Oferta pública

RECURSO CONTRA ENTENDIMENTO DA SEP E DA SRE NO ÂMBITO DOS PEDIDOS DE REGISTRO DE OFERTA PÚBLICA DE DISTRIBUIÇÃO INICIAL E DE EMISSOR DE VALORES MOBILIÁRIOS – FS S.A. E OUTRO – PROC. SEI 19957.002555/2021-58

Trata-se de recurso interposto por FS S.A. (“Companhia” ou “Emissora”) e Banco Morgan Stanley S.A. ("Ofertantes" ou "Recorrentes") contra entendimento da Superintendência de Relações com Empresas – SEP e da Superintendência de Registro de Valores Mobiliários – SRE, constante do Ofício-Conjunto nº 100/2021-CVM/SRE/SEP (“Ofício-Conjunto”), no sentido de que a Companhia caracteriza-se como emissor em fase pré-operacional, manifestado no âmbito das análises dos pedidos de registro (i) da oferta pública de distribuição inicial, primária e secundária ("Oferta"), de units lastreadas em ações da FS S.A., tendo como instituição intermediária líder o Banco Morgan Stanley S.A. e (ii) de emissor de valores mobiliários - Categoria “A”, apresentados pela Companhia nos termos da Instrução CVM nº 480/2009 (“Instrução CVM 480”) e da Instrução CVM nº 400/2003 (“Instrução CVM 400”). Segundo consta dos pedidos de registro: (i) a Emissora, constituída no Brasil em 2019, é uma " holding sem ativos ou passivos materiais " que tem como objeto social específico e exclusivo a participação no capital social da FS Agrisolutions Indústria de Biocombustíveis Ltda. (“FS Ltda.”) ou em suas sucessoras, seja exercendo o controle ou participando em caráter permanente com investimento relevante em seu capital social; (ii) a FS Ltda.

é " um dos maiores produtores de biocombustíveis, produtos para nutrição animal e energia renovável de baixo custo e baixo teor de carbono no Brasil " e detém as duas maiores usinas de produção de etanol do país; (iii) a FS S.A. e a FS Ltda. estão sob controle comum do acionista controlador Summit Brazil Renewables I, LLC, o qual, em conjunto com a acionista minoritária da FS Ltda., a Tapajós Participações S.A., " está atualmente planejando uma reestruturação [...] pela qual a Companhia se tornará controladora direta da FS Agrisolutions [FS Ltda.] com a Summit Brazil Renewables I, LLC mantendo uma participação minoritária diretamente na FS Agrisolutions [FS Ltda.] (participação não controladora). A reestruturação está [...] condicionada ao IPO da Companhia. "; e (iv) a relação societária entre FS e FS Ltda. será estabelecida em etapas, sendo que, (a) mediante a ocorrência da precificação da Oferta ocorrerá a integralização do capital da FS S.A. com o aporte de 15,9% de cotas de FS Ltda. por Summit Brazil Renewables I, LLC e a integralidade das cotas da FS Ltda. detidas por Tapajós Participações S.A., de modo que FS S.A. passará a deter cerca de 40,1% das cotas de FS Ltda., e (b) em seguida, com os recursos da oferta primária, a FS S.A. irá adquirir participação adicional em FS Ltda. de cerca de 24% de suas cotas detidas por Summit Brazil Renewables I, LLC.

Nesse contexto, os Ofertantes evocaram a Deliberação CVM nº 533/2008 ("Deliberação CVM 533"), alegando, que, segundo os termos sob os quais tal deliberação foi editada, o Colegiado da CVM teria reconhecido naquela ocasião que não seria aplicável a apresentação de estudo de viabilidade econômico-financeira em casos análogos ao seu. Tal entendimento decorreria do fato de que " a Companhia tem por objeto social específico e exclusivo a participação no capital de FS Ltda., e que os acionistas da Companhia só têm interesse em obter o registro de emissora categoria “A” da Companhia, caso haja a Oferta. Com a precificação da Oferta, a contribuição da participação de FS Ltda. na Companhia se tornará eficaz e produzirá efeitos jurídicos, de forma que os investidores da Oferta inevitavelmente terão interesse econômico em FS Ltda., sociedade operacional. ". Ademais, durante reunião realizada com a SEP e a SRE, os representantes dos Ofertantes afirmaram que a estruturação da operação em questão da forma como foi feita decorre de otimização da carga tributária que incidirá no desinvestimento pela Summit Brazil Renewables I, LLC, conforme legislação fiscal americana, onde está sediada. À vista da análise conduzida em face dos pedidos de registros apresentados, as áreas técnicas entenderam que a Emissora estaria enquadrada no disposto no art. 32-A, § 3º da Instrução CVM 400 e no art.

2º, § 5º da Instrução CVM 480, dispositivos que caracterizam o emissor como pré-operacional enquanto não tiver apresentado receita proveniente de suas operações, em demonstração financeira anual ou, quando houver, em demonstração financeira anual consolidada. No mesmo sentido, nos termos do Ofício-Conjunto, a SRE destacou que o caso concreto não seria análogo aos casos em que o Colegiado, em 2008, reconheceu ser possível a dispensa de apresentação do estudo de viabilidade econômico-financeira previsto no art. 32, II da Instrução CVM 400 (“Estudo de Viabilidade”). Conforme esclareceu a área técnica, os precedentes de dispensa mencionados na Deliberação CVM 533 relacionavam-se à redação original do art. 32 da referida norma, vigente à época, a saber: “ Art. 32. O pedido de registro de oferta pública de distribuição de valores mobiliários emitidos por companhia deverá ser instruído com estudo de viabilidade econômico-financeira da emissora quando: (...) II - a emissora exerça a sua atividade há menos de dois anos e esteja realizando a primeira distribuição pública de valores mobiliários; ”. Desse modo, concluiu-se nas exigências nºs 2 e 3 do Ofício-Conjunto que, diante das características do caso concreto, a Companhia deveria: (i) “ apresentar o Estudo de Viabilidade. "; e (ii) " Restringir o público alvo da Oferta exclusivamente a investidores qualificados, conforme determina o art. 32-A, da Instrução CVM 400 (...).

Além disso, na seção Listagem e Negociação das Units no Nível 2 da B3, na página 69, informar o disposto no § 1º do referido artigo. ”. Ademais, destacou-se que caberia: “ Alternativamente, apresentar pedido de dispensa de requisito, nos termos do art. 4º da Instrução CVM 400, cabendo aos interessados atenção ao §2º, que trata da formalização do pedido e dos prazos de análise. ". Ainda, em relação às exigências referentes ao registro de emissor, contidas no Ofício-Conjunto, a exigência 2.1 daquela seção determinou a revisão integral do Formulário de Referência de modo a que constassem somente informações sobre o estado atual da Companhia e que as informações relativas à sua futura subsidiária FS Ltda. passassem a ser apresentadas somente no último item de cada seção, destinados a outras informações relevantes. O item 13.1 da seção supracitada determinou a correção da situação da Emissora em seu Formulário Cadastral para fase pré-operacional. Diante disso, em sede de recurso, os Ofertantes sustentaram, em síntese, seu entendimento de que a Companhia não seria, na essência, pré-operacional, tendo destacado que “ qualquer caracterização da Companhia como sociedade pré-operacional parte de uma visão formalística, que não corresponde à realidade fática no início da distribuição pública das Units objeto da Oferta. ”. Ademais, informaram que " a contribuição da participação de FS Ltda.

na Companhia já foi acordada entre os acionistas, e se tornará eficaz e produzirá efeitos jurídicos imediatamente após a precificação da Oferta, de forma que os investidores da Oferta necessariamente se tornarão acionistas da Companhia após a Companhia ter passado a deter o controle direto da FS Ltda., sociedade operacional. ". Além disso, fazendo referência a precedentes da CVM, os Ofertantes afirmaram que o “ Colegiado repetidamente concedeu a dispensa de apresentação do Estudo de Viabilidade, reconhecendo que as informações apresentadas acerca das sociedades operacionais controladas pelas companhias emissoras consistiam em um conjunto informacional suficiente para tomada de decisão por parte dos investidores daquelas ofertas, tendo em vista não se tratarem de emissoras verdadeiramente novatas, pois herdam atividades já desenvolvidas por suas controladas. ". Nesse sentido, os Recorrentes explicitaram que não se " buscou dispensa com base na Deliberação CVM 533, mas sustentou[-se] a inaplicabilidade de exigência de apresentação de Estudo de Viabilidade, pois a Deliberação CVM 533 (...) indica que o entendimento consolidado da CVM é no sentido de que a apresentação do Estudo de Viabilidade não é necessária caso o emissor concentre ou controle atividades desenvolvidas por outras sociedades existentes e em operação por período superior a dois anos. ".

Na mesma linha, reafirmaram que não foi pleiteada a dispensa de requisitos por entenderem que tal opção se opõe aos seus interesses, pois “ levaria a Companhia a proceder a outras alterações no conteúdo de seu Prospecto, comunicando seu caráter de pré-operacionalidade formal, alterações estas que seriam incompatíveis com a realidade fática apresentada e fartamente documentada em seu Prospecto e Formulário de Referência ". Por fim, os Recorrentes argumentaram que a restrição contida no art. 32-A, caput e § 1º, da Instrução CVM 400 não seria aplicável ao caso concreto, uma vez que " a FS Ltda. apresenta histórico operacional mais do que suficiente para avaliação de qualquer investidor, qualificado ou não ”. Em análise consubstanciada no Ofício Interno nº 57/2021/CVM/SRE/GER-2, a SRE ressaltou a importância do aspecto informacional em estruturas como a da Oferta em tela, com vistas a delimitar os riscos, efeitos e impactos da alteração patrimonial no emissor. No caso concreto, a SRE observou que, quando da concretização da Oferta, a participação da Emissora na empresa operacional será minoritária (cerca de 40%), e, apenas no momento subsequente, com a utilização dos recursos da Oferta, se pretende que a Companhia atinja percentual de controle com a aquisição adicional de cotas da FS Ltda. Assim, com base nos documentos apresentados, em que pese a contribuição da participação da FS Ltda.

na Companhia já ter sido formalmente acordada entre os acionistas, a área técnica vislumbrou incertezas relevantes, inerentes ao modelo da reestruturação societária proposto, tais como o fato de que o controle seria consolidado mediante uma transação entre parte relacionada da Emissora e o risco de que a situação de controle não seja de fato efetivada, em um cenário em que a Oferta seja inferior ao montante estimado quando foi estruturada. Prosseguindo a análise, a SRE afirmou que a caracterização de emissores como pré-operacionais para fins de registro de oferta pública consiste, de fato, em critério objetivo expressamente indicado nas Instruções CVM 400 e 480, não se permitindo qualquer grau de discricionariedade às áreas técnicas na consideração da Emissora como pré-operacional, de acordo com a SRE. Sendo assim, nos termos das referidas instruções, a Emissora “ é considerada pré-operacional, uma vez que não auferiu receita proveniente de suas operações na última demonstração financeira anual ou em demonstração financeira anual consolidada elaborada de acordo com as normas da CVM e auditada por auditor independente registrado na CVM ”.

Ademais, a SRE reiterou seu entendimento de que o caso concreto não se assemelha à situação de contorno que motivou a edição da Deliberação CVM 533, em 2008, visto que, “ à época, houve recorrentes situações nas quais o emissor se tratava de companhia recém constituída, holding na maioria dos casos, mas que concentrava ou controlava, no momento da análise do pleito de registro ao qual seria aplicável a exigência do Estudo de Viabilidade, atividades já desenvolvidas por outras entidades em período superior a dois anos ”. Quanto à alegação da Companhia sobre alterações nos documentos que consubstanciam a Oferta, a SRE destacou que a realidade fática inicialmente apresentada nas minutas da documentação dos pedidos de registro não é a da Companhia e sim de uma futura investida operacional que poderá vir a ser uma controlada da Companhia, nos termos dos documentos societários firmados entre as partes. Por fim, a SRE destacou “ fator de risco inserido no Prospecto quanto à efetiva destinação dos recursos da Oferta primária, que dependerá de diversos fatores (não explicitados) ”, o que, na visão da área técnica, “ insere à operação proposta o risco de que a FS S.A. não atinja o percentual de 60% de controle da FS Ltda., permanecendo como seu acionista minoritário, caso esse em que não consolidaria o seu resultado ”. Diante do exposto, a SRE manteve o entendimento consubstanciado no Ofício-Conjunto nº 100/2021-CVM/SRE/SEP, no sentido de que a Companhia, nos termos do art.

2º, § 5º, da Instrução CVM 480, e do art. 32-A, § 3º, da Instrução CVM 400, é considerada pré-operacional. Ao apreciar a matéria, o Colegiado reconheceu, em linha com o arguido pelos Recorrentes, que, em essência, considerando a participação da Emissora a se concretizar, no mínimo, no percentual de 40% na FS Ltda., nos termos já pactuados, os quais, conforme relatado, se tornarão eficazes e produzirão efeitos jurídicos imediatamente após a precificação da Oferta, não se estará a tratar de investimento em companhia pré-operacional. Tal conclusão se ampara, na visão do Colegiado, em três fundamentos, todos facilmente perceptíveis em exame dos elementos referidos no Ofício Interno nº 57/2021/CVM/SRE/GER-2: (i) que, por força de dispositivo estatutário, a Emissora terá, como objeto social exclusivo, deter participação no capital da FS Ltda., (ii) que a FS Ltda. já se encontra em operação e registra receita operacional, ao menos, nos últimos três exercícios sociais e (iii) que, substancialmente, inexiste hipótese em que aqueles que adiram à Oferta estarão expostos aos resultados econômicos de companhia pré-operacional. Entretanto, e neste aspecto específico em linha com as áreas técnicas e divergindo do sustentado pelos Recorrentes, o Colegiado entendeu que não se está diante de hipótese de não incidência do disposto no art. 2º, § 5º, da Instrução CVM 480, e no art.

32-A, § 3º, da Instrução CVM 400, tendo em vista que os referidos normativos se fundamentam na realidade contábil da Emissora no momento do pedido de registro e não na realidade fática a se concretizar a partir do início da Oferta. Nesse sentido, consignou que a literalidade dos dispositivos deixa clara a incidência com relação à Emissora, ainda que os elementos apontem para a razoabilidade e a pertinência de possível concessão de dispensa, tanto com relação à apresentação de estudo de viabilidade econômico-financeira da Emissora, quanto à restrição do público-alvo da oferta. Entretanto, à luz da manifestação expressa no Recurso de que não se trata de pleito para obtenção de dispensas, o que, na visão dos Recorrentes, não atenderia aos seus interesses, e que, portanto, as áreas técnicas não analisaram as questões sob esse prisma, o Colegiado reputou necessário o retorno aos interessados para que, se assim desejarem, formulem os pedidos de dispensa a serem apreciados. Assim, o Colegiado, por unanimidade, deliberou pelo não provimento do recurso, entendendo que o procedimento adequado no caso seria a solicitação à CVM de pedido de dispensa de (i) apresentação de estudo de viabilidade econômico-financeira da Emissora e (ii) restrição do público-alvo da Oferta, acompanhado da documentação de suporte exigível para análise pelas áreas técnicas. Anexos MANIFESTAÇÃO DA ÁREA TÉCNICA

COMISSÃO DE VALORES MOBILIÁRIOS

Rua Sete de Setembro, 111/2-5º e 23-34º Andares, Centro, Rio de Janeiro/RJ – CEP: 20050-901 – Brasil - Tel.: (21) 35548686

Rua Cincinato Braga, 340/2º, 3º e 4º Andares, Bela Vista, São Paulo/ SP – CEP: 01333-010 – Brasil - Tel.: (11) 21462000

SCN Q.02 – Bl. A – Ed. Corporate Financial Center, S.404/4º Andar, Brasília/DF – CEP: 70712-900 – Brasil -Tel.: (61)

3327-2030/2031

www.cvm.gov.br

Ofício Interno nº 57/2021/CVM/SRE/GER-2

Rio de Janeiro, 16 de abril de 2021.

Ao: SGE

De: SRE/GER-2

Assunto: Recurso em face de exigência constante em Ofício Conjunto

Processo SEI nº 19957.001338/2021-41.

Senhor Superintendente Geral,

1. Trata-se de recurso ao Colegiado, interposto por FS S.A. e Banco

Morgan Stanley S.A., ("Recorrentes" ou "Interessados") contra entendimento

proferido pela Superintendência de Relações com Empresas – SEP (“SEP”) e pela

Superintendência de Registro de Valores Mobiliários – SRE (“SRE” e, em conjunto

com a SEP, “Superintendências”), segundo o qual a Companhia caracteriza-se

como emissor em fase pré-operacional ("Recurso"), no âmbito das análises

dos pedidos (i) de registro da oferta pública de distribuição inicial, primária e

secundária ("Oferta"), de units lastreadas em ações da FS S.A. ("FS", "Emissora"

ou "Companhia"), tendo como instituição intermediária líder o Banco Morgan

Stanley S.A. e (ii) de emissor de valores mobiliários - Categoria “A” apresentados

pela Companhia (ambos, em conjunto "Pedidos de Registro"), nos termos da

Instrução CVM nº 480, de 29 de dezembro de 2008, conforme alterada (“Instrução

CVM 480”) e da Instrução CVM nº 400, de 7 de dezembro de 2003, conforme

alterada (“Instrução CVM 400”).

2. O entendimento objeto do Recurso consta do Ofício-Conjunto nº

100/2021-CVM/SRE/SEP (1214620) de 16/03/2021 (“Ofício-Conjunto”), através do

qual foram apresentadas as exigências em relação aos pedidos de registro acima

citados, os quais foram submetidos à CVM em 12/02/2021 (1197861), OfícioConjunto este elaborado no Processo SEI .nº 19957.001338/2021-41, que trata do

registro da Oferta.

3. Preliminarmente, cumpre destacar que o recurso em epígrafe foi

protocolado em 23/03/2021 , dentro do prazo de 15 (quinze) dias úteis, contados

da ciência pelos Requerentes da decisão da SRE, sendo portanto, tempestivo, nos

termos do item I da Deliberação CVM nº 463/03.

I - CARACTERÍSTICAS DA OFERTA E DA EMISSORA

4. Trata-se a FS S.A. de uma "holding sem ativos ou passivos materiais"

atualmente. Foi constituída no Brasil em 2019, tendo como objeto social específico

e exclusivo a participação no capital social da FS Agrisolutions Indústria de

Biocombustíveis Ltda. (“FS Ltda.”) ou em suas sucessoras, seja exercendo o

controle ou participando em caráter permanente com investimento relevante em

seu capital social.

5. A FS Ltda. é "um dos maiores produtores de biocombustíveis, produtos

para nutrição animal e energia renovável de baixo custo e baixo teor de carbono

no Brasil" e detém as duas maiores usinas de produção de etanol do país. Tais

operações (Usina Lucas do Rio Verde e Usina Sorriso) são localizadas no estado do

Mato Grosso, possuem capacidade de produção atual do combustível semelhantes

(550 e 570 milhões de litros de etanol por ano, respectivamente), estando a usina

mais recentemente construída, que iniciou operações em fevereiro de 2020,

atualmente em fase de expansão, a qual quando concluída elevará a produção

para 840 milhões de litros de etanol por ano.

6. A FS S.A. e a FS Ltda. estão sob controle comum do acionista

controlador Summit Brazil Renewables I, LLC, o qual, em conjunto com a acionista

minoritária da FS Ltda., a Tapajós Participações S.A., "está atualmente planejando

uma reestruturação [...] pela qual a Companhia se tornará controladora direta da

FS Agrisolutions [FS Ltda.] com a Summit Brazil Renewables I, LLC mantendo uma

participação minoritária diretamente na FS Agrisolutions [FS Ltda.] (participação

não controladora). A reestruturação está [...] condicionada ao IPO da Companhia.".

Ofício Interno 57 (1234260) SEI 19957.002555/2021-58 / pg. 1

7. A relação societária entre FS e FS Ltda. será estabelecida em etapas:

(i) originalmente a FS era integralmente detida por Summit Brazil Renewables I,

LLC; (ii) hoje as ações ordinárias que compõe seu capital social subscrito são

distribuídas da seguinte forma Summit Brazil Renewables I, LLC com 43,6%

(controlador), Tapajós Participações S.A. com 50% (vinculada ao controlador por

acordo de acionistas) e administradores com 6,4%, entretanto a integralização

apenas ocorrerá na data da precificação da Oferta; (iii) mediante a ocorrência da

precificação da Oferta ocorrerá a integralização do capital da FS com o aporte de

15,9% de cotas de FS Ltda. por Summit Brazil Renewables I, LLC (que

permanecerá com investimento direto na FS Ltda.) e a integralidade das cotas da

FS Ltda. detidas por Tapajós Participações S.A., de modo que FS S.A., a Emissora,

passará a deter cerca de 40,1% das cotas de FS Ltda.; (iv) em seguida com os

recursos da oferta primária FS irá adquirir participação adicional em FS Ltda. de

cerca de 24% de suas cotas detidas por Summit Brazil Renewables I, LLC. Os

esquemas abaixo demonstram a evolução da relação societária entre a Emissora

e a FS Ltda. (com a ressalva de que as pequenas variações entre a descrição ora

feita e os organogramas decorre do fato de que estes constam de apresentação

realizada por representantes da Emissora, preliminarmente ao protocolo dos

Pedidos de Registro).

Estrutura societária FS e FS Ltda. por ocasião da

Estrutura societária atual da FS Ltda.

precificação da Oferta

Estrutura societária FS e FS Ltda. pós Oferta

8. Em relação às informações financeiras apresentadas no âmbito da

Oferta, constam da minuta do Prospecto Preliminar: (i) Demonstrações financeiras

intermediárias, individuais e consolidadas, da FS Ltda. referentes ao período de

nove meses findo em 31 de dezembro de 2020; (ii) demonstrações financeiras da

FS Ltda. referentes aos exercícios sociais encerrado em 31 de março de 2020,

2019 e 2018 e (iii) informações financeiras consolidadas pro-forma da FS S.A. em

31 de dezembro de 2020 e para o período de nove meses findo em 31 de

dezembro de 2020 e o exercício findo em 31 de março de 2020.

9. Já no protocolo do pedido de registro, os Ofertantes evocaram a

Deliberação CVM nº 533, de 29 de janeiro de 2008 ("Deliberação CVM 533"),

alegando, que, segundo os termos sob os quais tal deliberação foi editada, o

colegiado da CVM teria ali, reconhecido que não seria aplicável a apresentação de

estudo de viabilidade, em casos análogos ao seu[1]. Tal entendimento decorreria

do fato de que "a Companhia tem por objeto social específico e exclusivo a

participação no capital de FS Ltda., e que os acionistas da Companhia só têm

interesse em obter o registro de emissora categoria “A” da Companhia, caso haja

a Oferta. Com a precificação da Oferta, a contribuição da participação de FS Ltda.

na Companhia se tornará eficaz e produzirá efeitos jurídicos, de forma que os

investidores da Oferta inevitavelmente terão interesse econômico em FS Ltda.,

sociedade operacional.".

10. Finalmente, cabe relatar que em reunião realizada com representantes

dos Interessados, em 08/01/2021 da qual participou SRE e SEP, foi alegado que a

estruturação da operação em questão da forma como foi feita decorre de

otimização da carga tributária que incidirá no desinvestimento pela Summit Brazil

Renewables I, LLC, conforme legislação fiscal americana, onde está sediado.

Ofício Interno 57 (1234260) SEI 19957.002555/2021-58 / pg. 2

II - OBJETO DO RECURSO

11. À vista da análise conduzida em face dos Pedidos de Registros as áreas

técnicas entenderam estar a Emissora enquadrada no que preveem o art. 32-A, §

3º e o art. 2º, § 5º, respectivamente da Instrução CVM 400 e da Instrução CVM

480, dispositivos que caracterizam o emissor como pré-operacional enquanto não

tiver apresentado receita proveniente de suas operações, em demonstração

financeira anual ou, quando houver, em demonstração financeira anual

consolidada.

12. Nesse sentido, foi apontado no Ofício Conjunto que não deveria

prosperar a ótica dos Interessados no sentido de que o caso concreto seria

paralelo aos casos em que o Colegiado, em 2008, reconheceu ser possível a

dispensa de apresentação do Estudo de Viabilidade. Com efeito, manifestou-se a

SRE na exigência nº 2 do Ofício Conjunto:

"A Deliberação CVM nº 533/08 ("Deliberação 533") delegou competência à

Superintendência de Registro de Valores Mobiliários para dispensar a

apresentação de estudo de viabilidade econômico-financeira, nos casos

em que especifica com base em 5 considerandos:

a) a delegação de competência é utilizada como instrumento de

descentralização administrativa, com o objetivo de assegurar maior

rapidez e objetividade às decisões, situando-as na proximidade dos fatos,

pessoas ou problemas a atender;

b) é facultado às autoridades da Administração Pública Federal delegar

competência para a prática de atos administrativos, conforme dispõe o

Decreto no 83.937, de 6 de setembro de 1979, sendo que o ato de

delegação indicará com precisão a autoridade delegante, a autoridade

delegada e as atribuições objeto de delegação;

c) o art. 4º da Instrução CVM n.º 400, de 29 de dezembro de 2003,

estabelece a possibilidade de a CVM, a seu critério e sempre considerados

o interesse público, a adequada informação e a proteção ao investidor,

dispensar o registro de ofertas públicas de valores mobiliários, ou alguns

dos requisitos do registro, inclusive quanto a publicações, prazos e

procedimentos ali previstos, considerando as características da oferta;

d) presentes certas características, foi reiteradamente concedida, pelo

Colegiado, dispensa da apresentação do estudo de viabilidade econômicofinanceira previsto no art. 32, II da Instrução n.º 400, de 2003, no âmbito

de pedido de registro de oferta pública de distribuição de valores

mobiliários, podendo-se indicar como exemplo as decisões proferidas nos

Processos CVM nos RJ2007/7563, RJ2007/7199, RJ2007/6085,

RJ2007/5879, RJ2007/5870, RJ2007/6628, RJ2007/3948, RJ2007/3443,

RJ2007/1075 e RJ2007/1357 e RJ 2007/10988; e

e) o trâmite dos pedidos de registro de ofertas públicas que contiverem

pedidos de dispensa de apresentação do referido estudo de viabilidade

econômico-financeira que preencham requisitos já pacificados seria

abreviado caso a análise desses pedidos fosse realizada pelo titular da

própria Superintendência de Registro de Valores Mobiliários, em

consonância com as anteriores decisões do Colegiado, com benefício para

todos os envolvidos na operação e para o próprio mercado,

Importante destacarmos o considerando descrito no item 'd', que registra

que, presentes certas características, foi reiteradamente concedida,

pelo Colegiado, dispensa da apresentação do estudo de viabilidade

econômico-financeira previsto no art. 32, II da Instrução nº 400, de

2003. Nesse sentido, lembramos que as dispensas então concedidas

relacionavam-se à redação original do art. 32, vigente à época:

Art. 32. O pedido de registro de oferta pública de distribuição de valores

mobiliários emitidos por companhia deverá ser instruído com estudo de

viabilidade econômico-financeira da emissora quando:

I - a oferta tenha por objeto a constituição de companhia;

II - a emissora exerça a sua atividade há menos de dois anos e esteja

realizando a primeira distribuição pública de valores mobiliários;

III - a fixação do preço da oferta baseie-se, de modo preponderante, nas

perspectivas de rentabilidade futura da emissora;

IV - houver emissão de valores mobiliários em montante superior ao

patrimônio líquido da emissora, considerando o balanço referente ao

último exercício social, e os recursos captados visarem à expansão ou

diversificação das atividades ou investimentos em controladas ou

coligadas; ou

V - a emissora tenha apresentado patrimônio líquido negativo, ou tenha

sido objeto de concordata ou falência nos 3 (três) exercícios sociais que

antecedem a oferta.

Nesse sentido, lembramos que o art. 32 teve nova redação dada pela

Instrução CVM nº 482, de 5 de abril de 2010, sendo excluída a hipótese

de apresentação do Estudo de Viabilidade, que poderia ser

dispensada com base na delegação da Deliberação 533.

Posteriormente, em nova alteração normativa, em 2014, foi inserido o art.

32-A, incluindo a restrição de pública alvo para a oferta pública de

companhias pré-operacionais e inclusive definindo o critério de companhia

pré-operacional:

§ 3º Para fins do disposto neste artigo, a companhia será considerada préoperacional enquanto não tiver apresentado receita proveniente de suas

operações, em demonstração financeira anual ou, quando houver, em

demonstração financeira anual consolidada elaborada de acordo com as

normas da CVM e auditada por auditor independente registrado na CVM."

13. À luz de tais esclarecimentos, concluiu-se na exigência nº 2 do Ofício

Conjunto que: "[à] vista do [...] exposto e diante das características do caso

concreto, comunicamos que a Companhia deve apresentar o Estudo de

Viabilidade. Alternativamente, apresentar pedido de dispensa de requisito, nos

Ofício Interno 57 (1234260) SEI 19957.002555/2021-58 / pg. 3

termos do art. 4º da Instrução CVM 400, cabendo aos interessados atenção ao §2º,

que trata da formalização do pedido e dos prazos de análise.".

14. Por conseguinte, à luz do entendimento das áreas técnicas de que se

trata, a Emissora, de companhia pré-operacional, através da exigência nº 3 do

Ofício Conjunto foi determinado:

"Restringir o público alvo da Oferta exclusivamente a investidores

qualificados, conforme determina o art. 32-A, da Instrução CVM

400 (incluído pela Instrução CVM nº 551, de 25 de setembro de

2014), abaixo transcrito. Além disso, na seção Listagem e Negociação das

Units no Nível 2 da B3, na página 69, informar o disposto no § 1º do

referido artigo.

32-A A primeira oferta pública registrada de ações emitidas por companhia

em fase pré-operacional será distribuída exclusivamente para investidores

qualificados.

§ 1º A negociação em mercados regulamentados de valores mobiliários

emitidos nos termos do caput deve ser realizada somente por investidores

qualificados pelo prazo de 18 (dezoito) meses contado do encerramento

da oferta.

§ 2º O disposto no caput também abrange os bônus de subscrição, as

debêntures conversíveis ou permutáveis por ações e os certificados de

depósito desses valores mobiliários e de ações.

§ 3º Para fins do disposto neste artigo, a companhia será considerada préoperacional enquanto não tiver apresentado receita proveniente de suas

operações, em demonstração financeira anual ou, quando houver, em

demonstração financeira anual consolidada elaborada de acordo com as

normas da CVM e auditada por auditor independente registrado na CVM.

Alternativamente, apresentar pedido de dispensa de requisito, nos termos

do art. 4º da Instrução CVM 400, cabendo aos interessados atenção

ao §2º, que trata da formalização do pedido e dos prazos de análise."

15. Ainda, em relação às exigências referentes ao registro de emissor,

contidas no Ofício-Conjunto, a exigência 2.1 daquela seção determinou a revisão

integral do Formulário de Referência de modo a que constem somente

informações sobre o estado atual da Companhia e que as informações relativas à

sua futura subsidiária FS Agrisolution Indústria de Biocombustíveis Ltda. passem a

ser apresentadas somente no último item de cada seção, destinados a outras

informações relevantes.

16. Finalmente o item 13.1 da mesma seção acima citada determinada a

correção da situação do emissor em seu Formulário Cadastral para fase préoperacional.

III - DO RECURSO

17. Comunicados do posicionamento das áreas técnicas por meio do

Ofício-Conjunto, os Interessados apresentaram o Recurso ora em análise

(1224294). O Recurso baseia-se, essencialmente, num entendimento de que a

Companhia não seja, na essência, pré-operacional, não cabendo a ela, segundo

eles, a caracterização de companhia pré-operacional nos termos dispostos na

Instrução CVM 400 e na Instrução CVM 480: "a Companhia não deve ser

caracterizada como pré-operacional e, consequentemente, a apresentação de

Estudo de Viabilidade para fins da Oferta, e a aplicação das restrições à

distribuição pública das Units, e de sua negociação em mercado secundário,

exclusivamente a investidores qualificados, não devem ser impostas à

Companhia.".

18. Nesse sentido, os Requerentes informam que "a contribuição da

participação de FS Ltda. na Companhia já foi acordada entre os acionistas, e se

tornará eficaz e produzirá efeitos jurídicos imediatamente após a precificação da

Oferta, de forma que os investidores da Oferta necessariamente se tornarão

acionistas da Companhia após a Companhia ter passado a deter o controle direto

da FS Ltda., sociedade operacional.".

19. Acrescentam o argumento de que o 32-A, § 3º da Instrução CVM 400

(espelhado no art. 2º, § 5º da Instrução CVM 480) relaciona a característica de préoperacionalidade de uma companhia a um aspecto contábil e que "este critério, se

aplicado de maneira excessivamente literal, pode levar a resultados indesejados,

uma vez que, caso o emissor seja uma sociedade holding constituída no mesmo

exercício social em que pretende realizar sua oferta pública inicial ou que não

aufira resultados a partir de suas próprias operações e, previamente à efetivação

de tal oferta, passa a concentrar ou controlar atividades de sociedades

operacionais por força de reorganização societária e em preparação à tal oferta

pública inicial de distribuição de ações, tal emissor poderia se enquadrar

formalmente na situação de companhia pré-operacional e ser obrigado a

apresentar estudo de viabilidade, mesmo numa situação em que o investimento

no emissor leve os investidores a adquirir exposição econômica em

empreendimentos plenamente operacionais.". (grifo nosso)

20. Citam os Recorrentes casos tratados pelo Colegiado relacionados a

situações análogas à situação da Companhia:

"Desde o início de vigência da Instrução CVM 400, foram vários os casos

em que situações análogas surgiram. Nos processos envolvendo a

abertura de capital de diversas companhias, tais como Gol Linhas Aéreas

Inteligentes S.A. (Registro CVM/SRE/REM/2004/003, de 24 de junho de

2004), Submarino S.A. (Registro CVM/SRE/REM/2005/002, de 30 de março

de 2005), Lojas Renner S.A. (Registro CVM/SRE/REM/2005/006, de 30 de

junho de 2005), Universo Online S.A. (Registro CVM/SRE/REM/2005/013,

de 15 de dezembro de 2005) EZ TEC S.A. (Registro CVM/SER/GER2/2007/5508, de 9 de outubro de 2007), Bovespa Holding S.A. (Registro

Ofício Interno 57 (1234260) SEI 19957.002555/2021-58 / pg. 4

CVM/SER/GER-2/2007/5628, de 2 de outubro de 2007), General Shopping

S.A. (Registro CVM/SER/GER-2/2007/5557, de 17 de julho de 2007) e MRV

Engenharia e Participações S.A. (Registro CVM/SER/GRE-2/2007/5552, de

10 de julho de 2007), este D. Colegiado repetidamente concedeu a

dispensa de apresentação do Estudo de Viabilidade, reconhecendo

que as informações apresentadas acerca das sociedades

operacionais controladas pelas companhias emissoras consistiam

em um conjunto informacional suficiente para tomada de decisão

por parte dos investidores daquelas ofertas, tendo em vista não se

tratarem de emissoras verdadeiramente novatas, pois herdam

atividades já desenvolvidas por suas controladas." (grifo no original)

21. Continuando em sua análise, afirmaram os Interessados que, por se

ter identificado recorrência de situações nas quais emissores passavam a deter

participação em sociedades operacionais por força de reorganização societária

prévia à sua oferta inicial, foi à época editada a Deliberação CVM 533, que

concedia competência a Superintendência de Registros para dispensar a

apresentação de Estudo de Viabilidade na hipótese em que os requisitos

estivessem presentes: “[...] (i) que a oferta se refira a sociedade constituída

há menos de dois anos desde que essa sociedade concentre ou controle

atividades desenvolvidas por outras sociedades existentes e em

operação por período superior a dois anos; (ii) que não sejam aplicáveis as

demais hipóteses previstas no art. 32 da Instrução n.º 400, de 2003; e (iii) que a

companhia emissora e o ofertante, em conjunto com a instituição líder, insiram no

prospecto, quando do pedido de registro, todas as informações a respeito de

custos e despesas adicionais decorrentes da nova estrutura societária e

administrativa assumida pela companhia, tecendo comentários acerca de

tendências do comportamento futuro das principais rubricas de balanço

patrimonial e demonstração do resultado, e, ainda, informando da inexistência de

impactos financeiros capazes de ameaçar a viabilidade econômico-financeira da

companhia emissora de valores mobiliários.”. (grifo no original)

22. Além disso, a respeito da Deliberação CVM 533, foi pontuado no

Recurso que a mesma tem sido mencionada nos Ofício-Circulares anuais da SRE,

através dos quais são prestadas ao mercado orientações gerais sobre

procedimentos a serem observados pelos emissores e intermediários em ofertas

públicas de valores mobiliários, desde a sua primeira versão de 2017, até o mais

recente Ofício-Circular SRE nº 1/2021-CVM/SRE, de 1º de março de 2021,

notadamente em seu item 2.1.6.

23. Em que pese trazerem em sua argumentação a Deliberação CVM 588

(inclusive desde a apresentação dos Pedidos de Registro), os Recorrentes

explicitaram que não se "buscou dispensa com base na Deliberação CVM 533, mas

sustentou a inaplicabilidade de exigência de apresentação de Estudo

de Viabilidade, pois a Deliberação CVM 533 – que a própria SRE menciona em seu

ofício como sendo uma Deliberação válida, frise-se – indica que o entendimento

consolidado da CVM é no sentido de que a apresentação do Estudo de Viabilidade

não é necessária caso o emissor concentre ou controle atividades desenvolvidas

por outras sociedades existentes e em operação por período superior a dois

anos.".

24. Nesse sentido, entendem os Recorrentes que:

[...] qualquer caracterização da Companhia como sociedade préoperacional parte de uma visão formalística, que não corresponde à

realidade fática no início da distribuição pública das Units objeto da Oferta.

[...] considerar a companhia como pré-operacional e consequentemente a

ela aplicar os requisitos de apresentação de Estudo de Viabilidade,

restrição do público alvo da Oferta, e restrição negociação de suas Units

no mercado secundário a investidores qualificados, seria ônus

desproporcional e injustificado à Companhia, aos seus acionistas e aos

investidores adquirentes de Units.

25. Ainda, os Recorrentes buscam através da evolução da Instrução CVM

400 fundamentar seu ponto de vista, conforme trecho a seguir transcrito:

Tal consideração [da Emissora enquanto enquanto pré-operacional]

também não levaria em conta a finalidade pela qual o requisito foi

estabelecido para companhias pré-operacionais. Esta d. CVM, quando da

edição da alteração do art. 32 da Instrução CVM 400, assim se manifestou

quanto a motivação da norma, no Edital de Audiência Pública SDM no

1/09:

“Outra indicação significativa de que as hipóteses previstas no art.

32 são demasiadamente amplas é o número expressivo de pedidos

de dispensa do referido estudo que foram concedidos pelo

Colegiado desde 2003. Há uma hipótese, em particular, que se

repetiu tantas vezes que o Colegiado editou a Deliberação nº 533,

de 2008, delegando competência à Superintendência de Registro de

Valores Mobiliários – SRE para dispensar a obrigatoriedade de

elaboração do estudo. Cuida-se do registro de primeira distribuição

de valores mobiliários realizada por emissor que exercia a sua

atividade há menos de dois anos, em virtude de reorganização

societária do respectivo grupo econômico. Embora, a princípio, o

estudo seja obrigatório nesse caso por força do disposto no inciso II

do art. 32, o Colegiado consolidou o entendimento de que o emissor

pode ser dispensado de apresentar o estudo, desde que sociedades

por ele controladas estejam em operação por período superior a dois

anos.

“Em vista do exposto acima, a Minuta sugere alterar o disposto no

art. 32 da Instrução CVM nº 400,de 2003, que, nos termos da

redação, passaria a exigir o estudo de viabilidade econômicofinanceira somente (i) quando a oferta tenha por objeto a

constituição de companhia ou (ii) quando o emissor esteja em fase

pré-operacional.

Ofício Interno 57 (1234260) SEI 19957.002555/2021-58 / pg. 5

“Na segunda hipótese, a exigência do estudo se justifica em razão

de a companhia não possuir nenhum histórico de atividade. Ou seja,

o investidor não dispõe de dados históricos significativos sobre as

atividades, a organização e a situação financeira do emissor, para

fundamentar a sua decisão de investimento. Por isso, o estudo de

viabilidade constitui, nesse caso, uma fonte imprescindível de

informação para que o investidor possa avaliar os valores mobiliários

ofertados e, dessa forma, tomar uma decisão de investimento

esclarecida.” (grifos no original)

É de se ver, portanto, que a análise da evolução histórica do dispositivo

regulamentar indica claramente que as hipóteses em que o emissor

concentre ou controle atividades desenvolvidas por outras sociedades

existentes e em operação por período superior a dois anos já eram

claramente entendidas como não sendo situações nas quais o Estudo de

Viabilidade seria necessário, e uma análise teleológica, de finalidades do

dispositivo regulamentar, deve levar ao entendimento de que, na situação

em que haja dados históricos sobre as atividades, a organização e

situação financeira do emissor e suas controladas, não se está falando de

companhia pré-operacional, portanto havendo desnecessidade de

apresentação de Estudo de Viabilidade.

26. Foi ainda reafirmado no Recurso que os Interessados não pleitearam,

junto à SRE e SEP, dispensa de cumprimento dos requisitos por entenderem que

tal opção se opõe aos seus interesses. Isto porque "restringir o pleito da

Companhia à solicitação de dispensas de requisito de registro implicaria em um

reconhecimento, por parte da Companhia, de um caráter de pré-operacionalidade,

pois os requisitos estariam sendo dispensados e não considerados não aplicáveis.

Isso levaria a Companhia a proceder a outras alterações no conteúdo de seu

Prospecto, comunicando seu caráter de pré-operacionalidade formal, alterações

estas que seriam incompatíveis com a realidade fática apresentada e fartamente

documentada em seu Prospecto e Formulário de Referência, que descrevem um

negócio operacional, em andamento, com ativos físicos, empregados, fundo de

comércio formado e, mais importante, receita operacional registrada por vários

exercícios sociais.".

27. Após explicar o racional pelo qual a caracterização como préoperacional não caberia à FS S.A., procedeu-se à exposição de motivos, ora citada

em tópicos:

(i) "Princípios da Liberdade Econômica e da Regulamentação do Mercado

de Valores Mobiliários" ("análise relativa à inaplicabilidade de Estudo de

Viabilidade deve ser feita com base também na política ditada pelo CMN,

que exige a ponderação dos interesses dos investidores e agentes do

mercado") ;

(ii) "Princípios da Elaboração do Estudo de Viabilidade" ("há de se

ponderar a dificuldade prática que representaria a elaboração de um

estudo de viabilidade de uma companhia na essência já operacional, visto

que dos itens mínimos requeridos nos termos da Instrução CVM 400

[...] dois deles já estão plenamente cobertos pelos requisitos [...] do

Formulário de Referência, reduzindo-se o estudo de viabilidade a cobrir

exclusivamente à taxa de retorno do investimento");

(iii) "As Informações Constantes do Prospecto e do Formulário de

Referência" ("a Companhia cuidou para que o Prospecto ou o Formulário

de Referência contenham, de forma clara e inequívoca, informações

financeiras, operacionais e outras da Companhia, incluindo aquelas

relativas à FS Ltda., de modo a permitir a decisão fundamentada do

investidor");

(iv) "Inaplicabilidade do Inciso II do Artigo 32 da Instrução CVM" ("a

Companhia é nova somente no que diz respeito à formalidade de sua

constituição. [...] imediatamente após a precificação da Oferta, a

contribuição de quotas de FS Ltda. na Companhia se tornará eficaz e

produzirá efeitos jurídicos, de forma que os investidores da Oferta

necessariamente terão interesse econômico em FS Ltda., sociedade

operacional.");

(v) "Viabilidade Econômico-Financeira da Companhia" ("Os negócios de FS

Ltda. apresentam sólidos fundamentos operacionais e econômicofinanceiros, e o Prospecto contém todas as informações que o investidor

precisa para tomar uma decisão fundamentada a respeito da Oferta,

conforme determina a regulamentação aplicável, sem a necessidade da

inclusão de um Estudo de Viabilidade");

(vi) "Responsabilidade na Elaboração do Estudo de Viabilidade" ("por que

contratar um terceiro para avaliar a viabilidade de um negócio que já se

demonstrou viável? [...] A constatação das características, resultados do

negócio e condição financeira da empresa pode se dar a partir do conjunto

informacional constante do Prospecto da Oferta, com os dados

retrospectivos constantes das demonstrações financeiras da FS Ltda."); e

(vii) "Riscos na Divulgação de Estudos de Viabilidade" ("a divulgação de

prognósticos detalhados e quantitativos no contexto de uma oferta

pública expõe a emissora, os acionistas vendedores e os coordenadores da

oferta ao risco de serem responsabilizados por projeções e estimativas").

28. Por fim, o Recurso tratou da inaplicabilidade das restrições no

mercado primário e secundário. No ponto de vista dos Recorrentes, a restrição

contida no art. 32-A, caput e § 1º, da Instrução CVM 400 (as ações de companhias

em fase pré-operacional objeto de distribuição pública devem ser direcionadas

exclusivamente a investidores qualificados e a negociação subsequente em

mercado secundário deve manter a mesma restrição de público alvo por 18

meses) "tem como finalidade assegurar que, em se tratando de emissores préoperacionais, que não tem demonstrações financeiras que reflitam operações

comerciais, e que sejam obrigados a apresentar Estudo de Viabilidade [...] os

valores mobiliários por ela distribuídos inicialmente ao público investidor só

possam ser adquiridos por investidores capazes de fazer uma avaliação adequada

Ofício Interno 57 (1234260) SEI 19957.002555/2021-58 / pg. 6

destas informações e cientes do risco adicional incorrido com o investimento em

atividade econômica ainda não iniciada" (grifo nosso).

29. Ao fazer tal observação, concluem os Recorrentes que tal situação se

mostra distante do caso concreto. Pontuam que "a FS Ltda. apresenta histórico

operacional mais do que suficiente para avaliação de qualquer investidor,

qualificados ou não. A caracterização da Companhia como pré-operacional parte

de uma visão formalística, em que o veículo emissor, no momento de

apresentação de seu pedido de registro, não registra receita em suas

demonstrações financeiras, uma vez que apenas passará a deter a participação no

capital em FS Ltda. que lhe proporcionará a consolidação das informações em

suas próprias demonstrações financeiras até a data de precificação da Oferta".

30. Ainda citam que "o caráter pré-operacional da Companhia é

exclusivamente formal e cessará a partir do início da Oferta" e que "a Companhia

se veria em uma situação esdrúxula, na qual, mesmo divulgando suas

demonstrações financeiras anuais, relativas ao exercício encerrado em 31 de

março de 2021, e discutindo com os acionistas e o público investidor em geral o

resultado de suas atividades, quaisquer investidores não-qualificados teriam seu

acesso privado a negociar estes valores mobiliários até meados de 2022 [...]".

IV - DA ANÁLISE

31. Ao iniciar a presente análise, é importante reconhecer que a estrutura

de oferta na qual o emissor passa por profunda alteração patrimonial no decorrer

de sua efetivação e como condição do sucesso da oferta não é uma inovação

neste caso concreto. Com efeito, há recente precedente na oferta pública de

distribuição inicial primária, de ações ordinárias de emissão de 3R Petroleum Oleo

e Gás S.A., do qual entendemos relevante transcrever o trecho abaixo, contido na

ata da reunião do Colegiado de 15/10/2020, quando foi apreciado determinado

recurso no âmbito daquela oferta:

O Colegiado ressaltou ser função do mercado de capitais financiar a

atividade produtiva e a expansão dos negócios. Assim, é natural que

certos negócios, nomeadamente aqueles que demandam recursos

expressivos para sua conclusão ou desenvolvimento, sejam condicionados

à conclusão bem-sucedida de uma oferta pública de distribuição de

valores mobiliários. É natural, portanto, que a companhia emissora passe

por alterações relevantes durante ou imediatamente após a oferta. Na

visão do Colegiado, essa situação não deve ser empecilho para que

companhias acessem o mercado; cabe ao regulador, por meio de

exigências informacionais, prestigiando o princípio do full and fair

disclosure, assegurar que o mercado esteja amparado por informações

materialmente completas e fidedignas, que reflitam adequadamente os

riscos, efeitos e impactos da operação na estrutura acionária e patrimonial

da emissora.

32. Depreendemos de tal trecho, a importância de que o aspecto

informacional em tal contexto seja robusto, com vistas a delimitar os riscos, efeitos

e impactos da alteração patrimonial no emissor.

33. Com o mesmo propósito entendemos que não se deve abrir mão de

qualquer salvaguarda protetiva que venha a ser incidente, em particular,

considerando que em casos como este que ora apreciamos, a análise dos registros

de oferta e de emissor se baseia em uma situação que virá a acontecer, o que nos

traz diversas limitações de escopo. Com efeito, no presente caso, por exemplo,

quando da concretização da Oferta, a participação da Emissora na empresa

operacional será minoritária (cerca de 40%), apenas no momento subsequente,

com a utilização dos recursos da Oferta, se pretende que a Companhia atinja

percentual de controle com a aquisição adicional de cotas da FS Ltda.

Vislumbramos, portanto, inerentes ao modelo da reestruturação societária ora

posto, incertezas relevantes, tais como o fato de que o controle seria consolidado

mediante uma transação entre parte relacionada da Emissora e ainda o risco de

que a situação de controle não seja de fato efetivada, em um cenário em que a

Oferta seja inferior ao montante estimado quando foi estruturada. Nesta última

questão é fato que os documentos da Oferta não se restringem a prever o

controle da FS Ltda. pela FS S.A. após concluída a operação, não obstante a

existência de ambas as possibilidade agrega, em muito na nossa visão, uma

imprevisibilidade relevante para a Emissora pós Oferta.

34. Feito tal introito, apontamos que a caracterização de emissores como

pré-operacionais para fins de registro de oferta pública consiste, de

fato, em critério objetivo e, diferentemente do que acreditam os

Recorrentes, estando tal critério expressamente indicado nas instruções CVM 400

e 480, não se permite qualquer grau de discricionariedade às áreas técnicas na

consideração da Emissora como pré-operacional. Entendemos, portanto, que

a nossa conclusão manifestada no Ofício Conjunto é a única possível, haja vista o

caráter objetivo do dispositivo e as características da Companhia.

35. Assim sendo, a Emissora, nos termos do artigo 2º, parágrafo 5º, da

Instrução CVM 480, e do artigo 32-A, parágrafo 3º, da Instrução CVM 400, é

considerada pré-operacional, uma vez que não auferiu receita proveniente de suas

operações na última demonstração financeira anual ou em demonstração

financeira anual consolidada elaborada de acordo com as normas da CVM e

auditada por auditor independente registrado na CVM.

36. Cabe pontuarmos a respeito de tal dispositivo que, no âmbito da

avaliação pelo Colegiado da proposta apresentada pela SDM para o normativo que

sucederá a Instrução CVM 400, especificamente conforme Reunião de Regulação

realizada em 27/11/2020, não se considerou conveniente a possibilidade de que o

caráter operacional de uma companhia fosse consubstanciado em demonstrações

Ofício Interno 57 (1234260) SEI 19957.002555/2021-58 / pg. 7

financeiras combinadas, de modo que a minuta da nova regra, que continha tal

proposição, foi alterada mantendo-se a atual redação do art. 32, § 3º, da ICVM

400[2].

37. Sobre a Deliberação CVM 533 citada pelos Interessados, entendemos

não ser necessário nos aprofundarmos na sua não aplicabilidade uma vez que,

conforme os próprios Recorrentes afirmaram, não se busca a dispensa que seria

obtida através de tal normativo, mas sim, fez-se uso da deliberação em comento

com vistas a traçar paralelo à situação da Emissora. Alegam que, ao trazer

no caso concreto a Deliberação CVM 533, buscaram os Recorrentes sustentar "a

inaplicabilidade de exigência de apresentação de Estudo de Viabilidade, pois a

Deliberação CVM 533 [...] indica que o entendimento consolidado da CVM é no

sentido de que a apresentação do Estudo de Viabilidade não é necessária caso o

emissor concentre ou controle atividades desenvolvidas por outras sociedades

existentes e em operação por período superior a dois anos". (grifo nosso)

38. Do trecho acima destacado, entendemos constar um aspecto que

afasta o caso concreto da situação de contorno à edição da Deliberação CVM 533,

em 2008. Com efeito, verifica-se que à época, houve recorrentes situações nas

quais o emissor se tratava de companhia recém constituída, holding na maioria

dos casos, mas que concentrava ou controlava, no momento da análise do pleito

de registro ao qual seria aplicável a exigência do Estudo de Viabilidade, atividades

já desenvolvidas por outras entidades em período superior a dois anos[3].

Entendemos frágil buscar um paralelo entre a situação então presente naquele

momento, a qual motivou a edição da Deliberação CVM 533, com o caso concreto,

em função de suas características, conforme descrito no item 7 acima.

39. Prosseguindo em nossa análise é curioso notar que o aspecto

normativo que determina restrição de público alvo no caso de ofertas públicas de

distribuição de emissores pré-operacionais não foi tratado por oportunidade dos

Pedidos de Registro e mesmo no pleito de Recurso é tratado de forma incidental.

Inclusive é relevante apontarmos que em poucos momentos do Recurso

enfrentam os Interessados a objetiva caracterização de emissor pré-operacional,

contida no art. 32-A, § 3º e no art. 2º, § 5º, respectivamente da Instrução CVM 400

e da Instrução CVM 480, e quando o fazem limitam-se a apontar interpretação de

que trata de definição de cunho estritamente formal consubstanciada ao aspecto

contábil. De forma oposta, buscam paralelismo no caso concreto com situações

pretéritas as quais, conforme por nós analisado nos parágrafos 37 e 38, acima,

entendemos não guardar semelhança com a situação ora em análise.

40. A propósito, citando mais uma vez o trecho do Recurso "Ocorre que a

Companhia em seu Pedido de Registro de Oferta, não buscou dispensa com base

na Deliberação CVM 533" (grifo nosso), consideramos importante sinalizar ao

Colegiado que, em nossa análise, vislumbramos a razão pela qual os Interessados

não buscaram dispensa com base na Deliberação CVM 533, em que pese

defenderem os Interessados se trata o presente caso de situação análoga àquelas

tratados na norma precitada e ainda que não haveria de se falar que tal

Deliberação estaria revogada tacitamente, conforme explorado no OfícioConjunto. Com efeito, é inquestionável o fato de que tal Deliberação nunca

abarcou a questão do público alvo das ofertas em relação às quais recairia a

necessidade de elaboração do Estudo de Viabilidade, simplesmente porque tal

aspecto foi introduzido posteriormente na Instrução CVM 400, inclusive quando o

conceito de emissor pré-operacional (situação atualmente descrita no art. 32,

inciso II da Instrução CVM 400), que sucedeu o anterior conceito de "emissora

exerça a sua atividade há menos de dois anos e esteja realizando a primeira

distribuição pública de valores mobiliários" (conforme antiga redação do art. 32,

inciso II da Instrução CVM 400), foi objetivamente determinado.

41. Outro argumento que entendemos importante enfrentar é a alegação

de que “caracterizar a Companhia como pré-operacional teria certamente o

potencial de confundir o público investidor”. Com efeito, nos parece que o fato que

possui maior potencial para confundir o investidor é fazê-lo acreditar que está

investindo em uma companhia (FS Ltda.), quando na realidade estará investindo

em outra (FS S.A.) que possui 40% daquela, com potencial de atingir 60%. Pode

ainda confundir o investidor a apresentação de uma estrutura de governança que

se aplica à companhia aberta, sendo que os negócios serão desenvolvidos em uma

empresa subsidiária cuja forma societária é de sociedade de responsabilidade

limitada, sendo que uma parcela significativa desta limitada será detida por um

dos controladores da futura companhia aberta, configurando uma situação

permanente de conflito de interesses.

42. Ainda, em relação à alegação de que o reconhecimento de sua préoperacionalidade formal levaria a alterações nos documentos que consubstanciam

a oferta pública da FS S.A. as quais “seriam incompatíveis com a realidade fática

apresentada e fartamente documentada em seu Prospecto e Formulário de

Referência” entendemos novamente haver potencial para confundir o investidor

uma vez que a realidade fática inicialmente apresentada nas minutas da

documentação dos Pedidos de Registro não é a da Companhia e sim da uma

futura investida operacional que poderá vir a ser uma controlada da Companhia.

43. Inclusive, se comunicando com estes aspectos, consideramos

importante destacar, abaixo, o fator de risco inserido no Prospecto quanto

à efetiva destinação dos recursos da Oferta primária, que dependerá de diversos

fatores (não explicitados), o que, em nosso entendimento, insere à operação

proposta o risco de que a FS S.A. não atinja o percentual de 60% de controle da FS

Ltda., permanecendo como seu acionista minoritário, caso esse em que não

consolidaria o seu resultado.

O valor a ser pago para a Summit [Summit Brazil Renewables I, LLC,

lembrando atual controlador comum da Emissora e da FS

Ofício Interno 57 (1234260) SEI 19957.002555/2021-58 / pg. 8

Ltda.] corresponderá ao número de quotas necessário para a obtenção do

controle multiplicado pelo valor nominal da quota. A efetiva aplicação

dos recursos captados por meio da Oferta Primária depende de

diversos fatores que não podemos garantir que virão a se

concretizar, dentre os quais as condições de mercado então

vigentes, e se baseia em suas análises, estimativas e perspectivas

atuais sobre eventos futuros e tendências. Alterações nesses e em

outros fatores podem nos obrigar a rever a destinação dos recursos

líquidos da Oferta Primária quando de sua efetiva utilização. Caso os

recursos líquidos por nós captados por meio da Oferta Primária sejam

inferiores às suas estimativas, sua aplicação será reduzida de forma

proporcional aos objetivos e observada a ordem de alocação disposta nas

tabelas acima e, na hipótese de serem necessários recursos adicionais,

poderemos efetuar emissão de outros valores mobiliários e/ou efetuar a

contratação de linha de financiamento junto a instituições financeiras, os

quais deverão ser contratados tendo como principal critério o menor custo

de capital para nós. [grifo nosso]

44. Nos parece portanto, fragilizada a assertividade das informações

dispostas na minuta do Prospecto Preliminar, uma vez que se

baseiam sobretudo na premissa de que a FS S.A. será a controladora da FS Ltda.

Ressalte-se nesse ponto que o objeto social da Companhia permite eventual

participação societária diferente do controle.

Artigo 3º. A Companhia tem por objeto social específico e exclusivo a

participação no capital social da FS Agrisolutions Indústria de

Biocombustíveis Ltda. (“FS Bio”) ou em suas sucessoras, seja exercendo o

controle ou participando em caráter permanente com investimento

relevante em seu capital social.

45. Vislumbramos aí, uma possibilidade de descumprimento ao art, 38, da

Instrução CVM 400, que determina que o Prospecto contenha informações claras e

precisas quanto à companhia emissora e sua situação patrimonial, econômica e

financeira.

CONCLUSÃO

46. Diante do acima exposto, reafirmamos que a caracterização de

emissores como pré-operacionais para fins de registro de oferta pública

consiste, de fato, em critério objetivo e, uma vez que tal critério encontra-se

expressamente indicado nas citadas instruções não se permite qualquer grau de

discricionariedade às áreas técnicas.

47. A SRE mantém o seu entendimento, consubstanciado no OfícioConjunto nº 100/2021-CVM/SRE/SEP, de que a Companhia, nos termos do artigo 2º,

parágrafo 5º, da Instrução CVM 480, e do artigo 32-A, parágrafo 3º, da Instrução

CVM 400, é considerada pré-operacional.

48. Desse modo, enviamos o presente pedido ao Superintendente Geral

para que seja posteriormente submetido à superior consideração do Colegiado da

CVM, nos termos do item III da Deliberação CVM 463, sendo a SRE relatora da

matéria na oportunidade de sua apreciação.

Atenciosamente,

MICHELLE CORRÊA

Analista

De acordo. À SRE,

ELAINE MOREIRA M. DE LA ROCQUE

Gerente de Registros 2

De acordo. Ao SGE,

LUIS MIGUEL R SONO

Superintendente de Registro de Valores Mobiliários

[1] É importante observar que na presente data encontra-se em análise outro pedido de registro de

oferta pública de distribuição que faz uso da Deliberação CVM nº 533, qual seja, Processo SEI

nº 19957.001682/2021-30, que trata da distribuição de ações de Rio Energy Participações S.A. Sobre

tal companhia apontamos que de acordo com as demonstrações financeiras anexas à minuta do

Prospecto Preliminar, a Rio Energy Participações S.A. e suas controladas não apresentam geração de

receitas, sendo seu resultado composto apenas por despesas de consultorias e assessorias. Ainda,

em 05/02/2021 foi aprovada reestruturação societária que viabilizou o aporte de projetos de geração

Ofício Interno 57 (1234260) SEI 19957.002555/2021-58 / pg. 9

de energia renovável eólica, na Bahia e no Ceará, dos quais cerca de 535 MW estariam em construção

e 485 MW estariam instalados.

[2] Deve ser observado que a proposta então submetida ao Colegiado amplamente difere do presente

caso, uma vez que seria inaplicável ao pleito do Emissor. Com efeito, ainda que na nossa visão

não se faça necessário ao escopo da presente análise, o aprofundamento no aspecto contábil (notese, nem mesmo se sabe qual será a participação ao final detida pela FS na FS Ltda de modo que não é

possível afirmar hoje se a Emissora será capaz de apresentar uma demonstração contábil

consolidada com receita operacional), gostaríamos de pontuar trecho bastante elucidativo do

Pronunciamento Técnico CPC nº 44 a respeito do tema: "6. Demonstrações contábeis combinadas não

podem ser confundidas com informações financeiras pro forma. Enquanto as informações

financeiras pro forma objetivam demonstrar como as informações contábeis históricas teriam sido

afetadas caso uma transação em particular tivesse sido concluída em um momento anterior (como,

por exemplo, combinações de negócios), as demonstrações contábeis combinadas são elaboradas

com o objetivo de apresentar as informações como se as diversas entidades que estão sob controle

comum fossem apenas uma única entidade, conservando-se, todavia, as operações históricas

efetivamente ocorridas.".

[3] Consta a seguinte fundamentação para a revogação do então inciso II do art. 32 da Instrução CVM

400 (inciso ao qual se refere a Deliberação CVM 533) no Edital de Audiência pública nº 01/09, que deu

origem à Instrução CVM nº 482/10: "Outra indicação significativa de que as hipóteses previstas no art.

32 são demasiadamente amplas é o número expressivo de pedidos de dispensa do referido estudo

[Estudo de Viabilidade] que foram concedidos pelo Colegiado desde 2003. Há uma hipótese, em

particular, que se repetiu tantas vezes que o Colegiado editou a Deliberação nº 533, de 2008,

delegando competência à Superintendência de Registro de Valores Mobiliários – SRE para dispensar a

obrigatoriedade de elaboração do estudo. Cuida-se do registro de primeira distribuição de valores

mobiliários realizada por emissor que exercia a sua atividade há menos de dois anos, em virtude de

reorganização societária do respectivo grupo econômico. Embora, a princípio, o estudo seja

obrigatório nesse caso por força do disposto no inciso II do art. 32, o Colegiado consolidou o

entendimento de que o emissor pode ser dispensado de apresentar o estudo, desde que sociedades

por ele controladas estejam em operação por período superior a dois anos.".

Documento assinado eletronicamente por Elaine Moreira Martins de La

Rocque, Gerente, em 16/04/2021, às 23:51, com fundamento no art. 6º

do Decreto nº 8.539, de 8 de outubro de 2015.

Documento assinado eletronicamente por Michelle da Rocha Faria,

Analista, em 16/04/2021, às 23:53, com fundamento no art. 6º do Decreto

nº 8.539, de 8 de outubro de 2015.

Documento assinado eletronicamente por Luis Miguel Jacinto Mateus

Rodrigues Sono, Superintendente de Registro, em 16/04/2021, às

23:55, com fundamento no art. 6º do Decreto nº 8.539, de 8 de outubro de

2015.

A autenticidade do documento pode ser conferida no site

https://sei.cvm.gov.br/conferir_autenticidade, informando o código

verificador 1234260 e o código CRC 0F74BF08.

This document's authenticity can be verified by accessing

https://sei.cvm.gov.br/conferir_autenticidade, and typing the "Código Verificador"

1234260 and the "Código CRC" 0F74BF08.

Referência: Processo nº 19957.002555/2021-58 Documento SEI nº 1234260

Ofício Interno 57 (1234260) SEI 19957.002555/2021-58 / pg. 10