Atividades de Intermediários em Transações de Títulos, Valores Mobiliários e Mercadorias

SEI/CADE - 1110796 - Nota Técnica Nota Técnica nº 44/2022/CGAA2/SGA1/SG/CADE Processos nº 08700.006476/2022-92 Tipo de processo: Finalístico: Inquérito Administrativo Representada: XP Investimentos Corretora de Câmbio, Títulos e Valores Mobiliários S/A EMENTA: Indícios de infração à ordem econômica. Artigo 36, I e IV, da Lei nº 12.529/2011. Instauração de Inquérito Administrativo para Apuração de Infrações à Ordem Econômica. Pedidos de concessão de medida preventiva indeferidos. VERSÃO PÚBLICA Sumário I. INTRODUÇÃO.. 1 II. DA IMPORTÂNCIA DOS AGENTES AUTÔNOMOS DE INVESTIMENTO PARA O MERCADO DE DISTRIBUIÇÃO DE PRODUTOS DE INVESTIMENTO E DO ACC CELEBRADO NO ÂMBITO DO AC ITAÚ/XP. 2 III. DENÚNCIAS DE DESCUMPRIMENTO DO ACC ITAÚ/XP JÁ ARQUIVADAS. 7 IV. REPRESENTAÇÕES EM TRAMITAÇÃO NA SG EM DESFAVOR DA XP. 8 IV.1. Da Representação da EQI 9 IV.2. Da Representação da Acqua Vero. 10 IV.3. Da Representação da AIs Livres. 12 IV.4. Da Representação da Arton. 12 V. ANÁLISE. 13 V.1. Da existência de matéria de Competência do SBDC. 13 V.1.1 Introdução. 13 V.1.2 Das plataformas de distribuição de produtos de investimento. 14 V.1.3. Da evolução do mercado de distribuição de produtos de investimento e eventual posição dominante da XP. 15 V.1.4. Conclusão. 17 V.2. Dos Pedidos de Medida Preventiva da Acqua Vero, da AIs Livres e da Arton. 18 VI. CONCLUSÕES. 20 I.

INTRODUÇÃO Trata-se de Nota Técnica que colaciona elementos que podem se constituir em indícios de infração à ordem econômica praticadas pela XP Investimentos Corretora de Câmbio, Títulos e Valores Mobiliários S/A (“XPI” ou “XP”), com potencial efeito de limitar ou prejudicar a concorrência no mercado relevante de distribuição de produtos de investimento. Após essa introdução, apresenta-se relatório em que constam tanto denúncias de descumprimento do Acordo em Controle de Concentrações (ACCs) celebrados no âmbito do Ato de Concentração entre XP e Itaú Unibanco (AC 08700.004431/2017-16), quanto representações em desfavor da XP. No referido relatório, serão citadas denúncias e representações já arquivadas e ainda em tramitação nesta Superintendência-Geral do Cade (“SG”). Em apertada síntese, os elementos que constam nas peças mencionadas acima dizem respeito principalmente à imposição de limitações em razão: Da utilização de cláusulas contratuais que poderiam impedir ou dificultar o acesso de concorrentes da XP a escritórios de Agentes Autônomos de Investimento (AAIs[1]), alegado importante canal de distribuição e capilaridade para participantes do mercado de distribuição de produtos de investimento; Da adoção de práticas que poderiam dificultar a portabilidade de custódia de produtos financeiros para distribuidoras de produtos de investimento concorrentes da XP;

e Da celebração de instrumentos contratuais que contenham obrigações de não-concorrência e não-solicitação, que poderiam impedir ou limitar o surgimento ou desenvolvimento de concorrentes da XP no mercado de distribuição de produtos de investimento ou em mercados adjacentes/correlatos. Dessa forma, a presente Nota Técnica tem como objetivo verificar se tais condutas podem ser enquadradas como matéria de competência do Sistema Brasileiro de Defesa da Concorrência (SBDC) e se os indícios que chegaram ao conhecimento desta SG são suficientes para justificar a instauração de um Inquérito Administrativo, nos termos do § 1º do Art. 66 da Lei 12.529/2011. Adicionalmente, em virtude da correlação temática com a presente Nota Técnica, serão analisados pedidos de medida preventiva, protocolados pelas Representantes Acqua Vero (Denúncia 08700.004242/2021-20), AIs Livres (Procedimento Preparatório 08700.002135/2022-48) e Arton (Procedimento Preparatório 08700.002224/2022-94) no âmbito de outras Representações em tramitação na Superintendência-Geral do Cade. II.DA IMPORTÂNCIA DOS AGENTES AUTÔNOMOS DE INVESTIMENTO PARA O MERCADO DE DISTRIBUIÇÃO DE PRODUTOS DE INVESTIMENTO E DO ACC CELEBRADO NO ÂMBITO DO AC ITAÚ/XP A XP e o Banco Itaú Unibanco celebraram, em março de 2018, um Acordo em Controle de Concentrações[2] (“ACC”) junto ao Cade, cujo cumprimento foi condição à aprovação do Ato de Concentração[3] entre as referidas partes.

Ao analisar o referido Ato de Concentração[4], a Superintendência-Geral do Cade (“SG”) destacou a importância dos Agentes Autônomos de Investimentos (“AAIs”) para a captação de novos consumidores (investidores) para as plataformas de distribuição de investimentos. Entretanto, dentre as principais discussões travadas a respeito do referido Ato de Concentração, tanto a SG, quanto o Tribunal Administrativo do Cade, externaram preocupações concorrenciais no tocante a criação de barreiras à entrada no segmento de plataformas de distribuição de produtos de investimento, especificamente decorrentes da detenção de uma rede de AAIs, que foi entendido como um “relevante canal de distribuição”, a saber. Trecho do Parecer 24/2017, elaborado pela Superintendência-Geral (SEI 0425385): 208. Das informações prestadas acima, há evidências que corroboram o argumento a respeito da relevância dos AAIs para a obtenção de capilaridade por parte das corretoras, que atuam exclusivamente com plataformas virtuais. Além disso, também há evidências que apontam para o uso de exclusividades mesmo na hipótese em que a regulação permite ao AAI transacionar com mais de uma corretora, e que a XP, que detém grande parcela dos agentes em atuação no Brasil, estaria se valendo desse mecanismo de retenção dos agentes, dificultando a atuação das demais corretoras. 209.

Os AAIs são remunerados exclusivamente por comissionamento, ou seja, recebem fees por volume captado para a corretora com que trabalha, sem remuneração fixa. Assim, a remuneração desses agentes está intimamente relacionada com o volume de negócios que a plataforma proporciona. O efeito da exclusividade sobre os AAIs é bastante semelhante àquele explorado acima em relação aos fornecedores de produtos de investimentos. Como dependem do volume de negócios captados, vincular-se a outra corretora – e abrir mão do vínculo com a XP - representa um custo de oportunidade muito elevado, considerando o volume de negócios gerado pela XP, decorrente da sua larga vantagem no mercado em relação aos demais concorrentes. Assim, a exigência de exclusividade em relação aos AAIs constitui barreira de entrada significativa para novos entrantes ou mesmo para o crescimento das concorrentes de menor porte. 210. Portanto, há barreiras à entrada não desprezíveis relacionadas ao acesso a insumos/fornecedores e também em relação à profissionais que viabilizam a distribuição dos produtos de investimento. A exigência de exclusividade em relação aos fornecedores impede o multihoming, ou seja, a oferta desses serviços em plataformas concorrentes, dificultando a entrada e a competitividade de players de menor porte. O mesmo tipo de exigência em relação aos AAIs provoca efeito semelhante, ao privar os entrantes do acesso a um importante canal de distribuição de seus produtos.

Por se tratar de um mercado de dois lados, os efeitos dessas exclusividades são ainda maiores, pois limitam as externalidades de rede percebida pelos usuários dos dois lados das plataformas concorrentes da XP, dificultando ainda mais o crescimento desses agentes. (...) 214. Esse conjunto de elementos permite concluir que se trata de um mercado com barreiras à entrada consideráveis, em que dificilmente um novo agente conseguiria contestar eventual exercício de poder de mercado por parte das requerentes de forma tempestiva, especialmente da XP, após a operação. Importante mencionar que essa é uma conclusão a que a própria XP chegou, como é possível extrair de documentos públicos anteriores à notificação a presente operação. Trecho do Voto do Relator Conselheiro Paulo Burnier (SEI 0456419): 194. Dessa forma, a relevância de uma rede de AAIs e a exclusividade entre instituição distribuidora e esses agentes, seja decorrente de imposição regulatória da CVM, seja decorrente de acordo de exclusividade, representam barreiras à entrada de concorrentes no mercado de distribuição de produtos de investimento. (...) 235. Além disso, a exigência de exclusividade, pela XP, em relação aos Agentes Autônomos de Investimento (AAIs), pode dificultar o acesso de plataformas concorrentes a um importante canal de distribuição. Conforme destacado na seção relativa às barreiras à entrada, possuir uma rede de AAIs é relevante para a atuação das distribuidoras de produtos de investimento.

Segundo a própria XP, no Brasil haveria hoje cerca de 5 mil agentes autônomos, dos quais aproximadamente 40% estão vinculados à XP (1.970 agentes), por meio de uma rede de 550 escritórios no país. A este respeito, sabe-se que a Instrução nº 497 da CVM impõe a exclusividade desses agentes a uma instituição de distribuição. No entanto, essa norma regulamentar não impõe exclusividade para a distribuição de cotas de fundos de investimento, produto relevante para o mercado de distribuição de produtos de investimento. Em decorrência das preocupações concorrenciais identificadas à época, tanto esta SG quanto o Tribunal Administrativo do Cade, nas manifestações mencionadas acima, consideraram que o ACC deveria endereçar os seguintes aspectos com implicações concorrenciais: Trecho do Parecer 24/2017, elaborado pela Superintendência-Geral (SEI 0425385): 367. Não obstante, a SG também verificou que o mercado, embora nascente, já apresente algumas barreiras à entrada significativas, algumas delas já impostas pela própria XP, se valendo de sua posição dominante no segmento. Para que outras plataformas possam surgir e concorrer com a XP de maneira efetiva, contribuindo para a trajetória de desconcentração do mercado de investimentos, a SG entendeu ser necessário atuar diretamente sobre algumas das principais condições que hoje dificultam o crescimento de plataformas concorrentes. 368.

Assim, não apenas foram negociados compromissos que limitam ainda mais a influência do Itaú sobre as decisões comerciais da XP, mas a Compromissária também se compromete a adotar práticas em relação aos seus parceiros comerciais – emissores e gestores –e AAIs que facilitam o acesso de seus concorrentes a esses recursos necessários ao desenvolvimento da atividade. Trecho do Voto do Relator Conselheiro Paulo Burnier (SEI 0456419): 260. Além de obrigações de não-discriminação, o ACC endereça igualmente barreiras à entrada e ao desenvolvimento de concorrentes no mercado de plataformas abertas. Em especial, o ACC busca facilitar o acesso de plataformas concorrentes aos ofertantes de produtos de investimento (emissores bancários ou gestores de fundos de investimento) e a uma rede de Agentes Autônomos de Investimento, além de facilitar a portabilidade de custódia de produtos financeiros. 261. Todas essas obrigações visam a diminuir barreiras à entrada no mercado de plataformas abertas, onde a XP já é dominante e poderia ver essa posição reforçada em razão da associação com a marca “Itaú”. Dessa forma, buscam-se melhoras nas condições de entrada para que eventual exercício de poder de mercado pela XP possa ser contestado por entrada ou desenvolvimento de concorrentes.

De maneira geral, portanto, as preocupações do Cade estavam, à época da análise do Ato de Concentração entre Itaú e XP, relacionadas à dificuldade, enfrentada por concorrentes da XP, de acesso aos Agentes Autônomos de Investimentos (AAIs). Mais especificamente, no que diz respeito ao relacionamento entre a XP e os AAIs, o ACC estabelece as seguintes cláusulas: Relação Comercial com Agentes Autônomos de Investimento (“AAIs”):

2.3.1 A XP Investimentos se compromete a não exigir exclusividade no relacionamento com os agentes autônomos de investimento com quem mantém ou venha a manter relação comercial, exceto conforme previsto em regulamentação aplicável, em especial pela Instrução da Comissão de Valores Mobiliários no 497 de 3 de junho de 2011, e alterações posteriores, (ACESSO RESTRITO À XP e AO CADE) 2.3.1.1 A XP Investimentos se compromete ainda a não criar condições e/ou incentivos para que um AAI mantenha exclusividade de fato com a XP Investimentos, não devendo, entre outras condições, (ACESSO RESTRITO À XP e AO CADE) 2.3.2 A XP Investimentos também se compromete a não exigir dos AAIs tempo mínimo de permanência e a não fazer uso de programas de incentivos/descontos não lineares que inviabilizem a saída de um determinado AAI, (ACESSO RESTRITO À XP e AO CADE) 2.3.2.1 (ACESSO RESTRITO À XP e AO CADE) 2.3.2.2 A contratação na forma do item 2.3.2.1 acima de nenhuma forma autoriza a XP Investimentos a exigir ou contratar com tais AAIs obrigação de exclusividade, exceto conforme previsto em regulamentação aplicável, em especial pela Instrução da CVM no 497/2011, e alterações posteriores, (ACESSO RESTRITO À XP e AO CADE) 2.3.2.3 A XP Investimentos deverá incluir em seu relatório semestral para o Trustee de Monitoramento, previsto na Cláusula 3.5.2.1 abaixo, a relação de novos contratos com AAIs que se enquadrem na exceção prevista na Cláusula 2.3.2.1 acima, (ACESSO RESTRITO À XP e AO CADE) 2.3.3 (ACESSO RESTRITO À XP e AO CADE) 2.3.3.1 (ACESSO RESTRITO À XP e AO CADE) Nota-se do disposto acima que, a despeito do compromisso geral de limitar a exigência de exclusividade, (ACESSO RESTRITO À XP e AO CADE) De acordo com os relatórios do trustee de monitoramento[5] do ACC, (ACESSO RESTRITO À XP e AO CADE) QUADRO 1 – (ACESSO RESTRITO À XP e AO CADE) Fonte:

Relatórios do trustee de monitoramento ACC Itaú/XP Além desses acordos, nos últimos meses a XP realizou uma série de Atos de Concentração[6] com alguns de seus principais escritórios de AAIs e outras corretoras. Nesse sentido, é importante verificar os efeitos concorrenciais desses acontecimentos quando considerados em conjunto, no mercado de distribuição de produtos de investimento. Mais especificamente, ainda que, em tese, alinhadas aos compromissos assumidos pela XP quando da celebração do ACC, é possível que tais operações venham a afetar a disponibilidade de AAIs em relação aos concorrentes da XP no mercado de distribuição de produtos de investimento. III.DENÚNCIAS DE DESCUMPRIMENTO DO ACC ITAÚ/XP JÁ ARQUIVADAS Conforme o Despacho Presidência n° 44/2020[7], homologado na 155ª Sessão Ordinária de Julgamento[8], até aquele momento, isto é, março de 2020, e com base nas informações disponíveis ao Cade, não haveria indícios de descumprimento de quaisquer cláusulas ou obrigações previstas no ACC celebrado entre as Requerentes e o Cade, reputando improcedentes as denúncias apresentadas até aquele momento. Tal conclusão foi baseada, primordialmente, no Parecer Jurídico n° 25/2020/UCD/PFE-CADE. Referido documento buscou verificar se determinadas condições comerciais e “cláusulas comportamentais” que orientam o relacionamento entre XP e os AAIs poderiam ser indutores de exclusividade.

Após instrução realizada, a Procuradoria Federal Junto ao Cade (ProCade) entendeu que (SEI n° 0726087): “(...) não é possível concluir que a política de incentivos instituída pela XP para os escritórios de AAIs tenha tido como efeito (ou nexo de causalidade) a indução de uma exclusividade de fato, o que configuraria descumprimento do Acordo em Controle de Concentrações celebrado com o Cade.” Adicionalmente, o referido Parecer também analisou “denúncias de represálias e demandas administrativas/judiciais propostas pela compromissária”. Assim como no caso das condições comerciais e cláusulas comportamentais, a ProCade concluiu que: “(...) Analisando sobre a perspectiva de abuso de direito, ou do próprio abuso do direito de petição (ou mesmo de litigância fraudulenta), data venia, não se consegue verificar um descumprimento dos termos do ACC.” Após o arquivamento dessas denúncias de descumprimento, outras denúncias de descumprimento e representações foram apresentadas ao Cade e sobre as quais se discorrerá a seguir. IV.REPRESENTAÇÕES EM TRAMITAÇÃO NA SG EM DESFAVOR DA XP Após o arquivamento das denúncias mencionadas acima, foram apresentadas as seguintes representações em desfavor da XP, por vezes acompanhadas de denúncias de descumprimento do ACC, a saber: Denúncia nº 08700.003466/2020-33 (SEI 0830551), apresentada pela EQI; Denúncia e Representação nº 08700.004242/2021-20 (SEI 0943367), apresentadas pela Acqua Vero;

Procedimento Preparatório n° 08700.002135/2022-48 (SEI 1041107), iniciado pelo Representante AIS Livres; e Procedimento Preparatório n° 08700.002224/2022-94 (SEI 1044178), iniciado pelo Representante Arton. A seguir, apresenta-se uma breve síntese das principais discussões no âmbito de cada um dos processos acima relacionados. IV.1. Da Representação da EQI A EQI – Agentes Autônomos de Investimentos S/S ("EQI") protocolou uma Representação (Processo nº 08700.003466/2020-33, SEI 0830551) junto a este Conselho Administrativo de Defesa Econômica - Cade, em 13/11/2020, em desfavor da XP Investimentos Corretora de Câmbio, Títulos e Valores Mobiliários S/A (“XPI”) pela suposta prática de atos passíveis de serem caracterizados como infrações à ordem econômica nos termos da Lei nº 12.529/2011. Na Representação mencionada acima, a EQI também aponta para eventual descumprimento, por parte da XPI, do Acordo em Controle de Concentrações (“ACC”) (SEI 0454180) celebrado no âmbito do Ato de Concentração Itaú/XP. A EQI é uma empresa de agentes autônomos de investimento (“AAI”) fundada em 2004. Até julho de 2020, sua atuação era vinculada à XPI. Entretanto, após rescindir sua relação contratual com esta corretora, a EQI passou a atuar vinculada ao Banco BTG Pactual e com perspectiva de brevemente tornar-se uma corretora de valores independente[9].

Neste contexto, o acordo atualmente mantido com o BTG prevê que os clientes antes intermediados pela EQI migrem para a nova corretora, da qual o BTG deterá participação acionária[10]. Esta Representação foi precedida pela apresentação de denúncia por parte da EQI, em 28/07/2020, que, na verdade, consiste em cópia de uma notificação extrajudicial dirigida à XPI[11], na mesma data, comunicando sobre a rescisão antecipada da relação contratual então existente entre ambas e indicando as razões que motivaram tal iniciativa. Segundo relatou a EQI, a XP estaria implementando condições de exclusividade de fato, o que resultou na criação de barreiras à entrada, dificultando o funcionamento de concorrentes, conforme detalhado a seguir. A EQI acusa a XPI de praticar condutas que visam limitar o acesso de plataformas abertas de investimento rivais a canais de distribuição, especificamente os AAIs. Para tanto, conforme defendeu a EQI[12], a XPI se utilizaria das seguintes práticas: (i) imposição ou criação de condições/indução à exclusividade dos AAIs com relação a sua atuação no mercado de distribuição de produtos de investimento em relação à XPI; (ii) retaliação aos AAIs que se desvinculassem da XPI de modo a inviabilizar suas atividades; e (iii) estratégia processual de litigância abusiva contra aqueles AAIs que se desvinculam da XPI.

A EQI alega que, como já exposto pelo próprio Cade na instrução do AC Itaú/XP[13], possuir uma ampla rede de AAIs é de suma relevância para atuar no mercado de distribuição de produtos de investimento. Assim, o fato da XPI deter, segundo a EQI, significativa parcela do mercado e dos canais de distribuição sob regime de exclusividade (legal ou artificial), caracterizaria sua posição dominante neste mercado, o que lhe propiciaria a capacidade de criar barreiras à entrada, dificultando não apenas o funcionamento de seus rivais, como também dos próprios AAIs. Conforme relata a EQI, uma das situações que exemplifica as diferentes tentativas da XPI de impor uma exclusividade de fato aos AAIs seria aquela em que um fundo de investimento decide distribuir cotas e a XPI exige que o gestor do fundo crie um fundo-espelho, que é disponível apenas para clientes desta corretora. Este tipo de iniciativa, conforme defende a EQI, privilegia a XPI, na medida em que “o investidor fica literalmente adstrito à XP, pois as cotas adquiridas são de exclusividade da Representada, devendo aquele, caso queira migrar para outra plataforma, solicitar resgate e reter os devidos impostos.“[14] Ainda de acordo com a Representante, “a XP Investimentos vem praticando intensa retaliação aos AAIs que se desvincularam da plataforma para se vincularem a plataforma concorrente (principalmente à BTG)”[15]. Tal retaliação consistiria (i) no aliciamento de assessores de investimento ligados à EQI;

(ii) na adoção de medidas operacionais para impossibilitar a continuidade das atividades da EQI dentro da plataforma e sistema de distribuição de valores mobiliários da XPI; e (iii) no assédio dos clientes da EQI. Já quanto às ações judiciais movidas pela XPI contra a EQI, a Representante alega que elas estariam alinhadas com os indícios de exercício abusivo do direito de petição usualmente considerados pelo Cade, vez que atenderiam aos seguintes requisitos: (i) ser baseadas em informações sabidamente falsas; (ii) fazer parte de uma estratégia de ajuizamento de ações repetitivas com falta de razoabilidade dos meios utilizados; e (iii) não existir probabilidade de sucesso da postulação. IV.2. Da Representação da Acqua Vero A Acqua Vero Agente Autônomo de Investimentos Ltda. ("Acqua Vero") protocolou junto ao Cade uma Representação (Processo nº 08700.004242/2021-20, SEI 0943367) em desfavor da XPI em razão da suposta prática de atos passíveis de serem caracterizados como infrações à ordem econômica nos termos da Lei nº 12.529/2011. Na ocasião, a Acqua Vero apresentou também pedido de Medida Preventiva. Paralelamente, e com conteúdo similar à Representação mencionada acima, a Acqua Vero também apresentou (petição SEI 0949256) Denúncia de descumprimento, por parte da XPI, do Acordo em Controle de Concentrações (“ACC”) celebrado no âmbito do Ato de Concentração Itaú/XP.

A Acqua Vero é um escritório de Agentes Autônomos de Investimentos (“AAIs”) fundado em 2012 e com sede em São Paulo/SP. Sua relação com a XPI teve início em dezembro de 2012, quando firmaram um Contrato de Distribuição e Mediação de Valores Mobiliários. Em 05/2021, a Acqua Vero decidiu romper sua relação com a XPI, juntando-se provisoriamente a outra corretora de valores até a conclusão do processo formal necessário para tornar-se uma corretora independente[16], “processo complexo e que exige autorização das autoridades reguladoras, especialmente o Banco Central do Brasil”.[17] Ademais, informações públicas dão conta que a Acqua Vero passou a ser um AAI vinculado à corretora BTG Pactual, uma das principais concorrentes da XPI no segmento de plataformas abertas de investimento. De acordo com a Acqua Vero, sua intenção de se desvincular da XPI (e a subsequente associação a uma de suas principais concorrentes) teria desencadeado reações alegadamente anticompetitivas por parte da XPI. De acordo com a Acqua Vero, a XPI estaria utilizando de obrigações de exclusividade abusivas e “arranjos contratuais que propiciam a exclusividade de fato, excedendo-se em seu direito de petição, impondo barreiras ao acesso de novas empresas ao mercado de corretagem de valores mobiliários e criando dificuldades ao funcionamento de concorrentes”.[18] Em sua representação (SEI n.

0943367), a Acqua Vero acusa a XPI, em apertada síntese, de utilizar-se de expedientes anticompetitivos, sobretudo obrigações contratuais que induzem a fechamento no mercado de distribuição de produtos de investimento, com o objetivo de defender sua posição dominante, impedir que AAIs migrem para outras plataformas e, ainda, impor barreiras ao desenvolvimento de concorrentes. Conforme aponta a Acqua Vero, a expressiva posição dominante da XPI já teria sido reconhecida pelo próprio Cade quando da análise do Ato de Concentração Itaú-XP, em que a Autarquia destacou que tal posição estaria intimamente ligada às expressivas barreiras à entrada vislumbradas no setor, conforme relata a Representante. Para sustentar sua acusação, a Acqua Vero aponta que a XPI utiliza-se de cláusula contratual que impõe a obrigação de informá-la sobre a mera pretensão de constituição de um novo negócio rival pelo AAI ou de vinculação a uma corretora concorrente, o que refletiria a tentativa da XPI de monitorar a possibilidade de surgimento de novos players e de migração de AAIs a ela vinculados. A XPI estaria impondo, ainda, cláusulas de exclusividade e de não-concorrência aplicáveis por extensos períodos e com previsões de onerosas penalidades em caso de descumprimento, o que teria o condão de impor sérios obstáculos à livre movimentação dos AAIs entre corretoras.

Em 05/2021, assim que a Acqua Vero comunicou sua decisão de rescindir a relação comercial então mantida, a XPI, e outros escritórios de AAIs a ela vinculados, teriam adotado uma estratégia de abordagem agressiva de sócios e funcionários da Acqua Vero para permanecerem com seu vínculo com a XPI, oferecendo-lhes propostas de trabalho exorbitantes e sem racionalidade econômica. Ainda, a XPI teria bloqueado o acesso da Acqua Vero ao seu sistema, bem como alterado para números genéricos os telefones cadastrados de todos os clientes por ela atendidos, supostamente impedindo a realização de suas atividades regulares e obrigando-a a rescindir antecipadamente o seu Contrato de Distribuição. Em seguida, alegadamente em retaliação e como tentativa de impedir as atividades da Acqua e seus sócios, o Grupo XP ajuizou 3 ações judiciais contra a Acqua Vero e seus sócios: (i) para discussão da rescisão e cobrança de indenizações relativas ao Contrato de Distribuição; (ii) para a cobrança da multa prevista no Aditamento Incentivo; e (iii) para exigir o cumprimento da regra de não concorrência. A Acqua Vero conclui que as cláusulas contratuais impostas pela XP são abusivas uma vez que vão além dos limites objetivamente definidos pela CVM quanto à possiblidade de exclusividade e visam à concentração de AAIs como meio de manter sua posição dominante.

Ainda conclui que a prática de impor multa rescisória exorbitante está associada às obrigações de exclusividade neste intuito, sendo ambas anticompetitivas. Adicionalmente, a Acqua Vero pleiteou a concessão de medida preventiva em seu favor para que a XPI (i) abstenha-se de impor dificuldades à constituição de concorrentes e à migração de AAIs para outras corretoras; e (ii) abstenha-se de exigir o cumprimento das cláusulas contratuais de não-concorrência pelo período de 6 (seis) meses relativamente a três de seus sócios (Eduardo, Edgard e Paulo). IV.3. Da Representação da AIs Livres A Associação dos Profissionais Participantes do Mercado de Capitais (“AIs Livres”) protocolou junto ao Cade uma Representação (Processo nº 08700.002135/2022-48, SEI 1041107) em desfavor da XPI em razão da suposta prática de atos passíveis de serem caracterizados como infrações à ordem econômica nos termos da Lei nº 12.529/2011. Além de uma série de considerações que fogem ao escopo de competências da autoridade de defesa da concorrência (tais como algumas relativas a relações trabalhistas entre os AAIs e a XP), a Ais Livres também apontou que o elevado número de AAIs que estariam relacionados à XP (“cerca de 85% do mercado) consistiria em barreira à entrada ou ao desenvolvimento de concorrentes da XP no mercado de distribuição de produtos de investimento.

Adicionalmente, a Ais Livres fez considerações a respeito da regulação da Comissão de Valores Mobiliários (“CVM”) que seria, alegadamente, responsável pela concentração do “mercado de AAIs”. Na visão de AIs Livres, a Resolução CVM n° 16/2021, ao vedar que um AAI mantenha contrato de distribuição de valores mobiliários com mais de uma instituição integrante do sistema de distribuição de valores mobiliários[19], acaba por reforçar a concentração de AAIs vinculados à XP, “Líder de mercado”. Por fim, a AIs Livres solicita, apresentando como fundamento para tal o art. 84 da Lei n° 12.529/2011, a aplicação de medidas preventivas para que: sejam impostas sanções à XP por ter, alegadamente, “ignorado” o ACC celebrado no âmbito do AC Itaú/XP, especificamente no que diz respeito à exigência de exclusividade em relação aos Agentes Autônomos de Investimento (AAIs); seja solicitada a lista de todos os funcionários, incluindo o corpo diretor da XP e das empresas coligadas, que, alegadamente, teriam sido “cooptados da CVM”; a XP se abstenha de contratar ex-integrantes da CVM; e a XP seja obrigada a juntar todos os contratos com os Agentes Autônomos de Investimento, especialmente os dos escritórios chamados de G20, realizados após a homologação do ACC em 2018. IV.4. Da Representação da Arton Arton Investimentos Agentes Autônomos de Investimentos Ltda., Arton Advisors Consultoria Financeira Ltda. e Arton 18 Soluções Financeiras Ltda.

(em conjunto, “Arton”) protocolaram junto ao Cade uma Representação (Processo nº 08700.002224/2022-94, SEI 1044178) em desfavor da XPI em razão da suposta prática de atos passíveis de serem caracterizados como infrações à ordem econômica nos termos da Lei nº 12.529/2011. De acordo com a Arton, a XP estaria impondo obrigações de não-concorrência e não-solicitação a agentes autônomos, executivos, colaboradores e sócios. Tais obrigações estariam, de um lado, impossibilitando a atuação das pessoas sujeitas a tais exigências e, de outro, dificultando a entrada e o funcionamento de novos concorrentes da XP, inclusive de instituições financeiras de grande porte. Posteriormente[20], a Arton afirmou que a XP teria imposto “de forma unilateral e sob ameaça velada de demissão” uma obrigação de não-concorrência a todos os funcionários da área de private banking e wealth management da XP, “fossem os destinatários meros estagiários, analistas ou líderes de equipe”. Nessa mesma petição complementar, a Arton solicitou a concessão de medida preventiva para a:

“determinação, a todas as entidades do Grupo XP, que se abstenham de impor ou exigir o cumprimento de obrigações de não-concorrência ou de não-solicitação ou, por qualquer outro meio, tolher a liberdade de iniciativa ou de concorrência de empregados, prestadores de serviços, agentes autônomos, corretoras e distribuidoras de valores mobiliários, diretores, acionistas e, de modo geral, quaisquer agentes econômicos entrantes ou atuantes no mercado de plataformas digitais de intermediação de investimentos financeiros.” V. ANÁLISE V.1. Da existência de matéria de Competência do SBDC V.1.1 Introdução Nos termos do Art. 66, caput, da Lei nº 12.529/11, o Inquérito Administrativo é instaurado pela Superintendência-Geral do Cade para apuração de infrações à ordem econômica. O referido normativo ainda prevê, no § 2º do Art. 66, que a Superintendência-Geral do Cade poderá instaurar Procedimento Preparatório de Inquérito Administrativo para verificar se a conduta analisada constitui matéria de competência do Sistema Brasileiro de Defesa da Concorrência (SBDC), nos termos da Lei de Defesa da Concorrência (LDC). Tendo presente o comando trazido pela lei antitruste brasileira, nesse tópico a SG analisará os elementos fático-probatórios mencionados acima, avaliando se os mesmos contêm matéria de competência do SBDC, nos termos da Lei nº 12.529/2011, ou seja, que seja capaz de atrair a competência deste Conselho. Neste sentido, importa mencionar que, de acordo com o Art.

36 da LDC, independentemente de culpa, constituem infração da ordem econômica atos, manifestados sob qualquer forma, que tenham por objeto ou possam produzir os seguintes efeitos, ainda que tais efeitos não sejam alcançados: (i) limitar, falsear ou de qualquer forma prejudicar a livre concorrência ou a livre iniciativa; (ii) dominar mercado relevante de bens ou serviços; (iii) aumentar arbitrariamente os lucros; e (iv) exercer de forma abusiva posição dominante. No que diz respeito ao ilícito de abuso de posição dominante, sua existência pressupõe a própria detenção da posição dominante, cujo critério adotado na lei remete à capacidade de alterar unilateral ou coordenadamente as condições do mercado ou ao controle de 20% (vinte por cento) ou mais do mercado relevante, podendo esse percentual ser alterado pelo Cade para setores específicos da economia (§ 2º do Art. 36 da Lei 12.529/2011). Vale lembrar ainda que, com relação ao efeito de dominância do mercado relevante, conforme dispõe o Inciso II, o §1º deste artigo realiza uma importante ressalva no que se refere à conquista de mercado resultante de processo natural fundado na maior eficiência do agente econômico em relação aos seus competidores, o que descaracterizaria como ilícita a hipótese trazida no inciso II.

Dessa forma, os tópicos a seguir se dedicarão a analisar o caso concreto à luz da previsão legal, objetivando identificar a subsistência de indícios que indiquem a existência de infrações à ordem econômica no agir da Representada. V.1.2 Das plataformas de distribuição de produtos de investimento As plataformas de distribuição de produtos de investimento operam como mercados de dois lados, conectando consumidores/investidores de um lado e fornecedores de produtos de investimento de outro. Uma das principais distinções dos mercados de dois lados para os mercados tradicionais é a presença de externalidades de rede naqueles: a utilidade de uma plataforma aumenta na medida em que novos integrantes aderem à plataforma. Mais especificamente, em virtude da presença de externalidades indiretas de rede, a utilidade de um dos lados da plataforma aumenta à medida que novos integrantes são conectados ao outro lado da plataforma. No caso concreto do segmento de plataformas de distribuição de produtos de investimento, quanto maior o número de fornecedores de produtos de investimento integrados à plataforma, maior a utilidade dos consumidores/investidores que se encontram no outro lado dessa mesma plataforma - por possuírem mais opções de produtos de investimento[21]. Da mesma maneira, mas pelo outro prisma, quanto mais consumidores/investidores vinculados a determinada plataforma, a integração a ela se torna mais atrativa para os fornecedores de produtos de investimento.

Nesse sentido, como o caso ora em análise trata de mercados passíveis de serem classificados como plataformas, entende-se como necessária especial atenção por parte desta autoridade concorrencial. Se por um lado estruturas do tipo plataforma são capazes de gerar mais eficiência exatamente a partir destes efeitos de rede e dos ganhos de escala e escopo a eles relacionados, por outro lado, tais características podem potencializar efeitos negativos à concorrência, como o aumento dos custos de rivais e até mesmo o fechamento do mercado. Esse movimento é descrito com precisão em documento de trabalho da OCDE[22]: “Em virtude de os efeitos de rede gerarem interdependência entre os grupos de uma plataforma de múltiplos lados, um ciclo pode se iniciar quando a adesão a um dos lados da plataforma aumenta ou diminui. Para ilustrar, considere que uma plataforma aumente seu preço de acesso para fornecedores de um bem ou serviço. Se alguns desses fornecedores sair, a plataforma se torna menos atrativa para os consumidores do outro lado do mercado, que por sua vez também saem, reduzindo o valor da plataforma para os fornecedores remanescentes e assim por diante. Essa dinâmica não necessariamente é perpétua ou irreversível, porém, pode chegar ao ponto de empurrar a plataforma à falência ou dominância. ” Ora, a consequência do efeito de rede descrito pela OCDE com relação à eventual dominância da XP foi objeto de discussão à época do Ato de Concentração Itaú/XP.

Nos termos do Parecer da SG[23]: 160. Todos esses aspectos devem ser levados em consideração no caso concreto, especialmente porque, como será visto adiante, há indícios de que a XP já teria capacidade de impor condições mercadológicas que apontam para uma possível capacidade de exercício de mercado prévia à operação, dado o seu porte no segmento de distribuidores de produtos de investimento em plataforma aberta e a posição de first mover nesse mercado. De acordo com o teor das já mencionadas representações em desfavor da XP, alega-se que a grande maioria dos AAIs em atuação no Brasil está vinculada à XP. Tal fato, alegadamente, e em linha com o trecho acima do Parecer da SG referente ao Ato de Concentração Itaú/XP, conferiria posição privilegiada à XP na atração de consumidores/investidores para sua plataforma, com os consequentes efeitos em retroalimentação para o outro lado da plataforma. Nota-se, contudo, que esse segmento passou por profunda transformação desde a decisão do Cade referente ao Ato de Concentração entre Itaú e XP, o que será discutido no tópico a seguir. V.1.3.

Da evolução do mercado de distribuição de produtos de investimento e eventual posição dominante da XP À época da análise do Ato de Concentração Itaú/XP, o entendimento era de que os bancos comerciais competiriam com as plataformas do lado da demanda, ao passo em que não haveria competição por parte dos ofertantes, isto é, emissores, gestores e demandas agentes responsáveis pelo desenvolvimento de produtos e serviços de investimento[24]. Contudo, dada as modificações sofridas neste mercado desde a aprovação do referido Ato de Concentração, isto é, em março de 2018, não é possível afirmar que as principais instituições bancárias brasileiras restrinjam a distribuição de produtos de investimento para os seus clientes aos produtos de emissão própria, assim como tampouco se pode afirmar que as plataformas que se apresentavam como totalmente abertas aos produtos de terceiros à época seguem utilizando este mesmo modelo de negócio, uma vez que também passaram a desenvolver e distribuir seus próprios produtos, como é o caso da XPI. Ao contrário, em relação aos bancos, muitos que outrora distribuíam apenas produtos de emissão própria, hoje disponibilizam aos seus clientes produtos de investimento de terceiros. No entanto, ainda que se reconheça tal evolução, nota-se que ela ainda não ocorreu em magnitude importante. Na recente análise do Ato de Concentração XP/Modal[25], esta SG observou que: “204.

Por um lado, a totalidade dos agentes econômicos consultados i) pretende ampliar ou ao menos manter a quantidade de produtos de terceiros distribuídos em suas plataformas e ii) concorda que uma opção por deixar de distribuir produtos de terceiros afetaria a atratividade de sua plataforma. Essa parcela das respostas poderia sugerir que tanto plataformas de arquitetura aberta quanto plataformas de arquitetura fechada são plenamente substitutos do ponto de vista dos gestores de fundos de investimento, a montante. 205. Por outro lado, observando dados quantitativos apresentados pelos principais bancos comerciais consultados por esta SG/Cade, constata-se que é bastante reduzida a participação de produtos de terceiros em relação ao total de produtos de investimento distribuídos por esses agentes. Ainda que estejam aumentando, a proporção de volume financeiro de produtos de terceiros em relação ao volume financeiro total de produtos distribuídos dos principais bancos comerciais consultados ainda é reduzida.” Diante desse cenário, reputa-se importante verificar em que medida ocorre a concorrência entre os diversos participantes do mercado de distribuição de produtos de investimento, com especial enfoque a como se dá a concorrência entre as plataformas outrora caracterizadas como de arquitetura aberta e arquitetura fechada.

Em que pese a clareza, de que nenhuma das classificações subsiste de maneira absoluta, conforme pôde concluir esta SG/CADE com base na instrução realizada no âmbito do Ato de Concentração XP/Modal, é necessário aprofundamento para verificar em que medida tais concorrentes teriam capacidade para atrair consumidores/investidores e, com isso, mitigar eventuais abusos de posição dominante por parte da Representada. Além disto, no que diz respeito à capacidade de atração de consumidores/investidores, também carece de aprofundamento que papel os Agentes Autônomos de Investimento (AAIs) exercem hoje neste mercado. Isto é, em que medida outros profissionais que atuam no mercado (tais como os funcionários/gerentes dos setores de investimento das instituições financeiros) ou mesmo o investimento realizado diretamente nas plataformas de investimento seriam aptos a, em alguma medida, substituir a capilaridade e a capacidade de atração de consumidores/investidores dos AAIs. Assim sendo, conclui-se pela existência de indícios suficientes para motivar a necessidade de aprofundamento desta análise, considerando a evolução do mercado e as respectivas implicações para a caracterização de detenção de posição dominante por parte da Representada, o que será averiguado no âmbito do Inquérito Administrativo a ser instaurado. V.1.4.

Conclusão Da análise dos fatos narrados e dos elementos probatórios trazidos a esta SG em outros autos pelas Representantes EQI, Acqua Vero, AIs Livres e Arton, infere-se que, de fato, esta SG está diante de matéria de competência do SBDC e que as condutas imputadas à XPI podem constituir, em tese, infrações à ordem econômica, não havendo, contudo, elementos suficientes que justifiquem, neste momento, a abertura de um Processo Administrativo para imposição de sanções administrativas por infrações da ordem econômica. De maneira geral, as possíveis infrações concorrenciais imputadas à XP e que merecem aprofundamento dizem respeito à imposição de dificuldades para o ingresso ou desenvolvimento de empresas no mercado de distribuição de produtos de investimento. Isso se daria pela imposição de: i) barreiras ao acesso desses concorrentes a uma rede de AAIs (alegado importante canal de distribuição para o mercado), ii) dificuldades aos consumidores / investidores para realizarem a portabilidade de seus investimentos mantidos em custódia e iii) restrições para que sócios, acionistas, colaboradores e outras pessoas ligadas à XP passassem a ter relacionamento comercial com concorrentes. Mais especificamente, a partir da instauração deste Inquérito Administrativo, pretende-se avaliar com maior profundidade: A proporção de Agentes Autônomos de Investimento (AAIs) vinculados à XP (com ou sem exclusividade, contratual, regulatória ou de fato);

Em que medida as cláusulas contratuais firmadas entre a XP e os escritórios de AAIs induzem à exclusividade entre as partes; Em que medida a regulação de valores mobiliários hoje realizada pela Comissão de Valores Mobiliários (CVM) induz a exclusividade entre plataformas de distribuição de produtos de investimento e escritórios de AAIs; Em que medida a concorrência no mercado de distribuição de produtos de investimento é limitada pela eventual reduzida disponibilidade de AAIs para outros participantes deste mercado; Se a distribuição de produtos de investimento “próprios” reduz a capacidade de portabilidade de custódia de consumidores/investidores e qual o impacto dessa prática no mercado de distribuição de produtos de investimento; Como obrigações de não-concorrência e não-solicitação impostas a acionistas, sócios, colaboradores ou outros atores vinculados à XP poderiam impedir ou limitar o surgimento ou desenvolvimento de concorrentes da XP no mercado de distribuição de produtos de investimento ou em mercados adjacentes/correlatos; e De que forma mercados adjacentes/correlatos podem, de fato, impor algum tipo de pressão competitiva sobre o mercado de distribuição de produtos de investimento. Conforme já mencionado, há também elementos tanto estruturais quanto relacionados à evolução recente desse mercado e à forma de atuação de seus participantes que justificam o mencionado aprofundamento da análise.

Dessa forma, entende-se necessária a realização de uma análise mais aprofundada, com o objetivo de angariar indícios suficientes para, sendo o caso, posteriormente instaurar Procedimento Administrativo, nos termos do Art. 69 da Lei n° 12.529/2011. Conclui-se, portanto, a partir da análise do conteúdo fático-probatório trazido ao conhecimento desta SG que a questão em tela consiste em matéria de competência do Sistema Brasileiro de Defesa da Concorrência (SBDC), estando presentes a princípio indícios de infração da ordem econômica com fulcro nos Incisos III, IV e V do §3º do Art. 36 da Lei n° 12.529/2011. V.2. Dos Pedidos de Medida Preventiva da Acqua Vero, da AIs Livres e da Arton Conforme mencionado anteriormente, a Acqua Vero pleiteou[26] a concessão de medida preventiva em seu favor para que a XPI (i) abstenha-se de impor dificuldades à constituição de concorrentes e à migração de AAIs para outras corretoras; e (ii) abstenha-se de exigir o cumprimento das cláusulas contratuais de não-concorrência pelo período de 6 (seis) meses relativamente a três de seus sócios (Eduardo, Edgard e Paulo). Trata-se, portanto, de pleito que compreende duas causas de pedir e dois provimentos distintos e que não se confundem. Já a AIs Livres, utilizando como fundamento o art. 84 da Lei nº 12.529/2011, solicitou que i) fossem impostas sanções à XP por ter, alegadamente, “ignorado” o ACC celebrado no âmbito do AC Itaú/XP;

ii) fosse solicitada a lista de todos os funcionários, incluindo o corpo diretor da XP e das empresas coligadas, que, alegadamente, teriam sido “cooptados da CVM”; iii) a XP fosse impedida de contratar ex-integrantes da CVM; e iv) fossem juntados todos os contratos com os Agentes Autônomos de Investimento, especialmente os dos escritórios chamados de G20, realizados após a homologação do ACC em 2018. A Arton, por sua vez, pleiteou[27] a concessão de medida preventiva para que a XP se abstenha de “impor ou exigir o cumprimento de obrigações de não-concorrência ou de não-solicitação ou, por qualquer outro meio, tolher a liberdade de iniciativa ou de concorrência de empregados, prestadores de serviços, agentes autônomos, corretoras e distribuidoras de valores mobiliários, diretores, acionistas e, de modo geral, quaisquer agentes econômicos entrantes ou atuantes no mercado de plataformas digitais de intermediação de investimentos financeiros.” O art. 84 da Lei nº 12.529/2011 atribui competência à SG-Cade para adotar medida preventiva com a finalidade de fazer cessar conduta que cause lesão irreparável, ou de difícil reparação, ao ambiente concorrencial, ou que torne ineficaz o resultado final do processo.

Assim, faz-se necessário, observar se estão preenchidos, cumulativamente, os dois requisitos materiais previstos, quais sejam (i) a existência de indícios da plausibilidade do direito invocado (fumus boni iuris) e (ii) o perigo de dano iminente irreparável, ou de difícil reparação, decorrente da demora (periculum in mora). Para tanto, a Acqua Vero sustenta que o fumus boni iuris estaria presente na medida em que as cláusulas de não-concorrência presentes no Contrato de Compra e Venda firmado com a XPI possuiriam efeitos desproporcionais no ambiente competitivo, impondo graves obstáculos à atuação da Acqua Vero e aos seus sócios. Quanto ao provimento pleiteado relativo à obrigação de não-concorrência contratualmente imposta à Acqua Vero pelo período de 6 (seis) meses a partir do fim do seu vínculo contratual com a XPI, (ACESSO RESTRITO AO CADE, XP E ACQUA VERO) Assim, ainda que as obrigações de não-concorrência tenham repercussão sobre a relação regulada (ACESSO RESTRITO AO CADE, XP E ACQUA VERO), cumpre destacar que tal período já decorreu naturalmente, estando extinta tal obrigação. Deste modo, é possível inferir que houve perda do objeto no tocante a esta parte do pleito, não havendo o que se falar em periculum in mora.

No tocante ao primeiro provimento pleiteado pela Acqua Vero, qual seja, a abstenção da XPI quanto à imposição de dificuldades à migração dos AAIs para outras corretoras – o que, consequentemente, afetaria as corretoras concorrentes - entende-se que carece de razão à Acqua Vero. Os indícios por ela trazidos resumem-se ao referido contrato e suas respectivas cláusulas, havendo razoável dúvida quanto à alegada abusividade destas cláusulas, bem como sobre sua conexão com potenciais efeitos causados à concorrência no mercado de plataformas de investimento, o que apenas poderá ser constatado mediante o decorrer da instrução do caso, inexistindo hoje certeza suficiente para motivar a adoção de tal medida. Por esse mesmo argumento, também entende-se que não merece provimento o pedido de medida preventiva formulado pela Arton. Além da necessidade de aprofundamento de instrução e coleta de evidências adicionais, trata-se de um pedido de abrangência bastante mais ampla (abstenção geral de imposição ou cumprimento de cláusulas de não-concorrência e não-solicitação por parte da XP) na comparação com o conjunto de evidências trazidos pela Arton ao conhecimento desta SG (cláusulas do contrato entre a XP e dois sócios da Arton). Finalmente, quanto aos pedidos em sede de medida preventiva protocolados pela AIs Livres, esta SG também entende que não merecem provimento. Os itens i) e iv) mencionados acima estão relacionados com o cumprimento de decisão do Cade em 2018.

Considerando que há um processo e um rito específico para o acompanhamento do cumprimento de tal decisão, do qual participa, além do Cade, um trustee de monitoramento, não há que se falar em perigo da demora que justifique a adoção de medida preventiva. A respeito dos pedidos de medida preventiva relacionados às denúncias de captura regulatória da CVM (itens ii) e iii) mencionados acima), além de tratar-se de tema que escapa da competência legal conferida ao Cade, não foram elencados na petição apresentada pela AIs Livres quais seriam, caso houvesse, as implicações concorrenciais dessa alegada conduta. Por tal razão, ausente a plausibilidade do direito invocado, tais pedidos não merecem provimento em sede de medida preventiva. Portanto, à luz do exposto, entende-se que não há fundamento para a concessão das medidas preventivas pleiteadas pela Acqua Vero, pela AIs Livres e pela Arton. VI. CONCLUSÕES Na presente Nota Técnica foram colacionados alguns elementos, trazidos ao conhecimento desta SG, em face da XPI que constituem matéria de competência do SBDC, nos termos da Lei nº 12.529/2011. Foi demonstrado, ainda, que da análise desses, vislumbra-se a possibilidade de terem sido praticadas, pela Representada, infrações da ordem econômica passíveis de enquadramento nos dispositivos do art. 36, III, IV e V do §3º do Art. 36 desta mesma Lei, sendo necessário o aprofundamento da investigação em sede de Inquérito Administrativo para a apuração de infrações à ordem econômica.

No tocante aos pleitos de concessão de medidas preventivas, conclui-se que não estão preenchidos os requisitos legais necessários para a concessão de tal medida. Diante de todo o exposto, conclui-se pelo indeferimento dos pedidos de concessão de medida preventiva e pela instauração de Inquérito Administrativo para Apuração de Infrações à Ordem Econômica em desfavor da XP Investimentos Corretora de Câmbio, Títulos e Valores Mobiliários S/A com fundamento no disposto nos arts. 13, V, c/c 66 e seguintes, da Lei nº 12.529/2011. [1] Conforme disposto na Resolução CVM nº 16/2021, o Agente Autônomo de Investimento é a pessoa natural apta a realizar, sob a responsabilidade e como preposto de instituição integrante do sistema de distribuição de valores mobiliários (corretora de valores ou banco), as atividades de: (i) prospecção e captação de clientes; (ii) recepção e registro de ordens e transmissão dessas ordens para os sistemas de negociação ou de registro cabíveis; e (iii) prestação de informações sobre os produtos oferecidos e sobre os serviços prestados pela instituição pela qual tenha sido contratado. Um conjunto de agentes pode se organizar na forma de uma pessoa jurídica, que é comumente denominada escritório de agentes autônomos. Os agentes autônomos de investimento podem exercer suas atividades por meio de empresa (sociedade ou firma individual) constituída exclusivamente para este fim.

[2] SEI n° 0454180 [3] Processo n° 08700.004431/2017-16 [4] Parecer n° 24/2017, SEI 0425385. [5] Até abril de 2022, conforme relatórios de monitoramento SEI n° 0487440, 0556907, 0623644, 0691753, 0760279, 0834442, 0908779, 0986176, 1065106. [6] Exemplos: Ato de Concentração nº 08700.007288/2021-09. Requerentes: Bluetrade Participações Ltda e XP Investimentos S.A. (aprovado em 18/01/2022), Ato de Concentração nº 08700.006531/2021-63. Requerentes: XP Investimentos S.A. e Messem Partnership Ltda. (aprovado em 21/12/2021), Ato de Concentração nº 08700.006035/2021-18. Requerentes: Faros Participações S.A. e XP Investimentos S.A. (aprovado em 03/12/2021), Ato de Concentração nº 08700.005373/2021-24. Requerentes: Monte Bravo Participações Ltda. e XP Investimentos S.A. (aprovado em 29/10/2021) e Ato de Concentração nº 08700.004365/2021-61. Requerentes: XP Investimentos Corretora de Câmbio, Títulos e Valores Mobiliários S.A. e Singulare Corretora de Títulos e Valores Mobiliários S.A. (aprovado em 14/09/2021) [7] SEI n° 0733029 [8] SEI n° 0735649 [9] A EQI recebeu, em julho de 2021, aval do Banco Central para se tornar uma corretora de valores. Fonte: https://www.seudinheiro.com/2021/empresas/rumo-ao-outro-patamar-eqi-que-trocou-a-xp-pelo-btg-recebe-autorizacao-para-abrir-corretora/. Acessado em 09/02/2021. [10] Fonte:

https://valorinveste.globo.com/mercados/renda-variavel/empresas/noticia/2022/01/21/escritorio-de-agente-autonomo-com-alto-faturamento-deve-virar-corretora-diz-socio-da-eqi.ghtml. Acessado em 09/02/2021. [11] Cópias desta notificação extrajudicial também foram enviadas ao Banco Central do Brasil e à Comissão de Valores Mobiliários. [12] Parágrafo 1 da petição SEI 0830551 [13] Vide parágrafo 189 do voto do Conselheiro Relator Paulo Burnier que faz menção aos resultados do teste de mercado conduzido pela SG/Cade no âmbito da análise do referido Ato de Concentração pela Superintendência-Geral. [14] Parágrafo 41 da petição SEI 0830551 [15] Parágrafo 82 da petição SEI 0830551 [16] Parágrafo 60 da petição SEI 0943367 [17] Parágrafo 59 da petição SEI 0943367 [18] Parágrafo 68 da petição SEI 0943367 [19] Art. 18. É vedado ao agente autônomo de investimento ou à pessoa jurídica constituída na forma do art. 2º: I – manter contrato para a prestação dos serviços relacionados no § 1º do art. 1º com mais de uma instituição integrante do sistema de distribuição de valores mobiliários; [20] Petição SEI 1090828 [21] Segundo Hovenkamp (2021, p. 1943), “in a two-sided market, the platform or venue intermediates between two distinct but interdependent groups of participants in order to yield the optimal mix of participation and price. In equilibrium, this will be the mix that maximizes the platform profits”, in Hovenkamp, Herbert. Antitrust and Platform Monopoly (February 20, 2021).

Yale Law Journal, Vol. 130, 2021, U of Penn, Inst for Law & Econ Research Paper No. 20-43. Disponível em: <https://scholarship.law.upenn.edu/faculty_scholarship/2192/>, acesso em 05/01/2022. Também sobre efeitos de rede, Furman et Al (2019, p. 35) pontuam que “direct network effects occur when the benefits to a user increase as the number of users increases (…) indirect network effects occur when the benefits to users on one side of a platform market increase with the number of users on the other side of the market”. Op cit. [22] OCDE. Network Effects and Efficiencies in Multisided Markets - Note by H. Shelanski, S. Knox and A. Dhilla, disponível em <https://one.oecd.org/document/DAF/COMP/WD(2017)40/FINAL/en/pdf e acessado em 23/01/2020>. Tradução livre. [23] Parecer 24/2017/CGAA2/SGA1/SG SEI n° 0425434 [24] Parecer 24/2017/CGAA2/SGA1/SG SEI n° 0425434 [25] Parecer 14/2022/CGAA2/SGA1/SG SEI n° 1085907 [26] SEI n° 0943367 [27] SEI n° 1090828 [28] De acordo com a XP (SEI n. 0971357) [ACESSO RESTRITO À ACQUA VERO, À XP E AO CADE]