Oferta pública

RECURSO CONTRA DECISÃO DA SIN - ANÁLISE DE REGULARIDADE DE FUNDO DE INVESTIMENTO IMOBILIÁRIO – CREDIT SUISSE HEDGING-GRIFFO CV S.A. – PROC. SEI 19957.011461/2017-93

Trata-se de recurso interposto pelo Credit Suisse Hedging-Griffo CV S.A. (“Administrador”), na qualidade de Administrador do CSHG Logística – Fundo de Investimento Imobiliário – FII (“Fundo” ou “CSHG FII”), contra exigências formuladas pela Superintendência de Relações com Investidores Institucionais – SIN, mais especificamente, pela Gerência de Acompanhamento de Fundos Estruturados – GIE no âmbito da análise de regularidade do funcionamento do Fundo associado ao pedido de registro de oferta pública de distribuição de cotas da 4ª emissão do Fundo (“Oferta”). Ao analisar o registro do Fundo para fins de registro de oferta pública de distribuição de cotas, a SIN identificou que os investimentos do Fundo no CSHG Soberano Exclusivo FIC-FI Referenciado DI e no CSHG Real Estate – Fundo de Investimento Imobiliário – FII (“Fundos”), ambos administrados pelo CSHG, envolviam potenciais conflito de interesses, nos termos do art. 34 da Instrução CVM 472/2008 (“Instrução 472”), e não teriam sido aprovados previamente por assembleia geral de cotistas. Por tal razão, a área técnica solicitou o envio das respectivas atas de assembleia, de forma a que a SIN pudesse concluir sobre a adequação da regularidade do registro do Fundo.

Após notificado a respeito da potencial irregularidade e das exigências formuladas pela SIN, o Recorrente não enviou as atas solicitadas, mas propôs que se firmasse compromisso por meio do qual a CVM daria prosseguimento ao registro da Oferta e o Administrador, em contrapartida, providenciaria o resgate ou a venda das cotas dos Fundos administrados pelo CSHG, em determinado prazo, de forma a evitar possíveis prejuízos aos cotistas. A SIN, por sua vez, respondeu apresentando novamente condições para que pudesse atestar a regularidade do Fundo, afirmando que retomaria a análise de sua regularidade apenas após o saneamento da situação de irregularidade identificada. Em 07.11.17, foi realizada audiência entre a SIN e o representante legal do Administrador, na qual se discutiu, dentre outros pontos, a adequação da análise da GIE no âmbito da oferta e a proporcionalidade de seus efeitos face ao impedimento do prosseguimento da Oferta em caso de irregularidade. Segundo o Administrador, o processo de registro de oferta contemplaria apenas a verificação da regularidade do registro do emissor, de modo que a verificação de potenciais irregularidades que não consistissem em "impedimento para captar", deveriam ser apuradas pelos mecanismos cabíveis – ou seja, no âmbito de um processo administrativo sancionador. Assim, uma vez que, no caso em tela a irregularidade não teria qualquer relação com a situação do registro do emissor, não deveria ser discutida no processo de registro de oferta.

O Administrador encaminhou manifestação adicional, a qual, conforme solicitado, foi recebida pela área técnica como recurso ao Colegiado, por meio da qual o recorrente alegou que a análise da SIN no âmbito do pedido de registro de Oferta, conduzido pela SRE, deveria se limitar a aspectos puramente informacionais, balizando-se exclusivamente na questão da validade do registro do emissor. O entendimento final da SIN sobre o caso encontra-se consubstanciado no Memorando nº 52/2017-CVM/SIN/GIE de 12 de dezembro de 2017. Em suas conclusões, a SIN submeteu à deliberação do Colegiado as seguintes questões: (i) se o ato que representou o conflito de Interesses (ausência da assembleia prevista pelo art. 34, da Instrução 472), representaria óbice à regularidade do registro do Fundo ou se deveria ser apurado por meio de procedimento sancionador apartado; e (ii) se para que seja atestada a adequada regularidade do registro do Fundo, o Administrador deveria alienar as cotas dos Fundos e ressarcir o Fundo das taxas proporcionalmente auferidas ou submeter o assunto para a deliberação da assembleia geral de cotistas, de forma a aprovar os investimentos conflitados ou, inclusive, propor um plano alternativo de ação para a regularização da situação, o qual deveria ser também aprovado pela assembleia.

O Colegiado entendeu que a identificação do ato apontado pela SIN como supostamente realizado em potencial conflito de interesses, qual seja, o Fundo ter investido em dois fundos também administrados pelo seu Administrador, sem aprovação prévia em assembleia geral de cotistas, conforme determinado pelo art. 34, da Instrução 472, não impacta na análise da atualização do registro do emissor (Instrução CVM 400/03, Anexo II, item 11) e, por não ter o condão de comprometer a higidez da oferta, deve ser apurado em procedimento próprio, sem obstar o processo de pedido de registro da oferta pública. O Colegiado assinalou que as ofertas públicas são situações dinâmicas, em que o tempo constitui um elemento importante, de modo que a concessão do registro não deve ser obstada em razão da identificação de qualquer possível irregularidade pretérita do emissor, mas apenas excepcionalmente, quando eventual vício puder comprometer a regularidade da oferta e gerar risco de dano para os investidores. Por fim, o Colegiado frisou que, no âmbito do processo de registro da oferta, a área poderá solicitar a inclusão no material da oferta de informações a respeito de eventuais investigações em andamento, caso entenda que se trata de informação relevante para a tomada de decisão acerca da oferta.

Por unanimidade, o Colegiado decidiu dar provimento ao recurso interposto, concluindo que a potencial situação de conflito de interesses identificada no caso não impacta a análise da atualização do registro do emissor e, consequentemente, no processo de pedido de registro da oferta, devendo a suposta irregularidade ser analisada em processo apartado do pedido de registro. Quanto à solução alternativa proposta pelo Administrador, após interações com a área técnica, de paralelamente ao andamento do processo de registro da oferta, desinvestir as posições do Fundo no CSHG Soberano Exclusivo FIC-FI Referenciado DI e no CSHG Real Estate FII, respectivamente em até 5 dias úteis e em até 12 meses, o Colegiado entendeu que, independente e paralelamente ao provimento do presente recurso, o Administrador deverá tomar as providências que entender cabíveis no melhor interesse dos cotistas do Fundo, sendo certo que a CVM poderá analisar as potenciais irregularidades pretéritas identificadas, inclusive no âmbito de eventual processo administrativo sancionador. Anexos MANIFESTAÇÃO DA ÁREA TÉCNICA

COMISSÃO DE VALORES MOBILIÁRIOS

Memorando nº 52/2017-CVM/SIN/GIE

Rio de Janeiro, 12 de dezembro de 2017.

De: GIE

Para: SIN

Assunto: Análise de regularidade de Fundo de Investimento Imobiliário – Processo CVM n°

19957.011461/2017-93

Senhor Superintendente,

1. Trata-se de recurso interposto pelo Credit Suisse Hedging-Griffo CV S.A. (“Administrador” ou

“CSHG”), na qualidade de administrador do CSHG Logística – Fundo de Investimento Imobiliário – FII

(“Fundo” ou “CSHG Logística”), sobre exigências formuladas por esta GIE, no âmbito da análise de

regularidade do funcionamento do Fundo associado ao pedido de registro de oferta pública de distribuição

de cotas da 4ª emissão do Fundo.

A) Etapa inicial da análise e proposta de solução da irregularidade

2. No contexto dos pedidos de registro de oferta pública de cotas de fundos estruturados, a GIE é sempre

consultada pela SRE sobre a regularidade do registro do emissor. Nesse sentido, cumpre à Gerência

checar, dentre outras análises que se fizerem necessárias para assegurar o pleno atendimento aos requisitos

aplicáveis:

(i) a completude das informações cadastrais dos fundos;

(ii) a adequada entrega da documentação periódica;

(iii) a existência de atas de assembleias exigidas pelas Instruções CVM, tais como, por

exemplo, atas de assembleias gerais ordinárias ou, no caso particular dos FII, atas de

assembleias gerais extraordinárias que suportem ativos investidos que estejam em

potencial situação de conflito de interesses;

(iv) a adequação do regulamento do Fundo às Instruções da CVM;

Memorando 52 (0405419) SEI 19957.011461/2017-93 / pg. 1

(v) o adequado quórum de aprovação da emissão de novas cotas.

3. Assim, de certa forma é possível dizer que a atuação da GIE, no âmbito da análise de regularidade dos

fundos para fins de registro de oferta pública de cotas, está relacionada com a verificação da idoneidade,

consistência e completude do registro do emissor.

4. No caso em tela, recebemos a solicitação de análise da SRE em 10.10.17 e, em 24.10.17, enviamos ao

Administrador a Ação de Fiscalização GIE nº 218/17, pela qual informamos que havia sido identificado

que o CSHG Soberano Exclusivo FIC-FI Referenciado DI (CNPJ: 09.636.818/0001-70) e o CSHG Real

Estate – Fundo de Investimento Imobiliário – FII (CNPJ: 09.072.017/0001-29) são investidos pelo Fundo,

e a administração desses fundos é realizada pelo mesmo administrador do fundo investidor. Tais fundos

foram investidos em 2010 e 2012, respectivamente, e, em 31/12/2016, correspondiam ao valor

consolidado de R$ 25.881 mil, o que representanva 7,02% do patrimônio do Fundo naquela data.

5. Todavia, em consulta à CVMWeb, não identificamos a ata da assembleia geral extraordinária de

cotistas que tivesse deliberado sobre tais investimentos, uma vez que tais investimentos

envolviam potenciais conflitos de interesses, em linha com os precedentes do Colegiado sobre o tema.

Assim, solicitamos que as respectivas atas, devidas nos termos do art. 34, da Instrução CVM nº 472/08,

fossem imediatamente encaminhadas à CVMWeb, de forma a que a GIE pudesse concluir sobre a

adequação da regularidade do registro do Fundo.

6. A solicitação foi realizada com base no art. 34 da Instrução CVM nº 472/08, segundo o qual os atos

que caracterizem conflitos de interesses entre o fundo e o administrador, gestor ou consultor especializado

dependem de aprovação prévia, específica e informada da AGC. O art. 34 traz em seu § 1º um rol

exemplificativo de conflitos de interesses, dentre os quais consta, do inciso V, o caso da aquisição, pelo

Fundo, de valores mobiliários de emissão do administrador, gestor, consultor especializado ou pessoas a

eles ligadas, ainda que para finalidade de gestão de liquidez. Assim, tal inciso foi citado como exemplo no

âmbito da ação de fiscalização.

7. Entretanto, em resposta datada de 26.10.17 à Ação de Fiscalização, o Administrador se manifestou no

sentido de que o investimento pelo Fundo em outros fundos administrados pelo CSHG não caracterizaria

conflito de interesses ou infração ao art. 34, especificamente nos termos do seu inciso V, tendo em vista

que o referido dispositivo faria "menção direta a valores mobiliários de emissão do administrador", o que

não seria o caso, e que a própria CVM, na norma geral de fundos, trata de maneira distinta “valores

mobiliários de emissão do administrador” e “cotas de fundos de investimento administrados por seu

administrador”, em alusão ao disposto no artigo 102, § 2º, da Instrução CVM nº 555/14.

B) Interpretação inicial da área técnica

8. De fato, a área técnica reconhece que citou impropriamente o inciso V do artigo 34 como exemplo

assemelhado ao caso, mas, claro, isso não autoriza a interpretação do Administrador de que não

haveria conflito de interesses ao investir em fundos administrados, na medida em que, dentre outras

possibilidades, o administrador goza o recebimento de taxas de administração nos fundos investidos, razão

pela qual a decisão de investir neles importa receitas maiores indiretamete para o administradorreceita

essas que representam despesas para o Fundo investidor. Portanto, é nossa interpretação que tal

investimento deveria ser precedido de aprovação da assembleia geral de cotistas para que fosse

investimento seja realizado, ainda que o § 1º do art. 34 não tenha feito a citação expressa dessa hipótese

de conflito.

9. Nesse sentido, reforçamos que o Fundo paga, anualmente, 0,6% sobre o valor de mercado das cotas do

Fundo (R$ 436.692 mil em 11.12.17 – Fonte: Economática) a título de taxa de administração ao

Administrador, enquanto que o fundo investido CSHG Soberano Exclusivo FIC-FI Referenciado DI paga

0,15% sobre o patrimônio (R$ 70.831 mil em 30.11.17 – Fonte: CVMWeb) e o fundo CSHG Real Estate

FII paga 1,0% sobre o patrimônio (R$ 1.097.836 mil em 31.10.17 – Fonte: Fundos.net).

10. De forma análoga a situação do fundo, corrobora o nosso entendimento de que há potencial conflito a

Memorando 52 (0405419) SEI 19957.011461/2017-93 / pg. 2

manifestação da ex-diretora da CVM Norma Parente, proferida no PAS CVM nº TA/RJ2002/1153, de

que “[...] tem-se que o conflito de interesses ocorre sempre que o acionista encontra-se em posição dupla

frente à sociedade. Ao mesmo tempo em que ele possui o dever legal de votar em favor dos interesses da

sociedade, surge o seu interesse privado na outra ponta, de modo que é impossível atender plenamente aos

dois, sendo inevitável o sacrifício de um em nome do outro”.

11. Por sua vez, o ex-diretor Sérgio Weguelin, que relatou o Processo CVM nº RJ-2007-3453, destacou

que “há situações em que é simples visualizar o conflito de interesses. Assim é, por exemplo, na hipótese

clássica em que o próprio administrador é contraparte de um negócio celebrado com a sociedade [...] Isto,

a meu ver, é suficiente para demonstrar a perda de independência do administrador para apreciar a

operação”.

12. No que diz respeito à independência do Administrador para tomar decisões em prol do fundo, o

Diretor Pablo Renteria no âmbito do Processo CVM nº SP-2015-118 proferiu as seguintes palavras ao

declarar seu voto:

Parece-me que, ao editar o art. 34 da Instrução CVM n° 472/2008, a CVM procurou

alcançar as situações nas quais o administrador tenha um interesse oposto ou, ao

menos, paralelo ao do fundo capaz de colocar em xeque a sua independência para

decidir e agir em nome do fundo. Assim é que, independentemente do exame do mérito

do ato conflituoso, impõe-se a sua aprovação em assembleia geral de cotistas do fundo.

13. O processo supracitado trata de recurso interposto pelo BTG Pactual Serviços Financeiros S.A.

DTVM em resposta a manifestação da SIN que determinou a realização de assembleia de cotistas do FII

BTG Pactual Corporate Office Fund (“BC Fund”) para deliberar acerca de potenciais conflitos de

interesse.

14. Quanto à questão específica em tela, ou seja, a possibilidade de investimento em fundos sob

administração do mesmo administrador, ainda que para fins de liquidez, não se trata de assunto

exatamente inédito na CVM, haja vista o precedente do Processo CVM nº RJ-2012-13220, acerca da

correta interpretação do art. 34 da Instrução CVM nº 472/08, que enfrentou a questão e levou os

participantes a adaptarem seus procedimentos administrativos.

15. No caso, o referido Processo tratou de pedido de dispensa formulado pela Caixa Econômica Federal e

pela Oliveira Trust DTVM S.A., que administravam fundos cujos regulamentos previam a possibilidade

de pré-aprovação em investimento em ativos cuja estruturação, distribuição, emissão, administração ou

gestão fosse ou tenha sido realizada pelo administrador, pelo gestor, por quaisquer dos cotistas, ou por

outras empresas a estes ligadas ou por qualquer outro terceiro que pudesse vir a ter interesse na operação,

sem aprovação da assembleia. Nesse precedente, o ex-diretor da CVM Otávio Yazbek, relator do

Processo, se manifestou como segue:

Como se vê, o texto normativo recorre a uma estratégia que vem se tornando cada vez

mais comum na CVM, a de remeter à categoria geral dos conflitos de interesse, no

caput, trazendo, logo no parágrafo seguinte, uma exemplificação do que seriam

conflitos de interesse para aquela modalidade operacional.

Como esta é uma solução pouco ortodoxa do ponto de vista da técnica legislativa, é

importante deixar bem frisado que, usualmente, o parágrafo que traz a descrição de

situações de conflito de interesse apenas se destina a trazer alguns exemplos mesmo –

não se trata, assim, de uma lista fechada ou numerus clausus.

E, sobre a caracterização destas operações, acompanho a posição da área técnica,

entendendo que mesmo operações com esses outros ativos são sujeitas a conflitos de

interesse. E que, no caso de fundos imobiliários, não há outra solução senão a de sua

submissão à assembleia de cotistas... operações com administradores ou gestores ou

com ativos de emissão de controladores e de gestores, são, por definição, objeto de

conflito de interesses.

16. Assim a área técnica concluiu, naquele precedente, que o único fórum legítimo para deliberar e

Memorando 52 (0405419) SEI 19957.011461/2017-93 / pg. 3

autorizar a aquisição de ativos sujeitos a conflitos de interesses seria a assembleia geral de cotistas,

conforme o próprio art. 34 dispõe, sendo que o diretor relator se manifestou da seguinte forma, tendo sido

acompanhado pelo restante do Colegiado:

Concluo, então... no sentido de que a realização de operações entre fundos imobiliários

e seus administradores ou gestores e a aquisição de ativos de emissão destes ou de

partes a eles relacionadas está abrangido pelo disposto no art. 34 da Instrução CVM nº

472/2008, impondo-se, desta maneira, a sua submissão à assembleia de cotistas (grifo

nosso).

17. Portanto, em continuação à Ação de Fiscalização, esclarecemos ao Administrador, primeiramente, que

as hipóteses de conflitos de interesses em FII, nos termos do art. 34 da Instrução CVM nº 472/08,

contemplam a situação em análise. Também aproveitamos para informá-lo que o assunto já foi discutido

no âmbito do Ofício-Circular/CVM/SIN/nº 05/14, no item 6.3.9, destacando que o art. 12 da Lei nº

8.668/93 vedou à instituição administradora realizar operações do fundo quando caracterizada a situação

de conflito de interesses, e que, apenas por meio do art. 34 da Instrução CVM é possível que os cotistas,

reunidos em assembleia, afastem a incidência de conflito nas operações, e forma a descaracterizá-lo,

afastar a possibilidade de qualquer infração ao diploma legal.

18. Ato contínuo, ainda no âmbito da resposta à Ação de Fiscalização, datada de 26.10.17, o

Administrador propôs que se firmasse compromisso entre o CSHG e a CVM, por meio do qual a CVM

daria prosseguimento à Oferta e o Administrador, em contrapartida, providenciaria o “resgate e/ou a

venda das cotas dos fundos administrados pelo CSHG, em prazo razoável, de forma a evitar eventuais

prejuízos aos cotistas, considerando, obviamente, que não serão realizados novos investimentos em tais

fundos” (grifo nosso).

19. Sem prejuízo da verificação pela área técnica, diante do argumento do administrador, de um certo

reconhecimento do administrador de que no caso concreto ele estaria mesmo diante de um potencial

conflito de interesses, expomos nossa manifestação favorável à proposta de remediação da situação do

Fundo. Para tanto, caberia ao Administrador comprovar a alienação das respectivas cotas, bem como o

reembolso ao Fundo de todas as taxas, encargos ou outras formas de remuneração auferidos em virtude do

investimento realizado pelo Fundo.

20. Por fim, nos comprometemos a retomar a análise de regularidade do Fundo apenas posteriormente ao

saneamento da situação de irregularidade, ressalvando que a solução apresentada pelo Administrador não

eliminaria a possibilidade de adoção de procedimento sancionador por parte da CVM, se caracterizada

gravidade e justa causa bastante para tanto.

C) Do recurso do Administrador e da manifestação da GIE

21. Primeiramente, pontuamos que em 07.11.17, foi realizada audiência entre a SIN e o representante

legal do Administrador, na qual se discutiu, dentre outros, a adequação da análise da GIE no âmbito da

oferta e a proporcionalidade de seus efeitos face ao impedimento do prosseguimento da oferta em caso de

irregularidade.

22. No entendimento manifestado pelo representante do Administrador, o processo de registro de oferta

contempla a verificação da regularidade do registro do emissor, e assim potenciais irregularidades,

identificadas pela área e que não consistam em "impedimento para captar", deveriam ser apuradas pelos

mecanismos cabíveis – ou seja, no âmbito de um processo administrativo sancionador.

23. Segundo o representante, no caso em tela a irregularidade não teria qualquer relação com a "situação

do registro do emissor" e, portanto, não deveria ser discutida no processo de registro de oferta. Destacouse, inclusive, que o investimento em fundos sob administração do administrador é praxe da indústria e, em

outras ocasiões fundos em situação similar viabilizaram captações públicas.

24. Em 14.11.17, o Administrador protocolou complemento a sua manifestação de 26.10.17, em resposta

Memorando 52 (0405419) SEI 19957.011461/2017-93 / pg. 4

à Ação de Fiscalização GIE nº 218/17, a qual, por solicitação de seu representante legal, realizada em

28.11.17 via e-mail, passou a ser considerada como um recurso ao Colegiado.

25. Em seu recurso o Administrador manifesta o desejo de “explorar os efeitos que a discussão sobre a

existência do conflito tem ou pode ter sobre a concessão do registro da oferta” e o entendimento de que

“a discussão sobre o conflito de interesses não se confunde com a regularidade do registro do Fundo e

não deve, por isso mesmo, obstar a concessão da oferta em análise”. Pontuamos os seguintes trechos da

manifestação:

Para além da própria finalidade dos registros de oferta e de emissor e da forma como

eles se relacionam na análise conduzida pela SRE, há... uma série de outros motivos

pelos quais a análise conduzida pela GIE deve, neste contexto, se limitar àqueles

aspectos puramente informacionais (que são, precisamente, aqueles que determinam a

regularidade do registro do Fundo) e, de qualquer maneira, deve se balizar

exclusivamente na questão da validade do registro daquele emissor.

Mais do que isso, não havendo nada que propriamente vulnere o registro do emissor,

mas sim a identificação de uma necessidade que se pode (e provavelmente se deve)

explorar por outra via, é importante destacar a temeridade da adoção de atos que

impeçam o registro da oferta em análise. A CVM tem sido extremamente cuidadosa

para a adoção de medidas desta ordem, que se impõem apenas em caso de efetivos

problemas, inadequações ou distorções na oferta em si....

Nenhuma das garantias oferecidas por aqueles procedimentos [em referência a um

PAS] – que incluem, por exemplo, a possibilidade de se manifestar previamente à

formulação de uma eventual acusação; de ter a questão apreciada pela Procuradoria

Federal Especializada junto à CVM; e de submetê-la à decisão das instâncias

competentes – são observadas quando a área técnica, ampliando o escopo do que deve

analisar no contexto de um pedido de registro de oferta pública, pretende exigir, de

modo quase cautelar, a aplicação de interpretações unilaterais sobre a legalidade de

certas condutas que não têm relação com aquelas obrigações de natureza

informacional (grifo no original).

26. Sobre o argumento do representante do Administrador manifestado em reunião, destacamos que,

ainda que no passado determinado fundo não tenha sido submetido a uma checagem desse particular

aspecto, não podemos afastar da tônica geral desse tipo de análise a superveniência de aprimoramentos

nos procedimentos requisitos previstos na análise, viabilizado pela adoção de novos sistemas ou

práticas, ou mesmo interpretações levadas a efeito pelo Colegiado da CVM e pelos Ofícios Circulares da

SIN ao longo do tempo que permitam avanços nessa frente. Afinal, o mercado é dinâmico e, na medida o

possível, também a CVM deve ser e não se engessar nas suas análises de mérito por apenas aquilo que já

via até então.

27. Entendemos que não se discutem nesse momento a materialidade e os efeitos do conflito de interesses,

mas somente a necessidade de atendimento à obrigatoriedade de realização de uma assembleia exigida

pela norma para mitigar uma clara situação de conflito de interesse.

28. Em casos nos quais são detectados investimentos cuja aquisição deveria ter sido deliberada e aprovada

pelo rito da assembleia de cotistas e, contudo, não o foram, é nosso entendimento que a documentação do

fundo está incompleta para fins de análise de registro, haja vista a ausência da ata.

29. A rigor, cumpre frisar a interpretação da área técnica, assim, que por fazer a exigência no ambito da

oferta - até porque foi apenas nela que se detectou tal irregularidade - não se está discutindo a

materialidade da irregularidade cometida, nem o possível prosseguimento de um rito subsequente de

investigação e a eventual abertura de procedimento de natureza sancionadora. Entretanto, discordamos da

opinião da administradora de que apenas ali, na seara de um processo sancionador, tamanha irregularidade

poderia ser enfrentada e poderia gerar implicações.

30. Cabe destacar também que a concessão, por parte da CVM, de registro de oferta pública de cotas de

Memorando 52 (0405419) SEI 19957.011461/2017-93 / pg. 5

um fundo carrega em si a presunção de que a CVM analisou a documentação que embasa a oferta e a

adequação do registro do Fundo, e de que o público investidor pode assumir que, embora não possa claro - ser assegurada a qualidade do investimento, não há problemas relacionados àquele fundo.

31. Portanto, permitir a oferta de cotas de um fundo com uma carteira de investimentos que não esteja

regularmente constituída, perante seus próprios normativos, pode comprometer tal assunção, na medida

em que seria peculiar uma eventual situação em que o novo investidor viesse a ser convocado futuramente

para discutir em assembleia um problema que já existia no momento da oferta e,pior, do qual a CVM já

tinha ciência, como visto neste caso concreto.

32. Ao que tudo indica, o administrador tenta conferir à CVM um papel mais "formal" ou "burocrático"ao

exame da oferta, como se o papel da Autarquia se limitasse a atestar se a documentação periódica e

eventual devida foi efetivamente entregue, ou se o cadastro do fundo está atualizado. Entendemos, salvo

melhor juízo, que tal interpretação diminui indevidamente o papel da CVM nesse processo: ainda que,

mais uma vez, não possa ser atribuída à Autarquia a função de atestede qualidade do valore mobiliário

ofertado, é claro que, em casos de irregularidades flagrantes, deve sim ela atuar de forma a evitar que tal

emissão venha a público, sob pena dela não cumprir a contento seu mais legítimo papel de proteção

dos investidores que nela confiam.

33. É claro que a área técnica tem ciência das implicações decorrentes da interrupção de um processo de

oferta e, no limite, seu cancelamento. Não por outro motivo, tal análise é sim pautada por critérios de

razoabilidade e proporcionalidade que, aliás e não custa repetir, norteam todo o trabalho da Comissão.

Entretanto, niniguém dúvida - nem mesmo o administrador, a considerar suas ulteriores alegações - que no

caso concreto seria de fato necessária a convocação de uma Assembleia para resolver o conflito

destacado. Após a oferta, seria legítimo ao investidor questionar tal falha do administrador..

34. Como última demanda para o Administrador, por meio da mesma Ação de Fiscalização citada

anteriormente, comunicamos ao Administrador sobre a possibilidade de alienação das cotas adquiridas

indevidamente, em conjunto com o reembolso das taxas de administração indevidamente auferidas, a fim

de se regularizar o registro. Reforçamos ao Administrador que, se adotado, tal procedimento não excluiria

uma possível instauração de procedimento sancionador específico. Ou seja, resolveria apenas o impasse

que inviabiliza o prosseguimento da oferta, uma vez que não haveria investimento conflitado na carteira

que demandasse a realização de uma AGC.

35. Sobre essa demanda da GIE, o Administrador se manifestou em seu recurso, com destaque para o

seguinte trecho:

...quando se considera que a correção “voluntária” das condutas reputadas

irregulares pela área técnica – como condição para “regularizar” o registro do Fundo

– só seria possível em um prazo incompatível ou superior ao da realização da oferta.

Estamos, aqui, diante de cotas de fundos de investimento imobiliário que não podem

ser alienadas de forma imediata sem prejudicar os atuais cotistas (seja pelas suas

condições de liquidez, seja pelo tamanho da posição), ou cuja aquisição não pode ser

rapidamente ratificada pela assembleia geral em razão da dispersão dos cotistas do

Fundo e do quórum de aprovação exigido para essa deliberação.

Nesse sentido, o Administrador tem plena convicção de que a eventual adequação da

composição da carteira do Fundo à interpretação da GIE, no prazo e no curso da

análise de um pedido de registro da oferta, e como condição para o seu

prosseguimento, resultariam em condições desfavoráveis para os cotistas do Fundo.

36. A propósito, cabe mencionar que o CSHG Soberano Exclusivo FIC-FI Referenciado DI é um fundo

de gestão de liquidez que, de acordo com o disposto na nota explicativa nº 4 das Demonstrações

Financeiras do Fundo de 31 de dezembro de 2016 (últimas disponíveis), não possui data de vencimento e

pode ser resgatado a qualquer momento (liquidez imediata), sendo a rentabilidade do fundo relacionada

com a variação do Certificado de Depósitos Interbancários (CDI).

37. Com relação ao CSHG Real Estate – Fundo de Investimento Imobiliário – FII, o Administrador

argumenta que tais cotas não podem ser alienadas imediatamente por questões de liquidez. Nesse

Memorando 52 (0405419) SEI 19957.011461/2017-93 / pg. 6

sentido, as retrocitadas Demonstrações Financeiras do Fundo de 31.12.16 informam que a posição do

Fundo nesse investimento totalizava 18.202 cotas na data-base, sendo que o volume negociado

diariamente em mercado varia entre 500 e 1.000 cotas, de acordo com dados da Economática.

38. Por fim, o Administrador voltou a propor solução alternativa da irregularidade, a ser adotada

"paralelamente" ao andamento no processo de registro, sendo o desinvestimento da posição do Fundo no

CSHG Soberano Exclusivo FIC-FI Referenciado DI realizado em até cinco dias úteis após a

manifestação, datada de 14.11.17, e o desinvestimento da posição no CSHG Real Estate FII realizado em

até 12 meses após a manifestação, com o propósito de não gerar prejuízos aos cotistas do Fundo.

39. Nada teria esta área técnica contra tal solução, que, como se observa, se aproxima da que já havia

sido feita no início das interações com esta área técnica. Porém, e isso é importante, ela silencia acerca da

devolução das taxas de administração recebidas indevidamente e, além disso, condiciona sua aceitação ao

andamento do processo de registro.

40. Todavia, e também porque a situação concreta permanece a mesma que vigorava no momento do

pedido de registro da emissão de cotas, entendemos que a proposta não atende aos dispositivos

normativos que disciplinam o assunto. Portanto, a proposta apresentada poderia ser aceita desde que o

Fundo seja reembolsado pelas despesas incorridas indevidamente e, apenas, após a devida comprovação

da regularização da situação, a análise de regularidade seria retomada.

41. Nesse sentido, entendemos que o Administrador não se propôs a regularizar a situação por meio da

realização de uma assembleia geral de cotistas, de forma a atender o disposto no art. 34 da Instrução CVM

nº 472/08.

42. Dessa forma, entendemos que, ainda que os cotistas, reunidos em assembleia, deliberem pela não

aprovação retroativa dos investimentos conflitados, o Administrador poderia aprovar em assembleia o

plano de regularização, ou seja, a venda dos investimentos em determinado prazo e o respectivo

reembolso das taxas cobradas indevidamente.

43. Com a aprovação do plano do Administrador consignado em ata de assembleia geral, seríamos de

opinião de que não haveria mais óbice à regularidade do registro do Fundo, no tocante a esse assunto.

D. Conclusão

Com o intuito de atender o pedido do Administrador, submetemos ao Colegiado à apreciação do caso em

tela, de forma a que possa deliberar se:

(i) Considerando o caso concreto, o ato que representou o conflito de interesses,

implicando a ausência da assembleia prevista pelo art. 34, da Instrução CVM nº 472/08,

representa óbice à regularidade do registro do Fundo, nos termos da manifestação da

GIE contida neste Memorando; ou

(ii) Se tal ato de conflito deve ser apurado por meio de procedimento sancionador

apartado, de forma a que os investimentos do Fundo, potencialmente conflitados, em

cotas de fundos do administrador, sem o suporte de uma assembleia, não representam

óbice à adequada regularidade do registro do emissor.

Consultamos também se deve ser reconhecido, nos termos do entendimento manifestado pela GIE, e para

que seja atestada a adequada regularidade do registro do emissor na situação em tela, se o Administrador

deve:

(i) Alienar as cotas dos fundos em referência e ressarcir o Fundo das taxas

proporcionalmente auferidas; ou

(ii) Submeter o assunto para a deliberação da assembleia geral de cotistas, de forma a

aprovar os investimentos conflitados ou, inclusive, propor um plano alteranativo de ação

para a regularização da situação, o qual deve ser também aprovado pela assembleia.

Memorando 52 (0405419) SEI 19957.011461/2017-93 / pg. 7

Atenciosamente,

Marcos Aurélio Florêncio da Silva

Analista - GIE

Bruno de Freitas Gomes

Gerente de Acompanhamento de Fundos Estruturados

De acordo. Ao SGE, com proposta de que sua relatoria seja conduzida pela SIN/GIE.

Vera Lucia Simões Alves Pereira de Souza

Superintendente de Relações com Investidores Institucionais - em exercício

Documento assinado eletronicamente por Bruno de Freitas Gomes Condeixa Rodrigues,

Gerente, em 13/12/2017, às 17:03, com fundamento no art. 6º, § 1º, do Decreto nº 8.539, de

8 de outubro de 2015.

Documento assinado eletronicamente por Marcos Aurélio Florêncio da Silva, Analista, em

13/12/2017, às 17:04, com fundamento no art. 6º, § 1º, do Decreto nº 8.539, de 8 de outubro

de 2015.

Documento assinado eletronicamente por Vera Lucia Simões Alves Pereira de Souza,

Superintendente em exercício, em 13/12/2017, às 17:22, com fundamento no art. 6º, § 1º,

do Decreto nº 8.539, de 8 de outubro de 2015.

A autenticidade do documento pode ser conferida no site

https://sei.cvm.gov.br/conferir_autenticidade, informando o código verificador 0405419 e o

código CRC F731D01F.

This document's authenticity can be verified by accessing https://sei.cvm.gov.br/conferir_autenticidade,

and typing the "Código Verificador" 0405419 and the "Código CRC" F731D01F.

Referência: Processo nº 19957.011461/2017-93 Documento SEI nº 0405419

Criado por mafsilva, versão 16 por mafsilva em 13/12/2017 14:32:01.

Memorando 52 (0405419) SEI 19957.011461/2017-93 / pg. 8