Fundo de investimento

CONSULTA DA SEP SOBRE A POSSIBILIDADE DE INCLUSÃO, EM BOLETIM DE VOTO A DISTÂNCIA, POR ACIONISTAS VINCULADOS A CONTROLADORES, DE CANDIDATO PARA CONCORRER A VAGA EM CONSELHO DE ADMINISTRAÇÃO OU CONSELHO FISCAL, EM ELEIÇÃO EM SEPARADO RESERVADA A ACIONISTAS MINORITÁRIOS – PROC. SEI 19957.006786/2018-35

Trata-se de consulta formulada pela Superintendência de Relações com Empresas - SEP acerca da possibilidade de acionistas minoritários vinculados a acionista controlador incluírem ou contribuírem para a inclusão, em Boletim de Voto a Distância (“BVD”), de candidatos a cargos, em Conselho de Administração (“CA”) ou Conselho Fiscal (“CF”), a serem preenchidos em eleição em separado reservada a acionistas minoritários. A questão surgiu no âmbito de processo envolvendo a análise de reclamação apresentada à CVM por Geração Futuro L. Par Fundo de Investimento em Ações, acionista minoritário da Braskem S.A., a respeito da rejeição, pela companhia, de pedido de inclusão, no BVD, de candidatos ao CA para concorrer à vaga de conselheiro titular e de respectivo suplente, em eleição em separado, ao amparo do disposto no art. 141, §4°, I, ou §5°, da Lei nº 6.404/1976 (“LSA”). O acionista minoritário não detinha, por si só, o percentual mínimo de participação acionária necessário para solicitar a inclusão, no BVD, de candidatos ao CA, nos termos previstos no Anexo 21-L-I da Instrução CVM n° 481/2009. Assim, considerando a possibilidade de agregar ações de titularidade de diferentes acionistas para atingimento do percentual necessário, referido acionista e a Fundação de Seguridade Social da Petrobrás – Petros (“Petros”) atingiram, em conjunto, o referido percentual e solicitaram a inclusão, no BVD, de candidatos ao CA.

A Companhia, contudo, entendeu que não deveria ser considerada a indicação feita pela Petros, tendo em vista que, por ser entidade patrocinada pela Petróleo Brasileira S.A. – Petrobras (“Petrobras”) e sujeita a sua influência determinante, estaria impedida de participar da eleição em separado, em linha com entendimento anteriormente manifestado pela CVM, o que se refletiria também na indicação de candidatos. Embora a SEP não tenha tido de se manifestar sobre o caso concreto, pois a Petros posteriormente informou não ter mais interesse na indicação dos candidatos em questão, a área técnica submeteu a questão como consulta para apreciação do Colegiado, tendo em vista que tal situação tende a se repetir com alguma frequência. Ao examinar o caso, a Diretora Relatora Flávia Perlingeiro teceu breves considerações a respeito do procedimento da eleição em separado e da inclusão de candidatos no BVD, para, então, responder à consulta. Inicialmente, a Diretora Relatora destacou que, com as alterações promovidas na Instrução CVM n° 481/2009, por meio da Instrução CVM nº 561/2015, a norma passou a contemplar a possibilidade de os acionistas incluírem, no BVD, nomes de candidatos ao preenchimento das vagas do CA e do CF para votação a distância, desde que alcançados, individual ou conjuntamente com outros acionistas, certos percentuais mínimos de participação acionária, conforme previstos no anexo 21-L-I da referida Instrução.

Tais percentuais mínimos, contudo, não guardam relação, em nenhuma medida, com os quóruns de instalação dos colégios separados previstos nos arts. 141, §§4º e 5º, e 161, §4º, da LSA. Nesse sentido, a referida Instrução é bastante abrangente no que toca à inclusão, no BVD, de candidatos para concorrer a vagas no CA e no CF por eleição em separado, segregando: (i) num primeiro momento, a composição do percentual de participação acionária para fins da solicitação de inclusão dos candidatos no BVD; e (ii) num segundo momento, a composição do quórum previsto na LSA para fins de instalação dos colégios apartados e exercício do direito de voto na eleição em separado. No que tange ao controle acerca de quem pode contribuir suas ações para o perfazimento do quórum de instalação e participação na votação em separado, a Relatora ressaltou que o entendimento do Colegiado da CVM tem sido no sentido de que os acionistas que não se enquadrarem no conceito de minoria que a lei buscou proteger estarão impedidos de participar das eleições em separado. A seu ver, a preocupação em garantir que apenas as “verdadeiras minorias” participem da eleição em separado motivou o alargamento da proibição da participação dos controladores nas eleições em separado àqueles acionistas minoritários que, de alguma forma, sejam a eles vinculados ou sujeitos à influência determinante do controlador.

Para a Diretora Relatora, em que pese a consistência dos argumentos apresentados pela área técnica que se prestam a amparar a inclusão, no BVD, de candidatos indicados por acionistas vinculados ao controlador, os argumentos contrários a tal possibilidade são ainda mais convincentes e consistentes com uma interpretação sistemática do regime previsto na LSA. Assim, em linha com reiteradas decisões do Colegiado da CVM em processos sancionadores, com o intuito de impedir eventuais manobras pelo controlador visando a desvirtuar a higidez do procedimento da eleição em separado, a Relatora entendeu que deve prevalecer o entendimento de que os acionistas que não se enquadrem no conceito de minoria que a lei buscou proteger também não devem influir nas eleições em separado. No entendimento da Diretora Relatora, a possibilidade de os integrantes do bloco de controle ou pessoas a eles ligadas ou vinculadas – dado que, se essas puderem, deveriam também poder as primeiras – viabilizarem a inclusão, no BVD, de candidatos a serem considerados na eleição em separado permite a essas pessoas uma influência nesse procedimento que é tão combatida nos momentos seguintes. A seu ver, o procedimento de inclusão de candidatos deve ser interpretado de modo a se harmonizar com a votação em separado para as vagas destinadas aos minoritários que os referidos dispositivos da LSA buscaram proteger, o que não inclui aqueles vinculados ao controlador.

Por esses motivos, a Relatora votou pela impossibilidade de acionistas minoritários vinculados ao controlador ou sob sua influência determinante solicitarem a inclusão, ou contribuírem com suas ações para, em conjunto com outros acionistas, perfazerem o percentual mínimo necessário para a inclusão, no BVD, de candidatos para concorrer a vagas em CA ou CF a serem preenchidas em eleição em separado reservada aos acionistas minoritários. Pontuou, contudo, que esse entendimento não limita nem inviabiliza eventuais ajustes entre controladores e minoritários que não envolvam as eleições em separado, sendo celebrados de comum acordo com o intuito de permitir que esses últimos indiquem membros para o CA ou CF a compor chapa a concorrer em eleição geral, independentemente de deterem participação que lhes permitisse instalar um colégio apartado ou da adoção de voto múltiplo. O Colegiado, por unanimidade, acompanhou a manifestação de voto da Diretora Relatora Flávia Perlingeiro. O Diretor Henrique Machado apresentou declaração de voto acompanhando as conclusões da Diretora Relatora e teceu considerações adicionais sobre o tema, fazendo referência à decisão do Colegiado no âmbito do julgamento do Processo Administrativo Sancionador CVM RJ2013/2759, de 20.02.2018.

Segundo o diretor, o precedente é “ relevante por abordar diferentes estruturas por meio das quais certas entidades podem se mostrar vinculadas ao controlador e, portanto, impedidas de influenciar o processo de votação em eleição em separado reservada a acionistas minoritários. E, por outro lado, também é relevante por destacar que mecanismos de governança podem ser suficientes para descaracterizar a aludida vinculação, em cada caso ”. Para além das conclusões do precedente citado, Henrique Machado destacou a imprevisibilidade das formas como a vinculação entre acionistas e o controlador podem se estabelecer, constatação que, na sua visão, deveria ser acrescida aos argumentos que afastam as alegações da SEP na linha de que os critérios para a formação dos diferentes quóruns previstos na LSA para eleição em separado reservada a minoritários não devem se estender à composição de quórum para fins de inclusão de candidatos em BVD. Isso porque, “ diante da complexidade fática e jurídica de se identificar a vinculação de acionistas com o controlador, há evidente risco de que a eleição entre acionistas minoritários seja influenciada ilegalmente por conjunto de acionistas formado, de um lado, por aqueles formalmente vinculados e, de outro, por aqueles materialmente vinculados, restando aos minoritários o custoso debate sobre a correta inclusão de candidatos no BVD, seja em sede administrativa, seja a judicial. ”.

Além disso, entendeu que, havendo jurisprudência da CVM consolidada no sentido de que o acionista vinculado ao controlador comporta-se como longa manus do controlador no processo eletivo, o debate sobre a possibilidade daquele se associar aos minoritários para a inclusão de candidatos via BVD seria tão despropositado quanto eventual debate sobre a possibilidade de o próprio controlador indicar no BVD candidatos que concorram às eleições reservadas a acionistas minoritários. Assim, concluiu que, “ a fim de efetivamente tutelar o direito dos minoritários e evitar o ‘formalismo vazio’, a que já se referia a Exposição de Motivos da Lei nº 6.404/76, a limitação da participação do controlador e dos acionistas a ele vinculados deve ser tratada de forma ampla, incidindo sobre os procedimentos de inclusão de candidatos no BVD, de instalação dos colégios separados e respectivas votações para as vagas no CA e no CF, reservadas aos minoritários ”.

O Presidente Marcelo Barbosa, por sua vez, observou que o objeto da consulta suscita questões que devem ser examinadas sob diversas perspectivas, conforme evidencia, inclusive, a ausência de posicionamento conclusivo por parte da área técnica, que apresentou, em seu memorando, argumentos contrários e favoráveis à possibilidade de acionistas minoritários vinculados a acionista controlador incluírem ou contribuírem para a inclusão, no BVD, de candidatos para ocuparem os assentos no conselho de administração ou fiscal reservados aos acionistas minoritários. Dessa forma, e sem prejuízo de acompanhar as conclusões alcançadas pela Diretora Relatora, propôs a reflexão sobre outras soluções aptas a preservar o equilíbrio entre a sistemática de votação à distância vigente na Instrução CVM nº 481 e o disposto na Lei nº 6.404/76 quanto à eleição em separado, em especial a possibilidade de ampliar os legitimados a solicitar a inclusão de candidatos no BVD – por exemplo, por meio da redução dos percentuais mínimos de participação acionária previstos no anexo 21-L-I da Instrução CVM nº 481 – com o propósito de mitigar a potencial influência que tais sujeitos possam exercer no processo de indicação de candidatos para os conselhos de administração e fiscal e, como consequência, na eleição em separado dos representantes dos minoritários.

Na visão do Presidente Marcelo Barbosa, tendo em vista a natural complexidade para conciliar, de um lado, a facilitação do exercício do direito de voto pelos acionistas, admitindo-se a votação à distância, e, de outro, as prerrogativas asseguradas pela Lei nº 6.404/76, é importante que, oportunamente, sejam estudadas e ponderadas alternativas que promovam o adequado equilíbrio entre os direitos que se busca tutelar em situações como a da consulta em questão. Em sua visão, o tema merece ser tratado por meio de revisão da regra, de forma a reduzir o tratamento casuístico na medida do possível. Anexos MANIFESTAÇÃO DA ÁREA TÉCNICA VOTO DA DIRETORA FLAVIA PERLINGEIRO (RELATORA) VOTO DO DIRETOR HENRIQUE MACHADO

COMISSÃO DE VALORES MOBILIÁRIOS

Relatório nº 78/2018-CVM/SEP/GEA-3

Senhor Superintendente,

I. Introdução

1. Este relatório endereça ao Colegiado da CVM consulta sobre a

possibilidade de acionistas minoritários ligados ao controlador incluírem no boletim

de voto a distância (“BVD”) nomes de candidatos a cargos que deverão ser

preenchidos por votação entre acionistas minoritários.

II. Motivação

Resumo do caso envolvendo a companhia Braskem S.A. - Processo

19957.003828/2018-86

2. A Geração Futuro L.Par Fundo de Investimento em Ações ("Geração

Futuro"), acionista da Braskem S.A. ("Braskem"), solicitou inclusão de candidatos

ao conselho de administração no BVD para eleição em separado na AGO de

30.04.2018. Contudo, este acionista não detinha isoladamente participação

acionária necessária para tal (SEI 0559043).

3. Considerando o montante do capital social da Braskem e o conteúdo

do anexo 21-L-I da Instrução CVM nº 481/09, os acionistas envolvidos na referida

indicação deveriam ter participação de 1% da espécie relevante de ações para

incluir candidatos no BVD.

4. Posteriormente, a Fundação de Seguridade Social da Petrobras Petros ("Petros"), também acionista minoritária da Braskem, indicou os mesmos

candidatos da Reclamante para a referida eleição. Assim, em conjunto, a Geração

Futuro e a Petros atingiriam 1% das ações ordinárias para inclusão dos candidatos

no BVD.

5. Todavia, a Petros é entidade patrocinada pela Petróleo Brasileira S.A. Petrobras ("Petrobras"), que participa do controle acionário da Braskem. Devido a

este fato, a Braskem entendeu que não consideraria a indicação feita pela Petros,

impedindo sua participação na eleição em separado, alegadamente em linha com

posicionamento da CVM sobre o tema.

6. Como antes da AGO a Petros informou não ter mais interesse na

indicação, não foi necessário responder, naquele processo, se o posicionamento

da Companhia estava ou não correto. O processo seguiu apenas para resolução de

outras questões.

7. Entretanto, a situação teórica que se apresentou naquele caso tende

Relatório 78 (0559045) SEI 19957.006786/2018-35 / pg. 1

se repetir com alguma frequência, diante da existência de investidores

institucionais como entidades de previdência complementar e bancos de

desenvolvimento ligados a entes públicos que são controladores de sociedades de

economia mista de capital aberto.

8. Além disso, é uma situação que efetivamente enseja dúvidas, pois há

argumentos consistentes para decisão em um ou outro sentido. Assim, a

interpretação da CVM viria a sanar essas dúvidas, inclusive eventualmente

podendo ser incorporada às próximas edições do ofício circular anual editado pela

SEP.

9. Para prevenir possíveis incompreensões, frisamos que a dúvida não é

se o acionista ligado ao controlador pode votar como minoritário. Precedentes da

CVM (p. ex., PAS 11/12) já esclareceram requisitos que devem ser preenchidos

para que esse voto venha a ser possível, notadamente no contexto de entidades

de previdência complementar patrocinadas pelas companhias abertas de que tais

entidades são acionistas.

10. A questão que propomos que o Colegiado responda é se esses

mesmos acionistas, embora impossibilitados de exercer o voto, podem incluir no

BVD candidatos que concorram às eleições reservadas a acionistas minoritários,

de modo a preencher o requisito de participação acionária mínima previsto no

anexo 21-L-I da Instrução CVM nº 481/09.

11. A fim de subsidiar a resposta, apresentamos a seguir argumentos

contrários e favoráveis à possibilidade dessa inclusão.

III. Análise

Síntese do argumento pela impossibilidade da inclusão de

candidatos no BVD

12. A conclusão pela impossibilidade de inclusão, no boletim, de nomes

para eleição em separado por acionistas vinculados ao controlador se baseia,

principalmente, na necessidade de evitar qualquer tipo de influência do acionista

controlador nessa eleição, que, por lei, é reservada a não controladores (tanto a

indicação de candidatos quanto o exercício do voto).

13. Sem a indicação de nomes pelo acionista controlador, espera-se que

os candidatos eleitos tendam a traduzir mais fidedignamente os desejos dos

acionistas não controladores.

14. Afinal, a indicação de nomes pelo acionista vinculado ao controlador

pode fazer com que seja eleita uma pessoa diferente daquela que viria a sê-lo sem

essa indicação, representando um aumento do raio de influência do acionista

controlador.

15. Isso pode acontecer, por exemplo, se os acionistas minoritários

fisicamente presentes a assembleia votarem majoritariamente em um candidato A

(ausente no boletim de voto a distância), porém, no conjunto maior de minoritários

que abarca tanto os fisicamente presentes como os que votaram a distância, a

maioria dos votos seja alcançada pelo candidato B, cujo nome tenha sido incluído

no boletim por acionistas vinculados ao controlador.

16. Nesse caso, o apoio indireto do acionista controlador teria sido decisivo

para eleição do candidato B, uma vez que não foram dados os mesmos benefícios

à candidatura de seu adversário.

Relatório 78 (0559045) SEI 19957.006786/2018-35 / pg. 2

17. Desse modo, os acionistas vinculados ao controlador – e, por extensão,

o próprio controlador – teriam margem para influir em prol de seus favoritos,

usando a prerrogativa de indicar nomes no boletim apenas quando assim lhes

conviesse. Naturalmente, passariam a ter poder de barganha junto a não

controladores em geral para que estes só viabilizassem candidaturas que fossem

de seu interesse.

Síntese do argumento pela possibilidade de inclusão de candidatos

no BVD

18. A inclusão de nomes no BVD para concorrer na eleição em separado

dá aos acionistas aptos a participar dessa eleição uma opção a mais e não lhes

retira nenhuma possibilidade que de outro modo teriam: eles não são obrigados a

votar nos candidatos incluídos por partes vinculadas ao acionista controlador, mas

passam a poder fazê-lo, se assim o desejarem.

19. E, de fato, um candidato incluído a pedido de acionistas vinculados a

controladores poderá ser o único nominalmente indicado para receber votos de

minoritários pelo BVD. Para isto, basta imaginar a situação em que somente com

as ações de tais acionistas seja possível alcançar o quórum previsto no anexo 21-LI da Instrução CVM nº 481/09.

20. Tal cenário é aparentemente mais provável que aquele de

concorrência entre diferentes candidatos de acionistas não controladores, e que

justificaria a absoluta abstenção por parte dos acionistas vinculados ao

controlador.

21. Assim, ainda que em tese a abstenção desses acionistas gere uma

maior “pureza” das eleições que ocorrerem, há de se sopesar esse benefício

contra o risco de que não haja eleição alguma.

22. Além disso, o acionista controlador já detém virtual controle sobre a

pauta das assembleias gerais. Com frequência, nela insere matérias que são de

seu interesse pessoal, o que não só é permitido (v., por exemplo, art. 8º da

Instrução CVM nº 481/09), como a própria CVM em muitos casos recomenda que

transações relevantes dessa natureza sejam pautadas em assembleia, observado

o art. 115, §1º, da Lei 6.404/76.

23. Ou seja: não é incomum que acionistas minoritários sejam chamados a

deliberar – e que deliberem de forma autônoma e independente – sobre assuntos

nos quais o acionista controlador possui benefícios particulares. Não se tem, em

geral, a percepção de que deliberações desse tipo sejam “impuras”, suspeitas ou

que deixem de traduzir a vontade da maioria dos acionistas minoritários. E não há

motivo aparente para imaginar que seria diferente na deliberação sobre a eleição

em separado, especificamente, ao contrário de todas as outras.

24. É claro que, para alguns acionistas específicos – e, sobretudo, para

alguns candidatos específicos –, a menor rigidez da CVM quanto à admissibilidade

de outras candidaturas gera mais concorrência e pode reduzir suas chances de

sucesso. E isso, na medida em que um candidato indicado por minoritários passa a

ter que concorrer com outro indicado por acionista potencialmente vinculado ao

controlador, pode levar à impressão de um tratamento não equitativo, em

desfavor do primeiro.

25. No entanto, convém lembrar que o interesse a ser preservado na

eleição em separado para o conselho de administração é o da coletividade dos

acionistas não controladores. Não é o interesse de um grupo desses acionistas e,

Relatório 78 (0559045) SEI 19957.006786/2018-35 / pg. 3

muito menos, de um candidato em particular, mesmo que genuinamente apoiado

por minoritários. Dito de outro modo, não é a candidatura que se tutela, mas sim a

concretização da vontade dos acionistas não controladores - que pode inclusive

ser a eleição de pessoa indicada por parte vinculada ao acionista controlador.

26. Finalmente, alguns aspectos secundários a serem considerados:

a. a inclusão de candidato no BVD não se confunde conceitualmente

com o voto proferido nesse candidato em assembleia – cabe ao

próprio acionista e ao presidente da assembleia avaliarem se o voto

deverá ser proferido e computado;

b. sob o aspecto operacional, o boletim permite que o acionista

contribua suas ações para fins de cômputo do quórum para eleição

em separado, sem indicar candidato ou proferir voto nessa eleição

– o risco a acionistas minoritários é ainda menor nesse caso; e

c. ainda sob o aspecto operacional, a divulgação de informações a

respeito dos candidatos incluídos no BVD pode ser feita de modo a

afastar o risco de que acionistas não controladores votem em

determinado candidato sem saber que ele foi incluído no boletim

por candidatos vinculados a acionistas controladores.

Precedentes potencialmente relevantes

Formação de quórum para eleição em separado

27. Pela novidade do tema, ainda não há precedentes da CVM

especificamente sobre a inclusão de candidatos em BVD por parte de acionistas

impedidos de votar em determinadas eleições de administradores e conselheiros

fiscais.

28. Tem-se ciência, porém, de caso (CVM RJ-2013-4607) envolvendo

questão com alguma proximidade: a possibilidade de acionistas impedidos de

votar em eleição em separado, nos termos do art. 141, §§4º e 5º, da Lei 6.404/76,

contribuírem ações para formação do quórum para que essa eleição ocorra.

29. Na verdade, tal caso tem peculiaridades que dificultam a generalização

de conclusões nele alcançadas. Em especial, lá havia uma decisão proferida pelo

CADE que impunha abstenção de exercício de direitos políticos por parte de

determinado acionista, inclusive o de formação de quórum para eleição em

separado na qual outros acionistas minoritários participariam.

30. Vê-se, assim, que a decisão foi tomada não pela CVM, mas pelo CADE,

que naturalmente se pautou pelos mandatos legais que lhe cabe perseguir e pelas

restrições que julgou adequado impor diante daquele acionista e naquele caso

concreto. A decisão do CADE não pretendeu definir interpretações gerais sobre

quóruns de eleições em sociedades anônimas; e a CVM, por sua vez, tomou a

decisão do CADE como um dado objetivo e tratou apenas de questões adicionais

de natureza societária suscitadas por tal decisão.

31. Em todo caso, a conclusão a que se chegue com relação às

possibilidades de formação de quórum para fins do art. 141, §§4º e 5º, da Lei

6.404/76, não se estende automaticamente à composição de quórum para fins de

inclusão de candidatos em BVD, por pelo menos duas razões.

Relatório 78 (0559045) SEI 19957.006786/2018-35 / pg. 4

32. A primeira tem relação com a literalidade do art. 141 da Lei 6.404/76.

Seu §4º menciona expressamente que os não controladores “terão direito de

eleger e destituir um membro” se perfizerem os percentuais lá especificados.

33. Assim, separar o direito de formar quórum para eleição do direito de

participar dessa eleição requer um esforço de interpretação que para alguns pode

ser considerado excessivo. Tal questão não se coloca em relação aos quóruns

previstos na Instrução CVM nº 481/09.

34. A segunda razão é que a eleição de membro de conselho de

administração impõe um custo muito maior para a companhia: atingido o quórum,

haverá uma eleição e um assento no órgão será ocupado por todo um mandato.

Portanto, faz sentido que o respectivo quórum seja visto com maior cautela.

35. Já a inclusão de um candidato no boletim de voto é muito menos

onerosa, podendo mesmo ser uma medida inócua: se não forem atingidos os

percentuais do art. 141 da Lei 6.404/76, não haverá eleição.

36. De fato, a única aparente razão pela qual existem percentuais mínimos

para inclusão de propostas e candidatos no BVD é fazer com que iniciativas sejam

representativas e fruto de coordenação entre os acionistas, evitando o risco de

que as companhias sofram volumes grandes de requisições frívolas.

37. Tal objetivo, ao mesmo tempo em que precisa ser respeitado, suscita a

possibilidade de que possa ser tratado sem o mesmo nível de rigor que os quóruns

legais para eleição em separado.

Apoio de fundo de pensão a candidato sem vínculo com seu

patrocinador numa eleição em separado

38. Outro caso potencialmente relevante é a consulta formulada pela

Caixa de Previdência dos Funcionários do Banco do Brasil – PREVI (“PREVI”), em

19.03.2018, referente à interpretação do art. 141, § 4º, e do art. 161, § 4º, da Lei

6.404/76, nos casos em que a controladora do patrocinador da PREVI compartilha

o controle de companhia aberta.

39. A respeito, em 2012, o Colegiado da CVM decidiu, no âmbito do PAS nº

11/12, por maioria, que a PREVI não possuía estrutura de governança que

limitasse suficientemente a influência da União Federal (“União”) sobre a decisão

desse fundo de pensão de votar em determinados candidatos ao conselho de

administração e ao conselho fiscal da Petrobras, que é companhia aberta

controlada pela própria União.

40. Em outras palavras, como a União possuía meios de influir de forma

determinante na escolha da PREVI de apoiar determinados candidatos a órgãos de

administração e fiscalização da Petrobras, tal fundo de pensão não poderia ser

considerado acionista minoritário para fins de aplicação dos art. 141, §§ 4º e 5º, e

art. 161, § 4º da Lei 6.404/76. Essa decisão, inclusive, estava em linha com

diversos precedentes da CVM, tais como as decisões do Colegiado no PAS nº

07/2005 e no PAS RJ 2010/10555.

41. Diante dessa decisão, a PREVI apresentou recurso ao Conselho de

Recursos do Sistema Financeiro Nacional - CRSFN, o qual ainda não foi julgado até

esta data.

42. Na sua consulta à SEP, em 19.03.2018, a PREVI questionou se esse

entendimento do Colegiado no PAS nº 11/12 seria aplicável nos casos em que

Relatório 78 (0559045) SEI 19957.006786/2018-35 / pg. 5

(Processo 19957.003125/2018-58):

a. a União não fosse controladora individual da companhia aberta,

mas sim compartilhasse o controle com terceiros; ou

b. a PREVI apoiasse candidato – indicado por minoritário ou

preferencialista – que não tivesse vínculo com a União.

43. Em resposta à consulta, a SEP manifestou-se nos seguintes principais

termos:

i. tanto no caso em que há controle singular quanto naquele em que

o controle é compartilhado, os acionistas controladores possuem os

mesmos deveres e responsabilidades, nos termos do art. 116 da Lei

6.404/76;

ii. nesse sentido, caso determinado acionista compartilhe o controle

de companhia aberta, terceiros sobre os quais tal acionista possua

influência significativa não poderão participar da eleição em

separado prevista pelo art. 141, §§ 4º e 5º, e pelo art. 161, § 4º, da

Lei nº 6.404/76, com o fim de garantir a possibilidade de os

acionistas não controladores influenciarem a formação do conselho

de administração e do conselho fiscal da companhia; e

iii. o acionista sob influência significativa do controlador não pode

participar nas eleições em separado previstas pelo art. 141, §§ 4º e

5º, e pelo art. 161, § 4º, da Lei 6.404/76 mesmo se for para votar

em candidato indicado por acionista minoritário não sujeito à

influência dominante do acionista controlador.

IV. Conclusão

44. Tendo em vista o exposto acima, propomos encaminhar o presente

processo ao Colegiado com a recomendação de manifestar-se sobre o eventual

impedimento de acionistas vinculados a controladores incluírem no BVD

candidatos para as vagas a serem preenchidas em eleição em separado

reservadas a acionistas minoritários.

Atenciosamente,

Michel Ferreira da Silva Raphael Souza

Analista Gerente de Acompanhamento de

Empresas 3

​De acordo.

À SGE,

Relatório 78 (0559045) SEI 19957.006786/2018-35 / pg. 6

Fernando Soares Vieira

Superintendente de Relações com Empresas

Ciente.

À EXE, para as providências exigíveis.

Alexandre Pinheiro dos Santos

Superintendente Geral

Documento assinado eletronicamente por Michel Ferreira da Silva,

Analista, em 03/08/2018, às 17:56, com fundamento no art. 6º, § 1º, do

Decreto nº 8.539, de 8 de outubro de 2015.

Documento assinado eletronicamente por Raphael Acácio Gomes dos

Santos de Souza, Gerente, em 03/08/2018, às 17:57, com fundamento

no art. 6º, § 1º, do Decreto nº 8.539, de 8 de outubro de 2015.

Documento assinado eletronicamente por Fernando Soares Vieira,

Superintendente, em 03/08/2018, às 18:14, com fundamento no art. 6º, §

1º, do Decreto nº 8.539, de 8 de outubro de 2015.

Documento assinado eletronicamente por Alexandre Pinheiro dos

Santos, Superintendente Geral, em 03/08/2018, às 19:52, com

fundamento no art. 6º, § 1º, do Decreto nº 8.539, de 8 de outubro de 2015.

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Relatório 78 (0559045) SEI 19957.006786/2018-35 / pg. 7

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PROCESSO ADMINISTRATIVO CVM SEI Nº 19957.006786/2018-35

Reg. Col. 1112/18

Assunto: Inclusão, em boletim de voto a distância, por acionistas vinculados

a controladores, de candidato para concorrer a vaga em Conselho

de Administração ou Conselho Fiscal, em eleição em separado

reservada a acionistas minoritários.

Diretora Relatora: Flávia Perlingeiro

RELATÓRIO

1. Trata-se de consulta formulada pela Superintendência de Relações com Empresas SEP (“Consulta”)1, acerca da possibilidade de acionistas minoritários vinculados a acionista

controlador incluírem ou contribuírem para a inclusão, em Boletim de Voto a Distância

(“BVD”), de candidatos a cargos a serem preenchidos em eleição em separado reservada a

acionistas minoritários2.

2. A questão surgiu no âmbito do Processo Administrativo nº 19957.003828/2018-86,

na análise de reclamação apresentada à CVM por Geração Futuro L. Par Fundo de

Investimento em Ações (“Fundo Geração Futuro”), na qualidade de acionista minoritário da

Braskem S.A. (“Braskem” ou “Companhia”), a respeito da rejeição, pela Companhia, de

pedido de inclusão, no BVD, de candidatos ao conselho de administração (“CA”), para

concorrer a vaga de conselheiro titular e de respectivo suplente, em eleição em separado, ao

amparo do disposto no art. 141, §4°, I, ou §5°, da Lei nº 6.404, de 15.12.1976 (“Lei das S.A.”

ou “LSA”), que se daria na assembleia geral ordinária (“AGO”) de 30.04.2018.

3. O Fundo Geração Futuro não detinha, por si só, o percentual mínimo de participação

acionária necessário para solicitar a inclusão, no BVD, dos referidos candidatos ao CA, nos

termos previstos no Anexo 21-L-I da Instrução CVM (“ICVM”) n° 481, de 17.12.20093,

segundo o qual, considerando o montante do capital social da Braskem, seria necessário, ao

acionista ou grupo de acionistas solicitante da inclusão de candidato no BVD, contar com,

no mínimo, 1% das ações da espécie em questão (no caso, ações ordinárias).

1 Doc. SEI 0559045.

2 Salvo quando de outro modo explicitado, o termo “acionistas minoritários” é aqui utilizado de maneira

abrangente em referência a acionistas que não sejam os controladores, sejam esses titulares de ações com direito

a voto ou de ações preferenciais sem direito a voto ou com direito a voto restrito.

3 O Anexo 21-L-I contém tabela com os percentuais necessários para solicitar a inclusão de candidatos no

BVD, variando em função de faixas de capital social, tendo sido incluído na ICVM n° 481/2009 pela ICVM

n° 561, de 07.04.2015. Para a faixa de R$ 2 bilhões a R$ 10 bilhões, o percentual é de 1%.

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4. Posteriormente, a Fundação de Seguridade Social da Petrobrás – Petros (“Petros”),

acionista minoritária titular de ações ordinárias da Companhia, indicou os mesmos

candidatos que haviam sido indicados pelo Fundo Geração Futuro. Considerando a

possibilidade de agregar ações de titularidade de diferentes acionistas para atingimento do

percentual necessário, tais acionistas minoritários atingiram, em conjunto, o referido

percentual e solicitaram a inclusão, no BVD, de candidatos ao CA.

5. A Companhia, contudo, entendeu que não deveria ser considerada a indicação feita

pela Petros, tendo em vista que por ser entidade patrocinada pela Petróleo Brasileira S.A. –

Petrobras (“Petrobras”) e sujeita a sua influência determinante, estaria impedida de participar

da eleição em separado, em linha com entendimento anteriormente manifestado pela CVM,

o que se refletiria também na indicação de candidatos.

6. Em esclarecimentos prestados à SEP, a Braskem sustentou que “se um acionista é

impedido de participar em uma votação em separado por ser uma entidade com clara

influência determinante do controlador ou de acionista relevante signatário de acordo de

acionistas com o controlador, como é o caso da Petrobras, que é uma das patrocinadoras

da Petros, esse acionista não deveria tampouco poder indicar candidatos para tal

procedimento.”4 (grifou-se).

7. Como, antes da realização da referida AGO da Braskem, a Petros informou não ter

mais interesse na indicação dos candidatos em questão5, a SEP não chegou a ter de se

manifestar especificamente sobre o entendimento adotado pela Companhia quanto à referida

indicação conjunta da Petros e do Fundo Geração Futuro6, tendo o respectivo processo

seguido o seu curso apenas para a resolução de outras questões, também já encerradas7.

8. A SEP, porém, reputou que tal situação tende a se repetir com alguma frequência,

especialmente diante da existência de investidores institucionais, como entidades de

previdência complementar e bancos de desenvolvimento ligados a entes públicos, que, por

vezes, fazem parte de grupos de controle ou têm influência significativa sobre controladores

de sociedades de economia mista de capital aberto, motivando esta Consulta ao Colegiado.

4 Resposta ao Ofício nº 64/2018-CVM/SEP/GEA-3, de 06.04.2018.

5 Doc. SEI 0559043, pág. 66.

6 No Relatório n° 34/2018-CVM/SEP/GEA-3, de 17.04.2018, a Área Técnica concluiu por orientar a Braskem

a reapresentar o BVD, mas tal análise se restringiu à necessidade de inclusão dos candidatos indicados com

base nas ações preferenciais, não abrangendo a polêmica objeto da Consulta (Doc. SEI 0559043, p. 103-108).

7 Note-se que, da ata da AGOE da Braskem realizada em 30.04.2018 (v. Doc. SEI 0506462 no Processo CVM

SEI n° 19957.003828/2018-86)), constou registro do não atingimento dos quóruns necessários para a eleição

em separado de membros do CA de acordo com os §§4º e 5º do art. 141 da Lei nº 6.404/76.

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9. Além disso, a SEP salientou que se trata de controvérsia quanto à qual há argumentos

consistentes para a decisão tanto num quanto noutro sentido, sendo oportuna a manifestação

do Colegiado, ainda que em tese, sobre a existência de eventual impedimento, para acionistas

vinculados ao controlador, quanto à indicação de candidatos para concorrer a vagas em CA

ou Conselho Fiscal (“CF”) em eleição em separado, reservada a acionistas minoritários.

10. Para um relato detalhado acerca das discussões que permearam a Consulta, faço

referência ao Relatório nº 78/2018-CVM/SEP/GEA-3 (“Relatório SEP”), que descreve,

minuciosamente, as posições cotejadas pela Área Técnica, abordadas também em meu voto.

11. Este processo foi originalmente distribuído para o Diretor Pablo Renteria, em

14.08.2018, tendo sido, ao final de seu mandato – e antes de minha posse – provisoriamente

redistribuído, até que, no dia 19.03.2019, fui designada sua relatora.

VOTO

I. INTRODUÇÃO

12. Por meio da Consulta, o Colegiado da CVM é chamado a se manifestar sobre a

seguinte questão: há impedimento a que acionista minoritário vinculado a acionista

controlador ou sujeito à sua influência determinante, inclua, ou contribua para a inclusão,

em BVD8, de candidatos para concorrer a vagas em CA ou CF a serem preenchidas em

eleição em separado reservada aos minoritários? Ou tal acionista pode solicitar a inclusão de

candidatos caso atenda, isoladamente ou em conjunto com outros acionistas, ao requisito de

percentual mínimo de participação acionária previsto no Anexo 21-L-I da Instrução CVM

nº 481/2009 com relação à respectiva espécie de ação?

13. Como relatado, embora a questão tenha surgido no âmbito de processo envolvendo

um caso concreto, a questão foi ali encerrada, na prática, sem solução de mérito, em razão

da desistência quanto à indicação dos candidatos ao CA, sem que tenha havido manifestação

da CVM a respeito. Todavia, diante da controvérsia e da possível ocorrência de situação

semelhante, a SEP instou o Colegiado a se manifestar a respeito, neste processo, em sede de

consulta. Assim, a análise da Consulta não está adstrita às especificidades do caso, cabendo

ao Colegiado traçar diretrizes gerais que possam orientar tanto o mercado como o próprio

trabalho da Área Técnica em situações similares que venham a surgir no futuro.

8 Os termos iniciados em letra maiúscula utilizados neste voto que não estiverem nele definidos têm o

significado que lhes foi atribuído no relatório que o antecede (“Relatório”).

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14. Nessa perspectiva, iniciarei o voto tecendo breves considerações a respeito da eleição

em separado e da inclusão de candidatos no BVD, para, em seguida, responder à Consulta,

sopesando os argumentos trazidos pela SEP tanto a favor quanto contra a possibilidade de

acionistas vinculados ao controlador, não obstante não possam participar da respectiva

votação, poderem incluir no BVD candidatos a vagas, em CA ou CF, a serem preenchidas

em eleição em separado reservada a minoritários, apresentando, ao final, minhas conclusões.

II. BREVES CONSIDERAÇÕES A RESPEITO DA ELEIÇÃO EM SEPARADO E DA INCLUSÃO

DE CANDIDATOS AO CA E AO CF NO BVD

A ELEIÇÃO EM SEPARADO NA LEI DAS S.A.

15. A LSA prevê, nos arts. 141, §§ 4º e 5º, e 161, §4º, o direito de acionistas minoritários

e acionistas preferencialistas sem direito a voto ou com voto restrito9-10 elegerem, em

votação em separado, um membro e respectivo suplente do CA e do CF, respectivamente,

nos seguintes termos:

Art. 141. (...)

......................................................................................................................

§ 4o Terão direito de eleger e destituir um membro e seu suplente do

conselho de administração, em votação em separado na assembléia-geral,

excluído o acionista controlador, a maioria dos titulares,

respectivamente:

I - de ações de emissão de companhia aberta com direito a voto, que

representem, pelo menos, 15% (quinze por cento) do total das ações com

direito a voto; e

II - de ações preferenciais sem direito a voto ou com voto restrito de

emissão de companhia aberta, que representem, no mínimo, 10% (dez por

cento) do capital social, que não houverem exercido o direito previsto no

estatuto, em conformidade com o art. 18.

§ 5o Verificando-se que nem os titulares de ações com direito a voto e nem

os titulares de ações preferenciais sem direito a voto ou com voto restrito

perfizeram, respectivamente, o quorum exigido nos incisos I e II do § 4o,

ser-lhes-á facultado agregar suas ações para elegerem em conjunto um

membro e seu suplente para o conselho de administração, observando-se,

nessa hipótese, o quorum exigido pelo inciso II do § 4o.

Art. 161. (...)

......................................................................................................................

9 Acionistas detentores de ações preferenciais sem direito a voto ou com voto restrito e destituídas da vantagem

política prevista no art. 18 da Lei das S.A.

10 Neste voto, os termos “ações preferenciais” e “preferencialistas” se referem a ações preferenciais sem direito

a voto ou com voto restrito e a acionistas detentores de tais ações preferenciais, conforme o caso, não incluindo

ações preferenciais com direito a voto.

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§ 4º Na constituição do conselho fiscal serão observadas as seguintes

normas:

a) os titulares de ações preferenciais sem direito a voto, ou com voto

restrito, terão direito de eleger, em votação em separado, 1 (um)

membro e respectivo suplente; igual direito terão os acionistas

minoritários, desde que representem, em conjunto, 10% (dez por cento) ou

mais das ações com direito a voto; (...) (grifos aditados)

16. Os §§ 4° e 5° do art. 141 foram introduzidos na Lei das S.A.11 com a finalidade de

proporcionar aos acionistas minoritários mecanismo voltado a assegurar representatividade

no CA12, ampliando seus meios para fiscalizar os negócios sociais, como corolário direito

essencial de fiscalizar, o que já era previsto com relação ao CF13, tendo em vista que os

acionistas controladores têm a prerrogativa de eleger a maioria dos administradores da

companhia e, não raro, defendem interesses distintos dos almejados pelos minoritários14.

17. Em termos práticos, a instalação desses colégios apartados exige o preenchimento

dos seguintes requisitos: (i) a verificação da condição de acionista minoritário, detentor de

ações ordinárias e/ou de ações preferenciais sem direito a voto ou com voto restrito; (ii) o

atingimento dos quóruns previstos, conforme o caso, nos arts. 141, §§ 4º e 5º, ou 161, §4º,

da LSA15; e (iii) especificamente quanto à eleição em separado de candidatos ao CA, a

comprovação de titularidade ininterrupta da participação acionária equivalente aos quóruns

previstos nos §§4º e 5º do art. 141 da LSA durante o período de três meses, no mínimo,

imediatamente anterior à realização da assembleia geral, como dispõe o §6º do art. 14116.

11 Em sua versão original, a Lei das S.A. previa apenas a possibilidade de eleição em separado de membros do

CF, consoante o art. 161, §4º, alínea “a”. A ampliação da proteção aos acionistas minoritários, conferindo-lhes,

também, a faculdade de eleger, em separado, membros do CA, foi fruto da reforma da Lei das S.A. resultante

da Lei nº 10.303, de 31.10.2001, que, entre outras providências, alterou o §4º e incluiu o § 5º no art. 141.

12 Para detalhamento sobre as alterações promovidas pela Lei n° 10.303/2001, faço referência ao voto do

Diretor Gustavo Gonzalez no âmbito dos Processos Administrativos CVM RJ2016/4098 e

19957.009411/2017-46, de 02.04.2019, acompanhado por unanimidade pelo Colegiado.

13 Vide Parecer de Orientação da CVM nº 19, de 09.05.1990.

14 Como bem destacado pela ex-Diretora Norma Parente a previsão dessa faculdade “não impede o acionista

controlador de eleger a maioria dos membros do conselho de administração e manter o domínio sobre a

administração da companhia, mas a participação de dois conselheiros eleitos por acionistas minoritários

certamente permitirá o debate de questões que, quase sempre, eram decididas sem a participação de

conselheiros externos (...). [s]ó a possibilidade de o minoritário participar da discussão de temas relevantes

para a companhia, podendo contestar e questionar o desempenho da administração, já representa um avanço

e certamente contribuirá para que controladores venham a se empenhar na adoção de novas práticas de

governança corporativa” (Eleição de Membros do Conselho de Administração pelos Acionistas Minoritários

in Revista de Direito Mercantil, Industrial, Econômico e Financeiro, julho-setembro/2003, v. 131, p. 149-150).

15 Note-se que, com relação ao quórum de instalação que trata o art. 161, §4°, a), conforme entendimento

consolidado da CVM, sua formação pode contemplar inclusive as ações detidas por acionistas ausentes.

16 Art. 141. (...) § 6º Somente poderão exercer o direito previsto no § 4° os acionistas que comprovarem a

titularidade ininterrupta da participação acionária ali exigida durante o período de 3 (três) meses, no mínimo,

imediatamente anterior à realização da assembléia-geral.

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18. Uma vez instalados os colégios apartados, a eleição dos candidatos indicados para

ocuparem as vagas objeto da votação em separado se dará, sem a participação do acionista

controlador, pela maioria simples dos votos dos acionistas minoritários presentes em cada

um dos referidos colégios ou no colégio único que se forme com base no §5° do art. 141, se

for esse o caso. A exclusão do controlador, prevista expressamente no §4° do art. 141 da

LSA, é chave para assegurar o cumprimento da finalidade subjacente à norma, como já

destacava o Parecer de Orientação CVM n° 19/1990, ao discorrer sobre o art. 161, §4°, da

LSA, quanto ao CF, do qual destaco o seguinte trecho:

8. Ressalte-se, ainda, que para não se tornar meramente nominal o direito

atribuído por lei aos preferencialistas, deve-se entender que da votação em

separado desses acionistas para a eleição de seu representante no Conselho

Fiscal não poderão participar os acionistas controladores, ainda que

portadores também de ações preferenciais. Tal participação, se admitida,

redundaria em cerceamento efetivo do direito essencial de fiscalizar e

em representação ineqüitativa dos interesses, não raramente contrários,

que a lei buscou proteger. (grifos aditados)

19. Para além do disposto nos arts. 141, §§ 4° e 5°, e 161, §4°, acima transcritos,

destaque-se também os arts. 239 e 240 da LSA, que trazem disposições especificamente

voltadas às sociedades de economia mista. O caput do art. 23917 assegura aos titulares de

ações ordinárias não controladores das referidas sociedades, independentemente da

participação acionária que detenham, o direito de eleger um membro do CA, se maior

número não lhes couber pelo processo do voto múltiplo18. Já o art. 24019 prevê que, em tais

sociedades, um dos membros do CF, e respectivo suplente, será eleito pelas ações ordinárias

minoritárias e outro pelas preferenciais, se houver.

O PROCEDIMENTO DE VOTO A DISTÂNCIA E SEUS REFLEXOS NA ELEIÇÃO EM SEPARADO

20. A possibilidade de participação e voto a distância por acionistas em assembleias

gerais, cuja previsão foi inserida na Lei das S.A. pela Lei nº 12.431, de 14.06.201120, trouxe

17 Art. 239. As companhias de economia mista terão obrigatoriamente Conselho de Administração, assegurado

à minoria o direito de eleger um dos conselheiros, se maior número não lhes couber pelo processo de voto

múltiplo.

18 A aplicação do art. 239 afasta a do art. 141, §1°, I, da LSA, prevalecendo como norma especial sobre a

determinação geral (v. decisão do Colegiado de 07.07.205 no PA RJ2014/4375). Não prejudica, porém, o

exercício pelos preferencialistas do direito assegurado pelo art. 141, §4°, II, embora reste inaplicável, no caso,

o disposto no § 5° do art. 141 da LSA.

19 Art. 240. O funcionamento do conselho fiscal será permanente nas companhias de economia mista; um dos

seus membros, e respectivo suplente, será eleito pelas ações ordinárias minoritárias e outro pelas ações

preferenciais, se houver.

20 Com a inclusão do parágrafo único ao seguinte dispositivo legal: Art. 121. A assembléia-geral, convocada e

instalada de acordo com a lei e o estatuto, tem poderes para decidir todos os negócios relativos ao objeto da

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reflexos com relação à eleição em separado, notadamente quanto à instalação desses colégios

apartados e no próprio procedimento de indicação de candidatos.

21. Com efeito, o advento da referida lei introduziu na LSA um novo sistema de

participação em assembleias gerais das companhias abertas e atribuiu à CVM a

regulamentação do procedimento.

22. Antes da referida reforma da LSA, uma vez atingido o quórum para a instalação da

eleição em separado e preenchidos os requisitos previstos, respectivamente, nos arts. 141 e

161 da LSA, os acionistas minoritários estavam aptos a indicar, em regra, apenas na própria

assembleia, os candidatos a serem votados nos respectivos colégios apartados para

preenchimento das vagas no CA ou no CF, conforme o caso.

23. No entanto, ao regular o voto a distância, o procedimento previsto pela CVM acabou

por possibilitar a segregação do momento da indicação dos candidatos do momento da

instalação dos colégios separados.

24. Com efeito, com as alterações promovidas na ICVM n° 481/2009, por meio da

Instrução CVM nº 561/2015, a CVM criou o BVD, um documento padronizado de votação

que procura abranger o maior número de situações de ocorrência provável em sede de

assembleias gerais, dentre as quais, a eleição de membros do CA e do CF. Assim, a norma

passou a contemplar a possibilidade de os acionistas incluírem, no BVD, nomes de

candidatos ao preenchimento das vagas do CA e do CF para votação a distância, desde que

alcançados, individual ou conjuntamente com outros acionistas, certos percentuais mínimos

de participação acionária, conforme previstos no anexo 21-L-I da referida Instrução.

25. Observe-se, contudo, que tais percentuais mínimos não guardam relação, em

nenhuma medida, com os quóruns de instalação dos colégios separados previstos nos arts.

141, §§4º e 5º, e 161, §4º, da Lei das S.A., sendo, inclusive, bem inferiores aos percentuais

previstos em tais dispositivos legais, tratando-se de balizas trazidas por norma infralegal,

estabelecidas dentro da competência regulatória da CVM.

26. Consoante a ICVM n° 481/2009, os mesmos percentuais valem para quaisquer

acionistas que desejarem incluir nomes de candidatos no BVD, sejam ou não minoritários,

e, para tanto, basta que seja (i) observado o prazo previsto no normativo; (ii) comprovada a

qualidade de acionista; (iii) assinalada a vaga à qual os candidatos concorrerão; e (iv)

demonstrada a titularidade de ações, individualmente ou em conjunto com outros acionistas,

companhia e tomar as resoluções que julgar convenientes à sua defesa e desenvolvimento. Parágrafo único.

Nas companhias abertas, o acionista poderá participar e votar a distância em assembleia geral, nos termos da

regulamentação da Comissão de Valores Mobiliários.

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que representem o percentual previsto no anexo 21-L-I da ICVM n° 481/2009, conforme

aplicável, não havendo referência à necessidade de preenchimento dos requisitos previstos

nos dispositivos da LSA que tratam especificamente da eleição em separado.

27. O Edital de Audiência Pública nº 09/2014, que tratou da referida alteração à ICVM

n° 481/2009 (“Edital”), apontou que “a exigência de participação mínima para inclusão de

candidatos pretende conferir certa representatividade às indicações nele veiculadas e evitar

um número excessivo de candidatos no boletim de voto a distância, o que também está em

linha com a já referida necessidade de simplificação e facilitação do voto”. Relevante

observar que por “facilitação do voto” não se deve inferir qualquer alteração por via

infralegal das condições e requisitos impostos pela LSA para votação em separado.

28. No que toca às eleições gerais e às eleições em separado de membros do CA e do

CF, verifica-se que não foram previstos, na ICVM n° 481/2009, percentuais diferenciados

para a inclusão de candidatos no BVD a depender do procedimento adotado.

29. Os quóruns previstos nos arts. 141, §§4º e 5º, e 161, §4º, da Lei das S.A. são

reproduzidos na ICVM n° 481/2009 somente para fins de instalação dos colégios separados,

estando refletidos no modelo do próprio BVD, constante do Anexo 21-F da Instrução21, no

qual o acionista minoritário que cumprir os requisitos legais previstos na LSA pode solicitar

a instalação do colégio separado para a respectiva eleição de membro do CA e do CF22-23.

30. Nesse sentido, a ICVM n° 481/2009 é, em si, bastante abrangente no que toca à

inclusão, no BVD, de candidatos para concorrer a vagas no CA e no CF por eleição em

separado, segregando: (i) num primeiro momento, a composição do percentual de

participação acionária previsto no Anexo 21-L-I da ICVM n° 481/2009 para fins da

solicitação de inclusão dos candidatos no BVD (inclusive quanto a eleição geral); e (ii) num

segundo momento, a composição do quórum previsto na Lei das S.A. para fins de instalação

dos colégios apartados e exercício do direito de voto na eleição em separado.

31. No que tange ao controle acerca de quem pode contribuir suas ações para o

perfazimento do quórum de instalação e participação na votação em separado, o

21 Conforme alterado pela ICVM n° 614, de 03.09.2019, a vigorar a partir de 01.01.2020.

22 Vide itens 13, 14 e 17 do Anexo 21-F, da ICVM n° 481/2009.

23 Ressalte-se que inexiste autorização, na LSA, para que a CVM possa alterar os quóruns previstos nos arts.

141, §§4º e 5º, e 161, §4º. O art. 291 apresenta um rol taxativo dos dispositivos legais que admitem a redução

dos percentuais neles previstos, o qual não inclui os arts. 141, §§4º e 5º, e 161, §4º. Consoante o art. 291: “A

Comissão de Valores Mobiliários poderá reduzir, mediante fixação de escala em função do valor do capital

social, a porcentagem mínima aplicável às companhias abertas, estabelecida no art. 105; na alínea c do

parágrafo único do art. 123; no caput do art. 141; no § 1° do art. 157; no § 4° do art. 159; no § 2º do art. 161;

no § 6° do art. 163; na alínea a do § 1° do art. 246; e no art. 277” (grifei).

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entendimento do Colegiado da CVM24 tem sido no sentido de que os acionistas que não se

enquadrarem no conceito de minoria que a lei buscou proteger estarão impedidos de

participar das eleições em separado, posição corroborada pela Área Técnica nos termos dos

Itens 7.1.4 e 7.1.5 do Ofício-Circular/CVM/SEP/Nº3/2019, de 28.02.2019 (“Ofício-Circular

SEP 03/2019”), do qual destaca-se o seguinte trecho:

“7.1.4 (...) Nesse sentido, o entendimento da SEP, em consonância com o

disposto no Parecer de Orientação nº 19/90, é que, nos processos de

eleição para o conselho fiscal previstos no artigo 161, parágrafo 4º, letra

“a”, e no artigo 240 da Lei nº 6.404/76, não devem participar quaisquer

acionistas que não se insiram no conceito de minoria que a lei buscou

proteger, ou seja, além dos controladores, também não devem

participar pessoas vinculadas a eles.

......................................................................................................................

7.1.5. (...) O objetivo da introdução do mecanismo de votação em separado

para a eleição de representantes dos acionistas preferencialistas e

minoritários nos conselhos fiscal e de administração tem como objetivo

tornar o órgão efetivamente representativo, o que contribui para a boa

governança das companhias abertas.

Por esse motivo, a SEP entende que a interpretação que a CVM vem

fazendo no Parecer de Orientação CVM nº 19/90 e em processos

sancionadores em relação à participação na eleição em separado prevista

no artigo 161, parágrafo 4º, da Lei nº 6.404/76 (vide item 7.1.4), também

se aplica à eleição em separado do artigo 141, parágrafos 4º e 5º, da Lei

nº 6.404/76, bem como ao artigo 239 dessa Lei.

A prerrogativa de eleição de membros do conselho de administração

estabelecida nesses dispositivos pertence a acionistas minoritários ou

preferencialistas cuja vontade não pode ser determinada, de forma

direta ou indireta, pelo acionista controlador ou por entidades em que ele,

direta ou indiretamente, exerça influência determinante. (...).” (grifei)

32. A preocupação em garantir que apenas as “verdadeiras minorias” participem da

eleição em separado motivou o alargamento da proibição da participação dos controladores

nas eleições em separado àqueles acionistas minoritários que, de alguma forma, sejam a eles

vinculados ou sujeitos à influência determinante do controlador. O objetivo almejado é,

claramente, o de criar um colégio blindado das influências do controlador e, como dito, o

Colegiado da CVM já decidiu, em uma série de casos, imputar responsabilidade a pessoas

ligadas ou vinculadas ao acionista controlador que participaram de eleições em separado.

33. De um modo geral, tais precedentes envolveram situações em que pessoas ligadas ou

vinculadas ao controlador prevaleceram nos colégios apartados, subtraindo, assim, o direito

24 Vide Processo Administrativo Sancionador (“PAS”) CVM nº RJ2001/9686, j. 12.08.2004; PAS CVM nº

RJ2002/4985, j. 08.11.2005; PAS CVM nº 07/05, j. 24.04.2007; PAS CVM nº RJ2009/4768, j. 13.04.2010;

PAS CVM nº RJ2010/10555, j. 06.09.2011; PAS CVM nº 11/2012, j. 02.12.2014; PAS CVM n° 03/2013, j.

05.05.2015; PAS CVM nº RJ2012/310, j. 14.02.2017; e PAS CVM nº RJ2013/2759, j. 20.02.2018.

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que a LSA buscou conferir, por meio dos arts. 141, §§4º e 5º, e 161, §4º, a acionistas que

representem interesses distintos dos do controlador.

34. Em grande medida, a resposta a esta Consulta depende justamente do alcance a ser

dado ao disposto na LSA, considerando duas possíveis interpretações quanto à proibição da

participação de controladores e acionistas a eles vinculados: (i) a restrição deve ser tratada

de forma ampla, aplicando-se tanto ao procedimento de inclusão de candidatos no BVD,

quanto ao procedimento de instalação dos colégios separados e respectivas votações para as

vagas no CA e no CF reservadas para tanto; ou (ii) o tratamento deve se dar de forma restrita,

isto é, limitando o alcance da proibição às fases de instalação dos colégios e votação em

separado, aplicando-se ao procedimento prévio de indicação de candidatos no BVD apenas

os requisitos expressamente referidos na ICVM n° 481/2009, para fins do Anexo 21-L-I,

sem imputar impedimento a acionista minoritário que tenha vínculo com o controlador.

35. É o que passo a analisar.

III. ANÁLISE DA CONSULTA

36. Como dito, a ICVM n° 481/2009 não dispôs sobre eventual restrição ou requisito

adicional a ser observado por acionistas minoritários para que possam incluir candidatos no

BVD a concorrer em eleições em separado, bastando, para tanto, que: (i) solicitem a inclusão

no prazo previsto no normativo; (ii) comprovem a sua qualidade de acionista; (iii) assinalem

as vagas às quais os candidatos indicados concorrerão; e (iv) demonstrem que são titulares,

individualmente ou em conjunto com outros acionistas, de ações suficientes para alcançar o

percentual aplicável, conforme previsto no Anexo 21-L-I da ICVM n° 481/2009.

37. Adicionalmente, como a inclusão no BVD de candidatos a membro do CA e do CF

é tratada separadamente da efetiva instalação dos colégios separados, os requisitos legais

previstos nos arts. 141, §§4º e 5º, e 161, §4º, da Lei das S.A. são previstos na ICVM n°

481/2009 apenas com relação a um segundo momento, não havendo disposição expressa

acerca de possibilidade nem de proibição de indicação por minoritários vinculados ao

controlador de candidatos para concorrer nas eleições em separado.

38. Assim, a resposta à Consulta não deriva, propriamente, de interpretação quanto a

dispositivo expresso da ICVM n° 481/2009, mas sim da visão que se tenha sobre como o

procedimento ali previsto, de inclusão de candidatos no BVD, deve ser harmonizado com o

que preceitua a Lei das S.A. quanto à votação em separado prevista nos referidos dispositivos

legais. Em relação a isso, como já dito, o Relatório SEP discorreu sobre argumentos

consistentes, capazes de sustentar uma decisão tanto num quanto noutro sentido.

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39. De um lado, a favor da possibilidade de inclusão de candidatos no BVD, argumentase que, ao se admitir que acionistas minoritários vinculados ao controlador contribuam suas

ações para o atingimento do percentual previsto no Anexo 21-L-I e, assim, isoladamente ou

em conjunto com outros acionistas, incluam candidato para concorrer nas eleições em

separado, dá-se aos minoritários não vinculados (i.e. os aptos a votar) uma opção a mais e

não se lhes retira nenhuma possibilidade, uma vez que não são obrigados a votar em tal

candidato, mas passam a poder fazê-lo, se assim o desejarem25. Em outras palavras, não se

vislumbraria prejuízo efetivo à coletividade dos minoritários e sim benefício em decorrência

de potencial aumento no número de candidatos.

40. Cotejando os diferentes cenários em que tal situação poderia prosperar, a Área

Técnica destacou a hipótese na qual um candidato, incluído a pedido de acionistas

vinculados a controladores, fosse o único nominalmente indicado para receber votos de

minoritários pelo BVD em votação em separado, e que, sem as ações daqueles acionistas,

não fosse possível alcançar o percentual mínimo previsto no Anexo 21-L-I da ICVM n°

481/2009. Segundo a SEP, “[t]al cenário é aparentemente mais provável que aquele de

concorrência entre diferentes candidatos de acionistas não controladores, e que justificaria

a absoluta abstenção por parte dos acionistas vinculados ao controlador”, reforçando que

“ainda que em tese a abstenção desses acionistas gere uma maior ‘pureza’ das eleições que

ocorrerem, há de se sopesar esse benefício contra o risco de que não haja eleição alguma”26.

41. Ademais, ressaltou que “não é incomum que acionistas minoritários sejam chamados

a deliberar – e que deliberem de forma autônoma e independente – sobre assuntos nos quais

o acionista controlador possui benefícios particulares”, uma vez que o acionista controlador

“já detém virtual controle sobre a pauta das assembleias gerais e, com frequência, nela

insere matérias que são de seu interesse pessoal, o que não só é permitido (...), como a

própria CVM em muitos casos recomenda que transações relevantes dessa natureza sejam

pautadas em observância ao preceituado no art. 115, §1º27, da Lei das S.A.”28.

25 A própria decisão de participar da eleição em separado é uma faculdade. Nesse sentido, o art. 21-H da ICVM

n° 481/2009 dispõe que: “O boletim de voto a distância que tratar da eleição de membro do conselho de

administração deve dar ao acionista a opção de indicar se deseja participar da eleição geral ou da eleição em

separado de que tratam os arts. 141, § 4º, e 239 da Lei nº 6.404 (...)” e o art. 21-K prevê: “O boletim de voto a

distância que tratar da eleição de membro do conselho fiscal deve: (...) IV – dar ao acionista a opção de indicar

se deseja participar da eleição geral ou da eleição em separado de que tratam os arts. 161, § 4º, e 240 (...)”.

26 Item 20 do Relatório SEP (Doc. SEI 0559045).

27 Art. 115. (...) §1° O acionista não poderá votar nas deliberações da assembléia-geral relativas ao laudo de

avaliação de bens com que concorrer para a formação do capital social e à aprovação de suas contas como

administrador, nem em quaisquer outras que puderem beneficiá-lo de modo particular, ou em que tiver interesse

conflitante com o da companhia.

28 Item 23 do Relatório SEP (Doc. SEI 0559045).

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42. Observo, porém, na adoção de uma das possíveis interpretações em resposta à

Consulta, não vislumbro fundamento para estabelecer diferentes soluções para caso haja ou

não mais de um candidato a ser escolhido na votação em separado. A meu ver, como ambas

as situações podem ocorrer, não caberia eleger, como base para uma regra geral, apenas um

dos cenários como o de ocorrência “mais provável”. Nesse caso, inclusive, deve-se ponderar

que é justamente no cenário de possível concorrência entre diferentes candidatos indicados

por não controladores, que a situação é bastante distinta do exemplo dado pela SEP quanto

à deliberação de minoritários sobre matérias nas quais os controladores têm benefícios

particulares. Isso porque, em tal hipótese de concorrência, fica ainda mais nítida a

necessidade de se blindar, ao máximo, a influência de controladores ou de vinculados aos

controladores, para assegurar tratamento equitativo aos diferentes minoritários.

43. Ademais, ao sopesar os argumentos a favor e contra a inclusão de tais candidatos no

BVD, a própria SEP apontou que a menor rigidez da CVM quanto à admissibilidade de

outras candidaturas poderia gerar mais concorrência. Reconheceu, porém, que isso poderia

reduzir as chances de sucesso de determinados candidatos, na medida em que um candidato

indicado apenas por minoritários sem vínculo com o controlador passa a concorrer com

candidato indicado por acionista vinculado ao controlador, sem que necessariamente esteja

assegurado a ambos a perspectiva de constar no BVD, o que poderia levar à impressão de

um tratamento não equitativo, em desfavor dos minoritários sem vínculo.

44. De todo modo, a SEP pontuou que o que se tutela é a concretização da vontade dos

acionistas minoritários e não especificamente a candidatura objeto de indicação por um ou

outro acionista minoritário, o que justificaria, em princípio, que não houvesse impedimento

para se eleger candidato indicado por acionista vinculado ao controlador se essa for a vontade

da maioria daqueles acionistas que tenham direito a voto na eleição em separado.

45. Por fim, a SEP teceu breves considerações adicionais sobre certos aspectos que

apontou como secundários, quais sejam: (i) a inclusão de candidato no BVD não se

confunde, conceitualmente, com o voto proferido nesse candidato em assembleia, cabendo

ao próprio acionista e ao presidente da assembleia avaliarem se tal voto deverá ser proferido

e computado; (ii) sob o aspecto operacional, o BVD permite que o acionista minoritário

contribua suas ações para fins de cômputo do quórum para a instalação de colégios

separados, mesmo que esse sequer indique candidato ou venha a proferir voto na eleição; e

(iii) a divulgação de informações a respeito dos candidatos incluídos no BVD pode ser feita

de modo a afastar o risco de não controladores votarem em determinado candidato sem saber

que esse foi incluído no BVD por candidatos vinculados a acionistas controladores.

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46. Acrescentou a Área Técnica que “a única aparente razão pela qual existem

percentuais mínimos para inclusão de propostas e candidatos no BVD é fazer com que

iniciativas sejam representativas e fruto de coordenação entre os acionistas, evitando o

risco de que as companhias sofram volumes grandes de requisições frívolas”, e que “[t]al

objetivo, (...), suscita a possibilidade de que possa ser tratado sem o mesmo nível de rigor

que os quóruns legais para eleição em separado” (grifou-se)29.

47. Por fim, após tecer um breve relato sobre casos que envolveram questões com alguma

proximidade com o objeto da Consulta, notadamente a decisão do Colegiado da CVM, de

04.11.2014, no PA CVM n° RJ2013/460730, e o já mencionado PAS CVM n° 11/12, julgado

em 02.12.201431, a SEP ressaltou a inexistência de precedentes da CVM especificamente

sobre a inclusão de candidatos em BVD por parte de acionistas impedidos de votar.

48. No âmbito do julgamento do PAS CVM n° RJ2013/275932, o Diretor Gustavo

Gonzalez ressalvou entender que a irregularidade identificada na participação do minoritário

vinculado ao controlador na eleição em separado para membro do CA antecederia o

exercício do voto no respectivo colégio e residiria já no oferecimento, pelo referido acionista,

das suas ações para o cômputo do quórum de instalação do colégio apartado. Embora tenha

abordado questão que antecede à votação em separado propriamente dita, não se chegou a

ter de examinar, no caso, momento precedente ao da instalação do colégio apartado.

49. Com efeito, doutrina e jurisprudência não se debruçaram sobre o tema. Diante do

ineditismo da questão, destaco que, em que pese a consistência dos argumentos que se

prestam a amparar a referida inclusão de candidatos indicados por acionistas vinculados ao

controlador, os argumentos contrários à tal possibilidade são, a meu ver, ainda mais

convincentes e consistentes com uma interpretação sistemática do regime previsto na LSA.

29 Itens 36 e 37 do Relatório SEP (Doc. SEI 0559045).

30 Nesse caso, decidiu-se pela impossibilidade de acionistas impedidos de votar em eleição em separado

contribuírem ações para a formação do quórum de instalação dos colégios previstos no art. 141, §§ 4° e 5°, da

LSA. Como especificidade, havia uma decisão do CADE que impunha abstenção de exercício de direitos

políticos por parte do acionista em questão, inclusive o de formação de quórum para eleição em separado, bem

como de indicar, direta ou indiretamente, quaisquer membros para o CA ou CF, razão pela qual a SEP apontou

para a dificuldade de generalização das conclusões ali alcançadas no sentido de que o cômputo das ações

detidas pelo acionista impedido de votar poderia ser interpretado pelo CADE como exercício de influência

indireta por parte de tal acionista na indicação de membros do CA, ensejando violação à decisão do CADE.

Ademais, no Relatório SEP, destacou-se que a impossibilidade de participar da formação do referido quórum

de instalação não se estenderia automaticamente à composição para fins de inclusão de candidato em BVD.

31 Note-se que o Relatório SEP ressalvou expressamente que a decisão da CVM havia sido objeto de recurso

ao Conselho de Recursos do Sistema Financeiro Nacional (“CRSFN”), que não havia sido julgado até então.

Em 19.10.2018, os recursos voluntários apresentados no referido PAS foram julgados pelo CRSFN, que negou

provimento a todos os recursos, tendo sido mantidas as penalidades aplicadas pela CVM.

32 PAS CVM n° RJ2013/2759, Diretor Relator Henrique Balduíno Machado Moreira, j. em 20.02.2018.

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50. A abordagem favorável à possibilidade de inclusão tem esteio em interpretação

restritiva do disposto na LSA e pressupõe dissociação, não enunciada em lei, do momento

da indicação de candidatos do momento da efetiva instalação dos colégios apartados, o que

acaba por representar uma quebra da estrutura original dos dispositivos legais, permitindo

uma percepção, que me parece equivocada, de que as limitações legais aplicáveis a eleições

em separado não se estendem à indicação de candidatos a vagas objeto de tais eleições.

51. Relevante considerar que a ratio legis dos referidos dispositivos foi a de blindar o

procedimento de eleição em separado de qualquer tipo de intervenção do controlador ou de

pessoas a ele vinculadas ou que estejam sujeitas a sua influência determinante.

52. Como já dito, em linha com reiteradas decisões do Colegiado da CVM em processos

sancionadores, com o intuito de impedir eventuais manobras pelo controlador visando a

desvirtuar a higidez do procedimento da eleição em separado, deve prevalecer o

entendimento de que os acionistas que não se enquadrem no conceito de minoria que a lei

buscou proteger também não devem influir nas eleições em separado.

53. Nesse sentido, convém reiterar o disposto no Parecer de Orientação CVM nº 19/1990,

que, embora trate do §4º do art. 161 da LSA, também é pertinente quanto ao disposto nos

§§4º e 5º do art. 141. Assim, tem-se que a participação ou mesmo a influência do controlador

ou de acionistas vinculados nas eleições em separado pode redundar em cerceamento do

direito de fiscalizar e representação não equitativa dos interesses que a lei buscou proteger.

54. Como recentemente apontado, com muita propriedade, pelo Presidente Marcelo

Barbosa, no julgamento do PAS CVM SEI n° 19957.006822/2018-61, de sua relatoria33:

15. Embora a hipótese de impedimento expressamente contemplada pelo

Parecer de Orientação tenha recaído sobre os acionistas controladores

detentores de ações preferenciais, acredito que, à luz do que pretendeu o

legislador ao conceber o instituto do voto em separado, tampouco devem

ser legitimados a participar deste colégio eleitoral os demais acionistas –

sejam eles titulares de ações preferenciais ou ordinárias – que atuem

representando os interesses do controlador. Trata-se, a meu ver, de

decorrência lógica da regra prevista no art. 161, §4º, “a”.

16. Esse entendimento foi reconhecido mais de uma vez pelo Colegiado da

CVM no âmbito de processos sancionadores. A partir das decisões

proferidas é possível extrair que não podem se valer da prerrogativa da

eleição em separado os controladores nem os demais acionistas que, em

razão de vínculos societários, contratuais ou de qualquer outra relação

de fato, estejam subordinados ao “comando direto” ou à “influência

determinante” daqueles.

17. O que motivou o posicionamento adotado foi a constatação de que,

33 PAS SEI n° 19957.006822/2018-61, j. em 26.11.2019.

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nessas situações, a vontade política de tais acionistas com relação à

eleição de representantes para o conselho fiscal ou de administração era,

direta ou indiretamente, determinada pelos interesses do controlador.

(grifos aditados)

55. Parece-me que, ao se interpretar as disposições da LSA, com vistas a conferir a

máxima preservação da finalidade almejada, deve preponderar a visão que tende a coibir a

possibilidade de manipulações no processo de eleição em separado como um todo,

afastando-se, para tais fins, segmentações não previstas em lei, que possam dar espaço para

eventual atuação tendenciosa de acionistas que a LSA não visou abranger em tal

procedimento (tanto que não estarão aptos a votar).

56. Entendo, assim, que melhor se coaduna a interpretação que preserva a finalidade da

norma em sua essência. Na lição de Miguel Reale: “[i]nterpretar uma lei importa,

previamente, em compreendê-la na plenitude de seus fins sociais, a fim de poder-se, desse

modo, determinar o sentido de cada um de seus dispositivos”34.

57. Não se deve também desconsiderar o fato de que, embora a assembleia seja

formalmente o locus em que os acionistas se reúnem para deliberar sobre as matérias

submetidas, a realidade prática é que a assembleia propriamente dita tem se afigurado mais

como o momento de cômputo dos votos do que de realização das discussões efetivas, ainda

que continuem a existir casos em que certas discussões e eventuais arranjos entre acionistas

ocorrem até as vésperas do conclave ou mesmo no curso dos trabalhos da assembleia. De

todo modo, vale citar o seguinte trecho do voto proferido pelo Diretor Gustavo Gonzalez no

julgamento do PAS CVM SEI n° 19957.005749/2017-29, em 12.09.2017:

Nesse sentido, assinalo que a assembleia tem capacidade limitada de

coletar novas informações ou de atuar de forma propositiva. São diversos

os fatores que explicam tais limitações, como, por exemplo, a assimetria

de informações entre administradores e acionistas e o fato de que os

acionistas, especialmente os profissionais, detentores de parcela expressiva

do capital, se fazem representar na assembleia por representantes que

chegam instruídos para votar de certa forma nos itens previamente

propostos pela administração, com pouca ou nenhuma margem de manobra

para fazer propostas ou alterar o conteúdo de suas orientações de voto em

virtude de ajustes que eventualmente venham a ser negociados na

assembleia pela coletividade dos acionistas.

58. A dinâmica do BVD tende a acentuar ainda mais esse fenômeno, pois parte cada vez

maior dos acionistas, especialmente os residentes ou sediados no exterior, profere os votos

antecipadamente, reagindo às informações constantes do BVD. Assim, o que se insere ou

34 Reale, Miguel. Lições Preliminares de Direito, 27ª ed., São Paulo: Saraiva, 2002, p. 289.

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não no BVD tende a ter um impacto relevante nas decisões que, ao final, são tomadas pela

assembleia, inclusive nas eleições em separado, pois o BVD não funciona apenas como um

instrumento de divulgação de informações (como seria o caso de um Aviso aos Acionistas),

mas como um mecanismo que viabiliza a manifestação antecipada do voto.

59. Nessa perspectiva, parece-me que a possibilidade de os integrantes do bloco de

controle ou pessoas a eles ligadas ou vinculadas – afinal, se essas puderem, deveriam

também poder as primeiras – viabilizarem a inclusão, no BVD, de candidatos a serem

considerados na eleição em separado acaba por permitir a essas pessoas uma influência nesse

procedimento que é tão combatida nos momentos seguintes, o que se revela menos coerente.

Tal situação poderia não gerar impacto concreto nos casos em que, ao final, os minoritários

que participassem do colégio separado convergissem para um único nome, mas poderia ser

determinante, como já apontado, em situações em que dois ou mais nomes estivessem

disputando a vaga, caso em que, seria evidente que aquele cujo nome estivesse no BVD teria

uma vantagem relevante em relação ao concorrente que não estivesse lá inserido.

60. Relevante observar que o art. 21-L e o Anexo 21-L-I da ICVM n° 481/2009 não

tratam especificamente de eleições em separado nem fazem qualquer menção ao fato de o

solicitante da inclusão ser acionista minoritário ou controlador. Assim, o racional de

segregação de etapas utilizado para justificar a possibilidade de inclusão no BVD de

candidato indicado por acionista minoritário vinculado ao controlador seria válido também

para indicações pelo próprio acionista controlador detentor das ações da espécie em questão

para fins do atingimento (inclusive individualmente) do percentual referido no Anexo 21-LI, uma vez que, se considerados os procedimentos separadamente, tampouco haveria

vedação expressa, legal ou regulamentar, a que o próprio controlador apenas ampliasse a

gama de opções de candidatos a serem escolhidos pelos minoritários na eleição em separado.

61. Além disso, mesmo que a ICVM n° 481/2009 tenha padronizado o mecanismo de

inclusão de candidatos ao CA e ao CF no BVD – que, em princípio, vale para todo e qualquer

acionista, minoritário ou não, seja para fins de eleições gerais, seja quanto a eleições em

separado –, pelo princípio geral da hierarquia das normas, os comandos previstos na LSA se

sobrepõem à regulamentação editada pela CVM, que deve se conformar ao ordenamento

legal, como muito bem colocado pelo Diretor Gustavo Gonzalez na seguinte passagem de

sua manifestação de voto no âmbito do PA SEI n° 19957.0043/2019-21, de 05.11.201935:

35 No referido PA, discutiu-se o exercício da faculdade prevista no art. 21-L, I, da ICVM n° 481/2009, no que

tange à indicação de candidato individualmente na situação em que a proposta inicial para a eleição majoritária

de membros do CA previa chapa de candidatos.

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6. A possibilidade de o acionista participar e votar a distância em

assembleia geral não modifica as regras da lei societária relativas à eleição

do conselho de administração. Assim, a regulamentação da participação à

distância em deliberações acerca da eleição do conselho deve

necessariamente ser elaborada e interpretada à luz do sistema legal.

Havendo dúvida, é a norma que deve ser interpretada à luz da lei, e não o

contrário. Afinal de contas, o regulamento administrativo não pode

contrariar ou contradizer a lei.

62. Assim, em termos práticos, o procedimento de inclusão de candidatos deve ser

interpretado de modo a se harmonizar com a votação em separado para as vagas destinadas

aos minoritários que os referidos dispositivos da Lei das S.A. buscaram proteger, o que não

inclui aqueles vinculados ao controlador.

63. Nesse sentido, concordo com o Relatório SEP quando expõe que a “impossibilidade

de inclusão, no boletim, de nomes para eleição em separado por acionistas vinculados ao

controlador se baseia, principalmente, na necessidade de evitar qualquer tipo de influência

do acionista controlador nessa eleição, que, por lei, é reservada a não controladores (tanto

a indicação de candidatos quanto o exercício do voto).” (grifei).

64. A Área Técnica inclusive reconheceu que tal posição traduziria de forma mais

fidedigna os desejos dos acionistas minoritários, já que a indicação de nomes pelo acionista

vinculado ao controlador pode fazer com que seja eleita uma pessoa diferente da que viria a

sê-lo sem essa indicação, representando um aumento do raio de influência do controlador.

65. O Relatório SEP também apontou para a hipótese na qual o apoio do controlador

poderia ser decisivo para a eleição de determinado candidato. Em situações como essa,

advertiu a SEP que “os acionistas vinculados ao controlador – e, por extensão, o próprio

controlador – teriam margem para influir em prol de seus favoritos, usando a prerrogativa

de indicar nomes no boletim apenas quando assim lhes conviesse”, e, “[n]aturalmente,

passariam a ter poder de barganha junto aos acionistas não controladores em geral para

que estes só viabilizassem candidaturas que fossem de seu interesse”.

66. Nesse contexto, cabe destacar o seguinte trecho do voto da Diretora Relatora Ana

Dolores Novaes, no julgamento do PAS n° 11/2012, em 02.12.2014:

76. Por exemplo, considero que, a princípio, não há ilegalidade em uma

discussão do controlador com os minoritários, onde esses últimos

apresentam alguns possíveis nomes que cogitam indicar para determinada

vaga do conselho para avaliação do controlador, visando uma gestão mais

colaborativa dos negócios sociais. Por outro lado, entendo que, a princípio,

e em tese, será ilegal a atuação de um controlador que, inconformado com

a indicação de certo nome para a vaga dos minoritários, convide outra

pessoa para preencher aquela vaga e passe a buscar votos de minoritários

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para viabilizar a eleição da pessoa por ele indicada. Sempre que existir uma

minoria organizada, a atuação do controlador visando congregar

minoritários para atuar em sentido diverso da minoria já estabelecida

levantará suspeitas e deverá ser analisada com cuidado a fim de verificar a

existência de violação à lei societária. Ademais, quando existem duas

minorias organizadas, a companhia e seu controlador devem manter

posição de neutralidade, sem tomar partido de qualquer dos grupos de

minoritários ou preferencialistas. (grifos aditados)

67. Como se vê, ainda que seja procedente o argumento de que um maior número de

candidatos pode representar uma maior gama de alternativas para os minoritários, a

possibilidade de articulação do acionista controlador e acionistas a esse vinculados poderia,

na prática, trazer situações conflituosas para um procedimento que, na sua inteireza, deve

traduzir a vontade dos acionistas minoritários que a lei buscou tutelar com o mecanismo.

68. Isso, é claro, não limita nem inviabiliza eventuais ajustes entre controladores e

minoritários que não envolvam as eleições em separado, sendo celebrados de comum acordo

com o intuito de permitir que esses últimos indiquem membros para o CA ou CF a compor

chapa a concorrer em eleição geral, independentemente de deterem participação que lhes

permitisse instalar um colégio apartado ou da adoção de voto múltiplo, pois, como muito

bem pontuado pelo Diretor Gustavo Gonzalez ao comentar o caráter precário de tais acordos,

“[t]rata-se, para fins da Lei Societária, de membro indicado por eleição majoritária”36.

69. Vale observar, por fim, que o procedimento atualmente utilizado nos BVDs, tanto

para a inclusão de candidatos quanto para a própria instalação dos colégios, facilitou, e

muito, o procedimento anteriormente adotado para as eleições em separado.

70. Antes da regulamentação do voto a distância pela CVM, os acionistas minoritários

tinham que se articular entre si para atingir o percentual necessário para instalar os colégios

separados e, com isso, indicar os candidatos a serem votados nas eleições em separado, ao

passo que, atualmente, além de a ICVM n° 481/2009 prever percentuais inferiores para fins

de indicação de candidatos no BVD, o atingimento do quórum de instalação previsto na LSA

exige menor intensidade de articulação entre os minoritários, dado que é a própria

companhia, ao receber os BVDs, que computa a quantidade de acionistas minoritários que

assinalou a opção de participar da eleição em separado e verifica se foram atingidos os

quóruns legais para a sua instalação.

71. Note-se, inclusive, que o próprio BVD deve proporcionar ao acionista “a opção de,

caso se verifique que nem os titulares de ações com direito a voto nem os titulares de ações

36 v. voto de 02.04.2019 no PA CVM n° RJ2016/4098 e PA CVM SEI n° 19957.009411/2017-46.

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preferenciais sem direito a voto ou com voto restrito perfizeram, respectivamente, o quórum

exigido nos incisos I e II do § 4° do art. 141 da Lei nº 6.404, de 1976, agregar seus votos

aos das outras classes de ações, atribuindo-se todos os votos proferidos por tais acionistas

ao candidato que individualmente tenha obtido o maior número de votos dentre aqueles que

disputavam, no boletim de voto a distância, as vagas nas eleições em separado”, conforme

previsto no art. 21-J, da ICVM n° 481/2009.

72. Em síntese, por todo o exposto, em que pese os bons argumentos existentes para a

defesa de ambas as posições destacadas no Relatório SEP, entendo que acionistas

minoritários vinculados ao controlador ou sob sua influência determinante não devem poder

solicitar a inclusão, nem contribuir com suas ações para, em conjunto com outros acionistas,

perfazer o percentual mínimo necessário para a inclusão, no BVD, de candidatos para

concorrer a vagas em CA ou CF a serem preenchidas em eleição em separado reservada aos

acionistas minoritários.

73. É como voto.

Rio de Janeiro, 21 de janeiro de 2020.

Flávia Sant’Anna Perlingeiro

Diretora Relatora

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PROCESSO ADMINISTRATIVO CVM SEI Nº 19957.006786/2018-35

Reg. Col. 1112/18

Assunto: Inclusão, em boletim de voto a distância, por acionistas vinculados a

controladores, de candidato para concorrer a vaga em Conselho de

Administração ou Conselho Fiscal, em eleição em separado reservada

a acionistas minoritários.

Diretora Relatora: Flávia Perlingeiro

Diretor: Henrique Machado

DECLARAÇÃO DE VOTO

1. Conforme descrito no relatório da Diretora Relatora, trata-se de Consulta12 formulada

pela SEP, acerca da possibilidade de acionistas minoritários vinculados a acionista controlador

incluírem ou contribuírem para a inclusão, em Boletim de Voto a Distância, de candidatos a

cargos a serem preenchidos em eleição em separado reservada a acionistas minoritários.

2. A Relatora, sopesando os argumentos apresentados pela própria área técnica a favor

e contra a possibilidade por ela aventada, concluiu que acionistas minoritários vinculados ao

controlador ou sob sua influência determinante não devem poder solicitar a inclusão, nem

contribuir com suas ações para, em conjunto com outros acionistas, perfazer o percentual

mínimo necessário para a inclusão, no BVD, de candidatos para concorrer a vagas em CA ou CF

a serem preenchidas em eleição em separado reservada aos acionistas minoritários.

3. Nesta declaração de voto, a par da judiciosa manifestação da Relatora e mesmo

acompanhando as conclusões que ela alcançou, julgo oportuno reaver as razões do Colegiado no

julgamento do Processo Administrativo Sancionador CVM RJ2013/2759, de 20 de fevereiro de

2018, do qual fui Relator, que analisou irregularidades nas eleições em separado de membros dos

conselhos de administração e fiscal.

4. Naquela oportunidade, em linha com precedentes desta comissão, registrei que a

habilitação das entidades de previdência para participar de eleições para conselhos fiscais de

1 Os termos grafados com letras maiúsculas tem o significado que lhes foram conferidos no relatório da Diretora

Relatora.

2 Doc. SEI 0559045.

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companhias abertas patrocinadoras, nas vagas destinadas a minoritários, deve ser avaliada à luz

de sua estrutura administrativa.3 Nesse sentido, a sua participação nas votações somente seria

permitida quando a entidade possuir mecanismos de governança que impeçam a influência do

acionista controlador da patrocinadora na decisão sobre a escolha do candidato a conselheiro

fiscal, ou seja, que assegurem que a deliberação de indicação do conselheiro seja adotada com a

participação majoritária dos administradores da entidade de previdência indicados pelos

participantes.4

3 De acordo com precedentes deste Colegiado, a estrutura organizacional-administrativo do acionista é o principal

elemento para identificar o seu vínculo com o acionista controlador. Nessa direção, no PAS CVM nº RJ2001/9686

(j. 12.8.2004), o Diretor Relator Luiz Antonio de Sampaio Campos ressaltou que “cada fundação tem uma estrutura

administrativa; cada fundação tem uma estrutura financeira. Penso que sempre se deva examinar, antes de se tirar

conclusões generalizadas, caso a caso cada Fundação, a sua estrutura, sua organização política administrativa, a

forma de seu financiamento. Todos esses fatores me parecem muito relevantes para concluir se há ou não há uma

subordinação, uma dependência”. Tal entendimento foi reforçado por ocasião do PAS CVM 07/2005 (j. 24.4.2007).

V. ainda PAS CVM nº 11/2012, j. 2.12.2014, Diretora Relatora Ana Dolores Moura Carneiro de Novaes, voto

condutor da Diretora Luciana Dias, que apontou a “análise, em casos concretos, da influência exercida pela

companhia ou seu controlador sobre os demais acionistas da companhia; análise essa na qual a CVM leva em conta,

principalmente, a estrutura de governança de cada acionista. E, sempre que se identifica que o controlador, direto ou

indireto, influencia, direta ou indiretamente, de forma determinante, as decisões de um acionista, considera-se que

este acionista não está apto a participar das eleições de que tratam os artigos 141, §§4º e 5º, art. 161, §4º, 239 e 240

da Lei nº 6.404, de 1976.”

4 Nos termos do voto do Diretor Relator Marcelo Trindade, esta orientação foi fixada no PAS CVM 07/2005 (j.

24.4.2007) para entidades fechadas de previdência complementar e também já constou do Ofício Circular que a SEP

emite anualmente com o objetivo de orientar os emissores de valores mobiliários, conforme o seguinte trecho do

Ofício-Circular/CVM/SEO/nº 01/2013:

“Ao interpretar o artigo 161, parágrafo 4º, letra "a", da lei nº 6.404/76, a CVM expôs, por meio do Parecer de

Orientação CVM nº 19/90, que para não se tornar meramente nominal o direito atribuído por lei aos

preferencialistas, deve-se entender que, da votação em separado desses acionistas para a eleição de seu representante

no Conselho Fiscal, não poderão participar os acionistas controladores, ainda que detentores também de ações

preferenciais. Tal participação, se admitida, redundaria em cerceamento efetivo do direito essencial de fiscalizar e

em representação não equitativa dos interesses, não raramente contrários, que a lei buscou proteger.

Nesse sentido, o entendimento da SEP, em consonância com o disposto no Parecer de Orientação nº 19/90, é que,

nos processos de eleição para o conselho fiscal previstos no art. 161, parágrafo 4º, letra "a", e no art. 240 da Lei nº

6.404/76, não devem participar quaisquer acionistas que não se insiram no conceito de minoria que a lei buscou

proteger, ou seja, além dos controladores, também não devem participar pessoas vinculadas a eles.

Ressalta-se que o Colegiado da CVM confirmou, por mais de uma vez, em processos sancionadores, que entidades

sobre as quais o controlador da companhia tem uma influência determinante não podem participar da eleição em

separado de membros do conselho fiscal prevista no artigo 161, parágrafo 4º, da Lei nº 6.404/76, seja na vaga dos

preferencialistas, seja na vaga dos minoritários.

Os precedentes da CVM têm afirmado que para determinar se as entidades fechadas de previdência complementar

podem participar da eleição em separado de membros do conselho fiscal para as companhias que estejam sujeitas a

influência dominante de seu patrocinador ou dos controladores diretos e indiretos de seu patrocinador, é preciso uma

análise da governança da própria entidade.

Desta forma, conforme já afirmado no voto do Presidente-Relator Marcelo Trindade no PAS CVM nº 07/05

(disponível na página da CVM na internet), o impedimento de voto estende-se às entidades de previdência

complementar patrocinadas pela companhia aberta ou por suas controladoras quando, cumulativamente:

a) a indicação da maioria de seus administradores caiba à patrocinadora ou seu controlador, inclusive quando o voto

de desempate couber ao representante da patrocinadora ou seu controlador; e

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5. O que se busca com essa orientação é que, nos processos de eleição para o conselho

fiscal previstos no art. 161, parágrafo 4º, letra "a", não participem quaisquer acionistas que não

se insiram no conceito de minoria que a lei buscou proteger, ou seja, além dos controladores,

também não devem participar pessoas a eles vinculadas, entre elas as entidades de previdência

complementar que não disponham de mecanismos de governança como os descritos acima.

6. Da mesma forma, é necessário avaliar a estrutura e o estatuto social de associações

ou fundações que detenham participação acionária em companhias abertas, a fim de verificar a

existência de mecanismo de governança interno que impeça a influência do acionista controlador

no processo de escolha do candidato ao conselho. Somente em caso positivo, será possível a

influência e a participação daquelas entidades na eleição.

7. O mesmo entendimento foi estendido para a participação de companhias vinculadas

ao controlador no processo de escolha de candidatos. De fato, com a emissão do Parecer de

Orientação nº 19/1990, que dispõe sobre a “inteligência do art. 161, § 4º, "a", da Lei nº 6.404,

de 15 de dezembro de 1976, que trata das normas para constituição do Conselho Fiscal”, a

CVM manifestou seu entendimento de que os acionistas controladores não devem participar da

eleição para a vaga reservada, pelo citado dispositivo, aos preferencialistas. Desde então, vários

precedentes, entre eles os citados anteriormente neste voto, estenderam esta interpretação a todos

os acionistas ligados ao controlador ou agindo em seu interesse.

8. Naquele caso, o acionista controlador era também controlador da companhia

vinculada. Era, portanto, titular de direitos de sócio que lhe asseguravam, de modo permanente, a

maioria dos votos nas deliberações da assembleia-geral e o poder de eleger a maioria dos

administradores da companhia, e usava efetivamente seu poder para dirigir as atividades sociais

e orientar o funcionamento dos órgãos da companhia.5 Além disso, ocupava na companhia,

simultaneamente, os cargos de diretor-presidente e de presidente do conselho de administração,

b) não tenha sido adotado mecanismo que assegure que a deliberação para a escolha dos conselheiros a serem eleitos

pelos acionistas minoritários tenha sido tomada com a participação majoritária dos administradores eleitos pelos

participantes da entidade de previdência.

Na análise da existência de influência determinante do controlador sobre os demais acionistas da companhia, será

levada em conta, principalmente, a estrutura de governança de cada acionista.”

5 Sobre a influência do acionista controlador sobre os administradores da companhia, vale registrar essa passagem

de José Alexandre Tavares Guerreiro, em que afirma que “[c]omo os eleitores-acionistas têm poder de vida e morte

sobre a administração, podendo a qualquer tempo destituir qualquer administrador em caráter discricionário, fácil

é de perceber que, do ângulo sociológico, o poder de controle se projeta para além do foro assemblear, impondo-se

sobre a administração como uma força coativa de caráter permanente, condicionando a gestão dos

administradores-eleitos”. Continuando, o prestigiado autor afirma que “na medida em que a própria lei admite e até

afirma tal possibilidade de dirigir/orientar por parte do acionista controlador, resulta claro que, por trás da

administração profissional ou burocrática, atua a eminência parda dos titulares do poder acionário”

(GUERREIRO, J.A.T. “Sociedade anônima: poder e dominação” in Revista de Direito Mercantil, Industrial,

Econômico, Financeiro, ano XXIII (nova série), nº 53 – janeiro/março de 1984, pp. 75/76).

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ou seja, mantinha na sociedade não só uma preponderância política, como acionista majoritário,

mas também executiva, como titular de seus cargos diretivos máximos. Dessa forma, a

companhia vinculada ao controlador também não poderia participar do processo de escolha dos

administradores a serem eleitos em separado pelos acionistas minoritários.

9. Portanto, o mencionado precedente, PAS CVM RJ2013/2759, é relevante por

abordar diferentes estruturas por meio das quais certas entidades podem se mostrar vinculadas ao

controlador e, portanto, impedidas de influenciar o processo de votação em eleição em separado

reservada a acionistas minoritários. E, por outro lado, também é relevante por destacar que

mecanismos de governança podem ser suficientes para descaracterizar a aludida vinculação, em

cada caso.

10. Nada obstante, o precedente não é e nem poderia ser exauriente, não só por ter sido o

resultado do julgamento de um caso concreto em processo administrativo sancionador como

também por serem imprevisíveis, em cada caso, as formas como a vinculação entre acionistas e o

controlador podem se estabelecer. De fato, o conceito de pessoa vinculada é particularmente

sensível na jurisprudência administrativa desta Comissão.

11. Na consulta em exame, a SEP trouxe argumentos tanto a favor quanto contra a

possibilidade de acionistas vinculados ao controlador incluírem no BVD candidatos a vagas a

eleição em separado, destinadas a minoritários.

12. Nesse sentido, a constatação acima deve ser acrescida aos argumentos que afastam as

alegações da área técnica na linha de que os critérios para a formação dos diferentes quóruns

previstos na LSA para eleição em separado reservada a minoritários não devem se estender à

composição de quórum para fins de inclusão de candidatos em BVD. Isto porque, diante da

complexidade fática e jurídica de se identificar a vinculação de acionistas com o controlador, há

evidente risco de que a eleição entre acionistas minoritários seja influenciada ilegalmente por

conjunto de acionistas formado, de um lado, por aqueles formalmente vinculados e, de outro, por

aqueles materialmente vinculados, restando aos minoritários o custoso debate sobre a correta

inclusão de candidatos no BVD, seja em sede administrativa, seja a judicial.

13. Além disso, tendo a jurisprudência dessa comissão se consolidado no sentido de que

o acionista vinculado ao controlador comporta-se como longa manus do controlador no processo

eletivo, o debate sobre a possibilidade daquele se associar aos minoritários para a inclusão de

candidatos via BVD é tão despropositado quanto seria sobre a possibilidade do próprio

controlador indicar no BVD candidatos que concorram às eleições reservadas a acionistas

minoritários. Ou seja, se acionistas minoritários ligados ao controlador pudessem incluir no BVD

nomes de candidatos a cargos que deverão ser preenchidos por votação entre acionistas

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minoritários não vinculados, por que razão não poderia o próprio controlador incluir nomes para

essa mesma eleição?

14. A rigor, o argumento contido no Relatório SEP de que é melhor uma eleição

“impura” do que eleição nenhuma poderia levar a uma resposta positiva até para a participação

do próprio controlador na indicação de candidatos, o que claramente contrariaria o objetivo do

instrumento de proteção dos acionistas minoritários, de que tratam o art. 141, §4° e §5°, e o art.

161, §4º, da Lei nº 6.404/76.

15. Assim, a fim de efetivamente tutelar o direito dos minoritários e evitar o “formalismo

vazio”6, a que já se referia a Exposição de Motivos da Lei nº 6.404/76, a limitação da

participação do controlador e dos acionistas a ele vinculados deve ser tratada de forma ampla,

incidindo sobre os procedimentos de inclusão de candidatos no BVD, de instalação dos colégios

separados e respectivas votações para as vagas no CA e no CF, reservadas aos minoritários.

É o voto.

Rio de Janeiro, 21 de janeiro de 2020.

HENRIQUE BALDUINO MACHADO MOREIRA

DIRETOR

6 Exposição de Motivos da LEI Nº 6.404/76 assim dispõe: "As modificações introduzidas pelo Projeto no Conselho

Fiscal baseiam-se na experiência da aplicação do DECRETO-LEI Nº 2.627. Na maioria das companhias existentes,

todos os membros do Conselho Fiscal são eleitos pelos mesmos acionistas que escolhem os administradores. Nestes

casos, o funcionamento do órgão quase sempre se reduz a formalismo vazio de qualquer significação prática, que

justifica as reiteradas críticas que lhe são feitas e as propostas para sua extinção. A experiência revela todavia a

importância do órgão como instrumento de proteção de acionistas dissidentes, sempre que estes usem de seu direito

de eleger em separado um dos membros do Conselho, e desde que as pessoas eleitas tenham os conhecimentos que

lhes permitam utilizar com eficiência os meios, previstos na lei, para fiscalização dos órgãos da administração" .

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