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PEDIDOS DE ADIAMENTO E INTERRUPÇÃO DE ASSEMBLEIA GERAL EXTRAORDINÁRIA - BRF S.A. – PROCESSOS 19957.007766/2025-19 E 19957.008161/2025-37

Tendo em vista a ausência de quórum para deliberação, o Superintendente de Relações com o Mercado e Intermediários, André Francisco Luiz de Alencar Passaro, foi convocado para atuar no referido item da ordem do dia como Diretor Substituto, nos termos da Portaria MF nº 136/2025 e da Portaria CVM/PTE/nº 24/2025. Trata-se de novos pedidos de adiamento e interrupção da Assembleia Geral Extraordinária (“AGE”) de BRF S.A. (“BRF” ou “Companhia”) originalmente convocada para o dia 18.06.2025 e adiada para 14.07.2025, formulados por três acionistas (“Requerentes”), invocando o disposto no art. 124, §5º, incisos I e II, da Lei nº 6.404/1976 (“LSA”). Os pedidos iniciais formulados foram apreciados pelo Colegiado da CVM em reunião de 16.06.2025, que, acompanhando a manifestação da SEP consubstanciada no Parecer Técnico nº 69/2025-CVM/SEP/GEA-4 (“Parecer Técnico SEP nº 69”), decidiu pelo provimento do pedido de adiamento da AGE da BRF convocada para 18.06.2025, pelo prazo de 21 dias contados da disponibilização das informações pela Companhia quanto ao exigido pelo art. 9° da Resolução CVM nº 81/2022 (“RCVM 81”). Para fins de contextualização, destaca-se a seguir, trechos da Ata da Decisão do Colegiado de 16.06.2025, que contém detalhes sobre os pedidos iniciais, a manifestação da Companhia, a análise da área técnica e a deliberação do Colegiado.

Em 16.05.2025, foi convocada AGE da BRF, a ser realizada em 18.06.2025, para deliberar, entre outras matérias, conforme item (ii) da ordem do dia, sobre a proposta de incorporação da totalidade das ações de emissão da Companhia pela sua acionista controladora, a Marfrig Global Foods S.A. (“Marfrig”), na forma prevista no art. 252 da LSA. Conforme estabelecido no Protocolo e Justificação de Incorporação das Ações de Emissão da BRF pela Marfrig (“Protocolo e Justificação”) foram constituídos comitês especiais por ambas as companhias (“Comitês Especiais”), para fins de atendimento ao Parecer de Orientação CVM nº 35/2008 (“PO CVM 35”). Em 02.06.2025, foi protocolizado por acionista da BRF, A.R.M.F., detentor de 0,11% de ações da Companhia, pedido para a CVM determinar a interrupção do prazo de realização da AGE da BRF, convocada para o dia 18.06.2025, nos termos do art. 124, §5º, inciso II, da LSA. Na mesma data, foi protocolizado por acionista da BRF, Nova Almeida Fundo de Investimento Multimercado (“Nova Almeida FIM”), pedido para a CVM:

(i) deliberar pelo adiamento da AGE por 30 (trinta) dias em razão da insuficiência da documentação apresentada, (ii) cumulativamente, conceder a interrupção do curso do prazo de convocação da AGE pelo prazo máximo legal de 15 (quinze) dias, para a apuração, pela CVM “das ilegalidades apontadas na formulação da ordem do dia e dos vícios relacionados ao descumprimento do PO 35, à ausência de independência dos membros de comitês alegadamente independentes, à participação dos controladores nas deliberações do Conselho de Administração das Companhias, à imposição de condição ilegal para pagar dividendos para afetar o resultado da AGE e à ilegalidade da Relação de Substituição”. Diante dos referidos pedidos, a Companhia se manifestou nos termos do art. 64 da RCVM 81, conforme destacado no parágrafo 6º do Parecer Técnico nº 69/2025-CVM/SEP/GEA-4. A Superintendência de Relações com Empresas – SEP analisou os pleitos nos termos do Parecer Técnico SEP nº 69, tendo observado que os pontos que basearam os pedidos de adiamento ou interrupção da assembleia prevista para 18.06.2025 foram, em resumo: (1) alegadas irregularidades na constituição dos Comitês Especiais - ausência de independência dos membros dos Comitês (PO CVM 35); (2) alegado descumprimento das regras de conflito de interesses - atuação indevida de administradores em situação de conflito de interesses;

(3) alegada estruturação abusiva em relação à decisão de pagamento de dividendos - condicionamento do recebimento de dividendos ao não exercício do direito de retirada; (4) questionamento quanto ao critério do período de cotações utilizado como parâmetro em laudo de avaliação da BRF; (5) questionamento quanto ao momento do anúncio da operação; (6) questionamento quanto a não divulgação de documentos elaborados por assessor financeiro externo, incluindo um Fairness Opinion; e (7) alegada falta de clareza na adoção da relação de substituição - relação de substituição desfavorável aos acionistas da BRF. Em relação às questões listadas nos itens (1) a (5) acima, objeto de análise nos §§ 13 a 74 do Parecer Técnico SEP nº 69, a SEP apresentou a conclusão de que, em princípio, não foram identificados elementos que justificariam, pelas razões expostas, o deferimento do pedido de adiamento ou interrupção da assembleia de acionistas da BRF, convocada para o dia 18.06.2025. Em relação às questões listadas nos itens (6) e (7) a SEP manifestou que: (a) Não caberia exigir a divulgação de documento que, segundo informado pela Companhia, não foi elaborado (caso da fairness Opinion que não foi emitida pelo assessor financeiro externo da Marfrig); (b) Não seria exigível a divulgação ao público dos números objeto de discussão no curso das tratativas dos comitês que não vieram a se confirmar como base efetiva da relação de troca ao final proposta;

(c) Não obstante, as informações e documentos relevantes que, ao final, foram levadas em conta pelo Comitê Especial Independente e pelo Conselho de Administração da Companhia, do qual o acionista controlador é Presidente, em atenção ao disposto no art. 22 e Anexo I da RCVM 81, deveriam ter sido disponibilizadas para que os demais acionistas pudessem tomar uma decisão informada; (d) Tratando-se de operação entre sociedade controladora e controlada, além da descrição do processo de negociação, deve ser apresentada a justificativa com as razões pelas quais a relação de troca proposta é considerada equitativa. Naturalmente, com vista a atender a esse objetivo, não bastaria informar que as condições foram negociadas por comitês independentes. É imprescindível que os acionistas sejam informados dos dados relevantes que nortearam o entendimento dos comitês quanto à comutatividade das condições propostas; (e) Não se pode deixar de considerar que, no caso concreto, a relação de troca difere, de maneira relevante, da relação histórica das cotações de ações bastante líquidas de emissão das companhias envolvidas na operação. O parâmetro da relação de troca do laudo previsto no art. 264 da LSA também resulta em uma relação bastante diferente, com as ressalvas mencionadas no Parecer Técnico SEP nº 69 (vide §§ 102 a 104).

(f) nos documentos divulgados pela Companhia, foi descrito um intenso processo de estudo e negociação por parte do Comitê Especial Independente de BRF, que teria levado em conta, conforme manifestação da Companhia, premissas, estimativas, projeções, indicadores macroeconômicos, e outras variáveis econômico-financeiras. Das atas dos comitês identificam-se menções a uma série de informações e parâmetros, sem que, no entanto, essas informações sejam explicitamente divulgadas, tais como projeções, sinergias, racional de projeções, relação de troca proposta inicialmente e contraproposta, análises das cotações, dados financeiros das Companhias, referências de transações comparáveis, cenários de projeções para EBITDA e múltiplos; (g) Não se identificam, nos documentos divulgados pela Companhia, informações sobre os números e projeções das Companhias que tenham sido levadas ao conhecimento do controlador, seja considerado o controlador direto, Marfrig, por meio de seu comitê, seja considerado o controlador indireto, Presidente do CA da BRF. Também não se identificam números e projeções que nortearam o entendimento dos comitês quanto à comutatividade das condições propostas; (h) Não se trata de questionar a relação de substituição proposta, mas a divulgação das informações previstas na RCVM 81, para que os acionistas possam tomar uma decisão informada.

Entende-se não ser suficiente, no caso concreto, informar que o critério resultou de um processo de negociação entre Comitês Independentes. Nesse sentido, a SEP ressaltou que tratando-se de operação entre sociedade controladora e controlada, os critérios e procedimentos adotados para reconhecimento contábil da operação deverão ser acompanhados pela Área Técnica. Assim, a SEP sugeriu ao Colegiado da CVM o deferimento do pedido de adiamento da assembleia da BRF convocada para o dia 18.06.2025, nos termos do item I do § 5o do artigo 124 da LSA, por até 30 dias, até a apresentação de informações suficientes aos acionistas da BRF para a compreensão dos critérios e informações que levaram o comitê e o conselho de administração da BRF a entender adequado o preço base de cada companhia, utilizado para cálculo da relação de troca proposta. Em reunião de 16.06.2025, os membros do Colegiado acompanharam o Parecer Técnico SEP nº 69. Adicionalmente, os Diretores Otto Lobo, João Accioly e Marina Copola apresentaram manifestações destacando suas considerações sobre a matéria. Assim, o Colegiado, por unanimidade, decidiu pelo provimento do pedido de adiamento da AGE da BRF convocada para 18.06.2025, pelo prazo de 21 dias contados da disponibilização das informações pela Companhia quanto ao exigido pelo art. 9° da RCVM 81.

Naquela Decisão, para fins de clareza, em referência ao § 138 do Parecer da SEP, o Colegiado destacou que presumir-se-iam por informações suficientes aquelas que permitam compreender os critérios e informações que levaram o comitê e o conselho de administração da BRF a entender adequado o preço base de cada companhia, utilizado para cálculo da relação de troca proposta, nomeadamente as informações mencionadas nas Atas de Reuniões dos Comitês Especiais Independentes, observado o exposto no § 117 do Parecer Técnico SEP nº 69. Ao final, o Presidente João Pedro Nascimento, acompanhado pelo Diretor João Accioly, destacou que, no contexto da disponibilização das “informações suficientes”, devem ser preservadas aquelas referentes aos planos de negócios das companhias envolvidas na operação, bem como outros documentos sensíveis e de ordem interna das companhias, que – por tal motivo – são analisadas no nível dos comitês independentes (e não necessariamente diante da generalidade dos acionistas). Em 17.06.2025 a Companhia comunicou o adiamento da AGE originalmente marcada para 18.06.2025, por meio de fato relevante. Em 23.06.2025, a BRF fez nova convocação para a AGE, desta vez para 14.07.2025, conforme edital de convocação. Na mesma data, a Companhia divulgou proposta da administração em que teriam sido incluídas informações adicionais mencionadas na decisão do Colegiado da CVM de 16.06.2025.

A BRF, ao reencaminhar a nova Proposta da Administração após a decisão do Colegiado de 16.06.2025, incluiu no Anexo XIV os seguintes documentos: (a) correspondência enviada pela Marfrig à BRF em 24.04.2025 contendo a proposta para a potencial operação; (b) management presentation sobre a Marfrig realizada para o Comitê Independente da BRF em reunião realizada em 29.04.2025; (c) apresentação do assessor financeiro do Comitê Independente da Marfrig (JP Morgan) realizada para o Comitê Independente da BRF em reunião realizada em 02.05.2025; (d) apresentação do assessor financeiro do Comitê Independente da Marfrig (JP Morgan) realizada para o Comitê Independente da BRF em reunião realizada em 08.05.2025; e (e) apresentação do assessor financeiro do Comitê Independente da BRF (Citi) em reunião realizada em 15.05.2025. Em 25.06.2025, tempestivamente, a CVM recebeu do Nova Almeida FIM novo pedido de adiamento, por adicionais 30 (trinta) dias, da AGE adiada para 14.07.2025, em razão da alegada "insuficiência da documentação apresentada, com destaque para o material de avaliação elaborado pelo JP Morgan e pelo assessor financeiro da BRF, conforme art. 124, §5º, I, da LSA". Em 27.06.2025, intempestivamente, Caixa de Previdência dos Funcionários do Banco do Brasil – PREVI e A.R.M.F.

solicitaram o adiamento da AGE convocada para 14.07.2025 pelos mesmos motivos do pedido acima descrito, bem como solicitaram a interrupção do curso do prazo de antecedência da convocação da assembleia com base em alegadas violações legais cometidas pela BRF e pela Marfrig ao proporem a operação sem o cumprimento dos deveres que lhes eram impostos de fair dealing e fair price em operações com o controlador. Suas conclusões fundam-se na (a) alegada ausência de independência de membros dos Comitês Independentes da BRF e da Marfrig, responsáveis pelas negociações da relação de substituição e dos demais termos e condições da operação societária entre as duas companhias; (b) no seu entendimento de que, portanto, tais comitês não teriam tido efetivo poder de vetar a operação ou negociar seus termos de forma justa; (c) não é crível que tenham desenvolvido um real e efetivo processo de negociação em pouco menos de 2 semanas; e (d) da ilegalidade da relação de substituição em prejuízo dos acionistas minoritários da BRF e em afronta ao artigo 264 da LSA. Os Requerentes basearam a conclusão quanto a tal insuficiência de informações no tarjamento de partes dos documentos enviados, o que, a seu ver, indica um manifesto descumprimento da decisão do Colegiado de 16.06.2025, uma vez que não permitiria aos acionistas minoritários a completa compreensão do preço base de cada companhia e do racional econômico utilizado na adoção na relação de troca proposta.

A BRF se manifestou sobre os pedidos nos termos do art. 64 da RCVM 81, conforme destacado nos parágrafos 8º e 11 do Parecer Técnico nº 79/2025-CVM/SEP/GEA-4 (“Parecer Técnico SEP nº 79”). A SEP analisou os novos pleitos nos termos do Parecer Técnico SEP nº 79, fazendo referência aos termos da Decisão de 16.06.2025 e às manifestações dos membros do Colegiado. Em sua análise, a SEP destacou que o caso concreto traz a necessidade de ponderação de deveres legais impostos à administração das companhias abertas: por um lado, a lei societária impõe o dever de sigilo a informações cuja revelação possa pôr em risco interesse legítimo da Companhia; de outro, há que se considerar o dever de informar os acionistas e o mercado de modo geral, de forma clara, completa e consistente. Nesse sentido, a SEP ressaltou que, embora o direito à informação não seja ilimitado ou absoluto e encontre seus limites legais ou normativos nas hipóteses em que o interesse social venha se sobrepor, entende-se de extrema importância sistêmica a observância de um sistema informacional que garanta a transparência das informações que podem impactar as relações do emissor com os demais agentes de mercado, em especial com seus acionistas.

Nessa linha, a RCVM 81 enumera critérios e informações a serem divulgadas, dentre outras hipóteses, nos casos de aprovação de planos de remuneração baseados em ações, aumento de capital, emissão de debêntures, redução de capital, aquisição de controle, direito de recesso e operações de fusão, cisão, incorporação e incorporação de ações. Nesse cenário, no entendimento da SEP, a alegação de sigilo como justificativa para a não divulgação de determinada informação expressamente prevista na norma, ainda que venha a ser aceita, nos termos da Decisão do Colegiado, somente poderia ser considerada adequada, em casos excepcionais e devidamente fundamentados. Para a Área Técnica, mesmo em tais casos, é fundamental que reste demonstrado que o objetivo almejado pela regra foi alcançado por meio da divulgação de outras informações ou por procedimentos alternativos. No caso em tela, a SEP observou que os novos documentos apresentados - listados no § 33 do Parecer Técnico SEP nº 79 – (aliados às atas de reuniões dos comitês), ainda que com grande parte das operações tarjadas, conseguem, em princípio, confirmar aspectos procedimentais das negociações que ocorreram entre os comitês independentes, como, por exemplo, (i) o fato de que houve reuniões dos comitês e entre os comitês; (ii) que houve discussões em torno de diferentes avaliações realizadas inclusive pelo método do fluxo de caixa descontado; (iii) que os comitês teriam inicialmente divergido de premissas apresentadas;

(iv) que foi elaborado um estudo que levou em consideração avaliações pelas metodologias de fluxo de caixa descontado, de análise de múltiplos e de comparação com operação tida como similar, a fim de embasar uma fairness opinion. Por outro lado, a Companhia entende que todas as premissas, projeções e resultados constantes de tais laudos e estudos devem ser mantidas sob sigilo. Dentre as informações tarjadas (§§ 33 a 39 do Parecer Técnico SEP nº 79), pode-se citar, a título exemplificativo, (i) um slide em que consta o histórico das negociações, em que os dados encontram-se tarjados, de forma que não foram revelados os valores das relações de troca negociadas ao longo das interações ocorridas entre os comitês; (ii) as comparações dos valores por ação das companhias realizadas no âmbito do processo negocial do Comitê Independente, sejam aquelas mostradas nas apresentações do JP Morgan, sejam aquelas que constam especificamente no slide “Resultados da Avaliação Resumida” (§ 38 do Parecer Técnico SEP nº 79) também foram ocultadas. Conforme destacado pela SEP, tais informações são importantes para nortear a decisão do acionista e um elemento relevante adicional (ainda que não suficiente por si só) para comprovar junto aos acionistas a existência de uma efetiva negociação.

Segundo a SEP, a comparação da relação de troca da operação com aquela obtida de acordo com diferentes metodologias seria de grande relevância na demonstração da comutatividade da operação (que deve ser apresentada na proposta da administração conforme preveem o item 5, "f", "iv" do Anexo I e o artigo 9º da RCVM 81), na medida em que ofereceria aos acionistas parâmetros de comparação, além do laudo a preços de mercado previsto no art. 264 da LSA e histórico do valor da cotação em bolsa. Ao ver da Área Técnica, para além dos aspectos procedimentais das negociações, seria necessário que a documentação posta à disposição dos acionistas apresentasse os critérios e parâmetros em que se basearam os administradores para negociarem a relação de troca e confirmarem sua comutatividade. Não obstante, na medida em que a BRF ocultou todos os dados numéricos das projeções e estimativas usadas nos cálculos das avaliações, a SEP entendeu que os acionistas foram privados de compreender os elementos que fundamentaram o processo de avaliação que resultou em valores por ação das companhias envolvidas e que serviram de base no processo de negociação da relação de troca. Sem essas informações, segundo a SEP, os documentos perdem, em grande medida, a sua utilidade como instrumento para que o acionista avalie a consistência dos valores apurados pelo comitê e administradores da BRF.

A Companhia justificou a ausência desses dados com base no voto do Diretor João Accioly, segundo o qual dados sensíveis que deem a cada parte as razões pelas quais chegam a seu respectivo limite possível de negociação (o "preço de reserva") também se inserem na esfera daquilo que ambos os lados têm não só o direito de manter sob sigilo. Especificamente quanto a esse tipo de informação, o Diretor acrescentou que "tendo-se por referência a negociação entre partes inteiramente contrapostas, há que se ter em mente que cada uma sempre terá informações próprias que não deve compartilhar com a outra, na legítima defesa de seus interesses". A esse respeito, a SEP observou que a justificativa apresentada pela Companhia estaria, em princípio, em consonância com a opinião manifestada pelo Colegiado da CVM em sua decisão de 16.06.2025, de que devem ser preservadas informações referentes aos planos de negócios das companhias envolvidas na operação. Não obstante, a SEP ressaltou que, apesar de tais informações não terem sido disponibilizadas aos acionistas na proposta da administração, o acionista controlador teve acesso a esses números, por meio de seu comitê especial independente e dado que o controlador indireto faz parte do conselho de administração da BRF.

Ademais, no caso em tela, a SEP observou que informações como as acima mencionadas (dados numéricos de projeções e estimativas e os valores obtidos por meio de diferentes métodos de avaliação) tornam-se ainda mais relevantes nas hipóteses em que há discrepância relevante entre um critério de natureza mais objetiva e o resultado da negociação, como chamou atenção a Diretora Marina Copola em sua manifestação na própria na Ata da Reunião do Colegiado de 16.06.2025. Na visão da SEP, a mera descrição dos aspectos procedimentais das negociações sem que se revele minimamente dados objetivos, sejam eles os critérios, premissas e valores, que tenham influenciado a conclusão quanto à comutatividade de uma relação de troca tão diferenciada em relação ao dado objetivamente verificável consistente nas cotações de ações integrantes de índices de liquidez, parece esvaziar o objetivo da norma. Não se trata de questionar a relação de substituição proposta, mas a divulgação das informações previstas na RCVM 81, para que os acionistas possam tomar uma decisão informada a respeito do racional adotado pelos administradores da Companhia. Entende-se não ser suficiente, no caso concreto, informar que o critério resultou de um processo de negociação entre Comitês Independentes.

Assim sendo, no que se refere aos pedidos de adiamento, que, no caso concreto, têm uma natureza de reclamação em face de alegado descumprimento da decisão do Colegiado de 16.06.2025, a SEP entendeu que os documentos anexados à Proposta da Administração não seriam suficientes, considerando as peculiaridades do caso concreto, para que se considerem atendidos os arts. 9º e 22 da RCVM 81. Segundo a SEP, tal entendimento, não representa nova interpretação do ordenamento jurídico vigente, dado que não há decisão anterior em sentido contrário, tampouco pode-se afirmar que há uma prática generalizadamente aceita de dispensa de divulgação de informações que fundamentaram a decisão quanto à comutatividade das relações de troca em operações de incorporação entre controladora e controlada. Não obstante, a Área Técnica destacou que compete ao Colegiado avaliar os argumentos e documentos apresentados pela Companhia, no caso em análise, à luz da sua decisão de 16.06.2025. Quanto ao pedido de interrupção, nos termos do exposto nos §§ 93 a 97 do Parecer Técnico SEP nº 79, a SEP entendeu pelo indeferimento, em linha com a sua própria manifestação no âmbito dos pedidos iniciais de adiamento e interrupção de assembleia analisados anteriormente, ressaltando, ainda, que a análise relacionada ao questionamento de eventual abuso no estabelecimento das condições da operação dependeria de extensa dilação probatória.

A Diretora Marina Copola votou acompanhando a manifestação da SEP, tendo apresentado Manifestação de Voto com considerações adicionais sobre a matéria. O Presidente em exercício, Otto Lobo, apresentou Manifestação de Voto acompanhando o Parecer da SEP e o voto da Diretora Marina Copola. O Diretor Substituto André Passaro acompanhou a manifestação da SEP e o voto da Diretora Marina Copola. Assim, o Colegiado, por unanimidade, acompanhando a manifestação da SEP consubstanciada no Parecer Técnico nº 79/2025-CVM/SEP/GEA-4, decidiu pelo provimento do pedido de adiamento da AGE da BRF convocada para 14.07.2025, pelo prazo de 21 dias contados da disponibilização das informações pela Companhia quanto ao exigido pelos arts. 9° e 22 da Resolução CVM nº 81/2022. Anexos MANIFESTAÇÃO DA ÁREA TÉCNICA VOTO DA DIRETORA MARINA COPOLA VOTO DO PRESIDENTE EM EXERCÍCIO OTTO LOBO

COMISSÃO DE VALORES MOBILIÁRIOS

PARECER TÉCNICO Nº 79/2025-CVM/SEP/GEA-4

Assunto: Pedidos de adiamento e interrupção de assembleia geral extraordinária - BRF

S.A. - Processos CVM 19957.007766/2025-19 e 19957.008161/2025-37

Senhor Superintendente Geral,

1. Trata-se de análise de novos pedidos de adiamento e interrupção da Assembleia Geral

Extraordinária de BRF S.A. ("BRF" ou "Companhia") originalmente convocada para 18.06.25 e adiada

para 14.07.25.

I - HISTÓRICO

I.1. Dos pedidos de adiamento e interrupção anteriores referentes à AGE convocada para

18.06.2025 - Processos CVM 19957.006603/2025-19 e 19957.006664/2025-78

2. Em 02.06.25, foi protocolizado por acionista da BRF, Nova Almeida Fundo de

Investimento Multimercado ("Nova Almeida FIM"), pedido para que a CVM (i) delibere pelo

adiamento da AGE por 30 dias em razão da insuficiência da documentação apresentada, (ii)

cumulativamente, conceda a interrupção do curso do prazo de convocação da AGE pelo prazo

máximo legal de 15 dias, para a apuração, por esta Comissão, "das ilegalidades apontadas na

formulação da ordem do dia e dos vícios relacionados ao descumprimento do PO 35, à ausência de

independência dos membros de comitês alegadamente independentes, à participação dos

controladores nas deliberações do Conselho de Administração das Companhias, à imposição de

condição ilegal para pagar dividendos para afetar o resultado da AGE e à ilegalidade da Relação de

Substituição" (2366595).

3. Em 13.06.25, a SEP concluiu a análise do pedido de adiamento ou interrupção da AGE,

por meio do Parecer Técnico nº 69/2025-CVM/SEP/GEA-4 (2366596).

4. Em 17.06.25 a Companhia comunicou o adiamento da AGE originalmente marcada para

18.06.25, por meio de fato relevante (2366598).

5. Em 23.06.25, a BRF fez nova convocação para a AGE, desta vez para 14.07.25, conforme

edital de convocação (2366599).

6. Na mesma data, a Companhia divulgou proposta da administração em que teriam sido

incluídas informações adicionais, mencionadas na decisão do Colegiado da CVM de 16.06.25

(2366600).

I.2. Do Novo Pedido de Adiamento formulado por Nova Almeida FIMe manifestação da

BRF - Processo 19957.007766/2025-19

7. Em 25.06.25, a CVM recebeu do Nova Almeida FIM novo pedido de adiamento da AGE

adiada para 14.07.25 em razão da alegada "insuficiência da documentação apresentada, com

destaque para o material de avaliação elaborado pelo JP Morgan e pelo assessor financeiro da BRF,

conforme art. 124, §5º, I, da LSA" (2365803), do qual destacam-se os seguintes principais termos:

a)os novos documentos apresentados pela Companhia não compartilham, nem de longe, todas as

informações necessárias para cumprir com o determinado pelo Colegiado;

Parecer Técnico 79 (2374173) SEI 19957.007766/2025-19 / pg. 1

b)os documentos apresentados pela Companhia, se muito, se prestam a esclarecer um ou outro

indicador econômico. E ainda isso o fazem de forma parcial, na medida em que não se disponibiliza

a base de dados utilizada e, especialmente, na medida em que a maior parte das informações está

tarjada;

c)não se olvida, nesse ponto, que o d. Diretor João Accioly consignou em seu voto que “[n]ão é de se

esperar, muito menos exigir, que seja feita a divulgação de absolutamente tudo”, afinal, há sim

informações próprias das partes que devem sim resguardadas. Ocorre que, muito diferentemente do

que havia assentado o i. Diretor em seu voto, [....], nos novos documentos apresentados houve uma

série de informações não sensíveis que foram ocultadas propositalmente, com o fim de obstar a

compreensão plena da operação;

d)há documentos tarjados que não permitem nem sequer a mínima compreensão das informações

questão nele inseridas. Talvez o Quarto Documento seja o exemplo mais grosseiro. Ele contém

premissas, projeções, avaliações, propostas e contrapropostas, bem como uma visão da relação de

troca. Entretanto, todas as suas páginas estão tarjadas;

e)até as informações financeiras sobre a sinergia da operação foram tolhidas dos documentos por

meio de tarjas, como ocorreu no Segundo Documento, reduzindo-se a sinergia ao ato de constituir a

“maior e mais completa plataforma global de proteínas”

f) a quantidade de informações propositalmente ocultados indica um manifesto descumprimento da

decisão do Colegiado, uma vez que não permite aos acionistas minoritários a correta compreensão

da operação. Na prática, os acionistas minoritários se encontram no mesmíssimo cenário que

estavam antes da Decisão do Colegiado;

g)cumpria à Companhia demonstrar o racional por trás da operação ao compará-la com o resultado

obtido pelo uso de outras metodologias e critérios utilizados na avaliação, como múltiplos de

mercado, fluxo de caixa descontado, análise comparativa e outros métodos de valoração, bem como

alternativas à transação proposta, com a devida análise de opções mais vantajosas à BRF.

Entretanto, nada disso foi feito;

h)ainda que se admitisse, nesse ponto, a censura de números – mesmo que isso seja, por si só, um

absurdo –, dentre os documentos disponibilizados não se encontram estudos, relatórios, opiniões e

pareceres técnicos que permitam a compreensão dos critérios adotados pelo Comitê Independente

e pelo Conselho de Administração. Não há um documento que outorgue qualquer legitimidade à

operação;

i) por tudo isso, é imprescindível que seja interrompido, novamente, o prazo de antecedência ou

adiada a realização da assembleia, com fundamento no art. 124, §5º, I, da LSA, até que seja

cumprida a Decisão do Colegiado.

8. Em 30.06.25, a BRF encaminhou resposta ao Ofício nº 162/2025/CVM/SEP/GEA-4

(2369314), conforme abaixo resumido:

a)a atuação do Fundo neste caso é incompreensível e inteiramente incoerente com o

que alega. Afinal, de um lado o Fundo apresenta pela segunda vez um pedido de

adiamento da AGE, alegando a ausência de informações suficientes para formar sua

decisão com relação à Operação, mas, de outro lado, sabendo da Operação tomou a

decisão de adquirir ações da Companhia com base nestas informações alegadamente

insuficientes. E, diga-se de passagem, o Fundo continua adquirindo ações da

Companhia, mostrando que possui sim informações suficientes para tomar sua

decisão sobre a Operação;

b)se tem ciência, por meio de notícias públicas, que tanto a Reag, administradora do

Fundo, como a Latache, sua gestora, tem se posicionado em operações que tem

atraído a atenção da mídia e que em determinados casos geraram disputas, sendo

certo que, no caso da Reag, as notícias que se tem é que ela representa investimentos

da controladora da JBS;

c)estes fatos deixam dúvida sobre o interesse do Fundo com este novo pedido,

especialmente considerando que a divulgação das informações como pretendido pelo

Fundo certamente expõe e fragiliza as companhias sobretudo perante os seus

competidores;

d)em seu Parecer (§138), a SEP recomendou o deferimento do pedido de adiamento

da AGE até “a apresentação de informações suficientes aos acionistas da BRF para a

compreensão dos critérios e informações que levaram o comitê e o conselho de

administração da BRF a entender adequado o preço base de cada companhia, utilizado

para cálculo da relação de troca proposta.”;

Parecer Técnico 79 (2374173) SEI 19957.007766/2025-19 / pg. 2

e)o Colegiado detalhou, para fins de clareza, o que deveria se entender por

“informações suficientes” no § 138 do Parecer da SEP. Segundo a ementa da Decisão

“presumir-se-ão por informações suficientes aquelas que permitam compreender os

critérios e informações que levaram o comitê e o conselho de administração da BRF a

entender adequado o preço base de cada companhia, utilizado para cálculo da relação

de troca proposta, nomeadamente as informações mencionadas nas Atas de Reuniões

dos Comitês Especiais Independentes, observado o exposto no § 117 do Parecer da

SEP";

f) a Companhia reapresentou os materiais da AGE incluindo, no Anexo XIV da Proposta

da Administração, a correspondência original enviada pela Marfrig à BRF em

24.04.2025 sobre a Operação, três apresentações elaboradas pelo JP Morgan, assessor

financeiro do Comitê da Marfrig, e uma apresentação elaborada pelo Citi, assessor

financeiro do Comitê da BRF, todas realizadas para o Comitê da BRF e mencionadas

nas atas das reuniões de 29.04.2025, 02.05.2025, 08.05.2025 e 15.05.2025, contendo

informações que foram consideradas relevantes pelo Comitê e pelo Conselho de

Administração da BRF para a definição das relações de troca;

g)as apresentações do JP Morgan divulgadas contêm, entre outras informações, (1) o

racional da Operação, seus objetivos e os benefícios esperados, bem como os vários

tipos de sinergias decorrentes dela (de receita, de custos, de despesas, tributárias e

ESG); (2) a visão geral da Marfrig e dos seus segmentos de negócio (operações na

América do Norte e Sul); (3) os tipos de projeções considerados na avaliação das

companhias (receita, lucro, EBITDA, capex e capital de giro) tanto para Marfrig como

para BRF, e o racional utilizado para tais projeções;

h)a apresentação do Citi, feita já após a conclusão das negociações realizadas entre

os Comitês, contém (1) o histórico das negociações; (2) o detalhamento da estrutura

da avaliação pelo fluxo de caixa descontado, incluindo a data-base das informações,

premissas usadas no caso original da Marfrig e no caso do Comitê, premissas da

metodologia de avaliação utilizada; (3) visão geral das avaliações da BRF e dos

segmentos de negócio da Marfrig, com as principais suposições usadas, valores

patrimoniais e múltiplos implícitos, e ajustes realizados pelo Comitê; (4) comparações

com múltiplos de outras empresas públicas selecionadas; (5) valor presente líquido

das sinergias estimadas, entre outros critérios e premissas considerados pelo Comitê

e pelo Conselho de Administração na negociação da relação de troca;

i) a apresentação do Citi traz, por exemplo, uma descrição das premissas

consideradas no caso original apresentado pela Marfrig, tais como: (i) o fato de que a

proposta considerava contas de balanços consolidadas (PP&E e capital de giro) para os

diferentes negócios da Marfrig (NB, BSA e Holding); (ii) presumia o crescimento do

preço de acordo com a inflação e a dinâmica de segmentos e geografias específicas;

(iii) incluía ganhos de eficiência por menores despesas operacionais; e (iv) considerava

crescimento de volumes sem investimento de capital para expansão de capacidade;

j) a apresentação do Citi mostra, de maneira similar, as premissas ajustadas

consideradas no caso do Comitê, tais como: (i) contas de balanços separadas (PP&E e

capital de giro) para os diferentes negócios da Marfrig (NB, BSA e Holding); (ii)

presumia o crescimento do preço mais moderado, de acordo com a inflação; (iii) não

considerava ganhos de eficiência e ajuste de margens de acordo com a dinâmica de

segmentos e geografias específicas; e (iv) considerava crescimento do investimento

em capital de manutenção para alinhamento com os pares listados e os níveis

históricos da empresa e para substituir D&A;

k)sobre a metodologia do fluxo de caixa utilizada, a apresentação esclarece as várias

premissas praticadas, como: (i) o fluxo de caixa livre para as empresas; (ii) o modelo

em termos nominais em reais; (iii) que o período projetado se estendeu de 2025 a

2034; (iv) que a perpetuidade considerou uma taxa de crescimento das margens de

EBITDA normalizadas para cada segmento e alíquota de imposto de 34%; e (v) os

dividendos que as companhias pretendem declarar;

l) os documentos submetidos aos acionistas são, portanto, informações suficientes de

acordo com os termos da Decisão, pois correspondem às apresentações feitas ao

Comitê da BRF – mencionadas em suas atas – que contém os critérios e premissas que

levaram o Comitê e o Conselho de Administração da BRF a entender adequadas as

avaliações da BRF e da Marfrig utilizadas para definição da relação de substituição;

m) é falsa a alegação do Fundo que as premissas adotadas pelo Comitê estariam

Parecer Técnico 79 (2374173) SEI 19957.007766/2025-19 / pg. 3

tarjadas, como se pode ver claramente do slide “Estrutura de Fluxo de Caixa

Descontado” da apresentação do Citi. Da mesma forma, os slides “Visão Geral da

Avaliação da BRF – Caso do Comitê Independente”, “Visão Geral da Avaliação da NBM

– Caso do Comitê Independente” e ““Visão Geral da Avaliação da BSA + HoldCo – Caso

do Comitê Independente” mostram as principais suposições, valores patrimoniais

implícitos e múltiplos implícitos, além dos principais ajustes de premissas realizados

pelo Comitê com relação a cada uma dessas avaliações;

n)também é falso que os valores das sinergias da Operação não estariam claros. O

slide “VPL das Sinergias Estimadas – Caso do Comitê Independente” da apresentação

do Citi fornece todos os valores, informações e premissas sobre as sinergias estimadas

para a Operação;

o)com relação ao slide especificamente destacado pelo Fundo (“Resultados da

Avaliação Resumida”), é importante ressaltar que os valores máximos ou mínimos

dentro de uma faixa de preço na qual o Comitê estaria disposto a negociar a relação

de troca devem ser preservados, pois sua divulgação pode colocar em risco interesses

legítimos da companhia, como ressalvado pelo Diretor João Accioly em seu voto;

p)o Parecer da SEP e a Decisão foram claros ao estabelecer que as companhias

deveriam preservar de divulgação públicas determinadas informações, notadamente:

i. números objeto de discussão no curso das tratativas que não vieram a se

confirmar como base efetiva da relação de troca ao final proposta, conforme pg.

17 do Parecer;

ii. dados sensíveis que deem a cada parte as razões pelas quais chegam a seu

respectivo limite possível de negociação, conforme o §10 do voto do Diretor João

Accioly;

iii. informações referentes “aos planos de negócios das companhias envolvidas na

operação”, conforme o parágrafo final da ementa da Decisão; e

iv. outros documentos sensíveis e de ordem interna das companhias, conforme o

parágrafo final da ementa da Decisão;

q)a preservação de tais números está respaldada pela Decisão, já que os valores

tarjados correspondem, conforme o caso, a (1) informações intermediárias relativas

ao curso das tratativas da Operação; (2) dados sensíveis e que indicariam os

respectivos limites possíveis de negociação de cada parte; (3) números que dizem

respeito a informações prospectivas e projeções das companhias; além de (4)

informações concorrencialmente e comercialmente sensíveis ou de ordem interna da

BRF e da Marfrig;

r) as informações concorrencialmente ou comercialmente sensíveis são aquelas que

dizem respeito a variáveis relevantes para a dinâmica competitiva da companhia, seja

no curto, médio ou longo prazo, e que não estão publicamente disponíveis aos

agentes de mercado;

s)os dados tarjados nas apresentações que envolvem projeções e outras informações

sensíveis poderiam revelar elementos da estratégia competitiva das empresas, sendo

eventualmente possível também, a partir deles, a dedução de informações

relacionadas à estrutura de custos e à capacidade operacional das companhias;

t) a divulgação pública dessas informações as tornaria disponíveis não só aos

acionistas, como também a competidores e outros agentes de mercado, o que seria

bastante prejudicial à BRF e a toda a sua base de acionistas;

u)os documentos divulgados para a AGE, incluindo os documentos adicionados em

atendimento à Decisão, estão em linha com os documentos usualmente divulgados

por companhias abertas em operações de reorganização societária recentes, inclusive

aquelas envolvendo sociedades controladora e controlada. Também há ao menos duas

operações precedentes em que informações consideradas pelos comitês

independentes que negociaram a relação de troca foram tarjadas por se tratar de

informações confidenciais ( Rumo/Rumo Malha Norte, Iguatemi Empresa de Shopping

Centers /Jereissati Participações, Cosan Logística/Cosan, Petz e Cobasi, Auren

Energia/AES Brasil Energia, Rede D’Or /Sul América);

v)uma interpretação que exigisse a divulgação de tais informações seria totalmente

nova ao mercado, uma vez que estende o alcance das normas da Resolução CVM nº

81. O ordenamento jurídico brasileiro não admite a aplicação retroativa de

interpretação nova, a qual, em nome da segurança jurídica, deve ser fixada e aplicada

Parecer Técnico 79 (2374173) SEI 19957.007766/2025-19 / pg. 4

q)apesar da legitimidade da divulgação de informações aos acionistas, os agentes

econômicos devem observar as normas concorrenciais vigentes e se atentar para a

divulgação de informações que possam ser consideradas concorrencialmente

sensíveis, tendo em vista que esse tipo de conduta tem se tornado uma preocupação

latente do CADE nos últimos anos;

r) quanto ao novo pedido de adiamento, a BRF cumpriu integralmente a Decisão, ao

tornar públicos aos acionistas, por meio da divulgação de apresentações mencionadas

nas atas das reuniões do Comitê Independente da BRF e de reuniões conjuntas dos

comitês das duas companhias, os critérios e informações que levaram o Comitê e o

Conselho de Administração da BRF a entender adequado o preço base de cada

companhia;

s)as informações que foram tarjadas nas apresentações correspondem, conforme o

caso, a (1) números discutidos nas tratativas da Operação e que não vieram a se

confirmar como base efetiva da relação de troca ao final proposta; (2) dados

concorrencialmente sensíveis e dados relativos ao respectivo limite possível de

negociação de cada parte; (3) informações referentes aos planos de negócios e

projeções da Marfrig e da BRF; ou (4) outros documentos sensíveis e de ordem interna

das companhias. Todos estes casos estão respaldados pela Decisão, que destaca o

dever dos administradores da Companhia de preservar tais informações;

t) de fato, a divulgação de tais informações permitiria que competidores tivessem

acesso a estratégias competitivas das companhias, colocando em risco interesses

sociais e sendo prejudicial para a Companhia e seus acionistas;

u)além disso, o exame de operações recentes de reorganização societária envolvendo

tanto companhias controladora e controlada como entre partes independentes, que

são aquelas que o Parecer de Orientação nº 35 busca emular, mostram que as

informações ali divulgadas aos acionistas não diferem daquelas submetidas pela

Companhia para deliberação na AGE do dia 14.07.2025;

v)logo, ainda que essa d. CVM entenda que as projeções ou outras informações

sensíveis devam ser divulgadas, esta seria uma interpretação nova, que estende o

alcance das normas da Resolução CVM nº 81, não cabendo a sua aplicação retroativa,

em respeito ao artigo 2º, parágrafo único, inciso XIII da lei que regulamenta o

processo administrativo da Administração Pública Federal.

II - ANÁLISE

II.1. Informações preliminares

12. O art. 124, §5º, da Lei nº 6.404/76 trata da possibilidade de adiamento ou interrupção do

prazo de convocação de assembleia, nos casos de insuficiência de informações necessárias à

deliberação ou na hipótese de violação de dispositivos legais ou regulamentares na proposta da

administração:

§ 5º A Comissão de Valores Mobiliários poderá, a seu exclusivo critério, mediante decisão

fundamentada de seu Colegiado, a pedido de qualquer acionista, e ouvida a companhia:

I - determinar, fundamentadamente, o adiamento de assembleia geral por até 30 (trinta) dias, em

caso de insuficiência de informações necessárias para a deliberação, contado o prazo da data em

que as informações completas forem colocadas à disposição dos acionistas; e

II - interromper, por até 15 (quinze) dias, o curso do prazo de antecedência da convocação de

assembléia geral extraordinária de companhia aberta, a fim de conhecer e analisar as propostas a

serem submetidas à assembléia e, se for o caso, informar à companhia, até o término da

interrupção, as razões pelas quais entende que a deliberação proposta à assembléia viola

dispositivos legais ou regulamentares

13. O primeiro reclamante (Processo 19957.007766/2025-19) solicita o adiamento da AGE

convocada para 14.07.25 por adicionais 30 (trinta) dias em razão da insuficiência da documentação

apresentada, com destaque para o material de avaliação elaborado pelo JP Morgan e pelo assessor

financeiro da BRF, conforme art. 124, §5º, I, da LSA.

14. O pedido foi apresentado tempestivamente (em 25.06.25) e a Companhia se manifestou,

nos termos do artigo 64 da Resolução CVM nº 81/22, ao Ofício no 162/2025/CVM/SEP/GEA-4.

15. O segundo reclamante (Processo 19957.008161/2025-37) solicitou o o adiamento da

Parecer Técnico 79 (2374173) SEI 19957.007766/2025-19 / pg. 8

AGE convocada para 14.07.25 pelos mesmos motivos do pedido acima descrito, bem como solicitou

a interrupção do curso do prazo de antecedência da convocação da assembleia com base em

alegadas violações legais cometidas pela BRF e pela Marfrig ao proporem a Operação sem o

cumprimento dos deveres que lhes eram impostos de fair dealing e fair price em operações com o

controlador. Suas conclusões fundam-se na (a) alegada ausência de independência de membros dos

Comitês Independentes da BRF e da Marfrig, responsáveis pelas negociações da Relação de

Substituição e dos demais termos e condições da operação societária entre as duas companhias; (b)

no seu entendimento de que, portanto, tais comitês não teriam tido efetivo poder de vetar a

Operação ou negociar seus termos de forma justa; (c) não é crível que tenham desenvolvido um real

e efetivo processo de negociação em pouco menos de 2 semanas; e (d) da ilegalidade da Relação de

Substituição em franco prejuízo dos acionistas minoritários da BRF e em afronta ao artigo 264 da Lei

6.404/76.

16. Tal pedido de adiamento e interrupção de assembleia é intempestivo, tendo sido

apresentado com 10 dias úteis de antecedência. De todo modo, a BRF se manifestou, nos termos do

artigo 64 da Resolução CVM nº 81/22, ao Ofício no 167/2025/CVM/SEP/GEA-4.

II.2. Decisão do Colegiado em Reunião Extraordinária de 16.06.2025

17. Considerando que ambos os pedidos de adiamento da assembleia baseiam-se e

questionam o potencial descumprimento de decisão do Colegiado na CVM tomada no âmbito dos

Processos CVM 19957.006603/2025-19 e 19957.006664/2025-78, cabe nesta seção apresentar mais

detalhes sobre o entendimento alcançado naquela oportunidade.

18. O Colegiado da CVM, em reunião de 16.06.25, acompanhando a manifestação da SEP

consubstanciada no Parecer Técnico nº 69/2025-CVM/SEP/GEA-4, decidiu pelo deferimento do

pedido de adiamento da AGE da BRF convocada para 18.06.25, pelo prazo de 21 dias contados da

disponibilização das informações pela Companhia.

19. Em 13.06.25, a SEP concluiu a análise do pedido de adiamento ou interrupção da AGE,

através do Parecer Técnico nº 69/2025-CVM/SEP/GEA-4, com as seguintes principais conclusões

(2366596):

127. Os pedidos de adiamento e interrupção da AGE da BRF convocada para o próximo dia

18.06.25, baseiam-se nos seguintes principais pontos: (i) Alegadas irregularidades na constituição

dos Comitês Especiais - ausência de independência dos membros dos Comitês (Parecer de

Orientação CVM 35/08); (ii) Alegado descumprimento das regras de conflito de interesses atuação indevida de administradores em situação de conflito de interesses; (iii) Alegada

estruturação abusiva em relação à decisão de pagamento de dividendos - condicionamento do

recebimento de dividendos ao não exercício do direito de retirada; (iv) Questionamento quanto ao

critério do período de cotações utilizado como parâmetro em laudo de avaliação da BRF; (v)

Questionamento quanto ao momento do anúncio da operação; (vi) Questionamento quanto a não

divulgação de documentos elaborados pelo JP Morgan, incluindo um Fairness Opinion; (vii)

Alegada falta de clareza na adoção da relação de substituição - relação de substituição

desfavorável aos acionistas da BRF.

128.As questões "i" a "v" foram objeto de análise nos §§ 13 a 74, com a conclusão de que, em

princípio, não foram identificados elementos que justificariam, pelas razões expostas, o

deferimento do pedido de adiamento ou interrupção da assembleia de acionistas da BRF,

convocada para o dia 18.06.25.

129. Os itens "vi" e "vii" têm uma relação lógica, na medida em que tratam da alegada falta de

clareza nos critérios que constituíram a justificativa quanto à comutatividade da relação de troca

proposta.

130. É certo que não caberia exigir a divulgação de documento que, segundo informado

pela Companhia, não foi elaborado (caso da fairness opinion que não foi emitida pelo JP

Morgan). Entende-se que não seria exigível a divulgação ao público dos números objeto

de discussão no curso das tratativas dos comitês que não vieram a se confirmar como

base efetiva da relação de troca ao final proposta.

131. Não obstante, as informações e documentos relevantes que, ao final, foram

levadas em conta pelo Comitê Especial Independente e pelo Conselho de Administração

da Companhia, do qual o acionista controlador é Presidente, em atenção ao disposto no

art. 22 e Anexo I da Resolução CVM nº 81/22, deveriam ter sido disponibilizadas para

que os demais acionistas pudessem tomar uma decisão informada.

132. Tratando-se de operação entre sociedade controladora e controlada, além da descrição do

processo de negociação, deve ser apresentada a justificativa com as razões pelas quais

a relação de troca proposta é considerada equitativa. Naturalmente, com vista a

atender a esse objetivo, não bastaria informar que as condições foram negociadas por

Parecer Técnico 79 (2374173) SEI 19957.007766/2025-19 / pg. 9

comitês independentes. É imprescindível que os acionistas sejam informados dos dados

relevantes que nortearam o entendimento dos comitês quanto à comutatividade das condições

propostas.

133. Não se pode deixar de considerar que, no caso concreto, a relação de troca difere, de

maneira relevante, da relação histórica das cotações de ações bastante líquidas de emissão das

companhias envolvidas na operação (vide §§ 105 a 110). O parâmetro da relação de troca do

laudo previsto no art. 264 da Lei nº 6.404/76 também resulta em um relação bastante diferente,

com as ressalvas mencionadas neste Parecer (vide §§ 102 a 104).

134. Nos documentos divulgados pela Companhia, foi descrito um intenso processo de estudo e

negociação por parte do Comitê Especial Independente de BRF, que teria levado em conta,

conforme manifestação da Companhia, premissas, estimativas, projeções, indicadores

macroeconômicos, e outras variáveis econômico-financeiras. Das atas dos comitês, identificam-se

menções a uma série de informações e parâmetros, sem que, no entanto, essas informações

sejam explicitamente divulgadas, tais como projeções, sinergias, racional de projeções, relação de

troca proposta incialmente e contraproposta, análises das cotações, dados financeiros das

Companhias, referências de transações comparáveis, cenários de projeções para EBITDA e

múltiplos.

135. Não se identificam, nos documentos divulgados pela Companhia, informações sobre os

números e projeções das Companhias que tenham sido levadas ao conhecimento do controlador,

seja considerado o controlador direto, Marfrig, por meio de seu comitê, seja considerado o

controlador indireto, Presidente do CA da BRF. Também não se identificam números e projeções

que nortearam o entendimento dos comitês quanto à comutatividade das condições propostas.

136. Não se trata de questionar a relação de substituição proposta, mas a divulgação das

informações previstas na Resolução CVM nº 81/22, para que os acionistas possam tomar uma

decisão informada. Entende-se não ser suficiente, no caso concreto, informar que o critério

resultou de um processo de negociação entre Comitês Independentes.

137. Ressalte-se, como mencionado no § 67, que tratando-se de operação entre sociedade

controladora e controlada, os critérios e procedimentos adotados para reconhecimento contábil

da operação deverão ser acompanhados pela SEP.

138. Por todo o exposto, sugerimos o envio do processo em referência à Superintendência Geral,

para posterior envio ao Colegiado para deliberação, nos termos da Resolução CVM nº 81/22, com

a recomendação da SEP de deferimento do pedido de adiamento da assembleia da BRF convocada

para o dia 18.06.25, nos termos do item I do § 5o do artigo 124 da Lei 6.404/76, por até 30 dias,

até a apresentação de informações suficientes aos acionistas da BRF para a

compreensão dos critérios e informações que levaram o comitê e o conselho de

administração da BRF a entender adequado o preço base de cada companhia, utilizado

para cálculo da relação de troca proposta.

20. Em 16.06.25, o Colegiado da CVM reuniu-se, em reunião extraordinária, deliberando pelo

adiamento da AGE (2366597), tendo destacado, dentre outros aspectos, o que se segue:

Para fins de clareza, em referência ao § 138 do Parecer da SEP, presumir-se-ão

por informações suficientes aquelas que permitam compreender os

critérios e informações que levaram o comitê e o conselho de

administração da BRF a entender adequado o preço base de cada

companhia, utilizado para cálculo da relação de troca proposta,

nomeadamente as informações mencionadas nas Atas de Reuniões dos

Comitês Especiais Independentes, observado o exposto no § 117 do

Parecer da SEP. Ao final, o Presidente João Pedro Nascimento,

acompanhado pelo Diretor João Accioly, destacou que no contexto da

disponibilização das “informações suficientes” devem ser preservadas

aquelas referentes aos planos de negócios das companhias envolvidas

na operação, bem como outros documentos sensíveis e de ordem

interna das companhias, que – por tal motivo – são analisadas no nível

dos comitês independentes (e não necessariamente diante da

generalidade dos acionistas) [grifo nosso].

21. No contexto da análise a ser efetuada, vale ressaltar trecho do Voto de Diretor João

Accioly, no que se refere à necessidade de divulgação de informações e o sigilo a ser observado em

determinados casos:

8. Se de um lado é compreensível entender que comitês formados por maioria ou

totalidade de integrantes independentes entre sociedades sujeitas a controle comum não

são perfeitamente aptos a realizar uma negociação equivalente àquela feita por partes

independentes, por outro é preciso cautela para não esvaziar por completo as proteções

ao processo decisório que tais mecanismos podem trazer. Uma extrapolação indevida da

ideia de que se deve detalhar a decisão obtida pelo uso desses mecanismos poderia levar

à conclusão de que eles requerem o mesmo grau de fundamentação que a estipulação em

Parecer Técnico 79 (2374173) SEI 19957.007766/2025-19 / pg. 10

caráter fiduciário, feita por administradores atuando com o desafio adicional de equilibrar

benefícios a mais de um polo de interessados. Com isso, corre-se o risco de jogar o bebê

fora junto com a água suja e criar um desincentivo ao uso de mecanismos como os

indicados no Parecer de Orientação 35, se seus significativos custos deixarem de ter as

contrapartidas esperadas.

9. Nesse sentido, esclareço estar de acordo com as conclusões do Parecer da SEP diante

da circunstância de que o próprio material disponibilizado aos acionistas da Companhia,

que indica a tomada de decisão por seu Conselho de Administração, faz referência a

informações indicadas nas Atas de Reuniões dos Comitês Especiais Independentes. Tratase, assim, de possibilitar aos acionistas que verifiquem, em última análise, a

conformidade da atuação do próprio Conselho de Administração ao aprovar o

resultado da atuação do comitê, nos termos e nos limites daquilo que foi

divulgado pela própria Companhia.

10. Não é de se esperar, muito menos exigir, que seja feita a divulgação de

absolutamente tudo. Tendo-se por referência a negociação entre partes

inteiramente contrapostas, há que se ter em mente que cada uma sempre terá

informações próprias que não deve compartilhar com a outra, na legítima defesa

de seus interesses. O exemplo mais evidente, numa negociação em bases comerciais,

entre partes inteiramente independentes, é o preço de reserva de cada uma: o preço

máximo que o comprador aceita pagar e o preço mínimo que o vendedor aceita receber.

Nessa linha, dados sensíveis que deem a cada parte as razões pelas quais chegam a seu

respectivo limite possível de negociação também se inserem na esfera daquilo que ambos

os lados têm não só o direito de manter sob sigilo, como o dever, para com seus

respectivos fiduciantes, de fazê-lo. Daí, não haveria por que exigir sua divulgação, assim

como não se faria numa negociação entre partes independentes.

22. Também vale destacar trechos da manifestação da Diretora Marina Coppola que trazem

importantes aspectos sobre o tema, no caso concreto:

A Diretora Marina Copola manifestou que este é um caso que evidencia a importância da

atuação da CVM nos termos do art. 124, §5º, da Lei nº 6.404/76. Trata-se de uma operação

de incorporação entre partes relacionadas, regida pelo art. 264 da mesma lei. Da análise

dos materiais colocados à disposição dos acionistas, vê-se que a fixação da relação de

substituição não se deu com base nas cotações das ações, ainda que ambas integrem

índice de liquidez, mas a partir de negociação realizada entre comitês ditos independentes.

Tal relação de substituição mostrou-se significativamente diferente do critério histórico de

negociação em bolsa.

Segundo a Diretora, isso, por si só, não é um problema, nem cabe à autarquia imiscuirse no mérito da relação de substituição, desde que seja constatado que a

negociação foi travada em bases adequadas. A estrita observância do Parecer de

Orientação 35 costuma ser um forte – talvez o mais forte – indício de que houve

comutatividade, mas mesmo esse indício pode ser desbancado por diversos outros que

apontem para uma eventual distorção no processo adotado. Em outras palavras, o Parecer

de Orientação 35 cria uma presunção relativa, e como tal, ela pode ser afastada.De

qualquer forma, a Diretora destacou que essas não são questões para o juízo cognitivo

sumário que deve ser exercido pelo Colegiado aqui, na forma do art. 124, §5º, da Lei nº

6.404/76. O que parece claro é que, sobretudo nas hipóteses em que há discrepância

relevante entre um critério de natureza mais objetiva e o resultado da

negociação, maior é o ônus informacional que recai sobre a sociedade

incorporadora ao divulgar os critérios que culminaram na fixação da relação de

substituição em cumprimento ao art. 22 da Resolução CVM 81/22. Dito de outro

modo: quanto mais afastado o valor proposto aos acionistas estiver de um parâmetro de

cunho mais objetivo e verificável, maior deve ser a transparência, completude e suficiência

das informações divulgadas com vistas a subsidiar a tomada de decisão pelos acionistas

sobre a operação. A existência de partes relacionadas em lados opostos do negócio apenas

reforça esta conclusão.

23. Os fundamentos para a decisão, incluindo as manifestações dos membros do Colegiado

destacadas nos parágrafos anteriores, demonstram a complexidade da análise a ser realizada,

diante dos novos pedidos de adiamento e interrupção da AGE e em face das divulgações adicionais

realizadas pela BRF.

II.3. Dos novos pedidos de adiamento de assembleia - alegada insuficiência de

informações diante dos novos documentos enviados

24. Ambos os reclamantes solicitam o adiamento da AGE por adicionais 30 (trinta) dias em

razão da alegada insuficiência da documentação apresentada, com destaque para o material de

Parecer Técnico 79 (2374173) SEI 19957.007766/2025-19 / pg. 11

avaliação elaborado pelo JP Morgan e pelo assessor financeiro da BRF, conforme art. 124, §5º, I, da

Lei no 6.404/76. Os reclamantes baseiam a conclusão quanto a tal insuficiência de informações no

tarjamento de partes dos documentos enviados, o que, a seu ver, indica um manifesto

descumprimento da decisão do Colegiado (em reunião de 16.06.25), uma vez que não permitiria aos

acionistas minoritários a completa compreensão do preço base de cada companhia e do racional

econômico utilizado na adoção na relação de troca proposta.

25. Em atenção ao disposto no art. 22 e item 7 do Anexo I da Resolução CVM nº 81/22, as

companhias devem disponibilizar cópias de estudos, apresentações, relatórios, opiniões, pareceres

ou laudos de avaliação das companhias envolvidas na operação postos à disposição do acionista

controlador, em qualquer etapa da operação.

26. Ainda, tratando-se de operação entre sociedade controladora e controlada, além da

descrição do processo de negociação, deve ser apresentada a justificativa de por que a relação de

substituição é comutativa, com a descrição dos procedimentos e critérios adotados para garantir a

comutatividade da operação, nos termos do item 5, "f", "vi" do Anexo I da Resolução CVM nº 81/22.

27. No mesmo sentido, o artigo 9o da Resolução CVM no 81/22 prevê que "sempre que uma

parte relacionada, tal como definida pelas regras contábeis que tratam desse assunto, tiver

interesse especial na aprovação de uma matéria submetida à assembleia, a companhia deve

fornecer aos acionistas, caso a matéria submetida à aprovação da assembleia seja um contrato

sujeito às regras do art. 245 da Lei nº 6.404/76, a (i) demonstração pormenorizada, elaborada pelos

administradores, de que o contrato observa condições comutativas, ou prevê pagamento

compensatório adequado; e (ii) análise dos termos e condições do contrato à luz dos termos e

condições que prevalecem no mercado".

28. O Parecer de Orientação no 35/08 prevê que, no caso de operações de que trata o art.

264 da Lei nº 6.404/76, todos os documentos que embasaram a decisão dos administradores devem

ser colocados à disposição dos acionistas, na forma do art. 3° da Instrução CVM n° 319/99.

29. Tal dispositivo da ICVM 319/99, por sua vez, previa que "o protocolo, a justificação, bem

como os pareceres jurídicos, contábeis, financeiros, laudos, avaliações, demonstrações financeiras,

estudos, e quaisquer outras informações ou documentos que tenham sido postos à disposição do

controlador ou por ele utilizados no planejamento, avaliação, promoção e execução de operações de

incorporação, fusão ou cisão envolvendo companhia aberta, deverão ser obrigatoriamente

disponibilizados a todos os acionistas desde a data de publicação das condições da operação (art.

2º)".

30. A redação de seu artigo 3° foi replicada, em termos gerais, no item 7 do Anexo I da

Resolução CVM nº 81/22 (ainda que com alguma alteração redacional), sendo mantida a

obrigatoriedade da divulgação de cópia de estudos, apresentações, relatórios, opiniões, pareceres

ou laudos de avaliação das companhias envolvidas na operação postos à disposição do acionista

controlador em qualquer etapa da operação.

31. O arcabouço regulamentar da CVM foi estruturado de forma a exigir a disponibilização

de documentos e informações colocados à disposição ou utilizados pelo acionista controlador e,

portanto, julgados necessários para que os demais acionistas, com acesso equitativo a tais

documentos, possam tomar uma decisão informada a respeito de operações de fusão, cisão,

incorporação e incorporação de ações. A decisão informada por parte dos acionistas depende, da

mesma forma, do acesso à justificativa dos administradores quanto à comutatividade da operação,

quando se tratar de transações entre partes relacionadas.

32. Nessa linha, o Colegiado da CVM, em reunião de 16.06.25, entendeu que deveriam ser

enviadas informações adicionais sobre a operação, acrescentando que se deveria entender "por

informações suficientes, aquelas que permitam compreender os critérios e informações que levaram

o comitê e o conselho de administração da BRF a entender adequado o preço base de cada

companhia, utilizado para cálculo da relação de troca proposta, nomeadamente as informações

mencionadas nas Atas de Reuniões dos Comitês Especiais Independentes, observado o exposto no §

117 do Parecer da SEP".

33. A BRF, ao reencaminhar a nova Proposta da Administração (2366600) após a decisão do

Colegiado, incluiu no Anexo XIV os seguintes documentos:

a)correspondência enviada pela Marfrig à BRF em 24.04.25 contendo a proposta para

a potencial operação;

b)management presentation sobre a Marfrig realizada para o Comitê Independente da

BRF em reunião realizada em 29.04.25;

c)apresentação do assessor financeiro do Comitê Independente da Marfrig (JP Morgan)

Parecer Técnico 79 (2374173) SEI 19957.007766/2025-19 / pg. 12

realizada para o Comitê Independente da BRF em reunião realizada em 02.05.25;

d)apresentação do assessor financeiro do Comitê Independente da Marfrig (JP Morgan)

realizada para o Comitê Independente da BRF em reunião realizada em 08.05.25; e

e)apresentação do assessor financeiro do Comitê Independente da BRF (Citi) em

reunião realizada em 15.05.25.

34. O primeiro documento (correspondência sobre "Potencial combinação de negócios entre

MFG e a BRF") trata de solicitação para que se dê início ao processo de contratação e engajamento

de seus assessores financeiros e jurídicos, bem como de constituição de comitê especial

independente, a fim de analisar e negociar os termos e condições da operação proposta. Pela sua

própria natureza, não há qualquer informação acerca das condições da operação (fls. 207-208 do

doc 2366600).

35. O segundo documento ("Combinação de negócios: Marfrig & BRF"), segundo indicado em

seu índice, trata dos seguintes tópicos (fls. 210-256 do doc. 2366600):

a)visão geral da operação: (i) visão geral da combinação de negócios da Marfrig Global

Foods S.A. com a BRF S.A), (ii) cronograma indicativo da operação; (iii) visão geral de

duas operações precedentes (COSAN e AUREN) (fls. 212-219 do doc. 2366600);

b)Racional da Transação: (i) histórico das companhias envolvidas; (ii) marcas detidas

pelas companhias; (iii) portfólio de marcas por segmento; (iv) indicação da presença

global das mercas; (v) o slide que traria informações sobre sinergias, com dados sobre

receitas e custos foi integralmente tarjado, conforme abaixo; (vi) méritos da transação

(fls. 220-226 do doc. 2366600).

c)Visão geral das operações da Marfrig, segregando National Beef e Marfrig America

do Sul, com informações sobre aspectos relacionados à competitividade e

posicionamento no mercado. Constam informações históricas do desempenho

financeiro. As informações prospectivas, relativas a 2025, encontram-se tarjadas,

conforme exemplo abaixo (fls. 227-252 do doc. 2366600):

Parecer Técnico 79 (2374173) SEI 19957.007766/2025-19 / pg. 13

d)Apêndice com histórico de rating de agências de classificação de riscos e

disclaimer.

36. O terceiro documento (Apresentação do Assessor Financeiro do Comitê Independente da

MGF Realizada para o Comitê Independente da BRF em 02.05.2025) consiste na visão geral das

projeções financeiras, dividido nos seguintes tópicos (fls. 258-277 do doc. 2366600):

a)Visão geral das projeções financeiras, onde consta a indicação de que foram

elaboradas projeções de 2025 a 2034, referentes a volume, receita, crescimento,

preço, lucro, margem bruta, EBITDA, CAPEX. Todas as informações referentes a

premissas e projeções encontram-se tarjadas conforme, exemplo abaixo (fls. 259-271

do doc. 2366600):

b)Racional das Projeções, com dados de evolução da margem ebitda ajustada, taxa de

desconto- mediana das projeções dos analistas, Suporte para a definição da taxa de

desconto de Marfrig. Na mesma linha do item anterior, todas as premissas e

informações prospectivas foram tarjadas (fls. 272-277 do doc. 2366600):

Parecer Técnico 79 (2374173) SEI 19957.007766/2025-19 / pg. 14

37. O quarto documento ("Marfrig & BRF") contém aparentemente importantes informações

de ambas as companhias com dados comparativos referente a receita líquida, margem bruta, EBIT,

fluxo de caixa, CAPEX, crescimento etc. Como esse documento não contém dados históricos, mas

premissas e projeções, a totalidade de seus dados encontra-se tarjada. A título ilustrativo, seguem

abaixo exemplos de páginas com informações tarjadas (fls. 279-289 do doc. 2366600):

Parecer Técnico 79 (2374173) SEI 19957.007766/2025-19 / pg. 15

38. O quinto documento, "Analise da Avaliação", é dividido nos seguintes tópicos:

a)Visão geral da transação, com estrutura da transação e certos aspectos de

governança, históricos das negociações com cronograma indicativo (fls. 294-297 do

doc. 2366600);

b)Análise DCF, informa (i) que considera as contas do balanço consolidado, (ii)

crescimento desconsidera investimento para ampliação da capacidade, (iii) assume

um crescimento de preços alinhado com a inflação , (iv) período projetado de 2025 a

2034, em termos nominais em reais do fluxo de caixa livre empresa; (v) faz menção

aos dividendos a serem pagos no âmbito da operação, informa o WACC e taxa de

crescimento, embora as informações projetadas sejam tarjadas (fls. 298-303 do doc.

2366600)

Parecer Técnico 79 (2374173) SEI 19957.007766/2025-19 / pg. 16

c)Resultados da Avaliação Resumida - Nesse item consta a informação sobre (i)

WACC; (ii) outras sociedades selecionadas com parâmetro para avaliação dos

múltiplos; (iii) precedentes em que há renúncia de controle; (iv) informações

referentes às cotações históricas de BRF e Marfrig. As informações relativas aos

resultados das avaliação de BRF e Marfrig encontram-se tarjadas (fls. 304-308 do doc.

2366600)

Parecer Técnico 79 (2374173) SEI 19957.007766/2025-19 / pg. 17

d)Análise de criação de valor - Nesse item , é apresentado o VPL das sinergias

esperadas (fls. 309-311 do doc. 2366600);

e)Apêndice - Nesse item, é apresentada uma análise do WACC (fls. 313-316 do doc.

2366600).

39. Conforme exposto anteriormente, em geral, verifica-se que o tarjamento englobou

valores das sinergias esperadas, projeções e premissas de dados financeiros e operacionais (receita

líquida, lucro e margem bruta, EBITDA, taxa de crescimento etc) utilizadas em avaliação pelo fluxo

de caixa descontado e resultados das avaliações (equity value das Companhias, preço por ação,

propostas de relação de troca).

40. Quanto às sinergias, apesar de haver, nas apresentações do JP Morgan, slides cujos

dados encontram-se tarjados, a Companhia informou que o slide “VPL das Sinergias Estimadas –

Caso do Comitê Independente” da apresentação do Citi fornece todos os valores, informações e

premissas sobre as sinergias estimadas para a operação. Ademais, consta no item 5 do Anexo VI da

Proposta do Conselho de Administração uma descrição e quantificação das potenciais sinergias no

contexto da incorporação de ações.

41. No que diz respeito às projeções e premissas, a BRF alega que:

a)a apresentação do Citi traz, por exemplo, uma descrição das premissas

consideradas no caso original apresentado pela Marfrig, tais como: (i) o fato de que a

proposta considerava contas de balanços consolidadas (PP&E e capital de giro) para os

Parecer Técnico 79 (2374173) SEI 19957.007766/2025-19 / pg. 18

diferentes negócios da Marfrig (NB, BSA e Holding); (ii) presumia o crescimento do

preço de acordo com a inflação e a dinâmica de segmentos e geografias específicas;

(iii) incluía ganhos de eficiência por menores despesas operacionais; e (iv) considerava

crescimento de volumes sem investimento de capital para expansão de capacidade;

b)a apresentação do Citi mostra, de maneira similar, as premissas ajustadas

consideradas no caso do Comitê, tais como: (i) contas de balanços separadas (PP&E e

capital de giro) para os diferentes negócios da Marfrig (NB, BSA e Holding); (ii)

presumia o crescimento do preço mais moderado, de acordo com a inflação; (iii) não

considerava ganhos de eficiência e ajuste de margens de acordo com a dinâmica de

segmentos e geografias específicas; e (iv) considerava crescimento do investimento

em capital de manutenção para alinhamento com os pares listados e os níveis

históricos da empresa e para substituir D&A;

c)sobre a metodologia do fluxo de caixa utilizada, a apresentação esclarece as várias

premissas praticadas, como: (i) o fluxo de caixa livre para as empresas; (ii) o modelo

em termos nominais em reais; (iii) que o período projetado se estendeu de 2025 a

2034; (iv) que a perpetuidade considerou uma taxa de crescimento das margens de

EBITDA normalizadas para cada segmento e alíquota de imposto de 34%; e (v) os

dividendos que as companhias pretendem declarar.

42. A BRF destaca assim que há informações não tarjadas nos documentos sobre a

metodologia do fluxo de caixa. Não obstante, vale observar que, em grande medida, as informações

mencionadas pela Companhia envolvem critérios padrão de qualquer avaliação por fluxo de caixa,

tais como (i) imposto de 34%, que é a alíquota vigente; (ii) o fato de que o período projetado é de 10

anos, padrão de avaliações FCD; (iii) com o período projetado de 2025 a 2034, presume-se que a

evolução dos preços acompanhará a inflação; (iv) não considera nas projeções investimentos em

expansão etc. Desse modo, as informações constantes das apresentações sobre a "estrutura geral"

das avaliações de fluxo de caixa descontado são pouco relevantes em relação ao caso concreto.

43. Há somente três conjuntos de informações sobre a operação que se pode entender

como divulgadas pela BRF: (i) informações sobre os dados históricos das companhias (informações

já públicas); (ii) informações sobre sinergias resultantes da operação (fls. 309-311 do doc.

2366600); (iii) análise do custo de capital da Companhia (WACC - fls. 298-303 e 313-316 do doc.

2366600)

44. Como mencionado, em consulta aos documentos apresentados, nota-se que os dados

numéricos referentes às premissas e projeções não foram revelados.

45. Dentre as informações relevantes tarjadas, cabe citar (i) histórico das relações de troca

propostas, as comparações dos valores por ação das companhias realizadas no âmbito do processo

negocial do Comitê Independente, (fls. 296); (ii) visão da relação de troca e participações implícitas;

(iii) resultados da avaliação resumida (fl. 305); (iv) múltiplos aplicados à BRF, NBM, BSA e HoldCo (fl.

306); (v) se a potencial renúncia de controle impactou a relação de troca, dada a informação

constante de fl. 307 da proposta da administração; (vi) taxas de desconto e de crescimento

adotadas na avaliação por fluxo de caixa descontado; (v) margens alvo (fl. 299), múltiplos implícitos

(fls. 300-301), visão geral da avaliação (fl . 303), avaliação resumida (fl. 305), múltiplos, premissas,

comparativo das projeções e valor da firma (fls. 279-287).

46. Ressalte-se que a comparação da relação de troca da operação com aquela obtida de

acordo com diferentes metodologias é de grande relevância na demonstração da comutatividade da

operação (que deve ser apresentada na proposta da administração conforme preveem o item 5, "f",

"vi" do Anexo I e o o artigo 9o da Resolução CVM nº 81/22), na medida em que ofereceria aos

acionistas parâmetros de comparação, além do laudo a preços de mercado previsto no art. 264 da

Lei no 6.404/76 e histórico do valor da cotação em bolsa.

47. Na item da proposta da administração que deve conter a justificativa de por que a

relação de substituição é comutativa, a BRF essencialmente destaca que se tratou de uma

negociação entre comitês independentes e que tais comitês consideraram uma variedade de fatores

ao emitir recomendação favorável à operação.

iv. Justificativa de por que a relação de substituição é comutativa, com a descrição

dos procedimentos e critérios adotados para garantir a comutatividade da operação ou,

caso a relação de

substituição não seja comutativa, detalhamento do pagamento ou medidas

equivalentes adotadas para assegurar compensação adequada.

De forma a assegurar a comutatividade da operação, foram constituídos os Comitês

Independentes, responsáveis pela negociação independente da Relação de Substituição.

Nesse contexto, a

Parecer Técnico 79 (2374173) SEI 19957.007766/2025-19 / pg. 19

Relação de Substituição foi exaustivamente negociada entre os Comitês

Independentes, levando em consideração o valor justo das Companhias, e sua recomendação

foi aprovada por ambos os Comitês Independentes em reunião realizada em 15 de maio de 2025.

Ao emitir a recomendação favorável à transação, os Comitês Independentes consideraram, com a

colaboração de seus assessores externos, uma variedade de fatores, de forma que a Relação

de Substituição não foi determinada com base em um único critério, mas em uma variedade de

critérios combinados.

Em 15.05.2025, o Citigroup Global Markets Brasil Corretora de Câmbio, Títulos e Valores

Mobiliários S.A. (“Citigroup” ou “Assessor Financeiro”), que atuou como assessor financeiro do

Comitê

Independente BRF, apresentou ao Comitê Independente BRF a sua Fainess Opinion sobre as

condições propostas para a Potencial Transação (“Fairness Opinion”), indicando que as condições

negociadas

para a Incorporação de Ações pelo Comitê Independente BRF, relativas à Relação de Substituição

com o pagamento dos dividendos e/ou juros sobre capital próprio no montante anteriormente

referido, são justas sob o ponto de vista financeiro.

A Fairness Opinion elaborada pelo Citigroup consta como Anexo III à proposta da Administração da

BRF.

Além disso, constam do Anexo XIV à Proposta da Administração da BRF, as informações

adicionais solicitadas pela CVM relacionadas aos elementos que permitam a

compreensão dos critérios e

informações que levaram o Comitê Independente e o Conselho de Administração da

Companhia a aprovar a Relação de Substituição. Em atenção à decisão da CVM, a

Companhia informa que são preservados de divulgação pública as informações

relacionadas aos planos de negócios das Companhias, bem como outros documentos e

informações sensíveis e de ordem interna das Companhias, além dos números objeto

de discussão no curso das tratativas que não vieram a se confirmar como base efetiva da Relação

de Substituição. [grifo nosso]

48. Conforme consta de fl. 308 da proposta da administração a razão implícita de ações da

Marfrig em relação à BRF nos últimos cinco anos, considerando diferentes períodos de avaliação,

variou de 1,0055 a 1,4657 Marfrig para 1 BRF. Em 13 de maio de 2025, a cotação indicada de BRF

era de R$20,20/ação, ao passo que a cotação de Marfrig era de R$20,09/ação.

49. Ao estabelecer o preço base por ações de emissão de BRF e Marfrig, o Conselho de

Administração da MARFRIG, seguindo opinião do Comitê Especial Independente, estabeleceu o

preço de R$23,32 para a BRF ("ágio" de cerca de 16% em relação à cotação mencionada) e de

R$27,73 para a Marfrig ("ágio" de cerca de 38% em relação à cotação). Não há informações

divulgadas ao público que justifiquem esse resultado diferenciado de avaliação das sociedades

controladora e controlada, se considerarmos como parâmetro válido a cotação das ações que,

inclusive, compõem índices de liquidez.

II.4. Precedentes citados pela BRF

50. A BRF argumenta que os documentos divulgados estão em linha com os usualmente

divulgados pelas companhias abertas em operações de reorganização societária. Cita, como

exemplos, as operações envolvendo Rumo e Rumo Malha Norte, Iguatemi Empresa de Shopping

Centers e Jereissati Participações, Cosan Logística e Cosan, Petz e Cobasi, Auren Energia e AES

Brasil Energia e Rede D’Or e Sul América.

51. Nesse contexto, é importante observar que os fatos e circunstâncias relacionados às

operações societárias que envolvem companhias abertas de grande porte, abrangem aspectos de

elevada complexidade, que devem ser avaliados em cada caso concreto.

52. Por essa razão, não seria possível prescrever de antemão o conjunto objetivo de

informações que devem ser divulgadas, por ocasião da realização de operações dessa natureza.

53. Nesse sentido, no Anexo I da Resolução CVM 81/22[1], são mencionados, dentre os

documentos de divulgação obrigatória, cópia de estudos, apresentações, relatórios, opiniões,

pareceres ou laudos de avaliação das companhias envolvidas na operação postos à disposição do

acionista controlador em qualquer etapa da operação. Nas operações envolvendo sociedades

controladoras, controladas ou sociedades sob controle comum, a justificativa de por que a relação

de substituição é comutativa.

54. Trata-se de uma exigência abrangente de divulgação de informações, a ser objeto de

julgamento, em um primeiro momento, pela administração da companhia aberta, no que se refere à

Parecer Técnico 79 (2374173) SEI 19957.007766/2025-19 / pg. 20

completude e consistência das informações necessárias, em cada caso concreto.

55. A CVM, inclusive e em especial nas situações em que há reclamações de acionistas,

deve, no exercício das atribuições previstas na Lei no 6.385/76, avaliar o adequado cumprimento da

legislação que rege a matéria.

56. Não se pretende iniciar, no contexto de uma análise de pedido de adiamento de

assembleia, uma avaliação quanto às semelhanças e diferenças entre as operações citadas pela

Companhia, embora deva-se notar, conforme voto do Diretor João Accioly citado, que a negociação

entre partes efetivamente contrapostas seria, em princípio, a demonstração por excelência da

comutatividade. Nesses casos, a exigência informacional seria reduzida em relação a uma operação

entre sociedades controladora e controlada.

57. Nessa linha, poderiam ser enumeradas aqui um número grande de operações, em

relação às quais o material divulgado inclui avaliações econômicas, inclusive pelo método do fluxo

de caixa descontado, o que inclui a divulgação das respectivas projeções, taxas de crescimento e

taxas de descontos, sem quaisquer restrições[2]. Tal fato, por si só, também não implica na

conclusão de que, na operação em análise, deve ser exigida a divulgação das mesmas informações.

58. O que se deve observar, diante das alegações apresentadas, é que não se identificam

decisões da SEP e do Colegiado da CVM, anteriores a 16.06.25, que expressamente abarquem o

entendimento de que deve ser dispensada a divulgação de determinada informação no contexto da

realização de uma reestruturação societária.

59. Em razão do exposto, entendemos que, qualquer que seja a decisão do Colegiado a

respeito da matéria, não há que se falar em aplicação retroativa de interpretação nova.

II.5. Do alegado sigilo das informações constantes da avaliações

60. Não parece ser controverso o fato de que informações relevantes levadas em

consideração pelo Comitê Especial Independente de BRF para determinação dos preços base das

ações de emissão da BRF e da Mafrig e, portanto, da relação de troca, não foram divulgadas aos

acionistas.

61. A BRF justifica tal fato na medida em que se trata de projeções e outras informações

sensíveis que poderiam revelar elementos da estratégia competitiva das empresas, sendo

eventualmente possível também, a partir deles, a dedução de informações relacionadas à estrutura

de custos e à capacidade operacional das companhias. Em sua visão, a divulgação pública dessas

informações que as tornaria disponíveis não só aos acionistas, como também a competidores e

outros agentes de mercado, seria bastante prejudicial à BRF e a toda a sua base de acionistas.

62. A BRF alega, ainda, que sua decisão de ocultar essas informações estaria alinhada com a

decisão do Colegiado na reunião de 16.06.25, que estabeleceu que devem ser preservadas as

informações referentes aos planos de negócios das companhias envolvidas na operação, bem como

outros documentos sensíveis e de ordem interna das companhias.

63. Quanto ao resultado das avaliações das companhias, que constam no slide

especificamente destacado pelo reclamante (“Resultados da Avaliação Resumida” - vide figura que

consta no parágrafo 38, retro), a BRF esclarece que é importante ressaltar que os valores máximos

ou mínimos dentro de uma faixa de preço na qual o Comitê estaria disposto a negociar a relação de

troca devem ser preservados, pois sua divulgação pode colocar em risco interesses legítimos da

companhia.

64. Na visão da Companhia, a não divulgação dos resultados das avaliações em que se

baseou o Comitê Independente encontra respaldo no voto do Diretor João Acioly (vide parágrafo 8º,

"o", 21, retro), em que, citando o preço de reserva (o preço máximo que o comprador aceita pagar e

o preço mínimo que o vendedor aceita receber) como exemplo, o diretor concluiu que "dados

sensíveis que deem a cada parte as razões pelas quais chegam a seu respectivo limite possível de

negociação também se inserem na esfera daquilo que ambos os lados têm não só o direito de

manter sob sigilo, como o dever, para com seus respectivos fiduciantes, de fazê-lo".

65. A BRF entende que, ao divulgar os documentos nos termos mencionados, deu

cumprimento à decisão do Colegiado da CVM na reunião de 16.06.25.

66. Nesse sentido, como indicado anteriormente, os pedidos de adiamento, no caso

concreto, têm uma natureza de reclamação em face de alegado descumprimento da

decisão do Colegiado de 16.06.2025. Desse modo, compete ao Colegiado a apreciação de tais

argumentos em consonância com sua decisão anterior acerca da matéria. Com o objetivo de

Parecer Técnico 79 (2374173) SEI 19957.007766/2025-19 / pg. 21

subsidiar essa decisão serão expostas algumas observações acerca dos deveres impostos aos

administradores das companhias abertas relacionados à divulgação de informações ao mercado.

II.6. Do dever de divulgar x dever de sigilo (artigos 9º e 22 da Resolução CVM 81/2022)

67. O caso concreto traz a necessidade de ponderação de deveres legais impostos à

administração das companhias abertas: por um lado, a lei societária impõe o dever de sigilo a

informações cuja revelação possa pôr em risco interesse legítimo da Companhia; de outro, há que se

considerar o dever de informar os acionistas e o mercado de modo geral, de forma clara, completa e

consistente.

68. Em caso de existência de informação sigilosa caracterizada como fato relevante, por

exemplo, a obrigação de divulgar todas as informações relevantes relacionadas a tal fato se

sobrepõe ao dever de sigilo a partir do momento em que se identificam indícios de perda do controle

da informação.

69. Nessas hipóteses, a CVM, no exercício de sua competência regulatória, estabeleceu, de

forma clara, critérios norteadores da decisão da administração da companhia aberta quanto ao

momento de divulgação de informações relevantes consideradas, até então, sigilosas.

70. Nesse contexto, ao tratar do dever de divulgar, José Luiz Bulhões Pedreira e Alfredo

Lamy Filho3 concluem que "o dever de divulgar é, pois, acolhido nas leis, como norma de interesse

público, além de substitutivo para o agravamento das sanções. Com efeito, a divulgação, como

contrapartida da punição maior, transformou-se no elemento básico da luta contra a fraude no

mercado de títulos, na perseguição do ideal de que todos saibam tudo para que ninguém engane

ninguém".

71. Embora o direito à informação não seja ilimitado ou absoluto e encontre seus limites

legais ou normativos nas hipóteses em que o interesse social venha se sobrepor, entende-se de

extrema importância sistêmica a observância de um sistema informacional que garanta a

transparência das informações que podem impactar as relações do emissor com os demais agentes

de mercado, em especial com seus acionistas.

72. Assim como ocorre em relação aos fatos relevantes, há situações que podem disparar a

obrigação de divulgação aos acionistas ou ao mercado de informações sobre as quais até

determinado momento era possível manter sigilo.

73. Eventos específicos da vida societária que, por sua natureza e materialidade, têm uma

relevante repercussão para a companhia e para seus acionistas mereceram um olhar atento da

CVM, que, ponderando os princípios envolvidos e observado o devido processo de elaboração das

normas, estabeleceu, com base em sua competência legal, critérios para divulgação obrigatória de

determinados documentos e informações.

74. Nessa linha, a Resolução CVM 81/22 enumera critérios e informações a serem

divulgadas, dentre outras hipóteses, nos casos de aprovação de planos de remuneração baseados

em ações, aumento de capital, emissão de debêntures, redução de capital, aquisição de controle,

direito de recesso e operações de fusão, cisão, incorporação e incorporação de ações.

75. Nesse cenário, a alegação de sigilo como justificativa para a não divulgação de

determinada informação expressamente prevista na norma, ainda que venha a ser aceita, nos

termos da Decisão do Colegiado, somente poderia ser considerada adequada, a nosso ver, em casos

excepcionais e devidamente fundamentados. Mesmo em tais casos, é fundamental que reste

demonstrado que o objetivo almejado pela regra foi alcançado por meio da divulgação de outras

informações ou por procedimentos alternativos.

76. No caso em tela, os documentos mencionados no parágrafo 33, retro (aliados às atas de

reuniões dos comitês), ainda que com grande parte das operações tarjadas, conseguem, em

princípio, confirmar aspectos procedimentais das negociações que ocorreram entre os comitês

independentes, como, por exemplo, (i) o fato de que houve reuniões dos comitês e entre os comitês;

(ii) que houve discussões em torno de diferentes avaliações realizadas inclusive pelo método do

fluxo de caixa descontado; (iii) que os comitês teriam inicialmente divergido de premissas

apresentadas; (iv) que foi elaborado um estudo que levou em consideração avaliações pelas

metodologias de fluxo de caixa descontado, de análise de múltiplos e de comparação com operação

tida como similar, a fim de embasar uma fairness opinion.

77. Por outro lado, a companhia entende que todas as premissas, projeções e resultados

Parecer Técnico 79 (2374173) SEI 19957.007766/2025-19 / pg. 22

constantes de tais laudos e estudos devem ser mantidas sob sigilo.

78. Dentre as informações tarjadas (§ 33 a 39) , pode-se citar, a título exemplificativo, (i) um

slide em que consta o histórico das negociações, em que os dados encontram-se tarjados, de forma

que não foram revelados os valores das relações de troca negociadas ao longo das interações

ocorridas entre os comitês; (ii) as comparações dos valores por ação das companhias realizadas no

âmbito do processo negocial do Comitê Independente, sejam aquelas mostradas nas apresentações

do JP Morgan, sejam aquelas que constam especificamente no slide “Resultados da Avaliação

Resumida” (§ 38, retro) também foram ocultadas.

79. Tratam-se de informações importantes para nortear a decisão do acionista e um

elemento relevante adicional (ainda que não suficiente por si só) para comprovar junto aos

acionistas a existência de uma efetiva negociação.

80. A comparação da relação de troca da operação com aquela obtida de acordo com

diferentes metodologias seria de grande relevância na demonstração da comutatividade da

operação (que deve ser apresentada na proposta da administração conforme preveem o item 5, "f",

"vi" do Anexo I e o o artigo 9o da Resolução CVM nº 81/22), na medida em que ofereceria aos

acionistas parâmetros de comparação, além do laudo a preços de mercado previsto no art. 264 da

Lei no 6.404/76 e histórico do valor da cotação em bolsa.

81. Para além dos aspectos procedimentais das negociações, seria necessário que a

documentação posta à disposição dos acionistas apresentasse os critérios e parâmetros em que se

basearam os administradores para negociarem a relação de troca e confirmarem sua

comutatividade.

82. Não obstante, na medida em que a BRF ocultou todos os dados numéricos das projeções

e estimativas usadas nos cálculos das avaliações, os acionistas foram privados de compreender os

elementos que fundamentaram o processo de avaliação que resultou em valores por ação das

companhias envolvidas e que serviram de base no processo de negociação da relação de troca. Sem

essas informações, os documentos perdem, em grande medida, a sua utilidade como instrumento

para que o acionista avalie a consistência dos valores apurados pelo comitê e administradores da

BRF.

83. Mais uma vez, a Companhia justifica ausência desses dados com base no voto do Diretor

João Accioly, segundo o qual dados sensíveis que deem a cada parte as razões pelas quais chegam

a seu respectivo limite possível de negociação (o "preço de reserva") também se inserem na esfera

daquilo que ambos os lados têm não só o direito de manter sob sigilo. Especificamente quanto a

esse tipo de informação, o diretor acrescenta que "tendo-se por referência a negociação entre

partes inteiramente contrapostas, há que se ter em mente que cada uma sempre terá informações

próprias que não deve compartilhar com a outra, na legítima defesa de seus interesses".

84. No entanto, cabe mencionar que a justificativa apresentada pela Companhia estaria, em

princípio, em consonância com a opinião manifestada pelo Colegiado da CVM em sua decisão de

16.06.25, de que devem ser preservadas informações referentes aos planos de negócios das

companhias envolvidas na operação.

85. Não obstante, cabe ressaltar que apesar de tais informações não terem sido

disponibilizadas aos acionistas na proposta da administração, o acionista controlador teve acesso a

esses números, por meio de seu comitê especial independente e dado que o controlador indireto faz

parte do conselho de administração da BRF.

86. No caso em tela, informações como as acima mencionadas (dados numéricos de

projeções e estimativas e os valores obtidos por meio de diferentes métodos de avaliação) tornamse ainda mais relevantes, como chamou atenção a Diretora Marina Copola em sua manifestação na

própria reunião do Colegiado de 16.06.25:

"Da análise dos materiais colocados à disposição dos acionistas, vê-se que a fixação da relação de

substituição não se deu com base nas cotações das ações, ainda que ambas integrem índice de

liquidez, mas a partir de negociação realizada entre comitês ditos independentes. Tal relação de

substituição mostrou-se significativamente diferente do critério histórico de negociação em bolsa.

(...)

O que parece claro é que, sobretudo nas hipóteses em que há discrepância relevante entre um

critério de natureza mais objetiva e o resultado da negociação, maior é o ônus informacional que

recai sobre a sociedade incorporadora ao divulgar os critérios que culminaram na fixação da

relação de substituição em cumprimento ao art. 22 da Resolução CVM 81/22. Dito de outro modo:

quanto mais afastado o valor proposto aos acionistas estiver de um parâmetro de cunho mais

objetivo e verificável, maior deve ser a transparência, completude e suficiência das informações

divulgadas com vistas a subsidiar a tomada de decisão pelos acionistas sobre a operação. A

existência de partes relacionadas em lados opostos do negócio apenas reforça esta conclusão."

Parecer Técnico 79 (2374173) SEI 19957.007766/2025-19 / pg. 23

87. A mera descrição das aspectos procedimentais das negociações sem que se revele

minimamente dados objetivos, sejam eles os critérios, premissas e valores, que tenham influenciado

a conclusão quanto à comutatividade de uma relação de troca tão diferenciada em relação ao dado

objetivamente verificável consistente nas cotações de ações integrantes de índices de liquidez,

parece esvaziar o objetivo da norma.

88. O gráfico a seguir mostra a relação histórica das cotações das ações de BRF e Marfrig ao

longo dos últimos 12 meses:

Gráfico 1 - Relação histórica de Cotações MRFG3 x BRFS3 (cotações de fechamento diárias dos

pregões 14.05.24 a 14.05.25) (PT 69/2025/GEA-4/SEP/CVM )

89. A partir dos dados de volume de negociação e preços de fechamento das ações de BRF e

Marfrig disponíveis no sistema Economática, foram verificados os seguintes preços médios

ponderados por volume até o pregão que antecedeu a operação (14.05.25):

90. Não se trata de questionar a relação de substituição proposta, mas a divulgação das

informações previstas na Resolução CVM nº 81/22, para que os acionistas possam tomar uma

decisão informada a respeito do racional adotado pelos administradores da Companhia. Entende-se

não ser suficiente, no caso concreto, informar que o critério resultou de um processo de negociação

entre Comitês Independentes.

91. Assim sendo, em nossa visão, os documentos anexados à Proposta da Administração

não seriam suficientes, considerando as peculiaridades do caso concreto, para que se considerem

atendidos os arts. 9o e 22 da Resolução CVM 81/22.

92. Não obstante, compete ao Colegiado avaliar os argumentos e documentos apresentados

pela Companhia, no caso em análise, à luz da sua decisão de 16.06.25,

II.7. Do novo pedido de interrupção do prazo de convocação de assembleia

93. Conforme acima descrito, no expediente encaminhado em 27.06.25, além de pedido de

adiamento da assembleia, consta pedido de interrupção do prazo de convocação da assembleia de

14.07.25 (parágrafos 9º e 15, retro).

94. O pedido de interrupção do curso do prazo de antecedência da convocação da

assembleia traz como justificativa a existência de violações legais cometidas pela BRF e pela Marfrig

ao proporem a Operação sem o cumprimento dos deveres a ela impostos de fair dealing e fair price

Parecer Técnico 79 (2374173) SEI 19957.007766/2025-19 / pg. 24

em operações com o controlador, em função (a) da ausência de independência de membros dos

Comitês Independentes da BRF e da Marfrig, responsáveis pelas negociações da Relação de

Substituição e dos demais termos e condições da operação societária entre as duas companhias; e

(b) da ilegalidade da Relação de Substituição em franco prejuízo dos acionistas minoritários da BRF

e em afronta ao artigo 264 da Lei 6.404/76.

95. Sobre o primeiro assunto (ausência de independência de membros dos Comitês

Independentes da BRF e da Marfrig), a SEP já se manifestou no âmbito do pedido de adiamento e

interrupção de assembleia anterior (objeto de apreciação pelo Colegiado em 16.06.25) tendo

concluído que "não resta comprovada, de plano, observado o rito de análise de pedido de

interrupção de assembleia, a caracterização de perda de independência dos referidos membros dos

comitês especiais, objeto do questionamento dos requerentes".

96. Sobre o segundo assunto (ilegalidade na relação de substituição), vale observar que, no

caso concreto, a Companhia instalou comitês especiais independentes com o objetivo de negociar

as relações de troca, tais comitês contaram com o apoio de assessores jurídicos e financeiros que

emitiram laudos e estudos, que, embora não divulgados ao mercado em sua íntegra,

fundamentaram as decisões dos membros dos comitês e dos administradores da Companhias

envolvidas na operação. Desse modo, uma eventual conclusão quanto ao abuso no

estabelecimentos das condições da operação dependeria de extensa dilação probatória, com a

necessária comprovação de que a decisão teria buscado favorecer um grupo de acionistas em

detrimento do outro.

97. Pelo exposto entende-se que, em princípio, não foram identificados elementos que

justificariam o deferimento do pedido de interrupção da assembleia de acionistas da BRF, convocada

para o dia 18.06.25

III - CONCLUSÃO

98. Por todo o exposto, entendemos pelo indeferimento do pedido de interrupção do curso

do prazo da assembleia da BRF convocada para o dia 14.07.25.

99. No que se refere ao pedido de adiamento, a SEP entende, pelas razões expostas, que as

informações divulgadas pela BRF não atendem ao disposto nos artigos 9o e 22 da Resolução CVM

81/22, destacando-se o exposto no § 66. Tal entendimento, conforme indicado anteriormente, não

representa nova interpretação do ordenamento jurídico vigente, dado que não há decisão anterior

em sentido contrário, tampouco pode-se afirmar que há uma prática generalizadamente aceita de

dispensa de divulgação de informações que fundamentaram a decisão quanto à comutatividade das

relações de troca em operações de incorporação entre controladora e controlada. Não obstante, no

caso concreto, a Companhia alega que a omissão informações fundou-se nos termos da decisão do

Colegiado de 16.06.2025, de modo que compete ao Colegiado a apreciação dos pedidos de

adiamento da AGE convocada para o dia 14.07.25, à luz dos argumentos apresentados pela

Companhia.

100. Por todo o exposto, sugerimos o envio do processo em referência à Superintendência

Geral, para posterior envio ao Colegiado para deliberação, nos termos do art. 64 da Resolução CVM

nº 81/22.

Atenciosamente,

JORGE LUÍS DA ROCHA ANDRADE

Gerente de Acompanhamento de Empresas 4

FERNANDO SOARES VIEIRA

Superintendente de Relações com Empresas

Ciente, à EXE.

ALEXANDRE PINHEIRO DOS SANTOS

Superintendente Geral

[1] O art. 22 da Resolução CVM 81/22 estabelece que "sempre que a assembleia geral for convocada

Parecer Técnico 79 (2374173) SEI 19957.007766/2025-19 / pg. 25

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Reg. Col. 3287/25

Interessado: BRF S.A.

Assunto: Pedido de Adiamento e Interrupção de Prazo para Assembleia

MANIFESTAÇÃO DE VOTO

1. Trata-se de análise de novos pedidos de adiamento e interrupção da Assembleia Geral

Extraordinária de BRF S.A. (“BRF” ou “Companhia”) originalmente convocada para

18/06/2025, e adiada para 14/07/2025, após decisão do Colegiado de 16/06/2025, que deferiu

pedido de adiamento da assembleia da BRF, nos termos do item I do §5º do art. 124 da Lei

nº 6.404/1976, até a apresentação de informações suficientes aos acionistas da Companhia

para a compreensão dos critérios e informações que levaram o comitê e o conselho de

administração da BRF a entender adequado o preço base de cada companhia, utilizado para

cálculo da relação de troca proposta.

2. Em 23/06/2025, a BRF fez nova convocação para a AGE, desta vez marcada para

14/07/2025. Na mesma data, a Companhia divulgou proposta da administração em que teriam

sido incluídas informações adicionais, em atendimento à já referida decisão do Colegiado de

16/06/2025.

3. Em 25/06/2025, a CVM recebeu do Nova Almeida FIM novo pedido de adiamento da

AGE em razão da alegada insuficiência da documentação apresentada.

4. Na sequência, em 27/06/2025, Previ e ARMF protocolaram pedido de adiamento e

interrupção do prazo de realização da AGE por razões similares.

5. A SEP encaminhou o Parecer Técnico nº 79/2025-CVM/SEP/GEA-4 em 09/07/2025,

entendendo que “as informações divulgadas pela BRF não atendem ao disposto nos artigos 9º

e 22 da Resolução CVM 81/22, destacando-se o exposto no § 66”.

Processos CVM nº 19957.006603/2025-19 e nº 19957.006664/2025-78 – Manifestação de voto – Página 1 de 4

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6. Acompanho a conclusão da área técnica, e aproveito para fazer algumas considerações.

7. A primeira ordem de considerações diz respeito à questão dos “tarjamentos”. O

tarjamento de informações sensíveis é algo com o qual a CVM se depara com alguma

frequência, e é um expediente do qual a Companhia poderia legitimamente se valer ao juntar

novos documentos após a decisão de 16/06/2025. O tarjamento de números de propostas

intermediárias ventiladas entre as partes é um ótimo exemplo de bom uso da técnica.

8. O equívoco, em casos como o que aqui se depara, está no exagero. E, sobre isso, não

há rigorosamente nada nos votos (bastante ponderados, aliás) do Presidente e do Diretor João

Accioly, lançados na deliberação de 16/06/2025, que autorizasse a BRF (ou qualquer

participante em situação semelhante) a realizar o tarjamento a ponto de converter os

documentos apresentados em peças estéreis, ou, fazendo-o, sem ao menos suprir a sonegação

daquelas informações de algum outro modo (na forma de explicações adicionais providas aos

acionistas no material preparatório para a assembleia, por exemplo).

9. Passo, neste ponto, à segunda ordem de considerações, que diz respeito à função do

regime informacional estabelecido na Resolução CVM nº 81/2022.

10. A autarquia tem sido historicamente bastante cautelosa e evitado se imiscuir em

debates ligados a preço ou a relações de substituição. Para que não haja dúvidas: o que aqui

se discute não é propriamente a relação de substituição fixada, nem o mérito da operação.

Concluir que o incômodo da CVM, em sede deste juízo de cognição sumária, seria com os

valores negociados por BRF-Marfrig é simplesmente falso.

11. Ocorre que a autarquia, na qualidade de regulador de mercado, tem um importante

mandato de assegurar que as informações necessárias para a tomada de decisão dos

investidores sejam completas e suficientes. A propósito, o fato de que alguns investidores já

teriam anuído com a operação em nada altera este cenário. É plenamente possível decidir em

um contexto informacional insuficiente e inclusive obter satisfação com esta decisão – o que

não quer dizer que o processo de tomada de decisão foi adequado aos olhos do regulador.

12. Nesses termos, a relação de substituição merece atenção somente na medida do que já

afirmei na decisão de 16/06/2025: quanto maior a “discrepância [...] entre um critério de

natureza mais objetiva e o resultado da negociação, maior é o ônus informacional que recai

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sobre a sociedade incorporadora ao divulgar os critérios que culminaram na fixação da relação

de substituição”.

13. E é neste ponto que, lamentavelmente, as novas informações trazidas pela BRF em

23/06/2025 não lograram dar cumprimento adequado à decisão de 16/06/2025. Vale

reconhecer que os documentos juntados trouxeram mais subsídios a respeito da higidez do

processo adotado – o que é bastante importante. Mas as informações disponibilizadas não

permitem que o acionista derive uma justificativa para a fixação da relação de substituição.

Este era o ponto central da decisão de 16/06/2025, e tal objetivo não foi, a meu ver, atingido.

14. Quanto a isso, duas coisas precisam ser acrescentadas. Primeiro, dizer que, mesmo

tarjados, os “parâmetros e critérios” utilizados pelos comitês ainda assim se mostravam

visíveis não é, no limite, um bom argumento. Considerando a reputação dos participantes

envolvidos, seria surpreendente se as espécies de exercícios financeiros demonstrados (de

análise de empresas comparáveis, de fluxo de caixa descontado, do uso de premissas,

projeções, etc) não estivessem presentes. Novamente, estas são questões atinentes ao processo

adotado, e não à lógica geral da fixação da relação de substituição.

15. O segundo ponto que merece destaque é que a mera adoção do Parecer de Orientação

CVM nº 35/2008 não exime a Companhia de cumprir com as obrigações informacionais da

Resolução CVM nº 81/2022. A negociação por meio de comitês constituídos de acordo com

o referido Parecer cria uma presunção de que as condições travadas foram comutativas. Esta

presunção gera efeitos sobretudo para a atividade fiscalizatória da autarquia.

16. As informações exigidas pela Resolução CVM nº 81/2022, no entanto, têm outro

objetivo: como disse, elas visam municiar o acionista de dados para a tomada de decisão e,

conforme o caso, inclusive para que o acionista possa questionar a operação posteriormente,

se assim desejar. Entender que a adoção do Parecer de Orientação CVM nº 35/2008 equivale

a dar cumprimento às obrigações de cunho informacional acaba por misturar duas dimensões

que se entrelaçam, mas são distintas.

17. Finalmente, quanto ao argumento de que estar-se-ia indo contra a prática de mercado,

também entendo que esta é uma linha argumentativa que não procede. É correta a afirmação

Processos CVM nº 19957.006603/2025-19 e nº 19957.006664/2025-78 – Manifestação de voto – Página 3 de 4

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de que as práticas de mercado devem ser consideradas e em alguma medida protegidas, uma

vez que conferem maior segurança e agilidade às operações.

18. Entretanto, na análise de casos concretos, a autarquia não está vinculada ao

compromisso de perpetuar práticas que possam não estar aderentes à lei ou à regulamentação,

nem de decidir em favor de práticas que não tenham sido ostensivamente reconhecidas e ou

que tenham sido propagadas em detrimento do cumprimento de comandos normativos. Há

muitas razões pelas quais uma prática pode se disseminar no mercado; a correta aplicação da

regra é apenas uma dessas hipóteses.

19. Em resumo, acompanho o entendimento da SEP e voto pelo adiamento da assembleia

da BRF, nos termos do item I do §5º do art. 124 da Lei nº 6.404/1976, por 21 dias (como na

decisão de 16/06/2025), contados da apresentação de informações suficientes que permitam

que o acionista derive, de maneira concreta, uma justificativa para a fixação da relação de

substituição, ainda que isso seja feito a partir da ponderação razoável do tarjamento e/ou

supressão de detalhes sensíveis.

É como voto.

São Paulo, 11 de julho de 2025.

Marina Copola

Diretora

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Reg. Col. 3311/25

Interessado: BRF S.A.

Assunto: Pedido de Adiamento e Interrupção de Prazo para Assembleia

Diretor: Otto Eduardo Fonseca de Albuquerque Lobo

MANIFESTAÇÃO DE VOTO

1. Acompanho o parecer da SEP e o voto da Diretora Marina Copola com as seguintes

considerações adicionais.

2. Com relação à questão da decisão da Companhia de realizar a divulgação das

informações com o uso do recurso de tarjamento de inúmeros trechos de informações

sensíveis, não há nada de novo. Entendo que os votos do Presidente João Pedro e o Diretor

Accioly na mencionada decisão do dia 16.6 não são uma autorização, um cheque em branco,

por assim dizer, que autoriza a BRF a tarjar todo e qualquer documento e informação

detalhada que se faz necessária para o correto exame e decisão dos acionistas na assembleia

do dia 14.07.2025.

3. Entendo que, como mencionado pela área técnica e a Diretora Marina Copola, o papel

da CVM neste caso específico, e em outros casos decididos no passado, é exatamente garantir

que as informações que se fazem necessárias para o correto exame e tomada de decisão dos

investidores em situações como no presente caso, em geral, sejam divulgadas de forma clara

e completa.

4. Novamente, a divulgação que ocorreu com o tarjamento, não permitiu que os

acionistas que se debruçariam sobre essa documentação na terça-feira que vem pudessem

examinar e compreender a questão da relação de troca, pelo que concluo que a a decisão do

Colegiado não foi cumprida pela companhia.

5. Por todo o exposto, acompanho o parecer técnico da SEP e o voto da Diretora Marina

Copola no sentido de indeferir pedido de interrupção do curso do prazo da assembleia da BRF

convocada para o dia 14.07.25.

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6. Com relação ao pedido de adiamento, entendo que as informações divulgadas pela

BRF não atendem ao previsto nos artigos 9º e 22 da Resolução CVM 81/22, esclarecendo que,

no meu entender, esta interpretação não traz inovação na correta aplicação da legislação

aplicável, pois está em linha com as decisões anteriores que são no sentido de se exigir a

divulgação das informações detalhadas que fundamentam e justificam a decisão quanto à

comutatividade das relações de troca de ações no caso de operações de incorporação entre

controladora e controlada.

7. Entendo que, não se justifica a alegação da Companhia de que a omissão na divulgação

destas informações fundou-se em trechos da decisão do Colegiado do dia 16.06.2025, já que

o que foi ventilado nestas decisões foi simplesmente a possibilidade da Companhia de utilizar

o recurso de tarjamento de alguns trechos dos documentos que se fazem necessários para o

correto exame da mencionada comutatividade das relações de troca.

8. Por todo o exposto, voto pela suspensão da assembleia da assembleia da BRF

convocada para o dia 14.07.25 por 21 dias.

Rio de Janeiro, 11 de julho de 2025.

Otto Lobo

Diretor

Processos CVM nº 19957.006603/2025-19 e nº 19957.006664/2025-78 – Manifestação de voto – Página 2 de 2