Oferta pública

RECURSO CONTRA DECISÃO DA SRE – OPA POR AUMENTO DE PARTICIPAÇÃO NA COMPANHIA DE ELETRICIDADE DO ESTADO DA BAHIA – COELBA – PROC. 19957.008764/2021-13

Trata-se de recurso interposto por Argucia Income Fundo de Investimento em Ações, Argucia Quark Fundo de Investimento Multimercado, Sparta Fundo de Investimento em Ações – BDR Nível I, Argucia Endowment Fundo de Investimento Multimercado, Dust Fundo de Investimento em Ações – BDR Nível I e Electra Fundo de Investimento em Ações (em conjunto, “Recorrentes” ou “Fundos”), acionistas minoritários da Companhia de Eletricidade do Estado da Bahia – Coelba (“Coelba” ou “Companhia”), contra entendimento da Superintendência de Registro de Valores Mobiliários – SRE manifestado no âmbito de consulta formulada pelos Fundos sobre eventual obrigação de realização, pela Neoenergia S.A. (“Neoenergia”), de oferta pública de aquisição de ações (“OPA”) por aumento de participação na Companhia, nos termos do § 6º, do art. 4º, da Lei nº 6.404/1976 (“LSA”) e do art. 26 da então vigente Instrução CVM (“ICVM”) nº 361/2002.

A questão em análise está relacionada à aquisição, pela Neoenergia, da participação societária minoritária detida pela Caixa de Previdência dos Funcionários do Banco do Brasil (“Previ”) na Coelba, controlada da Neoenergia (“Aquisição Coelba”), no contexto de operação que envolveu também a aquisição, pela Neoenergia, das participações minoritárias detidas pela Previ em outras duas controladas, quais sejam, Companhia Energética do Rio Grande do Norte (“Cosern”) e Afluente Transmissão de Energia Elétrica (“Afluente T” e, em conjunto com Coelba e Cosern, “Controladas”), celebrada em 16.09.2021 (“Operação”), conforme Comunicado ao Mercado divulgado pela Neoenergia na mesma data. Além da referida consulta dos Fundos, a questão jurídica subjacente ao presente processo foi analisada no âmbito do Processo nº 19957.004760/2021-58, originado de consulta apresentada pela Neoenergia antes da formalização da Operação, com objeto parcialmente coincidente com o deste processo (“Consulta Neoenergia”), cujo escopo não se limitava a discutir a obrigatoriedade da OPA por aumento de participação em relação à Coelba, mas também em relação a Cosern e Afluente T. Em resposta às referidas consultas, nos termos do Parecer Técnico nº 11/2022/CVM/SRE/GER-1 (“Decisão SRE”), a SRE manifestou o entendimento de que a Operação não ensejaria a necessidade de realização de OPA por aumento de participação.

Em sua consulta, a Neoenergia defendeu que a Operação não caracterizaria gatilho para disparar a obrigação de lançamento de OPA por aumento de participação nas Controladas pela Neoenergia, porque, em síntese, no seu entendimento: (i) a Previ era uma pessoa vinculada à Neoenergia e, consequentemente, as ações das Controladas que eram de sua titularidade deviam ser consideradas como fora de circulação; e (ii) a aquisição tinha sido contratada no âmbito do Acordo de Acionistas, que foi celebrado em 2017 (“Acordo de Acionistas”), quando a Previ ainda figurava no bloco de controle da Neoenergia e, indiretamente, das Controladas. Nesse ponto, a consulta destacou que o Acordo de Acionistas disciplinou a nova distribuição da estrutura acionária da Neoenergia, cujo controle passou a ser exercido individualmente pela Iberdrola Energia S.A. (“Iberdrola”), conferindo certos direitos de governança e de liquidez para a Previ e o BB Banco de Investimentos S.A. (“BB-BI”), que haviam exercido o controle compartilhado da Neoenergia juntamente com a Iberdrola e outros no âmbito de acordo de acionistas celebrado em 05.10.2005. Na visão da Neoenergia, o caráter da Previ de “pessoa vinculada” decorria, em resumo, dos seguintes elementos: (i) Relação de coligação:

a Previ e a Neoenergia eram coligadas, tendo em vista que a Previ detinha participação acionária de aproximadamente 30,3% no capital social da Neoenergia, indicando um alinhamento de interesses advindo não só da maior possibilidade de ingerência da Previ nos negócios da Neoenergia e, indiretamente, das Controladas, como do aumento de sua exposição econômica à Neoenergia; (ii) Relação contratual: a Previ era parte do Acordo de Acionistas, o que demonstrava que ela influenciava a tomada de decisões importantes no âmbito da Neoenergia e das Controladas, tanto por meio do direito de veto em matérias relevantes, quanto pela indicação de membros de suas respectivas administrações; e (iii) Relação de fato: os elementos fáticos, que demonstravam um alinhamento de interesses entre Neoenergia e Previ, englobavam a participação histórica da Previ no bloco de controle da Neoenergia até 2017, a participação coordenada nas assembleias das Controladas e a não participação da Previ nas eleições em separado aos conselhos de administração da Coelba e da Cosern, reservada aos preferencialistas. Segundo sustentou a Neoenergia, a aquisição tinha sido contratada de forma definitiva com a celebração do Acordo de Acionistas, em 07.06.2017, quando a Previ era co-controladora da Neoenergia e das Controladas. Assim, o momento da contratação dessa obrigação, ainda que não coincidisse com o momento de transferência de titularidade das ações, seria verdadeira “aquisição” para fins do art.

26 da ICVM n° 361/2002. A respeito, com base em parecer jurídico, aduziu que, do ponto de vista do direito civil, seria inegável a existência do contrato de compra e venda e da sua obrigatoriedade, ainda que sua eficácia tenha permanecido condicionada e a efetiva transferência das participações detidas pela Previ tenha sido diferida para momento futuro. Dessa forma, concluiu que o momento da efetiva transferência das participações minoritárias da Previ nas Controladas e do pagamento do preço correspondente pela Neoenergia não deveria ser considerado para fins de lançamento de OPA por aumento de participação, uma vez que representava, a seu ver, mera decorrência de uma situação jurídica previamente constituída. Na consulta dos Fundos, foi destacado o entendimento dos Recorrentes de que, a partir da celebração do Acordo de Acionistas, houve a saída da Previ do bloco de controle da Neoenergia, o que levaria à “ inclusão das ações de titularidade da Previ no cômputo das ações em circulação de Neoenergia e das Subsidiárias com todas as implicações legais desta alteração ”. Ademais, sustentaram que a Previ não poderia ser considerada “pessoa vinculada” ao acionista controlador, para fins do art. 3º, III, da ICVM n° 361/2002, uma vez que inexistiria, no caso concreto, comunhão de interesses entre Previ e Iberdrola, e, consequentemente, subsunção ao que prevê o § 2º daquele dispositivo. A respeito, os Fundos apontaram que:

(i) o Acordo de Acionistas é expresso no sentido de que a Previ não era controladora; (ii) a Previ tinha apenas direito de veto em determinadas matérias relevantes e de indicar participação minoritária nos órgãos de governança; (iii) todos os envolvidos reconheceram e comunicaram ao mercado que o controle direto da Coelba era exercido por Neoenergia e o controle indireto era exclusivamente exercido por Iberdrola; (iv) a Previ não atuava nas assembleias gerais da Coelba de forma conjunta e coordenada com Neoenergia e Iberdrola; (v) a Agência Nacional de Energia Elétrica – ANEEL reconheceu que o controle indireto da Coelba era exercido individualmente por Iberdrola; e (vi) o percentual indicado no formulário de referência da Coelba como free float incluía as ações detidas pela Previ. Para corroborar a inexistência de vinculação, os Fundos mencionaram as decisões proferidas nos Processos CVM nº 19957.006377/2020-53 e nº 19957.005060/2019-66 (“Caso Rede Energia”), no sentido de que o acionista não poderia ser considerado “pessoa vinculada” ao controlador pelo fato de: (i) ser signatário de acordo de acionistas no qual lhe era assegurado o direito de veto em dadas matérias e o de indicar representante no conselho de administração; (ii) ter participação acionária relevante, porém minoritária; e (iii) ter o direito de alienar sua participação ao controlador.

Ademais, os Fundos frisaram que, nos termos do Acordo de Acionistas, as participações da Previ na Neoenergia e na Coelba estavam aptas à venda no mercado, sem qualquer tipo de restrição à liquidez. Na visão dos Fundos, mesmo a obrigação de compra e venda da participação da Previ na Coelba pela Neoenergia, conforme previsto na Cláusula 15.5 do Acordo de Acionistas, não afastaria a liquidez em relação às ações de emissão da Companhia, uma vez que a “ Previ estava livre para adquirir e vender suas ações até o momento de exercício do referido call, como de fato a Previ fez ao subscrever ações nos aumentos de capital realizados [desde] a celebração do referido acordo ”. Diante do exposto, os Fundos defenderam que as ações de titularidade da Previ na Coelba não se enquadrariam na definição de “ações vinculadas”, devendo integrar o conceito de ações em circulação para fins da ICVM n° 361/2002. Por fim, ressaltaram que o total de ações de emissão da Coelba de titularidade da Previ adquiridas pela Neoenergia representava mais de 1/3 (um terço) do free float de ambas as espécies de ações de emissão da Companhia, considerando a aplicabilidade da “Fórmula L(1/3)": L(1/3)= 1/3 (AC00 + AAC – ARC + AOPS) – AQ, já adotada pela CVM em casos semelhantes, o que faria disparar o gatilho para a realização da OPA por aumento de participação.

Em sua análise, a SRE considerou que, à época da Operação, a Previ não poderia ser considerada pessoa vinculada à Neoenergia, para fins da ICVM n° 361/2002, porque, em síntese: (i) a relação de coligação existente entre a Previ e a Neoenergia não era suficiente para caracterizar vínculo com a Iberdrola, acionista controladora da Neoenergia; (ii) a relação contratual existente nos termos do Acordo de Acionistas não configurava compartilhamento de controle entre a Previ e a Iberdrola, uma vez que visava “ proteger a [s] participações minoritárias da Previ e proteger desvirtuamentos da atuação da [Neoenergia] , principalmente em outras áreas que não o setor elétrico ” ; e (iii) a ausência de divergências ou desentendimentos entre os principais acionistas da Neoenergia na condução dos negócios sociais “ não significa que a Previ esteja vinculada à Iberdrola, atuando em seu interesse, significa apenas que se tem observado uma convergência de entendimento entre as partes nos assuntos deliberados, sem que a Previ tenha que necessariamente vincular suas decisões de modo a acompanhar o direcionamento dos negócios dado pela Iberdrola ”.

Por outro lado, a SRE concluiu, em linha com o entendimento da Neoenergia, que a aquisição de ações de emissão das Controladas, para fins da ICVM n° 361/2002, ocorrera quando da celebração do Acordo de Acionistas, em 07.06.2017, na medida em que sua Cláusula 15.5 estabelecia, em caráter irrevogável, a obrigação de a Iberdrola direcionar a Neoenergia a adquirir tais ações, “ constando ainda da referida cláusula as formas de apuração do preço justo de tais ações, não havendo, contudo, a possibilidade de tais ações não serem alienadas pela Previ à Neoenergia ou de Iberdrola, por meio da Neoenergia, desistir de realizar tal aquisição ”. Assim, a Área técnica reputou que a aquisição tinha “ ocorrido em momento em que a Previ compartilhava o controle da Neoenergia juntamente à Iberdrola e ao Banco do Brasil S.A. ”, o que fazia com que “ tais ações não devessem ser consideradas como ações em circulação, para fins de incidência de OPA por aumento de participação, quando da conclusão de tal compra e venda, ocorrida apenas em 2021 ”. A respeito, invocando o art. 3º, §§ 1º e 2º, alínea “b”, e o art. 29, §4º, pontuou, ainda, que “ há dispositivos da Instrução CVM 361 que corroboram a tese de que a contratação de determinadas operações já seria suficiente para produzir efeitos em determinadas situações ”. Dessa forma, para a SRE restou afastada a obrigatoriedade de lançamento da OPA por aumento de participação em decorrência da Operação.

Em sede recursal, os Fundos manifestaram concordância com os termos da Decisão SRE quanto à não caracterização da Previ como integrante do bloco de controle da Neoenergia ou pessoa vinculada ao acionista controlador da Neoenergia, mas divergiram da interpretação da área técnica no tocante ao momento em que se configurou a aquisição das ações de emissão da Coelba de titularidade da Previ para fins da ICVM n° 361/2002. Em oposição às conclusões da SRE de que a aquisição das ações teria ocorrido em 2017, com a celebração do Acordo de Acionistas, os Recorrentes aduziram que o disposto na Cláusula 15.5 do acordo não se traduziria em pacto de compra e venda, tampouco teria o efeito de retirar a liquidez das ações de emissão da Coelba detidas pela Previ. Nesse sentido, argumentaram que: (i) a obrigação prevista na referida cláusula foi assumida por Iberdrola, e não por Neoenergia, que teria subscrito a avença na condição de mera interveniente anuente do acordo, para fins do art. 118 da LSA; e (ii) não teria sido estabelecida uma obrigação de compra, mas sim uma obrigação de a Iberdrola fazer com que a Neoenergia enviasse uma proposta para a aquisição das ações de emissão da Companhia detidas pela Previ, o que configuraria promessa de fato de terceiro, nos termos do art. 439 do Código Civil, negócio jurídico distinto e com consequências diversas.

Ao ver dos Recorrentes, ainda que se considerasse que o sujeito ativo da obrigação seria a Neoenergia, não estariam atendidos os requisitos para caracterizar a Cláusula 15.5 como um negócio jurídico de compra e venda, o qual pressupõe a existência de objeto ao menos determinável. Ressaltaram, nesse ponto, que a avença não teria estabelecido a quantidade de ações de emissão da Coelba que seriam adquiridas pela Neoenergia, cuja determinação teria ocorrido apenas no momento da realização da Operação, em 16.09.2021, não podendo retroagir à data da celebração do Acordo de Acionistas (07.06.2017). Além disso, os Recorrentes aduziram que inexistia qualquer restrição para que a Previ realizasse a venda, a mercado, de até a totalidade das ações de emissão da Coelba, pois a obrigação de alienação tinha aplicação futura e apenas surgiria após o termo estipulado. A referida cláusula teria como propósito estabelecer apenas uma garantia adicional de liquidez em benefício da Previ, mas não implicava na retirada da liquidez dessas ações. Por fim, os Recorrentes frisaram que a quantidade de ações detidas pela Previ na Coelba que foi objeto da Aquisição Coelba superava a quantidade de ações detidas na data da celebração do Acordo de Acionistas.

A diferença, correspondente a 1.303.607 ações ordinárias e 390.710 ações preferenciais classe A, teria sido adquirida “ ou em mercado ou em três momentos distintos, todos em operações de aumento de capital e realizados após a celebração do Acordo de Acionistas ”, quando a Previ já não integrava o bloco de controle da Neoenergia, razão pela qual deveria integrar o total de ações em circulação. Sob essa perspectiva, alegaram que, ainda que se admitisse o entendimento da SRE no sentido de que a aquisição teria ocorrido na data do Acordo de Acionistas, as ações adquiridas pela Previ posteriormente à celebração do acordo seriam suficientes, por si só, para disparar a obrigatoriedade de OPA por aumento de participação. Instada a se manifestar, a Neoenergia, preliminarmente, contestou a legitimidade dos Fundos para a interposição do recurso, alegando ser a única legitimada para tanto, pois a Decisão SRE fora proferida no âmbito da Consulta Neoenergia, da qual os Recorrentes não eram partes. Ademais, alegou que, mesmo que fosse reconhecida a legitimidade dos Recorrentes em relação à Coelba, ela não poderia “ se estender à Afluente T e à Cosern, posto que a Consulta Argucia não tinha por objeto tais Controladas ”. No mérito, Neoenergia a reiterou os argumentos expostos na Consulta Neoenergia e refutou as razões do recurso, destacando, em linhas gerais, que:

(i) o objeto da compra e venda era determinado, ou, ao menos, determinável, pois abrangia “ a parcela do capital social da Controlada da qual a Previ era titular na época de celebração do Acordo de Acionistas ”, que, no caso da Coelba, abrangia ações representativas de 2,29% do capital social da Companhia; (ii) o aumento na quantidade total de ações de emissão da Coelba de titularidade da Previ no período compreendido entre a celebração do Acordo de Acionistas e a efetiva transferência das participações societárias minoritárias foi decorrente exclusivamente dos aumentos de capital social realizados pela Coelba no período e não tendo afetado o percentual de participação da Previ no capital social da Coelba; (iii) a Previ não estava livre para negociar ações de emissão da Coelba em bolsa, tanto para operações de venda quanto de compra; (iv) o valor devido à Previ foi registrado como passivo nas demonstrações financeiras da Neoenergia desde 2017; (v) a Previ não realizou nenhuma compra ou venda no mercado entre 2017 e 2021; e (vi) sob a ótica regulatória, o conceito de “aquisição” para fins do art. 26 da ICVM n° 361/2002 deve levar em conta a finalidade da norma de proteção da liquidez, assim nele não devem estar contidas apenas as transferências, ao acionista controlador, da titularidade de ações em circulação, mas também de obrigações contratuais que garantam o direito de obter a titularidade dessas ações.

O recurso dos Fundos e a manifestação da Neoenergia sobre o recurso foram destacados nos itens 15 e 16 do Ofício Interno nº 33/2022/CVM/SRE/GER-1. Ao analisar o recurso, nos termos do Ofício Interno nº 33/2022/CVM/SRE/GER-1, a SRE manteve sua manifestação inicial, acrescentando seu entendimento de que: (i) não obstante o Processo em tela tratar apenas da Aquisição Coelba, a decisão a ser tomada pelo Colegiado deverá ser “ replicada para as demais subsidiárias pois, nos termos do Parecer 11 [Decisão SRE] , os motivos para incidência ou não de OPA são idênticos para as três Companhias [Controladas]”; (ii) os Recorrentes têm legitimidade recursal, uma vez que a Decisão SRE foi proferida no âmbito de consulta por eles apresentada; (iii) apesar de não constar explicitamente na Cláusula 15.5 a quantidade de ações vinculadas àquela transação, “ tal quantidade seria determinável ao se verificar a quantidade de ações detidas pela Previ nas Companhias [Controladas] quando da celebração do Acordo de Acionistas ”;

(iv) o comportamento adotado pelas partes demonstra que houve o cumprimento da obrigação constante da Cláusula 15.5, que vedava a negociação a mercado das ações detidas pela Previ nas Controladas, uma vez que “[h] ouve apenas o acréscimo na quantidade de ações detidas pela Previ na Coelba em decorrência de seu exercício de direito de preferência em aumentos de capital daquela companhia, sem que se alterasse o percentual de ações que ela detinha em relação ao capital social da Coelba até a conclusão da transação e sem que fossem retiradas ações em circulação do mercado ”. Desse modo, pelo princípio da boa-fé objetiva, teria havido “ uma contratação vinculante de uma compra e venda de ações ”; e (v) o fato de a obrigação ter sido assumida por Iberdrola não implicava na ilegitimidade da Neoenergia, “ pois a Neoenergia figurou como interveniente-anuente do Acordo de Acionistas, portanto ciente de suas obrigações, inclusive a obrigação de adquirir as participações minoritárias da Previ. Ademais, por ser controlada pela Iberdrola S.A., parece ser bem factível que sua controladora, na direção dos negócios de sua controlada, faça com que esta última cumpra com a cláusula em questão ”. Em seu voto, a Diretora Relatora Flávia Perlingeiro afastou as preliminares suscitadas, tendo destacado que:

(i) considerando que a Decisão SRE acabou por tratar também das questões objeto da consulta formulada pelos Fundos, estavam esses, na qualidade de consulentes e acionistas minoritários da Companhia, legitimados a impugná-la; (ii) a Aquisição Coelba foi realizada em conjunto com a aquisição das ações de emissão da Cosern e da Afluente T, no contexto da Operação, estando, assim, relacionada às mesmas circunstâncias fáticas. Nesse sentido, ainda que o escopo do recurso e mesmo deste processo seja restrito à situação da Coelba, o posicionamento do Colegiado acerca da matéria poderá ensejar a revisão do entendimento da SRE, no âmbito do exercício do poder de autotutela conferido à Administração Pública consagrado no art. 53 da Lei nº 9.784/1999; e (iii) não seria cabível a alegação da Neoenergia quanto à suposta inexistência de omissão, obscuridade, contradição ou erro material ou de fato na decisão recorrida. Isso porque o art. 10 da Resolução CVM nº 46/2021 refere-se ao pedido de reconsideração de decisão proferida pelo Colegiado em sede recursal e, portanto, tem a sua aplicação após o julgamento do recurso propriamente dito, nas hipóteses taxativamente estabelecidas naquele dispositivo. Desse modo, na fase processual em que este processo se encontra, não há que se falar em pedido de reconsideração.

Em relação ao mérito, a Relatora observou que a principal controvérsia a ser enfrentada neste processo consiste em saber se a participação societária minoritária detida pela Previ na Coelba, adquirida pela Neoenergia no âmbito da Operação, estaria enquadrada no conceito de “ações em circulação” para fins da incidência da OPA por aumento de participação, nos termos do § 6º, do art. 4º, da LSA e do art. 26 da então vigente ICVM n° 361/2002. Nesse sentido, observou ter restado incontroverso nos autos que o controle da Neoenergia, que antes era exercido de forma compartilhada entre Iberdrola, Previ e BB-BI, passou a ser exercido individualmente pela Iberdrola, conforme disposto no Acordo de Acionistas. Portanto, não haveria qualquer polêmica sobre a saída da Previ do bloco de controle da Neoenergia (e suas Controladas) a partir da entrada em vigor do referido acordo, ocorrida em 24.08.2017. Assim, a discussão gira em torno, mais especificamente, de duas questões centrais: (i) se haveria uma relação de vinculação entre a Previ e a Neoenergia, acionista controladora da Coelba; e (ii) o momento em que teria sido contratada a aquisição de ações para fins da ICVM nº 361/2002, se na realização da Operação (16.09.2021) ou na celebração do Acordo de Acionistas (07.06.2017).

Em outras palavras, no caso concreto, diante da existência de um controlador definido na Neoenergia e suas Controladas, as únicas hipóteses de as ações detidas pela Previ na Companhia não serem classificadas como em circulação seriam (i) no caso de a Previ ser considerada pessoa vinculada ao controlador, ou (ii) no caso de a Aquisição Coelba ter se configurado em momento anterior à saída da Previ do bloco de controle da Neoenergia e, indiretamente, da Companhia. Ao analisar eventual relação de vinculação da Previ com o acionista controlador da Companhia, a Relatora destacou que, em linhas gerais, o reconhecimento da vinculação está relacionado à existência de uma atuação coordenada e de uma comunhão de interesses entre os acionistas. Ademais, observou que, na ausência de uma definição mais prescritiva, a jurisprudência da CVM identificou algumas situações que podem caracterizar tal alinhamento, quais sejam: (i) relação de coligação; (ii) relações contratuais (notadamente por meio de acordo de acionistas); e (iii) demais relações de fato que sejam indicativas de vinculação. Na mesma linha, a Relatora indicou precedentes em que o aspecto da coligação foi analisado pela CVM, à luz da antiga redação do art. 243 da LSA, que concluiu que a classificação como coligada consubstanciava o cumprimento de uma regra objetiva da lei societária, razão pela qual não seria, de per se , indicativo de vinculação.

Ao transpor tal entendimento para o caso concreto, e considerando a atual redação do art. 243 da LSA, a Relatora manifestou que a caracterização de vínculo entre o acionista minoritário e o controlador para fins de incidência da OPA por aumento de participação pressupõe mais do que uma mera relação de coligação, devendo-se analisar se há uma relação de subordinação e dependência. Nesse sentido, em linha com o entendimento manifestado pela SRE, a Relatora entendeu que a relação de coligação existente entre a Neoenergia e a Previ não seria suficiente para caracterizar vínculo entre elas para fins da ICVM nº 361/2002. No que diz respeito à relação contratual estabelecida entre a Previ e a Iberdrola, por meio do Acordo de Acionistas da Neoenergia, a Relatora ressaltou que o acordo não contava em seu teor com cláusulas que pudessem amparar um compartilhamento do controle da Neoenergia. Ao contrário, o ajuste, celebrado justamente para substituir o Acordo Original, que regulava a relação entre os integrantes do bloco de controle, deixa claro ter havido, em razão da transferência de controle para a Iberdrola, uma mudança nas bases do relacionamento entre os signatários, tendo sido estabelecidos “ novos princípios e regras (...) garantindo direitos protetivos e de liquidez ” aos acionistas minoritários Previ e BB-BI. A Relatora também refutou o argumento da Neoenergia de que os elementos fáticos demonstrariam um alinhamento de interesses entre Neoenergia e Previ.

Na visão da Relatora, ainda que a participação da Previ no bloco de controle da Neoenergia já viesse de longa data, fato é que, como resultado do processo de reestruturação societária da Neoenergia, houve a alteração da sua estrutura acionária por meio da celebração do Acordo de Acionistas, em 2017, com a saída da Previ do bloco de controle. Além disso, em linha com a SRE, a Relatora destacou que a ausência de divergências ou desentendimentos entre os então principais acionistas da Neoenergia na condução dos negócios sociais, por si só, “ não significa que a Previ esteja vinculada à Iberdrola, atuando em seu interesse, significa apenas que se tem observado uma convergência de entendimento entre as partes nos assuntos deliberados, sem que a Previ tenha que necessariamente vincular suas decisões de modo a acompanhar o direcionamento dos negócios dado pela Iberdrola ”. Diante do exposto, a Relatora concordou com o entendimento da SRE de que a Previ não pode ser considerada como pessoa vinculada à Neoenergia para fins da ICVM n° 361/2002. Com relação ao momento da aquisição para fins da OPA por aumento de participação, a Relatora observou que a questão envolve a divergência interpretativa quanto à natureza do negócio jurídico contido na Cláusula 15.5 do Acordo de Acionistas e seus efeitos para fins da ICVM nº 361/2002. Na visão da Relatora, tal questão, para além de relevante, é complexa, e, haveria, em tese, bons elementos para defender ambas as interpretações aventadas.

Nesse contexto, a Relatora sopesou os argumentos deduzidos com relação à interpretação da estipulação contratual, de modo a examinar o que se poderia, mais razoavelmente, inferir quanto à efetiva intenção das partes signatárias do Acordo de Acionistas. No que tange à titularidade da relação obrigacional disciplinada na Cláusula 15.5, a Relatora assinalou que, consoante a ampla maioria da doutrina, a companhia não tem legitimidade para figurar como parte, em sentido substancial, em acordo de acionistas, por não ter a titularidade direta dos direitos e deveres com relação às prestações contratuais, as quais se lhe tornam oponíveis por meio do arquivamento do acordo, nos termos do art. 118, caput, da LSA. Conforme destacou, mesmo a corrente minoritária, que admite a possibilidade de a companhia ser credora obrigacional na preferência ou opção de aquisição de ações em acordos de bloqueio, o faz com certos temperamentos, considerando a sociedade como parte apenas excepcionalmente, quando esta puder exercer o direito contratual de forma direta e autônoma. No caso concreto, na visão da Relatora, o titular do vínculo obrigacional constante da Cláusula 15.5 era a Iberdrola, que, nos termos da própria disposição contratual, assumira, em nome próprio, a obrigação de fazer com que a Neoenergia apresentasse “proposta firme” de compra das participações minoritárias detidas pela Previ no termo estipulado.

Assim, a Neoenergia não teria assumido, de forma direta e autônoma, a obrigação de fazer a proposta, i.e., não lhe teria sido outorgado o direito de aquisição de forma autônoma. Para a Relatora, tampouco se pode daí concluir que a Neoenergia teria anuído em assumir diretamente a obrigação de dar cumprimento aos termos de tal disposição contratual, tornando-se com isso, desde então, necessariamente vinculada ao quanto nela prevista. A propósito, a Relatora pontuou que a manifestação de ciência contida na Cláusula 19.7 do acordo não tem, em sua visão, o condão de tornar a Neoenergia “parte” da avença, mas sim de lhe tornar oponíveis os termos e condições do pacto, relativamente às matérias disciplinadas no art. 118 da LSA, de forma direta. A Relatora também discordou do argumento da Neoenergia de que não poderia ser qualificada como terceiro “ uma vez que Iberdrola seria, ao tempo da prática do ato, controladora exclusiva de Neoenergia ”. Nesse ponto, a Relatora destacou que, nos termos da Cláusula 15.5 do Acordo de Acionistas, a obrigação de fazer da Iberdrola se tornaria exigível após o prazo de 360 (trezentos e sessenta) dias da liquidação do IPO, posteriormente postergado para o dia 20.02.2021, estando, desse modo, sujeita a evento futuro e incerto. Ademais, observou que, apesar de vinculadas ao Acordo de Acionistas, as ações de emissão da Neoenergia detidas pela Iberdrola eram passíveis de negociação, nos termos da Cláusula 12 do acordo.

Assim, não havia qualquer garantia de que, no prazo estipulado, a Iberdrola permaneceria como controladora da Neoenergia e, consequentemente, teria o poder de compelir a Neoenergia a enviar à Previ proposta para aquisição das participações societárias minoritárias. De toda sorte, a Relatora observou que a assembleia geral da Neoenergia sequer tinha competência para deliberar sobre a aquisição de ativos, matéria estatutariamente atribuída ao conselho de administração. Nesse cenário, segundo a Relatora, em que pese, na prática, tenha o controlador meios de fazer valer a sua vontade no âmbito dos órgãos de administração, como a substituição dos conselheiros por ele indicados, não se pode ignorar que o cumprimento da obrigação por parte da Iberdrola dependia, em realidade, de um elemento extrínseco, não sendo possível ter visibilidade, antes do decurso do referido prazo convencionado na Cláusula 15.5, sobre a execução específica da prestação assumida na eventualidade de seu inadimplemento. Passando à análise acerca do objeto do negócio jurídico refletido na Cláusula 15.5 do acordo, a Relatora ressaltou que a referida disposição contratual é silente quanto ao número de ações de emissão das Controladas que seriam transacionadas, e prevê apenas que o objeto da aquisição seriam as “participações societárias minoritárias”, termo cujo significado não foi definido no acordo, dando margem a interpretações díspares.

Ademais, considerou que o Acordo de Acionistas não tinha disposição específica vedando o incremento de participação pela Previ, tampouco a redução de sua participação, no período que transcorreria entre a celebração do acordo e os tais 360 dias da liquidação do IPO. Na mesma direção, a Relatora observou que inexistia menção no acordo quanto ao percentual de participação acionária da Previ na Coelba (ou nas Controladas). Nesse contexto, no entendimento da Relatora, seria mais plausível extrair, do que dispõe o conjunto das disposições, a leitura de que o objeto da relação obrigacional se refere à totalidade das ações de emissão das Controladas que a Previ viesse a deter no momento da concretização da compra e venda. Segundo a Relatora, uma interpretação integrativa e sistemática do acordo parece indicar que, se as partes realmente quisessem ter proibido que a Previ aumentasse o seu percentual de participação na Companhia, o teriam feito expressamente, o que não ocorreu, sendo certo que as limitações ao interesse privado devem, em regra, ser interpretadas restritivamente.

De forma semelhante, observou que tampouco constava do acordo qualquer disposição no sentido de restringir a venda das ações detidas pela Previ na Coelba antes do transcurso do termo fixado na Cláusula 15.5, a indicar, no entendimento da Relatora, que o negócio jurídico ali consubstanciado visava proporcionar uma alternativa adicional para que a Previ liquidasse sua participação nas Controladas naquele horizonte de tempo, mas sem prejuízo de uma a saída a mercado, caso essa se tornasse viável e oportuna para a Previ, o que também é reforçado por meio de uma interpretação sistemática do acordo, que era explícito quanto ao seu objetivo de garantir liquidez para os acionistas minoritários e fazia referência a uma “proposta firme” e não apenas uma notificação. Nessa esteira, a Relatora ressaltou que, conforme já decidiu a CVM no Caso UOL (PAS nº RJ2012/4062) e no Caso Rede Energia, o conceito de “ações em circulação”, para fins da ICVM nº 361/2002, não é pautado pela possibilidade de negociação das ações. De fato, como mencionado, a noção de liquidez no tocante à OPA por aumento de participação está associada a determinadas características dos titulares da ação, não sendo influenciada por eventuais restrições quanto à negociabilidade dos títulos.

No caso concreto, todavia, a Relatora ressaltou que a negociabilidade se traduz em elemento exegético para identificação da intenção comum materializada na declaração, no sentido de prover liquidez para as participações minoritárias detidas pela Previ nas Controladas e de permitir o desinvestimento da Previ quando já não mais integrava o bloco de controle. Adicionalmente, a Relatora ponderou que o Colegiado da CVM já decidiu que o conceito de aquisição para fins de OPA por aumento de participação não se refere apenas ao contrato de compra e venda, e que “ se o legislador quisesse se referir tão somente à hipótese de compra e venda diretas, ele o faria expressamente, ao invés de utilizar o vocábulo adquirir, que é mais amplo e engloba não só a compra e venda, mas também outras tantas hipóteses de transferência de propriedade, domínio e direito ”. Não obstante, a Relatora ressaltou que esse exame somente poderá ser feito de maneira casuística, devendo ser apurado, diante das circunstâncias do caso concreto, em que momento se deu a efetiva aquisição.

Nesse contexto, concluiu que a redação da cláusula em questão estava, na visão da Relatora, bem longe de refletir uma inequívoca intenção de celebrar, desde a partida, uma efetiva compra e venda e, mais ainda, de impedir que a Previ, se eventualmente viesse a ser o caso, aproveitasse uma outra oportunidade de saída em momento anterior ao termo previsto na Cláusula 15.5, por já ter efetivamente “vendido” tais participações em 2017, ao que lhe restaria apenas receber o preço a ser definido de acordo com as subcláusulas 15.5.1 e 15.5.2., o que sequer se coadunaria com as referências expressas a “proposta” e “aceitação de proposta”. Em suma, no presente caso, considerando que (i) o sujeito passivo da obrigação de fazer consubstanciada na Cláusula 15.5 do Acordo de Acionistas era a Iberdrola, e não a Neoenergia; (ii) a Neoenergia não era titular do direito de aquisição de forma direta e autônoma; (iii) as ações seriam transacionadas em momento futuro, sem que se pudesse descartar o risco de que a Iberdrola não mais fosse acionista controladora da Neoenergia; (iv) não havia disposição acerca de restrição ou vedação de negociação das ações pela Previ;

e (v) no momento da celebração do acordo ainda não se tinha visibilidade em relação à quantidade de ações que poderiam ser objeto da proposta firme de compra, a Relatora entendeu que o fato gerador da norma de incidência da OPA por aumento de participação é a efetiva aquisição da participação da Previ na Coelba, ocorrida com a consumação da Operação, ou seja, em 16.09.2021 (e não quando da celebração do Acordo de Acionistas). Na visão da Relatora, essa conclusão além de ser a mais razoável diante da literalidade da Cláusula 15.5, também se harmoniza com as demais disposições do Acordo de Acionistas e não é desprovida de racionalidade jurídica nem econômica, considerado o contexto e as informações disponíveis e os objetivos das partes no momento da celebração do acordo. Por fim, a Diretora ressaltou que, caso o Colegiado acompanhe seu voto, os autos devem ser devolvidos à SRE para que verifique se a quantidade de ações de emissão da Coelba adquiridas pela Neoenergia, representativas de 2,29% de seu capital social, resultou na ultrapassagem do limite de 1/3 das ações em circulação da Companhia, consoante dispunha o art. 26 da ICVM nº 361/2002, a ensejar a obrigação de realização da referida OPA pela Neoenergia. Em conclusão, pelas razões expostas, a Relatora votou pelo provimento do recurso interposto pelos Fundos, e pela consequente devolução dos autos à SRE para as providências cabíveis.

Iniciada a discussão da matéria, após o voto da Relatora Flávia Perlingeiro, o Diretor Otto Lobo solicitou vista do processo. Anexos VOTO DA DIRETORA FLÁVIA PERLINGEIRO MANIFESTAÇÃO DA ÁREA TÉCNICA

RECURSO CONTRA DECISÃO DA SRE – OPA POR AUMENTO DE PARTICIPAÇÃO NA COMPANHIA DE ELETRICIDADE DO ESTADO DA BAHIA – COELBA – PROC. 19957.008764/2021-13

(Pedido de vista DOL) Trata-se de retomada da análise iniciada na Reunião do Colegiado de 28.03.2023 , acerca de recurso interposto por Argucia Income Fundo de Investimento em Ações, Argucia Quark Fundo de Investimento Multimercado, Sparta Fundo de Investimento em Ações – BDR Nível I, Argucia Endowment Fundo de Investimento Multimercado, Dust Fundo de Investimento em Ações – BDR Nível I e Electra Fundo de Investimento em Ações (em conjunto, “Recorrentes” ou “Fundos”), na qualidade de acionistas minoritários da Companhia de Eletricidade do Estado da Bahia – Coelba (“Coelba” ou “Companhia”), contra entendimento da Superintendência de Registro de Valores Mobiliários – SRE manifestado no âmbito de consulta formulada pelos Fundos sobre eventual obrigação de realização, pela Neoenergia S.A. (“Neoenergia”), de oferta pública de aquisição de ações (“OPA”) por aumento de participação na Companhia, nos termos do § 6º, do art. 4º, da Lei nº 6.404/1976 (“LSA”) e do art. 26 da então vigente Instrução CVM (“ICVM”) nº 361/2002.

A questão em análise está relacionada à aquisição, pela Neoenergia, da participação societária minoritária detida pela Caixa de Previdência dos Funcionários do Banco do Brasil (“Previ”) na Coelba, controlada da Neoenergia (“Aquisição Coelba”), no contexto de operação que envolveu também a aquisição, pela Neoenergia, das participações minoritárias detidas pela Previ em outras duas controladas, quais sejam, Companhia Energética do Rio Grande do Norte (“Cosern”) e Afluente Transmissão de Energia Elétrica (“Afluente T” e, em conjunto com Coelba e Cosern, “Controladas”), celebrada em 16.09.2021 (“Operação”), conforme Comunicado ao Mercado divulgado pela Neoenergia na mesma data. Da mesma forma, a questão foi abordada em consulta prévia da Companhia, que destacou que o Acordo de Acionistas celebrado em 07.06.2017 (“Acordo de Acionistas” ou “Acordo”) havia disciplinado a nova distribuição da estrutura acionária da Neoenergia, cujo controle passou a ser exercido individualmente pela Iberdrola Energia S.A. (“Iberdrola”), conferindo certos direitos de governança e de liquidez para a Previ e o BB Banco de Investimentos S.A. (“BB-BI”), que anteriormente a celebração do Acordo de Acionistas, exerciam o controle compartilhado da Neoenergia em conjunto com a Iberdrola no âmbito de acordo de acionistas celebrado em 05.10.2005.

Em resposta à consulta apresentada pelos Fundos (e anteriormente pela Neoenergia), nos termos do Parecer Técnico nº 11/2022/CVM/SRE/GER-1, a SRE manifestou o entendimento de que a aquisição de ações de emissão das Controladas, para fins da ICVM n° 361/2002, ocorrera quando da celebração do Acordo de Acionistas, em 07.06.2017, na medida em que sua Cláusula 15.5 estabelecia, em caráter irrevogável, a obrigação de a Iberdrola direcionar a Neoenergia a adquirir tais ações. Em síntese, a área técnica considerou que a aquisição tinha “ ocorrido em momento em que a Previ compartilhava o controle da Neoenergia juntamente à Iberdrola e ao Banco do Brasil S.A. ”, o que fazia com que “ tais ações não devessem ser consideradas como ações em circulação, para fins de incidência de OPA por aumento de participação, quando da conclusão de tal compra e venda, ocorrida apenas em 2021 ”. Ao analisar o recurso, nos termos do Ofício Interno nº 33/2022/CVM/SRE/GER-1, a SRE manteve seu entendimento de que não haveria a necessidade de realização de OPA por aumento de participação da Companhia, conforme exposto por meio do Parecer Técnico nº 11/2022-CVM/SRE/GER-1. O recurso dos Fundos e a manifestação da Neoenergia sobre o recurso foram destacados nos itens 15 e 16 do Ofício Interno nº 33/2022/CVM/SRE/GER-1.

Em Reunião do Colegiado de 28.03.2023 , a Diretora Relatora Flávia Perlingeiro apresentou voto pelo provimento do recurso interposto pelos Fundos, e pela consequente devolução dos autos à SRE para as providências cabíveis. No entendimento da Relatora, o fato gerador da norma de incidência da OPA por aumento de participação é a efetiva aquisição da participação da Previ na Coelba, ocorrida com a consumação da Operação, ou seja, em 16.09.2021 (e não quando da celebração do Acordo de Acionistas), considerando que (i) o sujeito passivo da obrigação de fazer consubstanciada na Cláusula 15.5 do Acordo de Acionistas era a Iberdrola, e não a Neoenergia; (ii) a Neoenergia não era titular do direito de aquisição de forma direta e autônoma; (iii) as ações seriam transacionadas em momento futuro, sem que se pudesse descartar o risco de que a Iberdrola não mais fosse acionista controladora da Neoenergia; (iv) não havia disposição acerca de restrição ou vedação de negociação das ações pela Previ; e (v) no momento da celebração do acordo ainda não se tinha visibilidade em relação à quantidade de ações que poderiam ser objeto da proposta firme de compra. Os detalhes do caso, a manifestação da área técnica e o voto da Relatora encontram-se disponíveis na Ata da Reunião de 28.03.2023 . Em Manifestação de Voto, o Diretor Otto Lobo, que havia solicitado vista do processo na Reunião do Colegiado de 28.03.2023 , destacou que o ponto de partida para a discussão sobre a incidência do art.

4º, §6º, da Lei n° 6.404/1976 e art. 26 da ICVM 361 perpassa, necessariamente, pelo enquadramento conferido às ações detidas pela Previ e objeto da aquisição pela Neoenergia — se como ações em circulação para efeito de OPA ou se “ ações detidas pelo acionista controlador, por pessoas a ele vinculadas, por administradores da companhia objeto, e aquelas em tesouraria ”. Desse modo, o Diretor observou que o tema se desdobra nas seguintes questões a serem analisadas: (i) se há relação de vinculação entre a Previ e a Neoenergia, controladora da Coelba, nos termos do inciso III do art. 3º da ICVM 361; e (ii) em que momento se deu a aquisição pela Neoenergia das participações detidas pela Previ na Coelba — se à época em que a Previ fazia parte do bloco de controle da Neoenergia ou em momento posterior a sua saída do bloco de controle. Em relação à primeira questão, o Diretor Otto Lobo concordou com a análise da SRE e da Diretora Relatora, no sentido de que a Previ não pode ser considerada como pessoa vinculada ao acionista controlador da Coelba (Neoenergia), para fins da ICVM 361.

Quanto ao momento em que se configurou a aquisição, pela Neoenergia, das ações de emissão da Coelba então detidas pela Previ, o Diretor, divergindo do Voto da Relatora, também acompanhou o entendimento exarado pela SRE, segundo o qual as ações de emissão da Coelba, então detidas pela Previ, adquiridas pela Neoenergia não compunham o free float da Companhia, sobretudo por tratar-se de aquisição de ações entre integrantes do bloco de controle de uma companhia aberta. Nesse ponto, o Diretor Otto Lobo teceu considerações a respeito da OPA por aumento de participação, tendo destacado que o objetivo do arcabouço legal e normativo é impedir que o acionista controlador adquira quantidade significativa de ações que venha a reduzir a liquidez das mesmas, além de coibir o chamado “fechamento branco de capital”. Ademais, ressaltou que o entendimento da SRE se baseou no fato de que a alienação das ações foi contratada no Acordo de Acionistas celebrado em 07.06.2017, quando Neoenergia e Previ eram controladoras da Coelba e não na data da efetiva transferência das participações detidas pela Previ, em 16.09.2021. Esta conclusão se dá pelo fato de que, em 16.09.2021, quando da efetivação da venda pela Previ de suas participações minoritárias na Coelba para a Neoenergia, ambas, compradora e vendedora, estavam obrigadas a fazê-lo por força do disposto na Cláusula 15.5 do Acordo de Acionistas celebrado em 07.06.2017.

Nesse sentido, o Diretor Otto Lobo ressaltou que, em vista do pleno adimplemento da obrigação vinculada, restou demonstrada a essência da negociação originalmente pactuada entre as partes — de um contrato de compra e venda —, refletida na Cláusula 15.5 do Acordo de Acionistas, considerando, ainda, que o Acordo não conferia às partes o direito de desistir do contrato. Ou seja, na visão do Diretor, não obstante a eficácia da transferência das ações ter sido postergada para o momento futuro (360 dias após a liquidação da oferta pública inicial), a compra e venda de tais ações foi prevista naquela oportunidade, momento em que ambas as partes integravam o grupo de controle da Coelba. Desse modo, no entendimento do Diretor Otto Lobo, “ independentemente da discussão acerca da existência ou não de um contrato perfeito de compra e venda, o Acordo de Acionista de 07.06.2017, ao gerar a obrigação vinculante, torna-se, para fins da análise ora realizada, o marco temporal para o enquadramento do objeto da transação (“participações minoritárias detidas pela Previ”), que inclui as ações subscritas por força do exercício do direito de preferência no âmbito dos aumentos de capital promovidos pela Coelba, as quais tiveram como objetivo simplesmente manter o percentual de participação detida pela Previ — 2,29% do capital social da Coelba ”.

Pelas razões expostas em sua Manifestação de Voto, o Diretor Otto Lobo concluiu que a participação na Coelba detida pela Previ alienada à Neoenergia não integrava o free float da Companhia, razão pela qual votou pelo não provimento do recurso dos Fundos, de modo a manter a decisão proferida pela SRE que reconheceu a inexigibilidade da realização de OPA por aumento de participação, nos termos do §6º do artigo 4º da Lei nº 6.404/1976 e do art. 26 da ICVM 361, pela Neoenergia. O Presidente João Pedro Nascimento apresentou Manifestação de Voto acompanhando integralmente o entendimento da SRE no sentido de que não há obrigatoriedade de realização de OPA por Aumento de Participação no caso concreto. Em síntese, após apresentar considerações teóricas sobre o tema em análise, o Presidente destacou que a discussão sobre a necessidade de realização de OPA por Aumento de Participação, no presente caso, gira em torno de uma operação que se deu no contexto de um Acordo de Acionistas contratado por acionistas controladores (e não entre um acionista controlador e um acionista titular de ações em circulação), à época em que a Previ, em conjunto com a Iberdrola e a BBI compartilhavam e eram titulares do poder de controle em relação à Neoenergia. Nesse contexto, o Presidente entendeu que a contratação da Operação foi realizada de forma definitiva na data da celebração do Acordo de Acionistas, ainda que a eficácia da Operação fosse condicionada à Incorporação que ocorreu em agosto de 2017.

Assim, observou que, tendo em vista que as movimentações entre controladores não geram redução de liquidez das ações em circulação da companhia, não poderia haver a expectativa de que a Previ contribuísse para a liquidez das ações da Coelba. Desse modo, o Presidente João Pedro Nascimento concluiu que, partindo da premissa de que a OPA por Aumento de Participação tem como finalidade proteger a liquidez das ações no mercado, uma vez que essas ações não eram integrantes do free float , não há sentido falar de OPA por Aumento de Participação. Adicionalmente, o Presidente João Pedro Nascimento analisou outros pontos que considerou relevantes no caso, a saber: (i) a existência e validade de compra e venda no Acordo de Acionistas; e (ii) o comportamento das partes posterior à Operação. Na visão do Presidente, o compromisso contemplava os elementos essenciais do negócio jurídico (art. 104 da Lei nº 10.406/2002, “Código Civil”) e, ainda, os elementos complementares das operações de compra e venda (art. 481 do Código Civil), considerando que: (i) o objeto da obrigação contratada no Acordo de Acionistas (i.e., a aquisição da totalidade de ações de titularidade da Previ de emissão das controladas) parece claro e bem definido; e (ii) estão identificados os parâmetros para determinação do preço, que as partes definiram de forma detalhada do método de apuração, prevendo inclusive o procedimento a ser adotado entre as partes em caso de divergência do valor sugerido.

Sendo assim, concluiu que existia uma obrigação vinculante da Neoenergia de adquirir as ações de emissão da Coelba de titularidade da Previ. Nessa direção, o Presidente destacou que conceito de “aquisição” não deve ser restrito apenas à efetiva transferência das ações ao acionista controlador e deve contemplar também outras formas de obrigação contratual, posto que: (i) a compra e venda de ações não é negócio jurídico solene ou formal; e (ii) no caso de compra e venda de ações, a efetiva transferência da propriedade em relação às ações só se aperfeiçoa e se torna definitivamente eficaz com a transferência das ações, mas o contrato de compra e venda é consensual (i.e., o contrato se considera formado com o acordo de vontades e não pressupõe a imediata entrega da coisa). Por fim, ao analisar o comportamento das partes após a celebração do Acordo de Acionistas, tendo em vista o disposto no art. 113 do Código Civil, o Presidente João Pedro Nascimento observou que: (i) de um lado, a Neoenergia reconheceu a obrigação de aquisição das ações da Coelba de titularidade da Previ, visto que: (a) a Operação se deu nos termos da Cláusula 15.5 do Acordo de Acionistas; e (b) desde o momento da celebração do Acordo em 2017, a Neoenergia registrou contabilmente o valor correspondente à compra das ações da Previ em suas demonstrações financeiras, tendo inclusive ajustado o valor até a conclusão da compra e venda em 2021;

e (ii) de outro lado, a Previ vendeu suas ações nos termos da cláusula contratada e não realizou nenhuma operação de compra e venda no mercado de 2017 até a conclusão da Operação em 2021. Pelas razões expostas em sua Manifestação de Voto, o Presidente João Pedro Nascimento votou pelo não provimento do recurso. O Diretor João Accioly acompanhou as manifestações do Diretor Otto Lobo e do Presidente João Pedro Nascimento. O Diretor Alexandre Rangel acompanhou a Manifestação de Voto do Presidente João Pedro Nascimento. Em conclusão, por maioria, vencida a Diretora Flávia Perlingeiro, o Colegiado decidiu pelo não provimento do recurso, mantendo o entendimento da área técnica de que não há obrigatoriedade de realização de oferta pública de aquisição de ações por aumento de participação no caso concreto. Anexos VOTO DO DIRETOR OTTO LOBO VOTO DO PRESIDENTE JOÃO PEDRO NASCIMENTO

PEDIDO DE RECONSIDERAÇÃO DE DECISÃO DO COLEGIADO – OPA POR AUMENTO DE PARTICIPAÇÃO NA COMPANHIA DE ELETRICIDADE DO ESTADO DA BAHIA – COELBA – PROC. 19957.008764/2021-13

Trata-se de pedido de reconsideração apresentado por Argucia Income Fundo de Investimento em Ações, Argucia Quark Fundo de Investimento Multimercado, Sparta Fundo de Investimento em Ações – BDR Nível I, Argucia Endowment Fundo de Investimento Multimercado, Dust Fundo de Investimento em Ações – BDR Nível I e Electra Fundo de Investimento em Ações (em conjunto, “Requerentes” ou “Fundos”), contra a decisão do Colegiado da CVM proferida em 16.05.2023 (“Decisão”), que manteve as conclusões da Superintendência de Registro de Valores Mobiliários – SRE de que não há obrigatoriedade de realização, pela Neoenergia S.A. (“Neoenergia”), de oferta pública de aquisição de ações (“OPA”) por aumento de participação na Companhia de Eletricidade do Estado da Bahia – Coelba (“Coelba” ou “Companhia”), em decorrência de aquisição de participação então detida pelo acionista Caixa de Previdência dos Funcionários do Banco do Brasil (“Previ”), concluída em 16.09.2021. A Decisão foi proferida pelo Colegiado ao analisar recurso interposto pelos Fundos, na qualidade de acionistas minoritários da Coelba, contra o referido entendimento da SRE manifestado em resposta à consulta dos Requerentes. A mesma questão havia sido abordada em consulta prévia da Neoenergia.

Em síntese, a questão analisada pela SRE e pelo Colegiado da CVM nos termos da Decisão, está relacionada à aquisição, pela Neoenergia, da participação societária minoritária detida pela Caixa de Previdência dos Funcionários do Banco do Brasil (“Previ”) na Coelba, controlada da Neoenergia, no contexto de operação que envolveu também a aquisição, pela Neoenergia, das participações minoritárias detidas pela Previ em outras duas controladas (as três companhias em conjunto, “Controladas”), celebrada em 16.09.2021 (“Operação”), conforme Comunicado ao Mercado divulgado pela Neoenergia na mesma data. Em consulta prévia à SRE, a Neoenergia havia destacado que o Acordo de Acionistas celebrado em 07.06.2017 (“Acordo de Acionistas” ou “Acordo”) havia disciplinado a nova distribuição da estrutura acionária da Neoenergia, cujo controle passou a ser exercido individualmente pela Iberdrola Energia S.A. (“Iberdrola”), conferindo certos direitos de governança e de liquidez para a Previ e o BB Banco de Investimentos S.A., que anteriormente à celebração do Acordo de Acionistas, exerciam o controle compartilhado da Neoenergia em conjunto com a Iberdrola no âmbito de acordo de acionistas celebrado em 05.10.2005.

Naquela ocasião, em resposta à consulta apresentada pela Neoenergia, e posteriormente pelos Fundos, a SRE, nos termos do Parecer Técnico nº 11/2022/CVM/SRE/GER-1, manifestou o entendimento de que a aquisição de ações de emissão das Controladas, para fins da ICVM n° 361/2002, ocorrera quando da celebração do Acordo de Acionistas, em 07.06.2017, na medida em que sua Cláusula 15.5 estabelecia, em caráter irrevogável, a obrigação de a Iberdrola Energia S.A. (“Iberdrola”) direcionar a Neoenergia a adquirir tais ações. Na sequência, ao analisar o recurso das Requerentes, nos termos do Ofício Interno nº 33/2022/CVM/SRE/GER-1, a SRE manteve seu entendimento de que não haveria a necessidade de realização de OPA por aumento de participação da Companhia, conforme exposto por meio do Parecer Técnico nº 11/2022-CVM/SRE/GER-1. Nos termos da Decisão, por maioria, o Colegiado decidiu pelo não provimento do recurso, mantendo o entendimento da área técnica de que não há obrigatoriedade de realização de oferta pública de aquisição de ações por aumento de participação no caso concreto. Restou vencida a Diretora Flávia Perlingeiro, que votou pelo provimento do recurso. Os detalhes do caso, as manifestações da Área Técnica, e votos dos membros do Colegiado encontram-se disponíveis nas Atas das Reuniões do Colegiado de 28.03.2023 e 16.05.2023 .

Ao apresentar pedido de reconsideração da Decisão, os Requerentes argumentaram que haveria omissão e erros de fato na Decisão, resumidamente nos seguintes termos: (i) da omissão: o comportamento da Previ e de empresas do grupo Neoenergia não teria sido devidamente analisado pelo Colegiado no trecho identificado na Decisão como “comportamento das partes”; (ii) do erro de fato: as Demonstrações Financeiras da Neoenergia mostrariam – ao contrário do que constou na Decisão – que ela não considerava que as ações adquiridas pela Previ após a celebração do Acordo de Acionistas estariam incluídas em eventual obrigação de compra; e (iii) considerações sobre a atuação da Previ nos aumentos de capital: não seria correto o entendimento de que as ações subscritas por força do exercício do direito de subscrição tiveram como objetivo simplesmente manter o percentual de participação detida pela Previ, de 2,29% do capital social da Coelba, quando assinou o acordo com a Iberdrola, controladora da Neoenergia, em 2017, que previa a alienação da participação que detinha em ações de Coelba à Neoenergia. A SRE analisou o pedido de reconsideração nos termos do Ofício Interno nº 58/2023/CVM/SRE/GER-1, complementado pelo Ofício Interno nº 63/2023/CVM/SRE/GER-1, tendo destacado os pontos a seguir.

Em relação à suposta omissão na Decisão quanto à análise do comportamento da Previ e de outras empresas do grupo da Neoenergia, a Área Técnica observou que os Requerentes trouxeram novos argumentos em relação àqueles apresentados no âmbito do recurso, referindo-se a manifestações que constaram do Processo Administrativo 19957.007943/2018-20. Nesse contexto, os Requerentes alegaram que a Previ não teria a obrigação, mas apenas o direito, de alienar, à Neoenergia, as ações que detinha de emissão da Coelba, entendendo que esse fato prejudicaria o fundamento da Decisão, que considerou o acordo firmado entre as partes em 2017 como um contrato de compra e venda. Sobre esse ponto, a SRE destacou que prevaleceu na Decisão o voto do Presidente João Pedro Nascimento (acompanhado pelos Diretores Alexandre Rangel e João Accioly), que, não se utilizou apenas da premissa de que havia um contrato de compra e venda consubstanciado no Acordo de Acionistas firmado em 2017, mas também da premissa de que o comportamento das partes posterior à assinatura de tal acordo seria fundamental para a construção de seu entendimento no sentido de que não houve, no caso, aquisição de ações em circulação. Na visão da Área Técnica, tal falto seria suficiente para afastar qualquer erro ou omissão na Decisão.

Além disso, a SRE ressaltou que manifestações da Previ e da Neoenergia foram incluídas no Parecer Técnico nº 11/2022-CVM/SRE/GER-1 (itens 13 a 15) e no Ofício Interno nº 33/2022/CVM/SRE/GER-1 (item 16), as quais foram consideradas e confrontadas com os fatos durante as análises da Área Técnica, sem que quaisquer dessas partes tivessem trazido argumento em linha com o ora apresentado. Quanto ao processo administrativo mencionado pelos Requerentes somente após a Decisão, a Área Técnica entendeu a sua consideração seria " incabível nos estreitos limites de um pedido de reconsideração, uma vez que trataria novamente de questão de mérito já apreciada pelo Colegiado ", conforme decisão do Colegiado de 11.07.2017 (Proc. 19957.008180/2016-72). Em relação à alegação de que haveria erros de fato, os Requerentes afirmaram, primeiramente, que a Neoenergia não realizou a atualização devida em suas demonstrações financeiras contemplando a obrigação de adquirir as ações então detidas pela Previ por meio de aumentos de capital realizados na Coelba, mantendo o registro de apenas as ações que faziam parte do Acordo de Acionistas de 2017. Em sua análise, a SRE destacou que o voto do Presidente João Pedro Nascimento considerou os fatos ocorridos no caso concreto.

Além disso, a SRE ressaltou que, “[e] mbora se verifique que a Neoenergia efetivamente não atualizou devidamente o registro de sua obrigação de adquirir as ações então de titularidade da Previ na passagem de 2017 para 2018, período em que houve aumentos de capital na Coelba, vê-se que a referida atualização consta de suas DFP de 31/12/2019, conforme Nota Explicativa 21. Referida nota explicativa e o reconhecimento do passivo por conta da Neoenergia foi depois replicado pelo mesmo valor até suas DFP de 2021 ”. Portanto, na visão da Área Técnica, apesar do lapso temporal observado na atualização dos valores em seu passivo, “ vê-se, claramente, que a Neoenergia sempre reconheceu a sua obrigação de adquirir as participações minoritárias, inclusive ajustando o referido passivo à quantidade de ações provenientes dos aumentos de capital realizados, em linha com a nossa interpretação para a cláusula 15.5 do Acordo de Acionistas ”. O outro suposto erro de fato ressaltado pelos Requerentes constaria do voto do Diretor Otto Lobo, no trecho que destaca que “(...) as ações subscritas por força do exercício do direito de preferência no âmbito dos aumentos de capital promovidos pela Coelba, as quais tiveram como objetivo simplesmente manter o percentual de participação detida pela Previ — 2,29% do capital social da Coelba ”.

Nesse ponto, os Requerentes alegaram que haveria um erro na premissa, destacando que a participação relativa do capital social foi ajustada considerando a não participação de outros acionistas nos respectivos aumentos de capital, observando-se que a participação da Previ na Coelba subiu de 2,29156% para 2,29172%. Neste aspecto, a SRE entendeu que tal alteração não seria material, pois a premissa para a aquisição de ações por parte da Previ nos aumentos de capital permaneceu intacta, ou seja, as ações subscritas pela Previ por força do exercício do direito de preferência no âmbito dos aumentos de capital promovidos pela Coelba tiveram como objetivo simplesmente manter o percentual de participação detida pela Previ. Conforme destacado pela Área Técnica, “[m] esmo com esse objetivo de manter a sua participação, o não exercício do direito de preferência por parte de todos os acionistas da Coelba em seus aumentos de capital é que levaram a esse pequeno aumento da participação detida pela Previ no capital social da Companhia de forma passiva, sem que houvesse qualquer movimento ativo por parte da Previ para que sua participação na Coelba fosse majorada, não sendo este detalhe trazido pelos Recorrentes suficiente para caracterizar qualquer erro no voto do Diretor Otto Lobo ou na Decisão ”. Ante o exposto, a SRE não vislumbrou erros ou omissões na Decisão, que deliberou pelo não provimento do recurso dos Requerentes contra a decisão da SRE.

O Colegiado, por maioria, acompanhando a manifestação da área técnica, deliberou pelo não conhecimento do pedido de reconsideração apresentado, uma vez que estão ausentes os requisitos regulamentares exigidos pela Resolução CVM n° 46/2021. Restou vencida a Diretora Flávia Perlingeiro, que votou pelo conhecimento do pedido de reconsideração. Em complemento, o Presidente João Pedro Nascimento, acompanhando o entendimento da Área Técnica no Ofício Interno nº 58/2023/CVM/SRE/GER-1 (“Ofício SRE”), votou pelo não cabimento do pedido de reconsideração . O Presidente da CVM entendeu que não estão presentes as supostas (i) omissão ou (ii) erro alegados pela Recorrente, de modo que os pressupostos para concessão de pedido de reconsideração não foram preenchidos, nos termos do art. 10 da Resolução CVM 46/2021. Em relação à alegação sobre omissão , o Presidente João Pedro Nascimento destacou que, entre outros fatores, o comportamento da Previ posterior à operação foi levado em consideração nas conclusões de sua manifestação de voto. Na extensão dos fatos contidos nos autos à época da decisão do Colegiado de 16.05.2023 , os §§§ 51, 52 e 53 de sua Manifestação de Voto tratam do comportamento das Partes após a celebração do Acordo de Acionistas - o § 53 trata especificamente do comportamento da Previ .

De todo modo, o Presidente da CVM reforçou que as razões que justificam seu entendimento a respeito da não obrigatoriedade da OPA não se restringem à análise do comportamento das partes após a operação, sendo este um reforço argumentativo para o seu entendimento. Assim, o Presidente João Pedro Nascimento entendeu que, ainda que não tivesse tratado desse tema em sua manifestação de voto (o que o fez), suas conclusões não teriam sido diferentes. Em relação ao suposto erro de fato , o Presidente da CVM reafirmou que as Demonstrações Financeiras da Neoenergia refletiam a obrigação de adquirir as ações da Previ. Observou que os valores correspondentes à compra das ações constavam nas Demonstrações Financeiras da Neoenergia entre os anos 2017 e 2021, tendo sido atualizados nos anos 2019 em diante. Além disso, o Presidente da CVM entendeu que, ainda que no ano 2018 o valor da operação não tenha sido atualizado nas Demonstrações Financeiras da Neoenergia, tal fato não seria suficiente para justificar qualquer reforma em sua manifestação de voto. Ante o exposto, o Presidente João Pedro Nascimento, seguindo o entendimento proferido no Ofício SRE, votou pelo não cabimento do pedido de reconsideração e pela manutenção da decisão do Colegiado de 16.05.2023 .

O Diretor Otto Lobo acompanhou o Ofício Interno nº 58/2023/CVM/SRE/GER-1, no sentido de manter a Decisão objeto do pedido de reconsideração, destacando que a pretensão dos recorrentes é rediscutir o mérito de questões já apreciadas pelo Colegiado, o que é incabível nos estreitos limites do pedido de reconsideração. Ademais, o Diretor Otto Lobo pontuou que a diferença de 0,00016% da participação societária da Previ na Coelba — apontada no pedido de reconsideração como “erro material” — em nada altera as conclusões de seu voto e o fato de que as ações subscritas por força do exercício do direito de preferência no âmbito dos aumentos de capital promovidos pela Coelba tiveram como objetivo manter (substancialmente) o percentual de participação detida pela Previ. O Diretor João Accioly votou pelo não conhecimento do pedido de reconsideração, acompanhando o entendimento da Área Técnica no Ofício Interno nº 58/2023/CVM/SRE/GER-1 e as manifestações do Presidente João Pedro Nascimento e do Diretor Otto Lobo.

Em relação ao ponto suscitado quanto à análise do comportamento da Previ posteriormente à assinatura do Acordo de Acionistas em tela, a Diretora Flávia Perlingeiro registrou não se tratar de argumento novo trazido apenas no âmbito do Pedido de Reconsideração quanto à Decisão do Colegiado de 16.05.2023 , pois foi anteriormente trazido pelas Recorrentes, tendo, inclusive, a Diretora consignado em seu voto neste PA que, dos autos do PA nº 19957.004760/2021-58, consta manifestação da própria Previ à CVM, de julho de 2021, no sentido de que o “ exercício dos direitos políticos pela Previ, em especial desde a celebração do vigente Acordo de Acionistas de Neoenergia, objeto da Consulta, sempre foi pautado pela autonomia e independência ” e que “ atua a Previ, na condição de entidade fechada de previdência complementar e de potencial vendedora de participação acionária detida em Coelba, Cosern e Afluente T ”, posicionando-se no sentido de que tal venda era, naquele momento (ainda anterior a data da Operação, i.e. 16.09.2021) apenas “potencial”, questão que não foi abordada, entretanto, pelos demais, razão pela qual votou pelo conhecimento do Pedido de Reconsideração, no que remanesceu vencida. Anexos MANIFESTAÇÃO DA ÁREA TÉCNICA

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PROCESSO ADMINISTRATIVO CVM N° 19957.008764/2021-13

Reg. Col. 2617/22

Recorrentes: Argucia Income Fundo de Investimento em Ações

Argucia Quark Fundo de Investimento Multimercado

Sparta Fundo de Investimento em Ações – BDR Nível I

Argucia Endowment Fundo de Investimento Multimercado

Dust Fundo de Investimento em Ações – BDR Nível I

Electra Fundo de Investimento em Ações

Assunto: Recurso contra decisão da SRE que concluiu pela não

obrigatoriedade de realização de oferta pública de aquisição de

ações por aumento de participação na Companhia de Eletricidade do

Estado da Bahia – Coelba

Diretora Relatora: Flávia Perlingeiro

RELATÓRIO

I. OBJETO E INTRODUÇÃO

1. Trata-se de recurso interposto em 19.05.20221 (“Recurso”), por Argucia Income Fundo

de Investimento em Ações, Argucia Quark Fundo de Investimento Multimercado, Sparta Fundo

de Investimento em Ações – BDR Nível I, Argucia Endowment Fundo de Investimento

Multimercado, Dust Fundo de Investimento em Ações – BDR Nível I e Electra Fundo de

Investimento em Ações (em conjunto, “Recorrentes” ou “Fundos”), acionistas minoritários da

Companhia de Eletricidade do Estado da Bahia – Coelba (“Coelba” ou “Companhia”), contra

entendimento da Superintendência de Registro de Valores Mobiliários (“SRE” ou “Área Técnica”)

em consulta formulada em 22.10.2021, sobre eventual obrigação de realização de oferta pública

de aquisição de ações (“OPA”) por aumento de participação na Companhia, nos termos do § 6º,

do art. 4º, da Lei nº 6.404/19762 (“LSA”) e do art. 26 da Instrução CVM (“ICVM”) nº 361, de

1 Doc. 1506453.

2 “Art. 4º Para os efeitos desta Lei, a companhia é aberta ou fechada conforme os valores mobiliários de sua emissão

estejam ou não admitidos à negociação no mercado de valores mobiliários. (...) § 6o O acionista controlador ou a

sociedade controladora que adquirir ações da companhia aberta sob seu controle que elevem sua participação, direta

ou indireta, em determinada espécie e classe de ações à porcentagem que, segundo normas gerais expedidas pela

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05.03 20023-4, então vigente.

2. A questão tratada neste processo está relacionada à aquisição, pela Neoenergia S.A.

(“Neoenergia”), da participação societária minoritária detida pela Caixa de Previdência dos

Funcionários do Banco do Brasil (“Previ”) na Coelba, controlada da Neoenergia (“Aquisição

Coelba”), no contexto de operação que envolveu também a aquisição, pela Neoenergia, das

participações minoritárias detidas pela Previ em outras duas controladas, quais sejam, Companhia

Energética do Rio Grande do Norte (“Cosern”) e Afluente Transmissão de Energia Elétrica

(“Afluente T” e, em conjunto com Coelba e Cosern, “Controladas”), celebrada em 16.09.2021

(“Operação”), conforme Comunicado ao Mercado divulgado pela Neoenergia na mesma data5. Os

principais aspectos da Operação foram informados em Comunicado sobre Transação entre Partes

Relacionadas6 divulgado pela Neoenergia em 27.09.2021, e, por meio de novo Comunicado ao

Mercado7, em 15.10.2021, foi anunciada a liquidação da Operação.

3. Além da consulta submetida pelos Fundos, a questão jurídica subjacente ao presente

processo também foi analisada no âmbito do Processo nº 19957.004760/2021-58, originado de

consulta apresentada pela própria Neoenergia em 07.06.2021, antes da formalização da Operação,

com objeto parcialmente coincidente com o deste processo (“Consulta Neoenergia”)8.

4. No âmbito daquele processo, a SRE exarou o Parecer Técnico nº 11/2022/CVM/

SRE/GER-1, de 28.04.2022 (“Decisão SRE”), no qual concluiu que a Operação não ensejaria a

necessidade de realização de OPA por aumento de participação9. Em virtude do deferimento pela

Área Técnica do pedido de tratamento sigiloso formulado pela Neoenergia, a Consulta Neoenergia

tramitou em sigilo até a emissão da Decisão SRE, nos termos do art. 8º, §2º, da Lei nº 6.385/197610.

5. Na mesma data, a Decisão SRE foi ratificada no âmbito do processo em epígrafe, por

Comissão de Valores Mobiliários, impeça a liquidez de mercado das ações remanescentes, será obrigado a fazer oferta

pública, por preço determinado nos termos do § 4o, para aquisição da totalidade das ações remanescentes no mercado.”

3 “Art. 26. A OPA por aumento de participação, conforme prevista no § 6o do art. 4o da Lei 6.404, (...), deverá realizarse sempre que o acionista controlador, pessoa a ele vinculada, e outras pessoas que atuem em conjunto com o acionista

controlador ou pessoa a ele vinculada, adquiram, por outro meio que não uma OPA, ações que representem mais de

1/3 (...) do total das ações de cada espécie e classe em circulação, observado o disposto no §§ 1o e 2o do art. 37.”

4 Referido dispositivo foi mantido sem alteração substancial na Resolução CVM (“RCVM”) nº 85, de 31.03.2022, que

revogou e substituiu a ICVM n° 361/2002, no âmbito do processo de consolidação de normas da CVM.

5 Disponível para consulta pública no site da CVM.

6 Doc. 1373833 (doc. 3).

7 Doc. 1373833 (doc. 5).

8 A Consulta Neoenergia não se restringiu à Aquisição Coelba e compreendeu a Operação como um todo.

9 Embora a análise da SRE tenha compreendido a aquisição das participações societárias da Previ nas três controladas

da Neoenergia, as quais foram objeto da Consulta Neoenergia, para fins do presente processo, a análise se restringirá

à aquisição da participação detida na Coelba, que é o objeto do Recurso.

10 Doc. 1488623, p. 2.

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meio do Ofício nº 192/2022/CVM/SRE/GER-111, tendo sido contestada pelos Fundos por meio de

recurso apresentado em 19.05.2022.

II. FATOS

6. Em 05.10.2005, Iberdrola Energia S.A. (“Iberdrola”), Previ, BB Banco de Investimentos

S.A. (“BB-BI”) e outros celebraram acordo de acionistas por meio do qual exerciam o controle

compartilhado da Neoenergia (“Acordo de Acionistas Original”)12, veículo de investimento em

diversas empresas do setor elétrico, dentre elas a Coelba13.

7. Em 07.06.2017, Iberdrola, Previ e BB celebraram novo acordo de acionistas (“Acordo

de Acionistas”)14, que substituiu e revogou o Acordo de Acionistas Original, como resultado de

um processo de reestruturação societária do grupo Neoenergia, incluindo a incorporação da

Elektro Holding S.A. (respectivamente, “Elektro” e “Incorporação Elektro”), sociedade até então

controlada pela Iberdrola, e que teve como uma de suas consequências a alteração da proporção

acionária dos acionistas da Neoenergia15.

8. A Incorporação Elektro foi consumada em 24.08.201716, data em que os acionistas

celebraram o Termo de Eficácia e Vigência do Acordo de Acionistas17, e o Acordo de Acionistas

entrou em vigor18.

9. O Acordo de Acionistas disciplinou a nova distribuição da estrutura acionária da

Neoenergia, cujo controle passou a ser exercido individualmente pela Iberdrola, conferindo certos

direitos de governança e de liquidez para a Previ e o BB-BI19.

11 Doc. 1488730.

12 Doc. 1373833 (doc. 6).

13 O referido acordo era expresso em afirmar que tais acionistas faziam parte do bloco de controle da Neoenergia. A

participação deles no bloco de controle era dividida da seguinte forma (cláusula 3.2 daquele acordo): (i) Iberdrola:

39,0000%; (ii) Previ: 32,1395%; e (iii) BB-BI: 7,8605%.

14 Doc. 1373833 (doc. 7).

15 Conforme previsto na Cláusula 3.1 do Acordo de Acionistas, a participação relativa no capital social da Neoenergia

passou a ser a seguinte: (i) Iberdrola: 52,45%; (ii) Previ: 38,21%; e (iii) BB-BI: 9,35%.

16 Fato relevante da Neoenergia datado de 24.08.2017, disponível para consulta pública no site da CVM.

17 Doc. 1373833.

18 Nos termos da Cláusula 16.1 do Acordo de Acionistas, a Incorporação Elektro era condição precedente do acordo:

“16.1 Exceto em relação às Cláusulas Primeira, Décima Sexta, Décima Sétima, Décima Oitava e Décima Nona, que

são plenamente eficazes e entram em vigor a partir da presente data, a eficácia do presente ACORDO está sujeita à

efetiva implementação da ASSOCIAÇÃO [Incorporação Elektro], após o que este ACORDO permanecerá em vigor

enquanto seus signatários forem acionistas da COMPANHIA, observado o disposto nas Cláusulas 16.2 e 16.3 deste

ACORDO.” (grifos no original).

19 Nos termos da Cláusula 2.1 do Acordo de Acionistas: “O objeto do presente ACORDO é regular a relação entre os

ACIONISTAS, uma vez que a tomada do controle da COMPANHIA pelo ACIONISTA ESTRATÉGICO [Iberdrola]

(que por sua vez está condicionada à consumação da ASSOCIAÇÃO [Incorporação Elektro]), venha a ser aprovada

PA CVM nº 19957.008764/2021-13 – Relatório – Página 3 de 17

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10. Nos termos do referido acordo, os acionistas signatários comprometeram-se a adotar e a

fazer com que a Neoenergia adotasse todas as medidas necessárias para a realização de oferta

pública inicial (“IPO”) de ações20. O IPO da Neoenergia foi realizado em 28.06.2019.

11. Também foi convencionado que a Iberdrola deveria fazer com que a Neoenergia enviasse

à Previ proposta firme para aquisição das suas participações minoritárias nas Controladas, no prazo

de 360 (trezentos e sessenta) dias após a liquidação do IPO, posteriormente postergado para o dia

20.02.202121, conforme o disposto na Cláusula 15.5 do acordo, a seguir transcrita22:

15.5 No prazo de 360 (trezentos e sessenta) dias, após a liquidação da OFERTA

PÚBLICA INICIAL, o ACIONISTA ESTRATÉGICO [Iberdrola] deverá fazer

com que a COMPANHIA [Neoenergia] envie à PREVI proposta firme para

aquisição das participações societárias minoritárias detidas por PREVI nas

CONTROLADAS da COMPANHIA.

15.5.1 Caso a PREVI não esteja de acordo com o preço ofertado pela

COMPANHIA, deverá apresentar à COMPANHIA, no prazo de 30 (trinta) dias, a

contar do recebimento da proposta firme, contraproposta respaldada em avaliação

realizada por i) qualquer instituição financeira que possua área especializada, com

experiência comprovada, em avaliações de empresas ou ii) consultoria

especializada com experiência comprovada na emissão de laudo de avaliação de

empresas ou ativos no setor elétrico brasileiro (“CONTRAPROPOSTA PREVI”).

15.5.2 Caso a COMPANHIA não esteja de acordo com o preço indicado na

CONTRAPROPOSTA PREVI, deverá apresentar, no prazo de 30 (trinta) dias a

contar do recebimento da CONTRAPROPOSTA PREVI, avaliação preparada por

i) qualquer instituição financeira que possua área especializada, com experiência

comprovada, em avaliações de empresas ou ii) consultoria especializada com

experiência comprovada na emissão de laudo de avaliação de empresas ou ativos

no setor elétrico brasileiro. Neste caso, o preço final deverá equivaler à média

aritmética entre: (i) a média aritmética do preço da oferta da COMPANHIA e do

preço da CONTRAPROPOSTA PREVI; e (ii) o preço indicado pelo segundo

pelos órgãos reguladores competentes e implementada, alinhando a forma de organização, gestão e governança da

COMPANHIA e de suas CONTROLADAS, estabelecendo regras para a eleição dos membros da administração da

COMPANHIA e de suas CONTROLADAS, o exercício de voto sobre determinadas matérias, no âmbito do Conselho

de Administração e da Assembleia Geral de acionistas da COMPANHIA e de suas CONTROLADAS, a transferência

de AÇÕES dos ACIONISTAS e mecanismos de solução de controvérsias, garantindo direitos mínimos e liquidez para

o investimento detido pelos ACIONISTAS INSTITUCIONAIS [Previ e BB-BI], bem como acordando providências

para a realização da OFERTA PÚBLICA INICIAL, dentre outras matérias.” (grifei).

20 Conforme Cláusula 13.1 e definição de “Oferta Pública Inicial” (Doc. 1373833, pp. 12 e 39).

21 Cf. Segundo Aditamento ao Acordo de Acionistas da Neoenergia, datado de 06.05.2020 (disponível para consulta

pública no site da CVM).

22 Por conta do Terceiro Aditamento ao Acordo de Acionistas, celebrado em 06.04.2021 (disponível para consulta no

site da CVM), foi alterado o procedimento previsto nas subcláusulas 15.5.1 e 15.5.2 para a determinação do preço a

ser praticado para a transação, em linhas gerais para prever que a avaliação passaria a ser feita por instituição financeira

especializada em avaliações de empresas ou consultoria especializada “com experiência comprovada na emissão de

laudo de avaliação de empresas ou ativos no setor elétrico brasileiro”, e não mais por “banco de investimento

independente de primeira linha”.

PA CVM nº 19957.008764/2021-13 – Relatório – Página 4 de 17

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avaliador nos termos desta subcláusula 15.5.2.

15.5.3 A PREVI deverá vender e o ACIONISTA ESTRATÉGICO deverá fazer

com que a COMPANHIA adquira, as participações societárias minoritárias em

questão no prazo de 30 dias a contar da aceitação da proposta pela PREVI, da

aceitação da contra-proposta pela COMPANHIA ou da divulgação do preço

indicado pelo segundo avaliador, conforme aplicável.

12. Em 16.09.2021, foi realizada a Operação, que compreendeu, em relação à Coelba, a

aquisição de 4.621.407 ações ordinárias, correspondentes a 3,04% das ações ordinárias, e

1.385.110 ações preferenciais Classe A, correspondentes a 5,09% das ações preferenciais Classe

A, totalizando 6.006.517 de ações de emissão da Companhia, representativas de 2,29% de seu

capital social total23.

III. CONSULTA DOS RECORRENTES

13. Os Fundos submeteram consulta à CVM questionando se a Aquisição Coelba dispararia

o gatilho para a realização de OPA por aumento de participação na Coelba, nos termos do § 6º, do

art. 4º, da LSA e do art. 26 da ICVM n° 361/2002.

14. No entendimento dos Fundos, a partir da celebração do Acordo de Acionistas, houve a

saída da Previ do bloco de controle da Neoenergia, o que levaria à “inclusão das ações de

titularidade da Previ no cômputo das ações em circulação de Neoenergia e das Subsidiárias com

todas as implicações legais desta alteração”24.

15. Destacaram, nesse sentido, o disposto no § 2º do art. 4º-A da LSA, de acordo com o qual

“[c]onsideram-se ações em circulação no mercado todas as ações do capital da companhia aberta

menos as de propriedade do acionista controlador, de diretores, de conselheiros de administração

e as em tesouraria”.

16. Ademais, observaram que a Previ não poderia ser considerada “pessoa vinculada” ao

acionista controlador, para fins do art. 3º, III25, da ICVM n° 361/2002, uma vez que inexistiria, no

caso concreto, comunhão de interesses entre Previ e Iberdrola, e, consequentemente, subsunção ao

que prevê o § 2º daquele dispositivo26. A respeito, apontaram que: (i) o Acordo de Acionistas é

23 Conforme informado no Comunicado ao Mercado divulgado pela Neoenergia na mesma data.

24 Doc. 1373827, p. 22.

25 “Art. 3º Para os efeitos desta Instrução, entende-se por: (...) III – ações em circulação: todas as ações emitidas pela

companhia objeto, excetuadas as ações detidas pelo acionista controlador, por pessoas a ele vinculadas, por

administradores da companhia objeto, e aquelas em tesouraria”.

26 “Art. 3º (...) § 2o Presume-se representando o mesmo interesse de outra pessoa, natural ou jurídica, fundo ou

universalidade de direitos, quem: a) o controle, direta ou indiretamente, sob qualquer forma, seja por ele controlado

ou esteja com ele submetido a controle comum; ou b) tenha adquirido, ainda que sob condição suspensiva, o seu

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expresso no sentido de que a Previ não era controladora; (ii) Previ tinha apenas direito de veto em

determinadas matérias relevantes e de indicar participação minoritária nos órgãos de governança;

(iii) todos os envolvidos reconheceram e comunicaram ao mercado que o controle direto da Coelba

era exercido por Neoenergia e o controle indireto era exclusivamente exercido por Iberdrola27; (iv)

Previ não atuava nas assembleias gerais da Coelba de forma conjunta e coordenada com

Neoenergia e Iberdrola, “sendo inclusive uma presença herrática nelas”28; (v) a Agência Nacional

de Energia Elétrica – ANEEL, órgão regulador da Companhia, reconheceu que o controle indireto

da Coelba era exercido individualmente por Iberdrola29; e (vi) o percentual indicado no formulário

de referência da Coelba como free float incluía as ações detidas pela Previ30.

17. Argumentaram também que a verificação da “vinculação” não decorre ipso facto da

existência de acordo de acionistas, devendo-se identificar se, no caso concreto, existe essa

“comunhão de interesses”, e citaram precedente da CVM31 nesse sentido.

18. Nesse contexto, sustentaram a inaplicabilidade do decidido, em 02.08.2016, no Processo

Administrativo (“PA”) CVM nº RJ2011/2817 (“Caso Investco”), ao caso ora sob análise, por

ambos apresentarem fatos e premissas distintos. Aduziram que no referido precedente a estrutura

contratual estabelecida entre os acionistas indicava que existia a constituição de um bloco de

controle e uma comunhão de interesses entre eles, situação diversa do presente caso.

19. Para corroborar a inexistência de vinculação, mencionaram as decisões proferidas nos

PAs CVM nº 19957.006377/2020-53 e nº 19957.005060/2019-66 (“Caso Rede Energia”), no

sentido de que o acionista não poderia ser considerado “pessoa vinculada” ao controlador pelo fato

controle ou da companhia objeto, ou seja promitente comprador ou detentor de opção de compra do controle acionário

da companhia objeto, ou intermediário em negócio de transferência daquele controle.”

27 Observaram que a Iberdrola, a partir da celebração do Acordo de Acionistas, passou a consolidar as informações

financeiras de Neoenergia e suas controladas em suas demonstrações financeiras anuais (como consta nas

demonstrações financeiras relativas aos exercícios findos em 2016 e 2017 – Doc. 1373833, doc. 8); que a Coelba, em

seu formulário de referência, identifica que a Previ não é sua acionista controladora (Doc. 1373833, doc. 9); e que a

Neoenergia identificou em todas as informações relativas ao IPO que a Iberdrola é seu único acionista controlador.

28 Doc. 1373827, p. 31.

29 Conforme Resolução Autorizativa nº 6.539, de 31.07.2017, da Agência Nacional de Energia Elétrica – ANEEL,

que, em seu art. 2º, estabeleceu que as empresas integrantes do grupo Neoenergia sob sua fiscalização passariam ao

controle indireto exclusivo da Iberdrola, em textual: “Anuir à transferência do controle societário indireto das

outorgadas Afluente Transmissão de Energia Elétrica S.A., Baguari I Geração de Energia Elétrica S/A, Companhia

Energética de Pernambuco – CELPE, Companhia de Eletricidade do Estado da Bahia – COELBA, Companhia

Energética do Rio Grande do Norte – COSERN, Companhia Hidrelétrica Teles Pires, Energética Águas da Pedra

S.A., Geração CIII S.A., Geração Céu Azul S.A., Itapebi Geração de Energia S.A., Potiguar Sul Transmissão de

Energia S.A., e S.E. Narandiba S.A., atualmente exercido de forma compartilhada por Iberdrola S.A., Caixa de

Previdência dos Funcionários do Banco do Brasil – Previ, e BB-Banco de Investimentos S.A. – BB Investimentos e

que passará a ser exercido de forma isolada pela Iberdrola S.A.” (Doc. 1373833 – doc. 10).

30 Mencionam, como exemplo, o formulário de referência de 2021 – v8 da Coelba (Doc. 1373833 – doc. 9).

31 Processo Administrativo Sancionador (“PAS”) CVM nº RJ2001/9686, j. em 12.08.2004.

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de: (i) ser signatário de acordo de acionistas no qual lhe era assegurado o direito de veto em dadas

matérias e o de indicar representante no conselho de administração; (ii) ter participação acionária

relevante, porém minoritária; e (iii) ter o direito de alienar sua participação ao controlador.

20. Acrescentaram, ainda, que, embora a Previ tivesse participação superior a 10% na

Neoenergia, a análise da representatividade desse investimento no conjunto de ativos geridos pela

Previ32 evidenciaria “uma imaterialidade para se reconhecer qualquer espécie de vinculação em

relação ao acionista controlador e a empresa adquirente da participação”33.

21. Ademais, frisaram que, nos termos do Acordo de Acionistas34, as participações da Previ

na Neoenergia e na Coelba estavam aptas à venda no mercado, sem qualquer tipo de restrição à

liquidez. Mesmo a obrigação de compra e venda da participação da Previ na Coelba pela

Neoenergia, conforme previsto na Cláusula 15.5 do Acordo de Acionistas, não afastaria a liquidez

em relação às ações de emissão da Companhia, uma vez que a “Previ estava livre para adquirir e

vender suas ações até o momento de exercício do referido call, como de fato a Previ fez ao

subscrever ações nos aumentos de capital realizados [desde] a celebração do referido acordo”35.

22. Diante do exposto, defenderam que as ações de titularidade da Previ na Coelba não se

enquadrariam na definição de “ações vinculadas”, devendo integrar o conceito de ações em

circulação para fins da ICVM n° 361/2002.

23. Por fim, ressaltaram que o total de ações de emissão da Coelba de titularidade da Previ

adquiridas pela Neoenergia representava mais de 1/3 (um terço) do free float de ambas as espécies

de ações de emissão da Companhia, considerando a aplicabilidade da “Fórmula L(1/3)": L(1/3)=

1/3 (AC00 + AAC – ARC + AOPS) – AQ”, já adotada pela CVM em casos semelhantes, o que

faria disparar o gatilho para a realização da OPA por aumento de participação.

32 Destacaram, nesse sentido, que o total de ativos alocados no grupo Neoenergia representava menos de 2,7% do

montante de recursos gerido pela Previ, de aproximadamente R$ 234,5 bilhões, consoante registrado nas

demonstrações financeiras da Previ relativas ao exercício social findo em 31 de dezembro de 2021.

33 Doc. 1373827, p. 34.

34 Consoante os seguintes dispositivos previstos no acordo (Doc. 1373833 – doc. 7): (i) Considerando “iv”: “os

ACIONISTAS desejam estabelecer novos princípios e regras que regerão o seu relacionamento na qualidade de

acionistas da COMPANHIA, garantindo direitos protetivos e de liquidez aos ACIONISTAS INSTITUCIONAIS (...)”;

(ii) Cláusula 2.1: “O objetivo do presente ACORDO é regular a relação entre os ACIONISTAS (...) garantindo direitos

mínimos e liquidez para o investimento detido pelos ACIONISTAS INSTITUCIONAIS (...); (iii) Cláusula 3.4 “Quando

da realização da OFERTA PÚBLICA INICIAL e a partir de então, qualquer ACIONISTA poderá, a seu exclusivo

critério, desvincular AÇÕES VINCULADAS do presente ACORDO mediante simples comunicação ao escriturador

ou ao custodiante das AÇÕES VINCULADAS, conforme o caso, para o fim exclusivo de alienar tais AÇÕES

VINCULADAS no ambiente de bolsa de valores ou em uma oferta pública de ações (...)”.

35 Doc. 1373827, p. 41.

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24. A propósito, sublinharam que, à luz da decisão proferida no Caso Investco36, “a análise

do critério disposto no art. 26 da Instrução 361 deveria ser objetiva, não cabendo juízo sobre o

grau de liquidez das ações em circulação de determinada companhia”.

IV. CONSULTA NEOENERGIA

25. Em sua consulta37, a Neoenergia defendeu que a Operação não caracterizaria gatilho para

disparar a obrigação de lançamento de OPA por aumento de participação nas Controladas pela

Neoenergia, porque, em síntese, entende que: (i) a Previ era uma pessoa vinculada à Neoenergia

e, consequentemente, as ações das Controladas que eram de sua titularidade deviam ser

consideradas como fora de circulação; e (ii) a aquisição tinha sido contratada no âmbito do Acordo

de Acionistas, que foi celebrado em 2017, quando a Previ ainda figurava no bloco de controle da

Neoenergia e, indiretamente, das Controladas. Para embasar o seu entendimento, apresentou

pareceres jurídicos da lavra de Otávio Yazbek e José Alexandre Tavares Guerreiro38.

26. Para a Neoenergia, o caráter da Previ de “pessoa vinculada” decorria, em resumo, dos

seguintes elementos:

(a) Relação de coligação: a Previ e a Neoenergia eram coligadas, tendo em vista que a

Previ detinha participação acionária de aproximadamente 30,3% no capital social da

Neoenergia, indicando um alinhamento de interesses advindo não só da maior

possibilidade de ingerência da Previ nos negócios da Neoenergia e, indiretamente, das

Controladas, como do aumento de sua exposição econômica à Neoenergia.

(b) Relação contratual: a Previ era parte do Acordo de Acionistas, o que demonstrava que

ela influenciava a tomada de decisões importantes no âmbito da Neoenergia e das

Controladas, tanto por meio do direito de veto em matérias relevantes, quanto pela

indicação de membros de suas respectivas administrações.

(c) Relação de fato: os elementos fáticos, que demonstravam um alinhamento de

interesses entre Neoenergia e Previ, englobavam a participação histórica da Previ no

bloco de controle da Neoenergia até 2017, a participação coordenada nas assembleias

das Controladas e a não participação da Previ nas eleições em separado aos conselhos

de administração da Coelba e da Cosern, reservada aos preferencialistas.

27. Ainda segundo sustentou a Neoenergia, a aquisição tinha sido contratada de forma

36 PA CVM nº 19957.008180/2016-72.

37 Doc. 1514004, p. 9.

38 Doc. 1514004 pp. 42-70; 72-110.

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definitiva com a celebração do Acordo de Acionistas, em 07.06.2017, quando a Previ era cocontroladora da Neoenergia e das Controladas. Assim, o momento da contratação dessa obrigação,

ainda que não coincidisse com o momento de transferência de titularidade das ações, seria

verdadeira “aquisição” para fins do art. 26 da ICVM n° 361/2002.

28. A respeito, amparada no parecer jurídico da lavra de José Alexandre Tavares Guerreiro,

aduziu que, do ponto de vista do direito civil, seria inegável a existência do contrato de compra e

venda e da sua obrigatoriedade, ainda que sua eficácia tenha permanecido condicionada e a efetiva

transferência das participações detidas pela Previ tenha sido diferida para momento futuro39.

29. Da mesma forma, sustentou que, sob a ótica regulatória, o conceito de “aquisição” para

fins do art. 26 da ICVM n° 361/2002 deveria levar em conta a finalidade da norma de proteção da

liquidez, de modo que nele não deveriam estar contidas apenas as transferências, ao acionista

controlador, da titularidade de ações em circulação, mas também de obrigações contratuais que

lhe garantam o direito de obter a titularidade dessas ações40.

30. Assim, concluiu que o momento da efetiva transferência das participações minoritárias

da Previ nas Controladas e do pagamento do preço correspondente pela Neoenergia não deveria

ser considerado para fins de lançamento de OPA por aumento de participação, uma vez que

representava, a seu ver, mera decorrência de uma situação jurídica previamente constituída.

V. ANÁLISE DA SRE

31. Em sua análise, a SRE considerou que, à época da Operação, a Previ não poderia ser

considerada pessoa vinculada à Neoenergia, para fins da ICVM n° 361/2002, porque, em síntese:

39 Como consignado pelo parecerista (Doc. 1514004, pp. 86-87): “33. Embora a cláusula 15.5 empregue os termos

“proposta firme” e “contraproposta”, o mecanismo contratual constante de tal cláusula do Acordo de Acionistas

disciplina somente o procedimento para a determinação do preço, sem que haja nenhuma dúvida sobre a

obrigatoriedade de que (i) o mecanismo de determinação de preço seja observado; (ii) a Previ transfira à Neoenergia

as ações de emissão das controladas que atualmente detém; e (iii) a Neoenergia pague à Previ o preço fixado segundo

os termos da cláusula em questão. 34. Havia, portanto, um negócio jurídico de compra e venda existente, por ter sido

obtido acordo quanto ao objeto (ações de titularidade da Previ de emissão das Controladas e quanto ao preço, que

seria determinado em observância ao mecanismo contratual estabelecido. (...) 35. A despeito de não ter sido eficaz

imediatamente, a compra e venda, desde o momento em que foi celebrado o Acordo de Acionistas, imporia obrigações

às partes quando se tornasse eficaz: as ações deveriam ser transferidas pela Previ à Neoenergia contra o pagamento

do preço. Não se conferia a nenhuma das partes o direito de desistir do contrato.”.

40 Nesse sentido, destaca-se o seguinte trecho do parecer (Doc. 1514004, pp. 92-93): “56. A interpretação do conceito

de ‘aquisição’ deve se dar a partir dessa finalidade da norma de tutelar a liquidez, medida tal liquidez não de acordo

com critérios econômicos, senão pela métrica da quantidade de ações detidas pelo acionista controlador. 57. Quando

o acionista controlador celebra um negócio jurídico por meio do qual obtém o direito de exigir de outro acionista a

transferência da titularidade de ações de emissão de companhia aberta que controla, ainda que a transferência das

ações ocorra somente em momento posterior, tais ações já não mais estarão em circulação para os fins da lei e da

regulação”.

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i. a relação de coligação existente entre a Previ e a Neoenergia não era suficiente para

caracterizar vínculo com a Iberdrola, acionista controladora da Neoenergia;

ii. a relação contratual existente nos termos do Acordo de Acionistas não configurava

compartilhamento de controle entre a Previ e a Iberdrola, uma vez que visava “proteger

a[s] participações minoritárias da Previ e proteger desvirtuamentos da atuação da

[Neoenergia], principalmente em outras áreas que não o setor elétrico”41; e

iii. a ausência de divergências ou desentendimentos entre os principais acionistas da

Neoenergia na condução dos negócios sociais “não significa que a Previ esteja

vinculada à Iberdrola, atuando em seu interesse, significa apenas que se tem observado

uma convergência de entendimento entre as partes nos assuntos deliberados, sem que

a Previ tenha que necessariamente vincular suas decisões de modo a acompanhar o

direcionamento dos negócios dado pela Iberdrola”42.

32. Por outro lado, a SRE concluiu, em linha com o entendimento da Neoenergia, que a

aquisição de ações de emissão das Controladas, para fins da ICVM n° 361/2002, ocorrera quando

da celebração do Acordo de Acionistas, em 07.06.2017, na medida em que sua Cláusula 15.5

estabelecia, em caráter irrevogável, a obrigação de a Iberdrola direcionar a Neoenergia a adquirir

tais ações, “constando ainda da referida cláusula as formas de apuração do preço justo de tais

ações, não havendo, contudo, a possibilidade de tais ações não serem alienadas pela Previ à

Neoenergia ou de Iberdrola, por meio da Neoenergia, desistir de realizar tal aquisição”43.

33. Assim, a Área técnica reputou que a aquisição tinha “ocorrido em momento em que a

Previ compartilhava o controle da Neoenergia juntamente à Iberdrola e ao Banco do Brasil S.A.”,

o que fazia com que “tais ações não devessem ser consideradas como ações em circulação, para

fins de incidência de OPA por aumento de participação, quando da conclusão de tal compra e

venda, ocorrida apenas em 2021”44. A respeito, invocando o art. 3º, §§ 1º e 2º, alínea “b”45, e o

41 Doc. 1488623, p. 33.

42 Doc. 1488623, p. 33.

43 Doc. 1488623, p. 34.

44 Doc. 1488623, p. 35.

45 “Art. 3º Para os efeitos desta Instrução, entende-se por: (...) §1o Salvo para o efeito de alienação de controle, a qual

considerar-se-á caracterizada segundo as regras específicas aplicáveis, equipara-se ao acionista controlador, para os

efeitos desta Instrução, o detentor de títulos conversíveis em ações ou de títulos que confiram o direito à subscrição

de ações, desde que tais ações, por si só ou somadas às já detidas pelo titular e pessoas a ele vinculadas, confiram-lhe

o controle acionário. § 2o Presume-se representando o mesmo interesse de outra pessoa, natural ou jurídica, fundo ou

universalidade de direitos, quem: (...) b) tenha adquirido, ainda que sob condição suspensiva, o seu controle ou da

companhia objeto, ou seja promitente comprador ou detentor de opção de compra do controle acionário da companhia

objeto, ou intermediário em negócio de transferência daquele controle.”

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art. 29, §4º46, pontuou, ainda, que “há dispositivos da Instrução CVM 361 que corroboram a tese

de que a contratação de determinadas operações já seria suficiente para produzir efeitos em

determinadas situações”.

34. Por fim, a Área Técnica considerou que não cabe à CVM determinar a realização de OPA

quando ausente a configuração clara da situação ensejadora da OPA por aumento de participação,

em linha com o decidido no PA CVM nº 19957.000115/2017-80, em 24.10.2017.

35. Dessa forma, para a SRE restou afastada a obrigatoriedade de lançamento da OPA por

aumento de participação em decorrência da Operação.

VI. RECURSO

36. Em sede recursal, os Recorrentes manifestaram concordância com os termos da Decisão

SRE quanto à não caracterização da Previ como integrante do bloco de controle da Neoenergia ou

pessoa vinculada ao acionista controlador da Neoenergia, mas divergiram da interpretação da Área

Técnica no tocante ao momento em que se configurou a aquisição das ações de emissão da Coelba

de titularidade da Previ para fins da ICVM n° 361/2002.

37. Os Recorrentes sustentaram que a Área Técnica fundamentou sua análise em premissas

equivocadas e, por conseguinte, chegou a conclusões igualmente equivocadas, especialmente

considerando que, dado o sigilo da Consulta Neoenergia, os Recorrentes não puderam contribuir

“com os aspectos da discussão que não estavam na Consulta”.

38. Contra-argumentando as conclusões da SRE de que a aquisição das ações teria ocorrido

em 2017, com a celebração do Acordo de Acionistas, os Recorrentes aduziram que o disposto na

Cláusula 15.5 do acordo não se traduziria em pacto de compra e venda, tampouco teria o efeito de

retirar a liquidez das ações de emissão da Coelba detidas pela Previ. Com o objetivo de reforçar o

seu entendimento, foi encaminhado parecer jurídico da lavra de Eli Loria e Daniel Kalansky47.

39. Aduziram que a obrigação prevista na referida cláusula foi assumida por Iberdrola, e não

por Neoenergia, que teria subscrito a avença na condição de mera interveniente anuente do acordo,

46 “Art. 29. A OPA por alienação de controle de companhia aberta será obrigatória, na forma do art. 254-A da Lei

6.404/76, sempre que houver alienação, de forma direta ou indireta, do controle de companhia aberta, e terá por objeto

todas as ações de emissão da companhia às quais seja atribuído o pleno e permanente direito de voto, por disposição

legal ou estatutária. (...) §4o Para os efeitos desta instrução, entende-se por alienação de controle a operação, ou o

conjunto de operações, de alienação de valores mobiliários com direito a voto, ou neles conversíveis, ou de cessão

onerosa de direitos de subscrição desses valores mobiliários, realizada pelo acionista controlador ou por pessoas

integrantes do grupo de controle, pelas quais um terceiro, ou um conjunto de terceiros representando o mesmo

interesse, adquira o poder de controle da companhia, como definido no art. 116 da Lei 6.404/76.”

47 Doc. 1506447.

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para fins do art. 118 da LSA. Ademais, não teria sido estabelecida uma obrigação de compra, mas

sim uma obrigação de a Iberdrola fazer com que a Neoenergia enviasse uma proposta para a

aquisição das ações de emissão da Companhia detidas pela Previ. Nesse sentido, configuraria

promessa de fato de terceiro, nos termos do art. 439 do Código Civil48, negócio jurídico distinto e

com consequências diversas.

40. Ao ver dos Recorrentes, ainda que se considerasse que o sujeito ativo da obrigação seria

a Neoenergia, não estariam atendidos os requisitos para caracterizar a Cláusula 15.5 como um

negócio jurídico de compra e venda, o qual pressupõe a existência de objeto ao menos

determinável. Ressaltaram, nesse ponto, que a avença não teria estabelecido a quantidade de ações

de emissão da Coelba que seriam adquiridas pela Neoenergia, cuja determinação teria ocorrido

apenas no momento da realização da Operação, em 16.09.2021, não podendo retroagir à data da

celebração do Acordo de Acionistas (07.06.2017).

41. Pontuaram também que não seria admissível a interpretação de que a quantidade de ações

corresponderia à participação detida pela Previ na data de assinatura da avença, já que contrariaria

o texto expresso do acordo e a intenção das partes. Ainda que assim se entendesse, a quantidade

de ações vinculadas àquela transação não poderia ser acrescida ao longo do tempo, já que levaria

a um enxugamento de liquidez das ações da Coelba, caracterizando mecanismo contratual para

afastar a hipótese de OPA por aumento de participação, assemelhando-se à hipótese de

“fechamento branco do capital”.

42. Nesse contexto, aduziram que “a irretratabilidade e irrevogabilidade do que foi

convencionado não transforma per se a Cláusula 15.5 em um contrato de compra e venda, tendo

em vista a ausência dos elementos essenciais para o referido negócio jurídico, qual seja, certeza

quanto ao objeto e mesmo a existência de obrigação de pagamento assumida pelo comprador”49.

43. Os Recorrentes acrescentaram que, nos termos do Acordo de Acionistas, em especial de

sua Cláusula 15.5, inexistia qualquer restrição para que a Previ realizasse a venda, a mercado, de

até a totalidade das ações de emissão da Coelba, pois a obrigação de alienação tinha aplicação

futura e apenas surgiria após o termo estipulado. A referida cláusula teria como propósito

estabelecer apenas uma garantia adicional de liquidez em benefício da Previ, mas não implicava

na retirada da liquidez dessas ações. Nesse sentido, reiteraram a referência ao Caso Rede Energia,

destacando que, à luz do entendimento da CVM, a liquidez das ações é fator para que a participação

seja enquadrada no conceito de “ações em circulação” para fins da ICVM n° 361/2002.

48 “Art. 439. Aquele que tiver prometido fato de terceiro responderá por perdas e danos, quando este o não executar”.

49 Doc. 1506453, p. 20.

PA CVM nº 19957.008764/2021-13 – Relatório – Página 12 de 17

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44. Por fim, frisaram que a quantidade de ações detidas pela Previ na Coelba que foi objeto

da Aquisição Coelba, correspondente a 4.621.407 ações ordinárias e 1.385.110 ações preferenciais

classe A, totalizando 6.006.517 ações de emissão da Companhia, superava a quantidade de ações

detidas na data da celebração do Acordo de Acionistas, de 3.317.800 ações ordinárias e 994.400

ações preferenciais Classe A, no total de 4.312.200 ações de emissão da Coelba.

45. A diferença, correspondente a 1.303.607 ações ordinárias e 390.710 ações preferenciais

classe A, teria sido adquirida “ou em mercado ou em três momentos distintos, todos em operações

de aumento de capital e realizados após a celebração do Acordo de Acionistas” 50, quando a Previ

já não integrava o bloco de controle da Neoenergia, razão pela qual deveria integrar o total de

ações em circulação.

46. Consoante destacaram, “o total de ações em circulação, quando da Oferta Neoenergia

era de: 3.756.783 ações ordinárias e 754.999 ações preferenciais da classe A”, de modo que essa

diferença corresponderia “a aproximadamente 34,7% do total de ações ordinárias e 51,7% das

ações preferenciais da classe ‘A’ em circulação”51.

47. Sob essa perspectiva, ainda que se admitisse o entendimento da SRE no sentido de que a

aquisição teria ocorrido na data do Acordo de Acionistas, as ações adquiridas pela Previ

posteriormente à celebração do acordo seriam suficientes, por si só, para disparar a obrigatoriedade

de OPA por aumento de participação.

VII. MANIFESTAÇÃO DA NEOENERGIA SOBRE O RECURSO

48. Instada a se manifestar52, a Neoenergia, preliminarmente, contestou a legitimidade dos

Fundos para a interposição do Recurso, alegando ser a única legitimada para tanto, pois a Decisão

SRE fora proferida no âmbito da Consulta Neoenergia, da qual os Recorrentes não eram partes.

49. Ademais, alegou que, mesmo que fosse reconhecida a legitimidade dos Recorrentes em

relação à Coelba, ela não poderia “se estender à Afluente T e à Cosern, posto que a Consulta

Argucia não tinha por objeto tais Controladas”, de modo que, em relação a elas, “o entendimento

da Área Técnica tornou-se definitivo na medida que não foi interposto qualquer recurso no prazo

de 15 dias úteis estipulado na RCVM 46”53.

50. Prosseguindo, a Neoenergia aduziu que não teria sido demonstrada a existência de

50 Doc. 1506453, p. 27.

51 Doc. 1506453, p. 30.

52 Docs. 1514001 e 1514004.

53 Doc. 1514001, p. 11.

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omissão, obscuridade, contradição ou erro material ou de fato na decisão recorrida, estando, assim,

ausentes os requisitos para admissibilidade do recurso, nos termos do art. 10 da RCVM nº 46/2021.

51. No mérito, reiterou os argumentos expostos na Consulta Neoenergia, acrescentando que:

(a) A Neoenergia era parte do Acordo de Acionistas, não sendo aplicável a ela a tese da

inoponibilidade da Cláusula 15.5. Nesse sentido, destacou que, nos termos da Cláusula

19.7 do acordo, a Neoenergia a ele compareceu para “tomar conhecimento dos seus

termos, obrigando-se a observá-lo e, após o cumprimento das CONDIÇÕES

SUSPENSIVAS, arquivá-lo na sua sede”.

(b) Foram cumpridos os requisitos estabelecidos no art. 118 da LSA para que os termos e

condições da avença vinculassem a Neoenergia, posto ter sido o acordo arquivado na

sede da Neoenergia e consubstanciado matéria tipicamente disciplinada na norma,

consistente na compra e venda de ações.

(c) O negócio jurídico contratado no âmbito do Acordo de Acionistas era uma compra e

venda obrigatória e perfeita, e não uma promessa de fato de terceiro. Para corroborar

esse entendimento, pugnou pela juntada de parecer da lavra de Anderson Schreiber.

(d) Uma das principais finalidades do acordo era conferir à Previ certos direitos protetivos

e de liquidez, dentre os quais a possibilidade de desinvestimento de suas participações

minoritárias nas Controladas. Sob esse prisma, o conceito de “participações societárias

minoritárias” não podia “ser interpretado de outra forma que não sendo a totalidade da

participação da Previ nas Controladas já que, sendo a referida Cláusula um evento de

liquidez, não faria sentido a contratação de um desinvestimento parcial pela Previ de

um investimento que já era diminuto”54.

(e) O conceito compreendia não uma quantidade estanque de ações de emissão de cada uma

das Controladas, “mas a parcela do capital social da Controlada da qual a Previ era

titular na época de celebração do Acordo de Acionistas”55, que, no caso da Coelba,

abrangia ações representativas de 2,29% do capital da Companhia. Assim, o objeto da

obrigação prevista na Cláusula 15.5 seria determinado ou, ao menos, determinável.

(f) O aumento na quantidade total de ações de emissão da Coelba de titularidade da Previ

no período compreendido entre a celebração do Acordo de Acionistas e a efetiva

transferência das participações societárias minoritárias foi decorrente exclusivamente

dos aumentos de capital social realizados pela Companhia no período e não afetara o

percentual de participação da Previ no capital social da Companhia56.

(g) O exercício do direito de preferência pela Previ no âmbito dos aumentos de capital da

Coelba para manutenção de sua participação acionária teve o intuito de honrar o

estabelecido no acordo. Ainda, dada a manutenção dessa participação, os aumentos na

quantidade de ações não podiam “ser considerados como ‘aquisições’ de ações em

circulação, deve[ndo] ser considerados neutros para fins regulatórios”57.

(h) A Previ não estava livre para negociar ações da Coelba em bolsa, tanto para operações

54 Doc. 1514001, p. 16.

55 Doc. 1514001, p. 16.

56 Com relação à Cosern e à Afluente T, teria havido a manutenção tanto da quantidade de ações como das

participações da Previ no capital social de cada uma dessas Controladas.

57 Doc. 1514001, p. 17.

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de venda como de compra, uma vez que “[a]penas as ações vinculadas de emissão da

Neoenergia eram passíveis de desvinculação pelos acionistas para o fim de alienação

em bolsa de valores; tal regime não é extensível às ações de emissão das Controladas

– cuja disciplina está contida exclusivamente no disposto nas Cláusulas 15.5 e

seguintes”58. A venda em bolsa sequer faria sentido economicamente, dada a falta de

liquidez das ações de emissão das Controladas.

(i) O comportamento adotado pela Neoenergia e pela Previ após à celebração do Acordo

de Acionistas também corrobora a linha de que a obrigação constante da Cláusula 15.5

traduzia um negócio jurídico de compra e venda, em linha com o disposto no art. 113,

§1º, I, do Código Civil59. Nesse sentido, destacou, de uma parte, que o valor devido à

Previ tinha sido registrado como passivo nas demonstrações financeiras da Neoenergia

desde 2017, e, de outra parte, que a Previ não teria realizado nenhuma operação de

compra ou de venda no mercado desde 2017 e até a conclusão da Operação, em 2021.

(j) Independentemente da natureza jurídica do pactuado entre Neoenergia e Previ, as

participações minoritárias da Previ estavam vinculadas ao negócio contratado desde

2017, quando a Previ ainda era integrante do bloco de controle da Neoenergia e,

portanto, tais ações deviam ser consideradas fora de circulação, não havendo que se

falar em obrigatoriedade de OPA por aumento de participação.

52. Juntamente com a manifestação, a Neoenergia encaminhou carta-parecer da lavra de José

Alexandre Tavares Guerreiro, reforçando as conclusões do seu parecer, e pugnou pela juntada

oportuna de parecer complementar mais detalhado.

VIII. MANIFESTAÇÃO DA SRE APÓS O RECURSO

53. Por meio do Ofício Interno nº 33/2022/CVM/SRE/GER-1, de 08.06.202260, a SRE

manteve seus entendimentos iniciais, acrescentando entender que:

(a) Não obstante este PA tratar apenas da Aquisição Coelba, a decisão a ser tomada pelo

Colegiado deverá ser “replicada para as demais subsidiárias pois, nos termos do

Parecer 11 [Decisão SRE], os motivos para incidência ou não de OPA são idênticos

para as três Companhias [Controladas]”.

(b) Os Recorrentes têm legitimidade recursal, uma vez que a Decisão SRE foi proferida no

âmbito de consulta por eles apresentada.

(c) Quanto à suposta inexistência de omissão, obscuridade, contradição ou erro material ou

de fato na decisão recorrida, “independentemente do mérito dessa questão, não há

exigência de uma análise prévia pela área técnica da CVM quanto ao teor de um

recurso para decidir pela sua legitimidade ou não, cabendo, (...) o recurso ser

‘analisado de modo a que lhe seja dado o melhor aproveitamento e efetividade’”.

58 Doc. 1514001, p. 18.

59 “Art. 113. Os negócios jurídicos devem ser interpretados conforme a boa-fé e os usos do lugar de sua celebração.

§1º A interpretação do negócio jurídico deve lhe atribuir o sentido que: I - for confirmado pelo comportamento das

partes posterior à celebração do negócio; (...)”.

60 Doc. 1515024.

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(d) Apesar de não constar explicitamente na Cláusula 15.5 a quantidade de ações vinculadas

àquela transação, “tal quantidade seria determinável ao se verificar a quantidade de

ações detidas pela Previ nas Companhias [Controladas] quando da celebração do

Acordo de Acionistas”.

(e) O comportamento adotado pelas partes demonstra que houve o cumprimento da

obrigação constante da Cláusula 15.5, que vedava a negociação a mercado das ações

detidas pela Previ nas Controladas, uma vez que “[h]ouve apenas o acréscimo na

quantidade de ações detidas pela Previ na Coelba em decorrência de seu exercício de

direito de preferência em aumentos de capital daquela companhia, sem que se alterasse

o percentual de ações que ela detinha em relação ao capital social da Coelba até a

conclusão da transação e sem que fossem retiradas ações em circulação do mercado”.

Desse modo, pelo princípio da boa-fé objetiva, teria havido “uma contratação

vinculante de uma compra e venda de ações”.

(f) O fato de a obrigação ter sido assumida por Iberdrola não implicava na ilegitimidade da

Neoenergia, “pois a Neoenergia figurou como interveniente-anuente do Acordo de

Acionistas, portanto ciente de suas obrigações, inclusive a obrigação de adquirir as

participações minoritárias da Previ. Ademais, por ser controlada pela Iberdrola S.A.,

parece ser bem factível que sua controladora, na direção dos negócios de sua

controlada, faça com que esta última cumpra com a cláusula em questão”.

IX. DISTRIBUIÇÃO

54. Na reunião do Colegiado realizada em 14.06.2022, fui sorteada Relatora deste processo61.

X. MANIFESTAÇÃO COMPLEMENTAR DA NEOENERGIA

55. Em 01.08.2022, a Neoenergia apresentou manifestação complementar62, reiterando os

argumentos anteriormente formulados.

56. Juntamente com a manifestação, encaminhou parecer jurídico complementar da lavra de

José Alexandre Tavares Guerreiro63 que, em complementação ao parecer de 19.07.2021, analisou

o recurso dos Fundos e concluiu pela confirmação do entendimento de que as ações que a Previ se

obrigara a transferir à Neoenergia seriam consideradas ações fora de circulação para fins da ICVM

361/2002, e não dispararam a obrigação de realizar OPA por aumento de participação.

57. Também foi apresentado parecer jurídico da lavra de Anderson Schreiber64, que analisou

a obrigação contida na Cláusula 15.5 do Acordo de Acionistas sob a ótica do direito civil e concluiu

estarem presentes todos os elementos essenciais para caracterização do pacto de compra e venda.

61 Doc. 1529285.

62 Doc. 1570225.

63 Doc. 1570225, p. 11-38.

64 Doc. 1570225, p. 40-59.

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XI. MANIFESTAÇÃO COMPLEMENTAR DOS RECORRENTES

58. Em 21.11.2022, os Recorrentes protocolaram petição65 requerendo a juntada de parecer

jurídico da lavra de Gustavo Haical66, com vistas a reforçar que, sob o prisma do direito civil, a

Cláusula 15.5 do Acordo de Acionistas não reflete um pacto de compra e venda.

É o relatório.

Rio de Janeiro, 28 de março de 2023.

Flávia Sant’Anna Perlingeiro

Diretora Relatora

65 Doc. 1652495.

66 Doc. 1652496.

PA CVM nº 19957.008764/2021-13 – Relatório – Página 17 de 17

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PROCESSO ADMINISTRATIVO CVM N° 19957.008764/2021-13

Reg. Col. 2617/22

Recorrentes: Argucia Income Fundo de Investimento em Ações

Argucia Quark Fundo de Investimento Multimercado

Sparta Fundo de Investimento em Ações – BDR Nível I

Argucia Endowment Fundo de Investimento Multimercado

Dust Fundo de Investimento em Ações – BDR Nível I

Electra Fundo de Investimento em Ações

Assunto: Recurso contra decisão da SRE que concluiu pela não

obrigatoriedade de realização de oferta pública de aquisição de

ações por aumento de participação na Companhia de Eletricidade do

Estado da Bahia – Coelba

Diretora Relatora: Flávia Perlingeiro

VOTO

I. INTRODUÇÃO

1. Este processo tem origem em consulta formulada pelos Fundos1, acionistas minoritários

da Coelba, em 22.10.2021, e tem por objetivo discutir a obrigatoriedade de realização de OPA por

aumento de participação, pela Neoenergia, em relação às ações de emissão da Coelba, sua

controlada, tendo em vista a aquisição, pela Neoenergia, da participação acionária de 2,29% detida

pela Previ no capital social da Companhia2 (“Aquisição Coelba”).

2. A Aquisição Coelba foi realizada no contexto de operação que envolveu também a

aquisição, pela Neoenergia, das participações minoritárias detidas pela Previ em outras duas

controladas da Neoenergia – Cosern e Afluente T3 (em conjunto com Coelba, “Controladas”),

celebrada em 16.09.2021 (“Operação”), conforme divulgado pela Neoenergia na mesma data4.

1 Os termos iniciados em letra maiúscula utilizados neste voto que não estiverem nele definidos têm o significado que

lhes foi atribuído no relatório que o antecede (“Relatório”).

2 De 4.621.407 ações ordinárias (correspondentes a 3,04% das ações ordinárias) e 1.385.110 ações preferenciais Classe

A (correspondentes a 5,09% das ações preferenciais Classe A), totalizando 6.006.517 de ações de emissão da

Companhia, representativas de 2,29% de seu capital social total.

3 Respectivamente, de 1,54% e 2,29%, como informado no Comunicado ao Mercado divulgado na mesma data.

4 V. Comunicado ao Mercado disponível para consulta pública no site da CVM.

PA CVM nº 19957.008764/2021-13 – Voto – Página 1 de 25

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3. Na ocasião, a Previ detinha também participação direta de 30,289% no capital social da

própria Neoenergia, e Iberdrola, Previ e BB eram signatárias de Acordo de Acionistas.

4. Paralelamente à consulta pelos Fundos, que deu ensejo ao presente processo, a questão

jurídica subjacente também foi analisada no âmbito Processo nº 19957.004760/2021-58, originado

de consulta apresentada pela própria Neoenergia em 07.06.2021 (“Consulta Neoenergia”), cujo

escopo não se limitava a discutir a obrigatoriedade da OPA por aumento de participação em relação

à Coelba, mas também em relação a Cosern e Afluente T, sendo, assim, mais abrangente.

5. Naquele processo, foi proferida a Decisão SRE, de 28.04.2022, em que a Área Técnica

reputou não ser necessária a realização de OPA por aumento de participação no âmbito das

Controladas. Em seguida, o referido processo foi concluído e arquivado.

6. Na mesma data, a Decisão SRE foi ratificada neste processo, por meio do Ofício nº

192/2022/CVM/SRE/GER-15, tendo sido então contestada pelos Fundos por meio do Recurso

apresentado em 19.05.2022.

7. Em breve síntese, a principal controvérsia a ser enfrentada neste processo consiste em

saber se a participação societária minoritária detida pela Previ na Coelba, adquirida pela

Neoenergia no âmbito da Operação, estaria enquadrada no conceito de “ações em circulação” para

fins da incidência da OPA por aumento de participação, nos termos do § 6º, do art. 4º, da LSA e

do art. 26 da então vigente ICVM n° 361/20026.

8. Restou incontroverso nos autos que o controle da Neoenergia, que antes era exercido de

forma compartilhada entre Iberdrola, Previ e BB-BI, passou a ser exercido individualmente pela

Iberdrola, conforme disposto no Acordo de Acionistas celebrado em 07.06.2017. Não há, portanto,

qualquer polêmica sobre a saída da Previ do bloco de controle da Neoenergia (e suas Controladas)

a partir da entrada em vigor do referido acordo, ocorrida em 24.08.2017, por meio do Termo de

Eficácia e Vigência do Acordo de Acionistas7, em seguida à implementação da Incorporação

Elektro, que era condição precedente à transferência do controle.

9. A discussão gira em torno, mais especificamente, de duas questões centrais: (i) se haveria

uma relação de vinculação entre a Previ e a Neoenergia, acionista controladora da Coelba; e (ii) o

5 Doc. 1488730.

6 O referido dispositivo foi mantido sem alteração substancial na Resolução CVM (“RCVM”) nº 85, de 31.03.2022,

que revogou e substituiu a ICVM n° 361/2002, no âmbito do recente processo de consolidação de normas da CVM.

As menções feitas neste voto a “para os fins da ICVM n° 361/2002” se remetem também aos da RCVM n° 85/2022.

7 Doc. 1373833.

PA CVM nº 19957.008764/2021-13 – Voto – Página 2 de 25

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momento em que teria sido contratada a aquisição de ações para fins da ICVM nº 361/2002, se na

realização da Operação (16.09.2021) ou na celebração do Acordo de Acionistas (07.06.2017)8.

10. Após diligências iniciais conduzidas para a apuração do caso, a SRE entendeu que, à

época da Operação, a Previ não poderia ser considerada como pessoa vinculada à Neoenergia, para

fins da ICVM n° 361/2002, porquanto, em síntese:

(i) a relação de coligação existente entre a Previ e a Neoenergia não era suficiente para

caracterizar vínculo com a Iberdrola, acionista controladora da Neoenergia;

(ii) a relação contratual existente nos termos do Acordo de Acionistas não configurava hipótese

de compartilhamento de controle entre a Previ e a Iberdrola, uma vez que visava “proteger a[s]

participações minoritárias da Previ e proteger desvirtuamentos da atuação da [Neoenergia],

principalmente em outras áreas que não o setor elétrico”9; e

(iii) a ausência de divergências ou desentendimentos entre os principais acionistas da

Neoenergia na condução dos negócios sociais “não significa que a Previ esteja vinculada à

Iberdrola, atuando em seu interesse, significa apenas que se tem observado uma convergência

de entendimento entre as partes nos assuntos deliberados, sem que a Previ tenha que

necessariamente vincular suas decisões de modo a acompanhar o direcionamento dos negócios

dado pela Iberdrola”10.

11. Por outro lado, a SRE entendeu que a aquisição de ações de emissão das Controladas,

para fins da ICVM n° 361/2002, teria ocorrido quando da celebração do Acordo de Acionistas, em

07.06.2017, na medida em que sua Cláusula 15.5 estabelecia, em caráter irrevogável, a obrigação

de a Iberdrola direcionar a Neoenergia a adquirir tais ações, “constando ainda da referida cláusula

as formas de apuração do preço justo de tais ações, não havendo, contudo, a possibilidade de tais

ações não serem alienadas pela Previ à Neoenergia ou de Iberdrola, por meio da Neoenergia,

desistir de realizar tal aquisição”11.

12. Assim, a SRE reputou que a aquisição teria “ocorrido em momento em que a Previ

compartilhava o controle da Neoenergia juntamente à Iberdrola e ao Banco do Brasil S.A.”, o que

faria com que “tais ações não devessem ser consideradas como ações em circulação, para fins de

incidência de OPA por aumento de participação, quando da conclusão de tal compra e venda,

ocorrida apenas em 2021”12.

13. Dessa forma, considerou não haver obrigatoriedade de lançamento da referida OPA.

8 Para fins de simplificação da análise neste PA, será feita referência à data de celebração do Acordo de Acionistas

(07.06.2017), conquanto, como dito, esse tenha entrado em vigor apenas em 24.08.2017, com o implemento das

condições previstas e, portanto, tal referência é feita contando com sua eficácia nessa data posterior.

9 Doc. 1488623, p. 33.

10 Doc. 1488623, p. 33.

11 Doc. 1488623, p. 34.

12 Doc. 1488623, p. 35.

PA CVM nº 19957.008764/2021-13 – Voto – Página 3 de 25

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14. No Recurso, os Fundos sustentaram, em linhas gerais, que:

(i) a aquisição das ações detidas pela Previ na Coelba foi contratada de forma definitiva com

a formalização da Operação, em 2021, tendo em vista que o disposto na Cláusula 15.5 do Acordo

de Acionistas consubstanciava mera promessa de fato de terceiro;

(ii) “a irretratabilidade e irrevogabilidade do que foi convencionado não transforma per se a

Cláusula 15.5 em um contrato de compra e venda, tendo em vista a ausência dos elementos

essenciais para o referido negócio jurídico, qual seja, certeza quanto ao objeto e mesmo a

existência de obrigação de pagamento assumida pelo comprador”13;

(iii) inexistia qualquer restrição para que a Previ realizasse a venda, a mercado, de até a

totalidade das ações de emissão da Coelba, pois a obrigação de alienação tinha aplicação futura e

apenas surgiria após o termo estipulado; e

(iv) a quantidade de ações detidas pela Previ na Coelba que foi objeto da Aquisição Coelba

superava a quantidade de ações detidas quando da celebração do Acordo de Acionistas, e a

diferença era suficiente, por si só, para disparar a obrigatoriedade de OPA por aumento de

participação.

15. Instada a se manifestar sobre o Recurso, a Neoenergia, aduziu, resumidamente, que:

(i) a Previ era uma pessoa vinculada à Neoenergia e, consequentemente, as ações das

Controladas que eram de sua titularidade deveriam ser consideradas como fora de circulação;

(ii) o negócio jurídico contratado nos termos da Cláusula 15.5 do Acordo de Acionistas era

uma compra e venda obrigatória e perfeita, de modo que a aquisição foi contratada de forma

definitiva com a celebração do Acordo de Acionistas, em 2017, momento em que a Previ ainda

era integrante do bloco de controle da Neoenergia, e, indiretamente, das Controladas;

(iii) a Neoenergia era parte do Acordo de Acionistas, não sendo aplicável a ela a tese da

inoponibilidade da Cláusula 15.5;

(iv) o objeto da compra e venda era determinado, ou, ao menos, determinável, pois abrangia “a

parcela do capital social da Controlada da qual a Previ era titular na época de celebração do

Acordo de Acionistas”, que, no caso da Coelba, abrangia ações representativas de 2,29% do

capital social da Companhia;

(v) o aumento na quantidade total de ações de emissão da Coelba de titularidade da Previ no

período compreendido entre a celebração do Acordo de Acionistas e a efetiva transferência das

participações societárias minoritárias foi decorrente exclusivamente dos aumentos de capital

social realizados pela Coelba no período e não tendo afetado o percentual de participação da Previ

no capital social da Coelba;

(vi) a Previ não estava livre para negociar ações de emissão da Coelba em bolsa, tanto para

operações de venda quanto de compra;

(vii) o valor devido à Previ foi registrado como passivo nas demonstrações financeiras da

Neoenergia desde 2017;

(viii) a Previ não realizou nenhuma compra ou venda no mercado entre 2017 e 2021; e

13 Doc. 1506453, p. 20.

PA CVM nº 19957.008764/2021-13 – Voto – Página 4 de 25

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(ix) sob a ótica regulatória, o conceito de “aquisição” para fins do art. 26 da ICVM n° 361/2002

deve levar em conta a finalidade da norma de proteção da liquidez, assim nele não devem estar

contidas apenas as transferências, ao acionista controlador, da titularidade de ações em circulação,

mas também de obrigações contratuais que garantam o direito de obter a titularidade dessas ações.

II. PRELIMINARES

16. Preliminarmente, a Neoenergia contestou a legitimidade dos Fundos para a interposição

do Recurso, alegando ser a única que estava legitimada para tanto, uma vez que a Decisão SRE

fora proferida no âmbito da Consulta Neoenergia, da qual os Recorrentes não eram partes.

17. A tese é de todo improcedente. Como se verifica dos autos, a resposta da Área Técnica

para ambas as consultas restou consubstanciada em uma única decisão, contida no Parecer Técnico

nº 11/2022/CVM/SRE/GER-1, proferida, em 28.04.2022, no âmbito da Consulta Neoenergia e em

seguida replicada, na mesma data, neste processo, por meio do Ofício nº

192/2022/CVM/SRE/GER-114. Desse modo, considerando que a Decisão SRE acabou por tratar

também das questões objeto da consulta formulada pelos Fundos, estavam esses, na qualidade de

consulentes e acionistas minoritários da Companhia, legitimados a impugná-la.

18. Ressalte-se, ademais, que a Consulta Neoenergia tramitou em sigilo até a prolação da

Decisão SRE, quando já corria em paralelo a consulta formulada pelos Fundos objeto deste

processo. Assim, somente a partir de então os Recorrentes tomaram ciência da existência da

Consulta Neoenergia, a qual não tinham tido acesso, momento em que já corria o prazo para

interposição de recurso contra a Decisão SRE neste processo.

19. Ainda sobre esse ponto, a Neoenergia argumentou que, mesmo que reconhecida a

legitimidade dos Recorrentes em relação à Coelba, ela não poderia “se estender à Afluente T e à

Cosern, posto que a Consulta Argucia não tinha por objeto tais Controladas”, de modo que, em

relação a elas, “o entendimento da Área Técnica tornou-se definitivo na medida que não foi

interposto qualquer recurso no prazo de 15 dias úteis estipulado na RCVM 46”15.

20. Concordo que os Fundos, como acionistas da Coelba, têm interesse e legitimidade

recursal para discutir a obrigatoriedade de OPA por aumento de participação na Companhia, mas

não em relação às controladas em que não detêm participação acionária. Ocorre que, no caso, como

relatado, as situações não são estanques, posto que a Aquisição Coelba foi realizada em conjunto

com a aquisição das ações de emissão da Cosern e da Afluente T, no contexto da Operação,

estando, assim, relacionada às mesmas circunstâncias fáticas.

14 Doc. 1488730.

15 Doc. 1514001, p. 11.

PA CVM nº 19957.008764/2021-13 – Voto – Página 5 de 25

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21. Nesse sentido, ainda que o escopo do Recurso e mesmo deste processo seja restrito à

situação da Coelba, o posicionamento do Colegiado acerca da matéria poderá repercutir no

entendimento da matéria pela SRE. Em outras palavras, a orientação a ser dada pelo Colegiado

neste PA poderá ensejar a revisão do entendimento da SRE, no âmbito de exercício do poder de

autotutela conferido à Administração Pública consagrado no art. 5316 da Lei nº 9.784/199917.

22. Por fim, a Neoenergia aduziu não ter sido demonstrada a existência de omissão,

obscuridade, contradição ou erro material ou de fato na decisão recorrida, estando, assim, ausentes

os requisitos para admissibilidade do recurso, previstos no art. 10 da Resolução CVM nº 46/202118.

23. Esse argumento também não merece prosperar. Destaco que o art. 10 da Resolução CVM

nº 46/2021 refere-se ao pedido de reconsideração de decisão proferida pelo Colegiado em sede

recursal e, portanto, tem a sua aplicação após o julgamento do recurso propriamente dito, nas

hipóteses taxativamente estabelecidas naquele dispositivo. Desse modo, na fase processual em que

este processo se encontra, não há que se falar em pedido de reconsideração.

24. Diante do exposto, entendo que são improcedentes as preliminares suscitadas.

III. MÉRITO

25. A OPA por aumento de participação encontra previsão no art. 4º, §6º, da LSA, que atribui

ao acionista controlador a obrigação de promover essa oferta sempre que elevar sua participação

na companhia, direta ou indiretamente, “em determinada espécie e classe de ações à porcentagem

que, segundo normas gerais expedidas pela Comissão de Valores Mobiliários, impeça a liquidez

de mercado das ações remanescentes”.

26. A inserção desse dispositivo na lei societária, pela Lei n° 10.303, de 31.10.2001, teve por

objetivo evitar que o acionista controlador pudesse reduzir a liquidez dos papéis por meio de

sucessivas aquisições, em prejuízo dos acionistas minoritários, prática conhecida como

16 “Art. 53. A Administração deve anular seus próprios atos, quando eivados de vício de legalidade, e pode revogálos por motivo de conveniência ou oportunidade, respeitados os direitos adquiridos.”

17 O princípio da autotutela encontra-se sedimentado também na Súmula 473 do Supremo Tribunal Federal, segundo

a qual “[a] administração pode anular seus próprios atos, quando eivados de vícios que os tornam ilegais, porque

deles não se originam direitos; ou revogá-los, por motivo de conveniência ou oportunidade, respeitados os direitos

adquiridos, e ressalvada, em todos os casos, a apreciação judicial”.

18 “Art. 10. Cabe ao Colegiado apreciar, no âmbito de pedido de reconsideração formulado por um de seus membros,

pelo dirigente da unidade na qual tenha sido proferida a decisão recorrida, ou pelo próprio recorrente, a alegação de

existência de omissão, obscuridade, contradição ou erro material ou de fato na decisão.”

PA CVM nº 19957.008764/2021-13 – Voto – Página 6 de 25

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“fechamento branco de capital”19. Buscou-se, dessa forma, impedir a utilização de manobras com

vistas a contornar a incidência das regras relacionadas ao cancelamento de registro, que, entre

outras proteções, assegura tratamento equitativo aos minoritários, com pagamento de preço justo.

27. A ICVM nº 361/2002, ao regular a matéria no art. 26 e seguintes, acrescentou que a OPA

será devida sempre que, não apenas o acionista controlador, mas também pessoa a ele vinculada,

ou outras pessoas que atuem em conjunto com o acionista controlador ou pessoa a ele vinculada,

adquiram, por outro meio que não uma OPA, ações que representem mais de 1/3 do total das ações

de cada espécie e classe em circulação.

28. O art. 3º, III, da ICVM nº 361/2002 definia ações em circulação como “todas as ações

emitidas pela companhia objeto, excetuadas as ações detidas pelo acionista controlador, por

pessoas a ele vinculadas, por administradores da companhia objeto, e aquelas em tesouraria”20.

29. No caso concreto, diante da existência de um controlador definido na Neoenergia e suas

Controladas, as únicas hipóteses de as ações detidas pela Previ na Companhia não serem

classificadas como em circulação seriam (i) no caso de a Previ ser considerada pessoa vinculada

ao controlador, ou (ii) no caso de a Aquisição Coelba ter se configurado em momento anterior à

saída da Previ do bloco de controle da Neoenergia e, indiretamente, da Companhia.

30. É o que passo a analisar.

II.I. Relação de vinculação com o acionista controlador da Companhia

31. Consoante o art. 3º, VI, da ICVM nº 361/2002, pessoa vinculada é definida como “a

pessoa natural ou jurídica, fundo ou universalidade de direitos, que atue representando o mesmo

interesse de outra pessoa, natural ou jurídica, fundo ou universalidade de direitos”21 (grifei).

32. Já o §2º do mesmo artigo dispõe, em elenco não exaustivo22, que se presume

“representando o mesmo interesse de outra pessoa, natural ou jurídica, fundo ou universalidade

de direitos, quem: a) o controle, direta ou indiretamente, sob qualquer forma, seja por ele

controlado ou esteja com ele submetido a controle comum; ou b) tenha adquirido, ainda que sob

19 Sobre o fechamento branco de capital, confira-se, por todos, a lição de Nelson Eizirik: “Esta prática pode ser

prejudicial aos acionistas minoritários, na medida em que, ao adquirir quantidade significativa das ações de emissão

de sua controlada, o acionista controlador reduz a liquidez dos papéis, sem, no entanto, assegurar ao acionista

minoritário as proteções que lhe seriam conferidas caso a aquisição ocorresse por meio de uma oferta pública de

cancelamento de registro.” (A Lei das S/A Comentada, Vol. I. São Paulo: Quartier Latin, 2011, p. 86).

20 Disposição refletida atualmente no art. 3, inciso II, da RCVM n° 85/2021.

21 Disposição refletida atualmente no art. 3, inciso VIII, da RCVM n° 85/2021.

22 Conforme já decidido pelo Colegiado no PAS CVM nº RJ2012/4062, Dir. Rel. Otávio Yazbek, j. em 17.12.2013.

PA CVM nº 19957.008764/2021-13 – Voto – Página 7 de 25

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condição suspensiva, o seu controle ou da companhia objeto, ou seja promitente comprador ou

detentor de opção de compra do controle acionário da companhia objeto, ou intermediário em

negócio de transferência daquele controle”.

33. Em linhas gerais, portanto, o reconhecimento da vinculação está relacionado à existência

de uma atuação coordenada e de uma comunhão de interesses entre os acionistas. Na ausência de

uma definição mais prescritiva, a jurisprudência23 da CVM identificou algumas situações que

podem caracterizar tal alinhamento, quais sejam: (i) relação de coligação; (ii) relações contratuais

(notadamente por meio de acordo de acionistas); e (iii) demais relações de fato que sejam

indicativas de vinculação.

34. Começando pela questão da coligação, observo que, no caso, além da participação

minoritária de 2,29% detida no capital da Coelba, a Previ era também titular de 30,289% no capital

social da Neoenergia, sua coligada.

35. Por ocasião do julgamento do PAS nº RJ2001/9686 (“Caso Banco Sudameris”) e dos PA

nº 19957.006377/2020-53 e nº 19957.005060/2019-66 (“Caso Rede Energia”), o aspecto da

coligação foi analisado pela CVM, que concluiu que a classificação como coligada

consubstanciava o cumprimento de uma regra objetiva da lei societária, razão pela qual não seria,

de per se, indicativo de vinculação.

36. Em ambos os precedentes, a coligação foi analisada à luz da antiga redação do art. 243,

§ 1º, da LSA, que considerava “coligadas as sociedades quando uma participa, com 10% (dez por

cento) ou mais, do capital da outra, sem controlá-la”. Assim, o critério para a caracterização da

coligação era objetivo, posto que estabelecido com base em um determinado percentual de ações24.

37. No regime atual, à luz das alterações promovidas pela Lei nº 11.941/2009, o conceito de

coligada passou a ser fixado com base no critério da “influência significativa”, de ordem subjetiva.

Na tentativa de dar maior concretude ao conceito, o § 4º dispõe que “[c]onsidera-se que há

influência significativa quando a investidora detém ou exerce o poder de participar nas decisões

das políticas financeira ou operacional da investida, sem controlá-la”, e o § 5º, por sua vez,

estabelece que é “presumida influência significativa quando a investidora for titular de 20% (vinte

por cento) ou mais dos votos conferidos pelo capital da investida, sem controlá-la”.

23 PAS CVM nº RJ2001/9686, Dir. Rel. Luiz Antônio de Sampaio Campos, j. em 12.08.2004; PAS CVM nº

RJ2012/4062, Dir. Rel. Otávio Yazbek, j. em 17.12.2013.

24 Que poderia, inclusive, abranger as ações sem direito de voto (preferenciais).

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38. A meu ver, contudo, o entendimento consubstanciado nos precedentes mencionados pode

ser transposto também para o caso vertente.

39. Com efeito, o art. 24325 da lei societária é norma que disciplina as informações que

devem constar no relatório anual da administração da companhia em relação às sociedades

coligadas, controladoras e controladas e o conceito de coligação lá contido é usado para fins de

registro das participações inter-societárias, tendo, portanto, natureza notadamente contábil26.

Destaco, aliás, que o objetivo da reforma foi justamente o de adequar a contabilização dos

investimentos em sociedades coligadas às normas internacionais de contabilidade27.

40. Ademais, a participação nas decisões de política financeira ou operacional da investida,

que caracteriza a coligação, pode ocorrer independentemente de um alinhamento de interesses com

o acionista controlador, e inclusive à sua revelia, por meio do exercício dos direitos legalmente

assegurados aos acionistas minoritários, a exemplo da eleição em separado de membros do

conselho de administração e fiscal, nos termos dos arts. 141, § 4º, e 161, § 4º, da LSA.

41. Ainda que o vínculo de coligação seja indicativo de um investimento não especulativo e

de mais longo prazo, já que em princípio não se adquiriria participação expressiva para desfazerse em curto intervalo de tempo, trata-se de investimento de caráter transitório, ao contrário da

posição do controlador, que se reveste de maior perenidade e iliquidez, e justamente por isso é

considerada fora de circulação.

42. Vale ressaltar que a noção de liquidez adotada pelo legislador no tocante à OPA por

aumento de participação tem dimensão subjetiva, na medida em que está associada a determinadas

características dos titulares da ação, sob o pressuposto de que a concentração de ações pelo

controlador (e pessoas vinculadas, administradores e ações em tesouraria) afeta o fluxo de ordens

25 “Art. 243. O relatório anual da administração deve relacionar os investimentos da companhia em sociedades

coligadas e controladas e mencionar as modificações ocorridas durante o exercício.”

26 Nas palavras de Nelson Eizirik, o art. 243 tem por objetivo “não só assegurar a transparência das relações mantidas

entre as empresas do grupo, como também permitir a demonstração de investimentos em (i) sociedades controladas

– que são consolidados nas demonstrações contábeis consolidadas, evidenciando o grupo como um todo; e (ii)

sociedades coligadas – que são avaliados pelo método de equivalência patrimonial –, evitando-se, assim, a

sobreposição de patrimônios nas demonstrações contábeis. Ademais, os conceitos de coligação e controle são

utilizados, ainda, no presente Capítulo da Lei das S.A., para precisar o alcance da proibição de participação

recíproca.” (Lei das S/A Comentada, Vol. III. São Paulo: Quartier Latin, 2011, p. 334).

27 A alteração foi implementada no âmbito do processo de convergência às normas internacionais de contabilidade,

que teve início em 2007, com a edição da Lei n° 11.638, que, dentre outros pontos, acrescentou o §5º do art. 177 da

LSA, estabelecendo que as normas expedidas pela CVM para regular as demonstrações contábeis das companhias

abertas “deverão ser elaboradas em consonância com os padrões internacionais de contabilidade adotados nos

principais mercados de valores mobiliários”.

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e o preço do ativo, em prejuízo dos acionistas minoritários, já que são mais restritos os movimentos

de venda dessas ações28.

43. Daí porque a caracterização de vínculo entre o acionista minoritário e o controlador para

fins de incidência da OPA por aumento de participação pressupõe mais do que uma mera relação

de coligação, devendo-se analisar se há uma relação de subordinação e dependência.

44. Como bem destacado pelo ex-Diretor Otávio Yazbek no julgamento do PAS CVM nº

RJ2012/4062, em 17.12.2013, o que a lei visa preservar é o “elemento de independência em

relação ao controlador”, de modo que, para fins da ICVM nº 361/2002, “a caracterização de um

acionista como vinculado ao controlador para aqueles fins requer mais do que ‘uma relação de

confiança mútua’ e impõe à acusação o ônus de demonstrar que de fato aquela pessoa estava

atuando representando os mesmos interesses do controlador, em razão do vínculo existente”.

45. Nesse sentido, em linha com o entendimento manifestado pela SRE, entendo que a

relação de coligação existente entre a Neoenergia e a Previ não é suficiente para caracterizar

vínculo entre elas para fins da ICVM nº 361/2002.

46. No que diz respeito à relação contratual estabelecida entre a Previ e a Iberdrola, por meio

do Acordo de Acionistas da Neoenergia, ressalto que o acordo não contava em seu teor com

cláusulas que pudessem amparar um compartilhamento do controle da Neoenergia.

47. Ao contrário, o ajuste, celebrado justamente para substituir o Acordo Original, que

regulava a relação entre os integrantes do bloco de controle, deixa claro ter havido, em razão da

transferência de controle para a Iberdrola, uma mudança nas bases do relacionamento entre os

signatários, tendo sido estabelecidos “novos princípios e regras (...) garantindo direitos protetivos

e de liquidez” aos acionistas minoritários Previ e BB-BI29.

28 Conforme elucida Rachel Sztajn: “As variáveis que podem alterar a liquidez estão associadas ao volume e fluxo de

ordens de uma determinada ação, a maior ou menor liquidez do mercado, e às expectativas de retorno que podem

compensar uma certa perda de liquidez. Fluxo de ordens parece ter sido o elemento considerado pelo legislador de

2001, ao dispor sobre a aquisição compulsória de ações pelos controladores, sempre que tenham aumentado sua

participação no capital social – por espécie ou classe de ações –, que impeça a liquidez. A ideia é que o controlador,

tendo elevado sua participação, não pretenderia dela desfazer-se nunca mais. Afasta-se, de plano, a possibilidade de

aquela posição majorada ter resultado de circunstâncias momentâneas e que pode ser modificada no futuro.”

(“Conceito de liquidez na disciplina do mercado de valores mobiliários”, in Revista de Direito Mercantil, Industrial,

Econômico e Financeiro, v. 126, 2002, pp. 15-16).

29 Confira-se, a respeito, o disposto itens “ii” e “iv” de seu Preâmbulo: “Considerando que: (...) (ii) os ACIONISTAS

acordaram em conferir à IBERDROLA a condição de controladora da COMPANHIA, preservando-se certos direitos

protetivos e de liquidez aos ACIONISTAS INSTITUCIONAIS assim como, no mesmo dia e como condição essencial

e inseparável da referida transferência de controle, unir os negócios e operações da COMPANHIA e da Elektro

Holding S.A., de modo que a COMPANHIA passe a ser também a holding controladora das operações da Elektro

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48. A propósito, observo que a Cláusula Primeira do Acordo de Acionistas, ao definir o

termo “free float”, expressamente dispôs que as ações detidas por Previ e BB-BI na Neoenergia

“deverão ser consideradas como integrantes do FREE FLOAT, uma vez que o ACIONISTA

ESTRATÉGICO [Iberdrola] é o único controlador da COMPANHIA [Neoenergia]” (grifei).

49. Isso fica ainda mais claro quando se faz uma análise comparativa de ambos os acordos.

Enquanto, na vigência do Acordo Original, Previ e Iberdrola tinham participação igualitária no

conselho de administração (cada um com o direito de eleger quatro membros e respectivos

suplentes)30-31, com o novo acordo a participação da Previ no órgão passou a ser minoritária (até

três conselheiros, contra seis a serem eleitos pela Iberdrola), sendo, inclusive, garantido à Iberdrola

o direito de, em qualquer cenário, eleger a maioria dos membros do órgão32.

50. Vale observar que, em razão da elevada participação que detinha na Neoenergia (de

30,289% no capital social), a Previ já poderia eleger três membros para o conselho por meio dos

mecanismos previstos no art. 141, §4º, da LSA, o que faz com que essa disposição do Acordo de

Acionistas, isoladamente considerada, não possa constituir indício de que a Previ representava os

interesses da Neoenergia.

51. Ademais, se antes o mecanismo de reuniões prévias previsto no Acordo Original

assegurava à Previ o direito de veto em relação a todas as matérias submetidas à deliberação da

assembleia geral ou reunião do conselho de administração33, com o novo acordo a Previ passou a

ter direitos de veto em relação a matérias específicas, nenhuma das quais com o condão de impactar

a independência da Previ em relação a Neoenergia ou Iberdrola (p.ex., distribuição de dividendos

de forma diversa à acordada na política de distribuição de dividendos; alteração do objeto social;

criação de novas classes de ações ou modificação dos direitos das classes existentes; emissão de

ações; redução do capital social ou resgate de ações; até a liquidação do IPO, celebração de

contratos com partes relacionadas; contratação e substituição dos auditores independentes)34.

Holding S.A. e de suas subsidiárias (“ASSOCIAÇÃO”); (...) (iv) os ACIONISTAS desejam estabelecer os novos

princípios e regras que regerão o seu relacionamento na qualidade de acionistas da COMPANHIA, garantindo

direitos protetivos e de liquidez aos ACIONISTAS INSTITUCIONAIS, bem como determinando providências a

serem tomadas para a realização da OFERTA PÚBLICA INICIAL (conforme definida neste ACORDO)” (grifei).

30 Além dos conselheiros indicados por Previ e Iberdrola, era assegurado ao BB-BI o direito de eleger dois conselheiros

e respectivos suplentes.

31 Conforme a Cláusula 8.2.

32 Consoante as Cláusulas 9.2 e 9.3 do acordo.

33 Nos termos da Cláusula 5.1 do Acordo Original, todas as deliberações deviam ser tomadas por acionistas

representando ao menos 75% das ações vinculadas àquele acordo, de forma que nenhuma decisão podia ser aprovada

sem o voto da Previ, titular de 32,1395% das ações vinculadas.

34 Conforme as Cláusulas 6.5 e 7.3 do Acordo de Acionistas.

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52. Essas considerações são igualmente aplicáveis aos demais dispositivos do Acordo de

Acionistas que visavam proteger os interesses da Previ, como aqueles que lhe conferiam

participação minoritária nos demais órgãos de governança, a exemplo dos direitos de eleger um

membro titular para cada um dos comitês estatutários de assessoramento ao conselho de

administração (Cláusula 9.11); de, até o aniversário de 12 meses da data de liquidação do IPO ou

o quarto aniversário da data de assinatura do acordo, o que ocorresse primeiro, indicar o Diretor

Executivo de Finanças e de Relações com Investidores (Cláusula 9.12.2)35; e o de indicar um

membro (e seu suplente) para o conselho fiscal (o que já poderia fazer com os mecanismos

previstos no art. 161, §4º, da LSA).

53. Por último, passo a analisar se haveria outras relações de fato que pudessem configurar

uma vinculação da atuação da Previ em consonância com a acionista controladora da Coelba.

54. Segundo argumentou a Neoenergia, os elementos fáticos que demonstrariam um

alinhamento de interesses entre Neoenergia e Previ englobariam a participação histórica da Previ

no bloco de controle da Neoenergia até 2017, a participação coordenada nas assembleias das

Controladas e a não participação da Previ nas eleições em separado aos conselhos de administração

da Coelba e da Cosern, reservada aos preferencialistas.

55. Contudo, entendo que o argumento não merece prosperar. Como se sabe, as relações

societárias são dinâmicas e sofrem constantes alterações. Assim, ainda que a participação da Previ

no bloco de controle da Neoenergia já viesse de longa data, fato é que, como resultado do processo

de reestruturação societária da Neoenergia, houve a alteração da sua estrutura acionária por meio

da celebração do Acordo de Acionistas, em 2017, com a saída da Previ do bloco de controle.

56. Ademais, como bem ressaltou a SRE, a ausência de divergências ou desentendimentos

entre os então principais acionistas da Neoenergia na condução dos negócios sociais, por si só,

“não significa que a Previ esteja vinculada à Iberdrola, atuando em seu interesse, significa apenas

que se tem observado uma convergência de entendimento entre as partes nos assuntos

deliberados, sem que a Previ tenha que necessariamente vincular suas decisões de modo a

acompanhar o direcionamento dos negócios dado pela Iberdrola”36.

57. Com efeito, não se pode confundir o alinhamento de interesses entre acionistas

minoritários e controladores em relação aos rumos sociais, por mais longevos que possam ser, com

35 Ressalte-se, a propósito, que, embora, em tese, a indicação de membros da diretoria possa ser vista como um meio

de participação na gestão ordinária, tratou-se, no caso, de prerrogativa restrita (de apenas um membro, em um órgão

composto de um mínimo de cinco) e temporária.

36 Doc. 1488623, p. 33.

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a configuração de vinculação para fins da ICVM nº 361/2002, a qual, como mencionado, requer

uma relação de subordinação e dependência com o controlador.

58. Por fim, observo que a prerrogativa de eleger um membro para o conselho de

administração da Coelba e da Cosern já era conferida à Previ por meio do Acordo de Acionistas,

cuja Cláusula 10.1 prevê que o Diretor Executivo de Finanças e de Relações com Investidores da

Neoenergia, eleito a partir da indicação da Previ, era obrigatoriamente um dos membros dos

conselhos de administração dessas controladas.

59. Diante do exposto, concordo com o entendimento da SRE de que a Previ não pode ser

considerada como pessoa vinculada à Neoenergia para fins da ICVM n° 361/2002.

II.II. Momento da aquisição para fins da OPA por aumento de participação

60. A segunda questão discutida neste processo é se a aquisição teria sido contratada em

momento anterior à saída da Previ do bloco de controle da Neoenergia.

61. A discussão gira em torno da interpretação do disposto na Cláusula 15.5 do Acordo de

Acionistas, cuja redação é a seguinte37:

15.5 No prazo de 360 (trezentos e sessenta) dias, após a liquidação da OFERTA

PÚBLICA INICIAL, o ACIONISTA ESTRATÉGICO [Iberdrola] deverá fazer

com que a COMPANHIA [Neoenergia] envie à PREVI proposta firme para

aquisição das participações societárias minoritárias detidas por PREVI nas

CONTROLADAS da COMPANHIA.

15.5.1 Caso a PREVI não esteja de acordo com o preço ofertado pela

COMPANHIA, deverá apresentar à COMPANHIA, no prazo de 30 (trinta) dias, a

contar do recebimento da proposta firme, contraproposta respaldada em avaliação

realizada por i) qualquer instituição financeira que possua área especializada, com

experiência comprovada, em avaliações de empresas ou ii) consultoria

especializada com experiência comprovada na emissão de laudo de avaliação de

empresas ou ativos no setor elétrico brasileiro (“CONTRAPROPOSTA PREVI”).

15.5.2 Caso a COMPANHIA não esteja de acordo com o preço indicado na

CONTRAPROPOSTA PREVI, deverá apresentar, no prazo de 30 (trinta) dias a

contar do recebimento da CONTRAPROPOSTA PREVI, avaliação preparada por

i) qualquer instituição financeira que possua área especializada, com experiência

comprovada, em avaliações de empresas ou ii) consultoria especializada com

experiência comprovada na emissão de laudo de avaliação de empresas ou ativos

no setor elétrico brasileiro. Neste caso, o preço final deverá equivaler à média

aritmética entre: (i) a média aritmética do preço da oferta da COMPANHIA e do

preço da CONTRAPROPOSTA PREVI; e (ii) o preço indicado pelo segundo

avaliador nos termos desta subcláusula 15.5.2.

37 Nos termos do Terceiro Aditamento ao Acordo de Acionistas, celebrado em 06.04.2021 (disponível para consulta

pública no site da CVM).

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15.5.3 A PREVI deverá vender e o ACIONISTA ESTRATÉGICO deverá fazer

com que a COMPANHIA adquira, as participações societárias minoritárias em

questão no prazo de 30 dias a contar da aceitação da proposta pela PREVI, da

aceitação da contra-proposta pela COMPANHIA ou da divulgação do preço

indicado pelo segundo avaliador, conforme aplicável.

62. Inicialmente, destaco que, em matéria de hermenêutica contratual, deve-se ter em conta

o disposto no art. 112 do Código Civil: “Nas declarações de vontade se atenderá mais à intenção

nelas consubstanciada do que ao sentido literal da linguagem”.

63. Ao lado deste critério, denominado pela doutrina como de interpretação subjetiva, o art.

113 daquele diploma, com a redação dada pela Lei da Liberdade Econômica (Lei nº 13.874/2019),

estabeleceu parâmetros interpretativos ditos objetivos, que já vinham sendo consagrados em sede

doutrinária e jurisprudencial:

Art. 113. Os negócios jurídicos devem ser interpretados conforme a boa-fé e os

usos do lugar de sua celebração.

§ 1º A interpretação do negócio jurídico deve lhe atribuir o sentido que:

I - for confirmado pelo comportamento das partes posterior à celebração do

negócio;

II - corresponder aos usos, costumes e práticas do mercado relativas ao tipo de

negócio;

III - corresponder à boa-fé;

IV - for mais benéfico à parte que não redigiu o dispositivo, se identificável; e

V - corresponder a qual seria a razoável negociação das partes sobre a questão

discutida, inferida das demais disposições do negócio e da racionalidade

econômica das partes, consideradas as informações disponíveis no momento de sua

celebração.

§ 2º As partes poderão livremente pactuar regras de interpretação, de

preenchimento de lacunas e de integração dos negócios jurídicos diversas daquelas

previstas em lei.

64. Com efeito, a interpretação de disposições contratuais demanda o exame da intenção das

contratantes, partindo da interpretação gramatical, mas apoiando-se também em elementos

extrínsecos de interpretação (critérios objetivos), para esclarecer as declarações literais contidas

no contrato e aferir o sentido concreto da intenção das contratantes. É o que ensina a doutrina:

Procurar a «comum intenção das partes» não equivale a desenvolver uma tarefa de

introspecção mental, não significa individualizar as atitudes psíquicas e volitivas

reais e concretas das partes, no momento da conclusão do contrato. (...)

Que a procura da «comum intenção das partes» não deva consistir nisso, resulta,

de resto, da própria lei, que, claramente, subordina tal indagação ao uso de critérios

de juízo objetivos e muito longe dos moldes da introspecção psicológica (...).38

38 ROPPO, Enzo. O Contrato. Coimbra: Almedina, 2009, p. 171. No mesmo sentido, é a lição de Ivo Waisberg: “Para

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65. No caso concreto, a divergência interpretativa diz respeito à natureza do negócio jurídico

contido na Cláusula 15.5 do Acordo de Acionistas e seus efeitos para fins da ICVM nº 361/2002.

66. De um lado, os Recorrentes aduziram que a obrigação prevista naquela disposição foi

assumida pela Iberdrola, e não pela Neoenergia, que teria subscrito a avença na condição de mera

interveniente anuente do acordo, para fins do art. 118 da LSA. Ademais, não teria sido estabelecida

uma obrigação de compra, mas sim uma obrigação de a Iberdrola fazer com que a Neoenergia

enviasse uma proposta para a aquisição das ações de emissão da Companhia detidas pela Previ.

Nesse sentido, configuraria promessa de fato de terceiro, nos termos do art. 439 do Código Civil39,

negócio jurídico distinto e com consequências diversas.

67. Além disso, não haveria definição do objeto apta a configurar uma compra e venda,

porquanto não teria sido estabelecida a quantidade de ações que seriam adquiridas; tampouco

existiria restrição para que a Previ realizasse a venda, a mercado, das ações de emissão da Coelba.

68. Por outro lado, na visão da Neoenergia, a tese da inoponibilidade da Cláusula 15.5 não

seria a ela aplicável, uma vez que teria figurado como parte no Acordo de Acionistas e assumido

obrigações, invocando, nesse sentido, o disposto nas Cláusulas 18.11 e 19.7.

69. Argumentou, ainda, que o objeto do negócio jurídico seria determinado, ou, ao menos,

determinável, pois abrangia a totalidade da participação da Previ nas Controladas. Nesse sentido,

estariam presentes todos os requisitos essenciais para a caracterização de uma compra e venda, de

modo que as participações minoritárias da Previ estariam vinculadas ao negócio contratado desde

2017, quando a Previ ainda era integrante do bloco de controle da Neoenergia, restando

inaplicável, portanto, a incidência da obrigatoriedade de OPA por aumento de participação.

70. A questão, para além de relevante, é complexa, e, em tese, existem bons elementos para

defender ambas as interpretações aventadas. Passo, então, a sopesar os argumentos deduzidos com

relação à interpretação da estipulação contratual, de modo a examinar o que se pode, mais

razoavelmente, inferir quanto à efetiva intenção das partes signatárias do Acordo de Acionistas.

dar vazão à autonomia privada, a primeira fonte interpretativa é o próprio contrato e seus documentos ancilares.

Apenas após buscar nele a solução, restando omisso, é que outras fontes de integração, como a boa-fé objetiva ou a

vontade hipotética das partes, devem ser acionadas. O intérprete deve buscar a intenção das partes nas suas

declarações, seja no contrato, em contratos conexos ou em documentos negociais. Apenas das partes pode vir a sua

vontade e a interpretação subjetiva. Obviamente uma cláusula ou uma comunicação, ou até um ato de execução

podem explicitar a vontade de outra cláusula controversa, pois o contrato deve fazer sentido.” (WAISBERG, Ivo.

Conceito e interpretação dos contratos mercantis. In: Estudos em Homenagem a Clóvis Beviláqua por ocasião do

centenário do Direito Civil codificado no Brasil, vol. 2. Coord.: Alexandre Dartanhan de Mello Guerra. São Paulo:

Escola Paulista da Magistratura, 2018, pp. 610-611).

39 “Art. 439. Aquele que tiver prometido fato de terceiro responderá por perdas e danos, quando este o não executar”.

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71. No que tange à titularidade da relação obrigacional disciplinada na Cláusula 15.5,

assinalo que, consoante a ampla maioria da doutrina40, a companhia não tem legitimidade para

figurar como parte, em sentido substancial, em acordo de acionistas, por não ter a titularidade

direta dos direitos e deveres com relação às prestações contratuais41, as quais se lhe tornam

oponíveis por meio do arquivamento do acordo, nos termos do art. 118, caput, da LSA42.

72. Mesmo a corrente minoritária43, que admite a possibilidade de a companhia ser credora

obrigacional na preferência ou opção de aquisição de ações em acordos de bloqueio, o faz com

certos temperamentos, considerando a sociedade como parte apenas excepcionalmente, quando

esta puder exercer o direito contratual de forma direta e autônoma. Apesar de parcialmente

dissonantes, percebe-se que ambas as correntes convergem quanto à premissa de que o conceito

de “parte” está ligado à titularidade direta do interesse negocial e não se confunde com a mera

40 Alguns exemplos: EIZIRIK, Nelson. A Lei das S/A Comentada, Vol. I. São Paulo: Quartier Latin, 2011, pp. 703704; FILHO, Celso Agrícola Barbi. Acordo de Acionistas: Panorama Atual do Instituto no Direito Brasileiro e

Propostas para a Reforma de sua Disciplina Legal. In: Revista de Direito Mercantil, Industrial, Econômico e

Financeiro, vol. 121/2001, p. 39; LOBO, Carlos Augusto da Silveira. Acordo de Acionistas. In: Direito das

Companhias, vol. I. Coord.: Alfredo Lamy Filho; José Luiz Bulhões Pedreira. Rio de Janeiro: Forense, 2009, p. 443;

COMPARATO, Fabio Konder. Novos Ensaios e Pareceres de Direito Empresarial. Rio de Janeiro: Forense, 1981, p.

81; SABA, Larissa Aguiar Barros Heras. Aspectos Contratuais do Acordo de Acionistas no Ordenamento Jurídico

Brasileiro e Implicações Relevantes, Revista de Direito Empresarial, vol. 9/2015, p. 7.

41 Conforme ensina Fabio Konder Comparato: “Ora, parte não se confunde com sujeito de direito, com pessoa. Como

pólo subjetivo de uma relação jurídica, basta haver um centro de interesses, ao qual se imputam os efeitos dessa

relação, sem que haja, necessariamente, personalização, ou unidade de titular. (...) [O] titular do interesse não

coincide com aquele que age ou manifesta declaração de vontade negocial. Este último, autor ou co-autor do negócio

jurídico, é parte em sentido formal; enquanto o verdadeiro titular do interesse é parte em sentido substancial. (...)

Mas – e é aqui que entra o aprofundamento da noção de relatividade dos contratos – toda relação obrigacional

representa um fato da vida jurídica que, como tal, produz efeitos reflexos sobre terceiros. O mecanismo de produção

desses efeitos reflexos está ligado ao conhecimento – efetivo ou presumido – da relação obrigacional por quem não

é parte. (...) O arquivamento do acordo na sede da sociedade anônima constitui a condicio juris para que as

estipulações sobre exercício do voto tenham eficácia em relação à companhia, isto é, produzam os efeitos reflexos de

que falei mais acima. Sem esse arquivamento, por exemplo, não se há de cogitar de execução específica dos termos

do acordo, no que tange ao voto em assembleia (art. 118, § 3º).” (Novos Ensaios e Pareceres de Direito Empresarial.

Rio de Janeiro: Forense, 1981, pp. 76-81) (grifos no original).

42 “Art. 118. Os acordos de acionistas, sobre a compra e venda de suas ações, preferência para adquiri-las, exercício

do direito a voto, ou do poder de controle deverão ser observados pela companhia quando arquivados na sua sede”.

43 Encampada por Modesto Carvalhosa: “Como reiterado, nos acordos de acionistas somente estes podem instituir a

avença, ou seja, ter a iniciativa de contratá-la. Assim, não pode a companhia subscrever o acordo de acionistas.

Não obstante, nos acordos de bloqueio, a própria sociedade poderá tornar-se parte, com interesse próprio, portanto.

(...) Ainda que não tenha firmado o acordo como parte, mas apenas como interveniente, tem ela interesse material

naquele, na medida em que a avença lhe outorgue o referido direito de preferência de aquisição perante terceiros,

bem como na regular opção de compra das ações do acionista que, no prazo do acordo, deseja retirar-se. (...) Em

consequência, será parte, em sentido formal, a sociedade ao lhe ser outorgado pelos acionistas instituidores do

acordo de bloqueio o direito de exercer, autonomamente e, portanto, diretamente, no futuro, direitos patrimoniais

inerentes a essas ações ou títulos conversíveis em ações, de sua própria emissão, com as restrições próprias do regime

instituído no art. 30 da lei societária.” (Acordo de Acionistas. São Paulo: Saraiva, 2011, pp. 40-41) (grifei)

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declaração de vontade, o que, aliás, é princípio basilar de direito privado44.

73. Nessa perspectiva, como bem pontuado no parecer jurídico da lavra de Anderson

Schreiber, trazido aos autos pela Neoenergia, “a qualidade do signatário de um instrumento

contratual não resulta da denominação que se lhe reserva no referido instrumento, mas sim ‘da

substância das relações que emergem do contrato’”.

74. Em matéria de acordo de acionistas, inclusive, não é raro que os controladores dos

acionistas signatários, a despeito de figurarem como intervenientes anuentes, atuem na condição

de garantidores e responsáveis solidários das obrigações contratuais, assumindo, assim, a

qualidade de sujeitos diretos do vínculo obrigacional, como bem aponta a doutrina45.

75. Entendo, contudo, que distinta é a situação dos autos, em que o titular do vínculo

obrigacional constante da Cláusula 15.5 era a Iberdrola, que, nos termos da própria disposição

contratual, assumira, em nome próprio, a obrigação de fazer com que a Neoenergia apresentasse

“proposta firme” de compra das participações minoritárias detidas pela Previ no termo estipulado.

Assim, a Neoenergia não teria assumido, de forma direta e autônoma, a obrigação de fazer a

proposta, i.e., não lhe teria sido outorgado o direito de aquisição de forma autônoma.

76. Tampouco se pode daí concluir que a Neoenergia teria anuído em assumir diretamente a

obrigação de dar cumprimento aos termos de tal disposição contratual, tornando-se com isso, desde

então, necessariamente vinculada ao quanto nela prevista. A meu ver, tal consentimento específico

não pode ser extraído do conhecimento e aceitação referidos nas Cláusulas 19.7 e 18.11 do acordo,

que assim dispõem:

CLÁUSULA DÉCIMA OITAVA – DIVERGÊNCIAS E ARBITRAGEM

(...)

18.11 A intervenção da COMPANHIA e seu consentimento ao presente ACORDO

implicam o conhecimento e aceitação integral de seus termos. A COMPANHIA

consente a submeter-se à arbitragem de quaisquer litígios emergentes do presente

documento ou com ele vinculados, conforme previsto nesta Cláusula.

44 “O conceito de parte não está ligado à manifestação de vontade negocial, mas sim ao interesse, que constitui o

núcleo do direito subjetivo, como bem demonstrou a clássica análise de Jhering.” (COMPARATO, Fabio Konder.

Novos Ensaios e Pareceres de Direito Empresarial. Rio de Janeiro: Forense, 1981, p. 57).

45 “Exemplo eloquente da heterogeneidade da categoria do terceiro se encontra na figura recorrente na prática

contratual do ‘interveniente anuente’. Para além dos casos em que se trata de mera manifestação de ciência (como

o devedor na cessão de crédito e a sociedade no acordo de acionista) ou de anuência (como o credor na assunção de

dívida, a outra parte na cessão de posição contratual e o outro cônjuge no negócio de seu consorte que dependa de

vênia conjugal), não é incomum encontrar sujeitos que sob a denominação de intervenientes assumem obrigações

ou atuam como verdadeiros garantidores, na condição de fiadores ou devedores solidários.” (grifei) (KONDER,

Carlos Nelson. A “Relativização da Relatividade”: aspectos da mitigação da fronteira entre partes e terceiros nos

contratos, in Scientia Iuris, vol. 23, n. 1, mar. 2019, p. 85). No mesmo sentido: NEGREIROS, Teresa. Teoria dos

Contratos: Novos Paradigmas, Rio de Janeiro: Renovar, 2006, pp. 216-217.

PA CVM nº 19957.008764/2021-13 – Voto – Página 17 de 25

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CLÁUSULA DÉCIMA NONA – DISPOSIÇÕES GERAIS A PARTIR DA DATA

DE ASSINATURA DO ACORDO

(...)

19.7. A COMPANHIA comparece ao presente ACORDO para tomar

conhecimento dos seus termos, obrigando-se a observá-lo e, após o cumprimento

das CONDIÇÕES SUSPENSIVAS, arquivá-lo na sua sede.

77. De sua leitura, nota-se que a Cláusula 19.7 apenas mimetiza o disposto no caput do art.

118 da LSA, que prevê que os acordos de acionistas “deverão ser observados pela companhia

quando arquivados na sua sede”, e tem uma redação padrão, usualmente adotada em contratos

dessa natureza. Como se vê, a redação da cláusula é bastante genérica e faz menção apenas ao

“conhecimento” dos termos do Acordo de Acionistas e ao compromisso de arquivar o ajuste na

sede da companhia e “observá-lo”.

78. Embora possa concordar com o argumento da Neoenergia de que “[u]ma companhia não

precisa ser interveniente-anuente de um acordo de acionistas ‘para a finalidade de que trata o

artigo 118’”46, divirjo da interpretação dada de que a sua intervenção nos termos do Acordo de

Acionistas teria tido o efeito de torná-la titular do interesse jurídico convencionado.

79. Com efeito, o arquivamento na sede social confere publicidade aos termos e condições

do acordo e se destina a produzir o efeito de obrigar a companhia a observá-los,

independentemente de a companhia intervir ou não no acordo. Não obstante, como bem observa

Fabio Konder Comparato, “a função de notificação à companhia, ínsita no ato de arquivamento

do acordo, é plenamente substituída, em seus efeitos, pela declaração de ciência que façam os

diretores ou representantes societários, no instrumento do acordo”47.

80. A propósito, a manifestação de ciência contida na Cláusula 19.7 do acordo não tem o

condão de tornar a Neoenergia “parte” da avença, mas sim de lhe tornar oponíveis os termos e

condições do pacto, relativamente às matérias disciplinadas no art. 118 da LSA, de forma direta.

81. Por sua vez, diferentemente da Cláusula 19.7, que compõe as disposições gerais do

Acordo de Acionistas, a Cláusula 18.11 integra dispositivo que regula especificamente o

compromisso arbitral, e por isso também não me parece ter toda a abrangência pretendida pela

Neoenergia. A disposição, inclusive, é expressa em afirmar que a Neoenergia “consente a

submeter-se à arbitragem”, a revelar que o consentimento em questão foi específico para fins de

tornar a Neoenergia titular direta do compromisso arbitral.

46 Doc. 1570225, p. 19.

47 Novos Ensaios e Pareceres de Direito Empresarial. Rio de Janeiro: Forense, 1981, p. 64.

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82. A disposição não é despicienda, sendo, inclusive, muito utilizada, pois, na eventualidade

de surgir um litígio societário entre os acionistas em que a participação da sociedade no

procedimento arbitral seja necessária para a efetividade dos direitos e obrigações convencionados,

não poderá a Neoenergia escusar-se de integrar o processo. Confira-se o seguinte julgado do STJ48:

Se é verdade que algumas disputas se resolvem em demandas arbitráveis em que

apenas a presença das partes é suficiente para a solução da contenda, como nas

execuções específicas de obrigação de votar em determinado sentido, em outras a

presença da sociedade na relação arbitral é fundamental para assegurar a eficácia

dos direitos e obrigações tratados no acordo. Dar tratamento adequado à matéria,

assegurando à sociedade a qualidade de parte substancial do acordo, significa

assegurar a materialização da vontade dos concorrentes, no sentido da viabilização

da convenção de arbitragem como método de solução das disputas entre os

acionistas entre si e dos reflexos no âmbito da sociedade. (...)

Na hipótese dos autos, todavia, a Petrobrás, denominada de interveniente, no bojo

do contrato downstream, cujas cláusulas restaram em parte reproduzidas no

acórdão recorrido, não assumiu, diretamente, quaisquer direitos e obrigações,

não devendo, por conseguinte, ser tida como parte contratual e, tampouco, parte

signatária do compromisso arbitral ali ajustado. (...)

Nessa medida, a interveniente Petrobrás não titulariza a relação jurídica (uma e

incindível) representada pelo contrato GSA downstream, tampouco sofre

diretamente os efeitos da sentença arbitral, independente de seu desfecho, o que,

naturalmente, afasta a conformação de litisconsórcio necessário, conforme

propugnado pela parte recorrida. (grifos aditados)

83. O argumento da Neoenergia de que não poderia ser qualificada como terceiro “uma vez

que Iberdrola seria, ao tempo da prática do ato, controladora exclusiva de Neoenergia, o que lhe

retira a condição de ‘terceiro’”49, também não convence.

84. Como estipulado na Cláusula 15.5 do Acordo de Acionistas, a obrigação de fazer da

Iberdrola se tornaria exigível após o prazo de 360 dias da liquidação do IPO, posteriormente

postergado para o dia 20.02.202150, estando, desse modo, sujeita a evento futuro e incerto.

85. Sucede que, apesar de vinculadas ao Acordo de Acionistas, as ações de emissão da

Neoenergia detidas pela Iberdrola eram passíveis de negociação, nos termos da Cláusula 12 do

acordo. Assim, não havia qualquer garantia de que, no prazo estipulado, a Iberdrola permaneceria

como controladora da Neoenergia e, consequentemente, teria o poder de compelir a Neoenergia a

48 STJ, 3ª Turma, Recurso Especial 1.519.041/RJ, Rel. Min. Marco Aurélio Bellizze, j. 1.9.2015.

49 Doc. 1648832, p. 58.

50 Cf. Segundo Aditamento ao Acordo de Acionistas da Neoenergia, datado de 06.05.2020 (disponível para consulta

pública no site da CVM).

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enviar à Previ proposta para aquisição das participações societárias minoritárias.

86. De toda sorte, observo que a assembleia geral da Neoenergia sequer tinha competência

para deliberar sobre a aquisição de ativos, matéria estatutariamente atribuída ao conselho de

administração51-52. Nesse cenário, em que pese, na prática, tenha o controlador meios de fazer

valer a sua vontade no âmbito dos órgãos de administração, como a substituição dos conselheiros

por ele indicados, não se pode ignorar que o cumprimento da obrigação por parte da Iberdrola

dependia, em realidade, de um elemento extrínseco, não sendo possível ter visibilidade, antes do

decurso do referido prazo convencionado na Cláusula 15.5, sobre a execução específica da

prestação assumida na eventualidade de seu inadimplemento.

87. Passo à análise acerca do objeto do negócio jurídico refletido na Cláusula 15.5 do acordo.

88. Em primeiro lugar, ressalto que a referida disposição contratual é silente quanto ao

número de ações de emissão das Controladas que seriam transacionadas, e prevê apenas que o

objeto da aquisição seriam as “participações societárias minoritárias”, termo cujo significado não

foi definido no acordo, dando margem a interpretações díspares, tanto mais considerando que o

Acordo de Acionistas não tinha disposição específica vedando o incremento de participação pela

Previ, tampouco a redução de sua participação, no período que transcorreria entre a celebração do

acordo e os tais 360 dias da liquidação do IPO, como detalhado mais adiante.

89. A propósito, observo que dois dos pareceres jurídicos colacionados pela Neoenergia

apresentaram, especificamente nesse ponto, entendimentos distintos: enquanto um dos pareceres

afirma que o objeto seria determinado por abranger a parcela do capital social da Coelba da qual

a Previ era titular na época de celebração do Acordo de Acionistas, correspondente a 2,29% do

capital social da Companhia53, entendimento encampado pela Neoenergia em sua manifestação54,

o outro assenta que o objeto compreenderia a integralidade da participação acionária detida pela

Previ nas Controladas no momento da execução da compra e venda, sendo, assim, determinável55.

90. Embora a redação da referida cláusula pudesse ser mais clara, de forma a evitar dúvidas

interpretativas, parece-me plausível extrair, do que dispõe o conjunto das disposições, a leitura de

que o objeto da relação obrigacional se refere à totalidade das ações de emissão das Controladas

51 Conforme art. 19, item IV, do Estatuto Social da Neoenergia vigente à época da celebração do Acordo de Acionistas

(disponível para consulta pública no site da CVM).

52 O referido órgão aprovou a Operação nos termos da ata de reunião do conselho de administração de 15.03.2021

(disponível para consulta no site da CVM).

53 Doc. 1570225, p. 24.

54 Doc. 1514001, p. 16.

55 Doc. 1570225, p. 54.

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que a Previ viesse a deter no momento da concretização da compra e venda.

91. Importa, ainda, ressaltar que inexistia menção no acordo quanto ao percentual de

participação acionária da Previ na Coelba (ou nas Controladas). Com efeito, se a intenção das

partes consistia em que a Neoenergia adquirisse o percentual de que a Previ fosse titular na data

da celebração do acordo, era de se esperar que da avença se pudesse aferi-lo, à semelhança da

participação dos acionistas no capital social da Neoenergia, expressamente especificada na

Cláusula Terceira do acordo.

92. Noto, ademais, que não havia, no pacto acionário, qualquer previsão no sentido de vedar

a aquisição de novas ações de emissão da Coelba por parte da Previ, em contraste às ações de

emissão da Neoenergia, para as quais havia expressa previsão determinando as hipóteses

excepcionais em que seriam vedadas novas aquisições por parte dos acionistas (Cláusula 15.4)56.

Nesse passo, uma interpretação integrativa e sistemática do acordo parece indicar que, se as partes

realmente quisessem ter proibido que a Previ aumentasse o seu percentual de participação na

Companhia, o teriam feito expressamente, o que não ocorreu, sendo certo que as limitações ao

interesse privado devem, em regra, ser interpretadas restritivamente.

93. De forma semelhante, tampouco constava do acordo qualquer disposição no sentido de

restringir a venda das ações detidas pela Previ na Coelba antes do transcurso do termo fixado na

Cláusula 15.5, a indicar, a meu juízo, que o negócio jurídico ali consubstanciado visava

proporcionar uma alternativa adicional para que a Previ liquidasse sua participação nas

Controladas naquele horizonte de tempo, mas sem prejuízo de uma a saída a mercado, caso essa

se tornasse viável e oportuna para a Previ, o que também é reforçado por meio de uma interpretação

sistemática do acordo, que era explícito quanto ao seu objetivo de garantir liquidez para os

acionistas minoritários e fazia referência a uma “proposta firme” e não apenas uma notificação.

94. A contratação de mecanismos de liquidez em acordos de acionistas tem como finalidade

permitir que o acionista possa se desligar da empresa e monetizar sua participação acionária57,

sendo estratégia bastante utilizada, sobretudo para sociedades com free float e liquidez reduzidos,

56 Referida disposição era expressa em afirmar que a aquisição de ações de emissão da Neoenergia somente seria

vedada após a liquidação do IPO, e mesmo assim enquanto o “FREE FLOAT MÍNIMO AJUSTADO for inferior ao

FREE FLOAT MÍNIMO”.

57 Como destaca Rodrigo Tavares Borba, “As expressões “mecanismos de saída” ou “mecanismos de liquidez” são

termos usualmente utilizados em operações de mercado de capitais. São mecanismos legais, geralmente previstos em

acordos de acionistas, que permitem ao investidor retirar-se da companhia, convertendo sua participação acionária

em dinheiro.” (in Acordo de Acionistas e seus mecanismos de liquidez: planejando o desinvestimento societário, Belo

Horizonte: Fórum, 2018, p. 69).

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como era o caso das ações de emissão das Controladas. Nesse sentido, até concordo com o

argumento da Neoenergia de que “sendo a referida cláusula um evento de liquidez, não faria

sentido a contratação de um desinvestimento parcial pela Previ de um investimento que já era

diminuto”58, mas isso não altera as demais conclusões a que chego neste voto.

95. A propósito, entendo pertinente tecer algumas considerações.

96. Conforme já decidiu a CVM nos já mencionados Casos UOL59 e Rede Energia60, o

conceito de “ações em circulação”, para fins da ICVM nº 361/2002, não é pautado pela

possibilidade de negociação das ações. De fato, como mencionado, a noção de liquidez no tocante

à OPA por aumento de participação está associada a determinadas características dos titulares da

ação, não sendo influenciada por eventuais restrições quanto à negociabilidade dos títulos.

97. Todavia, a meu ver, no caso concreto, a negociabilidade se traduz em elemento exegético

para identificação da intenção comum materializada na declaração, no sentido de prover liquidez

para as participações minoritárias detidas pela Previ nas Controladas e de permitir o

desinvestimento da Previ quando já não mais integrava o bloco de controle.

98. É verdade que o Colegiado da CVM já decidiu que o conceito de aquisição para fins de

OPA por aumento de participação não se refere apenas ao contrato de compra e venda, e que “se

o legislador quisesse se referir tão somente à hipótese de compra e venda diretas, ele o faria

expressamente, ao invés de utilizar o vocábulo adquirir, que é mais amplo e engloba não só a

compra e venda, mas também outras tantas hipóteses de transferência de propriedade, domínio e

direito”61 (grifo no original).

99. Não obstante, esse exame somente poderá ser feito de maneira casuística, devendo ser

apurado, diante das circunstâncias do caso concreto, em que momento se deu a efetiva aquisição.

100. Além disso, não se pode perder de vista que a “cabeça” da Cláusula 15.5 (e, portanto, seu

comando basilar) se referia à obrigação da Iberdrola de, no prazo de 360 dias após a liquidação do

IPO, fazer com que a Neoenergia enviasse uma “proposta firme” para aquisição das participações

minoritárias da Previ nas Controladas, sem fazer qualquer menção à obrigação firme do vendedor.

58 Doc. 1514001, p. 16.

59 PAS nº RJ2012/4062, Dir. Rel. Otávio Yazbek, j. em 17.12.2013.

60 PA no 19957.006377/2020-53 e PA no 19957.005060/2019-66, ambos decididos em 13.10.2020.

61 PA CVM RJ 2003/4010, rel. Dir. Wladimir Castelo Branco, decidido em 26.05.2003. Na mesma oportunidade, o

então Presidente Luiz Leonardo Cantidiano também observou que “a CVM, ao apreciar operações de compra e venda

de ações de emissão de companhias abertas, ainda que realizadas de forma indireta, deve estar atenta para evitar

que estruturas alternativas, acaso utilizadas, possam possibilitar o descumprimento do disposto na regulamentação

vigente no que concerne à apresentação de OPA por aumento de participação (conforme previsto no art. 4º, § 6º, da

Lei n.º 6.404/76, combinado com o disposto no art. 26 da Instrução CVM n.º 361)”.

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101. As subcláusulas 15.5.1 e 15.5.2 cuidavam então dos procedimentos para “desafiar”, em

específico, (i) o preço ofertado pela Neoenergia, caso Previ não estivesse de acordo com tal preço,

ou (ii) o preço indicado na contraproposta da Previ, caso a Neoenergia não anuísse com o preço.

Apenas na subcláusula 15.5.3 é que surge menção ao “dever” da Previ de “vender” em

contraposição ao “dever” da Iberdrola de “fazer com que” a Neoenergia adquirisse, mas aí com

expressa referência ao prazo de 30 dias contados da “aceitação” da proposta pela Previ, da

“aceitação” da contraproposta pela Neoenergia ou da divulgação do preço indicado pelo segundo

avaliador, conforme fosse o caso.

102. A redação da cláusula em questão estava, a meu ver, bem longe de refletir uma

inequívoca intenção de celebrar, desde a partida, uma efetiva compra e venda e, mais ainda, de

impedir que a Previ, se eventualmente viesse a ser o caso, aproveitasse uma outra oportunidade de

saída em momento anterior ao termo previsto na Cláusula 15.5, por já ter efetivamente “vendido”

tais participações em 2017, ao que lhe restaria apenas receber o preço a ser definido de acordo com

as subcláusulas 15.5.1 e 15.5.2., o que sequer se coadunaria com as referências expressas a

“proposta” e “aceitação de proposta”.

103. É verdade que, como já dito, a interpretação das disposições contratuais não deve ficar

restrita à sua literalidade (nem se limitar a uma cláusula isoladamente, mas sim considerar todo o

acordo) e que, para o exame da intenção das contratantes, cabe buscar também elementos

extrínsecos de interpretação, o que poderia se dar, por exemplo, pela confirmação com base no

comportamento das partes posterior à celebração do acordo.

104. Ocorre que, a esse respeito, entendo que o suposto caráter de compra e venda do disposto

na Cláusula 15.5 tampouco pode ser extraído do comportamento adotado pela Neoenergia e pela

Previ após a celebração do Acordo de Acionistas, consubstanciado no registro de passivo

correspondente nas demonstrações financeiras da Neoenergia desde 2017 e na ausência de

negociações das ações de emissão da Coelba por parte da Previ62.

105. Como mencionado, o fato de a Previ não ter negociado no mercado ações de emissão da

Coelba não significa que ela não poderia ter negociado. Na leitura feita pela SRE, a Cláusula 15.5

62 Registre-se, inclusive, que, dos autos do Processo nº 19957.004760/2021-58, relativo à Consulta Neoenergia, consta

manifestação da própria Previ à CVM, de julho de 2021, no sentido de que o “exercício dos direitos políticos pela

Previ, em especial desde a celebração do vigente Acordo de Acionistas de Neoenergia, objeto da Consulta, sempre foi

pautado pela autonomia e independência” (grifos do original) e que “atua a Previ, na condição de entidade fechada

de previdência complementar e de potencial vendedora de participação acionária detida em Coelba, Cosern e

Afluente T” (grifos aditados), posicionando-se no sentido de que tal venda era, naquele momento (ainda anterior a

data da Operação, i.e. 16.09.2021) apenas “potencial” (doc. 1301899 do referido PA).

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teria vedado a negociação das ações pela Previ e, por isso, reputou que o comportamento posterior

poderia ser tido como um indicativo do cumprimento de tal obrigação. Entretanto, como dito, não

há na Cláusula 15.5 (nem nas demais do acordo) estipulação de proibição ou restrição à venda pela

Previ, e, portanto, se essa viesse a ter pretendido alienar suas ações a mercado, poderia tê-lo feito63.

106. Isso não se confunde com a circunstância de que, na prática, a possibilidade de venda

poderia não se materializar por ausência de liquidez de mercado ou mesmo por ausência de sentido

econômico, à luz da ausência de cotação em mercado ativo e da sistemática de apuração do preço

ao qual teria o direito de vender à Neoenergia passados os 360 dias da liquidação do IPO. Entender

que a Previ “não o faria” (i.e. não venderia as ações a mercado64) não significa dizer que “não

poderia fazê-lo” se, por qualquer razão, isso passasse a ser viável e lhe ser favorável. A meu ver,

portanto, o comportamento da Previ no caso específico não é determinante para aferir sua intenção

quando da celebração do acordo, ainda que também não seja esclarecedor a respeito.

107. Também se pode dizer o mesmo do referido tratamento contábil nas DFs da Neoenergia

a partir de 2017, a refletir apenas o compromisso de compra pela Neoenergia em razão do disposto

na referida Cláusula 15.5, mas que, no entanto, não pode ser tido como estipulação de uma

obrigação negativa da Previ em relação à eventual venda das ações a mercado.

108. No presente caso, considerando que (i) o sujeito passivo da obrigação de fazer

consubstanciada na Cláusula 15.5 do Acordo de Acionistas era a Iberdrola, e não a Neoenergia;

(ii) a Neoenergia não era titular do direito de aquisição de forma direta e autônoma; (iii) as ações

seriam transacionadas em momento futuro, sem que se pudesse descartar o risco de que a Iberdrola

não mais fosse acionista controladora da Neoenergia; (iv) não havia disposição acerca de restrição

ou vedação de negociação das ações pela Previ; e (v) no momento da celebração do acordo ainda

não se tinha visibilidade em relação à quantidade de ações que poderiam ser objeto da proposta

firme de compra, entendo que o fato gerador da norma de incidência da OPA por aumento de

participação é a efetiva aquisição da participação da Previ na Coelba, ocorrida com a consumação

da Operação, ou seja, em 16.09.2021 (e não quando da celebração do Acordo de Acionistas).

63 Registre-se, a propósito, que a Cláusula 13.1 do Acordo de Acionistas dispunha que os acionistas deveriam envidar

os seus “melhores esforços” para que o IPO da Neoenergia fosse realizado “no menor espaço de tempo possível, após

a implementação da ASSOCIAÇÃO [Incorporação Elektro]”, mas o IPO acabou sendo realizado somente em

28.06.2019, quase dois anos após a celebração do ajuste, como relatado. De todo modo, em matéria de acordo de

acionistas, é bastante usual conferir-se maior flexibilidade quanto ao momento para a realização da abertura de capital,

tendo em vista as chamadas “janelas” de mercado, contudo, esse aspecto evidencia que o termo de 360 dias contados

a partir da data de liquidação do IPO constante da Cláusula 15.5 poderia ocorrer só bem depois de 2017, o que, a meu

ver, deixa ainda menos razoável a interpretação de que o referido dispositivo já tivesse efetivamente “amarrado” a

Previ desde 2017, proibindo-a de comprar ou de vender até o final do termo (360 dias após evento futuro e incerto).

64 Observe-se, inclusive, que as ações de emissão das Controladas não estavam vinculadas ao acordo (Cláusula 3.2).

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109. A meu ver, por todo o exposto, essa conclusão além de ser a mais razoável diante da

literalidade da Cláusula 15.5, também se harmoniza com as demais disposições do Acordo de

Acionistas e não é desprovida de racionalidade jurídica nem econômica, considerado o contexto e

as informações disponíveis e os objetivos das partes no momento da celebração do acordo.

110. Finalmente, ressalto que, de todo modo, caso o Colegiado acompanhe este voto, os autos

devem ser devolvidos à SRE para que verifique se a quantidade de ações de emissão da Coelba

adquiridas pela Neoenergia, representativas de 2,29% de seu capital social, resultou na

ultrapassagem do limite de 1/3 das ações em circulação da Companhia, consoante dispunha o art.

26 da ICVM nº 361/2002, a ensejar a obrigação de realização da referida OPA pela Neoenergia.

IV. CONCLUSÃO

111. Pelas razões expostas, voto pelo provimento do recurso interposto pelos Fundos,

devolvendo os autos à SRE para as providências cabíveis.

É como voto

Rio de Janeiro, 28 de março de 2023.

Flávia Sant’Anna Perlingeiro

Diretora Relatora

PA CVM nº 19957.008764/2021-13 – Voto – Página 25 de 25

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Ofício Interno nº 33/2022/CVM/SRE/GER-1

Rio de Janeiro, 8 de junho de 2022.

Assunto: Recurso contra decisão do Superintendente

Senhor Superintendente,

I. Introdução

1. Trata-se de interposição de recurso ("Recurso" docto. 1506712)

elaborado por ARGUCIA INCOME FUNDO DE INVESTIMENTO EM AÇÕES E OUTROS

("Recorrente") contra decisão desta superintendência que considerou não haver a

incidência de oferta pública de aquisição de ações (“OPA”) por aumento de

participação da Companhia de Eletricidade do Estado da Bahia - Coelba, sociedade

controlada pela Neoenergia S.A. ("Controladora" ou "Neoenergia"), conforme dispõe

o § 6º do art. 4º da Lei nº 6.404/76 ("LSA") e o art. 30 da Resolução CVM nº

85/22 ("Resolução CVM 85"), após a aquisição de participação detida pela Caixa de

Previdência dos Funcionários do Banco do Brasil (“Previ”) na Companhia concluída

pela Controladora em 16/09/2021.

2. A propósito, destaque-se que a Controladora, anteriormente à realização

da aquisição das ações protocolou Consulta na CVM solicitando nosso entendimento

quanto à necessidade de realização da referida OPA, não somente no caso da

Coelba, mas também de outras duas subsidiárias das quais também foram

adquiridas ações então de titularidade da Previ, quais sejam, Companhia Energética

do Rio Grande do Norte - Cosern e Afluente Transmissão de Energia Elétrica S.A. Afluente T (em conjunto com a Coelba, "Companhias").

3. Aquela Consulta foi tratada no âmbito do Processo CVM Nº

19957.004760/2021-58 e o entendimento da SRE foi consubstanciado por meio

do PARECER TÉCNICO Nº 11/2022-CVM/SRE/GER-1 ("Parecer 11", docto. 1485565),

expondo nosso entendimento de que as aquisições de ações não ensejariam a

realização de OPA por aumento de participação nas Companhias.

4. Assim, vê-se que, embora a decisão ora recorrida trate apenas do caso

da Coelba, haja vista que o Recorrente é acionista somente daquela companhia,

entendemos que a Decisão que vier a ser tomada pelo Colegiado da CVM seja

Ofício Interno 33 (1515024) SEI 19957.008764/2021-13 / pg. 1

replicada para as demais subsidiárias pois, nos termos do Parecer 11, os motivos

para incidência ou não de OPA são idênticos para as três Companhias.

5. Ainda no âmbito do Parecer 11, expusemos detalhadamente nosso

entendimento de que, embora a Previ, quando da efetiva aquisição das ações de

emissão das Companhias de sua titularidade pela Neoenergia, ocorrida em

16/09/2021, não fazia parte de uma relação de compartilhamento de controle ou de

vinculação com a Neoenergia no âmbito das Companhias, haja vista os termos e

condições do Acordo de Acionistas vigente, bem como pelo fato de a Previ

representar primordialmente os interesses de seus associados (e não da

Neoenergia), fato é que a contratação da aquisição das ações em questão foi

realizada em 07/06/2017, quando a Previ fazia parte do grupo de controle da

Neoenergia e, portanto, as ações de emissão das Companhias de sua titularidade

não poderiam ser consideradas como ações em circulação à época em que tal

transação foi contratada.

6. Já no âmbito do Recurso em tela, o Recorrente discorda da SRE quanto à

contratação da aquisição das ações das Companhia ter ocorrido no Acordo de

Acionistas da Controladora quando a Previ ainda fazia parte de seu bloco de controle

pois, na opinião do Recorrente, não haveria ali uma contratação de compra e venda,

mas apenas uma "promessa de fato de terceiro", pois, a seu ver, não haveria no

Acordo de Acionistas um objeto determinado nem a exposição dos direitos do

comprador, o que descaracterizaria a vinculação das ações das subsidiárias ao

Acordo de Acionistas realizado na ocasião, conforme o Recorrente argumenta

detalhadamente, da forma transcrita na seção "II. Alegações do Recorrente",

abaixo e, desse modo, as ações então de titularidade da Previ deveriam ser

consideradas "ações em circulação" até sua efetiva alienação, o que acarretaria, ao

fim e ao cabo, na incidência de OPA por aumento de participação de que trata o § 6º

do art. 4º da LSA e o art. 30 da Resolução CVM 85.

7. Visando suportar seu entendimento, o Recorrente apresentou um

Parecer da lavra de Eli Loria e Daniel Kalansky (docto. 1506447), ratificando o

entendimento acima exposto.

8. Instada a se manifestar no âmbito do Recurso (docto. 1514001), a

Neoenergia preliminarmente alegou que o Recorrente seria parte ilegítima para

interpor recurso, que não teria sido apresentado nenhum erro de fato na Decisão da

SRE que pudesse indicar seu reexame e, ainda, que teria sido prejudicada por ter

apenas 5 dias úteis para apresentar manifestação, reservando-se o direito de

apresentar manifestação complementar e pareceres jurídicos sobre o tema

posteriormente.

9. Em relação às preliminares, cabe esclarecer que, em nosso

entendimento, a parte recorrente tem legitimidade em interpor recurso contra nosso

entendimento, o qual foi comunicado por meio do Ofício nº 192/2022/CVM/SRE/GER1 (1488730), em resposta à sua reclamação quanto eventual necessidade de

realização de OPA por aumento de participação da Coelba, protocolada em

22/10/2021 e tratada no âmbito do presente Processo.

10. Ademais, ressalte-se que o Recurso foi tempestivo, encaminhado à CVM

dentro dos 15 dias úteis previstos pelo art. 2º da Resolução CVM nº 46/21

("Resolução CVM 46").

11. Quanto à suposta inexistência de erro de fato na Decisão da SRE, vê-se

que, independentemente do mérito dessa questão, não há a exigência de uma

análise prévia pela área técnica da CVM quanto ao teor de um recurso para decidir

pela sua legitimidade ou não, cabendo, nos termos do art. 5º da Resolução CVM 46

o recurso ser "analisado de modo a que lhe seja dado o melhor aproveitamento e

Ofício Interno 33 (1515024) SEI 19957.008764/2021-13 / pg. 2

efetividade".

12. Por fim, em relação ao prazo de 5 dias úteis concedidos para a

Neoenergia apresentar sua manifestação, entendemos tal prazo ter sido razoável em

virtude de esta área técnica contar com um total de 15 dias úteis para exame do

Recurso, nos termos do parágrafo único do art. 4º da Resolução CVM 46 e, portanto,

qualquer prazo adicional concedido para manifestação da parte poderia prejudicar a

análise tempestiva do Recurso. Deve-se ressalvar, ainda, que não há previsão

normativa para que, obrigatoriamente, seja dada a oportunidade de manifestação a

uma das partes citada numa interposição de recurso, como ocorre no caso em tela.

13. Quanto ao mérito do Recurso, a Neoenergia reafirmou seu entendimento

de que, primeiramente, a Previ deveria ser considerada pessoa vinculada ao

controlador, em linha com seu entendimento exposto anteriormente no âmbito da

Consulta (docto. 1279608).

14. Adiante, a Neoenergia rechaça a tese exposta pelo Recorrente de que a

contratação das ações de titularidade da Previ nas Companhias não seria um

contrato de compra e venda válido, pois, em seu entendimento, todas as

características necessárias para um contrato de compra e venda estavam presentes

e, além disso, o comportamento posterior das partes envolvidas indicariam o pleno

cumprimento das cláusulas expostas no Acordo de Acionistas no tocante a esse

tema, conforme detalhadamente exposto em suas alegações transcritas na seção

"III. Alegações da Neoenergia".

II. Manifestação do Recorrente

15. De forma a fundamentar seu pleito, o Recorrente encaminhou a seguinte

manifestação, com os grifos originais:

"I. TEMPESTIVIDADE

Conforme reiterado por meio do Ofício nº 218/2022/CVM/SRE/GER-1,

datado de 11 de maio de 2022, o prazo de 15 (quinze) dias úteis para

interposição do recurso contra a decisão comunicada por meio do Ofício

iniciou-se em 28 de abril de 2022 e teria seu termo final em 19 de maio de

2022. É tempestivo, portanto, o presente Recurso.

II. CONSIDERAÇÕES PRÉVIAS SOBRE O PRESENTE PROCESSO, DA

DECISÃO DESSA SUPERINTENDÊNCIA E SÍNTESE DOS ARGUMENTOS DO

RECURSO

A Consulta versa sobre a obrigatoriedade de realização de oferta

pública de aquisição de ações (“OPA”) por aumento de participação, de que

trata o § 6º, do art. 4º, da Lei nº 6.404/76, na Companhia de Eletricidade do

Estado da Bahia – Coelba (“Coelba” ou “Companhia”), tendo em vista a

aquisição por Neoenergia S.A. (“Neoenergia” ou “Controlador”) das ações

de emissão da Companhia e de propriedade da Caixa de Previdência dos

Funcionários do Banco do Brasil (“Previ”).

Conforme os termos da Consulta formulada, é o entendimento dos

Consulentes, em relação ao qual essa Superintendência veio a concordar,

que, à luz dos precedentes dessa Autarquia, nos termos do Acordo de

Acionistas da Neoenergia, celebrado em 07 de junho de 2017, (“Acordo de

Acionistas”), Previ não poderia mais ser considerada integrante do bloco de

controle de Neoenergia nem parte relacionada ao acionista controlador de

Neoenergia, a Iberdrola S.A. (“Iberdrola” ou “Controlador Indireto”).

Ocorre que o assunto também foi analisado por essa

Ofício Interno 33 (1515024) SEI 19957.008764/2021-13 / pg. 3

Superintendência no Processo CVM nº 19957.004760/2021-58 (“Consulta

Neoenergia”), processo esse que tinha o mesmo objeto, mas cuja

consulente era a própria Neoenergia. Nele, Neoenergia apresentou a tese

alternativa, sustentada em parecer da lavra do professor José Alexandre

Tavares Guerreiro (“Parecer Tavares Guerreiro”) de que, caso a Previ não

seja considerada parte relacionada ao Controlador Indireto ou integrante do

bloco de controle de Neoenergia, as ações detidas por Previ de emissão da

Companhia nunca poderiam ser consideradas ações em circulação. Isso na

medida em que as disposições sobre a compra da participação teriam sido

estabelecidas quando Previ teria integrado o bloco de controle da

Neoenergia e, portanto, a compra e venda seria datada do momento da

celebração do Acordo de Acionistas.

Em relação a essa tese alternativa, essa Superintendência anuiu

com os argumentos apresentados, motivo pelo qual respondeu

positivamente à Consulta Neoenergia e negativamente à presente

Consulta, nos seguintes termos:

“54. Diante do exposto, embora tenhamos constatado que a

Previ, quando da efetiva aquisição das ações de emissão das

Companhias de sua titularidade pela Neoenergia, ocorrida em

16/09/2021, não fazia parte de uma relação de compartilhamento

de controle ou de vinculação com a Neoenergia no âmbito das

Companhias, haja vista os termos e condições do Acordo de

Acionistas vigente, conforme analisamos acima, bem como pelo

fato de a Previ representar primordialmente os interesses de seus

associados (e não da Neoenergia), fato é que a contratação da

aquisição das ações em questão foi realizada em 07/06/2017,

quando a Previ fazia parte do grupo de controle da Neoenergia e,

portanto, as ações de emissão das Companhias de sua

titularidade não poderiam ser consideradas como ações em

circulação à época em que tal transação foi contratada.

55. Portanto, a nosso ver, a celebração em caráter irrevogável do

contrato de compra e venda das ações de emissão das

Companhias ter ocorrido em momento em que a Previ

compartilhava o controle da Neoenergia juntamente à Iberdrola e

ao Banco do Brasil S.A. faz com que tais ações não devessem ser

consideradas como ações em circulação, para fins de incidência

de OPA por aumento de participação, quando da conclusão de tal

compra e venda, ocorrida apenas em 2021. [...]

60. Assim, em que pese a modalidade da eventual obrigação de

realização de OPA tratada no precedente supra ser diversa da

modalidade de OPA tratada no presente caso, entendemos ser

igualmente cabível a interpretação de que, ausente a

configuração clara dos fatos que ensejariam a realização de uma

OPA (no caso, a OPA por aumento de participação), a CVM não

deve determinar a sua realização, tendo em vista todos os efeitos

adversos que tal obrigação impõe aos acionistas controladores e

pessoas a eles vinculadas.”

É relevante, entretanto, que o nível de acesso da Consulta

Neoenergia estava classificado como “restrito” até a emissão do Ofício, por

solicitação reiterada da própria Neoenergia. Em outras palavras, a

discussão acima ocorreu sem a possibilidade de os Consulentes

contribuírem com os aspectos da discussão que não estavam na Consulta.

Ofício Interno 33 (1515024) SEI 19957.008764/2021-13 / pg. 4

Pela referia razão, é o entendimento das Consulentes que aspectos

importantes da transação não chegaram a ser levados ao conhecimento

dessa Superintendência. Além disso, o Parecer Tavares Guerreiro baseia-se

em premissas equivocadas que, sem o devido contraditório, induziram essa

Superintendência em erro na apreciação da transação.

Por esses motivos, o presente Recurso, que contempla o pedido de

reconsideração, ganha relevância diferenciada em relação aos

requerimentos usuais de reconsideração, nos quais as questões já

submetidas à análise da área técnica são meramente reapresentadas.

Esclareça-se que, no presente Recurso, não serão repisados os aspectos em

relação aos quais há uma convergência entre o entendimento dos

Consulentes e dessa Superintendência, notadamente sobre a

impossibilidade de se caracterizar Previ como parte relacionada a

Neoenergia ou Iberdrola, ou integrante do bloco de controle de Neoenergia.

Sobre esses temas, remetemos ao quanto já exposto na Consulta e no

Parecer Técnico nº 11/2022-CVM/SRE/GER-1, datado de 28 de abril de 2022

(“Parecer Técnico”).

Naquilo que houve de divergência, os seguintes aspectos são relevantes e

justificam o pedido de reconsideração ou, em caso de negativa, o de

revisão da decisão em sede de recurso ao Colegiado dessa Autarquia:

(a) A Cláusula 15.5, do Acordo de Acionistas, não estabelece um contrato

de compra e venda mas uma promessa de fato de terceiro e, portanto, está

sujeita a regime jurídico próprio e que não contempla e.g. direitos do

comprador sobre o objeto da transação;

(b) Ainda que não fosse o caso, o a Cláusula 15.5 não preenche os

requisitos mínimos para ser um contrato de compra e venda, carecendo de

dois elementos essenciais para qualificação do negócio jurídico: objeto

certo ou determinável e sujeito (comprador). De fato: (a) as obrigações não

são assumidas pelo comprador, mas por um terceiro; e (b) há uma

indeterminabilidade do objeto.

(c) O Acordo de Acionistas expressamente conferiu liquidez à participação

detida pela Previ na Companhia, sendo-lhe facultado adquirir ou alienar

ações em mercado até o exercício do call;

(d) Consequentemente, as obrigações de alienação das ações detidas pela

Previ na Companhia poderiam ser esvaziadas caso Previ as tivesse alienado

no mercado anteriormente ao exercício do direito de compra pela

Neoenergia;

(e) Coerentemente com precedentes do Colegiado, a liquidez conferida à

referida participação impõe o reconhecimento delas como “ações em

circulação”; e

(f) Parte relevante da participação detida pela Previ na Companhia e

alienada para Neoenergia foi adquirida após a celebração do Acordo de

Acionistas, sendo que essa participação – adquirida após a celebração do

Acordo de Acionistas e que, portanto, não fez parte da Cláusula 15.5 – não

estaria “gravada” pelas regras do Acordo de Acionista e era suficiente para

disparar a obrigatoriedade do OPA por aumento de participação.

Com o objetivo de contribuir com a análise dessas questões por essa

Superintendência, tomou-se a liberdade de submeter a matéria à

apreciação dos Drs. Eli Loria e Daniel Kalansky, que emitiram o parecer que

segue anexo (“Parecer Loria e Kalansky”).

Ofício Interno 33 (1515024) SEI 19957.008764/2021-13 / pg. 5

Vejamos:

II. DO ACORDO DE ACIONISTAS DA NEOENERGIA E DO SUPOSTO

CONTRATO DE COMPRA E VENDA PARA AQUISIÇÃO DA PARTICIPAÇÃO

DETIDA PELA PREVI NAS SUBSIDIÁRIAS DE NEOENERGIA

Antes de entrar no mérito do presente Recurso, cabe tecer algumas

premissas fáticas relevantes. A primeira delas diz respeito à relação jurídica

entre Previ e Neoenergia.

Conforme documentos arquivados no IPE/CVM, Neoenergia foi o

veículo de um grupo para o investimento em diversas empresas do setor

elétrico, dentre elas a Companhia. Na primeira versão do acordo de

acionistas de Neoenergia, datado de 05 de outubro de 2005 (“Primeiro

Acordo de Acionistas”), seus subscritores, incluindo Previ e Iberdrola,

definiam-se como um bloco de controle e os poderes refletiam a existência

desse compartilhamento do poder de controle.

Nesse Primeiro Acordo de Acionistas, destaquem-se dois aspectos

relevantes para a presente Consulta: em primeiro lugar, na Cláusula

Décima Terceira, havia a previsão de que os subscritores do documento

iriam trabalhar para a realização de um oferta pública, de modo a conferir

liquidez às participações de alguns dos integrantes do bloco de controle,

dentre eles, a Previ; em segundo, em que pese Previ já deter participação

direta nas subsidiárias da Neoenergia, não havia estipulações específicas

sobre referidas participações.

Ocorre que, conforme reportagens que se tornaram frequentes na

mídia, principalmente após 2015, verificou-se um impasse entre os

integrantes desse bloco de controle em relação a diversos aspectos da

governança da Neoenergia, sendo certo que o Acordo de Acionistas, que

substituiu e revogou o Primeiro Acordo de Acionistas, equacionou essas

questões.

Grosso modo, do lado da Iberdrola, conforme já referido na Consulta e

reconhecido na própria Consulta Neoenergia, ela passou a concentrar o

poder de controle de Neoenergia. Nesse sentido, o bloco de controle foi

extinto e Iberdrola passou a deter, sozinha, o poder de controle da

Neoenergia.

Por sua vez, os antigos integrantes do bloco de controle, que renunciaram

ao exercício desse direito, passaram a deter certas prerrogativas dentro da

governança do Controlador mas que, tecnicamente e conforme veio a ser

reconhecido por essa Superintendência, não podem ser caracterizadas

como poder de controle, nem criam uma relação de vinculação entre seus

integrantes.

Sobre o ponto, remetemos ao que constou da própria Consulta Neoenergia:

“[...] no contexto dos preparativos para o lançamento da oferta

pública inicial de ações da Neoenergia, a Iberdrola passou a

exercer individualmente o controle da Neoenergia, com a Previ e

o BB-BI preservando direitos de governança e de liquidez e

continuando a exercer influência sobre a administração da

Neoenergia e das suas Controladas.”

Além disso, é relevante que Iberdrola obteve o direito de incorporar na

Neoenergia a participação detida na empresa Elektro Redes S.A.,

concentrando seus ativos no Brasil em um único veículo, diluindo os demais

acionistas e aumentando sua participação para a maioria do capital social

Ofício Interno 33 (1515024) SEI 19957.008764/2021-13 / pg. 6

votante.

Do lado da Previ, destaquem-se dois aspectos, quais sejam, a posição da

Previ no momento da celebração do Acordo de Acionistas e o

direito/obrigação de alienar a participação por ela detida diretamente nas

subsidiárias.

Em relação ao primeiro aspecto, o Acordo de Acionista, sob o

aspecto jurídico, traduz a renúncia da Previ ao exercício do poder de

controle, conforme lhe era assegurado no Primeiro Acordo de Acionistas.

Este entendimento não é apenas dos Recorrentes, mas da própria Iberdrola

que, imediatamente após a celebração do Acordo de Acionistas, passou a

consolidar os resultados de Neoenergia em suas demonstrações

financeiras[1], assumindo, para todos os fins, a condição de acionista titular

exclusivo do poder de controle.

Em outras palavras, o conjunto de direitos e obrigações ali

estabelecidos em relação à Previ não são mais aqueles aplicáveis a um dos

integrantes do bloco de controle, mas a um acionista que renunciou ao

exercício do poder de controle e assumiu a posição de investidor

estratégico e que tem na liquidez de sua participação um dos interesses

mais relevantes.

Em relação ao direito/obrigação de alienar a participação direta detida pela

Previ na Companhia e em outras subsidiárias, tratou-se, conforme acima

referido e explicitado na própria Consulta Neoenergia, do conjunto de

benefícios recebidos em contrapartida aos benefícios atribuídos a Iberdrola.

Nesse sentido, convencionou-se a obrigação de Iberdrola fazer com que

Neoenergia oferte comprar de Previ a participação detida diretamente por

essa nas subsidiárias de Neoenergia.

Para o que interessa à presente Consulta, cumpre analisar os termos e

condições daquilo que foi garantido a Previ, na Cláusula 15.5, do Acordo de

Acionistas:

“15.5. No prazo de 360 (trezentos e sessenta) dias, após a

liquidação da OFERTA PÚBLICA INICIAL, o ACIONISTA

ESTRATÉGICO deverá fazer com que a COMPANHIA envie à

PREVI proposta firme para a aquisição das participações

acionárias minoritárias detidas por PREVI nas

CONTROLADAS da COMPANHIA.”

O trecho transcrito evidencia o negócio jurídico pactuado para

conferir liquidez à participação detida pela Previ, dentre outras, na

Companhia. Por um lado, Iberdrola assumiu a obrigação de fazer (“deverá

fazer”) com que Neoenergia oferte comprar, em caráter irretratável e

irrevogável (“oferta firme”), a participação detida pela Previ nas referidas

subsidiárias (“Oferta Neoenergia”). Por outro, uma vez realizada a Oferta

Neoenergia, Previ estaria obrigada a vender (“deverá vender”) nos termos

e condições, especialmente o preço e o prazo, definidos na referida

Cláusula 15.5, do Acordo de Acionista.

Analisando o referido dispositivo, o Professor José Alexandre

Tavares Guerreiro concluiu que “em 07.06.2017 foi contratada de forma

definitiva a compra e venda das ações de emissão da Previ, ainda que a

eficácia da compra e venda tenha permanecido condicionada e diferida. Por

essa razão, o momento em que se deve analisar a ocorrência de ‘aquisição’

de ações pela Neoenergia é 07.06.2017.”

Ofício Interno 33 (1515024) SEI 19957.008764/2021-13 / pg. 7

Com a devida vênia ao ilustre parecerista, tecnicamente, o disposto

na Cláusula 15.5 não se traduz em um contrato entre o futuro/promitente

comprador e o futuro/promitente vendedor nem sequer um contrato de

compra e venda.

Afinal, nos termos do Artigo 481, do Código Civil, pelo contrato de compra e

venda “um dos contratantes se obriga a transferir o domínio de certa coisa,

e o outro, a pagar-lhe certo preço em dinheiro.” (g.n.) A leitura da Cláusula

15.5 evidencia que não participa da mencionada transação, justamente, o

“outro”, isto é, o comprador, alguém que se obriga a pagar um preço pelo

recebimento da coisa.

Nem se cogite que o fato de Neoenergia subscrever o Acordo de Acionistas

supriria tal deficiência. Afinal, por expressa e explícita previsão da Cláusula

15.5, foi intenção dos seus signatários que a obrigação ali fosse assumida

por Iberdrola, o “ACIONISTA ESTRATÉGICO”. Neoenergia figura como parte

do Acordo de Acionistas apenas para a finalidade de que trata o Artigo 118,

da Lei das S.A., conforme inclusive expresso na avença.

Nesse sentido, o negócio jurídico que consta ali é diverso da compra e

venda. Trata-se do que a lei denomina de “promessa de fato de terceiro,”

previsto no Artigo 439, do Código Civil. Se no contrato de compra e venda,

alguém se obriga a transferir a propriedade e outro se obriga a pagar, na

promessa de fato de terceiro alguém (Iberdrola) promete, sob

responsabilidade, um fato de terceiro, qual seja, que Neoenergia realizará a

Oferta Neoenergia.

Nesse sentido, remetemos à análise dos Drs. Eli Loria e Daniel

Kalansky:

19. Trata-se de obrigação que tem como sujeitos ativo e passivo,

respectivamente, Iberdrola e Previ e que configura promessa de fato de

terceiro, nos termos do Art. 439 do Código Civil, na medida em que a

Iberdrola se obrigou a fazer com que a Neoenergia realize uma prestação

(proposta firme para aquisição das participações societárias minoritárias

detidas pela Previ nas Companhias):

“A promessa de fato de terceiro (art. 439, CC) é uma modalidade

de obrigação de fazer, por meio da qual o promitente garante a

outra parte que obterá o consentimento de um terceiro para

realizar uma prestação em seu favor. Em outras palavras, o

devedor não garante ao credor a sua própria obrigação de fazer,

mas um fazer alheio.”

20. No caso em tela, é uma obrigação de fazer sujeita a termo (360 dias

após a liquidação do IPO da Neoenergia), subordinada à condição implícita

de a Previ ser titular, no termo estabelecido, de ações de emissão das

Companhias. Caso inadimplida pela Neoenergia, em razão de se tratar de

promessa de fato de terceiro (a) a Previ não poderia exigir da Neoenergia o

cumprimento da obrigação; e (b) eventual inadimplemento (pela Iberdrola,

sujeito passivo da obrigação) somente possibilitaria à Previ pleitear perdas

e danos contra a Iberdrola, e não contra a Neoenergia .

21. Analisando-se a Cláusula 15.5 do Acordo de Acionistas da Neoenergia

sob o prisma da compra de ações, verifica-se que não foi estabelecida uma

obrigação de compra porque:

(i) a obrigação prevista na Cláusula 15.5 do Acordo de

Acionistas foi assumida pela Iberdrola, mas o sujeito passivo da

Ofício Interno 33 (1515024) SEI 19957.008764/2021-13 / pg. 8

obrigação de compra seria a Neoenergia, que, por sua vez, não

estava vinculada àquela obrigação; e

(ii) não foi estabelecida uma obrigação de compra, mas sim

uma obrigação de a Iberdrola fazer com que a Neoenergia

enviasse uma proposta para a aquisição das ações de emissão

das Companhias detidas pela Previ.

22. O fato de o promitente deter o controle societário sobre o terceiro

não altera a natureza jurídica da promessa de fato de terceiro (apenas traz

ao promitente maior segurança quanto à efetiva prestação pelo terceiro por

ele controlado).

23. E, ainda que se argumentasse que a Neoenergia assinou o Acordo de

Acionistas, sua participação não se dá como parte, não tendo ela assumido

direitos ou obrigações decorrentes daquele contrato. A Neoenergia

participou do Acordo de Acionistas somente na qualidade de interveniente,

para os fins do disposto no Art. 118, caput, da LSA , sendo que tal

interveniência não tem o condão de atrair para ela a obrigação prevista na

Cláusula 15.5 do Acordo de Acionistas.”

A distinção entre os dois negócios jurídicos não é uma mera

filigrana ou um mero formalismo. Pelo contrário, nesse caso, a qualificação

da Cláusula 15.5, do Acordo de Acionistas, possui implicações práticas

relevantes, notadamente no que se refere à pretensão dos envolvidos em

relação ao objeto do negócio jurídico e o próprio momento de realização da

transação.

A título de exemplo, fosse esse um contrato de compra e venda, as partes

teriam o direito de execução específica em relação ao objeto do referido

contrato. Sendo uma promessa de fato de terceiro, o inadimplemento

resolver-se-ia em perdas e danos, conforme expressamente estabelecido

no Artigo 439, do Código Civil. Conforme o professor Arnoldo Wald

esclarece sobre a matéria:

“O art. 439 do CC admite explicitamente a possibilidade de ser

prometido fato de terceiro, com ou sem conhecimento ou

consentimento deste. A promessa não vincula, todavia, o terceiro,

salvo declaração de vontade deste, resolvendo-se em perdas e

danos que o promitente deverá pagar ao outro contratante, na

hipótese de inadimplemento.”[2]

No mesmo sentido, assim se manifestou Clóvis Bevilaqua:

“[...] é lícito comprometer-se alguém a obter ato ou fato de

outrem. Essa promessa, em sua essência, é uma obrigação de

fazer, que, não sendo executada, resolve-se em perdas e danos.

E, sob o ponto de vista da relação jurídica especial, que prepara,

é uma fiança. Aquele que promete fato de terceiro é um fiador

[...].”[3]

Mas não é só. No contrato de compra e venda, o responsável pelo

cumprimento da obrigação de pagamento seria o comprador; na promessa

de fato de terceiro, a responsabilidade seria daquele que prometeu o fato

de terceiro.

Naquele, o comprador teria o direito à execução específica em relação ao

bem objeto da transação, inclusive, conforme referido e preenchidos os

requisitos legais, direito real de promitente comprador, (Artigo 1.418, do

Código Civil); nesse, qualquer inadimplemento resolver-se-á em perdas e

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danos.

Naquele, o vendedor tem pretensão em face do comprador; nesse, a

pretensão do promissário é contra o promitente de fato de terceiro.

Outras distinções poderiam ser traçadas, entretanto, esses pontos são

suficientes para destacar que negócio jurídico contido na Cláusula 15.5 é

outro em relação ao contrato de compra e venda e com consequências

jurídicas próprias, a mais relevante delas diz respeito a uma ausência de

pretensão das partes em relação ao objeto do negócio jurídico principal.

Sob qualquer ângulo que se analise, portanto, é incorreto afirmar que “em

07.06.2017 foi contratada de forma definitiva a compra e venda das

ações.”

Mas, em um esforço meramente argumentativo, abstraindo-se o

fato de que a Cláusula 15.5 não é um contrato de compra e venda e sim

uma promessa de fato de terceiro, e, para fins de reflexão, caso a obrigação

de ofertar fosse assumida pela própria Neoenergia – o que não foi – ainda

assim haveria erros de premissa fundamentais no Parecer Tavares

Guerreiro.

Afinal, mesmo com essas ressalvas, não poderia haveria ali um

contrato de compra e venda. A análise do Acordo de Acionistas evidencia

que sequer se poderia considerar atendidos os requisitos para caracterizar

a Cláusula 15.5 como um contrato de compra e venda.

O prestigiado professor das Arcadas sustentou que não

desnaturaria a natureza do negócio jurídico o fato de o contrato de compra

e venda não ter o preço determinado, mas apenas determinável, com o

que não há objeção. O que não é analisado no Parecer Tavares Guerreiro,

entretanto, é o próprio objeto da obrigação, que, na Cláusula 15.5, está

indeterminável.

Efetivamente, o que o Acordo de Acionistas estabelece é um genérico

daquilo que foi transacionado, qual seja, “participações acionárias

minoritárias detidas por PREVI nas CONTROLADAS da COMPANHIA”. Ocorre

que, por determinação legal, o contrato de compra e venda pressupõe a

existência de “certa coisa” (Artigo 481). Segundo a doutrina esclarece

sobre essa questão:

“Essencial que é, não pode haver contrato de compra e venda sem o seu

objeto. Mas não basta a coisa: é preciso que ela reúna certas qualidades

fundamentais, cuja falta carreará a consequência de não permitir a

perfeição do contrato [...] Gerando uma obrigação de dar, o contrato de

compra e venda terá de incidir sobre coisa caracterizada por seus

elementos indicadores. O seu objeto há, pois, de ser determinado.”[4]

Existe, é bem verdade, a possibilidade de celebração de contrato de

compra e venda tendo por objeto coisa incerta, contanto que, conforme

determina o Artigo 243, do Código Civil, seja “indicada, ao menos, pelo

gênero e quantidade.” A ausência de algum desses requisitos essenciais

descaracteriza por completo a possibilidade de qualificação do negócio

jurídico como de compra e venda, conforme anota o também professor das

Arcadas, Álvaro Villaça Azevedo:

“Se a coisa for incerta, menciona o Código Civil, em seu art. 243,

ela ‘será indicada, ao menos, pelo gênero e pela quantidade.’ [...]

Se a coisa for indeterminada, sem que se possa conhecê-la, não

haverá compra e venda. Seria como se dissesse: vendo uma

Ofício Interno 33 (1515024) SEI 19957.008764/2021-13 / pg. 10

saca.”[5]

Indo além, a doutrina que analisou o tema mais a fundo afirma que

a ausência de quantificação retira a própria obrigatoriedade do negócio

jurídico celebrado:

“Na obrigação de dar coisa incerta, esta deve ser indicada pelo

gênero e pela quantidade. Por exemplo, João vende para

Marcos cinco toneladas de café. O gênero é o café e a quantidade

as cinco toneladas.

Se a coisa incerta não contiver pelo menos a indicação do gênero

e da quantidade, não se estabelece vínculo obrigacional.

Realmente, se alguém se comprometer a vender para outrem

café, não há como se exigir o cumprimento da obrigação pois não

se sabe qual o seu objeto, já que o vendedor poderia entregar um

grão de café, e estaria cumprindo com a obrigação.”[6]

Ora, o que o Acordo de Acionista prevê é o equivalente ao “vendo

saca de feijão” ou “vendo café. ” De fato, naquilo que foi pactuado,

estabelece-se uma qualidade (participações acionárias nas subsidiárias),

mas não define a quantidade. Apenas para ilustrar o ponto, qual seria o

objeto da obrigação, isto é, qual seria a participação minoritária detida pela

Previ e que seria objeto da Oferta Neoenergia?

Poder-se-ia violentar o texto do acordo e a intenção das partes e tentar

argumentar que estaria implícito que o objeto da obrigação corresponderia

à participação detida pela Previ na data de assinatura do Acordo de

Acionistas. No caso da Coelba, conforme se verifica no Formulário de

Referência dessa sociedade, isso equivaleria a 3.317.800 ações ordinárias e

994.400 ações preferenciais da classe “A”, totalizando 4.312.200 ações de

emissão dela.

Essa interpretação, entretanto, não encontra nem respaldo no

Acordo de Acionistas, nem na prática após a assinatura do documento. Isso

é, nenhum aspecto do Acordo de Acionista fixou o número de ações que

seriam adquiridas. Mas não é apenas isso. Conforme Comunicado ao

Mercado da Neoenergia de 16 de setembro de 2021 evidencia, foi objeto da

Oferta Neoenergia: 4.621.407 ações ordinárias e 1.385.110 ações

preferenciais classe A, totalizando 6.006.517 ações de emissão da Coelba,

ou seja, 139% a participação que Previ detinha no momento de celebração

do Acordo de Acionistas.

O que aconteceu - e não há nada de ilícito nisto - é que no

momento da Oferta Neoenergia foi feita a determinação do objeto, com o

que Neoenergia e Previ anuíram, pelo que se sabe, amigavelmente. Mas

não se pode retroagir os efeitos dessa determinação, realizada em 2021, ao

Acordo de Acionistas de 2017, concluindo, como fez o ilustre parecerista,

que “em 07.06.2017 foi contratada de forma definitiva a compra e venda

das ações.” Conforme anota a doutrina já citada, “[s]e a coisa incerta não

contiver pelo menos a indicação [...] da quantidade, não se estabelece

vínculo obrigacional.”

Fica claro que, para alcançar a conclusão apontada no Parecer

Tavares Guerreiro, foi necessário partir de três premissas equivocadas e

que não encontram respaldo no Acordo de Acionistas. Em primeiro lugar,

que ali havia um contrato de compra e venda e não uma promessa de fato

de terceiro. Em segundo lugar, que ali transacionou-se uma operação de

compra e venda e não uma promessa de ofertar. Finalmente, que ali havia

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um objeto determinável e não um objeto incerto por ausência de definição

quanto à quantidade transacionada. Nenhuma dessas premissas,

entretanto, está correta.

. Um último ponto que impressionou o prestigiado parecerista é o

fato de o instrumento ter sido celebrado em caráter irrevogável e

irretratável, dando a entender que haveria uma situação fixa e consolidada

no tempo, já no momento da celebração do Acordo de Acionistas. Ora, é

pacífico e consolidado o entendimento de que a mera existência de

disposições irrevogáveis e irretratáveis não é suficiente para caracterizar a

existência de um contrato de compra e venda, quando ausentes as demais

condições essenciais.

Sobre o tema já se debruçou o Supremo Tribunal Federal, em acórdão

relatado pelo Ministro José Carlos Moreira Alves, no famoso caso Disco x

Pão de Açúcar:

“[...] a circunstância de a minuta ter estabelecido, na

cláusula 5, que “este instrumento fixa as condições possíveis de

compra e venda das ações, motivo pelo qual é irretratável para

os ACIONISTAS, valendo como opção a favor da PRETENDENTE

dentro do prazo de 30 (trinta) dias fixado no item 4”, tem um

único sentido: o de que os pontos já acatados eram irretratáveis

para os recorrentes [...] o que não sucedia, pela própria natureza

das coisas, com os que haviam sido expressamente deixados em

aberto para serem estipulados se a compra e venda viesse a ser

aperfeiçoada. O que tona claro que a concordância da recorrida,

por meio da impropriamente denominada ‘opção’, transformou a

minuta de vínculo unilateral dos recorridos sobre os pontos

acertados em vínculo bilateral nessa mesma medida, e não

traduziu a aceitação de oferta de que não poderia surgir contrato

(preliminar ou definitivo) de compra e venda, pela simples razão

de que havia questões em aberto, a ser decididas pelas partes

posteriormente, não podendo o juiz, pelo nosso sistema jurídico

[...] substituir-se às partes e deliberar por elas nos pontos sobre

os quais não chegaram a acordo.” (Recurso Extraordinário nº

88.716 – RJ, j. 11.09.1979, g.n.).

Ora, esta é exatamente a situação em análise. Ainda que se desconsidere o

fato de que se trata de uma promessa de terceiro – o que cogitamos para

argumentar – a irretratabilidade e irrevogabilidade do que foi

convencionado não transforma per se a Cláusula 15.5 em um contrato de

compra e venda, tendo em vista a ausência dos elementos essenciais para

o referido negócio jurídico, qual seja, certeza quanto ao objeto e mesmo a

existência de obrigação de pagamento assumida pelo comprador.

Desnecessário mencionar que, em algum momento no processo de

tratativas relacionadas à Oferta Neoenergia – que ultrapassou todos os

prazos previstos no Acordo de Acionistas e que, portanto, não devem ter

fluído com a tranquilidade planejada – houve um acordo quanto à definição

do objeto. Neste momento, isto é, em 15 de outubro de 2021, houve

efetivamente a compra e venda da participação da Previ na Companhia.

Até a referida data, o que havia era a promessa de um fato de terceiro,

carente de diversos dos elementos essenciais para a qualificação do

negócio jurídico como sendo um contrato de compra e venda.

Consequentemente, não se sustenta o argumento de que havia um

contrato de compra e venda celebrado quando Neoenergia integrava o

Ofício Interno 33 (1515024) SEI 19957.008764/2021-13 / pg. 12

bloco de controle da Companhia e que, consequentemente, referidas ações

não chegaram a ingressar no conjunto de “ações em circulação” da

Companhia.

III. DA CORRETA INTERPRETAÇÃO DO ACORDO DE ACIONISTAS:

CONFERIR UMA SAÍDA PARA A PARTICIPAÇÃO DETIDA PELA PREVI NA

COMPANHIA, CASO NÃO FOSSE POSSÍVEL LIQUIDAR A PARTICIPAÇÃO NO

MERCADO

Na decisão ora recorrida, essa Superintendência assim se

manifestou: “a celebração em caráter irrevogável do contrato de compra e

venda das ações de emissão das Companhias ter ocorrido em momento em

que a Previ compartilhava o controle da Neoenergia juntamente à Iberdrola

e ao Banco do Brasil S.A. faz com que tais ações não devessem ser

consideradas como ações em circulação, para fins de incidência de OPA por

aumento de participação, quando da conclusão de tal compra e venda,

ocorrida apenas em 2021.”

Referido entendimento, conforme ali referenciado, é sustentado na

opinião do professor José Alexandre Tavares Guerreiro, quem assim se

posicionou: “Para os fins da regulação, elas já foram adquiridas quando

Previ e Neoenergia celebraram acordo vinculante e irrevogável que

conferia à Neoenergia o direito de se tornar titular das ações da Previ e a

obrigação de pagar o preço respectivo.”

Conforme já referido, trata-se de entendimento equivocado. Já

tendo tratado do problema da qualificação do negócio jurídico e da

impossibilidade de se caracterizar a existência de um contrato de compra e

venda, passa-se à análise do entendimento de que Neoenergia teria

“direito de se tornar titular das ações da Previ.”

Na análise do ilustre parecerista, o disposto na Cláusula 15.5 equivaleria a

considerar a existência de um direito real de promitente comprador para

Neoenergia, conforme regulado no Artigo 1.418, do Código Civil, que

estabelece que “o promitente comprador, titular de direito real, pode exigir

do promitente vendedor, ou de terceiros, a quem os direitos deste forem

cedidos, a outorga da escritura definitiva de compra e venda, conforme o

disposto no instrumento preliminar; e, se houver recusa, requerer ao juiz a

adjudicação do imóvel”.

Entretanto, nada mais longe do que foi de fato estipulado no Acordo de

Acionistas. Com a devida vênia, nada na Cláusula 15.5 impediria que Previ

alienasse suas ações no mercado antes do exercício da Oferta Neoenergia.

Muito pelo contrário, foi expressamente regulado, notadamente na Cláusula

15.5.3, que a obrigação de alienação da participação apenas surgiria após o

lançamento da Oferta Neoenergia:

“15.5.3 A PREVI deverá vender e o ACIONISTA ESTRATÉGICO

deverá fazer com que a COMPANHIA adquira, as participações

societárias minoritárias em questão no prazo de 30 dias a contar

da aceitação da proposta pela PREVI, da aceitação da contraproposta pela COMPANHIA ou da divulgação do preço indicado

pelo segundo avaliador, conforme aplicável.”

Ou, dito de outra maneira, não seria considerado um inadimplemento, por

ausência de previsão para tanto, caso Previ se aproveitasse de uma janela

de mercado para alienar a participação por ela detida na Companhia. E

mais, esse direito de alienação em bolsa, no limite e caso viesse a ser

exercido, implicaria não apenas no esvaziamento do conteúdo econômico

Ofício Interno 33 (1515024) SEI 19957.008764/2021-13 / pg. 13

do referido negócio jurídico, como na frustração – não ilícita – do próprio

negócio jurídico e do que o Parecer Tavares Guerreiro classificou como

“direito de se tornar titular das ações da Previ.”.

E nem poderia ser diferente. Afinal, uma das consequências relevantes do

Acordo de Acionistas para a Previ diz respeito à liquidez das participações

detidas por ela na Neoenergia e nas Subsidiárias. Foi objetivo expresso e

explícito da nova convenção conferir liquidez a essas participações.

Transcreva-se exemplificativamente os seguintes dispositivos que reforçam

esse motivo por trás do referido acordo:

CONSIDERANDO (iv): “os ACIONISTAS desejam estabelecer novos princípios

e regras que regerão o seu relacionamento na qualidade de acionistas da

COMPANHIA, garantindo direitos protetivos e de liquidez aos

ACIONISTAS INSTITUCIONAIS [...].” (g.n.)

“2.1 O objetivo do presente ACORDO é regular a relação entre os

ACIONISTAS [...] garantindo direitos mínimos e liquidez para o

investimento detido pelos ACIONISTAS INSTITUCIONAIS

[...]”

“3.4. Quando da realização da OFERTA PÚBLICA INICIAL e a partir

de então, qualquer ACIONISTA poderá, a seu exclusivo critério,

desvincular AÇÕES VINCULADAS do presente ACORDO mediante

simples comunicação ao escriturador ou ao custodiante das

AÇÕES VINCULADAS, conforme o caso, para o fim exclusivo de

alienar tais AÇÕES VINCULADAS no ambiente de bolsa de valores

ou em uma oferta pública de ações [...].”

Dúvidas não restam, portanto, que, diferentemente de outros

acordos de acionistas, era intenção dos signatários do Acordo de Acionistas

conferir liquidez necessária às participações detidas pela Previ, até mesmo

refletindo a posição desse de investidor estratégico.

Além de ser esse o espírito do que foi pactuado, a própria Cláusula

15.5 não vedou, nem expressa nem tacitamente, a possibilidade de

liquidação a mercado dos investimentos da Previ na Companhia. Mais

ainda, não havia nenhuma restrição para que Previ adquirisse ou vendesse

ações de emissão da Coelba até o momento de exercício do referido call,

como de fato a Previ fez ao subscrever ações nos aumentos de capital

realizados desde a celebração do referido acordo, inclusive subscrevendo

ações com quase 100% (cem por cento) de lucro.

Essa é também a conclusão constante do Parecer Loria e Kalansky

que, com mais profundidade, assim analisaram a liquidez das ações detidas

pela Previ:

“25. Frise-se que, dado o conteúdo indefinido da aquisição que

poderia ser realizada, nos termos da Cláusula 15.5 do Acordo de

Acionistas da Neoenergia, seria perfeitamente possível (e até

esperado) que, no termo ali estipulado (360 dias contados da

liquidação do IPO), a Previ não fosse titular de nenhuma ação de

emissão das Companhias, por tê-las alienado a terceiros, uma

vez que, conforme será tratado de forma mais detalhada abaixo,

não havia nenhuma restrição à venda, pela Previ, das ações de

emissão das Companhias por ela detidas. E, caso essa hipótese se

concretizasse, não haveria nenhuma consequência para a Previ,

não havendo que se cogitar em inadimplemento da potencial

compra e venda prevista na Cláusula 15.5 do Acordo de

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Acionistas da Neoenergia.

[...]

27. A Cláusula 15.5 do Acordo de Acionistas da Neoenergia não

foi estipulada por Iberdrola e Previ como restrição à livre

negociação das ações de emissão das Companhias. Não se

buscou restringir a liquidez dessas ações – pelo contrário,

premiou-se a liquidez, elegendo-se a venda a mercado como a

alternativa prioritária para que a Previ realizasse o

desinvestimento nas Companhias. Somente caso a Previ não

conseguisse realizar a saída a mercado é que as Partes se

comprometeram a fazer com que a Neoenergia adquirisse da

Previ as ações de emissão das Companhias que ainda estivessem

sob seu domínio.”

Em outras palavras, até o exercício da Oferta Neoenergia, Previ não estava

obrigada a manter sua participação estanque, como de fato não manteve,

não havendo que se cogitar a hipótese de o Acordo de Acionistas travar a

participação detida pela Neoenergia.

Ora, sendo a participação detida pela Previ líquida, à luz dos precedentes

dessa Comissão, a participação dela detida deve ser considerada como

“ações em circulação. Cumpre notar que esse aspecto já foi devidamente

considerado em outros precedentes que indicaram que, à luz da ausência

de uma proibição de negociação da participação e ausentes os requisitos

de vinculação e pertencimento a bloco de controle, como é o caso, as

ações devem ser consideradas em circulação:

“Ademais, a área técnica observou que o próprio Acordo de

Acionistas afastava qualquer hipótese de as ações de titularidade

do BNDESPAR não poderem ser consideradas em circulação por

eventual impedimento de negociação, uma vez que permitia

expressamente a negociação de tais ações.”[7]

Em igual sentido, assim concluíram os Drs. Eli Loria e Daniel

Kalansky:

“30. É justamente essa característica (inexistência de restrição à

venda das ações de emissão das Companhias detidas pela Previ)

que denota que a participação da Previ nas Companhias estava

apta a ser negociada livremente no mercado, devendo integrar,

portanto, o conceito de ações em circulação, como passaremos a

explorar no próximo capítulo.”

Isso posto, dúvidas não restam de que a operação ora analisada

caracteriza a aquisição, pela Neoenergia, de mais de 1/3 (um terço) das

ações em circulação ordinárias e preferenciais da classe “A” de emissão da

Coelba. Consequentemente, no entendimento dos Consulentes, Neoenergia

está obrigada a realizar a Oferta Pública de Ações de que trata o § 6º, do

Artigo 4º, da Lei das S.A. c/c Artigo 26, da Instrução CVM nº 361, de 5 de

março de 2002.

IV. DA AQUISIÇÃO DE AÇÕES DE EMISSÃO DA COMPANHIA POR PARTE

DA PREVI APÓS A CELEBRAÇÃO DO ACORDO DE ACIONISTAS E DA

AQUISIÇÃO DE 1/3 (UM TERÇO) DAS AÇÕES EM CIRCULAÇÃO PELA

NEOENERGIA

Cumpre, ainda, retomar um aspecto do capítulo anterior. Conforme

referido, na data de celebração do Acordo de Acionistas, Previ era titular de

Ofício Interno 33 (1515024) SEI 19957.008764/2021-13 / pg. 15

4.312.200 ações de emissão da Coelba, sendo 3.317.800 ações ordinárias e

994.400 ações preferenciais da classe “A.” Entretanto, no Comunicado ao

Mercado da Neoenergia de 16 de setembro de 2021, consta que foi objeto

da Oferta Neoenergia: 4.621.407 ações ordinárias e 1.385.110 ações

preferenciais classe “A”, totalizando 6.006.517 ações de emissão da

Coelba.

Apenas porque será relevante a seguir, observa-se que a diferença entre os

dois momentos corresponde a 1.303.607 ações ordinárias e 390.710 ações

preferenciais classe “A”. Essas ações, segundo depreende-se do conjunto

de informações prestadas em atendimento ao ofício nº

425/2021/CVM/SRE/GER-1[8], teriam sido adquiridas ou em mercado ou em

três momentos distintos, todos em operações de aumento de capital e

realizados após a celebração do Acordo de Acionistas (o primeiro dos

aumentos de capital foi efetivado em 04 de setembro de 2017[9]).

Pois bem. Segundo depreende-se da decisão ora recorrida, por um lado, é o

entendimento dessa Superintendência que Previ não poderia ser

considerada integrante do bloco de controle da Neoenergia, nem parte

relacionada à Neoenergia. Por outro lado, as ações por ela detidas quando

da celebração do Acordo de Acionistas não podem ser consideradas ações

em circulação, tendo em vista que teriam sido alienadas para Neoenergia

em 07 de junho de 2017, quando Previ integrava o bloco de controle

daquela.

Embora não se concorde com a lógica acima, pela razões já

expostas, fato é que, à luz desse raciocínio, a interpretação adotada por

essa Superintendência impõe o desafio de enquadrar essa variação no

número de ações detidas pela Previ e adquiridas pela Neoenergia. Isto é, a

compra e venda aconteceu quando da celebração do Acordo de Acionistas,

a participação que foi adquirida posteriormente não fez parte daquela

transação. E mais, essas ações foram adquiridas por acionista que,

conforme reconhecido por essa Superintendência, era de fato um acionista

desvinculado de Neoenergia.

Não parece atender ao disposto no escopo do marco regulatório

entender que dois integrantes do bloco de controle possam estabelecer que

um deles, ao se desligar do bloco de controle possa atuar como um

verdadeiro “aspirador” da liquidez e da dispersão acionária, de modo que a

participação por esse adquirida seja subsequentemente incorporada pelo

outro.

Essa consequência da tese esposada por essa Superintendência foi

apontada por Eli Loria e Daniel Kalansky, que alertam:

“46. A segunda hipótese decorreria do fato de que, como os

potenciais negócios jurídicos estabelecidos na Cláusula 15.5 do

Acordo de Acionistas eram amplos, sem definir a quantidade de

ações a serem adquiridas, não haveria limites para que a

Neoenergia adquirisse, de forma indireta, a quase totalidade das

ações em circulação de emissão das Companhias. Vejamos o

seguinte exemplo:

Após o IPO, a Previ adquire, em bolsa, a metade das ações de emissão

das Companhias em circulação. Posteriormente, em “cumprimento” à

Cláusula 15.5 do Acordo de Acionistas, aliena à Neoenergia a totalidade das

ações de emissão das Companhias de que fosse titular. Não haveria

necessidade de a Neoenergia realizar uma OPA por Aumento de

Ofício Interno 33 (1515024) SEI 19957.008764/2021-13 / pg. 16

Participação em relação às ações remanescentes em circulação?

47. Essa segunda hipótese culminaria, justamente, com a

situação que se buscou evitar no Art. 4°, §6°, da LSA, e no Art. 26

da ICVM 361: o “fechamento branco do capital”. Se, de um lado, a

Previ poderia adquirir livremente as ações de emissão das

Companhias em circulação (e a Neoenergia deveria adquirir da

Previ qualquer número de ações de emissão das Companhias

detidas na data estipulada), mas, de outro, as ações de emissão

das Companhias por ela detidas não deveriam ser consideradas

como “ações em circulação”, por já estarem vinculadas a um

pretenso compromisso assumido com a Neoenergia, a

Neoenergia não teria obrigação de realizar uma OPA por Aumento

de Participação?

48. As hipóteses acima ilustradas demonstram que o

raciocínio adotado pela SRE poderia ter, como

consequência, a criação de mecanismos contratuais para

afastar a hipótese de OPA por Aumento de Participação.

Ocorre que nem a LSA, nem a ICM 361 preveem a possibilidade

de que as partes possam estabelecer contratualmente exceções

às hipóteses de incidência da OPA por Aumento de Participação.”

(grifo no original)

Há aqui há dois caminhos hermenêuticos possíveis. O primeiro, como

parece correto e coerente com o texto do Acordo de Acionista, é entender,

conforme já exposto acima, que não houve a determinação de elemento

essencial do objeto – quantidade – e, portanto, não havia um contrato de

compra e venda em 07 de junho de 2017, mas apenas em 15 de outubro de

2021.

O outro, com todas as ressalvas já feitas, seria entender que foram

firmados dois contratos de compra e venda, sendo o primeiro em 07 de

junho de 2017, relativo à participação então detida pela Previ quando da

celebração do Acordo de Acionistas e que teria “alienado,” ainda que com a

tradição diferida, a participação detida pela Previ para a Neoenergia. Desse

negócio jurídico não participou, por ausência de previsão específica, as

ações adquiridas posteriormente, que foram transacionadas em 15 de

outubro de 2021.

A consequência desse entendimento é que as ações adquiridas entre um

momento e outro o foram por um acionista que essa Superintendência

reconhece que não era parte relacionada ao Controlador.

Consequentemente e a toda evidência, tais ações devem ser consideradas

como integrante do total de ações em circulação.

Cumpre notar que esse aspecto dinâmico da desvinculação de um acionista

e da definição do conjunto de ações em circulação já foi apreciado por essa

Superintendência, no Processo nº RJ-2011-10.197, em que se verificou o

efeito da renúncia de um conselheiro de administração no cálculo das

ações em circulação. Ali, a i. Superintendência assentou:

“[E]ntendemos não haver vedação legal ou normativa para que

diretores e conselheiros de administração venham a renunciar

seus cargos, com vista a que suas ações sejam consideradas

‘ações em circulação,’ no curso de uma OPA, nem mesmo prazo

para renúncia desses profissionais.”[10]

Ora, nesse caso, verifica-se que o total de ações em circulação, quando da

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Oferta Neoenergia era de: 3.756.783 ações ordinárias e 754.999 ações

preferenciais da classe “A” [11]. Consequentemente, o total de ações

adquiridas correspondeu a aproximadamente 34,7% do total de ações

ordinárias e 51,7% das ações preferenciais da classe “A” em circulação.

Verifica-se, portanto, que, ainda que se expurguem do total de ações em

circulação aquelas detidas pela Previ na data de celebração do Acordo de

Acionistas, ainda assim a Oferta Neoenergia efetivada impõe a

obrigatoriedade de realização de OPA por aumento de participação, de que

tratam o § 6º, do art. 4º, da LSA, e o art. 30, da Resolução CVM nº 85/22,

considerando as ações que foram adquiridas pela Previ após a celebração

do Acordo de Acionistas – quando essa inequivocamente já não pertencia

ao bloco de controle de Neoenergia – e alienadas à Neoenergia.

VI. CONCLUSÃO

A Cláusula 15.5 do Acordo de Acionistas reflete um dos aspectos

mais nocivos do modus operandi do mercado de capitais. Os titulares do

poder de controle criam estruturas para atender suas necessidades

imediatas e resolver os impasses do momento, deixando para lidar com as

consequências regulatórias depois. Lá na frente, o mercado e o próprio

órgão regulador são bombardeados com as teses mais estapafúrdias – não

raro acompanhado dos mais prestigiados pareceres – para sustentar que

uma consequência regulatória decorrente por mero silogismo daquilo que

foi pactuado pode ser afastada.

É sempre louvável a preocupação do regulador em reduzir o peso

do ônus regulatório. Entretanto, essa redução não deve ser feita de lege

ferenda e negando, no caso concreto, o reconhecimento de um direito

previsto em lei e que é inequivocamente aplicável. Ainda mais no caso em

que os pressupostos desse direito decorrem de uma transação voluntária

entre integrantes do poder de controle, transação essa que foi

implementada para atender os interesses particulares desses em um tomalá-dá-cá cuja última derivada eram as próprias investidas.

Apenas para comparar, esse suposto ônus regulatório, caso venha a

ser imposto, o que se roga seja feito, deve-se considerar que o free float da

Companhia é mínimo, tanto que os subscritores do Acordo Acionista

aceitaram correr o risco de realização da OPA.

Apenas para manter em perspectiva, ele é inferior à metade da OPA

voluntária lançada recentemente pelo próprio Controlador para o

cancelamento do registro de outra subsidiária dele, a Neoenergia

Pernambuco, cuja estimativa é de um desembolso de R$ 320 milhões. Para

referência, o valor de mercado de todo o free float de Coelba é de 120

milhões ou cerca de 1/5 (um quinto) o que a própria Companhia paga de

dividendos anualmente à Neoenergia.

No caso, independente dessas considerações que poderiam ser

qualificadas como “extra jurídicas”, a análise desenvolvida no presente

Recurso evidencia que as conclusões da decisão ora recorrida sustentam-se

em premissas equivocadas.

Em primeiro lugar, não havia, na Cláusula 15.5 do Acordo de

Acionistas, um contrato de compra e venda, mas uma promessa de fato de

terceiro, dois negócios jurídicos distintos e com consequências diversas,

sendo relevante a ausência de pretensão das partes ao objeto

transacionado.

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Em segundo lugar, a referida Cláusula não apresentava os

requisitos mínimos necessários para ser compreendida como uma operação

de compra e venda, tendo em vista, dentre outros aspectos, a ausência de

obrigação assumida por um comprador e a indeterminação quando ao

aspecto quantitativo do objeto.

Em terceiro lugar, diferentemente da premissa que foi informada a

essa Superintendência, a participação detida pela Previ na Companhia não

ficou bloqueada para atendimento do disposto na Cláusula 15.5. Não

apenas Previ poderia ter alienado sua participação no mercado, como

poderia acrescer o montante detido, como de fato ocorreu.

Finalmente e ainda que todos os argumentos anteriores sejam

desconsiderados, se admitirmos para argumentar que Previ vendeu sua

participação na Companhia na data de assinatura do Acordo de Acionistas,

verifica-se que as ações que foram adquiridas pela Previ após a celebração

do Acordo de Acionistas – quando essa inequivocamente já não pertencia

ao bloco de controle de Neoenergia nem era parte relacionada – e alienadas

à Neoenergia são suficientes, por si só, para disparar a obrigatoriedade da

referida OPA.

Isto posto, requer-se:

A - ) Que, dentro do prazo de 15 (quinze) dias úteis, nos termos do Artigo

4º, da Resolução CVM nº. 46, de 2021, o Sr. Superintendente da SRE

manifeste-se pela reforma da decisão proferida no Ofício, no sentido de

reconhecer a obrigatoriedade de realização da OPA por aumento de

participação, de que tratam o § 6º, do art. 4º, da Lei nº 6.404/76, e o art.

30, da Resolução CVM nº 85/22, na Companhia, tendo em vista a aquisição

por Neoenergia das ações de emissão da Previ; ou, alternativamente,

B - ) Em caso de manutenção do respectivo entendimento, que o

presente Recurso seja encaminhado ao Colegiado e provido, nos seus

termos.

III. Manifestação da Neoenergia

16. Instada a se manifestar quanto aos assuntos tratados no âmbito do

Recurso, a Neoenergia apresentou o seguinte entendimento, com os grifos originais:

" (...)

a) BREVE HISTÓRICO

1. Antes de adentrar propriamente no mérito da manifestação da

Neoenergia com relação ao Recurso devemos recapitular de forma breve o

histórico do assunto para facilitar sua apreciação por esta D. Autarquia e

evitar que pontos importantes não sejam analisados, dado que ele envolve

dois processos administrativos distintos.

a) Acordo de Acionistas e Aquisição das Participações Minoritárias

2.A relação entre Neoenergia e Previ e o alinhamento de interesses entre

as duas é de longa data: a Companhia iniciou seus investimentos no setor

[12]

de energia em 1997 quando foi o veículo pelo qual, consorciadas,

Iberdrola Energia S.A. (“Iberdrola”), Previ e BB Banco de Investimentos S.A.

(“BB-BI”) participaram do leilão de privatização da Companhia de

Eletricidade do Estado da Bahia – Coelba (“Neoenergia Coelba”). No mesmo

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ano de 1997, a Neoenergia adquiriu a Companhia Energética do Rio Grande

do Norte – Cosern (“Neoenergia Cosern”).

3. Após uma reestruturação do consórcio original através da

implementação de uma holding e de um novo modelo de governança

corporativa, em 5 de outubro de 2005, Iberdrola, Previ, BB-BI e outros

celebraram acordo de acionistas por meio do qual exerciam o controle

compartilhado da Neoenergia (“Acordo de Acionistas Original”), holding que

resultou da reestruturação de determinados investimentos de tais

acionistas no setor de energia elétrica no Brasil. Por meio do Acordo de

Acionistas Original, regulava-se também o exercício do poder de controle

indireto nas controladas da Neoenergia, dentre as quais, as Controladas

(definido abaixo).

4. A Afluente Transmissão de Energia Elétrica S.A. (“Afluente T” e, em

conjunto com a Neoenergia Coelba e a Neoenergia Cosern, “Controladas”),

por sua vez, foi criada a partir de duas reorganizações societárias

envolvendo os ativos de transmissão de energia que eram da Neoenergia

Coelba (uma em 2005 e outra em 2009) no âmbito do processo de

desverticalização do setor elétrico brasileiro.

5. Em 2017, após a incorporação da Elektro Holding S.A. (“Elektro”) pela

Neoenergia – que teve por uma de suas consequências a alteração da

proporção acionária dos sócios da Neoenergia – e no contexto dos

preparativos para o lançamento da oferta pública inicial de ações (“IPO”) da

Neoenergia, a Iberdrola passou a exercer individualmente o seu controle,

com a Previ e o BB-BI preservando direitos de governança e de liquidez e

continuando a exercer influência sobre a administração da Neoenergia e

das Controladas.

6. Essa alteração no controle da Neoenergia deu-se como consequência da

celebração, em 07 de junho de 2017, pela Iberdrola, Previ e o BB-BI, com

interveniência-anuência da Neoenergia, do acordo de acionistas da

Neoenergia, conforme aditado em novembro de 2017, junho de 2020 e abril

de 2021 (“Acordo de Acionistas”), que disciplinou a nova distribuição da

estrutura acionária da Companhia. Ressalta-se que, quando da celebração

do Acordo de Acionistas, Iberdrola, Previ e BB-BI eram co-controladoras da

Neoenergia.

7. Além de determinados direitos políticos, o Acordo de Acionistas, que

organiza o grupo e as relações de forma ampla, previu direitos de liquidez à

Previ, sendo um dos principais deles (e o mais relevante para os fins da

presente manifestação) aquele contido na Cláusula 15.5, que prevê a

obrigação de a Neoenergia ofertar à Previ a aquisição das suas

participações nas Controladas (“Aquisição das Participações Minoritárias”).

A referida Cláusula passou a ter a seguinte redação por conta do terceiro

aditamento ao Acordo de Acionistas celebrado em 06 de abril de 2021:

“15.5. No prazo de 360 (trezentos e sessenta) dias, após a

liquidação da OFERTA PÚBLICA INICIAL, o ACIONISTA

ESTRATÉGICO deverá fazer com que a COMPANHIA envie à

PREVI proposta firme para a aquisição das participações

societárias minoritárias detidas por PREVI nas CONTROLADAS da

[13]

COMPANHIA.

15.5.1 Caso a PREVI não esteja de acordo com o preço ofertado

pela COMPANHIA, deverá apresentar à COMPANHIA, no prazo

de 30 (trinta) dias, a contar do recebimento da proposta firme,

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contraproposta respaldada em avaliação realizada por i) qualquer

instituição financeira que possua área especializada, com

experiência comprovada, em avaliações de empresas ou ii)

consultoria especializada com experiência comprovada na

emissão de laudo de avaliação de empresas ou ativos no setor

elétrico brasileiro (“CONTRAPROPOSTA PREVI”).

15.5.2 Caso a COMPANHIA não esteja de acordo com o preço

indicado na CONTRAPROPOSTA PREVI, deverá apresentar, no

prazo de 30 (trinta) dias a contar do recebimento da

CONTRAPROPOSTA PREVI, avaliação preparada por i) qualquer

instituição financeira que possua área especializada, com

experiência comprovada, em avaliações de empresas ou ii)

consultoria especializada com experiência comprovada na

emissão de laudo de avaliação de empresas ou ativos no setor

elétrico brasileiro. Neste caso, o preço final deverá equivaler

à média aritmética entre: (i) a média aritmética do preço da

oferta da COMPANHIA e do preço da CONTRAPROPOSTA PREVI; e

(ii) o preço indicado pelo segundo avaliador nos termos desta

subcláusula 15.5.2.

15.5.3 A PREVI deverá vender, e o ACIONISTA ESTRATÉGICO

deverá fazer com que a COMPANHIA adquira, as participações

societárias minoritárias em questão no prazo de 30 dias a contar

da aceitação da proposta pela PREVI, da aceitação da contraproposta pela COMPANHIA ou da divulgação do preço indicado

pelo segundo avaliador, conforme aplicável.”

8.Em cumprimento a tal obrigação, após terem seguido estritamente o

procedimento previsto para a determinação do preço a ser praticado para a

transação, Neoenergia e Previ celebraram, em 16.09.21, o instrumento que

formalizou a Aquisição das Participações Minoritárias – sendo que o

fechamento da operação de aquisição das participações minoritários das

[14]

Controladas ocorreu em 15.10.21 .

9. Deve ficar claro, portanto, que o Acordo de Acionistas, que organiza o

grupo e as relações de forma ampla, foi celebrado (a) no contexto

preparatório da incorporação da Elektro pela Neoenergia e,

consequentemente, da consolidação do controle da Companhia pela

Iberdrola e (b) enquanto as partes ainda eram cocontroladoras. Dessa

maneira, os direitos de liquidez conferidos à Previ nele previstos

funcionaram como uma contrapartida à essa consolidação do controle e

garantia de que ela poderia realizar certos desinvestimentos de suas

[15]

participações , inclusive nas Controladas por meio da Aquisição das

Participações Minoritárias – que foi então inequívoca e irrevogavelmente

contratada, a despeito da tradição das participações se dar apenas em

momento futuro. A existência da consolidação de controle da Iberdrola e

dos direitos de liquidez da Previ são, portanto, inseparáveis nos termos

contratados pelas partes.

b) Consulta Neoenergia (Processo nº 19957.005060/2019-66)

10. Em 07.06.21, a Neoenergia, na qualidade de acionista controladora das

Controladas, formulou a consulta à SRE que resultou na instauração do

Processo 19957.004760/2021-58 (“Consulta Neoenergia”) (Anexo III).

11.Em 29.07.21, a Companhia apresentou manifestação complementar

(Anexo IV) reforçando os argumentos expostos inicialmente e

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compartilhando com a CVM os pareceres jurídicos exarados pelo Prof.

Otavio Yazbek (Anexo V) e pelo Prof. José Alexandre Tavares Guerreiro

(Anexo VI) que endossaram as posições defendidas pela Neoenergia

(“Manifestação Complementar”).

12. Destaque-se que a Consulta Neoenergia foi apresentada (a) antes da

formalização da Aquisição das Participações Minoritárias, dando à CVM

tempo hábil para que, caso entendesse oportuno, manifestasse seu

entendimento e fizesse eventuais recomendações; e (b) de forma

espontânea à CVM e independentemente do recebimento de quaisquer

questionamentos por parte dos demais acionistas minoritários das

Controladas ou desta CVM. Com isso, a Neoenergia buscou, de boa fé e

com o intuito de esclarecer da melhor forma possível a situação ao

mercado, a confirmação de seu entendimento, prezando pela total

transparência do assunto e evitando incertezas e oscilações indesejadas

dos preços das ações das companhias envolvidas, em prejuízo das

companhias, dos investidores e do mercado em geral.

13. Em apertada síntese, na Consulta Neoenergia foram apresentados os

fatos e motivações, plenamente suportados por pareceres, para afastar,

para fins do disposto na Instrução CVM nº 361 (“ICVM 361”), a

obrigatoriedade do lançamento de ofertas públicas de aquisição de ações

por aumento de participação das Controladas (“OPA por Aumento de

Participação”) pela Neoenergia, a saber: (a) a Previ deve ser considerada

uma pessoa vinculada à Neoenergia e, consequentemente, as ações das

Controladas que eram de sua titularidade deveriam ser consideradas como

fora de circulação (ponto focado pelo parecer do Prof. Yazbek); e (b) a

Aquisição das Participações Minoritárias foi contratada no âmbito do Acordo

de Acionistas, que foi celebrado em 2017, momento no qual a Previ ainda

figurava no bloco de controle da Neoenergia e, indiretamente, das

Controladas (tema principal do parecer do Prof. Guerreiro).

14. Quanto ao primeiro argumento, a Consulta Neoenergia, com o amparo

do parecer do Dr. Yazbek, demonstra, com suporte na jurisprudência da

CVM quanto à identificação de vinculação de acionista ao controlador com

base na existência de relações de (i) coligação, (ii) vínculo contratual e (iii)

outras relações de fato indicativas de vinculação, que a Previ é uma pessoa

vinculada à Neoenergia, concluindo, portanto, que a Aquisição das

Participações Minoritárias não deveria ser considerada para o cálculo do

gatilho da obrigação de lançamento de OPA por aumento de participações.

15. O caráter da Previ de “pessoa vinculada” decorreria, em resumo, das

seguintes relações:

(i) Relação de Coligação: A Previ e a Neoenergia seriam

coligadas, posto que a Previ detém participação acionária de,

aproximadamente, 30,3% no capital social da Neoenergia –

acima, portanto, do critério de 20% ou mais admitido pelos

precedentes da CVM e pela Lei das S.A. para aferir coligação,

indicando um alinhamento de interesses advindo não só da maior

possibilidade de ingerência da Previ na Neoenergia, como do

aumento de sua exposição econômica à Neoenergia.

(ii) Relação Contratual: A Previ é parte do Acordo de Acionistas,

que demonstra que ela influencia a tomada de decisões

importantes no âmbito da Neoenergia e das Controladas,

inclusive por meio da indicação de membros de suas respectivas

administrações.

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(iii) Relação de Fato: Há diversas questões de fato que apontam

para a atuação coordenada entre a Previ e a Neoenergia. Podem

ser citados, por exemplo: (a) a relação histórica entre elas (como

a participação da Previ na fundação do consórcio que deu origem

à Neoenergia em 1997 e a sua atuação como co-controladora da

Neoenergia até 2017); (b) a participação coordenada nas

assembleias das Controladas; e (c) a não participação da Previ

nas eleições em separado aos Conselhos de Administração da

Coelba e da Cosern, reservadas aos preferencialistas.

16. Diante do exame empreendido, conclui o ex-Diretor que “a aquisição

de ações de emissão das Controladas de titularidade da Previ não

gera a obrigação da Consulente de realizar OPA por aumento de

participação, nos termos do art. 4º, §6º, da Lei nº 6.404/1976 e do

art. 26 da Instrução CVM nº 361/2002.”

17. Adentrando no segundo principal argumento da Consulta Neoenergia, o

parecer do Prof. Guerreiro brilhantemente focou em outra faceta da

questão, que é capaz de, por si só, responder de maneira inequívoca ao

objeto da Consulta Neoenergia (com a qual, não surpreendentemente, a

SRE concordou e deu razão à Companhia).

18. Em resumo, ao debruçar-se sobre a interpretação do conceito de

“aquisição” para fins do gatilho da OPA por Aumento de Participação

conclui-se que o referido conceito não deveria abarcar tão somente a

transferência de titularidade das ações de uma determinada companhia,

mas também a contratação do direito de adquirilas. Como esse é o caso da

Aquisição das Participações Minoritárias não haveria que se falar em OPA

por Aumento de Participação, já que, no momento de sua celebração, a

Previ era co-controladora da Neoenergia. Resume o Professor que “as ações

não serão adquiridas pela Neoenergia com a transferência de sua

titularidade. Para os fins da regulação, elas já foram adquiridas quando

Previ e Neoenergia celebraram acordo vinculante e irrevogável que

conferia à Neoenergia o direito de se tornar titular das ações da Previ e a

obrigação de pagar o preço respectivo.”

19. Isto porque, no momento da celebração do Acordo de Acionistas (ou

seja, 07.06.17), o controle acionário da Neoenergia era exercido

conjuntamente pela Iberdrola, pela Previ e pelo BB-BI. Assim, a Aquisição

das Participações Minoritárias seria um ajuste contratado entre acionistas

controladores e a companhia e as ações de emissão das Controladas de

titularidade da Previ não eram ações em circulação das Controladas em

07.06.2017, quando “foi contratada de forma definitiva a compra e venda

das ações de emissão da Previ”.

20. A Consulta Neoenergia conclui que tanto sob a ótica do direito civil

quanto do ponto de vista regulatório, seria inegável a existência da

contratação da aquisição, revestida em contrato de compra e venda, de

natureza irrevogável e exequível pelas partes dele contratantes.

21. Especificamente, o Prof. Guerreiro opina no sentido de ser inegável a

existência do contrato de compra e venda e da sua obrigatoriedade uma

vez que estavam presentes todos os seus elementos caracterizadores

(quais sejam, consenso, coisa e preço), ainda que a eficácia do contrato

estivesse condicionada e a efetiva transferência das ações de emissão das

[16]

Controladas de titularidade da Previ ocorresse em momento futuro .

22. Cabe apontar que o Prof. Guerreiro admite expressamente que a

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Neoenergia, enquanto interveniente-anuente, assim como as demais partes

do Acordo de Acionistas estaria obrigada a seguir o procedimento para a

determinação do preço e, uma vez eficaz a compra e venda, deveria

realizar o pagamento do preço à Previ.

23. Do ponto de vista regulatório, por sua vez, o Prof. analisa o conceito de

“aquisição” contido na ICVM 361 (art. 26, caput) de maneira finalística

constatando que nele não deveriam estar contidas apenas as

transferências, ao acionista controlador, da titularidade de ações em

circulação, mas também de obrigações contratuais que lhe garantam o

direito de obter a titularidade dessas ações. Assim, o momento da

contratação dessa obrigação, ainda que não coincidisse com a

transferência de titularidade das ações, seria verdadeira “aquisição” para

fins do art. 26 da ICVM 361.

24. Isso porque, a despeito de não poder exercer seus direitos políticos ou

patrimoniais inerente às ações, com a mera contratação do direito

irrevogável de adquiri-las, o controlador já consegue retirar as ações de

circulação e impedir a liquidez de mercado das ações remanescentes,

situação tutelada pela legislação societária.

25. Por fim, extrapolando suas conclusões para o caso concreto, o Prof.

Guerreiro assertivamente arremata, contextualizando a posição da Previ

quando da celebração do Acordo de Acionistas e da obrigação de

transferência, pela Previ, das participações minoritárias:

“As chamadas “movimentações intragrupo” não geram a

obrigação de lançar OPA por aumento de participação

porque “não geram redução do free float – o tamanho do bloco de

controle em relação ao das ações em circulação no mercado

permanece o mesmo”.

(...)

A efetiva obtenção da titularidade sobre as ações como

decorrência do cumprimento, pelas partes, do contrato de

compra e venda, por sua vez, na medida em que

representa mera decorrência de uma situação jurídica

previamente constituída, não deve ser considerada

relevante para fins de lançamento de OPA por aumento de

participação. As ações de titularidade da Previ, por já terem sido

objeto de um contrato com o controlador, não se tornaram, em

nenhum momento, “ações em circulação”. Dessa forma, o

momento da efetiva transferência das ações de

titularidade da Previ e do pagamento do preço respectivo

pela Neoenergia não deve ser considerado para

determinar se houve aquisição para os fins da legislação e

da regulação em vigor.”

26. Na visão da Companhia, tais argumentos continuam sendo aplicáveis,

de maneira irretocável, à Aquisição das Participações Minoritárias,

justificando a não aplicabilidade da OPA por Aumento de Participação,

razão pela qual devem ser considerados em definitivo por esta D. CVM em

sua análise e decisão sobre a questão.

c) Consulta Argucia (Processo nº 19957.008764/2021-13)

27. Paralelamente à Consulta Neoenergia, a Recorrente realizou uma

consulta com objeto parcialmente coincidente à solicitação feita pela

Ofício Interno 33 (1515024) SEI 19957.008764/2021-13 / pg. 24

Companhia, a qual corre na CVM sob o Processo nº 19957.008764/2021-13

(“Consulta Argucia”).

d) Decisão da SRE e Recurso

28. Em 28.04.22, a SRE, por meio do Ofício 190/2022, comunicou à

Neoenergia seu entendimento com relação aos assuntos tratados na

Consulta Neoenergia.

29. A despeito de – a nosso ver equivocadamente – não ter concordado

com o caráter de “pessoa vinculada” da Previ com relação à Neoenergia, a

área técnica concordou que a contratação da Aquisição das Participações

Minoritárias deu-se de forma irretratável ainda quando a Previ era cocontroladora da Neoenergia e, consequentemente, suas ações deveriam ser

consideradas como fora de circulação (argumento defendido pelo Prof.

Guerreiro em seu parecer).

30. Dessa maneira, foi afastada a obrigatoriedade de lançamento da OPA

por Aumento de Participação em decorrência do fechamento da Aquisição

das Participações Minoritárias, pois esse negócio foi contratado em um

momento em que a Previ ainda era co-controladora da Neoenergia e, aliás,

foi uma das condições negociadas entre as partes do Acordo de Acionistas

Original para que a Previ aceitasse deixar de exercer o controle conjunto da

Companhia.

31. Insatisfeita com a decisão da SRE, a Argucia interpôs o Recurso do qual

passamos a tratar.

b) PRELIMINARES

a) Direito de Nova Manifestação

32. Tendo examinado o conteúdo do Recurso, a Companhia reitera todos os

pontos por ela apresentados na Consulta Neoenergia e na Manifestação

Complementar, esclarecendo que nenhum dos argumentos trazidos pela

Recorrente tem o condão de alterar a decisão da SRE no sentido de não se

fazer necessário o lançamento de OPA por Aumento de Participação em

decorrência da Aquisição das Participações Minoritárias.

33. A Neoenergia informa, desde já que, após ter tido ciência do Recurso,

compartilhou com o Prof. Guerreiro o teor do Recurso apresentado pela

Recorrente, tendo o Prof. Guerreiro, conforme carta enviada à Companhia

(Anexo VII), reforçado as conclusões do seu parecer de que (a) a

Companhia é parte do Acordo de Acionistas, não sendo aplicável a

ela a tese da inoponibilidade da Cláusula 15.5; (b) o objeto da

Aquisição das Participações Minoritárias não era indeterminado ou

indeterminável; (c) o contrato de compra e venda era existente, e

foi adequadamente interpretado e cumprido pelas partes que o

concluíram; (d) a Previ estava obrigada a transferir à Companhia a

participação minoritária que detinha na Coelba e, se não o fizesse,

a princípio, praticaria inadimplemento contratual; e (e) as ações

detidas pela Previ de emissão da Coelba não eram ações em

circulação; eram ações que a Companhia, controladora da Coelba,

já havia adquirido para fins regulatórios; conceituar como “ações

em circulação” participações que um acionista se comprometeu de

forma irrevogável e irretratável a transferir ao acionista

controlador é incompatível com a finalidade da lei acionária e da

regulação pertinente. Ainda, (f) o Prof. apontou que o exercício de direito

de preferência pela Previ para a aquisição de novas ações emitidas no

Ofício Interno 33 (1515024) SEI 19957.008764/2021-13 / pg. 25

âmbito de aumentos de capital ocorridos no âmbito da Coelba não

pareceria ensejar a obrigação de lançamento de OPA por Aumento de

Participação.

34. O parecerista irá, oportunamente, apresentar à Companhia um

complemento ao seu parecer desenvolvendo a visão por ele defendida na

referida correspondência – o qual será então compartilhado com a CVM.

35. A despeito da sua segurança com relação à solidez de seus argumentos

iniciais e à correção da decisão da SRE, a Neoenergia entende que foi

prejudicada ao ter prazo exíguo para a análise e refutação dos argumentos

[17]

da Recorrente e que não foi tratada de forma equânime quanto ao

contraditório necessário ao assunto em pauta (dado que a Argucia teve

prazo de 15 dias úteis para sua manifestação, após acesso integral à

Consulta Neoenergia, ao passo que a Companhia teve meros 5 dias úteis

para elaborar a presente manifestação sem que a ela fosse sequer

franqueado o acesso à Consulta Argucia).

36. Dessa maneira, a Companhia reserva-se o direito de, oportunamente,

apresentar uma manifestação complementar à presente e novos

documentos pertinentes antes de a questão ser eventualmente submetida

ao Colegiado (inclusive o complemento de parecer a ser apresentado pelo

Prof. Guerreiro).

37. Adicionalmente, a Neoenergia também contatou o Prof. Anderson

Schreiber, professor da UERJ citado pelos pareceristas da Argucia como

opinião qualificada em direito civil sobre o assunto da natureza jurídica da

promessa de fato de terceiro. Após a análise do Acordo de Acionistas e

das manifestações da Neoenergia e da Argucia, o Prof. Schreiber

confirmou-nos que o negócio jurídico contratado no Acordo de

Acionistas é uma compra e venda obrigatória e perfeita e não uma

promessa de fato de terceiro, como argumenta a Recorrente.

b) Ilegitimidade da Recorrente

38. Ainda no que tange às questões preliminares, deve ser notada a

completa ausência de legitimidade da Recorrente para apresentar o

Recurso. Isso porque a decisão ora impugnada foi proferida no âmbito da

Consulta Neoenergia (Processo nº 19957.005060/2019-66, reiteramos),

cabendo, portanto, apenas à própria Companhia apresentar eventual

recurso, visto que é ela a verdadeira parte interessada, nos termos dos

arts. 2º e 10 da Resolução CVM nº 46 (“RCVM 46”).

39. Em que pese a existência da Consulta Argucia

(Processo nº 19957.008764/2021-13), na ausência de maiores

informações sobre seu trâmite – tendo em vista que o pedido de acesso aos

autos formulado pela Companhia ainda não foi apreciado – resta apenas a

conclusão de que a única legitimada para apresentar eventual recurso é a

Neoenergia, e não a Argucia. Dessa maneira, conforme disposto no art. 12,

I, da RCVM 46, o Recurso não deve ser conhecido pela SRE.

40. A atitude da Recorrente, de apresentação de Recurso em face de

decisão proferida em processo do qual ela sequer é parte, denota sua

intenção de tumultuar a análise desta Autarquia, inundando-a de

argumentos e opiniões jurídicas que em nada devem alterar as conclusões

já explanadas pela SRE.

41. Ademais, por não deter participação em Afluente T e Cosern, ainda que

o seja reconhecida a legitimidade da Recorrente em relação à Coelba, ela

Ofício Interno 33 (1515024) SEI 19957.008764/2021-13 / pg. 26

não pode se estender à Afluente T e à Cosern, posto que a Consulta Argucia

não tinha por objeto tais Controladas. Assim, no caso delas, o entendimento

da Área Técnica tornou-se definitivo na medida que não foi interposto

qualquer recurso no prazo de 15 dias úteis estipulado na RCVM 46.

c) Ausência de requisitos para apreciação do Recurso

42. Adicionalmente, uma vez que o Recurso apresenta também pedido de

reconsideração, imprescindível que seja demonstrada a existência de

omissão, obscuridade, contradição ou erro material ou de fato na decisão,

conforme preceitua o art. 10 da RCVM 46.

43. Visando atender tal requisito, a Recorrente argumenta que a decisão da

SRE teria incorrido em erro, vez que apoiada no parecer de lavra do Prof.

Guerreiro, o qual – de acordo com a Argucia – estaria baseado em

“premissas equivocadas”.

44. Contudo, a despeito da afirmação de que o Recurso não seria mera

reapresentação dos argumentos trazidos na Consulta Argucia, da sua

leitura é possível depreender que as “premissas equivocadas”, longe de

serem efetivos erros materiais ou de fatos, são meros inconformismos da

Recorrente com o entendimento adotado pela SRE e defendido pela

Neoenergia. É dizer, não é que a área técnica incorreu em erro em sua

decisão, baseando-se em inverdades ou pressupostos incorretos, apenas

adotou interpretação distinta daquela defendida pela Argucia.

45. Assim, não estando demonstrado o efetivo erro material ou de fato, isto

é, erro de cálculo, de palavras, de grafia ou dos fatos como eles ocorreram,

e na ausência de qualquer outro reparo, não estão presentes quaisquer dos

requisitos essenciais para admissibilidade do Recurso o qual deve ser, de

pronto, indeferido, de forma a desonerar esta Autarquia da análise de

questão que já foi apreciada e decidida, em respeito, ademais, ao princípio

da eficiência da Administração Pública.

c) NATUREZA JURÍDICA DA AQUISIÇÃO DAS PARTICIPAÇÕES

MINORITÁRIAS

46. Em que pesem a ausência de legitimidade ou motivação para

apresentação de Recurso, a Neoenergia, em atendimento ao Ofício, e para

que não pairem questionamentos adicionais no tocante à legitimidade da

Aquisição das Participações Minoritárias e seus efeitos, vem apresentar as

considerações a seguir.

a) Contrato de Compra e Venda x Promessa de Fato de Terceiro

47. Devem ser prontamente refutadas as alegações da Argucia no sentido

de tentar descaracterizar a Aquisição das Participações Minoritárias como

uma compra e venda contratada em 2017 e que desde então vinculou

plena e perfeitamente a Neoenergia e Previ.

48. Restam presentes os três elementos essenciais do referido tipo

contratual, conforme previstos no art. 481 da Lei nº 10.406/02 (“Código

Civil”): (a) o consenso das partes contratuais, a Neoenergia e a Previ (e,

como se verá, também a obrigação indireta da controladora da Neoenergia

de direcioná-la a cumprir o contratado); (b) a obrigação de transferência do

domínio de certa coisa, que é determinável; e (c) a obrigação de

pagamento do preço, que também é determinável de acordo com o

procedimento estipulado contratualmente no Acordo de Acionistas.

49. A interpretação das Cláusulas 15.5 e seguintes do Acordo de Acionistas

Ofício Interno 33 (1515024) SEI 19957.008764/2021-13 / pg. 27

não deixa margem quanto à existência de contrato de compra e venda,

existindo apenas o condicionamento da eficácia do contrato à efetivação da

incorporação da Elektro (Cláusula 16.1) e à liquidação do IPO da

Neoenergia (Cláusula 15.5). Não há nenhuma disposição no Acordo de

Acionistas que tenha facultado à Neoenergia ou à Previ o direito de desistir

da compra e venda das Participações Minoritárias: satisfeitas ambas as

condições, (a) a Neoenergia estaria obrigada a enviar sua “proposta firme”

à Previ para a Aquisição das Participações Minoritárias; (b) e a Previ, por

sua vez, teria a opção de com ela concordar ou apresentar uma

“contraproposta” com relação ao preço inicialmente oferecido (portanto,

discussão de preço apenas, jamais do objeto da compra e venda); e (c) à

Neoenergia caberia apenas aceitar o preço da contraproposta ou

apresentar uma tréplica com relação ao valor indicado pela Previ.

50. Ao apegar-se à literalidade das palavras contidas na Cláusula 15.5, a

Argucia tenta em vão construir uma narrativa de precariedade na

contratação, quando na verdade nada havia de provisório, revogável ou

indeterminado na contratação acordada entre Neoenergia e Previ. A

Recorrente busca, nesse ponto, caracterizar a Aquisição das Participações

Minoritárias como uma promessa de fato de terceiro (arts. 439 e 440 do

Código Civil), para justificar a pretensa não vinculação da Neoenergia.

51. A tese desenvolvida no Recurso é que, como a Neoenergia não estaria

obrigada aos termos e condições do Acordo de Acionistas, a obrigação

prevista na Cláusula 15.5 não poderia ser uma compra e venda, e sim

promessa de fato de terceiro: a Iberdrola é quem teria se comprometido a

garantir que a Neoenergia, futuramente, realizasse uma oferta para

aquisição das condições minoritárias detidas pela Previ.

52. Entretanto, a verdade dos fatos é que o negócio jurídico entabulado é,

desde o seu nascimento, um contrato de compra e venda, obrigatório e

perfeito desde sua celebração no âmbito do Acordo de Acionistas, momento

no qual a Previ era cocontroladora da Neoenergia e, consequentemente,

suas ações eram caracterizadas como “fora” de circulação para os fins da

ICVM 361.

b) Neoenergia é Parte da Compra e Venda

53. A Recorrente, para descaracterizar a existência do contrato de compra

e venda e a consequente vinculação direta da Neoenergia com relação à

obrigação, construiu a tese de que existiria tão somente a promessa, por

parte da Iberdrola, de que a Neoenergia, um “terceiro” ao Acordo de

Acionistas, para contratar futuramente a compra e venda das participações

minoritárias da Previ.

54. O Recurso carece, entretanto, de fundamentação apta a afastar a

obrigação da Neoenergia de, já em 2017, ter se vinculado à Aquisição das

Participações Minoritárias. Seria ilógico argumentar que a Neoenergia

tomou parte no Acordo de Acionistas “apenas para a finalidade de que trata

o Artigo 118, da Lei das S.A.”, sem ter conhecimento ou vinculação plena

quanto ao seu conteúdo, seu propósito na disciplina das relações entre as

partes, a partir de sua celebração, assim como em relação às respectivas

obrigações nele contratadas e a ela, Neoenergia, diretamente relacionadas,

como argumenta a Argucia, tendo funcionado como mera

registrária/depositária do Acordo de Acionistas.

55. Veja-se que há cláusula expressa no Acordo de Acionistas no sentido de

que a Neoenergia a ele compareceu “para tomar conhecimento dos

Ofício Interno 33 (1515024) SEI 19957.008764/2021-13 / pg. 28

seus termos, obrigando-se a observá-lo e, após o cumprimento das

CONDIÇÕES SUSPENSIVAS, arquivá-lo na sua sede” (Cláusula 19.7).

56. Esse, aliás, o ponto nevrálgico para se afastar, desde logo, qualquer

discussão quanto à contratação de mera prestação de fato de terceiro.

Ainda que se admitisse, apenas para exaurir de vez a questão, que a

disposição da Cláusula 15.5 do Acordo de Acionista fosse uma promessa de

fato de terceiro, faltaria um elemento essencial à sua caracterização, qual

seja, que o terceiro (Neoenergia) fosse alheio à sua contratação original.

57. Por qualquer ângulo que se olhe, seja pelo fato de a Neoenergia ter, ab

initio, anuído com as obrigações contratadas no Acordo de Acionistas, tendo

dele participado, seja pelo fato de a Iberdrola ser sua acionista

controladora, tendo todos os demais então acionistas co-controladores da

época anuído com tal contratação.

58. Conforme lição de Jones Figueiredo Alves, ao anuir com a obrigação

prometida, o terceiro integra-se ao contrato, assumindo a obrigação

relativa ao ato que lhe foi atribuído. Em suas palavras: “a anuência implica

a extinção do vínculo obrigacional em relação ao promitente, devedor

primário, tornando-se o terceiro devedor da prestação assegurada por

[18]

aquele” .

59. Não resta a menor dúvida de que a Neoenergia anuiu expressamente

com a obrigação, tendo contratado a compra e venda das participações

minoritárias no momento da celebração do Acordo de Acionistas, bem como

ela não pode ser caracterizada como mero terceiro a nada obrigado senão

quando da formalização da compra e venda avençada. A Neoenergia, nesse

ponto, informa que seu entendimento quanto ao total descabimento da

caracterização da compra e venda das participações minoritárias como

promessa de fato de terceiro será objeto de parecer de lavra do renomado

Prof. Anderson Schreiber, a ser oportunamente acostado ao Processo nº

19957.008764/2021-13.

60. Ademais, como é cediço, o próprio art. 118 da Lei das S.A. obriga que a

Companhia observe o disposto nos acordos de acionistas arquivados na sua

sede com relação aos objetos típicos previstos no caput do referido

dispositivo, dentre os quais está expressamente a compra e venda de

ações, justamente do que se trata a Aquisição das Participações

Minoritárias. Estando arquivado em sua sede, o Acordo de Acionistas

também vincula a administração da Neoenergia, que está obrigada a zelar

para que a Companhia cumpra o que lhe caiba segundo os termos e

condições do acordo.

61. Não há dúvidas de que, ainda que a literalidade da Cláusula 15.5 adote

uma redação indireta (“[Iberdrola] deverá fazer com que a [Neoenergia]

envie à PREVI proposta firme”), a Neoenergia inequivocamente, tendo

anuído com os termos da compra e venda, passou a atuar (e, de fato,

atuou) de acordo com a obrigação contratada de aquisição das ações da

Previ.

62. Em outras palavras, o fato de a Iberdrola se obrigar a fazer com que a

Companhia aja de determinada maneira não é prova de que a Companhia

não está diretamente obrigada e sim um reforço dessa obrigação.

63. Não há sombra de dúvida, portanto, que tanto direta quanto

indiretamente a Neoenergia estava obrigada a levar a cabo o procedimento

previsto no Acordo de Acionistas para a implementação da Aquisição das

Ofício Interno 33 (1515024) SEI 19957.008764/2021-13 / pg. 29

Participações Minoritárias.

64. Essa vinculação das partes ao Acordo de Acionistas, inclusive, foi

confirmada pelo efetivo comportamento das partes após a sua celebração,

como será explorado com mais detalhe abaixo.

c) Coisa Determinável

65. Outro ponto utilizado pela Recorrente para tentar descaracterizar a

compra e venda é a suposta indeterminação da coisa, dado que o Acordo

de Acionistas não estipularia a “quantidade” de ações de emissão das

Controladas que deveriam ser alienadas à Neoenergia pela Previ. Mais uma

vez, basta uma interpretação sensata dos termos e condições do pacto

parassocial para depreender o real sentido do que foi contratado.

66. Como admitido pela própria recorrente, uma das principais finalidades

do Acordo de Acionistas era conferir à Previ, na sua nova qualidade de

acionista fora do bloco de controle, certos direitos protetivos e de liquidez,

dentre eles a possibilidade de realizar um desinvestimento de suas

participações nas Controladas, sociedades cujo free float era mínimo e

cujas ações eram totalmente ilíquidas.

67. A contratação da Aquisição das Participações Minoritárias, que foi

negociada como uma das contrapartidas da saída da Previ do bloco de

controle da Neoenergia, tinha um intuito claro, portanto: viabilizar que a

Previ alienasse suas participações acionárias minoritárias de emissão das

Controladas a um preço tido como justo (daí o procedimento de troca de

“propostas” previsto contratualmente). Por si só, o fato de a Previ fazer uso

do seu poder de negociação para transacionar esse evento de liquidez

específico, em um momento tão sensível de mudança de forças na

estrutura acionária da Neoenergia, demonstra a importância dele para a

Previ.

68. Estando clara a finalidade econômica da cláusula, vale repassar a

descrição da “coisa” a ser transferida, o que o Acordo de Acionistas definiu

como sendo as “participações societárias minoritárias detidas por PREVI

nas CONTROLADAS da COMPANHIA”, para que se afaste qualquer sombra

de dúvida quanto à sua identificação.

69. Entendido o que foi explanado até aqui, “participações societárias

minoritárias” não pode ser interpretado de outra forma que não sendo a

totalidade da participação da Previ nas Controladas já que, sendo a referida

cláusula um evento de liquidez, não faria sentido a contratação de um

desinvestimento parcial pela Previ de um investimento que já era diminuto

(ao menos não que isso estivesse previsto de forma inequívoca).

70. Mais do que isso, com “participação societária minoritária” deve-se

entender não uma quantidade estanque de ações de emissão de cada uma

das Controladas, mas a parcela do capital social da Controlada da qual a

Previ era titular na época da celebração do Acordo de Acionistas. Para fins

[19]

de esclarecimento, tais “participações” seriam as seguintes :

Coelba Cosern Afluente T

# Ações % Capital # Ações % Capital # Ações % Capital

Neoenergia 181.292.994 96,34% 153.794.500 91,50% 60.776.788 96,34%

Previ 4.312.200 2,29% 2.596.014 1,54% 1.445.607 2,29%

Ofício Interno 33 (1515024) SEI 19957.008764/2021-13 / pg. 30

71. Dessa maneira, a Neoenergia estaria se obrigando a comprar e a Previ

estaria se obrigando a vender, no caso da Coelba, ações representativas de

2,29% do capital social da companhia.

72. Essa interpretação mostra não apenas o caráter determinável da coisa

a ser transacionada (já que sua quantidade é determinável de forma

simples a qualquer momento no tempo), mas também tira qualquer

preocupação quanto ao argumento da Recorrente de que Previ estaria livre

para negociar ações das Controladas em bolsa e que ela teria

supostamente “negociado” ações da Coelba, ilação originada a partir da

constatação de que a quantidade total de ações teria aumentado entre a

celebração do Acordo de Acionistas e a efetiva transferência das ações de

emissão da Coelba para a Neoenergia.

73. Conforme informações históricas resgatadas pela Companhia, as quais

estão detalhadas na tabela que consta como Anexo VIII a esta

manifestação, demonstra-se que no período compreendido entre a

celebração do Acordo de Acionistas e a efetiva transação das participações

societárias minoritárias: (i) com relação à Cosern e à Afluente T, a Previ

manteve intactas tanto a sua participação nos seus respectivos capitais

sociais quanto a quantidade total de ações que tais participações

representam; e (ii), com relação à Coelba, os aumentos na quantidade total

de ações decorreram exclusivamente dos aumentos de capital social

[20]

realizados pela Coelba no período e, a despeito desse aumento nominal,

a “participação” da Previ no capital social da Coelba também permaneceu

intacta.

74. Para facilitar a visualização dessa (ausência de) movimentação da

participação relativa à Coelba, foi elaborada a tabela abaixo (cujo

detalhamento encontra-se no Anexo VIII):

Acionistas # Ações % Capital

A) Participação Acionária no momento do Acordo de

Acionistas

Neoenergia 181.292.994 96,34%

Previ 4.312.200 2,29%

B) Após o 1º Aumento de Capital

Neoenergia 196.571.000 96,35%

Previ 4.675.000 2,29%

C) Após o 2º Aumento de Capital

Neoenergia 225.801.825 96,52%

Previ 5.361.101 2,29%

D) Após o 3º Aumento de Capital até a efetivação da aquisição

Neoenergia 253.312.106 96,65%

Previ 6.006.517 2,29%

75. A explicação para essa variação nominal na quantidade de ações e

manutenção da “participação” teve o intuito, justamente, de honrar o

estabelecido na Aquisição das Participações Minoritárias: como a Previ

comprometeu-se a vender uma participação de 2,29% no capital social da

Coelba para a Neoenergia, era de se esperar que ela, como responsável

pelos riscos da coisa até a tradição (art. 492 do Código Civil), e de modo a

permitir o pleno adimplemento de sua obrigação de venda, mantivesse a

sua qualidade e quantidade. Dessa maneira, o comportamento de boa fé e

Ofício Interno 33 (1515024) SEI 19957.008764/2021-13 / pg. 31

cooperativo esperado da Previ era que, na realização de aumentos de

capital mediante a emissão de novas ações, ela exercesse seu direito de

preferência para manter a sua “participação” no capital social da Coelba – o

que, como demonstrado nas tabelas, foi feito à exatidão.

76. Aliás, cabe aqui um parêntese: conforme estipulado na fórmula

elaborada pela SRE e aprovada pelo Colegiado no Processo nº RJ nº

2010/15144 para fins do cálculo da quantidade das ações em circulação,

conforme disposto no art. 26 da ICVM 361, o número de novas ações

surgidas em decorrência de aumentos de capital com subscrição de ações

tem o efeito de aumentar a quantidade de ações em circulação. Dessa

maneira, como a proporção das ações da Previ manteve-se intacta no

capital social da Companhia, esses aumentos nominais na quantidade de

ações não podem ser considerados como “aquisições” de ações em

circulação, devem ser considerados neutros para fins regulatórios. Ou seja,

não há que se falar em novas aquisições de ações pela Previ.

77. Explicados estes pontos, cabem alguns esclarecimentos sobre a pontos

específicos levantados pela Argucia relacionados ao assunto desta seção.

78. A Recorrente tortura o texto do Acordo de Acionistas ao interpretar que

a Previ poderia sair negociando as ações da Coelba como bem entendesse.

Essa interpretação descabida é feita apenas para tentar criar cenários

regulatórios absurdos. Vejamos.

79. A Argucia tenta confundir esta CVM ao argumentar que a primeira saída

prevista para a Previ no Acordo de Acionistas com relação às ações das

Controladas seria a alienação em bolsa. Adotando simplesmente uma

interpretação literal já é possível encontrar o erro: mistura-se o tratamento

[21]

das “AÇÕES VINCULADAS” previsto na Cláusula 3.4, que é aplicável

apenas para as ações de emissão da Neoenergia, com o tratamento das

ações de emissão das Controladas. Apenas as ações vinculadas de emissão

da Neoenergia eram passíveis de desvinculação pelos acionistas para o fim

de alienação em bolsa de valores; tal regime não é extensível às ações de

emissão das Controladas – cuja disciplina está contida exclusivamente no

disposto nas Cláusulas 15.5 e seguintes.

80. Contratualmente, não seria permitido que a Previ vendesse ações das

Controladas em bolsa, pois isso caracterizaria inadimplemento contratual

perante a Neoenergia e sujeitaria a Previ às consequências disso. Do

mesmo jeito, não poderia, para fins do contratado no Acordo de Acionistas,

adquirir Previ novas ações em bolsa de valores, uma vez que a Neoenergia

contratou a compra de apenas a sua “participação” de 2,29% no capital

social da Coelba.

81. Ademais, é difícil de acreditar que concretamente a Previ adquiriria

mais ações de emissão das Controladas em bolsa de valores sendo que,

como já visto, o intuito da negociação da Aquisição das Participações

Minoritários foi justamente a possibilidade de realizar um desinvestimento

total nas Controladas.

82. Complementarmente, também não faria qualquer sentido econômico

para a Previ a venda das ações das Controladas em bolsa de valores.

Primeiro porque esse desinvestimento seria impossível dadas as condições

de liquidez irrisórias das ações de emissão das Controladas (para falar o

óbvio, essa tentativa não encontraria compradores suficientes e faria uma

pressão vendedora que prejudicaria a Previ ao reduzir ainda mais a cotação

das ações das Controladas).

Ofício Interno 33 (1515024) SEI 19957.008764/2021-13 / pg. 32

83. Além disso, não há agente econômico minimamente racional que

venderia granularmente ações em bolsa segundo uma cotação que não

representa o valor econômico desses ativos sendo que ele tem uma

operação contratada desses mesmos ativos a um valor justo baseado nas

avaliações de instituições independentes e experientes. Na prática, isso

significaria renunciar a um “prêmio” representado pela diferença entre a

cotação de mercado e o valor justo da Controlada.

84. Aliás, não se pode deixar de apontar o ridículo que é a Argucia insinuar

sem qualquer prova de que a Previ, um fundo de previdência complementar

privado cujos representantes têm o dever de atuar no interesse dos seus

segurados e que é um dos maiores investidores institucionais do país, se

colocaria na posição de atuar como longa manus da Iberdrola para realizar

o fechamento branco de capital das Controladas.

85. A despeito do que quer fazer parecer a Argucia com a sua beligerância

com relação à probidade da Neoenergia – e, pasmem, até de seus patronos

e pareceristas – os entes privados no Brasil ainda gozam da presunção de

boa-fé em sua atuação perante o poder público (art. 2º da Lei nº

13.874/19), a qual não pode ser afastada com insinuações vazias e sem

provas.

d) Comportamento das Partes

86. Por fim, o entendimento até aqui defendido é confirmado também pelo

comportamento adotado pelas partes após a celebração do Acordo de

Acionistas.

87. Como está positivado no art. 113, § 1º, I, do Código Civil, é regra básica

de interpretação dos negócios jurídicos que a eles deve ser atribuído o

sentido que “for confirmado pelo comportamento das partes posterior à

celebração do negócio”.

88. Assim, o caráter de compra e venda irrevogável da Aquisição das

Participações Minoritárias não decorre apenas da atenta interpretação do

disposto no Acordo de Acionistas e da sua finalidade econômica, mas

também do comportamento adotado pela Neoenergia e pela Previ

posteriormente à sua celebração.

89. Nessa toada, destacamos que, desde 2017, a Neoenergia indica em

suas demonstrações financeiras (Anexo IX), na seção relativa aos

passivos, o valor devido à Previ por conta da obrigação de compra e venda

[11]

estabelecida no Acordo de Acionistas, vejamos :

Ofício Interno 33 (1515024) SEI 19957.008764/2021-13 / pg. 33

90. O valor provisionado foi ainda atualizado em todas as demonstrações

financeiras da Companhia, até a conclusão da compra e venda. Mas não é

só: além de o valor devido à Previ ter sido registrado contabilmente como

passivo desde 2017, há também o expresso reconhecimento pela

administração da Neoenergia de que, ainda que não tivesse sido concluído,

o acordo com a Previ seria “uma obrigação que deve ser reconhecida a

valor justo”.

91. Ora, uma companhia que não reconhecesse determinada obrigação de

pagamento não a provisionaria em suas demonstrações financeiras e muito

menos inseriria comentário reafirmando sua vinculação.

92. A Previ, de sua parte, atuou como era de se esperar de um investidor

estratégico que se compromete a alienar sua participação em determinada

companhia: não realizou nenhuma operação de compra ou de venda no

mercado desde 2017 até a conclusão da operação em 2021, conforme

comprovado acima.

93. A investidora, assim, limitou-se a acompanhar os aumentos de capitais

realizados, mantendo sua posição inicial, em postura que claramente

reconhece tanto a obrigação de alienar as ações de sua titularidade, válida

e vinculante já em 2017, quanto o fato de que a participação a ser alienada

seria a totalidade da sua “participação” nas Controladas por ela detida no

momento da celebração do Acordo de Acionistas.

94. Assim, a preocupação apresentada no Recurso de que a disposição do

Acordo de Acionistas, por sua suposta indeterminação, fosse utilizada pela

Neoenergia para burlar as regras de OPA por Aumento de Participação,

Ofício Interno 33 (1515024) SEI 19957.008764/2021-13 / pg. 34

efetivamente nunca aconteceu. Não há, por isto, que se fazer exercícios

teóricos sem nenhum embasamento.

95. Os comportamentos destacados acima – provisionamento dos valores

por parte da Neoenergia e ausência de negociações por parte da Previ –

adotados sem nenhuma interferência externa, como obrigação prevista em

lei ou decisão judicial ou administrativa, por si só seriam suficientes para

comprovar o entendimento adotado pelas partes em relação à Cláusula

15.5 do Acordo de Acionistas. Houve a contratação de uma compra e

venda, a qual foi cursada nos exatos termos, e pelas exatas partes nela

identificadas.

96. Por fim, ressaltamos que as partes seguiram à risca o procedimento do

Acordo de Acionistas também no momento de implementação do que foi

contratado com relação à Aquisição das Participações Minoritárias. É dizer,

no momento de efetivo fechamento da operação, a Previ transferiu à

Neoenergia a totalidade de sua participação nas Controladas (não

quantidade a maior, como aventa a Recorrente) e a Neoenergia (não a

Iberdrola), pagou à Previ o preço acordado – o qual, ressaltamos, foi

definido após observância de todo o procedimento descrito no Acordo de

Acionistas.

d) TRATAMENTO REGULATÓRIO DA AQUISIÇÃO DAS

PARTICIPAÇÕES MINORITÁRIAS

97. Por fim, mesmo que a argumentação desenvolvida acima, acerca da

natureza jurídica da Aquisição das Participações Minoritárias fosse

ignorada, ainda assim seria de rigor reconhecer, como já estressado nessa

manifestação, que as participações minoritárias detidas por Previ não

poderiam ser enquadradas como “ações em circulação”, pois, para fins do

disposto na ICVM 361, elas já haviam sido “adquiridas” pela Neoenergia

quando da celebração do Acordo de Acionistas em 2017.

98. Como bem explicitado no parecer de lavra do Prof. Guerreiro, o conceito

de “aquisição” para fins do art. 26, caput, deve ser interpretado de forma

ampla, a partir de uma perspectiva finalística, e não restrito à noção da

compra e venda clássica. Todo o objetivo da OPA por Aumento de

Participação é proteger a liquidez do mercado; liquidez essa que, por

escolha do regulador, é aferida com base na concentração de ações sob

titularidade do acionista controlador e de pessoas próximas a ele.

99. Isso significa que haverá uma “aquisição” para os fins da ICVM 361 em

qualquer operação que resulte em um direito irrevogável do controlador de

se tornar titular de ações emitidas pela companhia, pois,

independentemente do instrumento escolhido pelas partes e da efetiva

transferência ou não de tais valores mobiliários, o direito de aquisição, por

si só, impede a liquidez das ações.

100. A incidência das regras previstas na ICVM 361 referentes à OPA por

Aumento de Participação, assim, não é limitada apenas às aquisições

realizadas por meio de um contrato típico de compra e venda, mas sim

aplicável a qualquer operação que confira ao controlador direito de

aquisição de ações.

101. Dessa forma, independentemente da natureza jurídica do que foi

contratado no Acordo de Acionistas, e ainda que o contratado seja

considerado uma promessa de fato de terceiro – o que se assume apenas

para fins de argumentação –, fato é que (i) Previ e Iberdrola eram à época

co-controladoras da Neoenergia; (ii) Previ estava obrigada a vender suas

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participações minoritárias nas Controladas à Neoenergia e a Neoenergia

estava obrigada a adquiri-las e pagar o preço respectivo, tendo ambas as

partes agido como obrigadas a levar a cabo a Aquisição das Participações

Minoritárias.

102. Consequentemente, as participações minoritárias da Previ estiveram

vinculadas ao negócio contratado e, portanto, deveriam ser consideradas

fora de circulação a partir 2017, quando a Previ era ainda co-controladora

da Neoenergia. Assim, o fato de a transferência das participações ter

ocorrido apenas em 2021 não é gatilho para uma OPA por Aumento de

Participação.

103. Não poderia haver a expectativa de que a Previ contribuísse para a

liquidez das ações das Controladas, tendo em vista que a obrigação

acordada desde 2017 na Cláusula 15.5 do Acordo de Acionistas, ao fim e ao

cabo, resultaria na Aquisição das Participações Minoritárias. Existindo tal

obrigação desde a celebração do Acordo de Acionistas, e sendo ela pública

e de conhecimento do mercado, não se poderia esperar que algum

acionista das Controladas tivesse a expectativa de que a Previ alienasse

suas participações minoritárias em bolsa.

104. Nesse ponto, inclusive, o Dr. Yazbek está alinhado com a Companhia:

“Ora, não apenas as ações ora detidas pela Previ são detidas por quem é,

para todos os efeitos, vinculado ao controlador (na qualidade de acionista

relevante do controlador e de naturalmente associado a este), como

também essa aquisição está prevista desde, pelo menos, 2017, quando da

assinatura do Acordo de Acionistas em sua versão atual – a operação é,

afinal, feita sob o disposto na cláusula 15.5 daquele instrumento. Entendo

que este ponto reforça o que acima afirmei: não apenas as ações detidas

pela Previ não são free float nas Controladas, como já havia previsão

expressa de que elas poderiam mudar de mãos.”

e) CONCLUSÃO

105. Ante o exposto, reiteramos o conteúdo das manifestações anteriores

da Neoenergia no tocante ao assunto em pauta e reforçamos as conclusões

contidas na presente manifestação, quais sejam:

(i) Desde sua celebração em 2017, a Neoenergia é parte do

Acordo de Acionistas está vinculada a todas as obrigações ali

previstas, sendo que o disposto na Cláusula 15.5 é obrigação de

contrato de compra e venda obrigatória e perfeita;

(ii) O objeto da obrigação previsto na Cláusula 15.5., isto é, as

participações minoritárias detidas por Previ nas Controladas, é

plenamente determinável;

(iii) O comportamento adotado pela Neoenergia e pela Previ após

a celebração do Acordo de Acionistas corrobora o entendimento

de que a Aquisição das Participações Minoritárias, conforme

prevista na Cláusula 15.5, tratava-se de compra e venda

irrevogável e vinculante; e

(iv) Independentemente da natureza jurídica do acordo firmado

entre a Neoenergia e a Previ, fato é que as participações

minoritárias da Previ foram vinculadas ao negócio contratado e,

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portanto, devem ser consideradas como estando fora de

circulação desde 2017, não havendo que se falar em

obrigatoriedade de lançamento de OPA por aumento de

participação.

106. Assim, requer-se (a) que a SRE mantenha a decisão por ela proferida

no Ofício nº 190/2022 no sentido de a Aquisição Previ não ensejar a

necessidade de lançamento de OPA por Aumento de Participação com

relação às Controladas; e (b), caso o referido entendimento seja

modificado, que o assunto seja levado ao Colegiado desta CVM em sede de

recurso.

IV. Nossas Considerações

17. Primeiramente, destacamos que a possibilidade de se considerar a Previ

como pessoa vinculada à Neoenergia, como esta última volta a defender em suas

alegações, foi exaustivamente discutida por meio do Parecer 11 (anexo, parágrafos

32 a 48), sendo que nosso entendimento sobre esse ponto permanece o mesmo no

sentido de que a Previ "não poderia ser considerada atualmente como pessoa

vinculada à Neoenergia nas Companhias".

18. Não obstante, por meio do Parecer 11 concordamos com a Neoenergia,

conforme abaixo transcrito, quanto ao fato de as ações então de titularidade da

Previ nas Companhias não dever ser consideradas em circulação, quando da

conclusão da aquisição das ações ocorrida em 2021, em vista da celebração em

caráter irrevogável do contrato de compra e venda das ações de emissão das

Companhias:

"49. Superado esse ponto, cabe analisarmos o momento que deve ser

considerado como aquele em que se deu a aquisição das ações de emissão

das Companhias detidas pela Previ, para fins de aplicação do disposto no

art. 26 da Instrução CVM 361, para verificarmos se tal aquisição envolveu

de fato ações em circulação.

50. Primeiramente, verifica-se que a contratação do direito de adquirir as

ações de emissão das Companhias então de titularidade da Previ ocorreu

quando da celebração do Acordo de Acionistas ocorrida em 07/06/2017,

momento em que a Previ ainda compartilhava o controle da Neoenergia

junto ao Banco do Brasil S.A. e à Iberdrola, sendo que a Iberdrola passaria a

deter a maioria das ações que compunham o capital social Neoenergia em

seguida, por meio da incorporação das ações da Elektro Holding S.A.,

conforme dispôs o Fato Relevante divulgado em 08/06/2017

(docto. 1485770).

51. Abaixo, transcrevemos a cláusula 15.5 do Acordo de Acionistas, que

trata da alienação das participações minoritárias da Previ nas Companhias:

“15.5. No prazo de 360 (trezentos e sessenta) dias, após a

liquidação da OFERTA PÚBLICA INICIAL, o ACIONISTA

ESTRATÉGICO deverá fazer com que a COMPANHIA envie à PREVI

proposta firme para a aquisição das participações societárias

minoritárias detidas por PREVI nas CONTROLADAS da

COMPANHIA. [prazo prorrogado para 20 de março de 2021 pelo

Segundo Aditivo ao Acordo de Acionistas]

15.5.1 Caso a PREVI não esteja de acordo com o preço ofertado

pela COMPANHIA, deverá apresentar à COMPANHIA, no prazo de

30 (trinta) dias, a contar do recebimento da proposta firme,

Ofício Interno 33 (1515024) SEI 19957.008764/2021-13 / pg. 37

contraproposta respaldada em avaliação realizada por i) qualquer

instituição financeira que possua área especializada, com

experiência comprovada, em avaliações de empresas ou ii)

consultoria especializada com experiência comprovada na

emissão de laudo de avaliação de empresas ou ativos no setor

elétrico brasileiro (“CONTRAPROPOSTA PREVI”).

15.5.2 Caso a COMPANHIA não esteja de acordo com o preço

indicado na CONTRAPROPOSTA PREVI, deverá apresentar, no

prazo de 30 (trinta) dias a contar do recebimento da

CONTRAPROPOSTA PREVI, avaliação preparada por i) qualquer

instituição financeira que possua área especializada, com

experiência comprovada, em avaliações de empresas ou ii)

consultoria especializada com experiência comprovada na

emissão de laudo de avaliação de empresas ou ativos no setor

elétrico brasileiro. Neste caso, o preço final deverá equivaler à

média aritmética entre: (i) a média aritmética do preço da oferta

da COMPANHIA e do preço da CONTRAPROPOSTA PREVI; e (ii) o

preço indicado pelo segundo avaliador nos termos desta

subcláusula 15.5.2.

15.5.3 A PREVI deverá vender, e o ACIONISTA ESTRATÉGICO

deverá fazer com que a COMPANHIA adquira, as participações

societárias minoritárias em questão no prazo de 30 dias a contar

da aceitação da proposta pela PREVI, da aceitação da contraproposta pela COMPANHIA ou da divulgação do preço indicado

pelo segundo avaliador, conforme aplicável.”

52. Da leitura da cláusula supracitada, é possível constatar que a Iberdrola

(definida então como ACIONISTA ESTRATÉGICO) ficou obrigada a direcionar

a Neoenergia a adquirir as ações de emissão das Companhias detidas pela

Previ, constando ainda da referida cláusula as formas de apuração do preço

justo de tais ações, não havendo, contudo, a possibilidade de tais ações

não serem alienadas pela Previ à Neoenergia ou de a Iberdrola, por meio da

Neoenergia, desisitir de realizar tal aquisição.

53. Desse modo, concordamos com a Companhia ao afirmar, com base no

Parecer do Professor José Alexandre Tavares Guerreiro, que:

"A despeito de não ter sido eficaz imediatamente, a compra e

venda, desde o momento em que foi celebrado o Acordo de

Acionistas, imporia obrigações às partes quando se tornasse

eficaz: as ações deveriam ser transferidas pela Previ à

Neoenergia contra o pagamento do preço. Não se conferia a

nenhuma das partes o direito de desistir do contrato. (...)

Assim, o momento da contratação dessa obrigação, ainda que

não coincidisse com a transferência de titularidade das ações,

seria verdadeira “aquisição” para fins do art. 26 da ICVM 361.

Isso porque, a despeito de não poder exercer seus direitos

políticos ou patrimoniais, com a mera contratação do direito

irrevogável de adquiri-las o controlador já consegue retirar as

ações de circulação e impedir a liquidez de mercado das ações

remanescentes, situação tutelada pela legislação societária.

(...)"

54. Diante do exposto, embora tenhamos constatado que a Previ, quando

Ofício Interno 33 (1515024) SEI 19957.008764/2021-13 / pg. 38

da efetiva aquisição das ações de emissão das Companhias de sua

titularidade pela Neoenergia, ocorrida em 16/09/2021, não fazia parte de

uma relação de compartilhamento de controle ou de vinculação com a

Neoenergia no âmbito das Companhias, haja vista os termos e condições do

Acordo de Acionistas vigente, conforme analisamos acima, bem como pelo

fato de a Previ representar primordialmente os interesses de seus

associados (e não da Neoenergia), fato é que a contratação da aquisição

das ações em questão foi realizada em 07/06/2017, quando a Previ fazia

parte do grupo de controle da Neoenergia e, portanto, as ações de emissão

das Companhias de sua titularidade não poderiam ser consideradas como

ações em circulação à época em que tal transação foi contratada.

55. Portanto, a nosso ver, a celebração em caráter irrevogável do contrato

de compra e venda das ações de emissão das Companhias ter ocorrido em

momento em que a Previ compartilhava o controle da Neoenergia

juntamente à Iberdrola e ao Banco do Brasil S.A. faz com que tais ações

não devessem ser consideradas como ações em circulação, para fins de

incidência de OPA por aumento de participação, quando da conclusão de tal

compra e venda, ocorrida apenas em 2021.

56. Nesse sentido, cumpre citar que há dispositivos da Instrução CVM 361

que corroboram a tese de que a contratação de determinadas operações já

seria suficiente para produzir efeitos em determinadas situações, como

ocorre, por exemplo: (i) com a caracterização de acionista equiparado ao

controlador, prevista pelo § 1º do art. 3º; (ii) com a presunção de atuação

no mesmo interesse, prevista pela alínea "b" do § 2º do art. 3º; ou (iii) com

a caracterização de alienação de controle nos casos em que haja aquisição

de valores mobiliários conversíveis em ações com direito a voto, prevista

no § 4º do art. 29, abaixo transcritos:

"Art. 3º (...)

§1º Salvo para o efeito de alienação de controle, a qual

considerar-se-á caracterizada segundo as regras específicas

aplicáveis, equipara-se ao acionista controlador, para os

efeitos desta Instrução, o detentor de títulos conversíveis

em ações ou de títulos que confiram o direito à subscrição

de ações, desde que tais ações, por si só ou somadas às já

detidas pelo titular e pessoas a ele vinculadas, confiram-lhe o

controle acionário.

§ 2º Presume-se representando o mesmo interesse de outra

pessoa, natural ou jurídica, fundo ou universalidade de direitos,

quem:

a) o controle, direta ou indiretamente, sob qualquer forma, seja

por ele controlado ou esteja com ele submetido a controle

comum; ou

b) tenha adquirido, ainda que sob condição suspensiva, o seu

controle ou da companhia objeto, ou seja promitente

comprador ou detentor de opção de compra do controle

acionário da companhia objeto, ou intermediário em negócio

de transferência daquele controle.

(...)

Art. 29. A OPA por alienação de controle de companhia aberta

será obrigatória, na forma do art. 254-A da Lei 6.404/76, sempre

que houver alienação, de forma direta ou indireta, do controle de

Ofício Interno 33 (1515024) SEI 19957.008764/2021-13 / pg. 39

companhia aberta, e terá por objeto todas as ações de emissão

da companhia às quais seja atribuído o pleno e permanente

direito de voto, por disposição legal ou estatutária.

(...)

§4º Para os efeitos desta instrução, entende-se por alienação

de controle a operação, ou o conjunto de operações, de

alienação de valores mobiliários com direito a voto, ou

neles conversíveis, ou de cessão onerosa de direitos de

subscrição desses valores mobiliários, realizada pelo

acionista controlador ou por pessoas integrantes do grupo de

controle, pelas quais um terceiro, ou um conjunto de terceiros

representando o mesmo interesse, adquira o poder de controle

da companhia, como definido no art. 116 da Lei 6.404/76." (grifos

nossos)

19. Diante dos argumentos apresentados pelo Recorrente parece, a

princípio, existir certas lacunas, omissões e dubiedades na cláusula 15.5 do Acordo

de Acionistas celebrado em 17/06/2017, que trata da contratação da compra e

venda das ações então de titularidade da Previ nas Companhias.

20. Conforme denota o Recorrente, tal cláusula não contava com a

obrigação direta da Neoenergia em adquirir as ações, mas sim figurava com a

Iberdrola S.A. no pólo passivo, na função de forçar a Neoenergia a adquirir as ações

da Previ; não havia a determinação da quantidade de ações a ser adquirida; não

continha expressamente vinculação das ações de então titularidade da Previ ao

negócio jurídico, podendo, em seu entendimento, tais ações ser livremente

negociadas no mercado e, finalmente, o Recorrente constata que a Previ adquiriu

ações de emissão da Coelba após a celebração daquele Acordo.

21. Portanto, na visão do Recorrente, tais falhas observadas no Acordo de

Acionistas invalidariam a contratação, em caráter irrevogável e irretratável, das

ações então de titularidade da Previa nas Companhias, devendo sua participação ser

tratada como "ações em circulação" e obrigando a Neoenergia a realizar OPA por

aumento de participação de que trata o §6º do art. 4º da LSA e o art. 30 da

Resolução CVM 85 na Coelba.

22. Por outro lado, a Neoenergia busca evidenciar que a contratação da

compra e venda das ações da Companhia no Acordo de Acionistas celebrado em

17/06/2017 foi um ato perfeito e foi plenamente observado e cumprido pelas partes.

23. Em nosso entendimento, da leitura atenta da cláusula 15.5, percebe-se

que, de fato, não constava explicitamente a quantidade de ações vinculadas àquela

transação. Não obstante, tal quantidade seria determinável ao se verificar a

quantidade de ações detidas pela Previ nas Companhias quando da celebração do

Acordo de Acionistas.

24. O Recorrente alega, então, que tal quantidade, por não estar explícita na

cláusula 15.5, poderia ser acrescida ao longo do tempo, levando a um enxugamento

de liquidez das ações da Coelba, que ficariam mais concentradas com a Previ para

posteriormente serem adquiridas pela Neoenergia sem que ocorresse a incidência

de OPA por aumento de participação.

25. Não obstante, ao verificar-se o comportamento dos agentes em relação

a essa transação, nota-se que nada disso ocorreu. Houve apenas o acréscimo na

quantidade de açoes detidas pela Previ na Coelba em decorrência de seu exercício

de direito de preferência em aumentos de capital daquela companhia, sem que se

alterasse o percentual de ações que ela detinha em relação ao capital social da

Ofício Interno 33 (1515024) SEI 19957.008764/2021-13 / pg. 40

Coelba até à conclusão da transação e sem que fossem retiradas ações em

circulação do mercado.

26. Outra alegação trazida pelo Recorrente diz respeito à Neoenergia não

ser parte legítima na cláusula 15.5, tendo em vista que ficou estipulado que a sua

controladora, a Iberdrola S.A., faria com que a Neoenergia adquirisse as ações.

27. Nesse ponto, embora concordemos que, na forma, a cláusula 15.5

poderia ter sido mais explícita ao tratar das obrigações da Neoenergia, discordamos

de sua ilegitimidade, pois a Neoenergia figurou como interveniente-anuente do

Acordo de Acionistas, portanto ciente de suas obrigações, inclusive a obrigação de

adquirir as participações minoritárias da Previ. Ademais, por ser controlada pela

Iberdrola S.A., parece ser bem factível que sua controladora, na direção dos

negócios de sua controlada, faça com que esta última cumpra com a cláusula em

questão, não restando dúvidas sobre a validade da obrigação ali presente.

28. Finalmente, o Recorrente alega que as participações minoritárias da

Previ nas Companhias estariam livres para ser negociadas no mercado a qualquer

tempo, o que descaracterizaria a contratação da compra e venda na celebração do

Acordo de Acionistas, devendo as ações então de titulardade da Previ serem

consideradas "ações em circulação".

29. Da leitura do item 15.5.3 do Acordo de Acionistas, entendemos estar

presente a obrigação de a Previ somente vender as ações das Companhias à

Neoenergia: "A PREVI deverá vender, e o ACIONISTA ESTRATÉGICO deverá fazer

com que a COMPANHIA adquira (...).

30. Desse modo, percebe-se que referida cláusula vincula tanto a Previ para

a venda como a Neoenergia para a aquisição das ações em questão. Caso a Previ

tivesse alienado ações a mercado, poderia ser alegado que houve um

descumprimento da cláusula em tela.

31. Ao observarmos o comportamento dos agentes envolvidos, ainda, vê-se

que houve o cumprimento da cláusula 15.5 por todas as partes o que, pelo princípio

da boa fé objetiva, assegura, em nosso entendimento, que o texto trazido pelo

Acordo de Acionistas celebrado em 17/06/2017 tratou-se de uma contratação

vinculante de uma compra e venda de ações e, nesse sentido, reafirmamos nossas

conclusões constantes do Parecer 11 e transcritas no parágrafo 17, acima.

32. Finalmente, cumpre citar que a imposição da obrigação de realização de

OPA é algo que deve ser tratado com muita cautela, uma vez que se trata de

operação onerosa para o seu ofertante. Nesse sentido, entendemos que é

importante destacar alguns trechos do voto do Diretor Gustavo Tavares Borba no

âmbito do Processo 19957.000115/2017-80 (Decisão do Colegiado datada de

24/10/2017), que tratou de Recurso de Companhia Siderúrgica Nacional (e outros)

contra Decisão da SRE em processo de reclamação quanto à operação de alienação

de ações de emissão de Usinas Siderúrgicas de Minas Gerais S.A. (“Usiminas”)

abaixo transcritos:

“(...)

13. O único argumento substancial da Recorrente refere-se ao sobrepreço

das ações integrantes do bloco de controle, que parece, à primeira vista,

elevado. Ocorre que esse elemento isolado não seria suficiente para gerar a

conclusão de que houve alteração de controle, até mesmo em virtude da

dificuldade em definir com precisão quais seriam os valores justos e como

deveria ser precificada uma ação integrante do bloco de controle.

14. Em síntese, verificou-se, no caso, uma alteração na composição do bloco

Ofício Interno 33 (1515024) SEI 19957.008764/2021-13 / pg. 41

de controle, com a transferência da participação do Grupo V/C ao Grupo T/T

e a alienação de parte das ações detidas pela CEU aos outros dois acionistas

integrantes do bloco, sem que isso gerasse um reajuste substancial das

forças dentro do grupo de controle, em especial porque foi mantida a

participação majoritária do Grupo Nippon.

15. Nesse sentido, registre-se ainda que, conforme precedentes da CVM, a

mera troca de um dos membros do bloco não configuraria, via de regra,

hipótese de alteração de controle para fins de realização de Oferta Pública

de Ações (254-A da LSA).

16. Não há, portanto, no recurso, argumentos que sejam suficientemente

embasados para justificar a reforma da decisão da área técnica.

17. Acrescente-se, por fim, que, ausente a configuração clara da

situação de alteração de controle, não deve a CVM determinar a

realização da OPA, tendo em vista que tal obrigação impõe graves

limitações ao direito de propriedade do alienante, o que impõe a

adoção, nesse ambiente, de interpretação estrita da norma, como

explica, com propriedade, Paulo Eduardo Penna, em monografia sobre o

tema:

​“É evidente que essa apuração poderá não apontar resultados conclusivos,

principalmente diante dos complexos sistemas de freios e contrapesos

previstos nos sofisticados acordos de acionistas celebrados no âmbito das

companhias abertas. Não sendo possível identificar a predominância do

novo integrante do bloco de controle, não se deve impor a ele a obrigação

de formular a OPA a posteriori. Lembre-se, a esse propósito, que, não

obstante a ampla abrangência conferida ao art. 254-A da LSA à forma de se

atingir a alienação de controle, trata-se de norma excepcional, posto que

estabelece limitações ao direito de propriedade do alienante, e, portanto

interpretação estrita. Em nosso entender, havendo dúvida, não há como

exigir a obrigatoriedade no lançamento da oferta pública de ações.”

(...)

30. Por todo o exposto, rejeito a preliminar de nulidade processual e nego

provimento ao recurso, com a manutenção integral da decisão da área

técnica.

(...)” (grifo nosso)

33. Naquele caso, a SRE entendeu que a entrada do "Grupo T/T" no bloco de

controle de Usiminas não ensejaria a necessidade de realização da OPA por

alienação de controle de que trata o art. 254-A da Lei nº 6.404/76.

34. O Diretor Relator daquele caso concordou com o entendimento da área

técnica, sendo acompanhado pelos demais membros do Colegiado da CVM.

35. Assim, em que pese a modalidade da eventual obrigação de realização

de OPA tratada no precedente supra ser diversa da modalidade de OPA tratada no

presente caso, entendemos ser igualmente cabível a interpretação de que, ausente

a configuração clara dos fatos que ensejariam a realização de uma OPA (no

caso, a OPA por aumento de participação), a CVM não deve determinar a sua

realização, tendo em vista todos os efeitos adversos que tal obrigação impõe aos

acionistas controladores e pessoas a eles vinculadas.

Ofício Interno 33 (1515024) SEI 19957.008764/2021-13 / pg. 42

V. Conclusão

36. Diante do exposto, entendemos que a Decisão da SRE, de que não

haveria a necessidade de realização de OPA por aumento de participação das

Companhias, conforme exposto por meio do PARECER TÉCNICO Nº 11/2022CVM/SRE/GER-1 deve ser mantida e, desse modo, propomos o envio do presente

processo ao Superintendente Geral (SGE), para posterior apreciação pelo Colegiado

da CVM. Ainda propomos, com base no parágrafo único do art. 15 da Resolução CVM

nº 46/21, que a relatoria fique a cargo de diretor a ser designado.

Anexo: PARECER TÉCNICO Nº 11/2022-CVM/SRE/GER-1 (1522058)

[1] Disponível em: <https://www.iberdrola.com/shareholders-investors/annualreports>. Acesso em 16 de maio de 2022.

[2] WALD, Arnoldo. Direito Civil. v. 2. 18ª ed. São Paulo: Saraiva, 2009. p. 292. g.n.

[3] Código Civil dos Estados Unidos do Brasil Comentado. v. IV. Rio de Janeiro: Livraria

Francisco Alves, 1953, p. 81.

[4] PEREIRA, Caio Mário da Silva. Instituições de Direito Civil: Contratos, v. III, 11ª ed.

Rio de Janeiro: Forense, 2003. pp. 175-177.

[5] Comentários ao Novo Código Civil. v. VII, Rio de Janeiro: Forense, 2005. p. 16.

[6] OLIVEIRA, J. M. Leoni Lopes de. Novo Código Civil anotado (arts. 233 a 420). Rio de

Janeiro: Lumen Juris, 2002. p. 15. g.n.

[7] Processos SEI 19957.006377/2020-53 E 19957.005060/2019-66, j. 13 de outubro

de 2020.

[8] Considerando que as participações detidas pela Previ não eram informadas no

Formulário 358, base para os dados apresentados pela Neoenergia, não é possível

identificar com clareza o evento que levou à aquisição das referidas participações

após a vigência do Acordo de Acionistas, ou seja, se por compra em mercado ou em

aumento de capital. Entretanto, não há notícia de outros eventos societários – como

desdobramentos ou bonificações – que possam ter impactado a participação detida

pela Previ.

[9] Conforme o Parecer Tavares Guerreiro, em entendimento que será discutido no

capítulo subsequente, “[a] Incorporação da Elektro foi consumada em 24.08.2017,

data em que os acionistas assinaram o “Termo de Eficácia e Vigência do Acordo de

Acionistas da Neoenergia S.A.”, e o Acordo de Acionistas atual entrou em vigor.” (g.n.)

[10] Ofício/CVM/SER/GER-1/Nº 1096/2011, datado de 20 de setembro de 2011.

[11] Segundo informações prestadas pela Neoenergia, o total de ações em circulação

ex Previ seria de 2.453.175 ações ordinária e 324.289 ações preferenciais classe “A”.

O número acima indicado acresce a esses a diferença de 1.303.607 ações ordinária e

390.710 ações preferenciais classe “A” adquiridas pela Previ após a celebração do

Acordo de Acionsitas.

[12] A Neoenergia era então denominada Guaraniana.

Ofício Interno 33 (1515024) SEI 19957.008764/2021-13 / pg. 43

[13] Prazo prorrogado para 20 de março de 2021 pelo segundo aditivo ao Acordo de

Acionistas.

[14] Ambas as ocasiões foram divulgadas pela Neoenergia via comunicado ao

mercado.

[15] Como lê-se no preâmbulo do Acordo de Acionistas: “os ACIONISTAS acordaram

em conferir à IBERDROLA a condição de controladora da COMPANHIA, preservando-se

certos direitos protetivos e de liquidez aos ACIONISTAS INSTITUCIONAIS assim como,

no mesmo dia e como condição essencial e inseparável da referida transferência de

controle, unir os negócios e operações da COMPANHIA e da Elektro Holding S.A., de

modo que a COMPANHIA passe a ser também a holding controladora das operações da

Elektro Holding S.A. e de suas subsidiárias (“ASSOCIAÇÃO”)”.

[16] “Embora a cláusula 15.5 empregue os termos “proposta firme” e

“contraproposta”, o mecanismo contratual constante de tal cláusula do Acordo de

Acionistas disciplina somente o procedimento para a determinação do preço, sem que

haja nenhuma dúvida sobre a obrigatoriedade de que (i) o mecanismo de

determinação de preço seja observado; (ii) a Previ transfira à Neoenergia as ações de

emissão das controladas que atualmente detém; e (iii) a Neoenergia pague à Previ o

preço fixado segundo os termos da cláusula em questão. Havia, portanto, um negócio

jurídico de compra e venda existente, por ter sido obtido acordo quanto ao objeto

(ações de titularidade da Previ de emissão das Controladas) e quanto ao preço, que

seria determinado em observância ao mecanismo contratual estabelecido. (...) A

despeito de não ter sido eficaz imediatamente, a compra e venda, desde o momento

em que foi celebrado o Acordo de Acionistas, imporia obrigações às partes quando se

tornasse eficaz: as ações deveriam ser transferidas pela Previ à Neoenergia contra o

pagamento do preço. Não se conferia a nenhuma das partes o direito de desistir do

contrato.”

[17] Em 24.05.22, a Companhia protocolou perante esta CVM pedido de acesso aos

autos da Consulta Argucia, bem como a extensão o prazo para resposta ao Ofício

230/20, considerando a novidade e a sensibilidade dos argumentos trazidos pela

Recorrente, que demandam análise cuidadosa da Neoenergia e de seus assessores.

Tal pedido de extensão de prazo foi, no entanto, negado por meio do Ofício nº

241/2022/CVM/SRE/GER-1 de 25.05.22.

[18] ALVES, Jones Figueiredo. Novo Código Civil Comentado, Saraiva, 2002, p. 391.

[19] Os valores da tabela consideram conjuntamente todas as classes de ações de

emissão das Controladas. Especificamente para o caso da Afluente T, foram

consideradas conjuntamente as ações da Neoenergia e da Iberdrola Energia S.A. Para

fins de clareza, não estão demonstradas na tabela as participações dos demais

acionistas das Controladas ou as ações em tesouraria.

[20] (a) O 1º aumento de capital com subscrição de ações da Coelba após a

celebração do Acordo de Acionistas foi aprovado na reunião do Conselho de

Administração (”RCA”) realizada em 20.07.17 e homologado na RCA realizada em

04.09.17; (b) o 2º aumento de capital foi aprovado na RCA realizada em 08.01.18 e

homologado na RCA realizada em 20.03.18; e (c) o 3º aumento de capital foi aprovado

na Assembleia Geral realizada em 08.06.18 e homologado em 26.06.18.

[21] Como se depreende da leitura da Cláusula 3.2 do Acordo de Acionistas, “AÇÕES

VINCULADAS” compreendem apenas as ações de emissão da Neoenergia.

[22] Dados das Demonstrações Financeiras Padronizadas da Neoenergia referentes ao

Ofício Interno 33 (1515024) SEI 19957.008764/2021-13 / pg. 44

exercício findo em 31.12.17.

Atenciosamente,

GUSTAVO LUCHESE UNFER

Gerente de Registros - 1 - em exercício

Ao SGE, de acordo com a manifestação da GER-1

LUIS MIGUEL R. SONO

Superintendente de Registro de Valores Mobiliários

Ciente. À EXE, para as providências exigíveis.

ALEXANDRE PINHEIRO DOS SANTOS

Superintendente Geral

Documento assinado eletronicamente por Gustavo Luchese Unfer, Gerente

Substituto, em 08/06/2022, às 16:19, com fundamento no art. 6º do Decreto

nº 8.539, de 8 de outubro de 2015.

Documento assinado eletronicamente por Luis Miguel Jacinto Mateus

Rodrigues Sono, Superintendente de Registro, em 08/06/2022, às 16:20,

com fundamento no art. 6º do Decreto nº 8.539, de 8 de outubro de 2015.

Documento assinado eletronicamente por Alexandre Pinheiro dos Santos,

Superintendente Geral, em 08/06/2022, às 20:14, com fundamento no art.

6º do Decreto nº 8.539, de 8 de outubro de 2015.

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1515024 e o código CRC 91C0BBD5.

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Referência: Processo nº 19957.008764/2021-13 Documento SEI nº 1515024

Ofício Interno 33 (1515024) SEI 19957.008764/2021-13 / pg. 45

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PROCESSO ADMINISTRATIVO CVM N° 19957.008764/2021-13

Reg. Col. 2617/22

Interessado: Argucia Income Fundo de Investimento em Ações

Argucia Quark Fundo de Investimento Multimercado

Sparta Fundo de Investimento em Ações – BDR Nível I

Argucia Endowment Fundo de Investimento Multimercado

Dust Fundo de Investimento em Ações – BDR Nível I

Electra Fundo de Investimento em Ações

Assunto: Recurso contra decisão da SRE que concluiu pela não

obrigatoriedade de realização de oferta pública de aquisição de

ações por aumento de participação na Companhia de Eletricidade do

Estado da Bahia – Coelba

Relator: Diretora Flávia Perlingeiro

Voto: Diretor Otto Eduardo Fonseca de Albuquerque Lobo

MANIFESTAÇÃO DE VOTO

1. Trata-se de recurso interposto por acionistas minoritários da Coelba1 contra entendimento

da SRE em consulta formulada sobre eventual obrigação de realização de OPA por aumento de

participação, consoante previsto no art. 4º, §6º, da Lei n° 6.404/762 e art. 26 da ICVM 361, na

aquisição, pela Neoenergia, das ações de emissão da Coelba detidas pela Previ.

2. Respeitosamente, apresento esta breve manifestação de voto para divergir do voto

1 Os termos iniciados em letra maiúscula utilizados nesta manifestação de voto e que não estiverem aqui definidos

têm o significado que lhes foi atribuído no voto do Relator ou no respectivo relatório.

2 Art. 4o. Para os efeitos desta Lei, a companhia é aberta ou fechada conforme os valores mobiliários de sua emissão

estejam ou não admitidos à negociação no mercado de valores mobiliários. - §6o O acionista controlador ou a

sociedade controladora que adquirir ações da companhia aberta sob seu controle que elevem sua participação, direta

ou indireta, em determinada espécie e classe de ações à porcentagem que, segundo normas gerais expedidas pela

Comissão de Valores Mobiliários, impeça a liquidez de mercado das ações remanescentes, será obrigado a fazer oferta

pública, por preço determinado nos termos do § 4o, para aquisição da totalidade das ações remanescentes no mercado.

Processo Administrativo CVM nº 19957.008764/2021-13

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proferido pela Diretora Relatora Flávia Perlingeiro3, de modo a rejeitar o recurso4 ora analisado.

3. Para a análise do caso, entendo ser relevante destacar a sequência cronológica dos eventos

que levaram a concretização da Operação, conforme abaixo ilustrado:

07.06.2017

Acordo de

Acionistas de

Neoenergia, 16.09.2021

celebrado entre Concretizada a

Iberdrola, S.A.U., 01.12.2017 06.05.2020 aquisição pela

Previ e BB Banco 1°Aditamento ao 2°Aditamento ao Neoenergia das

de Investimentos Acordo de Acordo de ações de emissão

S.A., com anuência Acionistas de Acionistas de da Coelba detidas

de Neoenergia. Neoenergia. Neoenergia. pela Previ.

24.08.2017 28.06.2019 06.04.2021

Celebrado o IPO da 3°Aditamento ao

Termo de Eficácia Neoenergia. Acordo de

e Vigência do Acionistas de

Acordo de Neoenergia Acionistas de alterado o

Neoenergia, procedimento nas

momento em que subcláusulas

o Acordo de 15.5.1 e 15.5.2

Acionistas entrou para a

em vigor. determinação do

preço a ser

praticado para a

transação.

4. O ponto de partida para a discussão sobre a incidência do art. 4º, §6º, da Lei n° 6.404/76 e

art. 26 da ICVM 361 perpassa, necessariamente, pelo enquadramento conferido às ações detidas

pela Previ e objeto da aquisição pela Neoenergia — se como ações em circulação para efeito de

OPA ou se “ações detidas pelo acionista controlador, por pessoas a ele vinculadas, por

administradores da companhia objeto, e aquelas em tesouraria”.

5. A questão se desdobra em outras duas dúvidas:

a) Se há relação de vinculação entre a Previ e a Neoenergia, controladora da Coelba, nos

termos do inciso III do art. 3º da ICVM 361; e

b) Em que momento se deu a aquisição pela Neoenergia das participações detidas pela

Previ na Coelba — se à época em que a Previ fazia parte do bloco de controle da Neoenergia

ou em momento posterior a sua saída do bloco de controle.

6. Em relação à primeira questão colocada, concordo com a análise da SRE e sua conclusão

3 Doc. 1749329.

4 Doc. 1506712.

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no sentido de que a Previ não pode ser considerada como pessoa vinculada ao acionista controlador

da Coelba (Neoenergia), para fins da ICVM 361. Por conseguinte, acompanho, neste ponto, o voto

da Diretora Relatora.

7. A divergência reside, portanto, em relação à segunda questão, isto é, quanto ao momento

em que se configurou a aquisição, pela Neoenergia, das ações de emissão da Coelba então detidas

pela Previ.

8. Inicialmente, cabe tecer breves comentários a respeito da OPA por aumento de

participação.

9. A esse respeito, destaco que o artigo 4º, §6º, da Lei das S.A.5 prevê que o acionista

controlador será obrigado a realizar a OPA por aumento de participação, caso adquira “ações da

companhia aberta sob o seu controle que elevem sua participação, direta ou indireta, em

determinada espécie e classe de ações à porcentagem que, segundo normas gerais expedidas pela

Comissão de Valores Mobiliários, impeça a liquidez de mercado das ações remanescentes”.

10. A CVM, por seu turno, no exercício da competência atribuída pelo referido dispositivo,

estabeleceu, no art. 26 da ICVM 361, a obrigatoriedade de realização de OPA “sempre que o

acionista controlador, pessoa a ele vinculada, e outras pessoas que atuem em conjunto com o

acionista controlador ou pessoa a ele vinculada, adquiram, por outro meio que não uma OPA,

ações que representem mais de 1/3 (um terço) do total das ações de cada espécie e classe em

circulação”.

11. Já a definição de ações em circulação consta do inciso III do art. 3º da referida Instrução,

o qual prevê como “todas as ações emitidas pela companhia objeto, excetuadas as ações detidas

pelo acionista controlador, por pessoas a ele vinculadas, por administradores da companhia

objeto, e aquelas em tesouraria”.

12. O objetivo do arcabouço legal e normativo é impedir que o acionista controlador adquira

quantidade significativa de ações que venha a reduzir a liquidez das mesmas6, além de coibir o

5 Cabe ressaltar que o referido dispositivo foi inserido na LSA por força da Lei 10.303, de 31.10.2001, que ampliou o

rol de direitos protecionistas dos acionistas minoritários.

6 Neste ponto, oportuna a citação de trecho do voto do Diretor Carlos Alberto Rebello Sobrinho no Processo CVM

19957.000710/2016-34, julgado em 29.10.2019: “[...] as normas do §6º do art. 4º da LSA e no art. 26 da ICVM 361/02

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chamado “fechamento branco de capital” — expressão utilizada para designar a aquisição, de

forma gradativa, pelo controlador, de ações em circulação de emissão de companhia por ele

controlada, sem que haja uma oferta pública para cancelar o registro da companhia perante a

CVM7.

13. No caso em análise, a questão que se apresenta como fundamental para o deslinde do

presente processo é se as ações objeto da aquisição pela Neoenergia, conforme o disposto na

cláusula 15.5 do Acordo de Acionistas8, seriam ou não ações em circulação.

14. Neste ponto, filio-me ao entendimento exarado pela SRE, segundo o qual as ações de

objetivam mitigar os efeitos deletérios da redução da liquidez das ações remanescentes, após o limite do percentual

de ações em circulação ser ultrapassado, caso no qual se estabelece um limite objetivo de que há impedimento da

referida liquidez.”

7 Quanto ao fechamento branco de capital, a doutrina pontua que “[...] essa prática pode ser prejudicial aos interesses

dos acionistas minoritários, na medida em que, ao adquirir quantidade significativa das ações de emissão de sua

controlada, o acionista controlador reduz a liquidez dos papéis, sem, no entanto, assegurar ao acionista minoritário

as proteções que lhe seriam conferidas caso a aquisição ocorresse por meio de uma oferta pública de cancelamento

de registro. Com a liquidez reduzida, o acionista controlador passa a ter o poder de determinar o preço e as condições

em que as ações de sua controlada serão negociadas no mercado secundário, visto que, caso resolva alienar suas

ações, o acionista minoritário passa a ter como único comprador potencial o próprio acionista controlador. Além

disso, constata-se que, historicamente, as aquisições promovidas pelo acionista controlador, nos casos de

‘fechamento branco’ de capital, não tratavam equitativamente os acionistas minoritários, visto que o controlador

tinha liberdade para, a cada negociação, oferecer preços ou condições de pagamento diferenciados.” (EIZIRIK,

Nelson. Mercado de Capitais – Regime Jurídico. São Paulo: Editora Quartier Latin,. 2019, p. 771)

8 15.5 No prazo de 360 (trezentos e sessenta) dias, após a liquidação da OFERTA PÚBLICA INICIAL, o ACIONISTA

ESTRATÉGICO [Iberdrola] deverá fazer com que a COMPANHIA [Neoenergia] envie à PREVI proposta firme para

aquisição das participações societárias minoritárias detidas por PREVI nas CONTROLADAS da COMPANHIA.

15.5.1 Caso a PREVI não esteja de acordo com o preço ofertado pela COMPANHIA, deverá apresentar à

COMPANHIA, no prazo de 30 (trinta) dias, a contar do recebimento da proposta firme, contraproposta respaldada

em avaliação realizada por i) qualquer instituição financeira que possua área especializada, com experiência

comprovada, em avaliações de empresas ou ii) consultoria especializada com experiência comprovada na emissão

de laudo de avaliação de empresas ou ativos no setor elétrico brasileiro (“CONTRAPROPOSTA PREVI”).

15.5.2 Caso a COMPANHIA não esteja de acordo com o preço indicado na CONTRAPROPOSTA PREVI, deverá

apresentar, no prazo de 30 (trinta) dias a contar do recebimento da CONTRAPROPOSTA PREVI, avaliação

preparada por i) qualquer instituição financeira que possua área especializada, com experiência comprovada, em

avaliações de empresas ou ii) consultoria especializada com experiência comprovada na emissão de laudo de

avaliação de empresas ou ativos no setor elétrico brasileiro. Neste caso, o preço final deverá equivaler à média

aritmética entre: (i) a média aritmética do preço da oferta da COMPANHIA e do preço da CONTRAPROPOSTA

PREVI; e (ii) o preço indicado pelo segundo avaliador nos termos desta subcláusula 15.5.2.

15.5.3 A PREVI deverá vender e o ACIONISTA ESTRATÉGICO deverá fazer com que a COMPANHIA adquira, as

participações societárias minoritárias em questão no prazo de 30 dias a contar da aceitação da proposta pela PREVI,

da aceitação da contra-proposta pela COMPANHIA ou da divulgação do preço indicado pelo segundo avaliador,

conforme aplicável.

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emissão da Coelba, então detidas pela Previ, adquiridas pela Neoenergia não compunham o free

float da Companhia, sobretudo por tratar-se de aquisição de ações entre integrantes do bloco de

controle de uma companhia aberta9.

15. O entendimento da SRE se baseia no fato de que a alienação das ações foi contratada no

Acordo de Acionistas10 celebrado em 07.06.2017, quando Neoenergia e Previ eram controladoras

da Coelba e não na data da efetiva transferência das participações detidas pela Previ, em

16.09.2021.

16. Esta conclusão se dá pelo fato de, em 16.09.2021, quando da efetivação da venda pela Previ

de suas participações minoritárias na Coelba para a Neoenergia, ambas, compradora e vendedora,

estavam obrigadas a fazê-lo por força do disposto na Cláusula 15.5 do Acordo de Acionistas

celebrado em 07.06.2017. Em vista do pleno adimplemento da obrigação vinculada, restou

demonstrada a essência da negociação originalmente pactuada entre as partes11 — de um contrato

de compra e venda —, refletida na Cláusula 15.5 do Acordo de Acionistas.

17. Aliás, o Acordo de Acionistas não conferia às partes o direito de desistir do contrato. Ou

seja, não obstante a eficácia da transferência das ações ter sido postergada para o momento futuro

(360 dias após a liquidação da oferta pública inicial), a compra e venda de tais ações foi prevista

naquela oportunidade, momento em que ambas as partes integravam o grupo de controle da

Coelba.

9 Conforme dispõe o art. 4º-A, §2º, da LSA: “[c]onsideram-se ações em circulação no mercado todas as ações do

capital da companhia aberta menos as de propriedade do acionista controlador, de diretores, de conselheiros de

administração e as em tesouraria.”

10 Ao discorrer sobre o acordo de acionistas, Celso Barbi Filho pontua: “[...] a importância da identificação [da]

natureza de contrato preliminar para o acordo de acionistas [reside na observação] do artigo 118, § 3º da Lei nº

6.404/76, dispondo esta que ‘nas condições previstas no acordo, os acionistas podem promover a execução específica

das obrigações assumidas. A execução específica é a ação através da qual o credor obtém uma sentença que produz

o mesmo efeito da obrigação de emitir declaração de vontade ou de celebrar contrato, que o credor se recusa a

cumprir’. A própria Lei nº 6.404/76, ao estabelecer a possibilidade de execução específica das obrigações assumidas

no acordo de acionistas, reconhece a sua natureza de contrato preliminar”. (BARBI FILHO, Celso. Acordo de

Acionistas. Belo Horizonte: Editora Del Rey, 1993, p. 76 e 77).

11 Neste sentido, a Lei da Liberdade Econômica assim prevê:

“Art. 113. Os negócios jurídicos devem ser interpretados conforme a boa-fé e os usos do lugar de sua celebração.

§ 1º A interpretação do negócio jurídico deve lhe atribuir o sentido que:

I - for confirmado pelo comportamento das partes posterior à celebração do negócio;”

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18. Assim, independentemente da discussão acerca da existência ou não de um contrato

perfeito de compra e venda12, o Acordo de Acionista de 07.06.2017, ao gerar a obrigação

vinculante, torna-se, para fins da análise ora realizada, o marco temporal para o enquadramento do

objeto da transação (“participações minoritárias detidas pela Previ”), que inclui as ações subscritas

por força do exercício do direito de preferência no âmbito dos aumentos de capital promovidos

pela Coelba, as quais tiveram como objetivo simplesmente manter o percentual de participação

detida pela Previ — 2,29% do capital social da Coelba.

19. Por todo o exposto, entendo que a participação na Coelba detida pela Previ alienada à

Neoenergia não integrava o free float da Companhia, razão pela qual voto no sentido de rejeitar o

recurso interposto por acionistas minoritários da Coelba, de modo a manter a decisão proferida

pela SRE que reconheceu a inexigibilidade da realização de OPA por aumento de participação,

nos termos do §6º do artigo 4º da Lei nº 6.404/1976 e do art. 26 da ICVM 361, pela Neoenergia.

É como voto.

Rio de Janeiro, 16 de maio de 2023.

Otto Eduardo Fonseca de Albuquerque Lobo

Diretor

12 De tal forma, é oportuna a afirmação de Modesto Carvalhosa ao pontuar “a circunstância de criar obrigações para

uma só das partes não tira a natureza contratual, pois só se torna perfeita a venda pelo acordo de vontades. A

natureza contratual da opção não é, todavia, pacífica. Uma parte da doutrina, fundada no Código Civil italiano,

considera a opção uma proposta irrevogável de contratar. Por haver, na espécie, duas manifestações de vontade –

do outorgante e do beneficiário – está caracterizado o contrato. Trata-se, no entanto, como referido, de negócio em

que a faculdade que regularmente exigir o cumprimento existe apenas para uma das partes. A outra não tem direito,

mas, sim, obrigação, cujo adimplemento fica subordinado à vontade regularmente manifestada pelo outro

contratante. A promessa unilateral de contratar confere ao beneficiário o direito regular de opção. O acionista

convenente promitente-vendedor encontra-se, pois, numa situação de sujeição, como referido, não podendo mais se

opor à conclusão regular do negócio”. (CARVALHOSA, Modesto. Acordo de acionistas: homenagem a Celso Barbi

filho. São Paulo: Editora Saraiva, 2011, p. 302).

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Reg. Col. nº 2617/22

Assunto: Recurso contra decisão da SRE que concluiu pela não obrigatoriedade

de realização de oferta pública de aquisição de ações por aumento de

participação na Companhia de Eletricidade do Estado da Bahia –

Coelba

Relator: Diretora Flávia Perlingeiro

Voto: Presidente João Pedro Nascimento

MANIFESTAÇÃO DE VOTO

I. BREVE CONTEXTUALIZAÇÃO

1. Trata-se de recurso1 (“Recurso”) protocolado por Argucia Income Fundo de

Investimento em Ações, Argucia Quark Fundo de Investimento Multimercado, Sparta

Fundo de Investimento em Ações – BDR Nível I, Argucia Endowment Fundo de

Investimento Multimercado, Dust Fundo de Investimento em Ações – BDR Nível I e

Electra Fundo de Investimento em Ações (em conjunto, “Recorrentes”), na qualidade de

acionistas da Companhia de Eletricidade do Estado da Bahia (“Coelba”), contra o

entendimento da SRE2 manifestado no Ofício nº 192/2022/CVM/SRE/GER-1.

2. O Recurso questiona a necessidade de realização de Oferta Pública de Aquisição

de Ações (“OPA”) por Aumento de Participação, nos termos do §6º do art. 4º da Lei nº

1 Doc. nº 1506712.

2 Faremos referência à Superintendência de Registro de Valores Mobiliários como “SRE”.

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6.404/1976 (“LSA”) e do art. 26 da Instrução CVM nº 361/20023 (“OPA por Aumento

de Participação”), vigente à época dos fatos, em decorrência da aquisição pela Neoenergia

S.A. ("Neoenergia") da participação societária anteriormente detida pela Caixa de

Previdência dos Funcionários do Banco do Brasil (“Previ”) na Coelba ("Operação").

3. Em sua análise, a SRE concluiu que o presente caso não enseja a obrigatoriedade

de realização pela Neoenergia de OPA por Aumento de Participação, em razão do

aumento de sua participação societária na Coelba4.

4. De acordo com o entendimento da SRE: (i) a contratação da aquisição da

participação societária detida pela Previ na Coelba pela Neoenergia ocorreu quando a

Previ ainda era co-controladora da Neoenergia; e (ii) devido ao momento em que a

aquisição foi contratada, essas ações deveriam ser consideradas fora de circulação.

5. Além da presente consulta, a questão também foi tratada no âmbito do Processo

CVM nº 19957.004760/2021-58, originado por uma consulta sigilosa da própria

Neoenergia, em 07.06.2021, antes da formalização da Operação (“Consulta

Neoenergia”)5.

6. No âmbito da Consulta Neoenergia, a SRE divulgou em 28.04.2022 o Parecer

Técnico nº 11/2022/CVM/ SRE/GER-1, no qual concluiu que a Operação não ensejaria a

realização de OPA por Aumento de Participação6.

3 Para todos os fins e efeitos do presente voto, “ICVM 361” significa a Instrução CVM nº 361/2002.

Esclareça-se que a ICVM 361 foi substituída pela Resolução CVM nº 85, de 31 de março de 2022

(“Resolução CVM nº 85/2022”).

4 Doc. nº 1488730.

5 A consulta originada pela SRE foi tratada de maneira sigilosa “de forma a evitar possíveis oscilações com

as ações da Companhia e visando a defesa de seu interesse social”. (Doc nº1488623, §8º)

6 Doc. nº 1522058, §60.

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7. Em 28.03.2023, a Diretora Relatora Flávia Perlingeiro apresentou seu relatório

e seu voto, no qual concluiu pelo provimento do presente Recurso, entendendo pela

necessidade de realização da OPA por Aumento de Participação7.

8. Começo elogiando o trabalho realizado pela Diretora Relatora, que se dedicou a

analisar o caso em tela com rigor técnico e conceitual. Todavia, divirjo do entendimento

da Diretora Relatora acerca do momento em que ocorreu a aquisição das ações da Coelba.

9. Em razão desta divergência, entendo que: (i) as ações objeto da referida

aquisição estavam “fora de circulação”; e (ii) não há obrigatoriedade de realização

de OPA por Aumento de Participação no caso em tela.

II. HISTÓRICO

10. Retomo brevemente o histórico do caso8:

(i) Em 05.10.2005, foi celebrado o acordo de acionista entre a Iberdrola

Energia S.A. (“Iberdrola”), Previ, BB Banco de Investimentos S.A.

(“BB-BI”) por meio do qual exerciam o controle da Neoenergia e

regulavam também o exercício de poder de controle indireto nas

7 De acordo com o voto da Diretora Relatora: “(i) o sujeito passivo da obrigação de fazer consubstanciada

na Cláusula 15.5 do Acordo de Acionistas era a Iberdrola, e não a Neoenergia; (ii) a Neoenergia não era

titular do direito de aquisição de forma direta e autônoma; (iii) as ações seriam transacionadas em

momento futuro, sem que se pudesse descartar o risco de que a Iberdrola não mais fosse acionista

controladora da Neoenergia; (iv) não havia disposição acerca de restrição ou vedação de negociação das

ações pela Previ; e (v) no momento da celebração do acordo ainda não se tinha visibilidade em relação à

quantidade de ações que poderiam ser objeto da proposta firme de compra, entendo que o fato gerador da

norma de incidência da OPA por aumento de participação é a efetiva aquisição da participação da Previ

na Coelba, ocorrida com a consumação da Operação, ou seja, em 16.09.2021 (e não quando da celebração

do Acordo de Acionistas).”(Doc.1749329).

8 Para maiores detalhes, veja-se a integra dos fatos no Relatório da Dir. Rel. Flávia Perlingeiro (Processo

Administrativo CVM nº 19957.008764/2021-13), tal como disponibilizado em 28.03.2023 (Doc. 1749327).

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controladas da Neoenergia, dentre as quais, a Coelba (“Acordo de

Acionistas Original”);

(ii) Em 07.06.2017, a Iberdrola, a Previ e o BB-BI celebraram um novo

acordo de acionista, que revogou o Acordo de Acionista Original9,

devido a um processo de reestruturação societária do grupo Neoenergia,

incluindo a incorporação da Elektro Holding S.A (“Acordo de

Acionistas”);

(iii) Após a incorporação da Elektro Holding S.A pela Neoenergia em

24.08.201710, a Iberdrola passou a exercer individualmente o controle

da Neoenergia. A Previ e o BB-BI ainda preservaram seus direitos de

governança e de liquidez e continuaram a exercer influência sobre a

administração da Neoenergia e das suas controladas; e

(iv) Dentre alguns direitos políticos e direitos de liquidez para a Previ, o

Acordo de Acionista prevê a obrigação de a Neoenergia ofertar à Previ

a aquisição das suas participações nas suas controladas, cf. redação de

sua Cláusula 15.511 (“Ações Objeto da Operação”).

9 Doc. 1373833.

10 Cf. celebração do Termo de Eficácia e Vigência do Acordo de Acionistas (Doc. 1373833).

11 “De acordo com a Cláusula 15.5 do Acordo de Acionistas - “No prazo de 360 (trezentos e sessenta)

dias, após a OFERTA PÚBLICA INICIAL, o ACIONISTA ESTRATÉGICO deverá fazer com que a

COMPANHIA envie à PREVI proposta firme para a aquisição das participações societárias minoritárias

detidas por PREVI nas CONTROLADAS da COMPANHIA. 15.5.1 - Caso a PREVI não esteja de acordo

com o preço ofertado pela COMPANHIA, deverá apresentar à COMPANHIA, no prazo de 30 (trinta) dias,

a contar do recebimento da proposta firme, contraproposta respaldada em avaliação realizada por i)

qualquer instituição financeira que possua área especializada, com experiência comprovada, em

avaliações de empresas ou ii) consultoria especializada com experiência comprovada na emissão de laudo

de avaliação de empresas ou ativos no setor elétrico brasileiro (“CONTRAPROPOSTA PREVI”).15.5.2

Caso a COMPANHIA não esteja de acordo com o preço indicado na CONTRAPROPOSTA PREVI, deverá

apresentar, no prazo de 30 (trinta) dias a contar do recebimento da CONTRAPROPOSTA PREVI,

avaliação preparada por i) qualquer instituição financeira que possua área especializada, com experiência

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III. CONSIDERAÇÕES TEÓRICAS

11. As Ofertas Públicas de Aquisição de Ações (“OPA”) são, em geral, ofertas nas

quais um proponente (ofertante) manifesta o seu compromisso de adquirir de acionistas

(ofertados) ações de emissão de uma determinada companhia aberta (a companhia-alvo),

tendo por objetivo a aquisição de uma quantidade específica de ações, seguindo preço,

prazo, forma de pagamento e outros termos e condições especificados no contexto da

oferta.

12. As OPAs são as ofertas públicas efetuadas fora de mercados organizados de

valores mobiliários, que visam à aquisição de ações de companhia aberta, qualquer que

seja a quantidade de ações visada pelo ofertante (conforme art. 2º, §3º, da Resolução

CVM nº 85/2022).

13. As OPAs podem assumir diferentes modalidades, sendo que, a depender dos

objetivos pretendidos, cada OPA terá os seus próprios aspectos essenciais, que incluirão

a definição dos respectivos ofertantes, ofertados e companhia-alvo em cada caso.

14. O art. 2º da Resolução CVM nº 85/2022 dispõe sobre as modalidades de OPA

existentes no Brasil, quais sejam: (i) OPA para cancelamento de registro12; (ii) OPA por

comprovada, em avaliações de empresas ou ii) consultoria especializada com experiência comprovada na

emissão de laudo de avaliação de empresas ou ativos no setor elétrico brasileiro. Neste caso, o preço final

deverá equivaler à média aritmética entre: (i) a média aritmética do preço da oferta da COMPANHIA e

do preço da CONTRAPROPOSTA PREVI; e (ii) o preço indicado pelo segundo avaliador nos termos desta

subcláusula 15.5.2.15.5.3 A PREVI deverá vender, e o ACIONISTA ESTRATÉGICO deverá fazer com que

a COMPANHIA adquira, as participações societárias minoritárias em questão no prazo de 30 dias a contar

da aceitação da proposta pela PREVI, da aceitação da contra-proposta pela COMPANHIA ou da

divulgação do preço indicado pelo segundo avaliador, conforme aplicável.”

12 OPA para cancelamento de registro: é a OPA obrigatória, realizada como condição do cancelamento do

registro para negociação de ações nos mercados regulamentados de valores mobiliários, por força do § 4º

do art. 4º da Lei nº 6.404/1976 e do § 6º do art. 21 da Lei nº 6.385/1976.

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aumento de participação13; (iii) OPA por alienação de controle14; (iv) OPA voluntária15;

(v) OPA para aquisição de controle de companhia aberta16; e (vi) OPA concorrente17.

15. O caso em tela trata especificamente de análise quanto à exigibilidade ou não

de realização de OPA por Aumento de Participação, que é uma das modalidades de OPA

obrigatória previstas na regulação da CVM.

16. Em conceito, a OPA por Aumento de Participação deve ser realizada em

situações específicas nas quais a participação do acionista controlador no capital social

de determinada companhia aberta tenha sido aumentada para além de determinados

limites, que sejam capazes de impedir e/ou de retirar a liquidez das demais ações

remanescentes em circulação no mercado18.

17. A esse respeito, o artigo 4º, §6º da LSA prevê que:

13 OPA por aumento de participação: é a OPA obrigatória, realizada em consequência de aumento da

participação do acionista controlador no capital social de companhia aberta, por força do § 6º do art. 4º da

Lei nº 6.404/1976.

14 OPA por alienação de controle: é a OPA obrigatória, realizada como condição de eficácia de negócio

jurídico de alienação de controle de companhia aberta, por força do art. 254-A da Lei nº 6.404/1976;

15 OPA voluntária: é a OPA que visa à aquisição de ações de emissão de companhia aberta, que não deva

realizar-se segundo os procedimentos específicos estabelecidos nesta Resolução para qualquer OPA

obrigatória referida nos incisos anteriores

16 OPA para aquisição de controle de companhia aberta: é a OPA voluntária de que trata o art. 257 da Lei

nº 6.404/1976.

17 OPA concorrente: é a OPA formulada por um terceiro que não o ofertante ou pessoa a ele vinculada, e

que tenha por objeto ações abrangidas por OPA já apresentada para registro perante a CVM, ou por OPA

não sujeita a registro cujo edital já tenha sido divulgado, nos termos do art. 14.

18 “Na hipótese de a aquisição gradual ser realizada por acionista controlador, este estará obrigado a

realizar a chamada oferta pública por aumento de participação, que constitui modalidade de oferta pública

obrigatória, realizada em consequência de aumento de participação do acionista controlador no capital

social da companhia aberta, nos termos do artigo 4º, §6º da Lei n. 6.404/76 e do artigo 2º da Instrução

CVM n. 361/02” (NASCIMENTO, João Pedro Barroso do. Medidas Defensivas a Tomada de Controle de

Companhias. 2ª Edição (Revista, Ampliada e Atualizada). São Paulo: Quartier Latin, 2019. p. 78:

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Artigo 4º (...) §6º. LSA. O acionista controlador ou a sociedade

controladora que adquirir ações da companhia aberta sob seu

controle que elevem sua participação, direta ou indireta, em

determinada espécie e classe de ações à porcentagem que,

segundo normas gerais expedidas pela Comissão de Valores

Mobiliários, impeça a liquidez de mercado das ações

remanescentes, será obrigado a fazer oferta pública, por preço

determinado nos termos do §4º, para aquisição da totalidade das

ações remanescentes no mercado.

18. Significa dizer que — ao adquirir e elevar a sua participação, direta ou indireta,

no capital social de sua controlada, em limites que impeçam e/ou retirem a liquidez das

ações de tal companhia-alvo — o acionista controlador estará obrigado a realizar OPA

por Aumento de Participação. Em tal hipótese, a OPA deve ter por objeto todas as ações

da classe ou espécie afetadas pela perda de liquidez19.

19. A CVM estabelece, por meio do §2º do art. 13 da Resolução CVM nº 85/2022,

que o limite de ações a ser preservado em circulação é de 2/3 (dois terços) do total das

ações em circulação (“Limite de Liquidez”).

20. Sendo assim, presumir-se-á que o Limite de Liquidez foi ultrapassado sempre

que ocorrerem aquisições de ações em quantidades iguais ou superiores a 1/3 (um terço)

do total das ações em circulação. Caso o ofertante seja o acionista controlador, pessoa

a ele vinculada ou a própria companhia, tal ofertante estará obrigado a realizar OPA por

Aumento de Participação.

19 Em observância ao princípio da generalidade da oferta (all holders rule).

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21. A obrigatoriedade de realização de OPA por Aumento de Participação tem por

objetivo evitar o chamado “fechamento branco de capital”20, que é verificado quando —

em decorrência de aquisições feitas pelo acionista controlador (ou por pessoa a ele

vinculada de alguma forma) — a liquidez das ações em circulação no mercado é

reduzida, em prejuízo dos acionistas minoritários, que ficam sem opções de potenciais

compradores e acabam tendo que se submeter a eventual aquisição pelo próprio acionista

controlador.

22. Luiz Leonardo Cantidiano deixou lições eternas no sentido de que:

[...] como resultado do estreitamento da liquidez, as cotações das ações

se deprimem, dificultando a realização de eventual alienação

pretendida pelo minoritário, até mesmo pela inexistência de

compradores, que não se sentem estimulados a investir suas poupanças

na aquisição de ações que não dispõem de suficiente liquidez.21

23. Presume-se que a redução da liquidez das ações em circulação permitirá que o

acionista controlador tenha o poder econômico de determinar o preço e os demais termos

e condições em que as ações de sua controlada serão negociadas no mercado secundário.

20 Nelson Eizirik ensina que: “A expressão ‘fechamento branco de capital’ é utilizada na prática do

mercado para designar os casos em que o acionista controlador adquire, paulatinamente, as ações em

circulação no mercado emitidas pela companhia que controla, sem, no entanto, realizar uma oferta pública

para cancelar o seu registro perante a CVM” (EIZIRIK, Nelson. et. al. Mercado Capitais: Regime

Jurídico. São Paulo: Quartier Latin, 2019. p. 769).

21 CANTIDIANO, Luiz Leonardo. Aquisição Compulsória de Ações. In. Reforma da Lei das S.A. Rio de

Janeiro: Renovar, 2002, pp. 55-60

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Seguindo este raciocínio, o acionista minoritário passa a ter dificuldade de encontrar

compradores, que não sejam o próprio acionista controlador22-23.

24. Sob uma perspectiva sistêmica, essa prática coloca em risco o funcionamento

do mercado acionário, de modo que o regulador passou a estudar as possíveis soluções

para combater esse fenômeno24.

25. A Lei nº 10.303/2001 instituiu em nossa legislação a OPA por Aumento de

Participação, com a inserção do §6º no artigo 4ºda LSA. Atribui-se à CVM a competência

para expedir normas gerais sobre o percentual que reputasse capaz de impedir a liquidez

de mercado das ações remanescentes, em seguida de aquisição gradual por acionista

controlador25.

22 Marcelo Trindade, à época em que era Presidente desta CVM, afirmou que as ofertas por aumento de

participação: “foram criadas exatamente para evitar que, mediante sucessivas aquisições no mercado, que

experimentaria liquidez mais e mais reduzida, o acionista controlador conseguisse deixar os acionistas

remanescentes sem outra alternativa que não a de vender suas ações por qualquer preço ofertado”

(Processo Administrativo Sancionador CVM nº RJ 2005/5828, Pres. Relator Marcelo Trindade, julgado em

11.1.2006).

23 EIZIRIK, Nelson. et. al. Mercado Capitais: Regime Jurídico. São Paulo: Quartier Latin, 2019. p. 768.

24 “A CVM vem manifestando preocupações crescente em relação ao denominado ‘fechamento de capital

branco’, fenômeno que ocorre quando, face a aquisições feitas pelos acionista controlador (ou por quem

está vinculado a ele, sob alguma forma), reduz-se o nível de liquidez das ações em circulação no mercado,

deixando o investidor em situação desfavorável, porque, como resultado do estreitamento da liquidez, as

cotações das ações se deprimem, dificultando a realização de eventual alienação pretendida pelo

minoritário, até mesmo pela inexistência de compradores, que não se sentem estimulados a investir suas

poupanças na aquisição de ações que não dispõem de suficiente liquidez. Se o mercado é ilíquido, o

investidor que pretenda alienar suas ações ficará nas mãos do acionista controlador, que é o único

comprador disponível” (CANTIDIANO, Luiz Leonardo. Reforma da Lei das S.A. Rio de Janeiro:

Renovar, 2002 p. 55 e 56).

25 A esse respeito, veja-se: NASCIMENTO, João Pedro Barroso do. Medidas Defensivas a Tomada de

Controle de Companhias. 2ª Edição (Revista, Ampliada e Atualizada). São Paulo: Quartier Latin, 2019. p.

80.

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26. O Limite de Liquidez de 2/3 (dois terços) das ações em circulação vem sendo

adotado como referência pela CVM desde a edição da Lei nº 10.303/200126-27.

27. No exercício de sua competência atribuída pelo art. 4º, §6º da LSA, a CVM

editou o art. 26 da ICVM nº 361, por meio do qual determinou que a OPA por Aumento

de Participação deverá realizar-se sempre que o acionista controlador, pessoa a ele

vinculada, e outras pessoas que atuem em conjunto com o acionista controlador ou pessoa

a ele vinculada, adquiram, por outro meio que não uma OPA, ações que representem mais

de 1/3 (um terço) do total das ações em circulação.

28. Em outras palavras, a OPA por Aumento de Participação tem por finalidade

evitar que o acionista controlador28 adquira gradativamente ações em circulação a

ponto de impedir e/ou retirar a liquidez do free float.

29. Sob essa perspectiva, passo a analisar o meu entendimento acerca do momento

de aquisição das ações da Coelba.

IV. MOMENTO DA AQUISIÇÃO DAS AÇÕES

30. A fim de determinar a necessidade de realização de OPA por Aumento de

Participação, é necessário analisar se as ações adquiridas eram ações em circulação à

época dos fatos.

26 Registre-se que este tema é atualmente objeto de uma “Avaliação de Impacto Regulatório”, que está

sendo conduzida pela Assessoria de Análise Econômica e Gestão de Riscos (ASA) da CVM, com previsão

de entrega ao mercado ainda durante o ano de 2023, com foco específico na discussão quanto à necessidade

de eventual revisão das frações de aquisição de ações em circulação estabelecidas nos artigos 13 e 19 da

Resolução CVM nº 85/2022.

27 Um tema que demanda atualização no contexto da regulação das OPAs no Mercado de Capitais é a

definição da data de corte a partir da qual se deve computar os Limites de Liquidez (vide (i) art. 37, §1º, da

antiga ICVM 361; e (ii) art. 30, §1º, da Resolução CVM nº 85/2022), mas esta questão não tem relação com

a solução deste caso em concreto.

28 Ou pessoas vinculadas ao acionista controlador.

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31. Assim, vale destacar a definição de ação em circulação prevista no inciso III, §

2º, do art. 3º da ICVM 36129:

“III – ações em circulação: todas as ações emitidas pela companhia

objeto, excetuadas as ações detidas pelo acionista controlador, por

pessoas a ele vinculadas, por administradores da companhia objeto, e

aquelas em tesouraria;”

32. No caso concreto, as circunstâncias específicas da Operação me fazem entender

que as Ações Objeto da Operação eram consideradas ações fora de circulação.

33. A discussão sobre a necessidade de realização de OPA por Aumento de

Participação nesse caso gira em torno de uma Operação em que se deu no contexto de um

Acordo de Acionistas contratado por acionistas controladores (e não entre um acionista

controlador e um acionistas titular de ações em circulação).

34. A OPA por Aumento de Capital (cf. exposto na Seção de Considerações

Teóricas) deverá ser realizada pelo acionista controlador, que adquira ações em

circulação para além do Limite de Liquidez.

35. Sob essa perspectiva, a Operação só poderia ensejar obrigação de realização de

OPA por Aumento de Participação caso as ações que foram objeto da Operação fossem

consideradas ações em circulação, o que não é o caso em questão.

29 A atual redação do artigo 3º, II, da Resolução CVM nº 85/2022 é idêntica àquela do inciso III, § 2º, do

art. 3º da ICVM 361, que seguiu também o parâmetro do §2°, do art. 4-A da Lei nº 6.404/1976.

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36. Cf. mencionado anteriormente, a celebração do Acordo de Acionistas se deu em

07.06.2017, em um contexto de reorganização societária da Neoenergia, em detrimento

da incorporação da Elektro Holding S.A.30. Esse acordo, portanto, foi celebrado

quando a Previ, em conjunto com a Iberdrola e a BBI compartilhavam e eram

titulares do poder de controle31 em relação à Neoenergia.

30 Doc. 1485770 – Fato Relevante Neoenergia S.A., divulgado em 09.07.2017 - “A NEOENERGIA S.A.

(“Neoenergia” ou “Companhia”), em cumprimento às disposições da Instrução CVM nº 358/02 e ao artigo

154, §4º, da Lei 6.404/76, vem a público informar que, em 07 de Junho de 2017, BB Banco de Investimento

S.A (“BB-BI”), Caixa de Previdência dos Funcionários do Banco do Brasil (“Previ”) e Iberdrola Energia

S.A (“Iberdrola Energia”), acionistas representando a totalidade do capital social da Companhia,

celebraram um acordo de associação para regular a incorporação, pela Neoenergia, da Elektro Holding

S.A (“Elektro Holding” e “Operação”, conforme abaixo descrito, bem como um novo acordo de

acionistas, que substituirá o acordo de acionistas existente da Companhia. A eficácia do novo acordo de

acionistas está sujeita à consumação da Operação”. (grifo, nosso)

31 De acordo com o caput do artigo 116 da Lei nº 6.404/76, acionista controlador é “a pessoa, natural ou

jurídica, ou grupo de pessoas vinculadas por acordo de voto, ou sob controle comum, que: (a) é titular de

direitos de sócio que lhe assegurem, de modo permanente, a maioria dos votos nas deliberações da

Assembleia Geral e o poder de eleger a maioria dos administradores da companhia; e (b) usa efetivamente

seu poder para dirigir as atividades sociais e orientar o funcionamento dos órgãos da companhia”.

Recorrendo às lições de Fábio Konder Comparato sobre a tipologia básica do poder de controle, devemos

distinguir o controle entre interno e externo. Na sequência, o controle interno comporta outras subdivisões.

Neste caso em concreto, estamos diante do controle majoritário conjunto (também chamado de controle

compartilhado). O controle majoritário conjunto é usualmente estabelecido por meio de acordo de

acionistas, celebrados, nos termos do artigo 118 da Lei nº 6.404/76, entre acionistas que, temporária ou

permanentemente, possuem interesses convergentes e desejam dispor sobre os termos e condições para o

exercício compartilhado do poder de controle. Veja-se, a respeito: (i) COMPARATO, Fábio Konder;

SALOMÃO FILHO, Calixto. O Poder de Controle na Sociedade Anônima. 4 ed. Rio de Janeiro: Forense,

2005; (ii) MUNHOZ, Eduardo Secchi. Empresa Contemporânea e Direito Societário: poder de controle e

grupo de sociedades. São Paulo: Juarez de Olivera, 2002; e (iii) (MOTTA, Nelson Cândido. Alienação do

poder de controle compartilhado. RDM. São Paulo: Malheiros, n. 89, jan./mar. 1993, p. 43).

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37. Nesse mesmo Acordo, as partes convencionaram que após 360 (trezentos e

sessenta) dias da realização do IPO da Neoenergia, a Previ estaria obrigada a transferir

ações à Neoenergia contra o pagamento do preço32.

38. Deste modo, é possível verificar que a contratação da Operação foi realizada de

forma definitiva (cf. será exposto na seção abaixo “Existência da Compra e Venda no

Acordo de Acionistas”) na data da celebração do Acordo de Acionistas, ainda que a

eficácia da Operação fosse condicionada à Incorporação que ocorreu em agosto de 2017.

39. Veja-se, a respeito, o parecer de José Alexandre Tavares Guerreiro33:

“As ações de titularidade da Previ, seja de emissão da Neoenergia, seja

de emissão das Controladas, não eram “ações em circulação” de

emissão dessas Controladas em 07.06.2017. A Previ era titular em

conjunto do poder de controle da Neoenergia, e indiretamente, exercia

o poder de controle sobre as Controladas. E não há dúvidas que as

ações de titularidade de um acionista controlador não integram o

conceito de ações em circulação, definido tal conceito justamente como

o conjunto de “todas as ações do capital da companhia aberta menos

as de propriedade do acionista controlador, diretores, de conselheiros

da administração e as em tesouraria” (LSA, art. 4º-A, §2º c/c Instrução

CVM n. 361/2002, art. 3º, III)”

40. As movimentações entre controladores não geram redução de liquidez das ações

em circulação da companhia. Nesse sentindo, não poderia haver a expectativa de que

a Previ contribuísse para a liquidez das ações da Coelba.

32 Doc. 1373833.

33 Doc. 1514004.

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41. Partindo da premissa de que a OPA por Aumento de Participação tem como

finalidade proteger a liquidez das ações no mercado34, uma vez que essas ações não eram

integrantes do free float, não há sentido falar de OPA por Aumento de Participação35.

42. Uma vez superado o fato de que a aquisição se deu à época em que a Previ

integrava do bloco de controle e que as ações objeto da operação não estavam em

circulação, passo a analisar a (i) a existência e validade de compra e venda no Acordo de

Acionistas; e (ii) o comportamento das partes posterior à Operação.

(i) Existência da compra e venda no Acordo de Acionistas

43. O Acordo de Acionistas tratava sobre a compra e venda de ações36. Cf.

mencionado anteriormente na SEÇÃO HISTÓRICO do voto, o direito de adquirir as ações

objeto da Operação estava previsto na Cláusula 15.5 do Acordo de Acionistas:

“15.5.1 Caso a PREVI não esteja de acordo com o preço ofertado pela

COMPANHIA, deverá apresentar à COMPANHIA, no prazo de 30 (trinta) dias, a

contar do recebimento da proposta firme, contraproposta respaldada em avaliação

realizada por i) qualquer instituição financeira que possua área especializada, com

experiência comprovada, em avaliações de empresas ou ii) consultoria especializada

com experiência comprovada na emissão de laudo de avaliação de empresas ou

ativos no setor elétrico brasileiro (“CONTRAPROPOSTA PREVI”).

34 “A proteção legal visa a impedir que os acionistas minoritários, ao estarem desprovidos de liquidez,

tornem-se suscetíveis a operações desvantajosas realizadas com o acionista controlador, que

potencialmente, será o único interessado nas aquisições dessas ações” (NASCIMENTO, João Pedro

Barroso do. Medidas Defensivas a Tomada de Controle de Companhias. 2ª Edição (Revista, Ampliada e

Atualizada). São Paulo: Quartier Latin, 2019. p. 79).

35 Conforme apontado, à época em que era Presidente desta CVM, por Marcelo Trindade: “[...] bem jurídico

protegido pelo § 6º do art. 4º da Lei 6.404/76 é, expressamente, a "liquidez das ações remanescentes [...]"

Voto do Presidente Marcelo Fernandez Trindade, CVM, Proc. RJ 2004/4912, Diretora Relatora Norma

Jonssen Parente, j. 16.11.2004

36 Art. 118, caput, Lei 6404/1076 “Os acordos de acionistas, sobre a compra e venda de suas ações,

preferência para adquiri-las, exercício do direito a voto, ou do poder de controle deverão ser observados

pela companhia quando arquivados na sua sede.”

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15.5.2 Caso a COMPANHIA não esteja de acordo com o preço indicado na

CONTRAPROPOSTA PREVI, deverá apresentar, no prazo de 30 (trinta) dias a

contar do recebimento da CONTRAPROPOSTA PREVI, avaliação preparada por i)

qualquer instituição financeira que possua área especializada, com experiência

comprovada, em avaliações de empresas ou ii) consultoria especializada com

experiência comprovada na emissão de laudo de avaliação de empresas ou ativos no

setor elétrico brasileiro. Neste caso, o preço final deverá equivaler à média aritmética

entre: (i) a média aritmética do preço da oferta da COMPANHIA e do preço da

CONTRAPROPOSTA PREVI; e (ii) o preço indicado pelo segundo avaliador nos

termos desta subcláusula 15.5.2.

15.5.3 A PREVI deverá vender, e o ACIONISTA ESTRATÉGICO deverá fazer com

que a COMPANHIA adquira, as participações societárias minoritárias em questão

no prazo de 30 dias a contar da aceitação da proposta pela PREVI, da aceitação da

contra-proposta pela COMPANHIA ou da divulgação do preço indicado pelo

segundo avaliador, conforme aplicável.”

44. O compromisso contemplava os elementos essenciais do negócio jurídico (art.

104 da Lei nº 10.406/2002)37 e, ainda, os elementos complementares das operações de

compra e venda (art. 481 do Código Civil)38.

45. Em primeiro lugar, me parece claro e bem definido o objeto da obrigação

contratada no Acordo de Acionistas (i.e., a aquisição da totalidade de ações de titularidade

da Previ de emissão das controladas)39.

46. Em segundo lugar, estão identificados os parâmetros para determinação do

preço, que as partes definiram de forma detalhada do método de apuração, prevendo

inclusive o procedimento a ser adotado entre as partes em caso de divergência do valor

sugerido.

37 “Art. 104. A validade do negócio jurídico requer: I - agente capaz; II - objeto lícito, possível, determinado

ou determinável; III - forma prescrita ou não defesa em lei.”

38 Art. 481. Pelo contrato de compra e venda, um dos contratantes se obriga a transferir o domínio de certa

coisa, e o outro, a pagar-lhe certo preço em dinheiro.

39 O art. 482 do Código Civil determina que a compra e venda “considerar-se-á obrigatória e perfeita, desde

que as partes acordarem no objeto e no preço”.

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47. Sendo assim, existia uma obrigação vinculante da Neoenergia de adquirir as

ações de emissão da Coelba de titularidade da Previ.

48. O conceito de “aquisição” não deve ser restrito apenas à efetiva transferência

das ações ao acionista controlador e deve contemplar também outras formas de obrigação

contratual40.

49. A compra e venda de ações não é negócio jurídico solene ou formal, que só tem

validade se constituído de determinada forma prevista em lei, como é o caso – por

exemplo – dos contratos constitutivos ou translativos de direitos reais sobre imóveis. No

caso das ações, o detalhe é que a efetiva transferência da propriedade em relação às ações

só se aperfeiçoa e se torna definitivamente eficaz com a transferência das ações, mas o

contrato de compra e venda é consensual (i.e., o contrato se considera formado com o

acordo de vontades e não pressupõe a imediata entrega da coisa).

50. Concordo com José Alexandre Tavares Guerreiro, que afirmou41:

"A despeito de não ter sido eficaz imediatamente, a compra e venda,

desde o momento em que foi celebrado o Acordo de Acionistas, imporia

obrigações às partes quando se tornasse eficaz: as ações deveriam ser

transferidas pela Previ à Neoenergia contra o pagamento do preço.

Não se conferia a nenhuma das partes o direito de desistir do contrato.

(...)

40 Observa-se que a ICVM nº 361 dispõe de dispositivos que corroboram a tese de que a contratação de

determinadas operações já seria suficiente para produzir efeitos em determinadas situações, como a

caracterização de acionista equiparado ao controlador, previsto no §1º do art. 3º: “Salvo para o efeito de

alienação de controle, a qual considerar-se-á caracterizada segundo as regras específicas aplicáveis,

equipara-se ao acionista controlador, para os efeitos desta Instrução, o detentor de títulos conversíveis em

ações ou de títulos que confiram o direito à subscrição de ações, desde que tais ações, por si só ou somadas

às já detidas pelo titular e pessoas a ele vinculadas, confiram-lhe o controle acionário.”

41 Doc. 1514004.

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Assim, o momento da contratação dessa obrigação, ainda que não

coincidisse com a transferência de titularidade das ações, seria

verdadeira “aquisição” para fins do art. 26 da ICVM 361.”

(ii) Comportamento das Partes.

51. Outro ponto fundamental para fundamentar a minha interpretação deste caso é

a análise do comportamento das partes após a celebração do Acordo de Acionistas42.

52. De um lado, a Neoenergia reconheceu a obrigação de aquisição das ações da

Coelba de titularidade da Previ, uma vez que:

(i) a Operação se deu nos termos da Cláusula 15.5; e

(ii) desde o momento da celebração do Acordo de Acionistas em 2017, a

Neoenergia registrou contabilmente o valor correspondente à compra das

ações da Previ em suas demonstrações financeiras, tendo inclusive

ajustado o valor até a conclusão da compra e venda em 202143.

53. De outro lado, a Previ vendeu suas ações nos termos da cláusula contratada e

não realizou nenhuma operação de compra e venda no mercado de 2017 até a conclusão

da Operação em 2021.

42 Veja-se a esse respeito o art. 113 do Código Civil: “Os negócios jurídicos devem ser interpretados

conforme a boa-fé e os usos do lugar de sua celebração. §1º A interpretação do negócio jurídico deve lhe

atribuir o sentido que: I - for confirmado pelo comportamento das partes posterior à celebração do

negócio;”

43 Doc. 1514004 - Demonstrações Financeiras – Notas explicativas, publicadas em 31 de dezembro de 2017,

pg. 87.

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V. CONCLUSÕES

54. Expostas minhas considerações sobre o caso, acompanho integralmente o

entendimento da SRE no sentido de que não há obrigatoriedade de realização de OPA

por Aumento de Participação no caso concreto.

55. Diante disso, voto pelo não provimento do Recurso.

É como voto.

Rio de Janeiro, 16 de maio de 2023.

João Pedro Nascimento

Presidente

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Ofício Interno nº 58/2023/CVM/SRE/GER-1

Rio de Janeiro, 7 de julho de 2023.

Ao Senhor de Registro de Valores Mobiliários (SRE)

Assunto: Pedido de Reconsideração de decisão do Colegiado da CVM Processo CVM nº 19957.008764/2021-13

Senhor Superintendente,

I. Introdução

1. Trata-se de expediente protocolado na CVM em 26/06/2023 por ARGUCIA

INCOME FUNDO DE INVESTIMENTO EM AÇÕES E OUTROS (1812620, “Recorrente”),

contando com pedido de reconsideração da decisão do Colegiado da CVM de

16/05/2023 (“Decisão”, a qual foi comunicada em 06/06/2023), com fundamento no

art. 11 da Resolução CVM nº 46/2021 (“Resolução CVM 46”).

2. A propósito, no âmbito da Decisão, o Colegiado deliberou pelo não

provimento de recurso (“Recurso”), mantendo o entendimento da área técnica de

que não há a obrigatoriedade de realização de oferta pública de aquisição de ações

por aumento de participação da Companhia de Eletricidade do Estado da Bahia Coelba, por conta de uma aquisição de participação então detida pelo acionista

Caixa de Previdência dos Funcionários do Banco do Brasil (“Previ”), concluída pela

Neoenergia S.A. ("Neoenergia"), acionista controladora da Coelba, em 16/09/2021,

nos seguintes termos:

RECURSO CONTRA DECISÃO DA SRE – OPA POR AUMENTO DE

PARTICIPAÇÃO NA COMPANHIA DE ELETRICIDADE DO ESTADO DA

BAHIA – COELBA – PROC. 19957.008764/2021-13

Reg. nº 2617/22

Relator: DFP (Pedido de vista DOL)

Trata-se de retomada da análise iniciada na Reunião do Colegiado

de 28.03.2023, acerca de recurso interposto por Argucia Income

Fundo de Investimento em Ações, Argucia Quark Fundo de

Investimento Multimercado, Sparta Fundo de Investimento em

Ações – BDR Nível I, Argucia Endowment Fundo de Investimento

Multimercado, Dust Fundo de Investimento em Ações – BDR Nível

I e Electra Fundo de Investimento em Ações (em conjunto,

Ofício Interno 58 (1813690) SEI 19957.008764/2021-13 / pg. 1

“Recorrentes” ou “Fundos”), na qualidade de acionistas

minoritários da Companhia de Eletricidade do Estado da Bahia –

Coelba (“Coelba” ou “Companhia”), contra entendimento da

Superintendência de Registro de Valores Mobiliários – SRE

manifestado no âmbito de consulta formulada pelos Fundos sobre

eventual obrigação de realização, pela Neoenergia S.A.

(“Neoenergia”), de oferta pública de aquisição de ações (“OPA”)

por aumento de participação na Companhia, nos termos do § 6º,

do art. 4º, da Lei nº 6.404/1976 (“LSA”) e do art. 26 da então

vigente Instrução CVM (“ICVM”) nº 361/2002.

A questão em análise está relacionada à aquisição, pela

Neoenergia, da participação societária minoritária detida pela

Caixa de Previdência dos Funcionários do Banco do Brasil

(“Previ”) na Coelba, controlada da Neoenergia (“Aquisição

Coelba”), no contexto de operação que envolveu também a

aquisição, pela Neoenergia, das participações minoritárias

detidas pela Previ em outras duas controladas, quais sejam,

Companhia Energética do Rio Grande do Norte (“Cosern”) e

Afluente Transmissão de Energia Elétrica (“Afluente T” e, em

conjunto com Coelba e Cosern, “Controladas”), celebrada em

16.09.2021 (“Operação”), conforme Comunicado ao Mercado

divulgado pela Neoenergia na mesma data.

Da mesma forma, a questão foi abordada em consulta prévia da

Companhia, que destacou que o Acordo de Acionistas celebrado

em 07.06.2017 (“Acordo de Acionistas” ou “Acordo”) havia

disciplinado a nova distribuição da estrutura acionária da

Neoenergia, cujo controle passou a ser exercido individualmente

pela Iberdrola Energia S.A. (“Iberdrola”), conferindo certos

direitos de governança e de liquidez para a Previ e o BB Banco de

Investimentos S.A. (“BB-BI”), que anteriormente a celebração do

Acordo de Acionistas, exerciam o controle compartilhado da

Neoenergia em conjunto com a Iberdrola no âmbito de acordo de

acionistas celebrado em 05.10.2005.

Em resposta à consulta apresentada pelos Fundos (e

anteriormente pela Neoenergia), nos termos do Parecer Técnico

nº 11/2022/CVM/SRE/GER-1, a SRE manifestou o entendimento de

que a aquisição de ações de emissão das Controladas, para fins

da ICVM n° 361/2002, ocorrera quando da celebração do Acordo

de Acionistas, em 07.06.2017, na medida em que sua Cláusula

15.5 estabelecia, em caráter irrevogável, a obrigação de a

Iberdrola direcionar a Neoenergia a adquirir tais ações.

Em síntese, a área técnica considerou que a aquisição tinha

“ocorrido em momento em que a Previ compartilhava o controle

da Neoenergia juntamente à Iberdrola e ao Banco do Brasil S.A.”,

o que fazia com que “tais ações não devessem ser consideradas

como ações em circulação, para fins de incidência de OPA por

aumento de participação, quando da conclusão de tal compra e

venda, ocorrida apenas em 2021”.

Ao analisar o recurso, nos termos do Ofício Interno nº

33/2022/CVM/SRE/GER-1, a SRE manteve seu entendimento de

que não haveria a necessidade de realização de OPA por aumento

de participação da Companhia, conforme exposto por meio do

Ofício Interno 58 (1813690) SEI 19957.008764/2021-13 / pg. 2

Parecer Técnico nº 11/2022-CVM/SRE/GER-1. O recurso dos

Fundos e a manifestação da Neoenergia sobre o recurso foram

destacados nos itens 15 e 16 do Ofício Interno nº

33/2022/CVM/SRE/GER-1.

Em Reunião do Colegiado de 28.03.2023, a Diretora Relatora

Flávia Perlingeiro apresentou voto pelo provimento do recurso

interposto pelos Fundos, e pela consequente devolução dos autos

à SRE para as providências cabíveis. No entendimento da

Relatora, o fato gerador da norma de incidência da OPA por

aumento de participação é a efetiva aquisição da participação da

Previ na Coelba, ocorrida com a consumação da Operação, ou

seja, em 16.09.2021 (e não quando da celebração do Acordo de

Acionistas), considerando que (i) o sujeito passivo da obrigação

de fazer consubstanciada na Cláusula 15.5 do Acordo de

Acionistas era a Iberdrola, e não a Neoenergia; (ii) a Neoenergia

não era titular do direito de aquisição de forma direta e

autônoma; (iii) as ações seriam transacionadas em momento

futuro, sem que se pudesse descartar o risco de que a Iberdrola

não mais fosse acionista controladora da Neoenergia; (iv) não

havia disposição acerca de restrição ou vedação de negociação

das ações pela Previ; e (v) no momento da celebração do acordo

ainda não se tinha visibilidade em relação à quantidade de ações

que poderiam ser objeto da proposta firme de compra.

Os detalhes do caso, a manifestação da área técnica e o voto da

Relatora encontram-se disponíveis na Ata da Reunião de

28.03.2023.

Em Manifestação de Voto, o Diretor Otto Lobo, que havia

solicitado vista do processo na Reunião do Colegiado de

28.03.2023, destacou que o ponto de partida para a discussão

sobre a incidência do art. 4º, §6º, da Lei n° 6.404/1976 e art. 26

da ICVM 361 perpassa, necessariamente, pelo enquadramento

conferido às ações detidas pela Previ e objeto da aquisição pela

Neoenergia — se como ações em circulação para efeito de OPA

ou se “ações detidas pelo acionista controlador, por pessoas a ele

vinculadas, por administradores da companhia objeto, e aquelas

em tesouraria”.

Desse modo, o Diretor observou que o tema se desdobra nas

seguintes questões a serem analisadas: (i) se há relação de

vinculação entre a Previ e a Neoenergia, controladora da Coelba,

nos termos do inciso III do art. 3º da ICVM 361; e (ii) em que

momento se deu a aquisição pela Neoenergia das participações

detidas pela Previ na Coelba — se à época em que a Previ fazia

parte do bloco de controle da Neoenergia ou em momento

posterior a sua saída do bloco de controle.

Em relação à primeira questão, o Diretor Otto Lobo concordou

com a análise da SRE e da Diretora Relatora, no sentido de que a

Previ não pode ser considerada como pessoa vinculada ao

acionista controlador da Coelba (Neoenergia), para fins da ICVM

361.

Quanto ao momento em que se configurou a aquisição, pela

Neoenergia, das ações de emissão da Coelba então detidas pela

Previ, o Diretor, divergindo do Voto da Relatora, também

Ofício Interno 58 (1813690) SEI 19957.008764/2021-13 / pg. 3

acompanhou o entendimento exarado pela SRE, segundo o qual

as ações de emissão da Coelba, então detidas pela Previ,

adquiridas pela Neoenergia não compunham o free float da

Companhia, sobretudo por tratar-se de aquisição de ações entre

integrantes do bloco de controle de uma companhia aberta.

Nesse ponto, o Diretor Otto Lobo teceu considerações a respeito

da OPA por aumento de participação, tendo destacado que o

objetivo do arcabouço legal e normativo é impedir que o acionista

controlador adquira quantidade significativa de ações que venha

a reduzir a liquidez das mesmas, além de coibir o chamado

“fechamento branco de capital”.

Ademais, ressaltou que o entendimento da SRE se baseou no fato

de que a alienação das ações foi contratada no Acordo de

Acionistas celebrado em 07.06.2017, quando Neoenergia e Previ

eram controladoras da Coelba e não na data da efetiva

transferência das participações detidas pela Previ, em

16.09.2021. Esta conclusão se dá pelo fato de que, em

16.09.2021, quando da efetivação da venda pela Previ de suas

participações minoritárias na Coelba para a Neoenergia, ambas,

compradora e vendedora, estavam obrigadas a fazê-lo por força

do disposto na Cláusula 15.5 do Acordo de Acionistas celebrado

em 07.06.2017.

Nesse sentido, o Diretor Otto Lobo ressaltou que, em vista do

pleno adimplemento da obrigação vinculada, restou demonstrada

a essência da negociação originalmente pactuada entre as partes

— de um contrato de compra e venda —, refletida na Cláusula

15.5 do Acordo de Acionistas, considerando, ainda, que o Acordo

não conferia às partes o direito de desistir do contrato. Ou seja,

na visão do Diretor, não obstante a eficácia da transferência das

ações ter sido postergada para o momento futuro (360 dias após

a liquidação da oferta pública inicial), a compra e venda de tais

ações foi prevista naquela oportunidade, momento em que

ambas as partes integravam o grupo de controle da Coelba.

Desse modo, no entendimento do Diretor Otto Lobo,

“independentemente da discussão acerca da existência ou não

de um contrato perfeito de compra e venda, o Acordo de

Acionista de 07.06.2017, ao gerar a obrigação vinculante, tornase, para fins da análise ora realizada, o marco temporal para o

enquadramento do objeto da transação (“participações

minoritárias detidas pela Previ”), que inclui as ações subscritas

por força do exercício do direito de preferência no âmbito dos

aumentos de capital promovidos pela Coelba, as quais tiveram

como objetivo simplesmente manter o percentual de participação

detida pela Previ — 2,29% do capital social da Coelba”.

Pelas razões expostas em sua Manifestação de Voto, o Diretor

Otto Lobo concluiu que a participação na Coelba detida pela Previ

alienada à Neoenergia não integrava o free float da Companhia,

razão pela qual votou pelo não provimento do recurso dos

Fundos, de modo a manter a decisão proferida pela SRE que

reconheceu a inexigibilidade da realização de OPA por aumento

de participação, nos termos do §6º do artigo 4º da Lei nº

6.404/1976 e do art. 26 da ICVM 361, pela Neoenergia.

Ofício Interno 58 (1813690) SEI 19957.008764/2021-13 / pg. 4

O Presidente João Pedro Nascimento apresentou Manifestação de

Voto acompanhando integralmente o entendimento da SRE no

sentido de que não há obrigatoriedade de realização de OPA por

Aumento de Participação no caso concreto.

Em síntese, após apresentar considerações teóricas sobre o tema

em análise, o Presidente destacou que a discussão sobre a

necessidade de realização de OPA por Aumento de Participação,

no presente caso, gira em torno de uma operação que se deu no

contexto de um Acordo de Acionistas contratado por acionistas

controladores (e não entre um acionista controlador e um

acionista titular de ações em circulação), à época em que a Previ,

em conjunto com a Iberdrola e a BBI compartilhavam e eram

titulares do poder de controle em relação à Neoenergia.

Nesse contexto, o Presidente entendeu que a contratação da

Operação foi realizada de forma definitiva na data da celebração

do Acordo de Acionistas, ainda que a eficácia da Operação fosse

condicionada à Incorporação que ocorreu em agosto de 2017.

Assim, observou que, tendo em vista que as movimentações

entre controladores não geram redução de liquidez das ações em

circulação da companhia, não poderia haver a expectativa de que

a Previ contribuísse para a liquidez das ações da Coelba.

Desse modo, o Presidente João Pedro Nascimento concluiu que,

partindo da premissa de que a OPA por Aumento de Participação

tem como finalidade proteger a liquidez das ações no mercado,

uma vez que essas ações não eram integrantes do free float, não

há sentido falar de OPA por Aumento de Participação.

Adicionalmente, o Presidente João Pedro Nascimento analisou

outros pontos que considerou relevantes no caso, a saber: (i) a

existência e validade de compra e venda no Acordo de Acionistas;

e (ii) o comportamento das partes posterior à Operação.

Na visão do Presidente, o compromisso contemplava os

elementos essenciais do negócio jurídico (art. 104 da Lei nº

10.406/2002, “Código Civil”) e, ainda, os elementos

complementares das operações de compra e venda (art. 481 do

Código Civil), considerando que: (i) o objeto da obrigação

contratada no Acordo de Acionistas (i.e., a aquisição da totalidade

de ações de titularidade da Previ de emissão das controladas)

parece claro e bem definido; e (ii) estão identificados os

parâmetros para determinação do preço, que as partes definiram

de forma detalhada do método de apuração, prevendo inclusive o

procedimento a ser adotado entre as partes em caso de

divergência do valor sugerido. Sendo assim, concluiu que existia

uma obrigação vinculante da Neoenergia de adquirir as ações de

emissão da Coelba de titularidade da Previ.

Nessa direção, o Presidente destacou que conceito de “aquisição”

não deve ser restrito apenas à efetiva transferência das ações ao

acionista controlador e deve contemplar também outras formas

de obrigação contratual, posto que: (i) a compra e venda de

ações não é negócio jurídico solene ou formal; e (ii) no caso de

compra e venda de ações, a efetiva transferência da propriedade

em relação às ações só se aperfeiçoa e se torna definitivamente

eficaz com a transferência das ações, mas o contrato de compra

Ofício Interno 58 (1813690) SEI 19957.008764/2021-13 / pg. 5

e venda é consensual (i.e., o contrato se considera formado com

o acordo de vontades e não pressupõe a imediata entrega da

coisa).

Por fim, ao analisar o comportamento das partes após a

celebração do Acordo de Acionistas, tendo em vista o disposto no

art. 113 do Código Civil, o Presidente João Pedro Nascimento

observou que: (i) de um lado, a Neoenergia reconheceu a

obrigação de aquisição das ações da Coelba de titularidade da

Previ, visto que: (a) a Operação se deu nos termos da Cláusula

15.5 do Acordo de Acionistas; e (b) desde o momento da

celebração do Acordo em 2017, a Neoenergia registrou

contabilmente o valor correspondente à compra das ações da

Previ em suas demonstrações financeiras, tendo inclusive

ajustado o valor até a conclusão da compra e venda em 2021; e

(ii) de outro lado, a Previ vendeu suas ações nos termos da

cláusula contratada e não realizou nenhuma operação de compra

e venda no mercado de 2017 até a conclusão da Operação em

2021.

Pelas razões expostas em sua Manifestação de Voto, o Presidente

João Pedro Nascimento votou pelo não provimento do recurso.

O Diretor João Accioly acompanhou as manifestações do Diretor

Otto Lobo e do Presidente João Pedro Nascimento.

O Diretor Alexandre Rangel acompanhou a Manifestação de Voto

do Presidente João Pedro Nascimento.

Em conclusão, por maioria, vencida a Diretora Flávia Perlingeiro,

o Colegiado decidiu pelo não provimento do recurso, mantendo o

entendimento da área técnica de que não há obrigatoriedade de

realização de oferta pública de aquisição de ações por aumento

de participação no caso concreto.

3. Em síntese, a fim de embasar o pleito em questão, a Recorrente

argumenta que haveria omissão e erros de fato na Decisão, nos seguintes termos:

(i) Da omissão: o comportamento da Previ e de empresas do grupo Neoenergia

não foi analisado na apreciação do que o Colegiado identificou como o

“comportamento das partes”;

(ii) Do erro de fato: as Demonstrações Financeiras da Neoenergia mostram – ao

contrário do que constou na decisão do Colegiado – que ela não considerava que

as ações adquiridas pela Previ após a celebração do Acordo de Acionistas

estariam incluídas em eventual obrigação de compra;

(iii) Considerações sobre a atuação da Previ nos aumentos de capital: não é

correto o entendimento de que as ações subscritas por força do exercício do

direito de subscrição tiveram como objetivo simplesmente manter o percentual

de participação detida pela Previ, de 2,29% do capital social da Coelba, quando

assinou o acordo com a Iberdrola Energia S.A., controladora da Neoenergia, em

2017, que previa a alienação da participação que detinha em ações de Coelba à

Neoenergia.

4. No que tange à omissão acima referida, o Recorrente alega que, embora

o Colegiado da CVM tenha considerado fundamental, em sua Decisão, o

comportamento das partes, notadamente da Neoenergia e da Previ, de fato o

comportamento da Previ não teria sido devidamente analisado.

Ofício Interno 58 (1813690) SEI 19957.008764/2021-13 / pg. 6

5. Quanto aos supostos erros de fato, o Recorrente alega que a Neoenergia

não teria registrado contabilmente valor correspondente à compra de todas ações

da Previ em suas demonstrações financeiras, não contabilizando, portanto, as ações

que foram adquiridas pela Previ em aumentos de capital efetivados em 04/09/2017,

23/05/2018 e 27/07/2018.

6. Alega também que a Previ participou de aumentos de capital na Coelba

que elevaram marginalmente sua participação naquela companhia para além da

participação que detinha quando assinou o acordo supramencionado em 2017.

II. Nossas Considerações

7. Preliminarmente, cabe mencionar que o Pedido de Reconsideração foi

recepcionado nos termos do art. 11 da Resolução CVM 46 (“Resolução CVM 46”),

conforme transcrito abaixo:

“Art. 11. O pedido de reconsideração deve ser apresentado no

prazo de 15 (quinze) dias úteis contado da comunicação de que

trata o art. 8º e deve ser dirigido à Superintendência que

tiver analisado o recurso ou ao membro do Colegiado que

tiver redigido o voto condutor, quando houver.

8. Destaque-se que o presente caso contou com dois votos condutores, das

lavras do Diretor Otto Lobo e do Presidente João Pedro do Nascimento, conforme

conclusões expostas na Ata da Reunião do Colegiado que deliberou sobre o tema,

transcrita no parágrafo 2º, acima.

9. Assim, embora o Pedido de Reconsideração em tela deva ser apreciado

pelos membros do Colegiado que redigiram os votos condutores, nos termos do art.

11 supra, cabe tecermos alguns comentários sobre as alegações de omissão e erros

de fato apontados pelos Recorrentes, especialmente no que tange a entendimentos

que também constaram de nossa manifestação a respeito do Recurso.

10. Em relação à suposta omissão na Decisão do Colegiado quanto à analise

do comportamento da Previ e de outras empresas do grupo da Neoenergia, o

Recorrente traz novos argumentos em relação àqueles apresentados no âmbito do

Recurso, referindo-se a manifestações que constaram de um Processo

Administrativo que tramitou na SEP (19957.007943/2018-20) para alegar que a Previ

não teria a obrigação, mas apenas o direito, de alienar, à Neoenergia, as ações que

detinha de emissão da Coelba, entendendo que esse fato prejudicaria o fundamento

da Decisão do Colegiado que considerou o acordo firmado entre as partes em 2017

como um contrato de compra e venda.

11. Sobre esse ponto, cabe primeiramente pontuar que a Decisão do

Colegiado contou, como já mencionado, com 2 votos condutores, o do Diretor Otto

Lobo (que foi acompanhado pelo Diretor João Aciolly) e o do Presidente João Pedro

do Nascimento (que foi acompanhado pelos Diretores Alexandre Rangel e João

Aciolly). Dessa forma, verifica-se que o voto do Presidente João Pedro do

Nascimento, por si só, foi suficiente para conduzir à Decisão do Colegiado da CVM no

presente caso.

12. Dito isso, verifica-se da Ata da referida Decisão que o voto do Presidente

João Pedro do Nascimento não se utiliza apenas da premissa de que havia um

contrato de compra e venda consubstanciado no Acordo de Acionistas firmado em

2017, mas também da premissa de que o comportamento das partes posterior à

assinatura de tal acordo seria fundamental para a construção de seu entendimento

no sentido de que não houve, no caso, aquisição de ações em circulação.

Ofício Interno 58 (1813690) SEI 19957.008764/2021-13 / pg. 7

13. A despeito de o fato supramencionado ser, em nosso entendimento,

suficiente para afastar qualquer erro ou omissão na Decisão do Colegiado da CVM,

cumpre ainda citar que manifestações da Previ e da Neoenergia foram incluídas

tanto no PARECER TÉCNICO Nº 11/2022-CVM/SRE/GER-1, no âmbito do qual esta

área técnica analisou a consulta inicial da Neoenergia (1488623, manifestações da

Neoenergia nos parágrafos 13 e 15 e manifestação da Previ no parágrafo 14), como

no Ofício Interno nº 33/2022/CVM/SRE/GER-1, por meio do qual esta área técnica

analisou o Recurso (1515024, parágrafo 16 - manifestação da Neoenergia), as quais

foram consideradas e confrontadas com os fatos para chegarmos às nossas

conclusões, sem que quaisquer dessas partes tivessem trazido argumento em linha

com o ora apresentado.

14. Ademais, como o processo administrativo trazido à tona no pleito ora em

análise só foi citado pelo Recorrente após a Decisão do Colegiado da CVM,

entendemos que, em linha com a Deliberação do Colegiado de 11/07/2017 [1], a sua

consideração seria "incabível nos estreitos limites de um pedido de reconsideração,

uma vez que trataria novamente de questão de mérito já apreciada pelo Colegiado."

15. Dessa forma, ainda que o novo argumento apresentado pudesse

demonstrar qualquer incoerência na Decisão do Colegiado da CVM, o que

comprovamos não ser o caso, tal argumento não poderia ser apreciado em sede de

pedido de reconsideração.

16. Em relação à segunda alegação, de que haveria erros de fato, o

Recorrente alega que, primeiramente, a Neoenergia não realizou a atualização

devida em suas demonstrações financeiras contemplando a obrigação de adquirir as

ações então detidas pela Previ por meio de aumentos de capital realizados na

Coelba, mantendo o registro de apenas as ações que faziam parte do Acordo de

Acionistas de 2017.

17. Nesse sentido, o Recorrente alega que a provisão total (englobando,

além de Coelba, Cosern e Afluentes B) deveria, ao final dos três aumentos de

capital, ter sido ajustada para, em seus cálculos, pelo menos R$ 210 milhões.

18. Assim, cabe destacar trecho do voto do PTE que tratou desse ponto:

"Por fim, ao analisar o comportamento das partes após a

celebração do Acordo de Acionistas, tendo em vista o disposto no

art. 113 do Código Civil, o Presidente João Pedro Nascimento

observou que: (i) de um lado, a Neoenergia reconheceu a

obrigação de aquisição das ações da Coelba de titularidade da

Previ, visto que: (a) a Operação se deu nos termos da Cláusula

15.5 do Acordo de Acionistas; e (b) desde o momento da

celebração do Acordo em 2017, a Neoenergia registrou

contabilmente o valor correspondente à compra das ações da

Previ em suas demonstrações financeiras, tendo inclusive

ajustado o valor até a conclusão da compra e venda em 2021; e

(ii) de outro lado, a Previ vendeu suas ações nos termos da

cláusula contratada e não realizou nenhuma operação de compra

e venda no mercado de 2017 até a conclusão da Operação em

2021."

19. Embora se verifique que a Neoenergia efetivamente não atualizou

devidamente o registro de sua obrigação de adquirir as ações então de titularidade

da Previ na passagem de 2017 para 2018, período em que houve aumentos de

capital na Coelba, vê-se que a referida atualização consta de suas DFP de

31/12/2019, conforme Nota Explicativa 21, cujo valor do passivo para essa rubrica

passou de R$ 151.464 mil para R$ 208.852 mil, contando com ao seguinte registro:

Ofício Interno 58 (1813690) SEI 19957.008764/2021-13 / pg. 8

"(...). O Acordo de Acionistas da Companhia prevê que, dentro de

360 dias, após a liquidação de uma possível oferta pública inicial,

a Companhia envie a Previ uma proposta firme para aquisição de

suas participações societárias minoritárias na Coelba, Cosern e

Afluente T."

20. Referida nota explicativa e o reconhecimento do passivo por conta da

Neoenergia foi depois replicado pelo mesmo valor até suas DFP de 2021.

21. Logo, vê-se que não parece prosperar a reclamação do Recorrente sobre

o ponto de que a Neoenergia não teria reconhecido sua obrigação de adquirir as

ações de propriedade da Previ pois, a despeito de não ter atualizado imediatamente

o valor de seu passivo relacionado à obrigação de adquirir tais ações em 2017 ou

2018, tal atualização constou das DFP de 2019 em diante.

22. Portanto, apesar do lapso temporal observado na atualização dos valores

em seu passivo, vê-se, claramente, que a Neoenergia sempre reconheceu a sua

obrigação de adquirir as participações minoritárias, inclusive ajustando o referido

passivo à quantidade de ações provenientes dos aumentos de capital realizados, em

linha com a nossa interpretação para a cláusula 15.5 do Acordo de Acionistas.

23. O outro suposto erro de fato ressaltado pelos Recorrentes constaria do

voto do DOL, nos seguintes termos

"(...)independentemente da discussão acerca da existência ou

não de um contrato perfeito de compra e venda, o Acordo de

Acionista de 07.06.2017, ao gerar a obrigação vinculante, tornase, para fins da análise ora realizada, o marco temporal para o

enquadramento do objeto da transação (“participações

minoritárias detidas pela Previ”), que inclui as ações subscritas

por força do exercício do direito de preferência no âmbito dos

aumentos de capital promovidos pela Coelba, as quais tiveram

como objetivo simplesmente manter o percentual de participação

detida pela Previ — 2,29% do capital social da Coelba”.

24. Aqui o Reclamante alega que haveria um erro na premissa supra, pois,

nos seus dizeres:

"Como desdobramento do último ponto aduzido, também não é

correto o entendimento do voto transcrito no sentido de que a

participação da Previ nos aumentos de capital “tiveram como

objetivo simplesmente manter o percentual de participação

detida pela Previ — 2,29% do capital social da Coelba.

Ao contrário, a participação relativa do capital social,

diferentemente do que consta da e. Decisão majoritária, foi

ajustada considerando a não participação de outros acionistas

nos respectivos aumentos de capital. Apenas para referência, o

percentual da Previ subiu de 2,29156% para 2,29172%. O

impacto neste caso parece pequeno em razão da quantidade de

ações do controlador, Neoenergia, que é muita próxima de 100%

na Coelba, de modo que qualquer efeito sobre as participações

dos demais é pequena."

25. Como se percebe, houve uma mudança marginal na participação da

Previ na Coelba, conforme denota o Recorrente, a qual passou de 2,29156% para

2,29172%.

26. Não obstante, não acreditamos que essa alteração seja material, pois a

premissa para a aquisição de ações por parte da Previ nos aumentos de capital

Ofício Interno 58 (1813690) SEI 19957.008764/2021-13 / pg. 9

permaneceu intacta, ou seja, as ações subscritas pela Previ por força do exercício do

direito de preferência no âmbito dos aumentos de capital promovidos pela Coelba

tiveram como objetivo simplesmente manter o percentual de participação detida

pela Previ.

27. Mesmo com esse objetivo de manter a sua participação, o não exercício

do direito de preferência por parte de todos os acionistas da Coelba em seus

aumentos de capital é que levaram a esse pequeno aumento da participação detida

pela Previ no capital social da Companhia de forma passiva, sem que houvesse

qualquer movimento ativo por parte da Previ para que sua participação na Coelba

fosse majorada, não sendo este detalhe trazido pelos Recorrentes suficiente para

caracterizar qualquer erro no voto do Diretor Otto Lobo ou na Decisão do Colegiado

da CVM.

28. Diante do exposto acima, não vislumbramos erros ou omissões na

Decisão do Colegiado da CVM que deliberou pelo não provimento do Recurso contra

a decisão da SRE.

III. Conclusão

29. Por todo o acima exposto, propomos o encaminhamento do presente

Ofício Interno, que trata do Pedido de Reconsideração da decisão do Colegiado da

CVM datada de 16/05/2023, à SGE, para que seja encaminhado ao Presidente João

Pedro do Nascimento e ao Diretor Otto Lobo, por terem elaborados os votos

condutores no presente caso, a fim de que seja posteriormente encaminhado à

apreciação do Colegiado da CVM, tendo os referidos membros como relatores, nos

termos do art. 11 da Resolução CVM 46, sugerindo, de nossa parte, a manutenção

da Decisão, pois, em nosso entendimento, não é possível constatar omissão ou erros

na referida Decisão do Colegiado da CVM.

Atenciosamente,

GUSTAVO LUCHESE UNFER RAUL DE CAMPOS CORDEIRO

Analista GER-1 Gerente de Registros - 1

Ao SGE, de acordo com a manifestação da GER-1.

LUIS MIGUEL R. SONO

Superintendente de Registro de Valores Mobiliários

Ciente.

À EXE, para providências exigíveis.

ALEXANDRE PINHEIRO DOS SANTOS

Ofício Interno 58 (1813690) SEI 19957.008764/2021-13 / pg. 10

Superintendente Geral

[1] Decisão do Colegiado de 11/07/2017 - Pedido de Reconsideração de Decisão do

Colegiado - Oferta Pública de Aquisição de Ações Preferenciais de emissão da

Investco S.A. - Lajeado Energia S.A. - Proc. SEI 19957.008180/2016-72:

"(...) Quanto à alegação sobre a existência de documentos que corroborariam a falta

de interesse da Recorrente em enxugar a liquidez, o Diretor entendeu ser incabível

nos estreitos limites do pedido de reconsideração, uma vez que trataria novamente

de questão de mérito já apreciada pelo Colegiado."

Documento assinado eletronicamente por Gustavo Luchese Unfer,

Analista, em 07/07/2023, às 14:27, com fundamento no art. 6º do Decreto nº

8.539, de 8 de outubro de 2015.

Documento assinado eletronicamente por Raul de Campos Cordeiro,

Gerente, em 07/07/2023, às 14:28, com fundamento no art. 6º do Decreto nº

8.539, de 8 de outubro de 2015.

Documento assinado eletronicamente por Luis Miguel Jacinto Mateus

Rodrigues Sono, Superintendente de Registro, em 07/07/2023, às 15:16,

com fundamento no art. 6º do Decreto nº 8.539, de 8 de outubro de 2015.

Documento assinado eletronicamente por Alexandre Pinheiro dos Santos,

Superintendente Geral, em 07/07/2023, às 15:58, com fundamento no art.

6º do Decreto nº 8.539, de 8 de outubro de 2015.

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1813690 e o código CRC F68DA373.

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Referência: Processo nº 19957.008764/2021-13 Documento SEI nº 1813690

Ofício Interno 58 (1813690) SEI 19957.008764/2021-13 / pg. 11

COMISSÃO DE VALORES MOBILIÁRIOS

Rua Sete de Setembro, 111/2-5º e 23-34º Andares, Centro, Rio de Janeiro/RJ – CEP: 20050-901 – Brasil - Tel.: (21) 3554-8686

Rua Cincinato Braga, 340/2º, 3º e 4º Andares, Bela Vista, São Paulo/ SP – CEP: 01333-010 – Brasil - Tel.: (11) 2146-2000

SCN Q.02 – Bl. A – Ed. Corporate Financial Center, S.404/4º Andar, Brasília/DF – CEP: 70712-900 – Brasil -Tel.: (61) 3327-2030/2031

www.cvm.gov.br

Ofício Interno nº 63/2023/CVM/SRE/GER-1

Rio de Janeiro, 12 de julho de 2023.

Ao Senhor de Registro de Valores Mobiliários (SRE)

Assunto: Complemento ao Ofício Interno nº 58/2023/CVM/SRE/GER-1 Pedido de Reconsideração de decisão do Colegiado da CVM - Processo CVM

nº 19957.008764/2021-13

Senhor Superintendente,

1. Referimo-nos ao Ofício Interno nº 58/2023/CVM/SRE/GER-1 (1813690),

por meio do qual encaminhamos o pedido de reconsideração (1812620) da Decisão

do Colegiado da CVM de 16/05/2023 à SGE, para que fosse encaminhado ao

Presidente João Pedro do Nascimento e ao Diretor Otto Lobo, por terem elaborados

os votos condutores no presente caso, a fim de que fosse posteriormente

encaminhado à apreciação do Colegiado da CVM, tendo os referidos membros como

relatores, nos termos do art. 11 da Resolução CVM 46, sugerindo, de nossa parte, a

manutenção da Decisão, pois, em nosso entendimento, não foi possível constatar

omissão ou erros na referida Decisão do Colegiado da CVM.

2. A propósito, após tratativas mantidas entre esta área técnica, CGP e SGE

a respeito da relatoria do caso, colocamo-nos à disposição para relatá-lo, assim que

o mesmo for pautado para apreciação do Colegiado da CVM.

3. Dessa forma, encaminhamos o presente Ofício Interno à SGE, para as

providências que entender cabíveis, considerando a disponibilidade desta área

técnica em relatar o caso quando se decidir por pautá-lo para apreciação do

Colegiado da CVM.

Atenciosamente,

RAUL DE CAMPOS CORDEIRO

Gerente de Registros - 1

Ao SGE, de acordo com a manifestação da GER-1.

Ofício Interno 63 (1826352) SEI 19957.008764/2021-13 / pg. 12

LUIS MIGUEL R. SONO

Superintendente de Registro de Valores Mobiliários

Ciente.

À EXE, para providências exigíveis.

ALEXANDRE PINHEIRO DOS SANTOS

Superintendente Geral

Documento assinado eletronicamente por Raul de Campos Cordeiro,

Gerente, em 12/07/2023, às 17:01, com fundamento no art. 6º do Decreto nº

8.539, de 8 de outubro de 2015.

Documento assinado eletronicamente por Luis Miguel Jacinto Mateus

Rodrigues Sono, Superintendente de Registro, em 12/07/2023, às 18:04,

com fundamento no art. 6º do Decreto nº 8.539, de 8 de outubro de 2015.

Documento assinado eletronicamente por Alexandre Pinheiro dos Santos,

Superintendente Geral, em 12/07/2023, às 18:07, com fundamento no art.

6º do Decreto nº 8.539, de 8 de outubro de 2015.

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https://super.cvm.gov.br/conferir_autenticidade, informando o código verificador

1826352 e o código CRC 2D25B886.

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https://super.cvm.gov.br/conferir_autenticidade, and typing the "Código Verificador"

1826352 and the "Código CRC" 2D25B886.

Referência: Processo nº 19957.008764/2021-13 Documento SEI nº 1826352

Ofício Interno 63 (1826352) SEI 19957.008764/2021-13 / pg. 13