidores de insumos agropecuários e parte em

CPR-F de emissão de produtores rurais, ambos emitidos para financiar a aquisição de insumos

agropecuários produzidos pela Bayer S.A. (Processo CVM nº 19957.006528/2016-97 – oferta

registrada em 14/12/2016 – “Caso Bayer”); e

(iii) a oferta pública de distribuição de CRA da 1ª série da 6ª emissão da Vert Companhia

Securitizadora S.A., lastreada parte em CDCA de emissão de distribuidores de insumos

agropecuários e parte em CPR-F de emissão de produtores rurais, ambos emitidos para financiar a

aquisição de insumos agropecuários produzidos pela Nufarm Indústria Química e Farmacêutica S.A.

(Processo CVM nº 19957.003929/2017-76 – oferta registrada em 16/08/2017 – “Caso Nufarm”).

78. Naqueles casos, os títulos de emissão dos distribuidores de insumos agropecuários que constituíam o

lastro dos CRA eram os CDCA (Certificado de Direitos Creditórios do Agronegócio), os quais, conforme

prevê o art. 25 da Lei 11.076, devem ser vinculados a direitos creditórios.

79. Ademais, os CDCA devem observar, assim como os CRA, os requisitos constantes do § 1º do art. 23

da referida Lei, de forma que os direitos creditórios a eles vinculados devem se originar de negócios

realizados entre produtores rurais, ou suas cooperativas e terceiros, relacionados com a produção, a

comercialização, o beneficiamento ou a industrialização de produtos ou insumos agropecuários ou de

máquinas e implementos utilizados na atividade agropecuária.

80. Tais direitos creditórios, naqueles casos, eram Notas Promissórias, CPR ou outros títulos de emissão

de produtores rurais, no âmbito da aquisição de insumos agropecuários junto aos distribuidores.

81. Portanto, vê-se que o lastro dos CRA composto por títulos de emissão dos distribuidores naqueles

casos, quais sejam, os CDCA, se originavam de negócios realizados junto a produtores rurais, ou suas

cooperativas, uma vez que estavam vinculados a títulos de emissão de produtores rurais.

82. Não há dúvida de que a estrutura montada nas ofertas acima mencionadas requer a preparação de

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documentação mais robusta, uma vez que cada produtor rural, ou cooperativa de produtores rurais,

envolvido na operação teria que emitir um título de crédito a ser vinculado ao lastro dos CRA, o que não

acontece na presente Oferta, e que, por óbvio, representaria um fator restritivo à capilaridade que se

propõe atingir em seu âmbito.

83. Tal fato se reflete, inclusive, no montante da presente Oferta, que almeja captar, por meio da emissão

de CRA, R$ 850 milhões, sem considerar os lotes adicional e suplementar, que poderiam elevar esse valor

para mais de R$ 1 bilhão.

84. Já as ofertas que contaram com lastro em CDCA de emissão de distribuidores, conforme expusemos

acima, envolveram a emissão de CRA no montante de aproximadamente R$ 150 milhões, no caso

Syngenta 1, R$ 180 milhões, no Caso Nufarm, e R$ 260 milhões, no Caso Bayer, ou seja, valores bem

inferiores aos pretendidos no presente caso, provavelmente refletindo a limitação na capilaridade

alcançada por aquelas operações, como consequência da documentação que teve que ser constituída junto

aos produtores rurais, ou suas cooperativas.

85. Ocorre que, independentemente da limitação que surgiria da necessidade de se atender às exigências

impostas por esta área técnica, isso não representaria um impeditivo para a realização da operação, ainda

que em menor escala, mas, nesse caso, com pleno atendimento à regulamentação aplicável.

86. Sendo assim, infere-se que a estrutura pretendida para a presente operação visa dar maior flexibilidade

à composição de seu lastro, substituindo a presença dos direitos creditórios emitidos pelos produtores

rurais, ou suas cooperativas, por uma comprovação futura de alienação, a estes, dos insumos

agropecuários adquiridos pelos Distribuidores junto à Syngenta, o que, em nosso entendimento, não

observa a regulamentação aplicável.

87. A Recorrente alegou ainda que o fato de a Oferta contar com mecanismo de revolvência dificulta o

atendimento às exigências formuladas pela SRE, uma vez que os produtores rurais, ou suas cooperativas,

que irão adquirir insumos dos Distribuidores em um primeiro momento, no âmbito das Notas Promissórias

que comporão o lastro dos CRA na “largada”, não necessariamente serão os mesmos que adquirirão

insumos após o procedimento de revolvência, em um segundo momento.

88. Sobre esse ponto, cabe destacar que as operações que contam com procedimento de revolvência, da

forma como foi permitido pelo Colegiado da CVM (Processo CVM nº RJ-2015-6419 - Decisão de

25/08/2015), devem observar os seguintes requisitos:

"(i) os direitos creditórios do agronegócio originalmente vinculados aos CRA

tenham montante que suporte a remuneração (principal + juros) prevista para

os CRA e prazo de vencimento anterior ao dos referidos títulos, os quais deverão

estar devidamente identificados no Termo de Securitização, atendendo inclusive

ao que preceituam o art. 40 da Lei nº 11.076/04 e o item 2.1 do Anexo III da

Instrução CVM nº 414/04, este último no que for cabível;

(ii) do Termo de Securitização e dos demais instrumentos que instruírem a oferta

(Prospecto, inclusive) constem de forma clara a previsão de revolvência dos

diretos creditórios originalmente vinculados e a metodologia a ser adotada em

tal procedimento de revolvência, incluindo os critérios de elegibilidade para os

novos direitos creditórios;

(iii)o fluxo advindo dos direitos creditórios originalmente vinculados à respectiva

série de CRA seja utilizado para a aquisição de novos direitos creditórios que

venham a ser vinculados em montante e prazo compatíveis com o pagamento

dos CRA (principal + juros);

(iv) a parcela eventualmente não utilizada para a aquisição dos novos direitos

creditórios seja utilizada para o pagamento proporcional de amortização

extraordinária do CRA;

(v) havendo efetivamente a revolvência dos direitos creditórios do agronegócio,

em qualquer quantidade, o Termo de Securitização seja aditado, a fim de que

continue contemplado as informações exigidas pelos art. 40 da Lei nº 11.076/04

e item 2.1 do Anexo III da Instrução CVM nº 414/04, este último no que for

cabível;

(vi) os CRA sejam destinados exclusivamente a investidores qualificados, assim

definidos nos termos do art. 9º-B Instrução CVM 539, em analogia com as

operações de CRI, para as quais exigir-se-ão menos formalidades, nos termos da

nova redação do art. 6º da Instrução CVM 414; e

(vii) haja constituição de patrimônio separado integrado pela totalidade dos

direitos creditórios do agronegócio vinculados às respectivas séries de CRA

ofertados, com a nomeação de agente fiduciário, observando-se o que

preceituam os arts. 9º a 16 da Lei nº 9.514/97."

89. Como se percebe, o mecanismo de revolvência, da forma como foi autorizado pelo Colegiado da

CVM, requer que o lastro da operação, no que se refere ao montante, seja integralmente constituído antes

da emissão dos CRA, e apenas o prazo dos títulos que compõem tal lastro é que poderia ser inferior ao

prazo dos CRA.

90. Dessa forma, em um momento futuro, quando o prazo de tais títulos estivesse vencendo, outros títulos

poderiam ser adquiridos para compor o lastro dos CRA, repetindo essa mecânica até o seu vencimento,

podendo haver a amortização antecipada de parte da operação, caso não fosse possível realizar a

renovação total do lastro dos CRA.

91. Considerando o acima exposto, em nosso entendimento, as exigências impostas por esta área técnica

em nada impactam a presente operação pelo fato de a mesma contar com procedimento de revolvência,

uma vez que os Distribuidores poderiam listar nos documentos da Oferta os produtores rurais, ou suas

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uma vez que os Distribuidores poderiam listar nos documentos da Oferta os produtores rurais, ou suas

cooperativas, que adquirirão insumos agropecuários dos Distribuidores no âmbito das Notas Promissórias

que comporão o lastro dos CRA na “largada”, e aditar o Termo de Securitização para posteriormente para

incluir os produtores rurais, ou suas cooperativas, que eventualmente poderão adquirir tais insumos no

âmbito de outras Notas Promissórias que futuramente venham compor o lastro dos CRA.

92. Por fim, com relação à alegação de que a lista dos produtores rurais, ou suas cooperativas, que

transacionam com os Distribuidores ser informação estratégica, sensível e confidencial para estes,

entendemos que, a despeito de isso poder fazer sentido, trata-se de informação que, como vimos, é

necessária para que uma emissão de CRA, da forma como a presente operação foi estruturada, observe a

regulamentação aplicável.

V. Conclusão:

93. Por todo o acima exposto, propomos o encaminhamento do presente Processo ao SGE, solicitando

que o mesmo seja submetido à apreciação do Colegiado da CVM, tendo esta SRE/GER-1 como relatora,

ressaltando que, em nosso entendimento, devem ser mantidas as exigências 3.8.2 e 3.8.3 da forma como

foram reiteradas por meio do Ofício nº 333/2017/CVM/SRE/GER-1, de modo que a mecânica prevista na

documentação atual da Oferta não cumpre com os requisitos previstos na regulamentação aplicável,

dependendo o registro da operação da realização de ajustes na referida documentação, com a inserção, no

mínimo, no Termo de Securitização, nas Notas Promissórias e no Prospecto de relação exaustiva dos

produtores rurais que poderão adquirir insumos agropecuários dos Distribuidores, no âmbito da destinação

dos recursos oriundos da Oferta (obtidos por meio da emissão das Notas Promissórias), até a data de

liquidação dos CRA, e encaminhamento à CVM dos documentos abaixo relacionados:

(i) todos os contratos de compra de insumos agropecuários no âmbito dos quais serão destinados os

recursos captados com a operação, devidamente assinados, em valor que permita a destinação de

todo o montante de recursos oriundos da presente emissão até o vencimento dos CRA; ou

(ii) alternativamente ao item (ii) acima, todos os pedidos de compra de insumos agropecuários

realizados pelos produtores rurais, ou suas cooperativas, junto aos Distribuidores, cujos

pagamentos ocorrerão após a emissão dos CRA e até o seu vencimento, em valor correspondente

ao montante de recursos oriundos da presente emissão e ao valor das Notas Promissórias lastro

dos CRA; ou

(iii) alternativamente aos itens (ii) e (iii) acima, que o “Convênio de Aquisição de Insumos

Agrícolas” vinculado a cada Nota Promissória de cada um dos Distribuidores contenha listagem

exaustiva dos produtores rurais, ou suas cooperativas, que poderão adquirir insumos no âmbito do

mesmo, assinados pelo Distribuidor e produtores rurais, ou suas cooperativas, a ele vinculados,

com informações sobre o volume de negócios a serem realizados em seu âmbito compatível com o

valor da Nota Promissória a ele vinculado e prazo que contemple o período de vigência dos CRA.”

Atenciosamente,

DIOGO LUÍS GARCIA RAUL DE CAMPOS CORDEIRO

Analista GER-1 Gerente de Registros-1

Ao SGE, de acordo com a manifestação da GER-1.

Atenciosamente,

DOV RAWET

Superintendente de Registro de Valores Mobiliários

Ciente.

À EXE, para providências exigíveis.

ALEXANDRE PINHEIRO DOS SANTOS

Superintendente Geral

Documento assinado eletronicamente por Diogo Luis Garcia, Analista, em 06/11/2017, às

17:19, com fundamento no art. 6º, § 1º, do Decreto nº 8.539, de 8 de outubro de 2015.

Documento assinado eletronicamente por Raul de Campos Cordeiro, Gerente, em

06/11/2017, às 17:20, com fundamento no art. 6º, § 1º, do Decreto nº 8.539, de 8 de outubro

de 2015.

Memorando 56 (0384805) SEI 19957.006751/2017-15 / pg. 27

Documento assinado eletronicamente por Dov Rawet, Superintendente de Registro, em

06/11/2017, às 17:26, com fundamento no art. 6º, § 1º, do Decreto nº 8.539, de 8 de outubro

de 2015.

Documento assinado eletronicamente por Alexandre Pinheiro dos Santos, Superintendente

Geral, em 06/11/2017, às 17:27, com fundamento no art. 6º, § 1º, do Decreto nº 8.539, de 8

de outubro de 2015.

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Referência: Processo nº 19957.006751/2017-15 Documento SEI nº 0384805

Criado por rcordeiro, versão 31 por dlgarcia em 06/11/2017 17:18:04.

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