Processo Administrativo Sancionador nº 19957.004791/2020-28

Diário Eletrônico da CVM em

19/09/2024

COMISSÃO DE VALORES MOBILIÁRIOS

EXTRATO DE SESSÃO DE JULGAMENTO

DO PROCESSO ADMINISTRATIVO SANCIONADOR PAS CVM

19957.004791/2020-28

Data do julgamento: 18/06/2024

Relator: Diretora Marina Copola

Acusados:

Nova Gestão de Recursos Ltda.;

Frederico Antonio Robalinho de Barros;

Pedro Robalinho de Barros;

Frederico José Otaviano Robalinho de Barros;

Mauro Braga Passini;

BNY Mellon Serviços Financeiros DTVM S.A.;

José Carlos Lopes Xavier de Oliveira

Ementa: Apurar infrações ao item I c/c item II, alínea “c”, da Instrução CVM nº

08/1979, pela prática de operação fraudulenta no mercado de valores mobiliários, e

ao art. 14, inciso II, da Instrução CVM nº 306/1999 c/c art. 65, inciso XV, da Instrução

CVM nº 409/2004, pela quebra do dever de diligência por administrador

fiduciário. Extinção de Punibilidade, Multa, Absolvição.

Decisão: Vistos, relatados e discutidos os autos, o Colegiado da Comissão de

Valores Mobiliários, com base na prova dos autos, na legislação aplicável e com

fundamento no art. 11, inciso II, da Lei n° 6.385/76, decidiu:

(i) Por unanimidade, pelo reconhecimento da extinção de

punibilidade da Nova Gestão em razão da dissolução da sociedade.

(ii) Por maioria, pela condenação de Frederico Antonio, Pedro

Robalinho, Frederico José e Mauro Passini, à multa de R$ 5.308.784,79

(cinco milhões, trezentos e oito mil setecentos e oitenta e quatro reais e

setenta e nove centavos), para cada um, pela prática de operação fraudulenta no

mercado de valores mobiliários (infração ao item I, c/c o item II, “c”, da Instrução

CVM 08).

Extrato de Sessão de Julgamento 607 (2096607) SEI 19957.004791/2020-28 / pg. 1

(iii) Por unanimidade, pela absolvição de BNY Mellon e seu diretor

responsável, José Carlos Lopes Xavier de Oliveira, da acusação de inobservância

do dever de diligência na administração fiduciária dos Fundos (infração ao art. 14, II,

da Instrução CVM 306, c/c art. 65, XV, da Instrução CVM 409).

Os acusados punidos terão um prazo de 30 dias, a contar da

comunicação da decisão da CVM, para interpor recurso com efeito suspensivo ao

Conselho de Recursos do Sistema Financeiro Nacional, nos termos do art. 70 da

Resolução CVM nº 45/2021.

O Colegiado determinou a comunicação do resultado deste julgamento

ao Ministério Público Federal no Distrito Federal, nos termos do art. 9º da Lei

Complementar nº 105/2001 e do art. 12 da Lei nº 6.385/1976.

O julgamento do processo foi iniciado em 30/04/2024, quando a Diretora

Relatora Marina Copola votou pelo pelo reconhecimento da extinção de punibilidade

da Nova Gestão em razão da dissolução da sociedade; pela condenação de Frederico

Antonio, Pedro Robalinho, Frederico José e Mauro Passini, à multa de R$

5.308.784,79, para cada um, pela prática de operação fraudulenta no mercado de

valores mobiliários (infração ao item I, c/c o item II, “c”, da Instrução CVM 08). E,

pela absolvição de BNY Mellon e seu diretor responsável, José Carlos Lopes Xavier de

Oliveira, da acusação de inobservância do dever de diligência na administração

fiduciária dos Fundos (infração ao art. 14, II, da Instrução CVM 306, c/c art. 65, XV,

da Instrução CVM 409).

Em seguida, a sessão foi suspensa após pedido de vista do Diretor João

Accioly.

Retomado o julgamento em 18/06/2024, o Diretor João Accioly divergiu

da conclusão da Diretora Relatora com relação à condenação de Frederico Antonio,

Pedro Robalinho, Frederico José e Mauro Passini e, diante disso, apresentou seu

voto-vista da seguinte forma:

i) Pelo reconhecimento da extinção de punibilidade da Nova Gestão em

razão da dissolução da sociedade.

ii) Pela absolvição de Frederico Antonio, Pedro Robalinho, Frederico José

e Mauro Passini, da acusação de prática de operação fraudulenta no mercado de

valores mobiliários (infração ao item I, c/c o item II, “c”, da Instrução CVM 08).

iii) Pela absolvição de BNY Mellon e seu diretor responsável, José Carlos

Lopes Xavier de Oliveira, da acusação de inobservância do dever de diligência na

administração fiduciária dos Fundos (infração ao art. 14, II, da Instrução CVM 306,

c/c art. 65, XV, da Instrução CVM 409).

O Diretor Otto Lobo e o Presidente da CVM, João Pedro Nascimento,

acompanharam o voto da Diretora Relatora, Marina Copola

Os advogados que efetuaram sustentação na sessão instaurada em

30/04, Juliana Botini Vieira e Julian Chediak, acompanharão a leitura de voto.

Extrato de Sessão de Julgamento 607 (2096607) SEI 19957.004791/2020-28 / pg. 2

Presente a Procuradora Cristiane Iwakura, representante da Procuradoria

Federal Especializada da CVM.

Participaram desta Sessão de Julgamento os Diretores João

Accioly, Marina Copola, Otto Lobo, e o Presidente da CVM, João Pedro

Nascimento, que presidiu a sessão.

O Diretor Daniel Maeda não participou do julgamento do processo

devido às férias.

Documento assinado eletronicamente por João Pedro Barroso do

Nascimento, Presidente, em 08/08/2024, às 13:00, com fundamento no art.

6º do Decreto nº 8.539, de 8 de outubro de 2015.

Documento assinado eletronicamente por João Carlos de Andrade Uzêda

Accioly, Diretor, em 05/09/2024, às 22:02, com fundamento no art. 6º do

Decreto nº 8.539, de 8 de outubro de 2015.

Documento assinado eletronicamente por Otto Eduardo Fonseca de

Albuquerque Lobo, Diretor, em 08/09/2024, às 18:52, com fundamento no

art. 6º do Decreto nº 8.539, de 8 de outubro de 2015.

Documento assinado eletronicamente por Marina Copola, Diretor, em

19/09/2024, às 13:05, com fundamento no art. 6º do Decreto nº 8.539, de 8

de outubro de 2015.

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PROCESSO ADMINISTRATIVO SANCIONADOR CVM Nº 19957.004791/2020-28

Reg. Col. 2231/21

Acusados: Nova Gestão de Recursos Ltda.; Frederico Antonio Robalinho de Barros;

Pedro Robalinho de Barros; Frederico José Otaviano Robalinho de

Barros; Mauro Braga Passini; BNY Mellon Serviços Financeiros DTVM

S.A.; José Carlos Lopes Xavier de Oliveira

Assunto: Apurar infrações ao item I c/c item II, alínea “c”, da Instrução CVM

nº 08/1979, pela prática de operação fraudulenta no mercado de valores

mobiliários, e ao art. 14, inciso II, da Instrução CVM nº 306/1999 c/c art.

65, inciso XV, da Instrução CVM nº 409/2004, pela quebra do dever de

diligência por administrador fiduciário.

Relatora: Diretora Marina Copola

RELATÓRIO

I. OBJETO E ORIGEM

1. Trata-se de Processo Administrativo Sancionador – PAS instaurado pela

Superintendência de Relação com Investidores Institucionais – SIN1 (“Acusação”) em face de

Nova Gestão de Recursos Ltda. (“Nova Gestão”), Frederico Antonio Robalinho de Barros

(“Frederico Antonio”), Pedro Robalinho de Barros (“Pedro Robalinho”), Frederico José

Otaviano Robalinho de Barros (“Frederico José”), Mauro Braga Passini (“Mauro Passini”),

BNY Mellon Serviços Financeiros DTVM S.A. (“BNY Mellon”) e José Carlos Lopes Xavier

de Oliveira (“José Carlos”).

2. O presente PAS originou-se do Processo CVM nº 19957.000851/2018-19, em cujo

âmbito a SIN elaborou a Solicitação de Inspeção nº 3/2018-CVM/SIN/GIE (“Solicitação de

1 Atualmente denominada Superintendência de Supervisão de Investidores Institucionais.

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Inspeção”)2 e ao qual anexou, nesse contexto, as respostas do BNY Mellon e da Nova Gestão

aos Ofícios nº 0981/2016/CVM/SIN/GIE e nº 0982/2016/CVM/SIN/GIE3.

3. Ato contínuo, a então Superintendência de Fiscalização Externa – SFI realizou

procedimento de inspeção que teve por objeto o Nova I FIC-FIP (“Nova I FICFIP”) e o Nova

Energy I FIP (“Nova I FIP” e, quando referidos em conjunto, “Fundos”), consubstanciado no

Relatório de Inspeção CVM/SFI/GFE-1/Nº01/2019 (“Relatório de Inspeção”)4.

4. Os Fundos foram estruturados no contexto do investimento do Instituto de Seguridade

Social dos Correios e Telégrafos – Postalis (“Postalis”) na Brazil Energy S.A. (“BESA”),

sociedade com atuação no setor de geração elétrica, originalmente detida integralmente pela

Delta Crescent Investimentos e Participações S.A. (“Delta”).

5. No âmbito dessa estrutura de investimento, após as ações da BESA serem vendidas

pela Delta ao Nova I FICFIP, elas foram reavaliadas e, posteriormente, transferidas deste

fundo para o Nova I FIP, mediante integralização das cotas de sua emissão. Ato contínuo, o

Postalis integralizou cotas do Nova I FIP em moeda corrente.

6. O Relatório de Inspeção teria identificado evidências de irregularidades relacionadas

à avaliação da BESA, por conta da adoção de premissas supostamente irreais em relação a

dois projetos greenfield de tal sociedade. Como consequência da utilização de tais premissas,

o valor econômico da BESA teria sido superestimado, e o Postalis teria sido diluído por

adquirir uma participação inferior à que supostamente teria direito.

7. Com base no que foi apurado, após solicitar manifestação prévia sobre os fatos nos

termos do art. 11, par. único, inciso II, da então vigente Deliberação CVM nº 538/20085-6, em

2 Doc. nº 0434075.

3 Respectivamente, docs. nº 1056406, nº 0431574, nº 0431477 e nº 0431478.

4 Doc. nº 1054283.

5 Art. 11. Para formular a acusação, as Superintendências e a PFE deverão ter diligenciado no sentido de obter

do investigado esclarecimentos sobre os fatos descritos no relatório ou no termo de acusação, conforme o caso.

Parágrafo único. Considerar-se-á atendido o disposto no caput sempre que o acusado: [...] II – tenha sido intimado

para prestar esclarecimentos sobre os atos a ele imputados, ainda que não o faça.

6 Ofícios nº 1/2019/CVM/SIN/SIN (doc. nº 0698684), nº 2/2019/CVM/SIN/SIN (doc. nº 0698769),

nº3/2019/CVM/SIN/SIN (doc. nº 0698947), nº 4/2019/CVM/SIN/SIN (doc. nº 0698960), nº

6/2019/CVM/SIN/SIN (doc. nº 0698997), nº 7/2019/CVM/SIN/SIN (doc. nº 0699021) e nº

8/2019/CVM/SIN/SIN (doc. nº 0699050).

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31/07/2020, a SIN formulou termo de acusação7, posteriormente aditado8 (“Termo de

Acusação”), em que apresentou duas imputações em face dos acusados.

8. A primeira delas refere-se à suposta prática de operação fraudulenta no mercado de

valores mobiliários, em infração ao item I c/c item II, alínea “c”, da então vigente Instrução

CVM nº 08/19799, por parte da Nova Gestão, na qualidade de gestora dos Fundos, e seu diretor

responsável, Frederico Antonio; de Pedro Robalinho, na qualidade de diretor presidente da

BESA e acionista da Delta; assim como de Frederico José, na qualidade de diretor presidente

e maior acionista da Delta, e Mauro Passini, na qualidade de diretor da BESA e acionista da

Delta.

9. A segunda, por sua vez, diz respeito à inobservância do dever de diligência na

administração fiduciária dos Fundos, em violação ao art. 14, inciso II, da Instrução CVM nº

306/199910 c/c art. 65, inciso XV, da Instrução CVM nº 409/200411, por parte do BNY Mellon

e seu diretor responsável, José Carlos, o que, segundo a SIN, teria facilitado a suposta prática

de operação fraudulenta.

10. Antes de tratar mais detidamente das imputações apresentadas no Termo de Acusação,

a seguir, descrevo os fatos objeto deste PAS.

7 Doc. nº 1054271.

8 Doc. nº 1101662.

9 I - É vedada aos administradores e acionistas de companhias abertas, aos intermediários e aos demais

participantes do mercado de valores mobiliários, a criação de condições artificiais de demanda, oferta ou preço

de valores mobiliários, a manipulação de preço, a realização de operações fraudulentas e o uso de práticas não

eqüitativas. II - Para os efeitos desta Instrução conceitua-se como: [...] c) operação fraudulenta no mercado de

valores mobiliários, aquela em que se utilize ardil ou artifício destinado a induzir ou manter terceiros em erro,

com a finalidade de se obter vantagem ilícita de natureza patrimonial para as partes na operação, para o

intermediário ou para terceiros; [...].

10 Art. 14. A pessoa natural ou jurídica responsável pela administração da carteira de valores mobiliários deve

observar as seguintes regras de conduta: [...] II - empregar, no exercício de sua atividade, o cuidado e a diligência

que todo homem ativo e probo costuma dispensar à administração de seus próprios negócios, atuando com

lealdade em relação aos interesses de seus clientes, evitando práticas que possam ferir a relação fiduciária com

eles mantida, e respondendo por quaisquer infrações ou irregularidades que venham a ser cometidas sob sua

gestão.

11 Art. 65. Incluem-se entre as obrigações do administrador, além das demais previstas nesta Instrução: XV –

fiscalizar os serviços prestados por terceiros contratados pelo fundo.

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II. FATOS

O investimento do Postalis na BESA e os Fundos

11. Segundo informado pelos acusados, tratativas para um aporte do Postalis na BESA,

até então de titularidade unicamente da Delta, teriam tido início em novembro de 200812.

12. Em 2009, tanto a Delta quanto o Postalis contrataram laudos de avaliação para

determinar o valor econômico da BESA.

13. Em abril daquele ano, a Renê Garcia e Associados S/L (“RG”), contratada pela Delta,

avaliou a BESA, na data base de 31/12/2008, entre R$776.000.000,00 (setecentos e setenta e

seis milhões de reais) e R$948.000.000,00 (novecentos e quarenta e oito milhões de reais)

(“Laudo RG de 2009”)13.

14. Em outubro, a LD Consultoria S/C Ltda. (“LD”), contratada pelo Postalis, avaliou a

BESA em R$434.063.000,00 (quatrocentos e trinta e quatro milhões e sessenta e três mil reais)

(“Laudo LD de 2009”)14.

15. Em paralelo a isso, conforme exposto no Relatório de Inspeção, em dezembro de 2009,

a Delta constituiu o Energy Investments FIP, que posteriormente seria denominado Nova I

FICFIP, sob a administração fiduciária do BNY Mellon e gestão da BNY Mellon Alocação

de Patrimônio Ltda.

16. O fundo foi registrado na CVM em 22/12/2009 e, em 29/12/2009, a Delta subscreveu

e integralizou 17.500.000 (dezessete milhões e quinhentas mil) cotas, representativas da

totalidade das cotas de sua primeira emissão15, em moeda corrente, no valor de

12 Doc. nº 0431501, p. 3; doc. nº 0431574, p. 5; resposta do Liquidante da Nova Gestão (cf. definido adiante) ao

Ofício nº 1/2019/CVM/SIN/SIN-Restrito, §31 (doc. nº 1056905); resposta de Pedro Robalinho ao Ofício nº

2/2019/CVM/SIN/SIN-Restrito, §28 (doc. nº 1056912); resposta de Frederico Antonio ao Ofício nº

4/2019/CVM/SIN/SIN-Restrito, §26 (doc. nº 1056907); resposta de Frederico José ao Ofício nº

7/2019/CVM/SIN/SIN-Restrito, §16 (doc. nº 1056920); resposta de Mauro Passini ao Ofício nº

8/2019/CVM/SIN/SIN-Restrito, §27 (doc. nº 1056916).

13 Doc. nº 1056920, pp. 21 a 199.

14 Doc. nº 1056412.

15 Doc. nº 1056353.

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R$16.926.339,00 (dezesseis milhões, novecentos e vinte e seis mil, trezentos e trinta e nove

reais).

17. Na mesma data, o fundo adquiriu, junto à Delta, 50.000 (cinquenta mil) ações

ordinárias de emissão da BESA, que representavam a totalidade de seu capital social, a valor

patrimonial16, por R$16.843.125,71 (dezesseis milhões, oitocentos e quarenta e três mil, cento

e vinte e cinco reais e setenta e um centavos), conforme instrumento particular de compra e

venda celebrado entre o fundo e a Delta e aprovação assemblear, também datados de

29/12/200917.

18. As operações realizadas pela Delta e o então denominado Energy Investments FIP em

29/12/2009 foram resumidas pela Acusação na Figura 1, abaixo18:

19. Em 04/01/2010, foi constituído o Nova I FIP, à época sob a denominação de Eisa FIP,

tendo por administrador fiduciário o BNY Mellon e, por gestora, a Nova Gestão, sociedade

que era controlada indiretamente por Frederico Antonio, que, como já mencionado, também

16 Cf. laudo de avaliação do patrimônio líquido contábil da BESA na data base de 30/09/2009, elaborado pela

Performance Auditoria e Consultoria Empresarial Sociedade Simples, de 24/10/2009(doc. nº 1056716).

17 Doc. nº 1056359.

18 Doc. nº 1101662, §18.

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era seu diretor responsável pela administração de carteiras, e Pedro Robalinho19, ambos filhos

de Frederico José, acionista majoritário da Delta.

20. O regulamento do então Eisa FIP previa, na data de sua constituição, que20:

“[a] primeira emissão de cotas do FUNDO será subscrita da seguinte forma: (1) o

fundo ENERGY INVESTMENTS FIC-FIP subscreverá 434.063.000 (quatrocentos e

trinta e quatro milhões, sessenta e três mil) cotas, representativas de 83,33% (oitenta e

três vírgula trinta e três por cento) do patrimônio líquido do FUNDO, cujo valor de

subscrição será de R$ 1,00 (um real) por cota, as quais serão integralizadas através da

transferência, para o FUNDO, da totalidade das ações emitidas pela BRAZIL

ENERGY S.A., avaliadas em R$ 434.063.000,00 (quatrocentos e trinta e quatro

milhões, sessenta e três mil reais), conforme laudo próprio emitido por empresa

independente especializada; e (i) o POSTALIS – Instituto de Seguridade Social dos

Correios e Telégrafos subscreverá 86.812.600 (oitenta e seis milhões, oitocentos e

doze mil e seiscentas) cotas, representativas de 16,67% (dezesseis vírgula sessenta e

sete por cento) do patrimônio líquido do FUNDO, cujo valor de subscrição será de R$

1,00 (um real) por cota, correspondente ao montante de R$ 86.812.600,00 (oitenta e

seis milhões, oitocentos e doze mil e seiscentos reais) em moeda corrente nacional”

(grifou-se).

21. Em 17/03/2010, a Delta e o Postalis celebraram um Acordo de Investimento (“Acordo

de Investimento”) no qual se determinou que21:

(i) o então Energy Investments FIP seria transformado em um fundo de investimento em

cotas de fundos de investimento em participações – FICFIP;

(ii) um novo FIP, que viria a ser o Eisa FIP, se tornaria o veículo de investimento direto

na BESA, tanto para o Postalis quanto para a Delta;

(iii) esse novo FIP teria como gestora a Nova Gestão;

19 A integralidade do capital social da Nova Gestão era de titularidade da Nova Partners Participações e

Investimentos Ltda., que era controlada por Frederico Antonio e Pedro Robalinho, que detinham 48,4% e 42,7%

das cotas desta sociedade, respectivamente (doc. nº 1101662, §244).

20 Doc. nº 1056696, art. 23, §1º.

21 Doc. nº 1056362.

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(iv) o FICFIP, que tinha a Delta como única cotista, subscreveria e integralizaria

434.063.000 (quatrocentas e trinta e quatro milhões, sessenta e três mil) cotas de

emissão do Eisa FIP mediante a entrega da totalidade das ações da BESA, no valor de

R$434.063.000,00, “conforme laudo próprio emitido por empresa independente

especializada”;

(v) o Postalis subscreveria 86.812.600 cotas do FIP (correspondentes a 16,67% de seu

patrimônio), a serem integralizadas em moeda corrente nacional, por

R$86.812.600,00, o que ocorreu em três aportes, realizados entre 18/06/2010 e

13/12/2012; e

(vi) o Postalis pagaria R$13.117.466,66 (treze milhões, cento e dezessete mil, quatrocentos

e sessenta e seis reais e sessenta e seis centavos) ao Nova I FICFIP para adquirir 5%

das cotas do FIP – percentual alterado para 7,9881% em decorrência da celebração de

um aditivo ao Acordo de Investimentos22.

22. Em 18/05/2010, a RG emitiu novo laudo de avaliação, que atribuiu à BESA, na data

base de 31/12/2009, o valor de R$434.063.000,00 (quatrocentos e trinta e quatro milhões e

sessenta e três mil reais) (“Laudo de 2010”)23 – o mesmo valor atribuído no Laudo LD de

2009, que também constava do regulamento do Eisa FIP de janeiro de 2010 e do Acordo de

Investimento, de março do mesmo ano.

23. Em 07/06/2010, a Delta, única cotista do então Energy Investments FIP, aprovou, em

assembleia geral24:

(i) a reprecificação das ações de emissão da BESA que integravam a carteira do fundo

com base no Laudo de 2010, aumentando seu valor de cerca de R$17 milhões para

R$434,06 milhões;

(ii) a transformação do fundo em FICFIP e, no dia seguinte, a subscrição e a integralização

de cotas do Eisa FIP, mediante a entrega das ações de emissão da BESA25; e

22 Doc. nº 1056703.

23 Doc. nº 1056401.

24 Doc. nº 1056382.

25 Doc. nº 1056688.

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(iii) a substituição da gestora do Nova I FICFIP pela Nova Gestão.

24. Dessa forma, por sua participação no então denominado Eisa FIP (posteriormente,

Nova I FIP), o Postalis desembolsou R$99.930.066,65 (noventa e nove milhões, novecentos

e trinta mil e sessenta e seis reais e sessenta e cinco centavos), dos quais R$86.812.600,00

(oitenta e seis milhões, oitocentos e doze mil e seiscentos reais) em subscrição primária26 e

R$13.117.466,65 (treze milhões, cento e dezessete mil, quatrocentos e sessenta e seis reais e

sessenta e cinco centavos) na aquisição de cotas que eram de titularidade do Energy

Investments FICFIP (posteriormente denominado Nova I FICFIP).

25. Em 21/03/2014, o Nova I FICFIP subscreveu 337.500 (trezentos e trinta e sete mil e

quinhentas) cotas do Nova FIP, das quais integralizou 147.000 (cento e quarenta e sete mil),

a R$147.000,00 (cento e quarenta e sete mil reais), entre 27/03/2014 e 31/03/2016.

26. Em março de 2015, a Delta realizou uma redução de seu capital social e entregou as

cotas do Nova I FICFIP para seus acionistas Frederico José, Mauro Passini e Pedro Robalinho.

26 Doc. nº 1056693.

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27. A figura abaixo, extraída do Termo de Acusação, apresenta a evolução da estrutura de

investimento na BESA27:

A BESA e o Laudo de 2010

28. Como descrito acima, a BESA foi reavaliada na carteira do então denominado Energy

Investments FIP (posteriormente, Nova I FICFIP) com base no Laudo de 2010, que, assim

27 Doc. nº 1101662, §39.

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como as demais avaliações feitas de tal sociedade, utilizou a metodologia do fluxo de caixa

descontado.

29. Na data base desse laudo (31/12/2009), a BESA investia indiretamente em quatro

sociedades, por meio de uma holding, a Energy Investments S.A. (“EISA”)28, como se observa

na figura abaixo29:

30. Para avaliar a BESA, a RG estimou os fluxos de caixa das sociedades operacionais

investidas com base em premissas macro e microeconômicas, definidas de acordo com o

planejamento de seus respectivos projetos, trazidos a valor presente por taxas de desconto

também de cada sociedade. Com base na consolidação desses valores, chegou-se ao valor da

BESA de R$434.063.000,00 (quatrocentos e trinta e quatro milhões e sessenta e três mil reais).

31. O laudo informa as premissas consideradas e as respectivas fontes, assim como contém

demonstrações contábeis projetadas de cada sociedade investida pela BESA e, ainda, um

quadro de riscos identificados e ações corretivas, com a indicação de diversos riscos

associados ao negócio, a estimativa da respectiva probabilidade de ocorrência e a dimensão

do impacto causado, a causa e ações preventivas e corretivas.

28 A EISA foi incorporada à BESA e extinta em 30/08/2011.

29 Doc. nº 1101662, §53.

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32. Tendo em vista o escopo da Acusação, me atenho a descrever o que o Laudo de 2010

aponta sobre a Brazil Biomass e a Brazil Hydropower, que tinham por foco projetos greenfield

no setor de geração de energia elétrica – isto é, ainda a serem desenvolvidos.

33. De acordo com o Laudo de 2010, a Brazil Biomass, avaliada em cerca de R$207,9

milhões, voltava-se à implantação de usinas de cogeração baseadas em biomassa, em duas

fases: na primeira, a partir de 2011, duas usinas seriam implantadas, com previsão de entrada

em operação em 18 meses; na segunda, a partir de 2012, se buscaria implantar mais 10 usinas,

duas a cada ano.

34. Para tanto, foram consideradas as seguintes premissas:

(i) captação de cerca de R$896,6 milhões em seis anos, dos quais cerca de R$590,6

milhões em empréstimos e financiamentos de longo prazo e R$306 milhões via

capitalização;

(ii) a participação do capital de terceiros deveria ser de 100% no primeiro ano,

decrescendo a 61,84% após os seis primeiros anos e a zero no 17º ano (último ano da

projeção);

(iii) custo de capital de terceiros estimado em 5,73%, “considerada a captação de recursos

junto ao BNDES a um custo de TJLP (6,0% a.a.) acrescido do spread (4,4% a.a.),

incluindo a taxa de risco e taxa de intermediação, deflacionado pela meta do IPCA do

BACEN (4,5% a.a.)”, apesar de não constar qualquer informação sobre recursos

disponíveis ou pré-contratados junto a essa instituição no laudo; e

(iv) risco de crédito muito alto, tendo entre suas causas o risco de não obtenção de

financiamento.

35. Quanto à Brazil Hydropower, avaliada em cerca de R$50 milhões, segundo o Laudo

de 2010, essa buscava implantar sete usinas de geração de energia hidroelétrica, que deveriam

ser desenvolvidas a partir de 2010, em até seis anos, de modo a atingir, em 2016, uma Receita

Operacional Bruta estável da ordem de R$476,1 milhões.

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36. Como as usinas seriam construídas e operadas por meio de concessões públicas, a

projeção se limitou ao período de duração dessas concessões. Além disso, o Laudo de 2010

considerou as seguintes premissas para a Brazil Hydropower:

(i) captação de R$1,45 bilhão em 4 anos, dos quais R$1,19 bilhão em empréstimos e

financiamentos de longo prazo e R$264,2 milhões em aporte de capital, atingindo

R$1,64 bilhão em 2015, com uma captação adicional de R$241,5 milhões;

(ii) quase a totalidade da captação ocorreria após 4 anos, quando, em razão de prejuízos

acumulados então existentes, seria alcançada a participação de 86% de capital de

terceiros, que decresceria até atingir zero no 15º ano da projeção;

(iii) custo de capital de terceiros estimado em 5,73%, nos mesmos termos do previsto para

a Brazil Biomass; e

(iv) risco de crédito muito alto, também tendo entre suas causas o risco de não obtenção de

financiamento.

37. Em resposta ao Ofício nº 30/2018/CVM/SFIGFE-1, a RG, responsável pela elaboração

do Laudo de 2010, indicou que “as premissas comerciais, técnicas, operacionais e financeiras,

inclusive de financiamento de longo prazo (BNDES) – TJLP, spread, prazos de amortização

e carência –, foram fornecidas pela BESA”30.

38. Esses 2 projetos, dos quais a BESA possuía então 100% de participação, foram

avaliados em R$257,93 milhões, o que correspondia a 59,4% do valor estimado da BESA.

Avaliações posteriores da BESA

39. Nos três anos seguintes ao Laudo de 2010, novos laudos foram obtidos para servir de

base para a reavaliação das ações da BESA que integravam a carteira do Nova I FIP, tendo os

valores obtidos sido aprovados em sede de assembleia geral de cotistas:

(i) em 31/05/2011, a RG emitiu novo laudo, em que, com base nas demonstrações

financeiras de 31/12/2010 da BESA, a avaliou em R$575.100.000,00 (quinhentos e

30 Doc. nº 1056898, p. 4.

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setenta e cinco milhões e cem mil reais)31, pelo que a sociedade foi reavaliada,

conforme assembleia de cotistas realizada em 30/06/201132;

(ii) em junho de 2012, a Baker Tilly Brasil Auditores e Consultores (“Baker Tilly”)

avaliou, na data base de 31/12/2011, a BESA em R$614.900.000,00 (seiscentos e

quatorze milhões e novecentos mil reais)33, valor pelo qual ela foi reavaliada, conforme

assembleia de cotistas de 29/06/201234; e

(iii) em 27/05/2013, a Baker Tilly avaliou, na data base de 31/12/2012, a BESA em

R$640.634.000,00 (seiscentos e quarenta milhões e seiscentos e trinta e quatro mil

reais)35, valor pelo qual ela foi reavaliada, conforme assembleia de cotistas de

14/06/201336.

40. Contudo, posteriormente, o laudo emitido em 27/06/2014 pela Baker Tilly, que avaliou

a BESA, na data base de 31/12/2013, em R$658.700.000,00 (seiscentos e cinquenta e oito

milhões e setecentos mil reais)37, não chegou a embasar qualquer reavaliação periódica do

ativo, por conta da incerteza sobre a adequação desse valor, levantada no relatório dos

auditores independentes do Nova I FIP de 27/08/201438.

41. Ao primeiro ser questionado a esse respeito, em resposta ao Ofício

nº 0981/2016/CVM/SIN/GIE39, o BNY Mellon manifestou-se no seguinte sentido:

“[....] o Relatório de Auditoria da Performance de 27 de agosto de 2014 a respeito

das DFs de 2014 do Nova Energy I FIP apontou divergências em relação a

algumas projeções e premissas utilizadas no Laudo de Avaliação de 2013, o que

teria gerado uma suposta superavaliação do valor econômico de referência do

patrimônio líquido da BESA de aproximadamente R$ 228.100.000,00 [....].

31 Doc. nº 1056856.

32 Doc. nº 1056850.

33 Doc. nº 1056865.

34 Doc. nº 1056858.

35 Doc. nº 1056871.

36 Doc. nº 1056868.

37 Doc. nº 1056874

38 Doc. nº 1056877.

39 Doc. nº 1056406.

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Assim, em janeiro de 2015, a questão da ressalva contida no Relatório de

Auditoria de 27 de agosto de 2014 foi submetida à área de Pricing do BNY

Mellon, que verificou que, em decorrência deste Relatório de Auditoria, surgiu

incerteza a respeito do valor mais adequado para as ações da BESA integrantes da

carteira do Nova Energy I FIP. [....] Diante desse cenário, o BNY Mellon, na

qualidade de administrador do Nova Energy I FIP, entendeu que deveria ser

elaborado um novo laudo de avaliação, a fim de permitir a correta precificação

das ações da BESA na carteira do Fundo. Em razão da proximidade do

encerramento do exercício do Fundo em 28 de fevereiro de 2015, optou-se por

aguardar a elaboração do novo Laudo de Avaliação da Companhia Investida,

preparado com base em suas Demonstrações Financeiras para o exercício findo

em 31 de dezembro de 2014 para a realização de eventual reavaliação das ações

da BESA. No entanto, em resposta a questionamentos formulados pelo BNY

Mellon sobre quando seria finalizado o referido Laudo de Avaliação da

Companhia Investida, a Gestora informou que o Comitê de Investimentos teria

decidido pela não contratação do novo Laudo de Avaliação da BESA e que

deveria ser convocada Assembleia Geral de Cotistas para ratificar esta decisão,

conforme consignado na ata da reunião realizada no dia 01 de junho de 2015. Em

vista disso a matéria foi submetida à Assembleia Geral de Cotistas de 07 de agosto

de 2015, tendo os cotistas decidido pela contratação de novo Laudo de Avaliação

a ser utilizado para embasar a elaboração das Demonstrações Financeiras

correspondentes exercício social encerrado em 28 de fevereiro de 2015.”

42. Em 16/02/2016, a Wulaia Consultoria e Assessoria Financeira Ltda. emitiu um novo

laudo de avaliação da BESA, tendo chegado ao valor de R$169.300.000,00 (cento e sessenta

e nove milhões e trezentos mil reais) na data base de 30/06/2015 (“Laudo de 2016”)40.

43. Em 20/12/2017, a Ernst & Young Assessoria Empresarial Ltda. emitiu um novo laudo,

na data base de 31/12/2016, em que estimou o valor da BESA em R$24.700.000,00 (vinte e

quatro milhões e setecentos mil reais)41.

40 Doc. nº 1056881.

41 Doc. nº 1056890.

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44. O quadro abaixo relaciona bem a evolução dos valores atribuídos à BESA nos laudos

de avaliação fornecidos pelos acusados42:

III. ACUSAÇÃO

Premissas irreais do Laudo de 2010

45. Para a SIN, as premissas utilizadas no Laudo de 2010 em relação à captação de

recursos para a Brazil Biomass e a Brazil Hydropower foram “demasiada e injustificadamente

otimistas” e teriam levado à sobrevalorização de ambas e, consequentemente da BESA, pois

a RG não teria realizado “qualquer exercício crítico ou analítico que lhe permitisse formar seu

próprio juízo sobre o valor justo da emissora” em relação às premissas fornecidas pela

sociedade avaliada e, mais especificamente, por Pedro Robalinho, seu diretor.

46. Para fundamentar esse entendimento, a Acusação indicou que:

(i) os montantes de captação previstos superam em muito o valor dos projetos;

(ii) a estrutura de capital dos projetos se basearia sobremaneira em capital de terceiros, o

que indicaria “dificuldades para a execução das próprias premissas adotadas no laudo”;

42 Doc. nº 1101662, §84.

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(iii) o custo de financiamento se baseou em taxas de juros praticadas pelo BNDES, apesar

de não haver qualquer informação indicativa da viabilidade disso; e

(iv) o elevado risco de crédito dos projetos foi reconhecido pelo avaliador, mas não foi

indicado como fator de risco de captação de recursos, nem levado em consideração no

custo de financiamento referido acima.

Operação fraudulenta

47. A SIN entendeu que a suposta utilização de premissas superestimadas relativas à

captação de recursos pela Brazil Biomass e Brazil Hydropower teria induzido o Postalis a erro

na avaliação e na subscrição e integralização de cotas do Nova I FIP, em benefício dos

controladores da BESA, o que, a seu ver, caracterizaria a prática de operação fraudulenta no

mercado de valores mobiliários, à época em infração ao item I c/c item II, alínea “c”, da

Instrução CVM nº 08/1979, por parte da Nova Gestão, na qualidade de gestora dos Fundos, e

seu diretor responsável, Frederico Antonio; de Pedro Robalinho, na qualidade de diretor da

BESA e acionista da Delta; assim como de Frederico José e Mauro Passini, na qualidade de

acionistas da Delta.

48. Para tanto, a SIN constatou que estariam presentes os elementos necessários para a

configuração do ilícito administrativo de operação fraudulenta: (i) a utilização de ardil ou

artifício, (ii) a indução ou manutenção de terceiros em erro; e (iii) a intenção de obter

vantagem ilícita para si ou terceiros.

A utilização de ardil ou artifício

49. Para a SIN, o Laudo de 2010 teria sido o artifício e a superestimação das premissas

relativas à Brazil Biomass e à Brazil Hydropower, para que o valor econômico da BESA fosse

aquele que se esperava, constituiria um ardil, utilizado a fim de captar um elevado volume de

recursos do Postalis, incompatível com o valor do ativo.

50. No entendimento da Acusação, a repetição do valor atribuído às ações da BESA no

Laudo de 2010 no Laudo LD de 2009, na primeira versão do regulamento do Nova I FIP, de

janeiro de 2010, e no Acordo de Investimentos, de março do mesmo ano, seria indicativa de

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que a avaliação apresentada no Laudo de 2010 teria sido definida em momento anterior à sua

elaboração – isto é, seria uma “conta de chegada”.

A indução ou manutenção de terceiros em erro

51. Para a SIN, o Postalis teria sido induzido a erro pelo Laudo de 2010 e suas premissas

superestimadas e teria se tornado “participante de um fundo concebido para proporcionar a

diluição de investimentos já arriscados por sua própria natureza, amplificando muitas vezes a

chance de um prejuízo que, não por acaso, se materializou alguns anos depois”.

52. Apesar de ter contratado o Laudo LD 2009, que teria avaliado a BESA no mesmo valor

do Laudo de 2010, o Postalis não teria cuidado “para que o estudo informasse o valor

econômico tecnicamente estimado da empresa, de forma independente, mas sim para obter

um documento emitido por terceiros que corroborasse o valor já negociado”.

53. A Acusação chama atenção para o fato de que, apesar de ter adotado premissas

diferentes daquelas do Laudo de 2010, o Laudo LD de 2009 avalia a BESA no mesmo valor,

o que exemplifica por meio do seguinte quadro43:

A intenção de obter vantagem ilícita para si ou terceiros

54. A SIN afirma que seria inequívoca a constatação de que a sobrevalorização da BESA

no Laudo de 2010 teria a intenção de conferir vantagem ilícita para os controladores da Delta,

originalmente cotista única do Energy Investments FICFIP, por sua vez, cotista único do Eisa

FIP até o aporte do Postalis.

43 Doc. nº 1101662, §127.

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55. E isso porque o ativo do FIP era composto por ações de emissão da BESA

sobreavaliadas, o que teria proporcionado benefício financeiro injustificado aos acionistas da

Delta, em prejuízo do Postalis.

56. Vale mencionar que, em sede de manifestação prévia, L.M.B., que se apresentou como

liquidante da Nova Gestão (“Liquidante da Nova Gestão”), e Frederico Antonio alegaram que:

(i) Postalis e Delta haviam contratado, cada um, avaliadores diferentes;

(ii) para tomar sua decisão de investimento, o Postalis teria tido acesso às informações e

premissas do plano de investimento da BESA, e, em particular, do funding dos

projetos; e

(iii) o Laudo de 2010 seria anterior ao início da atuação da Nova Gestão como gestora do

FICFIP.

57. Por sua vez, Pedro Robalinho, Frederico José e Mauro Passini pontuaram que:

(i) entre 2008 e 2009, com base em avaliação interna e no Laudo RG de 2009, a BESA

teria sido precificada em valores superiores àquele do Laudo de 2010, o que teria sido

apresentado ao Postalis;

(ii) na negociação entre Delta e Postalis, o valor final da negociação teria se baseado no

Laudo LD de 2009, contratado pelo Postalis;

(iii) os avaliadores dos laudos emitidos em 2009 e 2010 teriam atuado de forma

independente, verificado os contratos da BESA, a documentação contábil e societária,

a modelagem econômico-financeira proposta e teriam realizado inspeções em campo

para validar as informações fornecidas; e

(iv) o Laudo de 2010 teria sido emitido somente após a celebração do Acordo de

Investimento, quando a Delta teria recontratado a RG para revisar as premissas e

validar a avaliação do Laudo LD de 2009, tendo chegado a uma faixa entre R$394,1 e

R$481,7 milhões, alterada posteriormente, a pedido do BNY Mellon, para um valor

único, de R$434,063 milhões.

58. Todos esses acusados alegaram que os auditores independentes não haviam

apresentado qualquer ressalva ou objeção ao valor das ações da BESA em relação às

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demonstrações financeiras do Nova I FIP para os exercícios encerrados em fevereiro de 2011,

2012 e 2013.

59. A esse respeito, vale mencionar que a SIN chamou atenção para o fato de que:

(i) as premissas relativas aos projetos da Brazil Biomass e da Brazil Hydropower do

Laudo RG de 2009, anterior àquele contratado pelo Postalis, que se referiam a 2008,

teriam sido reproduzidas no Laudo de 2010 em referência ao ano de 2009; e

(ii) ao contrário do que alegou parte dos acusados, os avaliadores responsáveis pelo Laudo

de 2010 e pelo Laudo LD de 2009 registraram que tomaram por base premissas e

informações fornecidas pela BESA, e que não realizaram qualquer avaliação

independente ou inspeção física.

Quebra do dever de diligência na administração dos Fundos

60. A SIN também entendeu que o BNY Mellon e seu diretor responsável, José Carlos,

não teriam observado seu dever de diligência em relação aos Fundos, em violação ao art. 14,

inciso II, da Instrução CVM nº 306/1999 c/c art. 65, inciso XV, da Instrução CVM nº

409/2004, o que, segundo a SIN, teria facilitado a suposta prática de operação fraudulenta.

61. Para a Acusação, a ausência de restrição ou crítica do BNY Mellon, diante da

utilização de premissas irreais para a reavaliação das ações de emissão da BESA na carteira

do Nova I FICFIP e a sua utilização na integralização de cotas do Nova I FIP, evidenciaria “a

falta de dedicação ao caso dos cuidados necessários, próprios da sua condição e exigido pela

regulamentação de sua atividade”.

62. Isso seria reforçado pela ausência de qualquer questionamento sobre a manutenção de

tais premissas nas reavaliações ocorridas em 2011, 2012, 2013 e 2014, “apesar das

significativas alterações no ambiente regulatório que repercutiram das mais diversas formas

sobre o setor elétrico” a partir de 2012, o que, “conforme avaliação de especialistas, provocou

grande desorganização no sistema de financiamento e precificação de energia no país”.

63. No entendimento da SIN, um administrador fiduciário diligente teria ao menos

questionado a utilização de premissas tão arrojadas de captação de recursos, bem como se

essas subsistiriam ao longo dos anos, mas o BNY Mellon só teria tomado qualquer medida

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após ser alertado pelos auditores independentes sobre a incerteza acerca da adequação de seu

valor.

64. Além disso, o BNY Mellon não teria se atentado para:

(i) o fato de que o FIP era detido por um único cotista, o Postalis, que seria conhecido por

seus investimentos problemáticos; e

(ii) o envolvimento de agentes relacionados entre si até por parentescos de primeiro grau.

65. Para a SIN, o papel de José Carlos, na qualidade de diretor responsável pela

administração do BNY Mellon, teria sido determinante para a falta de diligência que teria

viabilizado a irregularidade cometida, uma vez que respondia por essa atividade na instituição

na época.

66. Vale mencionar que, em sede de manifestação prévia, o BNY Mellon alegou que44:

(i) embora o administrador fiduciário tenha o dever de fiscalizar o gestor, a supervisão da

sociedade investida caberia a este, não àquele;

(ii) sua conduta deveria ser analisada à luz da diferença existente entre os atos de gestão

de um FIP e os atos de administração da sociedade investida; e

(iii) à época do Laudo de 2010, não haveria red flags de que poderia haver excesso de

otimismo nas premissas adotadas, uma vez que:

(a) o laudo estava de acordo com o preço negociado entre Postalis e Delta, partes

independentes e qualificadas, ambas assistidas por assessores externos, e havia

chegado a um valor bastante próximo daquele do Laudo LD de 2009; e

(b) os auditores independentes não apresentaram qualquer ressalva às DFs do FIP

de 2011.

67. Por sua vez, José Carlos, diretor responsável pelo BNY Mellon até 25/11/2013, alegou

que até sua saída do cargo, os laudos de avaliação da BESA foram elaborados por empresas

44 Doc. nº 1056925.

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independentes e especializadas, tendo sido expressamente aprovados pelo comitê de

investimentos do Nova I FIP45.

Supostos prejuízos causados ao Postalis

68. Por fim, a Acusação estima que o valor do prejuízo incorrido pelo Postalis seria de,

aproximadamente, R$35,82 milhões. Para tanto:

(i) desconta o preço conjunto de Brazil Hydropower e Brazil Biomass (cerca de R$257,93

milhões) do valor estimado das ações da BESA (cerca de R$434,06 milhões),

chegando a cerca de R$176,13 milhões para o ativo do Nova I FIP;

(ii) com base nesse valor, calcula quanto valeria a participação de 24,38% detida pelo

Postalis no Nova I FIP, cerca de R$64,11 milhões; e

(iii) subtrai esse valor hipotético dos cerca de R$99,93 milhões desembolsados pelo

Postalis em seu investimento.

69. Por outro ângulo, a SIN estima que, caso fosse mantido o valor investido, o Postalis

teria adquirido 38% das cotas do Nova I FIP, ao invés de 24,38%46.

IV. MANIFESTAÇÃO DA PFE-CVM

70. Nos termos do art. 7º da então vigente Instrução CVM nº 607/201947, a Procuradoria

Federal Especializada junto à CVM – PFE-CVM se manifestou pela adequação do Termo de

45 Doc. nº 1056929.

46 Doc. nº 1101662, §§264 e 265.

47 Art. 7º. Antes da citação dos acusados para apresentação de defesa, a PFE emitirá parecer sobre o termo de

acusação, no prazo de 30 (trinta) dias contados da data de recebimento do termo de acusação, com o seguinte

escopo: I – exame do cumprimento do art. 5º; II – análise objetiva da observância dos requisitos do art. 6º; e III

– exame da adequação do rito adotado para o processo administrativo sancionador. § 1° Considerando o parecer

da PFE, a superintendência tomará as providências que considerar cabíveis, podendo, inclusive, arquivar o

processo, adequar o rito processual ou realizar eventuais ajustes no termo de acusação.

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Acusação aos arts. 5º e 6º da referida Instrução48, desde que suas sugestões para o atendimento

aos incisos V a VII do art. 6º fossem observadas49.

71. Tais sugestões foram acatadas pela SIN e, em decorrência disso, como já mencionado,

o Termo de Acusação foi aditado50, além de o Ministério Público Federal do Distrito Federal

ter sido comunicado, na forma do art. 13 da Instrução CVM nº 607/201951, em razão da

existência de indícios de crime de gestão fraudulenta, tipificado no art. 4º, caput, da Lei

nº7.492/198652.

V. RAZÕES DE DEFESA

72. Os acusados foram regularmente citados53 e, com exceção da Nova Gestão,

apresentaram suas razões de defesa tempestivamente. Pedro Robalinho, Mauro Passini,

Frederico Antonio e Frederico José apresentaram defesa conjunta54, ao passo que BNY

Mellon e José Carlos apresentaram defesas individuais55.

48 Art. 5º Previamente à formulação da acusação, as superintendências deverão diligenciar no sentido de obter

diretamente do investigado esclarecimentos sobre os fatos que podem ser a ele imputados. Parágrafo único.

Considera-se atendido o disposto no caput sempre que o investigado: I – tenha prestado depoimento pessoal ou

se manifestado voluntariamente acerca dos fatos que podem ser a ele imputados; ou II – tenha sido oficiado para

prestar esclarecimentos sobre os fatos que podem ser a ele imputados, ainda que não o faça.

Art. 6º Nas hipóteses em que a superintendência considerar que dispõe de elementos conclusivos quanto à autoria

e à materialidade da irregularidade constatada, deverá ser lavrado termo de acusação qual constará: I – nome e

qualificação dos acusados; II – narrativa dos fatos investigados que demonstre a materialidade das infrações

apuradas; III – análise de autoria das infrações apuradas, contendo a individualização da conduta dos acusados,

fazendo-se remissão expressa às provas que demonstrem sua participação nas infrações apuradas; IV – descrição

dos esclarecimentos prestados nos termos do art. 5º; V – os dispositivos legais ou regulamentares infringidos;

VI – rito a ser observado no processo administrativo sancionador; e VII – proposta de comunicação a que se

refere o art. 13, se for o caso.

49 Parecer nº 00263/2020/GJU - 4/PFE-CVM/PGF/AGU e Despachos nº 0220/2020/GJU - 4/PFECVM/PGF/AGU e nº 00348/2020/PFE - CVM/PFE-CVM/PGF/AGU (doc. nº 1098895)

50 Doc. nº 1101662.

51 Art. 13. Compete à Superintendência Geral efetuar comunicações: I – ao Ministério Público, quando verificada

a existência de indícios de crimes definidos em lei como de ação pública; e II – a outros órgãos e entidades,

quando verificada a existência de indícios de ilícitos em área sujeita à respectiva fiscalização. § 1º A PFE deverá

emitir parecer prévio sobre as comunicações previstas neste artigo.

52 Doc. nº 1133212.

53 Docs. nº 1125390, nº 1125397, nº 1125400, nº 1125402, nº 1125404, nº 1125407, nº 1125408.

54 Doc. nº 1179043.

55 Docs. nº 1256008 e nº 1179041, respectivamente.

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73. Em 11/01/2021, o Liquidante da Nova Gestão apresentou manifestação no âmbito

deste PAS, na qual alegou que, diante da dissolução desta sociedade e de sua controladora, a

Nova Partners, em 27/12/2018, não haveria “que se falar em capacidade da Nova Gestão para

figurar como acusada em processo administrativo sancionador, tampouco em legitimidade do

responsável pelas guardas dos livros da Nova Gestão para apresentar defesa”56.

Frederico José, Frederico Antonio, Pedro Robalinho e Mauro Passini

74. Em sede preliminar, a defesa conjunta de Frederico José, Frederico Antonio, Pedro

Robalinho e Mauro Passini suscita as seguintes questões preliminares: (i) prescrição da

pretensão punitiva administrativa; (ii) inaplicabilidade da Instrução CVM nº 8/1979 aos fatos

objeto do PAS; e (iii) ausência de competência da CVM em relação a administradores de

companhias fechadas.

75. Em relação à prescrição da pretensão punitiva da CVM, alega-se que:

(i) o prazo prescricional teria se iniciado em junho de 2010, quando o Laudo de 2010 foi

aprovado pela assembleia geral de cotistas do Nova I FIP, e transcorrido em cinco

anos, sem que a CVM tivesse promovido qualquer ato que pudesse configurar a

apuração dos fatos relacionados à Acusação e, consequentemente, a interrupção do

prazo, tendo em vista que57:

(a) “não se constata, no presente processo, nenhuma das hipóteses que poderia

ensejar a interrupção do prazo prescricional antes da solicitação de inspeção da

SIN, assinada eletronicamente pelo então superintendente em exercício, em

07.02.2018. Ou seja, entre junho de 2010 (data da utilização do Laudo de

Avaliação de 2010) e 07.02.2018, a CVM não promoveu qualquer ato que

pudesse configurar apuração dos fatos relacionados à acusação”;

(b) “[u]m elemento do Relatório de Inspeção que corrobora a afirmação acima, é

o fato de que os documentos de trabalho utilizados no Relatório de Inspeção

56 Doc. nº 1174698.

57 Doc. nº 1179043, §§35 a 49.

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têm como data-base o dia 29.12.2017 – o que ainda assim, representa um lapso

de sete anos com o [Laudo de 2010].”;

(c) ainda que se considerasse como marco inicial para a interrupção do prazo

prescricional o envio do Ofício nº 0982/2016/CVM/SIN/GIE para a Nova

Gestão em 17/05/2016 – o que a defesa alega ser completamente inadequado,

porque tal ofício apenas teria solicitado informações sobre os Fundos, não teria

teor investigativo e não teria sido referido no âmbito do PAS –, teriam

transcorrido quase seis anos desde a aprovação do Laudo de 2010;

(ii) o prazo da prescrição penal não seria aplicável, uma vez que58:

(a) “a acusação solicitou que se fizesse uma impenetrável comunicação ao

Ministério Público Federal, ao que parece com o objetivo de tentar aproveitarse do prazo de prescrição penal”;

(b) “não houve indicação do acusado ou acusados que, em tese, teria ou teriam

cometido [o crime de gestão fraudulenta de instituição financeira, previsto no

art. 4º, caput, da Lei nº 7.492/1986] e, por conseguinte, muito menos a

indicação da conduta motivadora de tal tipificação”;

(c) “[s]em esse apontamento da área técnica a respeito de quais acusados teriam

(em tese) cometido o mencionado crime”, “vislumbra-se, com muita

dificuldade, que o único dos DEFENDENTES que a acusação poderia, em tese,

imaginar ter cometido tal infração, seria o Sr. Frederico Antonio, acusado na

qualidade de diretor responsável pela Nova Gestão”, “em vista da possibilidade

de equiparação de uma gestora a uma instituição financeira por força do

parágrafo único do art. 1º da Lei nº 7.492/1986”;

(d) “como não há sequer indícios de que Frederico Antonio tenha participado da

elaboração do Laudo de Avaliação de 2010, não é razoável que este Colegiado

entenda que deva ser aplicado o prazo prescricional penal nesse caso

específico”;

58 Doc. nº 1179043, §§50 a 78.

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(e) “[q]uanto aos demais acusados, por mais que se tente, não se consegue cogitar

de qualquer forma de interpretação que poderia levar ao entendimento de que

teriam cometido o crime de gestão fraudulenta”; e

(f) “esta CVM não pode ampliar o prazo prescricional aplicável a todos os

acusados em um mesmo processo, quando a imputação criminal em tese for

aplicável à conduta de apenas um deles”.

76. Ainda em sede preliminar, a defesa conjunta argumenta que:

(i) as condutas apuradas “em nada se relacionam com os tipos previstos na Instrução

CVM nº 8/1979”, configurando, no pior cenário, violação ao art. 10 da Instrução CVM

nº 476/2009, uma vez que59 “o único passo da operação realizado em mercado foi a

distribuição de quotas do Nova Energy I FIP”, cenário em que “a responsabilidade

pela falha na prestação das informações na Instrução CVM nº 476/2009 recai sobre o

ofertante e/ou a emissora”, com o que nenhum dos acusados se confunde;

(ii) a CVM não teria competência para fiscalizar e punir Pedro Robalinho, Mauro Passini

e Frederico José, “uma vez que foram acusados como administradores e/ou acionistas

de companhias fechadas” e “o art. 9º, inciso V da Lei nº 6.385/1976 é muito claro ao

limitar a atuação dessa CVM às investigações relativas a administradores e acionistas

de companhias abertas (e não fechadas)” e, “diante da impossibilidade de que esta

norma seja interpretada de forma extensiva60.

77. No mérito, Frederico José, Frederico Antonio, Pedro Robalinho e Mauro Passini

primeiro defenderam a licitude do prévio acordo do valor de subscrição de cotas de fundos de

investimento, alegando que61:

(i) “[é] razoável e natural que haja um consenso prévio sobre o valor do investimento e

também sobre a forma como tal investimento será realizado e, nem sempre, todas as

etapas da operação (termo que pode ser entendido como um conjunto de meios que se

combinam para obter um resultado) são simultaneamente realizadas”;

59 Doc. nº 1179043, §§79 a 91.

60 Doc. nº 1179043, §§92 a 104.

61 Doc. nº 1179043, §§108 a 117.

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(ii) “o regulamento do Nova Energy I FIP já previa tal valor de subscrição, porque fazia

parte de uma operação de investimento em curso (e nada há de irregular nisso)”;

(iii) “em 2008, quando Postalis e Delta começaram as tratativas para definir as condições

para o Postalis investir na iniciativa, as partes passaram a discutir por qual valor a

Delta abriria mão da totalidade de sua participação na BESA, empresa muito

promissora à época”;

(iv) o valor que acabou prevalecendo no Acordo de Investimento teria sido aquele do

Laudo LD de 2009, “não por ter sido fruto de laudo de avaliação contratado pelo

Postalis, mas por ter sido aceito pelas partes em uma negociação em bases comutativas

que, sob o ponto de vista legal, prescindia de qualquer laudo de avaliação para ser

realizada”; e

(v) “o valor do investimento, independentemente de estar refletido em laudo de avaliação,

consistirá naquilo que foi livremente acordado entre as partes (qualquer interpretação

que proíba tal liberdade afronta agressivamente a liberdade de empresa)”.

78. A defesa conjunta buscou rebater a alegação da Acusação de que a reprecificação das

ações da BESA teria tido o intuito de diluir injustificadamente o Postalis em seu investimento,

argumentando, para tanto, que62:

(i) “a compra e venda de participação da BESA, realizada entre Delta e o Nova I FICFIP, se deu pelo valor histórico da participação detida pela Delta (até porque o único

quotista do Nova I FIC-FIP naquele momento era a própria Delta)” desde o ano 2000;

(ii) “[o] valor aproximado de R$17.500.000,00 (dezessete milhões e quinhentos mil reais)

representava o custo de aquisição do investimento da Delta na BESA, que foi sendo

composto ao longo de todo esse tempo (ou seja, de 2000 até 2010)”;

(iii) se “a Delta tivesse vendido a sua participação na BESA para um fundo exclusivo seu

por outro valor, que não o valor histórico”, “[e]ssa alienação poderia gerar, inclusive,

implicações tributárias (como ganho de capital ou, até mesmo, alegação de distribuição

62 Doc. nº 1179043, §§118 a 132.

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disfarçada de lucros), sem que em realidade houvesse qualquer realização de ganho

pela Delta”;

(iv) “[a] Delta vendeu sua participação na BESA pelo custo de aquisição certamente para

evitar ganho de capital (uma vez que esse ganho não seria de fato realizado), e não

para provocar diluição injustificada e fraudulenta no investidor Postalis”; e

(v) “a reprecificação foi apenas o meio utilizado pelas partes para permitir o aporte pelo

Postalis ao preço mutuamente acordado. Assim, o Laudo de Avaliação de 2010, que

foi o terceiro laudo elaborado sobre o ativo BESA, serviu para corroborar e

documentar o que as partes haviam, legitimamente, contratado”.

79. Em sequência, os acusados defenderam que mesmo que “a área técnica entenda que as

premissas fornecidas pela Delta não tenham (de acordo com sua interpretação) sido as mais

adequadas, não há como interpretar que o fornecimento de tais premissas seria de qualquer

forma ilegal”, nos seguintes termos63:

(i) “[a]lém de tecer críticas injustificadas, o Termo de Acusação considera que, em razão

dessas premissas sobre captação futura de recursos, os mencionados projetos Biomass

e Hydropower deveriam ser DESCONSIDERADOS na avaliação do valor da BESA”;

(ii) “por meio de uma conta descabida, que compara o valor total desembolsado pelo

Postalis no investimento com o que, na sua visão míope, seria o valor “correto” da

BESA, conclui que a participação do Postalis deveria ser de 38% (trinta e oito por

cento) do Nova Energy I FIP detentor da totalidade das ações de BESA e não de

24,38% (vinte e quatro vírgula trinta e oito por cento)”;

(iii) “no âmbito de operações de aquisição de participação em uma companhia – seja de

forma direta, seja de forma indireta, por meio, por exemplo, da aquisição de quotas de

um FIP, como no presente caso – inexiste qualquer dispositivo legal ou regulamentar

que exija a elaboração de laudo de avaliação da companhia investida”;

63 Doc. nº 1179043, §§134 a 158.

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(iv) “[o] fornecimento de um laudo de avaliação nessas circunstâncias é relevante em

termos de diligência e boas práticas de governança, mas cabe inteiramente às partes

decidir sobre sua elaboração ou não”; e

(v) “[a]s informações transferidas à RG & Associados não apenas correspondiam às

expectativas do mercado de energia da época, como também refletiam o potencial

econômico dos projetos investidos pela BESA”.

80. A defesa conjunta se manifesta pela ausência dos elementos que configurariam

operação fraudulenta, nos seguintes termos:

(i) o Laudo de 2010 não seria um artifício, tampouco a técnica adotada nele para se chegar

ao valor econômico da BESA seria um ardil, considerando que “o valor econômico do

empreendimento BESA já tinha sido definido de forma definitiva no Acordo de

Investimentos celebrado (17.03.2010) antes da emissão do Laudo de Avaliação de

2010”64;

(ii) o Laudo de 2010 não teria logrado a induzir o Postalis a erro, pois65:

(a) “não determinou o valor econômico de BESA para definir os termos da

operação conjunta de Delta e Postalis”; e

(b) o valor adotado no Acordo de Investimentos teria sido aquele do Laudo LD de

2009, contratado pelo próprio Postalis, e que corroboraria o valor negociado

com a Delta;

(iii) não haveria qualquer vantagem ilícita obtida, tampouco qualquer fundamento para que

os controladores da Delta fossem acusados, mas não a própria Delta, que supostamente

teria apurado “ganhos não realizados em razão da reprecificação de ações da BESA”66;

e

(iv) tampouco seria possível se falar em prejuízo do Postalis com base no cálculo feito pela

SIN, que parte da premissa de que Brazil Biomass e Brazil Hydropower “deveriam ser

64 Doc. nº 1179043, §§166 a 178.

65 Doc. nº 1179043, §§179 a 184.

66 Doc. nº 1179043, §§185 a 190.

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considerados a valor zero”, para concluir que “um desconto de R$257.930.000,00

(duzentos e cinquenta e sete milhões, novecentos e trinta mil reais) seria devido ao

valor do empreendimento67.

81. Por fim, a defesa conjunta se manifesta pela ausência de correlação entre as imputações

individuais estabelecidas no Termo de Acusação e os papéis desempenhados individualmente

pelos acusados, nos seguintes termos:

(i) em relação a Pedro Robalinho, alega-se que68:

(a) ele teria sido “acusado na qualidade de sócio da Delta e de administrador da

BESA. Imperioso notar que a Delta, em si, não é acusada de nada. Tampouco

seus administradores. Mas o sócio, sim”;

(b) “[n]ão há, nos autos do presente processo, qualquer referência à conduta do

Pedro [Robalinho] na qualidade de sócio da Delta”; e

(c) “a CVM está buscando responsabilizar o diretor de uma companhia fechada

em razão de um laudo de avaliação sobre as ações de emissão dessa companhia

que teria sido o definidor do preço de emissão no âmbito de uma oferta pública

com esforços restritos de quotas de um fundo de investimento em

participações”;

(ii) em relação a Frederico Antonio, alega-se que69:

(a) “[é] irrazoável que se conclua que Frederico Antonio faz parte de qualquer

conluio que seja em virtude de laços familiares, sem especificar qualquer

conduta típica”; e

(b) “na qualidade de diretor responsável pela Nova Gestão, a acusação

simplesmente ignora os fatos que (i) a eleição da Nova Gestão para gerir o

Nova I FIC-FIP se deu na mesma data em que a reprecificação das ações da

BESA foi deliberada, (ii) o Laudo de Avaliação de 2010 que justificou o valor

67 Doc. nº 1179043, §§191 a 201.

68 Doc. nº 1179043, §§204 a 216.

69 Doc. nº 1179043, §§217 a 230.

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econômico de BESA questionado pela SIN foi elaborado antes da assunção de

gestão do Nova I FIC-FIP pela Nova Gestora”;

(iii) em relação a Mauro Passini e Frederico José, alega-se que70:

(a) “Mauro e Frederico José são acusados, basicamente, pelo fato de serem

acionistas da Delta”, o que leva a defesa a questionar “qual a competência legal

desta CVM em julgar acionistas de uma companhia fechada que nem acionista

de companhia aberta ou participante do mercado é”; e

(b) “[s]obre a participação de Frederico José, que é acusado também na qualidade

de acionista da Delta [...], a referência da sua participação no Comitê de

Investimentos do Nova Energy I FIP à época nos remete a um outro ponto

nunca enfrentado pelo Termo de Acusação”: “[d]urante todos os anos em que

perdurou o investimento conjunto de Postalis e Delta em BESA, nunca houve

uma deliberação no âmbito do Comitê de Investimentos do Nova Energy I FIP,

que durante a maior parte do tempo (de 2010 até 2016) contou com a

participação do representante do Postalis, que não tenha sido aprovada por

unanimidade”.

BNY Mellon

82. Em sede preliminar, o BNY Mellon alega que:

(i) o prazo prescricional teria se iniciado em junho de 2010 e se encerrado cinco anos

depois, em junho de 2015, uma vez que o primeiro ato inequívoco de apuração, que

poderia interromper tal prazo, seria a Solicitação de Inspeção nº 3/2018CVM/SIN/GIE, de 07/02/2018 e, mesmo o documento mais antigo relacionado aos

Fundos “de natureza meramente informacional, e não investigatória”, o Ofício

nº 0981/2016/CVM/SIN/GIE, foi encaminhado ao BNY Mellon em 17/05/2016, após

a conclusão do referido prazo71; e

70 Doc. nº 1179043, §§231 a 241.

71 Doc. nº 1256008, pp. 11-15.

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(ii) seria impróprio aplicar o prazo prescricional penal ao BNY Mellon72, sob o seguinte

argumento:

(a) o Termo de Acusação não atribuiria ao BNY Mellon qualquer fato que poderia

caracterizar o suposto crime de gestão fraudulenta de instituição financeira,

mas tão somente descumprimento do dever de diligência na qualidade de

administrador fiduciário; e

(b) o descumprimento de dever de diligência atribuído ao BNY Mellon constituiria

conduta culposa, “a qual, na forma do parágrafo único do artigo 18 do Código

Penal, não pode implicar em penalidades”; e

(c) “mesmo que se considerasse que os demais acusados no Processo poderiam

eventualmente ter praticado” um crime, essa não se estenderia ao BNY Mellon,

pois “a prescrição da pretensão punitiva refere-se individualmente a cada um

dos acusados”.

83. No que diz respeito ao mérito, a defesa do BNY Mellon primeiro argumenta que o

padrão de diligência exigido pela SIN do administrador fiduciário não seria o previsto em lei

ou na regulamentação desta autarquia, uma vez que73:

(i) “a obrigação atribuída ao administrador de supervisionar os serviços prestados por

terceiros contratados não deve ser interpretada de forma demasiadamente abrangente,

pois isto levaria à criação de ineficiências no funcionamento do mercado”;

(ii) “a divisão de atribuições dos prestadores de serviços de um de FIP é extremamente

relevante e deve ser considerada na análise de eventual responsabilidade do

administrador em relação à supervisão de atos praticados pelos demais prestadores de

serviço, especialmente o gestor, o qual ganha maior destaque e preponderância no

âmbito de fundos estruturados”;

(iii) “a CVM já reconheceu que não é razoável que o administrador replique o trabalho do

terceiro contratado para prestar serviço ao fundo”;

72 Doc. nº 1256008, pp. 15-21.

73 Doc. nº 1256008, pp. 27-36.

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(iv) “é legítimo que o administrador fiduciário confie nas informações que lhe são passadas

pelos demais prestadores de serviços (right to rely on)”;

(v) “somente diante da existência de ‘sinais de alerta’ ou ‘red flags’, [...] surge o

denominado dever de investigar do administrador, o qual consiste na sua obrigação de

adotar diligências adicionais às que dele normalmente se espera para apurar eventuais

irregularidades que possam estar sendo cometidas”;

(vi) “[a] avaliação da existência ou não de sinais de alerta não pode ser feita com base em

elementos que, à época dos fatos, não eram – e nem era razoável que fossem –

conhecidos pelo administrador”; e

(vii) “o exame do cumprimento do dever de supervisão do administrador de FIPs deve

necessariamente levar em consideração o contexto em que os fatos analisados se

inseriam, a existência ou não de sinais de alerta, e a conduta que, razoavelmente,

poderia se esperar de um administrador competente que estivesse ocupando sua

função”.

84. Em seguida, a defesa argumenta que, no caso concreto, o BNY Mellon não teria

descumprido o dever de diligência a que estava sujeito na qualidade de administrador

fiduciário dos Fundos, o que fundamentou nos seguintes termos:

(i) “o simples fato de o BNY Mellon DTVM não ter identificado e impedido a operação

fraudulenta que a SIN entende que teria ficado configurada no âmbito dos Fundos não

autoriza a conclusão de que o Defendente teria sido negligente no exercício do seu

dever de supervisão”74;

(ii) “ao adotar o Laudo de Avaliação de 2010 na reprecificação das ações de emissão da

BESA no âmbito do Nova I FIC-FIP e, em seguida, utilizá-lo para respaldar a

74 Doc. nº 1256008, p. 37.

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integralização de cotas do Nova Energy FIP, o BNY Mellon DTVM atuou de acordo

com as normas aplicáveis a essas operações à época dos fatos”, pois75:

(a) “não existe qualquer norma na regulamentação editada pela CVM que preveja

o dever do administrador de FIP de revisar as premissas adotadas por empresa

especializada e independente de avaliação do modo como a SIN entende que o

BNY Mellon DTVM deveria ter feito no caso concreto”;

(b) tampouco haveria à época “uma orientação da Autarquia, ou mesmo qualquer

decisão do Colegiado nesse sentido”;

(iii) “o BNY Mellon DTVM não só agiu de acordo com a regulamentação aplicável, bem

como se cercou das salvaguardas normalmente adotadas no mercado com relação à

precificação adotada para as ações de emissão da BESA em junho de 2010”, “de modo

que era razoável que ele aceitasse a precificação contida no [Laudo de 2010]”, tendo

em vista que76:

(a) a contratação de terceiros especializados e independentes para verificar a

correção dos preços dos ativos dos Fundos estaria em consonância com a

prática de mercado da época, recomendada como salvaguarda pela

Organização Internacional de Valores Mobiliários – IOSCO, “para se certificar

da correção do preço atribuído aos ativos do fundo”, “medida essa que foi

efetivamente adotada no caso concreto, uma vez que a precificação das ações

de emissão da BESA estava baseada no [Laudo de 2010]” e “estava de acordo

com o Laudo de Avaliação de 2009”, em relação aos quais não haveria, nos

autos do PAS, qualquer discussão quanto à independência dos avaliadores;

(b) “[s]e a empresa de avaliação, que é um terceiro especializado e independente,

e o auditor independente, que, além de ser um terceiro independente, exerce

relevante papel de gatekeeper, não apontaram qualquer desconforto com as

premissas que embasaram o Laudo de Avaliação de 2010 ou com relação ao

75 Doc. nº 1256008, pp. 39-41.

76 Doc. nº 1256008, pp. 41-48.

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preço atribuído às ações de emissão da BESA, fica clara a ausência de

razoabilidade de se exigir que o BNY Mellon DTVM o tivesse feito”;

(c) “os laudos de avaliação podem perfeitamente ser elaborados com base em

informações e premissas fornecidas pela administração da companhia avaliada,

cabendo à empresa avaliadora apenas analisar a consistência de tais

informações e premissas” e, “[n]o caso concreto, os terceiros especializados e

independentes que avaliaram a BESA (LD Consultoria; e RG e Associados)

não expressaram qualquer tipo de incômodo com relação às premissas que

foram fornecidas pela administração da companhia”;

(d) “[a] ausência de razoabilidade em esperar que o BNY Mellon DTVM tivesse

questionado ou rejeitado o [Laudo de 2010] é evidenciada ainda pelo fato de

que a precificação estava respaldada em negociação realizada entre partes

qualificadas e independentes entre si (outra prática recomendada pela IOSCO

para salvaguardar os preços dos ativos [em investimentos coletivos])” – isto é,

a Delta e o Postalis, “um investidor altamente qualificado com conhecimento

técnico suficiente para determinar o preço que ele entende ser justo para

adquirir participação no capital social de determinada sociedade”;

(iv) “à época dos fatos, não existiam sinais de alerta que justificassem a realização [de

uma] análise mais detalhada das premissas utilizadas no Laudo de Avaliação de 2010”,

uma vez que77:

(a) o Relatório de Inspeção teria reconhecido que “em uma primeira análise de

todos os 8 (oito) laudos de avaliação da BESA fornecidos à CVM”, não haveria

sinais evidentes de irregularidades;

(b) “[a] área de inspeção desta d. Comissão somente se debruçou de forma mais

aprofundada sobre as premissas adotadas no Laudo de Avaliação de 2010

porque, à época em que o Relatório foi elaborado, já se tinha conhecimento da

77 Doc. nº 1256008, pp. 48-55.

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reprecificação das ações de emissão da BESA realizada na carteira do Nova

Energy FIP em 2015 e dos fatos que a ensejaram”;

(c) “as conclusões do referido Laudo estavam compatíveis com os valores que

foram negociados pelos cotistas, os quais eram partes independentes e

qualificadas, ambas devidamente assistidas por assessores externos”;

(d) “[a]o contrário do indicado no Relatório de Inspeção, o fato de ter constado do

Regulamento do Nova Energy FIP – antes de o Laudo de Avaliação de 2010

ser finalizado – que as ações de emissão da BESA seriam precificadas a R$

434.063.000,00 no momento em que fossem aportadas no Fundo pelo Nova I

FIC-FIP também não caracteriza a existência de nenhum sinal de alerta”, “pois

a Delta e o Postalis, investidores profissionais e independentes, já tinham

negociado o valor que seria atribuído a essas ações”;

(e) “não merece prosperar o argumento de que, à época dos fatos, o perfil do

Postalis consistiria em um sinal de alerta. Isto porque os ‘investimentos

problemáticos’ do Instituto a que a SIN se refere somente vieram à tona anos

após os fatos analisados no Processo, especialmente após o ano de 2014” e “à

época da precificação das ações de emissão da BESA com base no Laudo de

Avaliação de 2010, ainda não se tinha conhecimento dos fatos que a SIN

menciona no Termo de Acusação como desabonadores do Instituto”;

(f) “não procede o argumento de que a relação existente entre a Gestora e a Delta

constituiria um sinal de alerta que justificasse a apresentação de

questionamentos com relação às premissas adotadas no Laudo de Avaliação de

2010. Isso porque a Gestora não participou do processo de precificação das

ações de emissão da BESA em junho de 2010”;

(g) “os Laudos de Avaliação de 2011, 2012 e 2013 foram expressamente

aprovados pelo Comitê de Investimento do Nova Energy FIP nas reuniões dos

dias 30.06.2011, 27.06.2012 e 02.07.2013, sendo que os Laudos de Avaliação

de 2011 e 2012 também foram aprovados pelos cotistas nas Assembleias Gerais

realizadas nos dias 30.06.2011 e 29.06.2012”;

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(h) “os Relatórios de Auditoria que acompanharam as Demonstrações Financeiras

do Fundo para os exercícios findos em fevereiro de 2012 e 2013 foram emitidos

pela Performance sem quaisquer ressalvas quanto ao valor econômico atribuído

às ações de emissão da BESA”;

(v) a partir de 2014, “após terem surgido elementos apontando para a possível incorreção

da precificação do investimento do Fundo na BESA, o BNY Mellon DTVM adotou as

medidas necessárias para melhor entendimento do assunto, de modo a assegurar que a

precificação das ações de emissão da Companhia Investida na carteira do Nova Energy

FIP refletisse fidedignamente o valor deste ativo”78, considerando que:

(a) “iniciou uma investigação mais aprofundada com relação à avaliação da BESA

feita pela Baker Tilly, que evidentemente excede a rotina de monitoramento

ordinária, em relação ao cumprimento, pelos prestadores de serviço do Fundo,

de suas respectivas obrigações”;

(b) “a questão da ressalva contida no Relatório de Auditoria da Performance foi

submetida à área de Pricing do BNY Mellon DTVM, que concluiu que, em

decorrência deste Relatório de Auditoria, surgiu incerteza a respeito de qual

seria o valor mais adequado para as ações da BESA integrantes da carteira do

Nova Energy FIP”;

(c) “no cumprimento de sua função de administrador do Nova Energy FIP,

entendeu que deveria ser elaborado um novo laudo de avaliação, a fim de que

fossem obtidas informações consistentes que permitissem a correta

precificação das ações da BESA na carteira do Fundo e dirimissem a dúvida

que havia surgido a partir daquele momento”;

(d) “adotou cautelas adicionais com relação ao Laudo de Avaliação de 2015, tendo

(i) realizado análise do Laudo de Avaliação em conjunto com o modelo

econômico utilizado para os cálculos do valor da BESA, principalmente, em

relação às taxas de desconto, às premissas macroeconômicas e às premissas

operacionais adotadas pela Wulaia; e (ii) encaminhado diversos

78 Doc. nº 1256008, pp. 55-58.

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questionamentos à Wulaia com relação às informações utilizadas na elaboração

do referido Laudo, inclusive, questionamentos sobre a taxa de probabilidade de

sucesso empregada pela Wulaia para dois projetos de empresas investidas pela

BESA”;

(e) “[a]o contrário do afirmado pela SIN, a circunstância de o BNY Mellon DTVM

não ter questionado a avaliação das ações de emissão da BESA antes de a

Performance apresentar as suas ressalvas a respeito do Laudo de Avaliação de

2013 não indica qualquer falta de diligência por parte do Defendente com

relação ao Laudo de Avaliação de 2010”, uma vez que “os questionamentos da

Performance foram formulados anos após os fatos objeto do presente Processo

e diziam respeito a avaliação elaborada em 2013 pela Baker Tilly, e não ao

laudo de avaliação elaborado pela RG e Associados em 2010”; e

(vi) “não procede o argumento da Acusação de que a suposta falta de diligência seria

demonstrada pela ausência de evidências de que o BNY Mellon DTVM teria analisado

o Laudo de Avaliação de 2010”, pois “os fatos objeto da acusação ocorreram há mais

de 10 (dez) anos, o que dificulta sobremaneira a recuperação de documentos e análises

contemporâneas aos fatos”79.

José Carlos

85. Preliminarmente, a defesa de José Carlos alegou que80:

(i) a pretensão punitiva administrativa da CVM teria prescrito entre 2014 e 2016, pois:

(a) os fatos objeto do PAS teriam ocorrido entre 2009 e 2011 e a Lei nº 9.873/1999

estabelece prazo quinquenal, que não teria sido interrompido por qualquer ato

que tenha sido de conhecimento do acusado ou que conste dos autos do PAS;

e

(b) “trocas de ofícios internas, eventuais inspeções nos jurisdicionados e/ou

requerimentos de pedidos de esclarecimentos aos jurisdicionados não podem

79 Doc. nº 1256008, pp. 58-59.

80 Doc. nº 1179041, §§4º a 25.

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representar atos inequívocos destinados à apuração dos fatos, que ensejam a

interrupção do prazo prescricional, nos termos do art. 2º da Lei nº 9.873/99”; e

(ii) caso a preliminar de prescrição não seja reconhecida em razão de ato de apuração dos

fatos ainda durante o prazo quinquenal, o presente PAS deveria ser extinto por

cerceamento de defesa, uma vez que o acusado teria sido comunicado sobre a

existência de investigações apenas em fevereiro de 2019, quando foi oficiado a se

manifestar sobre o Relatório de Inspeção, somente após o fim do prazo de 5 (cinco)

anos para a manutenção da documentação relativa às operações de fundos

administrados, e, por esse motivo, não mais teria condições de se defender

corretamente.

86. No mérito, a defesa de José Carlos manifesta-se pela “inexistência do ilícito apontado,

relativo ao Laudo de Avaliação de 2010”, sob a alegação de que:

(i) “[n]aquela época, nada desabonava o Postalis e as negociações feitas pela instituição

com parceiros de mercado (todos investidores qualificados para os fins da ICVM 409,

ressalte-se) não tinham o condão de chamar a atenção dos administradores de seus

fundos de investimento”, quadro que se alteraria em 2014, o que seria atestado81:

(a) por “uma simples consulta ao Google, restrita ao período 2009-2010 (objeto

desse PAS)”, em “que se verifica não existir menções ao Postalis como

instituição problemática no que se refere aos seus investimentos”;

(b) “por matéria da revista Época Negócios de 12 de abril de 2018, por exemplo,

[que] historia a situação do Postalis naquela data”; e

(c) pelo fato de que na CPI dos Correios, ocorrida entre 2005 e 2006, em que teria

se tratado do Postalis, “não gerou qualquer punição ou recomendação

especificamente contra o Postalis, senão a recomendação de indiciamento

relativa a dois administradores”;

81 Doc. nº 1179041, §§39 a 48.

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(ii) “a menção ao fato de que a gestora era ligada à Delta, cotista dos Fundos, não é

relevante para fins de apuração de eventual inadequação do investimento pela BNY

Mellon”, uma vez que82:

(a) “existia um acordo prévio de investimentos entre [Delta] e Postalis e [...] o

pressuposto é que, juntas, Delta e Postalis, analisaram o investimento e

decidiram efetivá-lo nas condições pactuadas, usando a gestora relacionada à

Delta para realizar a operação (que é mencionada expressamente no acordo de

investimentos)”;

(b) “[n]ão há regra que impeça uma gestora de também ser cotista de fundos, por

exemplo”, e, por isso, “não pode haver, portanto, conflito de interesses quando

a Delta e a gestora são empresas relacionadas. E muito menos quando o Postalis

participa desse negócio, ciente dessa condição”; e

(iii) uma vez que simplesmente confirmava aquilo que previamente estava combinado e

aceito por Delta e Postalis, não haveria por que o Laudo de 2010 chamar atenção83.

87. A defesa de José Carlos argumenta que o comportamento exigido no Termo de

Acusação extrapolaria os limites de atuação do acusado estabelecidos pelas normas e pelo

Colegiado da CVM, uma vez que84:

(i) “[a] atividade de administração exercida pela BNY Mellon, da qual o Requerente

ocupou no período de 04 de janeiro de 2010 a 25 de novembro de 2013 a função de

diretor responsável pela administração de carteiras, não se confunde com a atividade

de gestão discricionária da carteira dos Fundos exercida pelos gestores”;

(ii) “cabe à gestora, com total exclusividade e sem qualquer controle ou supervisão prévio

do mérito de suas decisões por parte do administrador e/ou de qualquer outro prestador

de serviços dos fundos de investimento, todos os poderes úteis, necessários e

suficientes para negociar os ativos, valores mobiliários e disponibilidades integrantes

da carteira dos Fundos por ele gerido”; e

82 Doc. nº 1179041, §§49 a 52.

83 Doc. nº 1179041, §53.

84 Doc. nº 1179041, §§67 a 100.

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(iii) “[a] BNY Mellon, ainda que bem estruturada funcionalmente pelo Requerente para

cumprir com as suas obrigações dos artigos 57 e 88 da ICVM 409, não poderia jamais

supor que o Laudo de [2010] apresentado seria inadequado: elaborado com base no

acordo de investimentos celebrado entre o Postalis e a Delta por empresa especializada

e devidamente aceito pelos auditores dos Fundos, por que razão seria inadequado?”.

88. A defesa de José Carlos também sustenta que “a atribuição de responsabilidade ao

Requerente está eivada de vício decorrente da imputação de responsabilidade solidária entre

o Requerente e a BNY Mellon ou da imputação de responsabilidade objetiva ao Requerente

pelo exercício da função”, tendo em vista que85:

(i) “o Requerente sempre agiu corretamente dentro do que lhe competia: estruturar o

modelo de fiscalização dos gestores contratados pelos fundos sob administração,

zelando pelo cumprimento dos artigos 57 e 88 da ICVM 409 e permitindo correto

controle”;

(ii) “[s]e as conclusões do trabalho realizado pela BNY Mellon, na análise da CVM, foram

equivocadas (o que só se admite pelo apreço ao debate), então o problema não seria de

ausência de fiscalização, mas de análise incorreta de dados. E isso, por certo, não é de

responsabilidade do Requerente”;

(iii) “[a] parte que lhe cabia fazer, como diretor responsável, foi feita e está provada nos

autos: a BNY Mellon estava devidamente aparelhada para fiscalizar os gestores”;

(iv) “não foi descrito em nenhum momento ao longo dos autos do presente PAS qual

conduta do Requerente contribuiu decisivamente para a prática de suposto ilícito

administrativo e, principalmente, como o Requerente teria, com dolo direto, específico

e objetivo, praticado esta conduta antijurídica”, o que permitiria “concluir que a

acusação manifestada no Termo de Acusação carece de um elemento básico e

fundamental para que, em um Estado Democrático de Direito, seja possível a

imputação de responsabilidade administrativa a algum cidadão brasileiro: a descrição

da conduta típica, antijurídica e culpável”;

85 Doc. nº 1179041, §§102 a 157.

Processo Administrativo Sancionador CVM nº 19957.004791/2020-28 – Relatório – Página 40 de 42

Relatório de Julgamento (2049717) SEI 19957.004791/2020-28 / pg. 43

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(v) “quando um diretor de uma pessoa jurídica age dentro dos limites das funções para as

quais foi nomeado, tal como o Requerente em relação aos fatos objeto do presente

PAS, ele atua como órgão da sociedade, ou seja, como parte integrante da estrutura

necessária para manifestação da vontade social expressa nos atos constitutivos da

sociedade, BNY Mellon. A vontade que se manifesta por meio dos atos da

administração é a vontade da sociedade, jamais a do próprio diretor. De modo que, em

hipótese alguma esse diretor poderá vir a ser a penalizado administrativamente

simplesmente por ter exercido regularmente suas funções”;

(vi) “[a]ceitar que um diretor, órgão da estrutura da sociedade, poderia vir a ser punido sem a comprovação de qualquer participação, dolo ou culpa em eventuais atos ilícitos

- porque seria um centro de imputação de responsabilidade é fazer do ocupante do

cargo do diretor um alvo, um responsável à procura de uma condenação, o que viola

frontalmente os princípios da legalidade, presunção de inocência e razoabilidade

existente em um estado democrático de direito”; e

(vii) “se fosse possível atingir a esfera pessoal do diretor por qualquer eventual falha

imputável à pessoa jurídica, a administração pública estaria ignorando a própria

existência da pessoa jurídica e da empresa como entidades autônomas e independentes

da figura de seus diretores, o que, no limite, levaria ao absurdo de criar uma regra geral

de responsabilidade ilimitada do diretor que não existe sequer para os sócios de uma

sociedade limitada ou acionistas de uma sociedade anônima”.

89. Por último, a defesa de José Carlos se manifesta pelo direito do diretor de “de confiar

nas decisões tomadas por outros departamentos, órgãos e/ou profissionais da empresa e de ser

resguardado contra a tentativa de conversão de quaisquer eventuais falhas operacionais em

ilícitos administrativos” 86, alegando que:

(i) “[n]ão faz sentido imaginar que apenas um único profissional, no caso o Requerente,

possa planejar, organizar, coordenar, dirigir e executar diretamente o trabalho de uma

organização e é leviano e completamente antijurídico imaginar que qualquer decisão

86 Doc. nº 1179041, §§151 a 155.

Processo Administrativo Sancionador CVM nº 19957.004791/2020-28 – Relatório – Página 41 de 42

Relatório de Julgamento (2049717) SEI 19957.004791/2020-28 / pg. 44

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e/ou falha em qualquer lugar da empresa seria evidência de cometimento de atos

ilícitos pelo diretor” e

(ii) “sob a liderança do Requerente, foram desenvolvidos e adotados pela BNY Mellon

diversos controles internos que comprovam o atendimento do dever de diligência do

Requerente no que se refere à fiscalização dos gestores”.

VI. DISTRIBUIÇÃO E PAUTA PARA JULGAMENTO

90. O PAS foi sorteado para minha relatoria na reunião do Colegiado de 09/01/202487.

91. Em 08/04/2024, foi publicada pauta de julgamento no diário eletrônico da CVM88, em

cumprimento ao disposto no art. 49 da Resolução CVM nº 45/202189.

É o relatório.

Rio de Janeiro, 30 de abril de 2024.

Marina Copola

Diretora Relatora

87 Doc. nº 1955582.

88 Doc. nº 2013568.

89 Art. 49. Compete ao Colegiado julgar o processo, em sessão pública, convocada com pelo menos 15 (quinze)

dias de antecedência, podendo ser restringido o acesso de terceiros em função do interesse público.

Processo Administrativo Sancionador CVM nº 19957.004791/2020-28 – Relatório – Página 42 de 42

Relatório de Julgamento (2049717) SEI 19957.004791/2020-28 / pg. 45

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PROCESSO ADMINISTRATIVO SANCIONADOR CVM Nº 19957.004791/2020-28

Reg. Col. 2231/21

Acusados: Nova Gestão de Recursos Ltda.; Frederico Antonio Robalinho de Barros;

Pedro Robalinho de Barros; Frederico José Otaviano Robalinho de

Barros; Mauro Braga Passini; BNY Mellon Serviços Financeiros DTVM

S.A.; José Carlos Lopes Xavier de Oliveira

Assunto: Apurar infrações ao item I c/c item II, alínea “c”, da Instrução CVM

nº 08/1979, pela prática de operação fraudulenta no mercado de valores

mobiliários, e ao art. 14, inciso II, da Instrução CVM nº 306/1999 c/c art.

65, inciso XV, da Instrução CVM nº 409/2004, pela quebra do dever de

diligência por administrador fiduciário.

Relatora: Diretora Marina Copola

VOTO

I. INTRODUÇÃO

1. Como descrito no relatório1, trata-se de PAS instaurado pela SIN para apurar a

responsabilidade de:

(i) Nova Gestão, gestora dos Fundos, e seu diretor responsável, Frederico Antonio, Pedro

Robalinho, diretor da BESA e acionista da Delta, Frederico José e Mauro Passini,

acionistas da Delta, pela suposta prática de operação fraudulenta no mercado de

valores mobiliários, em infração ao item I c/c item II, alínea “c”, da então vigente

Instrução CVM nº 08/19792; e

1 Os termos iniciados em letras maiúsculas que não estiverem aqui definidos têm o significado que lhes é

atribuído no relatório deste PAS.

2 A Instrução CVM nº 8/1979 foi revogada pela Resolução CVM nº 62/2022, que entrou em vigor em 01/02/2022.

Processo Administrativo Sancionador CVM nº 19957.004791/2020-28 – Voto – Página 1 de 32

Voto Em Sessão De Julgamento (2049718) SEI 19957.004791/2020-28 / pg. 46

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(ii) BNY Mellon e José Carlos, pela inobservância do dever de diligência na administração

fiduciária dos Fundos, em violação ao art. 14, inciso II, da Instrução CVM nº 306/1999

c/c art. 65, inciso XV, da Instrução CVM nº 409/2004.

2. Para a SIN, a primeira das infrações teria se caracterizado no contexto da estruturação

do investimento indireto do Postalis na BESA, por conta da adoção de premissas supostamente

irreais na avaliação desta sociedade, sobretudo em relação à captação de recursos pela Brazil

Biomass e pela Brazil Hydropower, suas controladas.

3. Por conta da utilização de tais premissas, que teriam sido fornecidas por Pedro

Robalinho, o valor econômico da BESA teria sido superestimado e o Postalis teria sido

induzido a erro na avaliação, na subscrição e na integralização de cotas do Nova I FIP,

diluindo-o, em benefício dos acionistas da Delta – o próprio Pedro Robalinho, seu pai,

Frederico José, e Mauro Passini. Pedro Robalinho também compartilhava o controle da Nova

Gestão, responsável pela gestão do Nova I FIP, com seu irmão, Frederico Robalinho, que era

também o seu diretor responsável.

4. Por sua vez, na visão da Acusação, a segunda infração teria restado configurada

essencialmente por conta da ausência de um exame mais crítico ao investimento realizado por

parte do BNY Mellon, na qualidade de administrador fiduciário dos Fundos, tendo em vista a

utilização daquelas premissas problemáticas para a reavaliação da BESA na carteira do Nova

I FICFIP e a sua posterior utilização na integralização de cotas do Nova I FIP, o que teria

facilitado a suposta prática de operação fraudulenta.

5. Para a SIN, a conduta de José Carlos, na qualidade de diretor responsável pela

administração do BNY Mellon, por sua vez, teria sido determinante para configurar a falta de

diligência que teria viabilizado a suposta operação fraudulenta, uma vez que respondia por

essa atividade na instituição na época.

II. PRELIMINARES

6. Antes de entrar no mérito, passo a tratar das questões preliminares que os acusados

suscitaram, e que dizem respeito à suposta incapacidade jurídica da Nova Gestão e

ilegitimidade passiva de seu liquidante, prescrição, cerceamento de defesa, inaplicabilidade

da Instrução CVM nº 8/1979, além da alegada ausência de competência da CVM.

Processo Administrativo Sancionador CVM nº 19957.004791/2020-28 – Voto – Página 2 de 32

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Incapacidade jurídica da Nova Gestão e ilegitimidade passiva de seu liquidante

7. O Liquidante da Nova Gestão alegou que, ante a dissolução e extinção voluntária desta

sociedade e de sua controladora, a Nova Partners, que culminaram na baixa de sua inscrição

no CNPJ3, esse acusado não teria mais capacidade jurídica para figurar no polo passivo deste

PAS, e, que, tampouco ele teria legitimidade passiva para ocupar esta posição.

8. Entendo que esse argumento preliminar é procedente.

9. Conforme entendimento consolidado do Colegiado da CVM4, com base no princípio

constitucional da intransmissibilidade das penas, a dissolução da sociedade pode levar à

extinção da punibilidade da pessoa jurídica na esfera sancionadora5, a não ser que reste

demonstrado que o processo de liquidação foi realizado de má-fé, de maneira simulada,

fraudulenta ou, de qualquer outra forma, exclusivamente a fim de evitar a aplicação de

eventuais sanções pela CVM6.

10. Entendo não haver, em concreto, elementos que apontem nessa direção.

11. A deliberação pela extinção da Nova Gestão e a subsequente baixa de seu CNPJ

ocorreram antes da instauração deste PAS – e, até mesmo, de esta autarquia tê-la oficiado para

apresentar sua manifestação prévia, à época nos termos do art. 11, par. único, inciso II, da

Deliberação CVM nº 538/20087.

12. Acho importante ressaltar aqui que isto não equivale dizer que a manifestação prévia

é uma espécie de “linha na areia”, apta a separar os casos em que uma extinção de pessoa

3 Doc. nº 1174696.

4 PAS CVM nº 19957.008816/2018-48, Rel. Pres. João Pedro Nascimento, j. em 28/02/2023; PAS CVM n°

19957.009486/2017-27, Dir. Rel. Flavia Perlingeiro, j. em 01/06/2021; PAS CVM nº 19957.011140/2018-70,

Dir. Rel. Gustavo Gonzalez, j. em 09/02/2021; PAS CVM n° SP2014/014, Dir. Rel. Pablo Renteria, j. em

12/09/2017; PAS CVM nº SP2012/374, Dir. Rel. Gustavo Borba, j. em 19/07/2016; PAS CVM nº 21/2006, Dir.

Rel. Ana Novaes, j. em 07/08/2012; e PAS CVM nº 06/2009, Dir. Rel. Eli Loria, j. em 22/03/2011.

5 Não será esse o caso se a pessoa jurídica for sucedida por outra em seus direitos e obrigações, como, por

exemplo, em decorrência de incorporação.

6 PAS CVM 19957.009798/2019-01, Dir. Rel. Otto Lobo, 25/04/2023; PAS CVM nº 19957.009486/2017-27,

Dir. Rel. Flavia Perlingeiro, j. em 01/06/2021; PAS CVM nº 19957.011140/2018-70, Dir. Rel. Gustavo

Gonzalez, j. em 09/02/2021; PAS CVM nº SP2014/014, Dir. Rel. Pablo Renteria, j. em 12/09/2017; PAS CVM

nº SP2012/374, Dir. Rel. Gustavo Borba, j. em 19/07/2016; PAS CVM nº 21/2006, Rel. Dir. Ana Novaes, j. em

07/08/2012; PAS CVM nº 06/2009, Rel. Dir. Eli Loria, j. em 22/03/2011.

7 Doc. nº 1056905, pp.19 a 24.

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Voto Em Sessão De Julgamento (2049718) SEI 19957.004791/2020-28 / pg. 48

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jurídica pode dar ensejo à extinção de punibilidade ou não. É preciso analisar com cautela as

evidências disponíveis em cada caso. A partir dessa análise, é possível que se conclua que a

extinção da pessoa jurídica ocorreu com finalidades espúrias ainda muito antes da emissão do

ofício de manifestação prévia.

13. Mas esta é uma conclusão que não se mostra inequívoca aqui. Se, por um lado, a Nova

Gestão já fora objeto de ofícios enviados pela área técnica em 2016 e 2018, por outro, o

conteúdo de tais ofícios ainda não deixava expresso o viés sancionador da fiscalização. Isso

mesmo considerando que, ao menos desde 2014, o Postalis já vinha se mostrando um

participante com maior perfil de risco.

14. Dessa forma, não tendo sido evidenciada má-fé ou fraude em tal ato, com o objetivo

de se furtar da ação sancionadora da CVM, impõe-se reconhecer a extinção da punibilidade

da Nova Gestão. Além disso, uma vez que o Liquidante da Nova Gestão não consta do rol de

acusados deste PAS, sequer faz sentido discutir a sua responsabilidade pelas condutas

atribuídas pela Acusação à referida sociedade, dissolvida antes mesmo da instauração deste

PAS.

15. Voto, dessa forma, por acolher a preliminar de extinção de punibilidade da Nova

Gestão. Restará examinar, portanto, neste julgamento, a responsabilidade de Frederico José,

Frederico Antonio, Pedro Robalinho e Mauro Passini pela suposta prática de operação

fraudulenta.

Prescrição

16. Todos os acusados alegam que a pretensão punitiva da CVM sobre os fatos objeto do

PAS estaria prescrita.

17. Para Frederico José, Frederico Antonio, Pedro Robalinho, Mauro Passini e BNY

Mellon, o prazo prescricional em questão teria tido início em junho de 2010, quando o Laudo

de 2010 foi aprovado em assembleia geral de cotistas do Nova I FIP, e se encerrado cinco

anos depois, em junho de 2015.

18. Para tanto, eles alegam que o primeiro ato inequívoco de apuração da CVM, que

poderia interromper tal prazo, seria a Solicitação de Inspeção nº 3/2018-CVM/SIN/GIE, de

Processo Administrativo Sancionador CVM nº 19957.004791/2020-28 – Voto – Página 4 de 32

Voto Em Sessão De Julgamento (2049718) SEI 19957.004791/2020-28 / pg. 49

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07/02/2018, pois, a seu ver, os Ofícios nº 0981/2016/CVM/SIN/GIE e

nº 0982/2016/CVM/SIN/GIE, de maio de 2016, não teriam natureza investigativa, mas se

destinariam apenas a solicitar informações sobre os Fundos – e mesmo se tais ofícios fossem

considerados como marco inicial para a interrupção do prazo prescricional quinquenal, teriam

sido encaminhados após o seu decurso.

19. Além disso, buscam afastar a incidência do prazo prescricional penal do presente caso.

20. Frederico José, Frederico Antonio, Pedro Robalinho e Mauro Passini alegam que a

Acusação não teria indicado quais dos acusados teria cometido o suposto crime de gestão

fraudulenta de instituição financeira, previsto no art. 4º, caput, da Lei nº 7.492/1986,

tampouco quais condutas seriam tipificadas como tal.

21. Para eles, seria possível vislumbrar a imputação dessa infração somente a Frederico

Antonio, tendo em vista a possibilidade de equiparação de uma gestora a uma instituição

financeira por força do parágrafo único do art. 1º da Lei nº 7.492/1986, mas, por outro lado,

não haveria qualquer indício de que tal indivíduo tenha participado da elaboração do Laudo

de 2010.

22. No mesmo sentido, o BNY Mellon alega que a Acusação não lhe teria atribuído

qualquer fato que poderia caracterizar o suposto crime, mas tão somente o descumprimento

do dever de diligência na qualidade de administrador fiduciário, que, por ter natureza culposa,

não autorizaria a responsabilização criminal pelas condutas correspondentes.

23. Por sua vez, José Carlos entende que os fatos objeto do PAS teriam transcorrido entre

2009 e 2011 e, consequentemente, que referido prazo prescricional teria se verificado entre

2014 e 2016, sem que ele tenha sido cientificado de qualquer ato da CVM nesse período.

24. Entendo que não assiste razão aos acusados. Explico.

25. Em geral, nos termos do art. 1º, caput, da Lei nº 9.873/19998, a pretensão punitiva da

Administração Pública Federal prescreve em 5 (cinco) anos, a contar da prática do ato, ou, em

caso de infração continuada ou permanente, da data em que a irregularidade tiver cessado.

8 Art. 1º. Prescreve em cinco anos a ação punitiva da Administração Pública Federal, direta e indireta, no

exercício do poder de polícia, objetivando apurar infração à legislação em vigor, contados da data da prática do

ato ou, no caso de infração permanente ou continuada, do dia em que tiver cessado.

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26. No entanto, o §2º do referido artigo estabelece norma especial, que afasta o prazo

quinquenal, se o fato tipificado como ilícito administrativo constituir, ao menos em tese,

crime9. A Acusação apontou para a existência de indícios de crime de gestão fraudulenta,

tipificado no art. 4º, caput, da Lei nº 7.492/1986.

27. A meu ver, para se valer dessa regra, é imprescindível identificar não apenas se os atos

atribuídos aos acusados integram um mesmo contexto fático, mas também se as condutas que

caracterizam ilícito administrativo correspondem, ao menos em um primeiro exame, a fato

típico de direito penal, inclusive porque, em um mesmo contexto fático, pode se verificar em

tese mais de um crime. Logo, entendo que não se pode adotar o prazo de prescrição da

pretensão punitiva previsto na lei penal com relação às condutas que, mesmo consideradas em

tese, não constituem crime10.

28. Me alinho, dessa forma, ao entendimento majoritário manifestado pelo Diretor

Gustavo Gonzalez e pela Diretora Flavia Perlingeiro no PAS CVM nº 19957.009824/20199211, j. em 16/12/2019, em que se afastou a extensão do prazo prescricional penal a todo o

contexto fático do caso, limitando a sua aplicação a condutas reputadas típicas na esfera penal.

29. Gostaria apenas de ressalvar que, embora concorde com esta conclusão, lembro

também que sua aplicação não é livre de dificuldades práticas. Isso porque não é sempre que

a conduta administrativa encontra idêntica equivalência no direito penal. Assim, não se pode

deixar de reconhecer que o exame exigido das áreas técnicas da autarquia e da própria PFECVM, ainda que sempre marcado pela cautela e rigor devidos em todas as temáticas com

reflexos penais (pelos prejuízos que tais exames podem potencialmente gerar nas diversas

esferas das pessoas naturais envolvidas), corresponde a uma primeira análise, de

verossimilhança, que pode inclusive não ser confirmada pelo Poder Judiciário.

9 Art. 1º [...] §2o Quando o fato objeto da ação punitiva da Administração também constituir crime, a prescrição

reger-se-á pelo prazo previsto na lei penal.

10 Nesse sentido, o voto do Diretor Gustavo Gonzalez e a manifestação de voto da Diretora Flavia Perlingeiro no

PAS CVM nº 19957.009824/2019-92, j. em 16/12/2019.

11 De relatoria do Dir. Gustavo Gonzalez, j. 16/12/2019.

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30. Além disso, no referido precedente, vale destacar, o Colegiado da CVM não se

debruçou sobre a incidência do prazo prescricional penal a pessoas jurídicas, uma vez que

todos os acusados eram pessoas naturais.

31. Entendo que a incidência do prazo prescricional penal é não apenas aplicável a

condutas de pessoas físicas, mas também àquelas de pessoas jurídicas, mesmo que, salvo raras

exceções, estas não possam responder criminalmente por seus atos12.

32. Digo isso, dentre outros motivos, porque uma das funções do §2º do art. 1º da Lei nº

9.873/1999 é permitir que a atividade administrativa sancionadora não seja prejudicada, por

exemplo, pela suspensão da apuração da CVM em razão de investigações ou análises

conduzidas no âmbito do Poder Judiciário, que podem contribuir para o adequado exercício

do poder de polícia da autarquia. Sob esta lógica, não faz qualquer sentido apartar as pessoas

jurídicas relevantes do prazo prescricional estendido por força do §2º quando a análise do

papel de tais entidades for essencial para o deslinde do caso.

33. No presente caso, a suposta prática de operação fraudulenta se relaciona com a

integralização e a negociação de cotas de fundos de investimento, assim como com a avaliação

de ativo investido por tais fundos.

34. A interpretação hoje prevalente é de que há potencial correspondência entre a suposta

operação fraudulenta e o delito de gestão fraudulenta de instituição financeira, conduta

tipificada como crime no art. 4º, da Lei nº 7.492/198613, tendo em vista que, nos termos do

art. 1º desta lei, são consideradas instituições financeiras as entidades que tiverem por

atividade principal ou acessória, cumulativamente ou não, a administração de valores

mobiliários14.

12 Recurso CRSFN nº 11.969, 371ª Sessão, Processo BCB nº 0101148656, j. em 21/10/2014.

13 Art. 4°. Gerir fraudulentamente instituição financeira: Pena - Reclusão, de 3 (três) a 12 (doze) anos, e multa.

14 Art. 1º Considera-se instituição financeira, para efeito desta lei, a pessoa jurídica de direito público ou privado,

que tenha como atividade principal ou acessória, cumulativamente ou não, a captação, intermediação ou

aplicação de recursos financeiros (Vetado) de terceiros, em moeda nacional ou estrangeira, ou a custódia,

emissão, distribuição, negociação, intermediação ou administração de valores mobiliários.

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35. Assim, e em linha com precedentes da CVM15, entendo que o prazo prescricional

aplicável à suposta prática de operação fraudulenta no presente PAS é de 16 (dezesseis) anos,

conforme prevê o art. 109, inciso II, do Código Penal16.

36. Ao contrário do que alega a defesa conjunta de Frederico José, Frederico Antonio,

Pedro Robalinho e Mauro Passini, as suas condutas, que poderiam caracterizar, em tese, o

citado ilícito penal, foram devidamente delimitadas pela Acusação – trata-se justamente

daquelas apontadas como caracterizadoras da infração administrativa.

37. Ademais, não assiste razão ao argumento de que a aplicação do prazo prescricional

penal deveria se restringir apenas a Frederico Antonio, que ocupava o cargo de diretor

responsável da Nova Gestão.

38. Como já reconhecido no âmbito do Supremo Tribunal Federal, apesar de o art. 25 da

Lei nº 7.492/198617 restringir a posição de sujeito ativo do crime de gestão fraudulenta

somente a administradores de instituições financeiras e entidades equiparadas, quem

contribuir para a sua prática e não preencher esse requisito subjetivo pode ser responsabilizado

como coautor ou, ao menos, partícipe, o que também já foi reconhecido pelo Supremo

Tribunal Federal18.

39. Logo, ao menos em tese, uma vez que, assim como Frederico Antonio, Frederico José,

Pedro Robalinho e Mauro Passini concorreram para a prática de operação fraudulenta,

conforme descrito no Termo de Acusação, as suas condutas poderiam caracterizar referido

ilícito penal.

15 Cf. PAS CVM nº 19957.006657/2020-61, Rel. Pres. João Pedro Nascimento, j. em 27/02/2024; PAS CVM

n°2015/2027, Dir. Rel. Gustavo Gonzalez, j. em 02/04/2019.

16 Art. 109. A prescrição, antes de transitar em julgado a sentença final, salvo o disposto no § 1º do art. 110 deste

Código, regula-se pelo máximo da pena privativa de liberdade cominada ao crime, verificando-se: [...] II – em

dezesseis anos, se o máximo da pena é superior a oito anos e não excede a doze”.

17 Art. 25. São penalmente responsáveis, nos termos desta lei, o controlador e os administradores de instituição

financeira, assim considerados os diretores, gerentes (Vetado).

18 “Em princípio, respondem, pelo crime de gestão fraudulenta de instituição financeira, os gestores e

administradores da entidade. Terceiros estranhos ao sistema financeiro podem responder pelo mesmo crime

quando concorrem, a título de coautoria ou participação, nas condutas delitivas. As normas dos arts. 29 e 30 do

Código Penal são regras gerais aplicáveis a todos os delitos, salvo expressa disposição legal em contrário,

inexistente na Lei nº 7.492/1986” (HC 104447/BA, Rel. Min. Rosa Weber, j. em 12/09/2017.

Processo Administrativo Sancionador CVM nº 19957.004791/2020-28 – Voto – Página 8 de 32

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40. Em sentido diverso, não vejo como as condutas do BNY Mellon e de José Carlos,

tipificadas em sede administrativa como inobservância do dever de diligência, poderiam

corresponder ao ilícito penal de gestão fraudulenta de instituição financeira.

41. Por essa razão, entendo que se aplica à infração de inobservância do dever de

diligência, o prazo de prescrição quinquenal.

Marcos de início e interrupção do prazo prescricional

42. De qualquer maneira, entendo que o prazo prescricional da pretensão punitiva restou

interrompido, seja em relação às condutas sujeitas ao prazo quinquenal, seja para aquelas

sobre as quais incide o prazo penal.

43. A meu ver, os acusados a quem foi imputada a prática de operação fraudulenta estão

corretos ao considerar a assembleia geral de cotistas de 07/06/2010, em que se aprovou a

reavaliação da BESA na carteira do Nova I FICFIP com base no Laudo de 2010, como marco

inicial do prazo prescricional. E isso por dois motivos: primeiro, o ilícito administrativo em

questão se caracteriza como de perigo abstrato, cuja consumação não exige a efetivação da

indução a erro ou manutenção nele, tampouco a obtenção de vantagem ilícita, e, segundo,

porque foi a partir deste ato que o Postalis integralizou as cotas do Nova I FIP em valor

supostamente equivocado. Assim, entendo que o prazo prescricional de 16 anos teve início

em tal data.

44. Por outro lado, no caso dos acusados a quem foi imputada a infração de inobservância

do dever de diligência, tal conduta se protrai no tempo, em tese, ao menos até janeiro de 2015,

quando, após ressalva dos auditores independentes do Nova I FIP, o BNY Mellon passou a

analisar o assunto. A partir de então, teve início o prazo prescricional quinquenal.

45. Lembro, contudo, que o prazo prescricional pode ser interrompido por qualquer ato

inequívoco que importe apuração de fato, conforme art. 2º, inciso II, da mesma Lei19, no que,

conforme entendimento pacífico do Colegiado da CVM, se enquadra qualquer ato

19 Art. 2º Interrompe-se a prescrição da ação punitiva: [...] II - por qualquer ato inequívoco, que importe apuração

do fato; [...].

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administrativo, de existência certa e comprovada, com o claro objetivo de dar impulso ao

processo administrativo de investigação20.

46. Por esse motivo, não concordo com a interpretação de que a Solicitação de Inspeção,

que data de 07/02/2018, seria o primeiro ato capaz de interromper o curso da prescrição.

47. A meu ver, não há dúvida de que os Ofícios nº 0981/2016/CVM/SIN/GIE e

nº 0982/2016/CVM/SIN/GIE, datados de maio de 2016 e expressamente referidos na

Solicitação de Inspeção, importaram em inequívoca apuração dos fatos que, posteriormente,

seriam objeto deste PAS, em relação aos Fundos e às condutas da Nova Gestão e do BNY

Mellon.

48. Por meio de tais expedientes, a SIN solicitou a tais prestadores de serviço, à época

responsáveis pela gestão e administração fiduciária dos Fundos, uma série de informações

sobre os Fundos, incluindo, a título de exemplo, o investimento na BESA, o valuation da

companhia e as diligências empregadas para sua validação, que se relacionam às infrações

que viriam a ser apuradas neste PAS.

49. Dessa forma, entendo que, sob qualquer ângulo, o prazo prescricional não se extinguiu,

tendo sido interrompido, para todos os acusados, em maio de 2016.

50. Além disso, ao contrário do que argumenta José Carlos, a interrupção do prazo de

prescrição por atos inequívocos de apuração não depende da ciência prévia do eventual

acusado, conforme há muito consolidado pelo Colegiado da CVM21 e sumulado pelo

Conselho de Recursos do Sistema Financeiro Nacional – CRSFN nos seguintes termos: “[a]

interrupção da prescrição por ato inequívoco de apuração do fato não depende de

20 PAS CVM nº 19957.004478/2018-75, Dir. Rel. Flavia Perlingeiro, j. em 20 e 21/06/2023; PAS CVM nº

19957.002596/2017-68, Rel. Pres. Marcelo Barbosa, j. em 15/03/2022; PAS CVM nº RJ2015/9443, Dir. Rel.

Flavia Perlingeiro, j. em 04/07/2019; PAS CVM nº RJ2015/2027, Dir. Rel. Gustavo Gonzalez, j. em 02/04/2019;

PAS CVM nº RJ2005/6924, Pres. Rel. Marcelo Trindade, j. em 31/10/2006; e PAS CVM nº 22/1994, Dir. Rel.

Luiz Antonio Sampaio Campos, j. em 15/04/2004.

21 PAS CVM nº 19957.002026/2019-30, Dir. Rel. Flavia Perlingeiro, j. em 26/09/2023; PAS CVM nº

RJ2015/2027, Dir. Rel. Gustavo Gonzalez, j. em 02/04/2019; PAS CVM nº 06/2016, Dir. Rel. Henrique

Machado, j. em 24/08/2020; PAS CVM nº RJ2016/7961, Dir. Rel. Gustavo Gonzalez, j. em 30/01/2020; PAS

CVM nº RJ2005/6924, Pres. Rel. Marcelo Trindade, j. em 31/10/2006.

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bilateralidade ou ciência prévia do administrado”22. O Superior Tribunal de Justiça também

já se manifestou no mesmo sentido23.

51. Ante todo o exposto, voto pela rejeição das preliminares de prescrição da pretensão

punitiva da CVM.

Cerceamento de defesa

52. José Carlos alega que o presente PAS deveria ser extinto por cerceamento de defesa,

uma vez que não teria sido comunicado sobre a existência de investigações antes de fevereiro

de 2019, quando foi oficiado a se manifestar sobre o Relatório de Inspeção, somente após o

fim do prazo de cinco anos para a manutenção da documentação relativa às operações de

fundos administrados, e, por esse motivo, não mais teria condições de se defender

corretamente.

53. Entendo que esse argumento é improcedente.

54. A investigação realizada pela SIN seguiu seu curso usual, com o envio de ofícios e a

realização de inspeção. Não há qualquer dispositivo legal que determine que os investigados

sejam informados sobre a existência ou o andamento da investigação24.

55. Tendo sido regularmente citado, o acusado pôde, com pleno acesso a todo o conteúdo

dos autos, exercer o contraditório e a ampla defesa nos termos que entendesse oportunos, e,

inclusive, apresentar todos os argumentos e documentos que considerasse pertinentes.

56. A alegada dificuldade de obter documentos relativos às operações questionadas, pelo

decurso do prazo exigido pela regulamentação desta CVM para a sua manutenção não passa

de um recurso retórico, que não se confunde com cerceamento ao direito de defesa.

57. Por essa razão, voto pela rejeição da preliminar de cerceamento de defesa.

22 Súmula nº 4 do CRSFN, DOU de 15/05/2023.

23 AgInt no AREsp nº 595210/RJ (2014/0258184-3), Rel. Min Assusete Magalhães, STJ, 2ª Turma, j. em

06/03/2018.

24 PAS CVM nº 19957.000198/2020-11, Rel. Pres. Marcelo Barbosa, j. em 29/03/2022.

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Inaplicabilidade da Instrução CVM nº 8/1979

58. Frederico José, Frederico Antonio, Pedro Robalinho e Mauro Passini também alegam

que as condutas apuradas no âmbito deste PAS não se enquadrariam nos tipos previstos na

Instrução CVM nº 8/1979, pois não teriam sido praticadas no mercado de valores mobiliários,

exceto pela distribuição de cotas do Nova I FIP, sobre a qual, a seu ver, recairiam apenas as

obrigações de prestação de informações impostas à época pela Instrução CVM nº 476/2009 a

ofertantes e emissores, funções que não seriam ocupadas pelos acusados.

59. É mais do que pacífico que não assiste razão aos acusados.

60. A imputação formulada neste PAS em face de tais acusados envolve a integralização

e a negociação de cotas de fundos de investimento, assim como a avaliação de ativo investido

por tais fundos.

61. Desde 2001, por conta da adição dos incisos V e IX ao art. 2º da Lei nº 6.385/197625,

as cotas de fundos de investimento em valores mobiliários passaram a ser caracterizadas como

valores mobiliários, assim como as cotas de fundos que não investem em valores mobiliários,

desde que ofertadas publicamente. Em concreto, é isso que se verifica, seja em relação às cotas

do Nova I FIP, que, como mencionado pelos acusados, foram distribuídas publicamente, seja

para as cotas do Nova I FICFIP, que era titular de cotas do Nova I FIP.

62. Dessa forma, não resta dúvida de que a suposta operação fraudulenta teria sido

praticada no mercado de valores mobiliários.

63. Com efeito, reconheço que as condutas dos acusados no presente PAS não se

materializaram em mercados organizados de valores mobiliários, o que, de qualquer maneira,

não é um requisito do tipo de operação fraudulenta.

64. Ante o exposto, voto pela rejeição da preliminar de inaplicabilidade da Instrução

CVM nº 8/1979 aos fatos objeto do PAS.

25 Art. 2o São valores mobiliários sujeitos ao regime desta Lei: [...] V - as cotas de fundos de investimento em

valores mobiliários ou de clubes de investimento em quaisquer ativos; [...] IX - quando ofertados publicamente,

quaisquer outros títulos ou contratos de investimento coletivo, que gerem direito de participação, de parceria ou

de remuneração, inclusive resultante de prestação de serviços, cujos rendimentos advêm do esforço do

empreendedor ou de terceiros.

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Competência da CVM

65. Além disso, no entendimento de Pedro Robalinho, Mauro Passini e Frederico José, a

CVM não teria competência para fiscalizá-los e puni-los, pois a autarquia estaria limitada, nos

termos do art. 9º, inciso V, da Lei nº 6.385/1976 a atuar em relação a administradores e

acionistas de companhias abertas, ao passo que eles teriam sido acusados por ocuparem tais

funções em companhias fechadas.

66. Novamente, equivocam-se os acusados ao evocarem tal dispositivo legal.

67. Em primeiro lugar, ao contrário do que se verifica nos precedentes do Colegiado da

CVM referidos em sua defesa26, a imputação em face deles no presente PAS não diz respeito

a obrigações impostas a administradores ou acionistas de companhias abertas, mas sim à

suposta prática de operação fraudulenta no mercado de valores mobiliários, em sentido amplo.

68. Nesse sentido, nos termos do art. 9º, incisos V e VI, da Lei nº 6.385/197627, compete

à CVM apurar irregularidades administrativas e aplicar sanções não apenas a administradores,

membros do conselho fiscal e acionistas de companhias abertas ou intermediários, mas

também aos demais participantes do mercado.

69. Da mesma forma, a Nota Explicativa CVM nº 14/1979 indicava expressamente que as

infrações tipificadas na Instrução CVM nº 8/1979 poderiam ser praticadas por todos os

participantes do mercado de valores mobiliários, não apenas por determinados regulados da

CVM.

70. Em linha com precedentes do Colegiado da CVM, também entendo que essa norma

intencionalmente aberta deve ser interpretada à luz da flexibilidade que se buscou conferir ao

poder de polícia da autarquia e às atribuições expressamente conferidas a ela lei, não a ponto

26 Tanto o PAS CVM nº 14/04, Dir. Rel. Marcos Pinto, j. em 13/07/2010, quanto o PAS CVM nº RJ2013/10460,

Dir. Rel. Pablo Renteria, j. em 15/02/2017 diziam respeito a eventuais infrações de administradores de

companhias fechadas a dispositivos da Lei nº 6.404/1976. No PAS CVM nº RJ2013/2759, Dir. Rel. Henrique

Machado, j. em 20/02/2018, tratou-se, além disso, da prática de infrações ao mesmo normativo por presidente

de mesa de assembleia de acionistas.

27 Art. 9º A Comissão de Valores Mobiliários, observado o disposto no § 2o do art. 15, poderá: [...] V - apurar,

mediante processo administrativo, atos ilegais e práticas não eqüitativas de administradores, membros do

conselho fiscal e acionistas de companhias abertas, dos intermediários e dos demais participantes do mercado;

VI - aplicar aos autores das infrações indicadas no inciso anterior as penalidades previstas no Art. 11, sem

prejuízo da responsabilidade civil ou penal.

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de ampliá-la irrestritamente, mas para assegurar o cumprimento do mandato legal da CVM

em face do dinamismo característico do mercado de valores mobiliários28.

71. Ante o exposto, voto pela rejeição da preliminar de ausência de competência da CVM

para fiscalizar e sancionar Pedro Robalinho, Mauro Passini e Frederico José.

III. MÉRITO

72. Analisadas as questões preliminares suscitadas pelos acusados, passo a tratar do mérito

do PAS. Tratarei separadamente das duas imputações formuladas pela Acusação.

73. Dessa forma, primeiro analisarei a acusação apresentada em face de Nova Gestão,

Frederico Antonio, Pedro Robalinho, Frederico José e Mauro Passini, por alegada prática de

operação fraudulenta no mercado de valores mobiliários, vedada pelo item I c/c item II, alínea

“c”, da ICVM nº 8/1979, então vigente. Tendo em vista meu entendimento pela extinção de

punibilidade da Nova Gestão, não examinarei a sua responsabilidade por essa infração.

74. Em seguida, cuidarei da acusação em face do BNY Mellon e de José Carlos, de alegada

inobservância de seu dever de diligência, em violação ao art. 14, inciso II, da Instrução CVM

nº 306/1999 c/c art. 65, inciso XV, da Instrução CVM nº 409/2004.

III.A. Operação fraudulenta

75. Conforme entendimento consolidado do Colegiado29, a caracterização do ilícito

administrativo de operação fraudulenta exige a comprovação cumulativa dos seguintes

elementos: (i) a utilização de ardil ou artifício, (ii) com o objetivo de induzir ou manter

terceiros em erro, e (iii) com a intenção de obter vantagem econômica ilícita para si ou para

outrem.

28 Cf. o PAS CVM nº RJ2013/2759, mencionado pelos acusados, assim como o PAS CVM nº

19957.002026/2019-30, Dir. Rel. Flavia Perlingeiro, j. em 26/09/2023, PAS CVM n° 02/1013, Dir. Rel. Gustavo

Gonzalez, j. em 22/01/2019; e PAS CVM nº 19957.007133/2017-92, Pres. Rel. Marcelo Barbosa, j. em

13/08/2019.

29 Nesse sentido, cf., por exemplo: PAS CVM nº 19957.006657/2020-61, Rel. Pres. João Pedro Nascimento, j.

em 27/02/2024; PAS CVM nº 19957.002026/2019-30, Dir. Rel. Flavia Perlingeiro, j. em 26/09/2023; PAS CVM

nº 19957.007133/2017-92, Rel. Pres. Marcelo Barbosa, j. em 13/08/2019; e PAS CVM nº 10/2014, Dir. Rel.

Gustavo Gonzalez, j. em 18/06/2019.

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76. Para a verificação de tais elementos, é essencial analisar os indícios e contraindícios

que constam dos autos, uma vez que nem sempre é possível reunir provas diretas da prática

de operação fraudulenta, tendo em vista a natureza deste ilícito e os meios empregados para a

sua concreção. Por essa razão, o emprego de provas indiretas se faz necessário, observado que

a condenação de acusados em sede administrativa exige a reunião de indícios sérios,

consistentes e convergentes aptos a permitir uma conclusão robusta acerca dos fatos

analisados, em linha com o entendimento pacífico da CVM30.

77. A meu ver, a Acusação reuniu indícios robustos e convergentes para a condenação de

Frederico Antonio, Pedro Robalinho, Frederico José e Mauro Passini pela prática de operação

fraudulenta. A seguir, discorro sobre a caracterização dos elementos do tipo à luz da conduta

dos acusados.

Os ardis utilizados pelos acusados

78. O primeiro elemento do tipo administrativo pode se materializar das mais diversas

maneiras, a depender do instrumento, estrutura ou forma empregada pelo agente de modo a

induzir ou manter a potencial vítima em erro. São exemplos de tais ardis ou artifícios,

conforme precedentes da CVM, a aquisição de ativos superfaturados31, a falsificação de

documentos32, o desvio de recursos em relação à utilização ou destinação informada33 e a

utilização de laudos de avaliação sem substrato econômico34.

79. Em primeiro lugar, ao menos em tese, da perspectiva da regulamentação do mercado

de valores mobiliários, não há necessariamente irregularidade na discrepância entre a quantia

30 Cf., nesse sentido: PAS CVM nº 19957.003549/2018-12, Dir. Rel. Otto Lobo, j. em 31/10/2023; PAS CVM

n° 19957.011140/2018-70, Dir. Rel. Gustavo Gonzalez, j. em 9/2/2021; PAS CVM nº RJ2014/7352, Dir. Rel.

Pablo Renteria, j. em 16/01/2018; PAS CVM nº 11/2008, Dir. Rel. Luciana Dias, j. em 21/08/2012; o voto do

Dir. Otavio Yazbek no âmbito do julgamento PAS CVM nº 13/2009, Dir. Rel. Eli Loria, j. em 13/12/2011; PAS

CVM nº 15/2004, Dir. Rel. Marcos Pinto, j. em 04/08/2009; PAS CVM nº 24/2000, Dir. Rel. Norma Parente, j.

em 18/08/2005.

31 PAS CVM nº 02/2013, Dir. Rel. Gustavo Gonzalez, j. em 22/01/2019; PAS CVM nº RJ2015/2017, Dir. Rel.

Gustavo Gonzalez, j. em 02/04/2019; e PAS CVM nº 06/07. Dir. Rel. Marcos Pinto, j. em 28/09/2010.

32 PAS CVM nº 19957.003680/2021-85, Dir. Rel. Otto Lobo, j. em 30/11/2023; PAS CVM nº RJ2017/02029,

Pres. Rel. Marcelo Barbosa, j. em 17/05/2022; e PAS CVM nº 16/02, Pres. Rel. Marcelo Trindade, j. em

10/10/2006.

33 PAS CVM nº RJ2014/12081, Dir. Rel. Henrique Machado, j. em 18/06/2019.

34 PAS CVM nº 19957.001921/2020-71, Pres. Rel. Marcelo Barbosa, j. em 12/07/2022; PAS CVM nº

RJ2015/2127.

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de R$16.843.125,71 paga pelo Nova I FICFIP à Delta para adquirir a totalidade das ações da

BESA e o valor atribuído a esta sociedade pelos laudos referidos neste PAS. Trata-se,

simplesmente, de valores que refletem realidades diversas – o primeiro, o valor patrimonial

da sociedade, compatível com o seu custo de aquisição histórico para a Delta; o segundo, o

seu valor econômico, compatível (supostamente, ao menos) com as perspectivas de geração

de resultado no momento da avaliação.

80. Entretanto, concordo com a Acusação que as premissas de captação de recursos

relativas à Brazil Biomass e à Brazil Hydropower fornecidas pela BESA para o Laudo de 2010

eram demasiado otimistas – para não dizer irreais.

81. Esta não é uma afirmação que faço irrefletidamente, conhecedora da posição e dos

precedentes da CVM que tratam da cautela com que os laudos de avaliação devem ser

analisados retrospectivamente, e dos limites para este exame, por mais que já se tenha

reconhecido, mesmo que ante outro contexto acusatório, que “desde que presentes indícios de

atuação fraudulenta, as premissas do avaliador e sua discricionariedade não estão fora do

alcance do escrutínio do regulador”35.

82. De qualquer maneira, quando considerados em conjunto, alguns dos elementos

apontados pela SIN no Laudo de 2010 saltam aos olhos36:

(i) a estrutura de capital proposta para os projetos se baseava desproporcionalmente em

capital de terceiros (isto é, dívida), o que, por si só, dificultaria consideravelmente a

obtenção de crédito, ante a percepção de pouca exposição a risco dos sócios;

(ii) o custo de financiamento se baseava em taxas de juros praticadas pelo BNDES, mas

não havia qualquer informação indicativa da viabilidade disso; e

(iii) o elevado risco de crédito dos projetos foi reconhecido pelo avaliador, mas não foi

indicado como fator de risco de captação de recursos, nem levado em consideração no

custo de financiamento.

35 Cf. PAS CVM nº 19957.005983/2019-18, Rel. Pres. Marcelo Barbosa, j. em 10/08/2021.

36 Cf. §46 do relatório.

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83. Também chama atenção que, como apontado pela Acusação, as premissas

operacionais adotadas para os projetos da Brazil Hydropower e da Brazil Biomass eram

idênticas àquelas empregadas no Laudo RG de 2009, que avaliou a BESA numa faixa entre

R$776.000.000,00 e R$948.000.000,00, apesar de a data-base deste documento e do Laudo

de 2010 distar em um ano.

84. No entanto, como disse, tendo em vista o cuidado com que a CVM deve analisar

elementos constantes de laudos de avaliação, de modo a evitar uma intervenção indevida na

independência do avaliador, e na metodologia, nas premissas e nos critérios por ele

utilizados37, a utopia que marca tais premissas de financiamento é essencial, mas poderia não

ser suficiente para caracterizar a conduta ardilosa empregada pelos acusados.

85. Isso só se faz possível, a meu ver, pela combinação desse elemento com um outro: a

evidente incongruência em o Laudo de 2010 e o Laudo LD de 2009 atribuírem à BESA o

mesmo valor, de R$434.063.000,00, apesar de adotarem, conforme indicado pela SIN38,

premissas totalmente diferentes.

86. Ressalvo que até pode ser plausível, conforme arguido pela defesa conjunta de

Frederico José, Frederico Antonio, Pedro Robalinho e Mauro Passini, que a indicação desse

valor para a BESA na primeira versão do regulamento do Nova I FIP, de janeiro de 2010, e

no Acordo de Investimento, datado de março do mesmo ano, decorra da adoção do que

constava do Laudo LD de 2009, o que é compatível com a cronologia dos eventos constantes

dos autos deste PAS.

87. A defesa, contudo, não consegue esclarecer por que os dois laudos teriam chegado ao

exato mesmo valor, a despeito de adotarem premissas diversas e terem sido produzidos por

avaliadores independentes diferentes, a LD e a RG, contratados, respectivamente, pelo

Postalis e pela Delta.

88. Ante a ausência de contraindícios a esse respeito, entendo que o “otimismo” – diga-se

– das premissas adotadas no Laudo de 2010 e a “coincidência” do valor econômico da BESA

37 Cf., a esse respeito, o PAS CVM nº 19957.006657/2020-61, Rel. Pres. João Pedro Nascimento, j. em

27/02/2024.

38 Cf. §53 do relatório.

Processo Administrativo Sancionador CVM nº 19957.004791/2020-28 – Voto – Página 17 de 32

Voto Em Sessão De Julgamento (2049718) SEI 19957.004791/2020-28 / pg. 62

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neste documento e no Laudo LD de 2009, a despeito da adoção de premissas diversas, permite

concluir que, em concreto, o ardil utilizado pelos acusados envolveu o fornecimento de

informações e premissas artificiais para a LD e a RG avaliarem tal sociedade no contexto de

estruturação do investimento do Postalis, de modo a superavaliá-la. Isso é reforçado pelo

registro feito por ambos os avaliadores de que não realizaram qualquer avaliação independente

ou inspeção em relação às premissas e às informações fornecidas pela BESA.

89. Contudo, a artificialidade de tais premissas para a captação de recursos por Brazil

Hydropower e Brazil Biomass não autoriza a conclusão de que, à época do investimento do

Postalis no Nova I FIP, tais sociedades não teriam valor econômico algum – isto é, deveriam

ter sido avaliadas a zero.

90. De todo modo, o ardil utilizado no presente caso resta caracterizado não apenas a partir

do fornecimento de premissas para o Laudo de 2010, como havia sido corretamente apontado

pela Acusação, mas por sua utilização, como um todo, no decorrer da estruturação do

investimento do Postalis na BESA, inclusive por ocasião da elaboração do Laudo LD de 2009,

de modo a sobreprecificar o aporte feito pelo fundo de pensão. Frise-se: mesmo que essa

avaliação tenha sido contratada pelo Postalis, o fornecimento de premissas coube, de todo

modo, à BESA, e, mais especificamente, a Pedro Robalinho, seu diretor presidente.

91. Chama atenção que, em sede de defesa, os acusados chegam a indicar que as premissas

teriam sido fornecidas pela Delta, ao contrário do que alegou a RG em resposta ao Ofício

nº 30/2018/CVM/SFIGFE-1, o que aponta para uma possível dificuldade de se segregar por

completo a conduta dos agentes vinculados às sociedades controladora e controlada – seja

diretamente, antes da constituição do que se tornaria o Nova I FICFIP, seja indiretamente, por

intermédio deste veículo, antes dos aportes do Postalis.

92. A esse respeito, lembro que Pedro Robalinho, além de diretor presidente da BESA, era

acionista da Delta junto de Frederico José, que era diretor presidente desta sociedade e da

EISA (subsidiária da BESA), e de Mauro Passini, que era diretor da BESA e da EISA. Isso se

verifica na celebração do Acordo de Investimento, ocasião em que a BESA foi representada

por Pedro Robalinho e Mauro Passini, a Delta foi representada por Frederico José, na

qualidade de seu diretor presidente, e a EISA foi representada por Mauro Passini e Frederico

José. Além disso, Frederico José era pai de Pedro Robalinho.

Processo Administrativo Sancionador CVM nº 19957.004791/2020-28 – Voto – Página 18 de 32

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93. Entendo que o entrelaçamento entre essas sociedades e as pessoas naturais envolvidas

nelas, seja pelo compartilhamento de administradores e pela estrutura de controle original,

seja pelo parentesco entre os envolvidos, é um indício forte de coordenação entre esses

agentes.

94. A meu ver, também se verifica nos autos deste PAS um outro ardil empregado pelos

acusados: a contratação da Nova Gestão para o exercício da gestão dos Fundos.

95. Em se tratando do veículo que viria a se tornar o Nova I FICFIP, a Nova Gestão foi

contratada para substituir a BNY Mellon Alocação de Patrimônio Ltda., um prestador de

serviço independente, com base na deliberação assemblear de 07/06/2010, quando a Delta

ainda era a única cotista desse fundo. Já em relação ao Nova I FIP, a Nova Gestão constava

como gestora na primeira versão de seu regulamento, em janeiro de 2010, além de tal

contratação ter sido expressamente prevista no Acordo de Investimento.

96. Não encontrei explicações nos autos para a contratação da Nova Gestão no âmbito da

estruturação do investimento do Postalis na BESA. O fato de essa gestora possuir vínculos

com a sociedade investida e a Delta é, contudo, e novamente, outro indício bastante relevante

de qual poderia ser o fundamento para essa contratação: a intenção de não receber qualquer

questionamento à avaliação da BESA na carteira do Nova I FIP por seu gestor. A Nova

Gestão, afinal, era controlada por Frederico Antonio, seu diretor responsável, e Pedro

Robalinho, que também era diretor presidente da BESA, assim como acionista da Delta,

enquanto ambos eram filhos do maior acionista desta sociedade – Frederico José.

97. Por tudo isso, a meu ver, restou comprovado que se está diante de uma atuação

concertada cujo sucesso dependeu da utilização de ardis pelos acusados.

A indução e a manutenção do Postalis em erro

98. O segundo dos elementos caracterizadores do tipo operação fraudulenta se verifica

diante da existência de um agente levado ou mantido em erro – ou a quem se pretenda manter

em erro – como consequência, direta ou indireta, do emprego do ardil ou artifício.

99. Como já reconhecido pelo Colegiado da CVM, quando a prática de operação

fraudulenta envolve entidades fechadas de previdência complementar – EFPC, quem é

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potencialmente prejudicado e mantido em erro não é tal entidade, nem os seus representantes,

mas sim os trabalhadores e aposentados que contribuem para a formação de seu patrimônio39.

100. No presente caso, entendo que, em concreto, os acusados conseguiram induzir e

manter em erro não apenas a EFPC, mas aqueles que contribuem e contribuíram para a

formação de seu patrimônio, por meio:

(i) do fornecimento de premissas e informações irreais e incongruentes, que levaram à

sobreavaliação da BESA, que foi refletida em diversos documentos elaborados no

contexto da estruturação do investimento do Postalis nesta sociedade – isto é, Laudo

LD de 2009, primeira versão do regulamento do Nova I FIP, Acordo de Investimento

e Laudo de 2010; e

(ii) da contratação da Nova Gestão para gerir o Nova I FIP.

101. A defesa alega que o Postalis não teria sido induzido a erro por ter participado da

negociação do valor que viria a pagar pela aquisição de participação indireta na BESA, bem

como que o Laudo LD de 2009 teria sido contratado pelo fundo de pensão.

102. No entanto, não assiste razão aos acusados – como visto, a negociação se deu com

base no Laudo LD de 2009, que, por sua vez, se baseou em premissas e informações fornecidas

exclusivamente pela BESA, sem que o avaliador independente tenha se debruçado sobre elas.

103. Quanto à contratação da Nova Gestão para gerir os Fundos, tudo aponta para que a sua

contratação tenha se dado como parte de um plano, com o intuito de acobertar qualquer sinal

da fraude perpetrada em face do Postalis. Invoco aqui, mais uma vez, os vínculos existentes

entre a gestora, a BESA e a Delta, tanto de natureza societária quanto familiar, uma vez que a

Nova Gestão era controlada conjuntamente por Frederico Antonio e por seu irmão, Pedro

Robalinho, diretor presidente da BESA e acionista da Delta, assim como seu pai, Frederico

José, diretor presidente desta sociedade.

39 Cf. PAS CVM nº 19957.001921/2020-71, Rel. Pres. Marcelo Barbosa, j. em 12/07/2022; e PAS CVM nº

30/2005, Dir. Rel. Roberto Tadeu, j. em 11/12/2012.

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104. Dessa forma, entendo ter restado suficientemente caracterizada a indução e a

manutenção em erro do Postalis e dos aposentados e trabalhadores que contribuíram para a

formação de seu patrimônio.

A vantagem ilícita buscada a partir da sobreprecificação da BESA

105. Ao cabo, o terceiro e último elemento do tipo operação fraudulenta é o seu elemento

subjetivo, o dolo – mais precisamente a intenção de obter determinada vantagem econômica

indevida para si ou terceiros, em potencial prejuízo de outrem. A operação fraudulenta pode

se verificar a partir de uma conduta positiva (ação) ou negativa (omissão)40, mas entendo que

ela não admite modalidade culposa41.

106. Vale lembrar que a não comprovação da obtenção de benefício econômico não

descaracteriza esse elemento do tipo, sendo suficiente que se demonstre o objetivo de

beneficiar a si ou a terceiros.

107. E, no presente caso, entendo que o dolo restou suficientemente demonstrado. Constam

dos autos deste PAS elementos robustos, convergentes e sérios no sentido de que os acusados,

ao participarem da estruturação do investimento do Postalis na BESA e atribuírem a gestão

do veículo por meio do qual esse investimento seria concretizado à Nova Gestão, buscaram

sobreavaliar a participação que seria adquirida pela EFPC, em benefício direto dos acionistas

da Delta – Frederico José, Pedro Robalinho e Mauro Passini, que, posteriormente, se

tornariam cotistas do Nova I FICFIP.

108. Ao contrário do que a defesa alega, resta evidenciado, a partir da análise do conjunto

fático-probatório deste PAS, que Frederico José, Pedro Robalinho e Mauro Passini não eram

apenas acionistas da Delta e potenciais beneficiários da operação fraudulenta. Com efeito, eles

tomaram parte na estruturação do investimento do Postalis na BESA, tendo dela efetivamente

participado no exercício de funções de administração na Delta, na BESA ou na EISA,

40 Cf., nesse sentido, PAS CVM nº 19957.006657/2020-61, Rel. Pres. João Pedro Nascimento, j. em 27/02/2024

41 Cf., nesse sentido: PAS CVM nº 19957.002026/2019-30, Dir. Rel. Flavia Perlingeiro, j. em 26/09/2023; PAS

CVM nº 19957.007133/2017-92, Rel. Pres. Marcelo Barbosa, j. em 13/08/2019; PAS CVM nº 05/2008, Dir. Rel.

Ana Novaes, j. em 13/12/2012; PAS CVM nº 06/2007, Dir. Rel. Marcos Pinto, j. em 28/09/2010; PAS CVM nº

SP2001/0003, Dir. Rel. Wladimir Castelo Branco, j. em 12/12/2002; PAS CVM nº 01/1999, Dir. Rel. Marcelo

Trindade, j. em 19/12/2001.

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conforme o caso. Isso fica evidente nos documentos que formalizaram a estrutura do

investimento, em que os três são signatários na qualidade de administradores de tais

sociedades.

109. Passo a analisar a conduta de cada um dos acusados nesse contexto.

110. Pedro Robalinho foi responsável por fornecer, na qualidade de diretor presidente da

BESA, premissas e informações utilizadas no Laudo LD de 2009 e no Laudo de 2010, que

levaram à sobreprecificação da BESA na estruturação do investimento do Postalis em tal

sociedade. Ele também representou esta sociedade na celebração, dentre outros, do Acordo de

Investimento42, além de ser potencial beneficiário da referida sobreprecificação, na qualidade

de acionista da Delta e, posteriormente, cotista do Nova I FICFIP.

111. Mauro Passini participou da estruturação do investimento do Postalis na BESA em

termos sobreprecificados, o que se reflete na representação desta sociedade e de sua

subsidiária à época, a EISA, pois era diretor de ambas, por exemplo, na celebração do Acordo

de Investimento43, além de ser potencial beneficiário da referida sobreprecificação, na

qualidade de acionista da Delta e, posteriormente, cotista do Nova I FICFIP.

112. Frederico José participou da estruturação do investimento do Postalis na BESA em

termos sobreprecificados, o que se reflete na representação da Delta e da EISA, pois era diretor

presidente de ambas, por exemplo, na celebração do Acordo de Investimento44, além de ser

beneficiário da referida sobreprecificação, na qualidade de maior acionista da Delta e,

posteriormente, maior cotista do Nova I FICFIP.

113. Como se vê, entendo que a autoria de Mauro Passini e Frederico José resta

caracterizada com base em sua participação na estruturação do investimento do Postalis na

BESA, na qualidade de administradores.

42 Pedro Robalinho também representou a BESA na celebração: (i) do aditivo ao Acordo de Investimento, de

19/05/2011; (ii) do instrumento particular de compra e venda de ações de emissão da BESA entre o Nova I

FICFIP e a Delta, de 29/12/2009.

43 Mauro Passini também representou a EISA, na qualidade de diretor, no aditivo ao Acordo de Investimento, de

19/05/2011.

44 Frederico José também representou: (i) a Delta e a EISA, na qualidade de diretor presidente, na celebração do

aditivo ao Acordo de Investimento, de 19/05/2011; e (ii) a Delta na celebração do instrumento particular de

compra e venda de ações de emissão da BESA entre o Nova I FICFIP e a Delta, e no boletim de subscrição das

cotas do Nova I FICFIP, ambos datados de 29/12/2009.

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114. Por último, Frederico Antonio exerceu a atividade de gestão de carteira dos Fundos

sem tecer qualquer questionamento sobre as premissas adotadas na avaliação da BESA na

carteira do Nova I FIP, tampouco indicar que teria adotado qualquer procedimento a esse

respeito, tendo sido sua contratação aprovada pela Delta, entidade da qual seu pai, Frederico

José, era diretor presidente, na qualidade de então única cotista do Nova I FICFIP.

115. Ante o exposto, entendo que existem elementos suficientes para a condenação de

Frederico Antonio, Pedro Robalinho, Frederico José e Mauro Passini pela prática de operação

fraudulenta no mercado de valores mobiliários, em infração ao item I c/c item II, alínea “c”,

da Instrução CVM nº 08/1979.

III.B. Quebra do dever de diligência na administração dos Fundos

116. Como relatado, o BNY Mellon e seu diretor responsável, José Carlos, foram acusados

de violar o art. 14, inciso II, da Instrução CVM nº 306/1999 c/c art. 65, inciso XV, da Instrução

CVM nº 409/2004 pela ausência de questionamentos ou críticas do administrador fiduciário

às premissas adotadas no Laudo de 2010, que se refletiram na avaliação das ações da BESA,

que integravam a carteira do Nova I FICFIP e foram utilizadas na integralização de cotas para

o Nova I FIP, mantidas nas reavaliações ocorridas nos anos seguintes.

117. Reconheço, em linha com o que alegam os acusados, que, à época dos fatos objeto

deste PAS, que têm início em 2010 no caso do gestor, não seria possível exigir dos

administradores fiduciários as condutas esperadas do BNY Mellon pela SIN.

118. Isso porque, àquela época, a regulamentação da CVM e os precedentes da autarquia

ainda não delineavam as medidas concretas que deveriam ser adotadas pelos administradores

fiduciários na fiscalização dos gestores (ou de outros prestadores de serviços dos fundos). O

art. 65, inciso XV, da Instrução CVM nº 409/2004 impunha tal dever de fiscalização como

um padrão de conduta, baseado em conceitos abertos, aplicável no contexto dos FIP por força

do que dispunha o art. 119-A da mesma Instrução45.

45 Art. 119-A. Esta Instrução aplica-se a todo e qualquer fundo de investimento registrado junto à CVM, no que

não contrariar as disposições das normas específicas aplicáveis a estes fundos.

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119. Reputo que a imposição de comandos normativos abertos, como no caso do dispositivo

em comento, constitui técnica regulatória legítima para lidar com temas como deveres

fiduciários. O uso dessa ferramenta invariavelmente envolve, contudo, uma construção

paulatina e progressiva das expectativas que recaem sobre os destinatários da norma, e que

deve levar em conta não só a interpretação literal desta, mas também sua integração com as

demais normas aplicáveis, as práticas de mercado e os precedentes desta autarquia46.

120. Isto é especialmente verdadeiro em se tratando da relação de supervisão do

administrador fiduciário sobre os gestores de FIP – um assunto que ganhou proeminência anos

depois dos fatos que primeiro deram origem a este processo, muito em razão da natureza

particular dos FIP e de uma série de ilícitos que marcaram a indústria de fundos.

121. Não se discute, no âmbito deste PAS, os procedimentos que seriam adotados à época

pelo BNY Mellon na qualidade de administrador fiduciário dos Fundos para fiscalizar a

atuação do gestor, tendo a Acusação se insurgido especificamente contra a ausência de

questionamentos acerca das premissas adotadas no Laudo de 2010, que se refletiram na

avaliação das ações da BESA, que integravam a carteira do Nova I FICFIP, e foram utilizadas

na integralização de cotas para o Nova I FIP, e mantidas nas reavaliações ocorridas nos anos

seguintes.

122. A esse respeito, nos autos deste PAS, há apenas uma menção a uma possível

intervenção do BNY Mellon no contexto da estruturação do investimento do Postalis: em sede

de manifestação prévia, Pedro Robalinho, Frederico José e Mauro Passini indicaram que o

administrador fiduciário dos Fundos solicitou que o Laudo de 2010 apresentasse um valor

único para o valuation da BESA, e não uma faixa de valores. Ainda que este não possa ser

considerado um forte indício de exercício do dever de fiscalização por parte do BNY Mellon,

ele é uma indicação de que o administrador fiduciário ao menos não recebeu o documento e

o arquivou sem ler.

123. Parece pouco e, se considerarmos a evolução sofrida na interpretação do dever de

diligência dos administradores de fundos até a data deste julgamento, efetivamente, é.

46 Cf., nesse sentido, o PAS CVM nº 19957.002026/2019-30, Dir. Rel. Flavia Perlingeiro, j. em 26/09/2023.

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Entretanto, nunca é demais lembrar que ao avaliar fatos pretéritos, o olhar do julgador deve

ser calibrado pela passagem do tempo.

Os sinais de alerta apontados pela Acusação

124. Por se tratar de uma obrigação de meio, não de resultado, como já reconhecido pelo

Colegiado da CVM, não se exige do administrador fiduciário refazer as atividades dos

prestadores de serviços contratados pelos fundos. Da mesma forma, a prática de

irregularidades por tais terceiros não caracteriza, necessariamente, o descumprimento da

obrigação de supervisão, desde que o administrador comprove que adotava mecanismos de

controle e fiscalização adequados e suficientes e, conforme o caso, que reagiu de maneira

satisfatória diante de sinais de alerta (red flags)47. Diante de tais sinais, espera-se do

administrador a realização de diligências adicionais para averiguar a eventual prática de

irregularidades no âmbito do fundo48.

125. Por esse motivo, passo a tratar dos principais red flags apontados pela SIN: (i) as

premissas adotadas no Laudo de 2010; (ii) a reputação do Postalis; e (iii) efeitos de mudanças

ao arcabouço regulatório do setor elétrico.

126. A meu ver, tais fatores não demandariam, à época, antes da entrada em vigor das

Instruções CVM nº 555/2014 ou nº 558/2015, que sucederam, respectivamente, a Instrução

CVM nº 306/1999 e a Instrução CVM nº 409/2004, uma investigação mais aprofundada a

respeito do investimento nos estágios de estruturação do investimento e nos primeiros anos

de funcionamento do fundo.

47 PAS CVM nº 19957.002026/2019-30, Dir. Rel. Flavia Perlingeiro, j. em 26/09/2023; PAS CVM nº

19957.007862/2018-30, Dir. Rel. Alexandre Rangel, j. em 09/05/2023; PAS CVM nº 19957.008901/2016-44,

Rel. Pres. Marcelo Barbosa, j. em 17/05/2022.

48 Cf., a esse respeito: “Se é verdade que não cumpre ao administrador proceder a uma análise do mérito das

operações feitas pelo gestor em nome do fundo de investimento, também é verdadeiro que isso não significa que

o administrador está autorizado a efetuar apenas um exame superficial. Ao reverso, na hipótese de existirem

indícios apontando no sentido de que uma operação executada pelo gestor possa estar em desconformidade com

o disposto no regulamento ou nas normas vigentes, é preciso que o administrador, em observância aos seus

deveres fiduciários, empreenda diligências adicionais para averiguar tais suspeitas.” (Rafael Andrade de Sá, O

administrador como gatekeeper dos fundos de investimento: origem, fundamentos e perspectivas, Rio de Janeiro:

Lumen Juris, 2021, pp. 254-5).

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127. Como apontado pela defesa do BNY Mellon, a área técnica desta autarquia constatou

que as premissas adotadas no Laudo de 2010 seriam irreais somente ao analisar o documento

de maneira mais detida, depois de, em um primeiro momento, ter considerado não haver sinais

evidentes de irregularidades nos oito laudos de avaliação da BESA fornecidos à CVM, além

de, naquele momento, já ter conhecimento da reprecificação ocorrida em 2015 no âmbito do

Nova I FIP.

128. Até então, e considerando aquele momento do tempo, o valuation apresentado no

Laudo de 2010 era compatível com o valor que havia sido negociado entre duas partes

consideradas independentes, assim como com o Laudo LD de 2009, elaborado por um outro

avaliador independente, que havia sido contratado pelo Postalis.

129. Entendo que essa sucessão de eventos é chave e impõe o reconhecimento de que não

se poderia esperar que o BNY Mellon tratasse a avaliação da BESA no Laudo de 2010 como

um red flag, sob o risco de se incorrer em viés retrospectivo.

130. De todo modo, o administrador fiduciário não pode se furtar de seu dever de

fiscalização apenas com base no direito de confiar em outros prestadores de serviços,

considerados ou não gatekeepers, pois cabe a ele examinar as informações que recebe com

senso crítico, para, diante de eventuais indícios da prática de irregularidades, analisá-los com

maior grau de profundidade.

131. Entretanto, naquela época, ante a ausência de sinais de alerta, não teria por que o BNY

Mellon questionar o trabalho dos avaliadores, em especial no caso daquele contratado no

decorrer das negociações pelo Postalis (não pela BESA ou pela Delta), cujo resultado foi

considerado no Acordo de Investimento.

132. No mesmo sentido, por si só, a utilização, pelos avaliadores, de informações e

premissas fornecidas pela administração da sociedade objeto de seu trabalho não é irregular.

133. Com efeito, é comum que os administradores das sociedades disponham de tais dados

e os forneçam aos avaliadores, especialmente quando os seus resultados futuros esperados se

baseiam em projetos a serem implementados, não na extrapolação de resultados pretéritos.

Nesse contexto, cabe aos avaliadores examinar tais premissas e, se for o caso, apresentar

questionamentos a seu respeito, os quais não foram suscitados no presente caso.

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134. Dessa forma, entendo que, à época da estruturação do investimento do Postalis na

BESA, não havia elementos que pudessem chamar a atenção do BNY Mellon, na qualidade

de administrador fiduciário do Nova I FICFIP, e lhe exigir a realização de diligências para

averiguar potenciais irregularidades.

135. A meu ver, isso é reforçado pela constatação de que a Acusação não reuniu elementos

para demonstrar que o Postalis seria conhecido por investimentos problemáticos à época da

estruturação do investimento na BESA, tampouco nos anos imediatamente seguintes.

136. Ao contrário, era razoável que, em 2010, o BNY Mellon tratasse o Postalis como um

investidor qualificado, minimamente capaz de negociar o preço que pagaria pelas cotas do

Nova I FIP. O envolvimento do Postalis passou a ser um fator de risco por si só apenas

posteriormente.

137. A Acusação também não apresentou elementos suficientes para sustentar que as

mudanças do arcabouço legal do setor elétrico implementadas a partir de 2012 poderiam

caracterizar uma red flag desde então, ou somente posteriormente, ante a concretização dos

efeitos desestabilizadores daquelas medidas.

138. Dessa forma, entendo não ter restado demonstrado que, antes das incertezas levantadas

pelos auditores independentes do Nova I FIP em seu relatório de 27/08/2014, a respeito das

demonstrações financeiras de 2014 desse fundo, havia sinais de alerta aptos a ensejar

diligências mais aprofundadas por parte do BNY Mellon, na qualidade de administrador

fiduciário.

139. Por mais que, frise-se, o acusado, pelos serviços que presta, não tenha um direito

genérico de confiar em outros prestadores de serviços cegamente, ele não teria por que

questionar o trabalho dos auditores independentes ou dos avaliadores contratados anualmente

para reavaliar a BESA na carteira do Nova I FIP, cujas condutas também não foram

questionadas pela Acusação.

140. Os auditores responsáveis pelo Nova I FIP, que em 2014 trouxeram à tona

inconsistências nas premissas de avaliação da BESA, eram os mesmos que haviam auditado

as demonstrações financeiras do fundo nos anos anteriores, quando não apresentaram

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quaisquer ressalvas ou comentários que poderiam ser considerados como sinais de alerta pelo

BNY Mellon.

141. Além disso, mesmo tendo sido a avaliação anual da BESA para a carteira do Nova I

FIP atribuída a um novo prestador em 2012 – a Baker Tilly –, este prestador não teceu

quaisquer comentários sobre as premissas que haviam sido adotadas pela RG em 2011 ou

antes disso.

142. Ao contrário, ficou evidenciado que, ante as incertezas apontadas pelos auditores, o

BNY Mellon passou a diligenciar, a partir de janeiro de 2015, para apurar as inconsistências

apontadas e corrigi-las.

A responsabilidade do diretor responsável

143. A defesa de José Carlos também contestou as imputações que lhe foram feitas, sob o

argumento de que a Acusação não teria apontado uma conduta específica e dolosa de sua

parte, e, em sede administrativa, não seria possível responsabilizá-lo objetivamente pelo

exercício da função de diretor responsável ou solidariamente por falhas do BNY Mellon.

144. Por mais que, em decorrência do entendimento manifestado acima de que não há

elementos para condenar o BNY Mellon, não haveria razões para condenar José Carlos,

considero importante reforçar o entendimento consolidado desta autarquia no sentido de que

sua linha de argumentação simplesmente não procede.

145. O acusado tinha (ou ao menos deveria ter) ciência do regime jurídico aplicável ao

exercício da função de diretor responsável do BNY Mellon. Como o Colegiado da CVM pôde

esclarecer já à época de vigência da Instrução CVM nº306/1999:

“A nomeação de um diretor responsável perante a CVM é um mecanismo cuja

finalidade é a criação de um núcleo de imputabilidade nos prestadores de serviços

do mercado de valores mobiliários. Aos diretores é atribuída a qualidade de

centros de imputação de responsabilidade. Esses diretores têm plena ciência desta

qualidade quando assumem os respectivos cargos. [...] A responsabilização dos

centros de imputação muitas vezes prescinde da individualização específica da

conduta. Essa estratégia, porém, está longe do instituto da responsabilidade

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objetiva, em que a avaliação da culpa ou do dolo do indivíduo é dispensável. O

diretor responsável sempre pode comprovar que promoveu esforços razoáveis

para assegurar o cumprimento sistemático da regulação por aquela instituição e

seus membros. Se esses mecanismos foram satisfatoriamente implementados e o

diretor provou ser diligente, ainda que haja uma falha pontual, não há que se falar

em responsabilidade do diretor”49.

146. Aproveito para referir o posicionamento do Diretor Pablo Renteria no mesmo sentido,

diante de argumento um tanto quanto similar apresentado pelo mesmo acusado, no âmbito de

outro PAS:

“[...] a responsabilidade do diretor responsável não é objetiva nem solidária ao da

sociedade gestora. Ao reverso, afigura-se pessoal e subjetiva, pois o diretor

responde apenas nos limites da sua culpa, não sendo passível de punição caso reste

demonstrado nos autos que tenha adotado as providências cabíveis para evitar a

produção da irregularidade”50.

147. Como, a meu ver, não restou comprovada irregularidade por parte do BNY Mellon, a

análise da tomada de tais providências por parte de seu diretor responsável não se faz

necessária, mas o entendimento consolidado da autarquia, que já vigorava à época dos fatos,

remanesce.

148. Ante o exposto, voto pela absolvição do BNY Mellon e de José Carlos, ante a ausência

de elementos que permitam caracterizar a inobservância do dever de diligência na

administração dos Fundos, em infração ao art. 14, inciso II, da Instrução CVM nº 306/1999

c/c art. 65, inciso XV, da Instrução CVM nº 409/2004.

IV. CONCLUSÃO E PENALIDADES

149. Os fatos objeto deste PAS ocorreram antes da entrada em vigor da Lei nº 13.506/2017,

que alterou a Lei nº 6.385/1976, atualmente em vigor. Por essa razão, as penalidades a serem

49 PAS CVM nº 08/2004, Dir. Rel. Luciana Dias, j. em 06/12/2012. Cf., ainda, a respeito dessa política

regulatória, o PAS CVM nº RJ2010/9129, Dir. Rel. Otavio Yazbek, j. em 09/08/2011.

50 PAS CVM nº RJ2015/12087, Dir. Rel. Pablo Renteria, j. em 24/07/2018. Cf., ainda, a esse respeito: PAS CVM

nº RJ2005/8510, Dir. Rel. Maria Helena Santana, j. em 04/04/2007.

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aplicadas observarão o disposto na legislação então vigente, em linha com o art. 116, parágrafo

único, da Resolução CVM nº 45/202251.

150. Além disso, na fixação de penalidades por esta CVM, o Colegiado deve atentar para

os princípios da proporcionalidade e da razoabilidade, assim como para os motivos que

justifiquem sua imposição. Em cada caso, cabe, portanto, avaliar a gravidade do ilícito e as

condutas, observadas eventuais circunstâncias agravantes ou atenuantes, à luz da legislação

de regência da matéria.

151. A realização de operação fraudulenta configura infração de natureza grave, conforme

previa o item III da Instrução CVM nº 8/197952, que se reflete atualmente no art. 4º da

Resolução CVM nº 62/2022. Além disso, cabe destacar que o ilícito se deu em detrimento do

Postalis, tendo prejudicado indiretamente o patrimônio de milhares de trabalhadores e

aposentados e atentado, também, contra a integridade do sistema de previdência

complementar53 e a higidez do mercado de valores mobiliários.

152. Apesar de a SIN ter estimado o prejuízo do Postalis em cerca de R$35,82 milhões,

entendo que esse valor não é um bom parâmetro para determinar a exata extensão dos danos

e, consequentemente, para a fixação de penalidade a partir da utilização de múltiplos.

153. Essa estimativa se baseia na diferença entre o valor atribuído à BESA no Laudo de

2010 e aquele que a sociedade teria se o valor da Brazil Hydropower e da Brazil Biomass, nos

termos do mesmo laudo, fossem desconsiderados, por conta das premissas irreais adotadas

para a captação de recursos por tais sociedades.

154. A meu ver, não restou demonstrado que a adoção de tais premissas para a captação de

recursos por Brazil Hydropower e Brazil Biomass seria suficiente para, à época do

investimento do Postalis no Nova I FIP, levar o valor de tais sociedades a zero.

51 Art. 116. [...]. Parágrafo único. O valor máximo da pena de que trata o art. 61, I, e o valor máximo da penabase pecuniária, de que trata o Anexo A, assim como os procedimentos de que tratam os arts. 62, 63, 65, 66 e 67

desta Resolução, não são aplicáveis às infrações praticadas antes da entrada em vigor da Lei nº 13.506, de 13 de

novembro de 2017, que permanecem sujeitas ao limite de pena pecuniária então vigente.

52 III - Considera-se falta grave passível de aplicação das penalidades previstas no art. II, Incisos I a VI da Lei nº

6.385/76, o descumprimento das disposições constantes desta Instrução.

53 Cf., no mesmo sentido, o PAS CVM nº 19957.004478/2018-75, Dir. Rel. Flavia Perlingeiro, j. em 21/06/2023.

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155. Também não seria possível considerar, como ponto de partida para esse cálculo, o

valor histórico da BESA de cerca de R$16.843.125,71, por meio do qual o que viria a ser o

Nova I FICFIP adquiriu a totalidade das ações representativas de seu capital social junto à

Delta, uma vez que esse montante não se confunde com o valor econômico da sociedade à

época.

156. Tendo isso em vista, entendo que faz mais sentido levar em consideração as

penalidades impostas em outros processos julgados pela CVM relacionados ao ilícito de

operação fraudulenta cuja prática se deu em detrimento do Postalis54. No mais recente desses

casos, relatado pela Diretora Flavia Perlingeiro, um dos acusados da prática de operação

fraudulenta foi condenado à pena de multa pecuniária equivalente a percentual do valor da

operação irregular realizada.

157. A meu ver, esse parâmetro é coerente com o presente caso, em que o valor da operação

irregular equivale ao montante pago pelo Postalis para adquirir cotas do Nova I FIP

(R$99.930.066,65).

158. Dessa forma, fixo a pena base em 25% dessa quantia, o que corresponde a

R$24.982.516,66, a ser repartido igualmente entre os acusados.

159. Considero, ainda, na dosimetria da pena, como circunstância atenuante, os bons

antecedentes de Frederico José, Frederico Antonio, Pedro Robalinho e Mauro Passini, que

incidirá sobre a pena base no percentual de 15%, o que resulta no valor de R$21.235.139,16,

a ser repartido entre os acusados.

160. Por todo o exposto, com fundamento no art. 11, inciso II, da Lei nº 6.385/1976, voto

por:

(i) reconhecer a extinção de punibilidade da Nova Gestão em razão da dissolução da

sociedade;

(ii) condenar Frederico Antonio, Pedro Robalinho, Frederico José e Mauro Passini,

à multa pecuniária individual no montante de R$5.308.784,79, para cada um, pela

54 Cf. PAS CVM nº 19957.004478/2018-75, Dir. Rel. Flavia Perlingeiro, j. em 21/06/2023; PAS CVM nº

RJ2015/2027, Dir. Rel. Gustavo Gonzalez, j. em 02/04/2019; PAS CVM nº 02/2013, Dir. Rel. Gustavo Gonzalez,

j. em 22/01/2019; PAS CVM nº RJ2015/9099, Dir. Rel. Gustavo Borba, j. em 05/09/2017.

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prática de operação fraudulenta no mercado de valores mobiliários, em infração ao

item I c/c item II, alínea “c”, da Instrução CVM nº 08/1979; e

(iii) absolver o BNY Mellon e seu diretor responsável, José Carlos, da acusação de

inobservância do dever de diligência na administração fiduciária dos Fundos, em

violação ao art. 14, inciso II, da Instrução CVM nº 306/1999 c/c art. 65, inciso XV, da

Instrução CVM nº 409/2004.

161. Por fim, nos termos do art. 9º da Lei Complementar nº 105/2001 e do art. 12 da Lei nº

6.385/1976, o resultado deste julgamento deve ser comunicado ao Ministério Público Federal

no Distrito Federal55, em complemento às comunicações realizadas anteriormente.

É como voto.

Rio de Janeiro, 30 de abril de 2024.

Marina Copola

Diretora Relatora

55 Em complemento ao Ofício nº 626/2020/CVM/SGE (doc. nº 1133212).

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