Processo Administrativo Sancionador nº 19957.006657/2020-61

Diário Eletrônico da CVM em

08/04/2024

COMISSÃO DE VALORES MOBILIÁRIOS

EXTRATO DE SESSÃO DE JULGAMENTO

DO PROCESSO ADMINISTRATIVO SANCIONADOR CVM PAS

nº 19957.006657/2020-61

Data do julgamento: 27/02/2024

Relator: Presidente João Pedro Nascimento

Acusados:

Caixa Econômica Federal

Bolivar Tarragó Moura Neto

Marcos Roberto Vasconcelos

Nova Participações S/A

José Antunes Sobrinho

Cristiano Kok

OAS Empreendimentos S/A – Em Recuperação Judicial

OAS Investimentos S.A. – Em Recuperação Judicial

Demósthenes Marques

Ementa: Apurar supostas operações fraudulentas no mercado de valores

mobiliários, na forma conceituada pelo item II, “c”, da Instrução CVM n° 08/1979, em

violação do item I da mesma Instrução, em vigor à época dos fatos. Absolvição.

Decisão: Vistos, relatados e discutidos os autos, o Colegiado da Comissão de

Valores Mobiliários, com base na prova dos autos e na legislação aplicável, por

unanimidade de votos, decidiu pela absolvição de Caixa Econômica Federal,

Bolivar Tarragó Moura Neto, Marcos Roberto Vasconcelos, Nova

Participações S/A, José Antunes Sobrinho, Cristiano Kok, OAS

Empreendimentos S/A – Em Recuperação Judicial, OAS Investimentos S.A. –

Em Recuperação Judicial, Demósthenes Marques quanto à imputação de

prática de operação fraudulenta, conforme conceituado no item II, alínea “c”, da

Instrução CVM nº 08/1979, vigente à época, e vedado pelo item I dessa mesma

Instrução.

A Diretora Marina Copola acompanhou integralmente o voto do

Extrato de Sessão de Julgamento 574 (1993448) SEI 19957.006657/2020-61 / pg. 1

Presidente Relator. O Diretor João Accioly também acompanhou o voto do relator e

apresentou manifestação de voto para registrar que, dada a concordância integral

com o mérito, deixa de se pronunciar sobre as questões relativas à prescrição.

Presente os advogado Antônio Celso Pugliese, representando a acusada

OAS Empreendimentos - Em Recuperação Judicial; o advogado Gustavo Gonzalez,

representando a acusada OAS Investimentos - Em Recuperação Judicial; o senhor

Bolivar Tarragó Moura Neto, acusado no processo; o advogado Marthius Savio

Lobato, representando o acusado Demosthenes Marques; o advogado Felipe Ribeiro

Frois, representando o acusado Cristiano Kok; e o advogado Eduardo Cirne Lima,

representando a acusada Caixa Econômica Federal.

Presente o Procurador Celso Luiz Rocha Serra Filho, representante da

Procuradoria Federal Especializada da CVM.

Participaram desta Sessão de Julgamento os Diretores João Accioly,

Marina Copola e o Presidente da CVM, João Pedro Nascimento, que presidiu a

Sessão.

Os Diretores Daniel Maeda e Otto Lobo se declaram impedidos e não

participaram do julgamento do processo.

Documento assinado eletronicamente por João Pedro Barroso do

Nascimento, Presidente, em 19/03/2024, às 16:49, com fundamento no art.

6º do Decreto nº 8.539, de 8 de outubro de 2015.

Documento assinado eletronicamente por Marina Copola, Diretor, em

22/03/2024, às 23:23, com fundamento no art. 6º do Decreto nº 8.539, de 8

de outubro de 2015.

Documento assinado eletronicamente por João Carlos de Andrade Uzêda

Accioly, Diretor, em 05/04/2024, às 11:55, com fundamento no art. 6º do

Decreto nº 8.539, de 8 de outubro de 2015.

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Extrato de Sessão de Julgamento 574 (1993448) SEI 19957.006657/2020-61 / pg. 2

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PROCESSO ADMINISTRATIVO SANCIONADOR CVM Nº 19957.006657/2020-61

Reg. Col. nº 2291/21

Acusados: Caixa Econômica Federal

Bolivar Tarragó Moura Neto

Marcos Roberto Vasconcelos

Nova Participações S/A

José Antunes Sobrinho

Cristiano Kok

OAS Empreendimentos S/A – Em Recuperação Judicial

OAS Investimentos S.A. – Em Recuperação Judicial

Demósthenes Marques

Assunto: Apurar supostas operações fraudulentas no mercado de valores

mobiliários, na forma conceituada pelo item II, “c”, da

Instrução CVM n° 08/1979, em violação do item I da mesma

Instrução, em vigor à época dos fatos.

Relator: Presidente João Pedro Barroso do Nascimento

RELATÓRIO

I. OBJETO

1. Trata-se de Processo Administrativo Sancionador (“PAS”) instaurado pela

Superintendência de Relações com Investidores Institucionais (“SIN” ou “Área Técnica”)

em face de Caixa Econômica Federal (“Caixa”), Bolivar Tarragó Moura Neto (“Bolivar

Tarragó”), Marcos Roberto Vasconcelos (“Marcos Vasconcelos”), Nova Participações S/A

(“Nova Participações”), José Antunes Sobrinho (“José Antunes”), Cristiano Kok (“Cristiano

Kok”), OAS Empreendimentos S/A – Em Recuperação Judicial (“OAS Empreendimentos”),

Processo Administrativo Sancionador CVM SEI n° 19957.006657/2020-61– Relatório – Página 1 de 86

Relatório de Julgamento PTE (2001560) SEI 19957.006657/2020-61 / pg. 3

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OAS Investimentos S.A. – Em Recuperação Judicial (“OAS Investimentos”), e Demóthenes

Marques (“Demósthenes Marques”).

2. Apura-se, no presente PAS, supostas práticas fraudulentas em operações com

valores mobiliários que tiveram como contraparte a FUNCEF – Fundação dos Economiários

Federais (“FUNCEF” ou “Fundação”), conforme conceituado no item II, letra “c”, da

Instrução CVM nº 08/1979 (“ICVM 08/79”), vigente à época1, e vedado pelo item I dessa

mesma Instrução.

II. ORIGEM

3. O PAS originou-se do Processo CVM nº 19957.004913/2016-08, em cujo âmbito a

SIN elaborou a Solicitação de Inspeção nº 3/CVM/SIN/GIE2 (“Solicitação de Inspeção”), a

fim de que a então Superintendência de Fiscalização Externa (“SFI”) executasse ações

fiscalizatórias envolvendo quatro fundos de investimento em participações administrados e

geridos pela Caixa (“Fundos”), quais sejam:

(i) Caixa Fundo de Investimento em Participações Cevix (“FIP Cevix”);

(ii) Fundo de Investimento em Participações Multiestratégia OAS

Empreendimentos (“FIP OAS Empreendimentos”);

(iii) Fundo de Investimento em Participações Sondas – Multiestratégia (“FIP

Sondas”); e

(iv) Fundo de Investimento em Participações Multiestratégia Operações

Industriais (“FIP Operações Industriais”).

4. A Solicitação de Inspeção teve como objetivo verificar se os Fundos, sob

administração fiduciária e gestão da Caixa, “foram constituídos com o propósito legítimo de

obter retorno para seus cotistas ou se já haveria sinais de conhecimento prévio do

1 A ICVM n° 08/1979 foi revogada pela Resolução CVM nº 62/2022, que entrou em vigor em 01/02/2022.

2 Doc. n° 1106679.

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administrador/gestor sobre a alta probabilidade de insucesso nos investimentos a serem

realizados”3.

5. Diante disso, a SFI realizou quatro inspeções em diferentes processos, a saber: (i)

Processo 19957.004913/2016-08, referente ao FIP Cevix; (ii) Processo 19957.006691/201731, referente ao FIP Sondas; (iii) Processo 19957.006692/2017-85, referente ao FIP OAS

Empreendimentos; e (iv) Processo 19957.006693/2017-20, referente ao FIP Operações

Industriais.

6. Importante mencionar que, referidos Fundos também foram alvo de investigação

conduzida por Comissão Parlamentar de Inquérito, denominada “CPI-FUNDOS DE

PENSÃO”, constituída exclusivamente para apurar supostos desvios de recursos, com a qual

colaborou esta Autarquia4.

7. Além disso, tais Fundos foram analisados no âmbito da “Operação Greenfield” da

Polícia Federal e do Ministério Público Federal (“MPF”), em que foi oferecida denúncia em

face dos estruturadores dos investimentos realizados pelo FIP Cevix por suposto

cometimentos de crimes disciplinados pela Lei nº 7.492/19865.

III. ACUSAÇÃO

8. Com o objetivo de demonstrar os fatos e fundamentos que justificam a acusação

de operação fraudulenta, a Área Técnica fragmentou o núcleo do termo de acusação em

quatro seções distintas, de acordo com as peculiaridades que envolveram cada um dos

Fundos: (i) FIP Cevix, (ii) FIP OAS Empreendimentos, (iii) FIP Sondas e (iv) FIP Operações

Industriais (“Termo de Acusação” ou “Acusação”)6.

3 Doc. n° 1106696, p. 1.

4 Doc. n° 1106731.

5 Doc. n° 1107348.

6 Doc. n° 1106635.

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III.I. FIP Cevix

9. Conforme exposto no Relatório de Inspeção CVM/SFI/GFE-3/Nº 05/20177, o FIP

Cevix foi constituído em 19/10/2009 para permitir que a FUNCEF pudesse aportar recursos

em sociedade de propósito específico, denominada Cevix Energias Renováveis S/A

(“Cevix”), com o objetivo de investir em empreendimentos de geração de energia elétrica

até então de propriedade da Desenvix S/A (“Desenvix”).

10. As tratativas do investimento teriam ocorrido entre Demósthenes Marques, diretor

de investimentos da FUNCEF, e José Antunes, controlador da Jackson Empreendimentos

S/A (atual Nova Participações) e do Grupo Engevix.

11. À época, a Desenvix detinha 100% de cinco projetos brownfield, que

compreendiam quatro pequenas centrais hidrelétricas (PCH) e uma usina hidrelétrica (UHE).

Eram estas: (i) PCH Esmeralda, (ii) PCH Santa Rosa II, (iii) PCH Santa Laura, (iv) PCH

Moinho e (v) UHE Monjolinho. Além disso, a Desenvix era proprietária em oito projetos

greenfield, quais sejam: (i) PCH Bonança, (ii) PCH Chimarrão, (iii) PCH Passos Maia, (iv)

PCH Sossego, (v) PCH Saltinho, (vi) UHE Baixo Iguaçu, (vii) UHE Cubatão e (viii) UTE

Decasa.

12. A ideia inicial proposta pela Diretoria de Investimentos da FUNCEF era de investir

diretamente na Cevix. Neste cenário, a Desenvix seria responsável por subscrever parcela

equivalente a 75% do capital da Cevix por meio de ativos de geração de energia, enquanto a

FUNCEF, por integralizar o restante (25%) em dinheiro8.

13. Com o objetivo de fundamentar sua decisão de investimento, em 27/05/2009, a

FUNCEF contratou a Upside Finanças Corporativas Ltda. (“Upside”) para elaborar o

apreçamento dos ativos de geração de energia que eram de seu interesse.

7 Doc. nº 1107381.

8 Doc. n° 1110731.

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14. Ocorre que, em 03/09/2009, a Coordenação de Desenvolvimento de Projeto –

CODEN, área subordinada à Diretoria de Investimentos da FUNCEF, editou parecer técnico

no qual recomendou que a estrutura do investimento fosse alterada, através da constituição

de um fundo de investimento em participações, a fim de que este adquirisse as ações da

sociedade de propósito específico9.

“Conforme a nova recomendação, em suma, os passos para a estruturação

do investimento seriam os seguintes: i) a Desenvix iria aportar no patrimônio

da Cevix todos os empreendimentos brownfield; ii) a Desenvix constituiria

um FIP, aportando 100% das ações de emissão da Cevix; iii) as cotas do FIP

seriam avaliadas com base no laudo emitido pela Upside, de modo a apreçar

os ativos brownfield pelo montante de R$ 782 milhões; iv) o FIP emitiria

novas cotas para que fossem subscritas pela FUNCEF e integralizadas pelo

montante de R$ 260 milhões; e v) a Cevix emitiria novas ações para que

fossem subscritas pelo fundo e integralizadas com os valores aportados pela

FUNCEF. Ao final dessas operações, a FUNCEF deteria 25% das cotas

emitidas pelo Fundo, enquanto a Desenvix, 75%.”10

15. No mesmo dia, Demósthenes Marques emitiu voto propondo a constituição do

fundo de investimento em participações como veículo de investimento, bem como a

anulação da decisão anterior que havia autorizado o investimento direto na sociedade de

propósito específico, que foi revogada em 15/09/2009. Dentre os motivos apontados para a

reestruturação do investimento, citou o “arcabouço regulatório dos investimentos das

EFPC” 11.

16. Isso porque, o art. 53 da Resolução CMN nº 3.792/2009 (“Resolução CMN n°

3.792/2009”) vedava que as entidades fechadas de previdência complementar investissem

diretamente em ações de companhias que não eram admitidas à negociação em bolsa de

valores12.

9 Doc. n° 1110762.

10 Doc. n° 1106635, §18.

11 Doc. n° 1110779, p. 2.

12 “Art. 53. É vedado à EFPC: (...) VI – aplicar recursos em títulos ou valores mobiliários de companhia sem

registro na CVM, ressalvados os casos expressamente previstos nesta Resolução; VII - aplicar recursos em

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17. Diante da vedação regulatória, a proposta foi alterada de modo a aprovar a

constituição do FIP Cevix e a consequente contratação da Caixa para criar, administrar e

gerir o fundo.

Do processo de estruturação e reestruturação do FIP Cevix

18. De acordo com a Área Técnica, o processo de estruturação e reestruturação do FIP

Cevix teve três principais marcos:

(i) Estrutura inicial: O FIP Cevix entrou em funcionamento em 30/11/2009

tendo como única cotista a Desenvix, que integralizou 172.999.994 cotas,

mediante R$ 20.000,00 em dinheiro e R$ 172.979.994,00 em ações da Cevix,

pelo valor escritural de R$ 1,00. Após a integralização, o patrimônio inicial

do FIP Cevix totalizava R$ 172.999.994,00, montante dividido em

172.999.994 cotas, com valor unitário de R$ 1,00.

Com fundamento no laudo de avaliação elaborado pela Upside, a Desenvix

aprovou, em 08/12/2009, a reavaliação das ações da Cevix, o que provocou

uma valorização da companhia de R$ 172.979.994,00 para

R$ 782.000.971,94. Diante disso, o valor unitário da cota do FIP Cevix

passou de R$ 1,00 para R$ 4,52. Na mesma ocasião, a Desenvix deliberou a

emissão de 57.666.314 de novas cotas do fundo pelo valor unitário de

R$ 4,52031665, bem como a renúncia ao seu direito de preferência de

subscrevê-las.

Em 10/12/2009, a FUNCEF firmou o compromisso de subscrever

57.666.314 novas cotas, resultando no valor investido, entre dezembro de

companhias que não estejam admitidas à negociação nos segmentos Novo Mercado, Nível 2 ou Bovespa Mais

da BM&FBovespa, salvo se estas tiverem realizado sua primeira distribuição pública em data anterior a 29

de maio de 2001;”

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2009 e agosto de 2010, de R$ 260.669.999,32. Com o acréscimo de

R$ 9.237.628,06 a título de “taxa de ingresso”, a Fundação desembolsou o

montante total de R$ 269.907.627,38, o que corresponde a um valor

aproximado de R$ 4,68 por cota.

Em 20/07/2010, o Comitê de Investimentos e a Assembleia Geral de Cotistas

aprovaram os investimentos pelo FIP Cevix em ações da Norte Energia

(“NESA”) até o montante de R$ 330.000.000,00. Durante os meses de agosto

a setembro de 2010, o FIP Cevix integralizou 9.000.500 ações da NESA pelo

valor de R$ 9.000.500,00.

(ii) Primeira reestruturação: Como destacado pelo Termo de Acusação, “[a]

Gerência de Participações Societárias – GEPAR, órgão integrante da

FUNCEF, propôs em 25/8/2010, menos de um mês após o último aporte, um

intrincado processo de reestruturação do FIP Cevix com o intuito de abrir o

capital da Desenvix S/A, mediante três etapas: i) a incorporação da Cevix

pela Desenvix S/A, que passaria a se chamar Desenvix Energias Renováveis

S/A; ii) a abertura de capital da Desenvix-ER, por meio de oferta pública que

seria realizada por volta do quarto trimestre de 2010; e iii) a criação de um

novo fundo denominado de Caixa Fundo de Investimento em Participações

Desenvix (“FIP Desenvix”)”13.

A implementação do projeto de reestruturação ocorreu em 5 etapas: (i) o

Grupo Engevix constituiu o FIP Desenvix e integralizou as cotas com ações

da Desenvix pelo valor registrado no balanço patrimonial

(R$ 40.000.000,00); (ii) o Grupo Engevix criou o Fundo de Investimento em

Cotas do FIP Desenvix e integralizou suas cotas com as cotas do FIP

Desenvix; (iii) as ações da Desenvix foram reavaliadas para

R$ 240.000.000,00, com fulcro no relatório emitido pela Upside, de modo

13 Doc. nº 1106635, §37.

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que o patrimônio do FIP Desenvix passou de R$ 40.000.000,00 para

R$ 240.000.000,00; (iv) o FIP Desenvix emitiu novas cotas que foram

integralizadas pela FUNCEF, em dinheiro, pelo valor de R$ 80.000.000,00; e

(v) a Cevix foi extinta em razão de sua incorporação pela Desenvix, que

passou a ser denominada de Desenvix Energias Renováveis S/A (“DesenvixER”).

Nesse contexto, a FUNCEF teria investido R$ 80.000.000,00 por 25% de

participação no FIP Desenvix, enquanto o Grupo Engevix investiu cerca de

R$ 40.000.000,00 por 75% de participação no fundo.

Em 29/09/2010, os cotistas do FIP Cevix aprovaram a incorporação da Cevix

pela Desenvix e ratificaram novo laudo de avaliação da Desenvix-ER,

elaborado pela Upside, no montante de R$ 1.309.867.000,00.

(iii) Segunda reestruturação. Como afirmado pela SIN, “em 8/8/2011, a

Diretoria de Participações Societárias (‘DIPAR’) da FUNCEF recomendou

(1139249) a reestruturação do FIP Cevix com o intuito de que a SN Power

Energia Brasil Ltda. (‘SN Power’), subsidiária brasileira da empresa

norueguesa Statkraft Norfund Power Invest AS entrasse no bloco de controle

da Desenvix-ER, por meio da aquisição de 40,65% do capital social votante

da companhia”14.

Na ocasião, a FUNCEF deixou de ser cotista do FIP Cevix e passou a investir

diretamente na Desenvix-ER, uma vez que se tratava de companhia aberta e

que, portanto, já não mais incidiria a vedação imposta pela Resolução CMN

n° 3.792/2009.

14 Doc. nº 1106635, §43.

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Em 12/08/2011, o FIP Cevix vendeu, mediante certas condições, 16.567.107

ações da Desenvix-ER para a SN Power, pelo valor unitário de R$ 16,13,

permitindo que a Statkraft Norfund Power Invest AS entrasse no bloco de

controle da Desenvix-ER.

Em 02/09/2011, a então BM&FBovespa autorizou a negociação das ações da

Desenvix-ER no mercado de balcão organizado. Logo em seguida, em

19/09/2011, a CVM autorizou o registro da Desenvix-ER como companhia

aberta categoria ‘A’.

Em 04/10/2011, a Agência Nacional de Energia Elétrica autorizou a

reestruturação societária da Desenvix-ER, permitindo a entrada definitiva em

seu bloco de controle da sociedade norueguesa Statkraft Norfund Power

Invest AS.

Em 07/12/2011, o FIP Cevix adquiriu outras 15.000.000 ações da NESA, pelo

valor de R$ 15.000.000,00. No dia seguinte, em 08/12/2011, o FIP Cevix foi

cindido parcialmente.

Em 08/03/2012, a venda das 16.567.107 ações da Desenvix-ER para a SN

Power foi consumada, ocasião em que o FIP Cevix recebeu

R$ 267.227.435,91, acrescido de correção monetária pelo IPCA de

R$ 9.397.743,78, totalizando R$ 276.625.179,69.

Ao final da segunda reestruturação, o capital da Desenvix-ER ficou

distribuído da seguinte forma: (i) 40,65%, equivalente a 43.678.785 ações,

com o Grupo Engevix, por meio do FIP Cevix, cuja totalidade das cotas

passou a pertencer à Jackson Empreendimentos (atual Nova Participações);

(ii) 40,65%, equivalente a 43.678.785 ações, com a SN Power, mediante

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participação direta; e (iii) os restantes 18,70%, equivalentes a 20.081.967

ações, com a FUNCEF, mediante participação direta.

O primeiro laudo de avaliação da Upside

19. A Upside foi contratada pela FUNCEF em 27/05/2009 para realizar a avaliação

econômico-financeira dos cinco mencionados projetos brownfield e, por aditivo contratual

celebrado em 27/07/2009, dos oito projetos greenfield que a Desenvix utilizaria para

integralizar capital na Cevix.

20. Dos cinco empreendimentos brownfield, três se encontravam construídos e em fase

de operação (PCH Esmeralda, PCH Santa Rosa II e PCH Santa Laura), um estava em fase

inicial de construção (PCH Moinho, início de obras em julho de 2009), e um estava em fase

final de construção (UHE Monjolinho).

21. O laudo definitivo ficou pronto em 08/12/2009, sob a responsabilidade de H.B.G e

de R.H.Y. e serviu como fundamento para a nova precificação das ações da Cevix, que

resultou em uma reavaliação patrimonial de R$ 172.979.994,00 para R$ 782.000.971,94.

Em razão da precificação, o valor unitário da cota do FIP Cevix passou de R$ 1,00 para

R$ 4,5215.

22. O método utilizado pela Upside para mesurar o valor presente dos ativos foi o de

fluxo de caixa descontado. Foram desenvolvidas seis metodologias, cada uma com uma taxa

de desconto diferente, para que a FUNCEF pudesse avaliar a mais adequada diante dos

cenários de risco que poderiam impactar o valor dos ativos, conforme abaixo:

“• A primeira metodologia teve como fundamento o modelo de precificação

denominado de Capital Asset Pricing Model (‘CAPM’), e fixou a taxa de

desconto em 8,46% a.a.;

15 Doc. nº 1139252.

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• Na segunda metodologia, foi utilizada a taxa 7,80% a.a., que corresponde

à média simples entre a taxa adotada na primeira metodologia (8,46% a.a.)

e a taxa livre de risco adotada;

• Na terceira metodologia, adotou-se a taxa 6,82% a.a., que é uma taxa de

NTN-B teórica com vencimento em dezembro de 2042, calculada por meio da

interpolação das taxas médias nos últimos 24 meses de outras NTN-B

negociadas à época;

• Na quarta metodologia, foi empregada a taxa de 5,50% a.a., que

corresponde a uma taxa teórica calculada, por meio de regressão linear, com

fundamento na argumentação de que o Brasil atravessava, à época da

elaboração do laudo, os efeitos da crise do ‘subprime americano’, o que fez

as taxas da NTN-B se elevarem para refletir o maior prêmio de risco

soberano exigido pelos agentes econômicos, mas cuja tendência para o

futuro, segundo a Upside, seria de desvalorização;

• Na quinta metodologia, foi adotada a taxa de 6,42% a.a., que corresponde

à taxa da NTN-B com cotação de 10/8/2009 e vencimento em 15/5/2035; e

• Na sexta metodologia, foi empregada a taxa de 8,13%, que representa a

média simples entre as taxas adotadas nas duas primeiras metodologias”16.

23. O Termo de Acusação se utiliza de quadro apresentado pela própria Upside em seu

Laudo de Avaliação17:

24. Na ocasião, a taxa de desconto escolhida para avaliar os ativos foi a de 6,42%,

referente à quinta metodologia. Apenas a PCH Moinho, único ativo ainda em construção,

foi avaliada com base na taxa de 8,46%.

16 Doc. nº 1106635, §61.

17 Doc. n° 1139252, p. 33.

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25. Ocorre que, para a SFI, dentre as metodologias desenvolvidas, a única taxa de

desconto adequada seria a de 8,46%, por ter como fundamento o modelo CAPM,

“usualmente adotado no apreçamento de ativos”18. A escolha pelo método CAPM resultaria

no apreçamento dos ativos do FIP Cevix em R$ 592.374.000,00.

26. Assim, a Área Técnica concluiu que houve uma subvalorização dos riscos

incidentes nos ativos energéticos do FIP Cevix, pois o coeficiente β (“beta”) – diretamente

relacionado aos níveis de risco apresentados por um ativo –, estaria injustificadamente

abaixo dos valores obtidos pela SFI:

“77. Não obstante a razoabilidade da valoração dos parâmetros RF e

RM, a equipe de fiscalização encontrou algumas inconsistências no

cálculo do ‘β’ (‘beta’). Consoante o laudo emitido pela Upside, o beta

dos ativos da Cevix (β= 0,47) foi calculado a partir da média simples

dos betas de três companhia abertas, quais sejam, i) AES Tietê

(β=0,33); ii) Tractebel (β=0,37) e iii) Eletrobrás (β=0,72). Ao refazer

os cálculos dos betas das três mencionadas companhias, a SFI obteve

números substancialmente divergentes aos que foram utilizados pela

Upside, conforme pode ser constatado pela leitura do quadro abaixo:

78. Resta claro que se fossem aplicados os betas obtidos pela SFI (0,72

ou 0,90) na fórmula do CAPM, iriam ser obtidas taxas mais elevadas

em relação à taxa adotada pela Upside. Com efeito, considerando que

as taxas apuradas pela fiscalização são de 30% a 100% maiores que a

utilizadas no laudo, os valores econômicos apurados seriam bem

menores, e por consequência, o valor das cotas do FIP Cevix.

18 Doc. nº 1106635, §64.

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79. Adicionalmente, no Ofício nº 120/2017/CVM/SFI/GFE-3 (1139253)

a SFI questionou a exclusão do beta da CESP (β=1,25), companhia

relevante no setor elétrico, para fins de cálculo da média. Segundo a

Upside (1139254), a exclusão da CESP se deu em razão do processo

de privatização em fins de 2007 e durante o ano de 2008, fato que

trouxe incertezas sobre a renovação das concessões. Não se pode

olvidar que se o beta da CESP fosse incluído no cálculo da média, o

beta obtido seria ainda maior, o que levaria ainda a um menor valor

econômico para os ativos da Cevix.

80. Destaca-se que a Upside, em seu laudo (1139252), não fez

referência exata de como calculou os betas das companhias que

serviram de suporte. Há apenas a indicação genérica de que a fonte

dos betas foi a ‘Reuters’. Nessa questão, a Upside não indicou o

período de apuração e qual índice foi utilizado para mensurar a

correlação (IBOVESPA ou Índice de Energia Elétrica-IEE). Também

não foram apontados os motivos para a não escolha dos betas de outras

companhias listadas no mercado de ações como parâmetros, tais como

Copel, CEMIG ou Neoenergia”19.

27. Com relação ao processo de contratação da Upside e a elaboração do laudo de

avaliação de 08/12/2009, a Área Técnica destacou, em resumo, que20:

(i) Em 05/01/2008, a FUNCEF contactou a Upside solicitando a apresentação

de proposta para a prestação dos seguintes serviços: (a) a projeção de

receitas; (b) a avaliação econômico-financeira por meio de fluxo de caixa

descontado, análise de múltiplos de mercado, transações comparáveis; e

(c) a realização de due diligence preliminar a fim de detectar riscos,

contingências e fundamentar os elementos da avaliação21.

(ii) Em 12/12/2008, Sr. H.B.G., sócio-diretor da Upside, foi indicado pelo Sr.

José Antunes, sócio da Engevix/Desenvix, a Demósthenes Marques,

diretor de investimentos da FUNCEF, para a avaliação dos ativos da

Desenvix.

19 Doc. n° 1106635, §§77 - 80.

20 Doc. n° 1106635, §§92 - 126.

21 Doc. nº 1139406.

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(iii) Em 23/12/2008, a FUNCEF enviou convites para outras quatro empresas

especializadas em valuation (Banco Fator, LCA Consultores, Value

Assessoria e Consultoria Ltda. e Serfinan Consultoria Financeira) a fim de

que apresentassem proposta de prestação de serviços de avaliação

econômico-financeira de seis empreendimentos de geração de energia.

(iv) Em 12/01/2009, a FUNCEF encaminhou e-mail para a Upside informando

acerca da exclusão dos serviços de realização das tarefas de business due

diligence.

(v) Em 27/05/2009, a Upside foi contratada pela FUNCEF para a prestação

dos serviços, sem a inclusão de due diligence. Em 27/07/2009, foi

celebrado aditivo ao contrato para que a Upside também executasse a

avaliação econômico-financeira de oito projetos greenfield de geração de

energia elétrica que eram de propriedade do Grupo Engevix.

(vi) Em 08/12/2009, a Upside produziu dois relatórios: laudo de avaliação

(valuation) dos empreendimentos brownfield22 e “Análise de Viabilidade

Econômico-Financeira” dos projetos greenfield23, que ao invés de estipular

valores econômicos (valuation) para os empreendimentos, fez uma análise

de viabilidade por meio da metodologia da taxa interna de retorno e uma

análise dos riscos envolvidos no processo de implantação dos projetos.

(vii) A SFI identificou onze versões do laudo de avaliação. Na primeira delas,

elaborada em junho de 2009, foram apresentadas pela Upside cinco opções

de taxas de desconto para cada um dos seguintes cenários: prazo das

concessões detidas pela Cevix conforme os contratos vigentes (30 anos) e

22 Doc. nº 1139252.

23 Doc. nº 1139864.

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prazo das concessões levando em conta a prorrogação de 20 anos, o que

totalizava um prazo total de 50 anos.

(viii) A Área Técnica afirma, com base no diálogo registrado por e-mail, que

José Antunes, Demósthenes Marques e Cristiano Kok teriam definido a

taxa de desconto de 6,42% antes mesmo da elaboração do laudo de

avaliação econômico-financeira. Alega, ainda, que a Caixa, na qualidade

de administradora e gestora do FIP Cevix, não fez parte do processo de

contratação do laudo de avaliação e não participou ativamente na prestação

de informações à Upside.

28. Assim, de acordo com a tese acusatória, o laudo de avaliação da Upside foi

utilizado apenas para legitimar o apreçamento dos ativos avaliados, de modo a esconder o

fato de que os controladores da Engevix/Desenvix escolheram, em conjunto com a

FUNCEF, a taxa de desconto com o intuito de sobrevalorizar os empreendimentos.

29. Mais ainda, a Acusação aponta por uma suposta fraude documental relativa ao

destinatário do laudo de avaliação, pois consta na versão final que referido documento foi

preparado pela Upside como prestação de serviços à Caixa e que foi baseado em premissas

estabelecidas pela própria Caixa. No entanto, de acordo a SIN, tais informações são

inverídicas, tendo em vista que foi a Fundação a responsável por contratar os serviços da

Upside e por fornecer informações para a elaboração do laudo de avaliação.

O segundo laudo de avaliação da Upside

30. Em outubro de 2010, a Upside emitiu novo laudo de avaliação para possibilitar a

criação da Desenvix-ER24. Para os ativos da Cevix, novamente foi utilizada taxa de 6,42%

– com exceção da PCH Moinho, cuja taxa de desconto aplicada foi de 8,46%.

24. Doc. n° 1139238.

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31. Mais uma vez e, com base nos mesmos argumentos, a Área Técnica entendeu que

o uso da taxa foi incoerente e causou a supervalorização dos ativos em ao menos

R$ 149.000.000,00, em prejuízos à FUNCEF.

32. À época, a SFI solicitou à PricewaterhouseCoopers Auditores Independentes

("PwC") diversos esclarecimentos a respeito das demonstrações financeiras do FIP Cevix,

tendo a empresa informado que a metodologia utilizada pela Upside na avaliação dos

empreendimentos em outubro de 2010 foi a de rentabilidade futura baseada em fluxos de

caixa descontados (FCD) para todos os empreendimentos, exceto para os projetos greenfield,

em que a avaliação tomou por base laudo de engenheiro técnico.

33. A Área Técnica alega que o documento denominado “Memorando sobre o

investimento do Fundo na Desenvix” 25, com data base de 31/03/2011, elaborado pela PwC,

trouxe determinadas ressalvas com relação ao laudo da Upside de outubro de 2010 que não

foram consideradas pela Caixa:

“... as taxas de desconto utilizadas para este tipo de empreendimento [de

geração elétrica (PCH e UHE)] variaram entre 6,42% ao ano e 8,02% ao

ano.

A taxa de 8,02% segue metodologia de CAPM e analisando suas variáveis

não identificamos ajustes a serem efetuados que alterassem a mesma de

forma relevante, ou seja, entendemos que esta taxa é razoável. A formação

da taxa de 6,42% não está demonstrada nos Laudos.

Esta diferença de taxas foi bastante discutida com a equipe da Upside e da

auditoria, pois não visualizamos motivo para utilização de taxas diferentes

para empresas do mesmo setor e com características similares. Conforme

argumentado pela Upside, a taxa de desconto mais baixa refere-se aos

empreendimentos em que a Desenvix possui controle acionário, que desta

forma apresentariam menor risco por haver o controle das atividades.

Entretanto, na formação da taxa de 8,02%, não há nenhuma variável de

incremento relacionada a uma participação minoritária, que pudesse ser

excluída para atingir a taxa de 6,42%. Desta forma, apesar da explicação

do avaliador, inclusive por escrito, não temos nenhum fator objetivo

(matemático) que justifique esta redução de taxa. Adicionalmente, é

incomum que em avaliações econômicas a taxa de desconto seja

25 Doc. n° 1142625, p. 3 e 4.

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matematicamente ajustada para refletir uma situação de não controle, ou

seja, que pudesse resultar em aumento de taxa para os empreendimentos

onde a Desenvix não possui controle”. (grifou-se)

34. Ainda, em 05/08/2011, a PwC emitiu parecer relativo às demonstrações financeiras

do FIP Cevix do exercício social encerrado em 31/03/2011, afirmando que “[t]ais

investimentos são avaliados pelo valor justo” e que “o valor de tais investimentos poderá

vir a ser significativamente diferente quando da sua efetiva realização financeira, com a

consequente repercussão no valor da cota do Fundo”26.

35. A Acusação concluiu, portanto, que a escolha da taxa de 6,42% a.a. foi inadequada,

pois teria, em tese, causado a sobreprecificação dos ativos, em prejuízos para FUNCEF.

Administração fiduciária e gestão do FIP Cevix

36. De acordo com o Termo de Acusação, o papel da Caixa teria se limitado a

implementar a constituição, emissão, subscrição e integralização das cotas e verificar o

atendimento aos aspectos formais do fundo, uma vez que a decisão de investimento teria

sido tomada antes mesmo de sua contratação. Assim, a presença da Caixa nas operações do

FIP Cevix teria servido meramente como “aluguel de bandeira”27, de modo a dar uma

aparência de legalidade aos investimentos da FUNCEF.

“152. Com fundamento nos esclarecimentos prestados pela CAIXA e

considerando as diligências executadas pela equipe da SFI, chega-se à

conclusão de que todas as propostas de investimento do FIP Cevix

foram arquitetadas pelos próprios cotistas, tendo sido autorizadas por

meio da aprovação de um comitê de investimentos também formado por

eles. De fato, como já exposto nesta peça acusatória, a CAIXA, na

qualidade de gestora do fundo, não participou nem da prospecção,

tampouco da seleção ou due diligence dos ativos adquiridos. Nesse

sentido, a CAIXA apenas deu prosseguimento aos atos necessários

para a constituição do Fundo, atendo-se apenas ao que denominou de

26 Doc. n° 1142640.

27 Doc. n° 1106635, §794.

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‘aspectos formais’ do fundo e de seus investimentos. Desse modo, a sua

missão precípua foi a apenas a de cumprir as decisões tomadas pelos

cotistas, por meio do comitê de investimentos, sem questionar o seu

mérito ou pertinência.”28

37. A Acusação acrescenta que, tão flagrante teria sido a suposta omissão da Caixa

diante dos desvios e inconsistências dos laudos elaborados pela Upside, que nem se poderia

falar sobre mera falta de diligência, pois a omissão teria ocorrido propositalmente com o

intuito de contribuir com a alegada operação fraudulenta:

“156. Mas não é nem que se pretenda aqui acusar a CAIXA por alguma

falha de diligência ou omissão. Tão flagrantes eram os desvios

verificados na consistência dos laudos, na definição ex ante dos

investimentos e até de seus preços, na diluição injustificada da

FUNCEF, na onipresença do Sr. JOSÉ ANTUNES SOBRINHO, e,

enfim, em todo o contexto da operação e suas origens que se torna

inviável crer que uma instituição do porte e estrutura da CAIXA não

fosse partícipe na busca de um mesmo interesse comungado por todos

os demais para o caso: estruturar o FIP Cevix com o único e exclusivo

propósito de burlar a vedação regulatória a que a FUNCEF estaria

sujeita acaso investisse diretamente na companhia.

157. Com efeito, surpreende o descaso da CAIXA com relação ao

apreçamento dos ativos do FIP Cevix. Corroborando os trabalhos da

equipe da SFI, não foram encontradas peças técnicas produzidas pela

CAIXA para ratificar ou refutar os laudos emitidos pela Upside. Na

verdade, como visto, esse laudo sequer havia sido direcionado para a

CAIXA. Dessa forma, resta concluir que os ativos da Cevix foram

incorporados ao Fundo sem qualquer análise de mérito por parte da

entidade que estava incumbida, em tese, de administrar e gerir o fundo,

o que afigura seu papel como mera espectadora (afora para as ditas

questões formais e jurídicas) de toda a operação.

158. Assim, a CAIXA foi apenas uma cumpridora das decisões tomadas

pelos cotistas do Fundo, sem questionar sua validade, inclusive sem

rebater as equivocadas premissas adotadas pela Upside, a estranheza

de uma decisão já tomada antes mesmo da criação do fundo pelo

próprio cotista sem fundamento econômico que a sustentasse, e ainda,

a ingerência do sócio da investida em todo o processo”29 (grifou-se).

28 Doc. n° 1106635.

29 Doc. n° 1106635.

Processo Administrativo Sancionador CVM SEI n° 19957.006657/2020-61– Relatório – Página 18 de 86

Relatório de Julgamento PTE (2001560) SEI 19957.006657/2020-61 / pg. 20

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38. Nesse sentido, a Área Técnica concluiu que a Caixa teria sido negligente ao se

submeter às ordens do comitê de investimento do FIP Cevix, sem qualquer questionamento

sobre a legalidade e a razoabilidade das decisões de investimento, e por não ter questionado

o laudo emitido pela Upside, permitindo que a FUNCEF adquirisse cotas mensuradas a

valores distorcidos, de forma a refletir em vantagens econômicas para a Desenvix e seus

controladores.

Suposta caracterização da operação fraudulenta no FIP Cevix

39. De acordo com a Acusação, as supostas irregularidades foram arquitetadas e

executadas para induzir e manter a FUNCEF e seus participantes em erro, através de um

laudo contendo diversas inconsistências, com a finalidade de obtenção de vantagem de

natureza econômica em favor do Grupo Engevix e de seus controladores, à época, José

Antunes e Cristiano Kok.

40. Por meio do referido laudo, os ativos incorporados pela Cevix teriam sido

sobreprecificados em razão da utilização da taxa de 6,42%. Após esta supervalorização, a

FUNCEF aportou cerca de R$ 260.000.000,00 para deter 25% do patrimônio líquido do FIP

Cevix. Ao passo que, os controladores da Desenvix aportaram no fundo investimentos

valorados inicialmente a R$ 173.000.000,00 – depois precificados em R$ 782.000.000,00 –

em troca de 75% das cotas do FIP Cevix.

41. Para a SIN, a Caixa teria apenas cumprido as ordens dos representantes da

Desenvix e da FUNCEF, sem questioná-las, como deveria fazer à luz de seus deveres de

diligência e lealdade.

42. Deste modo, concluiu-se que a constituição do FIP Cevix somente ocorreu para:

(i) contornar a vedação do art. 53 da Resolução CMN n° 3.792/2009, de modo a permitir que

a FUNCEF, na qualidade de entidade fechada de previdência complementar, pudesse investir

em uma companhia fechada; e (ii) legitimar a aquisição pela FUNCEF de ativos precificados

Processo Administrativo Sancionador CVM SEI n° 19957.006657/2020-61– Relatório – Página 19 de 86

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indevidamente, de modo a refletir em benefício patrimonial para o Grupo Engevix e seus

controladores30.

43. Segundo a Acusação, a própria estruturação do FIP Cevix constituiu uma operação

fraudulenta, pois não teria nenhum fundamento econômico legítimo que justificasse a sua

criação.

44. Assim, de acordo com a Área Técnica, o ardil ou artifício foi a utilização de um

laudo com diversas inconsistências, o que culminou na escolha da taxa de desconto de 6,42%

a.a. para o apreçamento dos ativos da Cevix, pois o uso dessa taxa de desconto se deu sem

razoabilidade técnica ou econômica e permitiu que a FUNCEF adquirisse cotas do FIP Cevix

valorizadas de forma distorcida, o que causou prejuízos à entidade e seus participantes, em

benefício da Desenvix e seus sócios.

III.II. FIP OAS Empreendimentos

45. Conforme descrito no Termo de Acusação, o FIP OAS Empreendimentos surgiu a

partir da reestruturação do Fundo de Investimentos em Participações Caixa Zurique,

registrado perante a CVM em 17/01/2013 e cujas cotas, à época, não foram adquiridas pelo

público31.

46. A estruturação do FIP OAS Empreendimentos teve como propósito direto a

aquisição de ações da OAS Empreendimentos, sociedade anônima de capital fechado, cujo

principal objetivo era o desenvolvimento da atividade de incorporação imobiliária, além da

prestação de serviços de engenharia e da participação em outras sociedades.

47. Antes da constituição do FIP OAS Empreendimentos, todas as ações ordinárias de

emissão da OAS Empreendimentos eram de propriedade da OAS Investimentos – que, por

sua vez, era controlada pela OAS S.A.

30 Doc. nº 1106635, §210.

31 Doc. n° 1106635, §247.

Processo Administrativo Sancionador CVM SEI n° 19957.006657/2020-61– Relatório – Página 20 de 86

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48. Conforme descrito no Relatório de Inspeção CVM/SFI/GFE-3/Nº 05/2018, ao

longo de 2009 alguns empreendimentos imobiliários inacabados de responsabilidade da

extinta Cooperativa Habitacional dos Bancários de São Paulo - BANCOOP foram

incorporados pela OAS Empreendimentos32. Em razão da insuficiência de capital para a

conclusão dos empreendimentos, a OAS Empreendimentos passou a prospectar o mercado

com o intuito de atrair novos investidores.

49. Nesse contexto, em 04/06/2012, a OAS Empreendimentos apresentou projeto de

constituição do FIP OAS Empreendimentos à FUNCEF, à Fundação Petrobras de

Seguridade Social (“PETROS”) e à Caixa de Previdência dos Funcionários do Banco do

Brasil (“PREVI”)33.

50. Em síntese, conforme narrado pela Acusação34:

Em 28/08/2012, a OAS Empreendimentos iniciou as tratativas com a

Caixa a fim de que esta assumisse a administração e a gestão do FIP

OAS Empreendimentos.

Em 31/07/2013, foi realizada a primeira emissão de cotas do FIP OAS

Empreendimentos – na qual a OAS Investimentos subscreveu 316.800

cotas pelo valor unitário de R$ 1.000,00, totalizando o montante de

R$ 316.800.000,00.

Em 02/08/2013, as cotas foram integralizadas da seguinte maneira: “a

integralização de 469.686.894 ações ordinárias, nominativas e sem

valor nominal de emissão da OAS Empreendimentos S.A., equivalentes

a 100% das ações emitidas pela referida empresa, no valor de

32 Doc. n° 1143966.

33 As instituições PETROS e PREVI não seguiram adiante com a concretização do investimento.

34 Doc. nº 1106635, §§254-267.

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R$ 316.449.073,53, conforme apurado por laudo de avaliação emitido

em 12/7/2013 pela Ernst & Young Auditores Independentes S/S, nos

termos do disposto no art. 110 da Instrução CVM nº 409, vigente à

época, e conforme Assembleia Geral de Quotistas realizada em

2/8/2013; e a quantia de R$ 350.926,47, em moeda corrente nacional,

com o objetivo de custear as despesas do Fundo até ingresso da

FUNCEF”35.

Em 30/07/2013, a Diretoria Executiva da Fundação aprovou a

contratação da Deloitte Touche Tohmatsu Consultores Ltda.

(“Deloitte”) para realizar a avaliação econômico-financeira da OAS

Empreendimentos e a due diligence jurídica de eventual transação de

compra de participação societária na OAS Empreendimentos. Como

resultado dessa contratação, a Deloitte emitiu, em 28/10/2013, o

relatório de avaliação econômico-financeira36 e o relatório de due

diligence37.

Em 20/11/2013, a Diretoria Executiva da FUNCEF aprovou a

participação da entidade na oferta restrita de cotas da primeira emissão

do FIP OAS Empreendimentos, no valor de até R$ 500.000.000,00,

limitado a 25% das cotas do fundo38.

Em 09/12/2013, FUNCEF e OAS Investimentos celebraram Acordo de

Investimento e Outras Avanças – tendo Caixa, FIP OAS

Empreendimentos e OAS Empreendimentos como intervenientes

anuentes. Por meio do citado instrumento, a FUNCEF se comprometeu

a aportar R$ 400.000.000,00, em razão da subscrição de 20% das cotas

35, Doc. n° 1106635, §256.

36 Doc. nº 1144201.

37 Doc. nº 1144203.

38 Doc. n° 1144217.

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do FIP OAS Empreendimentos, dos quais R$ 200.000.000,00 seriam

integralizados após o cumprimento de todas as exigências legais e, o

restante, depois de doze meses contados da data da primeira

integralização. Após o período de vinte e quatro meses, a FUNCEF

teria, ainda, a opção de aumentar a participação para até 25% das cotas

do fundo, pelo valor adicional de R$ 100.000.000,0039.

Em 29/01/2014, a OAS Investimentos, na condição de única cotista do

FIP OAS Empreendimentos, ratificou o relatório da Deloitte que

avaliou as operações consolidadas da OAS Empreendimentos pelo

valor econômico de R$ 1.500.000.000,00, o que possibilitou que a cota

do fundo fosse valorizada em aproximadamente 374% passando de

R$ 1.000,00 para R$ 4.735,2240.

Em 30/01/2014, a OAS Investimentos aprovou a segunda emissão de

quotas do FIP OAS Empreendimentos, no valor até o limite de

R$ 500.000.000,00, ao preço unitário da cota de R$ 4.735,2241.

Em 31/01/2014, a FUNCEF subscreveu o “Instrumento Particular de

Compromisso para Subscrição e Integralização de Cotas”42 e o

“Boletim de Subscrição”43 e, em 14/02/2014, a FUNCEF integralizou,

em moeda corrente nacional, R$ 200.000.000,00 ratificando a aquisição

de 42.236 cotas do fundo.

Em 24/02/2014, a Assembleia Geral Extraordinária de Cotistas do

fundo deliberou que a Caixa, na condição de administradora fiduciária,

39 Doc. n° 1144222.

40 Doc. n° 1144242.

41 Doc. n° 1144253.

42 Doc. nº 1144260.

43 Doc. nº 1144264.

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adquirisse ações ordinárias de emissão da OAS Empreendimentos, por

meio do montante investido pela FUNCEF44.

No mesmo dia, a Assembleia Geral Extraordinária da OAS

Empreendimentos aprovou o aumento do capital social da companhia

em R$ 198.372.334,00, por meio da emissão de 62.115.257 ações

ordinárias, a preço de R$ 3,193616895 cada45. Tais ações foram

subscritas apenas pelo FIP OAS Empreendimentos, único acionista da

companhia à época.

Em 12/11/2014, os membros do comitê de investimento do fundo

aprovaram a contratação da Deloitte para executar a reavaliação

econômico-financeira das ações de emissão da OAS Empreendimentos,

em razão da proximidade do encerramento do exercício social e a

consequente necessidade da elaboração das demonstrações financeiras

anuais.

Em 30/12/2014, a Assembleia Geral dos Cotistas aprovou o relatório de

avaliação econômico-financeira elaborado pela Deloitte em

30/12/2014, com data-base de 31/10/2014. No âmbito da mencionada

Assembleia, foi aprovado o valor econômico de R$ 1.445.711.000,0046.

51. Em vista de seu compromisso de investimento, a Fundação deveria realizar mais

um aporte de R$ 200.000.000 em janeiro de 2015. No entanto, conforme esclarecimentos

prestados pela FUNCEF em 27/10/2017, “devido a situação econômico-financeira da OAS,

a luz da Operação Lava-Jato e outros assuntos, a FUNCEF não realizou o referido aporte

e, em consequência, perdeu todos seus direitos de Governança na Companhia, ou seja, não

44 Doc. nº 1144324.

45 Doc. nº 1144331.

46 Doc. nº 1144354.

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participa de qualquer reunião, tanto de Conselho como de Comitês e Assembleias da

Companhia”47.

52. Assim, em 18/08/2015, o FIP OAS Empreendimentos, representado pela Caixa,

ajuizou ação perante a 43ª Vara Cível do Fórum Central da Cidade de São Paulo para cobrar

a integralização de R$ 200.000.000,00 devida pela FUNCEF. Em 06/10/2015, a Fundação

requereu a instauração do procedimento arbitral a fim de impugnar sua responsabilidade de

aportar a última parcela do investimento.

53. Em paralelo, a OAS S.A., em conjunto com a OAS Empreendimentos e outras

empresas do grupo, apresentaram pedido de Recuperação Judicial perante a 1ª Vara de

Falências e Recuperações Judiciais do Tribunal de Justiça do Estado de São Paulo, o qual

foi deferido em 01/04/2015. O principal motivo apontado foi a não realização pela FUNCEF

do aporte de R$ 200.000.000 no FIP OAS Empreendimentos, o que teria ameaçado a

continuidade da companhia investida. Foram também elencadas como causas a forte retração

do setor de construção civil e da economia, restrição a linhas de crédito e antecipação de

vencimentos da maior parte de seu endividamento48.

54. Em 18/12/2015, o FIP OAS Empreendimentos contratou a Deloitte para nova

avaliação econômico-financeira da OAS Empreendimentos a fim de dar base para o

apreçamento das cotas do fundo. Na ocasião, apurou-se que a OAS Empreendimentos não

teria valor econômico, pois o fluxo de caixa projetado já estaria comprometido para o

pagamento dos credores, de acordo com o Plano de Recuperação Judicial aprovado49.

O primeiro laudo de avaliação da Deloitte

47 Doc. nº 1144042, p. 5.

48 Doc. nº 1144465.

49 Doc. nº 1144475.

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55. A Acusação alega que foram identificadas diversas irregularidades no laudo de

avaliação elaborado pela Deloitte em 28/10/201350, o que teria levado a uma valorização

indevida de cerca de 374% no valor das cotas do FIP OAS Empreendimentos, permitindo

com que a FUNCEF as adquirisse com valor distorcido.

56. Para o apreçamento das ações da OAS Empreendimentos e das cotas do fundo, a

Deloitte utilizou a metodologia do fluxo de caixa descontado. Nesse sentido, foram

analisados diferentes cenários de acordo com taxas de crescimento perpétuo de 5% a.a., 5,5%

a.a. e 6% a.a. e diferentes níveis de risco, conforme a matriz a seguir51:

57. Como mencionado, em 29/01/2014, a OAS Investimentos, na qualidade de única

cotista do FIP OAS Empreendimentos, aprovou a avaliação da companhia investida pelo

valor econômico de R$ 1.500.000.000,00 – intervalo entre os dois menores valores de acordo

com os parâmetros da tabela acima.

58. Segundo entendimento da Área Técnica, as premissas adotadas para a elaboração

do laudo de avalição da Deloitte se mostravam incongruentes, pois não representavam

minimamente a realidade à época, na qual a OAS Empreendimentos apresentava sucessivos

prejuízos operacionais em outros projetos da espécie.

50 Doc. nº 1144201.

51 Doc. nº 1144201, p. 79.

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59. As principais inconsistências identificadas no laudo e que permitiram, em tese, a

sobreavaliação das ações de emissão da OAS Empreendimentos, teriam sido em razão da

adoção de dois parâmetros, quais sejam, a taxa interna de retorno superior a 30% e a margem

líquida superior a 20%.

“281. Conforme exposto no Relatório de Inspeção (1143966), o mencionado

laudo de avaliação teve data-base de 30 de junho de 2013; projeções

apresentadas em termos nominais, ou seja, contemplam efeitos inflacionários

futuros, horizonte para os resultados operacionais de julho de 2013 e

dezembro de 2025; e valor presente calculado pela convenção de ‘meia taxa’,

sob a premissa de que o fluxo de caixa seria gerado homogeneamente ao

longo do ano.

282. Além disso, foram premissas do trabalho: (1) valor residual obtido do

fluxo de caixa dos ‘Genéricos’ e ‘Corporativo’, com crescimento estimado de

5% por inflação e 0,5% por crescimento real; (2) projeções baseadas na

estratégia de ‘expansão por cidade’, segregadas por entidade jurídica

(SPEs); (3) demonstrações de resultados e fluxos de caixa individuais foram

consolidados, sendo que o cálculo do valor econômico foi baseado no fluxo

de caixa consolidado da OAS Empreendimentos; (4) fluxo dos Incorporados

apresentado na totalidade do projeto, ponderado pela participação da

Empresa em cada SPE’s/Consórcios; e (5) empreendimentos que não

atingem o parâmetro mínimo de TIR (30%) e margem líquida (20%)

determinados pela OAS incluídos na avaliação pela compensação da

sinergia com outros empreendimentos que superam tais expectativas.

283. Ao estudar o laudo ora em questão, foram apontadas pela SFI

(1143966) importantes incongruências em dois parâmetros adotados pela

avaliadora, quais sejam, i) a taxa interna de retorno superior a 30%; e ii) a

margem líquida superior a 20%.

284. A distorção de tais parâmetros deve-se ao fato de que a OAS

Empreendimentos possuía resultados operacionais negativos no período de

1°/1/2011 a 30/6/2013, chegando a um prejuízo de R$ 55 milhões em

30/6/2013. Dessa maneira, à luz do desempenho da companhia investida no

período anterior à data-base do laudo em comento, a SFI concluiu em seu

Relatório de Inspeção (1143966) que não haveria suporte fático para as

premissas escolhidas, ainda mais no contexto de uma empresa há muito

operacional e de fluxo de caixa razoavelmente consolidado.

285. De acordo com o Relatório de Inspeção (1143966), a análise das

demonstrações financeiras da OAS Empreendimento de 2011 a 2013

demonstra que a companhia vinha apresentando problemas operacionais

crônicos, chegando a perfazer margens líquidas negativas.”52 (grifou-se)

52 Doc. nº o 1106635.

Processo Administrativo Sancionador CVM SEI n° 19957.006657/2020-61– Relatório – Página 27 de 86

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60. Outra premissa considerada inverossímil pela Área Técnica foi o tratamento

conferido pela Deloitte às inadimplências dos empreendimentos incorporados. Isso porque,

foi presumido o prazo de um ano para a recuperação dos pagamentos atrasados, premissa

que não guardaria “relação com o histórico de inadimplência, que é marcado muitas vezes

pela necessidade de cobrança judicial, que usualmente demora muitos anos para o desfecho

final”53.

61. Em sede de resposta ao Ofício nº 145/2017/CVM/SFI/GFE-354, a Deloitte

justificou que os “resultados futuros seriam positivos, a indicar que os prejuízos

anteriormente apresentados não se repetiriam”, uma vez que, além do impacto da execução

de sua estratégia comercial, haveria “aumento de margem líquida decorrente de (1) redução

de porcentagem de custo de construção sobre receita líquida de venda de imóveis e (2)

redução de outros custos operacionais”.

62. Em relação ao item (1) acima, a Deloitte usou como base, principalmente, o

histórico da companhia entre 2006 e 2009, no entanto, para a SIN, tal premissa teriam se

mostrado inconsistente quando verificado o período entre 2010 e 2013. Quanto ao item (2),

a SFI pontuou, no Relatório de Inspeção, que não foram apresentadas evidências ou estudos

que demonstrassem ajustes na estrutura organizacional da companhia55.

63. Nesse sentido, a Área Técnica entendeu que a adoção das premissas em questão

teria impactado diretamente no apreçamento das cotas do FIP OAS Empreendimentos, o que

fez com que a Fundação adquirisse cotas sobrevalorizadas com base em laudo de avaliação

inconsistente.

64. A Acusação alega, ainda, que o cenário projetado pela Deloitte no laudo datado de

28/10/2013 era irreal se considerado o fato de que a companhia apresentou pedido de

53 Doc. n° 1106635, §290.

54 Doc. nº 1144702.

55 Doc. nº 1143966.

Processo Administrativo Sancionador CVM SEI n° 19957.006657/2020-61– Relatório – Página 28 de 86

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recuperação judicial em menos de dois anos após a emissão do valuation e, como

consequência, perdeu totalmente seu valor econômico. Para a SIN, tal fato era previsível,

visto que as demonstrações financeiras da companhia datadas de antes da emissão do laudo

já demonstravam consecutivos prejuízos, o que deveria ter trazido questionamentos sobre a

viabilidade econômica da OAS Empreendimentos no momento da constituição do fundo.

65. A Área Técnica concluiu, portanto, que o laudo foi um artifício utilizado para que

a entidade de previdência investisse em ativos superavaliados ilicitamente, causando a ela

um grande prejuízo financeiro.

Administração fiduciária e gestão do FIP OAS Empreendimentos

66. Para a Área Técnica, a Caixa, na qualidade de administradora fiduciária e gestora,

teria ficado responsável somente pela execução dos “procedimentos operacionais”

necessários para o funcionamento do fundo. Esta teria apenas acatado as ordens dos cotistas,

sem questioná-las, em violação aos seus deveres de conduta. Tal passividade teria restado

ainda mais evidente diante da ausência de elementos que comprovassem que a Caixa revisou

as premissas adotadas no laudo de avaliação elaborado pela Deloitte.

67. Concluiu-se, portanto, que a Caixa praticou atos fraudulentos ao estruturar o FIP

OAS com o objetivo de: (i) burlar o cumprimento do art. 53 da Resolução CMN n°

3.792/2009, de modo a permitir que a FUNCEF, na qualidade entidade de previdência

complementar, pudesse investir em uma companhia fechada de incorporação imobiliária; e

(ii) legitimar a aquisição de ativos precificados indevidamente, para que a FUNCEF

adquirisse cotas superavaliadas, de modo a refletir em benefício patrimonial para a OAS

Investimentos, servindo o fundo como veículo para viabilizar esse desvio56.

Atualização do valor econômico dos ativos do FIP OAS Empreendimentos

56 Doc. nº 1106635, §383.

Processo Administrativo Sancionador CVM SEI n° 19957.006657/2020-61– Relatório – Página 29 de 86

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68. A Área Técnica alega, ainda, por uma injustificada demora da Caixa em atualizar

o valor das ações do FIP OAS Empreendimentos após o pedido de recuperação judicial da

OAS Empreendimentos.

69. Isso porque, em que pese o pedido de recuperação judicial da OAS

Empreendimentos ter sido deferido em 01/04/2015, nos dois informes trimestrais seguintes

(períodos encerrados em 30/06/2015 e 30/09/2015), a Caixa permaneceu avaliando as ações

da OAS Empreendimentos com base no laudo emitido pela Deloitte em 30/12/2014, com

data-base em 31/10/2014 – que avaliou as ações da companhia no valor de

R$ 1.445.711.000,0057.

70. Apenas em 31/12/2015, a Caixa considerou os impactos do pedido de recuperação

judicial da OAS Empreendimentos para avaliar o valor econômico do fundo. Isso se deu com

base em novo laudo emitido pela Deloitte em 18/12/201558, o qual considerou que a OAS

Empreendimentos não possuía valor econômico devido ao comprometimento das suas

receitas com o fluxo de pagamento dos credores.

Suposta caracterização da operação fraudulenta no FIP OAS Empreendimentos

71. De acordo com o Termo de Acusação, as irregularidades foram arquitetadas e

executadas a fim de induzir e manter a FUNCEF e seus participantes em erro, através de

laudo com supostas inconsistências, de modo a obter vantagem econômica em favor da OAS

Investimentos e da OAS Empreendimentos.

72. A Área Técnica assim sintetiza os fatos que, em conjunto, denotariam a

consumação da operação fraudulenta no mercado de valores mobiliários:

“(i) Todas as características do investimento (ainda que

manifestamente irregular) na OAS Empreendimentos já estavam

57 Doc. n° 1144361.

58 Doc. n° 1144475.

Processo Administrativo Sancionador CVM SEI n° 19957.006657/2020-61– Relatório – Página 30 de 86

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definidas previamente à contratação da CAIXA e, por conseguinte, à

constituição do FIP OAS Empreendimentos;

(ii) a FUNCEF foi a responsável por contratar a Deloitte para a

elaboração do relatório de avaliação econômico-financeira, sem

qualquer participação da CAIXA;

(iii) o laudo de avaliação elaborado pela Deloitte e datado de

28/10/2013 (1144201) foi usado como fundamento para valorização de

aproximadamente de 374% das cotas do FIP OAS Empreendimentos.

Nesse contexto, destaca-se que o laudo ora em comento apresenta duas

graves inconformidades causadoras de indevida superavaliação;

(iv) a CAIXA, na condição de administradora fiduciária e gestora do

FIP OAS Empreendimentos, não revisou as premissas adotadas pelo

laudo em questão, admitindo passivamente a distorção dos preços das

cotas do FIP OAS Empreendimentos. Nesse contexto, destaca-se que

não foram encontrados quaisquer documentos técnicos produzidos

pela CAIXA que comprovassem qualquer trabalho nessa linha;

(v) a FUNCEF se recusou a realizar a segunda integralização de R$

200 milhões, que deveria ter sido feita em janeiro de 2015. Entre os

motivos alegados estão a situação econômico-financeira da OAS

Empreendimentos e a eclosão da ‘Operação Lava-Jato’;

(vi) após pouco mais de um ano do aporte de R$ 200 milhões feito pela

FUNCEF no Fundo, a OAS Empreendimentos apresentou o pedido de

recuperação judicial;

(vii) a CAIXA não reprecificou as cotas do FIP OAS Empreendimentos

após publicar fato relevante sobre o pedido de recuperação judicial da

investida. O ajuste foi realizado quase nove meses após tal evento, o

que conferia uma falsa impressão de normalidade ao investimento

realizado;

(viii) conforme novo laudo emitido pela Deloitte em 18/12/2015, a OAS

Empreendimento já não tinha mais valor econômico, em razão dos

compromissos assumidos com os credores. Com efeito, tal situação é

mais um importante indício de que as premissas do laudo de

28/10/2013 foram distorcidas dolosamente”59.

73. A SIN concluiu, portanto, que os ardis utilizados pelos acusados foram (i) a

estruturação do FIP em si, pensado com o propósito exclusivo de iludir sobre a natureza de

um investimento sabidamente irregular e vedado pela regulação aplicável ao investidor, e

(ii) o emprego de laudo de avaliação econômico-financeira com diversas inconsistências, o

que culminou na indevida sobreavaliação das cotas do FIP OAS Empreendimentos, sem que

houvesse razoabilidade econômica.

59 Doc. n° 1106635, §372.

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74. Como consequência, a FUNCEF teria adquirido para sua carteira uma companhia

investida que não poderia, por meio de cotas de um fundo avaliadas de forma distorcida e

que não conferiu à entidade nenhum dos benefícios esperados dos FIP permitidos pela

regulação, em prejuízos à Fundação e em benefício econômico direto para a própria

companhia investida e indireto para a sua controladora, OAS Empreendimentos e OAS

Investimentos, respectivamente.

III.III. FIP Sondas

75. Conforme descrito no Relatório de Inspeção CVM/SFI/GFE-3/Nº 09/201860, o

Projeto Sondas iniciou-se do desejo da Petróleo Brasileiro S.A. (“Petrobras”) em construir

unidades de exploração de petróleo em águas ultraprofundas, preferencialmente em

estaleiros com instalações no Brasil.

76. Nesse contexto, havia a necessidade de contratação de cerca de quarenta sondas, a

fim de extrair o petróleo da área denominada de “pré-sal”. Dentre estas, doze já haviam sido

licitadas em 2008, nesse sentido, a diretoria da Petrobras aprovou o início dos procedimentos

necessários para licitar a contratação das vinte e oito sondas restantes a serem construídas

em território nacional, com prazos de entrega previstos para o período 2013 e 2018.

77. Ao longo de 2010, foram promovidas alterações na legislação de exploração e

produção de petróleo, o que ensejou a edição das seguintes normas: (i) Lei n° 12.276; (ii)

Lei n° 12.304; e (iii) Lei n° 12.351. Em síntese, tais mudanças permitiram que a União

firmasse contratos de exploração do pré-sal diretamente com a Petrobras sem exigência de

licitação, e que a exploração ocorresse por meio do “regime de partilha”, no qual a estatal

passaria a ser obrigatoriamente a operadora de todos os poços, com a exigência de que

participasse dos investimentos necessários e contratasse sondas com elevado índice de

“conteúdo local”.

60 Doc. nº 1145574.

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78. Para implementar o Projeto Sondas, a Petrobras contratou o Banco Santander Brasil

S/A (“Banco Santander”), na qualidade de consultor financeiro, com o objetivo de prospectar

potenciais investidores.

79. De acordo com as investigações realizadas, a PETROS teria sido inicialmente

procurada pela Petrobras como potencial investidor. Após o primeiro contato, esta

possibilitou que o Projeto Sondas fosse apresentado para a FUNCEF, PREVI e Fundação

Vale do Rio Doce de Seguridade Social (“VALIA”). Em paralelo, a Petrobras procurou

grandes bancos nacionais e investidores estrangeiros.

Estruturação do FIP Sondas

80. O “Confidential Information Memorandum”61, documento elaborado pela

Petrobras mediante a assessoria do Banco Santander e do escritório Souza, Cescon, Barrieu

& Flesch Advogados (“Souza Cescon”), previa a construção e o afretamento para a Petrobras

das vinte e oito sondas, divididas em quatro sistemas. Para isso, seria constituída a Sete

Brasil Participações S/A (“Sete Brasil”), companhia que seria responsável pelo primeiro

sistema de sondas no Estaleiro Atlântico Sul (“EAS”) e que teria direito de preferência para

desenvolver os demais.

81. A previsão inicial era a de que o Banco Nacional de Desenvolvimento – BNDES

fosse o principal provedor do projeto, com cerca de 45% dos recursos necessários, por meio

de financiamento para a aquisição de bens e serviços locais. Adicionalmente, as Export

Credit Agencies - ECAs proveriam aproximadamente 20% dos recursos, mediante

financiamento, indexado em dólares, para a aquisição de bens e serviços importados. Em

complemento, 20% do montante requerido seria arrecadado por recursos próprios (equity),

principalmente por meio da constituição do FIP Sondas.

61 Doc. n° 1145831.

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82. Nesse contexto, eram previstos empréstimos a serem contratados junto a bancos

comerciais para suprir os pagamentos iniciais para o início da construção das sondas, até a

efetiva contratação dos financiamentos de longo prazo junto ao BNDES e às ECAs

83. Como descreve o Relatório de Inspeção62, a estrutura de investimentos do primeiro

sistema de sondas teria as seguintes características:

(i) O FIP Sondas seria constituído com investidores institucionais e do setor

financeiro. O fundo teria como único ativo a participação em 90% do capital

acionário da Sete Brasil e os 10% restantes seriam aportados pela Petrobras;

A Sete Brasil seria uma holding local, constituída no Brasil, com o objetivo

de ser o veículo primário para captação de equity do projeto, que possuiria

100% do capital da Sete International GmbH (“Sete International”),

constituída na Áustria, que, por sua vez, se destinaria a possuir uma

participação de 85% do capital de sociedades de propósito específico (SPEs),

a serem constituídas na Holanda, com o objetivo específico de possuírem

individualmente a propriedade de cada uma das sondas. O restante de 15% do

capital das SPEs seria investido por empresas especializadas em operação de

sondas de águas profundas, conhecidas como operadores especializados;

(ii) As SPEs emitiriam ações classes “A” e “B”. A Sete International seria a

acionista “classe A” de todas as SPEs, com 85% do capital, e os operadores

especializados, os acionistas “classe B”, com o restante de 15%;

(iii) Para todas as SPEs do primeiro sistema, definiu-se que a Petrobras seria

inicialmente a única acionista classe B e que, anteriormente à entrega das

primeiras cinco sondas desse sistema, a estatal iria vender sua participação de

15% no capital dessas cinco SPEs para operadores especializados,

62 Doc. nº 1145574.

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previamente qualificados e selecionados a partir de uma short list elaborada

pela própria Petrobras. Com isso, a estatal seria o operador especializado de

duas sondas do primeiro sistema.

84. Ressalta-se que, a estrutura inicialmente proposta foi alterada, de modo que a

Petrobras passou a deter 5% da Sete Brasil e 5% do FIP Sondas, e não mais participação

direta de 10% na Sete Brasil. Dessa forma, o FIP Sondas adquiriu 95% da participação na

Sete Brasil.

85. A fim de possibilitar a construção do primeiro sistema, a Petrobras, mediante sua

subsidiária Petrobras Netherlands BV (“Petrobras Netherlands”), contratou o lote inicial de

sete sondas construídas no Brasil, com base no critério do menor custo de construção.

O processo de contratação da Caixa e a constituição do FIP Sondas

86. Em síntese, conforme exposto no Termo de Acusação63:

Em 16/06/2010, a Caixa foi convidada pelo Banco Santander para

exercer as funções de administradora fiduciária e gestora do FIP

Sondas. No convite, foi determinado que os cotistas do FIP Sondas

seriam “definidos e escolhidos em conjunto pela Petrobras e pelo

Santander”64. Diante da proposta apresentada, em 05/07/2010, a

Caixa foi vencedora da concorrência promovida pela Santander.

Em 04/08/2010, a Caixa constituiu o FIP Sondas com o objetivo de

receber recursos de investidores qualificados e assumiu as funções de

administradora e gestora do fundo.

63 Doc. nº 1106635, §§413 - 434.

64 Doc. n° 1145851, p. 1.

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Em 17/12/2010, o Banco Santander foi contratado para prestar os

serviços de custódia, controladoria e escrituração das cotas do FIP

Sondas.

Em 22/12/2010, a Petrobras e o FIP Sondas constituíram a Sete Brasil,

com o capital de R$ 100,00, dividido em 100 ações, das quais 90

foram subscritas pelo FIP Sondas e 10 pela Petrobras. Os Srs. João

Carlos Medeiros Ferraz e Pedro José Barusco Filho foram eleitos,

respectivamente, para os cargos de diretor presidente e diretor de

operações, cabendo a eles a administração da companhia.

Em 06/01/2011, com o intuito de apresentar o investimento aos

investidores, a Caixa elaborou o “Memorando de Investimento” do

FIP Sondas com a assessoria da Petrobras, Banco Santander e Souza

Cescon65. Na estrutura de capital proposta, a alavancagem financeira

era de 20% de capital próprio e 80% de dívida.

Em 11/02/2011, a Petrobras anunciou que havia concluído o processo

de licitação para a construção no Brasil do primeiro sistema de sete

sondas, cujo vencedor foi o EAS. O preço final de construção de cada

sonda foi de US$ 662.428.590,00, totalizando US$ 4.637.002.650,00.

Em 31/03/2011, a Assembleia Geral de Cotistas do FIP Sondas66,

composta pelo único cotista Lakeshore Financial Partners

Participações Ltda. (“Lakeshore”), aprovou a subscrição de 90 ações

da Sete Brasil, pelo valor de R$ 90,00, ocorrida em 22/12/2010, para

a criação da companhia.

65 Doc. nº 1146502.

66 Doc. nº 1146509.

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Em 01/04/2011, a Assembleia de cotistas do FIP Sondas deliberou,

dentre outros assuntos: “i) a compra, pelo Fundo, de 17.999.910 ações

de emissão da Sete Brasil, pelo valor unitário de R$ 1,00, perfazendo

R$ 17.999.910,00; e ii) instruir a CAIXA, na qualidade de

administrador/gestor do Fundo, a votar na assembleia da Sete Brasil,

realizada na mesma data, para (i) aprovar o aumento do capital da

companhia, no montante de R$ 19.999.900,00, com a emissão de

19.999.900 ações, pelo valor unitário de R$ 1,00, passando o capital

social dos atuais R$ 100,00 para R$ 20.000.000,00, (ii) aprovar a

alteração do estatuto social, mediante a criação do conselho de

administração que passaria a eleger e destituir os diretores, cujos

mandatos seriam de três anos, (iii) aprovar a permissão para que o

conselho de administração aumentasse o capital da companhia até o

montante autorizado de R$ 1.895.000.000,00, sem a necessidade de

reforma estatuária, (iv) aprovar a aquisição, pela companhia, de

100% do capital social da Sete International GmbH, por US$ 2

milhões, e finalmente (v) aprovar a eleição, para o primeiro mandato

do conselho de administração, dos Srs. João Carlos de Medeiros

Ferraz, Luiz Fontoura de Oliveira Reis Filho e Alexandre Gossn

Barreto”67.

Para a prestação de serviços de assessoria jurídica no Projeto Sondas,

a Caixa contratou o escritório Tauil & Chequer Advogados, em

associação ao escritório estrangeiro Mayer Brown LLP, que emitiu

relatório para a Caixa contendo a “análise da estrutura jurídica para o

investimento” no FIP Sondas68. De acordo com a SIN, referido

relatório teria identificado alguns riscos, mas não destacou aspectos

67 Doc. n° 1106635, §431.

68 Doc. nº 1146513.

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jurídicos relevantes que pudessem inviabilizar a estruturação do

investimento pretendido.

Em 01/05/2011, a Assembleia Geral de Cotistas do FIP Sondas69

aprovou, dentre outros assuntos, os nomes de João Carlos de Medeiros

Ferraz e de Alexandre Gossn Barreto, que haviam sido eleitos na

Assembleia Geral da Sete Brasil, realizada em 01/04/2011, para

ocupar os cargos de presidente e de vice-presidente do conselho de

administração da companhia.

87. Diante de tais fatos, a Área Técnica concluiu que a Caixa somente contribuiu para

a constituição formal do FIP Sondas em decorrência do óbice constante da Resolução CMN

n° 3.792/2009, pois todas as características do projeto - desde a definição da quantidade

inicial de sondas a serem construídas, do volume inicial de recursos necessários, dos níveis

da cadeia societária pretendida, até a formatação do FIP Sondas e sua apresentação a

potenciais interessados como veículo de investimento – já haviam sido definidas pela

Petrobras e seus assessores antes de sua contratação.

O início das operações do FIP Sondas

88. Em 13/05/2011, a Petrobras em conjunto com os investidores Lakeshore,

FUNCEF, PETROS, PREVI, VALIA, Banco Santander, Banco BTG Pactual S/A (“BTG

Pactual”) e Strong Fundo de Investimento em Cotas de Fundos de Investimento

Multimercado (“Fundo Strong”), firmaram diversos instrumentos jurídicos a fim de

concretizar o Projeto Sondas, dentre eles, o acordo de cotistas (“Acordo de Cotistas FIP

Sondas”)70.

69 Doc. nº 1146515.

70 Doc. nº 1146844.

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89. Em 20/05/2011, a Assembleia Geral de Cotistas do FIP Sondas, que contou com a

presença da totalidade dos cotistas, deliberou por, dentre outros, aprovar a eleição dos

membros do comitê de investimento do fundo, formado por representantes de todos os

investidores71. Na mesma data, referido comitê deliberou aprovar o investimento na Sete

Brasil, ratificando o Plano de Diretrizes Estratégicas72 e o Plano de Negócios73 da

companhia.

90. No mesmo dia, foi celebrado Acordo de Acionistas da Sete Brasil entre o FIP

Sondas e a Petrobras, que, dentre outros, estabeleceu que “nas deliberações da assembleia

geral de acionistas da companhia, o FIP Sondas deveria ‘observar a orientação de voto de

seu comitê de investimento, nos termos do acordo de cotistas’”74.

91. Ainda no dia 20/05/2011, o comitê de investimentos instruiu a caixa para que

votasse na Assembleia Geral Extraordinária que ocorreria naquela mesma data, com relação

à composição e eleição do conselho de administração da Sete Brasil.

92. Novamente, em 14/06/2011, o comitê de investimento do FIP Sondas orientou a

Caixa a votar na Assembleia Geral da Sete Brasil que seria realizada no dia seguinte, no

sentido de que: (i) as SPEs firmassem os contratos de afretamento com a Petrobras e os

contratos de prestação de serviços, na qualidade de empresas solidárias, com a Petrobras e

Petrobras Netherlands; e (b) orientasse a Sete International a votar favoravelmente a

aprovação da celebração dos mencionados contratos nas respectivas assembleias de

acionistas que seriam realizadas em cada uma das SPEs para esse fim75.

93. Assim, em 15/06/2011, o EAS, a Sete Brasil, por meio de suas SPEs, e a Petrobras,

celebraram os principais acordos e contratos, quais sejam: (i) Contratos de Engenharia,

71 Doc. nº 1146872.

72 Doc. nº 1146846.

73 Doc. nº 1146855.

74 Doc. nº 1147132.

75 Doc. nº 1147316.

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Suprimentos e Construção, (ii) Contratos de Afretamento e (iii) Contratos de Gerenciamento

e Supervisão de Construção.

94. Deste modo, a Área Técnica afirma que “a primeira subscrição de cotas do FIP

Sondas, iniciada em 13/05/2011 e encerrada em 28/12/2011, teve o propósito de oferecer

recursos necessários para que a Sete Brasil viabilizasse o primeiro sistema de sete sondas

junto ao estaleiro EAS” 76.. Abaixo, a distribuição do capital comprometido entre os cotistas

do primeiro sistema de sondas77:

95. Portanto, o primeiro sistema seria composto por sete sondas, cujos contratos de

afretamento e de prestação de serviços foram firmados em 15/06/2011 com a Petrobras,

sendo o EAS responsável pela construção dessas primeiras unidades.

Principais eventos ocorridos entre 2011 e 2020

76 Doc. n° 1106635, §462.

77 Doc. n° 1106635, §463.

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96. Em 03/06/2011, a Petrobras deu início a um novo procedimento licitatório para a

construção das demais vinte e uma sondas previstas no Projeto Sondas. Como relatado pela

SFI, diante da necessidade de mais recursos, a Sete Brasil comunicou ao FIP Sondas que

seriam necessários R$ 3.000.000.000 adicionais, mediante aumento de capital78.

97. Nesse contexto, em dezembro de 2011, a Caixa elaborou novo Memorando de

Investimento79. Referido documento informava que as premissas e as projeções financeiras

foram realizadas com base nas informações fornecidas pela Sete Brasil e seus assessores e

que não havia garantia de sua exatidão após a data em que forem recebidas nem de que tal

exatidão permaneceria no futuro.

98. Em 09/02/2012, a Petrobras comunicou que havia aprovado o afretamento e

operação de vinte e uma sondas junto à Sete Brasil, pela taxa diária média de

US$ 530.000,00, bem como a contratação de cinco sondas adicionais com a Ocean Rig, pela

taxa diária média de US$ 548.000,00, ambos pelo prazo de quinze anos. Segundo a

Petrobras, a contratação das cinco unidades adicionais deu-se devido às condições

apresentadas pela Sete Brasil e pela Ocean Rig, bem como da alta demanda para exploração

da camada pré-sal80.

99. Em 29/03/2012, a Assembleia Geral de Cotistas do Fundo81 aprovou a 2ª emissão

de 5.427.894.736 de novas cotas, ao preço unitário nominal de R$ 1,00, a ser destinada a

investidores qualificados, que foi rerratificada em 31/07/2012 e 01/02/2013. Com a 2ª

emissão de cotas, dois novos cotistas ingressaram no FIP Sondas, quais sejam, EIG Ste

Holdings e Luce Venture Capital Drilling Series.

78 Doc. nº 1145574.

79 Doc. nº 1147320.

80 Doc. nº 1147322.

81 Doc. nº 1147325.

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100. No plano de negócios da Sete Brasil, estava prevista a construção de vinte e oito

sondas em dois sistemas, o primeiro composto por sete unidades, cujos contratos de

construção com a EAS e de afretamento com a Petrobras foram firmados em 15/06/2011, e

o segundo composto por vinte e uma unidades, as quais iriam operar por meio de contratos

de afretamento de longo prazo a serem celebrados em julho/agosto de 2012 com a Petrobras.

101. As sondas do segundo sistema seriam construídas pelos estaleiros BrasFELS,

Jurong Aracruz, Enseada do Paraguaçu e Rio Grande, de modo que a Petrobras também seria

contratada para gerenciar as obras de construção.

102. O valor total do investimento previsto para a construção das vinte e oito unidades

seria de aproximadamente US$ 24.100.000.000,00 e as principais fontes de financiamento

seriam, além do BNDES (45 a 55%) e ECAs (20%), os bancos comerciais (5 a 15%,), capital

próprio (equity) e dívida subordinada (20%). Também foram previstas contrações de

empréstimos de curto prazo, até a obtenção dos financiamentos de longo prazo com o

BNDES e com as ECAs, no montante de até US$ 830.000.000,00 para o primeiro sistema,

e de até US$ 500.000.000,00, para o segundo sistema82.

103. Em 15/08/2012, houve a aprovação da construção da 29ª sonda, não prevista

inicialmente e a estrutura de financiamento para a construção passou a considerar um

aumento da participação do BNDES de 45% para 50% do total a ser financiado, e uma

redução da participação dos bancos comerciais de 15% para 10% do total.

104. Com relação à implantação do primeiro sistema de sondas, a estimativa do custo

total de construção aprovada foi aumentada em US$ 40.000.000,00, passando de

US$ 5.300.000.000,00 bilhões para US$ 5.340.000.000,00. A estimativa da parcela dos

investimentos que seria financiada pelo FIP Sondas aumentou em US$ 10.000.000,00,

passando de 13,70% para 13,80% do total. No consolidado, para as 29 sondas, a participação

do FIP Sondas ficou em torno de 13,20% do investimento total a ser financiado.

82 Doc. nº 1106635, §479.

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105. Em 07/02/2013, o Fundo de Garantia por Tempo de Serviço (“FI-FGTS”)

subscreveu 634.146.341 cotas do FIP Sondas, pelo montante de R$ 634.146.341,00 somado

à taxa de ingresso de R$ 15.853.658,54. Após a subscrição de cotas feita pelo FI-FGTS, o

capital comprometido do FIP Sondas estava composto por R$ 1.822.105.264,00 obtidos na

1ª emissão de cotas, e mais R$ 6.077.889.717,00 obtidos na 2ª emissão, totalizando

R$ 7.899.994.981,41. A distribuição do capital comprometido entre os cotistas ficou da

seguinte forma83:

106. Os primeiros problemas financeiros relacionados ao FIP Sondas teriam começado

no âmbito dos contratos com o estaleiro EAS. Como relata o Termo de Acusação:

“Em 15/8/2012, em razão dos atrasos nas obras e dos problemas de

governança que vinham ocorrendo no estaleiro EAS, o comitê de

investimento (1147368) autorizou que o contrato de construção da

primeira sonda que havia sido firmado, em 15/6/2011, pela SPE

83 Doc. n° 1106635, §491.

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Arpoador Drilling B.V. com o estaleiro EAS, fosse substituído pelo

primeiro contrato de construção que seria firmado com o estaleiro

Jurong Aracruz. Com isso, o estaleiro Jurong Aracruz passou a ser o

responsável pela primeira sonda de titularidade da SPE Arpoador

Drilling B.V. e o contrato original firmado com o estaleiro EAS foi

transferido para outra SPE que veio a ser construída para esse fim”. 84

(grifou-se).

107. Conforme informado pela Acusação, em 2014 “a Sete Brasil estava extremamente

pressionada para cumprir o apertado cronograma de construção e entrega das sondas à

Petrobras”85, fato que ensejou a captação de U$ 21.330.000.000,00 em dívida. Esse

montante seria de recursos de curto e longo prazo, junto a instituições e organismos

financeiros no Brasil e no exterior, incluindo o BNDES, ECAs, Fundo da Maria Mercante,

FI-FGTS e fundos comerciais.

108. O custo total das sondas teria passado de US$ 25.500.000.000,00 para

US$ 25.732.000.000,00. Por outro lado, teria ocorrido a redução da parcela a ser financiada

por instrumentos de dívida (sênior + subordinada) de 83,60% para 78,30%, e um aumento

da participação da parcela que seria financiada pelo FIP Sondas de 13,20% para 17,50%

109. No início de 2015, vieram a público declarações de Pedro José Barusco Filho

(antigo funcionário da Petrobras e ex-diretor de operações da Sete Brasil) em colaboração

premiada com o MPF no âmbito da “Operação Lava Jato”, sobre a existência de um suposto

esquema de pagamentos ilícitos a partidos políticos, funcionários da Petrobras e a diretores

da Sete Brasil.

110. A referida colaboração premiada trouxe impactos econômicos no FIP Sondas, pois

os seus principais financiadores, especialmente o BNDES, suspenderam as negociações para

a concessão dos empréstimos de longo prazo, que eram essenciais para a conclusão das

sondas. Dessa forma, o projeto tornou-se inviável.

84 Doc. n° 1106635, §481.

85 Doc. n° 1106635, §497.

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111. Como consequência da falta de recursos, a SIN alega que os estaleiros começaram

a paralisar a construção das sondas. Em caráter emergencial, a Sete Brasil e suas subsidiárias

teriam tentado negociar junto aos bancos credores a rolagem dos empréstimos de curto prazo,

no entanto, considerando a paralisação dos estaleiros e a falta de previsibilidade sobre a

autorização dos empréstimos de longo prazo, os credores de curto prazo negaram a extensão

dos empréstimos concedidos.

112. Em 31/03/2015, com o objetivo de evitar a inadimplência da companhia e a

execução das garantias, foi firmado o “Instrumento de Assunção de Obrigação de Não Fazer

e Outras Avenças” (“Standstill”)86, por meio do qual: (i) os credores se comprometeram a

não cobrar as dívidas da companhia e suspender os processos de cobrança ou de execução já

iniciados; e (ii) a Sete Brasil se comprometeu a apresentar, no prazo de 45 dias, Plano de

Reestruturação operacional e financeira (“Plano de Reestruturação”)87, para adequar o

projeto à realidade vivenciada pela companhia, e não promover quaisquer ações ou

procedimentos em face dos credores.

113. Em 14/05/2015, o comitê de investimento do FIP Sondas aprovou o Plano de

Reestruturação88, que fez alterações significativas no Projeto Sondas, dentre elas, a redução

de 29 para 15 sondas..

114. Mesmo após as tentativas, ao final de 2015, “em razão (i) das dificuldades

enfrentadas pela Sete Brasil em obter financiamentos de longo prazo para a continuidade

da construção das sondas, (ii) de não ter chegado a um acordo a respeito de seu plano de

reestruturação com a Petrobras; (iii) do cenário de redução nos preços do petróleo e a

desaceleração dos investimentos no setor de óleo e gás, a administração da companhia

entendeu que não seria ‘possível assegurar a continuidade’ das sondas, uma vez que

dificilmente elas seriam concluídas dentro do custo e prazo originalmente previstos”89.

86 Doc. nº 1148071.

87 Doc. nº 1147487.

88 Doc. nº 1147495.

89 Doc. n° 1106635, §517.

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115. Diante deste cenário, a administração da Sete Brasil contratou a avaliação dos seus

ativos pela empresa especializada Noble Denton Marine Services, com o objetivo de

verificar o valor de venda de cada sonda no estado de construção em que se encontrava.

116. De acordo com o Relatório de Inspeção, o prejuízo contabilizado pela Sete Brasil

em suas demonstrações financeiras encerradas em 31/12/2015 foi de R$

33.940.000.000,0090.

117. Frente aos fatos narrados, o comitê de investimento do FIP Sondas autorizou, em

20/04/2016, que a diretoria da Sete Brasil tomasse todas as providências necessárias para

apresentar o pedido de recuperação judicial da companhia91, que foi deferido em 15/06/2016

pela Justiça Estadual do Rio de Janeiro – abrangendo todo o Grupo Sete Brasil e,

posteriormente, as subsidiárias situadas na Áustria.

118. Foram iniciados procedimentos de mediação extrajudicial entre a Sete Brasil e a

Petrobras em 31/03/2016 e 21/09/2017. Em 01/03/2018, a Petrobras comunicou ao mercado

que os principais termos da mediação haviam sido aprovados e, em 20/12/2019, foi aprovado

acordo com a Sete Brasil. Ressalta-se que, até a data de elaboração do Termo de Acusação

o acordo entre a Petrobras e a Sete Brasil não havia sido implementado92.

119. A Área Técnica, então, ressalta as consideráveis perdas que os cotistas do FIP

Sondas teriam tido, com base na diferença dos informes trimestrais do fundo de 31/12/201493

e de 31/12/201994:

“Para ter uma dimensão das perdas dos cotistas do FIP Sondas,

importa mencionar que no informe trimestral do Fundo referente a

90 Doc. nº 1145574.

91 Doc. nº 1147528.

92 Conforme se depreende de comunicado da Petrobras divulgado em 12/11/2020 (Doc. nº 1147555).

93 Doc. nº 1148122.

94 Doc. nº 1148123.

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31/12/2014 (1148122) o patrimônio líquido do Fundo era de

R$ 7.892.890.687,98. Na mesma data, o valor patrimonial da cota do

fundo era de R$ 1,3092297. Já no informe trimestral referente a

31/12/2019 (1148123), o patrimônio líquido do FIP Sondas era de

R$ 5.362,46 e o valor patrimonial da cota era de R$ 0,00000068”95.

120. Em 27/01/2020, a Caixa publicou fato relevante informando acerca da alienação

da totalidade da participação do FIP Sondas na Sete Brasil, correspondente a 95% do capital

social da companhia e, em 24/11/2020, o FIP Sondas foi encerrado.

Investimentos realizados pelo FIP Sondas

121. Conforme apurado pela SFI96, a estrutura de investimentos do FIP Sondas se

caracterizou pela existência de único ativo alvo, qual seja, as ações de emissão da Sete Brasil.

Com efeito, o fundo adquiriu 95% do capital da companhia investida e a Petrobras comprou

os 5% restantes.

122. O Termo de Acusação demonstra que a Sete Brasil constituiu subsidiárias integrais

no Brasil, na Áustria, na Holanda e em Luxemburgo. Também foram constituídas SPEs na

Holanda, responsáveis por investir diretamente nas sondas do Projeto Sondas.

“544. Como descrito no Relatório de Inspeção (1145574), no final de

2013, foram criadas duas subsidiárias integrais da Sete Brasil no

exterior, a Sete Holding GmbH e a Sete Finco GmbH, ambas

constituídas na Áustria. Todas as ações de emissão da Sete

International, até então detidas pela Sete Brasil, foram transferidas

para a Sete Holding GmbH. Adicionalmente, destaca-se que a Sete

Finco foi criada para facilitar a captação de recursos em moedas

estrangeiras, além de obter benefícios e/ou isenções fiscais no Brasil e

no exterior.

545. Em 2014, a Sete International teve sua denominação alterada para

Sete International One GmbH. Além disso, foram constituídas mais sete

subsidiárias integrais da Sete Brasil, a saber: Sete International Two

GmbH, constituída na Áustria; Sete Investimentos 1 e Sete

Investimentos 2, constituídas no Brasil; Sete LUX Sari e Sete LUX SCS,

95 Doc. n° 1106635, §535.

96 Doc. nº 1145574.

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constituídas em Luxemburgo; Sete Netherlands e Sete Netherlands 2,

constituídas na Holanda. Essa estrutura teria por objetivo facilitar a

captação de recursos denominados em moedas estrangeiras e obter

benefícios/isenções fiscais no Brasil e no exterior, como também

possibilitar a realização de empréstimos ‘intercompany’ entre as

empresas do ‘Grupo Sete Brasil’.

546. Em 2014, as ações classe A das SPEs holandesas Comandatuba,

Sahy, Itaunas, Siri, Interlagos, Marambaia e Itapema, sob titularidade

da Sete International One GmbH, foram transferidas para a Sete

International Two GmbH, que passou a controlá-las.

547. Ao longo dos anos de 2011 a 2015 a Sete Brasil efetuou

investimentos, por meio da aquisição de ações em aumentos de capital

de suas controladas diretas, as quais, por sua vez, também realizaram

investimentos, por meio da aquisição de ações em aumentos de capital,

nas SPEs constituídas no exterior. Nesse contexto, ao receberem os

recursos provenientes dos aumentos de capital, as SPEs realizaram

pagamentos aos estaleiros construtores das sondas denominados em

dólares, euros e reais, mediante transferências bancárias em favor

destes últimos em contas mantidas no Brasil e no exterior, para

cumprimento dos contratos de construção das sondas.

548. Em adendo, consoante o investigado pela SFI (1145574), as partes

iniciais (mega blocos, partes estruturais e cascos) das primeiras sondas

de responsabilidade dos estaleiros Brasfels/KeppelFels, Jurong

Aracruz (EJA), Estaleiro Rio Grande (ERG), Enseada do Paraguaçú

(EEP), e do Estaleiro Atlântico Sul (EAS) foram (ou estavam sendo, à

época) construídas nas instalações de estaleiros localizadas na Ásia,

para depois serem importadas para o Brasil. Com base na

documentação apresentada pela Sete Brasil, não foi possível

determinar quanto dos recursos aportados nas SPEs efetivamente

retornou ao Brasil via importação de materiais destinados à

construção das sondas”97.

123. Nesse sentido, a SIN alega que o FIP Sondas aplicou recursos no exterior de forma

indireta, o que configurou descumprimento ao art. 35, inciso VI, “a”, da Instrução CVM n°

391/2003, vigente à época dos fatos98, e que não teriam sido identificadas quaisquer

diligências efetuadas pela Caixa para avaliar se o investimento estava em conformidade com

o referido dispositivo.

97 Doc. n° 1106635.

98 A Instrução CVM n° 391/2003 foi revogada pela Instrução CVM n° 578/2016 que, por sua vez, foi revogada

pela Resolução CVM n° 175/2022.

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Conduta da Caixa como administradora e gestora do FIP Sondas e o poder do comitê de

investimentos

124. De acordo com a Área Técnica, a Caixa não teve participação na decisão de

investimento e tampouco influência na gestão da Sete Brasil, tais atividades teriam sido

exercidas pelo comitê de investimentos do FIP. Para embasar tal argumento, a SIN menciona

os seguintes documentos:

Regulamento do FIP Sondas de 29/03/201299: Referido documento

estabelecia que o comitê de investimento teria competência para deliberar

quaisquer matérias relativas à Sete Brasil, de modo que suas decisões

vinculariam o voto do fundo, como acionista, nas deliberações da Assembleia

Geral e/ou dos conselheiros indicados pelo fundo no Conselho de

Administração da companhia. Ainda, o regulamento determinava que as

reuniões do comitê de investimento deveriam ser convocadas pelo

administrador ou por qualquer um de seus membros, antes da realização das

reuniões do Conselho de Administração da Sete Brasil, para apreciar, discutir

e formar a orientação de voto com relação às matérias que seriam deliberadas.

Era obrigatório também que o comitê de investimento se reunisse sempre que

os interesses da companhia alvo assim o exigissem, mediante convocação de

qualquer um de seus membros.

Acordo de Cotistas do FIP Sondas de 13/05/2011100: Referido documento

previa, dentre outros, que o comitê de investimentos seria competente para

apreciar, discutir e deliberar sobre as matérias de competência da Assembleia

Geral da Sete Brasil e que suas decisões vinculariam o voto do fundo.

99 Doc. nº 1147328.

100 Doc. nº 1146844.

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Acordo de Acionistas da Sete Brasil de 20/05/2011101: Referido documento

determina que, nas deliberações da Assembleia Geral de Acionistas, o FIP

Sondas deveria observar a orientação de voto de seu comitê de investimentos,

nos termos do Acordo de Cotista.

125. Em resumo, a SIN alega que a Caixa: (i) não executava quaisquer procedimentos

ou esforços para prospectar e distribuir cotas do fundo a potenciais investidores; (ii) apenas

deu andamento aos atos formais necessários para a constituição, emissão, subscrição e

integralização das cotas do fundo, após a estruturação do investimento já ter sido

previamente decidida pela Petrobras e seus assessores, com o acompanhamento e

consentimento prévio dos futuros cotistas; (iii) elaborou memorandos de investimento para

orientar a decisão dos futuros cotistas unicamente com base nas informações e projeções

apresentadas pela Petrobras, seus assessores e pela Sete Brasil; (vi) permitiu que o comitê

de investimento do fundo capitaneasse integralmente, no âmbito do FIP Sondas, todo o

processo de realização do investimento inicial e subsequente na Sete Brasil; (v) não

participou da gestão da carteira do FIP Sondas, deixando essa tarefa integralmente ao comitê

de investimento; e (vi) somente deu “cumprimento formal” à realização dos investimentos

na Sete Brasil102.

126. A Acusação afirma que os comitês de investimentos podem assumir natureza

deliberativa em fundos de investimento em participações, nos termos do art. 10, §1º, da

Instrução CVM n° 391/2003, no entanto, tal dispositivo não exime o administrador ou o

gestor de suas responsabilidades centrais sobre as operações da carteira do fundo. Nesse

contexto, não seria admissível a existência de um comitê de investimento com amplos e

exclusivos poderes sobre a gestão do FIP Sondas, de forma a desconsiderar os deveres

fiduciários do administrador e gestor.

Avaliação dos ativos do FIP Sondas

101 Doc. nº 1147132.

102 Doc. nº 1106635, §582.

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127. Conforme consta no Termo de Acusação103:

De 04/08/2010 a 30/09/2012, as ações de emissão da Sete Brasil integrantes

da carteira do FIP Sondas estavam avaliadas pelo custo de aquisição.

A partir de outubro de 2013, em razão de decisão da Assembleia Geral de

Cotistas104, o critério de avaliação das ações da Sete Brasil passou a ser o

valor econômico, nos moldes do Regulamento do Fundo105.

Em 10/09/2013, a Thoreos Consultoria Ltda. – EPP (“Thoreos”) foi

contratada para avaliar a Sete Brasil e suas controladas, e mantê-la atualizada

na data-base de 28/02/2014 para a auditoria das demonstrações do exercício

social findo em 31/03/2014.

Em 08/11/2013, a Thoreos avaliou a Sete Brasil e suas controladas em

R$ 4.371.000.000,00, de modo que 95% das ações pertencentes ao FIP

Sondas foram avaliadas em R$ 4.153.000.000,00106.

Em 25/03/2014, o laudo de avaliação foi atualizado pela Thoreos que apurou

o valor de R$ 4.466.000.000,00, na data-base de 30/12/2013, para a

companhia107. Assim, a participação do FIP Sondas na Sete Brasil passou a

corresponder a R$ 4.242.000.000,00.

Em 31/03/2015, a Baker Tilly Empresarial Ltda. (“Baker Tilly”) emitiu laudo

de avaliação econômica da Sete Brasil e de suas controladas, com data-base

103 Doc. nº 1106635, §§590 – 604.

104 Doc. nº 1147722.

105 Doc. nº 1147724, art. 49.

106 Doc. nº 1147732.

107 Doc. nº 1147737.

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de 31/01/2015, para subsidiar a elaboração das demonstrações financeiras do

FIP Sondas referentes ao exercício social encerrado em 31/03/2015108.

Referido laudo avaliou a companhia pelo valor de R$ 7.224.000.000,00 – dos

quais, R$ 6.863.000.000,00 correspondiam à parcela de participação do FIP

Sondas (95%).

Em 31/03/2016, a Baker Tilly emitiu novo laudo avaliando a Sete Brasil pelo

valor econômico de R$ 2.880.000.000,00, na data base de 31/01/2016109.

Referido laudo serviu para registro das ações da companhia nas

demonstrações financeiras do FIP Sondas relativas ao exercício social findo

em 31/03/2016, pelo montante de R$ 2.740.000.000,00110.

Conforme o Relatório da SFI, somente em 03/06/2016, foi constituída

provisão para perda no montante de 100% do valor das ações da Sete Brasil

(R$ 2.740.000.000,00), em razão da companhia ter protocolado em

29/04/2016 o pedido de recuperação judicial, que foi deferido em 15/06/2016.

128. De acordo com a SIN, em agosto de 2015, quando a Caixa divulgou as

demonstrações financeiras do FIP Sondas relativas ao exercício social findo em 31/03/2015,

as dificuldades financeiras da Sete Brasil já eram visíveis, tendo em vista o Plano de

Reestruturação, que, dentre outros, previa a diminuição da quantidade de sondas de 29 para

15, com a consequente redução das receitas futuras projetadas.

129. Ocorre que, ao elaborar as demonstrações financeiras referentes ao exercício social

encerrado em 31/03/2015, a Caixa teria usado como fundamento a avaliação da Baker Tilly,

que não refletia a redução das receitas projetadas. Para a SIN, “ainda que o Plano de

Reestruturação da Sete Brasil estivesse sendo negociado com a Petrobras, a companhia já

108 Doc. nº 1147789.

109 Doc. nº 1147853.

110 Doc. nº 1147855.

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estimava entregar apenas 15 sondas” e “nessas condições, a redução das receitas da Sete

Brasil era certa”111.

130. Deste modo, a Acusação concluiu que a Caixa descumpriu com sua obrigação de

elaborar de forma adequada as demonstrações financeiras do FIP Sondas em razão de ter

divulgado as demonstrações financeiras de 31/03/2015 sem nota explicativa acerca da

redução do valor econômico das ações da Sete Brasil, em afronta a seus deveres fiduciários

de transparecer de forma tempestiva e adequada o valor dos investimentos do fundo.

Suposta caracterização da operação fraudulenta no FIP Sondas

131. A Área Técnica conclui, com base nos fatos narrados, que “a Caixa, na condição

de administradora fiduciária e gestora do FIP Sondas, não estruturou nenhum aspecto do

investimento, uma vez que acatou passivamente os estudos de viabilidade econômica e

financeira fornecidos pela Petrobras, a constituição da Sete Brasil, os veículos no exterior,

a forma e cronograma dos investimentos e todos os demais detalhes da operação, sem

qualquer participação em nenhuma etapa”112.

132. Para a SIN, restaria claro que a estruturação do FIP Sondas ocorreu com o intuito

exclusivo de contornar o cumprimento do art. 53 da Resolução CMN n° 3.792/2009, ao não

ter permitido a presença de um gestor profissional, qualificado e especializado no segmento,

que pudesse atuar no permanente e melhor interesse desses investidores.

133. Assim, a Acusação concluiu113:

(i) O artifício utilizado foi a constituição de um FIP por administrador

fiduciário que “desempenhou um papel figurativo”, ficando subordinado aos

111 Doc. n° 1106635, §598.

112 Doc. n° 1106635, §620.

113 Doc. n° 1106635, §§630 - 634.

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comandos de um comitê de investimento e admitindo os estudos da Petrobras

e de seus assessores, sem analisar criticamente suas premissas;

(ii) A vantagem ilícita auferida seria a cobrança da ata de administração pela

Caixa sem a devida contrapartida das suas obrigações fiduciárias; e

(iii) Os terceiros induzidos ou mantidos em erro seriam os cotistas do FIP

Sondas, especialmente os participantes das entidades de previdência

(FUNCEF, Previ, Petros e Valia).

III.IV. FIP Operações Industriais

134. De acordo com o Termo de Acusação, o FIP Operações Industriais foi constituído

com o objetivo de captar investimentos para os projetos de soluções ambientais da Foz do

Brasil S/A (“Foz do Brasil”), posteriormente denominada Odebrecht Ambiental S/A

(“Odebrecht Ambiental”).

135. O objetivo inicial seria investir e operar projetos ambientais e prestar serviços

principalmente nos setores de água/esgoto, operações industriais e tratamento de resíduos.

Para atingir tal propósito, as cotas do fundo a ser constituído seriam destinadas a investidores

institucionais114.

136. Em 04/05/2012, a Foz do Brasil solicitou que a Caixa encaminhasse proposta de

serviço, que foi apresentada em 31/05/2012, para a constituição, administração e gestão do

fundo, bem como para a prospecção de investidores e captação de recursos.

137. Para desempenhar tais atividades, a Caixa deveria receber (i) comissão de

estruturação de 0,80% sobre o valor da oferta, (ii) taxa de administração de 0,15% sobre o

capital comprometido durante e após o período de investimento sobre o patrimônio líquido

do fundo, e (iii) comissão de colocação de zero, no caso de um único investidor, e livre

pactuação, caso outros ingressassem.

114 Doc. n° 1106635, §§644 e 645.

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138. Em 04/12/2012, foi firmado o Memorando de Entendimentos entre a Caixa, a Foz

do Brasil e a FUNCEF, no qual foram fixadas as seguintes condições preliminares: (i) os

serviços de administração, de gestão, de escrituração e de distribuição seriam de

responsabilidade da Caixa; (ii) a FUNCEF aportaria recursos no fundo, desde que tal

investimento fosse aprovado internamente na entidade; (iii) seria constituído comitê de

investimentos formado por quatro membros, sendo um deles indicado pela FUNCEF; (iv) a

FUNCEF poderia indicar um membro para o Conselho de Administração e um membro para

o Conselho Fiscal da companhia investida; e (v) a oferta das cotas do fundo seria mediante

esforços restritos115.

139. Nesse sentido, em 06/11/2012, o Conselho de Administração da Foz do Brasil

aprovou a constituição da Odebrecht Utilities – que viria a ser a primeira companhia

investida pelo fundo – e, em 16/01/2013, a Caixa constituiu o Hydros Operações Industriais

Fundo de Investimento em Participações, que, posteriormente, teve sua denominação

alterada para FIP Operações Industriais.

Histórico de subscrições e emissões

140. De acordo com o Termo de Acusação116:

Em 26/09/2013, nos termos do Regulamento do FIP Operações

Industriais, a Odebrecht Ambiental subscreveu 421.748 cotas, que

foram integralizadas em 30/09/2013 com 362.398.912 ações da

Odebrecht Utilities (99,99% do capital social da companhia) e com a

quantia de R$ 198.410,00 em dinheiro. As 362.398.912 ações da

Odebrecht Utilities foram avaliadas em R$ 421.500.000,00 conforme

laudo de avaliação emitido pela Apsis Consultoria e Avaliações

115 Doc. nº 1148138.

116 Doc. n° 1106635, §§657-669.

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(“Apsis”) em 02/09/2013117. Referido laudo teve como fundamento o

valor contábil/patrimonial e teve como base os balanços patrimoniais

da Odebrecht Utilities e da Odebrecht Ambiental.

Em 30/10/2013, a Odebrecht Ambiental subscreveu 130 cotas do FIP

Operações Industriais, tendo integralizado R$ 130.000,00 em

dinheiro, em 27/11/2013.

Em 29/11/2013, a Voga Empreendimentos e Participações Ltda.

(“Voga”), em parceria com a Geasanevita Engenharia Ltda.

(“Geasenevita Engenharia”), emitiu laudo avaliando a Odebrecht

Utilities em cerca de R$ 1.440.000.000,00, com fundamento na

metodologia do fluxo de caixa descontado (“Laudo

Voga/Geasenevita”)118. Referido laudo foi aprovado em 11/12/2013

pelo comitê de investimento do fundo, composto apenas por dois

representantes da Odebrecht Ambiental119.

Em 13/12/2013, a FUNCEF subscreveu 87.886 cotas do FIP

Operações Industriais, equivalentes a R$ 300.000.000, o que

correspondia 17,24% do patrimônio líquido do fundo à época. Como

consequência da alteração do critério de avaliação, a cota do fundo

passou de R 1.000,00 em 26/09/2013, quando da subscrição pela

Odebrecht Ambiental, para R$ 3.413,51 em 13/12/2013, no momento

da subscrição pela FUNCEF, resultando em aumento de 241% no seu

valor.

Em 02/01/2014, os cotistas do fundo deliberaram pela eleição de um

membro do comitê de investimento indicado pela FUNCEF.

117 Doc. nº 1148182.

118 Doc. nº 1148186.

119 Doc. nº 1148187.

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Em 03/01/2014, a FUNCEF integralizou as cotas do FIP Operações

Industriais, em dinheiro. Na mesma data, a Assembleia Geral

Extraordinária da Odebrecht Utilities aprovou aumento de capital no

valor de R$ 298.000.000,00, por meio da emissão de 225.709.876

novas ações120.

Em 09/05/2014, os cotistas do fundo aprovaram a segunda emissão de

cotas no montante de até R$ 65.000.000, pelo valor unitário de

R$ 3.413,03, para possibilitar que a Odebrecht Utilities adquirisse a

Distribuidora de Águas de Triunfo (“DAT”)121.

Em 12/05/2014, a Odebrecht Ambiental subscreveu 15.761 cotas do

fundo, no valor de R$ 53.793.651,00. Em 15/05/2014, a FUNCEF

subscreveu mais 3.282 cotas, perfazendo o montante total

R$ 11.200.000,00. Em 16/05/2014, ambos os cotistas integralizaram,

em dinheiro, as cotas subscritas.

Alegadas inconformidades do Laudo Voga/Geasanevita

141. Conforme descrito, a Voga e a Geasanevita Engenharia foram contratadas pela

FUNCEF para realizar a avaliação econômico-financeira da Odebrecht Utilities, de modo a

auxiliar a Fundação na tomada de decisão quanto ao investimento no FIP Operações

Industriais.

142. No mencionado laudo122, foram avaliados oito projetos da Odebrecht Utilities,

quais sejam, (i) Aquapolo, (ii) Klabin (Nova Ecoaqua), (iii) TKCSA (Ecosteel), (iv) VSB

(Jeceaba), (v) Comperj, (vi) Cetrel, (vii) Braskem (UTA – Unidade de Tratamento de Água

120 Doc. nº 1148191.

121 Doc. nº 1148192.

122 Doc. nº 1148186.

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/ Distribuidora de Água Camaçari – DAC), e (viii) Braskem (UVE – Unidade de Valorização

Energética). Com relação a tais empreendimentos, o Relatório de Inspeção123 destacou os

seguintes pontos:

• os projetos UVE e Comperj apresentam maior risco por serem projetos

greenfield;

• os recursos excedentes captados pela Foz Industrial seriam destinados ao

desenvolvimento de novos projetos, entre os quais o Comperj e o UVE, que

contavam com descontos por riscos específicos, de 2% e 3% respectivamente;

• parte dos recursos aportados pela FUNCEF, por meio da Foz Industrial, que

planejava realizar aquisições de 100% da UTA e 54% do capital da Cetrel,

que somadas representavam R$ 400.000.000,00 em ativos pertencentes à

Braskem, seriam destinados aos projetos Cetrel e UTA.

143. Diante das premissas adotadas e, com fundamento na metodologia CAPM, os oito

projetos incorporados pela Odebrecht Utilities foram avaliados pela Voga e pela Geasanevita

Engenharia em R$ 1.440.000.000,00, com taxa interna de retorno de 11,6%.

144. Ocorre que, de acordo com a Área Técnica, teriam sido identificadas

inconformidades no referido laudo, tendo em vista a defasagem entre a data de emissão do

laudo (29/11/2013) e a usada como data-base (31/12/2012), pois neste período teriam

ocorrido, em tese, alterações significativas.

145. Para a SIN, dois eventos importantes teriam impactado a avaliação: a necessidade

de endividamento adicional da Cetrel e os projetos greenfield (Comperj e Braskem-UVE)

ainda não concluídos124.

123 Doc. nº 1148125.

124 Doc. n° 1106635, §682.

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146. Conforme disposto em relatório da Voga/Geasanevita denominado de “Projeto

Águas Claras”125, apresentado em reunião na FUNCEF em 29/11/2012, era esperado que a

Fundação aportasse R$ 400.000.000,00 no FIP Operações Industriais. Tais recursos seriam

utilizados para a aquisição de 100% do capital da UTA (R$ 200.000.000,00) e 54% do

capital da Cetrel (R$ 200.000.000,00), que pertenciam à Braskem S.A. à época. Para a

elaboração do laudo, a Voga e a Geasanevita Engenharia consideraram referido aporte, além

de dívida da UTA de R$ 170.000.000,00 e da Cetrel de R$ 50.000.000,00.

147. Ocorre que, durante o período de fevereiro a novembro de 2013, a FUNCEF

decidiu aplicar somente R$ 300.000.000,00 no FIP Operações Industriais – valor que foi

efetivamente subscrito em dezembro de 2013 - de modo que foi necessário que uma dívida

adicional de R$ 100.000.000,00, não prevista anteriormente na avaliação, fosse contraída.

Desta forma, ao invés dos R$ 50.000.000,00 de dívida prevista para a Cetrel, foi gerada

dívida de R$ 150.000.000,00.

148. De acordo com a SIN, se a data-base do laudo fosse mais próxima daquela na qual

ele foi emitido, tanto o valor do aporte da FUNCEF quanto o endividamento adicional da

Cetrel poderiam ter sido corrigidos de forma a refletir na avaliação da companhia investida.

Tais correções seriam necessárias em razão do provável impacto negativo na valoração da

Odebrecht Utilities126.

149. Com relação aos projetos greenfield, o laudo da Voga/Geasanevita considerou os

projetos Comperj e Braskem-UVE como tendo, respectivamente, o início dos investimentos

e o início da construção previstos para 2013. Ambos foram postergados, no entanto, tal fato

não foi refletido na avaliação.

150. Alega a Área Técnica que, tivesse o laudo data-base mais próxima da data de

emissão, seria possível antever que os investimentos previstos para o projeto Comperj não

125 Doc. nº 1148193.

126 Doc. n° 1106635, §§694 e 695.

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seriam iniciados em 2013 e que a construção necessária para o projeto Braskem-UVE

também não seria feita em 2013127. Acrescenta-se a isso que os projetos Comperj e BraskemUVE representavam, respectivamente, 13,3% e 11,7% do valor da Odebrecht Utilities –

conforme a própria avaliação da Voga/Geasanevita.

151. A Área Técnica também aponta para a suposta atuação coordenada entre a

FUNCEF e a Voga visando à utilização, no laudo, de métodos avaliativos que impactaram

positivamente na avaliação da Odebrecht Utilities, como por exemplo, prêmio de risco de

mercado bastante inferior ao usualmente adotado por instituições avaliadoras:

“No que tange ao processo decisório da FUNCEF, é preciso sublinhar

dois apontamentos realizados pela área de risco corporativo

mencionados na CI GEANI 254/13 (1148204), quais sejam: i) o prêmio

de risco de mercado adotado por instituições avaliadoras situa-se entre

5% e 7,20%, enquanto o utilizado no laudo da Voga/ Geasanevita

Engenharia foi de 3,35%; e ii) a taxa livre de risco utilizada foi de

4,22% (NTN-B principal com vencimento em 2035 na data-base do

laudo, 29/11/2012). Tal valor se distanciou daquele observado em

30/9/2013 (5,88%). Vale observar, ainda, que a respeito da projetada

capacidade da investida em gerar novos negócios, não há qualquer

evidência ou estudo fundamentado na simulação da Voga (ou mesmo

no pedido da FUNCEF) que justificasse dita capacidade”128.

152. Com base no laudo da Voga/Geasanevita, a cota do fundo valorizou em cerca de

241%. Somente após tal valorização, a FUNCEF aportou R$ 300.000.000,00 em moeda

corrente nacional no FIP Operações Industriais para adquirir 87.886 cotas, ao preço unitário

de R$ 3.413,51, já então diluída em relação ao outro cotista, que havia ingressado antes ao

valor de cota de R$ 1.000,00.

153. Assim, para a Área Técnica, a elaboração do laudo foi engendrada para viabilizar

esta diluição indevida, visto que foi realizada depois da integralização da Odebrecht

Ambiental e pouco antes do ingresso da FUNCEF.

127 Doc. n° 1106635, §698.

128 Doc. n° 1106635, §712.

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A conduta e os procedimentos da Caixa na estruturação do investimento

154. Conforme a tese acusatória, a estrutura da operação já estava delineada, de modo

que a Caixa não teria conduzido, enquanto administradora e gestora, procedimentos para

identificar, selecionar e estruturar os investimentos em ativos do setor de operações

industriais necessários para compor a carteira do fundo.

155. Para a SIN, coube ao comitê de investimento do fundo, composto por membros da

então Foz do Brasil e da FUNCEF, a aprovação “das propostas de investimento, das

chamadas de capital, do aumento de capital, das empresas avaliadoras e laudos de

avaliação, dentre outras deliberações”129. A Caixa, assim, teria se limitado a cumprir as

deliberações do comitê de investimento e tão somente verificado os aspectos formais e

operacionais do FIP Operações Industriais.

156. A Acusação alega, portanto, que tal situação se opõe ao que é prescrito pela

legislação aplicável, pois, em que pese o art. 10, §1º, da Instrução CVM n° 391/2003, vigente

à época dos fatos, prever o compartilhamento das decisões de investimento entre o

administrador ou gestor e o comitê de investimento, o art. 63 da Instrução CVM n° 409/2004

e o art. 84, §2º, da Instrução CVM n° 555/2014, vigentes à época dos fatos e aplicáveis aos

fundos de investimento em participações, determinavam que o gestor responde pelas

decisões de investimento, independentemente das decisões do comitê de investimento.

157. Em 29/11/2013, antes da realização da subscrição de cotas do FIP Operações

Industriais pela FUNCEF, a Caixa elaborou nota técnica a fim de que a entidade de

previdência tomasse a decisão de forma assistida130. De acordo com a SIN, não constou no

referido documento qualquer referência ao lapso temporal verificado entre a data de emissão

do laudo de avaliação e a data-base, às premissas utilizadas e/ou o fato de que o laudo

129 Doc. n° 1106635, §723.

130 Doc. nº 1148223.

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mencionava a captação de recursos de R$ 400.000.000,00 pela FUNCEF, não tendo sido

atualizado o valor para R$ 300.000.000,00.

158. Assim, a Área Técnica concluiu que, diante da posição passiva e negligente, a

Caixa permitiu que diversas inconsistências acontecessem sem sua devida supervisão, como

as premissas e informações adotadas no laudo de avaliação da companhia investida emitido

pela Voga/Geasanevita Engenharia em 29/11/2013, com data-base em 31/12/2012, que fez

com que a cota do fundo tenha sido valorizada em cerca de 241%, em prejuízo à Fundação,

deixando, mais uma vez, de observar seus deveres fiduciários.

159. Além disso, conforme descrito no Relatório de Inspeção131, no âmbito da segunda

emissão de cotas do FIP Operações Industriais, a Odebrecht Ambiental e a FUNCEF

aportaram, em 16/05/2014, R$ 53.800.000.00 e R$ 11.200.000,00, respectivamente. No

mesmo dia, foi aprovado o aumento de capital da Odebrecht Utilities em R$ 65.000.000,00,

com objetivo de adquirir a totalidade das ações da DAT.

160. Em 28/04/2014, o Conselho de Administração da Odebrecht Utilities aprovou a

aquisição da DAT que, de acordo com as demonstrações financeiras da companhia investida

pelo fundo, foi indiretamente adquirida, nesta mesma data, por meio da aquisição da FDGP

S.A. (“FDGP”). De acordo com a SIN, a DAT não possuía à época qualquer ativo132.

161. A Área Técnica acrescenta que em decorrência de reestruturações societárias, a

FDGP foi extinta, tornando a DAT controlada direta da Odebrecht Utilities. Assim, do ponto

de vista financeiro, a Odebrecht Utilities, única investida do FIP Operações Industriais, teria

assumido dívida de R$ 317.300.000,00 com a Braskem, referente à aquisição da DAT, sem

qualquer registro de deliberação anterior pelo fundo133.

131 Doc. nº 1148125.

132 Doc. n° 1106635, §737.

133 Doc. n° 1106635, §§746 e 747.

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162. Concluiu-se, portanto, que a Caixa descumpriu o Regulamento do Fundo134. Na

condição de administradora e gestora, esta teria deixado de avaliar as condições de aquisição

da DAT pela Odebrecht Utilities, investimento relevante na carteira do FIP Operações

Industriais e que justificou sua segunda emissão de cotas, de modo que as condições de

aquisição teriam sido definidas pelo Grupo Odebrecht e pela Odebrecht Utilities.

A estruturação da suposta operação fraudulenta

163. Desse modo, de acordo com a Área Técnica, a estruturação do FIP Operações

Industriais foi consumada com dois principais objetivos, ambos fraudulentos: (i) contornar

o cumprimento do art. 53 da Resolução CMN n° 3.792/2009, de modo a permitir que a

FUNCEF, na qualidade entidade de previdência complementar pudesse investir em uma

companhia fechada; e (ii) servir de veículo que viabilizasse a diluição da FUNCEF, por meio

da aquisição de cotas superavaliadas.

164. A Área Técnica aponta para os seguintes fatos, que em conjunto, consumariam a

operação fraudulenta135:

(i) A Caixa, administradora e gestora do FIP Operações Industriais, não

participou da estruturação do investimento que seria realizado na Odebrecht

Utilities. Tal atividade coube à Foz Brasil, antiga denominação da Odebrecht

Ambiental, e à FUNCEF;

134 Isso porque, conforme alegado pela Área Técnica, “na forma do art. 33, inciso II, do Regulamento do FIP

Operações Industriais (1148177), o comitê de investimento possuía a atribuição de ‘deliberar sobre as

propostas de investimento e condições para sua realização’. Além disso, ‘as propostas de investimento deverão

ser descritas em relatório que ficará à disposição dos Cotistas’ e contam com diversos itens como a descrição

detalhada dos projetos das investidas, com valores do projeto, prazos e estudos; análise do respectivo

mercado, assim como jurídica, financeira e econômica do investimento, descrição de quaisquer eventuais

opções de desinvestimento, dentre outros”. A SIN concluiu, portanto, que (i) não foi elaborada proposta

específica referente à DAT para deliberação do comitê de investimento do FIP Operações Industriais; (ii) não

foi elaborado relatório com a proposta de investimento na DAT na forma requerida pelo regulamento do Fundo;

(iii) não houve deliberação prévia à aquisição da DAT pela Odebrecht Utilities no bojo do FIP; e, (iv) não

houve avaliação ou negociação pela gestora do valor pago à Braskem pela aquisição da DAT. (Doc. n°

1106635, §748 e §751)

135 Doc. n° 1106635, §779.

Processo Administrativo Sancionador CVM SEI n° 19957.006657/2020-61– Relatório – Página 63 de 86

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(ii) A própria Caixa reconheceu que o fundo somente foi constituído em razão

da vedação constante da Resolução CMN n° 3.792/2009, já que a FUNCEF

não poderia adquirir ações de companhia fechada;

(iii) Conforme disposto no Regulamento do Fundo, o comitê de investimento,

composto por três membros – dois oriundos da Odebrecht Ambiental e um da

FUNCEF – foi o responsável pela aprovação das propostas de investimentos,

das chamadas de capital, do aumento de capital e pela aprovação do laudo de

avaliação;

(iv) A Caixa apenas deu cumprimento formal às deliberações tomadas pelo

comitê de investimento;

(v) Foram constatadas diversas inconsistências no laudo de 29/11/2013

emitido pela Voga/Geasanevita Engenharia que influenciaram indevidamente

no apreçamento da Odebrecht Utilities. Tal laudo fundamentou a aquisição

de cotas do fundo superavaliadas pela FUNCEF;

vi) A Caixa não analisou criticamente o laudo em comento, não obstante a

elaboração de Nota Técnica permitindo que houvesse transferência de riqueza

entre os diferentes cotistas;

vii) A Caixa não fez cumprir o Regulamento do Fundo ao aceitar que a

aquisição da DAT sem que estivessem cumpridos os requisitos formais; e

viii) A Caixa não avaliou minimamente as condições de aquisição da DAT

pela Odebrecht Utilities, investimento relevante na carteira do fundo e que

justificou a segunda emissão de cotas do FIP Operações Industriais.

165. Assim, de acordo com o Termo de Acusação, o ardil ou artifício utilizado pelos

acusados foi o laudo de avaliação com diversas inconsistências, o que culminou na indevida

superavaliação das cotas do fundo sem razoabilidade econômica, bem como a própria

estruturação do fundo em si. Deste modo, a FUNCEF teria adquirido cotas avaliadas de

forma distorcida e realizado investimento que lhe era vedado, o que causou prejuízos à

entidade em benefício econômico do Grupo Odebrecht.

Processo Administrativo Sancionador CVM SEI n° 19957.006657/2020-61– Relatório – Página 64 de 86

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IV. MANIFESTAÇÃO DA PROCURADORIA FEDERAL ESPECIALIZADA JUNTO À CVM

(“PFE”)

166. Por meio do PARECER n. 00376/2020/GJU-4/PFE-CVM/PGF/AGU e dos

Despachos n. 00340/2020/GJU-4/PFE-CVM/PGF/AGU e n. 00019/2021/PFE-CVM/PFECVM/PGF/AGU136, a PFE se manifestou, nos termos do art. 7° da Instrução CVM n°

607/2019, no sentido de que “demonstrados estão no Termo de Acusação em apreço os

requisitos previstos nos incisos do art. 6º, bem como atendido o disposto no caput do art. 5º

da Instrução CVM nº 607/2019, nos termos da fundamentação supra".

167. Adicionalmente, a PFE recomendou que a Procuradoria da República no Distrito

Federal e a Superintendência Nacional de Previdência Complementar – PREVIC fossem

comunicadas acerca dos fatos relatados no Termo de Acusação. Tais comunicações foram

realizadas por meio dos Ofícios 20137 e 21138 da SGE, restando atendidas as exigências

estabelecidas.

168. Passo a relatar as razões de defesa dos acusados.

V. RAZÕES DE DEFESA

Caixa

169. A Caixa é acusada de participar de operação fraudulenta nos FIP Cevix, FIP OAS

Empreendimentos, FIP Sondas e FIP Operações Industriais, na qualidade de administradora

e gestora dos Fundos. Em suma, a acusada alegou que139:

136 Doc. n° 1179270.

137 Doc. n° 1191720.

138 Doc. n° 1191722.

139 Doc. nº 1318230.

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(i) “Prescreveu a pretensão punitiva desta CVM em apurar fatos ocorridos no

contexto do FIP Cevix, nos termos do artigo 1º, da Lei n.º 9.873/1999, eis que

o relatório de inspeção para inquérito fora somente solicitado em

15.08.2016, extrapolando, portanto, o prazo prescricional quinquenal para

investigar atos ocorridos entre 2009 e 2010”. “[N]ão pode a CVM aplicar a

prescrição penal ao invés da prescrição administrativa, nos termos do §2º,

do artigo 1º, da Lei 9.873/99, sob pretexto da existência de procedimento

criminal instaurando contra alguns dos envolvidos no presente PAS CVM”,

pois, “a Defendente não figura como ré em nenhum procedimento criminal,

assim como não responde a qualquer inquérito ou investigação criminal

relacionado aos fatos narrados no Termo de Acusação”. “A Defendente não

só não responde por qualquer ato ilícito como é ASSISTENTE DE

ACUSAÇÃO na ação penal nº 1020180-73.2019.4.01.3400, em curso perante

à 10ª Vara Federal de Brasília, na qual são réus, entre outros, ex-diretores

da FUNCEF e das empresas investidas pelo FIP CEVIX, respondendo

também pelos prejuízos causados à FUNCEF e às empresas investidas”;

(ii) “[O] órgão competente para analisar se tais investimentos estariam

enquadrados ou não dentro dos limites permitidos pela legislação que rege

as empresas de previdência complementar, é a Superintendência Nacional

de Previdência Complementar (‘PREVIC’)”;

(iii) A própria FUNCEF foi responsável por contratar as respectivas empresas

para elaborarem os laudos de avaliação;

(iv) “Os cotistas dos quatro FIPs ora analisados, então classificados como

investidores qualificados pela IN CVM nº 409/2004, possuíam legitimamente

maior discricionariedade e poder decisório na condução dos negócios,

consoante a regulação da IN CVM nº 391/2003, a autorregulação da

ANBIMA e os precedentes desta CVM, que permitem tal protagonismo

mediante a constituição de comitê de investimentos”;

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(v) “O artigo 17, II da Resolução CMN n° 3.792/2009, permite o aporte de

recursos de EFPCs em fundos estruturados, segmento no qual se encontram

as cotas em fundos de investimento em participações (art. 20, I)”;

(vi) “Não havia obrigação legal ou regulatória de validação de laudo de

avaliação pelo administrador sob a égide da IN CVM nº 391/2003, que vigia

à época da operação dos quatro FIPs, permitindo à Defendente utilizar

laudos contratados diretamente pelos cotistas, diferentemente do disposto na

alínea ‘c’ do inciso XII do art. 40 da IN CVM nº 578/2016, atual Instrução

sobre a estruturação de FIPs”;

(vii) “A Defendente exerceu com a devida diligência seu papel de administrador

fiduciário nos quatro FIPs”;

(viii) “Não há uma única linha do Termo de Acusação em que se demonstre, de

forma material, o dolo específico da Defendente. Não há no Termo de

Acusação, uma declaração, um e-mail ou qualquer outro tipo de troca

mensagem ou correspondência envolvendo a Defendente que, palidamente,

possa caracterizar sua participação ou concurso na realização de uma

fraude com intenção de obter vantagem ilícita em eventual prejuízo dos

investidores ou das empresas investidas”; e

(ix) A Área Técnica não logrou êxito em comprovar a ocorrência dos elementos

do tipo do ilícito, muito menos a participação da Caixa nas operações

supostamente fraudulentas apontadas no Termo de Acusação.

Marcos Roberto Vasconcelos

170. Marcos Vasconcelos é acusado de participar de operação fraudulenta no FIP OAS

Empreendimentos, FIP Sondas e FIP Operações Industriais, na qualidade de diretor

responsável pela atividade de administração de carteiras de valores mobiliários da Caixa.

171. Em suma, Marcos Vasconcelos alega que140:

140 Doc. nº 1318246.

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(i) “Preliminar - impossibilidade de responsabilidade objetiva quanto ao sr.

Marcos e capitulação ampla: A acusação se baseia sempre no fato de que o

Sr. Marcos ‘era o diretor responsável pela atividade de administração de

carteiras de valores mobiliários da CAIXA à época dos fatos’, sem apontar

objetivamente qual seria a conduta omissiva ou comissiva praticada pelo

defendente que, em tese, se enquadraria como a ‘operação fraudulenta’

definida pelo item I, alínea ‘c’, vedada pelo item I, todos da Instrução CVM

nº 8/79. O termo de acusação não apontou qualquer ardil ou artifício

destinado a induzir ou manter terceiros em erro, que tenha sido praticado

pelo Sr. Marcos. Não há descrição de qualquer ato praticado pelo Sr. Marcos

que pudesse criar condições artificiais de demanda, oferta ou preço de

valores mobiliários, a manipulação de preços, a realização de operações

fraudulentas e o uso de práticas não equitativas. Portanto, não sendo

admitida a responsabilidade objetiva na esfera administrativa e não tendo

sido imputados quaisquer atos culposos ou dolosos ao Defendente de forma

individualizada e objetiva, este Processo Administrativo deve ser extinto com

relação ao Sr. Marcos”;

(ii) “RESPONSABILIDADE DO Sr. MARCOS ANTE O ESTATUTO DA CAIXA:

O CGAT é o ‘órgão colegiado deliberativo, responsável pela gestão e

representação da CEF quanto à administração e gestão de ativos de

terceiros’. Tem dentre suas atribuições e competências específicas opinar

‘sobre questões relevantes sobre o mercado de fundos de investimento,

carteiras administradas e a atuação da Vice-Presidência responsável pela

administração e gestão de ativos de terceiros’. Além disso, também é

atribuição do CGAT ‘examinar relatórios de auditorias interna e externa

relativas aos fundos de investimento e carteiras administradas da VicePresidente responsável pela administração e gestão de ativos de terceiros’,

e ‘examinar a prestação de contas anual dos Fundos de Investimentos, para

posterior aprovação pelas respectivas Assembleias Gerais Ordinárias’.

Logo, verifica-se que o exame dos relatórios emitidos pelas auditorias

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externas independentes no âmbito do FIP OAS Empreendimentos, FIP

Sondas e FIP Operações Industriais era de ‘atribuição e competência

específica’ do CGAT, e não de atribuição exclusiva do Sr. Marcos. Esse

elemento objetivo impede que o Sr. Marcos seja responsabilizado pelas

condutas que lhe são atribuídas nesses autos, na medida em que se tratava,

por determinação do Estatuto da Caixa, de atribuição do órgão colegiado

CGAT”;

(iii) “FIP OAS Empreendimentos: A companhia Deloitte que elaborou o laudo de

avaliação da OAS Empreendimentos tinha e tem totais condições de prestar

o serviço, eis que conta com vasta expertise nos diversos ramos da economia,

destacadamente na construção civil. A exigência de que o Sr. Marcos

reavaliasse o laudo de avaliação emitido pela ‘maior organização de

serviços profissionais do mundo’ mostra-se totalmente desarrazoada, além

que de que, primeiramente, não era atribuição do cargo que ocupava na

CAIXA. Sobe a acusação de que a CAIXA atualizou o patrimônio do fundo

após oito meses do fato relevante, a acusação sequer apontou o dispositivo

regulatório violado, enquanto está claro que nos termos da previsão da

Instrução CVM 438/2006, ‘Os fundos de investimento constituídos sob a

forma de condomínio fechado de prazo de duração igual ou superior a 5

(cinco) anos poderão adotar o valor econômico determinado por empresa

independente especializada, para os valores mobiliários de companhias sem

mercado ativo em bolsa ou em mercado de balcão organizado”. A acusação

de prática de operação fraudulenta pelo Sr. Marcos merece ser afastada, vez

que não se tratava de atribuição de seu cargo na CAIXA e, além disso, a

conduta adotada pela CAIXA ocorreu alinhada com o permissivo da

Instrução CVM 438/2006 e o item 15.2 do Regulamento do Fundo”;

(iv) “FIP Sondas: A responsabilidade que a acusação pretende atribuir ao Sr.

Marcos deriva de absoluta ilação no sentido de que como o Defendente foi o

diretor responsável pela administração de carteiras da CAIXA, as decisões

de adquirir as ações da Sete Brasil pelo FIP Sondas ‘passavam por ele’.

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Essas decisões não foram submetidas ao Sr. Marcos, eis que não era

atribuição estatutária de seu cargo. Por isso mesmo que o termo de acusação

não apontou qualquer deliberação em que Sr. Marcos tenha participado e

que tenha se configurado a operação fraudulenta. A constituição do FIP

Sondas teve como base o estudo elaborado pela Petrobrás com assessoria

financeira do Banco Santander e jurídica de Souza Cescon Advogados,

ambos de renome no mercado. A definição da CAIXA como

gestora/administradora/custodiante do fundo ocorreu mediante sua

aprovação na concorrência realizada pelo Banco Santander, em proposta

sem qualquer participação do Sr. Marcos. A CAIXA contratou o renomado

escritório Tauil & Chequer Advogados, em associação ao escritório global

Mayer Brown LLP para prestação de serviços de assessoria jurídica no

Projeto Sondas, o que comprova sua diligência no FIP. A CAIXA verificou

se o investimento que seria realizado pelo FIP Sondas se enquadrava nas

hipóteses permitidas na legislação em vigor, e ‘se o investimento outorgaria

ao FIP participação efetiva no processo decisório da companhia a ser

investida, por meio de um ou mais dos seguintes critérios: (i) propriedade de

ações que integram o bloco de controle da companhia, (ii) celebração de

acordo de acionistas, (iii) celebração de outros tipos de instrumentos ou

adoção de procedimentos que assegurem ao FIP efetiva influência na

definição da política estratégica e gestão da companhia que receberia os

investimentos’. A suposição de que ‘não foi possível determinar’ o quanto

dos recursos efetivamente retornou ao Brasil naturalmente não pode

sustentar a ocorrência de descumprimento Instrução CVM 391/03, por

evidente ausência de materialidade. o Sr. Marcos foi subscritor das Notas

explicativas da Administradora às demonstrações financeiras - Exercícios

findos em 31 de março de 2015 e 2014, onde expressamente tratou da

‘incerteza material que suscita dúvidas significativas sobre a continuidade

operacional da Companhia’, e sobre as ‘demonstrações financeiras da

Companhia, que descreve os reflexos da investigação denominada

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‘Operação Lava Jato’ na Companhia’. A responsabilização do Sr. Marcos

por suposta operação fraudulenta no âmbito do FIP Sondas merece ser

afastada por absoluta ausência de subsunção dos fatos à norma, eis que o

Defendente não utilizou ardil ou artifício destinado a induzir ou manter

terceiros em erro pois, muito ao contrário, subscreveu notas explicativas que

informaram com clareza as condições de incerteza da companhia investida”;

(v) “FIP Operações Industriais: A acusação aponta que a CAIXA só foi

confirmada como gestora e administradora do FIP Operações Industriais no

início de junho de 2012, e que nessa condição ‘não conduziu, enquanto

administradora e gestora, procedimentos para identificar, selecionar e

estruturar nenhum dos investimentos em ativos do setor de operações

industriais, necessários para compor a carteira do Fundo’, e que se limitou

a verificar aspectos formais da constituição do fundo. A acusação não aponta

qualquer conduta omissiva ou comissiva praticada pelo Sr. Marcos que

causou ou contribuiu com a chamada operação fraudulenta no FIP

Operações Industriais, atuando em evidente responsabilização objetiva pelo

simples fato de ser apontado como ‘diretor responsável pela administração

de carteiras de valores mobiliários da CAIXA’. O fundo contava com um

Comitê de Investimentos com regras de composição, funcionamento e

atribuições previstas tanto no seu Regulamento, conforme exigido pela

Instrução CVM nº 391, vigente à época, como no Acordo de Quotistas. Não

há norma regulatória que vede a constituição de um comitê de investimento.

O FIP Operações Industriais exerceu o direito de fiscalização estabelecido

pelas leis societárias para sua condição de acionista, como inclusive

reconheceu o relatório de inspeção: ‘Analisamos o material disponibilizado

pela CEF e não encontramos indícios de irregularidade’. As Instruções CVM

306/99 CVM 409/14 não exigiam que a CAIXA deliberasse exclusivamente

na condução do fundo. Quanto aos projetos greenfield ‘Comperj’ e ‘Braskem

– UVE’, o alerta e abordagem dos riscos que envolviam esses ativos préoperacionais estavam expressos no laudo de avaliação emitido pela Voga em

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conjunto com a Geasanevita, quando classificaram esses projetos como

sendo de maiores riscos e incertezas. A PwC emitiu parecer sem qualquer

ressalva e concluiu que não seria necessária qualquer modificação nas

demonstrações financeiras do Fundo relativas ao exercício findo em

31.12.2013, as quais foram aprovadas pela totalidade dos cotistas em

Assembleia Geral Ordinária de Cotistas realizada em 30.5.2014. A

contratação da dívida da Cetrel S.A. não requereu qualquer aprovação do

Fundo, por ser uma subsidiária da companhia investida. A CAIXA (i)

obedeceu aos ritos de governança exigidos pelos instrumentos, normas e

regulamento do FIP, (ii) foram emitidos alertas suficientes sobre os riscos de

projetos greenfield; (iii) não há norma jurídica que determine ou

regulamente o procedimento de valuation; (iv) O termo de acusação não

identificou qualquer malversação de recursos por parte do gestor e do

administrador das regras regulamentares do FIP Operações Industriais; e

(v) as decisões dos cotistas não foram contra regulamentação ou normas

inerentes ao Fundo. A imputação de responsabilidade ao Sr. Marcos merece

ser afastadas, eis que o defendente não praticou no âmbito do FIP Operações

Industriais qualquer ‘ardil ou artifício destinado a induzir ou manter

terceiros em erro, com a finalidade de se obter vantagem ilícita de natureza

patrimonial para as partes na operação, para o intermediário ou para

terceiros’”;

(vi) “DA AUSÊNCA DE RAZOABILIDADE E PROPORCIONALIDADE DO

PODER DE POLÍCIA: A indicação do Sr. Marcos como DIRETOR no

Sistema Integrado de Participantes do Mercado é a única razão pela qual o

Defendente figura nos presentes autos. Em todo o conjunto probatório

carreado aos autos não há qualquer comprovação de algum ato praticado

pelo Defendente, omissivo ou comissivo, no sentido de executar ou ao menos

contribuir com as supostas operações fraudulentas no FIP OAS

Empreendimentos, no FIP Sondas ou no FIP Operações Industriais,

indicadas na acusação. Em sua atuação direta, o Sr. Marcos subscreveu as

Processo Administrativo Sancionador CVM SEI n° 19957.006657/2020-61– Relatório – Página 72 de 86

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notas explicativas da Administradora às ‘Demonstrações financeiras em 31

de março de 2015 e relatório de auditores independentes’ (1147781), que

diligentemente alertou sobre ‘incerteza material que suscita dúvidas

significativas sobre a continuidade operacional da Companhia’, e descreveu

‘reflexos da investigação denominada Operação Lava Jato” na Companhia’.

Mesmo diante de tantas interações e fluxos de informações inerentes às

tomadas de decisão em FIPs, os autos não trouxeram qualquer ação ou ato

realizado pelo Sr. Marcos que tivesse nexo de causalidade com as supostas

operações fraudulentas ocorridas no FIP OAS Empreendimentos, FIP

Sondas e FIP Operações Industriais. A pretensão punitiva é desproporcional

pois os autos não apontaram qual foi a conduta adotada pelo Sr. Marcos

para executar as supostas operações fraudulentas dos FIPs descritas nos

capítulos 3 a 5 da peça acusatória, pois apenas atribui ao Defendente as

supostas operações como ‘diretor responsável pela atividade de

administração de carteiras de valores mobiliários da CAIXA à época dos

fatos’. A pretensão punitiva carece de razoabilidade e proporcionalidade e

merece ser afastada sob pena de violação aos princípios da Administração

Pública expressos no artigo 2º da Lei 9784/99”.

Bolívar Tarragó

172. Bolivar Tarragó é acusado de participar de operação fraudulenta nos FIP Cevix e

FIP Sondas, na qualidade de Vice-Presidente de Gestão de Ativos de Terceiros da Caixa,

entre agosto de 2007 e abril de 2011.

173. Preliminarmente, Bolivar Tarragó alega que houve prescrição da pretensão

punitiva com relação ao fatos a ele imputados no âmbito do FIP Cevix, uma vez que (i) em

19/10/2009, o fundo foi constituído, (ii) em 30/11/2009, o fundo entrou em funcionamento

com apenas um cotista, (iii) em 08/12/2009, ocorreu a reavaliação das cotas do fundo, (vi)

entre dezembro e agosto de 2010, a FUNCEF integralizou as cotas, (v) em 06/04/2011, o

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acusado foi exonerado de seu cargo na Caixa, (vi) em 15/08/2016, foi instaurada a

Solicitação de Inspeção, que deu origem ao processo, e (vii) em 29/11/2020, a inspeção

solicitada foi concluída.

174. Bolivar Tarragó sustenta, ainda, que inexiste qualquer razão que justifique a

aplicação da lei penal para fins de estabelecimento do prazo prescricional na instância

administrativa, pois não figura como réu na ação penal que trata dos fatos referentes ao FIP

Cevix em curso perante a 10ª Vara Criminal de Brasília.

175. No que tange ao FIP Sondas, Bolivar Tarragó argumenta que a constituição do

fundo ocorreu em 04/08/2010, onze anos antes da conclusão da Solicitação de Inspeção.

176. No mérito, com relação ao FIP Cevix, Bolivar Tarragó afirma, em síntese, que:

(i) “A empresa responsável pela avaliação dos ativos, Upside, era empresa

habilitada e com competência técnica para efetuar a precificação dos ativos”;

(ii) “A precificação dos ativos na carteira do Fundo obedeceu o que previa o

Regulamento do Fundo e os normativos da CVM referentes a FIPs. A conduta

da Caixa seria irregular se a precificação dos ativos não fosse realizada de

acordo com o laudo elaborado por empresa especializada”;

(iii) “Não havia qualquer questionamento por parte do principal interessado no

investimento, que era a FUNCEF (nem de sua área técnica nem de sua

Diretoria)”;

(iv) “As áreas técnica e jurídica da Caixa Econômica Federal jamais apontaram ao

Acusado qualquer necessidade de revisar, alterar ou mesmo encomendar novo

estudo técnico para embasar a precificação dos ativos aportados ao Fundo”;

(v) “A própria CVM somente apontou supostas irregularidades no laudo de

avaliação 7 ou 8 anos após o ocorrido e, mesmo assim, sem mencionar qualquer

normativo que disciplinasse a matéria e que tenha sido infringido”;

(vi) “Ao contrário do afirmado pela CVM, a empresa de Auditoria Independente

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PwC jamais identificou qualquer irregularidade no estudo que embasava a

precificação dos ativos do Fundo, tanto que aprovou sem ressalvas as

demonstrações financeiras findas em 31/03/2010 e 31/03/2011. A Auditoria

jamais emitiu opiniões com modificação em relação a tais demonstrações

contáveis. A PwC somente recomendou no primeiro Relatório a melhor

documentação dos critérios adotados para a precificação, o que foi atendido,

tanto que tal recomendação não consta no segundo Relatório”;

(vii) “A Caixa Econômica Federal e o Acusado não participaram das negociações

anteriores à constituição do Fundo. Não há nos autos qualquer documento (email ofício, relato de reunião, etc.) que comprove a insinuação de que teriam

participado de uma arquitetura para burlar ou para gerar prejuízo a quem quer

que seja”.

177. Com relação ao FIP Sondas, no mérito, Bolivar Tarragó alega que “todas as

supostas irregularidades teriam ocorrido após a saída do Acusado da Vice-Presidência da

Caixa Econômica Federal”. Conclui, portanto, que, quando foi exonerado, “o FIP SONDAS

era um fundo exclusivo, com um único quotista, que não havia realizado qualquer captação

entre investidores no mercado e que não havia feito qualquer aquisição de ativos ou outros

instrumentos”.

178. Além disso, Bolivar Tarragó sustenta que, embora tenha sido citado no processo, a

Acusação não especificou quais as irregularidades teriam sido cometidas durante a sua

gestão.

Demósthenes Marques

179. Demósthenes Marques é acusado de participar de operação fraudulenta no FIP

Cevix, na qualidade de diretor de investimentos da FUNCEF, entre julho de 2004 e abril de

2012.

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180. Preliminarmente, Demósthenes Marques requer: “a) a incompetência absoluta da

Comissão de Valores Imobiliários para apurar a suposta prática de infração administrativa

cometida no âmbito de Entidade Fechada de Previdência Complementar, sob pena de

violação ao princípio do non bis in idem; b) a quebra da cadeia de custódia das provas

juntadas aos autos, no que concerne aos e-mails supostamente trocados entre as partes, com

o consequente desentranhamento integral do material; c) caso não seja esse o entendimento

adotado, requer-se, então, o reconhecimento da nulidade do presente Processo

Administrativo Sancionador, ab initio, em razão do cerceamento de defesa ao defendente,

visto que documentos que foram utilizados para fundamentar a tese acusatória foram

suprimidos dos autos, impossibilitando o acesso por parte da defesa; d) seja requerido o

compartilhamento das provas produzidas no âmbito da Ação Penal nº 2330707.2017.4.01.3400 em trâmite na 10ª Vara Federal da Seção Judiciária do Distrito Federal,

com a suspensão do presente procedimento até que as referidas provas sejam devidamente

juntadas ao presente feito”.

181. Demósthenes Marques afirma, ainda, que “[t]odos os fatos cuja responsabilidade

se imputa ao defendente se deram entre agosto e dezembro de 2009. A Solicitação de

Inspeção n.º 3/CVM/SIN/GIE (id 1106679) é de 15 de agosto de 2016 e a inspeção

propriamente dita se iniciou em 28 de setembro de 2016. Ou seja, mais de 6 anos após

constituição do FIP Cevix (19 de outubro de 2009) e da precificação dos ativos (laudo

elaborado pela Upside em 8 de dezembro de 2009) iniciou-se a investigação dos fatos. O

Termo de Acusação (id 1106635), por sua vez, é de 29 de novembro de 2020. No entanto, é

de 5 (cinco) anos o prazo da prescrição da pretensão punitiva de infrações administrativas,

conforme previsto na Lei n.º 9.873/99, em seu art. 1º.”

182. No mérito, Demósthenes Marques sustenta, em síntese, que141:

(i) “O investimento no FIP CEVIX, que seguiu a política de investimento da

Fundação, buscava aumentar a participação da FUNCEF em investimentos

141 Doc. nº 1318341.

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no setor de energia, devido às expectativas de ganhos acima da meta atuarial

e a baixa exposição da Funcef ao setor de energia à época, o que ia ao

encontro do objetivo de diversificação dos investimentos preconizado na

política de investimentos da Fundação”;

(ii) “O investimento da FUNCEF no FIP CEVIX foi aprovado, por unanimidade,

na reunião da Diretoria Executiva de 15 de setembro de 2009 (ata 948 –

Resolução/Ata 220/948)”;

(iii) “[N]ão há que se falar em criação do FIP Cevix única e exclusivamente para

contornar as vedações legais e viabilizar a dita operação fraudulenta. Diante

da impossibilidade de as Entidades Fechadas de Previdência Complementar

investirem diretamente na sociedade de propósito específico Cevix Energias

Renováveis S/A, ante a previsão do art. 53 da Resolução CMN n° 3.792, que

vedava expressamente que entidades fechadas de previdência complementar

investissem diretamente em ações de companhias que não eram admitidas à

negociação em bolsa de valores, o FIP Cevix foi constituído. Não com o

objetivo de realizar uma operação fraudulenta, mas sim de realizar o

investimento em conformidade com as normas legais”;

(iv) “[O] defendente não foi o responsável pelo laudo e confiou na análise feita

pela empresa especializada na realização de valuations, dado que a

avaliação econômico-financeira em questão foi elaborada por profissionais

gabaritados, experientes e conceituados no mercado. A obrigação do

defendente não era a de elaborar o laudo, mas de cercar-se de informações

técnicas (pareceres internos e externos de equipes técnicas especializadas)

para subsidiar sua tomada de decisão. Por mais experiente que seja um

Diretor de Investimentos, ele sempre precisará se cercar de uma equipe

técnica interna e de profissionais e empresas externas para avaliar os mais

diversos investimentos em análise para que possa tomar decisões de maneira

informada. E isso foi feito”;

(v) “[E]ntende-se como indevido criticar, a posteriori, os critérios técnicos

utilizados pela empresa que produziu o laudo 10 anos atrás. Hoje, sabendo

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do que à época poderiam ser, no máximo, projeções, é, no mínimo, desonesto

apontar o que deveria ter sido feito. Cada avaliador tem um critério técnico

e adota suas premissas de acordo com sua visão da realidade. Não há apenas

uma possibilidade de resultado. Se forem feitas 10 avaliações econômicofinanceiras, nenhuma será igual a outra. É assim para valuations de

empreendimentos, mas também para projeção de crescimento ou retração do

PIB, de variação cambial, de projeção de inflação, entre outras projeções. A

análise tem um grau elevado de subjetivismo, na medida em que cada técnico

tem a sua própria visão do mundo e dá maior ou menor peso a diferentes

variáveis”;

(vi) A CVM utiliza explicação constante no Laudo Pericial n° 317/2017SETEC/SR/PF/ES, documento que nunca acessou ou consultou, para

corroborar tese de que a taxa de 6,42%, adotada na elaboração do Laudo de

Avaliação da Upside era inadequada.

Cristiano Kok

183. Cristiano Kok é acusado de participar de operação fraudulenta no FIP Cevix, na

qualidade de controlador do Grupo Engevix.

184. Cristiano Kok alega que a pretensão punitiva encontra-se prescrita, pois ao atos

tidos como fraudulentos ocorreram entre dezembro de 2008 (quando José Antunes negociou

com Demósthenes Marques os investimentos) e outubro de 2010 (quando a Upside

apresentou laudo de avaliação, considerado como irregular pela Acusação). Ocorre que, a

Solicitação de Inspeção somente foi instaurada em 15/08/2016 e o Termo de Acusação no

final de 2020, ou seja, mais de cinco anos depois.

185. Quanto ao mérito, Cristiano Kok argumenta que142:

142 Doc. nº 1318239.

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(i) “A única atuação de CRISTIANO KOK se deu na constituição dos fundos de

investimento, não tendo realizado qualquer atuação junto à FUNCEF ou

junto à empresa responsável pela avaliação dos ativos investidos (Upside)”.

(ii) “De fato, o próprio Termo de Acusação se orienta no sentido de que toda

formação do FIP Cevix foi realizada pelos Srs. JOSÉ ANTUNES SOBRINHO

e DEMÓSTHENES MARQUES, que estruturam o negócio (§93, do Termo de

Acusação), contrataram a Upside (§99, do Termo de Acusação) e fixaram os

termos do laudo de avaliação (§93, do Termo de Acusação)”;

(iii) “Nesses termos, nada foi, de fato, imputado ao SR. CRISTIANO KOK, além

de participar de algumas reuniões ou constar em cadeias de e-mails nas

quais se discutiu os investimentos no FIP Cevix. Isso, contudo, não é bastante

para qualquer tipo de condenação, principalmente porque ausente o

imprescindível ‘elemento subjetivo’ do tipo administrativo, consistente dolo

do agente, ou seja, na vontade genérica de fazer o que a lei veda ou não fazer

o que a lei manda, que jamais ficou comprovada”;

(iv) “[T]odos os parâmetros aplicados para cálculo dos ativos avaliados foram

devidamente justificados pela consultoria contratada pela FUNCEF”. Em

todas as metodologias foram considerados que a) os riscos de construção

estavam superados, pois as unidades estavam em operação, b) os riscos

ambientais estavam equacionados, pois os empreendimentos possuíam

licenças de operação, c) as empresas não tinham passivos, pois todas elas

foram constituídas na forma de SPEs, d) inexistiam riscos de mercado, pois a

energia que seria gerada estava totalmente vendida;

(v) “[A] avaliação da correção dos parâmetros de cada uma das metodologias

anteriores deve levar em consideração os dados e circunstâncias da época

da elaboração do laudo de avaliação”;

(vi) “[A] SN Power adquiriu, em 2012, 40,65% das ações da Desenvix por

R$ 724,6 milhões, validando e pagando pela companhia um valor de

R$ 1.782.523.331,49, 30% acima do valor dos laudos de avaliação

questionados”. “Esta aquisição foi feita após rigorosa ‘due diligence’ que

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efetivamente comprovou que a precificação realizada pela Upside foi

correta”. “[V]erifica-se que não houve qualquer espécie de ‘ardil ou

artifício destinado a induzir ou manter terceiros em erro’, como exigido pelo

tipo administrativo-sancionador previsto na Instrução CVM nº 08/1976, eis

que o laudo de avaliação elaborado pela Upside estava correto, o que se

comprova pela posterior alienação da empresa à SN POWER em uma

proporção até 30% acima do que foi inicialmente avaliado, inexistindo,

assim, qualquer tipo de ‘supervalorização’”.

José Antunes Sobrinho

186. José Antunes é acusado de participar de operação fraudulenta no FIP Cevix, na

qualidade de controlador do Grupo Engevix.

187. Em sede de preliminar, o acusado afirma que houve prescrição da pretensão

punitiva, pois, em 05/08/2011, a PwC emitiu parecer sobre as demonstrações financeiras de

31/03/2011, no qual enfatizou a avaliação realizada pela Upside - data que deve ser

considerada como ciência inequívoca da CVM, tendo em vista a sua função fiscalizatória.

No entanto, o questionamento somente ocorreu em 15/08/2016, a partir da instauração da

Solicitação de Inspeção.

188. Quanto ao mérito, José Antunes alega, em resumo143:

(i) “[I]nexiste a imprescindível descrição de qualquer conduta típica que o

relacione aos fatos narrados e supostamente praticados em detrimento da

Funcef, tampouco há elementos ou provas que indiquem quaisquer condutas que

corroborem a suposta operação fraudulenta ou temerária praticadas pelo

requerido”;

143 Doc. nº 1318211.

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(ii) “[O] requerido não teve qualquer responsabilidade pelos atos, fatos ou

circunstâncias tomadas de decisão da Funcef para a realização de todos os atos

relativos ao seu investimento e participação nos projetos desenvolvidos por

intermédio do FIP CEVIX”;

(iii) “[A] contratação da empresa Upside foi decisão tão somente da Diretoria da

Funcef e que o trabalho entregue por esta empresa em nenhum momento foi

influenciado e/ou manipulado pelo ora requerido”;

(iv) “[N]ão houve determinação da taxa de desconto aplicável aos ativos, dentro do

range de taxas apontadas pela Upside por parte do requerido”;

(v) “[N]ão há o que se falar e não restou devidamente comprovado cometimento de

ato concorrente para a prática de operação fraudulenta no mercado de valores

mobiliários por parte deste peticionário”.

Nova Participações

189. Nova Participações é acusada de participar de operação fraudulenta no FIP Cevix,

na qualidade de controladora da Desenvix.

190. Preliminarmente, assim como alegado por José Antunes, Nova Participações

afirma que houve prescrição da pretensão punitiva, pois, em 05/08/2011, a PwC emitiu

parecer sobre as demonstrações financeiras do Fip Cevix de 31/03/2011, no qual enfatizou

a avaliação realizada pela Upside - data que deve ser considerada como ciência inequívoca

da CVM tendo em vista a sua função fiscalizatória. No entanto, o questionamento somente

ocorreu em 15/08/2016, a partir da instauração da Solicitação de Inspeção.

191. No mérito, a Nova Participações afirma, em síntese, que144:

144 Doc. nº 1318218.

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(i) Houve transparência e idoneidade na seleção dos ativos, que visaram a

composição de um portfólio de investimentos de qualidade e que atendesse aos

requisitos estabelecidos pelo comitê de investimentos da FUNCEF;

(ii) “[O] processo de avaliação dos ativos foi conduzido diretamente pela FUNCEF

e por empresa idônea, por ela selecionada, com vasta experiência no setor e sem

qualquer interferência da Nova Participações ou de seus representantes. Os

métodos de avaliação nos parecem, hoje e à época, adequados e condizentes com

os melhores critérios e práticas de avaliação de ativos”;

(iii) “[A] utilização de um Fundo de Investimento em Participações – FIP como

veículo para congregar os ativos e investimentos do Projeto se deu por

determinação regulatória aplicável à FUNCEF e, por via de consequência, à

Nova Participações. A FUNCEF foi responsável por tomar todas as

providencias relativas à elaboração dos documentos de constituição e

governança do Fundo de acordo com seus critérios e requisitos formais, assim

como pela seleção e contratação dos profissionais envolvidos na constituição,

gestão, administração, custódia e escrituração dos fundos”;

(iv) “[A]s operações de reestruturações societárias, avaliações e negociações para

venda dos Ativos Alvo foram todas devidamente deliberadas, aprovadas e

documentadas nos devidos níveis de governança, com a necessária supervisão e

aprovação pelos representantes da FUNCEF em nível de administração

(conselho de administração, diretoria e de comitês de investimento), pelos

gestores do FUNDO (CEF), sob a supervisão de conselho fiscal e dos auditores

independentes (PWC), sem que conste qualquer ressalva ou apontamento”;

(v) “[O] investimento dos recursos e a gestão operacional dos ativos, conduzida

pelo Grupo Engevix, foi realizado dentro das melhores práticas do mercado e

geraram taxas de retorno excelentes aos projetos investidos”;

(vi) “[N]ão existe uma norma técnica específica que contrarie a taxa de desconto

escolhida pela UPSIDE/FUNCEF, posto que cada ativo pode ter sua taxa

mitigada de acordo com as características intrínsecas do ativo, o que foi feito na

valuation da UPSIDE”;

Processo Administrativo Sancionador CVM SEI n° 19957.006657/2020-61– Relatório – Página 82 de 86

Relatório de Julgamento PTE (2001560) SEI 19957.006657/2020-61 / pg. 84

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(vii) “[A] performance a posteriori dos ativos, bem como as avaliações independentes

igualmente realizadas, confirmaram a ausência de prejuízo à FUNCEF (já que

os ativos performam mais do que a taxa atuarial almejada por ela)”;

(viii) “[A]s negociações para a venda de participações para a Staatkfraft alcançaram

valores extremamente positivos, em termos percentuais e absolutos, PARA

AMBOS OS INVESTIDORES, especialmente quando consideramos o contexto

do setor energético no Brasil à época. Ademais, a FUNCEF decidiu manter sua

participação na DESENVIX ER, demonstrando sua evidente satisfação com a

seleção, avaliação, execução e performance dos Ativos Alvo, o que afasta a tese

de existência de prejuízo da FUNCEF, bem como afasta a possibilidade de ter

existido ‘vantagem indevida’, típica das operações fraudulentas no âmbito de

mercado mobiliário”;

(ix) “[A]pós as reestruturações societárias realizadas para as vendas de

participação para a Staatkraft, o FIP CEVIX deixou de ser o veículo a

participações utilizado pela FUNCEF e tornou-se, uma caixa de gestão de

participações exclusivas do Grupo Engevix em que este passou a aportar outros

projetos e ativos de sua propriedade”.

OAS Empreendimentos e OAS Investimentos

192. OAS Empreendimentos e OAS Investimentos são acusadas de participar de

operação fraudulenta no FIP OAS Empreendimentos, na qualidade de investida e

investidora, respectivamente, do fundo.

193. Preliminarmente, as acusadas alegam que a CVM não é competente para impor

sanção à OAS Empreendimentos, tendo em vista que esta não é companhia aberta, não é

acionista de companhia aberta e não intermedeia qualquer atividade no mercado de valores

mobiliários. A OAS Empreendimentos somente é empresa investida pelo FIP OAS

Empreendimentos, não distribui suas cotas e nem é detentora delas.

Processo Administrativo Sancionador CVM SEI n° 19957.006657/2020-61– Relatório – Página 83 de 86

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194. Em resumo, quanto ao mérito, sustentam que145:

(i) “A criação do Fundo seguiu prática comum, autorizada pela regulação em

vigor e este foi só mais um dos inúmeros fundos que compõem a carteira de

investimentos da Funcef”;

(ii) “[A] Funcef foi beneficiária de todos os direitos e prerrogativas decorrentes

da titularidade das cotas do FIP OAS”;

(iii) “[N]ão foi feito trabalho técnico contábil que demonstre qualquer possível

erro no valuation elaborado pela Deloitte”;

(iv) “[A]s críticas feitas pelo Relatório de Inspeção ao trabalho da Deloitte são,

do ponto de vista contábil e financeiro, tecnicamente frágeis especialmente

porque elas: (i) tratam as TIRs como se os percentuais representados por

elas representassem o mesmo percentual de rendimento esperado de cada

empreendimento presente no portfólio da OAS Empreendimentos (crítica já

feita pelas Respondentes em defesa prévia e ignorada pelo Termo de

Acusação) e (ii) fazem análise da perspectiva de sucesso dos

empreendimentos levando em consideração cenário econômico verificado

anos depois de feito o trabalho da Deloitte, sem qualquer exame quanto às

projeções macroeconômicas e do mercado imobiliário que eram feitas pelo

mercado de maneira geral na época em que a Deloitte elaborou seu trabalho

e (iii) deixam de levar em conta que, em 2015, ano em que se constatou

enorme perda no valor de mercado da OAS Empreendimentos, a empresa

estava imersa em contexto macroeconômico completamente distinto do

observado em 2013 e foi severamente prejudicada por inadimplemento da

Funcef que descumpriu obrigação de aporte de R$ 200 milhões no FIP OAS”;

(v) “[A]s Respondentes não podem responder por suposto erro praticado por

terceiro sem sua ingerência”;

(vi) “[A]s Respondentes não praticaram ato violador de nenhuma das normas

regulatórias do mercado de capitais”.

145 Doc. nº 1318262.

Processo Administrativo Sancionador CVM SEI n° 19957.006657/2020-61– Relatório – Página 84 de 86

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VI. TERMO DE COMPROMISSO

195. Em 06/07/2021, Marcos Vasconcelos apresentou proposta de termo de

compromisso em que se comprometeu a (i) pagar o valor de R$ 80.000,00 em parcela única,

e a (ii) não exercer por 10 anos atividades relacionadas a gestão, administração, consultoria

ou distribuição nos mercados regulados pela CVM146.

196. Em 13/08/2021, a Caixa apresentou proposta de termo de compromisso em que se

comprometeu a pagar o valor de R$ 1.000.000,00, direta, ou indiretamente, “por meio de

realização de aporte financeiro para que a CVM realize ações educacionais, visando a

promoção da expansão e do funcionamento eficiente do mercado de capitais brasileiro,

esclarecimento e estímulo da população, a serem implementadas nos próximos 2 ou 3 anos,

com conteúdo e alcance a ser estabelecido por essa CVM” 147.

197. Em 13/09/2021, a PFE se manifestou pela existência de óbice legal na celebração

dos termos de compromisso com a Caixa e com Marcos Vasconcelos, “tendo em vista a

realidade acusatória, as perdas apontadas e o valor oferecido nas propostas”, que não

considerou suficientes para ressarcir os prejuízos relatados pela Acusação148.

198. Em 03/02/2022, o CTC se manifestou pela rejeição das propostas de termos de

compromisso, em razão: (i) da referida manifestação da PFE; (ii) da gravidade, em tese, do

caso; e (iii) do reduzido grau de economia processual que se teria em se celebrar o termo de

compromisso149.

199. Em 15/02/2022, este Colegiado rejeitou ambas as propostas de termo de

compromisso, acompanhando a manifestação do CTC150.

146 Doc. nº 1318253.

147 Doc. n° 1326380.

148 Doc. nº 1387597.

.149 Doc. nº 1439265.

150 Doc. nº 1461113.

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VII. DISTRIBUIÇÃO DO PROCESSO

200. Em Reunião de Colegiado de 09/08/2022, conforme despacho anexo aos autos151,

fui designado relator deste processo.

É o relatório.

Rio de Janeiro, 27 de fevereiro de 2024.

João Pedro Barroso do Nascimento

Presidente Relator

151 Doc. nº 1577703.

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PROCESSO ADMINISTRATIVO SANCIONADOR CVM Nº 19957.006657/2020-61

Reg. Col. nº 2291/21

Acusados: Caixa Econômica Federal

Bolivar Tarragó Moura Neto

Marcos Roberto Vasconcelos

Nova Participações S/A

José Antunes Sobrinho

Cristiano Kok

OAS Empreendimentos S/A – Em Recuperação Judicial

OAS Investimentos S.A. – Em Recuperação Judicial

Demósthenes Marques

Assunto: Apurar supostas operações fraudulentas no mercado de

valores mobiliários, na forma conceituada pelo item II, “c”,

da Instrução CVM n° 08/1979, em violação do item I da

mesma Instrução, em vigor à época dos fatos.

Relator: Presidente João Pedro Nascimento

VOTO

I. OBJETO

1. Trata-se de PAS1 instaurado pela SIN em face de Caixa, Bolivar Tarragó,

Marcos Vasconcelos, Nova Participações, José Antunes, Cristiano Kok, OAS

Empreendimentos, OAS Investimentos e Demósthenes Marques. Apuram-se, no presente

processo, supostas práticas fraudulentas em operações com valores mobiliários que

tiveram como contraparte a FUNCEF, em infração, em tese, ao item II, alínea “c”, da

Instrução CVM nº 08/1979, vigente à época2, e vedado pelo item I desse mesmo ato

normativo.

2. O Termo de Acusação identificou possíveis irregularidades em 4 (quatro)

fundos de investimento em participações. São eles: (i) FIP Cevix; (ii) FIP OAS

1 Os termos iniciados em letras maiúsculas que não estiverem aqui definidos têm o significado que lhes é

atribuído no Relatório deste PAS.

2 A Instrução CVM nº 08/1979 foi revogada pela Resolução CVM nº 62/2022, que entrou em vigor em

01/02/2022, mas que substancialmente preservou o conteúdo da regra anterior, sem alterações de mérito.

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Empreendimentos; (iii) FIP Sondas; e (iv) FIP Operações Industriais. Cada um dos

Fundos teve, em comum, a participação da FUNCEF como investidora e cotista, e a

participação da Caixa como administradora e gestora.

3. O FIP Cevix foi constituído em 19/10/2009 e teve como alvo a aquisição de

cotas da Cevix, sociedade de propósito específico voltada para empreendimentos de

geração de energia elétrica da Desenvix – companhia do Grupo Engevix.

4. No âmbito do FIP Cevix, constam como acusados pela Área Técnica: (i) a

Caixa, na condição de administradora e gestora do fundo; (ii) Bolívar Tarragó, na

condição de diretor responsável pela atividade de administração de carteiras de valores

mobiliários da Caixa; (iii) Demósthenes Marques, na qualidade de diretor de

investimentos da FUNCEF; (iv e v) Cristiano Kok e José Antunes Sobrinho, na qualidade

de controladores do Grupo Engevix; e (vi) Nova Participações, na qualidade de

controladora da Desenvix e investidora do FIP Cevix.

5. O FIP OAS Empreendimentos é atual denominação do Fundo de Investimentos

em Participações Caixa Zurique, registrado perante a CVM em 21/06/20123. A

companhia-alvo de investimentos pelo fundo foi a OAS Empreendimentos, sociedade de

capital fechado que tinha como principal objetivo o desenvolvimento da atividade de

incorporação imobiliária, além da prestação de serviços de engenharia e participação em

outras sociedades. Antes da estruturação do FIP OAS Empreendimentos, todas as ações

ordinárias de emissão da OAS Empreendimentos eram de propriedade da OAS

Investimentos que, por sua vez, era controlada pela OAS S.A.

6. No âmbito do FIP OAS Empreendimentos, são acusados: (i) a Caixa, na

qualidade de administradora e gestora do fundo; (ii) Marcos Vasconcelos, na qualidade

de diretor responsável pela atividade de administração de carteiras de valores mobiliários

da Caixa; (iii) OAS Investimentos, na qualidade de sociedade investidora do fundo; e (iv)

OAS Empreendimentos, na qualidade de sociedade investida do fundo.

3 Em 25/06/2013, o regulamento do Fundo Caixa Zurique foi alterado, em conjunto com a sua denominação

(Doc. nº 1143963).

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7. Já o FIP Sondas foi constituído em 04/08/2010 e teve como alvo a aquisição de

ações da companhia fechada Sete Brasil, a qual tinha o objetivo de investir na construção

de sondas petrolíferas para a P.S.A. no âmbito da exploração do “pré-sal”.

8. Os acusados da suposta operação fraudulenta envolvendo o FIP Sondas são: (i)

a Caixa, na qualidade de administradora e gestora do fundo; (ii) Bolivar Tarragó, na

qualidade de diretor da Caixa no período de 30/08/2007 e 26/04/2011; e (iii) Marcos

Vasconcelos, na qualidade de diretor da Caixa entre 26/04/2011 e 26/07/2016.

9. Por fim, o FIP Operações Industriais foi constituído em 16/01/2013 e teve como

objetivo a captação de investimentos para projetos de soluções ambientais da Foz do

Brasil, posteriormente denominada “Odebrecht Ambiental”. Referida companhia tinha

como acionistas o Grupo Odebrecht e o FI-FGTS.

10. No âmbito do FIP Operações Industriais, os acusados são: (i) a Caixa, na

condição de administradora e gestora do fundo; e (ii) Marcos Roberto Vasconcelos, na

qualidade de diretor responsável pela atividade de administração e carteiras de valores

mobiliários da Caixa.

11. Em todos os Fundos, a tese acusatória parte do pressuposto de que as operações

fraudulentas foram executadas exclusivamente com o objetivo de induzir e manter a

FUNCEF e/ou seus participantes (ativos, pensionistas e aposentados) em erro – e, no caso

do FIP Sondas, também os demais cotistas do fundo – e, com isso, obter vantagem

indevida de natureza econômica no mercado de capitais.

12. De forma geral, a acusação de operação fraudulenta foi embasada nos seguintes

elementos centrais:

(i) Ardil ou artifício: (a) laudos de avaliação com supostas

inconsistências, (b) postura negligente da Caixa, que teria prestado

mero “aluguel de bandeira” para simular legalidade sobre as

operações realizadas pelos Fundos, e/ou (c) a própria constituição

dos Fundos em si, que, apesar de teoricamente disporem de estrutura

de governança contra condutas fraudulentas, na realidade serviriam

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como forma de burla à regulamentação e meio de induzir terceiros

em erro.

(ii) Manutenção ou indução de terceiros em erro: FUNCEF e

seus participantes, e, no caso do FIP Sondas, também os demais

cotistas do fundo.

(iii) Intenção de auferir vantagem ilícita (dolo): recursos

propositalmente desviados através da aquisição de ativos

superfaturados e/ou do pagamento de taxa de administração à Caixa.

II. QUESTÕES PRELIMINARES

II.I. Prescrição

13. A lei prevê diferentes prazos de prescrição na esfera sancionadora da

Administração Pública Federal.

14. O primeiro deles é o prazo de prescrição intercorrente, que opera na inércia do

processo administrativo quando pendente de decisão ou despacho pelo período de 3 (três)

anos (art. 1º, §1º, Lei nº 9.873/1999)4. A primeira solicitação de inspeção ocorreu em

15/06/20165 e houve marcos de interrupção do prazo prescricional em todos os anos

seguintes desde então6, de modo que não incide prescrição intercorrente no caso concreto.

4“Da leitura das regras acima transcritas, depreende-se a existência de dois tipos de prescrição, a

quinquenal e a intercorrente, esta última que se opera no procedimento administrativo paralisado por mais

de três anos. A propósito, urge salientar que, embora a nota diferencial entre os institutos da prescrição

quinquenal e da prescrição intercorrente, seja, tradicionalmente, a de que a intercorrente é aquela cujo

prazo flui durante o curso do processo, não se pode afirmar que a prescrição quinquenal só ocorre antes

do início do processo. De fato, a prescrição intercorrente não ocorre antes do início do processo

sancionador, porém após o seu início, tem-se que levar em consideração o transcurso dos dois prazos

prescricionais. Ou seja, antes do início do processo sancionador incide somente o prazo da prescrição

quinquenal. Porém, uma vez instaurado o processo administrativo sancionador, tanto a prescrição

quinquenal como a intercorrente devem ser observadas” (WELLISCH, Julya Sotto Mayor. A Evolução Do

Processo Administrativo Sancionador No Âmbito Da Comissão De Valores Mobiliários. Revista de Direito

Bancário e do Mercado de Capitais | vol. 48/2010 | p. 53 - 80 | Abr - Jun / 2010. P. 61).

5 Solicitação de Inspeção-GIE nº 3 (Doc. nº 0134730).

6 A título de exemplo: Docs. nº 0276552 (12/05/2017), 0426336 (23/01/2018), 0748225 (30/04/2019),

1106635 (29/11/2020), 1326380 (13/08/2021), 1439397 (09/02/2022) e 1716205 (07/02/2023). Outro

exemplo de marco de interrupção do prazo prescricional intercorrente, antes mesmo da inclusão do presente

PAS em pauta de sessão de julgamento, pode ser considerado o despacho de redistribuição do processo à

minha relatoria, cf. Reunião do Colegiado de 09/08/2022 (Doc. nº 1577703). A redistribuição de relatoria

também foi considerada para fins de interrupção do prazo prescricional intercorrente, por exemplo, nos

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15. O segundo deles é o prazo de prescrição da pretensão punitiva. O período nesse

caso é, de forma geral, de 5 (cinco) anos, como previsto no caput do art. 1º da Lei nº

9.873/19997, contados da prática do ato - ou, em caso de infração continuada, do dia em

que tiver cessado8 - e o primeiro marco de interrupção do prazo9_10.

16. Em casos excepcionais nos quais a conduta descrita pela peça acusatória seja,

ao menos em tese, tipificada como crime na lei penal, pode ser aplicável à ação punitiva

o prazo de prescrição previsto na lei penal, como determina o §2º do art. 1º da Lei nº

9.873/199911.

17. Os acusados Caixa, Bolivar Tarragó, Nova Participações, José Antunes,

Cristiano Kok e Demósthenes Marques alegam que está prescrita a pretensão punitiva

precedentes: (i) PAS CVM nº 11/2002, Dir. Rel. Luciana Dias, j. em 26/02/2013; (ii) PAS CVM nº

19957.009351/2017-61, Dir. Rel. Henrique Machado, j. em 23/06/2020; (iii) PAS CVM nº RJ2013/2759,

Dir. Rel Henrique Machado, j. 20/02/2018; (iv) PAS CVM nº 08/2004, Diretora-Relatora Luciana Dias, j.

em 06/12/2012; (v) PAS CVM nº 02/2011, Diretor-Relator Gustavo Borba, j. em 08/12/2015 e (vi) PAS

CVM nº RJ2011/3823, Diretor-Relator Pablo Renteria, j. em 09/12/2015. Assim explica o Diretor Henrique

Machado: “Este posicionamento é baseado na premissa de que, terminado o mandato de um Diretor desta

Autarquia, inicia-se uma sequência de atos processuais, pois os autos retornam à Secretaria Executiva

para redistribuição ao sucessor, que deverá lhe dar o devido andamento. A redistribuição, portanto, na

visão que prevalece neste Colegiado e no CRSFN, é ato de impulsão do processo ao seu fim, apto a

interromper a prescrição intercorrente” (PAS CVM nº RJ2013/2759, Dir. Rel Henrique Machado, j.

20/02/2018) (grifei).

7 Lei 9.873/1999. Art. 1º. “Prescreve em cinco anos a ação punitiva da Administração Pública Federal,

direta e indireta, no exercício do poder de polícia, objetivando apurar infração à legislação em vigor,

contados da data da prática do ato ou, no caso de infração permanente ou continuada, do dia em que tiver

cessado”.

8“A ação punitiva da CVM prescreve em cinco anos e é regulada pela Lei nº 9.873/1999. Nos casos de

infração continuada, a contagem do prazo se inicia do dia em que ela tiver cessado (artigo 1º, parte final).

Por analogia com a previsão contida no artigo 71 do Código Penal, considera-se como infração

administrativa continuada duas ou mais infrações da mesma espécie que, pelas condições de tempo, lugar,

maneira de execução e outras semelhantes, devem ser havidas como continuação da primeira” (PAS CVM

nº 19957.006511/2019-82 (RJ 2019/4437), Rel. Dir. Flávia Perlingeiro, j. em 14/06/2022).

9“[A] interrupção se dá pela ocorrência de fato ou ato que anula o efeito do tempo já decorrido, eliminando

a prescrição já iniciada; com isso, o prazo começa a fluir novamente, como se no início estivesse” –

MEDAUAR, Odete. Prescrição e Administração Pública. In: Revista dos Tribunais; vol. 624/1989. Abr. de

1989. P. 86.

10 É exemplo de marco de interrupção da pretensão punitiva da CVM o envio de solicitação de inspeção

que tem por objeto fatos relacionados ao PAS. Nesse sentido: PAS CVM Nº 14/2013, Rel. Dir. Flávia

Perlingeiro, j. em 10/11/2020; PAS CVM Nº 11/2013, Rel. Dir. Gustavo Machado Gonzalez, j. em

30/01/2018; PAS CVM SP2010/178, Rel. Dir. Roberto Tadeu Antunes Fernandes, j. em 25/03/2014.

11 Lei nº 9;873/1999. Art. 1º. §2º. “Quando o fato objeto da ação punitiva da Administração também

constituir crime, a prescrição reger-se-á pelo prazo previsto na lei penal”.

Processo Administrativo Sancionador CVM n° 19957.006657/2020-61– Voto– Página 5 de 72

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sobre os fatos narrados no Termo de Acusação. O argumento central é de que teriam

transcorridos mais de 5 (cinco) anos entre os fatos narrados e o início das investigações

em 15/08/2016, data do envio da Solicitação de Inspeção12, que tinha por objeto de análise

os 4 (quatro) Fundos envolvidos nos fatos deste PAS.

18. Adicionalmente, no entendimento dos acusados Caixa e Bolívar Tarragó, não

seria cabível a prescrição prevista na lei penal, pois, em tese, não figuram no polo passivo

de ação penal relativa aos fatos13.

19. Voto pela rejeição das preliminares de prescrição da pretensão punitiva.

20. Em linha com os precedentes deste Colegiado e do Conselho de Recursos do

Sistema Financeiro Nacional, a incidência do prazo prescricional previsto na lei penal

importa na análise de correspondência entre os fatos imputados no âmbito

administrativo e potencial conduta tipificada na lei penal.14_15

21. Caso os fatos narrados na peça acusatória administrativa possam causar

repercussões penais, incidirá a exceção da regra geral de prazo prescricional da pretensão

punitiva, sendo cabível a prescrição prevista na lei penal a todos os acusados16.

12 Doc. nº 1106679.

13 No âmbito penal, as infrações relacionadas ao FIP Cevix foram alvo de Ação Penal Pública de iniciativa

do Ministério Público Federal, que acusou suposto crime de gestão fraudulenta por violação ao art. 4º da

Lei nº 7.492/1986 (Doc. nº 1107348).

14 O prazo prescricional baseado na lei penal pode alcançar, inclusive, pessoas jurídicas, mesmo que, salvo

poucas exceções, apenas pessoas naturais são incluídas no polo passivo de ações penais. Nesse sentido:

“(...) Não se faz, portanto, análise subjetiva, mas sim objetiva quanto ao fato. E não poderia ser diferente,

já que, ao meu ver, a prescrição refere-se ao fato e não a pessoas. (...) Dessa forma, considerando que,

pelo meu entendimento, a prescrição refere-se, ao fato, e não à pessoa, ainda que eventualmente adotese o entendimento de que pessoa jurídica não possa responder criminalmente por seus atos, o prazo a

lhe ser aplicado deverá ser o mesmo daquele previsto para o fato criminoso, de forma objetiva. Por esse

motivo, entendo não estar prescrita a pretensão punitiva em relação à pessoa jurídica.” (Conselho de

Recursos do Sistema Financeiro Nacional, Recurso nº 11.969, 371ª Sessão, Processo BCB 0101148656,

julgado em 21/10/2014) (grifei).

15 Assim explica o Diretor Henrique Machado: “Cumpre destacar ainda que o ato inequívoco, descrito no

inciso II do art. 2º da Lei nº 9.873/99, refere-se à apuração de fatos e não de pessoas, na medida em que,

somente após os esforços de apuração, é possível à área técnica firmar sua convicção a respeito da

existência da irregularidade e de seus autores, bem como da precisa definição do ilícito à luz da

legislação de regência” (PAS CVM nº 13/2014, Dir. Relator Henrique Machado. j. em 05/11/2019) (grifei).

16 Nesse sentido, o voto do Diretor Henrique Machado: “(...) segundo o qual a apuração de determinados

fatos é suficiente para interromper a prescrição de todas as infrações a eles relacionadas, pois ‘com base

nos fatos investigados são então identificadas as infrações cometidas e a participação das pessoas nas

Processo Administrativo Sancionador CVM n° 19957.006657/2020-61– Voto– Página 6 de 72

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22. Conforme descrito no Termo de Acusação17, as supostas operações fraudulentas

sob análise neste PAS teriam sido viabilizadas, em tese, a partir da atuação irregular da

Caixa, na condição de administradora fiduciária e gestora dos Fundos. A Caixa, além de

ser regulada pelo Banco Central, também é cadastrada na CVM para o exercício de

administração de carteiras de valores mobiliários.

23. Portanto, existe a possibilidade de que o presente processo tenha repercussão na

esfera penal, uma vez que atos de gestão fraudulenta de instituição financeira

correspondem a conduta tipificada como crime no art. 4º da Lei nº 7.492/198618. Vale

lembrar, ademais, nos termos do art. 1º da mesma Lei nº 7.492/1986, que, para fins de

aplicabilidade dos crimes nela previstos, também é considerada instituição financeira

aquela entidade que tenha por atividade principal ou acessória, cumulativamente ou não,

a administração de valores mobiliários19.

24. Nesse sentido, incide sobre o presente PAS a exceção ao prazo prescricional

quinquenal, de modo que o prazo prescricional da ação punitiva neste caso deve ser o

previsto na lei penal20_21.

infrações apuradas, para que, então, identificadas materialidade e autoria, se promova a acusação”. A

interrupção da prescrição atingiria inclusive condutas autônomas, desde que praticadas no mesmo

contexto fático’.” (PAS CVM nº 09/2016, Dir. Rel. Gustavo Gonzalez, j. em 16/12/2019). Nesse mesmo

sentido: PAS CVM nº RJ2015/9443, Dir. Rel. Flávia Perlingeiro, j. em 04/06/2019.

17 Doc. n° 1106635, §179.

18 “Lei nº 7.492/1986. Art. 4º “Gerir fraudulentamente instituição financeira: Pena - Reclusão, de 3 (três)

a 12 (doze) anos, e multa.”

19 Observa-se que, para fins de incidência da Lei nº 7.492/1986, as pessoas jurídicas de direito privado que

exerçam “custódia, emissão, distribuição, negociação, intermediação ou administração de valores

mobiliários”, cumulativamente ou não a outras atividades, também são consideradas instituições

financeiras (Lei nº 7.492/1986, art. 1º). O art. 4º da Lei nº 7.492/1986, portanto, pode incidir sobre as

sociedades administradoras de fundos de investimento no rol de instituições financeiras para fins da

aplicabilidade da lei.

Lei nº 7.492/1988. Art. 1º. “Considera-se instituição financeira, para efeito desta lei, a pessoa jurídica de

direito público ou privado, que tenha como atividade principal ou acessória, cumulativamente ou não, a

captação, intermediação ou aplicação de recursos financeiros (Vetado) de terceiros, em moeda nacional

ou estrangeira, ou a custódia, emissão, distribuição, negociação, intermediação ou administração de

valores mobiliários”. (grifei)

20 Lei nº 9.873/1999. Art. 1º. §2º. “Quando o fato objeto da ação punitiva da Administração também

constituir crime, a prescrição reger-se-á pelo prazo previsto na lei penal”.

21 Como explicou o Diretor Eli Loria ao julgar o PAS CVM nº 29/2005: “Estabelece o art.1º, §2º, da Lei

nº 9.873/99 que será aplicada a prescrição penal quando o fato objeto da investigação também constituir

crime e, assim, faz-se necessário o exame sobre a existência da possibilidade de configuração ou não dos

atos dos acusados como crimes, segundo o disposto no Código Penal, para que se verifique a possibilidade

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25. A prescrição penal aplica-se mesmo se o acusado não esteja ou não tenha sido

envolvido em ação judicial criminal relativa aos fatos, bastando que a conduta em análise

seja tipificada no âmbito criminal.

26. Nesse mesmo sentido, o Supremo Tribunal Federal já proferiu entendimento de

que deve ser aplicado o prazo penal à pretensão administrativa de conduta tipificada como

crime, ainda que não haja ação penal instaurada para a apuração dos fatos. Destaca-se o

voto do Ministro Alexandre de Moraes, no âmbito dos Embargos de Declaração ao

Mandado de Segurança nº 35.631/DF22:

“tratando-se de conduta que, concomitantemente, tipifica-se como

infração administrativa e penal, o procedimento que tramita na

esfera administrativa deve observar – por imposição dos princípios

da legalidade e da independência entre as esferas penal e

administrativa – o prazo prescricional previsto na lei penal,

independentemente, da instauração da ação penal correspondente

aos mesmos fatos.”23 (grifei)

27. Em linha com o raciocínio desenvolvido acima, cabe dizer, ainda, que a

prescrição penal também incide sobre as pessoas jurídicas acusadas por operação

fraudulenta no âmbito deste PAS, mesmo que a responsabilidade criminal por infração ao

artigo 4º da Lei nº 7.492/1986 apenas recaia sobre pessoas naturais24.

de se adotar o prazo prescricional penal no que tange a este processo.” (PAS CVM nº 29/2005, Rel. Dir.

Eli Loria, j. em 30/09/2008)

22 Nesse mesmo sentido: "No que toca à utilização dos prazos prescricionais consignados na lei penal em

substituição ao prazo prescricional administrativo, de se notar que o § 2º do art. 1º da Lei 9.873/99 exige

que ‘o fato objeto da ação punitiva da Administração também [constitua] crime’. Isso implica que somente

quando o fato, o mesmo e único fato, for punível simultaneamente nos planos administrativo e criminal

será possível aplicar o referido § 2º" (PRATES, Marcelo Madureira. Prescrição administrativa na Lei

9.873, de 23.11.99: entre simplicidade normativa e complexidade interpretativa. In: Revista de Doutrina

TRF-4, 2006).

23 STF, Primeira Turma. MS 35631 ED / DF. Rel. Min. Alexandre de Moraes. J. em 12/11/2018. DJe

248/2018.

24 “(...) Não se faz, portanto, análise subjetiva, mas sim objetiva quanto ao fato. E não poderia ser diferente,

já que, ao meu ver, a prescrição refere-se ao fato e não a pessoas. (...) Dessa forma, considerando que,

pelo meu entendimento, a prescrição refere-se, ao fato, e não à pessoa, ainda que eventualmente adotese o entendimento de que pessoa jurídica não possa responder criminalmente por seus atos, o prazo a

lhe ser aplicado deverá ser o mesmo daquele previsto para o fato criminoso, de forma objetiva. Por esse

motivo, entendo não estar prescrita a pretensão punitiva em relação à pessoa jurídica.” (Conselho de

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28. Há, aqui, potencial correspondência entre a suposta operação fraudulenta

narrada pelo Termo de Acusação, imputada a todos os acusados deste PAS, e a prática de

gestão fraudulenta de instituição financeira, conduta tipificada como crime no artigo 4º

c/c artigo 1º da Lei nº 7.492/1986, uma vez que, segundo a Acusação, a Caixa teria

exercido papel central para a viabilização das irregularidades.

29. Assim, como identificado pela Área Técnica25 e em linha com precedentes da

CVM26, entendo que o prazo prescricional a ser aplicado para este PAS é de 16

(dezesseis) anos, conforme prevê o art. 109, inciso II, do Código Penal27.

30. Portanto, não houve a prescrição da pretensão punitiva da CVM em relação aos

fatos contidos neste PAS, uma vez que os acontecimentos narrados no Termo de

Acusação ocorreram entre 2008 e 2020, da seguinte forma:

(i) Fatos que envolvem o FIP Cevix: entre os anos de 2008 e 201128;

(ii) Fatos que envolvem o FIP OAS Empreendimentos: entre os anos de

2012 e 201529;

(iii) Fatos que envolvem o FIP Sondas: entre os anos de 2010 e 202030; e

(iv) Fatos que envolvem o FIP Operações Industriais: entre os anos de

2012 e 201431.

Recursos do Sistema Financeiro Nacional, Recurso nº 11.969, 371ª Sessão, Processo BCB 0101148656,

julgado em 21/10/2014) (grifei)

25 Doc. n° 1106635, §179.

26 O prazo prescricional aplicado está em linha com precedentes desta Autarquia. No PAS CVM

n°2015/2027, relatado pelo Diretor Gustavo Gonzalez e julgado em 02/04/2019, foi aplicado o mesmo

prazo prescricional de 16 (dezesseis) anos, com base na pena culminada no mesmo art. 4º da Lei nº

7.492/1986. O referido caso também versou sobre suposta gestão fraudulenta de fundo de investimento, por

meio do qual seriam feitos investimentos, com recursos de EFPC, em ativos sobreprecificados (PAS CVM

N° RJ2015/2027, Rel. Dir. Gustavo Machado Gonzalez, j. em 02/04/2019).

27 Código Penal. “Art. 109. A prescrição, antes de transitar em julgado a sentença final, salvo o disposto

no § 1o do art. 110 deste Código, regula-se pelo máximo da pena privativa de liberdade cominada ao crime,

verificando-se: (...) II – em dezesseis anos, se o máximo da pena é superior a oito anos e não excede a

doze” (grifei). Lei nº 7.492/1986. “Art. 4°. Gerir fraudulentamente instituição financeira: Pena - Reclusão,

de 3 (três) a 12 (doze) anos, e multa.” (grifei)

28 Doc. n° 1106635, §§10 – 245.

29 Doc. n° 1106635, §§246 – 392.

30 Doc. n° 1106635, §§393 – 642.

31 Doc. n° 1106635, §§643 – 788.

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31. Em 15/08/2016, ocorreu o envio da Solicitação de Inspeção32, que buscou apurar

fatos relacionados ao objeto deste PAS. Além disso, em 2017, foram enviados ofícios à

Caixa33, bem como aos demais investigados, com questionamentos acerca dos

acontecimentos apurados pela Área Técnica. O Termo de Acusação, por sua vez, foi

lavrado em 29/11/202034. Com isso, o prazo prescricional sofreu uma série de

interrupções tempestivas, em antecedência ao prazo de 16 (dezesseis) anos.

32. Sendo assim, tendo em vista que: (i) não há prescrição intercorrente, (ii) o prazo

prescricional aplicável à pretensão punitiva da CVM no presente caso é de 16 (dezesseis)

anos, conforme determina a legislação penal, (iii) os fatos apurados no Termo de

Acusação ocorreram entre os anos de 2008 e 2020, (iv) a Solicitação de Inspeção foi

enviada em 15/08/2016, (v) foram enviados diferentes ofícios ao longo do ano de 2017

que instruíram as investigações que culminaram no presente PAS, e (vi) o Termo de

Acusação foi lavrado em 29/11/2020, voto pela rejeição das preliminares de prescrição.

II.II. Competência da CVM

33. As defesas da Caixa35 e de Demósthenes Marques36 argumentam que os fatos

narrados no Termo de Acusação fogem do âmbito de competência da CVM. Isso porque,

em tese, caberia à PREVIC, autarquia responsável por fiscalizar e supervisionar o

mercado de previdência complementar, aferir o eventual descumprimento do art. 53 da

Resolução CMN nº 3.792/2009 por entidades fechadas de previdência complementar.

34. Voto pela rejeição da preliminar de incompetência desta CVM, com base nos

fundamentos que exponho a seguir.

32 Doc. nº 0134730.

33 (i) FIP Cevix: Ofício nº 30/2017/CVM/SFI/GFE-3 (Doc. nº 1110809), emitido em 09/02/2017 para a

Caixa; (ii) FIP OAS Empreendimentos: Ofício nº 41/2017/CVM/SFI/GFE-3 (Doc. nº 1144060), emitido

em 15/03/2017 para a Caixa; (iii) FIP Sondas: Ofício nº 36/2017/CVM/SFI/GFE-3 (Doc. nº 1146572),

emitido em 01/03/2017 para a Caixa; e (iv) FIP Operações Industriais: Ofício nº 131/2017/CVM/SFI/GFE3 (Doc. nº 1148154), emitido em 20/10/2017 para a Caixa.

34 Doc. n° 1106635.

35 Doc. nº 1318230, p. 73.

36 Doc. nº 1318341, p. 6 - 10.

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35. As imputações do presente PAS são de operação fraudulenta no mercado de

valores mobiliários (Instrução CVM nº 08/79, alínea I e II, “c”)37, e não de infração ao

art. 53 da Resolução CMN nº 3.792/2009.

36. O núcleo do Termo de Acusação é que os acusados teriam se utilizado de ardis

ou artifícios no mercado de capitais para induzir ou manter a FUNCEF em erro, mediante,

por exemplo, a sobreprecificação de cotas e ativos dos Fundos38, com o objetivo de obter

vantagem indevida para si ou para terceiros.

37. Nos termos da Lei nº 6.385/1976, compete à CVM regular o funcionamento

mercado de valores mobiliários, o que inclui a fiscalização sobre a negociação das cotas

de fundos de investimento e a atividade de administração de carteiras39. Reconhecendo a

competência da Autarquia nessa matéria, o art. 8º, III, da Lei 6.385/1976, bem como o

§2º do art. 1.368-C da Lei nº 10.406/2002 (“Código Civil”), preveem expressamente que

compete à CVM exercer o poder de polícia sobre o mercado de fundos de investimento

no Brasil40. Os FIPs e seus prestadores de serviço integram o mercado de valores

mobiliários e são regulados e fiscalizados por esta Autarquia41 por força de lei.

37 Atual Resolução CVM nº 62/2022.

38 Como consta na Solicitação de Inspeção (Doc. nº 1106679): “Objetiva-se também averiguar a existência

de indícios de direcionamento indevido dos recursos aportados nos FIPs pelos investidores.” (grifei)

Vide também o item 778 do Termo de Acusação (Doc. nº 1106635): “Desse modo, restou evidente que a

estruturação do FIP Operações Industriais foi consumada com dois principais objetivos, ambos

fraudulentos: i) contornar o cumprimento do art. 53 da Resolução CMN n° 3.792, de modo a permitir que

a FUNCEF, na qualidade entidade de previdência complementar pudesse investir em uma companhia

fechada; e ii) servir de veículo que viabilizasse a diluição da FUNCEF, por meio da aquisição de cotas

superavaliadas.” (grifei)

39 Lei 6.385/1976. Art. 1º. “Serão disciplinadas e fiscalizadas de acordo com esta Lei as seguintes

atividades: (...) II - a negociação e intermediação no mercado de valores mobiliários; (...) VI - a

administração de carteiras e a custódia de valores mobiliários”;

Art. 2º. “São valores mobiliários sujeitos ao regime desta Lei: (...) V - as cotas de fundos de investimento

em valores mobiliários ou de clubes de investimento em quaisquer ativos”.

Art. 8º. “Compete à Comissão de Valores Mobiliários: (...) III - fiscalizar permanentemente as atividades

e os serviços do mercado de valores mobiliários, de que trata o Art. 1º, bem como a veiculação de

informações relativas ao mercado, às pessoas que dele participem, e aos valores nele negociados”.

40 Código Civil. Art. 1.368-C. “O fundo de investimento é uma comunhão de recursos, constituído sob a

forma de condomínio de natureza especial, destinado à aplicação em ativos financeiros, bens e direitos de

qualquer natureza. (...) § 2º Competirá à Comissão de Valores Mobiliários disciplinar o disposto no caput

deste artigo.”.

41 À época da maior parte dos fatos, vigorava a Instrução CVM nº 391/2003, que dispunha sobre a

constituição, a administração e o funcionamento dos Fundos de Investimento em Participações.

Atualmente, destaca-se o Anexo Normativo IV da Resolução CVM nº 175/2022, o qual dispõe sobre as

regras específicas para os FIPs.

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38. Portanto, sempre respeitando, no que couber, a competência da PREVIC, a

CVM possui o mandato legal de investigar e julgar possíveis operações fraudulentas no

mercado de capitais, inclusive aquelas que eventualmente envolvam EFPCs – como teria

ocorrido, em tese, no presente caso.

II.III. Impossibilidade de responsabilidade objetiva quanto a Marcos Vasconcelos

39. Em sede preliminar, Marcos Vasconcelos afirma, resumidamente, que: (i) a

Área Técnica não teria indicado com precisão a conduta omissiva ou comissiva de sua

parte que se enquadraria no tipo administrativo de “operação fraudulenta”; (ii) sem a

individualização precisa da conduta, a Área Técnica teria presumido que sua

responsabilização seria objetiva; e (iii) na impossibilidade de responsabilidade objetiva

na esfera administrativa sancionadora, o presente PAS deveria ser extinto em seu favor42.

40. Como se depreende do Termo de Acusação43, a Área Técnica identificou que

Marcos Vasconcelos era diretor responsável pela atividade de administração de carteiras

de valores mobiliários da Caixa à época dos fatos. Nessa posição, de acordo com a SIN,

Marcos Vasconcelos teria deixado de adotar medidas que assegurassem a adequada

precificação dos ativos e, em última instância, teria sido o responsável pela constituição

dos FIPs com vistas a contornar o dispositivo da Resolução CMN nº 3.792/2009 e

viabilizar as operações fraudulentas.

41. Portanto, entendo que a suposta conduta e responsabilidade de Marcos

Vasconcelos foi devidamente individualizada pela Área Técnica. Por essa razão, voto

pela rejeição da preliminar.

II.IV. Ilegitimidade passiva da OAS Empreendimentos

42. A OAS Empreendimentos alega não ter legitimidade para constar no polo

passivo deste PAS, por (i) não ser participante do mercado de valores mobiliários, em

razão de não ser companhia aberta, e (ii) no âmbito do FIP OAS Empreendimentos, ter

42 Doc. nº 1318246.

43 Doc. n° 1106635, §§342, 381, 386, 640, 730 e 786.

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figurado apenas como companhia investida dos cotistas do fundo, não tendo ela mesma

operado com valores mobiliários ou contribuído diretamente para a consumação das

condutas supostamente ilícitas apontadas pela Acusação44.

43. Como explorado acima, a competência da CVM sobre o caso concreto é

justificada pela suposta prática de operação fraudulenta envolvendo cotas de Fundos de

Investimento em Participações e pela utilização de artifícios para induzir ou manter

terceiros em erro no mercado de capitais.

44. A OAS Empreendimentos de fato não é companhia regulada pela CVM, uma

vez que não se trata de companhia aberta ou que tenha realizado distribuição pública de

valores mobiliários.

45. Entretanto, o fato de a OAS Empreendimentos não ser participante do mercado

de capitais não exclui a possibilidade, em tese, de ter concorrido ou se beneficiado da

operação fraudulenta alegada pela Área Técnica, ainda que como companhia investida do

FIP OAS Empreendimentos.

46. Conforme já consolidado em precedentes do Colegiado, a companhia investida

pode ser responsabilizada por ter concorrido para o ilícito de operação fraudulenta caso

tenha sido utilizada como veículo para a sua viabilização, independentemente de ser ou

não companhia diretamente regulada pela CVM45.

44 Doc. nº 1318262, p. 10 – 13.

45 Discussão análoga se deu no âmbito do PAS CVM nº 18/01, de relatoria do Dir. Eli Loria, j. em

04/11/2004. Em seu voto, o ex-Diretor Eli Loria enfrentou questão sobre a possibilidade de pessoa jurídica

figurar em polo passivo de acusação por uso de informação privilegiada. O ex-Diretor ressaltou que “tal

impossibilidade não existe, pois a questão que se coloca é saber se a pessoa jurídica foi utilizada, ou não,

como veículo para o cometimento de irregularidades no mercado de capitais” (grifei). Da mesma forma,

entendo que aqui há a possibilidade, em tese, da acusada ter sido utilizada como veículo para o cometimento

de operação fraudulenta no mercado de capitais. O fato de a acusada ser companhia não participante do

mercado de capitais e investida do FIP OAS Empreendimentos não impõe óbice à sua participação para a

fraude, o que deve ser objeto de análise de mérito. A esse respeito, confira-se: (i) PAS CVM Nº

19957.012126/2022-70, Rel. Pres. João Pedro Nascimento, j. em 06/06/2023; (ii) PAS Nº

19957.005390/2017-90, Rel. Dir. Otto Lobo, j. em 31/10/2023; (iii) PAS Nº 19957.003549/2018-12, Rel.

Dir. Otto Lobo, j. em 31/10/2023; (iv) PAS RJ2017/4217, Dir. Rel. Carlos Alberto Rebello Sobrinho, j. em

22/10/2019; (v) PAS CVM Nº RJ2015/7239, Dir. Rel. Gustavo Borba, j. em 29/11/2016; (vi) PAS CVM

no 2012/9490, Dir. Rel. Luciana Dias, j. em 10/03/2015; e (vii) PAS CVM Nº RJ2014/6515, Dir. Rel.

Henrique Machado, j. em 15/12/2016.

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47. Portanto, voto pela rejeição da preliminar de ilegitimidade passiva da OAS

Empreendimentos.

II.V. Preliminares de Demósthenes Marques: ilicitude das provas, cerceamento de

defesa, pedido de produção de provas e bis in idem

48. Além de suscitar a incompetência da CVM para julgar os fatos do presente PAS

e a prescrição da pretensão punitiva da Autarquia46, como acima abordado, Demósthenes

Marques suscitou outras preliminares: (i) pedido de reconhecimento da ilicitude das

provas utilizadas pela Área Técnica, especialmente em relação aos e-mails trocados entre

Demósthenes Marques e José Antunes sobre a taxa de desconto a ser utilizada para os

ativos do FIP Cevix; (ii) pedido de reconhecimento do cerceamento de defesa, em razão

de documentos citados pela Área Técnica que estariam danificados ou ausentes dos autos;

(iii) pedido de produção de provas para o compartilhamento de provas constantes nos

autos da Ação Penal nº 23307-07.2017.4.01.3400-DF e a consequente suspensão do

processo; e (iv) bis in idem em caso de eventual condenação na CVM e na PREVIC.

49. Adianto que voto pela rejeição de todas as preliminares suscitadas por

Demósthenes Marques pelos fundamentos que exponho a seguir.

(i) Ilicitude das provas

50. Sobre a preliminar de ilicitude das provas, Demósthenes Marques argumenta

que a Área Técnica teria se utilizado47 de mensagens eletrônicas protegidas pela

inviolabilidade da correspondência e de dados (art. 5º, XII, CRFB/88 c/c Lei nº

13.709/2018).

51. De acordo com Demósthenes Marques, o Termo de Acusação apenas menciona

que as mensagens foram “obtidas no trabalho de campo da SFI”48, sem indicar “a fonte,

o meio pelo qual obteve a integralidade das informações, o procedimento que utilizou

46 Conforme expliquei acima, as alegações de incompetência da CVM e de prescrição não devem prosperar.

47 Doc. n° 1106635, §107.

48 Doc. n° 1106635, §107.

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para obtê-los”49. Haveria, para o acusado, de ser “indicada a autorização judicial”50 que

teria dado acesso à SFI sobre as mensagens eletrônicas.

52. Entendo que a argumentação do acusado não deve prosperar. As mencionadas

mensagens eletrônicas estão entre os documentos fornecidos pela FUNCEF em resposta

ao Ofício da SFI nº 118/2017/CVM/SFI/GFE-3. Tais documentos estão nos autos do

Processo Administrativo nº 19957.004913/2016-08, que instruiu as acusações sobre o FIP

Cevix, e o referido e-mail é replicado nos autos do presente PAS sob o Doc. nº 1141499.

53. Todos os e-mails a que o Termo de Acusação fez referência estão anexos aos

autos do presente PAS, tendo sido respeitados as garantias constitucionais do

contraditório e da ampla defesa, que estão assegurados pelo art. 5º, inciso LV, da

CRFB/88, tal como é o costume da CVM. Por isso, entendo que a utilização dos e-mails

como provas neste PAS é legítima, uma vez que foram fornecidos de maneira espontânea

pela FUNCEF entre centenas de outros documentos, encaminhados em resposta ao ofício

emitido pela SFI.

54. Pelas razões acima expostas, voto pela rejeição da preliminar de ilicitude das

provas.

(ii) Cerceamento de defesa

55. Sobre a alegação de cerceamento de defesa, Demósthenes Marques questionou

três documentos utilizados no Termo de Acusação: (a) o Doc. nº 1147509, que estaria

danificado e não poderia ser acessado; e (b) os docs. Relativos ao Laudo Pericial nº

317/2017-SETEC/SR/PF/ES e ao (c) NDE DIPAR 016/15, mencionados no Termo de

Acusação (itens 105 e 186, respectivamente), que não teriam sido disponibilizados nos

autos do PAS.

56. Sobre o documento danificado (referido no item “a”), a Gerência de

Sancionadores em Fundos (“GSAF”) verificou o dano do arquivo e reinseriu o documento

49 Doc. nº 1318341, p. 11.

50 Doc. nº 1318341, p. 11.

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nos autos do PAS sob o Doc. nº 1254278 para permitir o acesso do acusado. A própria

defesa de Demósthenes Marques reconheceu tal retificação51.

57. Sobre o Laudo Pericial (referido no item “b”), tem-se que o documento citado

no item 105 do Termo de Acusação é a denúncia do Ministério Público Federal,

disponibilizada nos autos sob o Doc. nº 1107348. A denúncia do MPF cita diretamente o

Laudo Pericial, em suas folhas 22 e 23, e é parte integrante dos documentos que instruíram

o presente PAS.

58. Fato semelhante ocorre com a NDE DIPAR 016/15 (referido no item “c”). O

documento diretamente citado pela Área Técnica, no item 186 do Termo de Acusação,

foi o Relatório da “CPI dos Fundos de Pensão”. O relatório também está integralmente

disponibilizado nos autos (Doc. nº 1106731), e cita a NDE DIPAR 016/15 em sua folha

447.

59. Sendo assim, todos os documentos que embasam a Acusação estão presentes

nos autos do PAS, mesmo que em fontes secundárias, como a denúncia do MPF e o

Relatório da “CPI dos Fundos de Pensão”52.

60. Nada demonstra que a Área Técnica tenha considerado o Laudo Pericial ou a

NDE DIPAR 016/15 para além do que está contido na Denúncia do MPF e no da “CPI

dos Fundos de Pensão”. A própria SIN afirmou que não teve acesso direto aos

documentos53, sendo mera “transcrição de terceiros trazidas para o Termo de Acusação

para registros históricos ou de contextualização”.

61. Os referidos documentos da Denúncia do MPF e do Relatório da CPI, por sua

vez, estão disponíveis nos autos deste PAS (Docs. nº 1107348 e 1106731) e puderam ser

acessados à época da submissão das razões de defesa do acusado.

62. Por isso, voto pela rejeição da preliminar de cerceamento de defesa.

51 Doc. nº 1318341, p. 20.

52 Os documentos citados mediante fonte secundária só poderão ser utilizados na exata medida em que

estejam na fonte secundária, que deve estar disposta nos autos do PAS. (PAS CVM nº 14/2010, Rel. Dir.

Henrique Machado, j. em 03/03/2020, item 41).

53 Despacho GSAF (Doc. nº 1254282).

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(iii) Produção de provas

63. A respeito de seu pedido de produção de provas, Demósthenes Marques retoma

a reprodução no Termo de Acusação de trechos da Denúncia do MPF e do Relatório da

CPI dos Fundos.

64. Para Demósthenes Marques, isso seria evidência de uma atuação “coordenada

e conjunta na busca de elementos para respaldar a tese acusatória”. Portanto, solicitou

“o compartilhamento das provas produzidas no âmbito da Ação Penal nº 2330707.2017.4.01.3400 em trâmite na 10ª Vara Federal da Seção Judiciária do Distrito

Federal, com a suspensão do presente procedimento até que as referidas provas sejam

devidamente juntadas ao presente feito” 54.

65. A Denúncia do MPF e o Relatório da CPI são documentos públicos55 e estão

anexos aos autos deste PAS56. Também constam todos os documentos aos quais o Termo

de Acusação fez referência direta, inexistindo qualquer tipo de informação relacionada à

“Ação Penal nº 23307- 07.2017.4.01.3400 em trâmite na 10ª Vara Federal da Seção

Judiciária do Distrito Federal” que tenha sido utilizada pela Acusação e já não esteja

presente nos autos.

66. Por essas razões, voto pela rejeição da preliminar de produção de provas.

(iv) Bis In Idem

67. Tampouco ocorrerá bis in idem, como alegado por Demósthenes Marques57,

caso os acusados venham a ser condenados pela CVM e, posteriormente, em razão de

eventual violação às normas específicas de investimento de EFPCs, pela PREVIC.

54 Doc. nº 1318341, p. 25.

55 Denúncia do MPF disponível no link

<https://www.mpf.mp.br/@@search?path=&SearchableText=23307-07.2017.4.01.3400> (acesso em

18/07/2023). Relatório da CPI disponível no link <https://www2.camara.leg.br/atividadelegislativa/comissoes/comissoes-temporarias/parlamentar-de-inquerito/55a-legislatura/cpi-fundos-depensao/documentos/outros-documentos-1/relatorio-final-apresentado-em-12-04-16> (acesso em

18/07/2023).

56 Respectivamente, Docs. nº 1107348 e 1106731.

57 Doc. nº 1318341, p. 08.

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68. Isso porque as esferas administrativas da CVM e da PREVIC são independentes

entre si. Como já explorado, a CVM possui competência para regular eventual

irregularidade no âmbito do mercado de valores mobiliários, enquanto a PREVIC é o

órgão regulador das entidades de previdência complementar. As regras e os elementos

fáticos a serem apurados para a configuração de infrações nesses diferentes âmbitos não

se confundem.

69. Voto, portanto, pela rejeição da preliminar de bis in idem.

III. BREVES CONSIDERAÇÕES TEÓRICAS

70. Antes de aprofundar na análise de mérito e dos fatos envolvidos neste PAS, esta

seção será dedicada a apresentar algumas breves considerações teóricas sobre o tipo

administrativo de prática de operações fraudulentas.

III.I. O ILÍCITO DE OPERAÇÕES FRAUDULENTAS

71. A infração administrativa de operação fraudulenta está hoje tipificada no art. 2º,

III, da Resolução CVM nº 62/2022 como “aquela em que se utilize ardil ou artifício

destinado a induzir ou manter terceiros em erro, com a finalidade de se obter vantagem

ilícita de natureza patrimonial para as partes na operação, para o intermediário ou para

terceiros”. Referido dispositivo apenas replicou a redação original prevista no inciso II

da Instrução CVM nº 08/1979, vigente à época dos fatos.

72. Como tive a oportunidade de descrever no PAS 19957.008816/2018-4858 e no

PAS 19957.012126/2022-7059, a infração administrativa de operação fraudulenta

pressupõe o preenchimento de três elementos: (i) a utilização de ardil ou artifício; (ii) a

indução ou manutenção de terceiros em erro; e (iii) a intenção de obter vantagem ilícita

para si ou terceiros (dolo).

73. Em relação ao primeiro elemento, é necessário que tenha ocorrido o emprego

de determinado instrumento ou estrutura organizacional para ludibriar ou iludir terceiros.

58 PAS CVM nº 19957.008816/2018-48, Rel. Pres, João Pedro Nascimento, j. em 28/02/2023.

59 PAS CVM nº 19957.012126/2022-70, Rel. Pres. João Pedro Nascimento, j. em 06/06/2023.

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São exemplos de tais artifícios a falsificação de documentos60 ou a utilização de laudos

de avaliação sem substrato econômico61, elaborados com o objetivo de simular, falsear

ou enganar terceiros sobre uma operação supostamente regular no mercado de capitais.

74. O segundo elemento pressupõe a existência de um agente estranho à operação

que, por consequência do ardil ou artifício, tenha sido levado ou mantido em erro62.

Portanto, é pressuposto deste tipo administrativo que terceiros tenham sido iludidos ou

enganados por força do instrumento ou da estrutura organizacional empregada pelo

infrator.

75. Por fim, o terceiro elemento do tipo é o dolo63, a intenção de obter determinada

vantagem indevida para si ou para terceiros, em potencial prejuízo à parte levada ou

mantida em erro. É necessário que esteja presente a intenção do fraudador de executar

uma ação (ou intencionalmente incorrer em uma omissão) com o propósito de falsear a

verdade. Em grande parte dos casos, este pressuposto se relaciona à finalidade de

obtenção de ganho em operações simuladas64 ou ao desvio de recursos financeiros65. Em

60 PAS CVM nº 16/02, Pres. Rel. Marcelo Trindade, j. em 10/10/2006.

61 O Colegiado já reconheceu a presença desse artifício, exemplificativamente, nos seguintes processos: (i)

PAS CVM nº 19957.001921/2020-71, no qual ficou demonstrada a realização de “investimentos na [...]

tomando como base uma avaliação flagrantemente equivocada, sem fundamento econômico e que

resultava em atribuição de valor artificialmente elevado à Companhia” (PAS CVM nº

19957.001921/2020-71, Pres. Rel. Marcelo Barbosa, j. em 12/07/2022); (ii) PAS CVM nº RJ2015/2127,

no qual se verificou a “utilização de triangulações, por meios dos quais interpostas pessoas adquiriam

ativos a preços correntes e os revendiam a preços superfaturados para os FUNDOS” (PAS CVM nº

RJ2015/2017, Dir. Rel. Gustavo Gonzalez, j. em 02/04/2019); (iii) PAS CVM nº 06/07, no qual “os

acusados se utilizaram de pessoas interpostas e negócios complexos para escamotear a realidade: quatro

investidores estavam obtendo lucros elevados sem investir recursos próprios e sem correr qualquer risco

nos negócios realizados” (PAS CVM nº 06/07. Dir. Rel. Marcos Pinto, j. em 28/09/2010).

62 PAS CVM nº 19957.008816/2018-48, Pres. Rel. João Pedro Nascimento, j. em 28/02/2023.

63 “Por fim, o terceiro elemento imprescindível do tipo é o dolo, que coincide com a manifesta intenção do

agente (animus) de, com seu comportamento malicioso, induzir a vítima em erro, auferindo com tal prática

vantagem patrimonial. Veja-se, que além do desvio direto dos recursos, a vantagem indevida poderia advir

de lucros em operações simuladas aparentemente legítimas." (PAS CVM nº 19957.012126/2022-70, Rel.

Pres. João Pedro Nascimento, j. 06/06/2023)

64 Por exemplo, no já citado PAS CVM nº RJ2015/2027, de relatoria do Diretor Gustavo Gonzalez, j. em

02/04/2019, a operação fraudulenta envolveu “notas estruturadas emitidas por instituições financeiras

estrangeiras [que] eram adquiridas [...] e, em seguida, revendidos aos FUNDOS por preços

superfaturados”.

65 Por exemplo, no PAS CVM nº 19957.008901/2016-44, Pres. Rel. Marcelo Barbosa, j. em 17/05/2022,

um gestor de fundo de investimento foi condenado por operação fraudulenta, por ter utilizado “operações

de crédito simuladas para transferir valores dos cotistas do Fundo para suas próprias contas”.

Processo Administrativo Sancionador CVM n° 19957.006657/2020-61– Voto– Página 19 de 72

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outras palavras, não basta, para a caracterização do ilícito, a espécie de negligência

identificada pela Acusação no caso concreto.

III.II. PRESENÇA (OU AUSÊNCIA) DOS ELEMENTOS DO TIPO NO CASO

76. Abro aqui um parêntese a respeito da capitulação legal escolhida pela Área

Técnica para tipificar a suposta irregularidade imputada aos acusados neste processo.

77. Para a caracterização da materialidade do tipo administrativo de operação

fraudulenta, é preciso um conjunto robusto e convergente de fatos e documentos

probatórios que indiquem a presença dos três requisitos da infração de operação

fraudulenta prevista no item II da Instrução CVM n° 08/1979.

78. A meu ver, neste caso, para melhor enquadramento das condutas praticadas aos

comandos legais da atividade sancionadora da CVM, respeitosamente, parece-me que,

em vez da imputação de “operação fraudulenta”, os elementos fáticos guardam mais

pertinência com eventual linha de acusação por “não observância de deveres fiduciários”,

ao menos por parte da administradora e gestora dos Fundos.

79. Isso porque, no caso concreto, ao que tudo indica, a Caixa não agiu com a

diligência necessária, mas (i) tal negligência não é objeto da Acusação e (ii) a Acusação

não logrou demonstrar que a falta de cuidado foi intencional a ponto de concretizar a

conduta fraudulenta.

80. Os julgamentos do Colegiado da CVM devem se restringir à verificação de

eventuais infrações administrativas expressamente imputadas pela tese acusatória, sem

extrapolar o perímetro dos autos. Dessa forma, este voto tomou como base as condutas

narradas pelo Termo de Acusação66 e os elementos fáticos presentes nos autos deste PAS

que, no presente caso, estão associados apenas à imputação de operação fraudulenta (item

II, alínea “c” da Instrução CVM nº 08/1979, vigente à época dos fatos).

81. As decisões tomadas pela CVM em sua atividade sancionadora são

tradicionalmente técnicas e cuidadosas, restringindo-se à análise dos ilícitos

66 Doc. nº 1106635.

Processo Administrativo Sancionador CVM n° 19957.006657/2020-61– Voto– Página 20 de 72

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administrativos67 imputados pela acusação e contrapostos pela defesa, sem adentrar no

mérito de outros processos que eventualmente estejam em curso em esferas cíveis ou

criminais, sujeitas ao Poder Judiciário68 ou mesmo no juízo arbitral.

IV. ANÁLISE DO MÉRITO

82. A exemplo do Termo de Acusação, a análise de mérito deste PAS será realizada

conforme os fatos envolvidos em cada um dos Fundos: (i) em primeiro lugar, serão

analisadas as circunstâncias envolvidas no investimento da FUNCEF no FIP Cevix,

seguido (ii) dos fatos que envolvem o FIP OAS Empreendimentos, (iii) do FIP Sondas e,

por fim, (iv) do FIP Operações Industriais.

IV.I. FIP CEVIX

83. No caso dos fatos relacionados ao FIP Cevix, foram acusados:

(i) Caixa, na qualidade de gestora e administradora do FIP Cevix;

(ii) Bolivar Tarragó, na qualidade de diretor responsável pela atividade de

administração de carteiras de valores mobiliários da Caixa;

(iii) Nova Participações, na qualidade de controladora da Desenvix;

(iv) José Antunes, na qualidade de controlador do Grupo Engevix;

(v) Cristiano Kok, na qualidade de controlador do Grupo Engevix; e

(vi) Demósthenes Marques, na qualidade de diretor de investimentos da

FUNCEF.

67 “(...) a atividade sancionadora da CVM restringe-se aos ilícitos administrativos e não transborda para

a esfera dos ilícitos cíveis e criminais, ainda que, de alguma maneira, aspectos técnicos dos julgados da

CVM possam vir a influenciar ou subsidiar a compreensão do Poder Judiciário em relação a julgamentos

de ilícitos cíveis ou criminais que tangenciem temas enfrentados em Processos Administrativos da CVM.”

(PAS CVM N° 19957.002835/2022-47, Pres. Rel. João Pedro Nascimento, j. em 29 de agosto de 2023).

68 Ainda que, de alguma maneira, aspectos técnicos dos julgados da CVM possam vir a influenciar ou

subsidiar a compreensão do Poder Judiciário em determinadas oportunidades, as esferas administrativa e

penal são independentes entre si. Nesse sentido, entendimento proferido no PAS CVM º

19957.002835/2022- 47, j. em 29/08/2023: “Em outras palavras, sem prejuízo dos desdobramentos na

seara penal, a CVM disporá de competência para apurar e punir tais condutas, com autonomia e

independência, estritamente na esfera administrativa, pois esta é a competência que lhe foi legalmente

atribuída.”

Processo Administrativo Sancionador CVM n° 19957.006657/2020-61– Voto– Página 21 de 72

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84. Segundo o Termo de Acusação, os três elementos da operação fraudulenta

estariam presentes no caso concreto. Em tese, os acusados (i) utilizaram-se de laudos de

avaliação com diversas inconsistências, negligenciados pela Caixa na condição de

administradora e gestora do fundo , permitindo o investimento da FUNCEF no FIP Cevix,

em violação ao artigo 53 da Resolução CMN n° 3.792/2009 (ardil ou artifício), com o

objetivo de (ii) induzir a FUNCEF e seus participantes a investirem em ativos precificados

indevidamente (indução de terceiros em erro), de forma a (iii) beneficiar

economicamente o Grupo Engevix e seus controladores, José Antunes e Cristiano Kok

(intenção de obter vantagem ilícita para si ou terceiros).

85. Para a boa compreensão dos principais elementos que compõem a tese

acusatória, os próximos parágrafos serão destinados a retomar, resumidamente, o

entendimento proferido pela Acusação a respeito do ardil ou artifício utilizado no caso

concreto.

86. (a) Em primeiro lugar, a Acusação destaca a escolha da taxa de desconto e a

ausência de fundamentos econômicos dos laudos de avaliação da Upside; (b) em segundo

lugar, analisa o processo de contratação da Upside; e, por fim, (c) discorre sobre a conduta

da Caixa enquanto gestora e administradora do fundo.

(a) A escolha da taxa de desconto e ausência de fundamentos econômicos dos laudos

de avaliação

87. Segundo a Área Técnica, os investimentos realizados pela FUNCEF foram

supervalorizados (i) na constituição do FIP CEVIX, com base no laudo de avaliação

elaborado pela Upside em 08/12/2009 (“Laudo da Upside de 08/12/2009”)69 e (ii) na

primeira reestruturação do FIP Cevix, que deu origem ao FIP Desenvix, com base

no laudo de avalição elaborado pela Upside em outubro de 2010 (“Laudo da Upside de

outubro de 2010”)70.

88. (i) Na constituição do FIP Cevix, seguindo as premissas do Laudo da Upside

de 08/12/2009, foi utilizada a taxa de desconto de 6,42% (seis vírgula quarenta e dois por

cento) para a reavaliação dos ativos da Cevix, com exceção do ativo PCH Moinho, em

69 Doc. nº 1139252.

70 Doc. nº 1139238.

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que foi adotada a taxa de 8,46% (oito vírgula quarenta e seis por cento) – maior risco –

por se encontrar ainda em fase de construção à época.

89. Com base nesse primeiro estudo, a Desenvix aprovou, na condição de única

cotista do fundo, em assembleia realizada em 08/12/2009, a reavaliação das ações da

Cevix, o que provocou uma valorização do patrimônio líquido do FIP Cevix de cerca de

R$173.000.000,00 (cento e setenta e três milhões de reais) para R$782.000.000,00

(setecentos e oitenta e dois milhões de reais). Tal avaliação ocorreu antes do aporte da

FUNCEF, que investiu cerca de R$270.000.000,0071 (duzentos e setenta milhões de reais)

por 25% (vinte e cinco por cento) de participação no FIP Cevix.

90. (ii) Na primeira reestruturação do FIP Cevix, a Cevix foi incorporada pela

Desenvix, posteriormente denominada Desenvix-ER, e foi criado o FIP Desenvix. Nesse

contexto, a FUNCEF investiu R$80.000.000,00 (oitenta milhões de reais) por 25% (vinte

e cinco por cento) de participação no FIP Desenvix, enquanto o Grupo Engevix investiu

cerca de R$40.000.000,00 (quarenta milhões de reais) por 75% (setenta e cinco por cento)

de participação no fundo.

91. Em um primeiro momento, as ações da Desenvix foram integralizadas conforme

avaliação de R$40.000.000,00 (quarenta milhões de reais) prevista no balanço

patrimonial da companhia72. Com base no Laudo da Upside de outubro de 2010, foi

aprovada a valorização de R$40.000.000,00 (quarenta milhões de reais) para

R$240.000.000,00 (duzentos e quarenta milhões de reais) no valor de mercado das ações

da Desenvix.

92. Assim como na estruturação do FIP Cevix, a taxa de desconto utilizada para a

avaliação dos ativos da companhia foi de 6,42% (seis vírgula quarenta e dois por cento),

com exceção apenas à usina PCH Moinho, em que foi adotada a taxa de 8,46% (oito

vírgula quarenta e seis por cento) por conta dos riscos relativos à circunstância de o

projeto se encontrar ainda em fase pré-operacional.

71 O valor corresponde a R$260.669.999,32 (duzentos e sessenta milhões e seiscentos e sessenta e nove mil

e novecentos e noventa e nove reais e trinta e dois centavos) integralizados pelas cotas do FIP Cevix

subscritas, somados ao montante de R$9.237.628,06 (nove milhões e duzentos e trinta e sete mil e

seiscentos e vinte e oito reais e seis centavos) a título de “taxa de ingresso”.

72 Doc. nº 1106635, §39.

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93. Tanto no Laudo da Upside de 08/12/2009, quanto no Laudo da Upside de

outubro de 2010, a taxa de desconto73 de 6,42% (seis vírgula quarenta e dois por cento)

foi determinada com base no coeficiente beta74 de 0,47 (zero vírgula quarenta e sete) —

que representa a volatilidade do preço da ação da empresa — calculado, segundo os

esclarecimentos prestados, a partir da média simples dos betas de três companhias abertas

do setor energético, quais sejam, AES Tietê (β=0,33), Tractebel (β=0,37) e Eletrobrás

(β=0,72)75.

94. Em contrapartida, a SFI obteve um beta a partir da ferramenta de cálculo da

Bloomberg entre janeiro de 2004 a dezembro de 2009, no valor de 0,72 (zero vírgula

setenta e dois) – em relação ao Ibovespa – e de 0,90 (zero vírgula noventa) – em relação

ao IEE76.

95. Assim, a SIN entendeu que a inconsistência da taxa de desconto de 6,42% (seis

vírgula quarenta e dois por cento) decorreu da escolha do beta de 0,47 (zero vírgula

73 "A taxa de desconto reflete o retorno real esperado (refletindo as preferências de consumo), a inflação

esperada (para projetar o poder de compra do dinheiro ou caixa) e um prêmio, ao ágio, pela incerteza

associada ao fluxo de caixa". (DAMODARAN, Aswath. Valuation - Como Avaliar Empresas e Escolher

as Melhores Ações. Rio de Janeiro: LTC, 2024. P. 14)

74 "O beta é uma medida de risco relativo que gira em torno de um. Ações com beta acima de um estão

mais expostas ao risco de mercado, e ações com beta abaixo de um estão menos expostas ao risco de

mercado. O retorno esperado de um investimento é dado pela fórmula: Taxa livre de risco + Beta (Prêmio

de risco em relação ao investimento de risco médio)". (DAMODARAN, Aswath. Valuation - Como Avaliar

Empresas e Escolher as Melhores Ações. Rio de Janeiro: LTC, 2024. P. 20)

75 “Para a Análise de Múltiplos, adotou-se a metodologia que consiste na comparação do desempenho

financeiro e operacional dos Empreendimentos com outros empreendimentos comparáveis. Seguindo este

padrão, as empresas escolhidas como parâmetro são: AES TIETE, ELETROBRAS e TRACTEBEL. Como

parâmetro para esta análise, utilizou-se o EBITDA e o Firm Value de cada uma dessas empresas com

valores para o ano de 2008. A partir desses quesitos, pôde-se obter o múltiplo FV / EBITDA para cada

uma das três empresas representativas do setor, e a partir da média desses múltiplos, pôde-se encontrar o

índice que servirá como parâmetro para a valoração dos Empreendimentos. (...) A Análise de Múltiplos de

Mercado, no entanto, não é uma metodologia adequada para a valoração das PCHs e da UHE em questão.

Isto porque, as poucas empresas que existem no setor elétrico listadas em bolsas de valores brasileiras,

apresentam dinâmicas muito díspares. Elas detêm em seus portfólios não só PCHs, mas também,

hidrelétricas, termelétricas e até usinas eólicas. Nesse sentido, a análise de múltiplos não considera em

seu cálculo os atributos específicos de cada atividade, pois, os balanços publicados pelas empresas,

divulgam apenas os dados referentes às controladoras, o que enseja a profundas distorções à análise de

múltiplos de mercado, no caso em estudo. Dessa forma, a UpSide não utilizou esta metodologia como

forma de valoração dos empreendimentos”. (Doc. nº 1139252, p. 26)

76 IEE - Índice de Energia Elétrica, calculada pela BOVESPA tem por objetivo oferecer uma visão

segmentada do mercado acionário, medindo o comportamento do setor de energia elétrica.

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quarenta e sete), significativamente inferior aos valores apurados pela SFI. Nesse sentido,

a Área Técnica sustenta que a versão final do Laudo da Upside de 08/12/2009 não levou

em consideração os riscos dos projetos avaliados.77

96. Dessa forma, levando em consideração os riscos reais do empreendimento,

dentre as diferentes taxas de desconto apresentadas pelos laudos de avaliação elaborados

pela Upside, a Área Técnica entendeu que somente a de 8,46% a.a. (oito vírgula quarenta

e seis por cento ao ano) poderia ter sido escolhida no apreçamento dos ativos da Cevix78.

(b) Processo de contratação da Upside

97. Como destacado no Termo de Acusação, em 12/12/2008, José Antunes, um dos

controladores do Grupo Engevix, indicou a Upside como possível prestadora de serviços

para Demósthenes Marques, diretor de investimentos da FUNCEF79. Nesse ponto,

importante destacar que, em 05/01/2008, antes de qualquer indicação por parte de José

Antunes, a FUNCEF já havia contatado a Upside solicitando o envio de proposta de

prestação de serviço80.

98. Além disso, mesmo depois da indicação da Upside, a FUNCEF encaminhou

cartas convite para 4 (quatro) outras empresas, além da própria Upside81.

99. Feita a consulta às demais concorrentes, a Diretoria Executiva da FUNCEF e a

Upside celebraram contrato de prestação de serviço para o valuation de um total de 5

(cinco) ativos brownfield. Na oportunidade não foi contratado o serviço de business due

diligence para a identificação de riscos que suportem o laudo de avaliação.

77 A Área Técnica cita a ação penal pública instaurada em maio de 2017, pelo MPF, que analisou os critérios

de escolha dos betas utilizados pela Upside: “(...) Sobre esse ponto, registre-se que é inverossímil que o

fator beta de um ativo/empreendimento/empresa de private equity ou venture capital (PE/VC) seja menos

da metade do risco médio das empresas brasileiras com ações negociadas em Bolsa de Valores. De fato,

a ausência de liquidez de uma PE/VC é um risco bastante relevante para a precificação de seus ativos. É

por isso que, segundo a melhor doutrina financeira, para fins de decisões economicamente racionais, a

taxa mínima de atratividade (rendimento mínimo esperado) para uma PE/VC deve ser alta, muito acima

do rendimento livre de risco (títulos públicos federais – NTN-B, por exemplo) e também do rendimento

médio de capital próprio do mercado.8 Por isso, não é verossímil que o fator beta dos ativos da Desenvix

fosse inferior a 1 e, logo, que a taxa de desconto fosse inferior a 10%.”. Doc. nº 1107348, p. 19.

78 Doc. nº 1106635, §83.

79 Doc. nº 1106635, §93.

80 Doc. nº 1139406.

81 Doc. nº 1139704.

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100. Dois meses depois da celebração do contrato, foi celebrado aditivo que previa a

avaliação de 8 (oito) projetos greenfield pela Upside. Nesse aditivo foi contratada,

inclusive, a prestação de serviços de diligência para a análise de riscos dos ativos.

101. Segundo a Área Técnica, a inconsistente taxa de desconto de 6,42% (seis vírgula

quarenta e dois por cento) utilizada nos laudos de avaliação da Upside foi pré-determinada

pelos acusados. Para isso, o Termo de Acusação destaca (i) troca de e-mails, datada de

agosto de 2009, entre José Antunes e Demósthenes Marques, em que os acusados

discutem a aplicação da taxa de 6,42% (seis vírgula quarenta e dois por cento) no

valuation da Cevix82 e, nessa mesma linha, (ii) conversa eletrônica entre colaborador da

FUNCEF e colaborador da Upside, datada de setembro de 200983.

102. Assim, segundo o Termo de Acusação, o Laudo da Upside de 08/12/2009 seria

um “mero documento de formalização de um preço para o negócio que já estava dado”84.

103. Além disso, a Área Técnica destaca que o Laudo da Upside de 08/12/2009

previa que a prestação dos serviços seria destinada à Caixa, quando, na verdade, foi a

FUNCEF que teria sido responsável por contratar os serviços. Tal inconsistência, segundo

a tese acusatória, foi utilizada para que os acusados simulassem a regularidade do laudo,

quando, na verdade, este foi utilizado como artifício para supervalorizar os ativos do FIP

Cevix com base em premissas falsas.

(c) Conduta da Caixa enquanto gestora e administradora do FIP Cevix

104. Por fim, a Acusação entende que a Caixa foi omissa em seu papel de

administradora e gestora do fundo. Em resumo, afirma-se que a Caixa praticou atos

fraudulentos, em conjunto com os demais acusados, ao estruturar o FIP Cevix para:

“i) contornar a regra do art. 53 da Resolução CMN n° 3.792/09; e ii)

permitir que a FUNCEF comprasse cotas mensuradas a valores

distorcidos, de forma a refletir em vantagens econômicas para a Desenvix

82 Doc. nº 1141499.

83 Doc. nº 1141515.

84 Doc. nº 1106635, §109.

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e seus controladores, sem atentar para com seus deveres de conduta

previstos no art. 65-A, inciso I, da então vigente Instrução CVM n°

409/04.”85

105. Como fundamento, a Área Técnica menciona eventual submissão da Caixa às

ordens do comitê de investimento do FIP Cevix, sem qualquer questionamento sobre a

legalidade e a razoabilidade das decisões de investimento, assim como a não produção de

documentos técnicos para refutar o laudo emitido pela Upside, em que pesem as supostas

inconformidades existentes.

106. Com base nos fundamentos explicados a seguir, entendo que o Termo de

Acusação não foi capaz de demonstrar que foram preenchidos os elementos necessários

para a condenação por infração ao inciso I da Instrução CVM nº 08/1979, de modo que

deve prevalecer o princípio do in dubio pro reo86.

IV.I.I. DA AUSÊNCIA DE ARDIL OU ARTIFÍCIO

107. Os próximos parágrafos serão dedicados a expor os fatos do caso concreto que

remetem à inexistência de ardil ou artifício. A exemplo da seção acima, esta será dividida

em três tópicos centrais: (a) a escolha da taxa de desconto e os fundamentos econômicos

dos laudos de avaliação; (b) o processo de contratação da Upside; e, por fim, (c) a conduta

da Caixa enquanto gestora e administradora do fundo.

85 Doc. n° 1106635, §232.

86 Como lecionam Alexandre Pinheiro dos Santos, Fábio Media Osório e Julya Sotto Mayor Wellisch: “Um

dos efeitos mais importantes da presunção de inocência, também conhecido como estado jurídico de

inocência, é o status dos acusados ou investigados em geral relativamente ao Estado e os seus reflexos no

ônus probatório: a dúvida deve favorecer os acusados e, portanto, cabe ao Estado provar os fatos

constitutivos do ius puniendi, ainda que mediante legítima utilização da prova indiciária” (PINHEIRO

DOS SANTOS, Alexandre. et. al. Mercado de Capitais: Regime Sancionador. São Paulo: Saraiva. 2012, p.

76) (grifei). A aplicabilidade do princípio in dubio pro reo em processos administrativos sancionadores no

âmbito da CVM já foi reconhecida em diversos precedentes, como no PAS CVM nº RJ2014/10556, Dir.

Rel. Pablo Renteria, j. em 24/10/2017 e no PAS CVM nº 19957.005966/2016-38, Dir. Rel. Flávia

Perlingeiro, j. em 16/06/2020.

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a) A escolha da taxa de desconto e os fundamentos econômicos dos laudos de avaliação

108. Segundo a Área Técnica, o núcleo do suposto ardil ou artifício utilizado pelos

acusados seria a escolha injustificada da taxa de desconto de 6,42% (seis vírgula quarenta

e dois por cento), calculada com base no coeficiente beta de 0,47 (zero vírgula quarenta

e sete), prevista no Laudo da Upside de 08/12/200987 e no Laudo da Upside de outubro

de 201088.

109. Em primeiro lugar, faz-se necessária cautela por parte da CVM na apreciação

posterior de laudos de avaliação, a fim de que a atuação da Autarquia esteja direcionada

à legalidade e juridicidade do processo de avaliação, com ressalvas para não intervir

indevidamente na metodologia, nas premissas e nos critérios utilizados89. A análise de

laudos de avaliação pela CVM está voltada primordialmente a aspectos objetivos, que

representem violação à legislação e/ou à regulação do Mercado de Capitais.

110. O trabalho de avaliação de uma companhia é complexo e depende do exame de

diversos fatores financeiros e econômicos, bem como da análise de inúmeras varáveis que

influenciam no processo. Deste modo, reconhece-se que, ao menos em condições

normais, o avaliador é quem possui o conhecimento e a expertise necessários para a sua

melhor execução.

111. O laudo de avaliação deverá refletir as conclusões de análises desenvolvidas

pelo avaliador, que adotará a metodologia, as premissas e os critérios que julgar mais

apropriados, podendo ser responsabilizado nos âmbitos administrativo, penal e/ou civil,

a depender do caso concreto, por eventuais ilícitos que venham a ser por ele praticados

87 Doc. nº 1139252.

88 Doc. nº 1139238.

89 A escolha da metodologia a ser utilizada para o serviço de valuation depende do caso concreto e da

avaliação do agente privado. A esse respeito: "13. Por último, como nenhum órgão regulador do mercado

de valores mobiliários deve arvorar-se em avaliador de preços de mercado, não será intenção da CVM

pretender entrar no mérito do preço de emissão de ações, interferindo, deste modo, no mercado. O que a

CVM exigirá, no entanto, é que o preço de emissão das novas ações seja sempre justificado, de maneira

clara e precisa, por ocasião da assembléia geral que deliberar sobre a autorização do aumento de capital.

Se atribuída à fixação de tal preço ao conselho de administração da companhia, a justificativa do preço

deverá constar, igualmente clara e precisa, do parecer que vier a ser expedido pelo Conselho.” (Parecer

de Orientação CVM n° 01/1978) (grifei).

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e/ou com os quais possa ter contribuído, tanto no contexto da execução quanto como no

resultado de tal avaliação.

112. A menos que sejam constatados erros técnicos ou materiais, ou indícios fortes

da ocorrência de ilícitos, a CVM não deve intervir na escolha da metodologia, das

premissas e dos critérios utilizados na elaboração de determinado laudo de avaliação90.

113. Nesse sentido, veja-se o entendimento proferido recentemente pela

Superintendência de Registro de Valores Mobiliários - SRE, no âmbito do Proc. CVM nº

19957.004081/2023-41, acompanhado de forma unânime pelo Colegiado da CVM em

reunião realizada no dia 16/01/2024:

“(...) Em nosso entendimento, o papel da CVM na análise de um laudo de

avaliação se restringe aos aspectos objetivamente estabelecidos na

Resolução CVM 85, verificando a suficiência de seu conteúdo e seu

alinhamento em relação às informações publicamente divulgadas pela

companhia objeto, nos termos do art. 4º do Anexo C da mesma Resolução

(‘As informações constantes do laudo de avaliação devem ser baseadas

nas demonstrações financeiras auditadas da companhia avaliada,

podendo, adicionalmente, ser fundamentadas em informações gerenciais

relativas à companhia avaliada, fornecidas por sua administração ou por

terceiros por ela contratados, e ainda em informações disponíveis ao

público em geral’).

50. Nesse sentido, na análise dos demais dispositivos da Resolução CVM

85 que se aplicam ao laudo de avaliação, verifica-se que o referido

documento deve refletir a opinião do avaliador sobre o valor ou intervalo

90 Assim explica o Presidente Marcelo Barbosa: “106. Ou seja, nem as áreas técnicas da CVM nem seu

Colegiado estão em posição de impor suas opiniões sobre metodologias e premissas a serem aplicadas no

laudo de avaliação, quanto mais sancionar administradores de companhias abertas por terem utilizado

laudo de avaliação com premissa diferente daquela entendida como mais adequada pela Acusação. (...)

110. Sem que haja elementos mínimos para demonstrar a intenção dos Acusados de macular o laudo de

avaliação, em benefício próprio ou de terceiros, ou mesmo por refletir vício metodológico grosseiro,

entendo que a CVM não está autorizada a questionar as escolhas técnicas feitas pelo avaliador nem a

presumir que ‘o preço de emissão tenha sido fixado como o foi em benefício da acionista controladora’.

111. Na verdade, as premissas constantes do Laudo de Avaliação, ainda que, na visão da Acusação, não

sejam as mais corretas, foram devidamente fundamentadas e são aptas a embasar o entendimento do

assessor financeiro contratado pela Companhia." (trecho do voto do Pres. Rel. Marcelo Barbosa, no PAS

CVM nº 19957.005983/2019-18, j. 10/08/2021) (grifei)

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de valor da companhia avaliada. Assim, cabe ao avaliador, seguindo sua

opinião, adotar a metodologia de avaliação que julgar mais apropriada

para a situação em que se encontra a companhia avaliada, bem como as

premissas a serem utilizadas no emprego da metodologia escolhida.

51. Em nosso entendimento, o real valor intrínseco de uma companhia é

decorrência da interação complexa de muitos fatores financeiros e

econômicos, muitos de difícil observação. Assim, cabe ao avaliador,

utilizando seu conhecimento e sua experiência, além de informações

gerenciais fornecidas pela companhia avaliada e que julgue consistentes,

emitir sua opinião, estimando o valor de uma companhia.” (Ofício Interno

nº 5/2024/CVM/SRE/GER-1, no Proc. CVM nº 19957.004081/2023-41,

de 11/01/2024) (grifei)

114. Portanto, para fins de verificação da suposta operação fraudulenta, deve-se

analisar se os laudos de avaliação possuíam inconsistências econômicas deliberadamente

utilizadas como artifícios ou ardis.

115. Seguindo a lógica da tese acusatória, analiso a seguir os alegados fundamentos

técnicos para a adoção da taxa de desconto 6,42% (seis vírgula quarenta e dois por cento)

e do coeficiente beta 0,47 (zero vírgula quarenta e sete), bem como as supostas razões

econômicas que levaram ao investimento pela FUNCEF no FIP Cevix, mesmo após a

reavaliação das cotas do fundo.

116. Adianto que, no meu entendimento, as defesas trouxeram explicações que

ensejam dúvidas plausíveis sobre o argumento da acusação de que a escolha da taxa de

desconto 6,42% (seis vírgula quarenta e dois por cento) e do coeficiente beta 0,47 (zero

vírgula quarenta e sete) seria um ardil ou artifício para a realização de operação

fraudulenta, pelas razões expostas a seguir:

(i) Cálculo do coeficiente beta: Para o cálculo do beta, a Upside

selecionou companhias relevantes do mercado de geração de energia

segundo o BOVESPA. A lista inicial continha um total de 16

(dezesseis) companhias. Na sequência, a Upside identificou a influência

relativa do negócio de geração de energia sobre a Receita Operacional

Líquida de cada uma dessas 16 (dezesseis) sociedades, reduzindo a lista

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para 4 (quatro) companhias que tinham o mercado de geração de

energia como “core business” – “AES TIETE”, “CESP”,

“ELETROBRAS” e “TRACTEBEL”.

Por fim, o laudo de avaliação consolidou o beta de 3 (três) dessas 4

(quatro) companhias do setor de geração de energia e calculou a média

simples. Apenas o beta da Companhia Energética de São Paulo (CESP)

foi excluído do laudo de avaliação da Upside, pois a sociedade estava

em processo de privatização e, diante das incertezas sobre a renovação

de suas concessões, sofreu alterações atípicas sobre o índice beta,

diretamente relacionado à volatilidade de suas ações. Dessa forma, o

índice beta da CESP foi considerado um dado outlier e, por

consequência, foi excluído do cálculo.

Os betas apresentados pela “AES-TIETE”, “ELETROBRAS” e

“TRACTEBEL”, foram, respectivamente, de 0,33 (zero vírgula trinta e

três), 0,72 (zero vírgula setenta e dois), e 0,37 (zero vírgula trinta e sete),

resultando na média de 0,4791 (zero vírgula quarenta e sete).

(ii) Nota Técnica da ANEEL: Em 2014, a Agência Nacional de Energia

Elétrica - ANEEL, na Nota Técnica nº 89/2014/SER/ANEEL, definiu o

beta para empresas de geração de energia elétrica e mercado

internacional em 0,44 (zero vírgula quarenta e quatro) – valor próximo

ao de 0,47 (zero vírgula quarenta e sete) utilizado nos relatórios da

Upside e distante dos valores de 0,72 (zero vírgula setenta e dois) e 0,90

(zero vírgula noventa) calculados pela Área Técnica92.

(iii) Dissertação de mestrado do Programa de Interunidades de Pósgraduação em Energia (EP/FEA/IEE/IF da USP) intitulada “Uma

Análise da Utilização do Coeficiente Beta no Setor Elétrico

Brasileiro”: Foi apresentado estudo datado de 2008, que previa que o

beta desalavancado médio para o setor seria de 0,34 (zero vírgula trinta

e quatro) entre os anos de 2002 e 2007, que aponta para um valor ainda

91 Doc. nº 1139252, p. 90-91.

92 Doc. nº 1318224, doc. 04.

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menor do que 0,47 (zero vírgula quarenta e sete) calculado pela

Upside93.

(iv) A taxa de desconto de 6,42% (seis vírgula quarenta e dois por cento)

seria justificável por conta dos baixos riscos relacionados às usinas

em operação (UHE Monjolinho, PCH Esmeralda, PCH Santa

Laura, PCH Santa Rosa): Em síntese, a Nova Participações indica,

em sua defesa, que os seguintes fatos demonstram a situação de baixo

risco dos ativos avaliados pela taxa de desconto de 6,42% (seis vírgula

quarenta e dois por cento): (i) o investimento (capex) dos projetos já

havia sido completamente concluído, (ii) os ativos já eram operacionais

e, na maior parte, apresentavam a performance esperada ou melhor, (iii)

os ativos foram projetados e construídos pela Engevix Engenharia,

companhia referência no mercado de projetos de geração de energia

hidráulica, e (iv) havia poucas contingências ambientais94.

A taxa de retorno de 8,46% (oito vírgula quarenta e seis por cento) foi

aplicada para o projeto PCH Moinho, que, ainda em fase de construção,

era um empreendimento de maior risco.

(v) Os ativos investidos pelo FIP Cevix com base nos laudos de

avaliação da Upside apresentaram bom resultado operacional:

Conforme consta da apresentação realizada na Reunião do Conselho de

Administração da Desenvix de 11/12/2013, todas as SPEs relacionadas

às usinas investidas pela companhia apresentaram EBITDA maior que

77% (setenta e sete por cento). Em média, as investidas da Desenvix

apresentavam EBITDA superior a 80% (oitenta por cento)95.

(vi) Até 2012 os riscos envolvidos em uma possível não renovação das

concessões não parecia relevante: Apenas com a entrada em vigor da

Medida Provisória nº 579, em 11/09/2012, foram impostas limitações

para a renovação das concessões dos ativos de geração de energia. Até

93 Doc. nº 1318211.

94 Doc. nº 1318218.

95 Doc. nº 1318218, pp. 30, e Doc. nº 1318224, “doc. 06”.

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aquele momento, tinha-se a renovação automática como prática do

mercado e, portanto, como premissa no laudo de avaliação96.

(vii) A PwC auditou e validou as demonstrações financeiras do FIP

Cevix entre 30/11/2009 e 31/03/201097, bem como as demonstrações

financeiras de 31/03/201198: A PwC concluiu que as demonstrações

financeiras apresentavam adequadamente a posição patrimonial e

financeira do FIP Cevix. Ressalta-se que estas foram baseadas no laudo

elaborado pela Upside.

(viii) Haveria justificativa econômica para a tomada de decisão de

investimento da FUNCEF no FIP Cevix, conforme parecer da GO

Associados, de julho de 2017: Em resumo, os seguintes fatores

justificariam, do ponto de vista econômico, o investimento realizado

pelo fundo de pensão: (i) o cenário macroeconômico apontava queda

das taxas de juros, o que gerava maior atratividade em ativos de renda

variável, como cotas de FIPs; (ii) a Resolução nº 7.792/2009 do

Conselho Monetário Nacional teria ampliado os limites de

investimentos em renda variável de 50% (cinquenta por cento) para

70% (setenta por cento) para as EFPCs; (iii) a FUNCEF não

apresentava relevante exposição ao risco no mercado de geração de

energia, de modo que o investimento no FIP Cevix estava de acordo

com a lógica de diversificar a carteira e reduzir o risco sistêmico; (iv)

agentes de renome no mercado, como Upside e PwC, avaliaram os

ativos do FIP Cevix e atestaram os demonstrativos de resultados do

investimento; (v) o capital aportado pela FUNCEF no FIP Cevix foi

diretamente direcionado à companhia investida; e (vi) havia alta taxa de

retorno para o investimento no FIP Cevix99.

(ix) As cotas do FIP Cevix foram vendidas para agente privado por

valor 30% (trinta por cento) superior ao previsto no laudo de

avaliação da Upside, apenas 2 (dois) anos após o investimento da

96 Doc. nº 1318218, p. 37.

97 Doc. nº 1142942.

98 Doc. nº 1142640.

99 Doc. nº 1318343.

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FUNCEF: Em 2012, a SN Power, subsidiária no Brasil da Statkraft —

empresa estatal norueguesa que atua no segmento de geração e

comercialização de energia elétrica — investiu o total de

R$724.595.734,25 (setecentos e vinte e quatro milhões e quinhentos e

noventa e cinco mil e setecentos e trinta e quatro reais e vinte e cinco

centavos) por 40,65% (quarenta vírgula sessenta e cinco por cento) da

companhia investida, que foi precificada em R$1.782.523.331,49 (um

bilhão e setecentos e oitenta e dois milhões e quinhentos e vinte e três

mil e trezentos e trinta e um reais e quarenta e nove centavos). Dessa

forma, o investimento da FUNCEF passou a valer R$329.766.816,33

(trezentos e vinte e nove milhões e setecentos e sessenta e seis mil e

oitocentos e dezesseis reais e trinta e três centavos), valor 30% (trinta

por cento) maior que o investimento de R$254.274.361,36 (duzentos e

cinquenta e quatro milhões e duzentos e setenta e quatro mil e trezentos

e sessenta e um reais e trinta e seis centavos) realizado 2 (dois) anos

antes com base na avaliação da Upside.

(b) Processo de contratação da Upside

117. Segundo o Termo de Acusação, a contratação da Upside teria acontecido após

a indicação de controladores do Grupo Engevix. Entretanto, como explorado acima neste

voto, em 05/01/2008, antes de qualquer indicação por parte de José Antunes, a FUNCEF

já havia contatado a Upside solicitando o envio de proposta de prestação de serviço100.

Além disso, mesmo depois da indicação da Upside, a FUNCEF encaminhou cartas

convite para 4 (quatro) outras empresas, além da própria Upside101.

118. Em outro momento, a Área Técnica questiona a troca de e-mails entre José

Antunes e Demósthenes Marques, bem como entre colaboradores da FUNCEF e da

Upside, entendendo que tais comunicações seriam indícios de que a taxa de desconto de

6,42% (seis vírgula quarenta e dois por cento) foi indevidamente pré-determinada pelos

acusados com o objetivo de sobreprecificar os ativos avaliados.

100 Doc. nº 1139406.

101 Doc. nº 1139704.

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119. Entretanto, como destacado pelo próprio Termo de Acusação, as mencionadas

trocas de e-mails ocorreram em momento posterior (28/08/2009 e 03/09/2009) à

elaboração da primeira minuta do laudo de avaliação da Upside (junho de 2009) que, à

época, já indicava a possível taxa de desconto de 6,42% (seis vírgula quarenta e dois por

cento)102.

120. Além disso, como reconhecido pela Acusação, o laudo de avaliação foi

elaborado com o objetivo de fornecer diferentes cenários de apreçamento dos ativos,

mediante aplicação de diferentes taxas de desconto. A adoção da taxa de 6,42% (seis

vírgula quarenta e dois por cento) foi escolhida nos atos de aprovação da reavaliação dos

ativos103, e não uma escolha ou recomendação errônea da Upside.

121. Por essas razões, entendo que não há elementos suficientes nos autos para

indicar uma “pré-determinação” da taxa de desconto ou uma “manipulação” dos

resultados dos laudos de avaliação.

(c) Conduta da Caixa enquanto gestora e administradora do FIP Cevix e do FIP

Desenvix

122. Segundo o Termo de Acusação, a Caixa foi contratada para que os acusados

pudessem “contornar” a “vedação” da Resolução CMN n° 3.792/2009 e que, de maneira

dolosa, “não analisou criteriosamente” a escolha da taxa de desconto de 6,42% (seis

vírgula quarenta e dois por cento) prevista no laudo de avaliação.

123. Em primeiro lugar, vale mencionar que o investimento em sociedades por meio

de FIPs é legítimo e desejável para o desenvolvimento da economia real brasileira, não

devendo ser indistintamente repreendido como uma conduta irregular. A regra imposta

pelo artigo 53 da Resolução CMN n° 3.792/2009 veda somente investimentos diretos das

EFPCs nas companhias fechadas investidas, mas não o investimento por meio da

estruturação de FIPs.

102 Doc. nº 1141218.

103 Docs. nº 1139246 e 1139250.

Processo Administrativo Sancionador CVM n° 19957.006657/2020-61– Voto– Página 35 de 72

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124. Conforme regulação vigente, os fundos de investimento no geral, incluindo os

FIPs, oferecem uma estrutura de governança compatível com o princípio de proteção ao

investidor imposto pela regulação do mercado de capitais104. Os FIPs devem obter os

registros e autorizações necessárias perante a CVM, além da obrigação de apresentar

regulamento próprio e informações como a política de investimentos, os tipos de ativo a

serem negociados, os riscos da operação, a taxa de administração, dentre outros dados

que aumentam a transparência do fundo e municiam a tomada de decisão do investidor.

125. Vale destacar também que, pelas regras vigentes à época e até o momento atual,

os fundos de investimento em participações são instrumentos voltados especificamente a

investidores qualificados, que possuem maior capacidade de avaliar e assumir riscos. As

EFPCs, pela regra da Instrução CVM nº 539/2013, vigente à época dos fatos, são

investidoras qualificadas (art. 9º-B, I) e profissionais (art. 9º-A, III).105

126. Nesses termos, deve ser analisada, neste voto, a eventual utilização de FIPs

como instrumento de ardil ou artifício em operação fraudulenta. No meu entender, à luz

das considerações acima, a estruturação do FIP Cevix, por si só, não infringe o artigo 53

da Resolução CMN n° 3.792/2009.

127. Com relação à suposta negligência da Caixa na adoção da taxa de desconto de

6,42% (seis vírgula quarenta e dois por cento), entendo que, como já demonstrado acima,

não há elementos suficientes para demonstrar que os trabalhos realizados pela Upside

teriam sido fraudados pelos Acusados.

104 “Nesse contexto nacional e internacional, afirma-se a necessidade de o Brasil ter um mercado de

capitais eficiente e com credibilidade, capaz de atrair para as empresas brasileiras investimentos perenes

e duradouros, seja dos investidores internos, seja dos internacionais. Para tanto, é importantíssima a

regulação da CVM, pois a eficiência e a credibilidade do nosso mercado dependem, em grande medida,

do sucesso da regulação exercida pela entidade”. (DUBEUX, Julio Ramalho. A Comissão de Valores

Mobiliários e os principais instrumentos regulatórios do Mercado de Capitais Brasileiro. Porto Alegre:

Sergio Antonio Fabris Editor, 2006, p. 21) (grifei)

105 Sobre a importância dos conceitos de investidor qualificado e profissional, já me manifestei em artigo

acadêmico: “A introdução de categorias de investidores como a de investidor qualificado no direito

brasileiro teve como objetivo principal a flexibilização da proteção regulatória sobre determinados

agentes que não carecem de tal proteção. Em vez de limitar (ou até mesmo impedir) o acesso a todos os

investidores a investimentos de maior complexidade e/ou cujo risco seria potencialmente desproporcional

ao investidor médio, a CVM introduziu categorias de investidores distintos, para conferir-lhes tratamentos

igualmente distintos, porém compatíveis com as suas respectivas expertises e realidades patrimoniais”.

NASCIMENTO, João Pedro Barroso do. Investidor Qualificado. p. 420. In: Temas de Direito Empresarial.

São Paulo: Quartier Latin, 2022, pp. 409 – 437.

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128. Entendo, portanto, que não há elementos suficientes para a configuração da

prática de operação fraudulenta no caso concreto, mesmo diante de potencial atuação

negligente da Caixa e independente do cumprimento ou não pela administradora do fundo

de outras obrigações fiduciárias impostas pela Instrução CVM nº 391/2003106.

IV.I.II. DA AUSÊNCIA DE INDUÇÃO OU MANUTENÇÃO DE TERCEIROS EM ERRO

129. Segundo o Termo de Acusação, a FUNCEF e seus participantes teriam sido

induzidos ao erro ao investirem em cotas supervalorizadas do FIP Cevix e do FIP

Desenvix. A sobreprecificação teria ocorrido por força da indevida adoção da taxa de

desconto de 6,42% (seis vírgula quarenta e dois por cento), calculada com base no beta

de 0,47 (zero vírgula quarenta e sete), no Laudo da Upside de 08/12/2009 e no Laudo da

Upside de outubro de 2010 e, por consequência, da conduta passiva da Caixa enquanto

administradora e gestora do fundo.

130. Como acima explorado, entendo que não foi demonstrada no caso concreto a

existência de ardil ou artifício que determine a condenação por prática de operação

fraudulenta.

131. Além disso, importante mencionar que as decisões de contratação da Upside e

da utilização da taxa de desconto contaram com a participação e anuência de

Demósthenes Marques, na qualidade de diretor de investimentos da FUNCEF, e seguiram

os trâmites internos necessários para a sua aprovação. Além disso, como explorado pela

defesa, o comitê de investimentos do FIP Cevix contava com grande influência dos

cotistas do fundo (dentre eles, a própria FUNCEF)107. Dessa forma, a tese acusatória não

conseguiu demonstrar de que forma a FUNCEF teria sido induzida ou mantida em erro.

132. Com relação especificamente aos seus participantes (ativos, aposentados e

pensionistas), não consta nos autos informação acerca de seu eventual envolvimento ou

conhecimento sobre os processos decisórios internos da FUNCEF que aprovaram os

investimentos realizados no FIP Cevix. No entanto, mesmo considerando o conjunto

106 Não será abordado neste voto eventual descumprimento dos deveres fiduciários da Caixa, especialmente

o de diligência, à luz da Instrução CVM nº 391/2003, uma vez que a única imputação do Termo de Acusação

é de “prática de operação fraudulenta”, infração prevista na Instrução CVM nº 08/1979.

107 Doc. nº 1318230

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probatório apresentado em toda a sua extensão, entendo que a Área Técnica também não

logrou demonstrar os elementos necessários para que se pudesse concluir com segurança

que tais terceiros teriam sido levados ou induzidos a erro pela utilização de ardil ou

artifício no mercado de capitais.

IV.I.III. DA AUSÊNCIA DE INTENÇÃO DE OBTER VANTAGEM ILÍCITA PARA SI OU

TERCEIROS

133. Segundo a Acusação, a operação fraudulenta foi estruturada com o objetivo de

desviar recursos da FUNCEF em benefício do Grupo Engevix e seus controladores –

notadamente José Antunes e Cristiano Kok.

134. No entanto, por conta do raciocínio construído até aqui, não vejo elementos

capazes de determinar que no caso concreto houve intenção de obter vantagem ilícita para

si ou terceiros, uma vez que estão ausentes os elementos anteriores para a caracterização

do ilícito administrativo.

135. Como mencionado acima, não há elementos suficientes para determinar que a

constituição do FIP Cevix foi negócio ilegítimo e que o laudo da Upside foi desprovido

de justificativas econômicas e financeiras plausíveis. Não se pode afirmar que, no caso

concreto, há ardil ou artifício para a configuração da operação fraudulenta. Não se pode,

portanto, concluir, com base exclusivamente nos elementos constantes dos autos, pela

presença do terceiro elemento do tipo.

IV.I.IV. CONCLUSÃO FIP CEVIX

136. Pelos fatos acima narrados, a despeito do elemento de negligência verificado

por parte da Caixa e seus prepostos, entendo que a Acusação não logrou êxito em

demonstrar a existência dos elementos do tipo administrativo de prática de operação

fraudulenta. Portanto, voto pela absolvição dos acusados pelas condutas descritas no

Capítulo II do Termo de Acusação108.

108 Doc. n° 1106635, §§10 – 245.

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IV.II. FIP OAS EMPREENDIMENTOS

137. Pelos fatos envolvidos no âmbito do FIP OAS Empreendimentos, a Área

Técnica imputou responsabilidade a:

(i) Caixa, na qualidade de administradora e gestora do FIP OAS

Empreendimentos;

(ii) Marcos Vasconcelos, na qualidade diretor responsável pela atividade de

administração de carteiras de valores mobiliários da Caixa;

(iii) OAS Empreendimentos, na qualidade de investida do FIP OAS

Empreendimentos e beneficiária da operação fraudulenta; e

(iv) OAS Investimentos, na qualidade de investidora do FIP OAS

Empreendimentos e beneficiária da operação fraudulenta.

138. Segundo a tese acusatória, estariam presentes os três elementos necessários para

a configuração do ilícito previsto nos incisos I e II, alínea “c”, da Instrução CVM nº

08/1979.

139. Na visão da Área Técnica, os acusados teriam estruturado o FIP OAS

Empreendimentos com o objetivo de contornar o disposto no art. 53 da Resolução CMN

n° 3.792/2009 e, com base em laudo de avaliação com inconsistências dolosamente não

verificadas pela Caixa (ardil ou artifício), permitir o investimento da FUNCEF em ativos

supervalorizados, em prejuízo aos pensionistas (indução de terceiros em erro), em

benefício exclusivo da OAS Empreendimentos e da OAS Investimentos (intenção de

obter benefício indevido).

140. Portanto, para a SIN, o centro da operação fraudulenta consistiu (i) na adoção

de laudo de avaliação inconsistente que permitiu a indevida sobreavaliação das cotas do

FIP OAS Empreendimentos, antes do investimento da FUNCEF e sem que houvesse

razoabilidade econômica, e (ii) na estruturação do FIP em si, que teve como propósito

exclusivo burlar a vedação regulatória que proibia investimento direto das entidades

fechadas de previdência complementar em incorporação imobiliária, e que não teria

conferido à FUNCEF “nenhum dos benefícios esperados dos FIP permitidos pela

regulação”109.

109 Doc. nº 1106635, §375.

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141. Nesse sentido, a suposta sobrevalorização do valor de mercado da OAS

Empreendimentos seria demonstrada através das premissas excessivamente otimistas

adotadas pela auditora e pelas altas taxas internas de retorno presumidas na análise de

cada empreendimento imobiliário da empresa avaliada.

142. Os próximos parágrafos serão destinados a retomar, resumidamente, o

entendimento da Área Técnica sobre os fatos do caso concreto. (a) Em primeiro lugar, a

Acusação destaca que o laudo de avaliação elaborado pela Deloitte apresenta

inconsistências; e (b) em segundo lugar, explica a suposta conduta irregular da Caixa

enquanto gestora e administradora do fundo.

(a) Laudo de avaliação elaborado pela Deloitte em 28/10/2013

143. O Relatório de Inspeção concorda com a metodologia adotada no laudo de

avaliação elaborado pela Deloitte em 28/10/2013 e com as premissas gerais utilizadas

para o cálculo do valor de mercado da OAS Empreendimentos, no entanto, entende que

referido laudo teria dois principais pontos de inconsistência, quais sejam, a adoção de

taxas internas de retorno superior a 30% (trinta por cento) e margens líquidas acima de

20% (vinte por cento)110.

144. Isso porque, de acordo com a SIN, tais parâmetros não se justificariam diante

dos resultados operacionais negativos apresentados pela OAS Empreendimentos no

período de 01/01/2011 a 30/06/2013.

145. O Termo de Acusação acolhe as conclusões do relatório da SFI, no sentido de

que as taxas e as margens aplicadas como premissas dos empreendimentos

“Viabilidades”, “Megaprojetos” e “Genéricos”, como definidos no laudo de avaliação da

Deloitte, estariam “desconectadas da realidade”111. Além disso, destaca que

empreendimentos que sequer possuíam projetos elaborados e terrenos adquiridos

apresentavam taxas de retorno e margens líquidas “extremamente altas quando

comparadas ao histórico de resultados da OAS Empreendimentos à época”112.

110 Doc. nº 1106635, §283.

111 Doc. nº 1106635, §287.

112 Doc. nº 1106635, §288.

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“302. Diante do que foi apurado, resta concluir que o laudo datado de

28/10/2013 e elaborado pela Deloitte (1144201) apresenta graves

inconsistências por adotar como premissas para os projetos futuros taxas

internas de retorno acima de 30% e margens líquidas acima de 20%. Tais

fatos não se coadunam minimamente com a realidade à época, na qual a

OAS Empreendimentos apresentava sucessivos prejuízos operacionais em

outros projetos da espécie.

303. Nesse contexto, convém destacar que a adoção das premissas em

questão impactou diretamente no apreçamento das cotas do FIP OAS

Empreendimentos, permitindo uma desarrazoada valorização de cerca de

374% das cotas. Pode se inferir, assim, que a FUNCEF adquiriu cotas

sobrevalorizadas com base em laudo de avaliação inconsistente e que isso

a levou a prejuízos financeiros, por ter-lhe imposto o ingresso no Fundo

já diluída em sua participação na investida.”113

146. Para a SIN, outro fator que reforçaria as inconsistências apontadas é que no

exercício social findo em 31/12/2015, o valor econômico da OAS Empreendimentos foi

fixado como “zero” com base em novo laudo de avaliação econômico-financeira emitido

pela própria Deloitte. O motivo para tal apreçamento foi o fato de que, com o plano de

recuperação judicial, as receitas futuras da companhia já estavam comprometidas para o

pagamento dos credores.

147. Deste modo, a Área Técnica entendeu que o pedido de recuperação judicial

confirmou a grave situação financeira da OAS Empreendimentos já, em tese, refletida em

suas demonstrações financeiras referentes ao período de 2010 a 2013.

(b) Conduta da Caixa enquanto gestora e administradora do FIP OAS

Empreendimentos

148. O Termo de Acusação entende que a Caixa, enquanto administradora, não se

empenhou para estruturar e distribuir as cotas do FIP OAS Empreendimentos para o

mercado e, na qualidade de gestora, não executou quaisquer atos para prospectar,

identificar e selecionar os investimentos do fundo.

113 Doc. nº 1106635.

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149. Assim, a contratação da Caixa teria ocorrido apenas para disfarçar um

cumprimento formal da Resolução CMN n° 3.792/2009, de modo a permitir que a

FUNCEF, na qualidade entidade de previdência complementar, pudesse investir em

companhia fechada de incorporação imobiliária.

150. Além disso, para a Área Técnica, a Caixa não poderia ter ignorado a situação

operacional da companhia investida e aceitado, de forma passiva, as premissas

extremamente positivas dos empreendimentos futuros adotadas pela Deloitte em seu

laudo sem o devido questionamento técnico.

151. Por fim, o Termo de Acusação destaca que os informes trimestrais do FIP OAS

Empreendimentos nos períodos encerrados em 30/06/2015 e 30/09/2015 foram

publicados de forma equivocada pela Caixa, uma vez que não levaram em consideração

o pedido de recuperação judicial da OAS Empreendimentos, que havia sido deferido em

01/04/2015.

IV.II.I. AUSÊNCIA DE ARDIL OU ARTIFÍCIO

152. Com base nos elementos trazidos pela Acusação, não é possível identificar, com

a segurança necessária para a condenação dos Acusados, que há ardil ou artifício, como

será visto a seguir. A exemplo da seção acima, esta seção será dividida em dois tópicos

centrais: (a) os fundamentos econômicos do laudo de avaliação da Deloitte; e (b) a

conduta da Caixa enquanto gestora e administradora do FIP OAS Empreendimentos.

(a) Fundamentos econômicos do laudo de avaliação da Deloitte

153. Em primeiro lugar, como explorado na seção IV.I.I. deste voto, a análise por

esta CVM sobre o mérito do laudo de avaliação de uma companhia deve ser sempre

cuidadosa. De toda forma, torna-se útil no presente caso, pois as supostas inconsistências

do laudo de avaliação da Deloitte são elementos centrais para a tese acusatória.

154. Em relação às premissas supostamente inconsistentes adotadas pela Deloitte, as

defesas alegam que114:

114 Doc. nºs 1318230, 1318246 e 1318262.

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(i) O Relatório de Inspeção e o Termo de Acusação não se basearam em

qualquer estudo econômico-financeiro para analisar o valuation

elaborado pela Deloitte;

(ii) O Relatório de Inspeção e o Termo de Acusação utilizaram o indicador

financeiro da Taxa Interna de Retorno – TIR como se o percentual

nominal dele correspondesse ao percentual nominal de rendimento do

empreendimento. Segundo a defesa, a TIR é um dos indicadores que

permitem identificar a viabilidade e a atratividade de um

empreendimento, mas não representa o rendimento nominal que será

auferido a partir do desenvolvimento do projeto. Esta apenas indica o

montante que a taxa de desconto poderá atingir para que o Valor

Presente Líquido – VPL do projeto seja positivo;

(iii) O Relatório de Inspeção e o Termo de Acusação compararam projetos

que possuem premissas e ciclos temporais distintos;

(iv) Para uma verdadeira análise do laudo emitido pela Deloitte, seria

necessário que a Acusação apresentasse trabalho reconstituindo o fluxo

de caixa de cada empreendimento para a obtenção das TIRs, utilizandose das informações disponíveis à época;

(v) O Termo de Acusação partiu da premissa de que seria desnecessário

recalcular as TIRs, pois os números presentes no valuation da OAS

Empreendimentos demonstrariam suposto irrealismo das TIRs

adotadas;

(vi) O Relatório de Inspeção comparou, de forma genérica, as TIRs de

empreendimentos já lançados com as TIRs de empreendimentos ainda

não lançados e entendeu existir suposta incongruência entre esses

números, pois as TIRs dos empreendimentos futuros seriam maiores do

que aquelas dos empreendimentos passados. A simples existência de

TIRs maiores para empreendimentos a serem lançados, não indica

qualquer incongruência, pois a taxa é calculada a partir das

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particularidades de cada empreendimento. O Relatório de Inspeção só

teria condições de questionar as TIRs encontradas pela Deloitte para os

empreendimentos a serem lançados se tivesse feito trabalho de

recálculo das TIRs a partir da análise das entradas e das saídas

projetadas pela Deloitte para cada um dos empreendimentos;

(vii) O Relatório de Inspeção faz análise retrospectiva do trabalho da

Deloitte sem considerar o cenário observado pela avaliadora na época

em que foram feitas suas projeções;

(viii) A análise do valor de mercado da OAS Empreendimentos não pode ser

feita com base em dados macroeconômicos e do setor imobiliário

observados depois da elaboração da avaliação econômico-financeira

pela Deloitte. Tal análise deve ser feita a partir das informações que

estavam disponíveis à avaliadora na data em que foi elaborado o

trabalho;

(ix) Em 2013, o cenário econômico projetado para o Brasil e a situação do

mercado imobiliário eram completamente diferentes do quadro

observado nos anos subsequentes. Em termos macroeconômicos, não

existia o quadro recessivo observado especialmente após 2015. A

expectativa era de crescimento do PIB brasileiro (que cresceu 2,3% em

2013) e de expansão de crédito. As projeções para o setor imobiliário

eram positivas tendo em vista (i) o déficit habitacional no Brasil que

gerava grande demanda potencial por empreendimentos imobiliários e

(ii) a expansão do crédito imobiliário;

(x) Resultados negativos pretéritos não podem ser considerados

impeditivos para projeções positivas futuras. A análise do valor de

mercado de uma empresa não leva em conta somente seus resultados

operacionais passados, mas também a capacidade de geração de fluxos

de caixa futuros. A própria lógica do método de fluxo de caixa

descontado implica trazer a valor presente projeções de caixa futuras.

Estas projeções estão fundamentadas não no resultado pretérito da

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empresa e sim na sua capacidade de gerar receita a partir dos ativos

presentes em seu patrimônio.

155. Segundo a tese acusatória, a inconsistência do laudo de avaliação elaborado pela

Deloitte em 28/10/2013 é evidenciada pela adoção de duas “premissas” relacionadas à

projeção de fluxo de caixa: 30% de taxa interna de retorno e 20% de margem liquida.

Para a Acusação, tais indicadores estariam incompatíveis com os fatos de que a

companhia teria verificado prejuízos operacionais de 2011 a 2013 e que a companhia

entrou em recuperação judicial no ano de 2015.

156. Com base nas informações contidas nos autos deste PAS, além dos elementos

narrados no item 154 deste voto, entendo que a Área Técnica não foi capaz de demonstrar

a contento a existência de ardil ou artifício nas supostas inconsistências do laudo de

avaliação elaborado pela Deloitte em 28/10/2013, pelas seguintes razões principais:

(i) O mencionado laudo de avaliação levou em consideração os

resultados operacionais negativos da companhia verificados em

exercícios anteriores. O laudo de avaliação tomou como subsídios o

histórico de demonstrações de resultado de exercícios (DRE) anteriores

ao ano de 2013. Como será explorado no próximo item “(ii)”, é

plausível que a avaliação econômica de determinada companhia seja

positiva, apesar da existência de eventuais prejuízos operacionais.

Portanto, com base nos elementos presentes nos autos, não se pode

afirmar que o trabalho elaborado pela Deloitte teria ignorado os

prejuízos operacionais verificados pela OAS Empreendimentos nos

anos anteriores.

(ii) A companhia apresentava indicadores financeiros positivos para

além do prejuízo operacional. A existência de prejuízo ou lucro

operacional por determinado período de tempo, por si só, não permite

ao avaliador concluir sobre a condição financeira ou a posição

patrimonial de determinada companhia, nem mesmo permite concluir

sobre a atratividade (ou não) de certo investimento. Nesse sentido,

mesmo que a companhia tenha tido prejuízos operacionais durante

determinado período de tempo, a correta avaliação econômica da OAS

Empreendimentos deve levar em conta o conjunto de indicadores

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financeiros e as perspectivas de fluxo de caixa da companhia, a serem

avaliadas de acordo com as peculiaridades do caso concreto115.

(iii) O laudo de avaliação foi acompanhado de relatório de due diligence

datado de 29/10/2013 elaborado pela Deloitte116. Referido trabalho

teve como objetivo reportar as principais informações relativas às SPEs

envolvidas117.

(iv) O pedido de recuperação judicial da companhia pode ser

consequência de uma série de fatores alheios à vontade dos

Acusados. Segundo a Acusação, o pedido de recuperação judicial da

companhia também seria um indício de que os Acusados

sobrevalorizaram os investimentos realizados pela FUNCEF na OAS

Empreendimentos. Entretanto, com o cuidado de não cair em possíveis

vieses causados por informações apenas conhecidas nos dias de hoje,

não se pode dizer que os Acusados, à época, tinham o conhecimento

sobre a deterioração do FIP OAS Empreendimentos. O insucesso do

negócio, pode ter sido consequência de diversos fatores118, como a forte

retração do setor de construção civil e da economia, o corte de linhas de

115 Apesar do prejuízo operacional negativo em exercícios anteriores ao ano de 2013, o laudo de avaliação

da Deloitte constatou que o valor geral de vendas (VGV) aumentou de R$438.000.000 (quatrocentos e

trinta e oito milhões) no ano de 2011 para R$749.000.000 (setecentos e quarenta e nove milhões) no ano

de 2012, em um crescimento de cerca de 71% (setenta e um por cento). Além disso, o mesmo estudo

constatou que o valor de estoque de terrenos da OAS Empreendimentos aumentou de R$463.000.000

(quatrocentos e sessenta e três milhões) para R$521 milhões (quinhentos e vinte e um milhões) entre os

anos de 2012 e 2013. Outro exemplo é o aumento de caixa da companhia, que de R$80 milhões passou a

ser R$230 milhões entre os anos de 2012 e 2013. Por fim, o laudo elaborado pela Deloitte também destaca

o aumento de 29% (vinte e nove por cento) da receita líquida entre os anos de 2011 e 2012. Tais fatores

podem ter impactado positivamente a avaliação econômica da OAS Empreendimentos, de modo que os

prejuízos operacionais, isoladamente e desconectados de uma análise completa e circunstanciada da posição

patrimonial da companhia à época, não podem, por si só, embasar um entendimento de que o laudo de

avaliação seria fraudulento. Doc. nº 1144201.

116 Doc. nº 1144203.

117 De acordo com o relatório de due diligence, a auditoria focou, principalmente, nos seguintes pontos: (i)

análise de ações e execuções nas quais as SPEs estejam classificadas como autoras ou rés, de forma a

analisar o risco jurídico que a empresa está exposta; (ii) análise dos contratos em vigor e seus respectivos

impactos jurídicos; (iii) análise das certidões relativas à FGTS, Secretaria da Fazenda Estadual, Secretaria

da Fazenda Municipal e de ações e execuções junto a Justiça Federal, Trabalhista, Cível e Previdência

Social; e (iv) análise da regularidade dos imóveis com base em suas certidões.

118 Cf. laudo de avaliação econômico-financeira emitido pela Deloitte com data-base de 31/10/2015 (Doc.

nº 1144475).

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financiamento (em decorrência de investigações que afetaram, de

algum modo, a reputação da companhia), a antecipação de vencimentos

da maior parte de seu endividamento, além da ausência do aporte de

R$200.000.000,00 (duzentos milhões de reais) por parte da FUNCEF,

entre outros.

157. Como narrado acima, o ilícito de operação fraudulenta requer um conjunto de

indícios robustos e convergentes que justifiquem a condenação dos acusados, o que

entendo não ter sido demonstrado pela Acusação no presente PAS. Com base nos

elementos presentes neste PAS119, entendo que há dúvidas plausíveis sobre argumento de

que o laudo de avaliação elaborado pela Deloitte e, mais especificamente, que as taxas de

retorno e margens liquidas utilizadas, seriam um ardil ou artifício para a realização de

operação fraudulenta.

(b) A conduta da Caixa na qualidade de gestora e administradora do FIP OAS

Empreendimentos

158. Segundo a defesa da Caixa, a estruturação e operacionalização do FIP OAS

Empreendimentos se deu de acordo com as normas vigentes à época. Em específico, a

acusada argumenta que a Instrução CVM nº 391/2003 (i) não obrigava a gestora ou

administradora do fundo a revisar laudo de avaliação produzido por terceiros

independentes e (ii) conferia poder decisório ao comitê de investimentos.

159. Como narrado acima, a defesa foi capaz de trazer elementos que colocam em

dúvida a tese acusatória de que o laudo de avaliação da Deloitte foi utilizado como ardil

ou artifício para a realização de operação fraudulenta. Por isso, independentemente de

qualquer avaliação sobre o cumprimento ou não dos deveres fiduciários da Caixa,

especialmente o de diligência, à luz da Instrução CVM nº 391/2003, entendo que não

estão presentes elementos suficientes para a configuração do ilícito de operação

fraudulenta, que é o objeto desta acusação.

119 Como já afirmado nos itens 83 e 84 deste voto, o presente voto leva em consideração a realidade

acusatória e os elementos fáticos estritamente contidos nos autos do processo administrativo, sem prejuízo

de eventuais conclusões em sentido contrário por parte de autoridades judiciais competentes em posse de

informações adicionais.

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160. Como já explorado, uma possível condenação pelo ilícito de operação

fraudulenta requer um conjunto de provas indiciárias robusto e convergentes. Dessa

forma, a suposta falta de diligência da Caixa ou outorga de poder decisório ao comitê de

investimentos não poderia, por si só, pelos elementos do caso concreto trazidos nos autos,

levar a uma decisão condenatória.

161. O art. 17, inciso III, da Resolução CMN nº 3.792/2009, permite expressamente

o investimento das entidades fechadas de previdência complementar em segmento de

investimentos estruturados, como os fundos de investimento em participações120. Ou seja,

em uma primeira análise, a criação do FIP seguiu prática comum de mercado,

expressamente autorizada pela regulação em vigor à época, fazendo-se remissão, no mais,

ao que este voto desenvolve em seus §§123-125.

162. Além disso, os documentos juntados aos autos demonstraram que a FUNCEF,

na qualidade de cotista do FIP OAS Empreendimentos, detinha direitos políticos e

ingerência na administração do fundo121.

163. Deste modo, entendo que a criação do FIP OAS Empreendimentos, por si só,

ressalvado melhor juízo por parte da PREVIC, parece ter obedecido ao disposto na

regulação incidente sobre entidades fechadas de previdência complementar. Seriam

necessários outros elementos que permitissem a conclusão de que a conduta da Caixa e

seus prepostos extrapolaram os limites da negligência de modo a corresponder a um ardil

ou artifício para a prática de operação fraudulenta, o que não consta nos autos.

120 Nos termos do artigo 20 da mesma Resolução CMN nº 3.792/2009, “Art. 20. São classificados no

segmento investimentos estruturados: I - as cotas de fundos de investimento em participações e as cotas

de fundos de investimentos em cotas de fundos de investimento em participações; (...)” (grifei).

121 Isso porque o Acordo de Cotistas do FIP OAS Empreendimentos previa, dentre outras disposições, que

(i) a FUNCEF tinha poder de veto sobre todas as matérias deliberadas em Assembleia Geral de Cotistas

(cláusula 6.1.1); (ii) as deliberações tomadas em Assembleia Geral de Cotistas orientavam o voto do FIP

OAS Empreendimentos com relação às matérias a serem deliberadas em Assembleia Geral na OAS

Empreendimentos (cláusula 6.2); (iii) a existência de um comitê de investimentos composto por três

integrantes, sendo dois deles indicados pela OAS Empreendimentos e um pela FUNCEF (cláusula 7.2); (iv)

a existência de um comitê de sustentabilidade composto por quatro membros, sendo dois deles indicados

pela FUNCEF e dois pela OAS Investimentos (cláusula 7.4), (v) o Conselho de Administração da OAS

Empreendimentos seria formado por cinco membros, dos quais dois seriam indicados FUNCEF (cláusula

10.2), e (vi) o Conselho Fiscal da OAS Empreendimentos seria formado por três integrantes, sendo um

indicado pela FUNCEF (cláusula 10.2).

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IV.II.II. DA AUSÊNCIA DE INDUÇÃO OU MANUTENÇÃO DE TERCEIROS EM ERRO

164. Como explorado acima, a Acusação não foi capaz de demonstrar que o laudo

elaborado pela Deloitte continha inconsistências premeditadas, bem como não

demonstrou que o FIP OAS Empreendimentos somente foi estruturado como forma de

burlar a regulamentação em vigor.

165. Deste modo, não há que se falar em terceiro mantido em erro, uma vez que o

requisito da existência de ardil ou artifício não restou comprovado no presente caso.

166. Além disso, importante mencionar que a defesa demonstrou que a FUNCEF

tinha representatividade sobre as decisões tomadas no âmbito do FIP OAS

Empreendimentos, uma vez que tinha influência sobre o comitê de investimentos do

fundo122. Dessa forma, entendo que não ficou evidente, com base na tese acusatória e com

os fatos inseridos nos autos, que a FUNCEF teria sido levada em erro com base no laudo

de avaliação da Deloitte e por suposta negligência da Caixa.

167. Com relação especificamente aos seus participantes, não consta nos autos

informação acerca de seu eventual envolvimento nos processos decisórios internos da

FUNCEF que aprovaram os investimentos realizados no FIP OAS Empreendimentos. No

entanto, por tudo quanto exposto acerca das limitações da tese acusatória, a Área Técnica

simplesmente não logrou demonstrar de que forma ou em que medida estes terceiros

teriam sido, em tese, levados em erro pela utilização de ardil ou artifício no mercado de

capitais.

IV.II.III. DA AUSÊNCIA DE INTENÇÃO DE OBTER VANTAGEM ILÍCITA PARA SI OU

TERCEIROS

168. Segundo o entendimento proferido no Termo de Acusação, a estruturação do

FIP OAS Empreendimentos se deu com o objetivo de desviar ilicitamente recursos da

FUNCEF em favor do grupo OAS.

169. Como exposto acima, não houve a comprovação de elementos suficientes para

a configuração de ardil ou artifício no presente caso, colocando em dúvida o suposto

122 Doc. nº 1318230.

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caráter fraudulento da operação. Mesmo que tenha gerado vantagens para determinados

agentes, o que sequer se discute nos autos, a tese acusatória não foi capaz de demonstrar

o ardil ou artifício utilizado, nem mesmo de que forma ou em que medida terceiros teriam

sido levados a erro. Por isso, não há elementos suficientes, ao menos neste PAS em

específico, para demonstrar o intuito exigido para a configuração do ilícito.

IV.II.IV. CONCLUSÃO FIP OAS EMPREENDIMENTOS

170. Pelos fatos acima narrados, entendo que não há elementos suficientes para a

caracterização da infração administrativa de operação fraudulenta, embora eventualmente

presentes elementos de negligência por parte da Caixa e seus prepostos. Portanto, voto

pela absolvição dos acusados pelas condutas descritas no Capítulo III do Termo de

Acusação123.

IV.III. FIP SONDAS

171. No âmbito do FIP Sondas, foram acusados:

(i) Caixa, na qualidade de administradora e gestora do FIP Sondas;

(ii) Bolivar Tarragó, na qualidade de diretor responsável pela atividade de

administração de carteiras de valores mobiliários da Caixa no período

compreendido entre 30/08/2007 e 26/04/2011; e

(iii) Marcos Vasconcelos, na qualidade de diretor responsável pela atividade

de administração de carteiras de valores mobiliários da Caixa no período

compreendido entre 26/04/2011 e 26/07/2016.

172. A Área Técnica alega que a Caixa, na qualidade de administradora e gestora do

fundo, não teria estruturado nenhum aspecto do investimento, uma vez que acatou

passivamente os estudos de viabilidade econômica e financeira fornecidos pela P.S.A.

Para a SIN, houve “a ausência de uma gestão de carteira propriamente dita”124 .

173. Desse modo, de acordo com o Termo de Acusação, a estruturação do FIP Sondas

teria ocorrido com o exclusivo intuito de contornar o cumprimento do art. 53 da

123 Doc. n° 1106635, §§246 – 392.

124 Doc. nº 1106635, §621.

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Resolução CMN n° 3.792/2009, de modo a possibilitar que a P.S.A. pudesse atender a

demanda por sondas para exploração da camada pré-sal, sem a necessidade de grande

endividamento.

174. A Acusação afirma, ainda, que o FIP Sondas teria adquirido irregularmente

ativos no exterior, em violação ao art. 35, inciso VI, “a”, da Instrução CVM nº 391/2003,

que vedava a aplicação no exterior de recursos de FIP, uma vez que a Sete Brasil

repassava os recursos obtidos pelo investimento do fundo para a compra de participação

nas SPEs constituídas na Holanda.

175. Por fim, a Área Técnica entendeu que a avaliação das ações da Sete Brasil nas

demonstrações financeiras do FIP Sondas de 31/03/2015 estava incorreta, “falhas que ela

[a Caixa] não cometeria se atuasse efetivamente na administração e na gestão do

Fundo”125.

176. Assim, os elementos constitutivos da operação fraudulenta estariam, em tese,

presentes no caso concreto, uma vez que: (i) o ardil ou artifício utilizado foi a própria

constituição do FIP Sondas, em que a administradora e gestora teria desempenhado papel

meramente figurativo; (ii) a indução de terceiros em erro, seriam os investidores do

Fundo, sobretudo os fundos de pensão, que teriam confiado na atuação fiduciária da Caixa

face às decisões do comitê de investimento; e (iii) a intenção de obter vantagem ilícita

seria a cobrança de taxa de administração pela Caixa sem a devida contrapartida das suas

obrigações fiduciárias126.

177. Pelas razões que exponho a seguir, entendo que não há elementos suficientes de

prova nos autos para a condenação dos acusados pela realização de operação fraudulenta

no mercado de valores mobiliários.

125 Doc. nº 1106635, §632.

126 Doc. n° 1106635, §633.

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IV.III.I. AUSÊNCIA DE ARDIL OU ARTIFÍCIO

178. Segundo a Acusação, artifício da operação fraudulenta teria sido o “aluguel de

bandeira” da Caixa127, que, apesar de suas obrigações enquanto gestora e administradora

do FIP Sondas, teria desempenhado um papel figurativo, ficando subordinada aos

comandos do comitê de investimento e admitindo os estudos da P.S.A. e de seus

assessores, sem analisar criticamente suas premissas.

179. A acusação imputada não é de violação a deveres fiduciários de administrador

de fundos, mas sim de operação fraudulenta. Todavia, a Área Técnica construiu sua

acusação com base na premissa de que a omissão da Caixa e de seus diretores com seus

deveres fiduciários teria sido o elemento conectivo da operação fraudulenta no mercado

de capitais. Este salto me parece insuficiente para a configuração do ilícito efetivamente

imputado.

180. Abordo as supostas inconsistências verificadas pela Área Técnica no caso do

FIP Sondas na seguinte ordem: (a) eventual omissão da Caixa nos processos de

estruturação e planejamento dos investimentos do FIP Sondas; (b) suposta omissão da

Caixa em considerar a aprovação do Plano de Reestruturação nas demonstrações

financeiras do FIP Sondas, divulgadas em agosto de 2015; e (c) investimento indireto do

fundo em companhias estrangeiras, subsidiárias da Sete Brasil, em desconformidade, em

tese, com a regulação vigente 128.

127 Trecho do Relatório de Inspeção (Doc. nº 1145574) citado no item 622 do Termo de Acusação: “Essa

conduta assumida pela CEF [Caixa Econômica Federal], caracterizada pela completa ausência de atos de

gestão propriamente ditos, não encontra respaldo regulamentar, sendo conhecida no jargão de mercado

como ‘Aluguel de Bandeira’, na qual o gestor empresta seu nome e sua credibilidade (sua bandeira) para

constar no processo de constituição e de obtenção do registro do FIP, unicamente para cumprimento das

formalidades regulamentares exigidas pela CVM. Porém, após a constituição e a obtenção do registro do

fundo, o gestor passa a não exercer, de fato e de forma ativa, a gestão dos ativos da carteira do FIP, cuja

responsabilidade intransferível dessa atividade cabe ao próprio gestor, deixando-a deliberadamente nas

mãos dos próprios cotistas ou de representantes e prepostos deles”.

128 Instrução CVM nº 391/2003. Art. 35. “É vedado ao administrador, direta ou indiretamente, em nome

do fundo: VI – aplicar recursos: a) no exterior”.

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(a) Eventual omissão da Caixa nos processos de estruturação e planejamento do FIP

Sondas

181. Como ocorre no âmbito dos outros Fundos, a Área Técnica aponta omissões e

uma conduta passiva por parte da Caixa que, em tese, teriam permitido a realização de

operações fraudulentas no mercado de capitais.

182. No âmbito do Projeto Sondas, que deu origem à Sete Brasil e ao FIP Sondas, a

Caixa teria se omitido ao não revisar os estudos da P.S.A. e de seus assessores sobre a

viabilidade dos investimentos a serem feito. Isto é, segundo a Área Técnica, havia

inconsistências na avaliação realizada pela P.S.A. e seus assessores e a Caixa teriam

dolosamente negligenciado sua obrigação de identificar tais inconsistências.

183. Em relação à viabilidade do investimento realizado pelo fundo, entendo que as

defesas foram capazes de colocar dúvidas sobre a viabilidade da Acusação, apresentando

alguns fundamentos econômicos que teriam levado à realização da operação na época.

Dentre essas razões, destaco:

(i) Política Econômica do Governo Federal: Necessidade de contratação

de 40 sondas, em estaleiros nacionais existentes ou a serem construídos,

para a exploração de poços de petróleo localizados no pré-sal em águas

de grande profundidade129;

(ii) Autores de liderança e expertise reconhecidas em suas áreas: A

constituição do FIP Sondas teve como base o estudo elaborado pela

P.S.A. com assessoria financeira do Banco Santander e jurídica de

escritório de advocacia de primeira linha. Além disso, a Caixa também

contratou escritório de renome, em associação a escritório estrangeiro,

para prestação de serviços de assessoria jurídica no Projeto Sondas;

(iii) Interesse de importantes investidores do setor privado no

investimento: Realização de investimentos pela P.S.A. e outros

investidores, entre os quais, Banco Santander, BTG Pactual, PETROS

e FUNCEF; e

129 Doc. nº 1318230, p. 101.

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(iv) Debate público nacional: A constituição da Sete Brasil pela P.S.A.

para investir em sondas petrolíferas e captar investidores foi

amplamente repercutida nos noticiários à época130.

184. Além disso, (i) a definição da Caixa como gestora, administradora e custodiante

do FIP Sondas ocorreu mediante sua aprovação na concorrência realizada pelo Banco

Santander, (ii) a idealização do FIP, como veículo de investimento decorreu de estudos

realizados por empresas do ramo jurídico e financeiro, que concluíram que seria a

estrutura jurídica mais eficaz para consecução do projeto e (iii) a constituição de FIPs e o

compartilhamento de sua administração com os cotistas, através de seu comitê de

investimentos, são possíveis em face da regulamentação em vigor à época dos fatos.

185. O caso não trata de eventual violação a deveres fiduciários, especialmente ode

diligência, da Caixa, Bolivar Tarragó e Marcos Vasconcelos na estruturação e

constituição do FIP Sondas. Discute-se se eventual omissão constituiria (ou não) ardil ou

artifício, elemento central da imputação de operação fraudulenta.

186. Diante da apresentação de elementos fáticos que explicam as razões jurídicoeconômicas da estruturação do FIP Sondas, entendo que a eventual falta de diligência da

Caixa ao não revisar ou criticar os estudos elaborados pela P.S.A. não pode ser

interpretada como elemento do ardil ou artifício, conforme imputado pela Área Técnica.

(b) Suposta omissão da Caixa nas demonstrações financeiras de 2015

187. A Área Técnica aponta que a Caixa divulgou as demonstrações financeiras do

FIP Sondas referentes ao exercício social encerrado em 31/03/2015, com fundamento em

avaliação da Baker Tilly que considerou a antiga estrutura prevista no Plano de Negócios

da Sete Brasil, enquanto “as dificuldades financeiras da Sete Brasil já eram notórias,

uma vez que o comitê de investimento do FIP Sondas e a assembleia geral de acionistas

da Sete Brasil já haviam aprovado, em 14/5/2015, o Plano de Reestruturação Financeira

130 “Petrobras cria nova empresa para explorar o pré-sal” – por Ana Clara Costa em VEJA, 11/08/2010,

disponível em https://veja.abril.com.br/economia/petrobras-cria-nova-empresa-para-explorar-o-pre-sal/;

“Sete Brasil, a nova empresa da Petrobras” – por Ana Clara Costa em VEJA, 25/11/2010, disponível em

https://veja.abril.com.br/economia/sete-brasil-a-nova-empresa-da-petrobras – acesso em 20/07/2023.

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(1147487), que resultou na diminuição da quantidade de sondas de 29 para 15, com a

consequente redução das receitas futuras projetadas.”131

188. Assim, segundo o Termo de Acusação, a divulgação de demonstração financeira

não considerava o suposto impacto financeiro causado pelo Plano de Negócios da Sete

Brasil. Ainda segundo a tese acusatória, a Caixa teria ignorado os efeitos do plano sobre

as demonstrações financeiras dolosamente, com o objetivo de omitir informação dos

investidores e, assim, induzi-los ao erro.

189. Entretanto, nas notas explicativas constantes das demonstrações financeiras de

31/03/2015 foram mencionadas expressamente as incertezas da companhia investida,

como reconhecido pela própria Acusação132.

“As demonstrações financeiras em 31 de dezembro de 2014 da Companhia

foram auditadas por auditores independentes, que emitiram relatório sem

ressalvas, datado de 27 de março de 2015, com ênfases chamando atenção

para (i) Nota 1 dessas demonstrações financeiras que descrevem que a

Companhia apresenta excesso de passivos sobre ativos circulantes no

encerramento do exercício findo em 31 de dezembro de 2014, no montante

de R$15.583 milhões, os quais incluem empréstimos de curto prazo

vencidos em janeiro de 2015 e não liquidados no montante de R$664

milhões. Essa situação denota uma incerteza material que suscita

dúvidas significativas sobre a continuidade operacional da Companhia.

Os planos da administração para captar recursos de longo prazo estão

descritos na referida Nota 1; e (ii) Nota 21 dessas demonstrações

financeiras da Companhia, que descreve os reflexos da investigação

denominada ‘Operação Lava Jato’ na Companhia.”133 (grifei)

190. Verificadas as dificuldades enfrentadas pela Sete Brasil, o comitê de

investimento do FIP Sondas aprovou a apresentação da proposta de Plano de

Reestruturação como uma tentativa de melhorar a situação econômico-financeira da

131 Doc. nº 1106635, §596.

132 Doc. nº 110663, §599.

133 Doc. nº 1147781, p. 9.

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companhia, em atendimento ao disposto no Instrumento de Standstill firmado em

31/03/2015.

191. Referido plano previa que a reestruturação da Sete Brasil não poderia ser dada

como certa à época da divulgação das demonstrações financeiras134. Para ter eficácia, o

Plano de Reestruturação deveria ser aprovado também pelos credores da Sete Brasil.

192. A própria PwC, empresa de auditoria independente contratada pelo fundo,

emitiu parecer em 04/08/2015 afirmando que não seria possível determinar se o plano

seria aprovado e implementado:

“Adicionalmente, neste momento, não é possível determinar se esse plano

de reestruturação será aprovado e implementado, considerando a

proposta da administração da companhia investida, referida no parágrafo

anterior, ou, ainda, se o plano de reestruturação necessitará passar por

revisão adicional de suas premissas após apresentação aos credores.

Assim, considerando o atual estágio do plano de reestruturação e o

consequente conjunto dessas incertezas que podem impactar a

mensuração do valor econômico da companhia investida, não foi possível

determinar eventuais ajustes adicionais ao investimento detido pelo

Fundo e, em consequência, no valor do ativo, no resultado do exercício e

no valor do patrimônio líquido do Fundo em 31 de março de 2015.”135

193. Apesar das incertezas a respeito do Plano de Reestruturação, segundo o Termo

de Acusação, em agosto de 2015, a Caixa deveria ter registrado os efeitos do impairment

no valor econômico da Sete Brasil, com base na redução da quantidade de 29 para 15

sondas prevista no plano. Ocorre que, como mencionado, restou demonstrado pela

Acusação que à época não havia elementos suficientes para considerar a proposta e seus

impactos econômicos sobre o FIP Sondas.

194. Tal proposta foi, inclusive, rejeitada pela P.S.A., na qualidade de cliente

e

acionista da Sete Brasil e, também, cotista do FIP Sondas, por meio de carta datada de

134 “O caráter vinculante das disposições expressas nesta Proposta está sujeito à aprovação dos órgãos

internos competentes da Petrobras e da Sete Brasil” – Plano de Reestruturação, Doc. n° 1147487, p. 12.

135 Doc. nº 1147781, p. 3.

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10/07/2015136, antes, portanto, da divulgação das demonstrações financeiras relativas ao

exercício social encerrado em 31/12/2015.

195. Dessa forma, penso que não há elementos fáticos nos autos que indiquem que o

Plano de Reestruturação tenha sido propositalmente omitido nas demonstrações

financeiras do FIP Sondas com o intuito de manter ou induzir terceiros em erro, como um

ardil ou artifício de uma suposta operação fraudulenta. Conforme histórico descrito acima

e os elementos presentes nos autos, há evidências plausíveis que, em agosto de 2015,

ainda havia incertezas quanto à aprovação do referido plano.

(c) Investimento indireto do FIP Sondas no exterior

196. A Área Técnica aponta que a constituição de subsidiárias pela Sete Brasil no

exterior teria configurado violação, por parte da Caixa, ao art. 35, inciso VI, “a”, da

Instrução CVM nº 391/2003, que vedava a aplicação no exterior, pelo administrador, de

recursos de FIP137.

197. Conforme descrito Termo de Acusação, o FIP Sondas investia em ações

emitidas pela Sete Brasil, companhia com sede no Brasil, que tinha como objetivo de

disponibilizar para a P.S.A. sondas de perfuração a serem construídas no Brasil para atuar

na exploração do pré-sal brasileiro.

198. Adianto que também não considero esse aspecto do FIP Sondas como ardil ou

artifício dos Acusados. Para além da suposta violação da Instrução CVM nº 391/2003,

outras provas indiciárias convergentes seriam necessárias para uma possível condenação

por operação fraudulenta.

199. No caso concreto, não foi demonstrado que a constituição das SPEs se deu para

induzir ou manter terceiros em erro, com a finalidade de obter vantagem ilícita. Pelo

contrário, como acima explorado, pelo que consta nos autos deste PAS, o FIP Sondas foi

constituído sob justificativas jurídico-econômicas razoáveis.

136 Doc. n° 1318230, §336.

137 Doc. nº 1106635, §549.

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IV.III.II. DA AUSÊNCIA DE INDUÇÃO OU MANUTENÇÃO DE TERCEIROS EM ERRO

200. A Área Técnica sustenta que “a absoluta ausência da gestão dos investimentos

e a negligência reiterada da administradora e gestora [Caixa] lesou investidores,

sobretudo os fundos de pensão cotistas do FIP Sondas”138.

201. Nesse contexto: (i) os terceiros teriam sido os investidores, sobretudo os fundos

de pensão e seus participantes; e (ii) o erro induzido ou mantido teria sido a suposta ilusão

de que as EFPCs estavam investindo em FIP com objeto de investimento e padrões de

governança juridicamente legítimos.

202. Com base nos fatos presentes nos autos, não há um conjunto robusto e suficiente

de elementos que demonstrem a existência do elemento ardil ou artifício da suposta

operação fraudulenta. A meu ver, a Área Técnica não conseguiu demonstrar que os fatos

detectados foram, a princípio, instrumentos constituídos com o objetivo de induzir ou

manter terceiros em erro139.

203. Além disso, em relação à indução da FUNCEF em erro, deve-se dizer que a

entidade de previdência tinha poder de influenciar as decisões de investimento do Comitê

de Investimentos do FIP Sondas. Portanto, os representantes da Fundação poderiam ter

ciência a respeito das operações e dos investimentos realizados140. Para a demonstração

de que a FUNCEF foi levada ou mantida em erro, seriam necessários mais elementos

convergentes sobre suposto ardil ou artifício utilizado para enganá-la, o que, como acima

explorado, não foi feito pela Acusação.

204. Com relação especificamente aos seus participantes, não consta nos autos

informação acerca de seu eventual envolvimento ou conhecimento sobre os processos

decisórios internos da FUNCEF que aprovaram os investimentos realizados no FIP

Sondas. No entanto, à luz do exposto, entendo que a Área Técnica não demonstrou de

que forma ou em que medida estes terceiros teriam sido, em tese, levados em erro pela

utilização de ardil ou artifício no mercado de capitais.

138 Doc. nº 1106635, §630.

139 Isso não significa que a conduta dos acusados tenha sido de todo diligente ou adequada. Foge do escopo

acusatório a análise sobre a violação a do dever de diligência (ou outros deveres fiduciários), que não foram

objeto desta Acusação.

140 Doc. nº 1318230.

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IV.III.III. DA AUSÊNCIA DE INTENÇÃO DE OBTER VANTAGEM ILÍCITA PARA SI OU

TERCEIROS

205. A Área Técnica aponta que vantagem ilícita visada pela Caixa e seus diretores

foi a cobrança da taxa de administração sem a devida contrapartida das suas obrigações

fiduciárias141.

206. Trata-se de afirmação que merece ser qualificada e comprovada pela Acusação;

do contrário, toda e qualquer violação a deveres de diligência de administrador poderia

ser tida como elemento de operação fraudulenta no mercado de capitais.

207. Nesses termos, ao menos à luz do que consta nos autos, vê-se alguns elementos

que colocam em xeque a convolação de falta de diligência em fraude, por exemplo:

(i) A Caixa contratou renomado escritório advocacia para elaborar

relatório jurídico sobre o Projeto Sondas;

(ii) No âmbito de publicação, em agosto de 2015, das demonstrações

financeiras relativas a 21/03/2015, Marcos Vasconcelos subscreveu

notas explicativas junto ao relatório da auditoria independente. Nessas

notas, é esclarecido que havia “dúvidas significativas sobre a

continuidade operacional da companhia”142;

(iii) No que tange à suposta aplicação dos recursos no exterior, conforme

expus anteriormente, não considero como elemento ardil ou artifício. A

Área Técnica não trouxe elementos de que teriam sido decisões

simuladas, para além da suposta violação à Instrução CVM nº 391. As

defesas, por sua vez, demonstraram que a constituição das sondas no

exterior foram motivadas por questões técnicas e econômicas, para a

construção de peças complexas e dotadas de tecnologia de ponta143.

141 Doc. nº 1106635, §633.

142 Doc. nº 1147781, p. 9.

143 Doc. nº 1318246, p. 67 e 68.

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208. Assim, na ausência de ardil ou artifício, não há que se falar em vantagem

indevida por cobrança de taxa de administração no presente caso.

209. Neste ponto, vale mencionar que a taxa de administração cobrada pela Caixa

estava, inclusive, abaixo do usualmente adotado no mercado144. Na proposta aceita,

constava que, durante o período de investimento, a taxa a ser paga à Caixa corresponderia

a 0,20% (zero vírgula vinte por cento) ao ano, incidente sobre o capital comprometido do

fundo e, após o período de investimento, incidente sobre o patrimônio líquido do fundo145.

À época, referida proposta foi a vencedora do certame, em razão de a Caixa ter

apresentado a melhor taxa entre todos os concorrentes146.

210. Por todas essas razões, entendo que não há elementos suficientes para

demonstrar que a taxa de administração cobrada pela Caixa teria sido uma vantagem

indevida auferida por consequência de operação fraudulenta no mercado de capitais.

IV.III.IV. CONCLUSÃO DO FIP SONDAS

211. Pelos fatos acima narrados, sem prejuízo da negligência da Caixa e seus

prepostos, sobre o qual já tratei, entendo que a Acusação não logrou êxito em demonstrar

a presença dos requisitos do tipo administrativo de prática de operação fraudulenta. Voto,

portanto, pela absolvição dos acusados pelas condutas descritas no Capítulo III do Termo

de Acusação147.

IV.IV. FIP OPERAÇÕES INDUSTRIAIS

212. No âmbito do FIP Operações Industriais, foram acusados:

144 A taxa de administração de um FIP pode variar a depender de diversos fatores, como por exemplo, do

seu tamanho, estratégia, políticas internas etc. Em geral, tais taxas costumam ser um pouco mais altas em

comparação a outros tipos de fundos, considerando a natureza e a complexidade desses investimentos.

145 Doc. nº 1147328.

146 De acordo com o informe trimestral do FIP Sondas referente a 31/12/2014 (Doc. nº 1148122), o

patrimônio líquido correspondia, à época, a R$7.892.890.687,98 (sete bilhões oitocentos e noventa e dois

milhões oitocentos e noventa mil e seiscentos e oitenta e sete reais e noventa e oito centavos), maior valor

alcançado pelo fundo. Considerando o percentual de 0,20% (zero vírgula vinte por cento) estabelecido, a

Caixa recebeu a título de taxa de administração o valor aproximado de R$15.785.781,00 (quinze milhões

setecentos e oitenta e cinco mil e setecentos e oitenta e um reais).

147 Doc. n° 1106635, §§393 – 642.

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(i) Caixa, na condição de administradora e gestora do FIP Operações

Industriais; e,

(ii) Marcos Vasconcelos, na qualidade de diretor responsável pela atividade

de administração de carteiras de valores mobiliários da Caixa.

213. Na visão da Área Técnica, os acusados teriam estruturado o FIP Operações

Industriais com o objetivo de contornar o disposto no art. 53 da Resolução CMN n°

3.792/2009 e, com base em laudo de avaliação com inconsistências dolosamente não

verificadas pela Caixa (ardil ou artifício), permitir o investimento da FUNCEF em ativos

supervalorizados, em prejuízo aos pensionistas (indução de terceiros em erro), em

benefício exclusivo da Caixa, que teria recebido taxa de administração sem a devida

contrapartida dos serviços (intenção de obter benefício indevido).

214. De acordo com o Termo de Acusação, a Caixa não teria participado da

estruturação do investimento do FIP Operações Industriais e sua gestão teria sido exercida

sem qualquer discricionariedade, em estrita observância às decisões tomadas pelo comitê

de investimentos.

215. Tal posição passiva e negligente da Caixa teria, em tese, permitido “que

diversas inconsistências acontecessem sem sua devida supervisão”148. Segundo a Área

Técnica, as principais inconsistências estariam relacionadas às premissas adotadas no

laudo de avaliação da Odebrecht Utilities, emitido pela Voga/Geasanevita em

29/11/2013, com data-base de 31/12/2012, que teriam influenciado indevidamente no

apreçamento da companhia investida.

216. Com base na avaliação feita no referido laudo, as cotas do Fundo valorizaram

em cerca de 241% (duzentos e quarenta e um por cento). Após tal valorização, a FUNCEF

aportou R$300.000.000,00 (trezentos milhões de reais) no FIP Operações Industriais para

adquirir 87.886 (oitenta e sete mil oitocentas e oitenta e seis) cotas pelo preço de

R$3.413,40 (três mil e quatrocentos e treze reais e quarenta centavos) cada, já diluída,

portanto, com relação à Odebrecht Ambiental, que havia subscrito as cotas pelo valor

unitário de R$1.000,00 (mil reais)

148 Doc. nº 1106635, §771.

Processo Administrativo Sancionador CVM n° 19957.006657/2020-61– Voto– Página 61 de 72

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217. Adicionalmente, a SIN entendeu que a Caixa não cumpriu suas obrigações

previstas no Regulamento do fundo ao aceitar a aquisição da DAT pela Odebrecht

Utilities sem ter, em tese, avaliado minimamente as suas condições.

IV.IV.I DA AUSÊNCIA DE ARDIL OU ARTIFÍCIO

218. O ardil ou artifício alegado pela Área Técnica teria sido o “aluguel de bandeira”

prestado pela Caixa ao FIP Operações Industriais, viabilizando a aplicação de recursos da

FUNCEF em ativos sobreprecificados em benefício do Grupo Odebrecht. Embora

condenável, tal prática precisa estar acompanhada de outras evidências para que possa ser

considerada fraudulenta.

219. Como explorado ao longo deste voto, é preciso um conjunto de elementos

probatórios convergente para uma possível condenação por realização de operação

fraudulenta, uma vez que trata-se de infração com potencial repercussão penal. Por isso,

a simples constituição do fundo não seria suficiente para a hipótese de violação à

Instrução CVM nº 08/79, alíneas I e II, “c”, sendo necessário analisar outros fatores que

podem ter sido utilizados como ardis ou artifícios.

220. Segundo a Acusação, dois fatos demonstrariam a conduta dolosa da Caixa: (a)

a ausência de manifestação da Caixa sobre o Laudo Voga/Geasanevita; e (b) a postura

passiva diante ao processo de aquisição da DAT. A seguir, analiso cada um desses

elementos.

(a) Laudo Voga/Geasanevita de 29/11/2013, com data-base de 31/12/2012

221. Como destacado no Termo de Acusação, a Voga e a Geasenevita Engenharia,

em parceria, foram contratadas pela FUNCEF para realizar a avaliação econômicafinanceira da Odebrecht Utilities e de seus empreendimentos, com o objetivo de auxiliála na tomada de decisão com relação ao investimento no FIP Operações Industriais.

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222. A partir de novembro de 2012 , foram elaborados alguns relatórios preliminares

sobre o investimento149. A versão final ficou pronta em novembro de 2013150, mas apenas

replicou a última versão preliminar emitida em fevereiro daquele ano151. Com base na

versão final do laudo, as cotas do FIP Operações Industriais foram reavaliadas,

individualmente, de R$1.000,00 (mil reais) para R$3.413,40 (três mil e quatrocentos e

treze reais e quarenta centavos).

223. Ocorre que a Área Técnica identificou que determinados eventos não teriam

sido considerados na avaliação, especialmente (i) o atraso nos projetos greenfield e (ii) a

diferença de aporte da FUNCEF e aumento do endividamento da Cetrel. Isso se deu por

conta da discrepância entre a data de emissão do laudo (29/11/2013) e a data-base

considerada (31/12/2012).

224. Para a SIN, tais elementos deveriam ter sido considerados para uma análise

fidedigna, uma vez que, em tese, afetariam a avaliação da companhia investida pelo FIP

Operações Industriais.

225. Neste ponto, destaco que todo o processo interno da FUNCEF que culminou na

decisão pelo investimento levou 19 (dezenove) meses, tendo a proposta à FUNCEF sido

enviada pela Caixa em maio de 2012152, passado por diversas instâncias internas e sido

aprovada em outubro de 2013, em decisão colegiada da Diretoria Executiva da

FUNCEF153. O principal substrato técnico de análise do investimento foi o Laudo

Voga/Geasanevita, que, como dito, foi contratado pela própria FUNCEF.

226. Levando em consideração os aspectos do caso, entendo que a diferença entre a

data-base e a data de emissão do Laudo Voga/Geasanevita não constitui necessariamente

elemento de ardil ou artifício voltado a induzir ou manter a FUNCEF em erro, mediante

a aquisição de cotas sobreprecificadas.

227. Para demonstrar este ponto, passo aos principais eventos que, segundo a Área

Técnica, teriam afetado as conclusões do Laudo Voga/Geasanevita caso tivessem sido

149 Doc. nº 1148193.

150 Doc. nº 1148186.

151 Doc. nº 1148195.

152 Doc. nº 1148135.

153 Doc. nº 1148210.

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levados em consideração: (i) o atraso nos projetos greenfield e (ii) o aumento do

endividamento da Cetrel.

(i) Atraso nos projetos greenfield

228. A Área Técnica aponta para 2 (dois) projetos greenfield – Braskem-UVE e

Comperj – cuja construção e início dos investimentos estavam previstos para 2013, mas

foram postergados. Tal atraso teria contribuído para precificar de maneira indevida o

investimento no FIP Operações Industriais, pois não foi considerado no Laudo

Voga/Geasanevita.

229. Ocorre que ambos os projetos foram classificados no laudo como sendo de

maiores riscos e incertezas154, de modo que, ao menos aparentemente, não foram

ignorados pelo laudo de avaliação ou pelo processo decisório da FUNCEF. A tabela

abaixo demonstra que a avaliação lhes atribuiu prêmio de risco e descontos por riscos

específicos155, de modo a evidenciar as incertezas que envolviam tais ativos:

154 Doc. nº 1148186, p. 20.

155 Doc. nº 1148186, p. 144.

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230. Além disso, no próprio laudo de avalição foram criados cenários sem considerar

o Projeto Comperj no cálculo156, por conta de seu grau de risco. Em junho de 2013, no

PA GEANI 015/13, a FUNCEF, inclusive, considerou que “o atraso na conclusão das

obras do COMPERJ pode postergar a geração de receita para a Odebrecht Utilities” 157.

231. Em 29/11/2013, antes de a FUNCEF aportar seus recursos no FIP Operações

Industriais, a Caixa emitiu Nota Técnica sobre o Laudo Voga/Geasanevita158. Na referida

nota, a Caixa foi expressa no sentido de que as informações contidas no documento se

referem àquelas disponíveis e conhecidas à época, de modo que não poderia ser

assegurado que as condições descritas permaneceriam as mesmas ou que previsões se

manteriam no futuro, tendo em vista alterações no ambiente econômico e de mercado.

“Esta Nota Técnica contém informações que refletem as visões atuais e/ou

expectativas da Companhia e de sua administração com respeito à

performance e eventos futuros relacionados à sua operação, ponderadas

156 Doc. nº 1148186, pp. 21 e 149.

157 Doc. nº 1148210, p. 15.

158 Doc. nº 1148223.

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com base em nosso entendimento sobre o comportamento de alguns

fatores. As referidas projeções estão sujeitas a riscos, incertezas e eventos

futuros. Advertimos os potenciais investidores de que diversos fatores

importantes poderão fazer com que os resultados efetivos diferenciem-se

de modo relevante de tais planos, objetivos, expectativas, projeções e

intenções expressadas neste documentos.” (grifei)

232. Por essas razões, penso que a suposta ausência de previsão sobre o atraso das

obras de projetos notoriamente arriscados não é suficiente para ser considerada elemento

de ardil ou artifício no âmbito do FIP Sondas. O Laudo Voga/Geasanevita e a Nota

Técnica da Caixa foram expressos sobre os riscos associados aos projetos greenfield, de

modo que o risco já poderia ter sido calculado no momento da tomada de decisão de

investimento pela FUNCEF.

(ii) Aumento do endividamento da Cetrel

233. O laudo de avaliação preparado pela Voga/Geasanevita previa um investimento

de R$400.000.000,00 (quatrocentos milhões de reais) da FUNCEF, os quais seriam

destinados para aquisição de 100% (cem por cento) do capital da UTA e 54% (cinquenta

e quatro por cento) do capital da Cetrel, que pertenciam à Braskem. Constava, ainda,

dívida da UTA/DAC de R$170.000.000,00 (cento e setenta milhões de reais) e da Cetrel

de R$50.000.000,00 (cinquenta milhões de reais). Tais premissas foram utilizadas pela

Voga e pela Geasanevita Engenharia na estimativa do valor da Odebrecht Utilities em

R$1.440.000.000,00 (um bilhão e quatrocentos e quarenta milhões de reais).

234. No laudo estava previsto que, dos R$400.000.000,00 (quatrocentos milhões de

reais) a serem aportados pela FUNCEF em cotas do FIP Operações Industriais,

R$200.000.000,00 (duzentos milhões de reais) seriam destinados à Cetrel159. No entanto,

a FUNCEF somente aprovou o aporte de R$300.000.000,00 (trezentos milhões de reais),

o que gerou uma dívida adicional de R$100.000.000,00 (cem milhões de reais), não

prevista no Laudo Voga/Geasanevita.

159 Doc. nº 1148193, p. 06.

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235. Convém pontuar que a Cetrel representava em torno de 6% (seis por cento) do

patrimônio do FIP Operações Industriais160. Segundo a Área Técnica, a diferença no

aporte não refletida no laudo teria impactado a cotação das cotas, de maneira a fazer com

que FUNCEF investisse em ativos sobreprecificados. Isso porque, se a data-base do laudo

fosse mais próxima da qual ele foi emitido, o valor do aporte da FUNCEF e,

consequentemente, o endividamento adicional da Cetrel, poderiam ter sido corrigidos.

236. A Acusação concluiu, portanto, que tais correções seriam necessárias, em razão

do provável impacto negativo na valoração da Odebrecht Utilities. Além disso, a SIN

entendeu que cabia à Caixa revisar o laudo e identificar tais inconformidades,

considerando os seus deveres fiduciários para com os cotistas do fundo.

237. A respeito do valor efetivamente aportado pela FUNCEF, entendo que não

restou claro qual teria sido o impacto dessa omissão no Laudo Voga/Geasanevita para a

precificação dos ativos do Fundo. Não foram apresentadas análises de como o valor

previsto do aporte da FUNCEF interferiu no valor das cotas, o que seria um ônus da

Acusação.

238. Além disso, em razão dos fatores que exponho a seguir, entendo que não há que

se considerar que o aumento do endividamento da Cetrel seria um fato dolosamente

omitido pelo Laudo Voga/Geasanevita.

239. Em primeiro lugar, a contração de dívida pela Cetrel, mediante emissão de

R$150.000.000,00 (cento e cinquenta milhões de reais) em debêntures, ocorreu em

03/09/2013161, antes de a Diretoria Executiva da FUNCEF aprovar o investimento no FIP

Operações Industriais. Além disso, como reconhecido no Relatório de Inspeção162, o

Plano de Negócios da Odebrecht Utilities de novembro de 2012, um ano antes do aporte

pela FUNCEF, já havia computado a dívida a ser tomada pela Cetrel em

R$150.000.000,00 (cento e cinquenta milhões de reais)163.

240. Em suma, a situação da dívida da Cetrel, mesmo que eventualmente mal

computada pelo Laudo Voga/Geasanevita, não era um fato oculto às instâncias internas

160 Doc. nº 1148186, p. 21.

161 Doc. nº 1148125, p. 46.

162 Doc. nº 1148125, p. 46.

163 Doc. nº 1148196, p. 14.

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da FUNCEF, que aprovaram o investimento. Não há elementos que demonstrem ter sido

uma informação omitida propositalmente para que pudesse ser utilizada como ardil ou

artifício para a falsificação de laudo de avaliação.

241. Além disso, a PwC emitiu parecer atestando que as demonstrações financeiras

da Odebrecht Utilities relativas ao exercício findo em 31/12/2013 apresentavam

adequadamente, em todos os aspectos relevantes, a posição patrimonial e financeira da

companhia, o desempenho de suas operações e os seus fluxos de caixa164.

242. Desse modo, não vejo elementos suficientes para classificar o Laudo

Voga/Geasanevita como ardil ou artifício para a prática de operação fraudulenta. Em

relação ao aporte da FUNCEF, a Acusação não foi capaz de demonstrar o impacto desta

variável sobre o Laudo Voga/Geasanevita. Já sobre o aumento de endividamento da

Cetrel, os fatos narrados demonstram que este fator já era de conhecimento da FUNCEF,

de modo que seu cálculo no laudo de avaliação não seria, necessariamente, um fator que

determinaria a tomada de decisão do investimento do fundo de previdência.

(b) O processo de aquisição da DAT

243. Em 16/05/2014, no âmbito da segunda emissão de cotas do FIP Operações

Industriais, a Odebrecht Ambiental e a FUNCEF aportaram R$53.800.000,00 (cinquenta

e três milhões e oitocentos mil reais) e R$11.200.000,000 (onze milhões e duzentos mil

reais), respectivamente. No mesmo dia, foi aprovado o aumento de capital da Odebrecht

Utilities em R$65.000.000,00 (sessenta e cinco milhões de reais), com o objetivo de

adquirir a totalidade das ações da DAT.

244. A Acusação entendeu que a Caixa teria descumprido o Regulamento do FIP

Operações Industriais165. Isso porque “(1) não foi elaborada proposta específica referente

164 Doc. nº 0451753.

165 Isso porque, conforme alegado pela Área Técnica, “na forma do art. 33, inciso II, do Regulamento do

FIP Operações Industriais (1148177), o comitê de investimento possuía a atribuição de ‘deliberar sobre

as propostas de investimento e condições para sua realização’. Além disso, ‘as propostas de investimento

deverão ser descritas em relatório que ficará à disposição dos Cotistas’ e contam com diversos itens como

a descrição detalhada dos projetos das investidas, com valores do projeto, prazos e estudos; análise do

respectivo mercado, assim como jurídica, financeira e econômica do investimento, descrição de quaisquer

eventuais opções de desinvestimento, dentre outros”. (Doc. nº 1106635, §748)

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à DAT para deliberação do comitê de investimento do FIP Operações Industriais; (2)

não foi elaborado relatório com a proposta de investimento na DAT na forma requerida

pelo regulamento do Fundo; e tampouco houve deliberação prévia à aquisição da DAT

pela Odebrecht Utilities no bojo do FIP, nem, claro, avaliação ou negociação pela

gestora do valor pago à Braskem pela aquisição da DAT”166.

245. Para a SIN, referido investimento deveria ter sido aprovado em Assembleia

Geral de Cotistas do FIP Operações Industriais. Além disso, a Área Técnica entendeu que

a aquisição da DAT teria feito a Odebrecht Utilities assumir dívida de R$317.000.000,00

(trezentos e dezessete milhões de reais) por uma companhia que “não possuía qualquer

ativo”167.

246. Adianto que as interpretações da Área Técnica a respeito da aquisição da DAT

não pareceram suficientes para fins de verificação do elemento de ardil ou artifício.

247. Em primeiro lugar, o conselho de administração da Odebrecht Utilities continha

um representante da Caixa e um representante da FUNCEF, tendo sido a aquisição da

DAT aprovada, em 28/04/2014, por unanimidade dos conselheiros168.

248. Além disso, o Regulamento do Fundo169, em seu art. 33, inciso II, previa que a

elaboração de relatório sobre aquisições é necessária caso o investimento seja efetuado

pelo próprio FIP. Assim, considerando que o investimento na DAT foi realizado pela

Odebrecht Utilities, empresa investida do FIP Operações Industriais, este fica sujeito

apenas à observância do Estatuto Social da companhia e não ao Regulamento do Fundo.

249. Além disso, à época, a DAT operava Unidade de Tratamento de Água Braskem

Polo Petroquímico de Triunfo, cuja aquisição constava expressa no Plano de Negócios da

Odebrecht Utilities de 2012170. Não se pode afirmar que se tratava, portanto, de empresa

sem qualquer ativo e sem importância para o planejamento estratégico da Odebrecht

Utilities.

166 Doc. nº 1106635, §751.

167 Doc. nº 1106635, §737.

168 Doc. nº 1148240.

169 Doc. nº 1148177.

170 Doc. nº 1148196, p. 19.

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250. Em razão do Plano de Negócios da Odebrecht Utilities, a FUNCEF tomou

conhecimento do plano de aquisição da DAT com ao menos um ano de antecedência ao

seu investimento no FIP Operações Industriais. Além disso, não foram apresentadas

evidências de prejuízos econômicos que os cotistas do fundo tenham sofrido com a

aquisição da DAT.

IV.IV.II DA AUSÊNCIA DE INDUÇÃO OU MANUTENÇÃO DE TERCEIROS EM ERRO

251. A Área Técnica considera que os acusados teriam se omitido dolosamente de

suas funções com relação ao FIP Operações Industriais, com o objetivo de induzir a

FUNCEF e seus participantes em erro quanto à precificação do investimento feito.

252. Como explorado acima, não há elementos suficientes para a conclusão de que

houve ardil ou artifício no caso concreto, o que descaracteriza a acusação de operação

fraudulenta.

253. Além disso, o processo de análise do investimento pela FUNCEF durou 19

(dezenove) meses, contou com a assessoria de duas renomadas empresas de auditoria,

envolveu ao menos 6 (seis) de suas instâncias internas171 e culminou na aprovação

colegiada do investimento172.

254. Por isso, entendo que não há que se falar em indução ou manutenção de terceiros

em erro no caso concreto.

IV.IV.III DA AUSÊNCIA DE INTENÇÃO DE OBTER VANTAGEM ILÍCITA PARA SI OU

TERCEIROS

255. Assim como no caso do FIP Sondas, a Área Técnica alegou que a Caixa e seu

diretor teriam prestado “aluguel de bandeira” e, em troca, sido remunerados

indevidamente pela cobrança de taxa de administração por serviços que não teriam sido

171 Conforme se verifica no documento CI GEANI 254/13 (Doc, nº 1148210, p. 33), a contratação das

assessorias e a condução das etapas iniciais para o investimento foi feita pela (i) Coordenação de

Desenvolvimento de Negócios (CODEN). Esse processo envolveu diálogos com (ii) a Gerência Jurídica

(GEJUR), (iii) a Coordenação de Controle de Investimento (COCIN) e (iv) a Gerência de Participações.

Após essas etapas, a proposta foi enviada à (v) Diretoria de Investimentos (DIRIN), que decidiu por enviála à (vi) Diretoria Executiva. Na Diretoria Executiva, a proposta foi discutida e aprovada por maioria.

172 Doc. nº 1148210.

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efetivamente prestados. As evidências da omissão da Caixa teriam sido as alegadas

inconsistências do Laudo Voga/Geasanevita e o processo de aquisição da DAT.

Novamente, entendo importante frisar que, embora condenável, o “aluguel” de bandeira

não corresponde necessariamente a uma prática instrumental à realização da operação

fraudulenta. Outros elementos delitivos devem acompanhar tal prática.

256. Como exposto, o Laudo Voga/Geasanevita e o processo de aquisição da DAT,

ao menos pelos elementos presentes nos autos, não podem ser considerados como “ardil

ou artifício”. Por essa razão, afasto o elemento da “intenção de auferir vantagem

econômica ilícita” do âmbito do FIP Operações Industriais.

257. Inclusive, no presente caso, o percentual correspondente à taxa de administração

era sequer expressivo. De acordo com o Regulamento do FIP Operações Industriais173,

durante o período de investimento, a taxa de administração a ser paga pelo fundo à Caixa

correspondia a 0,15% (zero vírgula quinze por cento), incidente sobre o capital

comprometido e, após o período de investimento, incidente sobre o patrimônio líquido do

fundo174.

IV.IV.IV. CONCLUSÃO FIP OPERAÇÕES INDUSTRIAIS

258. Concluo, portanto, que, a despeito da conduta negligente da administradora e

gestora e seus prepostos, não estão presentes elementos de materialidade suficientes para

configuração de operação fraudulenta envolvendo o FIP Operações Industriais. Deste

modo, voto pela absolvição dos acusados pelas condutas descritas no Capítulo IV do

Termo de Acusação175.

V. CONCLUSÃO

259. Por todo o exposto, com base exclusivamente (i) na tese acusatória e (ii) no

conjunto probatório disponível nos autos, entendo que a suposta realização de operações

173 Doc. nº 1148177.

174 Em 2014, o patrimônio líquido do fundo foi de R$857.287.000,00 (oitocentos e cinquenta e sete milhões

e duzentos e oitenta e sete mil reais), maior resultado alcançado (Doc. nº 1148186). Considerando a

porcentagem estabelecida no Regulamento do FIP, o valor mais alto recebido pela Caixa a título de

administração foi cerca da R$1.285.930,00 (um milhão e duzentos e oitenta e cinco mil e novecentos e

trinta reais).

175 Doc. nº 1106635, §§643 - 788

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fraudulentas não restou devidamente demonstrada pela Acusação, tendo em vista a não

evidenciação de seus pressupostos básicos: (i) a utilização de ardil ou artifício; (ii) a

indução ou manutenção de terceiros em erro; e (iii) a intenção de obter vantagem ilícita

para si ou terceiros (dolo).

260. Sendo assim, entendo que não restou concatenado, no caso concreto, um

conjunto suficiente e convergente de provas, ainda que indiciárias, sobre a suposta

realização de operações fraudulentas no mercado de capitais.

261. Pelos fundamentos expostos nesta manifestação, voto pela absolvição de Caixa,

Bolivar Tarragó, Marcos Vasconcelos, Nova Participações, José Antunes, Cristiano Kok,

OAS Empreendimentos, OAS Investimentos e Demósthenes Marques quanto à

imputação de prática de operação fraudulenta, conforme conceituado no item II, alínea

“c”, da Instrução CVM nº 08/1979, vigente à época, e vedado pelo item I dessa mesma

Instrução.

É como voto.

Rio de Janeiro, 27 de fevereiro de 2024.

João Pedro Nascimento

Presidente Relator

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