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CONSULTA SOBRE INTERPRETAÇÃO DOS ARTIGOS 43-A E 51 DA RESOLUÇÃO CVM Nº 60/21 - ASSOCIAÇÃO BRASILEIRA DAS ENTIDADES DOS MERCADOS FINANCEIRO E DE CAPITAIS - ANBIMA – PROC. 19957.019375/2024-58

Trata-se de consulta formulada pela Associação Brasileira das Entidades dos Mercados Financeiro e de Capitais (“ANBIMA” ou “Consulente”) acerca da interpretação de dispositivos da Resolução nº 60/2021 (“RCVM 60”) e da Resolução CVM nº 160/2022 (“RCVM 160”) que regulamentam a “(i) apresentação de demonstrações financeiras pelos devedores ou coobrigados responsáveis pelo pagamento de mais de 20% (vinte por cento) dos direitos creditórios; (ii) apresentação de informações financeiras para pessoas físicas; e (iii) apresentação de demonstrações financeiras consolidadas” . Segundo a Consulente, a consulta tem por objeto contribuir com sugestões técnicas baseadas “em discussões consensuadas de mercado, com objetivo de garantir maior segurança aos players de mercado de capitais” , bem como a proteção aos investidores. Nesse sentido, a Consulente destacou dispositivos, que, no seu entendimento, em determinados casos, poderiam gerar dúvidas sobre sua aplicação, tendo apontado que: (i) de acordo com o “item 12.3 do Anexo E da Resolução CVM 160, [i.e.,] o prospecto de securitização das ofertas públicas de valores mobiliários representativos de operações de securitização, que tenham como alvo investidores qualificados ou o público em geral, deve conter as demonstrações financeiras relativas ao último exercício social “de devedores ou coobrigados responsáveis por mais de 20% (vinte por cento) dos direitos creditórios” [...].

Tais demonstrações financeiras devem ser elaboradas em conformidade com a Lei 6.404, de 15 de dezembro de 1976 (“Lei das S.A.”) e auditadas por auditor independente registrado na CVM” . (ii) a RCVM 60, por sua vez, traz no artigo 43-A “que para a definição da concentração, equipara-se ao devedor ou seu coobrigado o seu acionista controlador, as sociedades por eles direta ou indiretamente controladas, suas coligadas e sociedades sob controle comum (portanto, somando-se as respectivas responsabilidades para atingimento do limite regulatório). Ademais, o art. 51 prevê a obrigação de envio anual, pelas companhias securitizadoras, de demonstrações financeiras auditadas atualizadas dos devedores ou coobrigados, com critério semelhante de concentração” . (iii) os critérios estabelecidos na RCVM 60 para a dispensa da apresentação das DF se aplicam quando “(i) os devedores ou coobrigados forem (i.a) companhia aberta; ou (i.b) instituição financeira ou equiparada; e/ou (ii) a oferta tenha como público-alvo exclusivamente (ii.a) sociedades integrantes do mesmo grupo econômico, e seus respectivos administradores e acionistas controladores, sendo vedada a negociação dos títulos de securitização no mercado secundário; ou (ii.b) investidores profissionais” . Nesse contexto, a Consulente solicitou esclarecimento quanto às seguintes interpretações/sugestões: “1. Apresentação das Demonstrações Financeiras Consolidadas.

(...) existe a incerteza quanto à questão relativa à apresentação de demonstrações financeiras para devedores e seus coobrigados respectivos para casos em que um dos agentes (devedor ou coobrigado) é subsidiária do segundo, de forma que ao olhar a demonstração financeira do agente controlador, seria possível aferir não apenas a saúde financeira própria, mas também da empresa subsidiária. (...) Neste caso, o entendimento do mercado é que o risco de crédito da operação pode ser integralmente analisado com apenas uma demonstração financeira consolidada, a da empresa controladora. Gostaríamos de confirmar se este entendimento está correto. 2.Cumulatividade ou Alternatividade da Apresentação de Demonstrações Financeiras. Um outro aspecto de incerteza interpretativa tem sido quanto à necessidade de cumprimento, cumulativo ou alternativo, da exigência de apresentação (e atualização) de demonstrações financeiras no caso de tanto o devedor quanto seu coobrigado responderem por mais de 20% (vinte por cento) do risco de crédito da oferta (...).Considerando as manifestações anteriores da CVM sobre o tema, entendemos ser necessária a confirmação deste entendimento ou a reavaliação quanto à interpretação atual, concluindo-se que a nova norma permite a apresentação das demonstrações financeiras, alternativamente, apenas do devedor ou do seu coobrigado na hipótese em que referida coobrigação enseje exatamente sobre o mesmo crédito devido. 3.

Apresentação de Demonstrações Financeiras por Pessoa Física (...) 3.1 Pessoas Físicas devedoras de lastro responsável por mais de 20% do lastro, no ato da emissão: No caso de pessoas físicas devedoras de lastro que representem mais de 20% dos direitos creditórios no ato da emissão de um Certificado de Recebíveis, o envio da declaração de imposto de renda do devedor ao agente fiduciário seria suficiente para fins de cumprimento da dispensa do limite de concentração de 20% (vinte por cento) em relação ao lastro, conforme estabelecido nas disposições previstas nas Resoluções CVM 60 e 160; e 3.2 Pessoas físicas coobrigadas, com objetivo de alinhamento de interesses dos controladores com obrigações assumidas pela controlada: Sem prejuízo da interpretação solicitada quanto à alternatividade (e não cumulatividade) do requisito de apresentação de demonstrações financeiras, nos termos dos arts. 43-A e 51 da Resolução CVM 60, e do Anexo E à Resolução CVM 160, o limite de concentração de 20% (vinte por cento) em relação ao coobrigado não se aplica às pessoas físicas que participem de emissões de certificados de recebíveis como garantidores ou coobrigados de créditos devidos ou cedidos por empresas dos quais sejam sócios ou acionistas, sendo necessária a divulgação de demonstração financeira do devedor, caso o mesmo não seja companhia aberta ou instituição financeira.

Estas hipóteses deveriam ser aquelas onde o risco de crédito pretendido na operação está embasado no risco de crédito do devedor, e a coobrigação visa uma obrigação moral dos acionistas. 3.3 Pessoas Físicas devedoras de lastro responsável por mais de 20% do lastro, ao longo da emissão, por “desenquadramento passivo”: Que, no caso de operações com lastro pulverizado que não possuam no ato de sua emissão devedores que respondam por mais de 20% dos direitos creditórios lastro, a exigência de apresentação de demonstrações financeiras não serão aplicáveis ao longo da vida da operação, mesmo no caso de algum crédito passar a representar mais de 20% do todo, uma vez que a hipótese disso acontecer advém da amortização dos demais créditos e, caracterizar-se-ia uma espécie de “desenquadramento passivo”.” Em conclusão, a ANBIMA solicitou que a CVM se manifestasse sobre os seguintes entendimentos: “(a) Quando houver demonstrações financeiras que consolidem mais de uma pessoa jurídica, a apresentação das demonstrações financeiras consolidadas é suficiente para suprir o requisito de dispensa de concentração de 20% (vinte por cento) em relação à totalidade das pessoas jurídicas abrangidas pelas demonstrações apresentadas, de modo que, as demonstrações financeiras consolidadas (garantidora) devem abranger informações da companhia subsidiária devedora;

(b) A respeito da Cumulatividade ou Alternatividade da apresentação de demonstrações financeiras, de acordo com artigo 43-A, inciso III da Resolução CVM 60 sobre o limite de concentração, entendemos que o coobrigado é responsável pela integralidade da dívida de seu devedor, ambos com a mesma concentração de risco de crédito. Dessa forma, a expressão “ou” tornou-se necessariamente alternativa, bastando um (devedor ou coobrigado) para que haja o cumprimento da condição e a dispensa do limite de concentração a que se refere a norma; (c) Sem prejuízo do disposto no item “3.1” nossa interpretação sobre o cenário onde pessoas físicas devedoras de lastro responsável por mais de 20% (vinte por cento) do lastro no ato da emissão, é que o envio da declaração de imposto de renda do devedor ao agente fiduciário seria suficiente para fins de cumprimento da dispensa do limite de concentração; (d) Sobre pessoas físicas coobrigadas, sem prejuízo do item “3.2”, o limite de concentração de 20% (vinte por cento) em relação ao coobrigado, entendemos que não se aplica quando se tratar de pessoas físicas que participem de emissões de certificados de recebíveis como garantidores ou coobrigados de créditos devidos ou cedidos por empresas do quais sejam sócios ou acionistas, visto que o risco de crédito da operação está embasado no risco de crédito do devedor, fazendo com que a obrigação do coobrigado seja um ato meramente moral, que busca trazer mais garantia para a operação;

(e) Sem prejuízo do disposto no item "3.3", na hipótese de operações com lastro pulverizado que, no ato de sua emissão, não possuam devedores que respondam por mais de 20% dos direitos creditórios lastro, entendemos que a exigência de apresentação de demonstrações financeiras não será aplicável ao longo da vida da operação, mesmo que algum crédito passe a representar mais de 20% do total, cenário esse passível de ocorrer quando da amortização dos demais créditos, caracterizando-se como uma espécie de "desenquadramento passivo".” A Superintendência de Securitização e Agronegócio – SSE analisou a consulta nos termos do Ofício Interno nº 1/2025/CVM/SSE/SSE-Assessoria. De início, a SSE destacou que, após o precedente analisado pelo Colegiado da CVM em 17.07.2018 (Proc. 19957.005037/2018-91, “Decisão de 17.07.2018”), e com a edição da RCVM 60 e da RCVM 160, o assunto em tela passou a ser tratado pelos artigos 43-A e 51 da RCVM 60, e item 12.3 do Anexo E da RCVM 160, com alterações ao texto previamente disposto na antiga Instrução CVM n° 414/2004, vigente à época do referido precedente, sem que, no entanto, tenham sido esclarecidas as dúvidas dos participantes. Isto posto, a SSE analisou o tema à luz dos pontos abordados pela ANBIMA na presente consulta, em síntese, conforme a seguir.

A primeira dúvida apontada pela Consulente, faz referência à eventual obrigação de que devedor e coobrigado apresentem demonstrações financeiras (“DFs”) auditadas nos casos em que o devedor é uma sociedade controlada pelo coobrigado, e este apresenta suas demonstrações financeiras consolidadas e auditadas por auditor independente registrado nesta CVM. Segundo a Consulente, na visão dos participantes do mercado de securitização, nesse caso, não faria sentido exigir as DFs das duas entidades uma vez que o risco de crédito do devedor e do coobrigado poderia ser integralmente avaliado através da análise da demonstração financeira consolidada da entidade controladora/coobrigada. Sobre esse ponto, a SSE concordou com o entendimento manifestado pela Consulente, uma vez que as informações da sociedade controlada/devedora fazem parte das DFs consolidadas da controladora/coobrigada, e seria redundante a exigência das duas demonstrações financeiras auditadas nos termos da RCVM 60. No entendimento da SSE, as DFs auditadas da controladora são as informações mais relevantes da operação de securitização no exemplo citado, uma vez que abarca a sociedade controlada e outras investidas, ainda que de forma consolidada, além de suas próprias informações financeiras, sendo útil para o investidor como informação para que possa avaliar o risco de crédito como um todo. Para a SSE, não importa se a controladora está na posição de devedora ou coobrigada, podendo ser utilizado o mesmo racional.

No segundo ponto levantado pela Consulente, é questionado qual seria a intenção do Regulador ao confirmar – com a edição da RCVM 60 e da RCVM 160 – o uso da conjunção alternativa “ou”, ao invés da conjunção aditiva “e”, no texto das normas: se para determinar a exigência da apresentação das demonstrações financeiras auditadas do último exercício na forma alternativa (i.e., uma DF, devedor ou coobrigado) ou cumulativa (i.e., duas DF, devedor e coobrigado). A SSE destacou que, a despeito da supracitada Decisão de 17.07.2018 , em que o Colegiado acompanhou a manifestação da Superintendência de Registro de Valores Mobiliários – SRE, concordando com a necessidade de que fossem apresentadas as DFs dos devedores e do coobrigado, alguns aspectos daquela decisão merecem uma análise mais detalhada, considerando a evolução das normas e do mercado de securitização. Feita essa ressalva, a SSE manifestou seu entendimento de que a correta interpretação dos artigos 43-A e 51 da RCVM 60 é a "alternativa", haja vista que a conjunção “ou” denota de forma clara e indiscutível que há obrigação de que tenha sido publicada somente uma DF, a do devedor ou do coobrigado.

Nesse sentido, a SSE observou que, devido ao grande número de operações de securitização em que há concentração da exposição de poucos devedores e/ou coobrigados ao lastro dos certificados de recebíveis ("CR") emitidos, a obrigação da apresentação de duas DFs nos casos em que a exposição exceder 20%, alijaria potenciais participantes de emissões no mercado de securitização, notadamente, das emissões de CRA. A esse respeito, a SSE destacou que a companhia securitizadora deve se certificar, no momento da estruturação das operações, de que a única DF apresentada possua perfil de risco compatível com as características da emissão, bem como realizar as devidas diligências, exigindo do devedor ou coobrigado que não apresentar demonstrações financeiras auditadas, os documentos cabíveis: que justifiquem e deem respaldo à emissão dos CR, garantindo à operação de securitização a devida transparência em face do público-alvo. Adicionalmente, a SSE salientou que não faz parte do mandato da CVM regulamentar o risco de crédito de operações de securitização; mas sim, garantir a transparência, a higidez, e a simetria informacional desse mercado, das informações existentes e disponíveis, de modo a assegurar ao investidor uma tomada de decisão informada.

O terceiro ponto abordado pela Consulente faz referência à exigência de que pessoas físicas atuando como devedoras ou coobrigadas em emissões de certificados de recebíveis apresentem demonstrações financeiras auditadas nos termos da Lei nº 6.404/76 (“Lei 6404”). A Consulente ressaltou ser trivial “a participação de pessoas físicas em operações de securitização, na qualidade de coobrigados (fiadores ou avalistas), sendo essas pessoas, em geral, sócios ou controladores do devedor principal, uma pessoa jurídica”. Nesses casos, “a coobrigação do(s) controlador (es) é, muitas vezes, uma forma de manter interesses alinhados e agregar até mesmo um compromisso moral dos sócios na obrigação assumida por sua empresa” . E, tendo em vista que pessoas físicas não apresentam DF, a confirmação desta exigência, como citado anteriormente, “resultaria na vedação de pessoas físicas como devedores ou coobrigados nas operações de securitização destinadas a investidores qualificados ou ao público em geral, quando responsáveis pelo pagamento de mais de 20% (vinte por cento) dos direitos creditórios” . Nessa linha, a Consulente destacou que uma limitação excessiva à responsabilidade de devedores ou coobrigados que não possuam DF, sobretudo pessoas físicas, pode ter impacto negativo na qualidade do crédito das operações de securitização, em geral, sem qualquer contrapartida para o mercado e/ou investidores.

Assim, a Consulente propôs possibilidades de apresentação de documentos no sentido de viabilizar a análise do crédito de pessoas físicas. Diante disso, a SSE entendeu não fazer sentido limitar em 20% a exposição em emissões de certificados de recebíveis (“CR”) de: (i) pessoas físicas em geral; (ii) produtores rurais não estruturados como pessoa jurídica; e (iii) sociedades de pequeno porte, quando estas entidades não apresentem demonstrações financeiras auditadas. Especialmente quando estas captações forem garantidas por coobrigação de entidades com maior densidade de capital e que elaborem demonstrações financeiras auditadas. Segundo a SSE, caso esta interpretação proposta pela área técnica prevaleça, as questões sobre as pessoas físicas trazidas pela ANBIMA perdem o objeto, pois, se a expressão "ou" seja, de fato, uma alternativa entre o devedor e o coobrigado, somente um dos dois deve apresentar as DFs auditadas. Assim, pessoas físicas podem ser devedoras ou coobrigadas em mais de 20% da emissão se existirem devedores ou coobrigados que tenham DFs auditadas. Em suma, a SSE corroborou o entendimento da SDM exposto em seu relatório sobre a Resolução CVM n° 194/2023:

"Parece razoável esperar que o mercado evolua no sentido de cobrar da companhia securitizadora a disponibilização daquelas demonstrações financeiras que melhor representem o risco de crédito da operação de securitização, a cada caso concreto, sem que seja necessário que a regulamentação faça uma escolha prévia, padronizando aquilo que pode ser flexível." No entendimento da SSE, somente um dos lados (devedor ou coobrigado) deve apresentar as demonstrações financeiras auditadas, sendo obrigatória para as entidades que apresentarem exposição superior a 20% da emissão. Se ambos excedem, mas somente uma das partes possui as DFs auditadas, caberá aos investidores analisarem e formarem as suas conclusões sobre a aquisição ou não da emissão, com base nas informações disponibilizadas. Não obstante, a SSE ressaltou ser relevante e mandatório que ambos apresentem as DFs auditadas, se assim possuírem. Com relação às Pessoas Físicas devedoras de direitos creditórios que representem mais de 20% do lastro, ao longo da emissão, por “desenquadramento passivo”, a proposta da Consulente, com a qual a SSE está de acordo, é de que nas operações que não possuam no ato de sua emissão devedores que respondam por mais de 20% do lastro, a exigência de apresentação de demonstrações financeiras não seria aplicável ao longo da vida da operação mesmo nos casos em que os direitos creditórios vinculados a um devedor ultrapassem o limite de 20% do lastro da operação;

tendo em vista que tal hipótese seria decorrente do vencimento e/ou da subsequente amortização de direitos creditórios de outros devedores que compunham o lastro da emissão. Na visão da SSE, a situação de comprovado desenquadramento passivo não deve onerar a operação de securitização no sentido de obrigar uma amortização antecipada ou elaboração de informações adicionais em relação àquelas previstas no momento da emissão. Por fim, conforme alinhado entre a SRE e a SSE, as áreas entendem adequada a divulgação, no prospecto, de fatores de risco específicos que abordem as seguintes situações: (i) ausência de divulgação de demonstrações financeiras auditadas do devedor ou do coobrigado, alertando para a possível falta de elementos que permitam ao investidor mensurar o risco de eventual devedor relevante que não apresente tais informações ou a robustez de uma coobrigação relevante, caso não sejam apresentadas informações financeiras do coobrigado; ou (ii) existência de devedores ou coobrigados pessoas físicas responsáveis, ou que possam se tornar responsáveis, individualmente, por mais de 20% do lastro da operação, sem que haja a obrigação de apresentação de quaisquer informações financeiras a respeito de tais pessoas físicas, alertando para a possível ausência de elementos que permitam ao investidor mensurar o risco de eventual devedor ou coobrigado que seja pessoa física.

Ante o exposto, a SSE propôs ao Colegiado da CVM a revisão da Decisão de 17.07.2018 , de forma a reconhecer que: (i) os artigos 43-A e 51 da RCVM 60, além do disposto no item 12.3 do Anexo E à RCVM 160, conferem alternativa à cia securitizadora entre a apresentação das demonstrações financeiras do devedor ou do coobrigado que representem mais de 20% da totalidade da emissão; (ii) ambos, devedor e coobrigado, com exposição acima de 20%, devem apresentar as demonstrações financeiras auditadas, caso elaborem; (iii) deve ser divulgada qualquer informação financeira de devedores ou coobrigados que tenha sido apresentada a potenciais investidores na estruturação da operação ou em qualquer outro momento; (iv) não há óbice para que pessoas físicas figurem como devedores ou coobrigados com exposição superior a 20% da emissão, desde que a outra parte, seja o devedor ou coobrigado, apresente demonstrações financeiras auditadas, nos termos da interpretação do item (a) deste parágrafo; (v) não há obrigatoriedade de elaboração ou apresentação de DFs auditadas do devedor ou coobrigado que passe a representar mais de 20% ao longo da emissão em função de comprovado desenquadramento passivo; (vi) cabe à cia. securitizadora apresentar aos potenciais investidores os documentos e informações necessárias que demonstrem adequadamente o risco de crédito da operação;

(vii) devem ser divulgados, no prospecto da oferta, os fatores de risco adicionais que alertem para a possível ausência de informações financeiras de devedores ou coobrigados que representem mais de 20% da emissão, incluindo riscos específicos relacionados às pessoas físicas, alertando para a possível falta de elementos que permitam ao investidor mensurar o risco de eventual devedor relevante que não apresente tais informações ou a robustez de uma coobrigação relevante, caso não sejam apresentadas informações financeiras do coobrigado; e (viii) a mesma interpretação dever ser aplicada para os FIDC, haja vista o emprego de técnica regulatória idêntica disposta no art. 45 do Anexo Normativo II à Resolução CVM 175 e do item 11.3 do Anexo D à RCVM 160. O Presidente João Pedro Nascimento, inicialmente, ressaltou que a reavaliação do tema é oportuna e conveniente tendo em vista a evolução do mercado de securitização brasileiro e dos normativos que os regulam. Nesse sentido, o Presidente fez menção, especialmente, à edição do Marco Legal da Securitização (Lei nº 14.430/22) e da Resolução CVM nº 194/23, que promoveram alterações relevantes no regime de securitização no Brasil.

Na sequência, o Presidente João Pedro Nascimento destacou que a interpretação dos dispositivos da RCVM 60 e da RCVM 160 proposta pela SSE traz uma noção de equilíbrio, ao promover flexibilizações na apresentação de demonstrações financeiras em operações de securitização, sem que isso implique em prejuízos informacionais ao mercado e/ou diminuição do nível de proteção aos investidores. Observou, nesse sentido, que a disponibilização de informações na emissão e em bases periódicas permite a tomada de decisão de investimento informada, bem como o acompanhamento do risco de crédito das operações por parte dos investidores, em linha com o princípio do full and fair disclosure. Contudo, o Presidente ressaltou que as obrigações de transparência relacionadas com a apresentação de demonstrações financeiras de devedores ou coobrigados devem ser interpretadas à luz da razoabilidade, evitando-se a imposição de custos de observância desproporcionais. Adicionalmente, o Presidente observou que a interpretação aos dispositivos normativos apresentada pela SSE confere maior previsibilidade e segurança jurídica na aplicação das obrigações de apresentação de demonstrações financeiras de devedores ou coobrigados, contribuindo para o desenvolvimento do mercado de securitização, garantindo maior transparência e a qualidade do crédito das informações disponibilizadas, sem onerar injustificadamente as emissões de títulos securitizados.

Por fim, o Presidente da CVM entendeu pela aplicabilidade da interpretação conferida na presente consulta aos FIDC, conforme o disposto no art. 45 do Anexo Normativo II à Resolução CVM 175 e do item 11.3 do Anexo D à RCVM 160. Quanto ao item 34 do Ofício Interno nº 1/2025/CVM/SSE/SSE-Assessoria, a Diretora Marina Copola esclareceu que a obrigação de divulgar demonstrações financeiras auditadas, caso tanto o devedor quanto o coobrigado as tenham elaborado, se justifica na medida em que tem por objetivo eliminar eventuais assimetrias informacionais entre investidores. Os Diretores Otto Lobo e João Accioly acompanharam a manifestação da SSE e as considerações adicionais apresentadas pelo Presidente João Pedro Nascimento e pela Diretora Marina Copola. Assim, o Colegiado, por unanimidade, acompanhou o entendimento exposto no Ofício Interno nº 1/2025/CVM/SSE/SSE-Assessoria, conforme conclusões e orientações sobre o tema destacados nos itens 60 e 63 do referido Ofício Interno, com as considerações adicionais apresentadas pelo Presidente João Pedro Nascimento e pela Diretora Marina Copola. Anexos MANIFESTAÇÃO DA ÁREA TÉCNICA

COMISSÃO DE VALORES MOBILIÁRIOS

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SCN Q.02 – Bl. A – Ed. Corporate Financial Center, S.404/4º Andar, Brasília/DF – CEP: 70712-900 – Brasil -Tel.: (61) 3327-2030/2031

www.cvm.gov.br

Ofício Interno nº 1/2025/CVM/SSE/SSE-Assessoria

São Paulo, na data da assinatura eletrônica.

De: SSE

Para: SGE

Assunto: Consulta formulada pela Anbima acerca da interpretação dos artigos

43-A e 51 da Resolução CVM nº 60/21 - Processo CVM nº 19957.019375/202458.

Senhor Superintendente Geral,

1. Trata-se de Consulta formulada pela Associação Brasileira das Entidades

dos Mercados Financeiro e de Capitais (“Anbima” ou “Consulente”) acerca da

interpretação dos dispositivos da Resolução nº 60/21 (“RCVM 60” ou “Norma”) e da

Resolução CVM nº 160 (“RCVM 160”) que regulamentam a “(i) apresentação de

demonstrações financeiras pelos devedores ou coobrigados responsáveis pelo

pagamento de mais de 20% (vinte por cento) dos direitos creditórios; (ii)

apresentação de informações financeiras para pessoas físicas; e (iii) apresentação

de demonstrações financeiras consolidadas”.

CONSULTA

2. Segundo a Consulente, a presente consulta tem por objeto contribuir

com sugestões técnicas baseadas “em discussões consensuadas de mercado, com

objetivo de garantir maior segurança aos players de mercado de capitais”, bem

como a proteção aos investidores, notadamente, em relação a determinados

requisitos específicos da RCVM 160 e da RCVM 60 que dispõem sobre “a

apresentação e a divulgação das demonstrações financeiras (“DF”) dos devedores e

coobrigados de operações de securitização”.

3. Primeiramente, observa a Consulente, o “item 12.3 do Anexo E da

Resolução CVM 160, [i.e.,] o prospecto de securitização das ofertas públicas de

valores mobiliários representativos de operações de securitização, que tenham

como alvo investidores qualificados ou o público em geral, deve conter as

demonstrações financeiras relativas ao último exercício social “de devedores ou

coobrigados responsáveis por mais de 20% (vinte por cento) dos direitos creditórios”

[...]. Tais demonstrações financeiras devem ser elaboradas em conformidade com a

Lei 6.404, de 15 de dezembro de 1976 (“Lei das S.A.”) e auditadas por auditor

Ofício Interno 1 (2258088) SEI 19957.019375/2024-58 / pg. 1

independente registrado na CVM”.

4. A RCVM 60, por sua vez, traz no artigo 43-A “que para a definição da

concentração, equipara-se ao devedor ou seu coobrigado o seu acionista

controlador, as sociedades por eles direta ou indiretamente controladas, suas

coligadas e sociedades sob controle comum (portanto, somando-se as respectivas

responsabilidades para atingimento do limite regulatório). Ademais, o art. 51 prevê

a obrigação de envio anual, pelas companhias securitizadoras, de demonstrações

financeiras auditadas atualizadas dos devedores ou coobrigados, com critério

semelhante de concentração”.

5. Já os critérios, estabelecidos na RCVM 60, para a dispensa da

apresentação das DF se aplicam quando “(i) os devedores ou coobrigados forem

(i.a) companhia aberta; ou (i.b) instituição financeira ou equiparada; e/ou (ii) a oferta

tenha como público-alvo exclusivamente (ii.a) sociedades integrantes do mesmo

grupo econômico, e seus respectivos administradores e acionistas controladores,

sendo vedada a negociação dos títulos de securitização no mercado secundário; ou

(ii.b) investidores profissionais”.

6. Nesse sentido, relativamente aos pontos “elencados acima, que versam

sobre obrigações de apresentação de demonstrações financeiras de devedores ou

coobrigados [...] o mercado tem se deparado com algumas inseguranças com

relação à aplicação de referidos dispositivos normativos em determinados casos”;

que são explicitados pela Consulente a seguir:

"1. APRESENTAÇÃO DAS DEMONSTRAÇÕES FINANCEIRAS CONSOLIDADAS.

Primeiramente, existe a incerteza quanto à questão relativa à apresentação de

demonstrações financeiras para devedores e seus coobrigados respectivos para

casos em que um dos agentes (devedor ou coobrigado) é subsidiária do

segundo, de forma que ao olhar a demonstração financeira do agente

controlador, seria possível aferir não apenas a saúde financeira própria, mas

também da empresa subsidiária. Neste caso, poderíamos ter, por exemplo,

empresas de um mesmo grupo econômico, onde o devedor do lastro do

Certificado de Recebíveis é empresa subsidiária ao coobrigado desta mesma

operação, sendo este coobrigado companhia aberta com demonstrações

financeiras consolidadas auditadas ou mesmo uma Companhia Fechada que

tenha apresentado suas demonstrações financeiras nos termos previstos na

Resolução CVM 60. Neste caso, o entendimento do mercado é que o risco de

crédito da operação pode ser integralmente analisado com apenas uma

demonstração financeira consolidada, a da empresa controladora. Gostaríamos

de confirmar se este entendimento está correto.

2 . CUMULATIVIDADE OU ALTERNATIVIDADE DA APRESENTAÇÃO DE

DEMONSTRAÇÕES FINANCEIRAS.

Um outro aspecto de incerteza interpretativa tem sido quanto à necessidade de

cumprimento, cumulativo ou alternativo, da exigência de apresentação (e

atualização) de demonstrações financeiras no caso de tanto o devedor quanto

seu coobrigado responderem por mais de 20% (vinte por cento) do risco de

crédito da oferta. Entendemos a preocupação do regulador quanto a

preservação do princípio da publicidade, para garantir ao investidor o máximo

de informações sobre os riscos que o ativo está sujeito. Vale destacar que esse

cenário é costumeiramente o mais usual, pois quando um devedor responder

por mais de 20% (vinte por cento) do crédito garantido, espera-se que seu(s)

coobrigado(s) assumam todo o valor devido, fazendo com que também superem

o limite de concentração normativo.

A divergência surge ainda na vigência da Instrução CVM 414 e a despeito de a

Ofício Interno 1 (2258088) SEI 19957.019375/2024-58 / pg. 2

Instrução CVM 400 ter previsto, em seu Anexo III-A, a obrigação de apresentação

das demonstrações financeiras pelos devedores ou coobrigados responsáveis

por mais de 20% dos direitos creditórios.

Em Ofício Circular publicado em 2018 (item 35.8.10) a SRE estabeleceu que,

caso o limite de concentração de 20% seja ultrapassado tanto pelo devedor,

quanto pelo coobrigado, as demonstrações financeiras de ambos deveriam ser

anexadas ao prospecto, pois nessa situação o investidor também estaria

exposto ao risco do coobrigado, o que seria diferente de estar exposto ao risco

de apenas um ou de outro isoladamente.

Ainda em 2018, o Colegiado por unanimidade, acompanhando a manifestação

da área técnica consubstanciada no Memorando nº 51/2018-CVM/SRE/GER-1,

deliberou pelo indeferimento do pedido de dispensa da entrega dos documentos

do devedor, quando apenas o coobrigado possuía demonstrações financeiras

auditadas. Em sua análise, a SRE destacou seu entendimento de que a

utilização do conector “ou” na redação da referida norma não implicaria na

opcionalidade defendida pela ofertante, e que, para além dessa questão

gramatical, deveria prevalecer a interpretação mais razoável em termos de

avaliação de risco por parte do investidor.

Contudo, a evolução posterior dos normativos da CVM e das práticas de

mercado permitem reavaliação do tema, a iniciar com a Resolução CVM 60, que

trouxe nova redação a essa exigência nos Anexos Normativos relativos ao CRI e

ao CRA, respectivamente:

“Art. 2º Os créditos imobiliários que lastreiam a emissão de CRI devem possuir

um limite de concentração de 20% (vinte por cento) por devedor ou coobrigado.

§ 1º O percentual previsto no caput pode ser excedido quando o devedor ou

coobrigado: (...) III – seja entidade que tenha suas demonstrações financeiras

relativas ao exercício social imediatamente anterior (...) auditadas por auditor

independente registrado na CVM”.

“Art. 3º As emissões públicas de CRA devem: (...) III – possuir devedores ou

coobrigados que possuam, direta ou indiretamente, exposição máxima

equivalente a 20% (vinte por cento) do valor da emissão, salvo se o devedor ou

coobrigado for: (...) c) entidade que tenha suas demonstrações financeiras

relativas ao exercício social imediatamente anterior (...) auditadas por auditor

independente registrado na CVM”. (sem ênfases nos originais)"

Como se verifica acima, embora o conectivo “ou” mantivesse a dúvida quanto à

correta interpretação gramatical desses dispositivos, seria ainda possível cogitar

a interpretação da regra como cumulativa, na medida em que o limite de

concentração devesse ser observado “por” (ou seja, para cada) pessoa, no caso

de CRI, o que, por coesão da interpretação da norma, estenderia essa

interpretação aos CRA.

Ocorre que a Resolução CVM 194 revogou os dispositivos acima, trazendo novas

regras nos arts. 43-A e 51 do corpo principal da Resolução CVM 60. Essas novas

regras, ao que se depreende da Justificativa de Dispensa de Análise de Impacto

Regulatório referente à Resolução CVM 194, parecem indicar que, a partir do

seu advento, o envio de apenas uma das demonstrações financeiras (do devedor

ou coobrigado) seria suficiente para cumprimento dos requisitos regulatórios:

"57. (...) A disponibilização de informações sobre o risco de crédito a que está

sujeita a operação de securitização se destina aos investidores – uma prática de

disclosure, portanto, que permite o acompanhamento em bases periódicas do

risco de crédito da operação.

58. Nessa perspectiva, é razoável considerar que as demonstrações financeiras

de um coobrigado eventualmente podem ser capazes de fornecer o disclosure

Ofício Interno 1 (2258088) SEI 19957.019375/2024-58 / pg. 3

adequado ao risco de crédito da operação, de forma que, visando fornecer mais

clareza e sistematicidade à norma, assim como facilitar o acesso de novos

originadores de direitos creditórios ao mercado de capitais, propõe-se a

alteração no caput do art. 51, de forma que exista uma alternativa entre o envio

de informações do devedor ou do coobrigado.

59. Parece razoável esperar que o mercado evolua no sentido de cobrar da

companhia securitizadora a disponibilização daquelas demonstrações financeiras

que melhor representem o risco de crédito da operação de securitização, a cada

caso concreto, sem que seja necessário que a regulamentação faça uma escolha

prévia, padronizando aquilo que pode ser flexível.”

Nota-se que o acima disposto diz respeito ao art. 51 da Resolução 60, que trata

da apresentação anual de demonstrações financeiras de devedores ou

coobrigados acima do limite de concentração de 20% (vinte por cento), sem

referir-se ao novo art. 43-A, relativo à sua apresentação inicial, por ocasião da

oferta. Quanto a este, a justificativa menciona que resultou apenas em

“transposição para a parte geral das características das emissões públicas de

títulos de securitização” anteriormente previstas em seus anexos, portanto, sem

indicar intenção semelhante de flexibilizar sua redação.

Entendemos que a alteração de uma regra impacta a interpretação da outra; ou

seja, se para o cumprimento anual (periódico) ficou claro que bastará a

apresentação das demonstrações financeiras do devedor ou do coobrigado

(alternativamente, portanto), entendemos que seja razoável que na emissão do

título, seja dispensada a apresentação cumulativa, ao menos nos casos em que

a demonstração financeira de apenas um demonstre o risco pretendido na

operação. Portanto, nos parece razoável a interpretação que a nova redação do

art. 43-A, embora apresentada como mera transposição, modificou

gramaticalmente de modo contundente a norma anterior. Assim, de acordo com

o novo art. 43-A:

"Art. 43-A. As emissões de títulos de securitização devem possuir devedores ou

coobrigados que possuam, direta ou indiretamente, exposição máxima

equivalente a 20% (vinte por cento) do valor da emissão, salvo se o devedor ou

seu coobrigado for: I – companhia aberta; II – instituição financeira ou

equiparada; ou III – entidade que tenha suas demonstrações financeiras relativas

ao exercício social imediatamente anterior à data de emissão do título de

securitização elaboradas em conformidade com o disposto na Lei nº 6.404, de

1976, e auditadas por auditor independente registrado na CVM” (sem ênfase no

original)"

Como se depreende do novo texto acima transcrito, enquanto as normas

anteriores usavam a expressão dúbia “salvo se o devedor ou coobrigado” para o

desconto regulatório, a nova norma incluiu o possessivo “o devedor ou seu

coobrigado”, esclarecendo de forma absoluta a redação.

Isso porque, na redação anterior, o devedor e o coobrigado poderiam não ser

responsáveis pela mesma parcela do crédito. Por exemplo, um coobrigado que

respondesse por 25% da concentração obviamente não dispensaria o requisito

regulatório para outro devedor ou coobrigado, que respondessem por parcela

diversa. Nesse sentido, a expressão “ou” poderia ensejar cumulatividade, e não

alternância, como concluíram a SRE e o já mencionado precedente do

Colegiado.

Já na nova redação, a dispensa regulatória tem como condição o cumprimento

de determinados requisitos “[pelo] devedor ou seu coobrigado”. Portanto,

podemos concluir que o coobrigado a que a norma se refere agora é,

necessariamente, responsável pela integralidade da dívida do devedor, ambos

com a mesma concentração de risco de crédito. E, nesse contexto, a expressão

Ofício Interno 1 (2258088) SEI 19957.019375/2024-58 / pg. 4

“ou” deixa de carregar qualquer dubiedade e se torna necessariamente

alternativa: basta um (devedor ou coobrigado) para que haja o cumprimento da

condição e a dispensa do limite de concentração a que se refere a norma.

Considerando as manifestações anteriores da CVM sobre o tema, entendemos

ser necessária a confirmação deste entendimento ou a reavaliação quanto à

interpretação atual, concluindo-se que a nova norma permite a apresentação

das demonstrações financeiras, alternativamente, apenas do devedor ou do seu

coobrigado na hipótese em que referida coobrigação enseje exatamente sobre o

mesmo crédito devido.

3. APRESENTAÇÃO DE DEMONSTRAÇÕES FINANCEIRAS POR PESSOA FÍSICA.

É usual a participação de pessoas físicas em operações de securitização, como

exemplificado nas estruturas a seguir: i) Na qualidade de coobrigados (fiadores

ou avalistas), sendo essas pessoas, em geral, sócios ou controladores do

devedor principal, uma pessoa jurídica. Nestes casos, trazer a coobrigação do(s)

controlador (es) é, muitas vezes, uma forma de manter interesses alinhados e

agregar até mesmo um compromisso moral dos sócios na obrigação assumida

por sua empresa; (ii) Na emissão de títulos de securitização do setor imobiliário,

é extremamente usual que os devedores finais dos direitos creditórios que

originam o lastro do Certificado de Recebíveis Imobiliários pulverizado sejam

pessoas físicas devedores de contratos de compra e venda ou financiamentos

imobiliários; (iii) Já no setor agropecuário, é comum que os direitos creditórios

lastro das operações de CRAs sejam CPR-F emitidas por produtores rurais,

devedores da operação, nos termos da Lei nº 8.929, de 22 de agosto de 1994.

Em virtude das características do setor, é relativamente comum que estes

devedores sejam responsáveis por grandes percentuais do lastro do certificado.

Dado que pessoas físicas não possuem demonstrações financeiras, a aplicação

de tal exigência resultaria na vedação de pessoas físicas como devedores ou

coobrigados nas operações de securitização destinadas a investidores

qualificados ou ao público em geral, quando responsáveis pelo pagamento de

mais de 20% (vinte por cento) dos direitos creditórios. Vale lembrar que, mesmo

nos casos em que inicialmente uma carteira de créditos lastro de uma operação

de securitização não conte com nenhum devedor sendo responsável por mais de

20% dos direitos creditórios, ao longo do tempo e com a amortização, ordinária

e/ou antecipada, de determinados créditos, a probabilidade de algum dos

créditos remanescentes vir a representar mais de 20% do total é grande.

Tal interpretação, contudo, pode trazer prejuízo importante ao mercado de

capitais e também aos investidores. Sob pretexto de cumprimento literal da

norma regulatória, tem-se obrigado o mercado a estabelecer uma limitação

artificial à responsabilidade dos garantidores/coobrigados pessoa física,

resultando em redução de garantia e piora do risco de crédito das operações de

securitização, sem que implique qualquer vantagem ou proteção correlata ao

mercado ou aos investidores.

Uma possível objeção seria a de que se deveria tornar pública a Declaração de

Ajuste Anual de Imposto Sobre a Renda, documento correspondente para as

pessoas físicas, por meio do qual se poderia fazer a análise financeira desejada.

No entanto, a divulgação do imposto de renda exporia dados sensíveis sobre

pessoas físicas, inclusive relativos à saúde, aos dependentes, entre outros,

resguardados pelos sigilos bancário e fiscal e, além disso, pela Lei Geral de

Proteção de Dados Lei nº 13.709/2018 (“LGPD”).

Dessa forma, solicitamos esclarecimento quanto às seguintes

interpretações/sugestões:

Ofício Interno 1 (2258088) SEI 19957.019375/2024-58 / pg. 5

3.1 Pessoas Físicas devedoras de lastro responsável por mais de 20% do lastro,

no ato da emissão: No caso de pessoas físicas devedoras de lastro que

representem mais de 20% dos direitos creditórios no ato da emissão de um

Certificado de Recebíveis, o envio da declaração de imposto de renda do

devedor ao agente fiduciário seria suficiente para fins de cumprimento da

dispensa do limite de concentração de 20% (vinte por cento) em relação ao

lastro, conforme estabelecido nas disposições previstas nas Resoluções CVM 60

e 160; e

3.2 Pessoas físicas coobrigadas, com objetivo de alinhamento de interesses dos

controladores com obrigações assumidas pela controlada: Sem prejuízo da

interpretação solicitada quanto à alternatividade (e não cumulatividade) do

requisito de apresentação de demonstrações financeiras, nos termos dos arts.

43-A e 51 da Resolução CVM 60, e do Anexo E à Resolução CVM 160, o limite de

concentração de 20% (vinte por cento) em relação ao coobrigado não se aplica

às pessoas físicas que participem de emissões de certificados de recebíveis

como garantidores ou coobrigados de créditos devidos ou cedidos por empresas

dos quais sejam sócios ou acionistas, sendo necessária a divulgação de

demonstração financeira do devedor, caso o mesmo não seja companhia aberta

ou instituição financeira. Estas hipóteses deveriam ser aquelas onde o risco de

crédito pretendido na operação está embasado no risco de crédito do devedor, e

a coobrigação visa uma obrigação moral dos acionistas.

3.3 Pessoas Físicas devedoras de lastro responsável por mais de 20% do lastro,

ao longo da emissão, por “desenquadramento passivo”: Que, no caso de

operações com lastro pulverizado que não possuam no ato de sua emissão

devedores que respondam por mais de 20% dos direitos creditórios lastro, a

exigência de apresentação de demonstrações financeiras não serão aplicáveis

ao longo da vida da operação, mesmo no caso de algum crédito passar a

representar mais de 20% do todo, uma vez que a hipótese disso acontecer

advém da amortização dos demais créditos e, caracterizar-se-ia uma espécie de

“desenquadramento passivo”.

7. Em conclusão, a ANBIMA solicita a esta CVM que se manifeste,

corroborando/ratificando ou não, os entendimentos consubstanciados a seguir:

(a) Quando houver demonstrações financeiras que consolidem mais de uma

pessoa jurídica, a apresentação das demonstrações financeiras consolidadas é

suficiente para suprir o requisito de dispensa de concentração de 20% (vinte por

cento) em relação à totalidade das pessoas jurídicas abrangidas pelas

demonstrações apresentadas, de modo que, as demonstrações financeiras

consolidadas (garantidora) devem abranger informações da companhia

subsidiária devedora;

(b) A respeito da Cumulatividade ou Alternatividade da apresentação de

demonstrações financeiras, de acordo com artigo 43-A, inciso III da Resolução

CVM 60 sobre o limite de concentração, entendemos que o coobrigado é

responsável pela integralidade da dívida de seu devedor, ambos com a mesma

concentração de risco de crédito. Dessa forma, a expressão “ou” tornou-se

necessariamente alternativa, bastando um (devedor ou coobrigado) para que

haja o cumprimento da condição e a dispensa do limite de concentração a que

se refere a norma;

(c) Sem prejuízo do disposto no item “3.1” nossa interpretação sobre o cenário

onde pessoas físicas devedoras de lastro responsável por mais de 20% (vinte por

cento) do lastro no ato da emissão, é que o envio da declaração de imposto de

renda do devedor ao agente fiduciário seria suficiente para fins de cumprimento

da dispensa do limite de concentração;

Ofício Interno 1 (2258088) SEI 19957.019375/2024-58 / pg. 6

(d) Sobre pessoas físicas coobrigadas, sem prejuízo do item “3.2”, o limite de

concentração de 20% (vinte por cento) em relação ao coobrigado, entendemos

que não se aplica quando se tratar de pessoas físicas que participem de

emissões de certificados de recebíveis como garantidores ou coobrigados de

créditos devidos ou cedidos por empresas do quais sejam sócios ou acionistas,

visto que o risco de crédito da operação está embasado no risco de crédito do

devedor, fazendo com que a obrigação do coobrigado seja um ato meramente

moral, que busca trazer mais garantia para a operação;

(e) Sem prejuízo do disposto no item "3.3", na hipótese de operações com lastro

pulverizado que, no ato de sua emissão, não possuam devedores que

respondam por mais de 20% dos direitos creditórios lastro, entendemos que a

exigência de apresentação de demonstrações financeiras não será aplicável ao

longo da vida da operação, mesmo que algum crédito passe a representar mais

de 20% do total, cenário esse passível de ocorrer quando da amortização dos

demais créditos, caracterizando-se como uma espécie de "desenquadramento

passivo".

DOS FATOS

8. Tendo em vista o teor da presente consulta, cumpre registrar que em

17.07.2018, foi analisado pelo Colegiado da CVM (“Reunião”) pedido de registro de

oferta pública de distribuição (“Oferta”) de Certificados de Recebíveis do

Agronegócio (“CRA”) da 1ª série da 17ª emissão da Vert Companhia Securitizadora

S.A. (“Vert”, “Ofertante” ou “Requerente”), com pleito de dispensa de requisito, nos

termos do art. 4º da Instrução CVM nº 400/03 (“ICVM 400”).

9. A Oferta consistia na emissão de CRA com lastro em 4 (quatro) cédulas

financeiras de produto rural (“CPR-F”) emitidas por produtores rurais (“Devedores”),

em favor da Agropecuária Scheffer Ltda. (“Cedente”).

10. A Vert/Ofertante, considerando que os Devedores eram pessoas físicas,

e que a Oferta contava com coobrigação dada por sociedades empresariais do grupo

econômico dos Devedores (“Grupo Scheffer”), solicitou, em seu pleito principal, que

a SRE reconsiderasse a necessidade, manifestada por meio do Ofício-Circular

CVM/SRE Nº 01/18 (“OC 01/18”), de que fossem apresentadas as DF tanto dos

devedores quanto dos coobrigados em ofertas onde haja a concentração de mais de

20% (vinte por cento) da responsabilidade pelo pagamento dos créditos que

lastreiam a emissão pelo devedor ou coobrigado, nos termos do inciso III do § 1º do

art. 5º da Instrução CVM nº 414/04 (“ICVM 414”) e do item 5.3 do Anexo III-A da

Instrução CVM 400.

ICVM 414; Art. 5º Os créditos imobiliários que lastreiam a emissão de CRI

deverão obedecer o limite máximo de 20% (vinte por cento), por devedor ou

coobrigado.

§1º O percentual previsto no caput poderá ser excedido quando o devedor ou

coobrigado:

I – tenha registro de companhia aberta;

II – seja instituição financeira ou equiparada; ou

III – seja sociedade empresarial que tenha suas demonstrações financeiras

relativas ao exercício social imediatamente anterior à data de emissão do CRI

elaboradas em conformidade com o disposto na Lei nº 6.404, de 15 de

dezembro de 1976, e auditadas por auditor independente registrado na CVM,

ressalvado o disposto no §4º deste artigo.

ICVM 400; Anexo III-A; 5. INFORMAÇÕES SOBRE DEVEDORES OU COOBRIGADOS:

5.3. Em se tratando de devedores ou coobrigados responsáveis por mais de 20%

(vinte por cento) dos direitos creditórios, além das informações referidas no item

Ofício Interno 1 (2258088) SEI 19957.019375/2024-58 / pg. 7

5.2, devem ser apresentadas suas demonstrações financeiras, elaboradas em

conformidade com a Lei nº 6.404/76, e a regulamentação editada pela CVM,

auditadas por auditor independente registrado na CVM, referentes ao último

exercício social. Essas informações não serão exigíveis quando o devedor ou

coobrigado for instituição financeira ou equiparada, autorizada a funcionar pelo

Banco Central do Brasil, e nas hipóteses em que haja dispensa de apresentação

ou de arquivamento na CVM das demonstrações financeiras, na forma da

regulamentação em vigor.

11. Nos termos do Extrato da Ata da Reunião, a Ofertante “alegou que a

exigência contida nos supramencionados dispositivos admite “semântica” diversa

da estabelecida pela SRE no Ofício-Circular 01/18, uma vez que, em sua visão, ao

utilizar o conector “ou”, ao invés do conector “e”, em “devedores ou coobrigados”,

estaria a norma permitindo a apresentação das demonstrações financeiras apenas

do devedor ou do coobrigado nos casos em que o devedor, o coobrigado, ou ambos

sejam responsáveis pelo pagamento de mais de 20% dos direitos creditórios que

lastreiam os CRI ou CRA”.

12. Em sua análise, a SRE ressaltou “que a utilização do conector “ou” na

redação da referida norma não implicaria na opcionalidade defendida pela

Ofertante, e que, para além dessa questão, deve prevalecera interpretação que se

mostra mais razoável em termos de avaliação de risco por parte do investidor [...],

uma vez que, em ocasiões em que há a ultrapassagem do referido limite de 20%

(vinte por cento), tanto pelo devedor, quanto pelo coobrigado, “o investidor estaria

exposto ao risco [concentrado] do coobrigado após estar exposto ao

risco[concentrado] da devedora, o que é diferente de estar exposto apenas ao risco

[concentrado] de um ou de outro isoladamente””.

13. Desse modo, a SRE concluiu que “as Demonstrações Financeiras do

Grupo Scheffer, que seriam apresentadas para fins de cumprimento dos requisitos

relativos aos devedores responsáveis pelo pagamento demais de 20% dos direitos

creditórios do agronegócio que lastreiam ofertas de CRA, não refletem

necessariamente o risco dos Devedores, não cumprindo, assim, a função pretendida

pela regulamentação aplicável, o que impede a concessão da dispensa do requisito

previsto no inciso III do § 1º do art. 5º da Instrução CVM 414 e no item 5.3 do Anexo

III-A da Instrução CVM 400 no presente caso”.

14. O Colegiado, por sua vez, acompanhou a manifestação da SRE,

deliberando por unanimidade pelo indeferimento do pedido de dispensa apresentado

(“Decisão Vert”).

15. Tendo em vista a decisão supracitada, em 23.12.2021, com a edição das

Resoluções CVM nº 160/24 (“RCVM 160”) e nº 60/21 (“RCVM 60” ou “Norma”), e a

revogação da ICVM 414 e ICVM 400, os artigos 43-A e 51 da RCVM 60, e item 12.3

do Anexo E da RCVM 160, passaram a disciplinar a matéria em tela, com alterações

ao texto previamente disposto na ICVM 414, sem que, no entanto, tenham sido

dirimidas as dúvidas dos participantes. Vejamos:

RCVM 60/21; Art. 43-A. As emissões de títulos de securitização devem possuir

devedores ou coobrigados que possuam, direta ou indiretamente, exposição

máxima equivalente a 20% (vinte por cento) do valor da emissão, salvo se o

devedor ou seu coobrigado for:

I – companhia aberta;

II – instituição financeira ou equiparada; ou

III – entidade que tenha suas demonstrações financeiras relativas ao exercício

social imediatamente anterior à data de emissão do título de securitização

elaboradas em conformidade com o disposto na Lei nº 6.404, de 1976, e

auditadas por auditor independente registrado na CVM.

Ofício Interno 1 (2258088) SEI 19957.019375/2024-58 / pg. 8

§ 1º Para efeito do disposto no caput, equiparam-se ao devedor ou seu

coobrigado o seu acionista controlador, as sociedades por eles direta ou

indiretamente controladas, suas coligadas e sociedades sob controle comum.

§ 2º Fica dispensado o cumprimento do limite de exposição previsto no caput

caso os títulos de securitização:

I – tenham como público alvo exclusivamente sociedades integrantes do mesmo

grupo econômico, e seus respectivos administradores e acionistas controladores,

sendo vedada a negociação dos títulos de securitização no mercado secundário;

ou

II – sejam destinados à subscrição e negociação exclusivamente por investidores

profissionais.

RCVM 60/21; Art. 51. As companhias securitizadoras devem encaminhar

anualmente à CVM, por meio de sistema eletrônico disponível na rede mundial

de computadores, em até 5 (cinco) dias úteis contados de sua disponibilização

para o público, demonstrações financeiras auditadas de devedores ou

coobrigados que possuam, direta ou indiretamente exposição maior do que 20%

(vinte por cento) de cada emissão, salvo se o devedor ou coobrigado for:

I – companhia aberta;

II – instituição financeira ou equiparada; ou

III – entidade que tenha suas demonstrações financeiras relativas ao exercício

social imediatamente anterior à data de emissão do título de securitização

elaboradas em conformidade com o disposto na Lei nº 6.404, de 1976, e

auditadas por auditor independente registrado na CVM.

§ 1º As demonstrações financeiras referidas no caput devem ser encaminhadas

até a data de vencimento dos títulos de securitização ou até o exercício em que

os direitos creditórios deixarem de representar mais de 20% (vinte por cento) da

emissão, o que ocorrer primeiro.

§ 2º Fica dispensado o arquivamento das demonstrações financeiras referidas no

caput caso os títulos de securitização:

I – sejam objeto de oferta pública de distribuição que tenha como público alvo

exclusivamente sociedades integrantes do mesmo grupo econômico, e seus

respectivos administradores e acionistas controladores, sendo vedada a

negociação dos títulos de securitização no mercado secundário; ou

II – sejam objeto de oferta pública destinada à subscrição exclusivamente por

investidores profissionais.

§ 2º Fica dispensado o encaminhamento periódico das demonstrações

financeiras caso os títulos de securitização:

I – tenham como público alvo exclusivamente sociedades integrantes do mesmo

grupo econômico, e seus respectivos administradores e acionistas controladores,

sendo vedada a negociação dos títulos de securitização no mercado secundário;

ou

II – sejam destinados à subscrição e negociação exclusivamente por investidores

profissionais.

RCVM 160/24; Anexo E; item 12.3. Em se tratando de devedores ou

coobrigados responsáveis por mais de 20% (vinte por cento) dos direitos

creditórios, demonstrações financeiras, elaboradas em conformidade com a Lei

nº 6.404,de 1976, e a regulamentação editada pela CVM, auditadas por auditor

independente registrado na CVM, referentes ao último exercício social.

CONSIDERAÇÕES DA ÁREA TÉCNICA

16. Passemos, então, à análise do tema, à luz dos pontos abordados pela

Anbima na presente consulta.

17. A primeira dúvida apontada pela Consulente, faz referência à eventual

obrigação de que devedor e coobrigado apresentem DFs auditadas nos casos em

Ofício Interno 1 (2258088) SEI 19957.019375/2024-58 / pg. 9

que o devedor é uma sociedade controlada pelo coobrigado, e este apresenta suas

demonstrações financeiras consolidadas e auditadas por auditor independente

registrado nesta CVM.

18. Segundo a Consulente, na visão dos participantes do mercado de

securitização, nesse caso, não faria sentido exigir as DF das duas entidades uma vez

o risco de crédito do devedor e do coobrigado poderia ser integralmente avaliado

através da análise da demonstração financeira consolidada da entidade

controladora/coobrigada.

19. Sobre esse ponto, esta área técnica concorda com o entendimento

manifestado pela Consulente, uma vez que as informações da sociedade

controlada/devedora fazem parte das DFs consolidadas da controladora/coobrigada,

e seria redundante a exigência das duas demonstrações financeiras auditadas nos

termos da RCVM 60.

20. Esta SSE defende que as DFs auditadas da controladora são as

informações mais relevantes da operação de securitização no exemplo citado, uma

vez que abarca a sociedade controlada e outras investidas, ainda que de forma

consolidada, além de suas próprias informações financeiras, sendo útil para o

investidor como informação para que possa avaliar o risco de crédito como um todo.

21. Para a SSE, não importa se a controladora está na posição de devedora

ou coobrigada, podendo ser utilizado o mesmo racional. Ou seja, esta área técnica

tem o mesmo entendimento quando o devedor for a sociedade controladora e o

coobrigado a sociedade controlada, pois as DFs consolidadas e auditadas da

sociedade controladora exerceriam a mesma função.

22. Um tema tangenciado pela Anbima, mas não explorado em detalhes,

guarda relação com a interpretação do art. 43-A, § 1º, da RCVM 60, talvez para

justificar uma equiparação entre a sociedade controladora e sua controlada:

Art. 43-A. As emissões de títulos de securitização devem possuir devedores ou

coobrigados que possuam, direta ou indiretamente, exposição máxima

equivalente a 20% (vinte por cento) do valor da emissão, salvo se o devedor ou

seu coobrigado for:

...

§ 1º Para efeito do disposto no caput, equiparam-se ao devedor ou seu

coobrigado o seu acionista controlador, as sociedades por eles direta ou

indiretamente controladas, suas coligadas e sociedades sob controle comum.

23. Considera-se que a interpretação deste dispositivo não subsidia o

entendimento de que devem ser apresentadas apenas as demonstrações financeiras

auditadas de uma das entidades do mesmo grupo, quando excedido o limite de

20%. Esta SSE entende que o dispositivo obriga a equiparação do devedor e

coobrigado, quando integram o mesmo grupo econômico, apenas para fins do

cumprimento do limite de 20%. Em outras palavras, por exemplo, numa emissão em

que cada devedor ou coobrigado possua 10% de exposição e que todos façam parte

do mesmo grupo econômico, deve ser considerada a exposição total de 100% para o

grupo, implicando, assim, na limitação contida no art. 43-A e na necessária

apresentação das DFs auditadas para que o limite possa ser extrapolado.

24. Contudo, com base na concordância da SSE para o pleito, bastaria a

apresentação das demonstrações auditadas consolidadas do grupo econômico como

um todo.

25. Uma alternativa seria exigir que, nas DFs auditadas consolidadas,

fossem destacadas, em notas explicativas, as informações financeiras mais

relevantes da sociedade investida. Entretanto, esta área técnica considera que não

Ofício Interno 1 (2258088) SEI 19957.019375/2024-58 / pg. 10

é relevante tal exigência por parte do regulador, valendo-se a cia securitizadora da

sua faculdade de apresentar ou não tal informação adicional. Sob a ótica regulatória,

as DFs auditadas consolidadas parecem cumprir o papel de adequada informação ao

investidor sobre o devedor ou coobrigado.

26. No segundo ponto levantado pela Consulente, é questionado qual

seria a intenção do Regulador ao confirmar – com a edição da RCVM 60 e RCVM 160

– o uso da conjunção alternativa “ou”, ao invés da conjunção aditiva “e”, no texto

das normas: se para determinar a exigência da apresentação das demonstrações

financeiras auditadas do último exercício na forma alternativa (i.e., uma DF, devedor

ou coobrigado) ou cumulativa (i.e., duas DF, devedor e coobrigado).

27. Apesar de ter ocorrido a supracitada Decisão Vert, de 17.07.2018, em

que o Colegiado acompanhou a manifestação da SRE, concordando com a

necessidade de que fossem apresentadas as DF dos devedores e do coobrigado,

alguns aspectos daquela decisão merecem uma análise mais detalhada.

28. Primeiramente, deve ser notado que, naquele caso, os devedores eram

pessoas físicas que detinham o controle do Grupo Scheffer. Portanto, a eventual

apresentação das DFs individuais dos devedores, somadas às DFs do coobrigado,

teria pouco ou nenhum impacto na precificação do risco de crédito da operação.

Haja vista que a probabilidade da ocorrência de default de devedores e coobrigados,

em conjunto, quando estes são relacionados, implica no cálculo da probabilidade de

eventos dependentes/correlacionados, e não de eventos independentes, como

sugere o entendimento daquela manifestação do Colegiado: de que quando o limite

de concentração de 20% é ultrapassado tanto pelo devedor, quanto pelo

coobrigado, as demonstrações financeiras de ambos deveriam ser anexadas ao

prospecto, pois nessa situação o investidor também estaria exposto ao risco do

coobrigado, o que seria diferente de estar exposto somente ao risco do devedor, ou

do coobrigado, isoladamente.

29. Entretanto, como este caso envolve a análise do risco de eventos

correlacionados e, portanto, a probabilidade de inadimplência/sinistro é sempre

dada pela menor probabilidade de default observada entre os devedores[1] e o

coobrigado[2], a priori, a apresentação de DF adicional não agregaria nenhum valor

informacional à estimação/avaliação do risco da operação[3], tratando-se, assim, de

um custo de observância possivelmente desproporcional, na visão desta SSE, com

limitações a diferentes arranjos de operações de securitização, conforme explorados

mais adiante.

[1] Probabilidade de default do devedor = P (devedor | coobrigado) = (P devedor X P coobrigado) / P coobrigado.

[2] Probabilidade de default do coobrigado = P (coobrigado | devedor) = (P devedor X P coobrigado) / P devedor.

[3] Nesse caso, a argumentação da SRE só faria sentido caso devedor e coobrigado fossem pessoas independentes (i.e., não

correlacionadas); dado que, nessa situação o risco de default da operação deveria ser estimado por meio da multiplicação da

probabilidade de default do devedor pela probabilidade de default do coobrigado.

30. Adicionalmente, importa observar que a Resolução CVM nº 194 (“RCVM

194”), que alterou os artigos 43-A e 51 da RCVM 60, indicou nos itens 57 a 59

(abaixo) de sua Justificativa de Dispensa de Análise de Impacto Regulatório, que o

envio de apenas uma DF (do devedor ou coobrigado) seria suficiente para o

cumprimento dos requisitos regulatórios:

“57. (...) A disponibilização de informações sobre o risco de crédito a que está

sujeita a operação de securitização se destina aos investidores – uma prática de

disclosure, portanto, que permite o acompanhamento em bases periódicas do

risco de crédito da operação.

58. Nessa perspectiva, é razoável considerar que as demonstrações financeiras

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de um coobrigado eventualmente podem ser capazes de fornecer o disclosure

adequado ao risco de crédito da operação, de forma que, visando fornecer mais

clareza e sistematicidade à norma, assim como facilitar o acesso de novos

originadores de direitos creditórios ao mercado de capitais, propõe-se a

alteração no caput do art. 51, de forma que exista uma alternativa entre o envio

de informações do devedor ou do coobrigado.

59. Parece razoável esperar que o mercado evolua no sentido de cobrar da

companhia securitizadora a disponibilização daquelas demonstrações financeiras

que melhor representem o risco de crédito da operação de securitização, a cada

caso concreto, sem que seja necessário que a regulamentação faça uma escolha

prévia, padronizando aquilo que pode ser flexível.”

31. Note-se, como aponta a Consulente, “que o acima disposto diz respeito

ao art. 51 da Resolução 60, que trata da apresentação anual de demonstrações

financeiras de devedores ou coobrigados acima do limite de concentração de 20%

(vinte por cento), sem referir-se ao novo art. 43-A, relativo à sua apresentação

inicial, por ocasião da oferta”.

32. Nessa perspectiva, a Consulente argumenta que - estando pacificado o

entendimento de que seria suficiente a apresentação anual das demonstrações

financeiras do devedor ou do coobrigado (i.e., uma das duas) - seria razoável

concluir que na emissão dos certificados de recebíveis também estaria dispensada a

apresentação cumulativa das DF (i.e., as duas DF).

33. A Consulente sugere, ainda, que o novo texto do art. 43-A, caput, da

RCVM 60, com a alteração trazida pela RCVM 194 - que substituiu a expressão

“salvo se o devedor ou coobrigado” por “salvo se o devedor ou seu coobrigado” - a

“expressão “ou” deixa de carregar qualquer dubiedade e se torna necessariamente

alternativa”: desse modo, bastaria uma DF, do devedor ou coobrigado, para que seja

cumprida a exigência contida na norma, e concedida a dispensa para exceder o

limite de concentração de 20%.

34. Inobstante os aspectos semânticos e hermenêuticos relacionados à

leitura da norma, ressaltamos que esta área técnica entende que é fundamental que

no mercado de capitais os investidores e demais participantes tenham acesso a toda

informação disponível. Portanto, nos casos em que devedor e coobrigado tenham

apresentado demonstrações financeiras, ambos devem disponibilizá-las junto à

documentação da oferta.

35. Entendemos, contudo, que a correta interpretação dos artigos 43-A e 51

da RCVM 60 é a "alternativa", haja vista que a conjunção “ou” denota de forma clara

e indiscutível que há obrigação de que tenha sido publicada somente uma DF, a do

devedor ou do coobrigado.

36. Ademais, devido ao grande número de operações de securitização em

que há concentração da exposição de poucos devedores e/ou coobrigados ao lastro

dos certificados de recebíveis ("CR") emitidos, a obrigação da apresentação de duas

DF nos casos em que a exposição exceder 20%, alijaria potenciais participantes de

emissões no mercado de securitização, notadamente, das emissões de CRA.

37. Relativamente à cia. securitizadora, esta deve se certificar, no momento

da estruturação das operações, de que a única DF apresentada possua perfil de risco

compatível com as características da emissão, bem como realizar as devidas

diligências, exigindo do devedor ou coobrigado que não apresentar demonstrações

financeiras auditadas, os documentos cabíveis: que justifiquem e deem respaldo à

emissão dos CR, garantindo à operação de securitização a devida transparência em

face do público-alvo.

38. Por último, deve ser salientado o entendimento da SSE de que não faz

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parte do mandato desta CVM regulamentar o risco de crédito de operações de

securitização; mas sim, garantir a transparência, a higidez, e a simetria

informacional desse mercado, das informações existentes e disponíveis, de modo a

assegurar ao investidor uma tomada de decisão informada.

39. O terceiro ponto abordado pela Consulente faz referência à exigência

de que pessoas físicas atuando como devedoras ou coobrigadas em emissões de

certificados de recebíveis apresentem demonstrações financeiras auditadas nos

termos da Lei nº 6.404/76 (“Lei 6404”).

40. A Consulente ressalta que é trivial “a participação de pessoas físicas em

operações de securitização, na qualidade de coobrigados (fiadores ou avalistas),

sendo essas pessoas, em geral, sócios ou controladores do devedor principal, uma

pessoa jurídica”. Nesses casos, “a coobrigação do(s) controlador (es) é, muitas

vezes, uma forma de manter interesses alinhados e agregar até mesmo um

compromisso moral dos sócios na obrigação assumida por sua empresa”.

41. Do mesmo modo, pessoas físicas participam, regularmente, da emissão

de títulos de securitização do setor imobiliário como devedores finais de direitos

creditórios que originam o lastro pulverizado de Certificados de Recebíveis

Imobiliários (“CRI”), como devedores de contratos de compra e venda ou

financiamentos imobiliários.

42. No setor agrícola, por sua vez, “é comum que os direitos creditórios

lastro das operações de CRAs sejam CPR-F emitidas por produtores rurais, devedores

da operação”, nos termos da Lei nº 8.929/94. “Em virtude das características do

setor, é relativamente comum que estes devedores sejam responsáveis por grandes

percentuais do lastro do certificado”.

43. Tendo em vista que pessoas físicas não apresentam DF, a confirmação

desta exigência, como citado anteriormente, “resultaria na vedação de pessoas

físicas como devedores ou coobrigados nas operações de securitização destinadas a

investidores qualificados ou ao público em geral, quando responsáveis pelo

pagamento de mais de 20% (vinte por cento) dos direitos creditórios”.

44. Portanto, com fundamento nos motivos supracitados, não parece fazer

sentido limitar em 20% a exposição em emissões de certificados de recebíveis

(“CR”) de: (i) pessoas físicas em geral; (ii) produtores rurais não estruturados como

pessoa jurídica; e (iii) sociedades de pequeno porte, quando estas entidades não

apresentem demonstrações financeiras auditadas. Especialmente quando estas

captações forem garantidas por coobrigação de entidades com maior densidade de

capital e que elaborem demonstrações financeiras auditadas.

45. Como observa a Consulente, uma limitação excessiva à responsabilidade

de devedores ou coobrigados que não possuam DF, sobretudo pessoas físicas, pode

ter impacto negativo na qualidade do crédito das operações de securitização, em

geral, sem qualquer contrapartida para o mercado e/ou investidores.

46. Sobre esse ponto deve ser observado que a apresentação da Declaração

de Imposto de Renda de Pessoas Físicas (“DIRPF”) não parece adequada para tal

fim, tendo em vista a exposição resultante de dados pessoais referentes a despesas

médicas, dependentes, e que além do mais estariam protegidos pela Lei Geral de

Proteção de Dados Lei nº 13.709/18 (“LGPD”).

47. Nesse rumo, a Consulente propõe/apresenta 2 (duas) possibilidades de

apresentação de documentos no sentido de viabilizar a análise do crédito de pessoas

físicas:

48. Em primeiro lugar, tratando-se de Pessoas Físicas devedoras de

mais 20% no ato da emissão, a Anbima entende que o envio da declaração de

Ofício Interno 1 (2258088) SEI 19957.019375/2024-58 / pg. 13

imposto de renda do devedor ao agente fiduciário seria suficiente para a obtenção

da dispensa do limite de concentração de 20% (vinte por cento), conforme disposto

nas Resoluções CVM 60 e CVM 160.

49. Na segunda hipótese, relativa às Pessoas Físicas coobrigadas com

objetivo de alinhamento de interesses dos controladores com obrigações

assumidas pela controlada, a Consulente defende que nesses casos em que a

pessoa física é coobrigada, e controladora de devedor pessoa jurídica, seria

obrigatória e suficiente a apresentação das DFs auditadas do devedor. Uma vez que

nesta estrutura o risco de crédito estaria integralmente inserido no devedor e a

coobrigação visa demonstrar um alinhamento de interesses e "uma obrigação moral

dos acionistas”.

50. Sobre a participação do agente fiduciário, entende esta SSE que, se por

um lado, com a entrega da DIRPF do devedor ao agente fiduciário o sigilo bancário

do devedor estaria protegido, por outro lado, não agregaria qualquer valor

informacional, haja vista que os investidores, maiores interessados na avaliação de

risco da emissão, não teriam acesso ao documento, pois a publicidade desses dados

descumpre o art. 1º, caput, da Lei Complementar 105/01 (“LC 105”).

51. Uma possibilidade, que no entendimento desta SSE deve ser facultativa

e não obrigatória, seria a publicação, com o consentimento por escrito do devedor,

de determinadas tabelas da DIRPF, como: (i) Identificação do Contribuinte; (ii)

Tabelas de Rendimentos; (iii) a Declaração de Bens e Direitos; (iv) Tabela com

Dívidas e Ônus Reais; e 5) Tabela com a Evolução Patrimonial & Outras Informações.

52. Contudo, ambas as questões sobre as pessoas físicas trazidas pela

Anbima perdem o objeto se a interpretação desta SSE prosperar, no sentido de que

a expressão "ou" seja, de fato, uma alternativa entre o devedor e o coobrigado, de

modo a que somente um dos dois deve(a)deva apresentar as DFs auditadas. Assim,

pessoas físicas podem ser devedoras ou coobrigadas em mais de 20% da emissão

se existirem devedores ou coobrigados que tenham DFs auditadas.

53. Em suma, esta SSE corrobora o entendimento da SDM exposto em seu

relatório sobre a RCVM 194: "Parece razoável esperar que o mercado evolua no

sentido de cobrar da companhia securitizadora a disponibilização daquelas

demonstrações financeiras que melhor representem o risco de crédito da operação

de securitização, a cada caso concreto, sem que seja necessário que a

regulamentação faça uma escolha prévia, padronizando aquilo que pode ser

flexível."

54. No entendimento desta área técnica, somente um dos lados (devedor ou

coobrigado) deve apresentar as demonstrações financeiras auditadas, sendo

obrigatória para as entidades que apresentarem exposição superior a 20% da

emissão. Se ambos excedem, mas somente uma das partes possui as DFs

auditadas, caberá aos investidores analisarem e formarem as suas conclusões sobre

a aquisição ou não da emissão, com base nas informações disponibilizadas.

Ressalta-se que esta área técnica considera relevante e mandatório que ambos

apresentem as DFs auditadas, se assim possuírem.

55. Quando somente uma das partes elabore DFs auditadas, cabe a cia

securitizadora estruturar a operação do modo que considerar mais adequado e

escolher qual a entidade constará como devedora ou coobrigada relevantes. Na

visão desta SSE, a interpretação conferida pelo Colegiado em 2018 acabou por

restringir, por exemplo, estruturas de securitização que contenham:

a)cia aberta ou outra sociedade que tenha DFs auditadas como

devedora relevante, com a coobrigação de seu controlador pessoa

física;

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b)produtor rural pessoa física como devedor relevante, com a

coobrigação de uma sociedade que tenha as suas demonstrações

auditadas;

c)cia aberta ou outra sociedade que tenha DFs auditadas como

coobrigado relevante, sendo o devedor uma empresa de menor porte,

investida pelo coobrigado, mas que não tenha as suas DFs auditadas

ou não esteja consolidada nas DFs auditadas do coobrigado.

56. Essas três hipóteses demonstram o impacto da decisão em possíveis

arranjos de diferentes estruturas de securitização. Como bem pontuou a SDM, é

responsabilidade da cia securitizadora estruturar a operação de securitização e

definir a forma de disponibilização das informações que melhor representem o risco

de crédito.

57. Com relação às Pessoas Físicas devedoras de direitos creditórios

que representem mais de 20% do lastro, ao longo da emissão, por

“desenquadramento passivo”, a proposta da Consulente, com a qual esta área

técnica está de acordo, é de que nas operações que não possuam no ato de sua

emissão devedores que respondam por mais de 20% do lastro, a exigência de

apresentação de demonstrações financeiras não seria aplicável ao longo da vida da

operação mesmo nos casos em que os direitos creditórios vinculados a um devedor

ultrapassem o limite de 20% do lastro da operação; tendo em vista que tal hipótese

seria decorrente do vencimento e/ou da subsequente amortização de direitos

creditórios de outros devedores que compunham o lastro da emissão.

58. Esta SSE entende que a situação de comprovado desenquadramento

passivo não deve onerar a operação de securitização no sentido de obrigar uma

amortização antecipada ou elaboração de informações adicionais em relação

àquelas previstas no momento da emissão.

59. Por fim, conforme alinhado entre a SRE e a SSE, as áreas entendem

adequada a divulgação, no prospecto, de fatores de risco específicos que abordem

as seguintes situações:

a)ausência de divulgação de demonstrações financeiras auditadas do

devedor ou do coobrigado, alertando para a possível falta de

elementos que permitam ao investidor mensurar o risco de eventual

devedor relevante que não apresente tais informações ou a robustez

de uma coobrigação relevante, caso não sejam apresentadas

informações financeiras do coobrigado; ou

b)existência de devedores ou coobrigados pessoas físicas

responsáveis, ou que possam se tornar responsáveis, individualmente,

por mais de 20% do lastro da operação, sem que haja a obrigação de

apresentação de quaisquer informações financeiras a respeito de tais

pessoas físicas, alertando para a possível ausência de elementos que

permitam ao investidor mensurar o risco de eventual devedor ou

coobrigado que seja pessoa física.

CONCLUSÃO

60. Em face de todo o exposto, esta SSE propõe ao Colegiado da CVM a

revisão da deliberação de 2018, de forma a reconhecer que:

a)os artigos 43-A e 51 da RCVM 60, além do disposto no item 12.3 do

Anexo E à RCVM 160, conferem alternativa à cia securitizadora entre a

apresentação das demonstrações financeiras do devedor ou do

coobrigado que representem mais de 20% da totalidade da emissão;

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b)ambos, devedor e coobrigado, com exposição acima de 20%, devem

apresentar as demonstração financeiras auditadas, caso elaborem;

c)deve ser divulgada qualquer informação financeira de devedores ou

coobrigados que tenha sido apresentada a potenciais investidores na

estruturação da operação ou em qualquer outro momento;

d)não há óbice para que pessoas físicas figurem como devedores ou

coobrigados com exposição superior a 20% da emissão, desde que a

outra parte, seja o devedor ou coobrigado, apresente demonstrações

financeiras auditadas, nos termos da interpretação do item (a) deste

parágrafo;

e)não há obrigatoriedade de elaboração ou apresentação de DFs

auditadas do devedor ou coobrigado que passe a representar mais de

20% ao longo emissão em função de comprovado desenquadramento

passivo;

f) cabe à cia. securitizadora apresentar aos potenciais investidores os

documentos e informações necessárias que demonstrem

adequadamente o risco de crédito da operação; e

g)devem ser divulgados, no prospecto da oferta, os fatores de risco

adicionais que alertem para a possível ausência de informações

financeiras de devedores ou coobrigados que representem mais de

20% da emissão, incluindo riscos específicos relacionados às pessoas

físicas, alertando para a possível falta de elementos que permitam ao

investidor mensurar o risco de eventual devedor relevante que não

apresente tais informações ou a robustez de uma coobrigação

relevante, caso não sejam apresentadas informações financeiras do

coobrigado.

61. Apesar do entendimento desta área pela possibilidade de acomodar essa

interpretação na redação atual das Resoluções CVM 60 e 160, alternativamente, o

Colegiado pode avaliar o encaminhamento do tema para que a SDM revise e

aprimore as citadas resoluções, de forma a melhor refletir a manifestação da SSE.

62. Contudo, caso o Colegiado entenda que a deliberação de 2018 deva ser

mantida, esta SSE sugere que as normas sejam alteradas e de forma a esclarecer

que as demonstrações financeiras auditadas devem ser apresentadas para ambos,

devedores e coobrigados, quando individualmente excederem 20% da emissão.

63. Como sugestão adicional, caso o entendimento da SSE venha a

prosperar, entende-se que o mesmo racional possa ser aplicado para os FIDC, haja

vista o emprego de técnica regulatória idêntica disposta no art. 45 do Anexo

Normativo II à Resolução CVM 175 e do item 11.3 do Anexo D à RCVM 160.

64. Por fim, propomos que relatoria do presente processo seja conduzida por

esta SSE.

Atenciosamente,

Luiz Alfredo Rangel

Inspetor Federal - SSE

Bruno de Freitas Gomes

Ofício Interno 1 (2258088) SEI 19957.019375/2024-58 / pg. 16

Superintendente de Securitização e Agronegócio - SSE

Documento assinado eletronicamente por Bruno de Freitas Gomes

Condeixa Rodrigues, Superintendente, em 26/02/2025, às 18:28, com

fundamento no art. 6º do Decreto nº 8.539, de 8 de outubro de 2015.

Documento assinado eletronicamente por Luiz Alfredo Artmann Rangel,

Inspetor Federal do Mercado de Capitais, em 26/02/2025, às 18:38, com

fundamento no art. 6º do Decreto nº 8.539, de 8 de outubro de 2015.

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Referência: Processo nº 19957.019375/2024-58 Documento SEI nº 2258088

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